【研報】光伏行業：逆境下的突圍左側時機漸成熟-20200415[40頁].pdf

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1、 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明 行業深度研究報告行業深度研究報告 電力設備及新能源行業電力設備及新能源行業 20202020 年年 4 4 月月 1 15 5 日日 逆境下的突圍逆境下的突圍 左側時機左側時機漸漸成熟成熟 光伏光伏 推薦推薦 維持評級維持評級 核心觀點核心觀點: : 2020 年國內新增光伏裝機有望達到年國內新增光伏裝機有望達到 40GW。展望 2020 年，國內光伏競價項目 準備時間更充分，將提升落地效率，平價項目也比 2019 年更成熟，整體需求 或全面向好。預測：1）新增戶用 6.9GW；2）2019 年競價結轉 9.1GW；3）新 增競價落地 9GW

2、；4）2019 年平價結轉 6.5GW；5）新增平價 3GW；6）2019 年領跑者、特高壓、示范基地等結轉 5.7GW；以上合計約 40GW，同比提升 33%。 2020 年海外新增光伏裝機或回落至年海外新增光伏裝機或回落至 55GW。2019 年國內光伏市場不景氣，上 游硅片、電池片、組件、逆變器等產品輪番降價，對海外需求起到一定刺激作 用。然而，客觀上，海外新冠疫情對光伏需求造成負面影響：一方面，經濟承 壓影響消納空間；另一方面，物流、人工、融資等方面的制約降低了投資意愿。 我們預計 2020 年海外新增裝機回落至 55GW，但需求只是延后，并未消失， 中長期海外需求增長的趨勢并未改變。

3、 格局：行業集中度提升是大勢所趨，電池片環節勢頭最猛。格局：行業集中度提升是大勢所趨，電池片環節勢頭最猛。2020 年光伏各細 分領域均處于行業集中度持續提升階段。 其中， 硅料優勝劣汰形勢較強， 瓦克、 OCI 等國外產能陸續宣布退出，國內低成本產能的優勢逐步顯現；硅片、玻璃 基本已形成雙寡頭局面，擴產也主要以龍頭為主；電池片有望進入加速洗牌階 段；組件、膠膜、逆變器集中度或將平穩提升。 價格：各環節價格均承壓，玻璃支撐最強，硅片降價空間最大。價格：各環節價格均承壓，玻璃支撐最強，硅片降價空間最大。以全年維度來 看，硅料短期面臨國內產能爬坡和國外產能退出，價格或小幅回升；硅片大幅 擴產，讓利

4、不可避免；電池片價格已經觸底，由于技術迭代，新增產能存在不 確定性，價格或迎小幅下滑；玻璃競爭格局最優，價格支撐力度較強。 技術：大硅片、技術：大硅片、N 型電池放量在即。型電池放量在即。硅料、硅片技術已經趨于平穩，組件技術 壁壘相對較低，而硅片、電池片更新迭代潛力最大。硅片大型化已成趨勢。多 家龍頭已啟動布局 N 型電池，HJT、TOPCon 產能有望進入快速增長期。 2020 年景氣度排名年景氣度排名：我們按照“格局、價格、技術”三個維度給光伏各個環 節打分，每個單項滿分為 5 分，總分為 15 分。從邊際變化來看，2020 年細分 領域從高到低排序為電池片硅料電池片硅料=玻璃硅片玻璃硅片

5、=膠膜膠膜=組件逆變器組件逆變器。 投資策略：投資策略：2020 年光伏供需寬松或不可避免，由此帶來的產品價格下降是主 要風險。然而，對比“531”事件，預計海外需求的下滑時間較長、幅度相對 平緩，且產業鏈價格已經處于低位，下跌空間有限，對企業沖擊更溫和。同時， EPC 價格趨于平價反而會刺激需求， 全球光伏市場不改中長期向上趨勢。 目前， 疫情帶來的悲觀預期已經得到較為充分的釋放，光伏板塊估值回落至低位，左 側時機漸成熟。 推薦標的：推薦標的：硅料、電池片龍頭通威股份通威股份（600438.SH） ；玻璃領先者福萊特福萊特 （601865.SH） （建材行業覆蓋） ；硅片雙寡頭隆基股份隆基股

6、份（601012.SH） 、中環股中環股 份份（002129.SZ） ；膠膜龍頭福斯特福斯特（603806.SH） ；組件廠商東方日升東方日升 （300118.SZ） ；一體化先行者晶澳科技晶澳科技（002459.SZ） ；逆變器先鋒陽光電源陽光電源 （300274.SZ） 、錦浪科技錦浪科技（300763.SZ） 。 風險提示：風險提示：光伏政策不及預期的風險；光伏需求不及預期的風險；新技術推進 進程不及預期的風險；新冠疫情影響超預期的風險。 分析師分析師 周然 ： （8610）6656 8494 ： 執業證書編號：S0130514020001 趙騰輝 ： （010）8635 9174 ：z

7、haotenghui_ 執業證書編號：S0130519120001 光伏光伏設備指數相對設備指數相對滬深滬深 300 指數表現圖指數表現圖 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 成交金額（百萬元）光伏設備(申萬)滬深300 資料來源：wind，中國銀河證券研究院 行業深度研究報告行業深度研究報告/ /電力電力設備設備及及新能源新能源行業行業 目目 錄錄 一、國內：競價準備更充分、平價放量，一、國內：競價準備更充分、平價放量，2020 年或年或新增新增 40GW.

8、1 二、海外：新冠疫情下需求延后，二、海外：新冠疫情下需求延后，2020 年新增或回落至年新增或回落至 55GW. 3 三、產業鏈：格局加速向好，技術革新仍在路上三、產業鏈：格局加速向好，技術革新仍在路上 . 6 （一）硅料：優勝劣汰加速，龍頭優勢擴大 . 6 （二）硅片：大硅片已成趨勢，快速擴張致毛利率承壓 . 8 （三）電池片：PERC 已成主流，HJT 蓄勢待發 . 12 （四）組件：成本降幅顯著，“高效組件+一體化經營”是關鍵 . 19 （五）玻璃：擴產難度大，價格支撐較強 . 22 （六）膠膜：新型膠膜或帶動毛利率回升 . 24 （七）逆變器：組串式逆變器仍占據主要地位，儲能或成為新

9、亮點 . 26 四、投資策略：逆境下的突圍，左側時機漸成熟四、投資策略：逆境下的突圍，左側時機漸成熟 . 29 五、風險提示五、風險提示 . 32 附錄附錄 . 33 光伏指數復盤：高彈性，預期轉好往往會帶來超額收益光伏指數復盤：高彈性，預期轉好往往會帶來超額收益 . 33 nMoRoOsOrMoQmOqRwOpOoN8OcMbRsQqQsQqQfQrRnRjMrQsN8OrRxOxNpPoNNZpPrN 行業深度研究報告行業深度研究報告/ /電力電力設備設備及及新能源新能源行業行業 1 一一 、 國內 ：國內 ： 競價競價準備更充分準備更充分 、 平價、 平價放量放量 ，2020 年或年或新

10、增新增 40GW 2019 年新增裝機年新增裝機遠遠不及預期。不及預期。根據中國光伏行業協會（CPIA） ，2019 年我國光伏新增裝 機 30.1GW，同比下降 32%，遠低于市場預期，主要原因是補貼政策公布時間較晚、電網接入 意愿不足、運營商經營壓力加大等。 圖圖 1：2018-2019 年光伏年光伏歷月累計歷月累計新增情況新增情況 -70% -65% -60% -55% -50% -45% -40% -35% -30% 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 M02M03M04M05M06M07M08M09M10M11M12 20182019YOY （GW） 資料來源：中

11、電聯，CPIA，中國銀河證券研究院 國內國內補貼額度確定補貼額度確定，競價競價項目項目準準備時間延長備時間延長。2020 年 3 月 10 日，國家能源局發布了關 于 2020 年風電、光伏發電項目建設有關事項的通知 。 通知明確了 2020 年新建光伏發電項 目補貼預算總額度為 15 億元，其中 5 億元用于戶用光伏，10 億元用于補貼競價項目（集中式 +工商業分布式） 。 通知落地時間相對 2019 年提前約兩個半月，超市場預期。雖然受到新 冠疫情影響，但今年的競價項目申報截止時間仍比去年提前約半個月。我們認為，光伏補貼政 策的提前落地留給了企業充分的準備時間，且執行規則與 2019 年基

12、本相同，或將有效避免出 現因為準備時間倉促導致項目質量差而無法推進的問題。 表表 1：2019 與與 2020 年光伏政策規劃對比年光伏政策規劃對比 項目項目 2019 年年 2020 年年 政策征求意見稿出臺時間政策征求意見稿出臺時間 2019 年 4 月 12 日 2020 年 1 月 23 日 政策正式出臺時間政策正式出臺時間 2019 年 5 月 30 日 2020 年 3 月 10 日 競價項目申報截止時間競價項目申報截止時間 2019 年 7 月 1 日 2020 年 6 月 15 日 競價結果出臺時間競價結果出臺時間 2019 年 7 月 11 日 - 補貼補貼總總額度（億元）額

13、度（億元） 30 15 戶用戶用補貼額度（億元）補貼額度（億元） 7.5 5 競價競價補貼額度（億元）補貼額度（億元） 22.5（實際使用約 17） 10 資料來源：國家能源局，國家發改委，中國銀河證券研究院 光伏上網電價政策發布， 退坡幅度得當光伏上網電價政策發布， 退坡幅度得當。 2020 年 4 月 2 日， 國家發改委發布了 關于 2020 年光伏發電上網電價政策有關事項的通知 。該通知明確 I-III 類資源區新增集中式電站指 導價分別為 0.35 元/kWh、0.4 元/kWh、0.49 元/kWh，“自發自用、余量上網”的分布式補貼 標準為 0.05 元/kWh，“全額上網”的分

14、布式項目指導價與集中式電站相同，戶用項目為 0.08 元/kWh。我們認為，本次補貼退坡幅度得當，確保了項目的性價比，有望調動申報積極性， 行業深度研究報告行業深度研究報告/ /電力電力設備設備及及新能源新能源行業行業 2 提高項目落地率。 圖圖 2：2020 年各省或地區補貼強度（光伏指導電價年各省或地區補貼強度（光伏指導電價-脫硫煤標桿電價） （元脫硫煤標桿電價） （元/kWh） -0.02 0 0.02 0.04 0.06 0.08 0.1 0.12 0.14 0.16 青海類 甘肅類 內蒙古類 寧夏 新疆類 四川 遼寧 黑龍江 吉林 河北類 天津 北京 陜西類 云南 山西類 青海類 甘

15、肅類 內蒙古類 新疆類 廣東 湖南 海南 廣西 湖北 上海 浙江 江西 重慶 山東 福建 江蘇 安徽 河南 河北類 陜西類 貴州 山西類 資料來源：國家發改委，國家能源局，中國銀河證券研究院 2020 年國內新增光伏裝機有望達到年國內新增光伏裝機有望達到 40GW。展望 2020 年，我們認為國內光伏競價項目準 備時間更充分，將提升落地效率，同時平價項目也比 2019 年更成熟，整體需求或全面向好。 我們預測：1）新增戶用光伏 6.9GW；2）2019 年競價項目結轉 9.1GW；3）新增競價項目落 地 9GW；4）2019 年平價項目結轉 6.5GW；5）新增平價項目 3GW；6）2019

16、年領跑者、特高 壓、示范基地等結轉 5.7GW；以上合計約 40GW，同比提升 33%。 表表 2：2020 年年國內國內新增光伏裝機預測新增光伏裝機預測拆分拆分（中性）（中性） （GW） 項目項目 2019 年結轉年結轉 2020 年新增年新增 2020 年空間年空間 戶用光伏戶用光伏 6.9 6.9 競價項目競價項目 9.1 9 18.1 平價項目平價項目 6.5 3 9.5 領跑者、特高壓、示范基地等領跑者、特高壓、示范基地等 5.7 5.7 合計合計 21.3 18.9 40.2 資料來源：國家能源局，國家發改委，中國銀河證券研究院 表表 3：2020-2021 年年國內新增光伏裝機預

17、測表（國內新增光伏裝機預測表（GW） 假設假設 2019 19YOY 2020E 20YOY 2021E 21YOY 悲觀 30.1 32% 35 16.3% 40 14.3% 中性中性 40 32.9% 45 12.5% 樂觀 45 49.5% 50 11.1% 資料來源：CPIA，中國銀河證券研究院 行業深度研究報告行業深度研究報告/ /電力電力設備設備及及新能源新能源行業行業 3 二二、海外 ：、海外 ：新冠疫情下需求延后新冠疫情下需求延后，2020 年年新增新增或回落至或回落至 55GW 海外海外回歸主流回歸主流市場，市場，占全球份額近占全球份額近 70%。2019 年國內市場不及預期

18、，但海外市場表現良 好，逐漸成為全球光伏市場主要力量。根據 IRENA（國際可再生能源署） ，2019 年全球新增 光伏裝機 97.5GW， 同比下降 2.5%， 其中海外新增裝機 67.4GW， 占比 69%。 分地區來看， 2019 年全球新增裝機前三是中國、美國、印度，超過 1GW 的市場由 2018 年的 11 個增至 2019 年 的 14 個，新晉 GW 級市場包括越南、西班牙、烏克蘭、阿聯酋等，新興市場開始發力。 圖圖 3：國內外光伏新增裝機量變化情況國內外光伏新增裝機量變化情況 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 0 15 3

19、0 45 60 75 90 105 20152016201720182019 海外中國海外YOY中國YOY 資料來源：solarzoom，中國銀河證券研究院 圖圖 4：全球新增裝機全球新增裝機 GW 級市場變化級市場變化 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 2018年：11個 2019年：14個 （GW） 資料來源：IRENA，中國銀河證券研究院 中國是中國是全球光伏組件全球光伏組件最大出口國，最大出口國，主要銷往主要銷往歐洲歐洲市場市場。隨著光伏發電成本不斷下降，新 興市場不斷涌現，自 2017 年開始，我國光伏組件出口占比穩步增長。2018 年 8 月，歐盟正式

20、取消中國進口光伏產品雙反和 MIP（最低進口價格） ，因此歐洲需求增加，一躍成為我國組件 出口的主要市場。根據智新咨詢，2019 年荷蘭、日本、印度排名前三，出貨量分別達到 8.35GW/5.77GW/5.58GW，出口額分別達到 21.17 億美元/16.01 億美元/12.41 億美元。 圖圖 5：2019 年年我國我國光伏組件出口市場出貨量占比情況光伏組件出口市場出貨量占比情況 13.1% 9.1% 8.8% 7.3% 7.3% 7.0% 5.9% 5.8% 5.4% 2.6% 27.6% 荷蘭日本 印度越南 澳大利亞巴西 西班牙烏克蘭 墨西哥德國 其他 資料來源：智新咨詢，中國銀河證券

21、研究院 海外市場受到沖擊，各國采取海外市場受到沖擊，各國采取措施應對。措施應對?？陀^上，海外新冠疫情對光伏需求造成負面影 響（歐洲、日本、巴西等主要市場確診人數較多） ：一方面，經濟承壓影響消納空間；另一方 面，物流、人工、融資等方面的制約降低了投資意愿（尤其是分布式和戶用光伏） 。面對疫情， 海外主要經濟體開始出臺利好政策平緩沖擊： 國際能源署提出 “經濟刺激計劃應當聚焦清潔能 行業深度研究報告行業深度研究報告/ /電力電力設備設備及及新能源新能源行業行業 4 源轉型” ；歐洲理事會聲明“將綠色過渡納入歐洲 COVID-19 刺激計劃” ，促進光伏產業鏈上的 新投資；澳大利亞政府出臺的總額約

22、 101 億美元的經濟刺激方案中包括光伏稅收減免。 BNEF、IHS 下調預測，下調預測，二二季度面臨季度面臨大考大考。由于海外新冠疫情超出市場預期，BNEF、HIS 等機構紛紛調低 2020 年全球光伏裝機預測，例如 IHS Markit，根據 COVID-19 的影響發布了 新的 2020 年太陽能裝機預測， 到 2020 年全球新增光伏裝機規模將達到 105GW （原為 142GW） 。 我們認為，2020 年海外需求承壓或不可避免，以目前的情況來看，我們預計 2020 年海外需求 為 55 GW（同比- 18.4%） ，二季度將面臨考驗，隨后或逐步企穩。 圖圖 6：BNEF、IHS 對

23、于對于2020 年全球光伏裝機預測（年全球光伏裝機預測（GW） 121 152 142 108 143 105 0 40 80 120 160 BNEF（低預期）BNEF（高預期） IHS Markit 疫情前疫情后 （GW） 資料來源：BNEF，IHS，中國銀河證券研究院 價格是影響海外需求的核心要素。價格是影響海外需求的核心要素。從歷史經驗來看，我國光伏組件出口量變化與光伏組 件現貨價格往往成反向，且價格先行制動。2019 年國內光伏市場不景氣，上游硅片、電池片、 組件、逆變器等產品輪番降價，對海外需求起到一定刺激作用。與此同時， “新冠疫情”在全 球的蔓延勢必會在一定程度上影響全球的光伏

24、需求。2019 年光伏出口組件增速遠大于海外需 求增速。我們預計，2019 年已出口但未并網的組件將占據一部分 2020 年海外新增市場，但有 助于緩解疫情導致的缺貨問題。 圖圖 7：我國我國光伏組件出口量增速光伏組件出口量增速 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 15/03 15/07 15/10 16/02 16/05 16/09 16/12 17/04 17/07 17/10 18/02 18/05 18/09 18/12 19/04 19/07 19/11 20/02 資料來源：solarzoom，中國銀河證券研究院 圖圖 8：晶硅光

25、伏組件現貨價（美元：晶硅光伏組件現貨價（美元/瓦）瓦） 0.15 0.20 0.25 0.30 0.35 0.40 0.45 0.50 0.55 0.60 0.65 15/01 15/04 15/08 15/11 16/03 16/06 16/09 17/01 17/04 17/08 17/11 18/03 18/06 18/10 19/01 19/05 19/08 19/11 20/03 資料來源：wind，中國銀河證券研究院 行業深度研究報告行業深度研究報告/ /電力電力設備設備及及新能源新能源行業行業 5 表表 4：光伏：光伏產業鏈產業鏈各各環節環節產品價格變化產品價格變化 產品產品 2

26、017.12 2018.12 2019.12 19YOY 硅料（元硅料（元/kg） 菜花料菜花料 155 73 53 -27% 致密料致密料 155 80 73 -9% 硅片（元硅片（元/片）片） 多晶多晶 4.6 2.06 1.56 -24% 單晶單晶 5.53 3.05 3.06 0% 電池片（元電池片（元/W） 多晶多晶 1.69 0.89 0.593 -33% 單晶高效單晶高效 1.78 1.22 0.95 -22% 組件（元組件（元/W） 多晶多晶 2.7 1.86 1.56 -16% 單晶高效單晶高效 2.91 2.25 1.74 -23% 資料來源：智匯光伏，中國銀河證券研究院

27、2020 年全球新增年全球新增裝機或裝機或面臨面臨下滑。下滑。我們認為，2020 年國內光伏需求回暖，海外需求影響 較大。整體來看，在中性假設下，我們預計 2020 年全球新增光伏裝機有望達到 95GW（國內 40GW、海外 55GW） ，同比下滑 2.5%。然而，海外需求只會遞延不會消失，組件價格下滑的 經濟性刺激作用仍在，中長期需求向上的勢頭仍然強勁。 表表 5：2020-2021 年年全球全球新增光伏裝機預測表（新增光伏裝機預測表（GW） 假設假設 2019 19YOY 2020E 20YOY 2021E 21YOY 悲觀 80 -17.9% 110 37.5% 中性中性 97.5 -2

28、.5% 95 -2.6% 125 31.6% 樂觀 110 12.8% 140 27.3% 資料來源：CPIA，IRENA，中國銀河證券研究院 行業深度研究報告行業深度研究報告/ /電力電力設備設備及及新能源新能源行業行業 6 三三、產業鏈：、產業鏈：格局加速向好格局加速向好，技術革新仍在路上，技術革新仍在路上 （一）硅料：優勝劣汰加速，龍頭優勢擴大 因因電價和產線電價和產線不同不同，硅料成本差異明顯。，硅料成本差異明顯。電費是多晶硅生產成本中最大組成部分，占比 約 29%。根據所處地電價和廠商新舊產線差異，當前多晶硅料產能大致可分為“低電價區新 產線”、“低電價區技改產線”、“高電價區舊產線

29、”、“國外產能”四類。根據太陽能光伏 網，新產線單位產出耗電僅約 58kwh/kg，因此新產線的成本為全行業最低水平。 圖圖 9：多晶硅生產成本拆分：多晶硅生產成本拆分 29% 21% 16% 11% 10% 9% 4%電 金屬硅 折舊及攤銷 管理、營業和財務費用 人力 蒸汽 其他 資料來源：觀研天下，中國銀河證券研究院 表表 6：硅料產能分類硅料產能分類 產能產能 電價電價 產出耗電產出耗電 生產生產成本成本 代表企業代表企業 (元元/kwh） （kwh/kg） （萬萬元元/噸噸） 一類 低電價區新產線 0.2-0.3 約 58 約 4 通威樂山、新疆協鑫、大全新能源、新特能源、東方希望等

30、二類 低電價區技改產線 0.2-0.4 約 70 約 5.6 大全新能源老產能、內蒙古盾安光伏、青海亞洲硅業、江蘇 中能徐州等 三類 高電價區舊產線 0.45-0.8 70-80 約 8.4 江西賽維、徐州協鑫（外購電）、江蘇康博等 四類 國外產能 - - - 韓國 OCI 等 資料來源：公司公告，太陽能光伏網，中國銀河證券研究院 落后產能落后產能退出退出， 行業集中度行業集中度和和國產化率雙國產化率雙升升。 根據 CPIA， 2019 年全國多晶硅產量 34.2 萬 噸，同比增長 32%，預計 2020 年達 39 萬噸。行業集中度高，國內年產量萬噸以上的企業共 6 家，其產量約 28.7

31、萬噸，占總量比重 83.9%。根據智匯光伏，受“531”新政影響，2018 年下 半年硅料整體開工率跌至約 60%，產能過剩問題較為嚴重，硅料價格持續下跌，倒逼部分高 成本產能陸續退出市場，具代表性的為韓國 OCI 和我國東部產能。 行業深度研究報告行業深度研究報告/ /電力電力設備設備及及新能源新能源行業行業 7 圖圖 10：全國多晶硅產量狀況（萬噸）全國多晶硅產量狀況（萬噸） -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 5 10 15 20 25 30 35 40 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020

32、E 多晶硅產量YOY （萬噸） 資料來源：CPIA，中國銀河證券研究院 圖圖 11：國產硅料市場價（元國產硅料市場價（元/kg） 60 90 120 150 180 210 240 270 資料來源：wind，中國銀河證券研究院 短期短期硅料硅料價格價格有望企穩有望企穩回升回升。根據硅業分會，我國 2019 年在產多晶硅企業數量減少至 13 家，總產能達到 45.2 萬噸/年，同比增長 16.5%。展望 2020 年，從供應端看，國內多晶硅產量 短期內增量較少。從需求端看，下游硅片大舉擴張激發了高品質硅料需求。我們預計，在新產 能未投產之前，疊加疫情因素，硅料價格短期內有望觸底回升。從全年維度

33、看，硅料價格主要 取決于國內外新增產能釋放情況，以及舊產能退出進度（海外以 OCI 和瓦克為代表） 。 表表 7：國內國內多晶硅產能持續擴張多晶硅產能持續擴張 企業名稱企業名稱 2018 年底年底 （噸（噸/年）年） 新增產能新增產能 （噸（噸/年）年） 暫無復產計暫無復產計 劃劃（噸（噸/年）年） 2019 年底年底 （噸（噸/年）年） 預測預測 2020 年底年底 （噸（噸/年）年） 保利協鑫保利協鑫 120000 35000 85000 105000 永祥股份永祥股份* 70000 10000 80000 90000 新特能源新特能源 36000 36000 72000 72000 新疆

34、大全新疆大全 30000 40000 70000 70000 東方希望東方希望 30000 10000 40000 70000 亞洲硅業亞洲硅業 20000 20000 20000 鄂爾多斯鄂爾多斯 8000 4000 12000 12000 內蒙內蒙東立東立 6000 6000 12000 12000 其他其他 68000 10000 17000 61000 34300 總計總計 388000 116000 52000 452000 485300 YOY 16.5% 7.4% 資料來源：硅業分會，中國銀河證券研究院（*永祥股份為通威股份全資子公司） 表表 8：海外主要海外主要多晶硅產能多晶硅

35、產能 企業名稱企業名稱 2019 年底年底（噸（噸/年）年） 預測預測 2020 年底年底（噸（噸/年）年） OCI（馬來西亞）（馬來西亞） 27000 27000 OCI（韓國）（韓國） 52000 5000 瓦克（美國）瓦克（美國） 20000 20000 瓦克（德國）瓦克（德國） 60000 30000 Elkem（?？希ò？希?7000 7000 資料來源：solarzoom,，中國銀河證券研究院 行業深度研究報告行業深度研究報告/ /電力電力設備設備及及新能源新能源行業行業 8 （二）硅片：大硅片已成趨勢，快速擴張致毛利率承壓 制作路徑決定硅片分類。制作路徑決定硅片分類。硅片生產分

36、為長晶和切割兩個環節。長晶又分為兩種技術路線， 直拉法生成單晶硅材和鑄錠法生成多晶硅材。 圖圖 12：單晶直拉法示意圖單晶直拉法示意圖 資料來源： 直拉硅單晶生長過程建模與控制研究綜述,中國銀河證券研究院 圖圖 13：多晶鑄錠法示意圖多晶鑄錠法示意圖 資料來源： 國內多晶硅鑄錠設備的現狀及發展 ，中國銀河證券研究院 硅片硅片成本成本大致大致可可分為硅料成本和非硅成本。分為硅料成本和非硅成本。硅片生產成本的 50%-60%主要由硅料價格決 定，硅片廠商往往可以通過提高切割的出片量來攤薄成本。非硅成本包括長晶過程中設備、電 力、人工、特氣的耗費，以及切片過程中金剛線線材損耗等其他成本。 表表 9：

37、單多晶硅片成本結構占比：單多晶硅片成本結構占比 項目項目 單晶硅片單晶硅片 多晶硅片多晶硅片 硅料成本 50% 52% 長晶成本 坩堝 33% 23.9% 12% 16.7% 電力 22.5% 13.9% 石墨熱場 18.3% 27.8% 折舊 14.1% 16.7% 人工 12.7% 8.3% 維修 4.2% 5.6% 其他 4.3% 11% 切割成本 17% 29% 其他成本 0 7% 資料來源：solorzoom，中國銀河證券研究院 行業深度研究報告行業深度研究報告/ /電力電力設備設備及及新能源新能源行業行業 9 單晶市占率單晶市占率上升，上升，與多晶與多晶價差擴大。價差擴大。根據智研

38、咨詢，2018 年國內單晶硅片產量占比為 45.9%，2019 年達到 65%。2019 年單晶硅片價格穩定，價格中樞在 0.369 美元/片左右，多晶 硅片全年跌幅達到 23.3%，單多晶價差呈現擴大趨勢。 圖圖 14：單晶硅市場份額變化單晶硅市場份額變化 18%19% 27% 38% 45% 5%15% 27% 36% 46% 65% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 20142 0 1 52 0 1 62 0 1 720181 9 E 全球國內 資料來源：Energy Trend，華經情報，中國銀河證券研究院 圖圖 15：單多晶硅片價差（單多晶硅片價差（156

39、mm 156mm） （美元） （美元/片）片） 0.00 0.05 0.10 0.15 0.20 0.25 0.12 0.20 0.28 0.36 0.44 0.52 0.60 0.68 0.76 價差單晶硅片多晶硅片 資料來源：wind，中國銀河證券研究院 長晶環節長晶環節中的單爐產出量和電中的單爐產出量和電費為重要降本點。費為重要降本點。對比長晶環節成本占比，單晶硅片比多 晶硅片高出約 21%，單晶硅片降本仍存空間，主要是通過以下幾種途徑：1）改進拉棒技術提 高單爐產出，采用連續拉棒技術攤薄損耗和設備折舊；2）將產線建在低電價地區以降低電費。 表表 10：單多晶硅片（均：單多晶硅片（均采用

40、采用金剛線切割）含稅成本拆分對比金剛線切割）含稅成本拆分對比 項目項目 多晶硅片占比多晶硅片占比 單晶硅片占比單晶硅片占比 占比差占比差 硅成本硅成本 52% 50% 2% 長晶成本長晶成本 12% 33% 21% 切片成本切片成本 29% 17% 12% 其他其他 7% 0 7% 合計合計 100% 100% - 資料來源：solorzoom，中國銀河證券研究院 圖圖 16：單晶拉棒成本拆分明細：單晶拉棒成本拆分明細 23.9% 22.5% 18.3% 14.1% 12.7% 4.2% 4.3% 坩堝 電力 石墨熱場 折舊 人工 維修 其他 資料來源：solorzoom，中國銀河證券研究院

41、圖圖 17：多晶鑄錠成本拆分明細：多晶鑄錠成本拆分明細 27.8% 16.7% 16.7% 13.9% 8.3% 5.6%11.0% 石墨熱場 坩堝 折舊 電力 人工 維修 其他 資料來源：solorzoom，中國銀河證券研究院 行業深度研究報告行業深度研究報告/ /電力電力設備設備及及新能源新能源行業行業 10 單晶硅單晶硅片片隆基中環雙寡頭，多晶硅隆基中環雙寡頭，多晶硅片片協鑫協鑫優勢明顯優勢明顯。截至 2018 年底，隆基股份的單晶產 能達 28GW，占全國總量的 38.9%；中環單晶產能接近 23GW，占比 31.9%。雙寡頭合計占比 高達 70.8%，對單晶硅片的議價能力很強。201

42、8 年多晶硅片市場 CR5 占比 59%，其中協鑫獨 占多晶 24%的份額。 圖圖 18：2018 年雙寡頭單晶硅市場份額統計年雙寡頭單晶硅市場份額統計 38.9% 31.9% 29.2% 隆基 中環 其他 資料來源：索比光伏網，中國銀河證券研究院 圖圖 19：2018 年企業多晶硅市場份額統計年企業多晶硅市場份額統計 24.0% 13.0% 9.0% 7.0% 6.0% 41.0% 保利協鑫 新特能源 新疆大全 通威股份 東方希望 其他 資料來源：華經情報，中國銀河證券研究院 龍頭產能大舉擴張，龍頭產能大舉擴張， 2020 年年毛利率承壓。毛利率承壓。 根據 CPIA， 2019 年全國硅片

43、產量約為 134.6GW， 同比增長 25.7%。截至 2019 年底，產量超 2GW 的企業有 9 家，產量占比達 85.5%，全球前十 大生產企業均位居中國。根據 solarzoom 不完全統計，2020 年主流單晶硅片廠商合計產能的同 比增幅或將超過 60%。我們認為，2020 年單晶硅片市場的供需或將整體偏寬松，行業毛利率 在短期內面臨較大壓力。 圖圖 20：主要單晶硅片廠商產能擴張情況主要單晶硅片廠商產能擴張情況 0 10 20 30 40 50 60 70 2017 2018 2019E 2020E 資料來源：公司公告，solarzoom，中國銀河證券研究院 圖圖 21：主要單晶廠商硅片主要單晶廠商硅片業務業務銷售毛利率銷售毛利率 12.0% 17.5% 21.5% 28.2% 32.7% 16.3% 12.5% 14.2%14.4% 12.5% 18.7% 15.0% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 201320142015201620172018 隆基股份中環股份 資料來源：公司公告