鄭煤機-公司深度報告：液壓支架龍頭汽車零部件業務改善驅動業績估值雙提升-230508（28頁）.pdf

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1、證券研究報告|公司深度|專用設備 1/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 鄭煤機(601717)報告日期：2023 年 05 月 08 日 液壓支架龍頭：汽車零部件業務改善驅動業績估值雙提升液壓支架龍頭：汽車零部件業務改善驅動業績估值雙提升 鄭煤機鄭煤機深度報告深度報告 投資要點投資要點 國產液壓支架龍頭改制創新，煤國產液壓支架龍頭改制創新，煤礦礦機械機械與汽零業務雙驅動與汽零業務雙驅動，盈利能力穩步提升，盈利能力穩步提升 國產液壓支架龍頭企業，從國有獨資到國有控股高管參股，2021 年引入社會資本泓羿投資，公司股權進一步優化，實現混合所有制的深入改革，激發更多活力。公司于 2016 年和

2、 2017年收購了亞新科和 SEG 公司（德國博世旗下起動機與發電機全球事業部），成功切入汽車零部件行業，至此煤礦機械與汽零業務雙驅動。2022 年公司收入 320.4 億元，其中煤礦機械收入 155.5 億元，占比48.5%，汽零業務收入 151.5 億元，占比 47.3%。2018-2022 年營業收入 CAGR 為5.4%，歸母凈利潤 CAGR 為 39.3%，盈利能力穩步提升，凈利率平均每年提升1.15pct，ROE 由 2018 年 7.26%提升至 2022 年 14.25%，ROE 中樞為 10.2%。煤礦機械：智能化改造需求強，煤礦機械：智能化改造需求強，更新更新需求仍將持續，

3、公司綜采業務持續受益需求仍將持續，公司綜采業務持續受益 公司為國產液壓支架龍頭，液壓支架在綜采裝備開支中占比約 45%，由于下游煤炭供需缺口，保供政策落地，設備更新等因素，煤炭開采和洗選業固定資產投資完成額由 2018 年 2805 億元上行至 2022 年 4988 億元，CAGR 為 15.5%。公司煤礦機械景氣度上行，煤礦收入 2018 年 61.7 億元提升至 2022 年 155.5 億元，CAGR 為 26%。根據2020煤炭行業發展年度報告2025 年我國礦井數量應控制在 4000 處左右，并建成 1000 處智能化煤礦，智能化采掘工作面滲透率達25%。預計未來煤礦機械智能化改造

4、需求，產能更新與設備更新需求仍將持續，公司以液壓支架為代表的煤礦機械有望持續受益。汽零業務：亞新科與索恩格雙核，業績逐漸改善，新能源汽車領域持續突破汽零業務：亞新科與索恩格雙核，業績逐漸改善，新能源汽車領域持續突破 公司汽零業務逐漸改善。亞新科亞新科 2018-2022 年收入穩中有進，業績總體平穩，2022 年國六標準實施，商用車銷量提前透支，短期內銷量承壓，加之國內局部地區疫情反復，亞新科 2022 年營收為 34.5 億元，同比減少 17%，未來隨著商用車需求修復，疊加低基數影響，商用車銷量有望上行，業績有望明顯改善。索恩索恩格格受新能源汽車滲透率提升，內燃機汽車需求降低以及新冠疫情等諸

5、多因素影響，業績于 2020 年達到谷底，隨著公司完成全球業務重組工作，盈利能力明顯改善，2022 年實現扭虧為盈。未來新能源乘用車布局力度將持續加大，新能源減震降噪、驅動電機業務有望持續突破，不斷貢獻增量。盈利預測與估值盈利預測與估值 預計 2023-2025 年歸母凈利潤為 32 億、38 億、45 億元，同比增長 26%、19%、19%，當前股價對應 PE 為 8 倍、7 倍、6 倍。給予買入評級。風險提示風險提示：煤炭設備新增、更新與智能化進程不及預期、商用車需求修復不及預期、新能源汽車業務拓展不及預期、原材料波動風險。投資評級投資評級:買入買入(首次首次)分析師：邱世梁分析師：邱世梁

6、 執業證書號：S1230520050001 分析師：王華君分析師：王華君 執業證書號：S1230520080005 研究助理：胡飄研究助理：胡飄 基本數據基本數據 收盤價￥14.23 總市值(百萬元)25,361.36 總股本(百萬股)1,782.25 股票走勢圖股票走勢圖 相關報告相關報告 財務摘要財務摘要 Table_Forcast(百萬元)2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入 32021 35959 39882 44416 (+/-)(%)9.38%12.30%10.91%11.37%歸母凈利潤 2538 3195 3814 4521 (+/-)(%)30.31%25

7、.89%19.38%18.52%每股收益(元)1.42 1.79 2.14 2.54 P/E 9.99 7.94 6.65 5.61 資料來源：浙商證券研究所 -4%7%18%29%40%50%22/0522/0622/0722/0822/0922/1022/1122/1223/0123/0323/0423/05鄭煤機上證指數鄭煤機(601717)公司深度 2/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 投資案件投資案件 盈利預測、估值與目標價、評級盈利預測、估值與目標價、評級 預計 2023-2025 年營收為 360、399、444 億元，同比增長 12%、11%、11%，歸母凈利潤為 32、

8、38、45 億元，同比增長 26%、19%、19%，當前股價對應 PE 為 8、7、6 倍。給予買入評級。關鍵假設關鍵假設 1）在煤炭開采和洗選業固定資產投資完成額中，30%用于煤礦機械投資；煤礦機械投資中 70%用于綜采設備投資；綜采設備投資中 35%用于采煤機、刮板運輸機、掘進機（簡稱“三機”）投資，45%用于液壓支架（簡稱“一架”）投資。2）“三機”更新周期按 4-6 年，更新比例分別為 30%、40%、30%?！耙患堋备轮芷?8-10 年，更新比例分別為 30%、40%、30%。同時未來將持續淘汰落后小產能礦井、增核大產能礦井，帶動綜采設備投資額增長。3）2025 年我國礦井數量應控

9、制在 4000 處左右，1000處智能化煤礦，智能化采掘工作面滲透率達 25%。單工作面智能化改造價格約 3500 萬元。4）考慮到公司國內市占率有所提升，海外收入增量，公司煤機收入在綜采設備投資額中占比有所提升 5）假設 2023-2025 年國內乘用車銷量基本穩定，商用車銷量有所修復，增速分別為 16%、16%、9%，新能源車銷量持續滲透，增速分別 36%、44%、50%，帶動公司起動機、發電機、驅動電機、發動機零部件、汽車減震降噪等業務上行。我們與市場的觀點的差異我們與市場的觀點的差異 1）煤礦機械：當前煤炭仍然是國家主要能源，保供仍然是未來煤炭的政策主線。下游企業綜采設備資本開支方向主

10、要有“三機一架”的更新，增核的大產能礦井以及智能化改造升級，綜采設備資本開支未來仍會維持較高水平。2）汽車業務：隨著商用車銷量逐漸修復、新能源車的快速滲透，公司汽車零部件業務有望逐漸修復，同時新能源車零部件業務有望持續突破，未來公司在傳統燃油車相應零部件市場地位將進一步夯實，新能源車零部件市場有望持續放量。3）改制創新：公司持續改制優化股權結構，內部組織再優化調整，管理能力有望持續提升，內部活力與盈利能力有望再上新臺階。股價上漲的催化因素股價上漲的催化因素 煤炭供需缺口變大，保供政策加碼；煤炭落后產能加速淘汰，新產能核增提速；煤礦機械智能化改造需求增加；國內汽車銷量修復向上，公司高壓產品市占率

11、提升；新能源驅動電機業務取得重大突破。風險提示風險提示 煤炭設備新增、更新與智能化進程不及預期、商用車需求修復不及預期、新能源汽車業務拓展不及預期、原材料波動風險。FZgV0XiY9Y5XlYZYkW8Z6M8Q7NmOrRmOoNkPrRsPeRqRnN7NnNwPNZmQwOMYmPnM鄭煤機(601717)公司深度 3/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 正文目錄正文目錄 1 煤機煤機+汽車零部件雙驅動，改制創新持續提升競爭力汽車零部件雙驅動，改制創新持續提升競爭力.6 1.1 國內液壓支架創新領頭羊，收購跨國公司拓展汽車零部件市場.6 1.2 業務拓展激發業績增長，收購并表后盈利能

12、力提升顯著。.7 1.3 煤機業務智能化升級、汽零業務轉型在即打開公司成長空間.8 2 煤機板塊：受益智能改造煤機板塊：受益智能改造+持續更新需求，有望實現穩健增長持續更新需求，有望實現穩健增長.10 2.1 綜合采掘設備占煤機市場約 70%的份額，其中液壓支架占比達 45%.10 2.2 煤機行業：智能化改造需求提升，更新需求持續支撐煤礦機械資本開支.11 2.2.1 產能需求：煤炭保供增產，煤機市場熱度增加.11 2.2.2 替換需求：煤礦機械更新需求支撐下游資本開支維持高位.12 2.2.3 智能化需求：安全性、經濟性疊加政策導向，驅動智能化改造需求上行.14 2.3 公司煤機板塊：以液

13、壓支架為核心，智能化+成套化持續打造競爭優勢.17 2.3.1 液壓支架龍頭，傳統業務筑建護城河.17 2.3.2 科技創新瞄準需求“靶心”，以智能驅動成套化發展.19 3 汽車零部件板塊：業績有望改善，業務轉型持續推進汽車零部件板塊：業績有望改善，業務轉型持續推進.20 3.1 亞新科：新能源與國際業務再上新臺階，加速推動業務轉型.21 3.1.1 營收相對穩定，產品實現乘用車、商用車及新能源車多元化覆蓋.21 3.1.2 2022 年新能源業務收入同比增長約 130%，出口收入同比增長 34%.22 3.2 索恩格：高壓電機項目取得突破，加快向機電一體化系統供應商轉型.23 3.2.1 為

14、全球節能減排提供解決方案，盈利能力改善明顯.23 3.2.2 高壓驅動電機拓展、新能源汽車業務占比有望持續提升.24 4 盈利預測與估值盈利預測與估值.24 4.1 業務拆分.24 4.2 估值探討.25 5 風險提示：風險提示：.26 鄭煤機(601717)公司深度 4/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖表目錄圖表目錄 圖 1：2021 年完成新一輪混合所有制改革，并成立索恩格電動公司.6 圖 2：公司前 3 大股東持股約 42%，股權集中度較高.7 圖 3：2017-2018 年亞新科和 SEG 并入，營業收入大幅增長.7 圖 4：公司收購并表后 2018-2022 年凈利潤 CA

15、GR 為 29.3%.7 圖 5：2021、2022 年公司各業務板塊毛利率基本穩定.8 圖 6：2018 年以來公司管理費用率進一步優化.8 圖 7：銷售凈利率自 2018后連續提升，2023Q1 達 9.4%.8 圖 8：ROE、ROA 自 2016年上行，2022 年分別為 14.3%、6.5%.8 圖 9：2022 年汽車業務占比首次下降至 50%以下.9 圖 10：2022 年公司境內業務營收高達 204.2 億元，占主導地位.9 圖 11：綜合采掘設備主要包括掘進機、采煤機、刮板輸送機及液壓支架.10 圖 12：“三機一架”協同組成煤炭綜采設備，液壓支架占綜采設備價值量的 45%.

16、11 圖 13：2022 年 3 月起煤炭市場供需缺口轉正，動力煤價格逐漸回落.11 圖 14：2022 年保供政策支持，煤炭產量將維持高位.12 圖 15：全國重點電廠煤炭庫存可用天數 2022 年 4 月明顯增加.12 圖 16：2023 年 4 月 19 日環渤海動力煤（Q5500K）綜合平均價格指數為 732，仍處于較高水平.12 圖 17：2022 年煤炭開采和洗選業固定資產投資完成額處于上升通道，未來有望維持高位.13 圖 18：我國煤礦開采技術逐漸向智能化發展.14 圖 19：2021 年百萬噸死亡率降低至 0.059，十年下降 89.5%.15 圖 20：相比美國和澳大利亞，中

17、國煤炭開采死亡率依舊較高.15 圖 21：智能綜采系統機構簡介.15 圖 22：2017 年-2022 年采掘工組面的智能程度越來越高.15 圖 23：2021 年煤炭機械行業 CR5 為 41%，CR10 為 57%.18 圖 24：公司煤機板塊營收規模于 2020 年反超天地科技.18 圖 25：2022 年公司煤機板塊凈利潤再創新高.18 圖 26：2022 年公司煤機板塊毛利率略低于天地科技.18 圖 27：2023Q1 新能源車銷量同比增長 27%.20 圖 28：2023Q1 商用車銷量同比下降 3%.20 圖 29：2023Q1 乘用車銷量同比下降 7%.20 圖 30：2023

18、Q1 新能源車銷量在乘用車銷量中占比突破 30%.20 圖 31：亞新科生產基地及倉儲遍布全球.21 圖 32：商用車占亞新科下游比例 42%.21 圖 33：亞新科 2022 年營收達 34.5 億元，同比下滑 17%.22 圖 34：亞新科橡膠密封/減振產品可廣泛用于新能源領域.22 圖 35：亞新科粉末冶金產品主要用于新能源安全系統及泵類系統.22 圖 36：2022 年 SEG 業績保持穩定，營收略有下降.23 圖 37：SEG 盈利持續改善，2022 年凈利潤轉正.23 圖 38：公司規劃 2030 年新能源業務占比 70%.24 鄭煤機(601717)公司深度 5/28 請務必閱讀

19、正文之后的免責條款部分 表 1：公司主營產品可分為煤礦機械與汽車零部件.9 表 2：2023-2025 年預計更新需求帶來的“三機一架”投資額同比增長 2.5%、-4.9%、4.8%。.14 表 3：基于悲觀假設，2023-2025 年預計采掘工作面智能化改造規模為 112 億、168 億、127 億元.16 表 4：基于中性假設，2023-2025 年預計采掘工作面智能化改造規模為 127 億、184 億、139 億元.16 表 5：基于樂觀假設，2023-2025 年預計采掘工作面智能化改造規模為 134 億、195 億、146 億元.17 表 6：相關公司煤機業務對比：公司煤機板塊收入規

20、模居前.19 表 7：亞新科下游覆蓋領域包含了乘用車、商用車及新能源汽車領域主要龍頭企業.21 表 8：SEG 主營產品有起動機、發電機、48V 電機、高壓電機等.23 表 9：公司業務拆分表.25 表 10：同類公司估值及歸母凈利潤.25 表附錄：三大報表預測值.27 鄭煤機(601717)公司深度 6/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1 煤機煤機+汽車零部件雙驅動汽車零部件雙驅動，改制創新改制創新持續提升競爭力持續提升競爭力 1.1 國內液壓支架創新領頭羊，收購跨國公司拓展汽車零部件市場國內液壓支架創新領頭羊，收購跨國公司拓展汽車零部件市場 深耕煤機六十余載，科技創新是發展的強勁動

21、力。深耕煤機六十余載，科技創新是發展的強勁動力。鄭州煤礦機械集團股份有限公司于2002 年在鄭州市市場監督管理局注冊設立，是一家集煤炭綜采設備研發、制造、銷售、服務于一體的裝備制造企業。公司前身為 1958 年成立的“老國企”鄭州煤礦機械廠，1964年成功研制開發出中國第一臺液壓支架，上世紀 80 年代率先研制出放頂煤液壓支架，1994年成功出口支撐掩護式支架至印度。2006 年，公司改制為 51%國有控股并持續推進綜采裝備的智能化、國際化進程，2010 年公司與上海交易所掛牌交易，隨后于 2012 年在香港聯合交易所上市，成為煤機行業唯一一家在 A 股和 H 股同時上市的公司。收購知名汽車零

22、部件制造企業，進軍大汽車市場。收購知名汽車零部件制造企業，進軍大汽車市場。公司先后于 2016 年和 2017 年收購了亞新科和 SEG 公司（德國博世旗下起動機與發電機全球事業部），成功切入汽車零部件行業。2021 年 2 月，公司原控股股東河南裝備集團向泓羿投資協議轉讓公司 16%的股份，泓羿投資成為公司控股股東，公司轉型為混合所有制公司，并于 21 年底與子公司索恩格中國共同出資成立了索恩哥電動，進軍新能源汽車核心零部件產業鏈。圖1：2021 年完成新一輪混合所有制改革，并成立索恩格電動公司 資料來源：鄭煤機官網、浙商證券研究所 公司股權結構公司股權結構多元，多次改制提供活力多元，多次改

23、制提供活力。從國有獨資到國有控股高管參股，最后于2021 年引入社會資本泓羿投資，公司股權進一步優化，實現混合所有制的深入改革，每一次轉變都為公司提供新的機遇，激發更多活力。截止 2022 年年底，公司最大股東為洪羿投資管理合伙企業，持股 15.58%，河南機械裝備投資集團持股 13.67%，香港中央結算有限公司持股 12.41%，股權多元且相對集中，有利于公司高效管理和國際化布局進程的加速。鄭煤機 機 鄭 煤 機 鄭煤機 機 煤 煤 上 上 煤 上 鄭煤機(601717)公司深度 7/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖2：公司前 3 大股東持股約 42%，股權集中度較高 資料來源：W

24、ind、浙商證券研究所、截止 2022 年年報 1.2 業務拓展激發業績增長，業務拓展激發業績增長，收購并表后盈利能力提升顯著收購并表后盈利能力提升顯著。2017-2018 年，受益于亞新科和 SEG 集團的收購并表，公司營業收入大幅增長。公司總營收于 2017 年實現 108%的年增長率，于 2018 年實現 245%的年增長率。亞新科集團是中國領先的汽車零部件制造商，主要生產以材料應用技術為核心的發動機缸體缸蓋、凸輪軸和粉末冶金制品等；SEG 公司是原德國博世旗下起動機與發電機全球事業部，同時也是全球領先的汽車零部件供應商，主要生產電機類產品，完成收購后，亞新科和 SEG 為萬通智控貢獻超

25、過 50%的營業收入。并表后，公司 2018-2022 年營業收入、凈利潤 CAGR 分別為 5.4%、29.3%，2022 年，公司營業收入約 320 億元，同比增長 9.4%、凈利潤達 26 億元，同比增長 27%。2023 第一季度公司營收 92.1 億元，凈利潤 7.83 億元。圖3：2017-2018 年亞新科和 SEG 并入，營業收入大幅增長 圖4：公司收購并表后 2018-2022 年凈利潤 CAGR為 29.3%資料來源：Wind、浙商證券研究所 資料來源：Wind、浙商證券研究所 公司整體毛利率基本維持在 20%-25%之間，保持相對穩定。2017 至 2020 年，煤炭板塊

26、毛利率被鋼材等原材料價格下降等因素推動，實現三年大幅提升，2020 年增長至38.7%，同比增加 7.64 個百分點，2021-2022 年受行業整體競爭加劇、原材料價格高位等因鄭煤機(601717)公司深度 8/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 素擾動，毛利率回落至 27.3%。汽車零部件板塊，公司在收購亞新科和 SEG 公司后汽車零部件產品毛利率維持在 15%左右，其中亞新科盈利貢獻較高，近三年受疫情、芯片緊缺等因素的影響較小，SEG 公司 2019-2020 年受疫情、歐洲停工停產等影響，盈利為負，2021年盈利改善明顯，扭虧為盈，公司整體汽車零部件毛利率達到 16.87%，并在

27、2022年繼續保持 15%附近。公司管理、銷售費用率下降明顯，研發投入保持相對穩定。2020-2022 年公司管理費用率從 7.7%降至 3.4%，銷售費用率從 4.2%降至 2.5%，下降幅度顯著；2018-2022 年研發費用率基本維持 4.5%左右，保持相對穩定。圖5：2021、2022 年公司各業務板塊毛利率基本穩定 圖6：2018 年以來公司管理費用率進一步優化 資料來源：Wind、浙商證券研究所 資料來源：Wind、浙商證券研究所 公司凈利率，ROA、ROE水平自 2016年呈現明顯的增長趨勢，收購亞新科、SEG后，每年穩步提升，體現了公司改制帶來的經營活力，同時也凸顯了公司較強經

28、營管理能力，盈利能力。2022 年，公司凈利率、ROA、ROE 分別為 8.21%、6.49%、14.25%，同比提升1.14pct，0.61pct，1.09pct。圖7：銷售凈利率自 2018 后連續提升，2023Q1達 9.4%圖8：ROE、ROA自 2016 年上行，2022 年分別為 14.3%、6.5%資料來源：Wind、浙商證券研究所 資料來源：Wind、浙商證券研究所 1.3 煤機業務煤機業務智能化升級、智能化升級、汽零業務汽零業務轉型在即打開公司成長空間轉型在即打開公司成長空間 液壓支架是公司的核心業務，成套智能化產品打開增量市場。液壓支架是公司的核心業務，成套智能化產品打開增

29、量市場。公司主營業務可分為煤礦機械業務和汽車零部件業務，煤機板塊中，液壓支架為公司的核心產品，公司為國內率先開展并主導了“高端液壓支架國產化”研究與發展進程的煤機公司，推動實現了高端液壓支架國產替代；截至目前，全球 6 米以上高可靠性強力大采高液壓支架皆由鄭煤機率先-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%20122013201420152016201720182019202020212022銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率024681012凈利率（%）02468101214162013201420152016201720182019202020212022ROE(攤薄)(%)

30、ROA(%)鄭煤機(601717)公司深度 9/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 研制成功并投入工業應用，公司在液壓支架行業創造多項“世界第一”。2017-2020 年，公司煤機板塊除去 2019 年，營收增速保持在 45%左右，2022 年煤機業務營收達 167.6 億元，同比增加 28%，占公司總營收的 52.3%。汽車板塊占據營收主導，為公司開拓全新市場。汽車板塊占據營收主導，為公司開拓全新市場。2016-2017 年公司先后收購亞新科和SEG 公司，切入汽車零部件行業。亞新科是多元化乘用車和商用車高價值汽車零部件制造商，主營產品有發動機缸體缸蓋、凸輪軸、粉末冶金制品和減震降噪產品

31、，與包括一汽、大眾、玉柴、康明斯、中國重汽、濰柴動力、福特、菲亞特、博世在內的國內外知名汽車及汽車零部件廠商擁有長期穩定的合作關系。SEG 是全球領先的乘用車和商用車起動機、發電機的一級供應商，擁有種類齊全的乘用車、商用車起動機、發電機產品，與戴姆勒、寶馬、大眾等世界知名整車廠保持長期的合作關系。2019-2023Q1，汽車零部件板塊營收分別占總營收的 61.8%、56.1%、54.8%、47.3%、48%，占據公司營收主導地位。境內業務主導，境外業務擴張。境內業務主導，境外業務擴張。公司經營業務地區以中國境內為主，2022 年境內業務營業收入為 204.17 億元，占總營收的 64%；201

32、8 年，公司境外業務拓展迅速，主要以汽車零部件海外市場拓展為主，2022 年公司海外營收達到 102.82 億元，占總營收的 36%，依舊維持較高水平。未來隨著汽車零部件產品的全球化布局深入和煤機產品出口增加，公司海外業務將進一步擴大。圖9：2022 年汽車業務占比首次下降至 50%以下 圖10：2022 年公司境內業務營收高達 204.2 億元，占主導地位 資料來源：Wind、浙商證券研究所 資料來源：Wind、浙商證券研究所 公司煤礦機械板塊主要包括智能成套工作面、ZC-充填支架、ZF-放頂煤支架、ZY-掩護式支架。汽車零部件產品主要包括加速輔助能量回收電機、發電機、起動機等 表1：公司主

33、營產品可分為煤礦機械與汽車零部件 產品 圖例 技術特點及用途 智能成套工作面 采用三角煤回收方式，相比傳統方式推進 5000米可多回收 65 萬噸煤。通過優化設計，解決了超大采高工作面頂板控制、煤壁穩定性、支架穩定性、抗沖擊性及疲勞壽命的難題。ZC-充填支架 支架前部采煤、后部充填，實現“采”“充”平行作業，提高回采效率；支架具有鋪底網功能，可用于厚煤層分層開采。適用于三下壓煤、矸石回填等需要“綠色”開采技術的工作面。鄭煤機(601717)公司深度 10/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 ZF-放頂煤支架 適用于厚煤層全機械化長壁大采高綜放工作面，煤層傾角為近水平工作面。ZY-掩護式支架

34、 通過超大采高防漏矸、防煤塵全方位安全技術、超長壽命高可靠性技術、乳化液回收再利用綠色環保技術、姿態監。加速輔助能量回收電機 榮獲歐盟節能環保創新技術大獎，是汽車制造商可以額外獲得更多的碳排放額度，并降低其碳排放量。發電機 產品覆蓋范圍廣，不僅能夠滿足客戶不斷增加的電能需求，為整車電氣系統穩定供電，同時實現節能減排。起動機 產品可滿足各種極端環境下的冷啟動，如沙漠、嚴寒、高速停止等。資料來源：鄭煤機官網、浙商證券研究所 2 煤機板塊煤機板塊：受益智能改造：受益智能改造+持續更新需求持續更新需求，有望實現穩健增長有望實現穩健增長 2.1 綜合采掘設備占煤機市場約綜合采掘設備占煤機市場約 70%的

35、份額，其中液壓支架占比達的份額，其中液壓支架占比達 45%廣義上按照煤礦開采的順序，煤機主要分為勘探設備、綜合采掘設備、提升設備、洗選設備、煤炭安全設備以及露天礦設備等。地礦勘探設備包括鉆探設備及儀器儀表等；綜合采掘設備包括掘進機、采煤機、刮板輸送機及液壓支架等；提升設備包括絞車、礦用車等;洗選設備包括破碎機、球磨機、篩分設備、浮選設備、過濾機等；煤炭安全設備包括通風機、瓦斯防治設備、礦井滅火設備及救護裝備等;露天礦設備包括礦用重型汽車、自卸車、鏟運機和挖掘機等。圖11：綜合采掘設備主要包括掘進機、采煤機、刮板輸送機及液壓支架 資料來源：鄭煤機招股書、浙商證券研究所 鄭煤機(601717)公司

36、深度 11/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 狹義上的煤機指煤炭綜合采掘設備，包括掘進機、采煤機、刮板輸送機及液壓支架，合稱“三機一架”。綜合采掘設備占據煤機市場約 70%的份額，其中液壓支架占據綜采設備的主要價值量，占比達 45%，采煤機、掘進機和刮板輸送機分別占綜采設備總價值量的13%、12%、10%。圖12：“三機一架”協同組成煤炭綜采設備，液壓支架占綜采設備價值量的 45%資料來源：鄭煤機招股書、浙商證券研究所 2.2 煤機行業煤機行業：智能化改造需求提升，更新需求持續支撐煤礦機械智能化改造需求提升，更新需求持續支撐煤礦機械資本開支資本開支 2.2.1 產能需求：產能需求：煤炭保

37、供增產，煤機市場煤炭保供增產，煤機市場熱度增加熱度增加 煤炭價格受供需變化影響，乘坐“過山車”。煤炭價格受供需變化影響，乘坐“過山車”。2020 第四季度至 2021 第三季度受全球流動性寬松、極端天氣、全球經濟復蘇好于預期等因素影響，國際市場能源價格大幅上漲，國內煤炭需求增高，同時受危險作業罪正式入刑等諸多其他因素的影響，國內煤炭供應不足，供需缺口較大，動力煤價格因供需錯配于動力煤價格因供需錯配于 2021 年年 10 月達到近五年峰值月達到近五年峰值 2109.65 元元/噸。噸。隨后國家出臺煤炭保供政策，2021 年四季度煤炭供應水平不斷提升，扭轉供不應求的市場局面，2021 年全年生產

38、原煤 40.7 億噸，比同比增長 4.7%，12 月生產原煤 3.8 億噸，創單月產量新高。2022 年 1月，印尼宣布停止煤炭出口，印尼 2021 年 1-11 月占我國進口煤總量超 60%，是我國最主要動力煤進口來源，短期進口量大幅減少，造成國內煤炭供需迅速轉緊，2022 年 1-2 月煤炭市場短暫供不應求，3 月開始，保供政策持續推進，煤炭供需缺口轉正，動力煤價格恢復到 503.0 元/噸，與 2020年價格基本持平。圖13：2022 年 3 月起煤炭市場供需缺口轉正，動力煤價格逐漸回落 資料來源：wind、浙商證券研究所 原煤產量持續增加，原煤產量持續增加，煤炭庫存補充明顯煤炭庫存補充

39、明顯。2021 年 1-9 月國內原煤產量處于歷史近五年歷史中位水平，10 月開始高速增加，12 月原煤產量較上年同期增加 9.3%，2022 上半年原煤產量增幅明顯，較去年同期增長 14.7%，但仍然略低于國家發改委設定的日均產量 1260采采煤煤機機：1 13 3%其其他他：2 20 0%刮刮板板輸送送機機：1 10 0%液液壓支支架架：4 45 5%掘掘進機機：1 12 2%用于煤 采煤工作面內的煤炭運輸，同 也是采煤機的行走軌道用于煤 各種巷道的掘 用于綜采工作面 板的支 和控制及工作面 備的推移行走用于煤 采煤工作面的落煤和裝煤鄭煤機(601717)公司深度 12/28 請務必閱讀正

40、文之后的免責條款部分 萬噸?；痣?、鋼鐵、建材和化工行業占煤炭下游市場超過 80%，下游庫存是反應煤炭需求，預測煤炭供給的重要指標，其中重點電廠煤炭庫存 2021 年全年處于近五年同時期歷史低位，處于緊缺狀態，2022 年 1-3 月煤炭庫存仍處于較低水平，4 月份庫存增加，重點電廠煤炭庫存可用天數由 3 月份的 15 天增加到 22 天。圖14：2022 年保供政策支持，煤炭產量將維持高位 圖15：全國重點電廠煤炭庫存可用天數 2022 年 4 月明顯增加 資料來源：Wind、浙商證券研究所 資料來源：Wind、浙商證券研究所 中國是全球最大的能源消費國和生產國，能源是我國經濟繁榮和可持續發展

41、的前提與重要支撐，經濟的可持續發展與能源的需求緊密相關。2022 年我國原煤產量 45.6 億噸，增長 10.5%；全年煤炭消費量增長 4.3%，煤炭消費量占能源消費總量的 56.2%，我國煤炭消費占比雖然呈降低趨勢，但是煤炭消費總量仍然逐年增大，截止 2023年 4月 19日，環渤海動力煤（Q5500K）綜合平均價格指數為 732，仍處于較高水平。煤炭在我國能源安全基礎性保障地位短期內難以根本改變，是我國能源安全的壓艙石。圖16：2023 年 4 月 19 日環渤海動力煤（Q5500K）綜合平均價格指數為 732，仍處于較高水平 資料來源：wind、浙商證券研究所 2.2.2 替換需求替換需

42、求：煤礦機械更新需求支撐下游資本開支維持高位：煤礦機械更新需求支撐下游資本開支維持高位 煤炭煤炭產量產量及及行業行業利潤總額利潤總額仍處于上升通道仍處于上升通道，固定資產投資，固定資產投資有望維持高位有望維持高位。2021 年煤價飆升，煤炭開采洗選業利潤總額迅速增長，固定資產投資額隨之開始增加，目前煤炭利潤總額達到近十年新高，保供政策下原煤產能將持續釋放，2022 年煤炭產量和行業利潤額仍走勢處于上升通道，固定資產投資未來有望維持高位。2.52.72.93.13.33.53.73.94.14.31-3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月原煤產量（億噸）20182019202020212

43、0220100200300400500600700800900綜合平均價格指數:環渤海動力煤(Q5500K)鄭煤機(601717)公司深度 13/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖17：2022 年煤炭開采和洗選業固定資產投資完成額處于上升通道，未來有望維持高位 資料來源：wind、浙商證券研究所 煤機設備迎來替換周期，剛性需求增加煤機設備迎來替換周期，剛性需求增加。我國煤炭開采與洗選行業固定資產投資包括三大組成部分：建設安裝工程、設備工器具購置和其他費用，假設煤機設備投資占固定資產總投資的 30%-35%，并且隨著設備更新需求變化而上下浮動，未來隨著固定資產投資繼續增加，煤機需求將持

44、續釋放。我國煤機設備的壽命大約為 5-10 年，其中綜采設備中的采煤機、掘進機、刮板輸送機壽命在 5 年左右，液壓支架的壽命較長，為 8-10 年。（1）基于煤機設備投資占煤炭行業總固定資產投資的 30%-35%，我們保守估計 2012-2022 年，每年煤機設備投資額=固定產投資額*30%（2）基于綜采設備投資占煤機設備的總投資的 70%，綜采設備投資中“三機”占比35%，“一架”占比 45%，我們假設 2012-2022 年，每年綜采設備投資額=煤機設備投資額*70%，每年“三機”投資額=綜采設備投資額*35%，每年“一架”投資額=綜采設備投資額*45%；（3）根據一般工程機械使用壽命，結

45、合煤炭機械惡劣使用工況，假設“三機”設備的使用壽命為 5 年左右，當年“三機”更換市場需求為第 4 年、第 5 年、第 6 年投資額的30%、40%、30%；（4）根據一般工程機械使用壽命，考慮液壓支架主要承受靜壓力，動載及沖擊工況較少，假設“一架”設備的使用壽命為 8-10 年，我們假設當年“一架”更換市場需求為第 8年、第 9 年、第 10 年投資額的 30%、40%、30%。（5）考慮到淘汰低端小產能，核增大產能帶來的增量，未來淘汰小產能的節奏有望加快，同時更新投資額趨于平穩，假設 2023-2025 年帶來的增量分別為當年更新投資額的30%、32%、48%。綜上，2023-2025 年

46、更新需求帶來的“三機一架”投資額為 859 億、817 億、856億，同比增長 2.5%、-4.9%、4.8%。鄭煤機(601717)公司深度 14/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表2：2023-2025 年預計更新需求帶來的“三機一架”投資額同比增長 2.5%、-4.9%、4.8%。投資額（億元）投資額（億元）2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 固定資產投資額 5,285.8 5,262.8 4,682.1 4,006.7 3,037.7 2,648.4 2,804.6 3

47、,634.8 3,609.4 4,010.0 4,988.4 煤機設備投資額 1,585.7 1,578.8 1,404.6 1,202.0 911.3 794.5 841.4 1,090.4 1,082.8 1,203.0 1,496.5 綜采設備投資額 1,110.0 1,105.2 983.2 841.4 637.9 556.2 589.0 763.3 758.0 842.1 1,047.6 “三機”投資額 388.5 386.8 344.1 294.5 223.3 194.7 206.1 267.2 265.3 294.7 366.7 221.0 248.3 274.7“一架”投資額

48、499.5 497.3 442.5 378.6 287.1 250.3 265.0 343.5 341.1 378.9 471.4 439.8 370.3 303.5 三機一架“合計投資需求 888.0 884.1 786.6 673.1 510.3 444.9 471.2 610.6 606.4 673.7 838.1 660.8 618.6 578.2 淘汰低端小產能，核增大產能帶來的增量 198.2 198.0 277.5 總計 888.0 884.1 786.6 673.1 510.3 444.9 471.2 610.6 606.4 673.7 838.1 859.0 816.5 85

49、5.7 YOY -0.4%-11.0%-14.4%-24.2%-12.8%5.9%29.6%-0.7%11.1%24.4%2.5%-4.9%4.8%資料來源：浙商證券研究所測算 2.2.3 智能化需求：智能化需求：安全性、經濟性疊加政策導向，驅動智能化改造需求上行安全性、經濟性疊加政策導向，驅動智能化改造需求上行 我國井工煤礦開采技術不斷進步，我國井工煤礦開采技術不斷進步，21 世紀初達到高產高效目標。世紀初達到高產高效目標。20 世紀七八十年代，我國厚煤層大多采用分層開采的方式，即先開采上分層，鋪設金屬網，待形成人工假頂后再開采下一個分層，這種方式存在巷道掘進量大、材料消耗和動力消耗大、巷道

50、布置復雜、自然發火難以控制等不足，煤炭生產效率較低。20 世紀 90 年代到 21 世紀初，一次采全高工藝逐步替代分層開采，隨著綜采設備的整體配套性提高，生產效率也有所提高。同時厚煤層礦區開始試驗應用綜采放頂煤工藝，該工藝具有單產高、效率高、成本低、效益好等優勢，經過多年不斷探索研究，綜采放頂煤技術日漸成熟，成為厚煤層開采、煤礦扭虧增盈的主要技術措施之一，并逐步走向世界。近年來煤炭開采逐漸由高產高效逐漸向安全高效轉變。近年來煤炭開采逐漸由高產高效逐漸向安全高效轉變。我國煤礦儲量豐富，但是埋藏較深且大多數為井工礦，開采難度大，礦井通風、瓦斯等危險因素較多，容易造成煤礦事故和人員死亡。2007 年

51、，我國從轉變煤炭行業發展理念出發，為突出安全第一、安全生產理念，將原“高產高效礦井”建設更名為“安全高效礦井”建設?！鞍踩碧娲案弋a”，體現了“以人為本”的科學發展觀。隨著國內勞動力成本上升及其缺口增加，我國煤礦開采機械化、智能化需求持續提高。圖18：我國煤礦開采技術逐漸向智能化發展 資料來源：公開資料，浙商證券研究所 我國煤炭采選行業近十年從業人數和死亡率均明顯下降，安全問題仍有提升空間。我國煤炭采選行業近十年從業人數和死亡率均明顯下降，安全問題仍有提升空間。我國露天煤礦占總煤礦儲量不到 12%，大多數煤礦資源為井工礦，這類礦產開采較為困難，鄭煤機(601717)公司深度 15/28 請務

52、必閱讀正文之后的免責條款部分 加之早期受我國煤炭開采技術的限制，煤炭開采安全難以得到保障。根據國家安全監管總局和統計局統計，2013年我國煤炭采選業從業人數約為 611萬人，百萬噸死亡率為 29.3%，遠高于美國、澳大利亞等發達國家，2020 年我國煤炭采選從業人數僅為 285 萬人，較 2013年下降 53.3%。百萬噸死亡率也從 2013年的 29.3%大幅下降至 2022年的 5.4%，縮小了與美國、澳大利亞之間的差距。但安全差距仍然存在，據美國勞工部數據顯示，2020 年美國和澳大利亞全年因煤炭開采死亡的人數均為個位數，兩國百萬噸死亡率也都在 1%左右。圖19：2021 年百萬噸死亡率

53、降低至 0.059，十年下降 89.5%圖20：相比美國和澳大利亞，中國煤炭開采死亡率依舊較高 資料來源：國家安全監管總局、Wind、浙商證券研究所 資料來源：DOL、國際煤炭網、浙商證券研究所 智能化綜采系統結構：智能化綜采系統結構：智能化綜采系統是建設煤炭開采智能化的基礎，主要由工作面部分、順槽部分、地面部分三大部分組成。工作面部分位于井下，通過不同智能化設備之前的協同配合實現煤炭的采、支、云等工作，該部分對應煤機設備的“三機一架”；順槽部分為工作面裝備提供電液及裝備運行的遠程監控功能；地面部分為中心調度室，通過礦井環網實現井下巷道、工作面、設備、人員、車輛等的全方位動態監測及相關設備的遠

54、程控制。圖21：智能綜采系統機構簡介 圖22：2017 年-2022 年采掘工組面的智能程度越來越高 資料來源：中國煤炭官網、浙商證券研究所 資料來源：Wind、浙商證券研究所 從業人數減下降和安全需求提升均為推進煤炭開采智能化創造動力，從業人數減下降和安全需求提升均為推進煤炭開采智能化創造動力，2025 年滲透率達年滲透率達到到 25%，2023-2025 年年煤礦工作面智能化建設市場煤礦工作面智能化建設市場需求分別為需求分別為 127 億、億、184 億、億、139 億元億元 根據2020 煤炭行業發展年度報告，2025 年我國礦井數量應控制在 4000 處左右，并建成 1000 處智能化

55、煤礦，智能化采掘工作面滲透率達 25%。鄭煤機(601717)公司深度 16/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 （1）基于 2025 年我國礦井數量控制在 4000 處左右，假設 2021-2025 年期間煤礦數量每年減少 140 處；（2）綜采工作面分為采煤工作面和掘進工作面，根據煤礦安全規程一個采區的單翼最多布置 1 個采煤工作面和 2 個掘進工作面，雙翼則翻倍，目前行業統一認為“一礦一井一面”方式最為合理。綜合考慮我國煤礦能源占比高，建設產能需留有一定富余量，同時考慮某些小產能或落后產能開工不足的情況，假設我國采礦業產能利用率為 77%，則采掘工作面總數量=礦井數*77%，其中采煤

56、工作面數量占比 1/3，掘進工作面數量占比 2/3；（3）基于 2025 年我國煤礦開采智能化工作面滲透率將達到 25%，同時隨著智能化技術和產品的成熟度提高，以及技術迭代過程。我們估計 2021-2025 年智能化滲透率分別為6%、10%、14%、20%、25%，則每年智能化工作面數量=當年工作面總數量*智能化滲透率，新增智能化工作面數量=當年智能化工作面數量-前一年智能化工作面數量；（4）每年智能化改造市場規模=當年新增智能化工作面數量*單工作面改造成本，由于改造項目定制化程度較高，涵蓋了硬件、軟件及服務成本，改造成本較離散。按 3300 萬、3500 萬、3700 萬作假設，分別測算悲觀

57、、中性、樂觀情況下行業改造市場規模，取中性假設計算行業總需求額。表3：基于悲觀假設，2023-2025 年預計采掘工作面智能化改造規模為 112 億、168 億、127 億元 投資額（億元）投資額（億元）20202020 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 礦井數量 4700 4560 4420 4280 4140 4000 采煤工作面數（個）3605 3498 3390 3283 3175 3068 掘進工作面數（個）7210 6995 6780 6566 6351 6136 采掘工作面總數量 10815 10493 1017

58、0 9848 9526 9204 智能化采掘工作面滲透率 5%5%6%6%10%10%14%14%20%20%25%25%智能化采掘工作面數（個）497.49 629.58 1017.00 1378.72 1905.20 2301.00 新增智能化工作面數（個）132.09 387.42 361.72 526.48 395.80 單工作面改造成本 3200 萬元（悲觀假設）3200 3200 3200 3200 3200 3200 智能化改造市場規模（億元）42.27 123.97 115.75 168.47 126.66 YOY 193%-7%46%-25%資料來源：中國煤炭工業協會、浙商證

59、券研究所測算 表4：基于中性假設，2023-2025 年預計采掘工作面智能化改造規模為 127 億、184 億、139 億元 投資額（億元）投資額（億元）20202020 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 礦井數量 4700 4560 4420 4280 4140 4000 采煤工作面數（個）3605 3498 3390 3283 3175 3068 掘進工作面數（個）7210 6995 6780 6566 6351 6136 采掘工作面總數量 10815 10493 10170 9848 9526 9204 智能化采掘工作面

60、滲透率 5%5%6%6%10%10%14%14%20%20%25%25%智能化采掘工作面數（個）497.49 629.58 1017.00 1378.72 1905.20 2301.00 新增智能化工作面數（個）132.09 387.42 361.72 526.48 395.80 單工作面改造成本 3500 萬元（中性假設）3500 3500 3500 3500 3500 3500 智能化改造市場規模（億元）46.23 135.60 126.60 184.27 138.53 YOY 193%-7%46%-25%資料來源：中國煤炭工業協會、浙商證券研究所測算 鄭煤機(601717)公司深度 17

61、/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表5：基于樂觀假設，2023-2025 年預計采掘工作面智能化改造規模為 134 億、195 億、146 億元 投資額（億元）投資額（億元）20202020 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 礦井數量 4700 4560 4420 4280 4140 4000 采煤工作面數（個）3605 3498 3390 3283 3175 3068 掘進工作面數（個）7210 6995 6780 6566 6351 6136 采掘工作面總數量 10815 10493 10170 9848 9526

62、 9204 智能化采掘工作面滲透率 5%5%6%6%10%10%14%14%20%20%25%25%智能化采掘工作面數（個）497.49 629.58 1017.00 1378.72 1905.20 2301.00 新增智能化工作面數（個）132.09 387.42 361.72 526.48 395.80 單工作面改造成本 3700 萬元（樂觀假設）3700 3700 3700 3700 3700 3700 智能化改造市場規模（億元）48.87 143.35 133.84 194.80 146.45 YOY 193%-7%46%-25%資料來源：中國煤炭工業協會、浙商證券研究所測算 綜上，基

63、于中性假設，2023-2025 年煤礦采掘工作面智能化改造規模分別為 127 億、184 億、139 億元，并以此計算煤機設備總需求額。根據根據煤機設備更新需求額及智能化改造需求額的計算，煤機設備更新需求額及智能化改造需求額的計算，2023-2025 年年“三機一架”行“三機一架”行業總需求額分別為業總需求額分別為 986 億、億、1001 億、億、994 億元，同比增長億元，同比增長 1.23%、1.54%、-0.66%。2.3 公司煤機板塊：公司煤機板塊：以液壓支架為核心，智能化以液壓支架為核心，智能化+成套化持續打造競爭優勢成套化持續打造競爭優勢 公司煤機板塊主要業務為煤炭綜采工作面液壓

64、支架、刮板輸送機及其零部件、煤炭智能化開采系統的研發、設計、生產、銷售和服務，為全球煤炭客戶提供安全、高效、智能的一流的煤礦綜采技術、成套裝備解決方案和服務。同時公司著力推動煤機裝備成套化發展，合資組建參股公司，開展采煤機制造業務。2.3.1 液壓支架龍頭，傳統業務筑建護城河液壓支架龍頭，傳統業務筑建護城河 液壓支架為綜采設備中價值量占比最大的部分，公司深耕液壓支架領域多年，具備突出的技術、市場和成本優勢。技術層面，我國第一臺液壓支架誕生于鄭煤機，隨后公司率先開展并主導了“高端液壓支架國產化”研究與發展進程，推動全面實現高端液壓支架替代進口，2021 年公司全年獲得 32 項專利授權，成功研制

65、 10 米液壓支架樣機，首臺“超大伸縮比（三伸縮）液壓支架”驗收，再創煤機行業技術巔峰。市場層面，從國內市場來看，公司液壓支架產品在國內市占率領先，輻射全國各重點銷售區域；國外市場上，公司成功開發美國、澳大利亞、俄羅斯、印度、土耳其、越南、印尼等國際市場。近幾年來，煤機行業頭部企業集中趨勢比較明顯。從 2018 年開始，行業營收排名前五十名的企業中，前五名企業的收入占比超過 40%，前十名企業的收入占比高達 55%以上，且這兩個比例在過去四年中始終保持穩定。根據中國煤炭工業協會的統計，2021 年中國煤炭機械工業 50 強名單中，排名前五的分別是：天地科技股份有限公司、山東能源重型裝備制造集團

66、有限公司、中國煤礦機械裝備有限責任公司、鄭州煤礦機械集團股份有限公司、晉能控股裝備制造集團有限公司。鄭煤機(601717)公司深度 18/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖23：2021 年煤炭機械行業 CR5 為 41%，CR10 為 57%圖24：公司煤機板塊營收規模于 2020年反超天地科技 資料來源：國家安全監管總局，Wind，浙商證券研究所 資料來源：中國煤炭工業協會、浙商證券研究所 煤機板塊是公司的核心收入來源，2022 年實現營業收入 155.05 億元，同比上漲28.1%，占總營收的超過 50%。2018-2022 年，公司煤機業務營收保持穩定增長，且勢頭強勁。我國煤機

67、領域的龍頭企業為天地科技，在煤機板塊營收方面，鄭煤機在 2020年實現反超，并逐漸拉開差距。2021-2022 年公司煤機產品的毛利率略低于天地科技，未來仍有提升空間。從 2018 年來，公司煤機板塊的凈利潤呈上升趨勢，經過 2021 年因疫情影響而小幅下滑后，2022 年又再次上漲，達到 25.5 億元，同比增長 19.2%。圖25：2022 年公司煤機板塊凈利潤再創新高 圖26：2022 年公司煤機板塊毛利率略低于天地科技 資料來源：Wind、浙商證券研究所 資料來源：Wind、浙商證券研究所 31.937.238.729.427.332.032.832.232.931.623.031.0

68、28.021.022.025.09.019.04.005101520253035404520182019202020212022煤機板塊毛利率（%）鄭煤機天地科技山東礦機林州重機鄭煤機(601717)公司深度 19/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2.3.2 科技創新瞄準需求“靶心”，以智能驅動成套化發展科技創新瞄準需求“靶心”，以智能驅動成套化發展 科技含量決定市場容量，公司堅持“以智能驅動成套化發展”，順應煤炭開采智能化的大趨勢，智能化產品推廣在控制系統、互聯網平臺和成套化模式三大方面卓有成效。智能化智能化綜采系統技術突破綜采系統技術突破。2021 年，公司綜采設備已具備智能感知、

69、智能決策和自動控制運行功能，基于 5G 技術的設備遠程遙控功能，解決了原有遠程操作時設備狀態延遲較高的痛點，增加了地面操作井下設備的可靠性，實現地面監控及遠程控制。同時“6+1”MES 系統上線運行，在數據采集的基礎上，強化數據的分析、應用和改進，穩步提升生產效能，首套搭載“礦鴻”系統的鄭煤機千兆以太網支架電控系統下井用，實現了煤礦綜采工作面智能化系統關鍵技術自主可控。工業互聯網平臺工業互聯網平臺。公司立足于多年的開采裝備研發、應用經驗，開發了與智能開采深度貼合的智能工作面大數據平臺，幫助用戶遠程全面監測智能工作面多維度數據信息，輔助用戶評估自動化工作面使用效果并對突發情況進行快速決策。截至

70、2021 年，該平臺接入智能化煤礦綜采工作面超過 100 個，基本具備支撐開展工業應用的能力。成套化模式日漸成熟成套化模式日漸成熟，國際市場逆流突破，國際市場逆流突破。公司建立了成套化生產系統平臺，“廠內聯調”愈發完善，成套服務有序拓展，售后服務體系進一步優化，通過行業首臺“超大伸縮比（三伸縮）液壓支架”驗收，成套機組技術標準不斷升級完善，各項技術革新、改善項目持續降本增效。2021 年，成套化產品訂貨金額同比增長 26%，國際市場上，成套液壓支架成功出口澳大利亞、俄羅斯，登陸國際煤機最高舞臺，土耳其項目高效投產，創造了國內單一企業成套設備在國外順利達產的先例。2022年 7 月 25 日，公

71、司為土耳其博日大煤業提供的 CTF240-2.8 成套化機組，經過系統的設備聯調與技術溝通，成功通過用戶驗收，完成首套全自主綜采放頂煤成套化裝備出口的里程碑。表6：相關公司煤機業務對比：公司煤機板塊收入規模居前 2018 2019 2020 2021 2022 鄭煤機 營業收入（億元）61.7 73.9 109.19 121.36 155.48 營業成本（億元）42.05 46.38 66.96 85.69 113.1 毛利（億元）34.02 27.52 42.23 35.67 42.39 毛利率 32%37%39%29%27%天地科技 營業收入（億元）73.91 82.96 87.29 97

72、.13 109.87 營業成本（億元）50.25 55.77 59.18 65.21 75.18 毛利（億元）23.66 27.19 28.11 31.92 34.69 毛利率 32%33%32%33%32%山東礦機 營業收入（億元）10.71 14.91 13.99 12.95 18.27 營業成本（億元）8.21 10.32 10.11 10.2 14.17 毛利（億元）2.51 4.59 3.88 2.75 4.09 毛利率 23%31%28%21%22%林州重機 營業收入（億元）8.74 6.91 8.36 4.24 10.85 營業成本（億元）6.52 6.3 6.8 4.08 8.

73、27 毛利（億元）2.22 0.62 1.56 0.16 2.58 毛利率 25%9%19%4%24%資料來源：Wind，浙商證券研究所整理 鄭煤機(601717)公司深度 20/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 汽車零部件板塊：汽車零部件板塊：業績有望業績有望改善，改善，業務轉型持續推進業務轉型持續推進 全球汽車市場方面，2022 年，在芯片等零部件短缺、原材料成本飆升、以及地緣政治等因素的影響下，全球汽車行業再度經歷了疲軟的一年。根據主要市場汽車協會及權威機構的統計，2022 年，美國、歐洲、日本、巴西、俄羅斯等多個國家和地區汽車銷量繼續下跌，而中國和印度是極少數實現增長的國家。

74、國內汽車市場方面，2022 年，面對需求收縮、供給沖擊、預期轉弱三重壓力，汽車行業克服了諸多不利因素沖擊，走出年中波動震蕩，持續保持了恢復增長態勢，全年汽車產銷穩中有增，主要經濟指標持續向好，展現出強大的發展韌性。從全年發展來看，2022 年汽車銷量完成 2686.4 萬輛，同比增長 2.1%，延續了 2021 年的增長態勢。其中乘用車在穩增長、促消費等政策拉動下，實現較快增長；商用車處于疊加因素的運行低位。新能源汽車持續爆發式增長，全年銷量超 680 萬輛，市場占有率提升至 25.6%，逐步進入全面市場化拓展期，迎來新的發展和增長階段。圖27：2023Q1 新能源車銷量同比增長 27%圖28

75、：2023Q1 商用車銷量同比下降 3%資料來源：Wind、浙商證券研究所 資料來源：Wind、浙商證券研究所 圖29：2023Q1 乘用車銷量同比下降 7%圖30：2023Q1 新能源車銷量在乘用車銷量中占比突破 30%資料來源：Wind、浙商證券研究所 資料來源：Wind、浙商證券研究所 -200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%01,000,0002,000,0003,000,0004,000,0005,000,0006,000,0007,000,0008,000,0002014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2

76、020年 2021年 2022年 2023Q1新能源汽車銷量（輛）YOY-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%01,000,0002,000,0003,000,0004,000,0005,000,0006,000,0002014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023Q1商用車銷量（輛）YOY-15%-10%-5%0%5%10%15%20%05,000,00010,000,00015,000,00020,000,00025,000,00030,000,0002014年 2015年 2016年 2017年 201

77、8年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023Q1乘用車銷量（輛）YOY0%5%10%15%20%25%30%35%2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023Q1新能源車銷量新能源車銷量/乘用車銷量乘用車銷量新能源車銷量/乘用車銷量鄭煤機(601717)公司深度 21/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3.1 亞新科：亞新科：新能源與國際業務再上新臺階，加速推動業務轉型新能源與國際業務再上新臺階，加速推動業務轉型 3.1.1 營收相對穩定，產品實現乘用車、商用車及新能源車營收相對穩定，產品實現乘用車

78、、商用車及新能源車多元化覆蓋多元化覆蓋 2016 年鄭煤機收購亞新科，開啟煤機汽車雙賽道經營模式。亞新科成立于 1994 年，是一家領先的外資汽車零部件集團，在國內擁有 9 家主要運營公司，800 余家服務站，并在美國、歐洲和日本設有銷售分支，下游銷售市場由三部分組成，其中商用車占比 42%，新能源與乘用車占比 33%，出口占比 25%。公司主營產品以商用車零部件為核心，主要包括降噪減振及橡膠密封件、發動機缸體缸蓋、鋼制鐵制凸輪軸、活塞環、粉末冶金類產品等。圖31：亞新科生產基地及倉儲遍布全球 圖32：商用車占亞新科下游比例 42%資料來源：公司官網、浙商證券研究所 資料來源：公司官網、浙商證

79、券研究所 亞新科旗下主要包括亞新科凸輪軸、亞新科雙環、亞新科山西、亞新科 NVH，下游覆蓋領域包含了乘用車、商用車及新能源汽車領域主要龍頭企業，客戶總體優質穩健。表7：亞新科下游覆蓋領域包含了乘用車、商用車及新能源汽車領域主要龍頭企業 公司 產品 優勢 客戶 亞新科凸輪軸 凸輪軸 世界一流的凸輪軸制造技術，具備年產 140 萬件凸輪毛坯和 60 萬件凸輪軸成品的生產能力 康明斯全球、菲亞特全球、一汽錫柴、福田康明斯、上菲紅、東風康明斯 亞新科雙環 內燃機活塞環 中國最大的活塞環生產商和供應商之一，年產 1.8 億片鑄鐵環和鋼環 商用車:康明斯、濰柴、重汽、玉柴、上菲紅、解放、上柴、江鈴、揚柴、

80、福田、云內、全柴 乘用車:吉利、長城、奇瑞、比亞迪、東安三菱、江淮 亞新科山西 缸體、缸蓋 生產缸體和缸蓋的大型鑄造工廠年產能達 100,000 噸。工廠擁有世界最先進的制芯、澆鑄、鐵水熔化、落砂等后處理工藝，其中灰口鑄鐵產品質量國內領先 康明斯全球及在華發動機合資公司、上菲紅、卡特彼勒、濰柴、玉柴、中國重汽、華菱汽車、上海日野、日本小松、三一重工、約翰迪爾 亞新科 NVH 減振件、橡膠密封件 擁有省級降噪減振類研發中心和制造工廠，是亞洲地區規模最大、最優秀的橡塑產品生產基地之一 上汽通用五菱、長安、奇瑞、小康、東風日產、博世、采埃孚、威伯科 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 營業收入營業收

81、入相對穩健相對穩健，商用車賽道，商用車賽道有望修復有望修復。自并購以來，亞新科整體營收穩重有進，2021 年達到 41.5 億元，同比增長 8.5%，凈利潤穩定在 3.7 億元左右，為公司創造穩定利潤；2022 年國六標準實施，商用車銷量提前透支，短期內銷量承壓，加之國內局部地區疫 用 用 發動機 環 發動機 環 產 機 環 產 鄭煤機(601717)公司深度 22/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 情反復，亞新科 2022 年營收為 34.5 億元，同比減少 17%，未來隨著商用車需求修復，疊加低基數影響，商用車銷量有望上行，業績有望明顯改善。圖33：亞新科 2022 年營收達 34.

82、5 億元，同比下滑 17%資料來源：公司公告、浙商證券研究所 3.1.2 2022 年新能源業務收入年新能源業務收入同比增長約同比增長約 130%，出口收入，出口收入同比增長同比增長 34%亞新科加速推進業務轉型升級。一方面穩固現有的細分市場龍頭地位，將傳統業務做到極致，做廣客戶，做深產品，做大出口，新開發多個客戶和產品，穩固發展根基；另一方面，面對快速變化的汽車產業格局，聚焦電動化、智能化、輕量化，進一步明確轉型升級的整體發展方略，迅速擴大新能源零件業務，快速進入系統和總成高端市場，提升新能源產品的銷售占比，以實現新能源轉型；擴張海外市場，提升亞新科的全球競爭力，實現業務持續增長；加速推進數

83、字化、智能化轉型升級，持續降本提效。2022 年在國內商用車銷量下降、特別是中重卡銷量腰斬的形勢下，亞新科雙環、山西公司出口業務大幅提升，實現出口業務收入 5.9 億元，同比增長 34%；抓住 2022年國內乘用車行業上升趨勢，強化對 NVH 業務的管理，快速推動乘用車業務增長，亞新科安徽全力開發新能源汽車零部件市場，減震密封（懸置、密封、底盤產品等）新獲得長安、東風、小鵬、零跑、比亞迪、金康問界等新能源業務定點，已基本覆蓋國內主流新能源汽車品牌，新能源業務收入約 1.9 億元，同比增長約 130%。圖34：亞新科橡膠密封/減振產品可廣泛用于新能源領域 圖35：亞新科粉末冶金產品主要用于新能源

84、安全系統及泵類系統 資料來源：公司官網、浙商證券研究所 資料來源：公司官網、浙商證券研究所 鄭煤機(601717)公司深度 23/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3.2 索恩格：索恩格：高壓電機項目取得突破，加快向機電一體化系統供應商轉型高壓電機項目取得突破，加快向機電一體化系統供應商轉型 3.2.1 為全球節能減排提供解決方案，盈利能力改善明顯為全球節能減排提供解決方案，盈利能力改善明顯 源自德國博世，產品擴展從起動機到高壓電機。源自德國博世，產品擴展從起動機到高壓電機。2017 年，鄭煤機集團宣布以現金方式收購德國博世公司旗下的起動機與發電機全球事業部，并于 2018 年 1 月正

85、式完成并購并表。收購后，原事業部作為鄭煤機旗下子公司索恩格（SEG）開始獨立運營。SEG 作為原博世公司的一員，致力于汽車零部件的研發、制造和銷售，擁有一百多年電機研發和規?；a經驗，為全球節能減排提供高效的解決方案，公司主營產品包括汽車起動機、發電機、起停電機、48V 電機和高壓電機。表8：SEG主營產品有起動機、發電機、48V電機、高壓電機等 產品 圖例 技術特點及用途 起動機 作為起動停止技術的領導者，索恩格的產品還可以顯著減少油耗降低二氧化碳排放，同時實現滑行等附加功能。發電機 索恩格發電機能夠為乘用車和商用車提供穩定高效的電能供應，同時滿足日趨嚴格的二氧化碳法規要求。48V 電機

86、可將傳統內燃機升級為混合動力，從而減少25%的二氧化碳排放，并且還可以實現輕量型汽車電氣化。高壓電機 保證插電式混合動力汽車（PHEV）或純電動汽車（BEV）的續航里程。資料來源：SEG 官網、浙商證券研究所 經營業績改善明顯，凈利潤扭虧為盈。經營業績改善明顯，凈利潤扭虧為盈。自 18 年并購以來，SEG 營業收入較為穩定，2022 年達到 118.7 億元，同比下降 1.6%。2023 一季度營收為 32.3 億，同比增加 9.82%；受新能源汽車滲透率提升，內燃機需求降低以及新冠疫情等諸多因素影響，公司盈利能力受限，凈利潤于 2020 年達到谷底，2021 年，疫情逐漸得到控制，復工復產加

87、速，公司完成全球業務重組工作，盈利能力明顯改善，凈利潤同比凈增加 6.33 億元，扣除重組費用后實現盈利。2022 年公司盈利持續改善，凈利潤達 0.54 億元，同比增加 2.78 億元，實現扭虧為盈。圖36：2022 年 SEG業績保持穩定，營收略有下降 圖37：SEG 盈利持續改善，2022 年凈利潤轉正 資料來源：Wind、浙商證券研究所 資料來源：Wind、浙商證券研究所 鄭煤機(601717)公司深度 24/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3.2.2 高壓驅動電機拓展、新能源汽車業務占比有望持續提升高壓驅動電機拓展、新能源汽車業務占比有望持續提升“高壓化”為新能源汽車發展新方

88、向。新能源汽車有“三大電”，分別是：電池、電機、電控，是電動車區別于傳統汽車的重要新技術。這三項技術中，電池成本最高，占汽車總成本 40%左右，電機和電控成本約占 10%左右。近幾年隨著新能源汽車市場的擴大，消費者對汽車續航等性能的需求也不斷增加，“高壓化”已成為新能源汽車的發展方向。高壓化電動車相比普通電車有三大優勢：1）同等功率條件下，減少內阻損耗，提高系統效率；2）相同續航條件下，縮小電池大小，降低整車重量；3）提高電池充電效率。2022 年底，索恩格調整管理團隊，繼續優化全球架構和布局，不斷提升市場占有率，在歐洲市場降本提效，大力推廣 48VBRM 產品，印度、南美等新興市場快速發展，

89、在鞏固12V 起發電機及 48VBRM 業務優勢的同時，明確了全面向高壓電氣化轉型的發展戰略，以“智驅未來讓明天的出行更美好”為愿景，充分發揮在電機硬件、軟件和系統集成方面深厚的開發能力、卓越的生產工藝和精益的生產能力，全球同步開發高壓驅動電機平臺，可根據客戶需求提供整套的高壓驅動解決方案。索恩格獲得歐洲電動駕駛項目 ASPICE（即汽車軟件過程改進及能力評定）二級認證。根據公司規劃，索恩格 2025 年傳統業務占比 75%，新能源業務占比 25%，到 2030 年索恩格新能源業務占比為 70%，傳統業務占比下降至 30%，未來將逐漸拓展新能源業務，并由新能源零件供應商向新能源部件和系統集成商

90、轉變。圖38：公司規劃 2030 年新能源業務占比 70%資料來源：公司官網、浙商證券研究所 4 盈利預測與估值盈利預測與估值 4.1 業務拆分業務拆分 公司業務主要分為煤機業務及汽車零部件業務，煤機主要是“三機一架”設備，汽車零部件主要由亞新科與索恩格經營，產品覆蓋商用車、燃油車與新能源車配套，目前主要以配套燃油車為主：煤礦機械煤礦機械業務業務：根據煤礦機械更新周期、考慮落后產能淘汰、大產能增核以及智能化趨勢帶來的長期改造需求，“三機一架”行業投資額 2023-2025 年總體穩中有升。公司煤礦機械由于市占率提升及出口業務帶來的增量，假設 2023-2025 年公司煤機業務收入在“三機一架”

91、行業投資額中的占比在 2022 年基礎上有所提升，分別為 17.5%、18.1%、18.5%，則煤礦機械收入 2023-2025 年增速分別為 10.9%、5.0%，1.5%。由于產品結構調整及規?；a，毛利率分別為 28.6%、28.4%、29.5%。鄭煤機(601717)公司深度 25/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 汽車零部件汽車零部件業務業務：由于下游商用車修復向上，乘用車需求平穩，新能源車持續高增長，亞新科 2023-2025 年重卡發動機零部件收入增速分別為 20%、18%、10%，傳統乘用車減震降噪業務收入 0.3%、0.2%、0.2%，新能源乘用車配套業務收入 36%

92、、45%、60%，對應亞新科總收入增速 13.4%、13%、8.4%。索恩格業務持續優化，驅動電機有望逐漸放量，2023-2025 年索恩格收入增速 12%、18%、22%。汽車零部件業務 2023-2025 年收入增速為 12.3%、16.9%、19.0%，毛利率基本保持穩定，分別為 16.5%、16.4%、16.5%。其他業務：其他業務：2022 年收入占比 5%以下，參考歷史變化情況，假設 2022-2023 年收入增速分別 28%、11%、25%，毛利率約按 7.6%計算。綜上，預計 2023-2025 年，公司營業總收入為 360、399、444 億元，同比增長 12%、11%、11

93、%，毛利率分別為 21.9%、21.4%、21.4%。表9：公司業務拆分表 2022A 2023E 2024E 2025E 煤礦機械業務 收入（百萬元）15548 17248 18115 18393 YOY 28.12%10.93%5.03%1.54%毛利率 27.26%28.60%28.40%29.50%汽車零部件業務 收入（百萬元）15151 17016 19885 23667 YOY-5.68%12.31%16.86%19.02%毛利率 15.17%16.50%16.40%16.50%其他業務 收入（百萬元）1344 1721 1910 2387 YOY 22.81%28.00%11.0

94、0%25.00%毛利率 7.59%7.60%7.60%7.60%資料來源：wind、浙商證券研究所測 4.2 估值探討估值探討 公司是國內液壓支架龍頭企業，2021 年煤機銷售收入國內位居第 4 名，煤礦機械板塊選取天地科技、三一國際為可比公司，汽車零部件板塊選取雙環傳動、西菱動力為可比公司。對比同類公司，公司估值偏低。表10：同類公司估值及歸母凈利潤 年份 PE（倍）歸母凈利潤（億元）2022（A）2023（E）2024（E）2025（E）2022（A）2023（E）2024（E）2025（E）鄭煤機*10.0 7.9 6.6 5.6 25.38 31.95 38.14 45.21 煤機板塊

95、同類公司 天地科技 12.0 9.7 8.5 7.6 19.52 24.16 27.54 30.91 三一國際 20.6 15.4 12.2 9.6 16.65 22.22 28.16 35.80 均值 16.3 12.6 10.4 8.6 汽車板塊同類公司 雙環傳動 34.0 24.7 18.9 14.7 5.82 8.02 10.50 13.47 西菱動力 115.7 26.7 16.1 15.0 0.37 1.61 2.67 2.86 均值 74.9 25.7 17.5 14.8 資料來源：wind、*代表浙商證券研究所預測，其他為 WIND一致預期，截止日期 2023 年 5 月 8

96、日 鄭煤機(601717)公司深度 26/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 投資建議：預計公司 2023-2025 年實現營業收入 360、399、444 億元，同比增長12%、11%、11%，歸母凈利潤為 32、38、45 億元，同比增長 26%、19%、19%，對應EPS 為 1.79、2.14、2.54 元?，F價對應 PE 為 8、7、6 倍，基于公司液壓支架龍頭地位、煤機業務未來穩健增長、汽零業務逐漸改善，估值相對較低等原因，給予“買入”評級。5 風險提示：風險提示：1、煤炭設備新增、更新與智能化進程不及預期 在“碳達峰碳中和”的背景下，煤炭在能源結構中占比有下降風險，煤炭礦機數

97、量有下降的風險，導致下游煤炭企業經營不達預期，對煤礦機械新增、更新需求減弱，進而導致公司煤礦機械業績承壓。公司掌握智能化的優勢，如果智能化產品及技術不能及時推廣應用，可能會導致產品智能化不達預期的情況。2、商用車需求修復不及預期 2022 年受“國五”“國六”法規切換完成導致的重卡需求退坡、原材料價格高位、芯片短缺等因素影響，重卡銷量出現明顯下降，2023 年以重卡為代表的商用車需求仍然疲軟，會對公司汽車零部件業務增長造成壓力。3、新能源汽車業務拓展不及預期 新能源汽車零部件是公司汽零業務轉型的主要方向，未來新能源汽車減震降噪、驅動電機及高壓類產品，面臨新產品技術質量風險、及行業競爭激烈而導致

98、拓展不及預期的風險。4、原材料波動風險 原材料價格仍然面臨較大的波動風險，特別是鋼鐵、銅鋁等金屬原材料價格的大幅波動將給成本帶來壓力，影響公司毛利率，導致業績面臨波動風險。鄭煤機(601717)公司深度 27/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 Table_ThreeForcast 表附錄：三大報表預測值表附錄：三大報表預測值 資產負債表 利潤表 (百萬元)2022A 2023E 2024E 2025E (百萬元)2022A 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 33401 35759 41769 49203 營業收入營業收入 32021 35959 39882 44416

99、 現金 4380 9721 13340 18064 營業成本 25405 28093 31337 34910 交易性金融資產 6176 4236 4663 5025 營業稅金及附加 167 173 200 218 應收賬項 8365 8841 8770 9721 營業費用 810 856 877 888 其它應收款 341 357 426 463 管理費用 1098 1136 1057 1057 預付賬款 945 883 1048 1187 研發費用 1378 1384 1376 1386 存貨 7835 7601 8897 10042 財務費用 137 356 272 220 其他 5359

100、 4121 4625 4702 資產減值損失 559 449 597 610 非流動資產非流動資產 10900 10937 10464 9913 公允價值變動損益 39 14 27 21 金額資產類 0 0 0 0 投資凈收益 228 255 242 248 長期投資 279 306 281 289 其他經營收益 330 298 314 306 固定資產 4426 4393 4417 4519 營業利潤營業利潤 3075 4079 4748 5702 無形資產 1012 783 438 85 營業外收支 15 9 12 10 在建工程 671 553 475 351 利潤總額利潤總額 3090

101、 4088 4760 5712 其他 4512 4902 4852 4670 所得稅 462 737 785 986 資產總計資產總計 44301 46695 52233 59117 凈利潤凈利潤 2628 3351 3975 4726 流動負債流動負債 18985 17907 19484 21633 少數股東損益 90 156 160 205 短期借款 726 599 738 688 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 2538 3195 3814 4521 應付款項 9321 9671 10842 12302 EBITDA 4177 4989 5622 6546 預收賬款 3 33 15 2

102、0 EPS（最新攤?。?.42 1.79 2.14 2.54 其他 8934 7605 7889 8623 非流動負債非流動負債 6678 6680 6666 6675 主要財務比率 長期借款 4313 4313 4313 4313 2022A 2023E 2024E 2025E 其他 2365 2367 2352 2361 成長能力成長能力 負債合計負債合計 25663 24588 26150 28307 營業收入 9.38%12.30%10.91%11.37%少數股東權益 831 987 1148 1353 營業利潤 17.39%32.64%16.39%20.09%歸屬母公司股東權益 17

103、807 21121 24935 29456 歸屬母公司凈利潤 30.31%25.89%19.38%18.52%負債和股東權益負債和股東權益 44301 46695 52233 59117 獲利能力獲利能力 毛利率 20.66%21.87%21.43%21.40%現金流量表 凈利率 8.21%9.32%9.97%10.64%(百萬元)2022A 2023E 2024E 2025E ROE 14.80%15.68%15.83%15.89%經營活動現金流經營活動現金流 2256 4902 4134 4931 ROIC 10.44%12.40%12.71%12.92%凈利潤 2628 3351 397

104、5 4726 償債能力償債能力 折舊攤銷 857 554 582 614 資產負債率 57.93%52.66%50.06%47.88%財務費用 137 356 272 220 凈負債比率 30.09%27.29%25.52%24.85%投資損失(228)(255)(242)(248)流動比率 1.76 2.00 2.14 2.27 營運資金變動(537)651 188 4 速動比率 1.35 1.57 1.69 1.81 其它(601)244 (641)(385)營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流(3529)1696 (212)(348)總資產周轉率 0.79 0.79 0.81

105、0.80 資本支出(524)(133)(248)(302)應收賬款周轉率 5.15 5.08 5.11 5.12 長期投資 15 (55)32 (3)應付賬款周轉率 4.60 4.42 4.50 4.51 其他(3020)1885 4 (44)每股指標每股指標(元元)籌資活動現金流籌資活動現金流 1634 (1258)(302)140 每股收益 1.42 1.79 2.14 2.54 短期借款(164)(128)140 (51)每股經營現金 1.27 2.75 2.32 2.77 長期借款(319)0 0 0 每股凈資產 9.99 11.85 13.99 16.53 其他 2117 (1130

106、)(442)191 估值比率估值比率 現金凈增加額現金凈增加額 362 5340 3620 4724 P/E 9.99 7.94 6.65 5.61 P/B 1.42 1.20 1.02 0.86 EV/EBITDA 4.34 4.13 2.97 1.86 資料來源：浙商證券研究所 鄭煤機(601717)公司深度 28/28 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 股票投資評級說明股票投資評級說明 以報告日后的 6 個月內，證券相對于滬深 300 指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.買入：相對于滬深 300 指數表現20以上；2.增持：相對于滬深 300 指數表現1020；3.中性：相對于滬深 300

107、 指數表現1010之間波動；4.減持：相對于滬深 300 指數表現10以下。行業的投資評級：行業的投資評級：以報告日后的 6 個月內，行業指數相對于滬深 300 指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.看好：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%以上；2.中性：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%10%以上；3.看淡：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%以下。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重。建議：投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者不應僅僅依靠投資

108、評級來推斷結論。法律聲明及風險提示法律聲明及風險提示 本報告由浙商證券股份有限公司（已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，經營許可證編號為：Z39833000）制作。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但浙商證券股份有限公司及其關聯機構（以下統稱“本公司”）對這些信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和建議不發生任何變更。本公司沒有將變更的信息和建議向報告所有接收者進行更新的義務。本報告僅供本公司的客戶作參考之用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅反映報告作者的出具日的觀點和判斷，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均

109、不構成對任何人的投資建議，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本公司的交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理公司、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告版權均歸本公司所有，未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、發布、傳播本報告的全部或部分內容。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明本報告發布人和發布日期，并提示使用本報告的風險。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。浙商證券研究所浙商證券研究所 上?？偛康刂罚簵罡吣下?729 號陸家嘴世紀金融廣場 1 號樓 25 層 北京地址：北京市東城區朝陽門北大街 8 號富華大廈 E 座 4 層 深圳地址：廣東省深圳市福田區廣電金融中心 33 層 上?？偛苦]政編碼：200127 上?？偛侩娫挘?8621)80108518 上?？偛總髡妫?8621)80106010