浩瀚深度-公司深度報告：運營商數據要素的“掘金鏟”-230517（33頁）.pdf

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1、本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 1 浩瀚深度（688292.SH）深度報告 運營商數據要素的“掘金鏟”2023 年 05 月 17 日 二十余年深耕網絡可視化，構建前后端業務協同發展。浩瀚深度成立于 1994年，公司脫身于北京郵電大學，高管多數擁有北郵背景，公司創立之初北京電信即入股，奠定運營商綁定主旋律，采用“以采集管理系統為基礎，全方位拓展延伸”的業務發展模式，在持續迭代升級智能采集管理系統的同時，縱向拓展各類智能化應用系統，橫向延伸開發信息安全防護類產品，形成良好的協同效果。受益于技術優勢和良好的業務模式，營業收入持續提升，由 2017 年的 2

2、.71 億元增長至 2022 年的 4.49 億元，2017-2022 年 CAGR 達到 15.7%；公司歸母凈利潤近 5 年迎來近 10 倍提升，由 2017 年的 0.05 億元增長至 2022 年的 0.48 億元；毛利率、凈利率分別由 2018 年的 37%/5%升至 2022 年的 47%/11%。股權激勵凸顯公司以人才為重的戰略布局，充分看好行業長期發展。2022年 12 月 02 日，公司出臺 2022 年股權激勵草案，擬授予以公司核心管理層為主的 58 人限制性股票數量 300 萬股，占總股本約 1.9%，授予價格 12.25 元/股；授予分三個歸屬期進行，最低要求 2023

3、/2024/2025 年收入相比 2022 年增長10%/20%/32%或歸母凈利潤相比 2022 年增長 10%/20%/32%。我們認為，公司設置高增長為目標的授予條件充分證明公司后續增長的確定性，低授予價格給予核心管理層更大激勵，能夠更好綁定核心人才。運營商核心合作伙伴，充分受益 5G 全面落地。2022 年 11 月 19 日，公司中標中移動互聯網 DPI 集中采購的近 8000 萬訂單，占 22 年中移動集采訂單純設備部分近 35%。公司與運營商已經形成“擴容+新建”雙輪驅動戰略，既能夠通過單一來源訂單等方式對原有系統擴容以穩定市場占有率，還能夠通過招投標新訂單不斷擴大市場份額。網絡

4、可視化行業的長期發展基礎在于流量、數據持續增長以及分析應用需求不斷增加，5G 落地將帶動流量階梯式上漲，我們預測2025 年中國數據量將達到 49ZB，2030 年達到 176ZB，帶動網絡可視化需求將有效催化公司業績。投資建議：公司擁有成熟的前后端產品相交融商業模式，能夠靈活選擇單一產品或解決方案整體交付，5G 時代能夠緊抓客戶差異化需求，充分受益數據要素時代下的紅利，未來有望持續受益于運營商數據要素價值重估，我們預測公司2023-2025 年營收分別達 6.11、8.81、12.95 億元，歸母凈利潤 0.71、1.08、1.72 億元，對應 PE 倍數 64X、42X、26X，選取網絡可

5、視化龍頭中新賽克、大數據解決方案廠商東方國信、數據要素核心廠商海天瑞聲作為可比公司，根據Wind 一致預期，目前可比公司 2023、2024 年平均 PE 分別為 72X、44X，公司處于被低估狀態，維持“推薦”評級。風險提示：行業競爭加??；5G 落地不及預期；技術創新不及預期。盈利預測與財務指標 項目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入（百萬元）449 611 881 1,295 增長率（%）9.6 35.9 44.3 46.9 歸屬母公司股東凈利潤（百萬元）48 71 108 172 增長率（%）-18.7 49.1 52.1 59.8 每股收益（元）0.30

6、0.45 0.69 1.10 PE 96 64 42 26 PB 4.6 4.3 3.9 3.4 資料來源：Wind，民生證券研究院預測；（注：股價為 2023 年 5 月 16 日收盤價）推薦 維持評級 當前價格：28.99 元 分析師 呂偉 執業證書：S0100521110003 電話：021-80508288 郵箱：lvwei_ 浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 2 目錄 1 深耕運營商網絡可視化三十年的細分龍頭.3 1.1 公司脫身于北京郵電大學，深度綁定運營商.3 1.2 網絡可視化軟硬件業務雙輪驅動.4 1.

7、3 業績平穩較快增長，利潤率水平逐步提升.5 2 頂層設計加快數據要素化，運營商數據價值凸顯.7 2.1 數據生產要素化自上而下催化，確定性強.7 2.2 網絡可視化是數據要素化剛需，千億市場整裝待發.12 3 聚焦公司：卡位運營商數據采集與分析打開業務長期增長空間.21 3.1 運營商集采高市占率，受益于高粘性將長期保持.21 3.2 運營商數據 know-how 打開未來長期增長空間.24 4 盈利預測與投資建議.26 4.1 盈利預測假設與業務拆分.26 4.2 估值分析.27 4.3 投資建議.28 5 風險提示.29 插圖目錄.31 表格目錄.31 BVjW3UiYfWFZhU1Wn

8、V9Y8O8Q8OtRrRoMmPfQqQtOiNqRxP7NnNzRxNqNnRxNqQxO浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 3 1 深耕運營商網絡可視化三十年的細分龍頭 1.1 公司脫身于北京郵電大學，深度綁定運營商 公司是運營商網絡可視化龍頭，從事相關業務近 30 年。公司于 1994 年成立，2022 年上市，公司自設立以來始終聚焦于互聯網流量的智能化管控和數據應用領域，通過持續研發掌握了以 DPI 技術（即深度包檢測技術）為核心的一系列自主知識產權，公司在海量數據獲取、高速數據處理和深度信息挖掘等方面擁有超過2

9、0 年的實務積累和技術沉淀。公司相關產品已廣泛部署于中國移動、中國聯通、中國電信等主要國內電信運營商的骨干網、城域網/省網、IDC 出口等各層級網絡節點。圖1：公司發展歷史 資料來源：公司官網，民生證券研究院 公司脫身于北京郵電大學，公司創立之初北京電信即入股，奠定運營商綁定主旋律。1993 年 10 月，北京郵電學院、北京電信發展總公司等簽訂了關于設立北京寬廣電信高技術發展有限公司的股東協議書，約定共同出資設立北京寬廣電信高技術發展有限公司，有限公司注冊資本 320 萬元。表1：公司設立之初主要股東 股東 出資額（萬元）出資比例 北京郵電學院 100 31.25%北京電信發展總公司 100

10、31.25%資料來源：浩瀚深度招股說明書，民生證券研究院 公司核心團隊持股比例較高，股權激勵綁定核心人才。截至 2023 年 5 月 16日，公司元老張躍董事長和創始人雷振明為公司前兩大股東，分別持股 25.06%、11.54%；同時公司第三、第四大股東分別為與公司深度綁定多年的早期投資者與員工持股平臺，股權架構較為穩定。2022 年 12 月 02 日，公司出臺 2022 年股權浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 4 激勵草案，擬授予以公司核心管理層為主的 58 人限制性股票數量 300 萬股，占總股本約 1.9%，授予

11、價格 12.25 元/股；授予分三個歸屬期進行，最低要求2023/2024/2025 年收入相比 2022 年增長 10%/20%/32%或歸母凈利潤相比2022 年增長 10%/20%/32%。我們認為，公司設置高增長為目標授予條件充分證明公司后續增長確定性，低授予價格給予核心管理層更大激勵，能夠更好綁定核心人才。1.2 網絡可視化軟硬件業務雙輪驅動 以采集管理軟硬件系統為基礎，前后端業務協同發展。公司采用“以采集管理系統為基礎，全方位拓展延伸”的業務發展模式，在持續迭代升級智能采集管理系統的同時，縱向拓展各類智能化應用系統，橫向延伸開發信息安全防護類產品。2022 年公司網絡智能化產品收入

12、 2.95 億元，同比增長 4.98%，收入占比65.60%；2022 年網絡安全產品收入 1.09 億元，同比增長 10.10%，收入占比24.15%。公司圍繞前后端業務持續高水平研發投入，2022 年公司研發支出 0.74億元，收入占比 16.36%，同比增長 12.91%，截至 2022 年底公司共有員工 442人，其中研發人員 181 人，占總員工的 40.72%。圖2：公司 2022 年各業務收入占比 圖3：公司 2022 年人員構成 資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 公司網絡智能化產品業務核心組成部分是以硬件為主的智能采集管理系統，以及軟件為主

13、的各類智能化應用系統。公司網絡智能化產品業務涉及系統方案設計、硬件生產、軟件開發、工程施工、系統聯調等多個環節，其中智能采集管理系統主要通過對網絡關鍵節點處的流量和報文內容進行深度檢測分析，以實現對鏈路上的流量進行識別、分析、管控、采集和分發等行為，主要包括“硬件 DPI 系統”以及“軟件 DPI 系統”；智能化應用系統是一系列構建在智能采集管理系統之上，針對客戶不同應用場景和應用目標，由公司自主研發的以各類多功能軟件為主要組成部分的系統，主要包括“數據合成和內容還原系統”、“網絡深度可視化分析系統”等多款應用產品。65.6%24.2%10.3%網絡智能化產品網絡安全產品其它40.7%43.0

14、%16.3%研發人員銷售人員其它浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 5 圖4：公司網絡智能化“硬件 DPI 系統”圖5：公司網絡智能化“軟件 DPI 系統”資料來源：公司招股說明書，民生證券研究院 資料來源：公司招股說明書，民生證券研究院 公司網絡安全產品依托于“以采集管理系統為基礎，全方位拓展延伸”的業務模式，主要面向運營商客戶，為其應對公共互聯網和關鍵信息基礎設施的安全威脅。公司網絡安全產品主要包括互聯網信息安全管理系統、異常流量監測防護系統等。公司互聯網信息安全管理系統是 IDC/ISP 業務經營者必須建設的具有基礎

15、數據管理、訪問日志管理、信息安全管理等功能的安全系統；公司異常流量監測防護系統部署于運營商骨干網、省網、IDC 出口等大流量節點位置，具備針對僵尸網絡、木馬、蠕蟲等異常流量進行監測發現、樣本還原、研判分析、處置防護的能力，能夠有效維護公共互聯網安全。圖6：公司互聯網信息安全管理系統 圖7：公司異常流量監測防護系統 資料來源：公司招股說明書，民生證券研究院 資料來源：公司招股說明書，民生證券研究院 1.3 業績平穩較快增長，利潤率水平逐步提升 公司收入、凈利潤維持平穩增長。公司營業收入持續提升，由 2017 年的 2.71億元增長至 2022 年的 4.49 億元，2017-2022 年 CAG

16、R 達到 15.7%；公司歸母凈利潤近 5 年迎來近 10 倍提升，由 2017 年的 0.05 億元增長至 2022 年的 0.48億元；毛利率、凈利率分別由 2018 年的 37%/5%升至 2022 年的 47%/11%。浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 6 圖8：公司 2017-2022 收入及增速 圖9：公司 2017-2022 凈利潤及增速 資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 公司費用率穩定，毛利率提升帶動凈利率提升。公司三費水平總體長期穩定在 40%左右，其中銷售費用率穩

17、定在 11-13%，管理費用率長期穩定在 9%-11%，研發費用率長期穩定在 13%-16%?；诜€定的費用率水平，公司毛利率提高直接帶動凈利率增長，公司 2018-2022 毛利率整體呈上漲趨勢，由 37.39%增長至47.39%，公司 2018-2022 凈利率由 5.10%增長至 10.56%。圖10：公司主要費用率變化情況(費用：億元)圖11：公司利潤率水平變化 資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 3 月 12 日公司披露，公司連續與中國移動福建分公司、江蘇分公司、廣東分公司簽訂產品銷售合同，合同金額分別為：1,299.79 萬元（含稅）、1,787

18、.54 萬元（含稅）、1,419.70 萬元（含稅），合計 4,507.03 萬元（含稅）；另 2023 年 1-2月公司累計已新簽各類銷售合同 17,091.99 萬元（含稅），較去年同期大幅增加。0%5%10%15%20%25%0246201720182019202020212022收入（億元）yoy-100%0%100%200%300%0.000.200.400.600.80201720182019202020212022凈利潤（億元）yoy0%5%10%15%20%25%0.00.20.40.60.81.01.220182019202020212022銷售費用管理費用研發費用銷售費用率

19、管理費用率研發費用率37.39%43.67%50.59%52.98%47.39%5.10%10.12%14.55%14.17%10.56%0%10%20%30%40%50%60%20182019202020212022毛利率凈利率浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 7 2 頂層設計加快數據要素化，運營商數據價值凸顯 2.1 數據生產要素化自上而下催化，確定性強 2.1.1 信創+統籌全國數據要素市場體系為數據生產要素化打下基礎 國家高度重視數據要素的發展，相關機構頒布了一系列有關于數據要素的文件，其中國務院關于數字經濟發展

20、情況的報告、深改委關于構建數據基礎制度更好發揮數據要素作用的意見中均強調了數據要素重要性。數字經濟關鍵=【信創】（存量數據要素及基礎設施的安全自主）+【全國大數據“一盤棋”】（統籌打造全國數據要素市場體系）表2：國內數據要素方面重要政策梳理 發布機構 文件名稱 核心內容 工業和信息化部“十四五”大數據產業發展規劃 加快培育數據要素市場。圍繞數據要素價值的衡量、交換和分配全過程，著力構建數據價值體系、健全要素市場規則、提升數據要素配置作用，推進數據要素市場化配置 國務院“十四五”數字經濟發展規劃 在數據要素供給、數據要素市場化、數據要素開發利用機制等三個方面進行了部署 國務院 要素市場化配置綜合

21、改革試點總體方案 到 2023 年，在數據要素市場化配置基礎制度建設探索上取得積極進展 國務院 中共中央國務院關于加快建設全國統一大市場的意見 加快培育數據要素市場，建立健全數據安全、權利保護、跨境傳輸管理、交易流通、開放共享、安全認證等基礎制度和標準規范，深入開展數據資源調查，推動數據資源開發利用 深改委 關于構建數據基礎制度更好發揮數據要素作用的意見 讓數據要素的獲取、加工、流通、利用以及收益分配等行為有法可依、有規可循，推動數據要素市場規范化、制度化建設，最終實現數據要素的市場化配置效率的提升 發改委 國務院關于數字經濟發展情況的報告 加快出臺數據要素基礎制度及配套政策，推進公共數據、企

22、業數據、個人數據分類分級確權授權使用，構建數據產權、流通交易、收益分配、安全治理制度規則，統籌推進全國數據要素市場體系 資料來源：中國政府網、光明網、人民郵電報官網，民生證券研究院整理 各地方政府積極響應：多個省市出臺數據相關條例，聚焦于公共數據，對數據賦能產業、數據安全保護、數據共享等內容進行規制，在多方面作出探索。表3：國內數據要素方面省級重要政策梳理 省份/城市 實施時間 文件名稱 核心內容 浙江省 2022 年 3 月 浙江省公共數據條例 全國首部以公共數據為主題的地方性法規 深圳市 2022 年 1 月 深圳經濟特區數據條例 處理公共數據應當遵循依法收集、統籌管理、按需共享、有序開放

23、、充分利用的原則，充分發揮公共數據資源對優化公共管理和服務、提升城市治理現代化水平、促進經濟社會發展的積極作用 上海市 2022 年 1 月 上海市數據條例 本市建立全市統一的公共數據目錄管理體系。公共管理和服務機構浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 8 在依法履行公共管理和服務職責過程中收集和產生的數據，以及依法委托第三方收集和產生的數據，應當納入公共數據目錄 江蘇省 2022 年 8 月 江蘇省數字經濟促進條例 明確數字產業化、產業數字化兩大焦點 北京市 2023 年 1 月 北京市數字經濟促進條例 完善數據基礎設施建

24、設，加大“信息閘門”開放；加快數據要素市場培育，探索建立數據要素收益分配機制，推動數據要素有效流動 廣東省 2021 年 9 月 廣東省數字經濟促進條例 十四五期間，國家公布數字經濟及其核心產業統計分類以來的首部促進數字經濟發展的地方性法規。河北省 2022 年 7 月 河北省數字經濟促進條例 政府及有關部門應當推進數據要素市場化配置改革，健全數據要素生產、流通、應用機制，構建數據要素資源流通運營服務體系 安徽省 2021 年 5 月 安徽省大數據發展條例 省人民政府數據資源主管部門應統籌大數據交易服務機構的設立，搭建數據要素交易平臺；縣級以上人民政府應當建立健全培育數據要素市場的政策措施 四

25、川省 2023 年 1 月 四川省數據條例 省數據管理機構應當會同相關部門按照國家要求，深化數據要素市場化配置改革，推進公共數據共享、開放、授權運營，規范數據交易，促進數據要素依法有序流通 資料來源：人民數據官網、深圳、北京、四川、安徽政府網、國家法律法規數據庫、江蘇人大官網、人民融媒體，民生證券研究院整理 作為數據要素管理“先行者”，上海數據集團打響新階段的“第一槍”。2022年 5 月，上海市人民政府批復同意組建上海數據集團有限公司。2022 年 9 月，上海數據集團有限公司正式揭牌成立。組建上海數據集團，是上海加快打造數據要素市場化配置核心載體的重要舉措，這將加快公共數據和國企數據的要素

26、化進程，激活數據資源，同時帶動社會數據的匯聚融合，以市場化運作的方式對外輸出數據價值。這一模式有望全國推廣。表4：上海數據集團意義、定位、核心目標、目前進展等方面布局 要點 具體職責/發展要求 意義 助力上海城市數字化轉型，促進數字經濟發展，構筑數據領域發展新優勢 定位 以數據為核心業務的具有功能保障屬性的市場競爭類企業，功能定位是構建數據要素市場、激發數據要素潛能、保障數據安全 核心目標 將承擔上海市公共數據和國企數據的授權運營，作為上海一體化城市大數據資源基礎治理的支撐主體，圍繞數字產業化、產業數字化以及數據生態領域開展布局，致力于成為國內數據要素交匯、供給、配置及市場化開發利用的領軍企業

27、 目前進展 市政府已正式授權數據集團開展公共數據運營業務，推動數據集團以公共數據為牽引，加快實現公共數據、行業數據、社會數據資源的整合與布局 資料來源：上海國資委官網，民生證券研究院整理 我國數據要素市場空間廣闊：據國家工信安全中心測算，2020 年我國數據要素市場規模達到 545 億元，“十三五”期間市場規模復合增速超 30%；“十四五”期間，這一數值將突破 1749 億元。浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 9 圖12：國內數據要素市場規模及增速 資料來源：wind，民生證券研究院 2.1.2 數字中國政策、數據局建立

28、全面催化數據生產要素化進程 頂層設計落地，時間點清晰，高級別政策強力支持數字經濟發展。規劃指出：建設數字中國是數字時代推進中國式現代化的重要引擎，是構筑國家競爭新優勢的有力支撐。加快數字中國建設，對全面建設社會主義現代化國家、全面推進中華民族偉大復興具有重要意義和深遠影響。政策對時間點進行了明確的規劃：2025/2035 兩個重要時間節點。1）到 2025 年，基本形成橫向打通、縱向貫通、協調有力的一體化推進格局，數字中國建設取得重要進展。數字基礎設施高效聯通，數據資源規模和質量加快提升，數據要素價值有效釋放，數字經濟發展質量效益大幅增強，政務數字化智能化水平明顯提升，數字文化建設躍上新臺階，

29、數字社會精準化普惠化便捷化取得顯著成效，數字生態文明建設取得積極進展，數字技術創新實現重大突破，應用創新全球領先，數字安全保障能力全面提升，數字治理體系更加完善，數字領域國際合作打開新局面。2）到 2035 年，數字化發展水平進入世界前列，數字中國建設取得重大成就。數字中國建設體系化布局更加科學完備，經濟、政治、文化、社會、生態文明建設各領域數字化發展更加協調充分，有力支撐全面建設社會主義現代化國家。數字中國建設重點是數字基礎設施建設和暢通數據資源大循環。1）打通數字基礎設施大動脈。加快 5G 網絡與千兆光網協同建設，深入推進 IPv6 規模部署和應用，推進移動物聯網全面發展，大力推進北斗規模

30、應用。系統優化算力基礎設施布局，促進東西部算力高效互補和協同聯動，引導通用數據中心、超算中心、智能計算中心、邊緣數據中心等合理梯次布局。0%20%40%60%80%100%120%02004006008001000120014001600180020002016201720182019202020212022E 2023E 2024E 2025E數據要素市場規模(億元）增速浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 10 2）暢通數據資源大循環。構建國家數據管理體制機制，健全各級數據統籌管理機構。推動公共數據匯聚利用，建設公共衛生

31、、科技、教育等重要領域國家數據資源庫。釋放商業數據價值潛能，加快建立數據產權制度，開展數據資產計價研究，建立數據要素按價值貢獻參與分配機制。政策特別指出：開展數字中國發展監測評估，將數字中國建設工作情況作為對有關黨政領導干部考核評價的參考，同時強化資金支持，成為保障數字經濟發展的重要基礎。此前，黨政領導干部考核評價體系主要經過兩次重大改變，第一次是 2013 年 11 月降低 GDP 增速權重，加大資源消耗、環境損害、生態效益、產能過剩、科技創新、安全生產、新增債務等指標的權重，為后續供給側改革打下基礎；第二次改變是 2020 年開始是把人民群眾的獲得感、幸福感、安全感作為評判領導干部推動高質

32、量發展政績的重要標準，直接帶動國民幸福指數迎來上升拐點。我們認為，此次數字中國建設作為黨政領導干部評價參考將有效保證數字中國政策的推進。2023 年 3 月兩會期間，根據國務院關于提請審議國務院機構改革方案的議案，組建國家數據局，這意味著統籌數據要素市場發展的最高部門成立。負責協調推進數據基礎制度建設，統籌數據資源整合共享和開發利用，統籌推進數字中國、數字經濟、數字社會規劃和建設等，由國家發展和改革委員會管理。隨著頂層政策、機構組合成型，數據要素成為驅動中國式現代化發展的重要引擎。在數字經濟時代，數據將成為遠超傳統生產要素的重要資產，定價后計入企業財務報表，開啟中國特色估值體系道路。本次數字中

33、國的頂層設計框架，目的是產業的數字化和數字產業化，是為了數據要素的最終流轉鋪的路，數據要素市場迎來新機遇。圖13：數字中國建設整體布局 資料來源：數字金融網，民生證券研究院 浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 11 2.1.3 運營商是數據生產要素化的主力軍 運營商數據連續性強、涵蓋人類生活方方面面，是最具價值的數據。運營商所掌握的數據具備基礎性、多樣性、全面性等特征，不僅包含著網絡運行數據，同時包含著海量的運營數據，這些數據涵蓋了移動網絡從終端到接入網、從傳輸網到核心網、從業務平臺到移動互聯網各個網絡及環節，基于多樣化的

34、采集方式，能獲得海量的運行數據及業務數據，基于大數據分析方法和手段，結合移動互聯、物聯網等發展方向及應用走向，能夠針對網絡、用戶、業務、終端進行深層次的數據挖掘和應用。運營商走在數據生產要素化前列是內外力共振的結果，內部來說運營商數據量大、多樣化程度高、數據價值較大，數據資產總額大，公司有變現需求；外部來說運營商已經入局參與各地方數據要素標準制定、定價、交易等環節，運營商擁有數據變現最便利的外部條件。運營商數據從總體上分為三個域：B 域數據、O 域數據和 M 域數據。據碧茂大數據，O 域數據產生于運營商的 DPI（深度包解析）系統、網絡設備、網管系統、資管系統、信令監測系統等等。其中 DPI

35、系統能夠獲取全量互聯網訪問行為，結合爬蟲系統能夠為用戶刻畫出精準的畫像模型。同時，運營商基于 LAC/CI 和 MR 能夠獲得連續性非常好的人群流量信息，運營商位置信息在個人征信、精準營銷、客流監控、商圈價值評估、店鋪選址等領域都有重要的應用價值；B 域數據主要為經營分析數據，產生于計費系統、經營分析系統、客戶關系管理（CRM）、業務運營支撐系統（BOSS）、增值業務綜合運營平臺等系統；M 域數據主要產生于 ERP、辦公自動化（OA）及財務相關系統等。圖14：運營商數據分類 資料來源：大數據產品設計與運營，民生證券研究院 浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必

36、閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 12 運營商數據要素化主要依靠 BOSS 系統。據新思網，運營商 BOSS 系統是針對基礎網絡運營過程中各類服務功能需求而設計的運營商網絡運營管理的核心業務支撐系統，是最核心的電信軟件產品，是運營商實現網絡運營、管理、維護的重要支撐軟件平臺。根據功能不同，BOSS 系統可進一步劃分為 BSS 系統和 OSS系統。BSS 系統主要支撐運營商面向客戶的業務運營需求以及客戶服務需求，典型產品和功能包括運營商的計費系統、賬務系統、運營商客戶關系管理系統、經營決策支持系統、運營商大數據產品及服務等。OSS 系統是運營商網絡管理及提升網絡服務質量所使用的軟件產品及服務，

37、主要面向運營商基礎網絡的運營和管理，典型產品和功能包括網絡管理系統、網絡優化系統及產品等。從歐盟實踐及研究來看，第一批建立的數據空間均涉及公共利益和戰略性行業，而因為對通信網絡、技術和業務互聯互通標準制定及相關運營經驗，通信運營商成為首選的數據空間提供和運營商。因此，建議運營商作為“國家隊”，聯合相關行業，加強行業和區域協同，構建家庭共同數據空間，創新數字生態運營機制，激活數據潛能，促進數字生態百花齊放，打造全國統一數據要素大市場的數據基礎設施提供和運營標桿。2.2 網絡可視化是數據要素化剛需，千億市場整裝待發 2.2.1 網絡可視化是數據要素化采集的剛需 我國數據要素市場歸結為數據采集、數據

38、存儲、數據加工、數據流通、數據分析、數據應用、生態保障七大模塊，數據采集是第一步。圖15：數據要素化過程，采集是第一步 資料來源：國家工業信息安全發展中心，民生證券研究院 浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 13 網絡可視化產品是基于 DPI 技術的流量監管體，網絡可視化之于網絡類似于交管部門之于公路，主要功能是對網絡數據進行監測、管理。網絡可視化是指以網絡流量的采集與深度檢測為基本手段，綜合各種網絡處理與信息處理技術，對網絡的物理鏈路、邏輯拓撲、運行質量、協議標準、流量信息、承載業務等進行監測、識別、統計、展現、管控，進

39、而大數據分析與挖掘，實現網絡管理、信息安全與商業智能的一類應用系統。網絡可視化產品分為前端硬件和后端應用兩大類。圖16：網絡可視化產品分類 資料來源：浩瀚深度招股說明書，民生證券研究院 網絡可視化前端主要是嵌入式計算機，主要負責數據的采集、處理和分流。網絡可視化前端主要是包含匯聚分流設備等硬件設備和分析處理平臺、軟件中間件等軟件模塊的嵌入式計算機。前端產品主要負責對流經設備的流量進行采集、處理（如過濾、標記、負載均衡）和分流，以浩瀚深度前端產品為例，數據通過光切換設備、光模塊、匯聚分流硬件等將數據進行采集和分流，使用 DPI 模塊對采集數據處理并記錄 XDR 話單等數據供后端使用。圖17：網絡

40、可視化前端產品架構 資料來源：浩瀚深度招股說明書，民生證券研究院 浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 14 在前端產品的實部署中，以 DPI 作為核心技術，結合 DPI 模塊落地檢測引擎，通過 DPI 特征庫對數據進行分析與歸納等功能。1）DPI 是前端產品核心技術，起到類似門衛的作用。匯聚分流設備將數據輸送給 DPI 模塊，DPI 模塊將使用檢測引擎調用特征庫對進行特征字符串匹配，特征匹配成功的報文會進入防病毒等子業務模塊進行后續處理，特征匹配不成功的報文會順利通過，DPI 模塊通過檢測引擎和特征庫構建數據通路的“智能門

41、衛”，起到放行合規數據，過濾不良數據，記錄處理過程的作用。2）DPI 檢測引擎是實現 DPI 的核心，是公司業務經驗和研發能力的綜合體現。DPI 檢測引擎可能出現在入接口業務點、域間策略業務點或者出接口業務點，是實現 DPI 功能的載體。DPI 檢測引擎包括協議解析器、算法引擎 和 結 果 處 理 三 個 模 塊，其 中 算 法 引 擎 包 含 如Aho-Crassick,Boyer,Moore 算法以及 PCRE 算法等，良好的算法選擇可以有效實現關鍵特征的快速查找匹配，提升查找效率，通常需要公司有豐富的業務經驗和扎實的研發實力。3）DPI 特征庫是實現 DPI 的基礎。DPI 特征是由專業

42、攻防團隊對各類業務報文進行分析而歸納出的、具有特定格式的業務特征數據，特征庫則是各業務特征的集合。DPI 特征庫包括官方公開的公用特征庫以及自主研發的專用特征庫，按內容分類可分成 PS 特征庫、URL 分類特征庫、APR 特征庫、防病毒特征庫、IP 信譽特征庫、URL 信譽特征庫和域名信譽特征庫等。圖18：DPI 技術運行流程 圖19：DPI 檢測引擎運行方法 資料來源：新華三，民生證券研究院 資料來源：SDNLAB，民生證券研究院 浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 15 表5：中國移動 DPI 特征庫節選 類型 應用

43、DPI 特征 瀏覽工具 uc 瀏覽器 User-Agent 含UCAppleWebKit或UCWEB 瀏覽工具 qq 瀏覽器 User-Agent 含MQQBrowser 瀏覽工具 360 瀏覽器 User-Agent 含360browser 瀏覽工具 天火瀏覽器 User-Agent 含skyfire 瀏覽工具 傲云瀏覽器 User-Agent 含Ubuntu 瀏覽工具 百度手機瀏覽器 User-Agent 含baidubrowser 瀏覽工具 Chrome 瀏覽器 User-Agent 含chrome 瀏覽工具 火狐瀏覽器 User-Agent 含Firefox 瀏覽工具 Operamin

44、i6 瀏覽器 User-Agent 含Opera 瀏覽工具 Safari 瀏覽器 User-Agent 含(iPhone且含Safari 資料來源：中國移動統一 DPI 設備技術規范，民生證券研究院 后端應用主要以軟件形態為主，主要負責數據的分析應用。后端產品主要包含還原解析子、存儲子等基礎系統以及下游各類應用，主要負責對前端產品處理結果的分析應用。以數據合成和內容還原系統為例，后端產品不僅可以接收和分析前端數據，如鏈路流量信息，鏈路業務組分信息，網站排名，網站流量等，還可以基于前端數據還原 HTTP、郵件、FTP 等協議承載傳輸的圖片或應用程序，生成網絡日志、樣本文件或圖片。圖20：網絡可視

45、化后端應用使用流程 資料來源：浩瀚深度招股說明書，民生證券研究院 前端產品通過對特征庫的匯總，為后端應用歸納總結出四種類型格式。根據中移動文獻，前端處理結果主要分為四種類型：1）對于系統特征庫特殊、不易整合的應用系統，可通過網路分光器或前端分光功能，將光路信號完整地復制分發給后端應用；2）對于明確需要某種報文的系統，前端設備將全部原始報文或者經過特定條件過濾后的部分原始報文復制分發給后端應用；浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 16 3）對于以分析流量日志為主的應用，前端產品分析記錄流量的關鍵信息形成XDR（Xdatade

46、cording）話單，并將會話數據按指定格式發送給后端應用；4）對于需要簡單明確的統計指標的應用系統，前端設備統計流量的各項指標，并將統計結果發送給后端應用。圖21：前端產品流量處理結果 資料來源：侯慧芳大數據背景下運營商建設統一 DPI 系統的思考，民生證券研究院 后端產品主要發展方向是為網絡優化與運營維護、信息安全和大數據運營。其中，網絡優化與運行維護代表了網絡可視化的最初需求，監控的重點是網絡的使用運行情況；信息安全重點是從流量的內容和特征中發現并識別安全威脅，從而進行管控和防范；大數據運營目的是從網絡流量中提取的海量數據具有潛在的巨大價值，是網絡所有者或運營方的重要數據資產，重要性正逐

47、漸被發掘。表6：后端應用發展方向 發展方向 特點 網絡優化與運營維護 這類應用代表了網絡可視化的最初需求，因此也是最早發展起來的應用類型。網絡所有者或運營方希望了解網絡的使用運行情況，包括網絡負荷、用戶分布與帶寬占用、通信質量、標準與服務水平符合度、失效與故障風險等，從而進行網絡優化與運營維護等管理工作。典型應用有電信運營商的信令監測、IPTV 質量監測等系統。信息安全 隨著信息安全重要性的提高，以及安全威脅種類的增多，通過網絡可視化系統，從流量的內容和特征中發現并識別安全威脅，從而進行管控和防范，成為一種新的應用方向。與傳統信息安全系統相比，基于網絡可視化的信息安全系統能夠不影響原有網絡，并

48、更好地應對來自用戶行為或信息內容的新型安全威脅。典型應用有流量清洗、不良信息監測等系統。大數據運營 通過網絡可視化系統，從網絡流量中提取的海量數據具有潛在的巨大價值，是網絡所有者或運營方的重要數據資產，在大數據時代，越來越受到重視。這些數據資產經過大數據分析和處理，實現多種增值業務和商業智能，這是網絡可視化的最新應用方向。典型應用有移動互聯網日志留存、流量經營等。資料來源：恒為科技招股說明書，民生證券研究院 2.2.2 5G 落地將帶動流量階梯式上漲和網絡可視化需求 歷數 5G 的落地與推進，我們判斷，在 5G 基站全面建成、5G 應用遍地開花浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投

49、資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 17 在即的背景下，中國流量有望躍遷式上漲。5G 基站建設全面建成在即。4G 基站建設節奏是初期逐步提速，中期加速普及；據億渡數據預測，2022 年起 5G 基站建設有望提速，2024 年預計將達到新建基站高峰，全年新建超 90 萬基站，至 2026 年將建成 538 萬個基站。5G 基站建設加速能夠首先使得 5G 網真正可以使用，因此促進使用用戶增長和相關應用開發落地，新應用面世能夠吸引更多用戶使用和應用進一步開發，正向循環打破流量增長瓶頸；圖22：國內基站建設情況（萬臺）圖23：5G 基站建設數量（個）資料來源：中國通信業統計公報，

50、民生證券研究院（注：數據截止 2022上半年）資料來源：億渡數據，民生證券研究院 5G 時代到來后，運營商用戶主體將由 C 端向全社會邁進，映射至海量的入網終端和多樣性的上網場景。5G 相對 4G 有著更高網速、低延時高可靠、低功率海量連接等特點，運營商用戶主體將逐漸由個人用戶擴張到為醫療、制造、交通等垂直行業用戶，根據不同用戶對網絡的具體需求提供各類定制化解決方案和差異化的網絡服務。根據三大運營商數據，截至 2022 年 8 月中國 C 端 5G 用戶滲透率突破58%，我們認為5G在全行業的滲透率有望類似C端滲透率處于上漲趨勢。圖24：5G 用戶滲透率不斷增長 圖25：5G 應用場景遍布全社

51、會 資料來源：三大運營商，民生證券研究院 資料來源：通信產業網，民生證券研究院 01002003004005006007002008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 20223G基站4G基站5G基站0%10%20%30%40%50%60%浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 18 5G 時代來臨最直接的結果是流量 10 倍以上躍遷式上漲。據華為楊超斌，5G時代消費者 DOU 將達到 100GB，是 4G 時代 DOU 頂點的 1

52、0 倍，考慮中國網民數量很難降低，5G 時代數據量有望提升 10 倍以上；同時據 IDC 預測，2025 年來自 C 端流量占比將 B 端一致，考慮到當前 B 端流量占比小于 C 端，5G 時代 B端流量增速將高于 C 端，二者合力將推動整體流量 10 倍以上增長。結合信通院、觀研天下觀點，我們預測 2025 年中國數據量將是 2020 年 4 倍達到 49ZB，2030年超過 14 倍達到 176ZB。圖26：全球流量分類 圖27：中國年數據量 2030 年達到 176ZB 資料來源：IDC，民生證券研究院 資料來源：信通院，觀研天下，民生證券研究院預測 根據上述梳理，在 5G 制程切換完成

53、后，中國前端市場規模有望迎來增長拐點，樂觀情況下，我們預測網絡可視化市場有望突破千億。我們通過以下假設，對前端及后端空間進行測算，前端市場：1)根據匯總相關行業公司的歷年收入，前后端比例約為 20%：80%；表7：網絡可視化前后端收入占比 2016 2017 2018 2019 2020 2021 前端合計（億元）7.8 10.44 13.79 15.13 14.43 13.4 中新賽克 2.72 4.4 5.96 7.2 6.3 4.45 恒為科技 1.94 2.31 3.62 3.15 2.93 3.19 迪普科技 0.9 1.02 1.2 1.23 1.53 1.66 浩瀚深度 2.24

54、 2.71 3.01 3.55 3.67 4.1 后端合計（億元）41.04 44.43 47.79 51.65 53.74 54.4 美亞柏科 9.98 13.37 16.01 20.67 23.86 25.35 太極股份 31.06 31.06 31.78 30.98 29.88 29.05 前端收入占比 15.97%19.03%22.39%22.66%21.17%19.76%資料來源：Wind，民生證券研究院 2)根據賽迪顧問數據，2014 年網絡可視化市場空間約為 75 億元，通過前68%52%32%48%0%20%40%60%80%100%120%20172025C端B+G端浩瀚深度

55、(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 19 后端比例推算，前端市場約為 15 億元；3)復盤 4G 建設路徑，在 2015 年全面落地之際，相關公司均迎來收入 40%以上的增長，結合網絡可視化“排頭兵”角色，2015 年前端市場空間約為 22 億元；4)根據中新賽克 2022 年 3 月 18 日披露在 Wind 平臺的紀要數據，2021年網絡可視化前端市場約為 45 億元，推算出常態 2024-2027 年 CARG約為 12.67%；5)2022 年市場情況穩定，預計市場空間維持常態增長，約 51 億元；根據以上假設，結合 5G

56、 全面落地在即，應用場景和入網終端設備均將迎來大幅提升，我們認為整體市場空間將維持“前高后低”的增速，通過悲觀、中性、樂觀三個角度進行推算，中性視角下，2027 年前端市場空間約為 148 億元；表8：網絡可視化前端市場預測 悲觀 中性 樂觀 2023 年 YOY 45%55%65%2024-2027CAGR 13%17%21%市場空間（億元）2022 50.85 50.85 50.85 2023E 73.73 78.82 83.90 2024E 83.32 92.22 101.52 2025E 94.15 107.89 122.84 2026E 106.39 126.24 148.64 20

57、27E 120.22 147.70 179.85 資料來源：民生證券研究院測算 后端市場測算：選取前端市場主要廠商中新賽克、恒為科技、迪普科技以及浩瀚深度相關收入與后端主要場所美亞柏科、太極股份相關收入比較：根據匯總相關行業公司的歷年收入，前端市場占比約 20.24%，而 5G 技術體系帶來的高速率、低時延、廣連接等優勢，將有望帶來全新的應用場景和后端需求，我們通過悲觀、中性、樂觀三個角度進行推算，中性視角下，2027 年后端市場空間約為 738 億元；表9：網絡可視化后端市場預測 市場空間（億元）悲觀 中性 樂觀 前后端比例 4 5 6 2022 203.40 254.25 305.10 浩

58、瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 20 2023E 294.93 394.09 503.42 2024E 333.27 461.08 609.13 2025E 376.60 539.47 737.05 2026E 425.55 631.18 891.83 2027E 480.88 738.48 1,079.11 資料來源：民生證券研究院測算 綜合來看，中性及樂觀視角下，網絡可視化整體市場在 2027 年分別約為 886億元與 1259 億元。表10：網絡可視化整體市場空間 整體市場空間（億元）悲觀 中性 樂觀 2022 2

59、54.25 305.10 355.95 2023E 368.66 472.91 587.32 2024E 416.59 553.30 710.65 2025E 470.75 647.36 859.89 2026E 531.94 757.41 1,040.47 2027E 601.09 886.17 1,258.97 資料來源：民生證券研究院測算 浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 21 3 聚焦公司：卡位運營商數據采集與分析打開業務長期增長空間 3.1 運營商集采高市占率，受益于高粘性將長期保持 3.1.1 運營商核心供應

60、商，“擴容+新建”雙輪驅動高粘性壁壘 中國移動是公司第一大客戶，2018-2022 年中國移動互聯網 DPI 集中采購招投標的中標總份額在 50%左右。據公司招股說明書披露，2018-2021 年中國移動收入占比達到 76%、88%和 85%，中國電信、中國聯通收入占比僅 5%-10%，中國移動是公司絕對第一大客戶；同時 2018-2021 年中國移動總部的互聯網 DPI 集采招投標中取得超過 50%的中標份額。2022 年 11 月 19 日，公司中標中移動互聯網 DPI 集中采購的近 8000 萬訂單，占 22 年中移動集采訂單純設備部分近35%。圖28：中國移動 DPI 純設備集采金額（

61、萬元）圖29：中國移動 DPI 純設備集采流量（GB）資料來源：中國移動，民生證券研究院 資料來源：中國移動，民生證券研究院 網絡可視化產品具有強粘性，“擴容+新建”雙輪驅動。公司雙輪驅動戰略的基礎是新建項目是后續擴容項目的基礎，擴容項目是前期新建項目的延續，中國移動等電信運營商信息系統建設要求較高，更新迭代速度快，通常采用分階段逐步投入的方式開展項目建設。根據公司招股說明書，中國移動對于新建系統項目通過招投標或比選等公開方式選擇供應商；對于原有系統的后續軟件系統擴容、升級、維護等項目以及后續技術服務的采購，則一般采取單一來源、商務談判等方式選擇供應商。公司 2019-2021 年招投標方式取

62、得合同的收入占比分別為 23.03%、15.29%以及 11.91%，單一來源采購方式取得合同的收入占比分別為 74.25%、80.55%以及 85.48%，商務談判方式取得合同的收入占比分別為 2.72%、4.16%以及 2.62%。712294523306795565811086174070500010000150002000020212022百卓浩瀚華為4586033980147004464040306459078620010000200003000040000500006000070000800009000020212022百卓浩瀚華為浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投

63、資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 22 圖30：公司主營業務拆分 資料來源：浩瀚深度招股說明書，浩瀚深度 2022 年報，民生證券研究院 3.1.2 基于行業 know-how 率先開發對口后端應用維持市場份額 5G 時代“智能管道”及“流量經營”進一步推動運營商網絡可視化需求。在 3G/4G 時代，運營商主要面向個人用戶，依據流量和通話服務不同制定不同等級的資費方案，將互聯網服務平等、無差別地提供給用戶。5G 時代到來后，運營商用戶主體將逐漸由個人用戶轉變為醫療、制造、交通等垂直行業用戶，根據不同用戶對網絡的具體需求提供各類定制化解決方案和差異化的網絡服務。在基于利用

64、流量采集和 DPI 技術對網絡的使用情況進行統計，發現和定位網絡故障點、性能瓶頸等網絡可視化行為后，對相關數據進行分析應用逐漸成為行業趨勢和公司新的業務增長點，主要的業務模式有數據安全和數據增值兩大類。圖31：未來運營商服務場景將更加多元化 資料來源：浩瀚深度招股說明書，民生證券研究院 浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 23 工信部牽頭互聯網信息安全建設，各省市有強制性部署需求，部署內容主要是網絡信息安全防護和異常流量監測兩大類。據通鼎互聯，2012 年全國人大常委會頒布關于加強網絡信息保護的決定第五、十條和互聯網信息服

65、務管理辦法第十四條規定了互聯網接入服務提供商應當采取技術措施，發現、處置通過網絡傳播的違法信息，并做好日志留存工作；同期工信部發布了互聯網數據中心和互聯網接入服務信息安全管理系統技術要求、互聯網數據中心和互聯網接入服務信息安全管理系統接口規范以及互聯網數據中心和互聯網接入服務信息安全管理系統及接口測試方法，對 IDC 在互聯網信息安全管理方面，包括基礎數據管理、訪問日志管理、違法網站及違法信息發現與處置等提出了更加具體的要求。工信部根據工業和信息化部國務院國有資產監督管理委員會關于開展基礎電信企業網絡與信息安全責任考核有關工作的指導意見的有關要求，于每年初制定當年的省級基礎電信企業網絡與信息安

66、全工作考核要點與評分標準，每年末由工信部網安局、各省管局自行或委托中國信息通信研究院對省級基礎電信企業（即電信運營商各省分公司）的網絡與信息安全工作進行考核測試。電信運營商各省分公司根據考核要點與評分標準的要求進行信息安全技術手段和網絡安全防護技術手段建設。根據2022 年省級考核要點與評分標準，互聯網信安系統主要包括 IDC/ISP（包括互聯網資源協作及互聯網專線業務）、CDN 等信安系統；異常流量監測系統主要包括上網日志留存系統、態感平臺等。公司的信息安全產品行業相對優勢明顯，2022 年中標 30%排名第二。公司信息安全防護解決方案產品具有較強的流量管控處置能力，并且具有較大范圍的存量部

67、署優勢，中國移動于 2022 年 2 月發布中國移動 2022 年 IDCISP 信息安全管理系統二階段工程_招標公告，新增采購網絡安全監測設備、數據安全監測設備、EU 設備，最高投標限價合計為不含稅金額 6.90 億元，其中網絡安全監測設備最高投標限價為不含稅金額 5.23 億元。根據中國移動于 2022 年 5 月公示的集采結果，浩瀚深度、亞鴻世紀、東軟集團等 7 家公司中標，浩瀚深度在網絡安全監測設備標包中綜合排名第二，中標 30%的份額。數據增值主要是使用如大數據技術、SDN 等技術智能地識別網絡流量情況和信息內容，動態地對網絡業務進行定制和調整，支持不同的計費模式和個性化的業務流程。

68、并進一步對網絡流量 數據進行深度挖掘，提取有價值的商業信息，例如分析用戶特征、用戶行為及其 背后的真實意圖和需求、網絡輿論熱點和傳播等，并與廣告、電商、位置服務、內容服務等各種商業形態實現更為精準的對接，從而創造更高的商業價值。公司為滿足電信運營商的多元化需求開發互聯網緩存及 CDN 產品、核心網信令及中間件應用軟件產品、分布式存儲系統等。浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 24 3.2 運營商數據 know-how 打開未來長期增長空間 公司三十年深耕運營商數據集采與分析，擁有較強運營商數據理解，可以通過調整 DPI 設

69、備參數生成定制化數據。DPI 可用于簡化網絡上的流量，以提高網絡的性能。例如，如果關鍵業務數據包被標記為高優先級，DPI 可以讓它們優先于那些不太重要的數據包，并確保它們立即被轉發到目的地。此外，DPI 可以通過識別特定傳輸類型并確定其優先級來限制數據傳輸。管理人員還可以利用 DPI 來控制工作人員可以訪問哪些應用程序。通過設置過濾器來檢測或重新路由來自特定 IP 地址范圍或某些在線服務的網絡流量，DPI 可以阻止違反公司政策或妨礙生產力的未經授權的應用程序。公司募投項目直接切入運營商流量變現過程，在國內具有先發優勢。該項目擬擴展發行人已有網絡智能化應用產品的功能和應用場景，加強平臺能力，滿足

70、運營商兩級大數據架構，推進三域數據融合，探索數據應用創新和變現方法，同時針對數據中心推出智能化運營方案。該項目建設完成后，將形成 3 個產品：（1）智能數據中臺：在電信行業大數據共享平臺的基礎上，進一步完善平臺能力，規范平臺管理機制，推出與業務緊密關聯的智能數據中臺，并形成解決方案推廣到其他行業。（2）互聯網精準營銷系統：基于 DPI 系統、大數據平臺以及豐富的業務特征識別能力，結合各省電信運營商已有的 DPI 覆蓋能力，針對不同行業、規模、類型的用戶群體進行細分，業務模型建立，建立個性化的客戶檔案，不僅包含傳統的報裝基本信息，還包括客戶的行為及業務特征畫像，支撐運營商有針對性的提供多融合的個

71、性化運維和營銷方案，建立精準化的客戶維護和運營支撐體系，從而協助運營商達到維護和拓展市場的目的，加快市場拓展增收。（3）數據中心精細化智能運營系統：主要功能包括數據中心 3D 虛擬化呈現、數據中心資源管理、數據中心流量分析、IT 資產呈現和動態跟蹤、環境和能耗監測、設備級的狀態監控和集中運維等。以中國視聽大數據（CVB）系統為例，公司作為運營商數據可視化的重要供應商，可以將運營商 IPTV 觀眾數據進行統計，用于指導相關電視節目供應商投放產品。收視大數據處理過程中，涉及收視大數據采集、清洗、入庫、分析、應用等環節，用戶收視數據由運營商（如歌華有線等）從機頂盒直接采集，通過安全通道傳送至收視綜合

72、評價大數據系統。系統在對海量數據進行采集匯聚、清洗轉換之后，開展建模、統計、分析等工作，輸出大數據收視調查指標。浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 25 圖32：收視綜合評價大數據系統架構及主要流程 資料來源：廣西廣播電視局公眾號，民生證券研究院 浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 26 4 盈利預測與投資建議 4.1 盈利預測假設與業務拆分 公司作為運營商數據要素核心廠商，根據年報數據和行業理解，我們對浩瀚深度涉及的不同業務做出如下假設與預測：網絡智

73、能化產品：公司網絡智能化產品核心以硬件為主的智能采集管理系統，主要面向運營商客戶；伴隨 5G 落地和一體化政務大數據平臺建設，中國數據流量2020 年到 2030 年將提升十倍，疫情期間被壓制的 DPI 等設備的部署需求有望反彈，我們預測 2023-2025 年收入將持續保持快速增長，分別為 4.36 億元、6.72億元、10.41 億元；預計公司大數據純軟業務收入占比擴大帶動毛利率提升，2023-2025 年毛利率分別為 57%、58%、58%。表11：網絡智能化產品盈利預測 （單位：億元）2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 收入 2.81 2.95 4.36 6.7

74、2 10.41 YoY 11.07%4.88%48.00%54.00%55.00%成本 1.24 1.45 1.88 2.82 4.37 毛利 1.57 1.50 2.49 3.90 6.04 毛利率 55.89%50.90%57.00%58.00%58.00%收入占比 68.58%65.60%71.42%76.22%80.41%毛利占比 72.35%70.46%73.92%78.23%81.69%資料來源：Wind，民生證券研究院預測 網絡安全產品：公司網絡安全產品是以智能集采管理系統為基礎的全方位拓展延伸，主要向運營商客戶提供互聯網信息安全管理系統、異常流量監測防護系統，中國數據流量 20

75、20 年到 2030 年將提升十倍，疫情期間被壓制的安全產品需求有望反彈，我們預測 2023-2025 年收入將持續保持穩健增長，分別為 1.35、1.70、2.14 億元；預計毛利率分別為 60%、61%、61%。表12：網絡安全產品盈利預測 （單位：億元）2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 網絡安全產品 0.99 1.09 1.35 1.70 2.14 YoY 8.79%9.61%24.00%26.00%26.00%成本 0.40 0.52 0.54 0.66 0.83 毛利 0.59 0.56 0.81 1.03 1.30 毛利率 59.22%51.70%60.0

76、0%61.00%61.00%收入占比 24.16%24.15%22.03%19.24%16.50%毛利占比 27.01%26.35%24.00%20.77%17.63%資料來源：Wind，民生證券研究院預測 浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 27 表13：浩瀚深度業務拆分 （單位：億元）2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 網絡智能化產品 2.81 2.95 4.36 6.72 10.41 YoY 11.07%4.88%48.00%54.00%55.00%成本 1.24 1.45 1.88 2.82

77、 4.37 毛利 1.57 1.50 2.49 3.90 6.04 毛利率 55.89%50.90%57.00%58.00%58.00%收入占比 68.58%65.60%71.42%76.22%80.41%毛利占比 72.35%70.46%73.92%78.23%81.69%網絡安全產品 0.99 1.09 1.35 1.70 2.14 YoY 8.79%9.61%24.00%26.00%26.00%成本 0.40 0.52 0.54 0.66 0.83 毛利 0.59 0.56 0.81 1.03 1.30 毛利率 59.22%51.70%60.00%61.00%61.00%收入占比 24.

78、16%24.15%22.03%19.24%16.50%毛利占比 27.01%26.35%24.00%20.77%17.63%其它 0.30 0.46 0.40 0.40 0.40 YoY 30.44%54.85%20.00%20.00%20.00%成本 0.28 0.39 0.33 0.35 0.35 毛利 0.01 0.07 0.07 0.05 0.05 毛利率 4.69%14.75%17.50%12.50%12.50%收入占比 7.26%10.25%6.55%4.54%3.09%毛利占比 0.64%3.19%2.08%1.00%0.68%總營業收入 4.10 4.49 6.11 8.81

79、12.95 YoY 11.71%9.65%35.93%44.29%46.92%營業成本 1.93 2.36 2.74 3.83 5.56 總毛利 2.17 2.13 3.36 4.98 7.39 毛利率 52.98%47.39%55.07%56.51%57.09%資料來源：Wind，民生證券研究院預測 4.2 估值分析 浩瀚深度正由運營商網絡可視化化廠商轉型為運營商數據要素運營廠商，選取網絡可視化龍頭中新賽克、大數據解決方案廠商東方國信、數據要素核心廠商海天瑞聲作為可比公司，其中中新賽克是國內網絡可視化龍頭，業務形態與浩瀚深度當前一致；東方國信是大數據解決方案廠商，2022 年運營商大數據收入

80、占比約 44%；海天瑞聲是數據要素核心廠商，對浩瀚深度未來數據要素運營商業模式估值有參考意義，根據 wind 一致預期，目前可比公司 2023、2024 年平均 PE 分別為 72X、44X，浩瀚深度 2023、2024 年 PE 分別為 64X、42X，處于被低估狀態。浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 28 表14：可比公司盈利預測 證券代碼 證券簡稱 股價（元）EPS（元）PE（倍）2022A 2023E 2024E 2022A 2023E 2024E 002912.SZ 中新賽克 41.33-0.71 0.97 1

81、.48/42 28 300166.SZ 東方國信 10.71-0.31 0.28 0.36/39 29 688787.SH 海天瑞聲 152.28 0.69 1.12 2.07 87 136 74 平均值 /72 44 688292.SH 浩瀚深度 28.99 0.30 0.45 0.69 96 64 42 資料來源：Wind，民生證券研究院預測（截至 2023 年 5 月 16 日收盤價，可比公司使用 Wind 一致預期）4.3 投資建議 公司擁有成熟的前后端產品相交融商業模式，能夠靈活選擇單一產品或解決方案整體交付，5G 時代能夠緊抓客戶差異化需求，充分受益數據要素時代下的紅利，未來有望持

82、續受益于運營商數據要素價值重估，我們預測公司 2023-2025 年營收分別達 6.11、8.81、12.95 億元，歸母凈利潤 0.71、1.08、1.72 億元，對應PE 倍數 64X、42X、26X，選取網絡可視化龍頭中新賽克、大數據解決方案廠商東方國信、數據要素核心廠商海天瑞聲作為可比公司，根據 Wind 一致預期，目前可比公司 2023、2024 年平均 PE 分別為 72X、44X，公司處于被低估狀態，維持“推薦”評級。表15：浩瀚深度盈利預測與財務指標 項目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入（百萬元）449 611 881 1,295 增長率（%）9

83、.6 35.9 44.3 46.9 歸屬母公司股東凈利潤（百萬元）48 71 108 172 增長率（%）-18.7 49.1 52.1 59.8 每股收益（元）0.30 0.45 0.69 1.10 PE 96 64 42 26 PB 4.6 4.3 3.9 3.4 資料來源：Wind，民生證券研究院預測（注：股價為 2023 年 5 月 16 日收盤價）浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 29 5 風險提示 1）行業競爭加劇 網絡可視化行業當前受益于5G落地+全國一體化政務大數據平臺建設帶來的高景氣，由于行業需求正向前

84、端+后端交融邁進，相關廠商的能力也進一步對抗，造成競爭加劇格局；而全國一體化政務大數據平臺在涉及到政府機密數據的同時，也進一步加深資質壁壘的護城河，從而導致其他行業的高資質廠商有切入到現有競爭格局的風險。2）5G 落地不及預期 5G 落地需要完成基礎設施建設、B 端 G 端 C 端應用發展成熟、客戶滲透率達到較高水平等多個條件，5G 落地進度不僅受到運營商資本開支水平等因素影響，也受到全社會客戶對 5G 的需求因素影響，以上均有可能導致 5G 落地不及預期。3）技術創新不及預期 目前，國內外網絡可視化行業的技術發展均屬于在 DPI 核心基礎技術之上，持續融合 DFI、SDN、大數據等相關技術，

85、持續提升前端識別采集及后端應用分析能力，如果公司未來不能對技術、產品和市場的發展趨勢做出準確判斷，行業發展趨勢不能及時掌握，致使公司在新技術的研發、重要產品開發等方面不能及時做出準確決策，則公司技術創新產品開發將存在失敗的風險，導致公司營收和利潤被影響。浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 30 公司財務報表數據預測匯總 利潤表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 主要財務指標 2022A 2023E 2024E 2025E 營業總收入 449 611 881 1,295 成長能力（%）營業成本 236

86、274 383 556 營業收入增長率 9.65 35.93 44.29 46.92 營業稅金及附加 3 5 7 10 EBIT 增長率-23.29 68.96 51.07 61.00 銷售費用 50 87 127 184 凈利潤增長率-18.74 49.10 52.14 59.85 管理費用 37 79 115 168 盈利能力（%）研發費用 74 98 150 220 毛利率 47.39 55.07 56.51 57.09 EBIT 45 76 115 185 凈利潤率 10.57 11.60 12.23 13.30 財務費用-3-4-7-7 總資產收益率 ROA 3.90 5.18 6.

87、84 8.98 資產減值損失-12-3-4-5 凈資產收益率 ROE 4.82 6.70 9.26 12.89 投資收益 2 0 0 0 償債能力 營業利潤 50 78 118 187 流動比率 5.70 4.68 4.00 3.38 營業外收支-1 0 0 0 速動比率 4.00 3.68 2.97 2.36 利潤總額 50 78 118 187 現金比率 2.31 2.50 1.90 1.40 所得稅 2 7 11 15 資產負債率（%）19.18 22.69 26.07 30.33 凈利潤 47 71 108 172 經營效率 歸屬于母公司凈利潤 48 71 108 172 應收賬款周轉

88、天數 137.46 100.00 100.00 100.00 EBITDA 51 84 127 200 存貨周轉天數 422.98 300.00 300.00 300.00 總資產周轉率 0.49 0.47 0.60 0.74 資產負債表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 每股指標（元）貨幣資金 470 697 718 771 每股收益 0.30 0.45 0.69 1.10 應收賬款及票據 169 161 237 351 每股凈資產 6.27 6.72 7.41 8.50 預付款項 2 3 4 6 每股經營現金流-0.97 1.52 0.25 0.43 存貨 274 2

89、23 311 451 每股股利 0.10 0.00 0.00 0.00 其他流動資產 246 221 244 278 估值分析 流動資產合計 1,161 1,304 1,513 1,856 PE 96 64 42 26 長期股權投資 0 0 0 0 PB 4.6 4.3 3.9 3.4 固定資產 6 10 9 9 EV/EBITDA 81.62 46.45 30.49 19.10 無形資產 0 0 0 0 股息收益率（%）0.34 0.00 0.00 0.00 非流動資產合計 58 62 61 62 資產合計 1,219 1,366 1,575 1,918 短期借款 0 0 0 0 現金流量表

90、（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 應付賬款及票據 116 150 210 304 凈利潤 47 71 108 172 其他流動負債 88 128 168 245 折舊和攤銷 5 8 12 14 流動負債合計 204 279 378 549 營運資金變動-220 150-91-129 長期借款 0 0 0 0 經營活動現金流-153 239 39 68 其他長期負債 30 31 32 32 資本開支-6-7-6-10 非流動負債合計 30 31 32 32 投資-5 0 0 0 負債合計 234 310 410 582 投資活動現金流-8-7-6-10 股本 157 15

91、7 157 157 股權募資 590 0 0 0 少數股東權益 0 0 0 0 債務募資 0-0-6 0 股東權益合計 986 1,056 1,164 1,336 籌資活動現金流 559-5-12-6 負債和股東權益合計 1,219 1,366 1,575 1,918 現金凈流量 399 227 21 53 資料來源：公司公告、民生證券研究院預測 浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 31 插圖目錄 圖 1：公司發展歷史.3 圖 2：公司 2022 年各業務收入占比.4 圖 3：公司 2022 年人員構成.4 圖 4：公司網

92、絡智能化“硬件 DPI 系統”.5 圖 5：公司網絡智能化“軟件 DPI 系統”.5 圖 6：公司互聯網信息安全管理系統.5 圖 7：公司異常流量監測防護系統.5 圖 8：公司 2017-2022 收入及增速.6 圖 9：公司 2017-2022 凈利潤及增速.6 圖 10：公司主要費用率變化情況(費用：億元).6 圖 11：公司利潤率水平變化.6 圖 12：國內數據要素市場規模及增速.9 圖 13：數字中國建設整體布局.10 圖 14：運營商數據分類.11 圖 15：數據要素化過程，采集是第一步.12 圖 16：網絡可視化產品分類.13 圖 17：網絡可視化前端產品架構.13 圖 18：DP

93、I 技術運行流程.14 圖 19：DPI 檢測引擎運行方法.14 圖 20：網絡可視化后端應用使用流程.15 圖 21：前端產品流量處理結果.16 圖 22：國內基站建設情況（萬臺）.17 圖 23：5G 基站建設數量（個）.17 圖 24：5G 用戶滲透率不斷增長.17 圖 25：5G 應用場景遍布全社會.17 圖 26：全球流量分類.18 圖 27：中國年數據量 2030 年達到 176ZB.18 圖 28：中國移動 DPI 純設備集采金額（萬元）.21 圖 29：中國移動 DPI 純設備集采流量（GB）.21 圖 30：公司主營業務拆分.22 圖 31：未來運營商服務場景將更加多元化.2

94、2 圖 32：收視綜合評價大數據系統架構及主要流程.25 表格目錄 盈利預測與財務指標.1 表 1：公司設立之初主要股東.3 表 2：國內數據要素方面重要政策梳理.7 表 3：國內數據要素方面省級重要政策梳理.7 表 4：上海數據集團意義、定位、核心目標、目前進展等方面布局.8 表 5：中國移動 DPI 特征庫節選.15 表 6：后端應用發展方向.16 表 7：網絡可視化前后端收入占比.18 表 8：網絡可視化前端市場預測.19 表 9：網絡可視化后端市場預測.19 表 10：網絡可視化整體市場空間.20 表 11：網絡智能化產品盈利預測.26 表 12：網絡安全產品盈利預測.26 表 13：

95、浩瀚深度業務拆分.27 表 14：可比公司盈利預測.28 浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 32 表 15：浩瀚深度盈利預測與財務指標.28 公司財務報表數據預測匯總.30 浩瀚深度(688292)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 33 分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并登記為注冊分析師，基于認真審慎的工作態度、專業嚴謹的研究方法與分析邏輯得出研究結論，獨立、客觀地出具本報告，并對本報告的內容和觀點負責。本報告清晰準確地反映了研究人

96、員的研究觀點，結論不受任何第三方的授意、影響，研究人員不曾因、不因、也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。評級說明 投資建議評級標準 評級 說明 以報告發布日后的 12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的漲跌幅為基準。其中：A股以滬深 300 指數為基準；新三板以三板成指或三板做市指數為基準；港股以恒生指數為基準；美股以納斯達克綜合指數或標普 500 指數為基準。公司評級 推薦 相對基準指數漲幅 15%以上 謹慎推薦 相對基準指數漲幅 5%15%之間 中性 相對基準指數漲幅-5%5%之間 回避 相對基準指數跌幅 5%以上 行業評級 推薦 相對基準指數

97、漲幅 5%以上 中性 相對基準指數漲幅-5%5%之間 回避 相對基準指數跌幅 5%以上 免責聲明 民生證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司境內客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告僅為參考之用，并不構成對客戶的投資建議，不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，客戶應當充分考慮自身特定狀況，不應單純依靠本報告所載的內容而取代個人的獨立判斷。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容而導致的任何可能的損失負任何責任。本報告是基于已公開

98、信息撰寫，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、意見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，且預測方法及結果存在一定程度局限性。在不同時期，本公司可發出與本報告所刊載的意見、預測不一致的報告，但本公司沒有義務和責任及時更新本報告所涉及的內容并通知客戶。在法律允許的情況下，本公司及其附屬機構可能持有報告中提及的公司所發行證券的頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財務顧問、咨詢服務等相關服務，本公司的員工可能擔任本報告所提及的公司的董事?？蛻魬浞挚紤]可能存在的利益沖突，勿將本報告作為投資決策的唯一參考依據。若本公司以外的金融機構發送本報告，則由該金融

99、機構獨自為此發送行為負責。該機構的客戶應聯系該機構以交易本報告提及的證券或要求獲悉更詳細的信息。本報告不構成本公司向發送本報告金融機構之客戶提供的投資建議。本公司不會因任何機構或個人從其他機構獲得本報告而將其視為本公司客戶。本報告的版權僅歸本公司所有，未經書面許可，任何機構或個人不得以任何形式、任何目的進行翻版、轉載、發表、篡改或引用。所有在本報告中使用的商標、服務標識及標記，除非另有說明，均為本公司的商標、服務標識及標記。本公司版權所有并保留一切權利。民生證券研究院：上海：上海市浦東新區浦明路 8 號財富金融廣場 1 幢 5F；200120 北京：北京市東城區建國門內大街 28 號民生金融中心 A 座 18 層；100005 深圳：廣東省深圳市福田區益田路 6001 號太平金融大廈 32 層 05 單元；518026