復旦微電-公司首次覆蓋報告：FPGA領軍企業多業務線持續高景氣發展-230515（36頁）.pdf

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1、證券研究報告|公司研究|半導體 1/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 復旦微電(688385)報告日期：2023 年 05 月 15 日 FPGA 領領軍軍企業企業，多業務線持續高景氣發展，多業務線持續高景氣發展 復旦微電復旦微電首次覆蓋報告首次覆蓋報告 投資要點投資要點 國內領先國內領先 IC 設計廠商，技術儲備深厚，產品線豐富設計廠商，技術儲備深厚，產品線豐富 公司深耕集成電路設計行業二十多年，于 1998 年成立，2000 年在香港創業板上市，主要經營集成電路設計、開發、測試業務。目前公司擁有 FPGA芯片、安全與識別芯片、非揮發存儲器、智能電表芯片和集成電路封測等多條業務線。公司

2、多業務下游應用領域豐富，在 FPGA芯片、智能卡芯片、EEPROM、智能電表 MCU 等領域在國內位于領先地位。高端高端 FPGA 推陳出新推陳出新，國產替代進行時，國產替代進行時 目前公司有千萬門級 FPGA芯片、億門級 FPGA芯片和 FPoC 芯片三類產品，十億門級 FPGA芯片正在積極研發中。根據 Frost&Sullivan 數據，2022年全球 FPGA市場規模約 553億元，國內 209億元，市場大部分被海外寡頭壟斷，國產替代空間巨大。隨著公司在高可靠性領域持續拓展，億門級 FPGA產品有望持續放量。同時，公司的十億門級 FPGA產品研發有望落地推動此業務營收快速增長。公司具有

3、28nm和億門級產品先發優勢、產品性能優勢、持續高研發投入和下游客戶資源綁定等優勢，未來有望持續受益國產替代趨勢。下游應用豐富，多業務線高景氣發展下游應用豐富，多業務線高景氣發展 安全與識別芯片方面，物聯網發展推動 RFID芯片和存儲卡芯片市場持續擴容，公司的 RFID 芯片集中在高頻和超高頻領域，其中高頻芯片在國內非接觸邏輯加密芯片領域 2020年的市占率超過 60%。非揮發存儲器方面，公司的 EEPROM產品已達最先進制程，多領域頭部客戶已導入，在國產 EEPROM 廠商中排名前三。智能電表芯片方面，MCU 國內市場規模增速全球領先，公司的低功耗 MCU持續放量；此外，公司在國家電網單相智

4、能電表 MCU 的市場份額排名第一，下游客戶資源豐富。公司多業務線下游應用豐富，有望持續高景氣發展助力公司業績增長。盈利預測與估值盈利預測與估值 我們預計公司 2023-2025 年營收分別為 42.22/49.61/58.11 億元，同比增長 19.30%/17.51%/17.13%；預計 2023-2025 年歸母凈利潤分別為 14.03/17.02/19.48 億元，同比增速分別為 30.27%/21.34%/14.46%。2023-2025年 EPS 分別為 1.72/2.08/2.39元，對應 PE 分別為 31/26/22 倍?？紤]到公司的 FPGA業務具備技術優勢和先發優勢，通用

5、 MCU 持續向汽車和工業等領域拓展，以及公司在安全與識別芯片、非揮發存儲器、智能電表 MCU 等傳統業務處在領先地位，首次覆蓋給予“買入”評級。風險提示風險提示 FPGA 業務發展不及預期、下游需求不及預期、新產品研發不及預期風險、市場競爭加劇風險。投資評級投資評級:買入買入(首次首次)分析師：邱世梁分析師：邱世梁 執業證書號：S1230520050001 研究助理：周藝軒研究助理：周藝軒 基本數據基本數據 收盤價￥53.66 總市值(百萬元)43,821.79 總股本(百萬股)816.66 股票走勢圖股票走勢圖 相關報告相關報告 財務摘要財務摘要 Table_Forcast(百萬元)202

6、2A 2023E 2024E 2025E 營業收入 3538.91 4221.92 4961.28 5810.97(+/-)(%)37.31%19.30%17.51%17.13%歸母凈利潤 1076.84 1402.86 1702.27 1948.37(+/-)(%)109.31%30.27%21.34%14.46%每股收益(元)1.32 1.72 2.08 2.39 P/E 40.69 31.24 25.74 22.49 資料來源：Wind，浙商證券研究所 -6%14%33%53%73%92%22/0522/0622/0722/0822/0922/1022/1123/0123/0223/03

7、23/0423/05復旦微電上證指數復旦微電（688385.SH）公司深度 2/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 正文目錄正文目錄 1 IC 設計領跑者，多業務線齊發展設計領跑者，多業務線齊發展.5 1.1 領跑 IC 設計領域，國內首家上市 IC 設計公司.5 1.2 管理團隊多為技術背景出身，行業經驗豐富.5 1.3 產品線齊全，下游應用領域豐富.7 1.4 業績高速增長，各產品線維持高毛利.9 2 公司為公司為 FPGA 領軍企業，國產替代背景下深度受益領軍企業，國產替代背景下深度受益.10 2.1 FPGA 最大特點是現場可編程性.10 2.2 通信和工業是國內 FPGA主要應用

8、領域.11 2.2.1 FPGA 應用場景廣泛，市場空間廣闊。.11 2.2.2 國內市場主要集中在通信和工業，以中低端制程和低邏輯單元容量為主.12 2.3 國外三家廠商近乎壟斷，國產替代需求迫切.13 2.4 公司為 FPGA領先廠商，國產替代背景下將深度受益.15 2.4.1 FPGA 業務營收和均價高速增長.15 2.4.2 優勢 1：公司最早推出億門級 FPGA產品，提前卡位 28nm賽道.16 2.4.3 優勢 2：FPGA芯片性能處于國產廠商領先水平.16 2.4.4 優勢 3：億門級 FPGA成功導入，客戶資源豐富.17 2.4.5 優勢 4：持續高研發投入，積極研發十億門級

9、FPGA.17 3 下游應用豐富，多業務高景氣發展下游應用豐富，多業務高景氣發展.18 3.1 安全與識別芯片：產品線豐富，是公司主要營收來源.18 3.1.1 安全與識別芯片：公司第一收入來源，產品線豐富.18 3.1.2 RFID 與存儲卡芯片：物聯網發展推動市場規模持續增長.19 3.1.3 智能卡與安全芯片：公司產品國內領先，是公司重點發展方向.20 3.2 非揮發存儲器：均價高速增長，NOR Flash收入貢獻最大.21 3.2.1 非揮發存儲器業務均價高速增長，NOR Flash存儲器營收占比最大.21 3.2.1 EEPROM 存儲器：市場持續擴容，公司是國內領先廠商.23 3.

10、2.2 NOR Flash 存儲器：兩大供應商退出，公司有望持續提升份額.24 3.2.3 SLC NAND Flash 存儲器：成為代碼存儲主流配置，公司擦寫次數優勢明顯.25 3.3 智能電表芯片：通用領域 MCU 空間廣闊，公司為智能電表 MCU 龍頭.26 3.3.1 智能電表 MCU 龍頭，深度受益新一輪電表更換周期.26 3.3.2 通用 MCU 下游應用廣闊，國內市場高速發展.27 3.4 集成電路測試：控股華嶺股份，提供第三方芯片測試服務.30 4 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.32 4.1 盈利預測.32 4.2 估值分析.33 4.3 投資建議.34 5 風險提示風

11、險提示.34 AUgVZYiYeX5XlY2VmUdU7NdN9PsQqQoMmPlOpPsPiNrQxObRrRvMuOmPoRuOqNpP復旦微電（688385.SH）公司深度 3/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司發展歷程.5 圖 2：公司股權結構情況（截至 2023 年一季報）.6 圖 3：營收保持高速增長.9 圖 4：近年來歸母凈利潤高速增長.9 圖 5：毛利率和凈資產收益率持續增長.10 圖 6：各細分業務毛利率.10 圖 7：公司產品營收占比情況.10 圖 8：公司四大產品均價（元/顆）.10 圖 9：FPGA芯片實用圖.11 圖 10：FPG

12、A結構圖.11 圖 11：各芯片性能對比.11 圖 12：FPGA方案與 ASIC 方案成本比較.11 圖 13：2016-2025E全球和中國的 FPGA 市場規模（億元）.12 圖 14：2016-2025E中國 FPGA市場規模占比.12 圖 15：2016-2025E中國不同領域的 FPGA市場規模（億元）.12 圖 16：2016-2025E FPGA 在中國不同領域的占比.12 圖 17：2019 年中國 FPGA 市場按制程切分（銷售額口徑）.13 圖 18：2019 年中國 FPGA 市場按邏輯單元切分（銷售額口徑）.13 圖 19：FPGA國內外主要玩家一覽.13 圖 20：

13、2021 全球 FPGA市場份額.14 圖 21：2019 中國 FPGA市場份額.14 圖 22：公司 FPGA業務近年來營收高速增長.15 圖 23：FPGA業務近年來占比不斷提升.15 圖 24：公司 FPGA業務均價快速增長.16 圖 25：FPGA業務毛利率遠高于公司綜合毛利率.16 圖 26：公司 FPGA產品發展歷程.16 圖 27：公司研發費用除 22年外均高于國內同比公司（億元）.18 圖 28：公司安全與識別芯片收入（億元）.18 圖 29：公司安全與識別芯片收入占比.18 圖 30：公司安全與識別芯片銷量（億顆）.19 圖 31：公司安全與識別芯片均價（元/顆）.19 圖

14、 32：公司 2018-2020 年安全與識別芯片各產品營收（萬元）.19 圖 33：公司 2018-2020 年安全與識別芯片各產品營收占比.19 圖 34：全球和中國 RFID 芯片市場規模（億元）.20 圖 35：公司 RFID 芯片三種頻段產品情況.20 圖 36：全球和中國智能卡芯片市場規模（億元）.21 圖 37：公司非揮發存儲器收入（億元）.22 圖 38：公司非揮發存儲器收入占比.22 圖 39：公司非揮發存儲器銷量（億顆）.23 圖 40：公司非揮發存儲器均價高速增長（元/顆）.23 圖 41：2018-2020 年公司非揮發存儲器各產品營收（億元）.23 圖 42：2018

15、-2020 年公司非揮發存儲器各產品營收占比.23 復旦微電（688385.SH）公司深度 4/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖 43：全球 EEPROM市場規模（億美元）.24 圖 44：2018 年全球 EEPROM 主要廠商市場份額.24 圖 45：2016-2021 年全球 NOR Flash 市場規模（億美元）.25 圖 46：2016-2021 全球 NOR Flash市場份額情況.25 圖 47：全球 SLC NAND 市場規模（億美元）.26 圖 48：2018-2022 年國家電網智能電表招標（萬顆）.27 圖 49：2021-2026 年中國 MCU 市場規模預測

16、.28 圖 50：2020 年全球 MCU 市場份額情況.28 圖 51：2021 年中國 MCU 市場份額情況.29 圖 52：中國 MCU 市場競爭力梯隊.29 圖 53：復旦微電首款車用 MCU：FM33FT0 xxA 目標應用.29 圖 54：華嶺股份測試業務覆蓋產業鏈主要流程.30 圖 55：20112021 年中國集成電路測試市場規模（億元）.31 圖 56：第三方專業測試與封測一體化的對比.31 圖 57：預計 2025 年中國集成電路測試市場規模達 550 億元（億元）.32 表 1：管理團隊技術背景深厚.6 表 2：安全與識別芯片產品線.7 表 3：非揮發存儲器產品線.8 表

17、 4：MCU 芯片產品線.8 表 5：FPGA芯片產品線.9 表 6：國產 FPGA廠商關鍵指標對比.14 表 7：政策大力支持 FPGA芯片產業國產化.15 表 8：國內廠商 28nmFPGA 產品情況.17 表 9：公司 FPGA芯片前五大客戶情況.17 表 10：公司智能卡與安全芯片產品情況.21 表 11：公司非揮發存儲器產品情況.22 表 12：公司 EEPROM產品主要客戶情況.24 表 13：公司非揮發存儲器產品情況.26 表 14：復旦微電汽車 MCU產品布局.30 表 15：公司各業務收入（億元）與毛利率（%）預測.33 表 16：可比公司估值預測.34 表附錄：三大報表預測

18、值.35 復旦微電（688385.SH）公司深度 5/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1 IC 設計領跑者，多業務線齊發展設計領跑者，多業務線齊發展 1.1 領跑領跑 IC 設計領域，國內首家上市設計領域，國內首家上市 IC 設計公司設計公司 IC 設計領跑者，深耕二十余載，技術沉淀深厚。設計領跑者，深耕二十余載，技術沉淀深厚。公司從事超大規模集成電路的設計、開發、測試業務，并為客戶提供系統解決方案。公司于 1998 年 7 月在復旦大學逸夫樓成立，于 2000 年 8月成功在香港創業板上市，是國內成立最早、也是第一家上市的股份制集成電路設計企業。2014 年公司轉香港主板，2021

19、年登陸上交所科創板，形成“A+H”資本格局，在二十多年的發展中穩步前行。1.2 管理團隊多為技術背景出身，行業經驗豐富管理團隊多為技術背景出身，行業經驗豐富 始于復旦大學源遠流長，人才、研發資源豐富。始于復旦大學源遠流長，人才、研發資源豐富。公司前身是復旦高技術公司，芯片設計業務早在 1993 年復旦大學成立復旦高技術公司時已開展。在完成多項 IC 產品的設計后，復旦高技術成立上海復旦微電子，進一步開發及銷售產品。公司成立后，復旦大學不斷為公司提供技術、人才上的支持，至今仍保持穩定、良好的合作關系。多方持有股權，員工持股激勵研發人員。多方持有股權，員工持股激勵研發人員。截至 2023年 4 月

20、，公司第一大股東為上海復旦復控科技產業控股有限公司，持有公司 13.42%股份，實控人為上海國資委。上海復芯凡高集成電路技術有限公司（前上海高技術公司改名）為公司第二大股東，持有公司 13.07%股份，為復旦大學全資控股。目前公司無控股股東和實際控制人。員工持股平臺目前共持有公司 0.32%的股份，參與者除主要管理者皆為核心技術人員。圖圖 1：公司發展歷程：公司發展歷程 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 復旦微電（688385.SH）公司深度 6/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖圖 2：公司股權結構情況：公司股權結構情況（截至（截至 2023 年一季報）年一季報）資料來源：Wind

21、，浙商證券研究所 管理人員多數畢業于復旦，技術背景深厚，管理經驗豐富。管理人員多數畢業于復旦，技術背景深厚，管理經驗豐富。公司董事長蔣國興先生為教授級高級工程師，復旦大學計算數學專業本科學歷，曾任復旦大學產業化與校產管理辦公室主任、上海復旦復華科技股份有限公司副董事長、總經理；總經理兼執行董事施雷先生為復旦大學管理科學專業碩士、教授級高級工程師，曾任上海市農業投資總公司發展部副經理、上海太平洋商務信托公司總經理、上海市商業投資公司任職、上海市商業投資（集團）有限公司總經理助理、副總經理、總經理、董事長。5 名公司的核心技術人員均有深厚技術背景。表表 1：管理團隊技術背景深厚管理團隊技術背景深厚

22、 姓名 職務 工作經歷 蔣國興 董事長 復旦大學計算數學專業本科學歷、教授級高級工程師。1987 年至 1993 年曾任香港華?？萍加邢薰緢绦薪浝?；1993 年至 1994 年曾任上海復旦復華科技股份公司副總經理；1995 年至2007 年曾任復旦大學產業化與校產管理辦公室主任；2007 年至 2017 年曾任上海復旦復華科技股份有限公司副董事長、總經理。1998 年 7 月加入本公司，現任本公司董事長、執行董事。施雷 執行董事、總經理 復旦大學管理科學專業碩士學位、教授級高級工程師。1993 年至 1997 年曾任上海市農業投資總公司發展部副經理；1997 年至 1998 年，曾任上海太平

23、洋商務信托公司總經理；1997 年至2001 年，曾于上海市商業投資公司任職；2001 年至 2015 年，歷任上海市商業投資（集團）有限公司總經理助理、副總經理、總經理、董事長。1998 年 7 月加入本公司，現任本公司執行董事、總經理，同時兼任科技園創投董事。俞軍 執行董事、副總經理 復旦大學無線電電子學學士學位及電路與系統專業碩士學位、教授級高級工程師。1990 年至今歷任復旦大學電子工程系助教、講師、副教授，微電子學院教授級高級工程師、副院長。1998 年 7 月加入本公司，現任本公司執行董事、副總經理，同時兼任復芯凡高董事、華嶺股份董事、復控華龍董事。程君俠 執行董事、總工程師 19

24、69 年畢業于復旦大學物理系半導體專業。1969 年至 2006 年歷任復旦大學助教、講師、教授、復旦大學電子工程系集成電路設計研究室主任；1995 年至 2015 年曾任上海復旦高技術公司董事、總經理。1998 年 7 月加入本公司，現任本公司執行董事、總工程師及附屬公司上海復旦微電子(香港)有限公司(復旦香港)之董事。章倩苓 非執行董事 復旦大學物理系無線電電子學專業學士學位。1960 年至 2001 年歷任復旦大學教授、博士生導 師、復旦大學專用集成電路與系統國家重點實驗室的發起人及首任主任；1998 年至 2006 年曾任上海華虹集成電路有限責任公司董事。1998 年 7 月至今，任本

25、公司非執行董事；1995 年至今兼任復旦高技術董事；2001 年至今兼任華嶺股份監事。資料來源：公司官網，浙商證券研究所 復旦微電（688385.SH）公司深度 7/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1.3 產品線齊全，下游應用領域豐富產品線齊全，下游應用領域豐富 公司產品線齊全，下游應用領域豐富。公司產品線齊全，下游應用領域豐富。公司在國內芯片設計企業中產品線較廣，現有安全與識別芯片（業務占比 27.58%）、非揮發存儲器（業務占比 26.57%）、智能電表芯片（業務占比 16.80%）、現場可編程門陣列（FPGA）（業務占比 22.07%）四大類產品線，并通過控股子公司華嶺股份為客戶

26、提供芯片測試服務（業務占比 6.18%）。安全與識別芯片：安全與識別芯片：復旦微電安全與識別產品線依托自主研發的射頻、存儲器和安全防攻擊技術，已形成了 RFID 與傳感芯片、智能卡與安全芯片、智能識別設備芯片等多個產品系列。產品覆蓋存儲卡、高頻/超高頻標簽、NFC TAG、接觸式/非接觸式/雙界面智能卡、安全 SE 芯片、安全 MCU 芯片、非接觸讀寫器機具以及移動支付等數十款產品，是國內安全與識別芯片產品門類較為齊全的供應商之一。表表 2：安全與識別芯片產品線安全與識別芯片產品線 產品類型 產品介紹 應用領域 產品或終端樣圖 RFID 與傳感芯片系列 主要由 FM11、FM13、FM44 系

27、列產品構成，包括非接觸邏輯加密芯片、NFC 標簽和通道芯片、高頻 RFID 芯片、超高頻 RFID 標簽芯片和讀寫器芯片、傳感芯片等 身份鑒別、電子貨架、智能家居電器、物流管理、防偽溯源、車輛管理等 智能卡與安全芯片系列 主要由 FM12、FM15 等系列產品構成，包括非接觸式 CPU 卡芯片、雙界面 CPU 卡芯片、安全芯片 社?？?、健康卡、銀行卡、公交卡、市民卡、SIM 卡等 智能識別設備芯片系列 主要由 FM17 系列構成，產品類型為非接觸讀寫器芯片 門鎖、門禁、非接觸讀卡器、OBU、金融 POS、地鐵閘機、公共自行車系統等 資料來源：復旦微電招股說明書，浙商證券研究所 非揮發存儲器：非

28、揮發存儲器：復旦微電的存儲芯片產品線可提供多種接口、各型封裝、全面容量、高性價比的非揮發存儲器產品，目前主要產品為 EEPROM 存儲器、NOR Flash 存儲器和 SLC NAND Flash 存儲器，具有多種容量、接口和封裝形式，整體市場份額居國內前列。復旦微電（688385.SH）公司深度 8/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表表 3：非揮發存儲器產品線非揮發存儲器產品線 產品類型 產品介紹 應用領域 產品或終端樣圖 EEPROM 存儲器 主要由 FM24/FM25/FM93 系列構成，支持 I2 C、SPI 及 Micro Wire 接口，存儲容量 1Kbit-1024Kbi

29、t 手機模組、智能電表、通訊、家電、顯示器、液晶面板、汽車電子、計算機內存條、醫療儀器、工控儀表、密碼鎖等 NOR Flash 存儲器 主要由 FM25/FM29 系列構成，支持 SPI、通用并行接口，存儲容量 0.5Mbit-256Mbit 網絡通訊、物聯網模塊、電腦及周邊產品、手機模組、顯示器及屏模組、智能電表、安防監控、機頂盒、Ukey、汽車電子醫療儀器、工控儀表、WiFi/藍牙模組、高可靠應用等 SLC NAND Flash 存儲器 主要由 FM25/FM9 系列構成，支持 SPI、ONFI 并行接口，存儲容量 1Gbit-4Gbit 門鎖、門禁、非接觸讀卡器、OBU、金融 POS、地

30、鐵閘機、公共自行車系統等 資料來源：復旦微電招股說明書，浙商證券研究所 智能電表智能電表 MCU：MCU 是電子式電能表智能電表的核心元器件，可實現工業和家庭用電戶的用電信息計量、自動抄讀、信息傳輸等功能；低功耗通用 MCU 產品可應用于智能電表、智能水氣熱表、智能家居、物聯網等眾多領域。表表 4：MCU 芯片產品線芯片產品線 產品類型 產品介紹 應用領域 產品或終端樣圖 智能電表MCU 系列 主要由 FM33A 系列產品 構成，產品類型為 32 位 Cortex-M0 內核的智能 電表 MCU IR46 規范智能電能表、國網 2020 規范智能電能表、國網單/三相智能電能表、南網單/三相智能

31、電能表、海外單/三相智能電能表等 低功耗通用 MCU 主要由 FM33A、FM33G、FM33L、FM33LC、FM33LG FM3316、FM33LG0 xxA 系列 MCU 產品構成，包括 ARM Cortex-M0 內核的 32 位低功耗 MCU 芯片、16 位增強型 8xC251 處理器內核低功耗 MCU 芯片 社?？?、健康卡、銀行卡、公交卡、市民卡、SIM 卡等 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 FPGA 芯片：芯片：FPGA 名為現場可編程門陣列，是一種硬件可重構的集成電路芯片。FPGA 擁有軟件的可編程性和靈活性，在 5G 通信、人工智能等具有較頻繁的迭代升級周期、較大的技術不

32、確定性的領域，FPGA 是較為理想的解決方案。公司是國內 FPGA 領域技術較為領先的公司之一。復旦微電（688385.SH）公司深度 9/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表表 5：FPGA 芯片產品線芯片產品線 產品類型 產品介紹 應用領域 產品或終端樣圖 智能電表MCU 系列 采用 65nm CMOS 工藝，是一系列高性 能、高性價比 SRAM型 FPGA 產品 適用于網絡通信、信息安全、工業控制、高可 靠等高性能、大規模應用 低功耗通用 MCU 采用 28nm CMOS 工藝，是一系列高性能、大規模的 SRAM型 FPGA 產品 適用于 5G 通信、人工智能、數據中心、高可靠等高

33、性能、大帶寬、超大規模應用 嵌入式可編程器件PSoC 采用 28nm CMOS 工藝，是一系列嵌入式可編程片上系統 產品 適用于視頻、工控、安全、AI、高可靠等應用 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 集成電路測試服務：集成電路測試服務：公司通過控股子公司華嶺股份為客戶提供從芯片驗證分析、晶圓測試到成品測試的集成電路測試服務整體解決方案，集成電路測試的具體內容包括晶圓測試及成品測試。測試能力廣泛覆蓋移動智能終端、信息安全、數字通信、FPGA、CIS、金融 IC 卡、汽車電子、物聯網 IoT 器件、MEMS 器件、三維高密度器件以及新材料、新結構等眾多產品領域。1.4 業績高速增長，各產品線維持

34、高毛利業績高速增長，各產品線維持高毛利 營收和凈利潤持續高速增長。營收和凈利潤持續高速增長。2017-2022 年，公司營業收入從 14.50 億元增至 35.39 億元，5年 CAGR 為 19.54%；歸母凈利潤從 2.29 億元增至 11.17 億元，5 年 CAGR 為37.26%。2019 年因下游市場需求下滑，存貨跌價準備增加疊加研發費用增加，公司曾出現虧損，2020 年2021 年，受益于全球半導體行業景氣周期，公司扭虧為盈，業績高速增長。2022 年以來，全球芯片轉為結構性緊缺。消費電子芯片價格下行明顯，公司在工業級產品、消費、高可靠等應用場景積極開拓市場，實現營業收入同比增長

35、 37.31%，歸母凈利潤同比增長 109.31%。圖圖 3：營收保持高速增長：營收保持高速增長 圖圖 4：近年來：近年來歸母凈利潤高速增長歸母凈利潤高速增長 資料來源：Wind，浙商證券研究所 資料來源：Wind，浙商證券研究所 -10%0%10%20%30%40%50%60%010203040201720182019202020212022營業收入（億元）YOY-300%-200%-100%0%100%200%300%-4-2024681012201720182019202020212022凈利潤（億元）YOY復旦微電（688385.SH）公司深度 10/36 請務必閱讀正文之后的免責條款

36、部分 綜合毛利率和凈資產收益率持續增長，四大產品線毛利率進一步提升。綜合毛利率和凈資產收益率持續增長，四大產品線毛利率進一步提升。2022年公司綜合毛利率達到 64.67%，凈資產收益率達到 28.48%，兩項均創歷史新高。FPGA芯片業務高毛利率幾乎不變，安全與識別芯片、非揮發性存儲器及智能電表芯片產品線毛利率同比均不同幅度增長。圖圖 5：毛利率和凈資產收益率持續增長：毛利率和凈資產收益率持續增長 圖圖 6：各細分業務毛利率：各細分業務毛利率 資料來源：Wind，浙商證券研究所 資料來源：Wind，浙商證券研究所 FPGA 業務占比提升明顯，產品均價不斷提升。業務占比提升明顯，產品均價不斷提

37、升。公司早期安全與識別芯片業務占比較高，近兩年來高毛利的 FPGA占比不斷提升，去年智能電表芯片占比也有顯著提升。分產品來看，FPGA芯片單顆均價從 2021年的 6.75 元大幅提升至 2022 年的 17.05 元，非揮發儲存器單顆均價由 2021年的 0.66 元提高到 2022 年的 1.88 元，同比增長 185%，智能電表MCU 均價同比增長 43%，安全識別芯片市場成熟，均價保持相對穩定。圖圖 7：公司產品營收占比情況公司產品營收占比情況 圖圖 8：公司四大產品均價（元公司四大產品均價（元/顆）顆）資料來源：Wind，浙商證券研究所 資料來源：Wind，浙商證券研究所 2 公司為

38、公司為 FPGA 領軍企業，國產替代背景下深度受益領軍企業，國產替代背景下深度受益 2.1 FPGA 最大特點是現場可編程性最大特點是現場可編程性 FPGA 是一種集成電路芯片是一種集成電路芯片，最大特點是現場可編程性，最大特點是現場可編程性。FPGA于 1985 年由賽靈思創始人之一 Ross Freeman 發明，并在現有的可編程器件（如 PAL、GAL、CPLD 等）的基礎上進一步發展而來。FPGA 主要由可編程 I/O單元、可編程邏輯單元、可編程布線資源等組47%39%46%59%65%6%-9%7%21%28%-20%0%20%40%60%80%2018201920202021202

39、2綜合毛利率凈資產收益率0%20%40%60%80%100%201720182019202020212022安全與識別芯片非揮發存儲器智能電表芯片FPGA及其他芯片集成電路測試服務0%20%40%60%80%100%20182019202020212022安全與識別芯片非揮發性存儲器智能電表芯片FPGA及其他芯片集成電路測試服務0.540.40 0.450.661.882.432.27 2.816.7517.0502468101214161820182019202020212022安全與識別芯片非揮發存儲器智能電表芯片FPGA及其他芯片復旦微電（688385.SH）公司深度 11/36 請務必

40、閱讀正文之后的免責條款部分 成。作為專用集成電路（ASIC）領域中的一種半定制電路，FPGA可以根據使用者的需求通過配套 EDA軟件多次重復編程配置以實現特定功能。圖圖 9：FPGA芯片實用圖芯片實用圖 圖圖 10：FPGA結構圖結構圖 資料來源：C語言中文網，浙商證券研究所 資料來源：C語言中文網，浙商證券研究所 FPGA 具備具備靈活性靈活性高、上市時間短高、上市時間短和應用開發成本低和應用開發成本低等優勢，地位顯著提升。等優勢，地位顯著提升。1)靈活靈活性高：性高：FPGA 可以通過編程執行 ASIC 能夠執行的任何邏輯功能，即隨時改變芯片功能，在技術還未成熟的階段，這種特性能夠降低產品

41、的成本與風險。2)上市時間短：上市時間短：FPGA是專用電路中開發周期最短、應用風險最低的器件之一，對 FPGA 編程后即可直接使用，無須經歷三個月至一年的芯片流片周期，為企業縮短了產品上市時間。3)應用開發成本低應用開發成本低：相較 ASIC 方案，FPGA 方案幾乎沒有固定成本，在使用量小時采用 FPGA 方案無須一次性支付幾百萬美元的流片成本，同時也不用承擔流片失敗的風險。地位提升：地位提升：FPGA芯片早期在部分應用場景是 ASIC 芯片的批量替代品，近年來隨微軟等頭部互聯網企業數據中心規模擴大，FPGA芯片應用范圍持續擴大。圖圖 11：各芯片性能對比各芯片性能對比 圖圖 12：FPG

42、A方案與方案與 ASIC方案成本比較方案成本比較 類型 通用性 計算性能 功耗 延遲 成本 應用場景 CPU 通用 低 中 低 高 多 GPU 通用 中 高 低 高 多 FPGA 半定制 高 低 中 中 中 ASIC 全定制 高 低 高 低(量產)少 資料來源：華為官網，浙商證券研究所 資料來源：C語言中文網，浙商證券研究所 2.2 通信和工業通信和工業是是國內國內 FPGA 主要應用領域主要應用領域 2.2.1 FPGA 應用場景廣泛，市場空間廣闊。應用場景廣泛，市場空間廣闊。FPGA 應用場景廣泛，市場空間廣闊。應用場景廣泛，市場空間廣闊。因為高靈活性、應用開發成本低和上市時間短等優勢，F

43、PGA芯片在網絡通信、工業控制、數據中心、汽車、消費電子和人工智能等領域有廣泛的應用場景。根據 Frost&Sullivan 數據，2022 年全球 FPGA 市場規模為 79.4 億美復旦微電（688385.SH）公司深度 12/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 元，2025 年將達到 125.8 億美元，CAGR 為 16.6%；2022 年中國 FPGA 市場規模為 208.8億元，目前占到全球市場比重約 37%，2025 年將達到 332.2 億元，CAGR 為 16.7%。圖圖 13：2016-2025E全球和中國的全球和中國的 FPGA 市場規模市場規模（億元）（億元）圖圖

44、14：2016-2025E 中國中國 FPGA市場規模市場規模占比占比 資料來源：Frost&Sullivan，安路科技招股書，浙商證券研究所 資料來源：Frost&Sullivan，安路科技招股書，浙商證券研究所 2.2.2 國內市場主要集中在通信和工業，國內市場主要集中在通信和工業，以中低端制程和低邏輯單元容量為主以中低端制程和低邏輯單元容量為主 通信和工業是通信和工業是 FPGA 在中國的主要應用領域。在中國的主要應用領域。FPGA芯片在下游應用領域非常豐富，包括工業控制、網絡通信、消費電子、數據中心、汽車電子、人工智能等領域，其中通信和工業是在中國市場的主要應用領域。1）通信：）通信：

45、根據 Frost&Sullivan 數據，2022年 FPGA 芯片在中國通信領域的市場規模為 86.7 億元，2025年將達到 140.4 億元，CAGR 為 17.4%。2）工業：）工業：根據 Frost&Sullivan 數據，2022 年 FPGA 芯片在中國通信領域的市場規模為 65.2 億元，2025 年將達到 100.8 億元，CAGR 為 15.6%。圖圖 15：2016-2025E中國不同領域的中國不同領域的 FPGA市場規模市場規模（億元）（億元）圖圖 16：2016-2025E FPGA在中國不同領域的占比在中國不同領域的占比 資料來源：Frost&Sullivan，安路

46、科技招股說明書，浙商證券研究所 資料來源：Frost&Sullivan，安路科技招股說明書，浙商證券研究所 國內國內 FPGA 市場以市場以 28nm-90nm制程和制程和 100K 以下邏輯單元容量為主。以下邏輯單元容量為主。1）按制程拆）按制程拆分：分：目前 28nm-90nm 制程區間內的 FPGA 芯片由于較高性價比和較高良品率占據了市場的主要地位。根據 Frost&Sullivan 數據，2019 年中國 FPGA市場主要以 28nm-90nm制程為主，占比為 63.3%。隨著對更低功耗、更小面積和更高性能的需求增長，28nm 以下制程的 FPGA 芯片預計將快速發展。2）按邏輯單元

47、拆分：）按邏輯單元拆分：目前 100K 以下邏輯單元的 FPGA 芯片仍是市場需求量最大的部分，其次為 100K-500K 邏輯單元部分。根據 Frost&Sullivan 數0%10%20%30%40%02004006008001,000全球其余市場規模（億元）中國市場規模（億元）全球YOY（%，右軸）中國YOY（%，右軸）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%中國市場規模占比全球其余市場規模占比050100150200250300350通信工業數據中心汽車消費電子人工智能0%20%40%60%80%100%通信工業數據中心汽車消費電子人工智能復旦微電（68838

48、5.SH）公司深度 13/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 據，2019 年中國 FPGA市場主要以小于 100K 和 100K-500K 的邏輯單元容量為主，占比分別為 38.2%和 31.7%。圖圖 17：2019 年中國年中國 FPGA 市場按市場按制程制程切分（切分（銷售額口徑銷售額口徑）圖圖 18：2019 年中國年中國 FPGA 市場按市場按邏輯單元邏輯單元切分（切分（銷售額口徑銷售額口徑）資料來源：Frost&Sullivan，安路科技招股說明書，浙商證券研究所 資料來源：Frost&Sullivan，安路科技招股說明書，浙商證券研究所 2.3 國外三家廠商近乎壟斷，國產替

49、代需求迫切國外三家廠商近乎壟斷，國產替代需求迫切 全球和中國的全球和中國的 FPGA 市場近乎被國外廠商壟斷，國產替代需求迫切市場近乎被國外廠商壟斷，國產替代需求迫切。全球的 FPGA 市場近乎被三大巨頭 Xilinx，Intel（Altera），Lattice 壟斷，根據中商產業研究院的數據，2021 年 CR3在全球超過 90%；根據 Frost&Sullivan 數據，2019年海外三大廠商在中國市場份額合計約 96%，預計至今外資占比仍較高。這些國外廠商在硬件設計和高端 EDA軟件設計方面擁有起步較早的先發優勢，并通過近 9000 項專利打造了牢固的知識產權壁壘，形成了強大的產業生態鏈

50、。集成電路行業是信息技術產業的核心，是支撐國家經濟發展的戰略性、基礎性和先導性產業。目前國內的 FPGA 廠商主要有復旦微電、紫光同創、安路科技等廠商，相比之下中國市場的 FPGA國產廠商份額較小，國產替代需求緊迫。圖圖 19：FPGA國內外主要玩家一覽國內外主要玩家一覽 資料來源：各公司官網，百度百科，浙商證券研究所 28nm20.9%28nm-90nm63.3%90nm15.8%28nm28nm-90nm90nm100K38.2%100K-500K31.7%500K-1KK24.4%1KK5.7%100K100K-500K500K-1KK1KK復旦微電（688385.SH）公司深度 14/

51、36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖圖 20：2021 全球全球 FPGA市場份額市場份額 圖圖 21：2019 中國中國 FPGA市場份額市場份額 資料來源：中商產業研究院，浙商證券研究所 資料來源：Frost&Sullivan，安路科技招股說明書，浙商證券研究所 國內國內 FPGA 主要玩家以復旦微電、安路科技和紫光同創為主，最高產品制程均達主要玩家以復旦微電、安路科技和紫光同創為主，最高產品制程均達28nm及以上，主力銷售產品集中在更低制程。及以上，主力銷售產品集中在更低制程。復旦微電成立時間最早，各家技術儲備不同，發展路徑和目標市場也不同。如紫光同創是國內唯一一家覆蓋高端、中端、

52、低端等多層次 FPGA市場應用需求的廠商，產品覆蓋通信網絡、信息安全、人工智能、數據中心、工業與物聯網等領域；智多星擁有 28nmFPGA 產品 Seal5000 系列，還擁有國內最早從綜合到布局布線全流程自主開發的 FPGA軟件海麒 HqFpga。國產廠商最高產品制程均達 28nm及以上，主力銷售產品集中在更低制程。表表 6：國產國產 FPGA廠商關鍵指標對比廠商關鍵指標對比 公司 成立時間 22 年 FPGA 營收（億元）主力銷售產品制程 產品最高制程 復旦微電 1998 年 7.81 28nm 28nm 安路科技 2011 年 9.89 55nm 28nm 紫光同創 2013 年 15

53、28nm、40nm 28nm 智多晶 2012 年-40nm、55nm 28nm 京微齊力 2017 年 1.5-2（2021 年）40nm、55nm、65nm 22nm 資料來源：復旦微電招股說明書，紫光同創官微，遠瞻智庫，IT之家，浙商證券研究所 政策大力支持政策大力支持 FPGA 芯片產業國產化。芯片產業國產化。集成電路行業是信息技術產業的核心，是支撐一個國家經濟發展的戰略性、基礎性和先導性產業，其發展程度是一個國家科技發展水平的核心指標之一。FPGA芯片產業是其中一個重要的子產業，持續獲得政策高度支持。Xilinx 52%Intel（Altera）35%Lattice 5%Micros

54、emi5%其他 3%XilinxIntel（Altera）LatticeMicrosemi其他Xilinx 55%Intel（Altera）36%Lattice 5%安路科技1%其他 3%XilinxIntel（Altera）Lattice安路科技其他復旦微電（688385.SH）公司深度 15/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表表 7：政策大力支持政策大力支持 FPGA芯片產業國產化芯片產業國產化 時間 發布單位 文件名稱 相關主要內容 2021 年 全國人民代表大會 中華人民共和國國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和 2035年遠景目標綱要 培育先進制造業集群，推動集成電路、航空航

55、天船舶與海洋工程裝備、機器人、先進軌道交通裝備、先進電力裝備、工程機械、高端數控機床醫藥及醫療設備等產業創新發展。2021 年 國家發展改革委、工業和信息化部、財政部、海關總署、稅務總局 關于做好享受稅收優惠政策的集成電路企業或項目、軟件企業清單制定工作有關要求的通知 通知附件中劃定了重點集成電路設計領域，主要包括：（一）高性能處理器和FPGA 芯片；（二）存儲芯片；（三）智能傳感器；（四）工業、通信汽車和安全芯片；（五）EDA、IP 和設計服務。2019 年 上海市經濟信息化委 上海市經濟信息化委關于開展2019 年度上海市創新產品推薦目錄編制申報工作的通知 集成電路為重點領域之一，重點為高

56、端芯片產品包括處理器芯片、5G 通信芯片、GPU 芯片、MCU 芯片、FPGA 芯片、存儲器芯片、高端傳感器芯片、驅動芯片、電源管理芯片、高端模擬芯片高清視頻處理芯片等。2017 年 上海市人民政府辦公廳 上海市人民政府辦公廳印發的通知 發揮核心芯片對人工智能產業的引領帶動作用重點發展面向云端服務和行業終端應用的人工智能芯片。推進高端通用處理器芯片自主開發大力推進滿足高性能計算需求的中央處理器（CPU）、圖像處理器（GPU）、可編程邏輯門陣列（FPGA）、神經網絡處理器（NPU）、異構/可重構處理器等芯片研發及產業化。2016 年 上海市政府 關于印發的通知 面向戰略新興產業對自主核心芯片的需

57、求,重點研究包括高端處理器、片上系統及大容量 FPGA 等芯片的設計及制造工藝，形成自主芯片開發升級及應用的核心能力和生態環境。2014 年 工業和信息化部、國家發展和改革委員會、科學技術部、財政部 國家集成電路產業發展推進綱要 提出突出企業主體地位，以需求為導向，以整機和系統為牽引、設計為龍頭、制造為基礎、裝備和材料為支撐，以技術創新、模式創新和機制體制創新為動力，破解產業發展瓶頸，推動集成電路產業中的突破和整體提升，實現跨越發展，為經濟發展方式轉變、國家安全保障、綜合國力提升提供有力支撐。綱要提出設立國家產業投資基金，主要吸引大型企業、金融機構以及社會資金重點支持集成電路等產業發展，促進工

58、業轉型升級。支持設立地方性集成電路產業投資基金。鼓勵社會各類風險投資和股權投資基金進入集成電路領域。資料來源：觀研報告網，浙商證券研究所 2.4 公司為公司為 FPGA 領先廠商，領先廠商，國產替代背景下將深度受益國產替代背景下將深度受益 2.4.1 FPGA 業務營收和均價高速增長業務營收和均價高速增長 FPGA 營收和均價高速增長，占比不斷提升，毛利率持續保持高水平。營收和均價高速增長，占比不斷提升，毛利率持續保持高水平。公司 FPGA 及其他產品業務的銷售收入從 2018 年的 1.55 億元增長至 2022 年的 7.81 億元，2021 年、2022 年增速分別為 109.31%、8

59、2.90%，占主營業務比例從 10.96%提升至 22.25%。公司FPGA 及其他產品業務的均價從 2018 年的 2.43 元/顆增長至 2022 年的 17.05 元/顆，增長超7 倍以上，2021年、2022 年增速分別為 140.00%、151.79%。公司 FPGA 及其他產品業務的毛利率始終維持在高位，2022年為 84.70%，遠高于公司其他業務。圖圖 22：公司公司 FPGA業務近年來營收高速增長業務近年來營收高速增長 圖圖 23：FPGA業務近年來占比不斷提升業務近年來占比不斷提升 資料來源：公司招股說明書，公司年報，浙商證券研究所 資料來源：公司招股說明書，公司年報，浙商

60、證券研究所 0%20%40%60%80%100%120%0.002.004.006.008.0010.0020182019202020212022營收（億元）YOY（%，右軸）11%11%12%17%22%0%20%40%60%80%100%20182019202020212022安全與識別芯片非揮發性存儲器智能電表芯片FPGA及其他芯片集成電路測試服務復旦微電（688385.SH）公司深度 16/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖圖 24：公司公司 FPGA業務均價快速增長業務均價快速增長 圖圖 25：FPGA業務毛利率遠高于公司綜合毛利率業務毛利率遠高于公司綜合毛利率 資料來源：公

61、司招股說明書，公司年報，浙商證券研究所 資料來源：公司招股說明書，公司年報，浙商證券研究所 2.4.2 優勢優勢 1：公司最早推出億門級：公司最早推出億門級 FPGA 產品，提前卡位產品，提前卡位 28nm賽道賽道 領先領先 FPGA 芯片設計芯片設計廠商廠商，最早在國內最早在國內推出億門級推出億門級 FPGA 產品。產品。公司擁有千萬門級 FPGA、億門級 FPGA 及 嵌入式可編程器件芯片 PSoC 共三大系列數十款產品，具備全流程自主知識產權 FPGA 配套 EDA 工具 ProciseTM。公司自 2004 年開始進行 FPGA 的研發，于 2016 年發布了采用 65nm 工藝制程的

62、千萬門級 FPGA 產品，于 2018 年二季度率先發布國內最早研制成功的 28nm 工藝制程的億門級 FPGA 產品（SerDes 傳輸速率達到最高 13.1Gbps），于 2022 年開展十億門級 FPGA研發工作。同時，公司的擁有國內首款推向市場的 28nm 工藝制程的嵌入式可編程 PSoC 產品，是國內領先的可編程器件芯片供應商。圖圖 26：公司公司 FPGA產品發展歷程產品發展歷程 資料來源：復旦微電招股說明書，浙商證券研究所 2.4.3 優勢優勢 2：FPGA 芯片性能處于國產廠商領先水平芯片性能處于國產廠商領先水平 公司公司 FPGA 芯片芯片性能處于國產廠商領先性能處于國產廠商

63、領先水平。水平。工藝制程、門級規模及 SerDes 速率是評價 FPGA 產品性能的重要指標。公司 FPGA 芯片主要制程為 65nm 及 28nm 制程，并已開啟 14/16nm 工藝制程的 10 億門級 FPGA 產品的研發；65nm 制程產品門級規模為千萬門級，28nm 制程產品門級規模為億門級；28nm 制程產品最高支持 13.1Gbps X 80 通道。在國產廠商中處于領先水平。-50%0%50%100%150%200%0510152020182019202020212022均價（元/顆）YOY（%，右軸）0%20%40%60%80%100%20182019202020212022F

64、PGA毛利率綜合毛利率復旦微電（688385.SH）公司深度 17/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表表 8：國內國內廠商廠商 28nmFPGA 產品情況產品情況 公司 28nm 制程產品 門級 SerDes 速率 Serdes 通道數 復旦微電“騏”系列 億門級 13.1Gbps 80 安路科技 PHOENIX 系列-16Gbps-紫光同創 Logos-2 系列（PG2L100H）千萬門級 6.6Gpbs 8 智多晶 Seal 5000 系列-13Gpbs-資料來源：復旦微電招股說明書，鼎興量子，浙商證券研究所 2.4.4 優勢優勢 3：億門級：億門級 FPGA 成功導入，客戶資源豐

65、富成功導入，客戶資源豐富 億門級億門級 FPGA 進展順利進展順利，國內數百家客戶，國內數百家客戶已已導入產品。導入產品。公司于 2018 年推出億門級FPGA產品，2019 年正式向市場導入，2020 年公司的前五大客戶中有四家已導入公司億門級 FPGA 產品。截止 2021 年底，公司累計向 300 家客戶銷售 28nm工藝制程的 FPGA 產品。億門級 FPGA產品進展順利，將在未來持續助力公司業績增長和毛利率增長。表表 9：公司公司 FPGA芯片前五大客戶情況芯片前五大客戶情況 2020 年 2019 年 客戶順位 應用領域 銷售內容 金額（萬元）占比 應用領域 銷售內容 金額（萬元）

66、占比 第一 信號處理等 千萬門級 FPGA 億門級 FPGA 2107.33 13.76%信號處理 千萬門級 FPGA 2723.89 32.49%第二 通信 億門級 FPGA 1872.76 12.23%通信 千萬門級 FPGA 839.91 10.02%第三 通信 千萬門級 FPGA 1116.28 7.29%圖像處理 千萬門級 FPGA 539.68 6.44%第四 圖像處理 億門級 FPGA 1056.05 6.89%信號處理 千萬門級 FPGA 536.28 6.40%第五 信號處理 千萬門級 FPGA 億門級 FPGA 927.43 6.05%圖像處理 千萬門級 FPGA 477.

67、88 5.70%合計 前五大客戶合計 7029.86 46.22%前五大客戶合計 5117.64 61.03%資料來源：公司招股說明書，浙商證券研究所 2.4.5 優勢優勢 4：持續高研發投入，積極研發十億門級：持續高研發投入，積極研發十億門級 FPGA 研發費用持續領先同行，積極研發十億門級研發費用持續領先同行，積極研發十億門級 FPGA。公司保持高研發費用投入，2022年研發費用達 7.35 億元，研發費用率為 20.95%，2018-2022年公司研發費用在國內同比公司中持續保持領先。目前公司正在積極開展 14/16nm 工藝制程的十億門級產品的開發，確保公司在國產可編程器件領域技術上的

68、領先地位，不斷提升產品競爭力，贏得客戶的品牌忠誠度。復旦微電（688385.SH）公司深度 18/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖圖 27：公司研發費用公司研發費用除除 22 年外均年外均高于國內同比公司（億元）高于國內同比公司（億元）資料來源：各公司招股說明書，各公司年報，浙商證券研究所 國產替代大背景下，公司國產替代大背景下，公司有望有望深度受益深度受益。由于起步較晚，我國 FPGA 研發基礎相對薄弱，研發人員稀缺?，F如今在國產替代大背景下，公司背靠復旦大學，集中人才加速攻克技術難點。隨著公司在十億門級 FPGA 產品的研發進程持續推進，公司有望填補國產廠商在高端 FPGA領域的

69、空白，未來將深度受益于國產替代機遇。3 下游應用豐富，多業務高景氣發展下游應用豐富，多業務高景氣發展 3.1 安全與識別芯片：產品線豐富，是公司主要營收來源安全與識別芯片：產品線豐富，是公司主要營收來源 3.1.1 安全與識別芯片：公司第一收入來源，產品線豐富安全與識別芯片：公司第一收入來源，產品線豐富 安全與識別芯片是安全與識別芯片是公司公司最主要最主要收入來源，收入來源，量價穩定增長量價穩定增長。安全與識別芯片是公司主營業務中占比最大的業務，營收從 2018年的 6.90億元增長至 2022年的 9.76億元，2022年增幅為 12.67%；占主營業務的比例從 2018 年的 48.80%

70、下降至 27.80%。2022 年安全與識別芯片銷量為 17.46 億顆，同比增長 14.91%，均價為 0.56 元/顆。圖圖 28：公司安全與識別芯片收入公司安全與識別芯片收入（億元）（億元）圖圖 29：公司安全與識別芯片收入公司安全與識別芯片收入占比占比 資料來源：公司招股說明書，公司公告，浙商證券研究所 資料來源：公司招股說明書，公司公告，浙商證券研究所 0246810121420182019202020212022復旦微電研發費用（億元）安路科技研發費用（億元）紫光國微研發費用（億元）-20%-10%0%10%20%30%40%50%0246810122018201920202021

71、2022安全與識別芯片收入（億元）YOY（%，右軸）49%48%36%34%28%0%20%40%60%80%100%20182019202020212022安全與識別芯片非揮發性存儲器智能電表芯片FPGA及其他芯片集成電路測試服務復旦微電（688385.SH）公司深度 19/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖圖 30：公司安全與識別芯片公司安全與識別芯片銷量（億顆）銷量（億顆）圖圖 31：公司安全與識別芯片公司安全與識別芯片均價（元均價（元/顆）顆）資料來源：公司招股說明書，公司年報，浙商證券研究所 資料來源：公司招股說明書，公司年報，浙商證券研究所 安全與識別芯片產品線多樣化，智能

72、卡與安全芯片占比最大安全與識別芯片產品線多樣化，智能卡與安全芯片占比最大。公司的安全與識別芯片主要分為 RFID 與存儲卡芯片、智能識別設備芯片和智能卡與安全芯片，產品線廣泛。其中智能卡與安全芯片占比最大，2020年實現營收 3.58億元，占比為 58.80%。圖圖 32：公司公司 2018-2020 年安全與識別芯片各產品營收（萬元）年安全與識別芯片各產品營收（萬元）圖圖 33：公司公司 2018-2020 年安全與識別芯片各產品營收占比年安全與識別芯片各產品營收占比 資料來源：公司招股說明書，公司年報，浙商證券研究所 資料來源：公司招股說明書，公司年報，浙商證券研究所 3.1.2 RFID

73、 與存儲卡芯片與存儲卡芯片：物聯網物聯網發展發展推動市場規模持續增長推動市場規模持續增長 RFID 芯片芯片是一種無線是一種無線射頻識別射頻識別技術技術，可以無需接觸讀取數據可以無需接觸讀取數據。RFID 技術利用無線射頻識別技術，可通過無線電信號來識別目標并讀寫數據，無需機械或光學接觸。相較于其他感知技術，如二維碼、條形碼等，RFID 具有許多優勢，如無需接觸、可自動識別等。在適用環境、讀取距離、讀取效率和可讀寫性方面，RFID 技術的限制相對較少。物聯網物聯網發展發展推動射頻識別市場持續推動射頻識別市場持續增長增長。RFID作為物聯網的子行業，位于感知層，是實現物聯網的前提和發展的基礎。隨

74、著物聯網的應用范圍不斷擴大，RFID 將成為重點發展和主流的感知層技術。隨著成本的下降，RFID 有望在高度智能化的社會中替代二維碼、條形碼。目前，RFID 芯片已經廣泛應用于零售、汽車電子標識、醫療保健、食品安全、紡織洗滌、圖書館等多個領域。根據沙利文數據，2020 年全球 RFID 芯片市場規模為 15.93 億美元，16-20年 CAGR 為 7.07%；2020 年中國 RFID 芯片市場規模為 52.14億元，16-20年CAGR 為 9.15%。-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%0510152020182019202020212022銷售量（億顆）YOY（%，

75、右軸）-20%-10%0%10%20%30%0.000.100.200.300.400.500.6020182019202020212022均價（元/顆）YOY（%，右軸）010,00020,00030,00040,00050,000201820192020RFID 與存儲卡芯片（萬元）智能卡與安全芯片（萬元）智能識別設備芯片（萬元）其他（萬元）0%20%40%60%80%100%120%201820192020RFID 與存儲卡芯片智能卡與安全芯片智能識別設備芯片其他復旦微電（688385.SH）公司深度 20/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖圖 34：全球全球和中國和中國 RFI

76、D 芯片市場規模芯片市場規模（億元）（億元）資料來源：沙利文，復旦微電招股說明書，浙商證券研究所 公司公司的的 RFID 芯片集中在高頻和超高頻頻段，產品布局芯片集中在高頻和超高頻頻段，產品布局全面。全面。公司的高頻 RFID產品在耗材防偽、教育、游戲道具、無人零售、圖書館等領域市場份額領先，2020年在國內非接觸邏輯加密芯片領域市占率超過 60%。同時，公司正在積極推廣超高頻 RFID領域的EPC 協議讀寫器芯片和標簽芯片、雙頻測溫芯片等產品，以期在 UHF RFID 領域實現新的市場突破。圖圖 35：公司公司 RFID芯片三種頻段產品情況芯片三種頻段產品情況 資料來源：復旦微電招股說明書，

77、浙商證券研究所 3.1.3 智能卡與安全芯片智能卡與安全芯片：公司公司產品產品國內領先，國內領先，是是公司公司重點發展方向重點發展方向 伴隨伴隨通訊網絡升級及通訊網絡升級及 EMV 遷移，智能卡芯片行業迎來遷移，智能卡芯片行業迎來快速快速增長增長，中國為主要市場之，中國為主要市場之一一。智能卡芯片是指粘貼或鑲嵌于卡中的內置嵌入式 CPU 芯片，包括雙界面 CPU 卡芯片、非接觸式/接觸式 CPU 卡芯片等。近年來，智能卡由于拓展性、便捷性及安全性較高，被廣泛應用于各領域。中國智能卡產業經過多年發展取得了顯著的成績，現在已經成為世界上最大的智能卡市場之一，金融、交通、通信、電力、社保和身份識別等

78、是智能卡36.73 43.51 52.14 47.04 52.08 57.97 020406080100120201620182020其余RFID芯片市場規模（億元）中國RFID芯片市場規模（億元）復旦微電（688385.SH）公司深度 21/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 的主要應用領域。根據沙利文數據，2022 年全球智能卡芯片市場規模預計為 36.39 億美元，同比增長 3.82%，18-22 年 CAGR 為 2.71%；2022年中國智能卡芯片市場規模預計為121.22 億元，同比增長 6.37%，18-22年 CAGR 為 6.03%。圖圖 36：全球全球和中國智能卡和中國

79、智能卡芯片市場規模芯片市場規模（億元）（億元）資料來源：沙利文，復旦微電招股說明書，浙商證券研究所 智能卡與安全芯片產品智能卡與安全芯片產品國內領先，國內領先，是是公司公司重點發展方向重點發展方向。公司的智能卡與安全芯片產品支持多種安全加密算法，具有容量大、安全性高等特點，目前已陸續推出了多款接觸式、非接觸式以及雙界面 CPU 卡芯片，符合住建、社保、衛生、交通、金融等國家部委標準，廣泛用于證件、交通、社保、金融等領域，在國內智能卡領域處于領先梯隊。自 2006 年推出首款非接觸式 CPU 卡芯片 FM1208 以來，又陸續推出了 FM1216、FM1232、FM1280 等多款產品，方便用戶

80、靈活應用。近年公司推出針對物聯網的安全 SE 芯片和安全 MCU 芯片，在門鎖、門禁、表具以及汽車 TBOX等多個應用得到批量的使用。表表 10：公司智能卡與安全芯片產品情況公司智能卡與安全芯片產品情況 系列 定位 應用領域 FM1208 系列 2006 年推出的首款非接觸式 CPU 卡芯片產品 城市一卡通或市民卡領域 FM12CD32 系列 專門為社保、金融等領域應用開發的一款大容量 CPU 卡芯片 社保、金融、公交等領域 FM1280 系列 主要覆蓋國內金融 IC 卡市場 在中國農業銀行、中國銀行、中國建設銀行、交通銀行等銀行獲得了批量應用 FM15 系列 主要覆蓋設備中的安全 SE 和安

81、全 MCU 芯片 在門禁、門鎖、表具等眾多設備中得到廣泛的應用 資料來源：復旦微電招股說明書，浙商證券研究所 3.2 非揮發存儲器：均價高速增長，非揮發存儲器：均價高速增長，NOR Flash 收入貢獻最大收入貢獻最大 3.2.1 非揮發存儲器業務均價高速增長，非揮發存儲器業務均價高速增長，NOR Flash 存儲器營收占比最大存儲器營收占比最大 77 83 89 93 96 101 107 114 121 130 118 128 129 133 130 127 125 127 130 137-2%0%2%4%6%8%10%05010015020025030020142015201620172

82、018 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E其余智能卡芯片市場規模（億元）中國智能卡芯片市場規模（億元）全球YOY（%，右軸）中國YOY（%，右軸）復旦微電（688385.SH）公司深度 22/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 非揮發存儲器應用領域廣泛，公司產品線豐富。非揮發存儲器應用領域廣泛，公司產品線豐富。存儲芯片是指利用電能方式存儲信息的半導體介質設備，其存儲與讀取過程體現為電子的存儲或釋放，是應用面最廣、市場比例最高的集成電路基礎性產品之一。非揮發存儲器是存儲器的一類，所存儲的信息在電源關閉后仍能長時間存在，不易丟失。公司的存儲器分為 EEPROM，NOR

83、Flash 及 SLC NAND Flash 三類，產品線可提供多種接口、各型封裝、全面容量、高性價比的非揮發存儲器產品。表表 11：公司非揮發存儲器產品情況公司非揮發存儲器產品情況 產品類型 產品介紹 應用領域 產品或終端樣圖產品或終端樣圖 EEPROM 存儲器 主要由 FM24/FM25/FM93系列構成，支持 I2C、SPI 及Micro Wire 接口，存儲容量1Kbit-1024Kbit 手機模組、智能電表、通訊、家電、顯示器、液晶面板、汽車電子、計算機內存條、醫療儀器、工控儀表、藍牙模塊、密碼鎖等 NOR Flash 存儲器 主要由 FM25/FM29 系列構成,支持 SPI、通用

84、并行接口，存儲容量 0.5Mbit-256Mbit 網絡通訊、物聯網模塊、電腦及周邊產品、手機模組、顯示器及屏模組、智能電表、安防監控、機頂盒、Ukey、汽車電子醫療儀器、芯片合封、工控儀表、藍 牙模塊、高可靠等 SLC NAND Flash 存儲器 主要由 FM25/FM9 系列構成，支持 SPI、ONFI 并行接口，存儲容量 1Gbit-4Gbit 網絡通訊、安防監控、機頂盒、汽車電子、醫療儀器等 資料來源：復旦微電招股說明書，浙商證券研究所 非揮發存儲器業務收入高速增長，非揮發存儲器業務收入高速增長，5 年內均價增長年內均價增長 3 倍倍。公司非揮發存儲器業務營收從 2018年的 3.6

85、3億元增長至 2022年的 9.40億元，22年增速為 30.41%，5年 CAGR 為26.87%；營收占比穩定，2022年占主營業務比重為 27%，是公司第二大收入來源；2022 年非揮發存儲器銷量為 5.40 億顆，均價為 1.74 元/顆，均價 22年增速為 163.22%，實現 5年增長 3 倍。圖圖 37：公司公司非揮發存儲器非揮發存儲器收入收入（億元）（億元）圖圖 38：公司公司非揮發存儲器非揮發存儲器收入收入占比占比 資料來源：公司招股說明書，公司年報，浙商證券研究所 資料來源：公司招股說明書，公司年報，浙商證券研究所 -40%-20%0%20%40%60%80%0246810

86、20182019202020212022非揮發存儲器收入（億元）YOY（%，右軸）26%20%31%28%27%0%20%40%60%80%100%20182019202020212022安全與識別芯片非揮發性存儲器智能電表芯片FPGA及其他芯片復旦微電（688385.SH）公司深度 23/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖圖 39：公司公司非揮發存儲器銷量（億顆）非揮發存儲器銷量（億顆）圖圖 40：公司公司非揮發存儲器均價高速增長（元非揮發存儲器均價高速增長（元/顆）顆）資料來源：公司招股說明書，公司年報，浙商證券研究所 資料來源：公司招股說明書，公司年報，浙商證券研究所 NOR F

87、lash 存儲器營收占比最大存儲器營收占比最大。公司的非揮發存儲器主要分為 EEPROM 存儲器、NOR Flash 存儲器和 SLC NAND Flash 存儲器，在 2020 年的占比分別為 36.04%、55.25%和 8.71%。其中 NOR Flash 存儲器營收占比最大，2020年實現營收 2.82 億元，增速為81.49%。圖圖 41：2018-2020 年公司非揮發存儲器各產品營收（億元）年公司非揮發存儲器各產品營收（億元）圖圖 42：2018-2020 年公司非揮發存儲器各產品營收占比年公司非揮發存儲器各產品營收占比 資料來源：公司招股說明書，公司公告，浙商證券研究所 資料來

88、源：公司招股說明書，公司公告，浙商證券研究所 3.2.1 EEPROM 存儲器：市場持續擴容，公司存儲器：市場持續擴容，公司是國內領先廠商是國內領先廠商 EEPROM 應用領域廣泛，市場規模持續增長。應用領域廣泛，市場規模持續增長。EEPROM（Electrically Erasable Programmable read only memory）存儲器是支持電可擦除的非揮發存儲器，是一種即插即用（Plug&Play）的小容量可編寫只讀存儲設。EEPROM 憑借其體積小、接口簡單、高可靠性、功耗低等優點，廣泛應用于手機模組、消費電子、工業、通訊、醫療等應用領域。根據賽迪顧問數據，預計 2022

89、 年全球 EEPROM 整體市場規模為 8.69 億美元，22年增速為4.20%，18-22年 CAGR 為 5.03%。公司在國產公司在國產 EEPROM 廠商中排名前三。廠商中排名前三。根據賽迪顧問統計數據，2018 年STMicroelectronics、Microchip(Atmel)、聚辰半導體是全球前三名 EEPROM 廠商，公司占有全球約 3.49%的市場份額，在國產廠商中排名第三。-60%-40%-20%0%20%40%60%02468101220182019202020212022銷售量（億顆）YOY（%，右軸）-50%0%50%100%150%200%0.000.501.0

90、01.502.0020182019202020212022均價（元/顆）YOY（%，右軸）0.001.002.003.00201820192020EEPROM存儲器（億元）NOR Flash存儲器（億元）SLC NAND Flash存儲器（億元）0%20%40%60%80%100%120%201820192020EEPROM存儲器NOR Flash存儲器SLC NAND Flash存儲器復旦微電（688385.SH）公司深度 24/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖圖 43：全球全球 EEPROM 市場規模市場規模（億美元）（億美元）圖圖 44：2018 年全球年全球 EEPROM 主

91、要廠商市場份額主要廠商市場份額 資料來源：賽迪顧問，復旦微電招股說明書，浙商證券研究所 資料來源：賽迪顧問，聚辰股份招股說明書，浙商證券研究所 公司公司 EEPROM 產品產品制程先進制程先進，多領域頭部客戶已導入多領域頭部客戶已導入。公司的 EEPROM 產品在工藝節點方面已達到 0.13m，基本達到該器件機理的物理性能極限，并與國際最先進的EEPROM 制程處于相同水平。公司 EEPROM 產品包括 I2C 兩線串行總線、SPI 接口總線、三線式 Microwire 總線、SPD 專用等四個系列，產品類型覆蓋齊全。在智能電表領域，公司 EEPROM 產品在 2020 年銷售量超過 5000

92、 萬顆，國網在同年的智能電表招標量為 5221.7萬只；在汽車電子領域，公司產品已進入寧德時代、吉利汽車等重點客戶；在手機攝像頭模組領域，公司產品已進入 LG、VIVO、OPPO、聯想等知名客戶。表表 12：公司公司 EEPROM 產品主要客戶情況產品主要客戶情況 2020 年 2019 年 客戶順位 主要應用領域 主要銷售內容 金額（萬元）占同類收入比重 主要應用領域 主要銷售內容 金額（萬元）第一 手機攝像頭模組 EEPROM，NOR Flash 等 2,327.77 4.57%空調、電表、網絡通信產品 EEPROM，NOR Flash，NAND Flash 1,717.56 第二 空調、

93、電表、網絡通信產品 EEPROM，NOR Flash 等 1,778.61 3.49%顯示屏模組、網絡通信產品、WiFi 模塊、電視機、內存條模組 EEPROM，NOR Flash 1,368.27 第三 電腦攝像頭、手機攝像頭、PC 主板、網絡通信 產品、內存條模組 EEPROM，NOR Flash 等 1,639.77 3.22%手機攝像頭模組 EEPROM，NOR Flash 959.17 資料來源：公司招股說明書，浙商證券研究所 3.2.2 NOR Flash 存儲器存儲器：兩大供應商退出兩大供應商退出，公司有望持續提升份額，公司有望持續提升份額 NOR Flash 存儲器應用領域廣泛

94、存儲器應用領域廣泛。在嵌入式存儲芯片領域，NOR Flash 是一種主要的應用技術，具有隨機存儲、高可靠性、快速讀取和可執行代碼等特點。下游應用主要集中在手機模組、網絡通訊、數字機頂盒、汽車電子、安防監控、行車記錄儀、穿戴式設備等消費領域。0%2%4%6%8%10%02468102016201720182019E 2020E 2021E 2022E 2023E全球EEPROM市場規模（億美元）YOY（%，右軸）STMicroelectronics37.00%Microchip(Atmel)23.03%聚辰半導體8.71%ON Semiconductor6.71%ABLIC 5.80%輝芒微電子

95、 5.20%上海復旦上海復旦 3.49%Rohm 3.25%華虹 1.92%其他 5.42%STMicroelectronicsMicrochip(Atmel)聚辰半導體ON SemiconductorABLIC輝芒微電子上海復旦Rohm華虹其他復旦微電（688385.SH）公司深度 25/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司公司 NOR Flash 營收占全球銷售額比重提升至營收占全球銷售額比重提升至 1.63%。根據 IC Insights 數據，2016-2021 年全球 NOR Flash市場規模由約 18.57 億美元增至約 28.84 億美元，CAGR 達 9.20%。公司

96、 2020 年 NOR Flash 營收為 2.82 億元，占全球銷售額比重由 2018年的 1.17%提升至2020 年的 1.61%。圖圖 45：2016-2021 年全球年全球 NOR Flash 市場規模市場規模（億美元）（億美元）圖圖 46：2016-2021 全球全球 NOR Flash 市場份額情況市場份額情況 資料來源：IC insights，華經產業研究院，浙商證券研究所 資料來源：CINNO Research，前瞻產業研究院，浙商證券研究所 兩大供應商退出市場，公司有望持續提升份額。兩大供應商退出市場，公司有望持續提升份額。美光科技、賽普拉斯為 NOR Flash 市場的兩

97、大重要供應商，美光科技在 2017 年退出 NOR Flash市場，準備之后全力沖刺DRAM 和 NAND Flash；賽普拉斯也宣布退出中低容量的 NOR Flash 市場，專注于高容量的車用和工業領域。隨著兩大重要供貨商的推出，復旦微電有望在未來持續提升 NOR Flash 市場份額。3.2.3 SLC NAND Flash 存儲器存儲器：成為代碼存儲主流配置，公司擦寫次數優勢明顯成為代碼存儲主流配置，公司擦寫次數優勢明顯 SLC NAND Flash 優勢突出，成為優勢突出，成為代碼存儲代碼存儲的的主流配置主流配置。NAND Flash 采用串、與結構組織存儲單元陣列，具有更高的數據存儲

98、密度和較高的可靠性，是高數據存儲密度的理想解決方案。近年來基于物聯網、人工智能、工業控制、5G 等新興領域的發展，中低容量（1Gbit-4Gbit）SLC NAND Flash 存儲芯片因為較高的讀寫速度、較長的壽命及較高的可靠性成為各類代碼存儲的主流配置。國產廠商在國產廠商在 SLC NAND Flash 領域的份額有望持續提升。領域的份額有望持續提升。根據 Gartner 的數據，預計2022 年全球 SLC NAND 市場規模為 23.63 億美元，2019-2024年 CAGR 為 6%。根據 Trend Force 數據，NAND 市場主要由三星電子、鎧俠、西部數據、美光科技、英特爾

99、和海力士等六家 IDM 供應商壟斷，2020年合計市場份額超過 98%。但其投入集中在大容量的 3D NAND 產品方向，而在中小容量 SLC NAND 領域，國內外主流工藝節點差距較小，國際大廠工藝先進的優勢無法得到充分發揮，國內 Fabless 廠商的份額有望持續提升。-10%-5%0%5%10%15%20%25%05101520253035201620172018201920202021全球NOR Flash市場規模（億美元）YOY（%，右軸）0%20%40%60%80%100%201620172018201920202021華邦旺宏兆易創新賽普拉斯美光其他復旦微電（688385.SH）

100、公司深度 26/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖圖 47：全球全球 SLC NAND市場規模（億美元）市場規模（億美元）資料來源：Gartner，東芯股份招股說明書，浙商證券研究所 公司公司 SPI SLC NAND Flash 在擦寫次數的在擦寫次數的優勢優勢明顯明顯。NAND Flash 有四種類型：SLC、MLC、TLC、QLC。其中 SLC（Single-Level Cell,SLC）NAND 有更高的耐用性，單元擦寫壽命可達到 10 萬次，遠超其他三種類別的 NAND，因此適用于各種消費和工業應用，其具有較長的使用壽命。公司 SLC NAND Flash 存儲器產品采用 S

101、PI（Serial Perripheral Interface）接口，由于近些年來嵌入式電子系統的性能及規格提升，對更大的代碼存儲空間需求增加，SPI SLC NAND Flash 在因為性價比高、軟件控制便捷等優勢快速發展，在光調制解調器、WiFi6 路由器，4G LTE 數據卡、4G 功能手機等領域逐步普及應用。表表 13：公司非揮發存儲器產品情況公司非揮發存儲器產品情況 關鍵指標 復旦微電 兆易創新 東芯半導體 華邦電子 旺宏電子 容量 2Gb 2Gb 2Gb 2Gb 2Gb 量產制程 38nm/40nm 38nm 38nm 46nm 19nm 工作電壓范圍 2.7-3.3V 2.7-3

102、.3V 2.7-3.3V 2.7-3.3V 2.7-3.3V 工作溫度范圍-20-85-20-85-20-85-20-85-20-85 最高工作頻率 104MHz 104MHz 104MHz 104MHz 104MHz 擦寫次數 10 萬次 5-10 萬次 5-10 萬次 5-10 萬次 5-10 萬次 數據保持時間 10 年 10 年 10 年 10 年 10 年 ESD（靜電釋放）等級 2KV 2KV 2KV 2KV 2KV 資料來源：復旦微電招股說明書，浙商證券研究所 3.3 智能電表芯片：通用領域智能電表芯片：通用領域 MCU 空間廣闊，公司為智能電表空間廣闊，公司為智能電表 MCU

103、龍頭龍頭 3.3.1 智能電表智能電表 MCU 龍頭，深度受益新一輪電表更換周期龍頭，深度受益新一輪電表更換周期 智智能電表能電表 MCU 市場地位領先，銷量受電網公司招標量直接影響。市場地位領先，銷量受電網公司招標量直接影響。智能電表 MCU屬特定細分領域產品，其市場銷量受國家電網、南方電網招標計劃影響較大。2020 年公司在國家電網單相智能電表 MCU 的市場份額排名第一，在 60%左右，下游客戶覆蓋江蘇林洋、威勝集團、杭州海興、寧波三星、東方威思頓、浙江正泰、河南許繼、杭州炬華、深圳科陸、杭州華立等國內主要表廠。國網智能電表更換周期已經開啟，招標數量已見回升。國網智能電表更換周期已經開啟

104、，招標數量已見回升。國家電網智能電表在 2009年開始集中招標，2014 到 2015 年達到招標量高點，隨后隨著智能電表覆蓋率不斷提升，該輪電表改造的市場需求迅速收窄，國網的招標量在 2017 年呈現較為明顯的下滑趨勢。而智能-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%05101520252017201820192020E2021E2022E2023E2024ESLC NAND全球市場規模（億美元）YOY（%，右軸）復旦微電（688385.SH）公司深度 27/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 電表的使用壽命一般為 10 年左右，隨著早期投入使用的智能電表近年來

105、陸續進入更換周期，從 2018 年下半年開始，國網招標量與智能電表 MCU 銷量同步復蘇。2020 年國網智能電表招標量為 5,221.7 萬只，較 2019 年有所下降，主要是因為剛剛于 2020 年第二次電能表招標中采用 2020 版新標準，周期有所調整。2022 年國網在通常的兩次招標外，新增一批電表招標，已完成新增批次加第一批招標總量達到 4235 萬臺，第二批招標總量達到 2779萬臺,總比同比增長 5.11%。新一代新一代 IR46 標準出臺，智能電表標準出臺，智能電表 MCU 需求將大大提升。需求將大大提升。從 2019 年開始，包括國家電網在內的多個行業相關方密集討論了有關下一

106、代智能電表的技術、功能、標準等細則。2020 年 8 月份，國家電網出臺了智能電表新標準 IR46。根據 IR46 要求，智能電表的法制 計量功能與管理功能需作物理分離，即“雙芯”智能電表設計模式。在“雙芯”智能電表模式中，原先的單 MCU 系統將分為雙 MCU 系統，對應的智能電表 MCU 需求將大幅增長，對應的智能電表 MCU 廠商也將迎來業績上升期。圖圖 48：2018-2022 年國家電網智能電表招標（萬顆）年國家電網智能電表招標（萬顆）資料來源：國家電網，浙商證券研究所 3.3.2 通用通用 MCU 下游應用廣闊，國內市場高速發展下游應用廣闊，國內市場高速發展 下游應用升級帶來新需求

107、，下游應用升級帶來新需求，32 位位 MCU 產品占比有望提升。產品占比有望提升。隨著物聯網快速發展，MCU 需要更快的運算速度。據 IDC 估計，到 2020 年物聯網將在全球范圍內產生 1.46 萬億美元的價 值，成為 MCU 市場發展的主要推動力。這對國內 MCU 廠商來說，既是挑戰，也是機遇。相對于傳統應用，物聯網對 MCU 提出了更高的要求，主要體現在以下幾點：更高精度、低功耗、高集成度、更智能的開發生態。MCU 按照處理器的數據位數，可以分為 4 位、8 位、16 位、32 位。處理器的位數越高，運算速度越快，支持的存儲空間也越大。以往國內廠商主要供應 8、16位 MCU，下游應用

108、集中于消費電子特別是家電領域，在中低端市場已經具備較強競爭力。這兩年來國內廠商紛紛開始向汽車電子、工業控制等領域進軍，且取得了一定的成績，MCU未來需求將進一步向 32 位傾斜。我國我國 MCU 市場規模市場規模 2026 年突破年突破 500 億元，增長速度領先全球億元，增長速度領先全球。根據 IHS 與前瞻產業研究院數據統計，近五年中國 MCU 市場年平均復合增長率(CAGR)為 7.2%，是同期全球 MCU 市場增長率的 4 倍，2019 年中國 MCU 市場規模達到 256 億元。前瞻產業研究院預計，由于中國物聯網和新能源汽車行業等領域快速增長，下游應用產品對 MCU 產品 需求保持旺

109、盛，中國 MCU 市場增長速度繼續領先全球。2021-2026 年，我國 MCU 市場規模將保持 8%的速度增長，至 2026 年我國 MCU 市場規模將達到 513 億元。01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,00020182019202020212022第一批第二批復旦微電（688385.SH）公司深度 28/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖圖 49：2021-2026 年中國年中國 MCU 市場規模預測市場規模預測 資料來源：前瞻產業研究院，浙商證券研究所 MCU 全球市場寡頭壟斷。全球市場寡頭壟斷。目前全球 MCU 行業市場份額主要由美國

110、、歐洲、日本等地區企業占據。根據英飛凌統計，2020 年，全球 MCU 龍頭企業包括瑞薩電子、NXP、英飛凌、意法半導體、微芯科技等，市場份額分別為 17.1%/16.7%/14.6%/14.5%/12.7%，CR5 為75.6%。圖圖 50：2020 年全球年全球 MCU 市場市場份額份額情況情況 資料來源：英飛凌、前瞻產業研究院、浙商證券研究所 國內國內 MCU 市場由外資廠商壟斷，缺芯帶來國產替代機會。市場由外資廠商壟斷，缺芯帶來國產替代機會。根據 IHS數據，2021 年中國 MCU 行業市場規模初步測算為 365億元。國內 MCU 龍頭企業兆易創新、中穎電子、樂鑫科技、國民技術和復旦

111、微電的國內市場份額分別為 4.4%、4.1%、1.5%、1.8%和 0.8%，一共僅占 12.6%，其余 87.4%基本全為外資廠商。2022 年海外 MCU 供應短缺、價格上漲，給了中國國產 MCU 發展的機會。隨著中國疫情逐步得到控制，一些以前被國外 MCU 廠家壟斷的客戶，由于國外品牌芯片的交期無限期延長，國產化 MCU 順勢完成了產品導入，實現了國產化替代，成為了新的增量應用。今年的缺貨行情給了國產 MCU 更多導入機會，也讓國產 MCU 廠商和各大車廠有了更深入的直接溝通與合作，某些對國產 MCU 接受度不是特別高的行業也紛紛對國產 MCU 打開了大門，進行國產芯片的導入驗證，并已T

112、I 7.30%Microchip12.70%意法半導體14.50%英飛凌 14.60%NXP 16.70%瑞薩電子 17.10%新塘科技 2.30%三星 1.40%東芝 1.20%Silicon Labs 1.10%其他 11.10%TIMicrochip意法半導體英飛凌NXP瑞薩電子新塘科技三星東芝Silicon Labs其他復旦微電（688385.SH）公司深度 29/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 批量生產。本次缺貨行情，不僅是給國產 MCU 的銷售帶來發展機遇，更重要的是讓行業意識到提高芯片自給率的重要性，預計未來國產化率將進一步提高。圖圖 51：2021 年中國年中國 MCU

113、市場份額情況市場份額情況 圖圖 52：中國中國 MCU市場競爭力梯隊市場競爭力梯隊 資料來源：IHS，前瞻產業研究院，浙商證券研究所 資料來源：前瞻產業研究院，浙商證券研究所 公司積極向汽車等高性能通用公司積極向汽車等高性能通用 MCU 領域拓展。領域拓展。公司在 MCU 領域已有多年技術積淀，近兩年來努力拓展汽車、智能家電、工業控制等重點行業市場份額。2021年 12 月，公司發布首款車用 MCUFM33 LG0 xxA 系列。2022 年，公司 MCU 產品完成了 12 寸 55nm 和 90nm 嵌入式閃存工藝平臺的開發與流片，并積極推進產品化工作，未來將實現 12 寸和 8 寸工藝平臺

114、的完整布局，進一步豐富產品陣容，預計將在 2022 年下半年開始逐步推出多款基于 12 寸工藝平臺的大容量、高可靠性、高性能工業級和車規級 MCU 產品。圖圖 53：復旦微電復旦微電首款車用首款車用 MCU：FM33FT0 xxA 目標應用目標應用 資料來源：復微 MCU愛好者天地，浙商證券研究所 兆易創新4.40%中穎電子4.10%樂鑫科技1.50%國民技術1.80%復旦微電0.80%其他87.40%兆易創新中穎電子樂鑫科技國民技術復旦微電其他復旦微電（688385.SH）公司深度 30/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表表 14：復旦微電汽車復旦微電汽車 MCU產品布局產品布局 內

115、核架構 產品系列 目標應用 Cortex-M0 FM33LG0 xxA 系列 雨刮器、車窗、座椅位置、車頂、門鎖、空調、尾門控制器、電子換擋器、照明控制 FM33R0 xxA 系列 座椅位置、空調、尾門控制器、ETC、數字儀表盤 FM33A0 xxA 系列 ETC、數字鑰匙、數字儀表盤 Cortex-M33 FM33FK5xxA 系列 空調壓縮機、OBC、超聲波雷達、風扇、后視鏡 FM33FM5xxA 系列 OBC、TBOX、BMS、BCM Cortex-M7 FM33H7xxA 系列 網關、TBOX、BCM、環視 Cortex-M0 FM33LG0 xxA 系列 雨刮器、車窗、座椅位置、車頂

116、、門鎖、空調、尾門控制器、電子換擋器、照明控制 資料來源：復旦微電招股說明書，浙商證券研究所 3.4 集成電路測試：控股華嶺股份，提供第三方芯片測試服務集成電路測試：控股華嶺股份，提供第三方芯片測試服務 控股子公司華嶺股份（控股子公司華嶺股份（430139.BJ）為國內知名的獨立第三方芯片測試服務公司。）為國內知名的獨立第三方芯片測試服務公司。華嶺股份是國內開展集成電路測試技術研發和專業服務較早的公司，提供集成電路測試及相關的配套服務。華嶺股份開發的 10GHz 高速晶圓 KGD 測試和超過 10,000pins 高密度晶圓測試方法均已實現量產，并積極開展人工智能芯片、高性能計算芯片、車規芯片

117、測試方案和成套工程技術研發。圖圖 54：華嶺股份測試：華嶺股份測試業務覆蓋業務覆蓋產業鏈產業鏈主要流程主要流程 資料來源：華嶺股份招股說明書、浙商證券研究所 芯片測試是集成電路產業鏈中的芯片測試是集成電路產業鏈中的必要必要環節環節。芯片測試在集成電路產業鏈中起著至關重要的作用，每顆芯片都需要經過測試才能保證其正常使用。通過對芯片產品的電壓、電流、時間、溫度、電阻、電容、頻率、脈寬、占空比等參數的專業測試，才能夠驗證芯片是否符合設計的各項參數指標，確認在晶圓制造和芯片封裝的過程中是否存在瑕疵。只有經測試合格的成品芯片才能應用于終端電子產品。國內集成電路測試行業規模高速增長。國內集成電路測試行業規

118、模高速增長。根據中國半導體行業協會發布的統計數據，從細分的單獨的測試行業來看，2011-2021 年，我國的集成電路測試市場的 10 年 CAGR 達 24%，在 2021 年的市場規模達到 316 億元，同比增長 19.70%。復旦微電（688385.SH）公司深度 31/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖圖 55：20112021 年中國集成電路測試市場規模年中國集成電路測試市場規模（億元）（億元）資料來源：中國半導體行業協會，臺灣工研院，華嶺股份招股說明書，浙商證券研究所 集成電路產業鏈專業化趨勢明顯。集成電路產業鏈專業化趨勢明顯。集成電路測試產業具有技術含量高和資金密集的特點，

119、將專業測試從封測中分離可以減少重復產能投資，以規模效應降低產品的測試費用。隨著產業專業分工趨勢不斷發展，重資產的集成電路測試產業逐漸獨立出來，出現了越來越多的第三方專業測試企業。第三方專業測試企業能夠進一步聚焦技術升級和經驗積累，有利于專業測試水準的提升；以及具備獨立性，可以避免測試結果受到其他利益因素的影響，并能保證及時向上游反饋，可以得到客戶與責任方的雙重信任。圖圖 56：第三方專業測試與封測一體化的對比：第三方專業測試與封測一體化的對比 資料來源：華嶺股份招股說明書、浙商證券研究所 國內集成電路產業大力發展，第三方測試服務未來需求可觀。國內集成電路產業大力發展，第三方測試服務未來需求可觀

120、。近年來，集成電路測試行業發展迅速，但是獨立第三方測試規模普遍偏小，無法滿足眾多芯片設計公司的驗證分析和量產化測試需求，而這一現狀已成為我國集成電路產業發展的一個瓶頸。隨著先進工藝的集成度和電路的復雜度日益攀升，產品進入高性能 CPU、GPU、NPU、DSP 和 SoC 時代，測試驗證和量產的費用越來越高，市場對獨立、專業的測試服務的需求會越來越迫切，為集成電路測試業來發展原動力和巨大商機。未來，國內專業測試的發展主要存在三方面的驅動力：一是上游 IC 設計和晶圓代工產能擴張帶來的增量市場；二是國內第三方專05010015020025030035020112012201320142015201

121、620172018201920202021封測一體化專業分工模式商業模式專業封裝代工廠內測試服務專業封裝代工專業第三方測試優點封裝一站式服務節約物流時間節省物流成本專業分工明確節約提供中立的判斷測試開發速度快可選測試平臺豐富產能調配靈活專業測試效能高倉儲和發貨便捷缺點屬于自檢性質監督不力開發進度不可控可選測試平臺單一產能協調困難倉儲發貨不便增加物流時間增加物流成本復旦微電（688385.SH）公司深度 32/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 業測試產業逐漸成熟后替代境外測試廠商；三是國內半導體產業分工明確后更多設計、制造、封裝廠商選擇第三方測試。根據 Gartner 的預測，中國的芯片測

122、試服務市場預計繼續蓬勃發展，到 2025 年，預期全球測試服務市場達到 1094 億元，其中，中國測試服務市場達到 550 億元，占比 50.3%，5 年內有望存在超過 200 億元的增長空間。圖圖 57：預計：預計 2025 年中國集成電路測試市場規模達年中國集成電路測試市場規模達 550 億元億元（億元）（億元）資料來源：Gartner，浙商證券研究所 4 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 4.1 盈利預測盈利預測 FPGA 及其他芯片及其他芯片業務業務：2023Q1 公司 FPGA業務營收同比增長 33.62%，隨著公司在高可靠性領域持續拓展，億門級 FPGA產品有望持續放量。同時，

123、公司的十億門級 FPGA產品研發有望落地推動此業務營收快速增長。預計公司 FPGA業務 2023-2025 年營收增長分別為 43.99%/28.98%/25.96%。FPGA行業在競爭中發展，公司在高可靠領域保持領先態勢，預計未來三年公司毛利率保持相對穩定，公司 FPGA業務未來三年毛利率分別為 84.00%/83.50%/83.00%。安全與識別芯片安全與識別芯片業務業務：RFID 芯片方面，物聯網拉動 RFID 芯片需求，公司的高頻RFID 產品在多個重要領域市場份額領先；在 NFC 系列芯片領域已完成多家知名智能電器廠商的導入工作，隨著經濟形勢逐步好轉，消費市場復蘇，該類芯片有望實現持

124、續增長。智能卡方面，智能卡與安全芯片市場相對成熟、競爭格局穩定，預計未來三年公司將持續鞏固此領域的領先地位。綜合來看，預計公司 2023-2025 年安全與識別芯片業務營收增速分別為 15.00%/12.00%/10.00%；由于 RFID 和智能卡芯片領域較為成熟，市場格局較為穩定，預計未來三年公司毛利率分別為 55.00%/55.50%/55.50%。非揮發存儲器非揮發存儲器業務業務：EEPROM 業務方面，公司產品已達最先進制程，寧德時代、聯想等頭部客戶已導入。根據賽迪顧問統計數據，公司在國產廠商中排名第三，未來有望持續提升份額。NOR Flash業務方面，隨著兩大供應商美光科技、賽普拉

125、斯退出市場，預計公司將持續提升此業務市場份額。SLA NAND Flash業務方面，MLC 芯片逐漸成為 NAND Flash產業主流，并在價格下滑后導入多領域應用范圍，對公司主要產品 SLA產生沖擊。綜合來看，預計 2023-2025 年該業務營收增長分別為 9.08%/9.73%/13.00%。隨著 EEPROM和 NOR Flash市占率持續提升以及營收規模持續擴大，公司毛利率有望持續提升，未來三年毛利率分別為 65.50%/66.00%/66.50%。02004006008001,0001,2001,4001,60020212023202520272030大陸芯片測試市場規模（億元）全

126、球芯片測試市場（億元）復旦微電（688385.SH）公司深度 33/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 智能電表芯片智能電表芯片業務業務：公司在智能電表 MCU 市場地位領先，下游客戶資源豐富，隨著國網智能電表更換周期開啟和招標數量回升，公司智能電表業務有望持續增長。同時，公司近兩年積極拓展汽車、智能家電、工業控制等重點行業的市場份額，車規 MCU 產品單價更高，通用 MCU 營收有望高增。預計 2023-2025 年公司該業務營收增長分別為21.03%/23.27%/21.31%。公司在智能電表 MCU 市場地位領先，在車規級 MCU等領域競爭中發展，預計公司未來三年毛利率保持相對穩定，

127、分別為 61.00%/60.00%/59.00%。集成電路測試業務：集成電路測試業務：伴隨集成電路設計和國內晶圓代工產能的不斷擴張，中國集成電路測試市場空間將持續增長。根據 Gartner 的預測，中國測試服務市場 5年內存在超 200億元的增量空間。隨著第三方專業測試產業逐步成熟替代境外測試廠商，公司的集成電路測試業務有望持續增長。預計公司集成電路測試業務在 2023-2025 年的營收增速保持在5.00%，該業務市場格局較為穩定，預計未來三年毛利率維持在 36.00%。綜上，公司整體營業收入 2023-2025 年增速為 19.30%/17.51%/17.13%，毛利率分別為 65.27%

128、/65.93%/66.35%，綜合考慮其他費用，2023-2025 年歸母凈利潤分別為 14.03/17.02/19.48 億元，同比增速分別為 30.27%/21.34%/14.46%。表表 15：公司公司各業務各業務收入收入（億元）（億元）與毛利率與毛利率（%）預測預測 2022A 2023E 2024E 2025E FPGA 及其他芯片業務 收入（億元）7.81 11.25 14.51 18.27 YOY（%）82.81%43.99%28.98%25.96%毛利率（%）84.70%84.00%83.50%83.00%安全與識 別芯片業務 收入（億元）9.76 11.22 12.57 13

129、.83 YOY（%）12.67%15.00%12.00%10.00%毛利率（%）54.46%55.00%55.50%55.50%非揮發存儲器業務 收入（億元）9.40 10.26 11.25 12.72 YOY（%）30.41%9.08%9.73%13.00%毛利率（%）65.28%65.50%66.00%66.50%智能電表芯片業務 收入（億元）5.95 7.20 8.87 10.76 YOY（%）101.02%21.03%23.27%21.31%毛利率（%）64.31%61.00%60.00%59.00%集成電路測試業務 收入（億元）2.18 2.30 2.41 2.53 YOY（%）-9

130、.54%5.00%5.00%5.00%毛利率（%）36.62%36.0%36.0%36.0%總收入 收入（億元）35.39 42.22 49.61 58.11 YOY（%）37.31%19.30%17.51%17.13%毛利率（%）64.67%65.27%65.93%66.35%資料來源：Wind，浙商證券研究所 4.2 估值分析估值分析 公司主營業務為集成電路設計、測試與銷售，結合公司的主營業務特點，我們選取以下 4 家與公司產品具有一定關聯性、涉及集成電路設計業務的公司進行比較分析。復旦微電（688385.SH）公司深度 34/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表表 16：可比公司估

131、值預測可比公司估值預測 簡稱 最新股價 EPS（攤?。㏄E（元）2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 安路科技 48.85 0.24 0.47 0.73 200.59 103.21 67.15 紫光國微 92.20 4.07 5.36 6.78 22.63 17.21 13.59 兆易創新 102.08 2.36 3.31 3.92 43.17 30.85 26.04 納芯微 275.00 3.18 5.52 7.57 86.39 49.71 36.29 均值 2.46 3.67 4.75 88.20 50.25 35.77 復旦微電 53.66 1.72 2

132、.08 2.39 31.24 25.74 22.49 資料來源：Wind，浙商證券研究所，注：截至 2023年 5月 15日，可比公司數據采用 wind一致預期 復旦微電估值低于行業平均水平，考慮到公司在 FPGA 的技術優勢和先發優勢，通用MCU 持續向汽車和工業等領域拓展，以及公司在安全與識別芯片、非揮發存儲器、智能電表 MCU 等傳統業務的領先地位，我們認為公司應當給予更高的估值。4.3 投資建議投資建議 公司是 FPGA 領先企業，億門級產品持續拓展客戶并持續放量，將帶來業績的高速增長。另一方面，公司多業務條線并行發展，在高頻 RFID、智能卡芯片、EEPROM、NOR NAND Fl

133、ash 等領域處在國產廠商領先地位，隨著下游應用場景對公司各芯片的需求持續增長，公司的安全與識別芯片業務和智能卡芯片業務也將迎來持續增長。同時，公司的通用MCU 持續向汽車和工業領域拓展，未來增長可期。我們預計公司 2023-2025 年營收分別為 42.22/49.61/58.11 億元，同比增長 19.30%/17.51%/17.13%；預計 2023-2025 年歸母凈利潤分別為 14.03/17.02/19.48 億元，同比增速分別為 30.27%/21.34%/14.46%。2023-2025 年 EPS 分別為 1.72/2.08/2.39 元，對應 PE 分別為 31/26/22

134、倍。綜上，公司業務處在擁有廣闊市場、關系國家產業鏈安全的重要賽道，未來發展前景光明，首次覆蓋給予“買入”評級。5 風險提示風險提示 FPGA 業務發展業務發展不及預期不及預期：FPGA業務是公司目前增速最快、毛利最高的業務。FPGA芯片若在研發進展過程中受阻，將影響公司未來的業績。下游需求不及預期下游需求不及預期：若公司各芯片下游應用場景增速放緩，將對芯片需求減弱，屆時將影響公司的業績。新產品研發不及預期風險新產品研發不及預期風險：公司在多業務線開展了研發工作，在 FPGA 領域向更先進制程研發，在 MCU 領域向汽車等領域滲透，若新產品研發不及預期，將對公司業績產生不利影響。市場市場競爭加劇

135、風險競爭加劇風險：隨著同行新進入者的增加和業務規模的擴大，市場競爭可能會更加激烈，各家廠商可能為了爭奪份額而導致行業平均毛利率下降，這將對公司產品均價和利潤帶來不利影響。復旦微電（688385.SH）公司深度 35/36 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 Table_ThreeForcast 表附錄：三大報表預測值表附錄：三大報表預測值 資產負債表 利潤表 (百萬元)2022 2023E 2024E 2025E (百萬元)2022 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 4327 6650 8363 10308 營業收入營業收入 3539 4222 4961 5811 現金 11

136、91 3409 4553 5917 營業成本 1250 1466 1691 1955 交易性金融資產 80 157 209 149 營業稅金及附加 25 23 28 35 應收賬項 982 1433 1497 1640 營業費用 223 280 324 377 其它應收款 20 28 32 37 管理費用 139 202 216 253 預付賬款 475 259 358 501 研發費用 735 877 1031 1208 存貨 1483 1329 1667 2007 財務費用(8)(27)(55)(73)其他 95 35 45 59 資產減值損失 162 22 42 115 非流動資產非流動

137、資產 1784 1597 1792 1972 公允價值變動損益 2 2 2 2 金額資產類 0 0 0 0 投資凈收益(2)(2)(2)(2)長期投資 43 63 60 55 其他經營收益 108 114 111 111 固定資產 694 813 960 1080 營業利潤營業利潤 1121 1493 1796 2053 無形資產 86 63 32 11 營業外收支 0 0 0 0 在建工程 194 194 207 233 利潤總額利潤總額 1122 1494 1796 2053 其他 767 465 533 594 所得稅 4 38 30 31 資產總計資產總計 6111 8247 1015

138、4 12280 凈利潤凈利潤 1117 1456 1766 2022 流動負債流動負債 904 834 981 1086 少數股東損益 40 53 64 73 短期借款 54 18 24 32 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 1077 1403 1702 1948 應付款項 201 256 296 333 EBITDA 1285 1543 1830 2081 預收賬款 0 0 0 0 EPS（最新攤?。?.32 1.72 2.08 2.39 其他 649 560 661 721 非流動負債非流動負債 54 70 63 62 主要財務比率 長期借款 0 0 0 0 2022 2023E 202

139、4E 2025E 其他 54 70 63 62 成長能力成長能力 負債合計負債合計 958 904 1044 1149 營業收入 37.31%19.30%17.51%17.13%少數股東權益 622 675 738 812 營業利潤 95.58%33.18%20.23%14.32%歸屬母公司股東權益 4531 6669 8371 10320 歸屬母公司凈利潤 109.31%30.27%21.34%14.46%負債和股東權益負債和股東權益 6111 8247 10154 12280 獲利能力獲利能力 毛利率 64.67%65.27%65.93%66.35%現金流量表 凈利率 31.57%34.4

140、8%35.60%34.79%(百萬元)2022 2023E 2024E 2025E ROE 23.76%22.45%20.69%19.25%經營活動現金流經營活動現金流 321 1559 1396 1492 ROIC 25.37%21.11%20.21%18.70%凈利潤 1117 1456 1766 2022 償債能力償債能力 折舊攤銷 178 81 92 105 資產負債率 15.67%10.96%10.29%9.35%財務費用(8)(27)(55)(73)凈負債比率 7.22%4.58%4.96%4.71%投資損失 2 2 2 2 流動比率 4.79 7.97 8.52 9.49 營運資

141、金變動(481)(232)(87)(312)速動比率 3.15 6.38 6.83 7.64 其它(487)280 (323)(251)營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流(133)(76)(317)(203)總資產周轉率 0.69 0.59 0.54 0.52 資本支出(266)(167)(220)(217)應收賬款周轉率 5.99 5.17 5.26 5.32 長期投資(90)62 (11)(13)應付賬款周轉率 6.23 6.41 6.12 6.22 其他 223 30 (86)28 每股指標每股指標(元元)籌資活動現金流籌資活動現金流 505 735 65 75 每股收益 1

142、.32 1.72 2.08 2.39 短期借款 54 (36)6 8 每股經營現金 0.39 1.91 1.71 1.83 長期借款(18)0 0 0 每股凈資產 55.48 8.17 10.25 12.64 其他 469 771 59 67 估值比率估值比率 現金凈增加額現金凈增加額 693 2218 1144 1364 P/E 40.69 31.24 25.74 22.49 P/B 0.97 6.57 5.23 4.25 EV/EBITDA 32.63 25.70 21.05 17.92 資料來源：浙商證券研究所 復旦微電（688385.SH）公司深度 36/36 請務必閱讀正文之后的免責

143、條款部分 股票投資評級說明股票投資評級說明 以報告日后的 6 個月內，證券相對于滬深 300指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.買 入：相對于滬深 300 指數表現20以上；2.增 持：相對于滬深 300 指數表現1020；3.中 性：相對于滬深 300 指數表現1010之間波動；4.減 持：相對于滬深 300 指數表現10以下。行業的投資評級：行業的投資評級：以報告日后的 6 個月內，行業指數相對于滬深 300 指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.看 好：行業指數相對于滬深 300指數表現10%以上；2.中 性：行業指數相對于滬深 300指數表現10%10%以上；3.看 淡：行業指數相對于滬深

144、300指數表現10%以下。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重。建議：投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。法律聲明及風險提示法律聲明及風險提示 本報告由浙商證券股份有限公司（已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，經營許可證編號為：Z39833000）制作。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但浙商證券股份有限公司及其關聯機構（以下統稱“本公司”）對這些信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和

145、建議不發生任何變更。本公司沒有將變更的信息和建議向報告所有接收者進行更新的義務。本報告僅供本公司的客戶作參考之用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅反映報告作者的出具日的觀點和判斷，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本公司的交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本

146、公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理公司、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告版權均歸本公司所有，未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、發布、傳播本報告的全部或部分內容。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明本報告發布人和發布日期，并提示使用本報告的風險。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。浙商證券研究所浙商證券研究所 上?？偛康刂罚簵罡吣下?729 號陸家嘴世紀金融廣場 1 號樓 25 層 北京地址：北京市東城區朝陽門北大街 8 號富華大廈 E 座 4 層 深圳地址：廣東省深圳市福田區廣電金融中心 33 層 上?？偛苦]政編碼：200127 上?？偛侩娫挘?8621)80108518 上?？偛總髡妫?8621)80106010