每日互動-公司研究報告-數據要素布局先行者政策東風下有望展翅高飛-230526（21頁）.pdf

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1、 公司公司報告報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 1 每日互動每日互動（300766）證券證券研究報告研究報告 2023 年年 05 月月 26 日日 投資投資評級評級 行業行業 計算機/軟件開發 6 個月評級個月評級 增持（首次評級）當前當前價格價格 17.16 元 目標目標價格價格 元 基本基本數據數據 A 股總股本(百萬股)400.10 流通A 股股本(百萬股)363.61 A 股總市值(百萬元)6,865.72 流通A 股市值(百萬元)6,239.54 每股凈資產(元)4.22 資產負債率(%)17.84 一年內最高/最低(元)27.28/9.21

2、作者作者 孔蓉孔蓉 分析師 SAC 執業證書編號：S1110521020002 朱骎楠朱骎楠 分析師 SAC 執業證書編號：S1110523010002 張若凡張若凡 分析師 SAC 執業證書編號：S1110521090001 金沐陽金沐陽 聯系人 資料來源：聚源數據 相關報告相關報告 1 每日互動-季報點評:效果廣告實力強化，期待公共服務等增長放量 2020-10-28 2 每日互動-首次覆蓋報告:國內領先數據智能服務商，商業多元化變現加速 2020-10-24 股價股價走勢走勢 數據要素布局先行者，政策東風下數據要素布局先行者，政策東風下有望有望展翅高飛展翅高飛 起家于移動互聯網推送服務，

3、專業的起家于移動互聯網推送服務，專業的數據智能服務商數據智能服務商 每日互動聚焦數據智能賽道十余年，公司起家于移動應用推送服務，基于業務中積累的海量數據和深入洞察能力，逐漸構建了移動開發、用戶增長、品牌營銷、公共管理和智能風控等多領域的數據智能服務生態，形成“數據積累-數據治理-數據應用”的服務生態閉環。據公司財報，2022 年公司數據服務收入占比約 9 成，其中 50%左右為以移動互聯網營銷的商業服務收入貢獻，公共服務收入增長勢頭明顯。數據要素數據要素行業行業風口已至，數據價值潛能風口已至，數據價值潛能有望有望逐漸釋放逐漸釋放 數據要素市場規模進入高速增長階段，根據國家工業信息安全發展研究中

4、心測算，2023 年國內數據要素市場規模將破千億，2025 年市場規模將達到 1749 億元，“十四五”期間市場規模復合增速將達到 26.3%。2021 年以來關于數據要素的暖風頻吹，包括關于構建數據基礎制度更好發揮數據要素作用的意見 數字中國建設整體布局規劃等相關政策的出臺，給數據要素行業發展以頂層設計指引，推動市場生態不斷完善。投身數據要素產業生態建設，逐漸釋放公司數據積累價值和數據治理能力投身數據要素產業生態建設，逐漸釋放公司數據積累價值和數據治理能力 戰術上，公司圍繞數據智能 Data-Machine-Peeople（數據積累-數據治理-數據應用）三層結構，打造大數據業務閉環，底層數據

5、積累側是基于公司在開發者服務中積累的數據以及對海量數據的深入洞察，為頂層業務提供數據支撐；中層數據治理側公司通過技術中臺、數據中臺和智能中臺提供給上層業務系統以數據服務的能力，上層數據應用側公司結合數據模型和行業知識，對外輸出互聯網營銷平臺產品、公共服務 SaaS 產品等。戰略上，公司按照“自數-治數-置數”三步走，自數階段完成自有數據 DMP的閉環，釋放自身數據的價值，治數階段通過 DiOS 輸出數據治理能力，幫助釋放客戶數據的價值，置數階段公司通過積極參與數字新基建、探索數據要素流通市場加工貿易角色。投資建議：投資建議：我們預計公司 20232025 年營收為 6.32/7.17/7.80

6、 億元，同比增長 20.3%/13.4%/8.8%；實現歸母凈利潤 0.65/1.04/1.33 億元，同比增長146.3%/60.1%/27.8%，對應 5 月 26 日收盤價的 PE 分別為 106x/66x/52x?？紤]到數字要素產業政策利好、公司深耕數據服務領域多年的優勢，公司數據治理能力商業價值有望充分釋放，給予公司“增持”評級。風險風險提示提示：宏觀環境風險；數據安全風險；核心技術人員和技術人才流失的風險；測算中的主觀性風險。財務數據和估值財務數據和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業收入(百萬元)600.53 525.90 632.49 717.19

7、 780.11 增長率(%)19.76(12.43)20.27 13.39 8.77 EBITDA(百萬元)262.34 189.29 89.93 124.66 142.62 歸屬母公司凈利潤(百萬元)114.08 26.29 64.74 103.67 132.53 增長率(%)58.48(76.96)146.28 60.14 27.84 EPS(元/股)0.29 0.07 0.16 0.26 0.33 市盈率(P/E)60.18 261.18 106.05 66.22 51.80 市凈率(P/B)4.07 4.08 3.86 3.72 3.50 市銷率(P/S)11.43 13.06 10.

8、86 9.57 8.80 EV/EBITDA 19.88 17.58 68.84 47.09 42.68 資料來源：wind，天風證券研究所 -18%4%26%48%70%92%114%2022-052022-092023-012023-05每日互動創業板指 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 2 內容目錄內容目錄 1.公司概況：起家于移動應用推送服務，專業的數據智能服務商公司概況：起家于移動應用推送服務，專業的數據智能服務商.4 1.1.公司沿革：基于推送服務積累數據，實現數據變現和數據治理能力開放.4 1.2.股權情況和公司治理：創始人為第一

9、大股東，百度、新浪等戰略投資.4 1.3.財務分析：業務高毛利率，研發保持高投入.6 2.行業趨勢：數據要素風口已至，數據價值潛能逐漸釋放行業趨勢：數據要素風口已至，數據價值潛能逐漸釋放.8 3.自數自數-治數治數-置數戰略三步走，順應行業發展趨勢置數戰略三步走，順應行業發展趨勢.10 3.1.戰術：圍繞數據智能 Data-Machine-People 三層結構，打造大數據業務閉環.10 3.1.1.開發者服務：數據積累的基石.10 3.1.2.商業服務：以互聯網營銷為主要變現方式.12 增長服務：以輕推送和效果廣告為主，數據智能驅動的效果廣告為收入的主要部增長服務：以輕推送和效果廣告為主，數

10、據智能驅動的效果廣告為收入的主要部分分.12 增能與風控服務：賦能商業化，風控業務拓展金融客戶群體增能與風控服務：賦能商業化，風控業務拓展金融客戶群體.13 品牌服務：數據驅動的第三方品牌服務：數據驅動的第三方 DMP，提供數據前驗服務，提供數據前驗服務.13 3.1.3.公共服務：治數能力輸出，增長勢頭迅猛.14 3.2.戰略：前瞻布局，積極參與共建數據要素產業生態.15 4.盈利預測與估值盈利預測與估值.16 5.風險提示風險提示.19 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司發展歷程：數據積累-數據變現-數據產業深度參與.4 圖 2：公司股權結構（根據 2023 年一季報）.5 圖 3：2018-

11、2023Q1 公司營業收入和增速情況.6 圖 4：2018-2022 年公司主營業務構成（百萬元）.6 圖 5：2018-2023Q1 公司毛利率情況.7 圖 6：2018-2023Q1 公司費用率情況.7 圖 7：2018-2023Q1 公司歸母凈利潤和凈利率情況.7 圖 8：2018-2023Q1 公司經營凈現金流和貨幣資金情況.7 圖 9：2016-2025E 中國數據要素市場規模及增長情況.8 圖 10：國內數據要素市場產業鏈情況.8 圖 11：2022 年中國數據要素市場規模構成.8 圖 12：公司數據業務 D-M-P 邏輯和對應財報體現.10 圖 13：公司個推 SDK 產品迭代升

12、級：技術保障-智能推送-場景推送.10 圖 14：個推用戶畫像構建的整體流程.11 圖 15：公司基礎推送業務的累計有效接入應用數、付費應用數情況.11 圖 16：公司開發者收入和毛利率情況.11 圖 17：公司開發者服務的直接類客戶數量和留存率.12 TVdUsWjWnVnPnPsPbR9R9PtRoOpNoNeRoOmRkPmOyQbRpNmMwMrNzQvPoNsP 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 3 圖 18：公司開發者服務的單客年收入情況.12 圖 19：中國移動互聯網月活躍用戶規模及用戶月人均使用 App 數.12 圖 20：20

13、18-2022 年公司增長服務收入情況（百萬元）.12 圖 21：公司通知欄廣告展示案例.13 圖 22：公司效果廣告收入、對應客戶銷售費用及占比情況.13 圖 23：公司增能與風控業務收入和同比增速情況.13 圖 24：公司增能與風控業務的直客數量、單客收入和留存率情況.13 圖 25：公司在數字營銷生態中的定位.14 圖 26：公司品牌服務方法論：“數據智能五步法”.14 圖 27：2018-2022 年品牌服務收入結構情況（百萬元）.14 圖 28：2018-2022 年品牌服務直客和代理客戶數量、留存率情況.14 圖 29：2018-2022 年公司公共服務收入結構情況（億元）.14

14、圖 30：2018-2022 年公共服務直客和代理客戶數量、留存率情況.14 圖 31：公司與浙江高信合作探索智慧高速.15 圖 32：公司與杭州交警合作打造的“數智綠波”產品運行示意圖.15 圖 33：中國（溫州）數安港“九個一”工作體系.16 圖 34：大數據聯合計算中心模式.16 表 1：公司部分高管、董事情況.5 表 2：公司 2023 年限制性股票激勵計劃的激勵對象和比例分配情況.6 表 3：公司 2023 年限制性股票激勵計劃的業績考核目標情況.6 表 4：國家和地方層面數據經濟相關政策梳理.9 表 5：公司在數據產業的投資布局.15 表 6：公司盈利預測情況.17 表 7：可比公

15、司估值表.17 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 4 1.公司概況：起家于移動應用推送服務，專業的數據智能服務商公司概況：起家于移動應用推送服務，專業的數據智能服務商 每日互動聚焦數據智能賽道十余年，公司起家于移動應用推送服務，基于業務中積累的海量數據和深入洞察能力，逐漸構建了移動開發、用戶增長、品牌營銷、公共管理和智能風控等多領域的數據智能服務生態，形成“數據積累-數據治理-數據應用”的服務生態閉環。1.1.公司沿革：基于推送服務積累數據，實現數據變現和數據治理能力開放公司沿革：基于推送服務積累數據，實現數據變現和數據治理能力開放 公司成立于

16、 2010 年，成立初始從事手機數據備份業務，2012 年公司開始專注于第三方手機消息推送技術的研發和應用，整體而言公司的業務發展大致經歷三個階段：（1）20102013 年數據積累初探期：2012 年初公司開始為大客戶提供定制推送服務，合作伙伴包括微博、91 助手等。2012 年 10 月公司開始面向普通移動應用開發者開放推送 SDK 即“個推 SDK1.0”。（2）20142018 年數據變現切入期：2014 年隨著公司“個推 SDK”的日均活躍用戶數及日均覆蓋移動終端數不斷增加，基于“個推 SDK”積累的海量數據，公司開始在移動互聯網營銷領域進行效果廣告的變現嘗試，于同年 5 月推出“個

17、推 SDK2.0”，2.0 版本的智能標簽和分組測試功能，幫助移動應用開發者對特定用戶群體實現精準消息推送。2015 年 4月“個推 SDK3.0”又加入了場景化推送功能，進一步挖掘了用戶的場景化特征，豐富數據積累維度。品牌廣告方面，2015 年 11 月公司推出面向品牌廣告主的場景化移動營銷平臺“個燈”。（3）2019 年至今數據治理輸出期：2019 年 3 月公司上市，2020 年公司推出“數據智能操作系統”，實現從數據產品輸出向數據治理能力輸出的拓展，并在品牌營銷、公共服務、數智交通等領域進行落地應用，驅動產業數字化轉型。圖圖 1：公司發展歷程：數據積累：公司發展歷程：數據積累-數據變現

18、數據變現-數據產業深度參與數據產業深度參與 資料來源：公司官網，公司公告，wind，天風證券研究所 1.2.股權情況和公司治理：創始人為第一大股東，百度、新浪等戰略投資股權情況和公司治理：創始人為第一大股東，百度、新浪等戰略投資 公司創始人方毅公司創始人方毅直接直接擁有擁有公司公司 12.16%的的控制權控制權，為第一大股東。，為第一大股東。股權結構方面，公司創始人方毅與沈欣、我了個推簽署了一致行動協議，方毅擁有三方股東最終的表決權，合計擁有公司 21.43%的控制權，為公司實控人。百度、新浪自 2011 年起投資公司，百度通過北京鼎鹿中原持有公司 4.9%股權，新浪通過北京禾裕創業投資中心持

19、有公司 1.96%的股份（以上持股比例均根據 23 年一季報）。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 5 圖圖 2：公司股權結構（根據：公司股權結構（根據 2023 年一季報）年一季報）資料來源：公司公告，天風證券研究所 高管團隊技術實力雄厚，百度、新浪高管加盟公司董事會。高管團隊技術實力雄厚，百度、新浪高管加盟公司董事會。公司核心技術團隊多來自微軟、IBM 等知名公司，擁有多年的互聯網從業經驗和豐富的移動互聯網行業積累，例如公司首席技術官葉新江，曾任 MSN 中國首席架構師，在大數據處理系統、手機應用開發、無線通信和金融系統等領域都擁有豐富經驗。

20、此外，百度、新浪均有高管加入公司董事會，其中陳天為新浪網技術（中國）有限公司技術總監，陳一凡為百度智能云副總裁。表表 1：公司部分高管、董事情況公司部分高管、董事情況 姓名 職位 人物介紹 方毅 董事長、總經理 浙江大學竺可楨學院特優畢業生，浙江大學計算機科學與技術專業碩士研究生，榮獲第二十四屆“中國青年五四獎章”，第十屆“中國青年創業獎”得主，入選國家“萬人計劃”科技創業領軍人才。2010 年創辦每日互動，現系公司董事長、總經理。葉新江 董事、副總經理、CTO 浙江大學計算機應用專業碩士研究生。曾先后任職于中國工商銀行杭州分行、杭州銀行、中國移動、愛立信廣州研發中心、微軟公司?，F任公司董事、

21、副總經理、首席技術官。葛歡陽 董事、副總經理、商業服務業務負責人 杭州師范大學電子信息工程專業畢業生，現任公司董事、副總經理、商業服務業務的負責人，主導商業服務業務開展與團隊管理工作。呂繁榮 董事、副總經理、公共服務業務負責人 浙江大學計算機應用與技術專業碩士研究生，現任公司董事、副總經理、公共服務業務負責人，全面負責公共服務業務的戰略制定、業務規劃與協同管理工作。董霖 監事、首席數據官 浙江大學碩士研究生，曾任杭州每日科技有限公司研發工程師?，F任公司監事、首席數據官。陳津來 監事、首席風控官 浙江大學竺可楨學院混合班畢業生，曾任杭州每日科技有限公司工程師、每日互動股份有限公司首席數據官?，F任

22、公司監事、首席風控官。朱劍敏 副總經理、財務負責人 2015 年 9 月前任職于天健會計師事務所（特殊普通合伙）?，F任公司副總經理、財務負責人。桑赫 副總經理、董事會秘書 曾任職于迪安診斷技術集團股份有限公司法務部、證券部，曾任每日互動證券事務總監、商業服務事業群助理總經理?，F任公司副總經理、董事會秘書。陳天 董事 現任新浪網技術（中國）有限公司技術總監，在每日互動擔任董事。陳一凡 董事 現任百度智能云副總裁，在每日互動擔任董事。資料來源：公司公告，天風證券研究所 股權激勵計劃彰顯公司發展信心股權激勵計劃彰顯公司發展信心。2023 年 4 月公司發布 2023 年限制性股票激勵計劃（草案）的公

23、告，計劃擬向激勵對象授予限制性股票 1,200 萬股，授予價格為 20.02 元/股，激勵對象包括董事、高級管理人員、中層管理人員及核心技術（業務）骨干共 215 人，考核業績目標為 2024/2025/2026 年公司的營收或凈利潤分別實現同比 2022 年增長不低于35%/50%/70%。本次股權激勵計劃同時考核公司層面和個人層面，在深度綁定核心員工的同時有望充分調動員工積極性，也彰顯了公司對于長期發展的信心。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 6 表表 2：公司公司 2023 年年限制性股票限制性股票激勵計劃的激勵對象和比例分配情況激勵計劃

24、的激勵對象和比例分配情況 姓名 職務 獲授的限制性股票數量（萬股）占授予限制性股票總數的比例 占本激勵計劃草案公告時公司股本總額的比例 葉新江 董事、副總經理、CTO 30 2.50%0.0750%葛歡陽 董事、副總經理 30 2.50%0.0750%呂繁榮 董事、副總經理 30 2.50%0.0750%朱劍敏 副總經理、財務負責人 25 2.08%0.0625%桑赫 副總經理、董事會秘書 7 0.58%0.0175%中層管理人員、核心技術（業務）骨干（210 人）844 70.33%2.1095%預留部分 234 19.50%0.5849%合計 1,200 100.00%2.9993%資料來

25、源：公司公告，天風證券研究所 表表 3：公司公司 2023 年年限制性股票限制性股票激勵計劃的業績考核目標情況激勵計劃的業績考核目標情況 歸屬安排 業績考核目標 第一個歸屬期 公司需滿足下列兩個條件之一：1、以 2022 年凈利潤為基數，2024 年凈利潤增長率不低于 35%；2、以 2022 年營業收入為基數，2024 年營業收入增長率不低于 35%。第二個歸屬期 公司需滿足下列兩個條件之一：1、以 2022 年凈利潤為基數，2025 年凈利潤增長率不低于 50%；2、以 2022 年營業收入為基數，2025 年營業收入增長率不低于 50%。第三個歸屬期 公司需滿足下列兩個條件之一：1、以

26、2022 年凈利潤為基數，2026 年凈利潤增長率不低于 70%；2、以 2022 年營業收入為基數，2026 年營業收入增長率不低于 70%。資料來源：公司公告，天風證券研究所 1.3.財務分析：業務高毛利率，研發保持高投入財務分析：業務高毛利率，研發保持高投入 營收整體保持穩定，公共服務收入增長明顯營收整體保持穩定，公共服務收入增長明顯。2022 年公司營收同比減少 12%至 5.26 億元，主要受商業服務收入減少影響，但公共服務收入維持增長態勢。2020 年底公司推出新款SaaS 產品，2021 年合同金額超 7000 萬元，客單價實現大幅增長。2016-2022 年公司營收CAGR 為

27、 19.9%。23Q1 公司營收同比下降 32.94%至 1.07 億元，主要系商業服務方面，消費復蘇后廣告主投放預算未全面調整，消費變動影響尚未傳導至媒體預期與媒體自身增長預算，公司面向效果廣告主的增長服務和面向品牌廣告主的品牌服務尚處谷底蓄勢待發。從業務結構看，公共服務收入正逐漸成為公司營收結構中的重要一極，2022 年公共服務與商業服務收入基本相當。圖圖 3：2018-2023Q1 公司營業收入和增速情況公司營業收入和增速情況 圖圖 4：2018-2022 年年公司主營業務構成（百萬元）公司主營業務構成（百萬元）資料來源：wind，天風證券研究所 資料來源：公司公告，天風證券研究所 業務

28、具有高毛利率，研發保持高投入業務具有高毛利率，研發保持高投入。2022 年公司整體綜合毛利率為 63%，細分業務中開發者服務和公共服務的毛利率都保持 70%左右的水平，商業服務的毛利率在 50%以上。費用端，近三年公司在研發側保持高投入，研發費用率達 20%以上。2022 年公司研發費用率5.395.01 5.016.015.261.291.601.0762.0%-7.1%0.1%19.8%-12.4%26.7%23.5%-32.9%-40%-20%0%20%40%60%80%0.01.02.03.04.05.06.07.02018 2019 2020 2021 202221Q1 22Q1 2

29、3Q1營業收入（億元）yoy44484952544343373163422245411112720324375935010020030040050060070020182019202020212022開發者服務商業服務公共服務其他 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 7 也達到最高值 29%。圖圖 5：2018-2023Q1 公司毛利率情況公司毛利率情況 圖圖 6：2018-2023Q1 公司費用率情況公司費用率情況 資料來源：公司公告，wind，天風證券研究所 資料來源：wind，天風證券研究所 歸母凈利潤有所波動，貨幣資金較為充沛歸母凈利潤有

30、所波動，貨幣資金較為充沛。公司歸母凈利潤波動性較大，2019 年歸母凈利潤同比下降 69.5%，一方面系 2019 年公司人工及研發投入同比增加 6394 萬元，另一方面系公司對代理業務客戶上海歡獸的 7300 多萬元應收賬款全額計提減值損失，對凈利潤影響達 5507 萬元。2022 年公司營收承壓，商業服務業務收入下降疊加研發持續高投入，利潤端同比下降 77.0%至 0.26 億元?，F金方面，公司經營活動現金流整體保持凈流入，賬上貨幣資金充足。圖圖 7：2018-2023Q1 公司歸母凈利潤和凈利率情況公司歸母凈利潤和凈利率情況 圖圖 8：2018-2023Q1 公司經營凈現金流公司經營凈現

31、金流和貨幣資金和貨幣資金情況情況 資料來源：wind，天風證券研究所 資料來源：wind，天風證券研究所 83%73%62%64%63%61%65%68%92%89%82%75%68%82%66%51%52%52%92%89%84%83%73%0%20%40%60%80%100%2018 2019 2020 2021 202221Q1 22Q1 23Q1綜合毛利率開發者服務商業服務公共服務14%15%13%15%17%13%14%16%7%11%15%16%17%16%15%16%-1%-7%-7%-5%-6%-4%-5%-6%15%25%26%21%29%23%24%32%-10%0%10%

32、20%30%40%2018 2019 2020 2021 202221Q1 22Q1 23Q1銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率2.490.760.721.140.260.19 0.17 0.0246.1%15.2%14.4%19.0%5.0%14.9%10.3%1.5%0%10%20%30%40%50%0.00.51.01.52.02.53.02018 2019 2020 2021 202221Q122Q123Q1歸母凈利潤（億元）歸母凈利率2.19-0.110.452.500.68-0.43-0.090.029.7511.879.9310.369.729.359.909.1580%6

33、5%48%49%45%48%46%43%0%50%100%(5)0510152018 2019 2020 2021 202221Q1 22Q1 23Q1經營活動現金流（億元）貨幣資金（億元）貨幣資金占總資產比例 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 8 2.行業趨勢：數據要素風口已至，數據價值潛能逐漸釋放行業趨勢：數據要素風口已至，數據價值潛能逐漸釋放 數據要素市場規模進入高速增長階段數據要素市場規模進入高速增長階段。數據要素市場是指將尚未完全由市場配置的數據要素轉向由市場配置的過程，最終目的是形成以市場為根本調配的機制，實現數據流動的價值或者數據

34、在流動中產生價值。根據國家工業信息安全發展研究中心測算，2023 年國內數據要素市場規模將破千億，2025 年市場規模將達到 1749 億元，“十四五”期間市場規模復合增速將達到 26.3%，整體進入高速發展階段。圖圖 9：2016-2025E 中國數據要素市場規模及增長情況中國數據要素市場規模及增長情況 資料來源：國家工業信息安全發展研究中心中國數據要素市場發展報告（20212022），國脈電子政務網，天風證券研究所 數據采集、存儲、加工、確權、交易、分析等各環節實現數據價值配置數據采集、存儲、加工、確權、交易、分析等各環節實現數據價值配置。數據要素市場按照產業鏈可以劃分為生產側和流通應用側

35、，具體包括數據采集、數據存儲、數據加工、數據確權、數據流通、數據分析和應用，此外還包括資產評估、安全合規評估等第三方服務商和監管機構。根據國家工業信息安全發展研究中心，2022 年數據存儲、數據分析、數據加工在數據要素細分環節中規模較大，分別為 180/175/160 億元。圖圖 10：國內數據要素市場產業鏈情況國內數據要素市場產業鏈情況 圖圖 11：2022 年中國數據要素市場規模構成年中國數據要素市場規模構成 資料來源：國家工業信息安全發展研究中心，國脈電子政務網，天風證券研究所 資料來源：國家工業信息安全發展研究中心，數字菁英網，天風證券研究所 政策推動數據要素市場政策推動數據要素市場完

36、善發展完善發展。自 2021 年以來關于數據要素的暖風頻吹，2021 年 11月工業和信息化部發布的“十四五”大數據產業發展規劃提出到 2025 年，大數據產業測算規模突破 3 萬億元，年均復合增長率保持在約 25%。2022 年 12 月國務院發布的 關于構建數據基礎制度更好發揮數據要素作用的意見提出以數據產權、流通交易、收益分配、安全治理為主的數據基礎制度。2023 年 2 月中共中央、國務院發布數字中國建設整體布局規劃提出數字中國建設“2522”的整體框架。2023 年 3 月組建國家數據局，解決了國家自上而下的統一組織，改變現有的運行方式、運行結構及建設思維。各省市也紛紛起草發布數據運

37、營的方案各省市也紛紛起草發布數據運營的方案，廣東省印發廣東省公共數據管理辦法，杭州6210620737554570490411441426174971.0%95.3%81.2%45.3%29.2%28.4%26.5%24.7%22.7%0%20%40%60%80%100%120%020040060080010001200140016001800200020162017201820192020202120222023E2024E2025E中國數據要素市場規模（億元）同比增長508517512016018045050100150200生態保障數據服務數據分析數據交易數據加工數據存儲數據采集市場規模

38、（億元）公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 9 市起草杭州市公共數據授權運營實施方案（試行），深圳市發布深圳市數據商和數據流通交易第三方服務機構管理暫行辦法，共同推進公共數據授權運營，培育發展數據要素市場。表表 4：國家和地方層面數據經濟相關政策梳理國家和地方層面數據經濟相關政策梳理 時間 政策名稱 出臺部門/省市 相關內容 國家層面 2015 年 8 月 促進大數據發展行動綱要 國務院 推動公共數據資源合理適度開放共享 2016 年 12 月 大數據產業發展規劃（20162020 年）工業和信息化部 到 2020 年，大數據相關產品和服務業務收

39、入突破 1 萬億元，年均復合增長率保持 30%左右 2020 年 4 月 關于構建更加完善的要素市場化配置體制機制的意見 中共中央、國務院 加快培育數據要素市場，數據首次正式被納入生產要素范圍 2020 年 12 月 關于加快構建全國一體化大數據中心協同創新體系的指導意見 發展改革委、網信辦、工業和信息化部、能源局 牽引數據生態聚焦發展，形成算力樞紐，優化數據要素流通環境 2021 年 11 月“十四五”大數據產業發展規劃 工業和信息化部 到 2025 年，大數據產業測算規模突破 3 萬億元，年均復合增長率保持在 25%左右 2021 年 12 月 要素市場化配置綜合改革試點總體方案 國務院辦

40、公廳 完善公共數據開放共享機制，建立健全數據流通交易規則，拓展規范化數據開發利用場景，加強數據安全保護 2022 年 12 月 關于構建數據基礎制度更好發揮數據要素作用的意見 國務院 提出以數據產權、流通交易、收益分配、安全治理為主的數據基礎制度 2023 年 2 月 數字中國建設整體布局規劃 中共中央 國務院 數字中國建設按照“2522”的整體框架進行布局，即夯實數字基礎設施和數據資源體系“兩大基礎”，推進數字技術與經濟、政治、文化、社會、生態文明建設“五位一體”深度融合，強化數字技術創新體系和數字安全屏障“兩大能力”，優化數字化發展國內國際“兩個環境”地方層面 2022 年 1 月 浙江省

41、公共數據條例 浙江省 對公共數據平臺、公共數據共享、公共數據開放與利用等提出相關規定 2022 年 11 月 北京市數字經濟促進條例 北京市 推動公共數據和相關業務系統互聯互通，支持市場主體探索數據資產定價機制 2022 年 12 月 上海市公共數據開放實施細則 上海市 對公共數據開放清單、分級分類機制、創新利用方式提出相關規定 2023 年 2 月 關于公開征求 杭州市公共數據授權運營實施方案（試行）（征求意見稿）意見建議的公告 杭州市 2023 年底前，初步建立公共數據授權運營工作機制，構建授權運營綜合評價體系，發布首批授權的公共數據資源目錄，完成公共數據授權運營平臺搭建，初步形成運營管理

42、、產品定價、收益分配、技術標準等運作模式，實質性開展授權運營工作；2025 年底前，迭代升級公共數據授權運營平臺，形成 20 個以上有價值、可推廣的數據產品和服務 2023 年 2 月 關于公開征求 深圳市數據產權登記管理暫行辦法（征求意見稿）意見的通告 深圳市 針對數據產權登記行為做進一步規范 2023 年 3 月 深圳市數據交易管理暫行辦法、深圳市數據商和數據流通交易第三方服務機構管理暫行辦法 深圳市 對數據交易主體類型、數據交易場所運營機構、可交易的數據類型以及如何確保數據交易安全進行了規定，并強調涉及國家秘密、未經依法開放的公共數據和未依法獲得授權的個人數據不得交易。資料來源：中國政府

43、網，國家發展和改革委員會，上海市經濟和信息化委員會，深圳市發展和改革委員會，深圳發布公眾號等，天風證券研究所 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 10 3.自數自數-治數治數-置數置數戰略戰略三步走，順應行業發展趨勢三步走，順應行業發展趨勢 3.1.戰術：圍繞數據智能戰術：圍繞數據智能 Data-Machine-People 三層結構，打造大數據業三層結構，打造大數據業務閉環務閉環 公司在數據智能賽道已經構建起“數據積累公司在數據智能賽道已經構建起“數據積累-數據治理數據治理-數據應用”的服務生態閉環，數據應用”的服務生態閉環，底層數據積累側是基

44、于公司在開發者服務中積累的數據以及海量數據的深入洞察，中層數據治理側公司通過技術中臺、數據中臺和智能中臺提供給上層業務系統以數據服務的能力，上層數據應用側公司結合數據模型和行業知識，打造產品化、規?；臄祿悄軕闷脚_。據公司財報，2022 年公司數據服務收入占比近 9 成，其中約 50%為以移動互聯網營銷的商業服務收入貢獻，公共服務收入增長勢頭明顯。圖圖 12：公司數據業務：公司數據業務 D-M-P 邏輯和對應財報體現邏輯和對應財報體現 資料來源：公司公告，天風證券研究所 3.1.1.開發者服務：數據積累的基石開發者服務：數據積累的基石 公司通過向移動應用開發者提供消息推送解決方案，實現

45、數據的動態積累。公司通過向移動應用開發者提供消息推送解決方案，實現數據的動態積累。公司推送產品“個推 SDK”經歷十余年的迭代升級，滿足移動應用開發者基礎推送、智能推送、應景推送需求。2012 年初，公司專注于為大客戶提供定制推送服務，合作伙伴包括微博、91 助手等；2012 年 10 月，公司開始面向普通移動應用開發者開放推送 SDK，即“個推 SDK 1.0”，在技術上實現了多個 APP 推送鏈路的合并，有效減少了電量及流量的消耗，并保障了應用的活躍度。2014 年 5 月，公司推出“個推 SDK 2.0”，通過智能標簽和分組測試的功能，幫助移動應用開發者實現消息精準推送。2015 年 4

46、 月，公司推出“個推 SDK 3.0”，實現特定區域內的實時觸發性消息推送。圖圖 13：公司個推：公司個推 SDK 產品迭代升級：技術保障產品迭代升級：技術保障-智能推送智能推送-場景推送場景推送 資料來源：公司公告，天風證券研究所 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 11 合作廠商廣泛，數據底盤穩固合作廠商廣泛，數據底盤穩固。公司推送業務服務的 APP 包括新華社、微博、快手、京東商城、滴滴出行、中國移動咪咕閱讀、網易新聞、芒果 TV、招商銀行掌上生活等眾多有影響力的應用，同時進一步拓展智能家電、智能汽車等 IoT 領域業務。根據公司 2022

47、 年報，開發者服務 SDK 累計安裝量突破 950 億，其中智能 IoT 設備 SDK 累計安裝量超 2.5 億，開發者服務的 SDK 日活躍獨立設備數（去重）4 億。個像、個數、個驗個像、個數、個驗、用戶運營平臺、用戶運營平臺等等 SDKSDK 產品，打造完善服務矩陣和一站式產品，打造完善服務矩陣和一站式 SaaSSaaS 平臺。平臺。公司為移動應用開發者提供除了基礎消息推送之外的用戶畫像、數據統計、一鍵認證能力，2021 年開發者服務一站式 SaaS 生態平臺升級上線，融合全部矩陣產品，打造開發、運營雙視角平臺，驅動數智運營。2022 年推出數智化用戶運營平臺，為客戶快速、高效提供更多服務

48、和解決方案，夯實公司數據基礎。公司基于海量數據構建冷、溫、熱數據標簽體系，完善用戶畫像，為數據應用和數據服務公司基于海量數據構建冷、溫、熱數據標簽體系，完善用戶畫像，為數據應用和數據服務的基石。的基石。公司根據數據是否穩定、是否為近期的階段性數據、是否為實時數據，將搜集積累到的數據打上冷、熱、溫數據標簽?！袄鋽祿笔侵赣脩舻幕A屬性，改變的概率較小，如性別、年齡層次等；“溫數據”則可以回溯用戶近期活躍的應用和場景，具有一定的時效性；“熱數據”是指用戶當下的場景及實時的用戶行為。在畫像構建流程中，個推搜集到的基礎數據包括線上 APP 安裝和偏好情況、以及線下場景數據，通過機器學習對中間數據進行處

49、理并輸出畫像信息表。圖圖 14：個推用戶畫像構建：個推用戶畫像構建的整體流程的整體流程 資料來源：個推技術實踐公眾號，天風證券研究所 基礎推送以免費客戶為主，收入端較為穩定基礎推送以免費客戶為主，收入端較為穩定。公司的基礎推送業務客戶大部分為免費客戶，2018 年累計有效接入應用數超 10 萬個，付費應用數為 638 個。付費模式根據用戶量日聯網峰值作為結算依據，一般與客戶簽訂一個封頂值，每月按封頂值確認收入，如唯品會用戶峰值在 250-500 萬，價格測算為 8 萬元/月（數據來自于招股說明書）。收入端來看，開發者服務收入較為穩定，2019-2022 年基本保持在 5000 萬左右，毛利率在

50、 70%左右。圖圖 15：公司基礎推送業務的累計有效接入應用數、付費應用數情況：公司基礎推送業務的累計有效接入應用數、付費應用數情況 圖圖 16：公司開發者收入和毛利率情況：公司開發者收入和毛利率情況 資料來源：公司招股書，天風證券研究所 資料來源：公司公告，天風證券研究所 拆解量和價來看，付費客戶數保持增長態勢，而單客收入有所減少拆解量和價來看，付費客戶數保持增長態勢，而單客收入有所減少。公司的開發者服務基本為直接類客戶，2022 年付費用戶達 804 個，2018-2022 年 CAGR 為 17.6%，保持穩定增長。單客年支出呈現下降趨勢，主要因公司基礎推送主要以日聯網峰值作為標準階梯收

51、費，頭部應用逐漸接入公司 SDK 后，后續接入應用帶來的邊際效益遞減。49897800741051552454266380200400600800050000100000150000201620172018累計有效接入應用數（個，左軸）付費應用數（個，右軸）444849525492.1%88.8%82.3%75.2%67.9%0%20%40%60%80%100%010203040506020182019202020212022開發者服務收入（百萬元）毛利率 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 12 圖圖 17：公司開發者服務的直接類客戶數量和留存

52、率：公司開發者服務的直接類客戶數量和留存率 圖圖 18：公司開發者服務的單客年收入情況：公司開發者服務的單客年收入情況 資料來源：公司公告，天風證券研究所 資料來源：公司公告，天風證券研究所 3.1.2.商業服務：以互聯網營銷為主要變現方式商業服務：以互聯網營銷為主要變現方式 增長服務：以輕推送和效果廣告為主，數據智能驅動的效果廣告為收入的主要部分增長服務：以輕推送和效果廣告為主，數據智能驅動的效果廣告為收入的主要部分 順應行業發展變化，增長服務向以效果廣告為主的業務結構轉變順應行業發展變化，增長服務向以效果廣告為主的業務結構轉變。近年來國內互聯網增量紅利見頂，根據 QuestMobile，2

53、023 年 1 月全網用戶規模為 12.08 億，同比增速延續低個位數水平，而用戶的月人均使用 App 個數超 26 個，爭奪互聯網時代下用戶稀缺的注意力。根據2023 移動 App 卸載現狀報告，截至 2022 年 10 月，App 卸載率仍處于高位在 50%左右。在此背景下我們認為，互聯網行業需求有可能發生改變，從關注 DAU 到更加關注存量市場的精細化運營，相應的考核或將由 DAU 逐步過渡到用戶使用時長、可展示廣告數量、廣告預算的 ROI（投入產出比），從而促使投放“效果”收費的效果廣告業務的需求更加強烈。圖圖 19：中國移動互聯網月活躍用戶規模及用戶月人均使用中國移動互聯網月活躍用戶

54、規模及用戶月人均使用 App 數數 圖圖 20：2018-2022 年公司增長服務收入情況（百萬年公司增長服務收入情況（百萬元）元）資料來源：QuestMobile，天風證券研究所 資料來源：公司公告，天風證券研究所 公司公司效果廣告效果廣告主要以通知欄廣告為展示途徑，客戶包括百度、新浪、唯品會等主要以通知欄廣告為展示途徑，客戶包括百度、新浪、唯品會等。公司的通知欄廣告展示需要向移動應用開發者采購推送通道，成本端按消息條數支付費用，收入端按照有效喚醒數（CPA）、有效銷售額（CPS）等指標進行結算。比如公司與百度及其關聯方的效果廣告合作，主要是基于百度搜索的 CPS 分成收入，公司展示包含百度

55、“熱詞”的百度搜索頁面，獲取百度“熱詞”搜索結果展示為百度帶來的廣告收入分成。公司與唯品會的合作模式則是，公司通過通知欄廣告等精準營銷形式為唯品會帶來有效訂單，繼而按有效訂單金額收取一定比例分成。從公司招股書披露情況看，公司效果廣告收入占百度、公司效果廣告收入占百度、新浪、唯品會主要客戶的銷售費用比例相對較低。新浪、唯品會主要客戶的銷售費用比例相對較低。421 518 572 708 80479.5%80.1%72.2%70.6%74.2%64%66%68%70%72%74%76%78%80%82%010020030040050060070080090020182019202020212022

56、直接類客戶數量（個）客戶留存率10.5 9.2 8.5 7.4 6.7 0.02.04.06.08.010.012.020182019202020212022單客收入（萬元）11.3211.4511.6111.8112.084.0%1.2%1.4%1.7%2.3%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%02468101214Jan-19Jan-20Jan-21Jan-22Jan-23月活躍用戶規模（億人）同比增速月人均使用月人均使用AppApp個數：個數：26.2 27.326.8392285242213137-27.18%-15.34%-11.94%-

57、35.81%-40%-30%-20%-10%0%010020030040050020182019202020212022增長服務收入（百萬元）yoy 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 13 圖圖 21：公司通知欄廣告展示案例：公司通知欄廣告展示案例 圖圖 22：公司效果廣告收入、對應客戶銷售費用及占比情況公司效果廣告收入、對應客戶銷售費用及占比情況 資料來源：公司招股書，天風證券研究所 資料來源：公司招股書，百度財報，wind，天風證券研究所 增能與風控服務：賦能商業化，風控業務拓展金融客戶群體增能與風控服務：賦能商業化，風控業務拓展金融客戶群

58、體 公司增能服務提高客戶廣告匹配效率，風控業務拓展金融服務場景公司增能服務提高客戶廣告匹配效率，風控業務拓展金融服務場景。增能業務中，公司通過技術輸出和大數據為媒體平臺等客戶的商業化增能，助力打造良性廣告營銷生態，提升媒體平臺轉化率，幫助客戶有效識別用戶的潛在價值，降低無效廣告匹配，提升其廣告投放計劃觸達率和成效。風控業務中，公司聯手行業合作伙伴為金融行業提供智能分析決策服務和全周期整體化產品解決方案，公司向生態伙伴提供數據中間件，生態伙伴直接面向市場提供產品和解決方案，相關服務和解決方案已在多家大型國有銀行、商業銀行以及大型持牌消金機構等落地應用。業務收入快速增長，單客收入提升趨勢明顯業務收

59、入快速增長，單客收入提升趨勢明顯。公司增能與風控業務 2020 和 2021 年均保持約 70%的高速增長，主要由單客收入提升帶動。2022 年直客數量同比降低 26.4%至 53 個，單客收入小幅下降。圖圖 23：公司增能與風控業務收入和同比增速情況：公司增能與風控業務收入和同比增速情況 圖圖 24：公司增能與風控業務的直客數量、單客收入和留存率情況：公司增能與風控業務的直客數量、單客收入和留存率情況 資料來源：公司公告，天風證券研究所 資料來源：公司公告，天風證券研究所 品牌服務：數據驅動的第三方品牌服務：數據驅動的第三方 DMP，提供數據前驗服務，提供數據前驗服務 公司在數字營銷產業鏈中

60、為第三方公司在數字營銷產業鏈中為第三方 DMP 角色角色。公司專注于以第三方 DMP 為核心的數據服務體系，實現在廣告投放之前幫助品牌主做用戶洞察、流量篩選，收費模式則以品牌廣告主數字化投放的金額為基數，公司按一定的比例收費。公司以“數據智能五步法”作為業務開展方法論，通過對樣本人群的線上線下興趣偏好進行洞察、端詳，并使用機器學習算法搭建預測購買模型，同時進行相似擴量，幫助品牌主從全網用戶中快速找到高潛力購買人群，挖掘高價值用戶，實現 20%的預測人群覆蓋 80%的購買人群。品品牌服務生態深度布局，靜待花開牌服務生態深度布局，靜待花開。公司和明略合資設立浙江明日數據智能有限公司，和酷開合資設立

61、愛易迅，以打通電視機和手機的數據，未來將在智能家庭的用戶體驗、廣告觸達等方面進行探索。此外，公司投資程序化廣告服務商數因科技、國內最大的品牌廣告主 CDP 服務商之一嗨普智能。28 32 54 93 69 15.6%69.0%72.8%-26.2%-40%-20%0%20%40%60%80%02040608010020182019202020212022增能與風控服務收入（百萬元）同比增速59 78 87 72 5347 41 62 130 127 37.84%50.85%44.87%39.08%37.50%0%20%40%60%05010015020182019202020212022直接類

62、客戶數量（個）單客收入（萬元）客戶留存率 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 14 圖圖 25：公司在數字營銷生態中的定位：公司在數字營銷生態中的定位 圖圖 26：公司品牌服務方法論：“數據智能五步法”：公司品牌服務方法論：“數據智能五步法”資料來源：公司公告，天風證券研究所 資料來源：公司公告，天風證券研究所 品牌服務收入以直客為主，品牌服務收入以直客為主，客戶數量和留存情況穩步提升客戶數量和留存情況穩步提升。2022 年公司品牌服務收入中直客貢獻超七成，2022 年品牌服務留存率有所下降，主要系品牌服務客戶所在重點城市受外部環境影響開工率不足

63、，公司相應業務拓展與深耕受到階段性阻礙。圖圖 27：2018-2022 年品牌服務收入結構情況（百萬元）年品牌服務收入結構情況（百萬元）圖圖 28：2018-2022 年品牌服務直客和代理客戶數量、留存率情況年品牌服務直客和代理客戶數量、留存率情況 資料來源：公司公告，天風證券研究所 資料來源：公司公告，天風證券研究所 3.1.3.公共服務：治數能力輸出，增長勢頭迅猛公共服務：治數能力輸出，增長勢頭迅猛 以以 SaaS 產品和項目制為業務主線，對外輸出治數能力。產品和項目制為業務主線，對外輸出治數能力。公司的公共服務開展圍繞三條業務主線：兩款 SaaS 產品，以及一個基于數據智能操作系統 Di

64、OS 的項目制業務。新老新老 SaaS 產品組合拳，擴大客戶覆蓋。產品組合拳，擴大客戶覆蓋。公司于 2020 年底推出新款 SaaS 產品，截至 2021年底，新 SaaS 產品全國覆蓋 200 余家區縣客戶，2021 年合同金額超 7,000 萬，客單價較老 SaaS 產品大幅增長。2022 年公司公共服務直接類客戶數量同比減少 12.9%達 1053 個，代理類客戶同比增長 29.7%至 288 個。截至 2022 年底，公司公共服務累計覆蓋全國超 2,700個區縣。新老產品運用產品優勢和渠道優勢相互促進，形成產品的組合拳，不斷擴大客戶覆蓋。從收費模式上看，新老 SaaS 產品均為預付費制

65、，現金流相對較好，續費率持續穩健。圖圖 29：2018-2022 年公司公共服務收入結構情況（億元）年公司公共服務收入結構情況（億元）圖圖 30：2018-2022 年年公共服務公共服務直客和代理客戶數量、留存率情況直客和代理客戶數量、留存率情況 3.428.2514.3118.169.619.032.206.228.993.9705101520253020182019202020212022直客收入代理收入26163343295091625209%15%50%73%49%30%6%33%44%44%0%20%40%60%80%010203040506020182019202020212022

66、直客數量（個）代理客戶數量（個）直客留存率代理客戶留存率 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 15 資料來源：公司公告，天風證券研究所 資料來源：公司公告，天風證券研究所 治數能力產品化，基于治數能力產品化，基于 DiDiOSOS 系統拓展項目制業務系統拓展項目制業務。公司將多年積累的治數能力產品化，打造的數據智能操作系統 DiOS 提供一系列簡單易上手的數據治理和分析工具，實現統一的數據歸集匯聚、資產化管理和加工等工作。項目實施中要求將客戶 70%的需求落地做到標準化，以確保較快的交付速度，20%是輕量化部署，10%是本地化人工服務。目前公司已

67、在品牌營銷、城市治理、智慧高速等領域落地應用。智慧高速方面，公司與浙江高信合作等相關單位和機構攜手開展智慧高速領域的數據智能實踐，通過對高速數據的深度挖掘和可視化展現，實現對高速交通全局態勢的實時感知以及對局部路段路況的實時查詢、分析；針對高速匝道等事故多發以及易擁堵路段，運用 AI 算法實現提前預判和事前預警，促進路網流量合理分布等。智慧交通方面，公司研發的數智綠波產品深度賦能杭州公安交警綠波帶建設，通過大數據分析和智能算法建模，協助交通管理部門實現杭州 200 多條道路的實時綠波調控和信號燈優化配時，平峰時期平均車速可提升 20%左右。公司智慧交通的解決方案已在杭州、溫州、湖州等地市快速落

68、地，并收獲良好反饋。圖圖 31：公司與浙江高信合作探索智慧高速公司與浙江高信合作探索智慧高速 圖圖 32：公司與杭州交警公司與杭州交警合作打造合作打造的的“數智綠波”產品“數智綠波”產品運行示意圖運行示意圖 資料來源：西湖大學城公眾號，天風證券研究所 資料來源：每日互動公眾號，天風證券研究所 3.2.戰略：前瞻布局，積極參與戰略：前瞻布局，積極參與共建數據要素共建數據要素產業產業生態生態 基于自身業務外延需求，連接數據智能完整生態?；谧陨順I務外延需求，連接數據智能完整生態。公司圍繞“D-M-P”三層業務邏輯，結合業務延伸的發展需求，通過投資并購的方式增進產業協同寬度和深度。數據積累方面，公司

69、與泰爾卓信、數智鑫源等共同搭建數字化基礎設施，DCloud 在小程序端開發者服務能力、深圳愛易迅在 OTT 端的能力豐富了公司開發者服務能力的外延；數據應用方面，在智慧城市與智慧交通領域，公司投資參股成都美幻、云途科技、杭州元凡、浙江有數、浙江高信等生態伙伴，與公司公共服務合作輸出對外服務能力。在金融與數字經濟場景，公司與浙江有數深度服務于政府、金融等行業客戶的產品與解決方案；公司為云真信輸出數據中間件，云真信為公司拓展業務場景的邊界，雙方聯手創新金融風控產品與解決方案，實現了業務的規?；?。表表 5：公司在數據產業的投資布局公司在數據產業的投資布局 投資企業 主要業務 投資時間 持股比例 具體

70、業務成果 0.430.740.981.491.550.110.370.290.540.880.00.51.01.52.02.53.020182019202020212022直客收入代理收入449728106712091053529112422228892%90%85%81%73%100%83%65%67%69%0%50%100%150%05001000150020182019202020212022直客數量（個）代理客戶數量（個）直客留存率代理客戶留存率 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 16 泰爾卓信 科技推廣和應用服務 2021年 11 月

71、 66.67%推出卓信 ID 和推必安文本檢測工具 數智鑫源 科技推廣和應用服務 2021年 12 月 51.54%共同起草 SDK 安全標準 Dcloud 軟件和信息技術服務 2018 年 13.66%W3C 會員、中國 HTML5 產業聯盟發起單位，產品包括 Hbuilder（900 萬開發者在用的 IDE）、uni-app（多端開發框架）、圍繞開發工具的配套運營變現工具等 深 圳 愛 易迅 軟件和信息技術服務 2020 年 9 月 29%專注于家庭場景營銷數據和技術的研究，實現跨設備的用戶畫像打通 成都美幻 災害預警 2021 年 2 月 2.90%參與構建了中國首個手機地震監測預警網、

72、著力構建面向地震的地下云圖網 云途科技 智慧道路 2021 年 6 月 7.28%“道路健康碼”和“道路衛士”已在浙江杭州、紹興、溫州、衢州等多個城市開展運營服務 杭州元凡 圖像和音視頻技術方案服務商 2020年 12 月 67.69%研發美顏濾鏡、智能貼紙等圖像增強 SDK；基于自研算法和深度神經網絡開發，公司的圖像檢測、識別、跟蹤、處理算法均已達到國際領先水平，服務了聚美優品、蘑菇街、天翼云盤等知名客戶 浙江有數 數據智能應用服務商 2019 年 8 月 8.67%政府數字化轉型的重要伙伴，積極服務“最多跑一次”、“畝均論英雄”、“郡縣數治”的數據服務已覆蓋浙江省多個地市并已開拓全國市場。

73、浙江高信 智慧交通 2020 年 6 月 10%智慧交通一站式服務商，業務涉及公路交通、軌道交通、城市交通、航空航運領域，提供解決方案、智能產品和數據應用等服務，擁有發展智慧交通產業較為完整的資質條件、業務體系與技術團隊 云真信 智能分析決策服務 2019年 12 月 16%與公司聯手創新金融風控產品與解決方案 數安公司 數據安全服務 2019年 12 月 22.8%打造“中立國”數據安全聯合計算平臺，致力于創造更安全的數據服務環境 資料來源：公司公告，泰爾卓信官網，Dcloud 官網等，天風證券研究所 深度參與數字新基建，首倡大數據聯合計算中心模式，向數據加工貿易商角色轉變深度參與數字新基建

74、，首倡大數據聯合計算中心模式，向數據加工貿易商角色轉變。公司作為企業力量之一，是大數據聯合計算模式的首倡者和數安港數據智能產業建設者，積極推動中國（溫州）數安港重要基礎設施浙江省大數據聯合計算中心的建設。大數據聯合計算中心采用“中立國”模式，通過多方中介計算等創新的技術，把多方數據搬到第三方聯合計算平臺，最終計算結果輸出，原始數據刪除，實現數據可用不可擁，安全可見又可驗，保障數據價值的安全有序合規流轉。圖圖 33：中中國（溫州）數安港國（溫州）數安港“九個一”工作體系“九個一”工作體系 圖圖 34：大數據聯合計算中心模式大數據聯合計算中心模式 資料來源：中國數安港公眾號，天風證券研究所 資料來

75、源：個燈公眾號，天風證券研究所 4.盈利預測與估值盈利預測與估值 開發者服務開發者服務：我們預計公司20232025年開發者服務收入同比增速分別為2.5%/2.3%/2.0%。商業服務商業服務：1）增長服務：考慮到經濟穩步復蘇帶動廣告主預算回暖，廣告業務盈利能力或有提升，我們預計公司 20232025 年增長服務收入同比增速分別為 12.6%/20.2%/5.0%，毛利率為 33%/33.2%/33.4%；2）增能與風控服務：考慮到公司在金融的數智化應用和解決方案上積極推進，我們預計公司 20232025 年增能與風控服務收入同比增速分別為 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱

76、讀正文之后的信息披露和免責申明 17 5.4%/15.0%/35.0%，毛利率為 83%/83%/83%；3）品牌服務：考慮到公司在數字營銷中 DMP角色相對稀缺性，以及公司擁有的獨特數據能有效補充廣告主自有數據，我們預計公司20232025年品牌服務收入同比增速分別為26.8%/30.8%/25.8%，毛利率為82%/82.2%/82.4%。公共服務公共服務：考慮到公司新 SaaS 產品推出有望持續拓展客戶，以及項目制合同的高客單價，我們預計公司 20232025 年公共服務收入同比增速分別為 37.4%/10.8%/4.7%，項目制下盈利能力小幅降低，毛利率為 72.8%/72.5%/72

77、%。綜上，我們預計公司20232025年營收為6.32/7.17/7.80億元，同比增長20.3%/13.4%/8.8%；實現歸母凈利潤 0.65/1.04/1.33 億元，同比增長 146.3%/60.1%/27.8%，對應 5 月 26 日收盤價的 PE 分別為 106x/66x/52x?？紤]到數字要素產業政策利好、公司深耕數據服務領域多年的優勢，公司數據治理能力商業價值有望充分釋放，給予公司“增持”評級。表表 6：公司盈利預測情況公司盈利預測情況 單位：百萬元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 營業總收入 600.53 525.90 632.49 717.19

78、780.11 開發者服務 52.42 53.54 54.88 56.15 57.27 yoy（%）7.7%2.1%2.5%2.3%2.0%毛利率（%）75.1%67.9%70.0%72.8%73.0%增長服務 212.83 136.62 153.83 184.90 194.15 yoy（%）-11.9%-35.8%12.6%20.2%5.0%毛利率（%）33.1%30.6%33.0%33.2%33.4%增能與風控服務 93.41 68.94 72.66 83.56 112.80 yoy（%）72.8%-26.2%5.4%15.0%35.0%毛利率（%）88.3%85.4%83.0%83.0%8

79、3.0%品牌服務 27.15 13.57 17.21 22.51 28.32 yoy（%）32.2%-50.0%26.8%30.8%25.8%毛利率（%）81.7%83.7%82.0%82.2%82.4%公共服務 202.82 243.09 333.91 370.07 387.56 yoy（%）59.2%19.9%37.4%10.8%4.7%毛利率（%）82.8%73.2%72.8%72.5%72.0%資料來源：公司公告，天風證券研究所 表表 7：可比公司估值表可比公司估值表 公司代碼 公司名稱 市值(億元）收入（億元）歸母凈利潤（億元）PE 2022A 2023E 2024E 2022A 2

80、023E 2024E 2022A 2023E 2024E 廣告營銷 002027.SZ 分眾傳媒 937.3 94.2 129.5 149.3 27.9 47.7 58.7 34 20 16 300058.SZ 藍色光標 257.8 366.8 439.1 500.7-21.8 6.5 7.9-40 33 603825.SH 華揚聯眾 33.7 85.0-6.5-002131.SZ 利歐股份 153.3 202.7 233.9 259.0-4.4 5.7 7.6-27 20 002878.SZ 元隆雅圖 37.4 32.9 27.3 32.5 1.7 1.9 2.2 22 20 17 6005

81、56.SH 天下秀 125.6 41.3 47.0 56.0 1.8 2.7 4.0 70 46 31 605168.SH 三人行 123.5 56.5 78.6 101.1 7.4 10.3 13.2 17 12 9 301102.SZ 兆訊傳媒 65.9 5.8 8.4 11.0 1.9 3.3 4.3 34 20 15 平均值 35 26 20 數據服務 300738.SZ 奧飛數據 98.1 11.0 14.5 19.1 1.7 2.2 3.2 59 46 30 300229.SZ 拓爾思 238.4 9.1 12.7 16.2 1.3 2.8 3.6 187 85 66 公司報告公司

82、報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 18 000977.SZ 浪潮信息 605.7 695.3 826.9 971.0 20.8 26.5 32.9 29 23 18 平均值 92 51 38 300766.SZ 每日互動 68.7 5.3 6.3 7.2 0.3 0.6 1.0 261 106 66 資料來源：Wind，公司公告，天風證券研究所 注：市值和預測數據根據 wind 5 月 25 日一致預期，每日互動盈利數據為天風證券研究所預測。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 19 5.風險提示風險提示（1）

83、宏觀環境風險。公司的業務受宏觀經濟發展態勢影響，消費行業復蘇與發展前景中存在的不確定性將直接影響廣告相關業務板塊業績表現。（2）數據安全風險。公司數據業務需要積累了覆蓋大量終端和用戶的相關數據，若公司遭受惡意軟件、病毒影響或黑客攻擊，公司信息系統正常運行過程將被影響，信息數據資源有可能面臨泄露和損失。（3）核心技術人員和技術人才流失的風險。公司當前多項產品和技術正處于研發階段，若出現核心技術人員和技術人才流失，則會對公司經營產生不利影響。（4）測算中的主觀性風險。對公司的數據測算和內容分析包含分析師主觀因素，可能存在測算過程中相關的主觀性偏差。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必

84、閱讀正文之后的信息披露和免責申明 20 財務預測摘要財務預測摘要 資產資產負債表負債表(百萬元百萬元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 利潤利潤表表(百萬元百萬元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 貨幣資金 1,035.74 971.80 814.90 1,111.75 870.81 營業收入營業收入 600.53 525.90 632.49 717.19 780.11 應收票據及應收賬款 169.57 129.43 307.43 148.47 344.28 營業成本 213.42 195.33 225.80 258.77 277.44 預付賬款 4

85、7.87 26.73 93.73 38.28 93.55 營業稅金及附加 3.07 2.98 3.23 3.67 3.99 存貨 8.58 5.52 11.46 7.37 13.00 銷售費用 92.10 87.03 99.93 107.58 115.46 其他 89.66 94.37 114.15 110.94 124.97 管理費用 95.65 90.37 99.93 100.41 101.41 流動資產合計流動資產合計 1,351.42 1,227.86 1,341.67 1,416.81 1,446.62 研發費用 128.43 151.08 169.51 172.13 179.42

86、長期股權投資 207.41 253.34 253.34 253.34 253.34 財務費用(27.12)(30.75)(23.50)(24.89)(26.55)固定資產 36.73 29.81 26.27 13.27 12.53 資產/信用減值損失(6.50)(5.56)(3.30)(1.51)(0.87)在建工程 265.06 391.43 476.68 536.68 576.68 公允價值變動收益 5.15 4.92 7.46 4.10 4.31 無形資產 166.53 173.51 164.00 154.25 144.24 投資凈收益 27.69 0.46 15.00 18.00 20

87、.00 其他 73.44 74.47 56.40 64.29 63.97 其他(63.16)(8.47)0.00 0.00 0.00 非流動資產合計非流動資產合計 749.18 922.56 976.69 1,021.82 1,050.76 營業利潤營業利潤 131.81 38.51 76.73 120.13 152.37 資產總計資產總計 2,101.48 2,151.03 2,318.36 2,438.63 2,497.38 營業外收入 0.26 0.01 0.01 0.01 0.01 短期借款 0.00 0.00 100.00 80.00 50.00 營業外支出 3.19 4.76 5.

88、00 5.25 5.51 應付票據及應付賬款 104.32 86.10 87.85 134.46 106.39 利潤總額利潤總額 128.88 33.76 71.74 114.89 146.87 其他 127.24 124.68 237.55 257.41 250.75 所得稅 7.44 4.79 2.87 4.60 5.87 流動負債合計流動負債合計 231.56 210.78 425.39 471.87 407.14 凈利潤凈利潤 121.44 28.96 68.87 110.29 140.99 長期借款 22.03 111.78 50.00 50.00 50.00 少數股東損益 7.36

89、 2.68 4.13 6.62 8.46 應付債券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 114.08 26.29 64.74 103.67 132.53 其他 11.38 9.46 7.62 9.49 8.85 每股收益（元）0.29 0.07 0.16 0.26 0.33 非流動負債合計非流動負債合計 33.41 121.24 57.62 59.49 58.85 負債合計負債合計 365.78 415.41 483.01 531.36 466.00 少數股東權益 48.61 52.12 56.26 61.88 69.07 主要財務比率主要財

90、務比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 400.10 400.10 400.10 400.10 400.10 成長能力成長能力 資本公積 813.10 799.05 799.05 799.05 799.05 營業收入 19.76%-12.43%20.27%13.39%8.77%留存收益 603.61 610.29 675.03 763.15 875.80 營業利潤 65.62%-70.78%99.25%56.56%26.84%其他(129.71)(125.94)(95.08)(116.91)(112.64)歸屬于母公司凈利潤 58.48%-76.96%146.28

91、%60.14%27.84%股東權益合計股東權益合計 1,735.70 1,735.62 1,835.35 1,907.27 2,031.38 獲利能力獲利能力 負債和股東權益總計負債和股東權益總計 2,101.48 2,151.03 2,318.36 2,438.63 2,497.38 毛利率 64.46%62.86%64.30%63.92%64.43%凈利率 19.00%5.00%10.24%14.46%16.99%ROE 6.76%1.56%3.64%5.62%6.75%ROIC 15.00%1.03%6.30%8.28%14.20%現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2021 2022

92、2023E 2024E 2025E 償債能力償債能力 凈利潤 121.44 28.96 64.74 103.67 132.53 資產負債率 17.41%19.31%20.83%21.79%18.66%折舊攤銷 40.75 38.81 32.79 27.76 15.74 凈負債率-54.39%-44.70%-32.27%-47.52%-34.13%財務費用 0.74(19.40)(23.50)(24.89)(26.55)流動比率 4.07 4.18 3.15 3.00 3.55 投資損失(27.69)(0.46)(15.00)(18.00)(20.00)速動比率 4.04 4.16 3.13 2

93、.99 3.52 營運資金變動 114.22(17.25)(203.68)283.43(303.42)營運能力營運能力 其它 0.41 37.67 11.59 10.72 12.77 應收賬款周轉率 3.09 3.52 2.90 3.15 3.17 經營活動現金流經營活動現金流 249.87 68.34(133.06)382.69(188.93)存貨周轉率 79.39 74.57 74.47 76.17 76.61 資本支出 183.30 207.82 106.84 63.13 45.63 總資產周轉率 0.29 0.25 0.28 0.30 0.32 長期投資 6.02 45.92 0.00

94、 0.00 0.00 每股指標（元）每股指標（元）其他(208.82)(986.58)(211.76)(118.33)(79.24)每股收益 0.29 0.07 0.16 0.26 0.33 投資活動現金流投資活動現金流(19.50)(732.84)(104.91)(55.20)(33.61)每股經營現金流 0.62 0.17-0.33 0.96-0.47 債權融資(31.37)134.96 50.21 7.74(1.51)每股凈資產 4.22 4.21 4.45 4.61 4.90 股權融資(104.61)(10.28)30.86(38.38)(16.88)估值比率估值比率 其他(56.42

95、)(44.96)0.00 0.00 0.00 市盈率 60.18 261.18 106.05 66.22 51.80 籌資活動現金流籌資活動現金流(192.40)79.73 81.07(30.64)(18.39)市凈率 4.07 4.08 3.86 3.72 3.50 匯率變動影響 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 19.88 17.58 68.84 47.09 42.68 現金凈增加額現金凈增加額 37.98(584.77)(156.90)296.85(240.93)EV/EBIT 22.76 21.37 108.35 60.58 47.97 資料來源：公

96、司公告，天風證券研究所 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 21 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。一般聲明一般聲明 除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬天風證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“天風證券”）。未經天風證券事先書面授權，不得以任何方式修改、

97、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為天風證券的商標、服務標識及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，天風證券不因收件人收到本報告而視其為天風證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但天風證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律

98、、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，天風證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，天風證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。天風證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。天風證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。天風證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業

99、務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，天風證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到天風證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。投資評級聲明投資評級聲明 類別類別 說明說明 評級評級 體系體系 股票投資評級 自報告日后的 6 個月內，相對同期滬 深 300 指數的漲跌幅 行業投資評級 自報告日后的 6 個月內，相對同期滬 深 300 指數的漲跌幅 買入 預

100、期股價相對收益 20%以上 增持 預期股價相對收益 10%-20%持有 預期股價相對收益-10%-10%賣出 預期股價相對收益-10%以下 強于大市 預期行業指數漲幅 5%以上 中性 預期行業指數漲幅-5%-5%弱于大市 預期行業指數漲幅-5%以下 天風天風證券研究證券研究 北京北京 ?？诤？?上海上海 深圳深圳 北京市西城區佟麟閣路 36 號 郵編：100031 郵箱： 海南省?？谑忻捞m區國興大道 3 號互聯網金融大廈 A 棟 23 層 2301 房 郵編：570102 電話：(0898)-65365390 郵箱： 上海市虹口區北外灘國際 客運中心 6 號樓 4 層 郵編：200086 電話：(8621)-65055515 傳真：(8621)-61069806 郵箱： 深圳市福田區益田路 5033 號 平安金融中心 71 樓 郵編：518000 電話：(86755)-23915663 傳真：(86755)-82571995 郵箱：