高華科技-公司研究報告-高可靠傳感器供應商業務上下游延伸軍民雙輪驅動成長空間廣闊-230610（27頁）.pdf

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1、 市場有風險，投資需謹慎 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 證券研究報告：電子|公司深度報告 2023 年 6 月 10 日 股票股票投資評級投資評級 增持增持|首次覆蓋首次覆蓋 個股表現個股表現 資料來源：聚源，中郵證券研究所 公司基本情況公司基本情況 最新收盤價（元）最新收盤價（元）41.39 總股本總股本/流通股本（億股）流通股本（億股）1.33/0.28 總市值總市值/流通市值（億元）流通市值（億元）55/12 52 周內最高周內最高/最低價最低價 43.54/35.00 資產負債率資產負債率(%)25.1%市盈率市盈率 第一大股東第一大股東 李維平 持股比例持股比例(%)18.4%研

2、究所研究所 分析師:鮑學博 SAC 登記編號:S1340523020002 Email: 研究助理:馬強 SAC 登記編號:S1340123030011 Email: 高華科技高華科技(688539688539)高可靠傳感器供應商業務上下游延伸高可靠傳感器供應商業務上下游延伸，軍民雙輪驅軍民雙輪驅動動成長空間廣闊成長空間廣闊 投資要點投資要點 高華科技成立于 2000 年，以高可靠性傳感器和傳感器網絡系統的研制、生產、銷售為主業。隨著公司發展，業務領域持續拓展。軍品方面，公司成立初期主要為裝甲車輛、航空機載配套軍用傳感器，2007 年起為載人航天工程配套傳感器，2013 年起為多型號長征系列火

3、箭及新一代戰機配套傳感器，2020 年起為運輸機提供機輪胎壓監測系統；工業領域，公司產品配套工程機械、軌道交通等領域，并為冶金領域提供設備健康監測及遠程運維服務。公司公司業務業務向向產業鏈上下游產業鏈上下游延伸延伸，對標，對標國際國際頭部廠商頭部廠商公司公司成長空間成長空間廣闊廣闊。公司自研敏感芯片于 2022 年底陸續量產，業務向產業鏈上游延伸，完善傳感器生產環節覆蓋能力；向產業鏈下游，公司依托傳感器優勢，采用自研軟件拓展傳感器網絡系統業務，已進入定位拓展階段。傳感器種類眾多，市場專業化競爭，國內廠商起步較晚。對標國際頭部廠商泰科電子，國內傳感器廠商成長空間廣闊。2022 年，泰科電子傳感器

4、業務收入 11.10 億美元，下游涵蓋汽車、工業設備、商業運輸、醫療、航空航天、國防等領域。軍品市場受益于裝備信息化軍品市場受益于裝備信息化、智能化程度、智能化程度提升。提升。軍用傳感器是實現武器裝備信息化和智能化的關鍵，隨著我國航天、航空、兵器等領域的高速發展，市場規模及下游需求將不斷增長。航空方面，對比美國等發達國家，我國軍機數量較少、老舊機型占比偏多，我國軍機數量補齊和升級換代驅動航空需求增長；航天方面，近幾年，我國及國際航天發射任務頻繁，2022 年我國火箭發射總數達到 64 發，同比增長 16%，2023 年預計實現近 70 次發射；兵器方面，從 2023 年阿布扎比防務展可以看出，

5、地面裝備向信息化、智能化快速邁進，傳感器是實現戰場態勢感知的基礎，裝備智能化發展推動傳感器需求增長。工業領域國產替代空間廣闊。工業領域國產替代空間廣闊。國內傳感器市場需求日益旺盛，預計 2023 年中國傳感器市場規模將突破 3800 億元。目前，美國、德國、日本傳感器發展規模和水平處于全球領先，市場份額合計占到近七成。與全世界生產的超過 2 萬種產品品種相比，中國國內僅能生產其中的約 1/3。在工業領域，高可靠性傳感器廣泛應用于軌道交通、工程機械、工業自動化等細分領域，我國在工程機械、軌道交通、冶金工業等領域具有規模優勢，當前傳感器國產化率較低，國產替代空間廣闊。-13%-9%-5%-1%3%

6、7%11%15%19%23%2023-042023-042023-052023-052023-052023-06高華科技電子 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 我們預計公司 2023-2025 年歸母凈利潤為 1.21、1.57 和 1.95 億元，對應當前股價 PE 估值為 46、35、28 倍，首次覆蓋，給予“增持”評級。風險提示：風險提示：軍品市場需求不及預期，工業領域市場拓展不及預期，產品降價或原材料成本上漲超出預期等。盈利預測和財務指標盈利預測和財務指標 項目項目 年度年度 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 營業收入（百萬元）

7、276 353 450 564 增長率(%)21.74 27.98 27.61 25.37 EBITDA（百萬元）92.54 132.90 177.69 231.26 歸屬母公司凈利潤（百萬元）81.16 120.77 157.32 194.85 增長率(%)15.92 48.80 30.27 23.86 EPS(元/股)0.61 0.91 1.18 1.47 市盈率（P/E）67.72 45.51 34.94 28.21 市凈率（P/B）10.06 3.00 2.76 2.52 EV/EBITDA-1.31 32.34 24.66 19.15 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 OZsUgU

8、8VkWUVuY9UmU8O9RbRnPmMnPmPfQmMrPjMpOnPaQnMpPvPrRzRuOqMpP 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 目錄目錄 1 1 軍民雙輪驅動，業績快速增長軍民雙輪驅動，業績快速增長 .6 6 1.1 1.1 以高可靠傳感器和傳感器網絡為主業，市場涵蓋以高可靠傳感器和傳感器網絡為主業，市場涵蓋軍用和高端民用領域軍用和高端民用領域 .6 6 1.2 1.2 收入以高可靠性傳感器為主，軍品收入占比超收入以高可靠性傳感器為主，軍品收入占比超 7 7 成成 .7 7 1.3 1.3 收入保持較快增速，盈利能力提升帶動利潤高增長收入保持較快增速，盈利能力提升帶動利

9、潤高增長 .1010 1.4 1.4 募投項目大幅擴充產能，公司資金充裕募投項目大幅擴充產能，公司資金充裕 .1111 2 2 業務延伸產業鏈上下游，對標頭部廠商公司成長空間廣闊業務延伸產業鏈上下游，對標頭部廠商公司成長空間廣闊 .1212 2.1 2.1 自研敏感芯片，完善傳感器生產環節覆蓋能力自研敏感芯片，完善傳感器生產環節覆蓋能力 .1212 2.2 2.2 傳感器網絡系統業務處于定位拓展階段傳感器網絡系統業務處于定位拓展階段 .1414 2.3 2.3 國內廠商起步較晚，公司成長空間廣闊國內廠商起步較晚，公司成長空間廣闊 .1515 3 3 軍品市場受益于裝備信息化提升，工業領域國產替

10、代空間廣闊軍品市場受益于裝備信息化提升，工業領域國產替代空間廣闊 .1717 3.1 3.1 傳感器市場保持較快增長，預計傳感器市場保持較快增長，預計 20232023 年國內市場規模突破年國內市場規模突破 38003800 億億 .1717 3.2 3.2 軍品市場：傳感器是實現武器裝備信息化和智能化的軍品市場：傳感器是實現武器裝備信息化和智能化的關鍵關鍵 .1818 3.3 3.3 工業領域傳感器市場空間廣闊，國內廠商有望受益于國產化率提升工業領域傳感器市場空間廣闊，國內廠商有望受益于國產化率提升 .2121 3.4 3.4 公司產品受核心客戶認可，同類產品客戶采購份額超公司產品受核心客戶

11、認可，同類產品客戶采購份額超 50%50%.2222 4 4 盈利預測盈利預測 .2323 5 5 風險提示風險提示 .2424 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1 1：公司傳感器產品示例公司傳感器產品示例 .6 6 圖表圖表 2 2：公司產品應用領域公司產品應用領域 .6 6 圖表圖表 3 3：公司股權結構公司股權結構 .7 7 圖表圖表 4 4：公司分產品收入（億元）公司分產品收入（億元）.8 8 圖表圖表 5 5：公司分產品毛利率公司分產品毛利率 .8 8 圖表圖表 6 6：公司分產品收入（億元）公司分產品收入（億元）.8 8 圖表圖表 7 7：公司主要

12、客戶及銷售收入（公司主要客戶及銷售收入（20212021 年）年）.9 9 圖表圖表 8 8：公司綜合成本率公司綜合成本率 .9 9 圖表圖表 9 9：公司原材料采購情況（公司原材料采購情況（20212021 年）年）.9 9 圖表圖表 1010：公司自研公司自研 MEMSMEMS 芯片情況芯片情況 .1010 圖表圖表 1111：公司營收及增速公司營收及增速 .1010 圖表圖表 1212：公司歸母凈利潤及增速公司歸母凈利潤及增速 .1010 圖表圖表 1313：公司毛利及毛利率公司毛利及毛利率 .1111 圖表圖表 1414：公司銷售凈利率公司銷售凈利率 .1111 圖表圖表 1515：公

13、司費用率公司費用率 .1111 圖表圖表 1616：公司研發費用公司研發費用 .1111 圖表圖表 1717：公司募投項目公司募投項目 .1212 圖表圖表 1818：公司產能及產能利用率公司產能及產能利用率 .1212 圖表圖表 1919：公司貨幣資金公司貨幣資金 .1212 圖表圖表 2020：ADIADI 傾角傳感器內部結構傾角傳感器內部結構 .1313 圖表圖表 2121：傳感器產業鏈傳感器產業鏈 .1313 圖表圖表 2222：MEMSMEMS 傳感器分類及應用方向傳感器分類及應用方向 .1313 圖表圖表 2323：MEMSMEMS 傳感器產業鏈傳感器產業鏈 .1414 圖表圖表

14、2424：非實時傳感器網絡系統平臺非實時傳感器網絡系統平臺 .1515 圖表圖表 2525：國內高可靠性傳感器供應商國內高可靠性傳感器供應商 .1616 圖表圖表 2626：泰科電子傳感器應用領域泰科電子傳感器應用領域 .1717 圖表圖表 2727：泰科電子傳感器業務收入及增速泰科電子傳感器業務收入及增速 .1717 圖表圖表 2828：全球傳感器市場規模全球傳感器市場規模 .1818 圖表圖表 2929：中國傳感器市場規模中國傳感器市場規模 .1818 圖表圖表 3030：全球傳感器市場產品結構全球傳感器市場產品結構 .1818 圖表圖表 3131：傳感器在飛機上的應用傳感器在飛機上的應用

15、 .1919 圖表圖表 3232：世界各國戰斗機數量占比世界各國戰斗機數量占比 .1919 圖表圖表 3333：我國戰斗機構成我國戰斗機構成 .1919 圖表圖表 3434：F F-3535 快報快報 .2020 圖表圖表 3535：近幾年中國航天發射次數近幾年中國航天發射次數 .2020 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 圖表圖表 3636：北方工業展出的北方工業展出的 VUVU-T10T10 無人戰車無人戰車 .2121 圖表圖表 3737：戰場態勢感知總體框圖戰場態勢感知總體框圖 .2121 圖表圖表 3838：公司主要客戶及產品市場份額公司主要客戶及產品市場份額 .2222 圖表圖

16、表 3939：公司合同負債公司合同負債 .2323 圖表圖表 4040：分業務收入預測分業務收入預測 .2424 圖表圖表 4141：可比公司估值表可比公司估值表 .2424 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 1 1 軍民雙輪驅動，業績快速增長軍民雙輪驅動，業績快速增長 1.1 1.1 以高可靠傳感器和傳感器網絡為主業，市場涵蓋軍用和高端民用領域以高可靠傳感器和傳感器網絡為主業，市場涵蓋軍用和高端民用領域 高華科技成立于 2000 年，以高可靠性傳感器和傳感器網絡系統的研制、生產、銷售為主業。公司高可靠性傳感器產品包括各類壓力、加速度、溫濕度、位移等傳感器，以及通過軟件算法將上述傳感器集成

17、為傳感器網絡系統。公司核心產品具有可靠性高、一致性好、集成度高的特點，較早得到航天客戶的關注，成功參與了載人航天工程的項目配套，并逐漸應用于各高可靠領域。圖表圖表1 1：公司公司傳感器傳感器產品示例產品示例 微壓壓力傳感器 用于航空、航天領域 溫壓復合傳感器 用于航空領域 位移傳感器 用于軍用車輛領域 轉速傳感器 用于航空領域 高鐵轉向架加速度傳感器 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 應用領域應用領域持續拓展，業務涵蓋持續拓展，業務涵蓋軍用領域軍用領域和和工業工業領域。領域。公司成立初期，主要為裝甲車輛、航空機載配套軍用傳感器。2007 年起，公司開始承接為載人航天工程配套傳感器的業務；20

18、08年起，公司批量進入軌道交通及工程機械領域，為高鐵動車及工程機械國產化配套傳感器；2013 年起，公司為多型號長征系列火箭及新一代戰機配套傳感器；2018 年，公司的傳感器網絡系統首次被應用在航天領域，目前已實現多型號飛行器配套并全程參與多項航天任務；2019年起，公司批量配套煤礦機械，同年開始為冶金領域提供設備健康監測及遠程運維服務；2020年起，公司為運輸機提供機輪胎壓監測系統。圖表圖表2 2：公司產品應用領域公司產品應用領域 產品應用領域產品應用領域 公司業務狀態公司業務狀態 航空航空 公司參與了多型新一代戰機的配套，為運輸機提供機輪胎壓監測系統 航天航天 公司核心產品參與并圓滿完成了

19、載人航天工程、探月工程、北斗工程、空間站建設工程等重點工程配套任務 兵器兵器 公司參與了信息化裝備的傳感器配套任務 工程機械工程機械 公司為鄭煤機智能化綜采全工作面的所需設備提供全套高可靠性傳感器解決方案；為三一集團、徐工集團進行高可靠性壓力、加速度等傳感器的研發與配套 軌道交通軌道交通 公司參與了和諧號、復興號等高鐵動車的傳感器國產化配套 冶金冶金 公司產品應用于寶武集團、建龍集團等企業的冶煉設備健康監測系統 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 實控人及一致行動人持股實控人及一致行動人持股 43.6743.67%，核心人員，核心人員產業經驗豐富。產業經驗豐富。公司實控人為李維平先生、單磊先生

20、和佘德群先生。李維平先生于 1987 年至 2000 年任兵器工業 214 所高級工程師；單 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 磊先生 1987 年至 1988 年任徐州礦務局運銷處技術員，1988 年至 1991 年任南京煤炭局機械廠工程師，1991 年至 2000 年任南京市燃料總公司南京物資實業集團燃料總公司總經理助理；佘德群先生 1988 年至 2000 年任兵器工業 214 所高級工程師。2000 年，李維平、單磊、佘德群等共同出資設立公司前身高華有限。圖表圖表3 3：公司股權結構公司股權結構 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 公司公司擁有全資子公司高華傳感，參股無錫物聯網和國

21、盛防務。擁有全資子公司高華傳感，參股無錫物聯網和國盛防務。公司全資子公司高華傳感成立于 2013 年，無實際生產經營，主要向母公司出租房屋。公司參股無錫物聯網和國盛防務，持股比例分別為 1.38%和 10.42%。無錫物聯網是在無錫市政府主導下，聯合先進芯片、傳感器、存儲器、網絡通信、計算、系統集成、服務等物聯網產業鏈上下游多家龍頭企業與科研機構共同發起的，于 2018 年成立。2021 年，無錫物聯網籌建 MEMS 八寸線廠，將與公司實現較好協同效應。2021 年，無錫物聯網營收 8478 萬元；2022H1 末，無錫物聯網總資產 7.95 億元，凈資產 7.47 億元。1.2 1.2 收入

22、以收入以高可靠性傳感器高可靠性傳感器為主為主，軍品收入占比超，軍品收入占比超 7 7 成成 公司公司收入以高可靠性傳感器為主，壓力傳感器為主要產品。收入以高可靠性傳感器為主，壓力傳感器為主要產品。公司收入具有高可靠性傳感器銷售收入為主、傳感器網絡系統銷售收入為輔的結構特征。2021 年，公司高可靠性傳感器銷售收入 2.02 億元，占公司當年主營業務收入的 90%，傳感器網絡系統銷售收入 0.22 億元，占公司當年主營業務收入的 10%。公司高可靠性傳感器產品毛利率近幾年穩步提升，2021 年毛利率達 63.16%。2021 年，傳感器網絡系統由于民品業務收入占比上升，毛利率降至 38.82%。

23、黃標11.71%陳新3.01%邦盛贏新2.41%發展基金2.26%南京高感北京國鼎1.51%1.75%高華科技高華科技上海溱鼎1.51%李維平單磊佘德群實控人及一致行動人實控人及一致行動人13.59%18.37%11.71%無錫物聯網無錫物聯網高華傳感高華傳感國盛防務國盛防務100%1.38%10.42%請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 圖表圖表4 4：公司分產品收入公司分產品收入（億元）（億元）圖表圖表5 5：公司公司分產品毛利率分產品毛利率 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 公司高可靠性傳感器產品主要包括壓力傳感器、溫濕度傳感器、加速度傳感器等，2

24、021 年壓力傳感器和溫濕度傳感器收入分別為 1.24 億元和 0.59 億元，分別占公司當年主營業務收入的 55%和 27%。圖表圖表6 6：公司公司主營業務主營業務分產品收入分產品收入（億元）（億元）產品產品 20192019 20202020 20212021 2022H12022H1 收入收入 占比占比 收入收入 占比占比 收入收入 占比占比 收入收入 占比占比 壓力傳感器 0.73 57%0.76 50%1.24 55%0.72 56%溫濕度傳感器 0.18 14%0.33 22%0.59 27%0.33 26%加速度傳感器 0.14 11%0.12 8%0.04 2%0.02 1%

25、位移傳感器 0.01 1%0.06 4%0.05 2%0.02 1%其他傳感器 0.02 1%0.05 4%0.09 4%0.07 5%傳感器網絡系統 0.20 15%0.21 14%0.22 10%0.13 10%主營業務主營業務收入合計收入合計 1.29 1.29 100%100%1.53 1.53 100%100%2.24 2.24 100%100%1.28 1.28 100%100%資料來源：公司公告，中郵證券研究所 以以 2 2021021 年收入結構為例，年收入結構為例，軍品收入占比軍品收入占比超超 7 7 成，航空成，航空領域收入占比領域收入占比超超 3 30%0%。根據公司招股

26、說明書，其客戶 A 集團、B 集團、C 集團、D 集團、E 集團等為航空、航天、兵器領域的軍工央企或軍方單位。2021 年，公司對 A 集團、B 集團、C 集團和 D 集團銷售收入合計 1.58 億元，占公司當年營收的 70%。A 集團為航空領域頭部企業，2021 年，公司對 A 集團銷售收入 0.81億元，占公司當年營收的 36%。1.09 1.32 2.02 1.15 0.20 0.21 0.22 0.13 0.00.51.01.52.02.52019202020212022H1高可靠性傳感器高可靠性傳感器傳感器網絡系統傳感器網絡系統56.61%57.28%63.16%63.69%63.8

27、5%62.68%38.82%51.82%0%10%20%30%40%50%60%70%2019202020212022H1高可靠性傳感器高可靠性傳感器傳感器網絡系統傳感器網絡系統 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 圖表圖表7 7：公司公司主要客戶主要客戶及及銷售收入銷售收入（2 2021021 年）年）客戶客戶 收入收入（億元億元）占比占比 說明說明 A A 集團集團 0.81 35.70%A 集團主要為航空領域頭部企業 B B 集團集團 0.26 11.44%B 集團為航天領域頭部企業 C C 集團集團 0.34 15.17%C 集團為兵器領域頭部企業 D D 集團集團 0.17 7.6

28、6%D 集團為航天領域頭部企業 公司營收公司營收 2.26 100%資料來源：公司公告，中郵證券研究所 公司公司生產以材料為主要成本，其中電子元器件約占材料成本的一半。生產以材料為主要成本，其中電子元器件約占材料成本的一半。近幾年，公司毛利率在 60%左右，成本構成以材料成本為主，2021 年，公司材料、人工和制造費用成本率（成本/營收）分別為 23.01%、7.31%和 8.45%。材料成本包括電子元器件、五金塑膠、感測元件、委外試驗費以及輔料等，其中，電子元器件占比較大。2021 年，公司采購材料合計 1.06 億元，其中，采購電子元器件 5368 萬元，占比 51%。圖表圖表8 8：公司

29、公司綜合成本率綜合成本率 圖表圖表9 9：公司公司原原材料材料采購情況采購情況（2 2021021 年）年）成本率成本率 20192019 20202020 20212021 2022H12022H1 材料成本率（材料成本/營收）24.74%24.42%23.01%21.59%人工成本率（人工成本/營收）9.45%8.79%7.31%6.82%制造費用成本率（制造費用/營收）7.55%7.98%8.45%7.97%毛利率毛利率 58.26%58.26%58.82%58.82%61.23%61.23%63.62%63.62%資料來源：公司公告，中郵證券研究所 資料來源：公司公告，中郵證券研究所

30、自研敏感芯片，業務向上游延伸。自研敏感芯片，業務向上游延伸。公司采購的感測元件分為芯片和感測單元。2022 年之前，公司生產高可靠性傳感器和傳感器網絡系統所用的芯片均來自于外部采購，2022 年末以來，公司自主研發 MEMS 芯片已陸續進入量產。采用自研芯片有利于公司保證產品質量、保證供應鏈安全以及提升產品交付能力。電子元器件電子元器件51%51%五金塑膠五金塑膠18%18%感測元件感測元件18%18%委外試驗費委外試驗費6%6%輔料輔料 7%7%請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 圖表圖表1010：公司公司自研自研 MEMSMEMS 芯片情況芯片情況 技術原理技術原理 型號型號/類型類型

31、 應用領域應用領域 目前研發進度目前研發進度 量產時間量產時間 擴散硅 中低量程GPDM 航空、航天、兵器、船舶、軌道交通、車輛、工程機械、冶金、醫療設備 正在進行小批量試制 2022 年底 高量程GPDH 航空、航天、兵器、軌道交通、船舶、車輛、工程機械、冶金、醫療設備 正在進行小批量試制 2022 年底 SOI 中低量程GPOM 航空、航天、兵器、船舶、軌道交通、車輛、石油化工 正在進行初樣驗證 預計 2023年底 高量程GPOH 航空、航天、兵器、船舶、軌道交通、車輛、石油化工 正在進行初樣驗證 預計 2023年底 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 1.3 1.3 收入保持較快增速，盈

32、利能力提升帶動利潤高增長收入保持較快增速，盈利能力提升帶動利潤高增長 營收、利潤較快增長，三年復合增速分別為營收、利潤較快增長，三年復合增速分別為 2 28%8%和和 5 58%8%。2021 年，公司對客戶集團 A 的銷售收入 8082 萬元，較 2020 年的銷售收入 2714 萬元增長 5369 萬元。受益于 2021 年對核心客戶銷售收入的大幅提升，公司 2021 年營收同比增長 45%達 2.26 億元；2022 年，公司營收同比增長 22%達 2.76 億元；2023Q1，公司收入 0.64 億元，同比增長 26%，保持較快增速。受益于公司盈利能力提升，利潤增速較營收增速更快，20

33、19-2022 年，公司歸母凈利潤復合增速達 58%，2023Q1，公司歸母凈利潤 0.14 億元，同比增長 30%。圖表圖表1111：公司營收及增速公司營收及增速 圖表圖表1212：公司歸母凈利潤及增速公司歸母凈利潤及增速 資料來源：iFinD，中郵證券研究所 資料來源：iFinD，中郵證券研究所 近幾年，公司銷售近幾年，公司銷售毛利率基本穩定在毛利率基本穩定在6 60%0%左右，公司銷售凈利率有所提升。左右，公司銷售凈利率有所提升。2022年和2023Q1，公司銷售毛利率分別為 60.19%和 59.67%，近幾年，公司毛利率穩定維持在 60%左右。凈利率方面，2019-2021 年，受益

34、于費用率降低，公司凈利率持續提升；2022 年，公司凈利率 29.44%，同比小幅下滑 1.48pcts。1.30 1.56 2.26 2.76 0.64 20%45%22%26%0%10%20%30%40%50%0.00.51.01.52.02.53.020192020202120222023Q1營業收入（億元）營業收入（億元）YoYYoY0.21 0.35 0.70 0.81 0.14 70%99%16%30%0%20%40%60%80%100%120%0.00.20.40.60.81.020192020202120222023Q1歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）YoYYoY 請務必閱

35、讀正文之后的免責條款部分 11 圖表圖表1313：公司毛利及毛利率公司毛利及毛利率 圖表圖表1414：公司銷售凈利率公司銷售凈利率 資料來源：iFinD，中郵證券研究所 資料來源：iFinD，中郵證券研究所 20192019-20222022 年，年，四費四費費率費率降低降低 13.0113.01p pctscts，盈利能力提升顯著。，盈利能力提升顯著。2022 年，公司四費費率25.78%，較 2019 年降低 13.01pcts，其中，管理費用率、財務費用率、研發費用率和銷售費用率分別降低 3.87pcts、3.73pcts、3.50pcts 和 1.91pcts。2022 年，公司研發費

36、用 0.36 億元，較 2019 年復合增長 19%，受益于營收較快增長，研發費用率較 2019 年降低 3.50pcts 至13.07%。圖表圖表1515：公司費用率公司費用率 圖表圖表1616：公司研發費用公司研發費用 資料來源：iFinD，中郵證券研究所 資料來源：iFinD，中郵證券研究所 1.4 1.4 募投項目募投項目大幅大幅擴充產能，公司資金充裕擴充產能，公司資金充裕 IPOIPO 項目項目大幅擴充產能，大幅擴充產能，新增產能相當于新增產能相當于 2 2021021 年產能的年產能的 2 249%49%。公司 IPO 募集資金擬用于高華生產檢測中心建設項目、高華研發能力建設項目以

37、及補充流動資金。高華生產檢測中心建設項目實施主體為公司控股子公司高華傳感，總投資 2.66 億元，建設周期 2.5 年，將面向軍用領域和工業領域實現高可靠性傳感器等主導產品的規?；瘮U產。預計項目實施后，公司將新增高可靠性傳感器產能 53 萬支，相當于公司 2021 年產能 21.30 萬支的 249%。高華研發能力建設項目實施主體為高華科技，總投資 1.69 億元，建設周期 3 年，項目建設期內，公司計劃針對 MEMS 傳感芯片技術、傳感器新產品、傳感網絡系統平臺技術和智能設備運維管理系統開展研發攻關。0.75 0.89 1.37 1.66 0.38 57.30%57.12%60.46%60.

38、19%59.67%0%20%40%60%80%0.00.30.60.91.21.51.820192020202120222023Q1毛利（億元）毛利（億元）毛利率毛利率15.89%22.59%30.92%29.44%22.60%0%5%10%15%20%25%30%35%20192020202120222023Q138.79%29.14%26.10%25.78%29.80%0%10%20%30%40%50%20192020202120222023Q1管理費用率管理費用率銷售費用率銷售費用率財務費用率財務費用率研發費用率研發費用率四費費率四費費率0.22 0.21 0.27 0.36 0.09

39、16.57%13.16%11.91%13.07%14.28%0%5%10%15%20%0.00.10.20.30.420192020202120222023Q1研發費用（億元）研發費用（億元）研發費用率研發費用率 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 圖表圖表1717：公司募投項目公司募投項目 項目名稱項目名稱 項目投資總額（萬元）項目投資總額（萬元）擬使用募集資金（萬元）擬使用募集資金（萬元）高華生產檢測中心建設項目 26640.28 26600 高華研發能力建設項目 16895.10 16800 補充流動資金 20000 20000 合計 63535.38 63400 資料來源：公司公告

40、，中郵證券研究所 IPOIPO 超募超募 5 5.32.32 億元，公司資金充裕。億元，公司資金充裕。公司 IPO 募集資金凈額 11.66 億元，超募資金總額5.32 億元，其中 1.59 億元擬用于補充流動資金。充裕資金保障公司持續較快發展，此外，公司財務費用率有望降低。圖表圖表1818：公司產能及產能利用率公司產能及產能利用率 圖表圖表1919：公司貨幣資金公司貨幣資金 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 資料來源：iFinD，中郵證券研究所 2 2 業務業務延伸產業鏈延伸產業鏈上下游，上下游，對標頭部廠商對標頭部廠商公司公司成長空間廣闊成長空間廣闊 2.1 2.1 自研敏感芯片，自研敏

41、感芯片，完善完善傳感器生產傳感器生產環節覆蓋能力環節覆蓋能力 傳感器是一種檢測裝置，指能感受規定的被測量并按照一定規律轉換成可用輸出信號的器件或裝置，是連接物理世界和數字世界的橋梁。傳感器一般包含敏感元件和轉換元件，敏感元件是指能敏銳地感受某種物理、化學、生物的信息并將其轉變為電信息的電子元件，轉換元件是能將敏感元件輸出轉換為適于傳輸和測量的電信號部分的電子元件。傳感器的上游為各種原材料，包括半導體材料、陶瓷材料、金屬材料以及有機材料等；中游為各種類型的傳感器，包括壓力傳感器、加速度傳感器、溫濕度傳感器、圖像傳感器、光電傳感器等；下游應用于消費電子、汽車電子、工業電子、通信電子等。90.82%

42、79.55%91.33%94.17%0%20%40%60%80%100%05101520252019202020212022H1產能（萬支）產能（萬支）產量（萬支）產量（萬支）產能利用率產能利用率0.51 0.43 0.49 1.32 0.69 0.00.30.60.91.21.520192020202120222023Q1貨幣資金（億元）貨幣資金（億元）請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 圖表圖表2020：ADIADI 傾角傾角傳感器傳感器內部內部結構結構 圖表圖表2121：傳感器產業鏈傳感器產業鏈 資料來源：MEMS 高性能傾角傳感器敏感芯片設計及關鍵工藝研究，中郵證券研究所 資料來源

43、：公司公告，中郵證券研究所 在傳感器領域，終端應用場景需求決定工藝技術和感測原理的選擇。根據傳感器感測元件不同，可以分為 MEMS 傳感器和非 MEMS 傳感器。公司 MEMS 傳感器包括壓力傳感器、濕度傳感器和加速度傳感器等，非 MEMS 傳感器包括溫度傳感器、振動傳感器等。（1 1）MEMSMEMS 傳感器傳感器 MEMS 傳感器，即感測元件采用 MEMS 敏感芯片的傳感器，相較于傳統工藝制作的傳感器，MEMSMEMS 傳感器在質量、體積、線性度、靈敏度、功耗、集成性方面均占據優勢。傳感器在質量、體積、線性度、靈敏度、功耗、集成性方面均占據優勢。常見的 MEMS 傳感器種類有陀螺儀、加速度

44、計、氣體傳感器、流體傳感器、溫濕度傳感器、壓力傳感器等，在航空航天、工業生產、物聯網、汽車工業、消費類電子、智能家居、醫療保健等領域廣泛應用。圖表圖表2222：MEMSMEMS 傳感器分類及應用方向傳感器分類及應用方向 資料來源：MEMS 壓力傳感器及其抗干擾設計，中郵證券研究所 原材料原材料半導體材料硅材料、砷化鎵、鍺材料等壓力傳感器壓力傳感器加速度傳感器加速度傳感器溫濕溫濕度傳感器度傳感器圖像傳感器圖像傳感器光電傳感器光電傳感器其他傳感器其他傳感器上游上游中游中游下游下游傳感器制造傳感器制造應用市場應用市場航空航天航空航天工業電子工業電子消費電子消費電子汽車電子汽車電子通信電子通信電子其他

45、領域其他領域陶瓷材料氧化鐵、氧化鋅、氧化鋁等有機材料高分子膜、高分子電解液等有機材料鉑、銅、鋁、金等 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14 MEMS 傳感器產業鏈一般可分為四個環節：設計研發、晶圓制造、封裝測試以及系統應用。其中，設計研發環節包括敏感芯片的設計和傳感器的設計，封裝測試環節包括芯片的封裝和傳感器的封裝。圖表圖表2323：MEMSMEMS 傳感器產業鏈傳感器產業鏈 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 公司 MEMS 傳感器主要產品為 MEMS 壓力傳感器、MEMS 加速度傳感器、MEMS 濕度傳感器等，覆蓋生產環節包括芯片封裝（僅 MEMS 壓力敏感芯片）、傳感器設計、器件封裝以

46、及檢驗測試。此外，公司已具備 MEMS 敏感芯片的自主設計能力，并于 2022 年底開始逐步實現量產。對于MEMS 壓力傳感器，公司未來將覆蓋芯片設計、芯片封裝、傳感器設計、器件封裝以及檢驗測試的各個環節。（2 2）非非 MEMSMEMS 傳感器傳感器 非 MEMS 傳感器，即感測元件未采用 MEMS 工藝技術的傳感器，公司非 MEMS 傳感器主要產品為溫度傳感器等。由于非 MEMS 傳感器未應用 MEMS 技術，產業鏈環節中不包含芯片設計及晶圓制造環節，僅包括傳感器設計、器件封裝以及檢驗測試三個環節。公司覆蓋了非 MEMS 傳感器生產的全流程環節，包括傳感器設計、器件封裝以及檢驗測試。2.2

47、 2.2 傳感器網絡系統傳感器網絡系統業務業務處于定位拓展處于定位拓展階段階段 在傳感器網絡化和智能化的發展趨勢下，公司依托傳感器領域優勢，為軍用領域和工業領域客戶定制傳感器網絡系統。傳感器網絡系統將公司傳感器與信號采集及處理技術相結合，形成集信息采集、傳輸、處理于一體的綜合系統，為客戶實現設備健康狀態監測、遠程運營維護等功能。傳感器網絡系統傳感器網絡系統為軟硬件結合的產品，采用公司傳感器與自主研發的軟件。為軟硬件結合的產品，采用公司傳感器與自主研發的軟件。由多種傳感器、采集器、網關、中繼器、控制器等硬件組成，同時嵌入了公司自主研發的系統軟件。目前，公司開發的實時和非實時傳感器網絡系統平臺可用

48、于航空航天、軌交、武器裝備等領域；公司開發的旋轉設備狀態監測及故障分析系統可用于冶金、石化、能源等領域。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15 圖表圖表2424：非實時非實時傳感器網絡系統傳感器網絡系統平臺平臺 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 傳感器網絡系統業務處于定位拓展階段。傳感器網絡系統業務處于定位拓展階段。公司傳感器網絡系統拓展計劃分為三個階段：1）市場探索階段，以廣泛接觸市場及潛在客戶為主要任務，充分調研細分領域市場需求，與潛在客戶建立初步的技術和商業合作。2）定位拓展階段，在鞏固現有產品定位的同時，繼續開拓新的產品定位，由器件級產品配套轉向組件及傳感測控網絡系統的配套；3）規模

49、推廣階段，通過軟硬件及系統的不斷發展，建立傳感器件、數據采集、智能網關、無線數據傳輸、智能狀態監測及故障診斷平臺等較為全面的產品體系，針對不同應用領域規?；?、批量化為客戶提供全套解決方案。目前，公司傳感器網絡系統業務處于定位拓展階段。2.3 2.3 國內廠商國內廠商起步較晚，起步較晚，公司公司成長空間廣闊成長空間廣闊 2 2.2.1.2.1 傳感器種類眾多傳感器種類眾多市場專業化競爭市場專業化競爭，國內廠商起步較晚國內廠商起步較晚 由于傳感器產品種類眾多，應用領域要求差異大，行業內企業在主要產品方向、應用領域等方面具有各自的特點。相較于國內廠商，國外廠商起步較早，在技術水平、規模等方面具有一定

50、的優勢。國外高可靠性傳感器企業主要包括霍尼韋爾、泰科電子、丹佛斯等，國內高可靠性傳感器主要包括敏芯股份、四方光電等企業，同時也包括哈爾濱電子敏感技術研究所、北京遙測技術研究所等科研院所。無線數顯終端無線數顯終端總體網交換機總體網交換機數據判讀中心數據判讀中心無線手持終端無線手持終端無線手持終端無線手持終端無線數據接無線數據接收控制器收控制器無線中繼無線中繼無線溫無線溫濕度濕度無線無線壓力壓力無線無線液位液位無線無線溫壓溫壓 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16 圖表圖表2525：國內高可靠性傳感器供應商國內高可靠性傳感器供應商 高可靠傳感器廠商高可靠傳感器廠商 業務介紹業務介紹 哈爾濱電子敏

51、感技術哈爾濱電子敏感技術研究所研究所 哈爾濱電子敏感技術研究所是我國軍工集團唯一專門從事電子敏感技術研究、敏感元器件與傳感器研發的專業研究所，是國家軍用傳感器的綜合保障中心。產品在航天軍用傳感器中市場占有率達到產品在航天軍用傳感器中市場占有率達到 25%25%以以上，上，體現了其軍工電子主力軍的地位，載人航天領域傳感器市場占有率更是超過 80%。北京遙測技術研究所北京遙測技術研究所 北京遙測技術研究所創建于 1957 年，隸屬于航天科技九院。1999 年北京遙測技術研究所主要經營性資產注冊成立航天長征火箭技術有限公司，是航天電子子公司。北京遙測技術研究所在測控通信與導航、MEMS 與傳感器、雷

52、達與對抗三大專業處于國內一流水平。航空某所航空某所 是中國航空工業制導、導航與控制（GNC）技術研究中心，集產品設計、開發、生產、服務于一體，從零部件研制到系統集成的產品譜系覆蓋了多種飛行器。根據官網信息，研究所傳感器產品包括角位移傳感器、線位移傳感器等。航空工業下屬企業航空工業下屬企業 公司自 1962 年發展至今，集科研、制造于一體，以高端傳感器為核心，建立了 ADS（大氣數據系統）、位置檢測與控制系統核心專業，擁有流體傳輸、密封與連接、飛行數據管理、無線數據傳輸、機務工作平臺 5 個特色產品。航空工業下屬企業航空工業下屬企業 主要從事飛行器防除冰技術、大氣數據測量技術、液壓/燃油/環控系

53、統壓力傳感測試及彈射救生座椅程控、空降空投技術的研發和產品生產。其相關技術廣泛應用于航空、航天、兵器、船舶等行業。敏芯股份敏芯股份 敏芯股份主要產品線包括 MEMS 聲學傳感器、MEMS 壓力傳感器和 MEMS 慣性傳感器，在 MEMS 傳感器芯片設計、晶圓制造、封裝和測試等各環節都擁有自主研發能力，能夠自主設計為 MEMS 傳感器芯片提供信號轉化、處理或驅動功能的 ASIC 芯片，實現了 MEMS 傳感器全生產環節的國產化。四方光電四方光電 四方光電成立于 2003 年 5 月，并于 2021 年在科創板上市。公司總部位于湖北省武漢市，主要從事氣體傳感器、氣體分析儀器的研發、生產和銷售。資料

54、來源：大工就業網，北京遙測技術研究所官網，航空某所官網，重大就業網，北科大就業網，敏芯股份公告，公司公告，中郵證券研究所 2 2.2.2.2 2 對標泰科電子，對標泰科電子，國內傳感器廠商國內傳感器廠商成長空間廣闊成長空間廣闊 對標國際頭部企業泰科電子，對標國際頭部企業泰科電子，國內傳感器廠商國內傳感器廠商成長空間廣闊。成長空間廣闊。泰科電子（TE Connectivity Ltd.）總部位于瑞士，是傳感器領域國際頭部廠商之一，其產品銷售覆蓋全球 140 多個國家。泰科電子的前身在連接業務方面的基礎可以追溯到 1941 年，2007 年，泰科電子在紐交所上市（股票代碼：TEL.N）。泰科電子業

55、務涵蓋運輸、工業和通信三個領域，2022 財年，泰科電子收入 162.81 億美元，歸母凈利潤 24.28 億美元。泰科電子傳感器產品可實現對于壓力、溫度、位置、振動、光學、力和濕度等的測量，下游涵蓋汽車、工業設備、商業運輸、醫療、航空航天、國防等領域。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 17 圖表圖表2626：泰科電子傳感器應用領域泰科電子傳感器應用領域 資料來源：泰科電子官網，中郵證券研究所 收購加速收購加速泰科電子泰科電子成長，傳感器業務年收入超成長，傳感器業務年收入超 1 10 0 億美元。億美元。2013 年和 2014 年，泰科電子傳感器業務收入 2 億美元左右，2014 年 10

56、月收購美國傳感器技術公司 Measurement Specialties 加速成長，2015 年泰科電子傳感器業務收入 7.51 億美元，同比大幅增長 5.49 億美元。Measurement Specialties 傳感器產品包括壓力、振動、力、溫度、濕度、超聲波、位置和流體傳感器等。2022 財年，泰科電子傳感器業務收入達 11.10 億美元。圖表圖表2727：泰科電子傳感器業務收入及增速泰科電子傳感器業務收入及增速 資料來源：泰科電子公告，中郵證券研究所 3 3 軍品市場軍品市場受益于裝備信息化提升，工業領域國產替代空間廣闊受益于裝備信息化提升，工業領域國產替代空間廣闊 3.1 3.1

57、傳感器市場保持較快增長傳感器市場保持較快增長，預計，預計 2 2023023 年國內市場規模突破年國內市場規模突破 38003800 億億 近年來，全球傳感器市場一直保持快速增長。賽迪顧問預計，2023 年將增長至 2032 億美元，年復合增長率約為 8%以上。在國內市場，工信部電子司副司長楊旭東在“2022 世界傳感器大會”上介紹，隨著 5G、人工智能、物聯網、大數據、云計算等技術不斷突破，作為與外界環境交互的重要手段和感知信息的主要來源，智能傳感器市場需求日益旺盛，預計到 2023 年，中國傳感器市場規模將突破 3800 億元。1.89 2.00 7.49 7.66 8.14 9.18 9

58、.14 8.91 11.28 11.10 2%6%13%0%-3%27%-2%-10%0%10%20%30%0246810122013201420152016201720182019202020212022銷售凈額（億美元）銷售凈額（億美元）同比增速同比增速 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 18 圖表圖表2828：全球傳感器市場規模全球傳感器市場規模 圖表圖表2929：中國傳感器市場規模中國傳感器市場規模 資料來源：賽迪顧問，公司公告，中郵證券研究所 資料來源：賽迪顧問，公司公告，中國新聞網，中郵證券研究所 分產品看，在全球傳感器市場中，壓力傳感器、液位傳感器、溫濕度傳感器、光電傳感器、解碼

59、器等為產品占比 7%及以上，此外，距離傳感器、超聲波傳感器、流量傳感器、視覺/圖像傳感器和加速度傳感器也是市場主要產品類型。圖表圖表3030：全球傳感器市場全球傳感器市場產品產品結構結構 資料來源：賽迪顧問，公司公告，中郵證券研究所 3.2 3.2 軍品市場：傳感器是實現武器裝備軍品市場：傳感器是實現武器裝備信息化信息化和智能化的關鍵和智能化的關鍵 軍用領域占傳感器整體市場份額較小，軍用領域占傳感器整體市場份額較小，產品產品具有高度具有高度定制化定制化和高可靠性特征。和高可靠性特征。軍用傳感器隨著我國航天、航空、兵器等領域的高速發展，市場規模及下游需求將不斷增長，但相對整個傳感器市場，航空航天

60、應用領域所占份額較小，估算占比不超過 3%。以航空領域為例，從航空傳感器所處的整體行業市場和飛機產業鏈環節兩個方面，航空產業網估算全球航空機載傳感器市場規模約 30 億美元。（1 1）數量補齊和升級換代驅動航空需求增長）數量補齊和升級換代驅動航空需求增長 常見的機型傳感器數量有數千個，在飛行中產生大量數據，隨著飛機的進一步電動化、智常見的機型傳感器數量有數千個，在飛行中產生大量數據，隨著飛機的進一步電動化、智能化，機載傳感器的數量將進一步提升。能化，機載傳感器的數量將進一步提升。傳感器可以將壓力、溫度、濕度等環境量轉化為電信號，在飛機上應用范圍很廣，包括飛控和驅動系統、航空發動機和 APU、起

61、落架和剎車系統、125813931521160617091844203210.7%9.2%5.6%6.4%7.9%10.2%0%3%6%9%12%15%0500100015002000250020172018201920202021E2022E2023E市場規模（億美元）市場規模（億美元）增速增速141916881942218925102952380019.0%15.0%12.7%14.7%17.6%0%5%10%15%20%01000200030004000201620172018201920202021E2023E市場規模（億元）市場規模（億元）增速增速8%8%7%7%7%6%6%6%5%

62、5%0%2%4%6%8%10%請務必閱讀正文之后的免責條款部分 19 駕駛艙控制系統、客艙/廚房/貨艙系統等。例如，溫度傳感器測量飛機發動機的溫度，溫濕度傳感器測量飛機室內的溫濕度，油位傳感器測量飛機油箱的油位，加速度傳感器和速度傳感器測量飛機飛行的加速度和速度，煙霧傳感器來進行煙霧報警，超聲波傳感器來監控飛機的位置等。按照功能不同，飛機傳感器可以分為：（1）飛行狀態、飛行姿態信息及控制系統工作參數傳感器；（2）飛機導航與定位傳感器；（3）動力設備與燃油參數傳感器；（4）液壓系統、電氣系統、起落架系統、安全防護系統與控制系統工作參數傳感器。圖表圖表3131：傳感器在飛機上的應用傳感器在飛機上的

63、應用 資料來源：泰科電子官網，中郵證券研究所 我國軍機數量補齊和軍機升級換代驅動我國軍機數量補齊和軍機升級換代驅動航空航空傳感器需求增長。傳感器需求增長。對比美國等發達國家，我國軍機數量較少、老舊機型占比偏多。根據World Air Forces 2023，目前，我國大陸戰斗機1570 架，不區分戰機代際劃分，從總量上看我國大陸戰斗機數量僅為美國戰斗機數量的 57%。從戰斗機構成上看，美國現役戰斗機已經實現了全部三代以上，且現役四代機 493 架，占殲擊機總量（2230 架）的 22%，并加速列裝 F-35 四代戰機，B21 轟炸機訂單約 100 架。我國三代/三代半戰機規模和世界空軍強國還存

64、在明顯差距，四代機殲-20 僅少量列裝，且二代機占比尚有 47%。圖表圖表3232：世界各國戰斗機數量占比世界各國戰斗機數量占比 圖表圖表3333：我國戰斗機構成我國戰斗機構成 資料來源：World Air Forces 2023，中郵證券研究所 資料來源：World Air Forces 2023，中郵證券研究所 四代機四代機殲殲-2 20 0 或處產能攀升階段，經驗積累縮短裝備研制周期、新型軍機定型量產可期?；蛱幃a能攀升階段，經驗積累縮短裝備研制周期、新型軍機定型量產可期。殲-20 戰機是我國自主研發的新一代隱身戰機，于 2011 年 1 月進行首飛。參考美國 F-35 戰機于 2006

65、年首飛，5 年后于 2011 年首架 F-35 戰機交付空軍，近幾年產量持續提升的歷程，預19%11%10%5%4%51%美國中國（大陸）俄羅斯印度朝鮮其他47%52%1%二代三代/三代半四代 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 20 計我國殲-20 等主力戰機目前或正處產能攀升階段。殲 20 使我國航空工業研制能力從第三代跨越至第四代，其成熟經驗積累有望縮短我國新型戰機研制周期。圖表圖表3434：F F-3535 快報快報 資料來源：洛馬官網，中郵證券研究所（2 2）航天）航天發射有望維持高位發射有望維持高位 在航天領域，隨著我國航天事業的發展，對測控系統和數據傳輸模式提出了更高要求，對振動、

66、沖擊、溫度、噪聲、熱流、壓力等參數的測量需要也呈現指數增加。近幾年，我國及國際航天發射任務頻繁。近幾年，我國及國際航天發射任務頻繁。2018 年以來，我國每年航天發射次數明顯增長。2018 年和 2019 年，我國航天發射次數分別為 39 次和 34 次，連續兩年位居世界第一；2020年，我國航天發射 39 次，僅次于美國 44 次航天發射；2021 年，我國航天發射次數突破性增長至 55 次，發射次數再次居世界首位；2022 年，我國火箭發射總數達到 64 發，同比增長 16%，刷新我國航天發射記錄。圖表圖表3535：近近幾年中國航天發射次數幾年中國航天發射次數 資料來源：2022 年世界航

67、天發射活動回顧，中郵證券研究所 2 2023023 年計劃航天發射近年計劃航天發射近 7 70 0 次，有望再次刷新記錄。次，有望再次刷新記錄。2023 年 1 月 18 日，航天科技發布的中國航天科技活動藍皮書（2022 年）指出，航天科技集團 2023 年計劃安排 60 余次宇航發射任務，發射 200 余個航天器，開展一系列重大任務；中國全年計劃實施近 70 次宇航發射，有望再次刷新紀錄。1919151619221839343955640102030405060702011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022航天發射

68、次數航天發射次數 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 21（3 3）地面地面裝備向智能化發展裝備向智能化發展推動推動傳感器需求傳感器需求增長增長 從從 2 2023023 年阿布扎比防務展可以看出，地面裝備向信息化、智能化快速邁進。年阿布扎比防務展可以看出，地面裝備向信息化、智能化快速邁進。2023 年阿布扎比防務展上，法國 VBL Mk3 44 反坦克裝甲車、反坦克型“堡壘”Mk2 44 裝甲車、阿聯酋斯特雷特集團新型輪式裝甲車、安裝 S-KAPS 防護系統的 Ajban Mk2 裝甲車、韓國現代羅特姆公司 K2 主戰坦克的新改進版比例模型 K2ME 等地面裝備參展，此外，防務展還展出了裝有“

69、獵人”2S 巡飛彈的 Type-X 型戰斗機器人、EDGE 推出“天空盾牌”反無人機系統、北方工業 VU-T10 無人戰車等先進裝備，地面裝備向信息化、智能化快速邁進。傳感傳感器是實現戰場態勢感知，實現裝備智能化的關鍵。器是實現戰場態勢感知，實現裝備智能化的關鍵。戰場態勢感知主要由傳感器節點、信息處理節點以及指控節點組成。在整個態勢感知的環節中，態勢信息的獲取是感知的前提。采用多傳感器組網，同時提升傳感器自身捕獲信息的能力，并對多個傳感器獲取的信息進行融合，是提升戰場態勢感知能力的關鍵。圖表圖表3636：北方工業展出的北方工業展出的 VUVU-T10T10 無人戰車無人戰車 圖表圖表3737：

70、戰場態勢感知總體框圖戰場態勢感知總體框圖 資料來源：地面裝備向信息化、智能化快速邁進，中郵證券研究所 資料來源：戰場態勢感知關鍵技術研究，中郵證券研究所 3.3 3.3 工業領域工業領域傳感器市場傳感器市場空間廣闊空間廣闊，國內，國內廠商有望受益于國產化率提升廠商有望受益于國產化率提升 我國工業領域傳感器市場空間廣闊，國產替代是國內工業傳感器發展的重要驅動。我國工業領域傳感器市場空間廣闊，國產替代是國內工業傳感器發展的重要驅動。工業領域，高可靠性傳感器廣泛應用于軌道交通、工程機械、工業自動化等細分領域，在環境條件監測、工業設備狀態監測與故障診斷等應用場景中發揮重要作用。我國在工程機械、軌道交通

71、、冶金工業等領域均具有規模優勢。（1 1）工程機械工程機械：國內廠商國內廠商徐工、徐工、三一重工三一重工等在等在全球全球工程機械市場領先工程機械市場領先。工程機械中，傳感器具有監測車輛狀態的功能，包括溫度、壓力、發動機轉速、濾芯等。英國 KHL 集團發布了2023 全球工程機械制造商 50 強排行榜，榜單顯示，上榜的 50 家工程機械主機制造商 2022 年銷售總額 2306 億美元，較 2021 年略降 0.4%。中國企業徐工、三一重工、中聯重科、柳工分別位列榜單第 3、第 5、第 12 和第 17，市場份額分別為 5.8%、5.2%、2.7%和 1.7%。（2 2）軌道交通軌道交通：我國高

72、鐵里程我國高鐵里程 4 4.2.2 萬公里，建成世界最大高速鐵路網。萬公里，建成世界最大高速鐵路網。截至 2022 年底，全國高鐵營業里程 4.2 萬公里。新時代十年，全國高鐵里程增長 351%，建成世界最大的高速鐵路網。2023 年，國家鐵路預計投產新線 3000 公里以上，其中高鐵 2500 公里。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 22（3 3）冶金工業冶金工業：我國冶金行業快速發展，智能化水平亟待提升。我國冶金行業快速發展，智能化水平亟待提升。根據冶金信息裝備網，2022 年，我國粗鋼產量 10.13 億噸，占全球粗鋼產量 18.79 億噸的 54%，我國鋼鐵工業取得了快速發展。但是，我

73、國鋼鐵行業在生產效率、能耗、高級產品性能、環境保護等方面與發達國家相比還存在差距。國家智能制造標準體系建設指南（2021 版），該政策指出要圍繞鋼鐵行業智能工廠建設，制定工廠設計與數字化交付等規范標準，鋼鐵行業智能化水平亟待提升。當前傳感器國產化率較低，國產替代空間廣闊。當前傳感器國產化率較低，國產替代空間廣闊。目前，美國、德國、日本傳感器發展規模和水平處于全球領先，市場份額合計占到近七成。與全世界生產的超過與全世界生產的超過 2 2 萬種產品品種相比，萬種產品品種相比，中國國內僅能生產其中的約中國國內僅能生產其中的約 1/31/3。公司公司在工業領域傳感器國產替代在工業領域傳感器國產替代方面

74、方面具有先行優勢。具有先行優勢。公司在工業領域主要競爭對手包括丹佛斯、德魯克等國外廠商，以及寧波中車時代傳感技術有限公司、康宇測控儀器儀表工程有限公司等國內廠商。在工程機械領域，公司為鄭煤機智能化綜采全工作面的所需設備，包含采煤機、刮板運輸機、液壓支架、乳化液泵站供液系統等，提供全套高可靠性傳感器解決方案；為三一集團、徐工集團進行高可靠性壓力、加速度等傳感器的研發與配套，加速了相應產品的國產化進程。在軌道交通領域，公司參與了和諧號、復興號等高鐵動車的傳感器國產化配套。在冶金領域，公司產品已被應用于寶武集團、建龍集團等企業的冶煉設備健康監測系統。3.4 3.4 公司產品受核心客戶認可，同類產品公

75、司產品受核心客戶認可，同類產品客戶采購客戶采購份額超份額超 5 50 0%產品份額占比高，體現公司產品受到客戶認可。產品份額占比高，體現公司產品受到客戶認可。根據公司招股書，客戶 A01 是公司當前主要客戶之一，2019-2021 年和 2022H1，公司對客戶 A01 銷售收入分別為 2236.04 萬元、1755.13萬元、6244.18萬元和 4250.73 萬元，分別占公司全年營收的 17.17%、11.26%、27.58%和 32.29%。A01 是我國重要的軍用飛機研發生產基地，負責我國主力戰斗機的研制，自成立以來共研制了多種型號數千架戰斗機。公司為 A01 配套壓力、溫濕度等高可

76、靠性傳感器，用于以 X 系列裝備、Y 系列裝備為代表的機型，以及多型號新型無人機、戰斗機，且在且在配套中占配套中占 A01A01 所采購所采購同類產品的同類產品的份額份額超超 50%50%，公司是 A01 同類產品的主要供應商。圖表圖表3838：公司主要客戶及產品市場份額公司主要客戶及產品市場份額 集團名稱集團名稱 客戶名稱客戶名稱 主要銷售產品主要銷售產品 招股書報告期占客戶所采購招股書報告期占客戶所采購同類產品份額同類產品份額 A 集團 A01 高可靠性傳感器 超過 50%A02 高可靠性傳感器 約為 50%A04 高可靠性傳感器 約為 30%C 集團 C01 高可靠性傳感器 約為 90%

77、C02 高可靠性傳感器 為該客戶第一大供應商 B 集團 B01 高可靠性傳感器、傳感器網絡系統 約為 50%D 集團 D02 高可靠性傳感器 100%資料來源：公司公告，中郵證券研究所 下游客戶大額訂單采購，下游客戶大額訂單采購，2 2022022 年末合同負債金額年末合同負債金額 2 2782782 萬元。萬元。2021 年，公司收到 A01 的合同預付款 6087.11 萬元，扣除增值稅后計入合同負債 5386.82 萬元。2021 年末，公司合同 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 23 負債金額5842.47萬元，較2020年末增長5279.67萬元。2022年末，公司尚有合同負債278

78、2.21萬元，預計將對公司 2023 年業績起到較強支撐。圖表圖表3939：公司合同負債公司合同負債 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 4 4 盈利預測盈利預測 高華科技以高可靠性傳感器和傳感器網絡系統的研制、生產、銷售為主業，業務涵蓋軍用領域和工業領域。在軍用領域，傳感器是實現武器裝備信息化和智能化的關鍵，隨著我國航天、航空、兵器等領域的高速發展，市場規模及下游需求將不斷增長。公司成立以來，軍用領域市場持續拓展，從為裝甲車輛、航空機載配套軍用傳感器，到為載人航天工程、為多型號長征系列火箭及新一代戰機配套傳感器，2020 年起為運輸機提供機輪胎壓監測系統。公司有望受益于裝備信息化、智能化發展

79、對傳感器需求的增長，此外，持續的市場拓展能力有望加速公司成長。在工業領域，國內市場傳感器市場需求日益旺盛，預計 2023 年中國傳感器市場規模將突破 3800 億元。與全世界生產的超過 2 萬種產品品種相比，中國國內僅能生產其中的約 1/3，國產替代空間廣闊。公司產品配套工程機械、軌道交通等領域，并為冶金領域提供設備健康監測及遠程運維服務，具有一定的先行優勢。國際頭部廠商泰科電子 2022 年傳感器業務收入11.10 億美元，對標國際頭部廠商，公司成長空間廣闊。我們預計公司 2023-2025 年歸母凈利潤為 1.21、1.57 和 1.95 億元，對應當前股價 PE 估值為 46、35、28

80、 倍，首次覆蓋，給予“增持”評級。563 5842 2782 2112 010002000300040005000600070002020202120222023Q1合同負債（萬元）合同負債（萬元）請務必閱讀正文之后的免責條款部分 24 圖表圖表4040：分業務收入預測分業務收入預測 年份年份 2 202022 2A A 2 2023023E E 2 2024024E E 2 2025025E E 高可靠傳感器高可靠傳感器 營業收入營業收入/百萬元百萬元 238.70 303.15 385.01 481.26 毛利率毛利率/%/%61.00%61.00%61.00%傳感器網絡系統傳感器網絡系統

81、 營業收入營業收入/百萬元百萬元 31.70 44.38 59.91 77.88 毛利率毛利率/%/%50.00%52.00%55.00%其他業務其他業務 營業收入營業收入/百萬元百萬元 5.24 5.24 5.24 5.24 毛利率毛利率/%/%35.00%35.00%35.00%資料來源：公司公告，中郵證券研究所 圖表圖表4141：可比公司估值表可比公司估值表 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 EPSEPS（元）（元）P/P/E E 2 202023 3E E 2 202024 4E E 2 202025 5E E 2 202023 3E E 2 202024 4E E 2 202025

82、 5E E 688286.SH 敏芯股份 0.64 1.31 1.96 84.17 40.94 27.26 688665.SH 四方光電 3.56 5.00 6.66 23.72 16.91 12.69 688002.SH 睿創微納 1.15 1.60 2.06 42.14 30.21 23.51 688768.SH 容知日新 3.17 4.60 6.56 39.00 26.92 18.88 平均值平均值 47.26 28.75 20.58 6 688539.88539.SHSH 高華科技高華科技 0.91 1.18 1.47 45.51 34.94 28.21 資料來源：iFinD，中郵證券

83、研究所 5 5 風險提示風險提示 軍品市場需求不及預期，工業領域市場拓展不及預期，產品降價或原材料成本上漲超出預期等。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 25 table_FinchinaDetail 財務報表和主要財務比率財務報表和主要財務比率 財務報表財務報表(百萬元百萬元)2022A 2023E 2024E 2025E 主要財務比率主要財務比率 2022A 2023E 2024E 2025E 利潤表利潤表 成長能力成長能力 營業收入營業收入 276 353 450 564 營業收入 21.7%28.0%27.6%25.4%營業成本 110 144 182 226 營業利潤 10.1%48.

84、7%30.3%23.9%稅金及附加 3 4 5 6 歸屬于母公司凈利潤 15.9%48.8%30.3%23.9%銷售費用 10 12 15 18 獲利能力獲利能力 管理費用 25 30 35 40 毛利率 60.2%59.2%59.5%59.9%研發費用 36 49 62 76 凈利率 29.4%34.2%34.9%34.5%財務費用 0-24-29-27 ROE 14.9%6.6%7.9%8.9%資產減值損失-6-8-10-12 ROIC 14.1%5.4%6.5%7.7%營業利潤營業利潤 86 128 167 207 償債能力償債能力 營業外收入 0 0 0 0 資產負債率 25.1%10

85、.2%11.1%11.9%營業外支出 0 0 0 0 流動比率 3.82 9.84 8.16 7.06 利潤總額利潤總額 86 128 167 207 營運能力營運能力 所得稅 5 7 10 12 應收賬款周轉率 1.61 1.67 1.71 1.73 凈利潤凈利潤 81 121 157 195 存貨周轉率 2.06 2.26 2.34 2.42 歸母凈利潤歸母凈利潤 81 121 157 195 總資產周轉率 0.40 0.25 0.21 0.24 每股收益（元）每股收益（元）0.61 0.91 1.18 1.47 每股指標（元）每股指標（元）資產負債表資產負債表 每股收益 0.61 0.9

86、1 1.18 1.47 貨幣資金 132 1167 1082 1035 每股凈資產 4.11 13.80 14.99 16.46 交易性金融資產 50 50 50 50 估值比率估值比率 應收票據及應收賬款 232 290 364 450 PE 67.72 45.51 34.94 28.21 預付款項 1 2 2 3 PB 10.06 3.00 2.76 2.52 存貨 138 173 212 255 流動資產合計流動資產合計 571 1705 1738 1827 現金流量表現金流量表 固定資產 111 284 444 593 凈利潤 81 121 157 195 在建工程 6 9 12 14

87、 折舊和攤銷 9 28 40 51 無形資產 15 15 16 16 營運資本變動-65-79-97-113 非流動資產合計非流動資產合計 158 337 501 653 其他 10 10 15 20 資產總計資產總計 729 2042 2239 2480 經營活動現金流凈額經營活動現金流凈額 35 81 116 154 短期借款 10 0 0 0 資本開支-22-204-204-204 應付票據及應付賬款 64 84 107 132 其他 88 1 3 3 其他流動負債 75 89 107 127 投資活動現金流凈額投資活動現金流凈額 67-203-201-201 流動負債合計流動負債合計

88、150 173 213 259 股權融資 0 1166 0 0 其他 33 35 35 35 債務融資-16-10 0 0 非流動負債合計非流動負債合計 33 35 35 35 其他-3 2 0 0 負債合計負債合計 183 209 248 294 籌資活動現金流凈額籌資活動現金流凈額-19 1158 0 0 股本 100 133 133 133 現金及現金等價物凈增加額現金及現金等價物凈增加額 82 1036-85-47 資本公積金 214 1347 1347 1347 未分配利潤 205 307 441 607 少數股東權益 0 0 0 0 其他 28 46 70 99 所有者權益合計所有

89、者權益合計 546 1833 1990 2185 負債和所有者權益總計負債和所有者權益總計 729 2042 2239 2480 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 26 中郵證券投資評級說明中郵證券投資評級說明 投資評級標準 類型 評級 說明 報告中投資建議的評級標準：報告發布日后的 6 個月內的相對市場表現，即報告發布日后的 6 個月內的公司股價（或行業指數、可轉債價格）的漲跌幅相對同期相關證券市場基準指數的漲跌幅。市場基準指數的選?。篈 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指為基準；可轉債市場以中信標普可轉債指數為基準；香港市場以恒生指數

90、為基準；美國市場以標普500 或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 買入 預期個股相對同期基準指數漲幅在 20%以上 增持 預期個股相對同期基準指數漲幅在 10%與 20%之間 中性 預期個股相對同期基準指數漲幅在-10%與 10%之間 回避 預期個股相對同期基準指數漲幅在-10%以下 行業評級 強于大市 預期行業相對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 預期行業相對同期基準指數漲幅在-10%與 10%之間 弱于大市 預期行業相對同期基準指數漲幅在-10%以下 可轉債 評級 推薦 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在 10%以上 謹慎推薦 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在 5%與 10%之間 中性

91、預期可轉債相對同期基準指數漲幅在-5%與 5%之間 回避 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在-5%以下 分析師聲明分析師聲明 撰寫此報告的分析師（一人或多人）承諾本機構、本人以及財產利害關系人與所評價或推薦的證券無利害關系。本報告所采用的數據均來自我們認為可靠的目前已公開的信息，并通過獨立判斷并得出結論，力求獨立、客觀、公平，報告結論不受本公司其他部門和人員以及證券發行人、上市公司、基金公司、證券資產管理公司、特定客戶等利益相關方的干涉和影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 中郵證券有限責任公司（以下簡稱“中郵證券”）具備經中國證監會批準的開展證券投資咨詢業務的資格。本報告信息均來源于公開資料或者我

92、們認為可靠的資料，我們力求但不保證這些信息的準確性和完整性。報告內容僅供參考，報告中的信息或所表達觀點不構成所涉證券買賣的出價或詢價，中郵證券不對因使用本報告的內容而導致的損失承擔任何責任?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷騼H根據本報告做出決策。中郵證券可發出其它與本報告所載信息不一致或有不同結論的報告。報告所載資料、意見及推測僅反映研究人員于發出本報告當日的判斷，可隨時更改且不予通告。中郵證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或者計劃提供投資銀行、財務顧問或者其他金融產品等相關服務。證券期貨投資者適當性管理辦法于 2017 年 7 月 1

93、 日起正式實施，本報告僅供中郵證券客戶中的專業投資者使用，若您非中郵證券客戶中的專業投資者，為控制投資風險，請取消接收、訂閱或使用本報告中的任何信息。本公司不會因接收人收到、閱讀或關注本報告中的內容而視其為專業投資者。本報告版權歸中郵證券所有，未經書面許可，任何機構或個人不得存在對本報告以任何形式進行翻版、修改、節選、復制、發布，或對本報告進行改編、匯編等侵犯知識產權的行為，亦不得存在其他有損中郵證券商業性權益的任何情形。如經中郵證券授權后引用發布，需注明出處為中郵證券研究所，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節或修改。中郵證券對于本申明具有最終解釋權。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 27

94、 公司簡介公司簡介 中郵證券有限責任公司，2002 年 9 月經中國證券監督管理委員會批準設立，注冊資本 50.6 億元人民幣。中郵證券是中國郵政集團有限公司絕對控股的證券類金融子公司。中郵證券的經營范圍包括證券經紀、證券投資咨詢、證券投資基金銷售、融資融券、代銷金融產品、證券資產管理、證券承銷與保薦、證券自營和與證券交易、證券投資活動有關的財務顧問等。中郵證券目前已經在北京、陜西、深圳、山東、江蘇、四川、江西、湖北、湖南、福建、遼寧、吉林、黑龍江、廣東、浙江、貴州、新疆、河南、山西等地設有分支機構。中郵證券緊緊依托中國郵政集團有限公司雄厚的實力，堅持誠信經營，踐行普惠服務，為社會大眾提供全方位專業化的證券投、融資服務，幫助客戶實現價值增長。中郵證券努力成為客戶認同、社會尊重，股東滿意，員工自豪的優秀企業。中郵證券研究所 北京 電話：010-67017788 郵箱： 地址：北京市東城區前門街道珠市口東大街 17 號 郵編：100050 上海 電話：18717767929 郵箱： 地址：上海市虹口區東大名路 1080 號郵儲銀行大廈 3樓 郵編：200000 深圳 電話：15800181922 郵箱： 地址：深圳市福田區濱河大道 9023 號國通大廈二樓 郵編：518048