海纜行業深度報告：海纜具備較強抗通縮屬性出海有望迎來加速-230610（40頁）.pdf

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1、 敬請參閱最后一頁特別聲明-1-證券研究報告 2023 年 6 月 10 日 行業行業研究研究 海纜海纜具備較強具備較強抗通縮屬性，出?？雇s屬性，出海有望有望迎來迎來加速加速 海纜行業深度報告 電力設備新能源電力設備新能源 海纜是海上風電的重要環節，具有較強的抗通縮屬性。海纜是海上風電的重要環節，具有較強的抗通縮屬性。根據發揮作用的不同，海上風電海纜可分為陣列纜和送出纜，陣列纜主要用于匯集風電機組發出的電能并傳輸到海上升壓站，送出纜負責將經過升壓后的電能輸送至陸地集控中心。海纜行業在生產工藝、歷史業績、產能布局、生產設備方面存在較高壁壘，因此參與者主要為經營多年的頭部海纜企業以及近年來逐漸起

2、勢的傳統電線電纜企業。當前海纜行業具有以下發展趨勢：電壓等級提高、海上風電場整體海纜中送出纜比電壓等級提高、海上風電場整體海纜中送出纜比例逐漸提升、柔性直流輸電送出方案應用比例提高例逐漸提升、柔性直流輸電送出方案應用比例提高，我們認為以上方面有利于海纜附加值的提升，因此海纜產品具備較強的抗通縮屬性。我國海風發展進入快車道我國海風發展進入快車道，海纜需求隨之快速提升。海纜需求隨之快速提升。以海上風電為主的沿海省份通常電力需求較大，且基建更為完善，因此電力消納較為充分，海上風電發展不會受到棄風限電問題的限制。在國家對于各省可再生能源發展的硬性要求下，沿海各省先后提出了各省“十四五”海風新增裝機目標

3、，目前包括廣東 17GW、江蘇 9.09GW、浙江 4.55GW、山東 10GW、福建 10.3GW、廣西 3GW 以及遼寧4.05GW，共 57.99GW，該規劃目標能夠保障海上風電在“十四五”期間的快速發展。根據我們的不完全統計，2021 年 8 月至 2023 年 5 月期間我國海上風電招標量超 20GW，其中廣東、山東、浙江三省的海風建設進度較快。在此基礎上，我們預計 2023 年我國海風新增裝機量將達到 8GW，整個“十四五”期間將近60GW。海上風電建設的快速發展有望刺激海纜需求提升。根據我們測算，我國根據我們測算，我國20252025 年海纜市場總規模年海纜市場總規模有望達有望達

4、 295295 億元，億元，20202020-20252025 年年 CAGRCAGR 約約為為 47.10%47.10%。海纜行業地域屬性強，產能布局是關鍵。海纜行業地域屬性強，產能布局是關鍵。根據我們梳理，我國海上風電發展重點區域的海纜企業生產基地布局情況如下：山東（中天科技、漢纜股份），江蘇（中山東（中天科技、漢纜股份），江蘇（中天科技、寶勝股份），浙江（東方電纜），福建（天科技、寶勝股份），浙江（東方電纜），福建（太陽太陽電纜），廣東（粵東為中電纜），廣東（粵東為中天科技天科技，粵西為東方電纜），廣西（起帆電纜）粵西為東方電纜），廣西（起帆電纜）。我們統計了自 2022 年初以來各海纜

5、企業的海纜中標情況，從地理區位來看，海纜企業中標項目的所在省份多位于自身海纜生產基地所在省份，這進一步印證了海纜行業產能布局的重要性。海外需求快速上升，隨著海外風電業主對國產海纜認可度的提升，出海進程迎來海外需求快速上升，隨著海外風電業主對國產海纜認可度的提升，出海進程迎來加速。加速。從歐洲市場來看，未來十年歐洲海風具備可觀的增長潛力，根據 GWEC的預測，2021-2026 年歐洲海風新增裝機量 CAGR 為 25.9%。從亞洲市場來看，日本、韓國、中國臺灣、越南、印度等地海上風電新市場將逐漸興起。目前我國頭部海纜企業已在亞洲的海外地區以及歐洲取得多個訂單，表明在技術創新、產品質量等方面逐漸

6、獲得海外主流客戶的認可，國產海纜出海進程迎來加速。根據根據我們我們測算，測算，20252025 年年國產國產海纜出海亞洲（除中國大陸）和歐洲的市場空間海纜出海亞洲（除中國大陸）和歐洲的市場空間有望有望達達5656 億元，億元，20222022-20252025 年年 CAGRCAGR 約約為為 145%145%。投資建議：投資建議：頭部頭部企業企業高電壓等級和超高電壓等級海纜產品競爭力強，國內市場份高電壓等級和超高電壓等級海纜產品競爭力強，國內市場份額領先，海外市場額領先，海外市場拓展加速拓展加速，推薦東方電纜、漢纜股份，建議關注中天科技、亨通光電；傳統電線電纜企業開始聚焦海纜行業，積極參與國

7、內海纜項目招投標，傳統電線電纜企業開始聚焦海纜行業，積極參與國內海纜項目招投標，市場份額提升空間大市場份額提升空間大，推薦起帆電纜、寶勝股份，建議關注太陽電纜。風險分析：風險分析：產業政策調整風險、海風建設不及預期風險、原材料價格波動風險、行業競爭加劇風險、出海不及預期風險。買入買入（維持）（維持）作者作者 分析師：殷中樞分析師：殷中樞 執業證書編號：S0930518040004 010-58452063 分析師：郝騫分析師：郝騫 執業證書編號：S0930520050001 021-52523827 分析師：黃帥斌分析師：黃帥斌 執業證書編號：S0930520080005 021-525238

8、28 行業與滬深行業與滬深 300300 指數對比圖指數對比圖 -12%0%13%25%37%05/2208/2211/2202/23電力設備新能源滬深300 資料來源：Wind 要點要點 敬請參閱最后一頁特別聲明-2-證券研究報告 電力電力設備新能源設備新能源 投資聚焦投資聚焦 我們的創新之處我們的創新之處 1、我們總結了海纜行業的壁壘所在，分別為（1）生產工藝：海纜生產工藝更為復雜，高電壓等級海纜生產難度增加；（2）歷史業績：海纜的性能和質量要求高，招標通常要求有相應的資質和可靠的運營業績；（3）產能布局：海纜具有較強的區域屬性；（4）生產設備：高壓海纜生產設備主要通過進口采購，且訂購周期

9、較長。2、我們分析了海纜行業當前的發展趨勢，主要包括（1）電壓等級提高：陣列纜從 35kV 向 66kV 發展，送出纜從 220kV 向 330kV 和 500kV 發展；（2）海上風電場整體海纜中送出纜比例逐漸提升；（3）隨著海上風電向深遠海發展，柔性直流輸電送出方案應用比例提高。我們認為以上的發展趨勢有利于海纜附加值提升，因此海纜具備較強的抗通縮屬性。股價上漲的催化因素股價上漲的催化因素 1、若我國海上風電建設進度加速推進、需求能夠進一步回暖，將有利于海纜市場的迅速起量。2、隨著我國深遠海管理辦法的逐漸完善，深遠海海上風電項目的投資建設有望加速，海纜用量將得到提升。3、超高電壓等級海纜具有

10、更高的附加值，若國內海纜電壓等級提升速度能夠超預期，將有利于海纜產品毛利率的提升。4、隨著國內海纜企業出海進程的加速，將有利于海外市場的拓展，海纜企業利潤水平將進一步提升。投資觀點投資觀點 （1 1）頭部頭部海纜企業：具有先發優勢，產品認可度高。海纜企業：具有先發優勢，產品認可度高。東方電纜等企業較早集中于海纜市場，擁有較為成熟的高電壓等級和超高電壓等級海纜產品，在當前海纜電壓等級提升的趨勢下具有較強的競爭力，國內市場份額領先；此外，頭部海纜企業較早開始布局海外市場，近年來不斷取得訂單突破，海外市場拓展迎來加速，推薦東方電纜、漢纜股份，建議關注中天科技、亨通光電。（2 2）傳統電線電纜企業傳統

11、電線電纜企業：海纜：海纜產產能逐漸釋放，積極布局國內新興海風市場。能逐漸釋放，積極布局國內新興海風市場。寶勝股份、起帆電纜等傳統電線電纜企業近年來開始聚焦海纜行業，不斷擴充自身海纜產品產能，同時積極參與國內海纜項目招投標，市場份額提升空間大，推薦起帆電纜、寶勝股份，建議關注太陽電纜。SVtViW8ViYQZpXbWkWaQcM6MnPpPoMnOfQrRsMjMqRnPbRpOpPMYsQnPMYtRrN 敬請參閱最后一頁特別聲明-3-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 目目 錄錄 1、海纜是海上風電的重要環節，抗通縮屬性強海纜是海上風電的重要環節，抗通縮屬性強 .6 6 1.1、海纜

12、結構復雜，性能要求高.6 1.2、海纜行業壁壘高，生產設備受到限制.8 1.3、當前發展趨勢下海纜具備較強的抗通縮屬性.9 2、國內外海風快速發展，海纜企業有望受益國內外海風快速發展，海纜企業有望受益 .1313 2.1、我國海風發展進入快車道，海纜需求提升.13 2.2、海纜行業地域屬性強，產能布局是關鍵.16 2.3、海外需求快速上升，國產海纜有望打開海外市場.18 3、投資建議投資建議 .2323 3.1、東方電纜（603606.SH）：海纜技術行業領先，持續開拓海外市場.23 3.2、起帆電纜（605222.SH）：有望受益于廣西新興海風市場的發展.26 3.3、漢纜股份（002498

13、.SZ）：海纜交付經驗豐富，具有較強競爭力.28 3.4、寶勝股份（600973.SH）：中航旗下電纜公司，海纜業務發展迅速.32 3.5、中天科技（600522.SH）：海纜基地本土化優勢強，海外客戶認可度高.35 3.6、亨通光電（600487.SH）：持續研發超高壓海纜產品，客戶認可度高.37 3.7、太陽電纜（002300.SZ）：三峽集團參股海纜基地建設，有望實現海纜訂單零突破.38 4、風險分析風險分析 .3939 敬請參閱最后一頁特別聲明-4-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖目錄圖目錄 圖 1：海上風電海底電纜應用示意圖.6 圖 2：單芯交聯聚乙烯絕緣海纜結構示意圖

14、.7 圖 3：單芯交聯聚乙烯絕緣陸纜結構示意圖.7 圖 4：海纜和陸纜生產工藝流程對比.8 圖 5：海纜使用電纜盤或儲纜池進行裝纜和運輸.9 圖 6：35kV 和 66kV 交流集電線路對比.10 圖 7：基于高壓交流電纜的海上風電系統結構.11 圖 8：柔性直流輸電在海上風電應用示意圖.11 圖 9：220 kV 交流電纜可傳輸有功功率與距離關系.12 圖 10：直流海纜結構示意圖.12 圖 11：交流及柔直輸電方式等價距離示意圖.12 圖 12：我國風電新增裝機量歷史回顧.13 圖 13：全國各月平均棄風率變化情況.14 圖 14：2022 年我國重點省份風電利用率情況.14 圖 15：2

15、1 年 8 月-23 年 5 月我國各省海風招標量.15 圖 16：我國海上風電新增裝機量預測.15 圖 17：海纜企業生產基地布局位置示意圖.17 圖 18：歐洲新增海風裝機量展望.19 圖 19：Prysmian 海風海纜項目情況.19 圖 20：亞洲新增海風裝機量展望.20 圖 21：東方電纜營業收入和歸母凈利潤情況.24 圖 22：東方電纜主營業務板塊營業收入.24 圖 23：東方電纜毛利率和凈利率.24 圖 24：東方電纜各項費用率情況.24 圖 25：東方電纜四大整體系統解決方案.25 圖 26：東方電纜承擔或參與的國家主要項目.25 圖 27：起帆電纜營業收入和歸母凈利潤情況.2

16、6 圖 28：起帆電纜主營業務板塊營業收入.26 圖 29：起帆電纜毛利率和凈利率.26 圖 30：起帆電纜各項費用率情況.26 圖 31：漢纜股份營業收入和歸母凈利潤情況.29 圖 32：漢纜股份主營業務板塊營業收入.29 圖 33：漢纜股份毛利率和凈利率.29 圖 34：漢纜股份各項費用率情況.29 圖 35：寶勝股份營業收入和歸母凈利潤情況.32 圖 36：寶勝股份主營業務板塊營業收入.32 圖 37：寶勝股份毛利率和凈利率.32 圖 38：寶勝股份各項費用率情況.32 圖 39：寶勝海纜擁有國內領先的海纜碼頭.33 敬請參閱最后一頁特別聲明-5-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能

17、源 圖 40：中天科技營業收入和歸母凈利潤情況.36 圖 41：中天科技主營業務板塊營業收入.36 圖 42：中天科技毛利率和凈利率.36 圖 43：中天科技各項費用率情況.36 圖 44：亨通光電營業收入和歸母凈利潤情況.37 圖 45：亨通光電主營業務板塊營業收入.37 圖 46：亨通光電毛利率和凈利率.37 圖 47：亨通光電各項費用率情況.37 圖 48：太陽電纜營業收入和歸母凈利潤情況.38 圖 49：太陽電纜主營業務板塊營業收入.38 圖 50：太陽電纜毛利率和凈利率.39 圖 51：太陽電纜各項費用率情況.39 表目錄表目錄 表 1：海纜與陸纜的主要對比情況.6 表 2：三芯電纜

18、與單芯電纜適用對比表.8 表 3：海纜招標需要有穩定可靠的歷史運營業績.9 表 4：35kV 陣列海纜與 220kV 送出海纜單 GW 價值量對比.11 表 5：各省海上風電補貼政策情況.14 表 6：國內海上風電海纜市場規模測算.15 表 7：海纜企業生產基地布局情況梳理.16 表 8：2022 年初以來至 2023 年 5 月 22 日海纜企業中標情況統計.17 表 9：歐洲三大海纜企業相關介紹.20 表 10：亞洲海外三大海纜企業相關介紹.21 表 11：國內海纜企業在海外海上風電海纜市場的布局情況.21 表 12：海纜出海市場規模測算.22 表 13：東方電纜業績預測和估值指標.25

19、表 14：起帆電纜分業務盈利預測情況.27 表 15：起帆電纜可比公司估值比較.28 表 16：起帆電纜業績預測和估值指標.28 表 17：漢纜股份分業務盈利預測情況.30 表 18：漢纜股份可比公司估值比較.31 表 19：漢纜股份業績預測和估值指標.31 表 20：寶勝股份分業務盈利預測情況.34 表 21：寶勝股份可比公司估值比較.35 表 22：寶勝股份業績預測和估值指標.35 敬請參閱最后一頁特別聲明-6-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 1 1、海纜海纜是海上風電的重要環節是海上風電的重要環節，抗通縮屬抗通縮屬性強性強 1.11.1、海纜結構復雜，性能要求高海纜結構復雜，

20、性能要求高 海上風電海纜主要用于將海風發電裝置產生的電輸送到陸上。海上風電海纜主要用于將海風發電裝置產生的電輸送到陸上。海纜是敷設在海底的電纜，包括海底通信電纜和海底電力電纜兩大類，更進一步可分為交流海底電纜、柔性直流海底電纜、臍帶纜、動態海纜、海底光纜等類別。其中海底電力電纜是專門設計于在海底中輸送交流或直流電流的電纜，傳輸電流的類型取決于海洋輸電線路的容量、長度及成本等，可用于連接智能電網，為島嶼、海洋平臺和海底觀測站等供電，或將海風發電裝置產生的電輸送到陸上變電站等。根據發揮作用的不同，海上風電海纜可分為陣列海纜和送出海纜。根據發揮作用的不同，海上風電海纜可分為陣列海纜和送出海纜。陣列海

21、纜主要用于匯集風力發電機發出的電能，傳輸到海上升壓站，目前主流的電壓等級為35kV，正在向 66kV 發展；送出海纜負責將經過升壓后的電能輸送至陸地集控中心，目前主流的電壓等級為 220kV，正在向 330kV 和 500kV 發展。圖圖 1 1：海上風電海底電纜應用示意圖海上風電海底電纜應用示意圖 資料來源：北極星風力發電網，光大證券研究所 通常情況下，海纜比陸纜具有更高的性能要求。通常情況下，海纜比陸纜具有更高的性能要求。按應用場景的不同，電力電纜可分為海纜和陸纜。海纜主要應用于水下，除需要滿足基本的電氣性能外，對阻水性能、機械性能也具有更高的要求；而陸纜主要應用于陸地，應用環境較為簡單且

22、穩定。表表 1 1：海纜與陸纜的主要對比情況海纜與陸纜的主要對比情況 項目項目 海纜海纜 陸纜陸纜 應用領域 主要應用于海上風電、海洋油氣開采、陸地與島嶼間電力、通信傳輸等領域 主要應用于陸上電力系統中輸配電網建設 應用環境 需采用專用敷纜船和敷纜設備將海纜敷設于水底，因此要求海纜必須具有良好的阻水和機械性能，也有利于防止船只錨害和洋流沖刷；此外海纜還需具有防腐蝕、防海洋生物的能力，保證使用壽命滿足工程需求 陸纜主要應用于地下，通常敷設在地下土壤、電纜溝、電纜架、專用通道（管道、隧道）等位置，敷設過程中主要使用固定收放線設備。陸纜對防火、阻燃、耐候等性能要求較高，從而保障通電的安全性 生產長度

23、 由于海纜的敷設路由長度通常達到幾公里到上百公里，從而要求海纜應盡可能實現大長度連續生產。同時，為保證海上敷設便利性，減少運輸次數，一般通過船舶運輸方式突破傳統陸纜的運輸限制；對于無法一次性生產的長距離海纜，可通過制作接頭進行大長度接續，接頭處性能應與海纜本體保持基本一致 陸纜敷設線路一般較短，單盤陸纜長度通常在幾十米到幾公里之間，運輸過程可以分批進行，敷設過程方便；對于較長的敷設線路，陸纜中間可采用多個接頭進行接續，大長度工程線路中電纜接頭數量遠多于海纜。存儲和運海纜單位長度體積和質量較大，單根重量可達一般將電纜纏繞于電線盤具上進行存儲，單 敬請參閱最后一頁特別聲明-7-證券研究報告 電力設

24、備新能源電力設備新能源 輸方式 幾百上千噸，且主要應用于水下，存儲時需要采用大型收線地轉盤，且通過專用的船舶進行運輸 盤電纜重量最大為幾十噸，通常以盤具為單位采用陸上車輛載具方式進行運輸，運輸方便，靈活性較大 機械防護結構 海纜體積較大且應用的水下環境復雜，敷設過程中需要承受較大的機械應力，運行過程中還需要承受較大的水壓和水流作用，同時避免船舶作業、錨害等因素對海纜造成影響。需要設計金屬絲鎧裝結構，以加強其機械強度 電纜在生產安裝過程中也需要承受一定的機械應力，但承受的機械應力以徑向壓力為主，通常沒有金屬絲鎧裝結構，而僅使用皺紋鋁套、鋼帶等作為金屬層，提升機械性能 阻水結構 海纜在水底由于外力

25、破壞造成損壞時，需阻止水分滲透進電纜內部。因此，通常需要在海纜內部設計專門的阻水結構，其中縱向阻水結構采用阻水材料填充進導體間隙和金屬套內，徑向阻水結構一般采用無縫合金鉛套作為金屬護層，在電纜表面形成致密的包覆層，同時起到抵御腐蝕和水壓的目的 一般使用環境水分較少，導體內通常不具有縱向阻水結構，外層金屬護層和塑料護層可以起到部分防水作用 資料來源：中天海纜招股說明書，光大證券研究所 海纜具有更加優秀的阻水和機械性海纜具有更加優秀的阻水和機械性能能。在機械性能方面，由于海纜體積較大且應用的水下環境復雜，因此在敷設和運行過程中需要更高的機械性能，通常需要設計金屬絲鎧裝結構金屬絲鎧裝結構，以加強其機

26、械強度。在阻水性能方面，海纜在水底由于外力破壞造成損壞時，需阻止水分滲透進電纜內部，通常需要在海纜內部設計專門的阻水結構阻水結構，同時起到抵御腐蝕和水壓的目的。圖圖 2 2：單芯交聯聚乙烯絕緣海纜結構示意圖：單芯交聯聚乙烯絕緣海纜結構示意圖 圖圖 3 3：單芯交聯聚乙烯絕緣陸纜結構示意圖：單芯交聯聚乙烯絕緣陸纜結構示意圖 資料來源：中天海纜招股說明書，光大證券研究所 資料來源：中天海纜招股說明書，光大證券研究所 三芯電纜三芯電纜較單芯電纜較單芯電纜在多方面具有優勢，但電壓等級較高時存在相間絕緣問題。在多方面具有優勢，但電壓等級較高時存在相間絕緣問題。三芯電纜無論在線路安全性、單位造價、占地面積

27、等多方面都具有單芯電纜所沒有的優點，符合電纜線路發展的主要方向。尤其是在長度方面，由于單芯電纜需要敷設在三根非磁性管道中，管材根數需要較多，因此三芯電纜的敷設長度為單芯電纜的 1/3，總體施工時間較短，在成本上也具有優勢。高壓電力電纜因為相間絕緣問題一般采用單芯的型式，而中低壓電纜因電壓較低，相間絕緣問題能夠得到解決，因此一般采用三芯的型式。敬請參閱最后一頁特別聲明-8-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 表表 2 2：三芯電纜與單芯電纜適用對比表三芯電纜與單芯電纜適用對比表 項目項目 三芯電纜三芯電纜 單芯電纜單芯電纜 適用范圍與敷設環境 適用于室內、隧道、電纜溝內，能承受一定機械外

28、力與拉力；帶鎧裝可直埋敷設；也可敷設在包含磁性管道的各種管材中 適用于室內、隧道、電纜溝內，不能承受機械外力；不帶鎧裝（渦流效應）。不宜直埋敷設（考慮到散熱）；電纜不允許敷設在鋼管等磁性管道中 制造與運輸 電纜制造與運輸過程中，受電纜盤與電纜自身重量限制，每盤電纜不能做得太長 因單芯電纜外徑較小，重量較輕，因此電纜制造長度可以不受電纜盤與重量限制 占地面積 三芯電纜敷設在一根管道中，可有效減少占地面積，特別適合于變電站進出線多回線路工程中 單芯電纜需要敷設在三根非磁性管道中，管材根數需要較多;變電站多回進出線不方便布置 施工與安裝（1）不便于敷設，但是敷設長度為單芯電纜的 1/3，總體施工時間

29、較短；（2）爬多回路電纜終端塔時，便于布置電纜；（3）接戶內配電裝置時，三芯電纜終端頭受配電裝置電纜倉大小、電纜本身敷設位置的扭力影響較大。（1）便于敷設，但是敷設長度為三芯電纜的 3 倍，總體施工時間較長；（2）爬多回路電纜終端塔時，因根數太多，布置施工較為繁瑣；（3）接戶內配電裝置時，因空間狹窄，單芯電纜頭容易相碰，電纜終端頭不好布置。資料來源：35 kV 電纜設計中三芯與單芯電纜的選擇與比較韓立奎等，光大證券研究所 1.21.2、海纜行業壁壘高，海纜行業壁壘高，生產設備受到限制生產設備受到限制 海纜行業在生產工藝、歷史業績、海纜行業在生產工藝、歷史業績、產能布局、生產設備上具有較高的壁壘

30、。產能布局、生產設備上具有較高的壁壘。（1 1）生產工藝：）生產工藝：海纜生產工藝更為復雜，高電壓等級海纜生產難度增加。海纜生產工藝更為復雜，高電壓等級海纜生產難度增加。海纜運行的水下環境復雜，強腐蝕、大水壓的應用環境使得海纜對耐腐蝕、抗拉耐壓、阻水防水等性能要求更高，其材料選擇、結構設計、生產工藝、質量管理、敷設安裝、運行維護等方面的技術難度較高，目前國內僅有少數企業具備海纜生產能力，具備 220kV 以上海纜批量生產能力的企業更少。隨著海纜的電壓等級提升，其生產制造的難度系數也大幅提升；此外，海纜的生產也比同電壓等級的普通電線電纜技術要求更高。圖圖 4 4：海纜和陸纜生產工藝流程對比：海纜

31、和陸纜生產工藝流程對比 資料來源：東方電纜招股說明書，光大證券研究所 （2 2）歷史業績：）歷史業績：海纜的海纜的性能和質量性能和質量要求高，要求高，招標通常要求有相應的資質和可靠招標通常要求有相應的資質和可靠的運營業績。的運營業績。電線電纜產品的主流目標市場是國家重點行業，客戶對產品的安全性、可靠性、耐用性要求高，通常以招標的形式進行采購。電線電纜廠商不僅要有相應的資質證書，還必須具有性質和復雜程度類似的工程的供貨經歷和產品穩定可靠的運營業績才能進入客戶的投標程序。海纜工程由于投資更大、敷設維修難度更高，因此海纜產品使用客戶對電線電纜廠商的要求也更高，一般都會對生產商進行實質性考察確認。敬請

32、參閱最后一頁特別聲明-9-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 表表 3 3：海纜招標需要有穩定可靠的歷史運營業績海纜招標需要有穩定可靠的歷史運營業績 項目項目 招標啟動時間招標啟動時間 招標內容招標內容 業績要求業績要求 華能蒼南 2 號海上風電項目 2022 年 8 月 35kV 海底光電復合纜及其附屬設備 近五年（2017 年 1 月 1 日起，以合同簽訂時間為準）海上風電項目 35kV 三芯交聯聚乙烯絕緣交流海底光電復合電纜合同業績至少 1 項 220kV 海底光電復合纜、陸纜 近五年來（2017 年 1 月 1 日起，以合同簽訂時間為準）須具有至少 1 項海上風電項目 220k

33、V 及以上三芯交聯聚乙烯絕緣交流海底光電復合電纜合同業績 龍源射陽 100 萬千瓦海上風電項目 2023 年 1 月 35kV 海底光電復合纜及其附件所有設備 2014 年 5 月至投標截止日（以投運時間為準），投標人須至少具有 35kV 及以上海上風電項目海纜的合同業績 3 份，且均已成功投運 1 年及以上 2022 年 5 月 220kV海底光電復合纜4根及其附件所有設備 2014 年 5 月至投標截止日（以投運時間為準），投標人須至少具有 220kV 及以上海上風電項目海纜（海底光電復合纜截面 500mm2 及以上）的合同業績2 份，且均已成功投運 1 年及以上 華能汕頭勒門（二）海上風

34、電場項目 2022 年 4 月 66kV 陣列纜+220kV 送出纜 2017 年 01 月 01 日起至今（以合同簽訂時間為準），至少具有 1 項海上風電220kV 三芯交聯聚乙烯絕緣交流海底光電復合電纜投運業績 中廣核浙江象山涂茨項目 2022 年 3 月 66kV 海纜+66kV 陸纜+35kV 陸纜 應有生產標的貨物海纜或標的貨物海纜電壓等級以上，近三年內的歷史和業績 資料來源：華能電子商務平臺，國家能源招標網，中廣核電子商務平臺，光大證券研究所 （3 3）產能布局：）產能布局：海纜具有較強的區域屬性。海纜具有較強的區域屬性。海纜的鋪設通常需要大型的船舶裝備，主要體現挖溝船、吸泥船、鋪

35、纜船等大型船舶，而船舶資源具有選取難度大、時間窗口鎖定困難、船舶外取成本大等特征。此外，海纜的一次儲線涉及幾百噸乃至幾千噸貨物的儲存，采用整體吊起的方案，無論是難度和費用要求都較高。因此通常要求海纜企業的生產基地布局在沿海地區，并且附近有滿足使用條件的碼頭資源，以保證在運輸成本上有所節省。圖圖 5 5：海纜使用電纜盤或儲纜池進行裝纜和運輸：海纜使用電纜盤或儲纜池進行裝纜和運輸 資料來源：高等級海纜周轉運輸的重要性袁舟龍等，光大證券研究所（4 4）生產設備：）生產設備：高壓海纜生產設備是主要的生產瓶頸之一。高壓海纜生產設備是主要的生產瓶頸之一。目前國內的高壓海纜 VCV 立塔交聯生產線主要依賴進

36、口，并且生產設備的建設周期通常較長。因此對于在高壓電纜 VCV 立塔交聯生產線上仍沒有布局計劃的企業來說，高電壓等級海纜的生產和出貨會受到一定限制。高壓海纜 VCV 立塔生產設備或將成為海纜擴產的重要壁壘之一，從而延長海纜產能的建設周期。1.31.3、當前當前發展趨勢發展趨勢下海纜下海纜具備較強的具備較強的抗通縮屬性抗通縮屬性 （1 1）電壓等級）電壓等級從從 3 35 5kVkV/220/220kVkV 向向 6 66 6kVkV/500/500kVkV 發展發展 陣列纜：陣列纜：由于由于風機大型化風機大型化對于對于降低運電損耗降低運電損耗的要求，陣列海纜從的要求，陣列海纜從 3 35 5k

37、VkV 向向 6 66 6kVkV發展。發展。海上風電交流集電方式包括 35kV 交流集電和 66kV 交流集電。目前 35kV 敬請參閱最后一頁特別聲明-10-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 交流集電方案是海上風電的常規方案，但隨著海上風電單機容量和規模的不斷增大，35kV 交流集電方案存在以下局限性：可互聯的風機數量越來越少、35kV 海纜越來越長、單位成本不斷增加等。隨著海上風電向深遠海發展，在輸電功率和輸電距離逐步增大以及風電機組單機容量越來越大的情況下，66kV 交流集電方案將更加適用。66kV 高電壓等級的應用，提高了海纜的載流能力，與 35kV 方案相比，極限情況下，

38、當電網側海纜導體截面積相同時，66kV 海纜最多可連接風機的數量為 35kV 海纜的 2 倍。圖圖 6 6：3 35 5kVkV 和和 6 66 6kVkV 交流集電線路對比交流集電線路對比 資料來源：66 kV 海上風電交流集電方案的研究與發展前景王峰等，光大證券研究所 送出纜：送出纜：風場規模增大風場規模增大推動送出海纜從推動送出海纜從 2 22020kVkV 向向 3 33030kVkV/500/500kVkV 發展。發展。隨著風場整體規模的增大，對于送出海纜的電壓等級要求也隨之提升。與 220kV XLPE 海纜相比，隨著電壓等級提高，海纜截面增大，500kVXLPE 海纜在工廠接頭研

39、制、海纜敷設應力釋放、敷設過程中船舶穩定控制等方面的難度也隨之提高。（2 2）海上風電場海上風電場送出送出海纜比例海纜比例逐漸逐漸提升提升 在陣列海纜方面：在陣列海纜方面：一方面，隨著陣列海纜從 35kV 向 66kV 發展，陣列海纜能夠連接的風機數量增加，因此同樣數量的風機所需要的陣列海纜減少；另一方面，隨著風機大型化發展，同樣容量的風電場所設置的風機數量減少，陣列海纜需要連接的風機數量也隨之減少。在送出海纜方面：在送出海纜方面：隨著海上風電向深遠海發展，離岸距離也隨之增大，因此需要長度更長的送出海纜將電能從海上升壓站輸送至陸上交流電網。海上風電場送出海纜需求量呈上升趨勢。在以上兩個發展趨勢

40、的共同作用下，在海上風電場所用的所有海纜中，送出海纜在以上兩個發展趨勢的共同作用下，在海上風電場所用的所有海纜中，送出海纜的比例將逐漸提升。的比例將逐漸提升。根據海纜中標信息，同一風電場送出海纜的單 GW 價值量要高于陣列海纜的單 GW 價值量，因此海纜整體平均單 GW 價值量有望提升。敬請參閱最后一頁特別聲明-11-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 表表 4 4：35kV35kV 陣列海纜陣列海纜與與 2 22020kVkV 送出海纜單送出海纜單 GWGW 價值量對比價值量對比 項目項目 3 35 5kVkV 陣列海纜單陣列海纜單 GWGW 價值（億價值（億元元/GWGW）2202

41、20kVkV送出海纜單送出海纜單GWGW價值（億價值（億元元/GWGW）華能蒼南 2 號海上風電項目 3.16 5.77 國華渤中 B2 場址海上風電項目 3.54 5.82 國華渤中 I 場址海上風電項目 5.18 5.90 華潤電力蒼南 1#海上風電項目 5.96 6.78 資料來源：各招投標平臺（千里馬招標網、中國采購與招標網、中國華能集團有限公司招標網等），光大證券研究所 （3 3）柔性直流輸電柔性直流輸電更適用于深遠海風場更適用于深遠海風場 海上風電的送海上風電的送出方式分為出方式分為高壓交流輸電和柔性直流輸電。高壓交流輸電和柔性直流輸電。其中柔性直流輸電通過設計控制系統對構成電壓源

42、換流器的絕緣柵雙極型晶體管(IGBT)進行控制，改變輸出電壓的幅值和相位，進而控制有功與無功，最終實現功率平穩輸送。高壓交流輸電：高壓交流輸電：風力發電機由風能驅動發電機轉動發出電能，在機艙或基座內通過變壓器將電壓抬升，然后經集電系統和海上升壓站將電壓二次抬升，再將電能通過高壓海底電纜，輸送至陸上變電站。高壓交流輸電方式采用的典型設備有交流海底電纜、無功補償設備和海上升壓站。柔性直流輸電：柔性直流輸電：風力發電機發出的電能經過集電系統與升壓站二次抬升以后進行匯集，然后接入海上柔直換流站。海上換流站將交流電轉變為直流以后，再通過高壓直流海底電纜將電能輸送至陸上換流站，最后陸上換流站將直流重新轉變

43、為交流以后接入交流電網。圖圖 7 7：基于高壓交流電纜的海上風電系統結構基于高壓交流電纜的海上風電系統結構 圖圖 8 8：柔性直流輸電在海上風電應用柔性直流輸電在海上風電應用示意圖示意圖 資料來源：大規模海上風電場集群交直流輸電方式的等價距離研究劉景暉等，光大證券研究所 資料來源：大規模海上風電場集群交直流輸電方式的等價距離研究劉景暉等，光大證券研究所 高壓交流電纜可傳輸高壓交流電纜可傳輸有有功功率隨距離的增加而減少。功功率隨距離的增加而減少。高壓交流輸電的交流電纜會在輸電系統中產生相當大的電容充電電流，因為不僅需要裝設大量無功補償裝置，而且限制了傳輸距離，交流電纜傳輸有功功率的能力也隨之降低

44、。因此，高壓交流海底電纜輸送方式不適合于大規模、長距離的海上風電送出。而柔性直流輸電不存在電容充電電流的問題，輸送能力基本不受線路長度的限制，在遠距離大容量海上風電場送出場景上，采用柔性直流海底電纜輸電是更優的方案。敬請參閱最后一頁特別聲明-12-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖圖 9 9：220 kV 220 kV 交流電纜可傳輸有功功率與距離關系交流電纜可傳輸有功功率與距離關系 圖圖 1010：直流海纜結構示意圖直流海纜結構示意圖 資料來源：大規模海上風電場集群交直流輸電方式的等價距離研究劉景暉等，光大證券研究所 資料來源：海上風電柔性直流送出海纜過電壓研究李浩原等，光大證券

45、研究所 隨著海上風電向深遠海發展，柔性直流輸電送出是更優選擇。隨著海上風電向深遠海發展，柔性直流輸電送出是更優選擇。根據大規模海上風電場集群交直流輸電方式的等價距離研究，若僅考慮設備投資成本，百萬千瓦風電場群交直流輸電方案的等價距離約為 75.1 km；若進一步考慮輸電系統全生命周期的總成本，風電場交直流輸電方案的等價距離約為 63 km。此外，交直流輸電方式的等價距離并不是固定不變的，未來隨著技術的不斷進步，柔直設備造價有望持續降低，從趨勢上看未來交直流輸電的等價距離有望逐漸縮短。圖圖 1111：交流及柔直輸電方式等價距離示意圖：交流及柔直輸電方式等價距離示意圖 資料來源：大規模海上風電場集

46、群交直流輸電方式的等價距離研究劉景暉等，光大證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明-13-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 2 2、國內外海風快速發展，海纜企業有望受國內外海風快速發展，海纜企業有望受益益 2.12.1、我國海風發展進入快車道，海纜需求提升我國海風發展進入快車道，海纜需求提升 政策推動政策推動風電發展風電發展，棄風限電問題是，棄風限電問題是主要主要限制。限制?；仡櫄v史，每年風電整體的新增裝機量，自 2003 年起，可分為三個增長階段與兩個下降階段。2003-2010 年、2013-2015 年、2019-2020 年三個增長階段分別是由風電特許權推出、風電上網標桿電價下

47、調、國家補貼退坡政策性因素所推動；而兩個下降階段均是由棄風限電問題所導致。2012 年和 2016 年全國平均棄風率分別為 17.12%和 17.10%，均處于階段性高點，導致當年風電需求下降，棄風限電問題是我國風電行業持續發展的主要絆腳石。圖圖 1212：我國風電新增裝機量歷史回顧我國風電新增裝機量歷史回顧 -50%0%50%100%150%200%0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 20032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022風

48、電新增裝機量（萬kW）增長率2003年，國家發改委印發風電特許權項目前期工作管理辦法，我國風電行業進入快速發展期棄風限電問題嚴重，棄風率達歷史最高17.12%棄風現象改善，風電上網標桿電價下調，風電需求回升棄風限電問題加劇，2016年全國平均棄風率反彈至17.10%補貼退坡引發大規模搶裝潮2020年陸風搶裝；2021年海風搶裝 資料來源：CWEA，中電聯，光大證券研究所 注：2008 年及以前的裝機量數據來源于 CWEA，2009 年及以后的裝機量數據來源于中電聯 棄風問題主要集中在棄風問題主要集中在以以陸風為主的“三北”地區。陸風為主的“三北”地區。自 2017 年國家發改委、能源局印發關于

49、解決棄水棄風棄光問題實施方案以來，棄風問題已得到極大的改善，近年來全國棄風率已降到 5%以下。2022 年全國風電平均利用率為 96.8%，棄風率為 3.2%，同比上升 0.1 個 pct。分地區來看，以陸上風電為主的“三北”地區風力發電量大，但由于當地電力需求不足以充分消納所有發電量，因此風電利用率較低；而以海上風電為主的沿海省份通常電力需求較大，且基建更為完善，因此電力消納較為充分。綜上，棄風限電問題主要集中在陸上風電，海上風電基本不存在棄風限電問題。敬請參閱最后一頁特別聲明-14-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖圖 1313：全國各月平均棄風率變化情況全國各月平均棄風率變化

50、情況 圖圖 1414：2022022 2 年我國重點省份風電利用率情況年我國重點省份風電利用率情況 0%2%4%6%8%10%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2019年2020年2021年2022年2023年 96.80%84%86%88%90%92%94%96%98%100%三北地區沿海省份三北地區沿海省份 資料來源：全國新能源消納監測預警中心，光大證券研究所 資料來源：全國新能源消納監測預警中心，光大證券研究所 各省“十四五”期間海風規劃量可觀，各省“十四五”期間海風規劃量可觀，省省級補貼政策進一步推動海風需求。級補貼政策進一步推動海風需求。在國家對于各省可再生能源發

51、展的硬性要求下，沿海各省先后提出了各省“十四五”期間的海風新增裝機目標，目前包括廣東 17GW、江蘇 9.09GW、浙江 4.55GW、山東 10GW、福建 10.3GW、廣西 3GW 以及遼寧 4.05GW，共 57.99GW，該規劃目標能夠保障海上風電在“十四五”期間的快速發展。此外，根據國家發改委印發的國家發展改革委關于完善風電上網電價政策的通知，我國 2022 年及以后全部機組完成并網的海上風電項目不再享受財政補貼。在該國家補貼退坡之后，部分省份出臺新的省級政策進行接力，為海風需求提供強力的支撐。以廣東為例，廣東省 2022 年全容量并網的海風項目每千瓦補貼 1500 元，約占總投資建

52、設成本的 10%，補貼幅度可觀，因此對海上風電的發展起一定的推動作用。表表 5 5：各省海上風電補貼政策情況各省海上風電補貼政策情況 省份省份 補貼內容補貼內容 來源來源 廣東 補貼范圍為 2018 年底前已完成核準、在 2022 年至 2024 年全容量并網的省管海域項目；補貼標準為補貼標準為 20222022-2424 年全容量并網年全容量并網項目每千瓦分別補貼項目每千瓦分別補貼 15001500 元、元、10001000 元、元、500500 元元 促進海上風電有序開發和相關產業可持續發展實施方案 山東 2022-24 年建成并網的“十四五”海上風電項目，省財政分別分別按照每千瓦按照每千

53、瓦 800800 元、元、500500 元、元、300300 元的標準給予補貼元的標準給予補貼，補貼規模分別不超過 200 萬千瓦、340 萬千瓦、160 萬千瓦 山東省人民政府新聞發布會 浙江 2022 年和 2023 年，全省享受海上風電省級補貼規模分別按 60萬千瓦和 150 萬千瓦控制、補貼標準分別為補貼標準分別為 0.030.03 元元/千瓦時和千瓦時和0.0150.015 元元/千瓦時千瓦時；補貼期限為 10 年，從項目全容量并網的第二年開始，按等效年利用小時數 2600 小時進行補貼 關于 2022 年風電、光伏項目開發建設有關事項的通知 資料來源：各省政府官網，光大證券研究所

54、自自 2121 年年 8 8 月起月起我國海風我國海風公開公開招標量超招標量超 2020GWGW，“十四五”期間我國海風新增裝，“十四五”期間我國海風新增裝機量有望高速增長。機量有望高速增長。根據我們的不完全統計，2021 年 8 月至 2023 年 5 月期間我國海上風電招標量超 20GW，其中廣東、山東、浙江三省的海風建設進度較快，而江蘇、遼寧、福建、廣西、海南目前進度較慢，但其“十四五”期間海風規劃目標能夠保障這些省份的海風招標逐漸起量?；诟魇∫巹澞繕艘约敖鼉赡暾袠肆?，我們預計 2023/24/25 年我國海風新增裝機量將達到 8/12/18GW，整個“十四五”期間將近 60GW，是

55、2020 年底我國海風累計裝機量 10.87GW 的 5-6 倍。敬請參閱最后一頁特別聲明-15-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖圖 1515：2121 年年 8 8 月月-2 23 3 年年 5 5 月月我國各省海風招標量我國各省海風招標量 圖圖 1616：我國海上風電新增裝機量預測我國海上風電新增裝機量預測 8961.26714.5258610001100400450010002000300040005000600070008000900010000廣東山東浙江江蘇海南福建遼寧招標量（MW）59 118 173 198 306 1690 505 800 1200 1800-1

56、00%0%100%200%300%400%500%0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 2000 20162017201820192020202120222023E2024E2025E海上風電新增裝機量（萬kW）增長率預計“十四五”期間海風新增裝機近60GW 資料來源：風芒能源，各招標平臺（千里馬招標網、中國采購與招標網、中國華能集團有限公司招標網等），光大證券研究所 資料來源：CWEA，國家能源局，GWEC，光大證券研究所預測；注：2016-2018 年數據來源于 CWEA，2019-2021 年數據來源于國家能源局，2022 年數據來源于 G

57、WEC 海海上風電建設的快速發展上風電建設的快速發展有望有望刺激海纜需求提升。根據我們測算，我國刺激海纜需求提升。根據我們測算，我國2 20 02 21 1-20252025 年海纜市場總規模分別為年海纜市場總規模分別為 24245.055.05/75.75.7878/1 123.6023.60/190.96190.96/295.04295.04 億億元，元，20202020-20202525 年的年的 CAGRCAGR 為為 47.1047.10%。關鍵假設如下：（1 1）海風新增裝機量：）海風新增裝機量：2020 年和 2021 年海風新增裝機量數據來源于國家能源局，分別為 3.06GW

58、和 16.90GW；2022 年數據來源于 GWEC（5.05GW）。根據我們統計的海風招標量及已經公布的海上風電項目，我們合理假設 2023-2025年我國海風新增裝機量分別為 8GW/12GW/18GW。（2）海纜單海纜單 GWGW 價值量：價值量：根據下文中統計的我國海纜中標情況，從海纜及敷設施工的單 GW 價值量來看，位于廣東的青洲一、二項目的 66kV+500kV 為 19.98億元/GW，青洲四項目的 35kV+220kV 為 13.98 億元/GW；位于江蘇的龍源射陽項目的 35kV+220kV 為 22.66 億元/GW；位于山東的國華渤中 B2 項目的35kV+220kV 為

59、 9.36 億元/GW；位于浙江的國電象山 1#項目的 35kV+220kV 為10.82 億元/GW。由此可見，廣東和江蘇的海纜單 GW 價值量要高于山東和浙江的海纜單 GW 價值量。綜合綜合考慮考慮各省規劃新增裝機量、電壓等級提升趨勢、送出海纜比例增加趨各省規劃新增裝機量、電壓等級提升趨勢、送出海纜比例增加趨勢等勢等，我們合理假設，我們合理假設 2 20 02020-20202222 年年海纜單海纜單 GWGW 價值價值分別分別為為 1 14/14.5/4/14.5/1 15 5 億元億元/GWGW，并且并且 2 202023 3-20252025 年期間保持每年年期間保持每年 3%3%的

60、增速。的增速。表表 6 6：國內國內海上風電海上風電海纜市場規模測算海纜市場規模測算 2 2020020 2 2021021 2 2022022 2 2023023E E 2 2024024E E 2 2025025E E 海風新增裝機量（GW）3.06 16.90 5.05 8.00 12.00 18.00 單 GW 價值量（億元/GW）14.00 14.50 15.00 15.45 15.91 16.39 yoy 4%3%3%3%3%海纜市場規模（億元）海纜市場規模（億元）4 42.842.84 2 245.0545.05 75.7875.78 123.60123.60 190.96190

61、.96 295.04295.04 yoy 472.01%-69.08%63.10%54.50%54.50%資料來源：國家能源局，GWEC，各公司公告，各招投標平臺（千里馬招標網、中國采購與招標網、中國華能集團有限公司招標網等），光大證券研究所測算 敬請參閱最后一頁特別聲明-16-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 2.22.2、海纜行業地域屬性強，產能布局海纜行業地域屬性強，產能布局是關鍵是關鍵 我國的主要海纜企業包括東方電纜、中天我國的主要海纜企業包括東方電纜、中天科技、亨通光電、寶勝股份、漢纜股份、科技、亨通光電、寶勝股份、漢纜股份、太陽電纜、起帆電纜等。太陽電纜、起帆電纜等。目前

62、除了太陽電纜的福建漳州東山海纜生產基地正在建設以外，其余公司均擁有已經投產的海纜生產基地，并且都配備了高壓電纜 VCV立塔生產線，具備生產 220kV 及以上高壓海纜的能力。表表 7 7：海纜企業生產基地布局情況梳理海纜企業生產基地布局情況梳理 公司公司 生產基地生產基地 基地情況基地情況 東方電纜 浙江寧波高壓海纜生產工廠（戚家山工廠）-浙江寧波東部（北侖）基地未來工廠 年產海洋新能源裝備用電纜 630km、海洋電力裝備用電纜 250km、海洋油氣裝備用電纜 510km 和智能交通裝備用電纜 92,450km；預計年預計年收入收入 4545 億元億元 廣東陽江超高壓海纜南方產業基地（一期）2

63、020 年 12 月公告，建成后將形成年產 300km 超高壓交、直流海底電纜的產業規模 廣東陽江超高壓海纜南方產業基地（二期）根據 2022 年三季報，將同時啟動一、二期項目的建設，涉及海纜、陸纜兩個產業板塊，相比原有的設計產能有所增加，項目總體竣工時間會有所延緩 中天科技 江蘇南通海纜制造基地-江蘇鹽城大豐海纜制造基地 以大豐港為核心，輻射蘇北至渤海灣。根據中天海纜招股說明書（IPO 已終止），總投資 25 億，一期投資約 5 億元，預計 2023 年底投產，完全達產后將新增中高壓海纜年產能 600km 廣東汕尾陸豐南海海纜制造基地 利用陸豐地域優勢，輻射粵、閩、桂東南亞地區市場。根據中天

64、海纜招股說明書，總投資 17 億，完全達產后將新增特高壓交直流電纜、海底電纜和深海臍帶纜年產能 3,000km，電力電纜（陸纜）年產能 10,000km 山東東營海纜生產基地 投資額 15 億元，形成年產中高壓交/直流海底光電纜 1000km，超高壓交/直流海底光電纜 500km 的產能 亨通光電 江蘇蘇州常熟亨通國際海洋產業園海纜生產基地 產業園毗鄰長江，擁有碼頭資源，交通便利，海海纜年產能纜年產能 4040 多億元多億元 江蘇射陽海纜生產基地 一期計劃于 2023 年下半年建成，產能產能 1515 億元億元 寶勝股份 江蘇揚州寶勝海纜基地 總投資 50 億元，占地面積 40 萬平方米，20

65、20 年 9 月 20 日竣工達產，擁有當時 201.68 米全球最高的立塔生產線；擁有優質港區作為寶勝海纜碼頭項目，可?？?5 萬噸級船舶，年電纜運輸量超過 10 萬噸，預計年吞吐量為110 萬噸 漢纜股份 山東青島即墨漢纜海洋工程產業鏈基地 主要生產臍帶纜、超高壓海纜等海洋工程裝備，預計年產值可預計年產值可達達 2020 億元億元，擁有地上高度達 166 米的海底垂直電纜立體生產車間 太陽電纜 福建漳州東山生產基地 總投資約 19 億元，將新建超高壓立塔、中壓懸鏈樓、水平廠房等。項目分三期建設，可生產 35500KV 海底電力電纜、海底光電復合電纜、柔性直流海底電纜和陸用 110KV 及以

66、上高壓電纜，具備年產海底電力電纜 1200KM、陸用高壓電纜 200KM 的能力；達產后預計年銷售收入超達產后預計年銷售收入超 3232 億元億元；根據 2022 年 10 月 20 日的投資者問答，廠房正在建設過程中 起帆電纜 湖北宜昌猇亭海纜生產基地 廠房面積 15 萬平方米，擁有立式高壓電纜生產線 2 條，懸鏈式中壓電纜生產線 4 條，海纜生產線長 600 米，海海纜年產值達纜年產值達 2020 億元億元 廣西北海起帆海纜生產基地（一期）2022 年 6 月 7 日公告，在北海市鐵山港（臨海）工業區投資建設北海起帆海纜生產基地項目，第一期投資約 10億元，建造高約 150 米立塔一座和面

67、積約 70,000 平方米海纜生產廠房一幢，購買進口懸鏈式（CCV）66kV 及以下海纜絕緣線芯生產線 3 條和立式（VCV）220kV 及以上高壓海纜絕緣線芯生產線 3 條，建成中高壓海纜立式成纜-鎧裝生產線 4 條，建設周期 2-3 年；廣西北海起帆海纜生產基地（二期）第二期投資約 8 億元，再購置土地約 100 畝，繼續擴大海纜產能或提升高、中、低壓陸纜和電氣裝備用電線電纜生產能力，豐富產品種類。第二期建設在第一期建設完成 1 年內開始，建設周期大約 2 年 資料來源：各公司公告，各公司官網，寶應縣人民政府官網，即墨區人民政府官網，三峽宜昌網，光大證券研究所整理 各海纜企業的海纜生產基地

68、較為分散，以追求更大的經濟效益。各海纜企業的海纜生產基地較為分散，以追求更大的經濟效益。由于海纜行業的地域屬性較強，在當地布局海纜生產基地的企業更具有優勢。從各省份/地區的海纜生產基地布局來看：山東有中天科技、漢纜股份，江蘇有中天科技、寶勝股份，浙江有東方電纜，福建有太陽電纜，粵東地區有中天科技，粵西地區有東方電纜，廣西有起帆電纜。敬請參閱最后一頁特別聲明-17-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖圖 1717：海纜企業生產基地布局位置示意圖海纜企業生產基地布局位置示意圖 資料來源：各公司公告，各公司官網，寶應縣人民政府官網，即墨區人民政府官網，三峽宜昌網，光大證券研究所 下表統計了

69、自 2022 年初至 2023 年 5 月 22 日各海纜企業的海纜中標情況。從從地理區位來看，地理區位來看，海纜企業中海纜企業中標項目的所標項目的所在省份多位于自身海纜生產基地所在省在省份多位于自身海纜生產基地所在省份份，這進一步印證了海纜行業地域優勢的重要性。，這進一步印證了海纜行業地域優勢的重要性。表表 8 8：2 2022022 年年初初以來至以來至 20232023 年年 5 5 月月 2222 日海纜日海纜企業中標情況統計企業中標情況統計 公司公司 中標項目中標項目 中標產品中標產品 省份省份 項目規模項目規模（MWMW）中標金額（萬元）中標金額（萬元）單單 GWGW 價值（億價值

70、（億元元/GW/GW）東方電纜 華潤電力蒼南 1#海上風電項目 35kV 海纜采購及敷設施工 浙江 400 23859.04 5.96 明陽陽江青洲四海上風電場項目 220kV、35kV 海纜采購及敷設施工 廣東 500 69916.13 13.98 中廣核浙江象山涂茨項目 66kV 海纜、66kV/35kV 陸纜及附件 浙江 280 23896.45 8.53 粵電陽江青洲一、二海上風電場項目 500kV 海纜及敷設施工 廣東 1000 170000.00 17.00 粵電陽江青洲一、二海上風電場項目 66kV 海纜及敷設施工 廣東 1000 29790.00 2.98 青洲六海上風電項目（

71、標段 2）330kV 海纜采購及敷設施工 廣東 1000 138144.26 13.81 華能蒼南 2 號海上風電項目 220kV 海纜及附屬設備采購 浙江 300 17299.63 5.77 國電象山 1#海上風電場（二期）220kV 海纜、35kV 海纜及敷設施工 浙江 504 54548.33 10.82 浙能臺州 1 號海上風電 220kV 與 35kV 海纜（含陸纜）采購及敷設 浙江 300 24896.37 8.30 三峽能源牟平 BDB6#一期海上風電項目 35kV 海纜及附件 山東 300 8768.73 2.92 華能岱山 1 號海上風電項目 220kV 海纜及附件 浙江 3

72、06 17626.98 5.76 廣西防城港海上風電示范項目 A 場址 220kV 海纜、陸纜及附件 廣西 700 45989.09 6.57 中天科技 國華渤中 I 場址海上風電項目 35kV 海纜及附件 山東 500 25887.05 5.18 國華渤中 B2 場址海上風電項目 220kV 海纜及敷設施工 山東 500 29085.76 5.82 中國電建山東能源渤中海上風電 A 場址 35kV 海纜、220kV 海纜及附件采購項目 山東 501-惠州港口二 PA 海上風電項目 220kV、66kV 海纜及附屬設備 廣東 450 96750.05 21.50 惠州港口二 PB 海上風電項目

73、 66kV 海纜及附件、敷設 廣東 300 11760.65 3.92 國華半島南 U2 場址海上風電項目 220kV 海纜及附件 山東 600 42111.94 7.02 國華半島南 U2 場址海上風電項目 35kV 海纜及附件 山東 600 39714.98 6.62 亨通光電 揭陽神泉二海上風電場項目 220kV、66kV 海纜供貨、敷設施工 廣東 350 70200.00 20.06 國家電投山東半島南海上風電基地V場址 220kV 海底光電復合電纜及附件-I 包 山東-華能汕頭勒門（二）海上風電場項目 220kV、66kV 海纜及附屬設備 廣東 594 50278.33 8.46 龍

74、源射陽 100 萬千瓦海上風電項目 35kV 海纜及附件 江蘇 1000 48396.00 4.84 敬請參閱最后一頁特別聲明-18-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 龍源射陽 100 萬千瓦海上風電項目 220kV 海纜及附件 江蘇 1000 178217.79 17.82 國家電投廣東湛江徐聞海上風電場 220kV、66kV 海纜及施工指導 廣東 300 21710.07 7.24 國電投半島南海上風電基地 U 場址一期 220kV、66kV 海纜及附件-II 包（約 225MW）山東 450 16350.06 14.53 寶勝股份 國家電投山東半島南海上風電基地V場址 220k

75、V 海底光電復合電纜及附件-II 包 山東-16500.00-國華渤中 B2 場址海上風電項目 35kV 海纜及附件 山東 500 17723.90 3.54 華能山東半島北 BW 場址海上風電項目 220kV 海纜及附件-標段 II 山東 510 11466.26 4.50 龍源海南東方 CZ8 場址海上風電項目 220kV 海纜及附件 海南 500 19101.28 3.82 漢纜股份 粵電陽江青洲一、二海上風電場項目 66kV 海纜及敷設工程（B 標段）廣東-27000.00-國家電投山東半島南海上風電基地V場址 35kV 海底光電復合電纜及附件 山東 500-國華渤中海上風電項目 22

76、0kV 海纜設備及敷設施工 山東 500 29497.01 5.90 中國電建山東能源渤中海上風電 B 場址 35kV 海纜及附件 山東 399.5-三峽能源牟平 BDB6#一期海上風電項目 220kV 海纜及附件 山東 300 30830.38 10.28 國電投半島南海上風電基地 U 場址一期 220kV、66kV 海纜及附件-I 包（約 225MW）山東 450 18480.86 16.43 龍源海南東方 CZ8 場址海上風電項目 66kV 海纜及附件 海南 500 14950.90 2.99 起帆電纜 華能蒼南 2 號海上風電項目 35kV 海纜及附屬設備 浙江 300 9479.34

77、 3.16 華能山東半島北 BW 場址海上風電項目 220kV 海纜及附件-標段 I 山東 510 11961.63 4.69 華能岱山 1 號海上風電項目 35kV 海纜及附件 浙江 306 9200.93 3.01 萬達電纜（未上市）中國電建山東能源渤中海上風電 B 場址 220kV 海纜及附件 山東 399.5-華能山東半島北 BW 場址海上風電項目 35kV 海纜及附件 山東 510 17237.91 3.38 資料來源：各公司公告，各招投標平臺（千里馬招標網、中國采購與招標網、中國華能集團有限公司招標網等），光大證券研究所整理 2.32.3、海外需求快速上升，國產海纜有望打開海外市場

78、海外需求快速上升，國產海纜有望打開海外市場 （1 1）歐洲市場）歐洲市場 未來歐洲海上風電市場將快速發展。未來歐洲海上風電市場將快速發展。歐洲是海上風電產業的起源地，并且擁有成熟的海上風電供應鏈。根據 GWEC 的預測，未來十年歐洲海風具備可觀的增長潛力，這主要受益于以下幾點：（1）海上風電已成為繼陸上風電和光伏之后最具競爭力的可再生能源發電技術之一；（2）浮式風機商業化的推動將逐漸釋放深遠海風資源的開發潛力；（3）歐盟海上可再生能源戰略目標是在 2050 年累計裝機 300GW；（4）俄烏沖突后歐盟委員會發布 REPowerEU 計劃，希望在2030 年之前使歐洲不再依賴俄羅斯的化石燃料。分

79、時間段來看，分時間段來看，2022-2024 年歐洲海風裝機主要依靠英國、德國、荷蘭、法國等成熟市場，并且這些成熟市場活動水平也并不高，因此這段時間歐洲海風裝機增長相對緩慢。從 2025 年開始，一方面，新的海風項目將逐漸從已公布的競拍計劃中釋放；另一方面，比利時、波蘭、愛爾蘭、挪威等新興市場開始放量。因此，2025 年之后歐洲海風新增裝機將快速增長。敬請參閱最后一頁特別聲明-19-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖圖 1818：歐洲新增海風裝機量展望：歐洲新增海風裝機量展望 資料來源：GWEC；單位：MW 普睿司曼（普睿司曼（PrysmianPrysmian）、耐克森（）、耐克森

80、（NexansNexans）、）、NKTNKT 是歐洲的三大海纜企業。是歐洲的三大海纜企業。普睿司曼（普睿司曼（PrysmianPrysmian）：）：普睿司曼集團是電力和電信電纜系統行業的全球領先企業。2022 年集團年銷售額超過 160 億歐元，在 50 多個國家擁有 108 家工廠、26 個研發中心，擁有超 30000 名員工。集團成立于 19 世紀末，前身為倍耐力電纜（Pirelli Cable），通過并購實現增長：從整合西門子和諾基亞的電力電纜制造，到收購荷蘭的 Draka 集團，以及在 2018 年收購美國通用電纜（General Cable）。圖圖 1919：PrysmianPr

81、ysmian 海風海纜項目情況海風海纜項目情況 資料來源：Prysmian 官網，光大證券研究所 耐克森（耐克森（NexansNexans）：）：耐克森為全球可持續能源未來轉型提供關鍵驅動力。120多年來集團為客戶提供先進的電纜技術，解決電力和數據傳輸問題。集團在三個主要業務領域設計解決方案、提供服務：Building&Territories(包括公用事業和流動性)、Generation&Transmission（原 High Voltage&Projects，包括海 敬請參閱最后一頁特別聲明-20-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 上風電場、海底互連、陸地高壓)、Industry&

82、Solutions(包括可再生能源、交通、石油和天然氣、自動化等)。NKTNKT：NKT 在德國、瑞典、波蘭、英國、捷克共和國、挪威和丹麥等 16 個國家設有分支機構，是電纜技術的世界領先企業。NKT 提供高壓、中低壓電纜產品與服務，在瑞典卡爾斯克魯納的工廠是核心生產基地，負責海底和地下應用的交直流高壓電纜的生產、安裝和服務，并且擁有自己的港口和世界上最先進的電纜敷設船。表表 9 9：歐洲三大海纜企業相關介紹歐洲三大海纜企業相關介紹 公司公司 海纜相關業務介紹海纜相關業務介紹 20212021 年營收（億年營收（億歐元）歐元）20212021 年海纜相關年海纜相關業務營收（億歐業務營收（億歐元

83、）元）2022022 2 年營收（億年營收（億歐元）歐元）2022022 2 年海纜相關年海纜相關業務營收（億歐業務營收（億歐元）元）普睿司曼（Prysmian）集團海風海纜業務主要包括在“Projects”內，該項包括高壓地下、海底電力、海底電信和海上專業的高科技產品。集團的電纜鋪設船包括 the Giulio Verne、the Cable Enterprise、the Ulisse 和 the Leonardo da Vinci。集團為各國海上風電場提供陣列海纜與高壓送出海纜產品與服務。127.36（+27.1%）15.94（+10.8%）160.67（+26.2%）21.61（+35.

84、6%）耐克森（Nexans）公司的“Generation&Transmission”（原 High Voltage&Projects）部門為風能、太陽能、水力、核能等發電提供連接傳輸能源的高壓電纜和服務，該部門 2022 年擁有 4 個生產基地，2 艘電纜施工船。截至 2020 年耐克森為歐洲約 50%的風電場提供電纜解決方案，總安裝容量達 25GW。60.54（+8.3%）7.96（+9.3%）67.45（+11.4%）8.97（+12.7%）NKT 公司的“Solutions”部門專注于海上和陸上電力傳輸的高壓電纜解決方案，提供定制的端到端交鑰匙解決方案；“Service&Accessor

85、ies”部門提供海上和陸上電力電纜服務，并提供橫跨中高壓類別的電力電纜產品。12.63（+16.2%）8.46（+17.5%）14.47（+14.6%）9.48（+12.1%）資料來源：各公司定期報告，各公司官網，光大證券研究所整理；注：Prysmian 海纜相關業務為“Projects”，Nexans 海纜相關業務 2021 年為“High Voltage&Projects”、2022 年為“Generation&Transmission”，NKT 海纜相關業務為“Solutions”和“Service&Accessories”，口徑為 std.metal prices。營收后括號內為同比增

86、長率。（2 2）亞洲市場）亞洲市場 亞洲海上風電新市場逐漸興起。亞洲海上風電新市場逐漸興起。近年來隨著中國大陸海上風電市場快速發展，亞洲的海風年新增裝機量已經超過歐洲。根據 GWEC 的預測，從 2022 年起亞洲將取代歐洲成為總裝機容量最大的區域海上風電市場，并將一直保持到2030年底，日本、韓國、中國臺灣、越南、印度等地海風市場將逐漸興起。圖圖 2020：亞洲新增海風裝機量展望亞洲新增海風裝機量展望 資料來源：GWEC；單位：MW；China 特指中國大陸 亞洲海外的主要海亞洲海外的主要海纜企業包括纜企業包括 LSLS 電纜、住友電工、古河電工等。電纜、住友電工、古河電工等。敬請參閱最后一

87、頁特別聲明-21-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 LSLS 電纜：電纜：LS 電纜于 1962 成立，開發、生產、提供從日常生活到產業整體使用的電纜和相關解決方案。目前向北美和南美、歐洲、中東、亞洲等世界各主要電力、通信公司等提供海底電纜、超導電纜、超高壓電纜、通信電纜等尖端產品。住友電工：住友電工：成立于 1897 年 4 月，主要在汽車、信息通信、電子、環境能源和產業原材料 5 個事業領域為社會和生活的發展作出貢獻。古河電工：古河電工：公司以“金屬”、“塑料”、“光”、“高頻電子”4 項技術為核心，在信息通信、能源、汽車、電子零部件、建設和建筑、新事業及開發產品等六個事業領域，

88、開發出多種類型的產品。表表 1010：亞洲海外三大海纜企業相關介紹亞洲海外三大海纜企業相關介紹 公司公司 海纜相關業務介紹海纜相關業務介紹 20212021 年營收年營收 20212021 年海纜相關年海纜相關業務營收業務營收 2022022 2 年營收年營收 2022022 2 年海纜相關年海纜相關業務營收業務營收 LS 電纜 LS 電纜提供海洋線路調查和選定、電纜制作和運輸、電纜及保護設備的安裝和實驗等整個電力傳送系統的綜合解決方案 38759 億韓元-42238 億韓元（+9.0%）-住友電工 住友電工一直積極開發實現電力穩定供應的關鍵技術電線和電纜技術。未來將著力創建與可再生能源及智能

89、電網相關的新事業，向全球提供高功能、高質量的環境與能源產品及系統，為提升社會基礎設施做出貢獻。33679 億日元（+13.3%）8334 億日元（+31.4%）40056 億日元（+18.9%）9282 億日元（+11.4%）古河電工 古河電工向日本和世界多國提供海底電纜，為地區的電力輸送做出了貢獻 9305 億日元（+14.6%）1057 億日元（+4.8%）10663 億日元（+14.6%）1063 億日元（+0.5%）資料來源：各公司定期報告，各公司官網，光大證券研究所整理；注：住友電工海纜相關業務為“Environment and Energy”，古河電工海纜相關業務為“Energy

90、infrastructure”。營收后括號內為同比增長率。（3 3）國內海纜企業在海外市場的布局）國內海纜企業在海外市場的布局 我國海纜企業已逐步得到海外客戶的認可。我國海纜企業已逐步得到海外客戶的認可。由于海纜行業壁壘較高，并且客戶對于產品的質量要求較為嚴格，因此如何進入新客戶的合格供應商名錄成為關鍵的一環。目前我國頭部海纜企業逐漸在亞洲的海外地區、歐洲獲得訂單，實現了中國海纜制造企業在全球最高端的歐洲海上風電領域的突破，意味著我國海纜企業在技術創新、產品質量等方面獲得海外主流客戶的認可。未來隨著公司品牌的國際知名度的提高，有望進一步拓展海外海纜市場，從而促進業績增長。表表 1111：國內海

91、纜企業在海外國內海纜企業在海外海上風電海纜海上風電海纜市場的市場的布局情況布局情況 公司公司 公告日期公告日期 項目介紹項目介紹 項目意義項目意義 東方電纜 2020/8/26 中標中國電建集團華東勘測設計研究院有限公司越南 BINH DAI 海上風電項目；中標產品為中標產品為 35kV35kV 海底電纜及敷設施工；中標金額海底電纜及敷設施工；中標金額29,85029,850 萬元人民幣萬元人民幣 海上風電的海外總包項目中標及與海外總包方在海洋油氣領域的合作，有利于公司國際化戰略的發展，有利于推動我國深海油氣高端核心部件的國產化進程 2022/3/25 公司與歐洲領先的海洋工程承包商Boska

92、lis作為聯合體獲得歐洲輸電網運營商 TenneT 的 Hollandse Kust West Beta（HKWB）海上風電項目；中標產品為中標產品為 220kV220kV 海底電纜、海底電纜、66kV66kV 海底電纜及海底電纜及 220kV220kV高壓電纜產品；中標金額約高壓電纜產品；中標金額約 5.35.3 億元人民幣億元人民幣 該項目是公司在歐洲市場獲得的重大超高壓海纜項目，體現公司在技術創新、產品質量等方面獲得歐洲主流客戶的認可，對下步布局歐洲高端市場具有深遠意義，助力歐洲清潔能源轉型，減少碳排放 2022/6/8 擬以不超過擬以不超過 100100 萬歐元自有資金在荷蘭鹿特丹投資

93、設立境外全資子萬歐元自有資金在荷蘭鹿特丹投資設立境外全資子公司公司，即“ORIENT CABLE(NBO)EUROPE B.V.”（擬定名），公司持有其 100%的股權 通過歐洲子公司的設立，公司將在歐洲逐步實現營銷、技術研發、全球供應鏈開發和售后服務平臺的提升，有利于進一步拓展相關產業的海外市場，提升公司核心競爭力和整體盈利能力，提升公司品牌的國際知名度 2022/11/2 中標總部位于盧森堡的歐洲海上施工公司 Jan De Nul 的蘇格蘭Pentland Firth East 項目，主要產品為主要產品為 3535 千伏海纜，中標金額約千伏海纜，中標金額約合人民幣合人民幣 10,00010

94、,000 萬元萬元 此次中標是繼公司 2020 年與南蘇格蘭電網公司 SSEN Skye-Harris 島嶼連接項目后再次為該終端用戶提供海纜設計、生產、運輸服務 2023/5/18 與 Orsted-沃旭和 PGE-波蘭電網的合資公司簽署海上風電產品供貨協議，作為供應商向 Baltica 2 海上風電項目提供整個風場 66kV海纜及配套附件，合同總金額近合同總金額近 3.53.5 億元人民幣億元人民幣 該項目的獲取實現公司在歐洲市場島際互聯、風場送出和風機互聯的海洋全場景的全覆蓋，體現公司在技術創新、產品質量和管理體系等方面獲得歐洲主流風電開發商的認可，將對公司國際化戰略的實施產生積極影響。

95、中天科技 2017/1/16 子公司中天科技海纜收到德國 Tennet 公司關于“EnBw Hohe See海上風電連接用海底電纜生產、交付及安裝總包工程”項目中標通知書；總金額約總金額約 1.851.85 億元人民幣億元人民幣 該項目實現了中國海纜制造企業在全球最高端歐洲海上風電領該項目實現了中國海纜制造企業在全球最高端歐洲海上風電領域零突破，為首個中國海纜域零突破，為首個中國海纜制造商中標歐洲風電總承包項目制造商中標歐洲風電總承包項目，中天海纜作為全價值鏈集成服務商進入全球高端海纜市場 2022/7/19 中標越南新富東 1 區海上風電項目（裝機容量 100MW，離岸距離約10 公里），中

96、標內容為中標內容為 35kV35kV 海底光電復合纜海底光電復合纜 公司持續深耕海底光纜、海底電纜、海底光電復合纜及海纜施工船機等海洋裝備，致力于成為全球領先的能源信息互聯系統 敬請參閱最后一頁特別聲明-22-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 解決方案服務商 2023/5/22 中標 Baltica 2 海上風電項目（B 包）275kV 高壓交流海底光電復合纜及其配套附件，折合約人民幣折合約人民幣 12.0912.09 億元（約億元（約 1.591.59 億歐元）億歐元）。項目將于 2023 年 6 月開始執行，2026 年 4 月執行完畢 本次中標歐洲大長度高壓交流海纜供貨項目，是

97、公司繼成功執行歐洲三個高壓交流海纜總包項目后的再次重大突破，使公司海底電纜產品在歐洲海上風電項目應用提升至 275kV 電壓等級，體現了歐洲海上風電行業對中天科技海纜整體實力的認可，將大幅提升公司在歐洲海上風電行業的影響力和品牌知名度。亨通光電 2015/12/3 子公司亨通國際收購 Aberdare Cables Proprietary Limited（阿伯代爾電纜）75%股權和 Aberdare Holdings Europe BV Limited（阿伯代爾歐洲）100%股權，交易對價為 8.4 億南非蘭特，約 3.72 億元人民幣 阿伯代爾集團是非洲與歐洲地區領先的線纜產品制造商與整體電

98、力解決方案服務提供商，研發與生產基地分別分布于非洲的南非與莫桑比克、歐洲的西班牙與葡萄牙，收購完成后公司將實現對非洲與歐洲地區的國際化戰略布局 2018/7/3 正式簽署了葡萄牙海上浮式風電高壓海底電纜總承包建設及維護（EPC+M）合同 意味著亨通海纜成功布局漂浮海上風電市場，進一步積累和掌握漂浮海上風電項目開發及投資經驗，在未來歐洲及全球漂浮海上風電行業搶占先機 2022/3/11 確認中標越南金甌海上風電項目、沙特紅海海纜項目；中標內容分中標內容分別為海纜及其附屬設備的制造、運輸與施工采購和別為海纜及其附屬設備的制造、運輸與施工采購和 33kV33kV 海纜供貨海纜供貨及敷設及敷設，項目金

99、額分別為，項目金額分別為 4.594.59 億元、億元、2.102.10 億元億元 截至當日，公司合計擁有海底電纜生產、敷設、風機安裝等海洋電力項目在手訂單金額約 30.42 億元 資料來源：各公司公告，光大證券研究所整理 此前，中國的部分風電零部件，如鑄件等已經在海外占據一定份額，當前風機整機、海纜等代表先進制造的環節也將不斷地提升自身海外滲透率。根據我們的測根據我們的測算，算，20252025 年年海纜出海海纜出海亞洲（除中國大陸）和歐洲的亞洲（除中國大陸）和歐洲的市場空間市場空間將將達到約達到約 5656 億億元元，20222022-20252025 年復合增速約年復合增速約 1 145

100、45%。關鍵假設如下：（1 1）海風海風新增裝機量：新增裝機量：2020 年-2025 年亞洲（除中國大陸）和歐洲的海上風電新增裝機量數據來源于 GWEC；（2 2）海纜單）海纜單 GWGW 價值量：價值量：根據海外海纜公開中標信息，位于法國的容量為 496MW的 Saint Brieuc 海上風電場，其陣列海纜和送出海纜分別采用 66 kV HVAC XLPE三芯海纜和 225kV 三芯海纜，中標人分別為 Prysmian 和 Nexans，總價分別為0.8 億歐元和 1.15 億歐元，折合單價分別約為 1.61 億歐元/GW 和 2.32 億歐元/GW。該項目陣列海纜+送出海纜的總單價約為

101、 3.93 億歐元/GW，以 1 歐元=7.25人民幣的匯率進行折算，總單價約為 28.50 億元/GW。鑒于該項目采用 66kV 陣列海纜，價值量顯著高于 35kV 陣列海纜，并且送出纜中標產品內包含 93km 的225kV 單芯陸纜在內，因此該單價偏高。綜合綜合考慮后考慮后，我們合理假設海外海纜單，我們合理假設海外海纜單價水平為價水平為 2 20 0 億元億元/GWGW。（3 3）國產海纜滲透率：）國產海纜滲透率：綜合考慮國內海纜企業已獲得的海外訂單，以及未來具備進一步獲得訂單的能力，我們合理假設我們合理假設 2 2020020 年年-20202525 年國產海纜在亞洲（除年國產海纜在亞洲

102、（除中國）的滲透率為中國）的滲透率為 0%0%/0%/15%/25%/30%/40%/0%/15%/25%/30%/40%，在歐洲的滲透率為，在歐洲的滲透率為0%0%/0/0%/%/0 0%/5 5%/%/1 10%/20%0%/20%。表表 1212：海纜出海市場規模測算海纜出海市場規模測算 2 2020020 2 2021021 2 2022022 2 2023023E E 2 2024024E E 2 2025025E E 亞洲（除中國大陸）海風新增裝機量（GW）0.00 0.89 1.26 1.54 1.56 3.26 海纜市場規模（億元）0.00 17.76 25.18 30.78

103、31.24 65.28 國產滲透率 0%0%15%25%30%40%國產海纜市場規模（億元）國產海纜市場規模（億元）0 0.00.00 0 0.00.00 3.783.78 7 7.6.69 9 9 9.37.37 2 26.116.11 歐洲 海風新增裝機量（GW）2.94 3.32 2.46 4.95 2.98 7.38 海纜市場規模（億元）58.72 66.34 49.20 99.04 59.50 147.60 國產滲透率 0%0%0%5%10%20%國產海纜市場規模（億元）國產海纜市場規模（億元）0 0.00.00 0 0.00.00 0 0.00.00 4 4.95.95 5 5.9

104、5.95 2 29.529.52 國產海纜在亞洲（除中國大陸）和歐洲的國產海纜在亞洲（除中國大陸）和歐洲的總市場規模（億元）總市場規模（億元）0 0.00.00 0 0.00.00 3.783.78 1 12.652.65 1 15.325.32 5 55.635.63 資料來源：GWEC，Offshore Energy，Electrical Review，光大證券研究所測算 注：海風新增裝機量均來源于 GWEC 敬請參閱最后一頁特別聲明-23-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 3 3、投資建議投資建議 “碳中和”愿景下，近年來我國可再生能源“碳中和”愿景下，近年來我國可再生能源快速

105、發展，海上風電作為重要的可再快速發展，海上風電作為重要的可再生能源之一，其發展亦被重視生能源之一，其發展亦被重視。不僅沿海省市提出了“十四五”期間的海風新增裝機目標，并且部分地區還推出了一定的補貼政策。根據我們的不完全統計，2021 年 8 月至 2023 年 5 月期間我國海上風電招標量超 20GW，海上風電建設有望快速發展，從而刺激海纜需求提升。另一方面，以歐洲和亞太地區為主的海外市場海纜需求同樣快速上升，隨著國產海纜逐漸得到海外風電業主的認可，出海進程將迎來持續加速。競爭格局上，競爭格局上，我國海纜企業主要包括東方電纜、中天科技、亨通光電、漢纜股份、我國海纜企業主要包括東方電纜、中天科技

106、、亨通光電、漢纜股份、寶勝股份、起帆電纜、太陽電纜。寶勝股份、起帆電纜、太陽電纜。對于海纜行業來說，產能布局所在地是關鍵。近年來，二線海纜企業憑借在我國新興海上風電市場所在省份布局海纜生產基地，在當地項目招投標上的競爭力逐漸加強。海外市場方面，東方電纜等頭部企業已在亞洲的海外地區以及歐洲取得多項訂單，表明海外風電業主對國產海纜在技術創新、產品質量等方面的認可度逐漸提升，國產海纜加速出海有望帶來利潤增長。綜上，我們建議重點關注以下企業：（1 1）頭部頭部海纜企業：具有先發優勢，產品認可度高。海纜企業：具有先發優勢，產品認可度高。東方電纜等企業較早集中于海纜市場，擁有較為成熟的高電壓等級和超高電壓

107、等級海纜產品，在當前海纜電壓等級提升的趨勢下具有較強的競爭力，國內市場份額領先；此外，頭部海纜企業較早開始布局海外市場，近年來不斷取得訂單突破，海外市場拓展迎來加速，推薦東方電纜、漢纜股份，建議關注中天科技、亨通光電。（2 2）傳統電線電纜企業傳統電線電纜企業：海纜產能逐漸釋放，積極：海纜產能逐漸釋放，積極布局國內新興海風市場。布局國內新興海風市場。寶勝股份、起帆電纜等傳統電線電纜企業近年來開始聚焦海纜行業，不斷擴充自身海纜產品產能，同時積極參與國內海纜項目招投標，市場份額提升空間大，推薦起帆電纜、寶勝股份，建議關注太陽電纜。3.13.1、東方電纜東方電纜（603606.SH603606.SH

108、）：海纜海纜技術技術行業領先行業領先，持，持續續開拓開拓海外海外市場市場 東方電纜是國內陸地電纜、海底電纜系統核心供應商，業務板塊包括陸纜系統、東方電纜是國內陸地電纜、海底電纜系統核心供應商，業務板塊包括陸纜系統、海纜系統、海洋工程。海纜系統、海洋工程。公司 2022 年實現營收 70.09 億元，同比下降 11.64%，歸母凈利潤 8.42 億元，同比下降 29.14%。2021 年海風搶裝后我國海風裝機建設節奏有所放緩，2022 年成為海風交付小年，并且疫情影響致部分海纜項目交付延后。2022 年公司海纜系統和海洋工程營收共 30.28 億元，同比下降 25.82%。公司 2023 年一季

109、度實現營收 14.38 億元，同比下降 20.82%，歸母凈利潤 2.56億元，同比下降 8.09%；其中陸纜系統營收同比下降 2.13%至 7.82 億元，海纜系統營收同比下降 24.43%至 5.60 億元，海洋工程營收同比下降 65.31%至 0.94億元。毛利率方面，隨著高附加值的超高電壓等級海纜產品交付比例的提高，23Q1 公司毛利率和凈利率水平均有所提升。未未來隨著國內海風建設回暖，公司來隨著國內海風建設回暖，公司三大業務板塊有望三大業務板塊有望重回增長軌道重回增長軌道，海陸并進發展勢頭良好。，海陸并進發展勢頭良好。敬請參閱最后一頁特別聲明-24-證券研究報告 電力設備新能源電力設

110、備新能源 圖圖 2121：東方電纜營業收入和歸母凈利潤情況：東方電纜營業收入和歸母凈利潤情況 圖圖 2222：東方電纜主營業務板塊營業收入：東方電纜主營業務板塊營業收入 -50%0%50%100%150%200%0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 201820192020202120222023Q1營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）營收yoy歸母凈利yoy 38.4139.777.8232.7322.405.608.097.880.940 5 10 15 20 25 30 35 40 45 201820192020202120222023Q1陸纜系統海纜系統海洋工程 資料

111、來源：wind，光大證券研究所 資料來源：wind，公司 2023 年一季報，光大證券研究所；單位：億元 圖圖 2323：東方電纜毛利率和凈利率：東方電纜毛利率和凈利率 圖圖 2424：東方電纜各項費用率情況：東方電纜各項費用率情況 25.34%22.38%30.96%14.99%12.02%17.79%0%5%10%15%20%25%30%35%201820192020202120222023Q1毛利率凈利率 0%1%2%3%4%201820192020202120222023Q1銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率 資料來源：wind，光大證券研究所 資料來源：wind，光大證券研究所

112、 產能布局科學合理，海纜技術行業領先。產能布局科學合理，海纜技術行業領先。公司在浙江擁有戚家山工廠和東部（北侖）基地未來工廠，能夠覆蓋杭州灣大灣區市場；在廣東正在建設陽江超高壓海纜南方產業基地，同時可輻射粵港澳大灣區和國際市場，公司預計將于 2024 年底建成。公司兩大海風經濟活躍地區均有生產基地，對市場的瞬息變化和客戶需求能夠快速響應。在海纜產品方面，公司具備 500kV 交流海陸纜系統、535kV直流海陸纜系統的設計制造及工程服務能力，同時聚焦深海油氣開采和遠海浮式風電開發等領域，在海洋臍帶纜和動態纜系統領域逐漸形成全壽命整體解決方案。敬請參閱最后一頁特別聲明-25-證券研究報告 電力設備

113、新能源電力設備新能源 圖圖 2525：東方電纜四大整體系統解決方案：東方電纜四大整體系統解決方案 圖圖 2626：東方電纜承擔或參與的國家主要項目：東方電纜承擔或參與的國家主要項目 資料來源：公司年報，光大證券研究所 資料來源：公司年報，光大證券研究所 公司持續拿單保障長期發展，海外市場開拓取得成效公司持續拿單保障長期發展，海外市場開拓取得成效。在領先的技術實力、優異的過往業績經驗以及差異化的產品優勢加持下，2022 年公司在廣東、浙江海風市場多次中標；海外市場方面，東方電纜的海纜產品逐步得到歐洲客戶的認可，2022 年與 Boskalis 公司聯合成功中標 TenneT 的 HKWB 歐洲海

114、上風電項目（中標金額約 5.3 億元人民幣）、在荷蘭鹿特丹投資設立境外全資子公司、中標 Jan De Nul 的蘇格蘭 Pentland Firth East 項目（產品為 35kV 海纜，中標金額約 1億元人民幣）；2023 年 5 月，公司和 PGE-波蘭電網的合資公司簽署了海上風電產品供貨協議，公司將作為供應商向 Baltica 2 海上風電項目提供整個風場66kV 海纜及配套附件（總金額近 3.5 億元人民幣），海外市場開拓不斷取得成效。盈利預測、估值與評級：盈利預測、估值與評級：我們維持原有盈利預測，預計公司 23-25 年實現歸母凈利潤 16.25/18.53/21.99 億元，對

115、應 EPS 分別為 2.36/2.69/3.20 元，當前股價對應 23-25 年 PE 為 21/18/15 倍。未來超高壓交流電纜(330kV 及以上)、柔直電纜以及相應產品的應用規模及敷設難度將持續增加，公司具備行業領先的技術實力并擁有類似產品的制造及應用經驗,有望憑借差異化產品保障市場份額并獲取超額利潤，維持維持“買入買入”評級。評級。風險提示風險提示：原材料價格波動風險；產能釋放不及預期風險；政策導致海上風電投資放緩風險。表表 1313：東方電纜業績預測和估值指標東方電纜業績預測和估值指標 指標指標 2 202021 1 2 202022 2 2 202023 3E E 2 2020

116、24 4E E 2 202025 5E E 營業收入（百萬元）7,932 7,009 10,320 12,649 14,045 營業收入增長率 57.00%-11.64%47.24%22.57%11.04%凈利潤（百萬元）1,189 842 1,625 1,853 2,199 凈利潤增長率 33.98%-29.14%92.88%14.02%18.72%EPS（元）1.73 1.22 2.36 2.69 3.20 ROE（歸屬母公司)（攤?。?4.35%15.33%23.39%21.88%21.38%P/E 28 40 21 18 15 P/B 6.8 6.1 4.8 3.9 3.2 資料來源：

117、wind，光大證券研究所預測，股價時間為 2023 年 6 月 8 日 敬請參閱最后一頁特別聲明-26-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 3.23.2、起帆電纜（起帆電纜（605222.SH605222.SH）：有望受益于廣西新興海）：有望受益于廣西新興海風風市場的發展市場的發展 起帆電纜在電線電纜行業深耕近三十年，主要產品包括電力電纜和電氣裝備用電起帆電纜在電線電纜行業深耕近三十年，主要產品包括電力電纜和電氣裝備用電線電纜。線電纜。公司 2022 年實現營收 206.44 億元，同比增長 9.36%，歸母凈利潤 3.66億元，同比下降 46.44%，主要系銅價劇烈波動導致計提存貨減

118、值、股權激勵費用攤銷、財務費用支出增加所致。公司 2023 年一季度實現營收 45.61 億元，同比增長 23.50%，歸母凈利潤 1.54 億元，同比增長 2.99%。圖圖 2727：起帆電纜營業收入和歸母凈利潤情況：起帆電纜營業收入和歸母凈利潤情況 圖圖 2828：起帆電纜主營業務板塊營業收入：起帆電纜主營業務板塊營業收入 -60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0 50 100 150 200 250 201820192020202120222023Q1營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）營收yoy歸母凈利yoy 0 20 40 60 80 100 120 14

119、0 201720182019202020212022電力電纜電氣裝備用電線電纜其他業務 資料來源：wind，光大證券研究所 資料來源：wind，光大證券研究所；單位：億元 圖圖 2929：起帆電纜毛利率和凈利率：起帆電纜毛利率和凈利率 圖圖 3030：起帆電纜各項費用率情況：起帆電纜各項費用率情況 8.69%7.49%8.78%3.62%1.79%3.39%0%2%4%6%8%10%12%201820192020202120222023Q1毛利率凈利率 0%1%2%3%201820192020202120222023Q1銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率 資料來源：wind，光大證券研究

120、所 資料來源：wind，光大證券研究所 公司的海纜生產基地位于湖北和廣西。公司的海纜生產基地位于湖北和廣西。起帆電纜已經投產的海纜基地位于湖北宜昌猇亭，其中配備有 2 條立式高壓電纜生產線、4 條懸鏈式中壓電纜生產線以及600 米長的海纜生產線，并且新的海底電纜生產用絕緣線芯生產線和立式成纜鎧裝生產線也逐漸投產，該基地海纜年產值可達 20 億元。此外，公司正在建設廣西北海海纜生產基地，計劃新建 3 條懸鏈式（CCV）生產線和 3 條立式（VCV）生產線，在擴大海纜產能和豐富產品種類的同時，也有望受益于未來廣西海風建設的推進。公司已實現海上風電海纜項目的零突破。公司已實現海上風電海纜項目的零突破

121、。2022 年 9 月 19 日華能集團公告起帆電纜中標“華能蒼南 2 號海上風電項目 35 千伏海纜及附屬設備采購”，中標金額約 9479.34 萬元。該項目是起帆電纜公開中標的第一個海上風電海纜項目，敬請參閱最后一頁特別聲明-27-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 豐富了公司的項目經驗與業績背書，未來有望進一步增強自身海纜訂單獲取能力，實現業績增長。盈利預測、估值與評級：盈利預測、估值與評級：關鍵假設：公司業務主要包括電力電纜、電氣裝備用電線電纜。其中：（1）電力電纜：公司在行業中深耕三十年，傳統電力電纜業務穩健增長，海纜業務有望受益于廣西海風市場的加速發展。我們預計公司電力電纜

122、業務中，陸纜23/24/25 年銷量分別為 22/25/28 萬公里（22 年約 19 萬公里），單價維持在22 年的約 7.03 萬元/公里，毛利率維持在 6.47%；海纜業務方面，根據公司產能規劃和在手訂單情況，結合我們判斷 23-25 年我國海風裝機規模保持高速增長態勢，我們預計公司海纜業務 23/24/25 年營收規模分別為 7/15/20 億元（22年約 2.3 億元），行業競爭加劇背景下毛利率呈下降趨勢，23/24/25 年毛利率分別為 25%/24%/23%。綜上，預計電力電纜業務 23/24/25 年營收規模分別為 161.69/190.79/216.88億元；由于毛利率水平更

123、高的海纜業務營收規模占比提升，預計 23/24/25 年毛利率分別為 7.27%/7.85%/8.00%。（2）電氣裝備用電線電纜：公司電氣裝備用電線電纜業務 2022 年實現營收約66.20 億元，銷量約 188 萬公里，折合單價約 0.35 萬元/公里。該業務規模歷年來保持穩定的增長趨勢，我們預計23/24/25年銷量分別為218/250/275萬公里，單價維持在 22 年的 0.35 萬元/公里，毛利率保持在 10.33%。我們預計公司 23-25 年營業收入分別為 244.81/285.81/321.40 億元，同比增長18.59%/16.75%/12.45%，毛利率分別為 7.91%

124、/8.29%/8.38%。我們預計公司23-25 年凈利潤分別為 7.62/9.98/11.69 億元，EPS 分別為 1.82/2.39/2.80 元。表表 1414：起帆電纜：起帆電纜分業務盈利預測情況分業務盈利預測情況 20202 21 1A A 2022022 2A A 2022023 3E E 2022024 4E E 2022025 5E E 主營收入（億元）188.78 206.44 244.81 285.81 321.40 YoY 93.90%9.36%18.59%16.75%12.45%主營毛利率 8.69%7.49%7.91%8.29%8.38%電力電纜電力電纜 收入（億元

125、）117.96 134.39 161.69 190.79 216.88 YoY 112.56%13.93%20.32%17.99%13.68%毛利率 8.30%6.70%7.27%7.85%8.00%電氣裝備用電線電纜電氣裝備用電線電纜 收入（億元）65.49 66.20 76.68 87.93 96.73 YoY 66.23%1.08%15.84%14.68%10.00%毛利率 10.47%10.33%10.33%10.33%10.33%其他其他 收入（億元）5.33 5.86 6.44 7.09 7.80 YoY 115.97%9.98%10.00%10.00%10.00%毛利率-4.77

126、%-6.53%-5.00%-5.00%-5.00%資料來源：公司公告，光大證券研究所預測 考慮到公司主營業務為電力電纜和電氣裝備用電線電纜，且海纜業務規模有望迅速提升，成為利潤的主要貢獻來源，故我們選取海纜業務較為成熟的東方電纜、敬請參閱最后一頁特別聲明-28-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 中天科技、亨通光電作為可比公司?？杀裙井斍肮蓛r對應 23/24 年 PE 均值分別為 16/12 倍，起帆電纜當前股價對應 23/24 年 PE 均值分別為 11/8 倍。表表 1515：起帆電纜：起帆電纜可比公司估值比較可比公司估值比較 公司名稱公司名稱 收盤價（元）收盤價（元）EPSEP

127、S（元）（元）PEPE（X X）CAGRCAGR -3/2023/2022 2 PEGPEG -2022023 3 市值市值 （億元）（億元）2022023 3/6 6/8 8 2 22 2A A 2 23 3E E 2 24 4E E 2 25 5E E 2 22 2A A 2 23 3E E 2 24 4E E 2 25 5E E 東方電纜 48.57 1.22 2.36 3.16 3.88 40 21 15 13 47.12%0.44 334.02 中天科技 14.49 0.94 1.19 1.45 1.72 15 12 10 8 22.24%0.55 494.54 亨通光電 13.50

128、 0.67 0.97 1.20 1.35 20 14 11 10 26.26%0.53 333.01 平均值 25 1616 1212 10 31.87%0.50 起帆電纜 19.34 0.88 1.82 2.39 2.80 22 1111 8 8 7 47.24%0.22 80.87 資料來源：wind、光大證券研究所；其中起帆電纜盈利預測數據為光大證券研究所預測，其余公司盈利預測數據為 Wind 一致性預期 我們預計公司 23-25 年實現歸母凈利潤 7.62/9.98/11.69 億元，當前股價對應23-25 年 PE 為 11/8/7 倍。公司在電線電纜行業深耕近三十年，是上海地區規模

129、最大的電線電纜生產銷售企業。公司海纜生產基地位于湖北宜昌猇亭，年產值可達 20 億元，同時正在建設廣西北海海纜生產基地，有望充分受益于廣西海上風電市場的快速發展。首次覆蓋首次覆蓋給予給予“買入買入”評級。評級。風險提示風險提示：原材料價格波動風險；市場競爭加劇風險；政策導致海上風電投資放緩風險。表表 1616：起帆電纜業績預測和估值指標起帆電纜業績預測和估值指標 指標指標 2 202021 1 2 202022 2 2 202023 3E E 2 202024 4E E 2 202025 5E E 營業收入（百萬元）18,878 20,644 24,481 28,581 32,140 營業收入

130、增長率 93.90%9.36%18.59%16.75%12.45%凈利潤（百萬元）684 366 762 998 1,169 凈利潤增長率 66.66%-46.44%107.91%31.04%17.18%EPS（元）1.64 0.88 1.82 2.39 2.80 ROE（歸屬母公司)（攤?。?8.53%8.82%15.64%17.28%17.13%P/E 12 22 11 8 7 P/B 2.2 1.9 1.7 1.4 1.2 資料來源：wind，光大證券研究所預測，股價時間為 2023 年 6 月 8 日 3.33.3、漢纜股份漢纜股份（002498.SZ002498.SZ）：海纜交付經驗

131、豐富，具：海纜交付經驗豐富，具有較強競爭力有較強競爭力 漢纜股份是我國電線電纜制造的龍頭企業之一漢纜股份是我國電線電纜制造的龍頭企業之一。公司主要業務覆蓋集電纜及附件系統、狀態檢測系統、輸變電工程總包等，主要產品為電力電纜、裝備用電纜、特種電纜、數據電纜、架空線等。公司 2022 年實現營收 98.42 億元，同比增長9.58%，歸母凈利潤 7.86 億元，同比增長 1.10%。公司 2023 年一季度實現營收 15.79 億元，同比下降 8.63%，歸母凈利潤 1.75 億元，同比增長 29.65%。敬請參閱最后一頁特別聲明-29-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖圖 3131：

132、漢纜股份營業收入和歸母凈利潤情況：漢纜股份營業收入和歸母凈利潤情況 圖圖 3232：漢纜股份主營業務板塊營業收入：漢纜股份主營業務板塊營業收入 -20%0%20%40%60%80%100%120%0 20 40 60 80 100 120 201820192020202120222023Q1營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）營收yoy歸母凈利yoy 0 10 20 30 40 50 60 70 80 201720182019202020212022電力電纜裸電線電氣裝備用電線電纜通信電纜和光纜特種電纜其他業務 資料來源：wind，光大證券研究所 資料來源：wind，光大證券研究所；單位：億元

133、圖圖 3333：漢纜股份毛利率和凈利率：漢纜股份毛利率和凈利率 圖圖 3434：漢纜股份各項費用率情況：漢纜股份各項費用率情況 20.55%20.24%24.90%8.59%7.90%10.93%0%5%10%15%20%25%30%201820192020202120222023Q1毛利率凈利率 -1%0%1%2%3%4%5%6%7%201820192020202120222023Q1銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率 資料來源：wind，光大證券研究所 資料來源：wind，光大證券研究所 公司的海纜生產基地位于山東青島，擁有青島最高公司的海纜生產基地位于山東青島，擁有青島最高的的海底

134、電纜立塔生產線。海底電纜立塔生產線。山東青島即墨漢纜海洋工程產業鏈基地主要生產研發臍帶纜、超高壓海纜等海洋工程裝備相關配套產品，擁有海底電纜垂直立式生產車間，立塔地上高度達 166 米，地下 14 米，共 24 層，將安裝三條 500kV、一條 750kV 的超高壓生產線。目前二期工程正在建設中，達產后年產值可達 20 億元。公司近年來重點開拓海上風電新能源市場，已在海纜產品方面積累了豐富的項目交付經驗，訂單獲取能力強，在行業內具有較強的競爭力。此外，公司于此外，公司于 2 2021021 年在淄博設立高電壓絕緣材料子公司，加快推進高壓超高壓年在淄博設立高電壓絕緣材料子公司，加快推進高壓超高壓

135、交聯電纜聚乙烯絕緣料產品的國產化交聯電纜聚乙烯絕緣料產品的國產化，通過加強與齊魯石化協作，有望進一步降低公司原材料生產成本，有利于提高公司在高壓超高壓交聯電纜聚乙烯絕緣料開發方面的競爭力。盈利預測、估值與評級：盈利預測、估值與評級：關鍵假設：公司業務主要包括電力電纜、電氣裝備用電線電纜、裸電線、通信電纜和光纜、特種電纜。其中：（1）電力電纜：公司是我國電線電纜制造的龍頭企業之一，電力電纜業務有望充分受益于下游電網投資、特高壓項目、新能源等需求的不斷增加。此外，公司 敬請參閱最后一頁特別聲明-30-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 在海纜產品方面積累了豐富的項目交付經驗，訂單獲取能力強

136、，在行業內具有較強的競爭力。我們預計公司電力電纜業務中，陸纜 23/24/25 年銷量分別為37/41/45 萬公里（22 年約 33 萬公里），單價維持在 22 年的約 1.83 萬元/公里，毛利率維持在 18.43%；海纜業務方面，根據公司產能規劃和在手訂單情況，結合我們判斷 23-25 年我國海風裝機規模保持高速增長態勢，我們預計公司海纜業務 23/24/25 年營收規模分別為 14/21/27 億元（22 年約 8.8 億元），行業競爭加劇背景下 23/24/25 年毛利率分別為 29%/28%/27%。綜上，預計電力電纜業務整體 23/24/25 年營收規模分別為 81.55/95.

137、86/109.16億元；由于毛利率水平更高的海纜業務營收規模占比提升，23/24/25 年毛利率分別為 20.24%/20.52%/20.55%。（2）電氣裝備用電線電纜：公司電氣裝備用電線電纜主要應用于城市軌道交通、船舶等領域，歷年來保持穩定增長，我們預計 23/24/25 年營收規模分別增長15%/10%/10%，毛利率維持在 19.39%。（3）裸電線：公司裸電線業務 2022 年實現營收約 13.06 億元，銷量約 7.34 萬噸，折合單價約 1.78 萬元/噸。公司裸電線銷量未來有望隨著電線電纜行業的發展而呈增長態勢，我們預計 23/24/25 年銷量分別為 8/8.5/9 萬噸，單

138、價維持在22 年的 1.78 萬元/噸，毛利率維持在 10.65%。（4）通信電纜和光纜：隨著我國數據通信行業的快速發展，公司通信電纜和光纜產品需求有望提升。我們預計23/24/25 年營收規模分別增長30%/25%/20%，毛利率維持在 11.33%。（5）特種電纜：公司特種電纜產品包括防火電纜、核電站電纜、礦物絕緣電纜等，公司依托自身品牌優勢持續擴大特纜市場占有率及競爭力。我們預計23/24/25 年營收規模分別增長 30%/20%/15%，毛利率維持在 20.06%。我們預計公司 23-25 年營業收入分別為 115.40/133.33/150.32 億元，同比增長17.25%/15.5

139、4%/12.74%，毛利率分別為 20.19%/20.40%/20.44%。我們預計公司 23-25 年凈利潤分別為 9.77/11.41/13.09 億元，EPS 分別為 0.29/0.34/0.39元。表表 1717：漢纜股份：漢纜股份分業務盈利預測情況分業務盈利預測情況 20202 21 1A A 2022022 2A A 2022023 3E E 2022024 4E E 2022025 5E E 主營收入（億元）89.81 98.42 115.40 133.33 150.32 YoY 29.19%9.58%17.25%15.54%12.74%主營毛利率 20.55%20.24%20.

140、19%20.40%20.44%電力電纜電力電纜 收入（億元）66.87 68.62 81.55 95.86 109.16 YoY 34.33%2.62%18.85%17.54%13.88%毛利率 20.42%19.91%20.24%20.52%20.55%電氣裝備用電線電纜電氣裝備用電線電纜 收入（億元）3.75 4.49 5.16 5.67 6.24 YoY 59.42%19.54%15.00%10.00%10.00%毛利率 22.97%19.39%19.39%19.39%19.39%裸電線裸電線 收入（億元）8.85 13.06 14.24 15.13 16.02 YoY-8.18%47.

141、50%9.01%6.25%5.88%毛利率 10.66%10.65%10.65%10.65%10.65%通信電纜通信電纜和和光纜光纜 敬請參閱最后一頁特別聲明-31-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 收入（億元）1.64 2.21 2.87 3.59 4.30 YoY-18.95%34.87%30.00%25.00%20.00%毛利率 11.94%11.33%11.33%11.33%11.33%特種電纜特種電纜 收入（億元）1.82 2.65 3.44 4.13 4.75 YoY 18.60%45.35%30.00%20.00%15.00%毛利率 24.10%20.06%20.06%

142、20.06%20.06%其他其他 收入（億元）6.88 7.40 8.14 8.95 9.85 YoY 64.36%7.54%10.00%10.00%10.00%毛利率 34.24%43.49%40.00%40.00%40.00%資料來源：公司公告，光大證券研究所預測 考慮到公司是我國電線電纜制造的龍頭企業之一，且近年來在海纜產品方面具備豐富的項目交付經驗，故我們選取海纜業務營收規模占比較大，且其他電線電纜產品業務較為成熟的東方電纜、中天科技、亨通光電作為可比公司?？杀裙井斍肮蓛r對應 23/24 年 PE 均值分別為 16/12 倍，漢纜股份當前股價對應 23/24年 PE 均值分別為 13

143、/11 倍。表表 1818：漢纜股份：漢纜股份可比公司估值比較可比公司估值比較 公司名稱公司名稱 收盤價（元）收盤價（元）EPSEPS（元）（元）PEPE（X X）CAGRCAGR -3/2023/2022 2 PEGPEG -2022023 3 市值市值 （億元）（億元）2022023 3/6 6/8 8 2 22 2A A 2 23 3E E 2 24 4E E 2 25 5E E 2 22 2A A 2 23 3E E 2 24 4E E 2 25 5E E 東方電纜 48.57 1.22 2.36 3.16 3.88 40 21 15 13 47.12%0.44 334.02 中天科技

144、 14.49 0.94 1.19 1.45 1.72 15 12 10 8 22.24%0.55 494.54 亨通光電 13.50 0.67 0.97 1.20 1.35 20 14 11 10 26.26%0.53 333.01 平均值 25 1616 1212 10 31.87%0.50 漢纜股份 3.93 0.24 0.29 0.34 0.39 17 1313 1111 10 18.55%0.72 130.74 資料來源：wind、光大證券研究所；其中漢纜股份盈利預測數據為光大證券研究所預測，其余公司盈利預測數據為 Wind 一致性預期 我們預計公司 23-25 年實現歸母凈利潤 9.

145、77/11.41/13.09 億元，當前股價對應23-25 年 PE 為 13/11/10 倍。公司作為我國電線電纜制造的龍頭企業之一，可為電力、石油、化工、交通、通訊、冶金、建筑等領域廣大客戶提供各類優質的電線電纜產品。此外，公司近年來重點開拓海上風電市場，在山東青島具有行業領先的海底電纜立塔生產線，二期工程達產后年產值可達 20 億元，有望充分受益于山東海上風電的快速發展，首次覆蓋首次覆蓋給予給予“增持增持”評級。評級。風險提示風險提示：行業政策風險；原材料價格波動風險；行業競爭加劇風險。表表 1919：漢纜股份業績預測和估值指標漢纜股份業績預測和估值指標 指標指標 2 202021 1

146、2 202022 2 2 202023 3E E 2 202024 4E E 2 202025 5E E 營業收入（百萬元）8,981 9,842 11,540 13,333 15,032 營業收入增長率 29.19%9.58%17.25%15.54%12.74%凈利潤（百萬元）777 786 977 1,141 1,309 凈利潤增長率 33.23%1.10%24.32%16.87%14.68%EPS（元）0.23 0.24 0.29 0.34 0.39 ROE（歸屬母公司)（攤?。?2.20%11.15%12.35%12.83%13.05%P/E 17 17 13 11 10 P/B 2.

147、1 1.9 1.7 1.5 1.3 資料來源：wind，光大證券研究所預測，股價時間為 2023 年 6 月 8 日 敬請參閱最后一頁特別聲明-32-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 3.43.4、寶勝股份寶勝股份（600973.SH600973.SH）：中航旗下：中航旗下電纜公司，海電纜公司，海纜業務發展迅速纜業務發展迅速 寶勝股份是中國航空工業集團公司旗下的電線電纜企業，覆蓋領域包括軌道交寶勝股份是中國航空工業集團公司旗下的電線電纜企業，覆蓋領域包括軌道交通、航空航天、新能源、通信等。通、航空航天、新能源、通信等。公司 2022 年實現營收 414.82 億元，同比下降 3.26

148、%，歸母凈利潤 0.65 億元，同比扭虧為盈。2021 年虧損的主要原因是客戶資金周轉困難，公司對客戶應收項目計提減值準備超 10 億元。2022 年裸導體和電線電纜業務（包括電力電纜、電氣裝備用電纜、通信電纜及光纜）板塊營收同比基本持平，而海上風電業務受搶裝后海風建設節奏放緩的階段性影響，營收同比下降 71.17%至 4.35 億元，銷量約 338 公里。2023 年一季度公司實現營收104.00 億元，同比增長 4.16%，歸母凈利潤 0.39 億元，同比增長 2.85%。圖圖 3535：寶勝股份營業收入和歸母凈利潤情況：寶勝股份營業收入和歸母凈利潤情況 圖圖 3636：寶勝股份主營業務板

149、塊營業收入：寶勝股份主營業務板塊營業收入 -500%-400%-300%-200%-100%0%100%200%-50 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500 201820192020202120222023Q1營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）營收yoy歸母凈利yoy 0 50 100 150 200 250 300 201720182019202020212022裸導體電線電纜行業海上風電業務 資料來源：wind，光大證券研究所 資料來源：wind，光大證券研究所；單位：億元 圖圖 3737：寶勝股份毛利率和凈利率：寶勝股份毛利率和凈利率 圖圖 3

150、838：寶勝股份各項費用率情況：寶勝股份各項費用率情況 6.39%5.12%5.29%-1.51%0.16%0.41%-2%-1%0%1%2%3%4%5%6%7%8%201820192020202120222023Q1毛利率凈利率 0%1%2%3%201820192020202120222023Q1銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率 資料來源：wind，光大證券研究所 資料來源：wind，光大證券研究所 公司擁有世界一流的海纜生產基地和海纜碼頭。公司擁有世界一流的海纜生產基地和海纜碼頭。寶勝海纜是全球單體規模領先的海纜生產基地，位于揚州經濟技術開發區，總投資 50 億元，占地面積 40

151、萬平方米，擁有 201.68 米的立塔 VCV 生產線。此外，寶勝海纜碼頭是揚州港區的一塊優質港區，深水岸線 228 米，拋石護坡后的岸線水深近 20 米，可?？?5 萬噸級船舶，年電纜運輸量超過 10 萬噸，預計年吞吐量為 110 萬噸，充分保證了海纜的硬件設施滿足國內外有關項目的需求。敬請參閱最后一頁特別聲明-33-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 公司背靠中航集團，有利于獲取海纜訂單。公司背靠中航集團，有利于獲取海纜訂單。自 2020 年首次為啟東海上風電項目生產海纜產品后，寶勝海纜又相繼中標 3.18 億元的華能山東半島海上風電項目和 5.45 億元的長樂外海海上風電場項目海

152、纜產品。在多個中標項目作為業績背書的基礎之上，公司在海洋新能源及海洋油氣領域的市場地位逐步提升，在行業內已經具備領先的市場競爭力。圖圖 3939：寶勝海纜擁有國內領先的海纜碼頭：寶勝海纜擁有國內領先的海纜碼頭 資料來源：公司官網，光大證券研究所 盈利預測、估值盈利預測、估值與評級：與評級：關鍵假設：公司業務主要包括海上風電、裸導體及其制品、電力電纜、電氣裝備用電纜、通信電纜及光纜。其中：（1）海上風電：公司擁有世界一流的海纜生產基地和海纜碼頭，且背靠中航集團，在我國海上風電不斷發展的趨勢下，海纜產品業務規模有望提升。根據公司產能規劃和在手訂單情況，結合我們判斷 23-25 年我國海風裝機規模保

153、持高速增長態勢，我們預計公司海纜業務我們預計 23/24/25 年營收規模分別為 10/15/20億元；23 年高電壓等級海纜交付比例有望提升，預計將帶動毛利率進一步提升，而此后由于行業競爭加劇，導致毛利率呈下降趨勢，預計 23/24/25 年毛利率分別為 25%/24%/23%。（2）裸導體及其制品：公司裸導體及其制品業務 2022 年實現營收約 243.45 億元，銷量約 44 萬噸，折合單價約 5.49 萬元/噸。公司裸導體業務具有一定戰略意義，能夠與電線電纜業務為形成產業鏈上下游協同。歷年來公司裸導體業務經營基本保持穩定，我們預計 23/24/25 年銷量分別為 45/46/47 萬噸

154、，價格維持在 22 年的 5.49 萬元/噸，毛利率維持在 0.98%。（3）電力電纜：公司電力電纜業務 2022 年實現營收約 132.67 億元，銷量約92 萬公里，折合單價約 1.44 萬元/公里。隨著我國電網建設、特高壓建設的推進，電力電纜需求有望提升。公司作為陸上電線電纜的傳統龍頭企業，電力電纜產品具有較強的競爭力。我們預計 23/24/25 年銷量分別為 98/104/110 萬公里，單價維持在 22 年的 1.44 萬元/公里，毛利率維持在 10.69%。（4）電氣裝備用電纜：公司電氣裝備用電纜業務 2022 年實現營收約 20.72 億元，銷量約 28 萬公里，折合單價約 0.

155、75 萬元/公里。公司持續推進應用于航空航天領域產品的研發和市場推廣工作，電氣裝備用電纜業務規模保持穩中有升的態勢。我們預計 23/24/25 年銷量分別為 31/34/37 萬公里，單價維持在 22 年的0.75 元/公里，毛利率維持在 12.16%。敬請參閱最后一頁特別聲明-34-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 （5）通信電纜及光纜：公司通信電纜及光纜業務 2022 年實現營收約 6.23 億元，銷量約 40 萬公里，折合單價約 0.15 萬元/公里。2022 年公司成功開發中國電信、北京世紀互聯等戰略客戶，在通訊裝備領域不斷取得進展。我們預計 23/24/25年銷量分別為 4

156、8/55/61 萬公里，單價維持在 22 年的 0.15 萬元/公里，毛利率維持在 11.48%。我們預計公司 23-25 年營業收入分別為 436.85/459.64/482.28 億元，同比增長5.31%/5.22%/4.93%，毛利率分別為5.54%/5.81%/6.03%。我們預計公司23-25年凈利潤分別為 3.64/5.55/6.95 億元，EPS 分別為 0.27/0.40/0.51 元。表表 2020：寶勝股份：寶勝股份分業務盈利預測情況分業務盈利預測情況 20202 21 1A A 2022022 2A A 2022023 3E E 2022024 4E E 2022025

157、5E E 主營收入（億元）428.78 414.82 436.85 459.64 482.28 YoY 25.60%-3.26%5.31%5.22%4.93%主營毛利率 6.39%5.12%5.54%5.81%6.03%海上風電海上風電 收入（億元）15.09 4.35 10.00 15.00 20.00 YoY-71.14%129.69%50.00%33.33%毛利率 38.66%21.95%25.00%24.00%23.00%裸導體及其制品裸導體及其制品 收入（億元）242.34 243.45 247.18 252.67 258.16 YoY 20.47%0.46%1.53%2.22%2.

158、17%毛利率 0.93%0.98%0.98%0.98%0.98%電力電纜電力電纜 收入（億元）139.76 132.67 141.35 150.00 158.66 YoY 21.98%-5.08%6.55%6.12%5.77%毛利率 10.82%10.69%10.69%10.69%10.69%電氣裝備用電纜電氣裝備用電纜 收入（億元）19.75 20.72 23.20 25.44 27.69 YoY 10.73%4.91%11.95%9.68%8.82%毛利率 17.54%12.16%12.16%12.16%12.16%通信電纜及光纜通信電纜及光纜 收入（億元）4.74 6.23 7.44 8

159、.52 9.45 YoY 79.07%31.29%19.40%14.58%10.91%毛利率 9.07%11.48%11.48%11.48%11.48%其他其他 收入（億元）7.10 7.40 7.69 8.00 8.32 YoY 37.66%4.13%4.00%4.00%4.00%毛利率 4.01%6.25%6.25%6.25%6.25%資料來源：公司公告，光大證券研究所預測 考慮到公司雖然目前主營業務中營收占比較大的為裸導體及其制品和電力電纜業務，但未來幾年海上風電業務有望快速發展，成為利潤的主要貢獻來源，故我們選取海纜業務較為成熟的東方電纜、中天科技、亨通光電作為可比公司?？杀裙井斍肮?/p>

160、價對應 23/24 年 PE 均值分別為 16/12 倍，寶勝股份當前股價對應23/24 年 PE 均值分別為 18/12 倍。敬請參閱最后一頁特別聲明-35-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 表表 2121：寶勝股份：寶勝股份可比公司估值比較可比公司估值比較 公司名稱公司名稱 收盤價（元）收盤價（元）EPSEPS（元）（元）PEPE（X X）CAGRCAGR -3/2023/2022 2 PEGPEG -2022023 3 市值市值 （億元）（億元）2022023 3/6 6/8 8 2 22 2A A 2 23 3E E 2 24 4E E 2 25 5E E 2 22 2A A

161、 2 23 3E E 2 24 4E E 2 25 5E E 東方電纜 48.57 1.22 2.36 3.16 3.88 40 21 15 13 47.12%0.44 334.02 中天科技 14.49 0.94 1.19 1.45 1.72 15 12 10 8 22.24%0.55 494.54 亨通光電 13.50 0.67 0.97 1.20 1.35 20 14 11 10 26.26%0.53 333.01 平均值 25 1616 1212 10 31.87%0.50 寶勝股份 4.76 0.05 0.27 0.40 0.51 101 1818 1212 9 120.58%0.1

162、5 65.28 資料來源：wind、光大證券研究所；其中寶勝股份盈利預測數據為光大證券研究所預測，其余公司盈利預測數據為 Wind 一致性預期 我們預計公司 23-25 年實現歸母凈利潤 3.64/5.55/6.95 億元，當前股價對應23-25 年 PE 為 18/12/9 倍。公司作為傳統電線電纜行業的龍頭企業，背靠中航集團，其海纜產品在海上風電領域具有較強的競爭力。此外，傳統陸纜產品業務規模穩中有升，首次覆蓋首次覆蓋給予給予“增持增持”評級。評級。風險提示風險提示：原材料價格波動風險；市場競爭加劇風險；政策導致海上風電投資放緩風險。表表 2222：寶勝股份業績預測和估值指標寶勝股份業績預

163、測和估值指標 指標指標 2 202021 1 2 202022 2 2 202023E3E 2 202024E4E 2 20 02 25E5E 營業收入（百萬元）42,878 41,482 43,685 45,964 48,228 營業收入增長率 25.60%-3.26%5.31%5.22%4.93%凈利潤（百萬元）-763 65 364 555 695 凈利潤增長率-449.17%-462.75%52.19%25.31%EPS（元）-0.56 0.05 0.27 0.40 0.51 ROE（歸屬母公司)（攤?。?21.10%1.73%8.87%11.90%12.98%P/E-101 18 1

164、2 9 P/B 1.8 1.7 1.6 1.4 1.2 資料來源：wind，光大證券研究所預測，股價時間為 2023 年 6 月 8 日 3.53.5、中天科技中天科技（600522.SH600522.SH）：海纜基地本土化優勢強，海纜基地本土化優勢強，海外客戶認可度高海外客戶認可度高 中天科技是國內光電纜高新技術企業，近年來主要聚焦綠色能源、通信網絡等領中天科技是國內光電纜高新技術企業，近年來主要聚焦綠色能源、通信網絡等領域。域。公司 2022 年實現營收 402.71 億元，同比下降 12.76%，主要受剝離商品貿易業務影響，實現歸母凈利潤 32.14 億元，同比增長 1768.60%，主

165、要因為 2021年公司對高端通信業務風險資產 100%計提減值準備 36.19 億元。公司 2023 年一季度實現營收 82.75 億元，同比下降 10.92%，實現歸母凈利潤 7.68 億元，同比下降 24.36%。敬請參閱最后一頁特別聲明-36-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖圖 4040：中天科技營業收入和歸母凈利潤情況：中天科技營業收入和歸母凈利潤情況 圖圖 4141：中天科技主營業務板塊營業收入：中天科技主營業務板塊營業收入 -500%0%500%1000%1500%2000%0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500 201820

166、192020202120222023Q1營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）營收yoy歸母凈利yoy 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 201720182019202020212022電力傳輸商品貿易海洋系列光通信及網絡銅產品、新能源材料等其它業務 資料來源：wind，光大證券研究所 資料來源：wind，光大證券研究所；單位：億元 圖圖 4242：中：中天科技毛利率和凈利率天科技毛利率和凈利率 圖圖 4343：中天科技各項費用率情況：中天科技各項費用率情況 16.01%18.28%18.37%0.61%8.48%9.60%0%2%4%6%8%10%12%14%1

167、6%18%20%201820192020202120222023Q1毛利率凈利率 -1%0%1%2%3%4%5%201820192020202120222023Q1銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率 資料來源：wind，光大證券研究所 資料來源：wind，光大證券研究所 公司海纜生產基地布局江蘇、廣東、山東。公司海纜生產基地布局江蘇、廣東、山東。公司最早的海纜生產基地位于江蘇南通，并在此基礎上逐漸增加產業布局。在廣東汕尾建立南海海纜制造基地，利用陸豐地域優勢，輻射粵、閩、桂、東南亞地區市場；在江蘇鹽城大豐籌建江蘇大豐海纜制造基地，發揮鹽城的地域優勢，輻射蘇北至渤海灣；在山東東營建設海纜生

168、產基地，進一步拓展市場。公司充分利用本土化優勢，不斷鞏固廣東、江蘇、山東的海上風電市場，訂單獲取能力持續提高。在海外海上風電海纜市場方面在海外海上風電海纜市場方面，公司于 2017 年獲得德國 Tennet 公司的 EnBw Hohe See 海上風電連接用海底電纜生產、交付及安裝總包工程項目，實現了中國海纜制造企業在全球最高端歐洲海上風電領域零突破；2022 年中標越南新富東 1 區海上風電項目（裝機容量 100MW，離岸距離約 10 公里），中標內容為35kV 海底光電復合纜。2023 年中標歐洲 Baltica 2 海上風電項目（B 包）275kV高壓交流海纜及附件，折合人民幣約 12.

169、09 億元（約 1.59 億歐元）；項目將于 2023 年 6 月開始執行，2026 年 4 月執行完畢。風險提示風險提示：原材料價格波動風險；出海不及預期風險；政策導致海上風電投資放緩風險。敬請參閱最后一頁特別聲明-37-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 3.63.6、亨通光電亨通光電（600487.SH600487.SH）：持續研發超高壓海纜產：持續研發超高壓海纜產品，客戶認可度高品，客戶認可度高 亨通光電是通信和能源兩大領域的系統解決方案服務商，亨通光電是通信和能源兩大領域的系統解決方案服務商，提供行業領先的海上風提供行業領先的海上風電、海洋通信、光通信、智能電網、智慧城市、儲

170、能等產品與解決方案。電、海洋通信、光通信、智能電網、智慧城市、儲能等產品與解決方案。公司2022 年實現營收 464.64 億元，同比增長 12.58%，歸母凈利潤 15.84 億元，同比增長 10.31%，主要得益于光通信行業量價齊升、行業供需格局持續改善，以及國家電網建設的穩步推進。公司 2023 年一季度實現營收 108.67 億元，同比增長 16.20%，歸母凈利潤 3.95 億元，同比增長 14.82%。圖圖 4444：亨通光電營業收入和歸母凈利潤情況：亨通光電營業收入和歸母凈利潤情況 圖圖 4545：亨通光電主營業務板塊營業收入：亨通光電主營業務板塊營業收入 -60%-50%-40

171、%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500 201820192020202120222023Q1營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）營收yoy歸母凈利yoy 0 50 100 150 200 250 201720182019202020212022智能電網銅導體產品光網絡與系統集成海洋電力通信系統集成工業智能控制其他 資料來源：wind，光大證券研究所 資料來源：wind，光大證券研究所；單位：億元 圖圖 4646：亨通光電毛利率和凈利率：亨通光電毛利率和凈利率 圖圖 4747：亨通光電各項：亨通光電各項

172、費用率情況費用率情況 15.95%14.17%15.83%3.82%3.42%3.62%0%5%10%15%20%25%201820192020202120222023Q1毛利率凈利率 0%1%2%3%4%5%201820192020202120222023Q1銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率 資料來源：wind，光大證券研究所 資料來源：wind，光大證券研究所 公司擁有完整的海上風電系統解決方案提供能力與服務能力。公司擁有完整的海上風電系統解決方案提供能力與服務能力。公司已投產的海纜生產基地位于蘇州常熟，海纜年產能超 40 億元，并且擁有碼頭資源；同時公司正在江蘇射陽建設新的海纜生

173、產基地，一期計劃于 2023 年下半年投產，將新增產能約 15 億元。在海纜工程方面，公司擁有 6 艘覆蓋海上風電打樁、風機安裝、海纜敷設和運維的船舶，能夠提供從海纜研發制造到敷設工程的全方位服務。公司不斷研發超高壓海纜產品。公司不斷研發超高壓海纜產品。公司通過自主研發和科研合作，目前已具備 500kV 交流海陸纜系統、535kV 直流海陸纜系統、330kV/220kV/66kV 三芯大 敬請參閱最后一頁特別聲明-38-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 截面銅芯/鋁芯海底電纜系統等高端裝備的設計、制造及工程服務能力，同時具備 500kV 及以下交直流海纜軟接頭技術。公司海纜訂單獲取能

174、力強。公司海纜訂單獲取能力強。2022 年初至 2023 年 5 月 22 日，公司先后中標了揭陽神泉二海上風電場項目、國家電投山東半島南海上風電基地 V 場址、華能汕頭勒門（二）海上風電場項目、龍源射陽 100 萬千瓦海上風電項目、國家電投廣東湛江徐聞海上風電場、國家電投半島南海上風電基地 U 場址一期的海纜項目，地區覆蓋江蘇、山東、廣東。亨通光電的風電海纜產品客戶認可度高，項目經驗豐富，處于行業領先地位。風險提示風險提示：原材料價格波動風險；政策導致海上風電投資放緩風險；海外投資與經營風險。3.73.7、太陽電纜太陽電纜（002300.SZ002300.SZ）：三峽集團參股海纜基地：三峽集

175、團參股海纜基地建設，有望實現海纜訂單零突破建設，有望實現海纜訂單零突破 太陽電纜是福建省內最大的綜合性電線電纜生產基地，海纜產品包括太陽電纜是福建省內最大的綜合性電線電纜生產基地，海纜產品包括 3535 500KV 500KV 海底電力電纜、海底光電復合電纜、柔性直流海底電纜海底電力電纜、海底光電復合電纜、柔性直流海底電纜等。等。公司 2022 年實現營收 131.03 億元，同比增長 16.73%，歸母凈利潤 2.13 億元，同比增長 33.96%。公司 2023 年一季度實現營收 22.19 億元，同比下降 12.84%，歸母凈利潤 0.34億元，同比增長 9.84%。圖圖 4848：太陽

176、電纜營業收入和歸母凈利潤情況：太陽電纜營業收入和歸母凈利潤情況 圖圖 4949：太陽電纜主營業務板塊營業收入：太陽電纜主營業務板塊營業收入 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0 20 40 60 80 100 120 140 201820192020202120222023Q1營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）營收yoy歸母凈利yoy 0 10 20 30 40 50 60 70 201720182019202020212022銅加工產品特種電纜電力電纜其他電纜其他業務 資料來源：wind，光大證券研究所 資料來源：wind，光大證券研究所；單位：億元

177、 敬請參閱最后一頁特別聲明-39-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖圖 5050：太陽電纜毛利率和凈利率：太陽電纜毛利率和凈利率 圖圖 5151：太陽電纜各項費用率情況：太陽電纜各項費用率情況 4.51%4.63%5.36%1.65%1.75%1.61%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%201820192020202120222023Q1毛利率凈利率 0%1%2%3%201820192020202120222023Q1銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率 資料來源：wind，光大證券研究所 資料來源：wind，光大證券研究所 海纜生產基地位于福建漳州東山，三峽集團等

178、參與投資建設。海纜生產基地位于福建漳州東山，三峽集團等參與投資建設。2022 年 2 月 22日公司成立太陽海纜（東山）有限公司，推進東山縣太陽海纜項目。該項目分三期建設，將新建超高壓立塔、中壓懸鏈樓、水平廠房等，可生產 35500KV 海底電力電纜、海底光電復合電纜、柔性直流海底電纜和陸用 110KV 及以上高壓電纜，具備年產海底電力電纜 1200KM、陸用高壓電纜 200KM 的能力，公司預計達產后年銷售收入超 32 億元。福建三峽、漳發新能、東山開投分別持有太陽海纜（東山）有限公司的 20%、20%、5%股權。截至 2023 年 5 月 22 日，太陽電纜并未有海上風電海纜項目訂單經驗，

179、未來有望借助三峽集團的優質資源，實現海纜訂單的零突破，并伴隨未來福建海上風電的快速發展，帶來業績增量。風險提示風險提示：原材料價格波動風險；政策導致海上風電投資放緩風險；行業競爭加劇風險。4 4、風險分析風險分析 （1 1）產業政策調整風險：產業政策調整風險：如果未來國家對風電行業開發建設總體規模、各項稅收優惠政策等方面的支持力度降低，或相關優惠政策未及時落地、扶持效果不及預期等，將對風電相關產業的發展產生一定不利影響，從而影響公司的營業收入及利潤水平。（2 2）海風建設不及預期風險海風建設不及預期風險：從長期的角度來看，深遠海風場的具體規劃及開發節奏尚待明確，未來海上風電投資建設規模、行業增

180、速存在不及預期的風險。（3 3）原材料價格波動風險原材料價格波動風險：銅、鉛、鋁等金屬材料是電線電纜行業最重要的原材料，其價格的大幅波動將直接影響線纜企業的利潤情況。（4 4）行業競爭加劇風險行業競爭加劇風險：一方面，新能源行業技術升級、工藝改進日益加劇，同時風電行業平價上網的壓力導致下游客戶對成本控制不斷加強，價格競爭激烈；另一方面，國內線纜企業逐漸開始聚焦海纜制造，其轉向風電海纜生產會給行業帶來較大的競爭壓力。敬請參閱最后一頁特別聲明-40-證券研究報告 行業及公司評級體系行業及公司評級體系 評級評級 說明說明 行行 業業 及及 公公 司司 評評 級級 買入 未來 6-12 個月的投資收益

181、率領先市場基準指數 15%以上 增持 未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%至 15%；中性 未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%；減持 未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%至 15%；賣出 未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 15%以上；無評級 因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級?；鶞手笖嫡f明：基準指數說明：A 股市場基準為滬深 300 指數；香港市場基準為恒生指數；美國市場基準為納斯達克綜合指數或標普 500 指數。分析、估值方法的局

182、限性說明分析、估值方法的局限性說明 本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。分分析師聲明析師聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告，并對本報告的內容和觀點負責。負責準備以及撰寫本報告的所有研究人員在此保證，本研究報告中任何關于發行商或證券所發表的觀點均如實反映研究人員的個人觀點。研究人員獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶反饋、競爭性因素以及光

183、大證券股份有限公司的整體收益。所有研究人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。法律主體聲明法律主體聲明 本報告由光大證券股份有限公司制作，光大證券股份有限公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格，負責本報告在中華人民共和國境內（僅為本報告目的，不包括港澳臺）的分銷。本報告署名分析師所持中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格編號已披露在報告首頁。中國光大證券國際有限公司和 Everbright Securities(UK)Company Limited 是光大證券股份有限公司的關聯機構。特別聲明特別聲明 光大證券股份有限公司（以下

184、簡稱“本公司”）成立于 1996 年，是中國證監會批準的首批三家創新試點證券公司之一，也是世界 500 強企業中國光大集團股份公司的核心金融服務平臺之一。根據中國證監會核發的經營證券期貨業務許可，本公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。本公司經營范圍：證券經紀；證券投資咨詢；與證券交易、證券投資活動有關的財務顧問；證券承銷與保薦；證券自營；為期貨公司提供中間介紹業務；證券投資基金代銷；融資融券業務；中國證監會批準的其他業務。此外，本公司還通過全資或控股子公司開展資產管理、直接投資、期貨、基金管理以及香港證券業務。本報告由光大證券股份有限公司研究所（以下簡稱“光大證券研究所”）編寫，以合法獲得的我

185、們相信為可靠、準確、完整的信息為基礎，但不保證我們所獲得的原始信息以及報告所載信息之準確性和完整性。光大證券研究所可能將不時補充、修訂或更新有關信息，但不保證及時發布該等更新。本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次發布時光大證券研究所的判斷，可能需隨時進行調整且不予通知。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議?？蛻魬灾髯鞒鐾顿Y決策并自行承擔投資風險。本報告中的信息或所表述的意見并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據或者使用本報告所造成的一

186、切后果，本公司及作者均不承擔任何法律責任。不同時期，本公司可能會撰寫并發布與本報告所載信息、建議及預測不一致的報告。本公司的銷售人員、交易人員和其他專業人員可能會向客戶提供與本報告中觀點不同的口頭或書面評論或交易策略。本公司的資產管理子公司、自營部門以及其他投資業務板塊可能會獨立做出與本報告的意見或建議不相一致的投資決策。本公司提醒投資者注意并理解投資證券及投資產品存在的風險，在做出投資決策前，建議投資者務必向專業人士咨詢并謹慎抉擇。在法律允許的情況下，本公司及其附屬機構可能持有報告中提及的公司所發行證券的頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財務顧問或金融產品等相關服務

187、。投資者應當充分考慮本公司及本公司附屬機構就報告內容可能存在的利益沖突，勿將本報告作為投資決策的唯一信賴依據。本報告根據中華人民共和國法律在中華人民共和國境內分發，僅向特定客戶傳送。本報告的版權僅歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式、任何目的進行翻版、復制、轉載、刊登、發表、篡改或引用。如因侵權行為給本公司造成任何直接或間接的損失，本公司保留追究一切法律責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。光大證券股份有限公司版權所有。保留一切權利。光大證券股份有限公司版權所有。保留一切權利。光大證券研究所光大證券研究所 上海上海 北京北京 深

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