【研報】計算機行業巨頭啟示錄系列報告（十一）：飛塔（Fortinet）創新引領融合發展-20200521[29頁].pdf

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1、飛塔飛塔( (FortinetFortinet) )：創新引領創新引領，融合發展融合發展 巨頭啟示錄系列報告（十一巨頭啟示錄系列報告（十一） 2020年5月21日 劉玉萍劉玉萍 S1090518120002 范昳蕊范昳蕊 S1090519100001 證券研究報告 | 公司深度報告 信息技術一一 | 計算機 2 u塔是全球UTM技術的引領者，通過“研+并購”發展出全覆蓋的安解決案。公司創始謝2000年創辦塔之 初就致于發展UTM（統威脅管理）技術，帶領全球絡安全業進新輪產業變。FortiGate防墻為2002年 推出的公司的第款產品，隨后公司將反垃圾郵件、防毒軟件等產品功能進融合，于04年率先

2、提出UTM（統威脅管 理）的概念。后續公司通過不斷“研+并購”，持續豐富公司產品線，加速擴產品覆蓋領域，打造出全覆蓋的安 解決案。根據IDC最新數據，公司在部署最多的絡安全設備防墻/UTM/VPN全球市場出貨量占達30。 u塔堅持創新，持續投研發和銷售，成為全球第三代安產業發展的先者。隨著全球信息傳輸范圍以及防護邊界的 不斷擴，絡安全業已經進“以為戶提供基礎設施級端到端的保護”的第三代絡安全（2010今），范圍 夠、功能集成且動化的安全性平臺應。公司緊抓客戶需求，推出兼具動保護、檢測和響應功能的平臺產 品安（Fortinet Security Fabric），通過將公司專有的SPU硬件架構、F

3、ortiOS操作系統以及相關的安全和絡功能 結合在起，形成了完整的服務平臺。與此同時，安產品也經歷了從最早的終端防病毒、防墻到統威脅管理 （UTM），再到下代防墻、終端檢測響應（EDR）和態勢感知（SA），不同安全細分產品向融合和數據交互的趨 勢分明顯。公司推出安正式順應這種趨勢，將資源整合，從客戶度簡化安全防護作。公司持續投銷售與研 發，也正是因為安技術快速新，只有及時把握每次的產品技術發展，才能保持業內期競爭。 u投資建議：2020年是絡安全迸發之年，技術變+政策執+業績三重拐點疊加，迎板塊性機遇。我們看好絡安全 業進國家戰略層后新輪景周期的業成性。我們認為業頭公司有望憑借其股東資源、市場

4、渠道積累 和產品技術優勢，在業快速增的同時疊加市場份額提升，體現出優于業的增，重點推薦啟明星、南洋股份、 深信服、綠盟科技，安恒信息。 u險提：國內絡安全政策推出低于預期；業銷售拓展不及預期 資料來源：Wind、招商證券（深信服、安恒信息盈利預測來自Wind一致預測） 可比公司估值對比表 公司名稱證券代碼19EPS20EPS21EPS20PE21PEPB市值（億）投資評級 啟明星辰 002439.SZ 0.73 0.94 1.19 34.5 26.9 7.6 379 強烈推薦-A 南洋股份 002212.SZ 0.35 0.54 0.75 47.6 34.5 3.45 299 強烈推薦-A 深

5、信服 300454.SZ 1.86 2.25 3.07 82.4 60.5 18.22 764 強烈推薦-A 綠盟科技 300369.SZ 0.28 0.39 0.53 50.4 36.9 4.64 155 強烈推薦-A 安恒信息 688023.SZ 1.24 1.81 2.55 161.1 114.2 14.31 216 未予評級（招商通信業覆蓋） 3 p飛塔的成長之路：以UTM為基石，打造網安全覆 蓋解決方案 p飛塔的蛻變之機：成為全球第三代網安產業發展 的先行者 p飛塔經營要點：銷售&研發、服務、業績&估值 p投資建議 4 圖1:飛塔是全球最大的防火墻/UTM/VPN市場供貨商 資料來源

6、：IDC、招商證券 1.1 1.1 飛塔飛塔：網絡安全解決方案的全球領導者網絡安全解決方案的全球領導者 飛塔的創始人謝青是全球網安領域的始祖級人物，1997年聯合清華校友鄧峰、柯巖創辦NetScreen，幫助 第一代網絡服務提供商解決了網絡安全和網絡速度的瓶頸問題，NetScreen于2001年上市,于2004年以40億 美元被網絡設備巨頭Juniper收購。2000年底，謝青創辦了飛塔，從建立之初就致力于發展UTM（統一威 脅管理）技術，帶領全球網絡安全行業進入新一輪產業變革。公司目前主要通過兼具自動保護、檢測和 響應功能的主打產品安立方（Fortinet Security Fabric）平

7、臺向企業、運營商、政府組織提供針對各類網絡 威脅進行可視化、分割處理的數字化網絡攻擊面解決方案。 飛塔于2009年底登錄納斯達克，2010-2015年公司處于產品豐富期，股價表現相對平穩；2016年公司推出 第三代平臺型網絡安全產品，股價開始持續攀升。 根據IDC最新數據，公司在部署最多的網絡安全設備防火墻/UTM/VPN全球市場出貨量占比達30。 0 20 40 60 80 100 120 140 160 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2019 2020 飛塔股價 圖2:飛塔股價2016年后攀升 資料來源：Yahoo Finance

8、、招商證券 5 公司產品全面覆蓋網絡安全、安全基礎設施、云安全、物聯網/運營/終端安全，公司預測市場空間將從 2020年的490億美元增長到2023年的600億美元。 在網絡安全（Network Security）市場中，網絡防火墻仍然是占比最高的產品。 圖3:飛塔預測所處安全市場規模2023年將增長至600億美元 1.1 1.1 飛塔飛塔：網絡安全解決方案的全球領導者網絡安全解決方案的全球領導者 490 600 2020 2023E 市場空間（億美元） 圖4:飛塔所處安全市場空間 資料來源：飛塔、招商證券 圖5:網絡防火墻將持續是網絡安全市場中占比最高的產品 資料來源：飛塔、招商證券 6 公

9、司具有行業領先的研發能力，在全球范圍內擁有662項專利，專利數量是同類網絡安全公司的3倍。 公司產品得到了來自NSS Labs, ISCA, VB等數量最多的第三方測評機構的認證。 公司在網絡安全包括檢測、防護補救、整合、卓越性能和價值創造等網絡安全各個領域均表現出色。 圖6:飛塔技術實力及口碑行業領先 資料來源：飛塔、招商證券 1.1 1.1 飛塔飛塔：網絡安全解決方案的全球領導者網絡安全解決方案的全球領導者 7 2002年，推出第一個產品FortiGate及其操作系統FortiOS，FortiGate至今為公司最主要產品之一， FortiOS在公司豐富產品過程中仍舊是產品運行的基礎； 20

10、02-2010年期間，公司通過自研方式以每1-2年的速度發布新產品，豐富公司產品線； 2010至今，網絡安全行業開始變革，公司通過并購拓寬產品范圍，加速擴大產品覆蓋領域； 2016年公司推出兼具自動保護、檢測和響應功能的平臺型產品安立方。 資料來源：飛塔、招商證券 圖7: 飛塔產品豐富歷程 1.2 1.2 公司通過先自研后并購方式拓寬產品線公司通過先自研后并購方式拓寬產品線 FortiAI 2020 圖8: 飛塔通過并購推出的產品 2000 2002 2003 2006 2009 2010 2013 2015 2017 公司成立 FortiGate FortiOS FortiManager S

11、oC1 FortiWiFi FortiSwitch FortiAP FortiSandbox FortiAuthenticator FortiExtender FortiCASB 2019 FortiNAC 2011 FortiToken 2005 FortiMail FortiAnalyzer 2012 FortiWeb 2016 安立方 FortiSEIM 8 資料來源：飛塔、招商證券 1.3 1.3 公司目前形成以產品與服務相結合的商業公司目前形成以產品與服務相結合的商業 模式模式 圖9: 公司經營模式以向客戶提供網安產品及服務為主 產品：公司目前產品由 FortiGate系列和非 Fo

12、rtiGate系列組成，后者 包括安立方平臺、電子郵 件安全、云安全、終端安 全保護等眾多產品，形成 了面向網絡安全、云安全、 及安全服務的全方位覆蓋 的產品線，公司產品之間 可以共享威脅情報、緊密 協作，以使客戶獲得更好 的性能和使用體驗。 服務：包括FortiGuard安 全訂閱服務、FortiCare技 術支持服務、服務包等。 9 傳統安全設備如防火墻、WAF、IDS與IPS實現的功能單一，只單獨針對隔離、入侵檢測和監視網 絡功能。 隨攻擊類型增多，網絡安全規劃方案形成了“防火墻+IPS+網關殺毒+”的形式，雖然該方案夠一 定程度上彌補缺陷，但設備之間的割裂具有難以統一分析安全日志、設備

13、之間難以形成合作、操作 復雜的缺點。 UTM/NGFW產品則將包括防火墻、IPS、AV聯合起來在同一操作系統中整合，實現統一防護，集 中管理，分享威脅信息，且操作簡單，降低成本，滿足了用戶需求。 IPS 網 絡 IPS 防 火 墻 內 部 設 備 等 IPS 應用 識別 信 息 共 享 網 絡 IPS 防火墻 內 部 設 備 等 資料來源：招商證券 圖10: 傳統網絡安全方案與UTM/NGFW的區別 1.4 1.4 網絡安全功能融合需求激發網絡安全功能融合需求激發UTMUTM與第二代與第二代 防火墻概念防火墻概念 10 FortiGate防火墻為2002年推出的公司的第一款產品，隨后公司將反垃

14、圾郵件、防毒軟件等產品功能進行 融合，于04年率先提出UTM（統一威脅管理）的概念，FortiGate也隨之升級為UTM產品，目前公司主 要銷售收入來源于FortiGate網絡安全設備； FortiGate 提供豐富而廣泛的網絡安全保障功能，包括防火墻、入侵防御系統、反惡意軟件、 VPN、應 用程式控制、網頁過濾、反濫發訊息及廣域網加速； 公司依靠FortiGate切入第二代網絡安全市場，成為UTM的行業領導者，是公司在第二代網絡安全市場發 展期間的最重要產品。 超高端設備 FortiGate 6000F系列 終端設備 FortiGate 900D系列 FortiGate 600E 系列 入門

15、級設備 FortiGate 80E系列 FortiGate 60F系列 FortiGate Rugged系列 高端設備 FortiGate 4200F 系列 FortiGate 3900E系列 FortiGate 3800D系列 圖11: FortiGate產品系列 資料來源：飛塔、招商證券 1.4 1.4 公司率先提出公司率先提出UTMUTM概念概念，依靠旗艦產品依靠旗艦產品 FortiGateFortiGate成為網安市場領先廠商成為網安市場領先廠商 11 FortiOS作為操作系統可將飛塔產品結合在一起，而且可起到保護、控制信息流量的支持性功能。 FortiOS操作系統為所有基于物理、虛

16、擬、私有或公共云的FortiGate設備的運行奠定了基礎，并且是 安立方平臺的核心，實現將多種技術整合到一個簡化的單一策略和管理框架中，為客戶提供了卓越 的防護、更深入的可視化和控制、降低了復雜性，提高了整個攻擊面的操作效率。 FortiOS為FortiGate系統提供保護作用，且FortiGate的使用者可以通過FortiOS實現對FortiGate的操 作和設置，增加FortiGate的可使用性；FortiOS還能控制信息流量，節省使用者資源，是FortiGate 系列產品的操作基礎和核心。 圖12: FortiOS為公司FortiGate及安立方產品運行提供良好支撐 資料來源：飛塔、招商

17、證券 1.5 1.5 FortiOSFortiOS是是FortiGateFortiGate的操作基礎和核心的操作基礎和核心 12 p飛塔的成長之路：以UTM為基石，打造網安全覆 蓋解決方案 p飛塔的蛻變之機：成為全球第三代網安產業發展 的先行者 p飛塔經營要點：銷售&研發、服務、業績&估值 p投資建議 13 自1980年以來，隨著通信技術的 不斷發展，越來越多的終端和設備 相互連接，使得原來建立在設備邊 緣甚至是云邊緣需要越來越全面的 保護。 伴隨不斷擴張的邊緣，網絡安全防 護的要求在持續擴張的網絡邊緣而 相應作出升級，防護范圍已從服務 器PC等向云安全再向物聯網終端 持續擴大。 2.1 2.

18、1 連接增多導致網絡安全保護范圍不斷擴大連接增多導致網絡安全保護范圍不斷擴大 圖13: 網絡安全防護的邊界不斷擴大 資料來源：飛塔、招商證券 圖14: 網絡安全防護的邊界變得更加復雜 如今安全的邊界越來越難以 界定，過去數據中心曾經是 網絡的主要入口和出口，但 現在大量新的連接設備、5G 和超大規模云部署都在擴張 網絡基礎設施的范圍。 資料來源：飛塔、招商證券 14 縱觀全球網絡安全市場的發展，隨信息傳輸范圍擴大而改變，可以分為三個階段： 第一代網絡安全（1990-2000年）以狀態防火墻為主要產品，專注于保護連接安全；第二代網絡安全 （2000-2010年）以下一代防火墻和UTM為主要產品，

19、將檢測范圍擴展到應用程序和內容；隨著防護邊界的不斷 擴大，網絡安全行業進入第三代網絡安全（2010至今），防護范圍足夠大、功能集成且自動化的安全性平臺應 用而生，實現為用戶提供基礎設施級端到端的保護。 圖15: 全球網絡安全發展三個主要階段 資料來源：飛塔、招商證券 圖16: 第一、二、三代網絡安全變遷史 目前傳統的基于邊界的 安全性已不再能夠滿足 客戶需求，安全防護面 持續擴大，計算需求激 增，網絡復雜性使威脅 管理變得十分困難，因 此第一代與第二代網絡 安全已經難以滿足目前 安全性的要求，第三代 網絡安全因此出現。 2.2 2.2 全球網絡安全產業發展的三個主要階段全球網絡安全產業發展的三

20、個主要階段 15 網絡威脅的類型從1990年 代的惡意代碼發展出DDos、 蠕蟲、釣魚郵件、僵尸、網 頁攻擊、勒索軟件、內部攻 擊、M2M，以及即將到來 的AI驅動的威脅。 與此同時，網絡攻擊量也呈 現出幾何級增長。 圖18: 網絡安全防護產品不斷創新 資料來源：飛塔、招商證券 2.3 2.3 用戶防護需求升級不斷推動產品創新用戶防護需求升級不斷推動產品創新 隨著網絡威脅種類和攻擊量 的增加，用戶防護的需求也 不斷升級，網絡安全產品也 從最早期的傳統防火墻開始 逐步創新，VPN、IPS UTM、 下一代防火墻、SSL、SD- WAN等產品應運而生。 圖17: 網絡威脅類型和攻擊量持續增加 16

21、 公司依靠精準把握全球網絡安全行業進入以內容防護為核心的第二階段后客戶需求的變化，推出旗艦UTM 產品FortiGate，快速占領市場份額，成為全球網安領先廠商。 2010年以來，隨著網安行業產品向平臺化發展，為了更好的服務下游客戶與日俱增的安全防護需求，公司 推出行業領先架構的安立方（Fortinet Security Fabric），通過將公司專有的SPU硬件架構、FortiOS操作系 統以及相關的安全和網絡功能結合在一起，形成了完整的服務平臺。 安立方的優勢在于多重防御、全部署、智能、開放生態。 資料來源：飛塔、招商證券 圖20: 飛塔安立方產品形成各類安全全覆蓋 2.4 2.4 飛塔緊

22、跟行業發展需求飛塔緊跟行業發展需求，推出安立方平臺型產推出安立方平臺型產 品品 資料來源：飛塔、招商證券 圖19: 網絡安全產品跟隨行業要求不斷演進 17 p飛塔的成長之路：以UTM為基石，打造網安全 覆蓋解決方案 p飛塔的蛻變之機：成為全球第三代網安產業發 展的先行者 p飛塔經營要點：銷售&研發、服務、業績&估值 p投資建議 18 公司一直采用以渠道銷售為主，直接銷售為輔的銷售模式； 公司渠道銷售體系為二級銷售模式，即公司先向分銷商銷售，分銷商再向經銷商或者安全托管服務提 供商（MSSP）銷售，最后到達最終客戶。 公司最終客戶遍布全球80多個國家，包括中小型企業、大型企業和政府機構，覆蓋的行

23、業十分廣泛， 包括運營商、政府、金融、零售、科技、教育、制造和醫療行業。公司目前正持續投入資源積極拓展 企業市場。 公司最大渠道商貢獻收入占比逐年提升，已從2009年的13%增長到2019年的31%。由于Exclusive與 Ingram Micro有十分完善的全球分銷系統，因此公司對這兩家公司的優先選擇導致收入貢獻持續提高。 圖21: 公司采用二級架構銷售體系 資料來源：飛塔、招商證券 3.1 3.1 飛塔一直以渠道銷售為主飛塔一直以渠道銷售為主，最大渠道商最大渠道商 貢獻持續增長貢獻持續增長 公司 分銷商 經銷商/安全托 管服務提供商 最終客戶 11% 12% 15% 18% 20% 25

24、% 30% 31% 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 最大渠道商占總收入比重 圖22: 公司最大渠道商貢獻收入占比持續提升 19 資料來源：Wind、招商證券 圖23: Fortinet銷售費用/營業總收入情況 資料來源：Wind、招商證券 圖24: Fortinet研發費用/營業總收入情況 從銷售費用來看，公司2016年以后銷售費用率均為40%以上；公司重視產品銷售，采用內部銷售團 隊與外部銷售渠道合作的方式打通銷售。根據2019年報，公司將增加雇用銷售人員，預計2020年銷 售費用率仍將上升。 從研發費用來看，公司研發費用占營業收入比重超可比公

25、司，且研發投入保持上升趨勢，2019年公 司營業總收入13%花費在研發。公司作為網絡安全行業的引領企業，研發是公司競爭力和活力的來 源，因此高研發有助于公司保持行業競爭地位。 3.2 3.2 持續投入銷售持續投入銷售、研發研發，奠定公司長期奠定公司長期 成長成長 13.86% 22.55% 12.73% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% Fortinet PALO ALTO Check Point 29.36% 50.00% 45.06% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00%

26、70.00% 80.00% Check Point PALO ALTO Fortinet 20 資料來源：Wind、招商證券 圖27: 飛塔合同額自成立以來加速增長 圖25: 飛塔上市以來股價表現持續領先其他網安廠商 圖26: 飛塔16年以來營業利潤率持續提升 從公司經營來看，公司合同額從2002年以來 加速增長，年化增長率高達47%；公司產品 競爭力不斷增強，費用管控良好，營業利潤 率持續攀升，截至2019年底營業利潤率已提 升至26.8%； 從股票市場表現方面來看，公司近1/3/5/IPO 以來股價表現均領先于其他網安廠商。 3.3 3.3 公司經營及股票市場均持續表現優異公司經營及股票市

27、場均持續表現優異 21 公司09年以來營業收入持續穩健增長，19年實現 21.6億美元的收入，同比增長19.7%； 公司歷史凈利潤受投入因素影響波動較大，18年 由于公司確認收入方法改變以及所得稅變化，當 年凈利潤出現大幅上漲，19年實現3.27億美元的 凈利潤，同比下降1.7%； 公司過去十年人均產出持續提升，2019年人均產 出已由2009年的20.6萬美元提升至30.4萬美元。 3.4 3.4 公司業績增長動力十足公司業績增長動力十足 資料來源：飛塔、招商證券 圖29: 飛塔歷史營業收入情況 圖30: 飛塔歷史凈利潤情況 21.6 28.8% 33.5% 23.1% 15.3% 25.2

28、% 31.0% 26.4% 17.2% 20.5% 19.7% 22.1% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% 35.0% 40.0% 0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 營業總收入（億美元） 同比 -31.5% 51.5% 7.0% -33.8% -42.8% -68.5% 303.0% -2.5% 958.0% -1.7% 76.9% -200% 0% 200% 400% 600% 800% 1000% 1200% 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 凈利潤（億美元） 同比 圖28: 飛塔歷史人均產

29、出情況 20.6 24.3 27.4 27.3 26.7 27.0 25.1 27.3 29.5 30.8 30.4 20.0 22.0 24.0 26.0 28.0 30.0 32.0 人均產出（萬美元） 22 從收入結構來看，公司來自于FortiGard安全訂閱服務及FortiCare技術支持服務等服務類收入快速增 長，近5年CAGR達20.79%。同時，公司服務收入占比也自2015年以來不斷提升，從2015年的 52.73%提升至2019年的63.45%，這一數字在2020Q1進一步增長為66.72%；來自于產品銷售收入 也實現了逐年增長，但增速較服務收入慢； 從毛利率端來看，服務的毛利

30、率顯著高于產品銷售的毛利率，持續幫助公司提升盈利能力，2020Q1 年服務與產品銷售毛利率分別為86.49%、60.42%。 3.5 3.5 服務已成為公司重要盈利來源服務已成為公司重要盈利來源 資料來源：Wind、招商證券 圖31: 飛塔歷史收入結構 資料來源：Wind、招商證券 圖32: 飛塔歷史產品及服務毛利率情況 63.45% 66.72% 40.00% 45.00% 50.00% 55.00% 60.00% 65.00% 70.00% 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 12.00 14.00 16.00 產品銷售-收入服務收入服務收入占比 86.49% 6

31、0.42% 40.00% 45.00% 50.00% 55.00% 60.00% 65.00% 70.00% 75.00% 80.00% 85.00% 90.00% 服務 產品 23 從PE指標來看，飛塔從2008年底上市至2013年PE指標平穩，維持在50倍左右；2013-2015年期間 凈利潤經歷了短暫下滑，股價穩定增長，快速推高PE；2016年至今隨公司業績不斷向好，股價提高， PE重回50-100區間,2019年公司PE為55.93。 從PS指標來看，公司每股銷售收入穩定持續上漲，股價也基本呈現相同幅度增長趨勢，PS總體在 4-9區間內波動，2019年公司PS為8.47。 資料來源：W

32、ind、招商證券 圖33: 飛塔、PALO ALTO、Check Point(右軸) PE變化 資料來源：Wind、招商證券 圖34：飛塔、PALO ALTO、Check Point PS變化 3.6 3.6 美股網安公司估值以美股網安公司估值以PSPS為主為主，飛塔飛塔PSPS近近 幾年快速提升幾年快速提升 55.93 -129.96 20.88 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 -200.00 -100.00 0.00 100.00 200.00 300.00 400.00 500.00 600.00 700.00 800.00 2009 2010 201

33、1 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 飛塔 PALO ALTO Check Point 8.47 7.81 8.74 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 12.00 14.00 16.00 18.00 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 飛塔 Check Point PALO ALTO 24 p飛塔的成長之路：以UTM為基石，打造網安全 覆蓋解決方案 p飛塔的蛻變之機：成為全球第三代網安產業發展 的先行者 p飛塔經營要點：銷售&研發、服務、業績&估值

34、 p投資建議 25 u塔是全球UTM技術的引領者，通過“研+并購”發展出全覆蓋的安解決案。公司創始謝2000年創辦塔之 初就致于發展UTM（統威脅管理）技術，帶領全球絡安全業進新輪產業變。FortiGate防墻為2002年 推出的公司的第款產品，隨后公司將反垃圾郵件、防毒軟件等產品功能進融合，于04年率先提出UTM（統威脅管 理）的概念。后續公司通過不斷“研+并購”，持續豐富公司產品線，加速擴產品覆蓋領域，打造出全覆蓋的安 解決案。根據IDC最新數據，公司在部署最多的絡安全設備防墻/UTM/VPN全球市場出貨量占達30。 u塔堅持創新，持續投研發和銷售，成為全球第三代安產業發展的先者。隨著全球

35、信息傳輸范圍以及防護邊界的 不斷擴，絡安全業已經進“以為戶提供基礎設施級端到端的保護”的第三代絡安全（2010今），范圍 夠、功能集成且動化的安全性平臺應。公司緊抓客戶需求，推出兼具動保護、檢測和響應功能的平臺產 品安（Fortinet Security Fabric），通過將公司專有的SPU硬件架構、FortiOS操作系統以及相關的安全和絡功能 結合在起，形成了完整的服務平臺。與此同時，安產品也經歷了從最早的終端防病毒、防墻到統威脅管理 （UTM），再到下代防墻、終端檢測響應（EDR）和態勢感知（SA），不同安全細分產品向融合和數據交互的趨 勢分明顯。公司推出安正式順應這種趨勢，將資源整合，

36、從客戶度簡化安全防護作。公司持續投銷售與研 發，也正是因為安技術快速新，只有及時把握每次的產品技術發展，才能保持業內期競爭。 u投資建議：2020年是絡安全迸發之年，技術變+政策執+業績三重拐點疊加，迎板塊性機遇。我們看好絡安全 業進國家戰略層后新輪景周期的業成性。我們認為業頭公司有望憑借其股東資源、市場渠道積累 和產品技術優勢，在業快速增的同時疊加市場份額提升，體現出優于業的增，重點推薦啟明星、南洋股份、 深信服、綠盟科技，安恒信息。 u險提：國內絡安全政策推出低于預期；業銷售拓展不及預期 資料來源：Wind、招商證券（深信服、安恒信息盈利預測來自Wind一致預測） 可比公司估值對比表 公司

37、名稱證券代碼19EPS20EPS21EPS20PE21PEPB市值（億）投資評級 啟明星辰 002439.SZ 0.73 0.94 1.19 34.5 26.9 7.6 379 強烈推薦-A 南洋股份 002212.SZ 0.35 0.54 0.75 47.6 34.5 3.45 299 強烈推薦-A 深信服 300454.SZ 1.86 2.25 3.07 82.4 60.5 18.22 764 強烈推薦-A 綠盟科技 300369.SZ 0.28 0.39 0.53 50.4 36.9 4.64 155 強烈推薦-A 安恒信息 688023.SZ 1.24 1.81 2.55 161.1

38、114.2 14.31 216 未予評級（招商通信業覆蓋） 4.投資建議 26 負責本研究報告的每一位證券分析師，在此申明，本報告清晰、準確地反映了分 析師本人的研究觀點。本人薪酬的任何部分過去不曾與、現在不與，未來也將不 會與本報告中的具體推薦或觀點直接或間接相關。 劉玉萍： 招商證券計算機行業首席分析師，北京大學匯豐商學院金融學碩士，對 外經濟貿易大學經濟學學士。 2017年加入招商證券研究所。 范昳蕊： 招商證券計算機行業分析師，美國本特利大學商業分析專業碩士，中央財 經大學管理學學士， 2017年8月加入招商證券研究所。 周翔宇： 招商證券計算機行業分析師，三年中小盤研究經歷，獲得20

39、16/17年新 財富中小市值團隊第五、第二名。 分析師承諾 27 公司短期評級 公司短期評級 以報告日起6個月內，公司股價相對同期市場基準（滬深300指數）的表現為標準： 強烈推薦：公司股價漲幅超基準指數20%以上 審慎推薦：公司股價漲幅超基準指數5-20%之間 中性： 公司股價變動幅度相對基準指數介于5%之間 回避： 公司股價表現弱于基準指數5%以上 公司長期評級 公司長期評級 A：公司長期競爭力高于行業平均水平 B：公司長期競爭力與行業平均水平一致 C：公司長期競爭力低于行業平均水平 行業投資評級 行業投資評級 以報告日起6個月內，行業指數相對于同期市場基準（滬深300指數）的表現為標準：

40、 推薦：行業基本面向好，行業指數將跑贏基準指數 中性：行業基本面穩定，行業指數跟隨基準指數 回避：行業基本面向淡，行業指數將跑輸基準指數 投資評級定義 28 本報告由招商證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）編制。本公司具有中國 證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告基于合法取得的信息，但本公司對 這些信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告所包含的分析基于各種假設， 不同假設可能導致分析結果出現重大不同。報告中的內容和意見僅供參考，并不 構成對所述證券買賣的出價，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并 不構成對任何人的投資建議。除法律或規則規定必須承擔的責任外，本公司及其 雇員不對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失負任何責任。本公司 或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可 能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務?？蛻魬斂紤]到本公司可能存 在可能影響本報告客觀性的利益沖突。 本報告版權歸本公司所有。本公司保留所有權利。未經本公司事先書面許可，任 何機構和個人均不得以任何形式翻版、復制、引用或轉載，否則，本公司將保留 隨時追究其法律責任的權利。 重要聲明 29 感謝聆聽 Thank You