《輕工制造行業專題報告：把握利潤率邊際改善的修復機遇-230606（20頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《輕工制造行業專題報告：把握利潤率邊際改善的修復機遇-230606（20頁）.pdf（20頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 證券研究報告|行業專題報告 2023 年 06 月 06 日 輕工制造輕工制造 把握利潤率邊際改善的修復機遇把握利潤率邊際改善的修復機遇 股票股票 股票股票 EPS（元）（元）PE 代碼代碼 名稱名稱 2023E 2024E 2023E 2024E 002078.SZ 太陽紙業 0.6 0.66 11.25 10.23 002511.SZ 中順潔柔 2.18 2.46 11.49 10.18 002831.SZ 裕同科技 3.29 4.01 22.09 18.13 003006.SZ 百亞股份 1.8 2.21 11.36 9.25 0199

2、9.HK 敏華控股 0.32 0.57 64.06 35.96 02689.HK 玖龍紙業 1.07 1.24 22.48 19.40 06969.HK 思摩爾國際 7.72 9.48 18.25 14.86 603195.SH 公牛集團 1.39 1.9 36.31 26.56 603833.SH 歐派家居 0.6 0.66 11.25 10.23 603899.SH 晨光股份 2.18 2.46 11.49 10.18 資料來源：同花順 iFinD，長城證券產業金融研究院注：標的均未覆蓋，盈利預測均為 iFinD 機構一致預期 22 全年營收維持增長，全年營收維持增長，23Q1 邊際下滑邊

3、際下滑。板塊 2022FY 營業收入 6040.39億元（+7.9%）。細分板塊方面，包裝印刷、家用輕工、造紙、其他輕工制造 2022FY營業收入分別同比 6.8%、4.0%、9.2%、-10.5%。板塊 2022FY 歸母凈利潤251.13 億元（-27.6%）。包裝印刷、家用輕工、造紙 2022FY 歸母凈利潤分別同比-31.2%、5.5%、-69.2%。板塊 2023Q1 營業收入同比-3.7%；歸母凈利潤同比-22.2%，其中造紙降幅最大，同比-96.6%，家用輕工維持正增長，同比 25.9%。成 本持續回落，成 本持續回落，利潤率拐點利潤率拐點漸顯漸顯。板塊 2022FY 業績持續下

4、行，毛利率20.27%，同比減少 2.2 個百分點；凈利率 4.19%，同比減少 2.1個百分點。2023 年以來隨著全球主要經濟體減速，以原油為主的大宗商品價格回落，板塊 2023Q1 毛利率、凈利率跌幅收窄。造紙：造紙：2023Q1 紙漿價格大幅下行，國內紙漿期貨一季度跌幅超 20%；行業毛利率環比觸底回升，凈利率亦轉正。包裝印刷包裝印刷：受益于紙、鐵、鋁等上游原材料價格回落，行業毛利率有望走出底部，迎來修復。市場市場逼近前期悲觀極值逼近前期悲觀極值，逢低布局靜待修復。，逢低布局靜待修復。一階段：一階段：悲觀預期扭轉，行業悲觀預期扭轉，行業跑出超額。跑出超額。2022 年底至 2023 年

5、 2 月行業整體較市場超額收益顯著。主要原因在于市場前期對地產鏈的悲觀預期伴隨銷售、竣工數據改善而得到扭轉，以家居企業為代表的地產鏈標的迎來階段性的情緒+訂單改善，從而使得輕工行業較大盤跑出超額。二階段：二階段：地產脈沖后行業超額收斂。地產脈沖后行業超額收斂。2023 年 3 月后，地產銷售放緩，新開工增速下行，行業整體較市場超額收益持續收斂。部分頭部企業股價回落至去年底低點附近，市場對地產下行可能導致沖擊的定價的悲觀程度再次來到近年高位。在情緒悲觀的另一面，造紙、包裝等行業在上游原材料降價的情況下，其利潤率改善趨勢較為確定。后續若經濟整體迎來持續性復蘇，市場有望對這一良性邊際改善逐步定價，相

6、關板塊優質標的估值底部向上的彈性值得期待。投資建議：投資建議：相關標的有裕同科技、太陽紙業、敏華控股、晨光股份、公牛集 強于大市強于大市（維持維持評級評級）行業行業走勢走勢 作者作者 分析師榮澤宇分析師榮澤宇 執業證書編號：S1070523040002 郵箱： 相關研究相關研究 -16%-12%-7%-3%1%5%10%14%2022-062022-102023-022023-06輕工制造滬深300行業深度報告 P.2 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 團、歐派家居、思摩爾國際等。建議關注玖龍紙業、中順潔柔、百亞股份等。風險提示：風險提示：宏觀環境發生重大變化，影響當前定價體系

7、；行業競爭格局惡化影響公司長期成長空間與利潤率；上游原材料價格大幅上漲壓制企業利潤率；下游需求復蘇不及預期。5V9YvZoWwVgYlYnRtO8OaObRtRpPmOtQlOqQsMfQqRsR6MnMmMvPtOsRwMnRmN行業深度報告 P.3 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 內容目錄內容目錄 1.總覽：22FY 利潤普降，23Q1 細分板塊分化.5 1.1 22 全年營收維持增長，23Q1 邊際下滑.5 2.盈利能力：利潤率拐點或已出現，等待量價趨勢好轉.7 2.1 22FY 毛利率下行，23Q1 跌幅收窄.7 2.2 凈利率企穩，ROE 有望見底.10 3.市場表

8、現：年初至今中小市值標的表現領先.12 4.基金持倉：前十大持倉股市值與占比均有回落.13 5.展望：利潤率改善已現，需求量仍較疲軟.14 5.1 造紙：包裝紙延續下行趨勢，文化紙價格企穩.14 5.2 家居：步入存量市場，關注企業流量獲取與整裝能力.15 5.3 包裝：短期看成本改善，長期看訂單獲取.17 投資建議：景氣估值背離，逢低布局靜待修復.18 風險提示.19 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：輕工制造整體營業收入及同比增速（億元）.5 圖表 2：輕工制造整體總歸母凈利潤及同比增速（億元）.5 圖表 3：包裝印刷營業收入及同比增速（億元）.5 圖表 4：包裝印刷歸母凈利潤及同比增速（億元）

9、.5 圖表 5：家用輕工營業收入及同比增速（億元）.6 圖表 6：家用輕工歸母凈利潤及同比增速（億元）.6 圖表 7：造紙營業收入及同比增速（億元）.6 圖表 8：造紙歸母凈利潤及同比增速（億元）.6 圖表 9：2022FY 各細分行業中業績維度前 5 公司.6 圖表 10：輕工制造和其各細分行業毛利率（%）.7 圖表 11：輕工制造和其各細分行業凈利率（%）.7 圖表 12：輕工制造和其各細分行業銷售費用率（%）.7 圖表 13：輕工制造和其各細分行業管理費用率（%）.7 圖表 14：造紙公司單季度毛利率變化（%）.8 圖表 15：紙漿期貨價格（元/噸）.8 圖表 16：鋼鐵和有色金屬價格指

10、數.8 圖表 17：包裝印刷和造紙凈利率（%）.9 圖表 18：近期包裝印刷走勢強于造紙.9 圖表 19：包裝印刷板塊年初至今收益率前 20 企業近期單季度毛利率（%）.9 圖表 20：家用輕工板塊年初至今收益率前 20 企業近期單季度毛利率（%）.10 圖表 21：輕工制造和其各細分行業 ROE（%）.11 圖表 22：輕工制造和其各細分行業凈利率（%）.11 圖表 23：輕工制造和其各細分行業總資產周轉率.11 圖表 24：輕工制造和其各細分行業權益乘數.11 圖表 25：輕工板塊年初至今收益率靠前標的.12 圖表 26：前十大重倉中輕工行業標的市值之與環比（億元）.13 圖表 27：輕工

11、行業重倉股市值占公募基金重倉股市值比例.13 行業深度報告 P.4 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 28：輕工各細分行業在公募基金前十大重倉股中的市值（億元）.13 圖表 29：近 8 個季度輕工行業在公募基金十大重倉股中被持有市值排名前 20 的標的及持有市值（億元）.13 圖表 30：美國 CPI 和中國 PPI（%）.14 圖表 31：出口額當月同比（%）.14 圖表 32：箱板紙價格（元/噸）.15 圖表 33：瓦楞紙價格（元/噸）.15 圖表 34：雙膠紙價格（元/噸）.15 圖表 35：銅板紙價格（元/噸）.15 圖表 36：白卡紙價格（元/噸）.15 圖表

12、 37：白板紙價格指數.15 圖表 38：房屋銷售、開工與竣工面積增速（%）.16 圖表 39：部分家居企業 2023Q1 業績與市場表現.16 圖表 40：社會消費品零售總額當月同比（%）.17 圖表 41：煙酒類零售總額當月同比（%）.17 圖表 42：快遞發件數和同比增速（萬件，%）.17 圖表 43：通訊器材零售額和同比增速（億元，%）.17 行業深度報告 P.5 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 1.總覽：總覽：22FY 利潤普降，利潤普降，23Q1 細分板塊分化細分板塊分化 1.1 22 全年營收維持增長，全年營收維持增長，23Q1 邊際下滑邊際下滑 從板塊整體表現

13、來看，從板塊整體表現來看，2022FY 營收仍維持增長營收仍維持增長，利潤水平分化明顯，利潤水平分化明顯。板塊 2022FY 營業收入 6040.39 億元，同比 7.9%。細分板塊方面，包裝印刷、家用輕工、造紙、其他輕工制造 2022FY 營業收入分別 1248.52、2315.71、2020.68、21.96 億元，分別同比 6.8%、4.0%、9.2%、-10.5%。2022FY 年板塊整體歸母凈利潤 251.13 億元，同比-27.6%。細分板塊方面，包裝印刷、家用輕工、造紙 2022FY 歸母凈利潤分別 45.45、145.16、40.04、3.31 億元，分別同比-31.2%、5.

14、5%、-69.2%。2023Q1 板塊整體營業收入 1260.23 億元，同比-3.7%，細分板塊中造紙同比降幅最大，同比-7.9%；行業整體歸母凈利潤 49.83 億元，同比-22.2%，細分板塊中造紙同比降幅最大，同比-96.6%，家用輕工維持正增長，同比 25.9%。圖表1：輕工制造整體營業收入及同比增速（億元）圖表2：輕工制造整體總歸母凈利潤及同比增速（億元）資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 圖表3：包裝印刷營業收入及同比增速（億元）圖表4：包裝印刷歸母凈利潤及同比增速（億元）資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 資料來源：W

15、ind，長城證券產業金融研究院 -6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%010002000300040005000600070002017201820192020202120222023Q1輕工制造YOY-60%-40%-20%0%20%40%60%80%0501001502002503003504002017201820192020202120222023Q1輕工制造YOY-10%-5%0%5%10%15%20%02004006008001000120014002017201820192020202120222023Q1包裝印刷YOY-40%-30%-20%-10%0%

16、10%20%01020304050607080902017201820192020202120222023Q1包裝印刷YOY行業深度報告 P.6 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表5：家用輕工營業收入及同比增速（億元）圖表6：家用輕工歸母凈利潤及同比增速（億元）資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 圖表7：造紙營業收入及同比增速（億元）圖表8：造紙歸母凈利潤及同比增速（億元）資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 圖表9：2022FY 各細分行業中業績維度前 5 公司 收入規模

17、收入規模 歸母凈利潤歸母凈利潤 收入收入 YOYYOY 歸母凈利潤歸母凈利潤 YOYYOY 包裝印刷包裝印刷 裕同科技 裕同科技 永吉股份 新宏澤 合興包裝 紫江企業 昇興股份 順灝股份 奧瑞金 奧瑞金 大勝達 陜西金葉 紫江企業 永新股份 中銳股份 濱海能源 寶鋼包裝 東風股份 寶鋼包裝 新通聯 造紙造紙 太陽紙業 太陽紙業 五洲特紙 美利云 山鷹國際 仙鶴股份 仙鶴股份 冠豪高新 晨鳴紙業 岳陽林紙 岳陽林紙 岳陽林紙 博匯紙業 華旺科技 太陽紙業 恒豐紙業 華泰股份 華泰股份 恒豐紙業 青山紙業 家用輕工家用輕工 歐派家居 公牛集團 嘉益股份 索菲亞 顧家家居 歐派家居 德力股份 好萊客

18、 公牛集團 顧家家居 公牛集團 嘉益股份 索菲亞 索菲亞 恒林股份 中源家居 浙江永強 志邦家居 樂歌股份 德藝文創 資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院-15%-10%-5%0%5%10%15%20%0500100015002000250030002017201820192020202120222023Q1家用輕工YOY-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%0204060801001201401602017201820192020202120222023Q1家用輕工YOY-10%-5%0%5%10%15%20%25%05001000150

19、0200025002017201820192020202120222023Q1造紙YOY-120%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%0204060801001201402017201820192020202120222023Q1造紙YOY行業深度報告 P.7 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 2.盈利能力盈利能力：利潤率拐點或已出現利潤率拐點或已出現，等待等待量價趨勢量價趨勢好轉好轉 2.1 22FY 毛利率下行，毛利率下行，23Q1 跌幅收窄跌幅收窄 2022FY 行業行業整體毛利率延續下行趨勢，整體毛利率延續下行趨勢，2023Q1 跌幅收窄。跌

20、幅收窄。包裝印刷、造紙、家用輕工行業 2022 年毛利率分別為 16.9%（-0.9%）、12.0%（-5.6%）、29.5%（+0.4%）。2023Q1 輕工制造行業整體毛利率、凈利率跌幅收窄。家用輕工毛利率、凈利率相對穩定；造紙延續下滑趨勢；包裝印刷則受益于紙、鋼鐵、有色金屬等商品價格下行，毛利率、凈利率較 2022 全年均有改善。圖表10：輕工制造和其各細分行業毛利率（%）圖表11：輕工制造和其各細分行業凈利率（%）資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 2022FY 行業行業整體凈利率整體凈利率延續下行趨勢，細分行業方面延續下行趨勢，細分

21、行業方面 2023Q1 包裝印刷顯著改善。包裝印刷顯著改善。2022FY 大多細分行業毛利率有所下降，銷售、管理費用率基本持平。2023Q1 由于銷售收入同比增速轉負乃至下行，多數細分行業管理費用率有所提升。包裝印刷 2023Q1 凈利率較 2022 年提升 1.76%，主要原因在于毛利率提升 1.12%。圖表12：輕工制造和其各細分行業銷售費用率（%）圖表13：輕工制造和其各細分行業管理費用率（%）資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 造紙毛利率造紙毛利率觸底觸底，量價彈性仍需靜待催化，量價彈性仍需靜待催化。2022 年紙漿價格較 2021

22、年大幅上漲，紙漿期貨均價漲 8.7%。紙價表現低迷，瓦楞、箱板、白卡、銅板紙價格較 2021 年均有所下行；雙膠紙 2022 均價小幅上漲 3.4%，但仍然小于紙漿漲幅 8.7%。2023Q1 紙漿價格大幅下行，造紙行業單季度毛利率較 2022Q4 低點有所回升，凈利率亦轉正?？紤]到國內PPI同比轉弱，加之美國零售去庫存，下游需求承壓情形下，造紙行業利潤率短期觸底后向上確定性不足，企業產品量價彈性或需等待海外去庫進入尾聲方能有所表現。51015202530352017201820192020202120222023Q1輕工制造包裝印刷家用輕工造紙024681020172018201920202

23、02120222023Q1輕工制造包裝印刷家用輕工造紙024681012142017201820192020202120222023Q1輕工制造包裝印刷家用輕工造紙234567892017201820192020202120222023Q1輕工制造包裝印刷家用輕工造紙行業深度報告 P.8 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表14：造紙公司單季度毛利率變化（%）證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 2022/6/30 2022/9/30 2022/12/31 2023/3/31 23Q1 環比改善環比改善 年初至今收益率年初至今收益率 003006.SZ 百亞股份 41.08 4

24、6.37 46.96 46.86-0.11 30.89 600963.SH 岳陽林紙 17.20 15.47 12.55 11.81-0.74 28.99 603165.SH 榮晟環保 5.60 5.53 11.28 13.20 1.92 28.07 002012.SZ 凱恩股份 21.66 14.63 27.38 12.77-14.61 16.98 002521.SZ 齊峰新材 9.31 4.99 7.38 6.01-1.37 14.65 600103.SH 青山紙業 24.34 21.54 18.31 23.46 5.15 13.78 600356.SH 恒豐紙業 15.86 19.32

25、17.87 14.42-3.46 8.20 600308.SH 華泰股份 10.73 9.39 7.82 11.92 4.11 5.13 605500.SH 森林包裝 8.91 10.49 10.03 11.85 1.82 5.09 002067.SZ 景興紙業 6.67 4.16 4.45 3.73-0.73 2.06 000488.SZ 晨鳴紙業 15.23 12.36 14.09 10.52-3.57-0.60 605009.SH 豪悅護理 22.87 22.33 24.75 23.06-1.69-1.53 600235.SH 民豐特紙 12.96 7.81 14.15 10.01-4.

26、14-3.05 600433.SH 冠豪高新 17.44 14.12 10.99 10.00-0.99-5.16 002078.SZ 太陽紙業 18.88 14.50 13.22 13.51 0.29-5.30 600567.SH 山鷹國際 7.87 7.14 3.45 7.72 4.27-5.65 002235.SZ 安妮股份 17.91 19.60 30.74 26.68-4.06-7.96 600793.SH 宜賓紙業 8.84 7.88 10.09 8.28-1.82-8.64 002511.SZ 中順潔柔 33.02 31.47 30.57 27.46-3.11-9.90 資料來源：

27、Wind，長城證券產業金融研究院 包裝印刷包裝印刷 2022FY 毛利率小幅下行，毛利率小幅下行，2023Q1 拐點已現。拐點已現。包裝行業需求較為分散，且包裝企業需貼近客戶服務，因此導致其在空間、規模方面的集中度均較低，對上游大宗原材料缺乏議價權，利潤率受上游原材料（紙、鋼鐵）價格波動影響較大。受能源價格影響，2022 全年紙漿價格維持高位震蕩，12 月中旬開啟下行趨勢。金屬原材料方面，鋼鐵、有色 2022 全年走勢呈 V 形，上半年持續下跌，下半年價格迎來修復，2023 年 3 月后再度下行。我們認為當前隨著紙、金屬等大宗品價格下行，包裝印刷毛利率有望走出底部，迎來修復期。圖表15：紙漿期

28、貨價格（元/噸）圖表16：鋼鐵和有色金屬價格指數 資料來源：上海期貨交易所，Wind，長城證券產業金融研究院 資料來源：商務預報，Wind，長城證券產業金融研究院 包裝印刷利潤率包裝印刷利潤率拐點拐點領先造紙領先造紙。2023Q1 造紙凈利率延續下行，包裝印刷則實現觸底反彈，較 2022 全年增 1.76%。二者市場表現亦階段性拉開差距，4 月 25 日至今包裝較造紙超額收益約 9%。展望后市，造紙板塊由于前期利潤率降幅更大，在內外需回暖情境下有望表現出更大的業績彈性。4000450050005500600065007000750080002018/112019/112020/112021/1

29、12022/11紙漿期貨收盤價02040608010012014016018020020062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022鋼鐵指數有色指數行業深度報告 P.9 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表17：包裝印刷和造紙凈利率（%）圖表18：近期包裝印刷走勢強于造紙 資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 圖表19：包裝印刷板塊年初至今收益率前 20 企業近期單季度毛利率（%）證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 2022/6/30 20

30、22/9/30 2022/12/31 2023/3/31 23Q1 環比改善環比改善 年初至今收益率年初至今收益率 002229.SZ 鴻博股份 17.63 18.21 22.07 19.37-2.71 231.13 603058.SH 永吉股份 30.52 30.66 39.48 38.83-0.65 51.92 002599.SZ 盛通股份 15.00 17.81 15.50 10.40-5.10 43.80 002803.SZ 吉宏股份 40.77 41.43 40.94 45.62 4.69 43.61 603499.SH 翔港科技 15.80 14.98 19.16 20.69 1.

31、53 24.50 002787.SZ 華源控股 14.26 10.94 14.44 13.09-1.36 20.40 002117.SZ 東港股份 44.25 40.88 24.24 37.12 12.88 19.18 002014.SZ 永新股份 21.13 23.52 23.04 24.42 1.38 14.81 603607.SH 京華激光 34.72 35.00 33.24 30.87-2.37 11.25 300501.SZ 海順新材 28.46 24.95 27.07 28.24 1.17 10.83 002243.SZ 力合科創 28.61 24.52 36.78 24.70-1

32、2.09 9.46 002951.SZ 金時科技 25.15 20.69 27.68 25.93-1.75 7.15 600210.SH 紫江企業 21.37 20.91 20.29 21.46 1.17 5.00 603022.SH 新通聯 14.45 17.82 17.22 20.73 3.51 4.83 300883.SZ 龍利得 18.73 18.92 17.38 17.32-0.06 4.55 002836.SZ 新宏澤 31.13 27.36 23.28 27.32 4.04 4.23 003018.SZ 金富科技 23.10 23.41 24.90 22.35-2.56 3.49

33、 002228.SZ 合興包裝 8.21 9.04 8.88 11.09 2.20 3.12 601515.SH 東風股份 31.28 28.00 26.39 27.84 1.45 2.56 002846.SZ 英聯股份 12.44 8.49 4.38 11.24 6.87 2.21 資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 家用輕工毛利率相對穩定。家用輕工毛利率相對穩定。2022FY 行業整體毛利率 29.98%（+0.47%）。我們認為主要原因在于家用輕工行業 ToC 屬性更強，終端產品價格波動相對較小，故成本波動對毛利率的影響較為有限。0123456789102017201820192

34、020202120222023Q1包裝印刷造紙-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%2022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-06包裝印刷造紙行業深度報告 P.10 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表20：家用輕工板塊年初至今收益率前 20 企業近期單季度毛利率（%）證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 2022/6/30 2022/9/30 2022/12/31 2023/3/31 23Q1 環比改

35、善環比改善 年初至今收益率年初至今收益率 002605.SZ 姚記科技 38.03 39.32 38.80 34.15-4.65 127.05 600612.SH 老鳳祥 7.47 6.67 9.10 8.02-1.08 50.68 002345.SZ 潮宏基 32.90 28.62 28.26 28.03-0.23 36.69 603268.SH 松發股份 4.97-1.48-33.28-8.78 24.49 30.73 002862.SZ 實豐文化 18.72 15.33-21.05 17.79 38.84 30.06 002348.SZ 高樂股份 23.36 27.95 21.63 16

36、.68-4.95 28.46 300729.SZ 樂歌股份 36.55 40.47 22.84 37.16 14.32 25.85 003011.SZ 海象新材 20.45 22.02 29.87 30.12 0.26 25.18 603661.SH 恒林股份 18.36 27.39 19.96 24.90 4.94 24.73 600337.SH 美克家居 42.28 41.34 39.42 46.80 7.38 22.70 605299.SH 舒華體育 29.28 27.45 32.55 29.75-2.79 19.54 300749.SZ 頂固集創 31.20 32.59 28.67 2

37、9.19 0.52 19.52 603801.SH 志邦家居 36.96 37.46 39.42 36.89-2.52 19.42 002867.SZ 周大生 24.49 17.91 22.62 17.91-4.70 17.61 300616.SZ 尚品宅配 34.41 36.71 34.90 30.98-3.92 16.80 300993.SZ 玉馬遮陽 40.65 42.38 42.01 39.20-2.82 14.44 603180.SH 金牌廚柜 28.30 27.87 31.74 29.11-2.62 14.41 603385.SH 惠達衛浴 26.01 24.82 25.59 25

38、.52-0.07 14.27 000026.SZ 飛亞達 35.80 36.38 37.99 36.03-1.96 13.98 002899.SZ 英派斯 27.47 22.85 31.84 23.11-8.72 13.90 資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 2.2 凈利率企穩，凈利率企穩，ROE 有望見底有望見底 2022FY 行業整體 ROE 為 6.0%，同比減少 3.2 個百分點。內外需復蘇情景下，各細分板塊凈利率有望觸底回升，總資產周轉率亦有望隨收入增長而有所提升，加之輕工制造行業杠桿率相對穩定，因此行業整體 ROE 有望隨經濟修復走出底部區間。若后續國內經濟復蘇強度由于地

39、產、基建表現疲弱而難見起色，海外經濟去庫或衰退持續較長時間，則輕工制造板塊 ROE 回升的幅度可能較為有限，節奏亦可能相應延后。按細分行業來，近幾年看包裝印刷 ROE 波動相對較小，造紙、家用輕工的 ROE 波動依次放大。造紙的波動主要源自下游需求的變化與上游原材料價格的起伏，行業景氣上行階段利潤率與周轉率同步上行，從而帶動 ROE 持續攀升，景氣下行階段反之。家用輕工領域公司成分較為復雜，但市值占比最大的主要為家居企業，其利潤率、周轉率受房地產周期影響較大，呈現出地產周期同向波動的特征。行業深度報告 P.11 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表21：輕工制造和其各細分行業

40、 ROE（%）圖表22：輕工制造和其各細分行業凈利率（%）資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 圖表23：輕工制造和其各細分行業總資產周轉率 圖表24：輕工制造和其各細分行業權益乘數 資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 024681012142017201820192020202120222023Q1輕工制造包裝印刷家用輕工造紙0123456789102017201820192020202120222023Q1輕工制造包裝印刷家用輕工造紙0.00.40.81.22017201820192020

41、202120222023Q1輕工制造包裝印刷家用輕工造紙1.01.41.82.22.63.02017201820192020202120222023Q1輕工制造包裝印刷家用輕工造紙行業深度報告 P.12 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 3.市場表現市場表現：年初至今年初至今中中小市值標的表現領先小市值標的表現領先 年初至今年初至今中小市值標的收益領先。中小市值標的收益領先。2023 年初至今輕工制造行業收益率排名前 50 的標的當中，49 家年初市值小于 100 億。年初市值前 10 的企業，年初至今收益率在全部輕工制造企業中均排名中后。圖表25：輕工板塊年初至今收益率靠前標

42、的 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 細分行業細分行業 年初年初市值市值（億元）（億元）23Q1 收入收入YOY（%）23Q1 凈利潤凈利潤 YOY（%）23Q1 收益收益率（率（%）年初至今收益率年初至今收益率（%）002229.SZ 鴻博股份 包裝印刷 33.14 20.96-60.78 135.49 390.23 603058.SH 永吉股份 包裝印刷 30.51 47.25 223.13 20.60 46.70 003011.SZ 海象新材 家居用品 21.94 7.22 290.66 13.94 43.31 002599.SZ 盛通股份 包裝印刷 27.74 16.27 4.92

43、27.33 42.64 603165.SH 榮晟環保 造紙 30.35-11.16 1.90 32.29 33.85 301061.SZ N 匠心 家居用品 36.81-7.43 8.69 11.06 31.73 300729.SZ 樂歌股份 家居用品 38.67 4.29 2046.79 16.20 30.51 002862.SZ 實豐文化 文娛用品 17.60-27.17 55.77 11.04 28.83 603268.SH 松發股份 家居用品 16.56-25.30 0.55 3.97 26.09 002117.SZ 東港股份 包裝印刷 41.47 1.23 1.54 29.08 25

44、.93 603661.SH 恒林股份 家居用品 39.59 20.84 14.76 22.13 25.15 300749.SZ 頂固集創 家居用品 14.69 22.19 25.04 11.94 22.75 600337.SH 美克家居 家居用品 42.19 11.22 51.56 3.55 20.92 600963.SH 岳陽林紙 造紙 98.33 51.11-29.65 30.28 20.90 301004.SZ 嘉益股份 家居用品 30.73 32.46 61.78 4.43 20.55 603499.SH 翔港科技 包裝印刷 15.19 10.05 180.47 28.21 19.74

45、 300616.SZ 尚品宅配 家居用品 39.02-25.50 5.09 24.69 19.32 002012.SZ 凱恩股份 造紙 24.50-9.50 196.79 8.97 17.94 002521.SZ 齊峰新材 造紙 24.98-5.02-107.58 12.28 17.43 600103.SH 青山紙業 造紙 51.88-9.90-7.94 13.78 17.33 資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 行業深度報告 P.13 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 4.基金持倉基金持倉：前十大持倉股市值與占比均有回落前十大持倉股市值與占比均有回落 我們選取全市場股

46、票基金+偏股型基金共 3530 支，對其各報告前十大重倉股中出現的輕工行業標的進行統計。截至 2023 年一季度末，公募基金前十大重倉股中輕工行業持倉市值為 128 億元，占公募基金前十大重倉股總市值比例為 0.51%，較 2022 年四季度末降低 0.1%。圖表26：前十大重倉中輕工行業標的市值之與環比（億元）圖表27：輕工行業重倉股市值占公募基金重倉股市值比例 資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 圖表28：輕工各細分行業在公募基金前十大重倉股中的市值（億元）細分行業細分行業 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22

47、Q4 23Q1 珠寶首飾 10.82 7.32 6.53 3.50 5.79 4.27 7.97 17.87 造紙 16.14 13.47 12.30 13.36 4.59 2.23 14.93 18.44 包裝印刷 16.44 24.00 23.34 6.75 13.58 10.99 22.81 17.19 家具 91.55 50.68 149.44 124.09 153.31 94.62 105.02 67.46 文娛用品 30.06 93.43 1.23 2.25 2.08 1.38 0.42 5.18 其他家用輕工 22.24 19.94 22.66 12.03 2.40 3.85 2

48、.28 1.48 資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 被重倉標的方面。被重倉標的方面。2023 年一季度被公募基金持有市值前五的公司分別為索菲亞、歐派家居、裕同科技、顧家家居、潮宏基，被持有市值分別為 18.65、17.46、14.93、13.23、7.90 億元。圖表29：近 8 個季度輕工行業在公募基金十大重倉股中被持有市值排名前 20 的標的及持有市值（億元）2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 晨光文具:29.96 晨光文具:92.89 歐派家居:40.24 歐派家居:44.19 盛新鋰能:46.05 歐

49、派家居:29.11 歐派家居:33.67 索菲亞:18.65 顧家家居:27.23 歐派家居:16.25 顧家家居:37.13 顧家家居:32.56 歐派家居:42.93 顧家家居:24.2 顧家家居:32.38 歐派家居:17.46 歐派家居:26.82 雙星新材:13.56 喜臨門:20.98 盛新鋰能:20.25 顧家家居:41.15 盛新鋰能:18.12 裕同科技:22.48 裕同科技:14.93 松霖科技:12.52 松霖科技:11.88 盛新鋰能:17.68 太陽紙業:10.78 索菲亞:12.69 索菲亞:6.78 索菲亞:20.37 顧家家居:13.23 喜臨門:12.50 裕

50、同科技:8.36 惠達衛浴:14.77 惠達衛浴:10.66 大亞圣象:6.18 王子新材:5.89 永藝股份:5.96 潮宏基:7.90 裕同科技:10.09 公牛集團:8.06 裕同科技:11.06 索菲亞:8.41 勁嘉股份:5.84 喜臨門:5.79 百亞股份:5.56 老鳳祥:6.33 公牛集團:9.71 顧家家居:6.24 曲美家居:10.68 大亞圣象:6.34 雙星新材:5.44 裕同科技:4.72 大亞圣象:4.40 百亞股份:5.81 中順潔柔:9.00 太陽紙業:5.72 大亞圣象:8.15 喜臨門:4.1 周大生:4.82 大亞圣象:4.05 仙鶴股份:3.93 永藝股

51、份:5.36 老鳳祥:6.11 大亞圣象:4.1 索菲亞:7.55 曲美家居:3.92 太陽紙業:2.97 志邦家居:2.98 周大生:3.55 大亞圣象:5.29 寶鋼包裝:6.00 晨鳴紙業:3.92 勁嘉股份:7.16 志邦家居:3.2 志邦家居:2.61 周大生:2.61 中順潔柔:3.24 姚記科技:5.18-100%-50%0%50%100%150%050100150200250300350400450輕工市值環比0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%1.4%行業深度報告 P.14 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 2021Q2 2021Q3 20

52、21Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 志邦家居:5.65 周大生:3.46 樂歌股份:6.19 合興包裝:3.01 姚記科技:1.92 太陽紙業:2.21 老鳳祥:2.70 冠豪高新:3.86 大亞圣象:4.66 老鳳祥:3.21 五洲特紙:5.4 老鳳祥:2.93 仙鶴股份:1.59 樂歌股份:1.9 喜臨門:2.66 周大生:3.64 仙鶴股份:4.23 仙鶴股份:3.14 志邦家居:4.02 勁嘉股份:2.47 合興包裝:1.51 老鳳祥:1.65 志邦家居:2.45 太陽紙業:3.58 皮阿諾:4.08 索菲亞:1.9 周大生:3.59 仙鶴股

53、份:2.24 樂歌股份:1.47 海象新材:1.57 潮宏基:1.71 榮晟環保:3.39 索菲亞:3.89 喜臨門:1.54 太陽紙業:3.12 姚記科技:2.11 喜臨門:1.18 松霖科技:1.54 盛新鋰能:1.32 喜臨門:3.06 金牌廚柜:3.21 江山歐派:0.97 仙鶴股份:3.08 金牌廚柜:0.81 老鳳祥:0.97 永藝股份:1.52 公牛集團:1.24 志邦家居:2.00 太陽紙業:2.35 易尚展示:0.85 合興包裝:2.76 松霖科技:0.79 松霖科技:0.87 創源股份:0.74 皮阿諾:1.15 吉宏股份:1.45 飛亞達:2.24 奧瑞金:0.69 老鳳

54、祥:2.62 東風股份:0.75 裕同科技:0.6 姚記科技:0.42 松霖科技:1.04 盛新鋰能:1.01 周大生:1.85 環球印務:0.68 夢百合:1.34 公牛集團:0.58 江山歐派:0.29 哈爾斯:0.4 太陽紙業:0.68 公牛集團:1.01 盛新鋰能:1.39 志邦家居:0.59 姚記科技:1.23 周大生:0.57 金牌廚柜:0.2 金牌廚柜:0.25 華旺科技:0.63 華旺科技:0.73 資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 5.展望：展望：利潤率改善已現，需求量仍較疲軟利潤率改善已現，需求量仍較疲軟 5.1 造紙：包裝紙延續下行趨勢，文化紙價格企穩造紙：包裝

55、紙延續下行趨勢，文化紙價格企穩 短期：下游需求較疲軟，景氣復蘇需靜待。短期：下游需求較疲軟，景氣復蘇需靜待。2023 年初以來，箱板瓦楞紙延續下跌趨勢；雙膠、銅板等文化紙價格相對平穩；白卡白板紙價近月創年內新低。股價表現方面，造紙龍頭 2023Q1 受益于紙漿價格下行普遍反彈，后伴隨紙價下跌而逐步回落。造紙行業短期需求受經濟波動影響較大，使其較難以擺脫周期性的特征。造紙行業短期需求受經濟波動影響較大，使其較難以擺脫周期性的特征。隨著上游紙漿價格高位回落，紙企噸紙盈利有望逐步改善。另一方面，造紙需求尤其是包裝紙需求反映了經濟活動中制造、消費的數量。因此“量”端的改善仍需宏觀經濟的持續回升。圖表3

56、0：美國 CPI和中國 PPI（%）圖表31：出口額當月同比（%）資料來源：美國勞工部，國家統計局，Wind，長城證券產業金融研究院 資料來源：海關總署，Wind，長城證券產業金融研究院 -10-50510152005/032006/032007/032008/032009/032010/032011/032012/032013/032014/032015/032016/032017/032018/032019/032020/032021/032022/032023/03美國CPI同比中國PPI同比-100-500501001502002005/032006/032007/032008/032

57、009/032010/032011/032012/032013/032014/032015/032016/032017/032018/032019/032020/032021/032022/032023/03中國出口當月同比行業深度報告 P.15 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表32：箱板紙價格（元/噸）圖表33：瓦楞紙價格（元/噸）資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 圖表34：雙膠紙價格（元/噸）圖表35：銅板紙價格（元/噸）資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 圖表3

58、6：白卡紙價格（元/噸）圖表37：白板紙價格指數 資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院 5.2 家居：步入存量市場，關注企業流量獲取與整裝能力家居：步入存量市場，關注企業流量獲取與整裝能力 從銷售、開工、竣工數據來看，2023Q1 以來銷售和竣工面積累計同比均大幅改善，但4月新開工面積累計同比較年初重新回落，指向開發商回籠資金后再投資意愿不足。體現在股價端，家居企業自 22 年 10 月隨銷售、竣工同比改善開啟反彈走勢，股價回復至300035004000450050005500600065007000玖龍紙業箱板紙出廠均價01000200030

59、004000500060007000玖龍紙業瓦楞紙出廠均價400045005000550060006500700075008000華夏太陽雙膠紙價格400045005000550060006500700075008000華夏太陽銅版紙均價400050006000700080009000100001100012000華夏太陽白卡紙價格8090100110120130140150白板紙價格指數行業深度報告 P.16 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 2022 年 9 月左右水平。隨后由于新開工疲軟，市場對遠期業績存在擔憂，股價再次回落。展望后市，中長期來看，受國家政策調控因素等影響

60、，未來地產行業整體增速大概率維持較低水平，同時不排除負增長可能性。在存量競爭當中，我們認為在區域布局、品牌影響力、智能制造等方面均具備相對優勢的龍頭企業能夠不斷提升自身業務規模與市場份額，在存量市場實現較為穩健持續的成長。行業邏輯以存量競爭為主，建議關注各龍頭企業在整裝大家居業務方面的拓展進度以及其規?；桓赌芰λ?。圖表38：房屋銷售、開工與竣工面積增速（%）資料來源：國家統計局，Wind，長城證券產業金融研究院 資本市場表現分化已現。資本市場表現分化已現。家居板塊個股主要有如下兩類：1）渠道布局完善，整裝進展推進良好且業績表現穩健的全國性龍頭企業；2）在規模、渠道、品牌等維度綜合競爭實力弱

61、于全國性頭部品牌的公司。在 2022 年 10 月至 2023 年 Q1 期間，兩類公司漲幅較為一致。但在一季度地產脈沖高點后，區域性更強的公司在業績、股價兩方面均更具韌性。我們認為，短期內由于房地產銷售、開工的整體下行，全國布局的家居企業可能受到更大沖擊，而深耕部分強經濟區域的企業受沖擊可能更小，因此在業績與股價端凸顯韌性。中長期來看，品牌辨識度較高，渠道尤其是整裝渠道擴張良好的全國性頭部企業未來有望在行業存量競爭當中憑借上述維度優勢持續提升自身市占率，在業績與資本市場表現上均較行業表現出超額收益。圖表39：部分家居企業 2023Q1 業績與市場表現 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 20

62、23Q1 收入收入 YOY 2023Q1 凈利潤凈利潤 YOY 23Q1 收益率收益率 年初至今收益率年初至今收益率 603180.SH 金牌廚柜 1.1%8.2%29.0%9.0%300616.SZ 尚品宅配-25.5%4.9%24.7%10.5%603801.SH 志邦家居 6.2%0.5%19.4%5.5%603385.SH 惠達衛浴-5.0%133.8%17.7%15.1%003011.SZ 海象新材 7.2%290.7%13.9%32.1%603408.SH 建霖家居-29.0%-52.7%11.3%-0.6%603008.SH 喜臨門 4.5%14.3%9.8%-15.9%6037

63、09.SH 中源家居-3.8%148.2%8.7%11.7%000910.SZ 大亞圣象-22.7%-98.8%7.9%-4.9%603326.SH 我樂家居-16.9%-50.7%7.4%-1.1%002572.SZ 索菲亞-9.7%-8.9%7.4%-5.7%603898.SH 好萊客-43.5%-70.7%6.5%-9.8%603818.SH 曲美家居-26.3%-265.3%4.6%-9.4%600337.SH 美克家居 11.2%50.1%3.5%14.2%603848.SH 好太太 13.3%6.6%1.9%3.0%資料來源：Wind，長城證券產業金融研究院-100-5005010

64、0150銷售同比新開工同比竣工同比行業深度報告 P.17 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 5.3 包裝：短期看成本改善，長期看訂單獲取包裝：短期看成本改善，長期看訂單獲取 2023 年以來社零總額及煙酒、通訊器材等分項同比增速均觸底回升。2023 年 4 月社零同比 18.4%，主要是由于 2022 年低基數效應，兩年平均增速折合 2.6%，維持較為溫和復蘇態勢。細項來看，煙酒零售 4 月兩年平均增速 3.4%，快遞發件 4 月兩年平均增速9.6%，通訊器材銷售 4 月兩年平均增速-2.9%。對包裝企業而言，下游需求在品類、空間的分布上的分散導致包裝企業較難形成較高的集中度，

65、使得整個環節對上游缺乏議價權，從而導致其利潤率持續受到上游造紙、鋼鐵等行業的壓制。短期來看，隨著上游大宗品價格下行，包裝企業單季度毛利率有望逐步改善。中長期來看，包裝印刷企業的業績增長主要來自下游消費品需求量的帶動，故應該重點關注其在下游存在增量的新興領域布局及訂單獲取能力。圖表40：社會消費品零售總額當月同比（%）圖表41：煙酒類零售總額當月同比（%）資料來源：國家統計局，Wind，長城證券產業金融研究院 資料來源：國家統計局，Wind，長城證券產業金融研究院 圖表42：快遞發件數和同比增速（萬件，%）圖表43：通訊器材零售額和同比增速（億元，%）資料來源：國家郵政局，Wind，長城證券產業

66、金融研究院 資料來源：國家統計局，Wind，長城證券產業金融研究院 -30-20-100102030402005/032006/032007/032008/032009/032010/032011/032012/032013/032014/032015/032016/032017/032018/032019/032020/032021/032022/032023/03社零當月同比-40-200204060801002005/032006/032007/032008/032009/032010/032011/032012/032013/032014/032015/032016/032017/03

67、2018/032019/032020/032021/032022/032023/03煙酒零售總額當月同比-5000%0%5000%10000%15000%20000%0200000400000600000800000100000012000002008-012008-122009-112010-102011-092012-082013-072014-062015-052016-042017-032018-022019-012019-122020-112021-102022-09規模以上快遞業務量（左）快遞業務量同比（右）-4000%-2000%0%2000%4000%6000%8000%020

68、040060080010002005-032006-032007-032008-032009-032010-032011-032012-032013-032014-032015-032016-032017-032018-032019-032020-032021-032022-032023-03通訊器材月零售額(左）當月同比（右）行業深度報告 P.18 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 投資建議：景氣估值背離，逢低布局靜待修復投資建議：景氣估值背離，逢低布局靜待修復 2022 年底至 2023 年 2 月輕工行業整體相較市場超額收益顯著。主要原因在于市場前期對地產鏈的悲觀預期極大

69、壓制了股價，而這一悲觀預期后伴隨銷售、竣工數據改善而得到扭轉，故以家居企業為代表的地產鏈標的迎來了階段性的情緒+訂單改善，從而使得輕工行業整體表現出超額收益。內部結構上：中小市值標的年初至今收益領先，主要原因在于 2023Q1 疫后復蘇的進程中，部分中小市值標的表現出了更強的收入與利潤彈。相關標的前期由于業績疲弱，前期估值壓縮幅度更大，在業績修復彈性更強的情況下，其年初至今的表現要優于大市值標的。地產脈沖后行業超額收斂。2023 年 3 月后，地產銷售放緩，新開工增速下行，行業相對萬得全 A 超額收益持續收斂。部分頭部企業股價回落至去年底低點附近。市場對地產下行可能導致沖擊的定價的悲觀程度再次

70、來到近年底部。另一方面，我們觀測到造紙、包裝等行業在上游原材料降價的情況下，其利潤率潛在的改善趨勢，后續市場若能觀測到需求端持續有效的訂單復蘇，有望對這一良性邊際改善予以定價。相關標的有優質賽道中業績成長確定性較強的行業龍頭裕同科技、太陽紙業、敏華控股、晨光股份、公牛集團、歐派家居、思摩爾國際等。建議關注：玖龍紙業、中順潔柔、百亞股份等。行業深度報告 P.19 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 風險提示風險提示 宏觀環境發生重大變化，影響當前定價體系；行業競爭格局惡化影響公司長期成長空間與利潤率；上游原材料價格大幅上漲壓制企業利潤率；下游需求復蘇不及預期。行業深度報告 P.20

71、 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 免責聲明免責聲明 長城證券股份有限公司（以下簡稱長城證券）具備中國證監會批準的證券投資咨詢業務資格。本報告由長城證券向專業投資者客戶及風險承受能力為穩健型、積極型、激進型的普通投資者客戶（以下統稱客戶）提供，除非另有說明，所有本報告的版權屬于長城證券。未經長城證券事先書面授權許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布，亦不得作為訴訟、仲裁、傳媒及任何單位或個人引用的證明或依據，不得用于未經允許的其它任何用途。如引用、刊發，需注明出處為長城證券研究院，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。本報告是基于本公司認為可靠的已公開信息，

72、但本公司不保證信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向他人作出邀請。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。長城證券在法律允許的情況下可參與、投資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。長城證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在獲得業務關系后通知客戶。長城證券版權所有并保留一切權利。特別聲明特別聲明 證

73、券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）已于 2017 年 7 月 1 日起正式實施。因本研究報告涉及股票相關內容，僅面向長城證券客戶中的專業投資者及風險承受能力為穩健型、積極型、激進型的普通投資者。若您并非上述類型的投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研究報告中的任何信息。因此受限于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，在執業過程中恪守獨立誠信、勤勉盡職、謹慎客觀、公平公正的原則，獨立、客觀地出具本報告。本報告

74、反映了本人的研究觀點，不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接接收到任何形式的報酬。投資評級說明投資評級說明 公司評級公司評級 行業評級行業評級 買入 預期未來 6 個月內股價相對行業指數漲幅 15%以上 強于大市 預期未來 6 個月內行業整體表現戰勝市場 增持 預期未來 6 個月內股價相對行業指數漲幅介于 5%15%之間 中性 預期未來 6 個月內行業整體表現與市場同步 持有 預期未來 6 個月內股價相對行業指數漲幅介于-5%5%之間 弱于大市 預期未來 6 個月內行業整體表現弱于市場 賣出 預期未來 6 個月內股價相對行業指數跌幅 5%以上 長城證券產業金融研究院長城證券產業金融研究院 深圳深圳 北京北京 地址：深圳市福田區福田街道金田路 2026 號能源大廈南塔樓 16 層 郵編：518033 傳真：86-755-83516207 地址：北京市西城區西直門外大街 112 號陽光大廈 8 層 郵編：100044 傳真：86-10-88366686 上海上海 地址：上海市浦東新區世博館路 200 號 A 座 8 層 郵編：200126 傳真：021-31829681 網址：http:/