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1、公 司 研 究 2023.06.19 1 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 報 喜 鳥（002154）公 司 深 度 報 告 聚焦中高端服飾，主品牌堅持西服第一品牌戰略，多品牌打開向上空間 分析師 陳佳妮 登記編號：S1220520080002 聯系人 廖捷 強 烈 推 薦(首 次)公 司 信 息 行業 非運動服裝 最新收盤價(人民幣/元)5.64 總市值(億)(元)82.31 52 周最高/最低價(元)6.86/3.44 歷 史 表 現 數據來源：wind 方正證券研究所 相 關 研 究 二十余載造就中高端多品牌服飾集團二十余載造就中高端多品牌服飾集團。公司創建于

2、1996 年，為多品牌服飾集團，實施“一主一副、一縱一橫”發展戰略，目前已形成了中高端商務男裝（報喜鳥、所羅、亨利格蘭）、職業服團購品牌（寶鳥）、時尚高端品牌（哈吉斯、東博利尼、愷米切、樂飛葉）等多品牌服裝矩陣，滿足中高端人士不同場合下著裝需求。2018 年公司明確實控人，吳志澤及其女兒吳婷婷合計持股達 38.1%。男裝行業穩步增長，中高端品類有望受益于男裝行業穩步增長，中高端品類有望受益于居民居民收入提升。收入提升。疫情前中國男裝行業保持穩健增長，2008-2019 年市場規模 CAGR 約 7.2%，但疫情沖擊下 2022 年仍未恢復至疫情以前水平。細分賽道看，商務男裝市場占比較大，201

3、4-2018 年 CAGR 達 9.8%。當下服飾主流消費群體為中青年與“Z 世代”，兩者合計占比達 84.8%。未來隨著中國中高收入人群占比提升，國貨崛起，中國本土中高端服飾有望保持較快增長。報喜鳥報喜鳥品牌品牌：堅持西服第一品牌戰略，打造大國品牌風范：堅持西服第一品牌戰略，打造大國品牌風范。品牌自成立以來定位中高端商務男裝，產品堅持“三高一新”理念。2019 年品牌重新梳理定位，2022 年提出堅持西服第一品牌戰略，重拾西裝的原有積累，強化“版型更適合中國人體型”概念。通過在產品、渠道、營銷等維度發力，實現品牌升級和年輕化目標，有望保持穩健增長。哈吉斯品牌：聚焦英倫休閑風格，營收保持快速增

4、長。哈吉斯品牌：聚焦英倫休閑風格，營收保持快速增長。2007 年公司取得哈吉斯品牌代理權，而后隨著研發、生產、營銷等逐步實現國產化，品牌保持較快增長，成為公司第二增長動力。品牌產品端近年逐步拓展鞋包等品類，新增高爾夫系列；渠道端主要布局于一二線城市和核心商圈，未來將在三四線城市加大加盟拓展力度；營銷端手握明星資源，積極開展各類活動以提高品牌知名度。盈利預測和投資建議：盈利預測和投資建議：目前公司已形成集成熟、成長、培育品牌階梯式發展的品牌矩陣，業績有望保持穩健增長。我們預計 2023-2025 年公司將實現歸母凈利潤 5.9、7.1、8.4 億元，同比增長 29.3%、19.8%、18.2%，

5、對應歸母凈利率為 11.2%、11.7%、12.3%。當前股價對應 2023-2025 年 PE 分別為 13.9x、11.6x、9.8x，我們首次覆蓋，給予公司“強烈推薦”評級。風險提示：風險提示：中高端服裝行業競爭加??；渠道擴張速度不及預期；終端消費疲軟 盈 利 預 測（人民幣）單位/百萬 2022A 2023E 2024E 2025E 營業總收入 4313 5275 6073 6806(+/-)%-3.11 22.32 15.12 12.07 歸母凈利潤 459 593 711 840(+/-)%-1.20 29.34 19.77 18.21 EPS(元)0.31 0.41 0.49 0

6、.58 ROE(%)11.66 13.65 13.78 13.80 PE 13.29 13.87 11.58 9.80 PB 1.53 1.89 1.60 1.35 數據來源：wind 方正證券研究所 注：EPS 預測值按照最新股本攤薄 方 正 證 券 研 究 所 證 券 研 究 報 告-19%1%21%41%61%81%22/6/1922/9/1822/12/1823/3/19報喜鳥滬深300報喜鳥(002154)公司深度報告 2 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 正文目錄 1 報喜鳥：二十余載造就中高端多品牌服飾集團.5 1.1 公司概況：聚焦中高端服飾行業，實施

7、多品牌戰略.5 1.2 發展歷程：二十余載造就中高端多品牌服飾集團.5 1.3 業務分析：注重服飾多品牌布局，盈利能力穩健提升.6 1.4 股權結構：多輪增持確認實控人，當前股權結構穩定.8 1.5 管理團隊：核心管理層服裝行業經驗豐富.8 2 行業：男裝行業穩步增長，中高端品類有望受益于收入提升.9 3 報喜鳥：堅持西服第一品牌戰略，打造大國品牌風范.11 3.1 產品：聚焦西服品類，堅持西服第一品牌戰略.11 3.2 渠道：線下提質增效，優化消費者購物體驗.13 3.3 營銷：多元化營銷實現品牌升級及年輕化目標.14 4 哈吉斯：聚焦英倫休閑風格，營收保持快速增長.15 4.1 產品：向外

8、拓展品類，以自創/聯名 IP 形式系列化發展.16 4.2 營銷：攜手明星積極開展各類活動，觸達更多消費群體.17 4.3 渠道：三四線城市將通過加盟加大擴展，線上成長可期.18 5 財務分析.19 6 盈利預測和投資建議.20 6.1 盈利預測.20 6.2 投資建議.21 7 風險提示.22 PYuWkY9UlXQZpX9UkW9PdN6MnPqQpNtQfQqQtNjMmOmN9PnMrRxNmOsPuOoMtO報喜鳥(002154)公司深度報告 3 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表目錄 圖表 1:公司主要品牌介紹.5 圖表 2:公司發展歷程.6 圖表 3

9、:公司營業收入規模及增速.7 圖表 4:公司歸母凈利潤及增速.7 圖表 5:營業收入分產品收入占比.7 圖表 6:營業收入分產品增速.7 圖表 7:營業收入分品牌收入占比.7 圖表 8:營業收入分品牌增速.7 圖表 9:營業收入分渠道占比.8 圖表 10:營業收入分渠道增速.8 圖表 11:公司股權結構圖（截止于 2022/12/31）.8 圖表 12:公司管理團隊簡介.9 圖表 13:2008-2027E 中國男裝行業市場規模.9 圖表 14:按功能性劃分的中國男裝市場規模及 CAGR.9 圖表 15:2022 年中國服飾消費者人群分布.10 圖表 16:2022 年中國服飾消費者收入分布.

10、10 圖表 17:個人可投資資產超過 1 千萬元的人數.10 圖表 18:2015、2021、2025E 按可支配收入水平劃分的中國城鎮家庭數量分布.10 圖表 19:中國品牌和境外品牌關注度占比.11 圖表 20:報喜鳥西服創新歷程.11 圖表 21:報喜鳥西服歷代版型.12 圖表 22:報喜鳥三大核心西服版型.12 圖表 23:報喜鳥-東華大學合作簽約儀式.13 圖表 24:報喜鳥運動西服工藝改進.13 圖表 25:報喜鳥品牌線下門店數.13 圖表 26:報喜鳥品牌分類型門店數.13 圖表 27:報喜鳥品牌門店平均面積.14 圖表 28:報喜鳥品牌十代店門店形象.14 圖表 29:報喜鳥品

11、牌天貓官方旗艦店銷售額.14 圖表 30:報喜鳥品牌會員消費人數按年齡分類.14 圖表 31:報喜鳥品牌代言人張若昀.15 圖表 32:報喜鳥與央視簽約大國品牌.15 圖表 33:哈吉斯品牌新舊 logo 對比.15 圖表 36:2022 年哈吉斯天貓官方旗艦店分品類銷額占比.16 圖表 37:哈吉斯高爾夫中國首店.16 圖表 38:2022 年哈吉斯天貓官旗男裝分品類銷額占比.17 圖表 39:2022 年哈吉斯天貓官旗女裝分品類銷額占比.17 圖表 40:哈吉斯品牌部分自創/聯名 IP 系列.17 圖表 41:哈吉斯品牌部分代言人.18 圖表 42:哈吉斯部分品牌大使.18 圖表 43:哈

12、吉斯明星店長活動邀請函.18 圖表 44:哈吉斯品牌明星店長活動現場照.18 圖表 45:哈吉斯直營門店與加盟門店個數.19 圖表 46:哈吉斯單店平均店面積.19 圖表 47:2016-2022 年同業公司毛利率.19 報喜鳥(002154)公司深度報告 4 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表 48:2019-2022 年公司分渠道毛利率.19 圖表 49:2017-2022 年公司費用率情況.20 圖表 50:2017-2022 年同業歸母凈利率比較.20 圖表 51:2017-2022 年同業存貨周轉天數.20 圖表 52:2020-2022 公司庫齡結構.

13、20 圖表 53:盈利預測.21 圖表 54:可比公司估值表（截至 2023/6/18）.22 報喜鳥(002154)公司深度報告 5 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 1 1 報喜鳥：報喜鳥：二十余載造就中高端多品牌服飾集團二十余載造就中高端多品牌服飾集團 1.11.1 公司概況：公司概況：聚焦中高端服飾行業，實施多品牌戰略聚焦中高端服飾行業，實施多品牌戰略 公司創建于 1996 年，為多品牌服飾集團，實施“一主一副、一縱一橫”發展戰略，目前已形成了中高端商務男裝（報喜鳥、所羅、亨利格蘭）、職業服團購品牌（寶鳥）、時尚高端品牌（哈吉斯、東博利尼、愷米切、樂飛葉）多品

14、牌服裝矩陣，滿足中高端人士不同場合下著裝需求。其中，報喜鳥品牌已發展成為我國商務男裝的領導品牌之一，哈吉斯品牌在中高端英倫休閑風格細分市場處于領先地位，寶鳥品牌為國內知名職業裝團購品牌，位居 2018 年至 2020 年職業服產品產銷同行業前三位。目前公司在溫州永嘉、上海松江、安徽合肥建立了三大生產基地，合計擁有 1684 家線下門店。2022 年公司實現營收和歸母凈利潤分別為 43.1、4.6億元。圖表1:公司主要品牌介紹 資料來源：公司公告，方正證券研究所 1 1.2.2 發展歷程：發展歷程：二十二十余載造余載造就中高端多品牌服飾集團就中高端多品牌服飾集團 公司發展歷程可分為四個階段：品牌

15、品牌初創初創期（期（19961996-20062006）：）：脫離脫離早期代工模式，早期代工模式，注重品牌推注重品牌推廣廣。公司董事長吳志澤于 1981 年創辦永嘉縣華僑西服廠，早期以家庭式作坊代工為主。1996 年其聯合當地兩家服飾企業，與吳真生、陳章銀、吳文忠、葉慶來為聯合創始人，組建報喜鳥集團，是溫州當地第一個打破傳統家庭式經營模式、自愿聯合經營的股份制服飾公司。公司早期邀請知名影星任達華為品牌形象代言人，實行“全國統一價不打折”價格策略等舉措提升品牌知名度。這一時期，公司運營模式已相對成熟，2004 年公司五個股東決定聘請職業經理人，并集體退出經營崗位?？焖倏焖侔l展期（發展期（2007

16、2007-20122012）：）：逐步逐步構建品牌矩陣，構建品牌矩陣，完善渠道布局完善渠道布局。公司 2007 年于深交所上市，是溫州首家服裝上市企業。這一時期，公司開展多品牌中高端服飾矩陣，與海外服裝品牌開展合作代理。這一期間公司處于快速增長階段，終端門店數由 2007 年的 585 家提升至 2012 年的 875 家，2007-2012 年營業收入、歸母凈利潤 CAGR 分別達 36.9%、41.9%。低迷調整期（低迷調整期（20132013-2012016 6）：）：行業陷入調整，公司業績承壓行業陷入調整，公司業績承壓。2013 年，隨著國內服裝終端零售市場疲軟，電商等新模式的蓬勃興起

17、，疊加庫存壓力高企，傳統服飾品牌名稱品牌名稱品牌Logo品牌Logo時間時間主要產品類型主要產品類型目標客戶群目標客戶群主要產品價格帶主要產品價格帶主要銷售區域主要銷售區域 城市級別城市級別報喜鳥1996中高檔商務男裝30-50歲商務人士西服：3000-5000元/套全國1-5線城市愷米切2022性價比專業襯衫30-45歲中產商務人士1199-1599元/件全國1-3線城市寶鳥2008職業裝統一需求的高端商務組織西服：1000-2000/套襯衫:150-400元/件全國1-5線城市所羅2011引進高級定制高端商務人士西服：4000-6000元/套全國1-5線城市亨利格蘭2017引進中高檔英倫男

18、裝30-40歲追求輕松、健康活力生活的男士外套：1500-4000元/件內搭：500-3000元/件華東、東北3-4線城市東博利尼2011代理輕奢男裝30-45歲追求精致生活的中產階層單西：2980-5980元/件褲子：1680-2480元/條襯衫：1180-1680元/件西南、中南、華東1-2線城市合作品牌合作品牌衣儷特2016高端校服團購具有統一著裝需求校園組織秋冬款：500-800元/套春夏款：300-350元/套東北、華北、華東、西北1-3線城市哈吉斯2007中高檔英倫風男女裝25-40歲時尚都市精英800-7000元/件全國1-3線城市樂飛葉2016戶外休閑30-50歲戶外休閑愛好者

19、外套：999-5299元/件內搭：499-1199元/件東北、華北、華東、西北1-3線城市自有品牌自有品牌被授權品牌被授權品牌報喜鳥(002154)公司深度報告 6 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 業陷入低迷。面對行業下行壓力，公司積極調整，提出“一主一副、一縱一橫”發展策略，服裝主業拓展細分領域，縱向發展私人定制賽道；副業設立報喜鳥創投，布局互聯網金融行業。2015 年投資了小鬼網絡、仁仁科技等項目，但最終投資失利。2016 年公司營收繼續下滑 10.4%至 20.1 億元，歸母凈利潤虧損 3.9 億元。變革發展變革發展期期（20172017-至今）：至今）：明確

20、發展方向，多維度變革業務明確發展方向，多維度變革業務。2017 年公司對業務模塊進行重新劃分，設立報喜鳥自有品牌業務、國際代理品牌業務、職業裝品牌業務和投資管理四大業務模塊，并且推出員工股票激勵計劃，公司業績逐步向好。2019 年公司重新梳理品牌定位，其中報喜鳥品牌堅持西服第一品牌策略，收縮品類，并陸續推出輕西裝、運動西服等產品。副品牌哈吉斯持續推進產品年輕化、多系列化，發力成為公司第二增長曲線。渠道方面，在強勢區域推進大店，在弱勢區域重點挖掘優質加盟商拓展空白市場，并不斷完善線上。公司業績兌現，2017-2022 年營收/歸母凈利潤 CAGR 達 10.6%/77.6%，其中 2020-20

21、22 年疫情期間公司盈利能力表現穩健。1 1.3.3 業務分析：注重服飾多品牌布局，盈利能力穩健提升業務分析：注重服飾多品牌布局，盈利能力穩健提升 營收增長營收增長穩定穩定，盈利，盈利表現表現穩健。穩健。公司經歷 2013-2016 年的調整期，自 2017 年后隨著對公司業務重新劃分，明確各品牌發展路徑，公司收入穩步增長，盈利能力穩健。2017-2022 年公司營收/歸母凈利潤 CAGR 達 10.6%/77.6%。2022 年因疫情影響公司營收同比下降 3.1%至 43.1 億元。2023Q1 隨著消費復蘇，公司業績表現良好，實現營收/歸母凈利潤 12.9/2.6 億元，分別增長 11.5

22、%/24.2%。圖表2:公司發展歷程 資料來源：wind，公司公告，公司官網，方正證券研究所 0204060801001201401601802007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 20221996報喜鳥服飾集團成立19961996-20062006：品牌：品牌初創初創期期1998聘請任達華為形象代言人2007深交所上市1996-20062017重新劃分四大業務模塊2022推出運動西服20172017-至今：改革創新期至今：改革創新期(股價)1999實施“全國統一價不打折”價格策略20

23、072007-20122012：快速快速發展期發展期20132013-20162016：低迷調整期低迷調整期20172017-至今：至今：變革發展變革發展期期2008收購寶鳥2011取得哈吉斯商標授權、東博利尼授權、引進所羅2014取得愷米切授權2016取得樂飛葉授權2017引進亨利格蘭2021續簽哈吉斯2022收購愷米切2007取得哈吉斯代理2011使用全自動化物流中心2018 明確實控人2014啟動智能制造項目2020主品牌簽約張若昀報喜鳥(002154)公司深度報告 7 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表3:公司營業收入規模及增速 圖表4:公司歸母凈利潤及增

24、速 資料來源：wind，方正證券研究所 資料來源：wind，方正證券研究所 產產品端看，上衣、西褲以及襯衫品端看，上衣、西褲以及襯衫貢獻公司主要營收貢獻公司主要營收。2022 年度公司上衣、西褲、襯衫品類分別實現收入 9.4、7.9、7.4 億元，占主營比重分別為 22.1%、18.6%、17.5%。各品類占比近年基本保持穩定。圖表5:營業收入分產品收入占比 圖表6:營業收入分產品增速 資料來源：wind，方正證券研究所 資料來源：wind，方正證券研究所 品牌品牌端端看，報喜鳥看，報喜鳥、哈吉斯、寶鳥三大品牌、哈吉斯、寶鳥三大品牌占營收比重較大占營收比重較大。2022 年報喜鳥、哈吉斯、寶鳥

25、三大品牌分別實現營收 14.8、14.2、9.0 億元，占 34.2%、32.8%、20.8%，合計占比達 87.8%，2017-2022 年 CAGR 分別為 6.4%、16.7%、16.4%，其中哈吉斯和寶鳥品牌增長更快。圖表7:營業收入分品牌收入占比 圖表8:營業收入分品牌增速 資料來源：wind，方正證券研究所 資料來源：wind，方正證券研究所 -20%0%20%40%60%80%100%120%0500100015002000250030003500400045005000營業收入yoy百萬元-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%-5

26、00-400-300-200-1000100200300400500600歸母凈利潤yoy百萬元29%28%27%26%26%26%24%24%22%21%23%22%22%23%20%21%20%19%21%19%18%18%18%19%6%8%8%9%9%10%10%9%10%10%11%12%11%13%14%16%16%18%19%19%20%19%19%18%8%7%10%9%9%8%9%10%11%11%10%12%05001000150020002500300035004000450050002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

27、 2020 2021 2022上衣西褲T恤襯衫風衣茄克其他百萬元-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%20122013201420152016201720182019202020212022整體上衣西褲T恤襯衫0500100015002000250030003500400045005000201720182019202020212022報喜鳥HAZZYS愷米切樂飛葉TB寶鳥其他百萬元-20%-10%0%10%20%30%40%50%20182019202020212022報喜鳥HAZZYS愷米切樂飛葉TB寶鳥其他報喜鳥(002154)公司深度報告 8 敬 請 關 注

28、文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 渠道端看，公司營收渠道端看，公司營收以以直營、團購為主。直營、團購為主。2022 年公司直營、加盟、團購和線上業務分別實現 14.5、7.7、10.1、8.0 億元，占主營比重分別為 34.3%、18.2%、23.8%、18.9%。從增速上看，直營、加盟、團購和線上業務 2018-2022 年收入 CAGR 分別為 2.2%、2.2%、15.6%、26.5%，公司團購和線上業務保持較快增長。圖表9:營業收入分渠道占比 圖表10:營業收入分渠道增速 資料來源：wind，方正證券研究所 資料來源：wind，方正證券研究所 1.4 1.4 股權結構股權結構

29、：多輪增持確認實控人，當前股權結構穩定：多輪增持確認實控人，當前股權結構穩定 20182018 年后實際控制人通過增持、定增不斷擴大控股比例，目前股權結構穩定。年后實際控制人通過增持、定增不斷擴大控股比例，目前股權結構穩定。2018 年前公司股權結構較分散，無實際控制人。2018 年 7 月公司大股東吳志澤及其一致行動人吳婷婷、上海金紗投資有限公司通過增持，合計持有公司股份 20%，成為公司實控人。2018 年 9 月-2019 年 3 月吳婷婷多輪增持，實控人合計持股進一步提升至 25.8%。2022 年 1 月吳志澤完成認購公司向其非公開發行的新股 2.4億股，實控人持股比例提升至 38.

30、09%。圖表11:公司股權結構圖（截止于 2022/12/31）資料來源：公司公告，方正證券研究所 1 1.5.5 管理團隊：管理團隊：核心管理層服裝行業經驗豐富核心管理層服裝行業經驗豐富 公司董事長吳志澤先生早期創立服裝工廠，是公司創始人之一，深耕行業三十余年，具備豐富服裝運營、企業管理決策經驗。其余高管具備相關領域豐富行業經驗。44.4%42.7%41.6%40.6%34.3%23.6%20.8%15.8%18.6%18.2%18.9%18.6%21.7%19.9%23.8%10.4%13.3%16.3%15.7%18.9%050010001500200025003000350040004

31、500500020182019202020212022直營加盟團購線上銷售其他模式百萬元-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%直營加盟團購線上銷售實際控制人及一致行動人實際控制人及一致行動人吳志澤吳志澤吳婷婷吳婷婷上海金紗投資有限公司上海金紗投資有限公司73.5%26.5%報喜鳥控股股份有限公司報喜鳥控股股份有限公司0.17%25.2%1.49%吳特吳特12.72%父女報喜鳥(002154)公司深度報告 9 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 2 2 行業：行業：男裝行業男裝行業穩步增長，中高端品類有望受益于收入提升穩步增長，中高端品類有望受益于收入

32、提升 疫情前中國男裝行業保持穩健增長。疫情前中國男裝行業保持穩健增長。根據歐睿數據，2008-2019 年中國男裝行業市場規模 CAGR 約 7.2%,保持穩健增長。因 2020-2022 疫情對服裝零售行業產生沖擊，2022 年中國男裝行業市場規模為 5323 億元，仍未恢復至疫情以前水平，預計 2022-2027E 年將保持 4.3%的復合增速。而按功能性劃分細分賽道看，根據灼識咨詢數據，2014-2018 年商務男裝、時尚男裝、快時尚男裝市場規模 CAGR 分別為 9.8%、16.5%、17.6%，其中時尚與快時尚品類保持更快增速，但商務男裝比重更大。圖表13:2008-2027E 中國

33、男裝行業市場規模 圖表14:按功能性劃分的中國男裝市場規模及 CAGR 資料來源：歐睿，方正證券研究所 資料來源：灼識咨詢，方正證券研究所 年輕一代與中等收入群體為服裝消費主力。年輕一代與中等收入群體為服裝消費主力。根據艾媒咨詢數據，2022 年中國服飾行業消費者主要由中青年與“Z 世代”人群組成，兩者合計共占比達 84.8%；消費者收入主要集中在 5000-10000 元與 10001-15000 元區間，兩部分占到消費人群的 66.5%。-15%-10%-5%0%5%10%15%01000200030004000500060007000男裝男裝yoy（右軸）億元0%2%4%6%8%10%1

34、2%14%16%18%20%050100150200250300350400450商業男裝時尚男裝快時尚男裝其他201420152016201720182014-2018CAGR十億元圖表12:公司管理團隊簡介 姓名姓名 職務職務 年齡年齡 履歷履歷 吳志澤 董事長、總經理 63 長江商學院 EMBA，高級經濟師，歷任公司第一屆至第七屆董事會董事，具有 30 多年服裝運營、企業管理決策經驗?，F擔任公司第八屆董事會董事長兼總經理職務。吳利亞 董事 39 2007 年入職公司從事財務工作，曾擔任公司第六屆、第七屆董事會董事?，F擔任公司第八屆董事會董事、報喜鳥本部財務總監。吳躍現 董事兼財務總監、副

35、總經理 44 曾擔任第六屆、第七屆董事會董事、財務總監職務、第七屆董事會副總經理職務、公司財務經理、公司全資子公司浙江鳳凰尚品企業咨詢服務有限公司財務經理職務?，F擔任公司第八屆董事會董事、財務總監、副總經理及鳳凰國際本部財務總監職務。楊芳 董事 44 曾擔任公司第六屆、第七屆董事會董事、上海盛世愿景管理科學研究所項目部擔任咨詢顧問、報喜鳥集團有限公司戰略管理部戰略專員、部長助理，報喜鳥商學院常務副院長，浙江同普資產管理有限公司監事?，F擔任公司第八屆董事會董事、公司戰略管理部部長職務。謝海靜 副總經理、董秘 39 2006 年進入公司，曾任證券部科長、證券部副經理職務?，F擔任公司副總經理兼董事會

36、秘書、證券部經理等職務。吳幸榮 副總經理 50 曾擔任溫州建設集團有限公司財務科科長、華夏銀行股份有限公司溫州分行中小企業部營銷總監、寧波銀行股份有限公司溫州分行甌海支行行長?，F擔任公司副總經理公司董事長助理職務。資料來源：公司公告，方正證券研究所 報喜鳥(002154)公司深度報告 10 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表15:2022 年中國服飾消費者人群分布 圖表16:2022 年中國服飾消費者收入分布 資料來源：艾媒咨詢，方正證券研究所 資料來源：艾媒咨詢，方正證券研究所 我們認為未來中國中高端服飾行業有較大增長空間：中國中國中高收入人群占比提升中高收入人

37、群占比提升，催生行業發展，催生行業發展。隨著我國中高收入人群占比提升，我國中高端服飾行業有望保持快速增長。根據貝恩&招商銀行數據，高凈值人群（以個人可投資資產超過 1 千萬計）規模逐年上升，2008 年至 2020 年中國高凈值人群數量由 30 萬提升至 262 萬人，CAGR 達 19.8%，并主要集中于廣東、上海、北京、江蘇、浙江、山東等東部沿海省份，前五省占高凈值人群人口比重約 44%。另一方面，中國中高收入以上人群規?？焖僭鲩L，根據 MGI 洞見中國宏觀模型，我國中高收入（16 萬元）城鎮家庭數由 2015 年的 0.34 億戶提升至 2021 年的1.38 億戶，CAGR 約 26%

38、。麥肯錫預計 2025 年中國中高收入城鎮家庭數有望提升至 2.09 億戶，占比將達 54%。圖表17:個人可投資資產超過 1 千萬元的人數 圖表18:2015、2021、2025E 按可支配收入水平劃分的中國城鎮家庭數量分布 資料來源：貝恩，招商銀行，方正證券研究所 資料來源：MGI 洞見中國宏觀模型，麥肯錫，方正證券研究所 本土品牌有望受益于國潮崛起。本土品牌有望受益于國潮崛起。近年來隨著我國經濟實力持續增強、國際地位提升，國民對于中國文化自信感增強，疊加本土品牌產品力逐步提升，消費者對于國貨的關注度和認可度逐步提升。運動服飾行業來看，本土龍頭品牌產品質量、設計已接近于國際龍頭，疊加新疆棉

39、事件對海外品牌的短期沖擊，品牌格局正逐步向本土運動品牌傾斜。百度搜索大數據顯示，近五年中國品牌搜索熱度占品牌總熱度比例從 45%提升至 75%，達境外品牌三倍，其中國產服飾品類搜索熱度提升 56%，增速居全品類第二。4.4%10.9%61.8%22.9%中老年（1969年以前）中年（1970-1979年）中青年（1980-1994年）Z世代（1995-2009年）16.9%33.5%33.0%11.2%2.0%2.0%1.4%0%10%20%30%40%5000元以下5001-10000元10001-15000元15001-20000元20001-25000元25001-30000元30000

40、元以上2022年中國服飾消費者收入分布3050711041581972622960%10%20%30%40%50%60%70%05010015020025030035020082010201220142016201820202021E個人可投資資產超過1千萬的人數yoy萬人63736319214411434138209050100150200250300350400450201520212025E中低收入及低收入（16萬元）百萬戶報喜鳥(002154)公司深度報告 11 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表19:中國品牌和境外品牌關注度占比 資料來源：百度，人民網研

41、究院，方正證券研究所 3 3 報喜鳥報喜鳥：堅持西服第一品牌戰略，打造大國品牌風范堅持西服第一品牌戰略，打造大國品牌風范 報喜鳥品牌自成立以來定位中高端商務男裝，目標群體為 30-50 歲的中產階級，產品堅持高科技、高品質、高性價比以及不斷創新的“三高一新”理念。2019 年品牌重新梳理定位，2022 年品牌提出堅持西服第一品牌戰略，重拾西裝的原有積累，聚焦核心優勢，鞏固自由供應鏈，確定了做精做全，專注年輕化戰略。3.13.1 產品產品：聚焦西服品類，：聚焦西服品類，堅持西服第一品牌戰略堅持西服第一品牌戰略 聚焦西服核心品類，聚焦西服核心品類，堅持堅持“三高一新”產品理念“三高一新”產品理念。

42、報喜鳥品牌深度挖掘商務男裝品類市場，堅持“西服做全做寬，休閑做精做準”原則，縱向上突出西服優勢并覆蓋全年齡層，橫向上聚焦 30-45 歲核心客群向休閑品類延伸，形成高貴、儒雅、精致的品牌風格及獨具特色的“東情西韻，古風新律”品牌文化內涵。品牌產品順應時代潮流，不斷推陳出新，西服品類上每 1-2 年推出核心產品系列。2019 年開始，報喜鳥將產品系列劃分為正裝、輕正裝、休閑裝三大系列，重新精準定位商務精英男性的著裝需求。2022 年針對生活工作處于快節奏的年輕商務人士，報喜鳥進一步推出更時尚、更舒適、更具有科技感的全新運動西服系列。圖表20:報喜鳥西服創新歷程 資料來源：公司官網，方正證券研究所

43、 版型更適合中國人體型。版型更適合中國人體型。西服屬于舶來品，起源于歐美地區，按照歐美國家的文化及體型特征形成特有的風格與輪廓，俗稱“版型”。而由于種族、氣候、飲食習慣差異，亞洲人與歐洲人的頭身比、腰臀比等比例上都有明顯差別，也造就了亞45%75%55%25%0%10%20%30%40%50%60%70%80%20162021中國品牌境外品牌1997-1998新風格西服1998-1999挺柔西服1999-2000非粘合西服2000-2002輕涼西服2002-2003明兜條紋西服2003-2004輕垂絨條紋西服2005-2006V字型西服2006-2008CEO全麻襯西服2009-2012新風尚

44、西服2012-2013潮尚西服2013-2014型尚3D西服2014-2015藝尚西服鉆石絲西服2015-2016降溫西服2016-2017輕商旅西服2017-2018風雅西服360抗皺系列2018-2019意式西服2019-2020輕正裝西服2022-2023運動西服報喜鳥(002154)公司深度報告 12 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 洲人不適合穿西服的刻板印象。報喜鳥品牌早期引進國外先進制衣工藝，開發出報喜鳥第一款經典商務西服，其后通過對 1 億+中國男士的體型數據進行采集分析，每位男士采集不少于 13 個部位，充分了解國人體型特征，通過調整裁剪比例、改良袖

45、窿、肩線設計等舉措，研發更適合中國人體型的西服。報喜鳥西服根據數據分類研究，研發出了三個核心西服版型，八個體型版型，能夠滿足國內 90%男士。圖表21:報喜鳥西服歷代版型 歷代版型 時間 簡介 第一代版型 1996-2006 引進當時占據領先的歐式工藝，融入到中國商務男裝中，公司第一款商務西服外套問世。第二代版型 2007-2010 升級改良第一代版型，截短胸圍和衣長，并對胸襯部位進行升級，上身更輕薄舒適，且更合體。第三代版型 2011-2016 捕捉當代摩登風潮，衣長在第二代基礎上再改短，通過縮小胸圍，讓成衣更加修身。第四代版型 2017-2022 在前三版的基礎上改良升級，通過研究收集大量

46、國人體型數據，開發出更適合中國人體型的西服。資料來源：公司官網，方正證券研究所 圖表22:報喜鳥三大核心西服版型 三大核心西服版型 詳情 舒適版 適合亞洲人中身材壯碩的體型，如北方男士。版型會稍寬松舒適，微修身。西服剪裁講究腰線自然，腰部圓潤，下擺自然展開，滿足腰腹部空間的同時體現修身收腰的效果，穿著會顯得十分成熟穩重，適合商務人士穿著。標準版 相對舒適版稍微修身，衣長稍減短，適合骨架較小，身體圍度較小，如南方男士的特征體型。西服版型設計平緩的收腰，讓腰背更合體，呈現 X 型輪廓。收肩、收肘、收腰，腰背部貼體的效果，穿著有一種被輕輕擁抱的舒適感。修身版 西服放松量比常規版縮小一個半碼，是三個核

47、心版型中最修身的版型。這種版型是專門針對腰臀差較小，體型較直，瘦高身材的年輕男士體型設計。在腰線、后背的線條上做了向上弧線造型的提升，使成衣效果在后腰線上更有張力、更有型。資料來源：公司官網，報喜鳥品牌天貓官方旗艦店，方正證券研究所 強化面料功能屬性，實現產學研深度合作。強化面料功能屬性，實現產學研深度合作。面料方面，公司聯合國際知名面料供應商開發獨有面料，在保證商務西裝穿著舒適性與功能性的基本需求外，兼顧多種需求場合，開發運動型、抗菌型等創新面料。如在 2022 年推出的運動西服系列中，采用了空氣層面料、CASHTECH 面料、3D 羽絨面料、石墨烯面料等面料，其不僅具備彈力、抗皺等特性，還

48、具有透氣、防污、防水等高性能，確保運動西服在不同場景下保持良好的穿著體驗。公司也與東華大學及知名主流面料供應商達成戰略合作，持續以科技創新為引擎，實現產學研深度融合。報喜鳥(002154)公司深度報告 13 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表23:報喜鳥-東華大學合作簽約儀式 圖表24:報喜鳥運動西服工藝改進 資料來源：公司官網，方正證券研究所 資料來源：公司官網，方正證券研究所 3.23.2 渠道：渠道：線下提質增效，優化消費者購物體驗線下提質增效，優化消費者購物體驗 線下渠道以加盟為主，近年增長放緩。線下渠道以加盟為主，近年增長放緩。線下渠道方面，報喜鳥品牌線

49、下門店經過2013-2016 年的調整后重回增長軌道，其中 2020-2022 年因疫情期間主要以優化渠道結構提升渠道質量為主，關閉未達預期門店。2022 年報喜鳥品牌共有線下門店 804 家，其中直營 221 家、加盟 583 家，渠道結構仍以加盟為主。未來公司將在強勢區域推進大店策略、弱勢區域重點挖掘優質加盟商拓展空白市場，門店數量有望穩步擴張。圖表25:報喜鳥品牌線下門店數 圖表26:報喜鳥品牌分類型門店數 資料來源：wind，方正證券研究所 資料來源：wind，方正證券研究所 單店面單店面近年近年保持穩健保持穩健，門店形象持續優化，門店形象持續優化。公司近年優化渠道質量策略下，報喜鳥品

50、牌單店面積保持穩健。2022 年品牌單店面積為 207 平方米，其中直營、加盟分別為 137、236 平，加盟門店平均面積更高。另一方面，品牌也在核心城市大力推進購物中心、時尚百貨商場的進駐，提出“百家大店計劃”優化門店形象，提升單店業績。以品牌十代店為例，其形象設計中采用了灰色為主基調，重新調整燈光色度，體現簡約、開放、時尚屬性。715821875902871791704718740797779796804-15%-10%-5%0%5%10%15%20%01002003004005006007008009001000家2502302292215475495675830200400600800

51、10002019202020212022直營加盟家報喜鳥(002154)公司深度報告 14 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表27:報喜鳥品牌門店平均面積 圖表28:報喜鳥品牌十代店門店形象 資料來源：wind，方正證券研究所 資料來源：互聯網指北，方正證券研究所 線上以線上以多渠道、多平臺多渠道、多平臺布局布局觸達消費客群觸達消費客群。公司較早布局線上業務，但由于中高端服裝細節繁多、混合了標品和定制的品類，消費者往往更愿意去線下進行購買，線下渠道仍然是核心渠道。截至 2023 年 5 月，報喜鳥品牌的線上銷售占比僅占總額的 10%左右。品牌主要通過在天貓、京東、

52、唯品會等主流電商平臺開設官方旗艦店，開拓微信小程序、小紅書、抖音、視頻號等新興渠道，力求以多渠道、多平臺觸達消費客群。根據久謙數據庫，我們統計了品牌天貓旗艦店的銷售表現，其呈現穩步增長態勢。另外，公司早在 2019 年初瞄準和投入私域建設，搭建了實體、社群、直播、電商四位一體的營銷模式。從品牌會員消費統計數據來看，2022 年 30 歲以下的會員消費人數占比從 20 年的 10%提升至 31%，30-40 歲的會員消費人數占比從 31%提升到 40%。圖表29:報喜鳥品牌天貓官方旗艦店銷售額 圖表30:報喜鳥品牌會員消費人數按年齡分類 資料來源：久謙數據庫，方正證券研究所 資料來源：互聯網指北

53、，方正證券研究所 3.33.3 營銷：營銷：多元化營銷實現品牌升級及年輕化目標多元化營銷實現品牌升級及年輕化目標 報喜鳥品牌堅持“品牌升級”和“年輕化”的目標，通過多元營銷手段樹立報喜鳥西服專家品牌形象，提升消費者對報喜鳥品牌認知。持續持續推進品牌推進品牌升級和升級和年輕化年輕化目標目標。營銷代言人方面，營銷代言人方面，公司早期簽約港星任達華作為品牌代言人，其后又陸續簽約了任賢齊和古天樂，成功塑造中高端商務男裝品牌形象。近年來公司持續推進品牌年輕化進程，2020 年簽約青年演員張若昀作為品牌代言人，并邀請了龐博作為品牌大使及運動西服體驗官，有助于品牌吸引年輕消費者群體；營銷渠道營銷渠道方面方面

54、，品牌利用小紅書、微博、抖音、B 站等多維度渠道進行“種草”，根據不同平臺用戶的特性來輸出營銷內容，并于 2020 年與分眾傳媒、新潮傳媒簽署了戰略合作協議，加大在梯媒的廣告投放力度；營銷事件方營銷事件方面，面，公司圍繞重大節假日和貨品波段等時間節點進行品牌推廣，近年來舉辦了0501001502002503002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022報喜鳥直營加盟平方米-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%01000200030004000500060007000銷售額yoy萬元10%31%31

55、%40%59%29%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2020202230歲以下30-40歲40歲以上報喜鳥(002154)公司深度報告 15 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 “321 老板來了”、“我們正當紅”等品牌日直播活動、父親節“太牛了爸”、“爸氣來襲”主題活動、運動西服新品發布會等，提升品牌影響力。此外，公司于 2021年與央視簽約“大國品牌”，并以大國品牌養成記等內容為契機開展線下巡展活動，強化民族品牌形象。圖表31:報喜鳥品牌代言人張若昀 圖表32:報喜鳥與央視簽約大國品牌 資料來源：公司官網，方正證券研究所 資料來源：

56、公司官網，方正證券研究所 4 4 哈吉斯哈吉斯：聚焦英倫休閑：聚焦英倫休閑風格風格，營收保持快速增長，營收保持快速增長 哈吉斯品牌由韓國 LF 時裝集團于 2000 年推出，品牌名稱源于 1928 年成立的英國劍橋大學賽艇俱樂部，標識源于英國皇家獵犬圖案，具備濃郁的英倫文化。2017年公司對品牌 Logo 進行優化，更加簡約現代，體現品牌英倫都市的風格定位，以更好吸引更多年輕消費群體。品牌目標群體主要為 25-40 歲時尚、品味的都市精英，產品價格帶在 800-7000 元，主要在全國 1-3 線城市銷售。圖表33:哈吉斯品牌新舊 logo 對比 資料來源：哈吉斯品牌官網，公司公告，方正證券研

57、究所 從哈吉斯品牌進入中國后發展歷程來看：從哈吉斯品牌進入中國后發展歷程來看：2007 年報喜鳥集團與哈吉斯品牌達成合作，取得品牌代理權，但早期產品由韓國母公司供應，一些韓國熱賣品在中國反響平淡。2011 年公司獲得 HAZZYS 品牌獨家商標代理權，開始代理其在中國區域內的生產和運營。2012 年公司在中國成立了專屬研發團隊，具備自主研發權，使其在流行趨勢的把握上立足于中國市場，在產品設計和開發上最大限度滿足中國消費者要求。目前哈吉斯品牌研發、生產、營銷等均已實現國產化，韓方按一定比例收取品牌使用費。2021 年 12 月，公司及全資子公司迪美瑞與韓國 LF 集團續簽了 品牌許可合同，在原來

58、主要條款基本保持不變的基礎上，新增箱包品類的授權。舊新報喜鳥(002154)公司深度報告 16 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 營收保持較快增營收保持較快增長長，渠道增速有所放緩，渠道增速有所放緩。哈吉斯品牌營收保持較快增長，渠道端近年增速有所放緩，收入主要由店效增長驅動。2022 年品牌實現營收 14.2 億元、門店數 417 家，2017-2022 年品牌營收、門店數 CAGR 分別為 16.7%、6.6%。圖表34:哈吉斯品牌營業收入 圖表35:哈吉斯品牌門店數 資料來源：wind，方正證券研究所 資料來源：wind，方正證券研究所 4.14.1 產品：產品：

59、向外拓展向外拓展品類品類，以自創，以自創/聯名聯名 I IP P 形式系列化發展形式系列化發展 哈吉斯產品以服裝為主，聚焦通勤、假日、運動三大場景，推出通勤、休閑和運動三大系列，滿足消費者不同場景需求。此外，為實現收入多樣化，哈吉斯先后開發多條產品線，產品品類逐步拓展到鞋類、箱包以及其他各種配飾，新增高爾夫系列，以提升品牌銷售規模。根據久謙數據庫，我們統計了 2022 年哈吉斯天貓官方旗艦店分品類銷額及占比，其中男裝、女裝分別占比 66%和 33%。圖表36:2022 年哈吉斯天貓官方旗艦店分品類銷額占比 圖表37:哈吉斯高爾夫中國首店 資料來源：久謙數據庫，方正證券研究所 資料來源：哈吉斯品

60、牌官網，方正證券研究所 T T 恤和襯衫為核心細分品類。恤和襯衫為核心細分品類。細分品類而言，男女裝中 T 恤、襯衫、羽絨服銷額均位列前三，其中女裝品類均價普遍略高于男裝品類。根據久謙數據庫數據，2022年品牌天貓旗艦店中，T 恤、襯衫、羽絨服位列男裝品類份額前三，分別為 21%、17%、14%，均價分別為 602、716、2450 元。-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%02004006008001000120014001600201720182019202020212022哈吉斯品牌營收yoy百萬元0%5%10%15%20%25%05010015020025030035

61、04004502012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022哈吉斯品牌門店數yoy個男裝,250,66%女裝,124,33%其他,4,1%品類，銷售額（百萬元），占比品類，銷售額（百萬元），占比男裝女裝其他報喜鳥(002154)公司深度報告 17 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表38:2022 年哈吉斯天貓官旗男裝分品類銷額占比 圖表39:2022 年哈吉斯天貓官旗女裝分品類銷額占比 資料來源：久謙數據庫，方正證券研究所 資料來源：久謙數據庫，方正證券研究所 自創自創 I IP P、跨界合作打造聯名系

62、列。、跨界合作打造聯名系列。公司通過自創 IP、合作 IP 等形式推出跨界系列，如品牌 2017 年推出針對年輕消費群體的自創 IP Phiz 系列，其以英國指示犬的狗頭為標志；2018 年攜手溫布爾登網球錦標賽推出跨界系列；此外與Ramdane Touhami、王海震等設計師、面料集團推出聯名款以吸引更多消費者，打造爆款系列。圖表40:哈吉斯品牌部分自創/聯名 IP 系列 時間時間 部分自創部分自創 IP/IP/聯名聯名 IPIP 系列系列 2017 年 HAZZYS X Ramdane Touhami（藝術家）系列、Phiz（自創IP）系列 2018 年 HAZZYS X WIMBLEDO

63、N（網球）跨界系列、HAZZYS X Selby（設計師）聯名插畫系列 2019 年 HAZZYS X Liberty（面料印花）系列、Hazzys X Haizhen Wang（設計師）系列 2021 年 Hazzys X playforever（創意玩具）2022 年 HAZZYS X Mark Wigan（涂鴉藝術家）聯名系列 資料來源：方正證券研究所整理 4.24.2 營銷：營銷：攜手明星積極開展各類活動，觸達更多消費群體攜手明星積極開展各類活動，觸達更多消費群體 廣泛與明星開展合作，簽約代言人匹配產品系列風格廣泛與明星開展合作，簽約代言人匹配產品系列風格。哈吉斯品牌積極與知名明星開展

64、合作以增加品牌曝光度，簽約李一桐、陳都靈等年輕明星為品牌不同系列線代言，以匹配代言人形象與產品系列風格，同時廣泛與知名演員、歌手、主持人等開展合作，提升品牌知名度。21%17%14%11%10%7%6%4%3%2%4%602 716 2450 855 1119 592 2052 812 2411 3459 050010001500200025003000350040000%5%10%15%20%25%份額均價元T T恤小專家恤小專家17%15%14%12%7%5%5%5%5%4%12%2863 573 878 1286 3086 844 1013 2440 1325 1249 05001000

65、150020002500300035000%2%4%6%8%10%12%14%16%18%份額均價元T T恤小專家恤小專家報喜鳥(002154)公司深度報告 18 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表41:哈吉斯品牌部分代言人 圖表42:哈吉斯部分品牌大使 時間 代言人 2012 年 4 月 黃正音成為 HAZZYS 飾品代言人 2012 年 7 月 鄭容和成為 HAZZYS ACC 代言人 2020 年 9 月 伍嘉成成為 HAZZYS HRC 系列代言人 2020 年 11 月 譚松韻成為 HAZZYS 女裝代言人 2021 年 9 月 李一桐成為 HAZZYS

66、 云朵新列代言人 2022 年 5 月 陳都靈成為 HAZZYS 女裝代言人 時間 品牌大使 2021 年 4 月 唐曉天成為 HAZZYS 品牌風度大使 2021 年 8 月 邢菲成為 HAR ATO 系列大使 2021 年 8 月 費啟鳴成為 HAZZYS 品牌 YOUNG 大使 2021 年 10 月 白宇帆成為 HRC 系列大使 2022 年 3 月 梁潔成為 HAZZYS 女裝品牌大使 2022 年 3 月 劉暢成為 HAZZYS 新風尚大使 2022 年 4 月 焦邁奇成為 HAZZYS Mark Wigan 系列大使 2022 年 8 月 高瀚宇成為 HAZZYS 活力大使 20

67、23 年 2 月 尹昉成為 HAZZYS 品牌大使 資料來源：哈吉斯品牌官方微博，方正證券研究所 資料來源：哈吉斯品牌官方微博，方正證券研究所 積極開展各類時尚活動，以觸達更多消費者。積極開展各類時尚活動，以觸達更多消費者。2013 年哈吉斯試水主題巡展活動，巡展主題以當年的產品主題為準，先后在全國多地商場或購物中心舉辦主題巡展，并邀請設計師、造型師作為嘉賓親臨現場，為客戶帶來個性體驗。另外，品牌也在嘗試更多新玩法，2018 年起通過“明星店長”活動，邀請明星到店擔任一日店長與消費者開展互動，起陸續邀請了汪東城、辰亦儒、譚松韻、張碧晨、李一桐、陳都靈等一眾明星參與?！懊餍堑觊L”活動一方面能為線

68、下門店招攬人氣和客流，同時通過線上直播等方式，觸達更多消費群體，將其粉絲轉化為品牌的潛在客戶，拓展客戶群體。圖表43:哈吉斯明星店長活動邀請函 圖表44:哈吉斯品牌明星店長活動現場照 資料來源：哈吉斯品牌官方微博，方正證券研究所 資料來源：哈吉斯品牌官方微博，方正證券研究所 4.34.3 渠道：渠道：三四線城市將通過加盟加大擴展，線上成長可期三四線城市將通過加盟加大擴展，線上成長可期 線下渠道以直營為主線下渠道以直營為主，未來將在三四線城市加大加盟擴展，未來將在三四線城市加大加盟擴展力度力度。品牌線下渠道主要布局于一二線城市和核心商圈，以購物中心為主、精品百貨為輔。品牌近年在疫情背景下，在強勢

69、區域推進大店策略，加快渠道下沉，主動關閉低效店鋪。截止 2022 年，公司現有線下門店 417 家，其中加盟 104 家、直營 313 家；單店平均面積約 125 平，近年持續穩步增長。未來線下渠道端，品牌預計將在一二線城市以提升單店業績為主，在三四線城市加大加盟商的拓展，提升品牌市場份額。報喜鳥(002154)公司深度報告 19 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表45:哈吉斯直營門店與加盟門店個數 圖表46:哈吉斯單店平均店面積 資料來源：wind，方正證券研究所 資料來源：wind，方正證券研究所 線上業務方面，線上業務方面，品牌已在天貓、京東、唯品會等國內知

70、名電商平臺均開設了品牌官方旗艦店，開拓微信小程序、小紅書、抖音、視頻號等新興渠道，并積極探索線上新模式、新玩法，努力提升線上銷售規模。5 5 財務財務分析分析 公司毛利率位于同業前列，呈逐年上升態勢。公司毛利率位于同業前列，呈逐年上升態勢。2017 年后公司重新劃分業務模塊，多維度變革業務，毛利率穩步上升。2022 年公司毛利率為 62.7%，對標同業男裝公司居于行業前列。分渠道來看，2022 年公司直營、加盟、團購、線上毛利率分別為 75.5%、67.3%、45.8%、67.8%。圖表47:2016-2022 年同業公司毛利率 圖表48:2019-2022 年公司分渠道毛利率 資料來源：wi

71、nd，方正證券研究所 資料來源：wind，方正證券研究所 費用管控有效，盈利費用管控有效，盈利穩步增長穩步增長。近年來公司費用率基本保持穩健，2022 年公司銷售費用、管理費用、研發費用和財務費用率分別為 39.7%、6.5%、1.9%和-0.8%，同比變動+0.1、-0.9、+0.2、-0.7 個點。盈利近年穩步增長，2022 年公司實現歸母凈利潤 4.6 億元，同比下降 1.2%，對應歸母凈利率為 10.6%，同比+0.2 個點。2912883013131011051001040501001502002503003504004502019202020212022直營加盟家-6%-4%-2%

72、0%2%4%6%8%10%0204060801001201402012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022哈吉斯單店平均面積yoy平方米30%35%40%45%50%55%60%65%70%2016201720182019202020212022報喜鳥九牧王七匹狼海瀾之家雅戈爾30%40%50%60%70%80%90%2019202020212022公司毛利率直營加盟團購線上報喜鳥(002154)公司深度報告 20 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表49:2017-2022 年公司費用率情況 圖表50

73、:2017-2022 年同業歸母凈利率比較 資料來源：wind，方正證券研究所 資料來源：wind，方正證券研究所 優化經營模式優化經營模式，存貨周轉天數基本保持穩健。存貨周轉天數基本保持穩健。公司近年來加強產品研發的精準度、提高采購和生產計劃的確定性，增加供應鏈的快速反應等措施，提升產銷率，加快庫存周轉。2022 年公司存貨周轉天數為 268 天，較 2021 年提升 28 天，主因疫情對零售產生沖擊。從庫齡結構來看，2022 年公司 1 年以內、1-2 年、2 年以上存貨占比分別為 52.6%、29.4%、18.0%。圖表51:2017-2022 年同業存貨周轉天數 圖表52:2020-2

74、022 公司庫齡結構 資料來源：wind，方正證券研究所 資料來源：wind，方正證券研究所 6 6 盈利預測和投資建議盈利預測和投資建議 6.16.1 盈利預測盈利預測 目前公司已形成集成熟、成長、培育品牌階梯式發展的品牌矩陣，業績有望保持穩健增長。我們對公司的關鍵盈利假設如下：收入端：收入端：報喜鳥品牌：品牌堅持西服第一品牌戰略，以高品質、高性價比、高科技、創新為研發理念，在產品力、渠道端、品牌力等多維發力，單店店效與門店數量有望穩步提升，我們預計 2023-2025 年報喜鳥品牌收入增長 26%、15%、12%。哈吉斯品牌：隨著哈吉斯品牌近年來在品類上擴大包鞋等新品類開發和投放，渠道上在

75、新拓、擴店增加一定比例大店，以一二線優勢市場為基礎，加大三四線城市加盟商開拓力度，有望保持快速增長的趨勢。我們預計 2023-2025 年哈吉斯品牌收入將同比增長 25%、18%、14%。其他品牌：我們預計 2023-2025 年寶鳥品牌收入將同比增長 14%、12%、10%；預計愷米切樂飛葉TB 品牌收入將同比增長 22%、15%、12%。-10%0%10%20%30%40%50%201720182019202020212022銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%-500-400-300-200-10001002003004005

76、006002016201720182019202020212022歸母凈利潤歸母凈利率百萬元050100150200250300350海瀾之家九牧王七匹狼報喜鳥天49.2%60.1%52.6%37.1%21.1%29.4%8.8%14.1%7.6%4.9%4.7%10.4%0200400600800100012002020202120221年以內1-2年2-3年3年以上百萬元報喜鳥(002154)公司深度報告 21 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 費用端，費用端，我們預計公司各項費用將基本保持穩健，預計 2023-2025 年銷售費用率分別為 39.5%、39.3%

77、、39.0%，預計管理費用率分別為 6.6%、6.6%、6.5%。綜上，綜上，我們預計公司 2023-2025 年將實現營收 52.8、60.7、68.1 億元，同比增速達 22.3%、15.1%、12.1%。預計 2023-2025 年公司將實現歸母凈利潤 5.9、7.1、8.4 億元，同比增長 29.3%、19.8%、18.2%，對應歸母凈利率為 11.2%、11.7%、12.3%。圖表53:盈利預測 2022 2023E 2024E 2025E 收入端（百萬元）收入端（百萬元）報喜鳥 1475.9 1859.6 2138.6 2395.2 yoy-8%26%15%12%哈吉斯 1416.

78、4 1770.5 2089.2 2381.7 yoy-2%25%18%14%寶鳥 896.4 1021.9 1144.5 1259.0 yoy 7%14%12%10%愷米切樂飛葉TB 323.5 394.6 453.8 508.3 yoy-15%22%15%12%其他 200.6 228.6 246.9 261.7 yoy 18%14%8%6%合計收入合計收入 4312.8 5275.3 6073.0 6805.8 yoy-3%22%15%12%利潤端利潤端（百萬元百萬元）毛利率 62.7%63.3%63.4%63.6%銷售費用率 39.7%39.5%39.3%39.0%管理費用率 6.5%6

79、.6%6.6%6.5%研發費用率 1.9%1.9%1.9%1.8%凈利率 10.6%11.2%11.7%12.3%歸母凈利潤歸母凈利潤 458.8 593.4 710.7 840.1 yoy-1%29%20%18%資料來源：wind，方正證券研究所 6.26.2 投資建議投資建議 我們預計 2023-2025 年公司將實現歸母凈利潤 5.9、7.1、8.4 億元，同比增長29.3%、19.8%、18.2%，對應歸母凈利率為 11.2%、11.7%、12.3%。當前股價對應2023-2025 年 PE 分別為 13.9x、11.6x、9.8x，我們首次覆蓋，給予公司“強烈推薦”評級。報喜鳥(00

80、2154)公司深度報告 22 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表54:可比公司估值表（截至 2023/6/18）證券簡稱 總市值（億元）歸母凈利潤(億元）P/E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 九牧王 64.1 3.0 3.9 4.6 21.6 16.3 13.9 七匹狼 46.6 2.5 3.2 3.0 18.9 14.6 15.4 比音勒芬 192.4 9.4 11.8 14.2 20.4 16.3 13.5 海瀾之家 285.5 27.6 32.3 36.4

81、10.3 8.8 7.8 太平鳥 112.5 6.9 8.2 9.6 16.4 13.7 11.8 地素時尚 72.6 6.0 7.1 8.0 12.1 10.2 9.0 行業平均 16.6 13.3 11.9 報喜鳥 82.3 5.9 7.1 8.4 13.9 11.6 9.8 資料來源：wind，方正證券研究所；注：報喜鳥、比音勒芬為方正證券盈利預測，其他可比公司估值來自于 wind 一致預期 7 7 風險提示風險提示 中高端服裝行業競爭加??；渠道擴張速度不及預期；終端消費疲軟 報喜鳥(002154)公司深度報告 23 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 附錄:公司

82、財務預測表 單位：百萬元(人民幣)資產負債表資產負債表 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 利潤表利潤表 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 流動資產流動資產 36673667 43984398 54675467 66276627 營業總收入營業總收入 43134313 52755275 60736073 68066806 貨幣資金 1443 1859 2673 3624 營業成本 1607 1936 2223 2477 應收票據 13 15 17 19 稅金及附加 37 53 61 68

83、應收賬款 606 721 786 871 銷售費用 1711 2084 2387 2654 其它應收款 66 73 84 95 管理費用 279 348 401 442 預付賬款 47 58 67 74 研發費用 83 100 115 123 存貨 1179 1371 1544 1652 財務費用-33-21-24-27 其他 314 301 297 293 資產減值損失-134-110-100-90 非流動資產非流動資產 23232323 23072307 22882288 22692269 公允價值變動收益-19-15-10-10 長期投資 237 237 237 237 投資收益 13

84、16 18 20 固定資產 418 399 380 361 營業利潤營業利潤 604604 775775 928928 10981098 無形資產 224 224 224 224 營業外收入 14 14 14 14 其他 1444 1447 1447 1447 營業外支出 11 10 10 10 資產總計資產總計 59905990 67056705 77567756 88978897 利潤總額利潤總額 607607 779779 932932 11021102 流動負債流動負債 18321832 21182118 23352335 25202520 所得稅 131 168 199 236 短期

85、借款 278 278 278 278 凈利潤凈利潤 476 612 733 866 應付賬款 379 430 494 551 少數股東損益 17 18 22 26 其他 1175 1410 1564 1692 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 459459 593593 711711 840840 非流動負債非流動負債 110110 109109 109109 109109 EBITDA 868 777 927 1094 長期借款 46 46 46 46 EPS（元）0.31 0.41 0.49 0.58 其他 64 63 63 63 負債合計負債合計 19421942 22272227 24

86、442444 26292629 主要財務比率主要財務比率 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 少數股東權益 114 132 154 180 成長能力成長能力(同比增長率同比增長率%)股本 1459 1459 1459 1459 營業總收入-3.11 22.32 15.12 12.07 資本公積 769 769 769 769 營業利潤-3.46 28.46 19.72 18.29 留存收益 1706 2117 2928 3858 歸屬母公司凈利潤-1.20 29.34 19.77 18.21 歸屬母公司股東權益 3935 4346 5157

87、6087 獲利能力獲利能力(%)負債和股東權益負債和股東權益 59905990 67056705 77567756 88978897 毛利率 62.74 63.30 63.40 63.60 凈利率 11.04 11.60 12.06 12.73 現金流量表現金流量表 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E ROE 11.66 13.65 13.78 13.80 經營活動現金流經營活動現金流 515515 680680 791791 925925 ROIC 11.10 12.10 12.41 12.59 凈利潤 476 612 733 866 償債

88、能力償債能力 折舊攤銷 234 19 19 19 資產負債率(%)32.41 33.21 31.52 29.55 財務費用 8 0 0 0 凈負債比率(%)-25.66-32.64-43.29-52.29 投資損失-13-16-18-20 流動比率 2.00 2.08 2.34 2.63 營運資金變動-334-63-60-47 速動比率 1.27 1.34 1.60 1.89 其他 145 128 117 107 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流-488488 2121 2323 2525 總資產周轉率 0.71 0.83 0.84 0.82 資本支出-189 5 5 5 應收賬

89、款周轉率 7.31 7.95 8.06 8.21 長期投資-344 0 0 0 應付賬款周轉率 4.13 4.78 4.81 4.74 其他 45 16 18 20 每股指標每股指標(元元)籌資活動現金流籌資活動現金流-532532 -285285 0 0 0 0 每股收益 0.31 0.41 0.49 0.58 短期借款 198 0 0 0 每股經營現金 0.35 0.47 0.54 0.63 長期借款 46 0 0 0 每股凈資產 2.70 2.98 3.53 4.17 普通股增加 0 0 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加 1 0 0 0 P/E 13.29 13.87 11.58

90、9.80 其他-776-285 0 0 P/B 1.53 1.89 1.60 1.35 現金凈增加額現金凈增加額-503503 417417 814814 951951 EV/EBITDA 5.77 8.76 6.47 4.61 數據來源：wind 方正證券研究所 報喜鳥(002154)公司深度報告 24 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，保證報告所采用的數據和信息均來自公開合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或

91、影響。研究報告對所涉及的證券或發行人的評價是分析師本人通過財務分析預測、數量化方法、或行業比較分析所得出的結論，但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此聲明。免責聲明免責聲明 本研究報告由方正證券制作及在中國（香港和澳門特別行政區、臺灣省除外）發布。根據證券期貨投資者適當性管理辦法，本報告內容僅供我公司適當性評級為 C3 及以上等級的投資者使用，本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。若您并非前述等級的投資者，為保證服務質量、控制風險，請勿訂閱本報告中的信息，本資料難以設置訪問權限，若給您造成不便，敬請諒解。在任何情況下，本報告的內容不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到個別客戶

92、特殊的投資目標、財務狀況或需求，方正證券不對任何人因使用本報告所載任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者需自行承擔風險。本報告版權僅為方正證券所有，本公司對本報告保留一切法律權利。未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、轉發或公開傳播本報告的全部或部分內容，不得將報告內容作為訴訟、仲裁、傳媒所引用之證明或依據，不得用于營利或用于未經允許的其它用途。如需引用、刊發或轉載本報告，需注明出處且不得進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。評級評級說明：說明：類別類別 評級評級 說明說明 公司評級 強烈推薦 分析師預測未來12個月內相對同期基準指數有20%以上的漲幅。推薦 分析師預測未

93、來12個月內相對同期基準指數有10%以上的漲幅。中性 分析師預測未來12個月內相對同期基準指數在-10%和10%之間波動。減持 分析師預測未來12個月內相對同期基準指數有10%以上的跌幅。行業評級 推薦 分析師預測未來12個月內行業表現強于同期基準指數。中性 分析師預測未來12個月內行業表現與同期基準指數持平。減持 分析師預測未來12個月內行業表現弱于同期基準指數?；鶞手笖嫡f明 A股市場以滬深300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準，美股市場以標普500指數為基準。方正證券研究所方正證券研究所聯系方式聯系方式：北京：西城區展覽館路 48 號新聯寫字樓 6 層 上海：靜安區延平路71號延平大廈2樓 深圳：福田區竹子林紫竹七道光大銀行大廈31層 廣州：天河區興盛路12號樓雋峰苑2期3層方正證券 長沙：天心區湘江中路二段36號華遠國際中心37層 網址：https:/ E-mail：