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1、請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 Table_Title 評級評級：買入買入（維持維持）市場價格：市場價格：95.1195.11 元元 分析師：分析師：聞學臣聞學臣 執業證書編號：執業證書編號：S0740519090007 Email： Table_Profit 基本狀況基本狀況 總股本(百萬股)457 流通股本(百萬股)365 市價(元)95.11 市值(百萬元)43,511 流通市值(百萬元)34,688 Table_QuotePic 股價與行業股價與行業-市場走勢對比市場走勢對比 公司持有該股票比例 相關報告相關報告 Table_Finance1 公司盈利

2、預測及估值公司盈利預測及估值 指標 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入（百萬元）4,127 5,445 6,774 8,467 10,638 增長率 yoy%57.0%32.0%24.4%25.0%25.6%凈利潤（百萬元）647 769 981 1,241 1,548 增長率 yoy%46.0%18.8%27.6%26.5%24.8%每股收益（元）1.41 1.68 2.14 2.71 3.38 每股現金流量 0.30 1.09 1.37 1.73 2.16 凈資產收益率 12.3%8.3%10.1%11.4%12.6%P/E 67 57 44 35 28

3、P/B 8 5 5 4 4 備注：股價采用 2023 年 6 月 28 日收盤價 報告摘要報告摘要 中科創達是中科創達是全球領先的智能操作系統技術服務商全球領先的智能操作系統技術服務商，歷年均表現出高成長性和，歷年均表現出高成長性和優異優異的業績水平的業績水平。從成立以來，中科創達經歷了多次前瞻性戰略布局，形成了將多年積淀的技術平臺化、產品化，奠定客戶粘性，通過卡位和生態優勢，奠定了智能產業領軍地位，形成了具有稀缺性的操作系統核心競爭力。中科創達歷史成長性優異，2013-2022 年營業收入復合增長率達到了 36.3%。中科中科創達創達進行了進行了 Smart to Intelligence

4、的的戰略戰略轉型轉型，自研，自研 Rubik 魔方大模型魔方大模型。歷史上公司進行過三次成功的戰略選擇：成立初公司選擇專注 Android 系統研發，并與全球領先的芯片廠商戰略合作，進入移動終端領域；在軟件定義汽車時代到來之前，公司即前瞻布局智能汽車，如今智能汽車一躍實現智能座艙、智能駕駛到整車操作系統和 HPC 的全系列產品和技術覆蓋；隨著物聯網時代開始起航，公司創新推出了物聯網操作系統平臺，拓展了 IoT 業務。如今隨著人工智能技術的演進，公司制定了 Smart to Intelligence 的發展戰略，自研 Rubik 魔方大模型能夠賦能創達的核心 OS 能力，為產品帶來全新競爭力。創

5、達創達擁有數據積累、開發人才、擁有數據積累、開發人才、AI 模型積累等模型積累等多項核心能力多項核心能力，未來大模型開發成果值，未來大模型開發成果值得期待得期待。創達自 2008 年成立以來就開始 Android 相關開發業務，積累了大量的操作系統開發代碼數據。多年累計培養了一批優秀的技術人員，擁有開發能力的積累。同時創達的 ModelFarm 一體機等產品自帶 50+種預訓練 AI 模型，在相關開發中有原始能力積累。在其定位的行業通用大模型領域擁有較強競爭力。投資建議：投資建議：在通用人工智能技術高速發展的背景下，創達擁抱在通用人工智能技術高速發展的背景下，創達擁抱產業產業浪潮，浪潮，利用公

6、司的利用公司的稟賦優勢，研發出稟賦優勢，研發出 Rubik 魔方大模型魔方大模型家族家族。相關大模型對創達的產品賦能已有落地相關大模型對創達的產品賦能已有落地案例。案例。我們預計公司我們預計公司 23/24/25 年實現營業總收入為年實現營業總收入為 67.74/84.67/106.38 億元億元（前值（前值 72.67/96.08/125.79 億元）億元），同比增長，同比增長 24.4%/25%/25.6%；實現凈利潤為；實現凈利潤為 9.81/12.41/15.48 億元億元（前值（前值 10.38/13.94/18.91 億元）億元），同比增長，同比增長 27.6%/26.5%/24.

7、8%?？紤]公?？紤]公司低估值及高成長性，我們給予司低估值及高成長性，我們給予公司公司“買入”評級?！百I入”評級。風險提示風險提示：AI 技術落地不及預期，競爭加劇技術落地不及預期，競爭加劇，下游需求不足，下游需求不足，數據更新不及時數據更新不及時等等。把握把握 AGIAGI 時代機遇，時代機遇，戰略轉型戰略轉型自研自研 RubikRubik 魔方魔方大模型大模型 中科創達（300496.SZ）/計算機 證券研究報告/公司深度報告 2023 年 6 月 28 日 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -2-公司深度報告公司深度報告 內容目錄內容目錄 全球領先的智能操作

8、系統服務商，多次戰略布局卡位全球領先的智能操作系統服務商，多次戰略布局卡位 OS 生態生態.-4-公司概況：歷史高成長性的技術公司，操作系統核心能力提供商.-4-歷史沿革：多次前瞻戰略布局，始終屹立智能化變革潮頭.-6-核心競爭力：技術核心+國際化戰略布局，全球稀缺的平臺型 OS 卡位優勢-7-人工智能進入通用時代，技術奇點突破迎來產業落地機遇人工智能進入通用時代，技術奇點突破迎來產業落地機遇.-8-ChatGPT 突破 AI 技術奇點，人類社會迎來通用人工智能時代.-8-從 Model-Centric 到 Data-Centric，訓練數據是關鍵.-10-通用人工智能產業化空間廣闊，toB

9、行業大模型是重要領域.-11-Rubik 魔方大模型定位行業通用大模型，可賦能創達核心魔方大模型定位行業通用大模型，可賦能創達核心 OS 能力能力.-12-創達做了什么樣的大模型？.-12-創達為什么選擇做大模型？.-14-創達為什么能夠做大模型？.-16-投資建議與風險提示投資建議與風險提示.-19-投資建議.-19-風險提示.-20-TUvXiWcZnVVUvZ9UiYaQcM7NmOmMpNsRlOqQsMeRnOrR9PpPxOwMmOqOxNpOzR 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -3-公司深度報告公司深度報告 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1：20

10、13-2022 年中科創達營收與利潤情況（單位：百萬元）年中科創達營收與利潤情況（單位：百萬元）.-4-圖表圖表 2：2020-2022 年三大業務收入拆分年三大業務收入拆分.-5-圖表圖表 3：2022 年公司營業收入拆分年公司營業收入拆分.-5-圖表圖表 4：2018-2022 年公司研發費用率年公司研發費用率.-5-圖表圖表 5：中科創達歷史的四次戰略選擇：中科創達歷史的四次戰略選擇.-7-圖表圖表 6：中科創達：中科創達的技術布局的技術布局.-8-圖表圖表 7：中科創達全球化布局：中科創達全球化布局.-8-圖表圖表 8：中科創達產業生態布局：中科創達產業生態布局.-8-圖表圖表 9：生

11、成式：生成式 AI 達到人類創作者水平的時間達到人類創作者水平的時間.-9-圖表圖表 10：2019-2022 語言模型參數規模語言模型參數規模.-9-圖表圖表 11：大模型的：大模型的 8 種涌現能力種涌現能力.-10-圖表圖表 12：GPT-4 能力全面超越前代能力全面超越前代.-10-圖表圖表 13：Transformer 模型架構模型架構.-10-圖表圖表 14：從模型為中心到數據為中心的變化趨勢：從模型為中心到數據為中心的變化趨勢.-11-圖表圖表 15：人工智能商業化進程：人工智能商業化進程.-11-圖表圖表 16：中科創達：中科創達 Rubik GeniusCanvas 能力來源

12、能力來源.-13-圖表圖表 17：傳統行業垂類模型和行業通用大模型的區別：傳統行業垂類模型和行業通用大模型的區別.-13-圖表圖表 18：Github Copilot 產品開發界面產品開發界面.-14-圖表圖表 19：中科創達邊緣計算產品線：中科創達邊緣計算產品線.-15-圖表圖表 20：ModelFarm 一體機一體機.-16-圖表圖表 21：2018-2023 中國受到的部分芯片制裁中國受到的部分芯片制裁.-17-圖表圖表 22：DeepSpeed Inference 大幅提高模型訓練速度大幅提高模型訓練速度.-18-圖表圖表 23：2022-2025 年公司收入拆分與盈利預測年公司收入拆

13、分與盈利預測.-19-圖表圖表 24：可比公司估值情況：可比公司估值情況.-20-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -4-公司深度報告公司深度報告 全球領先的智能操作系統服務商，多次戰略布局卡位全球領先的智能操作系統服務商，多次戰略布局卡位 OS 生態生態 公司概況：公司概況：歷史高成長性的技術公司，操作系統歷史高成長性的技術公司，操作系統核心核心能力提供商能力提供商 中科創達中科創達是全球領先的智能操作系統產品和技術提供商。是全球領先的智能操作系統產品和技術提供商。自 2008 年創立以來，公司致力于提供卓越的智能操作系統產品、技術及解決方案，立足智能終端操作

14、系統，聚焦人工智能關鍵技術，助力并加速智能手機、智能物聯網、智能網聯汽車、智能行業等領域的產品化與技術創新。從歷年財務數據看，從歷年財務數據看，中科創達的中科創達的歷史歷史成長性成長性優異優異。2013 年至 2022 年，公司營業收入復合增長率達到 36.3%。2022 年度，公司整體以及各個業務板塊取得了全面增長，全年實現營業收入 54.45 億元，較上年同期增長 32%；凈利潤 7.69 億元，較上年同期增長 18.77%，營業總收入和凈利潤均創歷年新高。中科創達的業務主要中科創達的業務主要包含包含智能軟件、智能汽車和智能物聯網三大業務智能軟件、智能汽車和智能物聯網三大業務線線：智能軟件

15、業務智能軟件業務：公司智能軟件業務是為包括智能手機在內的智能終端設備,提供智能操作系統軟件服務和技術解決方案。智能操作系統方案支持所有流行的移動操作系統，如 Android、Linux、鴻蒙、Windows 等,涵蓋操作系統的整個領域，包括驅動程序開發和集成、框架優化、運營商認證、安全性增強、UI 設計和應用定制。智能軟件產品包括智能手機、平板電腦、手持終端、筆記本及 POS 設備在內的智能設備產品。智能汽車業務智能汽車業務：公司的智能汽車業務實現智能座艙、智能駕駛到整車操作系統和 HPC 的全系列產品和技術覆蓋；面向全球汽車廠商和 Tier1圖表圖表 1：2013-2022 年中科創達營收與

16、利潤情況（單位：年中科創達營收與利潤情況（單位：百萬百萬元元）資料來源：iFind，中泰證券研究所 336 452 615 848 1162 1465 1827 2628 4127 5445 97 112 117 120 78 164 238 443 647 769 01,0002,0003,0004,0005,0006,0002013201420152016201720182019202020212022營業總收入（百萬元）凈利潤（百萬元）請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -5-公司深度報告公司深度報告 可以提供以智能車載信息娛樂系統為基礎，并以高級輔助駕駛系

17、統、全數字液晶儀表、汽車總線、車載通信系統相融合的完整的智能駕駛艙解決方案以及 Kanzi 3D 開發引擎、Kanzi Connect和自動化測試等工具產品。智能物聯網業務智能物聯網業務：智能物聯網業務包含無人機、智能相機、VR、機器人等場景的業務線。通過人工智能、5G、物聯網以及云計算等先進技術的融合創新，為 OEM/ODM、企業級以及開發者客戶提供從芯片層、驅動層、操作系統層、算法層一直到應用層的一站式解決方案，提升智能終端設備的本地實時環境感知、人機交互和決策控制方面的能力，加速智能產品從原型到量產的過程，將操作系統、人工智能與半導體等技術經驗凝聚至“端-邊-云”一體化的 IoT OS

18、平臺。圖表圖表 2：2020-2022 年年三大業務收入拆分三大業務收入拆分 圖表圖表 3：2022 年年公司公司營業營業收入收入拆分拆分 資料來源：公司公告、中泰證券研究所 單位：億元 資料來源：公司公告、中泰證券研究所 2022 年度，公司三大業務線收入均實現了快速增長：智能軟件業務實現營業收入 18.91 億元，較上年同期增長 16%；智能汽車業務實現營業收入 17.93 億元，較上年同期增長 46%，且遠遠超過智能汽車行業18.8%的平均增長率水平；智能物聯網業務實現業務收入 17.61 億元，較上年同期增長 39%。2022 年三大核心業務營業收入占比均衡，智能軟件、智能汽車和智能物

19、聯網業務分別占比 34.7%、32.9%、32.3%。11.62 16.31 18.91 7.7 12.24 17.93 6.95 12.72 17.61 01020304050602020年 2021年 2022年 智能軟件業務 智能汽車業務 智能物聯網業務 34.7%32.9%32.3%智能軟件業務 智能汽車業務 智能物聯網業務 圖表圖表 4：2018-2022 年公司研發費用率年公司研發費用率 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -6-公司深度報告公司深度報告 中中科科創創達達始始終終維維持持較較高高水平水平的研發投入的研發投入，不斷積累技術能力，不斷積累技

20、術能力。公司近五年來基本維持 15%左右的研發費用率水平，2022 全年公司在人工智能、邊緣計算、多模態融合等方面的研發投入合計 8.47 億元。公司目前主要正在進行的研發項目有整車操作系統研發項目、邊緣計算站研發及產業化項目、擴展現實（XR）研發及產業化項目、分布式算力網絡技術研發項目等，上述項目均已取得了一定的階段性進展。歷史沿革：多次歷史沿革：多次前瞻戰略布局前瞻戰略布局，始終屹立智能化變革潮頭，始終屹立智能化變革潮頭 中科創達歷史上經歷過三次重要的戰略決策，均把握住了智能化變革浪潮的機遇，為公司帶來了強勁的增長動力：第一次是對第一次是對 Android 系統業務的戰略選擇系統業務的戰略

21、選擇，在移動互聯網時代萌芽時，在移動互聯網時代萌芽時就開啟了與全球領先的芯片廠商合作，進入了移動終端領域就開啟了與全球領先的芯片廠商合作，進入了移動終端領域。2008 年中科創達成立時開始進行 Android 系統相關產品的研發，2009 年開始全面轉向基于 Android 系統的智能手機和平板電腦操作系統的產品和服務，是國內較早一批開展類似業務的公司，積累了強大的 Android 系統技術能力。此外，公司積極布局上下游生態，2011 年公司與Qualcomm 成立聯合實驗室，并與展訊合作進行 TD-SCDMA 芯片平臺進行開發，共同支持移動智能終端產業鏈的廠商；2013 年與 Intel 公

22、司建立 Scalability 聯合實驗室，同時與微軟合作支持 Windows 系統的OEM 客戶。與上游芯片廠商和下游終端廠商均進行了廣泛合作，在早期就布局了產業鏈生態，形成了獨特的 Android OS 卡位優勢。第二次是對智能汽車操作系統的布局第二次是對智能汽車操作系統的布局。這項布局這項布局遠在軟件定義汽車時遠在軟件定義汽車時代到來之前，如今智能汽車一躍實現智能座艙、智能駕駛到整車操作代到來之前，如今智能汽車一躍實現智能座艙、智能駕駛到整車操作系統和系統和 HPC 的全系列產品和技術覆蓋。的全系列產品和技術覆蓋。2014 年公司與 Yupiteru 公司首次達成了合作協議，開始進入日本

23、車載終端市場。2016 年公司收購了專業車載系統廠商愛普新思和慧馳科技公司，將車載信息娛樂系統作為重要業務發展方向。2017 年公司收購了芬蘭 Rightware 公司，大力發展 Kanzi 生態和服務，形成了完整的智能駕駛艙解決方案。2018 年，資料來源：iFind，中泰證券研究所 16.01%15.37%15.32%12.43%15.55%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20182019202020212022 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -7-公司深度報告公司深度報告 公司收購了視覺技術領先的 MM Solutionis 公司，在

24、智能視覺領域達到了世界領先的水平，為智能座艙產品線提供了完備的技術積累。隨后公司進一步拓展業務領域，以 IVI 系統為基礎，融合 ADAS 等系統，開始提供完整的智能駕駛解決方案。2022 年，中科創達旗下子公司暢行智駕獲得了高通創投的投資，雙方將合作進一步發展自動駕駛業務。第三次是對第三次是對智能硬件和智能硬件和 IoT 業務的戰略選擇業務的戰略選擇。2015 年，中科創達成立智能硬件事業部，積極投入開發面向智能硬件和物聯網的技術和產品。2018 年以來，創達面向智能物聯網市場推出 TurboX 智能大腦平臺產品以及 TurboX Cloud 智能物聯網云平臺產品，為客戶提供軟硬件結合的一體

25、化平臺解決方案。在包括機器人、AR/VR、智能 Camera、可穿戴設備等領域均形成了一定競爭力。2022 年，公司依舊在 IoT 領域大力投入研發，其“端邊云”一體化布局的深化及配套工具鏈的成熟，能夠進一步滿足物聯網下游廠商高度碎片化、定制化的需求，進一步提升核心競爭力。2023 年，中科創達確立了年，中科創達確立了 Smart to Intelligence 戰略，戰略，決定開始決定開始自研自研大模型大模型。2023 年一季度，公司全面啟動了 Smart to Intelligent 戰略，投入 AI 大模型的研發。核心競爭力：核心競爭力：技術核心技術核心+國際化戰略布局，國際化戰略布局，

26、全球稀缺的全球稀缺的平臺型平臺型 OS 卡位優勢卡位優勢 中科創達始終堅持以技術為核心的價值觀，中科創達始終堅持以技術為核心的價值觀，在在 Android 平臺開發業務平臺開發業務的基礎上的基礎上不斷橫向拓展，不斷橫向拓展，形成了形成了如今如今全球稀缺的操作系統技術卡位全球稀缺的操作系統技術卡位優優勢勢。公司的全棧技術覆蓋關鍵 IP 和核心關鍵技術領域，在通信協議棧、操作系統優化、系統安全、圖形圖像處理、人工智能算法、智能視覺、智能語音、UI 引擎等方面形成了從硬件驅動、操作系統內核、中間件到上層應用的全面自主知識產權體系，截至 2022 年 12 月 31 日擁有圖表圖表 5：中科創達歷史的

27、四次戰略中科創達歷史的四次戰略選擇選擇 資料來源：公司公告，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -8-公司深度報告公司深度報告 1400 多項專利及軟件著作權。中科創達堅持全球化戰略布局，中科創達堅持全球化戰略布局，與全球生態伙伴和客戶合作，與全球生態伙伴和客戶合作，持續持續拓拓展產業鏈生態展產業鏈生態。公司在歐洲、北美、加拿大、日本、韓國、印度及東南亞地區均進行業務布局，能夠及時掌握每個市場的前沿技術趨勢、客戶需求，保持技術領先地位，提升研發效率及客戶滿意度。公司團隊遍布全球 15 個國家和地區，依托全棧式操作系統技術、廣泛而深度的生態鏈資源整合

28、，公司的操作系統產品和技術已經全面賦能智能手機、智能汽車、智能硬件和智能行業等多個智能應用和場景，為全球客戶提供便捷、高效的技術服務和本地支持。圖表圖表 7：中科創達全球化布局中科創達全球化布局 圖表圖表 8：中科創達產業生態布局中科創達產業生態布局 資料來源：中科創達官網、中泰證券研究所 資料來源：中科創達官網、中泰證券研究所 人工智能人工智能進入進入通用通用時代時代，技術奇點突破迎來，技術奇點突破迎來產業產業落地落地機遇機遇 ChatGPT 突破突破 AI 技術奇點技術奇點，人類社會迎來通用人工智能時代，人類社會迎來通用人工智能時代 圖表圖表 6：中科創達的技術布局中科創達的技術布局 資料

29、來源：中科創達官網，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -9-公司深度報告公司深度報告 ChatGPT 發布以來，生成式大模型發布以來，生成式大模型成為了成為了人工智能人工智能領域確切的領域確切的發展路發展路徑徑，生成式，生成式 AI 在各個領域都表現出取代人類的趨勢在各個領域都表現出取代人類的趨勢。其中對于文本和代碼領域，人工智能生成內容已經接近人類創作者。圖像和視頻、3D等領域的生成內容也或將在 2030 年之后超越人類創作者的平均水平，并能夠按需定制高水平的生成效果和產品?；仡櫥仡?NLP 發展歷程，發展歷程，模型模型越來越越來越“大大”是是

30、非常非常確定的確定的趨勢趨勢?；仡櫧鼛啄臧l布的大模型，ChatGPT 背后的 GPT-3 有 175B 的參數規模，Google 發布的 PaLM 則達到了 540B 的規模。模型增大后模型增大后表現出的涌現效應，表現出的涌現效應，構成了大模型構成了大模型超預期的超預期的通用通用能力能力，也，也圖表圖表 9：生成式生成式 AI 達到人類創作者水平的時間達到人類創作者水平的時間 資料來源：紅杉匯公眾號，中泰證券研究所 圖表圖表 10：2019-2022 語言模型參數規模語言模型參數規模 資料來源：Standford AI Index Report，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分

31、請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -10-公司深度報告公司深度報告 是大模型通用能力的重要來源是大模型通用能力的重要來源。涌現能力指的是在小型模型中并不存在，但在大模型中“突然出現”的能力，包括常識推理、問答、翻譯、數學、摘要等。大模型在部分下游任務上的表現在規模達到1022時會有明顯的躍升（如圖表 11）。涌現能力之所以重要，主要有兩點原因：第一，它們是大模型出現后才有的新能力；第二，這種大模型涌現出來的能力多數都是非常重要的能力。例如，常識推理能力一直是 AI 領域的難題，而大模型的出現使得常識推理取得了重大進展。圖表圖表 11：大模型的大模型的 8 種涌現能力種涌現能力 圖表圖表 12：

32、GPT-4 能力全面超越前代能力全面超越前代 資料來源：Emergent Abilities of Large Language Models 論文、中泰證券研究所 資料來源：GPT-4 Technical Report、中泰證券研究所 隨著技術發展和大模型持續迭代，模型的表現還在不斷提升隨著技術發展和大模型持續迭代，模型的表現還在不斷提升。OpenAI發布的 GPT-4 技術報告就提到，GPT-4 在人類世界的復雜考試中的表現幾乎全面超越了前代 GPT-3.5，展現出了在復雜任務中的良好表現（如圖表 12）。Google 發布的 PaLM-2 大模型也在多數下游任務中超越了前代 PaLM 模

33、型的表現。從從 Model-Centric 到到 Data-Centric，訓練數據是關鍵，訓練數據是關鍵 大模型的背后的算法原理沒有技術壁壘大模型的背后的算法原理沒有技術壁壘。如今的大模型算法原理都是基于 Google 發布的 Transformer 架構設計，GPT 系列模型也是在Transformer 的基礎上進行調整和訓練的，相關的算法架構和數學原理都屬于公開信息，并不構成很強的技術壁壘。圖表圖表 13：Transformer 模型架構模型架構 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -11-公司深度報告公司深度報告 資料來源：Attention is all

34、 you need-Google、中泰證券研究所 高質量的訓練數據是模型高質量表現的最重要因素高質量的訓練數據是模型高質量表現的最重要因素。B 端行業獲取數據的能力就成為了關鍵。如今發布的大模型是基于部分的 Common Crawl 數據以及部分高質量的非公開數據進行訓練的，能否擁有高質量的數據是模型能否獲得良好表現的最重要決定因素。因此，因此，更多擁有更多擁有toB 行業數據的行業數據的 AI 公司最有希望能夠訓練出最好的模型。公司最有希望能夠訓練出最好的模型。通通用用人人工工智智能能產產業業化空間廣闊化空間廣闊，toB 行業大模型是重要領域行業大模型是重要領域 目前目前人工智能人工智能技術

35、剛剛突破技術剛剛突破通用技術研發的奇點通用技術研發的奇點，商業化程度，商業化程度還還不不高高，有廣闊的市場前景有廣闊的市場前景。每個行業的演進都可以用早期技術研發、產品化和產業化的發展歷程來概括。ChatGPT 發布以來，通用人工智能技術引起社會的廣泛關注，但相關落地場景的商業模式還處在早期的產品化探索階段，擁有廣闊的發展前景。圖表圖表 15：人工智能人工智能商業化進程商業化進程 圖表圖表 14：從模型為中心到數據為中心的變化趨勢從模型為中心到數據為中心的變化趨勢 資料來源：中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -12-公司深度報告公司深度報告 資料

36、來源：中泰證券研究所 Rubik 魔方魔方大模型大模型定位定位行業通用大模型行業通用大模型，可，可賦能賦能創達創達核心核心 OS 能能力力 創達做了什么樣的大模型？創達做了什么樣的大模型？中科創達發布的中科創達發布的 Rubik 魔方大模型家族可以分為多個部分：魔方大模型家族可以分為多個部分：1）基礎大模型 Rubik Foundation Model Family：主要分為 Rubik Language 語言大模型、Rubik Edge 邊緣側大模型和 Rubik Multi-Modal 多模態大模型。2）應用端模型：Rubik Studio、Rubik Auto、Rubik Device

37、和 Rubik Enterprise。Rubik Studio Rubik Studio 是開發端的大模型。中科創達擁有豐富的開發經驗，在過去積累了幾千次成功發布的 Package，有著幾千億行的代碼，通過整合可以把 Android 知識變成巨大知識庫，為未來整體的研發發揮巨大的價值。Rubik Auto Rubik Auto 是適用于機器人的大模型。智能汽車也是機器人的一種，在未來模型可能會在端側運行或是進行云端的私有化部署，可以滿足客戶的定制化需求。Rubik Device 中科創達在智能硬件業務中擁有很強的競爭力。未來 Rubik Device 能夠成為終端設備的“大腦”，能將整個設備變

38、成機器人，形成場景智能中心。Rubik Enterprise 中科創達一直進行全球化布局，在全球 15 個國家和地區擁有研發中心和團隊，能夠支持世界各地客戶的私有化部署。同時創達的產品是軟硬件一體。無論是推理還是都需要發揮中 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -13-公司深度報告公司深度報告 間件的基礎能力，這本身就是創達具備的能力優勢。這能夠支持創達的模型產品在邊緣側運行起來，為世界各國的業務伙伴賦能。應用案例：應用案例：創達創達結合應用端模型的結合應用端模型的 Rubik GeniusCanvas（天才畫布）（天才畫布）產品產品表現出了表現出了可觀可觀的應用

39、潛力的應用潛力。Rubik GeniusCanvas 是一款面向設計師的軟件，其能力來源于 Rubik Studio 和 Kanzi 工具的結合。Rubik Studio 是基于大語言模型的智能編碼工具，可以對設計師輸入的文案進行分析，理解含義并生成創意。隨后結合 Kanzi 工具的能力生成創意方案，大幅提升設計師的工作效率。設計師可以基于設計師可以基于 Rubik GeniusCanvas 完成概念創作、完成概念創作、3D 元素設計、元素設計、交互與視覺、特效及場景制作和應用開發集成等設計步驟。交互與視覺、特效及場景制作和應用開發集成等設計步驟。概念創作概念創作周期可以從原來的周期可以從原來

40、的 34 周縮短至近周縮短至近 1 周，開發周期縮短超過周，開發周期縮短超過 70%，而，而在在 3D 元素設計的周期可以由原來的元素設計的周期可以由原來的 46 周縮短至近周縮短至近 3 天，周期縮短天，周期縮短超過超過 85%。圖表圖表 16：中科創達中科創達 Rubik GeniusCanvas 能力來源能力來源 資料來源：中科創達公眾號、中泰證券研究所 Rubik 并非傳統意義上的“行業垂類模型”，而是結合通用行業數據訓并非傳統意義上的“行業垂類模型”，而是結合通用行業數據訓練出的“行業通用大模型”練出的“行業通用大模型”。傳統行業垂類模型是指針對某個具體的行業領域（如金融、醫療、教育

41、等）進行深度學習模型的訓練和優化，以在某個領域內解決特定問題，通過在 L0 級通用大模型上使用某個具體行業領域的數據進行訓練并調試，用以獲得解決該領域的良好性能和效果，例如彭博發布的 BloombergGPT 等；而創達的 Rubik 魔方大模型是行業通用大模型是定位為 L0.5 級通用行業大模型，強調了針對一系列特定領域和場景的通用性，而非單一垂類場景的大模型。圖表圖表 17：傳統行業垂類模型和行業通用大模型的區別傳統行業垂類模型和行業通用大模型的區別 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -14-公司深度報告公司深度報告 資料來源：中泰證券研究所 創達為什么選擇

42、做大模型？創達為什么選擇做大模型？創達始終秉持“技術為核心”的價值觀，自研大模型符合其一向的技創達始終秉持“技術為核心”的價值觀，自研大模型符合其一向的技術追求術追求和戰略選擇和戰略選擇。公司一直秉持“以技術為核心競爭力”的價值觀，在關鍵能力上進行卡位，形成生態優勢，對于產業的技術趨勢，技術布局和產品規劃進行了成功的戰略選擇；同時又以技術為技術，加速了在技術、研發、產品、行業標準、體系認證、產業投資、客戶開拓等領域的全方位合作，不斷提升公司核心競爭力。創達創達及其及其行業用戶對于行業用戶對于 AI 的需求不能通過市面上的需求不能通過市面上 L0 級的模型來滿足級的模型來滿足。國內百度、華為、阿

43、里、商湯、科大訊飛等數十家公司都有大模型研發布局，但是這種基礎設施型 L0 級大模型在 B 端行業應用中很難滿足創達和行業用戶實際的需求：1）在具體的開發場景下，通用語言模型的能力仍舊不足。在具體的開發場景下，通用語言模型的能力仍舊不足。以代碼開發為例，在使用 GitHub Copilot 的開發者中，有 90%表示可以更快地完成任務，其中 73%的人能夠更好地保持順暢并節省精力。高達 75%的開發者在使用 Copilot 時感到更有成就感，并且能夠專注于工作，這種 AI 代碼生成工具能夠帶來巨大的效率提升。目前中國還沒有類似 Github Copilot 的成熟代碼生成工具。2）通通用用語語

44、言言模模型型難難以以圖表圖表 18：Github Copilot 產品開發界面產品開發界面 資料來源：Github Copilot 開發界面，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -15-公司深度報告公司深度報告 滿足行業用戶數據安全和私有化部署滿足行業用戶數據安全和私有化部署模型模型的需求的需求。以 ChatGPT 為代表，金融行業企業很早就對 ChatGPT 進行了相關限制：2023 年2 月，J.P Morgan、美國銀行、花旗、富國銀行等機構都表示會限制員工對 ChatGPT 的使用。三星在員工接入使用 ChatGPT 后發生了三起資料外泄事

45、故，泄露的內容涉及源代碼、產品良率以及會議紀要等機密信息，隨后三星電子禁止員工將 ChatGPT 等生成式人工智能作為辦公輔助工具。3）對于機器人和智能汽車座艙域等場景，對于機器人和智能汽車座艙域等場景，目前的目前的通用語言模型難以進通用語言模型難以進行邊緣側部署。行邊緣側部署。目前通用大模型對算力需求較大，因此多數都采用云端部署模式，對于邊緣側場景的支持不夠，難以滿足相關需求。中科創達布局邊緣計算多年，推出了專為邊緣計算應用場景設計和研發的系列軟硬件一體化產品EBX 邊緣智能站，算力可以覆蓋1.7TOPS 至 85TOPS。中科創達的大模型開發工作能夠和相應計算平臺硬件結合，針對邊緣側場景提

46、供更有效的落地方案。圖表圖表 19：中科創達邊緣計算產品線中科創達邊緣計算產品線 資料來源：中科創達公眾號，中泰證券研究所 大模型大模型能夠大規模降本增效，并能夠全方位賦能創達能夠大規模降本增效，并能夠全方位賦能創達的的能力和能力和產品產品。通用 AI 模型的本質是一種工具，是未來人工智能時代的基礎設施。部署在云端時，大模型是一種 PaaS 能力；而部署在終端時，最終將化為一種操作系統的能力。創達的核心能力是平臺化、工具化的“適配”能力，是在為終端廠商、芯片廠商和應用端用戶提供技術支持與服務。AI 的發展和應用能夠全方位增強創達的 OS 開發能力，大大提升開發的效率，最終實現操作系統維度上的“

47、Smart to Intelligence”。AI 模型也能夠全面賦能創達的產品線。目前中科創達魔方 Rubik 大模型，和既有的產品、業務都在密切融合，并已經在智能助理、邊緣 AI中得以應用。在智能助手方面，通過大模型訓練，智能助理成為了能夠自由對話的智能銷售機器人，可以自主回答客戶關于企業及產品的各種問題，為企業營銷及客戶拓展提供了新的助力。在邊緣 AI 方面,大模型提升了邊緣計算在自然語言、圖形圖像處理、個性化推薦等領域的準確性與效率。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -16-公司深度報告公司深度報告 創達為什么能夠做大模型？創達為什么能夠做大模型？創達在

48、行業通用大模型領域內創達在行業通用大模型領域內積累了大量的優質行業積累了大量的優質行業數據數據。中科創達自 2008 年成立以來就開始 Android 相關開發業務，積累了大量的操作系統開發代碼數據。同時中科創達與行業內芯片公司、終端公司均有多年合作。同時公司有相應硬件產品線，在智能終端、智能物聯網、智能汽車等行業領域豐富的應用和實踐經驗，能夠助力大模型的相關研發。創達具有創達具有強大強大的工程的工程技術技術能力能力，且有多年，且有多年 AI 模型和產品模型和產品的開發經驗的開發經驗。如今操作系統成為智能產業的核心中樞。為了支撐快速迭代的硬件開發和持續增長的應用市場，操作系統的復雜度已提高到前

49、所未有的重要程度。創達在操作系統開發領域積累了多年的開發經驗，培養了一批優秀的開發工程師。近年來，中科創達持續擴充技術人員數量，在 2022 年擁有 12059 名技術人員，有著深厚的技術開發實力和完備的人才團隊。圖表圖表 17：2018-2022 年年中科中科創達技術人員創達技術人員數量數量 資料來源：公司公告，中泰證券研究所 在人工智能領域，在人工智能領域，創達有多年技術能力的積累。創達有多年技術能力的積累。創達擁有人工智能開發平臺 Model Farm，功能覆蓋數據管理、數據標注、模型訓練評估、在線測試、模型導出等全部流程，可高效支持數據智能化分析場景，特別是其低代碼開發的特性，不但加快

50、了模型訓練進度，還大幅降低了用戶的使用難度。在此基礎上，ModelFarm 系統還自帶至少 50 種預訓練模型，可供用戶自由選擇。3,017 4,432 6,800 10,350 12,059 02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00020182019202020212022圖表圖表 20：ModelFarm 一體機一體機 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -17-公司深度報告公司深度報告 創達創達與產業內伙伴進行了共建實驗室與產業內伙伴進行了共建實驗室模式的合作，能夠更容易模式的合作，能夠更容易獲取算獲取算力支持。力支持。自

51、 2018 中興受到美國制裁以來，美國以“國家安全”等各種緣由通過法案、實體清單以及聯盟的形式來限制中國芯片業的發展，限制內容涵蓋 EDA、設備材料、晶圓代工以及成品芯片等與芯片相關的產業。其中，主要用于深度學習運算的 NVIDIA GPU 芯片被限制對中國出口：2022 年 8 月，美國政府正式限制 A100 和 H100 等計算 GPU芯片向中國出口；AMD 同樣被要求不準向中國客戶銷售高端 AI GPU芯片 MI250。對于國內企業而言，高性能的 GPU 計算芯片缺失會對AI 模型訓練帶來較大影響。2023 年年 5 月，月，中科創達宣布與中科創達宣布與亞馬遜云亞馬遜云科技科技面向大語言

52、模型應用領域面向大語言模型應用領域展開戰略合作展開戰略合作，共同成立人工智能聯合創新實驗室共同成立人工智能聯合創新實驗室。亞馬遜云科技連續 12 年被 Gartner 評為“全球云計算領導者”，有著身后的算力平臺搭建和相關經驗積累。雙方合作不僅能夠聚焦 AI 大模型在行業場景中的應用創新與工程化，并將以生成式 AI 為切入口，圍繞相關的創新應用場景進行研究、設計和方案原型開發。亞馬遜云科技擁有覆蓋全球的基礎設施，超過 200 大類廣泛而深入的云服務業務基礎。雙方的合作能夠推動相關開發工作的進程。資料來源：中科創達，中泰證券研究所 圖表圖表 21：2018-2023 中國受到的部分中國受到的部分

53、芯片制裁芯片制裁 資料來源：美國商務部等，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -18-公司深度報告公司深度報告 目前目前大模型開發大模型開發和應用和應用的代價的代價并非不可承受的并非不可承受的，且在可見的未來會逐，且在可見的未來會逐漸降低漸降低。文心一言開啟內測的 1 個多月時間內完成了四次技術版本升級，將推理成本降為了之前的十分之一。OpenAI 在 3 月份允許開發者通過API 將 Chatgpt 和 Wisper 模型應用其程序和產品中，此次定價為 0.2美分/千 tokens，對應為百億參數級別模型，而 Chatgpt 在訓練中使用獎勵模型

54、，對應為千億參數模型，說明 OpenAI 將千億模型的學習能力濃縮到百億參數模型，從而降低在推理端的成本。業內的 L0 級大模型已經完成了顯著的降本過程，未來隨著模型的迭代還將持續降低訓練和推理成本。大模型訓練的技術和工具也在持續大模型訓練的技術和工具也在持續迭代，能夠迭代，能夠為模型訓練為模型訓練提供更好的提供更好的支持手段支持手段。2023 年 4 月，微軟宣布開源 DeepSpeed-Chat，能夠協助用戶訓練大語言模型。DeepSpeed-Chat 其具備訓練、強化推理以及RLHF 技術等功能，可將訓練速度提升 15 倍，大大降低企業開發大模型的成本。隨著越來越多相關技術的涌現，相關開

55、發成本也能夠持續下行。圖表圖表 22：DeepSpeed Inference 大幅提高模型訓練速度大幅提高模型訓練速度 資料來源：Microsoft，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -19-公司深度報告公司深度報告 投資建議與風險提示投資建議與風險提示 投資建議投資建議 中科創達是國內的龍頭操作系統平臺公司、我們對中科創達的智能軟件業務、智能汽車業務和智能物聯網業務做出如下預測：智能軟件業務智能軟件業務 公司智能軟件業務收入主要來源于手機 Android 開發等相關業務?？紤]到 2023 年手機市場出貨量有所下降，疊加全球經濟復蘇放緩，我們預計

56、公司 2023-2025 年手機業務營業收入分別為20.9/22.7/24.4 億元，同比增長 10%/9%/7%。智能汽車業務智能汽車業務 公司作為智能汽車 OS 平臺的龍頭公司，有著豐富的操作系統開發經驗，擁有 Qualcomm、NVIDIA、地平線、黑芝麻等產業生態伙伴，其智能座艙和智能駕駛相關產品在業內擁有較好口碑。隨著汽車 SOA 趨勢的演進和智能駕駛和智能座艙滲透率的不斷提升，公司業內獲得較快業務增長。我們預計公司 2023-2025 年智能汽車業務營業收入分別為 23.0/29.8/38.9 億元，同比增長 28%/29%/31%。智能物聯網業務智能物聯網業務 公司擁有多年的智能

57、物聯網產品開發經歷，在 Video Conference、XR、Camera、Arm Server、機器人、邊緣計算等賽道都有較多布局，擁有完備的產品線。未來隨著 Rubik 大模型的開發與邊緣側部署，公司的產品有望拓寬使用功能提升產品價值，獲得更多增長空間。我們預計公司 2023-2025 年智能網聯網業務營業收入分別為23.9/32.2/43.1 億元，同比增長 36%/35%/34%。我們預計公司實施 Smart to Intelligence 戰略轉型之后，大模型能力能夠賦能開發工作，其代碼生成、文檔生成、自動測試等功能有望在智能軟件、智能汽車和智能物聯網業務中大規模提升開發效率。同時

58、大模型的對話、決策等能力能夠與公司現有的人工智能算法相結合，為產品增加更多功能，提升使用體驗（如智能汽車業務中，接入大模型可以提升智能座艙的車機交互體驗），有望帶來產品單價的提升。綜上所述，公司產品毛利率有望保持穩中有升的趨勢。圖表圖表 23：2022-2025 年公司收入拆分與盈利預測年公司收入拆分與盈利預測 2022 2023E 2024E 2025E 智能軟件業務收入（億元）18.9 20.9 22.7 24.4 yoy 16%10%9%7%智能汽車業務收入（億元）17.9 23.0 29.8 38.9 yoy 46%28%29%31%智能物聯網業務收入（億元）17.6 23.9 32.

59、2 43.1 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -20-公司深度報告公司深度報告 yoy 38%36%35%34%營業總收入（億元）54.5 67.7 84.7 106.4 yoy 32%24%25%26%綜合毛利率 39%39%39%40%資料來源：公司公告，中泰證券研究所 我們選取計算機行業可比公司德賽西威（汽車電子產品供應商）、華陽集團（汽車電子產品供應商）、經緯恒潤（汽車電子及軟件產品供應商）、科大訊飛（自研大模型廠商）作為可比公司。2023-2025 年可比公司平均 PE 估值為 61/46/35 倍，中科創達平均 PE 估值為 44/35/28 倍，

60、低于可比公司平均估值水平。圖表圖表 24：可比公司估值情況可比公司估值情況 股票代碼 可比公司 總市值（百萬元）凈利潤（百萬元）PE 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 002920.SZ 德賽西威 81,558.59 1,608 2,200 2,849 51 37 29 002906.SZ 華陽集團 15,746.80 520 716 930 30 22 17 688326.SH 經緯恒潤 17,878.80 314 411 530 57 44 34 002230.SZ 科大訊飛 160,592.11 1,507 1,962 2,570 107 82 62

61、 平均值 -61 46 35 300496.SZ 中科創達 43,510.77 981 1241 1548 44 35 28 資料來源：德賽西威、華陽集團采用 iFind 一致估值、經緯恒潤、科大訊飛采用中泰估值，中泰證券研究所（股價采用 2023 年 6 月 28 日收盤價）在通用人工智能技術高速發展的背景下，創達擁抱產業浪潮，利用公司的在通用人工智能技術高速發展的背景下，創達擁抱產業浪潮，利用公司的稟賦優勢，投入和研發出稟賦優勢，投入和研發出 Rubik 魔方大模型家族。相關大模型對創達的產魔方大模型家族。相關大模型對創達的產品賦能已有落地案例。品賦能已有落地案例。我們預計公司 23/24

62、/25 年實現營業總收入為67.7/84.7/106.4 億元，實現凈利潤為 9.81/12.41/15.48 億元，對應 PE 為44/35/28 倍?？紤]公司低估值及高成長性，我們給予公司“買入”評級。風險提示風險提示 AI 技術落地不及預期技術落地不及預期 人工智能相關技術發展遵循產業發展規律，大模型相關的 AI 技術涉及多個領域，包括機器學習、深度學習、自然語言處理等，這些技術需要大量的數據和算力，同時還需要專業的人才進行模型設計和訓練。除此之外如果 AI 技術和業務需求不匹配，就會導致 AI 落地應用的效果不佳，相關技術落地速度可能不及預期。競爭加劇競爭加劇 在人工智能領域，大模型已

63、經成為研究和應用的重要方向，并吸引了眾多企業的關注和投入。隨著計算和推理成本的逐步降低，可能有越來越多企業涉足基礎模型領域并提供與中科創達相近的產品與服務，競爭加 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -21-公司深度報告公司深度報告 劇可能導致公司業績不佳。下游需求不足下游需求不足 受經濟復蘇放緩、市場競爭加劇、消費觀念轉變等因素影響，公司所處手機、汽車、IoT 等下游行業需求復蘇節奏可能放緩，存在需求不足的風險。長期需求不足可能導致公司下游廠商減少相關采購與投入，進而影響公司業績。數據更新不及時數據更新不及時 報告中采用的數據有部分來自于第三方咨詢機構以及公開信

64、息，可能存在數據更新不及時的風險。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -22-公司深度報告公司深度報告 盈利預測表盈利預測表 Table_Finance2Table_Finance2 資產負債表資產負債表 單位:百萬元 利潤表利潤表 單位:百萬元 會計年度會計年度 2022022 2 2022023 3E E 2022024 4E E 2022025 5E E 會計年度會計年度 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 貨幣資金 4,667 4,715 4,940 5,350 營業收入營業收入 5,4455,445 6,7

65、746,774 8,4678,467 10,63810,638 應收票據 4 14 17 21 營業成本 3,306 4,105 5,128 6,437 應收賬款 1,802 2,032 2,540 3,191 稅金及附加 16 21 24 30 預付賬款 63 74 103 142 銷售費用 167 210 262 330 存貨 850 944 1,180 1,481 管理費用 480 589 720 883 合同資產 4 4 6 6 研發費用 847 1,043 1,270 1,574 其他流動資產 147 37 48 59 財務費用-13-108-106-85 流動資產合計 7,533

66、7,816 8,827 10,244 信用減值損失-30-20-15-10 其他長期投資 14 18 22 28 資產減值損失 0 0 0 0 長期股權投資 45 45 45 45 公允價值變動收益 0 0 0 0 固定資產 463 805 1,157 1,518 投資收益 24 21 25 23 在建工程 214 314 314 214 其他收益 135 100 100 100 無形資產 584 706 853 990 營業利潤營業利潤 771 1,015 1,279 1,582 其他非流動資產 1,867 1,881 1,894 1,906 營業外收入 0 0 0 0 非流動資產合計 3,

67、188 3,769 4,286 4,701 營業外支出 7 0 0 0 資產合計資產合計 10,72110,721 11,58511,585 13,11313,113 14,94514,945 利潤總額利潤總額 764 1,015 1,279 1,582 短期借款 0 97 226 335 所得稅 39 53 67 83 應付票據 0 0 0 0 凈利潤凈利潤 725 962 1,212 1,499 應付賬款 330 452 585 747 少數股東損益-44-19-28-49 預收款項 0 0 0 0 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 769769 981981 1,2401,240 1,5

68、481,548 合同負債 342 474 550 638 NOPLAT 713 860 1,112 1,419 其他應付款 54 70 75 80 EPS（攤?。?.681.68 2.142.14 2.712.71 3.383.38 一年內到期的非流動負債 65 60 40 20 其他流動負債 405 497 581 661 主要財務比率主要財務比率 流動負債合計 1,196 1,649 2,057 2,481 會計年度會計年度 2022022 2 2022023 3E E 2022024 4E E 2022025 5E E 長期借款 0 0 0 0 成長能力成長能力 應付債券 0 0 0 0

69、 營業收入增長率 32.0%24.4%25.0%25.6%其他非流動負債 215 215 215 215 EBIT 增長率 15.0%20.7%29.3%27.6%非流動負債合計 215 215 215 215 歸母公司凈利潤增長率 18.8%27.6%26.5%24.8%負債合計負債合計 1,4111,411 1,8641,864 2,2722,272 2,6962,696 獲利能力獲利能力 歸屬母公司所有者權益 9,067 9,495 10,645 12,102 毛利率 39.3%39.4%39.4%39.5%少數股東權益 244 225 197 148 凈利率 13.3%14.2%14.

70、3%14.1%所有者權益合計所有者權益合計 9,310 9,720 10,841 12,249 ROE 8.3%10.1%11.4%12.6%負債和股東權益負債和股東權益 10,72110,721 11,58511,585 13,11313,113 14,94514,945 ROIC 9.8%11.0%12.4%13.6%償債能力償債能力 現金流量表現金流量表 單位:百萬元 資產負債率 42.5%43.4%13.2%16.1%會計年度會計年度 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 債務權益比 3.0%3.8%4.4%4.7%經營活動現金流經營活動現

71、金流 497 624 793 987 流動比率 6.3 4.7 4.3 4.1 現金收益 895 993 1,310 1,688 速動比率 5.6 4.2 3.7 3.5 存貨影響-136-94-235-301 營運能力營運能力 經營性應收影響-483-251-540-695 總資產周轉率 0.5 0.6 0.6 0.7 經營性應付影響 24 138 138 167 應收賬款周轉天數 102 102 97 97 其他影響 196-162 120 128 應付賬款周轉天數 34 34 36 37 投資活動現金流投資活動現金流 -454-687-691-659 存貨周轉天數 85 79 75 74

72、 資本支出-521-702-703-670 每股指標（元）每股指標（元）股權投資-8 0 0 0 每股收益 1.68 2.14 2.71 3.38 其他長期資產變化 75 15 12 11 每股經營現金流 1.09 1.36 1.73 2.16 融資活動現金流融資活動現金流 2,508 110 124 82 每股凈資產 19.82 20.76 23.27 26.45 借款增加-702 92 109 89 估值比率估值比率 股利及利息支付-145-138-188-230 P/E 57 44 35 28 股東融資 3,448 0 0 0 P/B 5 5 4 4 其他影響-93 156 203 22

73、3 EV/EBITDA 97 86 66 51 來源：wind，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -23-公司深度報告公司深度報告 投資評級說明：投資評級說明：評級評級 說明說明 股票評級股票評級 買入 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 15%以上 增持 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間 持有 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在-10%+5%之間 減持 預期未來 612 個月內相對同期基準指數跌幅在 10%以上 行業評級行業評級 增持 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在 10%以上

74、 中性 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 預期未來 612 個月內對同期基準指數跌幅在 10%以上 備注：評級標準為報告發布日后的 612 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準（另有說明的除外）。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -24-公司深度報告公司深度報告 重要聲明：重要聲明：中泰證券

75、股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。格。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，可能會隨時調整。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相

76、應的更新或修改。本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者應注意，在法律允許的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本公司及其本公司的關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。本報告版權歸“中泰證券股份有限公司”所有。事先未經本公司書面授權，任何機構和個人，不得對本報告進行任何形式的翻版、發布、復制、轉載、刊登、篡改，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。