【研報】互聯網金融行業：數字貨幣或將發行有望持續賦能現行金融體系-20200419[15頁].pdf

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1、 深 度 報 告 【 行 業 證 券 研 究 報 告 】 互聯網金融行業 數字貨幣或將發行，有望持續賦能現行 金融體系 核心觀點核心觀點 起源于區塊鏈技術， 各國起源于區塊鏈技術， 各國對對法定數字貨幣法定數字貨幣持開放態度持開放態度。 數字貨幣是區塊鏈技術 的產物，其產生機制、技術原理決定了數量有限性，形成了價值共識的基礎。 隨著技術發展，數字貨幣概念也逐步延伸，并不局限于使用區塊鏈技術。官方 意義上的數字貨幣指的是央行的法定數字貨幣，即中央發行的數字貨幣，屬于 央行負債， 具有國家信用， 與法定貨幣等值。 從全球來看， 數字貨幣蓬勃發展， 截止至 2019 年，全球加密數字貨幣近約 500

2、0 種。2019 年 Facebook 在全球 發行 Libra，主要原因為美國國會擔心 Libra 動搖美元全球核心地位，其他國 家也對 Libra 感到擔憂，究其原因認為 Libra 所做的事情是取代各國央行。與 之相反，各國央行對于由央行發行的數字貨幣，也稱法定數字貨幣的態度則開 放很多。根據清華大學金融科技研究院區塊鏈研究中心報道，在其梳理的 25 家各國央行中，計劃推出法定數字貨幣的央行有 7 家，探索中 9 家，已發行 6 家，暫不考慮 3 家。目前來看，發達國家多都是出于避免私人支付公司壟斷考 慮發行，發展中國家和非洲國家多因為金融普惠，突破制裁等。 中國或將發行政府信用支持的數

3、字貨幣。中國或將發行政府信用支持的數字貨幣。我國央行數字貨幣為 DC/EP，官方 定義為具有價值特征的數字支付工具，是對紙鈔（M0）的替代，具有“雙離線 支付”等核心特征。早在 2014 年，時任央行行長周小川即提出進行法定數字 貨幣研發。目前，具體研究職能由中國人民銀行下屬的數字貨幣研究所承擔。 截止至 2019 年 8 月，該所已申請相關專利 74 項，核心關鍵詞先后涉及數字 貨幣芯片卡、數字貨幣錢包、數字貨幣管理方法和系統，DC/EP 方案原型、數 字票據等多維度可行性也已進行研究。在金融科技大數據時代，貨幣發行和管 理功能有缺陷的非法定數字貨幣難當大任， 主權國家發行央行管控范圍內的法

4、 定數字貨幣勢在必行。我們總結認為，我國央行推行法定數字貨幣具有四重突 破意義：提升人民幣國際地位，力爭國際數字貨幣中心；實行更高效的影響貨 幣政策，央行最終結算單位地位強化；實時采集貨幣流動數據，為貨幣政策制 定提供參考；反洗錢，控制流通節點。 央行數字貨幣有望持續賦能現行金融體系。央行數字貨幣有望持續賦能現行金融體系。 我國央行數字貨幣將采取雙層運營 體系，由央行向銀行或其他運營機構兌換數字貨幣，再兌換至大眾。雙層運營 體系是基于我國實際國情的選擇，有助于央行與商業銀行等機構密切合作，不 改變流通中貨幣債權債務關系，不改變貨幣投放體系和二元賬戶結構，不影響 現有貨幣政策傳導機制。DC/EP

5、 或將采用“一幣兩庫三中心”架構，原型系統 建設分多期進行。 對于境內支付結算， DC/EP 不會對微信、 支付寶等電子支付 產生沖擊，而是同紙鈔、電子支付互為補充，在不同場景中分別發揮作用，不 會對支付市場基本框架與格局帶來重大變化。對于境外支付結算，DC/EP 由 于賬戶松耦合屬性，脫離了傳統銀行賬戶實現價值轉移，有望降本提效，有利 于人民幣的流通與國際化，促進人民幣全球位置的提升。 投資建議與投資標的投資建議與投資標的 央行數字貨幣 DC/EP 的推行，有望推動銀行核心業務系統與設備的升級改造 需求。建議關注恒生電子(600570，未評級)、廣電運通(002152，未評級)、東 方財富(

6、300059，未評級)、同花順(300033，未評級)、長亮科技(300348，未 評級)、宇信科技(300674，未評級)。 風險提示風險提示 數字貨幣落地不及預期，行業過份炒作導致股價大幅波動。 行業評級 看好看好 中性 看淡 (維持) 國家/地區 中國 行業 互聯網金融行業 報告發布日期 2020 年 04 月 19 日 行業表現行業表現 資料來源：WIND、東方證券研究所 證券分析師 張穎 021-63325888*6085 執業證書編號：S0860514090001 聯系人 蔡超逸 021-63325888-3136 相關報告 重視區塊鏈，看好區塊鏈在多領域應用潛 力： 2019-1

7、0-28 HeaderTable_TypeTitle 互聯網金融行業深度報告 數字貨幣或將發行，有望持續賦能現行金融體系 2 目 錄 1. 數字貨幣起源于區塊鏈技術 . 4 2. 全球各國對法定數字貨幣持開放態度 . 4 2.1 數字貨幣的現狀 . 4 2.2 美國大力反對 Libra 計劃 . 5 2.2.1 Libra 計劃的初衷讓更廣泛人群用上貨幣 5 2.2.2 美國政府大力反對 Libra 計劃，目前該計劃已接近失敗 6 2.3 其他國家對 Libra 擔憂，但對法定數字貨幣持開放態度 . 7 3. 中國或將發行政府信用支持的數字貨幣 . 7 3.1 央行較早研發數字貨幣 . 7 3

8、.2 中國發行數字貨幣的重要意義 . 9 4. 央行數字貨幣對金融體系的影響 . 10 4.1 中國將采用雙層運營體系，中心化管理 . 10 4.2 貨幣發行：不改變現有貨幣發行傳導機制 . 10 4.3 境內支付結算：主要依賴于現有體系，對支付寶等第三方支付無沖擊 . 11 4.4 境外支付結算：有利于人民幣的流通和國際化 . 12 5. 相關公司介紹 . 12 風險提示 . 13 mNrOnNrNrMoQpNmNuMmNoN7NdN8OpNoOoMnNlOmMsOjMnPqRbRrRxPuOtPsOwMqNuN HeaderTable_TypeTitle 互聯網金融行業深度報告 數字貨幣或

9、將發行，有望持續賦能現行金融體系 3 圖表目錄 圖 1：傳統中心化交易方式與去中心化交易方式比較. 4 圖 2：區塊鏈加密技術示意 . 4 圖 3：比特幣近兩年走勢 . 5 圖 4：Libra 成員推出情況 . 6 圖 5：央行數字貨幣研發進程 . 8 表 1：Libra 首批合作組織 . 6 HeaderTable_TypeTitle 互聯網金融行業深度報告 數字貨幣或將發行，有望持續賦能現行金融體系 4 1. 數字貨幣數字貨幣起源于區塊鏈技術起源于區塊鏈技術 數字貨幣是區塊鏈技術的產物，提到數字貨幣便離不開區塊鏈技術。區塊鏈（Blockchain）是指通 過去中心化和去信任的方式集體維護一

10、個可靠數據庫的技術方案。從金融會計的角度來看,區塊鏈 可以看作是一個全節點參與的、高度可信的網絡電子賬本。對比微信、支付寶等應用系統的背后都 有一個大型的中心數據庫賬本；區塊鏈實行全網協作記賬、核賬,所有節點均參與記賬。每次記賬 便會形成一個新的區塊， 即 Block； 每一個區塊只能有一個節點進行打包， 經解決一個數學難題 （哈 希算法 Hash）判定信息合法后向全網進行廣播，添加至上一區塊的尾部并被其他節點記錄。 按照時間順序由此形成的賬本鏈條即為區塊鏈 （Blockchain） 。 為了激勵記賬者 （即打包區塊者） ， 系統將給予一定的數字貨幣獎勵， 該過程即為挖礦。 由于數字貨幣設計產

11、生機制決定了數量是有限 的，因此形成了數字貨幣具有價值的共識的基礎。 圖 1：傳統中心化交易方式與去中心化交易方式比較 圖 2：區塊鏈加密技術示意 數據來源：公開資料，東方證券研究所繪制 數據來源：公開資料，東方證券研究所 數字貨幣基于數字原理， 通過特定的算法大量計算產生的網絡虛擬貨幣。 歐洲銀行業管理局將虛擬 貨幣定義為：價值的數字化表示，不由央行或當局發行，也不與法幣掛鉤，但由于被公眾所接受， 所以可作為支付手段，也可以電子形式轉移、存儲或交易。這便是數字貨幣最早的概念。 隨著技術的發展，數字貨幣概念也逐步延伸，不僅僅限制于使用區塊鏈技術隨著技術的發展，數字貨幣概念也逐步延伸，不僅僅限制

12、于使用區塊鏈技術。在我國，官方意義上在我國，官方意義上 的數字貨幣指的是央行的法定數字貨幣，即中央發行的數字貨幣， 屬于央行負債， 具有國家信用，的數字貨幣指的是央行的法定數字貨幣，即中央發行的數字貨幣， 屬于央行負債， 具有國家信用， 與法定貨幣等值。與法定貨幣等值。 2. 全球各國對法定全球各國對法定數字貨幣數字貨幣持開放態度持開放態度 2.1 數字貨幣的現狀 截止至 2019 年 11 月 12 日， 全球加密數字貨幣一共有 4789 種， 交易市場 20888 個， 總市值 1.68 萬億元。前五大數字貨幣為比特幣、以太坊、瑞波幣、Bitcoin Cash、泰達幣（tether），目前

13、市值 分別為 1.11 萬億，1417 億，832 億，367 億，289 億。 作為最早發布的數字貨幣， 比特幣在過去幾年發展迅速的同時也經歷了諸多波折， 其發展過程對于 其他數字貨幣的發展具有代表意義。2009 年，中本聰正式發布了比特幣系統，但由于初期了解的 人數有限， 一個比特幣價值僅有幾美分。 到了 2013 年 4 月， 隨著越來越多的人認可和發現比特幣， 比特幣的價格 4 年來累計飆升了上萬倍，1 比特幣的價格最高達到了 266 美元。2013 年下半年， HeaderTable_TypeTitle 互聯網金融行業深度報告 數字貨幣或將發行，有望持續賦能現行金融體系 5 歐洲多數

14、國家競相出臺比特幣發行政策，受到各國民眾的高度重視，比特幣價格開啟飛漲模式，截 止 12 月單枚價格突破 1147 美元，超越黃金國際價格。 2014 年到 2016 年比特幣市場持續低靡，原因是數字貨幣市場受外界干擾頻率較小，新投資者數 量不斷減少，沒有成長空間。2015 年 8 月，比特幣單枚價格跌至 200 美元，隨后的 2016 年，比 特幣市場迎來巨大變化，內部變化是年產量開始收縮，外部變化是受英國脫歐、美國大選、亞洲投 資者激增等事件影響，價格持續上漲，截止 2016 年 12 月突破 1000 美元。 2017 年是比特幣發展史中十分重要的一年，全年漲幅高達 1700%，整個價格

15、走勢有如過山車，暴 增暴跌讓投資者為之瘋狂。2017 年全年比特幣最低價位是 789 美元，最高價位為 18674 美元 （目前也是歷史記錄最高價位）。2017 年 9 月，國內全面叫停 ICO，隨后又全面禁止了數字貨幣 的交易。進入 2018 年，比特幣價格持續下跌，比特幣從 19000、15000 一路跌至 3000 左右。而 2019 年受伊朗和美國的緊張局勢，全球股市下行，以及多國貨幣暴跌等不穩定因素影響，比特幣 的避險屬性越來越明顯，從 18 年末的 3155 低位漲到了今年 11 月的 8792 美元。比特幣價格最近 兩年的走勢如下圖所示。 圖 3：比特幣近兩年走勢 數據來源：co

16、inmarketcap，東方證券研究所 盡管比特幣、 以太幣等加密貨幣在全球仍然有著上萬億的市場， 但是由于其是脫離國家信用的去中 心化虛擬貨幣， 為了防范系統性金融風險， 我國一直在采取不斷加大的行動來打擊一切非法定數字 加密貨幣，禁止 ICO、禁止人民幣與數字貨幣的交易、引導礦工企業退出、并在全國范圍禁止訪問 涉及加密貨幣交易的網站等。 2.2 美國大力反對 Libra 計劃 2.2.1 Libra 計劃的初衷讓更廣泛人群用上貨幣 Libra， 簡稱天秤幣， 是由 Facebook 新推出的一種不追求對美元匯率穩定，而追求實際購買力相對 穩定的加密數字貨幣。Libra 推出的最初旨在：希望

17、在全球范圍內推行數字貨幣。 HeaderTable_TypeTitle 互聯網金融行業深度報告 數字貨幣或將發行，有望持續賦能現行金融體系 6 Facebook 認為，全球仍有 17 億成年人未接觸到金融系統，無法享受傳統銀行提供的金融服務， 而在這之中，有 10 億人擁有手機，近 5 億人可以上網。Libra 最主要的目的是實現便捷的在線支 付和轉賬，期望通過 Libra 計劃，讓世界上更多人群能夠享受到金融服務。 2019 年 6 月 18 日，Facebook 正式發布 Libra 白皮書。白皮書公布加入 Libra 聯盟的企業涵蓋支 付業、出行和交易平臺、電信業、區塊鏈業、風險投資業以

18、及非營利組織、多邊組織和學術機構等 27 家單位。 表 1：Libra 首批合作組織 行業 相關公司 支付業 Mastercard， PayPal， PayU （Naspers fintech arm）， Stripe， Visa 出行和交易平臺 Booking Holdings， eBay， Facebook/Calibra， Farfetch， Lyft， MercadUber Technologies， Inc. 電信業 Iliad， Vodafone Group 區塊鏈業 Anchorage， Bison Trails， Coinbase， Inc.， Xapo Holdings Li

19、mited 風險投資業 Andreessen Horowitz， Breakthrough Initiatives， Ribbit CapitaUnion Square Ventures 非營利組織、多邊組 織和學術機構 Creative Destruction Lab， Kiva， Mercy Corps， Wom 數據來源：Libra 白皮書，東方證券研究所 然而，在監管的高壓下，自 10 月 5 日起先后有 6 家機構退出了 Libra 聯盟。6 家機構分別是美國 版支付寶 Paypal 和 Stripe， 拉美版的支付寶 MercadoPago， 美國版的閑魚 eBay， 信用卡公司

20、Visa 和 MasterCard。如今 Libra 聯盟僅剩下一家荷蘭支付公司PayU，世界影響力有限。如果一個 貨幣沒有支付功能，那它的效用就要大打折扣，這是 Libra 面臨的問題之一。 圖 4：Libra 成員推出情況 數據來源：公開資料，東方證券研究所 2.2.2 美國政府大力反對 Libra 計劃，目前該計劃已接近失敗 2019年10月5日 最大支付機構 Paypal宣布退出 2019年11月11日 Mastercard、Visa、 eBay、Stripe、 Mercado Pago退出 2019年11月14日 Booking Holdings 退出Libra協會 HeaderTa

21、ble_TypeTitle 互聯網金融行業深度報告 數字貨幣或將發行，有望持續賦能現行金融體系 7 Libra 項目自 6 月初出現在公眾視野中，其發展就不斷受到各方質疑。2019 年 7 月 16 日，美國參 議院銀行、住房和城市事務委員會就 Facebook 的新加密貨幣 Libra 舉辦聽證會。國會就 Libra 的 運作和所引發的數字貨幣和數據隱私漏洞、美國政府對以 Libra 為代表的數字貨幣監管等議題，對 Facebook 進行了 2 個多小時言辭激烈的拷問。 國會反對的重要原因是 Libra 會動搖美元的全球核心地位。目前來說，美元是全球最主要的結算貨 幣。這帶來兩個好處，一是大

22、量的美元會流入到美國本土，從而降低美元的資金成本。每個家庭每 年節省 1000 美元的利息；二是美元的特殊位置幫助美國實現全球政治話語權。舉例，美國對土耳 其的制裁，不是依靠軍事手段實現的，而是通過經濟制裁，不允許當地貨幣與美元的互兌互換，從 而打斷這個國家的正常經濟運作節奏，對其造成極大的壓力。 2.3 其他國家對 Libra 擔憂，但對法定數字貨幣持開放態度 除美國以外，9 月 13 日法新社報道，法國經濟和財政部長 Bruno Le Maire 表示，他們將阻止社 交媒體巨頭 Facebook 的加密貨幣 Libra 在歐洲發展。德國財政部長 Olaf Scholz 表示，政府必須 否決

23、 Facebook 的 Libra 項目。10 月 13 日七國集團（美英法德日意加）發表的一份報告，報告列 舉了加密貨幣的 9 大問題，包括確保不能用來洗錢、不能用來資助恐怖分子、不能對全球金融體系 構成風險等。并且報告表示，即便解決了這 9 大問題，Libra 項目也不會得到監管機構的批準。 Libra 受到眾多國家的反對，究其原因在于受到眾多國家的反對，究其原因在于 Libra 所做的事情是取代各國央行，或者說最終成為世所做的事情是取代各國央行，或者說最終成為世 界各國的中央銀行。界各國的中央銀行。Libra 直接和美元、歐元等貨幣以及政府債券掛鉤，在此基礎上形成 Libra 的 “穩定

24、幣”，并且用區塊鏈技術進行全球點對點支付和轉賬，不需要央行、銀聯等清算機構。Libra 其實是在挑戰國家信用主權。 類似于類似于 Libra 的穩定的穩定幣本質還是去中心化的數字貨幣，發行方的信用風險還是最為致命的。幣本質還是去中心化的數字貨幣，發行方的信用風險還是最為致命的。在缺 乏監管的情況下， 穩定幣發行公司可能將所募集的法幣資金用于高風險投資活動， 此外還有可能濫 發、超發穩定幣，影響穩定幣的價格穩定，發行方的信用風險是天然的，即使再怎么穩定，這種風 險也不易消除。其次，穩定幣還面臨系統環境安全問題風險。支付系統的安全、效率和完整性、網 絡安全和運營恢復能力等都是穩定幣所需要解決的。

25、若是不能營造一個安全的環境， 其穩定的意義 就不復存在，很容易崩潰。 與之相反，各國央行對于由央行發行的數字貨幣，也稱法定數字貨幣的態度則開放很多。法定數字 貨幣是指中央行發行的數字貨幣，法定數字貨幣是法定貨幣的數字化形式，本質上與現金相同，屬 于央行負債，具有國家信用，與法定貨幣等值（或固定的比值）。 根據清華大學金融科技研究院區塊鏈研究中心報道，在其梳理的 25 家各國央行中，計劃推出法定 數字貨幣的央行有 7 家，探索中 9 家，已發行 6 家，暫不考慮 3 家。目前來看，發達國家多都是目前來看，發達國家多都是 出于避免私人支付公司壟斷考慮發行，發展中國家和非洲國家多因為金融普惠，突破制

26、裁等。出于避免私人支付公司壟斷考慮發行，發展中國家和非洲國家多因為金融普惠，突破制裁等。 3. 中國或將發行政府信用支持的數字貨幣中國或將發行政府信用支持的數字貨幣 3.1 央行較早研發數字貨幣 HeaderTable_TypeTitle 互聯網金融行業深度報告 數字貨幣或將發行，有望持續賦能現行金融體系 8 2019 年 7 月 8 日，在數字金融開放研究計劃啟動儀式暨首屆學術研討會上，中國人民銀行研究局 局長王信曾透露，國務院已正式批準央行數字貨幣的研發，央行在組織市場機構從事相應工作。8 月 10 日，央行支付結算司副司長穆長春在中國金融四十人伊春論壇上表示，“央行數字貨幣可以 說是呼之

27、欲出了”。 我國的央行數字貨幣叫作我國的央行數字貨幣叫作 DC/EP（Digital Currency and Electronic Payment），翻譯成字面意），翻譯成字面意 思是“數字貨幣和電子支付工具”，官方定義是“具有價值特征的數字支付工具”。思是“數字貨幣和電子支付工具”，官方定義是“具有價值特征的數字支付工具”?？梢?，DCEP 天然具有電子支付工具的功能， 電子支付工具的屬性是其區別于紙鈔的重要特征。 在對央行數字貨 幣的定位上，它是對紙鈔（M0）的替代，加上特有的“雙離線支付”（即收支雙方都離線也能進 行支付）功能，央行數字貨幣替代的目標是目前我們流通中的現金紙鈔，相對于紙鈔

28、來說，其形態 從紙質實物虛化為數字形式，但保留了紙鈔便攜、不記名（部分程度上）、交易不需要依賴于外部 環境（如通訊網絡等）的特點，可稱其為“可攜帶的數字形式的人民幣”。 實際上， 我國央行在數字貨幣方面的研究最早可追溯到實際上， 我國央行在數字貨幣方面的研究最早可追溯到 2014 年央行行長周小川提出進行法定數字年央行行長周小川提出進行法定數字 貨幣研發，至今已有五年。貨幣研發，至今已有五年。2016 年 9 月，經中央編辦批準， 中國人民銀行設立了直屬事業單位， 即中國人民銀行數字貨幣研究所。 該所根據國家戰略部署和中國人民銀行整體工作安排， 承擔數字 貨幣和金融科技的研究開發、 標準規劃等

29、職能。 2017 年， 中國人民銀行數字貨幣研究所正式成立， 開展數字貨幣研究。此后，該研究所在各地積極布局研發機構。2018 年 6 月 15 日，深圳金融科 技有限公司成立，該企業由中國人民銀行數字貨幣研究所 100%控股。2018 年 9 月，“南京金融 科技研究創新中心”和“中國人民銀行數字貨幣研究所（南京）應用示范基地”正式揭牌成立。 圖 5：央行數字貨幣研發進程 數據來源：公開資料，東方證券研究所 截至 2019 年 8 月 4 日，央行數字貨幣研究所已經申請了涉及數字貨幣的共 74 項專利。74 項專利 中，有 3 個高度重復關鍵詞。2016 年的核心是（數字貨幣芯片卡），相關專

30、利 13 項；2017 年的 核心是（數字貨幣錢包），相關專利 18 項；2018 年的核心是（數字貨幣管理方法和系統），4 項 專利全部與此相關。 數字貨幣芯片卡。2016 年，圍繞（數字貨幣芯片卡）關的專利，核心是在數字貨幣芯片 卡、商業銀行及中央銀行之間構建有效溝通的操作指示，完成數字貨幣的提取、存儲，數 字貨幣與實物現金的兌換， 以及在線、 離線狀態下數字貨幣的支付， 整個過程中會發生“屬 HeaderTable_TypeTitle 互聯網金融行業深度報告 數字貨幣或將發行，有望持續賦能現行金融體系 9 主”的變更。 比如存儲， 向數字貨幣芯片卡存入數字貨幣， 提供數字貨幣的安全保管途

31、徑， 并將數字貨幣芯片卡中的存儲信息發送至商業銀行及中央銀行； 比如兌換， 是指實物現金 和數字貨幣的雙向兌換過程；比如支付，包括在線和離線兩種狀態下，如何用數字貨幣芯 片卡支付數字貨幣， 將付款信息發送至商業銀行及中央銀行數字貨幣系統， 并回饋給終端 設備。 數字貨幣錢包。2017 年，變成了（數字貨幣錢包），與之對應的是參與角色的不同。出 現了現有銀行體系下不存在的幾個角色，包括數字貨幣錢包終端、錢包服務商、數字貨幣 發行登記機構。比如在注銷過程中，用戶提交注銷數字貨幣錢包的請求，數字貨幣錢包終 端將注銷指令發送至錢包服務商， 錢包服務商確認簽名的注銷指令具有合法性， 然后將注 銷指令發送

32、至數字貨幣發行登記機構，隨即注銷錢包證書和錢包標識。專利中提到，在銀 行賬戶體系的基礎上擴展數字貨幣錢包功能而不該改變現有銀行賬戶的體系。用戶可以 通過新增的數字貨幣錢包獨立認證機制，實現用戶直接對數字貨幣錢包的訪問查詢。 數字貨幣管理方法和系統。2018 年已經從基礎工具轉向了系統業務，內容圍繞是基于貸 款利率、經濟狀態、流向主體、試點條件觸發的數字貨幣管理方法和系統。這些都是針對 數字貨幣流轉過程中的金融機構設計的。 比如向金融機構發行數字貨幣， 在貸款利率和時 點條件滿足預期設定時， 則將數字貨幣的狀態信息設置為生效狀態。 在回收數字貨幣時， 獲取試點的經濟信息，并基于所述經濟信息調整數

33、字貨幣的歸還利率。 在過去的五年， 中國人民銀行以數字貨幣研究院為核心， 聯合數家商業銀行， 從數字貨幣方案原型、 數字票據等多維度研究了央行數字貨幣的可行性。近日，深圳商報報道稱其已完成“閉環測試，亮 相在即”。之后，央行召開 2019 年下半年工作電視會議，會議要求加快推進我國法定數字貨幣 (DC/EP)研發步伐。數字貨幣作為數字經濟基礎設施的意義已經越來越被政府認知。 3.2 中國發行數字貨幣的重要意義 當前的經濟社會是一個高度發達的信用經濟，貨幣發行和管理功能有缺陷的非法定數字貨幣難擔 當大任，核心問題在于這類可轉讓數字資產很難構建自身的價值支撐體系。從貨幣的本質看，只有 國家才能對貨

34、幣行使發行的最高權力，而且這是排他性的權力。因此，不管技術多么先進，也不能 超越國家的貨幣發行權。在金融科技大數據時代，對主權國家來講，最好的踐行貨幣國家發行權的 辦法是由政府和中央銀行發行管控范圍的主權數字貨幣。我國央行推出數字貨幣具有重要的突破 性意義。 總結下來，央行推行數字貨幣具有四大意義： 1. 提升人民幣國際地位提升人民幣國際地位地位。地位。近年來，中國一直在努力讓更多的國際實體在中國境外使用人民 幣。根據國際貨幣基金組織的數據，美元目前是世界上的“儲備貨幣”，全球約有 58%的外匯儲備 以美元計算，全球約 40%的債務以美元計價。在境內已封殺數字貨幣交易所的條件下，央行數字 貨幣

35、自然會流出國界，進入全球主流交易所，可部分替代離岸人民幣/IMF 特別提款權，創造央行 的國際化數字信用資產。 央行發行數字貨幣的一個重要目標就是跨境結算， 如果中國抓住這個機會， 有可能提升人民幣現有的國際地位，成為國際數字貨幣的中心。 2. 更加高效的影響貨幣政策。更加高效的影響貨幣政策。推行央行數字貨幣前，央行和商業銀行一起對市場貨幣價格施加 影響。推行央行數字貨幣后，央行作為最終結算單位的地位大為強化，實際成為貨幣市場中所有交 HeaderTable_TypeTitle 互聯網金融行業深度報告 數字貨幣或將發行，有望持續賦能現行金融體系 10 易者的唯一對手盤。貨幣的定價流程大幅縮短，

36、貨幣的定價機制更加透明，貨幣的定價標準更加清 晰，從而大幅提升貨幣價格的準確性、及時性和有效性。在金融危機之后，央行貨幣政策工具出現 不足， 法定數字貨幣的出現可以為央行的管理提供新的貨幣政策工具支持。 央行可通過調整央行數 字貨幣利率影響銀行貸款利率，有助于打破零利率下限。 3. 實時集采貨幣流動數據。實時集采貨幣流動數據。發行央行法定數字貨幣，也將使貨幣創造、記賬、流動等數據實時 采集成為可能，并在數據脫敏以后，通過大數據等技術手段進行深入分析，能讓央行隨時跟進貨幣 價格的傳導過程，完善價格傳導機制，進而加強貨幣價格杠桿對社會經濟總量的影響，為貨幣的投 放、貨幣政策的制定與實施提供有益的參

37、考，并為經濟調控提供有益的手段。 4. 貨幣追蹤助于反洗錢、反恐。貨幣追蹤助于反洗錢、反恐。與此同時，數字貨幣的一項顯著特征是可追溯性。發行央行數 字貨幣后，跟蹤貨幣流向、描述數字貨幣流向圖第一次成為可能，這不僅幫助央行掌握貨幣流向、 控制貨幣流通節點提供強有力的幫助，還能夠在反洗錢、反恐融資方面提供幫助，更能讓央行隨時 跟進貨幣價格的傳導過程，完善價格傳導機制，進而加強貨幣價格杠桿對社會經濟總量的影響。 4. 央行數字貨幣對金融體系的影響央行數字貨幣對金融體系的影響 4.1 中國將采用雙層運營體系，中心化管理 央行數字貨幣 DC/EP 采取的是雙層運營體系。單層運營體系，是指人民銀行直接對公

38、眾發行數字 貨幣。而人民銀行先把數字貨幣兌換給銀行或者是其他運營機構，再由這些機構兌換給公眾，這就 屬于雙層運營體系。 采取雙層運營架構是央行經過深思熟慮后的選擇。 首先， 中國是經濟體量大， 組成復雜， 國土覆蓋面積廣闊， 人口數量全球最多， 各地的經濟、 資源、 教育情況以及對于智能終端的接受度， 都各不相同。 所以在我國發行法定數字貨幣是一個復雜的系 統性工程。如果采用單層運營架構，會給央行帶來極大的挑戰。 其次，采取雙層架構，也可以充分發揮商業機構的資源、人才和技術優勢，促進創新，競爭選優。 商業機構 IT 基礎設施和服務體系比較成熟，在金融科技運用方面積累了一定的經驗，人才儲備充 分

39、。中央銀行和商業銀行等機構可以進行密切合作，充分調動市場力量，通過競爭實現系統優化。 而且雙層運營體系有助于化解風險，避免風險過度集中。 發行央行數字貨幣，要直接面對公眾， 僅靠央行自身力量研發并支撐如此龐大的系統，無論是從技術路線選擇，還是從操作風險、商業風 險來說，通過雙層運營設計可以避免風險過度集中到單一機構。 最后， 使用單層運營架構可能會導致金融脫媒。 單層投放框架下， 央行直接面對公眾投放數字貨幣， 央行數字貨幣和商業銀行存款貨幣相比， 前者在央行信用背書情況下， 競爭力優于商業銀行存款貨 幣，會對商業銀行存款產生擠出效應，這種情況下會抬高資金價格，增加社會融資成本，損害實體 經濟

40、。 4.2 貨幣發行：不改變現有貨幣發行傳導機制 央行已經明確，數字貨幣將被計入 M0。雙層運營體系不會改變流通中貨幣債權債務關系。為了保 證央行數字貨幣不超發，商業機構向央行全額、100%繳納準備金，央行的數字貨幣依然是中央銀 HeaderTable_TypeTitle 互聯網金融行業深度報告 數字貨幣或將發行，有望持續賦能現行金融體系 11 行負債，由中央銀行信用擔保，具有無限法償性。另外，雙層運營體系不會改變現有貨幣投放體系 和二元賬戶結構，不會對商業銀行存款貨幣形成競爭。 由于不影響現有貨幣政策傳導機制，也不 會強化壓力環境下的順周期效應，這樣就不會對實體經濟產生負面影響。 央行數字貨

41、幣的發行和回籠基于現行“中央銀行商業銀行”的二元體系來完成；我國央行數字貨 幣或將采用“一幣兩庫三中心”架構。其中，“一幣”指由央行擔保并簽名發行的代表具體金額的 加密數字串，“兩庫”指的是中央銀行發行庫和商業銀行的銀行庫, 同時還包括在流通市場上個人 或單位用戶使用央行數字貨幣的“錢包”，“三中心”指的是認證中心（對機構及用戶身份信息進 行集中管理）、登記中心（記錄央行數字貨幣及對應用戶身份, 完成權屬登記; 記錄流水, 完成前 述貨幣產生、流通、清點核對及消亡全過程登記.）和大數據分析中心（反洗錢、支付行為分析、監 管調控指標分析等）。 央行數字貨幣原型系統建設進程分為多期。 其中， 一期

42、建設主要針對第一層從中央銀行到商業銀行 的閉環，涉及法定數字貨幣的發行、回籠以及在商業銀行之間轉移（第二層是商業銀行到個人或企 業用戶的央行數字貨幣的存取, 此時該貨幣在商業銀行庫和個人或企業的數字貨幣錢包中轉移; 第三層是個人或企業用戶之間央行數字貨幣的流通, 此時該貨幣在個人或企業的數字貨幣錢包之 間轉移），錢包、大數據分析中心等在一期建設中暫不實現。 4.3 境內支付結算：主要依賴于現有體系，對支付寶等第三方 支付無沖擊 市場擔憂數字貨幣誕生是否會對現有支付體系造成沖擊， 改變當前 “消費者特約商戶商業 銀行、支付機構清算機構”的支付市場格局，最終變成只需要“點對點”雙方進行直接交易，

43、不需要依賴其他任何第三方機構參與的清算格局。 中國人民銀行支付結算司副司長穆長春此前曾公開說明央行數字貨幣不會對微信、支付寶等電子 支付產生沖擊?？梢詮囊韵氯齻€方面進行思考： 首先，銀行存款和支付賬戶余額是法定貨幣的電子化形式。首先，銀行存款和支付賬戶余額是法定貨幣的電子化形式。目前通常存在的三種形式是現金、銀行 存款與支付賬戶余額，前兩種形式分別對應 M0 以及 M1、M2，第三種形式對應的即是支付寶、微 信支付等電子支付工具。從信用角度來看，持有現金即直接持有法定貨幣，具有無限的法償性，因 此對應的是國家信用；銀行存款是持有人將法定貨幣委托給銀行保管，由銀行信用作為擔保，對應 的是銀行信用；同理，支付賬戶余額則對應支付寶、財付通等支付機構的企業信用。因此，現金即因此，現金即 是法定貨幣本身，是根本；而無論是銀行存款，還是支付寶、微信支付等支付賬戶的余額，其本質是法定貨幣本身，是根本；而無論是