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1、 1 Ta行業報告行業報告行業深度研究行業深度研究 汽車汽車智能汽車系列智能汽車系列（線控線控制動篇）制動篇）高級智駕關鍵高級智駕關鍵執行器執行器，國產替代崛起正當時，國產替代崛起正當時 投資要點：投資要點：線控底盤是高級智駕關鍵執行器，線控制動作為線控底盤的重要構成發展進程較其他環節更快，滲透率有望快速提升。且線控制動國產化替代空間大，目前國產廠商已經開始嶄露頭角，開發出成熟產品并量產交付，未來有望借助新能源自主品牌崛起契機進一步完成國產化替代，迎來高速發展。線控底盤是高級智能駕駛核心執行器線控底盤是高級智能駕駛核心執行器 線控底盤包括線控制動、線控懸架、線控轉向和線控驅動4個子系統，相比傳

2、統底盤具有響應速度快、控制精度高的優勢，是高級智駕必備執行器，獲政策重點支持。且高集成的線控底盤可幫助主機廠縮短車型開發周期及助力實現輕量化，國產線控制動供應商有望在自主品牌崛起背景下，充分享受藍海市場紅利。線控制動多方案并存線控制動多方案并存匹配不同智駕需求匹配不同智駕需求 從國內外市場來看，制動環節線控進程較快，線控制動產品根據是否保留液壓系統分為EHB和EMB，目前EHB為主流量產方案，滿足現階段智能駕駛需求。EHB又分為Two-box和One-box，其中One-box集成度高、成本低，多數創業公司以One-box切入，故其份額有望進一步提升。EMB為完全線控方案，長遠看是L4及L5智

3、能駕駛必備執行器，目前伯特利、格陸博已在預研，預計24年會有樣機問世。線控制動線控制動市場空間廣闊市場空間廣闊 21年國內乘用車前裝線控制動系統搭載率僅為15.04%，22年快速提升至24.95%，隨著新能源汽車進一步聚焦智能化，線控制動出貨量有望跟隨新能源汽車保持高速增長。我們預計25年線控制動乘用車前裝出貨量和市場規模有望分別達到930萬套和148.80億元，22-25年CAGR均超過20%。優質優質TierTier1 1迎迎國產國產替代機遇替代機遇 博世、采埃孚等Global Tier1具備先發優勢，目前在國內線控制動市場份額超過80%，國內Tier1快速跟進，包括伯特利、同馭汽車、亞太

4、股份在內的制動企業已經實現量產。自主品牌車企崛起增加了國內Tier1進入供應鏈的機會，具備豐富量產經驗、客戶優勢的企業有望實現對海外Tier1的國產替代，并通過多個項目加深與客戶合作關系，進一步形成競爭優勢。投資建議投資建議 底盤執行器對安全性和可靠性要求更高，主機廠與供應商粘性強，線控制動時代，能夠獲取客戶定點以及具備豐富制動產品量產經驗的廠商可形成先發優勢。自主品牌車企崛起增加了國內廠商替代海外廠商的機會，建議關注具備先發優勢的國內制動龍頭企業伯特利伯特利、One-box產品即將在乘用車市場量產的亞太股份。亞太股份。風險提示風險提示 汽車銷量不及預期；原材料價格上行風險；線控制動產品滲透率

5、提升不及預期；新產品研發和客戶開拓不及預期；行業空間測算偏差風險。重點推薦標的重點推薦標的 簡稱簡稱 EPS PE CAGR-3 評級評級 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 伯特利 2.25 2.99 4.05 38 29 21 33.59%買入 亞太股份 0.19 0.34 0.51 54 30 20 76.40%買入 數據來源：公司公告，iFinD，國聯證券研究所預測，股價取 2023 年 7 月 10 日收盤價 證券研究報告 2023 年 07 月 11 日 投資建議：投資建議：強于大市(維持評級)上次建議：上次建議：強于大市 相對大盤走勢相對大盤走

6、勢 Table_First|Table_Author 分析師：黃程保 執業證書編號：S0590523020001 郵箱： Table_First|Table_Contacter 相關報告相關報告 1、新能源下鄉進程加速，特斯拉供應鏈出海值得關注汽車2023.05.20 2、特斯拉多賽道并進，供應鏈有望充分受益汽車2023.05.17 3、5 月銷量開門紅，新能源下鄉打開行業空間增量汽車2023.05.13 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 -25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%汽車滬深300 2 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 行業報告行業深度研究行業報告行業深度研究 投資聚焦投

7、資聚焦 研究背景研究背景 相比于傳統底盤，線控底盤系統具備響應速度快、控制精度高的特點，可以幫助主機廠縮短車型開發周期，實現汽車輕量化，提高續航里程，是高級別智能駕駛的必備執行器。線控制動子系統產業化進度較快，預計 2025 年國內市場規模有望達到148.80 億元，22-25 年 CAGR 為 20.73%。格局方面，目前博世、采埃孚等占據 80%以上市場份額，國產化替代空間廣闊。國內優質 Tier1 在基礎制動器和 ABS、ESC和 EPB 等電控產品積累了豐富的量產經驗，形成廣泛的客戶群體，在自主崛起追求自主可控的背景下，有望享受行業高速增長及國產替代帶來的紅利。不同于市場的觀點不同于市

8、場的觀點 市場認為市場認為：國內企業似乎只要具備技術即可進入該市場，國產供應商進入市場可能會發生競爭格局惡化的情況，導致行業整體盈利能力下降。我們認為：我們認為：執行器關系到行車安全，關系到主機廠的品牌形象，因此對產品可靠性和安全性的要求非常高，主機廠一般會選擇產品可靠、量產經驗豐富的供應商，目前多以選擇博世、采埃孚等 Global Tier1 為主。對國內 Tier1 來講，最重要的是要獲得主機廠定點，并通過多個項目證明自身對于產品安全性和可靠性的把握能力，進而增加在客戶供應鏈的份額。如果能領先其他競爭對手獲得定點，有望確立先發優勢，并通過規模供貨加強壁壘。我們認為，已經具備豐富量產經驗、客

9、戶和技術優勢的國產 Tier1 才有機會進入供應鏈并進行大規模供貨，新興企業進入壁壘較高，我們判斷競爭格局不會出現惡化的情況。核心結論核心結論 底盤執行器對安全性和可靠性要求更高，主機廠與供應商粘性較強，線控制動時代，能夠獲取客戶定點以及具備豐富制動產品量產經驗的廠商可形成先發優勢。自主崛起增加了國內廠商替代的機會，建議關注具備先發優勢的國內制動龍頭企業伯特伯特利利、One-box 產品即將在乘用車市場量產的亞太股份亞太股份。TV9YlVjWjZdWAZcViXbRbP7NoMmMpNnOjMmMpQlOnMsQaQqRrRvPmNtPwMpPoQ 3 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 行業報告行

10、業深度研究行業報告行業深度研究 正文目錄正文目錄 1 1 智能化趨勢明確，線控底盤應運而生智能化趨勢明確，線控底盤應運而生 .5 5 1.1 新能源汽車智能化大勢所趨.5 1.2 線控底盤成為智能駕駛關鍵執行器.6 1.3 線控底盤獲政策重點支持.8 2 2 線控制動：線控制動：EHBEHB 當前主流，當前主流，EMBEMB 未來趨勢未來趨勢 .9 9 2.1 汽車制動已步入電子控制階段.9 2.2 多因素推動線控制動技術快速發展.11 2.3 多方案并存匹配不同級別智駕需求.12 2.4 Global Tier1 率先布局，國內廠商迅速崛起.13 3 3 滲透率提升疊加國產替代，國內滲透率提

11、升疊加國產替代，國內 Tier1Tier1 迎來快速成長迎來快速成長 .1515 3.1 線控制動市場空間廣闊.15 3.2 Tier1 迎國產替代機遇.16 4 4 建議關注具備客戶、技術優勢的國產廠商建議關注具備客戶、技術優勢的國產廠商 .1818 4.1 伯特利：先發優勢明顯，完善線控底盤布局.18 4.2 亞太股份：量產經驗豐富，線控制動打開新成長空間.21 4.3 創業公司：具備技術優勢，量產經驗仍需積累.23 5 5 風險提示風險提示 .2727 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1 1：新能源乘用車零售市場自主品牌份額變化：新能源乘用車零售市場自主品牌份額變化.5 圖表圖表 2 2：乘

12、用車零售市場自主品牌份額變化：乘用車零售市場自主品牌份額變化.5 圖表圖表 3 3：中國智能駕駛分級（：中國智能駕駛分級（GB/T 40429GB/T 4042920212021）.6 圖表圖表 4 4：智能駕駛分為感知層、決策層和執行層：智能駕駛分為感知層、決策層和執行層.6 圖表圖表 5 5：傳統底盤系統基本結構：傳統底盤系統基本結構.7 圖表圖表 6 6：線控底盤系統基本結構：線控底盤系統基本結構.7 圖表圖表 7 7：線控底盤各子系統功能：線控底盤各子系統功能.7 圖表圖表 8 8：RivianRivian 滑板底盤滑板底盤.8 圖表圖表 9 9：線控底盤相關政策文件匯總：線控底盤相關

13、政策文件匯總.9 圖表圖表 1010：部分電控制動功能產品時間：部分電控制動功能產品時間.10 圖表圖表 1111：行車制動發展歷程：行車制動發展歷程.10 圖圖表表 1212：機械式駐車制動原理：機械式駐車制動原理.10 圖表圖表 1313：電子駐車系統（：電子駐車系統（EPBEPB）原理）原理.10 圖表圖表 1414：液壓制動系統結構：液壓制動系統結構.11 圖表圖表 1515：真空助力器結構：真空助力器結構.11 圖表圖表 1616：EHBEHB 工作原理工作原理.12 圖圖表表 1717：EMBEMB 工作原理工作原理.12 圖表圖表 1818：OneOne-boxbox 原理圖原理

14、圖.12 圖表圖表 1919：TwoTwo-boxbox 原理圖原理圖.12 圖表圖表 2020：OneOne-boxbox 和和 TwoTwo-boxbox 的優劣勢比較的優劣勢比較.13 4 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 行業報告行業深度研究行業報告行業深度研究 圖表圖表 2121：線控制動發展歷程：線控制動發展歷程.13 圖表圖表 2222：國內外各供應商線控制動產品情況：國內外各供應商線控制動產品情況.14 圖表圖表 2323：部分線控制動產品實物圖：部分線控制動產品實物圖.14 圖表圖表 2424：格陸博：格陸博 EMBEMB 產品產品.15 圖表圖表 2525：20202020-2

15、0252025 年國內線控制動前裝出貨量年國內線控制動前裝出貨量.16 圖表圖表 2626：20202020-20252025 年國內線控制動市場規模年國內線控制動市場規模.16 圖表圖表 2727：20202020-20252025 年國內年國內 EPBEPB 出貨量出貨量.16 圖表圖表 2828：20202020-20252025 年國內年國內 EPBEPB 市場規模市場規模.16 圖表圖表 2929：20212021 年國內線控制動市場份額年國內線控制動市場份額.17 圖表圖表 3030：20222022 年年 1 1-5 5 月國內線控制動市場份額月國內線控制動市場份額.17 圖表圖

16、表 3131：20212021 年國內年國內 EPBEPB 市場份額市場份額.17 圖表圖表 3232：20222022 年國內年國內 EPBEPB 市場份額市場份額.17 圖表圖表 3333：伯特利發展歷程：伯特利發展歷程.19 圖表圖表 3434：20182018-20232023 年年 Q1Q1 公司營業收入情況公司營業收入情況.19 圖表圖表 3535：20182018-20232023 年年 Q1Q1 公司歸母凈利潤情況公司歸母凈利潤情況.19 圖表圖表 3636：伯特利盈利預測：伯特利盈利預測.20 圖表圖表 3737：伯特利與可比公司估值對比表：伯特利與可比公司估值對比表.21

17、圖表圖表 3838：亞太股份發展歷程：亞太股份發展歷程.21 圖表圖表 3939：20182018-20232023 年年 Q1Q1 公司營業收入情況公司營業收入情況.22 圖表圖表 4040：20182018-20232023 年年 Q1Q1 公司歸母凈利潤情況公司歸母凈利潤情況.22 圖表圖表 4141：20182018-20222022 年公司產品營收結構年公司產品營收結構.22 圖表圖表 4242：20182018-20232023 年年 Q1Q1 公司毛利和凈利率情況公司毛利和凈利率情況.22 圖表圖表 4343：亞太股份盈利預測：亞太股份盈利預測.23 圖表圖表 4444：亞太股份

18、與可比公司估值對比表：亞太股份與可比公司估值對比表.23 圖表圖表 4545：同馭汽車：同馭汽車 iEHBiEHB 產品產品.24 圖表圖表 4646：同馭汽車：同馭汽車 EHBEHB-EPBiEPBi 產品產品.24 圖表圖表 4747：同馭汽車部分客戶：同馭汽車部分客戶.24 圖表圖表 4848：拿森科技主要產品：拿森科技主要產品.25 圖表圖表 49：拿森科技部分客戶：拿森科技部分客戶.25 圖表圖表 5050：格陸博主要產品：格陸博主要產品.26 圖表圖表 5151：格陸博部分客戶：格陸博部分客戶.26 圖表圖表 5252：利氪：利氪科技科技 DHBDHB 產品產品.27 圖表圖表 5

19、353：利氪科技：利氪科技 IHBIHB 產品產品.27 5 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 行業報告行業深度研究行業報告行業深度研究 1 智能化智能化趨勢趨勢明確明確，線控底盤，線控底盤應運而生應運而生 1.1 新能源汽車智能化大勢所趨新能源汽車智能化大勢所趨 我國已成為世界領先的新能源汽車國家我國已成為世界領先的新能源汽車國家。汽車電動化、智能化、網聯化和共享化趨勢明確，在新能源汽車領域，我國已經走在全球前列。根據中汽協數據，2022 年我國新能源汽車產銷量分別為 705.8 萬輛和 688.7 萬輛，同比分別增長 96.9%和93.4%，連續 8 年保持全球第一。市場規模方面，2022 年

20、我國新能源汽車市場占有率為 25.6%，同比增長 12.1 個百分點，全球銷量占比超過 60%。自主崛起自主崛起引領引領智能化水平提升。智能化水平提升。根據乘聯會數據，2023 年 1-5 月自主品牌在國內新能源乘用車零售市場占比為 79.8%，在乘用車零售市場占比為 49.5%，得益于過去幾年在新能源領域的大力投入，自主品牌已經在電動化浪潮中崛起。為了進一步提升車型競爭力、擴大市場份額，優質自主品牌已經把提升新車型的智能駕駛水平作為下一步重點工作。目前國內智能駕駛汽車已發展至輔助駕駛階段，根據高工智能汽車數據，2022 年中國市場（不含進出口）乘用車前裝標配輔助駕駛（L0-L2）交付 100

21、1.22萬輛，前裝搭載率首次超過 50%。圖表圖表 1 1：新能源乘用車零售市場自主品牌份額變化新能源乘用車零售市場自主品牌份額變化 圖表圖表 2 2：乘用車零售市場自主品牌份額變化乘用車零售市場自主品牌份額變化 來源：乘聯會，國聯證券研究所 來源：乘聯會，國聯證券研究所 L3 是是智能駕駛產業鏈關鍵分水嶺。智能駕駛產業鏈關鍵分水嶺。以小鵬、理想和 HUAWEI 為代表的企業已經推出可以實現城市和高速 NOA 功能的車型，比亞迪、長城、長安等企業也陸續加大研發跟進，為了降低對于高精度地圖的依賴，相關車企陸續推出“重感知、輕地圖”的智駕方案，以此達到推動高級別智能駕駛加快落地的目的。但受限于智能

22、駕駛相關法律法規頒布與基建的滯后，我國智能駕駛級別一直未達到 L3 及以上階段。政策端政策端助力有望助力有望加快高級別智能駕駛落地節奏。加快高級別智能駕駛落地節奏。2022 年 11 月 2 日，工信部與公安部聯合發布 關于開展智能網聯汽車準入和上路通行試點工作的通知（征求意見稿），目的是基于試點實證積累管理經驗，支撐相關法律法規、技術標準制修訂，推進健全完善智能網聯汽車生產準入管理體系和道路交通安全管理體系。我們認為，征求意見稿 的出臺可以讓更多符合條件的車型上路測試，優化主機廠高級別智駕技術的同時推動相關法律法規的頒布，從政策端加速主機廠布局智能駕駛的腳步。2023 年 6 月 2 日，國

23、常會提出要加強智能駕駛體系關鍵核心技術攻關，構建“車0%20%40%60%80%100%20192020202120222023.1-5自主品牌主流合資豪華品牌0%20%40%60%80%100%20192020202120222023.1-5自主品牌主流合資豪華品牌 6 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 行業報告行業深度研究行業報告行業深度研究 能路云”融合發展的產業生態。6 月 21 日，國務院政策例行吹風會提出，將啟動智能網聯汽車準入和上路通行試點，組織開展城市級“車路云一體化”示范應用，同時還將發布新版智能網聯汽車標準體系指南，加速 L3 及以上智駕功能商業化落地。與智能駕駛相關的法律法規

24、不完善、基礎設施建設落后一直是制約智能駕駛發展至 L3 及以上級別的重要原因，本次國常會提到智能駕駛再一次印證智能化是我國實現汽車強國的戰略選擇之一，我們認為，后續國家有望盡快推出相關的政策繼續推動智能化發展，促使我國汽車產業實現更高質量發展。圖表圖表 3 3：中國智能駕駛分級（中國智能駕駛分級（G GB/T 40429B/T 4042920212021）分級分級 名稱名稱 駕駛自動化等級要求駕駛自動化等級要求 0 應急輔助 駕駛自動化系統可感知環境并提供信息或短暫介入車輛控制以輔助駕駛員避險（如車道偏離預警、前向碰撞預警、自動緊急制動、車道偏離抑制等緊急情況下提供的輔助功能）；不具備目標和事

25、件檢測與響應能力的功能（如定速巡航、電子穩定控制系統等）不在駕駛自動化功能范圍內。1 部分駕駛輔助 駕駛員和駕駛自動化系統共同執行全部動態駕駛任務，并監管駕駛自動化系統的行為和執行適當的響應和操作（如車道居中控制、自適應巡航控制等功能）。2 組合駕駛輔助 駕駛員和駕駛自動化系統共同執行全部動態駕駛任務，并監管駕駛自動化系統的行為和執行適當的響應和操作。3 有條件自動駕駛 動態駕駛任務后援用戶以適當的方式執行接管。4 高度自動駕駛 系統發出介入請求時，用戶可不作響應，系統具備達到最小風險狀態的能力；某些具備 4 級駕駛自動化系統的車輛無人工駕駛功能，如園區接駁等。5 完全自動駕駛 系統發出介入請

26、求時，用戶可不作響應，系統具備達到最小風險狀態的能力；5 級駕駛自動化系統在車輛可行駛環境下沒有設計運行范圍的限制（商業和法規因素等限制除外）。來源：國家市場監督管理總局，國家標準化管理委員會，國聯證券研究所 1.2 線控底盤成為智能駕駛關鍵執行器線控底盤成為智能駕駛關鍵執行器 執行層是智能駕駛重要環節之一。執行層是智能駕駛重要環節之一。智能駕駛汽車硬件系統可以分為傳感系統、決策控制系統、執行系統 3 個層次，分別類比人的感知器官、大腦以及手腳。傳感系統包括雷達傳感器、視覺傳感器、V2X 通信和導航定位等；決策控制系統包括智能駕駛域控制器、車載計算系統等；執行器包括剎車和油門、轉向、自動變速器

27、等。受益于新能源汽車快速發展，智能駕駛執行器已經逐步升級為線控底盤執行系統。圖表圖表 4 4：智能駕駛分為感知層、決策層和執行層智能駕駛分為感知層、決策層和執行層 來源：清華大學智能網聯汽車，國聯證券研究所 7 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 行業報告行業深度研究行業報告行業深度研究 線控底盤是車輛底盤的新形態。線控底盤是車輛底盤的新形態。線控底盤通過電信號取代機械或液壓部件向執行機構傳遞信息，以減少或取消座艙與底盤執行器之間的物理連接。線控底盤一般包括4 個子系統，分別為線控制動、線控懸架、線控轉向和線控驅動。其中，線控制動的產業化進度較快，目前在國內乘用車前裝市場滲透率已經突破 20%。圖表

28、圖表 5 5：傳統底盤系統基本結構傳統底盤系統基本結構 圖表圖表 6 6：線控底盤系統基本結構線控底盤系統基本結構 來源：清華大學汽車構造，國聯證券研究所 來源：楊曄淺析無人駕駛汽車線控底盤結構原理與通訊，國聯證券研究所 圖表圖表 7 7：線控底盤各子系統功能線控底盤各子系統功能 名稱名稱 產品及產品及功能描述功能描述 線控制動 線控制動系統（Brake-By-Wire）是電子控制的制動系統，汽車底盤域的核心部件，其主要特征是取消了制動踏板和制動器之間的機械連接，以電子結構上的關聯實現信號的傳送、制動能量的傳導，分為液壓式線控制動系統（Electro-Hydraulic Brake，EHB）和

29、機械式線控制動系統（Electro-Mechanical Brake，EMB）兩種。線控懸架 線控懸架對彈性和減振元件進行升級，使之成為可主動調節元件，加入電子控制系統，實現懸架系統的智能化調節。目前主流的線控懸架為空氣彈簧+CDC型線控減振器組合，由空氣彈簧、線控減振器、空氣供給單元、控制器ECU、傳感器、儲氣罐和空氣管路等組成。線控驅動 線控驅動系統將原來由機械傳遞，如駕駛人踩加速踏板動作，變成由電信號精確傳遞駕駛人動作。若是自動駕駛模式，將由計算平臺替代踩加速踏板、操縱變速桿等，由電信號來控制驅動電機。線控驅動系統的實現需要線控油門系統和線控換擋系統配合實現。線控轉向 線控轉向系統（SB

30、W）是指取消中間傳動軸，方向盤與轉向機構之間只通過電信號傳輸的車輛轉向系統。線控轉向動力來源完全由人手以外的動力提供，故又稱為全動力轉向。來源：陳萌汽車線控底盤技術發展趨勢分析與研究，國聯證券研究所 線控底盤是實現高級別自動駕駛的關鍵執行層。線控底盤是實現高級別自動駕駛的關鍵執行層。新能源汽車相比燃油車結構更簡單，電氣化程度更高，更適合線控底盤的應用。高級別智能駕駛功能要求執行器具備更快的響應速度，線控底盤通過電信號傳遞信息，因此具備響應速度快、控制精度高的特點，符合高級智能駕駛功能的要求。線控底盤高度集成幫助主機廠加快車型開發速度。線控底盤高度集成幫助主機廠加快車型開發速度。目前已有廠商研發

31、出高度集成的滑板底盤，該系統將電驅、電池、懸架、制動、轉向等零部件集成，形成類似滑板的底盤結構?；宓妆P可以實現底盤與上車身的解耦，主機廠在固定底盤架構的基礎上開發差異性的上車身，有助于縮短新車型研發周期，降低整車開發成本，更好的滿足消費者對于差異化產品的需求。8 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 行業報告行業深度研究行業報告行業深度研究 圖表圖表 8 8：RivianRivian 滑板底盤滑板底盤 來源：公眾號PIX 移動空間，國聯證券研究所 線控底盤可幫助線控底盤可幫助汽車實現輕量化。汽車實現輕量化。線控底盤高度集成，可減少傳統執行器部分或全部機械零部件的使用，因此有利于降低整車重量，對新能源

32、汽車，還可以提升續航里程。以長城咖啡智能 2.0 智慧線控底盤，整個底盤系統可實現減重 10%，提升超20%的續航里程。1.3 線控底盤線控底盤獲政策重點支持獲政策重點支持 線控底盤線控底盤已多次獲得頂層設計支持。已多次獲得頂層設計支持。近年來，我國已推出多個政策文件支持線控底盤技術的發展：1）2018 年 12 月，工信部發布的車聯網（智能網聯汽車）產業發展行動計劃強調要加快推動高性能車輛智能驅動、線控制動、線控轉向、電子穩定系統的開發和產業化，重點突破車輛平臺、線控等關鍵核心技術；2）2020 年 10 月，國務院印發新能源汽車產業發展規劃（2021-2035 年）提出“三橫三縱”的技術架

33、構；倡導研發新一代模塊化高性能整車平臺，攻關底盤一體化設計、突破整車輕量化節能技術，強調線控執行系統是智能網聯的核心技術；3）2021 年 3 月，國務院印發國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和 2035年遠景目標綱要明確指出，要加快研發智能（網聯）汽車基礎技術平臺及軟硬件系統、智能線控底盤和智能終端等關鍵部件。9 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 行業報告行業深度研究行業報告行業深度研究 圖表圖表 9 9：線控底盤相關政策文件匯總線控底盤相關政策文件匯總 發布發布時間時間 發布部門發布部門 政策名稱政策名稱 線控底盤相關要點線控底盤相關要點 2018.12 工信部 車聯網（智能網聯汽車）產業發展

34、行動計劃 1 加快智能網聯汽車關鍵核心技術攻關，強調車輛平臺線控是需要重點突破的核心技術；2加快推動高性能車輛智能驅動、線控制動、線控轉向、電子穩定系統的開發和產業化。2020.10 國務院 新能源汽車產業發展規劃（2021-2035 年）1強化整車集成技術，提出研發新一代模塊化高性能整車平臺，攻關純電動汽車底盤一體化設計；2強調線控執行系統是智能網聯技術創新工程要發展的核心技術。2021.3 國務院 國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和 2035 年遠景目標綱要 1聚焦新能源新興產業，加快關鍵核心技術創新應用；2加快研發智能（網聯）汽車基礎技術平臺及軟硬件系統，線控底盤和智能終端等關鍵部件。

35、來源：陳萌汽車線控底盤技術發展趨勢分析與研究，國聯證券研究所 線控底盤線控底盤產業化已經取得產業化已經取得一些一些進展。進展。從子系統角度來看，目前部分主機廠已經推出搭載了線控懸架或線控制動的車型并已經實現量產，同時還在研發新架構下的線控底盤集成系統。例如長城研發的咖啡智能 2.0 智慧線控底盤，預計將在 2023 年實現量產?；宓妆P是長期潛在的量產方向之一，在國內 Rivian 等公司的帶領下，國內包括阿爾特在內的汽零企業也開始跟進，希望通過前期研發為后續把握產業化機遇奠定堅實基礎。根據高工智能汽車數據，2022 年國內（不含進出口）乘用車前裝搭載線控制動系統上險量合計 497.39 萬輛

36、，同比增長 56.56%，前裝搭載率達到 24.95%。從全球和國內市場來看，制動環節線控進程較快，同時還具備廣闊的滲透空間，因此本文將本文將聚焦聚焦線控制動產品，研究市場整體情況以及潛在的投資機遇線控制動產品，研究市場整體情況以及潛在的投資機遇。2 線控制動：線控制動：EHB 當前主流，當前主流，EMB 未來趨勢未來趨勢 2.1 汽車制動已步入汽車制動已步入電子控制電子控制階段階段 汽車制動分為行車制動和駐車制動。汽車制動分為行車制動和駐車制動。行車制動是汽車正常行駛時的制動方式，主要通過將剎車踏板的機械力轉換為液壓力，液壓力作用到制動器并進一步作用到四個輪胎，從而起到減速或停車的效果。駐車

37、制動是停車狀態下使用的制動方式，可以避免停車時汽車出現滑動造成安全事故的發生。駐車制動的主要原理是將鋼絲拉線連接到制動蹄上來制動，一般制動力作用于汽車的后輪。行車制動經歷了四個階段行車制動經歷了四個階段：氣壓制動、液壓制動到電控液壓融合制動氣壓制動、液壓制動到電控液壓融合制動再到再到線控制線控制動。動。氣壓制動和液壓制動是壓力制動的兩種方式，其中氣壓制動反應速度慢、制動力大、結構復雜，多適用于商用車，而液壓制動反應迅速、制動力小、結構靈活，多適用于乘用車。隨著汽車電子技術發展，一些電氣化的輔助系統在液壓制動系統基礎上誕生，如制動防抱死系統 ABS、牽引力控制系統 TCS、穩定性控制系統 VDC

38、、車身電子穩定系統 ESP 等，汽車制動進入電控液壓融合階段，并隨著電氣化程度的提升 10 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 行業報告行業深度研究行業報告行業深度研究 進入了現在的線控制動階段。圖表圖表 1010：部分電控制動功能部分電控制動功能產品產品時間時間 功能功能 首次量產時間首次量產時間 廠商廠商 ABS 1978 博世 TCS 1986 博世 VDC 1992 博世 ESP 1995 博世 來源：博世，國聯證券研究所 圖表圖表 1111：行車制動發展歷程行車制動發展歷程 來源：焉知智能汽車，太平洋汽車，國聯證券研究所 相比傳統液壓制動，線控制動相比傳統液壓制動，線控制動產品產品性能優勢

39、明顯。性能優勢明顯。線控制動產品通過電信號傳遞信息，相較于傳統機械結構更加迅速，線控制動中的 EHB 產品可以把響應時間從常規制動的 400600ms 縮短到 150ms 以內，而 EMB 進一步將響應時間縮短到 100 ms 以內，制動響應速度的大幅提高使得線控制動可以滿足 L3 及更高級別的自動駕駛需求。駐車系統經歷了從機械式到電子駐車系統駐車系統經歷了從機械式到電子駐車系統 EPB 兩個階段。兩個階段。機械駐車制動系統包括操作桿、拉索、制動器等部件。通過杠桿和拉繩傳動控制車輪上的制動器，完成駐車制動的動作，機械駐車制動系統結構簡單、價格低廉，但是反應時間和制動距離較長。EPB 操作端是座

40、艙內電子按鈕，按動按鈕后由電子控制單元控制電機和齒輪減速機構工作，通過卡鉗完成制動動作。圖表圖表 1212：機械式駐車制動原理機械式駐車制動原理 圖表圖表 1313：電子駐車系統（電子駐車系統（E EPBPB）原理）原理 來源：汽車維修網，國聯證券研究所 來源：蓋世汽車，國聯證券研究所 11 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 行業報告行業深度研究行業報告行業深度研究 隨著汽車電子技術的成熟，制動速度慢、功能單一的機械式駐車制動已經被功能豐富、響應迅速的電子駐車制動系統取代。目前國內電子駐車制動系統市場份額主要由國外供應商占據，包括采埃孚、大陸、ADVICS 和日立安斯泰莫等；國內供應商積極研發，在

41、自主品牌崛起的背景下，迅速搶占市場份額，在乘用車前裝市場前十中的份額從 2021 年的約 21.29%提升至 2022 年約 27.28%，主要廠商有弗迪動力、伯特利、亞太股份和萬都等。2.2 多因素推動線控制動技術快速發展多因素推動線控制動技術快速發展 線控制動是對電控、液壓融合線控制動是對電控、液壓融合系統系統的升級的升級。從硬件上來講線控制動用電子助力器取代了傳統的真空助力器，用導線和傳感器代替了傳統的機械傳導結構，在未來還可能用電機取代液壓缸。從控制角度來講，線控制動采用更加小型化、集成化、智能化和更具拓展性的處理決策模塊，擁有長遠的發展空間。線控制動的出現與發展主要有三方面的原因，首

42、先是傳統制動方案不適用于新線控制動的出現與發展主要有三方面的原因，首先是傳統制動方案不適用于新能源汽車。能源汽車。傳統的液壓制動系統，需要通過真空助力器來放大制動踏板位移，實現制動信號的傳遞與放大，最終推動制動液進入輪缸，進而推動制動器實現制動效果。在放大的過程中，傳統發動機產生的真空源是真空助力器發揮作用的關鍵原因。新能源汽車沒有發動機，缺少真空源，如果加裝真空泵不僅占用空間且有較大噪音，這是催生線控制動技術的主要原因。圖表圖表 1414：液壓制動系統液壓制動系統結構結構 圖表圖表 1515：真空助力器結構真空助力器結構 來源：汽車維修技術網，國聯證券研究所 來源：王金真空助力器的結構原理與

43、故障檢修，國聯證券研究所 第二，傳統機械連接第二，傳統機械連接難以難以滿足滿足智能網聯汽車智能網聯汽車的的要求要求。智能網聯汽車對系統各項反應速度有更高的要求，需要車載各系統的協調同步，傳統機械連接雖然可靠性高，但卻難以滿足更高響應速度的要求。電控系統響應精準迅速，且集成化程度高，協調并行處理能力出色，同時具備高拓展性、占用空間小，能夠比較好的滿足智能網聯汽車對于執行系統反應速度快的要求。第三，線控制動在能量回收方面比傳統制動更為優秀。第三，線控制動在能量回收方面比傳統制動更為優秀。新能源汽車通過電機將制 12 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 行業報告行業深度研究行業報告行業深度研究 動時的動能

44、進行回收，提升整車續航里程。制動系統的電控化實現了制動踏板與制動力的解耦，能在保證制動效果的前提下，提升對于制動動能的回收效率，進而提升新能源汽車續航里程，增加車型的競爭力。2.3 多方案多方案并存并存匹配匹配不同級別智駕需求不同級別智駕需求 線控制動根據是否保留液壓系統分為線控制動根據是否保留液壓系統分為電子液壓線控系統（電子液壓線控系統（EHB，Electric Hydraulic Brake）和電子機械制動系統（）和電子機械制動系統（EMB，Electric Mechanical Brake）。其中，EHB 實現難度較低，僅用電子元件替代傳統制動系統中的部分機械元件，保留傳統的液壓管路，

45、當線控系統失效時備用閥打開，回到傳統的液壓制動系統，實現制動冗余，保證行車安全性，是目前主流的線控制動方案。EMB 在 EHB 的基礎上進一步減少機械結構件，完全去掉制動液壓管路，將電機集成在盤式制動器上，通過電信號控制電機直接進行制動動作，實現制動的完全線控。圖表圖表 1616：E EHBHB 工作原理工作原理 圖表圖表 1717：E EMBMB 工作原理工作原理 來源：雍健羽等輕型車輛線控制動技術研究現狀及發展趨勢綜述，國聯證券研究所 來源：雍健羽等輕型車輛線控制動技術研究現狀及發展趨勢綜述，國聯證券研究所 EHB 根據是否集成根據是否集成汽車電子穩定系統汽車電子穩定系統 ESC 分為分為

46、 Two-box 和和 One-box。One-box 方案將電子助力器和汽車電子穩定系統集成在一起，對汽車制動綜合決策；Two-box 方案中電子助力器和汽車電子穩定系統是分離開的，獨立完成各自功能，但在合作進行制動時需要協調兩者之間的關系。圖表圖表 1818：O Onene-boxbox 原理圖原理圖 圖表圖表 1919：T Twowo-boxbox 原理圖原理圖 來源：九章智駕，國聯證券研究所 來源：九章智駕，國聯證券研究所 13 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 行業報告行業深度研究行業報告行業深度研究 One-box 和 Two-box 相比，具備更高效率、更低成本，但不如 Two-bo

47、x 方案成熟可靠。結構上來看，One-box 只有一個 ECU 和一個制動單元，數量是 Two-box 的一半，同時不需要協調兩個制動單元的關系，這也帶來了更低的成本。由于更高的集成度，One-box 方案能更高效的回收能量。One-box 方案能完全解耦踏板輸入力度和電機制動力，支持更加智能化的制動方案。但集成式的設計不利于滿足高級別智能駕駛功能的冗余性要求，需要額外配備電子冗余制動模塊?？傮w來講，在 L4 或者 L3 以下智能駕駛階段，EHB 能較好的滿足系統需求。當智能駕駛發展至 L4 或者 L5 階段，EMB 完全線控，配合中央計算平臺及區域控制單元，可以實現軟件控制端的冗余，同時滿足

48、更高反應速度的要求，是更適配的線控制動方案。圖表圖表 2020：O Onene-boxbox 和和 TwoTwo-boxbox 的優劣勢比較的優劣勢比較 One-Box Two-Box 結構 1 個 ECU、1 個制動單元（ECU 集成了 ESC 等功能）2 個 ECU、2 個制動單元（要協調兩 ECU 的關系）成本 集成度高，成本相對較低 集成度低，成本相對較高 復雜度與安全性 高，需要改造踏板，踏板僅作用于輸入信號，需要生成反饋力給駕駛者 低，不需要改造踏板，駕駛員能直觀地感受制動系統的變化，體驗感好，操控感佳 能量回收 回收效率很高，回饋制動減速度最高 0.3-0.5g 回收效率一般，回

49、饋制動減速度最高小于 0.3g 自動駕駛 需要搭配 RBU 來滿足自動駕駛冗余需求 滿足自動駕駛對冗余需求 解耦程度 制動力全部來自電機、不疊加踏板制動力 合踏板輸入力與電機助力相結合 來源：雍健羽等輕型車輛線控制動技術研究現狀及發展趨勢綜述，國聯證券研究所 2.4 Global Tier1 率先布局，國內率先布局，國內廠商廠商迅速崛起迅速崛起 線控制動產品由國外廠商首創，國內廠商線控制動產品由國外廠商首創，國內廠商加速研發加速研發、快速跟進。、快速跟進。海外廠商中博世最先布局，憑借技術積累在 2013 年首創 iBooster+ESP 的 Two-box 方案，該方案也成為后續各種 Two-

50、box 方案的范式，此后博世又研發了 One-box 方案的 IPB，已獲比亞迪和通用訂單。其他 Global Tier1 包括大陸、采埃孚等也陸續推出了各類 One-box、Two-box 產品。國內廠商中，伯特利首先實現國內 One-box 產品量產，其他廠商包括拿森科技、亞太股份、同馭汽車等也在加速線控制動產品布局。圖表圖表 2121：線控線控制動發展歷程制動發展歷程 來源：九章智駕，國聯證券研究所 14 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 行業報告行業深度研究行業報告行業深度研究 圖表圖表 2222：國內外國內外各各供應商供應商線控制動產品情況線控制動產品情況 供應商供應商 產品名稱產品名稱

51、 方案類型方案類型 量產時間量產時間 主要客戶主要客戶 博世 iBooster+ESP Two-box 2013 年 大眾、通用、本田、比亞迪等 博世 IPB One-box 2019 年 比亞迪、通用 大陸 MK C1 One-box 2017 年 阿爾法羅密歐、奧迪、寶馬 采埃孚 IBC One-box 2018 年 通用、大眾等 伯特利 WCBS One-box 2021 年 奇瑞、吉利 亞太股份 IBS Two-box 2020 年 奇瑞、毫末智行、東風汽車、廈門金旅 亞太股份 IEHB One-box 預計 2023 年 同馭汽車 EHB Two-box 2019 年 江鈴汽車 拿森

52、科技 NBooster Two-box 2018 年 北汽新能源、宇通、江鈴福特 格陸博 GIBC One-box 預計 2023 年 利氪科技 DHB-LK Two-box 2022 年 利氪科技 IHB-LK One-box 2022 年 來源：各公司官網，各公司公告，國聯證券研究所 圖表圖表 2323：部分線控制動產品實物圖部分線控制動產品實物圖 博世 iBooster 大陸 MK C1 采埃孚 IBC 同馭 EHB 拿森科技 NBooster 英創匯智 TBS 來源：張榮林面向智能汽車的線控制動系統主動制動控制與應用，國聯證券研究所 線控制動產品目前仍以線控制動產品目前仍以 EHB 為

53、主，為主，EMB 為未來方向。為未來方向。目前線控制動產品以 EHB為主，對于 One-box 的研發成為主流，研發核心點在于提高集成度的同時提高系統冗余度，保證在高級別智能駕駛中的可靠性。根據高工智能汽車數據，截至 2022 年9 月，One-box 和 Two-box 份額占比分別為 29.56%和 70.44%；2021 年 One-box和 Two-box 的份額占比分別為 17.64%和 82.36%，One-box 份額大幅提升。目前 15 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 行業報告行業深度研究行業報告行業深度研究 EMB 產品還未量產，但包括格陸博、伯特利等在內的企業正在進行研發，產

54、品普遍預計在 2024 年量產。圖表圖表 2424：格陸博格陸博 E EMBMB 產品產品 來源：高工智能汽車，國聯證券研究所 3 滲透率提升疊加國產替代滲透率提升疊加國產替代，國內，國內 Tier1 迎迎來來快速成長快速成長 3.1 線控制動線控制動市場空間廣闊市場空間廣闊 線控制動線控制動產業化相對較快，滲透率仍有較大提升空間。產業化相對較快，滲透率仍有較大提升空間。在線控底盤的 4 個子系統中，線控制動產業化進度最快，主要得益于 Global Tier1 較早布局以及國內汽車電動化趨勢逐步加深。根據高工智能汽車數據，2022 年中國市場（不含進出口）乘用車前裝搭載線控制動系統上險交付 4

55、97.39 萬輛，同比增長 56.56%，前裝搭載率為24.95%，2021 年前裝搭載率為 15.04%，滲透率得到快速提升，得益于國內新能源汽車銷量快速增長。新能源新能源汽車汽車銷量快速增長，預計銷量快速增長，預計 2025 年國內線控制動市場年國內線控制動市場規模規模有望有望達到達到 148.80億元，億元，22-25 年年 CAGR 為為 20.73%。目前主流自主基本都在新能源新車型搭載了線控制動產品，包括比亞迪漢、特斯拉、小鵬汽車、蔚來汽車等。隨著新能源汽車銷量快速增長，車企聚焦智能化做升級，線控制動產品出貨量有望跟隨新能源汽車，保持高速增長。我們預計 2025 年國內線控制動乘用

56、車前裝出貨量有望達到 930 萬套，22-25 年 CAGR 為 23.20%。16 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 行業報告行業深度研究行業報告行業深度研究 圖表圖表 2525：2 2020020-20252025 年國內線控制動前裝出貨量年國內線控制動前裝出貨量 圖表圖表 2626：2 2020020-20252025 年國內線控制動市場規模年國內線控制動市場規模 來源：高工智能汽車，國聯證券研究所測算 來源：高工智能汽車，國聯證券研究所測算 EPB 不受到動力屬性限制，滲透率已經超過不受到動力屬性限制，滲透率已經超過 80%。根據高工智能汽車數據，2022年中國市場（不含進出口）乘用車前裝

57、標配 EPB 上險交付 1673.58 萬輛，前裝搭載率已經超過 80%，2021 年前裝搭載率為 78.15%，由于 EPB 的搭載與汽車的動力屬性無較大關系，整體搭載率已經較高，主要受益于汽車電子發展，推動汽車制動進入電子控制時代。我們預計我們預計 2025 年國內年國內 EPB 市場規模有望市場規模有望達到達到 139.85 億元。億元。目前 EPB 整體滲透率已經較高，我們預計 2025 年國內乘用車前裝 EPB 的出貨量有望達到 1820 萬套，整體搭載率會提升至 86.67%。圖表圖表 2727：2 2020020-20252025 年國內年國內 E EPBPB 出貨量出貨量 圖表

58、圖表 2828：2 2020020-20252025 年國內年國內 E EPBPB 市場規模市場規模 來源：高工智能汽車，國聯證券研究所測算 來源：高工智能汽車，國聯證券研究所測算 3.2 Tier1 迎迎國產國產替代機遇替代機遇 Global Tier1 起步較早，仍占據起步較早，仍占據多數市場份額多數市場份額。博世、大陸、采埃孚等全球 Tier1在制動領域局部較早，技術和產品性能領先，同時與客戶形成較深綁定，因此在線控制動和 EPB 領域占據較大市場份額。根據高工智能汽車數據，2022 年博世在國內線控制動市場份額超過 70%。EPB 方面，2022 年采埃孚、大陸、ADVICS、日立安斯

59、泰莫的市場份額分別為 27.02%、17.86%、12.69%和 10.42%，前四份額超過 50%。194 307 497 640 780 930 0%10%20%30%40%50%60%70%020040060080010002020202120222023E2024E2025E出貨量（萬套，左軸）YOY34.35 53.21 84.56 106.62 127.35 148.80 0%10%20%30%40%50%60%70%0204060801001201401602020202120222023E2024E2025E市場規模（億元，左軸）YOY0%2%4%6%8%10%12%14%05

60、001000150020002020202120222023E2024E2025E出貨量（萬套，左軸）YOY0%2%4%6%8%10%12%1051101151201251301351401452020202120222023E2024E2025E市場規模（億元，左軸）YOY 17 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 行業報告行業深度研究行業報告行業深度研究 圖表圖表 2929：20212021 年國內線控制動市場份額年國內線控制動市場份額 圖表圖表 3030：2 2022022 年年 1 1-5 5 月國內線控制動市場份額月國內線控制動市場份額 來源：佐思汽車研究，國聯證券研究所 來源：佐思汽車研

61、究，國聯證券研究所 圖表圖表 3131：2 2021021 年國內年國內 E EPBPB 市場份額市場份額 圖表圖表 3232：2 2022022 年國內年國內 E EPBPB 市場份額市場份額 來源：高工智能汽車，國聯證券研究所 來源：高工智能汽車，國聯證券研究所 國內廠商積極跟進，國內廠商積極跟進，EPB 市場份額提升明顯。市場份額提升明顯。在 EPB 領域，國產供應商持續進行相關產品研發，受益于自主品牌崛起以及自身產品逐步成熟，在國內市場份額已出現明顯提升。以伯特利、比亞迪（弗迪）為例，2021 年在國內的 EPB 市場份額分別為 8.31%和 2.79%，到 2022 年已經達到 9.

62、38%和 9.56%，而頭部的采埃孚、大陸等Tier1 的市場份額都有小幅下滑。從 EPB 整體格局來看，國內供應商的替代空間十分廣闊。行業缺芯拉開線控制動國產化行業缺芯拉開線控制動國產化序幕序幕。2020 年開始的汽車行業缺芯使很多自主品牌意識到要培養壯大國內供應商，保證自身訂單交付。早在 2019 年便發布第一代線控制動產品 WCBS 的伯特利抓住機會，并于 2021 年順利實現首個項目量產，成功進入國內線控制動市場。同樣，早期布局的同馭汽車（團隊主要來自同濟大學）、拿森科技也借此獲得主機廠項目定點，開啟線控制動國產替代進程。我們認為，驅動國產供應商切入線控制動市場的主要因素我們認為，驅動

63、國產供應商切入線控制動市場的主要因素包括包括 3 點：點：博世91%同馭4%采埃孚1%萬都0%拿森科技1%其他3%博世同馭采埃孚萬都拿森科技其他博世89%同馭4%采埃孚2%萬都1%拿森科技1%其他3%博世同馭采埃孚萬都拿森科技其他28.70%28.15%9.52%8.31%5.20%5.02%4.17%3.41%2.79%1.00%3.73%采埃孚大陸集團ADVICS伯特利日立安斯泰莫萬都比亞迪現代摩比斯亞太股份萬向其他27.02%17.86%12.69%10.42%9.56%9.38%5.72%1.72%1.50%1.12%3.01%采埃孚大陸集團ADVICS日立安斯泰莫弗迪伯特利萬都現代摩

64、比斯亞太股份BWI其他 18 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 行業報告行業深度研究行業報告行業深度研究 1）自主品牌快速崛起：）自主品牌快速崛起：自主品牌的崛起在某些程度上削弱了 Global Tier1 在國內市場的高話語權，對于銷量規模已經較大的自主來講，保供是核心工作之一，但也要建立在供應商產品安全、可靠的基礎上?？傮w來講，自主崛起增加了國內 Tier1 進入供應鏈的機會；2）線）線控制動市場空間廣闊：控制動市場空間廣闊：目前線控制動的前裝搭載率不足 25%，而且大部分市場份額在 Global Tier1 手中，優質供應商有望憑借可靠的產品，享受行業增長紅利以及替代機遇，實現利潤最大化；3

65、）部分廠商已經部分廠商已經具備具備豐富量產經驗：豐富量產經驗：以伯特利和亞太股份為例，兩者均已經在基礎制動和電子制動（ABS、ESC、EPB）產品等環節積累了大量的項目經驗，形成了完善的產品設計、產品開發和產品測試體系。順應底盤線控趨勢，開發線控制動產品，發揮積累的技術和客戶優勢，有望打開新的業績增長空間。4 建議關注具備客戶、技術優勢的建議關注具備客戶、技術優勢的國產國產廠商廠商 底盤執行器對于安全性、可靠性要求更高。底盤執行器對于安全性、可靠性要求更高。底盤各類執行器涉及汽車的制動、轉向、行駛等各類駕駛動作，對于產品安全性、可靠性的要求會更高。主機廠在選擇供應商時，更愿意選擇產品可靠、量產

66、經驗豐富的廠商，避免因產品出現問題造成大量安全事故，影響主機廠品牌形象并造成大量損失。建議關注具備客戶、技術優勢的建議關注具備客戶、技術優勢的廠商。廠商?？紤]到底盤各類執行器性能要求高，對于國內供應商來講，最重要的是最重要的是要獲得主機廠定點，并通過一個又一個的項目證明自身要獲得主機廠定點，并通過一個又一個的項目證明自身對于產品安全性和對于產品安全性和可靠性的把握能力可靠性的把握能力，進而逐步增加在客戶供應鏈的份額。因此，我們認為對線控制動企業來講，最重要的一個優勢是客戶，如果能領先行業其他競爭對手獲得主機廠定點，有望確立先發優勢，并通過規模供貨加強壁壘。其次是技術優勢，線控制動產品開發涉及硬

67、件設計、功能算法開發等對研發人員素質有高要求的環節，我們認為初創企業研發團隊必須具備豐富項目開發經驗，以此來保證產品能在開發周期內順利交付。4.1 伯特利伯特利：先發優勢明顯，完善線控底盤布局先發優勢明顯，完善線控底盤布局 伯特利成立于 2004 年，深耕汽車制動領域近 20 年，具備整車制動系統自主開發能力，制動產品線完整，是國內汽車制動系統龍頭企業之一。公司從傳統機械制動產品起步，陸續量產了盤式制動器、綜合駐車制動卡鉗、真空助力器/主缸等產品。2011 年，公司液壓 ABS/EPB 產品批量投產。公司緊跟汽車輕量化趨勢，鋁制轉向節于 2014 年批量投產。公司注重制動系統電控化轉型，201

68、6年，公司 ESC 產品批量投產。2021 年，公司成為國內首個自研 One-box 線控制動產品 WCBS 并實現量產的企業。汽車電動智能化趨勢加深，公司積極布局智能駕駛業務，并于 2022 年實現 ADAS 項目量產。19 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 行業報告行業深度研究行業報告行業深度研究 圖表圖表 3333：伯特利發展歷程伯特利發展歷程 來源：公司官網，招股說明書，國聯證券研究所 電控產品逐步放量電控產品逐步放量，公司業績實現快速增長。，公司業績實現快速增長。隨著 WCBS、EPB 等電控制動產品放量，2022 年公司營業收入和歸母凈利潤均實現大幅增長，其中營業收入達到55.39 億

69、元，同比增長 58.61%，歸母凈利潤達到 6.99 億元，同比增長 38.49%。2023年 1-4 月，公司新獲定點項目數量和新增量產項目同比增長，產品結構和客戶結構持續優化，營業收入和歸母凈利潤大幅增長，分別達到 59.66%和 31.11%，業績表現大幅好于行業平均水平。圖表圖表 3434：2 2018018-20232023 年年 Q Q1 1 公司營業收入情況公司營業收入情況 圖表圖表 3535：2 2018018-20232023 年年 Q Q1 1 公司歸母凈利潤情況公司歸母凈利潤情況 來源：Wind，國聯證券研究所 來源：Wind，國聯證券研究所 客戶關系緊密，量產經驗豐富，

70、線控制動已形成先發優勢?？蛻絷P系緊密，量產經驗豐富，線控制動已形成先發優勢。公司在制動領域深耕多年，通過盤式制動器和鼓式制動器進入多家主機廠供應鏈，并在多個定點中積累了豐富的制動產品開發經驗，公司產品可靠性高，規模交付能力強，逐步加深了與客戶的合作關系。在線控制動產品研發過程中，作為公司戰略股東之一的奇瑞汽車給予公司非常大的支持，達成多個定點項目合作，共同開發并逐步完善產品功能、提升產品可靠性，最終實現量產交付，為公司進一步切入線控制動市場奠定堅實基礎。-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0102030405060201820192020202120222023Q1營業收入（

71、億元，左軸）YOY-20%0%20%40%60%80%012345678201820192020202120222023Q1歸母凈利潤（億元，左軸）YOY 20 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 行業報告行業深度研究行業報告行業深度研究 完善底盤完善底盤執行器執行器布局布局，打開更大成長空間，打開更大成長空間。公司于 2022 年 5 月收購浙江萬達汽車方向機股份有限公司 45%的股權，公司產品拓寬至轉向領域，汽車底盤系統產品結構逐步完善、產品線更加豐富。公司目前已經布局了底盤制動、轉向和 ADAS 業務，未來公司有望發揮產品之間協同效應，為主機廠提供包括傳感器、智駕控制器和線控執行器等在內的全套

72、產品方案，有望成長為平臺型的汽車零部件企業。圖表圖表 3636：伯特利伯特利盈利預測盈利預測 項目項目 20202020 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 機械制動產品機械制動產品 營業收入（億元）20.74 20.96 26.61 28.20 30.76 33.77 YoY（%）-0.38%1.07%26.96%5.97%9.09%9.77%毛利率（%）24.90%22.20%22.04%22.85%23.52%24.27%智能電控產品智能電控產品 營業收入（億元）7.71 12.75 23.74 43.86 61.71 8

73、6.22 YoY（%）-11.71%65.42%86.20%84.75%40.69%39.73%毛利率（%）23.45%24.43%20.03%22.11%22.68%23.36%機械轉向產品機械轉向產品 營業收入（億元）2.77 5.29 5.72 6.29 YoY（%）91.05%8.00%10.00%毛利率（%）9.48%10.00%11.00%11.00%散件及其他散件及其他 營業收入（億元）0.49 0.46 0.51 0.50 0.60 0.60 YoY（%）11.34%-5.56%10.87%-1.96%20.00%0.00%毛利率（%）22.13%20.34%17.22%21.

74、00%21.00%21.00%其他其他 營業收入（億元）1.49 0.75 1.75 1.80 1.90 2.00 YoY（%）-6.06%-49.28%133.33%2.86%5.56%5.26%毛利率（%）64.63%77.73%83.17%60.00%60.00%60.00%合計合計 營業收入（億元）30.42 34.92 55.39 79.65 100.68 128.87 YoY（%）-3.63%14.81%58.62%43.80%26.40%28.00%毛利率（%）26.43%24.19%22.44%22.41%22.96%23.55%來源：Wind，國聯證券研究所預測 盈利預測：盈

75、利預測：我們預計 2023-2025 年公司營業收入分別為 79.65/100.68/128.87 億元，同比增長 43.80%/26.40%/28%；歸母凈利潤分別為 9.26/12.32/16.66 億元，同比增長 32.50%/33.11%/35.17%，3 年 CAGR 為 33.59%；EPS 分別為 2.25/2.99/4.05元/股?？杀裙?2024 年平均 PE 為 32 倍，考慮到公司線控制動產品已實現規模量產，成為線控制動龍頭企業，并且積極布局轉向業務，進一步打開成長空間，給予公司 2024 年 40 倍 PE，對應目標價 119.6 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險

76、提示：風險提示：汽車銷量不及預期、原材料價格上行風險、線控制動產品滲透率提升不及預期、新產品及客戶開拓不及預期。21 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 行業報告行業深度研究行業報告行業深度研究 圖表圖表 3737：伯特利伯特利與可比公司估值對比表與可比公司估值對比表 股票股票 代碼代碼 證券證券 簡稱簡稱 市值市值（億元）（億元）EPS（元（元/股股）PE（X）2023 年年 PEG 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 002284.SZ 亞太股份 75.91 0.22 0.36 0.48 46 29 22 0.31 601689.SH 拓普集團 802.29

77、2.13 2.97 3.98 34 24 18 0.92 002920.SZ 德賽西威 909.53 2.90 3.96 5.11 57 41 32 1.48 平均值平均值 595.9 1.75 2.43 3.19 46 32 24 0.91 603596.SH 伯特利 352.8 2.25 2.99 4.05 38 29 21 1.23 來源：Wind，國聯證券研究所 注：股價為 2023 年 7 月 10 日收盤價；可比公司 EPS 為 Wind 一致預期 4.2 亞太股份亞太股份：量產經驗豐富，線控制動打開新成長空間量產經驗豐富，線控制動打開新成長空間 亞太股份成立于 2000 年，是國

78、內領先的汽車制動零部件企業之一，成立當年首次成功研發汽車防抱死制動系統(ABS)。2008 年成為國內首家成功研發集成卡鉗式EPB 的廠家，2009 年在深圳證券交易所上市。2015 年公司完成對電子助力制動助力系統 IBS 的開發，2016 年成功研發自適應巡航、自動緊急制動、前車防碰撞、車道偏離預警等駕駛輔助功能。2018 年公司建成國內第一條輪轂電機自動化生產線并投運，2019 年完成第二代電子液壓制動系統（One-box）研發，并于 2020 年成功在毫末智行等客戶進行量產。公司客戶資源豐富，主要客戶包括長安汽車、長城汽車、江鈴新能源、合眾新能源、吉利汽車、廣汽、一汽等。圖表圖表 38

79、38：亞太股份發展歷程亞太股份發展歷程 來源：公司官網，國聯證券研究所 基本制動器基本制動器營收營收穩定，電控產品快速上量。穩定，電控產品快速上量。盤式制動器和鼓式制動器等傳統制動部件是公司營收貢獻主要來源，2021 年和 2022 年公司基本制動器業務分別實現營 22 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 行業報告行業深度研究行業報告行業深度研究 收 28.77 億元和 28.35 億元，同比分別+21.46%和-1.45%。近年來，公司各類電控產品性能不斷成熟，實現規模放量助力公司業績增長，公司營業收入從 2020 年 29.21億元增長至 2022 年的 37.50 億元，電控制動產品的營收占比

80、也從 2020 年的 11.48%提升至 2022 年的 17.46%。圖表圖表 3939：2 2018018-20232023 年年 Q1Q1 公司營業收入情況公司營業收入情況 圖表圖表 4040：2 2018018-2022023 3 年年 Q Q1 1 公司歸母凈利潤情況公司歸母凈利潤情況 來源：Wind，國聯證券研究所 來源：Wind，國聯證券研究所 產能利用率提高，規模效應釋放，公司盈利能力回升。產能利用率提高，規模效應釋放，公司盈利能力回升。為了擴大業務規模，公司在基礎制動器業務上布置大量產能，隨著原材料漲價疊加基礎制動器競爭加劇，公司盈利能力受到影響。2020 年開始，公司電控制

81、動產品放量，疊加基礎制動器產能利用率提升，公司盈利能力逐步得到修復，2020-2023Q1 公司毛利率分別為 12.88%、13.49%、13.68%和 15.96%；凈利率分別為 0.59%、1.27%、1.84%和 4.38%。圖表圖表 4141：2 2018018-20222022 年公司產品營收結構年公司產品營收結構 圖表圖表 4242：2 2018018-20232023 年年 Q Q1 1 公司毛利和凈利率情況公司毛利和凈利率情況 來源：Wind，國聯證券研究所 來源：Wind，國聯證券研究所 公司新一代公司新一代 One-box 產品已經完成冬測，即將在產品已經完成冬測，即將在

82、2023 年下半年量產。年下半年量產。根據公司官微，2023 年 4 月公司冬季寒區試驗順利完成，測試的產品包括 ABS、ESC 和IBS（One-box）等，測試車型約 60 余輛。一般來講，冬季測試結束后客戶會盡快完成驗收并開始準備量產，我們預計公司新一代 One-box 產品將在 2023 年下半年實現量產，助力公司切入乘用車線控制動市場，打開更廣闊的成長空間。-30%-20%-10%0%10%20%30%051015202530354045201820192020202120222023Q1營業收入（億元，左軸）YOY-1600%-1400%-1200%-1000%-800%-600%

83、-400%-200%0%200%400%-1.5-1-0.500.51201820192020202120222023Q1歸母凈利潤（億元，左軸）YOY0%20%40%60%80%100%20182019202020212022基礎制動產品電控產品其他12.98%13.17%12.88%13.49%13.68%15.96%0.32%-3.01%0.59%1.27%1.84%4.38%-5%0%5%10%15%20%201820192020202120222023Q1銷售毛利率銷售凈利率 23 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 行業報告行業深度研究行業報告行業深度研究 圖表圖表 4343：亞太股份亞

84、太股份盈利預測盈利預測 項目項目 20202020 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 基礎制動產品基礎制動產品 營業收入（億元）23.68 28.77 28.35 31.19 33.68 35.70 YoY（%）-10.34%21.49%-1.46%10.00%8.00%6.00%毛利率（%）11.41%12.68%12.78%13.00%13.50%13.50%電子控制產品電子控制產品 營業收入（億元）3.35 4.80 6.55 16.50 25.58 35.62 YoY（%）-2.90%43.28%36.46%151.9

85、1%55.03%39.25%毛利率（%）16.01%16.33%16.51%16.98%17.72%18.49%其他其他 營業收入（億元）2.17 2.74 2.60 2.73 2.84 2.92 YoY（%）10.15%26.27%-5.11%5.00%4.00%3.00%毛利率（%）24.06%16.93%16.28%16.50%17.00%17.00%合計合計 營業收入（億元）29.21 36.31 37.50 50.42 62.10 74.24 YoY（%）-8.23%24.31%3.28%34.44%23.18%19.56%毛利率（%）12.88%13.49%13.68%14.49%

86、15.40%16.03%來源：Wind，國聯證券研究所預測 盈利預測：盈利預測：我們預計 2023-2025 年公司營業收入分別為 50.42/62.10/74.24 億元，同比增長 34.44%/23.18%/19.56%；歸母凈利潤分別為 1.41/2.54/3.73 億元，同比增長 108.09%/79.80%/46.70%，3 年 CAGR 為 76.4%；EPS 分別為 0.19/0.34/0.51元/股?？杀裙?2024 年平均 PE 為 31 倍，考慮到公司基礎制動業務穩定增長，線控制動產品于 2023 年下半年量產，有望繼伯特利后成為第二家實現線控制動產品規模量產的上市公司，

87、因此給予公司 2024 年 40 倍 PE，對應目標價 13.6 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：汽車銷量不及預期、原材料價格上行風險、線控制動產品滲透率提升不及預期、新產品及客戶開拓不及預期。圖表圖表 4444：亞太股份亞太股份與可比公司估值對比表與可比公司估值對比表 股票股票 代碼代碼 證券證券 簡稱簡稱 市值市值（億元）（億元）EPS（元（元/股股）PE（X）2023 年年 PEG 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 603596.SH 伯特利 352.78 2.37 3.21 4.14 36 27 21 0.93 601689.S

88、H 拓普集團 802.29 2.13 2.97 3.98 34 24 18 0.90 002920.SZ 德賽西威 909.53 2.90 3.96 5.11 57 41 32 1.52 平均值平均值 688.2 2.46 3.38 4.41 42 31 24 1.11 002284.SZ 亞太股份 75.9 0.19 0.34 0.51 54 30 20 0.51 來源：Wind，國聯證券研究所 注：股價為 2023 年 7 月 10 日收盤價；可比公司 EPS 為 Wind 一致預期 4.3 創業公司創業公司：具備技術優勢，量產經驗仍需積累：具備技術優勢，量產經驗仍需積累 同馭汽車同馭汽車

89、 24 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 行業報告行業深度研究行業報告行業深度研究 同馭汽車成立于 2016 年，總部和研發中心設立在上海，擁有上海嘉定、江西宜春兩大生產基地，已建成年產能 112 萬套的智能制造中心。同馭核心團隊 2012 年開始自主研發，在線控底盤領域有著卓越的研發實力和深厚的技術積淀。產品覆蓋線控電子液壓制動系統(EHB)、集成式線控電子液壓制動系統(iEHB)、電子駐車制動系統(EPB)、防抱死制動系統(ABS)、電子穩定性控制系統(ESC)等智能制動系列產品。同馭已為 80 多家知名客戶配套 100 余款車型。2022年，同馭線控制動系統 EHB 出貨量達 20 萬臺。圖

90、表圖表 4545：同馭汽車同馭汽車 i iEHBEHB 產品產品 圖表圖表 4646：同馭汽車同馭汽車 E EHBHB-EPBEPBi i 產品產品 來源：同馭汽車官網，國聯證券研究所 來源：同馭汽車官網，國聯證券研究所 同馭汽車已與東風日產、吉利、江淮、江鈴、哪吒、零跑、創維等數十家乘用車企業達成合作，并且與比亞迪、長安、奇瑞、北汽等企業深度對接。通過定制方案全方位滿足乘用車高等級智能駕駛需求。同馭汽車智能制動系列產品可適用于 3 噸至7.5 噸的微客、皮卡、輕卡、輕客、微公交，并且可以通過自研的制動系統組合方案將載重拓展到 12 噸，已為一汽解放、江鈴股份、三一重工、北汽福田、徐工集團、宇

91、通集團等數十家國內商用車企業提供專業方案及配套產品。同馭汽車智能制動系列產品可支持無人駕駛車輛提供 L2-L4 級的系統全冗余智能解決方案，與美團、京東、菜鳥、廈門金龍、長沙行深、PIX 等數十家企業達成合作。圖表圖表 4747：同馭汽車部分客戶同馭汽車部分客戶 來源：同馭汽車官網，國聯證券研究所 拿森科技拿森科技 上海拿森汽車電子有限公司成立于 2016 年，是一家專注于汽車線控底盤核心技 25 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 行業報告行業深度研究行業報告行業深度研究 術研發的高新技術企業，總部位于上海，并于杭州設立產業化基地。拿森科技聚焦智能駕駛和新能源汽車領域，產品涵蓋 NBooster

92、電控制動助力系統、ESC 車輛穩定控制系統、NBC 集成式智能制動系統、EPS 雙小齒輪線控轉向系統以及自動駕駛 L3/L4 等級線控底盤解決方案，具備完整線控底盤綜合解決方案能力。憑借夯實的產品技術已與長安、長城、廣汽、吉利、比亞迪、北汽、百度等近 30家知名整車廠和自動駕駛公司達成合作，配套開發項目 100 余項。圖表圖表 4848：拿森科技主要產品拿森科技主要產品 NBC 智能式制動集成系統 ESC 車輛穩定控制系統 NBooster 電動助力制動系統 來源：拿森科技官網，國聯證券研究所 圖表圖表 49：拿森科技部分客戶：拿森科技部分客戶 來源：拿森科技官網，國聯證券研究所 格陸博格陸博

93、 格陸博科技有限公司成立于 2016 年，團隊來自于國內外知名 Tier1，是線控制動系統領域優秀企業。是集研發、設計、生產、銷售、服務于一體的高科技企業，其研發團隊擅長軟硬件算法開發、電磁閥開發、車輛動力學匹配標定等方面。格陸博提供性能優異的 EPB、ABS、ESC+GIBS（two-box）、GIBC（one-box）及 iCDS(底盤域控）、EMB（全電制動）等產品及軟件服務。線控制動相關產品年產能均能達到 100 萬件（套）以上。26 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 行業報告行業深度研究行業報告行業深度研究 圖表圖表 5050：格陸博主要產品格陸博主要產品 來源：格陸博官網，國聯證券研究

94、所 格陸博的 EPB、ESC、GIBS 等產品已經應用在長城、奇瑞、吉利、比亞迪、五十鈴、五菱、哪吒等國內知名車企和造車新勢力等。圖表圖表 5151：格陸博部分客戶格陸博部分客戶 來源：格陸博官網，國聯證券研究所 利氪科技利氪科技 上海利氪科技有限公司 2020 年組建于上海，核心成員均來自博世、采埃孚、大陸、華為、上汽、吉利等國際一流廠商，產業化基地位于閔行開發區。憑借國內少有的具備完整線控底盤平臺開發和應用開發且擁有較強規?；慨a能力，利氪科技以同領域內底盤線控創新產品首發姿態入局，以線控制動產品作為切入點，全面布局線控制動、線控轉向、底盤域控制器及一體化底盤系統，逐步打造完整線控底盤產品

95、生態。主要產品：LEEKR DHB 是全球首款量產的液壓解耦電子制動系統，可實現協調式能量回收（CRBS），全解耦方案支持能量回收效率約 90%，功能安全等級高，具備雙傳感器信號冗余和上電系統液壓自檢功能。LEEKR IHB 能實現系統失效模式的安全冗余，安全備份制動 500N 踏板力大于 0.5g，系統解耦，可 100%利用大電機進行系制動能量回收，是對 LEEKR DHB 的進一步升級。27 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 行業報告行業深度研究行業報告行業深度研究 圖表圖表 5252：利氪科技利氪科技 D DHBHB 產品產品 圖表圖表 5353：利氪科技利氪科技 I IHBHB 產品產品

96、來源：利氪科技官網，國聯證券研究所 來源：利氪科技官網，國聯證券研究所 5 風險提示風險提示 1）汽車銷量不及預期：）汽車銷量不及預期：如果經濟恢復不及預期，消費者消費能力下降，可能導致國內汽車銷量下滑，最終導致汽車零部件企業業績下滑；2）原材料價格上行風險：）原材料價格上行風險：汽車零部件企業處在行業中上游位置，如果原材料價格處于高位，將會壓縮零部件企業的利潤空間；3）線控制動產品）線控制動產品滲透率提升滲透率提升不及預期；不及預期；線控制動產品的滲透率提升與新能源汽車市占率關系緊密，如果新能源汽車滲透率提升不及預期，可能導致線控制動產品滲透率提升速度變慢，進而使線控制動零部件企業業績增速下

97、滑；4）新產品研發）新產品研發和和客戶開拓客戶開拓不及預期：不及預期：產業鏈部分企業還在積極開發線控制動新一代 One-box 產品，如果企業產品研發和客戶開拓的情況不及預期，可能會面臨市場份額被搶占的風險；5）行業空間測算風險：）行業空間測算風險：市場空間測算是基于一些前提假設，存在假設條件不成立、市場發展不及預期等因素導致市場空間測算結果偏差。28 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾

98、與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。評級說明評級說明 投資建議的評級標準 評級 說明 報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后 6到 12 個月內的相對市場表現，也即：以報告發布日后的 6 到 12 個月內的公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。其中：A 股市場以滬深 300 指數為基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普500 指數為基準；韓國市場以柯斯達克指數或韓國

99、綜合股價指數為基準。股票評級 買入 相對同期相關證券市場代表指數漲幅 20%以上 增持 相對同期相關證券市場代表指數漲幅介于 5%20%之間 持有 相對同期相關證券市場代表指數漲幅介于-10%5%之間 賣出 相對同期相關證券市場代表指數跌幅 10%以上 行業評級 強于大市 相對同期相關證券市場代表指數漲幅 10%以上 中性 相對同期相關證券市場代表指數漲幅介于-10%10%之間 弱于大市 相對同期相關證券市場代表指數跌幅 10%以上 一般聲明一般聲明 除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬國聯證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“國聯證券”）。未

100、經國聯證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為國聯證券的商標、服務標識及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，國聯證券不因收件人收到本報告而視其為國聯證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但國聯證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自

101、的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，國聯證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，國聯證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。國聯證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。國聯證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。國

102、聯證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，國聯證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到國聯證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。版權聲明版權聲明 未經國聯證券事先書面許可，任何機構或個人不得以任何形式翻版、復制、轉載、刊登和引用。否則由此造成的一切不良后果及法律責任有私自翻版、復制、轉載、刊登和引用者承擔。聯系我們聯系我們 無錫：無錫：江蘇省無錫市太湖新城金融一街 8 號國聯金融大廈 9 層 上海：上海：上海市浦東新區世紀大道 1198 號世紀匯廣場 1 座 37 層 電話：0510-82833337 電話：021-38991500 傳真：0510-82833217 傳真：021-38571373 北京：北京：北京市東城區安定門外大街 208 號中糧置地廣場 4 層 深圳：深圳：廣東省深圳市福田區益田路 6009 號新世界中心 29 層 電話：010-64285217 電話：0755-82775695 傳真：010-64285805