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1、 交通運輸交通運輸|證券研究報告證券研究報告 首次評級首次評級 2023 年年 7 月月 27 日日 6 603569.SH 買入買入 原評級原評級:未有未有評級評級 市場價格市場價格:人民幣人民幣 11.65 板塊評級板塊評級:買入買入 股價表現股價表現 (%)今年今年至今至今 1 個月個月 3 個月個月 12 個月個月 絕對 30.0 13.7 38.9 41.7 相對上證綜指 26.6 11.4 40.1 43.4 發行股數(百萬)560.35 流通股(百萬)560.35 總市值(人民幣 百萬)6,528.07 3 個月日均交易額(人民幣 百萬)113.51 主要股東 吉林省長久實業集團

2、有限公司 71.6411 資料來源：公司公告，Wind，中銀證券 以2023年7月26日收市價為標準 中銀國際證券股份有限公司中銀國際證券股份有限公司 具備證券投資咨詢業務資格具備證券投資咨詢業務資格 交通運輸：物流交通運輸：物流 證券分析師：王靖添證券分析師：王靖添 證券投資咨詢業務證書編號：S1300522030004 聯系人：劉國強聯系人：劉國強 guoqiang.liu_ 一般證券業務證書編號：S1300122070018 長久物流長久物流 積極切入汽車出口物流賽道，戰略布局動力電池梯次利用產業 2023 年下半年公司主營整車業務經營或將改善；國際業務則受益于中國汽車出口高景年下半年公

3、司主營整車業務經營或將改善；國際業務則受益于中國汽車出口高景氣度及中俄等“一帶一路”國家增量貿易；今年氣度及中俄等“一帶一路”國家增量貿易；今年 5 月收購迪月收購迪度儲能業務戰略布局動力度儲能業務戰略布局動力電池梯次利用產業，未來有望成為公司第二成長曲線。首次覆蓋，給予公司電池梯次利用產業，未來有望成為公司第二成長曲線。首次覆蓋，給予公司買入買入評級評級。支撐評級的要支撐評級的要點點 國內領先的第三方整車物流服務提供商，主業在疫情影響過去后有望回暖。國內領先的第三方整車物流服務提供商，主業在疫情影響過去后有望回暖。公司主要經營包括乘用車和商用車的第三方整車運輸，2022 年營收占比達到 70

4、%。公司主業在 2013-2018 年持續保持增長，2019 年受宏觀經濟增速放緩、中美貿易摩擦等因素影響陷入低迷。2020-2022 年，汽車整車物流行業受疫情影響繼續承壓，2023Q1，在傳統淡季和部分司機感染影響之下，公司運輸車隊裝載率承壓拖累業績。我們認為隨著疫情影響逐漸消退，國內新能源車產銷規模持續擴大，公司主業后續有望回暖。積極把握汽車出口及“一帶一路”戰略機遇，國際業務有望持續增長。積極把握汽車出口及“一帶一路”戰略機遇，國際業務有望持續增長。中國汽車出口市場近兩年快速增長，2022 年汽車出口量同比增長約 55%。2023 年一季度我國汽車出口總數量達到了 99.4 萬輛，同比

5、增長 71.08%。出口大幅增加使得汽車海運運價高企，公司運營國際線的滾裝船“久洋吉”號和從事汽車出口貨代業務的子公司久格航運有望充分享受高運價紅利，同時公司旗下的哈歐國際擁有豐富的中俄、中歐班列資源，當前中俄貿易持續高增長為公司帶來增量業績，公司國際貨代業務收入有望持續保持增長，2022 年公司國際貨代業務實現收入 6.70億元，同比增長 29.72%。上游動力電池回收渠道優勢明顯，收購迪度布局儲能有望打造第二成長曲線。上游動力電池回收渠道優勢明顯，收購迪度布局儲能有望打造第二成長曲線。國內動力電池回收市場回收渠道主要包括主機廠、電池制造廠以及消費者等 C 端渠道，公司多年深耕汽車市場，擁有

6、大量主機廠客戶，同時公司作為國內領先的第三方整車物流企業，動力電池回收渠道優勢明顯，在今年 5 月完成對迪度的收購后，公司通過廢舊電池回收加工生產高性價比儲能產品，在南非、南美等弱電網區域建立銷售渠道，并積極主動開拓市場，未來儲能業務有望成為公司新的增長點。估值估值 根據以上盈利預測結果，預計公司 2023-2025 年的營業收入為 53.42/66.27/89.05億元，同比增長 35.0%/24.0%/34.4%。預計公司 2023-2025 年實現歸母凈利潤2.05/3.53/5.33 億元，同比增長 1042.4%/71.8%/51.1%，預計 2023-2025 年公司 EPS分別為

7、 0.37/0.63/0.95 元/股，對應 31.8/18.5/12.3 倍 PE，首次覆蓋，給予買入買入評級。評級面臨的主要風險評級面臨的主要風險 人民幣匯率波動風險、燃油價格大幅上升風險、宏觀經濟下行風險、監管政策出現變化風險。股息率股息率(%)年結日：年結日：12 月月 31 日日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主營收入（人民幣 百萬）4,487 3,958 5,342 6,627 8,905 增長率（%）10.0 (11.8)35.0 24.0 34.4 EBITDA（人民幣 百萬）188 224 544 880 1,262 歸母凈利潤（人民幣 百萬）85

8、18 205 353 533 增長率（%）(28.9)(78.9)1,042.4 71.8 51.1 最新股本攤薄每股收益（人民幣）0.15 0.03 0.37 0.63 0.95 市盈率(倍)76.6 363.3 31.8 18.5 12.3 市凈率（倍）2.8 2.7 2.5 2.2 1.9 EV/EBITDA（倍）28.3 28.0 16.2 10.2 7.8 每股股息(人民幣)0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 股息率（%）0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 資料來源：公司公告，中銀證券預測 (12%)0%12%24%35%47%Jul-22 Aug-22 Sep-22 Nov

9、-22 Dec-22 Jan-23 Feb-23 Mar-23 Apr-23 May-23 Jun-23 Jul-23 長久物流 上證綜指 2023 年 7 月 27 日 長久物流 2 目錄目錄 一、基本概況：國內領先的第三方整車物流服務提供商，提供綜合一體化一、基本概況：國內領先的第三方整車物流服務提供商，提供綜合一體化供應鏈服務供應鏈服務.6（一）公司簡介：國內領先的第三方整車物流服務提供商.6（二）股權結構：薄世久夫婦對公司絕對控股，實際控制人行業經驗豐富.6（三）業務結構：整車運輸業務為核心，國際貨代、新能源等業務不斷擴大.7（四）財務概況：2020 年疫情拖累公司主業經營，疫情影響逐

10、步消退后主業有望回暖.9 二、成長賽道：“汽車出口二、成長賽道：“汽車出口+行業回暖”利好公司汽車物流業務，新能源行業回暖”利好公司汽車物流業務，新能源汽車及上游動力電池市場賦予公司廣闊前景汽車及上游動力電池市場賦予公司廣闊前景.11（一）底層邏輯：依托汽車和物流行業穩健發展，公司整車業務具備核心競爭力.11（二）核心驅動：“全球機遇+政策支持”助力汽車出口駛入快車道，公司積極加強國外戰略合作逐步完善國際布局.16（三）催化因素：雙碳目標下新能源汽車高景氣度持續，上游產業鏈動力電池市場規?？焖僭鲩L，成為公司新的擴展方向.26 三、核心業務：公司以整車業務為核心，積極拓展國際業務和新能源業務三、

11、核心業務：公司以整車業務為核心，積極拓展國際業務和新能源業務.31（一）整車運輸：乘用車營收占比近 70%，打造汽車物流多式聯運戰略布局.31（二）零部件物流：營業收入波動回升，毛利率高于公司業務總體水平.33（三）整車倉儲：整車倉儲營收略有下降，總體發展較為穩定.35（四）國際業務：發展國際貨代物流業務拓展國際市場，業務板塊前景廣闊.37（五）新能源業務：新能源汽車高景氣，動力電池市場快速增長，成為新擴展方向.38 四、盈利預測四、盈利預測.40（一）整車運輸業務關鍵參數假設.40（二）整車配套業務關鍵參數假設.40（三）國際業務關鍵參數假設.40（四）新能源業務關鍵參數假設.40 五、風險

12、提示五、風險提示.42 3VsV1VTXgYzW9P9R6MnPoOpNmPiNoOtMlOtRxP6MmMuMvPrNmRMYqMoO2023 年 7 月 27 日 長久物流 3 圖表目錄圖表目錄 股價表現股價表現.1 股息率股息率(%).1 圖表圖表 1-1.長久物流發展歷程中重要事件長久物流發展歷程中重要事件.6 圖表圖表 1-2.長長久物流部分股權穿透圖（截至久物流部分股權穿透圖（截至 2023 年年 6 月）月）.7 圖表圖表 1-3.公司業務板塊介紹公司業務板塊介紹.7 圖表圖表 1-4.2011-2022 年公司主營業務營收結構年公司主營業務營收結構.8 圖表圖表 1-5.201

13、1-2022 年公司主營業務毛利結構年公司主營業務毛利結構.8 圖表圖表 1-6.2011-2022 年公司主營業務毛利率年公司主營業務毛利率.9 圖表圖表 1-7.2013-2022 年公司營收及歸母凈利潤年公司營收及歸母凈利潤.9 圖表圖表 1-8.2013-2022 年公司主要利潤率指標年公司主要利潤率指標.10 圖表圖表 1-9.2013-2022 年公司現金流量分析年公司現金流量分析.10 圖表圖表 2-1.汽車物流“公路治超方案汽車物流“公路治超方案”內容梳理內容梳理.11 圖表圖表 2-2.2015-2022 年中國公路物流運價指數年中國公路物流運價指數.11 圖表圖表 2-3.

14、標準車型示意圖標準車型示意圖.12 圖表圖表 2-4.2015.1-2023.6 中國汽車產銷量（當月值）中國汽車產銷量（當月值）.12 圖表圖表 2-5.2016-2022 年中國汽車保有量年中國汽車保有量.13 圖表圖表 2-6.汽車物流子行業汽車物流子行業.13 圖表圖表 2-7.汽車物流企業主汽車物流企業主要類型要類型.14 圖表圖表 2-8.汽車物流市場主要參與者汽車物流市場主要參與者.14 圖表圖表 2-9.2012-2022 中國物流總支出及占中國物流總支出及占 GDP 比重比重.15 圖表圖表 2-10.2015-2022 中國外包物流支出及滲透率中國外包物流支出及滲透率.15

15、 圖表圖表 2-11.2014-2020 年中國汽車物流市場規模（億元）年中國汽車物流市場規模（億元）.16 圖表圖表 2-12.2014-2022 年全球汽車產銷量及增速年全球汽車產銷量及增速.16 圖表圖表 2-13.2022 年全球乘用車與商用車銷量區域分布年全球乘用車與商用車銷量區域分布.17 圖表圖表 2-14.全球汽車生產格局（分國家）全球汽車生產格局（分國家）.17 圖表圖表 2-15.2017 年年-2023 年年 6 月年我國汽車出口數量月年我國汽車出口數量.17 圖表圖表 2-16.2017-2022 年中國與日本、德國汽車出口量對比年中國與日本、德國汽車出口量對比.18

16、圖表圖表 2-17.2016-2022 年日本汽車產銷量情況年日本汽車產銷量情況.18 圖表圖表 2-18.2022 年日本汽車銷售品牌及銷售量（萬輛）年日本汽車銷售品牌及銷售量（萬輛）.18 圖表圖表2-19.2016-2022 年日本汽車出口量（萬輛）年日本汽車出口量（萬輛）.19 圖表圖表 2-20.2021 年日本汽車出口分布（按地區）年日本汽車出口分布（按地區）.19 圖表圖表 2-21.2018-2023 年汽車出口結構（分車型）年汽車出口結構（分車型）.19 圖表圖表 2-22.2018-2023 年新能源車出口情況年新能源車出口情況.20 圖表圖表 2-23.2022 年中國汽

17、車整車累計出口量排名前十國家年中國汽車整車累計出口量排名前十國家.20 圖表圖表 2-24.2018-2022 年中國汽車整車出口分地區銷量（萬輛）年中國汽車整車出口分地區銷量（萬輛）.21 圖表圖表 2-25.2018-2021 年中國汽車出海銷量與當地市占率統計情況年中國汽車出海銷量與當地市占率統計情況.21 2023 年 7 月 27 日 長久物流 4 圖表圖表 2-26.2017-2022 年中國新能源汽車出口數量年中國新能源汽車出口數量.22 圖表圖表 2-27.2017-2022 年中國新能源汽車出口平均單價年中國新能源汽車出口平均單價.22 圖表圖表 2-28.關于推進國際產能和

18、裝備制造合作的指導意見推動汽車出口具體內關于推進國際產能和裝備制造合作的指導意見推動汽車出口具體內容容.22 圖表圖表 2-29.我國汽車物流三種運輸方式特點對比我國汽車物流三種運輸方式特點對比.23 圖表圖表 2-30.汽車船運價在汽車船運價在 2021 年之后大幅上漲年之后大幅上漲.23 圖表圖表 2-31.近十年汽車船總運力規模（截至近十年汽車船總運力規模（截至 2022 年年 10 月）月）.23 圖表圖表 2-32.近十年汽車船當年交付量（截至近十年汽車船當年交付量（截至 2022 年年 10 月）月）.24 圖表圖表2-33.近十年汽車船當年新增訂單量（截至近十年汽車船當年新增訂單

19、量（截至2022 年年10 月）月）.24 圖表圖表2-34.2019 年至年至 2023 年年1 月汽車船單月新增訂單情況月汽車船單月新增訂單情況.24 圖表圖表 2-35.2006 年至年至 2022 年年 10 月汽車船在手訂單情況月汽車船在手訂單情況.24 圖表圖表 2-36.整車運輸中滾裝船與集裝箱對比整車運輸中滾裝船與集裝箱對比.25 圖表圖表 2-37.整車鐵路運輸示意圖整車鐵路運輸示意圖.25 圖表圖表 2-38.公司全球網絡布局公司全球網絡布局.26 圖表圖表 2-39.2017-2022 中國新能源汽車及純電動汽車產銷情況中國新能源汽車及純電動汽車產銷情況.27 圖表圖表

20、2-40.2017-2022 年中國新能源汽車市場滲透率年中國新能源汽車市場滲透率.27 圖表圖表 2-41.2016-2022 年中國新能源汽車保有量統計年中國新能源汽車保有量統計.27 圖表圖表 2-42.2018-2025 年中國新能源汽車銷量及增長率預測年中國新能源汽車銷量及增長率預測.28 圖表圖表 2-43.新能源汽車上中下游產業鏈圖譜新能源汽車上中下游產業鏈圖譜.28 圖表圖表 2-44.碳酸鋰價格變化趨勢碳酸鋰價格變化趨勢.29 圖表圖表 2-45.中國新能源汽車補貼與動力電池能力密度要求中國新能源汽車補貼與動力電池能力密度要求.29 圖表圖表 2-46.兩類動力電池在新能源汽

21、車中的應用兩類動力電池在新能源汽車中的應用.30 圖表圖表 3-1.公司整車運輸示意圖公司整車運輸示意圖.31 圖表圖表 3-2.2011-2022 年公司兩大整車運輸營收及增速年公司兩大整車運輸營收及增速.31 圖表圖表 3-3.2011-2022 年公司整車運輸毛利率年公司整車運輸毛利率.32 圖表圖表 3-4.2019-2022 中國汽車產銷量（按月）中國汽車產銷量（按月）.33 圖表圖表 3-5.公司主要服務客戶公司主要服務客戶.33 圖表圖表 3-6.公司零部件公司零部件物流主要服務項目物流主要服務項目.33 圖表圖表 3-7.2011-2021 年公司零部件物流營收及增速年公司零部

22、件物流營收及增速.34 圖表圖表 3-8.2011-2021 年公司零部件物流毛利率年公司零部件物流毛利率.34 圖表圖表 3-9.公司整車倉儲示意圖公司整車倉儲示意圖.35 圖表圖表 3-10.2011-2021 年公司整車倉儲營收及增速年公司整車倉儲營收及增速.35 圖表圖表 3-11.2011-2021 年公司整車倉儲毛利率年公司整車倉儲毛利率.36 圖表圖表 3-12.公司滾輪船運輸示意圖公司滾輪船運輸示意圖.36 圖表圖表 3-13.公司公司多個工程項目進展多個工程項目進展.36 圖表圖表 3-14.公司國際物流服務體系公司國際物流服務體系.37 圖表圖表 3-15.公司國際物流整箱

23、運輸示意圖公司國際物流整箱運輸示意圖.37 圖表圖表 3-16.2017-2022 年公司國際業務營收及增速年公司國際業務營收及增速.37 圖表圖表 3-17.2017-2022 年公司國際業務毛利率年公司國際業務毛利率.38 2023 年 7 月 27 日 長久物流 5 圖表圖表 3-18.新能源汽新能源汽車動力電池梯級利用說明車動力電池梯級利用說明.39 圖表圖表 4-1.分拆業務盈利預測（人民幣：億元）分拆業務盈利預測（人民幣：億元）.41 圖表圖表 4-2.盈利預測與估值數據盈利預測與估值數據.41 圖表圖表 4-3.可比公司相對估值可比公司相對估值.41 利潤表利潤表(人民幣人民幣

24、百萬百萬).43 資產負債表資產負債表(人民幣人民幣 百萬百萬).43 現金流量表現金流量表(人民幣人民幣 百萬百萬).43 財務指標財務指標.43 2023 年 7 月 27 日 長久物流 6 一一、基本概況：國內領先的第三方整車物流服務提供商，提供、基本概況：國內領先的第三方整車物流服務提供商，提供綜合一體化供應鏈服務綜合一體化供應鏈服務（一）公司簡介：（一）公司簡介：國內領先的第三方整車物流服務提供商國內領先的第三方整車物流服務提供商 長久物流是國內領先的第三方整車物流服務提供商長久物流是國內領先的第三方整車物流服務提供商。1992 年長久業務發展起步時，國內汽車物流行業處于初期，商品車

25、運輸以駕送運輸為主。1997 年長久實業成立，公司開始以長春為基地，向外跨區域開拓業務范圍。2003 年，長久物流成立，致力于為中國汽車行業提供全方位、全產業鏈的物流服務，是國內領先的汽車物流供應鏈解決方案服務提供商，被評為我國首批 5A 級綜合物流企業，并成為 2008 奧運火炬傳遞全程物流服務唯一承運商。2015 年公司設立聯營公司哈歐國際，通過中歐班列初步拓展國際業務，后續進一步獲取該公司股權，目前持股比例為 54%。2016 年，長久物流正式在上海證券交易所主板掛牌上市（股票代碼：603569），成為國內首家 A 股上市的第三方汽車物流企業。隨著國內汽車出口的增長趨勢，公司于 2020

26、 年通過子公司久洋船務購買了國際海運滾裝船“久洋吉”號并投入運營。隨著新能源業務的拓展，公司于 2023 年 5 月通過股權轉讓及增資取得廣東迪度新能源有限公司 51%的股權。根據中物聯發布的 2022 年中國物流企業 50 強排名，公司已成為國內規模最大的獨立于汽車制造企業的第三方汽車物流企業。圖表圖表 1-1.長久物流發展歷程中重要事件長久物流發展歷程中重要事件 年份年份 重要事件重要事件 1992 長久以汽車生產之都長春為基地，開始從事汽車運輸 1997 長久實業（長久集團前身）成立，開始跨區域開拓業務 2003 長久物流成立，逐步引入承運商補充物流運力，經營重點轉向資源整合和服務提升

27、2008 成為 2008 奧運火炬傳遞全程物流服務唯一承運商 2016 在上海證券交易所主板掛牌上市（股票代碼：603569）2020 通過子公司久洋船務購買了國際海運滾裝船“久洋吉”號并投入運營 2023 通過股權轉讓及增資取得廣東迪度新能源有限公司 51%的股權 資料來源：公司官網，招股說明書，中銀證券 （二）（二）股權結構：股權結構：薄世久夫婦對公司絕對控股，實際控制人行業經驗豐富薄世久夫婦對公司絕對控股，實際控制人行業經驗豐富 薄世久夫婦對公司絕對控股。薄世久夫婦對公司絕對控股。截至 2022 年 6 月，長久物流第一大股東為長久實業集團，持股比例為 71.64%，加上薄世久持有新長匯

28、 63.21%的股權，薄世久夫婦合計持有公司 72.35%的股份，對公司絕對控股。實際控制人行業經驗豐富。實際控制人行業經驗豐富。薄世久先生是現任長久物流董亊長、長久實業集團執行董亊，兼任中國物流與采購聯合會副會長、中國交通運輸協會快運分會副會長、汽車物流分會會長。薄世久先生擁有 20 年以上的汽車物流行業經驗，曾榮獲“2012 年中國物流年度人物”“2013 年度汽車物流行業突出貢獻企業家”和“2018 年十大年度人物”等稱號。2023 年 7 月 27 日 長久物流 7 圖表圖表 1-2.長久物流部分股權穿透圖長久物流部分股權穿透圖（截至（截至 2023 年年 6 月月）資料來源：公司年報

29、，中銀證券 （三）（三）業務結構：業務結構：整車運輸業務為核心，國際貨代、新能源等業務不斷擴大整車運輸業務為核心，國際貨代、新能源等業務不斷擴大 從業務板塊看，公司下設整車事業部、國際事業部、新能源事業部三大業務板塊。從業務板塊看，公司下設整車事業部、國際事業部、新能源事業部三大業務板塊。從 2021 年開始，公司設立了成為“汽車一體化綜合服務商”的戰略目標，繼續深耕汽車產業，并于 2022 年進行了組織結構調整，將原有事業部整合為整車事業部、國際事業部，新設新能源事業部。新的板塊構成反映公司未來的發展戰略。新的板塊構成反映公司未來的發展戰略。未來公司將以傳統汽車物流業務為基礎，提升服務能力，

30、持續開拓市場；借助國產汽車品牌在全球范圍不斷提升的競爭地位拓展合作方，加強國際業務運營能力；以新能源業務為著力點，借助物流企業連接上下游的優勢，統籌控股股東長久集團在汽車產業鏈的雄厚資源，探索為新能源汽車上下游產業鏈客戶提供物流、倉儲、體驗、交付、充換電、動力電池回收及逆向物流等綜合性服務，構建新能源汽車后市場產業鏈。圖表圖表 1-3.公司業務板塊介紹公司業務板塊介紹 業務板塊業務板塊 業務板塊介紹業務板塊介紹 整車業務 包括整車運輸、整車倉儲、零部件物流、社會車輛物流及網絡平臺道路貨物運輸等多方面的綜合物流服務。其中，整車運輸包括乘用車運輸和商用車運輸，乘用車運輸是公司目前最核心的業務，是公

31、司收入的最主要來源。國際業務 主要依托中歐班列及國際海運運力，致力于為客戶提供門到門綜合運輸解決方案，為客戶提供國際貨物的整箱運輸和拼箱運輸、集貨、分撥、倉儲、貿易、保稅、報關報檢等業務，所承運貨物主要包括整車、零部件、化學品、電子產品、輕工產品、機械設備、大宗貨物等。新能源業務 主要利用公司多年積累的產業鏈優勢，并依托控股股東長久集團豐富的汽車產業布局資源，為主機廠、動力電池廠商、動力電池原材料及相關化學品生產廠商等產業鏈客戶提供物流、倉儲等傳統服務，并圍繞汽車后市場，提供體驗、交付、動力電池回收及逆向物流等服務，打造綜合、一體化的增值服務體系，形成后市場整體解決方案。資料來源：公司年報，中

32、銀證券 從業務營收占比看，公司以整車運輸業務為核心，延伸上下游產業鏈探索綜合性服務。從業務營收占比看，公司以整車運輸業務為核心，延伸上下游產業鏈探索綜合性服務。公司以整車運輸業務為核心，為客戶提供整車運輸、整車倉儲、零部件物流、國際貨運代理、社會車輛物流及網絡平臺道路貨物運輸等多方面的綜合物流服務，并以汽車物流為出發點，探索為新能源汽車上下游產業鏈客戶提供物流、倉儲、體驗、交付、充換電、動力電池回收及逆向物流等綜合性服務。2023 年 7 月 27 日 長久物流 8 2022 年受國際環境影響國際貨代業務占比持續擴大，整車業務占比下降。年受國際環境影響國際貨代業務占比持續擴大，整車業務占比下降

33、。2022 年，公司整車業務營收占比 76.95%，國際貨運代理業務營收占持續擴大，達到 16.92%，整車配套業務為 4.43%，新能源業務 0.28%。綜合來看，從 2017 年開始，公司開始大力拓展國際貨運代理業務，并且在主營業務收入中占比不斷增加，這也導致 2019-2022 年公司整車業務在總營收占比中下降速度增快。從毛利的角度看，從毛利的角度看，2022 年公司國際業務毛利率為 13.85%，收回國際遠洋滾轉船運營權，使國際業務的毛利快速增長，扭負為正。但總體來看，公司整車業務毛利率不斷下降，使得公司總毛利率呈現逐年下降的趨勢。圖表圖表 1-4.2011-2022 年公司主營業務營

34、收結構年公司主營業務營收結構 資料來源：萬得，中銀證券 圖表圖表 1-5.2011-2022 年公司主營業務毛利結構年公司主營業務毛利結構 資料來源：萬得，中銀證券 2023 年 7 月 27 日 長久物流 9 圖表圖表 1-6.2011-2022 年公司主營業務毛利率年公司主營業務毛利率 資料來源：萬得，中銀證券 （四）（四）財務概況：財務概況：2020 年疫情拖累公司主業經營，疫情影響逐步消退后主業有望年疫情拖累公司主業經營，疫情影響逐步消退后主業有望回暖回暖 2020 年疫情拖累公司主業經營，疫情影響逐步消退后主業有望回暖。年疫情拖累公司主業經營，疫情影響逐步消退后主業有望回暖。公司主業

35、在 2013-2018 年持續保持增長，2019年受宏觀經濟增速放緩、中美貿易摩擦等多種綜合因素影響汽車行業整體陷入低迷，公司主業也因此受到影響。2020-2022 年，汽車整車物流行業受疫情影響繼續承壓，2023Q1，在傳統淡季和部分司機感染影響之下，公司運輸車隊裝載率承壓拖累業績，我們認為隨著疫情影響逐漸消退，國內新能源車產銷規模持續擴大，公司主業后續有望回暖。圖表圖表 1-7.2013-2022 年公司營收及歸母凈利潤年公司營收及歸母凈利潤 資料來源：萬得，中銀證券 業務拓展及外部風險，致使公司財務指標短暫處于低位。業務拓展及外部風險，致使公司財務指標短暫處于低位。自 2018 年起，公

36、司開始拓展業務范圍，疊加國內汽車產銷量的下滑、中歐國際運輸業務量波動、新冠疫情等因素的影響，導致公司近四年來財務指標一直處于歷史低位。疊加疫情影響，2022年公司銷售毛利率為9.13%，銷售凈利率為0.85%，ROE 為 0.75%。2023 年 7 月 27 日 長久物流 10 圖表圖表 1-8.2013-2022 年公司主要利潤率指標年公司主要利潤率指標 資料來源：萬得，中銀證券 公司現金流總體上有所下降，預計未來隨核心業務回暖有所恢復。公司現金流總體上有所下降，預計未來隨核心業務回暖有所恢復。2018 年經營活動產生的現金流量凈額大幅減少的原因是在“9.21”政策即超限運輸車輛行駛公路管

37、理規定（交通運輸部令 2016 年第 62 號）實行的過渡期市場環境下，為保證公司業務順利開展而在短期內向客戶或承運商采取的積極應對措施，同時公司國際業務由于政府資金支持尚未到位，導致經營活動凈流出金額較大且為負數。因吉林、上海等地區的主機廠階段性停產、且歐洲陸路發運量減少，2021-2022 年公司經營活動產生的現金流量凈額產生下降。隨核心業務回暖和新能源業務的市場拓展，預計未來幾年公司現金流將大幅度提高。圖表圖表 1-9.2013-2022 年公司現金流量分析年公司現金流量分析 資料來源：萬得，中銀證券 2023 年 7 月 27 日 長久物流 11 二、二、成長賽道：“汽車出口成長賽道：

38、“汽車出口+行業回暖”利行業回暖”利好公司汽車物流業好公司汽車物流業務，新能源汽車及上游動力電池市場賦予公司廣闊前景務，新能源汽車及上游動力電池市場賦予公司廣闊前景（一）（一）底層邏輯：依托汽車和物流行業穩健發展，公司整車業務具備核心競爭力底層邏輯：依托汽車和物流行業穩健發展，公司整車業務具備核心競爭力 1.從歷史維度來看：公路治超加速汽車物流行業規范化，公司合規化車輛形成核心競爭力從歷史維度來看：公路治超加速汽車物流行業規范化，公司合規化車輛形成核心競爭力 公路治超加速汽車物流行業規范化，行業集中度迎來提升契機。公路治超加速汽車物流行業規范化，行業集中度迎來提升契機。交通部 2016 年 8

39、 月 18 日發布了 車輛運輸車治理工作方案，方案規定 9 月 21 日起“雙排車”禁止上高速，這就意味上面提到的雙排轎運車會一步步消失，代替的是單排的運輸車。整個治理周期為 2016 年 9 月 21 日至 2018 年 6 月30 日，共一年零 9 個月。圖表圖表 2-1.汽車物流“公路汽車物流“公路治超方案治超方案”內容梳理內容梳理 實施日期實施日期 政策內容政策內容 影響影響 2016 年 9 月 21 日 全面禁止“雙排車”通行 行業短期出現運力缺口，導致運價出現明顯上漲（估計上升 20%30%）2017 年 2 季度-2018 年 2 季度 每季度淘汰 20%不合規運輸車，逐步完成

40、“單排車”變“標準車”過渡期內，行業供需會出現波動，運價也有波動 2018 年 6 月 30 日 每季度淘汰 20%不合規運輸車，逐步完成“單排車”變“標準車”由于過渡期不合規車輛淘汰不完全，預計政策執行后半年到一年行業短期會出現明顯運力缺口，運價也會明顯上升 資料來源：交通運輸部，中銀證券整理 圖表圖表 2-2.2015-2022 年中國公路物流運價指數年中國公路物流運價指數 資料來源：同花順，中銀證券 公司加速規?；弦庈囕v，降低運營風險。公司加速規?；弦庈囕v，降低運營風險。為了應對超限運輸車輛行駛公路管理規定和車輛運輸車治理工作新案的實施，公司提前進行了運力體系的資產更新，作為未來的戰

41、略儲備。通過公司政策引導，體系內的承運商購買了近 7000 臺六位掛車和 2000 臺中置軸轎運車，目前公司自有中置軸轎運車 2450 余臺。隨著國家執法力度的不斷深化推進及下游主機廠商對運營車輛合規性要求的提高，合規車輛將逐漸成為在行業中獲取更多市場份額的核心優勢之一。公司采用經營合伙人與社會運力相結合的模式，注重資源整合實現物流資源平衡和互通。公司采用經營合伙人與社會運力相結合的模式，注重資源整合實現物流資源平衡和互通。公司采用無車承運合伙人模式經營，既推動了整個轎運車行業的合規化進程，又加強公司運力保障，進一步促進并推動行業整合。同時，公司仍將主要精力集中于物流網絡建設、物流方案優化及提

42、升車輛調度管理能力上，幫助各汽車生產廠商實現物流資源互通，使得汽車生產廠商相對集中、規模較大的物流需求能與相對分散、單個規模較小但調度靈活的社會運力有效對接。2023 年 7 月 27 日 長久物流 12 圖表圖表 2-3.標準車型標準車型示意圖示意圖 資料來源：交通運輸部，中銀證券 2.從汽車行業發展來看：國內汽車行業整體回暖，預計未來呈現穩健發展趨勢從汽車行業發展來看：國內汽車行業整體回暖，預計未來呈現穩健發展趨勢 汽車行業整體發展回暖，利好國內汽車物流行業。汽車行業整體發展回暖，利好國內汽車物流行業。汽車物流行業依托于汽車行業，伴隨著汽車行業的發展而發展。2022年國內汽車產銷分別完成2

43、747.06萬輛和2686.4萬輛，產銷量同比分別增長3.6%和 2.2%，2021-2022 年國內汽車產銷結束了 2018 年以來連續三年的下降趨勢。國內汽車行業的整體發展回暖，利好國內汽車物流行業。綜合來看，2006-2022 年間，我國汽車產量從 738.49 萬輛上升至 2747.06 萬輛，年均復合增長率為 8.56%。國內汽車保有量達到全球平均水平，與發達國家相比仍然有較大的增長空間。國內汽車保有量達到全球平均水平，與發達國家相比仍然有較大的增長空間。2022 年，國內汽車保有量大約在 3.19 億輛，千人汽車保有量從原來不到 10 輛快速增長到 180 多輛，達到全球平均水平。

44、而目前發達國家千人汽車保有量總體在 500-800 輛的水平，考慮到人口規模、區域結構和資源環境的國別差異，我國未來隨著居民收入不斷提高，消費不斷升級，城市化逐步推進，我國千人汽車保有量仍然有較大的增長空間，未來汽車銷售市場仍具有較大的上升空間，從而保障汽車物流業務長期持續增長。圖表圖表 2-4.2015.1-2023.6 中國汽車產銷量（當月值）中國汽車產銷量（當月值）資料來源：國家統計局，中銀證券 2023 年 7 月 27 日 長久物流 13 圖表圖表 2-5.2016-2022 年中國汽車保有量年中國汽車保有量 資料來源：同花順，中銀證券 3.從汽車物流行業來看：中國物流市場規模較大，

45、汽車物流市場未來仍有較大發展潛力從汽車物流行業來看：中國物流市場規模較大，汽車物流市場未來仍有較大發展潛力 汽車物流是指汽車物流是指汽車供應鏈上原材料、零部件、整車以及售后配件在各個環節之間的實體流動過程。汽車供應鏈上原材料、零部件、整車以及售后配件在各個環節之間的實體流動過程。具體業務包括原材料和零部件的調達、入廠廠內物流、零部件和備品倉儲、零部件和備品包裝、整車倉儲和運輸等，具備技術復雜、服務專業、資本聚集、知識密集的特點。汽車物流融于汽車產業，與 IT 物流、鋼鐵物流、石化物流一樣，是專業型物流的一種。由于運輸物品和環節的不同，汽車物流可分為零部件物流、整車倉儲和整車物流 3 個大類。零

46、部件物流又可按服務環節的不同，細分為零部件采購物流、生產物流、零部件進出口物流、售后備品件物流等；整車物流可細分為商用車物流、乘用車物流和二手車物流。圖表圖表 2-6.汽車物流子行業汽車物流子行業 資料來源：中銀證券整理 公司公司是一家是一家綜合服務型的汽車物流企業。綜合服務型的汽車物流企業。公司為專業服務型物流企業，服務對象主要為汽車制造企業，歸屬于汽車物流行業。根據國家質檢總局和國家標準委員會聯合發布的物流企業分類與評估指標（GB/T18354），按照業務類型的不同，物流企業又分為三類：運輸型、倉儲型和綜合服務型。公司屬于綜合服務型的汽車物流企業。2023 年 7 月 27 日 長久物流

47、14 圖表圖表 2-7.汽車物流企業主要類型汽車物流企業主要類型 汽車物流企業主要類型汽車物流企業主要類型 特點特點 為所屬汽車集團公司服務 如國內銷量居前的幾家汽車集團下屬的汽車物流企業，其主要特征為承接汽車集團內絕大份額的物流業務，物流資源相對集中，控制力較強。3PL 公司 逐漸從前一類汽車物流企業獲取分包業務，過渡到開始直接承接主機公司業務。資料來源：中銀證券整理 汽車物流企業主要有三種類型的參與競爭者。汽車物流企業主要有三種類型的參與競爭者。目前中國汽車物流企業主要有兩大類型，一類是為所屬汽車集團公司服務，如國內銷量居前的幾家汽車集團下屬的汽車物流企業，其主要特征為承接汽車集團內絕大份

48、額的物流業務，物流資源相對集中，控制力較強；而另一類則是一些 3PL 公司，逐漸從前一類汽車物流企業獲取分包業務，過渡到開始直接承接主機公司業務。由于汽車物流行業市場化程度較高，不存在準入制度，進入和退出沒有行政性障礙。故目前行業中主要有三種類型的參與競爭者：第一類是由國內大型汽車制造企業控股或參股的企業；第二類是獨立于汽車制造商并具備相當規模的第三方汽車物流企業；第三類是其他眾多中小型運輸企業。圖表圖表 2-8.汽車物流市場主要參與者汽車物流市場主要參與者 類型類型 代表企業代表企業 成立背景成立背景 經營特點經營特點 客戶來源客戶來源 汽車生產廠商下屬物流企業 安吉物流 上汽集團全資子公司

49、 擁有一定自有車輛，保障性物流為主 以承運上汽集團內部業務為主 一汽物流 一汽集團全資子公司 擁有一定自有車輛，大部分運力采用承運商，保障性物流 為主 以承運一汽集團內部業務為主 長安民生 物流 重慶長安工業(集團)有限責任公司、民生實業(集團)有限公司、美集物流有限公司合資，現為港股上市公司 管理型物流公司，大部分運力采用承運商，保障性物流為主 以承運中國長安汽車集團內部業務為主 獨立于汽車制造商并具備相當規模的第三方汽車物流 企業 長久物流 民營企業 網絡覆蓋范圍廣，外部承運商數量較大但大部分業務以自有運力完成 服務多家汽車制造 企業 汽車物流單項環節服務企業 中小運輸企業為主 業務類型單

50、一，以整車運輸為主，網絡覆蓋少，自身難以解決整車運輸的回程問題 主要為大型汽車物流企業提供合作運力 資料來源：中銀證券整理 物流作為連接生產端與消費端的重要一環，起著承上啟下的關鍵作用。物流作為連接生產端與消費端的重要一環，起著承上啟下的關鍵作用。尤其在疫情這樣突發事件的背景下，物流供應鏈價值越發凸顯。據中國物流與采購聯合會統計，2022 年社會物流總費用 17.8萬億元，同比增長 4.4%，社會物流總費用占 GDP 的比率為 14.7%，比上年上升了 0.1 個百分點，總體來說在過去五年社會物流總費用占 GDP 的比率保持持平。我國社會物流費用占我國社會物流費用占 GDP 占比總體呈下降趨勢

51、，但仍遠高于歐美發達國家的水平，反映我國物流占比總體呈下降趨勢，但仍遠高于歐美發達國家的水平，反映我國物流效率還有較大提升空間。效率還有較大提升空間。2022 年中國物流成本 17.8 萬億元，占 GDP 比重 14.7%。對標發達國家來看（89%），若通過系列專業化、數字化措施推動物流行業提質增效，假設占比為 12%，中國的物流成本約有萬億級下降空間。在這樣的背景下，作為物流行業發展的高階形式，致力于優化效率、助企業實現降本增效的供應鏈行業市場較大，前景廣闊。2023 年 7 月 27 日 長久物流 15 圖表圖表 2-9.2012-2022 中國物流總支出及占中國物流總支出及占 GDP 比

52、重比重 資料來源：國家統計局，同花順，中銀證券 外包物流是一種戰略性、長期性、合作互利的運營方式。外包物流是一種戰略性、長期性、合作互利的運營方式。它是供應鏈管理背景下新型的企業合作方式，通過這種合作，能夠集中企業的資源，提升核心競爭力。數據顯示，2022 年，在我國 17.8 萬億元的社會物流總成本中，外包物流(第三方物流)的規模為 7.6 萬億元，占比達 42.8%。外包物流滲透率水平具有進一步提升空間。外包物流滲透率水平具有進一步提升空間。外包物流具有業務專業、運營成本低、服務質量高等優點。近年來我國外包物流行業滲透率穩步增長，2015 至 2022 年，中國外包物流行業滲透率由 39.

53、5%增長至 42.8%。圖表圖表 2-10.2015-2022 中國外包物流支出及滲透率中國外包物流支出及滲透率 資料來源：同花順，中銀證券 我國汽車物流市場市場飛速發展，市場規模較大。我國汽車物流市場市場飛速發展，市場規模較大。汽車物流以汽車產業相關產品為服務目標，實現原材料、汽車零部件、汽車整車以及售后配件等的實體流動和空間轉移，為整個汽車產業鏈提供物流支持。2020 年中國汽車物流市場規模達 7805.1 億元，較 2019 年增加了 15.7 億元，同比增長 0.2%，其中，零部件物流 4946.1 億元，整車物流 2859 億元。2023 年 7 月 27 日 長久物流 16 圖表圖

54、表 2-11.2014-2020 年中國汽車物流市場規模（億元）年中國汽車物流市場規模（億元）資料來源：萬得，中銀證券 （二）（二）核心驅動：“全球機遇核心驅動：“全球機遇+政策支持”助力汽車出口駛入快車道，公司積極加政策支持”助力汽車出口駛入快車道，公司積極加強國外戰略合作逐步完善國際布局強國外戰略合作逐步完善國際布局 1.全球汽車及汽車出口市場全球汽車及汽車出口市場 從全球汽車市場來看，汽車行業情況有望進一步回暖。從全球汽車市場來看，汽車行業情況有望進一步回暖。2019 年受市場需求影響，全球汽車產量下降；2020 年，在疫情形勢影響下，全球汽車產量進一步下滑至 7762.16 萬輛；20

55、22 年，全球汽車生產情況有所回暖，同比增加了 6.08%，根據中汽協統計，2022 年主要汽車生產國中國生產汽車 2702.1 萬輛，占全球 31.8%。2021 年和 2022 年全球汽車行業行情接續回暖，隨著全球經濟逐步復蘇，汽車行業情況有望進一步回暖。從分布上來看從分布上來看，2022 年，全球汽車生產 90%以上都集中于亞洲、北美及歐洲三大洲，其中亞洲汽車生產量占全球 60.41%，北美洲占比 17.81%，歐洲占比 16.94%。對比國家層面，由于全球受到疫情影響，汽車產量大幅下降，全球汽車生產份額進一步向中國集中。同時，根據國際汽車制造商協會OICA 的數據，截至 2022 年我

56、國汽車產量占世界產量的比例從 2000 年的 3.54%上升至 31.78%，連續 14 年蟬聯全球第一。從車型來看，商用車主要集中在美洲，乘用車主要集中在亞太及中東地區?？梢钥闯?，中國由于其龐大的人口規模優勢及各項汽車生產技術的突破，可以看出，中國由于其龐大的人口規模優勢及各項汽車生產技術的突破，2022 年全球汽車生產份額年全球汽車生產份額進一步向中國集中，進一步向中國集中，全球最大的汽車生產基地將繼續擴大規模。全球最大的汽車生產基地將繼續擴大規模。圖表圖表 2-12.2014-2022 年全球汽車產銷量及增速年全球汽車產銷量及增速 資料來源：同花順，中銀證券 -8%-6%-4%-2%0%

57、2%4%6%8%10%12%14%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,0002014201520162017201820192020整車及零部件物流（億元）增速（%）(億元)2023 年 7 月 27 日 長久物流 17 圖表圖表 2-13.2022 年全球乘用車與商用車銷量區域分布年全球乘用車與商用車銷量區域分布 圖表圖表 2-14.全球汽車生產格局（分國家）全球汽車生產格局（分國家）資料來源：智研咨詢，中銀證券 資料來源：OICA，中銀證券 從汽車出口市場來看，從汽車出口市場來看，2022 年汽車出口量年汽車出口量同比同比增長增長約約 55

58、%。自 2017 年以來，中國汽車出口市場表現相對較強。特別是 2019 年以來，隨著全球新冠疫情的爆發，中國汽車產業鏈的韌性較強的優勢充分體現，中國汽車出口市場近兩年增長速度較快。從海關角度看，2022 年的出口市場銷量 311.1 萬臺，同比增長 54.4%，已成為世界汽車出口數量排名第二的國家，僅次于日本。2023 年一季度我國汽車出口總數量達到了 99.4 萬輛，同比增長 71.08%。圖表圖表 2-15.2017 年年-2023 年年 6 月月年我國汽車出口數量年我國汽車出口數量 資料來源：中汽協，中銀證券 2023 年 7 月 27 日 長久物流 18 圖表圖表 2-16.2017

59、-2022 年年中國與日本、德國中國與日本、德國汽車汽車出口量對比出口量對比 資料來源：中國汽車工業協會，德國汽車工業聯合會，日本自動車工業協會，中銀證券 對比日本汽車市場和汽車出口情況，首先從汽車生產來看，日系車憑借其較高的性價比、節油性能、從汽車生產來看，日系車憑借其較高的性價比、節油性能、優秀的做工在全球贏得了較大市場。優秀的做工在全球贏得了較大市場。由于疫情席卷全球，日本汽車的產銷受到了嚴重影響。2020 年日本汽車產量為 806.79 萬輛，同比下降 16.7%。銷量為 459.86 萬輛，同比下降 11.5%。疫情帶給日本汽車的負面影響仍舊持續著，2022 年日本汽車產量為 783

60、.55 萬輛，與上一年持平，相對疫情前的水平大幅下降。銷量為 438.56 萬輛，同比下降 1.4%。同時，2022 年，豐田仍舊是日本汽車銷售冠軍品牌，占總銷售量的 29.7%。其次從日本汽車出口市場來看，在全球汽車消費逐漸放緩的背景下，日本出口規模逐漸下降。從日本汽車出口市場來看，在全球汽車消費逐漸放緩的背景下，日本出口規模逐漸下降。2020年，疫情席卷全球，消費者購車欲望下滑疊加出口運輸不暢，日本汽車出口數量大幅下降，2020 年日本汽車出口量為 374.1 萬輛，同比下降 22.36%，2021 年和 2022 年銷量進一步萎縮，2022 年出口量下降到 322.5 萬輛。從出口分布來

61、看，日本汽車主要出口北美、亞洲、歐洲等地。從出口分布來看，日本汽車主要出口北美、亞洲、歐洲等地。2021 年出口數據顯示，日本出口北美洲的汽車占比 37%，銷售量為 149.59 萬輛。日本汽車在北美市場的大受歡迎，是由于總體上同價位日本汽車的省油性、穩定性及性價比均優于美系車，北美地區領先全球的經濟發展水平使得該市場消費者對汽車的消費能力更強且消費意愿更高。圖表圖表 2-17.2016-2022 年日本汽車產銷量情況年日本汽車產銷量情況 圖表圖表 2-18.2022 年日本汽車銷售品牌及銷售量（萬輛）年日本汽車銷售品牌及銷售量（萬輛）資料來源：日本汽車工業協會，中銀證券 資料來源：日本汽車工

62、業協會，中銀證券 2023 年 7 月 27 日 長久物流 19 圖表圖表2-19.2016-2022 年日本汽車出口量（萬輛）年日本汽車出口量（萬輛）圖表圖表 2-20.2021 年日本汽車出口分布（按地區）年日本汽車出口分布（按地區）資料來源：日本汽車工業協會，中銀證券 資料來源：日本汽車工業協會，中銀證券 從中國汽車出口車型分布來看，我國汽車出口以乘用車為主，新能源車出口異軍突起。從中國汽車出口車型分布來看，我國汽車出口以乘用車為主，新能源車出口異軍突起。2022 年乘用車出口量為 252.9 萬臺，同比增長 57%，同期新能源車出口為 67.9 萬臺，同比增長 1.2 倍，占汽車出口的

63、 21.8%，較 2021 年提升了 6.4 個百分點?？傮w來看，汽車出口主要以乘用車為主，同時新能源車出口保持強勢增長，其出口量在乘用車出口量占比中逐步提升。圖表圖表 2-21.2018-2023 年汽車出口結構（分車型）年汽車出口結構（分車型）資料來源：乘聯會，中銀證券 2023 年 7 月 27 日 長久物流 20 圖表圖表 2-22.2018-2023 年新能源車出口情況年新能源車出口情況 資料來源：乘聯會，中銀證券 從中國汽車出口國家來看，大多數國家出口汽車數量呈增長趨勢。從中國汽車出口國家來看，大多數國家出口汽車數量呈增長趨勢。2022 年，我國汽車出口數量排名前十位國家依次是墨西

64、哥、沙特阿拉伯、智利、比利時、澳大利亞、英國、俄羅斯聯邦、菲律賓、馬來西亞和阿聯酋。與上年同期相比，各國均呈較快增長,其中阿聯酋增速最為明顯。2022 年，汽車商品出口到上述十國的累計金額為 744.6 億美元，占全部汽車商品出口總額的 46.5%。由于俄羅斯受到全球性的經濟制裁，2023 年前 5 個月，中國共向俄羅斯供應了 12.09 萬輛轎車，占同期向俄羅斯出口汽車總量的 70.5%，2023 年 5 月，中國品牌汽車在俄羅斯新車銷量中所占份額達到 46%（約3.32 萬輛），同比增長近 30%。歐洲品牌汽車在俄羅斯市場的份額從 2022 年 5 月的 20%下降至 2023年 5 月的

65、 5%，韓國品牌份額從 25%下降至 8%，日本品牌從 12%下降至 6%。圖表圖表 2-23.2022 年中國汽車整車累計出口量排名前十國家年中國汽車整車累計出口量排名前十國家 資料來源：中國汽車工業協會，中銀證券 從中國汽車出口地區分布來看，從中國汽車出口地區分布來看，我國向六大洲均有出口，亞洲是出口第一大市場。2021 年，出口亞洲數量占整體出口量的 34%，國產汽車在亞洲、歐洲和北美洲的市占率普遍不高于 6%，在南美洲和大洋洲的市占率略高于 10%。市占率上來看，在非洲的市場占有率遠超上述幾大市場，且逐年攀升，從 2018 年到 2021 年，市占率從 13.4%提升至 21.5%?？?/p>

66、以看出，從 2018 年到 2021 年，在全球各個市場中國國產汽車的占比均有提升，在南美洲、大洋洲和非洲的占比提升顯著，中國汽車的競爭力正在逐漸凸顯。2023 年 7 月 27 日 長久物流 21 圖表圖表 2-24.2018-2022 年中國汽車整車出口分年中國汽車整車出口分地區地區銷量（萬輛）銷量（萬輛）資料來源：中國汽車工業協會，OICA，中銀證券 圖表圖表 2-25.2018-2021 年中國汽車出海銷量與當地市占率統計情況年中國汽車出海銷量與當地市占率統計情況(%)2018 年年 2019 年年 2020 年年 2021 年年 亞洲 3.60 3.80 3.90 5.80 歐洲 0

67、.30 0.60 1.10 3.30 北美洲 0.90 0.90 0.60 1.10 南美洲 5.50 5.70 5.80 12.90 大洋洲 1.90 3.20 5.30 11.60 非洲 13.40 15.80 20.50 21.50 資料來源：OICA，中銀證券整理 我們分析，近幾年中國汽車出口市場蓬勃發展主要原因有三：我們分析，近幾年中國汽車出口市場蓬勃發展主要原因有三：第一，第一，中國汽車制造實力中國汽車制造實力增強增強和中國車企海外市場的拓展：由于生產成本及人力資源等問題，全球和中國車企海外市場的拓展：由于生產成本及人力資源等問題，全球汽車生產開始從發達國家（地區）轉向發展中國家（

68、地區）。汽車生產開始從發達國家（地區）轉向發展中國家（地區）。隨著中國等亞洲國家經濟發展，亞洲汽車市場需求增大，亞洲總體經濟、技術環境有利于汽車企業的生產銷售，全球汽車生產中心向亞洲地區轉移。而對于印度等國及東南亞各國政治、技術等限制因素，使得他們的產業承接力不足，而中國整體政策環境友好，產業鏈完整，下游市場潛力較大，未來依舊是全球汽車制造的中心國家。在2018年中國汽車銷量首次下滑，中國車企開始意識到海外市場對于增長的重要性，部署出海計劃，并在 2-3 年后開始兌現。第二，新能源車出口增長：第二，新能源車出口增長：據中國汽車工業協會統計，2022 年中國新能源汽車出口達到 67.9 萬輛，同

69、比增長 1.2 倍。2022 年中國新能源汽車產銷量分別完成了 705.8 萬輛和 688.7 萬輛，同比分別增長了 96.9%和 93.4%，連續 8 年保持全球第一；新能源汽車新車的銷量達到汽車新車總銷量的 25.6%。同時，中國車企品牌競爭力大幅提升。2022 年自主品牌新能源乘用車國內市場銷售占比達到了 79.9%，同比提升 5.4 個百分點。全球新能源汽車銷量排名前 10 的企業集團中中國占 3 席，動力電池裝機量前 10 的企業中中國占 6 席。從新能源汽車出口分布情況來看，20172019 年新能源乘用車出口基本以微型低速電動車為主。從不同市場來看，印度過去是中國新能源汽車主要出

70、口國之一，低速電動車為主要車型，價格在 500美元左右。近兩年印度疫情嚴重，汽車出口受到一定影響，目前有所恢復。而出口到歐洲的新能源汽車數量開始增加，比亞迪、上汽乘用車等新能源車型受到青睞。2022 中國新能源汽車出口量排名前十的國家為比利時、英國、泰國、印度、斯洛文尼亞、孟加拉、菲律賓、法國、澳大利亞和德國。新能源車出口到這 10 個國家的銷量占比達 70%。其中，出口到比利時的新能源車銷量排在第一，達 10.4 萬輛。0.020.040.060.080.0100.0120.020182019202020212022非洲 大洋洲 南美洲 北美洲 歐洲 亞洲（萬輛）2023 年 7 月 27

71、日 長久物流 22 圖表圖表 2-26.2017-2022 年中國新能源汽車出口數量年中國新能源汽車出口數量 資料來源：中汽協，中銀證券 圖表圖表 2-27.2017-2022 年中國新能源汽車出口平均單價年中國新能源汽車出口平均單價 資料來源：中汽協，中銀證券 第三，多項政策扶持汽車出口：第三，多項政策扶持汽車出口：國務院發布關于推進國際產能和裝備制造合作的指導意見“以下簡稱意見”，鼓勵通過境外設廠等方式，加快自主品牌汽車走向國際市場。同時該文件明確指出政府將通過多種方式，扶持車企走向海外市場，包括完善財稅支持政策、發揮優惠貸款作用、加大金融支持力度、擴大融資資金來源、發揮人民幣國際化積極作

72、用、增加股權投資來源、加強和完善出口信用保險等等。圖表圖表 2-28.關于推進國際產能和裝備制造合作的指導意見推動汽車出口具體內容關于推進國際產能和裝備制造合作的指導意見推動汽車出口具體內容 關于推進國際產能和裝備制造合作的指導意見推動汽車出口具體內容 具體內容具體內容 積極開拓發展中國家汽車市場，推動國產大型客車、載重汽車、小型客車、輕型客車出口 在市場潛力大、產業配套強的國家設立汽車生產廠和組裝廠，建立當地分銷網絡和維修維護中心，帶動自主品牌汽車整車及零部件出口，提升品牌影響力 鼓勵汽車企業在歐美發達國家設立汽車技術和工程研發中心，同國外技術實力強的企業開展合作，提高自主品牌汽車的研發和制

73、造技術水平 資料來源：人民政府網，中銀證券整理 2023 年 7 月 27 日 長久物流 23 2.國際汽車物流市場國際汽車物流市場 全球汽車物流市場規模較大，美國、日本運輸企業占據主導地位。全球汽車物流市場規模較大，美國、日本運輸企業占據主導地位。據貝哲斯咨詢發布的汽車物流市場調研報告，全球汽車物流市場規模 2022 年達到 12022.4 億元（人民幣）。結合全球經濟政策形勢和市場動態，對預測期間 2022 年-2028 年的全球汽車物流市場做出合理預測，預計到 2028 年全球汽車物流市場規模將達到 16111.25 億元，在預測期間汽車物流市場的年復合增長率預估為 5.03%。從競爭者

74、來看，汽車物流主要競爭企業有 YUSEN LOGISTICS CO、LTD、Kintetsu World Express、DB Schenker 等等，主要還是以歐美和日本企業為主。對比國對比國外汽車物流市場外汽車物流市場，在歐美和日本、韓國，伴隨汽車產業的發展，汽車物流產業也迅速發展，在歐美和日本、韓國，伴隨汽車產業的發展，汽車物流產業也迅速發展，第三方物流公司與汽車廠商合作模式、技術、成本、可靠性方面已經相當成熟。第三方物流公司與汽車廠商合作模式、技術、成本、可靠性方面已經相當成熟。目前歐美廠商的物流成本約占銷售額的 8-10%，日本的約占 5%，而我國汽車廠商的物流成本約占 13-15%

75、。作為汽車界久負盛名的大公司之一通用汽車(GM(GENERAL MOTO ORGROUP)集團公司的物流體系通過對上游供應商和下游經銷商的全面整合，建立了相對高效、實用的物流體系，從而能夠高效實現汽車物流的供應鏈問題。從運輸方式來說，在國際汽車貿易的貨物運從運輸方式來說，在國際汽車貿易的貨物運輸過程中，最常用的運輸方式有海洋運輸、鐵路運輸、輸過程中，最常用的運輸方式有海洋運輸、鐵路運輸、航空運輸、公路運輸以及國際聯運等。航空運輸、公路運輸以及國際聯運等。目前我國汽車物流運輸方式比較單一，以公路運輸為主。三種運輸方式的配合具有一定的互補效應，但我國公路、鐵路和水路三種運輸方式有效聯運水平還較低。

76、主要是目前國內臨近站臺或港口的中轉庫供應還較少，且國內汽車物流市場需求仍以門到門運輸為主，公路運輸在門到門運輸及末端配送方面具有天然優勢，因此目前公路運輸仍然是我國汽車物流的主要方式。而鐵路與水路運輸需要站臺或碼頭集結，周邊也需要分撥倉庫提供緩存場地，導致這兩種運輸方式尚無法大規模使用，僅作為公路運輸的補充。圖表圖表 2-29.我國汽車物流三種運輸方式特點對比我國汽車物流三種運輸方式特點對比 運輸方式運輸方式 主要主要 特點特點 公路運輸 國內大部分地區 門到門運輸，運力配置靈活，對配套設施的要求較低，適用于頻次高。銷售終端零散的運輸，是目前乘用車運輸的最主要方式，但容易受惡劣天氣影響。鐵路運

77、輸 歐洲（中歐班列）、部分東南亞地區 長途運輸安全性高，受惡劣天氣影響較小，但需要站臺和分撥倉庫等配套設施，發送頻率受鐵路調度制約，及時性不足，靈活度較差。水路運輸 美洲、非洲、大洋洲、歐洲等大部分地區 長途運輸上成本較低，隨著燃油價格長期上漲趨勢的延續，這種特點將越發明顯，需要碼頭和分撥倉庫等配套設施，運力調度受船期影響，運輸周期相對較長，適用于長距離大規模運輸。資料來源：中銀證券整理 汽車船運價大幅上漲，汽車船海運明顯受益。汽車船運價大幅上漲，汽車船海運明顯受益。據克拉克森航運數據庫，2023 年 4 月，汽車船價格再創新高，6500 車位的汽車運輸船的海運價已經達到 11 萬美元/天，同

78、比增加 100%。當前運費在歷史低點的 5倍以上，值得關注的是汽車船運費在近兩年幾乎持續上漲，反映近年來汽車船海運景氣度較高。圖表圖表 2-30.汽車船運價在汽車船運價在 2021 年之后大幅上漲年之后大幅上漲 圖表圖表 2-31.近十年汽車船總運力規模（近十年汽車船總運力規模（截至截至 2022 年年 10 月）月）資料來源：Clarksons，中銀證券 資料來源：Clarksons，中銀證券 2023 年 7 月 27 日 長久物流 24 汽車船總運力近十年變化較小，新船交付量處于低位，預計未來汽車船總運力近十年變化較小，新船交付量處于低位，預計未來 2-3 年內運力供給呈現緊缺狀態。年內

79、運力供給呈現緊缺狀態。截至 2022 年 7 月，汽車船數量為 755 艘，汽車船汽車裝載量為 399 萬輛?？傮w來看，近十年汽車船的運力變化不大。新船交付數量在 2019-2021 年分別為 5 艘、8 艘、12 艘，2022 年僅交付 3 艘，交付水平較低的原因在于 2016-2020 年汽車船新增訂單量較少，5 年新增訂單合計僅為 20 艘，而 2021年和 2022 年新船訂單雖有所增加，但考慮到 2 年左右的交付時間，預計汽車船整體供給在未來 1-2年仍偏緊。圖表圖表 2-32.近十年汽車船當年交付量（近十年汽車船當年交付量（截至截至 2022年年 10 月）月）圖表圖表2-33.近

80、十年汽車船當年新增訂單量（近十年汽車船當年新增訂單量（截至截至2022年年10月）月）資料來源：Clarksons，中銀證券 資料來源：Clarksons，中銀證券 圖表圖表2-34.2019 年至年至2023 年年1 月汽車船單月新增訂單情況月汽車船單月新增訂單情況 圖表圖表 2-35.2006 年至年至 2022 年年 10 月汽車船在手訂單情況月汽車船在手訂單情況 資料來源：Clarksons，中銀證券 資料來源：Clarksons，中銀證券 對于整車出口的鐵路運輸，我國鐵路商品車物流業務起步較晚，經過了連續數年的高速增長，隨著對于整車出口的鐵路運輸，我國鐵路商品車物流業務起步較晚，經過

81、了連續數年的高速增長，隨著資源配置不斷優化調整，裝備技術水平逐步提高，鐵路運輸逐漸得到市場認可，市場份額大幅提升。資源配置不斷優化調整，裝備技術水平逐步提高，鐵路運輸逐漸得到市場認可，市場份額大幅提升。隨著鐵路供給側結構性改革不斷深化，鐵路正在改變過去經營管理落后、業務類型單一、服務理念不足的缺點，逐漸建設成為市場化程度較高、經營理念先進的現代物流企業，運輸服務和經營管理水平得到提升。在 2021 年全國汽車銷售市場下行的環境下，鐵路商品汽車物流逆勢上揚，全年完成商品汽車發運 578.2 萬臺，同比增長 25.4%，在乘用車市場所占比例達到 24.4%。2023 年 7 月 27 日 長久物流

82、 25 圖表圖表 2-36.整車運輸中滾裝船與集裝箱對比整車運輸中滾裝船與集裝箱對比 場景展示 裝載方式 以滾裝形式裝卸 一次性裝載加固 汽車運輸循環載具 中集 40FT 三位轎運折疊箱 運輸方案優點 以滾裝形式裝卸，極大程度減少整車運輸損耗；可滿足大批量整車運輸 單臺物流費用最低，可小批量、中批量運輸；海運班輪/國際班列的班次密集、艙位充足，發運計劃可根據生產情況靈活安排艙位班輪/班列的班次密集 應用場景 乘用車整車通過滾裝船出口(國際海運/跨境鐵路聯運)乘用車整車通過集裝箱出口(國際海運/跨境鐵路聯運)資料來源：中銀證券整理 新能源車運輸限制放開，對中歐班列需求量可觀，而汽車至整車廠運往鐵

83、路站點或將帶動整車物流新能源車運輸限制放開，對中歐班列需求量可觀，而汽車至整車廠運往鐵路站點或將帶動整車物流需求。需求。在疫情反復與俄烏沖突的影響下，2022 年中歐班列開行數量仍較去年保持 5.9%的增長至 1.6萬列，根據一帶一路官網，目前中歐班列已鋪畫了 82 條運行線路，通達歐洲 24 個國家 200 個城市，考慮到新能源汽車出口的高附加值，未來其通過中歐班列出口的數量有較大增長空間，汽車至整車廠運往鐵路站點的整車物流需求有望提升。圖表圖表 2-37.整車鐵路運輸示意圖整車鐵路運輸示意圖 資料來源：公司官網，中銀證券 公司深耕國際鐵路線，拓展國際市場。公司深耕國際鐵路線，拓展國際市場。

84、公司 2015 年正式開通東北到歐洲的國際鐵路運輸線路，為國內外汽車生產廠商、電子配件商等提供國際物流服務。公司積極響應國家“一帶一路”建設，搭載中歐班列架起的貿易“金橋”，以鐵路為基礎，建立了覆蓋歐洲及中亞地區的業務網絡，加快了公司全球化的步伐。同時公司與多家跨國公司開展戰略合作，強強聯合，進一步提升客戶服務質量，擴大市場空間。2022 年公司國際貨代業務實現收入 6.70 億元，同比增長 29.72%，達到公司營收的16.92%。公司響應國家“一帶一路”的號召，于 2014 年開始國際布局，經過 9 年發展，先后設立了德國長久、波蘭長久、俄羅斯長久等境外主體，在鐵路、水運資源方面有著廣泛布

85、局。在國際鐵路資源方面在國際鐵路資源方面，公司與哈爾濱鐵路局合資成立哈歐國際，主要經營哈歐班列；于成都青白江區成立子公司運營蓉歐班列。公司設立香港長久、波蘭長久、俄羅斯長久，承運多家國產主機廠的出口項目并中標德國寶馬整車進口物流項目，子公司波蘭長久收購的波蘭汽車物流企業 ADAMPOL S.A.30%股權已于 2021 年 5 月完成交割，為公司的國際運營網絡搭建和國產汽車廠商走向國際市場的大戰略提供有力的支持。2023 年 7 月 27 日 長久物流 26 在國際海運方面在國際海運方面，公司 2020 年購買了國際海運滾裝船“久洋吉”號，并于 2021 年 3 月進行了首航，目前航線主要覆蓋

86、美洲、非洲等地。此外，公司在水運方面還擁有可控近洋海船 6 艘，江船 3 艘。同時公司與格羅唯視達成深度戰略合作，設立了子公司久格航運。通過久格航運進一步與格羅唯視深度合作，有序的開展海運滾裝業務。格羅唯視母公司現代集團是世界領先的汽車產業集團，擁有豐富的國際物流經驗及資源。而長久物流作為國內領先的第三方汽車物流企業，能夠有效統籌國內資源，充分發揮雙方的協同效應。圖表圖表 2-38.公司全球網絡布局公司全球網絡布局 資料來源：公司官網，中銀證券 （三）（三）催化因素：雙碳目標下新能源汽車高景氣度持續，上游產業鏈動力電池市場催化因素：雙碳目標下新能源汽車高景氣度持續，上游產業鏈動力電池市場規模規

87、?？焖倏焖僭鲩L，成為公司新的擴展方向增長，成為公司新的擴展方向 汽車電動化時代汽車電動化時代壓進，新能源和純電動汽車壓進，新能源和純電動汽車銷量持續增長。銷量持續增長。作為實現智能汽車“智能化、網聯化和電動化”的基礎，電動化是智能汽車未來發展的重要方向，也是智能汽車的物理基礎。近年來，新能源汽車和電動汽車的效率與市場滲透率不斷提升。2017 年以來，新能源汽車和純電動汽車銷量保持整體增長，且滲透率不斷提升。根據中國汽車工業協會的統計，2022年中國純電動汽車銷量為536.5萬輛，滲透率已提升至 20%以上。雙碳目標下新能源汽車高景氣度持續。雙碳目標下新能源汽車高景氣度持續。我國明確提出了“20

88、30 年前中國完成碳達峰，2060 年前要實現碳中和”目標。汽車行業作為碳減排的重要一環，推廣直接碳排放為零的新能源汽車是實現“碳中和”的重要措施之一。隨著國家能源轉型、技術進步、消費者習慣改變和配套設施普及等因素影響的不斷深入，全球新能源汽車市場將繼續保持快速增長，并將帶動動力電池產業的高速發展。截至 2022 年底，全國新能源汽車保有量達 1310 萬輛，占汽車總量的 4.10%，同比增長 67.13%。從整體情況來看，新能源車高增長勢頭依舊。從整體情況來看，新能源車高增長勢頭依舊。今年以來全球新能源車市場盡管面臨一定程度的供應鏈考驗，但在全球能源價格上漲的背景下依舊景氣度十足。就中國市場

89、而言，隨著補貼逐步退坡，國內新能源車市場已由政策驅動轉向 C 端消費發力，目前來看各車企訂單依舊充足，疫情影響逐步消退，短期波動不改長期高增長趨勢，2022 全年國內新能源車銷量達 688.7 萬輛，同比增長 93.4%，市場景氣依舊。2023 年 7 月 27 日 長久物流 27 圖表圖表 2-39.2017-2022 中國新能源汽車及純電動汽車產銷情況中國新能源汽車及純電動汽車產銷情況 資料來源：wind，中銀證券 圖表圖表 2-40.2017-2022 年中國新能源汽車市場滲透率年中國新能源汽車市場滲透率 資料來源：中汽協，中銀證券 圖表圖表 2-41.2016-2022 年中國新能源汽

90、車保有量統計年中國新能源汽車保有量統計 資料來源：同花順，中銀證券 2023 年 7 月 27 日 長久物流 28 圖表圖表 2-42.2018-2025 年中國新能源汽車銷量及增長率預測年中國新能源汽車銷量及增長率預測 資料來源：億歐智庫，中銀證券 新能源汽車新能源汽車產業鏈中產業鏈中電池管理系統產業規模電池管理系統產業規?？焖倏焖僭鲩L增長。動力電池作為新能源車的核心零部件，將跟隨下游整車放量而實現需求持續高增長。在新能源汽車的電子電氣架構中，BMS 作為軟硬件一體化的智能產品，是連接動力電池和整車系統的重要橋梁，不僅對新能源汽車動力電池輸出進行實時監控和故障診斷，而且也是參與整車控制和能量

91、調度的核心環節之一，被稱為新能源汽車動力電池系統的“大腦”。目前，我國動力電池管理系統在新能源電動乘用車、商用車和專用車等多種車型中均得到大量應用，電池管理系統產業規?？焖僭鲩L。隨著 BMS 市場需求的大幅增加，BMS 產品正在進入技術創新、產品迭代和規?；l展的新階段，未來發展空間十分廣闊。圖表圖表 2-43.新能源汽車上中下游產業鏈新能源汽車上中下游產業鏈圖譜圖譜 資料來源：東灘產研院，中銀證券 受產業鏈成本影響，動力電池回收市場前景廣闊。受產業鏈成本影響，動力電池回收市場前景廣闊。近兩年，受上游原材料價格上漲影響，鋰電價格持續走高，穩供應成為產業鏈普遍關注的問題。隨著全球汽車新能源化進一

92、步加速，新能源汽車的需求越來越大，而動力電池所需的上游原材料鋰礦等又是不可再生資源。因此，動力電池全生命周期管理已成為行業高度關注的話題。據 EVTank 數據顯示，2021 年國內鋰電池回收市場規模為 170億元，2026 年前后規模有望突破 1000 億元。2023 年 7 月 27 日 長久物流 29 政策助力動力電池回收利用體系逐步完善。政策助力動力電池回收利用體系逐步完善。工信部會同有關部門發布實施新能源汽車動力蓄電池回收利用管理暫行辦法新能源汽車動力蓄電池梯次利用管理辦法等政策，強化動力電池全生命周期溯源監測，實施廢舊動力電池綜合利用行業規范管理，組織京津冀等地區和中國鐵塔公司開展

93、新能源汽車動力電池回收利用試點，探索多元化回收利用模式。截至 2028 年 8 月，190 余家汽車生產、動力電池綜合利用等企業在全國 31 個省、自治區、直轄市的 326 個地市級行政區設立了 10235個回收服務網點；同時，培育了 45 家梯次和再生利用骨干企業，探索形成“梯次電池以租代售”“廢料換原材料”等一批新型商業模式，回收利用體系正在逐步完善。圖表圖表 2-44.碳酸鋰價格變化趨勢碳酸鋰價格變化趨勢 資料來源：Wind，中銀證券 圖表圖表 2-45.中國新能源汽車補貼與動力電池能力密度要求中國新能源汽車補貼與動力電池能力密度要求 政策政策 發布時間發布時間 主要內容主要內容 關于不

94、屬于車船稅征收范圍的純電動燃料電池乘用車車型目錄(第一批)的公告 2011 年 12 月 31 日 對新能源車船，免征車船稅 節能與新能源汽車產業發展規劃(2012-2020 年)2012 年 6 月 28 日 當前重點推進純電動汽車和播電式混合動力汽車產業化 關于繼繼開展新能源汽車推廣應用工作的通知 2013 年 9 月 13 日 領布新能源汽車國家補站標準 關于免征新能源汽車車輛購置稅的公告 2014 年 9 月 1 日 新能源汽車免征車輛購置稅 關于調整新能源汽車推廣應用財政補貼政策的通知 2016 年 12 月 29 日 首次要求純電動乘用車動力電池系統的能量密度晨低值(涉及領取國家新

95、能面汽車補貼)鋰離子電池行業規范條件(2021 年本)2021 年 11 月 18 日 能量型動力電池批量密質 2180Wh/kg;電池組能量密度 120Wh/kg;露環壽命1000 次目容量保持率80%資料來源：中國汽車工業協會，中國工信部，中國財政部，中銀證券 2023 年 7 月 27 日 長久物流 30 圖表圖表 2-46.兩類動力電池在新能源汽車中的應用兩類動力電池在新能源汽車中的應用 資料來源：億歐智庫，中銀證券 2023 年 7 月 27 日 長久物流 31 三、三、核心業務：公司以整車業務為核心，積極拓展國際業務和核心業務：公司以整車業務為核心，積極拓展國際業務和新能源業務新能

96、源業務（一）（一）整車運輸：乘用車營收占比近整車運輸：乘用車營收占比近 70%，打造汽車物流多式聯運戰略布局，打造汽車物流多式聯運戰略布局 全國范圍內的業務網點，覆蓋國內各主要汽車產銷地區。全國范圍內的業務網點，覆蓋國內各主要汽車產銷地區。整車運輸是指將商品車從汽車生產廠商運至經銷商的過程，其中包括乘用車運輸和商用車運輸。公司整車公路運輸業務，以主機廠、經銷商需求為導向，基于全國范圍內的業務網點為支點，覆蓋國內各主要汽車產銷地區；以精細化的業務操作流程與 OTM 信息系統監管流程相結合的雙軌操作為基礎；憑借其良好的運營能力為客戶提供快捷、安全、周到的物流服務。圖表圖表 3-1.公司整車運輸示意

97、圖公司整車運輸示意圖 資料來源：公司官網，中銀證券 整車運輸營收略有下降，乘用車營收占比近整車運輸營收略有下降，乘用車營收占比近 70%。2022 年公司整車運輸實現營收 30.45 億元，同比下降 15.96%，占總營收的 76.95%。從數量上來看，2022 年公司實現主營業務整車運輸 292.19 萬臺，同比下降 6.36%，其中乘用車運輸 281.66 萬臺，同比下降 3.81%；商用車運輸 10.53 萬臺，同比下降 55.29%。由此可見，乘用車運輸是公司目前最核心的業務，是公司收入的最主要來源。圖表圖表 3-2.2011-2022 年公司兩大整車運輸營收及增速年公司兩大整車運輸營

98、收及增速 資料來源：公司年報，中銀證券 2023 年 7 月 27 日 長久物流 32 毛利率方面，整車運輸毛利率逐年下降。毛利率方面，整車運輸毛利率逐年下降。2022 年，公司整車業務的毛利率為 7.22%，2021 年，公司整車業務的毛利率為 10.02%，其中乘用車毛利率為 11.07%，商用車毛利率為 3.63%。由此可見，商用車毛利率要遠遠低于乘用車毛利率。平均來看，2012-2022 年公司整車運輸平均毛利率為 12.98%，近幾年整車運輸毛利率呈現下降的趨勢。圖表圖表 3-3.2011-2022 年公司整車運輸毛利率年公司整車運輸毛利率 資料來源：公司年報，中銀證券 汽車產銷量回

99、升，不斷拓展新客戶和業務。汽車產銷量回升，不斷拓展新客戶和業務。2021 年，國內汽車行業雖受疫情及“缺芯”影響，但在我國經濟持續復蘇以及國家各項政策的扶持下，年度產銷量出現回升。公司憑借行業領先的綜合服公司憑借行業領先的綜合服務水平和市場開拓能力，緊跟行業結構性機會，加大在新能源汽車、豪華車、自主汽車頭部品牌、務水平和市場開拓能力，緊跟行業結構性機會，加大在新能源汽車、豪華車、自主汽車頭部品牌、零散車、國際汽車等市場的開發力度，先后新增了零散車、國際汽車等市場的開發力度，先后新增了理想汽車、小鵬汽車、特斯拉、哪吒汽車理想汽車、小鵬汽車、特斯拉、哪吒汽車等業務，等業務，同時在原有服務品牌寶馬汽

100、車、北京現代等進一步強化服務。同時在原有服務品牌寶馬汽車、北京現代等進一步強化服務。公司公司在整車運輸業務方面在整車運輸業務方面具有全國廣泛的優質客戶資源具有全國廣泛的優質客戶資源。全國主要的汽車企業集團或其下屬企業均為公司的客戶，包括寶馬汽車、北京現代、一汽大眾、一汽豐田、一汽紅旗、東風柳汽、長城汽車、上汽通用五菱、奇瑞汽車、沃爾沃、理想汽車、嵐圖汽車、極氪汽車、比亞迪、吉利汽車、廣汽豐田等在內的多個乘用車汽車生產銷售企業及中國重汽、一汽解放、陜西重汽等在內的多個商用車汽車生產銷售企業建立了穩固的合作關系。豐富的多元化客戶資源，為公司的全國倉干配一體網絡建設打下堅實的基礎，增強物流網絡效應，

101、建立物流網絡領先優勢。2023 年 7 月 27 日 長久物流 33 圖表圖表 3-4.2019-2022 中國汽車產銷量（按月）中國汽車產銷量（按月）資料來源：同花順，中銀證券 圖表圖表 3-5.公司主要服務客戶公司主要服務客戶 資料來源：公司公告，中銀證券 （二）（二）零部件物流：營業收入波動回升，毛利率高于公司業務總體水平零部件物流：營業收入波動回升，毛利率高于公司業務總體水平 涵蓋零部件物流全流程，聯合知名主機廠品牌打造一體化汽車供應鏈。涵蓋零部件物流全流程，聯合知名主機廠品牌打造一體化汽車供應鏈。零部件物流業務主要包括零部件采購物流、零部件進出口物流及售后備品物流等，主要服務項目為零

102、部件生產、售后全產業鏈服務和器具設計、制造、租賃、運營、維修全流程的服務等等。公司零部件物流業務涵蓋零部件入廠物流、備件物流、包裝服務、危險品運輸。依托布局全國的倉儲資源、運力資源，聯合國內知名主機廠品牌與德國 Shareholder 共同打造服務于全球客戶的一體化汽車供應鏈服務商。圖表圖表 3-6.公司零部件物流主要服務項目公司零部件物流主要服務項目 服務項目服務項目 具體服務內容具體服務內容 零部件物流 生產、售后全產業鏈服務體系 倉儲運輸、出口包裝及貿易貨代服務 綠色可循環包裝 具備器具設計、制造、租賃、運營、維修全流程的服務能力 建成全國包裝器具共享網絡，實現運輸包裝一體化運作 資料來

103、源：中銀證券整理 2023 年 7 月 27 日 長久物流 34 零部件物流營收波動回升，總體呈現良性發展。零部件物流營收波動回升，總體呈現良性發展。從營收來看，公司在過去幾年零部件物流經歷了快速上升而又逐年下降的階段。2021 年，公司零部件物流營收為 1.09 億元，同比增加 59.00%。綜合來看，2011-2021 年期間公司零部件物流營業收入的復合增長率為 24.30%，總體呈現良性發展。圖表圖表 3-7.2011-2021 年公司零部件物流營收及增速年公司零部件物流營收及增速 資料來源：公司年報，中銀證券 毛利率呈現上升趨勢，高于公司業務總體水平。毛利率呈現上升趨勢，高于公司業務總

104、體水平。從毛利率來看，2021 年公司零部件物流毛利率為11.63%，同比提升 7.14pct，同時高于公司總體的銷售毛利率 6.87%，在公司各類業務中零部件物流在毛利率方面也表現較好。圖表圖表 3-8.2011-2021 年公司零部件物流毛利率年公司零部件物流毛利率 資料來源：公司年報，中銀證券 聚焦汽車上下游產業鏈，開拓零部件物流業務機會。聚焦汽車上下游產業鏈，開拓零部件物流業務機會。公司在保持原有業務的基礎上，聚焦汽車上下游產業鏈物流業務的延伸發展，繼續開拓零部件物流業務機會。公司開拓了一汽解放零部件運輸項目、比亞迪運輸項目等，為長安客車底盤、優科豪馬輪胎等品牌產品提供運輸服務。202

105、3 年 7 月 27 日 長久物流 35 （三三）整車倉儲：整車倉儲營收略有下降，總體發展較為穩定整車倉儲：整車倉儲營收略有下降，總體發展較為穩定 立足于倉儲服務的標準化和成熟的立足于倉儲服務的標準化和成熟的 WMS 倉儲系統。倉儲系統。整車倉儲是承接整車運輸客戶的委托，根據汽車生產廠商的計劃需求組織車輛的在庫及出入庫管理。公司整車倉儲業務立足于倉儲服務的標準化和成熟的 WMS 倉儲系統，滿足不同需求特征的 B 端客戶和 C 端客戶，涵蓋汽車整車，零部件備品備件倉儲，主要服務于汽車主機廠、庫前移的 B 端大型庫，以及臨近 4S 店、車管所的城市綜合庫，并為電商、金融第三方、4S 店等進行倉儲、

106、監管及輔助服務。圖表圖表 3-9.公司整車倉儲示意圖公司整車倉儲示意圖 資料來源：公司官網，中銀證券 整車倉儲營收略有下降，總體發展較為穩定。整車倉儲營收略有下降，總體發展較為穩定。從營收來看，2018 年之前公司整車倉儲營收快速上升，從 2019 年開始公司整車倉儲營收逐年略有下降，總體趨于穩定。2021 年，公司零部件物流營收為1.74 億元，同比下降 1.30%。綜合來看，2011-2021 年期間公司整車倉儲營業收入的復合增長率為10.87%，總體發展較為穩定。圖表圖表 3-10.2011-2021 年公司整車倉儲營收及增速年公司整車倉儲營收及增速 資料來源：公司年報，中銀證券 毛利率

107、波動回升，高于公司業務總體水平。毛利率波動回升，高于公司業務總體水平。從毛利率來看，公司從 2011-2021 年整車倉儲業務毛利率呈現下降的趨勢，而從2019年開始回升。2021年公司整車倉儲毛利率為25.38%，同比提升7.34pct，同時高于公司總體的銷售毛利率 6.87%，在公司各類業務中整車倉儲在毛利率方面表現較好。2023 年 7 月 27 日 長久物流 36 圖表圖表 3-11.2011-2021 年公司整車倉儲毛利率年公司整車倉儲毛利率 資料來源：公司年報，中銀證券 打造汽車物流多式聯運戰略布局，持續構建“公鐵水”、“干倉配”一體化物流體系。打造汽車物流多式聯運戰略布局，持續構

108、建“公鐵水”、“干倉配”一體化物流體系。截至 2022年公司累計水運可調度滾裝船 10 艘，自有中置軸轎運車 2450 余臺，新增一汽大眾（大連-廣州）、一汽豐田（大連-寧波）、北京奔馳（天津-寧波）、理想汽車（寧波-廣州）等多式聯運項目。2021年，公司多式聯運發運量 67.55 萬臺，占全年發運量的 21.65%，同比上漲 8.86%。公司持續加公司持續加大物流基地建設布局大物流基地建設布局，加速推進“，加速推進“干倉配一體化干倉配一體化”進程?！边M程?，F代物流業的倉儲布局決定物流線路的發展，隨著中國汽車整車多式聯運的快速發展，“干倉配一體化”有助于公司主營業務整體降本增效，獲取持續增長的

109、市場份額，公司持續加大物流基地建設布局，滁州汽 898 車供應鏈物流基地二期項目已建設完成，公司全資子公司常熟長恒整車、汽車配套零部件智能化物流項目工程建設完成，一汽物流長春智慧物流園項目開工建設。圖表圖表 3-12.公司滾輪船運輸示意圖公司滾輪船運輸示意圖 資料來源：公司官網，中銀證券 圖表圖表 3-13.公司多個工程項目進展公司多個工程項目進展 項目名稱項目名稱 進展狀況進展狀況 配套零部件智能化物流項目工程 建設完成 全資子公司常熟長恒整車 建設完成 滁州汽車供應鏈物流基地 建設完成 一汽物流長春智慧物流園 開工建設 資料來源：公司公告，中銀證券 0%5%10%15%20%25%30%3

110、5%40%45%50%20112012201320142015201620172018201920202021毛利率 2023 年 7 月 27 日 長久物流 37 （四）（四）國際業務：發展國際貨代物流業務拓展國際市場，業務板塊前景廣闊國際業務：發展國際貨代物流業務拓展國際市場，業務板塊前景廣闊 發展國際貨代物流業務，拓展國際市場。發展國際貨代物流業務，拓展國際市場。國際貨運代理業務主要依托中歐班列及國際海運運力，致力于為客戶提供門到門綜合運輸解決方案，為客戶提供國際貨物的整箱運輸和拼箱運輸、集貨、分撥、倉儲、貿易、保稅、報關報檢等業務，所承運貨物主要包括電子產品、輕工產品、機械設備、大宗貨

111、物等。圖表圖表 3-14.公司國際物流服務體系公司國際物流服務體系 服務項目服務項目 服務內容服務內容 產品 中歐班列、國際空運、海鐵聯運、過境運輸、二手車進出口 服務 國際空鐵海公運輸、倉儲、關務、集貨配貨、方案設計、物流咨詢、港口操作、入場物流、循環器具 資料來源：公司公告，中銀證券 圖表圖表 3-15.公司國際物流整箱運輸示意圖公司國際物流整箱運輸示意圖 資料來源：公司官網，中銀證券 國際業務規模不斷擴大，發展前景廣闊。國際業務規模不斷擴大，發展前景廣闊。從營收來看，2022 年，公司國際業務營收為 6.70 億元，同比增長 29.7%。從 2017 年公司開展國際業務以來，營收快速增加

112、，說明該業務具有較好的發展前景。圖表圖表 3-16.2017-2022 年公司國際業務營收及增速年公司國際業務營收及增速 資料來源：萬得，中銀證券-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,000201720182019202020212022營業收入 增速（萬元）2023 年 7 月 27 日 長久物流 38 毛利率轉虧為盈，業務板塊前景廣闊。毛利率轉虧為盈，業務板塊前景廣闊。從毛利率來看，公司從 2017-2021 年國際貨運代理業務毛利率呈始終為負，平均為-40.45%。2

113、022 年公司國際貨運代理毛利率為 13.85%，因國際整車運輸業務量增加，該部分業務毛利逐漸增加。圖表圖表 3-17.2017-2022 年公司國際業務毛利率年公司國際業務毛利率 資料來源：公司年報，中銀證券 （五）（五）新能源業務：新能源汽車高景氣，動力電池市場新能源業務：新能源汽車高景氣，動力電池市場快速快速增長，成為新擴展方向增長，成為新擴展方向 新公司成立新能源事業部，打造新能源汽車行業綜合、一體化的增新公司成立新能源事業部，打造新能源汽車行業綜合、一體化的增值服務體系，具有寬闊的增長空值服務體系，具有寬闊的增長空間。間。公司新成立新能源業務主要利用公司多年積累的產業鏈優勢，并依托控

114、股股東長久集團豐富的汽車產業布局資源，為主機廠、動力電池廠商、動力電池原材料及相關化學品生產廠商等產業鏈客戶提供物流、倉儲等傳統服務，打造綜合、一體化的增值服務體系，形成市場整體解決方案。通過廢舊電池回收加工生產高性價比儲能產品，并積極開拓銷售市場，預計實現持續增長。通過廢舊電池回收加工生產高性價比儲能產品，并積極開拓銷售市場，預計實現持續增長。針對儲能產品制造和銷售領域，該公司采取了差異化策略。在生產環節中，該公司充分利用渠道的低成本優勢，成功實施了廢舊電池的回收和加工，生產出具有較高性價比的家庭和工商業儲能電池產品。在銷售端，該公司選擇在南非、南美等弱電網區域建立銷售渠道，并積極主動地開拓

115、市場。公司的差異化定位競爭優勢帶來增長紅利，有望在儲能產品市場中獲得更大的競爭優勢，并實現可觀的增長。2023 年 7 月 27 日 長久物流 39 圖表圖表 3-18.新能源汽車動力電池梯級利用說明新能源汽車動力電池梯級利用說明 資料來源：公司公告，中銀證券 完成收購布局動力電池回收業務，打造公司第二增長曲線。完成收購布局動力電池回收業務，打造公司第二增長曲線。2023 年 5 月 19 日公司發布公告，宣布通過股權轉讓及增資取得廣東迪度新能源有限公司 51%的股權，合計轉讓價格為 12592.00 萬元。本次投資主要目的為布局長久物流的新能源業務，在新能源汽車發展浪潮下，結合公司退役動力電

116、池回收渠道的建設，完成正逆向物流、梯次利用、梯次產品銷售的布局，打造退役動力電池回收綜合利用生態閉環。通過收購廣東迪度新能源有限公司，長久物流可以進入動力電池回收的行業，標的公司在電力儲能領域擁有深厚的資源、技術、渠道優勢，已經在海外尤其是弱電網地區建立了較為完備的銷售渠道，結合長久物流自身退役動力電池回收渠道優勢、正逆向物流、梯次利用、梯次產品銷售的布局，打造退役動力電池回收綜合利用生態閉環，推動弱電網區域的電氣化進程，促進公司新能源動力電池業務的進一步開拓。公司收購的廣東迪度新能源有限公司是一家專注于動力蓄電池的高科技企業，具備豐富的經驗和強公司收購的廣東迪度新能源有限公司是一家專注于動力

117、蓄電池的高科技企業，具備豐富的經驗和強大實力，在多個領域取得了認證和專利，并積極拓展國內和國際市場。大實力，在多個領域取得了認證和專利，并積極拓展國內和國際市場。廣東迪度新能源有限公司成立于 2018 年，是一家專注于開發、設計、生產和銷售動力蓄電池的高科技企業。公司提供太陽能鋰電系統、離網儲能能源系統和動力電池系統解決方案及相關服務，并與東南亞、非洲和南美地區的政府部門和大型進口商合作，設立當地辦事處和代理商，致力于發展動力電池、工業儲能和光伏儲能應用三個方向。2023 年 7 月 27 日 長久物流 40 四、四、盈利預測盈利預測（一）（一）整車運輸業務關鍵參數假設整車運輸業務關鍵參數假設

118、 2023 年前六個月國內汽車增產 9.3%，但長期來看汽車產銷維持相對穩定，過去 2 年公司受疫情影響，毛利率明顯下降，我們預計隨著后續疫情影響逐步消退，新能源車產銷規模的持續擴大，公司主營業務毛利有望回歸至 2018 年的水平?；谝陨弦蛩?，我們假設 2023-2025 年整車運輸業務營收增速為 11%/8%/4%，毛利率方面，假設2023-2025 年的毛利率 9%/12%/12%?；谏鲜黾僭O和測算：2023E/2024E/2025E：整車運輸業務營收分別為：整車運輸業務營收分別為 33.81/36.51/37.97 億元，同比億元，同比增速分別為增速分別為 11%/8%/4%。（二）

119、整車配套業務關鍵參數假設（二）整車配套業務關鍵參數假設 整車配套業務與整車運營業務的規模比率保持一致，且過去三年整車配套業務毛利率保持相對穩定?；谝陨弦蛩?，對該業務 2023-2025 年收入增速進行假設，分別為 11%/8%/4%。毛利率方面，取前三年的平均值，假設 2023-2025 年的毛利率 16.60%/16.40%/16.20%?；谏鲜黾僭O和測算：2023E/2024E/2025E：整車：整車配套業務營收分別為配套業務營收分別為 1.94/2.10/2.18 億元，同比增億元，同比增速分別為速分別為 11%/8%/4%。（三）國際業務關鍵參數假設（三）國際業務關鍵參數假設 20

120、23 年 1-6 月中國汽車累計出口 234 萬輛，同比增長 73%，預計后續增速將有所放緩。同時預計 24-25年補貼減少和汽車船運價回落將一定程度影響毛利水平?；谝陨弦蛩?，對該業務 2023-2025 年收入增速進行假設，分別為 80%/30%/25%。毛利率方面，假設 2023-2025 年的毛利率 15.00%/14.5%/14.0%?；谏鲜黾僭O和測算：2023E/2024E/2025E：國際業務營收分別為：國際業務營收分別為 12.05/15.67/19.58 億元，同比增速億元，同比增速分別為分別為 80%/30%/25%。（四四）新能源業務關鍵參數假設新能源業務關鍵參數假設

121、公司目前收購的廣東迪度新能源公司動力電池回收業務產能約為 1.26Gwh。根據公司規劃，我們預計 2024 年產能將達到 3Gwh，2025 年底隨著滁州和東莞工廠交付，預計產能將達到 8Gwh?；谝陨弦蛩?，對該業務 2023-2025 年收入進行假設，分別為 5.00/11.31/28.57 億元。毛利率方面，假設 2023-2025 年的毛利率 25.00%/24.00%/23.00%?；谏鲜黾僭O和測算：2023E/2024E/2025E：新能源業務營收分別為：新能源業務營收分別為 5.00/11.31/28.57 億元，同比增億元，同比增速分別為速分別為 4444%/126%/153

122、%。2023 年 7 月 27 日 長久物流 41 圖表圖表 4-1.分拆業務盈利預測（人民幣：億元）分拆業務盈利預測（人民幣：億元）2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 營業總收入 40.77 44.87 39.58 53.42 66.27 89.05 YOY（%）(14.57)10.04(11.79)34.98 24.05 34.37 毛利率（%）11.11 6.87 9.13 12.29 14.89 16.16 整車運輸業務營收 36.34 36.24 30.46 33.81 36.51 37.97 YOY（%）(17.6)(0.3)(16.0)11.0

123、 8.0 4.0 毛利率（%）12.6 10.0 7.2 9.0 12.0 12.0 整車配套業務營收 2.45 2.83 1.75 1.94 2.10 2.18 YOY（%）(17.1)15.6(38.2)11.0 8.0 4.0 毛利率（%）14.2 20.1 15.7 16.6 16.4 16.2 國際業務營收 1.44 5.16 6.70 12.05 15.67 19.58 YOY（%）185.5 259.5 29.7 80.0 30.0 25.0 毛利率（%）(37.0)(23.6)13.8 15.0 14.5 14.0 新能源業務營收-0.11 5.00 11.31 28.57 Y

124、OY（%）-4,444.3 126.2 152.6 毛利率（%）-6.0 25.0 24.0 23.0 資料來源：萬得，中銀證券 根據以上盈利預測結果，預計公司 2023-2025 年的營業收入為 53.42/66.27/89.05 億元，同比增長35.0%/24.0%/34.4%。預計公司 2023-2025 年實現歸母凈利潤 2.05/3.53/5.33 億元，同比增長1042.4%/71.8%/51.1%，預計 2023-2025 年公司 EPS 分別為 0.37/0.63/0.95 元/股，對應 31.8/18.5/12.3倍 PE。圖表圖表 4-2.盈利預測與估值數據盈利預測與估值數

125、據 年結日：年結日：12 月月 31 日日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主營收入（百萬元）4,487 3,958 5,342 6,627 8,905 增長率（%）10.0 (11.8)35.0 24.0 34.4 EBITDA（百萬元）188 224 544 880 1,262 歸母凈利潤（百萬元）85 18 205 353 533 增長率（%）(28.9)(78.9)1,042.4 71.8 51.1 最新股本攤薄每股收益（元）0.15 0.03 0.37 0.63 0.95 市盈率(倍)76.6 363.3 31.8 18.5 12.3 市凈率（倍）2.8 2.

126、7 2.5 2.2 1.9 EV/EBITDA（倍）28.3 28.0 16.2 10.2 7.8 資料來源：萬得，中銀證券 注：股價截止日為2023年7月26日 可比公司估值方面，我們選取國際貨運物流公司，包括鐵龍物流、海晨股份、嘉友國際和華貿物流進行對比分析，得到其 2023-2025 平均值 P/E 為 13.5 倍、11.2 倍、9.5 倍。對比長久物流 2023-2025年 P/E 分別為 31.8 倍、18.5 倍、12.3 倍，考慮到新能源業務有望貢獻增量，公司當前估值整體處于合理區間。首次覆蓋給予買入買入評級。圖表圖表4-3.可比公司相對估值可比公司相對估值 代碼代碼 簡稱簡稱

127、 2022 2023E 2024E 2025E 600125.SH 鐵龍物流 21.12 17.38 15.35 13.58 300873.SZ 海晨股份 17.48 11.55 9.33 7.67 603871.SH 嘉友國際 16.6 13.25 10.36 8.35 603128.SH 華貿物流 15.83 11.75 9.85 8.57 平均數 17.76 13.48 11.22 9.54 603569.SH 長久物流 363.3 31.8 18.5 12.3 資料來源：萬得，中銀證券 注：股價截止日為2023年7月26日,可比公司估值數據均來源于萬得一致預期 2023 年 7 月 2

128、7 日 長久物流 42 五五、風險提示、風險提示 1.人民幣匯率波動風險：人民幣匯率波動風險：當前國際經濟形勢不穩定，人民幣匯率可能面臨劇烈波動。這種波動可能導致公司在結算外幣交易時面臨損失或利潤減少。此外，如果人民幣貶值，公司的進口成本可能上升，從而對盈利能力產生不利影響。2.燃油價格大幅上升風險：燃油價格大幅上升風險：燃油價格的劇烈波動可能對物流公司的運輸成本造成顯著影響。如果燃油價格上漲，公司將面臨成本上升的壓力，這可能會減少公司的盈利能力。此外，高燃油價格還可能導致客戶減少運輸需求，從而對公司業務量產生負面影響。3.宏觀經濟下行風險：宏觀經濟下行風險：公司的業務與所處行業的周期性和宏觀

129、經濟景氣程度密切相關。如果宏觀經濟下行，可能導致公司所服務的行業需求減少。這可能使得公司面臨訂單減少、銷售額下降以及盈利能力下降的風險。此外，宏觀經濟下滑還可能導致客戶付款能力降低，增加公司的壞賬風險。4.監管政策出現變化的風險：監管政策出現變化的風險：監管政策的變化可能對公司的經營活動產生重大影響。新的政策法規可能增加公司的合規成本，改變行業準入條件，或者限制公司的經營范圍。這種變化可能導致公司需要調整業務模式、增加投資等風險。不確定的監管環境可能增加公司的業務不確定性和法律風險。2023 年 7 月 27 日 長久物流 43 利潤表利潤表(人民幣 百萬)2021 2022 2023E 20

130、24E 2025E 年結日：年結日：12 月月 31 日日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業總收入 4,487 3,958 5,342 6,627 8,905 營業收入 4,487 3,958 5,342 6,627 8,905 營業成本 4,178 3,596 4,686 5,640 7,466 營業稅金及附加 30 23 33 41 55 銷售費用 82 80 108 133 179 管理費用 203 204 262 325 437 研發費用 2 4 5 7 9 財務費用 66 68 99 141 187 其他收益 161 21 91 91 91 資產減值損失

131、0 0 0 0 0 信用減值損失(6)(35)(18)(18)(18)資產處置收益 0 0 0 0 0 公允價值變動收益 0 (0)(6)(6)(6)投資收益 9 21 7 7 7 匯兌收益 0 0 0 0 0 營業利潤 90 (12)224 414 646 營業外收入 45 41 42 42 42 營業外支出 9 11 1 1 1 利潤總額 126 18 265 454 687 所得稅 27 (16)53 91 137 凈利潤 99 34 212 363 549 少數股東損益 14 16 6 11 16 歸母凈利潤 85 18 205 353 533 EBITDA 188 224 544 8

132、80 1,262 EPS（最新股本攤薄，元）0.15 0.03 0.37 0.63 0.95 資料來源：公司公告，中銀證券預測 資產負債表資產負債表(人民幣 百萬)年結日：年結日：12 月月 31 日日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 2,836 2,644 3,882 4,165 6,488 貨幣資金 838 612 826 1,025 1,377 應收賬款 1,482 1,519 2,328 2,444 3,968 應收票據 75 112 120 167 218 存貨 11 57 38 8 53 預付賬款 95 100 112 144 195 合同

133、資產 0 0 0 0 0 其他流動資產 336 244 458 378 677 非流動資產非流動資產 2,741 2,781 3,245 3,604 3,865 長期投資 446 478 548 618 688 固定資產 843 1,040 1,428 1,752 2,019 無形資產 542 542 524 515 505 其他長期資產 910 720 745 718 652 資產合計資產合計 5,578 5,425 7,127 7,769 10,353 流動負債流動負債 2,278 2,144 3,315 3,500 5,218 短期借款 945 1,031 1,558 1,846 2,5

134、06 應付賬款 728 560 1,217 922 1,910 其他流動負債 606 553 539 732 802 非流動負債非流動負債 752 697 1,018 1,110 1,428 長期借款 30 42 356 445 764 其他長期負債 722 655 662 666 664 負債合計負債合計 3,031 2,842 4,332 4,611 6,645 股本 560 560 560 560 560 少數股東權益 181 195 201 212 229 歸屬母公司股東權益 2,366 2,388 2,593 2,946 3,479 負債和股東權益合計負債和股東權益合計 5,578

135、5,425 7,127 7,769 10,353 資料來源：公司公告，中銀證券預測 現金流量表現金流量表(人民幣 百萬)年結日：年結日：12 月月 31 日日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 凈利潤 99 34 212 363 549 折舊攤銷 203 209 314 418 521 營運資金變動(73)(161)(427)(163)(925)其他(38)(48)100 139 186 經營活動現金流經營活動現金流 191 34 198 757 332 資本支出(130)(94)(700)(710)(710)投資變動(135)(32)(76)(76)(76)其他 1 (

136、17)7 7 7 投資活動現金流投資活動現金流(264)(142)(769)(779)(779)銀行借款 277 98 841 376 979 股權融資(409)(62)(0)(0)(0)其他 99 (208)(56)(156)(180)籌資活動現金流籌資活動現金流(33)(172)785 221 799 凈現金流凈現金流(106)(281)214 199 352 資料來源：公司公告，中銀證券預測 財務指標財務指標 年結日：年結日：12 月月 31 日日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 成長能力成長能力 營業收入增長率(%)10.0 (11.8)35.0 24.0 34

137、.4 營業利潤增長率(%)(29.5)(113.2)(1,995.1)84.9 56.2 歸屬于母公司凈利潤增長率(%)(28.9)(78.9)1,042.4 71.8 51.1 息稅前利潤增長率(%)(112.6)(196.9)1,531.0 100.6 60.1 息稅折舊前利潤增長率(%)(35.8)18.6 143.5 61.7 43.3 EPS(最新股本攤薄)增長率（%）(28.9)(78.9)1,042.4 71.8 51.1 獲利能力獲利能力 息稅前利潤率（%）(0.3)0.4 4.3 7.0 8.3 營業利潤率（%）2.0 (0.3)4.2 6.2 7.3 毛利率（%）6.9 9

138、.1 12.3 14.9 16.2 歸母凈利潤率（%）1.9 0.5 3.8 5.3 6.0 ROE（%）3.6 0.8 7.9 12.0 15.3 ROIC（%）(0.3)0.7 3.6 6.6 8.4 償債能力償債能力 資產負債率 0.5 0.5 0.6 0.6 0.6 凈負債權益比 0.4 0.5 0.7 0.6 0.7 流動比率 1.2 1.2 1.2 1.2 1.2 營運能力營運能力 總資產周轉率 0.8 0.7 0.9 0.9 1.0 應收賬款周轉率 3.1 2.6 2.8 2.8 2.8 應付賬款周轉率 6.1 6.1 6.0 6.2 6.3 費用率費用率 銷售費用率（%）1.8

139、 2.0 2.0 2.0 2.0 管理費用率（%）4.5 5.1 4.9 4.9 4.9 研發費用率（%）0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 財務費用率（%）1.5 1.7 1.9 2.1 2.1 每股指標（元）每股指標（元）每股收益(最新攤薄)0.2 0.0 0.4 0.6 1.0 每股經營現金流(最新攤薄)0.3 0.1 0.4 1.4 0.6 每股凈資產(最新攤薄)4.2 4.3 4.6 5.3 6.2 每股股息 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 估值比率估值比率 P/E(最新攤薄)76.6 363.3 31.8 18.5 12.3 P/B(最新攤薄)2.8 2.7 2.5 2

140、.2 1.9 EV/EBITDA 28.3 28.0 16.2 10.2 7.8 價格/現金流(倍)34.2 192.0 33.1 8.6 19.7 資料來源：公司公告，中銀證券預測 2023 年 7 月 27 日 長久物流 44 披露聲明披露聲明 本報告準確表述了證券分析師的個人觀點。該證券分析師聲明，本人未在公司內、外部機構兼任有損本人獨立性與客觀性的其他職務，沒有擔任本報告評論的上市公司的董事、監事或高級管理人員；也不擁有與該上市公司有關的任何財務權益；本報告評論的上市公司或其它第三方都沒有或沒有承諾向本人提供與本報告有關的任何補償或其它利益。中銀國際證券股份有限公司同時聲明，將通過公司

141、網站披露本公司授權公眾媒體及其他機構刊載或者轉發證券研究報告有關情況。如有投資者于未經授權的公眾媒體看到或從其他機構獲得本研究報告的，請慎重使用所獲得的研究報告，以防止被誤導，中銀國際證券股份有限公司不對其報告理解和使用承擔任何責任。評級體系說明評級體系說明 以報告發布日后公司股價/行業指數漲跌幅相對同期相關市場指數的漲跌幅的表現為基準：公司投資評級：公司投資評級：買 入：預計該公司股價在未來 6-12 個月內超越基準指數 20%以上；增 持：預計該公司股價在未來 6-12 個月內超越基準指數 10%-20%；中 性：預計該公司股價在未來 6-12 個月內相對基準指數變動幅度在-10%-10%

142、之間；減 持：預計該公司股價在未來 6-12 個月內相對基準指數跌幅在 10%以上；未有評級：因無法獲取必要的資料或者其他原因，未能給出明確的投資評級。行業投資評級：行業投資評級：強于大市：預計該行業指數在未來 6-12 個月內表現強于基準指數；中 性：預計該行業指數在未來 6-12 個月內表現基本與基準指數持平；弱于大市：預計該行業指數在未來 6-12 個月內表現弱于基準指數；未有評級：因無法獲取必要的資料或者其他原因，未能給出明確的投資評級。滬深市場基準指數為滬深 300 指數；新三板市場基準指數為三板成指或三板做市指數；香港市場基準指數為恒生指數或恒生中國企業指數；美股市場基準指數為納斯

143、達克綜合指數或標普 500 指數。風險提示及免責聲明風險提示及免責聲明 本報告由中銀國際證券股份有限公司證券分析師撰寫并向特定客戶發布。本報告發布的特定客戶包括：1)基金、保險、QFII、QDII 等能夠充分理解證券研究報告，具備專業信息處理能力的中銀國際證券股份有限公司的機構客戶；2)中銀國際證券股份有限公司的證券投資顧問服務團隊，其可參考使用本報告。中銀國際證券股份有限公司的證券投資顧問服務團隊可能以本報告為基礎，整合形成證券投資顧問服務建議或產品，提供給接受其證券投資顧問服務的客戶。中銀國際證券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客戶外的公司個人客戶提供本報告。中銀國際證券股份有限

144、公司的個人客戶從任何外部渠道獲得本報告的，亦不應直接依據所獲得的研究報告作出投資決策；需充分咨詢證券投資顧問意見，獨立作出投資決策。中銀國際證券股份有限公司不承擔由此產生的任何責任及損失等。本報告內含保密信息，僅供收件人使用。閣下作為收件人，不得出于任何目的直接或間接復制、派發或轉發此報告全部或部分內容予任何其他人，或將此報告全部或部分內容發表。如發現本研究報告被私自刊載或轉發的，中銀國際證券股份有限公司將及時采取維權措施，追究有關媒體或者機構的責任。所有本報告內使用的商標、服務標記及標記均為中銀國際證券股份有限公司或其附屬及關聯公司（統稱“中銀國際集團”）的商標、服務標記、注冊商標或注冊服務

145、標記。本報告及其所載的任何信息、材料或內容只提供給閣下作參考之用，并未考慮到任何特別的投資目的、財務狀況或特殊需要，不能成為或被視為出售或購買或認購證券或其它金融票據的要約或邀請，亦不構成任何合約或承諾的基礎。中銀國際證券股份有限公司不能確保本報告中提及的投資產品適合任何特定投資者。本報告的內容不構成對任何人的投資建議，閣下不會因為收到本報告而成為中銀國際集團的客戶。閣下收到或閱讀本報告須在承諾購買任何報告中所指之投資產品之前，就該投資產品的適合性，包括閣下的特殊投資目的、財務狀況及其特別需要尋求閣下相關投資顧問的意見。盡管本報告所載資料的來源及觀點都是中銀國際證券股份有限公司及其證券分析師從

146、相信可靠的來源取得或達到，但撰寫本報告的證券分析師或中銀國際集團的任何成員及其董事、高管、員工或其他任何個人（包括其關聯方）都不能保證它們的準確性或完整性。除非法律或規則規定必須承擔的責任外，中銀國際集團任何成員不對使用本報告的材料而引致的損失負任何責任。本報告對其中所包含的或討論的信息或意見的準確性、完整性或公平性不作任何明示或暗示的聲明或保證。閣下不應單純依靠本報告而取代個人的獨立判斷。本報告僅反映證券分析師在撰寫本報告時的設想、見解及分析方法。中銀國際集團成員可發布其它與本報告所載資料不一致及有不同結論的報告，亦有可能采取與本報告觀點不同的投資策略。為免生疑問，本報告所載的觀點并不代表中

147、銀國際集團成員的立場。本報告可能附載其它網站的地址或超級鏈接。對于本報告可能涉及到中銀國際集團本身網站以外的資料，中銀國際集團未有參閱有關網站，也不對它們的內容負責。提供這些地址或超級鏈接（包括連接到中銀國際集團網站的地址及超級鏈接）的目的，純粹為了閣下的方便及參考，連結網站的內容不構成本報告的任何部份。閣下須承擔瀏覽這些網站的風險。本報告所載的資料、意見及推測僅基于現狀，不構成任何保證，可隨時更改，毋須提前通知。本報告不構成投資、法律、會計或稅務建議或保證任何投資或策略適用于閣下個別情況。本報告不能作為閣下私人投資的建議。過往的表現不能被視作將來表現的指示或保證，也不能代表或對將來表現做出任

148、何明示或暗示的保障。本報告所載的資料、意見及預測只是反映證券分析師在本報告所載日期的判斷，可隨時更改。本報告中涉及證券或金融工具的價格、價值及收入可能出現上升或下跌。部分投資可能不會輕易變現，可能在出售或變現投資時存在難度。同樣，閣下獲得有關投資的價值或風險的可靠信息也存在困難。本報告中包含或涉及的投資及服務可能未必適合閣下。如上所述，閣下須在做出任何投資決策之前，包括買賣本報告涉及的任何證券，尋求閣下相關投資顧問的意見。中銀國際證券股份有限公司及其附屬及關聯公司版權所有。保留一切權利。中銀國際證券股份有限公司中銀國際證券股份有限公司 中國上海浦東 銀城中路 200 號 中銀大廈 39 樓 郵

149、編 200121 電話:(8621)6860 4866 傳真:(8621)5888 3554 相關關聯機構：相關關聯機構：中銀國際研究有限公司中銀國際研究有限公司 香港花園道一號 中銀大廈二十樓 電話:(852)3988 6333 致電香港免費電話:中國網通 10 省市客戶請撥打：10800 8521065 中國電信 21 省市客戶請撥打：10800 1521065 新加坡客戶請撥打：800 852 3392 傳真:(852)2147 9513 中銀國際證券有限公司中銀國際證券有限公司 香港花園道一號 中銀大廈二十樓 電話:(852)3988 6333 傳真:(852)2147 9513 中銀

150、國際控股有限公司北京代表處中銀國際控股有限公司北京代表處 中國北京市西城區 西單北大街 110 號 8 層 郵編:100032 電話:(8610)8326 2000 傳真:(8610)8326 2291 中銀國際中銀國際(英國英國)有限公司有限公司 2/F,1 Lothbury London EC2R 7DB United Kingdom 電話:(4420)3651 8888 傳真:(4420)3651 8877 中銀國際中銀國際(美國美國)有限公司有限公司 美國紐約市美國大道 1045 號 7 Bryant Park 15 樓 NY 10018 電話:(1)212 259 0888 傳真:(1)212 259 0889 中銀國際中銀國際(新加坡新加坡)有限公司有限公司 注冊編號 199303046Z 新加坡百得利路四號 中國銀行大廈四樓(049908)電話:(65)6692 6829/6534 5587 傳真:(65)6534 3996/6532 3371