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1、請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Table_Main證券研究報告|公司深度報告 玲瓏輪胎(601966.SH)2023 年 08 月 08 日 買入買入（首次首次）所屬行業：化工 當前價格(元)：23.41 證券分析師證券分析師 李驥李驥 資格編號：S0120521020005 郵箱： 研究助理研究助理 市場表現市場表現 滬深300對比 1M 2M 3M 絕對漲幅(%)4.60 10.20 9.33 相對漲幅(%)0.77 5.42 9.99 資料來源：德邦研究所，聚源數據 相關研究相關研究 玲瓏輪胎玲瓏輪胎（601966.SH）：國產國產輪胎輪胎 領軍企業領軍企業，打造全球一流品牌打

2、造全球一流品牌 投資要點投資要點 公司是國內輪胎企業龍頭公司是國內輪胎企業龍頭，配套領域優勢顯著，穩步推進“配套領域優勢顯著，穩步推進“7+5”全球化戰略”全球化戰略。公司主要從事輪胎的研發、制造與銷售，主要產品包括乘用及輕卡子午線輪胎、卡客車子午線輪胎和非公路輪胎，廣泛應用于乘用車、商用車以及工程機械車輛等領域，產品銷往全球 173 個國家。據公司 2022 年年報，公司是中國輪胎配套領域第一，為大眾、奧迪、寶馬、通用、福特、本田等全球 60 多家主機廠提供配套服務，在新能源配套領域公司整體市占率超 22%，居于行業首位。據公司 2022 年年報，公司穩步推進“7+5”全球戰略布局（即中國

3、7 個生產基地，海外 5 個生產基地），在中國擁有招遠、德州、柳州、荊門、長春五個生產基地，規劃在陜西和安徽建設國內其他兩個生產基地。在海外擁有泰國、塞爾維亞（在建）兩個生產基地。輪胎行業輪胎行業是萬億級賽道是萬億級賽道，景氣度回暖跡象已顯現景氣度回暖跡象已顯現。輪胎行業發展與全球汽車行業發展保持相關性，但是輪胎作為存量汽車的必選消費品，又具備一定消費剛性。根據中商情報網、華經產業研究院、輪胎商業數據，2021 年全球輪胎銷售額達到1775 億美元，同比增長 15.6%，全球輪胎銷量達到 17.27 億條，同比增長 8.0%。2022 年下半年海運周期恢復正常導致海外輪胎經銷商庫存高企，需要一

4、定時間去化庫存，抑制需求。2023 年一季度以來，隨著海外經銷商庫存逐漸接近去化完畢，海外需求回暖，中國輪胎出口量有顯著修復。根據海關總署及 Wind 數據，2023年一季度中國新的充氣橡膠輪胎出口數量為 13907 萬條，同比增長 1.04%，環比增長 8.88%。根據卓創資訊，輪胎主要原材料價格有所回落，2023 年一季度順丁橡膠、丁苯橡膠、炭黑平均價格分別為 11182.79、11382.65、10411.27 元/噸，分別相較于 2022 年四季度環比+0.81%、+4.65%、-9.96%，較 2022 年一季度同比-17.49%、-8.39%、+18.57%。丁苯橡膠、順丁橡膠較

5、2022 年一季度價格同比下降顯著，炭黑雖然價格同比增長，但是較 2022 年四季度也處于環比回落通道。輪胎行業盈利空間有望打開。產能有序釋放助力公司成長產能有序釋放助力公司成長，配套領域市占率全國領先，新零售打造公司品牌力配套領域市占率全國領先，新零售打造公司品牌力。根據公司 2022 年年報，公司目前輪胎設計產能為 12056 萬套，達產產能為 8436萬套，產能利用率達到 78%。公司德州基地擴建 120 萬套/年卡客車輪胎產能、湖北基地三期乘用車及輕卡半鋼胎產能、吉林基地一期乘用車及輕卡半鋼胎產能預計將于 2023 年完工，塞爾維亞基地乘用車及輕卡胎預計將于 2023 年開始試生產。隨

6、著新產能繼續釋放，公司成長性有保障。配套方面，公司已為大眾、奧迪、寶馬、通用、福特、本田等全球 60 多家主機廠提供配套服務，進入全球 10 大車企其中 7 家的配套體系，車企配套累計超 2 億條，連續多年位居國內輪胎配套第一。公司前瞻布局新能源領域，新能源輪胎配套市占率超 22%，穩居中國輪胎企業第一。零售方面，公司推出新零售 3.0，持續打造公司品牌力。投資建議：投資建議：預計公司 2023-2025 年每股收益分別為 0.85、1.33 和 1.60 元，對應PE 分別為 27、18 和 15 倍?？紤]公司在公司全球化布局帶來的成長性、配套領域的龍頭地位、以及輪胎行業景氣度回暖，維持公司

7、“買入”評級。風險提示：風險提示：項目投產不及預期；原材料價格波動；國際貿易摩擦加劇。-46%-34%-23%-11%0%11%2022-082022-122023-04玲瓏輪胎滬深300 公司深度報告 玲瓏輪胎（601966.SH）2/24 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Table_Base 股票數據股票數據 總股本(百萬股)：1,473.52 流通 A 股(百萬股)：1,473.52 52 周內股價區間(元)：16.33-26.77 總市值(百萬元)：34,495.17 總資產(百萬元)：37,671.74 每股凈資產(元)：13.18 資料來源：公司公告 Table_Finan

8、ce 主要財務數據及預測主要財務數據及預測 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業收入(百萬元)18,579 17,006 21,564 26,001 30,845(+/-)YOY(%)1.1%-8.5%26.8%20.6%18.6%凈利潤(百萬元)789 292 1,257 1,962 2,355(+/-)YOY(%)-64.5%-63.0%331.0%56.1%20.0%全面攤薄 EPS(元)0.58 0.20 0.85 1.33 1.60 毛利率(%)17.3%13.6%17.8%19.1%19.2%凈資產收益率(%)4.8%1.5%6.2%8.8%9.6%資料來源

9、：公司年報（2021-2022），德邦研究所 備注：凈利潤為歸屬母公司所有者的凈利潤 FYnUqWhVlYfWpNtRtQ8ObP8OoMmMmOpMjMqQwOeRrRyR9PrQoOxNnPpQvPrMpR 公司深度報告 玲瓏輪胎（601966.SH）2/24 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 投資五要素投資五要素 關鍵假設關鍵假設 行業：行業：1）輪胎行業發展與全球汽車行業發展保持相關性，但是輪胎作為存量汽車的必選消費品，又具備一定消費剛性。2）2023 年一季度以來，隨著海外經銷商庫存逐漸接近去化完畢，海外需求回暖，中國輪胎出口量有顯著修復。3）輪胎原材料價格有所回落，有望帶動盈

10、利空間打開。公司：公司：1）穩步推進“7+5”全球戰略布局（即中國 7 個生產基地，海外 5 個生產基地），新產能有望穩健釋放。2）公司在配套領域已為大眾、奧迪、寶馬、通用、福特、本田等全球 60 多家主機廠提供配套服務，進入全球 10 大車企其中 7家的配套體系。3）公司推出新零售 3.0，持續打造公司品牌力。盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 公司是國內輪胎行業龍頭，配套領域市占率全國領先，且未來有望隨著新產能陸續釋放保障成長性?？紤]公司在公司全球化布局帶來的成長性、配套領域的龍頭地位、以及輪胎行業景氣度回暖，預計公司2023-2025年每股收益分別為0.85、1.33 和 1.60 元

11、，對應 PE 分別為 27、18 和 15 倍，維持公司“買入”評級。區別于市場觀點區別于市場觀點 市場普遍擔憂后續輪胎市場下游需求情況。而我們認為：一方面，目前國內輪胎出口量正處于復蘇通道，印證海外需求良好。而國內隨著經濟回暖、需求復蘇，內需也有所保證。另一方面，公司是國內輪胎企業龍頭。近年來國內輪胎企業憑借逐漸提升的品牌力、有序釋放的產能正逐漸崛起。公司在全球市場自身屬性也較強，即使在輪胎需求相對較為弱勢的情況下也有望隨著產能陸續釋放帶來業績的正增長。股價表現的催化因素股價表現的催化因素 新產能如期釋放；輪胎出口量數據繼續增長；輪胎原材料成本下跌；新能源汽車車購稅減免政策。主要風險主要風險

12、 項目投產不及預期；原材料價格波動；國際貿易摩擦加劇。公司深度報告 玲瓏輪胎（601966.SH）3/24 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 內容目錄內容目錄 投資五要素.2 關鍵假設.2 盈利預測與投資建議.2 區別于市場觀點.2 股價表現的催化因素.2 主要風險.2 1.國內輪胎行業龍頭，力爭打造全球一流企業.6 1.1.業務概覽：國內輪胎行業龍頭企業，穩步推進“7+5”戰略.6 1.2.股權結構：公司股權結構集中，王氏家族為實控人.8 1.3.財務分析：近兩年盈利有所承壓，23Q1 展現復蘇態勢.8 2.萬億級輪胎行業空間廣闊，行業回暖跡象已顯現.10 2.1.行業情況：輪胎行業規

13、?？蛇_萬億級，中國企業迅速崛起.10 2.1.1.市場規模：輪胎具有一定消費剛性，全球市場可達萬億級.10 2.1.2.需求結構：替換市場是輪胎下游主要需求.10 2.1.3.競爭格局：三巨頭市場份額下降，中國企業快速崛起.11 2.2.下游需求：龐大汽車市場帶來穩定需求，新能源汽車注入新動能.12 2.3.行業景氣度：海外需求恢復、原材料價格回落，行業景氣度回暖.13 2.3.1.2022 年：替換需求仍受抑制，海運周期導致下半年海外庫存高企.13 2.3.2.2023 年：出口呈現回暖態勢，原材料價格有所回落.15 3.全球化布局助力公司發展，配套市場布局行業領先.17 3.1.穩步推進全

14、球化布局，新基地投放助力公司成長.17 3.2.配套領域市占率全國領先，布局新能源領域鞏固優勢.18 3.3.新零售戰略持續升級，持續深化品牌價值.18 4.盈利預測與投資建議.20 5.風險提示.21 公司深度報告 玲瓏輪胎（601966.SH）4/24 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司“7+5“全球布局戰略情況.6 圖 2：公司已實現配套的汽車品牌.7 圖 3：公司股權結構（截至 2023 年 3 月 31 日）.8 圖 4：2013-2023Q1 公司營業收入及同比增速.8 圖 5：2013-2023Q1 公司歸母凈利潤及同比增速.8 圖 6：201

15、3-2023Q1 公司毛利率和凈利率情況.9 圖 7：2013-2023Q1 公司三費費用率情況.9 圖 8：2013-2022 年公司海內外營業收入情況（億元）.9 圖 9：2013-2022 年公司海內外毛利率情況（單位：%）.9 圖 10：2016-2021 年全球輪胎銷售額情況.10 圖 11：2015-2021 年全球輪胎銷量情況.10 圖 12：2022 年全球乘用車及輕卡領域輪胎分區域需求情況.10 圖 13：全球卡車領域輪胎分區域需求情況.10 圖 14：全球乘用車輪胎市場結構拆分（單位：百萬條）.11 圖 15：2003 年全球輪胎制造商市場份額情況.11 圖 16：2022

16、 年全球輪胎制造商市場份額情況.11 圖 17：2022 年全球輪胎 75 強營業收入按地區分布情況.11 圖 18：2010-2022 年全球汽車產量.13 圖 19：2010-2022 年全球汽車銷量.13 圖 20：2016-2023 年前四個月中國新能源汽車產量.13 圖 21：2017-2022 年中國新能源汽車保有量情況.13 圖 22：2022 年各地區乘用車及輕卡輪胎需求同比變化.14 圖 23：2022 年各地區卡車輪胎需求同比變化.14 圖 24：2015-2022 年中國輪胎出口數據.14 圖 25：2022 年月度輪胎出口數據.14 圖 26：2021-2023 年 3

17、 月中國月度輪胎出口數據.15 圖 27：2022-2023 年 4 月輪胎主要原材料價格走勢情況.15 圖 28：公司穩步推進“7+5”全球化布局戰略.17 圖 29：截至 2022 年公司輪胎產品配套情況.18 圖 30：玲瓏輪胎推出新零售 3.0 模式.19 圖 31：玲瓏輪胎養車驛站.19 公司深度報告 玲瓏輪胎（601966.SH）5/24 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表 1：公司各生產基地產能及產能利用率情況（單位：萬套）.6 表 2：“2022 年度全球輪胎企業 75 強排行榜”前 15 名企業情況.12 表 3：公司各生產基地產能及產能利用率情況（單位：萬套）.17

18、 表 4：公司營業收入拆分及盈利預測情況.20 表 5：可比公司估值分析.20 公司深度報告 玲瓏輪胎（601966.SH）6/24 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 1.國內國內輪胎行業龍頭輪胎行業龍頭，力爭打造全球一流企業力爭打造全球一流企業 1.1.業務概覽：業務概覽：國內國內輪胎行業龍頭企業輪胎行業龍頭企業，穩步推進“穩步推進“7+5”戰略”戰略 立足輪胎產業，立足輪胎產業，力爭打造全球一流企業力爭打造全球一流企業。公司主要從事輪胎的研發、制造與銷售。公司主要產品包括乘用及輕卡子午線輪胎、卡客車子午線輪胎和非公路輪胎，廣泛應用于乘用車、商用車以及工程機械車輛等領域。公司主要品牌涵

19、蓋“玲瓏”、“利奧”、“ATLAS”、“EVOLUXX”等，產品銷往全球 173 個國家，為大眾、奧迪、寶馬、通用、福特、本田等全球 60 多家主機廠提供配套服務，尤其在新能源配套領域公司整體市占率居中國輪胎企業第一。穩步推進穩步推進“7+5”戰略，加快全球化布局戰略，加快全球化布局。為推動公司全球產業高質量布局，提升公司在國際市場的核心競爭力，公司穩步推進“7+5”全球戰略布局（即中國 7 個生產基地，海外 5 個生產基地）。目前，公司在中國擁有招遠、德州、柳州、荊門、長春五個生產基地，規劃在陜西和安徽建設國內其他兩個生產基地。在海外擁有泰國、塞爾維亞兩個生產基地，并在全球范圍內繼續考察建廠

20、，持續開拓全球輪胎市場。圖圖 1：公司公司“7+5“全球布局戰略情況“全球布局戰略情況 資料來源：公司產品手冊，德邦研究所 各基地產能穩健擴張各基地產能穩健擴張，保障公司長期成長性保障公司長期成長性。根據公司 2022 年年報，公司目前輪胎設計產能為 12056 萬套，達產產能為 8436 萬套，產能利用率達到 78%。目前公司德州基地擴建 120 萬套/年產能、湖北基地三期半鋼產能、吉林基地一期半鋼產能預計將于 2023 年完工，塞爾維亞基地預計將于 2023 年開始試生產。未來隨著公司各基地新產能繼續釋放，公司長期成長性有保障。表表 1：公司各生產基地產能及產能利用率情況（單位：萬套）公司

21、各生產基地產能及產能利用率情況（單位：萬套）生產基地生產基地 產品產品 設計產能設計產能 達產產能達產產能 產能利用率產能利用率 在建產能預計完工時間在建產能預計完工時間 招遠 乘用及輕卡胎 3000 3000 92%卡客車胎 585 585 56%非公路胎 25 25 65%德州 乘用及輕卡胎 1000 700 85%卡客車胎 320 220 76%擴建 120 萬套/年產能完工時間為 2023 年 泰國 乘用及輕卡胎 1500 1500 61%卡客車胎 220 220 89%廣西 非公路胎 6 6 103%乘用及輕卡胎 1000 1000 93%公司深度報告 玲瓏輪胎（601966.SH）

22、7/24 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 卡客車胎 200 200 31%湖北 乘用及輕卡胎 1200 700 71%三期半鋼產能完工時間為 2023 年 卡客車胎 240 180 31%吉林 乘用及輕卡胎 1200 一期半鋼產能完工時間為 2023 年 卡客車胎 200 100 21%塞爾維亞 乘用及輕卡胎 1200 2023 年試生產 卡客車胎 160 2023 年批量生產 合計 12056 8436 78%資料來源：公司公告，德邦研究所 多品牌共同發展，多品牌共同發展，配套與零售并駕齊驅配套與零售并駕齊驅。公司實行多元化品牌戰略，目前已打造品牌包括“玲瓏”、“利奧”、“ATLAS

23、”、“EVOLUXX”、“GREEN MAX”、“CROSS WIND”等。公司堅持配套與零售并駕齊驅。配套方面，公司已為大眾、奧迪、寶馬、通用、福特、本田等全球 60 多家主機廠的 200 多個生產基地提供配套服務，進入全球 10 大車企其中 7 家的配套體系，連續多年位居國內輪胎配套第一。此外公司目前在新能源領域也占據領先地位，是中國頭部新能源汽車上汽通用五菱、比亞迪第一大輪胎供應商，2022 年公司新能源汽車輪胎配套突破 600 萬條，新能源輪胎配套整體市占率超過 22%，穩居中國輪胎企業第一。零售方面，公司提出“新零售”戰略，在全球各大洲實現全覆蓋的銷售網絡體系，產品銷往世界 173

24、個國家。圖圖 2：公司已實現配套的汽車品牌公司已實現配套的汽車品牌 資料來源：公司公告，德邦研究所 公司深度報告 玲瓏輪胎（601966.SH）8/24 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 1.2.股權結構：股權結構：公司公司股權結構股權結構集中，王氏家族為實控人集中，王氏家族為實控人 公司股權公司股權結構結構集中集中，王氏家族為實控人，王氏家族為實控人。截至 2023 年 3 月 31 日，公司控股股東為玲瓏集團有限公司，持股比例達 39.94%。公司第二大股東為英誠貿易有限公司，持有公司 13.64%的股權。玲瓏集團和英誠貿易的實際控制人皆為王希成、王鋒、王琳和張光英，王氏家族通過玲瓏

25、集團和英誠貿易間接持有公司 53.58%的股份，為公司的實際控制人。公司股權結構集中，實控人對公司有較強掌控力。圖圖 3：公司股權結構（截至公司股權結構（截至 2023 年年 3 月月 31 日）日）資料來源：Wind、公司公告，德邦研究所 1.3.財務分析：財務分析：近兩年盈利有所承壓近兩年盈利有所承壓，23Q1 展現復蘇態勢展現復蘇態勢 近近兩年兩年公司營收及業績有所承壓，公司營收及業績有所承壓，23Q1 恢復良好恢復良好。受益于下游汽車市場的發展和公司自身產能的快速擴張，公司 2020 年前營收規模及業績穩健增長。2020年后由于疫情抑制需求、海運費上漲、原材料漲價等因素影響，公司營收規

26、模及業績有所承壓。2022 年公司實現營業收入 170.06 億元，同比下降 8.47%；實現歸母凈利潤 2.92 億元，同比下降 63.03%。2023Q1 公司業績表現亮眼，實現營業收入 43.85 億元，同比增長 0.78%；實現歸母凈利潤 2.14 億元，同比增長332.26%。圖圖 4：2013-2023Q1 公司營業收入及同比增速公司營業收入及同比增速 圖圖 5：2013-2023Q1 公司歸母凈利潤及同比增速公司歸母凈利潤及同比增速 資料來源：Wind、公司公告，德邦研究所 資料來源：Wind、公司公告，德邦研究所 受行業景氣度影響受行業景氣度影響 2020 年后年后利潤率利潤率

27、有所回落有所回落，23Q1 已呈現復蘇態勢已呈現復蘇態勢。由于(20)(10)010203040050100150200營業總收入（億元）同比（%，右軸）(100)01002003004000510152025歸母凈利潤（億元）同比（%，右軸）公司深度報告 玲瓏輪胎（601966.SH）9/24 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 疫情影響疊加海外需求相對疲軟，公司 2020 年后毛利率和凈利率水平呈現下跌趨勢。2022 年公司的毛利率和凈利率分別為 13.61%和 1.72%，分別同比下降3.65pct 和 2.52pct。23Q1 以來，隨著疫情影響消退、海內外經濟逐漸復蘇，輪胎行業景

28、氣度底部回暖，公司盈利能力得到一定修復。2023 年一季度公司毛利率和凈利率分別為 16.96%和 4.87%，較 2022 年改善明顯。公司費用率控制水平良好，三費費用率逐漸下降。公司費用率控制水平良好，三費費用率逐漸下降。得益于公司卓越的經營管理能力，公司近年來費用率水平控制良好，三費費用率呈現逐年下降態勢。2022年公司銷售費用率、管理費用率、財務費用率分別為 2.97%、3.49%、0.33%，三費費用率合計為 6.79%，較 2021 年同比下降 0.23pct。2023 年一季度公司銷售費用率、管理費用率、財務費用率分別 3.29%、3.44%、0.57%。圖圖 6：2013-20

29、23Q1 公司毛利率和凈利率情況公司毛利率和凈利率情況 圖圖 7：2013-2023Q1 公司公司三費費用率情況三費費用率情況 資料來源：Wind、公司公告，德邦研究所 資料來源：Wind、公司公告，德邦研究所 公司公司海內外市場并舉，海外市場盈利能力強于中國大陸市場海內外市場并舉，海外市場盈利能力強于中國大陸市場。自上市以來，公司海內外市場并舉，中國大陸市場與海外市場營收規?；鞠喈?。2022 年，公司主營業務在中國大陸的營業收入為 85.47 億元，在國外市場的營業收入為 81.80億元。從盈利能力上看，公司在國外市場的毛利率顯著高于國內市場。2022 年國外業務的毛利率為 20.87%，

30、優于同期中國大陸業務 5.82%的毛利率。圖圖 8：2013-2022 年年公司公司海內外海內外營業收入營業收入情況情況（億元）（億元）圖圖 9：2013-2022 年年公司公司海內外海內外毛利率情況毛利率情況（單位：（單位：%）資料來源：Wind、公司公告，德邦研究所 資料來源：Wind、公司公告，德邦研究所 05101520253035銷售毛利率（%）銷售凈利率（%）0246810銷售費用率（%）管理費用率（%）財務費用率（%）0204060801001202013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022中國大陸國外051015202530

31、35402013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022中國大陸國外 公司深度報告 玲瓏輪胎（601966.SH）10/24 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2.萬億級萬億級輪胎行業輪胎行業空間廣闊空間廣闊，行業回暖跡象，行業回暖跡象已顯現已顯現 2.1.行業行業情況情況：輪胎行業：輪胎行業規?？蛇_規?？蛇_萬億級萬億級，中國企業迅速崛起，中國企業迅速崛起 2.1.1.市場規模：市場規模：輪胎具有一定消費剛性，全球市場可達萬億級輪胎具有一定消費剛性，全球市場可達萬億級 全球輪胎是萬億級賽道。全球輪胎是萬億級賽道。輪胎行業發展與全球汽車行業

32、發展保持相關性，會受到宏觀經濟周期、下游需求景氣度影響，具備一定周期性。但是輪胎作為存量汽車的必選消費品，又具備一定消費屬性，一定程度上具備了獨立于汽車行業景氣度的消費剛性。2020 年受全球疫情影響，全球輪胎銷售額及銷量均出現一定程度下滑，2021 年開始出現恢復。根據中商情報網、華經產業研究院、輪胎商業數據，2021 年全球輪胎銷售額達到 1775 億美元，同比增長 15.6%，2016 年至2021 年 CAGR 約為 3.51%。根據米其林年報，2021 年全球輪胎銷量達到 17.27億條，同比增長 8.0%。圖圖 10：2016-2021 年全球輪胎銷售額情況年全球輪胎銷售額情況 圖

33、圖 11：2015-2021 年全球輪胎銷量情況年全球輪胎銷量情況 資料來源：中商情報網、輪胎商業，德邦研究所 資料來源：中商情報網、華經產業研究院、米其林年報，德邦研究所 按區域劃分，全球輪胎消費以歐美市場為主按區域劃分，全球輪胎消費以歐美市場為主。根據米其林年報數據，2022 年全球乘用車及輕卡領域輪胎需求量大約為 15.4 億條，其中西歐及中歐地區占比26%、北美地區占比 25%，兩個區域合計需求量占比超過 50%，是全球最重要的輪胎消費市場。中國乘用車及輕卡領域輪胎需求量約為 2.4 億條，占比 16%。2022年全球卡車領域輪胎需求量大約為 2.1 億條，其中西歐及中歐地區占比 12

34、%、北美地區占比 20%，兩個區域合計需求量占比約為 32%。中國卡車領域輪胎需求量約為 0.5 億條，占比 26%。圖圖 12：2022 年年全球乘用車及輕卡領域輪胎分區域全球乘用車及輕卡領域輪胎分區域需求需求情況情況 圖圖 13：全球卡車領域輪胎分區域全球卡車領域輪胎分區域需求需求情況情況 資料來源：米其林年報，德邦研究所 資料來源：米其林年報，德邦研究所 2.1.2.需求結構：替換市場是輪胎下游主要需求需求結構：替換市場是輪胎下游主要需求-10%-5%0%5%10%15%20%130014001500160017001800201620172018201920202021全球輪胎銷售額（

35、億美元）同比增速（%，右軸）-15%-10%-5%0%5%10%1450150015501600165017001750180018502015201620172018201920202021全球輪胎銷量（百萬條）同比增速（%，右軸）西歐及中歐25.6%獨聯體國家4.1%北美25.0%南美5.9%中國15.6%亞洲（除中國外）14.2%非洲/印度/中東9.6%西歐及中歐11.7%獨聯體國家4.7%北美20.2%南美8.7%中國25.7%亞洲（除中國外）12.9%非洲/印度/中東16.1%公司深度報告 玲瓏輪胎（601966.SH）11/24 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 輪胎下游需求

36、中替換市場是主要需求輪胎下游需求中替換市場是主要需求。輪胎下游需求可分為替換市場與配套市場兩大類。配套市場輪胎指新車在出廠時所配備的輪胎，需求規模通常錨定當年汽車的產量。替換市場輪胎通常指后續使用時用于更換原廠輪胎的替換輪胎，需求規模錨定整個汽車保有量。由于市場汽車保有量會大于汽車當年產量，所以輪胎下游替換市場是最大的需求來源。根據華經產業研究院、米其林年報數據，2021 年全球輪胎替換市場需求約 11.54 億條，配套市場需求約 3.56 億條，替換市場是輪胎下游的主要需求。圖圖 14：全球乘用車輪胎市場結構拆分：全球乘用車輪胎市場結構拆分（單位：百萬條）（單位：百萬條）資料來源：華經產業研

37、究院、米其林年報，德邦研究所 2.1.3.競爭格局：三巨頭市場份額下降，競爭格局：三巨頭市場份額下降，中國企業快速崛起中國企業快速崛起 三巨頭市場份額明顯下滑，中國企業快速崛起三巨頭市場份額明顯下滑，中國企業快速崛起。近年來輪胎三巨頭普利司通、米其林和固特異市場份額下降顯著。2003 年，普利司通、米其林和固特異三家占據全球輪胎市場的半壁江山，合計市占率達到 55.7%。2022 年，三巨頭合計市占率已下滑至 36.4%。經過十幾年的快速成長，中國企業綜合實力不斷增強。2022年輪胎商業發布的全球輪胎 75 強榜單中，來自于中國及中國臺灣地區的輪胎企業總數達到 34 家，整體營收占全球前 75

38、 強比例已經達到 20.6%，圖圖 15：2003 年全球輪胎制造商市場份額情況年全球輪胎制造商市場份額情況 圖圖 16：2022 年全球輪胎制造商市場份額情況年全球輪胎制造商市場份額情況 資料來源：米其林年報、輪胎商業，德邦研究所 資料來源：米其林年報、輪胎商業，德邦研究所 圖圖 17：2022 年年全球輪胎全球輪胎 75 強強營業收入按地區分布情況營業收入按地區分布情況 0200400600800100012001400160018002015201620172018201920202021配套市場替換市場米其林19.2%普利司通19.1%固特異17.4%馬牌輪胎6.8%倍耐力3.8%住友

39、輪胎3.7%優科豪馬輪胎3.3%固鉑輪胎2.4%其他廠商24.3%米其林14.6%普利司通13.6%固特異8.2%中等規模制造廠商25.0%其他制造廠商38.6%公司深度報告 玲瓏輪胎（601966.SH）12/24 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：中金企信國際咨詢、輪胎商業，德邦研究所 中國大陸及中國臺灣有中國大陸及中國臺灣有 4 家企業進入全球輪胎企業前家企業進入全球輪胎企業前 15 強。強。2022 年輪胎商業發布全球輪胎 75 強榜單，中國大陸及中國臺灣有 4 家企業進入榜單前 15 強。其中：中國大陸的中策輪胎實現銷售額 45.28 億美元，排名全球第 8；中國臺灣

40、地區的正新橡膠實現銷售額 38.66 億美元，排名全球第 10；中國大陸的玲瓏輪胎實現銷售額 29.14 億美元，排名全球第 13；中國大陸的賽輪輪胎實現銷售額 26.61億美元，排名全球第 15。表表 2：“2022 年度全球輪胎企業年度全球輪胎企業 75 強排行榜”前強排行榜”前 15 名企業情況名企業情況 排名排名 企業名稱企業名稱 國家國家/地區地區 2021 年銷售額（億美元）年銷售額（億美元）1 米其林 法國 262.95 2 普利司通 日本 221.75 3 固特異 美國 149.17 4 馬牌輪胎 德國 120.00 5 住友橡膠 日本 72.50 6 倍耐力 意大利 63.4

41、0 7 韓泰輪胎 韓國 59.76 8 中策輪胎 中國 45.28 9 優科豪馬 日本 42.30 10 正新橡膠 中國臺灣 38.66 11 通伊歐 日本 32.27 12 佳通 新加坡 30.40 13 玲瓏輪胎 中國 29.14 14 阿波羅 印度 27.32 15 賽輪輪胎 中國 26.61 資料來源：輪胎商業、中商情報網，德邦研究所 2.2.下游需求：龐大汽車市場帶來穩定需求，新能源汽車注入新動能下游需求：龐大汽車市場帶來穩定需求，新能源汽車注入新動能 龐大的汽車市場為輪胎行業帶來穩定需求。龐大的汽車市場為輪胎行業帶來穩定需求。2010-2019 年全球汽車產量和銷量的年均復合增速分

42、別為 1.87%和 2.21%。受疫情影響，2020 年全球汽車產銷量有所下降，但隨著疫情影響消散，2021-2022 年全球汽車產銷量開始恢復。根據Wind 數據，2022 年全球汽車產量和銷量分別為 0.85、0.82 億輛。隨著全球汽車產銷量重回增長軌道，全球汽車保有量仍會保持穩定增長，推動輪胎市場持續擴張。日本22.1%中國及中國臺灣地區20.6%法國15.8%美國11.0%德國7.2%韓國6.1%意大利4.6%其他地區12.6%公司深度報告 玲瓏輪胎（601966.SH）13/24 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 18：2010-2022 年全球汽車產量年全球汽車產量

43、圖圖 19：2010-2022 年全球汽車銷量年全球汽車銷量 資料來源：Wind，德邦研究所 資料來源：Wind，德邦研究所 新能源汽車市場為輪胎企業提供新增長引擎。新能源汽車市場為輪胎企業提供新增長引擎。根據 IEA 數據，2010 年全球新能源汽車保有量約 1.7 萬輛，到 2022 年激增至 2510 萬輛，且到 2026 年將保持29.6%的年均復合增長率增長。中國新能源汽車市場發展迅速。根據 Wind、國家統計局、公安部數據，中國新能源汽車產量從 2016 年的 45.50 萬輛快速增長至2022 年的 721.90 萬輛。2023 年 1-4 月中國新能源汽車銷量 217.50 萬

44、輛，同比增長 32.80%，繼續維持增長態勢。2022 年底中國新能源汽車保有量達到 1310 萬輛。迅速增長的新能源汽車銷量將拉動國內輪胎配套市場需求，龐大的汽車保有量將維持國內輪胎替換需求。圖圖 20：2016-2023 年前四個月中國新能源汽車產量年前四個月中國新能源汽車產量 圖圖 21：2017-2022 年中國新能源汽車保有量情況年中國新能源汽車保有量情況 資料來源：Wind、國家統計局，德邦研究所 資料來源：Wind、公安部，德邦研究所 2.3.行業景氣度：行業景氣度：海外需求恢復、原材料價格回落，行業景氣度回暖海外需求恢復、原材料價格回落，行業景氣度回暖 2.3.1.2022 年

45、：替換需求仍受抑制，海運周期導致下半年海外庫存高企年：替換需求仍受抑制，海運周期導致下半年海外庫存高企 乘用車及輕卡乘用車及輕卡輪胎需求輪胎需求仍未恢復至疫情前水平仍未恢復至疫情前水平，卡車輪胎需求下滑，卡車輪胎需求下滑。2020 年受全球疫情影響，全球輪胎市場需求出現一定程度下滑。2021 年后，隨著全球疫情得到緩解，全球乘用車及輕卡輪胎需求逐漸回暖，但仍未恢復至疫情前水平。根據米其林年報數據，2022 年全球乘用車及輕卡市場需求增長 1%，但較 2019 年仍有2%的下滑。而2022年全球卡車輪胎需求出現下滑，較2021年同比下降4%。乘用車及輕卡輪胎替換需求仍受到一定影響。乘用車及輕卡輪

46、胎替換需求仍受到一定影響。2022 年除獨聯體地區外，其余地區乘用車及輕卡輪胎配套需求均保持增長，但由于疫情仍存在一定影響、以及經濟相對疲軟，獨聯體、中國、北美地區的替換需求都出現一定程度下滑。-20%-15%-10%-5%0%5%10%0.00.20.40.60.81.01.2產量:全球:汽車（億輛）同比增速（%，右軸）-15%-10%-5%0%5%10%0.00.20.40.60.81.01.2銷量:汽車:全球（億輛）同比增速（%，右軸）-500501001502000100200300400500600700800新能源汽車產量（萬輛）同比增速（%，右軸）0%20%40%60%80%05

47、0010001500201720182019202020212022中國:保有量:新能源汽車（萬輛）同比增速（%，右軸）公司深度報告 玲瓏輪胎（601966.SH）14/24 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 22：2022 年各地區乘用車及輕卡輪胎需求同比變化年各地區乘用車及輕卡輪胎需求同比變化 資料來源：米其林年報，德邦研究所 中國中國卡車輪胎需求出現顯著下滑?？ㄜ囕喬バ枨蟪霈F顯著下滑。2022 年獨聯體地區和中國卡車輪胎需求出現顯著下滑，其余地區均保持一定增長。2022 年中國卡車輪胎需求下降 26%，其中配套需求下滑 44%，替換需求下滑 14%。圖圖 23：2022 年各

48、地區卡車輪胎需求同比變化年各地區卡車輪胎需求同比變化 資料來源：米其林年報，德邦研究所 受海運周期恢復正常影響，受海運周期恢復正常影響，2022 年下半年海外出現庫存積壓，抑制中國出口年下半年海外出現庫存積壓，抑制中國出口需求。需求。2022 年，中國輪胎出口出現一定程度下滑，2022 年共實現新的充氣橡膠輪胎出口量 5.53 億條，同比下降 6.6%。尤其是 2022 年下半年，隨著海運費海運周期恢復正常導致海外輪胎經銷商庫存高企，需要一定時間去化庫存，導致 2022年下半年輪胎出口量出現下滑。2022年下半年新的充氣橡膠輪胎出口2.72億條，環比 2022 年上半年的 2.81 億條下降

49、3.4%。圖圖 24：2015-2022 年中國輪胎出口數據年中國輪胎出口數據 圖圖 25：2022 年月度輪胎出口數據年月度輪胎出口數據-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%配套替換-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%配套替換 公司深度報告 玲瓏輪胎（601966.SH）15/24 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：Wind、國家統計局，德邦研究所 資料來源：Wind、國家統計局，德邦研究所 2.3.2.2023 年：出口呈現回暖態勢，原材料價格有所回落年：出口呈現回暖態勢，原材料價格有所回落 輪胎行業底部回暖，海

50、外需求持續修復輪胎行業底部回暖，海外需求持續修復。2023 年一季度以來，隨著海外經銷商庫存逐漸接近去化完畢，海外需求回暖，中國輪胎出口量有顯著修復。根據海關總署及 Wind 數據，2023 年一季度中國新的充氣橡膠輪胎出口數量為 13907 萬條，較 2022 年一季度同比增長 1.04%，較 2022 年四季度環比增長 8.88%。圖圖 26：2021-2023 年年 3 月月中國月度輪胎出口數據中國月度輪胎出口數據 資料來源：Wind、國家統計局，德邦研究所 原材料價格有所回落，原材料價格有所回落，有望有望帶動盈利空間打開。帶動盈利空間打開。根據卓創資訊數據，2023 年一季度順丁橡膠、

51、丁苯橡膠、炭黑平均價格分別為 11182.79、11382.65、10411.27元/噸，分別相較于 2022 年四季度環比+0.81%、+4.65%、-9.96%，較 2022 年一季度同比-17.49%、-8.39%、+18.57%。丁苯橡膠、順丁橡膠較 2022 年一季度價格同比下降顯著，炭黑雖然價格同比增長，但是較 2022 年四季度也處于環比回落通道。輪胎行業盈利空間有望打開。圖圖 27：2022-2023 年年 4 月月輪胎主要原材料價格走勢情況輪胎主要原材料價格走勢情況-10%0%10%20%30%0200004000060000800002015 2016 2017 2018

52、2019 2020 2021 2022出口數量:新的充氣橡膠輪胎（萬條）同比（%，右軸）0100020003000400050006000M1 M2 M3 M4 M5 M6 M7 M8 M9 M10M11M12出口數量:新的充氣橡膠輪胎（萬條）01000200030004000500060002021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-1

53、02022-112022-122023-012023-022023-03出口數量:新的充氣橡膠輪胎（萬條）公司深度報告 玲瓏輪胎（601966.SH）16/24 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：卓創資訊，德邦研究所 0200040006000800010000120001400016000炭黑(元/噸)順丁橡膠(元/噸)丁苯橡膠(元/噸)公司深度報告 玲瓏輪胎（601966.SH）17/24 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 3.全球化布局全球化布局助力公司發展助力公司發展，配套市場布局行業領先，配套市場布局行業領先 3.1.穩步推進全球化布局，穩步推進全球化布局，新基

54、地投放助力公司成長新基地投放助力公司成長 穩步推進“穩步推進“7+5”戰略，加快全球化布局?！睉鹇?，加快全球化布局。為推動公司全球產業高質量布局，提升公司在國際市場的核心競爭力，公司穩步推進“7+5”全球戰略布局（即中國 7 個生產基地，海外 5 個生產基地）。據公司 2022 年年報，公司已經在中國建立招遠、德州、柳州、荊門、長春五個生產基地，規劃在陜西和安徽建設國內其他兩個生產基地。在海外公司已擁有泰國、塞爾維亞（在建）兩個生產基地。圖圖 28：公司穩步推進“公司穩步推進“7+5”全球化布局戰略”全球化布局戰略 資料來源：公司 2022 年年報，德邦研究所 各基地產能穩健擴張，保障公司長期

55、成長性。各基地產能穩健擴張，保障公司長期成長性。根據公司 2022 年年報，公司目前輪胎設計產能為 12056 萬套，達產產能為 8436 萬套，產能利用率達到 78%。2022 年公司產能增長主要來自湖北玲瓏乘用及輕卡胎增加 100 萬套、卡客車胎增加 30 萬套，吉林玲瓏卡客車胎增加 100 萬套。公司德州基地擴建 120 萬套/年卡客車輪胎產能、湖北基地三期乘用車及輕卡半鋼胎產能、吉林基地一期乘用車及輕卡半鋼胎產能預計將于 2023 年完工，塞爾維亞基地乘用車及輕卡胎預計將于 2023 年開始試生產。未來隨著公司各基地新產能繼續釋放，公司長期成長性有保障。表表 3：公司各生產基地產能及產

56、能利用率情況（單位：萬套）公司各生產基地產能及產能利用率情況（單位：萬套）生產基地生產基地 產品產品 設計產能設計產能 達產產能達產產能 產能利用率產能利用率 在建產能預計完工時間在建產能預計完工時間 招遠 乘用及輕卡胎 3000 3000 92%卡客車胎 585 585 56%非公路胎 25 25 65%德州 乘用及輕卡胎 1000 700 85%卡客車胎 320 220 76%擴建 120 萬套/年產能完工時間為 2023 年 泰國 乘用及輕卡胎 1500 1500 61%卡客車胎 220 220 89%廣西 非公路胎 6 6 103%乘用及輕卡胎 1000 1000 93%卡客車胎 20

57、0 200 31%湖北 乘用及輕卡胎 1200 700 71%三期半鋼產能完工時間為 2023 年 卡客車胎 240 180 31%吉林 乘用及輕卡胎 1200 一期半鋼產能完工時間為 2023 年 卡客車胎 200 100 21%塞爾維亞 乘用及輕卡胎 1200 2023 年試生產 公司深度報告 玲瓏輪胎（601966.SH）18/24 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 卡客車胎 160 2023 年批量生產 合計 12056 8436 78%資料來源：公司 2022 年年報，德邦研究所 3.2.配套領域市占率全國領先配套領域市占率全國領先，布局新能源領域鞏固優勢布局新能源領域鞏固優勢

58、 公司在中國配套領域市占率居于行業第一公司在中國配套領域市占率居于行業第一。憑借公司出色的產品性能，公司已為大眾、奧迪、寶馬、通用、福特、本田等全球 60 多家主機廠的 200 多個生產基地提供配套服務，進入全球 10 大車企其中 7 家的配套體系，車企配套累計超 2 億條，連續多年位居國內輪胎配套第一。公司前瞻布局新能源領域，新能源輪胎配套市占率超公司前瞻布局新能源領域，新能源輪胎配套市占率超 22%。據公司 2022 年年報，公司在新能源領域也占據領先地位，已成功配套通用五菱全系，比亞迪秦、元、宋、海洋四大系列，日產、本田、紅旗、吉利等新能源車企。公司是中國頭部新能源汽車上汽通用五菱、比亞

59、迪第一大輪胎供應商。根據公司年報數據，2022年公司新能源汽車輪胎配套突破600萬條，新能源輪胎配套整體市占率超過22%，穩居中國輪胎企業第一。圖圖 29：截至截至 2022 年年公司公司輪胎產品配套情況輪胎產品配套情況 資料來源：玲瓏輪胎乘用車輪胎產品手冊、公司官網，德邦研究所 3.3.新零售戰略持續升級，持續深化品牌價值新零售戰略持續升級，持續深化品牌價值 公司提出玲瓏新零售公司提出玲瓏新零售 3.0，持續通過營銷手段革新提升品牌價值。，持續通過營銷手段革新提升品牌價值。公司在貫徹“產品+服務+價值”的營銷主旨基礎上，升級商業模式和經營方式。構建了一個集門店運營、市場招商、認證孵化、集客鎖

60、客、市場管理、門店管理、產品供應、數字系統八大模塊于一體的全生命周期運營服務體系。具體措施包括：1）與騰訊、華制智能聯合開發智慧營銷云平臺，打造線上線下相結合、倉儲物流相結合、輪胎與非輪胎品類相結合、銷售與服務相結合、精準營銷與品牌引流相結合的玲瓏新零售，打造半小時配送圈，為合作伙伴搭建良性循環的生態鏈。2）建立玲瓏養車驛站，為車主提供專業的保養服務等。公司深度報告 玲瓏輪胎（601966.SH）19/24 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 3）建立阿特拉斯卡友之家項目，以全國各地跑的中長途干線物流運輸司機為核心用戶，建立起為司機車主提供暖心的服務體系，為全國 3000 萬貨運司機提供輪

61、胎、機油等相關產品和輪保、維保、全國道路救援等綜合服務。圖圖 30：玲瓏輪胎推出新零售玲瓏輪胎推出新零售 3.0 模式模式 圖圖 31：玲瓏輪胎養車驛站玲瓏輪胎養車驛站 資料來源：公司官網，德邦研究所 資料來源：公司官網，德邦研究所 公司深度報告 玲瓏輪胎（601966.SH）20/24 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 4.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 1輪胎：公司持續推進“7+5”全球化布局戰略，未來新產能將持續釋放。未來公司將繼續受益于全球化基地布局和產能規模優勢，預計業績將持續穩健增長。預計 23-25 年公司輪胎收入分別為 212.72 億元、256.94 億元、305

62、.22 億元。2其他業務：預計其他業務 23-25 年實現營業收入 2.93 億元、3.08 億元和3.23 億元；實現毛利率分別為 39.57%、39.87%、40.00%?；谝陨霞僭O，預計公司 2021-2023 年每股收益分別為 0.61、0.83 和 0.98元，對應 PE 分別為 27、18 和 15 倍。表表 4：公司營業收入拆分及盈利預測情況公司營業收入拆分及盈利預測情況 2022A 2023E 2024E 2025E 輪胎輪胎 營業收入（億元）167.27 212.72 256.94 305.22 銷量（萬條）6185 7335 8622 10174 不含稅均價（元/條）27

63、0 290 298 300 營業成本（億元）145.22 175.45 208.58 247.17 毛利潤（億元）22.05 37.27 48.36 58.05 毛利率（%）13.18%17.52%18.82%19.02%其他業務其他業務 營業收入（億元）2.79 2.93 3.08 3.23 營業成本（億元）1.69 1.77 1.85 1.94 毛利潤（億元）1.10 1.16 1.23 1.29 毛利率（%）39.47%39.57%39.87%40.00%合計合計 營業收入合計（億元）170.06 215.64 260.01 308.45 營業成本合計（億元）146.91 177.22

64、210.43 249.10 毛利潤合計（億元）23.15 38.43 49.58 59.34 毛利率（%）13.61%17.82%19.07%19.24%資料來源：公司公告，德邦研究所預測 我們采用相對估值法，選取賽輪輪胎和森麒麟作為可比公司，據測算，行業主要公司 2023-2025 年平均估值為 18、13 和 11 倍，公司目前估值倍數高于行業平均。公司作為行業龍頭，配套領域市占率全國領先，且未來增速有保障，我們認為公司估值溢價是相對合理的?？紤]公司在公司全球化布局帶來的成長性、配套領域的龍頭地位、以及輪胎行業景氣度回暖，維持公司“買入”評級。表表 5：可比公司估值分析可比公司估值分析 公

65、司名稱公司名稱 收盤價（元）收盤價（元）總市值總市值（億元）（億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE（X）2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 賽輪輪胎 11.73 359 18.56 25.27 30.00 19 14 12 森麒麟 36.17 235 13.37 17.26 21.37 18 14 11 平均 18 14 11 玲瓏輪胎 23.41 345 12.57 19.62 23.55 27 18 15 資料來源：Wind，德邦研究所 注：數據截至收盤日 8 月 7 日，賽輪輪胎數據采用已外發報告數據，森麒麟數據采用 Wind 一致預期，玲瓏

66、輪胎數據來自德邦研究所測算。公司深度報告 玲瓏輪胎（601966.SH）21/24 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 5.風險提示風險提示 項目投產不及預期；原材料價格波動；國際貿易摩擦加劇。公司深度報告 玲瓏輪胎（601966.SH）22/24 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 財務報表分析和預測財務報表分析和預測 主要財務指標主要財務指標 2022 2023E 2024E 2025E 利潤表利潤表(百萬元百萬元)2022 2023E 2024E 2025E 每股指標(元)營業總收入 17,006 21,564 26,001 30,845 每股收益 0.20 0.85 1.33

67、1.60 營業成本 14,691 17,722 21,043 24,910 每股凈資產 13.06 13.85 15.12 16.66 毛利率%13.6%17.8%19.1%19.2%每股經營現金流 0.10 2.54 3.19 3.71 營業稅金及附加 82 104 125 148 每股股利 0.06 0.06 0.06 0.06 營業稅金率%0.5%0.5%0.5%0.5%價值評估(倍)營業費用 505 591 671 808 P/E 102.40 27.44 17.58 14.64 營業費用率%3.0%2.7%2.6%2.6%P/B 1.57 1.69 1.55 1.41 管理費用 59

68、4 731 837 1,024 P/S 2.03 1.60 1.33 1.12 管理費用率%3.5%3.4%3.2%3.3%EV/EBITDA 24.61 9.94 7.92 6.89 研發費用 748 948 1,144 1,425 股息率%0.3%0.3%0.3%0.3%研發費用率%4.4%4.4%4.4%4.6%盈利能力指標(%)EBIT 213 1,576 2,312 2,686 毛利率 13.6%17.8%19.1%19.2%財務費用 56 253 246 207 凈利潤率 1.7%5.8%7.5%7.6%財務費用率%0.3%1.2%0.9%0.7%凈資產收益率 1.5%6.2%8.

69、8%9.6%資產減值損失-289-10-10-10 資產回報率 0.8%3.1%4.7%5.2%投資收益-7-9-10-12 投資回報率 1.4%5.1%7.6%8.4%營業利潤 157 1,324 2,068 2,481 盈利增長(%)營業外收支-0-0-1 0 營業收入增長率-8.5%26.8%20.6%18.6%利潤總額 157 1,324 2,067 2,481 EBIT 增長率-74.4%638.8%46.7%16.2%EBITDA 1,471 4,180 5,159 5,795 凈利潤增長率-63.0%331.0%56.1%20.0%所得稅-135 66 103 124 償債能力指

70、標 有效所得稅率%-86.3%5.0%5.0%5.0%資產負債率 48.5%49.4%46.3%45.4%少數股東損益 0 1 1 1 流動比率 0.8 0.8 0.8 0.9 歸屬母公司所有者凈利潤 292 1,257 1,962 2,355 速動比率 0.4 0.4 0.4 0.4 現金比率 0.2 0.1 0.0 0.0 資產負債表資產負債表(百萬元百萬元)2022 2023E 2024E 2025E 經營效率指標 貨幣資金 2,945 1,997 195 221 應收帳款周轉天數 57.3 57.3 57.3 57.3 應收賬款及應收票據 3,108 3,942 4,753 5,638

71、 存貨周轉天數 111.1 111.1 111.1 111.1 存貨 4,472 5,393 6,404 7,582 總資產周轉率 0.5 0.5 0.6 0.7 其它流動資產 1,024 1,410 1,820 2,125 固定資產周轉率 1.3 1.6 2.0 2.5 流動資產合計 11,549 12,741 13,172 15,565 長期股權投資 75 75 75 75 固定資產 13,200 13,080 12,727 12,297 在建工程 7,702 9,582 10,652 12,161 現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2022 2023E 2024E 2025E 無形資產

72、 932 963 995 1,025 凈利潤 292 1,257 1,962 2,355 非流動資產合計 25,833 27,604 28,338 29,439 少數股東損益 0 1 1 1 資產總計 37,382 40,345 41,510 45,004 非現金支出 1,542 2,614 2,857 3,119 短期借款 6,637 6,373 4,149 3,470 非經營收益-84 349 307 245 應付票據及應付賬款 5,557 6,703 7,959 9,422 營運資金變動-1,603-481-421-260 預收賬款 0 0 0 0 經營活動現金流 146 3,741 4

73、,707 5,461 其它流動負債 2,762 3,275 3,831 4,476 資產-3,481-4,402-3,607-4,234 流動負債合計 14,956 16,351 15,940 17,368 投資-68 3-1-5 長期借款 1,998 2,398 2,098 1,898 其他-244-9-10-12 其它長期負債 1,180 1,182 1,183 1,181 投資活動現金流-3,792-4,408-3,619-4,252 非流動負債合計 3,179 3,581 3,282 3,080 債權募資 2,318 138-2,523-881 負債總計 18,134 19,931 1

74、9,221 20,447 股權募資 2,385-3 0 0 實收資本 1,477 1,474 1,474 1,474 其他-638-416-367-302 普通股股東權益 19,242 20,407 22,281 24,548 融資活動現金流 4,065-280-2,890-1,183 少數股東權益 6 7 8 9 現金凈流量 511-948-1,802 26 負債和所有者權益合計 37,382 40,345 41,510 45,004 備注：表中計算估值指標的收盤價日期為 8 月 7 日 資料來源：公司年報（2021-2022），德邦研究所 公司深度報告 玲瓏輪胎（601966.SH）23/

75、24 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 信息披露信息披露 分分析師析師與研究助理與研究助理簡介簡介 李驥，德邦證券化工行業首席分析師&周期組組長，北京大學材料學博士，曾供職于海通證券有色金屬團隊，所在團隊 2017 年獲新財富最佳分析師評比有色金屬類第 3 名、水晶球第 4 名。2018 年加入民生證券，任化工行業首席分析師，研究扎實，推票能力強，傭金增速迅猛，2021 年 2 月加盟德邦證券。分析師聲明分析師聲明 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告所采用的數據和信 息均來自市場公開信息，本人不保證該等信息的準確性或完整性。

76、分析邏輯基于作者的職業理解，清晰準確地反映了作者的研究觀 點，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資評級說明投資評級說明 Table_RatingDescription 1.投資評級的比較和評級標準：投資評級的比較和評級標準：以報告發布后的 6 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后 6 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期市場基準指數的漲跌幅；2.市場基準指數的比較標準：市場基準指數的比較標準：A 股市場以上證綜指或深證成指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普500或納斯達克綜合指數為基準。類類 別別 評評 級級 說說 明明 股票投資評股票投資評級級 買入 相

77、對強于市場表現 20%以上；增持 相對強于市場表現 5%20%；中性 相對市場表現在-5%+5%之間波動；減持 相對弱于市場表現 5%以下。行業投資評行業投資評級級 優于大市 預期行業整體回報高于基準指數整體水平 10%以上；中性 預期行業整體回報介于基準指數整體水平-10%與 10%之間；弱于大市 預期行業整體回報低于基準指數整體水平 10%以下。法律聲明法律聲明 。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況 下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容 所引致的任何損失負任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅

78、反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可 能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。市場有風險，投資需謹慎。本報告所載的信息、材料及結論只提供特定客戶作參考，不構成投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊 的投資目標、財務狀況或需要?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況。在法律許可的情況下，德邦證券及其 所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經德邦證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件 或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為 本公司的商標、服務標記及標記。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡德邦證券研究所并獲得許可，并需注明出處為德邦證券研究 所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。根據中國證監會核發的經營證券業務許可，德邦證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。