《海信視像-公司研究報告-再談份額與利潤-230815（22頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《海信視像-公司研究報告-再談份額與利潤-230815（22頁）.pdf（22頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 評級評級：買入（首次覆蓋）買入（首次覆蓋）市場價格：市場價格：2 21 1.2121 元元 分析師：分析師：鄧欣鄧欣 執業證書編號：執業證書編號：S0740518070004 電話：021-20315125 Email： 分析師：姚瑋分析師：姚瑋 執業證書編號：執業證書編號：S0740522080001 電話：021-20315125 Email： Table_Profit 基本狀況基本狀況 總股本(百萬股)1,308 流通股本(百萬股)1,289 市價(元)21.21 市值(百萬元)27,735 流通市值(百萬元)27,341

2、 股價與行業股價與行業-市場走勢對比市場走勢對比 相關報告相關報告 公司盈利預測及估值公司盈利預測及估值 指標 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入（百萬元）46,801 45,738 50,322 55,670 61,588 增長率 yoy%19%-2%10%11%11%凈利潤（百萬元）1,138 1,679 2,040 2,558 3,118 增長率 yoy%-5%48%21%25%22%每股收益（元）0.87 1.28 1.56 1.96 2.38 每股現金流量 0.51 3.83 9.73 -3.72 8.40 凈資產收益率 6%8%9%10%11%P/

3、E 24.4 16.5 13.6 10.8 8.9 P/B 1.7 1.6 1.4 1.3 1.1 備注：收盤價為 2023/8/15 報告摘要報告摘要 外銷：公司收入利潤雙增的核心動能。外銷：公司收入利潤雙增的核心動能。1）收入端）收入端：23/4 新品發布會上，海信視像提出實現世界第一的目標。公司內外銷占比各半，內銷份額已達到 24%、外銷份額僅 9.5%，規模擴張更看海外份額提升。2）利潤端）利潤端：22 年海外 TVS 的凈利率 5.2%高于公司整體；未來可期經銷利潤釋放。我們從三角度剖析海信海外擴張邏輯我們從三角度剖析海信海外擴張邏輯。1）營銷營銷：海信沿三星走體育營銷之路促進全球化

4、。2016 年公司密集體育營銷以來，海信品牌在中國的全球化排名從 2017 年的第十名上升至 2022 年的第七名。2）產能）產能：產能&研發&銷售本土化是深度全球化的前提，公司的規劃產能或已具備成為全球銷量第一的基礎。3）競爭對手）競爭對手：三星和 LG 轉向高端，給中端市場釋放機會。從海外各區細拆的海信制勝之道從海外各區細拆的海信制勝之道。從公司對外銷市場的耕耘深度看，日本北美歐洲東南亞。1）日本：）日本：海信領先，未來公司將在強勢市場持續推進高端，增厚利潤。2）北美）北美：外銷“兵家必爭之地”，是海信電視的第一大外銷市場，海信在北美排名第五，TCL 第二。海信參考 TCL 成功之道，有望

5、憑借高知名度+好價格+好質量，斬獲市場份額。3）歐洲：）歐洲：日韓品牌強勢，但一線品牌走向高端化，銷量份額向下，給二線品牌留出增長空間。海信有望復制北美的成功之路，通過“收購注入產能&渠道資源+歐洲杯體育營銷增強品牌力”，帶動份額提升。4）東南亞）東南亞：為數不多的高增市場，市場集中度與歐洲類似，海信份額第八，以體育營銷帶動“海信”品牌，提升品牌調性和份額；以“東芝”對標日韓品牌、突破當地市場。內銷：份額及利潤如何同時擴張？內銷：份額及利潤如何同時擴張？公司依托性價比品牌 VIDDA 實現份額提升，2022 年內銷量份額從 19%增至 24%。同時，高端化大屏化帶動單臺毛利提升 9%。下沉市場

6、：下沉市場：VIDDA 子品牌成效突出。子品牌成效突出。VIDDA 在 21/8 升級品牌并提出“三年內成為行業前二的互聯網品牌”的目標，以更具性價比的價格布局各尺寸，銷量份額從 21 年的5%翻倍至 10%。隨著“海信+東芝”雙高端品牌往上拓展，留給 VIDDA 更寬的價位空間，品牌戰略逐步從防御向更積極的方向轉變。高端市場：大屏是大勢所趨，海信先發優勢明確高端市場：大屏是大勢所趨，海信先發優勢明確。目前行業均價提升主要通過結構優化帶動，且供給端也持續確定未來大屏化的趨勢，中性假設下行業仍有 20%+的提價空間。大屏時代的競爭核心更考驗品牌知名度和技術沉淀，海信在產品+渠道+研發供應+品牌端

7、優勢充足，充分享受行業增長紅利。長期看成本端：長期看成本端：大屏化有利于抵御面板成本波動帶來的利潤壓力，但影響公司短期利潤。長期看，我們認為隨著未來面板周期性趨弱+企業利潤對面板價格波動的敏感度降低，面板周期波動有望被“熨平”。投資建議：投資建議：公司是國內黑電龍頭，外銷隨著公司逐步接近世界第一的目標，份額有望持續提升；內銷充分享受黑電高端化的紅利；公司擁有商用顯示、激光顯示、云服務和芯片等產品，增長曲線多元。預計公司 23、24、25 年歸母凈利為 20.4、25.58 和31.18 億元，對應收盤價為 13.6、10.8 和 8.9 倍 PE，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示

8、：原材料價格波動、外銷增長不及預期、三方數據不準確風險。再談份額與利潤再談份額與利潤 海信視像（600060.SH）/家電 證券研究報告/公司深度報告 2023 年 8 月 15 日-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%2022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-07海信視像 滬深300 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -2-公司深度報告公司深度報告 內容目錄內容目錄 一、外銷：公司收入利潤雙增的核心動能一、外銷：公司收

9、入利潤雙增的核心動能.-4-1、三角度剖析海信海外擴張邏輯.-5-2、從海外各區細拆的海信制勝之道.-8-二、內銷：份額及利潤如何同時擴張？二、內銷：份額及利潤如何同時擴張？.-13-1、下沉市場：VIDDA 子品牌成效突出.-13-2、高端市場：大屏是大勢所趨，海信先發優勢明確.-15-3、長期看成本端：面板周期有望逐漸被“熨平”.-18-三、盈利預測三、盈利預測.-19-四、風險提示四、風險提示.-20-圖表圖表目錄目錄 圖表圖表1：海信視像收入貢獻度拆分：海信視像收入貢獻度拆分.-4-圖表圖表2：海信視像毛利貢獻度拆分：海信視像毛利貢獻度拆分.-4-圖表圖表3：海內外彩電行：海內外彩電行

10、業零售量（億臺）業零售量（億臺）.-5-圖表圖表4：海信系銷量份額（：海信系銷量份額（%）.-5-圖表圖表5：海信視像海外電視銷量（萬臺）：體育營銷卓有成效：海信視像海外電視銷量（萬臺）：體育營銷卓有成效.-5-圖表圖表6：海信彩電全球工廠的本土化布局：海信彩電全球工廠的本土化布局.-6-圖表圖表7：海信集團研產銷的全球化布局：海信集團研產銷的全球化布局.-6-圖表圖表8：三星關閉：三星關閉LCD面板廠大事記面板廠大事記.-7-圖表圖表9：海信系：海信系2022年全球電視零售量的區域分布年全球電視零售量的區域分布.-8-圖表圖表10：海信系在各地的銷量份額（：海信系在各地的銷量份額（%）.-8

11、-圖表圖表11：日本各公司的彩電銷量份額：日本各公司的彩電銷量份額.-8-圖表圖表12：東芝在日本定位中高端，海信定位中端：東芝在日本定位中高端，海信定位中端.-8-圖表圖表13：全球電視銷量及占比：全球電視銷量及占比.-9-圖表圖表14：北美電視市場銷量份額：北美電視市場銷量份額.-9-圖表圖表15：海信電視在：海信電視在北美定位中端北美定位中端.-9-圖表圖表16：海信和：海信和TCL在墨西哥的產能在墨西哥的產能.-9-圖表圖表17：2022年歐洲電視銷量分布（年歐洲電視銷量分布（%）.-10-圖表圖表18：歐洲電視銷量份額（：歐洲電視銷量份額（%）.-10-圖表圖表19：海信電：海信電視

12、在英國定位中端視在英國定位中端.-10-圖表圖表20：海信電視在德國定位中端：海信電視在德國定位中端.-10-圖表圖表21：海信系電視隨體育營銷：海信系電視隨體育營銷+東芝注入，歐洲銷量顯著提升（萬臺）東芝注入，歐洲銷量顯著提升（萬臺）.-10-FYiZsYjXkZ8ZnPoMnObRbP6MnPmMoMsRlOpPzRiNpOrP9PmNmMuOtRqMuOqMtQ 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -3-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表22：東南亞是全球近年量增速較高的地區：東南亞是全球近年量增速較高的地區.-11-圖表圖表23：東南亞電視銷量份額（：東南

13、亞電視銷量份額（%）.-11-圖表圖表24：海信系在東南亞定位中端：海信系在東南亞定位中端.-12-圖表圖表25：海信系在東盟的電視銷量份額：海信系在東盟的電視銷量份額.-12-圖表圖表26：海信系各品牌內銷銷量（萬臺）：海信系各品牌內銷銷量（萬臺）.-13-圖表圖表27：海信視像內銷銷量和單臺毛利同時增加：海信視像內銷銷量和單臺毛利同時增加.-13-圖表圖表28：小米主流系列與龍頭子品牌的產品（元：小米主流系列與龍頭子品牌的產品（元/臺）臺）.-13-圖表圖表29：線上均價：線上均價3000元以下的品牌元以下的品牌.-13-圖表圖表30：互聯網電視品牌線上銷量份額變化：互聯網電視品牌線上銷量

14、份額變化：VIDDA明顯增長明顯增長.-14-圖表圖表31：海信與：海信與VIDDA品牌在不同尺寸的銷量份額品牌在不同尺寸的銷量份額.-14-圖表圖表32：彩電行業均價及面板成本的變動：彩電行業均價及面板成本的變動.-15-圖表圖表33：均價提升依賴結構變化：均價提升依賴結構變化.-15-圖表圖表34：大屏性價比凸顯：大屏性價比凸顯.-15-圖表圖表35：23H1全球全球TV面板出貨量中大尺寸加速面板出貨量中大尺寸加速.-15-圖表圖表36：全球高端電視品類均價下行，消費者接受度逐步提升：全球高端電視品類均價下行，消費者接受度逐步提升.-16-圖表圖表37：彩電行業不同屏幕尺寸變化對應的均價提

15、升空間敏感性測算：彩電行業不同屏幕尺寸變化對應的均價提升空間敏感性測算.-16-圖表圖表38：海信品牌與行業整體內部不同尺寸占比的變動：海信品牌與行業整體內部不同尺寸占比的變動.-16-圖表圖表39：高端產品更傾向于線下銷售：高端產品更傾向于線下銷售.-17-圖表圖表40：國內線下門店數：國內線下門店數.-17-圖表圖表41：未來：未來3年全球面板產能供給需求增速持平年全球面板產能供給需求增速持平.-18-圖表圖表42：目前面板企業稼動率約在：目前面板企業稼動率約在80-90%.-18-圖表圖表43：電視尺寸越大，面板價格波動對彩電企業的成本和毛利率影響越?。弘娨暢叽缭酱?，面板價格波動對彩電企

16、業的成本和毛利率影響越小-18-圖表圖表44：海信視像收入毛利率的預測拆分：海信視像收入毛利率的預測拆分.-19-圖表圖表45：可比公司估值分析：可比公司估值分析.-20-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -4-公司深度報告公司深度報告 一、一、外銷外銷：公司公司收入利潤收入利潤雙增的核心動能雙增的核心動能 公司主營電視，海外經營主體有兩個，“TVS”主營日本+東南亞，“國際營銷公司”經營海外大部分地區，二者占比分別為 2:8。收入端：公司內外銷占比各半，外銷增長空間更大。收入端：公司內外銷占比各半，外銷增長空間更大。23/4 新品發布會上，海信視像提出實現世界

17、第一的目標。根據 Omdia 和奧維，2022 年海信全球出貨量為 2454 萬臺，相較第一的三星有 1500+萬臺追趕空間，海信內銷份額已達到24%、外銷份額僅 9.5%，規模擴張更看海外。利潤端：利潤端：外銷利益逐步理順，外銷利益逐步理順，靜待靜待利潤利潤釋放釋放。22 年直營區 TVS 凈利率為 5.2%，高于公司整體（3.7%）。海外經銷若利益進一步理順，利潤亦有望更好釋放。圖圖表表1：海信視像收入貢獻度拆分海信視像收入貢獻度拆分 單位：億元；單位：億元；%2019 2020 2021 2022 按產品按產品 終端顯示（電視）終端顯示（電視）81%80%81%77%新顯示新業務（激光顯

18、示、商用顯示、云服務新顯示新業務（激光顯示、商用顯示、云服務(聚好看）、芯片）聚好看）、芯片）7%8%10%10%信芯微信芯微 1%1%1%其他主營業務（冰洗等，其他主營業務（冰洗等，2019 年）年）3%2%2%1%其他業務（原材料）其他業務（原材料）9%10%8%11%按區域按區域 國外國外 42%50%50%45%TVS（直營，范圍主要為日本（直營，范圍主要為日本+東南亞）東南亞）11%11%10%9%國際營銷公司（主要為北美和歐洲）國際營銷公司（主要為北美和歐洲）31%39%40%36%中國大陸中國大陸 49%40%42%44%其他業務（原材料）其他業務（原材料）9%10%8%11%來

19、源：WIND、公司公告、中泰證券研究所 注：國際營銷公司直接用海外收入-TVS 測算，會存在小范圍的偏差。圖圖表表2：海信視像毛利貢獻度拆分海信視像毛利貢獻度拆分 單位：單位：%2019 2020 2021 2022 毛利率毛利率 按產品按產品 終端顯示（電視）終端顯示（電視）17%17%14%17%新顯示新業務（激光顯示、商用顯示、云服務新顯示新業務（激光顯示、商用顯示、云服務(聚好看）、芯片）聚好看）、芯片）41%35%34%38%信芯微 41%50%48%其他主營業務（冰洗等）33%30%37%25%其他業務（原材料）5%5%7%5%按區域按區域 國外國外 12%12%11%13%中國大

20、陸中國大陸 26%28%23%27%其他業務（原材料）其他業務（原材料）5%5%7%5%毛利貢獻率毛利貢獻率 按產品按產品 終端顯示（電視）終端顯示（電視）76%77%71%73%新顯示新業務（激光顯示、商用顯示、云服務新顯示新業務（激光顯示、商用顯示、云服務(聚好看）、芯片）聚好看）、芯片）16%16%21%21%信芯微信芯微 1%3%3%其他主營業務（冰洗等）其他主營業務（冰洗等）5%4%4%2%其他業務（原材料）其他業務（原材料）3%3%4%3%按區域按區域 國外國外 27%35%36%33%中國大陸中國大陸 70%62%60%64%其他業務（原材料）其他業務（原材料）3%3%4%3%來

21、源：WIND、公司公告、中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -5-公司深度報告公司深度報告 1、三角度剖析海信海外擴張邏輯三角度剖析海信海外擴張邏輯 電視是存量市場電視是存量市場，銷量，銷量擴張擴張邏輯邏輯在于在于提升提升份額。份額。根據歐睿，2009-2022 年全球電視零售量在 2.1-2.5 億臺之間波動。但同期公司外銷量從 2014 年的 228 萬臺增至 1340 萬臺，銷量增長主來自份額提升帶動。當前海信系外銷份額為 9.5%（Omdia），與龍一三星仍有一定差距。海信的海外份額提升來源為何？我們從營銷、生產、海信的海外份額提升來源為何

22、？我們從營銷、生產、競爭競爭三角度拆分海信海外三角度拆分海信海外擴張邏輯擴張邏輯。營銷：海信沿三星走體育營銷之路促進全球化營銷：海信沿三星走體育營銷之路促進全球化。電視巨頭多采取體育營銷提升品牌知名度：三星自 1986 年以首爾亞運會的贊助商開啟體育營銷之路，品牌力有飛躍提升；TCL 等也多采取體育營銷。海信2008年開始加大體育營銷：2008年贊助澳網試水，2016年后贊助歐洲杯、世界杯等世界性賽事，提升全球知名度。根據凱度，全球化體育營銷以來，海信品牌在中國的全球化排名從 2017 年的第十名上升至 2022 年的第七名。圖圖表表5：海信視像：海信視像海外海外電視電視銷銷量量（萬臺）（萬臺

23、）：體育營銷卓有成效：體育營銷卓有成效 來源：海信官網、WIND、中泰證券研究所 圖表圖表3：海內外彩電行業零售量（億臺）海內外彩電行業零售量（億臺）圖表圖表4：海信海信系系銷銷量份額（量份額（%）來源：歐睿、中泰證券研究所 來源：歐睿、中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -6-公司深度報告公司深度報告 產能：公司產能：公司或或已具備成為全球第一的基礎已具備成為全球第一的基礎。2019 年底，海信公布的電視產能為2600 萬臺。按照規劃產能測算，22 年攀升至 3720 萬臺，23 年達到 4270 萬臺，規劃產能已超越三星 22 年的銷量，其中公

24、司接近 4 成是海外產能，預計未來公司產能的海外本土化率或達 60%+。圖圖表表6：海信彩電全球工廠的本土化布局：海信彩電全球工廠的本土化布局 地區地區 主供地主供地區區 19 年產能年產能（萬臺）（萬臺）22 年產能年產能（萬臺）（萬臺）23年及以后產年及以后產能（萬臺）能（萬臺）海信當地銷海信當地銷量（萬臺）量（萬臺）具體事件具體事件 中國 貴陽 全球 2600 270 360-2022 年產量 270 萬，2023 年增至 360 萬 廣東江門 790 900 2022 年產量 790 萬，2023 年增至 900 萬 青島（黃島工廠）1400 1400-印尼彩電生產基地 印尼 60 6

25、0 36（印尼）2022 投產 印度工廠 印度等-200 較少 2021 年計劃在 2 年內建立本土工廠，規劃產能為 200 萬 斯洛文尼亞電子電視工廠 歐洲 250 400 190（歐洲）2021 年產能為 250W，計劃 2 年內提至 400萬 夏普墨西哥工廠 美洲 850 850 493（美洲）2015 收購，原產能 250 萬，2021 年提至 850萬 南非家電產業園 非洲等 100 100 249（中東非）2013 投產，2020 年產能攀升至 100 萬 合計 3720 4270-來源：北大縱橫、海信集團官網、人民網、Economictimes、有信、南方日報、活力經開公眾號、歐

26、睿、中泰證券研究所整理 注：22、23 年以后的產能為產能規劃相加而成的預計規劃產能，并非實際產能，存在產線建設時期不及預期或者投資暫停的風險；海信當地銷量為 22 年銷量。海信的海信的產能本土化產能本土化有利于幫助企業以相對有利于幫助企業以相對不太貴不太貴的價格銷售的價格銷售滿足當地需求的產滿足當地需求的產品品，擴大市場規模，擴大市場規模。1）有利于直面當地個性化需求，依托本土人才、定制化生產符合消費習慣、直擊痛點的產品。2）可給當地輸出中國的工廠技術和標準支持，優化生產成本。3）能優化運費和稅費等，提高供應鏈效率。圖圖表表7：海信集團研產銷的全球化布局：海信集團研產銷的全球化布局 來源：海

27、信集團官網、中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -7-公司深度報告公司深度報告 從競爭對手看，三星和從競爭對手看，三星和 LG 內部結構優化，釋放中端市場份額內部結構優化，釋放中端市場份額。面對我國面板投產的持續爬升，三星 LG 面板利潤受損嚴重，2015 年起三星開始關閉 LCD 面板產能，2022/6 徹底關停 LCD 工廠，LG 也大幅減少 LCD 面板的生產。二者部分產線轉向 QD-OLED、OLED 等生產。三星和 LG 失去產能后，中低端電視面板轉向外購，并開始減少中低端產品的銷售。日韓龍頭留出的份額有望被海信等制造效率高、具有一定性價

28、比的企業攫取。圖圖表表8：三星關閉三星關閉LCD面板廠大事記面板廠大事記 來源：WitsView、中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -8-公司深度報告公司深度報告 2、從海外各區細拆的海信制勝之道從海外各區細拆的海信制勝之道 根據歐睿，海外占海信系銷量的 65%，其中北美、日本、東南亞和歐洲是核心市場，合計占其外銷 67%。按照公司在各地的市場份額，日本北美歐洲東南亞。我們將拆分四個市場的市場競爭情況我們將拆分四個市場的市場競爭情況，說明海信能突圍的核心。說明海信能突圍的核心。日本：日本：區域區域銷量占全球的銷量占全球的 3%，海信在其中領先，海

29、信在其中領先。2018 年海信視像并購 TVS 后，在日本銷量大幅提升，2019 年超越夏普獲銷量第一，東芝和海信品牌在2018-2022 年銷量 CAGR 分別達到 17%和 28%。東芝在日本定位中高端，海信定位中端，二者雙輪驅動下，份額分別達到 23%和 14%。日本是公司第一個直營海外市場，利潤水平高。未來公司將在強勢市場持續推進高端，增厚利潤。北美：北美：22 年占年占全球全球銷銷量量 17%，為外銷最大單一國家市場，是為外銷最大單一國家市場，是“兵家必爭之地”，“兵家必爭之地”，也也是海信電視的第一大外銷市場，是海信電視的第一大外銷市場，當前當前海信在北美排名第五，海信在北美排名第

30、五，TCL 第二。第二。復盤復盤 TCL：TCL 在 19 年超越 VIZIO 和 LG 成為北美銷量第二的品牌，其成功舉措包括：1）產能：2014 年收購三洋墨西哥工廠，提升北美供應效率。2）營銷：開啟橄欖球體育營銷，提升知名度。3）渠道：逐步導入沃爾瑪等性價比渠道，后進入 best buy 等中高端電子 KA 渠道。4）內容：成為 ROKU 硬件端合作商，份額開始快速爬升。珠玉在前，珠玉在前，海信解決產能瓶頸海信解決產能瓶頸+完善內容和渠道完善內容和渠道+開展體育營銷，開展體育營銷，2016 年后年后亦亦在在北美快速起量：北美快速起量：1）產能：2016 年并購夏普的墨西哥工廠，解決北美的

31、產能制約。2）營銷：采取歐洲杯、賽車等體育營銷；3）渠道：收購東芝后快速獲得圖表圖表9：海信系海信系2022年全球電視零售量的區域分布年全球電視零售量的區域分布 圖表圖表10：海信系在各地的銷量份額（海信系在各地的銷量份額（%）來源：歐睿、中泰證券研究所 注：海外部分同色系深色部分為“海信”品牌、淺色為“東芝”品牌；東南亞地區包括新加坡、印尼、馬來西亞、泰國、越南、菲律賓。來源：歐睿、中泰證券研究所 圖表圖表11：日本各公司的彩電日本各公司的彩電銷銷量份額量份額 圖表圖表12：東芝在日本定位中高端，海信定位中端東芝在日本定位中高端，海信定位中端 日本日本 東芝東芝REGZA（日元（日元/臺）臺

32、）與東芝的價差（與東芝的價差（%）Size 海信海信 夏普夏普 索尼索尼 松下松下 32 29850-12%37%-40 39201-13%-43 64012-4%-33%-50 68055-5%29%41%38%55 75550 21%-42%108%65 177903-44%-27%-75 151000-21%-11%-來源：歐睿、中泰證券研究所 來源：亞馬遜日本、中泰證券研究所 注：標注“-”部分為該品牌電視尺寸未上榜單。0%50%100%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022海信 鴻海(夏普）索尼 松下 LG集團 其他 請務必閱讀正文之

33、后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -9-公司深度報告公司深度報告 其渠道資源，已進駐沃爾瑪、best buy 等主流渠道。4）內容：目前海信設備已搭配 GOOGLE TV、Android TV、Fire TV、Roku TV 等平臺。海信 22 年北美份額銷量份額已達到 10%，較 16 年顯著提升 8pct。北美份額提升展望：海信憑借高知名度+好價格+好質量，斬獲市場份額。目前北美是各主流市場中電視份額集中度較低的地區，銷量 CR2（三星+TCL）為35%，從競爭對手看：三星定位高端且銷量最好；其次為 TCL；VIZIO 定位性價比，銷售以小屏為主，生產以代工為主。LG 定位

34、與 TCL 類似，但份額不及TCL。海信目前價格定位中端，在北美擁有 850 萬臺產能，價格優勢突出，且在持續的體育營銷下提升品牌調性，未來份額有望進一步提升。歐洲：全球第一大電視銷售區域，歐洲：全球第一大電視銷售區域，日韓品牌強勢日韓品牌強勢。但日韓品牌走向高端化，銷但日韓品牌走向高端化，銷量份額向下，給國內量份額向下，給國內品牌留出增長空間。海信有望復制北美的成功之路，通過品牌留出增長空間。海信有望復制北美的成功之路，通過“收購注入產能“收購注入產能&渠道資源渠道資源+歐洲杯體育營銷增強品牌力”，帶動份額提升。歐洲杯體育營銷增強品牌力”，帶動份額提升。歐洲占全球電視銷量的 23%，其中西歐

35、占 2/3，東歐占 1/3。英德法意是西歐主要市場，占西歐 2/3；波蘭、俄羅斯是東歐主要市場，占東歐 2/3。對于份額，東西歐均以日韓品牌為主，市場集中度較高，銷量 CR2 達 46%（三星+LG）。我國的海信和 TCL 在歐洲份額均為 4%，2022 年銷量排第六、第七。海信系產品在歐洲定位中端，LG、三星、飛利浦和索尼等日韓歐企業定位中高端。當前三星、索尼、飛利浦等一線進一步走向高端化，給海信、TCL 等國產圖表圖表13：全球電視銷量及占比全球電視銷量及占比 圖表圖表14：北美電視市場北美電視市場銷銷量份額量份額 來源：歐睿、中泰證券研究所 來源：歐睿、中泰證券研究所 圖表圖表15：海信

36、電視在北美定位中端海信電視在北美定位中端 圖表圖表16：海信和海信和TCL在墨西哥的產能在墨西哥的產能 Size 三星三星（美元（美元/臺）臺）與三星的價差（與三星的價差（%）LG TCL Hisense Vizio 43 389-39%-52%-42%50 428-7%-29%-42%-55 498-12%-11%60%-26%65 628-24%0%-40%-75 948-26%-8%-26%-品牌品牌 具體具體 地區地區 20-22年年產能產能（萬臺）（萬臺）23 年及以年及以后產能后產能（萬臺）（萬臺）品牌當品牌當地銷量地銷量（萬臺）（萬臺）具體事件具體事件 海信 夏普墨西哥 工廠 8

37、50 850 386 2015 收購，原產能 60萬，后提至 250 萬，2021 年提至 850 萬 TCL 三洋墨西哥 工廠 350-612 2014 年收購三洋工廠，原產能 150 萬，2020年產能為350萬 來源：亞馬遜美國 best sellers 榜單、中泰證券研究所 注：標注“-”部分為該品牌電視尺寸未上 best sellers 的榜單，該榜單收集日期為 23/8。來源：人民網、搜狐網、The Product Analyst、第一財經、中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -10-公司深度報告公司深度報告 品牌留出中端市場份額機會，

38、帶來增長空間。在品牌端，海信采用雙品牌驅動，歐洲杯提升“海信”品牌力，“東芝”對標日韓品牌。2016 年海信開啟歐洲杯贊助后成效顯著，2015-2022 年海信品牌的銷量 CAGR 達到 19%，顯著跑贏行業增長。圖表圖表17：2022年年歐洲電視銷量分布（歐洲電視銷量分布（%）圖表圖表18：歐洲電視歐洲電視銷銷量份額（量份額（%）來源：歐睿、中泰證券研究所 來源：歐睿、中泰證券研究所 圖表圖表19：海信電視在英國定位中端海信電視在英國定位中端 圖表圖表20：海信電視在德國定位中端海信電視在德國定位中端 Size 三星三星（英鎊（英鎊/臺）臺）與三星的價差（與三星的價差（%）LG TCL Hi

39、sense 東芝東芝 RCA 32 256-15%-50%-39%-45%-51%43 381-18%-38%-12%-31%-50 386-4%-3%-28%-25%-55 482-16%-34%-13%-20%-65 599-28%-25%-18%-Size 三星三星（美元（美元/臺）臺）與三星的價差（與三星的價差（%）LG TCL Hisense Philips Sony 43 348 94%-32%-34%-19%-50 394-24%1%-68%55 473 182%-20%85%12%16%65 1270 81%-53%-29%-23%75 3595-69%-78%-39%-70%

40、來源：亞馬遜英國 best sellers 榜單、中泰證券研究所 注：標注“-”部分為該品牌電視尺寸未上 best sellers 的榜單 來源：亞馬遜德國 best sellers 榜單、中泰證券研究所 注：標注“-”部分為該品牌電視尺寸未上 best sellers 的榜單 圖表圖表21：海信系電視隨體育營銷海信系電視隨體育營銷+東芝注入，歐洲銷量顯著提升（萬臺）東芝注入，歐洲銷量顯著提升（萬臺）來源：歐睿、海信集團官網、中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -11-公司深度報告公司深度報告 在渠道端，收購東芝&古洛尼，帶動“海信”品牌進入歐洲市

41、場渠道。歐洲電視銷售渠道以線下家電 KA 為主，根據歐睿，2022 年東歐、西歐線下渠道占比分別為 56%、63%，抓住線下渠道是公司進入歐洲當地市場的重要抓手。2018 年海信集團收購古洛尼，海信視像收購東芝；公司通過收購獲得其原有渠道基礎。在制造端，21 年海信依托古洛尼在斯洛伐尼亞的產業園建設 200 萬臺產能的產線，23 年將提至 400 萬臺。22 年海信在歐洲的銷量為 190 萬臺，工業園產能完全滿足擴張需求。綜上，海信有望憑借制造優勢+體育營銷，給予歐洲消費者知名度高、性能好、性價比高的產品，收割高端退出的份額。東南亞：東南亞：為數不多的高增市場，市場集中度與歐洲類似，海信份額第

42、八，以體為數不多的高增市場，市場集中度與歐洲類似，海信份額第八，以體育營銷帶動“海信”品牌，提升品牌調性和份額；以“東芝”對標日韓品牌、育營銷帶動“海信”品牌，提升品牌調性和份額；以“東芝”對標日韓品牌、突破當地市場。突破當地市場。從份額看，日韓品牌當前處于強勢位臵，CR2（三星+LG）銷量份額達 43%，市場集中度與歐洲類似。但從變動趨勢看：除 CR2，內資正逐步搶占其他日韓品牌的份額。TCL 和小米等國內品牌逐步發力東南亞，2022 年 TCL 超越索尼成為本地銷量第三的品牌，小米也緊隨其后。海信較為重視東南亞地區：22 年底成立東盟區，是繼日本后的第二個直營市場。根據歐睿，22 年海信在

43、東南亞主要市場份額為 2.2%，排名第八。目前 LG 和三星在東南亞的投入放緩，海信加大品牌和產能投入，有望從日韓品牌攫取份額。海信系在東南亞定位中端，價格略低于其他內資品牌。未來海信系在東南亞的打法類似歐洲和北美，通過“東芝+海信”雙輪驅動，以體育營銷帶動“海信”品牌，提升品牌調性和份額；以“東芝”對標日韓品牌、突破當地市場。圖表圖表22：東南亞是全球近年量增速較高的地區東南亞是全球近年量增速較高的地區 圖表圖表23：東南亞電視東南亞電視銷銷量份額（量份額（%）2014-2022 年銷量年銷量 CAGR 電視滲透率電視滲透率 南亞 8%83%澳洲 3%99%東南亞（馬+菲+泰+越+?。?%9

44、3%日韓 1%99%海外-1%85%北美-1%99%中東非-1%68%東歐-2%99%歐洲-2%97%西歐-2%98%拉美-3%94%中國-4%98%來源：歐睿、中泰證券研究所 注：印代表印尼，印度屬于南亞；此處統計的東南亞國家包括印尼、馬來西亞、泰國、菲律賓、越南，其余由于數據缺失暫未列入。來源：歐睿、中泰證券研究所 注：此處統計的東南亞國家包括印尼、馬來西亞、泰國、菲律賓、越南，其余地區缺乏數據，暫未統計。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -12-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表24：海信系在東南亞定位中端海信系在東南亞定位中端 圖表圖表25：海信系在東盟

45、的電視海信系在東盟的電視銷銷量份額量份額 泰國泰國 Size 三星三星（泰銖（泰銖/臺）臺）與三星的價差（與三星的價差（%）LG TCL Hisense 小米小米 東芝東芝 43 9240-11%-22%-14%-13%50 12990-11%-31%-12%55 12490 11%16%-12%0%65 14990-47%5%-馬來西亞馬來西亞 Size 三星三星（MYR/臺）臺）與三星的價差（與三星的價差（%）Hisense 小米小米 43 1299-22%-13%50 1499-14%-55 1689-13%-11%65 2399-13%-來源：Shopee、中泰證券研究所 注：標注“-

46、”部分為該品牌電視尺寸未上榜單 來源：歐睿、中泰證券研究所 注：由于海信系仍未進入全部市場，部分地區未顯示 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -13-公司深度報告公司深度報告 二、二、內銷：內銷：份額份額及及利潤利潤如何同時擴張如何同時擴張？海信在海信在 22 年實現了年實現了內銷內銷份額份額、利潤的同時擴張利潤的同時擴張：份額抓手主為子品牌 VIDDA，22 年 VIDDA 銷量翻倍，帶動海信系內銷量份額從 19%增至 24%；利潤端抓手主為高端大屏化，帶動單臺毛利提升 9%。下文從下沉市場、高端市場和成本端三個角度，梳理海信如何實現份額利潤同時擴張。1、下沉

47、市場：下沉市場：VIDDA 子品牌子品牌成效突出成效突出 復盤過去：復盤過去：2019 年面對小米激增勢頭，海信、創維年面對小米激增勢頭，海信、創維和和 TCL 均推出其互聯網子均推出其互聯網子品牌品牌進行防守進行防守。2019 年海信重啟 VIDDA 子品牌主攻線上，21/8 升級品牌并提出“三年內成為行業前二的互聯網品牌”的目標。在產品戰略上，VIDDA 等子品牌以更具性價比的價格布局各尺寸，充分發揮傳統電視龍頭的制造能力，價格全面對標，均價直逼甚至低于小米。在強性價比下，VIDDA成功成功守住守住下沉下沉份額份額，線上線上銷量份額從銷量份額從 21/6 的的 4%翻倍至翻倍至 23/6的

48、的 9%。圖表圖表26：海信系各品牌內銷銷量（萬臺）海信系各品牌內銷銷量（萬臺）圖表圖表27：海信視像內銷銷量和單臺毛利同時增加海信視像內銷銷量和單臺毛利同時增加 來源：奧維、中泰證券研究所測算 來源：奧維、公司公告、中泰證券研究所測算 圖表圖表28：小米主流系列與龍頭子品牌的產品（元小米主流系列與龍頭子品牌的產品（元/臺）臺）圖表圖表29：線上均價線上均價3000元以下的品牌元以下的品牌 尺寸尺寸 小米小米/紅米紅米 VIDDA（海信子品牌）（海信子品牌）55 EA55 1499 R55 1499 65 EA65 2099 R65 2099 75 EA75 2899 S75 2899 85

49、Redmi X 85 4499 X85 4999 100 RedmiMAX100 17999 Z100 13999 尺寸尺寸 酷開（創維子品牌）酷開（創維子品牌）雷鳥（雷鳥（TCL 子品牌）子品牌）55 SD 1499 雀 5 1699 65 S31 1789 鵬 6SE 2199 75 K3 2999 鵬 6SE 2899 85 M 4399 鵬 6 PLUS 4599 100 創維 100A5D 15999 100MAX 13999 來源：京東、中泰證券研究所 來源：奧維、中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -14-公司深度報告公司深度報告 展

50、望未來：展望未來：海信海信+東芝東芝雙高端品牌雙高端品牌當前進一步當前進一步往上拓展，留給往上拓展，留給 VIDDA 更寬的價更寬的價位空間，品牌戰略逐步從防御向更積極的方向轉變位空間，品牌戰略逐步從防御向更積極的方向轉變。VIDDA 定位逐步走高，借助大屏化布局帶動整體均價提升，品牌價格指數實現較大增長；且在保持大屏性價比的基礎上仍實現銷量份額擴張。圖表圖表30：互聯網電視品牌線上銷量份額變化：互聯網電視品牌線上銷量份額變化：VIDDA明顯增長明顯增長 來源：奧維線上月度數據、中泰證券研究所 圖表圖表31：海信與海信與VIDDA品牌在不同尺寸的銷量份額品牌在不同尺寸的銷量份額 來源：奧維、中

51、泰證券研究所 0%5%10%15%20%25%小米 vidda雷鳥 紅米 酷開 華為 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -15-公司深度報告公司深度報告 2、高端市場：大屏是大勢所趨，海信先發優勢明確高端市場：大屏是大勢所趨，海信先發優勢明確 行業大屏化趨勢顯著。行業大屏化趨勢顯著。根據奧維，23M6 線下彩電均價較 21M6 增長 16%，價格增長主來自大屏化結構提升帶動：通過控制變量，我們剖析出實際上 23M6線下純單價下滑 24%，但大屏化這一結構優化帶動線下均價提升 40%。大屏大屏化化需求旺盛需求旺盛已是不爭的事實已是不爭的事實，供給端供給端亦可見亦可

52、見大屏化大屏化的必然性的必然性。1）隨著高世代面板線的投產和產線折舊逐步進入尾聲，大屏面板成本降低，大屏降價速度加快，與小屏電視的價差在縮小，性價比持續提升。2）出于上游面板利潤考慮和下游需求及利潤的動態撮合，面板企業傾向于生產大屏，下游賣場渠道更傾向于銷售大屏彩電。3）Miniled 等高性能產品傾向于在大屏滲透，助推了大屏化趨勢。根據奧維，2023H1 有 70%售出的 MiniLED 為 75”+。未來隨 Miniled、OLED 等技術均價持續下行，滲透率有望進一步提升，推動大屏性能升級。圖表圖表32：彩電行業均價及面板成本的變動彩電行業均價及面板成本的變動 圖表圖表33：均價提升依賴

53、結構變化均價提升依賴結構變化 單位：元；單位：元；%23M6 實際均價變動實際均價變動 純單價純單價帶來的帶來的價格價格變動變動 純結構純結構 帶來帶來價格價格的變動的變動 線下 21M6 5636 5636-23M6 6555 4281 23M6/21M6 16%-24%40%線上 21M6 3051 3051-23M6 2979 2230 23M6/21M6-2%-27%25%來源：WIND、奧維、中泰證券研究所 注：面板均價為 43、50、55、60 寸面板的平均值 來源：奧維、中泰證券研究所測算 注：灰色為消除結構差異后得到的均價假設值，計算方法為控制銷量結構不變、而各尺寸價格帶取 2

54、3M6 時對應的均價。圖表圖表34：大屏性價比凸顯大屏性價比凸顯 圖表圖表35：23H1全球全球TV面板出貨量中大尺寸加速面板出貨量中大尺寸加速 來源：奧維、中泰證券研究所 來源：奧維、中泰證券研究所 050100150200250200030004000500060007000Jun-21Aug-21Oct-21Dec-21Feb-22Apr-22Jun-22Aug-22Oct-22Dec-22Feb-23Apr-23Jun-23線下行業均價（元/臺）線上行業均價（元/臺）面板均價（元/片，右）-45%-25%-5%15%35%050001000015000200002500032-36寸

55、37-39寸 40-45寸 46-50寸 51-59寸 60-69寸 70-79寸=80寸 32-36寸 37-39寸 40-45寸 46-50寸 51-59寸 60-69寸 70-79寸=80寸 均價及YOY（線下：左，線上：右）21M6（元）23M6（元）差值（%）-30%-31%8%-20%1%11%-9%49%3%29%21%-40%-20%0%20%40%60%051015202530TV面板出貨量（百萬片）YOY 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -16-公司深度報告公司深度報告 圖圖表表36：全球高端電視品類均價下行，消費者接受度逐步提升全球高端電

56、視品類均價下行，消費者接受度逐步提升 類型類型 全球增速及滲透率全球增速及滲透率 價格變動（以京東價格變動（以京東 65銷量最高的電視為例）銷量最高的電視為例）2022 2021 YOY 22 年滲透年滲透率（率（%）產品產品 定價定價 均價均價 YOY（萬臺）（萬臺）（萬臺）（萬臺）（元（元/臺）臺）MiniLED 340 300 13%1.70%TCL 電視 65Q10G Pro 6199-11.40%OLED 690 600 15%3.40%索尼（SONY）XR-65A80EK 13199-26.70%激光電視 25 28-11%0.70%海信激光電視 75L5G 6694-16.30%

57、8K 40 43-7%0.20%長虹電視 65D8K 5699-5.00%80 寸+420 2.10%小米電視 Redmi X 85 英寸 4146-7.80%高刷新率 2800 2105 33%11.10%創維電視 65A33 3099-36.70%全球電視出貨量 20400 21542-5%來源：洛圖科技、京東、集邦咨詢、奧維、中泰證券研究所梳理 注：激光電視的銷量和滲透率口徑均為中國，海信視像激光電視為 75”電視；價格變動指產品上市和 23/7/27 價格的差異，大部分產品上市時間在 22-23 年。大屏化趨勢下，行業均價有提升動力。大屏化趨勢下，行業均價有提升動力。假設各尺寸均價穩定

58、：若大屏尺寸占比提升至線下 65%，線上 55%，可對應行業 20%+的提價空間。圖圖表表37：彩電行業彩電行業不同屏幕尺寸變化對應的均價不同屏幕尺寸變化對應的均價提升提升空間空間敏感性測算敏感性測算 銷銷量份額量份額 線下線下 線上線上 悲觀（悲觀（70+占占 55%）中性（中性（70+占占 65%）樂觀（樂觀（70+占占 75%）悲觀（悲觀（70+占占 4 45%）中性（中性（70+占占 55%）樂觀（樂觀（70+占占 6 65%）32-36 寸 2%1%1%7%5%4%37-39 寸 0%0%0%0%0%0%40-45 寸 5%4%3%10%9%7%46-50 寸 2%2%1%3%3%2

59、%51-59 寸 15%12%8%16%13%10%60-69 寸 20%16%11%18%15%12%70-79 寸 33%39%46%32%39%46%=80 寸 22%26%30%13%16%19%對應均價（元/臺）7221 7894 8567 3327 3644 3961 增長空間（增長空間（%）10%20%31%12%22%33%來源：奧維、中泰證券研究所測算（注：計算基數為 23M6 數據，彩電線下線上 70”+的銷量份額為 45%和 34%，均價為 6555 和 2979 元）海信在大屏化趨勢下海信在大屏化趨勢下優勢充足。優勢充足。根據奧維，海信的大屏占比結構持續好于行業，有望在

60、后續的大屏化浪潮中充分受益。圖圖表表38：海信品牌與行業整體內部不同尺寸占比的變動：海信品牌與行業整體內部不同尺寸占比的變動 來源：奧維、中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -17-公司深度報告公司深度報告 拆分拆分海信的大屏化優勢來源：產品、渠道海信的大屏化優勢來源：產品、渠道、研發、品牌均有領先。研發、品牌均有領先。1）產品端）產品端：ULED 和激光電視雙輪驅動和激光電視雙輪驅動。海信早在 2013 年推出第一臺 ULED產品并不斷改進，當前畫質、色域、體積媲美 OLED，是支撐海信高端化的核心產品。另外，公司是推動激光電視的先行者，根據 O

61、MIDIA，22 年占全球激光電視份額的 54%，大屏護眼的激光電視為海信的高端布局再添一棋。2）渠道端渠道端：線下渠道優勢線下渠道優勢顯著顯著。大屏電視的尺寸、畫面、音質效果更依賴線下體驗。海信較競爭對手，在線下門店更有優勢，根據百度地圖對“海信電視”關鍵詞搜索，海信門店數量位于前列。且海信對銷售渠道管理較好，利潤和出貨均注重大尺寸導向，為大屏化有效助力。3）研發和供應端：布局）研發和供應端：布局上游的畫質和上游的畫質和燈珠燈珠芯片芯片。海信在 2005 年已成功自研數字視頻處理芯片“信芯”，經五次迭代畫質覆蓋 2K 到 8K，最新的 8K 芯片已在其 23 年推出的 85 英寸 8K Pr

62、o 雙屏電視中使用，保持畫質領先的高端地位。23年1月海信視像取得乾照光電的控制權，該企業是國內大型LED芯片制造商，占國內 LED 芯片產能 11%（2021 年，華經產業研究院）。22 年海信發布 ULEDx技術，這是 MiniLED 和 ULED 結合而成的高端技術。MiniLED 所需 LED 燈珠（芯片）數量是傳統背光技術的幾百倍，根據 MiniLED 網，MiniLED 電視中 LED芯片約占整機成本的 8-10%。黑電最大成本痛點在于產業鏈難以一體化，而海信收購乾照光電有利于從上游把握核心的 LED 資源，通過規?；确绞浇当?，增強自身在 MiniLED 上的競爭實力。4）品牌）

63、品牌端，端，體育營銷體育營銷+雙品牌運營雙品牌運營，國內高端化成效顯著，國內高端化成效顯著。高端品牌形象的打造并非朝夕之功，需多年依托技術和營銷沉淀成色。2016 年起公司連續贊助歐洲杯、世界杯等開啟體育營銷之路，極大地提升海信品牌影響力。2017 年海信收購東芝電視并取得其 40 年的全球品牌授權，開啟以“海信+東芝”雙品牌全球化高端化運營，2020 年東芝煥新升級品牌形象以“睿智系列”回歸國內市場。東芝作為消費者心中的老牌電商龍頭，橫向對比價格明顯較索尼、三星、LG 等日韓品牌更適中，利于自上而下攫取高端份額。圖表圖表39：高端產品更傾向于線下銷售高端產品更傾向于線下銷售 圖表圖表40：國

64、內線下門店數國內線下門店數 來源：奧維、中泰證券研究所 來源：百度地圖、中泰證券研究所 注：僅含專賣店等，不含 KA；數據收集時間為 2023/7。0%5%10%15%20%25%30%1K 2K-3K-4K-6K8K-8K 線下分價格段的銷量結構（%）23年618 23年五一 1921 1869 706 529 05001000150020002500海信電視 創維電視 長虹電視 康佳電視 門店數（家）請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -18-公司深度報告公司深度報告 3、長期看成本端：面板周期有望逐漸被“熨平”長期看成本端：面板周期有望逐漸被“熨平”長期看，

65、我們認為隨著未來面板周期性趨弱長期看，我們認為隨著未來面板周期性趨弱+企業利潤對面板價格波動的敏感度企業利潤對面板價格波動的敏感度降低，降低，面板周期波動有望被“熨平”，黑電企業的盈利表現有望更穩定。面板周期波動有望被“熨平”，黑電企業的盈利表現有望更穩定。LCD 面板 21 世紀以來的歷次“繁榮-衰退”周期均由供需錯配引起：1）需求端彈性大：手機、平板、電腦等智能終端興起，帶來需求迅速擴容；2）供給端彈性?。好姘瀹a線建設需要數年且資本投入較大，但一旦建成即有大量產能釋放壓低價格。供需錯配下面板價格波動大。當前當前面板面板有望在中期持續供過于求，價格上漲動力弱，有望在中期持續供過于求，價格上漲

66、動力弱，帶來黑電帶來黑電成本趨穩。成本趨穩。短期看：LCD 供需仍處于供大于求的階段，當前面板稼動率在 80-90%。中期看：面板需求難有大規模增長，而產能面積微增，中期行業產能將有剩余。其次，其次，大屏化大屏化趨勢下，面板對成本的影響減弱。趨勢下，面板對成本的影響減弱。電視尺寸越大，面板成本的占比越低，以主流 65”的彩電看，液晶屏的成本比例為 46%；85”彩電的面板成本占比達到空調零部件的成本比例（成本最大的壓縮機約占空調成本 30%）。圖圖表表43：電視尺寸越大，面板價格波動對彩電企業的成本和毛利率影響越小電視尺寸越大，面板價格波動對彩電企業的成本和毛利率影響越小 來源：洛圖科技、WI

67、ND、奧維、中泰證券研究所測算 注：面板和終端電視均價為 23/6 數據，電視均價為線下均價；面板價格的匯率按照 23/6 平均匯率 7.2 計算；假設渠道毛利率率為 50%，品牌整機企業毛利率為 18%，假設尺寸越大毛利率越高；原材料成本占比為 95%。圖表圖表41：未來：未來3年全球面板產能供給需求增速持平年全球面板產能供給需求增速持平 圖表圖表42：目前面板企業稼動率約在目前面板企業稼動率約在80-90%來源：Omdia、中泰證券研究所 來源：DISCIEN、中泰證券研究所-20%0%20%020040020202021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E未來全球

68、顯示面板的需求（億片）全球LCD產能（百萬平方米）需求YOY（右）供給YOY（右）請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -19-公司深度報告公司深度報告 三三、盈利預測盈利預測 本文采取分業務估算，預測假設如下:1、終端顯示（電視）業務、終端顯示（電視）業務：收入端，1）內銷：在收入端，2023 年參考洛圖科技增速，23H1 海信銷量+11%；24-25 年考慮到東芝品牌和高端化均價提升，預計收入增長穩健。2）外銷：1）TVS：在日本，公司采用高端化戰略、提升單價；在東盟，假設公司 3 年內達到 TCL 的份額（8%），對應每年銷量增長 60 萬臺。2）國際營銷渠：

69、公司繼續踐行保持品牌調性背景下份額優先策略，預計外銷增速較高。毛利端，展望未來幾年面板價格增幅放緩，公司內外銷份額的提升并非依靠降價，隨著高端化和大屏化持續，且海外公司定位中端，體育營銷提升公司品牌調性，整體均價提升空間大，內外銷毛利率均回升。2、新顯示新業務、新顯示新業務：該板塊主要包括激光顯示、商用顯示、云服務和芯片，其中前三者占新顯示業務 88%，參考三者行業未來三年的增速中樞，預計 23-25 年該業務保持 20%增速。3、其他主營業務（冰洗等）和其他業務（原材料等）、其他主營業務（冰洗等）和其他業務（原材料等）：預計持平微增。綜上，我們預計公司 23、24、25 年歸母凈利為 20.

70、4、25.58 和 31.18 億元，對應 2023/8/15 收盤價為 13.6、10.8 和 8.9 倍 PE。圖圖表表44：海信視像收入海信視像收入毛利率的預測拆分毛利率的預測拆分 單位：億元單位：億元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 終端顯示（電視）378 353 398 440 483 YOY 21%-7%13%10%10%毛利率 14%17%17%18%19%內銷收入 144 147 165 177 189 YOY-3%18%12%7%7%內銷毛利率 18%23%23%24%24%外銷收入 234 205 233 263 294 YOY 19%-12%14%

71、13%12%外銷毛利率 11%13%13%14%15%新顯示業務 46 46 56 67 80 YOY 41%1%20%20%20%毛利率 34%38%38%38%38%其他主營業務 7 7 7 7 7 YOY-14%-8%0%0%0%毛利率 37%25%25%25%25%其他業務 37 52 43 44 46 YOY-7%41%-18%3%5%毛利率 7%5%4%6%5%來源：公司公告、WIND、中泰證券研究所（注：外銷以電視為主，我們以外銷收入大致等于電視外銷收入）我們選取同樣主營黑電的創維集團、TCL 電子、兆馳股份、四川長虹作為可比公司，23 年 PE 均值為 14.3 倍，海信視像估

72、值略低于同行，處于低估。但外銷隨著公司逐步接近世界第一的目標，份額有望持續提升；內銷充分享受黑電高端化的紅利；公司擁有商用顯示、激光顯示、云服務和芯片等產品，增長曲線多元，可給予公司一定估值溢價，首次覆蓋，給予“買入”評級首次覆蓋，給予“買入”評級。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -20-公司深度報告公司深度報告 圖圖表表45：可比公司估值分析可比公司估值分析 代碼代碼 簡稱簡稱 市值市值（億元）（億元）利潤（億元）利潤（億元）PE 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 0751.HK 創維集團 75 13.83 17.88

73、20.36 5.4 4.2 3.7 1070.HK TCL 電子 99 9.61 11.81 14.04 10.3 8.4 7.1 002429.SZ 兆馳股份 231 16.66 20.81 25.40 13.9 11.1 9.1 000016.SZ 四川長虹 187 6.73 8.74 10.76 27.8 21.4 17.4 平均 14.3 11.3 9.3 600060.SH 海信視像 277 20.40 25.58 31.18 13.6 10.8 8.9 來源：WIND、中泰證券研究所（注：市值為 2023/8/15 收盤價，可比公司業績采用 WIND 一致預期）四四、風險提示、風險

74、提示 1）原材料價格波動風險：短期黑電對面板原材料的波動仍非常敏感，面板價格大幅上漲損害公司利潤。2）外銷增長不及預期：公司實現全球第一的目標依賴外銷規模擴張，外銷不確定性較多，比如競爭加劇、貿易保護主義、民族主義、渠道拓展不及預期、經濟景氣度弱等原因，導致份額提升不及預期。3）三方數據不準確風險：有可能會因為更新不及時、三方數據統計疏漏，影響最終結果。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -21-公司深度報告公司深度報告 盈利預測表盈利預測表 資產負債表資產負債表 單位:百萬元 利潤表利潤表 單位:百萬元 會計年度會計年度 2022 2023E 2024E 202

75、5E 會計年度會計年度 2022 2023E 2024E 2025E 貨幣資金 3,075 15,097 16,701 20,788 營業收入營業收入 45,738 50,322 55,670 61,588 應收票據 4,574 0 0 0 營業成本 37,403 40,933 44,797 49,138 應收賬款 3,492 3,476 3,413 3,593 稅金及附加 219 241 267 295 預付賬款 72 614 672 737 銷售費用 3,504 3,623 4,008 4,434 存貨 4,189 4,630 13,869 7,918 管理費用 710 1,006 1,1

76、13 1,232 合同資產 0 4 5 4 研發費用 2,080 2,288 2,531 2,801 其他流動資產 13,891 14,572 15,183 15,858 財務費用-45-155-157-204 流動資產合計 29,294 38,389 49,838 48,895 信用減值損失 7 0 0 0 其他長期投資 738 738 738 738 資產減值損失-58-60-60-60 長期股權投資 1,733 1,733 1,733 1,733 公允價值變動收益 18 50 50 50 固定資產 1,324 1,525 1,754 2,008 投資收益 251 200 200 200

77、在建工程 41 141 141 41 其他收益 237 250 250 250 無形資產 782 709 613 536 營業利潤營業利潤 2,340 2,843 3,568 4,350 其他非流動資產 1,847 1,921 1,958 1,972 營業外收入 61 61 61 61 非流動資產合計 6,465 6,767 6,938 7,028 營業外支出 54 54 54 54 資產合計資產合計 35,76035,760 45,15645,156 56,77656,776 55,92255,922 利潤總額利潤總額 2,347 2,850 3,575 4,357 短期借款 445 149

78、 7,051 335 所得稅 196 236 297 362 應付票據 4,066 3,945 4,347 4,732 凈利潤凈利潤 2,151 2,614 3,278 3,995 應付賬款 5,596 12,280 13,574 15,036 少數股東損益 472 574 720 877 預收款項 3 132 39 53 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 1,679 2,040 2,558 3,118 合同負債 516 906 1,002 1,109 NOPLAT 2,110 2,471 3,134 3,808 其他應付款 3,603 3,603 3,603 3,603 EPS（攤?。?.2

79、8 1.56 1.96 2.38 一年內到期的非流動負債 80 80 80 80 其他流動負債 847 1,027 1,100 1,181 主要財務比率主要財務比率 流動負債合計 15,156 22,122 30,796 26,128 會計年度會計年度 2022 2023E 2024E 2025E 長期借款 0 50-20 60 成長能力成長能力 應付債券 0 0 0 0 營業收入增長率-2.3%10.0%10.6%10.6%其他非流動負債 704 704 704 704 EBIT 增長率 35.3%17.1%26.8%21.5%非流動負債合計 704 754 684 764 歸母公司凈利潤增

80、長率 47.6%21.5%25.4%21.9%負債合計負債合計 15,86015,860 22,87622,876 31,48031,480 26,89226,892 獲利能力獲利能力 歸屬母公司所有者權益 17,552 19,359 21,655 24,512 毛利率 18.2%18.7%19.5%20.2%少數股東權益 2,348 2,922 3,641 4,518 凈利率 4.7%5.2%5.9%6.5%所有者權益合計所有者權益合計 19,900 22,280 25,297 29,030 ROE 8.4%9.2%10.1%10.7%負債和股東權益負債和股東權益 35,76035,760

81、45,15645,156 56,77656,776 55,92255,922 ROIC 28.6%26.5%17.0%24.2%償債能力償債能力 現金流量表現金流量表 單位:百萬元 資產負債率 42.5%43.4%44.4%50.7%會計年度會計年度 2022 2023E 2024E 2025E 債務權益比 6.2%4.4%30.9%4.1%經營活動現金流經營活動現金流 5,005 12,720-4,870 10,986 流動比率 1.9 1.7 1.6 1.9 現金收益 2,414 2,750 3,452 4,156 速動比率 1.7 1.5 1.2 1.6 存貨影響 946-441-9,2

82、39 5,951 營運能力營運能力 經營性應收影響 1,037 4,109 66-186 總資產周轉率 1.3 1.1 1.0 1.1 經營性應付影響 1,659 6,693 1,603 1,861 應收賬款周轉天數 31 25 22 20 其他影響-1,052-390-751-796 應付賬款周轉天數 54 79 104 105 投資活動現金流投資活動現金流 -4,581-345-253-205 存貨周轉天數 45 39 74 80 資本支出-47-520-463-440 每股指標（元）每股指標（元）股權投資-1,366 0 0 0 每股收益 1.28 1.56 1.96 2.38 其他長期

83、資產變化-3,168 175 210 235 每股經營現金流 3.83 9.73 -3.72 8.40 融資活動現金流融資活動現金流 -972-353 6,728-6,694 每股凈資產 13.42 14.80 16.56 18.75 借款增加-1,167-246 6,833-6,636 估值比率估值比率 股利及利息支付-383-593-763-969 P/E 17 13.6 10.8 8.9 股東融資 82 0 0 0 P/B 2 1 1 1 其他影響 496 486 658 911 EV/EBITDA 260 227 181 150 來源：wind，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要

84、聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -22-公司深度報告公司深度報告 投資評級說明：投資評級說明：評級評級 說明說明 股票評級股票評級 買入 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 15%以上 增持 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間 持有 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在-10%+5%之間 減持 預期未來 612 個月內相對同期基準指數跌幅在 10%以上 行業評級行業評級 增持 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 預期未來 612 個月內

85、對同期基準指數跌幅在 10%以上 備注：評級標準為報告發布日后的 612 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準（另有說明的除外）。重要聲明：重要聲明：中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。本公司不會因接收人收

86、到本報告而視其為客戶。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，可能會隨時調整。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可

87、能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者應注意，在法律允許的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本公司及其本公司的關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。本報告版權歸“中泰證券股份有限公司”所有。事先未經本公司書面授權，任何機構和個人，不得對本報告進行任何形式的翻版、發布、復制、轉載、刊登、篡改，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。