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1、請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 評級評級：買入買入（首次覆蓋首次覆蓋）市場價格：市場價格：3 35 5.1919 分析師：王芳分析師：王芳 執業證書編號：執業證書編號：S0740521120002 Email： 分析師：楊旭分析師：楊旭 執業證書編號：執業證書編號：S0740521120001 Email： 分析師：李雪峰分析師：李雪峰 執業證書編號：執業證書編號：S0740522080004 Email： 基本狀況基本狀況 總股本(百萬股)9,331 流通股本(百萬股)9,108 市價(元)35.19 市值(百萬元)328,344 流通市值(百萬元)320,

2、526 股價與行業股價與行業-市場走勢對比市場走勢對比 相關報告相關報告 公司盈利預測及估值公司盈利預測及估值 指標 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入（百萬元）81,420 83,166 91,155 102,595 117,507 增長率 yoy%28%2%10%13%15%凈利潤（百萬元）16,800 12,837.34 14,074.97 16,298.94 19,661.45 增長率 yoy%26%-24%10%16%21%每股收益（元）1.80 1.38 1.51 1.75 2.11 每股現金流量 1.36 1.09 1.80 1.28 1.54

3、凈資產收益率 26%18%17%16%17%P/E 19.5 25.6 23.3 20.1 16.7 P/B 5.2 4.8 4.1 3.4 2.9 備注：股價取自 2023 年 8 月 22 日收盤價 報告摘要報告摘要 事件：事件：公司發布 2023 年半年度業績報告，報告期內實現營收 375.71 億元，同比增長0.84%，歸母凈利潤 53.38 億元，同比下滑 7.31%，扣非后歸母凈利潤 50.36 億元，同比下滑 10.79%。行業底部逐步修復，公司行業底部逐步修復，公司 Q2 業績環比大幅增長業績環比大幅增長。報告期內國內經濟呈現復蘇態勢，公司優化完善內部管理，不斷提升運營效率，調

4、整優化資源投放，整體實現較快增長。分業務板塊來看：PBG 實現營收 62.73 億元，YoY-10.06%，EBG 實現營收 69.96 億元，YoY+2.42%，SMBG 實現營收 57.52 億元，YoY-8.50%，其他主業產品與服務實現營收 4.53 億元，YoY-4.03%，境外業務實現營收 99.09 億元，YoY+2.30%，創新業務實現營收 81.88 億元，YoY+16.85%；公司 Q2 單季度實現營收 213.7 億元，YoY+3.06%，QoQ+31.9%，實現歸母凈利潤 35.27 億元，YoY+1.48%，QoQ+94.7%，實現扣非歸母凈利潤 34.82 億元，Y

5、oY+1.35%，QoQ+124.06%，Q2 毛利率 45.2%，QoQ+0.03 pct，凈利率 17.82%，QoQ+5.79 pct。研發費用方面，上半年公司研發投入 52.85 億元，YoY+13.06%。上半年公司創新業務表現亮眼，持續保持高增長。其中機器人業務實現營收 22.78 億元，YoY+29%，汽車電子業務實現營收 10.01 億元，同比增長 21.57%。AI 多模態大模型驅動下游行業應用層智慧化升級。多模態大模型驅動下游行業應用層智慧化升級。多模態模型是實現人工智能應用的關鍵，OpenAI 發布 GPT-4 多模態大模型，顯示多模態大模型在整體復雜度及交互性上已有較大

6、提升，模型升級有望加速細分垂直應用成熟，賦能下游智慧化升級，帶動需求快速增長。公司研發視覺大模型技術多年，現已到了多模態大模型的研發階段，包括視覺、語音、文本等多模態信號的融合訓練及處理。大模型的智能感知認知能力，能夠使公司的智能系統具備更強的泛化能力，從而更好的去理解和響應用戶的需求，提升下游應用智能化升級 投資建議：投資建議：公司作為智慧視覺龍頭，基本面伴隨安防行業底部修復，此外公司布局 AI行業多年，垂類領域積累深厚，長期有望受益于多模態大模型推動 B 端智慧化應用提升。預計 23-25 年凈利潤 141 億、163、197 億，對應 PE 估值 23.3、20.1、16.7 倍，我們認

7、為底部復蘇疊加 AI 多模態長期受益邏輯，成長空間廣闊，首次覆蓋給予“買入”評級。風險提示：風險提示：行業景氣度不及預期；智能安防滲透率不及預期；新產品迭代不及預期；研報使用信息更新不及時風險。智慧視覺龍頭，智慧視覺龍頭，AI打開向上空間打開向上空間 ?？低暎?02415.SZ）/電子 證券研究報告/公司深度報告 2023 年 8 月 22 日 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -2-公司深度報告公司深度報告 內容目錄內容目錄 1、智慧視覺領軍企業，立足、智慧視覺領軍企業，立足 AIoT、物聯數智兩大技術戰略、物聯數智兩大技術戰略.-3-2、多模態推動下游快速

8、落地，、多模態推動下游快速落地，SAM 造就機器視覺新機遇造就機器視覺新機遇.-11-3、盈利預測與估值評級、盈利預測與估值評級.-14-4、風險提示、風險提示.-15-圖表目錄圖表目錄 圖表圖表1：公司發展歷程公司發展歷程.-3-圖表圖表2：?？低暪蓹嘟Y構（截至?？低暪蓹嘟Y構（截至2023年年H1）.-3-圖表圖表3：公司業務產品線劃分公司業務產品線劃分.-4-圖表圖表4：2023H1公司下游業務占比公司下游業務占比.-5-圖表圖表5：PBG提供的產品與服務提供的產品與服務.-5-圖表圖表6：EBG產品及服務模式產品及服務模式.-6-圖表圖表7：SMBG產品產品及服務模式及服務模式.-6

9、-圖表圖表8：境內外主業營收占比境內外主業營收占比.-7-圖表圖表9：創新業務營收占比創新業務營收占比.-8-圖表圖表10：前端攝像機感知產品前端攝像機感知產品.-8-圖表圖表11：云中心產品云中心產品.-9-圖表圖表12：2016-2023H1公司營收增速（億元）公司營收增速（億元）.-9-圖表圖表13：2016-2023H1公司歸母凈利潤增速（億元）公司歸母凈利潤增速（億元）.-9-圖表圖表14：2017-2023H1公司毛利率、凈利率公司毛利率、凈利率.-10-圖表圖表15：2017-2023H1 公司三費情況公司三費情況.-10-圖表圖表16：訓練大模型訓練大模型“預訓練預訓練+精調精

10、調”模式模式.-11-圖表圖表17：模型模型+工具平臺工具平臺+生態生態三級協同加速產業智能化三級協同加速產業智能化.-11-圖表圖表18：圖像分割示意圖圖像分割示意圖.-12-圖表圖表19：SAM在醫學影在醫學影像識別中應用像識別中應用.-13-圖表圖表20：SAM在遙感衛星中的應用在遙感衛星中的應用.-13-圖表圖表21：業務拆分（億元）：業務拆分（億元）.-14-圖表圖表22：可比公司估值對比：可比公司估值對比.-15-ZZtU0UQYkUxU7NaOaQmOoOnPsRiNrRyQfQsQmP7NnMnNwMpPnRMYqRrO 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要

11、聲明部分 -3-公司深度報告公司深度報告 1、智慧視覺領軍企業，立足、智慧視覺領軍企業，立足 AIoT、物聯數智兩大技術戰略、物聯數智兩大技術戰略 安防龍頭轉型安防龍頭轉型“智能物聯智能物聯 AIOT”科技巨頭?？萍季揞^。?？低暢闪⒂?2001 年，是一家以視頻為核心的智能物聯網解決方案和大數據服務提供商。公司于 2007 年首次推出攝像機產品，2009 年推出行業一體化解決方案。2021 年?？祵Ｗ⒍ㄎ挥凇爸悄芪锫?AIOT”，致力于將物聯感知、人工智能、大數據技術服務于千行百業，引領智能物聯新未來。在綜合安防領域，根據 Omdia 報告，公司連續公司連續 8 年蟬聯視頻監控行業全球第一，

12、年蟬聯視頻監控行業全球第一，擁有全球視頻監控市場份額的 24.1%；在 A&S 公布的“全球安防 50 強”榜單中，公司連續 4 年蟬聯第一位。圖表圖表1：公司發展歷程公司發展歷程 來源：公司官網，中泰證券研究所 實控人為中電科，國資背景雄厚。實控人為中電科，國資背景雄厚。截至 2023 H1，公司第一大股東為中電?？?，持股比例為 36.35%，公司實際控制人為中電科集團（CETC），CETC 通過中電?？?、電科投資、52 所合計持股 40.76%。第二大股東為公司創始人之一的龔虹嘉，持有 10.28%的股份，也是?？低曌畲蟮膫€人股東。第三大股東威訊投資為員工持股平臺，持有 4.81%的股份

13、。?？低暿侵须娍破煜伦畲蟮淖庸?，背靠國資委，擁有強大的資源稟賦。圖表圖表2：?？低暪蓹嘟Y構（截至?？低暪蓹嘟Y構（截至2023年年H1）請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -4-公司深度報告公司深度報告 來源：公司公告，中泰證券研究所 公司主營業務包括國內傳統公司主營業務包括國內傳統視頻物聯業務視頻物聯業務、創新業務以及海外業務三部、創新業務以及海外業務三部分。分。公司將國內的主營業務分為三大事業群：公共服務事業群（PBG）、企事業事業群（EBG）和境內中小企業事業群（SMBG）。打造八大創新業務：智能家居、移動機器人與機器視覺、紅外熱成像、汽車電子、智慧存

14、儲、智慧消防、智慧安檢、智慧醫療。覆蓋五類軟硬件產品：物聯感知產品、IT 基礎產品、平臺服務產品、數據服務產品和應用服務產品，并持續布局國際業務，全面踐行智能物聯戰略。圖表圖表3：公司業務產品線劃分公司業務產品線劃分 來源：公司公告，中泰證券研究所 境內三大事業群業務穩健發展。境內三大事業群業務穩健發展。公司于 2018 年進行了業務架構重組，針對不同類型的客戶及市場將國內業務分為公共服務事業群、企事業事業群、中小企業事業群。公共服務事業群（PBG）以傳統公安、交通、司法三個事業部為基礎建立，主要側重城市治理與城市服務，滿足城市整體運營需求；企事業事業群（EBG）以金融、能源、樓宇、文教衛四個

15、事業部為基礎建立，主要側重服務傳統大型企業市場；中小企業事業群（SMBG）以傳統渠道經銷管理團隊為基礎建立，主要側重服務中小型企業市場。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -5-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表4：2023H1公司下游業務占比公司下游業務占比 來源：公司公告，中泰證券研究所 PBG 主要服務各級政府機構，業務場景包括公共安全、交通出行、城市主要服務各級政府機構，業務場景包括公共安全、交通出行、城市治理、民生服務、生態環保等領域，治理、民生服務、生態環保等領域，核心技術為感知基座、智能基座、數據基座、融合賦能平臺等城市級智能物聯基礎能力，提供的行業

16、服務涵蓋 AI 工程、數據工程、業務運營、系統運維等方面。截止 2022 年末，公司已梳理了超過 2,000 個細分業務場景，開發了超過 250 個行業解決方案，深化了超過500個行業智能化應用。2023H1公司 PBG營收 62.73億元，營收占比 16.7%。圖表圖表5：PBG提供的產品與服務提供的產品與服務 來源：公司公告，中泰證券研究所 EBG 主要服務大型企業客戶，圍繞“守護企業全域安全”與“提升資主要服務大型企業客戶，圍繞“守護企業全域安全”與“提升資產運行效率”兩大核心業務領域構建解決方案能力體系，業務場景包括產運行效率”兩大核心業務領域構建解決方案能力體系，業務場景包括企業安全

17、生產、人車安全管理、園區安消一體、企業應急指揮、作業效企業安全生產、人車安全管理、園區安消一體、企業應急指揮、作業效率提升、設備設施管理、企業物資管理、智慧空間管理等方面。率提升、設備設施管理、企業物資管理、智慧空間管理等方面。通過多17%19%15%1%26%22%PBGEBGSMGB其他主業產品與服務 境外主業 創新業務 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -6-公司深度報告公司深度報告 維智能感知產品延伸感知觸角，豐富感知數據；通過 AI 工程化服務降低AI 賦能成本，助力伙伴快速交付；通過?？祷燮磻觅x能平臺，以低代碼技術為核心支撐數字應用快速上線；通過云

18、眸企業級 SaaS 平臺沉淀標準化行業應用，服務更多行業用戶。2022 年，公司 AI 開放平臺的企業用戶數從 8,000 余家快速增加到 15,000 余家，云眸用戶和接入設備數量持續高速增長，累計服務超過 40 萬家連鎖門店、618 萬名社區業主、450 萬位學生和家長，接入 370 萬臺終端設備。2023H1 EBG 營收69.96 億元，營收占比 18.62%。圖表圖表6：EBG產品及服務模式產品及服務模式 來源：公司公告，中泰證券研究所 SMBG 主要服務中小型企業客戶，致力于打造產品分銷、安裝和運維主要服務中小型企業客戶，致力于打造產品分銷、安裝和運維服務、服務、SaaS 共享為一

19、體的產業生態和平臺。共享為一體的產業生態和平臺。從基于產品分銷的渠道-客戶-用戶的單循環模式，走向解決方案營銷+服務提供的雙循環生態，發展線上線下數字化門店業務。打造?？祷ヂ?、?？翟粕虄纱笾骶€平臺，提供安防從業者賦能平臺、工程商工作臺、中小企業用戶服務平臺、生態合作開放平臺，面向渠道客戶、工程商與中小企業用戶，構建和傳統產業結構適配的賦能平臺。2023H1 SMBG 業務營收 57.52 億元，占比15.31%。圖表圖表7：SMBG產品及服務模式產品及服務模式 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -7-公司深度報告公司深度報告 來源：公司公告，中泰證券研究所 海外

20、市場回暖，國際業務釋放紅利。海外市場回暖，國際業務釋放紅利。公司以全天候、全環境的圖像技術、更廣泛和開放的人工智能應用、不斷拓展的感知技術能力和多設備、系統融合應用為核心，在海外市場推出了 HEOP 2.0 開放平臺、HikCentral 系列平臺、Hik-Parter PRO 和 Hik-Connect 應用、雷達、熱成像、門禁、可視對講、報警等多類適配不同業務場景的產品和解決方案。截至 2022 年，公司在國際及港澳臺地區已設 72 家分子公司及辦事處，業務覆蓋全球主要國家和地區；2022 年，公司還新設迪拜研發中心，與蒙特利爾、倫敦海外研發中心共同服務區域市場定制化需求；新建 5 個海外

21、物流倉，總數達到 17 個，提升本地物流覆蓋和配送能力；新增 2 個海外呼叫中心，總數達到 13 個，積極拓展與渠道伙伴的合作，下沉技術服務網絡。境外營收 2023H1 收入達到 99.09 億元，營收占比達 26.37%，海外業務持續釋放紅利。圖表圖表8：境內外主業營收占比境內外主業營收占比 來源：公司公告，中泰證券研究所 多維拓展業務邊界，創新業務業績攀升。多維拓展業務邊界，創新業務業績攀升。橫向來看，公司以視頻技術為核心，向智能家居、機器人、消防、安檢、汽車電子等應用領域拓展；縱向來看，公司在視頻監控上游布局?？滴⒂芭c?？荡鎯纱髽I務，專注于熱成像傳感器與視頻存儲等領域。公司創新業務主要

22、涵蓋 8 大領64.39%61.68%55.39%51.83%25.89%23.24%26.49%26.37%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%2020202120222023H1境內主業 境外主業 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -8-公司深度報告公司深度報告 域，包括螢石網絡（智能家居）、?？禉C器人（移動機器人與機器視覺）、?？滴⒂埃t外熱成像）、?？灯囯娮樱ㄆ囯娮樱?、?？荡鎯Γㄖ腔鄞鎯Γ?、?？迪溃ㄖ腔巯溃?、?？殿Ｓ埃ㄖ腔郯矙z）、?？祷塾埃ㄖ腔坩t療）。創新業務營收由2020年61.68億元

23、增至2022年的150.70億元，營收占比也從 9.71%增至 18.12%，創新業務開拓成果顯著。2023H1 創新業務實現收入 81.88 億元，占比進一步提升至 21.79%。圖表圖表9：創創新新業務營收占比業務營收占比 來源：公司公告，中泰證券研究所 視覺視覺 IoT 時代?？道^續堅持走軟硬結合路線，并配合技術架構的調時代?？道^續堅持走軟硬結合路線，并配合技術架構的調整進一步充實產品家族：整進一步充實產品家族：軟件層面包括兩部分：通用軟件平臺、行業業務應用軟件。（1）通用軟件平臺：在計算存儲資源池和數據資源池之上構建，包括 AI 開放平臺、算法倉庫、大數據基礎平臺（HBP）、物信融合數

24、據平臺等。（2）行業業務應用軟件：包括行業綜合安防產品，以及面向公共安全、交通出行、政務服務、社會動力、商業世界、財富增長、美好生活、自然資源等各個行業的應用軟件。硬件層面，公司繼續完善邊緣節點、邊緣域、云中心的“云邊融合”硬件層面，公司繼續完善邊緣節點、邊緣域、云中心的“云邊融合”布局。布局。攝像機方面，“黑光”、“全彩”、“多攝”系列智能攝像機，現在不同光照條件、多視角的數據收集；邊緣域方面，“?？党X”系列智能 NVR 為代表；數據中心方面，實現了圖像智能全分析、計算資源全兼容、引擎和數據全開放的架構。云中心方面，公司在智能計算、大數據、存儲方面也均布局。圖表圖表10：前端攝像機感知產品

25、前端攝像機感知產品 9.71%15.07%18.12%21.79%90.29%84.93%81.88%78.21%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%100.00%2020202120222023H1創新業務 主業產品與服務 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -9-公司深度報告公司深度報告 來源：公司公告，中泰證券研究所 圖表圖表11：云中心產品云中心產品 來源：公司公告，中泰證券研究所 收入利潤持續增長，短期有所波動。收入利潤持續增長，短期有所波動。公司近年來保持收入利潤快速增長

26、，2016-2022 年，營業收入從 319.35 億元增長至 831.66 億元，CAGR 為 14.65%，歸母凈利潤從 74.24 億元增長至 128.37 億元，CAGR 為 8.14%。2023 年 H1 公司實現營業收入 375.71 億元，同比上升 0.84%；實現歸母凈利潤 53.38 億元，同比下降 23.59%。圖表圖表12：2016-2023H1公司營收增速（億元）公司營收增速（億元）圖表圖表13：2016-2023H1公司歸母凈利潤增速（億元）公司歸母凈利潤增速（億元）請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -10-公司深度報告公司深度報告 來

27、源：wind，中泰證券研究所 來源：wind，中泰證券研究所 毛利率持續優化，短期波動有望回升。毛利率持續優化，短期波動有望回升。受益于公司龍頭地位和規模擴張，2017-2020 年公司毛利率不斷提升。2020-2022 年，由于疫情影響、芯片供應鏈緊張等因素，毛利率和凈利率存在短期波動。2023 年以來，隨著疫情因素解除、經濟修復、芯片供應回暖等因素，2023H1 年毛利率回升至 45.18%，由于公司持續在國內外營銷網絡上加大投入，銷售費用率有所上升，凈利率小幅下滑。圖表圖表14：2017-2023H1公司毛利率、凈利率公司毛利率、凈利率 圖表圖表15：2017-2023H1 公司公司三費

28、情況三費情況 來源：wind，中泰證券研究所 來源：wind，中泰證券研究所 26.32%31.22%18.93%15.69%10.14%28.21%2.14%0.84%-30.00%-10.00%10.00%30.00%50.00%100300500700900營業總收入 同比增速 26.49%26.77%20.63%9.36%7.82%25.51%-23.59%-7.31%-50.00%-30.00%-10.00%10.00%30.00%050100150200歸母凈利潤 同比增速 22.38%22.84%21.62%21.54%21.51%16.30%15.32%44.00%44.85%

29、45.99%46.53%44.33%42.29%45.18%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%凈利率 毛利率 10.57%11.82%12.59%11.62%10.55%11.75%13.01%2.41%2.76%3.16%2.82%2.62%3.18%3.39%0.63%-0.85%-1.11%0.62%-0.16%-1.19%-1.51%-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%2017201820192020202120222023H1銷售費用率 管理費用率 財務費用率 請務必閱讀正文

30、之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -11-公司深度報告公司深度報告 2、多模態推動下游快速落地，多模態推動下游快速落地，SAM 造就機器視覺新機遇造就機器視覺新機遇 大模型可以有效幫助大模型可以有效幫助 AI 解決方案成熟化，推動人工智能產業快速落地。解決方案成熟化，推動人工智能產業快速落地。AI 大模型是基于海量多源數據打造的預訓練模型，其核心作用是突破數據標注的困境，通過學習海量無標注的數據來做預訓練，拓展整體模型前期學習的廣度和深度，以此提升大模型的知識水平，從而低成本、高適應性地賦能大模型在后續下游任務中的應用，實現用更統一的方式推動人工智能產業落地。多模態大模型能夠

31、有效提高信息分析及輸出的豐富度、準確性，有望改多模態大模型能夠有效提高信息分析及輸出的豐富度、準確性，有望改變變AI視覺等垂直應用領域解決方案。視覺等垂直應用領域解決方案。大模型能夠增強AI技術的通用性，讓開發者以更低成本、門檻，面向場景研發更好的 AI 模型。但基礎大模型距離產業應用還有較長距離，不僅需要 1）與場景深度融合的大模型體系，也需要 2）支持全流程應用落地的專業工具和平臺、3）開放的生態來激發創新，“模型+工具平臺+生態”三層配套將有利于產業落地的推進。多模態感知大融合將推動下游實現人工智能。多模態感知大融合將推動下游實現人工智能。單模態模型一般為文本輸入，由于其單一性限制，難以

32、將其泛化能力遷移到其他模態（圖像、視頻等）中，因此產業化時常出現難以標準化的問題。例如當面對下游碎片化需求時，單模態解決方案無法泛化出標準、一體化解決方案來處理一系列問題，因此落地較為困難。相較于單模態，多模態模型能夠通過文字、圖片、音頻、視頻多方面分析整合，多視角對事物描述、感知、融合，能夠將下游一系列問題通過標準化解決方案一體式解決，大大降低開發成本，加速實現人工智能產業化。圖表圖表16：訓練大模型訓練大模型“預訓練預訓練+精調精調”模式模式 來源：大模型白皮書，中泰證券研究所 圖表圖表17：模型模型+工具平臺工具平臺+生態生態三級協同加速產業智能化三級協同加速產業智能化 請務必閱讀正文之

33、后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -12-公司深度報告公司深度報告 來源：大模型白皮書，中泰證券研究所 SAM 是是革新計算機視覺的通用圖像分割模型革新計算機視覺的通用圖像分割模型。SAM（Segment Anything Model）是近期由 Meta 發布的，具有革命性的計算機視覺模型，旨在為各種圖像分割任務提供通用解決方案。與傳統的針對特定類型圖像（如人或汽車）訓練的模型不同，SAM 消除了單獨模型的需求，類似于自然語言處理領域的 GPT 而存在。與此同時 SAM 模型具有可提示的分割任務特性，可根據各種提示生成有效的分割掩膜，實現零鏡頭遷移并適應不同的下游分割任務。它可

34、以應用于情感分析、衛星圖像分割等任務。SAM 對計算機視覺行業的影響巨大，對圖像分割具有較大作用。圖表圖表18：圖像分割示意圖圖像分割示意圖 來源：Dataconomy，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -13-公司深度報告公司深度報告 SAM 的主要特點：的主要特點：1）通用性：SAM 可以為任何圖像或視頻中的任何對象生成掩碼，包括在訓練過程中未遇到的對象和圖像類型。具有零鏡頭遷移能力，可直接應用于新的圖像領域。2）靈活性：通過單擊、框、文本等提示，用戶可以完成廣泛的分割任務。同時，SAM 可以應對被分割對象的歧義，輸出多個有效的掩碼。3）自動

35、分割：SAM 能自動查找和屏蔽圖像中的所有對象。4）實時交互：SAM 在預計算圖像嵌入后可實時生成任何提示的分割掩碼，允許與模型進行實時交互。SAM 模型在機器視覺領域具有潛在的生產力解放作用，推動了行業的模型在機器視覺領域具有潛在的生產力解放作用，推動了行業的進步。進步。這一模型通過提高圖像識別和分割的效率，無需預訓練即可實現視覺智能化，從而減輕了人力和時間成本。SAM 模型為多個領域提供了便利，包括智慧安防、智能駕駛、工業自動化、AR 追蹤、醫療影像識別以及遙感衛星等。在智慧安防領域，SAM 模型可以快速準確地識別和分析監控畫面，提高異常行為檢測和預警的準確性。在其他機器視覺應用場景中，如

36、智能駕駛，SAM 模型能夠提升算法迭代速度，加速 L5 智能駕駛時代的到來。在工業自動化領域，SAM 模型可以提高生產線上的圖像識別和質量檢測效率，從而提高整體生產力。圖表圖表19：SAM在醫學影像識別中應用在醫學影像識別中應用 圖表圖表20：SAM在遙感衛星中的應用在遙感衛星中的應用 來源：電子發燒友，中泰證券研究所 來源：CSDN，中泰證券研究所 通用圖像分割模型助力智慧安防行業邁向新高峰通用圖像分割模型助力智慧安防行業邁向新高峰。通用圖像分割模型提高了安防系統的準確性。借助先進的深度學習技術，模型能夠在復雜的場景中準確識別并分割目標對象，從而有效提高目標檢測和行為分析的準確率。其次，通用

37、圖像分割模型提高了安防系統的實時性能。模型在大數據上的高效處理能力，使得安防系統能夠在實時場景中快速識別和分析目標，進行預警和響應。此外，通用圖像分割模型的發展還促進了智慧安防行業與其他行業的融合。例如，在智能交通、智能樓宇、智能城市等領域，圖像分割技術可以與其他技術相結合，為用戶提供更加智能、便捷和安全的服務。多模態大模型多模態大模型以及以及 SAM 等技術逐步成熟將推動下游智慧化快速升級等技術逐步成熟將推動下游智慧化快速升級，細分賽道龍頭有望優先受益。細分賽道龍頭有望優先受益。模型升級對算力及數據提出更高要求，細分賽道龍頭經過多年積累，在垂直應用領域和客戶深耕多年，從客戶黏性、需求等角度了

38、解更為深刻，此外數據積累更加具備優勢，因此我們看好在多模態模型成熟后，細分賽道龍頭在產業化上的競爭優勢。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -14-公司深度報告公司深度報告 3、盈利預測與估值評級、盈利預測與估值評級 我們對我們對?？低暫？低曌鋈缦录僭O：做如下假設：1）PBG 業務：隨著政府端項目回暖，23-25 年有望恢復正增長，增速分別為9.9%/13.0%/12.5%，且隨著智能安防滲透率提升，毛利率逐漸上升；2）EBG 業務：伴隨疫情放開后整體經濟復蘇，推遲項目逐步落地，業績有望恢復增長，23-25 年增速分別為 10.6%/10.2%/14.3%，毛

39、利率隨著智能安防滲透率提升而提升；3）SMBG 業務：中小企業經營與宏觀經濟高度相關，我們判斷隨經濟復蘇，中小企業景氣水平將迎來回升，23-25 年增速分別為 8.6%/13.2%/12.6%；4）創新業務：公司創新業務保持較高增長，伴隨公司持續積累技術儲備以及業務領域不斷拓寬，預期創新業務將保持較好發展，23-25 年增速分別為 13.0%/18.5%/19.4%；5）境外業務：公司在海外因國施策進行新業務拓展，為海外客戶提供研發、制造、物流、服務的全鏈路本地化支持，不斷完善全球營銷服務網絡，23-25 年增速分別為 7.8%/9%/13.7%。圖表圖表21：業務拆分（：業務拆分（億億元）元

40、）2022A 2023E 2024E 2025E 營業總收入 831.7 911.5 1026.0 1175.1 YoY 2.1%9.6%12.6%14.5%毛利率 42.3%42.5%42.7%43.0%PBG 收入 161.4 177.4 200.5 225.5 YoY-15.8%9.9%13.0%12.5%EBG 收入 165.1 182.6 201.3 230.0 YoY-0.8%10.6%10.2%14.3%SMBG 收入 125.0 135.7 153.6 173.0 YoY-7.4%8.6%13.2%12.6%創新業務 收入 150.7 170.3 201.8 240.8 YoY

41、 22.8%13.0%18.5%19.4%境外業務 收入 220.3 237.4 258.6 294.0 YoY 16.4%7.8%9.0%13.7%其他 收入 9.3 8.2 10.1 11.7 YoY-1.7%-12.3%24.2%15.8%來源：wind，中泰證券研究所測算 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -15-公司深度報告公司深度報告 公司作為智慧視覺龍頭，基本面伴隨安防行業底部修復，此外公司布局AI 行業多年，垂類領域積累深厚，長期有望受益于多模態大模型推動 B端智慧化應用提升。預計 23-25 年凈利潤 140.7 億、163.0、196.6 億

42、，對應 PE 估值 23.3、20.1、16.7 倍。我們選取三家可比公司，公司目前估值水平低于行業可比公司 24-25 年平均 28.0、20.4 倍，我們認為底部復蘇疊加 AI 多模態長期受益邏輯，成長空間廣闊，首次覆蓋，給予“買入”評級。圖表圖表22：可比公司估值對比可比公司估值對比（?。ㄈ?023年年8月月22日收盤價）日收盤價）2023/8/21 簡稱簡稱 市值（億元）市值（億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 002236.SZ 大華股份 682 34.1 41.3 52.0 20.0 16.5 13

43、.1 002373.SZ 千方科技 199 6.6 877.0 1179.2 30.1 0.2 0.2 002230.SZ 科大訊飛 1,327 13.5 19.7 27.7 98.0 67.2 47.8 平均值 49.3 28.0 20.4 002415.SZ ?？低?3,283 140.7 163.0 196.6 23.3 20.1 16.7 來源：wind，中泰證券研究所測算 備注：大華股份盈利預測來源于先前外發深度報告，其余可比公司盈利預測為 wind 一致預期 4、風險提示、風險提示 行業景氣度不及預期：行業景氣度不及預期：安防行業可能存在復蘇不及預期風險；智能安防滲透率不及預期：

44、智能安防滲透率不及預期：智能安防是安防行業重要發展方向，若滲透率不及預期，存在公司業績增速減緩的風險；新產品迭代不及預期：新產品迭代不及預期：公司產品眾多，若新產品迭代不及預期，可能存在市場份額被其他公司擠占的風險；研報使用信息更新不及時：研報使用信息更新不及時：研報數據及信息有更新不及時產生的風險；請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -16-公司深度報告公司深度報告 盈利預測表（更新于盈利預測表（更新于2023年年8月月21日）日）來源：wind，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -17-公司深度報告公司深度報告

45、投資評級說明：投資評級說明：評級評級 說明說明 股票評級股票評級 買入 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 15%以上 增持 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間 持有 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在-10%+5%之間 減持 預期未來 612 個月內相對同期基準指數跌幅在 10%以上 行業評級行業評級 增持 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 預期未來 612 個月內對同期基準指數跌幅在 10%以上 備注：評級標準為報告發布日后的 612 個

46、月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準（另有說明的除外）。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -18-公司深度報告公司深度報告 重要聲明：重要聲明：中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資

47、格。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，可能會隨時調整。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本

48、報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者應注意，在法律允許的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本公司及其本公司的關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。本報告版權歸“中泰證券股份有限公司”所有。事先未經本公司書面授權，任何機構和個人，不得對本報告進行任何形式的翻版、發布、復制、轉載、刊登、篡改，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。