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1、 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Table_Main 證券研究報告|公司首次覆蓋 保隆科技(603197.SH)2023 年 09 月 19 日 買入（首次）買入（首次）所屬行業：汽車零部件 當前價格(元)：59.92 證券分析師證券分析師 俞能飛俞能飛 資格編號：S0120522120003 郵箱： 研究助理研究助理 市場表現市場表現 滬深300對比 1M 2M 3M 絕對漲幅(%)11.92 3.26 15.98 相對漲幅(%)13.40 6.56 21.92 資料來源：德邦研究所，聚源數據 相關研究相關研究 保隆科技（保隆科技（603197.SH）：傳統業務穩定增）：傳統業務穩

2、定增長長+四項新業務加速放量，公司未來可期四項新業務加速放量，公司未來可期 投資要點投資要點 汽車零部件行業積累深厚，兼收并蓄成就細分行業龍頭企業。汽車零部件行業積累深厚，兼收并蓄成就細分行業龍頭企業。公司成立于 1997 年，2017 年上市，致力于汽車智能化和輕量化產品的研發、制造和銷售。傳統業務包括氣門嘴、平衡塊、TPMS 以及汽車金屬管件等；新業務包括智能主動式空氣懸架、傳感器、ADAS、液壓成型結構件等。2022 年公司實現營收 47.8 億元，同比+22.6%，實現歸母凈利潤 2.1 億元，同比-20.2%；2023H1 公司盈利能力回暖，實現歸母凈利潤 1.8 億元，同比+194

3、.3%，銷售毛利率 27.8%、銷售凈利率 7.2%。傳統業務行業領先增長穩定，基本盤穩定。傳統業務行業領先增長穩定，基本盤穩定。公司以各產品線成為全球細分市場前三名為目標，以智能化、輕量化為主要發展方向，整體戰略方向從零部件向總成、系統供應商發展。TPMS：與霍富集團強強聯合，在中國、德國、美國三地投入運營，市占率全球前三。汽車金屬管件：汽車金屬管件：包括排氣系統管件、EGR 管件等，是中國最大的排氣系統管件 OEM 供應商之一。氣門嘴：氣門嘴：包括橡膠/金屬/TPMS 氣門嘴三類，公司是氣門嘴國家標準主要起草單位，是全球最大的氣門嘴 OEM 供應商之一。平衡塊：平衡塊：100 余種品類可滿

4、足不同規格的輪輞要求，產品出口日本，是馬自達全球獨家供應商，市占率全球前三。新業務拓展順利，持續放量未來可期。新業務拓展順利，持續放量未來可期?；趥鹘y基盤業務，公司前瞻布局空懸、傳感器以及 ADAS 三大新業務板塊。傳感器：傳感器：布局六大系列 40 余個品類產品，并購整合龍感科技加速業務拓展。2022 年公司傳感器銷量達 1759 萬支，同比+96%，業務已經初具規模，后續有望持續增長。ADAS：已經獲得多個項目定點，角雷達成功實現出海且空間廣闊，盈利有望隨著下游出貨量的提升得到持續改善。智能主動式空氣懸架：智能主動式空氣懸架：國產化加速+配套車型價格下探，公司率先布局先發優勢顯著。自主研

5、發出空氣彈簧減振器總成、儲氣罐、懸架控制單元（ECU）等系列產品，涵蓋空氣懸架系統感知、決策、執行三部分的主要總成零件。液壓成型結構液壓成型結構件：件：液壓成型工藝降本提效，與德國沙士基達公司強強聯合，具備為客戶提供成形輕量化方面的整體解決方案和 OEM 大批量生產過程控制能力。盈利預測與投資建議：盈利預測與投資建議：得益于公司傳統業務穩定增長+四項新業務加速放量，預計公司 2023-2025 年歸母凈利潤為 4.40、5.51、7.21 億元，按照 9 月 18 日收盤市值計算，對應 PE 為 28、23、17 倍，參考可比公司估值，首次覆蓋給予“買入”評級。風險提示：風險提示：汽車銷量不及

6、預期、整車廠價格競爭加劇、國產替代不及預期、項目定點落地不及預期、市場競爭加劇、原材料價格上漲風險。Table_Base 股票數據股票數據 總股本(百萬股)：208.98 流通 A 股(百萬股)：207.84 52 周內股價區間(元)：37.82-60.90 總市值(百萬元)：12,521.92 總資產(百萬元)：7,296.63 每股凈資產(元)：12.76 資料來源：公司公告 Table_Finance 主要財務數據及預測主要財務數據及預測 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業收入(百萬元)3,898 4,778 6,563 8,029 10,058(+/-)YOY

7、(%)17.0%22.6%37.4%22.3%25.3%凈利潤(百萬元)268 214 440 551 721(+/-)YOY(%)46.5%-20.2%105.4%25.4%30.8%全面攤薄 EPS(元)1.28 1.02 2.10 2.64 3.45 毛利率(%)27.4%28.0%28.0%28.2%28.4%凈資產收益率(%)12.2%8.6%15.2%16.3%17.8%資料來源：公司年報（2021-2022），德邦研究所 備注：凈利潤為歸屬母公司所有者的凈利潤 -34%-23%-11%0%11%23%34%2022-092023-012023-05保隆科技滬深300 公司首次覆蓋

8、 保隆科技（603197.SH）2/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 內容目錄內容目錄 1.汽車零部件行業積累深厚，兼收并蓄成就細分行業龍頭.5 1.1.汽車零部件行業積累深厚，專業領域作縱深發展.5 1.2.技術實力筑牢護城河，多重優勢保障核心競爭力.5 1.2.1.公司注重研發投入，研發技術處于行業領先水平.5 1.2.2.全球客戶資源充足，新產品市場開拓空間大.6 1.2.3.建立 BPS 保隆精益生產體系，管理優勢助力企業規范高效運作.7 1.2.4.國際化屬性突出，全球市場占有率領先.8 1.3.2023H1 盈利能力回升明顯，銷售凈利率達 7.24%.9 2.傳統業務行

9、業領先增長穩定，基本盤穩定.11 2.1.TPMS：細分市場領軍企業，政策驅動盈利貢獻穩定.13 2.2.汽車金屬管件：中國最大的排氣系統管件 OEM 供應商之一.14 2.3.氣門嘴：全球最大的氣門嘴 OEM 供應商之一，OEM+AM 市場需求穩定增長.16 2.4.平衡塊：全球 TOP3 平衡塊供應商，OEM+AM 市場需求穩定增長.17 3.新業務拓展順利，持續放量未來可期.18 3.1.傳感器：布局六大系列產品，并購整合加速業務拓展.18 3.2.ADAS：已獲多個項目定點，角雷達成功實現出海，空間廣闊.20 3.3.智能主動式空氣懸架：國產化加速+配套車型價格下探，公司率先布局先發優

10、勢顯著.23 3.4.液壓成形結構件：液壓成形工藝降本提效，與德國沙士基達公司強強聯合.27 4.盈利預測與相對估值.29 4.1.盈利預測.29 4.2.相對估值.30 5.風險提示.31 公司首次覆蓋 保隆科技（603197.SH）3/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司主要產品及業務發展歷史.5 圖 2：2022 年公司研發投入達 3.27 億元，占營業收入 6.84%.6 圖 3：2022 年公司研發人員數量達 911 人.6 圖 4：公司研發中心全球布局.6 圖 5：公司信息系統完備，為顧客提供良好體驗.6 圖 6：公司質量管理嚴格，營銷、研發

11、、制造、顧客服務質量全線保持高標準、嚴要求 7 圖 7：BPS 保隆精益生產體系，以制度和流程規范企業運作.7 圖 8：公司信息處理系統處于領先水平.7 圖 9：公司股權結構透視圖.8 圖 10：公司全球布局生產基地，為客戶提供優質產品和貼心服務.8 圖 11：2022 年公司實現營業總收入 47.8 億元，同比+22.6%.9 圖 12：2023H1 公司實現歸母凈利潤 1.84 億元，同比+194.33%.9 圖 13：2022 年因歐元貶值、擴大融資使利息支出增加導致財務費用率增加，銷售費用率、管理費用率及研發費用率變化不大.10 圖 14：2022 年凈利率為 4.76%，2023H1

12、 有較大回升.10 圖 15：2021 年及 2022 年公司主要產品的主營業務收入占比情況.10 圖 16：2022 年公司新產品空氣懸架、傳感器放量增長；同時 TPMS、汽車金屬管件均有較大幅度增長.10 圖 17：2021 年及 2022 年公司各類市場的主營業務收入情況.11 圖 18：2022 年汽車 OEM 市場營收占比達 75.60%，汽車 AM 市場營收占比達21.63%.11 圖 19：公司在智能化和輕量化方向的產品線布局，從零部件向總成、系統供應商發展 11 圖 20：2022 年車輪氣門嘴銷量達 22823.90 萬支，與前年基本持平；TPMS、尾管及熱端管銷量均實現 1

13、0%以上增長.12 圖 21：傳統業務始終保持穩定增長.12 圖 22：公司主要產品序列.12 圖 23：TPMS 在整車的應用位置.13 圖 24：TPMS 芯片工作流程.13 圖 25：TPMS 系統產業鏈.13 圖 26：公司與霍富集團整合 TPMS 業務，邁向全球 TPMS 市場領導者之一，2022 年已占據國內市場份額 TOP2.14 圖 27：公司 2022 年 TPMS 業務營收同比+10.85%.14 公司首次覆蓋 保隆科技（603197.SH）4/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖 28：汽車排氣系統管件部分產品.15 圖 29：公司排氣熱端管件生產基地.15

14、圖 30：公司氣門嘴產品.16 圖 31：掛鉤式平衡塊的生產流程.17 圖 32：公司主要產品包括鋅合金和鋼制的黏貼式平衡塊、掛鉤式平衡塊.18 圖 33：MEMS 加速度計結構示意圖.18 圖 34：MEMS 加速度計中位移與電容變化示意圖.18 圖 35：公司傳感器銷量增長迅速，2022 年同比+96%.19 圖 36：2022 年中國 L2 級乘用車滲透率達 34.9%.20 圖 37：公司智能駕駛產品領域合作伙伴.21 圖 38：車載攝像頭產品的主要類型.21 圖 39：2022 年 1-11 月前向雷達供應商市場份額.22 圖 40：2022 年 1-11 月角雷達供應商市場份額.2

15、2 圖 41：自動駕駛域控制器行業四類主要玩家.22 圖 42：V-SEE3.0 智能駕駛解決方案.23 圖 43：空氣懸架成本分析.24 圖 44：2022 年國內量產的配置空氣懸架系統的車型.24 圖 45：公司空氣懸架系統的關鍵優勢.25 圖 46：公司量產的空氣懸架部件示意圖.26 圖 47：空氣懸架產線俯瞰圖.26 圖 48：空氣懸架系統集成控制邏輯.26 圖 49：空氣懸架系統關鍵零部件及產業鏈與典型供應商.27 圖 50：保隆科技液壓成形發展歷程.27 圖 51：公司液壓成形技術優勢.29 表 1：公司汽車傳感器產品優勢顯著.19 表 2：2023 年 ADAS 各主要功能裝配率

16、同比均實現增長.20 表 3：公司智能駕駛產品部分定點項目.21 表 4：2022 年 1-11 月空氣懸架搭載車型銷量排名.24 表 5：液壓成形關鍵技術.28 表 6：分業務盈利預測.30 表 7：可比公司估值（截至 9 月 18 日收盤）.31 公司首次覆蓋 保隆科技（603197.SH）5/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 1.汽車零部件行業積累深厚，兼收并蓄成就細分行業龍頭汽車零部件行業積累深厚，兼收并蓄成就細分行業龍頭 1.1.汽車零部件行業積累深厚，專業領域作縱深發展汽車零部件行業積累深厚，專業領域作縱深發展 上海保隆汽車科技股份有限公司成立于 1997 年，2017

17、 年上市，致力于汽車智能化和輕量化產品的研發、制造和銷售，在汽車零部件行業積累深厚。公司在上海、安徽寧國、安徽合肥、湖北武漢和美國、德國、波蘭和匈牙利等地有生產園區或研發、銷售中心，主要客戶包括寶馬、奔馳、奧迪、大眾、豐田、通用、一汽、東風、長安、長城、奇瑞、吉利、比亞迪、蔚來、小鵬、理想、零跑等知名汽車廠。公司以“讓更多人受益于汽車科技的發展”為愿景，以“掌握領先技術，提升汽車部件”為使命，在汽車零部件領域作縱深發展。近年來，公司業務拓展迅速，通過合資、收購等方式快速搶占市場份額。近年來，公司業務拓展迅速，通過合資、收購等方式快速搶占市場份額。1998年至 2002 年，公司成功研制氣門嘴、

18、平衡塊和排氣管件，傳統業務初步形成；于2005 年收購美國 DILL，氣門嘴業務進一步擴大。2012 年開始，公司開始加大輕量化及智能化領域投入，研發汽車結構件、空氣彈簧以及視覺系統與毫米波雷達產品。2018 年開始加大資源整合力度，先后收購德國 PEX 及 TESONA，成立保隆沙士基達，向產品及客戶雙重擴展的路線一路進發。2021 年，公司空氣懸架產品成功量產。2022 年，收購上海龍感科技 55.74%股權。2023 年開始空懸、傳感器等新業務進入收獲期。與霍富集團強強聯合，保富電子成為全球細分市場龍頭企業。與霍富集團強強聯合，保富電子成為全球細分市場龍頭企業。2002 年公司開始進軍

19、TPMS 市場，并于 2018 年與霍富集團簽署合資意向書，雙方將各自 TPMS全球業務進行整合，按照 55：45 出資比例成立中德合資公司保富電子，其已成為全球 TPMS 細分市場的領導企業之一。2022 年收購龍感科技，傳感器產品序列進一步完善，通過跟公司原有的車用傳感器業務的整合，大幅提高了公司車用傳感器的業務規模，擴大銷售收入，強化與客戶之間的合作關系。同時還能通過協同采購來有效降低原材料的采購成本，實現對車用傳感器業務盈利能力的進一步提升。圖圖 1：公司主要產品及業務發展歷史公司主要產品及業務發展歷史 資料來源：公司官網，德邦研究所 1.2.技術實力筑牢護城河，多重優勢保障核心競爭力

20、技術實力筑牢護城河，多重優勢保障核心競爭力 1.2.1.公司注重研發投入，研發技術處于行業領先水平公司注重研發投入，研發技術處于行業領先水平 公司主要產品技術水平處于行業領先水平公司主要產品技術水平處于行業領先水平，是上海市科技小巨人企業、上海市創新型企業、國家知識產權示范企業。公司的技術中心是“國家認定企業技術中心”，中心實驗室（汽車電子實驗室）通過了 CNAS 認證，并在 2022 年通過了ASPICE-CL2 評估認可。截至 2022 年 12 月 31 日公司及子公司在全球共擁有有效授權專利 485 項，截至 2023 年 5 月共計研發中心 10 個。公司首次覆蓋 保隆科技（6031

21、97.SH）6/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 研發中心全球布局：研發中心全球布局：在海外，保隆已擁有美國 DILL、德國 TESONA、德國保富電子、奧地利 MMS 四個子公司研發中心，和匈牙利埃爾德、德國布雷騰、奧地利貝恩多夫、美國北卡州 OXFORD 四個生產園區，形成了全球布局，為海外客戶提供屬地化服務，為后續業務規模全球拓展空間奠定了地緣基礎和先機。圖圖 2：2022 年公司研發投入達年公司研發投入達 3.27 億元，占營業收入億元，占營業收入 6.84%圖圖 3：2022 年公司研發人員數量達年公司研發人員數量達 911 人人 資料來源：公司公告，Wind，德邦研究所

22、 資料來源：公司公告，德邦研究所 圖圖 4：公司公司研發中心全球布局研發中心全球布局 資料來源：公司官網，德邦研究所 1.2.2.全球客戶資源充足，新產品市場開拓空間大全球客戶資源充足，新產品市場開拓空間大 公司下游客戶質優且覆蓋面廣，涵蓋國內外主流公司下游客戶質優且覆蓋面廣，涵蓋國內外主流 OEM 及及 T1。公司的主要客戶包括全球和國內主要的整車企業如豐田、大眾、奧迪、保時捷、現代起亞、寶馬、奔馳、通用、福特、日產、本田、Stellantis、捷豹路虎、上汽、東風、長安、一汽、奇瑞、吉利、長城等；公司也與電動車龍頭企業如比亞迪、蔚來、小鵬、理想、零跑、合眾等建立了業務關系。公司還在全球范圍

23、內與大型的一級供應商如佛吉亞、天納克、博格華納、馬瑞利、延鋒、麥格納、大陸、克諾爾、采埃孚、三五、布雷博等建立了長期穩定的供貨關系；在售后市場，公司向北美和歐洲的知名獨立售后市場流通商如 Discount Tire、Tire Kingdom、ASCOT 和伍爾特等供應產品。公司豐富的客戶資源一方面體現了公司主要產品在行業的市場地位，另一方面有利于公司新產品的市場開拓。圖圖 5：公司信息系統完備，為顧客提供良好體驗公司信息系統完備，為顧客提供良好體驗 7.65%7.20%6.84%6.4%6.6%6.8%7.0%7.2%7.4%7.6%7.8%05000100001500020000250003

24、0000350002020年2021年2022年研發支出（萬元）研發投入占營業收入比例（右軸）15.8%16.0%16.2%16.4%16.6%16.8%17.0%020040060080010002020年2021年2022年研發人員數量（人）研發人員人數占比（右軸）公司首次覆蓋 保隆科技（603197.SH）7/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：公司官網，德邦研究所 圖圖 6：公司質量管理嚴格，營銷、研發、制造、顧客服務質量全線保持高標準、嚴要求公司質量管理嚴格，營銷、研發、制造、顧客服務質量全線保持高標準、嚴要求 資料來源：公司官網，德邦研究所 1.2.3.建立建立

25、 BPSBPS 保隆精益生產體系保隆精益生產體系，管理優勢管理優勢助力企業規范高效運作助力企業規范高效運作 公司立足于先進汽車零部件制造業，建立了公司立足于先進汽車零部件制造業，建立了 BMS 保隆流程管理體系，保隆流程管理體系，BPS保隆精益生產體系，以制度和流程規范企業運作保隆精益生產體系，以制度和流程規范企業運作。并實施了 ERP、EPROS、預算系統、OA、PLM、CRM、SCM、SRM 等信息系統，形成了高效、精細化的企業運營與管理模式，從而促進了公司快速發展。公司先后通過了 IATF16949（ISO/TS16949）質量管理體系認證、ISO14001 環境管理體系認證和 TV 萊

26、茵ISO26262 功能安全流程體系認證。公司獲得了福特汽車 Q1 認證，并多次獲得通用汽車全球供應商質量優秀獎。圖圖 7：BPS 保隆精益生產體系，以制度和流程規范企業運作保隆精益生產體系，以制度和流程規范企業運作 圖圖 8：公司信息處理系統處于領先水平公司信息處理系統處于領先水平 公司首次覆蓋 保隆科技（603197.SH）8/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：公司官網，德邦研究所 資料來源：公司官網，德邦研究所 公司股權結構明確，高級管理層穩定，專業水平高。公司股權結構明確，高級管理層穩定，專業水平高。陳洪凌、宋瑾夫妻二人于 1997 年合資組建上海保隆實業有限公司

27、，即保隆科技前身。陳洪凌、張祖秋、宋瑾共同擔任公司實際控制人，并且三人為一致行動人，截至 2023 年半年報分別持股 16.49%、9.94%、1.34%，合計持股 27.79%；陳洪泉持股 1.44%，與陳洪凌系兄弟關系。公司的管理層結構穩定，并自公司創立之初就就職于保隆科技并至今仍屬核心管理團隊，管理經驗豐富、汽車行業專業水平較高，有利于公司的內部管理和戰略發展。圖圖 9：公司股權結構透視圖公司股權結構透視圖 資料來源：Wind，公司公告，德邦研究所 注：截至 2023 年半年報 1.2.4.國際化屬性突出，全球市場占有率領先國際化屬性突出，全球市場占有率領先 公司既著重開拓中國境內市場，

28、也進一步加強國際化運營的布局，并不斷推公司既著重開拓中國境內市場，也進一步加強國際化運營的布局，并不斷推進流程化、項目化、數字化的運營管理能力建設。進流程化、項目化、數字化的運營管理能力建設。公司在中國、北美和歐洲擁有多個生產園區、研發和銷售中心，產品銷往 80 多個國家和地區，積累了豐富的國際化運營經驗，具備了全球供應與服務能力，為公司更多的產品線獲得全球市場占有率領先地位打下了基礎。2023 年，公司合肥園區、寧國園區的新建廠房將陸續投入使用，加速空氣懸架系統產品的產能布置；在匈牙利投資 1500 萬歐元的傳感器生產園區將投入使用，從而進一步擴大傳感器業務全球布局。公司將加強境內外團隊和協

29、作，發揮出協同效應，提高盈利能力并獲取更多全球業務。同時將啟動歐洲子公司的 SAP 系統升級建設，加速推進公司的數字化轉型。圖圖 10：公公司司全球布局生產基地，為客戶提供優質產品和貼心服務全球布局生產基地，為客戶提供優質產品和貼心服務 公司首次覆蓋 保隆科技（603197.SH）9/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：公司官網，德邦研究所 1.3.2023H1 盈利能力回升明顯盈利能力回升明顯，銷售，銷售凈利率凈利率達達 7.24%從營收端來看：從營收端來看：2022 年，芯片短缺以及俄烏沖突導致的能源成本上漲、供應鏈承壓等使得汽車行業面臨巨大挑戰。同時，歐美通脹水平和利

30、率的飆升以及對全球經濟衰退的擔憂同樣不容小覷。公司積極整合資源，管控供應鏈風險，保生產保供應，最終公司實現營業收入 47.8 億元，同比+22.58%。從利潤端來看：從利潤端來看：2022 年大宗原材料價格與上年同期相比明顯上漲，疊加歐元和美元匯率波動導致公司產生匯兌損失 3,773.41 萬元、股權激勵產生股份支付費用 2,636.86 萬元，這些因素對公司業績帶來較大的負面影響，導致公司 2022 年實現歸母凈利潤 2.1 億元，同比-20.2%；2023H1 公司盈利能力回暖，實現歸母凈利潤 1.84 億元，同比+194.33%，銷售毛利率 27.78%、銷售凈利率 7.24%。圖圖 1

31、1：2022 年公司實現營業總收入年公司實現營業總收入 47.8 億元，同比億元，同比+22.6%圖圖 12：2023H1 公司實現公司實現歸母凈利潤歸母凈利潤 1.84 億元，同比億元，同比+194.33%資料來源：公司公告，Wind，德邦研究所 資料來源：公司公告，Wind，德邦研究所 從從供給端供給端來看：來看：供應鏈和物流受限、芯片代工企業減少汽車芯片供給、俄烏沖突引發原材料供應動蕩，多因素共同導致汽車產量受到抑制。從從需求端需求端來看來看，由于經濟下行、產量緊張、提車周期加長、折扣收窄、地緣沖突而抑制了部分消費需求。受此影響，2022 年全球汽車銷量不及前年同期。2023 年年上半年

32、上半年盈利能力有所回升。盈利能力有所回升。2022 年因歐元貶值等因素導致財務費用率增加；銷售費用率、管理費用率及研發費用率變化不大。另外，受歐元貶值、薪資以及股權激勵費用增加導致人力支出上升等因素影響，2022 年凈利率下滑明顯，為 4.76%；2023H1 有較大回升，達 7.24%，我們預計未來走勢良好、高增長確定性強，原因包括：1）汽車芯片供應的壓力緩解，汽車銷量有望回升；2）空懸、傳感器等新業務定點項目加速放量，進入量產階段助力業務回暖；3）供應鏈壓力下降；4）歐元匯率轉暖，公司匯兌損失額預期收窄，同時在歐業務競爭力有望進一步提高。0%5%10%15%20%25%30%35%40%4

33、5%50%01020304050602014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023 H1營業收入（億元）YOY(%)-50%0%50%100%150%200%250%0.00.51.01.52.02.53.02014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023 Q1歸母凈利潤（億元）YOY(%)公司首次覆蓋 保隆科技（603197.SH）10/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 13：2022 年因歐元貶值、擴大融資使利息支出增加導致財務費年因歐元貶值、擴大融資使利息支出增加導致財

34、務費用率增加，銷售費用率、管理費用率及研發費用率變化不大用率增加，銷售費用率、管理費用率及研發費用率變化不大 圖圖 14：2022 年凈利率為年凈利率為 4.76%，2023H1 有較大回升有較大回升 資料來源：Wind，公司公告，德邦研究所 資料來源：Wind，公司公告，德邦研究所 1）TPMS 及配件和工具業務及配件和工具業務：2022 年實現營收 14.76 億元，占公司總營收的 32.58%。公司控股子公司保富電子已成為全球 TPMS 細分市場的領導企業之一，直接式 TPMS 在全球 OEM 市場的滲透率已經達到較高水平，隨著商用車使用 TPMS 逐步增多，消費者對直接式 TPMS 的

35、認知加強，市場規模仍有成長；針對售后替換市場，隨著主要汽車市場上越來越多的 TPMS 發射器因電池耗盡進入更換周期，售后替換件市場規模平穩增長。2）氣門嘴及配件業務氣門嘴及配件業務：2022年實現營收7.16億元，占公司總營收的15.79%。公司氣門嘴和平衡塊產品同時針對 OEM 和 AM 兩個市場，市場需求總體平穩，隨著 TPMS 逐步普及，TPMS 氣門嘴和配件的占比持續上升。公司排氣系統管件集中在 OEM 市場，與汽車產銷量關系較為緊密，新能源汽車中的純電動汽車 BEV和燃料電池汽車 FCV 的發展將會影響到排氣系統管件 OEM 市場，報告期內純電動汽車 BEV 和燃料電池汽車 FCV

36、的銷量在汽車總體市場中占比有一定程度的提升，對于排氣系統管件市場有一定的影響。3）空氣懸架業務空氣懸架業務：2022 年實現營收 2.55 億元，占公司總營收的 5.63%。公司空氣懸架系統目前主要集中在高端新能源汽車市場。目前，眾多造車新勢力紛紛在其高端車型上配置空氣懸架系統?？諝鈶壹芟到y對汽車駕乘舒適性的提升受到了消費者的廣泛認可，產品的市場滲透率快速提升，越來越多的新能源汽車和燃油車通過配置智能空氣懸架系統以提升產品競爭力和客戶滿意度。公司在 2022年配套出貨的高端新能源乘用車空氣彈簧產品超過了 4.6 萬臺套，并獲得了多家車企的新項目定點。4 4）傳感器傳感器業務業務：2022 年實

37、現營收 3.66 億元，占公司總營收的 8.07%。隨著電動智能汽車的快速發展，公司各類傳感器產品包括壓力、光學、位置、速度、加速度和電流傳感器的市場需求得到快速增長。公司豐富的傳感器產品應用、建立了一定競爭優勢的核心產品以及全球化的研發與制造布局將會帶來傳感器業務的快速發展。此外，公司液壓成型結構件集中在汽車輕量化市場，隨著節能減排政策推動和汽車電動化加速驅動，整車企業對輕量化的需求迫切并加速輕量化布局，汽車輕量化市場繼續快速發展。圖圖 15：2021 年及年及 2022 年年公司主要產品的主營業務收入占比公司主要產品的主營業務收入占比情況情況 圖圖 16：2022 年公司年公司新產品空氣懸

38、架、傳感器放量增長；同時新產品空氣懸架、傳感器放量增長；同時TPMS、汽車金屬管件均有較大幅度增長、汽車金屬管件均有較大幅度增長 02468102018A2019A2020A2021A2022A2023H1銷售費用率（%）管理費用率(不含研發)（%）研發費用率（%）財務費用率（%）05101520253035402017A2018A2019A2020A2021A2022A 2023H1銷售凈利率(%)銷售毛利率(%)公司首次覆蓋 保隆科技（603197.SH）11/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：公司公告，德邦研究所 資料來源：公司公告，德邦研究所 公司公司 OEM 銷

39、售收入占比較高銷售收入占比較高，2022 年汽車年汽車 OEM 市場營收占比達市場營收占比達 75.60%，汽車汽車 AM 市場營收占比達市場營收占比達 21.63%。OEM 銷售客戶主要為整車制造商、一級零部件供應商，OEM 項目銷售流程通常包括詢價發包、客戶評審、技術交流、競價、定點（客戶做出采購決定）、產品設計、產品設計驗證、過程設計和開發、生產件批準和批量供貨等環節。公司與客戶簽訂的銷售合同一般為開口合同，公司通常與 OEM 客戶逐年簽訂價格協議，與 AM 客戶的價格以訂單確認為準。公司根據產品成本、直接費用、目標利潤率測算預期銷售價格及最低價格，綜合考慮客戶目標價、競爭對手出價、同類

40、產品已成交價格、市場開拓等因素確定初始價格，并會根據 OEM 客戶年降要求、原材料價格、外匯匯率波動情況調整后續銷售價格。圖圖 17：2021 年及年及 2022 年年公司各類市場的主營業務收入公司各類市場的主營業務收入情況情況 圖圖 18：2022 年汽車年汽車 OEM 市場營收占比達市場營收占比達 75.60%，汽車，汽車 AM 市市場營收占比達場營收占比達 21.63%資料來源：公司公告，德邦研究所 資料來源：公司公告，德邦研究所 2.傳統業務行業領先增長穩定，基本盤穩定傳統業務行業領先增長穩定，基本盤穩定 公司以“讓更多人受益于汽車科技的發展”為愿景，以各產品線成為全球細分市場前三名為

41、目標，以智能化、輕量化為主要發展方向，在智能化方面主要布局智能感知（TPMS、傳感器及 ADAS）與智能主動式空氣懸架。輕量化方面主要布局液壓成型結構件，整體戰略方向從零部件向總成、系統供應商發展。圖圖 19：公司在智能化和輕量化方向的產品線布局公司在智能化和輕量化方向的產品線布局，從零部件向總成、系統供應商發展從零部件向總成、系統供應商發展 0%20%40%60%80%100%2022年2021年TPMS及配件和工具汽車金屬管件氣門嘴及配件傳感器空氣懸架其他TPMS及配件和工具32.58%汽車金屬管件29.56%氣門嘴及配件15.79%傳感器8.07%空氣懸架5.63%其他8.38%0%10

42、%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2022年2021年汽車OEM汽車AM非汽車汽車OEM,75.60%汽車AM,21.63%非汽車,2.77%公司首次覆蓋 保隆科技（603197.SH）12/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：公司公告，德邦研究所 公司汽車零部件行業積累深厚，傳統業務位居行業前列，增長穩定。公司汽車零部件行業積累深厚，傳統業務位居行業前列，增長穩定。公司傳統業務是全球細分領域龍頭企業，包括汽車輪胎壓力監測系統（TPMS）、汽車金屬管件（排氣系統管件和 EGR 管件）、氣門嘴以及平衡塊，2022 年 TPMS 業務營收占比 33%、汽

43、車金屬管件營收占比 29%、氣門嘴業務營收占比 16%，三者合計占比近八成，終端客戶覆蓋全球主要車企，是公司目前主要的收入以及業績來源。圖圖 20：2022 年車輪氣門嘴銷量達年車輪氣門嘴銷量達 22823.90 萬支，與萬支，與前年前年基本持基本持平；平；TPMS、尾管及熱端管銷量均實現、尾管及熱端管銷量均實現 10%以上增長以上增長 圖圖 21：傳統業務始終保持穩定增長傳統業務始終保持穩定增長 資料來源：公司公告，德邦研究所 資料來源：公司公告，德邦研究所 圖圖 22：公司主要產品序列公司主要產品序列 資料來源：公司官網，德邦研究所-100%-50%0%50%100%150%0500010

44、000150002000025000TPMS發射器傳感器空氣懸架車輪氣門嘴尾管及熱端管銷量（萬支）02468101214162019A2020A2021A2022A汽車金屬零部件收入（億元）TPMS收入（億元）氣門嘴收入（億元）公司首次覆蓋 保隆科技（603197.SH）13/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2.1.TPMS：細分市場細分市場領軍企業領軍企業，政策驅動盈利貢獻穩定，政策驅動盈利貢獻穩定 汽車輪胎壓力監測系統（汽車輪胎壓力監測系統（TPMS）是汽車安全電子系統的重要組成部分，要求）是汽車安全電子系統的重要組成部分，要求兼具安全和節能環保的性能。兼具安全和節能環保的性

45、能。TPMS 產品由發射器（通過氣門嘴固定在輪胎內）、控制器（含天線）、顯示界面器（通常集成在整車儀表中）三部分構成。傳感器安裝在汽車輪胎內，ECU 隱藏安裝于車身內，用于接收信號并計算實現輪胎定位并將輪胎數據信息通過 CAN 總線傳輸到儀表中顯示，在顯示器上顯示各種數據變化或以蜂鳴等形式提醒駕車者。TPMS 的主要作用體現在：的主要作用體現在：1）在汽車行駛過程中 TPMS 可以實時自動監測輪胎氣壓和溫度，并對輪胎漏氣、低壓、高壓、高溫報警，避免缺氣行駛造成的輪胎損毀，有效防止爆胎，以確保行車安全、避免油耗增加，確保車輛最佳操控性能；2）由于胎壓過低，車輛需要消耗更大的馬力來提供相同的速度，

46、根據芯世相公眾號數據顯示，當胎壓低于正常值 30%，單位汽油行程下降 6.25%，輪胎壽命下降 37%，因此 TPMS 也能提高燃油及車輛保養的經濟性。圖圖 23：TPMS 在整車的應用位置在整車的應用位置 圖圖 24：TPMS 芯片工作流程芯片工作流程 資料來源：公司官網，德邦研究所 資料來源：華經產業研究院，德邦研究所 乘用車強制安裝乘用車強制安裝 TPMS，政策驅動，政策驅動下產品滲透率有望持續提升下產品滲透率有望持續提升：2005 年美國首次實施強制性政策，要求在乘用車和輕型卡車上裝載 TPMS。此后歐盟、韓國等國家和地區也陸續實施了相關政策。2017 年我國的乘用車輪胎氣壓監測系統的

47、性能要求和試驗方法 發布，規定自 2019 年起中國市場所有新認證乘用車必須安裝 TPMS；自 2020 年起，所有在產乘用車開始實施強制安裝要求。TPMS 是繼ABS、安全氣囊后，汽車的第三大立法安全產品，滲透率得到迅速提升。受益于政策驅動，受益于政策驅動，TPMS 行業市場規模劇增行業市場規模劇增，預期未來繼續保持高增長，預期未來繼續保持高增長。我國于 2017 年 10 月正式發布 TPMS 強制性國家標準，2020 年 1 月 1 日起，國內所有在產乘用車開始實施胎壓監測系統強制安裝要求。根據 UPG 聯盟數據，中國TPMS 行業市場規模由 2016 年的 11.5 億元增長至 202

48、0 年為 29.9 億元，CAGR達 27%。高工智能汽車統計數據顯示，2022 年中國（不含進出口）乘用車前裝標配直接式胎壓監測系統 1237.07 萬輛，滲透率為 62.07%，仍有不少品牌及車型考慮成本因素，并沒有采用直接式胎壓監測系統，滲透率仍有提升空間。圖圖 25：TPMS 系統產業鏈系統產業鏈 公司首次覆蓋 保隆科技（603197.SH）14/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：華經產業研究院，德邦研究所 公司是公司是 TPMS 領域領域領軍企業領軍企業，在技術、市場等方面優勢明顯。，在技術、市場等方面優勢明顯。從技術層面看，公司于 2002 年開始研制 TPM

49、S，具有 20 年以上的研發和生產經驗。業務主要包括北美的外購業務與國內的自制業務兩部分，公司外購的 TPMS 主要由子公司美國 DILL 從全球主要 TPMS 供應商 CONTINENTAL AUTOMOTIVE SYSTEMS US,INC 采購并銷往北美 AM 市場，自制業務主要為在國內生產并供應國內自主品牌整車廠。從市場份額看，公司 2022 年國內 TPMS 業市場份額為 22.5%，位居行業前列。圖圖 26：公司與霍富集團整合公司與霍富集團整合 TPMS 業務，邁向全球業務，邁向全球 TPMS 市場市場領導者領導者之一之一，2022 年已占據國內市場份額年已占據國內市場份額 TOP

50、2 圖圖 27：公司公司 2022 年年 TPMS 業務營收同比業務營收同比+10.85%資料來源：高工智能汽車公眾號，公司公告，德邦研究所 資料來源：公司公告，德邦研究所 公司與霍富集團強強聯合，公司與霍富集團強強聯合，爭成為全球爭成為全球 TPMS 細分市場的領導者細分市場的領導者。德國霍富集團于 1908 年成立，并于 1920 年首次向梅賽德斯-奔馳提供成套門鎖?；舾患瘓F已成為全球汽車胎壓監測系統的領導者之一，配套寶馬、奔馳、大眾、奧迪、歐寶、保時捷、賓利、法拉利、蘭博基尼、瑪莎拉蒂等國際知名整車客戶。2018 年7 月，保隆科技與德國霍富集團整合各自 TPMS 業務，合資設立 BH

51、SENS 保富電子，通過優勢互補、協同運營，力爭成為全球 TPMS 細分市場的領導者。2.2.汽車金屬管件：汽車金屬管件：中國最大的排氣系統管件中國最大的排氣系統管件 OEM 供應商之一供應商之一 金屬管件業務板塊中，金屬管件業務板塊中，排氣系統管件排氣系統管件營收營收占比較大，主要銷往占比較大，主要銷往 OEM 市場市場。公司金屬零部件板塊 2022 年收入 13.39 億元，同比+15.01%，占主營業務收入29.56%，包括輕量化底盤與車身結構件、排氣系統管件和 EGR 管件。公司排氣系統管件產品集中在 OEM 市場，與汽車產銷量關系較為緊密，新能源汽車中的純電動汽車 BEV 和燃料電池

52、汽車 FCV 的發展將會影響到排氣系統管件 OEM 市場，2022 年純電動汽車 BEV 和燃料電池汽車 FCV 的銷量在汽車總體市場中占比有一定程度的提升。31.58%22.50%16.78%14.23%4.18%3.57%3.23%1.49%0.88%0.72%0.84%森薩塔保隆科技太平洋工業大陸集團駛安特特斯拉（代工）聯創汽車電子埃泰克華銳捷晟泰克其他-20%0%20%40%60%80%100%120%02468101214162017A2018A2019A2020A2021A2022ATPMS業務營收（億元）YOY（右軸）公司首次覆蓋 保隆科技（603197.SH）15/33 請務必

53、閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 28：汽車排氣系統管件部分產品汽車排氣系統管件部分產品 資料來源：公司官方微信公眾號，德邦研究所 采用內高壓技術成型的排氣熱端管件，具有質量輕、剛度好、尺寸精度好的采用內高壓技術成型的排氣熱端管件，具有質量輕、剛度好、尺寸精度好的性能優勢，較少的零件數量可以減少后續組裝焊接量，同時內表面光滑、可以減性能優勢，較少的零件數量可以減少后續組裝焊接量，同時內表面光滑、可以減小排氣阻力。小排氣阻力。內高壓成型技術運用于車身結構件，是當下汽車輕量化和提升整車性能的重要方法，已成為目前國際汽車制造技術最具突破性的應用，并已躍升為主流制造技術之一。保隆自主研發并使用先

54、進內高壓設備，并擁有成熟的研發體系和專業的研發團隊，從材料的選擇到造型的設計，都能為客戶提供專業的建議，并借助有限元分析和樣品驗證，設計最合理的工藝和模具。圖圖 29：公司公司排氣熱端管件排氣熱端管件生產基地生產基地 資料來源：公司官方微信公眾號，德邦研究所 精細化管理疊加下游客戶持續拓展，公司金屬管件業務有望持續向上。精細化管理疊加下游客戶持續拓展，公司金屬管件業務有望持續向上。公司金屬管件產品主要包括排氣管件系統、EGR 管、車頂架及金屬支架等。其中排氣管件系統又包括排氣類裝飾尾管、后保類裝飾尾管以及熱端管等。近年來，公司金屬管件業務亦穩步增長，多次、連續獲整車制造商及 Tier1 質量獎

55、項，作為全球主要的排氣尾管供應商，擁有全球 20%左右的市場占有率，服務大眾，豐田，通用，福特等全球知名車廠。同時，公司實行精益化生產精細管理，降本增效，提升金屬管件業務盈利水平。預計公司金屬管件業務有望跟隨下游客戶拓展以及存量客戶中滲透率的提升維持平穩增長。公司有望公司有望在排氣系統管件市場總體規模下降與新產品開發增長中，保持汽車在排氣系統管件市場總體規模下降與新產品開發增長中，保持汽車金屬管件業務平穩過度，并獲得新的業務增長。金屬管件業務平穩過度，并獲得新的業務增長。2022 年，保隆科技收到兩個北美一級供應商定點通知書，選擇保隆科技作為其全新平臺項目汽車排氣系統管件的供應商。第一個定點項

56、目生命周期為 7 年，生命周期總金額超過人民幣 3 億元，預計 2023 年 8 月開始量產；第二個定點項目生命周期為 4 年，生命周期總金額超過人民幣 1.4 億元，預計 2023 年 11 月開始量產。本次獲取兩個重量級定點項目，將進一步鞏固和促進保隆科技該細分市場份額的提升，讓新能源趨勢下保隆新能源趨勢下保隆科技排氣系統管件業務前景更加廣闊：科技排氣系統管件業務前景更加廣闊：1）由于新能源汽車滲透率的提升，各大品牌陸續對減少燃油車產量排出時間 公司首次覆蓋 保隆科技（603197.SH）16/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表，排氣系統關鍵市場總體規模在縮減，但周期較長。從

57、目前來看，保隆科技在市場總體規模下降的態勢下，有實力拿到更多定點，排氣系統管件開發部門滿負荷工作，不斷開發新項目。2）目前新能源汽車在純電、插電混動、氫燃料電池等技術路線的競爭還沒有定論，對于插電混動車型，排氣系統管件還是標準配置。3）在擴大現有排氣系統管件市場份額的同時，保隆科技還在積極孵化開發新領域，謀求業務轉型，正在開發的新產品線與排氣系統管件有較多的技術相關性，部分設備也可通用，保隆科技在金屬管件加工中多年積累的管理和技術經驗將會在新項目中發揮巨大的作用。2.3.氣門嘴：氣門嘴：全球最大的氣門嘴全球最大的氣門嘴 OEM 供應商之一供應商之一，OEM+AM 市場需求市場需求穩定增長穩定增

58、長 氣門嘴前裝及后裝市場需求穩步增長，市場空間開闊。氣門嘴前裝及后裝市場需求穩步增長，市場空間開闊。氣門嘴主要用于輪胎充放氣、并維持輪胎充氣后的密封，是汽車工業不可或缺的安全部件。氣門嘴分為傳統氣門嘴和 TPMS 氣門嘴，TPMS 發射器一般由 TPMS 傳感器和 TPMS 氣門嘴兩部分組成。氣門嘴市場需求主要分為 OEM 前裝市場和 AM 售后市場，直接式TPMS在全球OEM市場的滲透率已經達到較高水平，隨著商用車使用TPMS逐步增多，消費者對直接式 TPMS 的認知加強，市場規模仍有成長。針對售后替換市場，隨著主要汽車市場上越來越多的 TPMS 發射器因電池耗盡進入更換周期，售后替換件市場

59、規模平穩增長。作為全球最大的氣門嘴作為全球最大的氣門嘴 OEM 供應商之一，供應商之一，產品涵蓋金屬氣門嘴、橡膠氣門產品涵蓋金屬氣門嘴、橡膠氣門嘴以及嘴以及 TPMS 氣門嘴三類氣門嘴三類，目前致力于代表行業未來趨勢的，目前致力于代表行業未來趨勢的 TPMS 氣門嘴的研氣門嘴的研發、制造與銷售。發、制造與銷售。生產卡扣氣門嘴過程中，從煉膠開始，保隆使用代表行業領先技術的 100%EPDM 橡膠配方設計，耐臭氧性能卓越，綜合性能實現了高于國際、國內標準要求。并采用防混自動化配料裝置，在煉膠專線上運用自動化的煉膠設備，實現生產在線檢測和監控，確保橡膠混煉的質量。到推行大噸位高效模具進行硫化生成，提

60、高了生產效率。自主研發的具有專利技術的全自動裝配機，實現了用傳感器檢測漏氣，質量更加可靠，達到國際領先水平。運用專利技術在橡膠上激光打碼，真正實現了單件產品可追溯。金屬氣門嘴的生產采用了高效的多工位組合專機、全自動 CNC 加工中心和機械手，實現復雜形狀零件加工和高效率自動化生產。另外，通過中控臺自動控制和數字化大屏幕自動監控，實現了智能制造。圖圖 30：公司氣門嘴產品公司氣門嘴產品 資料來源：公司官方微信公眾號，德邦研究所 保隆科技供應了福特全球，通用全球，大眾，現代等整車廠商，同時也是全保隆科技供應了福特全球，通用全球，大眾，現代等整車廠商，同時也是全球球 TPMS 制造商大陸汽車等的制造

61、商大陸汽車等的 TPMS 氣門嘴主要供應商。氣門嘴主要供應商。公司運用 CATIA、Solidworks 等軟件和 CAE 等工具和客戶同步開發，運用 APQP 管理開發過程，榮獲福特 Q1 認證、上汽大眾 A 級供應商等稱號，連續三年獲得通用汽車全球供應商質量優秀獎。保隆擔任氣門嘴行業副主任委員，2016 年也當選了全國輪胎輪輞標準化技術委員、氣門嘴分技術委員會主任委員，還主持參與起草了多項氣門嘴國家標準，擁有 14 項專利。近年來公司氣門嘴業務整體呈現上升態勢且毛利率穩定在 40%以上。公司首次覆蓋 保隆科技（603197.SH）17/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2.4.

62、平衡塊平衡塊：全球：全球 TOP3 平衡塊供應商平衡塊供應商，OEM+AM 市場需求穩定增長市場需求穩定增長 汽車汽車平衡塊用于縮小車輪的質量差距，以達到相對平衡的狀態，減少行車磨平衡塊用于縮小車輪的質量差距，以達到相對平衡的狀態，減少行車磨損并提高安全性。損并提高安全性。如果汽車車輪的質量不均勻，在高速行駛過程中不僅會影響乘車的舒適性，而且會增加汽車輪胎和懸掛系統的不正常磨損，增加汽車在行駛過程中控制的難度，導致行車不安全。為了避免這種情況的發生，車輪在安裝之前必須經過專用設備車輪動態平衡機器進行動平衡測試。在靜態和低速旋轉下，質量的不均勻就會影響物體旋轉的穩定性，轉速越高，震動就會越大。在

63、車輪質量偏小處增加適當的配重，使車輪在高速上旋轉下保持動平衡，這種配重就是車輪平衡塊。平衡塊的作用是讓車輪的質量差距盡量縮小，以達到相對平衡的狀態。按照安裝方式區分，可分為掛鉤式平衡塊與黏貼式平衡塊；按照材質區分，可分為鐵質和鋅質平衡塊。圖圖 31：掛鉤式平衡塊的生產流程掛鉤式平衡塊的生產流程 資料來源：卡適堡公眾號，德邦研究所 憑借過硬的產品表現和良好的市場反響，保隆科技已經成為全球前三憑借過硬的產品表現和良好的市場反響，保隆科技已經成為全球前三 OEM平衡塊供應商，是行業龍頭企業之一。平衡塊供應商，是行業龍頭企業之一。保隆科技早在 2000 年開始研制平衡塊，為中國最大的車輪平衡塊 OEM

64、 供應商，專注于開發更環保的非鉛平衡塊，主要產品包括鋅合金和鋼制的黏貼式平衡塊、掛鉤式平衡塊。保隆科技致力于為市場提供可靠、耐久、高性價比的平衡塊產品，先后研制出 100 余種平衡塊以滿足多樣化輪輞適配要求，經過 20 余年的技術沉淀，目前團隊已獲得了平衡塊專利 7 項授權，實驗室獲得了通用 GP10 認證，并多次獲得上汽大眾 A 級供應商、德國伍爾特優秀供應商等榮譽稱號。2022 年，公司平衡塊業務線取得某外資頂尖豪華品牌 公司首次覆蓋 保隆科技（603197.SH）18/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 定點通知書，指定保隆科技作為其連續式平衡塊供應商，預計生命周期 10 年且

65、總金額超過 1.5 億元，計劃將于 2024 年底開始量產。此前，公司已獲得該品牌傳統式平衡塊的項目定點，并將于 2023 年量產。圖圖 32：公司公司主要產品包括鋅合金和鋼制的黏貼式平衡塊、掛鉤式平衡塊主要產品包括鋅合金和鋼制的黏貼式平衡塊、掛鉤式平衡塊 資料來源：公司官方微信公眾號，德邦研究所 3.新業務拓展順利，持續放量未來可期新業務拓展順利，持續放量未來可期 2023 年，隨著整車市場競爭加劇，汽車零部件企業也將面臨更多機遇和挑戰，公司將繼續挖掘內部潛力，提高經營管理水平，保持財務健康?；趥鹘y基盤業務，公司前瞻布局空懸、傳感器以及 ADAS 三大新業務板塊。目前，傳感器、空氣懸架等產

66、品陸續進入業務快速成長階段。公司對于智能化和輕量化的新產品開發和新業務的拓展仍將繼續投入，公司在力爭獲取更多新項目定點的同時，會補充關鍵資源，擴大產能，加強對重點項目的管理，保障重點項目順利量產。3.1.傳感器：傳感器：布局六大系列產品，并購整合加速業務拓展布局六大系列產品，并購整合加速業務拓展 傳感器是汽車的“神經元”，是汽車智能化的根基。傳感器是汽車的“神經元”，是汽車智能化的根基。傳感器通常由敏感元件、轉換元件和轉換電路組成，是汽車電子控制系統的信息來源，是車輛電子控制系統的基礎關鍵部件。自動駕駛方案可分為感知層、決策層和執行層，其中汽車傳感器屬于感知層，是實現汽車自動駕駛的核心硬件。M

67、EMS 化是車身感知傳感器主要發展趨勢?；擒嚿砀兄獋鞲衅髦饕l展趨勢。MEMS 具有較為明顯的優勢，是未來構筑物聯網感知層傳感器的主要選擇之一，其優勢主要體現在：微型化、硅基加工工藝、功耗低、可靠性高、靈敏度高、批量生產以及易于集成等，是微型傳感器的主力軍，正在逐漸取代傳統機械傳感器。MEMS 往往會采用常見的機械零件和工具所對應微觀模擬元件，例如它們可能包含通道、孔、懸臂、膜、腔以及其它結構，MEMS 器件加工技術采用類似于集成電路批處理式的微制造技術。加速度傳感器是最早廣泛應用的加速度傳感器是最早廣泛應用的 MEMS 之一。之一。MEMS 作為一個機械結構為主的技術，可以通過設計使一個部

68、件相對底座 substrate 產生位移，這個部件稱為質量塊。質量塊通過錨、鉸鏈或彈簧與底座連接。當感應到加速度時，質量塊相對底座產生位移。通過一些換能技術可以將位移轉換為電能，如果采用電容式傳感結構（電容的大小受到兩極板重疊面積或間距影響），電容大小的變化可以產生電流信號供其信號處理單元采樣。通過梳齒結構可以極大地擴大傳感面積，提高測量精度，降低信號處理難度。加速度計還可以通過壓阻式、力平衡式和諧振式等方式實現。圖圖 33：MEMS 加速度計結構示意圖加速度計結構示意圖 圖圖 34：MEMS 加速度計中位移與電容變化示意圖加速度計中位移與電容變化示意圖 公司首次覆蓋 保隆科技（603197.

69、SH）19/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：傳感器專家網微信公眾號，德邦研究所 資料來源：傳感器專家網微信公眾號，德邦研究所 傳感器產品品類豐富，傳感器產品品類豐富，需求快速增長，需求快速增長，未來未來發展發展可期?？善?。公司覆蓋 40 多個品類，包括壓力、光學、速度、位置、電流、加速度/偏航率等領域。2023 年 1 月，公司發布了高精度 1000A/1500A 磁通門電流傳感器以及另一款新產品電機位置傳感器。公司致力于成為一個產品序列完善的汽車傳感器供應商，并在輪速、光雨量、電流傳感器等部分細分領域建立更為明確的優勢。2022 年公司傳感器銷量達 1759 萬支，同

70、比+96%。公司豐富的傳感器產品應用、建立了一定競爭優勢的核心產品以及全球化的研發與制造布局將會帶來傳感器業務的快速發展。圖圖 35：公司傳感器銷量增長迅速，公司傳感器銷量增長迅速，2022 年同比年同比+96%資料來源：公司公告，德邦研究所 表表 1：公司汽車傳感器產品優勢顯著公司汽車傳感器產品優勢顯著 產品名稱產品名稱 產品示例圖產品示例圖 產品優勢產品優勢 壓力類傳感器 符合國六標準 MEMS 芯片技術，自主開發的封裝設計和封裝工藝 智能減排，超高精度測量確保高度精益 超過 20 個品類 光學類傳感器 智能調節：精準測量外界環境，智能控制功能使用 自動化設置解放駕駛員雙手，保證視線無阻，

71、給予額外視覺補償 可有效提高車內空調能耗利用 速度/位置類傳感器 高精度的速度與位置信號輸出，信號響應迅速 擁有 CNAS 認證自主測試能力 滿足功能安全 ASILB（D）要求 抗 EMC 和 EMI 干擾能力強 電流類傳感器 穩定監測電流，實現高精度、零磁滯性 應用廣泛，電動汽車電池管理系統（BMS），電動汽車電池系統配電盒（BDU），電動汽車高壓配電盒（PDU），工業用鋰電池能源管理設備和充電樁高線性度、低損害率 加速度/偏航率類傳感器 信號響應迅速，高精度的加速度信號實時傳輸 PSI5 通訊協議的開發，實現產品的數據檢測讀取，滿足客戶指定的PSI5 模式配置 資料來源：公司官網，德邦研究

72、所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%02004006008001000120014001600180020002019A2020A2021A2022A傳感器銷量（萬只）YOY(右軸)公司首次覆蓋 保隆科技（603197.SH）20/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 保隆科技旗下龍感科技的輪速傳感器獲得國內自主品牌車企定點保隆科技旗下龍感科技的輪速傳感器獲得國內自主品牌車企定點。龍感科技成立于 2014 年，2022 年 4 月成為保隆科技子公司，專注于汽車速度類（輪速、離合器轉速、變速箱轉速等)、位置類（方向盤轉角、電機位置轉速、檔位、位移等）、溫

73、度、壓力、電流、線控制動與轉向等傳感器，已成為傳感器領域領先的高新技術企業。項目生命周期 3 年，生命周期內涉及傳感器總成、線束總成等合計200 萬只，計劃于 2023 年 12 月量產。3.2.ADAS：已獲多個項目定點，角雷達成功實現出海，空間廣闊已獲多個項目定點，角雷達成功實現出海，空間廣闊 在在 ADAS 業務方面，隨著汽車行業變革，智能駕駛已進入業務方面，隨著汽車行業變革，智能駕駛已進入 ADAS（即高級駕（即高級駕駛輔助系統）滲透率提升的階段。駛輔助系統）滲透率提升的階段。過去只有在一些高端車型上才有的 ADAS 功能，已下放給越來越多低級別的車型。這將給公司已經批量制造的 360

74、 環視系統、雙目前視系統、駕駛者監測系統等車載視覺產品、以及車載毫米波雷達帶來巨大的增量市場。公司的立體視覺路面預瞄系統也隨著智能懸架的滲透率上升而獲得了更多的業務機會。2022 年年 L2 級乘用車滲透率達級乘用車滲透率達 35%，L2+場景優化為短期內重點發展方向。場景優化為短期內重點發展方向。根據中國智能網聯汽車產業創新聯盟數據，2023 年 1-2 月我國 L2 級乘用車滲透率達 40%，較去年同比+11.7pct，其中 2 月份單月滲透率 40.5%，創歷史新高；2022 年 3 月以來我國 L2 級乘用車滲透率連續 12 個月超 30%。圖圖 36：2022 年中國年中國 L2 級

75、乘用車滲透率達級乘用車滲透率達 34.9%資料來源：中國智能網聯汽車產業創新聯盟微信公眾號，德邦研究所 ADAS 可以分為低速駕駛產品線、視覺產品線和雷達產品線：可以分為低速駕駛產品線、視覺產品線和雷達產品線：低速駕駛產品線：低速駕駛產品線：包括 360 環視（全景）系統、RPA 自動遠程泊車系統、APA自動泊車輔助系統等產品。通過高清攝像頭、以太網攝像頭和中控器等實現對車輛 360 度的圖像環攝和報警，配合超聲波雷達，可以實現自動泊車。視覺產品線：視覺產品線：包括 LDWS 車道偏移輔助系統、PAEB 行人自動緊急制動系統等產品，通過雙目攝像頭、單目攝像頭、高清攝像頭、熱成像攝像頭、控制器等

76、，實現車輛行駛過程中各種報警和控制，包括跟車、路標、壓線、交通信號燈識別等，也包括 DMS 疲勞監測系統。雷達產品線：雷達產品線：通過前向雷達、角雷達、AIP 雷達、級聯雷達、圖像雷達等，實現車輛行駛過程中的報警和控制，包括前方碰撞預警（FCW）應用、自動緊急制動（AEB）、自適應巡航（ACC）應用，實現車輛 360范圍內目標的防碰撞及高速公路輔助（HWA）應用，滿足自動駕駛的需求。表表 2：2023 年年 ADAS 各主要功能裝配率同比均實現增長各主要功能裝配率同比均實現增長 功能功能 2023 年年 1-2 月裝配率月裝配率 同比變動（同比變動（pct）功能功能 2023 年年 1-2 月

77、裝配率月裝配率 同比變動（同比變動（pct）24%35%40%28%30%34%36%33%36%34%35%37%37%41%37%40%41%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%L0L1L2 公司首次覆蓋 保隆科技（603197.SH）21/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 LCA 25.4%+7.5 HAP 1.8%+0.9 AEB 52.5%+10.4 APA 16.7%+3.7 ACC 39.4%+10.2 APA 融合 8.3%+4.4 STOP&GO 34.0%+12.1 RPA 6.8%+3.4 LKA 39.8%+11.8 HVPor

78、AVP 0.4%+0.2 LCC 30.9%+12.2 DMS 7.6%+5.0 TJA 24.7%+11.6 OMS 4.7%+1.7 ICA 25.7%+10.7 AVS 36.9%+9.1 ALC 4.9%+3.3 HDMap 3.1%+2.0 V2X 1.3%+1.1 資料來源：佐思汽研微信公眾號，德邦研究所 早在早在 2013 年，公司便前瞻布局年，公司便前瞻布局 ADAS 產品研發，且在智駕產品領域與多個產品研發，且在智駕產品領域與多個優秀企業攜手。優秀企業攜手。公司與領目科技合資成立保領公司，開發視覺產品線的單目攝像頭和低速自動駕駛產品線的 APA 自動泊車輔助系統；與大軒公司合

79、作開發 RPA自動遠程泊車系統；與楚航科技合資成立保航公司，開發 77GHz 毫米波雷達；與黑芝麻科技公司合作，實現國產車規級芯片的應用；與優達斯成立合資公司，布局超聲波雷達。目前公司 ADAS 定點產品包括雙目前視系統、360 環視系統、駕駛員監測系統、路面預描系統等車載視覺產品，以及行泊一體域控制器、毫米波雷達和超聲波雷達等。其中子公司保航科技的角雷達已獲得越南 VinFast 的 VF 車型定點，成功實現出海。圖圖 37：公司智能駕駛產品領域合作伙伴公司智能駕駛產品領域合作伙伴 資料來源：公司官網，德邦研究所 公司公司 ADAS 產品包括車載攝像頭、智駕域控、雷達以及基于此推出的產品包括

80、車載攝像頭、智駕域控、雷達以及基于此推出的 V-SEE3.0 智能駕駛解決方案，其中：智能駕駛解決方案，其中：車載攝像頭市場空間廣闊，國產替代加速，公司產品種類全有望率先受益。車載攝像頭市場空間廣闊，國產替代加速，公司產品種類全有望率先受益。前裝市場車載攝像頭處于需求快速增長期，ICVTank 預測，2025 年全球車載攝像頭市場規模將達 273 億美元，2020-2025 年 CAGR 為 16.0%。國產替代加速趨勢明顯，中國駕駛場景具有特殊性，本土化視覺方案成為必然選擇+產業鏈上游國產替代逐步落地，車載攝像頭國產替代加速。公司與領目科技合資成立，在智能駕駛相關技術和產品已有多方面成果。表

81、表 3：公司智能駕駛產品部分定點項目公司智能駕駛產品部分定點項目 序號序號 時間時間 客戶客戶 產品產品 生命周期生命周期 生命周期金額生命周期金額 量產時間量產時間 1 2022 年 9 月 國內某自主品牌旗下電動車公司 360 環視系統 8 年 1.7 億元 2023 年 2 2022 年 9 月 國內某自主品牌車企平臺車型 300 萬像素環視攝像系統 6 年 6.45 億元 2023 年 3 2023 年 2 月-環視攝像頭&控制器 5 年-2023 年 8 月 4 2023 年 3 月 自主品牌旗下新能源汽車品牌 環視系統及智能座艙DMS 6 年 1.57 億元 2023 年 9 月

82、5 2023 年 5 月 國內某自主品牌車企 3M 環視系統 6 年 4.15 億元 2024 年 3 月 資料來源：公司微信公眾號，德邦研究所 圖圖 38：車載攝像頭車載攝像頭產品的產品的主要類型主要類型 公司首次覆蓋 保隆科技（603197.SH）22/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：高工智能汽車，德邦研究所 毫米波雷達產品由外資供應商占據主要市場，毫米波雷達產品由外資供應商占據主要市場，近年近年本土供應商加速放量，公本土供應商加速放量，公司產品已獲突破。司產品已獲突破。高工智能汽車研究院監測數據顯示，2022 年 1-11 月，中國市場乘用車（不含進出口）新車前裝

83、標配搭載前向毫米波雷達 755.5 萬顆，同比增長 23.7%；標配搭載角雷達 819.1 萬顆，同比增長 40.5%。目前該產品以外資供應商為主，森思泰克、縱目科技、大華、福瑞泰克等本土供應商加速放量。公司在該領域深耕多年，軟硬件、算法和天線設計等核心領域擁有自主知識產權。公司于 2021 年底開始布局 4D 毫米波雷達研發，目前處于優化調試階段，預計今年 8月份會對外開展客戶推廣，預計將在 2024 年第一季度初步量產。圖圖 39：2022 年年 1-11 月前向雷達供應商市場份額月前向雷達供應商市場份額 圖圖 40：2022 年年 1-11 月角雷達供應商市場份額月角雷達供應商市場份額

84、資料來源：高工智能汽車，德邦研究所 資料來源：高工智能汽車，德邦研究所 在智駕域控，公司基于自研產品推出在智駕域控，公司基于自研產品推出 V-SEE3.0 智能駕駛解決方案，致力于智能駕駛解決方案，致力于解決全場景全天候智能駕駛安全問題，為客戶提供全場景的智駕產品服務。解決全場景全天候智能駕駛安全問題，為客戶提供全場景的智駕產品服務。通過標配公司自研的紅外攝像頭、4D 毫米波、雙目廣角前視和超級魚眼環視，保隆 3.0方案結合 V2X 可解決城區駕駛的復雜場景，如十字路口紅綠燈通行、城市道路施工、電瓶車行人橫穿等，以及惡劣天氣下的智駕安全問題。圖圖 41：自動駕駛域控制器行業四類主要玩家自動駕駛

85、域控制器行業四類主要玩家 博世,39.5%大陸,32.6%電裝,12.9%veoneer,7.1%安波福,4.9%其他,3.0%海拉,27.0%博世,20.4%veoneer,16.5%安波福,10.9%大陸,8.9%森思泰克,4.8%其他,11.4%公司首次覆蓋 保隆科技（603197.SH）23/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：佐思汽研微信公眾號，德邦研究所 圖圖 42：V-SEE3.0 智能駕駛解決方案智能駕駛解決方案 資料來源：公司官網，德邦研究所 角雷達成功出海，產品放量可期。角雷達成功出海，產品放量可期。2023 年角雷達投入量產，獲得 VF 系列車型定點，

86、生命周期內提供 20 萬只角雷達，為公司 ADAS 相關產品進軍海外市場開創了先河。3.3.智能主動式空氣懸架智能主動式空氣懸架：國產化加速國產化加速+配套車型價格下探，公司率先布配套車型價格下探，公司率先布局先發優勢顯著局先發優勢顯著 隨著新能源汽車在市場嶄露頭角，空氣懸架作為智能駕駛的重要賣點，配置隨著新能源汽車在市場嶄露頭角，空氣懸架作為智能駕駛的重要賣點，配置率不斷上升。率不斷上升?？諝鈶壹芟到y是以空氣彈簧為主要彈性元件的主動懸架，它可以調節底盤高度、車身傾斜度和減振阻尼系數等，顯著提升駕駛體驗和乘坐舒適性?？諝鈶壹芟到y主要由獨立式空氣彈簧、車身加速度傳感器、空氣彈簧減振器總成、空氣懸

87、架控制器（ECU）、儲氣罐、供氣系統、分配閥和懸架高度傳感器等組成，是底盤系統調校、電子控制和橡膠工藝的集大成者?！跋M升級“消費升級+新能源趨勢”為市場擴容帶來機遇：新能源趨勢”為市場擴容帶來機遇：空氣懸掛系統以往多用于商用車，而新能源乘用車底盤系統穩定性的要求遠高于純燃油車，空氣懸掛系統逐步成為高端車型的主流配置。自主品牌搭載空氣懸架的入門車型指導價不斷下探：前裝標配空氣懸架新車均價從 2021 年的 57.52 萬元下降至 2022 年的 55.33 萬元，部分車型已經下探至 30 萬元區間，空氣懸架早就不是百萬豪車專屬。隨著新能源汽車的快速崛起以及造車新勢力進入市場，空氣懸架滲透率穩步

88、上升，根據蓋世汽車數據預測，到 2025 年其滲透率將上漲到 15%左右，市場規模接近 380億，年復合增長率達到 41.3%。公司首次覆蓋 保隆科技（603197.SH）24/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 43：空氣懸架成本分析空氣懸架成本分析 資料來源：蓋世汽車社區微信公眾號，德邦研究所 表表 4：2022 年年 1-11 月空氣懸架搭載車型銷量排名月空氣懸架搭載車型銷量排名 車型車型 銷量（量）銷量（量）價格區間價格區間 極氪 001 60,009 25-30 萬 理想 L9 29,542 40-50 萬 沃爾沃 XC60 29,432 35-40 萬 蔚來 ET7

89、 21,476 40-50 萬 蔚來 ES8 12,975 40-50 萬 寶馬 X5 11,558 60 萬以上 沃爾沃 S90 9.904 40-50 萬 蔚來 ES6 8,199 30-35 萬 嵐圖 FREE 6,039 30-35 萬 理想 L8 5,962 35-40 萬 資料來源：蓋世汽車社區微信公眾號，德邦研究所 主機廠分拆定點推動空氣懸架國產供應商打破外資壟斷格局，產業鏈逐漸成主機廠分拆定點推動空氣懸架國產供應商打破外資壟斷格局，產業鏈逐漸成熟熟?？諝鈶壹芟到y中多項產品技術壁壘較高，此前市場主要被大陸、威伯科、威巴克、AMK 等外資壟斷；國內主機廠為降低成本和減少對單一供應商

90、的依賴，開始分拆定點，推動空氣懸架供應鏈國產化。國產化趨勢加速，產業鏈逐漸成熟，上游廠商多點突破，空氣彈簧/可變阻尼減震器/空氣壓縮機等核心部件正在國產化；中游數家廠商已具備核心研發技術；下游整車廠開始轉向國產供應商。圖圖 44：2022 年國內量產的配置空氣懸架系統的車型年國內量產的配置空氣懸架系統的車型 空氣彈簧,33%可變阻尼減震器,33%空氣壓縮機,12%軟件控制系統,8%傳感器,5%ECU,4%氣閥組,3%儲氣罐,2%公司首次覆蓋 保隆科技（603197.SH）25/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：公司 2022 年報，德邦研究所 公司技術產品優勢明顯，可提供

91、一體化空氣懸架系統解決方案，降低外采成公司技術產品優勢明顯，可提供一體化空氣懸架系統解決方案，降低外采成本。本。保隆科技做汽車橡膠金屬部件單元的卡扣氣門嘴起家，不僅積累了豐富的橡膠生產經驗，還掌握了 EPDM 橡膠配方等核心技術能力?；诖?，為進入同樣需要裝配橡膠部件的汽車空氣彈簧市場奠定了良好基礎。保隆科技于 2012 年啟動空氣彈簧產品的研制，2016 年啟動空氣彈簧減振器產品線的研發，隨著市場對于智能化產品的需求加大，以及保隆科技擁有近 18 年的汽車電子產品開發和制造經驗加持，積累了傳感器和控制器的研發能力。圖圖 45：公司空氣懸架系統的關鍵優勢公司空氣懸架系統的關鍵優勢 資料來源：保

92、隆科技，芯世相，德邦研究所 保隆科技通過整合公司不同業務單元的研發資源，協同發展。保隆科技通過整合公司不同業務單元的研發資源，協同發展。公司一方面找塑料件、軸承等國際大公司合作，學習技術開發能力和管理能力，與其合作開發 公司首次覆蓋 保隆科技（603197.SH）26/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 的零部件，穩定性和質量都比較高；另一方面自主開發，由保隆科技 ARM 業務單元的拓撲思工廠承接活塞、氣罐的開發和生產，學習其鋁制產品開發經驗和長期豐富的汽車行業原配業務經驗。公司 2018 年開始組建研發團隊，進行 ECAS 主動懸架系統集成的攻關開發。公司以空氣彈簧供給能力為基石，

93、目前已突破國外技術壁壘，自主研發出空氣彈簧減振器總成、儲氣罐、高度傳感器、車身加速度傳感器、懸架控制單元（ECU）等系列產品，涵蓋空氣懸架系統感知、決策、執行三部分的主要總成零件。同時，公司空懸系統核心零部件大部分均已實現制造，可大大降低外采成本，使得整體盈利水平維持高位。2022 年全年空懸產品營收達2.55 億元。圖圖 46：公司量產的空氣懸架部件示意圖公司量產的空氣懸架部件示意圖 圖圖 47：空氣懸架產線俯瞰圖空氣懸架產線俯瞰圖 資料來源：公司官網，德邦研究所 資料來源：公司官方微信公眾號，德邦研究所 研發團隊人才資源豐富，擁有國內最大的空氣懸架研發團隊。研發團隊人才資源豐富，擁有國內最

94、大的空氣懸架研發團隊。從 2012 年項目立項開始到 2021 年，保隆科技從第一波招攬商用車人才開始，逐步走向乘用車，先后招攬了五批技術、質量、項目管理等方面的人才，形成了寧國園區商用車開發團隊、合肥園區乘用車開發團隊和上海松江園區系統集成控制策略開發團隊、傳感器開發團隊，全面布局了空氣懸架系統，團隊成員有 20 多年的空氣懸架開發經驗，研發團隊中純研發人員超過 50 人，在空氣懸架方面，是國內最大的空氣懸架研發團隊。圖圖 48：空氣懸架系統集成控制邏輯空氣懸架系統集成控制邏輯 資料來源：芯世相，德邦研究所 對于合肥園區空氣懸架工廠的發展，保隆科技決心建成自動化、信息化、智對于合肥園區空氣懸

95、架工廠的發展，保隆科技決心建成自動化、信息化、智能化的標桿工廠。能化的標桿工廠。2021 年 12 月，保隆科技在合肥園區耗費巨資打造、全球領先的全自動空氣懸架柔性裝配線成功投產，該產線高效生產，品質穩定，實現 MES系統數據互連，產品全周期可追溯。未來，保隆科技計劃在合肥工廠再建設 6-8 條相同標準的生產線，為更多的項目籌備產能。公司首次覆蓋 保隆科技（603197.SH）27/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 全面布局抓住空懸發展黃金期，實現主要零部件自研全面布局抓住空懸發展黃金期，實現主要零部件自研。在空氣懸架系統國產化進程當中，儲氣罐作為重要的執行部件之一，保隆科技率先實

96、現自行開發，截至目前已經陸續獲得 15 個國內外車企 30 多個儲氣罐項目定點，已成長為國內空懸系統儲氣罐研制領域的頭部企業。近日，保隆科技收到全球高端品牌車企的 定點通知書，獲得其全球 1 個空氣懸架系統儲氣罐項目定點。根據該主機廠規劃，項目生命周期為 8 年，生命周期總金額約為人民幣 1.3 億元，預計 2025 年 6 月開始量產。圖圖 49：空氣懸架系統關鍵零部件及產業鏈與典型供應商空氣懸架系統關鍵零部件及產業鏈與典型供應商 資料來源：蓋世汽車社區，德邦研究所 3.4.液壓成液壓成形形結構件：液壓結構件：液壓成形成形工藝降本提效，與德國沙士基達公司強強工藝降本提效，與德國沙士基達公司強

97、強聯合聯合 相較沖壓焊接工藝，液壓成型技術在減重、降本增效的同時提升強度與剛度相較沖壓焊接工藝，液壓成型技術在減重、降本增效的同時提升強度與剛度。液壓成形技術的原理是以管材作為坯料，在管材內部施加超高壓液體同時，對管坯的兩端施加軸向推力，進行補料。在兩種外力的共同作用下，管坯材料發生塑性變形，并最終與模具型腔內壁貼合，得到形狀與精度均符合技術要求的中空零件，也被稱為“內高壓成形”。目前該技術主要應用于前副車架管梁、散熱器支架、儀表盤支架、車頂橫梁、側圍縱梁、后副車架管梁、邊梁、AB 柱、排氣系統管件、吸能盒、EGR 管、凸輪軸等產品。與傳統的沖壓工藝相比，液壓成形工藝在開發效率、減輕重量、減少

98、零件數量和模具數量、提高剛度與強度、降低生產成本等方面具有明顯的技術和經濟優勢。圖圖 50：保隆科技液壓成形發展歷程保隆科技液壓成形發展歷程 公司首次覆蓋 保隆科技（603197.SH）28/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：公司微信公眾號，德邦研究所 保隆保隆科技科技建立了完整的材料、成形、樹枝模擬、模具等基礎數據庫，為各種建立了完整的材料、成形、樹枝模擬、模具等基礎數據庫，為各種成形工藝開發奠定了堅實的基礎。成形工藝開發奠定了堅實的基礎。保隆科技自 2003 年開始研究液壓成形技術，順應汽車輕量化潮流，2012 年在工藝水平提升的基礎上，產品延伸至汽車結構件，產品覆蓋

99、汽車底盤副車架、車身結構、儀表盤、汽車水箱等系統總成的核心結構管件，目標零件重量減重 30%，致力于節能環保。保隆液壓成形快速發展的核心動力來源于先進技術以及技術團隊成熟，具備自主研發及車廠同步協同研發能力，兼備全方位的體系保障。保隆液壓成形經過十多年的積累，在金屬管件成形領域具備了從材料性能試驗、成形工藝分析、設備模具的設計和開發、產品試制及生產的全過程能力。通過學習國內外內高壓設備成熟技術，并結合長期從事內高壓成形生產經驗，自主開發了具有獨特創新亮點的 3000 噸雙工位雙增壓內高壓成形機，目前產品覆蓋汽車排氣系統熱端管件，底盤副車架管件，儀表盤支架等汽車結構件等。保隆具備為客戶提供成形輕

100、量化方面的整體解決方案和 OEM 大批量生產過程控制能力。表表 5：液壓成形關鍵技術液壓成形關鍵技術 模擬仿真技術模擬仿真技術 從模擬仿真到現實產品，建立產品全過程數字仿真分析技術。模具設計模具設計 包含模具形狀彎管設計與優化技術、壓彎設計技術、預成形變形二次分配技術、回彈補償技術、一模兩穴設計與調試技術、密封頭、打孔沖頭設計等技術能力。檢測技術檢測技術 包含復雜曲面產品及過程零件的快速檢測技術、模具/工裝/檢具/夾具的制造質量檢測技術。低壓成形工藝低壓成形工藝 低壓成形產品表面質量、尺寸精度明顯優于普通液壓成形產品。計算軟件計算軟件 保隆科技擁有豐富的材料數據庫和開發經驗，可編寫高精度液壓成

101、形關鍵參數計算軟件；計算軟件體積小、免安裝、跨平臺，計算速度遠快于 CAE 分析，并獲國家版權局計算機軟件著作授權。鋁合金產品開發鋁合金產品開發 包括鋁管擠壓成型、管材固溶、熱敏標簽防錯等技術。高強鋼產品開發高強鋼產品開發 焊管技術、開裂控制、鑲塊/打孔沖頭/密封頭設計與制造技術。硼鋼產品開發硼鋼產品開發 淬火與回火參數設計與熱處理過程質量管控、熱處理變形分析與變形分配控制技術、零件截面形狀設計、開口角度及貼合區域的設計與控制。資料來源：公司微信公眾號，德邦研究所 2004 年引入液壓成型技術，目前已建成多條產線。年引入液壓成型技術，目前已建成多條產線。汽車輕量化為未來發展趨勢，通過優化產品結

102、構、設備和工藝的不斷創新，既保證強度和安全性能，又實現減重 20-30%，提高動力性，減少燃料消耗，降低排氣污染，實現節能減排。保隆科技于 2004 年開始運用液壓成型技術制造汽車結構件，近年來將輕量化作為企業戰略發展方向之一，從 2010 年開始涉足液壓成形車身管件研制，在安徽合肥、公司首次覆蓋 保隆科技（603197.SH）29/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 安徽寧國建設有多條液壓成形產線。攻克了行業攻克了行業“三高”難點，技術實力雄厚?！叭摺彪y點，技術實力雄厚。公司已成為國內汽車液壓成形汽車管件細分市場的主流配套企業，擁有豐富的液壓成形項目開發經驗、46 項液壓成形相關

103、專利，具備全工序工模檢設計能力，可協同用戶同步開展全工序 CAE 分析，并攻克了行業面臨的“三高”難點“三高”難點：1）高壓力：）高壓力：成形壓力范圍覆蓋 150-350MPa，2800T-6500T；2）高精度：）高精度：零件孔尺寸精度達到0.1mm、型面精度達到0.3mm、孔位置精度達到0.2mm；3）高強）高強度：度：可以實現普通碳鋼、高強度鋼及 1500MPa 淬火鋼零件開發。輕量化單元業務迅速增長，獲取的新項目定點大幅增長，定點客戶包括頭部自主品牌汽車、汽車頭部新勢力品牌以及國際豪華車品牌。圖圖 51：公司液壓成公司液壓成形形技術優勢技術優勢 資料來源：公司微信公眾號，德邦研究所 2

104、018 年與德國汽車液壓成型專家沙士基達成立合資公司，加速輕量化進程。年與德國汽車液壓成型專家沙士基達成立合資公司，加速輕量化進程。2018 年保隆科技與 Salzgitter 集團簽署協議，各出資 51%與 49%創立合資公司保隆沙士基達（安徽）液壓成型有限公司，進一步開拓輕量化產品全球性的銷售、研發和制造，產品為液壓成型車身/底盤輕量化結構件等。已成為國內液壓成型管件細分市場的主流配套企業，目前公司輕量化產品包括副車架橫管、副車架加強管、弓形管、U 型梁、扭力梁等，為國內領先的底盤供應商匯眾、浦項奧斯特姆等廠家配套后橋管梁，為長城、東風柳汽、比亞迪等自主品牌車廠配套前、后副車架管梁。4.盈

105、利預測與相對估值盈利預測與相對估值 4.1.盈利預測盈利預測 1）TPMS 業務：業務：公司作為多家新勢力整車廠的供應商，隨著自主品牌整車企業份額提升，以及公司持續開拓新客戶，該業務將保持增長。預計 2023-2025 年業務營收增速為 15.7%、17.0%、17.9%。2）汽車金屬零部件業務：）汽車金屬零部件業務：增程式和混動車型頻出將彌補燃油車市場萎縮帶來的排氣尾管和熱端管需求減少，疊加尾部玩家退出市場份額將加速向頭部聚集；此外隨著公司液壓成型結構件放量，該業務將保持增長。預計 2023-2025 年業務營收增速為 4.7%、5.0%、5.5%。3）氣門嘴業務：）氣門嘴業務：市場份額全球

106、第一，OEM+AM 市場需求穩定增長。預計 2023-2025 年業務營收增速為 6.1%、4.6%、4.7%。4）傳感器業務：）傳感器業務：隨著公司并購整合加速業務拓展，六大系列產品將快速增長。預計 2023-2025 年業務營收增速為 78.9%、55.4%、45.4%。公司首次覆蓋 保隆科技（603197.SH）30/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 5）空氣懸架業務：）空氣懸架業務：隨著國產化加速+配套車型價格下探，公司率先布局先發優勢顯著，多個定點項目逐步落地助力營收保持較快增長。預計 2023-2025 年業務營收增速為 391.8%、41.3%、43.4%。表表 6：

107、分業務盈利預測分業務盈利預測 業務業務 項目項目 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E TPMS 業務業務 收入（百萬元）收入（百萬元）1331.74 1476.24 1707.37 1997.15 2354.99 增速增速 17.0%10.9%15.7%17.0%17.9%毛利率毛利率 25.5%25.5%26.2%26.50 26.8%汽車金屬零部件汽車金屬零部件業務業務 收入（百萬元）收入（百萬元）1164.66 1339.49 1402.15 1472.57 1553.56 增速增速 20.0%15.0%4.7%5.0%5.5%毛利率毛利率 19.6%24.5%2

108、4.5%25.3%25.5%氣門嘴氣門嘴業務業務 收入（百萬元）收入（百萬元）687.72 715.52 759.04 793.94 831.07 增速增速 14.8%4.0%6.1%4.6%4.7%毛利率毛利率 42.1%38.2%38.0%38.0%38.0%傳感器傳感器業務業務 收入（百萬元）收入（百萬元）-365.52 653.78 1016.21 1478.05 增速增速-78.9%55.4%45.4%毛利率毛利率-23.7%24.5%24.7%24.8%空氣懸架業務空氣懸架業務 收入（百萬元）收入（百萬元）-254.98 1253.87 1772.25 2542.15 增速增速-3

109、91.8%41.3%43.4%毛利率毛利率 26.2%27.5%27.7%27.9%其他主營業務其他主營業務 收入（百萬元）收入（百萬元）600.92 379.93 503.87 651.72 923.52 增速增速 10.7%-36.8%32.6%29.3%41.7%毛利率毛利率 24.8%10.2%12.0%15.0%20.0%其他業務其他業務 收入（百萬元）收入（百萬元）112.55 246.04 282.94 325.39 374.19 增速增速 39.3%118.6%15.0%15.0%15.0%毛利率毛利率 56.30%68.56%68.0%68.0%68.0%合計合計 收入（百萬

110、元）收入（百萬元）3897.59 4777.71 6563.32 8029.23 10057.54 增速增速 17.0%22.6%37.4%22.3%25.3%毛利率（毛利率（%）27.4%28.0%28.0%28.2%28.4%資料來源：公司公告，德邦研究所測算 注：公司 ADAS 相關業務歸入其他主營業務計算 4.2.相對估值相對估值 我們選?。嚎諝鈶覓鞓I務相關公司拓普集團、中鼎股份；智能駕駛業務相關公司經緯恒潤、德賽西威作為可比公司。1）拓普集團：公）拓普集團：公司目前已經擁有 8 大系列產品，其中包括與保隆科技相似的空氣懸架系統、智能駕駛系統業務。2）中鼎股份：）中鼎股份：公司旗下子公

111、司德國 AMK 是空氣懸掛系統的高端供應商，自九十年代進入空懸系統業務領域以來，不斷提升產品總成技術，深耕行業二十多年，為捷豹路虎、沃爾沃、奧迪、奔馳、寶馬等世界頂級主機生產商配套。3）經緯恒潤：）經緯恒潤：公司智能駕駛電子產品基于“智能控制器+智能傳感器”的規劃，主要產品有行泊一體域控制器、行泊一體解決方案（集成式）、多雷達（含 4D毫米波雷達）融合方案等。4）德賽西威：）德賽西威：公司智能駕駛業務致力于提供整體解決方案及多種形態業務模式組合，除智能駕駛域控制器及相關算法外，已在相關傳感器和 T-Box 產品方面獲得市場領先地位，其中高清攝像頭、ADAS 攝像頭已實現規?；慨a，毫米波角雷達

112、、BSD 雷達均在多個客戶量產應用，同時 4D 及國產化雷達方案已完成產業技術布局；5G+V2X T-BOX+智能天線方案已順利在上汽通用、紅旗等客戶上實現規?；慨a，并在 2022 年獲取國內頭部 OEM 多款車型的出海業務。公司首次覆蓋 保隆科技（603197.SH）31/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 得益于公司傳統業務穩定增長+四項新業務加速放量，預計公司 2023-2025年歸母凈利潤為 4.40、5.51、7.21 億元，按照 9 月 18 日收盤市值計算，對應 PE為 28、23、17 倍，參考可比公司估值，首次覆蓋給予“買入”評級。表表 7：可比公司估值可比公司估

113、值（截至（截至 9 月月 18 日收盤）日收盤）證券代碼證券代碼 可比公司可比公司 總市值總市值（億元億元）歸母凈利潤歸母凈利潤（億元億元）PEPE（倍）（倍）2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 601689.SH 拓普集團 817 17.00 23.62 32.67 43.96 37.97 34.60 25.04 18.62 000887.SZ 中鼎股份 160 9.64 11.89 14.66 18.00 19.76 13.45 10.90 8.88 688326.SH 經緯恒潤-W 176 2.35 2.51 3.72 5.31

114、 76.37 70.29 47.30 33.20 002920.SZ 德賽西威 777 11.84 15.40 21.48 28.20 49.41 50.44 36.16 27.54 PE 平均值 45.88 42.19 29.85 22.06 603197.SH 保隆科技 125 2.14 4.40 5.51 7.21 46.11 28.47 22.71 17.36 資料來源：Wind 一致預期，德邦研究所 注：保隆科技來自德邦研究所測算，其他來自 wind 一致預期 5.風險提示風險提示 汽車銷量不及預期、整車廠價格競爭加劇、國產替代不及預期、項目定點落地不及預期、市場競爭加劇、原材料價格

115、上漲風險。公司首次覆蓋 保隆科技（603197.SH）32/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 財務報表分析和預測財務報表分析和預測 主要財務指標主要財務指標 2022 2023E 2024E 2025E 利潤表利潤表(百萬元百萬元)2022 2023E 2024E 2025E 每股指標(元)營業總收入 4,778 6,563 8,029 10,058 每股收益 1.04 2.10 2.64 3.45 營業成本 3,440 4,726 5,765 7,199 每股凈資產 11.96 13.82 16.21 19.40 毛利率%28.0%28.0%28.2%28.4%每股經營現金流 0

116、.84 1.38 2.66 2.16 營業稅金及附加 41 51 63 78 每股股利 0.31 0.24 0.25 0.26 營業稅金率%0.9%0.8%0.8%0.8%價值評估(倍)營業費用 240 276 337 422 P/E 46.11 28.47 22.71 17.36 營業費用率%5.0%4.2%4.2%4.2%P/B 3.95 4.34 3.70 3.09 管理費用 329 436 538 674 P/S 2.62 1.91 1.56 1.24 管理費用率%6.9%6.6%6.7%6.7%EV/EBITDA 19.02 17.46 14.40 11.77 研發費用 327 49

117、2 602 754 股息率%0.7%0.4%0.4%0.4%研發費用率%6.8%7.5%7.5%7.5%盈利能力指標(%)EBIT 404 628 781 1,000 毛利率 28.0%28.0%28.2%28.4%財務費用 101 62 69 52 凈利潤率 4.8%6.9%7.0%7.4%財務費用率%2.1%0.9%0.9%0.5%凈資產收益率 8.6%15.2%16.3%17.8%資產減值損失-34-4-4-4 資產回報率 3.2%5.4%4.9%5.6%投資收益-2 33 40 40 投資回報率 6.2%7.8%7.0%7.8%營業利潤 305 595 746 982 盈利增長(%)營

118、業外收支-2-2-2-4 營業收入增長率 22.6%37.4%22.3%25.3%利潤總額 303 594 744 978 EBIT 增長率 17.0%55.7%24.3%28.0%EBITDA 586 811 996 1,252 凈利潤增長率-20.2%105.4%25.4%30.8%所得稅 76 142 179 235 償債能力指標 有效所得稅率%25.1%24.0%24.0%24.0%資產負債率 57.9%61.0%66.8%65.8%少數股東損益 13 11 14 22 流動比率 1.4 1.5 1.8 1.8 歸屬母公司所有者凈利潤 214 440 551 721 速動比率 0.8

119、0.9 1.2 1.2 現金比率 0.3 0.4 0.7 0.6 資產負債表資產負債表(百萬元百萬元)2022 2023E 2024E 2025E 經營效率指標 貨幣資金 858 1,299 3,022 3,092 應收帳款周轉天數 76.7 75.2 75.7 75.5 應收賬款及應收票據 1,213 1,529 1,847 2,372 存貨周轉天數 136.0 128.9 131.3 130.5 存貨 1,530 1,851 2,346 2,865 總資產周轉率 0.7 0.8 0.7 0.8 其它流動資產 219 314 345 452 固定資產周轉率 3.4 4.1 4.3 4.7 流

120、動資產合計 3,820 4,993 7,560 8,782 長期股權投資 74 74 74 74 固定資產 1,385 1,604 1,854 2,132 在建工程 387 456 515 565 現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2022 2023E 2024E 2025E 無形資產 201 286 388 517 凈利潤 214 440 551 721 非流動資產合計 2,795 3,171 3,590 4,055 少數股東損益 13 11 14 22 資產總計 6,615 8,164 11,149 12,837 非現金支出 217 186 219 256 短期借款 813 1,082

121、1,379 1,667 非經營收益-28 49 58 78 應付票據及應付賬款 1,256 1,459 1,902 2,275 營運資金變動-242-396-286-625 預收賬款 4 4 6 7 經營活動現金流 175 289 556 452 其它流動負債 643 779 897 1,055 資產-568-558-630-715 流動負債合計 2,716 3,324 4,184 5,003 投資-237-4-6-8 長期借款 1,045 1,586 1,766 1,946 其他 2 33 40 41 其它長期負債 67 66 1,498 1,498 投資活動現金流-803-528-595-

122、682 非流動負債合計 1,112 1,652 3,264 3,444 債權募資 623 809 1,909 468 負債總計 3,829 4,976 7,448 8,447 股權募資 37 0 0 0 實收資本 209 209 209 209 其他-326-129-147-167 普通股股東權益 2,498 2,888 3,388 4,054 融資活動現金流 334 680 1,762 301 少數股東權益 288 299 314 336 現金凈流量-274 441 1,723 71 負債和所有者權益合計 6,615 8,164 11,149 12,837 備注：表中計算估值指標的收盤價日期

123、為 9 月 18 日 資料來源：公司年報（2021-2022），德邦研究所 公司首次覆蓋 保隆科技（603197.SH）33/33 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 信息披露信息披露 分分析師析師與研究助理與研究助理簡介簡介 俞能飛：德邦證券研究所智能制造組組長，機械設備首席分析師。廈門大學經濟學碩士，曾于西部證券、華西證券、國泰君安等從事機械、中小盤研究，擅長挖掘底部、強預期差、高彈性標的研究。作為團隊核心成員獲得 2016 年水晶球機械行業第一名；2017 年新財富、水晶球等中小市值第一名；2018 年新財富中小市值第三名；2020 年金牛獎機械行業最佳行業分析團隊。分析師聲明分析師

124、聲明 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告所采用的數據和信 息均來自市場公開信息，本人不保證該等信息的準確性或完整性。分析邏輯基于作者的職業理解，清晰準確地反映了作者的研究觀 點，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資評級說明投資評級說明 Table_RatingDescription 1.投資評級的比較和評級標準：投資評級的比較和評級標準：以報告發布后的 6 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后 6 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期市場基準指數的漲跌幅；2.市場基準指數的比較標準：市場基準指數的比較標準：

125、A 股市場以上證綜指或深證成指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普500或納斯達克綜合指數為基準。類類 別別 評評 級級 說說 明明 股票投資評股票投資評級級 買入 相對強于市場表現 20%以上；增持 相對強于市場表現 5%20%；中性 相對市場表現在-5%+5%之間波動；減持 相對弱于市場表現 5%以下。行業投資評行業投資評級級 優于大市 預期行業整體回報高于基準指數整體水平 10%以上；中性 預期行業整體回報介于基準指數整體水平-10%與 10%之間；弱于大市 預期行業整體回報低于基準指數整體水平 10%以下。法律聲明法律聲明 本報告僅供德邦證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”

126、）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況 下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容 所引致的任何損失負任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可 能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。市場有風險，投資需謹慎。本報告所載的信息、材料及結論只提供特定客戶作參考，不構成投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊 的投資目標、財務狀況或需要?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況

127、。在法律許可的情況下，德邦證券及其 所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經德邦證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件 或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為 本公司的商標、服務標記及標記。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡德邦證券研究所并獲得許可，并需注明出處為德邦證券研究 所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。根據中國證監會核發的經營證券業務許可，德邦證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。