《建筑工程行業專題報告：建筑央企海外業務以及行情梳理-231009（29頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《建筑工程行業專題報告：建筑央企海外業務以及行情梳理-231009（29頁）.pdf（29頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Table_MainInfo 行業研究/建筑工程 證券研究報告 行業專題報告行業專題報告 2023 年 10 月 09 日 Table_InvestInfo 投資評級 優于大市優于大市 維持維持 市場表現市場表現 Table_QuoteInfo 2647.542862.593077.653292.703507.763722.812022/102023/12023/42023/7建筑工程海通綜指 資料來源：海通證券研究所 相關研究相關研究 Table_ReportInfo 帶路峰會持續推進，9 月基建微觀數據整體平穩2023.10.08 一帶一路峰會順利

2、推進，擬設立城中村改造專項借款2023.09.24 8 月單月基建投資同增 3.8%，中國-委內瑞拉為全天候戰略伙伴關系2023.09.17 Table_AuthorInfo 分析師:張欣劼 Tel:18515295560 Email: 證書:S0850518020001 聯系人:郭好格 Tel:13718567611 Email: 聯系人:曹有成 Tel:(021)23185701 Email: 建筑央企海外業務以及行情梳理建筑央企海外業務以及行情梳理 Table_Summary 投資要點：投資要點：“一帶一路”催化建筑板塊行情，帶來超額收益“一帶一路”催化建筑板塊行情，帶來超額收益。我們以

3、八大建筑央企和四大國際工程公司作為標的池構建等權重指數，發現 2013 年“一帶一路”倡議提出至今出現 4 輪明顯行情：第一輪行情第一輪行情（2013.9-2015.6），），受一帶一路頂層設計階段主題事件催化，區間該指數較滬深 300 的最大超額收益高達 219.01%。第二輪行第二輪行情情（2016.8-2017.5），），始于 2016 年 8 月一帶一路建設工作座談會舉辦，在 2017年 5 月首屆峰會后結束，區間該指數較滬深 300 的最大超額收益高達 176.11%。第三輪行情第三輪行情（2018.8-2019.4），），主要受 2019 年舉辦的第二屆一帶一路峰會論壇影響，區間該

4、指數較滬深 300 的最大超額收益為 59.82%。第四輪行情（第四輪行情（2022.11-至今）至今），主要因為一帶一路十周年來臨及預計 2023 年將舉行第三屆峰會等原因，截至 2023/9/28，區間該指數較滬深 300 的最大超額收益達 135.50%。建筑板塊海外訂單建筑板塊海外訂單/收入受益“一帶一路”，且現金流較好，毛利率整體低于國內收入受益“一帶一路”，且現金流較好，毛利率整體低于國內但差距有望縮小但差距有望縮小。訂單端：海外新簽訂單同步受益“一帶一路”戰略發展。訂單端：海外新簽訂單同步受益“一帶一路”戰略發展。以八大建筑央企和三大國際工程公司為例計算海外新簽合同額平均增速：“

5、一帶一路”頂層設計提出階段，2015 年高達 32.6%；首屆“一帶一路”峰會舉辦階段，2016、2017 年分別為 31.3%、10.9%；第二屆“一帶一路”峰會舉辦階段，2019 年達到 28.6%；后疫情時代及第三屆“一帶一路”峰會階段，2023H1 為 30.0%。收收入端：海外收入釋放一般滯后于訂單落地入端：海外收入釋放一般滯后于訂單落地 1-2 年。年。在前兩屆“一帶一路”峰會論壇舉辦時境外訂單增速達到高位后的 1-2 年，建筑央企及國際工程企業的境外營收增長相應釋放，且營收同比增速的波動幅度小于新簽合同增速。盈利端：海外盈利端：海外毛利率整體低于國內，但差距有望縮小。毛利率整體低

6、于國內，但差距有望縮小。2022 年八大建筑央企和四大國際工程公司的平均境外毛利率為 10.3%，低于境內毛利率 1.8 個 pct；同比下降 1.1 個pct，但相比 2021 年同比下降 1.5 個 pct 得到邊際改善。此外，人民幣匯率貶值利好建筑行業，驅動企業盈利能力提升?，F金流量端：海外業務現金流情況較好?，F金流量端：海外業務現金流情況較好。海外訂單確認謹慎、預付比例高，現金流情況較好。2022 年四大國際工程公司平均境外營收占比為 44.6%，較 2021 年增加 9.7 個 pct，當年收現比均值也同比提高了 4.7 個 pct。恰逢“一帶一路”十周年，恰逢“一帶一路”十周年，2

7、023 年建筑板塊海外業務可期年建筑板塊海外業務可期。2023 年是共建“一帶一路”倡議提出 10 周年，政府已部署多項高質量共建“一帶一路”相關重點工作。2023H1 七大建筑央企及三大國際工程企業境外新簽合同額平均同比增速達到 30.0%，其中中材國際、中鋼國際 2023H1 境外新簽合同額同比分別高達153.0%、95.8%；中國交建、中國電建、中國能建 2023H1 的境外新簽合同額同比也分別達到 22.2%、56.5%、11.3%，整體訂單勢頭向好。投資建議投資建議?！耙粠б宦贰毖鼐€中，新興經濟體和發展中國家人口增長和城市化建設加快，新建基礎設施建設缺口大；發達國家基礎設施老舊，普遍

8、存在更新升級的必要，所以整體基建工程需求較大，為我國建筑企業海外拓展帶來機遇。從歷史來看，“一帶一路”催化建筑板塊行情，帶來超額收益，且促進海外訂單/收入增長，海外業務毛利率整體低于國內，但現金流較好。2023 年是共建“一帶一路”倡議提出 10 周年，上半年建筑企業海外新簽訂單勢頭向好，我們認為下半年第三屆“一帶一路”峰會舉行等相關事件政策催化，將繼續利好建筑企業。建議關注：八大建筑央企，中國交建、中國中鐵、中國鐵建、中國建筑、中國化學、中國電建、中國能建、中國化學；以及四大國際工程公司，中鋼國際、中材國際、北方國際、中工國際。風險提示風險提示?！耙粠б宦贰闭吡Χ炔患邦A期，海外訂單落地不及

9、預期，地緣政治變化風險，匯率波動風險。行業研究建筑工程行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2 目目 錄錄 1.“一帶一路”催化建筑板塊行情，帶來超額收益.7 2.八大建筑央企及四大國際工程公司海外業務總結.8 2.1 訂單端：海外新簽訂單同步受益“一帶一路”戰略發展.8 2.2 收入端：海外收入釋放一般滯后于訂單落地 1-2 年.10 2.3 盈利端：海外毛利率整體低于國內，但差距有望縮小.11 2.4 現金流量端：海外業務現金流情況較好.13 3.恰逢“一帶一路”十周年，2023 年建筑板塊海外業務可期.15 4.“一帶一路”重點標的海外業務梳理.18 4.1 中國交建：海外新簽訂

10、單增長，毛利率與國內差距收窄.18 4.2 中國中鐵：海外開拓穩中向好，毛利率有所改善.18 4.3 中國鐵建：海外營收增長較快，盈利端波動較大.19 4.4 中國建筑：海外業務有所回暖，短期盈利能力承壓.20 4.5 中國化學：海外營收增長較快，新簽訂單出現下滑.21 4.6 中國電建：海外業務較穩健，盈利能力不及國內.22 4.7 中國能建：海外訂單提速，盈利端逐漸修復.23 4.8 中國中冶：海外業務加速修復，毛利率水平好于國內.24 4.9 中鋼國際：海外業務景氣度回升，海外新簽高增.25 4.10 中材國際：業績加速修復，海外訂單逐步兌現.25 4.11 北方國際：海外業務營收、毛利

11、均穩中有升.26 4.12 中工國際：海外業務營收高增，毛利率承壓.27 5.投資建議.28 6.風險提示.28 XZiXhZjWdYnVnRqMrM8O8QbRtRpPmOtQkPmNpPeRqRmN7NpOrRwMpNnMuOrRuN 行業研究建筑工程行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 3 圖目錄圖目錄 圖 1“一帶一路”框架思路.7 圖 2“一帶一路”六廊六路多國多港.7 圖 3 一帶一路催化八大建筑及四大國際工程央企指數出現 4 輪明顯上漲行情.8 圖 4 八大建筑和三大國際工程央企海外新簽合同受益“一帶一路”.10 圖 5 八大央企及三大國際公司境外營收增速滯后于新簽訂單

12、1-2 年.11 圖 6 中國建筑海外營收增速滯后于新簽訂單增速約 2 年.11 圖 7 中國中鐵海外營收增速滯后于新簽訂單增速約 1-2 年.11 圖 8 中國鐵建海外營收增速滯后于新簽訂單增速約 2 年.11 圖 9 中國交建海外營收增速滯后于新簽訂單增速約 1 年.11 圖 10 2022 年大部分建筑企業境外業務毛利率低于境內.12 圖 11 建筑企業境外業務毛利率與境內對比情況.12 圖 12 人民幣貶值年份八大央企及四大國際公司匯兌凈收益均值為正.12 圖 13 墊資水平與墊資杠桿計算方法.13 圖 14 四大國際工程公司的境外營收占比與墊資呈現反向關系.14 圖 15 北方國際的

13、境外營收占比與墊資大致呈現反向關系.14 圖 16 中材國際的境外營收占比與墊資大致呈現反向關系.14 圖 17 中工國際的境外營收占比與墊資大致呈現反向關系.14 圖 18 境外營收占比較大的年份，四大國際收現比也較高.14 圖 19 中工國際境外營收占比較高的年份，現金流情況較好.14 圖 20 2023 年 1-6 月我國對外承包工程新簽合同額降幅收窄.15 圖 21 2023 年 1-6 月我國對外承包工程完成額恢復增長.15 圖 22 2023Q2 中材國際境外新簽訂單額累計同增 153.0%.17 圖 23 2023Q2 中鋼國際境外新簽訂單額累計同增 95.8%.17 圖 24

14、2023Q2 中國交建境外新簽訂單額累計同增 22.2%.17 圖 25 2023Q2 中國能建境外新簽訂單額累計同增 11.3%.17 圖 26 2022 年中國交建境外營業收入同比增長 4.0%.18 圖 27 2023 H1 中國交建境外新簽訂單額同增 22.2%.18 圖 28 2008-2022 年中國交建境外業務占比.18 圖 29 2022 年中國交建境內外毛利率水平差距略有收窄.18 圖 30 2022 年中國中鐵境外營業收入同比增加 6.7%.19 行業研究建筑工程行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 4 圖 31 2023H1 中國中鐵境外新簽訂單額同比增長 5.7

15、%.19 圖 32 2007-2022 年中國中鐵境外業務占比.19 圖 33 2022 年中國中鐵境外毛利率與境內差距收窄.19 圖 34 2022 年中國鐵建境外營業收入同比增長 15.1%.20 圖 35 2023H1 中國鐵建境外新簽訂單額同比下降 23.0%.20 圖 36 2007-2022 年中國鐵建境外業務占比.20 圖 37 2022 年中國鐵建境外毛利率低于境內 2.5 個 pct.20 圖 38 2022 年中國建筑境外營業收入同比增長 20.9%.21 圖 39 2023H1 中國建筑境外新簽訂單額同比增長 7.7%.21 圖 40 2014-2022 年中國建筑境外業

16、務占比.21 圖 41 2022 年中國建筑境外業務毛利率低于境內 5.7 個 pct.21 圖 42 2022 年中國化學境外營業收入同比增長 20.5%.22 圖 43 2023H1 中國化學境外新簽訂單額同比下降 4.8%.22 圖 44 2006-2022 年中國化學境外業務占比.22 圖 45 2022 年中國化學境外毛利率略高境內 0.3 個 pct.22 圖 46 2022 年中國電建境外營業收入同比下降 2.2%.23 圖 47 2023H1 中國電建境外新簽訂單額同比增長 56.5%.23 圖 48 2008-2022 年中國電建境外業務占比.23 圖 49 2022 年中國

17、電建境外毛利率低于境內 3.0 個 pct.23 圖 50 2022 年中國能建境外營收同比增長 1.1%.23 圖 51 2023H1 年中國能建境外新簽訂單額同比增長 11.3%.23 圖 52 2015-2022 年中國能建境外業務占比.24 圖 53 2022 年中國能建境內外毛利率水平差距縮小.24 圖 54 2022 年中國中冶境外營業收入同比增長 14.4%.24 圖 55 中國中冶境外業務毛利占比高于境外營收占比.24 圖 56 2022 年中國中冶境外業務毛利率高于境內 6.8 個 pct.24 圖 57 2022 年中鋼國際境外營業收入同比增長 128.9%.25 圖 58

18、 2023H1 中鋼國際境外新簽訂單額同比增長 95.8%.25 圖 59 2003-2022 年中鋼國際境外業務占比.25 圖 60 2022 年中鋼國際境外毛利率高于境內 3.8 個 pct.25 圖 61 2022 年中材國際境外營業收入同比增長 25.3%.26 圖 62 2023H1 中材國際境外新簽訂單額同比增長 153.0%.26 圖 63 2006-2022 年中材國際境外業務占比.26 行業研究建筑工程行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 5 圖 64 2022 年中材國際境外毛利率高于境內 0.8 個 pct.26 圖 65 2022 年北方國際境外營業收入同比增長

19、 4.5%.27 圖 66 2022 年北方國際境外毛利占比高于營收占比 4.0 個 pct.27 圖 67 2022 年北方國際境外業務毛利率高于境內 1.9 個 pct.27 圖 68 2022 年中工國際境外營業收入同比增長 72.1%.28 圖 69 2023H1 中工國際境外新簽訂單額同比下降 24.2%.28 圖 70 2010-2022 年中工國際境外業務占比.28 圖 71 2022 年中工國際境外毛利率低于境內 11.1 個 pct.28 行業研究建筑工程行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 6 表目錄表目錄 表 1“一帶一路”發展戰略的四個階段.7 表 2 2020

20、 年部分“一帶一路”國家中央政府債務占國內生產總值的比例增加值.9 表 3 2022 年匯兌凈收益對境外營收占比高的企業的盈利水平影響較大.13 表 4 2023 年以來高質量共建“一帶一路”有關事件.15 表 5 2023 年七大建筑央企及三大國際工程公司海外新簽訂單勢頭向好.16 表 6 2023 年以來八大央企及四大國際公司部分海外新簽大訂單情況.16 行業研究建筑工程行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 7 1.“一帶一路”催化“一帶一路”催化建筑板塊建筑板塊行情，帶來超額收益行情，帶來超額收益 2013 年“年“一帶一路”倡議提出，一帶一路”倡議提出，歷經四個重要階段歷經四個

21、重要階段?！耙粠б宦贰苯ㄔO主要可分為四個階段：第一階段第一階段：2013-2015 年年，集中事件包括“一帶一路”倡議的提出和頂層設計規劃的出臺，以及亞投行、絲路基金等配套資金平臺的建立；第二、三第二、三階段階段主要集中主要集中于于 2017、2019 年兩屆“一帶一路”國際合作高峰論壇的舉行年兩屆“一帶一路”國際合作高峰論壇的舉行，重要事件包括中國與眾多一帶一路沿線國家簽署諒解備忘錄和合作合同。第四階段：第四階段：2023 年預計舉辦第三屆年預計舉辦第三屆“一帶一路”國際合作高峰論壇，“十周年”蓄力再前“一帶一路”國際合作高峰論壇，“十周年”蓄力再前行。行。2023 年 5 月習近平主席在亞

22、太經合組織第二十九次領導人非正式會議上提出，今年下半年中方將舉辦第三屆“一帶一路”國際合作高峰論壇，我們認為隨著疫情影響因素不斷削弱、恰逢一帶一路提出十周年，此次峰會舉辦具有里程碑意義。圖圖1 “一帶一路”“一帶一路”框架思路框架思路 資料來源：中國一帶一路網，新華網，海通證券研究所 圖圖2 “一帶一路”“一帶一路”六廊六路多國多港六廊六路多國多港 資料來源：中國一帶一路網，國家測繪地理信息局，海通證券研究所 表表 1 “一帶一路一帶一路”發展戰略的四個階段”發展戰略的四個階段 發展階段發展階段 時間時間 具體重要事件具體重要事件 第一階段：頂層設計的提出第一階段：頂層設計的提出（2013 下

23、半年下半年-2015 年年）2013 年 9 月 習近平主席在哈薩克斯坦納扎爾巴耶夫大學發表演講，倡議用創新的合作模式共同建設“絲綢之路經濟帶”。2013 年 10 月 習近平主席在印度尼西亞國會的演講中倡議籌建亞洲基礎設施投資銀行，共同建設 21 世紀“海上絲綢之路”。2014 年 11 月 中國將出資 400 億美元成立絲路基金，為“一帶一路”沿線國家基礎設施、資源開發、產業合作等項目提供投融資支持。2014 年 12 月 絲路基金有限責任公司在北京注冊成立并正式運行。2015 年 3 月 政府發布推動共建絲綢之路經濟帶和 21 世紀海上絲綢之路的愿景與行動，就時代背景、共建原則、框架思路

24、、合作重點、合作機制等方面進行闡釋，標志著“一帶一路”頂層規劃設計出臺標志著“一帶一路”頂層規劃設計出臺 2015 年 12 月 由中國倡議成立、57 國共同籌建的亞洲基礎設施投資銀行正式成立，法定資本為 1000 億美元。第二階段：首屆峰會舉行第二階段：首屆峰會舉行（2016 下半年下半年-2017 上半年上半年）2016 年 8 月 習近平總書記出席推進“一帶一路”建設工作座談會并發表重要講話，就推進“一帶一路”建設提出 8 項要求。2016 年 9 月 中國與聯合國開發計劃署簽署共同推進“一帶一路”的諒解備忘錄，是第一份與國際組織簽署的“一帶一路”的諒解備忘錄 2016 年 10 月 推

25、進“一帶一路”建設工作領導小組辦公室印發中歐班列建設發展規劃（2016-2020）。2017 年 3 月 中國和新西蘭簽署了加強“一帶一路”倡議合作的安排備忘錄，新西蘭成為首個簽署“一帶一路”合作協議的西方發達國家。2017 年 5 月 首屆“一帶一路”國際合作高峰論壇在北京舉行。首屆“一帶一路”國際合作高峰論壇在北京舉行。第三階段：第二屆峰會舉行第三階段：第二屆峰會舉行（2018 下半年下半年-2019 上半年上半年）2018 年 8 月 習近平提出“一帶一路”建設要從謀篇布局的“大寫意”轉入精耕細作的“工筆畫”，轉向高質量發展。2018 年 9 月 中非合作論壇北京峰會期間，28 個非洲國

26、家與中國簽訂了“一帶一路”政府間諒解備忘錄 2019 年 3 月 截至 2019 年 3 月底，中國政府已與 125 個國家和 29 個國際組織簽署 173 份“一帶一路”合作文件。2019 年 4 月 第二屆“一帶一路”國際合作高峰論壇在北京舉行。第二屆“一帶一路”國際合作高峰論壇在北京舉行。第四第四階段階段：預計第三屆峰會舉行：預計第三屆峰會舉行（2022 年底至今）年底至今）2022 年 11 月 習近平主席在亞太經合組織第二十九次領導人非正式會議上提出，中方將考慮于于 2023 年舉辦第三年舉辦第三屆“一帶一路”國際合作高峰論壇屆“一帶一路”國際合作高峰論壇。行業研究建筑工程行業 請務

27、必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 8 2023 年 5 月 習近平主席在歐亞經濟聯盟第二屆歐亞經濟論壇全會提出，今年下半年中方將舉辦第三屆“一帶一路”國際合作高峰論壇。資料來源：人民網，國務院辦公室，中華人民共和國中央人民政府官網，新華網，新華社，海通證券研究所 “一帶一路”相關主題事件催化“一帶一路”相關主題事件催化建筑板塊建筑板塊行情，行情，均取得顯著均取得顯著超額收益。超額收益。我們以八大建筑央企和四大國際工程公司作為標的池構建等權重指數，基期設為 2012/12/31（與一帶一路指數相同），發現八大建筑和四大國際工程央企指數與一帶一路指數的走勢高度相關且彈性更大。2013 年以來，“

28、一帶一路”頂層設計出臺、峰會舉行等主題事件催化八大建筑及四大國際工程央企指數出現 4 輪明顯行情，且每輪均取得顯著的超額收益：1）第一輪行情（）第一輪行情（2013.9-2015.6）：）：第一輪行情受一帶一路頂層設計階段主題事件的催化，疊加 2014-2015 年上半年期間央行連續降息降準迎來的牛市，區間內一帶一路指數最大累計漲跌幅為 249.08%，八大建筑及四大國際工程央企指數最大累計漲跌幅為 326.33%，較滬深 300 的超額收益高達 219.01%。2）第二輪行情（）第二輪行情（2016.8-2017.5）：）：此輪行情始于 2016 年 8 月一帶一路建設工作座談會的舉辦，在

29、2017 年 5 月首屆峰會舉辦后結束，區間內一帶一路指數、八大建筑及四大國際工程央企指數最大累計漲跌幅分別為 159.82%、215.52%，較滬深 300 的超額收益高達 120.41%、176.11%。3）第三輪行情（）第三輪行情（2018.8-2019.4）：）：此輪行情主要受 2019 年舉辦的第二屆一帶一路峰會論壇影響，區間內一帶一路指數、八大建筑及四大國際工程央企指數最大累計漲跌幅分別為 125.08%、133.48%，較滬深 300 的超額收益分別為 51.42%、59.82%。4）第四輪行情（）第四輪行情（2022.11-至今至今）：此區間主要因為一帶一路十周年來臨及預計 2

30、023年將舉行第三屆峰會等原因，迎來一輪短暫的主題行情，截至 2023/9/28，區間內一帶一路指數、八大建筑及四大國際工程央企指數最大累計漲跌幅分別為 190.90%、196.53%，較滬深 300 的超額收益分別為 129.87%、135.50%。圖圖3 一帶一路催化八大建筑及四大國際工程央企指數出現一帶一路催化八大建筑及四大國際工程央企指數出現 4 輪明顯上漲行情輪明顯上漲行情 注：八大建筑和四大國際工程央企指數為 12 家公司為股票池構建的等權重指數，圖中三個指數基期均為 2013/1/1；數據截至 2023/9/28 資料來源：Wind，海通證券研究所測算 2.八大建筑央企及四大國際

31、工程公司海外業務總結八大建筑央企及四大國際工程公司海外業務總結 2.1 訂單端：海外新簽訂單同步受益“一帶一路”戰略發展訂單端：海外新簽訂單同步受益“一帶一路”戰略發展 預計 2023 年舉辦第三屆峰會及一帶一路十周年來臨 一帶一路頂層規劃設計提出 首屆峰會舉行 第二屆峰會舉行 行業研究建筑工程行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 9 從訂單端看，海外新簽訂單受“一帶一路”戰略影響大，第三屆峰會背景下訂單有從訂單端看，海外新簽訂單受“一帶一路”戰略影響大，第三屆峰會背景下訂單有望回暖。望回暖?！耙粠б宦贰毖鼐€中，新興經濟體和發展中國家人口增長和城市化建設加快，新建基礎設施建設缺口大；發

32、達國家基礎設施老舊，普遍存在更新升級的必要，所以整體基建工程需求較大。八大央企及四大國際工程公司的海外新簽合同額受“一帶一路”峰會論壇及配套政策落地、疫情爆發、國際形勢變化等重大事件影響。主要分為以下階段：1）“一帶一路”頂層設計提出階段（）“一帶一路”頂層設計提出階段（2013 下半年下半年-2015 年年）：）：2014-2015 年國家圍繞“一帶一路”集中出臺了多項倡議及規劃設計，并成立亞投行、絲路基金等資金支持平臺，其中大型建筑央企及國際工程承包公司作為“走出去”的排頭兵優先受益大型建筑央企及國際工程承包公司作為“走出去”的排頭兵優先受益，2015年八大建筑央企及三家代表性國際工程公司

33、海外新簽合同額的平均增速高達 32.6%，其中中國建筑、中國中冶、中國化學、中材國際增長較快，2015 年海外新簽訂單額同比分別為 37.2%、140.9%、31.5%、31.3%。2）首屆“一帶一路”峰會舉辦階段（）首屆“一帶一路”峰會舉辦階段（2016 下半年下半年-2017 上半年）上半年）：2017 年 5 月首屆“一帶一路”國際合作高峰論壇成功舉辦，圍繞倡議下的國際多雙邊合作不斷深化，一帶一路沿線國家多為發展中國家與新興經濟體，對于基礎設施建設的需求較為旺盛，大型建筑央企憑借較強的技術、管理和融資能力占據明顯競爭優勢大型建筑央企憑借較強的技術、管理和融資能力占據明顯競爭優勢，2016

34、、2017 年八大建筑央企及三家代表性國際工程公司的海外新簽合同額平均增速分別為 29.9%、10.9%，其中 2016 年中國中鐵、中國鐵建、中國中冶、中國交建、中國化學、中工國際的海外新增業務表現亮眼，海外新簽訂單額同比分別為 49.6%、25.0%、39.5%、43.17%、87.7%、41.7%；2017 年中國建筑、中國能建、中材國際也在海外訂單端發力，新簽合同額同比增長 74.8%、14.4%、24.7%。3）中美貿易摩擦為代表的國際形勢變化階段（）中美貿易摩擦為代表的國際形勢變化階段（2018 年）：年）：2018 年以中美貿易摩擦升級為代表的逆全球化思潮、貿易保護主義抬頭、地緣

35、政治沖突等問題突出，國際經濟的發展速度減緩、各國債務負擔加重，疊加部分國家財政困難和政局不穩等因素，國際資本避險情緒增強，全球基礎設施投資增速放緩，世界經濟的不平衡性和不確定性提高加大海外業務風險，2018 年八大建筑央企及三家國際工程公司的海外新簽合同額平均增速為 3.1%，較 2017 年下降 7.8 個 pct，整體海外業務開拓速度放緩。整體海外業務開拓速度放緩。4）第二屆“一帶一路”峰會舉辦階段（）第二屆“一帶一路”峰會舉辦階段（2019 年）：年）：2019 年 4 月舉辦的第二屆“一帶一路”國際合作高峰論壇成果豐碩，繼續明確以基礎設施等重大項目建設和產能合作為重點。2019 年，又

36、有 16 個國家和國際組織同中國簽署共建“一帶一路”合作協議，截至 2019 年底總數已超過 200 份，商簽范圍由亞歐地區延伸至非洲、拉美、南太平洋、西歐等相關國家?！耙粠б宦贰迸笥讶U大、倡議的深化落實加快了我國建筑企業拓展海外市場的步伐，2019 年八大建筑央企及三家國際工程公司的海外新簽合同額平均增速為 28.6%，相較 2018 年得到較強修復，其中中國中鐵、中國鐵建、中國交建、中國化學的海外新簽訂單增速分別高達 21.6%、106.8%、23.15%、171.1%，大型建筑央大型建筑央企及國際承包商海外業務有所回暖。企及國際承包商海外業務有所回暖。5）疫情全球化階段（）疫情全球化階

37、段（2020-2022 年）：年）：2020 年以來由于新冠疫情的全球化爆發，各國不得不采取封國斷航、停工停產等各種措施來應對挑戰，阻礙資本、人員、物資等各類生產要素在全球范圍內的流動，導致全球產業鏈、供應鏈受阻，從而加大建筑企業的海外工程承包難度；而且從融資角度看，疫情下政府稅收大幅下降，而各國政府在公共衛生、失業救濟、社會保障、補貼撥款等方面支出卻不斷飆升，導致政府債務急劇增加。以共建“一帶一路”亞洲國家為例，2020 年，大部分國家中央政府債務占國內生產總值的比例增加明顯，其進而導致部分“一帶一路”項目建設資金投入動力不足。2020/2021/2022 年八大建筑央企及三家國際工程公司的

38、海外新簽合同額平均增速分別為 7.1%/2.1%/2.8%，為“一帶一路”倡議提出以來的增為“一帶一路”倡議提出以來的增速低點。速低點。表表 2 2020 年部分年部分“一帶一路一帶一路”國家中央政府債務占國內生產總值的比例增加值國家中央政府債務占國內生產總值的比例增加值 比例增加數比例增加數 部分共建“一帶一路”亞洲國家中央政府債務占國內生產總值的比例增加值部分共建“一帶一路”亞洲國家中央政府債務占國內生產總值的比例增加值 5%以下 黎巴嫩（-21.69%）、土庫曼斯坦（-2.17%）、科威特（0.07%）、文萊（0.28%）、緬甸（0.53%）、阿富汗（1.27%）、越南（1.35%）、伊

39、朗（1.38%）、巴基斯坦（2.06%）、東帝汶（2.34%）、孟加拉國（2.52%）、阿塞拜疆（3.67%）、土耳其（4.89%）5%-10%哈薩克斯坦（5.1%）、韓國（5.89%）、也門（7.43%）、印度尼西亞（9.17%）、尼泊爾（9.31%）、馬來西亞（9.61%）、沙特阿拉伯（9.91%）行業研究建筑工程行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 10 10%-15%卡塔爾（10.52%）、泰國（11.13%）、蒙古國（13.06%）、斯里蘭卡（13.11%）、亞美尼亞（13.39%）15%以上 吉爾吉斯斯坦（16.05%）、阿曼（17.22%）、老撾（20.73%）、新加坡（

40、24.85%）、巴林（28.09%）、伊拉克（39.04%）、馬爾代夫（75.58%）資料來源：“一帶一路”建設的成效與動因：新冠疫情期間（20202022）（高飛、魏建勛，2023），海通證券研究所 6）后疫情時代及第三屆“一帶一路”峰會階段（）后疫情時代及第三屆“一帶一路”峰會階段（2022 年底至今年底至今）：）：2023Q2 八大建筑央企及三家國際工程公司的海外新簽合同額累計同比均值為 30.0%，中國交建/中國電建/中 國 能 建/中 材 國 際/中 鋼 國 際 的 海 外 累 計 新 簽 合 同 額 分 別 同 增22.2%/56.5%/11.28%/152.99%/95.8%，整

41、體呈現復蘇態勢。在全球疫情管控常態化的背景下，建筑企業的國際工程業務最壞的階段大概率已經過去，同時考慮到海外國家在新冠以來陸續推出了系列經濟刺激計劃，海外基建需求有望在疫情緩和后復蘇，疊加今今年系“一帶一路”十周年以及預計第三屆國際峰會論壇的舉辦，后續海外工程業務板塊年系“一帶一路”十周年以及預計第三屆國際峰會論壇的舉辦，后續海外工程業務板塊的需求有望顯著提升。的需求有望顯著提升。圖圖4 八大八大建筑建筑和三大和三大國際工程國際工程央企央企海外新簽合同海外新簽合同受益“一帶一路”受益“一帶一路”注：八大建筑央企包括中國建筑、中國中鐵、中國鐵建、中國中冶、中國交建、中國電建、中國能建、中國化學；

42、三大代表性國際承包工程企業包括：中材國際、中鋼國際、中工國際（北方國際未披露境外新簽訂單情況）資料來源：各公司歷年年報、經營情況公告，海通證券研究所 2.2 收入端：海外收入釋放一般滯后于訂單落地收入端：海外收入釋放一般滯后于訂單落地 1-2 年年 從收入端看，一般海外業務營收從收入端看，一般海外業務營收增長增長滯后于新簽訂單滯后于新簽訂單 1-2 年，在“一帶一路”峰年，在“一帶一路”峰會舉辦后的年份集中釋放。會舉辦后的年份集中釋放。復盤 2014-2022 年八大建筑央企和三大國際工程央企的境外營收同比增速與新簽訂單同比的趨勢，可以發現在前兩屆“一帶一路”峰會論壇舉辦時境外訂單增速達到高位

43、后的 1-2 年，建筑央企及國際工程企業的境外營收增長相應釋放，且營收同比增速的波動幅度小于新簽合同增速。具體從中國建筑、中國中鐵、中國交建和中國鐵建的境外新簽訂單同比增速與營業收入同比增速來看，訂單領先的趨勢較為明顯。隨著訂單端的復蘇、合同逐步落地，建筑央企及國際工程企業的業績有望實現彈性向上。行業研究建筑工程行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 11 圖圖5 八大央企及八大央企及三三大國際公司大國際公司境外營收增速滯后于新簽訂單境外營收增速滯后于新簽訂單 1-2 年年 注：八大建筑央企包括中國建筑、中國中鐵、中國鐵建、中國中冶、中國交建、中國電建、中國能建、中國化學；三大國際承包工

44、程企業包括：中材國際、中鋼國際、中工國際（由于北方國際未披露境外新簽訂單數據，為統一計算口徑，平均營收增速亦不包含北方國際）資料來源：各公司歷年年報、經營情況公告，海通證券研究所 圖圖6 中國建筑海外營收增速中國建筑海外營收增速滯后于滯后于新簽訂單增速新簽訂單增速約約 2 年年 資料來源：中國建筑 2014-2022 年年報、經營情況公告，海通證券研究所 圖圖7 中國中國中鐵中鐵海外營收增速海外營收增速滯后于滯后于新簽訂單增速新簽訂單增速約約 1-2 年年 資料來源：中國中鐵 2014-2022 年年報、經營情況公告，海通證券研究所 圖圖8 中國中國鐵建鐵建海外營收增速海外營收增速滯后于滯后于

45、新簽訂單增速新簽訂單增速約約 2 年年 資料來源：中國鐵建 2014-2022 年年報、經營情況公告，海通證券研究所 圖圖9 中國中國交建交建海外營收增速海外營收增速滯后于滯后于新簽訂單增速新簽訂單增速約約 1 年年 資料來源：中國交建 2014-2022 年年報、經營情況公告，海通證券研究所 2.3 盈利端：海外毛利率盈利端：海外毛利率整體整體低于國內低于國內，但，但差距有望差距有望縮小縮小 從盈利從盈利端看，建筑企業端看，建筑企業海外業務海外業務毛利率水平整體低于國內，疫情防控緩解后差距有毛利率水平整體低于國內，疫情防控緩解后差距有望縮小。望縮小。2022 年八大建筑央企和四大國際工程公司

46、的平均境外毛利率為 10.3%，低于境內毛利率 1.8 個 pct，除中國中冶、中國化學等企業由于可利用境外較為廉價的能源滯后 1 年 滯后 2滯后 1 年 滯后 2 年 行業研究建筑工程行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 12 礦產資源及境內外業務結構存在差異從而境外毛利率較高，大部分建筑企業由于海外較高的用工、用料及運輸成本，境外業務盈利能力低于國內水平。2016 年以來由于“一帶一路”政策助力建筑企業承包較高合同金額的海外業務、降低海外融資成本等原因，八大建筑央企和四大國際工程公司境外業務平均毛利率持續提升，于 2019 年達到14.0%，反超境內毛利率 2.2 個 pct。而

47、 2020 年以來由于疫情的全球流行，各國人員出入境和設備物資供應受阻，部分企業海外在建項目停產停工，合同履約風險加大、成本提高，2020 年起八大建筑央企和四大國際工程公司境外業務平均毛利率不斷下降，與境內毛利率水平差距先縮小后擴大。2022 年八大建筑央企和四大國際工程公司的境外業務平均毛利率水平同比下降 1.1 個 pct，相比 2021 年同比下降 1.5 個 pct 得到邊際改善。我們認為隨著海外疫情影響的不斷減弱，國際工程業務的履約難度將逐漸降低，盈利水平提升可期，與境內差距有望縮小。圖圖10 2022 年年大部分建筑企業大部分建筑企業境境外業務外業務毛利率毛利率低于境內低于境內

48、資料來源：各公司 2022 年報，海通證券研究所 圖圖11 建筑企業建筑企業境外業務毛利率境外業務毛利率與境內對比情況與境內對比情況 資料來源：各公司歷年年報，海通證券研究所 人民幣匯率貶值利好建筑行業，驅動企業盈利能力提升。人民幣匯率貶值利好建筑行業，驅動企業盈利能力提升。區別于國內建造項目，匯率波動是影響境外工程業務盈利水平的重要要素，由于建筑企業簽訂境外合同以美元結算為主，人民幣匯率貶值會通過抬高收入端提升工程毛利率，還會導致外幣存量資產大于負債的企業在資產負債表日發生匯兌凈收益，從而影響企業的凈利率水平。在 2016年美元兌人民幣匯率大幅提升、人民幣持續貶值的背景下，八大建筑和四大國際

49、工程央企的匯兌凈收益均值大幅提升、轉負為正，分別達到 6.19、4.67 億元，進而抵減財務費用、提高企業凈利潤。海外訂單收入占比較高的建筑企業對匯率變動更為敏感。以中工國際為例，2022 年中工國際境外收入占比為 49.6%，其中匯兌凈收益占當期凈利潤的 122.8%，大幅影響其盈利水平。圖圖12 人民幣貶值年份人民幣貶值年份八大央企及四大國際公司八大央企及四大國際公司匯兌凈收益均值為正匯兌凈收益均值為正 注：八大建筑央企包括中國建筑、中國中鐵、中國鐵建、中國中冶、中國交建、中國電建、中國能建、中國化學；四大國際承包工程企業包括中材國際、中鋼國際、中工國際、北方國際；數據截至 2023/9/

50、28 資料來源：各公司歷年年報，Wind，海通證券研究所 行業研究建筑工程行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 13 表表 3 2022 年匯兌凈收益對境外營收占比高的企業的盈利水平影響較大年匯兌凈收益對境外營收占比高的企業的盈利水平影響較大 2022年境外營收占比年境外營收占比2022年匯兌凈收益（億元）年匯兌凈收益（億元）2022年匯兌凈收益年匯兌凈收益/當期凈利潤當期凈利潤中工國際49.6%3.93122.8%北方國際43.2%3.9649.3%中材國際43.1%1.456.2%中鋼國際28.8%1.2318.5%中國化學21.6%4.437.7%中國交建13.7%17.717.

51、2%中國電建13.1%17.3111.0%中國能建12.8%7.997.7%中國建筑5.3%(33.44)-4.8%中國中鐵5.1%5.661.6%中國鐵建4.9%3.031.0%中國中冶3.9%2.061.6%資料來源：各公司 2022 年報，Wind，海通證券研究所 2.4 現金流量端：海外業務現金流量端：海外業務現金流現金流情況情況較好較好 墊資情況是衡量建筑企業資金運營效率的重要指標墊資情況是衡量建筑企業資金運營效率的重要指標。我們通過“墊資杠桿”這一指標來衡量公司的墊資水平，具體指標計算方法為：上下游客戶以“應收賬款及應付票據”、“其他應收款”、“長期應收款”、“預付賬款”、“存貨”

52、、“合同資產”等形式占用公司的資金，同時公司本身通過“應付賬款及應付票據”、“其他應收款”、“預收賬款”“合同負債”等形式占用上下游的現金流，兩者相減得到公司的墊資水平，將墊資水平除以營業收入，得到公司的墊資杠桿。以北方國際為例，2022 年公司墊資杠桿為 15.9%，即要得到 1 億元的收入，需要墊資 0.159 億元。圖圖13 墊資水平與墊資杠桿計算方法墊資水平與墊資杠桿計算方法 資料來源：海通證券研究所 海外項目的墊資情況較為健康。海外項目的墊資情況較為健康。為了更好地衡量海外現金流的墊資情況，我們選取海外收入比例較高的四大國際工程企業，縱向分析境外營收占比處于高低點的年份公司的墊資杠桿

53、大小，從而側面驗證海外業務的墊資情況。結果表明在四大國際工程企業平均境外收入占比較高的年份，其墊資杠桿較低，2015 年四大國際工程企業的平均境外收入占比較高（75.9%），當年的平均墊資杠桿為-24.1%，即不僅未墊資反而占用了上下游的資金；而 2022 年四大國際工程企業的平均境外收入處于低位（44.5%），當年的平均墊資杠桿也處于歷年高點，為 8.6%。境外收入占比水平與墊資杠桿水平呈反向關系說明海外業務的墊資情況較為健康，其中北方國際、中材國際、中鋼國際的趨勢較為明顯。行業研究建筑工程行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 14 圖圖14 四大國際工程公司的境外營收占比與墊資呈現

54、反向關系四大國際工程公司的境外營收占比與墊資呈現反向關系 資料來源：各公司 2013-2022 年年報，Wind，海通證券研究所 圖圖15 北方國際的境外營收占比與墊資大致呈現反向關系北方國際的境外營收占比與墊資大致呈現反向關系 資料來源：北方國際 2013-2022 年年報，Wind，海通證券研究所 圖圖16 中材國際的境外營收占比與墊資大致呈現反向關系中材國際的境外營收占比與墊資大致呈現反向關系 資料來源：中材國際 2013-2022 年年報，Wind，海通證券研究所 圖圖17 中工國際的境外營收占比與墊資大中工國際的境外營收占比與墊資大致呈現反向關系致呈現反向關系 資料來源：中工國際 2

55、013-2022 年年報，Wind，海通證券研究所 海外訂單確認謹慎、預付比例高，現金流情況較好。海外訂單確認謹慎、預付比例高，現金流情況較好。由于國際市場具有較高的匯率風險、國別安全及法律風險等，建筑企業對海外訂單的確認更加謹慎，通常只有海外業主提供信用資金基本到位或收到第一筆預付款后才能確認生效，相比于國內項目較低的預付款比例或公司先墊資，海外合同的預付款比例一般在 10-30%，所以一般境外業務的預收賬款額較高、經營性現金流情況較好。對比 2013-2022 年四大國際工程公司的平均境外營收占比和平均收現比，發現其境外營收占比較高的年份收現比也較高。2022年四大國際工程公司的平均境外營

56、收占比為 44.6%，較 2021 年增加 9.7 個 pct，當年收現比的均值也同比提高了 4.7 個 pct。以中工國際為例，2022 年其境外營收占比提升17.2 個 pct，當年其經營性現金流凈額也由負轉正，增加 6.66 億元。圖圖18 境外營收占比較大的年份，境外營收占比較大的年份，四大國際四大國際收現比也較高收現比也較高 注：收現比=銷售商品、提供勞務收到的現金/營業收入 資料來源：各公司歷年年報，Wind，海通證券研究所 圖圖19 中工國際境外營收占比較高的年份，現金流情況較好中工國際境外營收占比較高的年份，現金流情況較好 資料來源：中工國際歷年年報，Wind，海通證券研究所

57、行業研究建筑工程行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 15 大型建筑企業通過多樣化措施降低海外現金流風險，推動境外業務高質量發展。大型建筑企業通過多樣化措施降低海外現金流風險，推動境外業務高質量發展。目前國內大型建筑企業已通過多種方式降低海外業務風險，主要包括：1）增加現匯項目規模，將現金流指標納入管控范圍。在開發海外業務上也要以現匯項目優先、謹慎投資；2）產融結合促進資金回流，注重控制海外現金流風險；3）做好前期評估，“危地不往，亂地不去”，杜絕業績沖動。4）提升屬地化管理水平，增大屬地國用工比例。降低企業的外匯支出壓力，縮短前期勞務外派的周期，并為當地經濟發展做出貢獻。3.恰逢恰逢

58、“一帶一路一帶一路”十周年，十周年，2023 年年建筑板塊海外業務可建筑板塊海外業務可期期 2018 年國際形勢變化、年國際形勢變化、2020 年新冠疫情全球流行給國際工程形成較大沖擊。年新冠疫情全球流行給國際工程形成較大沖擊。2018年在國際貿易增速放緩、國際直接投資活動低迷、全球債務水平持續提高和金融市場動蕩等多因素影響下，對外承包工程新簽合同額、完成額增速探底，對外承包工程業務新簽合同額為 2418 億美元，同比下降 8.8%；對外承包工程業務完成營業額 1690 億美元，同比增長 0.3%。2020 年新冠疫情全球爆發不僅帶來全球經濟的衰退更加劇了國際工程履約風險，對外承包工程新簽合同

59、額 2555 億美元，同比下降 1.8%；完成營業額 1559 億美元，同比下降 9.8%，出現近十年來首次下滑。疫情防控常態化及“一帶一路”十周年背景下，疫情防控常態化及“一帶一路”十周年背景下，2023 年年建筑板塊海外業務可期建筑板塊海外業務可期。2023 年是共建“一帶一路”倡議提出 10 周年，今年以來，政府已部署多項高質量共建“一帶一路”相關重點工作。比如，新年伊始便與菲律賓續簽、土庫曼斯坦簽署共建“一帶一路”諒解備忘錄；6/7 月又分別與阿根廷、洪都拉斯、毛里塔尼亞、格魯吉亞等新簽署共建“一帶一路”規劃/諒解備忘錄，進一步拓展對外朋友圈；并舉辦中國中亞峰會、中巴經濟走廊會議等突出

60、國際合作應進一步提質增效，堅持一帶一路走深走實、高質量發展。截至 2023 年 6 月，中國已經同 152 個國家和 32 個國際組織簽署 200 余份共建“一帶一路”合作文件。從對外承包工程情況來看，2023 年 1-6 月我國對外承包工程新簽合同額 946.7 億美元，同比下降 8.6%，較 1-5 月降幅收窄 0.4 個 pct；業務完成額 707.3億美元，同比略增 0.1%。我們預計我們預計，后續隨著國際疫情管控常態化及“一帶一路”十后續隨著國際疫情管控常態化及“一帶一路”十周年主題性相關政策周年主題性相關政策和第三屆“一帶一路”峰會和第三屆“一帶一路”峰會推動，推動，建筑板塊海外新

61、簽訂單建筑板塊海外新簽訂單及項目進及項目進度有望提速。度有望提速。圖圖20 2023 年年 1-6 月我國對外承包月我國對外承包工程新簽工程新簽合同額合同額降幅降幅收窄收窄 資料來源：Wind，海通證券研究所 圖圖21 2023 年年 1-6 月我國對外承包工程完成額恢復增長月我國對外承包工程完成額恢復增長 資料來源：Wind，海通證券研究所 表表 4 2023 年以來年以來高質量共建“一帶一路”有關高質量共建“一帶一路”有關事件事件 時間時間 相關會議相關會議/政策政策 具體描述具體描述 2023 年 1 月 4 日 與菲律賓政府續簽共建“一與菲律賓政府續簽共建“一帶一路”諒解備忘錄帶一路”

62、諒解備忘錄 雙方將繼續通過共建“一帶一路”合作，將經濟互補優勢、人文交流優勢等轉化為務實合作優勢，在各自現代化進程中交融互促，共同實現可持續發展和繁榮。2023 年 1 月 6 日 與土庫曼斯坦政府簽署共建與土庫曼斯坦政府簽署共建“一“一帶一路”諒解備忘錄帶一路”諒解備忘錄 雙方將共同挖掘兩國經濟的契合點，積極推進政策溝通、設施聯通、貿易暢通、資金融通和民心相通，深化互利合作和文明互鑒，推動構建中土命運共同體。2023 年 2 月 15 日 預計舉辦第三屆“一帶一路”國際合作高峰論壇 習近平總書記提出今年要籌備辦好第三屆“一帶一路”國際合作高峰論壇今年要籌備辦好第三屆“一帶一路”國際合作高峰論

63、壇，推動共建“一帶一路”高質量發展。2023 年 3 月 1 日 與白俄羅斯總統舉行會談 習近平主席同白俄羅斯總統盧卡申科舉行會談，習近平主席強調以共建“一帶一路”為主線，推進中歐班列等互聯互通建設合作等。行業研究建筑工程行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 16 2023 年 3 月 3 日 國資委對開展世界一流企業價值創造行動進行動員部署 國務院國資委召開的會議提出，國資國企要高質量參建“一帶一路”國資國企要高質量參建“一帶一路”，進一步強化戰略支撐作用。2023 年 3 月 10 日 中沙伊三國聯合聲明 中沙伊三國發表聯合聲明，沙特和伊朗宣布恢復兩國外交關系。三國表示愿盡一切努力

64、，加強國際地區和平與安全。2023 年 3 月 20 日至 22 日 習近平總書記對俄羅斯進行國事訪問 習近平總書記對俄羅斯進行國事訪問，中俄合作的“一帶一路”示范效應正逐漸凸顯?！耙粠б宦贰背h與俄羅斯歐亞經濟聯盟戰略有效對接，拓展了中國與白俄羅斯、哈薩克斯坦、吉爾吉斯斯坦、亞美尼亞等歐亞經濟聯盟國家的合作。2023 年 4 月 12 日至 15 日 巴西總統來華訪問 巴西總統對中國進行國事訪問。巴方重申邀請中方投資者擴大在巴投資，特別是參與投資伙伴計劃，該計劃是世界上最大的包括環境領域在內的基礎設施一攬子特許經營項目計劃之一。2023 年 5 月 18-19 日 中國中國-中亞峰會中亞峰會

65、 中國-中亞峰會宣布將升級雙邊投資協定，支持跨里海國際運輸走廊建設，推進中吉烏鐵路項目，建立中國-中亞能源發展伙伴關系，并向中亞國家提供總額 260 億元人民幣的融資支持和無償援助；哈薩克斯坦成為首個同中國互免簽證的中亞國家。2023 年 6 月 2 日 與阿根廷簽署共建“一帶一與阿根廷簽署共建“一帶一路”規劃路”規劃 國家發展改革委與阿根廷政府簽署 中華人民共和國政府與阿根廷共和國政府關于共同推進“一帶一路”建設的合作規劃。2023 年 6 月 12 日 與洪都拉斯簽署共建“一帶與洪都拉斯簽署共建“一帶一路”諒解備忘錄一路”諒解備忘錄 與洪都拉斯政府簽署 中華人民共和國政府與洪都拉斯共和國政

66、府關于共同推進絲綢之路經濟帶和 21 世紀海上絲綢之路建設的諒解備忘錄。2023 年 7 月 9 日至 15 日 與所羅門群島繼續高質量共建“一帶一路”所羅門群島總理對中國進行正式訪問。雙方一致同意高質量共建“一帶一路”，加強“一帶一路”倡議同所羅門群島 2035 發展戰略對接，拓展貿易投資、農林漁業、農村發展、包括應對自然災害在內的基礎設施建設、能源礦產等廣泛領域務實合作。2023 年 7 月 11 日 中巴經濟走廊啟動十周年聯中巴經濟走廊啟動十周年聯委會委會 中巴經濟走廊啟動十周年聯委會提出中巴雙方將緊扣“1+4”合作布局，落實好走廊遠景規劃，推動走廊建設提質增效，不斷釋放走廊發展潛力，將

67、走廊打造成為“一帶一路”高質量發展的示范工程，推動構建新時代更加緊密的中巴命運共同體。2023 年 7 月 14 日 中共中央政治局部署下半年經濟工作會議 中共中央政治局召開會議分析研究當前經濟形勢和經濟工作，會議指出要精心辦好第三要精心辦好第三屆“一帶一路”國際合作高峰論壇。屆“一帶一路”國際合作高峰論壇。2023 年 7 月 28 日 與毛里塔尼亞簽署共建“一與毛里塔尼亞簽署共建“一帶一路”規劃帶一路”規劃 國家發展改革委與毛里塔尼亞政府簽署 中華人民共和國政府與毛里塔尼亞伊斯蘭共和國政府關于共同推進“一帶一路”建設的合作規劃。2023 年 7 月 31 日 與格魯吉亞簽署共建“一帶與格魯

68、吉亞簽署共建“一帶一路”規劃一路”規劃 國家發展改革委與格魯吉亞政府簽署中華人民共和國政府與格魯吉亞政府共建“一帶一路”合作規劃。資料來源：中國一帶一路網，中國新聞網，新華社，人民網，國務院國有資產監督管理委員會，央廣網，中國政府網，中國國家發改委官網，海通證券研究所 2023 年以來海外訂單勢頭向好，年以來海外訂單勢頭向好，建筑企業海外業務建筑企業海外業務復蘇態勢明顯。復蘇態勢明顯。2023H1 七大建筑央企及三大國際工程企業境外新簽合同額平均同比增速達到 30.0%（北方國際、中國中冶未披露 2023 年境外新簽訂單數據），海外訂單的較高速增長也驗證了景氣度改善。其中部分國際工程企業復蘇態

69、勢較為顯著，中材國際、中鋼國際 2023H1 境外新簽合同額同比分別高達 153.0%、95.8%，實現海外訂單新高，國際板塊開拓加速；中國交建、中國電建、中國能建 2023H1 的境外新簽合同額同比也分別達到 22.2%、56.5%、11.3%，整體訂單勢頭向好。我們認為我們認為，訂單作為業績的領先指標，后續建筑央企及國際工程企訂單作為業績的領先指標，后續建筑央企及國際工程企業有望受益于訂單的持續落地業有望受益于訂單的持續落地，加上，加上疫情緩解后履約難度降低，疫情緩解后履約難度降低，從而從而實現較高的海外業實現較高的海外業務收入彈性務收入彈性。表表 5 2023 年七大建筑央企及三大國際工

70、程公司海外新簽訂單勢頭向好年七大建筑央企及三大國際工程公司海外新簽訂單勢頭向好 注：北方國際、中國中冶未披露 2023 年海外新簽訂單額數據 資料來源：各公司經營情況公告，海通證券研究所 表表 6 2023 年年以來以來八大央企及四大國際公司八大央企及四大國際公司部分部分海外新簽大訂單海外新簽大訂單情況情況 公司公司 簽約日期簽約日期 海外大訂單名稱海外大訂單名稱 金額金額 中國交建中國交建 2023 年 1 月 南蘇丹拉賈-蒂姆薩、倫貝克、阿威耶爾、瓦烏和夸約克 440.59 公里道路項目 100.85 億元 2023 年一季度 菲律賓 Cagayan 外海鐵礦砂項目 66.05 億元 中國

71、電建中國電建 2023 年 1 月 科特迪瓦藍島智慧新城建設項目期市政工程 47.5 億元 行業研究建筑工程行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 17 幾內亞首都科納克里供水項目 35.82 億元 加納 RoyalAddress 一工一房項目 30.95 億元 2023 年 6 月 菲律賓碧瑤基幫岸 500MW 抽水蓄能電站項目 41.42 億元 萊索托輸水隧洞項目 39.7 億元 尼泊爾 360MW 布達甘達吉水電站項目 37.46 億元 伊拉克 750MW 光伏電站項目 36.29 億元 中國中鐵中國中鐵 2023 年 6 月 坦桑尼亞漢德尼-基貝拉-基金古-恩喬羅-奧爾博羅蒂 姆

72、里約奇尼-達萊-香巴洛-切姆巴-夸姆托羅-辛吉達（460 公里）公路項目 15.35 億元 中國鐵建中國鐵建 2023 年 6 月 迪拜哈勃圖爾豪華公寓項目 36.28 億元 中國能建中國能建 2023 年 1 月 巴塞羅那巴薩諾坎普體育場改造工程 15 億歐元 2023 年 6 月 津巴布韋 100 兆瓦光伏電站項目、尼日爾 250 兆瓦風光儲智慧能源園區項目、埃及塞得港綠氨項目及肯尼亞蒙巴薩路三角洲地區開發建設經濟適用房項目商務合同和框架協議 合計約 61 億人民幣 中國化學中國化學 2023 年 2 月 贊比亞聯合資本化肥有限公司 30 萬噸/年化肥項目 EPC 總承包合同 約 29.5

73、4 億人民幣 2023 年 3 月 沙特馬競-塔納吉布天然氣增產項目機電安裝工程合同 約 9.83 億人民幣 中國中冶中國中冶 2023 年 6 月 孟加拉國安瓦爾綜合鋼廠有限公司 160 萬噸聯合鋼廠項目 67.2 億元 中材國際中材國際 2023 年 1 月 Dangote 尼日利亞奧貢州伊托里 2 條日產 6000 噸熟料水泥生產線總承包合同 5.85 億美元 2023 年 5 月 沙特阿拉伯南方省水泥南方省水泥公司吉贊廠三號線工程總承包合同 3.3 億美元 2023 年 6 月 印度阿達尼集團 Ambuja 水泥公司 Bhatapara 年產 400 萬噸熟料生產線、Sankrail

74、年產 200萬噸水泥粉磨站和 Farakka 年產 200 萬噸水泥粉磨站工程項目總承包合同 20.46 億元 2023 年 6 月 德巴米德洛克水泥有限公司 5000TPD 熟料生產二線工程總承包合同 21 億元 中鋼國際中鋼國際 2023 年 1 月 印度 Adani120 萬噸蘭炭 EP+S 項目-中工中工國際國際 2023 年 7 月 毛里求斯路易港移民廣場城市客運樞紐綜合體項目 9.45 億元 北方國際北方國際 2023 年 5 月 南蘇丹 5A 區塊 TharJath 至 Paloch 原油輸送管道項目 EPC 總承包合同 11.97 億美元 資料來源：各公司重大合同公告、經營數據

75、公告、官網、官方微信公眾平臺，中國對外承包工程商會官網，海通證券研究所 圖圖22 2023Q2 中材國際境外新簽訂單額累計同中材國際境外新簽訂單額累計同增增 153.0%資料來源：中材國際經營情況公告，海通證券研究所 圖圖23 2023Q2 中中鋼鋼國際國際境外新簽訂單額累計同增境外新簽訂單額累計同增 95.8%資料來源：中鋼國際經營情況公告，海通證券研究所 圖圖24 2023Q2 中國交建中國交建境外新簽訂單額累計境外新簽訂單額累計同增同增 22.2%資料來源：中國交建經營情況公告，海通證券研究所 圖圖25 2023Q2 中中國能建國能建境外新簽訂單額累計同境外新簽訂單額累計同增增 11.3

76、%資料來源：中國能建經營情況公告，海通證券研究所 行業研究建筑工程行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 18 4.“一帶一路”“一帶一路”重點標的海外業務梳理重點標的海外業務梳理 4.1 中國交建中國交建：海外：海外新簽新簽訂單增長訂單增長，毛利率與國內差距收窄，毛利率與國內差距收窄 2022 年中國交建年中國交建海外海外新簽新簽訂單占比訂單占比 14.1%、海外收入占比、海外收入占比 13.7%。由于響應“一帶一路”政策、率先部署，公司境外業務于 2016-2017 年迎來高峰，2016 年境外新簽合同額同增 43.2%、2017 年境外營收同增 35.3%，2017 年境外營收占比

77、達到最高水平24.5%。但 2018 年以后由于中美貿易摩擦疊加新冠疫情等不利因素，境外業務增速放緩，2018-2022 年境外營收 CAGR 僅為 0.8%，2022 年境外營收占比也降至 13.7%。2022 全年/2023H1 公司境外新簽訂單額分別同增 0.4%/22.2%，呈現復蘇態勢，后續隨著訂單的持續推進，海外業務板塊有望提速。2022年中國交建海外毛利率為年中國交建海外毛利率為 10.1%、國內毛利率為、國內毛利率為 11.9%。整體上看，2008-2019年公司境內外業務毛利率水平的差距較小，但 2020 年起由于全球疫情增加大宗商品、海運等成本，境外業務毛利率降至9.3%，

78、為歷年低位；2022年境外業務毛利率為10.1%，略低于境內業務 1.9 個 pct，差距較 2021 年收窄 0.4 個 pct。圖圖26 2022 年年中國交建境外中國交建境外營業收入同比增長營業收入同比增長 4.0%資料來源：中國交建歷年年報，海通證券研究所 圖圖27 2023 H1 中國交建境外新簽訂單額同增中國交建境外新簽訂單額同增 22.2%資料來源：中國交建歷年經營情況公告，海通證券研究所 圖圖28 2008-2022 年年中國交建中國交建境外業務境外業務占比占比 資料來源：中國交建歷年年報、經營情況公告，海通證券研究所 圖圖29 2022 年年中國交建中國交建境境內外毛利率水平

79、差距略有收窄內外毛利率水平差距略有收窄 資料來源：中國交建歷年年報，海通證券研究所 4.2 中國中國中鐵：海外開拓穩中向好，毛利率有所改善中鐵：海外開拓穩中向好，毛利率有所改善 2022 年中國中鐵海外年中國中鐵海外新簽新簽訂單占比為訂單占比為 6.1%、海外收入占比為、海外收入占比為 5.1%。2022 年公司境外業務收入 584.4 億元，同增 6.7%，境外收入占比為 5.1%。2022 全年公司境外新簽業務合同額 1837.8 億元，同比增長達到 21.1%，境外新簽占比為 6.1%；2023H1 境外新簽合同額為 843.6 億元，同增 5.7%，整體海外業務拓展穩中向好。行業研究建

80、筑工程行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 19 2022 年年中國中鐵中國中鐵海外毛利率為海外毛利率為 8.4%、國內毛利率為、國內毛利率為 10.1%。公司自 2015 年以來境外業務板塊毛利率水平整體較為穩定，2018、2020 年略有下降，2022 年境外業務毛利率為 8.4%，與境內業務毛利率的差距較 2021 年收窄 0.63 個 pct，后續隨著海外業務履約成本下降、一帶一路配套政策支持，海外板塊盈利能力有望提升。圖圖30 2022 年年中國中國中鐵中鐵境外境外營業收入同比營業收入同比增加增加 6.7%資料來源：中國中鐵歷年年報，海通證券研究所 圖圖31 2023H1 中

81、國中國中鐵中鐵境外新簽訂單額同比增長境外新簽訂單額同比增長 5.7%資料來源：中國中鐵歷年經營情況公告，海通證券研究所 圖圖32 2007-2022 年年中國中國中鐵中鐵境境外業務外業務占比占比 資料來源：中國中鐵歷年年報、經營情況公告，海通證券研究所 圖圖33 2022 年年中國中國中鐵中鐵境外毛利率境外毛利率與境內差距收窄與境內差距收窄 資料來源：中國中鐵歷年年報，海通證券研究所 4.3 中國中國鐵鐵建建：海外營收增長較快，盈利端波動較大：海外營收增長較快，盈利端波動較大 2022 年中國鐵建海外年中國鐵建海外新簽新簽訂單占比訂單占比 9.4%、海外收入占比、海外收入占比 4.9%。202

82、2 年公司實現境外營收 540.8 億元，同增 15.1%；境外營收占比 4.9%，較 2021 年占比增加 0.3 個pct；公司近五年來海外業務增長較快，2018-2022 年境外業務營收 CAGR 為 11.1%。從訂單端看，2022 全年/2023 H1 公司境外新簽訂單額分別同比+19.0%/-23.0%，2022年海外新簽訂單占比為 9.4%，高于海外收入占比，后續有望通過業績落地拉動海外業務占比提升。2022 年中國鐵建海外毛利率為年中國鐵建海外毛利率為 7.7%、國內毛利率為、國內毛利率為 10.2%。公司整體海外業務盈利水平波動較大，境外業務毛利率水平在 2018 年達到峰值

83、 13.3%后下滑較快，在 2022年降至 7.7%，低于境內 2.5 個 pct，較 2021 年與境內業務毛利率差距拉大 2.2 個 pct。行業研究建筑工程行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 20 圖圖34 2022 年年中國中國鐵建鐵建境外境外營業收入同比營業收入同比增長增長 15.1%資料來源：中國鐵建歷年年報，海通證券研究所 圖圖35 2023H1 中國中國鐵建鐵建境外新簽訂單額同比境外新簽訂單額同比下降下降 23.0%資料來源：中國鐵建歷年經營情況公告，海通證券研究所 圖圖36 2007-2022 年年中國中國鐵建鐵建境境外業務外業務占比占比 資料來源：中國鐵建歷年年報

84、、經營情況公告，海通證券研究所 圖圖37 2022 年年中國中國鐵建鐵建境外毛利率境外毛利率低于境內低于境內 2.5 個個 pct 資料來源：中國鐵建歷年年報，海通證券研究所 4.4 中國建筑中國建筑：海外業務有所回暖海外業務有所回暖，短期盈利能力承壓短期盈利能力承壓 2022 年中國建筑海外年中國建筑海外新簽新簽訂單占比訂單占比 4.3%、海外收入占比為、海外收入占比為 5.3%。2022 年公司實現境外業務營業收入 1079.68 億元，同比增長 20.9%；境外營收占比 5.3%，相比 2021年占比增加 0.5 個 pct。2013-2022 年公司境外業務營收 CAGR 為 12.1

85、%，規模接近翻三倍。從訂單端看，自 2017 年（首屆一帶一路峰會舉辦）公司境外建筑業務的新簽合同額同比增速高達 77.5%后，2018-2022 年整體境外建筑業務新簽合同額 CAGR 為-0.6%，2022 全年/2023H1 境外業務新簽合同額分別同比+0.2%/+7.7%，海外業務有所回暖。2022 年中國建筑海外毛利率為年中國建筑海外毛利率為 5.1%、國內毛利率為、國內毛利率為 10.8%。2022 年公司實現境外業務毛利 55.54 億元，同比降低 35.3%。近年來由于海外疫情影響、國際工程競爭加劇，公司境外業務的毛利率波動也較大，2022 年境外業務毛利率低于境內 5.7 個

86、 pct，短期盈利能力承壓。行業研究建筑工程行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 21 圖圖38 2022 年年中國建筑中國建筑境外營業收入同比增長境外營業收入同比增長 20.9%資料來源：中國建筑歷年年報，海通證券研究所 圖圖39 2023H1 中國建筑中國建筑境外新簽訂單額同比境外新簽訂單額同比增長增長 7.7%資料來源：中國建筑歷年經營情況公告，海通證券研究所 圖圖40 2014-2022 年年中國建筑中國建筑境外業務境外業務占比占比 資料來源：中國建筑歷年年報、經營情況公告，海通證券研究所 圖圖41 2022 年年中國建筑中國建筑境外業務毛利率低于境內境外業務毛利率低于境內 5

87、.7 個個pct 資料來源：中國建筑歷年年報，海通證券研究所 4.5 中國化學：海外營收增長較快，新簽訂單出現下滑中國化學：海外營收增長較快，新簽訂單出現下滑 2022 年中國化學海外年中國化學海外新簽新簽訂單占比為訂單占比為 12.8%、海外收入占比為、海外收入占比為 21.6%。2022 年公司實現境外業務營業收入 339.2 億元，同比增長 20.5%；境外營收占比 21.6%，較 2021年占比增加1.0個pct；公司海外收入增速從2020年開始提速，2020-2022年營收CAGR為 18.4%。從訂單端看，公司的境外新簽訂單自 2019 年迎來爆發以來，2020-2022 年增長較

88、為乏力且略有下滑，2022 全年/2023H1 公司境外新簽訂單額分別同比-23.7%/-4.8%。2022 年中國化學海外毛利率為年中國化學海外毛利率為 9.6%、國內毛利率為、國內毛利率為 9.3%。公司整體海外毛利率水平波動較大且呈現一定的周期性，2022 年公司境外毛利率水平較 2021 年提高 0.5 個pct，且高于當年境內毛利率水平 0.3 個 pct。行業研究建筑工程行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 22 圖圖42 2022 年年中國化學境外中國化學境外營業收入同比營業收入同比增長增長 20.5%資料來源：中國化學歷年年報，海通證券研究所 圖圖43 2023H1 中

89、國化學中國化學境外新簽訂單額同比境外新簽訂單額同比下降下降 4.8%資料來源：中國化學歷年經營情況公告，海通證券研究所 圖圖44 2006-2022 年年中國化學境中國化學境外業務外業務占比占比 資料來源：中國化學歷年年報、經營情況公告，海通證券研究所 圖圖45 2022 年年中國化學中國化學境外毛利率境外毛利率略高境內略高境內 0.3 個個 pct 資料來源：中國化學歷年年報，海通證券研究所 4.6 中國電建中國電建：海外業務較穩健，：海外業務較穩健，盈利盈利能力不及國內能力不及國內 2022 年中國電建海外年中國電建海外新簽新簽訂單占比為訂單占比為 19.1%、海外、海外收入占比為收入占比

90、為 13.1%。2022 年公司實現境外業務營業收入 748.24 億元，同比下降 2.2%；境外營收占比 13.1%，相比2021 年占比減少 2.0 個 pct。2013-2022 年境外業務營收 CAGR 為 8.1%，海外業務穩步提升。從訂單端看，2022 全年/2023 H1 公司境外新簽訂單額分別同比+17.11%/+56.5%，業務增長勢頭較好。2022 年中國建筑海外毛利率為年中國建筑海外毛利率為 9.5%、國內毛利率為、國內毛利率為 12.5%。公司公司 2017-2020 年境外業務毛利率水平在 13-14%，與境內毛利率相差不大，而 2020 年后由于疫情對全球物流運輸、

91、原材料供應等影響，境外毛利率從 2020 年的 13.9%下降至 2022 年的9.51%，短期盈利能力受抑。行業研究建筑工程行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 23 圖圖46 2022 年年中國電建境外中國電建境外營業收入同比營業收入同比下降下降 2.2%資料來源：中國電建歷年年報，海通證券研究所 圖圖47 2023H1 中國電建中國電建境外新簽訂單額同比增長境外新簽訂單額同比增長 56.5%資料來源：中國電建歷年經營情況公告，海通證券研究所 圖圖48 2008-2022 年年中國電建境中國電建境外業務外業務占比占比 資料來源：中國電建歷年年報、經營情況公告，海通證券研究所 圖圖4

92、9 2022 年年中國電建中國電建境外毛利率境外毛利率低于境內低于境內 3.0 個個 pct 資料來源：中國電建歷年年報，海通證券研究所 4.7 中國中國能能建建：海外訂單提速，盈利端逐漸修復：海外訂單提速，盈利端逐漸修復 2022 年中國能建海外年中國能建海外新簽新簽訂單占比為訂單占比為 22.9%、海外收入占比為、海外收入占比為 12.8%。2022 年公司實現境外業務營業收入 467.8 億元，同比增長 1.1%；境外營收占比 12.8%，較 2021年占比下降 1.6 個 pct。從訂單端看，2022 全年/2023H1 公司境外新簽訂單額分別同比+10.4%/+11.3%，2022

93、年海外新簽訂單占比為 22.9%，高于海外收入占比，整體訂單端增長勢頭較好。2022 年中國能年中國能建海外毛利率為建海外毛利率為 10.4%、國內毛利率為、國內毛利率為 12.7%。公司境外業務盈利能力有所提升，2022 年海外毛利率水平提升至 10.4%，低于國內 2.3 個 pct，差距較2021 年縮小 4.0 個 pct。圖圖50 2022 年年中國能建境外營收中國能建境外營收同比同比增長增長 1.1%資料來源：中國能建歷年年報，海通證券研究所 圖圖51 2023H1 年年中國能建境外中國能建境外新簽訂單額同比新簽訂單額同比增長增長 11.3%資料來源：中國能建歷年經營情況公告，海通

94、證券研究所 行業研究建筑工程行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 24 圖圖52 2015-2022 年年中國能中國能建建境境外業務外業務占比占比 資料來源：中國能建歷年年報、經營情況公告，海通證券研究所 圖圖53 2022 年中國能建境內外毛利率水平差距縮小年中國能建境內外毛利率水平差距縮小 資料來源：中國能建歷年年報，海通證券研究所 4.8 中國中國中冶：海外業務加速修復，毛利率水平好于國內中冶：海外業務加速修復，毛利率水平好于國內 2022 年中國中冶海外業務收入同增年中國中冶海外業務收入同增 14.4%，海外收入占比，海外收入占比 3.9%。受“一帶一路”頂層設計提出以及籌備首

95、屆峰會等事件的推動，公司海外收入自 2016 年開始高速增長，2016-2019 年 CAGR 達到 22.9%，2020 年由于疫情影響海外營收大幅下滑，同比下降22.6%，2021、2022 年海外市場板塊得到加速修復，2022 年公司實現境外業務營業收入 230.0 億元，同比增長 14.4%。2022 年中國中冶海外毛利率為年中國中冶海外毛利率為 16.2%、國內毛利率為、國內毛利率為 9.4%。公司 2018-2020 年境外業務毛利率水平保持較高位，好于國內水平，2022 年海外毛利率為 16.2%，高于境內 6.8 個 pct。2022 年中國中冶境外業務的毛利占比為 6.5%，

96、高于營收占比 3.9%，海外業績的實現對利潤端的邊際貢獻高于國內業務。圖圖54 2022 年年中國中冶中國中冶境外境外營業收入同比營業收入同比增長增長 14.4%資料來源：中國中冶歷年年報，海通證券研究所 圖圖55 中國中冶境外業務毛利占比高于境外營收占比中國中冶境外業務毛利占比高于境外營收占比 資料來源：中國中冶歷年年報、經營情況公告，海通證券研究所 圖圖56 2022 年中國中冶境外業務毛利率高于境內年中國中冶境外業務毛利率高于境內 6.8 個個 pct 行業研究建筑工程行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 25 資料來源：中國中冶歷年年報，海通證券研究所 4.9 中鋼國際中鋼國際

97、：海外業務景氣度回升，海外新簽高增：海外業務景氣度回升，海外新簽高增 2022 年中鋼國際海外年中鋼國際海外新簽新簽訂單占比為訂單占比為 37.0%、海外收入占比為、海外收入占比為 28.8%。公司的海外營收在 2014-2017 年期間創新高，2013-2017 年 CAGR 高達 91.3%，規模增長近 12倍；但自 2018 后在國際形勢影響下公司海外營收較為停滯，2018-2021 年 CAGR 為-9.8%，整體有所下滑；而 2022 年海外業務景氣度回升，實現海外業務營業收入 53.97億元，同比增長 128.9%；海外營收占比 28.8%，較 2021 年占比增加 14.0 個

98、pct。從訂單端看，2020-2022 年境外新簽訂單額有所下降，2022 全年/2023 H1 公司境外新簽訂單額分別同比-16.5%/+95.8%，今年來海外訂單修復速度較快。2022 年中鋼國際海外毛利率為年中鋼國際海外毛利率為 6.6%、國內毛利率為、國內毛利率為 10.4%。公司整體海外業務的毛利率水平在 2018 年達到高位后逐步下降、2022 年有所回升，2022 年海外業務毛利率較 2021 年增加 0.6 個 pct，仍低于國內 3.8 個 pct。圖圖57 2022 年年中鋼國際境外中鋼國際境外營業收入同比營業收入同比增長增長 128.9%資料來源：中鋼國際歷年年報，海通證

99、券研究所 圖圖58 2023H1 中鋼國際中鋼國際境外新簽訂單額同比境外新簽訂單額同比增長增長 95.8%資料來源：中鋼國際歷年經營情況公告，海通證券研究所 圖圖59 2003-2022 年年中鋼國際境中鋼國際境外業務外業務占比占比 資料來源：中鋼國際歷年年報、經營情況公告，海通證券研究所 圖圖60 2022 年年中鋼國際中鋼國際境外毛利率境外毛利率高于境內高于境內 3.8 個個 pct 資料來源：中鋼國際歷年年報，海通證券研究所 4.10 中材國際：中材國際：業績業績加速修復加速修復，海外訂單逐，海外訂單逐步兌現步兌現 2022 年中材國際海外年中材國際海外新簽新簽訂單占比為訂單占比為 47

100、.0%、海外收入占比為、海外收入占比為 43.1%。2022 年公司實現境外業務營業收入 166.4 億元，同比增長 25.3%；境外營收占比 43.1%，較 2021年占比增加 6.2 個 pct；公司境外營收自 2020 年疫情下滑后修復速度較快，2020-2022 行業研究建筑工程行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 26 年營收 CAGR 為 17.8%。從訂單端看，2019-2022 年境外新簽訂單穩步增長，2022 全年/2023H1 公司境外新簽訂單額分別同比+3.5%/+153.0%，后續海外業績有望受益于訂單兌現持續增長。2022 年中材國際海外毛利率為年中材國際海外

101、毛利率為 17.3%、國內毛利率為、國內毛利率為 16.5%。公司整體海外毛利率水平在 2018 年達到高位后逐步回落，2020-2022 年逐步提升至 17.3%，2022 年境外毛利率較 2021 年提高 0.6 個 pct，且高于當年境內毛利率水平 0.8 個 pct。圖圖61 2022 年年中材國際境外中材國際境外營業收入同比營業收入同比增長增長 25.3%資料來源：中材國際歷年年報，海通證券研究所 圖圖62 2023H1 中材國際中材國際境外新簽訂單額同比境外新簽訂單額同比增長增長 153.0%資料來源：中材國際歷年經營情況公告，海通證券研究所 圖圖63 2006-2022 年年中材

102、國際境中材國際境外業務外業務占比占比 資料來源：中材國際歷年年報、經營情況公告，海通證券研究所 圖圖64 2022 年年中材國際中材國際境外毛利率境外毛利率高于境內高于境內 0.8 個個 pct 資料來源：中材國際歷年年報，海通證券研究所 4.11 北方國際：海外業務營收、毛利均穩中有升北方國際：海外業務營收、毛利均穩中有升 2022 年北方國際海外營收同增年北方國際海外營收同增 4.5%、海外收入占比為、海外收入占比為 56.3%。2022 年公司的境外業務營收為 65.1 億元，同增 4.5%，境外業務營收占比較去年增加 2.8 個 pct，海外市場業績在 2021 年有所下滑后重新發力。

103、2022 年北方國際海外毛利率為年北方國際海外毛利率為 14.4%、國內毛利率為、國內毛利率為 12.5%。2022 年公司境外業務的毛利率水平較去年提升了 0.8 個 pct，且高于同年境內毛利率 1.9 個 pct。拉長時間維度看，2006-2022 年公司境外業務的毛利率水平較為穩定，且總體呈現提升態勢。行業研究建筑工程行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 27 圖圖65 2022 年年北方國際境外北方國際境外營業收入同比營業收入同比增長增長 4.5%資料來源：北方國際歷年年報，海通證券研究所 圖圖66 2022 年北方國際境外毛利占比高于營收占比年北方國際境外毛利占比高于營收占

104、比 4.0 個個 pct 資料來源：北方國際歷年年報，海通證券研究所 圖圖67 2022 年北方國際境外業務毛利率高于境內年北方國際境外業務毛利率高于境內 1.9 個個 pct 資料來源：北方國際歷年年報，海通證券研究所 4.12 中工國際：海外中工國際：海外業務營收高增，毛利率承壓業務營收高增，毛利率承壓 2022 年中工國際海外年中工國際海外新簽新簽訂單占比為訂單占比為 65.4%、海外收入占比為、海外收入占比為 49.6%。2022 年公司的境外營收為 48.2 億元，同比增長 72.1%，海外營收占比 49.6%，較 2021 年占比增加 17.2 個 pct，海外業務完成額實現高增長

105、。從訂單端看，2022 年/2023 H1 公司境外新簽訂單額分別同比-3.3%/-24.2%，海外新簽合同額有所下滑。2022 年中工國際海外毛利率為年中工國際海外毛利率為 8.3%、國內毛利率為、國內毛利率為 19.4%。公司境外業務的毛利率水平自 2020 年起受國際疫情影響下滑較快，從 2019 年的 26.5%降至 2022 年的6.6%，從高于國內業務毛利率水平 8.4 個 pct 到低于 11.1 個 pct，海外業務毛利率承壓。行業研究建筑工程行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 28 圖圖68 2022 年年中工國際境外中工國際境外營業收入同比營業收入同比增長增長 7

106、2.1%資料來源：中工國際歷年年報，海通證券研究所 圖圖69 2023H1 中工國際中工國際境外新簽訂單額同比境外新簽訂單額同比下降下降 24.2%資料來源：中工國際歷年經營情況公告，海通證券研究所 圖圖70 2010-2022 年年中工國際境中工國際境外業務外業務占比占比 資料來源：中工國際歷年年報、經營情況公告，海通證券研究所 圖圖71 2022 年年中工國際中工國際境外毛利率境外毛利率低于低于境內境內 11.1 個個 pct 資料來源：中工國際歷年年報，海通證券研究所 5.投資建議投資建議“一帶一路”沿線中，新興經濟體和發展中國家人口增長和城市化建設加快，新建基礎設施建設缺口大；發達國家

107、基礎設施老舊，普遍存在更新升級的必要，所以整體基建工程需求較大，為我國建筑企業海外拓展帶來機遇。從歷史來看，“一帶一路”催化建筑板塊行情，帶來超額收益，且促進海外訂單/收入增長，海外業務毛利率整體低于國內，但現金流較好。2023 年是共建“一帶一路”倡議提出 10 周年，上半年建筑企業海外新簽訂單勢頭向好，我們認為下半年第三屆“一帶一路”峰會舉行等相關事件政策催化，將繼續利好建筑企業。建議關注：八大建筑央企，中國交建、中國中鐵、中國鐵建、中國建筑、中國化學、中國電建、中國能建、中國化學；以及四大國際工程公司，中鋼國際、中材國際、北方國際、中工國際。6.風險提示風險提示“一帶一路”政策力度不及預

108、期，海外訂單落地不及預期，地緣政治變化風險，匯率波動風險。行業研究建筑工程行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 29 信息披露信息披露 分析師聲明分析師聲明 張欣劼 建筑工程行業 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告所采用的數據和信息均來自市場公開信息，本人不保證該等信息的準確性或完整性。分析邏輯基于作者的職業理解，清晰準確地反映了作者的研究觀點，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。分析師負責的股票研究范圍分析師負責的股票研究范圍 重點研究上市公司：中國建筑國際,中國核建,中國海誠,四川路橋,中材國際,中國鐵建,中糧科

109、工,中國建筑,建發合誠,中國中鐵,中國建筑興業,中國能建,中國電建,中鋼國際,深城交,蘇文電能,志特新材,中國中冶,中國交建,華設集團,華陽國際,中國化學,江河集團,鴻路鋼構,建科股份,上海港灣,森鷹窗業 投資投資評級評級說明說明 1.投資評級的比較和評級標準：投資評級的比較和評級標準：以報告發布后的 6 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后 6 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期市場基準指數的漲跌幅；2.市場基準指數的比較標準：市場基準指數的比較標準：A 股市場以海通綜指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 或納斯達克綜合指數為基準。類類 別別 評評 級級

110、 說說 明明 股票投資評股票投資評級級 優于大市 預期個股相對基準指數漲幅在 10%以上；中性 預期個股相對基準指數漲幅介于-10%與 10%之間；弱于大市 預期個股相對基準指數漲幅低于-10%及以下；無評級 對于個股未來 6 個月市場表現與基準指數相比無明確觀點。行業投資評行業投資評級級 優于大市 預期行業整體回報高于基準指數整體水平 10%以上；中性 預期行業整體回報介于基準指數整體水平-10%與 10%之間；弱于大市 預期行業整體回報低于基準指數整體水平-10%以下。法律聲明法律聲明 本報告僅供海通證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶

111、。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。市場有風險，投資需謹慎。本報告所載的信息、材料及結論只提供特定客戶作參考，不構成投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況。在法律許可的情況下，海通證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經海通證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡海通證券研究所并獲得許可，并需注明出處為海通證券研究所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。根據中國證監會核發的經營證券業務許可，海通證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。