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1、請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 Table_Title 評級評級：買入買入（首次首次）市場價格：市場價格：6.056.05 元元 分析師：杜沖分析師：杜沖 執業證書編號：執業證書編號：S0740522040001 Email： 聯系人：邵美玲聯系人：邵美玲 Email： Table_Profit 基本狀況基本狀況 總股本(百萬股)6,491 流通股本(百萬股)5,392 市價(元)6.05 市值(百萬元)39,271 流通市值(百萬元)32,622 Table_QuotePic 股價與行業股價與行業-市場走勢對比市場走勢對比 相關報告相關報告 Table_Fi

2、nance1 公司盈利預測及估值公司盈利預測及估值 指標 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入（百萬元）16,099 19,263 19,848 21,615 23,549 增長率 yoy%22%20%3%9%9%凈利潤（百萬元）3,964 4,525 4,902 5,419 6,014 增長率 yoy%3%14%8%11%11%每股收益（元）0.61 0.70 0.76 0.83 0.93 每股現金流量 0.42 0.96 0.86 0.95 1.03 凈資產收益率 10%11%11%11%11%P/E 9.9 8.7 8.0 7.2 6.5 P/B 1.1

3、1.1 1.0 0.9 0.8 備注：股價為 2023 年 10 月 25 日收盤價。報告摘要報告摘要 北方深水良港，錨定世界一流北方深水良港，錨定世界一流。1）區位優勢顯著，作業效率一流。青島港口位于北緯36 度黃金緯度線，占有東北亞港口群的中心位置，是“一帶一路”交匯點上的重要橋頭堡，世界第四大沿海港口，我國北方最大的外貿口岸。公司運營管理著青島前灣港區、黃島油港區、董家口港區、大港港區和威海港區五大港區，集裝箱、鐵礦石、紙漿等貨種作業效率保持全球領先，集裝箱全自動化碼頭創出單機平均作業效率 60.18 自然箱/小時的世界紀錄。2）腹地實力強勁，交通網絡發達。2022 年，山東省經濟總量位

4、居全國第三，貨物進出口總值同比增長 13.8%，對“一帶一路”沿線國家和地區進出口總值同比增長 38.0%，為公司拓展業務提供了有力的貨源支撐。同時，背靠交通大省使得公司擁有便捷高效的鐵路、公路、水路、管道等集疏運網絡。3）盈利能力行業領先。2023 年上半年，公司實現歸母凈利潤 25.64 億元，同比增長 10.85%；加權平均凈資產收益率為 6.63%，同比增加 0.3 個百分點，位于中國沿海港口上市公司前列。價：港口整合，費率向好價：港口整合，費率向好。根據港口收費計費辦法（交水規20192 號），港口收費包括實行政府定價、政府指導價和市場調節價的經營服務性收費，其中實行市場調節價的港口

5、收費由港口經營人根據市場供求和競爭狀況、生產經營成本和服務內容自主制定收費標準。山東擁有 3000 多公里的海岸線，30 個沿?？h（市、區）遍布 20 多個大大小小的港口，幾乎一縣一港，港口密度較大，腹地交叉現象突出，整合前存在重復建設、無序競爭等問題。2019 年 8 月，由青島港、日照港、煙臺港和渤海灣港四大港口組建的山東省港口集團正式成立，省內各港口特色化、差異化、規?；l展方向得到明確。隨著港口一體化改革持續深化，公司綜合競爭力以及議價能力有望進一步增強，港口費率發展趨勢向好。量：積極拓展，增長可期量：積極拓展，增長可期。1）增航線建陸港，持續增加新動能。2023 年上半年，公司新增集

6、裝箱航線 15 條，重點打造“一帶一路”及 RCEP 航線、歐美遠洋直達航線兩大精品航線組群，中轉箱量同比增長 10.1%，空箱作業量同比增長 17%；新增 4 個內陸港，開通 2 條海鐵聯運班列，海鐵聯運箱量同比增長 18.6%。2）優質項目陸續落地，產能釋放后增量可期。董家口港區原油商業儲備庫一期、二期、三期工程共計 520 萬立方米原油儲罐及配套設施全部建成投產，公司液體散貨板塊服務能力進一步提升。3）籌劃重大資產重組，一體化協同效能有望進一步釋放。山東省港口集團擬注入公司的優質港口資產，與公司現有港口業務有著顯著的協同效應，有助于公司完善港區地理位置布局，整合客戶資源、擴大業務規模和市

7、場份額。盈利預測、估值及投資評級盈利預測、估值及投資評級:預計公司 2023-2025 年實現營業收入分別為 198.48、216.15、235.49 億元，實現歸母凈利潤分別為 49.02、54.19、60.14 億元，每股收益分別為 0.76、0.83、0.93 元，當前股價 6.05 元，對應 PE 分別為 8.0X/7.2X/6.5X?？紤]到公司樞紐港地位突出，山東港口一體化改革紅利持續釋放，貨物吞吐量有望實現穩定增長，費率發展趨勢向好，經營業績具備一定的成長性，當前估值仍有較大提升空間，首次覆蓋給予“買入”評級。風險提示風險提示：宏觀經濟下行風險、腹地經濟波動風險、行業費率調整風險、

8、港口整合不及預期風險、模型假設和測算誤差風險、信息數據更新不及時風險。世界一流樞紐港世界一流樞紐港，量價向好，量價向好有有成長成長 青島港（601298.SH）/交運 證券研究報告/公司深度報告 2023 年 10 月 25 日 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -2-公司深度報告公司深度報告 投資投資主題主題 報告亮點報告亮點 市場認為港口企業的業績成長空間較小。我們認為青島港樞紐地位突出，在山東港口一體化改革紅利持續釋放背景下，量價向好的趨勢有望帶動公司業績穩步增長。市場擔憂擬注入的部分標的盈利能力較低。我們認為青島港深耕行業多年，管理經驗豐富，且擬注入的資

9、產與公司現有港口業務有著顯著的協同效應，有助于公司完善港區地理位置布局，整合客戶資源、擴大業務規模和市場份額，預計本次交易完成后，公司可通過資產、人員、管理等各個要素的深度整合來推動業務收入增長、盈利規模提升，短期內銷售凈利率、總資產報酬率等盈利指標有所下降或不足為憂。投資邏輯投資邏輯 1、公司區位優勢顯著，經濟腹地發達，綜合競爭力處在行業前列。2、山東港口資源整合持續推進，預計隨著一體化協同效能進一步釋放，公司議價能力將有所增強，港口費率發展趨勢向好。3、公司積極海向增航線、擴艙容、拓中轉，陸向開班列、建陸港、拓貨源，集裝箱業務持續增加新動能；同時，隨著董家口港區投產的原油碼頭及配套的原油商

10、業儲備庫逐步釋放產能，液體散貨板塊吞吐量增長可期。另一方面，公司擬進行重大資產重組，預計交易完成后可推動公司整體業務規模加速增長。關鍵關鍵假設假設、估值與估值與盈利預測盈利預測 假設 2023-2025 年公司集裝箱處理及配套服務板塊的營收增速分別為 12%、10%、10%；金屬礦石、煤炭及其他貨物處理及配套服務板塊的營收增速分別為 5%、5%、5%；液體散貨處理及配套服務板塊的營收增速分別為 10%、10%、10%。預計公司 2023-2025 年實現營業收入分別為 198.48、216.15、235.49 億元，實現歸母凈利潤分別為 49.02、54.19、60.14 億元，每股收益分別為

11、 0.76、0.83、0.93 元。ZYNBzWcXdUkWqMmQ7N9R7NpNoOpNmPjMmNrReRsQqP6MmNmMxNnOqPuOtQzQ 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -3-公司深度報告公司深度報告 內容目錄內容目錄 北方深水良港，錨定世界一流北方深水良港，錨定世界一流.-5-自然條件得天獨厚.-5-腹地綜合實力強勁.-8-盈利能力行業領先.-10-價：港口整合，費率向好價：港口整合，費率向好.-12-作業效率高收費低，費率提升具備空間.-12-港口資源整合加速，費率發展趨勢向好.-15-量：積極拓展，增長可期量：積極拓展，增長可期.-1

12、7-加快東北亞國際航運樞紐中心建設.-17-擴容增效持續提升公司核心競爭力.-21-盈利預測及投資建議盈利預測及投資建議.-24-風險提示風險提示.-26-圖表目錄圖表目錄 圖表圖表1：公司主要發展歷程：公司主要發展歷程.-5-圖表圖表2：公司股權結構圖：公司股權結構圖.-5-圖表圖表3：青島港地處東北亞港口圈的中心位置：青島港地處東北亞港口圈的中心位置.-6-圖表圖表4：青島港距釜山：青島港距釜山-上海航線航行距離較短上海航線航行距離較短.-6-圖表圖表5：青島港距釜山：青島港距釜山-上海航線航行時間較短上海航線航行時間較短.-6-圖表圖表6：公司五大港區分布情況：公司五大港區分布情況.-7

13、-圖表圖表7：公司五大港區運營情況：公司五大港區運營情況.-7-圖表圖表8：公司：公司2022年智慧化升級主要成果年智慧化升級主要成果.-8-圖表圖表9：2022年山東省經濟總量位居全國第三年山東省經濟總量位居全國第三.-9-圖表圖表10：2022年山東省進出口金額同比增長年山東省進出口金額同比增長13.8%.-9-圖表圖表11：2022年青島市進出口金額同比增長年青島市進出口金額同比增長7.4%.-9-圖表圖表12：2022年威海市進出口金額同比增長年威海市進出口金額同比增長3.1%.-9-圖表圖表13：山東省綜合交通通道布局規劃示意圖：山東省綜合交通通道布局規劃示意圖.-9-圖表圖表14：

14、山東省綜合交通骨干網布局規劃示意圖：山東省綜合交通骨干網布局規劃示意圖.-10-圖表圖表15：公司：公司2018-2023年年H1營業收入變化營業收入變化.-11-圖表圖表16：公司：公司2018-2023年年H1歸母凈利潤變化歸母凈利潤變化.-11-圖表圖表17：公司：公司2018-2023年年H1銷售凈利率變化銷售凈利率變化.-11-圖表圖表18：公司：公司2018-2023年年H1ROE（加權）變化（加權）變化.-11-圖表圖表19：SW港口主要上市公司歸母凈利潤對比港口主要上市公司歸母凈利潤對比.-11-圖表圖表20：SW港口主要上市公司港口主要上市公司ROE（加權）對比（加權）對比.

15、-11-圖表圖表21：公司：公司2023年年H1營業收入結構營業收入結構.-12-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -4-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表22：公司：公司2023年年H1利潤總額結構（抵消前）利潤總額結構（抵消前）.-12-圖表圖表23：2023年年H1各業務板塊營收同比變化各業務板塊營收同比變化.-12-圖表圖表24：2023年年H1各業務板塊凈利潤同比變化各業務板塊凈利潤同比變化.-12-圖表圖表25：國內外主要港口效率及收費對比：國內外主要港口效率及收費對比.-13-圖表圖表26：進出口環節各收費主體收費占比情況：進出口環節各收費主體收費

16、占比情況.-13-圖表圖表27：港口收費政策部分變化梳理：港口收費政策部分變化梳理.-14-圖表圖表28：港口收費構成（交水規：港口收費構成（交水規20192號）號）.-14-圖表圖表29：山東省沿海港口布局規劃示意圖：山東省沿海港口布局規劃示意圖.-15-圖表圖表30：山東港口一體化改革主要歷程：山東港口一體化改革主要歷程.-15-圖表圖表31：山東港口集團：山東港口集團2019-2022年貨物吞吐量變化（含青島港口徑）年貨物吞吐量變化（含青島港口徑）.-16-圖表圖表32：山東港口集團：山東港口集團2019-2022年集裝箱吞吐量變化（含青島港口徑）年集裝箱吞吐量變化（含青島港口徑）.-1

17、6-圖表圖表33：山東港口集團：山東港口集團2019-2022年主要財務指標變化年主要財務指標變化.-16-圖表圖表34：山東港口集團主要港區集裝箱業務收費情況：山東港口集團主要港區集裝箱業務收費情況.-17-圖表圖表35：山東港口集團主要貨物裝卸費率情況：山東港口集團主要貨物裝卸費率情況.-17-圖表圖表36：公司：公司2018-2022年貨物吞吐量變化年貨物吞吐量變化.-18-圖表圖表37：公司：公司2018-2022年集裝箱吞吐量變化年集裝箱吞吐量變化.-18-圖表圖表38：公司：公司2020-2022年干散貨吞吐量變化年干散貨吞吐量變化.-18-圖表圖表39：公司：公司2020-202

18、2年液體散貨吞吐量變化年液體散貨吞吐量變化.-18-圖表圖表40：2023年年1-8月全國沿海港口貨物吞吐量月全國沿海港口貨物吞吐量TOP10.-18-圖表圖表41：2023年年1-8月全國沿海港口集裝箱吞吐量月全國沿海港口集裝箱吞吐量TOP10.-19-圖表圖表42：2023年年1-8月全國沿海港口外貿貨物吞吐量月全國沿海港口外貿貨物吞吐量TOP10.-19-圖表圖表43：公司：公司2018-2023年年H1新增航線數量變化情況新增航線數量變化情況.-20-圖表圖表44：青島港口是我國北方集裝箱航線密度最高的港口之一：青島港口是我國北方集裝箱航線密度最高的港口之一.-20-圖表圖表45：山東

19、省世界一流海洋港口建設迎來發展新機遇：山東省世界一流海洋港口建設迎來發展新機遇.-21-圖表圖表46：一帶一路貿易指數呈波動上升趨勢：一帶一路貿易指數呈波動上升趨勢.-21-圖表圖表47：山東?。荷綎|省2022年進出口總值結構年進出口總值結構.-21-圖表圖表48：董家口港區原油商業儲備庫項目概況：董家口港區原油商業儲備庫項目概況.-22-圖表圖表49：公司重大資產重組擬收購標的概況：公司重大資產重組擬收購標的概況.-22-圖表圖表50：日照港集團近幾年原油及制品吞吐量變化：日照港集團近幾年原油及制品吞吐量變化.-23-圖表圖表51：煙臺港集團近幾年原油及制品吞吐量變化：煙臺港集團近幾年原油及

20、制品吞吐量變化.-23-圖表圖表52：2010-2022年山東省原油加工量變化年山東省原油加工量變化.-23-圖表圖表53：2020-2022年煙臺港集團貨物吞吐量構成年煙臺港集團貨物吞吐量構成.-24-圖表圖表54：2015-2017年煙臺港股份貨物吞吐量構成年煙臺港股份貨物吞吐量構成.-24-圖表圖表55：公司：公司2023-2025年營業收入預測表（億元）年營業收入預測表（億元）.-25-圖表圖表56：公司及可比公司盈利預測與估值表：公司及可比公司盈利預測與估值表.-25-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -5-公司深度報告公司深度報告 北方北方深水良港深

21、水良港，錨定世界一流，錨定世界一流 自然條件得天獨厚自然條件得天獨厚 青島港國際股份有限公司成立于 2013 年；2014 年在香港聯交所主板掛牌上市；2019 年在上海證券交易所主板掛牌上市。2022 年 1 月，山東港口集團、青島市國資委及青島港集團簽署股權無償劃轉協議，青島市國資委將青島港集團 51%股權無償劃轉至山東港口集團。工商變更完成后，公司控股股東仍為青島港集團，間接控股股東為山東港口集團，實際控制人變更為山東省國資委。圖表圖表1：公司主要發展歷程：公司主要發展歷程 來源：公司官網、公司公告、中泰證券研究所 圖表圖表2：公司股權結構：公司股權結構圖圖 來源：公司公告、中泰證券研究

22、所 注：圖中內容來自公司 2022 年 1 月 27 日披露的青島港國際股份有限公司收購報告書，為青島市國資委將青島港集團 51%股權無償劃轉至山東港口集團完成后的股權結構圖。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -6-公司深度報告公司深度報告 天然深水良港，天然深水良港，地理位置優越地理位置優越。青島港口位于北緯 36 度黃金緯度線，是天然深水良港，占據環渤海地區港口群、長江三角洲港口群和日韓港口群的中心地帶，占有東北亞港口群的中心位置，是“一帶一路”交匯點上的重要橋頭堡，是我國北方距離國際主航線最近的港口?？拷蛑饕＿\航線意味著能夠降低租船成本及燃油成本以及

23、縮短航運時間，因此貨物裝載量大的大型船舶會優先選擇這些港口?？?。圖表圖表3：青島港地處東北亞港口圈的中心位置：青島港地處東北亞港口圈的中心位置 來源：青島港（06198.HK）公告、中泰證券研究所 收購威海港發展收購威海港發展，運營管理五大港區運營管理五大港區。2022 年 5 月，公司從威海港收購威海港發展公司，并間接控制威海青威。威海港位于黃海北部、山東半島最東端，地處威海灣南岸，港口水深海闊，氣候溫和，終年不凍不淤，受風浪大霧影響較少，是我國通往韓國、日本、朝鮮及東南亞國家便捷的出?？?，也是東北亞地區重要的海上樞紐。截至 2023 年上半年，公司運營管理著青島前灣港區、黃島油港區、董家口

24、港區、大港港區和威海港區五大港區；運營 108 個泊位，包括 68 個處理單一類型貨物的專用泊位、40 個可處理金屬礦石、煤炭及其他一般貨物的通用泊位。圖表圖表4：青島港距釜山青島港距釜山-上海航線航行距離較短上海航線航行距離較短 圖表圖表5：青島港距釜山青島港距釜山-上海航線航行時間較短上海航線航行時間較短 來源：青島港（06198.HK）公告、中泰證券研究所 注：釜山及上海港為東西方（全球）貿易航線的停泊港。東西方貿易航線包括亞歐、跨太平洋及跨大西洋的部分地區。東西方貿易航線服務通常會?？扛礁奂吧虾８垡约碍h渤海的另外一個港口。來源：青島港（06198.HK）公告、中泰證券研究所 注：以每

25、小時 13 節的速度計算，此速度為東西方貿易航線回程的低速航行速度。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -7-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表6：公司：公司五大五大港區分布情況港區分布情況 來源：中國政府網、公司公告、中泰證券研究所 圖表圖表7：公司：公司五大五大港區港區運營運營情況情況 來源：青島港（06198.HK）公告、中泰證券研究所 注：以上信息截至時間為 2022 年 12 月 31 日。碼頭設施領先，碼頭設施領先，作業作業效率一流。效率一流。公司已建成世界上裝卸效率最高的全自動化集裝箱碼頭，世界最大的 40 萬噸級礦石碼頭和 30 萬噸級原油碼頭，2

26、0 萬噸級散雜貨碼頭及儲罐、管道、堆場、倉庫等配套設施。2022 年，公司全面應用全自動化集裝箱碼頭智能管控系統（A-TOS），實現碼頭核心生產系統國產化，系統性能整體達到國際領先水平；建成三類貨種（集裝箱、干散貨、油品）碼頭數字孿生系統；率先建成國內領先的全流程自動化干散貨碼頭；投用全國首艘油電混合智能拖輪。2022 年，公司全自動化集裝箱碼頭創出橋吊平均單機作業效率60.18自然箱/小時的世界紀錄，鐵礦石單機接卸效率繼續保持單機最高時效 3200 噸/小時。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -8-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表8：公司：公司2022年智慧

27、化升級主要成果年智慧化升級主要成果 來源：公司公告、中泰證券研究所 腹地綜合實力強勁腹地綜合實力強勁 港口貨物吞吐量與其腹地經濟發展水平密切相關，公司港口業務的經濟港口貨物吞吐量與其腹地經濟發展水平密切相關，公司港口業務的經濟腹地遼闊。腹地遼闊。腹地經濟增長速度、對外貿易發展水平、產業結構狀況、區域內交通物流水平等都會直接或間接對港口貨源的生產、運輸及需求情況產生影響，進而影響港口的吞吐量及盈利水平。公司主要經濟腹地包括山東、江蘇、河北、山西及河南，延伸腹地包括陜西、寧夏、甘肅及新疆，地域遼闊。腹地腹地經濟經濟發展勢頭良好發展勢頭良好，為為公司業務拓展公司業務拓展提供有力貨源支撐提供有力貨源支

28、撐。山東省產業基礎穩固，2022 年全省實現地區生產總值 87435.1 億元，位居全國第三，三次產業結構為 7.240.052.8。對外貿易方面，2022 年，山東省貨物進出口總值 33324.9 億元，同比增長 13.8%；對“一帶一路”沿線國家和地區進出口總值 12941.9 億元，同比增長 38.0%。其中，青島市在國家“一帶一路”倡議中被定位為“新歐亞大陸橋經濟走廊”的主要節點城市和“21 世紀海上絲綢之路”合作支點城市，外向型經濟特點明顯，2022 年全年貨物進出口總額 9117.2 億元，同比增長 7.4%，占山東省的比重為 27.4%；威海市是中國大陸距離日本、韓國最近的城市，

29、2022 年全年貨物進出口總額 2095.7 億元，同比增長 3.1%。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -9-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表13：山東省綜合交通通道布局規劃示意圖山東省綜合交通通道布局規劃示意圖 來源：山東省綜合交通網中長期發展規劃（2018-2035 年）、中泰證券研究所 圖表圖表9：2022年山東省經濟總量位居全國第三年山東省經濟總量位居全國第三 圖表圖表10：2022年山東省進出口金額同比增長年山東省進出口金額同比增長13.8%來源：Wind、中泰證券研究所 來源：Wind、中泰證券研究所 圖表圖表11：2022年青島市進出口金額同比

30、增長年青島市進出口金額同比增長7.4%圖表圖表12：2022年威海市進出口金額同比增長年威海市進出口金額同比增長3.1%來源：Wind、中泰證券研究所 來源：Wind、中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -10-公司深度報告公司深度報告 腹地交通便利，腹地交通便利，公司集疏運網絡發達公司集疏運網絡發達。公司擁有便捷高效的鐵路、公路、水路、管道等集疏運網絡。1）鐵路通過膠黃線、膠濟線、膠新線、青連鐵路連接全國鐵路網絡。2）公路通過濟青高速公路、沈海高速公路及青銀高速公路連接全國公路網絡。3）水路承接我國北方、長江沿岸和日韓港口集裝箱及其他貨種的轉運業

31、務。4）東黃復線、黃青管線、黃島-中石化大煉油管線、黃島-國家儲備庫管線、黃濰管線及董家口港-濰坊-魯中、魯北輸油管道構成的輸油運輸網絡，為山東、江蘇、河南等地方煉油企業提供了安全、經濟、便捷、高效、環保的石油運輸通道。圖表圖表14：山東省綜合交通骨干網布局規劃示意圖：山東省綜合交通骨干網布局規劃示意圖 來源：山東省綜合交通網中長期發展規劃（2018-2035 年）、中泰證券研究所 盈利能力行業領先盈利能力行業領先 重要的綜合性港口，重要的綜合性港口，ROE 水平位居行業前列水平位居行業前列。公司作業貨種包括集裝箱、金屬礦石、煤炭、石油、糧食、鋼鐵、汽車、紙漿、化肥、冷凍品、機械設備等；服務功

32、能涵蓋裝卸、倉儲、船代、貨代、訂艙、集裝箱場站、運輸等眾多領域，能為客戶提供“門到門”、全鏈條的配套及延伸服務。2018-2022 年，公司營業收入由 117.41 億元增加至 192.63 億元，復合增長率為 13.17%；歸母凈利潤由 35.93 億元增加至 45.25 億元，復合增長率為 5.93%。2023 年上半年，公司實現營業收入 91.58 億元，同比下降 7.93%，主要因為物流及港口增值服務板塊因海運費降低導致貨運代理業務等收入減少6.76億元，以及港口配套服務板塊因青港裝備2022年下半年由公司控股子公司變更為聯營公司導致港機建造業務等收入減少 4.67 億元；實現歸母凈利

33、潤 25.64 億元，同比增長 10.85%；加權平均凈資產收益率為 6.63%，同比增加 0.30 個百分點，盈利能力處于行業領先地位。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -11-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表15：公司：公司2018-2023年年H1營業收入變化營業收入變化 圖表圖表16：公司：公司2018-2023年年H1歸母凈利潤變化歸母凈利潤變化 來源：Wind、中泰證券研究所 來源：Wind、中泰證券研究所 圖表圖表17：公司公司2018-2023年年H1銷售凈利率變化銷售凈利率變化 圖表圖表18：公司公司2018-2023年年H1ROE（加權）變

34、化（加權）變化 來源：Wind、中泰證券研究所 來源：Wind、中泰證券研究所 圖表圖表19：SW港口主要上市公司歸母凈利潤對比港口主要上市公司歸母凈利潤對比 圖表圖表20：SW港口主要上市公司港口主要上市公司ROE（加權）對比（加權）對比 來源：Wind、中泰證券研究所 來源：Wind、中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -12-公司深度報告公司深度報告 主營五大業務板塊，其中液體散貨主營五大業務板塊，其中液體散貨板塊貢獻主要板塊貢獻主要利潤利潤。公司主要從事集裝箱、金屬礦石、煤炭、原油等各類貨物的裝卸及配套服務、物流及港口增值服務、港口配套服務

35、等，進一步劃分為集裝箱板塊、干散貨板塊、液體散貨板塊、物流板塊、配套板塊五大業務板塊。從收入結構上看，物流及港口增值服務板塊收入貢獻占比最高，2023 年上半年營收占比39%。從利潤結構上看，液體散貨處理及配套服務板塊業績貢獻占比最高，2023 年上半年業績占比 35%。價：港口整合，費率向好價：港口整合，費率向好 作業效率高收費低，費率提升具備空間作業效率高收費低，費率提升具備空間 國內港口效率高收費低國內港口效率高收費低，費率提升，費率提升具備具備一定的一定的空間空間。中國港口協會發布的2020 年港口營商環境報告顯示，2020 年，我國港口作業效率、口岸便利化持續提升，橋吊作業效率平均水

36、平基本在 30 自然箱/每小時左右，自動化碼頭裝卸效率持續刷新世界紀錄，沿海主要港口提卸箱平圖表圖表21：公司：公司2023年年H1營業收入結構營業收入結構 圖表圖表22：公司：公司2023年年H1利潤總額結構（抵消前）利潤總額結構（抵消前）來源：公司公告、中泰證券研究所 來源：公司公告、中泰證券研究所 圖表圖表23：2023年年H1各業務板塊營收同比變化各業務板塊營收同比變化 圖表圖表24：2023年年H1各業務板塊凈利潤同比變化各業務板塊凈利潤同比變化 來源：公司公告、中泰證券研究所 來源：公司公告、中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -13-

37、公司深度報告公司深度報告 均時間縮短至 22 分鐘，港口作業效率已處于世界領先水平；而港口收費持續處于世界較低水平，我國沿海主要港口集裝箱裝卸費多年維持在470-510 元/箱，低于歐美和周邊國家及地區，并且還給予于延長集裝箱貨物免費堆存期和減免堆存費等優惠。圖表圖表25：國內外主要港口效率及收費對比國內外主要港口效率及收費對比 來源：世界一流港口綜合評價報告（2023）、2019 我國港口企業營商環境報告、中泰證券研究所 注：裝卸費率數據為中國港口協會調研數據。港口收費在港口收費在整體整體物流成本中占比較低物流成本中占比較低。中國港口協會發布的 2019 我國港口企業營商環境報告顯示，在進口

38、業務中，以國內某地自鹿特丹進口（FOB）一個 20 英尺普貨箱為例，進口各環節涉及費目共計 50 個，涉及最終收費單位17個，其中碼頭收費比重為13.82%；在出口業務中，以國內某地出口到洛杉磯（CIF）一個 20 英尺普貨箱為例，出口各環節涉及費目 35 個，涉及最終收費單位 18 個，其中碼頭收費比重為 5%。圖表圖表26：進出口環節各收費主體收費占比情況進出口環節各收費主體收費占比情況 來源：2019 我國港口企業營商環境報告、中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -14-公司深度報告公司深度報告 政策逐步轉變，港口政策逐步轉變，港口費率費率市

39、場化市場化趨勢趨勢增強增強。自 2015 年以來，交通運輸部與國家發展和改革委員會不斷修訂 港口收費計費辦法，逐步對部分費用執行市場調節價，賦予港口經營企業更多自主權，預計港口收費水平主要取決于市場競爭。根據港口收費計費辦法（交水規20192號），港口收費包括實行政府定價、政府指導價和市場調節價的經營服務性收費，其中實行市場調節價的港口收費包括港口作業包干費、庫場使用費、船舶供應服務費、船舶污染物接收處理服務費、理貨服務費，由港口經營人根據市場供求和競爭狀況、生產經營成本和服務內容自主制定收費標準。2022 年 2 月，公司合營企業 QQCT 公告外貿 40 英尺和20 英尺重箱裝卸費分別上調

40、約 14%和 12%。圖表圖表27：港口收費政策部分變化梳理：港口收費政策部分變化梳理 來源：交通運輸部、中國政府網、中泰證券研究所 圖表圖表28：港口收費構成（交水規：港口收費構成（交水規20192號）號）來源：中國政府網、中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -15-公司深度報告公司深度報告 港口港口資源資源整合加速，整合加速，費率費率發展趨勢向好發展趨勢向好 港口整合大幕已開啟，有助于避免重復建設和消除惡性競爭港口整合大幕已開啟，有助于避免重復建設和消除惡性競爭。2015 年 2月，交通運輸部印發區域港口發展一體化試點方案。同一年，浙江省率先開

41、始港口整合，一體化改革成效顯著，有力促進了港口資源利用集約化、港口運營高效化、市場競爭有序化，實現了區域港口從分散競爭、各自為政向協同發展轉變。2017 年 8 月，交通運輸部印發關于學習借鑒浙江經驗推進區域港口一體化改革的通知，此后江蘇、遼寧、山東等區域先后開啟了全省港口資源的整合進程。山東港口山東港口資源加速整合資源加速整合，破解“多而散”局面。破解“多而散”局面。山東擁有 3000 多公里的海岸線，30 個沿?？h（市、區）遍布 20 多個大大小小的港口，幾乎一縣一港，港口密度較大，腹地交叉現象突出，整合前各港口之間盈利水平差距較大，存在重復建設、無序競爭等問題。近年來，山東省逐步加快推進

42、港口整合：2018 年 3 月，由山東高速集團控股整合濱州港、東營港、濰坊港，組建山東渤海灣港口集團；2019 年 7 月，威海港 100%股權無償劃轉青島港；2019 年 8 月，由青島港、日照港、煙臺港和渤海灣港四大港口組建的山東省港口集團正式成立。圖表圖表29：山東省沿海港口布局規劃示意圖山東省沿海港口布局規劃示意圖 來源：山東港口青島港集團有限公司2023 年面向專業投資者公開發行科技創新公司債券募集說明書、中泰證券研究所 圖表圖表30：山東港口一體化改革主要歷程山東港口一體化改革主要歷程 來源：山東省發改委官網、中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要

43、聲明部分 -16-公司深度報告公司深度報告 一體化改革一體化改革成效顯著成效顯著，山東港口集團交出亮眼成績單。，山東港口集團交出亮眼成績單。山東省港口集團成立以來，構建了以青島港為龍頭，日照港、煙臺港為兩翼，渤海灣港為延展，各板塊集團為支撐，眾多內陸港為依托的一體化協同發展格局。2019-2022 年，山東港口吞吐量連跨四個億噸大臺階；資產總額、營業收入、利潤總額等主要財務指標實現歷史性突破。2022 年，山東港口貨物吞吐量突破 16 億噸，較 2019 年增長 22.8%；集裝箱突破 3700 萬標箱，較 2019 年增長 26.2%，穩居世界第一、第三位。圖表圖表33：山東港口集團：山東港

44、口集團2019-2022年主要財務指標變化年主要財務指標變化 來源：山東省港口集團有限公司 2022 年度社會責任報告、中泰證券研究所 隨著港口一體化改革持續深化，公司綜合競爭力以及議價能力有望進一隨著港口一體化改革持續深化，公司綜合競爭力以及議價能力有望進一步增強，港口費率發展趨勢向好。步增強，港口費率發展趨勢向好。山東港口集團成立以來，省內各港口特色化、差異化、規?；l展方向得到明確，重復建設、無序競爭的問題逐步得到解決，通過“整合、融合、耦合”三步走戰略，實現“1+1+1+14”的效果。此外，山東港口集團承諾自其成為公司間接控股股東后，將在5 年內采取一系列措施對合并范圍內港口相關業務進

45、行整合，解決同業競爭，后續發展仍值得期待。圖表圖表31：山東港口集團：山東港口集團2019-2022年貨物吞吐量變年貨物吞吐量變化（含青島港口徑）化（含青島港口徑）圖表圖表32：山東港口集團山東港口集團2019-2022年集裝箱吞吐量年集裝箱吞吐量變化（含青島港口徑）變化（含青島港口徑）來源：山東省港口集團有限公司 2022 年度第一期中期票據募集說明書、山東省港口集團有限公司 2023 年度第一期中期票據募集說明書、中泰證券研究所 來源：山東省港口集團有限公司 2022 年度第一期中期票據募集說明書、山東省港口集團有限公司 2023 年度第一期中期票據募集說明書、中泰證券研究所 請務必閱讀正

46、文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -17-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表34：山東港口集團主要港區集裝箱業務收費情況：山東港口集團主要港區集裝箱業務收費情況 來源：山東省港口集團有限公司 2022 年度第一期中期票據募集說明書、山東省港口集團有限公司 2023 年度第一期中期票據募集說明書、中泰證券研究所 圖表圖表35：山東港口集團主要貨物裝卸費率情況：山東港口集團主要貨物裝卸費率情況 來源：山東省港口集團有限公司 2022 年度第一期中期票據募集說明書、山東省港口集團有限公司 2023 年度第一期中期票據募集說明書、中泰證券研究所 量：量：積極拓展，增長可期積極拓展，

47、增長可期 加快東北亞國際航運樞紐中心建設加快東北亞國際航運樞紐中心建設 樞紐港地位突出樞紐港地位突出，貨物吞吐量穩中有升，貨物吞吐量穩中有升。在全省一盤棋之下，青島港擔當樞紐港，做強做優國際干線，日照港、煙臺港、渤海灣港積極當好青島港的喂給港，各港口之間開通內支線，釋放出一體化倍增效能。由中國經濟信息社編制、波羅的海交易所提供支持的國際航運樞紐競爭力指數東北亞報告（2021）顯示，在 17 個樣本港口中，青島港綜合得分最高。2022 年，公司及其合營企業、聯營企業（不計公司持有的相關合營企業及聯營企業的權益比例）全年完成貨物吞吐量 6.27 億噸，同比增長 10.3%；集裝箱吞吐量 2682

48、萬 TEU，同比增長 13.1%；干散雜貨吞吐量 2.38 億噸，同比增長 13.3%；液體散貨吞吐量 1.12 億噸，同比增長 4.1%。根據交通運輸部數據，2023 年 1-8 月，青島港口貨物吞吐量位居全國沿海港口第四位，集裝箱吞吐量位居全國沿海港口第四位，外貿吞吐量保持全國沿海港口第二位、北方港口第一位。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -18-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表40：2023年年1-8月全國沿海港口貨物吞吐量月全國沿海港口貨物吞吐量TOP10 來源：交通運輸部、中泰證券研究所 圖表圖表36：公司：公司2018-2022年年貨物吞吐量變化

49、貨物吞吐量變化 圖表圖表37：公司：公司2018-2022年年集裝箱吞吐量變化集裝箱吞吐量變化 來源：公司公告、中泰證券研究所 來源：公司公告、中泰證券研究所 圖表圖表38：公司：公司2020-2022年干散貨吞吐量變化年干散貨吞吐量變化 圖表圖表39：公司：公司2020-2022年液體散貨吞吐量變化年液體散貨吞吐量變化 來源：公司公告、中泰證券研究所 來源：公司公告、中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -19-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表41：2023年年1-8月全國沿海港口集裝箱吞吐量月全國沿海港口集裝箱吞吐量TOP10 來源：交通運輸部

50、、中泰證券研究所 圖表圖表42：2023年年1-8月全國沿海港口外貿貨物吞吐量月全國沿海港口外貿貨物吞吐量TOP10 來源：交通運輸部、中泰證券研究所 增航線增航線建陸港建陸港，集裝箱業務持續增加新動能集裝箱業務持續增加新動能。公司充分發揮山東港口一體化發展優勢，搶抓山東自貿區、上合示范區和 RCEP 先行示范區等政策賦能機遇，持續海向增航線、擴艙容、拓中轉；陸向開班列、建陸港、拓貨源。2022 年，公司新增集裝箱航線 28 條，中轉箱量同比增長 9%；打造空箱調撥基地，空箱接卸量同比增長 17%；爭取船公司增開加班船，同比增長 17%；新增 5 個內陸港、5 條海鐵聯運班列；海鐵聯運箱量同比

51、增長 4.5%，連續八年穩居中國沿海港口首位。2023 年上半年，公司新增集裝箱航線 15 條，重點打造“一帶一路”及 RCEP 航線、歐美遠洋直達航線兩大精品航線組群，中轉箱量同比增長 10.1%，空箱作業量同比增長 17%；新增 4 個內陸港，開通 2 條海鐵聯運班列；海鐵聯運箱量完成 115 萬 TEU，同比增長 18.6%。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -20-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表43：公司：公司2018-2023年年H1新增航線數量變化新增航線數量變化情況情況 來源：公司公告、中泰證券研究所 圖表圖表44：青島港口青島港口是我國北方集

52、裝箱航線密度最高的港口之一是我國北方集裝箱航線密度最高的港口之一 來源：公司公告、中泰證券研究所 政策助力，山東省世界一流海洋港口建設迎來發展政策助力，山東省世界一流海洋港口建設迎來發展新新機遇。機遇。2022 年 8 月，國務院印發關于支持山東深化新舊動能轉換推動綠色低碳高質量發展的意見（國發202218 號），明確提出“推動青島港和日照港、煙臺港等加快建設世界一流海港，強化與天津、河北、江蘇等沿海省份港口合作互動，共同打造世界級港口群”。2023 年 7 月，山東省人民政府辦公廳印發 山東省世界級港口群建設三年行動方案（2023-2025 年）（魯政辦字 2023 98 號），到 2025

53、 年，沿海港口貨物吞吐量突破 20 億噸、集裝箱吞吐量突破 4000 萬標準箱；外貿航線總數達到 278 條；內陸港總數達到 50 個；集裝箱海鐵聯運量達到 420 萬標準箱；青島港世界一流海港建設位居前列、晉位升級，日照港、煙臺港加快建設世界一流海洋港口，其他港口發展水平整體躍升。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -21-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表45：山東省世界一流海洋港口建設迎來發展新機遇：山東省世界一流海洋港口建設迎來發展新機遇 來源：山東省人民政府、山東省交通運輸廳、中泰證券研究所 擴容增效持續提升公司核心競爭力擴容增效持續提升公司核心競爭力

54、投資建設投資建設的工程項目陸續落地的工程項目陸續落地，產能釋放后增量可期。，產能釋放后增量可期。董家口港區原油商業儲備庫一期、二期、三期工程共計 520 萬立方米原油儲罐及配套設施全部建成投產，全國沿海港口單體容量最大的油品庫區全部由工程建設轉入生產運營階段，項目投產后董家口港區己建成投產的原油庫區罐容設計年存儲能力突破 1106 萬立方米，通過與董家口港區原油碼頭一、二期四個超大型泊位以及董家口-濰坊-魯中魯北原油長輸管道有機相連，在一體化運營管理的模式下，具備高效接收與轉輸能力，將進一步提升董家口港區的油品儲運能力，鞏固青島港全國原油進口大港的地位，為腹地石化企業供應原油、燃料油和稀釋瀝青

55、等原料提供強有力保障。圖表圖表46：一帶一路貿易指數呈波動上升趨勢：一帶一路貿易指數呈波動上升趨勢 圖表圖表47：山東?。荷綎|省2022年進出口總值結構年進出口總值結構 來源：Wind、中泰證券研究所 來源：2022 年山東省國民經濟和社會發展統計公報、中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -22-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表48：董家口港區原油商業儲備庫項目概況：董家口港區原油商業儲備庫項目概況 來源：公司微信公眾號、中泰證券研究所 籌劃重大資產重組，籌劃重大資產重組，推進解決同業競爭推進解決同業競爭。2023 年 6 月 30 日，公司與山

56、東港口日照港集團有限公司、山東港口煙臺港集團有限公司分別簽訂資產購買協議，擬通過發行股份及支付現金的方式購買山東港口日照港集團有限公司持有的日照港油品碼頭有限公司 100%股權、日照實華原油碼頭有限公司 50.00%股權、日照港融港口服務有限公司 100%股權，和山東港口煙臺港集團有限公司持有的煙臺港股份有限公司67.56%股權、煙臺港集團萊州港有限公司 60.00%股權、山東聯合能源管道輸送有限公司 53.88%股權、煙臺港航投資發展有限公司 64.91%股權、煙臺港運營保障有限公司 100%股權。若本次交易順利完成，將有利于減少山東省港口集團內部的同業競爭。圖表圖表49：公司重大資產重組擬

57、收購標的概況：公司重大資產重組擬收購標的概況 來源：公司公告、中泰證券研究所 注：根據青島港國際股份有限公司發行股份及支付現金購買資產并募集配套資金暨關聯交易預案（修訂稿），以上為未經審計的主要財務數據。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -23-公司深度報告公司深度報告 擬注入優質港口資產擬注入優質港口資產，交易完成后預計公司整體盈利規模將有所提升，交易完成后預計公司整體盈利規模將有所提升。山東省港口集團擬注入公司的優質港口資產，與公司現有港口業務有著顯著的協同效應，有助于公司完善港區地理位置布局，整合客戶資源、擴大業務規模和市場份額。本次交易完成后，公司將通過

58、資產、人員、管理等各個要素的深度整合，深化落實現代化、數智化港口管理模式，推動公司資產規模擴大、業務收入增長、盈利能力提升，增強公司整體競爭實力以及抗風險能力。液體散貨液體散貨板塊板塊：產能端，日照港集團旗下油品公司主要經營原油倉儲、成品油倉儲，日照實華主業主要為日照港嵐山中港區 30 萬噸級原油碼頭經營，2022 年日照港集團實現原油及制品吞吐量 0.82 億噸；煙臺港集團旗下聯合管道主要經營液體散貨裝卸業務，萊州港和煙臺港股份也進行部分液體散貨裝卸業務，2022 年煙臺港集團實現原油及制品吞吐量 0.51 億噸。需求端，山東省人民政府辦公廳印發的實施先進制造業“2023 突破提升年”工作方

59、案中提到，爭取更多重大石化項目列入國家規劃布局，以煙臺裕龍島、青島董家口、東營、菏澤東明等產業集聚區為主體，加快打造世界級高端化工產業基地。因此，預計本次交易完成后公司液體散貨吞吐量將加快增長。圖表圖表52：2010-2022年山東省原油加工量變化年山東省原油加工量變化 來源：Wind、中泰證券研究所 圖表圖表50：日照港集團日照港集團近幾年近幾年原油及制品吞吐量變化原油及制品吞吐量變化 圖表圖表51：煙臺港集團煙臺港集團近幾年近幾年原油及制品吞吐量變化原油及制品吞吐量變化 來源：山東港口日照港集團有限公司主體及相關債項 2023 年度跟蹤評級報告、中泰證券研究所 來源：山東港口煙臺港集團有限

60、公司 2022 年度第二期超短期融資券募集說明書、中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -24-公司深度報告公司深度報告 干散貨干散貨板塊板塊：煙臺港集團 2022 年實現貨物吞吐量 4.05 億噸，貨種結構較為分散，其中非金屬礦石為第一大貨種，主要為鋁礬土；旗下公司煙臺港股份主要經營干散雜貨裝卸業務，2017 年實現貨物吞吐量 2.88 億噸，其中散雜貨吞吐量為 1.74 億噸。資產重組之前，青島港、日照港、煙臺港三家在干散貨板塊的競爭較為激勵，預計本次交易完成后公司干散貨板塊的業務規模將進一步擴張，部分貨種的綜合競爭力將進一步增強。盈利預測及投資

61、建議盈利預測及投資建議 核心假設：核心假設：1）集裝箱板塊：根據交通運輸部的數據，2023 年 1-8 月青島港口實現集裝箱吞吐量 1894 萬 TEU，同比增長 11.7%?？紤]到青島港口是我國北方集裝箱航線密度最高的港口之一，且公司持續海向增航線、擴艙容、拓中轉，陸向開班列、建陸港、拓貨源，預計板塊整體將呈現穩步擴張趨勢，假設 2023-2025 年公司集裝箱處理及配套服務板塊的營收增速分別為 12%、10%、10%；考慮到公司集裝箱作業效率保持全球領先，核心競爭優勢明顯，預計板塊盈利能力將逐步增強，假設 2023-2025 年公司集裝箱處理及配套服務板塊的毛利率分別為73.6%、73.8

62、%、74.0%。2）干散貨板塊：考慮到山東港口整合之前，干散貨板塊競爭較為激烈；整合之后，隨著協同效能逐步釋放，預計公司骨干貨種競爭力及議價能力有所增強，在維護固有客戶的同時有望爭取到更多的省外貨源，假設 2023-2025 年公司金屬礦石、煤炭及其他貨物處理及配套服務板塊的營收增速分別為 5%、5%、5%；考慮到干散貨板塊作業環節較多，公司不斷加強成本管控，預計板塊毛利率可進一步提升，假設2023-2025 年公司金屬礦石、煤炭及其他貨物處理及配套服務板塊的毛利率分別為 20.0%、20.5%、21.0%。3）液體散貨板塊：考慮到公司在油品儲運基礎設施建設方面競爭優勢突出，預計隨著煉化行業的

63、不斷發展以及董家口港區投產的原油碼圖表圖表53：2020-2022年煙臺港集團貨物吞吐量構成年煙臺港集團貨物吞吐量構成 圖表圖表54：2015-2017年煙臺港股份貨物吞吐量構成年煙臺港股份貨物吞吐量構成 來源：煙臺港集團主體與相關債項2023 年度跟蹤評級報告、中泰證券研究所 來源：煙臺港股份有限公司跟蹤評級報告、中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -25-公司深度報告公司深度報告 頭及配套的原油商業儲備庫逐步釋放產能，板塊整體呈現穩步增長趨勢，假設 2023-2025 年公司液體散貨處理及配套服務板塊的營收增速分別為 10%、10%、10%；預

64、計板塊整體毛利率維持穩定態勢，假設 2023-2025 年公司液體散貨處理及配套服務板塊的毛利率分別為 62.1%、62.1%、62.1%。4）預計公司期間費用率相對平穩，假設 2023-2025 年公司期間費用率分別為 5.4%、5.3%、5.2%。盈利預測：盈利預測：基于以上核心假設，我們預計公司 2023-2025 年實現營業收入分別為 198.48、216.15、235.49 億元，同比增速分別為 3%、9%、9%，實現歸母凈利潤分別為 49.02、54.19、60.14 億元，每股收益分別為 0.76、0.83、0.93 元。圖表圖表55：公司：公司2023-2025年營業收入預測表

65、（年營業收入預測表（億元億元）2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入營業收入 192.63 198.48 216.15 235.49 yoy 3%9%9%集裝箱板塊 11.94 13.37 14.71 16.18 yoy 12%10%10%干散貨板塊 39.73 41.71 43.80 45.99 yoy 5%5%5%液體散貨板塊 35.19 38.71 42.58 46.84 yoy 10%10%10%其他業務板塊 105.78 104.69 115.07 126.49 yoy -1%10%10%來源：Wind、中泰證券研究所 估值與投資建議：估值與投資建議：選取同屬于 S

66、W 港口行業的上港集團、招商港口、唐山港、秦港股份、北部灣港作為可比公司，按照 2023 年 10 月 25 日的收盤價，可比公司平均 PB 為 0.9，青島港 PB 為 1.0；可比公司 2023 年平均 PE 為 9.8 倍，青島港 2023 年 PE 為 8.0 倍?？紤]到公司樞紐港地位突出，山東港口一體化改革紅利持續釋放，貨物吞吐量有望實現穩定增長，費率發展趨勢向好，經營業績具備一定的成長性，當前估值仍有較大提升空間，首次覆蓋給予“買入”評級。圖表圖表56：公司及可比公司盈利預測與估值表：公司及可比公司盈利預測與估值表 代碼代碼 名稱名稱 收盤價（元）收盤價（元）PB 每股收益（元）每

67、股收益（元）市盈率市盈率 PE 2023/10/25 22A 23E 24E 25E 22A 23E 24E 25E 600018.SH 上港集團 4.91 1.0 0.74 0.61 0.67 0.71 6.6 8.0 7.3 6.9 001872.SZ 招商港口 14.77 0.7 1.34 1.45 1.55 1.67 11.0 10.2 9.5 8.8 601000.SH 唐山港 3.49 1.1 0.29 0.36 0.38 0.41 12.0 9.7 9.2 8.5 601326.SH 秦港股份 2.98 0.9 0.23 0.32 0.40 0.44 13.0 9.3 7.5 6

68、.8 000582.SZ 北部灣港 7.39 1.0 0.59 0.64 0.73 0.84 12.5 11.5 10.1 8.8 平均值 0.9 11.0 9.8 8.7 8.0 601298.SH 青島港青島港 6.05 1.0 0.70 0.76 0.83 0.93 8.7 8.0 7.2 6.5 來源：Wind、中泰證券研究所 注：青島港 EPS 為中泰交運預測值，其余公司 EPS 來自 Wind 一致預期。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -26-公司深度報告公司深度報告 風險提示風險提示 宏觀經濟下行風險：宏觀經濟下行風險：港口行業屬于國民經濟基礎產

69、業，行業發展與宏觀經濟形勢具有較高的關聯度，受經濟周期波動性影響較大，世界貿易的波動會影響到各國的進出口業務，進而影響到港口的經營狀況。腹地經濟波動風險：腹地經濟波動風險：如果主要腹地的經濟增長速度放緩或出現下滑，將對公司經營產生一定負面影響。行業行業費率調整風險：費率調整風險：公司主營業務收入主要來源于港口貨物裝卸及相關服務業務，其收費標準參照政府主管部門制定的港口收費計費辦法等規定執行。如果國家調整港口收費規則或改變港口收費體制，公司的經營業績將可能受到影響。港口整合不及預期風險：港口整合不及預期風險：預測時暫未考慮公司擬進行的重大資產重組對盈利的影響，若資產重組進展不及預期或整合后業務協

70、同不及預期，將對公司的經營產生一定影響。模型假設和測算誤差風險：模型假設和測算誤差風險：實際運營情況可能與預測假設不符。信息數據更新不及時風險：信息數據更新不及時風險：研究報告使用的公開資料可能存在信息數據滯后或更新不及時的風險。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -27-公司深度報告公司深度報告 盈利預測表盈利預測表 來源：wind，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -28-公司深度報告公司深度報告 投資評級說明：投資評級說明：評級評級 說明說明 股票評級股票評級 買入 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅

71、在 15%以上 增持 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間 持有 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在-10%+5%之間 減持 預期未來 612 個月內相對同期基準指數跌幅在 10%以上 行業評級行業評級 增持 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 預期未來 612 個月內對同期基準指數跌幅在 10%以上 備注：評級標準為報告發布日后的 612 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三

72、板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準（另有說明的除外）。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -29-公司深度報告公司深度報告 重要聲明：重要聲明：中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司及其研究人員

73、認為可信的公開資料或實地調研資料，反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，可能會隨時調整。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者應注意，在法律允許的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本公司及其本公司的關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。本報告版權歸“中泰證券股份有限公司”所有。事先未經本公司書面授權，任何機構和個人，不得對本報告進行任何形式的翻版、發布、復制、轉載、刊登、篡改，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。