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1、 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 證券研究報告 老牌國企煥新顏，老牌國企煥新顏，全面布局未來可期全面布局未來可期 Table_StockNameRptType 秦川機床（秦川機床（000837000837）公司研究/公司深度 主要觀點：主要觀點：e_ummary 秦川機床：改革成效顯著，老牌機床國企煥發新顏秦川機床：改革成效顯著，老牌機床國企煥發新顏 秦川機床深耕于機床工具制造，是國內機床行業龍頭骨干企業。機床為公司主要收入來源，營收占比維持在 40%以上。2020 年法士特入主達成“秦川-法士特”深度融合，形成“秦-法”產業鏈高效協同，強力推進內部改革，調整組織架構、優化人力資源管理，在“5

2、221”發展戰略推動下，持續釋放經營活力。法士特入主后公司 2019-2021 年營收CAGR 達 26.5%，毛利率、費用率均趨于平穩，凈利由負轉正。受行業景氣度影響 2022 年公司營收增速放緩，2023H1 公司實現營收 19.75 億元同比-7.6%，未來有望受益于公司經營效率提升及自主可控趨勢。公司 2023H1 研發投入為 0.97 億元，同比增長 33.32%，公司在提升高端制造業核心競爭力和工業母機創新能力方面取得顯著成效。機床行業：高端化發展穩步推進，進口替代空間廣闊機床行業：高端化發展穩步推進，進口替代空間廣闊 機床是裝備制造業的建設基礎，廣泛應用于汽車、航空航天等下游。中

3、國具有全球最大的機床市場，2022年消費額達 260.1 億歐元。近年來我國機床數控化率穩步提升，進口依賴逐步下降，進口機床消費占比由2018年 33%下降至 2022年的 24%，2022年進口額達 62.5 億歐元。但高檔數控機床仍面臨封鎖限制，特別是以五軸聯動機床為代表的高檔數控機床，2018 年國產化率不足 10%。高檔五軸聯動機床作為“大國重器”，對國防安全具有戰略性意義。在金切機床領域，公司齒輪加工機床市占率已超 60%，公司齒輪磨床、螺紋磨床、磨齒機產品位于行業前列。公司立足齒輪加工機床優勢，大力發展進口替代空間廣闊的五軸機床。公司募投項目預計新增五軸機床產能 235 臺/年，達

4、產后預計新增收入 7.47 億元/年，持續助力高端機床國產替代。核心部件：核心部件：錨定高精高效部件，持續開拓市場錨定高精高效部件，持續開拓市場 核心部件領域公司布局主要在于新能源汽車傳動齒輪及齒輪軸等零部件、高端刀具及滾動功能部件等產品。新能源汽車市場快速發展帶來大量零部件需求，公司響應市場需求新增新能源動力齒輪產能。刀具行業提質升級帶動市場空間擴容，而日韓、歐美等進口刀具 2021 年仍占據138 億市場，空間廣闊。滾珠絲杠和導軌作為機床核心零部件目前國產化率仍位于較低水平，2029 年全球滾珠絲杠市場有望達到 31.72億市場規模，23-29 年 CAGR 達 6.1%，目前在我國市場外

5、資企業仍占據絕對優勢，大陸企業多活躍于中端市場，中端市占率僅 30%，進口替代前景廣闊。公司緊抓核心部件領域市場機會，募投項目錨定高精高效部件持續擴充產能，新能源汽車零部件、高端刀具及滾動功能部件新增產能投產后預計將貢獻 9.2 億收入，持續助力公司市場外拓。e_ummary Table_Rank 投資評級：投資評級：買入買入（首次）（首次）報告日期：2023-10-30 Table_BaseData 收盤價（元）1 10.0.3838 近 12 個月最高/最低（元）1 17.97/7.97/9.469.46 總股本（百萬股）1010 1010 流通股本（百萬股）693 693 流通股比例（%

6、）6 68.618.61 總市值（億元）10104.84.8 流通市值（億元）7 71.961.96 Table_Chart 公司價格與滬深公司價格與滬深 3 30000 指數走勢比較指數走勢比較 Table_Author 分析師：分析師：張帆張帆 執業證書號：S0010522070003 郵箱： -50%0%50%100%150%200%秦川機床滬深300 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2 2/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）高端制造：高端制造：聚焦聚焦減速器減速器，組合發展進一步打開空間，組合發展進一步打開空

7、間 減速器是機器人的核心零部件，其中 RV 減速器在重負載精密減速器領域內具有一定主導地位。隨機器人需求高增我國減速器市場空間持續外拓，2020 年我國 RV 減速機需求量為 47.5 萬臺，同比+11.2%，國產化率持續提升。公司是國內做機器人 RV 減速器最早的企業之一，減速器領域競爭實力雄厚，機器人關節減速器在國產機器人關節減速器市占率達 20-25%，產能持續外拓。目前公司聚焦機器人關節減速器，加速推進諧波減速器研發，提升組合供應能力。盈利預測、估值及投資評級盈利預測、估值及投資評級 我們預測公司 2023-2025 年營業收入分別為 40.89/50.67/59.68 億元，歸母凈利

8、潤分別為 2.52/3.55/4.53 億元，以當前總股本計算的攤薄 EPS 為0.25/0.35/0.45 元。公司當前股價對 2023-2025 年預測 EPS 的 PE 倍數分別為42/30/23倍。我們選取海天精工、科德數控、國盛智科、紐威數控、亞威股份、宇環數控、華中數控及華辰裝備可比公司?？杀裙?2023-2025 年平均PE 為 40/29/22 倍?？紤]公司作為我國機床行業領軍企業，全領域布局持續提升行業競爭力，在制造業升級及國產替代加速背景下有望獲得更多競爭優勢，首次覆蓋給予“買入”評級。重要財務指標 單位：百萬元 指標指標 2022A2022A 2023E2023E 20

9、24E2024E 2025E2025E 營業收入 4,101 4,089 5,067 5,968 收入同比(%)-18.8%-0.3%23.9%17.8%歸屬母公司凈利潤 275 252 355 453 凈利潤同比(%)-2.1%-8.5%41.1%27.7%毛利率(%)18.9%18.9%19.3%19.7%ROE(%)7.9%6.5%8.4%9.7%每股收益(元)0.31 0.25 0.35 0.45 PE 33.65 41.68 29.54 23.14 PB 2.64 2.71 2.48 2.24 EV/EBITDA 18.65 16.65 13.23 10.76 資料來源：wind，華

10、安證券研究所 風險提示風險提示 市場開拓不及預期風險，技術迭代升級不及時風險，原材料價格波動風險。4UeXuWfWrVFYiXvW6M8Q9PtRnNtRsRkPqRmMiNpMqR6MmMxOwMtPqNNZmNoO 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3 3/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）目錄目錄 1.秦川機床：改革成效顯著，老牌機床國企煥發新顏秦川機床：改革成效顯著，老牌機床國企煥發新顏.6 1.1 公司是國內機床工具龍頭骨干企業.6 1.2“秦川-法士特”強化產業鏈協同，內部改革成果顯著.7 1.3 機床高端

11、化發展助推公司利潤企穩提升.9 1.4 研發投入增長，持續向高端化突破.11 2.機床行業：高端化穩步推進，進口替代空間廣闊機床行業：高端化穩步推進，進口替代空間廣闊.12 2.1 中國是全球最大的機床市場，2021 年消費額達 1800 億.12 2.2 國產高端競爭力增強，機床進口替代空間廣闊.14 2.3 公司立足齒輪加工優勢，錨定高端五軸機床市場.15 3.核心部件：錨定高精高效部件，持續開拓市場核心部件：錨定高精高效部件，持續開拓市場.19 3.1 絲杠導軌作為機床核心零部件，國產化率仍較低.19 3.2 刀具提質升級空間擴大，進口替代進行時.22 3.3 定增項目助力公司擴產，供應

12、能力持續提升.25 4.高端制造：聚焦減速器，組合發展進一步打開空間高端制造：聚焦減速器，組合發展進一步打開空間.26 4.1 減速器為機器人重要組成部分.26 4.2 機器人行業穩增長，減速器需求加大，國產化率提升.28 4.3 競爭實力雄厚，組合發展進一步打開空間.29 5.投資建議投資建議.32 5.1 基本假設與營業收入預測.32 5.2 估值和投資建議.33 6.風險提示風險提示.34 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4 4/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）圖表目錄圖表目錄 圖表 1 秦川機床發展歷程.6

13、 圖表 2 秦川機床主要產品.7 圖表 3 秦川機床股權結構（截止 2023 年 7 月 7 日）.8 圖表 4 秦川機床改革后組織結構.8 圖表 5 秦川機床近年員工人均創收.8 圖表 6 秦川機床部分主要子公司產品及地位.9 圖表 7 秦川機床近年營業收入與增速情況.10 圖表 8 秦川機床近年凈利潤與增速情況.10 圖表 9 2018-2023H1 秦川機床毛利率和凈利率.10 圖表 10 2018-2023H1 秦川機床期間費用率.10 圖表 11 2017-2022 分產品營收占比.11 圖表 12 2017-2022 分產品毛利率.11 圖表 13 秦川機床近年研發投入情況.11

14、圖表 14 秦川機床 2022 年部分已完成突破項目.12 圖表 15 機床行業產業鏈.12 圖表 16 2018-2022 年全球機床生產額.13 圖表 17 2022 年全球機床生產分布.13 圖表 18 2018-2022 年中國機床生產、消費額.13 圖表 19 2022 年全球機床消費分布.13 圖表 20 2019 年全球機床企業TOP10.14 圖表 21 2015-2020 年中國金屬切削機床數控化率.15 圖表 22 2018-2022 年中國機床進口額.15 圖表 23 2020 年 12 家機床公司市占 9%.15 圖表 24 2021 年 12 家機床公司市占 10.7

15、%.15 圖表 25 秦川機床精密磨齒機樣圖.16 圖表 26 秦川機床 HMC 系列加工中心樣圖.16 圖表 27 五軸聯動示意圖.16 圖表 28 近年我國五軸聯動數控機床銷量及增速.16 圖表 29 近年我國五軸聯動數控機床市場規模及增速.16 圖表 30 技術封鎖問題亟待解決.17 圖表 31 2018 年我國高檔數控機床國產化率不足 10%.18 圖表 32 秦川集團五軸產品供應.18 圖表 33 秦創原秦川集團高檔工業母機創新基地項目（一期）銷售收入預測.19 圖表 34 滾珠絲杠結構示意圖.19 圖表 35 滾動直線導軌結構示意圖.19 圖表 36 滾珠絲杠精度 JIS 等級劃分

16、標準.20 圖表 37 滾珠絲杠全球市場規模.20 圖表 38 2022 年全球滾珠絲杠市場區域分布情況.20 圖表 39 滾珠絲杠中國市場規模.21 圖表 40 滾珠絲杠中國市場產量&需求量.21 圖表 41 滾珠絲杠國內高端市場競爭格局.21 圖表 42 滾珠絲杠國內中端市場競爭格局.21 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 5 5/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）圖表 43 近年全球直線導軌市場收入、增長率及預測.22 圖表 44 近年中國直線導軌行業市場規?，F狀及預測情況.22 圖表 45 2022 年全球切削

17、刀具市場規模 390 億美元，16-22 CAGR=2.8%.23 圖表 46 2018 日、美、德機床數控化率最低已達 75%.23 圖表 47 金切機床數控化率提升帶動刀具消費占比提升.23 圖表 48 中國切削刀具市場規模.23 圖表 49 中國與全球切削刀具在機床消費中占比對比.23 圖表 50 刀具行業分層次的競爭現狀.24 圖表 51 進口刀具占比下滑顯著，2016-2021 年下滑 8.24PCT.25 圖表 52 秦川機床 2022 年定增項目概況.25 圖表 53 新募投產能訂單及預期達產收入情況.26 圖表 54 工業機器人產業鏈.27 圖表 55 諧波減速器和 RV 減速

18、器在工業機器人領域的應用對比.27 圖表 56 2015-2022 年全國機器人產能.28 圖表 57 2014-2020 年中國 RV 減速機需求量變化趨勢.28 圖表 58 2014-2020 年中國 RV 減速機市場規模變化趨勢.28 圖表 59 2020-2021 年 RV 減速器行業市場競爭格局.29 圖表 60 2022 年中國 RV 減速器市場份額占比統計.29 圖表 61 國內 RV 減速器企業梳理.30 圖表 62 近年秦川機床減速器產能情況.30 圖表 63 公司收入及毛利預測.32 圖表 64 可比公司估值.33 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 6 6/3636 證券研究

19、報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）1.秦川機床：改革成效顯著，老牌機床國企煥發秦川機床：改革成效顯著，老牌機床國企煥發新顏新顏 1.1 公司是國內機床工具龍頭骨干企業公司是國內機床工具龍頭骨干企業 深耕于機床工具制造，具有優秀的研發制造能力。深耕于機床工具制造，具有優秀的研發制造能力。秦川機床工具集團有限公司成立于 1995 年，其前身為秦川機床廠，自 1965 年由上海機床廠分遷至陜西省。公司立足于機床工具整機業務，形成一體化的發展模式，深耕于精密數控機床、復雜工具以及工業機器人減速器的研發與制造，是中國機床工具行業品類最多、精密復

20、雜程度最高、產業鏈最完整的企業之一，在齒輪加工機床、加工中心、車削中心、螺紋磨床、復雜刀具等領域處于國內第一梯隊。圖表圖表 1 秦川機床發展歷程秦川機床發展歷程 時間時間 重要事件重要事件 1965 秦川機床廠由上海機床廠分遷至陜西寶雞 1995 秦川機床集團有限公司國務院百戶現代企業制度改革試點單位完成公司制改革 1998 集團進行股份制改造，設立“陜西秦川機械發展股份有限公司”，成功在深交所上市 2002 秦川發展與陜西機床廠合資控股組建秦川格蘭德，強化磨床產品線的市場影響力 2004 收購美國 UAI 公司 60%股份，掌握“四拉合一”核心技術，并利用 UAI 品牌優勢建立海外分銷渠道

21、2006 陜西秦川機床工具集團組建成立，其旗下秦川集團的齒輪磨床和外圓磨床產量分別在國內排列第一和第三 2014 秦川機床工具集團股份公司成為西部首家整體上市公司“秦川機床”（000837）2015 宣布德國博世力士樂機床公司進行戰略合作，宣布進入機器人減速器領域 2019 開啟與法士特集團戰略合作，聯合雙方上下游供應鏈協同發展 2022 入選國家級知識產權優勢企業；工業機器人關節減速器和高檔數控系統列入國家 2022 年度重點產品；榮獲省國資委 2022 年度“技術創新獎”資料來源：公司公眾號，公司公告，中國機床網，秦川機床工具報，華安證券研究所 公司主要產品為機床、滾動功能部件和工業機器人

22、關節減速器公司主要產品為機床、滾動功能部件和工業機器人關節減速器，“，“5221”戰略”戰略錨錨定定公司公司長足長足發展發展。公司核心產品包括磨齒機、螺紋磨床、數控機床、外圓磨床、加工中心、機器人關節減速器、刀具產業、滾動功能部件等各類產品。公司明確了“5221”發展目標，即到“十四五”末，實現主機板塊收入占營業收入的 50%，高端制造板塊收入占營業收入的 20%，核心零部件板塊收入占營業收入的 20%，智能制造板塊收入占營業收入的 10%。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 7 7/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）圖

23、表圖表 2 秦川機床主要產品秦川機床主要產品 產品分類產品分類 產品名稱產品名稱 示例示例 產品分類產品分類 產品名稱產品名稱 示例示例 機床機床 精密磨齒機 精密磨齒機 滾動滾動功能功能部件部件 滾動功能部件 滾珠絲杠、滾動直線導軌 加工中心 五軸臥式、立式、車銑復合加工中心，龍門加工中心 精密 磨床 螺紋磨床、蝸桿磨床、外圓磨床 數控車床 CK/BL 系列 減速減速器器 工業機器人關節減速器 E、C、F、N 和一體機五大系列 測量設備 精密齒輪測量中心、光學軸類測量儀、齒輪雙面嚙合綜合測量儀 AGV 舵輪 AGV 舵輪 資料來源：公司公告，華安證券研究所 1.2“秦川“秦川-法士特”強化產

24、業鏈協同，內部改革成果顯著法士特”強化產業鏈協同，內部改革成果顯著“秦川“秦川-法士特”深度融合，產業鏈協同效應助力雙方發展。法士特”深度融合，產業鏈協同效應助力雙方發展。法士特通過兩步策略入主秦川：2020 年，陜西國資委無償劃轉股份至法士特，使其持有公司 15.94%的股份并成為公司控股股東；2021 年，法士特參與公司定增，以現金 7.99 億元認購股份，持股比例增至 35.19%。根據 ifind 及公司公告數據，截止 2023 年 7 月 7 日，法士特汽車傳動持有公司股份 35.19%。此合作模式使得“秦此合作模式使得“秦-法”產業鏈上下游形成高效協同，互利共贏實現“法”產業鏈上下

25、游形成高效協同，互利共贏實現“1+12”效”效果。果。法士特集團作為國內汽車傳動領域龍頭，主導產品為商用汽車變速器，國內市場占有率超過 70%。目前，法士特已連續目前，法士特已連續 20 年名列中國齒輪行業第一，重型汽車變速器年產銷年名列中國齒輪行業第一，重型汽車變速器年產銷量連續量連續 17 年穩居世界第一，是公司下游最具代表性的高端應用領域，年穩居世界第一，是公司下游最具代表性的高端應用領域，可為公司磨床等主機業務提供大量應用場景，加速新品研發和迭代。同時雙方戰略共享采購、銷售渠道等資源，平臺協同效應愈發顯著，將為公司帶來可觀的市場增量。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 8 8/3636 證

26、券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）圖表圖表 3 秦川機床秦川機床股權結構股權結構（截止（截止 2023 年年三季報三季報）資料來源：iFinD，公司公告，華安證券研究所 強力推進內部改革，強力推進內部改革，持續釋放經營持續釋放經營活力活力。大幅調整組織架構：大幅調整組織架構：2020 年 4 月，法士特集團成為公司股東后，推進機構調整，組建了集團總部、秦川機床本部全新的組織機構。改革后，公司設置六個部門、一個辦公室和一個研究院以及多個子公司，集團管控“橫向到邊、縱向到底”，貫穿運營流程全過程，穿透各企業業務板塊。有效消除了職能交

27、叉、職責不清、獎懲不力、效率低下等弊端。優化人力資源管理：優化人力資源管理：根據公司 2020 年報，公司進行干部優化調整，秦川集團中層以上干部精簡率達 25.4%。同時進行薪酬體系改革和績效體系改革，研發人員人均薪酬增長 39%，年度職工工資漲幅達 10%；推進實施全員 KPI 績效考核體系，激發員工自我提升意愿，加速釋放創新動能，持續增強創新實力。圖表圖表 4 秦川機床秦川機床改革后組織結構改革后組織結構 圖表圖表 5 秦川機床近年員工人均創收秦川機床近年員工人均創收 資料來源：公司官網，華安證券研究所 資料來源：同花順 iFinD，華安證券研究所-20%-15%-10%-5%0%5%10

28、%15%20%25%30%0102030405060201720182019202020212022人均創收（萬元）yoy（右軸）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 9 9/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）公司各子公司協同并進，公司各子公司協同并進，集團集團具備產品線眾多、產業鏈完整、系統集成能力強大等具備產品線眾多、產業鏈完整、系統集成能力強大等核心優勢。核心優勢。從產品端上來看，公司圍繞主機生產，持續向智能化、數字化深層進階；同時在高端智能化制造領域，圍繞機器人減速器產品規?；a，打通齒輪傳動零部件產品批量定制生

29、產，努力打造為具備強大綜合實力機床工具企業集團。公司旗下漢江機床、漢江工具入選國家級專精特新“小巨人”企業，沃克齒輪、秦川數控、關中工具等四戶企業入選 2022 年省“專精特新”中小企業。圖表圖表 6 秦川機床秦川機床部分部分主要主要子公司產品及地位子公司產品及地位 子公司名稱子公司名稱 公司主要產品公司主要產品 產品成就產品成就 市場地位市場地位 秦川本部秦川本部 齒輪加工機床：磨齒機、滾齒機、銑齒機、珩齒機等 五軸產品 3 個標準機型實現小批量銷售，2 個重點新產品進入試制階段；機器人減速器開發3款N系列新產品；開發 2 款 4 個型號曳引機新產品 齒輪加工機床市場占有率超齒輪加工機床市場

30、占有率超 60%60%；20222022 年公司齒輪刀具產品市場占有率年公司齒輪刀具產品市場占有率23.2%23.2%，國內市場占有率排名第一，國內市場占有率排名第一 寶雞機床寶雞機床 金屬切削機床、金屬加工機械、機床功能部件、通用設備的制造、維修、銷售及技術開發等 產品高端化發展表現搶眼，車削中心、五軸產品、全功能數控車床產值比重提高 車床等產品市場占有率排名前三車床等產品市場占有率排名前三 漢江機床漢江機床 螺紋磨床；2 級、3 級精度的滾珠絲杠、直線導軌 絲杠、導軌可滿足中高檔數控機床的要求，實現了在新能源汽車領域制造裝備滾動功能部件和精密螺桿副的國產化推廣應用 螺紋磨床市場占有率超螺紋

31、磨床市場占有率超 70%70%漢江工具漢江工具 中、高端復雜刀具 擁有多項專利，負責起草多項國家標準、行業標準 精密復雜數控刀具如滾齒刀具規模、精密復雜數控刀具如滾齒刀具規模、技術等級水平國內排名第一技術等級水平國內排名第一 沃克齒輪沃克齒輪 商用汽車變速器齒輪、滑套、箱體、雜件和工程機械齒輪 AGV 舵輪實現裝機，從精密零件生產成功轉向高端部件生產 入選入選20222022年省“專精特新”中小企業年省“專精特新”中小企業 秦川格蘭德秦川格蘭德 外圓磨床、萬能外圓磨床、端面外圓磨床、軸承磨床、球面磨床、外圓系列數控磨床、汽車及工具行業專用磨床等 11 大類 具有年產磨床 1000 余臺的生產能

32、力；磨床產品從品種到規格全部達到系列化-秦川寶儀秦川寶儀 工業自動化儀表；SF6 氣體密度控制器、變送器以及 SF6 氣體閥類產品；壓力傳感器；測力、稱重傳感器以及電子衡器；工業自動化成套項目；機床輔機；智能流量表產品 厚積五十多年壓力儀表、傳感器生產制造技術，已發展形成多系列產品結構，產品廣泛應用于石油、化工等多領域；共獲實用新型發明專利授權20項；參與起草國家標準 3 項、行業標準 9 項-資料來源：公司公告，各公司官網，華安證券研究所 1.3 機床高端化發展助推公司利潤機床高端化發展助推公司利潤企穩提升企穩提升 法士特入主后公司法士特入主后公司 2019-2021 年營收年營收 CAGR

33、 達達 26.3%，凈利由負轉正，凈利由負轉正，受行業景氣受行業景氣度影響公司近年營收增速放緩，未來度影響公司近年營收增速放緩，未來有望持續受益有望持續受益公司經營效率提升及公司經營效率提升及自主可控趨勢。自主可控趨勢。2020 年，法士特入主啟動內部結構改革，并成功并購沃克齒輪，公司業績開啟快速增 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1010/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）長期。2021 年，公司在保持零部件類業務繼續增長的基礎上，抓住機床行業上行期機遇，實現總營收 50.52 億元，同比增長 23.38%。202

34、2 年，由于疫情導致市場需求減緩、國際運輸成本上漲和貿易收入減少等因素的影響，公司實現總營收 41.01 億元，同比下降 18.83%。2023 年 H1 公司實現營業收入 19.75 億元，同比下降 7.67%，系行業景氣度影響。自法士特入主后公司凈利潤于 2020 年由負轉正，2021 年凈利潤同比增長 58%。2023年 H1 公司凈利潤達 0.89 億元，同比下降 47.23%，系全資子公司聯合美國工業公司已進入破產清算程序，減少公司歸母凈利潤 2258.93 萬元所致。公司作為老牌機床國企，精密磨床技術領先，具備稀缺的核心零部件量產能力，定增項目進一步推動產品高端化，有望持續受益自主

35、可控趨勢。圖表圖表 7 秦川機床近年營業收入與增速情況秦川機床近年營業收入與增速情況 圖表圖表 8 秦川機床近年凈利潤與增速情況秦川機床近年凈利潤與增速情況 資料來源：同花順 iFinD，華安證券研究所 資料來源：同花順 iFinD，華安證券研究所 公司公司利潤率及利潤率及費用率費用率均趨于穩定均趨于穩定。公司近年來毛利率趨于穩定，維持在 18%左右，2023H1 毛利率 18.34%，2022 年毛利率 18.89%，相較 2021 年上升 0.37pct；凈利率于 2020 年由負轉正后小幅上升，2023H1為 4.51%，2022 年為 7.95%，相較于 2021 年上升 1.45pc

36、t。公司銷售費用、管理費用、財務費用總體呈現下降趨勢。三項費率占比在 2017-2023年 H1 間由 18.82%下降為 11.34%，2022 年相較 2021 年略有增長，主要原因為管理費用有小幅增長。公司三費比例趨穩體現公司良好的費用管控能力。圖表圖表 9 2018-2023H1 秦川機床毛利率和凈利率秦川機床毛利率和凈利率 圖表圖表 10 2018-2023H1 秦川機床期間費用率秦川機床期間費用率-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0100000200000300000400000500000600000營業收入(萬元）同比增速（右軸）-1000%-800%-600

37、%-400%-200%0%200%400%-40000-30000-20000-10000010000200003000040000凈利潤（萬元）同比增速（右軸）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1111/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）資料來源：同花順 iFinD，華安證券研究所 資料來源：同花順 iFinD，華安證券研究所 公司主要收入來源為機床，公司主要收入來源為機床，營收占比維持營收占比維持 40%以上，以上，隨產品高端化發展隨產品高端化發展毛利率持續毛利率持續提升提升。公司營業收入中機床產品占比始終維持在

38、40%以上，2022 年機床收入達到 21.67億元，其次是零部件類產品，為 12.98 億元。近年來公司機床毛利率持續上升，2017-2022 年毛利率由 13.83%增長至 18.55%，系公司在高端產品研發與銷售上發展良好。圖表圖表 11 2017-2022 分產品營收占比分產品營收占比 圖表圖表 12 2017-2022 分產品毛利率分產品毛利率 資料來源：同花順 iFinD，華安證券研究所 資料來源：同花順 iFinD，華安證券研究所 1.4 研發投入增長，持續向高端化突破研發投入增長，持續向高端化突破 公司近年來加大研發投入，公司近年來加大研發投入，研發費用率穩步提升研發費用率穩步

39、提升。公司聚焦數控機床高端領域主業，瞄準關鍵核心“卡脖子”技術難題，穩步擴大研發經費投入，2018-2022 年研發費用由1.13 億元上升至 1.81 億元，體現出公司重視研發投入。2023 年 H1 研發投入為 0.97 億元，同比增長 33.32%。圖表圖表 13 秦川機床秦川機床近年研發投入情況近年研發投入情況-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%毛利率凈利率0%5%10%15%20%201720182019202020212022 2023H1銷售費率管理費率財務費率三項費率匯總0%20%40%60%80%100%201720182019202020212022機床類

40、零部件類工具類儀器儀表類其他業務貿易類其他0%20%40%60%80%201720182019202020212022機床類零部件類工具類儀器儀表類其他業務貿易類其他 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1212/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）資料來源：iFinD，華安證券研究所 公司公司持續持續提升提升高端制造業核心競爭力和工業母機創新能力，取得高端制造業核心競爭力和工業母機創新能力，取得顯著顯著成效。成效。在 2021-2022 年，公司共完成公司級重點研發項目計劃 27 項，新品研發、產品迭代 192 項。集團

41、公司被評為“2022 工業企業品牌建設創新示范單位”、“陜西省重點產業鏈鏈主企業”、“國家知識產權優勢企業”。圖表圖表 14 秦川機床秦川機床 2022 年年部分部分已完成突破項目已完成突破項目 主要研發項目主要研發項目 項目目的項目目的 發展發展影響影響 YK7336YK7336 數控成形砂輪磨齒機數控成形砂輪磨齒機研制研制 研發新款高精度、高可靠性數控成形砂輪磨齒機。促進公司成形砂輪磨齒機技術進步和產品升級換代，提升精密機床研發和制造能力。SCJ300ZSCJ300Z 中空機研制中空機研制 研制一臺能夠切換生產游泳池欄桿和水過濾沙缸制品的專供中空機。促進公司在大規格中空機設計方面的經驗積累

42、，有可能形成新的銷售增長點。BDV500BDV500 正倒數控立式車床正倒數控立式車床 研發機床達到行業加工需求，提升生產效率和產品質量，降低生產成本。擴展產品型譜，為公司穩固和開拓市場提供有效保障。新能源轎車變速箱齒軸外圓磨新能源轎車變速箱齒軸外圓磨床床 設計、制作一臺新能源轎車變速箱齒軸外圓磨床，取代進口機床。拓寬公司產品型譜，為公司提供新的利潤增長點。遠傳密度表的研發遠傳密度表的研發 增加公司數字化產品種類，滿足客戶需求。為公司密度表產品增加新的數字化規格種類，助推公司產品向數字化、智能化轉型。資料來源：公司公告，華安證券研究所 2.機床行業：高端化穩步推進，機床行業：高端化穩步推進，進

43、口替代進口替代空間空間廣廣闊闊 2.1 中國中國是是全球全球最大的機床市場最大的機床市場，2021 年消費額達年消費額達 1800 億億 機床是裝備制造業的建設基礎，機床是裝備制造業的建設基礎，廣泛應用于廣泛應用于模具、機械設備、閥門、航空航天等多模具、機械設備、閥門、航空航天等多個領域個領域。機床行業的上游行業主要有鑄件、鈑焊件、精密件和功能部件、電氣元件、數控系統；機床行業的下游非常廣泛，包含模具、機械設備、工業閥門、航空航天、新能源、軌道交通等多個行業。圖表圖表 15 機床行業產業鏈機床行業產業鏈 0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%05000100001500

44、020000250003000035000201820192020202120222023H1研發費用（萬元）研發費用率（右軸）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1313/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）資料來源：國盛智科公告，華安證券研究所 2022 年全球機床生產額達年全球機床生產額達 803 億歐元，中國占比最高達億歐元，中國占比最高達 32%。根據 VDW（德國機床制造商協會）報告顯示，全球機床生產額由 2020 年 595 億歐元上升至 2021 年 715 億歐元，同比增長 20.17%。2022 年全球

45、機床生產額達 803 億歐元，中國以 257.36 億歐元生產額在全球機床生產額中占比達到 32%，位居全球第一。圖表圖表 16 2018-2022 年全球機床生產額年全球機床生產額 圖表圖表 17 2022 年全球機床生產分布年全球機床生產分布 資料來源：VDW，華安證券研究所 資料來源：VDW，華安證券研究所 2022 年中國機床消費額約年中國機床消費額約 260.10 億億歐歐元，是全球市場最大的機床消費國。元，是全球市場最大的機床消費國。根據VDW 報告顯示，2022 年中國機床生產額和消費額均有所提升，其中消費額約 260.10 億歐元，在全球機床消費市場占比 32%，是最大的機床消

46、費國。圖表圖表 18 2018-2022 年中國機床生產、消費額年中國機床生產、消費額 圖表圖表 19 2022 年全球機床消費分布年全球機床消費分布-30%-20%-10%0%10%20%30%0200400600800100020182019202020212022生產額（億歐元）yoy（右軸）32%7%12%8%12%28%中國美國德國意大利日本其他國家 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1414/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）資料來源：VDW，華安證券研究所 資料來源：VDW，華安證券研究所 2.2 國產高

47、端競爭力增強國產高端競爭力增強，機床進口替代機床進口替代空間廣闊空間廣闊 全球機床市場多為外資企業占據，全球機床市場多為外資企業占據，2019 年全球機床企業年全球機床企業 top10 均為均為日美德日美德企業。企業。2019 年，山崎馬扎克以 368.34 億元的營業收入排行全球第一，另外 9 家 top10 企業中有3 家為德國企業、3 家為日本企業、2 家為美國企業、1 家是德國和日本兩所公司整合企業。圖表圖表 20 2019 年全球機床企業年全球機床企業 top10 排名排名 公司名稱公司名稱 國家國家 營業收入（億元）營業收入（億元）1 山崎馬扎克 日本 368.34 2 通快 德國

48、 295.79 3 德瑪吉森精機 德國&日本 266.49 4 馬格 美國 227.42 5 天田 日本 216.96 6 大隈 日本 135.34 7 牧野 日本 131.15 8 格勞博集團 德國 117.20 9 哈斯 美國 103.25 10 埃馬克 德國 60.69 資料來源：紐威數控公告，賽迪顧問，華安證券研究所 近年來我國機床數控化率穩步提升，近年來我國機床數控化率穩步提升，國產廠商競爭力提升，國產替代加速，我國對進國產廠商競爭力提升，國產替代加速，我國對進口機床的依賴程度已呈明顯下降趨勢?？跈C床的依賴程度已呈明顯下降趨勢。近年來我國金屬切削機床快速發展，逐步向高端化邁進，數控化

49、率得到大幅提升。2020 年我國金屬切削機床數控化率達到 43.27%，相較于 2015 年上升 12.12pct，盡管與發達國家機床數控化率存在差距，但我國發展態勢穩中向好，未來具有較大的發展空間。-30%-20%-10%0%10%20%30%40%05010015020025030020182019202020212022生產額（億歐元）消費額（億歐元）生產額yoy（右軸）消費額yoy（右軸）32%12%6%7%4%38%中國美國德國意大利日本其他國家 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1515/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（00083

50、7000837）近年由于海外疫情影響，高端數控機床進口受限，為部分高端國產數控機床廠商提供寶貴窗口期打入高端下游，同時由于國產高端數控機床競爭力的不斷提升，進口替代加速。根據 VDW 數據，進口機床在我國機床消費額中占比呈持續下降趨勢，由 2018年占比 33.12%降低至 2022 年 24.05%，2022 年進口機床規模達 62.56 億歐元。圖表圖表 21 2015-2020 年中國金屬切削機床數控化率年中國金屬切削機床數控化率 圖表圖表 22 2018-2022 年中國機床進口額年中國機床進口額 資料來源：中國機經網，前瞻產業研究院，華安證券研究所 資料來源：VDW，華安證券研究所

51、近年來數控機床行業集中度提升，但競爭格局仍分散。近年來數控機床行業集中度提升，但競爭格局仍分散。我們根據機床行業主要上市公司披露的 2020、2021 年機床業務收入為依據，以 VDW 公布的中國機床行業消費額為基礎，計算主要機床上市企業的市占率。從計算數據可看出，我們選取的 12 家主要機床上市公司 2020 年總市占為 9%，2021 年上升至 10.7%，一年間市占率總計提升 1.7pct。我國機床行業集中度提升，但各企業在行業中的市占仍較小，機床行業競爭格局仍然分散。圖表圖表 23 2020 年年 12 家機床公司市占家機床公司市占 9%圖表圖表 24 2021 年年 12 家機床公司

52、市占家機床公司市占 10.7%資料來源：紐威數控公告，中國工信產業網，各公司年報，華安證券研究所 資料來源：紐威數控公告，中國工信產業網，各公司年報，華安證券研究所 2.3 公司公司立足齒輪加工優勢立足齒輪加工優勢，錨定錨定高端五軸機床市場高端五軸機床市場 公司專注于滿足高端需求的細分領域，本部齒輪加工機床市場占有率公司專注于滿足高端需求的細分領域，本部齒輪加工機床市場占有率已已超超 60%。公司力求滿足高端需求，截至 2023 年 4 月，公司磨齒機國內市占率第一、螺紋磨床國內市公司磨齒機國內市占率第一、螺紋磨床國內市占率第一、占率第一、車銑類加工中心具備向中高端擴張的能力且已在半導體靶材加

53、工領域實現大批量應用。目前，秦川機床本部滾齒機可滿足精度及效率要求，磨齒機床能夠滿足新能源齒輪5級精度的加工需求，關鍵精度可達3級；新產品YKS7226高精高效蝸桿砂輪磨齒機，0%10%20%30%40%50%201520162017201820192020數控化率0%5%10%15%20%25%30%35%02040608010020182019202020212022進口額（億歐元）進口機床消費占比創世紀,2.1%海天精工,1.1%秦川機床,1.2%紐威數控,0.8%沈陽機床,0.9%國盛智科,0.4%日發精機,0.4%浙海德曼,0.3%華東重機,0.3%科德數控,0.0%其他,91.0%

54、創世紀,2.8%海天精工,1.5%秦川機床,1.3%紐威數控,0.9%沈陽機床,0.9%國盛智科,0.5%日發精機,0.4%浙海德曼,0.3%華東重機,0.3%科德數控,0.1%其他,89.3%敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1616/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）磨削精度達到國內領先，國際先進水平；HMC 系列高剛高精四軸/五軸臥式加工中心各項性能指標將達到國內先進水平，替代進口。圖表圖表 25 秦川機床精密磨齒機樣圖秦川機床精密磨齒機樣圖 圖表圖表 26 秦川機床秦川機床 HMC 系列加工中心樣圖系列加工中心

55、樣圖 資料來源：公司官網，華安證券研究所 資料來源：公司官網，華安證券研究所 五軸聯動數控機床五軸聯動數控機床較較三軸、四軸機床具有更高加工精度，三軸、四軸機床具有更高加工精度，主要用于復雜曲面加工主要用于復雜曲面加工。五軸聯動指機床的三個直線軸 X、Y、Z和兩個旋轉軸 A、C可以同時運動，從而調整刀具或工件的姿態，實現對空間復雜曲面的加工。相較于普通的三軸和四軸聯動機床，五軸聯動機床具有更高的加工精度，適用于更復雜的加工場景和更高效率、更高動態的加工需求。圖表圖表 27 五軸聯動示意圖五軸聯動示意圖 資料來源：科德數控公告，華安證券研究所 我國五軸聯動數控機床銷量持續穩定增長。我國五軸聯動數

56、控機床銷量持續穩定增長。2017-2019年我國五軸聯動數控機床銷量由466臺增長至780臺，隨著銷量增長，我國五軸聯動數控機床市場規模持續擴大。2020年我國五軸聯動數控機床市場規模為 68.2 億元，較上年同比增長 8.4%；2021 年我國五軸聯動數控機床市場規模為 80.3 億元，較上年同比增長 17.7%。圖表圖表 28 近年我國五軸聯動數控機床銷量及增速近年我國五軸聯動數控機床銷量及增速 圖表圖表 29 近年我國五軸聯動數控機床市場規模及增速近年我國五軸聯動數控機床市場規模及增速 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1717/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptTy

57、pe1 秦川機床秦川機床（000837000837）資料來源：觀研天下，華安證券研究所 資料來源：觀研天下，華安證券研究所 高檔五軸聯動機床作為“大國重器”，對國防安全具有戰略性意義高檔五軸聯動機床作為“大國重器”，對國防安全具有戰略性意義，但目前以五軸，但目前以五軸機床為代表的高端數控機床仍依賴進口機床為代表的高端數控機床仍依賴進口，技術封鎖問題亟待解決，技術封鎖問題亟待解決。五軸聯動機床被廣泛應用于航空航天、軍工科研、精密器械等高精度行業，是解決航空發動機葉輪、葉盤等關鍵軍工產品加工的唯一手段。目前，高檔數控機床及數控系統面臨技術封鎖，“卡脖子”問題突出，精密機床核心技術仍掌握在歐美及日韓

58、企業手中，并通過“巴統”和“瓦森納協定”對出口機床進行嚴格的監控管理，避免一些并通過“巴統”和“瓦森納協定”對出口機床進行嚴格的監控管理，避免一些國家把從先進國家進口的高加工精度機床用于軍事產品的生產。國家把從先進國家進口的高加工精度機床用于軍事產品的生產。中國企業起步較晚亟待突破封鎖。根據前瞻產業研究院數據，2018 年中國低檔機床國產化率達 80%以上，中檔數控機床國產化率達 65%，而高檔數控機床國產化率不足 10%，差距明顯，體現中國中低檔數控機床自供良好，高檔數控機床高度依賴進口。圖表圖表 30 技術封鎖問題亟待解決技術封鎖問題亟待解決 協定名稱協定名稱 成員國成員國 簡介簡介 巴黎

59、統籌委員會 美 國、英 國、法國、德國、日本、澳大利亞等 17 國 限制成員國向社會主義國家出口戰略物資和高技術。列入禁運清單的有軍事武器裝備、尖端技術產品和稀有物資等三大類上萬種產品 瓦森納協定 美 國、日 本、英國、俄羅斯等 40 國 又稱“瓦森納安排機制”，全程為關于常規武器和兩用物品及技術出口控制的瓦森納協定 資料來源：科德數控公告，華安證券研究所 25%26%27%28%29%30%31%32%0100200300400500600700800900201720182019銷量（臺）增速（右軸）0%5%10%15%20%01020304050607080902018201920202

60、021市場規模（億元）增速（右軸）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1818/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）圖表圖表 31 2018 年我國高檔數控機床年我國高檔數控機床國產化率國產化率不足不足 10%資料來源：前瞻產業研究院，華安證券研究所 公司加快五軸機床布局，助力高檔機床國產替代。公司加快五軸機床布局，助力高檔機床國產替代。我國機床產業鏈、新能源汽車產業鏈均受“自主可控”、“國產替代”等政策驅使整體形式向好。秦川的五軸加工中心主要有：高檔五軸車銑復合加工中心、高檔立臥五軸加工中心，在中大規格領域具有很強的市場

61、競爭力。2021 年，公司完成了 GVM2032 高速五軸龍門加工中心、VMC40U 高速立式五軸加工中心、QVTM120五軸立式車銑復合加工中心、SAJO12000五軸臥式加工中心等7項主機產品和 QG012 搖籃式數控回轉工作臺、QG013 臥式加工中心通用擺動頭、臥式加工中心主軸等關鍵零部件研發。圖表圖表 32 秦川集團五軸產品供應秦川集團五軸產品供應 主要產品主要產品 產品型號產品型號 產品樣圖產品樣圖 主要用途主要用途 適用范圍適用范圍 五軸臥式加工中心 HMC1200/5S 箱體類、盤環類、板類等零件的多面精密復雜加工 汽車零部件、模具、工程機械、電機、半導體等領域 五軸立式加工中

62、心 BMC-500TV、BMC-630V、VMC40U 復雜曲面、多面體類零件的精密車、銑復合加工 風電、工程機械、汽車工業、軌道交通、能源等領域 五軸車銑復合加工中心 VMTD160/5、VTM200/F5、VTMD260 對復雜軸類零件等精密車銑復合加工 風電、能源、油氣、擠出機螺桿、塑料機械、曲軸及通用加工領域 資料來源：公司公告，公司官網，華安證券研究所 公司擴產高檔五軸機床，預計新增產能公司擴產高檔五軸機床，預計新增產能 235 臺臺/年、新增銷售收入年、新增銷售收入 7.47 億元億元/年。年。0%20%40%60%80%100%20142015201620172018低檔數控機床

63、國產化率中檔數控機床國產化率高檔數控機床國產化率 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1919/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）2022 年，公司定增募資用于秦創原秦川集團高檔工業母機創新基地項目（一期）。項目計劃投資 5.9 億元，擬使用募集資金 4.5 億元，計劃增加 SAJO 高精度五軸臥式加工中心系列產品、龍門式車銑復合加工中心產品、立臥轉換銑車復合加工中心產品及數控龍門加工中心產品，預計新增高檔五軸數控加工中心產能 235 臺，每年新增銷售收入 7.47 億元。圖表圖表 33 秦創原秦川集團高檔工業母機創新基

64、地項目（一期）銷售收入預測秦創原秦川集團高檔工業母機創新基地項目（一期）銷售收入預測 產品產品 測算單價（萬元）測算單價（萬元）達產銷量（臺）達產銷量（臺）達產銷售收入（萬元）達產銷售收入（萬元）SAJO 高精度五軸臥式加工中心系列 450.00 50.00 22500.00 龍門式車銑復合加工中心 400.00 40.00 16000.00 立臥轉換銑車復合加工中心 360.00 45.00 16200.00 數控龍門加工中心 200.00 100.00 20000.00 合計合計 -235.00235.00 74700.0074700.00 資料來源：公司公告，華安證券研究所 3.核心部件

65、核心部件：錨定錨定高精高效部件，高精高效部件，持續開拓市場持續開拓市場 3.1 絲杠導軌絲杠導軌作為作為機床機床核心零部件，核心零部件，國產化率仍國產化率仍較低較低 滾珠絲杠和直線導軌滾珠絲杠和直線導軌作為傳動部件作為傳動部件多應用于多應用于機床、汽車機床、汽車，是數控機床核心零部件之，是數控機床核心零部件之一一。滾珠絲杠是一種將旋轉運動轉換為直線運動或將直線運動轉換為旋轉運動的裝置。相比于普通的絲桿（梯形絲桿），滾珠絲杠在自鎖性、傳動速度、使用壽命和傳動效率優勢明顯，在數控機床、汽車、航空航天等領域廣泛應用。直線導軌用于支撐和引導運動部件的直線往復運動，具有高負載能力和運動精度。它可用于水平

66、空間的重載搬運和精確定位運動，也可在豎直空間中實現精確導向運動。直線導軌在機床、汽車、電子電器、醫療和機器人等行業廣泛應用，可靠滿足較小空間內的運動需求。圖表圖表 34 滾珠絲杠結構示意圖滾珠絲杠結構示意圖 圖表圖表 35 滾動直線導軌結構示意圖滾動直線導軌結構示意圖 資料來源：金屬加工公眾號，華安證券研究所 資料來源：NSK 官網，華安證券研究所 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2020/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）機床常用高精度滾珠絲杠，自動化領域低精度絲杠更優。機床常用高精度滾珠絲杠，自動化領域低精度絲杠

67、更優。其精度等級劃分標準為：任取長度為 300MM 的一段絲杠，測量實際移動距離和理想移動距離的偏差，偏差越小，精度越高。按國內分類，滾珠絲桿精度等級有 P1、P2、P3、P4、P5、P7、P10；日本、韓國、中國臺灣采用 JIS 等級，即 C0、C1、C2、C3、C5、C7、C10；歐洲國家采用 IT0，IT1，IT2，IT3，IT4，IT5，IT7，IT10 等級。一般來說，普通機械采用 C7，C10 級；數控設備一般采用 C5，C3 級，其中國內大部分數控機床配套 C5 級絲杠；航空制造設備、精密投影及三坐標測量設備等一般采用 C3，C2 級別絲杠。圖表圖表 36 滾珠絲杠精度滾珠絲杠精

68、度 JIS 等級劃分標準等級劃分標準 精度等級精度等級 C0C0 C1C1 C2C2 C3C3 C5C5 C7C7 C10C10 精度（m）3.5 5 7 8 18 50 210 資料來源：金屬加工公眾號，華安證券研究所 滾珠絲杠行業市場規模持續增長。滾珠絲杠行業市場規模持續增長。全球滾珠絲杠市場在 2029 年有望達到 31.72 億美元，亞太地區占主導地位。根據 market research 數據，2022 年全球滾珠絲杠市場規模全球滾珠絲杠市場預計到 2029 年有望達到 31.72 億美元的規模，在 2023-2029 年期間的復合年增長率為6.11%。據估計，北美滾珠絲杠市場將從2

69、022年的3.81億美元增加到2029年的 5.45 億美元，在 2023-2029 年期間的復合年增長率為 5.35%；亞太地區滾珠絲杠市場預計將從 2022 年的 12.18 億美元增加到 2029 年的 19.38 億美元，2023 年至 2029 年的年復合增長率為 6.9%；歐洲滾珠絲杠市場預計將從 2022 年的 4.37 億美元增長到 2029年的 6.12 億美元，2023 年至 2029 年的年復合增長率為 4.78%。圖表圖表 37 滾珠絲杠全球市場規模滾珠絲杠全球市場規模 圖表圖表 38 2022 年全球滾珠絲杠市場區域分布情況年全球滾珠絲杠市場區域分布情況 資料來源：M

70、arketresearch，華安證券研究所 資料來源：Marketresearch，華安證券研究所 中國滾珠絲杠市場規模逐步擴大中國滾珠絲杠市場規模逐步擴大，供不應求，供不應求。0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0020222029E市場規模（億美元）18%58%21%3%北美亞太歐洲其他CAGR=6.11%敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2121/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）根據華經產業研究院數據，我國滾珠絲杠行業市場規模在 2014-2021 年由 12.96 億元上升

71、至 25.6 億元，體現我國制造業緊跟全球市場步伐，與全球市場規模保持同頻。近年來我國絲杠導軌產量和需求均穩步增長，2014-2021 年產量由 269 萬套上升至 983萬套，需求量由 576 萬套上升至 1406 萬套，每年需求量持續大于產量。原因為我國滾珠絲杠行業量產廠商數量稀少，產能供給較少，導致行業供需缺口仍然較大。隨著國內高端裝備制造業持續向好發展，有望刺激行業產能釋放。圖表圖表 39 滾珠絲杠中國市場規模滾珠絲杠中國市場規模 圖表圖表 40 滾珠絲杠中國市場產量滾珠絲杠中國市場產量&需求量需求量 資料來源：華經產業研究院，華安證券研究所 資料來源：華經產業研究院，華安證券研究所

72、滾珠絲杠行業外企占絕對優勢，我國在該領域市場前景廣闊。滾珠絲杠行業外企占絕對優勢，我國在該領域市場前景廣闊。從滾珠絲杠主流企業來看，我國本土企業競爭實力與國外存在較大差距。在國內市場上，中高端滾珠絲杠市場主要由德國和日本企業占據，THK、NSK、力士樂等國際企業可以占據高端市場 90%的市場份額，而中國大陸企業主要活躍在中端市場，約占30%的市場份額。主要原因為我國企業規模小，起步晚，在產品質量上達不到高精度水平。圖表圖表 41 滾珠絲杠國內高端市場競爭格局滾珠絲杠國內高端市場競爭格局 圖表圖表 42 滾珠絲杠國內中端市場競爭格局滾珠絲杠國內中端市場競爭格局 資料來源：金屬加工，華安證券研究所

73、 資料來源：金屬加工，華安證券研究所 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%051015202530市場規模（億元）同比增速020040060080010001200140016002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021產量（萬套）需求量（萬套）5%5%90%中國臺灣：上銀、銀泰中國大陸：漢江、南京工藝德國：力士樂日本：THK、NSK40%30%30%中國臺灣：上銀、銀泰中國大陸：漢江、南京工藝德國：力士樂日本：THK、NSK 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2222/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機

74、床秦川機床（000837000837）精密直線導軌副精密直線導軌副需求隨航天、軍工、高端數控機床需求提升而增長，需求隨航天、軍工、高端數控機床需求提升而增長，2020 年年全球直全球直線導軌市場接近線導軌市場接近 20 億億美元美元，我國市場空間，我國市場空間約約 5.2 億億美元美元，主要被外資龍頭企業占據，主要被外資龍頭企業占據，有，有較強的進口替代潛力。較強的進口替代潛力。隨著裝備制造業的發展，滾動導軌需求逐年增長，特別是在新興產業中如航天、軍工、高端數控機床、消費電子制造等領域，需求迅速擴展，發展前景良好。直線導軌用于直線往復運動場合，且可以承擔一定的扭矩，可在高負載的情況下實現高精度

75、的直線運動。根據 QYResearch 數據，2020 年全球直線導軌市場收入為 20.10 億美元，預計 2027 年將達到 28.64 億美元，年復合增長率為 5.2%。我國 2020 年直線導軌市場收入為 5.16 億美元，預計 2027 年將達到 8.21 億美元，年復合增長率為 6.9%。目前，國內直線導軌目前，國內直線導軌高端市場由瑞士施耐博格、德國高端市場由瑞士施耐博格、德國 INAINA、力士樂、日本、力士樂、日本 NSKNSK 和和 THKTHK 等品牌主導，中端等品牌主導，中端市場則有臺灣上銀和銀泰。市場則有臺灣上銀和銀泰。我國直線導軌市場具有較大的進口替代潛力。圖表圖表

76、43 近年近年全球直線導軌市場收入、增長率及預測全球直線導軌市場收入、增長率及預測 圖表圖表 44 近年中國直線導軌行業市場規?，F狀及預測情況近年中國直線導軌行業市場規?，F狀及預測情況 資料來源：QYResearch 公眾號，華安證券研究所 資料來源：觀研天下，華安證券研究所 3.2 刀具提質升級空間擴大，進口替代進行時刀具提質升級空間擴大，進口替代進行時 2022022 2 年全球切削刀具市場規模年全球切削刀具市場規模預計預計達達 390390 億美元，中美德韓日為主要消費國家。億美元，中美德韓日為主要消費國家。根據QY Research 數據，2018 年全球切削工具市場規模為 349 億

77、美元，預計 2022 年全球市場規模增長至 390 億美元，2016-2022 年復合增速達到 2.8%。從消費區域來看，中、美、德、韓、日五個刀具國家在全球消費中占比 70%左右。-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%0500100015002000250030003500收入（百萬美元）增長率（右軸）-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0123456789市場規模（億美元）增長率（右軸）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2323/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（0008370

78、00837）圖表圖表 45 2022 年全球切削刀具市場規模年全球切削刀具市場規模預計達預計達 390 億美元，億美元，16-22 年年 CAGR=2.8%資料來源：QYResearch，華銳精密公告，華安證券研究所 機床數控化率提升帶動刀具行業提質升級，刀具消費在機床消費中占比提升行業規機床數控化率提升帶動刀具行業提質升級，刀具消費在機床消費中占比提升行業規模擴充，模擴充，2 2021021 年我國刀具消費規模達到年我國刀具消費規模達到 4 47777 億元，億元，2 2016016-20212021 年年 CAGRCAGR=8.2%=8.2%，但，但 2 2020020 年我年我國刀具消費

79、在機床消費中占比低于全球平均值國刀具消費在機床消費中占比低于全球平均值 2 24.44.4pctpct，仍有較高提升空間。，仍有較高提升空間。隨制造業升級，產品加工需求向高復雜化、高精化及高效化發展，帶動我國機床數控化率逐年上升，但相對發達國家仍有較高空間。數控機床的提升將帶動高精高效的數控刀具需求，減少傳統焊接刀具占比，帶動數控刀具行業提質升級。在此背景下，刀具消費在我國機床消費中占比逐年提升帶來市場擴容。根據機床工具工業協會數據，刀具消費在機床消費中占比由 2016 年占比 16.85%提升至 2020 年的 30.28%，帶動我國切削刀具市場規模穩步增長，2021 年我國切削刀具行業消費

80、規模達 477 億元，五年間復合增速達8.2%。我們根據 VDW 公布的全球機床消費數據計算刀具消費占比，2020 年全球刀具消費占機床消費比例已達 55%，高出我國 24.4pct，我國機床消費占比目前仍處于較低水平，高效刀具滲透率仍有較大提升空間。圖表圖表 46 2018 日、美、德機床數控化率最低已達日、美、德機床數控化率最低已達 75%圖表圖表 47金切機床數控化率提升帶動刀具消費占比提升金切機床數控化率提升帶動刀具消費占比提升 資料來源：Research in China，華安證券研究所 資料來源：中國機床工具工業協會，華銳精密公告，華安證券研究所 圖表圖表 48 中國切削刀具市場規

81、模中國切削刀具市場規模 圖表圖表 49 中國與全球切削刀具在機床消費中占比對比中國與全球切削刀具在機床消費中占比對比 2.4%2.5%2.6%2.7%2.8%2.9%3.0%3.1%3003103203303403503603703803904002016201720182019202020212022E全球切削刀具市場規模（億美元）Yoy0%20%40%60%80%100%數控機床比例（%）0%10%20%30%40%50%201520162017201820192020中國刀具消費占機床消費額比例（%）我國金切機床數控化率（%）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2424/3636 證券研究報

82、告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）資料來源：中國機床工具工業協會，華安證券研究所 資料來源：VDW，QY Research，中國機床工具工業協會，華銳精密公告，華安證券研究所 刀具行業競爭分層特點明顯，歐美及日韓企業在中高端市場占有較高份額，中國企刀具行業競爭分層特點明顯，歐美及日韓企業在中高端市場占有較高份額，中國企業逐步向歐美及日韓刀具市場滲透。業逐步向歐美及日韓刀具市場滲透。歐美企業歷史悠久，技術實力雄厚，以切削加工整體解決方案為主，高端應用市場競爭力強勁；日韓刀具企業定位于通用性高、穩定性好及高性價比產品，而國產刀具企業數量眾多

83、，規模相對較小，主要通過差異化的產品策略及價格優勢贏得市場份額，目前以株洲鉆石、廈門金鷺及華銳精密等為代表的國內企業憑借自身技術積累在細分領域積累向中高端市場逐步滲透。圖表圖表 50 刀具行業分層次的競爭現狀刀具行業分層次的競爭現狀 刀具行業分類刀具行業分類 代表企業代表企業 市場策略市場策略 產品特點產品特點 歐美企業 山特維克集團、肯納金屬集團、伊斯卡集團等 定位于為客戶提供完整的刀具解決方案，具有全球領導地位，技術上處于持續領先水平，在在高端定制化刀具領域始終占據主導地位高端定制化刀具領域始終占據主導地位，市場呈現寡頭競爭；國內用戶以大中型企業、外資企業為主 產品價格昂貴，交貨周期長 日

84、韓企業 日本三菱、日本泰珂洛、日本京瓷、韓國特固克等 在我國進口刀具中占比最大，策略以批發為主，在國內五金批發市場非常普遍，定位于為客戶提供通用性高、穩定性好及極具性價比的產品，在高端制造業的非定制化刀具領域贏得在高端制造業的非定制化刀具領域贏得眾多廠商青睞眾多廠商青睞 產品價格略貴于國產刀具 中國本土企業 株洲鉆石、廈門金鷺等為代表的國內企業 企業數量眾多，競爭實力差距大，大部分以生產傳統刀具為主，主要通過差異化產品策略及差異化產品策略及價格優勢贏得較多中低端市場份額價格優勢贏得較多中低端市場份額 現代高效刀具供應服務能力嚴重不足，低端標準工量具產能過剩 資料來源：歐科億公告，華銳精密公告，

85、華安證券研究所 刀具性能提升擴大國產刀具應用，加速滲透中高端市場，進口替代效應顯著。刀具性能提升擴大國產刀具應用，加速滲透中高端市場，進口替代效應顯著。根據中國機床工具工業協會統計數據，2021 年我國刀具市場進口刀具（含在中國生產并銷售的國外品牌）規模為 138 億元，絕大部分是現代制造業所需的高端刀具。在我國國產刀具自供提升的背景下，進口刀具在刀具消費中占比逐年下降，由 2016 年占比 37.17%下降至-10%-5%0%5%10%15%20%25%0100200300400500600201620172018201920202021中國切削刀具市場規模（億元）Yoy（%）0%10%20

86、%30%40%50%60%20162017201820192020中國切削刀具占機床消費額比例（%）全球切削刀具占機床消費額比例（%）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2525/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）2021 年 28.93%。2020 年開始由于受海外疫情影響國外高端刀具進口受阻，為國產刀具廠商提供寶貴窗口期進行進口替代，自 2020 年開始刀具國產化替代加速，進口刀具占比下滑顯著。圖表圖表 51 進口刀具占比下滑顯著，進口刀具占比下滑顯著，2016-2021 年下滑年下滑 8.24pct 資料來源：中國

87、機床工具工業協會，華銳精密公告，華安證券研究所 3.3 定增項目助力定增項目助力公司公司擴產，擴產，供應能力持續提升供應能力持續提升 公司公司于于 20222022 年開啟新一輪融資項目，積極布局年開啟新一輪融資項目，積極布局滾珠絲杠、汽車零部件及刀具產品擴滾珠絲杠、汽車零部件及刀具產品擴產產。公司向特定對象發行股票擬募集資金總額（含發行費用）不超過 12.3 億元，發行對象為包括公司控股股東法士特集團在內的不超過 35 名符合中國證監會規定條件的特定投資者，募集所得資金主要投資于新能源汽車領域滾動功能部件研發與產業化建設項目、新能源乘用車零部件建設項目。圖表圖表 52 秦川機床秦川機床 20

88、22 年定增項目概況年定增項目概況 項目名稱項目名稱 建設內容建設內容 產品用途產品用途 項目投資總額項目投資總額（萬元）（萬元）擬使用募集資金擬使用募集資金（萬元）（萬元）新能源汽車領域滾動功能部件研發與產業化建設項目 滾珠絲杠副、滾珠（柱）導軌副數字化車間建設 新能源汽車用加工中心等工作母機、新能源汽車轉向系統及剎車系統 20000 18000 新能源乘用車零部件建設項目 新增發動機軸、發動機從動泵輪、泵輪、副軸等新能源汽車零部件產量合計 24 萬套/年，齒輪精度達到23 級 新能源汽車傳動齒輪 15000 12955 20%22%24%26%28%30%32%34%36%38%40%02

89、04060801001201401602015201620172018201920202021進口刀具消費額（億元）-左軸進口刀具消費占比（%）-右軸 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2626/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）復雜刀具產業鏈強鏈補鏈賦能提升技術改造項目 新建真空熱處理廠房及配套設施，提升工藝，改造環保設施，新增整硬合金滾刀、插齒刀、合金及螺旋拉刀、整硬數控刀具、可轉位齒輪刀具、可轉位銑刀、刀具應用場景關聯產品產能等 5.91 萬件/年 用于金屬切削機床 11700 10000 資料來源：公司公告，華

90、安證券研究所 漢江機床生產漢江機床生產 2 級、級、3 級精度的滾珠絲杠、級精度的滾珠絲杠、直線導軌，目前已實現量產并對外銷售。直線導軌，目前已實現量產并對外銷售。截至 2023 年 5 月，漢江機床絲杠產品由 P1 級提升到 P0 級，精度水平達到國際先進水平；導軌產品精度由 2 級提升到 1 級，精度水平達到國內先進水平。此系列導軌有較高的精度保持性，完全可以滿足中高檔數控機床的要求，實現了在新能源汽車領域制造裝備滾動功能部件和精密螺桿副的國產化推廣應用，有利于未來產品市場的開拓。新募投產能公司新募投產能公司在手訂單在手訂單及意向訂單及意向訂單充足充足，在零部件領域達產后預計新增收入，在零

91、部件領域達產后預計新增收入 9 9.2.2 億億元元。截至 2022 年 11 月 30 日，公司募投項目新能源滾動功能部件在手訂單及意向訂單合計約 1.2 億元，新能源乘用車零部件建設項目合計訂單 1.09 億元，復雜刀具產業鏈強鏈補鏈項目合計訂單 1.7 億元，公司新募投產能訂單較為充足。圖表圖表 53 新募投產能訂單新募投產能訂單及預期達產收入及預期達產收入情況情況 項目項目 產品名稱產品名稱 截止截止 20222022 年年 1111 月月3030 日在手訂單日在手訂單（萬元）（萬元）截止截止 20222022 年年 1111 月月3030 日意向訂單日意向訂單（萬元）（萬元）預計達產

92、收入預計達產收入（億元）（億元）新能源汽車領域滾動功能部件研發與產業化建設項目 新能源汽車轉向系統及剎車系統中配套的滾珠絲杠及滑動直線導軌 3000 9000 5 新能源乘用車零部件建設項目 新能源汽車傳動齒輪及齒輪軸等零部件 1850 9060 2.6 復雜刀具產業鏈強鏈補鏈賦能提升技術改造項目 復雜刀具 2340 15022 1.6 總計總計 71907190 3308233082 9.29.2 資料來源：公司公告，華安證券研究所 4.高端制造：高端制造：聚焦減速器聚焦減速器，組合發展進一步打開，組合發展進一步打開空間空間 4.1 減速器為機器人重要組成部分減速器為機器人重要組成部分 敬請

93、參閱末頁重要聲明及評級說明 2727/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）減速器是機器人的核心零部件。減速器是機器人的核心零部件。減速器是連接動力源和執行機構的中間機構，具有匹配轉速和傳遞轉矩的作用。減速器分為傳動減速器和精密減速器，其中傳動減速器控制精度低，可滿足基本機器傳動的應用。而精密減速器精度高，更加可靠穩定，廣泛應用于機器人、高端數控機床等智能制造領域。圖表圖表 54 工業機器人產業鏈工業機器人產業鏈 資料來源：前瞻產業研究院，華安證券研究所 諧波減速器和諧波減速器和 RVRV 減速器在高端制造領域應用廣泛，

94、減速器在高端制造領域應用廣泛，RVRV 減速器在重負載精密減速器減速器在重負載精密減速器領域內具有一定主導地位領域內具有一定主導地位。近年來，隨著工業機器人、高端數控機床和智能制造領域逐步發展，諧波減速器和 RV減速器在高精密傳動領域被廣泛使用。由于兩者結構各不相同，應用領域方面各有側重。諧波減速器承載力有限，但重量、體積較??；RV 減速器具有更高的承載力，但重量、體積較大。其中諧波減速器主要用于輕負載部位，RV 減速器主要用于重負載部位。RV 減速器較機器人中常用的諧波傳動具有高得多的疲勞強度、剛度和壽命，而且回差精度穩定，而諧波減速器的運動精度會隨使用時間增長而顯著降低。故許多國家的高精度

95、機器人傳動多采用RV減速器，因此，長期看來，RV減速器在先進機器人傳動中有逐漸取代諧波減速器的發展趨勢。圖表圖表 55 諧波減速器和諧波減速器和 RV 減速器在工業機器人領域的應用對比減速器在工業機器人領域的應用對比 項目項目 RV RV 減速器減速器 諧波減速器諧波減速器 技術特點 通過多級減速實現傳動，一般由行星齒輪減速器的前級和擺線針輪減速器的后級組成，組成的零部件較多 通過柔輪的彈性變形傳遞運動，主要由柔輪、剛輪、波發生器三個核心零部件組成，使用的材料、體積及重量大幅度下降 產品性能 大體積、高負載能力和高剛度 體積小、傳動比高、精密度高 應用場景 一般應用于多關節機器人中機座、大臂、

96、肩部等重負載的位置 主要應用于機器人小臂、腕部或手部 終端領域 汽車、運輸、港口碼頭等行業中通常使用配有 RV 減速器的重負載機器人 3C、半導體、食品、注塑、模具、醫療等行業中通常使用由諧波減速器組成的 30kg 負載以下的機器人 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2828/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）價格區間 5,000-8,000 元/臺 1,000-5,000 元/臺 資料來源：綠的諧波公告，華安證券研究所 4.2 機器人行業穩增長，減速器需求加大，國產化率提升機器人行業穩增長，減速器需求加大，國產化率提

97、升 國內機器人產能持續加大，上游減速器前景廣闊。國內機器人產能持續加大，上游減速器前景廣闊。根據華經產業研究院和國家統計局數據，近年來全國工業機器人產能不斷擴大，2022 年產量為 44.3 萬套，同比增長 21%，未來將繼續看好機器人行業發展。減速器作為機器人行業上游領域，將迎來協同共進的利好。圖表圖表 56 2015-2022 年全國機器人產能年全國機器人產能 資料來源：國家統計局，華經產業研究院，華安證券研究所 國內國內 RV 減速機需求量減速機需求量高增高增，市場規模市場規模持續提升持續提升。據測算，2014 年以來，我國機器人行業對 RV 減速機的需求量呈持續增長的發展態勢，到 20

98、20 年，全國 RV 減速機需求量為 47.5 萬臺，同比增長 11.2%。由于國內機器人減速機產品主要以中低端為主，較國外發達市場仍有差距，因此產品價格較全球市場略低，前瞻產業研究院結合近年來全國機器人減速機市場行情變化情況，以RV減速機均價6000元的價格測算，2020年全國RV減速機市場規模為28.50億元。圖表圖表 57 2014-2020 年中國年中國 RV 減速機需求量變化趨勢減速機需求量變化趨勢 圖表圖表 58 2014-2020 年中國年中國 RV 減速機市場規模變化趨勢減速機市場規模變化趨勢 0%20%40%60%80%100%120%140%0100000200000300

99、00040000050000020152016201720182019202020212022產量（套）同比增速（右軸）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2929/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）資料來源：前瞻產業研究院，華安證券研究所 資料來源：前瞻產業研究院，華安證券研究所 2020-2022 年年 RV 減速器國產化率均有提升。減速器國產化率均有提升。外資廠商中納博特斯克占我國機器人 RV 減速器市場的主要份額，行業龍頭為納博特斯克，但 2020-2022 年其占比由 55%降低至 52%。其次是雙環，2022

100、 年市場份額約為 15%。目前國內 RV 減速器生產規模較大的廠商主要有雙環傳動、中大力德、南通振康、秦川機床等，國產品牌市占率持續提升，2021 年國產化率達 30%左右。圖表圖表 59 2020-2021 年年 RV 減速器行業市場競爭格局減速器行業市場競爭格局（內：（內：2020 年；外：年；外：2021 年）年）圖表圖表 60 2022 年中國年中國 RV 減速器市場份額占比統計減速器市場份額占比統計 資料來源：華經產業研究院，華安證券研究所 資料來源：中商產業研究院，華安證券研究所 4.3 競爭實力雄厚，競爭實力雄厚，組合發展進一步打開空間組合發展進一步打開空間 秦川機床減速器領域核

101、心競爭秦川機床減速器領域核心競爭實力實力雄厚雄厚，是系列最多的工業機器人關節減速器生產，是系列最多的工業機器人關節減速器生產制造商制造商。秦川機床通過承擔國家 863計劃，攻克了機器人關節減速器的核心技術。目前我國機器人關節減速器市場仍主要由國外產品主導，國產化率僅為 30%，其中秦川機床機器人秦川機床機器人關節減速器占國產機器人關節減速器市場的關節減速器占國產機器人關節減速器市場的 20-25%。目前公司機器人關節減速器產能為6-9萬套，2023年預計機器人關節減速器產品銷量和收入在去年基礎上實現30%的增長。在高端制造、零部件產品方面，秦川機床本部機器人減速器開發 3 款 N 系列新產品；

102、開發2 款 4 個型號曳引機新產品。截止 2022 年，秦川機床機器人關節減速器已有 5 大系列、-20%0%20%40%60%80%010203040502014 2015 2016 2017 2018 2019 2020需求量（萬臺）同比增長（右軸）-20%0%20%40%60%80%0510152025302014 2015 2016 2017 2018 2019 2020市場規模（億元）同比增長（右軸）納博特斯克雙環傳動住友中大力德南通振康秦川機床其他52%15%4%4%4%4%3%2%12%納博特斯克雙環傳動住友珠海飛馬中大力德南通振康智同秦川機床其他 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明

103、 3030/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）23種規格、130種速比，是國內規格最全，系列最多的工業機器人關節減速器生產制造商。圖表圖表 61 國內國內 RV 減速器企業梳理減速器企業梳理 企業企業 技術情況技術情況 生產情況生產情況 秦川機床秦川機床 國內國內生產生產機器人機器人 RVRV 減速器最早的企業之一，國內唯一減速器最早的企業之一，國內唯一提供全系列產品（提供全系列產品（5Kg5Kg-800Kg800Kg）的產品供應商，國內唯）的產品供應商，國內唯一具備自制一具備自制 RVRV 減速器工藝裝備能力的企業

104、減速器工藝裝備能力的企業 20212021 年年 RVRV 減速器產銷量超減速器產銷量超 3 3 萬臺；機器人關節減速器占國萬臺；機器人關節減速器占國產機器人關節減速器市場的產機器人關節減速器市場的 2020-25%25%，目前產能為，目前產能為 6969 萬萬套，套，20232023 年預計產品銷量和收入同比增長年預計產品銷量和收入同比增長 30%30%雙環傳動 自 2013 年開始研制工業機器人精密減速器，并于 2015年承擔國家“863 計劃”（國家高技術研究發展計劃）課題“機器人 RV 減速器研制及應用示范”RV 減速器市場占有率 14%，排名國內第二，僅次于全球龍頭納博特斯克；截至

105、2022 年 10 月，RV 減速器年化產能在10 萬臺左右 中大力德 2015 年 RV 減速器取得技術突破并小批量生產，用于智能物流和工業關節機器人。公司“ZD-220BX-81-RVE 擺線針輪 RV 減速器”獲裝備制造業重點領域省內首臺（套）產品榮譽 2021 年精密行星減速器產能 62 萬臺，當前產能能滿足在手訂單生產 巨輪智能 RV 減速器已完成 6000 小時額度壽命試驗，并獲得檢測機構頒發的證書，是國內率先通過此項測試的 RV 減速器生產企業，填補了中國機器人 RV 減速器完成耐久性測試的空白 RV 減速器產品已進入新的產業化階段，將繼續擴大產能 資料來源：秦川機床公告，雙環傳

106、動公告，中大力德公告，巨輪智能公告，華經情報網，華安證券研究所 公司精密減速器產能公司精密減速器產能可在現有產能的基礎上進一步擴大規模，以提高產量以滿足市可在現有產能的基礎上進一步擴大規模，以提高產量以滿足市場需求。場需求。作為國內做機器人 RV 減速器最早的企業之一，秦川機床通過合理安排資源和生產流程，逐步降低生產成本并提高效率，從而實現更高的經濟效益和市場份額，進一步提升 RV 減速器等主導產品的市場占有率。圖表圖表 62 近年秦川機床減速器產能情況近年秦川機床減速器產能情況 時間時間 產能產能 2017 年 2 月 關節減速器已能小批量生產 2020 年 6 月 已達到年產 6 萬套機器

107、人精密擺線針輪減速器生產能力 2023 年 5 月 機器人關節減速器產能為 6-9 萬套 資料來源：公司公告，華安證券研究所 公司聚焦機器人關節減速器上量，公司聚焦機器人關節減速器上量，加速推進諧波減速器研發，提升組合供應能力加速推進諧波減速器研發，提升組合供應能力。公司通過新成立的陜西秦川高精傳動科技有限公司在市場拓展、新產品研發等方面圍繞戰 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3131/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）略客戶需求，加速推進產業化、規?；M程；加速諧波減速器研發與試制步伐，產品商業化后與機器人關節減速

108、器合力，形成組合，共同突破，以強化下游客戶合作深度；研發的AGV 輪邊減速機噪音控制和牽引重量達到國內領先水平，繼續依靠齒輪傳動研發制造經驗和精良的裝備優勢，對 AGV 減速機進一步進行型譜開發，通過“全系配套”，為廣大用戶提供最優個性化方案。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3232/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）5.投資建議投資建議 5.1 基本假設與營業收入預測基本假設與營業收入預測 公司收入及成本主要預測邏輯如下：公司收入及成本主要預測邏輯如下：機床類業務預測邏輯：機床類業務預測邏輯：公司作為我國齒輪類機床

109、領先企業，公司旗下秦川機床本部、寶雞機床、漢江機床覆蓋數控車床、加工中心、齒輪加工機床、螺紋磨床等多類產品，磨齒機、螺紋磨床等位于行業領先地位。公司新募投的五軸加工中心產品目前國產化率仍處于較低水平，在制造業升級及進口替代加速背景下，公司產品有望實現量價齊升。我們預測公司機床類產品 2023-2025 年營業收入分別為20/25.5/30.2 億元，毛利率分別為 17.2%/17.8%/18.3%。零部件類業務零部件類業務預測邏輯：預測邏輯：公司零部件類業務涵蓋商用汽車變速箱齒輪、滑套、箱體、中高端復雜刀具、滾動功能部件等多品類產品，公司錨定新能源汽車零部件需求，募投項目新規劃投產項目有望持續

110、支持公司新能源汽車零部件、滾動功能部件及復雜刀具產品產能的外拓及增長。我們預測公司零部件類產品 2023-2025年營業收入分別為 14.41/18.33/22.22 億元，毛利率分別為 14.4%/15.5/16.4%。其他類業務預測邏輯：其他類業務預測邏輯：公司其他類業務主要包括工具類業務及子公司秦川寶儀的儀器儀表類業務等，有望隨公司業務范圍的持續擴大穩健擴張，我們預測公司其他類業務 2023-2025 年營業收入總計分別為 6.43/6.84/7.23 億元，毛利率分別為34.4%/35.1%/35.5%?；谝陨线壿?，我們預測公司 2023-2025年營業收入分別為 40.9/50.6

111、7/59.68億元，同比增速分別為-0.3%/23.9%/17.8%，公司整體毛利率分別為18.9%/19.3%/19.7%。公司收入及銷量拆分情況見下表。圖表圖表 63 公司收入公司收入及毛利及毛利預測預測 項目項目 20202020 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 機床類機床類 營收（百萬元）1703.9 2428.4 2167.1 2005.3 2549.7 3023.1 同比增速（%）19.2%42.5%-10.8%-7.5%27.1%18.6%毛利率（%）13.0%16.7%18.5%17.2%17.8%18.3%

112、零部件類零部件類 營收（百萬元）1316 1650 1298 1441 1833 2222 同比增速（%）88.8%25.3%-21.4%11.0%27.3%21.2%毛利率（%）16.7%15.9%13.3%14.4%15.5%16.4%其他類加總其他類加總 營收（百萬元）1074.8 974.0 636.3 643.0 684.4 722.8 毛利率（%）36.0%27.5%31.5%34.4%35.1%35.5%公司總體情況公司總體情況 公司總營收（百萬元）4095.1 5052.4 4101.1 4088.8 5067.3 5968.2 同比增速（%）29.4%23.4%-18.8%-

113、0.3%23.9%17.8%公司總毛利率（%)20.2%18.5%18.9%18.9%19.3%19.7%敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3333/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）5.2 估值和投資建議估值和投資建議 我們預測公司 2023-2025 年營業收入分別為 40.9/50.7/59.7 億元，歸母凈利潤分別為 2.52/3.55/4.53 億元，以當前總股本計算的攤薄 EPS 為 0.25/0.35/0.45 元。公司當前股價對 2023-2025 年預測 EPS 的 PE 倍數分別為 42/30/23

114、 倍。公司申萬行業三級行業分類為機床工具行業，剔除機床工具行業分類下沒有盈利預測的公司，我們選取海天精工、科德數控、國盛智科、紐威數控、亞威股份、宇環數控、華中數控及華辰裝備可比公司?？杀裙?2023-2025 年平均 PE 為 40/29/22 倍?？紤]公司作為我國機床行業領軍企業，全領域布局持續提升行業競爭力，在制造業升級及國產替代加速背景下有望獲得更多競爭優勢，首次覆蓋給予“買入”評級。圖表圖表 64 可比公司估值可比公司估值 代碼代碼 證券簡稱證券簡稱 總市值總市值 最新收盤最新收盤價價 每股收益（元）每股收益（元）市盈率市盈率 PE (億元)（元）22E 23E 24E 22E 2

115、3E 24E 601882.SH 海天精工 140.42 26.90 1.25 1.51 1.77 22 18 15 300161.SZ 華中數控 75.11 37.80 0.48 0.77 1.11 79 49 34 688697.SH 紐威數控 67.23 20.58 1.00 1.26 1.55 20 16 13 688305.SH 科德數控 65.13 69.90 1.17 1.74 2.46 60 40 28 300809.SZ 華辰裝備 62.56 24.81 0.49 0.63 0.77 50 39 32 002559.SZ 亞威股份 44.80 8.07 0.28 0.34 0

116、.40 29 23 20 688558.SH 國盛智科 38.16 28.91 1.58 2.02 2.51 18 14 12 002903.SZ 宇環數控 28.42 18.67 0.45 0.61 0.81 41 31 23 平均值-40 29 22 000837.SZ 秦川機床 104.83 10.38 0.28 0.36 0.46 38 29 22 資料來源：iFind，估值模型，華安證券研究所，截止 2023 年 10 月 29 日 除海天精工、華中數控外，其余公司均來源于 ifind 一致預期。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3434/3636 證券研究報告 Table_Compa

117、nyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）6.風險提示風險提示 1.市場開拓不及預期市場開拓不及預期風險風險。機床廣泛應用于制造業的多個下游如汽車、航空航天、模具等多個領域，公司的零部件、機床等產品應用領域也十分廣闊，在公司持續提升產能情況下，如果公司下游市場開拓不及預期，將會對公司的營收和盈利能力產生不利影響。2.技術迭代升級技術迭代升級不及時不及時風險風險。公司承受的機床行業激烈的市場競爭壓力主要來自掌握先進技術的國外機床巨頭企業和國內個別具有較強競爭力的機床企業。如果公司未來無法持續加大技術研發投入，未能及時跟進國際技術前沿、迅速有效迭代核心技術能力，無法及時根據

118、下游用戶日益復雜的加工需求提供領先的技術解決方案，研發成果產業化嚴重未達到預期，將對公司的競爭優勢與盈利能力產生不利影響。3.原材料價格波動風險原材料價格波動風險。公司原材料及零部件的成本可能受到多種因素的影響，如市場供求、供應商變動、替代材料的可獲得性、供應商生產狀況的變動及自然災害等。如果原材料價格大幅度波動，則可能對公司盈利能力產生影響。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3535/3636 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 秦川機床秦川機床（000837000837）財務報表與盈利預測：財務報表與盈利預測：資產負債表資產負債表 單位:百萬元 利潤表利潤表 單位:百萬

119、元 會計年度會計年度 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 會計年度會計年度 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 流動資產流動資產 4,795 4,795 5,009 5,009 6,020 6,020 6,960 6,960 營業收入營業收入 4,101 4,101 4,089 4,089 5,067 5,067 5,968 5,968 現金 1,229 2,270 2,342 2,684 營業成本 3,326 3,315 4,089 4,795 應收賬款 938 740 1,038 1,2

120、22 營業稅金及附加 45 45 56 66 其他應收款 112 111 138 163 銷售費用 149 146 182 215 預付賬款 59 61 76 89 管理費用 299 301 372 439 存貨 1,793 1,595 2,086 2,446 財務費用 27 16 20 24 其他流動資產 21 38 47 56 資產減值損失(12)(12)(12)(12)非流動資產非流動資產 3,726 3,726 3,747 3,747 3,817 3,817 3,965 3,965 公允價值變動收益 1 13 13 13 長期投資 0 0 0 0 投資凈收益 11 2 2 2 固定資產

121、 2,498 2,411 2,335 2,315 營業利潤營業利潤 288 288 325 325 441 441 548 548 無形資產 458 594 647 737 營業外收入 4 6 5 6 其他非流動資產 199 121 150 177 營業外支出 2 1 2 1 資產總計資產總計 8,521 8,521 8,756 8,756 9,837 9,837 10,924 10,924 利潤總額利潤總額 290 290 331 331 445 445 553 553 流動負債流動負債 3,251 3,251 3,050 3,050 3,726 3,726 4,310 4,310 所得稅(

122、36)30 40 50 短期借款 703 0 0 0 凈利潤凈利潤 326 326 301 301 405 405 503 503 應付賬款 1,305 1,104 1,362 1,597 少數股東損益 51 49 50 50 其他流動負債 57 53 68 78 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 275 275 252 252 355 355 453 453 非流動負債非流動負債 1,149 1,149 1,174 1,174 1,174 1,174 1,174 1,174 EBITDA 494 522 651 769 長期借款 434 434 434 434 EPS（元）0.31 0.25

123、 0.35 0.45 其他非流動負債 0 0 0 0 負債合計負債合計 4,400 4,400 4,224 4,224 4,899 4,899 5,484 5,484 主要財務比率主要財務比率 少數股東權益 619 668 718 768 會計年度會計年度 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 股本 899 1,010 1,010 1,010 成長能力成長能力 資本公積 1,830 1,830 1,830 1,830 營業收入-18.83%-0.30%23.93%17.78%留存收益 660 897 1,231 1,658 營業利潤-17.10

124、%12.83%35.69%24.18%歸屬母公司股東權益 3,502 3,864 4,219 4,672 歸屬于母公司凈利潤-2.07%-8.54%41.07%27.70%負債和股東權益負債和股東權益 8,521 8,521 8,756 8,756 9,837 9,837 10,924 10,924 獲利能力獲利能力 毛利率(%)18.89%18.93%19.30%19.65%現金流量表現金流量表 單位:百萬元 凈利率(%)7.95%7.95%7.36%7.99%會計年度會計年度 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E ROE(%)7.85%6.

125、51%8.41%9.70%經營活動現金流經營活動現金流 99 99 1,799 1,799 327 327 684 684 ROIC（%）5.22%10.04%8.70%11.35%凈利潤 326 301 405 503 償債能力償債能力 折舊攤銷 178 180 190 197 資產負債率(%)51.63%48.24%49.81%50.20%財務費用 27 16 20 24 凈負債比率（%）-2.65%-47.49%-45.21%-48.15%投資損失(2)(2)(2)(2)流動比率 1.48 1.64 1.62 1.61 營運資金變動(431)1,303 (287)(39)速動比率 0.9

126、2 1.12 1.06 1.05 其他經營現金流 0 0 0 0 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流 (96)(96)(175)(175)(234)(234)(318)(318)總資產周轉率 0.50 0.47 0.55 0.57 資本支出 218 218 117 167 應收賬款周轉率 5.09 4.87 5.70 5.28 長期投資 11 2 2 2 應付賬款周轉率 3.32 3.40 4.11 4.03 其他投資現金流(325)(395)(352)(487)每股指標（元）每股指標（元）籌資活動現金流籌資活動現金流 (63)(63)(584)(584)(20)(20)(24)(

127、24)每股收益(最新攤薄)0.31 0.25 0.35 0.45 短期借款 182 (703)0 0 每股經營現金流(最新攤薄)0.11 1.78 0.32 0.68 長期借款 297 0 0 0 每股凈資產(最新攤薄)3.89 3.83 4.18 4.63 普通股增加 0 111 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加(0)0 0 0 P/E 33.65 41.68 29.54 23.14 其他籌資現金流(542)8 (20)(24)P/B 2.64 2.71 2.48 2.24 現金凈增加額現金凈增加額 (60)(60)1,040 1,040 72 72 342 342 EV/EBITDA

128、 18.65 16.65 13.23 10.76 資料來源：Wind，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 秦川機床（秦川機床（0 00083700837）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3636/3636 證券研究報告 Table_Introduction 分析師與研究助理簡介分析師與研究助理簡介 分析師：分析師：張帆，華安機械行業首席分析師，機械行業從業 2 年，證券從業 14 年，曾多次獲得新財富分析師。Table_Reputation 重要聲明重要聲明 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的執業態度、專業審慎的

129、研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告，本報告所采用的數據和信息均來自市場公開信息，本人對這些信息的準確性或完整性不做任何保證，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。報告中的信息和意見僅供參考。本人過去不曾與、現在不與、未來也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收任何形式的補償，分析結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 華安證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于合規渠道，華安證券研究所力求準確、可靠，但對這些信息的準確性及完整性均不做任何保證。在任何情況下，本報告中的信息或表述的意見

130、均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。華安證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經華安證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡華安

131、證券研究所并獲得許可，并需注明出處為華安證券研究所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。如未經本公司授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。本公司并保留追究其法律責任的權利。Table_RankIntroduction 投資評級說明投資評級說明 以本報告發布之日起 6 個月內，證券（或行業指數）相對于同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準，A 股以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以納斯達克指數或標普 500 指數為基準。定義如下：行業評級體

132、系行業評級體系 增持未來 6 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%以上;中性未來 6 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%;減持未來 6 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%以上;公司評級體系公司評級體系 買入未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 15%以上；增持未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%至 15%；中性未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%；減持未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%至 15%；賣出未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 15%以上；無評級因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級。