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1、請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2023.11.21 AI 教育賽道長坡厚雪，多鄰國領跑全球教育賽道長坡厚雪，多鄰國領跑全球 李沐華李沐華(分析師分析師)伍巍伍巍(研究助理研究助理)010-83939797 021-38031029 證書編號 S0880519080009 S0880123070157 本報告導讀：本報告導讀：隨著大模型迭代，隨著大模型迭代，AI教育應用能力迎來突破。多鄰國作為教育應用能力迎來突破。多鄰國作為 AI教育領跑者，其成功之教育領跑者，其成功之路可圈可點。國內學習機賽道乘路可圈可點。國內學習機賽道乘 AIGC 東風，產品落地節奏加快，

2、未來營收潛力巨大。東風，產品落地節奏加快，未來營收潛力巨大。摘要：摘要：投資建議：伴隨大模型多模態能力進化，投資建議：伴隨大模型多模態能力進化，AI+教育應用產品效果升級教育應用產品效果升級明顯，多鄰國明顯，多鄰國 AI 產品訂閱增速迅猛，國內智能學習機市場充分受益，產品訂閱增速迅猛，國內智能學習機市場充分受益，AI 產品落地節奏加快。產品落地節奏加快。推薦國內在教育領域深耕以及嵌入大模型能力的公司，推薦標的：科大訊飛、金山辦公、萬興科技，受益標的：福昕軟件、傳智教育。AI 教育應用風靡教育應用風靡 K12 市場，大模型迭代推動教育應用能力升級。市場，大模型迭代推動教育應用能力升級。近期，各大

3、 AI 應用訪問量呈直線上漲的趨勢，其中尤教育類應用的增長最為顯著。伴隨近年來各大互聯網頭部公司入局，AI 教育應用市場正迎來蓬勃發展時期。AI 教育的應用面向全體學生、教師、家長群體，場景遍布教學、管理、學習、考試四個環節，促進了教育的個性化、定制化，相關應用可以通過分析學生的學習數據和行為模式，提供個性化的學習建議和教學內容，也能夠在一定程度上彌補教育資源的緊缺與分配不公問題。目前，K12 市場作為用戶量最龐大、學習需求最旺盛的市場是我國 AI+教育應用的主要市場。隨著大模型多模態能力的升級，定制化與個性化的應用普及加速，尤其在語言學習、數學學習、智能批改等多個領域的使用效果得到大幅提升。

4、學習機更符合國內生態打法，學習機更符合國內生態打法，AI 大模型衍生的教育產品落地節大模型衍生的教育產品落地節奏加奏加快?？?。在疫情與“雙減“政策的雙重驅動下，線上教育的重要性不斷提高，學習機的市場培育已然成熟。如今擁有 AI 加持的智能學習機銷量火爆，傳統學習機廠商和新玩家紛紛入局，極大促進了 AI 應用的商業落地。目前，國內學習機廠商同步推進智能學習機的功能全面化、內容深度化與受眾廣泛化。另外，國內也將會有更多通用大模型接入AI 教育應用，教育垂類大模型也在頻頻落地，將持續催化 AI 教育應用與智能學習機市場。多鄰國憑借廣闊的自然增長空間、獨到的營銷策略與強大的多鄰國憑借廣闊的自然增長空間

5、、獨到的營銷策略與強大的 AI 加持加持領跑領跑 AI 教育賽道。教育賽道。在語言學習市場龐大的受眾群體下，多鄰國推出了以“社交優先”與“因地制宜”為營銷策略的語言學習業務，風靡全球。多鄰國堅持將 AI 運用于教學過程中，在讓學習過程更有趣的同時讓教學更具針對性與專業性。在語言學習的基礎上，多鄰國逐步將業務拓展至數學與音樂課程，同時推出了 Super Duolingo 訂閱服務。2023 年，多鄰國率先接入 GPT-4 模型，并額外推出 Duolingo Max訂閱服務。在 AI 加持下，多鄰國訂閱收入增長態勢迅猛。風險提示：風險提示：AI 教育應用拓展不及預期，市場競爭加劇的風險 評級：評級

6、：增持增持 上次評級：增持 細分行業評級 相關報告 計算機峰回路轉，看好華為計算產業鏈全面崛起 2023.11.20 計算機微軟 2023 年 Ignite大會引領全球AI 應用浪潮 2023.11.19 計算機英偉達緊急推出新品，長期看國產算力有望崛起 2023.11.15 計算機Yi-34B 性能登頂，國產開源大模型進階迅速模型勢不可擋 2023.11.14 計算機公共數據特許經營權開啟數據要素新商業模式 2023.11.13 行業專題研究行業專題研究 股票研究股票研究 證券研究報告證券研究報告 計算機計算機 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免

7、責條款部分 2 of 26 目目 錄錄 1.AI 教育應用市場長坡厚雪，學習機或成逐鹿場.3 1.1.AI 教育引領 AI 應用熱潮，市場認可度高.3 1.2.教育與 AI 功能有著天然的適配性，AI 推動教育普惠價值.4 1.3.K12 市場是國內 AI 教育主戰場.6 1.4.大模型推動教育應用能力升級，AI 應用加速滲透.8 1.5.學習機符合國內生態打法，大模型衍生教育產品落地節奏快 10 2.多鄰國領跑全球 AI 教育，成功經驗值得借鑒.13 2.1.多鄰國成功三因素：自然增長空間、營銷策略和 AI 賦能.13 2.1.1.龐大的語言學習市場空間提供發展土壤.13 2.1.2.“社交

8、優先”和“因地制宜”的營銷策略促進用戶增長.14 2.1.3.抓住學習本質，利用人工智能讓學習更有趣.15 2.1.4.拓展新業務板塊，完善教育產品矩陣.18 2.2.訂閱業務驅動業績，扭虧為盈增長迅猛.19 2.3.GPT-4 孕育 Duolingo MAX，助長付費訂閱服務.22 3.投資建議.25 4.風險提示.25 CY8ZvZtZfWtVpYhUsUxU6MbP6MnPrRpNoNlOnMmNkPmOtQ6MpOsMvPmRnPNZnRyR 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 of 26 1.AI 教育應用市場長坡厚雪，學習

9、機或成逐鹿場教育應用市場長坡厚雪，學習機或成逐鹿場 1.1.AI 教育引領教育引領 AI 應用熱潮，市場認可度高應用熱潮，市場認可度高 自開學季以來，自開學季以來，AI+教育應用引起了巨大的熱潮。教育應用引起了巨大的熱潮。從 2023 年 9 月份開學以來，各大 AI 應用的訪問量呈直線上漲的趨勢，其中尤其以教育類應用的增長最為顯著。根據 Alhackathon 的數據統計，排名前 20 的 AI 應用中，有三個是與教育相關的應用。其中，Q-chat 的訪問量在 9 月份上漲了 88%，ChegMate 更是上漲了 110%，在前一個月成績如此優異的前提下，10 月這三款教育應用訪問量仍然保持

10、增長態勢，且增長幅度超過其他 AI 應用。值得注意的是，國內文心一言、訊飛星火和智譜清言，在 9 月份的訪問量也環比上漲超過了 50%。表表 1：2023 年年 9-10 月全球月全球 TOP20 訪問量訪問量 AI 應用有應用有 3 個教育應用個教育應用 全 球排名 產品名 10 月訪問量 10 月變化量 9 月訪問量 9 月變化量 6 Q-Chat 166.7M 12.78%147.8M 88.18%13 CheggMate 64.6M 24.34%51.9M 110.80%17 Khanmigp 52.1M 3.71%50.2M-2.15%數據來源：Alhackathon，國泰君安證券研

11、究 近年來，各大互聯網頭部公司入局近年來，各大互聯網頭部公司入局 AI 教育，催化行業快速演繹教育，催化行業快速演繹。根據IT 橘子統計，近年來國內外 AI 教育融資金額穩定提升。在 2020 年，國內 AI 教育公司融資總額達 308.92 億元，即便除去猿輔導當年的巨額融資，其余 AI 教育公司融資總額達 85 億元，仍是 10 年來最高水平。多個互聯網巨頭均在 AI 教育行業注資并收獲一批 AI+教育獨角獸企業，例如騰訊投資了猿輔導、VIPKID、火花思維、美術寶等公司，字節跳動戰略控股/并購開言英語、極課大數據，百度孵化出獨角獸企業“作業幫”?；ヂ摼W企業的資金與技術雙重支持，將推進 A

12、I 教育行業的快速演進。圖圖 1 中國中國 AI 教育融資金額近年來增長迅猛教育融資金額近年來增長迅猛 數據來源：IT 橘子 AI 教育應用市場正迎來蓬勃發展時期，潛在空間巨大。教育應用市場正迎來蓬勃發展時期，潛在空間巨大。隨著技術人才與研發資金的大量涌入以及人工智能技術迅速迭代，AI+教育應用有望加0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.0001020304050607080902011201220132014201520162017201820192020事件數融資金額（億元）行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀

13、正文之后的免責條款部分 4 of 26 速落地，市場規模正在大幅增長。根據 Frost Sullivan 數據，2018 年我國AI+教育市場規模為 1034 億元左右，預計到 2023 年，我國 AI+教育市場規模將達到 7000 億元以上，行業發展前景十分可觀。圖圖 2 中國中國 AI+教育市場規模將快速攀升教育市場規模將快速攀升 數據來源：Frost Sullivan 1.2.教育與教育與 AI 功能有著天然的適配性，功能有著天然的適配性，AI 推動教育普惠價值推動教育普惠價值 教育領域給教育領域給 AI 各項技術的綜合應用提供了用武之地。各項技術的綜合應用提供了用武之地。AI 教育的定

14、義是借助智能感知、算法，以精準干預、規?；虒W、個性化學習等為基本教學策略，培養學習者的智能素養。因為教育場景是極為復雜的，并不是簡單的語言溝通或圖像識別，而是從聽、說、讀、寫四方面的綜合應用，這恰好給了人工智能用武之地，因為基于人工智能的計算、感知、認知三方面的能力在 AIGC 的影響下有了明顯提升，基于 AI 的教育應用將是 AI 技術的集大成者。圖圖 3 AI 教育應用架構以數據為支撐、算法為引擎、應用為載體教育應用架構以數據為支撐、算法為引擎、應用為載體 數據來源：IT 橘子，國泰君安證券研究 AI 教育的應用面向全體學生、教師、家長群體，場景遍布教學、管理、教育的應用面向全體學生、教

15、師、家長群體，場景遍布教學、管理、學習、考試四個環節。學習、考試四個環節。對于教育者而言，AI 提供了智能化的輔助工具和資源，如智能教學平臺和教學助手，幫助他們更好地組織和管理教學過010002000300040005000600070008000201420152016201720182019E2020E2021E2022E2023E中國AI+教育市場規模（億元）行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 of 26 程，提供個性化的學習內容和教學方案。同時，AI 的自動化評估與反饋功能可以減輕教師工作負擔，通過快速、準確的評分和反饋，提供

16、個性化的學習建議和改進方案。此外，AI 的數據驅動決策能夠通過數據分析和挖掘幫助教育者了解學生的學習情況和表現。對于學生而言，AI 可以提供個性化學習體驗和自適應學習支持，根據興趣、能力和學習風格提供定制化的學習內容和路徑。圖圖 4 AI+教育根據教育根據面向不同共有四大類環節面向不同共有四大類環節 數據來源：艾瑞咨詢，國泰君安證券研究 AI 對教育的貢獻最主要的就在于個性化、定制化，即學習過程的針對對教育的貢獻最主要的就在于個性化、定制化，即學習過程的針對性和趣味性。性和趣味性。傳統的教育模式往往以班級為單位進行授課和練習，難以滿足學生的個體差異和學習需求。1984 年，著名教育學家 Ben

17、jamin Bloom 在其教育實驗中從定量角度證明，接受針對性的一對一輔導的教學組平均表現明顯優于傳統教學組。借助 AI 技術，針對性輔導不用再花費高成本，教育可以更好地適應每個學生的獨特需求和能力水平。AI 教育應用可以通過分析學生的學習數據和行為模式，提供個性化的教育應用可以通過分析學生的學習數據和行為模式，提供個性化的學習建議和教學內容。學習建議和教學內容?；趯W生的學習進度和理解情況，AI 可以推薦適合他們的練習題目和學習資源。這種個性化的練習和反饋能夠幫助學生有針對性地提升學習能力和理解水平。其次，AI 可以根據學生的興趣和學習風格進行定制化的教學設計，通過分析學生的偏好和傾向，A

18、I 能夠量身定制教學內容和學習路徑，使學習過程更加吸引人和個性化。AI還能提供個性化的評估和反饋。傳統的評估方式往往基于標準答案或統一的評分標準，無法全面考慮到學生的個體差異和學習進步。而 AI 可以根據學生的學習軌跡和表現，提供更準確和個性化的評估結果和反饋建議。這樣，學生可以清楚了解自己的學習情況，知道自己的優勢和改進方向，從而更有針對性地調整學習策略來提升學習效果。行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 of 26 圖圖 5 一對一教學效果明顯優于一對多，一對一教學效果明顯優于一對多，AI 可以實現“一對一”可以實現“一對一”數據來

19、源：The 2 Sigma Problem:The Search for Methods of Group Instruction as Effective as One-to-One Tutoring AI+教育能夠在一定程度上彌補教育資源的緊缺與分配不公問題。教育能夠在一定程度上彌補教育資源的緊缺與分配不公問題。因為傳統的教育資源有限，導致一些學生無法獲得高質量的教育，尤其是那些生活在偏遠地區或經濟條件較為困難的學生。然而 AI 教育應用為解決這些問題提供了新的可能性。除了傳統的在線學習平臺和應用程序使得教育資源更普遍可及，在 AI 技術加持下，智能輔助教學工具可以自動評估學生學習狀態，提

20、供實時反饋和個性化建議，幫助學生自我糾正和提升學習效果。虛擬實驗室和模擬軟件還可以提供實踐經驗，減少實驗設備和材料的需求。這些 AI 智能輔助教學工具不僅提供了更便捷的學習方式，還能夠降低學習所需的經濟成本。圖圖 6 松鼠松鼠 AI 打造智能自適應教學輔助系統打造智能自適應教學輔助系統 數據來源：松鼠 AI 官網 1.3.K12 市場是國內市場是國內 AI 教育主戰場教育主戰場 語言學習與自適應學習是我國語言學習與自適應學習是我國 AI+教育應用的主要業務方向，具體服務教育應用的主要業務方向，具體服務場景與我國教育情況相契合。場景與我國教育情況相契合。根據億歐智庫的統計信息，世界 AI+教育公

21、司主要集中在中國和美國，且均以語言學習類和自適應學習類（即基于大數據、AI 等手段，根據學生情況制定場景化個性化學習內容的應用）行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 of 26 為主。然而，美國的語言類學習應用以口語測評和小語種學習為主，中國的語言類軟件主要是英語學習應用。美國的自適應學習應用主要以智能在線教育、課程提供為主，而中國的自適應學習應用中不乏原有的拍照搜題應用，這類產品在美國受到的關注較低。早在 2019 年，搜題類應用在 K12 學段的覆蓋率就已經達到較高水平，尤其在初中與高中階段，拍照搜題類應用的覆蓋率高達 90%。后續

22、在國家政策要求下，拍照搜題APP 不再會直接給出答案，而是根據學生提交的答案進行批改講解，實現自適應教育，從而更好地幫助學生理解知識。以上應用在不同國家間具體服務場景的差異與我國扎實的基礎教育體系有著密不可分的關系。圖圖 7 中美中美 AI 教育企業業務分類及占比如下，教育與學習類別占比最高教育企業業務分類及占比如下，教育與學習類別占比最高 數據來源：億歐智庫，國泰君安證券研究 K12 市場是我國市場是我國 AI+教育應用的主要市場。教育應用的主要市場。K12 市場是用戶量最龐大的市場，根據教育部統計，2022 年中國 K12 階段人群包括在校生 1.99 億人，教師 1350.61 萬人，占

23、據了全中國約 14%的人口。K12 也是學習需求最旺盛的市場，舉個例子，K12 中的學生群體每天課后都要完成大量的練習題來鞏固知識，同樣的，K12 中的教師群體每天也需要花時間批改試卷與作業，這種情景就為 AI 智能搜題與 AI 智能閱卷等應用提供了極大的需求市場。正因這些原因，K12 市場具有更強的變現能力，深受AI+教育企業投資者的追捧。根據艾瑞咨詢統計，2013 年-2019 年，AI+教育領域總融資和達 145 億元，其中 K12 領域融資規模獨占 78 億元，是整體融資額的 53.5%，遙遙領先于其他領域。圖圖 8 中國中國 AI+教育細分領域融資中教育細分領域融資中 K12 占比最

24、高占比最高 數據來源：騰訊研究院，國泰君安證券研究 0102030405060708090教學學習人生規劃管理考試能力測評其他美國中國0.010.020.030.040.050.060.070.080.090.0融資規模（億元）行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 of 26 從客戶端角度看，從客戶端角度看，AI 教育應用的使用頻率和技術成熟度成正相關教育應用的使用頻率和技術成熟度成正相關。2022年，騰訊研究院針對 16 萬名學生展開來 AI 教育應用使用調查，其中 33%的學生使用過 AI 教育應用。在使用者中，有一半以上學生使用過

25、 AI 翻譯軟件與 AI 答題軟件。這兩款軟件在人工智能技術大面積普及之前便已有比較長遠的發展歷史，是學習生活中常見的輔助應用，擁有良好的客戶基礎，因此其 AI 滲透速度相較于其他應用模式較快。而 AI 虛擬助手、監測工具等應用則極少有學生使用，當然這也并不意味著未來無法進一步普及，我們認為，人們對于新鮮事物的接受往往需要一定時間，盡管目前 AI 教育應用普及率不高，但大模型的催化下，產品滲透有著明顯加速的趨勢。圖圖 9 人工智能學習工具使用類型中，翻譯和答題類最多人工智能學習工具使用類型中，翻譯和答題類最多 數據來源：騰訊研究院，國泰君安證券研究 1.4.大模型推動教育應用能力升級，大模型推

26、動教育應用能力升級，AI 應用加速滲透應用加速滲透 AI 大模型技術升級有助于推動定制化和個性化大模型技術升級有助于推動定制化和個性化 AI 教育應用快速普及。教育應用快速普及。以 GPT-4 為代表的通用大模型接踵而至，相比之前擁有更高的語言理解能力、分析能力與邏輯能力，能夠根據用戶的輸入給予更具針對性的反饋。如今 AI 大模型被普遍地接入主觀題智能批改、高難度題目講解、語言學習等多個教育應用場景中，理解能力的提升自然帶來了服務能力的提升。AI+語言學習：更生動與真實的口語交互，更具針對性的錯誤解析。語言學習：更生動與真實的口語交互，更具針對性的錯誤解析。語言學習場景是最受 AI 大模型影響

27、而得到顯著能力提升的應用領域。在搭載 AI 大模型后，語言學習應用將獲得多模態的輸入輸出處理能力，能夠與用戶進行語音交互，分析并解答用戶答案的錯誤原因，并通過內部的分析和糾正進行打磨后再釋放給學生，在實現流暢自然對話的同時提供更具針對性的輔導。0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%使用占比 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 of 26 圖圖 10 科大訊飛打造科大訊飛打造 FIF 口語練習平臺，內置智能語音口語練習平臺，內置智能語音 AI 模型模型 數據來源：FiF 智慧教學平

28、臺 AI+數學學習：更強大的手寫公式識別與解題能力。數學學習：更強大的手寫公式識別與解題能力。在過去，拍照搜題應用只能夠識別紙質打印的題目，并搜尋由人工上傳數據建立起的題庫再給出結果。倘若題庫中從未有人上傳過對應題目的解答，則拍照搜題應用就會無能為力，只能將題目對外發布等待其他好心人來解答。如今，在 OpenAI 推出的新模型 GPT-Vision 能力測試中，發現大模型已可以準確地識別人類手寫的數學公式，并根據模型自己學習積累過的數學知識，準確地解答數學題目即便這道題并未出現在它的訓練數據中。這使得數學、物理等理工科自學的難度大大降低，用戶無需等待其他人上傳答案，大模型就能告訴學生想知道的一

29、切。圖圖 11 GPT Vision 擁有識別手寫公式并解題的功能擁有識別手寫公式并解題的功能 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 of 26 數據來源：OpenAI 官網 AI+智能批改：不再局限于客觀題批改，強大的語言理解力讓主觀題批智能批改：不再局限于客觀題批改，強大的語言理解力讓主觀題批改成為可能。改成為可能。先前，試卷選擇題部分的批改就普遍被機器代替。隨著手寫識別能力的提升，機器也可以實現客觀填空題的閱卷，但以寫作為代表的主觀題必須由老師親自完成，費時費力。伴隨著 AI 能力的提升，AI 不僅能識別所有的手寫輸入，還能夠完

30、成錯別字糾正、病句識別，實現篇章結構解析、語言表述手法評閱等高難度任務，并根據人工給出的評分規則給出作文打分、總體評語反饋、范文推薦等。在重大型考試中，機器或許還無法代替人工完成全部主觀題評判，但在日常的學習過程中，機器評卷已能極大程度地減輕教師的負擔。圖圖 12 好未來好未來 AI 開放平臺內置中文作文智能評判系統開放平臺內置中文作文智能評判系統 數據來源：好未來 AI 開放平臺 1.5.學習機符合國內生態打法，大模型衍生教育產品落地節奏學習機符合國內生態打法，大模型衍生教育產品落地節奏快快 在疫情與“雙減“政策的雙重驅動下，線上教育的重要性不斷提高，學在疫情與“雙減“政策的雙重驅動下，線上

31、教育的重要性不斷提高，學習機的教育市場已然成熟。習機的教育市場已然成熟。能夠提供大量在線學習資源的學習機的使用率與覆蓋率在近幾年中快速提高，學習機在提供多種學習類 APP 的同時，還額外搭載了應用下載限制、防沉迷、護眼等學習管控功能，為學生家長減輕了看管孩子的負擔。正因如此，學習機同時獲得了老師、學生、家長們的青睞?？紤]到學習機成為 AI+教育應用的最佳硬件載體，通過軟件付費實現盈利的商業模式也得到了廠商實踐驗證，同時過去傳統學習機廠商對用戶的市場教育已較為成熟，所以新興 AI 大模型技術的進一步滲透也將把學習機當做重要載體，在大模型與學習機的結合上國內已有雛形。AI 能力升級賦能智能學習機，

32、極大推動銷量。能力升級賦能智能學習機，極大推動銷量。在擁有 AI 加持之前，學習機市場規模有限，且只能提供基礎的學習資源。但伴隨著 AI+教育軟件應用的能力升級，相關廠家嘗試將自己獨有的 AI 教育資源與學習機相整合配套出售，以提供更全面的智能教育服務。購買了這類學習機的用戶不僅能享受其中搭載的獨家學習資源，還能在內置 AI 的幫助下通過圖片、音頻、視頻等多模態的方式更具針對性地展開練習。智能學習機中配備的應用限制下載、護眼模式等功能也為家長減輕了一些管理負 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 of 26 擔。根據久謙中泰數據統計，

33、2022 年三大電商平臺平臺天貓、京東、抖音學習機線上銷量約 293 萬臺，2023 年 1-5 月銷量約 126 萬臺，同比增長約 83.6%。學習機的銷量飛升，為 AI 教育廠家帶來了新營收途徑，極大促進了 AI 應用的商業落地。圖圖 13 2022-2023M5 各平臺學習機銷售總量提升明顯各平臺學習機銷售總量提升明顯 數據來源：久謙數據中臺，國泰君安證券研究 國內學習機布局路線一：功能全面化，實現集所有國內學習機布局路線一：功能全面化，實現集所有 AI 加持的教育應用加持的教育應用于一體。于一體。以科大訊飛的 T20 Pro 學習機為例，其搭載了利用大模型優化的 4 項功能：AI 同步

34、精準學、中文作文批改、英文作文批改與口語對話Talk Talk，這覆蓋了我們在前一章提到的因 AI 大模型提升效果最明顯的幾款教育應用。此外，科大訊飛還做到了教學內容全年級、全理科科目覆蓋。這樣的功能與資源集成，突破了傳統學習機只能實現點讀類、入門基礎知識教學的瓶頸，也免去了學生與家長搜集各類 APP、平臺以及學習資料的麻煩，實現一站式教育服務。圖圖 14 科大訊飛科大訊飛 T20 Pro 學習機集成多類學習機集成多類 AI 教育應用功能教育應用功能 數據來源：科大訊飛發布會，國泰君安證券研究 國內學習機布局路線二：內容深度化，獨家打造學習資料鑄造教育資源國內學習機布局路線二：內容深度化，獨家

35、打造學習資料鑄造教育資源壁壘。壁壘。在雙減政策后，校外學科類培訓資源大幅減少，學生與家長無法對校內知識點展開進一步的鞏固與拔高。以學而思 XPad 為例的學習機很好的滿足了學生與家長的這一需求。該學習機上搭載有學而思潛心 20年研發的校內同步學課程，用于基礎知識的鞏固。學而思在雙減前自研打造的培優與競賽課程資源先也在學習機內上線，可由學生根據自身情況選擇參與。XPad 上的全部學習資源都是由學而思獨家打造的高質量資源，未來還將上線自研數學模型 MathGPT，這些都是其余任何學習機0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.002022 M1-5202

36、22023 M1-5學習機銷量（萬臺）行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 of 26 上沒有的資料。憑借著資源優勢，學而思逐步在自己的學習機上鑄造出教育資源壁壘，使其能在在一眾競爭者中脫穎而出，銷量火爆。圖圖 15 學而思學而思 XPad 內置獨家教學資源，打造內容壁壘內置獨家教學資源，打造內容壁壘 數據來源：學而思旗艦店，國泰君安證券研究 國內學習機布局路線三：受眾廣泛化，教學延伸至學前素質教育，不再國內學習機布局路線三：受眾廣泛化，教學延伸至學前素質教育，不再局限于局限于 K12。近年來，我國政府與個人家庭在幼兒教育上的開銷逐年

37、增長。據教育部統計，2023 年全國學前教育經費總投入達 4099 億元，比上年增長 11.63%，增速超過義務教育與高中階段教育。據共研產業咨詢統計，2022 年我國幼兒教育市場規模達 5434 億元，其中幼兒培訓及服務業務占據總市場規模的 66.2%。在這樣的市場需求背景下，推出專注于學前教育的學習機是大勢所趨。希沃學習機即主打低學齡兒童素養培育與學習啟發，其教研團隊依據教育部頒發的3-6 歲兒童學習與發展指南、加德納多元智能教育理論，為 3-8 歲兒童獨家打造成長體系。學習機內置豐富的可互動繪本資源，且屏幕擁有優秀的視力保護能力，極大幫助學齡前兒童展開趣味素質拓展學習。圖圖 16 希沃學

38、習機主打學前教育希沃學習機主打學前教育，構建構建“5A+”成長體系成長體系 數據來源：希沃旗艦店，國泰君安證券研究 表表 2 各家學習機課程年級覆蓋范圍有所區別各家學習機課程年級覆蓋范圍有所區別 1 年級 2 年級 3 年級 4 年級 5 年級 6 年級 初一 初二 初三 高一 高二 高三 科大訊飛 學而思 小度 網易有道 希沃 數據來源：弘則研究，國泰君安證券研究 表表 3 各家學習機課程學科覆蓋范圍如下，小度與科大訊飛較為全面各家學習機課程學科覆蓋范圍如下，小度與科大訊飛較為全面 數學 語文 英語 物理 化學 生物 歷史 地理 道德 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部

39、分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 of 26 科大訊飛 學而思 小度 網易有道 希沃 數據來源：弘則研究，國泰君安證券研究 國內通用大模型陸續接入國內通用大模型陸續接入 AI 教育應用，教育領域垂類大模型逐步上線。教育應用，教育領域垂類大模型逐步上線。在目前已落地的通用大模型中，由百度推出的文心一言及科大訊飛推出的星火大模型已明確接入其推出的學習機產品，為 AI+教育應用賦能。除此之外，許多專用于教育領域的 AI 模型也在陸續上線。例如，由網易有道研發的子曰大模型于 2023 年 7 月正式發布，該模型擁有虛擬人口語教練 Hi Echo、LLM 翻譯、AI 作文指導、語法精講、AIBo

40、x、文檔問答六大應用成果。學而思研制的 MathGPT 數學大模型也于 2023 年 8月正式上線并開啟公測，主攻數學領域的解題和題目講解算法。隨著AI 技術的迭代與教育需求的增長，大模型與教育的結合在未來將會變的更加頻繁、更為深入。表表 4 國內國內 AI 大模型在教育領域已有多項落地，進展節奏快大模型在教育領域已有多項落地，進展節奏快 模型類別 模型名稱 研發公司 落地情況 通用大模型 星火大模型 科大訊飛 已落地，接入學習機產品 文心一言 百度 已落地，接入學習機產品 垂類大模型 子曰 網易有道 已落地，接入有道生態產品 MathGPT 好未來 已發布，為 Chatbot 類型應用 Ki

41、dsGPT 孩子王 已發布，為 Chatbot 類型應用 ArynGPT 清睿智能 已發布，將接入學習平臺 桃李 北京語言大學 已在 Github 開源 數據來源：科大訊飛官網、小度商城、子曰大模型體驗中心、MathGPT 官網、KidsGPT官網、桃李 GitHub 主頁、ArynGPT 官網，國泰君安證券研究 2.多鄰國領跑全球多鄰國領跑全球 AI教育，成功經驗值得借鑒教育，成功經驗值得借鑒 2.1.多鄰國成功三因素：自然增長空間、營銷策略和多鄰國成功三因素：自然增長空間、營銷策略和 AI賦能賦能 2.1.1.龐大的語言學習市場空間提供發展土壤龐大的語言學習市場空間提供發展土壤 多鄰國多鄰

42、國 Duolingo 的火爆來既來自于它既是充滿趣味的學習工具，又因的火爆來既來自于它既是充滿趣味的學習工具，又因為它是一個語言寶藏。為它是一個語言寶藏。Duolingo 完全免費，提供超過 40 種語言的教學課程，從大語種如英語、法語、日語，到小語種和瀕危語種如威爾士語、納瓦荷語，應有盡有。Duolingo 也提供各種各樣的課程和練習，讓用戶可以輕松掌握詞匯、語法、聽力和閱讀等方方面面的技能。而且，它的學習方式十分有趣。就像玩游戲一樣，用戶可以完成各種任務和挑戰，讓語言技能飛速提升。而且，它還有個性化學習路徑和進度跟蹤功能，幫助制定學習計劃，并時刻追蹤進展。龐大的語言學習市場空間給多鄰國發展

43、提供廣闊空間。龐大的語言學習市場空間給多鄰國發展提供廣闊空間。根據Astute統計，截至 2022 年，全球在線語言學習市場高達 203.4 億美元，并預計以 17.9%行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14 of 26 的 CAGR 增長速率于 2031 年達到 895.3 億美元。由于 Duolingo 近年來訂閱業務營收增長速率遠高于 17.9%，我們認為 Duolingo 能在未來幾年中占據更高的在線語言學習市場份額。根據MyClassTracks 統計，到 2023年，全球約有 12 億人正在學習一門外國語言。2022 年，D

44、uolingo 月活量為 6,000 萬人，對全球語言學習人群的滲透率約為 5%。其中，Duolingo付費用戶數為 420 萬人，對全球語言學習人群的滲透率僅 0.35%。因此多鄰國未來可向外進一步擴張吸引更多新用戶，向內持續提升用戶付費率，提升市場份額的空間仍舊巨大。圖圖 17 多鄰國未來發展空間仍十分可觀多鄰國未來發展空間仍十分可觀 數據來源：公司財報，國泰君安證券研究 2.1.2.“社交優先”和“因地制宜”的營銷策略促進用戶增長“社交優先”和“因地制宜”的營銷策略促進用戶增長 Duolingo 采取了“社交優先”采取了“社交優先”(social-first)的營銷策略。的營銷策略。通過

45、流行文化事件、社交媒體事件等，讓粉絲和用戶成為品牌傳播大使，讓他們主動分享經驗，參與多鄰國的社交內容。用戶在 Tiktok 和 YouTube 上創建的有關多鄰國的內容已經超過了多鄰國自身發布的內容。由于這種“社交優先”的營銷策略有效且并沒有花費很多資金，觸達人群也很精準，多鄰國已經成為 TikTok 上最受關注的品牌之一，截止 2023 年 Q2 多鄰國社交媒體曝光率同比增長了 150%，這推動了多鄰國品牌發展和口碑用戶增長。免費模式培養粘性，付費轉化效率高。免費模式培養粘性，付費轉化效率高。由于免費增值業務模式推動了用戶增長，然后通過口傳播來吸引用戶。多鄰國通過實驗和優化應用程序來改進產品

46、，讓用戶喜歡，從而將他們轉化為付費用戶。從目前來看，這種策略非常有效。創造用戶喜歡的多鄰國表情包和內容也為多鄰國提供了數據和曝光度。創造用戶喜歡的多鄰國表情包和內容也為多鄰國提供了數據和曝光度。例如，雖然多鄰國的吉祥物 Duo 在全球都很受歡迎，但多鄰國發現，紫色頭發的莉莉受到很多中國青少年喜愛，關于莉莉的粉絲內容已經在中國社交媒體上廣泛傳播。之前多鄰國有 Duo 的周邊產品，而未來莉莉的毛絨玩具和貼紙等周邊也將會出現。行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15 of 26 圖圖 18 多鄰國的吉祥物讓曝光度和話題度明顯提升多鄰國的吉祥物讓

47、曝光度和話題度明顯提升 數據來源：公司財報 多鄰國在全球有十個海外市場，針對不同國家多鄰國有因地制宜的營銷多鄰國在全球有十個海外市場，針對不同國家多鄰國有因地制宜的營銷策略，但核心思路是統一的策略，但核心思路是統一的。多鄰國產品本身是有核心邏輯的，這也是多鄰國和其他 APP 不一樣的地方。多鄰國還會對不同市場與區域做因地制宜的打法，這樣就形成了全球一致性風格，使得用戶看到內容或產品就知道是多鄰國的。比如在中國，社交達人是特別受歡迎和有效的營銷策略。而在美國達人并不火熱，在日本，電視廣告是常用的宣傳手段，所以在不同國家會選擇不一樣的渠道方式，從而通過當地流行文化融入本地市場。例如在中國，B站、小

48、紅書、快手、抖音等平臺做傳播十分有效。2.1.3.抓住學習本質，利用人工智能讓學習更有趣抓住學習本質，利用人工智能讓學習更有趣 學習產品或者學習本身，最重要的是讓用戶能夠持續投入。學習產品或者學習本身，最重要的是讓用戶能夠持續投入。多鄰國一直以來的想法就是讓產品有趣、好玩，這樣才能讓用戶一直能夠沉浸在學習體驗之中，如果內容不好玩有趣，用戶可能會離開。多鄰國的成功也在于抓住了這點學習的本質。而人工智能技術的進步則讓學習更加的有趣了。人工智能在多鄰國人工智能在多鄰國 APP 中有很多用武之地中有很多用武之地。例如用戶答題的正確率低于 80%則用戶覺得太難，可能放棄用 APP。而如果正確率高于 80

49、%，用戶覺得太簡單，認為學不到知識，所以也可能放棄。因此，多鄰國要保證題目的難度合適，讓用戶的正確率保持在 80%左右，因此 AI 就可以用來做預測。再例如，多鄰國在給用戶發送提醒內容的時候，什么時候發提醒、內容應該是什么，這些都可以借助 AI 來進行優化。多鄰國從達到 100 萬 DAU花了 8 年的時間，而從 100 萬到 300 萬僅用了 21 個月，這個過程中 AI 能力功不可沒。Duolingo 始終尋找最佳產品解決方案。始終尋找最佳產品解決方案。公司把大部分的精力都花在了創造出最好的功能上而不是創造一個大模型。為了創造高質量的學習體驗，最好的方法是將人類專業知識與人工智能結合，充分

50、發揮各自的優勢。因而多鄰國的課程創建過程可以分為四個階段，每個階段都涉及人類和人工智能的某種結合。需要規?；蛡€性化的第三、第四階段（Stage 3 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16 of 26 和 Stage 4）更多地依賴 AI，而早期第一、第二階段更多地涉及人類學習專家，因此可以更好地完成定制化訓練任務。圖圖 19 Duolingo 語言課程定制過程有四個步驟語言課程定制過程有四個步驟 數據來源：Duolingo 官網 2020 年年 10 月，多鄰國帶來了自研功能月，多鄰國帶來了自研功能Birdbrain，使得個性化課程，

51、使得個性化課程的適配度提高。的適配度提高。它是自主研發的機器學習網絡，旨在提供更加個性化的學習系統。Birdbrain 模型可以一直研究學習者的語言掌握程度，還可以了解軟件提供的不同類型語言材料的難度水平。然后，它把這兩個方面結合起來，就能夠聰明地猜測學習者是否能夠正確完成給定的練習。而且，隨著學習者完成的練習數量越來越多，Birdbrain 就能越來越了解學習者對這門語言的掌握程度，也能更好地適應當前練習的難度。一旦Birdbrain 完全了解了學習者的情況，它就會向內置的會話生成器提供一些關鍵信息。這樣，會話生成器就可以根據這些信息生成合適難度的練習，幫助學習者更高效地提高自己的學習成果。

52、有了 Birdbrain 的加持，Stage 4 個性化課程的適配度大大提高了。圖圖 20 Duolingo 自研自研 Birdbrain 語言模型提高了定制化課程的適配度語言模型提高了定制化課程的適配度 數據來源：Duolingo 官網 2021 年年 8 月，多鄰國推出文本轉語音的功能，實現對學者的練習進行個月，多鄰國推出文本轉語音的功能，實現對學者的練習進行個性化聲音適配及評分反饋性化聲音適配及評分反饋。為了提高學習者的口語能力，多鄰國會要求學習者說出句子，并使用 AI 來判斷他們說的是否正確。人工智能還允許學習者生成練習音頻。在許多課程中學習者可以使用定制的 Duolingo 行業專題

53、研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 17 of 26 World 角色聲音來做到這一點，多鄰國為每個角色構建自定義文本轉語音(TTS)聲音，以展示他們獨特個性。這樣的設計讓語言學習體驗變得更有吸引力、更有效有趣。在學習者允許的情況下，多鄰國會收集并分析學習者的語音，并利用人工智能逐字分析發音情況，并將結果反饋給學習者，幫助其提高口語能力。圖圖 21 Duolingo 自動創建語言練習并自動創建語言練習并 AI 生成語音以及反饋結果生成語音以及反饋結果 數據來源：Duolingo 官網 2021 年年 Duolingo 又引入又引入 GPT-3 用

54、于生成語言練習內容，相比于用于生成語言練習內容，相比于Birdbrain 更加智能。更加智能。多鄰國的自有 AI 模型“Birdbrain”與 GPT 是互補關系。在此之前，多鄰國一直在使用 Birdbrain 模型來確保學習者在多鄰國上看到的練習是根據自身優勢和劣勢達到合理匹配的難度級別。然而，Birdbrain 選擇的每一個練習都需要人類專家編寫、審閱、編輯和翻譯，是通過人工來確保最大化每節課程的娛樂性和學習價值。2021 年起多鄰國開始使用大語言模型 GPT-3 來創建練習，GPT-3 可以從多鄰國學習專家已經創建的內容示例中學到很多案例，只需要人為對其輸入一些指令與要求，GPT-3 便

55、可以按照自己從多鄰國示例中學到的東西生成符合要求的語言練習內容。例如，按照下圖的要求，GPT 模型可生成 10 個符合難度要求、語法和主題的練習題，多鄰國的語言學習專家可從這 10個句子中挑選最滿意的句子，然后呈現給學習者們。圖圖 22 Duolingo 對大語言模型提交指令以自動生成符合指定要求的練習對大語言模型提交指令以自動生成符合指定要求的練習 數據來源：Duolingo 官網 Duolingo English Test（DET）團隊自創始起便由人工智能驅動。）團隊自創始起便由人工智能驅動。自考試推出以來，DET 團隊利用人工智能自動生成考試相關試題、評估每個測 行業專題研究行業專題研究

56、 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 18 of 26 試項目所需的語言能力、自適應地管理每次測試的項目、自動對考生答案進行評分并在考試成績得到認證和發布前幫助人工審核。相比于傳統的人工考試方式，AI 賦能下的考試所需的時間和成本僅有原來的一半。同時，為了確?？荚嚻陂g的安全性和完整性，多鄰國同樣使用了計算機視覺技術與生物識別技術以監測考試期間的違禁行為。2021 年，多鄰國使用 GPT-3 模型生成 DET 考試題目，并于 2023 年 3 月升級為 GPT-4以試驗新項目類型，使考試在評估熟練程度方面更精準。圖圖 23 相比傳統監考模式，相比傳統監考模式，Duo

57、lingo 線上測試監考更加高效便捷線上測試監考更加高效便捷 數據來源：Duolingo 官網 2.1.4.拓展新業務板塊，完善教育產品矩陣拓展新業務板塊，完善教育產品矩陣 基于語言教育經驗，逐步拓展數學教學板塊?；谡Z言教育經驗，逐步拓展數學教學板塊。2022 年 10 月，多鄰國推出 Duolingo Math 數學課程。該課程為學習者提供了包含初級數學以及中級數學兩種課程，主要教學內容為基礎的數學運算方式（加減乘除、四舍五入等）以及生活中常用的數學知識（測量、計算小費等）。數學課程的練習內容同樣具有很強的針對性與趣味性，例如在認識時鐘的教學中，學生能夠與時鐘面板交互，從而深入理解小時與分

58、鐘之間的關系。圖圖 24 Duolingo Math 同樣擁有高針對性與趣味性的練習同樣擁有高針對性與趣味性的練習 數據來源：Duolingo 官網 在在 2023 年年 DuoCon 上，多鄰國推出音樂教學課程，業務板塊拓展迅速。上，多鄰國推出音樂教學課程，業務板塊拓展迅速。根據 Arts Education Data 的數據，美國有超過 360 萬學生無法接受音樂教育，對于想要深造的學生而言，私人音樂課程的費用可達 400 美元一節。多鄰國敏銳地捕捉到了音樂學習的需求，推出了 Duolingo Music 課 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免

59、責條款部分 19 of 26 程。該課程通過類似游戲的練習互動，幫用戶提高基礎的音樂素養，例如學會閱讀與識別音符，并通過電子琴鍵彈奏經典曲目?，F在，多鄰國APP 中已實現語言、數學、音樂三種課程模塊的集成，用戶只需點擊切換課程即可學習自己感興趣的知識。圖圖 25 Duolingo Music 如同音樂游戲般的演奏練習界面如同音樂游戲般的演奏練習界面 數據來源：Duolingo 官網 2.2.訂閱業務驅動業績，扭虧為盈增長迅猛訂閱業務驅動業績，扭虧為盈增長迅猛 近年來公司營收增長態勢迅猛，凈利潤扭虧為盈近年來公司營收增長態勢迅猛，凈利潤扭虧為盈。得益于用戶數量的不斷擴充以及高效的付費用戶轉化率，

60、公司營收從 2019 年的 0.71 億美元增長至 2022 年的 3.69 億美元，CAGR 達到 50.99%，2023 年前三季度收入 3.81 億美元，同比增加 43%。公司近幾年一直處于虧損狀態，2022年由于股票薪酬和員工數量增加以及設備擴建等多重因素，公司凈虧損達 6000 萬美元，2023 年前三季度公司凈利潤共計 395 萬美元，上年同期凈虧損 4564.4 萬美元，公司利潤已連續兩個季度實現盈利。圖圖 26 公司營收持續增長，增速有所下滑公司營收持續增長，增速有所下滑 圖圖 27 公司凈利潤扭虧為盈公司凈利潤扭虧為盈 數據來源：Duolingo 年報，國泰君安證券研究 數據

61、來源：Duolingo 年報，國泰君安證券研究 多鄰國用戶增長勢頭強勁，助力營收不斷攀升。多鄰國用戶增長勢頭強勁，助力營收不斷攀升。多鄰國致力于打造具有社交性和吸引力的 APP，在高效營銷策略的推動下用戶數量得以快速增長。2023 年第三季度，多鄰國的月活躍用戶（MAU）已達到 8310 萬，同比增長 47%。同時，日活躍用戶（DAU）增長至 2420 萬，同比增長63%。與第二季度相比，MAU 和 DAU 均呈現顯著增長。為吸引更多新用戶，多鄰國在第三季度宣布將在數學和音樂課程領域進行業務擴展，0.711.622.53.693.81128%547%43%0%20%40%60%80%100%1

62、20%140%0.01.02.03.04.05.020192020202120222023Q3營業收入（億美元）同比增長-13.613.6-15.815.8-60.160.1-59.659.63.953.95-70-60-50-40-30-20-1001020192020202120222023Q3凈利潤（百萬美元）行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 20 of 26 并將在 Duolingo APP 上線相關課程。從付費用戶轉化率來看，多鄰國在2023 年第三季度的付費用戶達到 580 萬，同比增長 60%。2023 年上半年公司推出了

63、針對會員的融合生成式 AI 功能的新產品 Duolingo Max。通過提升用戶體驗和教學質量，Duolingo Max 有望進一步提升付費用戶轉化率和客單價，為公司帶來更高的收益。圖圖 28 多鄰國日活月活以及付費用戶數均實現高速增長多鄰國日活月活以及付費用戶數均實現高速增長 數據來源：公司財報，國泰君安證券研究 訂閱業務是公司最主要業績驅動力。多鄰國的營收主要來自四部分訂閱業務是公司最主要業績驅動力。多鄰國的營收主要來自四部分：訂訂閱、廣告、多鄰國英語測試和其他業務。閱、廣告、多鄰國英語測試和其他業務。訂閱業務向 Super Duolingo 的會員收費，提供多種學習和游戲化功能并免除廣告

64、；廣告業務通過在免費 Duolingo App 上投放廣告獲得收入；多鄰國英語測試業務向考生收取一次性考試費用（通常為 49 美元），該測試可用于留學申請和簽證申領等，目前已獲得全球 4500 多所院校項目認可；其他業務包括應用內虛擬商品銷售等。2023 年前三季度，訂閱業務營收 2.87 億美元，同比增長 47%，達到總收入的 75%，占比逐年增加；廣告業務收入近年來均在3000 萬美元左右，而其營收占比則不斷降低；多鄰國英語測試營收 3000萬美元，同比增長 25%，按照目前的增長速度 2024 年英語測試收入有望超過廣告，成為公司的第二大收入來源。圖圖 29 訂閱業務在公司營收中占據主導

65、地位訂閱業務在公司營收中占據主導地位 數據來源：公司財報，國泰君安證券研究 23.327.336.740.560.783.13.95.28.210.116.324.20.9 1.6 2.5 4.2 5.8 0%20%40%60%80%100%020406080100201820192020202120222023單Q3MAU（百萬）DAU（百萬）付費用戶數（百萬）MAU同比增長DAU同比增長付費用戶數同比增長0.550.551.181.181.811.812.742.742.872.870.140.140.270.270.390.390.450.450.360.360.010.010.150.

66、150.250.250.330.330.30.30.0080.0080.020.020.070.070.190.190.260.260.00.51.01.52.02.53.03.54.020192020202120222023Q3訂閱（億美元）廣告（億美元）多鄰國英語測試（億美元）其他（億美元）行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 21 of 26 公司研發費用占比最大，營銷費用率呈下降態勢。公司研發費用占比最大，營銷費用率呈下降態勢。多鄰國大力投入研發，研發費用在公司費用構成中始終占據最大比例，2021-2022 年公司研發費用率超過 4

67、0%。得益于多鄰國采用營銷策略，公司的營銷費用率呈現持續走低的趨勢。公司充分利用社交媒體運營、與知名 KOL 合作以及口碑傳播等方式，在降低營銷成本的同時保持了良好的市場曝光度和用戶粘性，實現了市場推廣的良性循環。公司管理費用率同樣有所下降，2023 年前三季度管理費用率為 25%，同比下降 23%。圖圖 30 公司大力投入研發，營銷費用率呈下降趨勢公司大力投入研發，營銷費用率呈下降趨勢 數據來源：公司財報，國泰君安證券研究 美國是多鄰國主要收入來源國家，中國成為關鍵市場。美國是多鄰國主要收入來源國家，中國成為關鍵市場。根據 AppMagic網站最新數據，美國是 Duolingo App 的主

68、要盈利市場，同時，英國、德國等其他國家也對多鄰國的收入做出了重要貢獻。在下載量方面，印度在近 30 天內成為 Duolingo App 下載量最多的國家，中國在 Duolingo App的收入和下載量中的貢獻份額都較為突出。多鄰國聯合創始人兼 CEO Luis von Ahn 稱中國已成為多鄰國全球第七大市場，也是年增速最快的國際市場之一。面對中國市場，多鄰國于去年推出了首門方言課程粵語課程，至 2023 年 7 月已吸引了近 300 萬用戶。為更好開拓中國市場，多鄰國因地制宜調整營銷策略，選擇與社交達人合作推廣產品，以便有效吸引潛在用戶。圖圖 31 近近 30天（截至天（截至 2023年年

69、11月月 18日），日），Duolingo APP收入來源按國家劃分收入來源按國家劃分 圖圖 32 近近 30天（截至天（截至 2023年年 11 月月 18日），日），Duolingo APP 下下載量按國家劃分載量按國家劃分 數據來源：AppMagic，國泰君安證券研究 數據來源：AppMagic，國泰君安證券研究 33%41%41%37%22%24%18%15%27%31%32%25%0%10%20%30%40%50%2020202120222023Q3研發費用率銷售費用率管理費用率18%2%3%3%3%4%4%4%6%7%46%其他荷蘭澳大利亞法國瑞士加拿大中國日本德國英國美國39%2

70、%2%3%4%4%4%5%8%11%18%其他西班牙埃及中國俄羅斯聯邦土耳其墨西哥巴西越南美國印度 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 22 of 26 用戶留存率有效提升日活躍用戶數，驅動業務復合增長。用戶留存率有效提升日活躍用戶數，驅動業務復合增長。多鄰國利用構建的增長模型和歷史數據進行增長模擬，識別了活躍用戶留存率（CURR）對日活躍用戶（DAU）增長的積極影響?；诖?，多鄰國采取了增加游戲化機制、強化消息推送功能和優化連續簽到機制等一系列策略，實現了主要市場用戶留存率的持續提升，為公司業務實現復合增長打下堅實基礎。圖圖 33 增長

71、模型增長模型識別了用戶留存率對日活用戶增長的積極影響識別了用戶留存率對日活用戶增長的積極影響 數據來源：Duolingo 官網 圖圖 34 主要用戶市場主要用戶市場 30 日留存率的上升趨勢明朗日留存率的上升趨勢明朗 數據來源：Sensor Tower，國泰君安證券研究 2.3.GPT-4 孕育孕育 Duolingo MAX，助長付費訂閱服務，助長付費訂閱服務 大模型能力是助力多鄰國營收的重要抓手。大模型能力是助力多鄰國營收的重要抓手。多鄰國的產品是免費增值的，因此很多用戶認為免費的產品已足夠好用，多鄰國要破解這個難題，就要爭取讓免費用戶升級為付費用戶，大模型的能力是破局之道。大模型賦能的途徑

72、主要有兩個，一是讓課程提供更有水平的內容，二是讓內容更有趣。早在早在 2017 年，多鄰國便推出了首個訂閱服務年，多鄰國便推出了首個訂閱服務 Duolingo Plus，并于，并于 2022年升級為年升級為 Super Duolingo。Duolingo Plus 可以免除用戶閱覽強制性廣告，并提供額外的學習和游戲化功能，例如在練習中不再會因為錯誤次數過多而被中止練習，用戶也可以訪問 APP 上的任意學習資源。之前Duolingo Plus 推出了 1、6、12 個月的訂閱套餐，手機端價格分別為 12.998.0%10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%20.0%22.0%24.0%

73、26.0%28.0%2021H12021H22022H12022H22023H12023單Q3美國美國英國英國德國德國中國中國加拿大加拿大日本日本 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 23 of 26 美元、47.99 美元、79.99 美元；PC 端則分別為 12.99 美元、47.94 美元、83.88 美元。2022 年 6 月，Duolingo Plus 改名為 Super Duolingo，后者保留了 Duolingo Plus 的所有功能，但包裝更為時尚，色彩也更為豐富。圖圖 35 Duolingo Plus 于于 2022

74、年升級為年升級為 Super Duoling 數據來源：Duolingo Wiki 2023 年年 3 月多鄰國宣布接入月多鄰國宣布接入 GPT-4，并推出，并推出 Duolingo Max 訂閱服務，訂閱服務，內含全新內含全新 AI 功能。功能。多鄰國推出這些功能背后的邏輯是希望通過多鄰國的產品能夠實現類似于1對1真人教學一樣的教學效果。原有的Duolingo Super 服務收費為每月 6.99 美元，訂閱者可以訪問任何語言課程并不會收到任何廣告。這次新增的 Duolingo Max 服務收費為每月 30 美元，按年收費為 169 美元，可在 Super 訂閱服務的基礎上增加 Explai

75、n My Answer 與 Roleplay 功能。Explain My Answer 可以讓學習者有機會在課程中更多地了解他們的正確和錯誤回答，用戶可以和 Duo 進行聊天，并獲得有關其答案正確或錯誤原因的簡單解釋，并可以獲得更多示例或者說明。Roleplay 則是讓學習者和 AI 模擬在某些生活場景中的互動對話。行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 24 of 26 圖圖 36 Duolingo Max 訂閱服務內含兩款訂閱服務內含兩款 AI 新功能新功能 數據來源：Duolingo 官網 多鄰國性價比高，極大降低了語言學習的門檻，而且

76、使用效果得到權威多鄰國性價比高，極大降低了語言學習的門檻，而且使用效果得到權威認證。認證。根據多鄰國官網統計，80%的初學者使用多鄰國學習后，在外語口語表達方面自信心大幅提升，90%的教師表示多鄰國是語言學習的有效利器，使用多鄰國 4 周后，80%的初學者在學習語言時都變得更有動力。紐約城市大學和南卡羅萊納大學的一項獨立研究結果表明，在多鄰國上學習平均 34 小時或完成一個階段，就相當于完成大學一整個學期的語言課程。根據聯合國教科文組織統計，2020 年全球高等教育普及率仍僅有 40%，大多數人還無法進入大學自主學習語言課程，但多鄰國為他們提供了可能性。假設用戶每天在多鄰國學習 30 分種，只

77、需兩個月便可完成一個階段的學習，即便是開通 Duolingo Max 服務也只花費了60 美元。相比于校外動輒上千元的語言課程，多鄰國無疑是一個高性價比的選擇。圖圖 37 在在 Duolingo 學習學習 34 小時與完成大學一學期語言課程效果一致小時與完成大學一學期語言課程效果一致 數據來源：Duolingo 官網 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 25 of 26 3.投資建議投資建議 AIAI+教育應用伴隨大模型迭代能力升級，智能學習機市場因此受益，加教育應用伴隨大模型迭代能力升級，智能學習機市場因此受益，加速國內速國內 AIAI

78、 產品落地。產品落地。參考作為行業領跑者多鄰國的成功之道，可發掘國內對標公司的投資機會。推薦在教育領域深耕以及嵌入大模型能力的公司，推薦標的：科大訊飛、金山辦公、萬興科技，受益標的：福昕軟件、傳智教育。表表 5:推薦標的盈利預測推薦標的盈利預測 股票名稱股票名稱 股價（元）股價（元）EPS（元（元/股）股）PE（倍）（倍）評級評級 2023/11/19 2022A 2023E 2024E 2022A 2023E 2024E 金山辦公金山辦公 327.48 2.42 3.54 4.93 135.32 92.51 66.43 增持 萬興科技萬興科技 90.00 0.32 0.85 1.2 281.

79、25 105.88 75.00 增持 科大訊飛科大訊飛 49.20 0.24 0.52 0.65 205.00 94.62 75.69 增持 數據來源：國泰君安證券研究 4.風險提示風險提示 1 1）市場競爭加劇的風險）市場競爭加劇的風險 國內現今大模型數量以及教育信息化企業較多，各自在自身的產品上均有著獨特性優勢，未來存在競爭進一步加劇的風險。2 2）市場拓展不及預期的風險市場拓展不及預期的風險 學習機賽道歷史較長，AI 與學習機的結合雖然得到了市場的驗證，但隨著通用大模型自身的快速迭代升級，基于大模型的原生 AI 應用有脫離學習機的可能性，因此存在市場拓展節奏不及預期的風險。行業專題研究行

80、業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 26 of 26 本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格 分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 本報告僅供國泰君安證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅在相

81、關法律許可的情況下發放，并僅為提供信息而發放，概不構成任何廣告。本報告的信息來源于已公開的資料，本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌。過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。在任何情況下，本報告中的

82、信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。本公司利用信息隔離墻控制內部一個或多個領域、部門或關聯機構之間的信息流動。因此，投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的情況下，本公司的員工可能擔任本報告

83、所提到的公司的董事。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告作為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向專業人士咨詢并謹慎決策。本報告版權僅為本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“國泰君安證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。若本公司以外的其他機構（以下簡稱“該機構”）發送本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責。通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲悉更詳細信息或進而交易本報告中提及的證

84、券。本報告不構成本公司向該機構之客戶提供的投資建議，本公司、本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報告所載內容引起的任何損失承擔任何責任。評級說明評級說明 評級評級 說明說明 1.1.投資建議的比較標準投資建議的比較標準 投資評級分為股票評級和行業評級。以報告發布后的 12 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后的 12 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期的滬深 300 指數漲跌幅為基準。股票投資評級股票投資評級 增持 相對滬深 300 指數漲幅 15%以上 謹慎增持 相對滬深 300 指數漲幅介于 5%15%之間 中性 相對滬深 300 指數漲幅介于-5%5%減

85、持 相對滬深 300 指數下跌 5%以上 2.2.投資建議的評級標準投資建議的評級標準 報告發布日后的 12 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期的滬深300 指數的漲跌幅。行業投資評級行業投資評級 增持 明顯強于滬深 300 指數 中性 基本與滬深 300 指數持平 減持 明顯弱于滬深 300 指數 國泰君安證券研究所國泰君安證券研究所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市靜安區新閘路 669 號博華廣場20 層 深圳市福田區益田路 6003 號榮超商務中心 B 棟 27 層 北京市西城區金融大街甲 9 號 金融街中心南樓 18 層 郵編 200041 518026 100032 電話（021）38676666（0755）23976888（010）83939888 E-mail：