清科創業-港股公司研究報告-創投服務龍頭豐富的“數據+服務”矩陣推動高質量發展-231122（19頁）.pdf

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1、 公司研究公司研究|清科創業清科創業 20232023 年年 1111 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 清科創業清科創業（1945.HK1945.HK）創投服務龍頭，豐富的創投服務龍頭，豐富的“數據數據+服務服務”矩陣推動高質量發展矩陣推動高質量發展 買入（首次覆蓋）買入（首次覆蓋）目標價目標價：1.801.80 元元 核心投資亮點核心投資亮點 公司是國內股權投資服務行業龍頭，擁有一級市場金融數據最全面的 SaaS 產品私募通 MAX，并以形成“數據服務+營銷服務+投行證券服務+培訓服務”四大完善的服務體系，并通過赴港上市后的積累，完善牌照布局，打通了從一級市場到

2、IPO 的服務鏈路。疫情對線下活動限制這一因素的解除，公司線下服務業務得到迅速的修復，疊加金融數據 SaaS 平臺+AIGC 的升級，公司有望開啟長期穩定的成長；以估值來看，公司顯著低于 A 股可比公司平均水平，考慮到公司獨有的服務價值以及良好的基本面，公司當前顯著被低估。1.SaaSSaaS 產品升級引入產品升級引入 AIGCAIGC，以，以數據賦能創投行業。數據賦能創投行業。2021 年，公司對私募通進行了升級，推出SaaS 版私募通 MAX，整合中國股權投資行業的多維數據，并針對不同客群開發了城市版、機構版等多個版本，目前已陸續推向市場；同時，公司正將 AIGC引入產品，打造人工智能科技

3、的新型數據庫。數據是行業的“基礎設施”，數據服務是公司的“基石”業務，上半年營收2884.9 萬元，占比 33.63%，且保持高毛利水平、連續增長，未來潛力巨大。2.營銷、培訓服務如期恢復，把握城市投資活動大趨勢。營銷、培訓服務如期恢復，把握城市投資活動大趨勢。上半年，公司把握放開機遇，加大線下活動組織力度，累計組織多場線下清科品牌峰會、定制論壇及沙龍，超過5000名業內人士參與；同時，組織了更多線下課程項目，促進培訓服務恢復，上半年營銷、培訓業務漲幅分別為 108.09%、192.81%。營銷和培訓服務目前已經實現了品牌化、常態化運行，充分彰顯了公司行業號召力和影響力。此外，公司近年扎根 G

4、 端需求挖掘，率先受益于政府招商引資需求的爆發，迎來各類營銷活動和培訓服務需求的增長。3.投行證券布局完成，獨特定位滿足跨境需求。投行證券布局完成，獨特定位滿足跨境需求。2022 年公司完成香港地區牌照布局，獲得 1、2、4、6、9 類牌照，并于 2022 年底公司助力香港第五家 SPAC 公司 TechStar 的上市。公司已形成一二級市場聯動、扎根國內、立足香港、面向全球的獨特市場定位，伴隨客戶挖掘和服務案例積累，有望打造成為國內企業出海上市的 IPO 服務一大特色品牌，成長為公司新的增長極。4.優秀的基本面優秀的基本面+成長預期，價值顯著低估。成長預期，價值顯著低估。選取 A 股公司創業

5、黑馬、力合科創、同花順；港股公司浪潮數字企業、金山軟件、匯通達網絡；美股公司 36 氪作為公司的可比公司。2023-2025 年，可比公司估值中位數分別為 42.50、24.07、19.09，遠遠高于公司當前估值倍數，公司的成長屬性以及獨特市場價值未被充分認識，股價仍處于顯著被低估的狀態，估值修復和業績成長空間大。綜合考慮港股市場流動性差異，給予公司 2024 年 16 倍 PE，對應目標價1.80 港幣/股。股票代碼股票代碼 股票簡稱股票簡稱 股價股價 EPSEPS（CNYCNY）PEPE 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 2022A20

6、22A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 300688.SZ300688.SZ 創業黑馬創業黑馬 33.0133.01 CNYCNY -0.50 0.13 0.26 0.47-33.51 242.89 125.02 70.48 002243.SZ002243.SZ 力合科創力合科創 8.338.33 CNYCNY 0.34 0.45 0.54 0.65 22.43 18.41 15.45 12.78 300033.SZ300033.SZ 同花順同花順 141.28141.28 CNYCNY 3.15 3.34 4.12 5.05 31.35 42.5 34.38

7、 28.17 0596.HK0596.HK 浪潮數字企業浪潮數字企業 2.772.77 HKDHKD 0.10 0.16 0.30 0.54 30.36 16.67 8.91 4.98 3888.HK3888.HK 金山軟件金山軟件 27.2027.20 HKDHKD -4.44 0.51 0.95 1.27-5.21 51.27 27.61 20.67 9878.HK9878.HK 匯通達網絡匯通達網絡 29.1529.15 HKDHKD 0.54 0.89 1.14 1.44 66.28 30.79 24.07 19.09 KRKR.OKRKR.O 3636 氪氪 0.700.70 USD

8、USD 0.08 0.01 0.00 0.00 12.64 139.96 19.47 9.95 中位數中位數 22.43 42.50 24.07 19.09 1945.HK1945.HK 清科創業清科創業 1.151.15 HKDHKD 0.07 0.09 0.10 0.12 16.29 13.01 11.05 9.24 風險提示風險提示 新產品市場推廣進度不及預期、市場競爭加劇的風險、行業需求不及預期的風險。華升證券研究華升證券研究 陳思聰 .hk+852 31666842 公司研究公司研究|清科創業清科創業 20232023 年年 1111 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重

9、要法律聲明 一、公司簡介：深耕行業二十載，創投服務領軍者一、公司簡介：深耕行業二十載，創投服務領軍者 1.1 1.1 品牌為核，創投龍頭成長之路品牌為核，創投龍頭成長之路 清科集團業務始于 2000 年，擁有清科投資與清科創業兩大業務模式，清科投資管理私募股權投資資金超300億元，清科創業專注于為創業和投資領域提供綜合股權投資服務。集團以投資平臺和服務平臺雙擎驅動戰略布局股權投資市場，“清科”成為最有影響力的創投品牌之一。2020 年 12 月，清科創業在香港交易所上市，股票代碼為 1945.HK。作為中國最大的綜合股權投資服務平臺，清科創業通過線上線下矩陣式產品和服務，構建了二十年的經驗和專

10、業知識，成為中國創業和投資市場的基礎設施。圖：公司發展歷程主要事件圖：公司發展歷程主要事件 2001年舉辦首屆中國股權投資年度論壇（CVCF）首次發布股權投資行業排名2006年首次發布最具投資價值企業50強榜單2007年推出私募通2008年舉辦首屆中國基金合伙人峰會2010年建立投資界2016年首次發布投資界TO P100投資人榜單2017年沙丘學堂、沙丘投研院清科投資研修院2018年清科創新中心成立2020年清科創業上市2021年私募通 M AX 上線清科國際成立、清科證券APP上線2022年清科參與的首個SPAC項目成功上市2000年開展業務 數據來源：公司官網，公司微信公眾號 專注創投二

11、十年，持續探索創投服務發展機遇。專注創投二十年，持續探索創投服務發展機遇。公司成立之初，從集成創投數據入手，憑借專業的榜單排名和股權論壇贏得了良好聲譽，并于 2007 年推出創投數據平臺私募通。隨著市場需求的增長，公司逐漸擴大了業務范圍，開始提供營銷、培訓、投行證券服務。2020 年公司成功上市，進一步增強了市場地位和品牌影響力。通過人工智能和大數據處理技術賦能，公司于 2021年重磅推出數據終端升級系統私募通 MAX，有望打造成為中國一級市場的 Bloomberg。1.2 1.2 股權結構集中，積極回購彰顯長期價值股權結構集中，積極回購彰顯長期價值 公司實際控制人、董事長、第一大股東為倪正東

12、先生。清科創業實際控制人為董事長倪正東先生，截至2023H1，倪正東通過100%控股JQ Brothers Ltd、50%控股杭州三仁焱興投資合伙企業間接持有公司 48.02%的股份。公司核心管理層合計持股 51.84%，股權結構較為穩定和集中。圖：圖：2023H12023H1 公司高管持股情況公司高管持股情況 JQ Br ot hers Lt d.清科創業（1945.H K）富策控股有限公司杭州三仁焱興投資合伙企業M RJ H ol di ngs Li m i t edH CShanghe H ol di ngs Li m i t ed倪正東公眾股東龔虹嘉張妍妍符星華47.03%3.74%0

13、.99%0.06%0.02%48.16%管理層管理層 資料來源：公司招股書、公司年報 持續回購注銷，彰顯長期信心。持續回購注銷，彰顯長期信心。上半年公司累計回購股份 73.48 萬股，占公司總股本約 0.24%，成交總金額 196 萬元港幣。所有回購的 74.38 萬股已于 8月1日公告注銷，公司已發行股本按其面值減少。近兩年公司持續回購，彰顯公司對長遠業務前景的信心，有利于維護市場價值，提振投資者信心，提高股東回報。PB9ZaZdYeY8XoMmMmNtNoO6MbP7NmOoOtRsRjMoPtRlOnNmN8OrRvMxNoOpNNZsOnP 公司研究公司研究|清科創業清科創業 2023

14、2023 年年 1111 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 表：清科創業上半年回購情況表：清科創業上半年回購情況 購回月份 已購回股份已購回股份 數目（萬股）數目（萬股）最高價最高價（港元）（港元）最低價最低價（港元）（港元）總回購總回購 金額（萬港元）金額（萬港元）2023 年 1月 35.0435.04 3.03.0 2.82.8 100.7100.7 2023 年 2月 25.3625.36 2.92.9 2.62.6 69.069.0 2023 年 3月 2.922.92 2.42.4 2.32.3 6.86.8 2023 年 4月 2.442.44 2.32

15、.3 2.22.2 5.55.5 2023 年 5月 0.960.96 1.81.8 1.71.7 1.71.7 2023 年 6月 6.766.76 2.02.0 1.71.7 12.312.3 總計總計 73.4873.48 /196.0196.0 資料來源：公司公告 1.3 1.3 產品矩陣多元化，打造全閉環服務產品矩陣多元化，打造全閉環服務 公司擁有四大業務板塊，打造多元化產品矩陣。公司擁有四大業務板塊，打造多元化產品矩陣。通過數據服務，公司能夠提供全面的數據支持，幫助投資機構進行決策和評估。營銷服務能夠幫助企業進行品牌推廣和市場營銷，提升知名度和競爭力。投行證券服務則提供專業的投資銀

16、行和證券交易支持，幫助投資機構進行融資和投資交易。最后，培訓服務能夠為創業者和投資人提供專業培訓和指導，幫助他們提升專業能力和投資技巧?？傊?，清科公司通過四大業務板塊的有機結合，構建了一個完整的產品矩陣。這種綜合性的業務布局使得公司能夠充分發揮各個業務板塊的協同效應，為投資機構和創業者提供全方位的支持和服務。圖：四大業務板塊產品矩陣圖：四大業務板塊產品矩陣 資料來源：公司網站，公司年報 各業務相互導流、相互賦能，打造服務閉環。各業務相互導流、相互賦能，打造服務閉環。四大板塊的發展趨勢清晰，且相對均衡，有效抵御單一業務布局所帶來的市場風險。產品矩陣完整覆蓋了投資機構在“募投管退”每一步的需求，始

17、終圍繞著創新、創業和創投這一群體。通過獨特的生態打法，清科創業不斷挖掘整個創投生態鏈的價值，并構建了以人才、技術、渠道和資金為核心的堅實競爭壁壘。公司研究公司研究|清科創業清科創業 20232023 年年 1111 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 圖：四大業務形成服務閉環圖：四大業務形成服務閉環 資料來源：公司網站，公司年報 1.4 1.4 財務表現穩健增長，上半年恢復高增財務表現穩健增長，上半年恢復高增 營業收入持續增長。營業收入持續增長。2018-2022 年，公司營業收入從 1.64 億元增長至 2.21 億元，年均復合增速達到 7.68%，且公司 2020

18、年年底上市之后營收增長速度加快。2022 年，由于疫情影響線下業務的開展，公司營收增速有所放緩；今年限制性因素解除后，營銷及培訓服務在上半年快速反彈，公司整體營收增速高達 57.34%。凈利潤恢復高增長。凈利潤恢復高增長。2021 年公司對原有產品升級，推出私募通 MAX 產品，同時籌建新業務投行證券服務，兩大業務投入了大量資金，同時公司 2021 年實行了員工激勵行權成本及疫情期間高毛利的線下營銷活動受影響，對公司利潤造成了影響。2023 年，線下活動放開后公司高毛利板塊快速恢復，公司利潤開始恢復高速增長。圖：公司營收及增速圖：公司營收及增速 圖：公司歸母凈利潤及其增速圖：公司歸母凈利潤及其

19、增速 資料來源：iFinD，公司年報 資料來源：iFinD，公司年報 分業務看，四大業務中：數據服務數據服務“基石基石”屬性強，業務增長穩定。屬性強，業務增長穩定。公司利用豐富的數據資源以及強大的數據收集、分析及研究能力，通過私募通和研究報告服務，為客戶提供便捷且易于操作的行業數據獲取途徑及實現知情決策。數據服務下游客戶包括投資人、創業者、成長型企業及政府機構等創投行業各參與方。上半年，公司私募通及私募通 MAX注冊用戶數量已經累至超過 33.72萬名，同時上半年公司為近百家客戶編制了定制報告，數據服務業務保持持續增長勢頭。營銷服務如期快速修復。營銷服務如期快速修復。營銷服務是公司發掘成熟的增

20、值服務業務，線上線下業務成熟穩定，疫情期間公司營銷服務收入受線下活動無法開展的影響，0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%0.000.501.001.502.002.50201820192020202120222023H營業收入（億元）同比-100.0%0.0%100.0%200.0%300.0%400.0%-1000.00.01000.02000.03000.04000.0201820192020202120222023H歸母凈利潤（萬元）同比 公司研究公司研究|清科創業清科創業 20232023 年年 1111 月月 2222 日日

21、請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 增長受阻。隨著阻礙因素的解除，被壓抑的線下活動需求及營銷需求得到釋放，公司業務展示出極強的彈性。圖：數據服務營收及增速圖：數據服務營收及增速 圖：營銷服務營收及增速圖：營銷服務營收及增速 資料來源：iFinD，公司年報 資料來源：iFinD，公司年報 投行證券服務，業務布局完成，靜待深耕出碩果。投行證券服務，業務布局完成，靜待深耕出碩果。公司投行證券服務包含一級領域項目工場的營收及新興投行業務營收，前者營收規模穩定，后者團隊于公司上市后組建完成。2022 年，公司發起的 SPAC 項目 TechStar 成功登陸香港聯交所主板，為投行業務貢獻較大營收。公司

22、投行證券服務擁有立足香港、面向全球、一級市場聯動的差異化定位，后期成長空間廣闊。培訓業務高速增長。培訓業務高速增長。依托公司行業資源及行研經驗積累，公司培訓業務逐漸發展成熟，具有較高業務壁壘。同時，公司也積極創新培訓形式，如 2021 年，公司培訓服務通過沙丘投研院、沙丘學堂、清科投資研修院等培訓課程，推出了多場線上培訓活動實現了高速增長。2023 年上半年，線下活動限制解除，公司培訓服務增速達 192.81%。圖：投行證券服務營收及增速圖：投行證券服務營收及增速 圖：培訓服務營收及增速圖：培訓服務營收及增速 資料來源：iFinD，公司年報 資料來源：iFinD，公司年報 高毛利業務營收占比超

23、過高毛利業務營收占比超過 6 6 成，公司盈利能力穩固。成，公司盈利能力穩固。公司四塊業務協同發力，其中數據服務營收與公司整體增速相當，占比穩定；同時，營銷服務和培訓服務在今年快速反彈，今年占比有望提升。數據服務和營銷服務是公司的高毛利業務，數據服務毛利率超過 50%，而營銷服務毛利率則超過 60%，兩大業務收入穩定占公司總營收 6 成以上，有利支撐了公司的整體毛利率。2022 年，數據服務及營銷服務業務貢獻了 84.94%的毛利，是公司持續拓展多元化業務的堅強后盾。-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%0.01000.02000.03

24、000.04000.05000.06000.07000.0201820192020202120222023H數據服務營收（萬元）同比-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%0.02000.04000.06000.08000.010000.0201820192020202120222023H營銷服務營收（萬元）同比-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%0.01000.02000.03000.04000.05000.06000.0201820192020202120222023H投行證券服務營收（

25、萬元）同比-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%250.0%0.0500.01000.01500.02000.02500.03000.03500.04000.04500.0201820192020202120222023H培訓服務營收（萬元）同比 公司研究公司研究|清科創業清科創業 20232023 年年 1111 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 圖：公司分業務營收結構圖：公司分業務營收結構 圖：公司分業務毛利率圖：公司分業務毛利率 資料來源：iFinD，公司年報 資料來源：iFinD，公司年報 費用率總體穩定，看好未來盈利能力回升。費用

26、率總體穩定，看好未來盈利能力回升。公司期間費用占比中，財務費用隨著生產經營成本下降資產結構調優逐漸降低，目前公司財務費用占比已降為負；銷售費用保持穩定，銷售擴張中的成本控制能力強；管理費用則隨著上市費用開支、管理層激勵費用增加以及擴張投行證券服務業務前期費用帶來的成本上升有所上漲，但整體仍處于范圍。公司毛利率方面，由于營銷服務受疫情影響占比有所降低，毛利率略有下滑，隨著業務全面恢復未來盈利能力回升潛力較大。圖：公司費用占總營收比率圖：公司費用占總營收比率 圖：公司毛利率及凈利率圖：公司毛利率及凈利率 資料來源：iFinD，公司年報 資料來源：iFinD，公司年報 研發費用占比提升，緊跟研發費用

27、占比提升，緊跟 AIGCAIGC 創新浪潮。創新浪潮。上市以后，公司加大創新和發展力度，堅持大數據是公司的核心驅動力。當前，公司加大研發投入，對私募通MAX 進行進一步升級，將引入人工智能生成內容（AIGC），打造人工智能科技的新型 AI 數據庫，并聚焦行業和客戶需求推出不同產品版本，為客戶創造更多商業價值。從占比來看，公司近幾年研發收入占總營收收入不斷上漲，從上市前的 5%左右上漲至2022 年的 9.2%，穩定的研發投入有助于公司形成更高的技術壁壘。此外，公司上市之后資產負債率大幅降低，且保持穩定，資產結構健康，2020-2022 年期間總資產規模保持了穩定增長態勢。0.0%20.0%40

28、.0%60.0%80.0%100.0%201820192020202120222023H數據服務營銷服務投行證券服務培訓服務10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%20192020202120222023H數據服務營銷服務投行證券服務培訓服務-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%201820192020202120222023H銷售費用/營業總收入管理費用/營業總收入財務費用/營業總收入費用率合計-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%20

29、1820192020202120222023H毛利率凈利率 公司研究公司研究|清科創業清科創業 20232023 年年 1111 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 圖：公司研發費用及占總營收比例圖：公司研發費用及占總營收比例 圖：公司總資產及資產負債率圖：公司總資產及資產負債率 資料來源：iFinD，公司年報 資料來源：iFinD，公司年報 2 2 行業情況：法規完善政策鼓勵，市場筑底反彈蓄勢行業情況：法規完善政策鼓勵，市場筑底反彈蓄勢 2.1 2.1 政策支持創投行業，法規體系不斷完善政策支持創投行業，法規體系不斷完善 創業創新得到政策層面持續支持。創業創新得到政策

30、層面持續支持。中國政府將創新作為國家發展的核心驅動力，并于十八大正式提出了創新驅動發展戰略，政府充分鼓勵企業加大研發投入，推動科技創新和技術進步，提高產業鏈的附加值和核心競爭力，并出臺了有一系列政策和措施，包括創業創新基金、支持創業孵化器、鼓勵投資創業企業等。政府鼓勵和支持創業者和創新企業，提供資金、稅收、人才等多方面的支持。此外，持續加強知識產權保護，推動科技成果轉化和產業化。在金融支持和資本市場改革方面，先后設立科創板、北交所等，為科創企業提供了更為便利和靈活的融資渠道，加快科技創新的發展，增強了資本市場的活力。表表：近幾年國家層面關于支持創業創新的政策梳理：近幾年國家層面關于支持創業創新

31、的政策梳理 政策名稱政策名稱 推出推出時間時間 政策主要內容政策主要內容 國務院關于促進大眾創業萬眾創新若干政策措施的通知 2015 提出了包括設立創業創新基金、支持創業孵化器、鼓勵投資創業企業等一系列的支持措施 國務院關于加快推進大眾創業萬眾創新若干政策措施的通知 2016 進一步加強了對創投領域的支持，提出了一系列的創業創新基金、科技金融、稅收優惠、人才引進等政策 國務院關于促進創業投資健康發展的若干意見 2017 提出了包括設立創業投資引導基金、鼓勵社會資本投資創業企業等創投支持措施 中共中央國務院關于全面深化改革加強科技創新若干意見 2018 提出了包括設立科技創新創業基金、加強知識產

32、權保護等創新創業支持措施 國務院關于進一步激發市場主體活力的若干意見 2019 提出了包括鼓勵金融機構加大對小微企業和科技創新企業的信貸支持、加強知識產權保護等創新創業支持措施 國務院關于促進科技創新中小企業高質量發展的若干政策措施 2020 提出了包括設立科技創新中小企業發展專項資金、加強創新創業人才培養等支持措施 資料來源：公開資料，DragonRider 法律法規不斷完善，支持創投發展決心強。法律法規不斷完善，支持創投發展決心強。國內私募基金法律法規體系也逐漸完善，2023 年 5 月，基金業協會私募投資基金登記備案辦法發布，對私募管理人登記、基金產品備案的要求作了具體規定，指出了基金管

33、理人登記和基金備案的方式、流程、時間、基本要求、自律管理措施，以及基金月報、季報、年報、重大事項報告，管理人審計報告、重大事項變更等；7 月，0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%0.0500.01,000.01,500.02,000.02,500.0201820192020202120222023H研發費用研發費用/營業總收入0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%0.001.002.003.004.005.006.007.008.009.00201820192020202120222023H資產總計（億元）資產負債率 公司研

34、究公司研究|清科創業清科創業 20232023 年年 1111 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 國務院發正式發布并于9月開始施行私募投資基金監督管理條例，對創業投資基金作出特別規定：國家對創業投資基金給予政策支持，鼓勵和引導其投資成長性、創新性創業企業，加強監督管理政策和發展政策的協同配合，明確創業投資基金應當符合的條件，對創業投資基金實施區別于其他私募投資基金的差異化監督管理和自律管理。管理條例是行業首部“行政法規”，填補了行業監管的立法空白，使得我國私募基金行業形成了具有法律、行政法規、部門規章、行業自律規則在內的一套較為完整、多層次的監督管理體系。圖：私募基金

35、行業法律法規體系圖：私募基金行業法律法規體系 資料來源：2023 上半年中國股權投資市場研究報告 2.2 2.2 創投行業寒冬見底，國資基金活躍成為大趨勢創投行業寒冬見底，國資基金活躍成為大趨勢 行業寒氣繼續環比有所上升，創投業有望隨經濟同步恢復。行業寒氣繼續環比有所上升，創投業有望隨經濟同步恢復。上半年，全球股權投資市場延續了下行態勢，美國、中國募集資金金額分別同比下降 37.4%、23.5%，國內股權投資市場募集資金金額降至 7341.45 億元；投資金額分別下降 29.1%、42.0%，中國市場投資金額 2929.65 億元。IT 桔子數據顯示，2023年 Q3 國內投融資事件數 115

36、8 起，環比基本持平 Q2；估算投資總額約 1664.7億元，環比增長8個百分點，環比出現了一定上升，我們判斷未來創投行業景氣度有望隨著宏觀經濟的修復以及 IPO 的企穩持續提升。圖：中美股權投資市場募集資金變化圖：中美股權投資市場募集資金變化 資料來源：Pitchbook，私募通 MAX 16996.3227502.0925971.1933356.7934014.0813459.6513317.4112444.0411972.1422085.1921582.557341.450.05000.010000.015000.020000.025000.030000.035000.040000.02

37、01820192020202120222023H美國VC/PE募集資金（億元）中國股權投資市場募集金額（億元）公司研究公司研究|清科創業清科創業 20232023 年年 1111 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 圖：中美股權投資市場投資金額及數量變化圖：中美股權投資市場投資金額及數量變化 資料來源：Pitchbook，私募通 MAX 行業整治的大背景下，備案數量穩定質量優化。行業整治的大背景下，備案數量穩定質量優化。近幾年，我國備案的基金數量整體呈現上升趨勢，意味著在政策支持力度持續加強的當下，創新創業的項目投資需求較為堅挺，投資人的信心較強。今年以來，對私募行業的

38、“扶優限劣”行動呈現出升級態勢，行業合規運作要求提高，行業清理的步伐加快，私募基金結構迎來進一步優化。在此前提下，行業新增備案數量仍保持相對穩定，共有 3949 只股權投資類基金完成備案，僅小幅下滑 2.2%。圖：中基協備案正在運作的股權投資基金分布情況（按備案時間，只）圖：中基協備案正在運作的股權投資基金分布情況（按備案時間，只）資料來源：中國證券投資基金業協會 國資出資比例高，管理規模大，已成為當下市場的主要力量。國資出資比例高，管理規模大，已成為當下市場的主要力量。政府機構、政府出資平臺、央國企、政府引導基金為代表的國資背景 LP 是當前募資市場的重要支撐，上半年國有控股和國有參股 LP

39、 出資金額達到 71.2%；同時募集資金的規模與國資屬性也呈現出正向關系，非國資背景的管理人主要在小于1億的基金中占比較高，在 10 億以上的基金中，國資背景管理人占比超過 70%。58477.3562758.8858960.27103525.4984258.0536415.1210788.067630.948871.4914228.709076.792929.6517461185091818227641247491253310021823475591232710650363805000100001500020000250003000002000040000600008000010000012

40、0000201820192020202120222023H美國VC/PE投資金額（億元）中國股權投資市場投資金額（億元）美國VC/PE投資數量（起）中國股權投資市場投資數量（起）1743141139315176281421302457364345931141123973101316054878652874464733010100020003000400050006000700080009000100002014201520162017201820192020202120222023H成立于2014年之前成立于2015-2018年成立于2019-2022年成立于2023H 公司研究公司研究|清科

41、創業清科創業 20232023 年年 1111 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 圖：圖：20232023 上半年新募人民幣基金上半年新募人民幣基金 LPLP 分布分布 圖：圖：20232023 上半年人民幣基金管理人分布上半年人民幣基金管理人分布 資料來源：中國證券投資基金業協會 資料來源：中國證券投資基金業協會 第三季度國資引導基金強勢活躍。第三季度國資引導基金強勢活躍。由于國內投資環境的變化，傳統活躍的海外創投基金以及科技企業 CVC 今年以來表現相對沉寂，國資引導基金直投活躍。第三季度深圳高新投、深創投、蘇高新創投、元禾控股、合肥產投這 5 家地方國資背景機構

42、投資活躍度位居前列，國內新經濟創投主導力量正在發生轉變，本土創投機構、人民幣基金處于強勢地位。對于創投服務企業來說，能夠吸引國資的關注有望直接受益。圖：圖：2023Q32023Q3 最活躍的一級市場投資機構最活躍的一級市場投資機構 TOP20TOP20 資料來源：IT 桔子 3 3 公司優勢：數據壁壘穩固的全方位創投服務龍頭，業務公司優勢：數據壁壘穩固的全方位創投服務龍頭，業務多元布局穩步提高盈利能力多元布局穩步提高盈利能力 3.1 3.1 深耕行業二十年，深耕行業二十年，“清科清科”品牌影響力逐步擴大品牌影響力逐步擴大 公司創始人倪正東是中國創投行業的重要參與者和推動者。公司創始人倪正東是中

43、國創投行業的重要參與者和推動者。倪正東曾當選胡潤百富“2016 中國產業領袖”，目前擔任中國證券基金業協會私募基金創投委員會委員、中國天使聯席會秘書長、國家科技成果轉化引導基金理事、北京基金業協會輪值主席、清華企業家協會主席、北京常德商會會長、湖南總商會副會長、湖南省政協委員。個人直接投資的公司超300家，多家已上市，在創投行業具備較強的個人影響力。28.8%86.5%9.8%3.4%61.4%10.0%0%20%40%60%80%100%LP認繳出資金額LP認繳出資次數非國資國有參股國有控股27.1%52.0%70.7%70.7%85.8%100.0%72.9%48.0%29.3%29.3%

44、14.2%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%100.0%1億元1-10億元10-30億元30-50億元 50-100億元 100億元國資背景管理人非國資背景管理人211915151312121111111111101010980510152025 公司研究公司研究|清科創業清科創業 20232023 年年 1111 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 圖：創始人、董事長倪正東在創投行業具備較強個人影響力圖：創始人、董事長倪正東在創投行業具備較強個人影響力 資料來源：公開資料 舉辦豐富多彩的投資盛會，打造創投

45、社交的舉辦豐富多彩的投資盛會，打造創投社交的“靚麗名片靚麗名片”。清科創業創立之初，公司就舉辦了第一屆創業投資年度論壇（CVCF），充分展現出公司調度行業資源、云集知名機構和業內大咖、打造行業名片的實力。近年來，清科不斷完善峰會品牌，形成了如中國基金合伙人峰會、全球創投峰會、投資界百人論壇等一系列不同主題、不同特色風格的線下活動。為創業者、投資人、商業領袖、行業專家乃至政策制定者帶來了多方互動及合作的機會，同時也進一步強化了公司在行業中的基礎設施地位，擴大了自身的品牌影響力。圖：清科創業峰會品牌圖：清科創業峰會品牌 資料來源：公司網站 通過發布行業排名，樹立創投榜單通過發布行業排名，樹立創投榜

46、單“權威標桿權威標桿”。清科創業自 2001 年起開始發布中國股權投資年度排名，透過這一動作也奠定了其在行業中極高的聲望，尤其是經年累月下來，其排行榜客觀性、真實性、權威性不斷得到驗證和業界認可，榜單價值也越來越大，甚至對行業健康發展起到了重要指導意義。對于清科創業自身而言，榜單也成了公司品牌宣傳的活招牌，樹立了行業標桿地位，并構筑了一道無形的競爭壁壘。公司研究公司研究|清科創業清科創業 20232023 年年 1111 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 圖：清科旗下主要排名榜單圖：清科旗下主要排名榜單 資料來源：公司網站，公司年報 引領行業資源整合，積累龐大引領行業

47、資源整合，積累龐大“客戶網絡客戶網絡”。清科創業搭建了完善的產品體系，通過數據服務、營銷服務、培訓服務、投行證券服務觸及龐大的創投相關群體及泛金融人群，包括LP、政府機構、VC/PE投資機構、企業、銀行、園區、高校等。清科依托龐大的數據資源及多年積累的創業與投資領域的綜合服務經驗，深度挖掘客戶需求，為不同客戶群體帶來更具針對性的服務，同時不斷強化自身品牌的認知度和影響力。圖：清科部分合作客戶圖：清科部分合作客戶 資料來源：公司網站 3.23.2 大數據大數據+AI+SaaS+AI+SaaS，持續提升數字化能力，持續提升數字化能力 SaaSSaaS推 動 服 務 全 面 升 級，重 磅 發 布

48、私 募 通推 動 服 務 全 面 升 級，重 磅 發 布 私 募 通MAXMAX。私 募 通MAX（https:/）是清科創業旗下專注于國內私募股權投資領域專業 SaaS 系統，依托清科龐大的數據庫資源及多年來創業與投資的綜合服務能力，秉持“數據重塑認知、智能優化決策”的產品價值主張，在人工智能和大數據處理技術賦能下，運用深度學習和自然語言處理等技術，集私募股權行業的多維度數據于一體，為政府機構、PE/VC 投資機構、研究咨詢機構、企業、投資人、創投從業者等多種類型用戶提供及時、準確、完整的專業服務。公司研究公司研究|清科創業清科創業 20232023 年年 1111 月月 2222 日日 請

49、仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 圖：私募通圖：私募通 MAXMAX 部分功能展示部分功能展示 資料來源：私募通 MAX 網站 以數據驅動為核心，持續強化產品能力。以數據驅動為核心，持續強化產品能力。清科創業高度重視創新技術對業務的賦能，公司積極投入布局人工智能，持續擴充及加強在線服務產品的功能。例如，通過大數據分析、智能化語言處理技術，私募通MAX以最優的效率實現數據收集、整理及呈列的可靠性及全面性；投資界分析用戶瀏覽偏好及其他用戶數據，并作出內容推薦；而項目工場則分析投資人及創業者的背景、資質及偏好，并因此作出推薦，從而提高成功對接的可能性。憑借通過清科創業的在線平臺積累的品牌認可度及用

50、戶流量，提供協同化的線下服務，以有效延伸價值鏈并提升變現能力。圖：公司圖：公司 AIAI 應用舉例應用舉例 資料來源：公司年報 AIGCAIGC引入私募通引入私募通MAXMAX，持續升級迭代。，持續升級迭代。私募通MAX破除傳統股權投資信息獲取資源匱乏、低效片面、用戶體驗差等詬病，實現股權投資數據信息服務的數字化，推動服務的數字化轉型升級，從而滿足用戶“省時高效”、“資訊及時全面”等核心訴求，榮獲2022 年度數字解決方案獎。作為打造股權投資數據場景開放生態的有機組成部分，私募通MAX系統自上線以來持續吸收使用反饋，不斷迭代更新。目前清科正著力將人工智能生成內容（AIGC）引入 公司研究公司研

51、究|清科創業清科創業 20232023 年年 1111 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 現有產品，打造人工智能科技的新型 AI 數據庫。圖：圖：STIFSTIF 科創節暨數字服務大會頒發的科創節暨數字服務大會頒發的20222022 年度數字解決方案獎年度數字解決方案獎 資料來源：公開資料 3.33.3 全面賦能人全面賦能人+項目項目+數據，形成獨特創投生態圈數據，形成獨特創投生態圈 公司專注服務創投每一程，為人、項目、數據全面賦能。創投的本質是為合適的項目找到匹配的投資人，由點及線、由線及網，清科在其中起著橋梁作用，并打造完整的創投服務生態圈。搭建交流學習平臺，提供

52、全面的培訓服務，實現人的賦能。搭建交流學習平臺，提供全面的培訓服務，實現人的賦能。沙丘學堂為新人入職VC/PE行業快速打造入行敲門磚；清科沙丘投研院立志成為中國投資界的黃埔軍校；清科投資研修院致力于為中國產業金融和股權投資行業的精英人才提供專業、務實、前沿的培訓交流平臺；清科創業研究院致力于為政府、園區、企業提供定制培訓及其他專業實戰派的創投服務。四大培訓平臺定位清晰明確，全方位覆蓋各個階段，支持創投人才進階提高。憑借多年的積累，清科創業的培訓服務匯聚了百余位一線投資大咖擔任導師，講授實戰、真實的股權投資課程，受到了企業家、高成長企業創始人、公司股東/高管、投資人、高凈值個人、家族繼承人等的廣

53、泛認可。圖：清科創業培訓服務圖：清科創業培訓服務 資料來源：公司年報 公司研究公司研究|清科創業清科創業 20232023 年年 1111 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 通過營銷服務和投行證券服務，幫助項目從通過營銷服務和投行證券服務，幫助項目從 0 0 走走向向 IPOIPO，實現項目賦能。，實現項目賦能。從營銷服務來看，線上創業與投資資訊平臺投資界在第三方平臺累計訂閱用戶數超300萬，具有強大的行業影響力與傳播力。投資界致力于通過各類形式的內容推動股權投資行業發展，發掘更多科技創新型公司價值，實現項目快速推廣。此外，通過線下舉辦各類行業盛會和排名活動，為項目提

54、供自由交流和匹配的理想場所。從投行證券服務來看，項目工場以創投行業的大數據為驅動，為投資人提供項目資源，為高成長企業提供融資通道，賦能項目對接撮合，加快融資進度和效率。清科投行提供咨詢及上市保薦、股權融資類財務顧問等一站式金融服務，助力項目一路走到 IPO。圖：投行證券服務介紹圖：投行證券服務介紹 資料來源：公司官網，公司年報 圖：投行證券服務部分服務案例圖：投行證券服務部分服務案例 資料來源：公司官網，公司年報 通過深入挖掘數據價值、構建數據生態并不斷迭代產品，實現數據賦能。通過深入挖掘數據價值、構建數據生態并不斷迭代產品，實現數據賦能。二十多年專注于創投行業服務，清科積累了大量的數據，打造

55、了先發優勢。數據的高質量、大規模和多樣化，構建了清科的護城河。目前，數據集成 SaaS系統私募通MAX持續迭代升級，利用數據鏈接創投的各個參與方和各個環節，為眾多的有限合伙人、政府機構、VC/PE 投資機構、戰略投資者，以及律師事務所、會計師事務所提供專業綜合的信息數據與研究服務，2023 上半年注冊用戶數合計超過 33 萬。3.4 3.4 擴大服務范圍，探索新興業務模式擴大服務范圍，探索新興業務模式 布局全國覆蓋，擴大服務輻射半徑。布局全國覆蓋，擴大服務輻射半徑。清科創業已在北京、上海、深圳、重慶、天津、香港、浙江、江蘇、廣東、山東、湖南、湖北、陜西、海南等地設立子公司，目前主要業務集中在華

56、北、華東地區，未來公司將加強華南建設，公司研究公司研究|清科創業清科創業 20232023 年年 1111 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 深入華中和西部區域，特別要加強大灣區業務打造，加強深圳香港落地。清科創業主動積極擴大服務半徑，提升服務能力和質量，發掘更多的創投服務市場的潛力。圖：清科子公司布局省份圖：清科子公司布局省份 資料來源：公開資料 加強政府合作，探索更多落地服務模式。加強政府合作，探索更多落地服務模式。清科創業高度重視政府關系的維護，協助各地政府做好招商引資、基金管理的工作。今年8月，清科旗下首個創新產業園蘇州清科創新中心正式揭牌。蘇州清科創新中心以

57、促進城市產融發展為核心，助力蘇州打造創投機構與科創企業特色集聚地，優化城市產業結構、構筑城市高質量創投生態體系，標志著清科開啟了產融服務建設的新階段。未來，清科將持續提升服務的深度和廣度，以蘇州清科創新中心為開端，打造資本助力科創發展的標桿性運作體系。圖：蘇州清科創新中心揭牌儀式圖：蘇州清科創新中心揭牌儀式 資料來源：公開資料 公司研究公司研究|清科創業清科創業 20232023 年年 1111 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 4 4 盈利預測及估值盈利預測及估值 4.1 4.1 關鍵假設及業績測算模型關鍵假設及業績測算模型 與預測相關的關鍵假設：1）行業受益于疫情

58、管控因素的解除，公司營銷服務以及培訓服務實現快速恢復，下半年延續修復態勢；2）數據服務業務穩健發展，并隨著多版本產品的推出以及AIGC引入帶來的產品升級，未來產品滲透率得到提升，帶動業務加速發展；同時，定制報告等服務也將受益于宏觀經濟的恢復保持持續同步增長；3）公司投行證券業務中，項目工場的規模增長隨市場保持相對穩健增長，二級市場服務持續開拓尚需一定時間，業務整體增速保持平穩；4）營銷服務以及培訓服務得以快速恢復，其中培訓服務受益于市場需求拓展能保持更快的成長。表：盈利預測表：盈利預測 20202020 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E

59、2025E 營業收入（百萬元）營業收入（百萬元）178.47 207.89 220.63 283.07 349.61 424.00 銷售成本（百萬元）銷售成本（百萬元）74.89 108.77 123.64 167.62 214.46 265.88 毛利（百萬元）毛利（百萬元）103.58 99.12 96.99 115.45 135.16 158.13 其他收入（百萬元）其他收入（百萬元）3.26 14.19 7.73 8.49 10.49 12.72 銷售費用（百萬元）銷售費用（百萬元）16.50 17.97 15.96 23.63 27.24 32.18 管理費用（百萬元）管理費用（百萬

60、元）48.37 73.19 61.85 84.92 101.39 118.72 財務費用（百萬元）財務費用（百萬元）1.25 0.39 -4.47 -5.75 -7.10 -8.61 其他支出（百萬元）其他支出（百萬元）-1.04 -4.21 -7.85 -12.74 -15.73 -19.08 經營溢利（百萬元）經營溢利（百萬元）39.67 17.56 23.52 33.87 39.84 47.63 應占聯營公司溢利（百萬元）應占聯營公司溢利（百萬元）-0.54 0.50 0.17 0.71 0.87 1.06 稅前利潤（百萬元）稅前利潤（百萬元）39.13 18.05 23.70 34.5

61、8 40.72 48.69 所得稅（百萬元）所得稅（百萬元）7.68 6.59 4.06 6.92 8.14 9.74 歸母凈利潤（百萬元）歸母凈利潤（百萬元）31.45 11.47 19.63 26.84 31.60 37.79 資料來源：iFind 4.2 4.2 估值比較估值比較 選取A股公司創業黑馬（科創服務，包括企業融資、宣傳推廣、戰略咨詢等，擁有線上服務的SaaS平臺）、力合科創（科創服務+新材料雙主業發展模式，科創服務包含基礎孵化、體系推廣、園區載體三大業務）、同花順（金融數據終端 iFinD、二級市場金融服務、AIGC）；港股公司浪潮數字企業（企業云轉型、軟件開發、云服務）、金

62、山軟件（SaaS、AI 辦公、游戲）、匯通達網絡（B2B 電商零售、數字化建設）；美股公司 36 氪（新經濟內容平臺、營銷服務）作為公司的可比公司。2023-2025 年，可比公司估值中位數分別為 42.50、24.07、19.09，遠遠高于公司當前估值倍數，公司的成長屬性以及獨特市場價值未被充分認識，股價仍處于顯著被低估的狀態，估值修復和業績成長空間大。綜合考慮港股市場流動性差異，給予公司 2024 年 16 倍 PE，對應目標價 1.80 港幣/股。公司研究公司研究|清科創業清科創業 20232023 年年 1111 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 表：估值比較

63、表：估值比較 股票代碼股票代碼 股票簡稱股票簡稱 股價股價 EPSEPS（CNYCNY）PEPE 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 300688.SZ300688.SZ 創業黑馬創業黑馬 33.0133.01 CNYCNY -0.50 0.13 0.26 0.47-33.51 242.89 125.02 70.48 002243.SZ002243.SZ 力合科創力合科創 8.338.33 CNYCNY 0.34 0.45 0.54 0.65 22.43

64、18.41 15.45 12.78 300033.SZ300033.SZ 同花順同花順 141.2141.28 8 CNYCNY 3.15 3.34 4.12 5.05 31.35 42.5 34.38 28.17 0596.HK0596.HK 浪潮數字企業浪潮數字企業 2.772.77 HKDHKD 0.10 0.16 0.30 0.54 30.36 16.67 8.91 4.98 3888.HK3888.HK 金山軟件金山軟件 27.2027.20 HKDHKD -4.44 0.51 0.95 1.27-5.21 51.27 27.61 20.67 9878.HK9878.HK 匯通達網絡

65、匯通達網絡 29.1529.15 HKDHKD 0.54 0.89 1.14 1.44 66.28 30.79 24.07 19.09 KRKR.OKRKR.O 3636 氪氪 0.700.70 USDUSD 0.08 0.01 0.00 0.00 12.64 139.96 19.47 9.95 中位數中位數 22.43 42.50 24.07 19.09 1945.HK1945.HK 清科創業清科創業 1.151.15 HKDHKD 0.07 0.09 0.10 0.12 16.29 13.01 11.05 9.24 資料來源：iFinD，2023 年 11 月 24 日 公司研究公司研究|

66、清科創業清科創業 20232023 年年 1111 月月 2222 日日 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 華升華升證券研究證券研究 華升證券為中國首控集團有限公司(香港上市編號 01269.HK，下稱“首控集團”)旗下的全資附屬子公司。華升證券憑借著母公司的資源和優勢，致力推動中國投資者和企業完善境外投資及融資渠道，及協助境外投資者參與中國資本市場。華升證券研究作為華升證券的研究部門,主要從事香港市場股票研究,并專注于覆蓋教育行業上市公司,團隊專注基本面研究，挖掘被低估的投資機會并為客戶提供多種研究產品。分析師聲明分析師聲明 主要負責撰寫本研究報告全部或部分內容的分析師在此聲明:(i)本

67、研究報告所表述的任何觀點均精準地反映了上述每位分析師個人對所評論的證券和發行人的看法;(ii)該分析師所得報酬的任何組成部分無論是在過去、現在及將來均不會直接或間接地與研究報告所表述的具體建議或觀點相關系。免責條款免責條款 本文純粹為提供數據而編寫，并未經過任何司法管轄區的任何監管機構審閱。本文所載數據可隨時更改，而無須事前另行通知。華升證券有限公司謹慎地編寫本文，然而華升證券及其關聯公司、其董事或雇員相關方并不就本文所載之聲明、數據、數據及內容的準確性、及時性和完整性做出任何明示或隱含之聲明或保證。本文亦不構成所涉及的任何買賣或交易之要約。閣下應進行獨立的評估及適當的研究，以對內容加以參考取

68、舍。因此，如對任何因信賴或參考本文章內容所導致的損失,相關方將不會對您或任何第三方承擔任何及所有直接或間接因此而產生的責任。風險披露風險披露 金融產品價格可能會波動，任何個別金融產品的價格可升亦可跌，甚至在某些情況下可變成毫無價值。買賣金融產品存有潛在風險，所以未必一定能夠賺取利潤，反而可能會招致損失。在法律許可的情況下，華升證券或關聯機構可能會持有報告中所提到公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務，因此，投資者應當考慮到華升證券及/或其相關人員或公司可能存在影響本報告觀點的潛在利益沖突。本文所列載的商標、標識及服務商標乃本文所有內容的版權均屬于本公司擁有，閣下在未取得本公司書面同意前不得更改、復制、發放、刊登或下載，或用于商業或公眾用途。