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1、 市場有風險，投資需謹慎 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 證券研究報告：醫藥生物|公司深度報告 2023 年 12 月 19 日 股票股票投資評級投資評級 買入買入|首次覆蓋首次覆蓋 個股表現個股表現 資料來源：聚源，中郵證券研究所 公司基本情況公司基本情況 最新收盤價（元）最新收盤價（元）20.60 總 股 本總 股 本/流 通 股 本（億流 通 股 本（億股）股）5.85/5.78 總 市 值總 市 值/流 通 市 值（億流 通 市 值（億元）元）120/119 52 周內最高周內最高/最低價最低價 33.10/15.81 資產負債率資產負債率(%)27.4%市盈率市盈率 27.68 第

2、一大股東第一大股東 江蘇康緣集團有限責任公司 研究所研究所 分析師:蔡明子 SAC 登記編號:S1340523110001 Email: 分析師:古意涵 SAC 登記編號:S1340523110003 Email: 康緣藥業康緣藥業(600557600557)大單品大單品皆皆處于向上拐點處于向上拐點，潛力產品放量可期，潛力產品放量可期 投資要點投資要點 公司核心三大單品皆處于公司核心三大單品皆處于向上拐點，向上拐點，20242024 年有望實現較高增年有望實現較高增長長。（1 1）金振口服液：）金振口服液：兒科中成藥近年行業規模 CAGR 保持 10%+，感冒、止咳祛痰兩個亞類市占率合計達到

3、80%（止咳祛痰維持 30%+），由于 2021 年止咳祛痰增速明顯高于行業，且金振口服液高增速延續至2022年，導致2023年銷售額下滑，考慮到兒科中成藥競爭格局穩定，且金振口服液在止咳祛痰TOP產品中覆蓋人群更廣、口感更好，且有獨家、基藥品種優勢，疊加近期循證醫學臨床證據持續完善，為院內推廣提供更強有力的支撐，我們認為 2024 年金振口服液有望實現較高恢復增長。（2 2）熱毒寧注射液：）熱毒寧注射液：2017 年 TOP 清熱解毒注射劑增加醫保報銷限制以來，2019-2020年主要產品規模下降明顯，2021年開始恢復增長，熱毒寧由于基本在二級及以上醫療機構銷售，2019 年并未出現大幅下

4、滑，其在 2020 年下滑明顯，2021 年增速明顯慢于其他競品（3%VS 20%），主要系公司自身銷售重心調整，但公司后續實行“專人專做”，2022 年起開啟快速增長，考慮到熱毒寧注射液在新版醫保目錄中取消“重癥患者”限制，銷售規模尚未恢復峰值，且適應癥有望拓展，我們認為其有望保持較高增速。（3 3）銀杏二萜內酯葡胺注射液：）銀杏二萜內酯葡胺注射液：2023 年版國家醫保目錄將其從協議期內談判藥品部分調整至中成藥部分，即納入常規目錄管理，后續銀杏二萜內酯葡胺注射液價格將維持穩定；2023 年至今，銀杏二萜研究成果頗豐，在國際神經醫學 TOP 期刊、JAMA 子刊發表研究成果，為學術推廣提供強

5、有力支撐，促進其在 2024 年恢復較快增長。此外，公司還此外，公司還加大加大打造非注射品種群梯隊，打造非注射品種群梯隊，杏貝止咳顆粒、腰痹通膠囊、復方南星止痛膏等醫保+基藥品種有望在基藥“986”政策下加速放量，天舒膠囊、大株紅景天膠囊、龍血通絡膠囊等醫保品種有望在政策促進下實現快速放量。盈利預測和投資評級盈利預測和投資評級 我們預測公司 2023-2025 年營收分別為 48.23/58.66/69.12 億元，歸母凈利潤分別為 4.97/6.22/7.62 億元，對應 PE 分別為24.3/19.4/15.8 倍，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：非注射劑產品推廣不及預期；集采降價風

6、險。盈利預測和財務指標盈利預測和財務指標 項目項目 年度年度 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 營業收入（百萬元）4351 4823 5866 6912 增長率(%)19.25 10.86 21.62 17.82 EBITDA（百萬元）632.83 643.49 769.29 908.62 歸屬母公司凈利潤（百萬元）434.47 496.54 621.69 762.47 增長率(%)35.54 14.29 25.20 22.65 EPS(元/股)0.74 0.85 1.06 1.30 市盈率（P/E）27.73 24.26 19.38 15

7、.80 市凈率（P/B）2.53 2.34 2.09 1.85 EV/EBITDA 14.79 15.85 12.26 9.07 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 -18%-9%0%9%18%27%36%45%54%63%2022-122023-032023-052023-072023-102023-12康緣藥業醫藥生物 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 目錄目錄 1 1 金振口服液：金振口服液：20242024 年有望恢復較快增長年有望恢復較快增長 .4 4 2 2 熱毒寧：醫保解除熱毒寧：醫保解除“重癥重癥”限制，適應癥有望拓展，助力后續增長限制，適應癥有望拓展，助力后續增長 .7

8、7 3 3 銀杏二萜：納入常規醫保目錄價格穩定，研究成果頗豐，銀杏二萜：納入常規醫保目錄價格穩定，研究成果頗豐，20242024 年有望加大推廣年有望加大推廣 .8 8 4 4 獨家品種資源豐富，部分非注射劑品種有望在政策促進下實現快速放量獨家品種資源豐富，部分非注射劑品種有望在政策促進下實現快速放量 .1010 5 5 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 .1212 6 6 風險提示風險提示.1313 PB8YcX9UeY9WtRrRoPpRqQ9PbPbRpNpPmOpMfQoPnPkPoMoO7NmMzQwMsOqOuOoOwO 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 圖表目錄圖表目錄

9、圖表圖表 1 1：兒科中成藥規模兒科中成藥規模 20142014-20192019 年保持年保持 10%+10%+增速，經歷疫情波動后增速，經歷疫情波動后 20222022 年增速恢復至年增速恢復至 8%8%.4 4 圖表圖表 2 2：兒科止咳祛痰藥品在兒科止咳祛痰藥品在 20212021-20222022 年實現高增長，年實現高增長，20232023 年同比增速放緩年同比增速放緩 .4 4 圖表圖表 3 3：金振口服液日服用價格（元）在止咳祛痰用藥金振口服液日服用價格（元）在止咳祛痰用藥 TOP 6TOP 6 產品中也處于中間水平產品中也處于中間水平 .5 5 圖表圖表 4 4：新增臨床試驗

10、結果在多家優質三甲醫院研究實施新增臨床試驗結果在多家優質三甲醫院研究實施 .5 5 圖表圖表 5 5：公司持續完善金振口服液循證醫學臨床證據，適應癥有望繼續增加公司持續完善金振口服液循證醫學臨床證據，適應癥有望繼續增加 .6 6 圖表圖表 6 6：金振口服液已經被多個指南作為推薦用藥金振口服液已經被多個指南作為推薦用藥 .6 6 圖表圖表 7 7：銷售排名靠前的呼吸類中藥注射液銷售排名靠前的呼吸類中藥注射液 20232023 年減少年減少“重癥重癥”限制限制 .7 7 圖表圖表8 8：清熱解毒注射劑銷售額（億元）自清熱解毒注射劑銷售額（億元）自20212021年恢復較好，熱毒寧由于營銷重心調整

11、恢復較慢，年恢復較好，熱毒寧由于營銷重心調整恢復較慢，20222022年起快速恢復年起快速恢復 .7 7 圖表圖表 9 9：熱毒寧注射劑適應癥有望拓展熱毒寧注射劑適應癥有望拓展 .8 8 圖表圖表 1010：銀杏二萜內酯葡胺注射液在中國公立醫療機構腦血管用藥過銀杏二萜內酯葡胺注射液在中國公立醫療機構腦血管用藥過 1010 億元中藥注射劑中億元中藥注射劑中 20152015-20192019年銷售額增速最高年銷售額增速最高 .9 9 圖表圖表 1111：較多大品種腦血管用藥中藥注射劑有醫保限制較多大品種腦血管用藥中藥注射劑有醫保限制 .9 9 圖表圖表 1212：第三次談判價格（元第三次談判價格

12、（元/支）維持穩定支）維持穩定 .1010 圖表圖表 1313：進入醫保后快速放量，近進入醫保后快速放量，近 2 2 年銷量穩定年銷量穩定 .1010 圖表圖表 1414：公司擁有公司擁有 4646 個獨家品種個獨家品種 .1111 圖表圖表 1515：20182018 版新增獨家中成藥中銷售額（億元）提升版新增獨家中成藥中銷售額（億元）提升 1 1 億元以上的產品較多億元以上的產品較多 .1111 圖表圖表 1616：可比公司估值情況可比公司估值情況 .1313 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 1 1 金振口服液金振口服液：20242024 年有望年有望恢復較快增長恢復較快增長 金振口

13、服液主治清熱解毒，祛痰止咳，用于小兒急性支氣管炎符合痰熱咳嗽者。根據米內網，金振口服液主要在公立醫療機構銷售，2022年其在公立醫療機構銷售額超過10億元，在城市實體藥店終端的銷售額 2.32 億元。兒科兒科中成藥銷售額有望維持較快增速中成藥銷售額有望維持較快增速。根據米內網，兒科中成藥由于副作用較小、藥性更溫和，在兒童群體中應用廣泛，2020 年前兒科中成藥在中國公立醫療機構終端保持雙位數增長，2020 年受疫情影響有所回落，但 2021 年同比增長 47.54%，2022 年同比增長 8%，近年來國家從研發、審評、生產銷售等多維度出臺了系列鼓勵政策，例如將兒童藥納入優先審評審批、全國醫保目

14、錄調整優先考慮兒童用藥等，我們認為后續兒科中成藥仍能保持 10%左右較快增速。圖表圖表1 1：兒科中成藥兒科中成藥規模規模 20142014-20192019 年保持年保持 10%+10%+增速，經歷疫情波動后增速，經歷疫情波動后 20222022 年增速恢復至年增速恢復至 8%8%資料來源：米內網、中郵證券研究所 兒科止咳祛痰藥品在兒科止咳祛痰藥品在 20212021-20222022 年實現高增長，年實現高增長，20232023 年同比增速放緩年同比增速放緩，但預計仍能維持，但預計仍能維持兒科中成藥中兒科中成藥中 30%+30%+的市占率的市占率，20242024 年有望恢復增長年有望恢復

15、增長。兒科中成藥集中于感冒、止咳祛痰、厭食癥 3 個亞類（2022 年合計占比超過 95%，感冒/止咳祛痰/厭食各自占比約 43%/37%/15%），兒科止咳祛痰藥品在 2021-2022 連續 2 年實現較高增長后（尤其 2021 年，TOP 5 產品銷售額增速集中為 70%左右），2023H1 下滑 12.38%，考慮到兒科中成藥亞類競爭格局較穩定，預計后續會以高于兒科中成藥行業增速恢復增長。就具體藥品而言，2023H1 兒科止咳祛痰中成藥TOP 4 銷售額皆下滑 20%左右，金振口服液 2020-2022 年銷售額 CAGR 達到 56%，在兒科中成藥 TOP 10 中增速最快，2023

16、H1 下滑 23%，導致公司 2023 前三季度口服液收入下降 24.33%。圖表圖表2 2：兒科止咳祛痰藥品在兒科止咳祛痰藥品在 20212021-20222022 年實現高增長，年實現高增長，20232023 年同比增速放緩年同比增速放緩 產品名稱 亞類 生產企業名稱 是否獨家 醫保情況 是否進基藥目錄 排名 2022 年銷售額(億元)銷售額增速 2022 2023H1 2021 2022 2023H1 小兒豉翹清熱顆粒 兒科感冒 濟川藥業集團 全國乙類 1 1 18+47.80%21.54%25.78%金振口服液 兒科止咳祛痰 江蘇康緣藥業 全國乙類 2 3 10+72.40%41.67

17、%-23.00%開喉劍噴霧劑（兒童型）兒科其他 貴州三力制藥 全國乙類 3 2 8+45.90%13.27%20.86%四磨湯口服液 兒科厭食癥 湖南漢森制藥 全國乙類 4 4 4+12.30%-0.12%5.12%小兒肺咳顆粒 兒科止咳祛痰 天圣制藥等 全國乙類 5 6 4+74.60%12.11%-26.39%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.00100.00公立醫療機構終端兒科中成藥銷售收入(億元)yoy 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 小兒消積止咳口

18、服液 兒科止咳祛痰 魯南厚普制藥 全國甲類 6 9 3+106.8%-7.63%-19.40%小兒肺熱咳喘顆粒 兒科止咳祛痰 海南葫蘆娃藥業等 全國乙類 7 11 3+68.90%15.04%-20.77%醒脾養兒顆粒 兒科厭食癥 貴州健興藥業 全國乙類 8 7 2+37.92%-12.01%16.25%清宣止咳顆粒 兒科止咳祛痰 江蘇蘇中藥業集團 全國甲類 13 14 2+64.10%-6.10%-3.72%小兒咳喘靈口服液 兒科止咳祛痰 哈爾濱康隆藥業等 全國乙類 14 12 1+98.70%-4.50%11.15%資料來源：米內網、中郵證券研究所 金振金振口服液覆蓋人群更廣，口感更好，且

19、有獨家品種、基藥品種優勢口服液覆蓋人群更廣，口感更好，且有獨家品種、基藥品種優勢。通過對比公立醫療機構端排名前 6 的止咳祛痰用藥，金振口服液覆蓋人群更廣，6 個月以上嬰兒即可服用，且口感微甜，接受度更高。金振口服液主要定位于公立醫療機構終端，其日服用價格在 6 個產品中也處于中間水平，且擁有獨家品種、基藥品種優勢，隨著公司持續加大其循證醫學臨床研究，為其推廣提供更大支持，金振口服液有望優先受益于基藥“986”政策，在基層市場實現較快增長，我們認為其在公立醫療機構端市占率仍能保持提升趨勢。圖表圖表3 3：金振口服液金振口服液日服用價格日服用價格（元）（元）在止咳祛痰用藥在止咳祛痰用藥 T TO

20、P OP 6 6 產品中也處于中間水平產品中也處于中間水平 資料來源：米內網、藥智網、中郵證券研究所 循證醫學臨床證據持續完善，獲得多個循證醫學臨床證據持續完善，獲得多個指南指南推薦，促進院內推廣。推薦，促進院內推廣。公司于2018年啟動了“金振口服液聯合阿奇霉素（希舒美）治療兒童肺炎支原體肺炎的隨機雙盲、三臂平行對照、多中心臨床研究”，該臨床研究由中華中醫藥學會兒童肺炎協同創新共同體主席、天津中醫藥大學第一附屬醫院兒科首席專家馬融教授牽頭，由天津中醫藥大學第一附屬醫院等 11 家醫療機構在 2018 年 11 月至 2023 年 11 月間共同參與完成。其隨機雙盲、三臂平行對照、多中心其隨機

21、雙盲、三臂平行對照、多中心臨床研究結果表明臨床研究結果表明不同劑量金振口服液聯合阿奇霉素（希舒美）治療兒童肺炎支原體肺炎均不同劑量金振口服液聯合阿奇霉素（希舒美）治療兒童肺炎支原體肺炎均顯示了縮短病程、改善病情的作用，臨床獲益顯著，安全性良好顯示了縮短病程、改善病情的作用，臨床獲益顯著，安全性良好。除此以外，公司還分別于2020、2023 年開展了針對小兒急性支氣管炎、兒童病毒性肺炎的臨床試驗，適應癥有望繼續增加；截至目前，金振口服液已經被多個指南作為推薦用藥，尤其 2022-2023 年新增明顯，皆促進院內推廣。圖表圖表4 4：新增臨床試驗結果在多家優質三甲醫院研究實施新增臨床試驗結果在多家

22、優質三甲醫院研究實施 研究實施醫院研究實施醫院 ?。ㄖ陛犑校┦。ㄖ陛犑校┽t院級別醫院級別 天津中醫藥大學第一附屬醫院 天津 三甲 河南省中醫藥大學第一附屬醫院 河南 三甲 江蘇省中醫院 江蘇 三甲 0.0010.0020.0030.0040.00金振口服液小兒消積止咳口服液小兒肺熱咳喘顆粒小兒肺咳顆粒清宣止咳顆粒小兒咳喘靈口服液 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 首都醫科大學附屬北京兒童醫院 北京 三甲 成都市第一人民醫院 四川 三甲 石家莊市婦幼保健院 河北 三甲 蘇州市中醫院 江蘇 三甲 上海市中醫醫院 上海 三甲 資料來源：中國臨床試驗注冊中心、中郵證券研究所 圖表圖表5 5：公司持

23、續完善金振口服液循證醫學臨床證據，適應癥有望繼續增加公司持續完善金振口服液循證醫學臨床證據，適應癥有望繼續增加 資料來源：藥智網、中郵證券研究所 圖表圖表6 6：金振口服液已經被多個指南作為推薦用藥金振口服液已經被多個指南作為推薦用藥 金振口服液獲得推薦的指南列舉金振口服液獲得推薦的指南列舉 推薦情況推薦情況 來源來源 作者作者 兒童咳嗽中西醫結合診治專家共識（2010）辯證屬痰熱證者，癥見咳嗽聲重、痰多色黃質稠、喉間痰鳴，舌淡苔黃膩者，選用金振口服液、羚羊清肺散等 中國實用兒科雜志2010年 6 月第 25 卷第 6 期 陸權，王雪峰 兒童肺炎支原體肺炎中西醫結合診治專家共識（2017）輕癥

24、肺炎支原體肺炎-高熱稽留不退者，中成藥可選用金振口服液等 中國實用兒科雜志 2017 年 12月第 32 卷第 12 期 劉瀚旻，馬融 兒童流行性感冒中西醫結合防治專家共識（2021）流感時期高熱、咳嗽明顯者，可給予金振口服液、小兒肺熱咳喘顆粒 中國中西醫結合兒科學 2021年 10 月第 13 卷第 5 期 王雪峰，尚云曉 新冠病毒感染者居家中醫藥干預指引（2022）癥見發熱、咽干咽痛、咳嗽者，可用金振口服液、兒童清肺口服液、小兒消積止咳口服液、減味小兒化痰散等 國家中醫藥管理局官網-中西醫結合防治兒童反復呼吸道感染專家共識（2022）亦可聯合選用具有清肺化痰功效的中藥口服，如金振口服液等

25、中國中西醫結合兒科學 2022年 12 月第 14 卷第 6 期 尚云曉，王雪峰 兒童祛痰止咳治療專家共識（2022）呼吸道感染急性期-痰液色黃質稀-金振口服液/肺力咳合劑/安兒寧顆粒/清宣止咳顆粒 中國實用兒科雜志 2022 年 8月 第 37 卷 第 8 期 陳星，羅征秀，沈照波，嚴永東，張建華，周亞兵 兒童肺炎支原體肺炎中西醫結合診療方案（2023 版）中醫治療-急性期-痰熱閉肺證中成藥：金振口服液/復方鮮竹瀝液/肺力咳合劑/小兒肺熱清顆粒/小兒清肺化痰咀嚼片/泡騰片 北京中醫藥2023-10-24 胡艷，郝靜，閆慧敏 小兒病毒性肺炎中醫臨床診療指南（2023 年）口服中成藥推薦：小兒咳

26、喘靈口服液、小兒肺熱咳喘口服液、金振口服液、羚羊清肺散、連花清瘟顆粒、玉屏風口服液、安宮牛黃丸 南京中醫藥大學學報 2023 年3 月第 39 卷第 3 期 袁斌，白曉紅，陳華，翟文生，姜永紅，李敏，李燕寧，王力寧，王孟清，王有鵬，虞堅爾，張喜蓮，趙霞，韓新民，戴啟剛，王雷，胡嬋嬋，梁淼淼 資料來源：中郵證券研究所整理 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 2 2 熱毒寧熱毒寧：醫保解除“重癥”限制醫保解除“重癥”限制，適應癥，適應癥有望有望拓展拓展，助力后續增長，助力后續增長 熱毒寧注射液是公司自主研發的國家二類新藥，由青蒿、金銀花、梔子味中藥提取精制而成，具有清熱、疏風、解毒功能，為治療感

27、染性疾病的常用中藥注射劑。臨床上主要用于治療上呼吸道感染（風熱）、急性氣管-支氣管炎肺炎、慢性阻塞性肺疾病、手足口病、小兒病毒性腹瀉等疾病，且早期應用可有效退熱，控制炎癥反應。根據米內網，2019 年銷售排名靠前的呼吸類中藥注射液為喜炎平注射液（31 億）、痰熱清注射液（17.85 億）、熱毒寧注射液（17.72 億）、血必凈注射液（11.70 億），皆為獨家產品。2018 年流感疫情加劇導致用藥需求增加，以上藥品收入并未產生明顯下降（喜炎平注射液下降 24.32%主要由于 2017 年 9 月有 3 個批次的產品頻發寒戰、發熱等嚴重不良反應，被發文通告、召回、停售和停產，11 月底恢復生產銷

28、售），醫保報銷限制的影響主要在 2019 年體現，但熱毒寧由于終端原本集中在二級及以上醫療機構，受影響并不大，其 2020 年銷售額大幅下滑主要由于公司營銷團隊將更多資源傾向其他產品營銷，2021 年在其他產品同比增速基本在 20%左右時僅增長 3%。公司在 2021 年下半年開始進行營銷改革，推行醫院主管制加大中藥注射劑營銷，成效自 2022 年快速顯現，熱毒寧注射液 2022 年同比增長 54.9%，2023 年前三季度延續高增長，是公司 2023 年前三季度注射劑收入同比增長 48.7%的主要推動力。20232023 年國家醫保目錄年國家醫保目錄將熱毒寧等幾個將熱毒寧等幾個 T TOPO

29、P 清熱解毒注射液的醫保報銷取消了“重癥患者”清熱解毒注射液的醫保報銷取消了“重癥患者”的限制，放寬了醫保報銷范圍，將助力熱毒寧注射液院內推廣。的限制，放寬了醫保報銷范圍，將助力熱毒寧注射液院內推廣。圖表圖表7 7：銷售排名靠前的呼吸類中藥注射液銷售排名靠前的呼吸類中藥注射液 20232023 年減少“重癥”限制年減少“重癥”限制 藥品名稱藥品名稱 生產企業生產企業 是否獨是否獨家家 進入醫保年限進入醫保年限 醫保類醫保類型型 醫保報銷限制醫保報銷限制（調整前）（調整前）醫保報銷限制醫保報銷限制（調整（調整后）后）喜炎平注射液 江西青峰藥業 是 2009 年 乙類 限二級及以上醫療機構重癥患者

30、 限二級及以上醫療機構 血必凈注射液 紅日藥業 是 2019 年 乙類 限二級及以上醫療機構重癥患者的急救搶救 限二級及以上醫療機構 熱毒寧注射液 康緣藥業 是 2009 年 乙類 限二級及以上醫療機構重癥患者 限二級及以上醫療機構 痰熱清注射液 上海凱寶藥業 是 2009 年 乙類 限二級及以上醫療機構重癥患者 限二級及以上醫療機構 資料來源：國家醫保局官網、藥智網、中郵證券研究所 圖表圖表8 8：清熱解毒注射劑清熱解毒注射劑銷售額（億元）銷售額（億元）自自 20212021 年恢復較好，熱毒寧年恢復較好，熱毒寧由于營銷重心調整由于營銷重心調整恢復較慢恢復較慢，20222022 年起快速年起

31、快速恢復恢復 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023H1 喜炎平注射液 39.17 29.65 31.22 -23-24.32%5.30%-20.55%-血必凈注射液 12.80 14.52 11.70 7.64 9.33 12.24 13.44%-19.43%-34.64%22.04%31.21%102.71%熱毒寧注射液 18.34 19.36 17.72 6.56 6.84 10.60 5.56%-8.46%-62.98%3.04%54.90%痰熱清注射液 19.84 18.76 17.85 10 -5.46%-4.83%約-45%19.70%-資料來源：米

32、內網、紅日藥業公司公告、康緣藥業公司公告、中郵證券研究所 注：血必凈注射液 2022-2023H1 增速為公司公告數據，熱毒寧注射液 2022 年增速為公司公告數據，其余數據來源為米內網 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 就后續的增長空間而言，我們認為熱毒寧仍有望保持就后續的增長空間而言，我們認為熱毒寧仍有望保持較高增長較高增長：（1）從規模來看，按照米內網數據，熱毒寧銷售額峰值接近 20 億，假設熱毒寧 2023 年銷售額同比增長 50%-75%至16.0-18.6 億，也未恢復此前的銷售規模峰值（2017 年新增的醫保報銷限制對熱毒寧原本影響?。?；（2）公司重視熱毒寧，給予銷售政策傾斜

33、，對該產品實行“專人專做”，在 2022 年報中提出“狠抓熱毒寧注射液恢復發展不動搖”，在鞏固兒科優勢的基礎上，大力拓展成人科室，深度挖掘急診科室、呼吸科室及住院病房場景的市場潛力；（3）目前熱毒寧學術推廣適應癥主要為退熱、抗炎、抗病毒，從臨床試驗來看，熱毒寧還有望拓展手足口病、H7N9 禽流感、登革熱（普通型）、病毒性肺炎等適應癥，血必凈在拓展膿毒癥適應癥后銷售規?？焖偬嵘?，新增適應癥對銷售促進有明顯成效；（4）2023 年國家醫保目錄解除“重癥患者”限制。圖表圖表9 9：熱毒寧注射劑適應癥有望拓展熱毒寧注射劑適應癥有望拓展 資料來源：藥智網、中郵證券研究所 3 3 銀杏二萜銀杏二萜：納入常

34、規醫保目錄價格穩定納入常規醫保目錄價格穩定，研究成果頗豐研究成果頗豐，20242024 年有年有望加大推廣望加大推廣 公司銀杏二萜內酯葡胺注射液用于中風病中經絡（輕中度腦梗死），于 1998 年立項研發，2012 年獲得新藥證書，2014 年開始上市銷售，2017 年通過談判進入醫保目錄。目前，我國用于治療缺血性腦卒中的中藥注射劑包括注射用血栓通、注射用血塞通、醒腦靜注射液、銀杏葉類提取物注射液等，2017 年國家醫保局對醒腦靜注射液、疏血通注射液等 26 種中藥注射劑限制基層使用，2019 年新增注射用血栓通、血塞通注射液等中藥注射劑限制基層使用，導致以上品種銷售額下降明顯，2019 年國家

35、醫保局將注射用七葉皂苷鈉、銀杏葉提取物注射液、川芎嗪注射液增加使用疾病、使用患者的限制，導致其銷售額有一定下降?？梢园l現，過 10 億品種中，銀杏二萜內置葡胺注射液、銀杏內酯注射液增長最快，2015-2019 年 CAGR 分別達到 120.45%、54.08%，主要由于該兩個品種皆在 2017 年通過醫保談 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 判進入了國家醫保目錄，銀杏葉提取物注射液也保持了 26.52%的較快增長，主要系國家醫保局僅增加了“限缺血性心腦血管疾病急性期住院患者/限耳部血流及神經障礙患者/支付不超過14 天”的限制，其仍然可以在基層醫療機構使用。圖表圖表1010：銀杏二萜內酯

36、葡胺注射液在中國公立醫療機構腦血管用藥過銀杏二萜內酯葡胺注射液在中國公立醫療機構腦血管用藥過 1010 億元中藥注射劑中億元中藥注射劑中20152015-20192019 年銷售額增速最高年銷售額增速最高 資料來源：米內網、中郵證券研究所 圖表圖表1111：較多大品種腦血管用藥中藥注射劑有醫保較多大品種腦血管用藥中藥注射劑有醫保限制限制 產品名稱 醫保類型 醫保限制 注射用血栓通 甲類 限二級及以上醫療機構 血塞通注射液 甲類 限二級及以上醫療機構 醒腦靜注射液 乙類 限二級及以上醫療機構并有中風昏迷、腦外傷昏迷或酒精中毒昏迷搶救的患者 銀杏內酯注射液 乙類 限二級及以上醫療機構腦梗死恢復期患

37、者，單次住院最多支付 14 天 疏血通注射液 乙類 限二級及以上醫療機構缺血性腦血管疾病的患者 銀杏二萜內酯葡胺注射液 乙類 限二級及以上醫療機構腦梗死恢復期患者，單次住院最多支付 14 天 銀杏葉提取物注射液 乙類 限缺血性心腦血管疾病急性期住院患者；限耳部血流及神經障礙患者。支付不超過 14 天 七葉皂苷鈉（注射劑）乙類 支付不超過 10 天 川芎嗪注射液(鹽酸/磷酸)乙類 限急性缺血性腦血管疾病，支付不超過 14 天 丹紅注射液 乙類 限二級及以上醫療機構 丹參川芎嗪注射液 無-資料來源：國家醫保局官網、中郵證券研究所 較高臨床價值及安全性促進其上市后快速增長，醫保談判下雖價格下降，但放

38、量明顯，較高臨床價值及安全性促進其上市后快速增長，醫保談判下雖價格下降，但放量明顯，目前價格已趨穩。目前價格已趨穩。銀杏二萜內酯葡胺注射液目前共經歷 3 次醫保談判，第一次在 2017 年 7 月，價格從611.71元下降至316元，第二次在2019年11月，價格下降至93.7元，第三次在2021年 12 月，價格未出現下降,20232023 年版國家醫保目錄將銀杏二萜從協議期內談判藥品部分年版國家醫保目錄將銀杏二萜從協議期內談判藥品部分調整至中成藥部分，即納入常規目錄管理，調整至中成藥部分，即納入常規目錄管理，后續銀杏二萜內酯葡胺注射液價格后續銀杏二萜內酯葡胺注射液價格將維持將維持穩定。穩定

39、。從銷量來看，2017 年進入醫保目錄后實現增長 430%，2019-2020 年則保持超過 100%的銷量增-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%140.00%0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.002019年銷售額(億元)2015-2019年CAGR 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 長。結合量價來看，銀杏二萜內酯葡胺注射液雖然經歷兩次談判降價，但銷售額自 2017-2019 年保持 100%左右增長，2020 年因為價格下降 70%導致銷售額略有下滑，但 2021 年快

40、速恢復，銷售額同比增長 21%，2022-2023 年公司穩定市場基本盤，銀杏二萜銷量變化不大。圖表圖表1212：第三次談判價格第三次談判價格（元（元/支支）維持穩定維持穩定 圖表圖表1313：進入醫保后快速放量，近進入醫保后快速放量，近 2 2 年銷量穩定年銷量穩定 資料來源：公司公告、中郵證券研究所 資料來源：公司公告、中郵證券研究所 20232023 年至今，銀杏二萜內酯葡胺注射液相關研究成年至今，銀杏二萜內酯葡胺注射液相關研究成果頗豐果頗豐：7 月銀杏二萜內酯葡胺注射液臨床研究論著基于血小板活化因子拮抗劑的急性缺血性卒中強化抗血小板策略：傾向評分與網絡藥理學分析的匹配在國際神經醫學 T

41、OP 期刊CNS Neuroscience&Therapeutics（中科院醫學類 1 區，TOP 期刊，2022 年影響因子 5.5 分）發表，該研究結果對于改善急性缺血性中風患者的治療策略具有重要意義；8 月美國醫學會雜志子刊JAMA Network Open發表一項多中心、隨機、雙盲、安慰劑對照、平行組試驗（銀杏二萜內酯葡胺治療急性缺血性腦卒中的療效和安全性:一項隨機臨床試驗），證明銀杏二萜內酯葡胺顯著改善了急性缺血性腦卒中患者 90 天良好臨床結局比例。此外，銀杏二萜內酯葡胺注射液兩項科研成果成功入選 2024 年國際卒中大會（ISC），ISC 是世界上規模最大的致力于腦血管疾病科學與

42、治療的學術會議之一，預計將有來自全球 50 多個國家和地區的 5000 余名卒中和腦血管專家及相關人士參會，此次入選的兩項研究成果為急性缺血性腦卒中藥物治療增添了最新的高質量循證醫學證據。我們認為我們認為以上研究成果能夠為學術推廣提供強有力的支撐，在公司強大的學以上研究成果能夠為學術推廣提供強有力的支撐，在公司強大的學術推廣優勢下，銀杏二萜術推廣優勢下，銀杏二萜內酯葡胺注射液內酯葡胺注射液有望在有望在 20242024 年恢復較快增長年恢復較快增長。4 4 獨家品種資源豐富，獨家品種資源豐富，部分部分非注射劑非注射劑品種有望在政策促進下品種有望在政策促進下實現快速實現快速放量放量 截至 202

43、3 年 6 月底，公司共計獲得藥品生產批件 207 個，其中 46 個藥品為中藥獨家品種（26個品種進入2023年國家醫保目錄，6個品種進入基藥目錄），共有4個中藥保護品種。除了金振口服液、熱毒寧注射液、銀杏二萜內酯葡胺注射液外，公司還布局一批發展級品種打造非注射品種群梯隊，以杏貝止咳顆粒、腰痹通膠囊、復方南星止痛膏等為代表，同時加大培育以天舒膠囊、通塞脈片、龍血通絡膠囊、大株紅景天膠囊等為代表的心腦血管品種，使之成為戰略儲備品種，增厚銷售發展基礎。目前，天舒膠囊、大株紅景天膠囊、龍血通絡膠囊等產品進入了國家醫保目錄，且積累了優質循證醫學證據。以天舒膠囊為例，其被中國偏頭痛診斷與治療指南（中華

44、醫學會神經病學分會第一版）列為預防性治療偏頭痛的唯一推薦中成藥（級推薦，C 級證據），同611.7131693.793.70.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00700.00-50%0%50%100%150%200%02004006008001,0001,200銷售量（萬支）yoy 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 時被中國緊張型頭痛診斷與治療指南（中華醫學會神經病學分會第一版）列為緊張型頭痛推薦用中成藥，我們認為公司部分品種有望進入新版基藥目錄。根據米內網統計，2018 版基藥目錄新增獨家中成藥中銷售額提升 1 億元以上的產品較多，以上產品若進入

45、基藥目錄，預計也將實現快速放量，促進公司非注射品種群快速增長。圖表圖表1414：公司擁有公司擁有 4646 個獨家品種個獨家品種 序號 獨家品種名稱 是否國家 醫保 是否國家 基藥 序號 獨家品種名稱 是否國家 醫保 是否國家 基藥 1 桂枝茯苓膠囊 是 是 24 銀翹清熱片 是 否 2 金振口服液 是 是 25 散寒化濕顆粒 是（新進）否 3 復方南星止痛膏 是 是 26 苓桂術甘顆粒 是（新進）否 4 腰痹通膠囊 是 是 27 十滴水軟膠囊 否 否 5 銀翹解毒軟膠囊 是 是 28 元胡止痛軟膠囊 否 否 6 杏貝止咳顆粒 是 是 29 羚羊角注射液 否 否 7 天舒膠囊 是 否 30 加

46、味藿香正氣軟膠囊 否 否 8 通塞脈片 是 否 31 金紅片 否 否 9 散結鎮痛膠囊 是 否 32 雙黃連軟膠囊 否 否 10 天舒片 是 否 33 痛安注射液 否 否 11 大株紅景天膠囊 是 否 34 金紅顆粒 否 否 12 熱毒寧注射液 是 否 35 金振顆粒 否 否 13 復方益母顆粒 是 否 36 益坤寧片 否 否 14 逍遙片 是 否 37 橘紅痰咳泡騰片 否 否 15 桂枝茯苓片 是 否 38 天舒軟膠囊 否 否 16 大株紅景天片 是 否 39 芪葛口服液 否 否 17 通塞脈膠囊 是 否 40 羌黃祛痹顆粒 否 否 18 七味通痹口服液 是 否 41 芪葛顆粒 否 否 19

47、 參烏益腎片 是 否 42 冰七膠囊 否 否 20 銀杏二萜內酯葡胺注射液 是 否 43 天舒滴丸 否 否 21 龍血通絡膠囊 是 否 44 通塞脈分散片 否 否 22 九味熄風顆粒 是 否 45 蓯蓉總苷膠囊 否 否 23 筋骨止痛凝膠 是 否 46 淫羊藿總黃酮膠囊 否 否 資料來源：公司公告、中郵證券研究所 圖表圖表1515：20182018 版新增獨家中成藥中銷售額版新增獨家中成藥中銷售額（億元）（億元）提升提升 1 1 億元以上的產品億元以上的產品較多較多 產品名 集團 2018 年 2022 年 變化情況 大類情況 芪藶強心膠囊 以嶺藥業 5+14+9 心腦血管疾病用藥 金振口服液

48、 康緣藥業 4+10+5 兒科用藥 烏靈膠囊 佐力藥業 4+9+5 神經系統疾病用藥 蘇黃止咳膠囊 揚子江藥業 15+20+4 呼吸系統疾病用藥 滋腎育胎丸 廣藥集團 1+5+4 婦科用藥 蓽鈴胃痛顆粒 揚子江藥業*4+4 消化系統疾病用藥 復方黃柏液涂劑 山東漢方制藥 3+7+4 皮膚科用藥 芪參益氣滴丸 天士力 2+6+3 心腦血管疾病用藥 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 華蟾素片 華潤醫藥 3+5+2 腫瘤疾病用藥 消痛貼膏 奇正藏藥 9+11+2 骨骼肌肉系統疾病用藥 獨一味膠囊 恒康醫療 3+5+2 其它用藥 滑膜炎顆粒 神威藥業*2+2 骨骼肌肉系統疾病用藥 津力達顆粒 以

49、嶺藥業 *2+2 消化系統疾病用藥 益氣和胃膠囊 立方制藥*2+2 消化系統疾病用藥 活血止痛軟膠囊 湖北惠海?？抵扑?*2+1 骨骼肌肉系統疾病用藥 麝香追風止痛膏 希爾安藥業 1+3+1 骨骼肌肉系統疾病用藥 通天口服液 太極集團 1+2+1 神經系統疾病用藥 西帕依固齦液 新奇康藥業 1+2+1 五官科用藥 益氣維血片 廣東紅珊瑚藥業*1+1 補氣補血類用藥 金蟬止癢膠囊 希爾安藥業*1+1 皮膚科用藥 瘀血痹片 華潤醫藥 1+3+1 骨骼肌肉系統疾病用藥 小兒青翹顆粒 億帆醫藥 *2+1 兒科用藥 瘀血痹膠囊 上海醫藥 1+2+1 骨骼肌肉系統疾病用藥 五靈膠囊 清華德人西安幸福制藥*

50、1+1 消化系統疾病用藥 靈澤片 佐力藥業*1+1 泌尿系統疾病用藥 資料來源：米內網、中郵證券研究所 注：銷售額低于 1 億元用*表示 5 5 盈利預測與投資盈利預測與投資建議建議 收入方面收入方面，我們按照產品劑型分類，假設2024-2025年：（1）注射劑整體收入增速為20%左右增速；（2）口服制劑恢復較快增速；（3）膠囊收入保持 10%左右增速；（4）片劑收入保持 15%-20%左右增速；（5）顆粒劑/沖劑延續較高增長；（6）貼劑、凝膠劑恢復較快增速。在該假設下，公司 2024-2025 年收入增速分別為 21.62%、17.82%，非注射液產品收入增速分別為 22.13%、18.21

51、%。利潤方面利潤方面，我們按照產品劑型分類，根據各劑型產品此前的毛利率對2023-2025 年進行假設（片丸劑、顆粒劑/沖劑由于產能效率明顯提升，2023 年前三季度毛利率明顯提升）；費用方面，公司自 2021 年營銷改革以來，銷售費用率較此前有明顯下降，考慮到目前三大單品處于加大推廣階段，預計后續銷售費用率穩健，研發費用率、管理費用率預計也保持穩健水平，財務費用率由于公司目前無短期借款和長期借款，且 2023Q3 新購買理財產品，預計產生更多利息收入?；诖?，公司2024-2025年歸母凈利潤增速分別為25.2%、22.6%?？稻壦帢I擁有系統完善的從創新中藥發現研發上市再評價的全流程研發平臺

52、，當前三大單品皆處于向上拐點，我們預測公司2023-2025年營收分別為48.23/58.66/69.12億元，歸母凈利潤分別為 4.97/6.22/7.62 億元，對應 PE 分別為 24.3/19.4/15.8 倍，給予“買入”評級。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 圖表圖表1616：可比公司估值情況可比公司估值情況 證券代碼 證券簡稱 收盤價（元）P/E PEG 2022A 2023E 2024E 2025E 2024E 2025E 002603.SZ 以嶺藥業 23.90 16.9 19.0 16.6 14.2 1.15 0.86 600535.SH 天士力 17.51-102.

53、4 24.9 21.4 19.0 1.34 1.48 002873.SZ 新天藥業 12.44 25.8 20.6 17.1 14.3 0.85 0.71 603998.SH 方盛制藥 11.35 17.5 29.6 21.9 17.2 0.63 0.62 600566.SH 濟川藥業 31.60 13.4 11.7 10.4 9.1 0.88 0.63 可比公司平均 18.4 21.1 17.5 14.8 0.97 0.86 600557.SH 康緣藥業 20.76 27.9 24.5 19.5 15.9 0.77 0.70 資料來源：iFinD、中郵證券研究所 注：收盤價日期為 2023

54、年 12 月 18 日，參考公司數據取自 iFinD 一致預測 6 6 風險提示風險提示 非注射劑產品推廣不及預期；集采降價風險。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14 table_FinchinaDetail 財務報表和主要財務比率財務報表和主要財務比率 財務報表財務報表(百萬元百萬元)2022A 2023E 2024E 2025E 主要財務比率主要財務比率 2022A 2023E 2024E 2025E 利潤表利潤表 成長能力成長能力 營業收入營業收入 4351 4823 5866 6912 營業收入 19.2%10.9%21.6%17.8%營業成本 1214 1264 1521 1781

55、 營業利潤 29.6%8.1%26.1%23.5%稅金及附加 73 80 97 115 歸屬于母公司凈利潤 35.5%14.3%25.2%22.6%銷售費用 1868 2122 2575 3020 獲利能力獲利能力 管理費用 190 222 267 308 毛利率 72.1%73.8%74.1%74.2%研發費用 606 699 845 988 凈利率 10.0%10.3%10.6%11.0%財務費用-9-13-15-21 ROE 9.1%9.7%10.8%11.7%資產減值損失 1 0 0 0 ROIC 8.8%9.2%10.4%11.2%營業利潤營業利潤 455 492 620 765 償

56、債能力償債能力 營業外收入 3 0 0 0 資產負債率 27.4%24.8%25.6%25.8%營業外支出 12 0 0 0 流動比率 2.09 2.48 2.66 2.86 利潤總額利潤總額 446 491 620 765 營運能力營運能力 所得稅 4-14-13-10 應收賬款周轉率 5.96 6.91 8.89 10.46 凈利潤凈利潤 442 505 632 776 存貨周轉率 12.78 14.26 18.04 22.52 歸母凈利潤歸母凈利潤 434 497 622 762 總資產周轉率 0.68 0.69 0.78 0.81 每股收益（元）每股收益（元）0.74 0.85 1.0

57、6 1.30 每股指標（元）每股指標（元）資產負債表資產負債表 每股收益 0.74 0.85 1.06 1.30 貨幣資金 1601 1847 2611 3802 每股凈資產 8.13 8.79 9.86 11.16 交易性金融資產 170 710 1010 1010 估值比率估值比率 應收票據及應收賬款 728 669 650 671 PE 27.73 24.26 19.38 15.80 預付款項 61 99 106 107 PB 2.53 2.34 2.09 1.85 存貨 343 334 317 297 流動資產合計流動資產合計 3730 4155 5240 6459 現金流量表現金流量

58、表 固定資產 2409 2285 2151 2018 凈利潤 442 505 632 776 在建工程 99 134 144 152 折舊和攤銷 193 165 164 164 無形資產 231 201 170 139 營運資本變動 361 254 276 258 非流動資產合計非流動資產合計 3066 2931 2774 2617 其他-1-15-6-6 資產總計資產總計 6796 7085 8014 9076 經營活動現金流凈額經營活動現金流凈額 996 908 1067 1192 短期借款 0 0 0 0 資本開支-189-44-9-7 應付票據及應付賬款 373 369 435 500

59、 其他 25-509-294 6 其他流動負債 1408 1307 1538 1759 投資活動現金流凈額投資活動現金流凈額-164-552-302-1 流動負債合計流動負債合計 1781 1676 1973 2259 股權融資 69 20 0 0 其他 81 79 79 79 債務融資-235 0 0 0 非流動負債合計非流動負債合計 81 79 79 79 其他-2-131 0 0 負債合計負債合計 1862 1755 2051 2337 籌資活動現金流凈額籌資活動現金流凈額-168-111 0 0 股本 585 585 585 585 現金及現金等價物凈增加現金及現金等價物凈增加額額 6

60、64 245 764 1191 資本公積金 98 122 122 122 未分配利潤 3843 4137 4665 5313 少數股東權益 180 188 199 212 其他 228 299 392 507 所有者權益合計所有者權益合計 4934 5331 5963 6739 負債和所有者權益總計負債和所有者權益總計 6796 7085 8014 9076 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15 中郵證券投資評級說明中郵證券投資評級說明 投資評級標準 類型 評級 說明 報告中投資建議的評級標準：報告發布日后的 6 個月內的相對市場表現，即報告發布日后的 6

61、 個月內的公司股價（或行業指數、可轉債價格）的漲跌幅相對同期相關證券市場基準指數的漲跌幅。市場基準指數的選?。篈 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指為基準；可轉債市場以中信標普可轉債指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普500 或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 買入 預期個股相對同期基準指數漲幅在 20%以上 增持 預期個股相對同期基準指數漲幅在 10%與 20%之間 中性 預期個股相對同期基準指數漲幅在-10%與 10%之間 回避 預期個股相對同期基準指數漲幅在-10%以下 行業評級 強于大市 預期行業相對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 預期行業相對

62、同期基準指數漲幅在-10%與 10%之間 弱于大市 預期行業相對同期基準指數漲幅在-10%以下 可轉債 評級 推薦 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在 10%以上 謹慎推薦 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在 5%與 10%之間 中性 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在-5%與 5%之間 回避 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在-5%以下 分析師聲明分析師聲明 撰寫此報告的分析師（一人或多人）承諾本機構、本人以及財產利害關系人與所評價或推薦的證券無利害關系。本報告所采用的數據均來自我們認為可靠的目前已公開的信息，并通過獨立判斷并得出結論，力求獨立、客觀、公平，報告結論不受本公司其他部門和人員以及證券發

63、行人、上市公司、基金公司、證券資產管理公司、特定客戶等利益相關方的干涉和影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 中郵證券有限責任公司（以下簡稱“中郵證券”）具備經中國證監會批準的開展證券投資咨詢業務的資格。本報告信息均來源于公開資料或者我們認為可靠的資料，我們力求但不保證這些信息的準確性和完整性。報告內容僅供參考，報告中的信息或所表達觀點不構成所涉證券買賣的出價或詢價，中郵證券不對因使用本報告的內容而導致的損失承擔任何責任?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷騼H根據本報告做出決策。中郵證券可發出其它與本報告所載信息不一致或有不同結論的報告。報告所載資料、意見及推測僅反映研究人員于發出本報告當日的判斷，可

64、隨時更改且不予通告。中郵證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或者計劃提供投資銀行、財務顧問或者其他金融產品等相關服務。證券期貨投資者適當性管理辦法于 2017 年 7 月 1 日起正式實施，本報告僅供中郵證券客戶中的專業投資者使用，若您非中郵證券客戶中的專業投資者，為控制投資風險，請取消接收、訂閱或使用本報告中的任何信息。本公司不會因接收人收到、閱讀或關注本報告中的內容而視其為專業投資者。本報告版權歸中郵證券所有，未經書面許可，任何機構或個人不得存在對本報告以任何形式進行翻版、修改、節選、復制、發布，或對本報告進行改編、匯編等侵犯知識產

65、權的行為，亦不得存在其他有損中郵證券商業性權益的任何情形。如經中郵證券授權后引用發布，需注明出處為中郵證券研究所，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節或修改。中郵證券對于本申明具有最終解釋權。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16 公司簡介公司簡介 中郵證券有限責任公司，2002 年 9 月經中國證券監督管理委員會批準設立，注冊資本 50.6 億元人民幣。中郵證券是中國郵政集團有限公司絕對控股的證券類金融子公司。公司經營范圍包括：證券經紀；證券自營；證券投資咨詢；證券資產管理；融資融券；證券投資基金銷售；證券承銷與保薦；代理銷售金融產品；與證券交易、證券投資活動有關的財務顧問。此外，公司還具

66、有：證券經紀人業務資格；企業債券主承銷資格；滬港通；深港通；利率互換；投資管理人受托管理保險資金；全國銀行間同業拆借；作為主辦券商在全國中小企業股份轉讓系統從事經紀、做市、推薦業務資格等業務資格。公司目前已經在北京、陜西、深圳、山東、江蘇、四川、江西、湖北、湖南、福建、遼寧、吉林、黑龍江、廣東、浙江、貴州、新疆、河南、山西、上海、云南、內蒙古、重慶、天津、河北等地設有分支機構，全國多家分支機構正在建設中。中郵證券緊緊依托中國郵政集團有限公司雄厚的實力，堅持誠信經營，踐行普惠服務，為社會大眾提供全方位專業化的證券投、融資服務，幫助客戶實現價值增長，努力成為客戶認同、社會尊重、股東滿意、員工自豪的優秀企業。中郵證券研究所 北京 郵箱： 地址：北京市東城區前門街道珠市口東大街 17 號 郵編：100050 上海 郵箱： 地址：上海市虹口區東大名路 1080 號郵儲銀行大廈 3樓 郵編：200000 深圳 郵箱： 地址：深圳市福田區濱河大道 9023 號國通大廈二樓 郵編：518048