《銘普光磁-公司研究報告-深耕光、磁、電基本領域積極拓展數字化和新能源業務-231225（27頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《銘普光磁-公司研究報告-深耕光、磁、電基本領域積極拓展數字化和新能源業務-231225（27頁）.pdf（27頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。1 20232023 年年 1212 月月 2525 日日 銘普光磁銘普光磁(002902.SZ)(002902.SZ)公司深度分析公司深度分析 深耕深耕光、磁、電光、磁、電基本領域，積極拓展基本領域，積極拓展數數字化和新能源業務字化和新能源業務 證券研究報告證券研究報告 消費電子組件消費電子組件 投資評級投資評級 增持增持-A A 首次首次評級評級 1212 個月目標價個月目標價 24.7524.75 元元 股價股價 (2023(2023-1212-22)22)22.2622.26 元元 交易數據交易數據 總市值總市值(百萬元百萬

2、元)4,708.44 流通市值流通市值(百萬元百萬元)3,335.44 總股本總股本(百萬股百萬股)211.52 流通股本流通股本(百萬股百萬股)149.84 1212 個月價格區間個月價格區間 12.45/37.49 元 股價表現股價表現 資料來源：Wind 資訊 升幅升幅%1M1M 3M3M 12M12M 相對收益相對收益 -5.2-10.6 91.4 絕對收益絕對收益 -11.0-21.4 78.4 張真楨張真楨 分析師分析師 SAC 執業證書編號：S1450521110001 路璐路璐 聯系人聯系人 SAC 執業證書編號：S1450122050020 相關報告相關報告 深耕光電磁基本盤

3、，向數字化和新能源領域延展深耕光電磁基本盤，向數字化和新能源領域延展：光、磁、電業務為公司三大核心業務，公司正在積極拓展數字化和新能源業務，實現“To B+To C”的雙輪驅動。在光伏儲能方面，公司已經形成光伏用 PFC 電感、共模電感、電源變壓器、PLC 變壓器和塑封逆變電感等系列產品矩陣，可用于 50VA-500KVA 的光伏并網和儲能逆變器中，在行業內同類產品中，具有高效率低損耗、高功率密度、高可靠性等性能優勢，在市場上具有較強競爭力，已與 Enphase、華為、陽光電源等知名逆變器廠商建立友好合作關系。募投項目達產后將新增光伏儲能磁性元器件產能 5,952 萬個/年、安全智能光儲系統產

4、能 6,800 件/年。在新能源汽車領域，公司當前自研的多款 BMS 類變壓器已通過客戶的嚴格審核、認證及測試，得到了國內外部分知名汽車電子及新能源汽車企業的高度認可，并與多個高端客戶建立供應關系。募投項目達產后將新增車載 BMS 變壓器及相關產品產能 8,800 萬個/年?？蛻糍Y源優質，涵蓋通信、光伏儲能、汽車電子等客戶資源優質，涵蓋通信、光伏儲能、汽車電子等領域領域：公司的客戶包括通信設備制造商、電信運營商、光伏逆變器廠商、汽車電子制造商、網絡和終端產品的制造商及終端消費者。在通信領域，公司與華為、中興、烽火通信、諾基亞、三星電子、偉創力等眾多知名通訊設備企業及中國移動、中國電信、中國聯通

5、、中國鐵塔等通信運營商建立了長期的合作關系。在光伏儲能領域，公司主要客戶包括華為、Enphase、陽光電源等知名逆變器廠商。在汽車電子領域，當前自研的多款汽車電子磁性元器件產品已通過客戶的嚴格審核、認證及測試，公司產品得到了國內外部分知名汽車電子及新能源汽車企業的高度認可，如比亞迪、大眾、華為及沃爾沃等。光通信產品光通信產品經驗豐富經驗豐富：公司光電事業部在光電器件和模塊的研發、生產制造等方面取得了長足的進步并積累了豐富的經驗。具有從 TO，到光器件，至光模塊的垂直整合以及大規模生產能力。同時也具備了 COB 和 BOX 的高端器件封裝設計和制造能力。在光通信領域，公司緊跟“算網融合”、“東數

6、西算”、“雙千兆接入”、“新基建”等產業化需求，持續投入相關領域光模塊光器件產品的開發和優化，已成功研發了 FTTR 相關產品，并送樣客戶進行認證，接入網 ONU、OLT、Combo 國產化替代方案穩步推進，保持接入網產品具有領先的技術優勢和價格競爭力。根據公司官網，公司光模塊產品覆蓋 10G 以下到 400G 規格，產品傳輸距離覆蓋 100m 到 120km。-14%1%16%31%46%61%76%91%106%121%136%151%166%181%2022-122023-042023-082023-12銘普光磁銘普光磁滬深滬深300300 999732947 本報告版權屬于安信證券股份

7、有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。2 公司深度分析公司深度分析/德科立德科立 投資建議：投資建議：我們預計公司 2023-2025 年營業收入分別為 21.42 億元(-7.8%)、27.97 億元(+30.6%)、36.22 億元(+29.5%)；預計歸母凈利潤分別為-0.94 億元(-236.0%)、0.96 億元(+202.1%)、1.49 億元(+54.8%)；對應 EPS 分別為-0.44、0.45、0.70 元。綜合考慮可比公司估值與公司業績增速，我們給予公司 2024 年 55 倍 PE，對應目標價 24.75 元。首次覆蓋，給予“增持-A”投資評級。風險提示：風險提示：重要客戶

8、流失、重要客戶流失、原材料價格波動原材料價格波動、技術研發技術研發、行業行業競爭加劇競爭加劇、新增產能無法消化新增產能無法消化的風險。的風險。(百萬元百萬元)2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 主營收入主營收入 2,234.0 2,323.4 2,141.8 2,797.1 3,621.5 凈利潤凈利潤 -58.0 68.9-94.1 96.0 148.7 每股收益每股收益(元元)-0.27 0.33-0.44 0.45 0.70 每股凈資產每股凈資產(元元)4.75 5.10 4.71 5.14 5.80 盈利和估值盈

9、利和估值 2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 市盈率市盈率(倍倍)-83.7 70.5-51.6 50.5 32.6 市凈率市凈率(倍倍)4.8 4.5 4.9 4.5 4.0 凈利潤率凈利潤率 -2.6%3.0%-4.4%3.4%4.1%凈資產收益率凈資產收益率 -5.8%6.4%-9.5%8.8%12.1%股息收益率股息收益率 0.0%0.1%0.0%0.1%0.2%R ROICOIC -4.5%8.1%-6.0%10.4%8.2%數據來源：Wind 資訊，安信證券研究中心預測 vYjXbWuYjUpWdYoYsUm

10、V6M8Q6MmOnNoMsRjMrQmOjMnPtNaQmNrRuOoOvMwMpMsM公司深度分析公司深度分析/銘普光磁銘普光磁 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。3 內容目錄內容目錄 1.專注光磁電源領域，盈利能力有望回升.5 1.1.深耕光磁電源領域，產品應用廣泛.5 1.2.2022 年凈利潤已實現轉正，磁性元器件為公司第一大業務.7 2.光、電、磁三大行業呈現積極發展態勢.10 2.1.新能源汽車、光伏儲能拉動磁性元器件需求增長.10 2.2.行業多維度全面發展促進光電子器件需求繁榮.13 2.3.2025 年我國電源行業市場規模有望達到 4887 億元.

11、16 3.積極拓展數字化和新能源業務，研發實力支撐未來發展.17 3.1.深耕光電磁基本盤，向數字化和新能源領域延展.17 3.2.客戶資源優質，涵蓋通信、光伏儲能、汽車電子等領域.18 3.3.研發實力強勁，自研多項重點技術.19 4.盈利預測與估值.21 4.1.盈利預測.21 4.2.相對估值.23 5.風險提示.23 圖表目錄圖表目錄 圖 1.公司歷史沿革.5 圖 2.公司股權結構圖.6 圖 3.2018 年-2023 前三季度公司營業收入及增長率.8 圖 4.2018 年-2023 前三季度公司歸母凈利潤及增長率.8 圖 5.2018 年-2022 年公司各產品營業收入（單位：億元）

12、.8 圖 6.2018 年-2022 年公司各產品毛利率（單位：%）.8 圖 7.2018 年-2023 年前三季度公司毛利率與凈利率.9 圖 8.2018 年-2023 年前三季度公司費用率情況.9 圖 9.2018 年-2023 年前三季度公司現金流情況（單位：億元）.9 圖 10.磁性元器件廣泛應用于重要行業領域.10 圖 11.2019-2026 年全球電子變壓器市場規模.11 圖 12.2018-2022 年全球電感器市場規模.11 圖 13.2022-2025 年全球新能源汽車銷量及其用磁性元件市場規模.12 圖 14.2022-2025 年全球光儲磁性元件市場規模.12 圖 15

13、.2022 年全球電子變壓器市場份額占比情況.13 圖 16.2021 年全球電感器市場份額占比情況.13 圖 17.2012-2027 年全球光模塊市場規模.14 圖 18.2016-2023 年中國光模塊市場規模.14 圖 19.2021 年和 2022 年固定互聯網寬帶各接入速率用戶占比情況（左：2021 年，右：2022 年）.15 圖 20.2017-2022E 中國數據中心市場規模.15 圖 21.中國數據中心機架數量.15 圖 22.2016-2025 年中國電源行業市場規模.16 圖 23.公司新能源產品及應用.17 圖 24.公司車載磁性元件產品.18 圖 25.公司參考客戶

14、與合作伙伴.19 公司深度分析公司深度分析/銘普光磁銘普光磁 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。4 圖 28.2020 年-2023Q1-Q3 可比公司毛利率情況.21 圖 29.2020 年-2023Q1-Q3 可比公司凈利率情況.21 圖 30.2020 年-2023 Q1-Q3 可比公司 ROE 情況.21 表 1：公司高管介紹.6 表 2：公司主要產品簡介.7 表 3：募集資金使用計劃.10 表 4：2010-2022 年全球光模塊市場占有率分析.14 表 5：公司重點研發成果.20 表表 6 6：公司公司 20232023-20252025 年盈利預測（單位

15、：百萬元）年盈利預測（單位：百萬元）.23 表表 7 7：可比公司估值（截至可比公司估值（截至 20232023 年年 1212 月月 2222 日收盤價）日收盤價）.23 公司深度分析公司深度分析/銘普光磁銘普光磁 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。5 1.1.專注光磁電源領域，盈利能力有望專注光磁電源領域，盈利能力有望回升回升 1.1.1.1.深耕深耕光磁電源領域，光磁電源領域，產品應用廣泛產品應用廣泛 銘普光磁成立于 2008 年，2017 年成功上市。多年以來，公司專注在電子、光電、能源等相關的技術領域，在 5G 及網絡數據通信、工業互聯網、智慧家庭等應用場景

16、領域為客戶提供優質的產品和技術解決方案，并不斷向“數字化”和“新能源”領域延展。公司的主營業務是磁性元器件、光通信產品及各類電源產品等的研發、生產、銷售與服務。目前，公司有四大事業部：光電事業部、電子事業部、能源設備事業部、電源事業部。公司自成立以來，長期堅持光磁通信元器件的生產和研發，以通信網絡技術為基礎、產品開發設計為先導、光磁通信元器件為核心、與通信網絡設備制造商同步開發為特色，形成了業內較為領先的光磁通信元器件產業模式。近年來，公司緊跟下游行業發展前沿，深度挖掘客戶需求，持續拓展磁性元器件等產品在光伏發電和儲能、新能源汽車零部件、移動儲能等新興細分領域的應用，形成了可持續發展的產品布局

17、。公司積累了優質的客戶資源，與眾多國內外知名企業建立了穩定的合作關系，客戶主要包括通信設備制造商、電信運營商、光伏逆變器廠商、汽車電子制造商、網絡和終端產品的制造商及終端消費者。圖圖1.1.公司歷史沿革公司歷史沿革 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 股權結構穩定。股權結構穩定。截至 2023 年三季報，公司董事長楊先進直接持有公司股份 76,502,422 股，持股比例達到 36.17%，是公司的第一大股東和實際控制人。公司前十大股東共持股 41.08%，其中焦彩紅女士與楊先進先生為夫妻關系，兩人合計持有公司 80,646,584 股，持股比例為38.13%，為公司控股股東、實際控制人。董

18、事長楊先進為公司創始人，公司股權結構保持穩定。公司深度分析公司深度分析/銘普光磁銘普光磁 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。6 圖圖2.2.公司股權結構圖公司股權結構圖 資料來源：wind，安信證券研究中心 公司管理層公司管理層在在電子、光電、能源電子、光電、能源領域的從業經驗、技術經驗和管理經驗豐富。領域的從業經驗、技術經驗和管理經驗豐富。公司總經理李競舟先生曾就職于海爾集團公司，歷任物流推進本部采購工程師、國際采購中心處長、部長，集團全球運營部戰略管理部長，管理經驗豐富。財務總監楊勛文先生曾先后在東莞華貝電子科技有限公司、東莞市上合旺盈印刷有限公司、廣州粵芯半導體

19、技術有限公司擔任財務總監，財務管理能力突出。公司副總經理錢銀博先生、公司副總經理陳聰先生均具有光電子相關專業背景，理論知識與技術實踐經驗豐富，有多年的研究經歷。公司管理層包含專業技術背景和財務背景，有利于公司建立起技術優勢與財務管理優勢。表表1 1：公司高管介紹公司高管介紹 姓名姓名 職務職務 介紹介紹 楊先進楊先進 董事長 2003 年起創業并于 2008 年 6 月注冊東莞市銘普實業有限公司，歷任執行董事、董事長；現任公司董事長。李競舟李競舟 董事、總經理 本科學歷。2001 年 8 月至 2013 年 2 月，就職于海爾集團公司，歷任物流推進本部采購工程師、國際采購中心處長、部長，集團全

20、球運營部戰略管理部長；2013 年 3 月至今，就職于銘普光磁，現任公司董事、總經理。楊楊勛文勛文 副總經理、財務總監 碩士學歷。自 2010 年起先后擔任東莞華貝電子科技有限公司財務經理、財務總監、東莞市上合旺盈印刷有限公司財務總監、廣州粵芯半導體技術有限公司財務總監等職務。2018 年 12 月起就職于銘普光磁，現任銘普光磁副總經理、財務總監。錢銀博錢銀博 首席技術官、副總經理 華中科技大學光學與電子信息學院博士后，高級工程師職稱。共發表 SCI 論文十余篇，獲得授權專利 26 項。2010 年博士畢業于華中科技大學光電子科學與工程學院電子科學與技術專業，下一代互聯網接入系統國家工程實驗室

21、（NGIAS）。2010 年 12 月至 2012 年 5 月就職于華為技術有限公司接入技術研究部，從事預研工作，對光器件、系統等方面有著深入的了解和研究。2012 年 7 月至 2017年 7 月任華中科技大學光學與電子信息學院博士后。2012 年 7 月至 2018 年 11 月就職于武漢耀晟互連科技有限公司，擔任研發總監。2018 年 12 月加入銘普光磁，現任公司首席技術官、副總經理，負責數據中心光電模塊的研發及管理等工作。陳聰陳聰 總工程師、副總經理 吉林大學電子科學與工程學院微電子學與固體電子學博士，高級工程師職稱。共發表 SCI 論文 8篇，會議論文 10 余篇，獲得授權專利 1

22、6 項，參與起草行業標準 10 余項。2010 年博士畢業于吉林大學電子科學與工程學院微電子學與固體電子學專業，集成光電子學國家重點聯合實驗室，2010 年7 月至 2018 年 5 月就職于華為技術有限公司接入技術研究部，從事預研工作，對光通信領域的架構、設備、模塊、器件等方面尤其是光電集成技術有著深入的了解和研究。2018 年 5 月加入銘普光磁，現任公司總工程師、副總經理，負責 5G 及接入網光電模塊的研發及管理等工作。資料來源：Wind，安信證券研究中心 深耕光、磁、深耕光、磁、電電源領域，產品應用廣泛。源領域，產品應用廣泛。目前，公司有四大事業部：光電事業部、電子事業部、能源設備事業

23、部、電源事業部。其中，光電事業部產品分為光器件及光模塊系列產品，廣泛應用于信息通信和數據中心領域；電子事業部產品包含通信磁性元器件、功率磁性元器件、汽車用磁性元器件、家電類磁性元器件，廣泛應用于計算機、信息通信、儀器設備、工業自動化、電源裝置、新能源發電、儲能、新能源汽車等領域；能源設備事業部產品包括通 公司深度分析公司深度分析/銘普光磁銘普光磁 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。7 信電源系統、光伏電源系統、智能配電系統及數據中心解決方案、動力優化解決方案，產品廣泛應用于中國鐵塔及國內三大電信運營商，并已建立長期合作關系；電源事業部產品包括插墻式電源適配器、桌面式電

24、源適配器、充電器、裸板電源，廣泛應用于各種網絡通信設備、儀器儀表、電動工具、消費電子、家用電器、家居照明等領域。表表2 2：公司主要產品簡介公司主要產品簡介 事業部事業部 產品類型產品類型 主要產品主要產品 光電事業部光電事業部 400G 光模塊 400G QSFP-DD 100G 光模塊 100G QSFP28、100G AOC 40G 光模塊 40G QSFP+、40G AOC 25G 光模塊 25G SFP28、25G AOC 10G 光模塊 10G SFP+、10G AOC 10G 以下光模塊 36G SFP、2.5G SFP、1.25G SFP、155M622M SFP PON 光模

25、塊 EPON、GPON、10G EPON、XGPON/XGSPON 電子事業部電子事業部 通信磁性元器件 網絡變壓器、貼片變壓器、RF 變壓器、xDSL 變壓器、PLC 變壓器、片式電感 功率磁性元器件 平板變壓器、POE 變壓器、一體成型電感、共模扼流圈、扁平線電感、功率磁珠、工字型電感、磁膠電感、繞線片式高頻電感 汽車用磁性元器件 汽車用變壓器、汽車用電感、通信變壓器、電流互感器、OBC 變壓器 家電類磁性元器件 TV 電源變壓器、電源適配器變壓器、扁平線共模電感 能源設備事業部能源設備事業部 通信電源系統 分立式電源系統、組合式電源系統、壁掛式電源系統、嵌入式電源系統、一體化電源、高壓直

26、流電源、直流變換電源、通信應急電源、變換模塊、監控模塊、其他產品 光伏電源系統 光電互補控制系統、光伏電源控制系統、光伏逆控一體機、光伏并網配套產品、光伏轉換模塊、整流模塊、監控模塊 智能配電系統 低壓配電系統、精密列頭柜、智能配電屏/箱、智能配電單元 數據中心解決方案 智能機柜式數據中心、微模塊數據中心、DPS 分布式電源 動力優化解決方案 市電整治、開關電源插框改造、配電智能化 電源事業部電源事業部 插墻式電源適配器 6W-插墻式電源適配器、12W-插墻式電源適配器-立式、18W-插墻式電源適配器、24W-插墻式電源適配器-立式、30W-插墻式電源適配器-立式、65W-插墻式電源適配器 桌

27、面式電源適配器 60W-桌面式電源適配器、65W-桌面式電源適配器、120W-桌面式電源適配器 充電器 20W PD 充電器、65W GaN PD 充電器、18W QC3.0 充電器、5W USB 充電器、5.5W USB 充電器、11W USB 充電器 裸板電源 18W-裸板電源、36W-裸板電源、84W-裸板電源、117W-裸板電源 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 1.2.1.2.2 2022022 年凈利潤年凈利潤已實現轉正已實現轉正，磁性元器件為公司第一大業務，磁性元器件為公司第一大業務 長期以來，公司積極響應國家的政策，緊跟客戶新市場，不斷優化資源配置、打造新成長動能。2018

28、-2022 年，公司營業收入總體上呈增長趨勢，由 2018 年的 16.05 億元提升至 2022年的 23.23 億元，CAGR 為 7.67%。其中 2020-2021 年，公司營收增幅最大，達到 32.28%。2021 年受疫情復工延遲、原材料成本上漲、庫存減值損失等不利因素影響，公司實現歸母凈利潤-0.58 億元。2022 年在國內外形勢嚴峻的情況下，公司積極主動調整、優化經營策略，實現歸母凈利潤 0.69 億元，同比增長 218.77%。2023 年前三季度，公司實現營業收入 15.56億元，同比下降 9.64%；實現歸母凈利潤-0.37 億元，同比下降 165.05%。凈利潤大幅下

29、降主要受前三季度銷售費用、管理費用、研發費用增加以及投資收益減少所致。公司深度分析公司深度分析/銘普光磁銘普光磁 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。8 圖圖3.3.2018 年年-2023 前三季度前三季度公司營業收入及增長率公司營業收入及增長率 圖圖4.4.2018 年年-2023 前三季度前三季度公司歸母凈利潤及增長率公司歸母凈利潤及增長率 資料來源：wind,安信證券研究中心 資料來源：wind,安信證券研究中心 分產品來看，公司營收可分為磁性元器件、光通信產品、通信供電系統設備、電源適配器四大主營產品。2022 年磁性元器件、光通信產品、通信供電系統設備、電源

30、適配器的營收分別為 13.14 億元、5.90 億元、1.51 億元和 2.32 億元。其中，磁性元器件一直為公司第一大業務，2022 年占比 56.54%。此外光通信產品占比例也較大，2022 年占 25.41%。2018-2022 年公司光通信產品的毛利率水平有所下降；磁性元器件的毛利率在 2020 年有所下降，但總體上呈上升趨勢。2021 年，通信基礎設施建設總體投資放緩，導致同業市場競爭加劇，部分產品銷售價格下降，導致公司最終銷售給電信運營商領域的產品毛利率下滑。2022年，磁性元器件、光通信產品、通信供電系統設備、電源適配器的毛利率分別為 18.05%、7.46%、19.92%和 5

31、.40%。圖圖5.5.2018 年年-2022 年公司各產品營業收入年公司各產品營業收入（單位：億元）（單位：億元）圖圖6.6.2018 年年-2022 年公司各產品毛利率年公司各產品毛利率（單位：（單位：%）資料來源：公司年報,安信證券研究中心 資料來源：公司年報,wind,安信證券研究中心 2018 年-2023 年前三季度，公司的毛利率呈波動趨勢，在 2020 年有所下降，之后逐漸上升，整體毛利率水平在 15%左右；凈利率呈先下降再上升趨勢，2023 年前三季度，公司銷售毛利率為15.26%。2023年前三季度，由于廣告宣傳費等費用增加，公司銷售費用同比增長81.43%；由于股權激勵等費

32、用增加，公司管理費用同比增長 22.49%；由于職工薪酬、股權激勵等費用增加、公司研發費用同比增長 28.28%；前三季度公司投資收益為 115.63 萬元，同比減少-15%-15%-10%-10%-5%-5%0%0%5%5%10%10%15%15%20%20%25%25%30%30%35%35%0 05 5101015152020252520182018201920192020202020212021202220222023Q1-Q32023Q1-Q3營業收入營業收入(億元億元)yoyyoy-1600%-1600%-1400%-1400%-1200%-1200%-1000%-1000%-80

33、0%-800%-600%-600%-400%-400%-200%-200%0%0%200%200%400%400%(0.8)(0.8)(0.6)(0.6)(0.4)(0.4)(0.2)(0.2)0.00.00.20.20.40.40.60.60.80.820182018201920192020202020212021202220222023Q1-Q32023Q1-Q3歸母凈利潤歸母凈利潤(億元億元)yoyyoy0 05 510101515202025252018201820192019202020202021202120222022磁性元器件磁性元器件光通信產品光通信產品通信供電系統設備通信供

34、電系統設備電源適配器電源適配器-20%-20%-10%-10%0%0%10%10%20%20%30%30%40%40%2018201820192019202020202021202120222022磁性元器件磁性元器件光通信產品光通信產品通信供電系統設備通信供電系統設備電源適配器電源適配器 公司深度分析公司深度分析/銘普光磁銘普光磁 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。9 1,329.24 萬元，主要系 2022 年前三季度公司處置子公司深圳銘創智能裝備有限公司股權實現投資收益約 1,733 萬元，而 2023 年 1-9 月無同類事項發生。受以上因素影響，前三季度公司

35、凈利率下滑至-2.55%。公司費用率整體較為穩定。2023 年前三季度，公司財務費用同比大幅增長，主要系匯兌損益影響、利息支出增加所致；銷售費用大幅提升，主要為品牌建設相關廣告宣傳支出增加所致。2023 年前三季度，公司銷售費用率/管理費用率/財務費用率分別為 4.47%、5.78%、1.22%。圖圖7.7.2018 年年-2023 年年前三季度前三季度公司毛利率與凈利率公司毛利率與凈利率 圖圖8.8.2018 年年-2023 年年前三季度前三季度公司費用率情況公司費用率情況 資料來源：wind,安信證券研究中心 資料來源：wind,安信證券研究中心 2018 年-2023 年前三季度，公司現

36、金流情況呈現一定波動。2023 年前三季度，因購買商品、接受勞務支付的現金減少使得公司經營活動產生的現金流量凈額同比增長 138.55%，購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金減少使得投資活動產生的現金流量凈額同比增長 48.85%，收到其他與籌資活動有關的現金減少導致籌資活動產生的現金流量凈額同比減少90.07%。2023 年前三季度，公司經營活動產生的現金流量凈額/投資活動產生的現金流量凈額/籌資活動產生的現金流量凈額分別為 0.39/-0.62/0.19 億元。圖圖9.9.2018 年年-2023 年年前三季度前三季度公司現金流情況公司現金流情況（單位：億元）（單位：億元）資料來

37、源：wind,安信證券研究中心 -5%-5%0%0%5%5%10%10%15%15%20%20%銷售凈利率銷售凈利率銷售毛利率銷售毛利率0%0%1%1%2%2%3%3%4%4%5%5%6%6%7%7%20182018201920192020202020212021202220222023Q1-Q32023Q1-Q3銷售費用率銷售費用率管理費用率管理費用率財務費用率財務費用率(4)(4)(3)(3)(2)(2)(1)(1)0 01 12 23 34 420182018201920192020202020212021202220222023Q1-Q32023Q1-Q3經營活動產生的現金流量凈額（億

38、元）經營活動產生的現金流量凈額（億元）投資活動產生的現金流量凈額（億元）投資活動產生的現金流量凈額（億元）籌資活動產生的現金流量凈額（億元）籌資活動產生的現金流量凈額（億元）公司深度分析公司深度分析/銘普光磁銘普光磁 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。10 募集資金募集資金 4 4 億元投資磁性元器件、億元投資磁性元器件、變壓器等項目變壓器等項目。根據公司公告，2023 年 6 月，公司發布公告將向特定對象發行 A 股股票募集資金，發行股票數量不超過發行前公司總股本的 30%，即不超過 6,300.00 萬股（含本數），募集資金總額不超過 41,700.00 萬元，用

39、于投資光伏儲能和片式通信磁性元器件智能制造項目、車載 BMS 變壓器產業化建設項目、安全智能光儲系統智能制造項目及補充流動資金。光伏儲能和片式通信磁性元器件智能制造項目建成后，預計新增光伏儲能磁性元器件產能 5,952 萬個/年、片式通信磁性元器件產能 22.8 億個/年，設計產能相較于 2022 年度公司相關產品的實際產量擴張倍數分別為 1.84 倍、3.88 倍；車載BMS 變壓器產業化建設項目建成后，預計新增車載 BMS 變壓器及相關產品產能 8,800 萬個/年，設計產能相較于 2022 年度公司相關產品的實際產量擴張倍數為 74.39 倍；安全智能光儲系統智能制造項目建成后，預計新增

40、安全智能光儲系統產能 6,800 件/年。本次募投項目全部達產后預計將為公司帶來每年 143,896.58 萬元的增量收入。表表3 3：募集資金使用計劃募集資金使用計劃 項目名稱項目名稱 總投資額（萬元）總投資額（萬元）擬使用募集資金擬使用募集資金（萬元）（萬元）光伏儲能和片式通信磁性元器件智能制造項目光伏儲能和片式通信磁性元器件智能制造項目 27,693.85 22,900.00 車載車載 BMSBMS 變壓器產業化建設項目變壓器產業化建設項目 5,937.60 4,500.00 安全智能光儲系統智能制造項目安全智能光儲系統智能制造項目 5,487.20 3,500.00 補充流動資金補充流

41、動資金 12,500.00 10,800.00 合計合計 51,618.65 41,700.00 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 2.2.光、電、磁光、電、磁三大三大行業行業呈現呈現積極積極發展態勢發展態勢 2.1.2.1.新能源新能源汽車汽車、光伏儲能、光伏儲能拉動磁性元器件需求增長拉動磁性元器件需求增長 磁性元器件通常由磁芯、導線、基座等組件構成，它是實現電能和磁能相互轉換，是儲能、能量轉換及電氣隔離所必備的電力電子器件，主要包括電子變壓器和電感器兩大類。磁性元器件為電力電子之基，廣泛應用于通信、能源、汽車、工業、家電、醫療等下游行業。隨著下游應用領域的進一步拓展，光伏儲能、車載、充

42、電樁等領域有望成為磁性元器件新的百億級市場。通信技術、網絡技術、信息技術、人工智能技術、新能源技術的快速發展與融合，在推動網絡通信、新能源汽車、工業電源、消費電子、安防設備等領域快速發展的同時，對磁性元器件產品的質量、性能也提出了更高要求，從而促進磁性元器件行業技術進步。磁性元器件新材料及相關技術的不斷更新，為磁性元器件的轉換效率、功率密度、可靠性、電磁兼容性等性能的持續提高以及磁性元器件逐步向小型化、輕薄化、集成化方向發展提供了重要保障。圖圖10.10.磁性元器件廣泛應用于重要行業領域磁性元器件廣泛應用于重要行業領域 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 公司深度分析公司深度分析/銘普光磁銘

43、普光磁 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。11 電子變壓器產品憑借性能穩定、轉換效率高等特點，在電子產品應用中具有重要地位。根據中國電子元件行業協會，2021 年全球電子變壓器市場規模約為 726 億元，2022 年由于光伏、新能源汽車、汽車充電樁等新能源領域發展如火如荼，全球電子變壓器市場規模增長至 782億元，同比增長 7.7%，到 2026 年全球電子變壓器市場規模將達到 976.4 億元，五年平均增長率約為 6.1%。從應用領域來看，電力及新能源領域是電子變壓器最大的應用市場，2022 年其在全球電子變壓器市場規?？傤~中的比例約為 27%；應用于通訊設備上的電

44、子變壓器市場規模約占總額的 15%。隨著新能源汽車、光伏發電及儲能、車載電源、可穿戴智能設備等新興產業的快速發展，將成為拉動電子變壓器市場規模增長的主要動力。電感器有過濾噪聲、處理信號、穩定電流和抑制電磁波干擾的功能。根據中國電子元件行業協會公布的數據，近年來全球電感器件受手機、汽車等終端需求不振，且受全球新冠疫情影響，2019 增長進入頹勢，2020 年呈現下滑。自 2021 年起，全球市場逐漸恢復，隨著通訊技術的快速迭代以及物聯網、智慧城市等相關產業大規模建設，前瞻產業研究院預計 2022 年全球電感器件行業市場規模約為 550 億元。從應用領域來看，目前移動終端是電感器最大的應用市場。此

45、外，汽車、家用電器、軍工、通信設備、計算機等均為電感器的主要應用市場。圖圖11.11.2019-2026 年全球電子變壓器市場規模年全球電子變壓器市場規模 圖圖12.12.2018-2022 年全球電感器市場規模年全球電感器市場規模 資料來源：中國電子元件行業協會，安信證券研究中心 資料來源：中國電子元件行業協會，前瞻產業研究院，安信證券研究中心 響應數字經濟新基建國家戰略，網絡變壓器市場需求持續高漲。響應數字經濟新基建國家戰略，網絡變壓器市場需求持續高漲。網絡變壓器在網絡通訊中起著信號傳輸、阻抗匹配、波形修復、信號雜波抑制、高電壓隔離等功能，由于每個網絡設備接口處均需要網絡變壓器，網絡變壓器

46、大量應用于路由器、交換機、服務器、機頂盒以及智能家居設備等具有網絡信號傳輸功能的終端設備。WiFi 市場方面，根據中國聯通預測，到2025 年，Wi-Fi6 產品占據 Wi-Fi 規格 90%以上，Wi-Fi 市場規模將達到 220 億美元左右；智能家居市場方面，根據 Strategy Analytics 發布的數據顯示，全球智能家居市場規模在 2018年達到 910 億美元，同比增長 9.6%，2023 年有望達到 1,570 億美元的市場規模。在 5G、WIFI6、智能家居等物聯網設備市場的推動下，全球網絡設備迎來新的發展契機，催生新的網絡變壓器的市場需求高漲。除傳統的通信領域外，磁性元器

47、件還被廣泛應用于新能源汽車的電池管理系統（除傳統的通信領域外，磁性元器件還被廣泛應用于新能源汽車的電池管理系統（BMSBMS）、車載）、車載充電系統、逆變器等汽車電子設備、新能源充電樁的充電模塊、光伏儲能設備的逆變器等。充電系統、逆變器等汽車電子設備、新能源充電樁的充電模塊、光伏儲能設備的逆變器等。由于新能源車的三電系統架構，較傳統燃油車所需用到的磁性元件單車價值量大幅提升。根據觀研天下數據，傳統汽車的磁性元件總成本約為 100-200 美元，而 400V 平臺的新能源汽車的磁性元件成本將增加到 1000 元以上；到 800V 平臺后，預計新能源汽車的磁性元件成本將進一步增加，預計預計 202

48、32023-20252025 年新能源車中磁性元件單車平均價值量分別為年新能源車中磁性元件單車平均價值量分別為 12001200 元、元、125012500 02002004004006006008008001,0001,0001,2001,200201920192020202020212021202220222026E2026E市場規模（億元）市場規模（億元）0 0100100200200300300400400500500600600201820182019201920202020202120212022E2022E市場規模（億元）市場規模（億元）公司深度分析公司深度分析/銘普光磁銘普光磁

49、 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。12 元、元、13001300 元元。磁性元件在新能源車中主要用于 OBC（車載充電機）、DC-DC 轉換器、逆變器、電驅&電控、BMS（汽車電池管理系統）等場景。新能源汽車產銷量不斷上升及新能源車中磁性元件單車平均價值量增加，為 BMS 變壓器等相關新能源汽車磁性元器件產品帶來廣闊的市場前景。根據根據觀研天下與 觀研天下與 中國磁性元件行業發展趨勢分析與未來投資研究報告中國磁性元件行業發展趨勢分析與未來投資研究報告 數據，數據，2022022 2年全球新能源車用磁性元件規模為年全球新能源車用磁性元件規模為 130130 億元，在未

50、來將伴隨新能源車的增長而高速增長，億元，在未來將伴隨新能源車的增長而高速增長，預預計計 2025 2025 年將達到年將達到 304304 億元，期間億元，期間 CAGR CAGR 達達 32.7332.73%。圖圖13.13.2022-2025 年全球年全球新能源汽車銷量及其用新能源汽車銷量及其用磁性元件磁性元件市場市場規模規模 資料來源：觀研天下，中國磁性元件行業發展趨勢分析與未來投資研究報告，安信證券研究中心 光伏光伏儲能儲能裝機量持續上漲，逆變器磁性元器件需求量上升。裝機量持續上漲，逆變器磁性元器件需求量上升。逆變器是光伏儲能核心部件，高頻磁性器件是光伏逆變器實現儲能和能源轉換功能的關

51、鍵元器件，起到儲能、升壓、濾波、消除 EMI 等關鍵作用。根據 CPIA 預測，“十四五”規劃下，樂觀估計 2025 年中國新增光伏裝機量有望達 110GW，全球新增光伏裝機量有望達到 330GW。升壓變壓器作為光伏發電系統中的核心裝置，市場規模將隨著光伏市場的強勁增長而不斷擴大，拉動磁性元器件需求增長。根據觀研天下數據，逆變器中磁性元件成本占比超過 10%，單 GW 中磁性元件平均價值量為2300 萬左右。觀研天下預計到 2025 年全球光伏和儲能逆變器用磁性元件市場規模將達 131億元。圖圖14.14.2022-2025 年全球光儲年全球光儲磁性元件磁性元件市場市場規模規模 資料來源：觀研

52、天下，CPIA，中國光伏行業協會，安信證券研究中心 0 05050100100150150200200250250300300350350202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E用磁性元器件市場規模（億元）用磁性元器件市場規模（億元）銷量（百萬輛）銷量（百萬輛）0 02020404060608080100100120120140140202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E磁性元器件市場規模（億元）磁性元器件市場規模（億元）公司深度分析公司深度分析/銘普光磁銘普光磁 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾

53、頁。13 根據中國電子元件行業協會，全球電子變壓器制造商主要集中在中國大陸、中國臺灣及日本，骨干企業包括臺達、光寶、TDK、勝美達、京泉華、可立克等。其中，2022 年中國大陸企業約占全球 49%的市場份額、中國臺灣企業約占 18%的市場份額，日本制造商約占全球 13%的市場份額；全球電感器主要制造商集中在日本、美國、中國大陸、中國臺灣、韓國、德國等地，骨干企業包括村田制作所、TDK、太陽誘電、勝美達、Vishay、線藝電子、順絡電子、奇力新、三星電機、伍爾特等。根據北京研精畢智信息咨詢有限公司數據，2021 年村田、TDK 和太陽誘電電感器市場份額占比位居前三，分別約為 16.5%、15.3

54、%和 13.7%；其次是奇力新和順絡電子，占比約為 9.1%和 8.8%，其他企業占比合計為 36.6%。圖圖15.15.2022 年全球電子變壓器市場份額占比情況年全球電子變壓器市場份額占比情況 圖圖16.16.2021 年全球電感器市場份額占比情況年全球電感器市場份額占比情況 資料來源：中國電子元件行業協會，安信證券研究中心 資料來源：北京研精畢智信息咨詢有限公司，安信證券研究中心 2.2.2.2.行業多維度全面發展促進光電子器件行業多維度全面發展促進光電子器件需求需求繁榮繁榮 光模塊目前主要應用市場為數通市場和電信市場和新興市場。光模塊在數通領域用于服務器與交換機、交換機與交換機等之間的

55、連接；在電信領域用于 AAU、DU、CU、核心網之間的鏈接。在數據通信市場方面，200G、400G 及 800G 高速率光收發模塊需求將在未來 5 年快速上升。同時，通信設備接口板包含的接口密度越來越高，要求光收發模塊的體積越來越小，光收發模塊正向高度集成的小封裝發展。在電信市場方面，5G 前傳、5G 中回傳、有線寬帶接入、城域網和骨干網對光收發模塊速率要求較高，長距離傳輸應用場景也越來越多。2022 年國內多個運營商已經開展城域波分/DCI 設備的招標。在城域波分/DCI 領域，光傳輸設備以小型化、低成本為特點，應用場景也更為復雜和多樣，對于傳輸設備的體積、可維護性和靈活性提出了更高要求。由

56、此帶動可插拔光放大器和 200G/400G 10km-80km 光模塊的需求。整體上，光收發模塊演進趨勢為高速率、長距離和集成化。整體上，光收發模塊演進趨勢為高速率、長距離和集成化。根據觀研天下數據，2022 年全球光模塊市場規模約為 96 億美元，同比增長 9.09%，預計 2027年將增長至156億美元。根據華經產業研究院數據,我國光模塊市場規模已從2016年的250.9億元增長至 2022 年 476.82 億元，預計 2023 年中國光模塊行業市場規模有望達到 554.5 億元。中國大陸49.0%中國臺灣18.0%日本13.0%其他20.0%村田 16.5%TDK 15.3%太陽誘電1

57、3.7%奇力新9.1%順絡電子8.8%其他36.6%公司深度分析公司深度分析/銘普光磁銘普光磁 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。14 圖圖17.17.2012-2027 年全球年全球光模塊市場規模光模塊市場規模 圖圖18.18.2016-2023 年中國年中國光模塊市場規模光模塊市場規模 資料來源：觀研天下，安信證券研究中心 資料來源：華經產業研究院，安信證券研究中心 國產廠商份額提升。國產廠商份額提升。近年來，我國光模塊廠商在技術、成本、市場、運營等方面的優勢逐漸凸顯，占全球光模塊市場的份額逐步提升。2015 年前，全球前十大光模塊廠商僅光迅科技一家中國企業；20

58、21 年，中際旭創等五家供應商進入全球前十，主要廠商相較前一年市場份額均有提升；2022 年，光模塊全球市前 10 名中國占據 7 家，其中中際旭創、Coherent、思科、華為四家廠商占據全球光模塊市場份額超過 50%，中際旭創和 Coherent 分別獲得近 14 億美元的收入。表表4 4：2 2010010-20222022 年全球光模塊市場占有率分析年全球光模塊市場占有率分析 排名 2010 2016 2018 2021 2022 1 Finisar Finisar Finisar 中際旭創&II-VI 中際旭創&Coherent 2 Opnext 海信寬帶 中際旭創 3 Sumito

59、mo 光迅科技 海信寬帶 華為海思 Cisco（Acacia）4 Avago Acacia 光迅科技 Cisco（Acacia）華為海思 5 Source Photonic FOIT（Avago)FOIT（Avago)海信寬帶 光迅科技 6 Fujistu Oclaro Lumentum Broadcom 海信寬帶 7 JDSU 中際旭創 Acacia 新易盛 新易盛 8 Emcore Sumitomo Intel 光迅科技 華工正源 9 WTD Lumentum AOI Molex Intel 10 NeoPhotonics Source Photonic Sumitomo Intel So

60、urce Photonic 資料來源：LightCounting，前瞻產業研究院，安信證券研究中心 固定寬帶邁入千兆時代，固定寬帶邁入千兆時代，對光器件需求不斷增加對光器件需求不斷增加。截至 2022 年底，三家基礎電信企業的固定互聯網寬帶接入用戶總數達 5.9 億戶，全年凈增 5386 萬戶。其中，100Mbps 及以上接入速率的用戶為 5.54 億戶，全年凈增 5513 萬戶，占總用戶數的 93.9%，占比較上年末提高 0.8個百分點；1000Mbps 及以上接入速率的用戶為 9175 萬戶，全年凈增 5716 萬戶，占總用戶數的 15.6%，占比較上年末提高 9.1 個百分點。據工信部數

61、據，截至 2022 年底，我國已建成具備千兆服務能力的 10G PON 端口達 1523 萬個，較上年末接近翻一倍。龐大用戶基礎的寬帶服務升級驅動新一輪的光纖接入網絡的建設和升級。根據公司招股說明書，未來 3-5 年光纖接入網絡及終端將全面升級為 10G PON，更高速率的 50G PON 標準也將逐漸成熟。96991081211371560%0%2%2%4%4%6%6%8%8%10%10%12%12%14%14%16%16%0 02020404060608080100100120120140140160160180180202220222023E2023E2024E2024E2025E202

62、5E2026E2026E2027E2027E市場規模（億美元）市場規模（億美元）yoyyoy（%）250.9415.22476.82554.50 01001002002003003004004005005006006002016201620212021202220222023E2023E市場規模（億元）市場規模（億元）公司深度分析公司深度分析/銘普光磁銘普光磁 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。15 圖圖19.19.2021 年和年和 2022 年固定互聯網寬帶各接入速率用戶占比情況年固定互聯網寬帶各接入速率用戶占比情況（左：（左：2021 年，右：年，右：2022

63、年）年）資料來源：工信部，安信證券研究中心 數據中心數據中心行業快速發展行業快速發展，帶動帶動光模塊光模塊需求需求。在數據流量激增和云計算興起的背景下，全球 IDC市場實現快速增長。根據中國信通院數據，2021 年全球 IDC 行業市場規模為 679.3 億美元，2022 年預計將達 746.5 億美元，到 2027 年行業規模將超過 1200 億美元，2022-2027 年年復合增長率在 10%左右。根據中國信通院數據中心白皮書 2022，2022 年預計中國數據中心市場規模將超過 1900 億元。根據中國信息通信研究院數據，截止到 2021 年年底，我國在用數據中心機架規模達到 520 萬

64、架，近五年年均復合增速超過 30%，行業正處于快速成長階段。預計 2022 年數據中心機架數量將達 670 萬架。隨著全球數據中心建設的持續增長以及數據量的激增，數據中心內部互聯的光收發模塊需求從 25/100G 向 50/200/400G/800G 提升，數據中心之間互聯帶動中長距離、高速率光收發模塊及光傳輸子系統的需求，200G/400G/800G 短距插拔式光模塊將逐步成為未來數據中心機房內部連接市場的主流產品。圖圖20.20.2017-2022E 中國數據中心市場規模中國數據中心市場規模 圖圖21.21.中國數據中心機架數量中國數據中心機架數量 資料來源：中國信通院數據中心白皮書 20

65、22，安信證券研究中心 資料來源：中國信息通信研究院，工信部，安信證券研究中心 A AI I 發展轉變發展轉變市場對于光模塊的預期市場對于光模塊的預期，高速率高速率光模塊光模塊需求量需求量有望有望快速增長快速增長。2022 年 11 月，美國 OpenAI 公司在 GPT-3.5 的基礎上推出聊天機器人 ChatGPT。ChatGPT 一經發布，便受到了用戶的狂熱追捧，引爆人工智能熱潮。以谷歌、微軟、Meta、百度、阿里、騰訊、字節跳動為首的國內外互聯網大廠紛紛加速布局，推出自己的大模型產品。隨著人工智能和各類大模型的不斷升級，其參數量和模型規模也不斷增大，因此對計算資源的需求也越來越高，因此

66、需要高性能的計算設備來支持模型的推理。同時，由于大模型需要進行海量的預訓練和微調，20M以下1.0%20M-100M5.7%100M-1000M86.8%1000M以上6.5%20M以下1.2%20M-100M4.8%100M-1000M78.4%1000M以上15.6%0%0%5%5%10%10%15%15%20%20%25%25%30%30%35%35%0 05005001,0001,0001,5001,5002,0002,00020172017201820182019201920202020202120212022E2022E市場規模（億元）市場規模（億元）YoYYoY（%）0%0%5%

67、5%10%10%15%15%20%20%25%25%30%30%35%35%40%40%45%45%0 010010020020030030040040050050060060070070080080020172017201820182019201920202020202120212022E2022E數量（萬架）數量（萬架）YoYYoY（%）公司深度分析公司深度分析/銘普光磁銘普光磁 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。16 因此需要大量的算力資源來支持這些任務。在 2022 世界人工智能大會上，華為輪值董事長胡厚崑預測，未來十年人工智能的算力需求將會增長 500 倍以

68、上。A AI I 的發展將帶來算力需求的發展將帶來算力需求的大幅提升，進而帶來服務器需求量大幅提升的大幅提升，進而帶來服務器需求量大幅提升，AIAI 服務器快速增長將帶動服務器快速增長將帶動高速率高速率光模塊需求光模塊需求迅速增加。迅速增加。隨著人工智能的快速發展與商業化應用落地，光模塊行業發展已經步入新階段。國產廠商有望憑借著 400G 時代的先發優勢，在 800G 光模塊時代繼續取得領先的優勢，以及在共封裝光學領域取得突破。近期海外大廠頻繁加單 800G 光模塊，人工智能發展帶動算力需求進而帶動光模塊需求快速提升邏輯得到驗證。5 月 17 日，在投資者互動平臺上，華工科技預計 800G 光

69、模塊出貨量將在 2023 年下半年快速增長，主要推動力集中在 AI 應用等帶來的數據流量的增長、超預期的數據中心帶寬需求、以及光模塊廠商技術的迭代。目前 800G 光模塊已有部分廠商實現批量交貨，其余廠商也在研究、測試階段，未來發展前景廣闊。2.3.2.3.2 2025025 年我國電源年我國電源行業行業市場規模有望達到市場規模有望達到 48874887 億元億元 電源是為電子設備提供所需電力的裝置，也稱電源供應器（Power Supply），可將市電或電池等一次電能變換成適用于各種用電對象的二次電能。電源產品主要包括開關電源、不間斷電源（UPS 電源）、逆變器、線性電源、變頻器以及模塊電源等

70、。電源是工業和電子產品重要的元器件之一，電源產品作為服務于各個領域的基礎行業，與國民經濟各部門緊密相關。隨著社會電氣化程度的逐步提高，電源行業保持著平穩的增長，且應用領域不斷擴展，5G、新能源發電、新能源汽車、智能制造、智能電網、數據中心等新興應用領域為電源行業的發展提供了新的動力。伴隨著中國經濟的持續快速增長，我國電源設備行業呈現良好的發展態勢。受益于技術的進步和社會電氣化程度提高，近年來電源產業實現快速增長。受益于技術的進步和社會電氣化程度提高，近年來電源產業實現快速增長。根據 QYResearch 數據，2022 年全球電源市場銷售額達 468.68 億美元，預計 2029 年將達到 7

71、07.97 億美元，年復合增長率為 6.02%（2023-2029）。根據中國電源學會及中研普華產業研究院數據，我國電源行業市場規模由 2016 年的 2056 億元增長至 2022 年的 3830 億元，復合年均增長率達 8.83%。中研普華產業研究院預測，2025 年我國電源市場規模有望達到 4887 億元。根據 QYRewearch，從產品產品類型方面來看，開關電源占據了最大份額，預計 2029 年份額將達到 39.34%。同時就應用來看，通信及消費類電子在 2022 年份額大約是 22.91%，未來幾年 CAGR 大約為 4.61%。市場參與者方面，由于電源行業已經處于成熟期，行業參與

72、者眾多，產品種類多。全球范圍內，電源核心廠商主要包括臺達電子、TDK-Lambda、陽光電源、光寶科技和明緯企業等。2022 年，全球前 5 供應商共占有 34.50%份額。圖圖22.22.2016-2025 年年中國電源行業市場規模中國電源行業市場規模 資料來源：中國電源學會，中商產業研究院，中研普華產業研究院，安信證券研究中心 0%0%5%5%10%10%15%15%20%20%25%25%0 01,0001,0002,0002,0003,0003,0004,0004,0005,0005,0006,0006,00020162016201720172018201820192019202020

73、2020212021202220222025E2025E市場規模（億元）市場規模（億元）yoyyoy（%）公司深度分析公司深度分析/銘普光磁銘普光磁 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。17 在通信電源領域，伴隨在通信電源領域，伴隨 5G5G 設施建設，國內外通信電源制造商積極搶占市場份額設施建設，國內外通信電源制造商積極搶占市場份額。通信設備領域是電源的重要應用領域之一。通信電源為基站通信設備、光通信網絡設備、寬帶通信設備、程控和網絡交換機、環境及監控設備等提供電源保障。從通信領域電源市場規模來看，根據中國電源學會統計，2020 年我國通信電源市場規模達 150 億元

74、。隨著全球 5G 建設的加速推進，2025 年我國電源市場規模有望達到 218 億元。通信電源領域是高度市場化的競爭領域，5G 通信設備加速建設，國內外通信電源制造商都在積極搶占市場份額。在通信領域的主要競爭者包括艾默生、愛立信、臺達、深圳市合達中遠通電源技術有限公司、動力源、中恒電氣等。3.3.積極拓展數字化和新能源業務積極拓展數字化和新能源業務，研發實力支撐未來發展研發實力支撐未來發展 3.1.3.1.深耕光電磁基本盤，深耕光電磁基本盤，向數字化和新能源領域延展向數字化和新能源領域延展 多年以來，光、磁、電業務為公司三大核心業務，公司持續不斷地加大在主營業務的研發投入力度，加強市場需求轉移

75、布局，實現突破性發展，不斷拓展光磁基礎業務的應用領域。同時，公司正在積極拓展數字化和新能源業務，在數字新基建領域，深挖客戶需求，提升產品價值，由單一功能的元件向一體化集成的解決方案升級，為 5G 及數據中心的建設添磚加瓦；在新能源領域，抓住產業轉型風口，將新能源產業作為第二個戰略核心業務，強化實施產業布局，加快推動發展，迅速達成重要業務戰略占位，實現新的戰略性突破。公司致力于成為數字化和新能源領域的優質產品及技術解決方案提供者。公司致力于成為數字化和新能源領域的優質產品及技術解決方案提供者。2022 年公司積極布局新業務領域，新業務領域的擴展與公司主營業務形成協同增益效應，構成公司的戰略遠景。

76、公司將圍繞創品牌企業的總體戰略目標，保持“科技創新+先進制造”的基因特征，在“數字化+新能源”領域拓寬賽道，實現“To B+To C”的雙輪驅動。根據公司公告，在光伏儲能方面，公司已經形成光伏用 PFC 電感、共模電感、電源變壓器、PLC 變壓器和塑封逆變電感等系列產品矩陣，可用于 50VA-500KVA 的光伏并網和儲能逆變器中，在行業內同類產品中，具有高效率低損耗、高功率密度、高可靠性等性能優勢，在市場上具有較強競爭力，已與 Enphase、華為、陽光電源等知名逆變器廠商建立友好合作關系，下一步繼續擴大新能源領域（光伏、儲能、充電樁）用磁性元器件生產規模，滿足下游市場和客戶快速增長的需求，

77、提升產品市場份額。公司規劃建設便攜式儲能電源生產線，生產民用 500W3000W 便攜式儲能電源，滿足人們日益增長的戶外活動用電需求。2023 年公司募資建造磁性元器件智能制造產線和智能光儲系統智能制造產線，以提升生產能力和產品質量。此外，公司將聯合中國電信研究院開發通信局站用儲能柜，提供安全高效的機房儲能產品，實現用戶側錯峰用電，為運營商節省電費開支，為電網提供負荷削峰填谷。圖圖23.23.公司新能源產品及應用公司新能源產品及應用 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 根據公司公告，公司已將新能源產業作為戰略發展的重點業務，持續加強車載相關磁性元件高端產品的研發及投入。當前自研的多款 BMS

78、 類變壓器已通過客戶的嚴格審核、認證及測試，得到了國內外部分知名汽車電子及新能源汽車企業的高度認可，并與多個高端客戶建立供應 公司深度分析公司深度分析/銘普光磁銘普光磁 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。18 關系。下一步將繼續緊跟汽車電子行業發展趨勢，持續加強車載相關磁性元件高端產品研發及投入，同時加快推進車載 BMS 變壓器產業化建設項目，提高公司以車載 BMS 類變壓器為代表的多種新能源汽車磁性元器件的生產規模和生產能力，鞏固和提高公司在汽車電子磁性元器件市場地位。圖圖24.24.公司公司車載磁性元件車載磁性元件產品產品 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 公

79、司光電事業部成立于 2009 年 5 月，在光電器件和模塊的研發、生產制造等方面取得了長足的進步并積累了豐富的經驗。具有從 TO，到光器件，至光模塊的垂直整合以及大規模生產能力。同時也具備了 COB 和 BOX 的高端器件封裝設計和制造能力。在光通信領域，公司緊跟“算網融合”、“東數西算”、“雙千兆接入”、“新基建”等產業化需求，持續投入相關領域光模塊光器件產品的開發和優化，已成功研發了 FTTR 相關產品，并送樣客戶進行認證，接入網 ONU、OLT、Combo 國產化替代方案穩步推進，保持接入網產品具有領先的技術優勢和價格競爭力。根據公司官網，公司光模塊產品覆蓋 10G 以下到 400G 規

80、格，產品傳輸距離覆蓋 100m到 120km。3.2.3.2.客戶資源客戶資源優質優質，涵蓋涵蓋通信、通信、光伏儲能、汽車電子光伏儲能、汽車電子等領域等領域 憑借較強的研發實力、持續的創新能力、優質的服務、及時快速的市場響應能力、豐富的產品線，公司樹立了良好的品牌，贏得了市場及客戶的認可。公司擁有豐富穩定的客戶群，可以伴隨優質客戶成長而快速成長，及時了解、掌握行業發展的最新信息，以及客戶對于新技術、新產品的需求，鞏固公司的先發優勢。公司的客戶包括通信設備制造商、電信運營商、光伏逆變器廠商、汽車電子制造商、網絡和公司的客戶包括通信設備制造商、電信運營商、光伏逆變器廠商、汽車電子制造商、網絡和終端

81、產品的制造商及終端消費者。終端產品的制造商及終端消費者。根據公司公告，在通信領域，公司與華為、中興、烽火通信、諾基亞、三星電子、偉創力等眾多知名通訊設備企業及中國移動、中國電信、中國聯通、中國鐵塔等通信運營商建立了長期的合作關系。在光伏儲能領域，公司主要客戶包括華為、Enphase、陽光電源等知名逆變器廠商。在汽車電子領域，當前自研的多款汽車電子磁性元器件產品已通過客戶的嚴格審核、認證及測試，公司產品得到了國內外部分知名汽車電子及新能源汽車企業的高度認可，如比亞迪、大眾、華為及沃爾沃等。公司深度分析公司深度分析/銘普光磁銘普光磁 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。19

82、 圖圖25.25.公司公司參考客戶參考客戶與合作伙伴與合作伙伴 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 3.3.3.3.研發實力強勁研發實力強勁，自研多項重點技術自研多項重點技術 公司始終以發展的眼光、創新的思維，開拓前瞻技術的探索和布局。公司自 2013 年起，在高端磁性元器件、汽車電子、充電樁、新能源光伏發電、儲能等領域進行布局。公司積極響應國家的政策，緊跟客戶新市場，形成了深度覆蓋產業鏈的多元化產品矩陣。在磁性元器件領域在磁性元器件領域，公司在業內率先成功研制了片式網絡變壓器，并通過通信設備龍頭的產品認證，實現片式網絡變壓器全自動化量產。新型片式網絡變壓器貼合 5G 網絡設備小型化、大功率

83、、高速率的發展方向，產品結構設計更加簡化，體積更小、重量更輕，采用分離式設計，可以根據實際主板的空間靈活調整布板的形狀和位置。新一代的片式網絡變壓器是目前行業前沿產品，符合電子磁性元器件的未來發展趨勢。在新能源領域在新能源領域，公司已成功研發了新能源設備用灌封電感、共模/差模電感、貼裝變壓器等磁性器件，及通信用光伏供電系統、通信基站光儲系統、便攜式戶外儲能電源等系列產品，具有一定的技術優勢和競爭力。在在汽車電子領域汽車電子領域，公司不斷地加強車載相關高端磁性元件產品的研發及投入，得到了國內外部分知名汽車電子及新能源汽車企業的認可，成為國內外部分主流車企及汽車電子廠商的正式供應商，并實現批量供貨

84、。在在光通信領域光通信領域，公司緊跟“算網融合”、“東數西算”、“雙千兆接入”、“新基建”等產業化需求，持續投入相關領域光模塊光器件產品的開發和優化，已成功研發了 FTTR 相關產品，并送樣客戶進行認證，接入網 ONU、OLT、Combo 國產化替代方案穩步推進，保持接入網產品具有領先的技術優勢和價格競爭力。公司深度分析公司深度分析/銘普光磁銘普光磁 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。20 表表5 5：公司公司重點研發成果重點研發成果 應用領域 研發產品 項目進展 磁性元器件 片式網絡變壓器 在業內率先成功研制，通過通信設備龍頭的產品認證，實現片式網絡變壓器全自動化量

85、產。新能源 新能源設備用灌封電感 已成功研發，具有一定的技術優勢和競爭力。新能源設備用共模/差模電感 已成功研發，具有一定的技術優勢和競爭力。新能源設備用貼裝變壓器 已成功研發，具有一定的技術優勢和競爭力。通信用光伏供電系統 已成功研發，具有一定的技術優勢和競爭力。通信基站光儲系統 已成功研發，具有一定的技術優勢和競爭力。便攜式戶外儲能電源 已成功研發，具有一定的技術優勢和競爭力。汽車電子 車載相關高端磁性元件 得到國內外部分知名汽車電子及新能源汽車企業的認可，成為國內外主流車企及汽車電子廠商的正式供應商，并實現批量供貨。光通信 FTTR 相關產品 送樣客戶進行認證，接入網 ONU、OLT、C

86、ombo 國產化替代方案穩步推進，保持接入網產品具有領先的技術優勢和價格競爭力。資料來源：公司公告，安信證券研究中心 公司研發投入公司研發投入穩定增長穩定增長，為公司保持，為公司保持領先的技術優勢領先的技術優勢奠定了堅實的基礎。奠定了堅實的基礎。2022 年公司研發投入 1.10 億元，研發投入占營業收入的比例為 4.74%，較上年同期增長 14.62%。截至 2022 年底，公司擁有研發人員 205 人，占員工總人數的 5.54%。截至 2022 年 12 月 31 日，公司及其子公司擁有有效專利 341 項，其中：發明專利 47 項；軟件著作權登記 46 項；論文 12 篇，擁有注冊商標

87、83 項。公司參與起草、修訂的國標、行標、團體標準、技術規范 60 多項，其中公布實施 27 項。強大的研發能力和領先的技術優勢保證了公司可以持續向市場提供質量高、性能可靠、較低成本的產品，為公司贏得了良好的市場口碑及優質的客戶資源，也為公司的持續盈利提供了保障。圖圖26.26.2018-2022 年公司研發投入情況年公司研發投入情況 圖圖27.27.2018-2022 年公司研發人員情況年公司研發人員情況 資料來源：wind，安信證券研究中心 資料來源：wind，安信證券研究中心 可立克是生產制造電子變壓器、電感等磁性元件、電源產品的廠商，為公司磁性元器件、電源適配器業務的可比公司。聯特科技

88、、仕佳光子、德科立以主要生產制造光模塊、光芯片及期間，為公司通信光電部件的可比公司。從毛利率與凈利率情況看，由于公司主業為磁性元器件業務，業務占比顯著高于光模塊相關業務，因此公司毛利率凈利率與可立克相當。2023 年前三季度，公司毛利率超過可比公司可立克。由于公司費用率高于可比公司，因此凈利率相對較低。2022 年已回升至于可立克相當的水平，2023 年上半年受定增影響費用上升，凈利率下降至較低水平。0%0%1%1%2%2%3%3%4%4%5%5%6%6%0.00.00.20.20.40.40.60.60.80.81.01.01.21.22018201820192019202020202021

89、202120222022研發支出（億元）研發支出（億元）占營收比例（占營收比例（%）0%0%2%2%4%4%6%6%8%8%10%10%12%12%0 050501001001501502002002502503003002018201820192019202020202021202120222022研發人員數量（人）研發人員數量（人）數量占比（數量占比（%）公司深度分析公司深度分析/銘普光磁銘普光磁 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。21 圖圖28.28.2020 年年-2023Q1-Q3 可比公司毛利率情況可比公司毛利率情況 圖圖29.29.2020 年年-202

90、3Q1-Q3 可比公司凈利率情況可比公司凈利率情況 資料來源：wind，安信證券研究中心 資料來源：wind，安信證券研究中心 從 ROE 方面看，由于公司凈利率相對低于可比公司，因此 ROE 相對較低，但 2022 年已超過仕佳光子、接近于可立克與德科立水平。同時公司權益乘數高于四家可比公司，資產周轉率略高于可比公司，因此預計未來隨著公司業績穩健增長，凈利率顯著提升，公司 ROE 亦將顯著回升。圖圖30.30.2020 年年-2023 Q1-Q3 可比公司可比公司 ROE 情況情況 資料來源：wind，安信證券研究中心 4.4.盈利預測與估值盈利預測與估值 4.1.4.1.盈利預測盈利預測

91、磁性元器件業務：磁性元器件通常由磁芯、導線、基座等組件構成，廣泛應用于通信、能源、汽車、工業、家電、醫療等下游行業。2022 年全球電子變壓器市場規模約為 782 億元，前瞻產業研究院預計 2022 年全球電感器件行業市場規模約為 550 億元。公司積極拓展數字化和新能源業務，致力于成為數字化和新能源領域的優質產品及技術解決方案提供者。在光伏儲能方面，公司已經形成光伏用 PFC 電感、共模電感、電源變壓器、PLC 變壓器和塑封逆變電感等系列產品矩陣，已與 Enphase、華為、陽光電源等知名逆變器廠商建立友好合作關系。在新能源汽車領域，當前自研的多款 BMS 類變壓器已通過客戶的嚴格審核、認證

92、及測試，得到了國內外部分知名汽車電子及新能源汽車企業的高度認可，如比亞迪、大眾、華為及沃爾沃等。同時 2023 年 6 月，公司募集資金 4 億元投資用于投資光伏儲能和片式通信磁性元器件智能制造項目、車載 BMS 變壓器產業化建設項目、安全智能光儲系統智能制造項目及補充0%0%5%5%10%10%15%15%20%20%25%25%30%30%35%35%40%40%2020202020212021202220222023Q1-Q32023Q1-Q3可立克可立克聯特科技聯特科技仕佳光子仕佳光子德科立德科立銘普光磁銘普光磁-10%-10%-5%-5%0%0%5%5%10%10%15%15%20%

93、20%25%25%2020202020212021202220222023Q1-Q32023Q1-Q3可立克可立克聯特科技聯特科技仕佳光子仕佳光子德科立德科立銘普光磁銘普光磁-10%-10%-5%-5%0%0%5%5%10%10%15%15%20%20%25%25%30%30%35%35%40%40%45%45%2020202020212021202220222023Q1-Q32023Q1-Q3可立克可立克聯特科技聯特科技仕佳光子仕佳光子德科立德科立銘普光磁銘普光磁 公司深度分析公司深度分析/銘普光磁銘普光磁 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。22 流動資金。行業需求

94、旺盛疊加公司行業需求旺盛疊加公司募投項目帶來的募投項目帶來的自身產能擴張、與下游達客戶建立友好合自身產能擴張、與下游達客戶建立友好合作關系作關系，我們預計公司該業務，我們預計公司該業務 2525 年起由于募投項目逐漸達產營收實現快速增長年起由于募投項目逐漸達產營收實現快速增長，毛利率將，毛利率將受益于原材料價格趨穩、受益于原材料價格趨穩、數字化與新能源磁性元器件業務規模效應顯現有所提升。數字化與新能源磁性元器件業務規模效應顯現有所提升。我們預計我們預計公司此業務公司此業務 2 2023023-20252025 年營收分別為年營收分別為 1 11.11.17 7（-1515%）、）、1 15.5

95、.3030（+3737%）、）、2 20.650.65（+3535%）億元，）億元，毛利率分別為毛利率分別為 20.520.5%、2 22 2%、2 22 2%。光通信產品業務：根據觀研天下數據，2022 年全球光模塊市場規模約為 96 億美元，同比增長 9.09%，預計 2027 年將增長至 156 億美元。根據華經產業研究院數據,我國光模塊市場規模已從 2016 年的 250.9 億元增長至 2022 年 476.82 億元，預計 2023 年中國光模塊行業市場規模有望達到 554.5 億元。同時國產廠商份額不斷提升。固定寬帶邁入千兆時代，對光器件需求不斷增加；數據中心行業快速發展，帶動光

96、模塊需求；AI 發展轉變市場對于光模塊的預期，高速率光模塊需求量有望快速增長。在光通信領域，公司緊跟“算網融合”、“東數西算”、“雙千兆接入”、“新基建”等產業化需求，持續投入相關領域光模塊光器件產品的開發和優化，已成功研發了 FTTR 相關產品，并送樣客戶進行認證，接入網 ONU、OLT、Combo 國產化替代方案穩步推進，保持接入網產品具有領先的技術優勢和價格競爭力。我們預計隨著行業我們預計隨著行業需求旺盛、需求旺盛、公司持續投入、客戶送樣認證順利進行，公司該業務營收有望實現快速增長，公司持續投入、客戶送樣認證順利進行，公司該業務營收有望實現快速增長，毛毛利率有望隨高毛利率的高速率光模塊產

97、品放量實現提升。利率有望隨高毛利率的高速率光模塊產品放量實現提升。我們預計公司此業務我們預計公司此業務 2 2023023-20252025 年年營收分別為營收分別為 6.6.2020（+5 5%）、）、8.8.0606（+3030%）、）、10.10.0707（+2 25 5%）億元，毛利率分別為）億元，毛利率分別為 7 7.5.5%、8 8%、9 9%。通信供電系統設備及電源適配器業務：受益于技術的進步和社會電氣化程度提高，近年來電源產業實現快速增長。根據 QYResearch 數據，2022 年全球電源市場銷售額達 468.68 億美元，預計 2029 年將達到 707.97 億美元，年

98、復合增長率為 6.02%（2023-2029）。中研普華產業研究院預測，2025 年我國電源市場規模有望達到 4887 億元。根據 QYRewearch，由于電源行業已經處于成熟期，行業參與者眾多，產品種類多。全球范圍內，電源核心廠商主要包括臺達電子、TDK-Lambda、陽光電源、光寶科技和明緯企業等。2022 年，全球前 5 供應商共占有 34.50%份額。公司產品主要包括電源適配器、充電器、移動儲能電源、通信供電系統、數據中心綜合機柜等。公司已成功研發通信用光伏供電系統、通信基站光儲系統、便攜式戶外儲能電源等系列產品，用于 5G 基站的一體化智能電源系統已完成正樣驗證。由于該業務由于該業

99、務基數基數相對相對較低且較低且通信基站光儲系統、便攜式戶外儲能電源等屬于新能源業務，為公司重點布通信基站光儲系統、便攜式戶外儲能電源等屬于新能源業務，為公司重點布局方向局方向，我們預計公司此業我們預計公司此業務營業收入將實現務營業收入將實現較較快速增長快速增長，毛利率將隨規模效應顯現有所提，毛利率將隨規模效應顯現有所提升。升。我們預計公司我們預計公司通信供電系統設備通信供電系統設備 2 2023023-20252025 年營收分別為年營收分別為 1.531.53（+1 1%）、）、1.761.76（+1 15 5%）、）、2.112.11（+2 20 0%）億元，毛利率分別為）億元，毛利率分別

100、為 1 19.59.5%、2 20 0%、2 20 0%；電源適配器電源適配器 2 2023023-20252025 年營收分別為年營收分別為2.352.35（+1 1%）、）、2 2.7070（+1 15 5%）、）、3 3.2424（+2 20 0%）億元，毛利率分別為）億元，毛利率分別為 6%6%、7 7%、7 7%。我們預計公司 2023-2025 年營業收入分別為 21.42 億元(-7.8%)、27.97 億元(+30.6%)、36.22 億元(+29.5%)；預計歸母凈利潤分別為-0.94 億元(-236.0%)、0.96 億元(+202.1%)、1.49 億元(+54.8%)；

101、對應 EPS 分別為-0.44、0.45、0.70 元。公司深度分析公司深度分析/銘普光磁銘普光磁 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。23 表表6 6：公司公司 2022023 3-2022025 5 年盈利預測（單位：百萬元）年盈利預測（單位：百萬元）2022021 1 2022022 2 2022023 3E E 2022024 4E E 2022025 5E E 營業收入營業收入 2,234.0 2,323.4 2,141.8 2,797.1 3,621.5 YoYYoY 32.3%4.0%-7.8%30.6%29.5%成本成本 1,966.4 1,983.4

102、1,818.9 2,337.3 3,007.3 毛利率毛利率 12.0%14.6%15.1%16.4%17.0%歸母凈利潤歸母凈利潤 -58.0 68.9 -94.1 96.0 148.7 磁性元器件磁性元器件 營業收入營業收入 1,252.64 1,313.62 1,116.6 1,529.7 2,065.1 yoyyoy 53.0%4.9%-15.0%37.0%35.0%毛利率毛利率 14.5%18.1%20.5%22.0%22.0%光通信產品光通信產品 營業收入營業收入 563.07 590.27 619.8 805.7 1,007.1 yoyyoy 11.5%4.8%5.0%30.0%

103、25.0%毛利率毛利率 6.7%7.5%7.5%8.0%9.0%通信供電系統設備通信供電系統設備 營業收入營業收入 88.42 151.12 152.6 175.5 210.6 yoyyoy -50.3%70.9%1.0%15.0%20.0%毛利率毛利率 12.4%19.9%19.5%20.0%20.0%電源適配器電源適配器 營業收入營業收入 220.91 232.48 234.8 270.0 324.0 yoyyoy 56.2%5.2%1.0%15.0%20.0%毛利率毛利率 4.9%5.4%6.0%7.0%7.0%資料來源：Wind，安信證券研究中心 4.2.4.2.相對估值相對估值 我們

104、選取同樣生產制造電子變壓器、電感等磁性元件、電源產品的廠商可立克以及光模塊廠商聯特科技、仕佳光子、德科立作為公司的可比公司。2024 年可比公司平均 PE 為 52.7 倍。2023 年 6 月，公司發布公告向特定對象發行 A 股股票募集資金不超過 41,700.00 萬元，用于投資光伏儲能和片式通信磁性元器件智能制造項目、車載 BMS 變壓器產業化建設項目、安全智能光儲系統智能制造項目及補充流動資金。根據公司公告，2024 年起，總投資 27,693.85 萬元的光伏儲能和片式通信磁性元器件智能制造項目將逐漸投入使用。綜合考慮可比公司估值與公司業績增速，我們給予公司 2024 年 55 倍

105、PE，對應目標價 24.75 元。首次覆蓋，給予“增持-A”投資評級。表表7 7：可比公司估值（截至可比公司估值（截至 2022023 3 年年 1 12 2 月月 2 22 2 日收盤價）日收盤價）代碼代碼 證券簡稱證券簡稱 收盤價收盤價（元）（元）總市值總市值 （億元）（億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PEPE（倍）（倍）2 22 2A A 2 23 3E E 2 24 4E E 2 22 2A A 2 23 3E E 2 24 4E E 002782.SZ 可立克 13.35 65.80 1.11 2.30 3.37 73.8 29.0 19.8 301205.SZ 聯特科技

106、106.86 138.64 1.13 0.62 1.82 24.1 238.2 81.2 688313.SH 仕佳光子 12.08 55.42 0.64 0.52 1.01 64.6 110.8 57.2 688205.SH 德科立 48.80 49.16 6.08 1.33 1.87 47.8 38.1 27.1 平均值 52.6 126.0 52.7 002902.SZ 銘普光磁 22.26 47.08 0.69 -0.94 0.96 38.6 -52.0 50.9 資料來源：wind,安信證券研究中心 注：帶*為安信證券已覆蓋標的，采用最新報告中的盈利預測，未覆蓋公司采用 wind 一致

107、預期 5.5.風險提示風險提示 公司深度分析公司深度分析/銘普光磁銘普光磁 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。24 1.重要客戶流失重要客戶流失的的風險風險。公司與華為、中興等知名通訊設備企業及中國移動、中國電信、中國聯通等通信運營商建立了長期的合作關系。若未來因公司的生產能力、生產效率、產品質量、價格或服務無法滿足客戶的要求，公司與客戶發生重大糾紛，客戶的下游客戶對其上游供應商提出更嚴苛的要求而公司短期內無法達到等原因導致公司重要客戶流失或重要客戶大幅削減公司的采購量，公司業績和品牌形象均可能受到較大不利影響。2.原材料價格波動原材料價格波動的風險。的風險。公司主要

108、原材料為管芯類、電子元器件、磁材芯、線材類、塑膠材料等，直接材料成本在公司主營業務成本中占比較大，2020 至 2022 年度，直接材料占主營業務成本的比例分別為 71.21%、76.65%和 78.05%。若原材料價格出現較大波動，而公司產品價格調整滯后或難以向下游轉嫁，將可能對公司業績帶來不利影響。3.技術研發技術研發的風險。的風險。本行業技術升級更新迭代速度快，及時研發新技術、推出新產品是行業企業保持競爭力的基本要求。未來若公司不能根據行業變化做出前瞻性判斷、快速響應與精準把握市場，新產品研發周期過長，研發速度不能適應市場的需求，研發成果不及預期，則可能導致公司現有產品的升級迭代或新產品

109、開發無法滿足當前或未來的市場需求，公司產品將面臨喪失市場競爭力的風險，對公司未來持續發展經營造成不利影響。4.行業競爭加劇行業競爭加劇的風險。的風險。本行業屬于充分競爭市場，行業集中程度不高，市場競爭較為激烈。若下游市場空間不能按預期擴大、或本行業出現更多的市場進入者，市場競爭將更加激烈。公司如果不能持續獲取優質客戶、開發渠道資源、引進優秀人才、擴大業務規模和增強資本實力，則可能面臨競爭優勢被削弱、盈利空間被壓縮的風險。5.新增產能無法消化新增產能無法消化的風險。的風險。公司本次募集資金投資項目建成后，相關產品的生產能力將明顯提升，項目新增產能及預計新增收入均較高。若市場或政策環境發生重大不利

110、變化，下游的投資需求萎縮，項目市場空間不及預期，或項目建成后市場對產品認可接受程度不及預期、市場開拓不力、產品技術競爭力下降、未能保持與關鍵客戶的合作，則有可能出現公司新增產能無法完全消化的風險。公司深度分析公司深度分析/銘普光磁銘普光磁 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。25 Table_Finance2 財務報表預測和估值數據匯總財務報表預測和估值數據匯總 利潤表利潤表 財務指標財務指標 （百萬元百萬元）2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 2021A2021A 2022A2022A 2023

111、E2023E 2024E2024E 2025E2025E 營業收入營業收入 2,234.0 2,323.4 2,141.8 2,797.1 3,621.5 成長性成長性 減:營業成本 1,966.4 1,983.4 1,818.9 2,337.3 3,007.3 營業收入增長率 32.3%4.0%-7.8%30.6%29.5%營業稅費 7.1 11.2 10.3 11.9 16.8 營業利潤增長率 626.1%-198.1%-233.7%-209.3%48.4%銷售費用 52.0 49.9 96.4 83.9 101.4 凈利潤增長率-1,435.1%-218.8%-236.6%-202.1%

112、54.8%管理費用 90.8 108.4 128.5 139.9 170.2 EBITDA 增長率 114.1%-4.9%-86.4%900.2%25.0%研發費用 96.1 110.1 139.2 139.9 181.1 EBIT 增長率 326.0%-24.4%-159.6%-302.7%37.7%財務費用 20.8 10.8 18.0 39.2 44.6 NOPLAT 增長率 3,147.0%-272.1%-188.7%-302.8%37.4%資產減值損失-94.9-18.9 17.0-35.0-20.0 投資資本增長率-4.6%20.3%16.9%74.4%-4.4%加:公允價值變動收

113、益 23.4 6.4-凈資產增長率-4.7%5.6%-7.0%9.0%12.0%投資和匯兌收益-20.1 5.5 8.5 11.4 營業利潤營業利潤 -61.8 60.6-81.1 88.6 131.5 利潤率利潤率 加:營業外凈收支 0.2-1.0 0.1-0.2-0.4 毛利率 12.0%14.6%15.1%16.4%17.0%利潤總額利潤總額 -61.6 59.6-81.0 88.4 131.1 營業利潤率-2.8%2.6%-3.8%3.2%3.6%減:所得稅 6.6-5.6 8.1-8.9-12.9 凈利潤率-2.6%3.0%-4.4%3.4%4.1%凈利潤凈利潤 -58.0 68.9

114、-94.1 96.0 148.7 EBITDA/營業收入 8.8%8.0%1.2%9.0%8.7%EBIT/營業收入 6.3%4.6%-2.9%4.6%4.9%資產負債表資產負債表 運營效率運營效率 （百萬元百萬元）2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 固定資產周轉天數 96 107 127 113 98 貨幣資金 229.6 232.4 214.2 223.8 253.5 流動營業資本周轉天數 47 58 87 95 98 交易性金融資產 23.4 6.4 6.4 6.4 6.4 流動資產周轉天數 278 286 290

115、 253 250 應收帳款 735.3 726.9 700.9 899.6 1,152.5 應收帳款周轉天數 111 113 120 103 102 應收票據 146.2 207.1 126.1 262.4 280.8 存貨周轉天數 89 92 87 84 86 預付帳款 17.6 22.2 10.4 22.8 23.0 總資產周轉天數 428 443 456 387 362 存貨 606.8 578.3 456.9 841.6 884.8 投資資本周轉天數 159 165 211 239 230 其他流動資產 72.7 87.5 78.3 80.6 81.6 可供出售金融資產-投資回報率投資

116、回報率 持有至到期投資-ROE-5.8%6.4%-9.5%8.8%12.1%長期股權投資 34.2 39.3 44.5 49.6 54.8 ROA-2.4%2.3%-3.5%2.8%3.8%投資性房地產-ROIC-4.5%8.1%-6.0%10.4%8.2%固定資產 637.0 738.5 769.9 983.9 981.9 費用率費用率 在建工程 97.7 5.9 52.7 50.5 50.3 銷售費用率 2.3%2.1%4.5%3.0%2.8%無形資產 42.5 50.6 48.5 45.9 43.9 管理費用率 4.1%4.7%6.0%5.0%4.7%其他非流動資產 188.5 196.

117、6 26.6 12.6-1.1 研發費用率 4.3%4.7%6.5%5.0%5.0%資產總額資產總額 2,831.4 2,891.7 2,535.3 3,479.8 3,812.3 財務費用率 0.9%0.5%0.8%1.4%1.2%短期債務 214.2 280.3 412.3 862.3 712.3 四費/營業收入 11.6%12.0%17.8%14.4%13.7%應付帳款 816.7 687.4 582.7 926.0 1,010.9 償債能力償債能力 應付票據 261.2 114.5 239.2 228.3 364.8 資產負債率 62.8%61.6%59.2%71.2%68.9%其他流

118、動負債 283.5 479.5 78.2 97.1 113.3 負債權益比 168.9%160.2%145.4%246.7%221.1%長期借款 92.0 51.0 89.6 539.0 456.5 流動比率 1.16 1.19 1.21 1.11 1.22 其他非流動負債 110.9 167.6 100.0 126.2 131.2 速動比率 0.78 0.82 0.87 0.71 0.82 負債總額負債總額 1,778.5 1,780.2 1,502.0 2,778.9 2,789.0 利息保障倍數 6.73 9.79-3.50 3.26 3.95 少數股東權益 47.2 33.1 38.1

119、 39.3 34.6 分紅指標分紅指標 股本 210.0 211.5 211.5 211.5 211.5 DPS(元)-0.03-0.02 0.04 留存收益 794.4 877.8 783.7 875.4 1,015.2 分紅比率 0.0%10.1%0.0%4.5%6.0%股東權益股東權益 1,052.9 1,111.5 1,033.3 1,126.3 1,261.3 股息收益率 0.0%0.1%0.0%0.1%0.2%現金流量表現金流量表 業績和估值指標業績和估值指標 （百萬元百萬元）2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025

120、E 2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 凈利潤-68.2 65.2-94.1 96.0 148.7 EPS(元)-0.27 0.33-0.44 0.45 0.70 加:折舊和攤銷 65.9 90.2 88.3 125.1 140.0 BVPS(元)4.75 5.10 4.71 5.14 5.80 資產減值準備 94.9 18.9-PE(X)-83.7 70.5-51.6 50.5 32.6 公允價值變動損失-23.4-6.4-PB(X)4.8 4.5 4.9 4.5 4.0 財務費用 17.0 16.3 18.0 39.

121、2 44.6 P/FCF 694.1 332.3-23.6 11.3-32.2 投資收益-20.1-5.5-8.5-11.4 P/S 2.2 2.1 2.3 1.7 1.3 少數股東損益-10.2-3.6 5.0 1.2-4.8 EV/EBITDA 14.6 14.7 206.2 24.2 18.6 營運資金的變動 235.3-106.1 44.7-365.8-79.0 CAGR(%)-212.6%30.2%-475.5%-212.6%30.2%經營活動產生現金流量經營活動產生現金流量 83.5-34.3 56.5-112.8 238.2 PEG 0.4 2.3 0.1-0.2 1.1 投資活

122、動產生現金流量投資活動產生現金流量 -181.3-106.9-151.9-327.1-125.8 ROIC/WACC-0.4 0.8-0.6 1.0 0.8 融資活動產生現金流量融資活動產生現金流量 59.7 146.5 77.3 449.4-82.6 REP-6.8 3.0-6.7 2.6 3.3 資料來源：資料來源：WindWind 資訊，安信證券研究中心預測資訊，安信證券研究中心預測 公司深度分析公司深度分析/銘普光磁銘普光磁 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。26 公司評級體系公司評級體系 收益評級：買入 未來 6 個月的投資收益率領先滬深 300 指數 15

123、%及以上；增持 未來 6 個月的投資收益率領先滬深 300 指數 5%（含）至 15%；中性 未來 6 個月的投資收益率與滬深 300 指數的變動幅度相差-5%（含）至 5%；減持 未來 6 個月的投資收益率落后滬深 300 指數 5%至 15%（含）；賣出 未來 6 個月的投資收益率落后滬深 300 指數 15%以上；風險評級：A 正常風險，未來 6 個月的投資收益率的波動小于等于滬深 300 指數波動；B 較高風險，未來 6 個月的投資收益率的波動大于滬深 300 指數波動；分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師聲明，本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，勤勉盡責、誠實守信。本

124、人對本報告的內容和觀點負責，保證信息來源合法合規、研究方法專業審慎、研究觀點獨立公正、分析結論具有合理依據，特此聲明。本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明 安信證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可。本公司及其投資咨詢人員可以為證券投資人或客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或間接的有償咨詢服務。發布證券研究報告，是證券投資咨詢業務的一種基本形式，本公司可以對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向本公司的客戶發布。公司深

125、度分析公司深度分析/銘普光磁銘普光磁 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。27 免責聲明免責聲明 。本公司不會因為任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但本公司不保證該等信息及資料的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映本公司于本報告發布當日的判斷，本報告中的證券或投資標的價格、價值及投資帶來的收入可能會波動。在不同時期，本公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，本公司將隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，但不保證及時公開發布。同時，本公

126、司有權對本報告所含信息在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以本公司向客戶發布的本報告完整版本為準，如有需要，客戶可以向本公司投資顧問進一步咨詢。在法律許可的情況下，本公司及所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務，提請客戶充分注意?？蛻舨粦獙⒈緢蟾鏋樽鞒銎渫顿Y決策的惟一參考因素，亦不應認為本報告可以取代客戶自身的投資判斷與決策。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議

127、，無論是否已經明示或暗示，本報告不能作為道義的、責任的和法律的依據或者憑證。在任何情況下，本公司亦不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告版權僅為本公司所有，未經事先書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表、轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“安信證券股份有限公司研究中心”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。本報告的估值結果和分析結論是基于所預定的假設，并采用適當的估值方法和模型得出的，由于假設、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值結果和分析結論也存在局限性，請謹慎使用。安

128、信證券股份有限公司對本聲明條款具有惟一修改權和最終解釋權。安信證券研究中心安信證券研究中心 深圳市深圳市 地地 址：址：深圳市福田區福田街道福華一路深圳市福田區福田街道福華一路 1919 號安信金融大廈號安信金融大廈 3333 樓樓 郵郵 編：編：518026518026 上海市上海市 地地 址：址：上海市虹口區東大名路上海市虹口區東大名路 638638 號國投大廈號國投大廈 3 3 層層 郵郵 編：編：200080200080 北京市北京市 地地 址：址：北京市西城區阜成門北大街北京市西城區阜成門北大街 2 2 號樓國投金融大廈號樓國投金融大廈 1515 層層 郵郵 編：編：100034100034