【研報】交運行業深度報告：極限性能or經濟性？民航客機興衰由誰定-20200413[30頁].pdf

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1、 行業深度報告 極限性能 or 經濟性？民航客機興衰由誰定 行業深度報告 行業報告 交運交運 2020 年 04 月 13 日 強于大市強于大市（維持維持） 行情走勢圖行情走勢圖 相關研究報告相關研究報告 行業點評*交運*航空公司迎來減負良策 2020-03-10 行業動態跟蹤報告*交運* 航空、機場拐點將至，快遞行業持續增長 2020-02-18 行業深度報告*交運*疫情終將雨過天晴， “?！敝袑ぁ皺C” ，交運看長線 2020-02-05 行業年度策略報告*交運* 航空涅槃重生、機場持續發力 2019-12-09 行業半年度策略報告*交運*航空涅槃重生、機場成長穩健 2019-06-28 證

2、券分析師證券分析師 嚴家源嚴家源 投資咨詢資格編號 S1060518110001 021-20665162 YANJIAYUAN712PINGAN.COM.CN 民用民用飛機飛機制造制造從引領市場向順應市場的轉變：從引領市場向順應市場的轉變：二戰以后，面對急劇減少的軍用訂單，飛機制造商加速了軍用技術向民用領域轉化工作，民用飛機進入了“噴氣時代” ，隨之誕生了一批性能遠超過去的飛機，人們航空出行的門檻大幅降低， 航空運輸業迎來了延續至今的增長。 但是隨著油價上漲，以及航空出行向大眾普及，行業主要驅動因素完成了從追求飛機極限性能向追求經濟性和可靠性的轉變，眾多民用客機在不斷迭代過程中，退出市場，其

3、中不乏 A380 這種飛機制造史上的“巔峰之作” ，而 A321neoA321neo 系列系列飛機的誕生可以看成當前技術水平之下對飛機綜合經濟飛機的誕生可以看成當前技術水平之下對飛機綜合經濟性能極致追求的性能極致追求的結果，結果，市場也對該機型表示了足夠的認可，A321neo 系列飛機的待交付訂單總數已經超過 A320neo 飛機，成為空客公司的“當家花旦”。 低成本低成本航空航空模式模式發展發展已成氣候已成氣候：80 年代的美國、90 年代的歐洲以及 2000年以后的亞洲，航空管制放松給低成本航空公司提供了發展土壤，此后低成本航空也成為航空運輸走入中低收入人群的重要推手。2018 年全球低成

4、本航空的市場份額達到 33%，相比于 2009 年的 25%，增加了 8 個百分點，低成本航空的座位總數增長超過一倍（從 7.53 億增加至 15.64 億） ，而全服務航空僅增長了 41%。 A321neo 備受備受低成本航空低成本航空歡迎歡迎：不同于 A321 飛機的鮮有問津，A321neo飛機一經推出就憑借高載客、低油耗、長航程等優勢迅速俘獲大批低成本航空公司的青睞，大部分 A320 機隊為主的低成本航空公司均訂購了A321neo，北美、歐洲和亞太三個地區 10 家主要低成本航空公司的訂單中，A321neo 機型訂單占比超過 60%。 A321neo 飛機飛機適用于適用于中國市場中國市場

5、：我國空域資源緊張，一二線機場時刻增量稀缺，由于國土面積較大，一二線城市的部分周邊國際航線依賴寬體機運營等特點給新興的低成本航空發展帶來阻力，而 A321neo 高載客量和長航程的特點恰好能為低成本航空提供突破發展瓶頸的能力。 投資投資建議建議：我們認為降低飛行門檻，讓更多國民選擇航空出行是未來我國航空需求增長的最主要來源。相比于全球 30%的低成本航空市場占有率，我國僅占 10%左右的低成本航空仍有較大發展空間， 建議關注國內低成本航空公司的長期成長價值。 風險風險提示：提示：1）宏觀經濟風險。宏觀經濟環境變化可能影響行業發展趨勢。2）政策風險。民航運輸政策管控力度仍然較大，政策調整的不確定

6、性將帶來政策風險。3）安全風險。安全是民航運輸最重要的指標，安全事故的行業影響程度和范圍遠遠高于其他行業。4）疫情影響超出預期。未來如果疫情蔓延超出預期， 航空運輸需求持續低迷， 政府管控措施長期持續，將對行業產生較大影響。 -30%-20%-10%0%10%Apr-19Jul-19Oct-19Jan-20滬深300交運證券研究報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。究報告尾頁的聲明內容。 交運行業深度報告 請務必閱讀正文后免責

7、條款 2 / 30 正文目錄正文目錄 一、一、 經典機型改變航空運輸發展，成就行業巨擘經典機型改變航空運輸發展，成就行業巨擘 . 5 1.1 經典機型讓波音擊敗競爭對手 . 5 1.2 “空中女王”誕生，改變航空運輸業 . 11 二、二、 航空運輸何去何從航空運輸何去何從A380 與與 B787 . 13 2.1 市場趨勢誤判導致 A380 客機黯然出局 . 13 2.2 速度向成本妥協，B787 飛機大獲成功 . 17 三、三、 長江后浪推前浪長江后浪推前浪A321neo 的崛起的崛起 . 18 3.1 B757 英雄遲暮 . 18 3.2 A321neo 時代新寵 . 19 四、四、 “高

8、載客、低油耗”最受低成本航空歡迎高載客、低油耗”最受低成本航空歡迎 . 22 4.1 A321neo：最受低成本航空公司歡迎的機型之一 . 22 4.2 A321neo 適用于中國市場 . 24 五、五、 投資建議投資建議 . 29 六、六、 風險提示風險提示 . 29 mNqPqQnRrMqOpNmNzRmNsRbRdN6MpNqQpNnNkPoOqMiNrQnRaQoOvMwMrNnNNZtOoN 交運行業深度報告 請務必閱讀正文后免責條款 3 / 30 圖表圖表目錄目錄 圖表 1 波音 247 . 5 圖表 2 DC-3. 5 圖表 3 DC-3 客艙布局 . 6 圖表 4 DC-3（兩

9、航起義 70 周年紀念飛行） . 6 圖表 5 B-17 空中堡壘轟炸機 . 6 圖表 6 B-29 超級堡壘轟炸機 . 6 圖表 7 波音 377、洛克希德星座和 DC-6 . 7 圖表 8 B-47 同溫層噴射轟炸機 . 7 圖表 9 波音 367-80 原型機 . 7 圖表 10 波音 707 . 8 圖表 11 DC-8 . 8 圖表 12 英國飛機公司的 BAC111 . 9 圖表 13 道格拉斯公司的 DC-9 . 9 圖表 14 荷蘭?？斯镜?F28 . 9 圖表 15 波音的 737-200 . 9 圖表 16 麥道公司 DC-9、MD80 和 MD90 飛機交付情況 . 9

10、 圖表 17 波音 737 機型訂單與交付情況 . 10 圖表 18 A320ceo . 10 圖表 19 B737-800 . 10 圖表 20 B-52 戰略轟炸機 . 11 圖表 21 C-5M“超級銀河” . 12 圖表 22 B747 . 12 圖表 23 B747 機型交付時間表 . 13 圖表 24 A320-100 . 14 圖表 25 A330-300 . 14 圖表 26 DC-10 . 15 圖表 27 B767 . 15 圖表 28 A380（三級布局 550 座）對比 B747（三級布局 416 座） . 15 圖表 29 A380 外觀. 16 圖表 30 A380

11、 駕駛艙 . 16 圖表 31 點對點航班（Unique city-paris）持續保持增長 . 17 圖表 32 音速巡航者（Sonic Cruiser） . 17 圖表 33 B787 . 17 交運行業深度報告 請務必閱讀正文后免責條款 4 / 30 圖表 34 波音 727-200 . 19 圖表 35 波音 757-200 . 19 圖表 36 空客 A320 家族 . 20 圖表 37 A321XLR 航程情況 . 21 圖表 38 A320 系列飛機訂單與交付情況（架） （截至 2020 年 2 月） . 21 圖表 39 全球低成本（紅）和全服務（綠色）座位數 . 23 圖表

12、40 亞太地區低成本（紅）和全服務（綠色）座位數 . 23 圖表 41 歐洲低成本（紅）和全服務（綠色）座位數 . 23 圖表 42 北美低成本（紅）和全服務（綠色）座位數 . 23 圖表 43 全球主要低成本航空公司一覽（截至 2020 年 3 月） . 23 圖表 44 部分低成本航空公司 A320neo 系列機型訂單情況 . 24 圖表 45 全球航空運輸前景預測 . 25 圖表 46 人均 GDP 與人均乘機次數 . 25 圖表 47 不同市場航空客運規模 . 26 圖表 48 中國不同區域航線增長情況 . 26 圖表 49 A321neo 飛機滿載航程（上海） . 27 圖表 50

13、A321neo 飛機滿載航程（北京） . 27 圖表 51 A321neo 飛機滿載航程（深圳） . 27 圖表 52 A321neo 飛機滿載航程（成都） . 27 圖表 53 大陸地區國內航線 TOP30（2019 年） （單位：班次） . 28 圖表 54 國際/港澳臺航線 TOP30（2019 年） （單位：班次） . 28 交運行業深度報告 請務必閱讀正文后免責條款 5 / 30 一、一、 經典機型改變航空經典機型改變航空運輸運輸發展，發展，成就成就行業巨擘行業巨擘 2019 年 3 月 10 日，埃塞俄比亞航空一架波音 737MAX8 型飛機在起飛階段墜毀，機上人員全數遇難。由于該

14、空難與 2018 年 10 月印度尼西亞獅子航空 610 號班機空難有較多共同之處（兩起空難涉事機型均為機齡不足半年的 737MAX8；兩宗空難皆在起飛階段失事，均疑似因為迎角傳感器故障或機動特性增強系統過度反應導致飛行員與計算機導航惡性對抗最終使得飛機失速墜毀） ， 使得多國民航主管部門和航空公司擔憂該客機的安全性。當前 374 架已交付 B737MAX 系列客機均被停飛，新生產的 737MAX 系列客機亦停止交付客戶；因民航監管部門近期內無法授權其商業運行，波音公司于 2020 年 1 月起暫停 737 MAX 的生產。由于波音 737MAX 停飛事件造成大批訂單被取消以及737MAX 系

15、列的減產，波音的主要競爭對手空中客車公司在 2019 年超過波音成為當年全球最大飛機制造商。連續的安全事故給 B737 系列飛機的發展前景蒙上陰影，也給波音公司在窄體機領域的擴張按下暫停鍵，但我們仍然肯定史上最暢銷機型對民航運輸發展的貢獻。 1.1 經典經典機型機型讓波音擊敗競爭對手讓波音擊敗競爭對手 1.1.1 民用民用航空領域初步嘗試，無奈競爭對手航空領域初步嘗試，無奈競爭對手太過太過強大強大 1916 年 7 月 1 日，波音由威廉愛德華波音以及美國海軍技師喬治康拉德韋斯特維爾特于美國西雅圖共同創立。由于當時正值第一次世界大戰，美國海軍向波音飛機公司采購 700 架搭載雙浮筒、雙翼單引擎

16、的 C 型教練機，波音得以成功積累第一桶金，成為初具規模的飛機制造商。波音首款民用客機波音 247 于 1933 年 5 月面世， 但不久后的 1935 年， 彼時航空制造巨頭道格拉斯公司推出了具有劃時代意義的 DC-3，DC-3 能載客 30 人，只需在中途一次加油便能橫越美國東西岸，再加上設置首次于飛機上出現的空中廚房，及能在機艙設置床位，為商業飛行帶來了革命性的突破。由于運行穩定、運作成本低，維修保養容易等特點，DC-3 系列機型被軍民雙方廣泛接受，其總產量超過 16000 架， 其中軍用版本 C-47 的產量為 10048 架， 二戰后退役的 C-47 被民航公司大量采購，成為彼時最流

17、行的民用客機，至 1998 年全球仍有超過 400 架該機型用于商業用途。 圖表圖表1 波音波音 247 圖表圖表2 DC-3 資料來源: Wikipedia、平安證券研究所 資料來源: Wikipedia、平安證券研究所 DC-3 的的中國情緣。中國情緣。 “抗日功“抗日功臣臣” ，1942 年至二戰結束，中國和盟軍在我國西南地區建立了一條舉世矚目的空中通道駝峰航線，這條通道是世界上規模最大，時間最長的空中戰略橋梁，總計飛行時間超過 150 萬小時，運輸總量超過 65 萬噸，只有 1949 年柏林封鎖時的空運行動在空運貨物量上超過了它。DC-3 及其軍用型 C-47 就是該航線的主用運輸飛機

18、之一。 “新中國“新中國民航初代機民航初代機” ，1949年 11 月 9 日，原國民黨政府所屬中國航空公司和中央航空公司 2000 多名員工在香港通電起義（史稱“兩航起義” ） ，12 架兩航飛機當日冒險飛回祖國懷抱。這 12 架飛機，加上后來由兩航員工修復 交運行業深度報告 請務必閱讀正文后免責條款 6 / 30 的國民黨遺留在大陸的 17 架小飛機，構成了新中國民航初期的機隊主體。12 架“起義”飛機中，有 8架為 DC-3 機型。 圖表圖表3 DC-3 客艙布局客艙布局 圖表圖表4 DC-3（兩航起義兩航起義 70 周年紀念飛行周年紀念飛行） 資料來源: google、平安證券研究所

19、資料來源: 新京報、平安證券研究所 1.1.2 軍用技術成功軍用技術成功轉化打破競爭對手的壟斷轉化打破競爭對手的壟斷 第二次世界大戰期間， 波音公司在轟炸機領域取得較大成功， 連續研制成功 B-17 空中堡壘轟炸機 （B- 17 flying fortress）和 B-29 超級堡壘轟炸機（B-29 Super fortress） ，并獲得大量軍用訂單。B-29 不單是二次大戰時各國空軍中最大型的飛機，同時亦是當時集各種新科技的最先進的武器之一，總生產量為 3900 架左右。二戰后，蘇聯使用逆向工程，復制了戰時在蘇聯迫降的三架 B-29，并且稱之為圖-4 轟炸機。圖-4 在 1949 年開始生

20、產，一共制造了 1000 架左右，部分出口至我國，一直服役至1988 年。 圖表圖表5 B-17 空中堡壘轟炸機空中堡壘轟炸機 圖表圖表6 B-29 超級堡壘轟炸機超級堡壘轟炸機 資料來源: Wikipedia、平安證券研究所 資料來源: Sina、平安證券研究所 借鑒 B-29 機型的成功經驗，波音公司推出了波音 377 機型，該機型是波音公司在二戰后生產的一款活塞發動機長程客機， 亦是波音公司生產的最后一款四發動機螺旋槳客機， 采用雙層機艙。 但是，由于該機型運營成本明顯高于同時期的 DC-6 和洛克希德星座型，且可靠性存在問題，僅生產 56 架就宣告停產，競爭對手 DC-6 和洛克希德星

21、座的產量分別達到 702 架和 856 架。波音波音 377 機型機型在民在民用市場的用市場的不佳不佳表現促使波音公司的研發重心從螺旋槳客機向表現促使波音公司的研發重心從螺旋槳客機向噴氣式噴氣式客機轉移?？蜋C轉移。 交運行業深度報告 請務必閱讀正文后免責條款 7 / 30 圖表圖表7 波音波音 377、洛克希德星座和洛克希德星座和 DC-6 資料來源:百度圖片、平安證券研究所 軍用軍用需求促使噴氣式需求促使噴氣式飛機飛機的發展。的發展。1944 年，美軍就轟炸機提出新的需求，要求新設計的轟炸機要能夠達到最大飛行速度 800km/h， 巡航速度 725km/h； 并且同時要擁有 3500 海里作

22、戰半徑， 及 45000英尺的作戰飛行高度。 通過學習德國工程師關于后掠翼飛機的相關研究資料， 波音公司設計出了B-47轟炸機，B-47 可以說是自二次世界大戰以來一個極為重要的跨時代設計。在現代大型噴射客機上所可以說是自二次世界大戰以來一個極為重要的跨時代設計。在現代大型噴射客機上所見到幾個重要特征，包括大型后掠翼跟安置于機翼下的發動機夾艙設計，此時都已經出現在見到幾個重要特征，包括大型后掠翼跟安置于機翼下的發動機夾艙設計，此時都已經出現在 B-47之上。之上。 憑借噴氣式轟炸機的成功經驗，波音公司于 1952 年投入重金進行噴氣式客機的研發，1954 年 5 月波音 367-80 原型機出

23、廠，并以該機型為基礎研發出 1960 至 1970 年代最暢銷機型波音 707 飛機。 圖表圖表8 B-47 同溫層噴射轟炸機同溫層噴射轟炸機 圖表圖表9 波音波音 367-80 原型機原型機 資料來源:中文百科、平安證券研究所 資料來源: Wikipedia、平安證券研究所 交運行業深度報告 請務必閱讀正文后免責條款 8 / 30 707 是波音的首款噴氣式客機，采用后掠翼、發動機吊艙等新式設計。雖然雖然 707 并非世上首款噴氣并非世上首款噴氣式飛機，但其卻是第一款取得成功的噴氣民航客機，開啟了“噴氣時代” ，使波音取代道格拉斯公司式飛機，但其卻是第一款取得成功的噴氣民航客機，開啟了“噴氣

24、時代” ，使波音取代道格拉斯公司成為最大的民航飛機制造商之一成為最大的民航飛機制造商之一，并在之后發展出各型號 7x7 噴氣式飛機，而 727、737 和 757 都是以 707 機身為基礎。 波音 707 機型并非沒有競爭對手， 在 707 機型推出的第二年， 道格拉斯公司就推出競爭機型 DC-8，憑借在民用飛機領域多年積累的品牌影響力，DC-8 機型的受歡迎程度明顯超過 707 機型。1958 年波音 707 機型訂單總數達到 150 架，并于 10 月完成商業首飛，較競爭對手 DC-8 提前 1 年，但訂單數量也僅領先競爭對手 17 架。為了為了爭取更大訂單，波音公司爭取更大訂單，波音公

25、司啟用啟用了大膽的營銷了大膽的營銷和和設計策略，即針設計策略，即針對客戶需求拉長機身、增加座位、對客戶需求拉長機身、增加座位、加大油箱、加大油箱、延長航程延長航程，這種這種通過通過改變機身和翼展的改變機身和翼展的營銷和設計營銷和設計策策略略一經推出大受歡迎一經推出大受歡迎，成為成為波音公司在民用波音公司在民用飛機飛機領域領域超越超越道格拉斯公司的關鍵道格拉斯公司的關鍵，也，也對對后續后續民用民用飛機飛機制造制造行業行業產生較大影響，如今更是成為產生較大影響，如今更是成為飛機飛機制造制造企業企業的的必備策略必備策略。至 1970 年代末，波音 707 機型和 DC-8 機型的銷量分別達到 856

26、 架和 556 架。 圖表圖表10 波音波音 707 圖表圖表11 DC-8 資料來源: Wikipedia、平安證券研究所 資料來源: Wikiwand、平安證券研究所 1.1.3 經典機型經典機型誕生誕生，民用飛機民用飛機制造領域一騎絕塵制造領域一騎絕塵 1960 年代初，短途航線仍然是活塞/渦輪螺旋槳飛機的天下，但隨著渦噴發動機技術日益成熟，以及中短途航空市場對飛機運載能力和飛行速度要求的提高，載運能力在 100 人左右的單通道噴氣式飛機的設計理念脫穎而出，1961 年英國飛機公司推出 BAC111 機型方案、1962 年道格拉斯公司推出DC-9 機型方案、荷蘭?？斯就瞥?F28 機型

27、方案，三個方案均瞄準載運 70100 人、巡航時速 800公里、航程 2000 公里三項關鍵指標，并獲得大量飛機訂單。 波音公司于 1964 年 5 月才決定研制窄體客機波音 737， 且最初的設計方案僅為載客量 50-60 人的客機，航程 50-1000 英里，直到 1966 年初才獲得漢莎航空 21 架訂單，并根據漢莎航空的要求，將飛機設計載客量增加至 100 人。波音 737 機型的最初型號波音 737-100 并未獲得市場較多關注，與競爭對手相比并無優勢， 有鑒于此， 波音公司根據市場反饋情況有針對性的推出改進型號波音 737-200 Adv（Advanced，先進型） ，該機型延長了

28、機身長度，采用更好的空氣動力構型增加升力、縮短起飛和落地跑道距離， 更換更大推力發動機并增加油箱容量增大飛機起飛重量延長續航距離至 4800 公里。這一系列改動使得波音 737 機型的運載能力和性能大幅領先競爭對手， B737-200 先進型一經推出就成為市場寵兒，使得 B737 系列訂單突破 1000，遠遠甩開對手。 交運行業深度報告 請務必閱讀正文后免責條款 9 / 30 圖表圖表12 英國飛機英國飛機公司的公司的 BAC111 圖表圖表13 道格拉斯公司道格拉斯公司的的 DC-9 資料來源: Wikipedia、平安證券研究所 資料來源: Wikipedia、平安證券研究所 圖表圖表14

29、 荷蘭?？撕商m?？斯竟镜牡?F28 圖表圖表15 波音的波音的 737-200 資料來源: Wikipedia、平安證券研究所 資料來源: Wikipedia、平安證券研究所 波音波音 737 系列系列機型的推出徹底改變了波音和道格拉斯兩家民用飛機制造商的行業地位，波音公司成機型的推出徹底改變了波音和道格拉斯兩家民用飛機制造商的行業地位，波音公司成為為行業行業領軍者領軍者。 道格拉斯則因為 DC-8 和 DC-9 飛機銷售情況不甚理想而陷入財政危機， 之后選擇麥克唐納公司合并成立麥道公司，麥道公司此后推出改進的窄體機 MD-80、MD-90 均未能挑戰波音737 的行業地位，1997 年苦

30、苦追趕波音多年的麥道公司被并入波音公司。 截至 2019 年 1 月，波音 737 系列機型總計交付超過一萬架，是當之無愧的最暢銷民用飛機。B737機型的推出屬于被迫應戰，但是波音公司憑借長期的技術積累以及靈活的營銷和設計策略取得了后發優勢。從銷量慘淡到全球銷量第一的過程中，B737 機型也持續進行優化改型和升級，期間波音公司也逐步成為行業發展的引領者，僅初代和經典兩代機型的銷量就已經甩開麥道公司三種不同機型總和。 圖表圖表16 麥道麥道公司公司 DC-9、MD80 和和 MD90 飛機飛機交付情況交付情況 交付量交付量 交付年份交付年份 DC-9 系列 976 1965-1982 MD80

31、系列 1191 1980-1999 MD90 系列 116 1993-2000 合計 2283 資料來源：Wikipedia、平安證券研究所 交運行業深度報告 請務必閱讀正文后免責條款 10 / 30 圖表圖表17 波音波音 737 機型機型訂單與交付情況訂單與交付情況 機型機型 ICAOICAO 代碼代碼 訂單量訂單量 交付量交付量 首飛年份首飛年份 737 初代 737-100 B731 30 30 1967 年 737-200 B732 991 991 737-200C B732 104 104 737-T43A B732 19 19 737 經典 737-300 B733 1113 1

32、113 1984 年 737-400 B734 486 486 737-500 B735 389 389 737 新世代 737-600 B736 69 69 1997 年 737-700 B737 1128 1128 737-700C B737 22 22 737-700W B737 17 14 737-800 B738 4991 4989 737-800A B738 157 128 737-900 B739 52 52 737-900ER B739 505 505 737MAX 737MAX(-7,-8,-9,-10) B37M/B38M/B39M/B3XM 4891 387 2016 年

33、 合計合計（截至截至 20192019 年年 1 1 月月） 1496414964 1042610426 資料來源：Boeing、平安證券研究所 在窄體機領域的巨大成功讓波音公司對 B737 機型的升級改造能力和競爭力過于迷信，面對來勢洶洶的空客 A320 機型，波音連續兩次選擇倉促應戰。1988 年空客 A320 機型投入商用，波音公司直到1997年才推出具有相同競爭力的B737新世代機型， 雖然保住行業第一的地位， 但并未吸取教訓。2010 年，空客提出新一代機型 A320neo 系列設計構想并獲得航空公司肯定，波音公司于 1 年后提出 B737MAX 項目，憑借多年積攢的良好信譽，B73

34、7MAX 機型也獲得了大量訂單。這這與與 1950 年代年代的道格拉斯公司的道格拉斯公司倉促倉促應對波音應對波音 707 機型機型的歷史何其相似，的歷史何其相似，目前目前 B737MAX 項目項目還在掙扎中，還在掙扎中，前景前景如如何何還需還需拭目以待。拭目以待。 圖表圖表18 A320ceo 圖表圖表19 B737-800 資料來源: Airasia、平安證券研究所 資料來源: Wikipedia、平安證券研究所 交運行業深度報告 請務必閱讀正文后免責條款 11 / 30 1.2 “空中“空中女王女王”誕生”誕生，改變，改變航空航空運輸業運輸業 有一款飛機，在它誕生之前，環球旅行一直是一件花

35、費巨大的奢侈項目，而且糟糕的地面交通以及漫長的海上漂泊讓環球旅行從來都只是少數人能夠忍受的冒險項目，而不是休閑度假。波音 747 機型的成功商用使得民用飛機載客量顯著增加，并降低了機票成本與價格，極大縮短了旅途時間，讓普羅大眾環游世界也成為了可能，對于世界產生了巨大的影響。 1.2.1 軍用軍用轟炸機領域轟炸機領域成績斐然但成績斐然但軍用運輸機軍用運輸機領域領域折戟成沙折戟成沙 1945 年，美軍就 B-17、B-29 等轟炸機航程不足、升限較低、巡航速度較慢等問題提出要了新型戰略轟戰機的設計要求，并對向波音在內的三家公司提出招標邀請，1946 年 5 月波音公司 Model 462的方案贏得

36、合同，但此后由于軍方對各項指標的嚴苛要求，飛機設計方案經過多次重大調整，波音公司最終于 1954 年 3 月向軍方交付了第一架 B-52 戰略轟炸機。 1955 年批量生產型開始交付使用，至 1962 年停止生產，總共生產了 744 架飛機。由于缺乏可靠和經濟的替代機型，美國空軍計劃讓B-52 一直服役至 2050 年，屆時其服役時間將高達 90 年。波音公司通過 B-52 機型積累了巨型噴氣式飛機的生產制造技術。 圖表圖表20 B-52 戰略戰略轟炸機轟炸機 資料來源: Wikipedia、平安證券研究所 1964 年，美軍提出新型大型戰略運輸機的設計需求： 使用 4 具推力 4 萬磅的渦輪

37、扇發動機。 巡航速度不低于 0.77 馬赫。 貨艙寬度 17.5 英尺（5.3 米） ，前后直通，并且能夠執行空投任務。 能夠攜帶 50 噸貨物飛行 5500 海里 （9900 公里） ， 或者是 100 噸 2700 海里 （4860 公里） 。 交運行業深度報告 請務必閱讀正文后免責條款 12 / 30 最大設計重量下的最長起飛距離為 8000 英尺（2424 米） ，無貨物下為 4000 英尺（1212米） 。 1964 年底，美國空軍將機體設計交給波音、道格拉斯與洛克希德公司，發動機則是通用電氣與普惠兩家公司。 空軍將會從這三家機體設計當中選出他們最滿意的一款， 進行原型機的生產和測試

38、。 1965年，三家公司均提出了自己的設計方案，其中波音公司根據此前 B-52 的設計經驗，結合軍用運輸機安全指標要求（當飛機墜毀時，貨物便會向前推而壓傷飛行員） ，提出提出了了在在飛機頭部飛機頭部加加裝吊艙的裝吊艙的設計設計方案方案（沿用（沿用至至 B747 機型）機型） 。盡管波音的飛機方案得到軍方肯定，并被認為是最優方案，但由于競爭對手洛克希德公司也采用吊艙設計且成本報價優勢明顯，因此最終波音與該軍用訂單擦肩而過。洛克希德公司中標方案即為著名的 C-5“銀河”大型戰略運輸機，通過對引擎和其他設備進行現代化升級而來的 C-5M“超級銀河”預計將服役至 2040 年。 圖表圖表21 C-5M

39、“超級超級銀河”銀河” 圖表圖表22 B747 資料來源: Wikipedia、平安證券研究所 資料來源: Wikipedia、平安證券研究所 1.2.1 市場需求促使“空中女王”誕生市場需求促使“空中女王”誕生 軍用運輸機合同的失利并未對波音公司帶來太大影響，1965 年航空巨頭泛美航空就對波音公司提出了研制一款載客量是波音 707 飛機兩倍的機型需求，波音公司很快就將研發重心轉移至 B747 機型項目。面對超音速客機研究浪潮以及業界對超音速客機必將取代大型民用客機的呼聲，波音仍然堅持研發 B747 機型，并對外聲稱，即使 B747 不受旅客青睞，也可以用來運載貨物。這個回應從今天來看都是非

40、常有預見性的，即便 B747 已經逐步淡出客運舞臺， 但 B747 貨運型仍然是最好的航空貨運機型之一。 1966 年 4 月，泛美航空訂購了 25 架波音 747-100，總共價值 5 億 2500 萬美元，B747 項目獲得足夠的資金支持。 1970年首架交付至 2007年 A380飛機交付， B747都牢牢占據最大民航客機的頭銜，被譽為“空中女王”。 波音 747 是一款雙層四發動機飛機，能夠用來載客、載貨、軍事和其它用途，三艙布局設計（即經濟、商務和頭等艙）的載客量達到 416 人，而兩艙布局設計（即經濟和商務艙）的載客量則高達 524人。B747 的誕生使得民航飛機載客量和航程均顯著

41、的增加，極大縮短了洲際旅行的時間，并降低了遠距離航線的運行成本與機票價格，從根本上改變了依賴郵輪遠途出行的局面，讓普羅大眾也能夠享受環球旅行，對于二戰后經濟全球化發展產生了巨大的影響。 截至 2020 年 2 月，波音 747 共生產了 1555 架，另外還有 43 架訂單尚未交付。波音 747 最新型號是 747-8，在 2011 年正式投入服務。B747 在航空客運市場的興盛到了 2010 年代才告結束，航空制造行業的技術進步使雙發中寬體客機的經濟性優勢逐步凸顯，考慮到四發動機的燃油效益仍然過低， 2017 年 6 月波音宣布停產客運用的 747-8， 但表示會繼續生產貨運用的 747-8

42、F 及特殊型號 （如空軍一號、波音商務客機） 。 交運行業深度報告 請務必閱讀正文后免責條款 13 / 30 圖表圖表23 B747 機型交付機型交付時間表時間表 資料來源: Wikipedia、平安證券研究所 二、二、 航空運輸何去何從航空運輸何去何從A380 與與 B787 整個 20 世紀是航空制造領域突飛猛進的時代，特別是二戰和冷戰期間，大量軍事技術向民用領域轉化帶來民用飛機的快速迭代。20 世紀末，民用飛機制造領域經歷多次洗牌之后，呈現兩強爭霸的局面，特別是在寬體客機制造領域，由于缺乏軍事領域的技術推動，其他企業已經難以追趕波音和空客的發展腳步。進入 21 世紀，波音和空客均著手新一

43、代寬體客機的研發工作，以樹立自己在新世紀里的第一個航空標桿。站在世紀交替門檻上的兩家公司對未來市場需求的判斷出現了較大分歧，兩者均判斷未來航空需求特別是中遠程國際航線必然持續增長，但空客公司空客公司認為中樞輻射式的航線網絡將成為主流，人們的遠程旅行主要還是通過大型國際樞紐完成，而且由于大型樞紐機場時刻逐漸趨緊，需要需要大運量的飛機來提高吞吐能力大運量的飛機來提高吞吐能力；波音波音公司公司認為隨著航空運輸市場規模擴大，二線樞紐機場將形成一定規模的遠程航線需求，通過大型樞紐進行中轉的時效性較低，具備具備較好燃油經濟性的較好燃油經濟性的300 座級座級寬體機寬體機將將具備具備較大較大市場市場前景前景

44、?；诓煌氖袌雠袛?，空客公司研發了 A380 空中巨無霸空中巨無霸，波音公司研發了 B787 夢幻客機夢幻客機。 2.1 市場市場趨勢趨勢誤判誤判導致導致 A380 客機客機黯然出局黯然出局 2.1.1 充分利用充分利用后發優勢，追趕后發優勢，追趕先行者先行者腳步腳步 二戰以后，在空客公司誕生之前，歐洲飛機制造業，特別是大型民用飛機制造鮮有亮眼表現，而未受戰火影響的美國本土航空業則進入了前所未有的黃金時期，波音和道格拉斯等公司的飛機占據著絕大部分的市場份額。 考慮到歐洲經濟已經進入快速發展通道， 航空需求迅速增長的苗頭已經顯現，為了避免歐洲內部的競爭加劇，而讓美國制造商有進一步打入歐洲市場的

45、機會，1967 年西德、法國和英國的政府決定建立一間代表三個國家的共同企業，并共同撥款啟動 A300 研制計劃。 A300 飛機是世界上第四款投入商業運營的寬體客機，也是第一款雙發寬體客機，受限于美國聯邦航空局（FAA） “60 分鐘雙發延程飛行”規定的限制，該機型在歐美地區的銷售情況較差，但由于雙飛機型相對于三發、四發機型的燃油成本優勢明顯，在不受 FAA 規則限制的亞太地區則大受航空公司 交運行業深度報告 請務必閱讀正文后免責條款 14 / 30 歡迎。A300 的的成功讓成功讓空客空客公司公司在在美國公司美國公司占據占據主導的主導的民用民用飛機飛機制造制造領域領域取得取得一席之地，而一席

46、之地，而 A320和和 A330 兩款兩款機型的成功機型的成功則則使得空客公司能夠成為與波音公司使得空客公司能夠成為與波音公司正面正面競爭的航空巨頭。競爭的航空巨頭。 圖表圖表24 A320-100 圖表圖表25 A330-300 資料來源: Wikipedia、平安證券研究所 資料來源: Wikipedia、平安證券研究所 空客空客 A320 機型機型。1977 年，空客公司準備研發一款座位數介于 130 與 188 之間，使用兩個 CFM56發動機，最高巡航速度 0.84 馬赫的飛機，該飛機即為 A320 的雛形。此時市場上同類機型 B737 和DC-10 的交付量分別達到 500 架和

47、800 架，且 B737 飛機還儲備有大量訂單，但但空客依然認為窄體空客依然認為窄體機市場的機市場的發展發展前景良好，而且前景良好，而且針對針對 B737 機型的機型的相關指標，提出有相關指標，提出有針對針對性的研發計劃，最終研制成性的研發計劃，最終研制成功在當時最先進的功在當時最先進的 A320 飛機飛機。1988 年 A320 機型實現首次商業飛行，此時距離 B737 機型商業首飛（1968 年）已經過去 20 年，距離 B737 二代機型（B737 經典）的商業首飛（1984 年）也已經過去 4 年，B737 飛機的累計交付量已經超過 1600 架。依靠歐洲本土優勢，A320 機型的初期

48、訂單主要是歐洲的航空公司，但此后憑借其優越的性能表現，很快獲得全球航空公司的普遍認可，歷經30 年的追趕，2019 年 11 月，A320 的訂單數目（15193 架）超越 B737（15136 架） ，成為航空歷史上銷量最高的客機。 A320 優于 B737 的技術創新： 第一款全數字電傳操縱（fly-by-wire）飛行控制系統的民用飛機。 第一款使用側置操縱桿（side-stick，簡稱側桿）代替傳統駕駛盤和駕駛桿的民用飛機。 全新格局的玻璃座艙。 第一款大量使用復合材料作為主要結構材料的窄體客機。 集中維護診斷系統可以讓機務人員在駕駛艙完成對整個飛機系統診斷檢測。 第一款帶有集裝箱貨物

49、系統的窄體飛機。 空客空客 330 機型機型。A300 和 A320 機型的成功讓空客公司有了足夠的技術積累，1987 年以 A300 為藍本的兩個遠程寬體機計劃上馬，并命名為 A330 和 A340，A330 飛機的對標競爭機型為麥道公司的三發遠程寬體客機 DC-10。DC-10 機型于 1971 年開始投入商用，與波音 747 相比，具有載運量相對較?。―C-10 為 250 座級、B747 為 450 座級） 、航程相近、起降機場要求較低等優勢，成為航空公司的搶手機型。但隨著 1984 年 ETOPS 規范的推出以及航空公司越來越重視燃油成本等原因，市場迫切需要一款能夠取代 DC-10的

50、新型雙發遠程寬體客機， 航空運輸行業即將進入雙發寬體機時代。由于 A320 機型在駕駛艙、數字電傳操縱（fly-by-wire）控制系統以及側桿（side-stick）控制等方面的成功，空客公司成功研發了一種通用駕駛艙，適用于各個機型，通用通用駕駛艙的研發駕駛艙的研發極大極大節約節約了飛了飛 交運行業深度報告 請務必閱讀正文后免責條款 15 / 30 行員培養成本，行員培養成本，成為成為空客系列機型推銷空客系列機型推銷利器利器。A330 駕駛員僅需花 2-3 天即可轉訓至 A340，7 天轉訓至 A320 系列，8 天轉訓至 A350XWB 以及 14 天轉訓至 A380。 A330 飛機于

51、1994 年 1 月實現商業首飛，這款 300 座級、設計航程 12000 公里的雙發寬體機很快得到了市場的認可， 成為最受歡迎的雙發寬體客機， 截至 2019 年末， A330 飛機累計交付 1492 架，其主要競爭對手波音 767 飛機的交付量為 1176 架。 圖表圖表26 DC-10 圖表圖表27 B767 資料來源: Wikipedia、平安證券研究所 資料來源: Wikipedia、平安證券研究所 雙發動機延程飛行雙發動機延程飛行（Extended-range Twin-engine Operational Performance Standards，縮寫：ETOPS） ，延程飛行

52、（Extended Operations）與長程飛行（Long Range Operational Performance Standards）標準，前身包括雙發動機延程飛行（Extended-range Twin-engine Operational Performance Standards） ，或雙發動機延程操作標準，最初是國際民航組織為一些執行備降機場之間超過60分鐘航程的航線的雙發動機商用飛機所訂下的規定。 ETOPS容許雙發動機飛機如波音737、757、767、777、787、空中客車 A300、A310、A320、A330、A350 作長距離飛行（尤其是穿越沙漠、海洋和極地的航線

53、） 。ETOPS 訂立前，雙發動機飛機都不能執行這一類航班。 2.1.2 市場需求市場需求轉向轉向，空中巨無霸空中巨無霸黯然出局黯然出局 A320 和 A330 的成功均是瞄準市場主流機型更新換代的空檔期，通過采用更新的技術和效率更高的發動機得到遠好于現款機型的性能水平，A380 機型的研發同樣也有類似的戰略意圖。1994 年，空客開始研發自己的超大型飛機，命名為 A3XX，2000 年更名為 A380，希望打破波音 747 在超大型客機市場的壟斷，其中一項關鍵指標就是與波音 747-400 比較下可節省 15%至 20%營運成本。 圖表圖表28 A380（三級三級布局布局 550 座座）對比

54、對比 B747（三級（三級布局布局 416 座）座） 資料來源: Wikipedia、平安證券研究所 交運行業深度報告 請務必閱讀正文后免責條款 16 / 30 瞄準 B747 機型更替預留的市場空間是 A380 項目能夠啟動的原因之一， 但最重要的還是對市場前景的預測，空客公司認為未來樞紐型航線將成為主導，如紐約、洛杉磯、倫敦、巴黎、上海、中國香港、東京、迪拜、新加坡這樣的城市將會成為未來航空業最重要的基地，旅客在到達一個樞紐后再通過窄體機（如國內普遍采用的空客 A320）或小型飛機完成到目的地的運輸。為了使這個史上最大客機成功翱翔并獲得預期的性能與經濟指標，空客公司研發了大量的新技術，使其

55、成為當時最先進的飛機。 圖表圖表29 A380 外觀外觀 圖表圖表30 A380 駕駛艙駕駛艙 資料來源: Wikipedia、平安證券研究所 資料來源: Wikipedia、平安證券研究所 這些技術包括： 全新的飛機駕駛系統和對應的駕駛艙布局， 讓 A380 擁有首個完全實現無紙化的飛行系統，駕駛員可利用機上所有操作接口完成所有工作。 模塊化的綜合航電系統，使各個管理系統在一個中央電腦系統內運作、聯系，也方便管理系統升級。系統內傳信網絡則使用航空電子全雙工交換式以太網，減少所需線路。 機身大量采用復合材料，包括中央翼盒的主結構，翼肋和機身后段。機身上部及后部用了一種叫 GLARE 的材料。它

56、綜合了鋁合金和纖維/樹脂基復合材料的優點，具有密度小、強度高、抗腐蝕、疲勞性能及破損安全性好，抗鳥撞性能優越等特點。部分位置通過采用復合材料減重超過 30%。 A380 飛機主要針對樞紐機場，設計方案推廣之初得到了大型航空公司的追捧，基地位于迪拜的阿聯酋航空、基地位于新加坡的新加坡航空、基地位于巴黎的法國航空等均給出了價值不菲的訂單，甚至聯邦快遞公司還預定了 10 架 A380 貨機。 A380 飛機的集中交付始于 2008 年， 恰逢全球金融危機爆發， 洲際航線市場大幅萎縮直接導致 A380飛機運行的航線客座率水平不及預期，A380 超強載運能力的優點迅速轉變為缺點，為節省單位油耗而引進的飛

57、機變成了航空公司甩不掉的“油老虎”。經濟危機過后， 遠程洲際航線的發展與空客公司當初的市場預測背道而馳，大型樞紐之間的洲際旅客需求沒有快速增長，二線城市與樞紐之間的點對點航線反而成為增長熱點，A380 飛機的市場需求快速萎縮。 2013 年起， A380 飛機已經無法接到除了阿聯酋航空以外其他公司的訂單，并有多個公司表示將取消該機型的訂單， 轉為訂購雙發寬體機。 2019 年 2 月 14 日， 空中客車與阿聯酋航空達成了削減 A380訂單的協議后，空客宣布于 2021 年完成訂單交付后停止生產該款客機，屆時 A380 機型的總計交付量為 251 架。 對對市場市場前景的前景的錯誤錯誤預判預判

58、使得使得 A380 飛機的飛機的迅速退場迅速退場， 整個， 整個項目項目 250 億億美元美元的的巨大投入巨大投入，給給空客公司帶來巨大財務負擔，空客公司帶來巨大財務負擔，好在通過 A380 飛機研發而積累的新技術并未被束之高閣，空客公 交運行業深度報告 請務必閱讀正文后免責條款 17 / 30 司將其應用于新一代雙發寬體飛機 A350 的研發上， 截至 2020 年 1 月， A350 飛機訂單總數突破 900架，一定程度上挽回了 A380 項目的巨大損失。 圖表圖表31 點對點航班點對點航班（Unique city-paris）持續保持增長持續保持增長 資料來源: IATA、平安證券研究所

59、 2.2 速度速度向成本妥協向成本妥協，B787 飛機飛機大獲成功大獲成功 20 世紀 90 年代后期，在雙發寬體機領域，面對來勢洶洶的空客 330 飛機，波音 767 飛機呈現銷量明顯下滑的趨勢，在此背景下，波音公司啟動了新飛機研制計劃，最初的研制目標為設計一種飛行速度提高 15（0.95-0.98 馬赫，可以避免超音速帶來的噪聲污染） ，同時燃油成本與 767 相當的飛機。波音希望借助這架命名為音速巡航者（Sonic Cruiser）的飛機樹立對手難以企及的技術優勢，一舉奠定其在民用客機制造領域的領先地位， 在飛機研制初期投入了大量的宣傳工作， 然而由于 911事件以及隨后疲軟的世界經濟和

60、居高不下的油價，航空公司對該機型的興趣不大。消極的市場反饋使波音公司意識到，即使音速客機研制成功，它也很難獲得航空公司的青睞，最終成為技術領先但“賠本賺吆喝”的項目，最終該項目于 2002 年 12 月終止。 圖表圖表32 音速巡航者音速巡航者（Sonic Cruiser） 圖表圖表33 B787 資料來源: Wikipedia、平安證券研究所 資料來源: Wikipedia、平安證券研究所 交運行業深度報告 請務必閱讀正文后免責條款 18 / 30 2003 年年， 航空航空運輸行業雖然具備較強增長潛力，運輸行業雖然具備較強增長潛力， 但是航空但是航空公司收益水平卻明顯下降，公司收益水平卻明

61、顯下降， 進入進入了高投入了高投入、低低利潤率的時代利潤率的時代， 通過大量市場調研， 波音公司啟動了代號為 7E7 的飛機項目， 隨后正式命名為 787夢想客機 （Dreamliner） ， 面對面對航空公司經濟性優于速度的要求，航空公司經濟性優于速度的要求，787 飛機飛機一項重要指標就是比一項重要指標就是比 767飛機飛機單位油耗降低單位油耗降低 20%。 作為面向市場需求而設計的機型，787 飛機采用了多項技術以提高飛機燃油效率，包括復合材料機身、機翼以及其他部件極大減輕飛機重量；電動壓縮機和電動泵的采用與傳統系統相比需要從發動機中提取的動力減少 35%，從而增加推力提高燃油效率；電傳

62、操控系統取代波音一貫堅持的液壓系統；比競爭對手 A330 寬 38 厘米的客艙，能夠從容安排下 3-3-3 布局的座椅，增大飛機載客能力等等。諸多設計使得 787 飛機在推廣之初就大受市場歡迎，首架 787 機型于 2011 年 10 月交付，在此之前，飛機訂單已經突破 800 架。波音在 787 飛機項目的研發投入總計超過 320 億美元，測算需要出售 1100 架飛機后才能實現盈利，截至 2020 年 1 月底，訂單總數已經達到 1498 架，其中已交付957 架，按照目前每月 1214 架的產能計算，預計在 2021 年初能夠達到此前測算的盈利節點。 波音 787 飛機多項重要技術都來自

63、于音速巡航者，包括相同的復合材料，無引氣發動機，航電設備和電傳操控系統等，787 飛機飛機可以看成是波音公司可以看成是波音公司從從追求追求技術技術領先轉領先轉向向應對應對市場需求的市場需求的產物產物，但正因為是對市場需求的調整，使得該項目獲得商業上的成功，對比與空客 A380 的黯然離場，B787 夢想客機成為波音公司在民用飛機領域最響亮的招牌。 三、三、 長江后浪長江后浪推前浪推前浪A321neo 的崛起的崛起 主流干線機型主要分為窄體機和寬體機兩大類，窄體機指每排座位不超過六座的單走道客機，主要機型有 B737 系列、 A320 系列以及我國正在研發的 C919 客機等； 寬體機指有兩個通

64、道以上的客機，主要機型包括 B787 系列、A330 系列等。從載運能力來看，窄體機的客運量一般在 150200 人，寬體機的客運量一般在 300 人以上。面對 250 座級機型的空缺，波音和空客均有自己的嘗試。 3.1 B757 英雄遲暮英雄遲暮 3.1.1 因政策因政策而崛起而崛起 波音公司研發 757 機型的主要目的是替代 1960 年代暢銷的波音 727 飛機，相比于已經服役超過 15年的三發727機型， 采用雙發的 757機型明顯具有更高的燃油效率， 新發動機的燃油消耗減少了20%；更長的機身使得 757 飛機能夠多容納 50 名旅客（200230 座） ，單個座位的油耗水平降低 4

65、0%；新的機翼構型能夠明顯減少飛行阻力和增大油箱容積，使得飛機航程突破 7000 公里遠高于 3500 公里的水平。 1983 年 1 月 1 日，B757 飛機實現商業首飛，但此后的銷售卻并不成功，在 1983 年至 1987 年的 5年內，在全球范圍內僅獲得了 132 架訂單，與被替代機型 B727 總計 1831 架的交付量相較甚遠。當時雙發窄體飛機主要用于美國國內市場和歐洲本土市場，但受到天空開放政策的影響，航空公司能夠獲得較多的航線和時刻資源，通過購買價格便宜的 150 座級飛機和增加航班班次來滿足市場需求成為航空公司的主流選擇，因此 B757 飛機并未受到航空公司的青睞。 1980

66、 年代末，隨著主要航空樞紐機場趨于飽和以及美國機場噪音法案的出臺，航空公司開始注意大載運量和低噪聲的 B757 機型，1988 至 1990 年的訂單總量突破 400 架。1990 年前后，B757 取得了 ETOPS 認證， 適用市場擴大至繁忙的跨大西洋航線， 至此 B757 飛機成為既能執飛國內繁忙航線又能代替寬體機執飛客流量相對較小的遠程航線的唯一機型，使得成為 1990 年代的暢銷機型之一，波音公司也在該機型項目上實現了盈利。 交運行業深度報告 請務必閱讀正文后免責條款 19 / 30 圖表圖表34 波音波音 727-200 圖表圖表35 波音波音 757-200 資料來源: Wiki

67、pedia、平安證券研究所 資料來源: Wikipedia、平安證券研究所 3.1.2 因因成本而沒落成本而沒落 911 事件之后，航油價格迅速攀升，在航空運輸行業進入高投入低利潤率的時代后，單位運營成本，特別是油耗成本，成為航空公司選擇機型最重要參考。 性優異性優異變性能過剩。變性能過剩。B757 飛機雖然是窄體機，但其發動機推力水平卻更接近部分寬體機，所以飛行性能十分優異，因高爬升率被稱為“火箭飛機” ，高溫高原起降能力突出，航程高達 7200 公里。但是動力和航程太好就變成了性能過剩， 高昂的運行成本令 757 必須達到 75%以上的載客率才能盈利，對航空公司來說壓力很大。 新世代新世代

68、窄體機崛起窄體機崛起。 2000 年前后， 150 座級窄體機的性能水平已經大幅提升， A320 系列和 B737NG系列飛機的航程均達到 6000 公里左右，與 B757 飛機的主要運營市場的重合度接近 95%，而且相對中規中矩的飛機性能帶來較低的單座成本更容易讓航空公司接受，使得 B757 飛機的訂單需求紛紛轉向 B737 和 A320。 2003 年 10 月，面對訂單持續下滑以及既有訂單的轉出，波音公司宣布 B757 機型停產計劃，2004年底最后一架飛機下線后，生產線最終關停。 3.2 A321neo 時代時代新寵新寵 3.2.1 A321 誕生誕生催動催動 B757 停產停產 與波

69、音公司不同，空客公司由于起步較晚和研發投入有限的原因，并未對 200 至 250 座級市場單獨研發新機型，而是在 1988 年得到 183 架飛機的訂單承諾后，選擇在現有 A320 基礎上，通過機身延展和機翼構型小幅改動而達到客戶需求，改動后的機型即為 A321 飛機。 1993 年首飛的 A321-100 型飛機市場反響相對一般，在初始設計中未添加額外的燃油箱以補償重量增加帶來的額外油耗，導致飛機航程明顯縮短，因此僅適用于短距離大客流量的航線。1997 年初，改進型 A321-200 飛機投入商用，這款飛機奠定了此后這款飛機奠定了此后 A321 飛機飛機的發展思路，的發展思路，更大更大的機身

70、、更大的機身、更大的載客量以及更遠的航程，的載客量以及更遠的航程，A321-200 飛機通過增大油箱、換裝改進后的發動機使得航程能夠達到6000 公里，通過延長機身至 44.5 米，將最大座位數提升至 220 座，成為能夠正面和 B757 競爭的機型，憑借更先進的技術和更底的燃油成本，成為 B757 機型最終停產的重要推手。 交運行業深度報告 請務必閱讀正文后免責條款 20 / 30 圖表圖表36 空客空客 A320 家族家族 資料來源: Wikipedia、平安證券研究所 3.2.2 從從“替身演員替身演員”到到“當家當家花旦花旦” 如果如果說說在在 A320ceo 時代時代 A321 機型

71、機型是是對對 200250 座級座級市場一次成功的嘗試，市場一次成功的嘗試，那么那么進入進入 A320neo時代，時代，A321neo 機型則機型則是空客是空客對窄體機對窄體機未來發展趨勢的未來發展趨勢的豪賭豪賭。 2010 年，考慮到大量 2000 年以前投入使用的 A320 和 B737 飛機即將面臨換代以及全球市場持續增長的窄體機需求，空客公司推出了 A320neo（New Engine Option） ，同時將現款 A320 系列飛機稱為 A320ceo（Current Engine Option） ?？湛捅硎?A320neo 系列將采用新款發動機和鯊鰭小翼，對比 A320ceo 綜合

72、油耗將可節省大約 16%，發動機維護成本降低 20%。A320neo 的機身將由新材料所打造，包括復合材料與新的鋁合金材料以降低重量，這些新材料的運用也將減少機身的零件數量，有效降低維護成本。 A320neo 系列飛機一經推出就大受歡迎，經過一年的運營，漢莎航空于 2017 年確認 180 座機型的單座油耗能夠比過去節省 20%，即使在短距離航線上，油耗節省也能超過 15%，A320neo 進入了供不應求的狀態，即便空客已經將年產能提升至 600 架，也無法滿足市場需求。 不同于A320ceo時代A321飛機只是一次嘗試， 在A320neo系列飛機的研發過程中， 空客對A321neo的改進表現

73、出非同尋常的重視程度，對客艙構型進行優化使其最大載客量提高至 240 人，并推出了三種改進型號，分別是 A321neo、A321LR 和 A321XLR，最大航程分別為 6500 公里、7400 公里和 8700 公里，極大程度上拓展了窄體機的適用范圍。 A321 系列配置與航程情況： A321neo240 名乘客（全經濟艙布局） ，最大航程達 3500 海里。 A321LR220 名乘客 （全經濟艙布局） ， 最大航程 4000 海里， 部分配置可達 4500 海里。航程增加主要是通過貨艙中添加三個輔助油箱來實現，每個輔助油箱可容納 3121 公升航油。 交運行業深度報告 請務必閱讀正文后免

74、責條款 21 / 30 A321XLR200 名乘客（全經濟艙配置） ，最大航程 4700 海里。通過一個固定的后部中央永久性油箱實現的，該油箱可容納約 12900 升航油，另外還可安裝 A321LR 的輔助油箱提高續航能力。主起落架、尾翼、襟翼等進行了改進，以改善飛行性能。 圖表圖表37 A321XLR 航程情況航程情況 資料來源: AIRBUS、平安證券研究所 在目前的民用客機領域，除了已經停產的 B757-200，幾乎不存在與 A321neo 系列飛機載運能力和續航性能相同的機型。面對全球飛行需求持續增長以及主要樞紐機場飛行時刻日趨飽和現狀，A321neo 系列飛機在三個市場領域具備明顯

75、優勢： 1. 高需求量的短途航線，憑借遠高于傳統窄體機的載客水平，能夠幫助航空公司最大化利用飛行時刻而不需要向寬體機那樣額外增加成本。 2. 熱門中距離航線 （航程超過傳統窄體機的極限） ， 中小航空公司可以在不購買寬體機的前提下執飛中距離航線的航班，擴展公司的運營能力。 3. 新開拓的中遠距離航線，憑借低于顯著低于寬體機的運營成本，航空公司可以利用A321neo 來降低新航線培育周期內的虧損，并能夠先于寬體機實現盈利。 上述優勢得到航空業界的普遍認可，因而 A321neo 系列的訂單快速增長，2016 至 2019 年，累計獲得訂單 1412 架， 高于 A320neo 飛機的 1394 架

76、， 成為銷量冠軍。 對比 A320ceo 時代 A321 機型 22%的訂單占比，截至 2020 年 2 月，A321neo 在 A320neo 系列訂單總數的占比已經達到 46%，而且2020 年 12 月的訂單占比已經接近 60%，A321neo 系列飛機已經系列飛機已經完成完成從從“替身替身演員演員”到到“當家當家花旦花旦”的的轉變轉變，空客公司押寶 A321neo 的戰略在現階段還是取得了比較好的成績。 圖表圖表38 A320 系列系列飛機訂單與交付情況（飛機訂單與交付情況（架架） （截至（截至 2020 年年 2 月）月） 總交付量總交付量 訂單總數訂單總數 剩余訂單剩余訂單 A31

77、8 80 80 0 A319 1479 1486 7 A320 4750 4770 20 A321 1756 1791 35 *A320ceo* 8065 8127 62 交運行業深度報告 請務必閱讀正文后免責條款 22 / 30 A319neo 2 84 82 A320neo 936 3936 3000 A321neo 310 3375 3065 *A320neo* 1248 7395 6147 A320A320 系列系列 93139313 1552215522 62096209 資料來源：Wikipedia、平安證券研究所 四、四、 “高載客高載客、低油耗”最受低油耗”最受低成本航空低成本

78、航空歡迎歡迎 4.1 A321neo：最受最受低成本低成本航空公司航空公司歡迎的機型之一歡迎的機型之一 4.1.1 低成本低成本航空航空席卷席卷全球全球 從 1990 年代起，航空旅客人群就處于從中高收入群體逐步擴大至中等及中等偏下群體的大趨勢中，而其中重要的推手就是低成本航空公司（LCC） 。80 年代的美國、90 年代的歐洲以及 2000 年以后的亞洲，政府均不同程度放松了對航空運輸行業的管制，對航空運輸感興趣的資本得以通過成立航空公司的方式直接參與進來。面對傳統全服務航空公司（FSC）對既有市場的絕對壟斷，相當一部分新航空公司選擇避其鋒芒， 發掘夾縫中的市場機遇， 其中低成本航空公司無疑

79、是最成功的探索者，部分公司還發展成為航空巨頭。 低成本航空公司區別于傳統航空公司主要有以下特點： 機隊機隊構成單一構成單一。單一的機隊構成能夠有效降低技術人員培訓成本、航材儲備和飛機維修成本。 單一單一客艙布局?？团摬季?。單一艙位布局能夠使飛機的載客能力最大化，從而降低單個座位成本，而且取消頭等艙和公務艙能夠有效降低旅客服務成本。 點對點點對點航班為主。航班為主。專注城市與城市之間的點對點客流，包括使用城市非主用機場，部分放棄大型樞紐機場的中轉客流，避開傳統航空公司強勢領域。 高高飛機利用率。飛機利用率。早晚時刻充分利用和盡可能壓縮兩次飛行之間的過站時間，提升飛機的日利用率，攤薄飛機固定成本。

80、 高客座率高客座率。利用較低票價吸引更多旅客乘坐，通過以量補價的方式達到飛機運力的最大化利用。 機票機票直售。直售。直接面向顧客出售機票，減少因代理環節帶來的銷售費用。 輔助收入輔助收入。只提供滿足飛行需求的最低服務項目，行李、餐食等項目額外收費并通過機上銷售和廣告等其他業務擴大收入。 得益于上述特點，低成本航空公司的機票價格明顯低于傳統航空公司，在個人出行旺盛發展時期，吸引了一大批擁躉，低成本航空市場份額得以迅速擴大。 根據 CAPA 的數據，2018 年全球低成本航空的市場份額達到 33%，相比于 2009 年的 25%，增加了 8 個百分點，低成本航空的座位總數增長超過一倍（從 7.53

81、 億增加至 15.64 億） ，而全服務航空僅增長了 41%。 亞太地區低成本亞太地區低成本增速最快。增速最快。2009 年亞太地區低成本航空市場份額為 16%，2018 年增長至 29%，增加了 13 個百分點。在座位總數方面，2009 至 2018 年低成本航空座位總數從 1.59 億增加至 5.86億，增長 270%，遠高于全服務航空 100%左右的增速。 交運行業深度報告 請務必閱讀正文后免責條款 23 / 30 圖表圖表39 全球全球低成本低成本（紅（紅）和）和全服務全服務（綠色）（綠色）座位數座位數 圖表圖表40 亞太地區低成本（紅亞太地區低成本（紅）和）和全服務全服務（綠色）（綠

82、色）座位數座位數 資料來源: CAPA、平安證券研究所 資料來源: CAPA、平安證券研究所 歐洲目前是全球低成本市場份額最高的地區，經歷了 90 年代天空開放和 00 年代個人出行熱之后，低成本發展漸趨成熟，市場份額趨于穩定，因此最近 10 年的增速略有放緩。2018 年，低成本市場份額達到 41%，較 2009 年增長 7 個百分點，座位數方面，九年期間低成本增長了 78%，全服務增長了 31%。 作為低成本航空模式發源地的北美地區，其航空運輸市場格局已經穩定，屬于完全成熟的市場，因此低成本航空公司也很難獲得額外的增長空間，2018 年低成本航空市場份額為 32%，相比 2009 年僅增長

83、了 4 個百分點。 圖表圖表41 歐洲歐洲低成本（紅低成本（紅）和）和全服務全服務（綠色）（綠色）座位數座位數 圖表圖表42 北美北美低成本（紅低成本（紅）和）和全服務全服務（綠色）（綠色）座位數座位數 資料來源: CAPA、平安證券研究所 資料來源: CAPA、平安證券研究所 4.1.2 低成本航空公司青睞低成本航空公司青睞 A321neo 隨著在低成本航空模式在全球范圍的興起，各地區紛紛誕生了具有較大影響力的低成本航空公司，北美、歐洲和亞太地區均出現了機隊規模超過 200 架的大型低成本航空公司，中國最大的低成本航空春秋航空的機隊規模也接近 100 架。從機型選擇來看，由于低成本航空公司普

84、遍以點對點的中短途航班為主，因此主流窄體機型 B737 和 A320 系列飛機成為首選， 而且考慮到技術人員培養以及飛機維護相關的成本因素，航空公司普遍采用同一系列的機型，值得關注的是，西南航空、瑞安航空等成立較早的航空公司， 在成立初期， 由于空客 A320 飛機尚未投產或剛剛進入市場， 因此均為 B737機隊， 而新成立的低成本航空公司中， 大部分公司選擇了更為先進的A320飛機。 此外， 由于B737MAX飛機停飛，部分以 B737 為主的航空公司也開始訂購 A320 飛機來擴大自身規模。 圖表圖表43 全球全球主要低成本航空公司主要低成本航空公司一覽一覽（截至（截至 2020 年年 3

85、 月）月） 地區地區 公司名稱公司名稱 國家國家 主要基地主要基地 主要機型主要機型 機隊規模機隊規模 北美 西南航空 美國 達拉斯、亞特蘭大、芝加哥、拉斯維加斯 B737 753 捷藍航空 美國 紐約、波士頓、邁阿密、洛杉磯 A320 264 精神航空 美國 邁阿密、達拉斯、大西洋城 A320 151 西捷航空 加拿大 卡爾加里、多倫多、溫哥華、埃德蒙頓 B737 126 歐洲 瑞安航空 愛爾蘭 都柏林、倫敦、貝加莫、沙勒羅瓦 B737 472 易捷航空 英國 倫敦、維也納、日內瓦 A320 337 交運行業深度報告 請務必閱讀正文后免責條款 24 / 30 維茲航空 匈牙利 布達佩斯、倫敦

86、、華沙、布加勒斯特 A320 121 挪威航空 挪威 奧斯陸、倫敦、斯德哥爾摩、哥本哈根 B737 124 亞太 亞洲航空 馬來西亞 吉隆坡、曼谷、雅加達、馬尼拉 A320 472 獅子航空 印度尼西亞 雅加達、泗水、曼谷、吉隆坡 B737 242 捷星航空 澳大利亞 墨爾本、悉尼 A320 71 春秋航空 中國 上海、石家莊、深圳 A320 96 資料來源：CAPA、Wikipedia、平安證券研究所 不同于過去極少采購 A321 飛機，大部分 A320 機隊為主的低成本航空公司均訂購了 A321neo，北美、歐洲和亞太三個地區 10 家主要低成本航空公司的訂單中，A321neo 機型訂單占

87、比超過 60%，其中挪威航空此前為全 B737 機隊。我們認為 A321neo 飛機受到低成本航空公司歡迎主要有以下 3個原因： 1. 單位成本較低。參考 3.2 節數據，A321neo 飛機相比于目前在用機型單座成本燃油成本能夠降低超過 20%且飛機維護成本更低。此外與 A320neo 機型零部件通用程度高和 A320技術人員（飛行員、維修人員等）轉訓容易的特點也能夠降低日常運行成本。 2. 航程長，能夠覆蓋中距離航線市場。例如美國的捷藍航空和歐洲的易捷航空都希望能夠進軍全球最賺錢的跨大西洋航線市場。 3. 載客量大，增加繁忙航線運力水平。例如東南亞的亞航，區域內主要樞紐機場的時刻資源比較緊

88、張，繁忙航線班次難以增加，需要 A321neo 機型來提高單個航班載運能力。 考慮到公商務旅客需求，傳統航空公司幾乎不會選擇全經濟艙布局的飛機，而低成本航空公司由于目標客群對經濟性的追求高于舒適性，因此低成本航空公司傾向于通過全經濟艙布局帶來額外載客量，增加每個班次的銷售額。A321neo 擁有擁有 240 座座的的全經濟艙布局與全經濟艙布局與 B787-8 兩艙兩艙布局布局 242 座座的載的載客量相當，而在中短途航線客量相當，而在中短途航線上上的成本優勢明顯。的成本優勢明顯。 圖表圖表44 部分部分低成本航空公司低成本航空公司 A320neo 系列機型訂單情況系列機型訂單情況 捷藍捷藍 精

89、神精神 易捷易捷 挪威挪威 維茲維茲 亞航亞航 宿務宿務 獅航獅航 捷星捷星 春秋春秋 機型合計機型合計 A320NEO 65 95 58 65 13 5 112 45 2929 487 A321NEO 50 19 183 349 27 65 1515 708 A321NEOLR 13 20 30 28 91 A321NEOXLR 13 20 10 43 A320 合計 0 65 95 58 65 13 5 112 45 2929 487 A321 合計 76 20 19 30 203 349 37 65 28 1515 842 A321 占比 100% 24% 17% 34% 76% 96%

90、 88% 37% 38% 34%34% 63% 資料來源：CAPA、民航休閑小站、平安證券研究所 4.2 A321neo 適用于適用于中國中國市場市場 4.2.1 中短途中短途航線仍然是航線仍然是我國我國航空運輸航空運輸增量增量的主要來源的主要來源 目前受到疫情全球爆發的影響， 航空運輸業呈現巨幅下滑， 但對疫情過后的恢復， 我們持樂觀態度。國際民航組織（ICAO）和空客的研究表明，全球航空客運水平大約每 15 年增長一倍， 在長周期內，無論是否發生經濟危機或突發事件，收入客公里（RPK）總能保持 4.4%的年均增速，因此可以判斷航空客運行業長期仍然具備穩定市場需求。 交運行業深度報告 請務必

91、閱讀正文后免責條款 25 / 30 圖表圖表45 全球全球航空運輸前景預測航空運輸前景預測 資料來源:ICAO、AIRBUS、平安證券研究所 圖表圖表46 人均人均 GDP 與與人均乘機次數人均乘機次數 資料來源: AIRBUS、平安證券研究所 針對不用國家的人均 GDP 和人均乘機次數研究表明， 兩者呈現正相關的關系，目前我國每年人均乘機次數約 0.5 次， 隨著經濟的持續發展， 將會帶來人均乘機次數的顯著提升， 加上龐大的人口基數，空客公司預測未來我國國內航空規模將超越美國，成為全球第一，并且將是未來 20 年全球航空運輸增長的重要貢獻來源。 交運行業深度報告 請務必閱讀正文后免責條款 2

92、6 / 30 圖表圖表47 不同不同市場航空客運規模市場航空客運規模 資料來源: AIRBUS、平安證券研究所 不同航線的旅客增長預測結果表明，未來 20 年，國內國內航線、航線、至至亞洲發展中國家航線和至亞洲新興經亞洲發展中國家航線和至亞洲新興經濟體航線濟體航線仍然仍然是中國是中國航空航空旅客量的主要組成部分，占比超過旅客量的主要組成部分，占比超過 90%。至 2036 年，國內航線旅客數量將超過 16 億人次/年，至亞洲發展中國家航線旅客數量將超過 2 億人次/年；至亞洲新興經濟體航線旅客數量將超過 1.5 億人次/年。 圖表圖表48 中國中國不同區域不同區域航線航線增長增長情況情況 資料

93、來源: AIRBUS、平安證券研究所 從從北京、上海、北京、上海、廣州廣州、深圳深圳、成都等城市、成都等城市為為始發，始發，上述主要上述主要增量市場增量市場大部分處于在大部分處于在 6000 公里公里范圍范圍以內以內，參考，參考 A321neo 飛機飛機的性能參數，該機型的性能參數，該機型能夠很好能夠很好的適應的適應這部分這部分市場。市場。 交運行業深度報告 請務必閱讀正文后免責條款 27 / 30 圖表圖表49 A321neo 飛機飛機滿載航程（滿載航程（上海上海） 圖表圖表50 A321neo 飛機飛機滿載航程（滿載航程（北京北京） 資料來源: AIRBUS、平安證券研究所 資料來源: A

94、IRBUS、平安證券研究所 圖表圖表51 A321neo 飛機飛機滿載航程（滿載航程（深圳深圳） 圖表圖表52 A321neo 飛機飛機滿載航程（滿載航程（成都成都） 資料來源: AIRBUS、平安證券研究所 資料來源: AIRBUS、平安證券研究所 4.2.2 A321neo 能夠能夠幫助低成本航空擴大市場份額、提高航線覆蓋范圍幫助低成本航空擴大市場份額、提高航線覆蓋范圍 以民航局認定的差異化服務型航空公司為標準，目前國內低成本航空公司有目前國內低成本航空公司有 7 家家，分別是春秋航空（96 架） 、中聯航空（53 架） 、祥鵬航空（52 架） 、西部航空（35 架） 、九元航空（20 架

95、） 、烏魯木齊航空（15 架）和桂林航空（11 架） 。其中春秋航空、西部航空和桂林航空以 A320 飛機為主，祥鵬航空同時擁有 A320 和 B737 飛機，中聯航空、九元航空和烏魯木齊航空以 B737 飛機為主。 國內低成本航空公司的主要目標市場為國內航線或周邊國際航線，其中絕大部分為 3 個小時以內的航班，與未來主要增量市場高度重合。相比于全球 30%左右的市場份額，當前我國的低成本航空市場份額僅有 10%左右，處于成長初期，還存在較大增長空間。 優質優質資源獲取難資源獲取難。與國外不同，我國大部分城市只有一個機場，通過城市第二機場實現快速突破的發展路徑在中國走不通，低成本航空公司需要和

96、傳統公司爭奪主要機場的時刻，但由于主要機場時刻資源接近飽和、空域資源緊張、政府管控力度較強以及缺乏先發優勢等原因，低成本航空公司發展至少存在以下痛點： 1. 飛機引進速度受到政策限制。 2. 絕大部分主要城市只有單一機場，統一的收費標準，成本相對固定。 3. 根據民航局中國民航國內航線航班評審規則的規定，有 49 條熱門國內航線為核準航線，航班班次增加有政策限制。 交運行業深度報告 請務必閱讀正文后免責條款 28 / 30 4. “控總量”政策實施下，傳統航空公司已經占據大部分時刻資源，低成本航空公司獲取資源困難。 5. 三四線城市始發的點對點航班票價水平較低，部分航線處于盈虧平衡點以下。 從

97、航線航班量分布來看，我國大陸、港澳臺以及國際航線班次密集的航線均為中短途航線，航空公司在這些航線上通常能夠獲取到較好的收益，但其中絕大部分航線起飛和目的機場中至少有一個為國內協調機場，自民航局 2017 年實施“控總量”政策以來，每個每個航季航季主主協調機場協調機場時刻時刻總量總量同比增幅同比增幅均均控制在控制在 3%5%的區間內，的區間內，明顯明顯低于國內旅客低于國內旅客 10%左右的增速水平左右的增速水平，因此因此低成本低成本航空公司航空公司很難很難在這在這些航線上增加航班量些航線上增加航班量。 圖表圖表53 大陸大陸地區國內地區國內航線航線 TOP30（2019 年）年） （單位：（單位

98、：班次班次） 資料來源: 飛常準、平安證券研究所 圖表圖表54 國際國際/港澳臺港澳臺航線航線 TOP30（2019 年年） （單位（單位：班次：班次） 資料來源: 飛常準、平安證券研究所 面對上述問題，我們認為 A321neo 飛機至少能從 3 個方面對低成本航空的發展帶來幫助： 05000100001500020000250003000035000上海虹橋-北京上海虹橋-深圳上海虹橋-廣州北京-深圳北京-成都昆明-西雙版納北京-廣州廣州-成都廣州-杭州成都-深圳北京-杭州北京-重慶北京-昆明杭州-深圳深圳-重慶廣州-重慶上海浦東-大連南京-廣州北京-西安廣州-西安深圳-西安上海虹橋-廈門上

99、海浦東-昆明廣州-昆明上海浦東-哈爾上海浦東-沈陽成都-昆明上海浦東-成都杭州-重慶南京-深圳0500010000150002000025000上海-新加坡上海-大阪北京-香港青島-首爾上海-首爾上海-曼谷上海-東京成田廣州-曼谷上海-新加坡上海-臺北上海-名古屋北京-首爾吉隆坡-廣州東京羽田-北京北京-曼谷上海-東京羽田上海-普吉杭州-香港廣州-新加坡廣州-金邊上海-濟州昆明-曼谷煙臺-首爾廣州-首爾上海-澳門廣州-馬尼拉上海-吉隆坡北京-大阪大連-首爾北京-新加坡 交運行業深度報告 請務必閱讀正文后免責條款 29 / 30 1. 突破突破繁忙航線繁忙航線運力運力增長瓶頸增長瓶頸。A321n

100、eo 飛機 240 座的布局相比于 A320 的 186 座，單次航班能夠提高僅 30%的運量， 在航班數量不能增加的航線上， 投放該機型能夠明顯提高運量水平，提高市場份額。 2. 擴展擴展航線航線范圍。范圍。受限于 A320 和 B737 機型的航程限制，目前我國西部城市直飛日韓、華北和東北地區直飛東南亞、以及全國大部分地區直飛南亞等地區的航班均采用寬體機運營，以窄體機為主的低成本航空公司無法進入，但 A321neo 機型能夠實現對該航線的覆蓋，極大降低了航空公司開通此類航線的門檻。 3. 降低降低運營運營成本成本，拓展低票價市場。拓展低票價市場。全經濟艙布局的 A321neo 在單座成本方

101、面優勢明顯，面對票價水平較低的市場，能夠幫助航空公司實現盈利，避開傳統公司競爭，發掘增量市場。 五、五、 投資建議投資建議 二戰以后，面對急劇減少的軍用訂單，飛機制造商加速了軍用技術向民用領域轉化工作，民用飛機進入了“噴氣時代”，隨之誕生了一批性能遠超過去的飛機，人們航空出行的門檻大幅降低，航空運輸業迎來了延續至今的增長。在在民用飛機不斷迭代過程中，民用飛機不斷迭代過程中，行業主要行業主要驅動因素驅動因素完成完成了了從從追求追求飛機飛機極限極限性能性能向追求向追求經濟性和可靠性的經濟性和可靠性的轉變轉變，而而 A321neo 系列系列飛機飛機的的誕生可以誕生可以看成看成當前技術水平之下當前技術

102、水平之下對對飛飛機綜合經濟機綜合經濟性能極致追求的結果。性能極致追求的結果。 2018 年 11 月發布的 新時代民航強國建設行動綱要 中確定了至 2035 年我國年人均乘機次數超過1 次的目標，即達到每年約 15 億人次，與 2019 年 6.6 億人次相比，增幅超過 120%，年均增速維持在 5.5%6%的區間內。 參考航空出行存在往返 （2 次） 的規律， 在每人不重復乘機的前提下， 2019年乘機人數應該在 3.3 億人，考慮約 30%40%的公商務旅客在年內多次乘機的情況，推測 2019 年內坐過飛機的國人應該在 1.5 億至 2 億人，因此判斷我國還存在大量從未坐過飛機的人群。實現

103、未來 15 年超過 120%的增量目前看來有兩種途徑：1）公商務航空需求成倍增長；2）降低飛行門檻，讓更多國民選擇航空出行。我們我們認為第二種途徑應該認為第二種途徑應該是是未來我國航空需求增長的最主要來源。未來我國航空需求增長的最主要來源。 低成本航空能夠在全球范圍內的發展正是順應了降低飛行門檻實現大眾航空出行的發展趨勢，因此A321neo 系列飛機能夠一經推出就大受低成本航空公司歡迎。分析分析國內低成本航空發展國內低成本航空發展難點難點，我們，我們認為認為該該機型能夠機型能夠從從降低成本、高效利用時刻、拓展市場范圍等方面降低成本、高效利用時刻、拓展市場范圍等方面幫助幫助航空公司實現突破航空公

104、司實現突破，建議關建議關注注國內國內低成本航空公司的長期成長價值。低成本航空公司的長期成長價值。 六、六、 風險提示風險提示 1）宏觀經濟風險。航空的發展主要是依托整體經濟環境，宏觀經濟環境變化可能導致航空需求出現變化，影響行業發展趨勢。 2）政策風險。我國民航運輸總體呈現開發趨勢，但政策管控力度仍然較大，政策調整的不確定性將帶來政策風險。 3）安全風險。安全是民航運輸最重要的指標，安全事故影響程度和范圍遠遠高于其他行業。 4）疫情影響超出預期。未來如果疫情蔓延超出預期，航空運輸需求持續低迷，政府管控措施長期持續，將對行業產生較大影響。 平安證券研究所投資評級：平安證券研究所投資評級： 股票投

105、資評級股票投資評級: : 強烈推薦 （預計 6 個月內，股價表現強于滬深 300 指數 20%以上） 推 薦 （預計 6 個月內，股價表現強于滬深 300 指數 10%至 20%之間） 中 性 （預計 6 個月內，股價表現相對滬深 300 指數在10%之間） 回 避 （預計 6 個月內，股價表現弱于滬深 300 指數 10%以上） 行業投資評級行業投資評級: : 強于大市 （預計 6 個月內，行業指數表現強于滬深 300 指數 5%以上） 中 性 （預計 6 個月內，行業指數表現相對滬深 300 指數在5%之間） 弱于大市 （預計 6 個月內，行業指數表現弱于滬深 300 指數 5%以上） 公

106、司公司聲明及風險提示聲明及風險提示： 負責撰寫此報告的分析師 （一人或多人） 就本研究報告確認： 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格。 平安證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格。本公司研究報告是針對與公司簽署服務協議的簽約客戶的專屬研究產品，為該類客戶進行投資決策時提供輔助和參考，雙方對權利與義務均有嚴格約定。本公司研究報告僅提供給上述特定客戶，并不面向公眾發布。未經書面授權刊載或者轉發的，本公司將采取維權措施追究其侵權責任。 證券市場是一個風險無時不在的市場。您在進行證券交易時存在贏利的可能，也存在虧損的風險。請您務必對此有清醒的認識，認真考慮是否進行證券交易。 市場有風險

107、，投資需謹慎。 免責條款：免責條款： 此報告旨為發給平安證券股份有限公司（以下簡稱“平安證券” ）的特定客戶及其他專業人士。未經平安證券事先書面明文批準，不得更改或以任何方式傳送、復印或派發此報告的材料、內容及其復印本予任何其他人。 此報告所載資料的來源及觀點的出處皆被平安證券認為可靠，但平安證券不能擔保其準確性或完整性，報告中的信息或所表達觀點不構成所述證券買賣的出價或詢價，報告內容僅供參考。平安證券不對因使用此報告的材料而引致的損失而負上任何責任，除非法律法規有明確規定?？蛻舨⒉荒軆H依靠此報告而取代行使獨立判斷。 平安證券可發出其它與本報告所載資料不一致及有不同結論的報告。本報告及該等報告

108、反映編寫分析員的不同設想、見解及分析方法。報告所載資料、意見及推測僅反映分析員于發出此報告日期當日的判斷，可隨時更改。此報告所指的證券價格、價值及收入可跌可升。為免生疑問，此報告所載觀點并不代表平安證券的立場。 平安證券在法律許可的情況下可能參與此報告所提及的發行商的投資銀行業務或投資其發行的證券。 平安證券股份有限公司 2020 版權所有。保留一切權利。 平安證券研究所平安證券研究所 電話：4008866338 深圳深圳 上海上海 北京北京 深圳市福田區福田街道益田路 5023號平安金融中心 B 座 25 層 郵編：518033 上海市陸家嘴環路 1333 號平安金融大廈 26 樓 郵編：200120 傳真： （021）33830395 北京市西城區金融大街甲9號金融街中心北樓 15 層 郵編：100033