【研報】社會服務行業留學服務產業：面向世界延伸未來-20200401[18頁].pdf

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1、 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 行業研究 東興證券股份有限公司證券研究報告 留學服務產業：面向世界，延伸未來留學服務產業：面向世界，延伸未來 2020 年 04 月 01 日 看好/維持 社會服務社會服務 行業行業報告報告 分析師分析師 張凱琳 電話：010-66554087 郵箱： 執業證書編號：S1480518070001 研究助理研究助理 王 紫 電話：010-66554104 郵箱： 投資摘要： 留學服務產業為出國留學人群提供留學相關的服務，覆蓋學生出國留學的前、中、后各個階段的各種需求留學服務產業為出國留學人群提供留學相關的服務，覆蓋學生出國留學的前、中

2、、后各個階段的各種需求。狹義的留學服務產業一般指留學中提供留學培訓與中介服務。而廣義來講，隨著需求的不斷延伸，留學前有從小學到高中長達 12 年的國際學校以及期間的游學服務；留學后有在境外生活、工作以及歸國后就業的相關服務，覆蓋學生出國至歸國后 1-2 年的時間。 政策與需求推動留學服務產業進化。政策與需求推動留學服務產業進化。政策改變競爭格局，推動產業發展政策改變競爭格局，推動產業發展。2017 年留學中介資格認定審批取消，留學中介失去了牌照護城河，中介行業門檻大幅降低，國際學校、語言培訓機構紛紛拓展中介業務，對中介公司截流，留學服務產業進入百家爭鳴的時代。此外，居民可支配收入增加帶動出國需

3、求。居民可支配收入增加帶動出國需求。新興的中產階級更注重教育，改革開放與全球化背景下，社會發展對人才提出新的要求，催生留學需求。 留學前留學前服務服務：家長付費能力提升帶來留學低齡化趨勢：家長付費能力提升帶來留學低齡化趨勢。 國際學校集團化擴張辦學，行業集中度有望提升。國際學校集團化擴張辦學，行業集中度有望提升。2019 年我國大陸地區國際學?？偭窟_ 1168 所，國際學校市場規模超過 800 億元。我們認為未來幾年，國際學校的數量將維持在 10%左右的增速。國際學校行業市場格局相對分散，按照在校生規模計算的 CR5 市場份額為 17.6%，未來隨著幾大國際學校品牌的持續擴張，行業集中度有望進

4、一步提升。 國際游學規模尚小，高度分散。國際游學規模尚小，高度分散。2017 年參與國際游學的用戶規模在 86 萬人次，2018 年參與國際游學的用戶或將達到105 萬人次，到2020 年我國國際游學用戶規模將達到 170 萬人。根據 2.55 萬元人民幣的一般價格保守估計，2020 年市場規模將超過 400 億元， 較 2017 年實現翻倍增長。 未來十年， 我國國際游學行業將迎來市場規?？焖贁U張的紅利期。 留學中留學中服務服務：總體規模較小，產業鏈延伸尋發展：總體規模較小，產業鏈延伸尋發展 留學培訓市場規模小，新東方傳統業務優勢強。留學培訓市場規模小，新東方傳統業務優勢強。留學培訓市場規模

5、由 2015 年的 63 億增長到 2018 年的 87 億元，年化增速 11%，其中課程培訓年化增速達 15%，成為留學培訓行業最主要的增長動力。語言考試是出國第一關，留學語言培訓行業入口價值十分顯著。不過，在低齡化留學趨勢影響下，國際學校開始部分承接留學入口功能。 留學中介幾家爭鋒，行業天花板較低。留學中介幾家爭鋒，行業天花板較低。目前我國留學中介市場規模不到 100 億元，2015-2018 年平均年化增速為 6%。根據 2017 年營收來看，金吉列的市占率最高約為 11%，CR5 市占率近40%。隨著留學服務信息逐漸透明化，以及留學低齡化，更多的留學中介需求向中學階段出國傾斜。 留學后

6、留學后服務服務：留學中介的下一站，市場空間大、需求持續提升：留學中介的下一站，市場空間大、需求持續提升。留學后市場當前規模約 3000 億元，在整個留學服務產業中占比約 70%，包括留學期間的境外金融、寄宿服務，移民咨詢，海外求職以及歸國后就業等。留學低齡化趨勢帶來的一站式寄留學低齡化趨勢帶來的一站式寄宿家庭服務。歸國人數顯著提升帶來的留學生歸國就業輔導。宿家庭服務。歸國人數顯著提升帶來的留學生歸國就業輔導。 投資策略：投資策略：1）國際學校國際學校：留學低齡化趨勢突顯，國際學校能夠填補低齡階段國際教育的需求，并為本科出國的學生提供最佳學習途徑。2）產業一體化將成趨勢。產業一體化將成趨勢。由于

7、留學中介與培訓市場的總體規模較小，兩者相加市場規模約 200 億元, 因此留學培訓與留學中介預計未來很難單獨做大規模。產業的縱向延伸產業的縱向延伸，一方面，布局留學前游學服務，打開留學用戶的一個新入口，為中介或培訓業務引流；另一方面，發力留學生活、移民服務等留學后產業，實現用戶轉化與承接。產業的橫向延伸產業的橫向延伸，留學培訓主要為英語培訓或以英語為載體的學科培訓，與中小學課外培訓具有一定內容的相近，橫向業務擴張門檻較低。如新東方在以留學培訓起家，但目前小學至高中課外培訓已經成為公司主業。我們認為，未來此類集團化的公司在留學服務產業中將更具優勢，也將成為留學中市場產業一體化的一種路徑。 相關標

8、的：相關標的：新東方、楓葉教育、凱文教育 風險提示：風險提示：宏觀經濟及收入水平增長不及預期，行業超預期政策，地緣政治及外交關系變化帶來的留學影響。P2 東興證券深度報告東興證券深度報告 留學服務產業：面向世界，延伸未來 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 目目 錄錄 1. 政策與需求推動留學服務產業進化政策與需求推動留學服務產業進化 . 4 1.1 政策改變競爭格局，推動產業發展 . 4 1.2 消費能力提升與國際化人才需求催化留學發展 . 5 1.3 需求帶動留學服務產業鏈向前后端延伸 . 6 2. 留學前市場：家長付費能力提升帶來留學低齡化趨勢留學前市場：家長付費

9、能力提升帶來留學低齡化趨勢 . 7 2.1 國際學校：集團化擴張辦學，行業集中度有望提升 . 7 2.2 國際游學：規模尚小，高度分散 . 9 2.3 留學低齡化趨勢下, 留學前市場空間可期 .10 3. 留學中市場：總體規模較小，產業鏈延伸尋發展留學中市場：總體規模較小，產業鏈延伸尋發展 .10 3.1 留學培訓：市場規模小，新東方傳統業務優勢強 .10 3.2 留學中介：幾家爭鋒，行業天花板較低 . 11 3.3 留學目的地多元化，拓寬留學中市場空間 .13 3.4 產業一體化是留學中行業的主要趨勢 .13 4. 留學后市場：留學中介的下一站，市場空間大、需求持續提升留學后市場：留學中介的

10、下一站，市場空間大、需求持續提升 .14 5. 風險提示風險提示.15 相關報告匯總相關報告匯總 .16 插圖目錄插圖目錄 圖圖 1： 留學服務產業發展階段留學服務產業發展階段. 4 圖圖 2： 近二十年留學服務產業重要事件近二十年留學服務產業重要事件 . 5 圖圖 3： 全國居民可支配收入與實際全國居民可支配收入與實際同比同比 . 5 圖圖 4： 留學服務產業鏈留學服務產業鏈. 6 圖圖 5： 出國留學人數及同比出國留學人數及同比. 7 圖圖 6： 學成回國留學人數及同比學成回國留學人數及同比. 7 圖圖 7： 國際學校數量及同比國際學校數量及同比. 8 圖圖 8： 國際學校在校生及同比國際

11、學校在校生及同比. 8 圖圖 9： 國際學校按照在校生規模計市場份額國際學校按照在校生規模計市場份額 . 8 圖圖 10： 我國國際游學用戶規模我國國際游學用戶規模 . 9 圖圖 11： 我國國際游學市場規模我國國際游學市場規模. 9 圖圖 12： 中國赴美留學生中本科生與研究生占比中國赴美留學生中本科生與研究生占比 .10 圖圖 13： 留學培訓市場規模及增速留學培訓市場規模及增速 . 11 圖圖 14： 留學培訓市場規模及增速留學培訓市場規模及增速 .12 圖圖 15： 留學中介市場格局留學中介市場格局 .12 圖圖 16： 學生意向留學國家學生意向留學國家 .13 圖圖 17： 留學服務

12、產業各細分領域市場規模占比留學服務產業各細分領域市場規模占比 .14 圖圖 18： 意向留學人群在留學后就業意向意向留學人群在留學后就業意向 .15 mNsNqQsOmRoQsQnMtMuNsR8OdN9PpNrRpNrRjMqQrNlOrRnO9PoOwONZnRrMxNtPtP 東興證券深度報告東興證券深度報告 留學服務產業：面向世界，延伸未來 P3 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES表格目錄表格目錄 表表 1： 國際學校分類國際學校分類. 7 表表 2： 主要留學培訓課程價格主要留學培訓課程價格. 11 表表 3： 留學中介主要企業的上下游產業鏈延伸布局留學中介主

13、要企業的上下游產業鏈延伸布局 .14 P4 東興證券深度報告東興證券深度報告 留學服務產業：面向世界，延伸未來 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES1. 政策與政策與需求需求推動推動留學服務留學服務產業進化產業進化 1.1 政策改變競爭格局，推動產業發展政策改變競爭格局，推動產業發展 我國留學服務產業自改革開放以來，隨著政策和制度逐漸放開，不斷發展壯大。我們將留學行業分為五個階段，每個階段留學服務產業呈現不同的特點。 1978-1982 起步階段：留學人員以公派為主，對自費留學有一定限制。 1982-1992 調整階段：1981 年國務院等七部門聯合印發關于自費出國留學的

14、暫行規定 ，1982 年中共中央印發關于自費出國留學若干問題的決定 。自此，自費留學開始走上歷史舞臺。 1992-1999 規范階段：1992 年國務院辦公廳印發關于在外留學人員有關問題的通知 ，全面闡述了國家對留學人員的一系列具體政策，支持留學、鼓勵回國、來去自由，留學服務產業開始制度化和規范化。 1999-2017 繁榮發展階段：1999 年教育部、公安部、國家工商行政管理總局印發自費出國留學中介服務管理規定和自費出國留學中介服務管理規定實施細則 ；次年 1 月，教育部印發首批“自費出國留學中介服務機構資格認定書”； 1999年8月24日教育部發布了自費留學中介的指導性文件， 將留學劃分為

15、特許行業，留學服務產業得到進一步規范，為行業健康發展奠定了基礎。同時留美政策一再放寬，留學服務產業步入繁榮發展階段。 2017 年至今產業鏈延伸融合階段：2017 年 1 月國務院取消留學中介資格認定審批，推動了留學市場更加競爭開放， 留學中介失去了牌照護城河， 中介行業門檻大幅降低， 國際學校、 語言培訓機構紛紛拓展中介業務，國際學?？梢越亓鞯妄g學生， 而語言培訓機構也可以從產業鏈上游截流， 留學服務產業進入百家爭鳴的時代。 圖圖1：留學服務產業發展階段留學服務產業發展階段 資料來源：東興證券研究所 步入繁榮發揮發展階段后，受政策、經濟、國際局勢影響，留學服務產業發展波浪式前進。 自費留學政

16、策逐漸自費留學政策逐漸放寬，重視應用科放寬，重視應用科學人才培養，重視學人才培養，重視訪問學者、進修人訪問學者、進修人員及博士生培養員及博士生培養19831983- -1991 1991 調整階段調整階段以公派留學為主，以公派留學為主，對自費留學存在一對自費留學存在一定的限制定的限制19781978- -1982 1982 起步階段起步階段自費留學成為主導，自費留學成為主導，留學渠道更加通暢，留學渠道更加通暢，留學生人數增長迅留學生人數增長迅猛，產生大量留學猛，產生大量留學機構機構20002000- -20072007 繁榮發繁榮發展階段展階段留學制度化、規范留學制度化、規范化，自費留學超過化

17、，自費留學超過公費留學，留學畢公費留學，留學畢業生傾向于在海外業生傾向于在海外就業就業19921992- -1999 1999 規范階段規范階段留學服務留學服務產業產業取消留學中介資格取消留學中介資格認定審批，市場競認定審批，市場競爭更加激烈，服務爭更加激烈，服務更多元化更多元化20172017年至今產業鏈延年至今產業鏈延伸融合階段伸融合階段 東興證券深度報告東興證券深度報告 留學服務產業：面向世界，延伸未來 P5 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES圖圖2：近二十年留學服務產業重要事件近二十年留學服務產業重要事件 資料來源：東興證券研究所 1.2 消費能力提升與消費能力

18、提升與國際化人才需求催化國際化人才需求催化留學留學發展發展 居民可支配收入增加帶動出國需求。居民可支配收入增加帶動出國需求。隨著中國經濟持續發展，中國居民可支配收入不斷增多，中產階級人口數量持續擴大。 根據國家統計局， 2019 年， 全國居民人均可支配收入 30733 元， 實際同比增長 5.8%。 其中，人均教育文化娛樂消費支出 2513 元，增長 12.9%，占人均消費支出的比重為 11.7%。其增速在所有板塊中排名第一，占比也在逐年上升。中國居民可支配收入的增長 激發了強勁的消費能力，奠定了教育方面消費升級的基礎。 圖圖3：全國居民可支配收入與實際同比全國居民可支配收入與實際同比 資料

19、來源：Wind，東興證券研究所 新興的中產階級更注重教育。新興的中產階級更注重教育。中國改革開放以來新誕生的中產階級大多數是依靠教育的紅利來完成階級躍升的，他們更能意識到教育對下一代的重要性。根據2017 年中國中產階級家庭教育觀念白皮書我們可以知道，91.1%的中產家長并不滿足于最基本的教育花銷，愿意在子女的教育上有額外經濟投入；60%的家長在1999年 教育部發布了自費留學中介的指導性文件，2000年1月教育部公布了第一批留學中介，獲得資格的都是國有企業或有3年以上國際教育的機構，行業門檻較高，留學產業逐漸規范，步入正軌。2001年 美國發生911事件，赴美拒簽率大幅提升，赴美市場縮水，赴

20、澳大利亞和新西蘭成為主流。2003年 非典導致新西蘭移民官感染SARS，移民局簽證暫停，新西蘭最大的語言培訓機構現代語言中心資金鏈因為學生的簽證延誤斷裂，公司破產，新西蘭留學自此衰落。2008年 美國金融危機大量美國高校開發中國市場及2009年奧巴馬上臺后開放對中國的簽證優惠政策使赴美留學市場井噴。2017年 留學中介牌照取消，留學中介門檻大幅降低，留學業務更加開放，競爭性更強。2018年 中美貿易戰爆發，美國逐漸調整對華簽證政策，許多拒簽案例出現，美國留學市場前景轉暗。2019年 針對中美貿易摩擦給赴美留學帶來的影響，教育部發布2019年第1號留學預警，提醒廣大學生學者出國留學前加強風險評估

21、。0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,0002013201420152016201720182019全國居民人均可支配收入（元，左軸）實際同比（右軸）P6 東興證券深度報告東興證券深度報告 留學服務產業：面向世界，延伸未來 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES子女教育的經濟投入上表現出更大的熱情。在留學方面有 24.4%的家庭有將子女送到國際學校就讀的想法，而有 28.1%的家庭有未來讓子女出國留學的計劃。 改革開放與全球化背景下，社會發展對人才提出新的要求，催生留學需求。改革開放與全球化背

22、景下，社會發展對人才提出新的要求，催生留學需求。我國改革開放進程的不斷推進，在努力實現現代化建設與世界接軌的過程中，需要一批了解國際規則、具備國際視野、擁有國際競爭力高素質人才。國際化人才的培養則需要國際化的教育，許多有一定經濟條件的家長紛紛選擇送孩子去國際學校、出國留學，從而提升競爭力。另外，直到 2019 年我國高等教育毛入學率僅 50%，與歐美發達國家 70%-90%的水平相差較大，國內大學招生不能滿足眾多應屆高中生的繼續求學需要，出國留學也成為了一個很好的選擇。 1.3 需求帶動留學服務產業鏈向需求帶動留學服務產業鏈向前后端延伸前后端延伸 留學服務產業為出國留學人群提供留學相關的服務，

23、覆蓋學生出國留學的前、中、后各個階段的各種需求。狹義的留學服務產業一般是指留學中提供留學培訓與中介服務這一部分。 而廣義來講， 隨著需求的不斷延伸，在留學前，有從小學到高中長達 12 年的國際學校以及期間的游學服務；在留學后，也有在境外生活、工作以及歸國后就業的相關服務，覆蓋學生出國至歸國后 1-2 年的時間。 圖圖4：留學服務產業鏈留學服務產業鏈 資料來源：東興證券研究所 留學服務產業留學服務產業覆蓋范圍從一、二線城市逐漸向三、四線城市下沉。覆蓋范圍從一、二線城市逐漸向三、四線城市下沉。隨著一、二線城市留學市場競爭白熱化，三、四線城市的出國需求逐漸凸顯，留學服務產業已經開始把目光放在廣大的三

24、四線城市上。 2018 出國留學藍皮書指出，對留學生生源地的分布而言，除北上廣深一線城市以外，二、三線城市已逐漸成為留學市場的重點，且留學選擇已開始呈現向四線城市滲透下沉的趨勢。 我國我國留學與歸國人數留學與歸國人數增速放緩增速放緩。由于次貸危機后美國為提振經濟，不斷出臺利好留學生的相關政策，我國留學人數在 2008-2012 年持續較高速增長，平均年化增速為 22%，隨后 2012-2018 的六年轉為平均年化 9%的增速，2018 年出國留學人數達 66 萬人。而與此同時，由于國內經濟的快速發展，各地出臺吸引海外人才回國計劃，以及此前較低基數的影響，留學歸國人數則呈現更高速增長，在 200

25、8-2012 年平均年化增長為41%， 2012-2018 年年化增長為 11%， 2018 年有近 52 萬留學生回國， 預計未來留學增速將在 10%或以下。 留學前留學前留學中留學中留學后留學后國際學校國際學校國際游學國際游學留留學學培培訓訓語言類考試培訓語言類考試培訓升學專業考試培訓升學專業考試培訓留學后的境外服務留學后的境外服務移民咨詢移民咨詢海外求職海外求職回國后就業回國后就業申申請請中中介介留學咨詢留學咨詢文書寫作文書寫作院校申請院校申請背景提升背景提升 東興證券深度報告東興證券深度報告 留學服務產業：面向世界，延伸未來 P7 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITI

26、ES圖圖5：出國留學人數及同比出國留學人數及同比 圖圖6：學成回國留學人數及同比學成回國留學人數及同比 資料來源：Wind，國家統計局，東興證券研究所 資料來源：Wind，國家統計局，東興證券研究所 2. 留學前市場：家長付費能力提升帶來留學低齡化趨勢留學前市場：家長付費能力提升帶來留學低齡化趨勢 2.1 國際學校國際學校：集團化擴張辦學，行業集中度有望提升：集團化擴張辦學，行業集中度有望提升 國際學校主要包括外籍人員子女學校、公立學校國際部、民辦國際學校及其他性質國際學校，其中民辦國際學校為最主要組成部分。國際學校位于留學服務產業鏈的上游，充當著留學服務入口的角色，隨著留學低齡化的趨勢，國際

27、學校在留學服務產業中的地位日益加重。 表表1：國際學校分類國際學校分類 國際學校類型國際學校類型 描述描述 公立學校國際部 包括公立學校國際部、國際班和課程中心等，僅限招收中國籍學生。少數由學校自己運營，大部分與第三方機構合作開設，如華南師大附中國際部。 公立學校外籍人員子女項目 指由政府部開的專門招收外籍人員子女的學?；虿块T，僅限招收外籍人員子女，如上海中學國際部。 國際化特色民辦學校 包括民辦雙語學校、民辦學校國際部、國際班和課程中心。 外籍人員子女學校 指由省級教育主管部門審核，報國務院教育行政部門審批設立的，招生對象為在中國境內持有居留證件的外籍人員子女。 其他性質國際學校 包括大學/

28、學院等高等教育機構，進修學校/學校全日制開設的國際高中和大學預科課程，少量采用國際化課程，以及教學法的創新型學校。 注：個別學校有雙重身份，既是公立學校國際部，同時也是公立外籍人員子女學校/部，如人大附中國際部。 資料來源：頂思2019中國國際學校圖譜 ，東興證券研究所 2013 年教育部加強了高中階段涉外辦學的管理工作， 停止審批公辦高中新的中外合作辦學項目， 公辦學校國際班將停止擴大招生或轉為民辦，促進了民辦國際學校的蓬勃發展。 2019 年我國大陸地區國際學?？偭窟_ 1168 所，國際學校市場規模超過 800 億元。國際學校數量仍將持續增加，集團化辦學與地產公司跨界成為行業趨勢。根據頂思

29、的統計，我國國際學校數量從 2011 年的 549 所增加至 2019 年的 1028 所，平均年化增速 10%，我們認為未來幾年，國際學校的數量仍將維持在 10%左右的增速。當前國際學校的發展存在兩個趨勢，一是民辦學校集團化辦學趨勢，通過全國不斷新設學校而擴大規模；二是地產公司跨界教育。 0%5%10%15%20%25%30%010203040506070出國留學人數（萬人，左軸）同比（右軸）0%10%20%30%40%50%60%70%0102030405060學成回國留學人數（萬人，左軸）同比（右軸）P8 東興證券深度報告東興證券深度報告 留學服務產業：面向世界，延伸未來 東方財智 興盛

30、之源 DONGXING SECURITIES圖圖7：國際學校數量及同比國際學校數量及同比 圖圖8：國際學校在校生及同比國際學校在校生及同比 資料來源：頂思中國國際學校圖譜 ，東興證券研究所 資料來源：頂思中國國際學校圖譜 ，東興證券研究所 國際學校行業市場格局相對分散。國際學校行業市場格局相對分散。按照在校生規模計算的 CR5 市場份額為 17.6%，其中市占率最高的為楓葉教育。楓葉教育經營國際教育 23 年，提供小學至高中階段的優質雙語教育，主要面向日漸富裕的中產階級家庭以及追求海外高等教育的中國學生，目前楓葉教育擁有學校 95 所。2019 財年，楓葉教育實現收益約15.7 億元人民幣，同

31、比增長 17.1。公司近些年通過輕資產模式迅速擴張，目前在 22 個城市擁有 91 所學校，在校生人數達 3.66 萬人。同時公司還開拓海外市場的中英雙語教學，已經擁有三所海外學校，同時收購馬來西亞的皇岦國際學校，并計劃在 2020 年 9 月在加拿大再開設一所學校。 圖圖9：國際學校按照在校生規模計市場份額國際學校按照在校生規模計市場份額 資料來源：智研咨詢2017-2023年中國國際學校市場分析預測及投資前景預測報告 ，東興證券研究所 凱文教育目前在北京有兩所國際學校， 以輕資產管理輸出模式辦學。 同時， 凱文教育以國際學校服務為基礎，基于自身獨特的教育資源，開展了多項面向社會公眾的培訓項

32、目，子公司凱文學信作為青少年體育培訓項目的運營平臺，面向社會開展包括多項體育俱樂部課程和營地教育，逐步形成教育產業鏈的協調效應。 作為留學服務產業中資產最重的一個行業，國際學校的門檻相對較高，未來隨著幾大國際學校品牌的持續擴張，行業集中度也有望進一步提升。 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%0200400600800100012001400201120122013201420152016201720182019國際學校數量同比增速0%5%10%15%20%25%0.05.010.015.020.025.030.0201020112012201320142015201620

33、172018國際學校在校生數量同比楓葉教育 7.62%諾徳安達(Nord Anglia) 2.74%上海協會 2.67%德威 2.35%耀中 2.18%其他 82.44% 東興證券深度報告東興證券深度報告 留學服務產業：面向世界，延伸未來 P9 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES2.2 國際游學：國際游學：規模尚小，高度分散規模尚小，高度分散 2017 年參與國際游學的用戶規模在 86 萬人次，2018 年參與國際游學的用戶或將達到 105 萬人次，根據新東方的預計，到 2020 年我國國際游學用戶規模將達到 170 萬人。 圖圖10：我國國際游學用戶規模我國國際游學用

34、戶規模 資料來源：新東方2018中國國際游學行業發展報告 ，東興證券研究所 根據 2.55 萬元人民幣的一般價格保守估計，2020 年市場規模將超過 400 億元，較 2017 年實現翻倍增長。 圖圖11：我國國際游學市場規模我國國際游學市場規模 資料來源：新東方2018中國國際游學行業發展報告 ，東興證券研究所 參與者眾多，行業高度分散。參與者眾多，行業高度分散。目前提供國際游學服務的主要包括四大類，其中國內學校自主舉辦的市場份額近一半；專業游學機構的市場份額約 25%，中介機構及培訓機構的假期游學約占市場份額的 15%，旅行社占比不及 15%。 提供游學服務的培訓機構代表企業為新東方，公司

35、國際游學業務已經開展近 15 年；專業游學機構代表企業為國內游學龍頭世紀明德，國際游學業務占公司的營業總收入約 14%，是公司的第二大業務，其學員主要來自于公司國內研學的學員導流。 0%5%10%15%20%25%30%35%02040608010012014016018020152016201720182019E2020E我國國際游學用戶規模（萬人，左軸）同比（右軸）0%5%10%15%20%25%30%35%05010015020025030035040045050020152016201720182019E2020E我國國際游學市場規模（億元,左軸）同比（右軸）P10 東興證券深度報告東

36、興證券深度報告 留學服務產業：面向世界，延伸未來 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES2.3 留學低齡化趨勢下留學低齡化趨勢下, 留學前市場空間可期留學前市場空間可期 留學低齡化趨勢突顯。留學低齡化趨勢突顯。近兩年，中國一線城市低齡留學人群以每年 20%的速度增長，家長們認為低齡留學可以為孩子未來進入海外名校提前奠定基礎，是一筆長線投資。在社會經濟水平持續提高和留學低齡化趨勢不斷發展的雙重加持下，我們看好未來國際學校的長足發展。 本科留學有希望成為出國留學的發展主力，本科留學有希望成為出國留學的發展主力，而選擇高中及以下學歷留學的人數也將不斷增長。而選擇高中及以下學歷留學

37、的人數也將不斷增長。根據新東方的數據調研數據，2017 年 K12 留學群體中就讀于國際學校的約占 27%，相較于 2015 年的占比約升高 3%。在這種低齡化發展趨勢下，國際學校能夠填補低齡階段國際教育的需求，并為本科出國的學生提供最佳學習途徑。 圖圖12：中國赴美留學生中本科生與研究生占比中國赴美留學生中本科生與研究生占比 資料來源：美國國際教育協會IIE2018美國門戶開放報告 ，東興證券研究所 未來十年，我國國際游學行業將迎來市場規?？焖贁U張的紅利期。未來十年，我國國際游學行業將迎來市場規?？焖贁U張的紅利期。首先，隨著我國人均可支配收入的不斷提高，以及行業平臺化、數字化發展，成本降低帶

38、來價格下降，更多的家庭將能負擔孩子出國游學的費用。其次，80 后與 90 后陸續成為付費家長的主要群體，教育觀念的轉變，對素質教育、國際視野更加重視，加之中國家長對孩子教育的始終高度重視，國際化教育將成為未來我國青少年成長的重要組成部分。此外，我國已經成為世界第三大留學目的地，接洽來華游學群體也將成為未來的一大發展機遇。 3. 留學中市場：總體規模較小，產業鏈延伸尋發展留學中市場：總體規模較小，產業鏈延伸尋發展 3.1 留學培訓留學培訓：市場規模小，新東方傳統業務優勢強：市場規模小，新東方傳統業務優勢強 留學培訓包括語言培訓和課程培訓，前者主要為托福、雅思考試培訓，絕大多數留學申請都需要其中一

39、個作為語言成績； 后者包括美國學術水平測驗考試 （SAT） 、 美國研究生入學考試 （GRE） 、 美國大學預修課程 （AP） 、中學高級水平考試（A-Level）等，申請不同國家、專業、學歷所要求的考試內容不同。 語言考試是出國第一關，語言考試是出國第一關，留學留學語言培訓行業入口價值十分顯著語言培訓行業入口價值十分顯著，布局留學培訓將能夠精準對接留學中介、留學后等服務。不過，在低齡化留學趨勢影響下，國際學校開始部分承接留學入口功能。留學培訓市場規模由2015 年的 63 億增長到 2018 年的 87 億元，年化增速 11%，其中課程培訓年化增速達 15%，成為留學培訓行業最主要的增長動力

40、。 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2010/20112011/20122012/20132013/20142014/20152015/20162016/20172017/2018本科生研究生 東興證券深度報告東興證券深度報告 留學服務產業：面向世界，延伸未來 P11 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES圖圖13：留學培訓市場規模及增速留學培訓市場規模及增速 資料來源：立鼎產業研究網我國留學中介行業產業鏈、細分市場及主要企業市場份額分析 ，東興證券研究所 目前留學培訓有著一超多強的格局，新東方仍然扮演著行業領頭羊的角色，環球雅思、新航道、啟德

41、等機構跟隨其后，幾家機構基本覆蓋了主要留學語言及課程培訓，但定位、班型存在一定差異。 表表2：主要留學培訓課程價格主要留學培訓課程價格 學費學費 TOEFL 基礎班基礎班 IELTS 基礎班基礎班 TOEFL 全程班全程班 IELTS 全程班全程班 SAT-I 強化班強化班 新東方 7280 3360 23800 18800 8980 新航道 10500 14500 33800 44800 29800 環球雅思 22800 7880 70800 39800 26800 資料來源：新東方官網，新航道官網，環球雅思官網，東興證券研究所 新東方目前以語言培訓為核心，擁有短期培訓系統、基礎教育系統、文

42、化傳播系統、科技產業系統、咨詢服務系統等多個發展平臺。公司上市 13 年，營收規模由 2007 財年的 1.36 億美元增至 2019 財年的 30.96 億美元，復合增長率達 30%。新東方起步于留學培訓，卻又不止于此，2009 年后新東方將戰略重點逐步轉移至 K12 教育市場。2018 財年，K12 業務收入占比已達到 59%。2019 財年，約有 750 萬人參與新東方 K12課外輔導課程，人數同比增長 36%，占總生源數近 90%。新東方依靠留學培訓樹立品牌形象，并逐步向 K12等其他領域培訓進行業務橫向延伸。多業務的發展可以幫助新東方實現各業務學員的相互引流，一方面 K12階段的學生

43、可以導流到留學培訓，留學培訓的學員則可以向公司的中介業務“前途出國”引流。 3.2 留學中介留學中介：幾：幾家爭鋒，家爭鋒，行業天花板較低行業天花板較低 在 2019 年出國留學的 66.21 萬人中， 有近 59.63 萬人是自費留學， 約占 90%。 通常自費留學的途徑有 3 種，即通過留學中介申請出國，自己準備材料申請學校，通過學校交流項目，其中約 70%的學生是借助中介實現出國學校申請，目前我國留學中介市場規模不到 100 億元，2015-2018 年平均年化增速為 6%。 0%2%4%6%8%10%12%14%16%0102030405060708090100201520162017

44、2018語言培訓（億元，左軸）課程培訓（億元，左軸）考試報名費（億元，左軸）合計同比（右軸）P12 東興證券深度報告東興證券深度報告 留學服務產業：面向世界，延伸未來 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES圖圖14：留學培訓市場規模及增速留學培訓市場規模及增速 資料來源：立鼎產業研究網我國留學中介行業產業鏈、細分市場及主要企業市場份額分析 ，東興證券研究所 留學中介起初是解決在留學申請過程中的信息不對稱問題，即學生不了解國外學校情況以及申請材料要求等信息。但隨著有越來越多的留學生擁有留學申請經驗，以及互聯網在信息傳遞上的日趨便捷，留學服務信息逐漸透明化，在大學尤其是研究生階

45、段選擇通過中介出國的占比在縮減，但隨著留學低齡化，更多的留學中介需求向中學階段出國傾斜。 在 2017 年之前，留學服務產業的市場已趨于穩定階段，后入場的公司想要搶占市場份額具有很大難度，尤其是留學中介需要獲得牌照或者繞過牌照，門檻更高，而新技術的應用也很難顛覆傳統留學市場，因為留學服務產業的核心是口碑與客戶，技術的門檻較低，傳統留學服務機構可復制性較強。2017 年取消留學中介資格認定審批之后，留學中介失去了牌照護城河，任何機構都可以做留學，這不但引起產業上、下游開始分這塊蛋糕，也涌現出大量的工作室以及在某些領域有獨特優勢的中小公司進入市場，行業格局開始重新洗牌，企業和服務產品間的競爭愈發激

46、烈，2019 年我國留學中介數量已經超過 1500 家。 國內領先的留學中介機構包括金吉列、 新東方前途出國、 新通、 啟德教育以及澳際。 根據 2017 年營收來看，金吉列的市占率最高約為 11%，CR5 市占率近 40%，行業體現出高度的集中性。中介行業的特點是服務同質化高，各家留學機構中介服務項目較為相似。因此就留學中介而言，品牌認知和獲客能力是競爭的關鍵。 圖圖15：留學中介市場格局留學中介市場格局 資料來源：立鼎產業研究中心，東興證券研究所 0%2%4%6%8%10%4648505254565860622015201620172018留學中介市場規模（億元，左軸）同比（右軸）金吉列1

47、1.10%新東方前途出國8.60%新通 6.80%啟德 6%澳際 5.80%其他 61.70% 東興證券深度報告東興證券深度報告 留學服務產業：面向世界，延伸未來 P13 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES3.3 留學留學目的地多元化目的地多元化，拓寬留學中市場空間，拓寬留學中市場空間 2016 年年 7 月月教育部印發推進共建教育部印發推進共建“一帶一路一帶一路”教育行動教育行動促進市場多樣化發展。促進市場多樣化發展。文件提出以國家公派留學為引領， 推動更多中國學生到沿線國家留學。 我們預計未來留學目的地會進一步多樣化， 例如一些性價比高，教育質量優異的歐洲國家會進一

48、步進入中國家庭的視野。根據新東方的調查數據顯示，近幾年學生對于留學目的地的偏好來看， 雖然美國仍為第一大留學意向國， 但總體對于北美地區的偏好呈現下降趨勢， 同時歐洲、亞洲等地的留學意向呈現上升趨勢。 圖圖16：學生意向留學國家學生意向留學國家 資料來源：新東方2019中國留學白皮書 ，東興證券研究所 留學目的地的多元化發展為留學培訓與留學中介帶來更大的市場空間。一方面，歐洲國家留學不同于英美澳加這類英語國家，對語言提出了不同的要求，如德國的德?？荚嚕═estDaf） 、法國的法語水平考試（TEF）或法語知識測試（TCF）等。同時，用戶對于非英語國家留學了解較少，語言障礙帶來的 信息獲取存在一

49、定困難，因此對中介服務需求會高于以英語國家為留學目的地的學生。新課程與新目的地的開發能夠在一定程度上為留學培訓與中介機構打開市場空間。 3.4 產業一體化產業一體化是留學中行業的主要趨勢是留學中行業的主要趨勢 產業一體化將成趨勢。由于留學中介與培訓市場的總體規模較小，兩者相加市場規模約 200 億元, 因此留學培訓與留學中介預計未來很難單獨做大規模。所以紛紛進行產業的橫向與縱向延伸發展，留學中介向產業前后端延伸、拓展業務范疇，留學培訓機構橫向延伸業務范疇與客戶群體，拓展中小學英語培訓等語言培訓業務，成為留學中市場內企業的主要發展趨勢。 產業的縱向延伸。產業的縱向延伸。目前，包括啟德教育、新東方

50、等多家留學中介均在關注留學前與留學后市場，將業務向前后產業鏈延伸。一方面，布局留學前游學服務，打開留學用戶的一個新入口，為中介或培訓業務引流。另一方面，發力留學生活、移民服務等留學后產業，實現用戶轉化與承接。參考很多國外的留學中介機構，均實行“中介零收費、后端增值服務收費”的模式，隨著中國留學市場競爭和開放水平逐漸提升，未來留學中介的角色可能會淡化。 0%10%20%30%40%50%60%美國英國澳大利亞加拿大中國香港德國日本意向留學國家意向留學國家20152016201720182019P14 東興證券深度報告東興證券深度報告 留學服務產業：面向世界，延伸未來 東方財智 興盛之源 DONG

51、XING SECURITIES表表3：留學中介主要企業的上下游產業鏈延伸布局留學中介主要企業的上下游產業鏈延伸布局 公司公司 服務學齡段服務學齡段 覆蓋城市覆蓋城市 留學服務產業鏈布局留學服務產業鏈布局 啟德教育 中學、本科、研究生 29 學游、考試培訓、中介咨詢 金吉列 中小學、本科、研究生 48 游學、中介咨詢、移民 新東方前途出國 中學、本科、研究生 41 海外游學、中介咨詢 新通 中學、本科、研究生 30 語言培訓、國際學術課程、游學、留學咨詢、海外延續服務、就業求職指導 澳際 中學、本科、研究生 34 少兒英語培訓、成人英語培訓、游學、國際預科、中介咨詢、移民全產業鏈布局 資料來源：

52、立鼎產業研究網我國留學中介行業產業鏈、細分市場及主要企業市場份額分析 ，東興證券研究所 產業的橫向延伸。產業的橫向延伸。留學培訓主要為英語培訓或以英語為載體的學科培訓，與中小學課外培訓具有一定內容的相近， 橫向業務擴張門檻較低。 如新東方在以留學培訓起家， 但目前小學至高中課外培訓已經成為公司主業。我們認為，未來此類集團化的公司在留學服務產業中將更具優勢，也將成為留學中市場產業一體化的一種路徑。 4. 留學后市場：留學中介的下一站，市場空間大、需求持續提升留學后市場：留學中介的下一站，市場空間大、需求持續提升 留學后市場當前規模約 3000 億元，在整個留學服務產業中占比約 70%，包括留學期

53、間的境外金融、寄宿服務，移民咨詢，海外求職以及歸國后就業等。 圖圖17：留學服務產業各細分領域市場規模占比留學服務產業各細分領域市場規模占比 資料來源：新東方2018中國國際游學行業發展報告 ，立鼎產業研究網我國留學中介行業產業鏈、細分市場及主要企業市場份額分析 ，頂思2019中國國際學校圖譜 ，東興證券研究所 目前，留學服務機構紛紛針對留學后服務市場進行在海外布局，目前主要是通過與有資源的公司合作形成產業鏈，或者自己在國外開設分公司的方式。 根據留學人群需求，留學后市場主要有以下幾個發展趨勢： 國際學校18%游學9%留學培訓2%留學中介2%留學后服務69% 東興證券深度報告東興證券深度報告

54、留學服務產業：面向世界，延伸未來 P15 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES留學低齡化趨勢帶來的一站式寄宿家庭服務。留學低齡化趨勢帶來的一站式寄宿家庭服務。我國越來越多的學生在高中或更早階段就出國留學，但以美國的政策為例，未滿 18 周歲的留學生必須有監護人為孩子承擔法律責任。隨著未來高中或更早階段出國留學人數的增長，寄宿家庭服務需求與日俱增。住宿服務商除了提供寄宿家庭，還有定期家訪、給國內家長更新學生的學習生活情況等服務，通?？蛦蝺r在 10 萬元以上。 歸國人數顯著提升帶來的留學生歸國就業輔導。歸國人數顯著提升帶來的留學生歸國就業輔導。近年來留學出國人員對于畢業后直接

55、歸國就業，或在海外工作一段時間后歸國就業的意向均呈現提升的趨勢。留學生在回國后就業過程中會遇到各種挑戰與問題，包括對于國內就業市場的不了解、缺少實習經歷等等，畢業后就業輔導也成為了留學后的重要發展機遇。 圖圖18：意向留學人群在留學后就業意向意向留學人群在留學后就業意向 資料來源：新東方2019中國留學白皮書 ，東興證券研究所 5. 風險提示風險提示 宏觀經濟及收入水平增長不及預期，行業超預期政策，地緣政治及外交關系變化帶來的留學影響。 0%10%20%30%40%50%60%現在當地工作一段時間再歸國就業畢業后馬上回國就業意向留學人群在留學后就業意向意向留學人群在留學后就業意向2015201

56、6201720182019P16 東興證券深度報告東興證券深度報告 留學服務產業：面向世界，延伸未來 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES相關報告匯總相關報告匯總 報告類型報告類型 標題標題 日期日期 行業普通報告 教育行業：國常會推進考研擴招及基層崗位增加，重點關注職業教育、民辦高校板塊 2020-02-26 行業深度報告 2020 年社會服務行業展望：堅守優質板塊龍頭，把握細分賽道拐點 2020-01-07 行業深度報告 “不一樣的財報解讀”系列之教育行業：K12 龍頭在行業機遇與挑戰下的選擇 2019-11-06 行業普通報告 教育行業點評：校外在線培訓監管政策出臺

57、，行業規范下頭部公司受益 2019-07-15 行業普通報告 教育行業點評：新規助推教育規范與公平，師資與教學質量將成核心競爭點 2019-07-10 行業深度報告 教育行業深度系列之二：職業培訓：經濟轉型與人口結構變化推動行業發展 2019-05-30 行業深度報告 教育行業深度系列之一：找準定位，民辦教育仍大有可為 2019-01-04 資料來源：東興證券研究所 東興證券深度報告東興證券深度報告 留學服務產業：面向世界，延伸未來 P17 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 分析師簡介分析師簡介 張凱琳張凱琳 香港中文大學經濟學理學碩士，2016 年 1 月加盟東興證

58、券研究所，從事社會服務行業研究，重點專注于旅餐飲旅游、免稅及教育領域研究。 研究助理簡介研究助理簡介 王紫王紫 對外經濟貿易大學管理學學士，法國諾歐高等商學院管理學碩士。2018 年 5 月加入東興證券研究所，從事社會服務行業研究。一年港股消費及策略研究經驗，目前重點專注于教育、餐飲、人力資源等領域研究。 分析師承諾分析師承諾 負責本研究報告全部或部分內容的每一位證券分析師，在此申明，本報告的觀點、邏輯和論據均為分析師本人研究成果，引用的相關信息和文字均已注明出處。本報告依據公開的信息來源，力求清晰、準確地反映分析師本人的研究觀點。本人薪酬的任何部分過去不曾與、現在不與，未來也將不會與本報告中

59、的具體推薦或觀點直接或間接相關。 風險提示風險提示 本證券研究報告所載的信息、觀點、結論等內容僅供投資者決策參考。在任何情況下，本公司證券研究報告均不構成對任何機構和個人的投資建議，市場有風險，投資者在決定投資前，務必要審慎。投資者應自主作出投資決策，自行承擔投資風險。 P18 東興證券深度報告東興證券深度報告 留學服務產業：面向世界，延伸未來 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES免責聲明免責聲明 本研究報告由東興證券股份有限公司研究所撰寫，東興證券股份有限公司是具有合法證券投資咨詢業務資格的機構。本研究報告中所引用信息均來源于公開資料，我公司對這些信息的準確性和完整性不

60、作任何保證，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。我們已力求報告內容的客觀、公正，但文中的觀點、結論和建議僅供參考，報告中的信息或意見并不構成所述證券的買賣出價或征價，投資者據此做出的任何投資決策與本公司和作者無關。 我公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。本報告版權僅為我公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。如引用、刊發，需注明出處為東興證券研究所，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。 本研究報告僅供東興證券股份有限公司客戶和經本公司授

61、權刊載機構的客戶使用，未經授權私自刊載研究報告的機構以及其閱讀和使用者應慎重使用報告、防止被誤導，本公司不承擔由于非授權機構私自刊發和非授權客戶使用該報告所產生的相關風險和責任。 行業評級體系行業評級體系 公司投資評級（以滬深300 指數為基準指數） ： 以報告日后的 6 個月內，公司股價相對于同期市場基準指數的表現為標準定義： 強烈推薦：相對強于市場基準指數收益率 15以上； 推薦：相對強于市場基準指數收益率515之間； 中性：相對于市場基準指數收益率介于-5+5之間； 回避：相對弱于市場基準指數收益率5以上。 行業投資評級（以滬深300 指數為基準指數） ： 以報告日后的 6 個月內，行業

62、指數相對于同期市場基準指數的表現為標準定義： 看好：相對強于市場基準指數收益率5以上； 中性：相對于市場基準指數收益率介于-5+5之間； 看淡：相對弱于市場基準指數收益率5以上。 東興東興證券研究所證券研究所 北京 上海 深圳 西城區金融大街 5 號新盛大廈 B座 16 層 虹口區楊樹浦路 248 號瑞豐國際大廈 5 層 福田區益田路6009號新世界中心46F 郵編：100033 電話：010-66554070 傳真：010-66554008 郵編：200082 電話：021-25102800 傳真：021-25102881 郵編：518038 電話：0755-83239601 傳真：0755-23824526