【研報】減水劑行業報告：行業格局及盈利性持續改善-20200325[16頁].pdf

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1、 1 減水劑行業報告：減水劑行業報告： 行業格局行業格局及盈利性及盈利性持續改善持續改善 減水劑行業分散程度高，上游大石化、下游基建地產減水劑行業分散程度高，上游大石化、下游基建地產：減水劑是混凝土中不可或缺的組成部分，雖占比低、但能大幅改善混凝土性能，主要包括高效減水劑、高性能減水劑等。減水劑處于行業中游，上游為石油和煤化工，下游為商品混凝土、建筑施工等，上下游的集中度及體量都較高。而減水劑行業本身產能較分散，全國約有 2000多家，多為復配型企業、進入壁壘較低。 龍頭份額持續提升，行業盈利性改善龍頭份額持續提升，行業盈利性改善：根據混凝土外加劑協會，2017 年我國商品混凝土外加劑需求為

2、1399.10 萬噸，同比增長1.4%，銷售額為 478.60億元，其中高性能減水劑由于具有保坍性好、不會污染環境的優勢，使用量最大、占比為 51.70%。減水劑行業格局近些年在不斷改善、盈利能力有所提升，主要原因包括： （1）人造砂石逐漸普及，疊加砂石質量下降對減水劑企業的技術服務要求提高，將拉動減水劑需求量，而訂單資源也向技術型的較大企業傾斜。 （2）減水劑歸屬化工行業，環保政策趨嚴淘汰小企業，龍頭份額提升。 （3）考慮安全問題，基建及地產公司設立集采中心，減水劑龍頭有望規避價格戰。 （4）減水劑企業議價能力提高，油價短期大幅下跌，企業利潤有望增加。 國內減水劑企業國內減水劑企業： （1

3、1）蘇博特：減水劑龍頭企業，產業鏈完備，聚焦華東）蘇博特：減水劑龍頭企業，產業鏈完備，聚焦華東及西部高增長市場及西部高增長市場。公司是中國建材混凝土外加劑分會副理事長單位，市場份額 4.2%、居國內第一，18 年公司銷售減水劑及功能性材料104 萬噸，實現營業收入 23.16億元，歸母凈利潤2.68 億元。公司在江蘇 、天津、四川等地擁有生產基地，是業內唯一一家具有聚醚合成能力的企業，材料成本優勢明顯。公司地位非常穩固，為進一步擴大市場份額，公司冇準快速發展的華東地區及西部大開發和“一帶一路”戰略，目前在泰州及四川大英規劃 3 個項目，達產后有望較 2018 年規模翻倍。 （2 2）壘知集團：

4、向上完善產業鏈，產能）壘知集團：向上完善產業鏈，產能擴張迎新一輪成長周期。擴張迎新一輪成長周期。公司借助上市早的優勢，廣布產業，整體市占率國內第二、約 3.5%，在福建、重慶、貴州及陜西市場占有率第一。18 年公司銷售減水劑 95萬噸，實現營業收入 19.49 億元，歸母凈利潤 1.35 億元。為了進一步提高市場覆蓋率，公司正在推進嘉善、福建、云南、重慶等地的項目建設，達產后減水劑產能有望翻倍，并將具備聚醚合成能力，成本競爭力將提升。 （3 3）紅墻股份：珠三角龍頭，不斷發展的行業新秀）紅墻股份：珠三角龍頭，不斷發展的行業新秀。公司規模不斷擴大，18 年實現營業收入 9.32億元，歸母凈利潤0

5、.68 億元，市占率 1.4%，是珠三角地區的龍頭，下游主要為地產企業，并在逐漸開拓基建和城建領域。公司自建物流，運輸成本較低。 風險提示：風險提示：產品價格大幅下滑風險；項目投建不及預期風險。產品價格大幅下滑風險；項目投建不及預期風險。 Tabl e_Ti t l e 2020 年年 03 月月 25 日日 減水劑行業減水劑行業 Tabl e_BaseI nf o 行業動態分析行業動態分析 證券研究報告 投資投資評級評級 領先大市領先大市-A 首次首次評級評級 Tabl e_Fi rst St oc k 首選股票首選股票 目標價目標價 評級評級 Tabl e_C hart 行業表現行業表現

6、資料來源：Wind資訊 % 1M 3M 12M 相對收益相對收益 6.51 1.07 -13.64 絕對收益絕對收益 -8.07 -10.52 -21.56 張汪強張汪強 分析師 SAC 執業證書編號：S1450517070003 010-83321072 相關報告相關報告 -19%-15%-11%-7%-3%1%5%9%2019-032019-072019-11其他化學制品 滬深300 2 內容目錄內容目錄 1. 減水劑行業分散程度高，上游大石化、下游基建地產減水劑行業分散程度高，上游大石化、下游基建地產.1.1. 減水劑是混凝土中重要組成部分 .1.2. 減水劑行業分散度較高 .2. 龍

7、頭份額持續提升，行業盈利性改龍頭份額持續提升，行業盈利性改善善 .2.1. 減水劑市場近 500 億，人造砂石普及拉動需求.2.2. 環保驅動集中度提升 .2.3. 下游集采呈趨勢，龍頭受益 .2.4. 油價短期大幅下跌，行業盈利情況改善 .3. 公司情況公司情況 .3.1. 蘇博特：減水劑龍頭企業，產業鏈完備，聚焦華東及西部高增長市場 .3.2. 壘知集團：向上完善產業鏈，產能擴張迎新一輪成長周期 .3.3. 紅墻股份：珠三角龍頭，不斷發展的行業新秀 .4. 風險提示風險提示 . 圖表目錄圖表目錄 圖 1：減水劑分類.圖 2：聚羧酸高性能減水劑生產工藝流程圖 .圖 3：萘系高效減水劑生產工藝

8、流程圖 .圖 4：脂肪族高效減水劑生產工藝流程圖.圖 5：混凝土外加劑產業鏈.圖 6：2005-2017 我國混凝土外加劑需求量持續增長 .圖 7：2017 年各品種混凝土外加劑使用量占比 .圖 8：聚羧酸減水劑占比逐年擴大 .圖 9：我國機制砂及天然砂使用量占比 .圖 10：減水劑行業龍頭企業研發支出（億元）.圖 11：減水劑行業龍頭企業研發投入占營業收入比重 .圖 12：減水劑行業集中度不斷提升 .圖 13：聚羧酸減水劑成本結構 .圖 14：減水劑主要原材料與石油價格密切相關.圖 15：減水劑龍頭企業應收賬款周轉天數降低.圖 16：蘇博特議價能力趨勢.圖 17：壘知集團議價能力趨勢 .圖

9、18：紅墻股份議價能力趨勢 .圖 19：蘇博特減水劑產能變化歷程 .圖 20：蘇博特營業收入及歸母凈利潤情況.圖 21：蘇博特利潤率情況 .圖 22：壘知集團減水劑產能變化歷程.圖 23：壘知集團營業收入及歸母凈利潤情況 .圖 24：壘知集團利潤率情況.圖 25：紅墻股份減水劑產能變化歷程.圖 26：紅墻股份營業收入及歸母凈利潤情況 .圖 27：紅墻股份利潤率情況.mNpQrRtPsPpRoMnMqPyRmP8OdNbRnPnNnPrRlOnNsRlOtRrO8OnNxONZrRqRwMsOsP 3 表 1：砂石骨料行業相關法規 .表 2：不同機制砂比例對減水劑使用量的影響.表 3：化工行業“

10、退城入園”相關法規.表 4：2016-2018 年前十大企業減水劑銷量（單位：萬噸） .表 5：各大基建地產公司紛紛設立集中采購中心或物資公司 .表 6：蘇博特減水劑建設項目 .表 7：壘知集團減水劑建設項目. 行業動態分析/其他化學制品 4 1. 減水劑行業分散程度高，減水劑行業分散程度高，上游大石化、下游基建地產上游大石化、下游基建地產 1.1. 減水劑是混凝土中重要組成部分減水劑是混凝土中重要組成部分 混凝土外加劑，是指在混凝土拌合前或拌合過程中加入的物質，占水泥質量不超過混凝土外加劑，是指在混凝土拌合前或拌合過程中加入的物質，占水泥質量不超過 5%，能，能夠大幅改善新拌混凝土和硬化混凝

11、土性能。夠大幅改善新拌混凝土和硬化混凝土性能?；炷镣饧觿┬袠I屬于建筑材料與高分子化學、表面活性劑的前沿交叉領域，技術含量較高，是實現混凝土行業可持續發展的核心材料，已成為現代混凝土中除水泥、砂、石、水之外不可或缺的第五組分。 混凝土外加劑分為木質素減水劑、高效減水劑、高性能減水劑和功能性材料?；炷镣饧觿┓譃槟举|素減水劑、高效減水劑、高性能減水劑和功能性材料。 木質素減水劑，其減水率一般為 8%-13%，成本低廉，造紙工業廢液是其原料來源。木質素減水劑較為環保，但由于原料來源不穩定，性能波動較大，應用范圍較小。 高效減水劑，主要包括萘系減水劑、脂肪族減水劑、氨基磺酸鹽減水劑和密胺系減水劑等，

12、減水率一般為 14%-24%。高效減水劑合成主要以煤化工或石油化工的副產品為原材料，提高了其附加值。高效減水劑技術上較為成熟，成本較低，主要應用于中低強度的混凝土。 高性能減水劑，即聚羧酸系減水劑，具有低摻量、高減水等優點，其減水率高于 25%，具有良好的流動性保持能力，能夠配制出高強、超高強、高耐久性和超流態混凝土。聚羧酸系減水劑合成過程基本無排放，屬于環境友好型減水劑。 功能性材料，包括改善耐久性的混凝土外加劑，如防腐劑、引氣劑、防水劑、阻銹劑等；調節混凝土凝結時間、硬化性能的混凝土外加劑，如緩凝劑、早強劑和速凝劑等；以及抗裂防滲外加劑，如膨脹劑、減縮劑等。 圖圖 1：減水劑分類減水劑分類

13、 資料來源：蘇博特招股說明書、安信證券研究中心 聚羧酸減水劑的主要原料為環氧乙烷和丙烯酸，其最主要的技術瓶頸在于聚羧酸減水劑與混凝土原材料的含泥量的適應性問題。 行業動態分析/其他化學制品 5 圖圖 2：聚羧酸高性能減水劑生產工藝流程圖聚羧酸高性能減水劑生產工藝流程圖 資料來源：蘇博特招股說明書、安信證券研究中心 萘系高效減水劑是一種陰離子表面活性劑，含有大量親水基團磺酸基，其制備的主要原材料為丙酮和工業萘。 圖圖 3：萘系高效減水劑生產工藝流程圖萘系高效減水劑生產工藝流程圖 資料來源：蘇博特招股說明書、安信證券研究中心 脂肪族系高效減水劑是由丙酮經磺化反應后生成的一類羰基焦醛，屬于一種陰離子

14、表面活性劑，其制備的主要原料為甲醛和丙酮。 圖圖 4：脂肪族高效減水劑生產工藝流程圖脂肪族高效減水劑生產工藝流程圖 資料來源：蘇博特招股說明書、安信證券研究中心 行業動態分析/其他化學制品 6 1.2. 減水劑減水劑行業分散度較高行業分散度較高 混凝土外加劑行業處于行業中游，上游為石油化工和煤化工行業，下游為商品混凝土行業、混凝土外加劑行業處于行業中游，上游為石油化工和煤化工行業，下游為商品混凝土行業、建筑施工行業等建筑施工行業等，上下游的集中度及體量都較高、而減水劑行業本身產能較分散，上下游的集中度及體量都較高、而減水劑行業本身產能較分散。最上游的環氧乙烷、丙烯酸等產能高度集中于大型國企，如

15、中石油、中石化等；而減水劑的直接材料聚醚大單體等產能主要集中于國內 20 家生產企業。另一方面，混凝土外加劑行業的下游主要是地產施工和基建項目，話語權較大。而減水劑行業本身，多數企業為復配型，資產投入及進入壁壘低，一般不具備聚合能力，它們外購原材料進行復配，分散于全國各地，大概有2000 多家。 圖圖 5：混凝土外加劑產業鏈混凝土外加劑產業鏈 資料來源：紅墻股份、安信證券研究中心 2. 龍頭份額龍頭份額持續持續提升提升，行業盈利性改善，行業盈利性改善 2.1. 減水劑減水劑市場近市場近 500 億，億，人造砂石普及拉動需求人造砂石普及拉動需求 外加劑市場規模接近外加劑市場規模接近 500 億元

16、。億元。根據中國建筑材料聯合會混凝土外加劑分會的統計（統計頻率 2 年一次） ，2017 年我國商品類混凝土外加劑需求為 1399.10 萬噸，同比增長 1.4%，銷售額約為 478.60 億元，其中高性能減水劑使用量占比為 51.70%。 圖圖 6：2005-2017 我國混凝土外加劑需求量我國混凝土外加劑需求量持續增長持續增長 圖圖 7：2017 年各品種混凝土外加劑使用量占比年各品種混凝土外加劑使用量占比 資料來源：中國建材聯合會混凝土外加劑分會、安信證券研究中心 資料來源：中國建材聯合會混凝土外加劑分會、安信證券研究中心 聚羧酸減水劑市場份額大幅提升。聚羧酸減水劑市場份額大幅提升。根據

17、中國混凝土網的統計，2017 年聚羧酸減水劑的總需求量為 725.43 萬噸，同比增長 20.86%。聚羧酸減水劑占總消費量的比重從 2010 年的 30%躍升到 2017 年的 78%，主要因為其具有保坍性好、不會污染環境的優勢。 020040060080010001200140016002005200720092011201320152017混凝土外加劑表現消費量（萬噸） 52% 14% 34% 高性能減水劑 高效減水劑 其他外加劑 行業動態分析/其他化學制品 7 圖圖 8：聚羧酸減水劑占比聚羧酸減水劑占比逐年擴大逐年擴大 資料來源：中國混凝土網、安信證券研究中心 人造砂石逐漸普及，減水劑

18、人造砂石逐漸普及，減水劑需求量將需求量將提升。提升。2018 年 6 月國家發布關于開展全國河湖采砂專項整治行動的通知 ，嚴厲打擊河沙的違法開采，人造砂石的使用占比從 2005 年的 21%提升至 2018 年的 78%。相較河沙，人造砂石的表面積大，易于吸附更多的自由水使得混凝土和易性差，難于施工，根據相關數據，當人造砂石的使用比例達到 70%時，減水劑使用量將提升 16.70%。 圖圖 9：我國機制砂及天然砂使用量占比我國機制砂及天然砂使用量占比 資料來源：砂石骨料網、安信證券研究中心 表表 1：砂石骨料行業相關法規砂石骨料行業相關法規 發布時間發布時間 發布部門發布部門 法規名稱法規名稱

19、 主要內容主要內容 2016 國土資源部 中國砂石行業“十三五”發展規劃 淘汰落后產能，加快供給改革，提出行業綠色行動方案 2017 自然資源部 砂石行業綠色礦山建設規范 規定砂石資源開發方式，綜合利用，禁止過度開采 2017 國土資源部、財政部 關于加快建設綠色礦山實施意見 加快綠色礦山建設進程，實施綠色勘察項目，有限安排綠色礦山企業開采指標等 2018 自然資源部 關于進一步規范礦產資源勘查審批登記管理的通知 對礦產資源勘查準入，探礦權申請、保留等加強管理，并加強探礦權的監督管理 資料來源：國土資源部、自然資源部、財政部、自然資源部、安信證券研究中心 0%10%20%30%40%50%60

20、%70%80%90%010020030040050060070080020102011201220132014201520162017聚羧酸減水劑需求量（萬噸，左軸） 聚羧酸減水劑占比（右軸） 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2005200620072008200920102011201220132014201520162018天然砂 機制砂 行業動態分析/其他化學制品 8 表表 2：不同機制砂比例對減水劑使用量的影響不同機制砂比例對減水劑使用量的影響 機制砂使用比例機制砂使用比例 減水劑使用量減水劑使用量 減水劑使用量提升率減水劑使用量提升率 0% 1.80

21、% 30% 1.90% 5.60% 50% 2.00% 11.10% 70% 2.10% 16.70% 100% 2.20% 22.20% 資料來源： 機制砂對混凝土性能影響及解決措施 、安信證券研究中心 砂石質量下降對減水劑砂石質量下降對減水劑企業企業的技術的技術配方配方服務要求提高服務要求提高，大型企業才有能力滿足需求，大型企業才有能力滿足需求。由于中國各地區砂石質量不一，且不同施工項目對混凝土品質性能要求不同，所以在攪拌站常常會遇到減水劑復配應用問題，如減水率不夠、泌水、離析等。所以，減水劑公司的技術人員需要收集客戶的需求，對減水劑實行“定制” ，因地制宜、調整配方，在客戶使用的過程中有

22、時需要組織技術人員到混凝土預拌站的現場提供技術支持。不管是配方的研發還是技術人員的能力，都需要大量的資金投入，因此只有規模較大的公司才能做到。 圖圖 10：減水劑：減水劑行業龍頭企業研發支出（億元）行業龍頭企業研發支出（億元） 圖圖 11：減水劑：減水劑行業龍頭企業研發投入占營業收入比重行業龍頭企業研發投入占營業收入比重 資料來源：Wind、安信證券研究中心 資料來源：Wind、安信證券研究中心 2.2. 環保驅動集中度提升環保驅動集中度提升 減水劑歸屬化工行業，減水劑歸屬化工行業，環保政策趨嚴淘汰小企業。環保政策趨嚴淘汰小企業。減水劑行業格局較為分散，根據中國混凝土網的統計，我國有近 200

23、0 家減水劑生產廠商，其中包含了大量環保措施不到位的中小企業，銷量過 10 萬噸的企業不超過 10 家。2016 年以來，國家陸續出臺一系列政策，重點要求化工企業退城入園。減水劑原材料中工業萘、環氧乙烷等是危險化學品，減水劑復配環節也需要用污染性溶劑如引氣劑、防腐劑等，因此按照規定必須進入工業園區生產。然而，對于小企業來說，環保投入的加大很大程度增加了其持續經營的成本，導致相當一部分不達標的小企業關停。經過 3 年多大力度的環保督察，減水劑行業 CR10 已從 2015 年的 30.6%提高到 2018 年的 35.6%，行業龍頭公司憑借技術領先、服務專業等優勢持續搶占市場份額，行業集中度有望

24、持續提升。 表表 3：化工行業“退城入園”相關法規化工行業“退城入園”相關法規 發布時間發布時間 發布部門發布部門 法規名稱法規名稱 主要內容主要內容 2016.11 工信部 關于做好工業和信息化區域“鄰避”問題防范和化解工作的通知 各地科學編制產業規劃， 按照集群集約、 綠色低碳發展原則。 新建、搬遷重化工業要嚴格限定在合規工業園區。 2016.11 國務院辦公廳 關于印發危險化學品綜合治理方案的通知 全面啟動人口密集區危險化學品生產企業搬遷工程，確定分批關停、轉產、搬遷企業名單，制定退城入園政策。 2017.01 國務院辦公廳 安全生產“十三五”規劃 實施危險化學品和化工企業生產、倉儲安全

25、搬遷，到2020年現有人口密集區危險化工企業全部啟動搬遷。 2017.04 發改委、財政部 國家發展改革委辦公廳、財政部辦公廳關于請組織推薦長江經濟帶的化工、輕工等涉水類園區， 京津冀地區的冶金、建材和石化等涉氣類園區和工業聚集0.00.20.40.60.81.01.21.420142015201620172018蘇博特 壘知集團 紅墻股份 0%1%2%3%4%5%6%7%20142015201620172018蘇博特 壘知集團 紅墻股份 行業動態分析/其他化學制品 9 2017 年國家園區循環化改造重點支持備選園區的通知 區，珠三角地區的石化、輕工、建材等園區要全部實施循環化改造，園區外企業

26、逐步“退城入園” 。 2017.09 國務院辦公廳 關于推進城鎮人口密集區危險化學品生產企業搬遷改造指導意見 要求中小企業和存在重大風險隱患的大型企業2018 年底前全部啟動搬遷，2020 年底前完成；特大型企業 2020 年底前啟動，2025年底前完成。 2018.01 中共中央辦公廳、國務院辦公廳 關于推進城市安全發展的意見 完善高危行業企業退城入園、搬遷改造、 推出轉產扶持獎勵政策。引導企業集聚發展安全產業。 2018.07 國務院 打贏藍天保衛戰三年行動計劃 加快城市建成區重污染行業搬遷改造等 資料來源：工信部、國務院、國務院辦公廳、發改委、財政部、中央辦公廳、安信證券研究中心 圖圖

27、12：減水劑減水劑行業行業集中度集中度不斷提升不斷提升 資料來源：中國混凝土網、安信證券研究中心 表表 4：2016-2018 年前十大企業減水劑銷量（單位：萬噸）年前十大企業減水劑銷量（單位：萬噸） 2016 2017 2018 江蘇蘇博特 53.8 江蘇蘇博特 70.6 江蘇蘇博特 91.2 壘知集團 47.7 壘知集團 66.6 壘知集團 85.5 廣東紅墻 30.5 廣東紅墻 38.4 廣東紅墻 56.9 安徽中鐵 11.1 長安育才 14 長安育才 25.6 長安育才 10.5 山西凱迪 11.1 貴州石博士 20.9 山西凱迪 8.9 山西康特爾 10.6 華偉銀凱 17.6 華偉

28、銀凱 8.8 安徽中鐵 9.8 安徽中鐵 13.9 貴州綠洲苑 8.6 廣東瑞安 9.4 廣東瑞安 13.2 廣東瑞安 8.2 深圳五山 8.7 山西康乃爾 13 深圳五山 7.6 華偉銀凱 8.6 深圳五山 8.9 總計總計 195.7 總計總計 247.8 總計總計 346.7 資料來源：中國產業信息網、安信證券研究中心 2.3. 下游集采下游集采呈呈趨勢趨勢，龍頭受益龍頭受益 考慮安全問題，基建考慮安全問題，基建及及地產企業設立集采中心地產企業設立集采中心，減水劑龍頭有望規避價格戰，減水劑龍頭有望規避價格戰。以前，重點基建項目往往是實行分段招標，這種招標方式容易造成混亂，投標人往往過多考

29、慮價格而不注重質量，使得一些重大工程或地產項目出現坍塌事故，如 2007 年湖南省鳳凰縣沱江大橋因橋墩沒有使用鋼筋和規格的石材而塌陷；2009 年上海閔行區“蓮花河畔景苑”一在建 13 層住宅樓全部倒塌，事后查明部分原因是基樁材料不合格?？紤]到項目的安全性，近年來各大基建企業和地產企業紛紛設立獨立的物資公司或者集中采購中心，2007 年恒大集團設立恒大材料設備有限公司， 該公司主要負責集團范圍內的所有采購， 年采購額超過兩百億元； 2018年融創供應商協同平臺上線，從集中采購需求申請到到投招標，全部流程都在線上完成。各個大型供應商與基建企業和地產企業建立伙伴關系，使得原本零星的采購轉為穩定的持

30、續采0%5%10%15%20%25%30%35%40%20142015201620172018行業CR10提升 行業CR10提升 行業動態分析/其他化學制品 10 購，因此減水劑行業龍頭公司有望依托其優質的產品和專業的服務，規避與中小企業的價格戰，提高市場份額及產品利潤率。 表表 5：各大基建地產公司紛紛設立集中采購中心或物資公司各大基建地產公司紛紛設立集中采購中心或物資公司 成立時間成立時間 平臺平臺 主要職能主要職能 2007 年 恒大設立恒大材料設備有限公司 恒大材料設備有限公司由恒大地產集團全資成立，負責集團范圍內 1000 多個項目、超 180類材料設備物資的采購及配送，現有約 30

31、0 家合作供應商，年采購金額超 200 億元，單一供應商年合作金額達 10 億元。 公司采取統一標準、統一招標、統一采購、統一配送、統一結算的管理模式，覆蓋招標定標、合同簽訂、訂單管理、驗收管理、結算管理全業務鏈條。 2010 年 中國鐵路物資股份有限公司 中國鐵物是全國“唯一”的鐵路用油供應商、大維修鋼軌供應商、鐵路線路產品質量監督商，是全國乃至全球“第一”的鐵路物資供應商、鐵路物資招標代理商。 2012 年 中國交通建設股份有限公司發布設備物資采購管理規定 公司選擇對生產經營成本、 質量和安全有重大影響的設備物資實行集中采購，為此編制中國交建設備物資集中采購目錄。 2014 年 華潤臵地開

32、展“陽光采購”行動 華潤臵地頒布華潤臵地承包商供應商名冊管理制度 ，對總部、大區、城市的供應商的考察、入冊、評估、定級等流程及要求進行了體系化的梳理和規定，優先從合格供應商名冊中選擇招標單位。 2016 年 保利發展控股集團成立陽光招采平臺 保利在將投招標系統與采招 ERP系統打通， 從采購需求申請、 采購計劃發布、采購方式選擇到招投標，全流程都在線上完成，及時防范風險，有利于合同履約檢查和監管，實現了管理供應商更高效，更大大縮短了采招周期。 2017 年 中國核建集中采購管理系統正式運行 中國核建對供方實行“分層分類分級”管理機制，在為廣大供方提供一個公平、公正的競爭環境的同時，擇優選擇認可

33、中國核建企業文化、有共同價值觀的優秀供方，培養長期合作的合格供方隊伍。 2018 年 融創供應商協同平臺上線 從多層次規范公司招標采購工作，主體涉及員工、供應商兩個層面，內容涉及準則、契約、理念和行為。 2018 年 萬科采筑移動端 APP上線 萬科建立了線上供方管理平臺，并建立對供應商的獎勵、懲罰和扶助政策，在合同執行階段進行了強有力的管理。另一方面，為了促進供方不斷改進、提升質量，萬科建立了對供應商的后評估和積分制度，結合線上系統記錄履約情況，逐步形成與供應商的長期合作伙伴關系，實現互利共贏。 資料來源：恒大材料設備有限公司、中國鐵物、中國交建、華潤臵地、保利集團、中國核建、融創、萬科官網

34、、安信證券研究中心 2.4. 油價短期大幅下跌油價短期大幅下跌，行業盈利，行業盈利情況改善情況改善 減水劑企業議價能力提高，減水劑企業議價能力提高，油價短期大幅下跌，油價短期大幅下跌，行業利潤有望增加。行業利潤有望增加。聚羧酸減水劑的主要原料為環氧乙烷和丙烯酸，其成本占比分別為 70.39%和 6.49%。而環氧乙烷和丙烯酸的上游是石化行業，其價格與原油走勢密切相關。近期石油價格暴跌，WTI 原油已跌近 20 美元關口，聚羧酸減水劑成本有望大幅下降。而行業龍頭公司由于擁有技術優勢，能為客戶提供個性化服務，所以其對下游的議價能力有所增強，外加石化產品價格變動傳導到下游需要兩個季度左右，因此短期減

35、水劑的價格不會降幅太大，行業的毛利率有望擴大。 圖圖 13：聚羧酸減水劑成本結構聚羧酸減水劑成本結構 圖圖 14：減水劑：減水劑主要原材料與石油價格密切相關主要原材料與石油價格密切相關 資料來源：蘇博特公司年報、安信證券研究中心 資料來源：百川資訊、安信證券研究中心 70.39% 6.49% 15.45% 5.68% 1.99% 環氧乙烷 丙烯酸 其他材料 制造費用 人工費用 02040608010012005000100001500020000250002010/02 2012/02 2014/02 2016/02 2018/02 2020/02環氧乙烷（上海石化） 丙烯酸（華東市場） WT

36、I原油（右軸） 行業動態分析/其他化學制品 11 圖圖 15：減水劑龍頭減水劑龍頭企業應收賬款周轉天數企業應收賬款周轉天數降低降低 圖圖 16：蘇博特議價能力趨勢蘇博特議價能力趨勢 資料來源：Wind、安信證券研究中心 資料來源：Wind、安信證券研究中心 圖圖 17：壘知集團壘知集團議價能力趨勢議價能力趨勢 圖圖 18：紅墻股份紅墻股份議價能力趨勢議價能力趨勢 資料來源：Wind、安信證券研究中心 資料來源：Wind、安信證券研究中心 3. 公司公司情況情況 3.1. 蘇博特蘇博特：減水劑龍頭企業，：減水劑龍頭企業，產業鏈完備，聚焦華東及西部高增長市場產業鏈完備，聚焦華東及西部高增長市場 公

37、司成立于 2004 年，為國內領先的新型土木工程材料供應商，是中國建筑材料聯合會混凝土外加劑分會第八屆理事會副理事長單位、重點聯系企業。公司主營業務是混凝土外加劑的研發、 生產和銷售， 主要產品為混凝土外加劑中的高性能減水劑、 高效減水劑和功能性材料，是截止目前行業內唯一一家具有聚醚合成能力的減水劑企業，材料成本優勢明顯。公司建立了覆蓋全國的銷售與服務網絡，并在江蘇 、天津、四川等地擁有生產基地。2018 年公司銷售減水劑及功能性材料合計 104 萬噸，實現營業收入 23.16 億元，歸母凈利潤 2.68 億元，是我國最大的減水劑生產企業，市場占有率約 4.2%。公司在混凝土外加劑行業的地位非

38、常穩固，為進一步擴大公司的市場份額，公司冇準快速發展的華東地區及西部大開發和“一帶一路”戰略，目前規劃的項目包括泰州的年產 62 萬噸高性能混凝土外加劑建設項目、高性能混凝土外加劑產業基地建設項目、以及四川大英的西部高性能土木工程材料產業基地項目，項目達產后有望較 2018 年規模翻倍。 0501001502002503002013201520172019Q1-Q3蘇博特 壘知集團 紅墻股份 051015202530352016Q4 2017Q2 2017Q4 2018Q2 2018Q4 2019Q2流動性資產（億元） 流動性負債（億元） 051015202530352016Q4 2017Q2

39、 2017Q4 2018Q2 2018Q4 2019Q2流動性資產（億元） 流動性負債（億元） 02468101214162016Q4 2017Q2 2017Q4 2018Q2 2018Q4 2019Q2流動性資產（億元） 流動性負債（億元） 行業動態分析/其他化學制品 12 圖圖 19：蘇博特減水劑產能變化歷程蘇博特減水劑產能變化歷程 資料來源：公司公告、安信證券研究中心 圖圖 20：蘇博特：蘇博特營業收入及歸母凈利潤情況營業收入及歸母凈利潤情況 圖圖 21：蘇博特利潤率情況：蘇博特利潤率情況 資料來源：Wind、安信證券研究中心 資料來源：Wind、安信證券研究中心 表表 6：蘇博特蘇博特

40、減水劑建設項目減水劑建設項目 項目名稱項目名稱 建設內容建設內容 預計年收入預計年收入 （萬元）（萬元） 預計年凈利潤預計年凈利潤 （萬元）（萬元） 總投資額總投資額 （萬元）（萬元） 投資回收期投資回收期 IRR 高性能混凝土外加劑產業基地建設項目 年產萘系高效減水劑 30 萬噸、 脂肪族系高效減水劑 20萬噸、 氨基磺酸鹽系高效減水劑 10 萬噸 - - 52274 7.7 年 19.23% 西部高性能土木工程材料產業基地項目 年產聚羧酸系列減水劑 30 萬噸、 年產速凝劑 10 萬噸、年產功能性水泥基材料10 萬噸 - - 15000 - - 年產 62 萬噸高性能混凝土外加劑建設項目

41、年產 10 萬噸聚醚、50 萬噸聚羧酸減水劑、 1.5 萬噸丙烯酸羥基酯和 0.5 萬噸液體烯醇鈉 158814 3011 13820 5.9 年 20.75% 資料來源：公司公告、安信證券研究中心 3.2. 壘知集團壘知集團：向上完善產業鏈，產能擴張迎新一輪成長周期：向上完善產業鏈，產能擴張迎新一輪成長周期 壘知集團下屬公司科之杰新材料集團有限公司成立于 2004 年，主要為建筑、核電、港口、橋梁、隧道、公路、高鐵、地鐵、水利、電力等工程提供高環保、高性能、高壽命混凝土制造和施工解決方案，旗下控股 17 家子公司，產業群分布福建、四川、重慶、貴州、河南、陜西、廣東、浙江、湖南、江西、江蘇、河

42、北、云南等 13 省直轄市以及馬來西亞、菲律賓。其中，在福建、重慶、貴州及陜西的市場占有率均排名第一。2018 年公司銷售減水劑 95 萬噸，實現營業收入 19.49 億元，歸母凈利潤 1.35 億元，市場占有率約 3.5%。為了進一步提高國內外加劑新材料市場的覆蓋率，科之杰集團 2018 年在四川、云南及重慶新設立了三個2018年年 27.4萬噸高性能減水劑母液產能，約100萬噸成品產能；產量77.28萬噸 2020年年 約170萬噸成品產能，2020年預計泰興基地產能釋放約20萬噸、疊加南京技改增加10-20萬噸 2021年年 預計約200萬噸成品產能，相對2018年翻番 -1000100

43、2003004005006007000510152025201520172019Q1-Q3營業總收入（億元） 歸母凈利潤（億元） 收入同比(%，右軸) 凈利潤同比(%，右軸) 0102030405060201520172019Q1-Q3銷售毛利率(%) 銷售凈利率(%) 行業動態分析/其他化學制品 13 產業基地，以提升大西南地區生產能力，為更好的服務西部市場并輻射東南亞提供了堅實的基礎。根據公司公告，公司正在推進嘉善年產 12.9 萬噸高效混凝土添加劑和 6 萬噸泵送劑技改項目、福建高性能烷氧基化衍生物產業化項目、云南年產 28 萬噸高性能混凝土外加劑建設項目、重慶年產 26 萬噸高性能混凝

44、土外加劑建設項目等，項目建成達產后，減水劑產能有望翻倍，此外，公司將成為行業內第二家具有原材料聚醚合成能力的企業，成本競爭力將提升。 圖圖 22：壘知集團減水劑產能變化歷程壘知集團減水劑產能變化歷程 資料來源：公司公告、安信證券研究中心 圖圖 23：壘知集團營業收入壘知集團營業收入及歸母凈利潤情況及歸母凈利潤情況 圖圖 24：壘知集團：壘知集團利潤率情況利潤率情況 資料來源：Wind、安信證券研究中心 資料來源：Wind、安信證券研究中心 表表 7：壘知集團減水劑建設項目壘知集團減水劑建設項目 項目名稱項目名稱 建設內容建設內容 預計年收入預計年收入 （萬元）（萬元） 預計年凈利潤預計年凈利潤

45、 （萬元）（萬元） 總投資額總投資額 （萬元）（萬元） 投資回收期投資回收期 IRR 福建高性能烷氧基化衍生物產業化項目 一期建設年產5 萬噸烷氧基化衍生物裝臵、年產 10 萬噸聚羧酸減水劑母液生產線、年產 30 萬噸聚羧酸減水劑成品生產線、 年產 3萬噸速凝劑生產線；二期建設年產 5 萬噸烷氧基化衍生物裝臵。 61000 云南年產 28 萬噸高性能混凝土外加劑建設項目 10 萬噸聚羧酸減水劑母液、3 萬噸無堿速凝劑、2 萬噸砂漿添加劑 59500 4280.84 12986 2.3 年 41.64% 重慶年產 26 萬噸高性能混凝土外加劑建設項目 10 萬噸聚羧酸減水劑母液、3 萬噸無堿速凝

46、劑 60600 5448.6 10000 1.6 年 64.03% 資料來源：公司公告、安信證券研究中心 3.3. 紅墻股份紅墻股份：珠三角龍頭，不斷發展的行業新秀：珠三角龍頭，不斷發展的行業新秀 紅墻股份成立于 2006 年，是一家專業從事混凝土外加劑研發、生產和銷售的公司，產品包2018年年 85萬噸產能 2019年年 100萬噸產能（30萬噸高效減水劑，70萬噸高性能減水劑） 2020年年 130萬噸產能（30萬噸高效減水劑，100萬噸高性能減水劑） 2021年年 160萬噸（30萬噸高效減水劑，130萬噸高性能減水劑），相對18年近翻倍 -30-20-10010203040506005

47、1015202530201520172019Q1-Q3營業總收入（億元） 歸母凈利潤（億元） 收入同比(%，右軸) 凈利潤同比(%，右軸) 051015202530354045201520172019Q1-Q3銷售毛利率(%) 銷售凈利率(%) 行業動態分析/其他化學制品 14 括聚羧酸減水劑、萘系減水劑、防凍劑、砂漿緩凝劑、增強劑等，客戶包括華潤水泥、上海建工等。此外，公司自建物流，大大降低了成本，并提高了客戶滿意度。近年來公司規模不斷擴大，18 年實現營業收入 9.32 億元，歸母凈利潤 0.68 億元，市場占有率約 1.4%，是珠三角地區的龍頭。公司原河北、廣東、廣西的募投項目因市場及供

48、應渠道變化等原因終止。公司產品多應用于商品混凝土， 并在逐漸開拓基建和城建領域， 通過在西南地區、 西北地區、華北地區組建銷售團隊，進軍現有優勢地區以外的其他區域，并著力開拓工程領域的客戶群體，從而布局全國市場。 圖圖 25：紅墻股份減水劑產能變化歷程紅墻股份減水劑產能變化歷程 資料來源：公司公告、安信證券研究中心 圖圖 26：紅墻股份：紅墻股份營業收入及歸母凈利潤情況營業收入及歸母凈利潤情況 圖圖 27：紅墻股份利潤率情況：紅墻股份利潤率情況 資料來源：Wind、安信證券研究中心 資料來源：Wind、安信證券研究中心 4. 風險提示風險提示 產品價格大幅下滑風險；項目投建不及預期風險。 20

49、16年年 19.5萬噸產能（5萬噸聚羧酸減水劑產能，14.5萬噸高效減水劑產能） 2017年年 20.5萬噸產能（6萬噸聚羧酸減水劑產能，14.5萬噸高效減水劑產能） -30-20-100102030405060012345678910201520172019Q1-Q3營業總收入（億元） 歸母凈利潤（億元） 收入同比(%，右軸) 凈利潤同比(%，右軸) 0510152025303540201520172019Q1-Q3銷售毛利率(%) 銷售凈利率(%) 行業動態分析/其他化學制品 15 行業行業評級體系評級體系 收益評級：收益評級： 領先大市 未來 6 個月的投資收益率領先滬深 300 指數

50、10%以上； 同步大市 未來 6 個月的投資收益率與滬深 300 指數的變動幅度相差-10%至 10%； 落后大市 未來 6 個月的投資收益率落后滬深 300 指數 10%以上； 風險評級：風險評級： A 正常風險，未來 6 個月投資收益率的波動小于等于滬深 300 指數波動； B 較高風險，未來 6 個月投資收益率的波動大于滬深 300 指數波動； 分析師聲明分析師聲明 張汪強聲明，本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，勤勉盡責、誠實守信。本人對本報告的內容和觀點負責，保證信息來源合法合規、研究方法專業審慎、研究觀點獨立公正、分析結論具有合理依據，特此聲明。 本公司具備證券投資咨

51、詢業務資格的說明本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明 安信證券股份有限公司（以下簡稱“本公司” ）經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可。本公司及其投資咨詢人員可以為證券投資人或客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或間接的有償咨詢服務。發布證券研究報告，是證券投資咨詢業務的一種基本形式，本公司可以對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向本公司的客戶發布。 免責聲明免責聲明 本報告僅供安信證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因為任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當

52、然客戶。 本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但本公司不保證該等信息及資料的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映本公司于本報告發布當日的判斷，本報告中的證券或投資標的價格、價值及投資帶來的收入可能會波動。在不同時期，本公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，本公司將隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，但不保證及時公開發布。同時，本公司有權對本報告所含信息在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點， 一切須以本公司向客戶發布的本報告完

53、整版本為準， 如有需要，客戶可以向本公司投資顧問進一步咨詢。 在法律許可的情況下，本公司及所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務，提請客戶充分注意?？蛻舨粦獙⒈緢蟾鏋樽鞒銎渫顿Y決策的惟一參考因素，亦不應認為本報告可以取代客戶自身的投資判斷與決策。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，無論是否已經明示或暗示，本報告不能作為道義的、責任的和法律的依據或者憑證。在任何情況下，本公司亦不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。 本報告版權僅

54、為本公司所有， 未經事先書面許可， 任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表、轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“安信證券股份有限公司研究中心”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。 本報告的估值結果和分析結論是基于所預定的假設，并采用適當的估值方法和模型得出的，由于假設、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值結果和分析結論也存在局限性，請謹慎使用。 安信證券股份有限公司對本聲明條款具有惟一修改權和最終解釋權。 行業動態分析/其他化學制品 16 Tabl e_Address 安信證券研究中心安信證券研究中心 深圳市

55、深圳市 地地 址：址： 深圳市福田區深南大道深圳市福田區深南大道 2008 號中國鳳凰大廈號中國鳳凰大廈 1 棟棟 7 層層 郵郵 編：編： 518026 上海市上海市 地地 址：址： 上海市虹口區東大名路上海市虹口區東大名路638號國投大廈號國投大廈3層層 郵郵 編：編： 200080 北京市北京市 地地 址：址： 北京市西城區阜成門北大街北京市西城區阜成門北大街 2 號樓國投金融大廈號樓國投金融大廈 15 層層 郵郵 編：編： 100034 Tabl e_Sal es 銷售聯系人銷售聯系人 上海聯系人 潘艷 上海區域銷售負責人 18930060852 侯海霞 上海區域銷售總監 13391

56、113930 朱賢 上海區域銷售總監 13901836709 李棟 上海區域高級銷售副總監 13917882257 劉恭懿 上海區域銷售副總監 13916816630 孫紅 上海區域銷售副總監 18221132911 蘇夢 上海區域銷售經理 13162829753 秦紫涵 上海區域銷售經理 15801869965 陳盈怡 上海區域銷售經理 13817674050 王銀銀 上海區域銷售經理 18217126875 北京聯系人 李倩 北京基金組主管 18500075828 溫鵬 北京基金組銷售副總監 13811978042 夏坤 北京基金組銷售副總監 15210845461

57、 曹琰 北京基金組銷售經理 15810388900 張瑩 北京保險組主管 13901255777 姜東亞 北京保險組銷售副總監 13911268326 張楊 北京保險組銷售副總監 15801879050 王帥 北京保險組銷售經理 13581778515 深圳聯系人 胡珍 深圳基金組高級銷售副總監 13631620111 范洪群 深圳基金組銷售副總監 13922833856 黎歡 深圳基金組銷售經理 15820484816 聶欣 深圳基金組銷售經理 13540211209 巢莫雯 深圳基金組銷售經理 18682080397 楊萍 深圳基金組銷售經理 13723434033 黃秋琪 深圳基金組銷售經理 13699750501