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1、上市公司 公司研究/公司深度 證券研究報告 交通運輸 2024 年 02 月 22 日 福然德(605050)傳統主業市占率提升助力業績高增，一體化壓鑄開啟新篇章報告原因：首次覆蓋 買入（首次評級）投資要點：福然德是國內優秀的第三方板材物流供應鏈解決方案提供商，致力于打造“工貿一體化生態型數字化鋼材供應鏈平臺”。公司主營業務是為中高端汽車、家電等行業企業或其配套廠商提供完整的金屬板材供應鏈服務，包括采購、加工、倉儲、套裁、包裝、運輸及配送等服務，以及相應的技術支持服務。為打造高效協同的板材供應鏈服務體系，福然德一直努力打造“工貿一體化生態型數字化鋼材供應鏈平臺”。汽車行業板材供應需求旺盛，延遲

2、制造需求和安全庫存壓力有望推動行業集中度提升。伴隨汽車生產量的逐年增長，鋼材消費量逐年走高。根據 Mysteel 數據，生產 1 輛汽車的原材料中鋼材所占比例大約在72%-88%左右，2022年汽車行業鋼材消費量達到5530萬噸。為有效降低供應鏈安全庫存，加大板材加工倉配環節外包比例，同時，盡可能將板材剪裁環節的動作延遲到終端訂單相對確定的時間節點執行，可有效降低安全庫存水平和呆廢料處置成本。因而，主機廠自營板材加工向第三方轉移是未來趨勢。在這過程中，“規模經濟”驅動，第三方板材物流供應鏈企業的馬太效應十分突出。發力鋁壓鑄賽道，打造新增長點。為進一步落實公司向新能源汽車產業拓展的戰略布局，提升

3、公司綜合競爭力和整體盈利能力，公司以合肥快速崛起的汽車產業高地為契機，定位于汽車車身結構件和底盤件加工制造，在安徽舒城縣投資建設新能源汽車鋁壓鑄建設項目，實現對奇瑞就近配套，并輻射合肥及周邊地區已有的江汽、蔚來、合肥長安、比亞迪合肥、大眾安徽等車企，具廣闊市場前景。投資分析意見：2023 年 Q2-Q3，公司業績同比高增。結合 2023 年汽車產業產銷量景氣度，我們預計公司業績有不俗表現。我們預計公司 2023-2025 年歸母凈利潤分別為 4.14、5.66、7.19 億元，每股收益分別為 0.84 元/股、1.15 元/股、1.46 元/股?；谝陨嫌A測，當前市值對應 PE 分別為 1

4、2x、9x、7x。保守按照 23 年業績預測，我們認為公司合理PE 估值倍數為 16x，對應當前市值仍有 33%以上的空間。首次覆蓋，當前給予“買入”評級。風險提示：主要客戶汽車產銷量不及預期；鋼材價格大幅波動；安全生產事故；一體化壓鑄產能利用率不及預期。市場數據：2024 年 02 月 21 日 收盤價（元）9.88 一年內最高/最低（元）14.38/8.24 市凈率 1.2 息率（分紅/股價）-流通 A 股市值（百萬元）4869 上證指數/深證成指 2950.96/8975.97 注：“息率”以最近一年已公布分紅計算 基礎數據:2023 年 09 月 30 日 每股凈資產（元）8.29 資

5、產負債率%38.02 總股本/流通 A 股（百萬）493/493 流通 B 股/H 股（百萬）-/-一年內股價與大盤對比走勢：相關研究 證券分析師 閆海 A0230519010004 樊夏沛 A0230523080004 研究支持 閆海 A0230519010004 邵翼 A0230123090002 聯系人 閆海(8621)23297818 財務數據及盈利預測 2022 23Q1-Q3 2023E 2024E 2025E 營業總收入（百萬元）10,342 6,965 10,167 13,714 15,999 同比增長率（%）3.9-7.6-1.734.9 16.7 歸母凈利潤（百萬元）305

6、 294414566 719 同比增長率（%）-10.038.4 35.8 36.7 26.9 每股收益（元/股）0.700.60 0.84 1.15 1.46 毛利率（%）4.9 6.6 6.4 6.3 6.8 ROE（%）7.7 7.2 9.6 11.7 13.1 市盈率 16 12 9 7 注：“市盈率”是指目前股價除以各年每股收益;“凈資產收益率”是指攤薄后歸屬于母公司所有者的 ROE 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 02-2303-2304-2305-2306-2307-2308-2309-2310-2311-2312-2301-23-40%-30%-20%-10%0%1

7、0%（收益率）福然德滬深300指數 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 2 頁 共 23 頁 簡單金融 成就夢想 投資案件 投資評級與估值 2023 年 Q2-Q3，公司業績同比高增。結合 2023 年汽車產業產銷量景氣度，我們預計公司業績有不俗表現。我們預計公司 2023-2025 年歸母凈利潤分別為 4.14、5.66、7.19 億元，每股收益分別為 0.84 元/股、1.15 元/股、1.46 元/股?；谝陨嫌A測，當前市值對應 PE 分別為 12x、9x、7x。保守按照 23 年業績預測，我們認為公司合理PE 估值倍數為 16x，對應當前市值仍有 33%以上的

8、空間。首次覆蓋，當前給予“買入”評級。關鍵假設點 營收-汽車行業：考慮到鋼材價格變化因素、板材終端客戶比例提升、新車大型化驅動用鋼量提升等因素，預計 23-25 年公司營收同比增速為-2.36%、40.71%、14.37%。其中，23 年因為鋼價較 22 年同期下滑，作業量同比小幅增長，營收口徑角度，同比略微下滑。營收-家電行業：公司為 LG、三菱等下游家電生產企業提供服務，行業地位優勢明顯，預計 23-25 年該板塊營收增速分別為 2.98%、3.05%、2.96%。營收-鋼構行業：2019 年公司加大非汽車行業如鋼構行業業務拓展，預計 23-25年該板塊營收增速分別為 2.90%、3.05

9、%、2.96%。營收-壓鑄業務：公司緊跟政策導向，順應節能減排趨勢，積極布局新能源汽車鋁壓鑄業務，預計 24-25 年該板塊業務營收 3.96 億元、10.70 億元。預計公司 2023-2025 年毛利潤分別為 6.52、8.66、10.89 億元，毛利率分別為6.41%、6.31%、6.81%，2023 年受益于終端客戶比重提升，傳統主業毛利率改善。2024 年受到新增一體化壓鑄業務影響，毛利率微跌。有別于大眾的認識 市場認為福然德在汽車板材切割環節技術壁壘有限。我們認為汽車板材切割只是公司提供第三方板材物流供應鏈解決方案環節的一道工序，并非公司核心競爭力所在。公司通過提供一攬子綜合價值鏈

10、服務，可有效為主機廠提供板材保供并削減主機廠安全庫存成本。公司打造的“工貿一體化生態型數字化鋼材供應鏈平臺”是其核心競爭力。股價表現的催化劑 公司大客戶產品銷量高增；簽約新客戶。核心假設風險 主要客戶汽車產銷量不及預期；鋼材價格大幅波動；安全生產事故；一體化壓鑄產能利用率不及預期。OXZY0WFVUXBVVX7NcM6MoMoOoMrNkPqQpNkPnPoN8OqRnNvPpPwOwMtOrO 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 3 頁 共 23 頁 簡單金融 成就夢想 11.國內優秀的第三方板材物流供應鏈解決方案提供商.6 1.1 櫛風沐雨二十載，初心不改日精進.6

11、1.2 以“端到端”板材物流供應鏈解決方案為“始”，打造“工貿一體化生態型數字化鋼材供應鏈平臺”.6 1.3 集群優勢與基地網絡化優勢明顯.7 1.4 上下游客戶合作緊密，EVI經營理念強化合作粘性.8 2.汽車行業板材供應需求旺盛，延遲制造需求和安全庫存壓力有望推動行業集中度提升.9 2.1 汽車產量高增驅動汽車用鋼需求旺盛.9 2.2 汽車用鋼市場空間預測.10 2.3 汽車用鋼市場區域性特征.11 2.4 延遲制造需求和安全庫存壓力有望推動第三方板材物流供應鏈外包比例和集中度提升.11 3.公司經營業績穩健，主業未來增長可期.12 3.1 公司經營業績穩健，近期盈利能力提升明顯.12 3

12、.2 傳統主業成長路徑清晰，挖存量與新拓客并重.13 4.發力鋁壓鑄賽道，打造新增長點.14 4.1 一體化壓鑄快速發展，減重降本市場廣闊.14 4.2 行業公司發展潛力大，關鍵是良率與配套.15 4.3 與國內一流鋁企合作，持續的技術創新和產品線的多樣化.17 5.盈利預測與估值.18 5.1 盈利預測.18 5.2 估值.20 6.投資分析意見.20 6.1 傳統主業成長可期，一體化壓鑄帶來增量.20 6.2 風險提示.20 目錄 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 4 頁 共 23 頁 簡單金融 成就夢想 圖表目錄 圖 1：福然德業務流程圖.6 圖 2：福然德工貿一

13、體化生態型數字化鋼材供應鏈平臺.7 圖 3：福然德廣泛且合理的全國業務布局.8 圖 4：福然德 EVI 先進經營理念.9 圖 5：2019-2023 年中國汽車產量（萬輛）及同比增速.9 圖 6：2019-2023 年中國新能源汽車產量（萬輛）及同比增速.9 圖 7：中國各車型單輛車鋼材消耗量（噸/輛）.10 圖 8：2019-2022 年中國汽車行業鋼材消費量（萬噸）.10 圖 9：延遲策略模型.12 圖 10：2016-2022 年公司營業收入（億元）及同比增速.12 圖 11：2016-2022 年公司毛利率及凈利率情況.12 圖 12：2016-2022 年公司營業收入按業務拆分.12

14、 圖 13：2022 年公司營業收入按客戶行業拆分.12 圖 14：奇瑞汽車銷量數據（萬輛）.13 圖 15：奇瑞汽車用鋼需求量預估（萬噸）.13 圖 16：極氪 009 一一體化壓鑄后端鋁車身.14 圖 17：特斯拉 Model Y 一體化壓鑄后底盤.14 圖 18：2020-2022 我國主要壓鑄商營業收入（億元）.16 圖 19：2020-2022 我國主要壓鑄商營業利潤（億元）.16 圖 20：福然德與布勒集團簽約交付儀式.錯誤!未定義書簽。圖 21：福然德采購的布勒 6100 噸壓鑄島（Carat 610）.錯誤!未定義書簽。表 1：公司經營模式與傳統鋼貿經營模式的區別.7 表 2：

15、福然德合作公司.8 表 3：我國汽車鋼材需求量空間測算.10 表 4：我國主要汽車生產基地.11 表 5：我國汽車用鋁量測算.14 表 6：我國汽車用鋁量測算.15 表 7：燃油車與新能源汽車鋁滲透率.15 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 5 頁 共 23 頁 簡單金融 成就夢想 表 8：國內鋁壓鑄行業主要企業.16 表 9：文燦集團重慶新能源汽車零部件制造項目盈利預期.17 表 10：福然德截至 2023H1 非公開發行股票募集資金使用情況.18 表 11：福然德營業收入預測.19 表 12：福然德各業務版塊毛利潤預測.19 表 13：重點公司估值表.20 公司深度

16、 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 6 頁 共 23 頁 簡單金融 成就夢想 1.國內優秀的第三方板材物流供應鏈解決方案提供商 1.1 櫛風沐雨二十載，初心不改日精進 福然德成立于 2004 年，是國內領先的鋼材物流供應鏈解決方案提供商。公司主營業務是為中高端汽車、家電等行業企業或其配套廠商提供完整的金屬板材供應鏈服務，包括采購、加工、倉儲、套裁、包裝、運輸及配送等服務，以及相應的技術支持服務。公司提供鋼材物流供應鏈服務的產品載體主要有：鍍鋅鋼、冷軋鋼、熱軋鋼、電工鋼、彩涂鋼等鋼材卷料或板料；相關產品被用于中高端汽車及家電制造業等金屬零部件的生產。公司成立以來，對外不斷引領行業模

17、式創新，對內不斷強化自身規模優勢、信息化平臺優勢、品牌化優勢。傳統的板材物流供應鏈企業大多是“一對一”、“一對多”、“多對一”的供應鏈模式，鏈條上下游無法形成較強的規模經濟效應，供應鏈成本居高不下。公司率先打造“多對多”的網絡式供應鏈協作模式，將多個上游鋼廠的供給及下游汽車、家電廠商的需求匹配，采用組合備庫、集中下料、合理套裁等技術，將上游鋼廠的“批量性、標準化、集約性和強計劃性”生產特點以及下游終端客戶的“多樣性、流程化、高時效、低庫存”需求結合起來，提供最佳解決方案。1.2 以“端到端”板材物流供應鏈解決方案為“始”，打造“工貿一體化生態型數字化鋼材供應鏈平臺”公司在提供物流供應鏈服務時，

18、專注于物流價值鏈中的核心部分，顛覆了傳統板材物流供應鏈“多層級”的模式，實現了“一站式”單一層級的全流程服務。整個業務涵蓋了信息流、物流和資金流的流動過程。具體業務流程如下：圖 1：福然德業務流程圖 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 7 頁 共 23 頁 簡單金融 成就夢想 與傳統鋼材物流經營模式相比，公司經營模式在交易效率、供求信息及抗風險、盈利能力方面均表現突出：1）直接對接客戶需求和供應商，減少中間商環節，環節透明；2）客戶需求直接傳導給上游供應商，供應鏈效率高；3）聚焦供應鏈增值服務，盈利能力強，且采取以銷定采模式，庫存周轉率高

19、，有利于抵抗市場風險。表 1：公司經營模式與傳統鋼貿經營模式的區別 行業痛點 傳統經營模式 福然德經營模式 交易效率 由于存在多級分銷商、代理商，傳統鋼貿流程在時間、資源方面均比較低效 直接對接終端客戶需求和上游基材供應商供給，沒有中間商環節，流程簡單、高效，提高交易效率和價格透明度 供求信息 終端客戶需求與上游鋼材、鋁材生產企業供給存在嚴重的信息不對稱 直接收集終端客戶需求信息，整合后對接上游鋼材、鋁材生產企業，信息傳導直接高效 抗風險能力、盈利能 多層分銷，逐層盤剝利潤，各環節利潤率較低；同時采用囤貨銷售模式，抗市場風險能力差 沒有中間商掙差價，同時聚焦供應鏈價值增值環節，利潤率高。以銷定

20、采模式，有效抵抗市場風險 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 為打造高效協同的板材供應鏈服務體系，福然德一直努力打造“工貿一體化生態型數字化鋼材供應鏈平臺”。該平臺旨在通過信息化管理平臺進行供應鏈全流程管理，并將最優的解決方案提供給用戶。平臺分為前端生態服務、中后臺經營與運營的主系統、可部署各地加工公司的作業系統、財務系統、OA、HR 系統。其中，前端生態服務主要針對業務全流程條線實現線上化運營管控，經營運營和屬地作業主要從中后臺角度實現組織內部各模塊的高效協同，最終實現公司線上生態型供應鏈平臺的構建。圖 2：福然德工貿一體化生態型數字化鋼材供應鏈平臺 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 1.3

21、集群優勢與基地網絡化優勢明顯 臨場而建，公司集群優勢明顯。汽車鋼鐵物流行業具有明顯的區域性特征，多位于汽車廠商附件區域，福然德業務布局廣泛，整體業務布局圍繞合作的主流汽車廠商“臨廠而建”。目前公司已形成“九大生產基地，輻射全國的營銷網絡”的業務布局，分別在上海、重慶、長春、寧德、開封、武漢建有七大加工生產基地，共計 48 條生產線、產能 200 萬噸。同時，公司在南昌、佛山、成都、無錫、合肥、馬鞍山等地設立銷售子公司或辦事處，有利于公司貼近客戶需求，減少運輸成本及產品損耗。此外，通過生產基地和子公司的網絡化布局，可有效實現跨區域間資源的協同，充分發揮生產加工和倉配設施的網絡效應。公司深度 請務

22、必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 8 頁 共 23 頁 簡單金融 成就夢想 圖 3：福然德廣泛且合理的全國業務布局 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 1.4 上下游客戶合作緊密，EVI 經營理念強化合作粘性 深度綁定下游優質客戶，合作穩定的基礎上積極探索新的合作模式。2020 年以來，公司與多個汽車廠商建立長期合作關系及簽訂長期合作合同，目前公司已成為上汽大眾、一汽大眾、上汽乘用車、上汽通用、長安福特、沃爾沃、吉利汽車、江鈴汽車等多個中高端合資品牌及自主品牌汽車配套商汽車金屬板材的穩定供應商，同時和 LG、三菱、大金、長虹等家電生產企業也有密切合作。表 2：福然德合作公司 時間 合作

23、公司 合作內容 2020.5 大經供應鏈 強強聯合，探索新的商業合作模式，攜手共贏，為鋼鐵生態圈創造更多價值。2022.11 布勒公司 和布勒合作，在購買布勒的兩臺 4400T 機型、一臺 6100T 的機型的基礎上，這次再簽約兩臺 9200T 機型，擬為福然德在安徽新能源汽車一體化壓鑄項目二期的擴建積極籌備。2023.2 格勞博機床（中國）有限公司 探討新能源汽車鋁壓鑄件機加工行業的發展趨勢，雙方簽署的戰略合作協議 2023.3 航空工業上發 在已有穩固合作的基礎上，進一步簽署長期合作戰略框架協議，為顧村發展做出貢獻。2023.4 上海對外經貿大學國際經貿學院 未來在學生實訓、課題立項、項目

24、合作等方面達成合作，讓學生更深刻的體會全供應鏈解決方案，加深對行業的理解。同時探索更適應企業發展的人才培養模式，充分發揮雙方優勢，不斷加強在學術、科技創新、人才培養等方面的交流與合作。2023.7 寶山電信、孟伯智能 簽訂 5G+智慧工廠戰略合作協議，將合力推進 5G 智慧工廠發展，實現生產過程的自動化、可視化、可追溯，部署云邊端一體化，覆蓋全要素、全過程.全價值流的福然德智能化工業互聯網平臺 資料來源：公司官網，申萬宏源研究 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 9 頁 共 23 頁 簡單金融 成就夢想 引用 EVI 經營理念，創新優化供應鏈管理，提升客戶粘性。作為上游鋼

25、材及下游廠商間的橋梁，公司引用 EVI 經營理念，以客戶需求為第一目標，積極為客戶匹配適合的產品，并通過試模等方式，助力上游鋼、鋁板材生產企業在汽車整車廠商取得產品認證，同時，公司會與上游廠商協同參與，為客戶找到最適宜的供應鏈模式，確保產品質量穩定、成本降低、提高用戶粘度并提升市場份額。圖 4：福然德 EVI 先進經營理念 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 2.汽車行業板材供應需求旺盛，延遲制造需求和安全庫存壓力有望推動行業集中度提升 2.1 汽車產量高增驅動汽車用鋼需求旺盛 汽車產量穩中有增，新能源汽車增量需求旺盛。2019-2023 年受技術及產品驅動，新能源汽車迅速發展，4 年 CAGR

26、 為 68%，2023 年新能源汽車產量達到 944.3 萬輛，同比2022 年增長 30.81%，增速仍保持高位，根據中汽協預測數據，預計到 2025 年新能源汽車滲透率將達到 50.9%。圖 5：2019-2023 年中國汽車產量（萬輛）及同比增速 圖 6：2019-2023 年中國新能源汽車產量（萬輛）及同比增速 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 10 頁 共 23 頁 簡單金融 成就夢想 資料來源：國家統計局，申萬宏源研究 資料來源：國家統計局，申萬宏源研究 隨著汽車行業的快速發展，汽車行業鋼材消費量逐年增長。根據 Mysteel 數據，生產1 輛汽車的原材料中

27、鋼材所占比例大約在 72%-88%左右，汽車產量高增長帶動鋼材消費量的高速增長，2022 年汽車行業鋼材消費量達到 5530 萬噸，其中客車單輛車鋼材耗量最大，根據中國汽車用鋼行業發展趨勢分析與投資前景預測報告，客車單輛車鋼材耗量約為 4.4噸，其次是貨車，消耗鋼材約 3.4 噸。圖 7：中國各車型單輛車鋼材消耗量（噸/輛）圖 8：2019-2022 年中國汽車行業鋼材消費量（萬噸）資料來源：中國汽車用鋼行業發展趨勢分析與投資前景預測報告，申萬宏源研究 資料來源：國家統計局，申萬宏源研究 2.2 汽車用鋼市場空間預測 汽車用鋼市場空間廣闊，整體保持穩中有增。根據中國汽車用鋼行業發展趨勢分析與投

28、資前景預測報告，客車、貨車、MPV、SUV、轎車、交叉型乘用車單車用鋼量分別為 4.4、3.4、1.4、1.4、1.1、1.1 噸。假設 24 年汽車產量增速維持 23 年水平，預計 2024 年汽車鋼材需求約 5260 萬噸。其中，預計 24 年乘用車板塊用鋼量為 3539.6 萬噸。表 3：我國汽車鋼材需求量空間測算 車型 汽車產量（萬輛）單車用鋼量（噸/輛）鋼材需求（萬噸）2022 2023 2024E 2022 2023 2024E 客車 41.29 49.80 60.1 4.4 181.7 219.1 264.3 -6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%0500100015

29、00200025003000350020192020202120222023汽車產量(萬輛）同比增長（右軸）0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%0100200300400500600700800900100020192020202120222023新能源汽車產量(萬輛）同比增長（右軸）00.511.522.533.544.55-3%-2%-1%0%1%2%3%4%5%510051505200525053005350540054505500555056002019202020212022汽車行業鋼材消費量（萬噸）同比增長（右軸）公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各

30、項信息披露與聲明 第 11 頁 共 23 頁 簡單金融 成就夢想 貨車 270.8 340.6 428.4 3.4 920.7 1158.0 1456.5 MPV 98.4 111.7 126.8 1.4 137.8 156.4 177.5 SUV 1062.5 1183.2 1317.6 1.4 1487.5 1656.5 1844.7 轎車 1046.8 1086.3 1127.3 1.1 1151.5 1194.9 1240.0 交叉型乘用車 227.8 239.7 252.2 1.1 250.6 263.7 277.4 汽車用鋼量合計（萬噸）4129.7 4648.6 5260.4 乘

31、用車用鋼量合計（萬噸）3027.3 3271.5 3539.6 資料來源：國家統計局，公司公告，申萬宏源研究 2.3 汽車用鋼市場區域性特征 主機廠 JIT 生產模式下，汽車鋼材物流供應鏈企業區域性特征明顯。汽車鋼材具有密度大、質量高等特點，不易運輸，長距離一般通過水路運輸，陸路運輸一般范圍較短。汽車鋼材物流供應鏈作為連接上游鋼廠及下游汽車廠商的橋梁，其服務重心主要偏向于下游客戶，因此汽車鋼材物流供應鏈企業通常會選擇下游汽車廠商所在區域建廠，降低運輸成本的同時能夠實現供貨的及時性，也有利于企業了解客戶的需求。我國汽車廠商目前已經形成六大產業集群，分別為：東北、環渤海、長三角、珠三角、中部和西南

32、汽車產業集群，因此汽車鋼鐵物流企業亦具有明顯的區域性特征。表 4：我國主要汽車生產基地 序號 汽車生產基地 代表性汽車企業 1 東北地區 一汽大眾、一汽馬自達、一汽解放、一汽通用、哈飛集團、華晨氣團等 2 京津地區 北京現代、北京奔馳、一汽豐田、天津一汽、夏利、長城汽車等 3 華中地區 東風汽車、東風本田、東風悅達起亞、神龍汽車、廣汽三菱、廣汽菲亞特等 4 西南地區 長安汽車、長安福特、長安鈴木、長安沃爾沃、力帆汽車、神龍汽車、一汽大眾等 5 長三角地區 上汽大眾、上汽通用、上汽通用五菱、依維柯、長安馬自達、吉利汽車、江準、奇瑞等 6 珠三角地區 廣汽豐田、廣汽本田、東風日產、長安雪鐵龍、比亞

33、迪等 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 2.4 延遲制造需求和安全庫存壓力有望推動第三方板材物流供應鏈外包比例和集中度提升“延遲”概念最初是由 alderson（1950）在營銷效率和延遲原理一文中引入的，他將延遲定義為一種營銷戰略，即將形式和特征的變化盡可能向后推遲。在供應鏈“瘦身”的趨勢下，盡可能將供應鏈中的“差異化加工流程點”滯后并使其由終端需求驅動，可有效降低供應鏈的庫存水平。對于汽車工業生產供應鏈，為了使主機廠生產線在生產過程中不發生斷鏈，針對不同車型所需的原配件備有足量的安全庫存是常用的手段。對于汽車板材供應環節來說，主機廠自行備庫并做前道切割勢必造成鋼材庫存量激增，同時承擔庫存貶

34、值風險。在產品生命周期縮短和 SKU 激增的時代，供應鏈冗余庫存的挑戰更為嚴峻。為有效降低供應鏈安全庫存，加大板材加工倉配環節外包比例，同時，盡可能將板材剪裁環節的動作延遲到終端訂單相對確定的時間節點執行，可有效降低安全庫存水平和呆 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 12 頁 共 23 頁 簡單金融 成就夢想 廢料處置成本。因而，主機廠自營板材加工向第三方轉移是未來趨勢。在這過程中，“規模經濟”驅動，第三方板材物流供應鏈企業的馬太效應十分突出。圖 9：延遲策略模型 資料來源：延遲策略-生產管理-人大經濟論壇-經管百科(pinggu.org)，申萬宏源研究 3.公司經營業

35、績穩健，主業未來增長可期 3.1 公司經營業績穩健，近期盈利能力提升明顯 公司營業收入穩健增長，2023Q3 盈利能力提升明顯。2016-2022 年公司營業收入穩步增長，6 年 CAGR 為 14%。2016-2022 年公司盈利能力呈現逐年下降趨勢，但 2023 年截至第三季度，公司毛利率及凈利率分別為 6.58%、4.44%，與 2022Q3 相比分別提高1.86pct、0.34pct，公司盈利能力明顯改善。圖 10：2016-2022 年公司營業收入（億元）及同比增速 圖 11：2016-2023Q3 公司毛利率及凈利率情況 資料來源：iFind，申萬宏源研究 資料來源：iFind，申

36、萬宏源研究 分業務看，加工配送及非加工配送產品業務占公司的收入的 90%以上，其中加工及非加工產品各占 50%左右。分客戶行業看，汽車行業為公司的主要客戶群體，2022 年占公司整體營業收入的 67%，預計未來公司收入來源將保持穩定。圖 12：2016-2022 年公司營業收入按業務拆分 圖 13：2022 年公司營業收入按客戶行業拆分-10%0%10%20%30%40%50%60%0204060801001202016201720182019202020212022營業收入（億元）yoy（右軸）0%2%4%6%8%10%12%毛利率凈利率 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明

37、 第 13 頁 共 23 頁 簡單金融 成就夢想 資料來源：iFind，申萬宏源研究 資料來源：iFind，申萬宏源研究 3.2 傳統主業成長路徑清晰，挖存量與新拓客并重 傳統主業成長路徑方面，一方面公司重點挖掘既有客戶群體的訂單需求，一方面做好新客戶的拓展。2023 年 11 月 10 日，公司發布公告，福然德股份有限公司與蕪湖奇瑞科技有限公司、青島邁朗格汽車科技有限公司合作，共同出資蕪湖福瑞德智能制造有限公司，主營汽車板落料加工及配送，汽車零部件及配件制造和銷售業務。福然德持有標的公司56.4118%股權。結合奇瑞汽車歷年銷量數據，2018-2023 年五年間銷售量復合增速約為 26.43

38、%，假設 2024E 年維持該增速，則奇瑞汽車 2024 年汽車銷量預計超過 225 萬輛。假設單車用鋼量為 1.1 萬噸，則奇瑞汽車用鋼需求量預計達到 248 萬噸左右。蕪湖福瑞德智能制造有限公司作為福然德與奇瑞合資打造的汽車板材加工配送平臺，24 年起預計可為福然德貢獻增量業績，驅動公司傳統主業的高增長。此外，公司也持續關注既有大客戶熱門車型的銷量變化，積極挖掘既有客群的增量訂單，實現“挖存量”與“新拓客”雙輪驅動。圖 14：奇瑞汽車銷量數據（萬輛）圖 15：奇瑞汽車用鋼需求量預估（萬噸）資料來源：中汽協，申萬宏源研究 資料來源：申萬宏源研究 假設：單車用鋼量為 1.1 噸。0%10%20

39、%30%40%50%60%70%80%90%100%2016201720182019202020212022加工配送非加工配送來料加工及其他其他業務收入汽車行業家電機電鋼構行業貿易配送 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 14 頁 共 23 頁 簡單金融 成就夢想 4.發力鋁壓鑄賽道，打造新增長點 4.1 一體化壓鑄快速發展，減重降本市場廣闊 一體化壓鑄技術發展迅速，行業迎來黃金期。一體化壓鑄技術通過巨型大噸位壓鑄機將多個單獨、分散的零部件高度集成，一次壓鑄成型為幾個大型鑄件。相對傳統沖壓工藝，效率極高且更安全，由于生產過程集合了材料、模具、設備定制和工藝（壓鑄工藝和熱處

40、理工藝）等各項技術能力，因此技術壁壘較高，設備投資大。最早由特斯拉于 2019 年提出，2020 年 9 月正式投入應用。多家主機廠緊隨布局一體化壓鑄技術，國內蔚來、小鵬、理想、高合等造車新勢力車型最早采用一體化壓鑄超大型結構件，賽力斯、長城、吉利、奔馳、沃爾沃等傳統車企緊隨其后，行業迎來黃金時代。表 5：我國汽車用鋁量測算 廠商 車型 發布時間 應用部位 特斯拉 Model Y 2019.3 后底盤 極氪 9 2022.7 后車身 小鵬 G6 2023.4 前機艙、后地板“扶搖架構”AITO 問界 M9 2023.12 后車體“玄武車身”小米汽車 SU7 2023.12 一體化后地板 資料來

41、源：公司官網，小米汽車微信公眾號，極氪 ZEEKR 微信公眾號，壓鑄實踐，電動星球 N，壓鑄商情，申萬宏源研究 減重降本效果明顯。一體壓鑄不僅可以降低車身重量，還可以使得造車成本大幅下降。根據極氪汽車官網，極氪 009 采用大型一體式壓鑄后端鋁車身，減少了近 80 個零件和近800 個焊接處，不僅更好地提高了整車的 NVH 表現能力，也讓后車身減重 16%，還使整車剛度大幅提升，在遇到沖擊時變形量減少 16%。根據電動星球 N，特斯拉采用大型壓鑄機后，相關自動化產線的人力成本節省 20%，采用一體化壓鑄后 Model Y 后地板生產成本降低了 40%。隨著新能源汽車提升續航的要求倒逼車身輕量化

42、發展，將會有更多車企采用一體化壓鑄技術，未來市場廣闊。圖 16：極氪 009 一一體化壓鑄后端鋁車身 圖 17：特斯拉 Model Y 一體化壓鑄后底盤 資料來源：極氪汽車官網，申萬宏源研究 資料來源：電動星球 N，申萬宏源研究 壓鑄鋁合金需求量大，市場前景廣闊。根據國際鋁業協會對我國汽車單車用鋁量的測算，2023 年燃油與新能源汽車單車用鋁分別為 163/202KG，預計 2025 年達 180/227KG。公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 15 頁 共 23 頁 簡單金融 成就夢想 預估 2025 與 2030 年我國汽車市場對鋁合金的需求量約 889/1288 萬

43、噸。根據泉峰汽車年報數據，目前鑄造鋁合金約占汽車用鋁量的 77%，可估計 2030 年壓鑄鋁合金需求量約為992 萬噸，2020-2030 年復合增長率 11%。表 6：我國汽車用鋁量測算 類型 2020 2021 2022 2023 2025E 2030E 單車用鋁量（kg/輛）燃油車 136 145 154 163 180 223 新能源汽車 158 173 188 202 227 284 產量（萬輛）燃油車 2386 2254 1996 2057 2185 2541 新能源汽車 137 355 706 959 1769 8179 汽車產量 2523 2608 2702 3016 3954

44、 10720 汽車用鋁量（萬噸）燃油車 324 327 307 335 393 567 新能源汽車 22 61 133 194 496 722 合計 346 388 440 529 889 1288 其中：壓鑄鋁合金 266 299 339 407 685 992 資料來源：iFinD，國際鋁業協會，中國汽車工業協會，泉峰汽車年報，申萬宏源研究 細分零部件來看，底盤和車身結構件鋁合金滲透率相對較低。鋁合金壓鑄件主要應用在動力系統、底盤系統和車身三個領域。根據中國產業信息網的數據，2020 年國內控制臂、副車架、轉向節的鋁合金滲透率 15%、8%和 40%，預計到 2025 年分別為 30%、2

45、5%、80%，提升空間較大。國際鋁業協會數據顯示，目前在傳統燃油車中鋁合金車身結構件滲透率為 3%，在純電動汽車中滲透率達到 8%。相比于動力系統高達 90%的鋁滲透率，車身結構件和底盤輕量化件是鋁合金壓鑄行業中少有的藍海市場。表 7：燃油車與新能源汽車鋁滲透率 類型 燃油車（ICE）新能源汽車（BEV）2018(%)2025(%)2030(%)2018(%)2025(%)2030(%)發動機/電池系統 79%86%91%100%100%100%底盤和懸架 18%45%64%26%70%94%輪胎和剎車 75%85%92%66%96%96%動力傳動系統 86%94%99%66%93%93%熱傳

46、遞系統 94%98%98%90%96%96%總成車身骨架 4%14%21%8%11%14%車身閉合件 6%19%28%12%28%39%碰撞管理系統 19%44%61%66%71%75%其它零部件 8%11%13%93%97%97%總計 24%36%44%31%50%56%資料來源：國際鋁業協會，申萬宏源研究 4.2 行業公司發展潛力大，關鍵是良率與配套 鋁壓鑄行業市場集中度低，公司發展潛力大。國內主要鋁壓鑄件生產企業有美利信、拓普集團、文燦股份、泉峰汽車、廣東鴻圖、愛柯迪等。從產品和服務客群來看，各公司主要產品差異較大，具各自優勢領域，服務客群重疊度較低，行業整體布局較為分散。而根據各企業營

47、業收入與營業利潤，福然德在汽車板領域積累深厚，營收規模較大，具有一定客戶基礎，經營狀態較優；隨著公司向鋁壓鑄行業的拓展，毛利率有望進一步提升。公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 16 頁 共 23 頁 簡單金融 成就夢想 表 8：國內鋁壓鑄行業主要企業 企業名稱 客戶群體 壓鑄產能情況 福然德 奔馳、福特、沃爾沃、大眾、別克、吉利、上汽、寶沃、江鈴、通用 擁有 2 臺 4400T，1 臺 6100T 壓鑄機。2022 年公司安徽舒城縣投資建設“新能源汽車板材項目”及“新能源汽車鋁壓鑄項目”兩大生產基地?！靶履茉雌嚢迳a基地項目”廠房建設已完成，并已進入試生產階段；“新能

48、源汽車鋁壓鑄建設項目”廠房建設已基本完成，壓鑄島主體設備已完成安裝，其他配套設備正陸續安裝過程中。拓普集團 國內：與華為、金康、比亞迪、吉利新能源、理想、蔚來、小鵬等新能源車企的合作進展迅速；國際：與美國的創新車企 RIVIAN、LUCID，科技企業以及FORD、GM、FCA 等傳統車企均在新能源汽車領域展開全面合作 完成 7200T 壓鑄島一體化壓鑄后艙的量產；已簽訂采購 6 臺 7200T、10 臺 4500T、5 臺 2000T 壓鑄機的協議。文燦股份 大眾、奔馳、寶馬、奧迪、雷諾等國際知名整車廠商，特斯拉、蔚來汽車、理想汽車、小鵬汽車、廣汽新能源等新能源汽車廠商，比亞迪、吉利、長城汽車

49、、賽力斯等國內知名整車廠商，以及采埃孚、博世（BOSCH）、大陸、麥格納、法雷奧、本特勒等全球知名一級汽車零部件供應商。同時公司在 2022 年還與億緯鋰能、欣旺達及陽光電源等知名電池廠商持續加強合作關系 擁有 2 臺 9000T，1 臺 7000T，2 臺 6000T 壓鑄機；4500T 以上壓鑄機 26 臺 泉峰汽車 新能源：特斯拉、弗迪動力（比亞迪旗下企業）、蜂巢傳動（長城旗下企業）、寧德時代、華為、蔚然動力（蔚來旗下企業）、重慶青山（長安旗下企業）、博世、博格華納、采埃孚、法雷奧-西門子、欣旺達等；燃油車：蜂巢傳動（長城旗下企業）、博世、博格華納、法雷奧、大陸、馬勒、馬瑞利、舍弗勒、麥

50、格納、蒂森克虜伯等 馬鞍山工廠擁有 30 余臺 1000T 以上壓鑄機全部到廠，6100T 壓鑄機處于產品試制階段，8000T 壓鑄機尚在安裝 廣東鴻圖 本田、日產、豐田、通用、克萊斯勒、福特，奔馳、沃爾沃、大眾，一汽、上汽、東風、廣汽、吉利、長城、特斯拉、比亞迪、小鵬汽車、蔚來汽車、寧德時代 產能 11 萬噸/年，在建壓鑄產能 5 萬噸/年，2023Q1產能利用率 77.03%。已完成 12000T 壓鑄單元一體化壓鑄車身后地板產品的試制 圖 18：2020-2022 我國主要壓鑄商營業收入（億元）圖 19：2020-2022 我國主要壓鑄商營業利潤（億元）資料來源：iFinD，申萬宏源研究

51、 資料來源：iFinD，申萬宏源研究 020406080100120140160180202020212022-50510152025202020212022 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 17 頁 共 23 頁 簡單金融 成就夢想 愛柯迪 法雷奧、博世、麥格納、電產、耐世特、大陸、克諾爾、馬勒、吉凱恩、哈金森、博格華納、上汽集團、舍弗勒、蒂森克虜伯、采埃孚、翰昂、博澤、埃貝赫、Proterra、北極星、羅森伯格、福伊特、偉創力、Steantis、RomeoPower、速騰聚創、匯川技術、邦奇、舜宇集團、寧德時代、蜂巢易創、Behr-Hea、Canoo、蔚來、零跑汽

52、車、理想汽車 墨西哥一期生產基地于 2023 年 7 月全面投入量產使用，現已啟動墨西哥二期生產基地建設，主打 3000T5000T 壓鑄機生產的新能源汽車用鋁合金產品。2022 年在安徽含山購置土地 430 余畝建設新能源汽車三電系統零部件及汽車結構件智能制造項目，計劃在 2024 年下半年竣工交付。資料來源：公司年報，壓鑄商情公眾號，申萬宏源研究 產品良率與配套速度將是未來核心競爭點。1.鋁壓鑄零部件依靠壓鑄設備等對鋁材施加外力取得，由于技術與設備性能不同，不同廠商廢料率差異很大。廢料收入占收入比重低，但對毛利率影響大，通過改善壓鑄技術與設備可有效降低廢料率，帶來生產效率的提升與生產成本的

53、大幅降低，實現降本增效。目前文燦集團一體化產品良品率可達 95%；廣東鴻圖將“提高良品率，降費降耗”作為提升生產運營水平的關鍵。2.項目配套影響著產能利用率，對于重設備投入的壓鑄行業而言，高產能利用率意味著更低的折舊攤銷費用。據文燦集團預計，新能源汽車項目的產能利用率從 60%提升至 80%時，凈利潤增加約 40%。而由于較高的運輸成本及車企對落地速度的要求不斷提升，就近配套將成為未來行業發展趨勢。表 9：文燦集團重慶新能源汽車零部件制造項目盈利預期 類型 運營期 投產后 1 年 投產后 2 年 投產后 4 年 投產 4 年以后 產能利用率 30%60%80%100%營業收入（萬元）45300

54、 90600 120800 151000 營業成本（萬元）38338.4 68958.51 89627.91 109913.31 銷售費用（萬元）1234.2 2108.4 2771.2 3314 管理費用（萬元）4269.02 7038.22 9143.02 10859.82 利潤總額（萬元）1434.74 12447.59 19129.6 26124.78 凈利潤（萬元）1140.05 9335.7 14347.2 19593.59 資料來源：文燦股份公告，申萬宏源研究 4.3 與國內一流鋁企合作，持續的技術創新和產品線的多樣化 合作上下游優質企業，營銷網絡輻射全國。公司與寶武集團、鞍鋼蒂

55、森、首鋼集團、本鋼集團、南山鋁業等國內一流鋼企鋁企保持長期合作，有效服務于上汽、通用、福特等國內主流和頭部新能源車企。公司為板材優勢企業，板材行業特性決定運輸成本對毛利率有重要影響。公司業務圍繞主流整車制造企業布局，已在上海、重慶、長春、寧德、開封、武漢等地建立生產基地，能有效輻射各區域整車廠。后續有望依托現有板材生產基地，增配壓鑄產線，從而實現對現有客戶壓鑄產品的就近配套，降低運輸成本的同時提升配套效率。產品良率有保障，與下游公司實現長期合作。壓鑄行業低良率會帶來高廢料率，從而顯著影響整體毛利率。公司引進全球頂尖品牌布勒的壓鑄設備，產品良率有望得到可靠保 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各

56、項信息披露與聲明 第 18 頁 共 23 頁 簡單金融 成就夢想 障，打造一定品牌效應，有效提高公司毛利率，打造市場競爭優勢。2023 年 9 月，公司與奇瑞科技、青島邁朗格合作，共同出資蕪湖福瑞德智能制造有限公司，實現深度綁定，有效保障了出貨量的穩定，未來收益有望進一步提升。圖 20：福然德采購的布勒 6100 噸壓鑄島（Carat 610）資料來源：壓鑄商情微信公眾號，申萬宏源研究 安徽地區投產在即，搶占廣闊市場需求。為進一步落實公司向新能源汽車產業拓展的戰略布局，提升公司綜合競爭力和整體盈利能力，公司以合肥快速崛起的汽車產業高地為契機，定位于汽車車身結構件和底盤件加工制造，在安徽舒城縣投

57、資建設新能源汽車鋁壓鑄建設項目，實現對奇瑞就近配套，并輻射合肥及周邊地區已有的江汽、蔚來、合肥長安、比亞迪合肥、大眾安徽等車企，具廣闊市場前景。22 年下半年，公司與布勒公司簽訂了了2 套 9200 噸壓鑄島的戰略合作協議，目前“新能源汽車鋁壓鑄建設項目”廠房建設已完成，壓鑄島及其周邊設備已完成安裝，其他配套如表面處理、機加、裝配線建設等正在進行，后續將組織正式投產。表 10：福然德截至 2023H1 非公開發行股票募集資金使用情況 承諾投資項目 募集資金（萬元）截至期末承諾投入金額（萬元）本年度投入金額（萬元）截至期末累計投入金額（萬元）截至期末投入進度 項目達到預定可使用狀態日期 新能源汽

58、車板生產基地項目 19500.00 19500.00 11114.52 11114.52 57%2024 年 1 月 新能源汽車鋁壓鑄建設項目 26000.00 26000.00 26000.00 26000.00 73.78%2024 年 4 月 補充流動資金 18926.55 18926.55 18926.55 18926.55 99.86%合計 64426.55 64426.55 64426.55 64426.55 資料來源：福然德公司年報，申萬宏源研究 5.盈利預測與估值 5.1 盈利預測 核心假設-營收 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 19 頁 共 23 頁

59、 簡單金融 成就夢想 汽車行業：由于汽車行業發展穩定，新能源汽車增量需求旺盛，帶動汽車行業對于鋼材的需求量逐年增長。公司為汽車企業提供各類板材供應鏈服務，考慮到鋼材價格變化因素、板材終端客戶比例提升、新車大型化驅動用鋼量提升等因素，預計 23-25 年公司營收同比增速為-2.36%、40.71%、14.37%。其中，23 年因為鋼價較 22 年同期下滑，作業量同比小幅增長，營收口徑角度，同比略微下滑。家電行業：公司為 LG、三菱等下游家電生產企業提供服務，行業地位優勢明顯，預計23-25 年該板塊營收增速分別為 2.98%、3.05%、2.96%。鋼構行業：2019 年公司加大非汽車行業如鋼構

60、行業業務拓展，預計 23-25 年該板塊營收增速分別為 2.90%、3.05%、2.96%。壓鑄業務：公司緊跟政策導向，順應節能減排趨勢，積極布局新能源汽車鋁壓鑄業務，預計 24-25 年該板塊業務營收 3.96 億元、10.70 億元。預計公司 2023 年-2025 年營業收入可達到 101.67 億元、137.14 億元、159.99 億元，同比分別增長-1.69%、34.89%、16.66%。表 11：福然德營業收入預測 CNY：億元 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業收入 54.81 66.89 99.53 103.42 101.67 1

61、37.14 159.99 YoY 22.04%48.80%3.91%-1.69%34.89%16.66%板材終端 44.75 53.51 79.62 82.74 81.67 108.49 122.09 YoY 19.58%48.79%3.92%-1.29%32.84%12.54%汽車行業 34.54 42.81 63.7 66.19 64.63 90.94 104.01 YoY 23.94%48.80%3.91%-2.36%40.71%14.37%家電行業 7.67 8.03 11.94 12.41 12.78 13.17 13.56 YoY 4.69%48.69%3.94%2.98%3.05

62、%2.96%鋼構行業 2.54 2.68 3.98 4.14 4.26 4.39 4.52 YoY 5.51%48.51%4.02%2.90%3.05%2.96%板材非終端 10.06 13.38 19.91 20.68 20 20 20 YoY 33.00%48.80%3.87%-3.29%0.00%0.00%壓鑄 0 0 0 0 0 3.96 10.7 YoY 170.20%資料來源：iFind，申萬宏源研究 核心假設-毛利潤與毛利率 預計公司 2023-2025 年毛利潤分別為 6.52、8.66、10.89 億元，毛利率分別為 6.41%、6.31%、6.81%，2023 年受益于終端

63、客戶比重提升，傳統主業毛利率改善。2024 年受到新增一體化壓鑄業務影響，毛利率微跌。表 12：福然德各業務版塊毛利潤預測 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利潤（億元）5.16 4.79 5.48 5.08 6.52 8.66 10.89 毛利率 9.41%7.16%5.51%4.91%6.41%6.31%6.81%資料來源：iFind，申萬宏源研究 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 20 頁 共 23 頁 簡單金融 成就夢想 5.2 估值 我們預計公司 2023-2025 年歸母凈利潤分別為 4.14、5.66、7.19

64、億元，每股收益分別為 0.84 元/股、1.15 元/股、1.46 元/股?；谝陨嫌A測，當前市值對應 PE 分別為12x、9x、7x。從行業角度，選取以下兩家同類 A 股上市公司作為可比公司，包括密爾克衛和中儲股份，從以上兩家公司主營業務角度，均為倉儲物流業務，與福然德類似。密爾克衛主營業務為從事第三方物流與倉儲，與福然德可比，中儲股份從事有色金屬倉儲及供應鏈業務，與福然德可比。2023E-2025E 兩家可比公司平均 PE 分別為 16x、14x、12x。保守按照 23年業績預測，我們認為公司合理 PE 估值倍數為 16x，對應當前市值仍有 33%以上的空間。首次覆蓋，當前給予“買入”

65、評級。表 13：重點公司估值表 代碼 公司 市值（億元）歸母凈利潤（億元）PE 2024/2/21 2022A 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 603713.SH 密爾克衛 76 6.1 6.2 8.1 9.6 12 9 8 600787.SH 中儲股份 108 6.4 5.3 6.0 6.9 20 18 16 平均 16 14 12 605050.SH 福然德 49 3.0 4.1 5.6 7.3 12 9 7 資料來源：iFind 一致預期，申萬宏源研究 6.投資分析意見 6.1 傳統主業成長可期，一體化壓鑄帶來增量 2023 年 Q2-Q3，公司業

66、績同比高增。結合 2023 年汽車產業產銷量景氣度，我們預計公司業績有不俗表現。我們預計公司 2023-2025 年歸母凈利潤分別為 4.14、5.66、7.19億元，每股收益分別為 0.84 元/股、1.15 元/股、1.46 元/股?；谝陨嫌A測，當前市值對應 PE 分別為 12x、9x、7x。保守按照 23 年業績預測，我們認為公司合理 PE 估值倍數為 16x，對應當前市值仍有 33%以上的空間。首次覆蓋，當前給予“買入”評級。6.2 風險提示 主要客戶汽車產銷量不及預期：考慮到公司利潤結構中汽車類客戶貢獻占比較高，假如主要客戶汽車產銷量不及預期，對公司業績有影響。鋼材價格大幅波動

67、：考慮到公司持有部分鋼材庫存，鋼價大幅波動時，對公司業績有潛在影響。公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 21 頁 共 23 頁 簡單金融 成就夢想 安全生產事故：公司生產過程中涉及大量機械切割作業，假如發生安全生產事故，對公司日常運營有影響。一體化壓鑄產能利用率不及預期：公司一體化壓鑄板塊尚處于產能爬坡期，假如產能爬坡較慢且利用率不及預期，對該板塊業績預測有影響。公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 22 頁 共 23 頁 簡單金融 成就夢想 財務摘要 合并損益表 百萬元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業總收入 9,953

68、10,342 10,167 13,714 15,999 營業收入 9,953 10,342 10,167 13,714 15,999 營業總成本 9,511 9,925 9,616 12,982 15,064 營業成本 9,405 9,834 9,515 12,848 14,910 稅金及附加 12 16 16 21 25 銷售費用 31 32 31 41 48 管理費用 56 49 51 69 80 研發費用 1 2 2 2 2 財務費用 7-8 2 0-1 其他收益 29 31 30 50 50 投資收益 0-24-24-24-24 凈敞口套期收益 0 0 0 0 0 公允價值變動收益 0

69、 0 0 0 0 信用減值損失-11-5 0 0 0 資產減值損失-6-7 0 0 0 資產處置收益 0 0 0 0 0 營業利潤 454 411 557 758 961 營業外收支 1 1 0 0 0 利潤總額 455 412 557 758 961 所得稅 114 102 137 184 231 凈利潤 341 309 420 574 729 少數股東損益 2 5 6 8 11 歸母凈利潤 339 305 414 566 719 資料來源：wind，申萬宏源研究 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 23 頁 共 23 頁 簡單金融 成就夢想 信息披露 證券分析師承諾

70、本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告,并對本報告的內容和觀點負責。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。與公司有關的信息披露 本公司隸屬于申萬宏源證券有限公司。本公司經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可。本公司關聯機構在法律許可情況下可能持有或交易本報告提到的投資標的，還可能為或爭取為這些標的提供投資銀行服務。本公司在知曉范圍內依法合規地履行披露義務?？蛻艨赏ㄟ^ 索取有關披露資料或登錄 信息披露欄目查詢從

71、業人員資質情況、靜默期安排及其他有關的信息披露。機構銷售團隊聯系人 華東 A 組 茅炯 021-33388488 華東 B 組 李慶 021-33388245 華北組 肖霞 010-66500628 華南組 李昇 0755-82990609 L 股票投資評級說明 證券的投資評級：以報告日后的 6 個月內，證券相對于市場基準指數的漲跌幅為標準，定義如下：買入（Buy）增持（Outperform）中性(Neutral)減持(Underperform)：相對強于市場表現 20以上；：相對強于市場表現 520；：相對市場表現在55之間波動；：相對弱于市場表現 5以下。行業的投資評級：以報告日后的 6

72、個月內，行業相對于市場基準指數的漲跌幅為標準，定義如下：看好（Overweight）中性(Neutral)看淡(Underweight)：行業超越整體市場表現；：行業與整體市場表現基本持平；：行業弱于整體市場表現。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。申銀萬國使用自己的行業分類體系，如果您對我們的行業分類有興趣，可以向我們的銷售員索取。本報告采用的基

73、準指數：滬深 300 指數 法律聲明 本報告僅供上海申銀萬國證券研究所有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶?？蛻魬斦J識到有關本報告的短信提示、電話推薦等只是研究觀點的簡要溝通，需以本公司 http:/ 網站刊載的完整報告為準，本公司并接受客戶的后續問詢。本報告首頁列示的聯系人，除非另有說明，僅作為本公司就本報告與客戶的聯絡人，承擔聯絡工作，不從事任何證券投資咨詢服務業務。本報告是基于已公開信息撰寫，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或

74、向人作出邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，不應視本報告為作出投資決策的惟一因素?？蛻魬灾髯鞒鐾顿Y決策并自行承擔投資風險。本公司特別提示,本公司不會與任何客戶以任何形式分享證券投資收益或分擔證券投資損失，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。本公司未確保本報告充分考慮到個別客

75、戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。本公司建議客戶應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。市場有風險，投資需謹慎。若本報告的接收人非本公司的客戶，應在基于本報告作出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前咨詢獨立投資顧問。本報告的版權歸本公司所有，屬于非公開資料。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。