【研報】屠宰肉制品行業專題報告：周期的重塑與屠宰肉制品歷史機遇-20200601[20頁].pdf

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1、 1 證券研究報告證券研究報告 行業研究/專題研究 2020年06月01日 農林牧漁 增持（維持） 楊天明楊天明 執業證書編號：S0570519080004 研究員 馮鶴馮鶴 執業證書編號：S0570517110004 研究員 021-28972251 1農林牧漁農林牧漁: 行業周報（第二十一周） 行業周報（第二十一周） 2020.05 2 農林牧漁農林牧漁: 行業周報 （第二十周） 行業周報 （第二十周） 2020.05 3 農林牧漁農林牧漁: 行業周報 （第十九周） 行業周報 （第十九周） 2020.05 資料來源：Wind 周期周期的的重塑重塑與與屠宰肉制品歷史機遇屠宰肉制品歷史機遇 屠

2、宰肉制品行業專題報告 核心觀點：積極配置養殖后周期核心觀點：積極配置養殖后周期，尋找中國的食品巨頭尋找中國的食品巨頭 隨著豬價持續高位運行，20 年將是養殖行業的業績兌現年，高業績增長和 低估值有望帶來市場對養殖板塊的持續追捧。同時，從周期的運行規律來 看，我們認為隨著生豬供應量的見底回升，養殖后周期的邏輯將逐步被市 場所接受，業績拐點將會被證實，建議關注海大集團、中牧股份、生物股 份、普萊柯。而隨著屠宰肉制品集中化進程的加速，我國屠宰肉制品行業 有望走上美國“1980-2000 年”的道路，屠宰集中化程度迅速提升，食品 端的增值將迅速擴展。我國屠宰肉制品行業或將進入“高增”階段，行業 發展空

3、間將迅速打開，建議關注龍大肉食、溫氏股份、新希望。 他山之石他山之石：美國生豬產美國生豬產業雙向規?；瘞砗蠖说呐畈l展業雙向規?；瘞砗蠖说呐畈l展 縱觀美國生豬產業鏈的發展歷史，受益于資本生產效率的提升與技術水平 的革新，肉類產業規?；谴髣菟?，而美國生豬產業鏈發展史就是肉制 品零售消費端不斷發展壯大的歷史。生豬養殖行業與屠宰肉制品行業的雙 向規?；屖巩a業鏈上下游產生更加緊密的經濟關系，但養殖業逐漸喪失 話語權， 利潤波動劇烈。 美國代表肉類蛋白供應商 （如 Tyson Foods、 Hormel Foods）借助肉類產業大幅集中化的歷史發展機遇，成功從養殖屠宰龍頭 轉型為肉食巨頭。

4、周期演繹與行業重塑：超長的下行期周期演繹與行業重塑：超長的下行期有望有望帶來歷史級發展機遇帶來歷史級發展機遇 歷史級的生豬養殖行業去產能、歷史級的豬價高位、歷史級的高豬價持續 時長給屠宰肉制品行業帶來了前所未有的困難，行業劇烈整合，2019 年一 年，屠宰行業淘汰了超過 4000 家屠宰企業，接近 2018 年屠宰企業存量的 一半。行業內屠宰量靠前的企業也遭遇運營困境，眾品食品于 2019 年申 請破產重組，而雨潤食品 2019 年虧損達 35 億元。同時，由于生豬養殖行 業自然恢復速度限制、規模企業對低價的容忍度提升等因素，我們認為本 輪下行期有可能達到三年 （2021-2023 年） 的時

5、間， 長度遠超以往周期 （1-2 年） ，超長的下行期有望給屠宰肉制品行業帶來歷史級的機遇。 行業行業的的演變演變：趨勢不可逆趨勢不可逆 非洲豬瘟已經給行業帶來了結構性的影響，養殖規?；厔莶豢赡?、屠宰 行業持續整合不可逆、生豬禁運措施持續、生豬數量持續恢復，行業的持 續演變或為定局。而據俄羅斯的情況來看，疫情在中長期對豬肉消費的影 響不大。此外，從美國的生豬期貨實踐來看，整個生豬行業的規范化發展 或將提速，隨著 20 年 4 月 24 日大連商品交易所開展生豬期貨交易獲證監 會批準，我們預計我國生豬期貨有望今年上市交易，龍頭屠宰肉制品企業 有望利用生豬期貨一定程度上對沖成本波動而受益。 風險

6、提示：生豬供應量恢復不達預期，產業整合不及預期，食品安全問題。 EPS (元元) P/E (倍倍) 股票代碼股票代碼 股票名稱股票名稱 收盤價收盤價 (元元) 投資評級投資評級 2019 2020E 2021E 2022E 2019 2020E 2021E 2022E 002311 海大集團 47.31 買入 1.04 1.46 1.76 1.89 45.49 32.40 26.88 25.03 600195 中牧股份 14.72 買入 0.30 0.49 0.55 0.66 49.07 30.04 26.76 22.30 資料來源：華泰證券研究所 (14) (5) 5 14 23 19/05

7、19/0719/0919/1120/0120/03 (%) 農林牧漁滬深300 重點推薦重點推薦 一年內行業一年內行業走勢圖走勢圖 相關研究相關研究 行業行業評級：評級： 行業研究/專題研究 | 2020 年 06 月 01 日 2 正文目錄正文目錄 他山之石：美國生豬產業的雙向規?；瘞砗蠖说呐畈l展 . 4 中國屠宰肉制品行業整合：歷史發展機遇期 . 6 周期演繹推動行業整合 . 6 此前周期較難實質性整合 . 6 2019 年來屠宰肉制品行業有多困難？ . 7 行業整合有多劇烈？ . 7 行業整合的趨勢不可逆 . 8 行業有多大空間？ . 9 豬周期之美國經驗：規?；潭仍礁?，豬周期波動

8、越劇烈 . 10 美國豬周期變劇烈的原因：養殖慣性大+價格安全邊際高 . 11 后周期來臨：超長生豬下行周期與行業的歷史機遇 . 11 有望遠超以往跨度的生豬下行周期 . 11 屠宰肉制品行業面臨絕佳發展機遇 . 12 產品升級：冷鮮肉與肉制品的擴容 . 13 居民消費習慣變化：冷鮮肉接受程度變高 . 13 “調豬向調肉”引導“熱鮮轉冷鮮” . 14 渠道升級：引導肉類產業升級 . 14 未來行業的演變：屠宰肉制品有望持續壯大 . 15 如果養殖端向下配置屠宰，是否會擠占屠宰行業空間？ . 15 屠宰肉制品企業是否需要發展養殖提升自給率？ . 16 生豬期貨上市對行業的影響？ . 16 非洲豬

9、瘟對行業未來的影響？ . 17 投資建議：積極配置養殖后周期，尋找中國的食品巨頭 . 18 風險提示 . 18 pOqPmNpMtOrQzQnPzRqMyQ9PcM7NpNqQpNpPjMnNrPkPnNtRaQpPxOuOnMwPMYtRsR 行業研究/專題研究 | 2020 年 06 月 01 日 3 圖表目錄圖表目錄 圖表 1： 1960-2019 美國生豬出欄量與年增長率 . 4 圖表 2： 美國大于 150 萬頭的屠宰場產能占比 . 5 圖表 3： 美國屠宰場總數（家） . 5 圖表 4： 美國大于 5 萬頭的養殖場存欄占比 . 5 圖表 5： 美國養殖場戶數（萬戶） . 5 圖表

10、6： 1970 年-2018 年美國生豬產業鏈每磅產品利潤演變. 5 圖表 7： 近 38 年美國生豬產業產值分布 . 5 圖表 8： 私屠亂宰的成本較低 . 6 圖表 9： 2019 年我國生豬定點屠宰的比例為 33% . 6 圖表 10： 歷史性級別-生豬數量下降 . 7 圖表 11： 歷史性級別-豬價突破歷史高位 . 7 圖表 12： 生豬定點屠宰 A 級企業家數（單位：家） . 8 圖表 13： 定點屠宰企業屠宰量同比變化情況（單位：%） . 8 圖表 14： 2019 年屠宰企業同比減少超過 47% . 8 圖表 15： 長期高成本沖擊屠宰行業恢復基礎 . 9 圖表 16： 政策推動

11、行業整合 . 9 圖表 17： 我國屠宰行業占有率（2019 年） . 10 圖表 18： 我國肉制品行業占有率（2019 年） . 10 圖表 19： 近 100 年美國生豬價格走勢 . 10 圖表 20： 近 100 年美國生豬價格十年標準差 . 11 圖表 21： 我國傳統豬周期符合蛛網模型理論 . 12 圖表 22： 豬產業鏈-育種、擴繁、育肥等環節 . 12 圖表 23： 冷鮮豬的市場接受度位列第一 . 13 圖表 24： 消費者購買豬肉時最關心衛生安全 . 13 圖表 25： 生豬屠宰企業運營流程 . 14 圖表 26： 飼料行業與屠宰行業均屬低毛利率行業 . 15 圖表 27：

12、生豬養殖利潤強波動（單位：元/頭） . 15 圖表 28： 泰森食品實現肉雞全產業鏈生產. 16 圖表 29： 泰森食品-豬肉業務聚焦屠宰加工環節 . 16 圖表 30： CME 生豬期貨演進過程 . 17 圖表 31： 俄羅斯非洲豬瘟發生次數 . 17 圖表 32： 烏克蘭/波蘭/拉脫維亞非洲豬瘟發生次數 . 17 行業研究/專題研究 | 2020 年 06 月 01 日 4 他山之石他山之石：美國生豬產業美國生豬產業的的雙向規?；瘞砗蠖穗p向規?；瘞砗蠖说呐畈呐畈l展發展 本部分簡介美國生豬產業的發展趨勢，詳情請見我們 2020 年 4 月 24 日的報告美國肉 類產業專題：合縱連橫，

13、擁抱肉類產業歷史變局 。 美國生豬養殖行業和屠宰肉制品行業自二十世紀八十年代開始了規?；?。據 USDA，美國 生豬出欄量由 1980 年的 1.02 億頭增長到 2019 年的 1.38 億頭， 整個生豬產業鏈產值 （包 括肉制品）由 1980 年的 245 億美元提高到 2019 年的接近 1000 億美元，增幅達到 300% 以上。 美國生豬養殖和屠宰肉制品行業規?；M程中，最顯著的產業特征是屠宰肉制品行業先于 養殖行業開始規?；?，屠宰肉制品行業驅動養殖行業規?；?。整個規?；M程可以分為四 個階段： 蓄勢待發（1980 年之前） ：生豬養殖行業散戶為主，屠宰肉制品行業規?；瘑?； 疾風迅雷

14、 （1981-1990 年） ： 生豬養殖行業規?；M程啟動， 屠宰肉制品行業規?；铀?； 如日方中（1991-2000 年） ：生豬屠宰行業規?；俳釉賲?，合約式養殖模式逐步成熟； 康莊大道（2001 至今） ：生豬產業規?；猜?，屠宰加工企業地位強勢。 屠宰場方面，屠宰場方面， 美國大于 150 萬頭的屠宰場的產能占行業總產能的比例由 1980 年代初的 16% 左右上升到 2010 年的 90%， 屠宰場數量由 1980 年初的 1300 多家左右下降到 2010 年的 600 家左右。1981-1990 年是屠宰行業規?；铀匐A段，十年間，大于 150 萬頭的屠宰產 能占比上升了 35

15、 個百分點， 達到了 65.2%； 1991-2000 年是屠宰行業規?；臏p速階段， 大于 150 萬頭的屠宰產能占比由 70.2%提升到 88%； 2000 年以后屠宰行業格局基本穩定。 養殖行業養殖行業與屠宰行業規?；煌?，養殖行業規?；M程相比于屠宰行業晚大概 10 年。 1980-1990 是養殖規?；膯与A段，大于 5 萬頭的養殖場存欄占比不足 10%，但養殖 戶退出較快，由 1980 年的 67 萬戶減少到 1990 年的 28 萬戶左右；1991 年到 2000 年是 養殖行業的規?；铀匐A段，大于 5 萬頭的養殖場存欄占比由 10%快速上升到 45%，養 殖戶數進一步減少到

16、 2000 年的 8.6 萬戶；此后是養殖規?；臏p速階段，12 年間大于 5 萬頭的養殖場存欄占比上升 15 個百分點到 60%左右， 養殖戶于 2012 年減少到 6.3 萬戶。 在整個養殖規?；M程中，養殖產值增加幅度有限，尤其是在規?；膯悠诤图铀倨?， 產值增幅分別為 27.8%與-4.2%。 圖表圖表1： 1960-2019 美國美國生豬出欄量與年增長率生豬出欄量與年增長率 資料來源：USDA，華泰證券研究所 -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 16,000

17、1960 1962 1964 1966 1968 1970 1972 1974 1976 1978 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 萬頭 生豬出欄量yoy（右軸） 行業研究/專題研究 | 2020 年 06 月 01 日 5 圖表圖表2： 美國美國大于大于 150 萬頭的屠宰場產能占比萬頭的屠宰場產能占比 圖表圖表3： 美國屠宰場總數（家）美國屠宰場總數（家） 資料來源：USDA，華泰證券研究所 資料來源：USDA，華泰證券研究

18、所 圖表圖表4： 美國美國大于大于 5 萬頭的養殖場存欄占比萬頭的養殖場存欄占比 圖表圖表5： 美國美國養殖場戶數（萬養殖場戶數（萬戶戶） 注：1988 年以前、2012 年以后 USDA 無數據 資料來源：USDA，華泰證券研究所 注：2012 年以后 USDA 無數據 資料來源：USDA，華泰證券研究所 美國生豬產業鏈發展史就是肉制品零售消費端不斷發展壯大的歷史。生豬產業不斷的規模 化驅使產業鏈上下游產生更加緊密的經濟關系， 但養殖業逐漸喪失話語權， 利潤波動劇烈。 同時，從歷史上看，隨著養殖集中度不斷提升，養殖企業具有更大的養殖慣性，生豬價格 的波動反而更加劇烈，養殖行業的不確定性進一步

19、加大。屠宰肉制品企業地位愈發強勢， 產業總值增長迅速。據我們測算，1980 年至 2018 年，美國生豬養殖產值由 50.2 億美元 增長到 83.2 億美元，增幅為 65.7%，美國生豬零售消費環節產值由 190.1 億美元增長到 624.0 億美元，增幅達到了 228%。 圖表圖表6： 1970 年年-2018 年美國生豬產業鏈每磅產品利潤演變年美國生豬產業鏈每磅產品利潤演變 圖表圖表7： 近近 38 年美國生豬產業產值分布年美國生豬產業產值分布 注：按屠宰食品行業發展階段標注 資料來源：USDA，華泰證券研究所 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90%

20、 100% 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 加速期 減速期穩定期 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 加速期減速期穩定期 5% 15% 25% 35% 45% 55% 65% 1980 198

21、1 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 啟動期 加速期減速期 0 10 20 30 40 50 60 70 1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001

22、 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 啟動期 加速期減速期 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 1970 1972 1975 1977 1980 1982 1985 1987 1990 1992 1995 1997 2000 2002 2005 2007 2010 2012 2015 2017 美分/磅 養殖環節價格屠宰價值附加 規?；?前期 加速期 減速期 穩定期 0 100 200 300 400 500 600 700 1980 1981 1983 1985 1986 1988

23、 1990 1991 1993 1995 1996 1998 2000 2001 2003 2005 2006 2008 2010 2011 2013 2015 2016 2018 億美元 生豬產值豬肉產值 批發產值零售產值 行業研究/專題研究 | 2020 年 06 月 01 日 6 中國屠宰肉制品行業整合：歷史發展機遇期中國屠宰肉制品行業整合：歷史發展機遇期 周期演繹周期演繹推動推動行業整合行業整合 此前周期較難實質性整合此前周期較難實質性整合 近 20 年來， 我國豬周期大致四年一個周期， 上一個豬周期自 2014 年 4 月至 2018 年 5 月， 本輪豬周期自 2018 年 6 月

24、至今已經持續接近兩年。數次豬周期均未帶來屠宰肉制品行業 的大規模整合和發展，而發生非洲豬瘟之后（即 2018 年后）行業規?；焖偻七M。究其 原因，我們認為，此前周期中行業整合條件與政策環境還不具備： 養殖散戶化背景創造了眾多屠宰小場生存空間養殖散戶化背景創造了眾多屠宰小場生存空間 據中國畜牧獸醫年鑒，截至 2016 年我國年出欄 1000 頭以上的規模生豬養殖戶的出欄占 比不足 50%，而 50 頭以下的養殖戶的數量占比則高達 94%。我國養殖散戶化背景下，小 屠宰廠生豬購入價格低（200-300 元） ，包裝、能源、制造費用、工資等均低于規模屠宰 廠，具有很強的成本優勢，這也造成了小屠宰場

25、（即私屠亂宰）在我國長期存在的現象。 但是，由于散戶豬的品質和檢疫水平可能不符合國家標準、病死豬泛濫、渠道不規范等原 因，小屠宰場熱鮮肉的品質和衛生條件都不如規模屠宰場。 生豬調運體制生豬調運體制 在發生非洲豬瘟之前，我國生豬產品的調運主要以生豬為主，由于我國消費者有喜愛熱鮮 肉的傳統，我國屠宰場在銷區分布較多（即豬肉消費較多但自產不足的區域，如廣東、上 海、浙江、北京、天津等） ，而同時我國生豬主產區同樣有大量的屠宰場分布（如河南、 山東等） 。由此造成了我國屠宰產能過剩，產能利用率較為低下。在行業成本壓力和生存 壓力不大的情況下，大量私屠亂宰的小屠宰場得以持續存活。 豬周期短平快特性豬周期

26、短平快特性 由于此前我國生豬養殖散戶比例較高，我國豬周期呈現“短平快”的特性，養殖產能進入 和退出的慣性小，豬價保持高位運行的時間偏短，下游屠宰肉制品產能進入退出迅速，屠 宰企業長時間虧損的可能性很小，因此行業整合較為緩慢。 居民肉食保障要求居民肉食保障要求 在我國消費者喜愛熱鮮肉的背景下，要保障廣大居民消費就需要分散化的屠宰產能布局。 在此背景下，大型屠宰場以及分銷渠道能夠覆蓋的居民較少，大量的居民對豬肉的需求要 靠小型屠宰場和小型農貿攤販來滿足。 圖表圖表8： 私屠亂宰的成本私屠亂宰的成本較較低低 圖表圖表9： 2019 年我國生豬定點屠宰的比例為年我國生豬定點屠宰的比例為 33% 資料來

27、源：畜牧獸醫局，華泰證券研究所 資料來源：Wind，華泰證券研究所 27% 28% 29% 30% 31% 32% 33% 34% 35% 36% 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 生豬定點屠宰企業屠宰量占比（單位：%） 行業研究/專題研究 | 2020 年 06 月 01 日 7 2019 年來年來屠宰肉制品行業屠宰肉制品行業有多困難？有多困難？ 歷史性級別歷史性級別-生豬數量下降生豬數量下降 2019 年 10 月，生豬存欄同比下降 41.40%（農業部暫未披露更新數據） ，作為對比，上一 輪豬周期生豬存欄同比最多

28、下降 11.8% （2015 年 9 月） ， 上上輪周期最多下降 4.3% （2010 年 5 月） 。 歷史性級別歷史性級別-豬價上漲豬價上漲 此輪豬價最高峰突破 43 元/千克，此前歷次豬周期的最高價不足 22 元/千克，此輪豬價的 高位遠超以往各輪周期。 歷史性級別歷史性級別-豬價高企時間長豬價高企時間長 此前周期中， 生豬養殖行業整體的結構仍然維持散戶為主、 規模企業占比緩慢升高的情況， 生豬超高價位（即達到上輪豬價低點的兩倍）很難持續超過半年，而這一輪超高價位自 2019 年 8 月開始，至今已經維持了 9 個月之多，并且我們預計超高豬價可能至少延續到 今年年底。 歷史性級別歷史性

29、級別-新冠疫情攪局新冠疫情攪局 2020 年世界出現“黑天鵝” ，新冠疫情的爆發給我國帶來了宏觀經濟上的壓力，具體到屠 宰行業，20 年來的困難程度要高于 19 年，原因在于：19 年生豬和豬肉價格雙雙上漲， 生豬供應下滑，但需求端接受程度尚可；20 年來屠宰行業面臨需求供給雙淡季，一方面 生豬供給十分緊缺（肥豬少+養殖戶惜售） ，另一方面由于新冠疫情，豬肉需求端冷淡，屠 宰行業可能正在面臨史無前例的困境。 圖表圖表10： 歷史性級別歷史性級別-生豬數量下降生豬數量下降 圖表圖表11： 歷史性級別歷史性級別-豬價突破歷史高位豬價突破歷史高位 注：農業部未披露更新數據 資料來源：Wind，華泰證

30、券研究所 資料來源：Wind，華泰證券研究所 行業整合有多劇烈？行業整合有多劇烈？ 屠宰企業屠宰企業大量大量淘汰淘汰 據農業部統計，2019 年一年，屠宰淘汰超過 4000 家，同比減少超過 47%。而行業巨頭 之一的眾品也于 19 年倒下。眾品為中國頭部生豬屠宰企業，據公司年報，2017 年收入 153 億，凈利潤 5 億，在河南的屠宰量位于省內第二，2019 年 9 月，眾品食品正式向法 院申請破產重組。 (45) (35) (25) (15) (5) 5 15 20122013201420152016201720182019 % 生豬存欄變化率:同比增減 0 5 10 15 20 25

31、30 35 40 45 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 元/千克 22個省市:平均價:生豬 行業研究/專題研究 | 2020 年 06 月 01 日 8 雨潤：舉步維艱雨潤：舉步維艱 據公司年報， 雨潤為屠宰行業產能及屠宰量排名靠前的企業， 但2019年公司凈利潤為-35.3 億元，股東權益首次轉負，為-12.3 億元（雨潤 2019 年底屠宰產能為 5265 萬頭） 。 行業屠宰情況行業屠宰情況 定點屠宰企業屠宰量 2020 年 2 月下降幅度最大，同比下降達 65.8%，作

32、為對比，上一輪 豬周期 （15 年 3 月-19 年 2 月） 定點屠宰企業屠宰量同比最多下滑 23.9% （2017 年 2 月） 。 圖表圖表12： 生豬定點屠宰生豬定點屠宰 A級企業家數（單位：家）級企業家數（單位：家） 圖表圖表13： 定點屠宰企業屠宰量同比變化情況（單位：定點屠宰企業屠宰量同比變化情況（單位：%） 資料來源：農業農村部，華泰證券研究所 資料來源：Wind，華泰證券研究所 圖表圖表14： 2019 年屠宰企業同比減少超過年屠宰企業同比減少超過 47% 資料來源：農業農村部，華泰證券研究所 行業整合行業整合的的趨勢不可逆趨勢不可逆 養殖規?；瘺_擊私屠亂宰的生存基礎養殖規模

33、化沖擊私屠亂宰的生存基礎 1）散戶退出加劇，私屠亂宰面臨永久性失去豬源的趨勢；2）疫情防控趨嚴，規模養殖場 會更多選擇規模屠宰場，而不是非瘟病毒傳染風險較大的小屠宰場；3）豬源短缺、銷售 承壓、政策限制等多種因素疊加，私屠亂宰的成本提升；4）非瘟疫情及新冠疫情給消費 者觀念帶來改變，消費者更加注重安全和衛生。 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 2010年2012年2016年2019年 -80% -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 2009-12 2010-06 2010-12 2011-06 2011-12 2012-06 2012

34、-12 2013-06 2013-12 2014-06 2014-12 2015-06 2015-12 2016-06 2016-12 2017-06 2017-12 2018-06 2018-12 2019-06 2019-12 定點屠宰企業屠宰量同比變化情況（單位：%） -50% -45% -40% -35% -30% -25% -20% -15% -10% -5% 0% 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 16,000 201420152016201720182019 家 屠宰企業總數yoy（右） 行業研究/專題研究 | 2020

35、 年 06 月 01 日 9 “調豬變調肉”趨勢沖擊銷區屠宰生存基礎“調豬變調肉”趨勢沖擊銷區屠宰生存基礎 在原來的生豬調運模式下，屠宰產能的銷區分布和分散化分布較為明顯，為了防控非瘟疫 情，我國調豬向調肉轉變成為常態，銷區屠宰產能面臨無豬可殺的局面，產區面臨養殖與 屠宰雙雙迅速增多的態勢。經過整合，我國屠宰行業的產能利用率有望大幅提升。 長時期高成本沖擊行業快速恢復基礎長時期高成本沖擊行業快速恢復基礎 我們預計，此輪超高豬價有望持續一年半以上，在嚴苛的生存環境下，屠宰場的現金流與 設備調整能力都將面臨嚴峻的考驗，屠宰行業去產能幅度可能很大，大批屠宰企業可能無 法接受長達一年半的“陣痛期”而退

36、出。 政策支持政策支持 2019 年 11 月 4 日，農業農村部發布關于進一步加強生豬屠宰監管的通知 ，要求從嚴 審批定點企業；小型生豬屠宰場點，以縣為單位計算，只減不增；關停環保設施設備不符 合要求、 屠宰設施設備陳舊、 屠宰工藝落后等問題企業。 此舉有利于我國屠宰行業規范化、 健康化發展。 圖表圖表15： 長期高成本沖擊長期高成本沖擊屠宰屠宰行業恢復基礎行業恢復基礎 圖表圖表16： 政策推動行業整合政策推動行業整合 資料來源：Wind，華泰證券研究所 資料來源：農業農村部，華泰證券研究所 行業有多大空間？行業有多大空間？ 美國美國 vs 我國我國 據我們測算，2019 年美國生豬屠宰量第一的 Smithfield 屠宰量占比達 26%以上，前三大 屠宰企業市場份額占比超過 60%，前五大企業市場占比達到 80%；美國豬肉制品行業份 額第一的同樣為 Smithfield，占比超過 30%，CR3 同樣達到 60%以上。 作為對比，我們估算，我國 2019 年前五大屠宰企業占比不足 7%，肉制品前四大企業占 比不足 30%，集中化發展還有很大的空間。以我國年屠宰