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1、行業及產業 行業研究/行業深度 證券研究報告 機械設備 2024 年 03 月 19 日 產業趨勢逐漸明朗，氫能設備迎來機遇 看好 氫能產業鏈設備梳理 相關研究 證券分析師 王珂 A0230521120002 戴文杰 A0230522100006 李蕾 A0230519080008 劉建偉 A0230521100003 張婧瑋 A0230523090001 聯系人 張婧瑋(8621)23297818 本期投資提示：氫能產業發展提速，設備端有望優先受益。1）氫氣作為清潔能源，在碳中和愿景下需求較大：根據中國氫能聯盟研究院，預計到 2050 年全球氫氣需求量將達到 6.6 億噸，其中中國約為 1.

2、95 億噸（2022 年僅 0.35 億噸）。2）設備降本是氫能突圍的關鍵之一：當前氫能產業受成本制約，在無補貼情況下，氫價及燃料電池汽車成本高于鋰電及燃油車，其中設備在各環節中占比較高（根據我們測算，大安風光制氫項目中電解槽占總投資成本24%；加氫站建設中設備成本占比 71%；氫能重卡中燃料電池成本占比 52%）；因此通過政策推動及產業端的規模效應實現設備降本，是氫能產業鏈提高經濟效益，實現產業突破的關鍵；3）央地出臺多項政策推動氫能行業發展，按地方目標統計，至 2025 年全國將建成加氫站超 1000 座，燃料電池汽車超 11 萬輛，加氫站設備、燃料電池等迎來投資機會。制氫端：綠氫潛力巨大

3、，電解槽為核心設備。1）灰氫：化石能源制氫設備拓展過程中，主要受益方為提純設備，包括 PSA 裝置（昊華科技）、深冷分離（杭氧股份、中泰股份）；2）藍氫：在化石能源制氫基礎上增添碳捕集設備，至 2025 年需增設年捕集量 2000 萬噸的 CCUS 設備，核心動力裝置為螺桿壓縮機，廠商主要包括冰輪環境、冰山冷熱；3）綠氫：國際氫能委員會預計到 2050 年綠氫將占氫氣總產量的 60-80%，當前通過水電解制取，電解槽為反應場所，勢銀（TrendBank）預計 2024-2025 年新增裝機量分別為 4.8GW、8.2GW，按均價計算分別達到 66 億元、112 億元。根據高工氫電，2023 年

4、出貨量 Top5廠商分別為派瑞氫能、隆基氫能、考克利爾競立、華電重工及航天思卓，合計市占率達 54%。儲運端：關注高壓儲氫瓶、氫液化裝置。1）長管拖車適用于 200km 以內的小規模運輸，主要儲存設備為高壓氣態儲氫瓶；高工氫電預計 2025 年站用儲氫瓶市場規模將達到 5.6億元，車載儲氫瓶市場規模達到 34 億元，主要玩家包括中材科技、中集安瑞科、京城股份、亞普股份、蘭石重裝、科新機電等；其中儲氫瓶閥門成本占比約 8.1%，對應 2025 年市場規模 2.8 億元，主要玩家包括鯤華科技、舜華新能源及富瑞閥門等；2）低溫液氫適用于 200km 以上的大規模運輸，液化過程成本較高，核心設備為包含

5、壓縮機、膨脹機在內的液化裝置，當前國產民用設備實現突破，相關公司有中科富海、航天六院 101 所、中泰股份等。3）輸氫管道初始投資巨大但更具經濟性，石化機械、國家管網、東宏股份等在管材、材料等領域發力以克服“氫脆”難題.。加注端：加氫站集中建設，集成設備（含壓縮機）放量在即。截至 2023 年底，我國已累計建成加氫站 407 座，我們根據各省級地區提出的氫能發展目標測算，未來兩年集成設備增量市場空間至少為 69.18 億元（含站用儲氫瓶），其中壓縮機為 29.23 億元。國內加氫站集成設備商主要有國富氫能、海德利森、舜華新能源、氫楓能源、中集安瑞科等，氫壓縮機設備商主要包括開山股份、石化機械等

6、。用氫端：燃料電池空間巨大，氫燃氣輪機逐漸突破。1）燃料電池：弗若斯特沙利文預計至 2030 年，氫燃料電池系統的運輸應用和固定式應用按銷量計算的市場規模將分別達到70.02GW 和 13.35GW。電堆，2023 年上牌車輛電堆裝機量達到 931.2MW，CR5 達到 62%，分別為神力科技（億華通控股子公司）、國鴻氫能、捷氫科技、濰柴巴拉德以及氫晨科技；空壓機方面，主要公司包括勢加透博、金士頓、東德實業；氫循環部件，主要公司包括東德實業、瑞驅科技、浙江宏昇；增濕器方面，主要公司包括伊騰迪、同優科技、沃瑞氫能；電子水泵方面，主要公司包括合肥新滬、艾爾航空、飛龍股份。2）氫燃氣輪機：國內公司積

7、極開展燃氣輪機摻氫試驗，主要包括上海電氣、杭汽輪集團、國家電投等。測試設備：隨著電解水制氫市場的興起和燃料電池技術的更新迭代，測試設備的需求顯著提升。一方面，測試是保障氫能裝備安全穩定運行的關鍵環節，測試設備需求將伴隨電解槽及燃料電池市場空間的拓展而增長；另一方面，在電解槽大標方及燃料電池大功率的發展路徑下，專業測試設備提供商基于檢測能力經驗積累將具備先發優勢，國內廠商包括科威爾、銳格新能源、氫導智能、大連宇科。推薦：科威爾，建議關注：中集安瑞科、蘭石重裝、華電重工、石化機械、冰輪環境、科新機電、中泰股份、杭氧股份、富瑞特裝、京城股份等。風險提示：政策鼓勵不達預期、產業降本推進不及預期的風險、

8、行業競爭加劇的風險。請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 2 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 投資案件 結論和投資分析意見 氫能迎來高速發展期。近期國內政策持續發力，我們根據各省、自治區和直轄市出臺的省級氫能產業發展規劃統計，預計到 2025 年，我國將建設加氫站超 1000 座（截止2023年底為407座），燃料電池汽車應用規模超過11萬輛（截止2022年底為12,682輛），氫能總產值近萬億元。氫能產業鏈較長，建議關注各環節設備投資機會。制氫端建議關注提純設備（包括PSA 裝置、深冷分離裝置）、碳捕集設備（二氧化碳壓縮機

9、）以及電解槽；儲運及加注端建議關注高壓儲氫瓶及閥門、壓縮機、氫液化裝置以及加氫站集成設備；用氫端建議關注燃料電池及氫燃氣輪機。原因及邏輯 遠期來看，氫能作為清潔能源，在碳中和愿景下存在較大發展潛力。根據中國氫能聯盟研究院，預計到 2050 年全球對氫氣的需求量將達到 6.6 億噸，其中中國約為 1.95億噸（2022 年產量為 3533 萬噸），全球綠氫占比將達到 60-80%。氫能當前發展瓶頸在于成本較高，包括氫價與燃料電池汽車。設備是氫能產業實現降本增效的關鍵環節之一。從成本占比看，根據我們測算，綠氫項目總投資中電解槽約占 24%（以大安風光制氫項目為例）；根據 外供氫與現場制氫加氫站的氫

10、氣成本分析及能景研究數據，加氫站投資總額中設備約占 71%，其中壓縮機占 30%，氫能重卡中燃料電池系統約占 52%。相關政策出臺將催化如氫氣壓縮機、燃料電池等設備需求，實現規模效應，從而進一步完成設備降本路線，助力氫能產業實現快速增長的節點。有別于大眾的認識 1）市場認為氫能發展距離達到經濟性拐點尚遠。但我們認為：政策推動效力強勁，氫能經濟性已初步顯現。2024 年 3 月起，山東省對本省高速公路安裝 ETC 套裝設備的氫能車輛免收高速通行費，我們據此測算氫能重卡全生命周期成本有望降低 31.5%，從而具備對純電動重卡及燃油重卡的競爭優勢。2）市場認為目前氫能行業發展處于早期，相關公司氫能相

11、關收入絕對額較小。但我們認為：產業快速增長將帶來巨大市場空間，相關公司收入彈性較大。此外，率先布局氫能產業的公司具備先發優勢，在行業迎來增長機遇時有望率先受益。JXlYyX9UlXdW7ZlZdYnUbRaO8OpNpPpNrNiNqQsRkPpNnQ8OoPqRxNpNpMNZrMwO 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 3 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 1.氫能產業發展提速，設備端有望優先受益.10 1.1 政策端：央地出臺多項政策鼓勵氫能發展.11 1.2 產業端：應用場景廣闊，需求穩定擴張.13 2.上游：綠氫制取潛力較大，電解槽為核心設備.15 2.1

12、灰氫：制備工藝成熟，提純環節存在潛力.16 2.2 藍氫：應對碳減排需求，CCUS 設備不可或缺.19 2.3 綠氫：短期成本制約，長期趨勢明確.22 2.3.1 四種技術路線各有優劣.22 2.3.2 成本制約因素：電價、設備價值及產能利用率.25 2.3.3 電解槽行業發展迅速，競爭格局未定.28 2.3.4 內卷破局：大標方、高電密、低能耗.29 3中游：基礎設施建設加速，帶動相關設備需求.31 3.1 氣態儲運：高壓儲氫瓶為主流，管道建設明顯提速.34 3.2 液態儲運：液化核心設備實現國產化突破.37 3.3 加注環節：加氫站集中建設，設備投資占 70%.39 4下游：氫燃料電池空間

13、巨大.41 4.1 從應用場景看，氫能在交通及電力領域具備潛力.42 4.1.1 交通領域：燃料電池商用車已初具經濟性.42 4.1.2 電力領域：氫能發電、儲能與熱電聯產具備前景.44 4.2 從相關設備看，燃料電池與氫燃氣輪機空間廣闊.46 4.2.1 燃料電池：運輸+固定式，產業鏈玩家眾多.46 4.2.2 氫燃氣輪機：國內外技術接連突破.49 5測試：保障氫能環節安全穩定的關鍵.50 6關注設備端投資機會.52 6.1 科威爾：前瞻布局燃料電池及氫能測試.52 6.2 中集安瑞科：氫能全產業鏈布局.53 6.3 蘭石重裝：致力氫能全產業鏈發展.55 6.4 華電重工：氫能業務快速發展.

14、57 目錄 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 4 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 6.5 石化機械：跟隨集團步伐，多領域布局.60 6.6 冰輪環境：壓縮機向氫能領域延展.62 6.7 科新機電：布局氫儲運和加注環節.63 6.8 中泰股份：深冷設備企業布局氫能.65 6.9 杭氧股份：空分設備業務延伸至氫能領域.68 6.10 富瑞特裝：前瞻布局氫儲運設備.69 6.11 京城股份：積極布局車載儲氫瓶領域.70 7重點公司估值表.72 8風險提示.72 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 5 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 圖表目錄

15、圖 1：氫能產業鏈涉及裝備眾多.10 圖 2：國家氫能產業頂層設計體系不斷完善.11 圖 3：氫氣產量集中在西北、華東、華北（2022 年）.13 圖 4：制氫端以化石能源制氫為主（2022 年）.13 圖 5：2022 年中國氫氣消費集中在化工領域（單位：萬噸）.14 圖 6：2050 年交通領域有望成為氫能重要消費場景（單位：百萬噸）.14 圖 7：2050 年中國氫氣需求量將達到 1.95 億噸（單位：百萬噸/年）.14 圖 8：預計電解槽 2024-2025 年市場增量空間約為 178 億元.15 圖 9：至 2050 年可再生能源制氫將占國內氫氣總產量的 70%.16 圖 10：煤氣

16、化制氫涉及氣化爐、PSA 設備等.16 圖 11：天然氣制氫涉及轉化爐、PSA 設備等.17 圖 12：焦爐煤氣副產氫提純需應用 PSA.17 圖 13：副產氫制氫成本區間對比（單位：元/kg）.18 圖 14：PSA 以物理吸附為基礎.19 圖 15：PSA 為當前工業采用最多的氫氣提純技術.19 圖 16：CCUS 技術體系包括捕集、輸送、利用與封存.20 圖 17：中國各行業 CCUS 減排需求空間較大.21 圖 18：美國碳捕集與封存設施建設領先.21 圖 19：2021 年我國 CCUS 項目規模集中在 30 萬噸/年以下.21 圖 20：煤制氫裝置的碳捕集流程涉及壓縮機、液化機組.

17、22 圖 21：四種水電解技術原理及進展存在差異.23 圖 22：陽光電源擁有成套堿性水電解制氫設備.23 圖 23：陽光電源擁有成套 PEM 水電解制氫設備.23 圖 24：水電解制氫成本相對較高（單位：元/kg）.26 圖 25：堿性水電解成本中電耗占比較高.26 圖 26：PEM 水電解成本以電耗及設備折舊為主.27 圖 27：水電解制氫成本隨電解槽開工時長提高而下降（單位：元/kg）.27 圖 28：2021-2030 年中國電解槽年新增裝機量將迎來快速增長（單位：GW）28 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 6 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 圖 29：

18、ALK 電解槽由多個電解小室構成.30 圖 30：ALK 制氫系統成本主要為電解小室.30 圖 31：PEM 電解槽采用膜電極.31 圖 32：PEM 電解槽主體占系統成本主要部分.31 圖 33：我國氫能資源供應和需求呈逆向分布.32 圖 34：儲運和加注環節主要設備包括高壓儲氫瓶、壓縮機及加氫站集成設備.32 圖 35：管道輸氫最具經濟性（單位：元/kg）.33 圖 36：儲氫瓶貫穿氫能產業鏈環節.34 圖 37：中國車載供氫系統市場廣闊（單位：億元）.34 圖 38：管道輸氫相關設備及產業鏈.37 圖 39：氫液化裝置主要由壓縮機、透平膨脹機組成.38 圖 40：截止 2023 年全國累

19、計建成加氫站 407 座（單位：座）.39 圖 41：加氫站成套設備含壓縮機、加氫機及固定儲氫設施.39 圖 42：用氫端設備集中在交通、電力領域.42 圖 43：氫儲能技術實現長時儲能.45 圖 44：光（風）儲氫電一體化系統實現儲能.45 圖 45：燃料電池熱電聯產系統示意圖.45 圖 46：中國燃料電池系統市場規?？臻g巨大.46 圖 47：燃料電池電堆為核心部件.46 圖 48：燃料電池電堆結構復雜.46 圖 49：2023 年上牌裝機電堆 CR5 為 62%.47 圖 50：2023 年電堆出貨 CR10 為 56%.47 圖 51：燃料電池 BOP 系統維持電堆穩定運行.48 圖 5

20、2：燃料電池發動機測試場景.51 圖 53：科威爾燃料電池及氫能測試領域產品主要包括三類.52 圖 54：2023 年科威爾收入快速增長.53 圖 55：2023 年科威爾歸母凈利潤快速增長.53 圖 56：中集安瑞科業務清潔能源、化工環境與液態食品（單位：億元）.54 圖 57：中集安瑞科 20-22 年營收呈增長態勢.54 圖 58：中集安瑞科 20-22 年利潤保持增長.54 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 7 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 圖 59：中集安瑞科業務涉及氫能全產業鏈.55 圖 60：蘭石重裝主營傳統高端能源裝備（單位：億元）.56 圖 6

21、1：蘭石重裝 20-22 年新能源裝備營收高速增長（單位：億元）.56 圖 62：蘭石重裝致力布局氫能全產業鏈.56 圖 63：蘭石重裝 2020-2022 年度營收穩中有增.57 圖 64：蘭石重裝 2020-2022 年度利潤保持增長.57 圖 65：華電重工布局氫能全產業鏈.57 圖 66：華電重工業務以高端鋼結構為主.59 圖 67：2022 年華電重工收入下降.59 圖 68：2022 年華電重工利潤較為穩定.59 圖 69：石化機械產品涉及制氫、儲運、加注環節.60 圖 70：石油機械是石化機械營收占比最大的業務（單位：億元）.61 圖 71：2022 年石化機械營業收入上漲.62

22、 圖 72：2023 年石化機械歸母凈利潤上漲.62 圖 73：冰輪環境收入主要來自工業產品銷售.62 圖 74：冰輪環境 17-22 年營業收入 CAGR 為 12%.63 圖 75：冰輪環境 17-22 年歸母凈利潤 CAGR 為 6%.63 圖 76：冰輪環境工業制冷壓縮機向氫能領域拓展.63 圖 77：科新機電氫能領域布局儲運和加注環節.64 圖 78：科新機電主營壓力容器（單位：億元）.64 圖 79：20-22 年新能源高端裝備比重穩步提升（單位：億元）.64 圖 80：科新機電營收高速增長.65 圖 81：科新機電利潤高速增長.65 圖 82：中泰股份致力布局氫能全產業鏈.66

23、圖 83：中泰股份燃氣運營收入占比迅速提高.67 圖 84：2017-2022 年中泰股份營業收入 CAGR 為 46.32%.67 圖 85：2017-2022 年中泰股份歸母凈利潤 CAGR 為 35.79%.67 圖 86：杭氧股份業務延伸至氫能領域.68 圖 87：杭氧股份布局氫氣液化、液氫儲運、氫氣加注.68 圖 88：近年來杭氧營業收入持續增長.69 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 8 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 圖 89：近年來杭氧歸母凈利潤持續增長.69 圖 90：富瑞特裝布局高壓氫閥與車用液氫供氣系統.69 圖 91：富瑞特裝收入波動較大.

24、70 圖 92：富瑞特裝歸母凈利潤波動較大.70 圖 93：京城股份在車載儲氫瓶領域取得進展.71 圖 94：京城股份主營氣體儲運產品（單位：億元）.71 圖 95：京城股份 20-22 年度營收呈現增長態勢.71 圖 96：京城股份利潤波動較大.72 圖 97：京城股份國外業務占比較高（單位：億元）.72 表 1：“十四五”以來國家政策層面對氫能不斷予以支持和引導.12 表 2：各省級政府積極出臺氫能支持政策（至 2025 年）.12 表 3：2023 年副產氫潛在產能.18 表 4：三種氫氣提純方法各有優劣.19 表 5：CCUS 設備參與方為制冷設備公司.22 表 6：水電解制氫技術各有

25、優劣.24 表 7：中國能建 2023 年 ALK、PEM 制氫設備中標均價分別為 1366 元/kw 及 7558 元/kw.24 表 8：大型綠氫項目積極探索“ALK+PEM”組合制氫方案.25 表 9：堿性水電解成本對電價尤為敏感.27 表 10：PEM 水電解成本對電價及設備價格均較為敏感.28 表 11：國內電解槽企業產品布局及產能規劃.29 表 12：2022-2023 年電解槽出貨量 TOP10 名單變化較大.29 表 13：四種儲運路徑適用場景不同.33 表 14：I、II 型瓶適用儲運場景，III、IV 型瓶適用車載場景.34 表 15：相關公司正加緊推進 IV 型瓶研發及生

26、產.35 表 16：國內企業在儲氫閥門領域取得進展.35 表 17：輸氫管道前期投資金額較大.36 表 18：液態儲氫系統在容積和質量方面存在優勢（以 90g 氫氣為例）.37 表 19：國內民用液氫領域持續突破.38 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 9 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 表 20：設備約占加氫站投資總額 71%（單位：萬元）.40 表 21：加氫站集成設備/壓縮機市場玩家眾多.41 表 22：氫燃料電池在能量密度及續航里程方面性能突出.42 表 23：氫價 25 元/kg 時氫燃料電池重卡 TCO 可與傳統燃油車打平.43 表 24：2020-2

27、060 年我國電源裝機總量及結構（單位：億千瓦）.44 表 25：國內燃料電池電堆/系統性能部分達到國際領先水平.47 表 26：燃料電池 BOP 系統市場較為集中.48 表 27：摻氫（氨）發電能源轉化效率有望持續提升.50 表 28：國內外氫燃氣輪機取得進展.50 表 29：專業測試設備提供商突破大標方、大功率測試設備.51 表 30：科威爾布局制氫端及用氫端測試設備.52 表 31：中集安瑞科布局氫能產業鏈.55 表 32：華電重工業務涵蓋五個工程領域和氫能事業部.58 表 33：石化機械主營產品包括鉆采、鉆完井工具與集輸裝備.60 表 34：中泰股份產品覆蓋深冷技術.66 表 35：重

28、點公司估值表.錯誤!未定義書簽。行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 10 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 1.氫能產業發展提速，設備端有望優先受益 本文從氫能產業鏈出發，重點梳理各環節涉及的設備及制造公司。氫能產業鏈長，涉及裝備眾多（相關公司詳見對應章節），可從制氫、儲運、加注，用氫四個環節拆分來看：1）制氫：根據工藝和二氧化碳排放量的不同可分為灰氫、藍氫和綠氫三種：灰氫：包括化石能源制氫和工業副產氫，相關設備有制取過程的反應設備（氣化爐、轉化爐）以及提純設備（PSA 設備、空分設備）；藍氫：在化石能源制氫的基礎上配備 CCUS 設備，核心設備是壓縮機；綠氫：當前主

29、要為水電解制綠氫，反應場所為電解槽。2）儲運：是鏈接氫氣生產與需求的關鍵橋梁，長管拖車運輸適合 200km 以內的短途小規模運輸，相關設備為高壓氣態儲氫瓶；液氫槽車適合 200km 以上的大規模長距離運輸，相關設備為氫氣液化設備；輸氫管道需要高昂的管道鋪設投資為基礎，相關設備為管材；3）加注：氫氣零售依靠加氫站建設，主要涉及壓縮機、站用儲氫罐、加氫機，部分廠商提供上述集成設備。根據香橙會研究院統計，截止 2023 年底國內累計建成加氫站 407座；4）用氫：氫氣下游應用廣泛，可用于交通、電力、工業、儲能等領域，在燃料電池汽車、風光消納等場景下具備廣闊前景，相關裝備包括燃料電池電堆及 BOP 系

30、統、檢測設備、氫燃氣輪機等。圖 1：氫能產業鏈涉及裝備眾多 資料來源：申萬宏源研究 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 11 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 設備將成為氫能發展的優先受益方。目前，我國已初步掌握氫能制備、儲運、加注等主要技術和生產工藝，但產業發展仍處于初期階段，其核心制約因素在于氫氣作為能源使用，相對于替代方案（如鋰電、燃油）沒有實現成本優勢，而設備在氫能生產、應用各環節中成本構成中占比較高。梳理產業鏈可以發現：1）上游：以大安風光制綠氫項目為例，電解槽成本約占項目總投資額的 24%；2）中游：根據李妍等外供氫與現場制氫加氫站的氫氣成本分析，加氫站設

31、備占設備投資總額 71%左右，其中壓縮機占比 30%左右；3）下游：根據能景研究，捷氫科技招股書，當前燃料電池系統占整車成本的 52%。因此，通過政策推動（包括加氫站、燃料電池汽車補貼）及規模效應（電解槽、燃料電池電堆規?；a）實現設備降本，從而降低氫價與氫能車輛的成本，是實現氫能產業爆發的關鍵。國家發改委提出，以關鍵核心技術和裝備攻關為抓手，點面結合、以點帶面，構建氫能產業高質量發展格局。1.1 政策端：央地出臺多項政策鼓勵氫能發展 國家規劃和支持政策相繼出臺，頂層設計體系初步搭建完畢。近年來，中國政府高度重視氫能產業發展，在政府工作報告、雙碳工作以及汽車、儲能等領域均對氫能進行安排，不斷

32、予以指導和支持。從政策的規劃演進角度看，“十四五”前的規劃內容多以燃料電池汽車及配套產業建設為核心，“十四五”以來明確統籌推進氫能“制儲輸用”全鏈條發展。2022 年 3 月，國家發展改革委、國家能源局印發氫能產業發展中長期規劃（2021-2035年），首次明確了氫能作為國家能源的戰略地位，并提出一系列產業發展目標。2023 年8 月，國家層面首個氫能全產業鏈標準指南發布，系統構建了氫能“制儲輸用”全產業鏈標準體系，為氫能行業規范化、規?；l展奠定基礎。2024 年 3 月 5 日，氫能作為前沿新興產業首次進入政府工作報告。圖 2：國家氫能產業頂層設計體系不斷完善 資料來源：中國氫能聯盟研究院

33、，申萬宏源研究 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 12 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 表 1：“十四五”以來國家政策層面對氫能不斷予以支持和引導 時間 部門 政策名稱 主要內容 2023 年 8 月 國家標準委等 6部門 氫能產業標準體系建設指南(2023 版)到 2025 年，支撐氫能制、儲、輸、用全鏈條發展的標準體系基本建立，制修訂 30 項以上氫能國家標準和行業標準。2022 年 8 月 工信部、國家發改委、生態環境部 工業領域碳達峰實施方案 推進氫能制儲輸運銷用全鏈條發展，鼓勵有條件的地區利用可再生能源制氫，優化煤化工、合成氨、甲烷等原料結構；研究實施氫

34、冶金行動計劃，突破推廣一批氫能等關鍵核心技術。2022 年 6 月 國家發改委等 5部門“十四五”可再生能源發展規劃 開展規?；稍偕茉粗茪涫痉?，在可再生能源發電成本低、氫能儲輸用產業發展條件較好的地區，推進可再生能源發電制氫產業化發展，打造規?；木G氫生產基地；推進化工、煤礦、交通等重點領域綠氫替代。2022 年 3 月 國家發改委、國家能源局 氫能產業發展中長期規劃（2021-2035 年）氫能是未來國家能源體系的重要組成部分，是用能終端實現綠色低碳轉型的重要載體，是戰略性新興產業和未來產業重點發展方向。文件提出，到 2025 年初步建立較為完整的供應鏈和產業體系；到2030 年形成較為

35、完備的氫能產業技術創新體系、清潔能源制氫及供應體系；到 2035 年形成氫能產業體系，構建涵蓋交通、儲能、工業等領域的多元氫能應用生態。2022 年 2 月 國家發改委、國家能源局“十四五”新型儲能發展實施方案 到 2025 年，新型儲能由商業化初期不如規?；l展階段，具備大規模商業化應用條件。氫儲能、熱（冷）儲能等長時間尺度儲能技術取得突破。將加大關鍵技術裝備研發力度，推動多元化技術開發，開展氫（氨）儲能等新一代高能量密度儲能技術。2020 年 9 月 財政部等 5 部門 關于開展燃料電池汽車示范應用的通知 對燃料電池汽車的購置補貼政策，調整為燃料電池汽車示范應用支持政策，對符合條件的城市群

36、開展燃料電池汽車關鍵核心技術產業化攻關和示范應用給予獎勵。資料來源：國家發改委，國家能源局，國家標準委，工信部，生態環境部，財政部，應急管理部，自然資源部，住房城鄉建設部，農業農村部，中國氣象局，國家林業和草原局，科技部，申萬宏源研究 全國多地政府出臺氫能相關產業支持政策，搶先布局氫能產業，促進能源結構轉型。根據我們統計，截至 2024 年 2 月底，除黑龍江、云南、西藏及港澳臺外，全國其他 28 個省、自治區和直轄市均出臺了省級氫能產業發展規劃。多地將交通應用作為氫能行業突破口，支持氫燃料電池汽車推廣與加氫站建設。根據各地區提出的目標，到 2025 年，我國將建設加氫站超 1000 座（根據

37、香橙會研究院，截止 2023 年底為 407 座），燃料電池汽車應用規模超過 11 萬輛（截止 2022 年底為 12,682 輛），氫能總產值近萬億元。表 2：各省級政府積極出臺氫能支持政策（至 2025 年）城市 發布時間 政策名稱 產值/億元 燃料電池汽車/輛 加氫站/座 江蘇 2019 年 9 月 江蘇省氫燃料電池汽車產業發展行動規劃-10,000 50 天津 2020 年 1 月 天津市氫能產業發展行動方案（2020-2022 年）150 1,000 10 山東 2020 年 6 月 山東省氫能產業中長期發展規劃（2020-2030 年）1,000 10,000 100 四川 202

38、0 年 9 月 四川省氫能產業發展規劃（2021-2025 年）-6,000 60 河北 2021 年 7 月 河北省氫能產業發展“十四五”規劃 500 10,000 100 北京 2021 年 8 月 北京市氫能產業發展實施方案（2021-2025）1,000 10,000 74 浙江 2021 年 11 月 浙江省加快培育氫燃料電池汽車產業發展實施方案-5,000 50 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 13 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 內蒙古 2022 年 2 月 內蒙古自治區“十四五”氫能發展規劃 1,000 5,000 60 湖北 2022 年 3

39、月 湖北省氫能產業發展規劃（2021-2035 年）-重慶 2022 年 6 月 重慶市氫能產業發展規劃（2021-2025 年）-1,500 30 上海 2022 年 6 月 上海市氫能產業發展中長期規劃（2022-2035 年）1,000 10,000 70 陜西 2022 年 7 月 陜西省“十四五”氫能產業發展規劃 1,000 10,000 100 貴州 2022 年 7 月 貴州省“十四五”氫能產業發展規劃 200 1,000 15 遼寧 2022 年 8 月 遼寧省氫能產業發展規劃（2021-2025 年）600 2,000 30 河南 2022 年 9 月 河南省氫能產業發展中長

40、期規劃（2022-2035 年）1,000 5,000-山西 2022 年 10 月 山西省氫能產業發展中長期規劃（2022-2035 年）-10,000-吉林 2022 年 10 月“氫動吉林”中長期發展規劃（2021-2035 年）100 500 10 湖南 2022 年 10 月 湖南省氫能產業發展規劃-500 10 寧夏 2022 年 11 月 寧夏回族自治區氫能產業發展規劃-500 10 安徽 2022 年 11 月 安徽省氫能產業發展中長期規劃 500-30 福建 2022 年 12 月 福建省氫能產業發展行動計劃（2022-2025 年）500 4,000 40 甘肅 2022

41、年 12 月 關于氫能產業發展的指導意見 100-青海 2023 年 1 月 青海省氫能產業發展中長期規劃（2022-2035 年）35 250 4 江西 2023 年 1 月 江西省氫能產業發展中長期規劃（2023-2035 年）300 500 10 新疆 2023 年 8 月 新疆自治區氫能產業發展三年行動方案（2023-2025 年）-廣西 2023 年 9 月 廣西氫能產業發展中長期規劃（2023-2035 年）-500 10 廣東 2023 年 11 月 廣東省加快氫能產業創新發展意見-10,000 200 海南 2024 年 1 月 海南省氫能產業發展中長期規劃（2023-2035

42、 年）-200 6 資料來源：各地政府網站，申萬宏源研究；注：天津市僅發布到 2022 年的目標 1.2 產業端：應用場景廣闊，需求穩定擴張 我國制氫產能主要集中在西北、華東和華北地區，以煤制氫技術為主。根據中國氫能聯盟研究院統計，2022 年我國氫氣產量約為 3533 萬噸，以化石能源制氫為主：其中煤制氫產量達到 1985 萬噸，占比 56%；其次為天然氣制氫，占比 21%（見圖 4）。從地區上看，西北、華東、華北位居國內氫氣產量的前三名，合計占比達到 74%，我們認為主要是由于西北、華北地區礦產資源豐富，而華東地區化工園區聚集，均在制氫方面存在優勢。圖 3：氫氣產量集中在西北、華東、華北（

43、2022 年）圖 4：制氫端以化石能源制氫為主（2022 年）資料來源：中國氫能聯盟研究院，申萬宏源研究 資料來源：中國氫能聯盟研究院，申萬宏源研究 33%28%13%10%6%6%4%西北華東華北華中西南東北華南56%21%20%2%1%煤制氫天然氣制氫工業副產氫電解水制氫甲醇制氫 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 14 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 當前氫氣整體消費領域集中在化工和煉化行業。根據中國氫能聯盟研究院數據，全球氫氣需求約為 10,500 萬噸，其中工業、煉化占據較大比例，分別約為 6500 萬噸、4000萬噸。2022 年中國氫氣消費量在化工及煉

44、化領域達到 2,851 萬噸，其中合成甲醇、合成氨的氫氣消費量占細分領域前兩位，分別為 988 萬噸和 973 萬噸，占比 28.0%和 27.5%；交通領域占比小于 0.1%。未來交通出行有望成為氫能的重要消費場景。根據國際氫能委員會 2021 年發布的 氫能實現凈零排放（Hydrogen-for-Net-Zero），至 2050 年，交通出行領域將消費氫氣達 2.85 億噸，占預計當年國際氫氣總產量的 43.18%。由于氫氣能量質量密度大，能大幅提高運輸設備的載貨能力，因此重卡為氫氣重要消費場景，消耗氫氣達 1.1 億噸。圖 5：2022 年中國氫氣消費集中在化工領域（單位：萬噸）圖 6：

45、2050 年交通領域有望成為氫能重要消費場景（單位：百萬噸）資料來源：中國氫能聯盟研究院，申萬宏源研究 資料來源：國際氫能委員會，申萬宏源研究 碳中和愿景下，氫氣產量存在較大缺口。根據國際氫能委員會氫能實現凈零排放，預計在 2050 年之前，通過更大規模的普及，氫能源將大約占總能源消耗量的 22%，可使當年的 CO2排放量較現在減少約 70 億噸，相當于維持當前全球變暖趨勢所對應 CO2排放量的 20%。根據中國氫能聯盟及相關機構數據，到 2050 年，若要實現凈零排放，全球對氫氣的需求量將達到 6.6 億噸，其中中國約為 1.95 億噸，占比近 30%。從增速看，2020-2050 年間每

46、10 年中國氫氣產量平均復合增速為 4.8%、10.6%、5.9%。圖 7：2050 年中國氫氣需求量將達到 1.95 億噸（單位：百萬噸/年）資料來源：中國氫能聯盟研究院，申萬宏源研究 973988890363247合成氨合成甲醇石油化工交通、建筑與發電其他工業領域其他11065110105356540704020地面出行重卡地面出行其他海運和航空現有工業原料鋼鐵電力生產芳香族化合物生產工業供熱建筑供熱122531572825405251035651102060301001001953510055175050100150200250歐洲中國日韓北美印度其他2020203020402050 行

47、業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 15 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 2.上游：綠氫制取潛力較大，電解槽為核心設備 根據制取及碳排放量不同，制氫可分為灰氫、藍氫、綠氫三種。1）灰氫：化石能源制氫設備拓展空間有限，主要受益方為提純設備商，包括 PSA（昊華科技）、深冷分離（杭氧股份、中泰股份）；2）藍氫：碳捕集過程中，壓縮機為核心動力設備，根據中國 CCUS年度報告（2023）至 2025 年需增設年捕集量為 2000 萬噸的 CCUS 設備，廠商主要包括冰輪環境、冰山冷熱；3）綠氫：當前主要通過水電解制取，勢銀（TrendBank）在2023勢銀氫能與燃料電池年度

48、藍皮書 中預計2024-2025年電解槽新增裝機量分別為4.8GW、8.2GW，按當前均價計算分別達到 66 億元、112 億元。圖 8：預計電解槽 2024-2025 年市場增量空間約為 178 億元 資料來源：申萬宏源研究 低碳零碳的藍氫和綠氫將成為重點發展的制氫方式。1）國內方面，在 2022 年 3 月發布的氫能產業發展中長期規劃（2021-2035 年）中，已經明確提出：到 2025 年，“初步建立以工業副產氫和可再生能源制氫就近利用為主的氫能供應體系，可再生能源制氫量達到 10-20 萬噸/年”；到 2030 年，“形成較為完備的氫能產業技術創新體系、清潔能源制氫及供應體系”；到

49、2035 年，“可再生能源制氫在終端能源消費中的比重明顯提升”。2）國際方面，國際氫能委員會在 2023 年 12 月發布的氫能洞察 2023（Hydrogen Insights 2023）中指出，到 2030 年清潔氫氣產量將達到 4,500 萬噸/年，占預計當年氫氣產量的 32.14%，其中可再生能源制氫占 70%，低碳制氫占 30%；凈零氫報告（Hydrogen for Net Zero）中指出，到 2050 年，灰氫將被完全替代，可再生能源制氫將占氫氣總產量的 60-80%。行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 16 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 圖 9：至

50、 2050 年可再生能源制氫將占國內氫氣總產量的70%資料來源：中國氫能聯盟中國氫能源及燃料電池產業白皮書，申萬宏源研究 2.1 灰氫：制備工藝成熟，提純環節存在潛力 化石能源制氫技術成熟，成本相對較低，是目前大規模制氫的主要手段。我國煤炭資源豐富，煤制氫技術成熟，因此是我國最主要的制氫技術之一，而由于資源稟賦的差異，當前國外以天然氣制氫為主。1）煤制氫的方式包括煤氣化、煤液化以及煤干餾，以煤氣化為主，設備投資氣化爐、變換器、吸附裝置等。根據氫能與燃料電池產業概論，當原料煤價格在 600 元/噸時，煤氣化制氫成本為 6.09 元/kg；2）天然氣制氫以天然氣蒸汽重整法為主，設備投資包括原料加氫

51、反應器、氧化鋅脫硫反應器、中溫變換反應器、提氫吸附塔、PSA 吸附塔、轉化爐，冷換設備和壓縮機充裝裝置等。根據氫能與燃料電池產業概論，當天然氣價格為 2.5 元/m時，天然氣制氫成本為 17.9 元/kg?；茉粗茪洵h節拓展空間有限。根據上文（圖 7&9）中的預測數據，2030 年中國氫氣需求量為 4000 萬噸，化石能源制氫占比為 60%，即約 2400 萬噸，而 2022 年煤制氫及天然氣制氫總產量已超過 2700 萬噸，不排除產能更新帶來的增量投資，但預計拓展空間較為有限。圖 10：煤氣化制氫涉及氣化爐、PSA 設備等 資料來源：氫能與燃料電池產業概論，制氫工藝與技術，申萬宏源研究 6

52、7%60%45%20%30%23%5%3%15%45%70%2%5%10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20202030E2040E2050E化石能源制氫工業副產氫可再生能源制氫生物制氫等其他技術 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 17 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 圖 11：天然氣制氫涉及轉化爐、PSA 設備等 資料來源：氫能與燃料電池產業概論，申萬宏源研究 工業副產氫額外投入少，成本較低，能夠成為氫氣供應的有效補充。工業副產氫可分為焦爐煤氣副產氫、氯堿工業副產氫、丙烷脫氫副產氫以及合成氨副產氫。根據中國氫能聯盟研究院統計，

53、2022 年我國工業副產氫產量約為 712 萬噸，占氫氣總產量的 20%，其中焦爐煤氣副產氫約為 490 萬噸，占副產氫比例為 68.82%。設備投資方面，以焦爐煤氣副產氫為例，主要涉及壓縮機、TSA 變溫吸附工藝設備、PSA 變壓吸附設備等。圖 12：焦爐煤氣副產氫提純需應用 PSA 資料來源：氫能與燃料電池產業概論，安泰集團公告，申萬宏源研究 工業副產氫產量受相關產業規模限制，遠期來看難以成為主流。一方面，結合氫能與燃料電池產業概論中對工業副產供氫效率的描述，測算可知 2023 年四種主流副產氫技術的潛在氫氣供應能力合計約為 1,231 萬噸；另一方面，在化工行業去產能的背景下，工業副產氫

54、產量難有增長潛力，無法單獨滿足我國的氫氣需求。具體來看：1）焦爐煤氣副產氫：根據氫能與燃料電池產業概論，煤焦化過程中每 1 噸焦炭可產生約 400Nm的焦爐煤氣，其中氫氣含量約 44%；我國是全球最大的焦炭生產國，根據 Wind 數據，2023年我國煉焦煤總供給量為 5.94 億噸，理論可副產氫氣約 939 萬噸。2）氯堿工業副產氫：每生產 1 噸燒堿大約可獲得副產氫氣 280m；根據國家統計局數據，2023 年我國燒堿產量 4,101 萬噸，理論可副產氫氣約 103 萬噸。3）丙烷脫氫副產氫：僅 PDH 法（直接脫氫法）的丙烷脫氫工藝可產生副產氫，根據 PDH 反應方程式計算可知，每生產 1

55、kg 丙烯，理論可同時產出 0.05kg 氫氣；根據隆眾資訊數據，2023 年 PDH 總產能為 1,732 萬噸，潛在氫氣供應量為 82 萬噸。4）合成氨副產氫：理論上每合成 1 噸氨，耗氫量為 176.47kg，但實際根據工廠的物料平衡，在不做任何尾氣處理時，每噸耗氫量將包含合成反應消耗、合成放空氣和馳放氣三個部分，實際消耗量約為 193.53kg。據金聯創化肥統計，2023 年 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 18 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 全國累計生產合成氨約 6200 萬噸，若將合成放空氣和馳放氣中的氫氣回收，理論可副產氫氣約 106 萬噸。表

56、3：2023 年副產氫潛在產能 副產氫工藝 總產能 理論產出效率 潛在氫氣產量（萬噸）制氫成本（元/kg）焦爐煤氣副產氫 2,374 億 m 氫氣含量 44%939 9.23-14.79 氯堿工業副產氫 4,101 萬噸 280m氫氣/噸燒堿 103 14.46-16.69 丙烷脫氫副產氫 1,732 萬噸 0.05kg 氫氣/kg 丙烯 82 9.90-15.91 合成氨副產氫 6,200 萬噸 17kg 氫氣/噸氨 106 14.46-22.25 合計 1,231 9.23-22.25 資料來源：國家統計局，氫能與燃料電池產業概論，隆眾資訊，金聯創化學，Wind，申萬宏源研究 圖 13：副

57、產氫制氫成本區間對比（單位：元/kg）資料來源：氫能與燃料電池產業概論，申萬宏源研究 氫氣提純是傳統工業制氫流程中的重要環節，變壓吸附和深冷分離設備商是主要參與者?，F階段氫 氣的應用 領域主要 為工業領 域，氫氣 純度要求在 99%以上（GB/T 3634.1-2006），而質子交換膜燃料電池（PEMFC）汽車對燃料氫氣的純度要求在 99.97%以上（GB/T 37244-2018），且其對雜質含量的要求遠比工業用高純氫、超純氫更為嚴格，因此提純環節至關重要。目前工業上大多采用物理法中的變壓吸附法（PSA）提純氫氣，也是目前最成熟的氫氣提純技術，可以得到純度為 99.999%的氫氣；而當前工業

58、生產中最成熟的氣體分離工藝為深冷分離，適用于大規模生產。此外常用的還有膜分離法，三種技術各有優劣，應用中一般需要綜合采用兩種或多種分離技術。1）變壓吸附：以多孔性固體物質（吸附劑）內部表面對氣體分子的物理吸附為基礎，其基本原理是基于在不同壓力下，吸附劑對不同氣體的選擇性吸附能力不同，利用壓力的周期性變化進行吸附和解吸，從而實現氣體的分離和提純。吸附劑是 PSA 工藝的基礎和核心，當前世界三大變壓吸附技術供應商包括美國 UOP、德國林德和我國西南化工研究設計院（上市主體為昊華科技）。9.2314.469.9014.4614.7916.6915.9122.250.05.010.015.020.02

59、5.0焦爐煤氣副產氫氯堿工業副產氫丙烷脫氫副產氫合成氨副產氫 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 19 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 2）深冷分離：利用原料氣中不同組分的相對揮發度的差異來實現氫氣的分離和提純，投資成本高且能耗高，僅適用于大規模生產，而其優勢在于得到產物氫氣的同時能夠得到富含乙烷、C4+等烴類副產物。深冷設備采用大型成套設備，由冷箱、換熱器、精餾塔等組成，設備企業掌握深冷工藝及設備制造能力，可提供整體解決方案，國內主要參與者包括中泰股份、杭氧股份等。3）膜分離法：通過膜選擇性滲透和擴散特定氣體組分的特性達到分離和純化氣體的目的，具有操作靈活、能源效

60、率高、結構緊湊、占地面積小、環境友好、運行成本低與現有工業化簡單集成等優點。表 4：三種氫氣提純方法各有優劣 項目 變壓吸附 深冷分離 膜分離 規模（標準狀態）（m/h）100-100000 5000-100000 100-1000 氫純度（%）99.99 90-99 80-99.99 氫回收率（%）達到 95 達到 98 達到 98 操作壓力（Mpa）1.0-3.0 1.0-8.0 3.0-15.0 原料中最小氫含量（%）40-50 15 30 原料氣的預處理 不預處理 預處理 預處理 副產品 不能獲得 可獲得副產品 可獲得副產品 操作彈性 30-100 50-100 20-100 資料來源

61、：尹番氫氣分離提純技術研究進展，申萬宏源研究 圖 14：PSA 以物理吸附為基礎 圖 15：PSA 為當前工業采用最多的氫氣提純技術 資料來源：王娜娜等基于焦爐煤氣的聯產制氫工藝技術研究，申萬宏源研究 資料來源：公司公告，中國膜工業協會，申萬宏源研究 2.2 藍氫：應對碳減排需求，CCUS 設備不可或缺 化石燃料制氫碳排放量過高，未來生產中將逐漸結合 CCS（碳捕集與封存）以及 CCUS（碳捕集、利用與封存）等技術，降低碳排放。根據北理工能源與環境政策研究中心發布的碳中和背景下煤炭制氫的低碳發展，未結合 CCS 的煤制氫技術，每制備 1kg 氫氣，CO2 的排放量為 22.65 kg；而根據氫

62、能與燃料電池產業概論，天然氣蒸汽轉化制氫每 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 20 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 生產 1kg 氫氣，CO2 的排放量為 11.90kg。假設按 2022 年中國煤制氫和天然氣制氫的產量計算，將分別排放二氧化碳 4.5、0.9 億噸，約占全國當年總排放量（121 億噸，IEA（國際能源署）數據）的 4.45%。碳捕集是指將 CO2從工業或相關能源的排放源中捕集分離出來并加以利用或輸送到一個封存地點長期與大氣隔絕，流程包括捕獲分離、凈化和壓縮等操作工藝，本質上是一種氣體分離過程。CCUS 技術可以實現化石能源大規?？沙掷m低碳利用，幫

63、助構建低碳工業體系，同時與生物質或空氣源結合可具有負排放效應，是中國碳中和技術體系不可或缺的重要組成部分。根據碳中和背景下煤炭制氫的低碳發展，結合 CCS 技術后，煤炭制氫的生命周期碳足跡顯著下降，每生產 1kg 氫氣伴隨排放 CO210.59 kg，降幅 53.3%，有利于煤炭制氫低碳發展。圖 16：CCUS 技術體系包括捕集、輸送、利用與封存 資料來源：中國 CCUS 年度報告（2023），申萬宏源研究 考慮碳減排目標，增加 CCS 后煤制氫成本約增加 4.82 元/kg，仍低于部分工業副產氫的成本。根據中國 CCUS 年度報告（2023），當前國內制氫項目的捕集成本約為 400元/噸，按

64、煤氣化制氫工藝下每 kg 氫氣實現二氧化碳減排量 12.06kg 計算，適用 CCS 后制氫成本約增加 4.82 元/kg，即達到 10.91 元/kg，仍低于部分副產氫提純成本。中國碳捕集利用與封存技術發展路線圖（2019）中，預計 2030 年和 2050 年國內 CCS 成本分別控制在 210 元/噸、150 元/噸，未來將進一步加強成本優勢。目前我國 CCUS 仍處于發展早期，在減排潛力與需求方面，我國理論封存容量和行業減排需求極大。根據中國 CCUS 年度報告（2023）預測，在碳達峰碳中和目標下中國CCUS 減排需求較大，2025 年約為 2400 萬噸/年（14003100 萬噸

65、/年），2030 年將增長到近 1 億噸/年（0.581.47 億噸/年），2040 年預計達到 10 億噸/年左右（8.8511.96億噸/年），2050 年將超過 20 億噸/年（18.722.45 億噸/年），2060 年約為 23.5 億噸 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 21 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想/年（21.125.3 億噸/年）。當前我國 CCUS 碳捕捉能力約為 400 萬噸，至 2025 年需增設處理量達 2000 萬噸/年 CCUS 設備。圖 17：中國各行業 CCUS 減排需求空間較大 資料來源：中國 CCUS 年度報告（2023）

66、，申萬宏源研究 未來 CCUS 相關設備存在放量空間。根據 二氧化碳捕集、封存與利用技術應用狀況數據，中國已建成投產、在建及擬建的碳捕集與封存設施數量占全球總量的 7.7%，占比遠低于美國的 50.8%。賽迪顧問數據顯示，2021 年我國捕集規模在 30 萬噸/年以下的 CCUS項目數量占比達 88.9%，捕集規模超過 60 萬噸/年的項目僅占 3.7%，而美國 CCUS 單項年均碳捕集規模約 241.4 萬噸/年。圖 18：美國碳捕集與封存設施建設領先 圖 19：2021 年我國 CCUS 項目規模集中在 30 萬噸/年以下 資料來源：肖筱瑜等二氧化碳捕集、封存與利用技術應用狀況，36 氪研

67、究院，申萬宏源研究 資料來源：賽迪顧問，36 氪研究院，申萬宏源研究 50.8%10.8%7.7%7.7%6.2%16.8%美國英國中國挪威加拿大其他22.3%37.0%29.6%7.4%3.7%1萬噸/年1-10萬噸/年10-30萬噸/年30-60萬噸/年60萬噸/年 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 22 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 碳捕集過程涉及眾多通用設備，核心動力設備為螺桿壓縮機。在捕集過程中涉及的通用設備包括分離器、換熱器等，而由于在該環節需要對二氧化碳加壓、液化，因此需要用到壓縮機組、液化機組。根據冰輪環境微信公眾號，其生產的冰輪螺桿壓縮機現已成

68、功應用在油田伴生氣、合成氨、沼氣提純、天然氣處理、煙道氣及干冰生產的二氧化碳尾氣捕集回收中，生產出的二氧化碳產品（氣體、液體、干冰）可達到國家關于工業級、食品級二氧化碳的相關標準；冰山冷熱可提供 CCUS 核心 CO2 預冷、增壓、液化機組及全鏈條工藝解決方案，已助力約 300 萬噸 CO2 捕集利用。圖 20：煤制氫裝置的碳捕集流程涉及壓縮機、液化機組 資料來源：王照成等煤制氫裝置二氧化碳捕集流程模擬與對比，申萬宏源研究 表 5：CCUS 設備參與方為制冷設備公司 公司 股票代碼 相關產品 冰輪環境 000811.SZ 冰輪螺桿壓縮機為核心動力設備，截至 2022 年 2 月，所服務的二氧化

69、碳增壓液化項目累計降碳達 800 萬噸/年。冰山冷熱 000530.SZ 可提供 CCUS 核心 CO2 預冷、增壓、液化機組及全鏈條工藝解決方案，截至 2023 年 8 月已助力約 300 萬噸 CO2 捕集利用。資料來源：冰輪環境公眾號，冰山冷熱投資者互動問答，申萬宏源研究 2.3 綠氫：短期成本制約，長期趨勢明確 2.3.1 四種技術路線各有優劣 通過可再生能源電力進行水電解制取綠氫，過程可實現零碳排放。水電解制氫是指當施加足夠大的電壓時，水分子將在陰極上發生還原反應產生氫氣，在陽極上發生氧化反應產生氧氣。根據電解質材料和工作原理的不同，當前主流的水電解技術路線可分為四類，包括：堿性水電

70、解（ALK）、質子交換膜水電解（PEM）、固體氧化物水電解（SOE）和陰離子交換膜水電解（AEM）；其中，ALK 和 PEM 已進入商業化階段，且 ALK 占據市場 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 23 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 主流（根據勢銀（TrendBank）統計 ALK 約占 93%，PEM 約占 6%），而 SOE 和 AEM仍處于實驗室階段。圖 21：四種水電解技術原理及進展存在差異 資料來源：佛山綠色發展創新研究院，申萬宏源研究 電解槽是水電解反應的核心設備。通常情況下，水電解制氫需要一套完整的水電解系統，由電解槽、整流系統（AC/DC）、純

71、化系統、控制系統、附屬系統等多個部件組成。其中，電解槽作為水電解反應的主要場所，是系統的核心部件；整流系統是將交流電轉化為直流電的系統（水電解需要直流電，而電網提供交流電）；純化系統是將水純化的系統。圖 22：陽光電源擁有成套堿性水電解制氫設備 圖 23：陽光電源擁有成套 PEM 水電解制氫設備 資料來源：陽光電源官網，申萬宏源研究 資料來源：陽光電源官網，申萬宏源研究 對比四種技術路線的優劣，ALK 成本更低，PEM 啟停靈活，SOE 與 AEM 尚有技術難題。1）ALK：電解槽已實現國產化，電極材料為鎳或鎳合金，裝置成本較低，壽命長達15 年，易于實現大規模制氫；而其缺點為能源轉化效率低、

72、堿液不環保、占地面積大，尤其是裝置啟停時間過長（往往長達數十分鐘），不適用波動電源，故與可再生能源電力的適配性較差，因此大部分單一的堿性水電解制氫技術還是以穩定的電網電力制氫為主。2）PEM：工作電流密度更大，因此設備體積相對較小，啟停速度快，但其需要用鉑和銥等貴金屬做催化劑，質子交換膜也主要依賴于進口，整體成本高昂。3）SOE：是目前制氫效率最高的技術，但工作溫度高，壽命較短，且設備啟停不便。4）AEM：是近兩年為了解決 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 24 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 ALK 和 PEM 存在的缺點而研發的新技術，電解質采用了比 ALK

73、濃度低的弱堿性溶液和固體電解質（聚合物）膜，電極采用了較 PEM 價格更低的鎳基或鈦材料，但目前陰離子交換膜的服役壽命和離子電導率尚需攻關。表 6：水電解制氫技術各有優劣 指標 ALK PEM SOE AEM 電流密度（A/cm）0.8 14 0.20.4 12 直流能耗（kW.h/Nm）4.25.5 4.36.0 3.04.0 4.55.5 工作溫度/7090 5080 6001000 4060 產氫純度 99.8%99.99%99.99%99.99%相對設備體積 1 1/3/操作特征 需控制壓差，原料氣需脫堿 快速啟停，僅水蒸氣 啟停不便，僅水蒸氣 快速啟停，僅水蒸氣 可維護性 強堿腐蝕性

74、強 無腐蝕性介質/無腐蝕性介質 環保性 堿液，不環保 無污染/無污染 電解效率（%）6075 7487 6075 85100 優點 技術成熟，成本低，適用大規模水電解制氫 安全無污染，適用波動電源 不需要貴金屬作為催化劑，安全無污染，效率高 使用非鉑貴金屬催化劑，適用波動電源 缺點 堿液腐蝕，維護成本高，響應時間長 需要貴重金屬作為催化劑，成本高，核心技術有待突破 工作溫度高，技術不成熟 交換膜技術有待突破，生產規模有待提高 價格水平（元/kW）1,300-2,000 4,000-6,000 10,000/資料來源：2023 勢銀氫能與燃料電池產業年度藍皮書，氫能與燃料電池產業概論，申萬宏源研

75、究 同等制氫規模下，當前 PEM 電解槽價值約為 ALK 的 5 倍。2023 年 12 月，中國能建公布了 2023 年制氫設備集中采購的中標結果，預計采購 1000Nm/h 堿性電解槽 110 套，200Nm/h PEM 電解槽 15 套。其中 ALK 電解槽中標企業 11 家，均價為 683 萬元/套，PEM 電解槽中標企業 5 家，均價 756 萬元/套。若按 1000Nm/h 對應 5MW 功率計算，單位中標均價分別為 1366 元/kW、7558 元/kW。表 7：中國能建 2023 年 ALK、PEM 制氫設備中標均價分別為 1366 元/kw 及 7558 元/kw 標段一：A

76、LK 電解槽（1000Nm/h），110 套 中標公司 總價（億元）單套價格（萬元）單位價格（元/kW）陽光氫能科技有限公司 6.90 628 1255 天津市大陸制氫設備有限公司 7.57 688 1376 中船(邯鄲)派瑞氫能科技有限公司 7.90 718 1436 廣東盛氫制氫設備有限公司 7.14 649 1299 無錫華光環保能源集團股份有限公司 7.13 648 1296 考克利爾競立(蘇州)氫能科技有限公司 7.77 706 1412 西安隆基氫能科技有限公司 7.99 726 1452 江蘇雙良新能源裝備有限公司 7.83 712 1423 上海氫器時代科技有限公司 7.70

77、700 1400 江蘇天合元氫科技有限公司 7.21 656 1312 北京電力設備總廠有限公司 7.48 680 1360 均價 683 1366 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 25 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 標段二：PEM 電解槽（200Nm/h），15 套 中標公司 總價（億元）單套價格（萬元）單位價格（元/kW）康明斯恩澤（廣東）氫能源科技有限公司 1.35 898 8980 長春綠動氫能科技有限公司 1.31 872 8722 氫輝能源（深圳）有限公司 1.13 750 7500 陽光氫能科技有限公司 1.02 679 6788 上海氫器時代科

78、技有限公司 0.87 580 5800 均價 756 7558 資料來源：中國能建電子采購平臺，上海電氣，香橙會研究院，申萬宏源研究 不同技術路線并非對立，合理配比可兼顧各自優勢。相比于早期大型綠氫項目基本只采用ALK 電解水制氫技術方案，2023年以來部分大型綠氫項目已經在積極探索“ALK+PEM”組合制氫方案，旨在通過 ALK 和 PEM 的合理配比，在兼顧成本的同時，提升對波動性可再生能源的適應性。根據勢銀能鏈統計，2023 年已公開制氫路線的項目中，有 12 個項目采取“ALK+PEM”路線，占比約 10%，不同項目 ALK:PEM 規模配比差異較大，均處于前期探索階段。表 8：大型綠

79、氫項目積極探索“ALK+PEM”組合制氫方案 序號 項目名稱 ALK 配置 PEM 配置 ALK:PEM 規模配比 單臺產氫量（Nm/h）數量（臺套）單臺產氫量（Nm/h）數量（臺套）1 華電達茂旗 20 萬千瓦新能源制氫工程示范項目 1000 11 200 5 11.0 2 吉電大安風光制綠氫合成氨一體化項目 1000 36 200 50 3.6 3 中能建松原氫能產業園（綠色氫氨醇一體化）項目 1200 24 500 4 31.4 1000 34 4 吉電梨樹風光制綠氫生物質耦合綠色甲醇項目 1000 36 200 45 4.0 資料來源：勢銀能鏈，申萬宏源研究 2.3.2 成本制約因素：

80、電價、設備價值及產能利用率 當前水電解制氫成本相對較高。一般制氫成本分為固定成本和可變成本，固定成本包括設備折舊、人工、運維成本等，可變成本包括制氫過程的電耗、水耗，假設不考慮土地土建及其他占比較低的輔料，由此得到水電解制氫成本的計算公式為：制氫成本=電價單位電耗+水價單位水耗+（每年折舊+每年運維）/每年制氫量。我們參考大安風光制綠氫示范項目的運營數據、新疆電網大工業銷售電價數據（平價在 0.31-0.38 元間），對關鍵指標進行假設并測算，當電價為 0.3 元/kWh、年開工時間為 3000hr 時，堿性水電解制氫成本約為 19.58 元/kg，PEM 水電解制氫成本約為 29.46 元/

81、kg。行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 26 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 圖 24：水電解制氫成本相對較高（單位：元/kg）資料來源：氫能與燃料電池產業概論，申萬宏源研究 從分子端看，水電解制氫的成本主要受電價、設備價值的制約。根據馮云等分布式制氫技術進展及成本分析，大安風光制綠氫合成氨一體化示范項目環境影響報告書，新疆統計局，庫車市人民政府，中國能建，拆分成本的構成項目可以看出，堿性水電解中電耗成本占比 85.2%，設備折舊占比 8.6%；而 PEM 水電解中由于設備價值量較高，電耗成本占比降至 56.6%，設備折舊占比 31.7%。兩者均占據整體制氫成本的

82、 90%左右。圖 25：堿性水電解成本中電耗占比較高 資料來源：馮云等分布式制氫技術進展及成本分析，大安風光制綠氫合成氨一體化示范項目環境影響報告書，新疆統計局，庫車市人民政府，中國能建，申萬宏源研究 6.0917.915.7410.9119.5829.4605101520253035煤價600元/噸氣價2.5元/m取區間中值煤價600元/噸 電價0.3元/kWh電價0.3元/kWh煤制氫天然氣制氫工業副產氫煤制氫+CCS堿性水電解PEM水電解 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 27 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 圖 26：PEM 水電解成本以電耗及設備折舊為主

83、 資料來源：馮云等分布式制氫技術進展及成本分析，大安風光制綠氫合成氨一體化示范項目環境影響報告書，中國能建，申萬宏源研究 從分母端看，提高產能利用率可增加制氫量，以攤薄制氫成本。根據我們的測算，假設設備年開工時長為 3000 小時，堿性水電解制氫和 PEM 水電解制氫成本分別為 19.58 元/kg、29.46 元/kg，而隨著氫能需求大幅提高，且可再生能源儲能取得突破時，可通過延長電解槽工作時間，制取更多綠氫以攤薄固定成本，當年開工時長達到 8000 小時，堿性水電解制氫和 PEM 水電解制氫成本將進一步下降至 21.54 元/kg 及 17.83 元/kg。圖 27：水電解制氫成本隨電解槽

84、開工時長提高而下降（單位：元/kg）資料來源：中國能建，大安風光制綠氫項目，申萬宏源研究 長期來看，水電解制氫成本下降空間較大，未來將更具備競爭性。1）電價方面，通過風光儲氫電一體化建設能夠有效降低用電成本，同時緩解棄風、棄光等現象。根據中國2050 年光伏發展展望（2019），至 2035 年和 2050 年光伏發電成本預計下降至 0.2 元/kWh 和 0.13 元/kWh。2）設備方面，根據中國氫能產業發展報告的預測，至 2035年、2050 年 ALK 電解槽價格將分別為 1,125 元/kW 和 800 元/kW，PEM 電解槽設備價格分別為 4,125 元/kW 和 1,400 元

85、/kW。根據以上預測，至 2035、2050 年，ALK 制氫成本將分別為 12.16 元/kg、8.12 元/kg；PEM 制氫成本將分別為 14.39 元/kg、9.23 元/kg。對比煤制氫成本的 6.09 元/kg，當碳價超過 90 元/噸時，水電解制氫將更具經濟性。表 9：堿性水電解成本對電價尤為敏感 ALK 電解槽價格（元/kW)19.5818.8818.4618.1817.9817.8329.4626.2924.3923.1222.2221.540.05.010.015.020.025.030.035.0300040005000600070008000年開工時長（h）堿性水電解P

86、EM水電解 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 28 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 800 1125 1360 1500 1700 電價（元/kWh）0.13 8.12 8.27 8.38 8.44 8.54 0.20 12.01 12.16 12.27 12.34 12.43 0.30 17.57 17.72 17.83 17.90 17.99 0.40 23.13 23.29 23.39 23.46 23.55 0.50 28.70 28.85 28.96 29.02 29.11 資料來源：申萬宏源研究 表 10：PEM 水電解成本對電價及設備價格均較為敏感

87、PEM 電解槽價格（元/kW)1400 4125 7558 8000 8500 電價（元/kWh）0.13 9.23 10.49 10.49 12.29 12.52 0.20 13.12 14.39 14.39 16.18 16.41 0.30 18.69 19.95 19.95 21.74 21.98 0.40 24.25 25.51 25.51 27.31 27.54 0.50 29.81 31.07 31.07 32.87 33.10 資料來源：申萬宏源研究 2.3.3 電解槽行業發展迅速，競爭格局未定 綠氫項目激增，電解槽裝機需求火熱。據勢銀（TrendBank）統計，截至 2023

88、年 12月 31 日，全國共有 337 個綠氫項目，其中 332 個項目處于規劃、在建、建成狀態，5 個項目處于廢止狀態。剔除廢止項目，并對部分綠氫項目進行折算，測得當前已公開綠氫規模約為 489 萬噸/年，對應電解槽需求近 86GW。根據2023 勢銀氫能與燃料電池年度藍皮書對各應用場景的經濟性測算和分析，樂觀情況下 2025、2030 年電解槽累計裝機量分別為 16GW 和 142GW。圖 28：2021-2030 年中國電解槽年新增裝機量將迎來快速增長（單位：GW）資料來源：2023 勢銀氫能與燃料電池年度藍皮書，申萬宏源研究 0.40.81.84.88.2913213152010203

89、0405060202120222023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 29 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 國內企業加速布局電解槽。據勢銀（TrendBank）統計，國內已布局或規劃堿性電解槽的企業近 200 家，而具備 PEM 電解槽生產能力的企業和機構有 30 家左右。經勢銀實地調研，2023 年國內電解槽企業產能為 11.5GW，且在 2025 年均有擴產計劃，保守預計 2025年全國產能超 40GW。表 11：國內電解槽企業產品布局及產能規劃 企業名稱 最新產能（GW

90、）2025 年規劃建設（GW）ALK 電解槽（Nm/h）PEM 電解槽（Nm/h）隆基氫能 2.5 5-10 1200-3000 中船派瑞氫能 1.5 6.5 20-2000 0.01-300 三一氫能 1.5 500-2000 200 蘇州青騏驥 1.5 1300 航天思卓 1.5 1000 陽光氫能 1 3 500-1000 200-500 考克利爾競立 1 1.5 2-1500 天津大陸 0.5 0.1-1000 國富氫能 0.5 3 5-1000 4-200 資料來源：2023 勢銀氫能與燃料電池年度藍皮書，各公司官網，申萬宏源研究 行業競爭激烈，市場集中度進一步下降。從出貨量來看，根

91、據高工氫電，2023 年國內電解槽出貨量達 1.2GW（含出口），CR5 為 54%，同比大幅下降 25%，且兩年出貨量 TOP10名單出現較大變化，說明當前競爭格局尚未穩定。從國內中標情況來看，2023 年全年已宣布中標規模為 1055.5MW，派瑞氫能、陽光氫能、隆基氫能躋身前三，CR3 為 50%，而腰部以下企業很難拿到新訂單，競爭激烈。表 12：2022-2023 年電解槽出貨量 TOP10 名單變化較大 2023 2022 1 派瑞氫能 考克利爾競立 2 隆基氫能 派瑞氫能 3 考克利爾競立 隆基氫能 4 華電重工 天津大陸 5 航天思卓 中電豐業 6 天津大陸 凱豪達氫能 7 中集

92、集電 瀚氫源 8 雙良新能源 華易氫元科技 9 中電豐業 賽克賽斯氫能 10 長春綠動 國富氫能 資料來源：高工氫電，申萬宏源研究 2.3.4 內卷破局：大標方、高電密、低能耗 ALK 電解槽由多個電解小室構成，極板、電極為核心部件。根據2023 勢銀氫能與燃料電池年度藍皮書數據，ALK 制氫系統主要由電解槽主體以及 BOP 輔助系統構成：行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 30 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 電解槽主體通常呈圓柱形，包括數十至上百個電解小室，由螺桿和端板把這些電解小室壓在一起，每個電解小室包括極板、電極、隔膜、密封墊片等核心部件，成本占整個系統的

93、 57%左右。其中，極板是堿性電解槽的支撐組件，同時發揮導電作用；電極是電化學反應的場所，國內大多采用鎳基電極，是決定制氫效率的關鍵。BOP 系統包含電源系統、分離純化系統、堿液循環系統等，占比 43%左右。圖 29：ALK 電解槽由多個電解小室構成 圖 30：ALK 制氫系統成本主要為電解小室 資料來源：碳能科技，申萬宏源研究 資料來源：2023 勢銀氫能與燃料電池年度藍皮書，申萬宏源研究 ALK 電解槽工藝已趨向成熟，商業化推廣的關鍵在于性能提升帶來的全生命周期成本下降。當前堿槽都以高產氫量作為主攻方向，攤薄設備成本與運維成本。根據高工氫電引用國內一家堿性電解槽企業技術負責人的表述，一臺

94、2000 標方的堿性電解槽成本相當于 2臺 1000 標方產品的 80%左右，但制氫能力幾乎是其 2 倍，因此大標方更具優勢。據 2023勢銀氫能與燃料電池產業年度藍皮書顯示，2022 年堿性電解槽新品的平均單槽最大產氫量為 1006Nm/h；而 2023 年堿槽新品的平均單槽規模已進一步增至 1589Nm/h，派瑞氫能、隆基氫能和三一氫能均已發布 3000Nm/h 電解槽，呈現明顯的大標方趨勢。提升單槽產氫量的方法包括增加電解槽體積或提高電流密度。從法拉第定律可知，26.8A.h 電荷量能產生 0.5mol 的氫氣，在標準狀態下，0.5mol 氫氣占有的體積是 11.2L，則 1A.h 電荷

95、量在一個電解小室的產氣量應為 0.000418m的氣體，如果考慮電流效率，那么每臺電解槽實際產氫量為 0.000418電解小室數電流電流效率通電時間，其中電流=電流密度電極面積，由此可以看出單位時間內產氫量與電解小室數，電極面積和電解槽的運行電流密度有關。增加電解小室數、電極面積都會增大槽的體積，在生產、運輸以及安裝使用方面帶來新的難題，如占地面積大，運輸困難，甚至出現安全事故等。因此，提高電流密度是業界關注的焦點，主要方式包括調整電極、隔膜材料優化和結構優化等。以材料優化為例，傳統堿性電解槽（石棉布）電流密度只能達 2000A/，改良型非石棉可以達到 4000A/，極大改善了堿性電解槽的性能

96、。然而，提高電流密度會帶來電解小室電壓上升，從而帶來單耗提高，增大設備的運行成本，故最終仍需兼顧兩者性價比。極板,25%電極,16%隔膜,5%密封墊片,5%其他（電解槽）,6%電源系統,20%分離純化系統,12%其他,11%行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 31 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 PEM 設備材料依賴進口，成本較高。PEM 制氫系統主要由電解槽主體以及 BOP 輔助系統構成，電解槽主體成本占整個系統的 76%左右，主要由膜電極（質子交換膜+催化劑）、雙極板及多孔傳輸層組成。絕大部分工業級 PEM 電解槽的質子交換膜采用全氟磺酸質子膜，依賴進口，主要來

97、自美國杜邦、陶氏和日本旭硝子，這些進口膜的供應不穩定、交貨周期長、價格高，限制了質子交換膜電解水制氫技術在國內的發展。此外，催化劑所需貴金屬原料國內儲量較少，也以進口為主。圖 31：PEM 電解槽采用膜電極 圖 32：PEM 電解槽主體占系統成本主要部分 資料來源：武曉彤等氫經濟展望與電解水制氫技術經濟性分析，申萬宏源研究 資料來源：2023 勢銀氫能與燃料電池年度藍皮書，申萬宏源研究 國產關鍵材料的突破推動 PEM 電解槽降本路線。未來 PEM 制氫系統的降本，主要依賴膜電極性能、降低銥用量、降低雙極板及多孔傳輸層的貴金屬涂層厚度、使用性價比較高的本土原材料以及規?；a后帶來的生產和供應優

98、勢等。近年來國產質子交換膜廠商的技術逐漸提升，有了可替代進口膜的能力（如萬潤股份、泛亞微透等），催化劑企業正在拓展布局 PEM 制氫部材（如中科科創、濟平新能源等）。2023 年 4 月，嘉庚創新實驗室發布了PEM制氫裝備新品，在額定功率下電流密度2.5A/cm2、直流電耗4.3kWh/Nm3，具有高安全性、低成本等特點，處于行業領先水平，并且設備材料國產化率超過 90%。3中游：基礎設施建設加速，帶動相關設備需求 儲運和加注環節是連接氫能供需端的關鍵橋梁。1）從地域上看，我國氫能資源供應和需求呈逆向分布：西北地區煤、天然氣資源豐富，工業副產氫優勢大，同時由于地域廣闊，風能、太陽能潛力巨大，適

99、合綠氫生產；而東部地區風光等自然資源有限，但人口密度大，對能源需求旺盛。針對氫氣資源與需求區域分布的不平衡問題，大規模、遠距離的儲運方案存在較大的發展空間。2）從價格上看，生產側與消費側氫氣價差較大。根據中國氫能聯盟研究院從產業一線統計得到的“中國氫價指數”顯示，2024 年 2 月，燃料電池汽車高純氫的生產側全國均價為 33.6 元/kg，消費側為 56.4 元/kg，體現了中游儲運及加注環節的高額成本。膜電極,27%雙極板,34%多孔傳輸層,15%BOP系統,19%其他,5%行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 32 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 圖 33：我國

100、氫能資源供應和需求呈逆向分布 資料來源：中國氫能聯盟中國氫能及燃料電池產業手冊，申萬宏源研究 儲運和加注環節主要設備包括高壓儲氫瓶、壓縮機及加氫站集成設備。根據高工氫電數據，2025、2030 年車載高壓儲氫瓶市場規模將達到 34 億元、722 億元，我們據此測算可知其中閥門市場分別為 2.8 億元、58.5 億元（詳見 3.1 節）。此外，加氫站設備約占建設投資總額的 70%，我們根據地方政策目標及當前已建成加氫站數量之間的差額，測算可知在政策目標全部完成的情況下，2024-2025 年加氫站集成設備增量將達到 69.18 億元（含站用儲氫瓶組），其中壓縮機為 29.23 億元。圖 34：儲

101、運和加注環節主要設備包括高壓儲氫瓶、壓縮機及加氫站集成設備 資料來源：申萬宏源研究 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 33 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 目前氫氣儲運主要有四種路徑，適用于不同的運氫場景。四種路徑分別為：高壓氣氫、低溫液氫、有機液氫和金屬固氫。后兩種屬于化學儲氫技術，目前仍處于起步階段；而前兩種屬于物理儲氫技術，已被大規模商業化應用，發展較為成熟，其中高壓氣氫儲運又可分為長管拖車和管道輸運兩種方式。表 13：四種儲運路徑適用場景不同 氫儲運技術 高壓氣氫 低溫液氫 有機液氫 金屬固氫 運輸工具 長管拖車 管道 液氫槽車/船 槽罐車 貨車 儲氫原理

102、 物理/無相變 物理/無相變 物理/無相變 化學/有機物 化學/氫化物 運輸壓力 20MPa 1-4MPa 0.6MPa 常壓 4MPa 運輸溫度 常溫 常溫-253 常溫 常溫 載氫量 300-400kg 連續 4,000kg 2,000kg 300-400kg 經濟距離 200km 500km 200km 200km 200km 特點 技術及產品成熟，裝卸時間較長，短距離、小規模，現階段主流氫儲運方式 可解決氫氣資源與應用市場空間分布不均問題，輸氫連續、穩定，前期投資大 液化耗能高、成本高，主要應用于航天航空領域，民用商業化處于起步階段 利用不飽和有機物進行加氫和脫氫反應，但技術操作條件相

103、對苛刻，加氫和脫氫裝置較復雜 鎂基等輕質儲氫材料具備高體積儲氫密度，安全性高，擁有較大研發潛力 資料來源：2023 勢銀氫能與燃料電池年度藍皮書，申萬宏源研究 長管拖車與低溫液氫運輸相繼發展，管道輸氫遠期存在優勢。我們參考高工氫電的部分假設，以全長 25km，年輸氫量 10.04 萬噸的濟源-洛陽氫氣管道為例對管道輸氫成本進行測算，假設管道壽命 20 年，運輸損耗率為 8%，每年維護費用為當年折舊額 15%，當運力達到 100%時，管道輸氫可以將運輸環節成本降至每百公里 0.5 元/kg 以內，可見管道輸氫是遠期實現大規模、遠距離輸氫的重要渠道。然而，由于管道建設初始投資大（該管道每公里投資達

104、到 584 萬元）、建設周期長，且在當前氫源生產端與氫的終端應用尚未形成穩定、規模的供給與需求的情況下，其發展與應用不會在短時間內占據主流。長管拖車在小規模、短距離的儲運情況下經濟性優勢顯著，也是其目前作為主流儲運方式的原因之一。而在輸氫管道尚未形成規模前，200km 以上運輸距離的場景中，液氫槽車將發揮較大作用。根據2023 勢銀氫能與燃料電池年度藍皮書預測，至 2030 年，液氫運輸占氫氣運輸規模的比例將接近 20%，管道輸氫比重約占 20%。圖 35：管道輸氫最具經濟性（單位：元/kg）資料來源：2023 勢銀氫能與燃料電池年度藍皮書，申萬宏源研究 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項

105、信息披露與聲明 第 34 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 3.1 氣態儲運：高壓儲氫瓶為主流，管道建設明顯提速 高壓儲氫瓶貫穿全產業鏈環節，具備廣闊市場空間。高壓氣氫涉及的裝備包括制氫廠儲氫罐、長管拖車、站用儲氫瓶組及車載儲氫瓶等，分別對應“制、運、加、用”環節，市場空間廣闊。根據高工氫電數據，2021 年國內車載儲氫瓶價格在 14 萬元/支（包含35MPa 及 70MPa 各種容積儲氫瓶，常用為 140L、165L、210L）。由于車載儲氫系統往往配備 2-8 組儲氫瓶（例如 49 噸重卡多配 68 支 210L 瓶組），高工氫電預計 2025、2030年車載儲氫瓶需求量將分別達到 2

106、3 萬支、224 萬支，市場規模分別達到 34 億元、722 億元；此外，預計 2025 年中國站用儲氫容器規模將達到 5.6 億元。圖 36：儲氫瓶貫穿氫能產業鏈環節 圖 37：中國車載供氫系統市場廣闊（單位：億元）資料來源：艾邦氫科技網，申萬宏源研究 資料來源：高工氫電，申萬宏源研究 四類儲氫瓶區適用不同場景，I 型瓶是當前氫氣運輸的主流方式。在儲運方面，據 GGII調研，配套 I 型瓶的氫氣長管拖車市場占比在 90%左右，目前國內常以 20MPa 長管拖車運氫，結合集裝格小范圍補充，單車運氫約 300kg；而國外則采用 45MPa 纖維全纏繞高壓氫瓶長管拖車運氫，單車運氫可提至 700k

107、g。在車載儲氫瓶方面，國內以 III 型瓶為主，IV 型瓶處于起步階段；而歐洲市場已將 III 型瓶和 IV 型瓶的市場格局突破到儲運領域。隨著應用端的應用需求不斷提高，高壓儲氫瓶朝著輕質高壓的方向發展。表 14：I、II 型瓶適用儲運場景，III、IV 型瓶適用車載場景 氣瓶類型 I 型瓶 II 型瓶 III 型瓶 IV 型瓶 材料 全金屬氣瓶 金屬內膽纖維環向纏繞氣瓶 金屬內膽碳纖維全纏繞氣瓶 非金屬內膽碳纖維全纏繞氣瓶 介質相容性 有氫脆、有腐蝕性 有氫脆、有腐蝕性 有氫脆、有腐蝕性 抗氫脆，耐腐蝕 壓強（Mpa）17.520 26.330 3070 3070 質量儲氫密度（wt%）1

108、1.5 4.3 6.1 體積儲氫密度（g/L）14.2817.23 14.2817.23 40 49 使用壽命（年）15 15 1520 1520 成本 低 中等 高 高 10.4345572201002003004005006007008002022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 35 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 應用場景 儲運、加氫站等 儲運、加氫站等 氫燃料電池汽車 氫燃料電池汽車 輸氫能力（kg）369395 502549/資料來源：2023 勢銀氫能與燃料電池年度藍

109、皮書，氫能與燃料電池產業概論，申萬宏源研究 國內儲氫瓶領域玩家正加緊推進 IV 型瓶產品的生產驗證和產能建設。2023 年 5 月 23日，國家標準車用壓縮氫氣塑料內膽碳纖維全纏繞氣瓶正式發布，意味著 IV 型瓶即將正式有標可依，統一的行業標準無疑將推動未來 IV 型瓶的市場應用。目前，我國已基本建成配套齊全的碳纖維產業鏈體系，碳纖維（占 IV 型瓶成本比例高達 70%-80%，根據中科院寧波材料所），主流儲氫瓶企業如中材科技（蘇州）、中集氫能、天海工業等正加緊推進 IV 型瓶產品的生產驗證和產能建設。表 15：相關公司正加緊推進 IV 型瓶研發及生產 公司名稱 股票代碼 進展 中材科技 00

110、2080.SZ 同時布局車載儲氫瓶、加氫站站用瓶以及運氫長管。在車載領域，已開發 70MPA 高壓儲氫瓶。在儲運領域，計劃 2023 年產能提升至 5 萬只，十四五末期形成 20 萬只產能。中集安瑞科 3899.HK 公司產品含高壓管束氫氣運輸車，2020 年初與挪威的 HEXAGON PURUS 成立合資公司攜手將歐洲已成熟運用的四型儲氫瓶技術國產化，布局中國及東南亞快速增長的高壓氫氣儲運的市場 京城股份 600860.SH 公司及下屬企業已在氫能儲運產品領域布局多年，已具備成熟的 III 型瓶和 IV 型瓶技術能力和生產能力，成功交付冬奧會項目 140 套儲氫系統訂單。亞普股份 60301

111、3.SH 截至 2023 年 8 月，公司 35MPa 瓶閥已取得國家強制型式試驗證書，70MPa 瓶閥認證正在進行中，IV 型 70Mpa 儲氫瓶爆破壓力、儲氫密度等指標達到行業領先水平。蘭石重裝 603169.SH 已制造 50MPa、98Mpa 多層包扎式高壓氣態系列儲氫容器、儲氫球罐?？菩聶C電 300092.SZ 公司已提供了石油、天然氣、煤化工等領域較多與灰氫相關的裝置，當前正在有序開展有關氫能儲運裝置研發，如固態儲氫容器、加氫撬、98MPa 儲氫罐、靜態氫壓縮機等。資料來源：各公司公告，申萬宏源研究 除碳纖維材料外，瓶口閥也是高壓儲氫瓶中的重要部件。瓶口閥也可稱氫氣瓶口閥組，一般由

112、多個閥門串聯或并聯而成，用于保證高壓儲氫瓶安全和正常充/供氣。2023 年 5 月23 日，適用 70MPa 儲氫瓶的車用高壓儲氫氣瓶組合閥門國標發布，對儲氫瓶閥門提出規范化標準。1）從市場規模來看，根據中科院寧波材料所特種纖維事業部，閥門約占70MPa 儲氫 IV 型瓶成本總額的 8.1%，按上文高工氫電預測規模，儲氫瓶閥門的市場規模將在 2025、2030 年分別達到 2.8 億元、58.5 億元。2）從市場格局來看，根據勢銀（TrendBank）聯合中材科技、國富氫能在 2022 年發布的2022 車載供氫系統產業發展藍皮書，2022 年國內瓶口閥市場主要由外資品牌占據，市占率在 75%

113、以上，而近一兩年涌入氫能閥門的國內企業增多。表 16：國內企業在儲氫閥門領域取得進展 公司 進展 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 36 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 鯤華科技 由鯤華科技自主開發的儲氫瓶閥，與進口同類產品相比，具有流量比大、泄漏量低、低溫耐受性好等特點，已完成各類專業測試和驗證 舜華新能源 2020 年，舜華成為國內首家自主研發 35MPa 車載氫氣瓶閥和尾閥通過型式試驗的廠家；2022 年 9 月捷氫科技配套的 80 輛上汽大通示范車型的車載供氫系統由舜華新能源參與并提供。富瑞閥門 富瑞特裝子公司（直接持股 70%），產品包括 35MPa 供

114、氫系統用車用氫氣集成瓶閥、加氫口、直通式止回閥、調壓閥、過流閥、過濾器、安全閥、針型閥、球閥、比例卸荷閥及 35MPa 加氫站用氣動球閥、針閥等。資料來源：勢銀能鏈，申萬宏源研究 輸氫管道項目建設明顯提速。管道輸氫運輸量大、邊際成本低，是遠期實現大規模國外管道輸氫技術發展較早，全球范圍內的輸氫管道總里程已超過 6,000km，而國內在管道輸氫方面的研究起步較晚，技術發展仍處于初級階段，當前輸氫管道規模較小，總里程約400km，在用管道僅有百公里左右。目前，國內在管道輸氫領域已有所突破，多條管道項目被提上日程。在天然氣摻氫管道輸送方面，國內也已開展多項天然氣管道摻氫輸送項目的研究與實施。表 17

115、：輸氫管道前期投資金額較大 管道/項目 摻氫屬性 建 設 長 度（km）輸 氫 壓 力（MPa）年輸氫量（噸/年）投資金額（億元）狀態 定州-高碑店氫氣管道 純氫 164.7 4 10 10 規劃 通遼純氫示范應用項目 純氫 7.8 1.6 10/推進 攀枝花市氫能示范項目 純氫 1.2 2.5/招標 山東 100km 純氫管網示范 純氫 100/在建 內蒙達茂-工業區氫氣管道 純氫 159.07 6.3 一期 10/二期 30 17 在建 烏蘭察布陸上風電制氫一體化工程和輸氫管道“西氫東送”純氫 400/一期 10/預留 50/在建 烏海至呼和浩特輸氫管道暨“內蒙古氫能走廊”項目 純氫 50

116、0/規劃 廣東海底摻氫管道 摻氫（20%）55 4 40 億 m/在建 張家口摻氫天然氣管道項目 摻氫（/）/0.1/在建 扎魯特旗-烏蘭浩特氫混長輸管線 摻氫（/）230/10 億 m/在建 包頭-臨河輸氣管道工程 摻氫（10%）258 6.3 12 億 m 9.1 在建 資料來源：2023 勢銀氫能與燃料電池年度藍皮書，申萬宏源研究 傳統油氣設備公司積極布局輸氫管道，解決“氫脆”難題。目前純氫管道主要采用的是鋼材質，而碳鋼在高壓氫環境中服役時，氫分子能夠分解成氫原子滲透進金屬材料內部，造成材料性能劣化（即氫脆），導致管道開裂泄漏。為應對該問題，天然氣摻氫運輸與管材研發為主要攻克方向?，F階段

117、，輸氫管道加工技術布局企業主要為國家管網、石化機械、渤海裝備等國央企油氣設備企業；此外，東宏股份與浙大氫能研究院及東海實驗室合作，積極拓展高性能非金屬管道在輸氫方面的應用。行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 37 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 圖 38：管道輸氫相關設備及產業鏈 資料來源：公司官網，公司公眾號，投資者互動問答，申萬宏源研究 3.2 液態儲運：液化核心設備實現國產化突破 低溫液氫具有較高的質量儲能密度，單次運輸規模大。低溫液態儲氫是在 20K（-253）左右溫度下，利用壓縮機將氫氣液化并儲存在低溫絕熱的真空容器中。從儲存能力看，在標準大氣壓下，低溫液

118、態儲氫瓶中的液氫密度為 70.75kg/m，是 35MPa 高壓氣態儲氫瓶中氫氣密度（約 20kg/m）的 3 倍多，70MPa 高壓氣態儲氫瓶中氫氣密度（約 38kg/m）的 1.8 倍左右，并且液化過程使液氫純度更高，據勢銀能鏈了解，目前液氫儲罐單體容積可達 4730m，儲氫量達 282 噸。從運輸能力看，高工氫能數據顯示目前常用的液氫槽罐車溶劑大約 65m，一次可運輸液氫 4000kg，儲重比(儲氫量與儲氫系統質量之比）一般可超過 10%，運輸能力是 20MPa 長管拖車的 10 倍以上。表 18：液態儲氫系統在容積和質量方面存在優勢（以 90g 氫氣為例）儲氣容積（L）總質量（kg）工

119、作壓力（Mpa）壓力容器 10 17 010 Fe-Ti 固態儲氫 1 6.5 0.53 液氫 1.3 4 0.1 資料來源：氫能與燃料電池產業概論，申萬宏源研究 液化能耗及核心設備受限是液氫儲運技術的關鍵制約因素。根據高工氫電，目前液化1kg 氫氣需要耗電 1217kwh，遠高于高壓氣氫的壓縮能耗。若電力成本按 0.6 元/kWh，每 kg 綜合耗能 12kWh 計算，不考慮設備折舊，液化成本也高達 7.2 元/kg。同時，噸級 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 38 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 液化裝置與國外先進水平還存在一定的差距。目前我國具備液氫生產能

120、力的文昌基地、西昌基地和航天 101 所均服務于航天發射領域，未來隨著透平壓縮機、透平膨脹機等核心設備技術進步，有望將氫液化能耗降低至 6kWh/kg。圖 39：氫液化裝置主要由壓縮機、透平膨脹機組成 資料來源：孫瀟等氫液化裝置產業化與研究進展，申萬宏源研究 國內民用液氫領域不斷取得突破。長期以來，國內氫液化設備主要由美國空氣產品、普萊克斯、德國林德等廠商提供，近年來液氫國產裝備的自主化取得了一定進步：2021 年9 月，我國自主研制的首套噸級氫液化裝置在航天 101 所調試成功，產能達到 1.7t/d，實現 90%以上的國產化；2023 年 9 月，5 噸/天大型氫液化裝置成功研制，標志著中

121、科富海已完全掌握自主知識產權的大型氫液化裝備設計、制造、集成技術，核心部件及設備已實現國產化。表 19：國內民用液氫領域持續突破 公司 進展 中科富海 2023 年 9 月，5 噸/天大型氫液化裝置成功研制，標志著中科富海已完全掌握自主知識產權的大型氫液化裝備設計、制造、集成技術，核心部件及設備已實現國產化。航天六院 101 所 擁有以液氫為核心的完整技術體系和產業鏈，完成我國首套自主知識產權的 2t/d 氫液化系統；成功開展了國內首臺 70MPa 級液氫泵真實介質測試，填補了我國自主知識產權的液氫規?；a空白。中泰股份（300435.SZ）氫液化環節與國內科研機構（中科院、浙大）合作，是預

122、冷環節與中科院合作的企業，成套流程能耗達到國際先進水平。已申請氫液化裝置的流程設計國內專利，若該領域將來大規模用于電解質制氫，并伴隨著儲運需求的增加，公司技術資源科快速投入運用。資料來源：高工氫電，航天六院公眾號，公司公告，申萬宏源研究 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 39 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 3.3 加注環節：加氫站集中建設，設備投資占 70%加氫站是氫燃料電池汽車等用氫技術推廣的必備基礎設施。對于氫燃料電池汽車大規模商業化應用而言，加氫站的網絡化分布是基本保障。我國也重點布局加氫站建設，根據香橙會研究院數據，2023 年全國新建成加氫站 62 座

123、，累計建成 407 座；按各地區提出的氫能發展目標，到 2025 年，我國將建設加氫站超 1000 座（見 1.1 節），按此推算未來兩年年將進入加速建設期。圖 40：截止 2023 年全國累計建成加氫站 407 座（單位：座）資料來源：香橙會研究院，申萬宏源研究 加氫站設備主要包括壓縮機、加氫機及固定儲氫設施，這三大設備的性能參數決定了加氫站的整體加注能力和儲氫能力。1）壓縮機：作為加氫站內的核心設備，承擔了氫氣增壓的重要作用。國內加氫站常用的氫氣壓縮機主要有隔膜式壓縮機、液驅式壓縮機、離子液壓縮機。2）加氫機：為氫燃料電池汽車的車載儲氫瓶進行加注，基本部件包括箱體、用戶顯示面板、加氫口、流

124、量計、閥門、安全系統等；由于加氫機加注時存在“焦耳-湯姆森效應”，會導致氫氣溫度上升，因此加注過程中防止氫氣溫度不斷升高時加氫機的關鍵性能之一。3）固定儲氫設施：目前國內建成或在建的加氫站主要采用高壓儲氫瓶組和高壓儲氫罐，儲存系統的工作壓力越高或該工作壓力與氫燃料電池汽車充氫壓力差越大，氫燃料電池汽車充氫時間越短；從壓力范圍看，目前國內加氫站的加注工作壓力通常分為 35MPa和 70MPa 兩個等級，其中 35MPa 加氫站通常采用最高儲氫壓力位 50MPa 的儲氫罐，70MPa 加氫站通常還要增設最高儲氫壓力位 103MPa 的儲氫罐。圖 41：加氫站成套設備含壓縮機、加氫機及固定儲氫設施

125、682044591081006261434781372453454070501001502002503003504004502016前2017201820192020202120222023各年建成累計建成 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 40 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 資料來源：國富氫能招股書，申萬宏源研究 加氫站投資成本較高，其中設備占比約 71%。加氫站根據氫氣來源不同，可分為外供氫加氫站和現場制氫加氫站，根據李妍等外供氫與現場制氫加氫站的氫氣成本分析，一座供氫能力為 500kg/天的外供氫加氫站的投資成本約為 1450 萬元，其中壓縮機占比30%，

126、儲氫瓶及加氫系統占比 28%，設備合計占比達到 71%。按 2024-2025 年需建設 672座加氫站計算（地方政策目標加總 1079 座，減去 2023 年已建成 407 座），未來兩年內加氫站設備增量市場空間為 69.18 億元，其中壓縮機為 29.23 億元。表 20：設備約占加氫站投資總額 71%（單位：萬元）加氫站 外供氫加氫站 現場制氫加氫站（500kg/天）日供氫 500kg 日供氫 1000kg 天然氣重整 甲醇重整 電解水 制氫裝置 1062 896 2748 壓縮機 435.00 615.00 435.00 435.00 435.00 儲氫瓶及加氫系統 406.00 57

127、4.00 406.00 406.00 406.00 其他設備 188.50 266.50 500.00 500.00 500.00 安裝成本 145.00 205.00 250.00 250.00 250.00 土地和土建成本 275.50 389.50 347.00 347.00 347.00 合計 1,450.00 2,050.00 3,000.00 2,834.00 4,686.00 資料來源：李妍等外供氫與現場制氫加氫站的氫氣成本分析，申萬宏源研究 國內加氫站設備集成商市場集中度較高。根據高工氫電，截止 2021 年底，國內已建成的加氫站中 CR5 設備集成商市占率合計近 90%，20

128、22 年有所下降，但仍超過 70%。其中，截止 2022 年累計建成加氫站中，TOP10 設備集成商分別為國富氫能（2021 年市占率28.4%）、海德利森、舜華新能源、厚普股份、氫楓能源、正星氫電、康普銳斯/航天雷特機電、中集氫能、伯肯節能/派瑞華氫/豫氫裝備、優捷特。2023 年新建成加氫站設備集成商整體分布較為分散，主要集成商除上述名單外新增中集安瑞科。行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 41 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 表 21：加氫站集成設備/壓縮機市場玩家眾多 設備 公司 進展 加氫站集成設備 國富氫能 專業從事液氫容器、氫氣增壓裝置與加氫站、車載燃

129、料供氫系統等產品的設計、制造和相關的技術服務。加氫站設備方面，截止 2021 年累計市占率28.40%，當年新增市占率56%，并為冬奧會賽區提供 2 座 70Mpa 加氫站。海德利森 在氫能領域主要產品移動、固定式加氫站、高壓氫氣管路工程及氣密測試服務、加氫機租賃服務、燃料電池汽車加氫保障服務、加氫站增壓系統設計以及高壓儲氫容器等。參與海內外加氫站建設超 100 座。舜華新能源 專注于提供新型氣態能源整體解決方案。主要產品及服務包括加氫機、卸車柱、站控系統、加氫撬裝設備等加氫站關鍵裝備以及加氫站設計建設服務。加氫機加注壓力包括 35/70MPa，參與世博加氫站、上?；^加氫站等項目。厚普股份

130、（300471.SZ）在氫能領域主要是加氫機、加氫撬裝設備、順序控制盤、卸氫柱、加氫站控制系統等加氫站裝備。承建中石油廣東佛山羅格加油加氫合建站、陜西韓城美源加氫站等項目。氫楓能源 截至 2023 年 11 月，參與建設加氫站 80 余座，市場占有率 20%以上，并參與建設了全球迄今日加氫能力最大規模加氫站6.4t/24h 充裝加氫一體站。中集安瑞科（3899.HK）中集集團成員之一，是國內可以提供加氫站內全套自主制造設備的裝備制造商，2018 年，公司為國家 863 項目承建的國內首座 70MPA 加氫站項目順利通過驗收。加氫站壓縮機 開山股份（300257.SZ）開山壓縮機在氫能領域的應用

131、主要包括低碳氫冶煉、綠色氫氨、焦爐氣/煤氣制氫工藝裝置、管網輸送（8-12MPaG）、壓縮氫氣（C-H2）輸運系統（22-25MPa）、加氫站（35MPa）等方向。石化機械（000852.SZ）核心產品有系列化氫氣壓縮機、加氫機、卸氫柱、順序控制盤等，已取得多套中石化加氫站設備訂單，積極拓展供氫中心大排量壓縮機市場。資料來源：各公司官網，年報，投資者互動問答，投資者關系活動紀要，申萬宏源研究 4下游：氫燃料電池空間巨大 氫能下游有交通、電力、化工、冶金四大應用場景，主要設備包括氫燃料電池和氫燃氣輪機。在交通領域，氫燃料電池可與鋰電池協同推動實現全面電動化；在電力領域，通過燃料電池或氫燃氣輪機實

132、現熱電聯產，將有助于降低建筑的碳排放；也可與大規模的可再生能源耦合，解決調峰消納難題，主力構建綠色低碳的新型電力系統；在化工、冶金等工業領域，氫能作為原料或燃料代替品有助于使這些領域實現深度脫碳。行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 42 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 圖 42：用氫端設備集中在交通、電力領域 資料來源：申萬宏源研究 4.1 從應用場景看，氫能在交通及電力領域具備潛力 4.1.1 交通領域：燃料電池商用車已初具經濟性 交通應用中，氫燃料電池商用車率先發展。目前，我國燃料電池汽車商業化運營主要集中在公交和物流領域，于現階段燃料電池汽車的中長途、中重載、

133、固定路線運載定位相符。一方面，在 400-800km 的中長途里程中燃料電池汽車的續航優勢較純電動汽車更為明顯；另一方面，燃料電池及儲氫系統質量能量密度遠高于純電動汽車動力電池，大幅提升了中重型貨車載貨能力。國內有限推廣商用車輛發展，在固定路線運營帶動加氫站等配套設施的布局，從而進一步拉動乘用車領域市場需求。表 22：氫燃料電池在能量密度及續航里程方面性能突出 指標 燃料電池汽車 純電動汽車 燃油車 動力系統 燃料電池發動機 鋰電池 內燃機 燃料/熱值 氫氣，143MJ/kg-汽油，約 44MJ/kg 反應效率 50%-30-40%安全性 主要來自氫燃料的儲存 高能量密度與安全性難以兼容-低溫

134、性能-30低溫自啟動-40低溫存儲 常規鋰電池在-20C 以下低溫環境無法充電，且里程損失可能達到約 30%-18C 以下需要配置高性能汽油機潤滑油、進氣道低溫預熱裝置和高能輔助點火裝置并執行相應冷啟動 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 43 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 作業等 資源約束 鉑金供應充分、膜電極中鉑金用量不斷減少 三元電池鈷資源短缺、全球僅少數國家可開發經濟可用的鋰資源-環境保護 工業副產氫、天然氣重整制氫可減少碳排放；可再生能源制氫可實現零排放 污染部分轉移到上游 排放 CO2、CO、SO2 等溫室氣體及污染物 整車加注時間（商用車）15 分鐘

135、 2-8 小時 10 分鐘 整車續航里程（商用車）500km 260km 500km 動力系統成本 高 低 低 運營燃料成本 氫源富集地區具備較強經濟性 具備較強經濟性 受石油價格波動影響 商業化程度 商業化初期 相對成熟 完全成熟 應用領域 中長距離、重載運輸 中短距離運輸 普適 加注基礎設施 稀缺 重點城市覆蓋 普及 資料來源：億華通招股說明書，申萬宏源研究 當氫價達到 25 元/kg 時，氫燃料電池重卡 TCO 可與傳統燃油車打平。根據嘉興市長三角氫能產業促進會數據，當前購置一臺氫能重卡、鋰電重卡與燃油重卡的費用分別約為150 萬元、100 萬元與 30 萬元，2023 年“以獎代補”政

136、策給予燃料電池重卡補貼 37.80萬元，假設地方政府按照與國補 1:1 配套補貼（如上海市關于支持本市燃料電池汽車產業發展若干政策），初始購車成本將低于純電動重卡。此外，假設車輛日行里程 400km，其中高速路段 300km，高速收費按 2 元/噸公里計算，當能源價格分別為 25 元/kg、1.3元/kwh、7.5 元/L 時，分別計算可知氫能重卡、鋰電重卡與燃油重卡的年運維成本分別為52.50 萬元、43.75 萬元、60.90 萬元，此時從全生命周期成本看，氫燃料電池重卡基本與傳統燃油車持平。2024 年 2 月，山東省三部門發布通知，自 2024 年 3 月 1 日起，對本省高速公路安裝

137、 ETC 套裝設備的氫能車輛免收高速公路通行費，試行兩年，在此基礎上氫能重卡將每年節省 21 萬元高速通行費，占當年運行成本的 31.5%。此時氫能重卡 TCO 將下降至 228.18 萬元，低于鋰電重卡。表 23：氫價 25 元/kg 時氫燃料電池重卡 TCO 可與傳統燃油車打平 氫燃料 純電動 傳統燃油 售價（萬元/輛）150 100 30 國補（萬元/輛）37.8 0 0 地補（萬元/輛）37.8 0 0 初始購置成本（萬元/輛）74.4 100 30 折舊年限（年）5 5 5 殘值率 5%5%5%固定成本：折舊（萬元/年）14.14 19.00 5.70 百公里能耗（kg、kwh、L）

138、9 125 38 能源價格（元/kg、kwh、L）25 1.3 7.5 百公里能源費用（元）225 162.5 285 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 44 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 日行駛里程（km)400 400 400 日高速里程（km）300 300 300 年運營天數（天）350 350 350 燃料費用（萬元/年）31.50 22.75 39.90 高速公路通行費（萬元/年）21 21 21 可變成本：運維（萬元/年）52.50 43.75 60.90 年運行成本（萬元/年）66.64 62.75 66.60 全生命周期成本（萬元）333.18

139、 313.75 333.00 資料來源：嘉興市長三角氫能產業促進會，華夏時報，特斯拉官網，卡車之家，申萬宏源研究 4.1.2 電力領域：氫能發電、儲能與熱電聯產具備前景 氫發電解決火電低碳轉型問題?；鹆Πl電是目前世界上主要的電力來源之一，但其煤炭和天然氣的使用導致大量二氧化碳排放。以氫為基礎的綠氫、綠氨，是解決火電低碳轉型問題的有效途徑之一，通過煤電摻氨燃燒至純氨燃燒和氣電摻氫燃燒至純氫燃燒，實現火電向低碳調節電廠的轉變。根據中科院工程熱物理研究所先進燃氣輪機實驗室張宏武主任在第十屆燃氣輪機聚焦大會上的主題分享，預測 2030 年，我國總發電裝機容量 38 億千瓦時，其中氣電裝機容量 1.8

140、億千瓦時，假設全年平均發電時間 2400 小時，按全部氣電摻氫 30%計算，氣電行業需消耗 320 萬噸綠氫，實現 2300 萬噸碳減排。表 24：2020-2060 年我國電源裝機總量及結構（單位：億千瓦）2020 2025 2030 2050 2060 容量 占比 容量 占比 容量 占比 容量 占比 容量 占比 風電 2.8 12.7%5.36 18.2%8 21%22 29.4%25 31.2%太陽能發電 2.5 11.3%5.59 19%10.25 27%34.5 46.1%38 47.4%水電 3.7 16.8%4.6 15.6%5.54 14.6%7.4 9.9%7.6 9.5%煤

141、電 10.8 49.0%11 37.3%10.5 27.6%3 4.0%0 0.0%氣電 0.98 4.5%1.52 5.2%1.85 4.9%3.3 4.4%3.2 4.0%核電 0.5 2.3%0.72 2.5%1.08 2.8%2 2.7%2.5 3.1%生物質及其他 0.67 3.0%0.65 2.2%0.82 2.2%1.7 2.3%1.8 2.2%燃氫機組 0 0%0 0%0 0%1 1.3%2 2.5%合計 22 29.5 38 75 80 清潔裝機占比 43.4%57.5%67.5%92%96%儲能 0.4 1.3 6 7.5 資料來源：第十屆燃氣輪機聚焦大會，申萬宏源研究 氫

142、儲能是解決風光發電消納問題的重要途徑。新能源發電具有隨機性、波動性、季節不均衡性等特性，這給電力系統的穩定運行帶來了挑戰，因此需要發展相應的儲能技術以實現不同時間尺度上功率與能量平衡。氫儲能技術基于“氫-電”轉化，通過儲氫、儲氨、儲醇等方式，實現能量的長時儲存和調節，再借助燃料電池或燃氣輪機等發電設備重新轉化為電。與其他儲能技術如抽水蓄能、壓縮空氣儲能、電化學儲能、飛輪儲能以及熔巖儲能相比，氫儲能技術能夠完全實現跨季節性的長時儲能，為能源存儲領域帶來新的解決方 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 45 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 案。當前，我國多省份積極推進光（

143、風）儲氫電一體化項目，并開展了相關示范項目。根據水電水利規劃設計總院，2022 年 10 月 26 日“氫動吉林”行動暨大安風光制綠氫合成氨一體化示范項目啟動，該項目將建設風電項目 700MW，光伏項目 100MW，并配有一套 40MW/80MWh 儲能裝置。圖 43：氫儲能技術實現長時儲能 圖 44：光（風）儲氫電一體化系統實現儲能 資料來源：水電水利規劃設計總院，申萬宏源研究 資料來源：氫能與燃料電池產業概論，申萬宏源研究 熱電聯產為建筑提供電能和熱能，是一種極具潛力、低碳高效的聯合生產方式。燃料電池熱電聯產主要使用質子交換膜燃料電池（PEMFC）和固體氧化物燃料電池（SOFC）作為發電系

144、統，發電效率可達 40%，廢熱利用率達 40%，能源綜合利用率超過 80%，與傳統的活力發電輸電相比，總效率提升 2 倍左右。根據人民網數據，2021 年 11 月，全國首座氫能進萬家智慧能源示范社區項目在佛山市南海區丹灶鎮正式投運，該項目專注燃料電池分布式熱電聯產裝備產業化，包括家用和商用燃料電池分布式熱電聯產裝備。社區一期項目將依托現有城市氣網開展混氫天然氣示范，家庭部分將安裝 394 套家用燃料電池熱電聯產設備，商業部分將安裝 4 套（440kw/套）商用燃料電池熱電聯產設備，總裝機容量約 2MW，投資 19.1 億元。圖 45：燃料電池熱電聯產系統示意圖 資料來源：中科潤谷智慧能源科技

145、（佛山）有限公司，申萬宏源研究 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 46 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 4.2 從相關設備看，燃料電池與氫燃氣輪機空間廣闊 4.2.1 燃料電池：運輸+固定式，產業鏈玩家眾多 氫燃料電池的應用主要包括運輸應用和固定式應用。如上文所述，氫燃料電池既可用于燃料電池汽車、有軌電車、船舶等交通運輸領域，也可用于固定電站、儲能項目等固定式應用場景。目前，在氫燃料電池汽車推廣的政策背景下，運輸應用幾乎占據氫燃料電池市場的全部份額。據弗若斯特沙利文預測，至 2030 年，中國氫燃料電池系統的運輸應用和固定式應用按銷售量計算的市場規模將分別達到 7

146、0.02GW 和 13.35GW，占整體市場規模的 84%和 16%，對應總市場規模達到 1167 億元。圖 46：中國燃料電池系統市場規?？臻g巨大 資料來源：國鴻氫能招股書，弗若斯特沙利文，申萬宏源研究 氫燃料電池系統結構復雜，電堆為核心部件。相較于傳統燃油車或純電動汽車動力系統，燃料電池系統結構較為復雜，主要由電堆及 BOP 輔助系統構成，其中電堆是發動機系統的核心部件，主要部件包括膜電極和雙極板。從成本結構來看，一輛 49 噸燃料電池重卡中燃料電池系統約占整車成本的 52%，而電堆約占整個電池系統成本的 65-70%。圖 47：燃料電池電堆為核心部件 圖 48：燃料電池電堆結構復雜 資料

147、來源：能景研究，捷氫科技招股書，申萬宏源資料來源：億華通 H 股招股書，申萬宏源研究 0.02000.04000.06000.08000.010000.012000.014000.00.010,000.020,000.030,000.040,000.050,000.060,000.070,000.080,000.090,000.0運輸應用（MW）固定式應用（MW）電池系統單價（元/kw，右軸）行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 47 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 研究 國內廠商積極布局燃料電池電堆，部分性能達到國際領先水平。燃料電池電堆的技術水平決定了燃料電池系統

148、性能、可靠性和壽命，是燃料電池企業技術先進性的體現。當前主流廠商主要從材料體系、結構設計、電堆集成、量產工藝和質量控制等多維度進行優化和迭代，以實現現功率密度、輸出功率和使用壽命的提升。國內目前已基本掌握其開發、生產及應用等技術，在單堆功率、體積功率密度及冷啟動溫度等方面突破較快，部分達到國際（巴拉德、豐田）領先水平。表 25：國內燃料電池電堆/系統性能部分達到國際領先水平 主要生產企業 產品 功率（kw）體積功率密度（kw/L）冷啟動溫度（）壽命（h）極板類型 巴拉德 FCgen-HPS 140 4.3-28-石墨板 豐田 Mirai 128 4.4-30 30000 金屬板 重塑能源 EL

149、ECTRA 93.53 4.4-30 30000 石墨板 國鴻氫能 鴻芯 G 200 4.5-35 30000 石墨板 神力科技 SFC-B9P 150 4-30 15000 石墨板 濰柴動力 FCgen-LCS 63.4-25 30000 石墨板 捷氫科技 PROME M4H 163 4.2-30 15000 金屬板 未勢能源-150 4.2-30 10000 金屬板 氫晨科技 H2150F 150 3.5-30 10000 金屬板 新源動力 HYMOD-150 130 4.5-40 10000 金屬板 國氫科技 FC-ML150 150 4-30 10000 金屬板 明天氫能-150 4.

150、0-30 8000 金屬板 清能股份 VLS III 250 4.7-30-復合板 億華通（電池系統）M180 180-35-資料來源：劉暢等中國氫燃料電池汽車市場發展現狀及展望，億華通官網，申萬宏源研究 燃料電池市場火熱，車用 CR5 達到 62%。根據勢銀（TrendBank）統計數據，2023年上牌車輛電堆裝機量為 931.2MW，同比增長 51.2%，裝機平均單堆功率達到 121.7kW，與 2022 年基本持平。其中，神力科技以 18%的市占率位列第一，TOP5 企業市場集中度高達 62%。從電堆出貨情況來看，2023 年出貨 TOP10 企業出貨量累計超過 7000 臺套，功率數突

151、破 1000MW，市占率達到 56%。圖 49：2023 年上牌裝機電堆 CR5 為 62%圖 50：2023 年電堆出貨 CR10 為 56%資料來源：勢銀能鏈，申萬宏源研究 資料來源：勢銀能鏈，申萬宏源研究 18%16%15%7%6%38%神力科技國鴻氫能捷氫科技濰柴巴拉德氫晨科技其他21.0%12.0%11.0%12.0%44.0%神力科技氫晨科技氫璞創能其他（TOP10）其他 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 48 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 燃料電池 BOP 是維持電堆持續穩定安全運行的關鍵。包括空氣供應系統、氫氣循環系統、水熱管理系統、控制系統等，

152、核心產品分別為空壓機、循環泵、增濕器和電子水泵等。圖 51：燃料電池 BOP 系統維持電堆穩定運行 資料來源：廣汽豐田 MIRAI 官網，申萬宏源研究 1）空壓機方面：目前兩級壓縮離心式空壓機優勢明顯，是空壓機領域的應用主流，但其大功率化帶來的高功耗促使系統廠家及空壓機供應商將目光放在了采用透平能量回收技術路線的空壓機產品，即膨脹機（帶能量回收的）空壓機上。金士頓、海德韋爾、華澗新能源、毅合捷、蜂巢蔚領、東德實業等空壓機企業正在大力推進采用透平能量回收技術路線的空壓機研發，其中部分已取得階段性進展?？諌簷C領域市場集中度高，從 2023H1 的市占率來看，TOP5 企業占據超過 90%的市場份額

153、。2）氫循環部件方面：主要有氫循環泵、引射器兩類，在大功率發展趨勢下，目前多數研發大功率系統的廠家在氫循環系統方面選擇的技術路線是氫氣循環泵+引射器。2023H1的 TOP5 企業已均為國產品牌，并占據超過九成的市場份額，其中東德實業市占率接近 60%。3）增濕器方面：用于使質子交換膜含水率保持在最佳狀態，國內外增濕器市場此前長期被韓國科隆、德國科德寶旗下的恩福、美國博純等幾家國際公司占據，國產替代正呈現加速趨勢。據氫氣未來網，2023 年國產增濕器產品市場占比已經接近一半，主要廠家包括伊騰迪新能源、魔方氫能源、沃瑞氫能等。4）電子水泵方面：是燃料電池冷卻系統的核心部件，通過改變冷卻液流量以控

154、制電堆溫度，技術難度相較其它部件難度較小，在適配大功率系統方面基本不存在問題，2023H1合肥新滬與艾爾航空合計占據 85%的市場份額。表 26：燃料電池 BOP 系統市場較為集中 BOP 系統 代表公司 2023H1市占率 產品進展 空壓機 勢加透博 26%公司成立于 2011 年，成功研發 XT-FCC 系統氣懸浮空壓機（產品系列可完美覆蓋 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 49 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 30-150kw 電堆的潔凈供氣系統需求）；產品性能在多方面超過國外競品 金士頓 24%2017 年開發出了燃料電池無油空壓機，并于 2019 年實現

155、批量上車應用，空壓機產品已覆蓋目前國內市場 30-120kw 系統，批量上車干余臺，擁有單級和兩級增壓兩種結構形式 東德實業 22%公司 DK12T 空壓機匹配燃料電池功率 150-230kW 海德韋爾-產品包括 HEC系列兩級壓縮氣浮電動離心空壓機電機，最大功率 30kw，可覆蓋120kw 氫燃料電池系統 華澗新能源-FICC 系列空壓機，覆蓋 50-200kw 系統 毅合捷（A06402.SZ）-主要產品為渦輪增壓器、機芯以及氫燃料電池空壓機，已于捷氫科技等建立合作關系 蜂巢蔚領-專注于透平機械類產品(渦輪增壓器、氫燃料電池空壓機等)的技術研究、生產制造和銷售服務的綜合性企業，空壓機可適配

156、 30-225kw 商用和乘用車系統需求，規劃投資項目年產能 3 萬臺 氫循環部件 東德實業 58%公司 DQ60 氫氣循環泵匹配燃料電池功率 70-120kw 瑞驅科技 15%公司為氫燃料電池提供大功率電力電子控制器、氫氣循環泵以及電動渦旋壓縮機等產品，WDH04 氫氣循環泵具備超長壽命和超快速啟動 浙江宏昇 11%公司產品包括供氫模塊、氫噴射器等，產品適用于 30-300kw 燃料電池系統 增濕器 伊藤迪新能源 45%2023 年 10 月第三代增濕器面世，性能提升 20%，膜管增濕性能及內漏兩大關鍵技術指標與第二代膜管相比得到了大幅度提升，達到了行業領先水平 同優科技 34%2021 年

157、增濕器銷量超過 2000 臺 沃瑞氫能 7%公司增濕器適用電池功率達到 200kw 魔方氫能源-2020 年燃料電池增濕器研發成功，核心增濕膜管和封裝工藝自主研發生產，已經具備完全自主國產化，具備低離子析出，低“干濕”串漏，抗沖擊耐高溫，體積小，成本低等特點 電子水泵 合肥新滬 57%EPH 系列產品，應用于氫燃料發動機系統冷卻，具備屏蔽式結構，低噪音、高穩定性、長壽命 艾爾航空 28%擁有氫循環泵等多項專利技術，核心技術團隊有 10 年以上燃料電池系統零部件開發經驗 飛龍股份（002536.SZ）9%始建于 1952 年，1964 年開始生產汽車配件，具有 60 年生產汽車配件的歷史，主導產

158、品為汽車水泵等 資料來源：2023 勢銀氫能與燃料電池年度藍皮書，高工氫電，各公司官網，毅合捷招股書，申萬宏源研究 4.2.2 氫燃氣輪機：國內外技術接連突破 燃氣輪機摻氫為實現碳中和的重要技術路徑。根據水電水利規劃設計研究院，1）在發電領域，火電摻氨主要有燃氣輪機摻氨和鍋爐摻氨兩種形式，目前只有日本開發出了低 NOx燃燒器，中國燃氣輪機摻氨的技術路線仍然探索中。而氣電摻氫與燃氣輪機的發展具備強耦合關系，當前重型燃氣輪機的燃料摻混氫氣比例可達 3050，工業燃氣輪機的燃料摻混氫氣比例可達 5070，未來技術上可實現 100%燃氫的燃氣輪機。從能源轉換效率來看，當前“電-氫（氨）-電”的綜合效率

159、為 20%左右，未來可進一步提升至 25%；而當摻氫比例為 20%左右時，綠電-綠氫-燃機發電效率約 42%。2）在儲能領域，氫燃氣輪 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 50 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 機可以克服可再生能源的間歇性，將儲氫、儲氨、儲醇再次轉化為電力，雖然與燃料電池存在技術路線之爭，但存在對氫氣純度要求不高、同時實現供熱供電等優勢。表 27：摻氫（氨）發電能源轉化效率有望持續提升 發電方式 環節 電解水制氫 綠氨合成效率 摻氫（氨）燃燒效率 綜合效率 煤電摻氨 當前水平 電-氫（氨）-電 70%70%40%20%煤電摻氨 技術提升 80%70%

160、45%25%煤電摻氨 未來水平 90%70%50%32%氣電摻氨 當前水平 電-氫-燃機 70%60%42%資料來源：水電水利規劃設計研究院，申萬宏源研究 國內外公司在燃氣輪機摻氫領域持續取得突破。目前 GE 在全球已有超過 100 臺采用低熱值含氫燃料機組在運行，累計運行小時數超過 800 萬小時，其中部分機組的燃料含氫量超過 50%，積累大量實踐經驗。GE 公司將零碳排放的燃氣技術分為五步，目標在 2030年前 GE HA 燃氣機具備 100%的燒氫能力，最終實現零碳排放。國內開展氫燃氣輪機相關項目的公司包括上海電氣、杭汽輪集團、國家電投等。表 28：國內外氫燃氣輪機取得進展 地區 公司

161、進展 海外 西門子能源 2023 年 10 月上旬，根據西門子能源 SGT-400 工業燃氣輪機的最新測試結果表明，該燃氣輪機可以使用高達 100%的氫氣、天然氣以及其混合燃料的任何混合物作為燃料 美國 GE 開發的多噴口燃燒室能夠燃用高達 89%含氫量的混合燃氣，并已在 E 級和 F 級燃氣輪機上得到應用 三菱動力 2023 年 11 月，公司表示已在部分負荷和滿負荷下使用并網的 1650級 J 系列（JAC）燃氣輪機進行了 30%氫氣和天然氣混合燃料的示范 國內 上海電氣 2023 年 11 月，成功實現大 F 重型在運燃機摻氫技術自主升級及示范驗證，測試摻氫比例達到 7%，杭汽輪集團 2

162、023 年 11 月下旬，在高效低碳燃氣輪機試驗裝置國家重大科技基礎設施（江蘇中科能源動力研究中心）CTF#1 燃燒室試驗平臺成功開展自主 HGT51F 燃氣輪機燃燒室摻氫中壓全溫試驗，天然氣燃料的摻氫比例達到 25%（體積比例）國家電投 2022 年 9 月國家電投所屬荊門綠動能源有限公司在運燃機，成功實現 30%摻氫燃燒改造和運行 資料來源：國家電投公眾號，勢銀能鏈，燃氣輪機聚焦，申萬宏源研究 5測試：保障氫能環節安全穩定的關鍵 隨著電解水制氫市場的興起和燃料電池技術的更新迭代，測試設備的需求顯著提升。氫氣具有易燃易爆的性質，因此安全是氫能產業生產過程中的首要任務，各環節必須嚴格按照相關標

163、準執行。2023 年 7 月，國家標準委、國家能源局等六部門聯合印發了氫能產業標準體系建設指南（2023 版），隨著國家標準逐漸落地，測試設備將迎來增長點。1）制氫端：為確保制氫設備實際運行性能安全可靠，電解槽新品研發及下線前必須進行嚴格測試。PEM 電解槽測試設備主要包括去離子水溫度流量控制模塊、直流電源控制模 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 51 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 塊、背壓控制模塊、氣體干燥純化模塊、數據采集檢測模塊、安全連鎖等模塊，可以實現PEM 電解槽的性能測試、敏感性測試、衰減及壽命評估等功能，更注重測試設備的穩定性和安全性。2）用氫端：

164、在氫能行業發展的早期，不同的燃料電池廠家基本都建立了一套適用于自身產品的生產、測試標準，對外指標也是按照該標準條件下的測試結果，這增加了不同廠家產品之間橫向對比的難度，不利于行業之間的交流以及發展。在不同電壓點、不同氣壓、不同工作溫度的情況下，得到的功率密度參數區別巨大。圖 52：燃料電池發動機測試場景 資料來源：科威爾官網，科威爾公告，申萬宏源研究 大標方及大功率發展下，專業測試設備提供商將更具優勢。1）在制氫端，目前從經濟性和系統適配性等因素考慮，國內很多堿性制氫設備廠商選擇自行搭建測試臺架；隨著堿性電解槽往 4000 標方以上突破，PEM 電解槽向 300 標方以上邁進，行業對測試設備的

165、要求也越來越高，這也給專業的測試設備提供商帶來了機會。2）在用氫端，終端應用場景的燃料電池功率越來越大，2022 年以來行業內主流燃料電池企業陸續開發出 200-300kW 單堆，對應系統功率也提高至 200+kW，對測試設備提出了新的需求。在這樣的背景下，優先推出高效、符合客戶需求的大功率測試設備，將在該賽道上占得先機。表 29：專業測試設備提供商突破大標方、大功率測試設備 公司 制氫端 用氫端 科威爾（688551.SH）2023 年已交付的 2.5MWPEM 電解槽測試系統以及中標的 5MW 堿性電解槽測試設備 核心技術指標基本與海外品牌基本持平（2023 市占率 26%）銳格新能源 已

166、生產交付 MW 級檢測設備 2022 年已交付國內首套 300kw 電堆及發動機測試系統，目前產品已覆蓋至 400kw 氫導智能 PEM電解槽測試平臺功率等級達到1000kw 電堆測試臺功率范圍 100W300KW 大連宇科 2023年4月成功交付500Nm/h的PEM電解槽測試臺 燃料電池測試平臺最高已覆蓋至 500kw 資料來源：高工氫電，各公司官網，科威爾公告，申萬宏源研究 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 52 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 6關注設備端投資機會 6.1 科威爾：前瞻布局燃料電池及氫能測試 公司布局燃料電池及氫能測試領域產品。根據公司投資

167、者關系活動記錄表，公司在燃料電池及氫能測試領域的產品可分為三大類：（1）燃料電池測試系統，包括電堆測試系統、MEA 測試系統、發動機測試系統等，主要應用于實驗室，少部分用于產線；（2）制氫領域，主要是電解水制氫，公司較看好電解水制氫商業化的應用，所以提前進行布局；（3）產線專屬測試設備，通過聯合行業內頭部企業和知名高校研究所進行共同開發，面向未來規?；a提供下線專屬測試設備，從實驗室延伸到產線。圖 53：科威爾燃料電池及氫能測試領域產品主要包括三類 資料來源：科威爾公告，申萬宏源研究 科威爾在氫能領域技術及市場持續深耕：1）在制氫領域，公司電解槽測試設備可覆蓋500W-5MW 功率段，202

168、3 年已交付的 2.5MWPEM 電解槽測試系統以及中標的 5MW 堿性電解槽測試設備，都是目前國內功率最大的電解槽測試設備，下游客戶主要以陽光電源、華電重工、國家能源集團、天津大學、同濟大學、武漢理工大學等企業、高校以及第三方質檢機構為主。2）在用氫領域，主要圍繞燃料電池各系統的可靠性展開測試，測試對象涵蓋零部件、各功率等級的電堆和發動機系統等，產品主要包括燃料電池電堆測試系統、燃料電池發動機測試系統、燃料電池 DC/DC 測試系統、燃料電池專用直流回饋式電子負載、燃料電池氫氣循環泵測試系統等。根據投資者關系活動記錄表，燃料電池電堆測試系統及發動機測試系統市占率由 2022 年的 22%進一

169、步提升至 2023 年的 26%，下游客戶基本覆蓋國內氫燃料電池廠商，如國鴻、捷氫、重塑、濰柴等；表 30：科威爾布局制氫端及用氫端測試設備 日期 中標項目 中標價格（萬元）制氫端 2023/2/8 華電重工股份有限公司相關項目可再生能源制氫關鍵技術研究及核心裝備開發項目 PEM 電解槽測試系統 798.30 2023/9/28 北京國氫中聯氫能科技研究院有限公司 5MW 級堿性電解槽測試臺架采購項目 331.30 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 53 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 用氫端 2023/9/26 燃料電池短堆測試臺 139.56 2023/12/

170、5 400kw 燃料電池系統測試臺 183.15 資料來源：中國招標投標公共服務平臺，華電集團電子商務平臺，申萬宏源研究 2023 年科威爾業績快速增長。根據科威爾業績快報，公司 2023 年實現營業收入 5.27億元，同比增長 40.5%；實現歸母凈利潤 1.17 億元，同比增長 88.8%。業績增長主要源自于下游行業持續保持良好發展態勢，以及公司新產品的推出，產品線不斷豐富。根據投資者活動紀要，2023 年公司電源事業部占比約 70%，氫能事業部占比約 20%，功率半導體事業部占比不到 10%，氫能領域產品已成為公司業績貢獻的重要部分。根據公司投資者關系記錄表，2023 年氫能領域收入以用

171、氫端燃料電池占主導，占比在 60-70%左右。圖 54：2023 年科威爾收入快速增長 圖 55：2023 年科威爾歸母凈利潤快速增長 資料來源：Wind，科威爾公告，申萬宏源研究；注：2023年數據來自業績快報 資料來源：Wind，科威爾公告，申萬宏源研究；注：2023 年數據來自業績快報 6.2 中集安瑞科：氫能全產業鏈布局 中集安瑞科主營清潔能源、化工環境、液態食品三大板塊。1）清潔能源：主營天然氣、液化石油氣及氫氣的儲運、加工與相關設施工程，設備包括壓縮天然氣及氫氣拖車、密封式高壓氣體瓶、液化天然氣拖車、LNG 及氫氣儲罐、LPG 儲罐、LPG 拖車、天然氣及氫氣加氣站系統及天然氣壓縮

172、機。2）化工環境：主營多類化學液體、化學氣體及粉末類化學品的儲運裝置，例如罐式集裝箱。3）液態食品：主營啤酒、蒸餾酒、果汁及牛奶等液態食品的儲存與加工，設計、制造與銷售不銹鋼儲罐，提供物流服務。清潔能源是中集安瑞科營收占比最大的業務。2022 年度，清潔能源業務營收約 105.9億元，占總營收 54%，其中氫能相關營收 4.4 億元，同比增長達 152%?；きh境營收約52.4 億元，占總營收 27%，液態食品營收占比 19%，貢獻營收約 36.2 億元。-10%0%10%20%30%40%50%60%0100200300400500600201720182019202020212022 20

173、23E營收（百萬元）yoy（右軸）-40%-20%0%20%40%60%80%100%0204060801001201402017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E歸母凈利潤（百萬元）yoy（右軸）行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 54 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 圖 56：中集安瑞科業務清潔能源、化工環境與液態食品（單位：億元）資料來源：Wind，申萬宏源研究 中集安瑞科營收與利潤保持增長。2023 年前三季度，公司營收約 166.37 億元，同比增長 17%，累計新簽訂單約 197.58 億元，同比增長 28.3%。2017-2

174、022 年度，公司營收CAGR為 12.9%，歸母凈利潤 CAGR 約為 20.4%。營收與利潤保持增長態勢。圖 57：中集安瑞科 20-22 年營收呈增長態勢 圖 58：中集安瑞科 20-22 年利潤保持增長 資料來源：Wind，申萬宏源研究 資料來源：Wind，申萬宏源研究 氫能業務維持高速增長，2020-2022 年公司氫能業務復合增速達 86%2023 年前三季度氫能業務收入 4.36 億元，2023Q3 收入 1.66 億元，23Q3 氫能同比增長 67.7%，保持高速增長。2022 年公司氫能業務收入 4.4 億元，2020-2022 年復合增速 86%。中集安瑞科氫能領域主要布局

175、儲運端及用氫端加氫站。1）氫儲運領域：在該領域中集安瑞科主營高壓管束氫氣運輸車，是較早發力液氫儲運領域的裝備制造商之一。2006 年，公司即明確所開發壓力容器不僅可用于天然氣儲運，還可應用于包括氫氣在內的其他特種氣體，并出口美國。2007 年，公司開發氫燃料用 45MPa 壓力容器。2013 年，成功交付海南文昌 300m液氫貯罐。2020 年初，與挪威 HEXAGON PURUS 成立合資公司，攜手將歐洲已成熟運用的四型儲氫瓶技術國產化，布局中國及東南亞高壓氫氣儲運市場。2022年，103MPa 站用儲氫瓶組研發成功。2023 年，30MPa 纏繞氣瓶管束式集裝箱與 90MPa站用儲氫瓶組實

176、現批量銷售，全國首個 40 英尺液氫罐箱生產成功。2）用氫端：公司是國內可以提供加氫站內全套自主制造設備的裝備制造商。2018 年，為國家 863 項目承建的國05010015020025020182019202020212022清潔能源化工環境液態食品-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%050100150200250201720182019202020212022營收（億元）yoy（右軸）-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%024681012201720182019202020212022歸母凈利潤（億元）yoy（右軸）行業深度 請務必仔細閱讀正文

177、之后的各項信息披露與聲明 第 55 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 內首座 70MPa 加氫站項目順利通過驗收。2022 年，為中國香港首輛燃料電池雙層巴士提供四型車載儲氫瓶與供氫系統。3）制氫端：公司 2021 年啟動焦爐氣制液化天然氣聯產氫氣項目，進軍制氫領域。根據 2023 年中報，目前已實現 1200Nm/h 堿性電解槽下線。圖 59：中集安瑞科業務涉及氫能全產業鏈 資料來源：Wind，中集安瑞科公告，申萬宏源研究 表 31：中集安瑞科布局氫能產業鏈 產品分類 制氫 1200Nm/h 堿性電解槽 焦爐氣制氫聯產 LNG 項目（利用工業副產氣制取清潔能源）加氫站建設 液態陽光制氫加

178、氫站 儲運設備 型車載儲氫瓶 車載供氫瓶及供氫系統 液氫儲罐 分布式氫儲能應用 樓宇氫氣熱電聯供解決方案 資料來源：中集安瑞科官網，中集集團 2021 年投資者關系活動記錄表，申萬宏源研究 6.3 蘭石重裝：致力氫能全產業鏈發展 蘭石重裝主營六類產品，分為傳統能源裝備、新能源裝備、工程總包、節能環保裝備、工業智能裝備與技術服務。1）傳統能源裝備：產品為各類高端壓力容器，主要用于煉油、化工、煤化工等領域。2）新能源裝備：分為核能裝備、氫能裝備、光伏裝備、儲能裝備。3）工業智能裝備：包括快速鍛造液壓機組、航空發動機高空模擬試驗平臺、重載轉序機器人、5G+系列化設備、特種打磨機器人等產品。4）節能環

179、保裝備：主要應用于冶煉、發電、化工等行業大氣污染治理，鍋爐除塵、脫硫脫硝以及污水處理。行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 56 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 新能源裝備營收高速增長。2022 年度，傳統能源裝備占比最高，貢獻營收約 23.20 億元，占比約 46.6%。其次為新能源裝備，營收 13.02 億元，同比增長達 171.7%，包括核能設備、多晶硅裝備和氫能裝備。2021 年，新能源裝備營收 4.79 億元，包含氫能裝備約0.32 億元。圖 60：蘭石重裝主營傳統高端能源裝備（單位：億元）圖 61：蘭石重裝 20-22 年新能源裝備營收高速增長（單位：億元

180、）資料來源：Wind，申萬宏源研究 資料來源：Wind，申萬宏源研究 蘭石重裝致力布局氫能全產業鏈?；凇半p碳”背景下能源轉型發展的主旨，蘭石重裝立足傳統高端能源裝備制造，聯合母公司蘭石集團與中科院等研究力量，積極拓展氫能裝備制造，推進新技術、新產品研發。1）制氫端：具體產品包括循環流化床加壓煤氣化制氫裝置、POX 造氣制氫余熱鍋爐、穩壓吸附制氫反應器、工業脫氫反應器等，成功交付盤錦浩業項目煤制氫裝置，1000Nm/h 堿性電解水制氫裝置已順利下線。2）儲氫端：擁有高中低壓全系列氣態儲氫容器、儲氫球罐研制能力，45MPa、98MPa多層包扎式高壓氫氣儲罐已完成產品試制，進入市場化推廣階段。3）

181、用（加）氫端：擁有氨氫綜合利用的技術能力，具體產品包括加氫站用離子液壓縮機及加氫站用微通道換熱器；2023 年 11 月，公司公告設立合資公司廣東蘭石氨氫能源裝備有限公司，主營站用加氫及儲氫設施。圖 62：蘭石重裝致力布局氫能全產業鏈 資料來源：蘭石重裝官網，甘肅國資公眾號，申萬宏源研究 051015202530354020152016201720182019其他工程設計檢維修項目EPC項目換熱設備快鍛液壓設備球罐設備核電設備煤化工設備0102030405060202020212022傳統能源裝備 新能源裝備工程總包節能環保裝備工業智能裝備 技術服務 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息

182、披露與聲明 第 57 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 蘭石重裝 2020-2022 年度營收與利潤均呈增長態勢。公司曾在 2017-2020 年間經歷業績大幅波動，主要系 2018 年產能過剩背景下的毛利率急劇下滑及多個項目建成導致的大量攤銷，以及 2020 年受新冠疫情影響產出減少，子公司受業績下滑影響計提減值。近年來公司業績企穩增長。2022 年度，公司營收 49.8 億元，同比增長 23%，歸母凈利潤約 1.76億元，同比增長達 43%，扣非凈利潤約 1.25 億元，同比增長達 55%。2017-2022 年度，公司營收 CAGR為 10.8%，歸母凈利潤 CAGR高達 81.3%

183、。圖 63：蘭石重裝 2020-2022 年度營收穩中有增 圖 64：蘭石重裝 2020-2022 年度利潤保持增長 資料來源：Wind，申萬宏源研究 資料來源：Wind，申萬宏源研究 6.4 華電重工：氫能業務快速發展 華電重工依托自身工業優勢，迅速發展氫能業務，公司產品有堿性電解槽、PEM 電解槽、儲氫罐、質子交換膜、氣體擴散層等，氣體擴散層和質子交換膜為燃料電池的組成部分，其中氣體擴散層是支撐催化劑層并提供反應氣體和生成水的通道，質子交換膜則為質子的遷移提供通道。1）產品研發方面，2022 年，華電重工自主研發的 1,200Nm/h 堿性電解槽和氣體擴散層（GDL）產品順利下線；2）技術

184、研究方面，華電重工聯合高校開展儲氫技術研究，確定儲氫氣瓶技術路線，瞄準國內可再生能源基地建設機遇，協助編制氫能產業規劃；3）項目投資方面，華電重工投資并控股深圳市通用氫能科技有限公司，進一步增強公司在氫能材料裝備領域的設計開發與產業化發展能力，簽訂了達茂旗 20 萬千瓦新能源制氫工程示范項目合同。圖 65：華電重工布局氫能全產業鏈-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0.010.020.030.040.050.060.0201720182019202020212022營收（億元）yoy（右軸）-30000%-25000%-20000%-15000%-10000%-

185、5000%0%5000%-20-15-10-505201720182019202020212022歸母凈利潤（億元）扣非凈利潤（億元）歸母yoy（右軸）扣非yoy（右軸）行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 58 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 資料來源：華電重工官網，內蒙古氫能產業協會，申萬宏源研究 根據公司年報，華電重工業務涵蓋六個領域，具體包括物料輸送工程、熱能工程、鋼結構工程、海洋工程、工業噪聲治理工程和氫能事業部。華電重工主營工程系統設計與系統工程承包，堅持 EPC 總承包、裝備制造和投資運營協同發展相結合，提供工程系統整體解決方案。表 32：華電重工業務涵

186、蓋五個工程領域和氫能事業部 業務領域 主要產品 物料輸送系統工程 環保圓形料場系統 新型高效穿越式岸橋 數字煤場智能管控系統 火車翻車機設備 港口碼頭裝卸運輸系統 管狀帶式輸送機系統 新一代四卷筒抓斗卸船機 長距離曲線帶式輸送機系統 環保型螺旋卸船機 電廠輸煤系統 新型門架式鏈斗卸船機 數字化料場管理機器人 熱能工程 電站四大管道系統 電站空冷系統 綜合能效提升及靈活性改造業務 高端鋼結構工程 封閉料場系統工程 石化主裝置鋼結構 鋼結構冷卻塔 風電塔架 民用建筑鋼結構工程 鋼板庫工程 工業項目鋼結構工程 光伏工程 海上風電工程 海上風電系統 工業噪聲治理工程 工業噪聲治理工程 去工業化改造工程

187、 氫能業務 堿性電解水制氫裝備 質子交換膜 氣體擴散層 氫燃料電池分布式供能系統 資料來源：華電重工官網，華電重工 2022 年報，申萬宏源研究 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 59 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 2022 年華電重工高端鋼結構成為公司營收占比最大的業務。從具體業務來看，物料輸送系統工程業務實現營業收入 26.11 億元，同比增長 32.8%；熱能工程業務實現營業收入 12.00 億元，同比增長 53.7%；高端鋼結構業務實現營業收入 32.27 億元，同比增長 65.5%；海洋工程業務實現營業收入 11.46 億元，同比減少 79.6%；氫能

188、業務實現營業收入 47.08 萬元，同比增長 235.8%。圖 66：華電重工業務以高端鋼結構為主 資料來源：Wind，申萬宏源研究 2022 年華電重工營收下降，公司主營業務涉及的原材料主要是鋼材，2022 年受復雜嚴峻的國際形勢、產業鏈供應鏈紊亂等因素影響，行業景氣度有所下降，2022 年以鋼鐵為主營業務的企業利潤普遍下滑。2017-2022 年期間，公司營收復合增速約 11.2%，歸母凈利潤復合增速約為 52.4%。根據公司年報，2016 年公司新簽合同時間滯后及毛利較上年有所降低，且部分合同項目在本年度出現緩建，導致本年度收入和利潤下降。之后雖有所回升，但 2022 年，受地緣政治局勢

189、動蕩、極端天氣多發、經濟下行風險預期增大等不利因素企業收入下降，同時受到合同簽訂執行周期的影響，在執行合同在報告期內確認的收入有所減少，相應凈利潤也有所減少。圖 67：2022 年華電重工收入下降 圖 68：2022 年華電重工利潤較為穩定 資料來源：Wind，申萬宏源研究 資料來源：Wind，申萬宏源研究 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201720182019202020212022高端鋼結構工程物料輸送系統工程熱能工程海洋與環境工程氫能工程其他業務-30%-20%-10%0%10%20%30%0204060801001202017201820192020

190、20212022營業收入（億元）yoy（右軸）0%50%100%150%200%250%0.00.51.01.52.02.53.03.5201720182019202020212022歸母凈利潤（億元）yoy（右軸）行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 60 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 6.5 石化機械：跟隨集團步伐，多領域布局 石化機械主營業務包括油氣開采機械設備、鉆頭鉆具以及油氣鋼管產品和天然氣壓縮機的設計、研發、制造、銷售及租賃，油氣鉆采設備檢測服務及氫能裝備研制銷售等。石化機械借助油氣優勢，跟隨集團步伐，布局氫能領域，涉及制氫、制氫、輸氫環節。根據公司投資

191、者活動關系記錄表，石化機械跟隨控股股東中石化集團公司潔凈能源戰略，在加氫、制氫、輸氫領域布局，具備加氫站解決方案、制氫加氫一體化解決方案、大排量充裝解決方案、兆瓦級 PEM 制氫解決方案、綠電堿水制氫解決方案、車載供氫系統解決方案等服務能力?；跉淠墚a業市場需求導向，以氫氣壓縮機、堿水制氫裝備和純氫鋼管為突破口，攻堅上游制氫、下游加氫 2 大主力市場，并布局輸氫和用氫領域。項目進展來看，公司積極發展氫能等新興業務，加強與高等院校和科研院所的合作交流，已完成 90MPa 液驅氫氣壓縮機、22MPa 供氫中心大排量隔膜壓縮機、35MPa 加氫機和小型 PEM 制氫裝備及純氫輸送鋼管等氫能裝備研制。

192、圖 69：石化機械產品涉及制氫、儲運、加注環節 資料來源：石化機械公告，石化機械公眾號，申萬宏源研究 石化機械主營產品涵蓋鉆采裝備、鉆完井工具、集輸裝備三大領域，具體包括鉆頭鉆具、鉆井裝備、固井裝備、壓裂裝備、修井裝備、特種作業裝備、提速工具、完井工具、油氣鋼管、天然氣壓縮機、井口及地面裝備等。同時積極培育氫能壓縮機、CCUS 用二氧化碳壓縮機、加氫機和制氫裝備及輸氫鋼管等新業務。表 33：石化機械主營產品包括鉆采、鉆完井工具與集輸裝備 產品 主要用途 鉆井工程裝備 鉆機 應用于平原、極地、沙漠、山地等地域的油氣勘探開發 固井設備 產品包括車裝、拖裝、橇裝三種形式，滿足陸地、沙漠、海洋等各種環

193、境的油氣田鉆完井固井作業需要 修井設備 滿足不同環境、作業需求的快移、高效、節能型新產品 鉆頭 油氣勘探開發工程作業 鉆具 輔助破巖工具 采油（氣）工程裝備 壓裂裝備 為常規和非常規油氣資源開發提供一體化裝備解決方案 連續管作業裝備 廣泛應用于油氣田 帶壓作業裝備 適應陸上、湖泊、海洋等環境應用 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 61 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 高壓流體控制產品 油田井下工具 在國內外頁巖氣藏以及致密氣藏開發中得到廣泛應用 集輸裝備 壓縮機 地穴等儲氣庫注氣、試氣試采氣回收、井口氣收集處理 油氣輸送鋼管 輸送石油、品油、天然氣，也可用于城市管

194、網建設 井口裝置 廣泛應用于國內油氣田 氫能裝備 氫能壓縮機 制氫、加氫及輸氫 加氫機 制氫裝備 輸氫鋼管 海洋油氣裝備 海洋固定式平臺鉆機和修井機 海洋油氣資源勘探、開采、儲運等工程作業 海洋固井壓裂設備 海洋管匯 海洋壓縮機 海洋鉆頭 特色檢測 檢測車 資料來源：石化機械公告，申萬宏源研究 石油機械是石化機械營收占比最大的業務。伴隨國際原油價格平穩運行，國內油公司加大油氣勘探開發資本支出，油服行業持 續回暖，石油機械設備需求旺盛，2022 年石油機械營業收入約占總營收 45.91%。石化機械在油氣領域持續突破關鍵核心技術，2023 上半年，石化機械與工程公司、油田單位及科研院所簽署聯合研發

195、和戰略合作協議，積極參與“深地工程”建設，全力服務勝利頁巖油開發和 CCUS 工程，獲得勝利油田 45 臺修井機、中海油壓裂船和水下井口頭及螺桿鉆具等大額訂單。圖 70：石油機械是石化機械營收占比最大的業務（單位：億元）資料來源：Wind，申萬宏源研究 石化機械營收與利潤保持上漲，2022 年實現營業收入 77.52 億元，增長 11.51%、歸母凈利潤 0.52 億元，增長 15.82%，保持了穩定向上的增長態勢。2014-2022 期間，公司營收復合增速約 21.27%，歸母凈利潤復合增速約為-4.06%，營收保持增長，歸母凈利潤有所下降。2014 至 2016 年受國際石油價格持續低位徘

196、徊影響，公司主營產品收入大幅下降，確認 1.21 億資產減值損失等因素疊加影響下公司出現了大額虧損，而后續伴隨行業景氣度逐漸恢復，公司的利潤也開始回暖。0102030405060708090201420152016201720182019202020212022石油機械油氣管道鉆頭系列銷售天然氣化工其他主營業務其他業務 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 62 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 公司利潤恢復得益于技術發展。近年來，公司堅持科技進步、市場開拓，在搶攻油氣裝備優勢產業、在油氣領域持續突破關鍵核心技術的同時，公司營收以及歸母凈利潤不斷回復、增長。圖 71：2

197、022 年石化機械營業收入上漲 圖 72：2023 年石化機械歸母凈利潤上漲 資料來源：Wind，申萬宏源研究 資料來源：Wind，申萬宏源研究 6.6 冰輪環境：壓縮機向氫能領域延展 冰輪環境的業務模塊包括工商制冷、中央空調、節能制熱。1）工商制冷：提供螺桿式和活塞式制冷壓縮機組、螺桿式冷水機組、壓縮冷凝機組以及單體速凍及真空凍干裝備等產品，廣泛應用于食品冷凍冷藏、工藝冷卻、氣體液化等領域。2）中央空調：依托頓漢布什集團品牌，提供螺桿式冷水（熱泵）機組和離心式冷水（熱泵）機組以及方形冷卻塔等產品，服務于大型商用場所和工藝冷卻場合。3）節能制熱：專注于工業余熱利用及城市集中供熱領域，創新冷凝余

198、熱回收及儲能蓄能系統技術，構建可再生綠色能源利用體系。此外，冰輪環境還涵蓋能源化工裝備、精密鑄件、智慧服務等其他業務領域。圖 73：冰輪環境收入主要來自工業產品銷售 資料來源：Wind，申萬宏源研究-50%0%50%100%150%200%250%01020304050607080902014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022營收（億元）yoy（右軸）-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%-9.0-8.0-7.0-6.0-5.0-4.0-3.0-2.0-1.00.01.02.02014201520162017201

199、82019202020212022歸母凈利潤（億元）yoy（右軸）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201720182019202020212022工業產品銷售工程施工其他主營業務其他業務 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 63 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 圖 74：冰輪環境 17-22 年營業收入 CAGR 為 12%圖 75：冰輪環境 17-22 年歸母凈利潤 CAGR 為 6%資料來源：Wind，申萬宏源研究 資料來源：Wind，申萬宏源研究 冰輪環境氫能領域布局主要為壓縮機，產品包括充裝壓縮機、加氫壓縮機、液化壓縮機等，

200、涉及氫氣的制備、運輸、使用全生命周期。根據 2022 年年報，冰輪環境已完成 22MPa和 90MPa 隔膜壓縮機的設計、試制。圖 76：冰輪環境工業制冷壓縮機向氫能領域拓展 資料來源：冰輪環境官網，冰輪環境公告，申萬宏源研究 6.7 科新機電：布局氫儲運和加注環節 科新機電布局氫儲運和加注環節?？菩聶C電 1997 年成立，先后成功承制多種超限及特殊材料的關鍵核心設備，能夠滿足轉型升級對壓力容器性能與品質要求。2021 年，公司積極響應“十四五”規劃對石化行業實施產業布局優化和結構調整的要求，推進綠色轉型，布局氫能過程設備。2022 年 4 月，科新機電公告與安泰創明共建聯合實驗室，聚焦以固態

201、儲氫材料為儲氫媒介的低壓/高壓儲氫裝置及氫儲運系統，為期五年。2022 年 7 月，發布0%5%10%15%20%25%30%35%010203040506070201720182019202020212022營業收入（億元）yoy（右軸）-60%-40%-20%0%20%40%60%80%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.0201720182019202020212022歸母凈利潤（億元）yoy（右軸）行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 64 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 定增公告，募集資金不超過 5.81 億元，其中約 1.25

202、億元計劃用于氫能及特材研發中心建設。氫能研發中心預計建設期一年，將就三項研發課題展開。1）儲氫：公司研發電解水制氫相關固態儲氫裝置。并有序推進 98MPa 儲氫罐、固態儲氫容器等裝置的研發。2）加氫：公司積極推進加氫橇、靜態壓縮機、固體（低壓）儲氫加氫等裝置研發。圖 77：科新機電氫能領域布局儲運和加注環節 資料來源：科新機電官網，申萬宏源研究 科新機電是壓力容器過程裝備制造企業，主營六大類產品，包括石油煉化設備、新能源高端設備、煤化工設備、天然氣化工設備、油氣設備及其他金屬壓力容器，產品包括單層厚板重型容器、整體包扎設備、鍛焊設備、大型反應器、大型熱交換器、塔器、常規電站高加、低加、核電等設

203、備。新能源高端設備 2020-2022 年度營收穩步提升，營收復合增速約 46.44%。2022 年，新能源高端設備為公司營收貢獻約 4.72 億同比增長 102.8%；天然氣化工設備營收約 3.23億元，同比增長 154%；石油煉化設備營收 1.66 億元；油氣設備營收 0.66 億元，煤化工設備營收約 0.41 億元，其他金屬壓力容器貢獻 0.08 億收入。圖 78：科新機電主營壓力容器（單位：億元）圖 79：20-22 年新能源高端裝備比重穩步提升（單位：億元）資料來源：Wind，申萬宏源研究 資料來源：Wind，申萬宏源研究 0123456720152016201720182019金屬

204、壓力容器其他設備發電設備化工設備管道制造技術服務收入設計收入油田機械設備024681012202020212022石油煉化設備新能源高端裝備 煤化工設備天然氣化工設備 油氣裝備其他 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 65 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 科新機電營收與歸母凈利潤雙增。2023 年業績預告，歸母凈利潤約 1.56-1.65 億元，預計同比增長 28.7%36.1%?？鄯莾衾麧櫦s 1.49-1.58 億元，同比增長 34.7%42.8%。2017-2022 年度營收 CAGR26.4%，歸母凈利潤 CAGR達 82.5%，均呈快速增長態勢。圖 80：科

205、新機電營收高速增長 圖 81：科新機電利潤高速增長 資料來源：Wind，申萬宏源研究 資料來源：Wind，申萬宏源研究 6.8 中泰股份：深冷設備企業布局氫能 中泰股份布局氫氣制取、儲運、消納和加氫站。中泰股份主要產品是深冷設備的核心部件，并已經完成氫液化的設計流程并深入研發核心工藝，預先布局氫能源。公司與浙江大學聯合參與了中科院的大型氫液化研發項目，承擔氫液化正仲氫轉化集成冷箱的開發環節，并已獨立完成氫液化整體流程設計以及優化。在將來氫能市場化大規模應用后，可結合并購標的山東中邑成熟的加氣站網絡，利用現有技術布局加氫站快速切入市場。1）氫氣制?。褐刑┕煞菰跉淠苄袠I的主要產品是深冷設備的核心部

206、件，如板翅式換熱器等。這些產品主要應用于能源化工、天然氣等領域。公司已經在氫能源的制氫、儲氫、加氫站全產業鏈有所布局，具備成熟的大規模制取高純度氫的技術，已成功應用于國家大型低溫制氫的實驗裝置。2）儲運：公司穩步推進與各研究院的項目合作。布局氫液化線路，目前自研氫液化整體流程已完成，成套流程能達到國際先進水平。3）就地消納：公司布局綠色化工路線，利用下游合成氨客戶，結合深冷技術完成綠氨50%60%核心環節，最終形成項目閉環。4）加氫站：公司子公司山東中邑燃氣公司旗下擁有 20 余家加氣站，在氫能下游應用市場化后可將進一步改擴建為加氫站。0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%2

207、5.00%30.00%35.00%40.00%45.00%024681012201720182019202020212022營收（億元）營收yoy（右軸）0%100%200%300%400%500%600%700%0.00.20.40.60.81.01.21.4201720182019202020212022歸母凈利潤（億元）扣非凈利潤（億元）歸母yoy（右軸）扣非yoy（右軸）行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 66 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 圖 82：中泰股份致力布局氫能全產業鏈 資料來源：中泰股份官網，中泰股份公告，申萬宏源研究 中泰股份產品主要應用于能

208、源化工、天然氣以及氫能源、電子氣、稀有氣體等行業。主營深冷技術設備的開發、設計、制造和銷售。公司產品被廣泛應用于能源、化工、冶金和電力等基礎工業領域，特別在天然氣液化、現代煤化工（MTO、煤制天然氣、煤制油等）等領域近幾年得到了更為迅速的應用。公司主要有深冷設備制造及氣體運營兩個業務板塊。根據公司 2022 年年度報告，公司主要產品大致可分為兩類：1）深冷設備制造板塊：主營業務為深冷技術的工藝開發、設備設計、制造和銷售；產品類型包括板翅換熱器、冷箱和成套裝置。2）氣體運營板塊：公司通過“設備制造+投資運營”的雙引擎經營模式，布局天然氣運營、大宗氣體運營、稀有氣體市場。表 34：中泰股份產品覆蓋

209、深冷技術 類別 主要產品 成套裝置 深冷液化 LNG 裝置 深冷凈化 合成氨液氮洗裝置 深冷分離 氫氣-一氧化碳分離裝置 冷箱 LNG 冷箱 液氮洗冷箱 乙烯冷箱 空分冷箱 丙烷脫氫制丙烯(PDH)冷箱 甲醇制烯烴（MTO/MTP）冷箱 一氧化碳冷箱 板翅式換熱器 鋁制釬焊板翅式換熱器 PFV（容器內板翅式換熱器）資料來源：中泰股份官網，申萬宏源研究 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 67 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 公司燃氣運營和深冷技術營收迅速增加。1）深冷技術的核心設備是板翅式換熱器，公司的板翅式換熱器已出口至 40 多個國家和地區，公司為國家重大科研“

210、大型低溫制冷設備研制”項目提供的超低漏率低溫板翅式換熱器獲中科院認可，將來可滿足未來大科學工程、航空工程等國家戰略高科技技術的需求。2）煤化工領域，公司目前已有多套一氧化碳與氫分離訂單，成功實現該等項目上的國產化進口替代，并已具備高純度氫大規模制取的技術和業績，在氫能市場化利用時占據先機；在傳統煤化工合成氨項目中，公司提升市場份額，布局煤化工行業；公司已經布局天然氣液化的制備環節。圖 83：中泰股份燃氣運營收入占比迅速提高 資料來源：Wind，申萬宏源研究 中泰股份營收與利潤保持增長。2022年的營業總收入為32.56億元，同比增長35.3%。2022 年燃氣運營營收 23.49 億元，深冷技

211、術 9.1 億元，分別同比增長 34%，38%。圖 84：2017-2022 年中泰股份營業收入 CAGR 為46.32%圖 85：2017-2022 年中泰股份歸母凈利潤 CAGR為 35.79%資料來源：Wind，申萬宏源研究 資料來源：Wind，申萬宏源研究 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201720182019202020212022燃氣運營深冷技術成套裝置板翅式換熱器冷箱其他業務其他主營業務0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%05101520253035201720182019202020212022營業收入（億元）y

212、oy（右軸）0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%0.00.51.01.52.02.53.0201720182019202020212022歸母凈利潤（億元）yoy（右軸）行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 68 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 6.9 杭氧股份：空分設備業務延伸至氫能領域 杭氧股份依托自身空分設備優勢，積極開拓氣體運營，業務延伸至氫能領域。公司前身為浙江陸軍一師軍械修理工場，于 1956 年試制完成國內首臺制氧設備，目前已為國內各行業提供空分設備 4000 多套、特大型空分 88 套，國內市場占有率 50%以上。200

213、3 年，依托在空分設備制造上的優勢，公司進軍氣體產業。2022 年，公司投資建設 4000Nm3/h氫氣提純裝置、6000kg/d 的加氫站，為晉南鋼鐵氫能重卡提供加氣服務。該項目為公司首個氫提純和加氫站項目。圖 86：杭氧股份業務延伸至氫能領域 資料來源：杭氧股份官網，杭氧股份招股說明書，申萬宏源研究 杭氧股份布局氫氣液化、液氫儲運、氫氣加注。根據公司官網，1）在氫氣液化領域，公司的成熟壓縮機機型可用于氫液化裝置，在效率相當的情況下，成本較同類進口產品低3050%，目前已擁有立式和臥式氫氣壓縮機 50 余套運行業績，廣泛用于煤化工和石油化工領域；2）在液氫儲運領域，擁有標準液氫罐箱，采用高真

214、空多層絕熱，容積達到 41m；3）在氫氣加注領域，氣氫加氫站和液氫加氫站的主要設備都屬于杭氧的常用設備，公司具有豐富的設計、制造、使用經驗；此外，其 90MPa 液氫活塞泵已完成組裝，應用于液氫加氫站，能耗僅氫氣壓縮機的 1/5。圖 87：杭氧股份布局氫氣液化、液氫儲運、氫氣加注 資料來源：杭氧股份官網，申萬宏源研究 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 69 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 近年來公司業績持續增長。2017-2022 年間，公司營收從 64.5 億元增長至 128.0 億元，2017-2022 年 CAGR 為 14.7%；歸母凈利潤從 3.6 億元

215、增長至 12.1 億元，2017-2022年 CAGR 為 27.4%。其中，2017-2018 年因低基數實現了營收與歸母凈利潤的高速增長，而 2019 年零售氣體價格下滑導致業績增速有所下降。根據公司投資者會議紀要，氣體業務通常約定最低用氣量，受下游行業周期性波動沖擊更小，隨著公司氣體銷售業務占比提升，未來有望進一步提升業績抗周期能力。圖 88：近年來杭氧營業收入持續增長 圖 89：近年來杭氧歸母凈利潤持續增長 資料來源：Wind，申萬宏源研究 資料來源：Wind，申萬宏源研究 6.10 富瑞特裝：前瞻布局氫儲運設備 富瑞特裝在氫能領域主要布局高壓氫閥與車用液氫供氣系統。1）高壓氫閥領域，

216、已有產品對外銷售，可應用于加氫站的加氫口閥門、安全閥以及儲氫瓶 的瓶口閥等。35MPa/70MPa 供氫系統用閥門進入產品試制階段，公司致力于實現 70MPa 氫用閥門原材料國產化超 90%，做到進口替代。2）液氫領域，氫燃料電池車用液氫供氣系統及配套氫閥已處于樣品試驗階段，液氫船用燃料罐初步研發完成，液氫罐式集裝箱處于初步研發階段。圖 90：富瑞特裝布局高壓氫閥與車用液氫供氣系統 資料來源：富瑞特裝公告，申萬宏源研究 0%5%10%15%20%25%30%35%020406080100120140201720182019202020212022營業收入（億元）yoy（右軸）-40%-20%0

217、%20%40%60%80%100%120%0.02.04.06.08.010.012.014.0201720182019202020212022歸母凈利潤（億元）yoy（右軸）行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 70 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 富瑞特裝業績受天然氣氣價影響，波動較大。2023 年度，富瑞特裝預計扭虧為盈，實現歸母凈利潤 1.2-1.5 億元，扣非凈利潤 1.1-1.4 億元。2017-2022 年度公司營收 CAGR為-1.67%，從 17.46 億元下降至 16.05 億元；歸母凈利潤從約 0.51 億元下降至-2.23 億元；扣非凈利潤由

218、0.23 億元下降至-2.14 億元。2018-2022 年度，公司主要產品之一的 LNG車用供氣系統的市場需求持續低迷；出口產品市場競爭激烈、部分原材料價格上漲，毛利率下降，致使公司業績下滑。此外，2019 年，公司預計子公司陜西泓澄新能源有限公司液化裝置由于 LNG 市場低迷將持續停產，對其固定資產計提減值；2019 與 2022 年度，公司對由于 LNG 裝備制造行業周期性波動而預計難以售出的存貨計提減值，加劇利潤下滑。2023 年度經營狀況改善主要因素為報告期內天然氣價格處于同期較低水平，車用 LNG 的經濟性和低碳優勢得以充分發揮，公司業績回暖。圖 91：富瑞特裝收入波動較大 圖 9

219、2：富瑞特裝歸母凈利潤波動較大 資料來源：Wind，申萬宏源研究 資料來源：Wind，申萬宏源研究 6.11 京城股份：積極布局車載儲氫瓶領域 京城股份積極布局車載儲氫瓶領域。依托氣體儲運的主營業務，公司具備入局車載儲氫瓶市場的研發實力。2013 年，公司即布局車載儲氫設備，開展研發 35MPa 氫燃料儲氣鋁內膽碳纖維復合氣瓶，擴張車用氣瓶產品應用領域。2018 年，公司發布定增公告，擬募集不超過 4.62 億元，開始進軍加氫站與供氫設備；其中 5200 萬元計劃用于四型瓶智能化數控生產線建設，主要應用于作為氫能汽車與天然氣汽車中的儲氣裝置；2728.5 萬元用于氫能產品研發，包括 40 尺瓶

220、組式集裝箱運氫車、供氫系統、加氫站。2019 年，子公司北京天海投資伯肯節能，旨在利用伯肯節能在氫能領域的研發優勢進一步拓展公司氫能產業布局；同年成立子公司天海氫能。2021 年，公司 70MPa 高壓儲氫氣瓶已批量應用于北京冬奧會服務大巴及北京公交車輛。2023 年，公司具備了 70MPa 加氫站整合能力。-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%-20-15-10-505101520201720182019202020212022營收（億元）營收yoy（右軸）-3000%-2500%-2000%-1500%-1000%-5

221、00%0%500%-6-5-4-3-2-101201720182019202020212022歸母凈利潤（億元）扣非凈利潤（億元）歸母yoy（右軸）扣非yoy（右軸）行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 71 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 圖 93：京城股份在車載儲氫瓶領域取得進展 資料來源：京城股份公告，申萬宏源研究 京城股份主營氣體儲運產品。氣體儲運板塊，主要產品包括車用液化天然氣氣瓶，車用壓縮天然氣氣瓶，鋼質無縫氣瓶，焊接絕熱氣瓶，碳纖維全纏繞復合氣瓶，ISO 罐式集裝箱，低溫儲罐，燃料電池用碳纖維全纏繞復合氣瓶，LNG 加氣站設備，LNG 氣化站，LNG撬裝

222、加氣站。自動化制造設備系統板塊，主要產品括地面輸送裝配系統產品、懸掛鏈空中輸送系統產品、機器人集成應用和沖壓連線產品、非標自動化專機產品等。2022 年度，氣體儲運產品營收約 11.6 億元，占總營收比例約為 87.8%。圖 94：京城股份主營氣體儲運產品（單位：億元）圖 95：京城股份 20-22 年度營收呈現增長態勢 資料來源：Wind，申萬宏源研究 資料來源：Wind，申萬宏源研究 京城股份業績主要受宏觀環境影響。2014 年以來，受宏觀環境影響，油氣差價縮短和電動車補貼政策，天然氣市場需求大幅下降，公司產能不能釋放，產品毛利率下降，業績有所下滑。2019 年起，出口業務受到中美貿易戰影

223、響，北美市場持續萎縮。2023 年度，受俄烏沖突持續影響，歐洲能源價格波動較大，天然氣產品需求放緩，公司工業氣體產品及天然氣產品出口業務同比大幅下滑。行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 72 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 圖 96：京城股份利潤波動較大 圖 97：京城股份國外業務占比較高（單位：億元）資料來源：Wind，申萬宏源研究 資料來源：Wind，申萬宏源研究 7重點公司估值表 表 35：重點公司估值表 公司代碼 公司簡稱 2024/3/18 歸母凈利潤（百萬元）PE 收盤價（元/股）23E 24E 25E 23E 24E 25E 688551.SH 科威爾

224、 52.04 117 170 241 37 26 18 3899.HK 中集安瑞科 6.86 1232 1436 1650 10 9 8 603169.SH 蘭石重裝 5.63 233 318 432 32 23 17 601226.SH 華電重工 6.75 231 369 449 34 21 18 000852.SZ 石化機械 6.59 109 167 238 58 38 26 000811.SZ 冰輪環境 12.85 682 842 1006 14 12 10 300092.SZ 科新機電 11.88 174 231 296 19 14 11 300435.SZ 中泰股份 13.47 35

225、4 488 609 15 11 8 002430.SZ 杭氧股份 29.24 1199 1534 1868 24 19 15 300228.SZ 富瑞特裝 8.32 67 274 421 71 18 11 600860.SH 京城股份 11.49-資料來源：Wind，申萬宏源研究；盈利預測來自 Wind 一致預期 8風險提示（一）政策鼓勵不達預期的風險 氫能產業目前處于早期階段，一定程度上依賴政策的補貼與引導。近年來，國家出臺系列政策支持推動氫能產業發展，明確統籌推進氫能“制儲輸用”全鏈條發展。若國家推進產業發展的支持政策鼓勵效果不及預期或者落實不夠徹底，將對業內的公司發展產生不利影響。行業深

226、度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 73 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想（二）產業降本推進不及預期的風險 氫能產業增長加速的節點在于成本，通過電價和設備降本實現與鋰電、燃油等產品的競爭優勢。如果產業鏈部分環節技術迭代或降本推進緩慢，致使氫價或燃料電池汽車成本不及市場預期，將對行業發展產生不利影響。（三）行業競爭加劇的風險 氫能部分產業鏈環節競爭格局尚未穩定，電解槽、燃料電池領域參與玩家眾多。如果未來行業內為爭奪市場份額而競爭加劇，將對相關公司的盈利能力產生不利影響。行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 74 頁 共 74 頁 簡單金融 成就夢想 信息披

227、露 證券分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告,并對本報告的內容和觀點負責。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。與公司有關的信息披露 本公司隸屬于申萬宏源證券有限公司。本公司經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可。本公司關聯機構在法律許可情況下可能持有或交易本報告提到的投資標的，還可能為或爭取為這些標的提供投資銀行服務。本公司在知曉范圍內依法合規地履行披露義務?？蛻艨赏ㄟ^ 索取有關披露資料或登錄

228、 信息披露欄目查詢從業人員資質情況、靜默期安排及其他有關的信息披露。機構銷售團隊聯系人 華東 A 組 茅炯 021-33388488 華東 B 組 李慶 021-33388245 華北組 肖霞 010-66500628 華南組 李昇 0755-82990609 L 股票投資評級說明 證券的投資評級：以報告日后的 6 個月內，證券相對于市場基準指數的漲跌幅為標準，定義如下：買入（Buy）增持（Outperform）中性(Neutral)減持(Underperform)：相對強于市場表現20以上；：相對強于市場表現520；：相對市場表現在55之間波動；：相對弱于市場表現5以下。行業的投資評級：以報

229、告日后的6個月內，行業相對于市場基準指數的漲跌幅為標準，定義如下：看好（Overweight）中性(Neutral)看淡(Underweight)：行業超越整體市場表現；：行業與整體市場表現基本持平；：行業弱于整體市場表現。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。申銀萬國使用自己的行業分類體系，如果您對我們的行業分類有興趣，可以向我們的銷售員索取。本報

230、告采用的基準指數：滬深300指數 法律聲明 本報告僅供上海申銀萬國證券研究所有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶?？蛻魬斦J識到有關本報告的短信提示、電話推薦等只是研究觀點的簡要溝通，需以本公司 http:/ 網站刊載的完整報告為準，本公司并接受客戶的后續問詢。本報告首頁列示的聯系人，除非另有說明，僅作為本公司就本報告與客戶的聯絡人，承擔聯絡工作，不從事任何證券投資咨詢服務業務。本報告是基于已公開信息撰寫，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的

231、邀請或向人作出邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，不應視本報告為作出投資決策的惟一因素?？蛻魬灾髯鞒鐾顿Y決策并自行承擔投資風險。本公司特別提示,本公司不會與任何客戶以任何形式分享證券投資收益或分擔證券投資損失，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。本公司未確保本報告充分考慮到

232、個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。本公司建議客戶應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。市場有風險，投資需謹慎。若本報告的接收人非本公司的客戶，應在基于本報告作出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前咨詢獨立投資顧問。本報告的版權歸本公司所有，屬于非公開資料。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。