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1、 從空調報廢量增長 70%說起 家用電器行業專題（深度）報告 Table_Industry 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 2 證券研究報告 家用電器行業研究 行業專題研究（深度）家用電器家用電器 投資評級投資評級 看好看好 上次評級上次評級 看好看好 Table_Author 羅岸陽 家電行業首席分析師 執業編號：S1500520070002 聯系電話：+86 13656717902 郵 箱： 尹圣迪 家電行業分析師 執業編號：S1500524020001 聯系電話：18800112133 郵 箱： 信達證券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北 京 市 西 城

2、 區 鬧 市 口 大 街9號 院1號 樓 郵編：100031 從空調從空調報廢報廢量量增長增長 70%70%說起說起 Table_ReportDate 2024 年 03 月 22 日 本期內容提要本期內容提要:Table_Summary 根據 2023 年 4 個批次廢棄電器電子產品規范拆解擬確認數量，我們我們測算測算得出得出 23 年空調、冰箱、洗衣機、電視的實際報廢率分別約為年空調、冰箱、洗衣機、電視的實際報廢率分別約為 27%、42%、66%、82%。為什么空調、冰箱的實際報廢率遠低于彩電和洗衣機？為什么空調、冰箱的實際報廢率遠低于彩電和洗衣機？我們認為空調、冰箱的報廢節奏晚于彩電和洗

3、衣機，正處于一輪持續加速報廢的周期中，直到實際報廢率水平接近彩電、冰箱的報廢率歷史高峰。一方面，產業周期和品類特性導致空調、冰箱、洗衣機、彩電的報廢周期差異；另一方面，2021 年空調的拆解補貼力度開始大幅上調。我們認為補貼金額的高低一定程度上影響了企業對不同品類拆解的積極性和規劃，但是 21 年以前空調和洗衣機都是是 5 個品類中拆解補貼金額最低的，而洗衣機的實際報廢率始終處于較高位，所以我們認為拆解補貼標準對于企業的拆解回收數量并不起決定性作用，更多仍要看各個品類的實際回收拆解需求?？照{、冰箱報廢率可能出現躍遷式提升嗎？空調、冰箱報廢率可能出現躍遷式提升嗎？政策變化可能會快速推動報廢率曲線

4、的躍遷式上升，尤其是當前報廢率較低的空調、冰箱。政策變化：停征廢棄電器電子產品處理基金。政策變化：停征廢棄電器電子產品處理基金。我們估算，停止空冰洗的處理基金征收后，美菱/海信家電/格力/美的/海爾分別可以減少1.1/2.4/2.8/6.9/4.8 億元的處理基金繳納，對應 23 年凈利率分別約可以提升 16%、5%、1%、2%、3%。政策變化：推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案政策變化：推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案。文件中提到到 2027 年，廢舊家電回收量較 2023 年增長 30%，若按照 23年 4 批次家電拆解數據計算，在其他統計口徑不變的情況下（5 大類），到

5、 2027 年家電回收量或將要求達到 1.40 億臺。政策推動下，實際報廢率提升有望帶動更新增量。政策推動下，實際報廢率提升有望帶動更新增量。以我們上文測算的未來空冰洗理論報廢量為基礎，在中性預期下 24 年接受國家補貼的拆解企業的總拆解量預計將達到 6632 萬臺，若將其他渠道報廢的數據也納入考量依據，我們預計 24 年的總報廢量較悲觀預期情況下增加近1000 萬臺。如果空調、冰箱的實際報廢率達到目前洗衣機的水平，則對應每年實際報廢量分別凈增加超 2000、1200 萬臺，在這一輪更新周期里，有望大大提高行業需求的天花板。行業評級和投資建議：行業評級和投資建議：維持家電行業“看好”評級。我們

6、看好空調、冰箱報廢率步入上升周期，向洗衣機、彩電的方向靠近。我們認為在這輪的更新周期中，空調、冰箱的量價表現都有望超預期。1）建議關注凈利率基數低、改善空間大的二線白電企業長虹美菱、海信家電，以及大白電龍頭海爾智家、格力電器、美的集團。2）建議關注空調冰箱產業鏈企業，空調發件閥件盾安環境、三花智控，IWgVwV8VkWfUGWiWaXkXaQcM7NtRqQmOrNjMnNpMfQpNoQbRmNpPvPsOwOMYmMtP 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 3 大冰箱 ODM 企業雪祺電氣、物產金輪、長虹華意。3）建議關注環保拆解企業：中再資環、大地海洋等。以及有回收拆解環節布局的家電企業。

7、風險因素：風險因素：以舊換新補貼政策不及預期、家電原材料成本大幅波動、消費者需求不及預期等；本文對部分家電報廢量數據測算是基于一定前提假設，存在假設條件不成立、歷史數據缺失等因素導致測算結果偏差。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 4 目 錄 一、2023 年空調拆解數據同比增長 70%.6 二、未來空調、冰箱報廢率會出現躍遷式提升嗎？.14 三、更新需求催動結構升級，價格表現有望超預期.18 2.1 22 年下半年以來，空冰零售價格逆勢走高.18 2.2 類冰洗化升級，空調價格也存在提升空間.22 四、行業評級和投資建議.25 風險因素.26 表 目 錄 表 1:2015-2018 年空冰洗的

8、實際和理論報廢情況（萬臺，%）.7 表 2：空冰洗壽命范圍和壽命分布比例.7 表 3：空冰洗、電視理論報廢量測算及實際報廢率（萬臺）.8 表 4：廣東省持有電子產品拆解處理資格證的企業.10 表 5：部分拆解企業拆解能力和實際拆解情況.11 表 6：家用電器法定安全使用年限.12 表 7：廢棄電器電子產品處理基金補貼標準（元/臺）.13 表 8：對電器電子產品生產者征收基金的產品范圍和征收標準.14 表 9：停征對上市公司業績的影響測算.15 表 10：推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案.15 表 11：20092013 年國家密集頒布家電補貼優惠政策.16 表 12：實際報廢量提升帶

9、來的更新需求增量敏感性分析.17 表 13：重點公司估值表.25 圖 目 錄 圖 1：2023 年 4 批廢棄電器電子產品回收總量及同比變化（萬臺）.6 圖 2：空冰洗、電視理論報廢率歷史趨勢.8 圖 3：顯像管彩電和液晶電視機銷量（萬臺）.9 圖 4：13-17 年彩電平均尺寸快速提升.9 圖 5：空調歷史回收數據（萬臺）.9 圖 6：2022 年二手產品回收占比.10 圖 7：回收拆解企業數量.11 圖 8：空冰洗、電視理論報廢率歷史趨勢.12 圖 9：空冰洗、電視產品的變革.13 圖 10：電器電子產品居民保有量（億臺）.14 圖 11：空調終端價格和成本指數的變化趨勢（元）.18 圖

10、12：定變頻空調銷量占比變化（%）.19 圖 13：暖通用壓縮機定變頻結構（%）.19 圖 14：空調終端價格和成本指數的變化趨勢.19 圖 15：能效標準新標帶動產品結構變革.20 圖 16：功能空調產品訂單量增長.20 圖 17：新風空調 23 年銷量及同比增速（萬臺，%）.21 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 5 圖 18：凈化功能空調占比（%）.21 圖 19：2023 年智能語音空調銷量同比增速.21 圖 20：消費者學習帶來產品結構升級.22 圖 21：我國城鎮/農村家庭冰箱每百戶保有量（臺/百戶）.22 圖 22：我國城鎮/農村家庭洗衣機每百戶保有量（臺/百戶）.22 圖 23

11、：23 年國慶期間冰箱不同類型線上零售額份額變化（%）.23 圖 24：23 年國慶期間冰箱不同類型線下零售額份額變化（%）.23 圖 25：空調形態的多樣化.23 圖 26：需求細化帶來產品功能進步.24 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 6 一、2023 年空調報廢數據同比增長 70%2 2024024 年年 2 2 月底，月底，廢棄電器電子產品回收處理信息管理網站廢棄電器電子產品回收處理信息管理網站發布了一批數據發布了一批數據，20232023 年年 4 4 個批個批次廢棄電器電子產品規范拆解擬確認數量中：次廢棄電器電子產品規范拆解擬確認數量中：1 1）空調回收拆解量 1517.8 萬臺

12、，同比+72.0%；2 2）冰箱回收拆解量 2124.0 萬臺，同比+36.3%；3 3）洗衣機回收拆解量 2302.3 萬臺，同比+24.5%；4 4）電視機回收拆解量 3821.2 萬臺，同比+5.3%；5 5）電腦回收拆解量達到 1001.7 萬臺，同比+47.6%。圖圖 1：2023 年年 4 批批廢棄電器電子產品廢棄電器電子產品回收總量及同比變化（萬臺）回收總量及同比變化（萬臺）資料來源：廢棄電器電子產品回收處理信息管理網站，信達證券研發中心 在進一步分析之前在進一步分析之前，我們先明確，我們先明確幾組定義幾組定義：1 1）實際）實際報廢報廢量：量：本文的實際回收拆解量為國家基金補貼

13、的回收處理企業申報后擬確認的規范拆解量。2 2）理論）理論報廢報廢量：量：根據不同家電產品的使用壽命和歷史銷量所測算得出的每一年理論上應該報廢進行回收拆解數量。3 3）實際報廢率實際報廢率=實際回收拆解量/理論回收拆解量。生產者責任延伸產業技術創新聯盟生產者責任延伸產業技術創新聯盟曾經對2015年至2019年期間的家電回收情況進行過官方統計，2018 年空冰洗和電視的實際報廢率分別達到 16%、45%、71%、88%。-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%05001000150020002500空調冰箱洗衣機1（單桶，3-10kg）洗衣機2（雙筒洗衣機、波

14、輪、滾筒等）電視1（14-25寸CRT電視）電視2（25寸以上CRT電視、和其他現代電視）電腦2023年四批總回收量同比增長*（右）請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 7 表表 1:2015-2018 年空冰洗的實際和理論報廢情況（萬臺，年空冰洗的實際和理論報廢情況（萬臺，%）2015 2016 2017 2018 實際處理量實際處理量 洗衣機 636 1263 1359 1441 冰箱 333 610 804 922 空調 19 219 398 506 電視 5310 4374 4207 4253 理論報廢量理論報廢量 洗衣機 1545 1468 1699 2025 冰箱 1705 2142

15、1688 2065 空調 2432 2358 1682 3149 電視 3015 3060 3065 4818 實際報廢率實際報廢率 洗衣機 41%86%80%71%冰箱 20%28%48%45%空調 1%9%24%16%電視 176%143%137%88%資料來源：生產者責任延伸產業技術創新聯盟，信達證券研發中心 另外一個口徑的報廢數據是來自于廢棄電器電子產品回收處理信息管理網站廢棄電器電子產品回收處理信息管理網站，是接受國家基金補貼的拆解回收企業每年所申報的拆解回收量。但 2019 年以后官方的理論回收數據缺失，因此我們進行了測算。按照按照官方理論數據官方理論數據類似類似的方法論，的方法論

16、，我們可以實現對各個品類的“理論報廢量”進行預測我們可以實現對各個品類的“理論報廢量”進行預測：（1）假設空調的平均壽命年限為 12 年，洗衣機平均壽命 12 年，彩電的平均壽命 12 年，冰箱平均壽命 13 年；（2）家電的壽命期圍繞平均壽命成正態分布，得出以下家電壽命分布比例：表表 2：空空冰洗冰洗壽命范圍和壽命分布比例壽命范圍和壽命分布比例 空調器年齡/年 15 分布比例 6.68%9.19%14.98%19.15%19.15%14.98%9.19%6.68%洗衣機年齡/年 14-分布比例 7.78%16.11%26.11%26.11%16.11%7.78%-冰箱年齡/年 15-分布比例

17、 7.78%16.11%26.11%26.11%16.11%7.78%-電視機年齡/年 14-分布比例 7.78%16.11%26.11%26.11%16.11%7.78%-資料來源：廣東省廢舊家電總量估算研究，信達證券研發中心 因此，我們可以得到一組數據：2323 年空調、冰箱、洗衣機、電視的實際報廢率分別約為年空調、冰箱、洗衣機、電視的實際報廢率分別約為 27%27%、42%42%、66%66%、82%82%。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 8 表表 3：空冰洗空冰洗、電視理論報廢量測算及實際報廢率、電視理論報廢量測算及實際報廢率（萬臺）（萬臺）實際處理量實際處理量（萬臺）（萬臺）品類品

18、類 2019 2020 2021 2022 2023 洗衣機 1297 1892 2114 1850 2302 冰箱 843 1268 1660 1558 2124 空調 408 665 955 883 1518 電視 3627 4853 4862 3629 3821 理論報廢量理論報廢量（萬臺）（萬臺）品類品類 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 洗衣機 2227 2557 2940 3274 3495 冰箱-2776 3534 4353 5037 空調 3449 3897 4472 5096 5571 電視-4084 4353 4687 實際報廢率實際報廢率 品類品

19、類 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 洗衣機 58%74%72%57%66%冰箱-46%47%36%42%空調 12%17%21%17%27%電視-119%83%82%資料來源：廢棄電器電子產品回收處理信息管理網站、產業在線、廣東省廢舊家電總量估算研究、信達證券研發中心 注：因歷史銷售數據缺失，冰箱、電視理論報廢量測算結果空缺 如果我們把報廢率數據結合成連續時間序列，可以得到如下的結果：如果我們把報廢率數據結合成連續時間序列，可以得到如下的結果：圖圖 2：空冰洗、電視理論報廢空冰洗、電視理論報廢率率歷史趨勢歷史趨勢 資料來源：生產者責任延伸產業技術創新聯盟，廢棄電器電

20、子產品回收處理信息管理網站、產業在線、廣東省廢舊家電總量估算研究、信達證券研發中心 注：冰箱2019年、電視2019/2022年的缺失數據經過了平滑處理 如果注意觀察可以發現，在如果注意觀察可以發現，在 2 2015015-20172017 年期間，彩電的實際報廢率超過了年期間，彩電的實際報廢率超過了 1 100%00%，也就是實，也就是實際報廢數量超過了理論預測值，說明彩電在沒達到理論壽命已經提前開始加速報廢。際報廢數量超過了理論預測值，說明彩電在沒達到理論壽命已經提前開始加速報廢。彩電提前加速報廢的原因，我們認為主要可以歸結為兩個方面：我國電視市場經歷的從 CRT 電視向 LCD 電視轉變

21、的過程，因為 CRT 技術淘汰所帶來的電視集中的更新換代。0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%20152016201720182019E2020E2021E2022E2023E洗衣機冰箱空調電視 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 9 2015 年開始，樂視、小米、微鯨等一大批互聯網廠商快速切入彩電行業，通過大屏化、智能化的升級，拉動了一輪彩電的更新換代，智能電視的占比由 2014 年的 58%提升至了2018 年的 92.2%。圖圖 3：顯像管彩電和液晶電視機銷量（萬臺）顯像管彩電和液晶電視機銷量（萬臺）圖圖 4：13-17 年彩電平均尺寸快速提升年彩電

22、平均尺寸快速提升 資料來源：ifind，信達證券研發中心 資料來源：奧維云網，信達證券研發中心 如上我們可以看出，如上我們可以看出，報廢數據的可靠性在彩電品類上一定程度得到了檢驗，報廢數據的可靠性在彩電品類上一定程度得到了檢驗，但但出于嚴謹考出于嚴謹考慮，我們在對空冰洗報廢數據深度分析之前，對在手數據慮，我們在對空冰洗報廢數據深度分析之前，對在手數據再再進行一些進行一些深度深度思考和思考和討論。討論。問題問題 1 1：企業申報的拆解量是否可以直接代表實際的家電報廢量：企業申報的拆解量是否可以直接代表實際的家電報廢量?空冰洗這類大家電被淘汰后往往有兩個去處：1）回收報廢；2）二手轉買?；厥請髲U的

23、執行者往往由回收拆解企業或者民間個體戶完成。圖圖 5：空調歷史回收數據（萬臺）空調歷史回收數據（萬臺）資料來源：信達證券研發中心 根據 中國廢棄電器電子產品回收處理及綜合利用行業白皮書 2022 中的調研數據，空調、冰箱、洗衣機進入二手平臺回收的數量占比均不足 10%，大多數為廢棄產品。0500010000150002000020082010201220142016銷量:顯像管彩色電視機銷量:液晶(LCD)電視機39.942.244.546.548.4010203040506020132014201520162017彩電平均尺寸 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 10 圖圖 6：2022 年二

24、手產品回收占比年二手產品回收占比 資料來源：中國廢棄電器電子產品回收處理及綜合利用行業白皮書2022，信達證券研發中心 國家基金補貼的回收處理企業處理數量占多數。國家基金補貼的回收處理企業處理數量占多數。以廣東省為例，截至 23 年 10 月 30 日，持有電器電子產品拆解處理資格證的企業共 9 家，其中有 5 家為廢棄電器電子產品處理國家基金補貼企業，4 家為持證但并不享受國家基金補貼的企業。從回收的量來看，不享受補貼的持證回收企業年拆解許可總量不足 10 萬噸，而享受補貼的企業年拆解許可量折算后約可達到 33 萬噸，拆解能力占廣東省的 75%以上。表表 4：廣東省廣東省持有電子產品拆解處理

25、資格證的企業持有電子產品拆解處理資格證的企業 企業名稱企業名稱 年拆解許可總量年拆解許可總量 發證期限發證期限 廢棄電器電子產品處理國家基金補貼企業 廣東華清廢舊電器處理有限公司 300 萬（套）2021 年 12 月 10 日-2024 年 12 月 9 日 汕頭市 TCL 德慶環保發展有限公司 209 萬臺（套）2020 年 11 月 26 日-2024 年 8 月 11 日 清遠東江環保技術有限公司 325 萬臺（套）/年 2021 年 10 月 17 日至 2024 年 10 月 16 日 佛山市順德鑫還寶資源利用有限公司 159 萬（套），廢棄小家電拆解處理能力：8000 噸/年 2

26、021 年 3 月 29 日-2026 年 3 月 28 日 茂名天保再生資源發展有限公司 200 萬臺（套）2021 年 12 月 28 日-2026 年 12 月 27 日 廢棄電器電子產品處理非國家基金補貼企業持證情況 陽江市新奇美科技有限公司 5 萬噸/年 2021 年 12 月 17 日2026 年 12 月 16 日 江門市俐通環?？萍加邢薰?3 萬噸/年 2018 年 10 月 23 日至 2023 年 10 月 22 日 勵福（江門）環?？萍脊煞萦邢薰?1 萬噸/年 2021 年 1 月 11 日至 2026 年 1 月 10 日 廣東蜂鳥資源再生科技有限公司 3800 噸

27、/年（10 萬臺 CRT 電視，5萬臺CRT臺式微型計算機）2023 年 4 月 17 日至 2024 年 4 月 16 日 資料來源：廣東省生態環境廳，信達證券研發中心 綜上，我們認為企業申報的規范拆解量趨勢可以一定程度上代表消費者淘汰家電量的變化綜上，我們認為企業申報的規范拆解量趨勢可以一定程度上代表消費者淘汰家電量的變化趨勢。趨勢。問題問題 2 2：回收拆解量的統計口徑是否穩定？：回收拆解量的統計口徑是否穩定？首先，回收拆解的企業數量是基本穩定的。首先，回收拆解的企業數量是基本穩定的。根據 2018 年至 2023 年，每年參與申報的回收拆解企業數量相對穩定，23 年 4 批參與拆解的企

28、業平均每批約 78 家，略多于 22 年，但與 21年基本相當。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%CRT電視平板電視電冰箱洗衣機房間空調臺式計算機主機二手產品廢棄產品 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 11 圖圖 7：回收拆解企業數量回收拆解企業數量 資料來源：廢棄電器電子產品回收處理信息管理網站，信達證券研發中心 其次，拆解企業的有效產能擴張也比較嚴格，短期難以快速擴產拆解線。其次，拆解企業的有效產能擴張也比較嚴格，短期難以快速擴產拆解線。家電拆解企業需要持有拆解處理資格證，根據廢棄電器電子產品處理資格許可管理辦法，對于增加處理類別的新建處理設置的、改建/擴建

29、原有處理設施的、處理廢棄電器電子產品超過資格證書確定的處理能力 20%以上的，都要重新按照原申請程序，重新申請廢棄電器電子產品處理資格。而且，從我們目前觀察的企業拆解產能利用情況來看，多數拆解企業實際拆解量都明而且，從我們目前觀察的企業拆解產能利用情況來看，多數拆解企業實際拆解量都明顯低于其理論拆解能力，因此我們認為目前的拆解數據受產能限制而導致的數據偏低的可顯低于其理論拆解能力，因此我們認為目前的拆解數據受產能限制而導致的數據偏低的可能性較低。能性較低。表表 5：部分拆解企業拆解能力和實際拆解情況部分拆解企業拆解能力和實際拆解情況 總拆解能力總拆解能力 細分拆產能細分拆產能 拆解產能拆解產能

30、 23 年申報拆年申報拆解量合計解量合計 廣東華清廢舊電器處理有限公司 300 萬臺 廢 CRT 電視機及電腦 120 萬臺（套）/年，廢冰箱 40 萬臺（套）/年，廢洗衣機 50 萬臺（套）/年，廢空調 40 萬臺（套）/年，廢液晶電視機及顯示器 50 萬臺（套）/年。電視 110.7 萬臺，冰箱 34.7 萬臺，洗衣機 50.9 萬臺，空調29.5 萬臺，電腦 16.7 萬臺 242.5 萬臺 上海新金橋環保有限公司 80 萬臺 廢電視機 30 萬臺，費電冰箱 8 萬臺，廢洗衣機 15 萬臺，廢空調器 20 萬臺，廢電腦 7 萬臺 洗衣機 9.4 萬臺，空調 16 萬臺 25.5 萬臺 鄭

31、州格力綠色再生資源有限公司 280 萬臺 廢 CRT 電視機 45 萬臺，廢電冰箱 25 萬臺，廢洗衣機 50 萬臺，廢房間空調器45萬套，CRT電腦1萬套，廢液晶微型計算機 74 萬套,廢液晶電視 40 萬臺。電視 96 萬臺，冰箱 17 萬臺，洗衣機 17.8 萬臺，空調 36.6萬臺，電腦 50.9 萬臺 218.8 萬臺 資料來源：廣東省生態環境廳、上海市生態環境局、鄭州市生態環境局，廢棄電器電子產品回收處理信息管理網站，信達證券研發中心 接下來，我們可以重點分析空冰洗的報廢情況。接下來，我們可以重點分析空冰洗的報廢情況。01020304050607080901002017第四批201

32、8第一批2018第二批2018第三批2018第四批2019第一批2019第二批2019第三批2019第四批2020第一批2020第二批2020第三批2020第四批2021第一批2021第二批2021第三批2021第四批2022第一批2022第二批2022第三批2022第四批2023第一批2023第二批2023第三批2023第四批年平均企業數量拆解企業數（家）請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 12 圖圖 8：空冰洗、電視理論報廢空冰洗、電視理論報廢率率歷史趨勢歷史趨勢 資料來源：生產者責任延伸產業技術創新聯盟，廢棄電器電子產品回收處理信息管理網站、產業在線、廣東省廢舊家電總量估算研究，信達證券研

33、發中心 注：冰箱2019年缺失數據經過了平滑處理 為什么空調、冰箱的實際報廢率遠低于彩電和洗衣機？為什么空調、冰箱的實際報廢率遠低于彩電和洗衣機？在兩個不同統計機構的口徑下，空調、冰箱的實際報廢率都明顯低于彩電和洗衣機，我們認我們認為空調、冰箱的報廢節奏晚于彩電和洗衣機，正處于一輪持續加速報廢的周期中，直到實為空調、冰箱的報廢節奏晚于彩電和洗衣機，正處于一輪持續加速報廢的周期中，直到實際報廢率水平接近彩電、冰箱的報廢率歷史高峰際報廢率水平接近彩電、冰箱的報廢率歷史高峰。1 1）產業周期和品類特性導致空調、冰箱、洗衣機、彩電的報廢周期產業周期和品類特性導致空調、冰箱、洗衣機、彩電的報廢周期存在存

34、在差異差異 和冰箱、洗衣機、電視相比，2020 年以前國家沒有嚴格明確的空調安全使用年限規定，加上空調具備明顯的安裝屬性，因此空調超齡服役的現象較為嚴重。根據 2020 年中國家用電器協會頒布的標準公告，家用空調的安全使用年限為 10 年。然而在實際的日常使用中，我國空調在內的家用電器的實際使用年限往往要高于 10 年，多則或可達到 15 年。表表 6：家用電器法定安全使用年限家用電器法定安全使用年限 品類品類 安全使用年限安全使用年限 電冰箱電冰箱 10 年 葡萄酒柜葡萄酒柜 10 年 洗衣機洗衣機 8 年 干衣機干衣機 8 年 空調空調 10 年 家用燃氣灶家用燃氣灶 8 年 吸油煙機吸油

35、煙機 8 年 儲水式電熱水器儲水式電熱水器 8 年 資料來源：中國家用電器協會，信達證券研發中心 從產品升級的角度看，品類之間產業發展的差異也導致了報廢節奏的差異從產品升級的角度看，品類之間產業發展的差異也導致了報廢節奏的差異。彩電最為明顯，21 世紀初常見的黑白電視、彩色 CRT 電視基本已退出了市場，平板電視的普及推動了 CRT電視、等離子電視的更新換代。和彩電相比，洗衣機、冰箱雖有形態上的變化，但更多滿足的是消費者多元化的需求，而不是技術路徑的完全迭代，空調亦是如此。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20152016201720182019E2020E20

36、21E2022E2023E洗衣機冰箱空調 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 13 圖圖 9：空空冰洗冰洗、電視、電視產品的變革產品的變革 資料來源：京東、淘寶，信達證券研發中心整理 2 2）補貼政策）補貼政策變化變化：2 2021021 年空年空調的調的拆解補貼力度拆解補貼力度開始大幅上調開始大幅上調 21 年財政部等 4 部為了合理引導廢棄電器電子回收處理，出臺了關于調整廢棄電器電子產品處理基金補貼標準的通知，通知中將空調的處理補貼標準由 21 年以前的 35 元/臺調高至 100 元/臺，其余冰箱、洗衣機、電視機、微型計算機的補貼標準都有所下調。我們認為補貼金額的高低一定程度上影響了企業對

37、不同品類拆解的積極性和規劃，但是我們認為補貼金額的高低一定程度上影響了企業對不同品類拆解的積極性和規劃，但是 2121年以前空調和洗衣機都是年以前空調和洗衣機都是 5 5 個品類中拆解補貼金額最低的，個品類中拆解補貼金額最低的，而洗衣機而洗衣機的實際報廢率始終處的實際報廢率始終處于較高位，所以我們認為于較高位，所以我們認為拆解補貼標準對于企業的拆解回收數量并不起決定性作用，更多拆解補貼標準對于企業的拆解回收數量并不起決定性作用，更多仍要看各個品類的實際回收拆解需求。仍要看各個品類的實際回收拆解需求。表表 7：廢棄電器電子產品處理基金補貼標準廢棄電器電子產品處理基金補貼標準（元（元/臺）臺）20

38、21 年以前年以前 2021 年以后年以后 空調 35 100 冰箱 80 55 洗衣機 35 25/30 電視機 85 40 微型計算機 85 45 資料來源：中國政府網、中國財政部，信達證券研發中心 同時我們認為同時我們認為 2121 年后國家調高空調品類的拆解補貼標準，一定程度上年后國家調高空調品類的拆解補貼標準，一定程度上或或體現了政策層面對體現了政策層面對于應報廢空調回收的引導意圖，對于應報廢空調回收的引導意圖，對 2121-2323 年的空調拆解量和實際報廢率年的空調拆解量和實際報廢率或有或有一定的正向貢一定的正向貢獻作用。獻作用。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 14 二、未來空

39、調、冰箱報廢率會出現躍遷式提升嗎？2022 年，彩色電視機居民保有量為年，彩色電視機居民保有量為 6.5 億臺，電冰箱億臺，電冰箱 5.8 億臺，洗衣機億臺，洗衣機 4.4 億臺，空調億臺，空調 7.8億臺，家電存量基數較大。億臺，家電存量基數較大。我們認為，我們認為，政策變化可能會快速推動報廢率曲線的躍遷式上升，政策變化可能會快速推動報廢率曲線的躍遷式上升，尤其是當前報廢率較低的空調、冰箱。尤其是當前報廢率較低的空調、冰箱。圖圖 10：電器電子產品居民保有量（億臺）電器電子產品居民保有量（億臺）資料來源：中國廢棄電器電子產品回收處理及綜合利用行業白皮書2022信達證券研發中心 政策變化：政策

40、變化：停征廢棄電器電子產品處理基金停征廢棄電器電子產品處理基金 2023 年 12 月，財政部、工信部等四部委發布關于停征廢棄電器電子產品處理基金有關事項的公告。根據公告：1）2024 年 1 月 1 日起停征廢棄電器電子產品處理基金；2）23 年底前已處理的廢棄電器電子產品，按照規定尚未補貼的，由中央財政安排資金予以補貼。3）自 24 年起新處理的廢棄電器電子產品，中央財政安排專項資金繼續支持列入廢棄電器電子產品處理目錄的廢棄電器電子產品的處理活動。根據此前自 2012 年開始實施的廢棄電器電子產品處理基金征收使用管理辦法，電器電子產品生產者、進口電器電子產品的收貨人或代理人都應履行基金繳納

41、義務。根據征收標準，每銷售一臺電視機/電冰箱/洗衣機/空調/電腦，生產者分別需要繳納 13/12/7/7/10 元的處理基金。22 年全國廢棄電器電子產品處理基金收入為 27.65 億元。表表8：對電器電子產品生產者征收基金的產品范圍和征收標準：對電器電子產品生產者征收基金的產品范圍和征收標準 電視電視 電冰箱電冰箱 洗衣機洗衣機 房間空調器房間空調器 微型計算機微型計算機 征收標準(元/臺)13 12 7 7 10 資料來源：財政部官網，信達證券研發中心 停征基金或將提升家電企業盈利能力。我們估算，停止空冰洗的處理基金征收后，美菱/海信/格力/美的/海爾分別可以減少 1.1/2.4/2.8/

42、6.9/4.8 億元的處理基金繳納，對應 23 年凈利率分別約可以提升 16%、5%、1%、2%、3%。0246810121416彩色電視機電冰箱洗衣機空調微型計算機手機熱水器吸油煙機居民保有量（億臺）請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 15 彩電方面，我們預計海信視像/TCL 電子分別可以減少 1.69/1.55 億元的處理基金繳納。因此，我們認為停止征收廢棄電器電子產品處理基金一定程度上有利于家電企業的利潤率因此，我們認為停止征收廢棄電器電子產品處理基金一定程度上有利于家電企業的利潤率提升，提升，尤其原本凈利潤率水平較低的企業彈性更大，尤其原本凈利潤率水平較低的企業彈性更大，也有利于鼓勵企業

43、積極開展家電回收也有利于鼓勵企業積極開展家電回收業務。業務。表表 9：停征對上市公司業績的影響測算：停征對上市公司業績的影響測算 空冰洗空冰洗 23 年年空調空調銷售量銷售量（萬臺）（萬臺）23 年冰箱年冰箱銷售量銷售量（萬臺）（萬臺）23 年洗衣年洗衣機銷售量機銷售量（萬臺）（萬臺）估算估算23年空冰洗年空冰洗繳納基金額度繳納基金額度（萬元）（萬元）23 年公司營業收入（億元）年公司營業收入（億元）（iFind 一致性預期）一致性預期）23 年公司凈利潤年公司凈利潤(億元）（億元）（iFind 一一致性預期）致性預期）停繳基金預計對公停繳基金預計對公司利潤影響的彈性司利潤影響的彈性 長虹美菱

44、 625 537 10810 253 7 15%海信家電 1106 1345 23877 844 28 9%格力電器 4055 28385 2,059 281 1%美的集團 5314 1442 2027 68691 3,764 337 2%海爾智家 1528 1654 2423 47505 2,636 174 3%彩電類 2022 年顯年顯示產品銷示產品銷售量售量（萬臺）（萬臺）估算估算 22 年年空調產品空調產品繳納基金繳納基金額度額度（萬元）（萬元）22 年公司年公司營業收入營業收入（億元）（億元）22 年公司凈利潤（億元）年公司凈利潤（億元）停繳基金預計對公司利潤影響的彈性停繳基金預計對

45、公司利潤影響的彈性 海信視像 1297 16861 457 17 8%TCL 電子 1189 15457 714 4 28%資料來源：產業在線、海信視像2022年年報、TCL電子2022年年報，信達證券研發中心測算，注：假設海信視像和TCL2022年國內顯示產品銷售量為總銷售量的50%，政策變化：政策變化：推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案 20242024 年年 3 3 月月 1313 日，國務院印發了推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案的通日，國務院印發了推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案的通知：文件中提到到知：文件中提到到

46、20272027 年，年，廢舊家電廢舊家電回收量較回收量較 20232023 年增長年增長 30%30%，再生材料在資源中的占比，再生材料在資源中的占比進一步的提升進一步的提升。若按照若按照 2323 年年 4 4 批次家電拆解數據計算，在其他統計口徑不變的情況下（批次家電拆解數據計算，在其他統計口徑不變的情況下（5 5 大類），到大類），到 20272027年家電回收量或將要求達到年家電回收量或將要求達到 1.401.40 億臺。億臺。表表 10：推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案 細則細則 一、總體要求 到 2027 年廢舊家電回收量較 2

47、023 年增長 30%，再生材料在資源供給中的占比進一步提升。三、實施消費品以舊換新行動（六）開展家電產品以舊換新。以提升便利性為核心，暢通家電更新消費鏈條。支持家電銷售企業聯合生產企業、回收企業開展以舊換新促銷活動，開設線上線下家電以舊換新專區，對以舊家電換購節能家電的消費者給予優惠。鼓勵有條件的地方對消費者購買綠色智能家電給予補貼。加快實施家電售后服務提升行動。（七）推動家裝消費品換新。通過政府支持、企業讓利等多種方式，支持居民開展舊房裝修、廚衛等局部改造，持續推進居家適老化改造，積極培育智能家居等新型消費。推動家裝樣板間進商場、進社區、進平臺，鼓勵企業打造線上樣板間，提供價格實惠的產品和

48、服務，滿足多樣化消費需求。四、實施回收循環利用行動（八）完善廢舊產品設備回收網絡。加快“換新+回收”物流體系和新模式發展，支持耐用消費品生產、銷售企業建設逆向物流體系或與專業回收企業合作，上門回收廢舊消費品。（十一）推動資源高水平再生利用。推動再生資源加工利用企業集聚化、規?；l展，引導低效產能逐步退出。完善廢棄電器電子產品處理支持政策，研究擴大廢棄電器電子產品處理制度覆蓋范圍。六、強化政策保障 鼓勵有條件的地方統籌使用中央財政安排的現代商貿流通體系相關資金等，支持家電等領域耐用消費品以舊換新。資料來源：中國政府網，信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 16 我們認為這一輪的消費

49、品以舊換新政策或迎來強補貼政策。我們認為這一輪的消費品以舊換新政策或迎來強補貼政策。行動方案中提到鼓勵鼓勵有條件的地方統籌使用中央財政安排的現代商貿流通體系相關資金等，支持家電等領域耐用消費品以舊換新。上一輪家電集中補貼政策發布為上一輪家電集中補貼政策發布為 2 2009009 年至年至 2 2013013 年期間，主要補貼政策包括年期間，主要補貼政策包括了家電以舊換新、家電下鄉、節能惠民和節能補貼政策。從拉動力度來看，了家電以舊換新、家電下鄉、節能惠民和節能補貼政策。從拉動力度來看，2 2009009 年至年至 2 2011011年的家電“以舊換新”政策補貼規模年的家電“以舊換新”政策補貼規

50、模約約 3 30000 億，拉動消費億，拉動消費 3 3420420 億元，拉動倍數超億元，拉動倍數超 1 10 0 倍；倍；表表 11：20092013 年國家密集頒布家電補貼優惠政策年國家密集頒布家電補貼優惠政策 家電以舊換新 家電下鄉 節能惠民 節能補貼 試點時期 推廣階段 政策時間 2009 年 6 月 1 日至 2010年 5 月 1 日 2010 年 6 月 1 日至 2011年 12 月 31 日 2007 年 12 月至 2013 年 1 月底 2009 年 5 月至 2011 年 2012 年 6 月至 2013 年 5月 覆蓋城市 北京、天津、上海、江蘇、浙江、山東、廣東、

51、福州和長沙等 9 省市試點 全國 2009 年 2 月 1 日起覆蓋全國 全國 全國 補貼力度 按新家電銷售價格的10%給予補貼，補貼上限為：電視機 400 元/臺，冰箱（含冰柜）300元/臺，洗衣機 250 元/臺，空調 350 元/臺，電腦 400 元/臺；按新家電銷售價格的10%給予補貼，補貼上限為：電視機 400 元/臺，電冰箱（含冰柜）300 元/臺，洗衣機 250元/臺，空調 350 元/臺，電腦 400 元/臺；按產品價格的 13給予財政資金補貼。對補貼產品設定了最高限價，彩電不超過2000 元，冰箱不超過 2500元，洗衣機不超過2000 元，手機不超過 1000 元。能效等級

52、2級的房間空調器給予 300650 元/臺（套）的補助，能效等級為1 級的給予 500850 元/臺（套）的補助。液晶電視為 100 元/臺400 元/臺，等離子電視為 250 元/臺400 元/臺，定速空調為 180 元/臺330 元/臺，轉速可控性空調為 240 元/臺400元/臺。補貼規模 約 300 億 預計超 900 億 160 億+（含汽車、節能燈，空調安排 115.4 億元）122 億 涵蓋品類 5 大類：電視機、電冰箱（含冰柜）、洗衣機、空調、電腦 電視機、電冰箱（含冰柜）、洗衣機、空調、電腦 10 類，彩電、冰箱（含冰柜）、洗衣機和手機，2010年后后增加抽油煙機、電動自行車

53、、影碟機、電飯煲、燃氣灶、電壓力鍋類產品 節能產品惠民工程”是指通過財政補貼方式對能效等級1 級或2 級以上的空調、冰箱、平板電視、洗衣機、電機等十大類高效節能產品進行推廣應用 空調、平板電視、電冰箱、洗衣機、熱水器 成果 截至 09 年 12 月 17 日，9 個試點省市回收舊家電 352.5 萬臺，銷售五類新家電 310 萬臺，銷售額共計 121.3 億元 2019年至2011年，全國家電以舊換新共銷售五大類新家電 9248 萬臺，拉動直接消費 3420 多億元，補貼資金約 300 億元；截至 12 年 10 月底，全國累計銷售家電下鄉產品 2.3 億臺，實現銷售額 6811 億元 推廣

54、3400 多萬臺高效節能空調，直接拉動消費700 多億元 推廣五類節能家電 6500多萬臺，拉動消費需求超過 2500 億 資料來源：中國政府網、財政部網站，信達證券研發中心 在政策的推動下，在政策的推動下，我們認為我們認為未來更新需求的增長未來更新需求的增長存在存在可能可能超超預期的點：預期的點：實際報廢率的上升實際報廢率的上升帶來更新需求增量帶來更新需求增量 以我們上文測算的未來空冰洗理論報廢量為基礎，在悲觀預期下（即實際回收率與 23 年持平），24 年接受國家補貼的拆解企業的總拆解量預計將達到 5927 萬臺，若將其他渠道報廢的數據也納入考量依據，我們預計 24 年的總報廢量或將達到

55、8318.05 萬臺。在中性預期下（即 24 年實際回收率均提升 5pct 的情況下），24 年接受國家補貼的拆解企業的總拆解量預計將達到 6632 萬臺，若將其他渠道報廢的數據也納入考量依據，我們預計若將其他渠道報廢的數據也納入考量依據，我們預計 2424年的總報廢量或將達到年的總報廢量或將達到 93089308 萬臺，較悲觀預期情況下增加近萬臺，較悲觀預期情況下增加近 10001000 萬臺。萬臺。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 17 表表 12：實際報廢量提升帶來的更新需求增量敏感性分析實際報廢量提升帶來的更新需求增量敏感性分析 悲觀預期（悲觀預期（+0pct）中性預期（中性預期（+5

56、pct）偏樂觀預期（偏樂觀預期（+10pct）樂觀預期（樂觀預期（+25pct）空調空調 實際報廢率實際報廢率 E 27%32%42%52%2024 1504 1783 2340 2897 2025 1599 1895 2487 3079 2026 1721 2040 2677 3314 2027 1816 2152 2824 3497 2028 1929 2286 3001 3715 冰箱冰箱 實際報廢率實際報廢率 E 42%47%57%67%2024 2116 2367 2871 3375 2025 2281 2552 3096 3639 2026 2306 2581 3130 3679

57、2027 2249 2517 3052 3587 2028 2146 2401 2912 3423 洗衣機洗衣機 實際報廢率實際報廢率 E 66%71%81%91%2024 2307 2481 2831 3180 2025 2399 2581 2944 3308 2026 2469 2657 3031 3405 2027 2557 2751 3138 3526 2028 2674 2877 3282 3687 24 年國家補貼的拆解企業年國家補貼的拆解企業的空冰洗預期回收量的空冰洗預期回收量 5927 6632 8042 9453 24 年全渠道總年全渠道總報廢報廢量量 8318 9308 1

58、1287 13267 資料來源：廢棄電器電子產品回收處理信息管理網站，產業在線，信達證券研發中心測算 如果空調、冰箱的實際報廢率達到如果空調、冰箱的實際報廢率達到目前目前洗衣機的水平，則對應每年實際報廢量洗衣機的水平，則對應每年實際報廢量分別分別凈增加凈增加超超過過 20002000 萬臺萬臺、12001200 萬臺萬臺?？紤]到報廢量與更新需求的強對應關系，?？紤]到報廢量與更新需求的強對應關系，在這一輪更新周期里，在這一輪更新周期里，有望有望大大提高行業需求的天花板。大大提高行業需求的天花板。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 18 三、更新需求催動結構升級，價格表現有望超預期 上一章我們論證了

59、家電報廢回收比例提升所能帶來的更新需求增量，這一章我們從另一個上一章我們論證了家電報廢回收比例提升所能帶來的更新需求增量，這一章我們從另一個角度來看更新需求的影響。角度來看更新需求的影響。2.2.1 1 2222 年下半年以來，空冰零售價格年下半年以來，空冰零售價格逆勢走逆勢走高高 和冰箱、洗衣機相比，空調的產品形態較為成熟價格也相對較為穩定，因此其價格受主要和冰箱、洗衣機相比，空調的產品形態較為成熟價格也相對較為穩定，因此其價格受主要原材料價格影響較大。原材料價格影響較大。根據產業在線資料，鋼、銅、鋁和塑料占空調生產成本的比例分別約為 25%、20%、5%、10%。為了更加直觀的體現空調零售

60、價格和成本的關系，我們構造了空調成本指數：1）我們分別用 1.0mm 冷壓板卷價格、LME 銅現貨結算價、LME 鋁現貨結算價和中國塑料城價格指數 4 個指標代表鋼、銅、鋁和塑料的價格變化趨勢。2）以 2014 年 1 月的數據作為基準，對成本數據進行指數化。3）假設除了原材料價格以外的成本保持不變。觀察成本指數和奧維云網零售價格的趨勢變化來看，我們發現：觀察成本指數和奧維云網零售價格的趨勢變化來看，我們發現：1）2014 年至 2019 年：由能效升級帶動的產品結構調整結束后，空調市場再次進入一個較為穩定的充分競爭格局中，因此在 2015 年后空調均價與成本指數再次呈現出整體正相關趨勢。20

61、19 年因為頭部企業價格戰的因素，產品均價快速下跌，我們認為 2019 年原材料成本的低價也為頭部企業價格戰提供了一定的降價空間。圖圖 11：空調終端價格和成本指數的變化趨勢：空調終端價格和成本指數的變化趨勢（元）（元）資料來源：wind，奧維云網，產業在線，信達證券研發中心整理 2）2020 年至 2021 年上半年區間內：空調價格的快速上升我們認為一方面是原材料漲價所導致的被動漲價，另一方面我們認為是 2020 年新的空調能效標準出臺（詳見我們此前發布的深度報告家電回收：冉冉升起的新興行業），定頻空調正式退出市場，產品結構的再次升級同樣帶動了產品均價中樞的抬升。05001000150020

62、00250030003500400045000.00.20.40.60.81.01.21.41.62014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-05綜合成本指數（左軸）空調均價（滯后3個月）（右軸）空調均價（滯后6個月）（右軸）請閱讀最后一頁免

63、責聲明及信息披露 19 圖圖 12：定變頻空調銷量占比變化（定變頻空調銷量占比變化（%）圖圖 13：暖通用壓縮機定變頻結構（暖通用壓縮機定變頻結構（%）資料來源：產業在線，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 5）2022 年下半年至今：盡管原材料成本指數在 22 年下半年開始出現快速調整，但空調終端零售價格并沒有隨之出現明顯下調，根據奧維云網數據，23H1 空調線上線下價格分別同比+0.79%、+2.41%，23H2 線下空調均價同比+1.99%。既然這一輪的均價上漲主要原因并非成本所導致，那么是什么支撐了空調品類產品均價的既然這一輪的均價上漲主要原因并非成本所導致，那么是

64、什么支撐了空調品類產品均價的穩定增長呢？我們認為是產品結構優化帶來的：穩定增長呢？我們認為是產品結構優化帶來的：1 1）高價位段產品占比增加。）高價位段產品占比增加。根據奧維云網數據，23 年 1.5 匹掛機高于 3500 元的銷量占比線上線下分別為 44.40%、7.80%，分別同比+9.80pct、+2.30pct；價格大于 8000 元的 3 匹柜機銷量占比分別為 49.60%、10.70%，分別同比+4.90pct、+3.04pct。圖圖 14：空調終端價格和成本指數的變化趨勢：空調終端價格和成本指數的變化趨勢 資料來源：奧維云網，信達證券研發中心 2 2）定頻到變頻，新一級能效產品占

65、比逐年提升）定頻到變頻，新一級能效產品占比逐年提升 我們在上文中提到在 2020 年空調能效新規后，定頻空調開始逐步退出市場，從 2021 年開始新一級能效產品占比就開始快速提升。23 年線上線下新一級能效產品占比分別達到了0%20%40%60%80%100%201220132014201520162017201820192020變頻空調定頻空調0%20%40%60%80%100%20182019202020212022變頻定頻 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 20 76.30%、84.10%，分別同比提升了 6.70pct、7.30pct。較 2020 年分別提升了 63.70pct、72

66、.60pct。圖圖 15：能效標準新標帶動產品結構變革：能效標準新標帶動產品結構變革 資料來源：奧維云網，信達證券研發中心 此外，我們認為隨著國家對于綠色環保要求的提升，未來空調的整體能效標準或進一步提此外，我們認為隨著國家對于綠色環保要求的提升，未來空調的整體能效標準或進一步提升，現有的升，現有的 3 3 級能耗空調或再次被淘汰，級能耗空調或再次被淘汰，1 1 級能效產品的節能要求或將進一步提升。因此我級能效產品的節能要求或將進一步提升。因此我們認為空調的們認為空調的綠色環保綠色環保要求要求或將或將在未來的很長一段時間內持續推動空調產品結構的優化在未來的很長一段時間內持續推動空調產品結構的優

67、化，從而帶來產品性能和價格的提升空間。從而帶來產品性能和價格的提升空間。3 3）多樣化功能帶來附加價值）多樣化功能帶來附加價值 除了能效、形態、定頻變頻等基礎硬件功能升級所帶來的產品結構和價格的提升，諸如新除了能效、形態、定頻變頻等基礎硬件功能升級所帶來的產品結構和價格的提升，諸如新風、柔風、除菌等功能也逐漸成為消費者在購買空調時所關注的附加功能。根據中經智庫風、柔風、除菌等功能也逐漸成為消費者在購買空調時所關注的附加功能。根據中經智庫發布的發布的2 2023023 年夏日空調消費趨勢觀察，基于蘇寧易購大數據，年夏日空調消費趨勢觀察，基于蘇寧易購大數據，2323 年夏天一級能效空調年夏天一級能

68、效空調訂單增長訂單增長 2 22 2%，新風空調訂單增長，新風空調訂單增長 42%42%。圖圖 16：功能空調產品訂單量增長：功能空調產品訂單量增長 資料來源：東方財富網、新華財經，蘇寧易購。信達證券研發中心 根據奧維云網數據，根據奧維云網數據，2 23 3 年新風空調銷量（掛機年新風空調銷量（掛機+柜機）共柜機）共 8 86.36.3 萬臺，新風的掛機線上線下萬臺，新風的掛機線上線下銷量分別同比銷量分別同比+10.40%10.40%、+20.70%20.70%，新風的柜機線上線下銷量分別同比，新風的柜機線上線下銷量分別同比-20.50%20.50%、+12.90%12.90%。12.60%5

69、3.20%69.60%76.30%11.50%60.90%76.80%84.10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2020202120222023線上線下 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 21 圖圖 17：新風空調：新風空調 23 年銷量及同比增速（萬臺，年銷量及同比增速（萬臺，%）資料來源：奧維云網，信達證券研發中心 2323 年帶有凈化功能空調占線上掛機、線下掛機的比例分別為年帶有凈化功能空調占線上掛機、線下掛機的比例分別為 2 2.9%.9%、7 7.6%.6%，較，較 2 22 2 年分別同年分別同比比+0+0.2.2pctpct、+2.12.1pctpct

70、，占線上、線下柜機的占比分別為，占線上、線下柜機的占比分別為 7 7.6%.6%、1 12.80%2.80%，較，較 2 22 2 年分別同比年分別同比+16.6016.60pctpct、+0.900.90pctpct。圖圖 18：凈化功能空調占比（凈化功能空調占比（%）圖圖 19：2023 年智能語音空調銷量同比增速年智能語音空調銷量同比增速 資料來源：奧維云網，信達證券研發中心 資料來源：奧維云網，信達證券研發中心 綜上，我們認為在宏觀經濟不及預期、消費弱復蘇的大背景下，空調依舊延續了結構升級綜上，我們認為在宏觀經濟不及預期、消費弱復蘇的大背景下，空調依舊延續了結構升級的趨勢，其主要原因我

71、們認為是空調的需求仍是剛性需求，更新換代的需求比例正在快速的趨勢，其主要原因我們認為是空調的需求仍是剛性需求，更新換代的需求比例正在快速增加。增加?？照{對于日常生活質量改善的效果顯著，在首次購買時消費者可能更加注重基礎功能，但隨著日常使用的增加，消費者對于空調衍生出更加多樣化的需求，在二次購買的時候通常會對空調產品的品牌、外觀、附加功能等產生更多的要求，從而也帶動了空調產品結構的升級。-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%0102030405060線上掛機線上柜機線下掛機線下柜機銷量（萬臺）同比（%)0%1%1%2%2%3%0%2%4%6%8%10%12%14%

72、線上掛機線上柜機線下掛機線下柜機22年23年銷量占比提升-40%-20%0%20%40%60%線上掛機線上柜機線下掛機線下柜機智能語音空調銷量同比增速 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 22 圖圖 20：消費者學習帶來產品結構升級：消費者學習帶來產品結構升級 資料來源：信達證券研發中心 2 2.2.2 類冰洗化類冰洗化升級，空調價格升級，空調價格也也存在提升空間存在提升空間 空調的更新需求對于行業發展、企業業績的影響我們認為可以參考冰箱、洗衣機行業的產品變化歷史。從保有量來講，冰箱、洗衣機相較空調的必選屬性更強。和空調一樣，冰箱、洗衣機也從保有量來講，冰箱、洗衣機相較空調的必選屬性更強。和空調

73、一樣，冰箱、洗衣機也經歷了 07 至 14 年的家電補貼政策，經歷了保有量的迅速上升，目前城鎮/農村居民的每百戶保有量基本都在 100 臺/百戶左右，邊際上升趨勢顯著放緩。圖圖 21：我國城鎮我國城鎮/農村家庭冰箱每百戶保有量（臺農村家庭冰箱每百戶保有量（臺/百戶）百戶）圖圖 22：我國城鎮我國城鎮/農村家庭洗衣機每百戶保有量（臺農村家庭洗衣機每百戶保有量（臺/百戶）百戶）資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 從冰箱的形態來看，大容量占比較多的多門冰箱的銷量占比也在不斷提升。以 23 年國慶期間銷售為例，根據奧維云網數據 23 年國慶對開門冰箱線上線下銷售

74、額占比分別為 25.7%、16.8%，23 年線上線下對開門冰箱占比均有所下降，分別同比下降 11.8pct、8.9pct，而十字 4 門冰箱銷額占比均提升了 11pct，線上線下銷售額占比分別達到了 37.1%、41.8%。020406080100120城鎮家庭平均每百戶耐用消費品擁有量農村每百戶耐用品擁有量020406080100120城鎮家庭平均每百戶耐用消費品擁有量農村每百戶耐用品擁有量 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 23 圖圖 23：23 年國慶期間冰箱不同類型線上零售額份額變化（年國慶期間冰箱不同類型線上零售額份額變化（%）圖圖 24：23 年國慶期間冰箱不同類型線下零售額份額

75、變化（年國慶期間冰箱不同類型線下零售額份額變化（%）資料來源：奧維云網，信達證券研發中心 資料來源：奧維云網，信達證券研發中心 和冰箱、洗衣機相比，空調的最根本需求依然是和冰箱、洗衣機相比，空調的最根本需求依然是調節環境溫度調節環境溫度，產品形態也相對較為成熟，產品形態也相對較為成熟，因此在過去的十幾年中基礎功能并未發生較大的變化。也正是因為如此，主動更新比例相因此在過去的十幾年中基礎功能并未發生較大的變化。也正是因為如此，主動更新比例相較冰洗較低，更多依賴于產品報廢因此產生更新需求。但這并不意味著未來空調沒有產品較冰洗較低，更多依賴于產品報廢因此產生更新需求。但這并不意味著未來空調沒有產品迭

76、代和價格帶升級的空間。迭代和價格帶升級的空間。未來，空調的產品形態還能發生怎樣的變化呢？我們認為未來空調的產品變革的方向未來，空調的產品形態還能發生怎樣的變化呢？我們認為未來空調的產品變革的方向主要主要在于：在于：1 1）節能、智能化；）節能、智能化；隨著國家對于家電產品能耗要求的提高，國內廠家已停止生產定頻空調，未來變頻空調和搭載了智能控制功能的空調或將成為市場的主流；2 2）形態多樣化；）形態多樣化；隨著消費者消費水平的提升，消費者對于空調的外觀需求和使用的便捷性都有了更高要求，因此目前已經出現了可移動的空調機、可以壁掛的區別于落地柜機的懸角空調以及可以直接安裝于天花板的天花機。圖圖 25

77、：空調形態的多樣化：空調形態的多樣化 資料來源：京東，信達證券研發中心整理 0%20%40%60%80%100%22年國慶23年國慶其他風冷兩門風冷三門法式多門十字4門對開門0%20%40%60%80%100%22年國慶23年國慶其他風冷兩門風冷三門法式多門十字4門對開門 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 24 3 3）需求細化，產品功能豐富化；）需求細化，產品功能豐富化；洗衣機已經衍生出了內衣洗衣機等更加專業的品類，和洗衣機的需求細化相似，空調也在消費者需求細化的背景下衍生出了廚房空調、浴室涼霸等產品形態。對于空氣質量要求的提升，部分空調產品也逐漸將新風、空氣凈化等功能融入。圖圖 26：需求

78、細化帶來產品功能進步：需求細化帶來產品功能進步 資料來源：京東，信達證券研發中心整理 綜上，盡管空調的產品結構升級空間綜上，盡管空調的產品結構升級空間可能可能沒有冰洗那么大，但隨著變頻空調的普及，疊加沒有冰洗那么大，但隨著變頻空調的普及，疊加細分功能的變化，我們認為未來空調均價仍有一定的提升空間。細分功能的變化，我們認為未來空調均價仍有一定的提升空間。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 25 四、行業評級和投資建議 我們我們看好空調、冰箱報廢率步入上升周期，向洗衣機、彩電的方向靠近?？春每照{、冰箱報廢率步入上升周期，向洗衣機、彩電的方向靠近。我們認為在我們認為在這輪這輪的更新周期中，空調、冰箱的

79、的更新周期中，空調、冰箱的量價量價表現都有望超預期。表現都有望超預期。建議關注建議關注凈利率基數低、改善空間大的二線白凈利率基數低、改善空間大的二線白電電企業長虹美菱、海信家電企業長虹美菱、海信家電，以及大白電龍，以及大白電龍頭頭海爾智家、海爾智家、格力電器格力電器、美的集團、美的集團。建議關注建議關注空調冰箱產業鏈空調冰箱產業鏈企業，空調發件閥件企業，空調發件閥件盾安環境、三花智控，盾安環境、三花智控，大冰箱大冰箱 ODMODM 企業雪祺企業雪祺電氣、物產金輪、長虹華意電氣、物產金輪、長虹華意。建議建議關注環保拆解企業：中再資環、大地海洋等。以及有回收拆解環節布局的家電企業。關注環保拆解企業

80、：中再資環、大地海洋等。以及有回收拆解環節布局的家電企業。表表 13：重點公司估值表重點公司估值表 收盤價收盤價 EPS PE 3 月 22 日 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 000521 長虹美菱 8.75 0.68 0.81 0.93 12.81 10.76 9.43 000921 海信家電 27.95 2.03 2.34 2.69 13.75 11.94 10.40 000651 格力電器 38.14 4.92 5.33 5.76 7.75 7.15 6.63 000333 美的集團 62.62 4.80 5.31 5.83 13.05 11.7

81、9 10.74 600690 海爾智家 23.35 1.79 2.04 2.29 13.07 11.47 10.18 001387 雪祺電氣 23.54 1.03 1.32 1.67 22.85 17.83 14.10 002722 物產金輪 12.61 0.59 0.72 0.88 21.56 17.64 14.33 000404 長虹華意 7.05 0.59 0.66 0.72 12.05 10.68 9.86 002050 三花智控*24.54 0.84 1.04 1.28 29.22 23.54 19.18 002011 盾安環境*12.04 0.68 0.87 1.04 17.71

82、13.86 11.53 600217 中再資環 4.64-301068 大地海洋 29.75-資料來源：ifind，信達證券研發中心整理 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 26 風險因素 以舊換新補貼政策不及預期、家電原材料成本大幅波動、消費者需求不及預期等。以舊換新補貼政策不及預期、家電原材料成本大幅波動、消費者需求不及預期等。本文對部分家電報廢量數據測算是基于一定前提假設，存在假設條件不成立、歷史數據缺本文對部分家電報廢量數據測算是基于一定前提假設，存在假設條件不成立、歷史數據缺失等因素導致測算結果偏差失等因素導致測算結果偏差 Table_Introduction 請閱讀最后一頁免責聲明及

83、信息披露 27 研究團隊簡介研究團隊簡介 羅岸陽，家電行業首席分析師。浙江大學電子信息工程學士，法國北方高等商學院金融學&管理學雙學位碩士。曾任職于 TP-LINK 硬件研發部門從事商用通信設備開發設計。曾先后任職天風證券家電行業研究員、國金證券家電行業負責人，所在團隊獲得 2015、2017 年新財富入圍，2017 年 Choice 第三名，2017-2019 年金牛獎，2019 年水晶球獎入圍，2022 年 Choice 最佳家電分析師等榮譽。2020 年 7 月加盟信達證券研究開發中心，從事家電行業研究。尹圣迪，家電行業分析師。倫敦大學學院區域經濟學碩士，布達佩斯考文紐斯大學經濟學雙碩士

84、，對外經濟貿易大學金融學學士，西班牙語雙學位。2022 年加入信達證券，從事家用電器行業研究，主要覆蓋白電、小家電、零部件板塊。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 28 分析師聲明分析師聲明 負責本報告全部或部分內容的每一位分析師在此申明，本人具有證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師,以勤勉的職業態度,獨立、客觀地出具本報告；本報告所表述的所有觀點準確反映了分析師本人的研究觀點；本人薪酬的任何組成部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體分析意見或觀點直接或間接相關。免責聲明免責聲明 信達證券股份有限公司(以下簡稱“信達證券”)具有中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格。本

85、報告由信達證券制作并發布。本報告是針對與信達證券簽署服務協議的簽約客戶的專屬研究產品，為該類客戶進行投資決策時提供輔助和參考，雙方對權利與義務均有嚴格約定。本報告僅提供給上述特定客戶，并不面向公眾發布。信達證券不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶?？蛻魬斦J識到有關本報告的電話、短信、郵件提示僅為研究觀點的簡要溝通，對本報告的參考使用須以本報告的完整版本為準。本報告是基于信達證券認為可靠的已公開信息編制，但信達證券不保證所載信息的準確性和完整性。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告最初出具日的觀點和判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會出現不同程度的波動，涉及

86、證券或投資標的的歷史表現不應作為日后表現的保證。在不同時期，或因使用不同假設和標準，采用不同觀點和分析方法，致使信達證券發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告，對此信達證券可不發出特別通知。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，若有必要應尋求專家意見。本報告所載的資料、工具、意見及推測僅供參考，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人做出邀請。在法律允許的情況下，信達證券或其關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可

87、能會為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行業務服務。本報告版權僅為信達證券所有。未經信達證券書面同意，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發布、轉發或引用本報告的任何部分。若信達證券以外的機構向其客戶發放本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責，信達證券對此等行為不承擔任何責任。本報告同時不構成信達證券向發送本報告的機構之客戶提供的投資建議。如未經信達證券授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。信達證券將保留隨時追究其法律責任的權利。評級說明評級說明 投資建議的比較標準投資建議的比較標準 股票投資評級股票投資評級 行業投資評級行業投資評級 本報告采用的基

88、準指數：滬深 300 指數（以下簡稱基準）；時間段：報告發布之日起 6 個月內。買入：買入：股價相對強于基準 15以上；看好：看好：行業指數超越基準；增持：增持：股價相對強于基準 515；中性：中性：行業指數與基準基本持平；持有：持有：股價相對基準波動在5%之間；看淡：看淡：行業指數弱于基準。賣出：賣出：股價相對弱于基準 5以下。風險提示風險提示 證券市場是一個風險無時不在的市場。投資者在進行證券交易時存在贏利的可能，也存在虧損的風險。建議投資者應當充分深入地了解證券市場蘊含的各項風險并謹慎行事。本報告中所述證券不一定能在所有的國家和地區向所有類型的投資者銷售，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專業顧問的意見。在任何情況下，信達證券不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者需自行承擔風險。