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1、1中泰證券研究所專業領先深度誠信 證 券 研 究 報 告 2024.04.28疊層電池引領效率革命，鈣鈦礦產業化加速鈣鈦礦系列報告鈣鈦礦系列報告 II中泰機械首席分析師：王可中泰機械首席分析師：王可執業證書編號：執業證書編號：S0740519080001S07405190800012 鈣鈦礦及疊層電池是光伏下一代技術鈣鈦礦及疊層電池是光伏下一代技術。單節鈣鈦礦電池、疊層電池理論極限分別為33%，44%，尤其是疊層電池相對晶硅電池具備更高的轉換效率，晶硅下階段的發展路線。鈣鈦礦電池作為光伏新技術，在2023年光伏二級市場行情慘淡的大背景下在一級市場仍能夠持續密集融資，說明鈣鈦礦作為最有潛力的光伏

2、新技術更受資本市場認可，光伏行情企穩后，鈣鈦礦有望成為點燃行情的催化劑。鈣鈦礦產業鏈更新：鈣鈦礦產業鏈更新：基于商業邏輯基于商業邏輯，鈣鈦礦疊層電池提效顯著鈣鈦礦疊層電池提效顯著，是晶硅的下階段路線是晶硅的下階段路線。隨著晶硅組件降至1元/W以內，單節鈣鈦礦電池的性價比邏輯難以兌現。類比多晶被單晶淘汰，低效率技術路線難以在電站端取勝。鈣鈦礦晶硅疊層電池兼容現有晶硅產能，可以與現有的HJT、TOPCon路線相結合，保留原有產線的基礎上新增鈣鈦礦工藝即可完成產品升級。形成的疊層組件效率有望達到30%以上，與原有晶硅呈現代際差異。鈣鈦礦電池廠、晶硅廠商、設備廠商對于疊層路線已形成一致預期，疊層電池將

3、會是光伏的下階段路線?；诠に囇葸M基于工藝演進，鈣鈦礦路線中蒸鍍工藝不可或缺鈣鈦礦路線中蒸鍍工藝不可或缺，是變化最大的工藝環節是變化最大的工藝環節。對于單節電池，頭部企業陸續開啟GW級產線招標，量產線為了保證電池效率和穩定性，工藝中增加了鈍化層鍍膜，疊加電子傳輸層也需要用到C60，產業趨勢大多采用蒸鍍方案。對于兩端疊層電池中的鈣鈦礦鍍膜需要在晶硅絨面上進行，絨面鍍膜中必須使用蒸鍍。四端疊層中大面積鈣鈦礦部分仍需單節電池同樣的鍍膜工藝，蒸鍍確定性強。鈣鈦礦投資邏輯核心催化：鈣鈦礦投資邏輯核心催化：單節電池GW級量產線擴產，頭部企業GW擴產表明行業進入量產階段，單節電池將率先在BIPV、車載光伏、

4、室內光伏等差異化場景商用；晶硅大廠加速布局，投建百兆瓦中試線，代表晶硅產業形成一致預期：疊層為光伏下階段路線，產業催化明確；寧德時代、京東方等跨界龍頭有望在技術突破后快速擴產。建議重點關注鈣鈦礦電池相關標的建議重點關注鈣鈦礦電池相關標的設備：整線設備：整線：捷佳偉創、京山輕機；鍍膜：鍍膜：曼恩斯特、奧來德、大勝達、微導納米；激光：激光：杰普特、德龍激光；材料：材料：TCO玻璃：玻璃：金晶科技、耀 皮玻璃；制造：制造：杭州柯林，協鑫科技；應用應用：江河集團風險提示：風險提示：鈣鈦礦及疊層技術推進不及預期、相關標的業務進展不及預期、相關標的業績不及預期、研報使用的信息存在更新不及時風險。0XuZp

5、ZoWhUfYiWqRpObR8Q8OoMpPpNrNkPnNsOiNmPoO8OoPrMNZrMxONZqRsP3目 錄C O N T E N T SC O N T E N T S鈣鈦礦研究概述鈣鈦礦及疊層電池產業鏈更新12行業核心催化3鈣鈦礦產業鏈投資策略4風險提示54CONTENTS目錄CCONTENTS專業領先深度專業領先深度誠信誠信中泰證券研究所中泰證券研究所1鈣鈦礦研究概述5圖表圖表1 1：晶硅、鈣鈦礦及鈣鈦礦晶硅疊層效率表現晶硅、鈣鈦礦及鈣鈦礦晶硅疊層效率表現圖表圖表2 2：光伏技術演進路線光伏技術演進路線來源：NERL、中泰證券研究所來源：捷佳偉創，中泰證券研究所1.1、晶硅效

6、率接近極限，疊層電池是晶硅的下階段路線、晶硅效率接近極限，疊層電池是晶硅的下階段路線 晶硅路線提效緩慢晶硅路線提效緩慢，面臨瓶頸難進一步提升面臨瓶頸難進一步提升。晶硅電池是光伏中最主流的路線，被廣泛應用于新能源發電領域。晶硅路線最高效率從2016年突破26.3%以后，花費了7年時間提升到27.1%，提效緩慢且艱難。無論是TOPCon、HJT還是BC電池都屬于晶硅路線，其理論極限效率受肖奎極限29.4%的限制，難以再進一步提升。鈣鈦礦晶硅疊層路線提效快鈣鈦礦晶硅疊層路線提效快、上限高上限高，是晶硅的下階段路線是晶硅的下階段路線。疊層電池效率上限44%，比晶硅高14.6pct。鈣鈦礦晶硅疊層路線自

7、有效率記錄以來，7年時間內效率從23.6%提升到33.9%（+10.3pct），提效速度遠高于晶硅（+0.8pct），并且高于鈣鈦礦單節電池（+4pct）。疊層電池效率距其理論極限還有10.1pct，提效空間巨大。從效率表現來看，鈣鈦礦晶硅疊層和晶硅呈現出代際差異，是眼下眾多光伏路線中最有潛力的路線。光伏發展一向以降本增效為目標，疊層電池將會是晶硅的下階段方案。鈣鈦礦路線定位鈣鈦礦路線定位27.1%6圖表圖表3 3：鈣鈦礦及疊層電池技術路線鈣鈦礦及疊層電池技術路線圖表圖表4 4：全球全球c c-SiSi光伏電池技術市場份額光伏電池技術市場份額來源：Wikipedia等、中泰證券研究所來源：IT

8、RPV 2024，中泰證券研究所1.1、晶硅效率逼近極限，疊層電池是晶硅的下階段路線、晶硅效率逼近極限，疊層電池是晶硅的下階段路線 鈣鈦礦路線包括單節和疊層電池鈣鈦礦路線包括單節和疊層電池，單節率先量產單節率先量產，疊層緊隨其后疊層緊隨其后。單節電池是以廉價鈣鈦礦材料為吸光層的新型化合物薄膜電池，通過光照產生光生伏特效應發電，其理論效率33%，目前實驗室效率達26.1%，平米級組件效率已經突破19%，即將迎來GW級量產；鈣鈦礦疊層電池是鈣鈦礦與其他光伏技術結合，綜合利用太陽能中短波長和長波長能量，在單節電池基礎上進一步提高效率。鈣鈦礦晶硅疊層效率理論極限44%，目前實驗室效率33.9%，202

9、4年底有望在平米級組件效率突破26%，實現商業化。光伏行業技術迭代迅速光伏行業技術迭代迅速，疊層電池路線滲透空間大疊層電池路線滲透空間大。隨著光伏技術的不斷進步，鋁背場電池、PERC電池等逐漸被淘汰，HJT、BC及硅基疊層電池將憑借其優秀的性價比加速滲透。鈣鈦礦晶硅疊層目前處于研發和中式階段，根據ITRPV預測，2025年后有望大規模量產。鈣鈦礦路線定位鈣鈦礦路線定位71.2、鈣鈦礦一級市場持續火熱，先進技術有望點燃光伏板塊行情、鈣鈦礦一級市場持續火熱，先進技術有望點燃光伏板塊行情 鈣鈦礦新技術受市場青睞鈣鈦礦新技術受市場青睞，有望成為點燃整個行情的催化劑有望成為點燃整個行情的催化劑。去年一年

10、時間以光伏ETF為例，二級市場光伏行情回調比例接近腰斬的背景下，鈣鈦礦標的仍能持續密集融資并且擁有較高估值。鈣鈦礦行業和傳統光伏技術路線呈現出了顯著的差異化，說明鈣鈦礦作為最有潛力的光伏新技術更受資本市場認可，預計在光伏行情企穩之后，鈣鈦礦行業有機會成為整個光伏行情的催化劑。圖表圖表5 5：鈣鈦礦電池融資進展鈣鈦礦電池融資進展來源：IT桔子、線性資本、艾邦光伏網、杭蕭鋼構、中國能源網、風潮數據、36Kr、Solarzoom、Businesswire、pv-magazine等、中泰證券研究所一級市場復盤一級市場復盤8CONTENTS目錄CCONTENTS專業領先深度專業領先深度誠信誠信中泰證券研

11、究所中泰證券研究所2鈣鈦礦及疊層電池產業鏈更新9圖表圖表6 6：鈣鈦礦組件效率及成本目標鈣鈦礦組件效率及成本目標圖表圖表7 7：20222022年至今晶硅組件價格（元年至今晶硅組件價格（元/W/W）來源：協鑫光電、中泰證券研究所來源：Wind、中泰證券研究所2.1、基于商業邏輯：單節電池提效邁入量產，短期相對晶硅難有性價比、基于商業邏輯：單節電池提效邁入量產，短期相對晶硅難有性價比基于商業邏輯基于商業邏輯 單節鈣鈦礦效率持續提升單節鈣鈦礦效率持續提升，行業邁入量產階段行業邁入量產階段。效率方面：效率方面：2024年3月，鈣鈦礦電池平米級組件效率突破19%，預計2024年底效率超過20%。目前行

12、業頭部企業協鑫光電、極電光能、纖納光電等均經過了長期的中試測試，2024年即將邁入GW量產階段。成本方面：成本方面：當組件效率在20%時，其成本大約在0.8元/W。隨著組件效率的提升，單瓦成本會進一步下降。晶硅價格維持低位晶硅價格維持低位，單節鈣鈦礦難有性價比單節鈣鈦礦難有性價比。單節鈣鈦礦電池產業化初期直接對標晶硅，力求在地面電站大規模使用。其0.8元/W的組件成本在晶硅組件價格1.3元/W以上時具備顯著性價比。但目前晶硅組件成本與鈣鈦礦量產預期組件成本接近，嚴重影響了單節鈣鈦礦電池在電站端的商業邏輯。10圖表圖表8 8：20132013-20212021年國內主流廠商單晶、多晶組件年國內主

13、流廠商單晶、多晶組件出廠價均價差值出廠價均價差值圖表圖表9 9：19801980-20212021年全球單晶、多晶、薄膜組件產年全球單晶、多晶、薄膜組件產量占比量占比來源：Wind、中泰證券研究所來源：Fraunhofer ISE、中泰證券研究所2.1、基于商業邏輯：低效率產品難受電站端青睞、基于商業邏輯：低效率產品難受電站端青睞 單晶替代多單晶替代多晶在于效率高晶在于效率高、度電成本底度電成本底。單晶硅電池實驗室效率（27.1%）高于多晶硅（23.3%），最終量產效率也更高。2016年后全球光伏中單晶組件市占率持續提升，目前擠壓多晶組件市場份額至3%以內。有兩方面原因技術進步，單晶組件降本增

14、效具備性價比。單晶組件的生產成本快速降低，單多晶組件實際價差開始低于合理價差，性價比開始反轉。同時單晶組件轉換效率高的優點更突出，促進了其市占率的快速提升；市場認可+政策補貼，滲透率快速提升。單晶組件轉換效率高、度電成本底，疊加補貼政策引導，成為了市場的首選。在單多晶近乎同價時候，單晶組件的優點被視為“免費贈送”，促進了滲透率的快速提升。單節鈣鈦礦效率低單節鈣鈦礦效率低，性價比邏輯短期內在電站端難兌現性價比邏輯短期內在電站端難兌現。目前隨著晶硅價格持續處于低位，晶硅組件單瓦價格與鈣鈦礦量產初期價格接近，但晶硅發電表現更強，因此短期內單節鈣鈦礦電池性價比邏輯難以在地面電站兌現。鈣鈦礦行業的產業化

15、初期市場在于BIPV、CIPV等可以和晶硅差異化競爭的場景。疊層路線相對晶硅發電優勢呈現代際差異疊層路線相對晶硅發電優勢呈現代際差異，兼容晶硅產線兼容晶硅產線，商業邏輯更硬商業邏輯更硬。疊層組件效率有望做到35%以上，能源屬性更強應用場景更廣。鈣鈦礦晶硅疊層可以看做是晶硅路線上進行升級的產品，優勢顯著。疊層電池生產端兼容現有晶硅產能，應用端下游接受度相對鈣鈦礦類薄膜電池更高?；谏虡I邏輯基于商業邏輯112.1、基于商業邏輯：疊層電池相對晶硅大幅提效，降本路線清晰、基于商業邏輯：疊層電池相對晶硅大幅提效，降本路線清晰 疊層路線相對晶硅大幅提效疊層路線相對晶硅大幅提效。疊層電池通過吸收不同波段太陽

16、能提升整體器件效率，理論上吸收所有太陽光中所有波段能量，無數節電池疊加，其極限效率可達65%。商業上兩節電池疊層就可以大幅提升效率，并且制備工藝可控不會過于復雜。兩節電池形成的疊層電池效率上限44%，遠高于晶硅理論極限效率29.4%，相對晶硅提效非?？捎^。鈣鈦礦晶硅疊層是潛力最大的商用方案鈣鈦礦晶硅疊層是潛力最大的商用方案，降本路線清晰降本路線清晰。鈣鈦礦電池具有透光性、短波長吸光能力強、成本低，是疊層電池中頂電池的理想選擇；晶硅帶隙和鈣鈦礦匹配度最高，是底電池中的理想選擇。因此鈣鈦礦晶硅疊層既能夠實現高效率的發電表現，相對晶硅又不會增加太多的物料成本，因此是目前潛力最大的可商用疊層方案。疊層

17、電池的成本相對晶硅組件的增量主要在于鈣鈦礦部分的多層鍍膜，這部分材料用量少成本低，隨著疊層電池的規?；a和設備降本，疊層路線競爭力持續增強。圖表圖表1010：疊層電池效率表現疊層電池效率表現圖表圖表1111：鈣鈦礦晶硅疊層電池發電原理鈣鈦礦晶硅疊層電池發電原理來源：HZB、中泰證券研究所來源：Nature、中泰證券研究所1 1節節2 2節節3 3節節4 4節節節節基于商業邏輯基于商業邏輯122.1、基于商業邏輯：、基于商業邏輯：疊層電池在電站端性價比高疊層電池在電站端性價比高 現有晶硅路線提效遇瓶頸現有晶硅路線提效遇瓶頸，疊層電池打開效率空間疊層電池打開效率空間。晶硅路線無論PERC、TOP

18、Con還是HJT量產效率已逼近對應實驗室效率極限，只有不到1%的提升空間。疊層電池理論極限效率44%，遠高于現有晶硅電池效率。鈣鈦礦HJT疊層目前實驗室效率達33.9%，并且仍會以每年1-2%的速度持續提升。鈣鈦礦疊層電池量產效率上限更高，預計將來量產效率有望達到35%以上。隨著鈣鈦礦疊層技術成熟和不斷降本，疊層電池憑借其杰出的性能表現，在光伏市場中的市占率將會持續提升。疊層組件降低電站系統造價疊層組件降低電站系統造價，經濟性優勢顯著經濟性優勢顯著。對比提升20%電池效率和降低同等比例電池成本的兩個方案，前者可使得電站端投資降低13%，后者僅能降低4%?？梢妼τ诠夥夹g而言，提效比降本對電站端

19、吸引力更大。疊層這種高效光伏路線的產業化空間相對晶硅路線更為廣闊。圖表圖表1212：不同路線效率表現不同路線效率表現圖表圖表1313：電池增效和降本對電站端投資的影響電池增效和降本對電站端投資的影響來源：北極星太陽能光伏網、美能光伏、中泰證券研究所來源：曜能光電、中泰證券研究所基于商業邏輯基于商業邏輯13圖表圖表1414：單節鈣鈦礦電池發展路徑單節鈣鈦礦電池發展路徑來源：德滬涂膜等，中泰證券研究所2.2、基于工藝變化：蒸鍍在單節及疊層電池中確定性增強、基于工藝變化：蒸鍍在單節及疊層電池中確定性增強 鈣鈦礦頭部企業中式跑通鈣鈦礦頭部企業中式跑通，2024年邁入量產階段年邁入量產階段。目前鈣鈦礦行

20、業格局可以大致分為3個梯隊：第3梯隊新融資的創業公司目前仍處于技術積累和技術放大階段，優先突破效率記錄；第2梯隊的鈣鈦礦電池廠如仁爍光能、脈絡能源、光晶能源等經歷了技術放大的階段，2024年陸續進行百兆瓦中試，側重點在產線調試；第1梯隊的頭部企業如協鑫光電、極電光能、纖納光電等陸續經過了長時間的中試線調試，在23年陸續開始GW產線招標，24年開始部分產線投產，側重點在產品提效和增強穩定性。量產線對組件效率和穩定性要求更高量產線對組件效率和穩定性要求更高，工藝發生變化工藝發生變化。電池廠在研發、中試線上并行嘗試的新工藝會在遷移至量產線，其中最明顯的變化是電子傳輸層、鈍化層等膜層沉積對蒸鍍工藝需求

21、增加?；诠に囎兓诠に囎兓?42.2、單節電池：即將邁入量產，材料、工藝趨同、單節電池：即將邁入量產，材料、工藝趨同 單節電池核心工藝為單節電池核心工藝為4道鍍膜和道鍍膜和4道劃線。道劃線。量產電池的結構主要是反式鈣鈦礦結構，具體工藝是在TCO玻璃基地上逐層鍍膜形成鈣鈦礦電池。TCO玻璃本身包含了一層電極，所以鍍膜過程是依次沉積空穴傳輸層、鈣鈦礦層、電子傳輸層、電極等膜層。中式階段各家電池廠在不同時期采用的材料、工藝不盡相同，但仍然存在主流方案：空穴傳輸層主要采用磁控濺射工藝，鈣鈦礦層主要采用狹縫涂覆工藝，電子傳輸層主要采用RPD、蒸鍍工藝、電極主要采用PVD工藝，4道激光劃線穿插在整個鍍

22、膜過程中。吸光層鈣鈦礦層是關鍵，核心指標是結晶效果。吸光層鈣鈦礦層是關鍵，核心指標是結晶效果。鈣鈦礦層中飽滿且取向一致的晶粒是其發電效果的必要保證。鈣鈦礦層必須用到狹縫涂覆工藝，搭配干燥、退火工藝才能形成良好的結晶效果。圖表圖表1515：單節電池材料及工藝單節電池材料及工藝圖表圖表1616：鈣鈦礦層結晶效果鈣鈦礦層結晶效果來源：協鑫光電等、中泰證券研究所來源：協鑫光電、中泰證券研究所基于工藝變化基于工藝變化152.2、單節電池：量產線蒸鍍工藝確定性增強、單節電池：量產線蒸鍍工藝確定性增強 為了提升穩定性和效率，電池增加鈍化結構。為了提升穩定性和效率，電池增加鈍化結構。電池廠在原有百兆瓦線的基礎

23、上進行工藝調整，可以在鈣鈦礦層兩邊分別增加鈍化層，用以提升整體器件的穩定性和提高鈣鈦礦電池的效率。鈍化層更適合采用蒸鍍工藝，量產線蒸鍍設備確定性更強。鈍化層更適合采用蒸鍍工藝，量產線蒸鍍設備確定性更強。為了提升器件穩定性，量產線會增加12層鈍化層結構，確定性較強的是鈣鈦礦層和電子傳輸層之間的鈍化層。該鈍化層主要采用氟化鹽等材料，可以采用狹縫涂覆和蒸鍍的方案?？紤]到鈍化層、電子傳輸層及緊鄰的電極層全部采用干法工藝，蒸鍍可避免工藝之間破真空且在鍍膜均勻性更好，因此蒸鍍是更適合的鈍化層解決方案。并且量產線中電子傳輸層多采用C60材料，只有蒸鍍才能進行鍍膜?？梢娬翦冊O備從百兆瓦線選用工藝變成了量產線中

24、確定性很強的必用工藝。圖表圖表1717：鈍化層在鈣鈦礦電池中的鋪設位置鈍化層在鈣鈦礦電池中的鋪設位置圖表圖表1818：鈍化層結構及工藝鈍化層結構及工藝來源：協鑫光電等、中泰證券研究所來源：協鑫光電等、中泰證券研究所基于工藝變化基于工藝變化162.2、疊層電池：四端技術成熟率先量產，兩端成本低或是最終路線、疊層電池：四端技術成熟率先量產，兩端成本低或是最終路線圖表圖表1919：兩端疊層和四端疊層方案產線對比兩端疊層和四端疊層方案產線對比來源：Science，協鑫光電，中泰證券研究所 鈣鈦礦晶硅疊層分為兩端和四端方案，鈣鈦礦電池廠主推四端方案。鈣鈦礦晶硅疊層分為兩端和四端方案，鈣鈦礦電池廠主推四端

25、方案。四端方案是大面積鈣鈦礦組件與晶硅并聯形成的電池，鈣鈦礦廠商憑借其大面積鈣鈦礦工藝優勢主推四端方案。優點：并聯結構下鈣鈦礦晶硅分步制備，步驟解耦，分步制備，步驟解耦，四端方案兼容所有晶硅路線。對于鈣鈦礦電池廠只需采購晶硅電池片完成組件級疊層即可量產。目前協鑫光電已有組件級疊層方案，2024年4月在1.7m2疊層組件上實現了26.36%的轉換效率，預計2025年在2.88m2疊層組件上實現27%的轉換效率。兩端方案在晶硅產線基礎上延伸，是晶硅廠商主推路線。兩端方案在晶硅產線基礎上延伸，是晶硅廠商主推路線。兩端方案在晶硅產線上延伸，兼容現有產能，是晶硅廠商主推方案。兩端方案優點：在晶硅表面直接

26、鍍膜，無需TCO 玻璃這類價值量較高的額外輔材，相對四端方案成本更低。但兩端疊層技術難度大，目前處于產業化早期階段。兩端方案的難點在于需在晶硅的不平整表面制備鈣鈦礦薄膜，且不同晶硅路線疊層的制備工藝存在差別?；诠に囎兓诠に囎兓?72.2、疊層電池：產業化初期，兩端和四端路線并行、疊層電池：產業化初期，兩端和四端路線并行圖表圖表2020：兩端和四端方案電池局部結構對比兩端和四端方案電池局部結構對比圖表圖表2121：兩端疊層與四端疊層對比兩端疊層與四端疊層對比來源：中泰證券研究所來源：Nanomaterials、公開資料整理、中泰證券研究所基于工藝變化基于工藝變化 兩端疊層方案一體化制備，具

27、備成本優勢。結構方面：兩端疊層方案一體化制備，具備成本優勢。結構方面：兩端疊層是以鈣鈦礦和晶硅部分之間存在電化學反應，是在晶硅為基底依次鍍膜形成，電極采用導電膜+金屬柵線的方式制成，無需TCO玻璃。制備好疊層電池后再進行電池片之間的串焊，并采用膠膜和兩端的普通玻璃完成封裝。四端疊層的鈣鈦礦部分和晶硅部分絕緣，大面積鈣鈦礦部分需要在TCO玻璃上制成，然后和晶硅部分以機械堆疊的方式結合形成疊層電池。成本方面：成本方面：兩種方案在物料上差別主要在于TCO玻璃、線纜等方面，因此兩端方案相對四端方案成本更低。挑戰：挑戰：兩端疊層工藝方面更加復雜，性能方面存在電流匹配等問題有待解決。兩端疊層和四端疊層工藝

28、存在差別。兩端疊層和四端疊層工藝存在差別。四端疊層需要鈣鈦礦電池廠的原有產線生產的大面積鈣鈦礦電池，工藝設備相對單節電池沒有顯著變化，疊加的硅電池可以購買或自制的方式獲得。兩端疊層工藝存在差別：鈣鈦礦部分是在小面積晶硅基底的絨面上鍍膜，原有的平面鍍膜工藝在部分膜層難以滿足要求；鈣鈦礦與晶硅之間存在鏈接，新增隧穿連接層；電極為導電膜+柵線，無需激光劃線工藝。182.2、兩端疊層：、兩端疊層：HJT與鈣鈦礦適配性更高與鈣鈦礦適配性更高 性能方面：性能方面：鈣鈦礦HJT疊層相對鈣鈦礦TOPCon疊層開壓更高，做成兩端疊層電池后TOPCon也不再具備高電流優勢。因此鈣鈦礦HJT疊層轉換效率高于鈣鈦礦T

29、OPCon疊層，從效率表現上看前者最高轉換效率為33.9%，后者目前最高效率為32.3%。工藝方面：工藝方面：鈣鈦礦HJT疊層電池，原有HJT產線無需調整，直接在后端延伸鈣鈦礦部分鍍膜就可以完成生產。鈣鈦礦TOPCon疊層因為TOPCon電池需要倒置，原有產線需要進行調整，并且TOPcon 正面的氮化硅是絕緣體不能導電，需要先把氮化硅層去掉。并且鈣鈦礦HJT疊層是低溫工藝，與鈣鈦礦鍍膜工藝更為兼容。結論：結論：HJT是更適合于鈣鈦礦疊層的晶硅路線。圖表圖表2222：鈣鈦礦：鈣鈦礦HJTHJT疊層與鈣鈦礦疊層與鈣鈦礦TOPConTOPCon疊層疊層圖表圖表2323：疊層技術路線對比疊層技術路線對

30、比來源：正泰新能、中泰證券研究所來源：正泰新能、北極星太陽能光伏網、中泰證券研究所基于工藝變化基于工藝變化19圖表圖表2424：鈣鈦礦：鈣鈦礦HJTHJT兩端疊層技術路線兩端疊層技術路線圖表圖表2525：鈣鈦礦晶硅兩端疊層絨面鍍膜效果鈣鈦礦晶硅兩端疊層絨面鍍膜效果來源：通威股份、中泰證券研究所來源：PRX ENERGY，中泰證券研究所2.2、兩端疊層：絨面鍍膜為工藝難點、兩端疊層：絨面鍍膜為工藝難點 兩端疊層在晶硅基底上制備，絨面保型是高效組件的前提。兩端疊層在晶硅基底上制備，絨面保型是高效組件的前提。鈣鈦礦HJT疊層路線可以分為正面拋光、絨面填平、絨面保型等方案。正面拋光：光反射增加，轉換效

31、率降低。絨面填平：因為絨面金字塔高低差較大，需要對晶硅特殊制絨，和原有HJT產線兼容性一般。絨面保型：完全兼容HJT產線，但需在大絨面上均勻鍍膜。晶硅絨面呈現金字塔結構，鈣鈦礦等膜層需在絨面上高質量成膜。晶硅絨面呈現金字塔結構，鈣鈦礦等膜層需在絨面上高質量成膜。晶硅絨面金字塔的高低差接近2-5um,而鈣鈦礦厚度僅有500-800nm,其他膜層更是只有不到100nm。要實現高效穩定的疊層組件，晶硅之上的隧穿結、空穴傳輸層、鈣鈦礦層、鈍化層、電子傳輸層等都需要在晶硅絨面上的鍍膜，并且對鍍膜均勻性、一致性要求高，技術難度大?；诠に囎兓诠に囎兓鎾伖饨q面填平絨面保型疊層電池絨面結構鍍膜效果20

32、圖表圖表2626：鈣鈦礦晶硅兩端疊層鍍膜順序：鈣鈦礦晶硅兩端疊層鍍膜順序圖表圖表2727：鈣鈦礦晶硅兩端疊層工藝難點鈣鈦礦晶硅兩端疊層工藝難點來源：正泰新能、中泰證券研究所來源：中泰證券研究所2.2、兩端疊層：絨面鍍膜為工藝難點、兩端疊層：絨面鍍膜為工藝難點 兩端疊層在小面積晶硅上逐層鍍膜，均勻性和一致性是量產的關鍵挑戰。兩端疊層在小面積晶硅上逐層鍍膜，均勻性和一致性是量產的關鍵挑戰。均勻性：均勻性：對于同一個疊層電池，要在晶硅基礎上實現保型性高、空間上分布均勻、缺陷密度低、結晶度高的鈣鈦礦薄膜。但是鍍膜過程中容易出現金字塔頂坍塌引起的保形覆蓋差、無機鹽殘留引起的膜層內部反應不均勻、鈣鈦礦成膜

33、缺陷密度高等問題。一致性：一致性：兩端疊層量產面臨高通量鍍膜困難的問題。兩端鈣鈦礦疊層電池量產至少要達到1000片/小時的門檻。同一批次生產的不同疊層電池片，是在不完全相同晶硅絨面上進行鍍膜，存在多片鍍膜一致性問題?；诠に囎兓诠に囎兓?1圖表圖表2828：鈣鈦礦晶硅兩端疊層中鈣鈦礦層工藝路線鈣鈦礦晶硅兩端疊層中鈣鈦礦層工藝路線圖表圖表2929：疊層電池中鈣鈦礦鍍膜工藝疊層電池中鈣鈦礦鍍膜工藝來源：正泰新能，Nature reviews,Prog Photovolt Res Appl.,中泰證券研究所來源：通威股份，中泰證券研究所2.2、兩端、四端疊層：蒸鍍工藝不可或缺、兩端、四端疊層：蒸

34、鍍工藝不可或缺 兩端疊層：蒸鍍是必須工藝。兩端疊層：蒸鍍是必須工藝。需要使用蒸鍍與其他方案結合的路線解決鈣鈦礦層保型困難的問題。具體可采用一步法、兩步法鍍膜。兩步法分為干濕結合路線：采用蒸鍍先搭建無機鹽碘化鉛骨架，再采用溶液法或者蒸鍍方案沉積有機鹽；全干法路線：兩步蒸鍍沉積鈣鈦礦原材料，使其發生反應生成鈣鈦礦薄膜。目前主流方案是干濕結合的蒸鍍+狹縫涂覆方案。此外，全干法方案存在原材料揮發，蒸鍍速率慢等問題，倘若能解決這些問題，兩步蒸鍍方案就能滿足大規模量產需求，屆時有望成為疊層電池量產的最終路線。四端疊層：依托大面積鈣鈦礦制備，蒸鍍確定性強四端疊層：依托大面積鈣鈦礦制備，蒸鍍確定性強。四端疊層

35、需要在大面積鈣鈦礦基礎上做機械堆疊，鈣鈦礦部分的所有工藝在四端疊層中仍需使用，大面積鈣鈦礦量產線上電子傳輸層和鈍化層采用蒸鍍工藝的確定性提高，因此對于四端疊層路線，蒸鍍也是必須工藝?；诠に囎兓诠に囎兓?2CONTENTS目錄CCONTENTS專業領先深度專業領先深度誠信誠信中泰證券研究所中泰證券研究所3行業核心催化233.1、單節電池：、單節電池：GW級產線招標，鈣鈦礦邁入量產時代級產線招標，鈣鈦礦邁入量產時代 頭部企業頭部企業GW級量產線招標級量產線招標，產線有望產線有望2024年落地年落地。目前行業平米級組件效率達到19%以上，比去年提升3pct。產業進展：頭部玩家極電光能、協鑫光電

36、、纖納光電已于2023年下半年陸續開啟GW產線招標，預計2024年可以看到極電光能、協鑫光電的設備進場和產線投產。量產線尺寸進一步放大量產線尺寸進一步放大，便于適配大板型晶硅組件制作四端疊層電池便于適配大板型晶硅組件制作四端疊層電池。鈣鈦礦行業中試線尺寸主要有0.6*1.2m和1*2m兩個版型，量產線在和這個面積基礎上進一步放大。協鑫光電尺寸放大至1.2*2.4m，極電光能尺寸放大至1.2*2.3m?？梢姸际窃?.2m寬幅基礎上，根據各家需求確定版型長度，但總體都在2.8平米左右。鈣鈦礦這種薄膜電池面積放大一方面可以攤薄成本，另一方面也是為將來做鈣鈦礦晶硅四端疊層做準備。GW產線招標產線招標圖

37、表圖表3030：單節鈣鈦礦電池擴產節奏單節鈣鈦礦電池擴產節奏來源：協鑫光電、極電光能、脈絡能源、新浪財經、上海證券報、36Kr等，中泰證券研究所243.2、晶硅大廠：布局疊層邁入中式階段、晶硅大廠：布局疊層邁入中式階段 晶硅廠商新增資本開支，大力布局鈣鈦礦光伏。晶硅廠商新增資本開支，大力布局鈣鈦礦光伏。2024年之前看到眾多晶硅大廠在鈣鈦礦及疊層技術上有持續的研發投入和小規模設備采購。在2024年即將看到多家晶硅大廠在鈣鈦礦晶硅疊層路線上新增資本開支，投建研發線或者中試線。隨著晶硅廠商的大規模加入，鈣鈦礦及疊層技術方面的人力、物力、財力相對早期只有創業公司投入的生態截然不同，鈣鈦礦疊層技術有望

38、加速。鈣鈦礦疊層路線進行百兆瓦級別資本開支理由充分：鈣鈦礦疊層路線進行百兆瓦級別資本開支理由充分：經過鈣鈦礦電池廠對行業生態的持續培育，鈣鈦礦材料、工藝、設備已相對成熟，疊層擴產前提已經具備。研發及中式級別產線新增資本開支不高，試錯風險可控。圖表圖表3131：晶硅廠布局晶硅廠布局來源：隆基綠能、通威股份、晶科能源、天合光能、晶科能源、新浪財經、北極星太陽能光伏網、索比光伏、證券時報等、中泰證券研究所晶硅大廠中式晶硅大廠中式公司技術路線詳情華晟新能源鈣鈦礦/HJT疊層正在建設疊層電池百兆瓦級中試線，努力在2027年前后實現疊層電池的GW級量產，到2028年將建成全球首個100GW+異質結及異質結

39、疊鈣鈦礦產能并實現盈利運行。隆基綠能鈣鈦礦/HJT疊層2023年11月鈣鈦礦晶硅疊層兩端電池實驗室效率達到33.9%，預計2024年底效率達到35%通威股份鈣鈦礦/晶硅疊層基于大絨面的兩步法鈣鈦礦/硅疊層電池實驗室效率已達到31.68%2024年開始建設100MW鈣鈦礦-異質結疊層電池項目天合光能鈣鈦礦/晶硅疊層2022年12月，公司鈣鈦礦/晶硅兩端疊層電池實驗室效率達29.2%。大面積鈣鈦礦/晶硅疊層電池正在研發認證中。晶科能源鈣鈦礦/TOPCon疊層公司在2021年已完成了高效疊層鈣鈦礦技術平臺的建設?；贜型TOPCon的鈣鈦礦疊層電池實驗室效率達到32.33%愛康科技鈣鈦礦/HJT疊層

40、目前較小產能的鈣鈦礦-異質結疊層產品中試線建設正在推進，初期目標為電池平均轉換效率突破30%。2023年12月公告擬投資10億元用于研發鈣鈦礦-異質結疊層電池東方日升鈣鈦礦/晶硅疊層公司有鈣鈦礦相關技術研究團隊，主要方向為疊層電池。晶澳科技鈣鈦礦/晶硅疊層2024年下半年可能會繼續推動中試，預期2-3年內能夠產出大尺寸鈣鈦礦疊層產品，疊層電池的初步效率目標是30%左右正泰新能鈣鈦礦/晶硅疊層目前公司在積極儲備鈣鈦礦疊層電池技術路線中來股份鈣鈦礦/晶硅疊層公司的鈣鈦礦晶硅疊層電池處于研發階段山西晉能鈣鈦礦/晶硅疊層小面積鈣鈦礦電池效率25.05%，小面積鈣硅疊層電池效率28.5%，鈣鈦礦組件效率

41、接近19%，現已經搭建完成鈣硅疊層示范線建成出大尺寸電池樣品。寶馨科技鈣鈦礦/HJT疊層實驗室鈣鈦礦/異質結疊層電池自測效率已超過32%。計劃2023年開始籌建100MW鈣鈦礦/異質結疊層產線，力爭在2025年內啟動鈣鈦礦/異質結疊層電池GW級量產升級泉為科技鈣鈦礦/HJT疊層計劃在2025年努力實現27.5%轉化率的HJT/鈣鈦礦疊層組件研發目標253.3、跨界龍頭：切入鈣鈦礦路線發力光伏、跨界龍頭：切入鈣鈦礦路線發力光伏圖表圖表3232：跨界玩家布局跨界玩家布局來源：新浪財經、每日經濟新聞、明陽智能、OFweek、36kr、企查查、中泰證券研究所 寧德時代寧德時代、比亞迪等企業跨界布局鈣鈦

42、礦比亞迪等企業跨界布局鈣鈦礦。寧德時代早在2022年就已經開始進行鈣鈦礦電池方面研究，目前已有百兆瓦單節電池中試線，并且同時布局鈣鈦礦晶硅疊層電池?？缃琮堫^具備創業公司不具備的研發投入和資源支持，寧德時代有望在中試線跑通后開啟大規模量產。京東方等面板廠商跨界布局鈣鈦礦京東方等面板廠商跨界布局鈣鈦礦。OLED面板和鈣鈦礦組件制備的工藝存在共性，都是大面積鍍膜，需要用到蒸鍍等方案。面板廠商以及面板設備廠商可憑借自身的工藝優勢切入鈣鈦礦領域，為鈣鈦礦行業注入新的活力。除此之外可以看到明陽智能、中國核電等跨界玩家均在鈣鈦礦方面有所布局，鈣鈦礦技術一旦出現突破，技術擴散和人才流動將會促使行業快速發展。龍

43、頭跨界布局龍頭跨界布局公司技術路線詳情寧德時代單節+疊層已搭建100MW中試線，目前處于調試階段。京東方單節鈣鈦礦2023年11月京東方啟動鈣鈦礦光伏項目，2024年3月成立合肥京東方光能科技有限公司布局鈣鈦礦中國核電單節鈣鈦礦2023年12月公司表示鈣鈦礦中試科研推進順利，同步推進剛性、柔性鈣鈦礦組件研發，技術成果保持在行業第一梯隊明陽智能單節鈣鈦礦2023年5月明陽集團薄膜光伏研發團隊在鈣鈦礦電池研發再次取得突破。同時布局碲化鎘薄膜電池技術比亞迪單節鈣鈦礦已積極布局鈣鈦礦電池技術，擁有專業的太陽能技術研發團隊豐田單節鈣鈦礦豐田汽車與源自京都大學的日本初創企業 Enecoat Technol

44、ogies 宣布，將共同研發鈣鈦礦型光伏電池，并力爭到 2030 年將其搭載在純電動汽車的車頂等部位26CONTENTS目錄CCONTENTS專業領先深度專業領先深度誠信誠信中泰證券研究所中泰證券研究所4鈣鈦礦產業鏈投資策略274.1、鈣鈦礦路線處于從、鈣鈦礦路線處于從0 0-1 1的階段，產業迎發展拐點的階段，產業迎發展拐點為什么鈣鈦礦強調疊層邏輯為什么鈣鈦礦強調疊層邏輯？1、單節電池廠形成一致預期：單節電池廠形成一致預期：加速布局疊層路線：隨著晶硅成本持續處于低位，鈣鈦礦單節電池短期相對晶硅難具備性價比。發展高效疊層電池成了單節電池廠必須要走的路線。頭部廠商協鑫光電已經開啟GW級產線招標，

45、技術路線為四端疊層電池，代表著鈣鈦礦企業對疊層邏輯的認可。寧德時代也同時布局單節和疊層研發和生產。極電光能、纖納光電的GW級產線均擴大面積至約2.8平米，也是為了便于后續進一步和晶硅大板型組件形成疊層。2、晶硅廠商形成一致預期：晶硅廠商形成一致預期：單節鈣鈦礦電池廠經過多年探索，在材料、設備、工藝方面已經為晶硅廠商趟平了道路，現在有基本定型的材料體系、較為成熟的設備廠商、以及大量掌握鈣鈦礦工藝人才。因此晶硅廠具備了投入疊層產線的先決條件。同時晶硅廠商面臨產品升級換代的迫切需求，今年能觀察到其在鈣鈦礦疊層方面新增資本開支，如新建百兆瓦級疊層產線。晶硅廠密集布局鈣鈦礦疊層代表傳統光伏產業對疊層電池

46、商業邏輯的認可，隨著晶硅的持續投入鈣鈦礦及疊層電池產業會進一步加速。3、設備廠商布局疊層電池：設備廠商布局疊層電池：疊層電池需求廣闊，諸多設備廠近兩年持續進行疊層電池設備布局，以捷佳偉創為例，目前已經具備提供疊層研發線、中試線整線能力。設備配套是疊層路線能快速發展的必要前提。今年行業預期今年行業預期？產能：產能：至少2條量產線子線落地，產業化路徑清晰；多家疊層電池邁入中式，晶硅廠商密集布局效率：效率：今年單節電池平米級組件效率將達20%以上，四端疊層平米級組件效率達26%以上。單節電池實驗室效率有望突破27%，疊層電池實驗室效率有望突破35%。為什么現在推鈣鈦礦為什么現在推鈣鈦礦284.2、設

47、備環節：關注形成整線能力的設備供應商、設備環節：關注形成整線能力的設備供應商 京山輕機：鈣鈦礦設備龍頭京山輕機：鈣鈦礦設備龍頭，具備整線制造能力具備整線制造能力。京山輕機子公司晟成光伏主要負責鈣鈦礦設備業務，依托PVD、ALD、蒸鍍等設備，形成了鈣鈦礦及疊層整線制造能力。公司是業內較早完成鈣鈦礦設備開發且有實際產品銷售的企業。目前公司提供中式級鈣鈦礦及整體解決方案，并提供GW級鈣鈦礦量產裝備輸出與技術支持。在鈣鈦礦行業正處于從中試線產線向GW級量產線發展的關鍵時點，公司有望順應產業趨勢快速增長。2024年年4月月，晟成光伏鈣鈦礦單結及疊層太陽能電池整線設備項目成功交付晟成光伏鈣鈦礦單結及疊層太

48、陽能電池整線設備項目成功交付。捷佳偉創：鈣鈦礦及疊層路線全方位布局捷佳偉創：鈣鈦礦及疊層路線全方位布局。捷佳偉創所涵蓋的RPD、PVD等設備是鈣鈦礦制備中核心設備，公司在此基礎上形成了在大尺寸鈣鈦礦、鈣鈦礦HJT/TOPCon疊層、全鈣鈦礦疊層領域的整線能力，全方位覆蓋鈣鈦礦光伏技術路線。2023年7月公司擬可轉債募資9.61億元，投向鈣鈦礦及鈣鈦礦疊層設備產業化項目。設備環節設備環節圖表圖表3333：京山輕機鈣鈦礦疊層路線布局：京山輕機鈣鈦礦疊層路線布局圖表圖表3434：捷佳偉創部分鈣鈦礦設備捷佳偉創部分鈣鈦礦設備來源：晟成光伏、中泰證券研究所來源：捷佳偉創、中泰證券研究所RPD設備RPD原

49、理294.2、設備環節：重點關注蒸鍍環節、設備環節：重點關注蒸鍍環節 奧來德：蒸鍍環節核心標的奧來德：蒸鍍環節核心標的，依托線性蒸發源向蒸鍍整機發展依托線性蒸發源向蒸鍍整機發展。上文分析蒸鍍工藝在單結鈣鈦礦量產線中確定性增強，在疊層電池中是必須使用的工藝，因此蒸鍍環節標的最值得關注。鈣鈦礦量產線中的蒸鍍設備需滿足大面積鍍膜能力，大面積蒸鍍設備必須具備線性蒸發源，線性蒸發源是蒸鍍設備的核心。目前國內具備線性蒸發源的設備商主要有奧來德、欣奕華（未上市）、方昇光電（未上市），欣奕華已經實現了大尺寸Inline鈣鈦礦蒸鍍機交付。奧來德具備線性蒸發源，且已經在OLED領域實現了蒸鍍機的生產，預計將來有望

50、憑借其OLED方面的技術積累在鈣鈦礦領域實現設備突破。曼恩斯特：狹縫涂覆環節核心標的曼恩斯特：狹縫涂覆環節核心標的，依托狹縫涂覆模頭向涂覆整機發展依托狹縫涂覆模頭向涂覆整機發展。鈣鈦礦量產線中的狹縫涂覆設備需要滿足米級寬幅的鍍膜，狹縫涂覆模頭是核心零部件，整機價值占比10-20%。目前鈣鈦礦頭部企業的涂覆設備主要來自德滬涂膜和日本東麗。曼恩斯特曼恩斯特2024年實現了商用級鈣鈦礦組件的狹縫涂覆設備年實現了商用級鈣鈦礦組件的狹縫涂覆設備正式交付正式交付，也成功中標鈣鈦礦晶硅疊層高通量涂布機也成功中標鈣鈦礦晶硅疊層高通量涂布機。另外建議關注同樣具備自研狹縫涂覆模頭的上市公司信宇人，有潛力形成整機制

51、造能力。圖表圖表3535：鈣鈦礦蒸鍍設備發展邏輯：鈣鈦礦蒸鍍設備發展邏輯圖表圖表3636：鈣鈦礦狹縫涂覆設備發展邏輯鈣鈦礦狹縫涂覆設備發展邏輯來源：欣奕華官網、中泰證券研究所來源：曼恩斯特官網、中泰證券研究所核心零部件核心零部件線性蒸發源整機整機蒸鍍設備整機整機狹縫涂覆設備核心零部件核心零部件狹縫涂覆模頭設備環節設備環節304.2、設備環節：新玩家大勝達、設備環節：新玩家大勝達 深耕瓦楞紙包，外延并購拓寬業務布局。深耕瓦楞紙包，外延并購拓寬業務布局。公司成立于2004年，主要從事瓦楞紙包產品的研發、生產、印刷和銷售，能為客戶提供涵蓋包裝方案設計、研發、檢測、生產、庫存管理、物流配送等環節的全方

52、位紙包裝解決方案。2021年起，公司謀求新發展，積極公司積極外延并購，切入紙漿模塑、煙酒包和光伏設備領域。收購收購Fornax B.V.轉型光伏轉型光伏。2024年1月新收購的荷蘭Fornax B.V.公司已完成股權交割手續，進軍光伏薄膜電池鍍膜設備領域。Fornax B.V.公司屬于技術平臺型公司，子公司SMIT掌握多種薄膜沉積技術和熱處理設備制造經驗。主要為薄膜光伏（主要為碲化鎘薄膜、銅銦鎵硒薄膜、鈣鈦礦）、鋰電池、功能玻璃及顯示、半導體等領域的客戶提供定制化的精確熱處理及鍍膜控制設備。目前主要客戶是碲化鎘電池廠，有望以纖納光電量產線供貨為契機打入鈣鈦礦行業。公司收購Fornax B.V.

53、后，已在光伏領域貢獻985萬歐元的訂單，市場空間廣闊。圖表圖表3737：Fornax B.V.Fornax B.V.股權結構股權結構圖表圖表3838：SMIT SMIT 公司近空間升華（公司近空間升華（CSSCSS）設備）設備來源：公司公告、中泰證券研究所來源：SMIT、中泰證券研究所設備環節設備環節314.3、輔材、輔材環節環節：TCO玻璃確定性最強，價值量最高玻璃確定性最強，價值量最高 TCO玻璃是單節鈣鈦礦電池和四端疊層電池的必備材料玻璃是單節鈣鈦礦電池和四端疊層電池的必備材料。TCO玻璃是在單節電池中價值占比最高的輔材，占比30%以上，單GW價值量接近3億。國內主要供應商是金晶科技和大

54、連耀皮。金晶科技研發TCO玻璃已有十余年時間，產品經過多輪迭代，已經憑借優秀的性能和杰出的性價比在鈣鈦礦、碲化鎘行業大量供貨。金晶科技目前具有3條TCO玻璃生產線，按照600萬平/GW玻璃需求計算，滿產條件下能夠供給7.5GW的鈣鈦礦電池電池。金晶科技除了給國內光伏產業提供產品外，也在積極拓展海外業務，目前給全球薄膜電池龍頭First Solar碲化鎘組件供背板玻璃，后續有望打進其面板供應鏈形成訂單。耀皮玻璃于2023年完成了日本旭硝子大連子公司的收購，目前1條TCO產線，滿產條件下能夠供給2GW的鈣鈦礦組件。丁基膠是鈣鈦礦組件的封邊材料丁基膠是鈣鈦礦組件的封邊材料，有望實現國產替代有望實現國

55、產替代。鈣鈦礦電池對水氧十分敏感，因此嚴密的封裝是鈣鈦礦電池可靠性的前提。丁基膠是鈣鈦礦組件用于封裝組件四邊的材料，目前材料以進口為主。國內康達新材，福斯特等在持續驗證中，有望實現國產替代。圖表圖表3939：TCOTCO玻璃占鈣鈦礦電池成本玻璃占鈣鈦礦電池成本30%30%以上以上圖表圖表4040：國內國內TCOTCO玻璃產能（玻璃產能（GWGW）來源：觀研報告網、中泰證券研究所來源：金晶科技、大連耀皮、中泰證券研究所輔材環節輔材環節32圖表圖表4141：BIPVBIPV產品示例產品示例圖表圖表4242：協鑫光電鈣鈦礦進展協鑫光電鈣鈦礦進展來源：纖納光電、龍焱能源、中泰證券研究所來源：協鑫光電、

56、中泰證券研究所4.4、制造環節：標的稀缺、制造環節：標的稀缺BIPV幕墻幕墻BIPV屋面屋面制造環節制造環節 杭州柯林：變電智能監控龍頭深耕智能電網杭州柯林：變電智能監控龍頭深耕智能電網，積極拓展儲能積極拓展儲能、光伏新業務光伏新業務。自2002年公司成立以來，公司致力于電氣設備感知預警裝置及儲能系統的研發、生產和銷售，并提供電力相關技術服務及綜合解決方案。2022年公司推出高能量密度的電化學儲能系統及安全防護平臺發展儲能新業務，2023年公司投建100MW鈣鈦礦電池產線，布局新型光伏業務，為公司發展貢獻新增長極。鈣鈦礦行業中試線大多側重研發，短期內實際產能不足，無法承接廣闊的BIPV需求。公

57、司百兆瓦產線倘若能夠成功投產，將會是上市公司中為數不多的鈣鈦礦制造標的，具有很強的稀缺性。協鑫科技：布局鈣鈦礦協鑫科技：布局鈣鈦礦，行業領先行業領先。協鑫科技旗下昆山協鑫光電材料有限公司是鈣鈦礦行業龍頭，專注鈣鈦礦及疊層電池的研發、生產；協鑫光電目前擁有全球最大尺寸1m*2m的鈣鈦礦組件的100MW中式線，并且即將迎來GW級產線擴產。2024年3月，協鑫光電鈣鈦礦單結電池效達到19.04%，同時布局鈣鈦礦晶硅疊層路線，同年4月平米級疊層組件效率達到26.36%，行業領先。334.5、標的匯總、標的匯總標的匯總標的匯總圖表圖表4343：鈣鈦礦產業鏈標的匯總鈣鈦礦產業鏈標的匯總來源：中泰證券研究所

58、，注：捷佳偉創、杭州柯林、江河集團外其他公司EPS來自wind一致預期 鈣鈦礦電池作為光伏新技術目前仍處于鈣鈦礦電池作為光伏新技術目前仍處于0-1的階段，核心是催化劑和預期差。的階段，核心是催化劑和預期差。擴產設備優先受益，核心標的具備整線能力的設備商：京山輕機，捷佳偉創，各環節核心標的：奧來德，曼恩斯特，大勝達，德龍激光等。材料看確定性和價值量占比：TCO玻璃占比最高，核心標的金晶玻璃、耀 皮玻璃。關注制造環節：杭州柯林、協鑫科技。隨著技術的進步和成熟，制造環節會涌現出越來越多的玩家彎道超車。應用端關注光伏新場景：BIPV幕墻，關注幕墻龍頭江河集團。34CONTENTS目錄CCONTENTS

59、專業領先深度專業領先深度誠信誠信中泰證券研究所中泰證券研究所5風險提示35 鈣鈦礦及疊層電池技術推進不及預期；行業測算偏差風險；相關標的業務進展不及預期；相關標的業績不及預期；研報使用的信息存在更新不及時風險。風險提示風險提示36投資評級說明：投資評級說明：評級評級說明說明股票評級股票評級買入預期未來612個月內相對同期基準指數漲幅在15%以上增持預期未來612個月內相對同期基準指數漲幅在5%15%之間持有預期未來612個月內相對同期基準指數漲幅在-10%+5%之間減持預期未來612個月內相對同期基準指數跌幅在10%以上行業評級行業評級增持預期未來612個月內對同期基準指數漲幅在10%以上中性

60、預期未來612個月內對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間減持預期未來612個月內對同期基準指數跌幅在10%以上備注：評級標準為報告發布日后的612個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中A股市場以滬深300指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普500指數或納斯達克綜合指數為基準（另有說明的除外）。37重要聲明重要聲明中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于

61、本公司及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，可能會隨時調整。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者應注意，在法律允許的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本公司及其本公司的關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。本報告版權歸“中泰證券股份有限公司”所有。事先未經本公司書面授權，任何機構和個人，不得對本報告進行任何形式的翻版、發布、復制、轉載、刊登、篡改，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。