醫療行業（非藥）板塊財報總結：看好環比改善趨勢-240508（22頁）.pdf

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1、請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2024.05.08 看好環比改善趨勢看好環比改善趨勢 醫療（非藥）板塊財報總結醫療（非藥）板塊財報總結 趙峻峰趙峻峰(分析師分析師)談嘉程談嘉程(分析師分析師)張拓張拓(分析師分析師)0755-23976629 021-38038429 0755-23976170 證書編號 S0880519080017 S0880523070004 S0880523090003 本報告導讀：本報告導讀：2024Q1 受高基數和外部環境影響，短期增長承壓，隨著基數消除外部環境趨緩，有受高基數和外部環境影響，短期增長承壓，隨著基數消除外部環境趨緩

2、，有望環比持續恢復，逐季改善可期。望環比持續恢復，逐季改善可期。摘要：摘要：20232023 年報及年報及 2024Q12024Q1 總結：短期增長承壓，逐季改善可期?？偨Y：短期增長承壓，逐季改善可期。2023 全年收入來看，非疫情相關板塊呈現復蘇態勢，其中受外部環境擾動影響更小的民營醫療服務、血液制品、零售藥店等板塊增速較好，而醫療耗材等板塊增速有所承壓，疫情相關板塊如體外診斷、診斷服務同比下降明顯，疫情高基數逐步出清。從季度增速看，基數效應和復蘇節奏影響表觀增速，2023 年 Q3 外部環境趨嚴，對院內板塊影響較大，但 23Q4 環比有所好轉，24Q1 受外部環境及 23Q1 強復蘇、高基

3、數的影響，增速有所放緩。不同板塊業績持續分化，其中零售藥店在高基數下仍然實現穩健增長，且較 23Q4 環比改善；民營醫療服務高基數下增速放緩；醫療設備和醫療耗材仍受到一定外部環境影響；血液制品受高基數及批簽發政策調整影響同比略有下滑；疫苗受新生兒下降及產品周期影響同比下滑；體外診斷和診斷服務疫情基數出清接近尾聲。此外 IVD、耗材、設備等器械出海產業趨勢向好，海外業務增速快于國內，成為重要業績增長點。預計隨著外部環境擾動逐步減弱，零售藥店、醫療設備、院內診斷和耗材等多數細分領域增速有望環比回升，逐季改善可期。行業生態凈化利于龍頭份額提升，利好政策頻出支持行業發展。行業生態凈化利于龍頭份額提升，

4、利好政策頻出支持行業發展。行業生態凈化常態化推進，對院內大型設備招標采購、新產品推廣節奏的擾動影響邊際減弱，長期看亦有利于合規體系完善、產品和品牌競爭力強的龍頭企業提升市場份額。近期各板塊利好政策亦頻頻出臺支持行業發展，如醫療設備領域多省出臺政策支持設備更新：廣東省對醫療設備更新提出量化指標，浙江、湖南、湖北等省份出臺細則支持醫療設備更新，中央及地方提供財政金融支持，設備景氣度有望逐季向上。高值耗材領域集采政策延續溫和態勢，近期出臺的關節國采續約2 號文件規則細則符合預期，設置保底規則確保中線率，提高了預期穩定性，隨著尚未集采品類持續縮窄且集采規則設計思路愈發明確，已集采品類報表逐步出清，高值

5、耗材行業有望進入新的發展階段。IVD化學發光集采、人工晶體國采、骨科集采續約預計 24H2 陸續執行，具備核心競爭力的國產龍頭有望擴大市場份額，加速進口替代，并實現集中度提升。投資建議：投資建議：維持邁瑞醫療、開立醫療、益豐藥房、老百姓、新產業、通策醫療、我武生物、心脈醫療、派林生物增持評級。催化劑：催化劑：Q2 增速回升，新的利好政策出臺，待集采品類結果落地 風險提示：風險提示：行業集采和整頓影響或超預期 評級：評級：增持增持 上次評級：增持 細分行業評級 醫藥制造業 增持 醫藥服務業 增持 相關報告 醫藥逐季改善可期 2024.05.07 醫藥 板塊分化，基數擾動消除后有望逐季改善 202

6、4.05.07 醫藥多省出臺細則支持醫療設備更新 2024.05.05 醫藥滬深港通資金醫藥股流向數據庫20240429-20240503 2024.05.05 醫藥 規則設計符合預期，行業估值有望回升 2024.05.01 行業策略行業策略 股票研究股票研究 證券研究報告證券研究報告 醫藥醫藥 行業策略行業策略 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 of 22 目目 錄錄 1.非藥板塊：基數和復蘇節奏影響季度表觀增速.3 2.醫療服務：23 年呈現疫后復蘇，24Q1 高基數下增速放緩.4 3.零售藥店：統籌接入貢獻增量，業績有望逐季改善.6 4.醫療設備：Q1

7、 業績放緩，設備更新有望提振需求.10 5.消費耗材：多品類與海外市場貢獻增量.12 6.高值手術耗材：創新介入企業持續高增長，骨科企業逐步走出集采影響.14 7.IVD：疫情高基數逐步消除，常規診斷逐步恢復.16 8.低值耗材：疫情和去庫影響趨弱，24Q1 改善明顯.18 9.血制品：高基數下增速放緩，預計環比有望恢復.18 10.疫苗：產品周期驅動下業績表現分化.19 11.重點公司盈利預測和估值.21 12.風險提示.21 8XeZeUbZbUfYbZaY8O8Q6MnPoOoMnRlOoOsPlOmNmM6MnMnMxNmRnRuOoOrR 行業策略行業策略 請務必閱讀正文之后的免責條

8、款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 of 22 1.非藥板塊：基數和復蘇節奏影響季度表觀增速非藥板塊：基數和復蘇節奏影響季度表觀增速 2023 全年收入來看，非疫情相關板塊呈現復蘇態勢，其中受外部環境擾動影響更小的民營醫療服務、血液制品、零售藥店等板塊增速較好，而醫療耗材等板塊增速有所承壓，疫情相關板塊如體外診斷、診斷服務同比下降明顯，疫情高基數逐步出清。從季度增速看，基數效應和復蘇節奏影響表觀增速，2023 年 Q3 外部環境趨嚴，對院內板塊影響較大，但23Q4 環比有所好轉，24Q1 受外部環境及 23Q1 強復蘇、高基數的影響，增速有所放緩。不同板塊業績持續分化，其中零售藥店在高

9、基數下仍然實現穩健增長，且較 23Q4 環比改善；民營醫療服務高基數下增速放緩；醫療設備和醫療耗材仍受到一定外部環境影響；血液制品受高基數及批簽發政策調整影響同比略有下滑；疫苗受新生兒下降及產品周期影響同比下滑；體外診斷和診斷服務疫情基數出清接近尾聲。此外器械出海產業趨勢向好，海外業務增速快于國內，成為新的業績增長點。預計隨著外部環境擾動逐步減弱，零售藥店、醫療設備、院內診斷和耗材等多數細分領域增速有望環比回升，逐季改善可期。表表 1 非藥各細分板塊非藥各細分板塊 2023&2024Q1 經營趨勢經營趨勢 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 表表 2 多個細分板塊環比有望改善多個細分板塊環比

10、有望改善 板塊板塊 景氣度趨勢景氣度趨勢 線下藥店 家庭庫存影響 23Q3 收入，23Q4 因高基數增速放緩，24Q1 基數環比改善，收入增速提升，預計 24Q2 起隨基數改善+統籌貢獻，增速有望逐季好轉 醫療耗材 根據品種不同業績表現分化，電生理、血管介入類等創新耗材有望繼續保持高速增長，受集采影響的傳統品種如骨科等根據各自集采進度受影響程度及節奏不同，如關節類集采影響已基本出清，脊柱、創傷類正逐步走出集采影響；2023Q3 起的行業整頓亦帶來一定擾動，目前影響已逐步減弱 醫院 居民消費曲線左移，消費類醫療仍然短期承壓，剛需治療類項目在 23 年疫后快速復蘇，24Q1 高基數下增速放緩 醫療

11、設備 行業整頓影響 2023Q3-4 收入，2024Q1 略有好轉，但受高基數影響表觀增速較低，2024Q2 起隨基數改善+2022A2023A2024Q1趨勢線2022A2023A2024Q1趨勢線2022A2023A2024Q1趨勢線2022A2023A2024Q1趨勢線線下藥店30%11%11%31%-4%-3%35%34%34%5%5%6%醫療耗材-14%-4%2%-55%-23%12%42%41%42%13%10%15%醫院-1%27%2%-61%1474%-18%37%40%37%1%9%7%醫療設備14%9%-2%19%0%-6%50%52%52%21%19%20%血液制品20%

12、15%-5%30%2%11%48%46%48%25%23%34%診斷服務38%-40%-9%9%-91%-93%42%36%32%12%2%1%疫苗9%7%-11%-26%-20%-55%50%42%35%20%14%12%體外診斷71%-67%-11%78%-80%-21%64%60%62%36%21%20%板塊營業收入同比增速歸母凈利潤同比增速毛利率凈利率 行業策略行業策略 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 of 22 設備更新帶動，增速有望回升 血液制品 2022Q4 起在靜丙等主要品種終端需求大幅提升的拉動下連續四季度高景氣，2023Q4 起基數效應

13、下增速放緩，23 年底同步批簽發取消進一步對 2024Q1 產生壓力，預計 2024Q2 起景氣度有望回升，回歸常規增速 診斷服務 高基數影響下短期業績承壓，新冠相關應收/減值/成本費用出清接近尾聲，盈利能力有望觸底回升 疫苗 受到新生兒人口結構及外部環境變化等因素影響，部分品種國內市場銷售面臨一定壓力，帶狀皰疹疫苗有望在低滲透率下實現快速放量 體外診斷 常規診斷檢測量逐步恢復，行業整頓階段性影響儀器進院節奏，有望逐步改善；呼吸道相關檢測快速增長 數據來源：國泰君安證券研究 2.醫療服務：醫療服務：23 年呈現疫后復蘇，年呈現疫后復蘇，24Q1高基數下增高基數下增速放緩速放緩 低基數下，低基數

14、下，23 年醫療服務呈現復蘇態勢。年醫療服務呈現復蘇態勢。前期積壓的醫療服務需求釋放，23 年醫療服務在低基數下恢復較快增長。（1）從細分?？瓶?，中醫、眼科、腫瘤等細分?？菩枨蠛晚g性較強，口腔受種植牙集采降價和宏觀經濟影響恢復較慢。（2）剛需治療類項目（如白內障在內的眼病等）復蘇顯著，消費醫療（如屈光手術）受宏觀經濟影響需求有待恢復。（3）并購整合是連鎖醫療服務擴張重要路徑，華潤醫療、三星醫療、普瑞眼科、海吉亞醫療等因收購并表貢獻實現較快增長。圖圖 1：外延并購貢獻增量，：外延并購貢獻增量，23 年在低基數下恢復較快增長年在低基數下恢復較快增長 數據來源：wind，國泰君安證券研究。注：華潤醫

15、療、環球醫療、盈康生命、三星醫療、澳洋健康、光正眼科、信邦制藥、新里程取醫療服務板塊收入及增速 多數醫療服務公司在規模效應下，盈利能力提升。多數醫療服務公司在規模效應下，盈利能力提升。因收入恢復較快增長，在規模效應下，2023 年多數醫療服務公司毛利率較 2022 年同比提升。通策醫療因為種植牙集采降價、新開醫院固定成本和人員儲備等影響利潤率有所下降。050100150200250-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%110%2023年收入（億元）19-23CAGR21-23 CAGR23 yoy 行業策略行業策略 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請

16、務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 of 22 圖圖 2：規模效應下，多數醫療服務公司毛利率提升：規模效應下，多數醫療服務公司毛利率提升 數據來源：wind，國泰君安證券研究。注：盈康生命、三星醫療、澳洋健康、光正眼科、信邦制藥、新里程取醫療服務板塊毛利率 圖圖 3：規模效應下，多數醫療服務公司盈利能力提升：規模效應下，多數醫療服務公司盈利能力提升 數據來源：wind，國泰君安證券研究?；鶖敌蛷吞K節奏影響季度表觀增速，高基數下基數效應和復蘇節奏影響季度表觀增速，高基數下 24Q1 增速放緩。增速放緩。23年春節后，醫療服務復蘇明顯，部分前期積壓的需求釋放，23 Q1 和 Q2 增速環比回升

17、；22Q3 基數較高導致 23Q3 增速環比有所回落，22Q4 基數較低導致23Q4增速環比回升。24Q1受外部消費環境及23Q1強復蘇、高基數的影響，增速有所放緩。以 2021 年季度收入作為基數看復合增速CAGR，龍頭增速基本平穩，24Q1 環比 23Q4 有所改善。-10%0%10%20%30%40%50%60%70%22年毛利率23年毛利率-60.0%-50.0%-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%22年扣非凈利率23年扣非凈利率 行業策略行業策略 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 of 22 圖圖

18、4：基數效應和復蘇節奏影響季度表觀增速：基數效應和復蘇節奏影響季度表觀增速 圖圖 5：21 年為基數的收入復合增速有所回升年為基數的收入復合增速有所回升 數據來源：wind，國泰君安證券研究。注：增速為同比增速 數據來源：wind，國泰君安證券研究。注：增速為 21 年季度收入為基數的復合增速 3.零售藥店：統籌接入貢獻增量，業績有望逐季改善零售藥店：統籌接入貢獻增量，業績有望逐季改善 收入因高基數承壓，預計全年逐季好轉。收入因高基數承壓，預計全年逐季好轉。以六大民營藥店+國大藥房為樣本數據，2023Q4-2024Q1 因疫情高基數導致收入增速放緩，分別實現收入 364 億元（-3%）、335

19、 億元（+7%）。23Q2-3 面臨家庭庫存壓力，同店增速放緩，23Q4 起庫存壓力減輕疊加流感等疾病高發，導致終端動銷恢復明顯，高基數下同比僅小幅下滑，24Q1 進一步恢復。預計 24Q2 起伴隨低基數疊加統籌貢獻，藥店收入增速有望逐季好轉。利潤增速分化明顯，與毛利率、費用投入等因素有關。利潤增速分化明顯，與毛利率、費用投入等因素有關。2023Q4-2024Q1面對較高的基數，藥店板塊分別實現歸母凈利潤 7.37 億元（-50%）、15.08億元（-9%），各家藥店呈現較為明顯的分化。利潤呈現較好增長的公司為益豐藥房、老百姓；利潤增速相對放緩的公司為大參林、一心堂、健之佳、漱玉平民、國大藥房

20、。我們認為出現分化的原因主要是毛利率的變化、開店速度與費用投入、基數效應。圖圖 6：2024Q1 藥店收入增速因高基數承壓藥店收入增速因高基數承壓 圖圖 7：2024Q1 藥店利潤增速因高基數承壓藥店利潤增速因高基數承壓 數據來源：wind，國泰君安證券研究。樣本數據為益豐藥房、老百姓、大參林、一心堂、健之佳、漱玉平民、國大藥房，下同。數據來源：wind，國泰君安證券研究。-40%-20%0%20%40%60%80%100%22Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q1華廈眼科愛爾眼科普瑞眼科何氏眼科通策醫療美年健康0%5%10%15%20%25%30%35%23Q1

21、23Q223Q323Q424Q1愛爾眼科華廈眼科普瑞眼科何氏眼科通策醫療美年健康-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0.050.0100.0150.0200.0250.0300.0350.0400.0收入（億元）收入增速-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%024681012141618歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤增速 行業策略行業策略 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 of 22 圖圖 8：藥店利潤增速分化（億元）：藥店利潤增速分化（億元）數據來源：wind，國泰君安證券研究。毛利率為影響藥店

22、毛利率為影響藥店 2024Q1 利潤增速的核心因素之一。利潤增速的核心因素之一。2024Q1 藥店毛利率變化幅度亦呈分化趨勢：（1）毛利率基本持平或同比增加的為益豐藥房、老百姓、健之佳。益豐藥房：通過出色的供應鏈管理能力、均衡的各省份門店布局、精細化運營能力維持穩健的毛利率水平，同時有效的控制開店速度和質量，匹配各期收入與利潤增速，從而 24Q1 達到約 21%的歸母凈利潤增速；老百姓：通過火炬項目優化選品邏輯、改善品類結構、提高統采占比等，24Q1 毛利率同比提升 2.2pct，使得 24Q1 歸母凈利潤增速達 10.3%。健之佳：毛利率同比提升 1.8pct，預計主要為 23Q1 消化疫情

23、物資導致毛利率偏低，24Q1 有所恢復。（2）毛利率同比下滑的為大參林、一心堂、漱玉平民。大參林：低毛利率批發業務增速較快、兩廣以外地區毛利率短期內偏低、疫后高毛利率中參茸/醫療器械等需求較高導致 23Q1 高基數等因素導致 24Q1 毛利率同比下滑 2.7pct，后續有望將優勢品種導入省外門店、增加高毛利率品種占比，從而保持毛利率相對穩定。一心堂：預計統籌門店價格調整導致毛利率自 2023 年開始下降，24Q1 同比下滑 3.2pct，經過一年調整期后，毛利率趨于穩定。漱玉平民：預計統籌門店價格調整、高毛品種因個賬改革占比略有下降導致 24Q1 毛利率下滑 1.8pct，未來通過增加自由品種

24、、優化采購體系等，毛利率有望相對穩定。-7%-107%21%-141%-20%-129%6%21%-20%10%1%-32%-84%-50%-160%-140%-120%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%(2)(1)012345益豐藥房大參林老百姓一心堂健之佳漱玉平民國大藥房歸母凈利潤（2023Q4）歸母凈利潤（2024Q1）增速（2023Q4）增速（2024Q1）行業策略行業策略 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 of 22 圖圖 9：藥店毛利率變化幅度分化：藥店毛利率變化幅度分化 圖圖 10：毛利率與歸母凈利潤增速關系密切：毛利率

25、與歸母凈利潤增速關系密切 數據來源：wind，國泰君安證券研究。數據來源：wind，國泰君安證券研究。體量較大的藥店費用支出相對穩定；體量較小的藥店前期投入更多，因體量較大的藥店費用支出相對穩定；體量較小的藥店前期投入更多，因此對收入增速更敏感，利潤波動相對較大。此對收入增速更敏感，利潤波動相對較大。2024Q1 體量較大的藥店費用率相對平穩。對于體量較小的藥店而言，為高速擴張而做的倉儲物流等準備工作、以及高速擴張過程中的人員、房租等費用投入較高，一旦收入增速放緩，利潤壓力則較大。漱玉平民：倉儲物流折舊對 24Q1 利潤影響較大；健之佳：23 年新開自建店較多導致短期虧損較大，從而影響報表利潤

26、。由于費用支出相對剛性，后續隨收入規模提升，凈利率水平亦有望提升。圖圖 11：2024Q1 銷售費用率因開店速度較快略有上升銷售費用率因開店速度較快略有上升 圖圖 12：2024Q1 管理費用率保持平穩管理費用率保持平穩 數據來源：wind，國泰君安證券研究。數據來源：wind，國泰君安證券研究。龍頭藥店保持較快的開店增速。龍頭藥店保持較快的開店增速。截至 2024Q1，七大龍頭藥店門店總數達77726 家（其中直營 59689 家），2023 年總門店/直營門店增速分別達25%/19%，保持高速擴張節奏。20%25%30%35%40%45%益豐藥房大參林老百姓一心堂健之佳漱玉平民-0.4%-

27、2.7%2.2%-3.2%1.8%-1.8%20.9%-19.8%10.3%1.0%-31.5%-83.7%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%毛利率變化幅度（24Q1 vs 23Q1)24Q1歸母凈利潤增速10%12%14%16%18%20%22%24%26%28%30%益豐藥房大參林老百姓一心堂健之佳漱玉平民0%1%2%3%4%5%6%7%8%益豐藥房大參林老百姓一心堂健之佳漱玉平民 行業策略行業策略 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 of 22 圖圖 13：龍頭藥店保持較快的開店速度：龍頭藥店保持較快的開店速度 數據來源：wind

28、，國泰君安證券研究。注：新增門店及門店增速指總門店，包括直營和加盟。藥店積極對接門診統籌，政策在合規的大前提下放開。藥店積極對接門診統籌，政策在合規的大前提下放開。相較于 2023Q3,門診統籌藥店的數量在 2023 年底及 2024Q1 進一步增多，2023 年益豐藥 房、老 百 姓（可 互 可 刷）、國 藥 一 致 統 籌 門 店 數 量 分 別 為4200+/3059/3012 家，占總門店數量分別為 32%/23%/29%，統籌門店的來客數及銷售額相較于非統籌門店均有明顯提升，對藥店業績的貢獻有望逐步顯現。由于 2024 年伊始，達到統籌報銷起付線需要時間，因此預計后續統籌貢獻有望逐步

29、增加。根據國家醫保局，2023 年醫?；疬\行總體平穩，統籌基金合理結余，2023 年為統籌執行首年，政策在放松與收緊中螺旋向前，但大方向仍為處方外流，合規趨嚴將更有利于醫?；鸬目沙掷m使用及龍頭藥店搶占份額。圖圖 14：積極接入統籌，益豐藥房、老百姓、國藥一致門店數量靠前：積極接入統籌，益豐藥房、老百姓、國藥一致門店數量靠前 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究。注：老百姓統計口徑為可互可刷門店；大參林深藍色為 2023H1 數據；一心堂淺藍色為 2023Q3 數據。傳統互聯網售藥降速，實體藥店均衡發展新零售。傳統互聯網售藥降速，實體藥店均衡發展新零售。2023 年新零售有所降速，京東健康收

30、入增速回落至 14.5%，低線城市購藥習慣、老齡化水平、0%10%20%30%40%50%60%70%80%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,00020172018201920202021202220232024Q1新增（一心堂）新增（益豐藥房）新增（大參林）新增（老百姓）新增（國大藥房）新增（健之佳）新增（漱玉平民）增速（一心堂）增速（益豐藥房）增速（大參林）增速（老百姓）增速（國大藥房）增速（健之佳）增速（漱玉平民）05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,500益豐藥房老百姓國藥一致大參林一

31、心堂健之佳2023Q320232024Q1 行業策略行業策略 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 of 22 醫保支付等影響線上增速，預計后續新零售滲透率提升幅度放緩，實體藥店有望均衡發展線上業務，平衡收入增速及毛利率水平。圖圖 15：2023 年京東健康收入增速放緩（億元）年京東健康收入增速放緩（億元）圖圖 16：實體藥店均衡發展線上業務（：實體藥店均衡發展線上業務（2023 年，億元）年，億元）數據來源：公司公告，國泰君安證券研究。數據來源：公司公告，國泰君安證券研究。注：大參林新零售收入規模為估計數；益豐藥房 2023 年新零售增速放緩主要為2022

32、年高基數。4.醫療設備：醫療設備：Q1 業績放緩，設備更新有望提振需求業績放緩，設備更新有望提振需求 2023 至至 2024Q1 板塊增速受疫后需求恢復及行業整頓等先后影響。板塊增速受疫后需求恢復及行業整頓等先后影響。以SW醫療設備41家公司為樣本數據，2023年實現收入1114.3億元（+10%），分季度而言，2023Q1-2 板塊增速分別達 21%/18%，主要為疫后醫療機構需求增加；2023Q3-4 面對行業整頓，招投標增速放緩，板塊增速分別為6%/-2%；2024Q1 終端招投標略有改善，但由于高基數效應，板塊收入增速為-1%。圖圖 17：醫療設備板塊收入增速因外部環境而波動：醫療設

33、備板塊收入增速因外部環境而波動 數據來源：wind，國泰君安證券研究。細分賽道中，平臺型公司保持穩健增長，軟鏡板塊實現較好增速。細分賽道中，平臺型公司保持穩健增長，軟鏡板塊實現較好增速。（1）平臺型公司中，邁瑞醫療海內外共同發力，預計 2024Q1 國內在高基數+招投標放緩下實現個位數增長；預計國際增速近 30%，低基數下快速增56 82 108 194 306 467 535 00.20.40.60.8101002003004005006002017201820192020202120222023商品收入服務收入YOY（總收入）YOY（商品）YOY（服務）0%10%20%30%40%50%6

34、0%0.05.010.015.020.025.0新零售B2CO2OYOY（新零售）占比（新零售）269.89307.13262.54274.73267.52-5%0%5%10%15%20%25%0.050.0100.0150.0200.0250.0300.0350.02023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1SW醫療設備收入（億元）YOY 行業策略行業策略 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 of 22 長；同時，多條產線共同發力，2024Q1 預計監護線因高基數壓力放緩，但 IVD、超聲以及微外等種子業務預計實現快速增長。（2）內窺鏡賽道

35、中，2023 年開立醫療內窺鏡板塊收入增速達 39%，其中軟鏡增速預計超40%；2024Q1 因基數壓力增速放緩，但預計仍高于公司其他板塊。澳華內鏡在 2023 年收入增速 52%的基礎上，2024Q1 進一步實現 35%的快速增長。海泰新光 2023 及 2024Q1 業績增速因美國客戶新品上市節奏而波動，目前鏡體發貨量已環比明顯改善，宮腔鏡、泌尿鏡有望貢獻增量；光源面臨庫存壓力，考慮美國客戶 1788 臨床反饋較好，光源在消化庫存后發貨量亦有望提升。（3）康復板塊在經歷 2023 年疫后積壓需求集中釋放后，2024Q1 平穩增長，平臺型龍頭公司翔宇醫療仍實現 18%的收入增速，彰顯龍頭優勢

36、。（4）呼吸機相關公司 2024Q1 仍面臨美國渠道庫存壓力，2024Q2 起有望逐步緩解，美好醫療利用技術優勢發展多品類，有望實現較快增長；怡和嘉業亦有望通過耗材銷售及多地區銷售，降低美國設備占比，業績有望平穩增長。圖圖 18：平臺型公司穩健增長，軟鏡實現較好增速平臺型公司穩健增長，軟鏡實現較好增速 數據來源：wind，國泰君安證券研究。多省出臺細則支持醫療設備更新。多省出臺細則支持醫療設備更新。自 2024 年 3 月 7 日國務院印發推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案后，多個省份出臺細則支持醫療設備更新。2024 年 4 月 21 日，廣東省發布推進衛生健康領域設備設施迭代升級工

37、作方案，成為國內首份衛生健康領域專屬方案。廣東計劃 2027 年衛生健康領域投資規模較 2023 年增長 25%以上，年復合增長率達 5.7%，并在多個方面提出具體規劃，包括醫療衛生機構裝備更新、院前急救設備更新、基層醫療衛生服務、公衛核心能力建設等。其他省份亦有相關規劃，如浙江省提出，到 2027 年底力爭醫療裝備投資規模較 2023 年增長 30%以上，并推動縣級以下醫療衛生機構裝備配置達標率達到 100%；湖南省提出 2024、2025、2027 年醫療等領域設備投資規模較 2023 年增長 8%、15%、25%以上；湖北省提出力爭到 2027 年，每年更新 CT、核磁共振、DR、彩超、

38、直線加速器等設備 300 臺套。國內部分三級醫院設備使用年限較長，更新需求較為迫切，政策利好醫療設備行業的景氣度提升，預計后續更多省份將出臺醫療設備更新細則。目前各省正在進行或已完成摸排工作，各省細則落地有望促進醫療機構-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%邁瑞醫療聯影醫療萬東醫療新華醫療魚躍醫療理邦儀器祥生醫療開立醫療海泰新光澳華內鏡偉思醫療翔宇醫療誠益通麥瀾德美好醫療怡和嘉業平臺型超聲內窺鏡康復呼吸機2023收入增速2023Q4收入增速2024Q1收入增速2024Q1毛利率變動 行業策略行業策略 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 of

39、22 更新醫療設備。財政及金融支持有望促進需求釋放。財政及金融支持有望促進需求釋放。根據各省出臺方案，資金支持主要包括中央預算內投資、超長期特別國債、專項債等，以及貼息等金融工具。浙江省提出量化目標，2024 年力爭全省制造業中長期貸款新增超4000 億元。對比 2022 年底醫療設備領域貼息貸款政策，我們認為本次設備大規模更新可爭取中央及地方的多項資金支持，從而有效拉動醫院需求。表表 3：多個省份出臺細則推動醫療設備更新：多個省份出臺細則推動醫療設備更新（部分）（部分）時間時間 部門部門/省份省份 政策名稱政策名稱 主要內容主要內容 2024.3.7 國務院 推動大規模設備更新和消費品以舊換

40、新行動方案 加強優質高效醫療衛生服務體系建設，推進醫療衛生機構裝備和信息化設施迭代升級，鼓勵具備條件的醫療機構加快醫學影像、放射治療、遠程診療、手術機器人等醫療裝備更新改造。推動醫療機構病房改造提升，補齊病房環境與設施短板。2024.4.21 廣東省 推進衛生健康領域設備設施迭代升級工作方案 到 2024 年底，更新醫療衛生機構醫療影像、放射治療、遠程診療以及手術機器人等設備 0.6 萬臺；到 2027 年底，更新以上設備超過 2 萬臺。到 2025 年底，全省救護車更新換代超 800 輛，達到國家院前急救設備配置標準。到2027 年，1800 間以上鄉鎮衛生院和社區衛生服務中心達到國家基本標

41、準、700 間以上達到國家推薦標準。到 2024年底，全省公共衛生機構更新換代實驗室設備、執法應急設施 1500 臺以上，到 2027 年底共更新換代 3000 臺以上。2024.4.9 浙江省 浙江省推動大規模設備更新和消費品以舊換新若干舉措 到 2027 年縣級以下醫療衛生機構裝備配置達標率達到100%；到 2027 年力爭醫療裝備投資規模較 2023 年增長30%以上。2024 年力爭全省制造業中長期貸款新增超過4000 億元。2024.4.11 湖南省 湖南省工業和信息化領域大規模設備更新實施方案 2024、2025、2027 年工業、農業、建筑、交通、教育、文旅、醫療等領域設備投資規

42、模較 2023 年增長 8%、15%、25%以上。2024.4.19 湖北省 湖北省推動大規模設備更新和消費品以舊換新實施方案 鼓勵具備條件的醫療機構加快醫學影像類、放射治療類、遠程醫療類、手術機器人等醫療設備更新，提升基層醫療設備水平。力爭到 2027 年，每年更新 CT、核磁共振、DR、彩超、直線加速器等設備 300 臺套，改造病床 10000個。數據來源：政府官網，國泰君安證券研究 5.消費耗材：多品類與海外市場貢獻增量消費耗材：多品類與海外市場貢獻增量 消費耗材公司通過發展多品類，保持快速收入增長。消費耗材公司通過發展多品類，保持快速收入增長。2024Q1 眼科耗材中，預計晶體和角膜塑

43、形鏡穩健增長，但龍頭公司通過培育第二增長曲線，取得快速收入增長。2023 年愛博醫療隱形眼鏡業務實現收入 1.37 億元，占比快速提升至 14%，后續隨產能提升，有望持續貢獻業績增量；行業策略行業策略 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 of 22 離焦鏡亦實現 247%的高速增長。歐普康視普通框架鏡及醫療器械收入增速達 70%，占比達到 20%，新并表設備子公司貢獻顯著。昊海生科醫美業務增速實現 41%的快速增長，其中第三代玻尿酸海魅收入增速達129%，三代玻尿酸產品有望協同發力。圖圖 19：豐富品類結構，保持較快收入增速：豐富品類結構，保持較快收入增速

44、圖圖 20：隱形眼鏡等發展：隱形眼鏡等發展成為愛博醫療第二增長曲線成為愛博醫療第二增長曲線 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究。數據來源：公司公告，國泰君安證券研究。圖圖 21：歐普康視護理品、醫療器械收入占比增加：歐普康視護理品、醫療器械收入占比增加 圖圖 22：昊海生科醫美占比迅速增加：昊海生科醫美占比迅速增加 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究。數據來源：公司公告，國泰君安證券研究。利潤階段性承壓，量產后毛利率及凈利率有望提升。利潤階段性承壓，量產后毛利率及凈利率有望提升。以愛博醫療為例，隱形眼鏡、離焦鏡等新業務由于毛利率相對較低，拉低整體毛利率及凈利率，參考臺灣隱形眼鏡公司，后續隨

45、產量不斷提升，利潤水平亦有望提升。0%20%40%60%80%100%120%愛博醫療歐普康視昊海生科0%20%40%60%80%100%20192020202120222023手術產品角膜塑形鏡視力保健其他0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%歐普康視2019202020212022角膜塑形鏡護理產品普通框架鏡及其他醫療器械其他0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20192020202120222023眼科醫美骨科防黏連 行業策略行業策略 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14 of 22 圖圖 23：

46、新業務拉低整體毛利率，后續有望實現規模效：新業務拉低整體毛利率，后續有望實現規模效應應 圖圖 24：愛博醫療利潤增速低于收入增速：愛博醫療利潤增速低于收入增速 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究。數據來源：公司公告，國泰君安證券研究。內鏡耗材穩健增長，利潤快于收入增速。內鏡耗材穩健增長，利潤快于收入增速。2024Q1，在集采前期經銷商去庫存的壓力下，內鏡耗材公司收入實現穩健增長；毛利率普遍有所提升，主要為規模效應、自動化工藝占比提高等因素；利潤增速較快且大于收入增速，以南微為例，公司正在從規模擴張轉為高質量增長，通過內部改革實現降本增效，效果顯著，后續毛利率及凈利率有望持續提升。加大力度拓展

47、海外業務，多品類助力穩健增長。加大力度拓展海外業務，多品類助力穩健增長。南微醫學及安杰思在發展國內業務的基礎上，加大海外拓展力度，設立多個海外子公司貼近臨床客戶，增加自有品牌及直銷占比，未來海外滲透率有望持續提升。在新業務方面，南微醫學可視化產品由于具備性價比優勢，海外認可度較高，未來國內外有望共同發展；安杰思設立杭安醫學儲備設備研發能力，未來軟鏡設備、內鏡輔助治療機器人、可換裝止血夾等有望構成新增長點。圖圖 25：內鏡耗材穩健增長，利潤增速快于收入：內鏡耗材穩健增長，利潤增速快于收入 圖圖 26：搭建海外渠道，境外發展迅速（收入增速）：搭建海外渠道，境外發展迅速（收入增速）數據來源：公司公告

48、，國泰君安證券研究。數據來源：公司公告，國泰君安證券研究。6.高值手術耗材：創新介入企業持續高增長，骨科企高值手術耗材：創新介入企業持續高增長，骨科企業逐步走出集采影響業逐步走出集采影響 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%歐普康視愛博醫療0%20%40%60%80%100%120%收入增速歸母凈利潤增速-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%20202021202220232024Q1收入增速（南微）收入增速（安杰思）歸母凈利潤增速（南微）歸母凈利潤增速（安杰思）-10%0%10%20%30%40%50%202220232024Q1南微醫學國

49、內南微醫學境外安杰思國內安杰思境外 行業策略行業策略 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15 of 22 創新介入企業持續高增長。創新介入企業持續高增長。心血管介入賽道剛需性強，競爭格局較好，過去幾年內在復雜外部環境下仍持續高速增長。其中心脈醫療通過不斷開發新一代的產品，并加大外周介入及腫瘤介入領域的布局以確保增長的可持續，而惠泰醫療、微電生理的電生理業務在 2023 年二三季度福建聯盟集采落地后快速進入空白醫院，實現以價換量，未來幾年有望在低國產化率的基礎上持續推進國產替代，保持高速增長態勢。圖圖 17 創新介入企業營收端持續高增長創新介入企業營收端持續高增長

50、 圖圖 28 創新介入企業利潤端增長情況積極創新介入企業利潤端增長情況積極 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 骨科企業逐步走出集采影響。骨科企業逐步走出集采影響。根據產品類別不同，各骨科企業 2023 年受集采影響不一。脊柱國采 2022Q3 開標，2023Q2 期間落地執行，相關公司 2023H2 脊柱業務受降價及調換渠道庫存影響較大，預計 2024H1 同比增速仍將受到一定影響；關節、創傷初次集采影響已于 2023 年基本出清，創傷續約結果預計將于 2024Q2-Q3 期間執行，關節續約 2024 年 5月開標，預計將于 2024Q3 起執行。20

51、23 年外部環境亦對骨科手術量及結構產生一定影響，預計隨著外部環境影響逐步減退，集采影響出清，骨科企業有望逐步恢復正常增長。圖圖 29 骨科首輪集采影響骨科首輪集采影響基本出清基本出清 注：表示（預計）集采開標時間，表示續約時間，創傷初次集采時由兩個聯盟集采構成；淺藍色底表示在此區間內各省陸續開始執行首輪集采價格，灰底表示預計同比增速受集采影響的財報期，深藍色底表示在此區間內各省陸續開始執行第二輪集采價格；本表僅考慮集采本身降價影響，未納入渠道庫存補差影響。數據來源：聯采辦，國泰君安證券研究 行業策略行業策略 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16 of 22

52、圖圖 30 骨科企業逐步走出集采影響骨科企業逐步走出集采影響 注：愛康醫療不披露季報，上半年、下半年數據分別標注在 Q2、Q4。僅標注目前已產生較大收入貢獻的骨科細分業務（創傷/脊柱/關節）。數據來源：Wind，公司公告，國泰君安證券研究 7.IVD：疫情高基數逐步消除，常規診斷逐步恢復：疫情高基數逐步消除，常規診斷逐步恢復 疫情高基數影響表觀增長，部分公司穿越疫情周期實現較高業績增長。疫情高基數影響表觀增長，部分公司穿越疫情周期實現較高業績增長。受疫情高基數影響，相關診斷產品型和服務公司表觀收入下滑，相關減值拖累利潤增速。23Q1 部分公司仍有相關疫情產品以及常規診斷疫后復蘇高基數，導致 2

53、4Q1 表觀業績承壓。圖圖 31：新冠高基數影響表觀增長，部分公司穿越疫情周期：新冠高基數影響表觀增長，部分公司穿越疫情周期實現較高收入復合增長實現較高收入復合增長 數據來源：wind，國泰君安證券研究。注：2023 部分公司仍有新冠產品貢獻 圖圖 32：新冠高基數影響表觀增長，部分公司穿越疫情周期實現較高扣非凈利潤復合增長：新冠高基數影響表觀增長，部分公司穿越疫情周期實現較高扣非凈利潤復合增長 數據來源：wind，國泰君安證券研究。注：2023 部分公司仍有新冠產品和相關減值影響 IVD 常規產品出海步入收獲期。常規產品出海步入收獲期。國產 IVD 廠商借助抗疫紅利實現海外渠48%43%39

54、%36%33%29%28%28%27%24%24%24%23%22%21%20%16%14%13%13%13%12%12%11%11%10%9%9%9%-100%-50%0%50%100%0.0040.0080.00120.00160.002023收入（億元）19-23 CAGR2023收入yoy46%45%38%33%23%21%20%20%17%13%13%13%12%7%4%3%3%2%0%-1%-4%-5%-8%-8%-12%-16%-16%-18%-20%-28%-150%-100%-50%0%50%100%150%0.005.0010.0015.0020.002023扣非歸母凈利潤

55、（億元）19-23 CAGR2023扣非歸母凈利潤yoy 行業策略行業策略 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 17 of 22 道拓展和業績快速增長，23 年疫情相關產品回落，但常規診斷產品逐步導入，多數公司 23 年海外收入相較于 19 年仍實現較快復合增長。除少數 POCT 企業，多數 IVD 廠商海外市場占比有較大提升空間。圖圖 33：IVD 常規產品出海步入收獲期常規產品出海步入收獲期 數據來源：wind，國泰君安證券研究。國內海外共同發力，化學發光國產龍頭保持較快增速。國內海外共同發力，化學發光國產龍頭保持較快增速。23 年伴隨院內常規診療復蘇，國產發

56、光龍頭國內市場恢復較快增長。受 23Q1（尤其是 3月）強復蘇、高基數的影響，24Q1 增速有所放緩。國內市場整體裝機順利推進，23Q3 隨著外部環境趨嚴，部分發貨裝機有所延后，未來隨著外部環境趨緩，裝機節奏有望回升。隨著相關品類集采落地推進，國產龍頭有望憑借性價比優勢擴大市場份額，加速進口替代，并實現集中度提升?；瘜W發光出海仍處于早期階段，隨著產品注冊、渠道拓展、本地化深耕，高端客戶持續突破，海外市場有望保持快速增長。圖圖 34 化學發光國產龍頭恢復較快增長化學發光國產龍頭恢復較快增長 圖圖 35 國產發光龍頭國內外裝機順利推進國產發光龍頭國內外裝機順利推進 數據來源：各公司公告，國泰君安證

57、券研究 數據來源：各公司公告，國泰君安證券研究 ICL 常規檢驗常規檢驗 23 年增速有所回升，應收和信用減值環比改善。年增速有所回升，應收和信用減值環比改善。ICL 龍頭金域醫學、迪安診斷、艾迪康 23 年常規醫學檢驗收入分別增長 15%、17%、16%，相較 22 年增速有所回升。24Q1 受 23Q1 強復蘇、高基數影2019-2023年海外收入CAGR2023年海外收入占比氣泡大小代表2023年海外業務收入規模邁瑞醫療九安醫療三諾生物新產業華大智造諾禾致源華大基因萬孚生物奧泰生物迪瑞醫療東方生物安旭生物科華生物中源協和普門科技博拓生物安圖生物艾德生物亞輝龍基蛋生物貝瑞基因邁克生物博暉創

58、新凱普生物圣湘生物-20%0%20%40%60%80%100%120%-20%0%20%40%60%80%100%120%0%10%20%30%40%50%60%0510152025303540新產業邁瑞醫療安圖生物亞輝龍邁克生物23年國內發光收入（億元）23年海外發光收入（億元）整體增速國內增速05001000150020002500300035004000新產業邁瑞醫療安圖生物亞輝龍邁克生物23年國內裝機（臺）23年海外裝機（臺）行業策略行業策略 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 18 of 22 響，增速有所放緩，短期業績承壓。未來隨著常規檢測需求回升，降

59、本增效和規模效應體現，盈利能力有望逐步回升?；乜钋闆r良好，應收賬款 23Q4 繼續環比下降，賬齡法下應收賬款減值損失準備 24Q1 環比有所回升。圖圖 36 ICL 常規檢驗常規檢驗 23 年增速有所回升年增速有所回升 圖圖 37 國產國產 ICL 龍頭應收賬款和減值準備有所改善龍頭應收賬款和減值準備有所改善 數據來源：各公司公告，國泰君安證券研究 數據來源：各公司公告，國泰君安證券研究 8.低值耗材：疫情和去庫影響趨弱，低值耗材：疫情和去庫影響趨弱，24Q1 改善明顯改善明顯 2023 年受高基數與下游去庫存影響，部分公司年受高基數與下游去庫存影響，部分公司 24Q1低基數下恢復增長。低基數

60、下恢復增長。2022 年疫情高基數影響板塊 2023 年收入增速，受全球通脹及復雜外部環境影響及客戶消化疫情訂單庫存，2023 年外銷整體承壓。部分公司在基數效應下，自 23Q1-24Q1 季度收入增速逐漸走出困境，其中 24Q1 改善明顯。隨著 2024 年需求回暖、出口恢復，低值耗材企業預期迎來增長復蘇。圖圖 38 年營收受高基數和下游去庫存影響年營收受高基數和下游去庫存影響 圖圖 39 部分代表公司部分代表公司 24Q1 營收增速提升顯著營收增速提升顯著 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 9.血制品：高基數下增速放緩，預計環比有望恢復血制品：高基

61、數下增速放緩，預計環比有望恢復 2023 年需求高景氣，年需求高景氣，2024Q1 在高基數下增速放緩。在高基數下增速放緩。2022 年底起靜丙等主要品種認知快速提升，需求旺盛，終端呈供不應求態勢，拉動行業銷售，根據各公司各自的渠道模式和銷售政策，價格亦有不同程度提升，-5%0%5%10%15%20%25%30%35%2017201820192020202120222023金域醫學常規收入yoy迪安診斷常規收入yoy艾迪康常規收入yoy0.000.200.400.600.801.001.201.401.601.800.0020.0040.0060.0080.00100.00120.002022

62、Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1金域醫學應收賬款及票據（億元）迪安診斷應收賬款及票據（億元）金域醫學信用減值損失（億元，右）迪安診斷信用減值損失（億元，右）行業策略行業策略 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 19 of 22 2022Q4 及 2023 全年銷售情況較好。2023Q1 基數較高，疊加 2023 年底靜丙同步批簽發政策取消對 2024Q1 靜丙供應產生影響，除個別公司上年同期基數較低外，2024Q1 行業整體增速承壓，預計 Q2 起有望逐步恢復與采漿量相匹配的正常增速。圖圖 40

63、2023 年需求高景氣，年需求高景氣，2024Q1 在高基數下增速放緩在高基數下增速放緩 注：華蘭生物僅列示血制品業務數據；博雅生物有資產剝離影響 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 在建漿站陸續建成，采漿增長態勢良好。在建漿站陸續建成，采漿增長態勢良好。隨著外部環境影響減退，2023年采漿整體恢復正常，各企業采漿量均有所增長。目前血制品終端供需仍呈緊平衡態勢，采漿量增長將轉化為可供銷售的產品增長，最終反映在業績端增長。各公司十四五期間獲批的新漿站陸續建成，有望成為采漿量持續增長的源泉。圖圖 41 采漿增長態勢良好采漿增長態勢良好 圖圖 42 在建漿站陸續建成在建漿站陸續建成 注：派林生物、

64、上海萊士 2023 年報中對采漿量的表述分別為“超 1200 噸”、“突破 1500 噸”，本表中分別以 1200 噸、1500噸列示 數據來源：各公司公告，國泰君安證券研究 數據來源：各公司公告，國泰君安證券研究 10.疫苗：產品周期驅動下業績表現分化疫苗：產品周期驅動下業績表現分化 產品周期驅動下業績表現分化。產品周期驅動下業績表現分化。23Q1 此前延后接種需求釋放造成高基數導致 24Q1 增長承壓。新生兒下降影響逐步體現，兒童苗增速承壓。行業策略行業策略 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 20 of 22 成人苗中 HPV 疫苗根據價次不同表現亦分化，隨

65、著 9 價 HPV 擴年齡段及供應改善，2 價 HPV 銷售下滑明顯，而 9 價 HPV 隨著存量未接種人群持續消化，增速亦放緩。帶狀皰疹疫苗市場在國內尚處于起步階段，預計未來幾年有望快速擴容。圖圖 43 產品周期驅動下疫苗板塊業績表現分化產品周期驅動下疫苗板塊業績表現分化 數據來源：Wind，各公司公告，國泰君安證券研究 各品種批簽發反映景氣度。各品種批簽發反映景氣度。結合批簽發數據，重組帶皰疫苗、減毒帶皰疫苗 2024Q1 批簽發情況較好，反映景氣度仍處于上行期。9 價 HPV 批簽發仍保持較高水平，而 2 價、4 價 HPV 批簽發大幅下滑，進一步反映相關公司對未來終端市場需求的預期。本

66、年度流感疫苗批簽發節奏提前，4 月已有公司取得四價流感疫苗批簽發，預計2024Q2 將產生一定銷售。圖圖 44 各品種批簽發反映景氣度各品種批簽發反映景氣度 數據來源：醫藥魔方，國泰君安證券研究 行業策略行業策略 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 21 of 22 圖圖 45 2024 年度流感疫苗批簽發提前年度流感疫苗批簽發提前 數據來源：醫藥魔方，國泰君安證券研究 11.重點公司盈利預測和估值重點公司盈利預測和估值 表表 4：重點公司盈利預測和估值：重點公司盈利預測和估值 代碼代碼 公司公司 EPS(元元)業績增速業績增速 市盈率市盈率 投資評級投資評級 2

67、024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 300760.SZ 邁瑞醫療 11.49 13.89 16.66 20%21%20%27 22 19 增持 300633.SZ 開立醫療 1.33 1.70 2.18 25%28%28%31 25 19 增持 603939.SH 益豐藥房 1.73 2.15 2.65 24%24%23%26 21 17 增持 603883.SH 老百姓 1.91 2.31 2.79 20%21%20%18 15 13 增持 300832.SZ 新產業 2.69 3.48 4.55 28%30%30%29

68、22 17 增持 600763.SH 通策醫療 1.81 2.09 2.37 16%15%14%37 32 29 增持 300357.SZ 我武生物 0.76 0.95 1.19 28%26%25%33 27 21 增持 688016.SH 心脈醫療 7.77 10.17 13.07 31%31%28%25 19 15 增持 000403.SZ 派林生物 1.06 1.28 1.54 26%21%20%28 23 19 增持 數據來源：Wind，國泰君安證券研究。數據截至 2024 年 5 月 7 日。12.風險提示風險提示 行業集采和整頓影響或超預期：行業集采和整頓影響或超預期：我們認為近期

69、集采規則趨于溫和，且行業整頓帶來的擾動影響正邊際減弱，整體政策環境利于行業發展；但如果未來實際出臺的新集采規則較預期更加嚴苛，或行業整頓擾動超預期，可能導致行業內相關公司業績或增長節奏受到一定影響。行業策略行業策略 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 22 of 22 本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格 分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客

70、觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 本報告僅供國泰君安證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅在相關法律許可的情況下發放，并僅為提供信息而發放，概不構成任何廣告。本報告的信息來源于已公開的資料，本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌。過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息

71、保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。本公司利用信息隔離墻控制內部一個或多個領域、部門或關聯機構之間的信息流動。因此，投資者應注意，在法律許可的情況下，本公

72、司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的情況下，本公司的員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告作為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向專業人士咨詢并謹慎決策。本報告版權僅為本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“國泰君安證券研究”，且不得對本報告進行任何有

73、悖原意的引用、刪節和修改。若本公司以外的其他機構（以下簡稱“該機構”）發送本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責。通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲悉更詳細信息或進而交易本報告中提及的證券。本報告不構成本公司向該機構之客戶提供的投資建議，本公司、本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報告所載內容引起的任何損失承擔任何責任。評級說明評級說明 評級評級 說明說明 1.1.投資建議的比較標準投資建議的比較標準 投資評級分為股票評級和行業評級。以報告發布后的 12 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后的 12 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期的滬深

74、300 指數漲跌幅為基準。股票投資評級股票投資評級 增持 相對滬深 300 指數漲幅 15%以上 謹慎增持 相對滬深 300 指數漲幅介于 5%15%之間 中性 相對滬深 300 指數漲幅介于-5%5%減持 相對滬深 300 指數下跌 5%以上 2.2.投資建議的評級標準投資建議的評級標準 報告發布日后的 12 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期的滬深300 指數的漲跌幅。行業投資評級行業投資評級 增持 明顯強于滬深 300 指數 中性 基本與滬深 300 指數持平 減持 明顯弱于滬深 300 指數 國泰君安證券研究所國泰君安證券研究所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市靜安區新閘路 669 號博華廣場 20 層 深圳市福田區益田路 6003 號榮超商務中心 B 棟 27 層 北京市西城區金融大街甲 9 號 金融街中心南樓 18 層 郵編 200041 518026 100032 電話（021）38676666（0755）23976888（010）83939888 E-mail：