《國防軍工行業2023年報及2024年一季報總結：船舶板塊增速領先板塊改善趨勢可期-240505（27頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《國防軍工行業2023年報及2024年一季報總結：船舶板塊增速領先板塊改善趨勢可期-240505（27頁）.pdf（27頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1 1/2727 XmTable_Page 深度分析|國防軍工 證券研究報告 國防軍工行業國防軍工行業 2023 年報及年報及 2024 年年一一季報總結季報總結 船舶板塊增速領先船舶板塊增速領先，板塊改善趨勢板塊改善趨勢可期可期 核心觀點核心觀點：2023 年受裝備采購節奏、人事調整等多因素影響，軍工板塊業績增速年受裝備采購節奏、人事調整等多因素影響，軍工板塊業績增速仍維持低位。仍維持低位。以國防軍工（申萬）成分股為參考，選取 139 只樣本股做整體分析。（1）成長性，板塊 23 全年實現營收同比增長 11.38%，歸母凈利潤同比增長1.80%

2、；（2）盈利能力，23年板塊毛利率達20.04%（YOY-0.15pcts），與上年同期基本持平，期間費用率有所上升，凈利率維持 2019 年以來中等水平；（3）營運能力及現金流，23 年存貨周轉加快，應收賬款周轉階段性承壓。24Q1 板塊營收、歸母凈利潤同比增速分別達 8.70%、-17.09%，板塊毛利率有所下滑，期間費用率為20Q1 以來最低水平，但利潤端仍同比回落明顯。裝備建設需求驅動板塊下游景氣確定性仍較高，隨裝備采購逐步落地、交付及確認收入恢復，疊加國企改革持續深化、專業化整合及供應鏈改革等多維度提質增效，24 年板塊業績、盈利能力、營運能力有望呈現季度改善趨勢。細分板塊細分板塊，

3、船舶、航空板塊財務“三張表”表現，船舶、航空板塊財務“三張表”表現相對更相對更優。優。（1）成長性，受益于全球民用船舶訂單及交付景氣逐步提升、航空裝備建設需求穩定性，23 年船舶、航空營收增速領先，達 23.79%、16.10%；船舶、航空歸母凈利潤同比增長 544.56%、12.37%，航天、陸裝及軍工電子歸母凈利潤分別同比下滑 50.08%、29.52%、24.84%；（2）盈利能力，23 年多數領域毛利率水平維持穩定，陸裝毛利率創近五年新高；除船舶外，各板塊期間費用率有所上升；（3）營運能力，船舶、航空板塊存貨周轉加快、應收賬款周轉率小幅下降，其他領域營運能力短期承壓。主動型基金重倉持倉

4、偏好估值匹配度佳，賠率較高、主動型基金重倉持倉偏好估值匹配度佳，賠率較高、業績景氣度高及業績景氣度高及新賽道相關標的。新賽道相關標的。2024Q1 末主動型基金國防板塊重倉占比達 3.05%，環比 2023Q4 下滑 0.8%，剔除船舶重點個股后僅為 2.39%。板塊持倉處于歷史底部區間。船舶、低空經濟相關標的 2024Q1 受基金關注度提升，環比基金持倉市值增加值及重倉持倉基金增加數最大。優選優選：“確定性”溢價看賠率，關注：航發動力、航發控制、中航沈飛、中直股份、紫光國微（電子聯合覆蓋）、中航重機、中航光電、中航西飛、航天電器、中航高科、北方導航、航宇科技、菲利華、鴻遠電子、圖南股份；“成

5、長性”溢價看滲透率，關注：中科星圖（計算機聯合覆蓋）、中國動力、光威復材、航亞科技、東華測試（機械聯合覆蓋）、鉑力特（機械聯合覆蓋）、國博電子（電子聯合覆蓋）、七一二、華秦科技、鋼研高納、海格通信、國?？萍?、中國海防、高華科技（電子聯合覆蓋）、臻鐳科技、湘電股份。風險提示風險提示：裝備交付低預期；政策調整風險；財務數據解釋偏差等。備注：備注：本文如無特別說明，數據來源均為 wind 數據和公司財報。行業評級行業評級 買入買入 前次評級 買入 報告日期 2024-05-05 相對市場表現相對市場表現 分析師：分析師：孟祥杰 SAC 執證號：S0260521040002 SFC CE No.BRF

6、275 010-59136693 分析師：分析師：吳坤其 SAC 執證號：S0260522120001 SFC CE No.BRT139 010-59136691 分析師：分析師：邱凈博 SAC 執證號：S0260522120005 010-59136685 請注意，邱凈博并非香港證券及期貨事務監察委員會的注冊持牌人，不可在香港從事受監管活動。相關研究：相關研究：國防軍工行業:C919 批產節奏和機隊滲透率有望加速，板塊景氣向上可期 2024-04-28 國防軍工行業:強調新質生產力與新質戰斗力，板塊景氣向上可期 2024-04-21 國防軍工行業:航天科工董事長任命，板塊景氣趨勢改善值得期待

7、 2024-04-14 聯系人：邵藝陽 010-59136632 -34%-26%-19%-11%-4%4%05/2307/2309/2312/2302/2404/24國防軍工滬深300 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2 2/2727 Table_PageText 深度分析|國防軍工 重點公司估值和財務分析表重點公司估值和財務分析表 股票簡稱股票簡稱 股票代碼股票代碼 貨幣貨幣 最新最新 最近最近 評級評級 合理價值合理價值 EPS(元元)PE(x)EV/EBITDA(x)ROE(%)收盤價收盤價 報告日期報告日期（元（元/股）股）2024E 2025E 2024E 2025E

8、 2024E 2025E 2024E 2025E 航發動力 600893.SH CNY 35.36 2024/3/31 增持 45.31 0.64 0.85 54.83 41.78 19.04 15.96 4.20 5.30 中航高科 600862.SH CNY 19.59 2024/4/26 增持 29.76 0.85 1.07 23.05 18.27 17.91 14.52 16.00 16.80 航材股份 688563.SH CNY 56.6 2024/4/11 增持 63.87 1.60 1.96 35.38 28.88 30.39 24.85 6.70 7.60 鉑力特 688333

9、.SH CNY 77.88 2024/4/26 增持 99.08 1.59 2.53 49.08 30.79 23.08 15.76 6.00 8.80 紫光國微 002049.SZ CNY 58.5 2023/10/31 買入 127.22 4.19 5.34 13.98 10.96 12.23 9.71 22.20 22.10 中航重機 600765.SH CNY 18.11 2024/4/9 增持 27.37 1.07 1.29 16.93 14.02 11.18 9.64 12.40 13.30 菲利華 300395.SZ CNY 26.91 2023/10/26 增持 56.46 1

10、.66 2.20 16.21 12.25 11.44 8.76 18.10 19.30 中航沈飛 600760.SH CNY 38.7 2024/4/23 增持 56.00 1.40 1.80 27.64 21.50 21.42 17.06 21.20 22.40 航發控制 000738.SZ CNY 19.56 2024/4/26 增持 23.95 0.65 0.80 30.16 24.43 17.03 14.53 6.80 7.70 鴻遠電子 603267.SH CNY 34.1 2024/4/1 買入 38.91 1.56 2.05 21.93 16.66 14.60 11.29 8.1

11、0 9.80 中直股份 600038.SH CNY 41.69 2024/4/6 增持 47.77 0.86 1.12 48.72 37.11 26.36 25.80 4.70 5.90 航天電器 002025.SZ CNY 40.57 2024/4/7 買入 49.40 2.15 2.72 18.87 14.92 13.13 10.66 13.50 14.60 東華測試 300354.SZ CNY 43.07 2024/4/19 增持 43.44 1.47 2.05 29.20 20.98 23.36 17.12 23.40 24.60 光威復材 300699.SZ CNY 26.05 20

12、24/4/9 增持 33.58 1.26 1.64 20.72 15.88 15.67 11.77 16.50 17.70 中國動力 600482.SH CNY 20.33 2024/1/25 增持 24.12 0.67 1.17 30.24 17.37 9.25 6.51 3.90 6.40 國博電子 688375.SH CNY 73.35 2023/11/3 增持 91.51 1.89 2.30 38.81 31.89 22.60 18.11 11.20 12.00 鋼研高納 300034.SZ CNY 17.81 2023/10/27 增持 25.86 0.79 1.04 22.63 1

13、7.11 16.42 12.82 13.60 15.30 中科星圖 688568.SH CNY 53.77 2024/4/26 增持 63.75 1.33 1.87 40.34 28.71 19.11 13.89 12.40 14.90 華秦科技 688281.SH CNY 136.41 2024/4/21 增持 144.81 3.62 4.58 37.71 29.78 29.01 21.03 10.70 11.90 臻鐳科技 688270.SH CNY 46.67 2024/4/10 增持 51.34 0.74 1.03 63.15 45.45 60.99 41.25 5.00 6.50 航

14、宇科技 688239.SH CNY 34.57 2024/5/4 增持 43.59 2.09 2.93 16.54 11.8 9.85 7.58 15.4 17.8 湘電股份 600416.SH CNY 13.18 2024/1/5 增持 20.82 0.42 0.57 31.38 23.12 16.23 13.22 6.90 8.60 航亞科技 688510.SH CNY 19.19 2024/3/11 增持 21.53 0.57 0.78 33.67 24.60 18.50 14.41 12.30 14.40 高華科技 688539.SH CNY 39.57 2023/11/24 增持 4

15、8.21 1.21 1.59 32.70 24.89 33.47 25.14 8.20 9.80 中航西飛 000768.SZ CNY 22.32 2024/4/3 增持 26.63 0.41 0.51 54.46 43.42 23.36 21.02 5.60 6.70 七一二 603712.SH CNY 22.1 2024/4/11 增持 29.26 0.98 1.22 22.66 18.11 19.06 15.52 13.90 14.80 圖南股份 300855.SZ CNY 24.19 2024/4/26 增持 30.97 1.03 1.32 23.44 18.32 17.05 13.4

16、1 18.20 18.90 數據來源：Wind、廣發證券發展研究中心 備注：表中估值指標按照最新收盤價計算 fYeZcWcWaVfYcWbZ7N8QbRnPoOpNnRiNoOqNeRmMwO6MrRvMNZtPoRwMqNoO 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3 3/2727 Table_PageText 深度分析|國防軍工 目錄索引目錄索引 一、2023 年：階段性增速低位，龍頭穩增確定性較高.6（一）成長性：短期業績承壓，營收、歸母凈利潤增速有所回暖.7（二）盈利能力：利潤率略降、費用率上升，板塊提質增效有待加強.8（三）營運能力：存貨周轉天數下降，現金質量維穩.9（四）權

17、益回報能力：板塊權益回報率與凈利率有所下滑.11 二、分領域：板塊景氣輪動，船舶業績領跑.12（一）成長性：船舶板塊收入及歸母凈利潤同比增速表現突出.13（二）盈利能力：各領域盈利能力保持穩定，陸裝毛利率創近五年新高.14（三）營運能力：船舶板塊存貨周轉加快，各板塊應收賬款周轉率下降.16（四）現金質量：各板塊營收含現比上升，船舶現金質量占優.17 三、2024Q1：業績有望逐步改善，景氣向上趨勢顯現.18（一）成長性：營收和盈利規模持續增長，歸母凈利潤增速放緩.18（二）盈利能力：板塊毛利率下滑，多因素影響盈利能力改善.18（三）營運能力：營運效率有所下滑，現金質量降幅明顯.20 四、持倉分

18、析：2024Q1 末國防板塊重倉持倉歷史低位.21 五、重點個股及投資建議.24 六、風險提示.25 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4 4/2727 Table_PageText 深度分析|國防軍工 圖表索引圖表索引 圖 1：2023 年軍工板塊營收同比增長 11.38%.7 圖 2：2023 年軍工板塊歸母凈利潤同比增長 1.80%.8 圖 3：2023 年軍工板塊盈利同比增速放緩.8 圖 4：2023 年軍工板塊毛利率、凈利率相對穩定.9 圖 5：2019-2023 年軍工板塊期間費用率.9 圖 6：2023 年板塊扣非凈利潤、凈利潤同比小幅下滑.9 圖 7：2023 年板

19、塊非經常性損益營收處于五年來較低位.9 圖 8：2023 年存貨周轉天數略有下降.10 圖 9：2023 年應收賬款周轉有所放緩.10 圖 10：2023 年固定資產周轉率維持高位.10 圖 11：2023 年購買固定資產等現金流支出進一步增加.10 圖 12：2023 年現金質量穩中有升.11 圖 13：2023 年經營活動現金凈流量占凈利潤比重回升.11 圖 14：2023 年軍工板塊預付賬款（含合同資產）與 2022 年基本持平.11 圖 15：2023 年軍工板塊 ROE（平均）同比有所下滑.12 圖 16：2023 年軍工板塊杜邦分析細分項變化.12 圖 17：2023 年船舶、航空

20、板塊營業收入增長較快.14 圖 18：2020-2023 年船舶營收同比增長持續提速.14 圖 19：2023 年船舶板塊歸母凈利潤較快增長.14 圖 20：2023 年多數領域歸母凈利潤同比增速有所放緩.14 圖 21：2019-2023 年軍工電子毛利率持續領先其他板塊.15 圖 22：2023 年各板塊期間費用率有所上升.15 圖 23：2023 年多數板塊凈利率下降.16 圖 24：2022 年報告期內船舶板塊存貨周轉加快（天）.16 圖 25：2023 年報告期內各板塊應收賬款周轉天數均增加（天）.17 圖 26：2023 年各板塊營業收入含現量相對穩定.17 圖 27：2023 年

21、船舶板塊經營活動現金流量凈額的凈利潤占比改善顯著.18 圖 28：2024 年 Q1 軍工板塊營收同比增長 8.70%.18 圖 29：2024 年 Q1 軍工板塊歸母凈利潤同比下降 17.09%.18 圖 30：2020-2024 年 Q1 軍工板塊毛利率.19 圖 31：2024 年 Q1 軍工板塊期間費用率為 8.02%，為 2020 年 Q1 以來最低水平.19 圖 32：2024 年 Q1 軍工板塊凈利率為 5.67%.20 圖 33：2024 年 Q1 軍工板塊存貨周轉天數明顯上升.20 圖 34：2024 年 Q1 軍工板塊應收賬款周轉天數明顯上升.20 圖 35：2024 年

22、Q1 軍工板塊營收含現比同比下滑.21 圖 36：2024 年 Q1 軍工板塊經營活動現金凈額同比呈現流出減少趨勢.21 圖 37：2024Q1 末主動型基金國防板塊重倉占比達 3.05%.21 圖 38：剔除船舶重點標的后，2024Q1 末主動型基金國防板塊重倉占比達 2.39%識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 5 5/2727 Table_PageText 深度分析|國防軍工 .22 圖 39：2024Q1 末主動型基金國防板塊重倉基金數前二十二個股（只）.22 圖 40：2024Q1 末主動型基金國防板塊重倉基金數環比增加前十個股（只）.23 圖 41：2024Q1 末主動型

23、基金國防板塊重倉基金數環比減少前十個股（只）.23 圖 42：2024Q1 末主動型基金國防板塊重倉持倉市值前二十個股（億元）.23 圖 43：2024Q1 末主動型基金國防板塊重倉市值環比增加前十個股（億元）.24 圖 44：2024Q1 末主動型基金國防板塊重倉市值環比減少前十個股（億元）.24 表 1：軍工板塊樣本股.6 表 2：軍工板塊個股（按細分領域）.12 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 6 6/2727 Table_PageText 深度分析|國防軍工 一、一、2023 年年：階段性增速階段性增速低位低位，龍頭穩增龍頭穩增確定性較高確定性較高 以國防軍工（申萬）以國

24、防軍工（申萬）一級行業一級行業指數指數為基礎，增加部分主營業務為軍工的個股，刪減為基礎，增加部分主營業務為軍工的個股，刪減非主板、非主板、23年上市等個股，年上市等個股，作為軍工板塊整體分析對象。作為軍工板塊整體分析對象。截至2023/12/31，國防軍工（申萬）指數（801740.SI）含有成分股135只，根據業務相關性，我們適當增減相關個股，最終選擇139只個股，并依據其主營業務相關性，參考國防軍工（申萬）二級指數分類，劃分航空、航天、陸裝、船舶及軍工電子五個細分領域，代表板塊整體對2023年報及2024一季報進行分析。財務指標多期比較時，對139只成分股歷年數據按照整體法計算（即將個股相

25、關指標進行加總計算板塊表現）。（備注：本文如無特別說明，數據來源均為wind數據和公司財報）。表表1：軍工：軍工板塊樣本股板塊樣本股 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 行業分類行業分類 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 行業分類行業分類 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 行業分類行業分類 300114.SZ 中航電測 航空 002214.SZ 大立科技 軍工電子 600862.SH 中航高科 航空 300474.SZ 景嘉微 軍工電子 002383.SZ 合眾思壯 軍工電子 688272.SH 富吉瑞 軍工電子 601698.SH 中國衛通 航天 002151.SZ 北斗星通 軍工電子

26、301306.SZ 西測測試 軍工電子 300045.SZ 華力創通 軍工電子 688287.SH 觀典防務 航空 301050.SZ 雷電微力 軍工電子 300252.SZ 金信諾 軍工電子 002829.SZ 星網宇達 航天 002935.SZ 天奧電子 軍工電子 002544.SZ 普天科技 航天 600184.SH 光電股份 陸裝 300855.SZ 圖南股份 航空 300589.SZ 江龍船艇 船舶 600590.SH 泰豪科技 軍工電子 002625.SZ 光啟技術 航空 600118.SH 中國衛星 航天 002023.SZ 海特高新 航空 688053.SH 思科瑞 軍工電子

27、688002.SH 睿創微納 軍工電子 600764.SH 中國海防 船舶 301117.SZ 佳緣科技 航空 300123.SZ 亞光科技 軍工電子 688066.SH 航天宏圖 航天 688239.SH 航宇科技 航空 300600.SZ 國瑞科技 船舶 300424.SZ 航新科技 航空 600562.SH 國?？萍?軍工電子 002465.SZ 海格通信 軍工電子 688586.SH 江航裝備 航空 000738.SZ 航發控制 航空 300922.SZ 天秦裝備 陸裝 600990.SH 四創電子 軍工電子 001270.SZ 鋮昌科技 軍工電子 688081.SH 興圖新科 軍工電

28、子 002389.SZ 航天彩虹 航空 002179.SZ 中航光電 軍工電子 301213.SZ 觀想科技 軍工電子 688132.SH 邦彥技術 軍工電子 600435.SH 北方導航 陸裝 688568.SH 中科星圖 航天 300762.SZ 上海瀚訊 軍工電子 600760.SH 中航沈飛 航空 688297.SH 中無人機 航空 002414.SZ 高德紅外 軍工電子 688375.SH 國博電子 軍工電子 688511.SH 天微電子 軍工電子 002297.SZ 博云新材 航空 600038.SH 中直股份 航空 601606.SH 長城軍工 陸裝 600372.SH 中航電子

29、 航空 688636.SH 智明達 軍工電子 688011.SH 新光光電 軍工電子 000576.SZ 甘化科工 陸裝 300775.SZ 三角防務 航空 688788.SH 科思科技 軍工電子 300900.SZ 廣聯航空 航空 002933.SZ 新興裝備 航空 600391.SH 航發科技 航空 601989.SH 中國重工 船舶 688776.SH 國光電氣 軍工電子 600072.SH 中船科技 船舶 002977.SZ 天箭科技 軍工電子 688281.SH 華秦科技 航空 002338.SZ 奧普光電 軍工電子 601890.SH 亞星錨鏈 船舶 300629.SZ 新勁剛 軍

30、工電子 688682.SH 霍萊沃 軍工電子 300581.SZ 晨曦航空 航空 605123.SH 派克新材 航空 300875.SZ 捷強裝備 陸裝 688084.SH 晶品特裝 軍工電子 603712.SH 七一二 軍工電子 300397.SZ 天和防務 軍工電子 300719.SZ 安達維爾 航空 002231.SZ 奧維通信 軍工電子 003009.SZ 中天火箭 航天 600150.SH 中國船舶 船舶 000697.SZ 煉石航空 航空 300101.SZ 振芯科技 軍工電子 603261.SH 立航科技 航空 688237.SH 超卓航科 航空 識別風險，發現價值 請務必閱讀末

31、頁的免責聲明 7 7/2727 Table_PageText 深度分析|國防軍工 000547.SZ 航天發展 軍工電子 688070.SH 縱橫股份 航空 600456.SH 寶鈦股份 航空 300177.SZ 中海達 軍工電子 300627.SZ 華測導航 航天 002025.SZ 航天電器 軍工電子 300722.SZ 新余國科 航天 688282.SH 理工導航 航天 688311.SH 盟升電子 軍工電子 300810.SZ 中科海訊 船舶 002446.SZ 盛路通信 軍工電子 688122.SH 西部超導 航空 002189.SZ 中光學 軍工電子 002149.SZ 西部材料

32、航空 688685.SH 邁信林 航空 600685.SH 中船防務 船舶 300777.SZ 中簡科技 航空 002049.SZ 紫光國微 軍工電子 002413.SZ 雷科防務 軍工電子 300726.SZ 宏達電子 軍工電子 600399.SH 撫順特鋼 航空 300527.SZ 中船應急 陸裝 000561.SZ 烽火電子 航空 688231.SH 隆達股份 航空 300965.SZ 恒宇信通 航空 301302.SZ 華如科技 軍工電子 300034.SZ 鋼研高納 航空 000519.SZ 中兵紅箭 陸裝 688333.SH 鉑力特 航空 300395.SZ 菲利華 航空 3000

33、65.SZ 海蘭信 船舶 002985.SZ 北摩高科 航空 600765.SH 中航重機 航空 600967.SH 內蒙一機 陸裝 688510.SH 航亞科技 航空 000733.SZ 振華科技 軍工電子 300447.SZ 全信股份 軍工電子 600893.SH 航發動力 航空 688270.SH 臻鐳科技 軍工電子 002651.SZ 利君股份 航空 600316.SH 洪都航空 航空 688439.SH 振華風光 軍工電子 600879.SH 航天電子 航天 000768.SZ 中航西飛 航空 603267.SH 鴻遠電子 軍工電子 300008.SZ 天海防務 船舶 603678.

34、SH 火炬電子 軍工電子 300593.SZ 新雷能 軍工電子 688175.SH 高凌信息 軍工電子 300696.SZ 愛樂達 航空 300699.SZ 光威復材 航空 600482.SH 中國動力 船舶 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心（一）成長性：（一）成長性：短期業績承壓，短期業績承壓，營收、營收、歸母凈利潤增速歸母凈利潤增速有所有所回暖回暖 2023年軍工板塊年軍工板塊實現營業收入實現營業收入6658.08億元億元（YOY+11.38%），增速，增速較較2022年年有所有所回暖回暖?？紤]數據可獲得性及可比性，我們選取20192023年作為分析時間段。2023年，軍工板塊實現

35、營業收入6658.08億元，同比增長11.38%，增速趨于平穩，主要系2023年由于多種因素影響，訂單落地和執行節奏階段性放緩。國防裝備投入穩健增長是核心驅動力，根據國防部官網，2024年全國一般公共預算安排國防支出1.69萬億元，比上年執行數增長7.2%。圖圖1：2023年年軍工軍工板塊營收同比增長板塊營收同比增長11.38%數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 8.41%11.85%13.66%10.38%11.38%0%2%4%6%8%10%12%14%16%0100020003000400050006000700020192020202120222023營業收入（億元，左軸）YOY

36、 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 8 8/2727 Table_PageText 深度分析|國防軍工 2023年軍工板塊歸母凈利潤年軍工板塊歸母凈利潤358.90億元，同比增長億元，同比增長1.80%，較，較2022年有所好轉。年有所好轉。2020年大幅增長及2021年的持續增長抬高板塊業績基數，疊加階段性供應產能瓶頸等因素對板塊2022年利潤端造成一定增長壓力，2023年有所恢復，但期間費用率較2022年有所提升、部分產業鏈環節采購價格適當調整等多重因素，利潤端增速仍明顯慢于營收端。圖圖2：2023年年軍工板塊歸母凈利潤同比軍工板塊歸母凈利潤同比增長增長1.80%數據來源：Wi

37、nd，廣發證券發展研究中心（二）盈利能力：（二）盈利能力：利潤率利潤率略降略降、費用率、費用率上升上升，板塊提質增效，板塊提質增效有待加強有待加強 2023年軍工板塊盈利年軍工板塊盈利增速增速修復修復，扣非歸母凈利潤增速，扣非歸母凈利潤增速低于低于營收增速。營收增速。2023年軍工板塊營業收入、毛利和扣非歸母凈利潤分別同比增長11.38%、10.57%和-3.89%，2022年同期軍工板塊營業收入、毛利和扣非歸母凈利潤分別同比增長8.98%、5.63%和-5.89%，2023年板塊整體盈利增速較去年同期修復。圖圖3：2023年軍工板塊年軍工板塊盈利盈利同比同比增速放緩增速放緩 數據來源：Win

38、d，廣發證券發展研究中心 2023年年軍工板塊軍工板塊毛利率毛利率、凈利率、凈利率小幅下滑小幅下滑，期間費用率期間費用率增加增加，盈利能力有望進一步盈利能力有望進一步改善改善。2023年報告期內，軍工板塊毛利率、凈利率同比略微下滑0.15pcts、0.71pcts3.36%70.54%15.93%-6.44%1.80%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%-5005010015020025030035040020192020202120222023歸母凈利潤（億元，左軸）YOY-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2019202

39、0202120222023營業收入增速毛利增速營業利潤增速凈利潤增速扣非凈利潤增速扣非歸母凈利潤增速 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 9 9/2727 Table_PageText 深度分析|國防軍工 至20.04%、5.54%，基本維持穩定。期間費用率2023年較2022年上升0.41pcts，拆分看，銷售、管理及財務費用分別同比提升0.17/0.01/0.23pcts，隨后續人事落地、需求景氣修復，疊加國企改革、專業化整合等多項提質增效手段落地，板塊規模效應有望進一步促進盈利能力穩增向好。圖圖4：2023年軍工板塊年軍工板塊毛利率毛利率、凈利率凈利率相對穩定相對穩定 圖圖5：

40、2019-2023年軍工板塊年軍工板塊期間費用率期間費用率 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 2023年年非經常性損益占營收非經常性損益占營收比例比例處于五年來較低位處于五年來較低位，板塊整體經營性，板塊整體經營性業務的盈利能業務的盈利能力力有望持續有望持續改善改善。2023年軍工板塊凈利潤、扣非凈利潤分別同比小幅下滑1.25%、7.57%，2023年非經常性損益占比營收為1.68%，較2022年上升0.08pct，2020-2022年板塊非經常性損益營收占比持續下降，2023年板塊非經常性損益營收占比仍維持低位。圖圖6：2023年板塊年板塊扣

41、非凈利潤扣非凈利潤、凈利潤、凈利潤同比小幅下滑同比小幅下滑 圖圖7：2023年板塊年板塊非經常性損益非經常性損益營收營收處于五年來較低位處于五年來較低位 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心（三）營運能力：（三）營運能力：存貨周轉存貨周轉天數下降天數下降，現金質量維穩現金質量維穩 2023年年軍工軍工板塊板塊存貨存貨周轉天數較周轉天數較2022年年略有略有下降下降至至200天天，板塊應收賬款周轉天數亦略有提升至123天，存貨及應收賬款周轉仍維持合理水平，板塊整體交付保障能力仍然較穩。19.41%20.51%20.87%20.19%20.04%4.8

42、1%7.07%7.21%6.25%5.54%0%5%10%15%20%25%20192020202120222023毛利率凈利率8.93%8.18%7.78%7.08%7.49%-2%0%2%4%6%8%10%20192020202120222023銷售費用率管理費用率財務費用率期間費用率-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%20192020202120222023凈利潤增速扣非凈利潤增速1.93%2.71%1.85%1.60%1.68%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%20192020202120222023非經常性損益占比營收 識別風險，

43、發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1010/2727 Table_PageText 深度分析|國防軍工 圖圖8：2023年年存貨周轉天數存貨周轉天數略有略有下降下降 圖圖9：2023年年應收賬款周轉應收賬款周轉有所有所放緩放緩 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 2023年年軍工軍工板塊板塊固定資產周轉效率固定資產周轉效率相對穩定相對穩定，軍工板塊購買固定資產等現金流支出軍工板塊購買固定資產等現金流支出較持續增加較持續增加，或反映板塊較強或反映板塊較強未來景氣需求預期及未來景氣需求預期及規模經濟潛力規模經濟潛力。2023年軍工板塊年度固定資產周

44、轉率較2022年同期下降0.01pcts至3.02%；同期，板塊用于購買固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金同比2022年增加30.07%。2019年以來板塊產能投入持續增加，產能利用率亦穩步提升，板塊后續規模經濟潛力仍較大。圖圖10：2023年年固定資產周轉固定資產周轉率率維持高位維持高位 圖圖11：2023年年購買固定資產等現金流支出購買固定資產等現金流支出進一步進一步增加增加 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 2023年板塊現金質量年板塊現金質量維穩維穩，經營活動現金流凈利潤占比經營活動現金流凈利潤占比回升回升。2023年，板塊銷售

45、商品、提供勞務共收到現金6485.40億元，較2022同期上升13.22%。同期，銷售商品提供勞務現金/營業收入比值達97.41%。2018年以來，除2021年受下游和新主機廠確認客戶大額預收款使比值較大幅度提升至104%外，現金流情況基本維持穩定在95%左右。預付賬款預付賬款方面方面，2023年末年末板塊板塊預付賬款（含合同資產）達預付賬款（含合同資產）達1043.23億元億元（YOY-1.60%），與與2023年基本持平年基本持平。2020-2021年板塊預付賬款持續大幅增長，同比增速分別達48.37%、63.14%，增長至2021年的1060.27億元，達2018年以來新高。在此高基數下

46、，2023年板塊雖然受外部多重因素影響業績增速放緩，預付賬款仍維持較高水平，隨板塊擴產落地、供應能力恢復及“十四五”后續需求的逐步落地，板塊景氣有望進一步改善。192 196 202 203 200 18618819019219419619820020220420620192020202120222023存貨周轉天數（天）存貨周轉天數（天）120 109 104 110 123 909510010511011512012520192020202120222023應收賬款周轉天數（天）2.69 2.82 2.95 3.03 3.02 2.52.62.72.82.93.03.12019202020

47、2120222023固定資產周轉率（次/年）21.88%8.42%19.64%12.63%30.07%0%5%10%15%20%25%30%35%(80)(30)207012017022027032037020192020202120222023購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金（億元，左軸）YOY 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1111/2727 Table_PageText 深度分析|國防軍工 圖圖12：2023年年現金質量現金質量穩中有升穩中有升 圖圖13：2023年年經營活動現金凈流量占凈利潤比重經營活動現金凈流量占凈利潤比重回升回升 數據來源：Wind，廣

48、發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 圖圖14：2023年年軍工板塊軍工板塊預付賬款（含合同資產）與預付賬款（含合同資產）與2022年基本持平年基本持平 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心（四）（四）權益權益回報能力：回報能力：板塊板塊權益權益回報率與凈利率回報率與凈利率有所下滑有所下滑 2023年軍工板塊年軍工板塊權益權益回報能力回報能力同比略有下滑同比略有下滑，ROE（平均）（平均）較較2022年年下滑下滑0.58pcts至至4.62%。拆分來看，板塊整體財務杠桿有所上升，權益乘數同比上升2.08pcts；資產周轉率同比略下滑0.02次/年，達3.02次/年；

49、凈利率水平較2022年下降0.71pcts至5.54%，是板塊ROE階段性回落的主要原因。99.52%96.74%104.82%95.83%97.41%0%20%40%60%80%100%120%0100020003000400050006000700020192020202120222023銷售商品收到現金（億元，左軸）銷售商品收到現金/營業收入（右軸）166.72%141.33%132.12%73.28%89.31%0%40%80%120%160%200%240%010020030040050060020192020202120222023經營活動現金流量凈額（億元,左軸）凈利潤（億元，左

50、軸）經營活動現金流量凈額占比凈利潤（右軸）5.67%48.37%63.14%0.00%-1.60%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%-200020040060080010001200140020192020202120222023預付賬款（含合同資產）（億元，左軸）YOY 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1212/2727 Table_PageText 深度分析|國防軍工 圖圖15：2023年軍工板塊年軍工板塊ROE（平均）（平均）同比有所下滑同比有所下滑 圖圖16：2023年軍工板塊年軍工板塊杜邦杜邦分析分析細分項變化細分項變化 數據來源：Wind，廣發證券

51、發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 二、二、分領域分領域：板塊景氣輪動，船舶業績領跑：板塊景氣輪動，船舶業績領跑 為保持分析的一致性、可比性，我們仍選取為保持分析的一致性、可比性，我們仍選取前述前述139只個股（按照細分領域劃分）為只個股（按照細分領域劃分）為樣本樣本。申萬國防軍工（2021）二級分類共有五類，航天裝備（申萬）、航空裝備（申萬）、地面兵裝（申萬）、航海裝備（申萬）和軍工電子（申萬）。樣本股劃分依據：原屬于國防軍工（申萬）指數的個股依據其二級行業分類將航天裝備、航空裝備、地面兵裝、航海裝備及軍工電子分類依次劃分為航天、航空、陸裝、船舶及軍工電子，原不屬于國防軍

52、工（申萬）指數的個股，依據其主營業務相關性劃分至上述五個領域。部分規模較大個股的波動或導致細分板塊整體出現較大幅度波動，整體分析結論僅供參考。表表2：軍工板塊個股（按細分領域）：軍工板塊個股（按細分領域）航天航天 航空航空 軍工電子軍工電子 代碼代碼 簡稱簡稱 代碼代碼 簡稱簡稱 代碼代碼 簡稱簡稱 代碼代碼 簡稱簡稱 代碼代碼 簡稱簡稱 601698.SH 中國衛通 300114.SZ 中航電測 300775.SZ 三角防務 300474.SZ 景嘉微 688272.SH 富吉瑞 002544.SZ 普天科技 688297.SH 中無人機 002933.SZ 新興裝備 300045.SZ 華

53、力創通 301306.SZ 西測測試 600118.SH 中國衛星 600391.SH 航發科技 688281.SH 華秦科技 688270.SH 臻鐳科技 301050.SZ 雷電微力 688568.SH 中科星圖 300965.SZ 恒宇信通 605123.SH 派克新材 688002.SH 睿創微納 002935.SZ 天奧電子 003009.SZ 中天火箭 002651.SZ 利君股份 000697.SZ 煉石航空 300123.SZ 亞光科技 688053.SH 思科瑞 300722.SZ 新余國科 688287.SH 觀典防務 688237.SH 超卓航科 002465.SZ 海格

54、通信 600562.SH 國?？萍?600879.SH 航天電子 002023.SZ 海特高新 600456.SH 寶鈦股份 688081.SH 興圖新科 001270.SZ 鋮昌科技 002829.SZ 星網宇達 300424.SZ 航新科技 688122.SH 西部超導 301213.SZ 觀想科技 002179.SZ 中航光電 688066.SH 航天宏圖 688586.SH 江航裝備 688685.SH 邁信林 688511.SH 天微電子 688375.SH 國博電子 300627.SZ 華測導航 002389.SZ 航天彩虹 600399.SH 撫順特鋼 688011.SH 新光光

55、電 688636.SH 智明達 688282.SH 理工導航 002297.SZ 博云新材 688231.SH 隆達股份 688788.SH 科思科技 688776.SH 國光電氣 陸裝陸裝 600372.SH 中航電子 300034.SZ 鋼研高納 002338.SZ 奧普光電 300629.SZ 新勁剛 代碼代碼 簡稱簡稱 300900.SZ 廣聯航空 300395.SZ 菲利華 688682.SH 霍萊沃 603712.SH 七一二 300922.SZ 天秦裝備 300581.SZ 晨曦航空 600765.SH 中航重機 300397.SZ 天和防務 002231.SZ 奧維通信 601

56、606.SH 長城軍工 300719.SZ 安達維爾 300101.SZ 振芯科技 002025.SZ 航天電器 300875.SZ 捷強裝備 603261.SH 立航科技 000547.SZ 航天發展 688311.SH 盟升電子 4.07%5.96%6.08%5.21%4.62%0%1%2%3%4%5%6%7%20192020202120222023ROE2.69 2.82 2.95 3.03 3.02 191.03%194.65%202.83%199.81%201.89%4.81%7.07%7.21%6.25%5.54%0%1%2%3%4%5%6%7%8%0%50%100%150%200

57、%250%300%350%20192020202120222023資產周轉率（左軸）權益乘數（左軸）凈利率（右軸）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1313/2727 Table_PageText 深度分析|國防軍工 300527.SZ 中船應急 688070.SH 縱橫股份 300177.SZ 中海達 002049.SZ 紫光國微 000519.SZ 中兵紅箭 002149.SZ 西部材料 002189.SZ 中光學 000733.SZ 振華科技 600967.SH 內蒙一機 300777.SZ 中簡科技 002413.SZ 雷科防務 688270.SH 臻鐳科技 600184.

58、SH 光電股份 000561.SZ 烽火電子 300447.SZ 全信股份 688439.SH 振華風光 000576.SZ 甘化科工 688333.SH 鉑力特 688175.SH 高凌信息 603267.SH 鴻遠電子 600435.SH 北方導航 002985.SZ 北摩高科 002214.SZ 大立科技 船舶船舶 688510.SH 航亞科技 002383.SZ 合眾思壯 代碼代碼 簡稱簡稱 600893.SH 航發動力 002151.SZ 北斗星通 300589.SZ 江龍船艇 600316.SH 洪都航空 600590.SH 泰豪科技 300600.SZ 國瑞科技 000768.S

59、Z 中航西飛 600990.SH 四創電子 600072.SH 中船科技 300696.SZ 愛樂達 688132.SH 邦彥技術 300810.SZ 中科海訊 600862.SH 中航高科 300762.SZ 上海瀚訊 600685.SH 中船防務 300855.SZ 圖南股份 002414.SZ 高德紅外 300065.SZ 海蘭信 002625.SZ 光啟技術 002977.SZ 天箭科技 300008.SZ 天海防務 301117.SZ 佳緣科技 688084.SH 晶品特裝 600764.SH 中國海防 688239.SH 航宇科技 002446.SZ 盛路通信 601989.SH

60、中國重工 000738.SZ 航發控制 300726.SZ 宏達電子 601890.SH 亞星錨鏈 600760.SH 中航沈飛 301302.SZ 華如科技 600482.SH 中國動力 600038.SH 中直股份 603678.SH 火炬電子 600150.SH 中國船舶 300699.SZ 光威復材 300593.SZ 新雷能 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心（一）成長性：船舶板塊收入及歸母凈利潤同比增速表現突出（一）成長性：船舶板塊收入及歸母凈利潤同比增速表現突出 2023年船舶、航空年船舶、航空板塊營收板塊營收增速領先增速領先，近五年船舶板塊營收增長持續加速近五年船舶板塊營

61、收增長持續加速。2023年，整體法計算（即將個股相關指標進行加總計算板塊表現），航天、航空、陸裝、船舶及軍工電子板塊分別實現營業收入430.61、2787.09、248.80、208.98和1104.60億元，分別同比增長-3.56%、16.10%、-21.32%、23.79%和-2.12%。其中，船舶板塊增速創近五年新高，20192023營業收入分別同比增長5.17%、11.98%、8.80%、11.52%及23.79%，或與全球民用船舶訂單及交付景氣逐步提升相關。航空領域20212023年營收增速整體較快，分別為16.81%、13.97%和16.10%，航空主戰裝備等建設需求受益毛利率下降

62、持續，新裝備需求不斷落地推動航空板塊整體穩中有增。航天、軍工電子、陸裝營收同比有所下降，或與裝備建設階段性結構需求、裝備需求釋放節奏及部分庫存周期擾動因素相關。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1414/2727 Table_PageText 深度分析|國防軍工 圖圖17：2023年年船舶、航空船舶、航空板塊營業收入增板塊營業收入增長長較快較快 圖圖18：2020-2023年年船舶船舶營收營收同比同比增長持續提速增長持續提速 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 船舶板塊船舶板塊2023年歸母凈利潤年歸母凈利潤扭虧，扭虧，實現較快增長。

63、實現較快增長。2023年，航天、航空、陸裝、船舶及軍工電子板塊分別實現歸母凈利潤16.87、186.73、14.82、35.59和104.88億元，分別同比增長-50.08%、12.37%、-29.52%、544.56%和-24.84%。其中，船舶板塊歸母凈利潤增速領跑，20222023年歸母凈利潤同比增速分別為-139.33%、544.56%。航空板塊20222023年同樣連續兩年實現歸母凈利潤較快增長，同比增速分別為6.69%、12.37%。23年航天、陸裝、軍工電子板塊歸母凈利潤同比增速降幅明顯，分別為-50.08%、-29.52%以及-24.84%。圖圖19：2023年年船舶板塊船舶板

64、塊歸母凈利潤較快增長歸母凈利潤較快增長 圖圖20：2023年年多數多數領域歸母凈利潤領域歸母凈利潤同比同比增速增速有所有所放緩放緩 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心（二）（二）盈利能力：盈利能力：各領域盈利能力保持穩定，陸裝毛利率創近五年新高各領域盈利能力保持穩定，陸裝毛利率創近五年新高 各領域毛利率水平總體維持穩定各領域毛利率水平總體維持穩定，陸裝毛利率創近五年新高，軍工電子毛利率維持，陸裝毛利率創近五年新高，軍工電子毛利率維持較高水平。較高水平。軍工電子板塊個股多處于行業中上游，下游受益于多細分領域景氣度，受益于產品結構改善、規模效應等因素

65、，且產品在裝備產業鏈整體中價值量占比相對較小，毛利率水平維持在較高水平，2023年同比小幅下降1.25pcts至38.29%，仍高于其余四個板塊。陸裝板塊2023年毛利率同比提升3.38pcts至22.16%，達2019年以來新高。2023年，航天、航空、船舶板塊毛利率分別為24.71%（YOY+0.23pcts）、18.19%（YOY+0.46pcts）、11.65%（YOY+1.78pcts），這三個領域20192023年期間整體毛利率較為穩定。05001000150020002500300020192020202120222023航天領域營業收入，億元航空領域營業收入，億元陸裝領域營業收

66、入，億元船舶領域營業收入，億元軍工電子營業收入，億元-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%20192020202120222023航天領域營收增速航空領域營收增速陸裝領域營收增速船舶領域營收增速軍工電子營收增速-5005010015020020192020202120222023航天領域歸母凈利潤，億元航空領域歸母凈利潤，億元陸裝領域歸母凈利潤，億元船舶領域歸母凈利潤，億元軍工電子歸母凈利潤，億元-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%20192020202120222023航天領域歸母凈利潤增速航空領域歸母凈利潤增速陸裝領

67、域歸母凈利潤增速船舶領域歸母凈利潤增速軍工電子歸母凈利潤增速 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1515/2727 Table_PageText 深度分析|國防軍工 圖圖21：2019-2023年軍工電子毛利率持續領先其他板塊年軍工電子毛利率持續領先其他板塊 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 各板塊期間費用率各板塊期間費用率有所上升有所上升，其中，其中僅船舶僅船舶板塊期間費用率板塊期間費用率呈持續下降趨勢。呈持續下降趨勢。從期間費用率看，航天、航空、陸裝、船舶、軍工電子各板塊2023年期間費用率分別為18.54%（YOY+2.53pcts）、9.92%（YOY+1.00pc

68、ts）、14.70%（YOY+3.43pcts）、9.73%（YOY-0.27pcts）和26.84%（YOY+3.81pcts）。其中，2020-2023年船舶板塊期間費用率由10.95%逐年下降至9.73%，營收端受益于民船景氣周期，費用率相對占比回落。圖圖22：2023年年各板塊期間費用率各板塊期間費用率有所上升有所上升 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 由于由于毛利率毛利率下降下降及及期間費用率上升影響，除船舶板塊外，其余板塊凈利率均下行。期間費用率上升影響，除船舶板塊外，其余板塊凈利率均下行。從凈利率看，航天、航空、陸裝、船舶、軍工電子各板塊2023年凈利率分別為4.75%（

69、YOY-3.67pcts）、6.95%（YOY-0.24pcts）、6.14%（YOY-0.79pcts）、1.84%（YOY+1.97pcts）、9.15%（YOY-3.59pcts）。其中，受益于2023年報告期內毛利率的提升以及期間費用率的下降，船舶板塊凈利率提升較為明顯。航天板塊2023年毛利率維穩，期間費用率同比上升，凈利率有所下降。航空板塊毛利率創2018年以來新高，期間費用率有所上升，凈利率略降。陸裝板塊受期間費用率上升影響，20230%5%10%15%20%25%30%35%40%45%20192020202120222023航天領域毛利率航空領域毛利率陸裝領域毛利率船舶領域毛

70、利率軍工電子毛利率0%5%10%15%20%25%30%20192020202120222023航天領域期間費用率航空領域期間費用率陸裝領域期間費用率船舶領域期間費用率軍工電子期間費用率 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1616/2727 Table_PageText 深度分析|國防軍工 年凈利率同比有所下滑。軍工電子版塊由于毛利率下降及期間費用率上升影響，凈利率下行明顯。圖圖23：2023年多數板塊凈利率下降年多數板塊凈利率下降 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心（三）營運能力：（三）營運能力：船舶板塊存貨周轉加快，船舶板塊存貨周轉加快，各板塊各板塊應收賬款周轉率應收賬款

71、周轉率下降下降 航空、船舶航空、船舶板塊板塊2023年存貨周轉速度加快。年存貨周轉速度加快。2023年報告期內，航天、航空、陸裝、船舶、軍工電子各板塊存貨周轉天數分別為282.74、202.00、139.50、174.17和242.71天，分別較2022年同期增加46.16、-6.07、33.19、-18.12和7.66天；2023年報告期內，航天、航空、陸裝、船舶及軍工電子應收賬款周轉天數分別為165.79、124.49、105.35、64.81和218.02天，分別較2022年同期增加34.57、12.66、36.25、3.37和38.49天。其中，船舶板塊2021-2023年期間存貨周轉

72、天數由210.70下降至174.17，或與全球民用船舶訂單及交付景氣逐步提升相關。圖圖24：2022年年報告期內船舶板塊報告期內船舶板塊存貨周轉加快存貨周轉加快（天）（天）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 -2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%20192020202120222023航天領域凈利率航空領域凈利率陸裝領域凈利率船舶領域凈利率軍工電子凈利率050100150200250300航天存貨周轉天數航空存貨周轉天數陸裝存貨周轉天數船舶存貨周轉天數軍工電子存貨周轉天數20192020202120222023 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1717/2727

73、 Table_PageText 深度分析|國防軍工 圖圖25：2023年年報告期內報告期內各各板塊板塊應收賬款周轉天數應收賬款周轉天數均增加均增加（天）（天）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心（四）現金質量：（四）現金質量：各板塊各板塊營收含現比營收含現比上升上升，船舶船舶現金質量現金質量占優占優 2023年年除航空板塊外除航空板塊外各板塊營業收入含現量各板塊營業收入含現量上升上升；船舶船舶板塊經營活動現金流占凈利板塊經營活動現金流占凈利潤比例潤比例改善顯著改善顯著。以銷售商品提供勞務收到現金/營業收入作為衡量營業收入含現比指標，2023年報告期內，航天、航空、陸裝、船舶、軍工電子板塊分

74、別為95.27%、81.70%、93.44%、118.89%和98.11%，分別較2022年同期上升7.11、-14.41、26.01、11.74、8.85pcts。從經營活動凈現金流/凈利潤比重看，船舶板塊2023年該指標為775.00%，為各板塊中最高值，較2022年同期上升2053.50pcts，改善顯著。圖圖26：2023年各年各板塊營業收入含現量板塊營業收入含現量相對穩定相對穩定 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 050100150200250航天應收賬款周轉天數航空應收賬款周轉天數陸裝應收賬款周轉天數船舶應收賬款周轉天數軍工電子應收賬款周轉天數201920202021202

75、2202330%40%50%60%70%80%90%100%110%120%20192020202120222023航天領域銷售商品收到現金/營業收入航空領域銷售商品收到現金/營業收入陸裝領域銷售商品收到現金/營業收入船舶領域銷售商品收到現金/營業收入軍工電子銷售商品收到現金/營業收入 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1818/2727 Table_PageText 深度分析|國防軍工 圖圖27：2023年年船舶船舶板塊板塊經營活動現金流量凈額經營活動現金流量凈額的凈利潤占比的凈利潤占比改善顯著改善顯著 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 三三、2024Q1：業績有望逐步改

76、善，景氣向上趨勢顯現業績有望逐步改善，景氣向上趨勢顯現（一）成長性：營收和盈利規模持續增長，歸母凈利潤增速（一）成長性：營收和盈利規模持續增長，歸母凈利潤增速放緩放緩 2024年年Q1軍工軍工板塊板塊實現營業收入實現營業收入1288.02億元，億元，同比同比增長增長8.70%?？紤]數據可獲得性及可比性，2024Q1分析按照第一章中標準選取的139只樣本股為代表，選取2020年Q1以來為分析時間段。營收端，2024Q1增速同比23Q1相近，隨著后續裝備需求的逐步明朗及落地，板塊整體景氣增長有望改善；但利潤端，2024Q1軍工板塊實現歸母凈利潤69.90億元，較2023年Q1下降17.09%，呈現

77、加速回落趨勢。圖圖28：2024年年Q1軍工板塊營收同比增長軍工板塊營收同比增長8.70%圖圖29：2024年年Q1軍工板塊歸母凈利潤同比下降軍工板塊歸母凈利潤同比下降17.09%數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心（二）盈利能力：（二）盈利能力：板塊毛利率板塊毛利率下滑下滑，多因素，多因素影響影響盈利能力盈利能力改善改善 前四前四年年Q1軍工板塊毛利率持續提升軍工板塊毛利率持續提升，2024年年Q1下滑下滑至至19.78%。2024年Q1報告期內，軍工板塊毛利率為19.78%。板塊毛利率自2020年Q1以來首次出現較大降幅，主要受宏觀環境、人事、

78、訂單采購規模&價格等多因素影響。伴隨訂單落地、板塊內企業產能利用率提升、生產效率及成本控制能力逐步提升，板塊整體毛利率有望隨規模經濟及產品結構的改善而回歸上升趨勢。-1500%-1000%-500%0%500%1000%20192020202120222023航天領域經營活動現金凈流量/凈利潤航空領域經營活動現金凈流量/凈利潤陸裝領域經營活動現金凈流量/凈利潤船舶領域經營活動現金凈流量/凈利潤軍工電子經營活動現金凈流量/凈利潤-2.45%33.77%12.97%7.99%8.70%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%02004006008001000120014002020

79、Q12021Q12022Q12023Q12024Q1營業收入（億元，左軸）增速（%，右軸）90.79%20.42%15.08%-3.84%-17.09%-40%-20%0%20%40%60%80%100%01020304050607080901002020Q12021Q12022Q12023Q12024Q1歸母凈利潤（億元，左軸）增速（%，右軸）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1919/2727 Table_PageText 深度分析|國防軍工 圖圖30：2020-2024年年Q1軍工板塊毛利率軍工板塊毛利率 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 2024年年Q1軍工板塊軍工

80、板塊期間費用率期間費用率在近五年在近五年最最低水平低水平。2024Q1報告期內，板塊期間費用率為8.02%，同比2023Q1下降0.77pct，為2020年以來最低水平。除體現重點個股持續改善的成本控制能力外，國企改革持續深化、專業化整合及供應鏈改革等多維度提質增效措施有望持續推動板塊期間費用率改善。圖圖31：2024年年Q1軍工板塊軍工板塊期間費用率為期間費用率為8.02%，為為2020年年Q1以來以來最最低水平低水平 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 2024年年Q1軍工板塊凈利率軍工板塊凈利率下滑下滑明顯明顯，回落至回落至5.67%。雖然整體費用率進一步下降，但2024Q1板塊整

81、體凈利率較2023年同期的7.30%下滑1.63pcts，后續訂單采購規模上行、企業經營效率提升，盈利能力回歸仍值得期待。19.18%22.08%22.38%22.57%19.78%17.0%18.0%19.0%20.0%21.0%22.0%23.0%2020Q12021Q12022Q12023Q12024Q1毛利率10.32%8.78%8.56%8.79%8.02%7.5%9.0%10.5%2020Q12021Q12022Q12023Q12024Q1期間費用率 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2020/2727 Table_PageText 深度分析|國防軍工 圖圖32：202

82、4年年Q1軍工板塊軍工板塊凈利率為凈利率為5.67%數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心（三）營運能力：營運效率（三）營運能力：營運效率有所下滑有所下滑，現金質量，現金質量降幅明顯降幅明顯 2024年年Q1軍工板塊軍工板塊存貨存貨、應收賬款、應收賬款周轉天數周轉天數較較2023年年Q1明顯明顯上升。上升。2024年Q1報告期內，軍工板塊存貨周轉天數為900天，較2023年Q1有所提升，或為后續訂單備貨等影響，周轉天數階段性上升；應收賬款周轉天數較2023年Q1提升至743天。圖圖33：2024年年Q1軍工板塊軍工板塊存貨周轉天數存貨周轉天數明顯明顯上升上升 圖圖34：2024年年Q1軍工板

83、塊軍工板塊應收賬款周轉應收賬款周轉天數天數明顯明顯上升上升 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 營收含現比營收含現比下滑下滑，經營活動現金凈流出經營活動現金凈流出增加增加。2024年Q1，軍工板塊銷售商品、提勞務共收到現金1090.65億元，較2023年Q1提升3.98%；2024年Q1銷售商品提供勞務現金/營業收入比值達84.68%，較2023年Q1小幅下降。2024年Q1，板塊經營活動現金流凈額流出增加；經營活動現金流占凈利潤比例為-695.17%。8.48%8.03%8.22%7.30%5.67%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.

84、0%6.0%7.0%8.0%9.0%2020Q12021Q12022Q12023Q12024Q1凈利率511 338 507 545 900 010020030040050060070080090010002020Q12021Q12022Q12023Q12024Q1存貨周轉天數（天）417 289 401 447 743 01002003004005006007008002020Q12021Q12022Q12023Q12024Q1應收賬款周轉天數（天）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2121/2727 Table_PageText 深度分析|國防軍工 圖圖35：2024年年Q1軍

85、工板塊軍工板塊營收含現比營收含現比同比同比下滑下滑 圖圖36：2024年年Q1軍工板塊軍工板塊經營活動現金凈額經營活動現金凈額同比同比呈現呈現流出流出減少減少趨勢趨勢 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 四四、持倉分析：持倉分析：2024Q1 末國防板塊重倉持倉末國防板塊重倉持倉歷史低位歷史低位 2024Q1末主動型基金國防板塊重倉占比為末主動型基金國防板塊重倉占比為3.05%，板塊板塊持倉處于歷史低位區間持倉處于歷史低位區間，安，安全邊際提升全邊際提升。2024Q1，主動型基金國防板塊重倉持倉市值為543.41億元，占重倉持倉比重為3.05%；

86、剔除船舶重點個股（中國船舶、中船防務、中國重工、中國動力）僅為2.39%。國防板塊重倉持倉占比較上季度有所下降，2022Q4、2023Q1、2023Q2、2023Q3、2023Q4分別為5.22%、3.72%、4.19%、3.83%及3.85%，2024Q1重倉持倉占比環比2023Q4下降0.80pct，超配1.47%。2024Q1重倉持倉比例低于2021Q1以來的平均值4.02%，近年高位為2022Q3，達5.67%?？紤]前幾季度基數較高，回調后板塊重倉占比及超配比例已經處于2020Q3以來的相對低位。圖圖37：2024Q1末主動型基金國防板塊重倉占比達末主動型基金國防板塊重倉占比達3.05

87、%數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 備注：重倉持倉分析所用主動型基金選取 Wind 開放式基金中股票型基金-普通股票型基金、混合型基金-偏股混合型基金&平衡混合型基金&偏債混合型基金&靈活配置型基金，軍工板塊樣本股選擇同第一章 88.83%94.07%74.63%88.52%84.68%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0200400600800100012002020Q12021Q12022Q12023Q12024Q1銷售商品收到現金（億元，左軸）銷售商品收到現金/營業收入（右軸）-800%-700%-600%-500%-400%-300%-200%-

88、100%0%-600-500-400-300-200-10001002002020Q12021Q12022Q12023Q12024Q1經營活動現金流量凈額（億元，左軸）凈利潤（億元，左軸）經營活動現金流量凈額占比凈利潤（右軸）1.48%1.21%1.74%1.53%1.40%1.09%0.96%0.73%0.71%0.94%2.65%3.17%2.40%2.89%3.72%4.85%4.52%4.37%5.67%5.22%3.72%4.19%3.83%3.85%3.05%0.34%0.20%0.70%0.44%0.29%0.01%-0.20%-0.33%-0.40%-0.23%1.13%1.5

89、0%0.99%1.39%2.03%2.97%2.85%2.68%3.82%3.55%2.00%2.37%2.13%2.14%1.47%-1.00%-0.50%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%4.50%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%主動型基金軍工板塊重倉持倉占比（左軸）A股流通市值軍工板塊占比（左軸）低配/超配（右軸）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2222/2727 Table_PageText 深度分析|國防軍工 圖圖38：剔除船舶重點標的后，：剔除船舶重點標的后，2024Q1末主

90、動型基金國防板塊重倉占比達末主動型基金國防板塊重倉占比達2.39%數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 備注：重倉持倉分析所用主動型基金選取 Wind 開放式基金中股票型基金-普通股票型基金、混合型基金-偏股混合型基金&平衡混合型基金&偏債混合型基金&靈活配置型基金，軍工板塊樣本股選擇同第一章；此處剔除船舶重點個股（中國船舶、中船防務、中國重工、中國動力）行業較弱時，白馬股、細分領域龍頭等倉位變化較多，但仍為機構重倉較多的標行業較弱時，白馬股、細分領域龍頭等倉位變化較多，但仍為機構重倉較多的標的；具備賽道機會或基本面改善預期的個股，依托的預期，市場關注度提高。的；具備賽道機會或基本面改善預

91、期的個股，依托的預期，市場關注度提高。從從主動型基金國防板塊重倉持倉基金數看，主動型基金國防板塊重倉持倉基金數看，2024Q1末末中國船舶中國船舶的重倉持倉基金數最多，的重倉持倉基金數最多，達305只；其次為中航光電（107只）、中航沈飛（58只）、中國動力（56只）、中國重工（48只）等。環比看，環比看，中國船舶中國船舶、低空經濟相關標的、低空經濟相關標的重倉持倉基金數增加最重倉持倉基金數增加最多，多，變動達+74只；其次為中國動力（+28只）、中國重工（+26只）、光威復材（+25只）、中科星圖（+23只）等。西部超導西部超導減少最多，減少最多，變動達-50只；其次為七一二（-48只）、海

92、格通信（-44只）、中航沈飛（-42只）、中航光電（-34只）等。圖圖39：2024Q1末主動型基金國防板塊重倉基金數前二十末主動型基金國防板塊重倉基金數前二十二二個股個股（只）（只）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 1.46%1.21%1.74%1.52%1.37%1.07%0.94%0.72%0.70%0.94%2.65%3.17%2.40%2.88%3.67%4.79%4.48%4.30%5.51%5.04%3.52%3.80%3.50%3.38%2.39%0.52%0.35%0.86%0.61%0.45%0.18%-0.03%-0.18%-0.27%-0.11%1.25%1.6

93、1%1.12%1.52%2.14%3.06%2.95%2.74%3.81%3.52%1.97%2.20%1.99%1.89%1.05%-0.50%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%4.50%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%主動型基金軍工板塊重倉持倉占比（左軸）A股流通市值軍工板塊占比（左軸）低配/超配（右軸）305 107 58 56 48 43 40 40 37 35 35 35 35 34 34 33 32 31 26 24 24 24 中國船舶 中航光電 中航沈飛 中國動力 中國重工 中航西飛

94、光威復材 中船防務 航發動力 睿創微納 中航重機 中航高科 紫光國微 中科星圖菲利華鉑力特海格通信 華測導航 臻鐳科技 西部材料七一二西部超導 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2323/2727 Table_PageText 深度分析|國防軍工 圖圖40：2024Q1末主動型基金末主動型基金國防板塊國防板塊重倉基金數環比重倉基金數環比增加前十個股（只）增加前十個股（只）圖圖41：2024Q1末主動型基金末主動型基金國防板塊國防板塊重倉基金數環比重倉基金數環比減少前十個股（只）減少前十個股（只）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 船舶

95、、低空經濟船舶、低空經濟等賽道，等賽道，過往一個季度過往一個季度邊際邊際增配較多增配較多。從主動型基金國防板塊重倉。從主動型基金國防板塊重倉持倉市值看，持倉市值看，2024Q1中國船舶中國船舶重倉持倉市值最高，重倉持倉市值最高，達82.39億元；其次為中航光電（42.37億元）、中航沈飛（32.02億元）、紫光國微（26.45億元）、振華科技（21.71億元）等。環比看，環比看，中國船舶中國船舶、低空經濟相關、低空經濟相關持倉市值增加持倉市值增加相對更相對更多多，變動達+18.62億元；其次為中科星圖（+8.87億元）、光威復材（+6.78億元）、中國重工（+4.65億元）、中國動力（+4.6

96、3億元）等。中航光電中航光電減少最多減少最多，變動達-19.70億元；其次為紫光國微（-14.26億元）、中航高科（-14.21億元）、七一二（-13.78億元）、振芯科技（-13.15億元）等。圖圖42：2024Q1末主動型基金國防板塊重倉持倉市值前二十個股（億元）末主動型基金國防板塊重倉持倉市值前二十個股（億元）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 74282625231288644401020304050607080050100150200250300350中國船舶 中國動力 中國重工 光威復材 中科星圖 中直股份 華測導航 華秦科技 中船防務 中航西飛 鋮昌科技 北斗星通23Q4主

97、動型基金重倉持倉基金數（左軸）24Q1主動型基金重倉持倉基金數（左軸）變動（只，右軸）-50-48-44-42-34-28-27-24-17-17-60-50-40-30-20-100020406080100120140160西部超導七一二海格通信中航沈飛中航光電航天電器撫順特鋼鉑力特北方導航振芯科技23Q4主動型基金重倉持倉基金數（左軸）24Q1主動型基金重倉持倉基金數（左軸）變動（只，右軸）82.39 42.37 32.02 26.45 21.71 21.70 18.67 17.71 16.57 15.88 15.66 14.59 13.63 13.20 11.78 11.73 11.68

98、 11.05 9.93 9.85 中國船舶 中航光電 中航沈飛 紫光國微 振華科技 中航高科 睿創微納鉑力特中航西飛 西部超導菲利華航發動力 中船防務 圖南股份 航天電器 中航重機 中科星圖 中國動力 臻鐳科技 中國重工 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2424/2727 Table_PageText 深度分析|國防軍工 圖圖43：2024Q1末末主動型基金國防板塊重倉市值主動型基金國防板塊重倉市值環比增環比增加前十個股（億元）加前十個股（億元）圖圖44：2024Q1末末主動型基金國防板塊重倉市值主動型基金國防板塊重倉市值環比減環比減少前十個股（億元）少前十個股（億元）數據來源：

99、Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 五五、重點個股及投資建議重點個股及投資建議 2023年年受宏觀、訂單、人事調整等多因素影響，軍工板塊業績增速仍維持低位。受宏觀、訂單、人事調整等多因素影響，軍工板塊業績增速仍維持低位。以國防軍工（申萬）成分股為參考，選取139只樣本股做整體分析。（1）成長性，板塊23全年實現營收同比增長11.38%，歸母凈利潤同比增長1.80%；（2）盈利能力，23年板塊毛利率達20.04%（YOY-0.15pcts），與上年同期基本持平，期間費用率有所上升，凈利率維持2019年以來中等水平；（3）營運能力及現金流，23年存貨周轉加快，

100、應收賬款周轉階段性承壓。24Q1板塊營收、歸母凈利潤同比增速分別達8.70%、-17.09%，板塊毛利率有所下滑，期間費用率為20Q1以來最低水平。裝備建設需求使板塊下游景氣確定性仍較高，隨產能瓶頸緩解、交付及確認收入恢復、后續訂單逐步落地，疊加國企改革持續深化、專業化整合及供應鏈改革等多維度提質增效，24年板塊業績、盈利能力、營運能力有望改善。細分板塊細分板塊，船舶、航空板塊財務“三張表”表現，船舶、航空板塊財務“三張表”表現相對更相對更優。優。（1）成長性，受益于全球民用船舶訂單及交付景氣逐步提升、航空裝備建設需求持續，23年船舶、航空營收增速領先，達23.79%、16.10%；船舶、航空

101、歸母凈利潤同比增長544.56%、12.37%，航天、陸裝及軍工電子歸母凈利潤分別同比下滑50.08%、29.52%、24.84%；（2）盈利能力，23年多數領域毛利率水平維持穩定，陸裝毛利率創近五年新高，軍工電子毛利率仍處于較高水平；除船舶外，各板塊期間費用率有所上升；（3）營運能力，船舶、航空板塊存貨周轉加快、應收賬款周轉率小幅下降，其他領域營運能力短期承壓。主動型基金重倉持倉偏好估值匹配度佳，賠率較高、業績景氣度高及新賽道相關標主動型基金重倉持倉偏好估值匹配度佳，賠率較高、業績景氣度高及新賽道相關標的。的。2024Q1末主動型基金國防板塊重倉占比達3.05%，環比2023Q4下滑0.8%

102、，剔除船舶重點個股后僅為 2.39%。板塊持倉處于歷史底部區間。船舶、低空經濟相關標的2024Q1受基金關注度提升，環比基金持倉市值增加值及重倉持倉基金增加數最大。優選：優選：“確定性”溢價看賠率，關注：航發動力、航發控制、中航沈飛、中直股份、紫光國微（電子聯合覆蓋）、中航重機、中航光電、中航西飛、航天電器、中航高科、北方導航、航宇科技、菲利華、鴻遠電子、圖南股份；“成長性”溢價看滲透率，關18.628.876.784.654.633.663.643.212.991.75024681012141618200102030405060708090中國船舶中科星圖光威復材中國重工中國動力中航西飛中航

103、電測西部材料中直股份航天電子23Q4 主動型基金重倉持倉市值（左軸）24Q1 主動型基金重倉持倉市值（左軸）變動（億元，右軸）-19.70-14.26-14.21-13.78-13.15-12.91-12.49-12.14-11.95-10.93-25-20-15-10-50010203040506070中航光電紫光國微中航高科七一二振芯科技西部超導振華科技鋼研高納中航沈飛撫順特鋼23Q4 主動型基金重倉持倉市值（左軸）24Q1 主動型基金重倉持倉市值（左軸）變動（億元，右軸）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2525/2727 Table_PageText 深度分析|國防軍工 注

104、：中科星圖（計算機聯合覆蓋）、中國動力、光威復材、航亞科技、東華測試（機械聯合覆蓋）、鉑力特（機械聯合覆蓋）、國博電子（電子聯合覆蓋）、七一二、華秦科技、鋼研高納、海格通信、國?？萍?、中國海防、高華科技（電子聯合覆蓋）、臻鐳科技、湘電股份。六、風險提示六、風險提示（一）重點裝備列裝需求及交付不及預期（一）重點裝備列裝需求及交付不及預期 高端裝備行業買方具有唯一性特征，且越往下游企業的壟斷性越為明顯，部分規模較小企業或配套裝備型號較為單一，若此類型號生產及需求計劃發生改變，則對相關客戶需求單一的企業影響較大。（二二）重大行業政策調整的風險）重大行業政策調整的風險 高端裝備行業屬于典型的To G行

105、業，考慮生產計劃的保密性、戰略性等，無論是需求端還是供給端均受政府政策影響較大。因此若相關政策發生調整（如影響較大的定價政策、采購政策）等，則易對板塊產生一定系統性沖擊。（三三）數據統計口徑偏差及財務數據解釋偏差風險）數據統計口徑偏差及財務數據解釋偏差風險 本文基于數據可得性篩選得到139只樣本股，在詮釋軍工板塊、細分領域及產業鏈時選擇標準變化可能使部分財務數據解釋出現偏差。同時，因樣本股數量有限，部分規模較大個股的波動或導致細分板塊整體出現較大幅度波動，整體分析結論僅供參考。此外，企業財務數據表現，不一定能夠完整反映板塊特點，與其主要業務結構等亦有關系，本文僅提供分析視角，分析結論或存在局限

106、性。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2626/2727 Table_PageText 深度分析|國防軍工 廣發軍工行業研究小組廣發軍工行業研究小組 孟 祥 杰：首席分析師，清華大學機械工程博士、哈佛大學訪問學者，航天科工實業背景，曾任方正證券軍工首席分析師，主要從事軍工信息化、新材料及軍工高端制造領域研究。吳 坤 其：資深分析師，對外經濟貿易大學精算本科、金融學碩士，曾任方正證券軍工研究員，主要覆蓋軍工新材料、軍工電子。邱 凈 博：資深分析師，北京航空航天大學碩士，2022 年加入廣發證券發展研究中心。邵 藝 陽：研究員，中國人民大學碩士，2023 年加入廣發證券發展研究中心。廣

107、發證券廣發證券行業投資評級說明行業投資評級說明 買入：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤 10%以上。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-10%+10%。賣出：預期未來12 個月內，股價表現弱于大盤 10%以上。廣發證券廣發證券公司投資評級說明公司投資評級說明 買入：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤 15%以上。增持：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤 5%-15%。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-5%+5%。賣出：預期未來12 個月內，股價表現弱于大盤 5%以上。聯系我們聯系我們 廣州市 深圳市 北京市 上海市 香港 地址 廣州市天河

108、區馬場路26 號廣發證券大廈47 樓 深圳市福田區益田路6001 號太平金融大廈 31 層 北京市西城區月壇北街 2 號月壇大廈 18層 上海市浦東新區南泉北路 429 號泰康保險大廈 37 樓 香港灣仔駱克道 81號廣發大廈 27 樓 郵政編碼 510627 518026 100045 200120-客服郵箱 法律主體法律主體聲明聲明 本報告由廣發證券股份有限公司或其關聯機構制作，廣發證券股份有限公司及其關聯機構以下統稱為“廣發證券”。本報告的分銷依據不同國家、地區的法律、法規和監管要求由廣發證券于該國家或地區的具有相關合法合規經營資質的子公司/經營機構完成。廣發證券股份有限公司具備中國證監

109、會批復的證券投資咨詢業務資格，接受中國證監會監管，負責本報告于中國（港澳臺地區除外）的分銷。廣發證券（香港）經紀有限公司具備香港證監會批復的就證券提供意見（4 號牌照）的牌照，接受香港證監會監管，負責本報告于中國香港地區的分銷。本報告署名研究人員所持中國證券業協會注冊分析師資質信息和香港證監會批復的牌照信息已于署名研究人員姓名處披露。重要重要聲明聲明 廣發證券股份有限公司及其關聯機構可能與本報告中提及的公司尋求或正在建立業務關系，因此，投資者應當考慮廣發證券股份有限公司及其關聯機構因可能存在的潛在利益沖突而對本報告的獨立性產生影響。投資者不應僅依據本報告內容作出任何投資決策。投資者應自主作出投

110、資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或者口頭承諾均為無效。本報告署名研究人員、聯系人（以下均簡稱“研究人員”）針對本報告中相關公司或證券的研究分析內容，在此聲明：（1）本報告的全部分析結論、研究觀點均精確反映研究人員于本報告發出當日的關于相關公司或證券的所有個人觀點，并不代表廣發證券的立場；（2）研究人員的部分或全部的報酬無論在過去、現在還是將來均不會與本報告所述特定分析結論、研究觀點具有直接或間接的聯系。系因此投資者應當考慮存潛利益沖突而對獨性產生影響不僅依據內容 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2727/2727 Table_Page

111、Text 深度分析|國防軍工 研究人員制作本報告的報酬標準依據研究質量、客戶評價、工作量等多種因素確定，其影響因素亦包括廣發證券的整體經營收入，該等經營收入部分來源于廣發證券的投資銀行類業務。本報告僅面向經廣發證券授權使用的客戶/特定合作機構發送，不對外公開發布，只有接收人才可以使用，且對于接收人而言具有保密義務。廣發證券并不因相關人員通過其他途徑收到或閱讀本報告而視其為廣發證券的客戶。在特定國家或地區傳播或者發布本報告可能違反當地法律，廣發證券并未采取任何行動以允許于該等國家或地區傳播或者分銷本報告。本報告所提及證券可能不被允許在某些國家或地區內出售。請注意，投資涉及風險，證券價格可能會波動

112、，因此投資回報可能會有所變化，過去的業績并不保證未來的表現。本報告的內容、觀點或建議并未考慮任何個別客戶的具體投資目標、財務狀況和特殊需求，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的投資建議。本報告發送給某客戶是基于該客戶被認為有能力獨立評估投資風險、獨立行使投資決策并獨立承擔相應風險。本報告所載資料的來源及觀點的出處皆被廣發證券認為可靠，但廣發證券不對其準確性、完整性做出任何保證。報告內容僅供參考，報告中的信息或所表達觀點不構成所涉證券買賣的出價或詢價。廣發證券不對因使用本報告的內容而引致的損失承擔任何責任，除非法律法規有明確規定?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷騼H根據本報告做出決策，如有

113、需要，應先咨詢專業意見。廣發證券可發出其它與本報告所載信息不一致及有不同結論的報告。本報告反映研究人員的不同觀點、見解及分析方法，并不代表廣發證券的立場。廣發證券的銷售人員、交易員或其他專業人士可能以書面或口頭形式，向其客戶或自營交易部門提供與本報告觀點相反的市場評論或交易策略，廣發證券的自營交易部門亦可能會有與本報告觀點不一致，甚至相反的投資策略。報告所載資料、意見及推測僅反映研究人員于發出本報告當日的判斷，可隨時更改且無需另行通告。廣發證券或其證券研究報告業務的相關董事、高級職員、分析師和員工可能擁有本報告所提及證券的權益。在閱讀本報告時，收件人應了解相關的權益披露（若有）。本研究報告可能

114、包括和/或描述/呈列期貨合約價格的事實歷史信息（“信息”）。請注意此信息僅供用作組成我們的研究方法/分析中的部分論點/依據/證據，以支持我們對所述相關行業/公司的觀點的結論。在任何情況下，它并不（明示或暗示）與香港證監會第 5 類受規管活動（就期貨合約提供意見）有關聯或構成此活動。權益披露權益披露(1)廣發證券（香港）在過去 12 個月內與 BATELAB(02149)公司有投資銀行業務關系。(2)廣發證券（香港）在過去 12 個月內與 BaTeLab Co.,Ltd.(02149)公司有投資銀行業務關系。(3)廣發證券（香港）在過去 12 個月內與蘇州貝克微電子股份有限公司(02149)公司有投資銀行業務關系。(4)廣發證券（香港）在過去 12 個月內與貝克微(02149)公司有投資銀行業務關系。(5)廣發證券（香港）在過去 12 個月內與貝克微電子(02149)公司有投資銀行業務關系。版權聲明版權聲明 未經廣發證券事先書面許可，任何機構或個人不得以任何形式翻版、復制、刊登、轉載和引用，否則由此造成的一切不良后果及法律責任由私自翻版、復制、刊登、轉載和引用者承擔。