《邁普醫學-公司研究報告-創新驅動領銜國產神經外科新材料領域-240513（31頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《邁普醫學-公司研究報告-創新驅動領銜國產神經外科新材料領域-240513（31頁）.pdf（31頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 證券研究報告 創新驅動，領銜國產神經外科新材料領域 主要觀點：主要觀點：Table_Summary 十年十年聚焦聚焦神外神外新新材料材料領域領域，提供整體解決方案提供整體解決方案 公司是國內神經外科領域同時擁有人工硬腦（脊）膜補片、顱頜面修補及固定系統、可吸收再生氧化纖維素、硬腦膜醫用膠等植入醫療器械產品的企業，覆蓋主流神外手術所需的多種核心植入醫療器械品種。公司業務處于快速成長階段，2020-2023 年營收 CAGR 高達 23%。截至2023 年底，公司產品進入國內超 1600 家醫院，國際市場覆蓋歐洲、南美、亞洲、非洲等近 90 個國家和地區。腦膜腦膜

2、收入收入占主體，占主體，PEEK 集采受益成為集采受益成為中中短期主要增長點短期主要增長點 人工硬腦（脊）膜補片是公司的主要收入來源，公司在國內市占率約12%，2022 年該板塊收入貢獻 1.45 億元，占總營業收入 74%。隨著腦膜產品集采常態化，公司相關產品陸續在各省入圍中選，同價位中公司腦膜產品性能優異，市占率有望穩步提升。根據南方所測算，2023 年我國顱頜面修補及固定產品市場規模約 17.5 億元，其中出現了新材料聚醚醚酮（PEEK）對傳統鈦金屬的替代：2017-2019 年中國 PEEK 修補產品市場規模 CAGR 超過 80%，而鈦金屬復合增速僅 3.8%。PEEK材料相比傳統鈦

3、金屬有著材料性能優勢，競爭格局較好，行業增速較快。公司三款 PEEK 產品在河南 24 省際聯盟集采中成功中選，本次集采有望進一步加速 PEEK 材料在神外修補市場滲透率，利好公司 PEEK營收快速起量。止血紗止血紗+腦膜膠腦膜膠獲批上市獲批上市，打造第二成長曲線打造第二成長曲線 公司歷時 8 年研制出國產首款可吸收再生氧化纖維素止血產品（止血紗），產品性能不弱于強生；目前該細分領域由強生長年壟斷，公司積極探索應用場景，延伸至外科等其他領域，未來迅速放量有望打破外資壟斷格局。公司自主研發的硬腦膜醫用膠于 2023 年 2 月上市，醫用膠在美國市場使用的數量約為腦膜的 2.5 倍，而國內市場相對

4、空白，目前國內僅有兩家獲批，市場空間廣闊。公司止血紗+腦膜膠 2023 年營收約2400 萬元，同比增長 346%；公司止血紗產品成功中標內蒙古 11 省際聯盟集采，止血紗有望搭配其他神外品種通過集采加速放量。我們認為，止血紗+腦膜膠會在中長期成為公司更快的增長點。投資建議投資建議 我們預計公司 2024-2026 年營業收入有望分別實現 2.80/3.61/4.76 億元，同比增長 21.3/28.9/31.7%；歸母凈利潤分別實現 0.55/0.85/1.30億元，同比增長 35.2/54.2/52.9%；對應 EPS 為 0.84/1.29/1.97 元；對應 PE 倍數為 47/31/

5、20X。公司短期收入來自神經外科耗材的集采放量和技術迭代，止血類+腦膜膠新品放量疊加海外預期則貢獻第二成長曲線。首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示風險提示 集采放量不及預期、產品研發不及預期、新產品推廣不及預期。Table_StockNameRptType 邁普醫學（邁普醫學（301033）公司研究/公司深度 投資評級：買入（首次）投資評級：買入（首次）報告日期：2024-05-13 Table_BaseData 收盤價（元）40.16 近 12 個月最高/最低（元）53.00/22.37 總股本（百萬股）66 流通股本（百萬股）38 流通股比例（%）57.83 總市值（億元）27 流通市值

6、（億元）15 Table_Chart 公司價格與滬深公司價格與滬深 300 走勢比較走勢比較 Table_Author 分析師：譚國超分析師：譚國超 執業證書號：S0010521120002 郵箱： 聯系人：錢琨聯系人：錢琨 執業證書號：S0010122110012 郵箱： 相關報告相關報告 -54%-33%-12%10%31%5/238/2311/232/24邁普醫學滬深300Table_CompanyRptType 邁普醫學（邁普醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2/31 證券研究報告 重要財務指標重要財務指標 單位單位:百萬元百萬元 主要財務指標主要財務指標 2023

7、2024E 2025E 2026E 營業收入 231 280 361 476 收入同比（%）18.2%21.3%28.9%31.7%歸屬母公司凈利潤 41 55 85 130 凈利潤同比（%）13.9%35.2%54.2%52.9%毛利率（%）82.0%80.1%76.2%73.0%ROE（%）6.4%8.1%11.1%14.5%每股收益（元）0.62 0.84 1.29 1.97 P/E 70.23 47.23 30.62 20.02 P/B 4.52 3.81 3.39 2.90 EV/EBITDA 40.51 23.29 17.21 12.07 資料來源：ifind（2024 年 5 月

8、 10 日），華安證券研究所 fY9WbZbZbU9WeUdX9PaO8OmOrRoMsOeRrRsPeRoPrM7NmMwPxNoMuNNZtOsQTable_CompanyRptType 邁普醫學（邁普醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3/31 證券研究報告 正文目錄正文目錄 1 邁普醫學：神經外科修復解決方案供應商邁普醫學：神經外科修復解決方案供應商.6 1.1 致力于神外植入醫療器械，全面覆蓋神經外科高值耗材.6 1.2 公司業績穩定增長，毛利率整體維持平穩.8 1.3 依托四大技術平臺，聚焦神經外科板塊.9 2 行業情況：神經外科高值耗材市場需求旺盛，高性能產品有望

9、搶占更多市場份額行業情況：神經外科高值耗材市場需求旺盛，高性能產品有望搶占更多市場份額.12 2.1 神經外科高值耗材市場需求量大，國產替代進程加速.12 2.2 腦膜市場持續增長，人工合成占比提升.13 2.3 PEEK材料在我國未來顱頜面修復領域嶄露頭角.15 2.4 公司高性能止血產品，有望通過集采搶占強生市場份額.18 2.5 可吸收醫用膠國內滲透率低，有望實現海外使用量級.20 3 產品輪動：老產品通過集采提高滲透率，新產品塑造第二增長曲線產品輪動：老產品通過集采提高滲透率，新產品塑造第二增長曲線.21 3.1 公司腦膜產品收入持續增長，集采執行助力提升市占率.21 3.2 顱骨修復

10、產品集采后技術迭代明顯，公司產品矩陣全面.22 3.3 止血產品技術壁壘高，依托帶量采購提高品牌知名度，搶占市場份額.25 3.4 硬腦膜醫用膠未來銷售前景廣闊，有望同硬腦膜產品發揮銷售協同效應.26 3.5 在研管線豐富，進一步擴大行業內競爭優勢.27 4 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.27 4.1 公司業績拆分與估值.27 4.2 投資建議.29 5 風險提示：風險提示：.29 財務報表與盈利預測財務報表與盈利預測.30 Table_CompanyRptType 邁普醫學（邁普醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4/31 證券研究報告 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1

11、 公司發展歷程公司發展歷程.6 圖表圖表 2 股權結構圖（截至股權結構圖（截至 2024 年年 3 月月 31 日）日）.7 圖表圖表 3 公司主要管理人員公司主要管理人員.7 圖表圖表 4 公司股權激勵業績考核目標公司股權激勵業績考核目標.8 圖表圖表 5 公司營業收入及增速公司營業收入及增速.8 圖表圖表 6 公司歸母凈利潤及增速公司歸母凈利潤及增速.8 圖表圖表 7 公司毛利率及凈利率公司毛利率及凈利率.9 圖表圖表 8 公司四費率公司四費率.9 圖表圖表 9 公司主要產品情況公司主要產品情況.10 圖表圖表 10 公司神經外科主要產品情況公司神經外科主要產品情況.11 圖表圖表 11

12、公司分業務營業收入（億元）公司分業務營業收入（億元）.11 圖表圖表 12 公司海內外營業收入（億元）公司海內外營業收入（億元）.11 圖表圖表 13 公司神經外科主要產品情況公司神經外科主要產品情況.12 圖表圖表 14 中國神經外科高值器械市場規模（億元）中國神經外科高值器械市場規模（億元）.12 圖表圖表 15 硬腦（脊）膜位置示意圖硬腦（脊）膜位置示意圖.13 圖表圖表 16 我國人工硬腦膜市場規模（億元）我國人工硬腦膜市場規模（億元）.13 圖表圖表 17 動物源性材料和人工合成材料對比動物源性材料和人工合成材料對比.14 圖表圖表 18 人工硬腦（脊）膜市場主要參與者人工硬腦（脊）

13、膜市場主要參與者.14 圖表圖表 19 顱骨修補固定常見手術類型及對應的適應癥、手術原理顱骨修補固定常見手術類型及對應的適應癥、手術原理.15 圖表圖表 20 我國顱頜骨修補固定產品市場規模（以出廠價格計算，億元）我國顱頜骨修補固定產品市場規模（以出廠價格計算，億元）.16 圖表圖表 21 鈦金屬和鈦金屬和 PEEK 材料性能對比材料性能對比.16 圖表圖表 22 中國中國 PEEK 顱骨修補產品和鈦顱骨修補產品市場規模（以出廠價計算，億元）顱骨修補產品和鈦顱骨修補產品市場規模（以出廠價計算，億元）.17 圖表圖表 23 2018 年中國鈦材料顱骨修補固定產品市場份額（以出廠價計算）年中國鈦材

14、料顱骨修補固定產品市場份額（以出廠價計算）.18 圖表圖表 24 中國中國 PEEK 顱骨修補產品市場占有率（以出廠價計算）顱骨修補產品市場占有率（以出廠價計算）.18 圖表圖表 25 止血材料分類及描述止血材料分類及描述.18 圖表圖表 26 全球可吸收止血材料市場規模及增速全球可吸收止血材料市場規模及增速.19 圖表圖表 27 中國可吸收止血材料市場規模及增速中國可吸收止血材料市場規模及增速.19 圖表圖表 28 2021 年全球可吸收止血材料市場格局年全球可吸收止血材料市場格局.19 圖表圖表 29 2021 年我國可吸收止血材料市場格局年我國可吸收止血材料市場格局.19 圖表圖表 30

15、 賽克賽斯公司可吸收硬腦膜封合醫用膠營業收入（萬元）賽克賽斯公司可吸收硬腦膜封合醫用膠營業收入（萬元）.20 圖表圖表 31 睿膜可吸收硬腦（脊）膜補片睿膜可吸收硬腦（脊）膜補片.21 圖表圖表 32 ?？涤材X（脊）膜補片?？涤材X（脊）膜補片.21 圖表圖表 33 人工合成材料的人工硬腦（脊）膜產品對比人工合成材料的人工硬腦（脊）膜產品對比.21 圖表圖表 34 公司人工硬腦（脊）膜補片營業收入及同比增速公司人工硬腦（脊）膜補片營業收入及同比增速.22 圖表圖表 35 公司人工硬腦（脊）膜補片毛利率公司人工硬腦（脊）膜補片毛利率.22 圖表圖表 36 公司顱頜面修補及固定產品公司顱頜面修補及固

16、定產品.23 圖表圖表 37 公司顱頜面修補產品營業收入及同比增速公司顱頜面修補產品營業收入及同比增速.23 圖表圖表 38 公司顱頜面修補產品毛利率公司顱頜面修補產品毛利率.23 圖表圖表 39 公司在河南省際聯盟顱骨網高值耗材集采的中選結果公司在河南省際聯盟顱骨網高值耗材集采的中選結果.24 圖表圖表 40 國產廠商國產廠商 2019-2023 年神經外科板塊收入對比（百萬元）年神經外科板塊收入對比（百萬元）.25 圖表圖表 41 公司與強生公司同類產品對比公司與強生公司同類產品對比.25 Table_CompanyRptType 邁普醫學（邁普醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評

17、級說明 5/31 證券研究報告 圖表圖表 42 止血材料類醫用耗材省際聯盟集中帶量采購擬中選結果止血材料類醫用耗材省際聯盟集中帶量采購擬中選結果.26 圖表圖表 43 公司硬腦膜醫用膠操作示意圖公司硬腦膜醫用膠操作示意圖.26 圖表圖表 44 公司在研項目進展公司在研項目進展.27 圖表圖表 45 收入拆分與盈利預測收入拆分與盈利預測.28 圖表圖表 46 可比公司對比可比公司對比.29 Table_CompanyRptType 邁普醫學（邁普醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 6/31 證券研究報告 1 邁普醫學邁普醫學：神經外科修復解決方案供應商神經外科修復解決方案供應商

18、1.1 致力于致力于神外神外植入醫療器械植入醫療器械，全面覆蓋神經外科高值耗材全面覆蓋神經外科高值耗材 神經外科耗材矩陣不斷完善神經外科耗材矩陣不斷完善，致力于提供全面的神經外科修復解決方案。，致力于提供全面的神經外科修復解決方案。邁普醫學于 2008 年成立，是一家致力于結合人工合成材料特性，利用先進制造技術開發高性能植入醫療器械的高新技術企業。公司通過持續的自主研發逐步建立了包括生物增材制造、數字化設計與精密加工、選擇性氧化及微纖維網成型、多組分交聯及霧化成膠等多元化核心技術平臺，依托上述四大技術平臺開發出多個創新產品。截至 2023 年 12 月 31 日，公司已在國內獲準注冊 10 個

19、 III 類醫療器械產品、1 個II 類醫療器械產品注冊證，海外已取得 4 個產品的 CE 證書和 CE Design 證書，口腔可吸收修復膜、可吸收多層纖絲型再生氧化纖維素處于臨床試驗階段，覆蓋了神經外科、口腔科等多個科室。圖表圖表 1 公司發展歷程公司發展歷程 資料來源：公司官網，華安證券研究所 公司股權結構穩定，公司股權結構穩定，創始人袁玉宇先生為公司實控人創始人袁玉宇先生為公司實控人。截至 2024 年 3 月 31日，公司創始人、董事長袁玉宇先生直接持有公司 16.63%的股權，并與徐弢構成一致行動關系；同時袁玉宇擔任納普生投資的普通合伙人和納同投資的執行事務合伙人，是納普生投資、納

20、同投資的實際控制人。公司參股 3 家公司，分別為深圳邁普再生醫學、德國 MedprinBiotech 和廣州黃埔先導醫療。Table_CompanyRptType 邁普醫學（邁普醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 7/31 證券研究報告 圖表圖表 2 股權結構圖（截至股權結構圖（截至 2024 年年 3 月月 31 日日）資料來源：iFinD，華安證券研究所 核心管理層深耕行業多年，核心管理層深耕行業多年，擁有擁有豐富的研發和營銷經驗。豐富的研發和營銷經驗。邁普醫學由留美博士和國家重大人才工程入選者共同創建。董事長、創始人袁玉宇先生擁有博士研究生學歷，醫療器械高級工程師（教授級

21、）職稱，致力于將人工合成材料與先進制造技術相結合的產業化應用，作為主要人員參與了國家高技術研究發展計劃（863 計劃）等多個項目。公司總經理、董事王建華先生曾先后任強生（中國）醫療器材有限公司地區經理、大區經理、全國銷售經理及全國營銷總監職位，醫療器械產業營銷經驗豐富。圖表圖表 3 公司主要管理人員公司主要管理人員 姓名姓名 公司任職公司任職 從業背景從業背景 袁玉宇 董事長，董事 博士研究生學歷，生物工程專業，醫療器械高級工程師（教授級）職稱。曾任華東數字醫學工程研究院院長；2007 年 4 月至 2008 年 3 月，任廣東冠昊生物科技有限公司研發主任；2018 年 7 月至今，任華東數字

22、醫學工程研究院理事；2019 年 8 月至今，任廣州恒睿投資發展有限公司監事；2022 年 9 月至今分別任江西垠賽醫療科技有限公司、廣州創景醫療科技有限公司董事長；2024年 3 月 19 日至今，任廣州瞬界醫療科技有限公司董事長；2008 年 9 月至 2024 年 4 月，任邁普醫學董事長、總經理；2024 年 4 月至今，任邁普醫學董事長。袁玉宇先生致力于將人工合成材料與先進制造技術相結合的產業化應用，作為主要人員參與了“面向快速修復及組織器官移植應用的系列生物 3D 打印技術和裝置的開發”國家高技術研究發展計劃（863 計劃）、“基于生物增材制造的軟組織修復產品”國家工信部工業轉型升

23、級（增材制造）項目，作為主要發明人之一的發明專利“一種電紡機”、“一種具有生物活性的人工硬腦膜及其制備方法”分別榮獲“中國專利銀獎”、“中國專利優秀獎”。王建華 總經理，董事 本科學歷，生物醫學電子學專業。1999 年 8 月至 2017 年 4 月，先后任強生（中國）醫療器材有限公司地區經理、大區經理、全國銷售經理及全國營銷總監；2018 年 8 月至 2021 年 4 月，任上海浦衛醫療器械廠有限公司總經理；2021 年 4 月至 2021 年 8 月，任上海昕健醫療技術有限公司營銷總經理。2021 年 12 月起至今先后擔任邁普醫學副總經理、董事、總經理。駱雅紅 副總經理，財務總監，董事

24、 本科學歷，工業管理工程專業，非執業注冊會計師。曾先后任利安達會計師事務所珠海分所項目負責人、珠海健帆生物科技股份有限公司董事、財務總監；2017 年 2 月至 2018 年 6 月，先后任邁普醫學有限財務總監、董事；2018 年 6 月至今，任邁普醫學董事、副總經理、財務總監。龍小燕 董事會秘書，董事 碩士研究生學歷，應用化學專業。2011 年入職于邁普醫學，先后任研發部研發工程師、項目申報專員、知識產權部經理、法務部經理等，自 2019 年 1 月至今擔任公司法務總監。2022 年 4 月至今，任邁普醫學董事、董事會秘書。資料來源：iFinD，華安證券研究所 公司公司股權激勵方案股權激勵方

25、案落地，進一步調動核心團隊積極性。落地，進一步調動核心團隊積極性。公司在 2023 年 8 月 24日對公司部分高管和中層管理人員、核心技術和業務骨干人員等 49 人計劃授予限Table_CompanyRptType 邁普醫學（邁普醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 8/31 證券研究報告 制性股票 176.80 萬股，約占此激勵計劃草案公布日公司股本總額的 2.68%，占此激勵計劃擬授予限制性股票總數的 94.65%，授予價格 20.80 元/股。此次股權激勵對應的 2023-2025 年營業收入觸發值分別是 2.19/2.66/3.36 億元，目標值分別是2.25/2.83

26、/3.71 億 元，目 標 值 對 應 的 2023-2025 年 營 業 收 入 增 速 分 別 是15%26/%31/%。本次股權激勵有望充分調動公司中高層管理人員的積極性，穩定核心團隊和業務骨干。圖表圖表 4 公司股權激勵業績考核目標公司股權激勵業績考核目標 對應考核年度（基于對應考核年度（基于 2022 年）年）各年度營業收入增長率（各年度營業收入增長率（%）目標值（目標值（Am）觸發值（觸發值（An）首次授予以及在公司 2023 年第三季度報告披露前預留授予的限制性股票 第一個歸屬期 2023 年 15%12%第二個歸屬期 2024 年 45%36%第三個歸屬期 2025 年 90%

27、72%在公司 2023 年第三季度報告 披露后預留授予的限制性股票 第一個歸屬期 2024 年 45%36%第二個歸屬期 2025 年 90%72%考核指標考核指標 業績完成度業績完成度 公司層面歸屬比例（公司層面歸屬比例（X）各考核年度營業收入增長率（A）AAm X=100%AnAAm X=A/Am*100%AAn X=0 資料來源：公司公告，華安證券研究所 1.2 公司業績公司業績穩定穩定增長，增長，毛利率整體維持平穩毛利率整體維持平穩 公司營收整體穩定增長，公司營收整體穩定增長，三年三年復合增長率復合增長率 23%。公司 2023 年營業收入 2.31億元，同比增長 18.24%，公司

28、2020-2023 年營業收入年復合增長率為 23%。公司2023 年處于人工硬腦（脊）膜補片集采階段，并存在公司內部營銷人員及政策調整，因此收入增速有所放緩。目前公司外部集采落地，銷售政策調整完畢。1Q24公司邊際好轉，營業收入實現 0.57 億元，同比增長 28.59%；單季度歸母凈利潤實現 0.15 億元，同比增長 91.19%。圖表圖表 5 公司營業收入及增速公司營業收入及增速 圖表圖表 6 公司歸母凈利潤及增速公司歸母凈利潤及增速 資料來源：iFinD，華安證券研究所 資料來源：iFinD，華安證券研究所 公司毛利率整體維持平穩，費用公司毛利率整體維持平穩，費用開支開支不斷優化。不斷

29、優化。公司近五年毛利率維持在 80%以上，整體平穩；2023 年公司凈利率為 17.71%，同比 2022 年略微下降，主要系1.24 1.54 1.95 2.31 0.57 9.07%24.51%26.96%18.24%28.59%0%10%20%30%40%50%00.511.522.520202021202220231Q24營業收入（億元）yoy0.37 0.45 0.36 0.41 0.15 33.55%21.01%-19.73%13.89%91.19%-20%0%20%40%60%80%100%-0.2-0.100.10.20.30.40.520202021202220231Q24歸

30、屬母公司股東的凈利潤（億元）yoyTable_CompanyRptType 邁普醫學（邁普醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 9/31 證券研究報告 集采政策調整影響所致。費用方面，公司整體費用率隨著收入上升，呈緩慢下降趨勢，2023 年公司銷售費用率和研發費用率均有所下降；管理費用有所增長，主要系總部基地折舊、無形資產攤銷及股份支付費用所致。圖表圖表 7 公司毛利率及凈利率公司毛利率及凈利率 圖表圖表 8 公司四費率公司四費率 資料來源：iFinD，華安證券研究所 資料來源：iFinD，華安證券研究所 1.3 依托四大技術平臺，依托四大技術平臺，聚焦神經外科聚焦神經外科板塊板

31、塊 產品線產品線覆蓋神經外科、口腔科等科室，依托四大技術平臺不斷擴展產品線覆蓋神經外科、口腔科等科室，依托四大技術平臺不斷擴展產品線。公司業務主要覆蓋神經外科、口腔科、3D 打印設備等科室和領域，建立了四個具有自主知識產權的先進制造技術平臺，包括生物增材制造、數字化設計與精密加工、選擇性氧化及微纖維網成型、多組分交聯及霧化成膠等技術平臺，在神經外科植入醫療器械領域進行多產品線的布局，并逐步拓展至口腔科及其他外科領域。85.57%83.48%82.39%84.01%82.01%24.35%29.84%29.07%18.30%17.71%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2

32、0192020202120222023銷售毛利率銷售凈利率-10%0%10%20%30%40%50%20192020202120222023銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率Table_CompanyRptType 邁普醫學（邁普醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 10/31 證券研究報告 圖表圖表 9 公司主要產品情況公司主要產品情況 資料來源：公司官網，華安證券研究所 神經外科領域植入醫療器械產品矩陣逐漸完善，主要分為三大業務板塊。神經外科領域植入醫療器械產品矩陣逐漸完善，主要分為三大業務板塊。在神經外科領域，公司秉持科室多產品策略，致力于提供整體解決方案。公司是目前

33、國內神經外科領域同時擁有人工硬腦（脊）膜補片、顱頜面修補及固定系統、可吸收再生氧化纖維素、硬腦膜醫用膠等植入醫療器械產品的企業，覆蓋開顱手術所需要的關鍵植入醫療器械。圍繞著神經外科手術需求，公司系列產品覆蓋了神經外科封閉防漏解決方案、修復固定解決方案以及止血解決方案等，具體為：?？涤材X（脊）膜補片、睿膜可吸收硬腦（脊）膜補片與睿固硬腦膜醫用膠共同提供了硬腦（脊）膜修復及腦脊液封堵的解決方案；基于 PEEK 材料的賽盧顱頜面修補系統以及包括博納力可吸收性骨固定系統、安泰盧顱頜面內固定鈦釘、安泰盧顱頜面內固定鈦板、維盧聚醚醚酮顱頜面固定板、維盧聚醚醚酮顱骨內固定板在內的多材料固定系統共同組成了覆蓋

34、小兒到成人的、顱面與頜面的修復固定解決方案；吉速亭可吸收再生氧化纖維素止血產品。Table_CompanyRptType 邁普醫學（邁普醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 11/31 證券研究報告 圖表圖表 10 公司神經外科主要產品情況公司神經外科主要產品情況 資料來源：公司公眾號，華安證券研究所 公司公司收入收入主體主體來自人工硬腦（脊）膜補片，顱頜面修補產品來自人工硬腦（脊）膜補片，顱頜面修補產品銷售快速提升銷售快速提升。分業務看，人工硬腦（脊）膜補片是公司核心產品，為公司主要收入來源，2017-2022 年營收占比均超過 70%。直至 2023 年全國執行人工硬腦（脊）

35、膜補片聯盟集采，行業市場規模收縮，公司對應板塊收入下滑至 60%。公司 2023 年人工硬腦（脊）膜補片銷售收入 1.40 億元，同比下降 3.5%。同時，公司顱頜面修復固定產品增長迅速，2023 年顱頜面修補固定產品收入 0.61 億元，同比增長 60%，營收占比提升至 26.4%。公司公司國內國內收入占收入占比比 78%以上以上，海外，海外市場市場近年即將發力近年即將發力。國內市場為公司的主要收入來源，2023 年占公司營收 78.32%。同時國外市場增長迅猛，由 2019 年的1300 萬元增長至 2023 年的 5005 萬元，年復合增長率 40%。圖表圖表 11 公司分業務營業收入（

36、公司分業務營業收入（億元億元）圖表圖表 12 公司海內外營業收入（公司海內外營業收入（億元億元）資料來源：iFinD，華安證券研究所 資料來源：iFinD，華安證券研究所 0.95 1.01 1.17 1.45 1.40 0.14 0.19 0.29 0.38 0.61 0.01 0.05 0.24 00.511.522.520192020202120222023人工硬腦(脊)膜補片顱頜面修補產品止血類產品其它1.00 1.09 1.32 1.59 1.81 0.13 0.14 0.22 0.36 0.50 0.00.51.01.52.02.520192020202120222023國內海外T

37、able_CompanyRptType 邁普醫學（邁普醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 12/31 證券研究報告 2 行業情況行業情況：神經外科高值耗材市場：神經外科高值耗材市場需求需求旺盛旺盛，高性能產品有望搶占更多市場份額高性能產品有望搶占更多市場份額 2.1 神經外科高值耗材市場需求量大，國產替代進程加速神經外科高值耗材市場需求量大，國產替代進程加速 人工硬腦（脊）膜已完成進口替代，其他細分市場仍由外資產品主導。人工硬腦（脊）膜已完成進口替代，其他細分市場仍由外資產品主導。按產品類別劃分，神經外科開顱手術高值耗材主要包括顱骨材料、腦膜材料、止血材料、閉合材料、引流材料等

38、。神經外科作為高精尖的前沿學科之一，對應用在手術中的高值醫用耗材技術含量和精細程度要求都非常高，目前除了人工硬腦（脊）膜基本完成了進口替代之外（根據頭豹研究院數據，2020 年我國人工硬腦（脊）膜補片國產化率約 90%），其他細分市場仍由國外產品主導，進口替代率非常低。但隨著國家出臺一系列政策鼓勵國產醫療器械企業創新發展，市場格局逐漸發生轉變，進口替代程度不斷加快。圖表圖表 13 公司神經外科主要產品情況公司神經外科主要產品情況 分類分類 主要產品主要產品 顱骨材料 鈦材料、PEEK 等顱骨修補和固定材料 腦膜材料 人工硬腦（脊）膜、神經補片等 止血材料 可吸收止血紗、止血粉、流體明膠等 閉合

39、材料 可吸收醫用膠、可吸收組織密封膜等 引流材料 腦室-腹腔分流管系統、腦脊液引流管系統等 資料來源：公司官網，華安證券研究所 2023 年神經外科高值耗材市場規模約為年神經外科高值耗材市場規模約為 61 億元，未來有望保持持續增長。億元，未來有望保持持續增長。神經外科高值器械耗材是醫療器械增長最快的細分領域。根據南方所數據，2014 年中國神經外科高值耗材市場規模約 22 億元，2023 年預計增長至 61 億元，2014-2023 年 CAGR 為 12%。隨著國內神經外科手術量的持續增加，神經外科技術的不斷成熟，以及人們支付能力上升和健康意識加強，神經外科耗材市場規模有望保持持續增長。圖

40、表圖表 14 中國神經外科高值器械市場規模（億元）中國神經外科高值器械市場規模（億元）資料來源：南方所，康拓醫療招股書，華安證券研究所 22262932364146515661010203040506070201420152016201720182019E2020E2021E2022E2023ETable_CompanyRptType 邁普醫學（邁普醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 13/31 證券研究報告 2.2 腦膜市場持續增長，人工合成占比提升腦膜市場持續增長，人工合成占比提升 我國我國人工硬腦膜市場人工硬腦膜市場規模規模約約 10 億元億元，基本完成國產替代，基本完成

41、國產替代。硬腦膜是一層由密集的不規則結締組織構成的，環繞大腦和脊髓的厚而堅韌的雙層膜性組織，主要起到保護大腦組織的作用。硬腦（脊）膜缺損常見于腦血管病、中樞神經系統炎性疾病、顱內損傷及腦惡性腫瘤等神經疾病。硬腦（脊）膜補片可作為人體腦膜的替代物，對人體腦膜缺損進行修補，以恢復其完整性，防止腦脊液外漏、顱內感染、腦膨出、腦粘連和疤痕等嚴重并發癥。圖表圖表 15 硬腦（脊）膜位置示意圖硬腦（脊）膜位置示意圖 圖表圖表 16 我國人工硬腦膜市場規模（億元）我國人工硬腦膜市場規模（億元）資料來源：云醫械，華安證券研究所 資料來源：公司招股書，華安證券研究所 腦膜材料分為動物源性材料和人工合成材料，相較

42、國外，國內人工合成材料占腦膜材料分為動物源性材料和人工合成材料，相較國外，國內人工合成材料占比較小。比較小。根據邁普醫學招股書統計的人工硬腦（脊）膜主要市場參與者的銷售收入數據，2019 年在國內人工硬腦（脊）膜市場，動物源性材料占比大于 80%；由于進入市場較晚，人工合成材料的占比小于 20%。在歐洲市場，由于監管原因，同種異體材料被禁止使用，2019 年動物源性材料和人工合成材料腦膜銷售占比分別為 47.10%和 52.90%。相較于歐美市場，中國人工合成腦膜材料占比有望進一步提升。相較于動物源性材料，人工合成材料具有可塑性強，穩定性高，無病毒傳染風相較于動物源性材料，人工合成材料具有可塑

43、性強，穩定性高，無病毒傳染風險等優勢。險等優勢。動物源性材料一般來自豬筋膜、牛心包膜等動物組織，具有與人自體組織或器官相似的結構和組成和良好的生物相容性，但是由于取材于動物組織，穩定性、均一性難以控制，存在病毒傳播、免疫反應風險，且可能導致產品出口受限。人工合成材料聚乳酸等化學材料制成，降解速度可調，結構可設計性、穩定性及均一性強。8.89.710.7024681012202020212022Table_CompanyRptType 邁普醫學（邁普醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 14/31 證券研究報告 圖表圖表 17 動物源性材料和人工合成材料對比動物源性材料和人工合成材

44、料對比 項目項目 動物源性材料動物源性材料 人工合成材料人工合成材料 代表材料 牛源、豬源等動物組織。聚乙醇酸、聚己內酯、聚乳酸等。優點 1、具有與人自體組織或器官相似的結構和組成；2、具有良好的生物相容性。1、可加工技術種類較多，降解速度可調，結構可設計性強；2、材料獲取便捷，穩定性及均一性較高，溯源清晰，無病毒傳染風險。缺點 1、動物源性材料取材于動物組織，取材及保存受限條件較多，穩定性、均一性難以控制，溯源難度高，存在病毒傳播、免疫反應的風險；2、可加工技術相對單一，降解速率可調性差。1、材料特性與人體組織有差距，傳統工藝制備結構不利于細胞長入；2、傳統加工工藝下的產品柔順性較差，導致貼

45、附性差，操作不便。加工工藝 1、動物組織預處理及脫細胞技術；2、凍干成形等物理方法。1、傳統加工工藝：編織、流延/熱壓成膜、復合涂層等；2、先進制造工藝：生物增材制造、精密機械加工等。資料來源：公司招股書，華安證券研究所 公司在公司在人工硬腦膜市場占比人工硬腦膜市場占比位居前列位居前列。人工硬腦膜臨床應用較為成熟，國產化程度較高。目前國內市場銷售動物源性材料的企業主要有天新福、冠昊生物、正海生物、佰仁醫療等，銷售人工合成材料的企業主要有邁普醫學、強生公司、貝朗醫療等。其中，天新福市場占比位于人工硬腦（脊）膜行業首位，2019 年人工硬腦（脊）膜銷售規模 2.95 億元，占比 37%。邁普醫學

46、2019 年人工硬腦（脊）膜銷售規模 0.95 億元，位于行業前列，人工合成材料首位。圖表圖表 18 人工硬腦（脊）膜市場主要參與者人工硬腦（脊）膜市場主要參與者 注：天新福 2019 年人工硬腦（脊）膜的銷售規模為其母公司泰邦生物 Artificial Dura Mater 板塊的收入；冠昊生物 2019 年人工硬腦（脊）膜的銷售規模為其腦膜建-生物型硬腦（脊）膜補片與 B 型硬腦（脊）膜補片板塊的收入；正海生物 2019 年人工硬腦（脊）膜的銷售規模為其生物膜板塊的收入；佰仁醫療 2019 年人工硬腦（脊）膜的銷售規模為其外科軟組織修復板塊的收入。資料來源：公司招股書，華安證券研究所 天新

47、福 37%冠昊生物 20%正海生物15%邁普醫學 12%佰仁醫療 7%其它 9%Table_CompanyRptType 邁普醫學（邁普醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 15/31 證券研究報告 2.3 PEEK 材料材料在我國未來顱頜面修復領域嶄露頭角在我國未來顱頜面修復領域嶄露頭角 顱頜面修補產品應用于顱骨、顱內損傷，面骨骨折以及相關腦血管疾病的手術。顱頜面修補產品應用于顱骨、顱內損傷，面骨骨折以及相關腦血管疾病的手術。根據中國衛生健康統計年鑒，2018 年我國醫院顱骨和面骨骨折出院 16.8 萬人次、顱內損傷出院 75.1 萬人次、腦血管病出院 567.9 萬人次、腦惡

48、性腫瘤出院 2.8萬人次，其中腦血管病出院病例近年來增加較快，上述疾病均可導致使用顱骨修補固定產品。顱頜面修補產品可以針對缺損部位的骨窗進行修補，以代替缺損的顱骨，恢復顱腔的密閉性，保持生理性顱內壓穩定，減輕顱骨缺損綜合征的發生。通過應用顱頜面修補材料不僅能恢復正常的顱骨形態，對恢復腦功能亦有重要意義。圖表圖表 19 顱骨修補固定常見手術類型及對應的適應癥、手術原理顱骨修補固定常見手術類型及對應的適應癥、手術原理 手術類型手術類型 適應癥適應癥 手術原理手術原理 涉及產品涉及產品 顱骨缺損修補 針對高血壓、腦腫瘤、腦出血、腦栓塞、腦疝、顱內損傷等導致的顱內壓惡性升高而采取的去骨瓣減壓術后的顱骨

49、修補。摘除顱骨骨瓣，以減輕顱內壓力，避免顱內壓惡性升高對腦組織產生永久性損傷。通常去骨瓣減壓后需經過數月的恢復期才可進行顱骨修補。顱骨修補、固定產品配合使用。創傷導致的顱骨缺損及先天性顱骨畸形等。對顱骨缺損處進行修補，起到恢復顱腔密閉性、支撐保護腦組織、復原患者容貌的作用。常規開顱手術 腦腫瘤及腦出血、腦栓塞等腦部組織病變的手術治療。開顱對病變組織進行治療并關顱。顱骨修補、固定產品配合使用，或單獨使用顱骨固定產品。資料來源：康拓醫療招股書，華安證券研究所 2023 年我國顱頜骨修補固定產品市場將達到年我國顱頜骨修補固定產品市場將達到 17.5 億元，復合增長率億元，復合增長率 15.3%。根據

50、南方所數據，2018 年我國顱頜骨修補固定產品市場規模為 8.6 億元，2014 年至 2018 年的年均復合增長率為 15.1%。未來一方面隨著腦血管相關疾病發病率的上升，以及相關創傷及去骨瓣減壓手術的死亡率下降，后續進行顱骨修補的治療率提升，顱頜骨修補產品的需求有望上升；另一方面隨著價格更高，性能全面優于傳統鈦材料的 PEEK 材料顱骨修補固定產品滲透率逐漸提高，也將驅動我國顱頜骨修補固定產品市場規模的提升。預計 2023 年我國顱頜骨修補固定產品市場規模將達到 17.5 億元，2018 年至 2023 年的復合增長率為 15.3%。Table_CompanyRptType 邁普醫學（邁普

51、醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 16/31 證券研究報告 圖表圖表 20 我國顱頜骨修補固定產品市場規模（以出廠價格計算，億元）我國顱頜骨修補固定產品市場規模（以出廠價格計算，億元）注：市場規模包含頜面創傷應用 資料來源：南方所，康拓醫療招股書，華安證券研究所 相較鈦金屬，相較鈦金屬，PEEK 在產品力上優勢明顯，但價格相對昂貴，滲透率較低。在產品力上優勢明顯，但價格相對昂貴，滲透率較低。近幾十年來，顱頜面修補材料經歷了自體骨、有機玻璃、硅橡膠、骨水泥等階段，但上述材料因為存在各種各樣的缺陷，逐步退出了修補材料的選擇范圍。鈦材料是目前臨床廣泛應用的顱頜面修補材料，其具有密度

52、低、強度高的特點，且其組織相容性好、穩定性好、致敏性低、能抵抗身體分泌物且無毒。但鈦金屬材料導熱快，使頭部對熱敏感，CT/MRI 檢測時有金屬偽影，受力容易變形等缺點。聚醚醚酮（PEEK）材料是經 FDA 批準上市的骨移植產品的重要原材料之一，為一種人工合成的半結晶熱塑性材料，具有影像兼容性好、耐輻照性、絕緣性穩定、耐水解、抗壓、耐腐蝕等特點。目前，我國顱頜面修補市場正處于 PEEK 材料產品替代鈦材料產品的發展階段，南方所數據顯示，2019 年我國顱骨修補重建手術中，鈦材料產品占據約 93%的市場份額，PEEK 材料產品滲透率較低，數量不足 4000例。未來 PEEK 材料憑借優異的性能，其

53、滲透率有望逐步提升，據南方所數據，2017 年至 2019 年我國 PEEK 顱骨修補產品市場規模年復合增長率超過 80%，預計未來將繼續保持高速增長，市場空間廣闊。圖表圖表 21 鈦金屬和鈦金屬和 PEEK 材料性能對比材料性能對比 對比因素對比因素 鈦金屬材料鈦金屬材料 PEEK 材料材料 個性化匹配性 鈦網板為標準化生產產品，使用前需要醫生依靠自身經驗根據患者情況進行塑形和調整，因此與患者顱骨難以達到較高的吻合度，尤其是眼眶部等曲率復雜的部位難以成型。PEEK 材料經過一定的加工技術和個性化設計后能夠與患者顱骨達到極高的吻合度，達到美觀效果，消除患者心理負擔，提升了患者術后康復水平和生活

54、質量。醫學影像兼容性 鈦網板屬于金屬材料，植入后在 CT 和 MRI 等醫學影像檢查中易產生偽影，影響后續醫學影像檢測，不利于腦血管、腦腫瘤等手術的后續治療。PEEK 為非金屬材料，影像兼容性好，植入后 CT 和 MRI 安全、無偽影，不影響后續醫學影像診斷，便于術后追蹤。機械性能 鈦網板抗彎曲強度低，有受力凹陷的風險，且彈性模量遠遠高于顱骨，植入后可能產生應力集中導致鄰骨吸收。PEEK 材料則具有接近顱骨的抗彎曲強度，剛性和韌性與顱骨相似，且彈性模量接近顱骨，修復后顱骨整體無應力集中現象，對由創傷引起的腦損傷有更好的保護作用，且利于自體骨的生長和吸收。4.9 5.7 6.4 7.3 8.6

55、10.0 11.4 13.3 15.2 17.5 16.3%12.3%14.1%17.8%16.3%14.0%16.7%14.3%15.1%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%02468101214161820201420152016201720182019E2020E2021E2022E2023E市場規模（億元）yoyTable_CompanyRptType 邁普醫學（邁普醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 17/31 證券研究報告 手術便捷性 鈦網板在植入手術前需根據患者顱骨缺損形狀進行剪裁和塑形，部分情況下需要術中對鈦網板進行剪裁塑形，增加手術難度和術

56、后風險。嵌合式修補，楔形邊緣設計，骨窗/骨緣剝離范圍較??；骨板一次設計成形，醫生可直接使用，便捷度高 隔熱性 鈦材料屬于金屬，導熱系數高，隔熱性差，環境溫度的變化容易導致患者不適。PEEK 材料導熱系數接近顱骨，具有較好的隔熱性。手術方案設計難度 手術方案設計流程相對簡單，并且由于產品已經過長期使用，手術方案和設計流程成熟，醫生已形成習慣 手術方案設計流程相對復雜，并且和醫生已經形成習慣的鈦網板手術方案設計存在差異，需要引導醫生適應新的手術方案設計 術后并發癥 PEEK 骨板在術后新發癲癇、植入物外露等并發癥發病率上顯著低于鈦網板。價格 由于原材料價格差異，PEEK 修補固定產品價格明顯高于鈦

57、材料產品。資料來源：公司官網，康拓醫療招股書，華安證券研究所 圖表圖表 22 中國中國 PEEK 顱骨修補產品和鈦顱骨修補產品市場規模（以出廠價計算，億元）顱骨修補產品和鈦顱骨修補產品市場規模（以出廠價計算，億元）資料來源：南方所，康拓醫療招股書，華安證券研究所 鈦金屬材料國內廠商眾多，鈦金屬材料國內廠商眾多，PEEK 材料競爭格局更優材料競爭格局更優。目前國內市場顱骨修補固定產品生產廠家較多，其中鈦材料進口廠家主要包括強生辛迪思、美敦力、史賽克等，國產廠家主要包括康拓醫療、康爾醫療、雙申醫療、大博醫療等。其中外資品牌強生辛迪思和美敦力共占據了鈦材料 50%的市場份額，分別占比 27%和 23

58、%，位居第一、二位。根據南方所數據，在 PEEK 顱骨修補固定產品方面，目前擁有相關產品注冊證的廠家包括國產廠家康拓醫療、邁普醫學、康爾醫療、成都美益達、大博醫療和威高骨科，以及進口廠商強生辛迪思，其中康拓醫療占據 PEEK 顱骨修補產品的主導地位。相比傳統鈦金屬市場，PEEK 材料的競爭格局更好。邁普醫學PEEK 顱骨修補產品市場占有率從 2018 年的 7%提升至 2019 年的 23%，市占比穩步提升，有望搶占更多市場份額。0.17 0.35 0.59 2.60 2.73 2.80 0.00.40.81.21.62.02.42.83.23.6201720182019PEEK 顱骨修補產品

59、鈦顱骨修補產品Table_CompanyRptType 邁普醫學（邁普醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 18/31 證券研究報告 圖表圖表 23 2018 年中國鈦材料顱骨修補固定產品市場份額年中國鈦材料顱骨修補固定產品市場份額（以出廠價計算）（以出廠價計算）圖表圖表 24 中國中國 PEEK 顱骨修補產品市場占有率（以出廠價計顱骨修補產品市場占有率（以出廠價計算）算）資料來源：南方所，公司招股書，華安證券研究所 資料來源：南方所，公司招股書，華安證券研究所 2.4 公司高性能公司高性能止血止血產品產品，有望有望通過集采搶占強生市場份額通過集采搶占強生市場份額 神經外科手術對

60、止血材料安全性要求高。神經外科手術對止血材料安全性要求高。由于腦組織血運豐富、微神經網絡結構復雜，且部分手術部位深，視野狹窄、手術操作不便，導致了神經外科手術中出血位點較多，并且止血較難。神經外科手術中，止血是否成功是決定手術成敗的關鍵因素之一。神經外科手術中，除了使用電凝止血、使用棉片壓迫進行物理吸收止血外，還需要使用可植入類耗材進行止血，但由于神經外科手術復雜性，對止血材料的安全性提出較高要求，普通紗布、棉球等中低端止血材料無法完全滿足臨床需求。氧化再生纖維素止血材料優勢明顯，獲得多個指南和共識的推薦和認可。氧化再生纖維素止血材料優勢明顯，獲得多個指南和共識的推薦和認可。目前，臨床上代表性

61、的高性能植入類止血耗材包括纖維蛋白膠、可吸收止血流體明膠及氧化再生纖維素止血紗等。纖維蛋白膠需冷凍儲存，術前加熱，形成血凝塊時間較久等缺點，纖維蛋白膠并不適用于動脈快速出血或意外出血的情況；可吸收止血流體明膠如未去除過多止血后產物或直接注射到血管中可能引起病灶周圍水腫、血栓等并發癥；而氧化再生纖維素類止血材料具備易塑形，貼附牢固，可最大程度的增加止血面積等明顯優勢，該產品在神經外科手術止血醫用耗材中使用占比最高。同時，可吸收再生氧化纖維素的有效性和安全性都得到了充分的證實，在 2018 年發布的神經外科圍術期出血防治專家共識、2021 年國家衛健委發布的醫療機構止血材料管理專家共識，以及 20

62、21 年出臺的出凝血功能障礙相關性腦出血中國多學科診治指南中均得到認可和推薦。圖表圖表 25 止血材料分類及描述止血材料分類及描述 止血材料分類止血材料分類 原理介紹原理介紹 物理止血 物理止血材料的作用機制主要是形成一個屏障從而使血液停止流動，并建構一個表面，使血液在該表面上更快速地凝結。生物止血 提供能夠將纖維蛋白原轉換為纖維蛋白凝塊的濃縮凝血酶?；旌闲?物理止血材料和凝血酶的結合，通過物理方式起作用，阻塞出血部位的血液流動，并主動將血液內的纖維蛋白原轉換為纖維蛋白。纖維蛋白膠 在出血部位提供比血液中的濃度更高的纖維蛋白原和凝血酶，通過將纖維蛋白原與凝血酶結合，激活凝血機制而起到止血作用。

63、但該產品需要冷凍儲存，術前水浴加熱至體溫，制備較為麻煩，同時涂抹后形成血凝塊需要 1-2 分鐘，因此，纖維蛋白膠并不適用于動脈快速出血或意外出血的情況。強生辛迪思27%美敦力 23%康拓醫療 9%史賽克 7%比多亞 7%康爾醫療 5%雙申醫療 5%大博醫療 5%Biomet 4%其它 7%73%75%71%7%15%23%20%10%6%0%20%40%60%80%100%201720182019康拓醫療邁普醫學強生辛迪斯Table_CompanyRptType 邁普醫學（邁普醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 19/31 證券研究報告 可吸收止血流體明膠 由流體明膠與凝血酶構

64、成，一般通過長的涂抹器涂抹在止血部位。但該產品的缺點包括如未去除過多止血后產物，可能引起病灶周圍水腫，或者直接注射到血管中可能形成血栓、貧血、感染和出血等。氧化再生纖維素類止血材料 以強生公司開發的高性能氧化再生纖維素可吸收止血紗為代表，其可以快速放置于指定區域，易塑形并牢固貼附于傷口，最大程度的增加止血面積。由于其在神經外科手術止血中具有明顯優勢，該產品上市后迅速成為神經外科手術止血中使用占比最高的醫用耗材。資料來源：公司招股書，公司公眾號，華安證券研究所 全球全球可吸收可吸收止血止血材料材料百億市場百億市場規模規模，中國中國增速增速快于快于全球全球增速增速。根據華經產業研究院數據預測，20

65、21 年全球可吸收止血材料銷售額自 2020 年出現明顯反彈以來，預計 2021-2026 年全球可吸收止血材料從 219 億元上升至 320 億元，2021-2026年復合增長率 7.9%。國內市場，2021 年可吸收止血紗的市場規模為 31 億元，預計 2021-2026 年中國可吸收止血材料從 31 億元上升至 51 億元，2021-2026 年復合增長率為 10.5%，中國可吸收止血紗增速高于全球增速。圖表圖表 26 全球全球可吸收可吸收止血材料市場止血材料市場規模規模及及增速增速 圖表圖表 27 中國中國可吸收可吸收止血材料市場止血材料市場規模規模及及增速增速 資料來源：華經產業研究

66、院，華安證券研究所 資料來源：華經產業研究院，華安證券研究所 強生強生處于絕對主導地位，約占處于絕對主導地位，約占 1/3 的國內市場份額。的國內市場份額。從止血材料分類上看，全球止血材料市場格局較為分散，高端產品市占率較高，相比國內，我國可吸收止血材料市場則依然以可吸收止血紗布為主，在材質和工藝上有更大的進步空間。目前，強生醫療是最大的制造商，目前強生的“速即紗”約占國內止血材料三分之一的市場份額。圖表圖表 28 2021 年全球可吸收止血材料市場格局年全球可吸收止血材料市場格局 圖表圖表 29 2021 年我國可吸收止血材料市場格局年我國可吸收止血材料市場格局 資料來源：華經產業研究院，華

67、安證券研究所 資料來源：華經產業研究院，華安證券研究所 219 243 260 280 299 320 0%2%4%6%8%10%12%05010015020025030035020212022E2023E2024E2025E2026E市場規模（億元）增長率31 33 36 40 44 51 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%010203040506020212022E2023E2024E2025E2026E市場規模（億元）增長率可吸收止血紗布30%可吸收止血海綿20%纖維蛋白膠20%可吸收流體15%合成密封膠10%可吸收止血粉 5%可吸收止血紗布66%可吸收止血海綿12%可吸

68、收止血粉11%纖維蛋白膠6%可吸收流體3%合成密封膠2%Table_CompanyRptType 邁普醫學（邁普醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 20/31 證券研究報告 2.5 可吸收醫用可吸收醫用膠膠國內滲透率低，國內滲透率低，有望有望實現實現海外使用量級海外使用量級 可吸收醫用膠可有效防止神經外科手術中腦脊液滲漏?？晌蔗t用膠可有效防止神經外科手術中腦脊液滲漏。根據腦脊液漏規范化管理中國專家共識，開顱手術后腦脊液漏的發生硬腦膜是一層保護大腦和防止腦脊液與外界接觸的重要屏障。開放性顱腦損傷、腫瘤的侵蝕、炎癥以及顱腦手術均可能破壞硬腦膜，臨床上一般通過縫針縫合硬腦膜以完成對

69、其的修補，但縫合過程中會產生微小的針孔，較難形成完全密閉的環境，導致存在腦脊液滲漏的風險，可吸收醫用膠是國外神經外科手術中普遍使用的用于防止腦脊液滲漏的產品。根據腦脊液漏規范化管理中國專家共識，開顱手術后腦脊液漏的發生率為 4%-32%。腦脊液滲漏可導致嚴重的并發癥，如嚴重的頭痛、感染、腦膜炎和假性腦膜膨出等，會導致嚴重的神經功能缺陷，甚至死亡。我國可吸收醫用膠處于快速普及階段，市場規模有望在我國可吸收醫用膠處于快速普及階段，市場規模有望在 2027 年增長至年增長至 33 億億元。元。根據 GlobalData 以及 iDataResearch 研究所數據顯示，2020 年醫用膠在美國市場使

70、用的數量約為腦膜的 2.5 倍。在國內市場，由于可吸收醫用膠的研發難度較高，在該臨床應用領域一直處于空白狀態，外科醫生經常使用止血膠等加固硬腦（脊）膜縫合線，但這些產品大多不能提供良好的密封效果。近些年來，可吸收醫用膠相關產品陸續推出市場，處于快速普及階段。據前瞻產業研究院，2020 年我國硬腦膜封合材料市場容量約為 25.7 億元，預計我國可吸收硬腦膜封合醫用膠市場規模將從 2022 年的 28 億元上升至 2027 年的 33 億元左右。隨著我國老齡化加劇等因素影響，中國腦血管病患群體不斷擴大，同時，國家對于手術的治療效果、術后并發癥等醫療質量的關注度不斷提高，可吸收硬腦膜封合醫用膠的市場

71、容量有望不斷擴大。硬腦膜醫用膠僅有邁普醫學和賽克賽斯兩家公司有在國內銷售，收入增長迅速。硬腦膜醫用膠僅有邁普醫學和賽克賽斯兩家公司有在國內銷售，收入增長迅速。目前，在國際市場，僅有英特格拉公司的 DuraSeal Dural Sealant System 和史賽克公司的 Adherus AutoSpray Dural Sealant 兩款產品。根據 Global Data 的統計數據，在美國硬腦（脊）膜修復的可吸收醫用膠市場中，英特格拉產品約占 70%的市場份額，史賽克公司產品約占 30%的市場份額。但兩款產品尚未在國內注冊上市，硬腦膜醫用膠僅有邁普醫學和賽克賽斯兩家公司有在國內銷售。根據賽克

72、賽斯生物公開的招股說明書，其可吸收硬腦膜封合醫用膠自 2018 年上市以來快速推廣至終端市場，2021 年度實現銷售收入 6822.53 萬元，截止 2021 年銷售收入的復合增長率為 128.47%。圖表圖表 30 賽克賽斯公司可吸收硬腦膜封合醫用膠營業收入（萬元）賽克賽斯公司可吸收硬腦膜封合醫用膠營業收入（萬元）資料來源：iFinD，華安證券研究所 1307.05 3154.01 6822.53 8399.40 5750.61 010002000300040005000600070008000900020192020202120222023H1Table_CompanyRptType 邁普

73、醫學（邁普醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 21/31 證券研究報告 3 產品產品輪動輪動：老產品老產品通過集采通過集采提高滲透率提高滲透率，新新產品產品塑造第二增長曲線塑造第二增長曲線 3.1 公司腦膜產品公司腦膜產品收入持續增長，集采執行助力提升市占率收入持續增長，集采執行助力提升市占率 公司的兩款腦膜產品具有優異的產品性能公司的兩款腦膜產品具有優異的產品性能，媲美媲美外資廠商外資廠商品質品質。公司擁有兩款腦膜產品，包括睿膜可吸收硬腦（脊）膜補片和?？涤材X（脊）膜補片，主要用于硬腦（脊）膜缺損時的修補或替代。硬腦（脊）膜補片睿膜在 2011 年 3 月取得歐盟 CE 證書

74、，并于 2014 年 4 月取得中國醫療器械注冊證，二代腦膜產品?？涤?2019 年獲得中國醫療器械注冊證。兩款產品是公司利用生物增材制造技術開發的人工硬腦（脊）膜補片，具有獨特的三維仿生多孔微纖維結構，與人體天然硬腦膜的微觀結構高度相似，有利于新生細胞的附著遷移和增殖分化，在材料逐漸降解的同時，實現新生腦膜的再生修復。憑借領先的技術工藝和優異的產品性能，可吸收硬腦（脊）膜補片入選中國科技部創新醫療器械產品目錄（2018），為僅有的9 項“國際原創”產品之一，同時公司的硬腦（脊）膜補片材料組織貼服性更優，不易發生腦脊液漏。圖表圖表 31 睿膜可吸收睿膜可吸收硬腦（脊）膜硬腦（脊）膜補片補片 圖

75、表圖表 32 ?？殿？涤材X（脊）膜硬腦（脊）膜補片補片 資料來源：公司官網，華安證券研究所 資料來源：公司官網，華安證券研究所 圖表圖表 33 人工合成材料的人工硬腦（脊）膜產品人工合成材料的人工硬腦（脊）膜產品對比對比 項目項目 邁普醫學邁普醫學 德國貝朗德國貝朗 美國強生美國強生 原材料 聚乳酸 聚氨甲酸乙酯 乙交酯丙交酯共聚物+聚二氧環己酮 制造工藝注 生物增材制造；制造過程無需化學試劑交聯 熔融噴射制造；制造過程無需化學試劑交聯 編織和熱塑 產品描述 具有類細胞外基質結構的三維微纖維支架 為多微孔、絨狀的非編織材料 乙交酯丙交酯共聚物和聚二氧環己酮制成的未染色羊毛狀織物，以及 2 號紫

76、色 PDS 涂膜組成。合成織物通過熱塑工藝連接在一起，一面帶有 PDS 涂膜 國內首次批準上市時間 2014-04-03 2006-03-06 2003-01-14 抗拉強度注 中等 好 差 縫合、貼合使用注 可縫可貼 縫合 縫合 Table_CompanyRptType 邁普醫學（邁普醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 22/31 證券研究報告 生物相容性注 好 一般 好 使用效果注 有效防止腦脊液漏 材料偏硬不易嚴密縫合，和組織貼服差，易發腦脊液漏和針孔漏 材料偏硬不易嚴密縫合，和組織貼服差，易發腦脊液漏和針孔漏 潛在的不良反應 完全降解前存在因異物刺激導致炎癥反應風險 因

77、不可降解，作為永久異物一直存在體內易造成異物刺激產生炎癥等風險，嚴重的話需要二次開顱取出 完全降解前存在因異物刺激導致炎癥反應風險 注：同類產品信息參考“吳敏,黃亞萍,黃丹,等.硬腦膜修復材料的臨床使用評價和質控標準建立的研究J.中國醫療設備,2019,34(03):126-130.”，本公司產品信息來自本司研究結果。資料來源：公司申請首次公開發行股票并在創業板上市的發行注冊環節反饋意見落實函的回復，華安證券研究所 公司人工硬腦（脊）膜補片公司人工硬腦（脊）膜補片集采后集采后毛利率水平毛利率水平較高，市占率緩慢提升較高，市占率緩慢提升。自產品上市以來，公司人工硬腦（脊）膜補片的市場占有率逐步提

78、升，2019 至 2023 年公司人工硬腦（脊）膜補片銷售收入由 0.95 億元增至 1.40 億元，市場覆蓋歐洲、南美、亞洲、非洲等近 90 個國家和地區?？紤]到集采政策變化等因素影響，2023 年收入同比略微下滑，但毛利率依然保持高水平，未來有望繼續維持在 80%以上。圖表圖表 34 公司人工硬腦公司人工硬腦（脊）（脊）膜補片營業收入及同比增速膜補片營業收入及同比增速 圖表圖表 35 公司人工硬公司人工硬腦腦（脊）（脊）膜膜補片毛利率補片毛利率 資料來源：iFinD，華安證券研究所 資料來源：iFinD，華安證券研究所 公司腦膜產品集采接連中標，進一步公司腦膜產品集采接連中標，進一步打開院

79、內市場打開院內市場。截至 2023 年 1 月，公司的硬腦（脊）膜補片已在江蘇省、山東省、福建省、安徽省等 4 個省份成功中選。另外，在 2023 年 6 月，公司人工硬腦（脊）膜補片產品在江蘇省開展的人工硬腦（脊）膜補片接續采購中成功接續中標；2023 年 8 月，公司人工硬腦（脊）膜補片在遼寧省醫療機構藥品和醫用耗材采購聯盟帶量采購中入圍中選。帶量采購將幫助公司產品加速入院，進一步提升市場占有率。3.2 顱骨修復顱骨修復產品集采后產品集采后技術迭代技術迭代明顯，公司明顯，公司產品矩陣產品矩陣全面全面 公司具有多種顱骨修復固定解決方案，產品線日趨齊全，覆蓋較為全面。公司具有多種顱骨修復固定解

80、決方案，產品線日趨齊全，覆蓋較為全面。公司的修復固定解決方案包括賽盧顱頜面修補系統、博納力可吸收性骨固定系統、安泰盧顱頜面內固定鈦釘以及維盧聚醚醚酮顱頜面固定板、維盧聚醚醚酮顱骨內固定板在內的多材料固定系統，共同組成了覆蓋小兒到成人、顱面與頜面的修復固定解決方案。公司神經外科開顱手術高值耗材的產品線日趨齊全，有利于公司提供更加完善的顱頜面修補及固定整體方案。顱頜面修補系統賽盧主要用于顱頜面骨缺損修補，9499 10074 11707 14467 13960 40.96%6.05%16.21%23.58%-3.51%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%02000

81、4000600080001000012000140001600020192020202120222023人工硬腦(脊)膜補片（萬元）同比增速91.96%89.24%88.72%91.98%90.04%80%85%90%95%100%20192020202120222023Table_CompanyRptType 邁普醫學（邁普醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 23/31 證券研究報告 是國內為數不多的采用 PEEK 材料的修補產品。產品具有精準修復、生物相容性好、力學強度高、美學滿意度高等優勢，該產品運用數字化設計與精密加工技術，基于CT 數據三維重建和設計，與缺損區域精確匹

82、配，無需術中塑形，實現了較高的骨缺損匹配度，符合行業發展趨勢。圖表圖表 36 公司顱頜面修補及固定產品公司顱頜面修補及固定產品 賽盧賽盧顱頜面修補系統顱頜面修補系統 維盧維盧PEEK 顱頜面固定板、顱頜面固定板、顱骨內固定板顱骨內固定板 安泰盧安泰盧顱頜面內固定顱頜面內固定鈦板、鈦釘鈦板、鈦釘 博納力博納力可吸收性骨固可吸收性骨固定系統定系統 材料 PEEK PEEK 鈦 聚乳酸 性能介紹 性能穩定：植入后組織反應輕生物相容性好 力學強度高：植入后安全放心無需顧慮受力后凹陷 非金屬材料：不導電不導熱，無熱脹冷縮引起的頭痛和不適 影響兼容性好：CT/MRI 無偽影，便于術后追蹤 精準修復：基于

83、CT 數據三維重建和設計，與缺損區域精確匹配，無需術中塑形，還原顱頜面原貌 美學滿意度高：適用于顱頜面骨缺損修補，特別適用于伴眶周、顴骨顴弓和部分上頜骨等不規整骨缺損的修復 性能優異：良好的機械性能、化學性能、良好的生物相容性，全球范圍已植入超過 900 萬例 操作簡便：無菌包裝便于操作，弧形設計更易貼合 安全穩固：彈性模量接近人體骨骼，力學性能接近人體骨骼，抗彎曲強度是Ti 的 34 倍 影像學兼容：無偽影，成像兼容好，金屬探測器無反應，術后不受溫度影響 適用范圍：與同系列固定螺釘產品配合，適用于顱領面的骨折內固定及缺損固定使用，適用于滿足適用范圍的患者，新生兒及嬰兒除外 顱頜面內固定鈦板：

84、與同系列固定螺釘配合使用，適用于顱領面外科手術中的骨折內固定直型板、L 型板、弧形板、T 型板、Y 型板、異型板、X 型板共 284 種型號 顱頜面內固定鈦釘：低切跡、釘帽和頭皮無摩擦型號眾多，適配性強，與同一系統組件配合使用，適用于顱領面外科手術中的骨折內固定自攻自鉆螺釘、自攻螺釘及應急螺釘共 86 種型號 可降解，可吸收，易塑形，不限制顱骨生長 力學性能優強度維持久：原料采用 PLLA比 PDLLA 是 9:1 的特殊比例，L 型與 D型的比例，高達95:5，完全吸收的時間拉長到 36 個月之后，材料的機械強度在 6 個月后仍可達到其初始強度的 75%，固定強度時間維持更久 影像學兼容，術

85、后無憂，CT/MRI 無偽影 資料來源：公司官網，華安證券研究所 公司顱頜面修補產品收入高速增長，毛利率逐年提升。公司顱頜面修補產品收入高速增長，毛利率逐年提升。公司顱頜面修補產品營業收入高速增長，2019-2023 年復合增長率 45%。自 2019 年以來，公司顱頜面修補產品毛利率逐年穩步提升，2023 年毛利率增長至 68.41%。圖表圖表 37 公司顱頜面修補產品營業收入及同比增速公司顱頜面修補產品營業收入及同比增速 圖表圖表 38 公司顱頜面修補產品毛利率公司顱頜面修補產品毛利率 資料來源：iFinD，華安證券研究所 資料來源：iFinD，華安證券研究所 1362 1897 2889

86、 3781 6097 161.76%39.34%52.23%30.90%61.25%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%0100020003000400050006000700020192020202120222023顱頜面修補產品營收（萬元）同比增速53.38%61.38%62.50%64.24%68.41%0%20%40%60%80%20192020202120222023顱頜面修補產品毛利率Table_CompanyRptType 邁普醫學（邁普醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 24/31 證券研究報告 公司產品公司產品省際聯盟省際聯盟集

87、采入選，集采入選，PEEK 材料材料收入占比快速收入占比快速提升。提升。2023 年公司 PEEK 顱頜面修補產品在河南省聯盟的神經外科類和通用介入類醫用耗材集中帶量采購中標。此次采購聯盟由河南、山西、遼寧、吉林等 23 個?。ㄗ灾螀^、兵團）組成，公司三款 PEEK 產品和一款鈦金屬連接片中標，在全線中標的同時中標價高于平均中選申報價格。圖表圖表 39 公司在公司在河南省際聯盟河南省際聯盟顱骨網高值顱骨網高值耗材集采耗材集采的的中選結果中選結果 一級目錄一級目錄 二級目錄二級目錄 對應對應 產品產品 中標中標價價（元）（元）擬中選擬中選/申報數申報數 所有所有中選中選企業企業均均價（元）價（元

88、）其他中選企業其他中選企業 顱骨網 PEEK 顱骨網板 賽盧 244 6/7 229 成都美益達、山東威高、康爾醫療、大博醫療、康拓醫療 顱骨連接片 PEEK 連接片 博納力 799 5/5 716 成都美益達、康拓醫療、康爾醫療、大博醫療 金屬連接片 安泰盧 229 18/24 218 外資：美敦力、貝朗、強生、史塞克等；國產：伍健醫療、康爾醫療、沃爾德外科、山東威高、康拓醫療等 顱骨蓋孔板 PEEK 蓋孔板 維盧 1158 5/5 1033 成都美益達、康拓醫療、康爾醫療、大博醫療 資料來源：河南醫保局，華安證券研究所 針對本次集采可能產生的影響，我們認為：1）神經外科高值耗材顱骨修補產品

89、的集采進一步縮短了 PEEK 材料和進口鈦金屬的價格差距，讓患者可以以低價使用到性能更優的 PEEK 產品，推動了 PEEK代替鈦金屬。2）不同于鈦金屬等傳統材料，PEEK 材料由于技術壁壘更高，其競爭格局也更好，通過本次集采不難看出，申報企業基本為深耕 PEEK 時間較久的國產企業，且幾乎全線中標，整體競爭企業數量也就 5 家左右；而外資產品由于注冊準入和價格因素，并未申報或直接丟標（強生 PEEK 顱骨網板丟標）。3）我們預計 2024 年上半年集采開始執行實現上量，整個行業的 PEEK 顱頜面修補產品有望通過本次集采的以價換量和技術迭代兩大邏輯，加速提升 PEEK 材料的市場規模。根據

90、ifind 統計，以邁普醫學、大博醫療、康拓醫療為代表的三家國產企業，2019-2023 年神經外科板塊復合增長率約 29%，我們預計隨著集采放量、滲透率提升以及疫后復蘇三大邏輯，未來 PEEK 材料三年行業復合增長率有望超過 30%，而公司 PEEK 產品復合增速高于行業平均水平。Table_CompanyRptType 邁普醫學（邁普醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 25/31 證券研究報告 圖表圖表 40 國產廠商國產廠商 2019-2023 年神經外科板塊收入對比（百萬元）年神經外科板塊收入對比（百萬元）資料來源：ifind，華安證券研究所 注：康拓醫療僅統計 PEE

91、K 材料神經外科產品。3.3 止血產品止血產品技術壁壘高技術壁壘高，依托帶量采購提高品牌知名度，搶，依托帶量采購提高品牌知名度，搶占市場份額占市場份額 公司推出國產首款可吸收再生氧化纖維素止血產品，獲得公司推出國產首款可吸收再生氧化纖維素止血產品，獲得 CE 認證和中國認證和中國NMPA 批準。批準。雖然有不少國內廠家在進行氧化再生纖維素產品的國產化，但由于產業化的技術難度，尚未有大規模應用并替代強生公司等國外產品的國內產品出現。公司歷時 8 年研制出了國產首款可吸收再生氧化纖維素止血產品吉速亭，該產品分別在 2020 年、2023 年獲得歐盟 CE 認證和中國 NMPA 批準。公司產品吉速亭

92、公司產品吉速亭產品力與外資公司產品相當，積極推進產品在其他外科領域產品力與外資公司產品相當，積極推進產品在其他外科領域的適應癥，以擴大品牌影響力。的適應癥，以擴大品牌影響力。公司的可吸收再生氧化纖維素止血產品吉速亭具備一下優勢和特點：材料選用更細更長的再生纖維，平均直徑縮小一半，可分層，易塑形；選擇性氧化體系，帶來更穩定的產品質量；材料無熱損傷，無機械損傷，適用于復雜環境，適應力強便于觀察；可吸收，可完全降解，7-14 天肉眼不可見；抑菌性和良好的組織相容性。公司的吉速亭與目前主要參與者為強生公司的“速即紗”相比，在平均止血時間上相似，同時，產品型號規格高達上百種，遠多于強生公司的“速即紗”產

93、品規格數量，更利于醫生在不同情況下進行選擇。目前，公司在積極籌劃該產品的擴適應癥工作，延伸至其他外科領域，擴大產品的適應癥，以擴大品牌影響力。圖表圖表 41 公司與強生公司同類產品對比公司與強生公司同類產品對比 項目項目 邁普醫學邁普醫學 強生強生 原材料 氧化再生纖維素 氧化再生纖維素 制造工藝 液相氧化體系，微纖維網成型 NO2 氧化，微纖維網成型 產品描述 由多層纖維網組成 由多層纖維網組成 型號規格 有矩形、圓形、橢圓形、扇形等，產品規格有 114 個 為矩形，產品規格有 4 個 平均止血時間 2-8min 2-8min 14 19 29 38 61 34 38 44 47 81 64

94、 85 124 141 167 0.020.040.060.080.0100.0120.0140.0160.0180.020192020202120222023邁普醫學大博醫療康拓醫療Table_CompanyRptType 邁普醫學（邁普醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 26/31 證券研究報告 資料來源：公司招股書，各公司官方網站及其產品宣傳冊，華安證券研究所 公司止血紗公司止血紗 14 省聯盟集采中標，中選價與強生相同。省聯盟集采中標，中選價與強生相同。2023 年 11 月，內蒙古牽頭 14 省聯盟止血材料帶量采購，擬中選結果正式公布，此次集采共覆蓋內蒙古、山西、遼寧

95、、吉林、黑龍江、江西、海南、貴州、西藏、陜西、甘肅、青海、寧夏、新疆等 14 ?。ㄗ灾螀^）。其中公司氧化再生纖維素產品中選，擬中選價為 7.62 元/平方厘米，和強生同類產品中標價格相同，有望幫助公司提高品牌知名度，助力進院，搶占更多市場份額。圖表圖表 42 止血材料類醫用耗材省際聯盟集中帶量采購擬中選結果止血材料類醫用耗材省際聯盟集中帶量采購擬中選結果 醫療器械醫療器械管理類別管理類別 分組分組 排名排名 企業名稱企業名稱 擬中選價（元）擬中選價（元）最小競價單位最小競價單位 III 類 非紗布（非紗布+纖絲+膜）1 北京泰科斯曼科技發展有限公司 7.5 平方厘米(cm2)2 青島中惠圣熙生

96、物工程有限公司 7.6 3 青島博益特生物材料股份有限公司 7.61 4 強生（上海）醫療器材有限公司 7.62 5 北京大清生物技術股份有限公司 7.62 6 廣州邁普再生醫學科技股份有限公司 7.62 7 杭州協合醫療用品有限公司 7.63 8 陜西佰傲再生醫學有限公司 7.63 9 楊凌安帝源生物科技有限公司 7.63 資料來源：內蒙古醫保局，華安證券研究所 3.4 硬腦膜醫用膠未來銷售前景廣闊，有望同硬腦膜產品發揮硬腦膜醫用膠未來銷售前景廣闊，有望同硬腦膜產品發揮銷售協同效應銷售協同效應 公司硬腦膜醫用膠具有溶脹率低、降解良好等產品優勢，未來銷售空間廣闊。公司硬腦膜醫用膠具有溶脹率低、

97、降解良好等產品優勢，未來銷售空間廣闊。2023 年初，公司硬腦膜醫用膠睿固獲得 NMPA 批準，在神經外科手術中用于防止腦脊液滲漏。公司硬腦膜醫用膠具有以下特點：組分混合后，平均 3s 成膠；植入后抗裂防滲不破裂，腦脊液不滲透；溶脹率低，水凝膠 24h 平均溶脹率僅24%，可減少占位；完全降解，術后第 21 天材料基本肉眼不可見，硬腦膜醫用膠顱腦內降解良好，安全無憂；操作簡便，裝置簡便易裝配。截至 2023 年上半年，該產品已獲得國家醫保醫用耗材分類與代碼，實現在陜西、湖南、重慶、廣州、深圳、北京、內蒙古、遼寧、山東、安徽、廣東、海南、江西、湖北、甘肅等地掛網，并已實現銷售。未來，參照美國市場

98、醫用膠：腦膜使用量 2.5：1 的比例，以及賽克賽斯可吸收硬腦膜封合醫用膠上市后的銷售額和增長率，同時，硬腦膜膠同硬腦膜的銷售可發揮協同效應，公司未來硬腦膜醫用膠銷售前景廣闊。圖表圖表 43 公司硬腦膜醫用膠操作示意圖公司硬腦膜醫用膠操作示意圖 Table_CompanyRptType 邁普醫學（邁普醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 27/31 證券研究報告 資料來源：公司官網，華安證券研究所 3.5 在研在研管線豐富，進一步擴大行業內競爭優勢管線豐富，進一步擴大行業內競爭優勢 公司在研產品覆蓋止血材料、醫用膠、口腔科等方向，以鞏固和擴大行業內競公司在研產品覆蓋止血材料、醫用

99、膠、口腔科等方向，以鞏固和擴大行業內競爭優勢。爭優勢。為擴大醫用膠的行業競爭優勢，公司在研產品可吸收醫用膠自動噴涂裝置目前處于設計開發輸出階段。在止血領域，公司致力于豐富止血類領域產品，鞏固和擴大競爭優勢，目前可吸收多層纖絲型再生氧化纖維素正處于臨床試驗階段；可吸收再生氧化纖維素止血顆粒處于產品轉產階段。在口腔領域，口腔可吸收修復膜處于臨床試驗進行中。在神經外科植入醫療器械中，公司擁有處于注冊發補階段的聚醚醚酮顱骨內固定板、顱頜面內固定鈦板和處于注冊檢驗階段的顱頜面固定系統，以進一步保持公司神經外科領域的優勢地位。在研產品儲備是公司保持持續發展的核心驅動力，對公司的長期盈利能力具有重大影響。公

100、司目前已形成“預研一代、開發一代、銷售一代”的多層次產品研發布局，公司不斷豐富和完善神經外科高值耗材產品管線，加快構建神經外科多產品壁壘，提升公司的產品競爭力和盈利能力。圖表圖表 44 公司公司在在研項目進展研項目進展 研發項目名稱研發項目名稱 項目目的項目目的 項目進展項目進展（截（截至至 2023 年年年報年報）預計獲批時間預計獲批時間 可吸收多層纖絲型再生氧化纖維素 外科手術中，當結扎或其他傳統的止血方法無法操作或無效時，該產品作為輔助止血產品用于控制毛細血管、靜脈及小動脈的滲血。臨床試驗進行中 24H2-25H1 口腔可吸收修復膜 主要用于在口腔軟組織與骨缺損之間建立生物屏障，防止上皮

101、細胞和牙齦結締組織長入骨缺損區，輔助口腔內骨缺損愈合。臨床試驗進行中 25H1 可吸收再生氧化纖維素止血顆粒 主要用于大面積、不規則滲血創面的止血。本產品旨在解決現有產品止血效果差，吸血后膨脹率高，粘附性差的缺點。產品轉產階段 24H2 資料來源：公司公告，華安證券研究所 4 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 4.1 公司業績拆分與公司業績拆分與估值估值 收入拆分與盈利預測收入拆分與盈利預測（1）人工硬腦（脊）膜補片人工硬腦（脊）膜補片 公司的硬腦（脊）膜補片陸續在安徽省、遼寧省、陜西省、江蘇等地帶量采購中入圍中選或續標，行業市占率緩慢增長，我們預計公司硬腦（脊）膜補片業務有望通過集采將國

102、內市場占有率從目前的 15%提升到 20%。同時，考慮到腦膜行業國產化率高，競爭相對充分，以及公司價格優勢，集采后三年我們判斷公司毛利率將維持在 80%以上?；谝陨霞僭O，我們預計公司人工硬腦（脊）膜補片業務2024-2026 年營業收入分別為 1.54/1.61/1.69 億元，同比增速分別為 10%/5%/5%。（2）顱頜面修補系統顱頜面修補系統 Table_CompanyRptType 邁普醫學（邁普醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 28/31 證券研究報告 2023 年公司在河南省牽頭的 23 地聯盟集采中，全線產品入選，中標價格高于平均中選價格。集采后 PEEK 材

103、料從降至 3-5 萬，進一步縮小與集采前鈦金屬的價格差距，具備技術迭代邏輯。雖然集采導致終端價格下降，但我們預計公司 PEEK毛利率將仍然可以維持在 60%以上，對出廠價影響較小。公司通過集采以價換量，加速 PEEK 產品收入提升。我們預計公司顱頜面修補業務 2024-2026 年營業收入分別為 0.87/1.30/1.88 億元，同比增速分別為 42%/50%/45%。（3）止血產品和硬腦膜醫用膠止血產品和硬腦膜醫用膠 未來幾年，公司的止血紗業務將逐漸實現產業化，并將適應癥延伸至其他外科領域。2023 年內蒙古 14 省聯盟集采，邁普止血紗產品中標，集采后終端價 300-800 元，遠低于強

104、生的 2000-2500 元的終端價。集采助力公司打破外資強生的長期壟斷，進一步提升市場占有率。硬腦膜醫用膠方面，中國可吸收醫用膠市場相對空白，未來公司將逐步推薦腦膜膠產品銷售放量。同時，公司預計 2024 年獲得硬腦膜醫用膠歐盟 CE 認證，有望為公司帶來 30-40%的海外增速。止血紗由于其高端及創新型產品特點，隨著產能提升帶來的邊際效應，預計毛利率逐步增長至 80%。我們預計公司止血產品和硬腦膜醫用膠業務 2024-2026 年營業收入分別為0.30/0.60/1.08 億元，同比增速分別為 25%/100%/80%。圖表圖表 45 收入拆分與盈利預測收入拆分與盈利預測 單位：百萬元單位

105、：百萬元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業總收入營業總收入 195.25 230.87 280.16 361.15 475.70 同比增長率YOY(%)18.2%21.3%21.3%28.9%31.7%營業成本 31.23 41.54 55.63 85.90 128.67 銷售費用(%)36.0%26.7%26.3%22.1%18.6%管理費用(%)18.1%23.6%20.0%16.5%13.0%研發費用(%)15.7%11.6%12.8%10.9%9.5%財務費用(%)-0.1%0.2%0.4%0.2%-0.1%銷售毛利率(%)84.0%82.0%80.1%

106、76.2%73.0%歸母凈利潤 35.89 40.88 55.25 85.21 130.32 凈利潤 yoy（%）-19.7%13.9%35.2%54.2%52.9%凈利率(%)18.4%17.7%19.7%23.6%27.4%1.人工硬腦（脊）膜補片人工硬腦（脊）膜補片 營業收入 144.67 139.60 153.56 161.24 169.30 營業收入YOY(%)23.6%-3.5%10.0%5.0%5.0%營業成本 11.60 13.90 18.43 24.19 28.78 毛利率(%)92.0%90.0%88.0%85.0%83.0%占營業收入比(%)74.1%60.5%54.8%

107、44.6%35.6%2.顱頜面修復系統（顱頜面修復系統（PEEK）營業收入 37.81 60.97 86.57 129.86 188.30 營業收入YOY(%)30.9%61.2%42.0%50.0%45.0%營業成本 13.52 19.26 27.35 46.75 75.32 毛利率(%)64.2%68.4%68.4%64.0%60.0%占營業收入比(%)19.4%26.4%30.9%36.0%39.6%3.止血紗和腦膜膠止血紗和腦膜膠 營業收入 5.39 24.02 30.03 60.06 108.10 營業收入YOY(%)348.8%346.0%25.0%100.0%80.0%營業成本

108、1.48 6.60 6.90 12.01 21.62 Table_CompanyRptType 邁普醫學（邁普醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 29/31 證券研究報告 毛利率(%)72.5%72.5%77.0%80.0%80.0%占營業收入比(%)2.8%10.4%10.7%16.6%22.7%4.3D 打印設備打印設備 營業收入 5.30 2.67 5.00 5.00 5.00 營業收入YOY(%)-10.0%-49.6%87.1%0.0%0.0%營業成本 2.00 1.01 1.89 1.89 1.89 毛利率(%)62.2%62.2%62.2%62.2%62.2%占營

109、業收入比(%)2.7%1.2%1.8%1.4%1.1%5.技術服務和其他技術服務和其他 營業收入 2.08 3.61 5.00 5.00 5.00 營業收入YOY(%)180.5%73.5%38.5%0.0%0.0%營業成本 0.44 0.77 1.06 1.06 1.06 毛利率(%)78.7%78.7%78.7%78.7%78.7%占營業收入比(%)1.1%1.6%1.8%1.4%1.1%資料來源：ifind，華安證券研究所測算 可比公司估值可比公司估值 由于公司主營業務屬于醫療器械神經外科耗材板塊，我們選取了含人工硬腦膜補片、神經外科耗材業務的公司作為邁普醫學的估值參照：威高骨科（骨科耗

110、材）、康拓醫療（神外耗材）、正海生物（腦膜）、冠昊生物（腦膜）。截至 2024 年 5 月10 日，A 股可比公司 2024-2026 年市盈率（PE）均值為 34/25/21 倍，我們預測公司 2024-2026 年市盈率（PE）為 47/31/20 倍。圖表圖表 46 可比公司對比可比公司對比 證券代碼證券代碼 證券名稱證券名稱 總市值總市值 （億元）（億元）凈利潤（百萬元）凈利潤（百萬元）PE 23A 24E 25E 26E 24E 25E 26E 688161.SH 威高骨科 105.48 112.32 268.06 347.10 420.54 39.35 30.39 25.08 68

111、8314.SH 康拓醫療 18.45 75.51 76.00 96.00 120.00 24.28 19.22 15.37 300653.SZ 正海生物 46.08 190.96 216.05 260.99 313.41 21.33 17.66 14.70 300238.SZ 冠昊生物 32.48 31.01 57.13 82.46 99.41 56.86 39.39 32.67 均值/34.15 25.42 20.92 301033.SZ 邁普醫學 26.09 40.88 55.25 85.21 130.32 47.23 30.62 20.02 資料來源：ifind（2024 年 5 月 1

112、0 日），華安證券研究所測算 4.2 投資建議投資建議 我們預計公司 2024-2026年營業收入有望分別實現 2.80/3.61/4.76億元，同比增長 21.3/28.9/31.7%；歸母凈利潤分別實現 0.55/0.85/1.30億元，同比增長35.2/54.2/52.9%；對應 EPS 為 0.84/1.29/1.97 元；對應 PE 倍數為 47/31/20X。公司短期收入來自神經外科耗材的集采放量和技術迭代，止血類新產品的適應癥拓展和海外預期則貢獻第二增長曲線。首次覆蓋，給予“買入”評級。5 風險提示：風險提示：集采執行不及預期、產品研發不及預期、新產品推廣及放量不及預期。Tabl

113、e_CompanyRptType 邁普醫學（邁普醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 30/31 證券研究報告 財務報表與盈利預測財務報表與盈利預測 資產負債表資產負債表 單位:百萬元 利潤表利潤表 單位:百萬元 會計年度會計年度 2023 2024E 2025E 2026E 會計年度會計年度 2023 2024E 2025E 2026E 流動資產流動資產 270 302 431 601 營業收入營業收入 231 280 361 476 現金 27 41 137 264 營業成本 42 56 86 129 應收賬款 18 18 24 32 營業稅金及附加 5 4 6 7 其他應收

114、款 1 2 2 3 銷售費用 62 74 80 89 預付賬款 5 7 10 15 管理費用 54 56 60 62 存貨 26 42 64 94 財務費用 1 1 1 -1 其他流動資產 193 193 193 193 資產減值損失 0 0 0 0 非流動資產非流動資產 517 547 553 565 公允價值變動收益 0 0 0 0 長期投資 0 0 0 0 投資凈收益 4 5 4 5 固定資產 317 307 288 272 營業利潤營業利潤 48 64 98 151 無形資產 70 82 94 107 營業外收入 0 0 0 0 其他非流動資產 130 158 171 186 營業外支

115、出 1 0 0 0 資產總計資產總計 787 849 983 1166 利潤總額利潤總額 48 64 98 151 流動負債流動負債 68 95 137 199 所得稅 7 8 13 20 短期借款 0 0 0 0 凈利潤凈利潤 41 55 85 130 應付賬款 32 52 77 114 少數股東損益 0 0 0 0 其他流動負債 36 43 60 84 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 41 55 85 130 非流動負債非流動負債 83 70 76 67 EBITDA 72 112 146 197 長期借款 46 31 36 26 EPS（元）0.62 0.84 1.29 1.97 其他

116、非流動負債 37 38 40 41 負債合計負債合計 151 165 213 266 主要財務比率主要財務比率 少數股東權益 0 0 0 0 會計年度會計年度 2023 2024E 2025E 2026E 股本 66 66 66 66 成長能力成長能力 資本公積 442 444 444 444 營業收入 18.2%21.3%28.9%31.7%留存收益 128 174 259 390 營業利潤 16.7%31.7%54.5%53.4%歸屬母公司股東權636 685 770 900 歸屬于母公司凈利13.9%35.2%54.2%52.9%負債和股東權益負債和股東權益 787 849 983 11

117、66 獲利能力獲利能力 毛利率（%）82.0%80.1%76.2%73.0%現金流量表現金流量表 單位:百萬元 凈利率（%）17.7%19.7%23.6%27.4%會計年度會計年度 2023 2024E 2025E 2026E ROE（%）6.4%8.1%11.1%14.5%經營活動現金流經營活動現金流 108 108 139 191 ROIC（%）5.6%7.8%10.6%13.9%凈利潤 41 55 85 130 償債能力償債能力 折舊攤銷 27 47 47 47 資產負債率（%）19.2%19.4%21.7%22.8%財務費用 2 2 1 1 凈負債比率（%）23.8%24.1%27.7

118、%29.5%投資損失-4 -5 -4 -5 流動比率 3.96 3.17 3.13 3.02 營運資金變動 45 9 10 18 速動比率 3.51 2.66 2.59 2.47 其他經營現金流-8 47 75 112 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流-82 -72 -48 -54 總資產周轉率 0.30 0.34 0.39 0.44 資本支出-40 -73 -49 -56 應收賬款周轉率 16.20 15.72 17.39 17.02 長期投資-42 -4 -4 -3 應付賬款周轉率 1.29 1.33 1.33 1.34 其他投資現金流 0 5 4 5 每股指標（元）每股指標

119、（元）籌資活動現金流籌資活動現金流-44 -21 5 -10 每股收益 0.62 0.84 1.29 1.97 短期借款 0 0 0 0 每股經營現金流?。?.63 1.63 2.10 2.90 長期借款-4 -15 5 -10 每股凈資產 9.63 10.36 11.65 13.63 普通股增加 0 0 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加 5 3 0 0 P/E 70.23 47.23 30.62 20.02 其他籌資現金流-46 -9 0 0 P/B 4.52 3.81 3.39 2.90 現金凈增加額現金凈增加額-18 14 96 127 EV/EBITDA 40.51 23.29

120、17.21 12.07 資料來源：公司公告，華安證券研究所 Table_CompanyRptType 邁普醫學（邁普醫學（301033）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 31/31 證券研究報告 Table_Introduction 分析師與研究助理簡介分析師與研究助理簡介 分析師：分析師：譚國超，華安證券研究所副所長，醫藥首席分析師，中山大學本科、香港中文大學碩士，曾任職于強生（上海）醫療器械有限公司、和君集團與華西證券研究所，主導投資多個早期醫療項目以及上市公司 PIPE 項目，有豐富的醫療產業、一級市場投資和二級市場研究經驗。聯系人：聯系人：錢琨，研究助理，主要負責醫療器械行業研究。上海交

121、通大學醫學本碩，曾任職于美敦力（上海）管理有限公司、某國產結構性心臟病公司。Table_Reputation 重要聲明重要聲明 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的執業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告，本報告所采用的數據和信息均來自市場公開信息，本人對這些信息的準確性或完整性不做任何保證，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。報告中的信息和意見僅供參考。本人過去不曾與、現在不與、未來也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收任何形式的補償，分析結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免

122、責聲明免責聲明 華安證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告由華安證券股份有限公司在中華人民共和國（不包括香港、澳門、臺灣）提供。本報告中的信息均來源于合規渠道，華安證券研究所力求準確、可靠，但對這些信息的準確性及完整性均不做任何保證。在任何情況下，本報告中的信息或表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。華安證券及其所屬關聯機構

123、可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經華安證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡華安證券研究所并獲得許可，并需注明出處為華安證券研究所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。如未經本公司授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。本公司并保留追究其法律責任的權利。Table_RankIntroduction 投資評級說明投資評級說

124、明 以本報告發布之日起 6 個月內，證券（或行業指數）相對于同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準，A 股以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以納斯達克指數或標普 500 指數為基準。定義如下：行業評級體系行業評級體系 增持未來 6 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%以上;中性未來 6 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%;減持未來 6 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%以上;公司評級體系公司評級體系 買入未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 15%以上；增持未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%至 15%；中性未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%；減持未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%至 15%；賣出未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 15%以上；無評級因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級。