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1、 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 證券研究報告 專注器械精密組件，不斷打開成長空間 Table_StockNameRptType 美好醫療（美好醫療（301363）公司研究/公司深度 投資評級：買入（首次）投資評級：買入（首次）報告日期：2024-05-17 Table_BaseData 收盤價（元）24.78 近 12 個月最高/最低（元）52.18/22.05 總股本（百萬股）407 流通股本（百萬股）112 流通股比例（%）27.58 總市值（億元）99 流通市值（億元）27 Table_Chart 公司價格與滬深公司價格與滬深 300 走勢比較走勢比較 Table_Author 分析師

2、：譚國超分析師：譚國超 執業證書號：S0010521120002 郵箱： 分析師：李嬋分析師：李嬋 執業證書號：S0010523120002 郵箱： Table_CompanyReport 相關報告相關報告 主要觀點：主要觀點：Table_Summary 深耕醫療器械精密組件，業績穩健增長深耕醫療器械精密組件，業績穩健增長 美好醫療成立于 2010 年，自成立以來一直專注于醫療器械精密組件及產品領域，致力于為國內外醫療器械客戶提供從產品設計開發到批量生產交付的全流程服務。公司發展穩健，20182022 年公司營收復合增長率達 24.87%，歸母凈利復合增長率達 32.25%。2023 年，公司

3、營收和歸母凈利潤分別為 13.38/3.13 億元，同比減少 5.49%/22.08%，業績波動主要原因系傳統業務家用呼吸機組件下游客戶階段性去庫存影響呼吸機交付節奏。2024Q1，公司營收和歸母凈利潤分別為 2.82 億元/5803.99 萬元，同比減少 23.34%/46.46%，公司家用呼吸機板塊客戶是全球家用呼吸機市場核心企業，短期業務波動不改公司業務長期向好發展趨勢?；瘶I務：家用呼吸機組件和人工植入耳蝸組件基石業務：家用呼吸機組件和人工植入耳蝸組件 公司基石業務為家用呼吸機組件和人工植入耳蝸組件，家用呼吸機主要用于 OSAHA 與 COPD 患者癥狀改善，相關疾病診療率提升加速家用

4、呼吸機市場規模擴張，Frost&Sullivan 數據顯示，全球 OSAHA 和 COPD 患者人數預計 2025 年分別達 11.58/5.33 億人，目前中國兩種疾病的診療率均遠低于美國，隨著患者對呼吸和睡眠疾病的了解不斷深入，家用呼吸機市場將穩步擴大，預計 2025 年全球家用無創呼吸機與通氣面罩市場規模將分別達 55.77/28.99 億美元，20202025 年復合增長 率分別 為15.54%/12.38%。市場擴張與大客戶競爭力提升，助力公司家用呼吸機組件營收高速增長。20182023 年，公司家用呼吸機組件營收由 4.80 億元增長至 8.67 億元，復合增長率達 12.55%。

5、人工植入耳蝸市場亦是高集中度市場，CR3=95%，QYResearch 數據顯示，2015 年至 2019 年，全球人工植入耳蝸植入系統市場規模從 10.51 億美元增長至 14.50 億美元，復合增長率為 8.38%，2020 年受疫情影響全球人工植入耳蝸需求下滑至 13.38 億元，預計未來幾年全球人工植入耳蝸市場將恢復增長趨勢。20202023 年，公司人工植入耳蝸組件營收由 5515.23 萬元增長至 1.14 億元，復合增長率達 27.22%。技術為基，主要客戶粘性強技術為基，主要客戶粘性強 醫療器械精密組件制造需要具備模具設計、工程技術、自動化生產到組裝、成品功能測試等批量化生產制

6、造能力。公司精密模具設計與制造達到國際先進水平，自動化生產系統助力公司生產效率優于大客戶海外供應商，先進設備及設施保障產品質量。醫療器械企業更換供應商成本大，公司早期介入客戶新產品設計與開發，深度綁定大客戶，保障業務穩健性。增厚產品管線，加強公司成長韌性增厚產品管線，加強公司成長韌性 公司十余年在家用呼吸機和人工耳蝸行業樹立的較高品牌知名度和良好口碑，疊加精密模具、液態硅膠等核心技術與能夠廣泛應用于多個領域-52%-31%-10%11%32%5/238/2311/232/24美好醫療滬深300Table_CompanyRptType1 美好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評

7、級說明 2/31 證券研究報告 的產品設計開發到批量生產交付的全流程服務能力，助力公司不斷拓展全球優質客戶，為飛利浦、雅培、強生、西門子、邁瑞等企業提供組件的開發及生產服務；產品線持續增加，公司在家用呼吸機和人工植入耳蝸兩大基石業務的基礎上陸續拓展發展自產產品業務、家用及消費電子組件業務、精密模具及自動化設備等，為企業提供新增長驅動，加強公司成長韌性。投資建議投資建議 我們預計公司 20242026 年營收分別為 16.93/21.16/26.59 億元，同比增速為 26.5%/25.0%/25.7%；歸母凈利潤分別為 3.97/5.05/6.41 億元，同比增速為 26.6%/27.2%/2

8、7.0%；對應 20242026 年 EPS 為 0.98/1.24/1.58元/股；對應 20242026 年 PE 為 26x/20 x/16x?？紤]到美好醫療為國內器械精密組件領先企業，技術沉淀深厚，客戶合作關系穩固。我們首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示風險提示 單一客戶重大依賴風險；匯率波動風險；原材料漲價風險。Table_Profit 重要財務指標重要財務指標 單位單位:百萬元百萬元 主要財務指標主要財務指標 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入 1338 1693 2116 2659 收入同比（%）-5.5%26.5%25.0%25.7%歸屬母公司凈利潤 3

9、13 397 505 641 凈利潤同比（%）-22.1%26.6%27.2%27.0%毛利率（%）41.2%41.0%41.7%41.5%ROE（%）9.8%11.1%12.4%13.6%每股收益（元）0.77 0.98 1.24 1.58 P/E 47.79 25.58 20.10 15.84 P/B 4.70 2.84 2.49 2.15 EV/EBITDA 35.33 14.77 11.13 8.64 資料來源：wind，華安證券研究所 uZjX9UnVhXmWbR9R8OmOrRsQrNeRpPnQlOnPoOaQrQtPwMtRrRNZsQmMTable_CompanyRptTyp

10、e1 美好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3/31 證券研究報告 正文目錄正文目錄 1 深耕醫療器械精密組件，業績穩健增長深耕醫療器械精密組件，業績穩健增長.6 1.1 專注醫療器械精密組件，具備全流程服務能力專注醫療器械精密組件，具備全流程服務能力.6 1.2 管理層產業經驗豐富，公司股權結構集中管理層產業經驗豐富，公司股權結構集中.7 1.3 業績穩健增長，費用率管控良好業績穩健增長，費用率管控良好.9 2 基石業務：家用呼吸機組件和人工植入耳蝸組件基石業務：家用呼吸機組件和人工植入耳蝸組件.11 2.1 家用呼吸機需求景氣，組件營收穩步增長家用呼吸機需求景氣

11、，組件營收穩步增長.11 2.2 人工植入耳蝸，高技術壁壘疊加高市場潛力人工植入耳蝸，高技術壁壘疊加高市場潛力.15 3 技術為基，主要客戶粘性強技術為基，主要客戶粘性強.17 3.1 技術國際領先，生產系統及設備保障效率技術國際領先，生產系統及設備保障效率.17 3.1.1 模具與注塑技術國際先進模具與注塑技術國際先進.17 3.1.2 自動化生產系統提升生產效率自動化生產系統提升生產效率.18 3.1.3 先進設備及設施保障產品質量先進設備及設施保障產品質量.19 3.2 全流程服務能力覆蓋產品生命周期，客戶粘性強全流程服務能力覆蓋產品生命周期，客戶粘性強.20 3.2.1 家用呼吸機組件

12、和人工植入耳蝸組件核心技術行業領先家用呼吸機組件和人工植入耳蝸組件核心技術行業領先.20 3.2.2 早期技術介入，深度綁定大客戶早期技術介入，深度綁定大客戶.22 4 增厚產品管線，加強公司成長韌性增厚產品管線，加強公司成長韌性.23 4.1 家用及消費電子組件家用及消費電子組件:多重應用場景多重應用場景,增長具備可持續性增長具備可持續性.23 4.2 精密模具及自動化設備精密模具及自動化設備:合作全球醫療器械知名企業合作全球醫療器械知名企業,業務連續性較強業務連續性較強.24 4.3 自產產品自產產品:針對肺部疾病針對肺部疾病,市場推展階段加快放量市場推展階段加快放量.25 4.4 其他醫

13、療產品組件其他醫療產品組件:拓展新客戶，細分產品組件拓展新客戶，細分產品組件.25 5 公司盈利預測與投資建議公司盈利預測與投資建議.26 5.1 公司業績拆分與估值對比公司業績拆分與估值對比.26 5.2 投資邏輯與建議投資邏輯與建議.28 風險提示：風險提示：.29 財務報表與盈利預測財務報表與盈利預測.30 Table_CompanyRptType1 美好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4/31 證券研究報告 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1 1 公司產品矩陣公司產品矩陣.6 圖表圖表 2 2 公司發展歷程公司發展歷程.7 圖表圖表 3 3 公司管理層履歷公司

14、管理層履歷.7 圖表圖表 4 4 公司股權結構（截至公司股權結構（截至 20242024 年年 5 5 月月).8 圖表圖表 5 5 公司股權激勵業績考核目標公司股權激勵業績考核目標.9 圖表圖表 6 6 20182018-2024Q12024Q1 公司營收及歸母凈利潤情況公司營收及歸母凈利潤情況.10 圖表圖表 7 7 20182018-20232023 年年公司分產品收入構成公司分產品收入構成.10 圖表圖表 8 8 20182018-20232023 年公司分區域收入構成年公司分區域收入構成.10 圖表圖表 9 9 20182018-2024Q12024Q1 公司利潤率情況公司利潤率情況

15、.11 圖表圖表 1010 20182018-2024Q12024Q1 公司費用率情況公司費用率情況.11 圖表圖表 1111 OSAOSA 與與 COPDCOPD 癥狀及家用呼吸機療效癥狀及家用呼吸機療效.11 圖表圖表 1212 20162016-2025E2025E 全球全球 OSAHAOSAHA 患病人數情況患病人數情況.12 圖表圖表 1313 20162016-2025E2025E 全球全球 COPDCOPD 患病人數情況患病人數情況.12 圖表圖表 1414 中國及美國中國及美國 OSAOSA 診療率對比診療率對比.13 圖表圖表 1515 中國及美國中國及美國 COPDCOPD

16、 診療現狀對比診療現狀對比.13 圖表圖表 1616 全球家用無創呼吸機市場規模情況全球家用無創呼吸機市場規模情況.13 圖表圖表 1717 全球通氣面罩市場規模情況全球通氣面罩市場規模情況.13 圖表圖表 1818 全球家用無創呼吸機市場競爭格局（全球家用無創呼吸機市場競爭格局（20202020 年）年）.14 圖表圖表 1919 全球呼吸面罩市場競爭格局（全球呼吸面罩市場競爭格局（20202020 年）年）.14 圖表圖表 2020 20182018-20232023 年公司家用呼吸機組件營收情況年公司家用呼吸機組件營收情況.14 圖表圖表 2121 人工植入耳蝸構件人工植入耳蝸構件.15

17、 圖表圖表 2222 20192019-20502050 年聽力損傷患者人數情況年聽力損傷患者人數情況.15 圖表圖表 2323 20162016-20202020 年全球人工植入耳蝸市場規模情況年全球人工植入耳蝸市場規模情況.15 圖表圖表 2424 全球人工植入耳蝸競爭格局全球人工植入耳蝸競爭格局.16 圖表圖表 2525 20182018-20232023 年公司人工植入耳蝸組件營收及增速年公司人工植入耳蝸組件營收及增速.16 圖表圖表 2626 公司模具水平與國際公司模具水平與國際/國內先進水平對比國內先進水平對比.17 圖表圖表 2727 公司液態硅膠核心技術及先進指標（不完全列示）

18、公司液態硅膠核心技術及先進指標（不完全列示）.17 圖表圖表 2828 公司分層公司分層/多組多組/多材料核心技術及先進指標（不完全列示）多材料核心技術及先進指標（不完全列示）.18 圖表圖表 2929 公司自動化設計開發與制造核心技術公司自動化設計開發與制造核心技術.19 圖表圖表 3030 公司自動化技術與應用公司自動化技術與應用.19 圖表圖表 3131 公司模具先進設備和設施公司模具先進設備和設施.20 圖表圖表 3232 公司呼吸機組件核心技術及先進指標（不完全列示）公司呼吸機組件核心技術及先進指標（不完全列示）.20 圖表圖表 3333 公司人工植入耳蝸組件核心技術及先進指標（不完

19、全列示）公司人工植入耳蝸組件核心技術及先進指標（不完全列示）.21 圖表圖表 3434 公司醫療器械組件和產品設計開發流程公司醫療器械組件和產品設計開發流程.22 圖表圖表 3535 客戶客戶 A A 公司同類產品采購分布公司同類產品采購分布.23 圖表圖表 3636 客戶客戶 B B 公司非植入類同類產品采購分布公司非植入類同類產品采購分布.23 圖表圖表 3737 20182018-20232023 年客戶年客戶 A A 訂單收入及占比訂單收入及占比.23 圖表圖表 3838 20182018-20232023 年客戶年客戶 B B 訂單收入及占比訂單收入及占比.23 Table_Comp

20、anyRptType1 美好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 5/31 證券研究報告 圖表圖表 3939 20182018-20232023 年公司家用及消費電子組件營收情況年公司家用及消費電子組件營收情況.24 圖表圖表 4040 20202020-20212021 年新客戶銷售額年新客戶銷售額.24 圖表圖表 4141 20182018-20232023 年精密模具及自動化設備營收情況年精密模具及自動化設備營收情況.24 圖表圖表 4242 防護面罩及口罩防護濾芯防護面罩及口罩防護濾芯.25 圖表圖表 4343 20182018-20232023 年自主產品營收

21、情況年自主產品營收情況.25 圖表圖表 444420182018-20232023 年其他醫療產品組件營收情況年其他醫療產品組件營收情況.26 圖表圖表 4545 其他醫療組件客戶數量與細分產品類別其他醫療組件客戶數量與細分產品類別.26 圖表圖表 4646 收入拆分預測（單位：億元）收入拆分預測（單位：億元）.26 圖表圖表 4747 可比公司估值對比可比公司估值對比.28 Table_CompanyRptType1 美好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 6/31 證券研究報告 1 深耕醫療器械精密組件，業績穩健增長深耕醫療器械精密組件，業績穩健增長 1.1 專注

22、醫療器械精密組件，具備全流程服務能力專注醫療器械精密組件，具備全流程服務能力 美好醫療成立于2010年，自成立以來一直專注于醫療器械精密組件及產品領域，致力于為國內外醫療器械客戶提供從產品設計開發到批量生產交付的全流程服務。公司的核心業務分別是為全球該行業核心企業提供的家用呼吸機組件與人工植入耳蝸組件，同時著力自主醫療器械產品、健康防護類產品的研發、制造和銷售，公司也是醫療器械注冊人制度受托生產企業和合約制造商。公司業務發展主要分為三個階段：第一階段（第一階段（2010 年年2013 年）：年）：參與客戶新一代家用呼吸機組件的開發，并與客戶簽訂供應商戰略合作協議；為客戶開發人工植入耳蝸外置聲音

23、處理器零件的精密模具并取得客戶的認可。第二階段（第二階段（2014 年年2017 年）：年）：在鈦合金、PEEK 塑膠和液態硅膠等 III 類長期植入體零件的開發方面取得突破、全面掌握液態硅膠相關的核心技術。第三階段（第三階段（2018 年年至今）：至今）：自主研發的多個產品取得 CE、FDA、NMPA 認證，肺功能儀產品開始實現銷售；取得醫療器械注冊人制度受托生產資質，為多家客戶提供受托生產及合約制造服務。圖表圖表 1 公司產品矩陣公司產品矩陣 資料來源：公司招股書，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 美好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明

24、7/31 證券研究報告 圖表圖表 2 公司發展歷程公司發展歷程 資料來源：公司招股書，華安證券研究所 1.2 管理層產業經驗豐富，公司股權結構集中管理層產業經驗豐富，公司股權結構集中 公司領導層深耕產業多年，經驗豐富。公司領導層深耕產業多年，經驗豐富。公司現任總經理、董事長為熊小川先生，產業背景深厚，具備國際視野，核心管理層也具備多年行業經驗，保障公司長遠發展。圖表圖表 3 公司管理層履歷公司管理層履歷 姓名姓名 職務職務 履歷履歷 熊小川 總經理、董事長、董事 1966 年出生，碩士研究生學歷。1987 年至 2000 年，就職于四川長虹電器股份有限公司，歷任技術主任、營銷管理部辦公室主任、

25、副部長等職務。2001 年至 2005 年，分別在倫敦南泰晤士學院和英國華威大學學習。2005 年至 2006年，就職于創維應用電子（深圳）有限公司，擔任小家電事業部總經理。2006年至 2008 年，就職于廣東美好藥品經營有限公司，擔任海外部總經理。2008年至 2015 年，就職于深圳市美好創億科技發展有限公司（已于 2015 年 11 月注銷），擔任總經理、執行董事。2010 年至今，擔任公司董事長、總經理。周道福 副總經理、董事 1980 年出生，大學本科學歷。曾就職于富士康科技集團，歷任成型制造工程師、塑件技術研發部課長等職務；曾就職于深圳市鼎派電子有限公司，擔任副總經理。2011

26、年至 2019 年 11 月，就職于美好有限，歷任總經理助理、醫療健康事業部總經理、副總經理等職務。2019 年 11 月至今，擔任公司董事、副總經理。袁峰 副總經理、副董事長、董事 1980 年出生，碩士研究生學歷。2010 年至 2019 年 11 月，就職于美好有限，歷任商務部經理、大客戶事業部總監、商務中心總經理、副總經理等職務。2019 年 11 月至今，擔任公司董事、副總經理。遲奇峰 副總經理 1978 年出生，碩士研究生學歷。曾就職于大連海爾精密組件有限公司，擔任Table_CompanyRptType1 美好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 8/31

27、 證券研究報告 設備部工程師；曾就職于富頂精密組件有限公司，擔任 HSDI 工程師；曾就職于深圳市美好創億科技發展有限公司（已于 2015 年 11 月注銷），擔任項目經理。2010 年至 2019 年 11 月，就職于美好有限，歷任研發部經理、項目部經理、副總經理等職務。2019 年 11 月至今，擔任公司副總經理。譚景霞 董事會秘書 1984 年出生，研究生碩士學歷。曾就職于深圳清溢精密光電股份有限公司、深圳銳取信息股份有限公司、深圳東迪欣科技有限公司，擔任工程師、研發總監等職務。2014 年至 2019 年 11 月，就職于美好有限，歷任知識產權經理、法規總監、總經理助理等職務。2019

28、 年 11 月至今，擔任公司董事會秘書。資料來源：iFinD，公司招股書，華安證券研究所 公司股權結構集中，實控人熊小川先生持股公司股權結構集中，實控人熊小川先生持股比例超比例超 50%。公司實際控制人為公司董事長熊小川，直接持有公司 45.74%的股份，并通過美泰聯、美創聯合、美創銀泰、美創金達間接持有公司 6.38%的股份，合計持有公司 52.12%的股份。公司下屬全資子公司美好創億（蘇州）、惠州美好主要從事呼吸機組件、人工植入耳蝸組件、肺功能儀等產品的研發生產與銷售；深圳美好創億健康、天禧生物主要從事銷售業務，各子公司業務定義明確，各司其職。公司股權激勵計劃落地，彰顯公司公司股權激勵計劃

29、落地，彰顯公司長期戰略長期戰略信心。信心。2024 年 5 月 9 日公司對部分公司董事、高管以及核心員工等 163 名激勵對象共計授予限制性股票 532.53 萬股，占計劃授予總量的比例為 88.75%，授予價格為 12.42 元/股。實施本次激勵計劃能夠有效激發公司核心成員的工作積極性和創造性，從而提高公司的經營效率，提升公圖表圖表 4 公司股權結構公司股權結構（截至截至 2024 年年 5 月月)資料來源：iFinD，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 美好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 9/31 證券研究報告 司的內在價值。圖表圖表

30、 5 公司股權激勵業績考核目標公司股權激勵業績考核目標 對應考核年度（基于對應考核年度（基于 20232023 年）年）條件條件 1 1：各年度營業收：各年度營業收入增長率（入增長率（%）條件條件 2 2：各年度凈利潤：各年度凈利潤增長率（增長率（%）目標值目標值（AnAn）觸發值觸發值（AmAm）目標值目標值（AnAn）觸發值觸發值（AmAm）首次授予以及在公司 2024 年第三季度報告披露前預留授予的限制性股票 第一個歸屬期 2024 年 25.00%20.00%25.00%20.00%第二個歸屬期 2025 年 56.25%44.00%56.25%44.00%第三個歸屬期 2026 年

31、95.31%72.80%95.31%72.80%在公司 2024 年第三季度報告披露后預留授予的限制性股票 第一個歸屬期 2025 年 56.25%44.00%56.25%44.00%第二個歸屬期 2026 年 95.31%72.80%95.31%72.80%資料來源：公司公告，華安證券研究所 注：“營業收入”“凈利潤”指標均以經審計的公司合并財務報表所載數據作為計算依據；“凈利潤”指標指歸屬于上市公司股東的凈利潤，剔除本激勵計劃考核期內公司實施股權激勵計劃或員工持股計劃等激勵事項產生的激勵成本的影響。業績考核目標滿足條件1、2 之一即可。1.3 業績穩健增長，費用率管控良好業績穩健增長，費用

32、率管控良好 公司營收及歸母凈利潤總體公司營收及歸母凈利潤總體保持保持穩健增穩健增長，長，2023 年年傳統業務略微波動，新業務傳統業務略微波動，新業務發展勢頭良好發展勢頭良好。公司專注于醫療器械精密組件及產品的設計開發、制造和銷售，營收由 2018 年的 5.82 億元增長至 2022 年的 14.15 億元，復合增長率為 24.87%；歸母凈利潤由 2018 年的 1.31 億元增長至 2022 年的 4.02 億元，復合增長率為 32.25%。2023 年，公司營收為 13.38 億元，同比減少 5.49%；歸母凈利潤為 3.13 億元，同比減少 22.08%，業績波動主要原因系傳統業務家

33、用呼吸機組件下游客戶階段性去庫存影響呼吸機交付節奏，該業務板塊營收下降 18.12%。2024 年第一季度，公司營收為 2.82 億元，同比減少 23.34%；歸母凈利潤為 5803.99 萬元，同比減少 46.46%。公司家用呼吸機板塊客戶是全球家用呼吸機市場核心企業，短期業務波動不改長期向好發展趨勢。家用呼吸機組件為公司的主要收入來源家用呼吸機組件為公司的主要收入來源，公司多元化業務賽道布局初顯成效公司多元化業務賽道布局初顯成效。20182023 年，家用呼吸機組件業務營收額占比分別為 82.41%、78.18%、66.91%、67.09%、74.80%、64.80%，隨著公司不斷往新業務

34、拓展，其他醫療產品組件、家用及消費電子組件等在公司收入構成中的總體占比不斷提升。2023 年在家用呼吸機板塊營收下降的同時，公司的其他業務板塊都取得了不同程度的增長，反映了公司在多元化業務賽道布局上初顯成效。Table_CompanyRptType1 美好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 10/31 證券研究報告 圖表圖表 6 2018-2024Q1公司營收及歸母凈利潤情況公司營收及歸母凈利潤情況 圖表圖表 7 2018-2023 年年公司分產品收入構成公司分產品收入構成 資料來源：iFinD，華安證券研究所 資料來源：iFinD，華安證券研究所 新加坡和澳大利亞等

35、境外市場為公司主要銷售市場。新加坡和澳大利亞等境外市場為公司主要銷售市場。由于公司兩大客戶客戶 A 的呼吸機生產基地位于新加坡和澳大利亞，客戶 B 的生產基地位于澳大利亞，新加坡與澳大利亞成為公司主要境外市場，20182021 年，兩地區營收總額占比分別為 88.50%、85.87%、73.47%、74.30%，20182023 年，公司境外營收占比均高于 85%，隨公司業務的拓展，境外總營收占比呈下降趨勢。2017 年，公司在馬來西亞設立生產基地，增強境外銷售抗風險能力。圖表圖表 8 2018-2023 年年公司分區域收入構成公司分區域收入構成 資料來源：iFinD，華安證券研究所 注：20

36、18 年至 2021 年公司新加坡、澳大利亞、其他境外區域收入構成公司全部境外收入，2022年以后公司未披露境外分區域銷售構成。公司利潤率公司利潤率基本基本保持穩定，費用率管控良好。保持穩定，費用率管控良好。2018 年至 2024 年第一季度，公司毛利率與凈利率總體保持穩定，2023 年公司毛利率、凈利率分別為 41.19%/23.42%。2024 年第一季度，公司毛利率為 38.29%，同比降低 5.10pct；公司凈利率為 20.61%，同比降低 8.90pct。公司各項費用率均維持合理區間，研發費用率持續增長，不斷加強核心戰略賽道的技術能力。2024 年第一季度，公司銷售費用率為 3.

37、27%，同比提升 1.68pct；管5.827.428.8811.3714.1513.382.821.31 2.32 2.58 3.10 4.02 3.13 0.58-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%02468101214162018201920202021202220232024Q1營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）營收同比增長（%，右軸）歸母凈利潤同比增長（%，右軸）82.4178.1866.9167.0974.8064.801.101.115.367.355.4711.235.697.406.215.506.928.497.439.259.489.125.637

38、.351.682.406.089.115.676.390.470.710.280.241.140.800%20%40%60%80%100%201820192020202120222023家用呼吸機組件（%）精密模具及自動化設備（%）家用及消費電子組件（%）人工植入耳蝸組件（%）其他醫療產品組件（%）自主產品（%）其他類（%）63.4559.7247.8143.2725.05 26.15 25.65 31.03 7.189.1411.8214.8193.5486.724.054.7414.4910.576.46 13.280%20%40%60%80%100%2018201920202021202

39、22023新加坡（%）澳大利亞（%）其他境外區域（%）境外銷售（%）境內銷售（%）Table_CompanyRptType1 美好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 11/31 證券研究報告 理費用率為 8.30%，同比提升 3.26pct；研發費用率為 8.07%，同比提升 2.43pct；財務費用率為-4.64%，同比降低 3.84pct。圖表圖表 9 2018-2024Q1 公司利潤率情況公司利潤率情況 圖表圖表 10 2018-2024Q1 公司費用率情況公司費用率情況 資料來源：iFinD，華安證券研究所 資料來源：iFinD，華安證券研究所 2 基石業務：

40、家用呼吸機組件和人工植入耳蝸組基石業務：家用呼吸機組件和人工植入耳蝸組件件 2.1 家用呼吸機需求景氣，組件營收穩步增長家用呼吸機需求景氣，組件營收穩步增長 家用呼吸機主要用于家用呼吸機主要用于 OSAHA 與與 COPD 患者癥狀改善?；颊甙Y狀改善。家用呼吸機是在專業醫療機構之外的場所下使用的呼吸機,相比醫用呼吸機體積更小、操作更簡單、舒適性更強。家用呼吸機目前主要用于打鼾、阻塞性睡眠呼吸暫停低通氣綜合癥（OSAHA或 OSA）、慢性阻塞性肺疾?。–OPD）、哮喘等疾病的治療，為患者提供通氣輔助和增加肺通氣量，保持患者正常的生理功能，提高患者的生活質量。44.74%48.83%49.99%4

41、4.91%43.04%41.19%38.29%22.50%31.31%29.05%27.26%28.41%23.42%20.61%0%10%20%30%40%50%60%2018201920202021202220232024Q1銷售毛利率（%）銷售凈利率（%）-10%-5%0%5%10%2018201920202021202220232024Q1銷售費用率（%）管理費用率（%）研發費用率（%）財務費用率（%）圖表圖表 11 OSA 與與 COPD 癥狀及家用呼吸機療效癥狀及家用呼吸機療效 疾病疾病 癥狀及影響癥狀及影響 家用呼吸機療效家用呼吸機療效 阻塞性睡眠呼吸暫停低通氣綜合癥（OSA）患

42、者可表現為打鼾，鼾聲大且不規律，夜間有窒息感或憋醒，睡眠紊亂，白天乏力或嗜睡，記憶力下降；較重的患者常常夜間出現憋氣，甚至突然坐起，大汗淋漓；由于缺氧，患者出現晨起頭痛、脾氣暴躁、記憶力減退等，嚴重者可引起高血壓、心律失常、心力衰竭等疾病。是成人患者的首選和初始治療手段。治療后睡眠期鼾聲、憋氣消退，無間歇性缺氧，SpO：正常。白天嗜睡明顯改善或消失，其他伴隨癥狀顯著好轉或消失。相關并發癥如高血壓、冠心病、心律失常、糖尿病和腦卒中等得到改善。慢性阻塞性肺疾?。–OPD）COPD 的三個主要癥狀是呼吸困難、慢性咳嗽和咳痰，此外嚴重的合并癥，如肺癌、支氣管擴張、心血管疾病、骨質疏松等，對疾病死亡率產

43、生重要影響。大樣本臨床對照研究證實，對于存在嚴重二氧化碳潴留（PaCO2 52 mmHg，pH 值7.30）的重度或極重度慢阻肺患者，hNPPV 可以改善癥狀、降低住院需求和病死率；尤其適合于合并阻塞性睡眠障礙的患者。資料來源：公司招股書，成人阻塞性睡眠呼吸暫?；鶎釉\療指南（2018 年），慢性阻塞性肺疾病診治指南（2021 年修訂版），華安證Table_CompanyRptType1 美好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 12/31 證券研究報告 OSAHA、COPD 等疾病潛在患者數量龐大，等疾病潛在患者數量龐大，診療率提升加速家用呼吸機市場規模診療率提升加速家

44、用呼吸機市場規模擴張。擴張。OSAHA 的主要誘因有肥胖導致呼吸道周圍脂肪增多擠壓呼吸道、年齡增大導致口腔與咽喉部肌肉彈性下降堵塞呼吸道、不良生活作息等。隨著全球超重肥胖人群和人口老齡化加劇，OSAHA 患病率將逐年提升。COPD 則具有患病率、致死率高，病程及治療周期長，急性加重住院率高等特征。是全球僅次于心臟病、腦血管病和急性肺部感染，死亡率前 4 的疾病，且死亡率正在逐年增加。Frost&Sullivan 數據顯示，全球 OSAHA 患病人數從 2016 年的 9.94 億人增長至 2020年的 10.68 億人，復合增長率達 1.82%，預計于 2025 年達到 11.58 億人；全球

45、 COPD 患病人數從 2016 年的 4.26 億人增長至 2020 年的 4.76 億人，復合增長率達 2.86%，預計于2025 年達到 5.33 億人。圖表圖表 12 2016-2025E 全球全球 OSAHA 患病人數情況患病人數情況 圖表圖表 13 2016-2025E 全球全球 COPD 患病人數情況患病人數情況 資料來源：怡和嘉業招股書，Frost&Sullivan，華安證券研究所 資料來源：怡和嘉業招股書，Frost&Sullivan，華安證券研究所 中國呼吸疾病目前診療率相對較低，患者對呼吸疾病認知加深促進市場擴大中國呼吸疾病目前診療率相對較低，患者對呼吸疾病認知加深促進市

46、場擴大。OSAHA 的癥狀通常出現在睡眠中，即使引發較為明顯的全身性并發癥，患者也很難將其與睡眠呼吸疾病聯系在一起，因此大眾對 OSAHA 認知程度和重視程度低，造成診斷率偏低。根據中國睡眠研究會統計，中國 OSAHA 診斷治療率不到 1%，遠低于美國 20%的診斷率。COPD 患者在中國的存量近 1 億人，但因疾病認知及重視程度不足，實際診斷率均不足 26.8%，控制率也遠低于美國同指標數據。對慢性病認知的缺乏導致中國潛在患者數量雖然龐大，但是據 Frost&Sullivan 統計，2020 年中國家用無創呼吸機市場規模僅為 12.33 億元，占全球市場不足 10%，所以隨著中國患者對呼吸和

47、睡眠疾病的了解不斷深入，家用無創呼吸機市場規模將穩步擴大。9.94 10.10 10.33 10.49 10.68 10.83 11.03 11.24 11.47 11.58 0%1%1%2%2%3%910101111121220162017201820192020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E全球 OSA 患病人數（30-69 歲）（億人）YOY（%，右軸）4.26 4.36 4.46 4.57 4.76 4.84 5.00 5.05 5.28 5.33 0%1%1%2%2%3%3%4%4%5%5%012345620162017201820192020 2021

48、E 2022E 2023E 2024E 2025E全球 COPD 患病人數（億人）YOY（%，右軸）券研究所 Table_CompanyRptType1 美好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 13/31 證券研究報告 圖表圖表 14 中國及美國中國及美國 OSA 診療率對比診療率對比 圖表圖表 15 中國及美國中國及美國 COPD 診療現狀對比診療現狀對比 資料來源：怡和嘉業招股書，Frost&Sullivan，華安證券研究所 資料來源：怡和嘉業招股書，Frost&Sullivan，華安證券研究所 隨著以隨著以 COPD 和和 OSAHA 為主的睡眠健康領域相關疾病

49、患者人數持續增長，全為主的睡眠健康領域相關疾病患者人數持續增長，全球對家用無創呼吸機及其配套產品球對家用無創呼吸機及其配套產品通氣通氣面罩的需求也逐年增長。面罩的需求也逐年增長。2020 年全球家用無創呼吸機市場規模達 27.09 億美元，全球通氣面罩市場規模達 16.17 億美元。呼吸面罩會隨使用老化漏氣影響治療效果，使用 36 月需要更換。隨著家用無創呼吸機在市場的不斷普及，預計 2025 年全球家用無創呼吸機市場規模將達到 55.77 億美元，全球通氣面罩市場規模將達到 28.99 億美元，20202025 年，復合增長率分別為15.54%/12.38%。圖表圖表 16 全球家用無創呼吸

50、機市場規模情況全球家用無創呼吸機市場規模情況 圖表圖表 17 全球全球通氣通氣面罩市場規模情況面罩市場規模情況 資料來源：怡和嘉業招股書，Frost&Sullivan，華安證券研究所 資料來源：怡和嘉業招股書，Frost&Sullivan，華安證券研究所 下游客戶呈寡頭壟斷競爭格局，受益競爭對手召回事件，帶動公司營收增長。下游客戶呈寡頭壟斷競爭格局，受益競爭對手召回事件，帶動公司營收增長。全球家用無創呼吸機市場主要被海外品牌占領，競爭格局非常集中，據 Frost&Sullivan 統計，澳大利亞瑞思邁與荷蘭飛利浦占據了市場接近 80%的份額。其中瑞思邁占全球市場約 40%的份額，2020 年銷

51、售額約為 10.92 億美元；飛利浦位居第二位占比約為 38%，2020 年銷售額達到約 10.25 億美元。全球通氣面罩市場競爭格局更為集中，瑞思邁與飛利浦占據了市場超 90%的市場份額，其中瑞思邁占全球市場約 65%的份額，2020 年銷售額約為10.46 億美元。據飛利浦官網顯示，2021 年，飛利浦因呼吸機使用的泡沫存在分解問題，可能釋放有害氣體或顆粒吸入人體，在全球范圍內召回 300400 萬呼吸設備。此后飛利1.00%20.00%0%5%10%15%20%25%中國美國OSA診療率（%）17.07 18.76 20.75 23.04 27.09 30.31 34.25 39.38

52、46.47 55.77 0%5%10%15%20%25%01020304050602016 2017 2018 2019 2020 2021E2022E2023E2024E2025E全球家用無創呼吸機市場規模（億美元）YOY(%，右軸)11.16 11.86 13.21 14.16 16.17 18.76 21.20 23.74 26.36 28.99 0%5%10%15%20%0510152025303520162017201820192020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E全球通氣面罩市場規模（億美元）YOY(%，右軸)Table_CompanyRptType1

53、 美好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 14/31 證券研究報告 浦召回事件頻出，使得瑞思邁呼吸機產品需求增加，公司作為上游零部件提供商有所受益。圖表圖表 18 全球家用無創呼吸機市場競爭格局（全球家用無創呼吸機市場競爭格局（2020 年）年）圖表圖表 19 全球呼吸面罩市場競爭格局（全球呼吸面罩市場競爭格局（2020 年）年）資料來源：怡和嘉業招股書，Frost&Sullivan，華安證券研究所 注：按照廠家銷售額進行拆分，單位：百萬美元 資料來源：怡和嘉業招股書，Frost&Sullivan，華安證券研究所 注：按照廠家銷售額進行拆分，單位：百萬美元 市場擴張與

54、大客戶競爭力提升，助力家用呼吸機組件營收高速增長。市場擴張與大客戶競爭力提升，助力家用呼吸機組件營收高速增長。20182023 年，公司家用呼吸機組件營收由 4.80 億元提升至 8.67 億元，復合增長率達 21.87%。2020 年疫情期間，國外阻塞性睡眠呼吸暫停綜合癥、慢阻肺等呼吸類疾病病人去診所和醫院的頻率減少，診所和醫院的家用呼吸機開單量減少，公司家用呼吸機組件增長放緩。2021年與 2022 年隨著疫情影響減弱，客戶 A 對公司的訂單量增加，公司家用呼吸機組件營收同比增速反彈至 28.44%/38.73%。2023 年，家用呼吸機組件下游客戶階段性去庫存影響呼吸機交付節奏，該業務板

55、塊營收下降 18.12%，此為階段性業務波動，家用呼吸機市場潛力較大，未來將保持兩位數的持續增長。圖表圖表 20 2018-2023 年年公司家用呼吸機組件營收公司家用呼吸機組件營收情況情況 資料來源：iFinD，華安證券研究所 1091.8,40%1024.8,38%179.9,6%131.7,5%76.8,3%45.3,2%159.6,6%瑞思邁飛利浦費雪派克律維施泰因（萬曼）德百世怡和嘉業其他1045.7,65%423.9,26%99.5,6%18.8,1%29.4,2%瑞思邁飛利浦費雪派克怡和嘉業其他4.805.805.947.6310.598.67-30%-20%-10%0%10%2

56、0%30%40%50%0.002.004.006.008.0010.0012.00201820192020202120222023家用呼吸機組件營收（億元）YOY（%，右軸）Table_CompanyRptType1 美好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 15/31 證券研究報告 2.2 人工植入耳蝸，高技術壁壘疊加高市場潛力人工植入耳蝸，高技術壁壘疊加高市場潛力 人工植入耳蝸是一種電子設備，是全球范圍內治療輕度到重度失聰的常規方法，能為重度、極重度聽力障礙的患者重建聽力，其外置聲音處理器將聲音轉換為一定編碼形式的電信號傳入人體的耳蝸，通過電極系統刺激聽神經纖維，直

57、接興奮聽覺神經，可以代替病變受損的聽覺器官，使重度失聰的病人產生聽覺。根據世衛組織發布的世界聽力報告，2019 年全球有 15.82 億人有不同程度的聽力損失，其中 4.3 億人有殘疾性聽力損失，預計 2050 年有超 7 億人需要聽力康復服務。QYResearch 數據顯示，20152019 年，全球人工植入耳蝸植入系統市場規模從 10.51 億美元增長至 14.50 億美元，復合增長率為 8.38%，2020 年，受新冠病毒疫情的影響，人工植入耳蝸手術量降低，市場規模下降至 13.38 億美元，消除疫情因素，預計未來幾年全球人工植入耳蝸市場將恢復增長趨勢。圖表圖表 22 2019-2050

58、 年聽力損傷患者人數情況年聽力損傷患者人數情況 圖表圖表 23 2016-2020 年全球人工植入耳蝸市場規模情況年全球人工植入耳蝸市場規模情況 資料來源：世界衛生組織：世界聽力報告，華安證券研究所 資料來源：公司招股書，QYResearch，華安證券研究所 158218892206249743050961271105001000150020002500300020192030E2040E2050E各種程度的聽力損失（百萬人）殘疾性聽力損失（百萬人）12.6713.2514.3414.513.38-10%-5%0%5%10%0369121520162017201820192020人工植入耳蝸市

59、場規模（億美元）YOY(%，右軸)圖表圖表 21人工植入耳蝸人工植入耳蝸構件構件 資料來源：公司招股書，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 美好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 16/31 證券研究報告 人工植入耳蝸技術門檻高，市場集中度高。人工植入耳蝸技術門檻高，市場集中度高。人工植入耳蝸涵蓋信號處理、集成電路、微電子芯片、產品模塊設計、密封、材料生物相容等多種技術與工藝，據公司公告，公司參與客戶的早期設計開發歷時 5 年左右，技術壁壘極高。據前瞻產業研究院統計，2021 年科利耳、領先仿生、美迪樂占據了全球 95%的人工植入耳蝸市場。其中

60、澳大利亞的科利耳占據了 55%的市場份額，美國領先仿生公司和奧地利美迪樂公司并列第二，各占 20%的市場份額。圖表圖表 24全球人工植入耳蝸競爭格局全球人工植入耳蝸競爭格局 資料來源：器械之家，前瞻產業研究院，華安證券研究所 相關不利因素消除相關不利因素消除，公司人工植入耳蝸組件營收規模隨人工植入耳蝸市場規模公司人工植入耳蝸組件營收規模隨人工植入耳蝸市場規模的擴大持續增長。的擴大持續增長。2020 年受疫情影響全球人工植入耳蝸需求下滑，公司人工植入耳蝸組件營收增速放緩，2021 年開始恢復增長態勢，20202023 年，公司人工植入耳蝸組件營收由 5515.23 萬元增長至 1.14 億元，復

61、合增長率達 27.22%。圖表圖表 25 2018-2023 年年公司人工植入耳蝸組件營收及增速公司人工植入耳蝸組件營收及增速 資料來源：iFinD，華安證券研究所 科利耳55%領先仿生20%美迪樂20%Oticon公司和諾爾康公司5%33.1254.9655.1562.5898.00113.550%10%20%30%40%50%60%70%020406080100120201820192020202120222023人工植入耳蝸組件營收（百萬元）YOY（%，右軸）Table_CompanyRptType1 美好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 17/31 證券研究

62、報告 3 技術為基，主要客戶粘性強技術為基，主要客戶粘性強 3.1 技術國際領先技術國際領先，生產系統及設備保障效率生產系統及設備保障效率 3.1.1 模具與注塑技術國際先進模具與注塑技術國際先進 傳統精密模具設計與制造達到國際先進水平傳統精密模具設計與制造達到國際先進水平。醫療器械精密組件制造需要具備模具設計、工程技術、自動化生產到組裝、成品功能測試等批量化生產制造能力。其中，模具的質量對最終產品的質量起著決定性作用，公司利用多年在醫療器械領域的技術積累和自主研發實力，在新的醫療器械產品技術和制造工藝方面不斷取得突破，目前公司精密模具的精度、表面粗糙度以及使用壽命等重要指標已達到國際先進水平

63、。液態硅膠模具及成型技術增添核心競爭力。液態硅膠模具及成型技術增添核心競爭力。公司不僅具備傳統的精密模具設計與制造能力，還形成了公司獨有的具有自主知識體系的處于行業先進水平的液態硅膠模具及成型技術，并于 2018 年憑借液態硅膠成型技術應用榮獲 2018 年“深圳市科技進步二等獎”。液態硅膠具有優異的抗撕裂性、回彈性、抗變黃性、熱穩定性和耐熱抗老化性等，且液態硅膠生產可以實現極低披鋒不良率生產，無需人工修邊，有效降低產品成本。2018 年，公司的液態硅膠相關核心技術得到客戶 A 的認可，成為客戶 A 在呼吸機面罩硅膠罩組件全球最重要的核心供應商。圖表圖表 26公司模具水平與國際公司模具水平與國

64、際/國內先進水平對比國內先進水平對比 項目項目 公司水平公司水平 國際先進水平國際先進水平 國內先進水平國內先進水平 精度（毫米）0.002 0.001-0.005 0.005-0.01 表面粗糙度（微米）0.03-0.06 0.03-0.08 0.06-0.16 最小 R 角（毫米）0.01 0.01 0.05 使用壽命（萬次）100（部分模具可到 400）100 50-100 資料來源：公司招股書，華安證券研究所 圖表圖表 27公司液態硅膠核心技術及先進指標（不完全列示）公司液態硅膠核心技術及先進指標（不完全列示）核心技術名稱核心技術名稱 技術特點技術特點 解決的問題解決的問題 先進性的核

65、心技術指標先進性的核心技術指標 液態硅膠冷流道設計與制造技術 公司自主研發的液態硅膠冷流道設計與制造技術品類齊全，覆蓋了開放式、針閥式、單穴、多穴等類型，采用了分區溫度控制、多級精密定位等技術，冷流道的加工采用了精密加工工藝，最高加工精度達到0.002mm，流動平衡偏差率在0.2%水平，最小的針閥直徑1mm。使用公司冷流道技術生產的產品品質穩定，外觀美觀。多穴冷流道流動平衡好，針閥冷流道針閥直徑小，生產產品品質穩定，外觀美觀。公司將上述技術取得突破，并有效應用于產品生產。最多達 128 穴、冷流道與模芯接觸點溫度偏差5 C，流動平衡性偏差0.2%。Table_CompanyRptType1 美

66、好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 18/31 證券研究報告 公司具備多組、分層模具設計與成型技術，解決產品設計與生產問題的同時簡公司具備多組、分層模具設計與成型技術，解決產品設計與生產問題的同時簡化組裝流程化組裝流程。液態硅膠分層成型模具設計與制造技術解決了液態硅膠產品分層結構中置入需要夾在產品壁厚中間的置入物的問題；多組分精密模具設計與制造技術解決了同一產品上可以設計不同材料的問題。在更好的輔助基石業務的同時，助力公司拓展新客戶、新業務。圖表圖表 28公司分層公司分層/多組多組/多材料核心技術及先進指標（不完全列示）多材料核心技術及先進指標（不完全列示）核心技術

67、名稱核心技術名稱 技術特點技術特點 解決的問題解決的問題 先進性的核心技術指標先進性的核心技術指標 液態硅膠分層成型模具設計與制造技術 在一個液態硅膠產品成型過程中，將產品在厚度方向上剖成兩層或多層，先成型一層后，再成型第二層、第三層等直至將完整產品成型完成。其目的在于：可以在分層結構中置入需要夾在產品壁厚中間的置入物，如芯片、電纜等。其特點是：分層成型后的產品，將置入物夾在產品壁厚中間，產品結構上依然是一個完整不可分開的整體。解決了液態硅膠產品分層結構中置入需要夾在產品壁厚中間的置入物，如芯片、電纜等難題。首創的 3 次注塑分層成型技術，將 2 顆光學傳感器、2 條線纜經過 14次彎折置入產

68、品壁厚中間，線纜不外露、有色產品光學傳感器位置成型出 2 個透明視窗。多組分精密模具設計與制造技術 應用液態硅膠/塑膠材料和另外一種或一種以上材料結合，形成一個具有包含液態硅膠/塑膠材料在內，兩種或兩種以上材料組成的，無法拆解的零件或產品。包含從模具結構上包含雙色模、二次注塑模、轉移注塑模等；從材料上分為液態硅膠+液態硅膠、液態硅膠+塑膠、液態硅膠+金屬、液態硅膠+紡織物等。液態硅膠/塑膠多組分產品實現液態硅膠/塑膠材料和其他材料的牢固連接。增加了產品設計的自由度，解決了同一產品上可以設計不同材料的問題。模具精密度最高達到0.002mm，旋轉后角度偏差達到0.01 多材料嵌入注塑技術 公司的多

69、材料嵌入注塑技術包括磁鐵，尼龍網布，紡織布，塑膠片材，金屬件，多種熱變形溫度差異較大的塑膠件，軟管等，公司在精密注塑制程控制上，針對不同嵌入注塑材質特性，開發出對應的精密注塑工藝及技術、生產環境控制（溫濕度、潔凈度等）、注塑定位夾治具等一系列精密注塑工藝。解決了多材料嵌入注塑制程不穩定。模具溫度最高精度控（+/-1 C）、產品重量控制（+/-0.03%）、成型溫度控制（+/1 C）。資料來源：公司招股書，華安證券研究所 3.1.2 自動化生產系統提升生產效率自動化生產系統提升生產效率 精密液態硅膠模具設計與制造技術 液態硅膠模具技術是由冷流道技術、抽真空技術、加熱與隔熱技術、線性膨脹計算方法技

70、術、模具精密定位技術、硅膠產品脫模技術等共同構成。公司通過系統性的技術研發已實現上百種液態硅膠模具的研發與制造，液態硅膠已成為公司最具競爭優勢的技術之一。高質量液態硅膠模具技術公司已取得突破，并有效應用于產品生產。模具表面溫度均衡性達到5 攝氏度，模腔內真空度達到 20mBar，熱膨脹理論計算偏差0.02mm，模具精密度最高達到0.002mm。資料來源：公司招股書，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 美好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 19/31 證券研究報告 公司公司自動化生產系統的開發和創新能力自動化生產系統的開發和創新能力突出突出。公

71、司現已形成一支高學歷、高素質的自動化設計與開發團隊，掌握了自動化機構設計、電控系統設計、控制軟件開發等核心技術。自動化能力的建設在滿足客戶在新產品開發過程中對自動化各方面的需求的同時，也極大的提高公司的生產效率和產品品質，節省人力，提高利潤水平。同時在公司模具設計過程中，公司自動化團隊有效協同，在設計之初便充分評估并實施產品自動化生產方案，縮短模具開發周期同時，產品量產之初便導入自動化生產，使得公司精密模具生產效率明顯高于客戶 A、客戶 B 的海外供應商，為公司業務的持續發展、生產效率的提高、綜合成本的降低和持續的盈利提供有力的保障。圖表圖表 29公司自動化設計開發與制造核心技術公司自動化設計

72、開發與制造核心技術 技術類別技術類別 核心技術名稱核心技術名稱 在主營業務及產品中的應用在主營業務及產品中的應用 自動化設計開發與制造技術 全自動轉移注塑雙色成型生產技術 主要用于生產呼吸機主機組件、呼吸面罩組件、人工植入耳蝸組件和其他醫療器械產品。呼吸機主機組件組裝測試及追溯技術 內嵌加熱絲螺旋管擠出同步自動放絲技術 呼吸面罩組件自動裝配及檢測技術 呼吸機葉輪自動生產及檢測技術 呼吸面罩人工鼻自動生產及檢測技術 資料來源：公司招股書，華安證券研究所 圖表圖表 30公司自動化技術與應用公司自動化技術與應用 資料來源：公司官網，華安證券研究所 3.1.3 先進設備及設施保障產品質量先進設備及設施

73、保障產品質量 醫療器械精密組件的精度已經達到微米級別，對模具、生產設備有較高要求，需Table_CompanyRptType1 美好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 20/31 證券研究報告 通過進口先進設備滿足。公司擁有先進的模具加工設備、塑膠注塑設備、液態硅膠注塑設備、自動化生產設備和檢測設備，還建設了滿足三類和二類等醫療器械生產的萬級、十萬級潔凈廠房和微生物實驗室等。3.2 全流程服務能力覆蓋產品生命周期，客戶粘性強全流程服務能力覆蓋產品生命周期，客戶粘性強 3.2.1 家用呼吸機組件和人工植入耳蝸組件核心技術行業領先家用呼吸機組件和人工植入耳蝸組件核心技術行

74、業領先 家用呼吸機組件和人工植入耳蝸組件核心技術行業領先家用呼吸機組件和人工植入耳蝸組件核心技術行業領先。單個組件盡管設計簡約但背后的技術與生產工藝并不簡單，公司在深耕家用呼吸機組件和人工植入耳蝸組件領域的過程中積累多項核心技術，解決產品切實痛點。家用呼吸機需要患者在夜間睡眠時使用，對噪音、舒適性、便攜性有很高要求，公司自主研發的液態硅膠呼吸面罩硅膠罩更加親膚貼臉、呼吸面罩氣流控制技術提高了呼吸面罩氣流量的穩定性、呼吸機濕化器水箱防滲漏技術解決了水箱微滲漏難題，有助于降低噪音與提高舒適性。公司領先行業的技術能夠應對家用呼吸機從分體式簡單結構向一體化復雜結構變化過程中對模具設計和生產工藝提出的更

75、復雜、更精密的需求。圖表圖表 32公司呼吸機組件核心技術及先進指標（不完全列示）公司呼吸機組件核心技術及先進指標（不完全列示）核心技術名稱核心技術名稱 技術特點技術特點 解決的問題解決的問題 先進性的核心技術指標先進性的核心技術指標 呼吸面罩氣流控制技術 治療呼吸暫停綜合征的家用呼吸機面罩系統需要設計一定氣壓下，控制氣流量的需求，以達到治療與順暢呼吸的平衡。公司針對目前的氣流控制技術開發了相應的生產工藝技術，分別為：1、多孔模具直接成型技術；2、網布自動化氣流控制技術；3、單向閥生解決了不同類型的呼吸面罩的批量生產氣流量控制穩定性。氣流量穩定性可達到2升/分鐘。圖表圖表 31 公司模具先進設備

76、和設施公司模具先進設備和設施 資料來源：公司招股書，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 美好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 21/31 證券研究報告 產及自動化組裝技術；4、卷紙特殊環境生產控制及氣流控制技術；5、泡棉自動化生產氣流控制技術。呼吸機濕化器水箱防滲漏技術 呼吸機濕化器導熱片與濕化器水箱微滲漏是一直長期存在的問題。公司采用液態硅膠密封技術解決了上述問題，改善了終端客戶的使用體驗。解決了呼吸機濕化器水箱長期使用過程中微滲漏問題。濕化器水箱無微滲漏問題。呼吸面罩氣流控制精密注塑技術 呼吸面罩氣流的穩定性，取決于注塑速度、壓力、鎖模力

77、、保壓壓力、保壓位置、成型溫度等一系列注塑相關的成型條件，公司針對呼吸面罩氣流控制的技術，通過科學注塑成型手法進行多次的實驗設計及驗證，形成了公司呼吸面罩氣流控制精密注塑技術。氣流穩定，產品良率高。解決了呼吸面罩生產氣流不穩定，導致的品質穩定性問題。氣流波動控制在2.0 升/分鐘。資料來源：公司招股書，華安證券研究所 人工植入耳蝸終生植入到人體對材料的生物相容性要求非常高，對模具精細度、產品性能穩定可靠性、潔凈車間制造過程和環境控制有極高要求。公司的長期植入鈦合金零件精密加工及檢測技術、長期植入液態硅膠精密成型技術、植入級高溫聚醚醚酮（PEEK）材料精密注塑成型技術能夠保障體內植入體的穩定性與

78、潔凈度。圖表圖表 33公司人工植入耳蝸組件核心技術及先進指標（不完全列示）公司人工植入耳蝸組件核心技術及先進指標（不完全列示）核心技術名稱核心技術名稱 技術特點技術特點 解決的問題解決的問題 先進性的核心技術指標先進性的核心技術指標 長期植入鈦合金零件精密加工及檢測技術 經過 CNC 精密加工、磨削加工以及后工序加工和檢測，加工精度0.02mm，表面質量達到 Ra0.8；萬級 GMP 車間進行，植入產品專用設備及器具管控；接觸物質控制體系；通過自主開發的追溯系統實現生產全過程追溯。解決了長期植入醫療器械金屬零組件的精密加工及品質管控及追溯問題。尺寸精度：0.02mm，表面粗糙度：Ra0.8。長

79、期植入液態硅膠精密成型技術 萬級 GMP 車間完成潔凈環境下注塑生產，進行尺寸全檢，保證出貨所有尺寸 100%合格。植入產品專用設備及器具管控；接觸物質控制體系；醫療器械追溯體系。解決了非金屬長期植入醫療器械零組件的精密制造品質管控及追溯問題。尺寸精度：0.05mm。植入級高溫聚醚醚酮（PEEK）材料精密注塑成型技術 公司的多材料嵌入注塑技術包括磁鐵，尼龍網布，紡織布，塑膠片材，金屬件，多種熱變形溫度差異較大的塑膠件，軟管等，公司在精密注塑制程控制上，針對不同嵌入注塑材質特性，開發出對應的精密注塑工藝及技術、生產環境控制（溫濕度、潔凈度等）、注塑定位夾治具等一系列精密注塑工藝。解決了多材料嵌入

80、注塑制程不穩定。模具溫度最高精度控（+/-1 C）、產品重量控制（+/-0.03%）、成型溫度控制（+/1 C）。人工植入耳蝸聲音處理器精密超聲波焊接技術 公司設計開發的磁鐵定位工藝技術保證了人工植入耳蝸聲音處理器組件的磁鐵定位方向和穩定性。同時根據產品的特點（產品壁厚最薄 0.2mm，常規的超聲焊接會有產品破解決了薄壁產品精密超聲焊接問題，并通過了嚴格的跌落可靠性測試。薄壁產品（0.2mm）超聲焊接，產品穩定性高。Table_CompanyRptType1 美好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 22/31 證券研究報告 裂，溢膠的問題），設計出了特殊結構的超聲波焊

81、接頭和底座，并對超聲波焊接的參數進行了優化。生產出來的聲音傳輸組件磁感應強度、外觀和跌落可靠性等性能穩定。資料來源：公司招股書，華安證券研究所 3.2.2 早期技術介入，深度綁定大客戶早期技術介入，深度綁定大客戶 公司通過醫療器械精密組件的設計開發技術拉動醫療器械的精密制造。公司通過醫療器械精密組件的設計開發技術拉動醫療器械的精密制造。在客戶的新產品設計與開發的前期，公司研發人員提前介入，對新產品的結構、材料、功能、模具和工藝等要求進行評審，在精密組件的結構設計、模具設計、制造工藝、品質控制、可量產性等方面給予客戶增值服務，早期識別和解決產品及其生產過程中存在的潛在問題，從而縮短開發周期、降低

82、開發成本、增強產品的適銷性，為客戶提供從產品設計開發到批量生產交付的全流程增值服務，既增強了公司與客戶的粘度，又促進了公司與客戶共同成長、互利雙贏。目前客戶 A 擬推出新一代家用呼吸機，公司是新一代呼吸機核心組件的核心供應商，公司已經從 2017 年開始參與了整套結構組件的材料、結構、模具、自動化、生產工藝、品質標準等方面的開發，并已開始為客戶 A 批量生產。2020 年客戶 A 根據其產品生命周期將與公司簽訂的銷售框架協議有效期延長至 2025 年，公司與客戶 A 之間的業務具有穩定性、可持續性。圖表圖表 34公司醫療器械組件和產品設計開發流程公司醫療器械組件和產品設計開發流程 資料來源：公

83、司招股書，華安證券研究所 醫療器械企業具有較高的品質要求，更換供應商成本大。醫療器械企業具有較高的品質要求，更換供應商成本大。已獲取認證的產品更換核心組件供應商會新增模具開發成本、產品質量重新確認和認證成本，短時間內無法取得足夠的組件生產產能。因此組件企業一旦成為大品牌商的合格供應商，通常都會有持續充足的訂單量。公司以“服務大客戶”為核心盈利模式，與客戶 A 建立了超 10 年的合作關系，連續 10 年獲評客戶 A“最佳供應商”；與客戶 B 建立了緊密穩定的合作關系，獲評客戶 B“5 年服務最有價值和優秀合作伙伴”。據公司公告，公司目前是客戶 A 與客戶 B 組件開發的參與者和批量生產的核心供

84、應商，向客戶 A 銷售的金額占其同類產品采購額的 50%60%，且部分產品屬于客戶 A 單一來源供應商。向客戶 B 的銷售額占其植入類同類產品采購額的比例約為Table_CompanyRptType1 美好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 23/31 證券研究報告 10%15%，占其非植入類同類產品采購額的比例約為 70%80%。圖表圖表 35客戶客戶 A 公司同類產品采購分布公司同類產品采購分布 圖表圖表 36客戶客戶 B 公司非植入類同類產品采購分布公司非植入類同類產品采購分布 資料來源：公司公告，華安證券研究所 資料來源：公司公告，華安證券研究所 4 增厚產品

85、管線增厚產品管線，加強，加強公司公司成長韌性成長韌性 公司十余年在家用呼吸機和人工耳蝸行業樹立的較高品牌知名度和良好口碑，疊加能夠廣泛應用于多個領域的產品設計開發到批量生產交付的全流程服務能力，助力公司產品線和客戶持續增加。20182023 年，公司來源于前兩大客戶訂單的營收比例從 93.50%下降至 73.65%；公司核心客戶的產品市場需求增長穩定，公司原有產能僅可滿足當前主要客戶的需求。未來公司新廠房陸續投入使用，屆時將解決產能限制問題，不斷拓寬客戶渠道，單個大客戶所占比重將會進一步下降。圖表圖表 37 2018-2023 年年客戶客戶 A 訂單收入及占比訂單收入及占比 圖表圖表 38 2

86、018-2023 年年客戶客戶 B 訂單收入及占比訂單收入及占比 資料來源：公司公告，華安證券研究所 資料來源：公司公告，華安證券研究所 4.1 家用及消費電子組件家用及消費電子組件:多重應用場景多重應用場景,增長具備可持續性增長具備可持續性 基于公司技術優勢基于公司技術優勢，切入家用及消費電子賽道切入家用及消費電子賽道，逐步拓展產品應用場景。逐步拓展產品應用場景。公司公司家用及消費電子組件收入增長具備可持續性。家用及消費電子組件收入增長具備可持續性。據公司公告，基于公司液態硅膠的生產工藝以及塑膠+硅膠的雙色注塑技術，2018 年進入 OPPO 供應鏈體系，逐步開拓公司同類采購50%浮動值10

87、%其他同類采購40%公司同類采購70%浮動值10%其他同類采購20%4.83 5.82 6.02 7.81 10.84 8.70 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0.002.004.006.008.0010.0012.00201820192020202120222023客戶A訂單收入（億元）占營業收入比例（%，右軸）37.1861.3055.3666.4899.33115.570%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00201820192020202120222023客戶B訂

88、單收入（百萬元）占營業收入比例（%，右軸）Table_CompanyRptType1 美好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 24/31 證券研究報告 了手機攝像頭防水片等硅膠領域的組件產品。2019 年，公司的液態硅膠+塑膠、雙色模具制造、生產能力及自動化生產能力方面得到了飛利浦的認可，就咖啡壺組件項目與飛利浦開始進行模具制造、零件注塑生產及產品組裝業務合作。2020 年公司成功開拓影石創新科技股份有限公司向其銷售相機鏡頭中框。20182023 年，公司家用及消費電子組件營收由 639.04 萬元增長至 1.50 億元，復合增長率達 120.20%。圖表圖表 39

89、2018-2023 年年公司公司家用及消費電子組件營收情況家用及消費電子組件營收情況 資料來源：iFinD，華安證券研究所 4.2 精密模具及自動化設備精密模具及自動化設備:合作合作全球全球醫療器械醫療器械知名企業知名企業,業務連業務連續性較強續性較強 公司與全球醫療器械百強企業經過長達 23 年的體系考核與能力驗證，在不同細分市場進行業務合作。2020 年度，公司向雅培、強生、西門子銷售收入分別為 38.81萬元、60.62 萬元和 186.98 萬元，2021 年度，公司向雅培、強生、西門子的銷售收入分別為 78.79 萬元、8.84 萬元、67.39 萬元，銷售的主要產品為精密模具。20

90、182023 年，公司精密模具及自動化設備營收穩中有升，復合增速達 22.78%。2021 年全球疫情導致公司新冠病毒檢測儀組件精密模具收入大幅增長，2023 年，公司精密模具及自動化設備營收達 9833.89 萬元，同比增長 23.48%。精密模具生產企業進行后續產品注塑的業務連續性較強，期待新拓客戶進入合作成熟期后帶來的營收增長。圖表圖表 40 2020-2021 年新客戶銷售額年新客戶銷售額 圖表圖表 41 2018-2023 年年精密模具及自動化設備營收情況精密模具及自動化設備營收情況 資料來源：公司公告，華安證券研究所 資料來源：iFinD，華安證券研究所 6.398.2647.62

91、83.5677.36150.24-100%0%100%200%300%400%500%600%020406080100120140160201820192020202120222023家用及消費電子組件（百萬元）YOY（%，右軸）38.8160.62186.9878.798.8467.39050100150200雅培強生西門子2020年銷售額（萬元）2021年銷售額（萬元）43.2768.7184.2103.7579.6498.34-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%020406080100120201820192020202120222023精密模具及自動化

92、設備（百萬元）YOY（%，右軸）Table_CompanyRptType1 美好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 25/31 證券研究報告 4.3 自產產品自產產品:針對肺部疾病針對肺部疾病,市場推展階段加快放量市場推展階段加快放量 公司自主產品包括肺功能儀和防護面罩 2 個類別。2020 年，公司推出自主產品肺功能儀，肺功能儀可測量包含 FVC、FEV1 等數十個肺功能參數，是診斷慢性阻塞性肺炎等肺部疾病的必備設備。防護面罩主要通過網絡銷售，用于防細菌、甲醛、揚塵、花粉等。公司自主產品目前還處于市場拓展階段，2020 年公司自主產品營收為 4831.77萬元，同比

93、增長達 848.08%，主要原因系肺功能儀實現銷售疊加疫情影響。2020 年后，公司自主產品銷售恢復正常放量趨勢，2023 年營收為 1257.88 萬元，同比增長 135.08%。圖表圖表 42防護面罩及口罩防護濾芯防護面罩及口罩防護濾芯 圖表圖表 43 2018-2023 年年自自主主產品營收情況產品營收情況 資料來源：公司天貓旗艦店，華安證券研究所 資料來源：iFinD，華安證券研究所 4.4 其他醫療產品組件其他醫療產品組件:拓展新客戶拓展新客戶，細分產品組件細分產品組件 據公司公告，公司在原有核心客戶的基礎上逐步強化了與飛利浦、邁瑞醫療等客戶的合作關系，不斷拓展其他醫療產品領域客戶，

94、其他醫療產品組件已涵蓋監護、呼吸氧療、急救、器械消毒、心血管等領域，同時，在同一醫療產品領域，公司承接的細分組件產品類別也越來越豐富。20182023 年，公司其他醫療產品組件營收由 976.40 萬元增長至 8540.79 萬元，復合增長率為 54.30%，2021 年該板塊營收大幅增長乃疫情導致公司新冠病毒檢測試劑盒組件收入增長所致。與此同時，其他醫療產品組件客戶數量（合并口徑）由 2018年的 18 家增長至 2021 年的 38 家，細分組件產品類別由 2018 年的 102 個增至 2021年的 314 個。5.575.1048.3214.455.3512.58-200%0%200%

95、400%600%800%1000%0102030405060201820192020202120222023自主產品營收（百萬元）YOY（%，右軸）Table_CompanyRptType1 美好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 26/31 證券研究報告 圖表圖表 442018-2023 年年其他醫療產品組件營收情況其他醫療產品組件營收情況 圖表圖表 45其他醫療組件客戶數量與細分產品類別其他醫療組件客戶數量與細分產品類別 資料來源：iFinD，華安證券研究所 資料來源：公司公告，華安證券研究所 5 公司盈利預測與公司盈利預測與投資建議投資建議 5.1 公司業績拆分

96、與估值對比公司業績拆分與估值對比 收入預測：收入預測：（1）家用呼吸機組件：家用呼吸機組件：公司最重要核心產品，主要收入來源之一，占比總營收平均超 70%，與下游大客戶建立穩定持久合作關系，隨著患者對呼吸和睡眠疾病的了解不斷深入，市場將穩步擴大。由于 2023 年下游客戶去庫存影響，2024 年該板塊營收預計恢復增長趨勢，故預測家用呼吸機組件 20242026 年收入增長率分別為 16.00%/20.00%/20.00%；毛利率基本維持穩定，參考往年數據，預測家用呼吸機組件 20242026 年毛利率分別為 42.00%/43.00%/43.00%。（2）人工植入耳蝸組件：人工植入耳蝸組件：公

97、司重要產品，占比總營收超 5%，人工植入耳蝸技術門檻高，市場集中度高。消除疫情因素干擾，公司人工植入耳蝸組件營收規模隨人工植入耳蝸市場規模的擴大恢復增長趨勢，故預測人工植入耳蝸組件 20242026 年收入增長率分別為 20.00%/20.00%/20.00%；毛利率基本維持穩定，參考往年數據，預測人工植入耳蝸組件 20242026年毛利率分別為 60.00%/60.00%/60.00%。（3）其他主營產品：其他主營產品：品類豐富，均處于市場拓展階段，主要包括精密模具及自動化設備、家用及消費電子組件、自主產品等，有利于增厚公司產品管線，延伸增長曲線，故預測其他主營產品 20242026 年收入

98、增長率分別為 54.07%/35.36%/36.13%；該板塊毛利率持續波動，參考往年數據均值，預 測 其 他 主 營 產 品20242026年 毛 利 率 分 別 為34.57%/35.55%/35.89%。9.7617.8454.00103.6380.2885.41-50%0%50%100%150%200%250%0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00201820192020202120222023其他醫療產品組件（百萬元）YOY（%，右軸）183810231405010015020025030035020182021其他醫療組件客戶數量（家）細分組件產品

99、類別（個）圖表圖表 46收入拆分預測（單位：收入拆分預測（單位：億億元）元）2019 2020 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 總收入總收入 7.42 8.88 11.37 14.15 13.38 16.93 21.16 26.59 YOY 27.48%19.60%28.10%24.43%-5.49%26.50%25.00%25.68%Table_CompanyRptType1 美好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 27/31 證券研究報告 可比估值：可比估值：公司主要產品以家用呼吸機組件、人工植入耳蝸組件及相關精密模具為主，從毛利

100、 3.63 4.44 5.11 6.09 5.51 6.95 8.82 11.05 毛利率 48.83%49.99%44.91%43.04%41.19%41.04%41.70%41.55%1.家用呼吸機組家用呼吸機組件件 5.80 5.94 7.63 10.59 8.67 10.05 12.07 14.48 YOY 20.94%2.35%28.44%38.73%-18.12%16.00%20.00%20.00%毛利率 48.17%48.48%45.10%42.88%42.98%42.00%43.00%43.00%占比 78.18%66.91%67.09%74.80%64.78%59.40%57

101、.03%54.45%2.人工植入耳蝸人工植入耳蝸 組件組件 0.55 0.55 0.63 0.98 1.14 1.37 1.64 1.97 YOY 65.94%0.35%13.47%56.60%16.33%20.00%20.00%20.00%毛利率 62.87%63.85%59.52%65.42%63.70%60.00%60.00%60.00%占比 7.40%6.21%5.50%6.92%8.08%8.08%8.08%8.08%3.其他主營產品其他主營產品 1.07 2.39 3.12 2.59 3.57 5.50 7.45 10.14 YOY 54.41%122.93%30.64%-17.0

102、3%38.09%54.07%35.36%36.13%毛利率 45.21%50.56%41.50%35.23%29.71%34.57%35.55%35.89%占比 14.42%26.88%27.41%18.28%26.70%32.52%35.21%38.14%3.1 精密模具及精密模具及自動化設備自動化設備 0.69 0.84 1.04 0.80 0.98 1.23 1.54 1.92 YOY 58.79%22.54%23.22%-23.24%23.48%25.00%25.00%25.00%毛利率 44.83%44.11%41.42%39.17%36.61%37.00%40.00%40.00%占

103、比 9.25%9.48%9.12%5.63%11.35%12.23%12.73%13.27%3.2 家用及消費家用及消費電子組件電子組件 0.08 0.48 0.84 0.77 1.50 1.16 1.50 0.08 YOY 29.26%476.51%75.47%-7.42%94.21%30.00%30.00%29.26%毛利率 28.02%41.04%38.73%26.47%23.43%39.00%39.00%28.02%占比 1.11%5.36%7.35%5.47%11.23%6.99%7.32%1.11%3.3 自主產品自主產品 0.05 0.48 0.14 0.05 0.13 0.16

104、 0.21 0.05 YOY-8.44%847.45%-70.10%-62.98%135.14%50.00%30.00%-8.44%毛利率 59.22%79.26%58.26%53.68%45.86%53.68%53.68%59.22%占比 0.69%5.44%1.27%0.38%0.94%0.97%1.02%0.69%3.4 其他醫療其他醫療 0.18 0.54 1.04 0.80 0.85 1.71 2.56 3.84 產品組件產品組件 YOY 82.79%202.69%91.91%-22.53%6.39%100.00%50.00%82.79%毛利率 39.16%42.28%40.17%3

105、6.46%27.01%42.00%42.00%39.16%占比 2.40%6.08%9.11%5.67%6.38%10.09%12.11%14.45%4其他其他 0.07 0.05 0.06 0.16 0.11 0.15 0.21 0.29 YOY 64.60%-36.45%41.32%150.08%-33.64%40.00%40.00%40.00%毛利率 73.73%62.84%62.62%45.65%56.99%57.00%57.00%57.00%占比 0.96%0.51%0.57%1.14%0.80%0.88%0.99%1.10%資料來源：iFinD，華安證券研究所測算 Table_Co

106、mpanyRptType1 美好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 28/31 證券研究報告 事的醫療器械精密組件業務以先進的精密制造為主要特色。市場上不存在與公司在主營業務、主要產品定位、產品應用等方面相同或相似的上市公司，按照標準：產品主要為精密結構件，且具有較高的精密度；具有精密模具或產品的研發、設計、生產能力；下游客戶中存在醫療器械相關應用領域，選取海泰新光、科森科技、昌紅科技作為可比公司，可比公司具體情況如下：海泰新光：海泰新光：公司主要從事醫用光學成像器械的研發、制造、銷售和服務，致力于光學技術和數字圖像技術的創新應用，為臨床醫學、精密光學等領域提供優質的

107、、有開創性的產品和服務。公司主要產品分為高清熒光內窺鏡器械、高清白光內窺鏡器械、內窺鏡器械配件、內窺鏡器械維修等?？粕萍迹嚎粕萍迹汗局饕沼谙M電子、醫療等行業的國際知名客戶，為客戶提供終端產品所需精密金屬、塑膠結構件產品的研發、制造以及部分工藝服務。公司生產的精密結構件主要應用于下游消費電子、醫療手術器械等領域的終端產品。昌紅科技：昌紅科技：公司致力于為現代制造業提供模具及產品成型一站式整體解決方案，發展成為以高端醫療器械及耗材、OA 設備領域為主的產品制造商，產品涉及醫療器械及耗材、辦公自動化及其它精密制造。參照 iFinD 一致預測 2024 年行業平均 PE 為 48 倍。圖表

108、圖表 47 可比公司估值對比可比公司估值對比 代碼代碼 公司簡稱公司簡稱 最新收最新收 盤價盤價（元）（元）歸母歸母凈利潤（百萬元）凈利潤（百萬元）PE 23A 24E 25E 26E 24E 25E 26E 688677.SH 海泰新光 45.20 145.71 181.75 229.49 276.66 30.15 23.89 19.82 603626.SH 科森科技 6.15-281.41-218.55-156.57-145.10-15.69-21.90-23.63 300151.SZ 昌紅科技 14.94 31.66 65.94 176.37 174.09 128.25 47.94 48

109、.58 平均/47.57 16.64 14.92 301363.SZ 美好醫療 24.78 313.30 396.63 504.67 640.73 25.58 20.10 15.84 資料來源：iFinD 一致預測（數據時間為 2024 年 5 月 16 日），華安證券研究所 5.2 投資邏輯與建議投資邏輯與建議 深耕醫療器械精密組件，業績穩健增長深耕醫療器械精密組件，業績穩健增長 美好醫療成立于 2010 年，自成立以來一直專注于醫療器械精密組件及產品領域，致力于為國內外醫療器械客戶提供從產品設計開發到批量生產交付的全流程服務。公司發展穩健，20182022年公司營收復合增長率達24.87%

110、，歸母凈利復合增長率達32.25%。2023 年，公司營收和歸母凈利潤分別為 13.38/3.13 億元，同比減少 5.49%/22.08%，業績波動主要原因系傳統業務家用呼吸機組件下游客戶階段性去庫存影響呼吸機交付節奏。2024Q1，公司營收和歸母凈利潤分別為 2.82 億元/5803.99 萬元，同比減少23.34%/46.46%，公司家用呼吸機板塊客戶是全球家用呼吸機市場核心企業，短期業務波動不改公司業務長期向好發展趨勢?；瘶I務：家用呼吸機組件和人工植入耳蝸組件基石業務：家用呼吸機組件和人工植入耳蝸組件 公司基石業務為家用呼吸機組件和人工植入耳蝸組件，家用呼吸機主要用于OSAHA 與

111、COPD 患者癥狀改善，相關疾病診療率提升加速家用呼吸機市場規模擴張，Frost&Sullivan 數據顯示，全球 OSAHA 和 COPD 患者人數預計 2025 年分別達 11.58/5.33億人，目前中國兩種疾病的診療率均遠低于美國，隨著患者對呼吸和睡眠疾病的了解不斷深入，家用呼吸機市場將穩步擴大，預計 2025 年全球家用無創呼吸機與通氣面罩市Table_CompanyRptType1 美好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 29/31 證券研究報告 場規模將分別達 55.77/28.99 億美元，20202025 年復合增長率分別為 15.54%/12.38

112、%。市場擴張與大客戶競爭力提升，助力公司家用呼吸機組件營收高速增長。20182023 年，公司家用呼吸機組件營收由 4.80 億元增長至 8.67 億元，復合增長率達 12.55%。人工植入耳蝸市場亦是高集中度市場，CR3=95%，QYResearch 數據顯示，2015 年至 2019 年，全球人工植入耳蝸植入系統市場規模從 10.51 億美元增長至 14.50 億美元，復合增長率為 8.38%，2020 年受疫情影響全球人工植入耳蝸需求下滑至 13.38 億元，預計未來幾年全球人工植入耳蝸市場將恢復增長趨勢。20202023 年，公司人工植入耳蝸組件營收由 5515.23 萬元增長至 1.

113、14 億元，復合增長率達 27.22%。技術為基，主要客戶粘性強技術為基，主要客戶粘性強 醫療器械精密組件制造需要具備模具設計、工程技術、自動化生產到組裝、成品功能測試等批量化生產制造能力。公司精密模具設計與制造達到國際先進水平，自動化生產系統助力公司生產效率優于大客戶海外供應商，先進設備及設施保障產品質量。醫療器械企業更換供應商成本大，公司早期介入客戶新產品設計與開發，深度綁定大客戶，保障業務穩健性。增厚產品管線，加強公司成長韌性增厚產品管線，加強公司成長韌性 公司十余年在家用呼吸機和人工耳蝸行業樹立的較高品牌知名度和良好口碑，疊加精密模具、液態硅膠等核心技術與能夠廣泛應用于多個領域的產品設

114、計開發到批量生產交付的全流程服務能力，助力公司不斷拓展全球優質客戶，為飛利浦、雅培、強生、西門子、邁瑞等企業提供組件的開發及生產服務；產品線持續增加，公司在家用呼吸機和人工植入耳蝸兩大基石業務的基礎上陸續拓展發展自產產品業務、家用及消費電子組件業務、精密模具及自動化設備等，為企業提供新增長驅動，加強公司成長韌性。投資建議投資建議 我們預計公司 20242026 年營收分別為 16.93/21.16/26.59 億元，同比增速為26.5%/25.0%/25.7%；歸 母 凈 利 潤 分 別 為 3.97/5.05/6.41 億 元，同 比 增 速 為26.6%/27.2%/27.0%；對應 20

115、242026 年 EPS 為 0.98/1.24/1.58 元/股；對應 20242026 年PE 為 26x/20 x/16x?？紤]到美好醫療為國內器械精密組件領先企業，技術沉淀深厚，客戶合作關系穩固。我們首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：單一客戶重大依賴的風險：單一客戶重大依賴的風險：全球家用呼吸機行業集中度較高，公司呼吸機組件產品的主要客戶為客戶 A。如果客戶 A 由于產品創新不足、自身資信狀況、外部競爭環境發生重大不利變化等不確定因素導致其產品銷量大幅下降、貨款支付逾期，或公司未能持續保持相對于同行業競爭者的競爭優勢或者其所在國家或地區與我國發生貿易摩擦而導致客戶 A 減

116、少甚至取消與公司的合作，可能會導致公司業績增速放緩甚至下滑，從而對公司經營造成不利影響。匯率波動風險：匯率波動風險：匯率的波動會引起公司產品的價格變動，進而可能對公司業績產生一定影響。隨著公司業務的發展，若公司出口額進一步增加，且未來人民幣匯率出現較大波動，匯率波動將可能對公司經營業績產生不利影響。原材料漲價風險：原材料漲價風險：公司毛利率持續降低，如發生原材料大幅漲價，公司毛利率可能存在進一步下降的風險，對公司未來業績帶來不利影響。Table_CompanyRptType1 美好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 30/31 證券研究報告 財務報表與盈利預測財務報表

117、與盈利預測 資產負債表資產負債表 單位:百萬元 利潤表利潤表 單位:百萬元 會計年度會計年度 2023A 2024E 2025E 2026E 會計年度會計年度 2023A 2024E 2025E 2026E 流動資產流動資產 2359 2710 3243 3945 營業收入營業收入 1338 1693 2116 2659 現金 1708 1884 2230 2672 營業成本 787 998 1234 1554 應收賬款 213 256 329 408 營業稅金及附加 9 12 15 19 其他應收款 3 4 5 6 銷售費用 32 39 50 62 預付賬款 20 25 31 39 管理費用

118、 101 132 165 213 存貨 375 506 607 776 財務費用-52-34-38-45 其他流動資產 40 35 43 44 資產減值損失-7 0 0 0 非流動資產非流動資產 1164 1287 1332 1388 公允價值變動收益 0 0 0 0 長期投資 0 0 0 0 投資凈收益 16 3 4 12 固定資產 867 1041 1189 1243 營業利潤營業利潤 352 448 568 722 無形資產 80 78 76 74 營業外收入 0 0 0 0 其他非流動資產 218 169 67 71 營業外支出 0 0 0 0 資產總計資產總計 3523 3997 4

119、575 5333 利潤總額利潤總額 351 448 568 722 流動負債流動負債 272 359 432 549 所得稅 38 51 63 81 短期借款 0 0 0 0 凈利潤凈利潤 313 397 505 641 應付賬款 111 170 192 253 少數股東損益 0 0 0 0 其他流動負債 162 189 241 296 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 313 397 505 641 非流動負債非流動負債 69 70 70 70 EBITDA 376 561 713 867 長期借款 0 0 0 0 EPS（元）0.77 0.98 1.24 1.58 其他非流動負債 69 7

120、0 70 70 負債合計負債合計 341 428 502 618 主要財務比率主要財務比率 少數股東權益 0 0 0 0 會計年度會計年度 2023A 2024E 2025E 2026E 股本 407 407 407 407 成長能力成長能力 資本公積 1597 1597 1597 1597 營業收入-5.5%26.5%25.0%25.7%留存收益 1179 1565 2070 2711 營業利潤-23.0%27.3%26.8%27.2%歸屬母公司股東權3182 3569 4074 4714 歸屬于母公司凈利-22.1%26.6%27.2%27.0%負債和股東權益負債和股東權益 3523 39

121、97 4575 5333 獲利能力獲利能力 毛利率（%）41.2%41.0%41.7%41.5%現金流量表現金流量表 單位:百萬元 凈利率（%）23.4%23.4%23.9%24.1%會計年度會計年度 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%）9.8%11.1%12.4%13.6%經營活動現金流經營活動現金流 351 454 569 675 ROIC（%）7.9%10.2%11.5%12.7%凈利潤 313 397 505 641 償債能力償債能力 折舊攤銷 92 147 183 189 資產負債率（%）9.7%10.7%11.0%11.6%財務費用-21 0 0 0 凈負債

122、比率（%）10.7%12.0%12.3%13.1%投資損失-16-3-4-12 流動比率 8.66 7.56 7.50 7.19 營運資金變動-41-88-114-142 速動比率 7.18 6.05 6.01 5.68 其他經營現金流 377 486 619 783 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流-73-266-224-233 總資產周轉率 0.39 0.45 0.49 0.54 資本支出-253-252-228-245 應收賬款周轉率 6.43 7.21 7.23 7.22 長期投資 0 0 0 0 應付賬款周轉率 5.80 7.12 6.83 7.00 其他投資現金流 1

123、79-14 4 12 每股指標（元）每股指標（元）籌資活動現金流籌資活動現金流-153-15 0 0 每股收益 0.77 0.98 1.24 1.58 短期借款 0 0 0 0 每股經營現金流?。?.86 1.12 1.40 1.66 長期借款 0 0 0 0 每股凈資產 7.83 8.78 10.02 11.59 普通股增加 0 0 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加 0 0 0 0 P/E 47.79 25.58 20.10 15.84 其他籌資現金流-153-15 0 0 P/B 4.70 2.84 2.49 2.15 現金凈增加額現金凈增加額 133 176 345 443 EV/

124、EBITDA 35.33 14.77 11.13 8.64 資料來源：公司公告，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 美好醫療（美好醫療（301363）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 31/31 證券研究報告 Table_Introduction 分析師與研究助理簡介分析師與研究助理簡介 分析師：分析師：譚國超，醫藥首席分析師，中山大學本科、香港中文大學碩士，曾任職于強生(上海)醫療器械有限公司、和君集團與華西證券研究所，主導投資多個早期醫療項目以及上市公司 PIPE 項目，有豐富的醫療產業、一級市場投資和二級市場研究經驗。分析師：分析師：李嬋，分析師，主要負責醫療器械和

125、 IVD 行業研究。對外經貿大學金融碩士，具備五年二級市場工作經驗。Table_Reputation 重要聲明重要聲明 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的執業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告，本報告所采用的數據和信息均來自市場公開信息，本人對這些信息的準確性或完整性不做任何保證，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。報告中的信息和意見僅供參考。本人過去不曾與、現在不與、未來也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收任何形式的補償，分析結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免

126、責聲明 華安證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告由華安證券股份有限公司在中華人民共和國（不包括香港、澳門、臺灣）提供。本報告中的信息均來源于合規渠道，華安證券研究所力求準確、可靠，但對這些信息的準確性及完整性均不做任何保證。在任何情況下，本報告中的信息或表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。華安證券及其所屬關聯機構可能會持

127、有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經華安證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡華安證券研究所并獲得許可，并需注明出處為華安證券研究所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。如未經本公司授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。本公司并保留追究其法律責任的權利。Table_RankIntroduction 投資評級說明投資評級說明 以本

128、報告發布之日起 6 個月內，證券（或行業指數）相對于同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準，A股以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以納斯達克指數或標普 500 指數為基準。定義如下：行業評級體系行業評級體系 增持未來 6 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%以上;中性未來 6 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%;減持未來 6 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%以上;公司評級體系公司評級體系 買入未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 15%以上；增持未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%至 15%；中性未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%；減持未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%至 15%；賣出未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 15%以上；無評級因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級。