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1、 電子電子|證券研究報告證券研究報告 公司深度公司深度 2024 年年 5 月月 21 日日 688123.SH 買入買入 原評級：未有評級原評級：未有評級 市場價格市場價格:人民幣人民幣 53.53 板塊評級板塊評級:強于大市強于大市 股價表現股價表現 (%)今年今年至今至今 1 個月個月 3 個月個月 12 個月個月 絕對(9.1)11.9 25.0(19.0)相對上證綜指(14.5)8.1 16.0(13.8)發行股數(百萬)158.70 流通股(百萬)158.70 總市值(人民幣 百萬)8,495.17 3 個月日均交易額(人民幣 百萬)215.51 主要股東 上海天壕科技有限公司 2

2、1.13 資料來源：公司公告，Wind，中銀證券 以2024年5月16日收市價為標準 中銀國際證券股份有限公司中銀國際證券股份有限公司 具備證券投資咨詢業務資格具備證券投資咨詢業務資格 電子：半導體電子：半導體 證券分析師：蘇凌瑤證券分析師：蘇凌瑤 證券投資咨詢業務證書編號：S1300522080003 聯系人：李圣宣聯系人：李圣宣 一般證券業務證書編號：S1300123050020 聚辰股份聚辰股份 DDR5加速滲透驅動SPD持續放量，NOR新品推出助力產品線持續深化 公司是一家以存儲產品為主的公司是一家以存儲產品為主的 IC 設計公司，受傳統數據中心低迷及下游廠商去庫存設計公司，受傳統數據

3、中心低迷及下游廠商去庫存影響，公司影響，公司 23 年業績承壓。但隨著下游終端應用市場需求回暖，公司存儲類芯片業年業績承壓。但隨著下游終端應用市場需求回暖，公司存儲類芯片業務有望恢復，同時工業、汽車等高附加值領域新品布局以及務有望恢復，同時工業、汽車等高附加值領域新品布局以及 NOR Flash 等新產品有望等新產品有望為公司長期增長注入新動能。首次覆蓋，給予為公司長期增長注入新動能。首次覆蓋，給予買入買入評級。評級。支撐評級的要點支撐評級的要點 需求疲軟及廠商去庫致需求疲軟及廠商去庫致 23 年業績承壓，公司沉著邁進年業績承壓，公司沉著邁進 24Q1 曙光初顯。曙光初顯。23 年受全球宏觀經

4、濟波動、終端電子行業景氣度下滑以及下游模組廠商的采購及庫存策略調整等因素影響，PC 及服務器市場需求的疲軟，使得全球主要內存模組廠商通過暫停采購和削減產能等方式減輕庫存壓力，2023 年公司整體經營承壓。但步入 2024 年，隨著下游應用市場需求的逐步回暖，以及公司持續進行技術升級并不斷加強對產品的推廣、銷售及綜合服務力度，公司各主要產品的銷售情況整體呈現良好增長態勢，帶動公司 24Q1 實現營業收入 2.47 億元，較上年同期增長72.49%，創出歷史同期最好成績。數據中心景氣回升數據中心景氣回升+DDR5 持續滲透，驅動持續滲透，驅動 SPD 放量增長。放量增長。目前，Intel、AMD

5、國外大廠相繼發布支持 DDR5 內存標準的服務器及 PC CPU 產品，伴隨 DDR5 升級持續滲透及子代迭代，內存及相關配套芯片在內的配套組件有望同步升級。公司及時把握內存技術迭代升級帶來的市場發展機遇，與瀾起科技合作開發配套新一代 DDR5 內存模組的 SPD 產品，有望持續受益本輪 DDR5 滲透率提升浪潮。公司與瀾起科技已占據了該領域的先發優勢并實現了在相關細分市場的領先地位。隨著下游內存模組廠商庫存水位的改善，以及DDR5內存模組滲透率的持續提升，24Q1 公司 SPD 產品的銷量同比已實現大幅增長。智能手機與汽車電子穩固智能手機與汽車電子穩固 EEPROM 基本盤，多業務線新品并進

6、助力深化存儲產基本盤，多業務線新品并進助力深化存儲產品線。品線。隨著手機攝像頭模組的升級發展與智能手機市場復蘇增長，公司智能手機攝像頭 EEPROM 產品線更新迭代成果顯著，2023 年該部分銷量及收入快速增長，鞏固工業級 EEPROM 產品市場領先地位；車規 EEPROM 方面，公司目前已擁有A1 及以下等級的全系列汽車級 EEPROM 產品，終端客戶包括眾多國內外主流汽車廠商，2023 年汽車級 EEPROM 產品出貨量增長迅速，同時公司正積極完善在A0 等級標準產品的技術積累和布局，有望持續受益于新能源汽車智能化趨勢下對 EEPROM 需求的提升。另外，公司基于 EEPROM 業務的技術

7、與客戶優勢開發的 NOR Flash 產品已實現向部分客戶批量供貨，出貨量超 1 億顆；閉環和光學防抖（OIS）音圈驅動馬達芯片等高附加值產品領域拓展順利，產品布局進一步完善，拓寬公司長期成長空間。估值估值 考慮存儲及數據中心需求復蘇，AI 浪潮下公司積極布局 DDR5 內存模組配套SPD、汽車電子等高附加值應用領域，緊密研發 NOR Flash、閉環和 OIS 音圈馬達驅動芯片等新品，有望迎來多維度成長驅動，我們預計公司 2024/2025/2026 年實現營業收入 10.54/13.75/16.69 億元，歸母凈利潤分別為 3.42/4.80/6.33 億元，最新股本攤薄 EPS 分別為

8、2.16/3.02/3.99 元，對應 PE 分別 24.8/17.7/13.4 倍。首次覆蓋，給予買入買入評級。評級面臨的主要風險評級面臨的主要風險 存儲市場復蘇進度不及預期、DDR5 滲透率不及預期、新產品開拓不及預期、行業競爭加劇。Table_FinchinaSimple 投資摘要投資摘要 年結日：年結日：12 月月 31 日日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主營收入(人民幣 百萬)980 703 1,054 1,375 1,669 增長率(%)80.2(28.2)49.8 30.6 21.4 EBITDA(人民幣 百萬)400 79 373 549 730 歸

9、母凈利潤(人民幣 百萬)354 100 342 480 633 增長率(%)226.8(71.6)241.1 40.2 31.8 最新股本攤薄每股收益(人民幣)2.23 0.63 2.16 3.02 3.99 市盈率(倍)24.0 84.6 24.8 17.7 13.4 市凈率(倍)4.4 4.3 3.9 3.4 2.9 股息率(%)0.9 0.3 1.3 1.8 2.3 資料來源：公司公告，中銀證券預測 (29%)(15%)(1%)14%28%42%May-23 Jun-23 Jul-23 Aug-23 Sep-23 Oct-23 Nov-23 Jan-24 Feb-24 Mar-24 Ap

10、r-24 May-24 聚辰股份 上證綜指 2024 年 5 月 21 日 聚辰股份 2 目錄目錄 需求疲軟及廠商去庫致需求疲軟及廠商去庫致 23 年業績承壓，持續創新開拓新成長年業績承壓，持續創新開拓新成長.5 行業景氣拐點已現，三線業務齊頭并進.5 存儲類&音圈馬達驅動&智能卡三線發力，業務覆蓋面廣泛.8 SPD 技術積累深厚，下游庫存調整再出發技術積累深厚，下游庫存調整再出發.10 服務器市場復蘇，DDR5 升級持續滲透及子代迭代有望帶動 SPD 需求.10 海外互聯網資本支出進入上行區間，傳統數據中心或迎來修復性增長.12 AI 驅動內存技術升級，把握趨勢與瀾起共研 SPD.14 智能

11、手機回溫與汽車電子市場興起，智能手機回溫與汽車電子市場興起，EEPROM 穩中有進穩中有進.16 EEPROM：存儲芯片家族重要成員.16 智能手機攝像頭穩固公司 EEPROM 基本盤.18 汽車市場廣闊，公司車規級高附加值產品持續發力中.20 新品研發布局持續完善，拓寬未來成長前景新品研發布局持續完善，拓寬未來成長前景.23 NOR FLASH產品批量出貨，新品研發布局持續發力.23 音圈馬達驅動芯片、智能卡芯片等產品線為遠期增長保駕護航.23 盈利預測與估值盈利預測與估值.26 投資建議與風險提示投資建議與風險提示.28 8XfYaYdX9W9WfVfV7NdNaQmOpPsQtPeRpP

12、tOlOtRtRbRpPyQxNnRrNuOtPsM2024 年 5 月 21 日 聚辰股份 3 圖表目錄圖表目錄 股價表現股價表現.1 投資摘要投資摘要.1 圖表圖表 1.聚辰股份發展歷程聚辰股份發展歷程.5 圖表圖表 2.聚辰股份股權結構（截至聚辰股份股權結構（截至 2023 年年 12 月月 31 日）日）.5 圖表圖表 3.公司高管團隊公司高管團隊.6 圖表圖表 4.2018-2023 年聚辰股份營收情況年聚辰股份營收情況.7 圖表圖表 5.2018-2023 年聚辰股份各產品營收占比情況年聚辰股份各產品營收占比情況.7 圖表圖表 6.2018-2023 年聚辰股份歸母凈利潤情況年聚辰

13、股份歸母凈利潤情況.7 圖表圖表 7.聚辰股份盈利能力情況聚辰股份盈利能力情況.8 圖表圖表 8.聚辰股份各產品毛利率情況聚辰股份各產品毛利率情況.8 圖表圖表 9.聚辰股份期間費用率情況聚辰股份期間費用率情況.8 圖表圖表 10.聚辰股份研發費用情況聚辰股份研發費用情況.8 圖表圖表 11.公司主要產品情況公司主要產品情況.9 圖表圖表 12.DDR 迭代升級迭代升級.10 圖表圖表 13.DDR5 內存模組配套芯片產品及應用內存模組配套芯片產品及應用.10 圖表圖表 14.DDR5 內存接口芯片及內存模組示意圖內存接口芯片及內存模組示意圖.11 圖表圖表 15.服務器服務器/云服務產業鏈云

14、服務產業鏈.11 圖表圖表 16.內存接口芯片產業鏈內存接口芯片產業鏈.11 圖表圖表 17.各世代各世代 DDR 內存接口芯片主要廠商內存接口芯片主要廠商.11 圖表圖表 18.Intel 及及 AMD 處理器情況處理器情況.12 圖表圖表 19.全球全球 DDR5 內存模組配套的內存模組配套的 SPD 芯片市場規模芯片市場規模.12 圖表圖表 20.北美互聯網四巨頭季度資本開支（北美互聯網四巨頭季度資本開支（1Q19-2Q24E）.13 圖表圖表 21.北美互聯網四巨頭年度資本開支（北美互聯網四巨頭年度資本開支（2019-2024E）.13 圖表圖表 22.全球服務器季度出貨量全球服務器季

15、度出貨量.13 圖表圖表 23.AI 服務器出貨量服務器出貨量.13 圖表圖表 24.信驊月度營收情況信驊月度營收情況.14 圖表圖表 25.2020-2026E 全球云計算市場規模及增速預測趨勢圖全球云計算市場規模及增速預測趨勢圖.14 圖表圖表 26.2020-2024 年全球服務器出貨量年全球服務器出貨量.15 圖表圖表 27.2023-2027 年全球服務器市場規模預測年全球服務器市場規模預測.15 圖表圖表 28.聚辰股份聚辰股份 EEPROM 產品產品.16 圖表圖表 29.EEPROM 產品原理圖產品原理圖.16 圖表圖表 30.存儲市場產品格局存儲市場產品格局.17 圖表圖表

16、31.存儲行業各產品份額存儲行業各產品份額.17 圖表圖表 32.EEPROM 市場規模預測市場規模預測.17 圖表圖表 33.2022 年年 EEPROM 市場競爭格局市場競爭格局.18 圖表圖表 34.全球全球 TOP5 智能手機公司市場份額智能手機公司市場份額.19 2024 年 5 月 21 日 聚辰股份 4 圖表圖表 35.全球智能手機出貨量全球智能手機出貨量.19 圖表圖表 36.三星三星 Galaxy A9s 的四顆攝像頭的四顆攝像頭.19 圖表圖表 37.多攝方案手機案例多攝方案手機案例.19 圖表圖表 38.全球智能手機出貨量預測全球智能手機出貨量預測.20 圖表圖表 39.

17、全球新能源車滲透率全球新能源車滲透率.21 圖表圖表 40.智能座艙、視覺感知、底盤與車身及三電系統智能座艙、視覺感知、底盤與車身及三電系統.21 圖表圖表 41.新能源汽車新能源汽車 EEPROM 應用情況應用情況.21 圖表圖表 42.NOR Flash 應用領域應用領域.23 圖表圖表 43.全球全球 NOR Flash 市場規模市場規模.23 圖表圖表 44.全球手機攝像模組驅動芯片市場規模全球手機攝像模組驅動芯片市場規模.24 圖表圖表 45.音圈馬達驅動芯片部分產品介紹音圈馬達驅動芯片部分產品介紹.24 圖表圖表 46.2018-2022 年全球智能卡芯片市場規模年全球智能卡芯片市

18、場規模.25 圖表圖表 47.2014-2023 中國智能卡芯片市場規模及預測中國智能卡芯片市場規模及預測.25 圖表圖表 48.智能卡芯片產品介紹智能卡芯片產品介紹.25 圖表圖表 49.聚辰股份盈利預測聚辰股份盈利預測.26 圖表圖表 50.聚辰股份可比公司估值聚辰股份可比公司估值.27 利潤表利潤表(人民幣人民幣 百萬百萬).29 現金流量表現金流量表(人民幣人民幣 百萬百萬).29 財務指標財務指標.29 資產負債表資產負債表(人民幣人民幣 百萬百萬).29 2024 年 5 月 21 日 聚辰股份 5 需求疲軟及廠商去庫致需求疲軟及廠商去庫致 23 年業績承壓，持續創新開拓新成長年業

19、績承壓，持續創新開拓新成長 行業景氣拐點已現，三線業務齊頭并進行業景氣拐點已現，三線業務齊頭并進 聚辰股份是一家主營聚辰股份是一家主營 EEPROM 等存儲產品的集成電路設計公司，正逐步拓展多領域更廣闊產品版等存儲產品的集成電路設計公司，正逐步拓展多領域更廣闊產品版圖。圖。聚辰半導體股份有限公司成立于 2009 年，致力于全球化的集成電路設計高新技術，專門從事高性能、高品質集成電路產品的研發設計和銷售，并提供應用解決方案和技術支持服務。公司目前擁有存儲類芯片、音圈馬達驅動芯片和智能卡芯片三條主要產品線，產品廣泛應用于智能手機攝像頭模組、內存模組、汽車電子、液晶面板、工業控制、通訊、藍牙模塊、計

20、算機周邊、白色家電、醫療儀器等眾多領域。圖表圖表 1.聚辰股份發展歷程聚辰股份發展歷程 資料來源：公司官網，中銀證券 公司股權較為分散，董事長為實際控制人。公司股權較為分散，董事長為實際控制人。截至 2023 年 12 月 31 日，陳作濤作為天壕投資集團有限公司實際控制人，通過天壕科技、北京珞珈和武漢珞珈持有公司 29.33%的股份，是公司實際控制人。第二大股東為寧波亦鼎創業投資合伙企業（有限合伙），持有公司 7.22%的股份。第三大股東為聚辰半導體（香港）有限公司，持有公司 6.94%的股份。圖表圖表 2.聚辰股份股權結構（截至聚辰股份股權結構（截至 2023 年年 12 月月 31 日日

21、）資料來源：公司2023年報，中銀證券 2024 年 5 月 21 日 聚辰股份 6 高管團隊背景深厚，專業實力與豐富行業經驗共同助力公司穩健發展。高管團隊背景深厚，專業實力與豐富行業經驗共同助力公司穩健發展。公司董事長陳作濤為本公司實際控制人，現任本公司董事長、天壕投資集團有限公司執行董事、天壕環境股份有限公司董事長、天壕新能源股份有限公司董事長、北京方圓和光投資管理有限公司執行董事、湖北珞珈梧桐創業投資有限公司董事長、中國節能協會副理事長、北京外商投資企業協會副會長、北京能源協會副會長和武漢大學校董。張建臣任公司董事兼總經理 2004 年 3 月至 2010 年 12 月于恩智浦半導體（上

22、海）有限公司先后擔任顯示事業部商務拓展經理、汽車電子事業部大中華區資深市場經理和資深市場及銷售經理；2011 年 1 月至 2015 年 12 月任艾邁斯半導體（深圳）有限公司中國區總經理；2016 年 3月至 2018 年 1 月任逐點半導體（上海）有限公司中國區市場銷售及商務拓展副總裁。傅志軍任公司董事兼研發高級副總經理、核心技術人員，擁有豐富的半導體經驗。優質管理團隊為公司發展護航。圖表圖表 3.公司高管團隊公司高管團隊 人員人員 職務職務 經歷經歷 陳作濤 董事長 1992 年 7 月至 1997 年 10 月間，擔任北京建材集團建筑材料科學研究院金鼎公司市場部經理、總經理；1997

23、年 11 月至 2014 年 4 月，任北京德之寶投資有限公司執行董事。陳先生為本公司實際控制人，現任本公司董事長、天壕投資集團有限公司執行董事、天壕環境股份有限公司董事長、天壕新能源股份有限公司董事長、北京方圓和光投資管理有限公司執行董事、湖北珞珈梧桐創業投資有限公司董事長、中國節能協會副理事長、北京外商投資企業協會副會長、北京能源協會副會長和武漢大學校董。張建臣 董事兼總經理 1998 年 7 月至 1999 年 9 月任飛利浦光磁電子（上海）有限公司可靠性測試及失效分析工程師；2002年 10 月至 2004 年 2 月任意法半導體（上海）有限公司任亞太區中央市場工程師；2004 年 3

24、 月至 2010年 12 月于恩智浦半導體（上海）有限公司先后擔任顯示事業部商務拓展經理、汽車電子事業部大中華區資深市場經理和資深市場及銷售經理；2011 年 1 月至 2015 年 12 月任艾邁斯半導體（深圳）有限公司中國區總經理；2016 年 3 月至 2018 年 1 月任逐點半導體（上海）有限公司中國區市場銷售及商務拓展副總裁；2018 年 1 月至今先后擔任公司市場銷售副總經理、董事兼總經理。傅志軍 董事兼研發高級副總經理、核心技術人員 2000 年 7 月至 2001 年 7 月任上海敏勤電子技術有限公司模擬設計工程師；2001 年 7 月至 2006 年 8 月，于芯成半導體（

25、上海）有限公司先后任模擬設計高級工程師、模擬設計經理；2006 年 8 月至 2008 年 12任展訊通信（上海）有限公司模擬設計經理；2008 年 12 月至 2014 年 10 月，任中國電子集團上海華虹集成電路有限責任公司模擬設計高級經理；2015 年 1 月至 2016 年 7 月任上海微技術工業研究院 MCU業務副總裁；2017 年 1 月至 2018 年 3 月任燦芯半導體（上海）有限公司模擬/射頻設計總監；2018 年 3月至 2019 年 6 月任武漢新芯集成電路制造有限公司 MCU 業務總監；2019 年 6 月至 2020 年 4 月任上海佑磁信息科技有限公司研發總監；20

26、20 年 4 月至今任公司董事、研發副總經理、研發高級副總經理。資料來源：公司2023年報，中銀證券 受下游模組廠商去庫存影響，受下游模組廠商去庫存影響，23 年公司業績承壓，年公司業績承壓，24Q1 有所回暖有所回暖。2021、2022 兩年公司營收分別同比增長 10.17%、80.21%，呈現加速增長的趨勢。2023 年，受全球宏觀經濟波動、終端電子行業景氣度下滑以及下游模組廠商的采購及庫存策略調整等因素影響，個人電腦及服務器市場需求的疲軟，使得全球主要內存模組廠商通過暫停采購和削減產能等方式減輕庫存壓力，導致公司 SPD 產品的銷量及收入出現較大幅度下滑，公司營業收入為 7.03 億元，

27、同比下降 28.25%。隨著下游內存模組廠商庫存水位的逐步改善，以及 DDR5 內存模組滲透率的持續提升，公司 23Q4 特別是 12 月份以來的 SPD產品銷量及收入環比實現較大幅度增長，相關業務回暖趨勢明顯。分產品來看，EEPROM 產品一直是公司收入的主要來源，音圈馬達驅動芯片業務收入占比自 2020年有較大提升，在 2023 年成為公司第二收入來源。2023 年 EEPROM 產品實現銷售收入 5.62 億元，同比下降 34.24%；音圈馬達驅動芯片實現銷售收入 0.87 億元，同比增長 52.46%；智能卡芯片實現銷售收入 0.53 億元，同比下降 22.67%。進入 2024 年，

28、隨著下游應用市場需求逐步回暖，公司各主要產品銷售情況增長態勢良好，工業級EEPROM 產品和音圈馬達驅動芯片產品受益于產品線成功迭代出貨量同比實現較快速增長的同時，SPD 產品、NOR Flash 產品以及汽車級 EEPROM 產品收入同比實現高速增長，帶動公司 24Q1 實現營收 2.47 億元，同比增長 72.49%，創歷史同期最佳。2024 年 5 月 21 日 聚辰股份 7 圖表圖表 4.2018-2023 年聚年聚辰股份營收情況辰股份營收情況 圖表圖表 5.2018-2023 年聚辰股份各產品營收占比情況年聚辰股份各產品營收占比情況 資料來源：ifind，中銀證券 資料來源：ifin

29、d，中銀證券 2023 年公司歸母凈利潤同比減少年公司歸母凈利潤同比減少 71.63%，系投資減值等多因素影響。，系投資減值等多因素影響。2021 年公司歸母凈利潤出現較大下滑后，2022 年觸底反彈。2022 年度公司實現歸母凈利潤 3.54 億元，較上年度增長 226.81%；主要原因包括以下兩方面：（1）公司通過聚源芯星減持全部間接持有的中芯國際股份，當期確認投資收益 760.99 萬元，公允價值變動收益為-5380.83 萬元，減少 2022 年業績 4619.85 萬元；（2）公司于 2022 年內確認計入非經常性損益的股份支付費用 1742.24 萬元。圖表圖表 6.2018-20

30、23 年聚辰股份歸母凈利潤情況年聚辰股份歸母凈利潤情況 資料來源：ifind，中銀證券 近近 3 年盈利能力波動較大，年盈利能力波動較大，23 年年毛利率毛利率跌落中位跌落中位。公司毛利率在 2021-2022 年持續增長，在 2023年出現較大幅度下降，營業利潤率與歸母凈利率隨之呈現出較大的波動性。進入 2023 年以來，受個人電腦及服務器市場需求疲軟，以及下游內存模組廠商采購及庫存策略調整等因素影響，公司配套DDR5 內存模組的 SPD 產品的銷量及收入出現較大幅度下滑，產品銷售結構的變化導致公司近三年的收入規模和盈利能力呈現較大幅度波動。分產品來看，EEPROM 毛利率對總毛利率起主要影

31、響作用，智能卡芯片毛利率起次要影響作用，音圈馬達驅動芯片毛利率穩定維持在 15%左右。2024 年第一季度，受益于公司SPD產品以及應用于汽車電子、工業控制等高附加值市場產品的銷售占比提升，公司的盈利能力有所提升。-100%-50%0%50%100%150%200%250%0.00.51.01.52.02.53.03.54.0201820192020202120222023歸母凈利潤(億元)2024 年 5 月 21 日 聚辰股份 8 圖表圖表 7.聚辰股份盈利能力情況聚辰股份盈利能力情況 圖表圖表 8.聚辰股份各產品毛利率情況聚辰股份各產品毛利率情況 資料來源：ifind，中銀證券 資料來源

32、：ifind，中銀證券 2023年研發費用率顯著增長，年研發費用率顯著增長，未來隨未來隨DDR5普及和新品上量有望實現費用率下行。普及和新品上量有望實現費用率下行。期間費用率方面，公司總體期間費用率近 5 年均在 20%以上。其中研發投入較多，2021-2023 年研發費用分別為0.74/1.34/1.61 億元，占當期營業收入的比例分別為 13.66%/13.67%/22.86%。公司著力開發的新一代EEPROM 產品、車規級 EEPROM 產品以及配套 DDR5 內存模組的 SPD 產品已占據在相關領域的先發優勢并實現在細分市場的國際或國內領先地位。未來隨著 DDR5 滲透節奏恢復正常及新

33、品上量，規模效應有望顯現，有望實現整體費用率下行。圖表圖表 9.聚辰聚辰股份期間費用率情況股份期間費用率情況 圖表圖表 10.聚辰股份研發費用情況聚辰股份研發費用情況 資料來源：ifind，中銀證券 資料來源：ifind，中銀證券 存儲類存儲類&音圈馬達驅動音圈馬達驅動&智能卡三線發力，業務覆蓋面廣泛智能卡三線發力，業務覆蓋面廣泛 公司目前擁有存儲類芯片、音圈馬達驅動芯片和智能卡芯片三大產品線。存儲類芯片產品包括配套DDR5 內存模組的 SPD 等、EEPROM 和 NOR Flash。音圈馬達驅動芯片產品包括開環式音圈馬達驅動芯片、閉環式音圈馬達驅動芯片和 OIS 光學防抖音圈馬達驅動芯片。

34、智能卡芯片產品包括雙界面CPU 卡芯片、非接觸式/接觸式 CPU 卡芯片、非接觸式/接觸式邏輯卡芯片、RFID 芯片、讀卡器芯片等。2024 年 5 月 21 日 聚辰股份 9 圖表圖表 11.公司主要產品情況公司主要產品情況 產品類別產品類別 產品情況產品情況 產品圖示產品圖示 存儲類芯片 SPD 公司自 DDR2 世代起即研發并銷售配套 DDR2/3/4 內存模組的系列 SPD 產品，針對最新的 DDR5 內存技術，公司與瀾起科技合作開發了配套新一代 DDR5 內存模組的 SPD 產品。EEPROM 產品線主要包括 I2C、SPI 和 Microwire 等標準接口的系列EEPROM 產品

35、，具有高可靠性、寬電壓、高兼容性、低功耗等特點，適應的溫度范圍達-40-125，常溫條件下的耐擦寫次數最高可達 400 萬次，數據存儲時間最長可達 200 年。NOR Flash 基于 NORD 工藝平臺開發了一系列具有自主知識產權的NOR Flash 產品，產品容量覆蓋 512Kb-32Mb 容量區間。相較于市場同類產品，具有更可靠的性能和更強的溫度適應能力，耐擦寫次數從 10 萬次水平提升到 20 萬次以上，數據保持時間超過 50 年，適應的溫度范圍達-40-125，并在功耗、數據傳輸速度、ESD 及 LU 等關鍵性能指標方面達到業內領先水平。音圈馬達驅動 芯片 基于在 EEPROM 領域

36、的技術優勢，自主研發了集成音圈馬達驅動芯片與 EEPROM 二合一產品，大大減小了兩顆獨立芯片在攝像頭模組中占用的面積。在光學防抖（OIS）音圈馬達驅動芯片領域取得了實質性進展，部分規格型號的產品已通過行業領先的智能手機廠商的測試驗證。智能卡芯片 將 EEPROM 技術與下游特定應用相結合，產品系列包括 CPU卡系列、邏輯卡系列、高頻 RFID 系列、NFC Tag 系列和 Reader系列，主要產品包括雙界面 CPU 卡芯片、非接觸式/接觸式CPU 卡芯片、非接觸式/接觸式邏輯卡芯片、RFID 芯片、讀卡器芯片等。資料來源：聚辰股份官網，公司年報，中銀證券 2024 年 5 月 21 日 聚

37、辰股份 10 SPD 技術積累深厚，下游庫存調整再出發技術積累深厚，下游庫存調整再出發 服務器市場復蘇，服務器市場復蘇，DDR5 升級持續滲透及子代迭代有望帶動升級持續滲透及子代迭代有望帶動 SPD 需求需求 內存模組是當前計算機架構的重要組成部分，作為 CPU 與硬盤的數據中轉站，起到臨時存儲數據的作用，其存儲和讀取數據的速度相較硬盤更快。內存模組的發展主要來自于技術的更新迭代和計算機生態系統的推動。內存模組的發展有著清晰的技術升級路徑，JEDEC 組織定義內存模組的組成構件、性能指標、具體參數等。目前，DRAM 已經迭代至 DDR5，相較 DDR4 在各個參數都有較大的改進。圖表圖表 12

38、.DDR 迭代升級迭代升級 DDR5 DDR4 DDR3 MaxDieDensity 64Gbit 16Gbit 4Gbit MaxUDIMMSize 128GB 32GB 8GB MaxDataRate 6.4Gbps 3.2Gbps 1.6Gbps Channels 2 1 1 Width（Non-ECC）64-bits（2x32）64-bits 64-bits Banks（pergroup）4 4 8 BankGroups 8/4 4/2 1 BurstLength BL16 BL8 BL8 Voltage（Vdd）1.1v 1.2v 1.5v Vddq 1.1v 1.2v 1.5v 資

39、料來源：半導體行業觀察，中銀證券 根據 JEDEC 的內存標準規范，在 DDR5 世代，應用于個人電腦領域的 UDIMM、SODIMM 內存模組需要同時配置 1 顆 SPD 芯片和 1 顆 PMIC 芯片；應用于服務器領域的 RDIMM、LRDIMM 內存模組則需要同時配置 1 顆 SPD 芯片、1 顆 PMIC 芯片和 2 顆 TS 芯片。圖表圖表 13.DDR5 內存模組配套芯片產品及應用內存模組配套芯片產品及應用 DDR5 內存模組配套芯片產品內存模組配套芯片產品 應用應用 DDR5 SPD DDRSRDIMM、LRDIMM、UDIMM 和 SODIMM DDR5 TS DDRSRDIM

40、M 和 LRDIMM DDR5 PMIC(低/高電流)DDRSRDIMM 和 LRDIMM 資料來源：瀾起科技2023年報，中銀證券 SPD 是 DDR5 內存模組不可或缺的組件，也是內存管理系統的關鍵組成部分，其包含如下幾項功能：1）其內置的 SPD EEPROM 是一個非易失性存儲器，用于存儲內存模組的相關信息以及模組上內存顆粒和相關器件的所有配置參數。根據 JEDEC 的內存規范，每個內存模組都需配置一個 SPD 器件，并按照 JEDEC 規范的數據結構編寫 SPD EEPROM 的內容。主板 BIOS 在開機后會讀取 SPD 內存儲的信息，并根據讀取到的信息來配置內存控制器和內存模組。

41、DDR5 SPD 數據可通過 I2C/I3C 總線訪問，并可按存儲區塊（block）進行寫保護，以滿足 DDR5 內存模組的高速率和安全要求。2）作為 I2C/I3C 總線集線器，一端連接系統主控設備（如 CPU 或基板管理控制器（BMC），另一端連接內存模組上的本地組件，包括 RCD、PMIC 和 TS，是系統主控設備與內存模組上組件之間的通信中心。3）其內置了溫度傳感器（TS），可連續監測 SPD 所在位置的溫度。主控設備可通過 I2C/I3C 總線從 SPD 中的相關寄存器讀取傳感器檢測到的溫度，以便于進行內存模組的溫度管理，提高系統工作的穩定性。2024 年 5 月 21 日 聚辰股份

42、 11 圖表圖表 14.DDR5 內存接口芯片及內存模組示意圖內存接口芯片及內存模組示意圖 資料來源：公司2023年報，中銀證券 從服務器/云服務產業鏈來看，內存接口芯片處于服務器產業鏈上游，在DDR4及之前僅用于服務器，DDR5 及之后也可供應 PC、筆電，廠商出貨與下游服務器采購周期密切相關。從內存接口芯片產業鏈來看，內存接口芯片廠商直接向下游三星電子、海力士、美光等內存模組廠商供貨，浪潮、IBM、Dell 等服務器組裝廠商分別采購內存模組和 CPU 等進行整機組裝，從而再銷售給 Amazon、Google、Microsoft 等云服務廠商，因此內存接口芯片廠商的產品需經過 CPU 廠商、

43、DRAM 廠商、OEM 廠商的認證，認證門檻高。圖表圖表 15.服務器服務器/云服務產業鏈云服務產業鏈 圖表圖表 16.內存接口芯片產業鏈內存接口芯片產業鏈 資料來源：華經情報網，中銀證券 資料來源：華經情報網，中銀證券 由于內存接口芯片研發周期長，更新迭代快，子代更新周期約 1-1.5 年，資金投入大（瀾起 2022 年以前研發費用率常年保持在 15%以上），自 DDR2 世代開始，行業競爭者數量日漸減小。自 DDR4開始，行業主要參與者僅剩瀾起、瑞薩（IDT）、Rambus 三家。圖表圖表 17.各世代各世代 DDR 內存接口芯片主要廠商內存接口芯片主要廠商 世代世代 研發時間跨度研發時間

44、跨度 主要廠商主要廠商 廠商數量廠商數量 DDR2 2004-2008 TI、Intel、西門子、Inphi、瀾起、IDT 等 10 DDR3 2008-2016 Intel、西門子、Inphi、瀾起、IDT 等 5 DDR4 2013-2017 瀾起、IDT、Rambus 3 DDR5 2017 至今 瀾起、IDT、Rambus 3 資料來源：華經情報網，中銀證券 2024 年 5 月 21 日 聚辰股份 12 PC 端和服務器端均已推出支持端和服務器端均已推出支持 DDR5 的處理器。的處理器。據臺媒鉅亨網信息，隨著 Intel 全新一代平臺Meteor lake 在 DRAM 規格將全面

45、支持 DDR5，加上 AI PC 趨勢帶動，業界普遍看好 DDR 的加速滲透。瀾起科技亦在 2023 年報中表示 DDR5 滲透率有望于 2024 年中超過 50%，英特爾上一代 Raptor Lake 筆電平臺同時支持 DDR4、DDR5 的 DRAM 規格，最新筆電平臺 Meteor lake 則全面支持 DDR5的 DRAM 規格，AMD 同樣跟進，均有助 DDR5 滲透率提升。CPU 平臺正逐步切換至第五代至強處理器 Emerald Rapids，每個 CPU 最多有 64 個核心，這些更新的處理器還配備了一個經過優化的內存控制器，與 DDR5 內存兼容，運行速度高達 5600MT/s

46、。綜上，PC 端和服務器端均已推出支持 DDR5的處理器，有望促進內存及相關配套芯片在內的配套組件升級。圖表圖表 18.Intel 及及 AMD 處理器情況處理器情況 公司公司 產品產品 應用場景應用場景 內存特性內存特性 Intel 13 代酷睿處理器 PC DDR5-5600 酷睿 Ultra 7 處理器 PC DDR5-5600 第 5 代至強處理器 服務器 DDR5-5600 AMD 銳龍 9 7950X3D 處理器 PC DDR5-5200 銳龍 7000 系列處理器 PC DDR5 EPYC 8004 系列處理器 服務器 6 通道 DDR5-4800 Genoa 處理器 服務器 D

47、DR5-4800 資料來源：AMD官網，Intel官網，超能網，硬件世界，中銀證券 DDR5 滲透率有望大幅增長，配套滲透率有望大幅增長，配套 SPD 芯片市場規?？捎^。芯片市場規?？捎^。假設單臺服務器對應的內存條數為 16，單臺 PC 對應內存條數為 2，服務器和 PC 端的 DDR5 滲透率 2023 年和 2024 年為 20-25%/50%，SPD單價為 2 美元，我們測算 2024 年全球 SPD 芯片市場規模為 7.52 億美元，同比增長 127.79%。圖表圖表 19.全球全球 DDR5 內存模組配套的內存模組配套的 SPD 芯片市場規模芯片市場規模 2023 2024E 服務器

48、 全球出貨量（萬臺）1,337.97 1,365.40 單臺對應內存條數 16 PC 全球出貨量（億臺）2.6 2.67 單臺對應內存條數 2 DDR5 滲透率 20-25%50%SPD 單價（美元）2 合計（億美元）3.30 7.52 資料來源：Canalys，Trendforce，IDC，瀾起科技2023年報，Rambus，中銀證券測算 海外互聯網資本支出進入上行區間，傳統數據海外互聯網資本支出進入上行區間，傳統數據中心或迎來修復性增長中心或迎來修復性增長 北美互聯網四巨頭北美互聯網四巨頭資本開支快速提升資本開支快速提升，23Q4 同比轉正，同比轉正，24 年仍有穩定上漲趨勢。年仍有穩定上

49、漲趨勢。根據彭博數據，微軟、meta、亞馬遜、谷歌 23Q4 合計資本開支為 430.07 億美元，同比+8.87%，環比+16.25%，實現同比轉正。根據彭博預計，在 24Q1Q2 下游市場周期性低迷時資本支出同比仍將穩定增長，2024年四巨頭均將增加人工智能相關服務器、芯片、網絡設備和其他數字設備的開支。根據彭博預計，微軟、meta、亞馬遜、谷歌 24 年合計資本開支將達 1813.49 億美元，同比增長 22.99%。我們認為，受全球主要云計算廠商新一輪資本開支增長以及對于高端 AI 服務器需求增加的影響，數據中心有望迎來修復性增長。2024 年 5 月 21 日 聚辰股份 13 圖表圖

50、表 20.北美互聯網四巨頭季度資本開支北美互聯網四巨頭季度資本開支（1Q19-2Q24E）圖表圖表 21.北美互聯網四巨頭年度資本開支（北美互聯網四巨頭年度資本開支（2019-2024E）資料來源：彭博，中銀證券 資料來源：彭博，中銀證券 全球服務器出貨量持續增長，全球服務器出貨量持續增長，X86 服務器仍為市場主流，服務器仍為市場主流，AI 服務器占比不斷提升。服務器占比不斷提升。根據 IDC 數據，23Q3 全球服務器出貨量達到約 306.6 萬臺，同比減少約 22.77%，銷售額為 315.6 億美元，同比增長0.5%。根據 TrendForce 預估，2024 年全球服務器整機出貨量約

51、 1365.4 萬臺，年增約 2.05%。同時，市場仍聚焦部署 AI 服務器。2023 年 AI 服務器出貨量近 120 萬臺，同比增長 38.4%，占整體服務器出貨量近 9%。受惠于北美云端數據中心業者訂單帶動，2024 年 AI 服務器出貨占比預計將升至約12.1%，預計到 2026 年占比將提升至 15%，出貨增長率也有望達雙位數，20222026 年 AI 服務器出貨量年復合增長率約 22%。圖表圖表 22.全球服務器季度出貨量全球服務器季度出貨量 圖表圖表 23.AI 服務器出貨量服務器出貨量 資料來源：IDC，彭博，中銀證券 資料來源：TrendForce，中銀證券 23 年信驊月

52、度營收整體持續回升，服務器市場有望逐步回溫。年信驊月度營收整體持續回升，服務器市場有望逐步回溫。根據信驊的月度營收數據，2023 年下半年起公司月度營收恢復增長態勢。2024 年 3 月，公司營收 3.59 億新臺幣，同比增加 58.96%，環比增加 22.90%。作為全球服務器 BMC 芯片廠商的代表，服務器控制芯片收入回暖或反映服務器市場恢復上行周期。2024 年 5 月 21 日 聚辰股份 14 圖表圖表 24.信驊月度營收情況信驊月度營收情況 資料來源：Wind，信驊官網，中銀證券 AI 驅動內存技術升級，把握趨勢與瀾起驅動內存技術升級，把握趨勢與瀾起共研共研 SPD 目前內存接口芯片

53、需求旺盛，而未來隨著 AI 等下游需求的帶動，內存接口芯片有望持續放量。云計算，隨著 5G、AI、大數據等信息技術的蓬勃發展，龐大的數據量需要更多服務器的支持。根據中商情報網，2022 年全球云計算市場保持穩定增長，市場規模達到 4910 億美元，同比增長 19%，由于受通脹壓力和宏觀經濟下行等多重因素影響，增速下降較明顯。中商情報網預計在大模型、算力等需求刺激下，2026 年全球云計算市場規模將突破萬億美元。圖表圖表 25.2020-2026E 全球云計算市場規模及增速預測趨勢圖全球云計算市場規模及增速預測趨勢圖 資料來源：中商情報網，中銀證券 根據 TrendForce 數據，服務器整機出

54、貨趨勢今年主要動能仍以美系 CSP 為大宗，但受限于通貨膨脹高，企業融資成本居高不下，壓縮資本支出，整體需求尚未恢復至疫情前成長幅度，預估 2024 年全球服務器整機出貨量約 1,365.4 萬臺，年增約 2.05%。市場規模來看，據 IDC 預測，2023 年全球服務器市場規模微幅增長至 1284.71 億美元，之后四年的年度增長率將分別為 11.8%、10.2%、9.7%、8.9%，到 2027 年市場規模將達 1891.39 億美元。2024 年 5 月 21 日 聚辰股份 15 圖表圖表 26.2020-2024 年全球服務器出貨量年全球服務器出貨量 圖表圖表 27.2023-2027

55、 年全球服務器市場規模預測年全球服務器市場規模預測 資料來源：Trendforce，中銀證券 資料來源：IDC，中銀證券 協同瀾起開發協同瀾起開發 SPD，占據領域先發優勢。，占據領域先發優勢。公司自 DDR2 世代起即研發并銷售配套 DDR2/3/4 內存模組的系列 SPD 產品，為業內少數擁有完整 SPD 產品組合和技術儲備的企業，并與部分下游內存模組廠商形成了良好的業務合作關系。公司及時把握內存技術迭代升級帶來的市場發展機遇，與瀾起科技合作開發配套新一代 DDR5 內存模組（主要包括 UDIMM、SODIMM、RDIMM、LRDIMM）的SPD 產品，該產品內置 8Kb SPD EEPR

56、OM，用于存儲內存模組的相關信息以及模組上內存顆粒和相關器件的所有配置參數，并集成了 I2C/I3C 總線集線器（Hub）和高精度溫度傳感器（TS），為 DDR5內存模組不可或缺的組件，也是內存管理系統的關鍵組成部分，下游客戶已覆蓋行業主要內存模組廠商。全球市場上的 DDR5 SPD 產品的供應商主要為公司（與瀾起科技合作）和瑞薩電子（Renesas Electronic），根據公司 2023 年報，目前公司與瀾起科技已占據了該領域的先發優勢并實現了在相關細分市場的領先地位。2024 年 5 月 21 日 聚辰股份 16 智能手機回溫與汽車電子市場興起，智能手機回溫與汽車電子市場興起，EEPR

57、OM 穩中有進穩中有進 EEPROM：存儲芯片：存儲芯片家族重要成員家族重要成員 EEPROM 是一種具備電子擦除和可編程功能的存儲設備是一種具備電子擦除和可編程功能的存儲設備，具有存儲信息可靠性高、擦寫次數多等特點，廣泛應用于各個領域。根據斷電后能否保留數據，可將存儲器分為非易失性存儲和易失性存儲兩大類。非易失性存儲器包括 EEPROM、Flash 等產品，Flash 類別下又可分為 NOR Flash 和 NAND Flash 兩大類。EEPROM 從早期 ROM（只讀存儲器）發展而來，先后經歷了 PROM（可編程只讀存儲器）、EPROM（可擦除可編程只讀存儲器）兩個階段。EEPROM 的

58、核心結構由電暈(Halo)結構和相對應的控制邏輯電路組成。其首先通過擦除電子的“Halo”實現數據的擦除，然后再通過控制邏輯電路進行數據的讀寫操作。圖表圖表 28.聚辰股份聚辰股份 EEPROM 產品產品 圖表圖表 29.EEPROM 產品原理圖產品原理圖 資料來源：公司官網，中銀證券 資料來源：博客園，中銀證券 EPROM 的擦寫次數多、功耗低等優勢，賦予了其獨特的使用場景。的擦寫次數多、功耗低等優勢，賦予了其獨特的使用場景。EEPROM 通過電子的擦除高效、精確地實現數據的清除操作，其擦寫次數通?？蛇_到數萬次以上，遠高于傳統的ROM(只讀存儲器)。且 EEPROM 具備隨機讀寫的能力，可以

59、按需讀取和更新數據，無須整體擦除。此外 EEPROM 在待機狀態下的功耗非常低，適用于對功耗要求較高的場景。對于眾多數據量小、功耗低、讀寫次數多的需求而言，短期內 EEPROM 仍將是極具吸引力的選擇，有望與更多存儲方案一同最大化整體效益。EEPROM 是非易失性存儲芯片的一種，屬于存儲市場中的小眾市場是非易失性存儲芯片的一種，屬于存儲市場中的小眾市場。半導體存儲器根據斷電后是否會丟失其存儲的信息，即“易失性”，分為易失性存儲芯片和非易失性存儲芯片。易失性存儲芯片分為靜態隨機存儲器（SRAM）和動態隨機存儲器（DRAM）兩類。SRAM 是利基存儲，無需周期性刷新因而速度快，成本高。DRAM 是

60、大宗存儲，需要周期性刷新因而速度較慢，成本較低。非易 失 性 存 儲 芯 片 主 要 包 括 掩 膜 型 只 讀 存 儲 器（MROM）、可 編 程 只 讀 存 儲 器（PROM/EPROM/EEPROM）、Flash（快閃存儲器）。Flash 是一種廣義的 EEPROM，其特點在于擦寫時不以字節為單位而以快為單位，從而簡化電路、降低成本、提升擦寫速度?？扉W存儲器的主流產品為NOR Flash和NAND Flash，其中NOR是利基存儲，NAND是大宗存儲。根據Yole Intelligence數據，2022 年，在存儲行業產品市占率方面，DRAM 和 NAND 分別占比超 55%、40%，N

61、or 產品占比約為2%，EEPROM和其他產品占據約0.7%的市場份額，EEPROM在存儲市場中的所占份額較小。2024 年 5 月 21 日 聚辰股份 17 圖表圖表 30.存儲市場產品格局存儲市場產品格局 圖表圖表 31.存儲行業各產品份額存儲行業各產品份額 資料來源：CSDN，中銀證券 資料來源：Yole Intelligence，中銀證券 多因素驅動多因素驅動 EEPROM 市場規模穩步提升。市場規模穩步提升。根據 Business Research Insights 數據，2022 年，全球EEPROM 市場規模為 8.81 億美元，預計到 2028 年將達到 12.43 億美元，預

62、計年復合增長率為 5.9%。EEPROM 的性能使其適用于存儲小規模、經常需要修改的數據，多用于具體攝像頭模組內存儲鏡頭與圖像矯正參數、液晶面板內存儲參數和配置文件、藍牙模塊內存儲控制參數等。根據下游應用領域的不同，EEPROM 分為工業級、SPDJEDEC 級、車規級 EEPROM 等。圖表圖表 32.EEPROM 市場規模預測市場規模預測 資料來源：Business Research Insights，中銀證券 智能手機攝像頭為工業級智能手機攝像頭為工業級 EEPROM 發展支柱性力量。發展支柱性力量。工業級 EEPROM 覆蓋智能手機攝像頭模組、液晶面板、工業控制、通訊、藍牙模塊、計算機

63、及周邊、醫療儀器、白色家電等眾多應用領域。1）智能手機攝像頭領域：智能手機攝像頭領域：隨著消費類電子攝像頭模組升級、多攝滲透率提升及 5G 商用帶動智能手機存量替換，智能手機單機對 EEPROM 需求持續增長。EEPROM 智能手機市場規模有望契合消費電子回溫潮流持續增長。2）液晶面板領域：）液晶面板領域：隨著對高清顯示的需求不斷增加，全球大尺寸液晶面板的需求也在穩步增長。這些液晶面板在操作過程中需要 EEPROM 來存儲配置、校準和控制數據，以確保高品質的顯示性能。因此這種趨勢也進一步刺激了 EEPROM 的需求量上升。3）DDR5 內存條領內存條領域：域：伴隨 DDR5 內存滲透率不斷提升

64、，SPD EEPROM 將迎來更廣闊的市場空間。2024 年 5 月 21 日 聚辰股份 18 車規級車規級 EEPROM 潛力正不斷釋放。潛力正不斷釋放。汽車從“機械+燃油”到“電氣+電池”的結構轉變，帶來了整車架構的變革，也帶來了電子器件需求大量增加。而由于電子器件的一致性和穩定性更好，電動汽車的車型更新迭代的速度也將比傳統汽車更快，因而也將進一步帶動汽車電子的需求。ADAS、智能座艙、智能網聯、三電系統、開關微電機、底盤傳動等各項應用也進一步拉動車規級 EEPROM 市場規模的增長。根據賽迪顧問數據，預計到 2023 年汽車電子領域對 EEPROM 的需求量將達到 23.87億顆。EEP

65、ROM 供應商主要來自歐美、中國境內，競爭格局較為集中。供應商主要來自歐美、中國境內，競爭格局較為集中。根據華經產業研究院數據，2022年，EEPROM 廠商第一梯隊主要包括意法半導體（ST）、微芯科技（Microchip，收購 Atmel），在汽車電子領域占據主導地位；第二梯隊包括聚辰股份、安森美（ONsemi）、艾普凌科（ABLIC）等；第三梯隊是一些地區性的小型制造商，主要是營收在一千萬至一億之間。國內方面聚辰半導體躋身全球前三，輝芒微電子、上海復旦微、華虹半導體作為老牌廠商一直占有一定份額。圖表圖表 33.2022 年年 EEPROM 市場競爭格局市場競爭格局 資料來源：華經產業研究院

66、，中銀證券 智能手機攝像頭穩固公司智能手機攝像頭穩固公司 EEPROM 基本盤基本盤 全球智能手機市場觸底反彈趨勢顯現。全球智能手機市場觸底反彈趨勢顯現。IDC 數據顯示，2021-2023 年間，全球智能手機出貨量在 2021年短暫回升，但在 2022、2023 年又繼續下滑。2024 年第一季度全球智能手機出貨量同比增長了 7.8%至 2.89 億部，標志著智能手機出貨量連續第三個季度增長，是復蘇正在順利進行的有力指標。隨著智能手機復蘇的向前推進，市場樂觀情緒逐漸升溫。從市場格局來看，2024 年第一季度全球智能手機出貨量、市場份額和同比增長率排在前五名的公司分別是三星、蘋果、小米、傳音和

67、 OPPO。蘋果和三星持續保持領先地位。而小米、傳音市場份額顯著增長，小米正從過去兩年的大幅下滑中強勢回歸，傳音通過在國際市場的積極發展成為了前五強中的穩定一員。OPPO/OnePlus 則緊隨其后。Canalys 預計，2024 年全球智能手機出貨總量中，預計約 5%會搭載端側 AI 運算能力。IDC 認為，2024 年全球新一代 AI 手機出貨量將達 1.7 億部，占智能手機整體出貨量的 15%。未來 5 年，AI 有望持續驅動手機行業復蘇。根據 Counterpoint Research 的全球智能手機出貨量預測，2024 年全球智能手機出貨量預計將增長 3%，達到 12 億部，同時 C

68、ounterpoint Research 預計長期來看將出現低個位數的同比增長。2024 年 5 月 21 日 聚辰股份 19 圖表圖表 34.全球全球 TOP5 智能手機公司市場份額智能手機公司市場份額 圖表圖表 35.全球智能手機出貨量全球智能手機出貨量 資料來源：IDC，中銀證券 資料來源：Counterpoint，中銀證券 手機攝像頭的升級趨勢：多攝像頭方案帶手機攝像頭的升級趨勢：多攝像頭方案帶動需求增長。動需求增長。手機攝像頭的主要環節包括圖像傳感器、光學鏡頭和模組封裝。EEPROM則獨立于這三個主要環節之外，可以用于存儲手機攝像頭的校準數據、配置設置和其他需要持久保存的信息。這些數

69、據對于攝像頭的正常運作和圖像質量優化非常關鍵。攝像頭作為智能手機的重要創新點，圍繞高像素、大變焦、夜景攝影、3D 傳感、生物識別等方面進行的智能手機攝像頭創新層出不窮，其中硬件方面主要圍繞單鏡頭鏡片數量/材質、鏡頭數量、鏡頭類型等方面進行。多攝像頭方案是其中一個重要的發展方向。智能手機的多攝像頭方案指的是在一部手機上集成多個攝像頭，以實現更廣泛的焦段覆蓋、更豐富的拍攝效果和更高的成像質量。這種方案通過不同焦距的鏡頭組合，如廣角、長焦等，以及特色功能如景深虛化、光學變焦和微距拍攝，為用戶提供了接近專業相機的攝影體驗。同時，結合先進的圖像處理技術和人工智能算法，多攝像頭系統能夠優化拍攝效果，滿足用

70、戶在不同場景下的拍攝需求。近年來，多攝方案不斷滲透。2011 年雙攝手機推出，2019 年后四攝手機發布。高端產品進化不停歇，中低端產品同樣向三攝、四攝更新換代。圖表圖表 36.三星三星 Galaxy A9s 的四顆攝像頭的四顆攝像頭 圖表圖表 37.多攝方案手機案例多攝方案手機案例 資料來源：驅動中國，中銀證券 資料來源：ZOL中關村在線，中銀證券 近年來，主流手機廠商正淡化多攝這一概念，智能手機單機攝像頭數量增長趨緩。根據 Counterpoint數據，2022 年全球單機攝像頭平均數量為 3.5，較 2021 年下降 0.6。同時群智咨詢的數據也表明全球安卓手機多攝發展趨勢中四攝比例將進

71、一步縮減至 5%以內。其主要原因系：1）盲目功能堆積導致手機機身厚度和重量增加，影響用戶體驗；2）手機市場不景氣，迫使廠商采取成本削減和效率提升措施；3）圖像處理等算法端的改進減輕了硬件端的壓力，多攝方案不再是提升成像質量的唯一手段。盡管智能手機單攝像頭數量增長趨緩，但相較于單一攝像頭方案，多攝像頭方案仍為手機攝像頭需求帶來了更廣闊的發展空間，推動著手機攝像頭出貨量的增長。2024 年 5 月 21 日 聚辰股份 20 EEPROM 目前已成為智能手機攝像頭模組中的存儲首選。目前已成為智能手機攝像頭模組中的存儲首選。EEPROM 具有高可靠性、穩定的數據存儲、百萬擦寫次數、低功耗等特性，目前其

72、已在后置攝像頭模組中得到普遍應用。一般情況下每個鏡頭對應配置一顆 EEPROM 芯片。因此單部手機的 EEPROM 搭載量與攝像頭個數接近正相關。當前其使用的 EEPROM 容量多為 64Kbit，未來 128Kbit 等高容量、高價值量的產品也有望持續提升市場占比。假設 24 年單顆手機攝像頭 EEPROM 單價 0.25 元，手機攝像頭 EEPROM 單機價值量為 0.789元?？紤]到集成電路行業所具有的產品更新換代相對較快且下游廠商對成本控制的日益加強、行業內競爭日趨激烈，EEPROM 產品平均銷售價格未來也存在繼續下降的可能性。預計預計 2024 年全球手機攝像頭年全球手機攝像頭 EE

73、PROM 市場規模為市場規模為 1.35 億美元。億美元。根據 IDC 數據，2024 年全球智能手機出貨量約達 12 億，其中蘋果占比約為 20%，安卓占比約為 80%。參考 IDC 2022 年預測數據，蘋果單機攝像頭模組數量約為 3.65 顆，安卓單機攝像頭模組數量約為 3.03 顆（部分 CCM 含兩顆攝像頭）。按照 24年單顆手機攝像頭 EEPROM 單價 0.25 元計算，預測 2024 年全球手機攝像頭 EEPROM需求量約 37.85 億顆，對應市場規模約 9.46 億元，約合 1.35 億美元。2018 年聚辰股份為全球排名第一的智能手機攝像頭 EEPROM 產品供應商，占有

74、全球約 42.72%的市場份額，在該細分領域處于領先地位。圖表圖表 38.全球智能手機出貨量預測全球智能手機出貨量預測 資料來源：IDC，中銀證券 汽車市場廣闊，公司車規級高附加值產品持續發力中汽車市場廣闊，公司車規級高附加值產品持續發力中 中國新能源車滲透率再次提中國新能源車滲透率再次提速，市場規模有望快速增長。速，市場規模有望快速增長。2024 年 3 月，美國和歐盟的新能源車滲透率分別為9.3%和20.1%，中國則為32.7%。2024年4月上半月，中國新能源車零售滲透率達到50.39%，成為全球所有大型汽車市場中第一個新能源車滲透率超過 50的市場。中國新能源車滲透率在 2020年之后

75、一直持續快速增長，從 2019 年到 2024 年，僅僅 5 年時間，滲透率就提升了 10 倍（從 5%到50%）。直到 2023 年下半年開始才有所放緩，但進入 4 月后再次開始提速。根據國務院新聞辦公室新聞發布會 4 月 18 日公布的 2024 年一季度工業和信息化發展情況，一季度新能源汽車產銷分別完成 211.5 萬輛和 209 萬輛。新能源汽車市占率已達 31.1%。24 年一季度規模以上工業增加值同比增長 6.1%，較 2023 年全年提高 1.5 個百分點，汽車行業增長帶動作用明顯。4 月 16 日，工信部發布減免車輛購置稅的新能源汽車車型目錄，多個新能源汽車品牌車型均在列。20

76、24 年 5 月 21 日 聚辰股份 21 圖表圖表 39.全球新能源車滲透率全球新能源車滲透率 資料來源：乘聯會、ACEA，中銀證券 汽車智能化趨勢驅動汽車智能化趨勢驅動 EEPROM 數量和產品標準雙線升級。數量和產品標準雙線升級。車內圖像傳感器數量和分辨率的大幅提升不斷推高對數據存儲的需求，而向 L3、L4 級以上高級別自動駕駛的演進也對車內信息匯總和傳輸要求越來越高。從數量上看，EEPROM 單車需求量受 BMS、車身控制、智能座艙等領域驅動快速增加。根據安森美預測，目前每輛車 EEPROM 平均使用量約 15 顆，智能化程度更高的汽車平均使用量目前可達 20 顆，而新推出的新能源汽車

77、（含純電動車、插電混合式電動車、燃料電池車）單車搭載量則更高。從產品標準上看，相比工業級，車規級 EEPROM 要求壽命更長、穩定性更高，容錯率更低。對于 DPPM（每百萬缺陷機會中的不良品數），消費級芯片要求小于 500 個缺陷，而車規級則要控制到小于或等于 10 個缺陷。目前以 AEC-Q100 作為主流認證標準，按照工作溫度區間可區分為四個等級：A3（-4085），A2（-40105），A1（-40125），A0（-40145）。聚辰股份 EEPROM 產品已經通過 A1 級認證，正在快速推進 A0 級標準認證。單車應用數量上，假設 24 年傳統汽車單車搭載 20 顆 EEPROM，新能

78、源汽車單車搭載 40 顆 EEPROM；產品單價上，參考意法半導體汽車串行級 EEPROM 產品 ASP，假設單顆平均價值量約為 2.45 元/顆；結合全球新能源汽車 2024 年滲透率為 25%的估計，測算得到 24 年全球汽車 EEPROM 單車價值量約為 61.25 元。圖表圖表 40.智能座艙、視覺感知、底盤與車身及三電系統智能座艙、視覺感知、底盤與車身及三電系統 圖表圖表 41.新能源汽車新能源汽車 EEPROM 應用情況應用情況 資料來源：公司2023年報，中銀證券 資料來源：安森美，中銀證券 2024 年 5 月 21 日 聚辰股份 22 根據 Markets and Marke

79、ts 發布的全球汽車市場報告，2023 年全球汽車（包括乘用車和商用車）的總銷量將達到 9200 萬輛，預計到 2024 年將達到 9500 萬輛，從 2023 年到 2024 年將同比增長 3.1%。根據 2024 年全球汽車市場規模，測算得到 24 年全球汽車 EEPROM 需求量約 23.75 億顆，市場規模達到 58.19 億元，約合 8.31 億美元。2024 年 5 月 21 日 聚辰股份 23 新品研發布局持續完善，拓寬未來成長前景新品研發布局持續完善，拓寬未來成長前景 NOR Flash 產品批量出貨，新品研發布局持續發力產品批量出貨，新品研發布局持續發力 NOR Flash

80、市場規模持續增長，公司加速新品研發與推廣，進一步完善非易失性存儲芯片產品布局。市場規模持續增長，公司加速新品研發與推廣，進一步完善非易失性存儲芯片產品布局。NOR Flash 與 EEPROM 同為滿足中低容量存儲需求的非易失性存儲芯片，主要用于中低容量的代碼和數據存儲，廣泛應用于 AMOLED 手機屏幕、TDDI 觸控芯片、藍牙模塊等消費電子產品領域以及汽車電子、安防監控、可穿戴設備、物聯網等領域。近年來，隨著智能手機需求回暖，帶動整體消費電子需求擴張，疊加 TWS 耳機等 NOR Flash 下游需求帶動規模增長。根據華經產業研究院數據，2021 年全球 NOR Flash 芯片市場規模達

81、 28.84 億美元。公司基于 NORD 工藝平臺開發了一系列具有自主知識產權的 NOR Flash 產品，產品容量覆蓋 512Kb-32Mb 容量區間，全面依照車規標準設計，并已實現向 TWS 藍牙耳機、PLC 元件以及 AMOLED 手機屏幕等應用市場和客戶群體批量供貨，截止 2023 年末產品累計出貨量已超過 1 億顆，市場份額和品牌影響力有望進一步提升。根據公司 2024年一季報，512Kb-32Mb 容量的 NOR Flash 產品已實現大批量出貨，64Mb-128Mb 的 NOR Flash 產品已成功完成流片，24Q1，公司 NOR Flash 產品的出貨量超過 5,600 萬顆

82、，單季度銷量占 2023 年全年銷量的比例接近 70%，市場份額和品牌影響力不斷提升。圖表圖表 42.NOR Flash 應用領域應用領域 圖表圖表 43.全球全球 NOR Flash 市場規模市場規模 資料來源：普冉股份招股說明書，中銀證券 資料來源：華經產業研究院，中銀證券 音圈馬達驅動芯片、智能卡芯片等產品線為遠期增長保駕護航音圈馬達驅動芯片、智能卡芯片等產品線為遠期增長保駕護航 智能手機的攝像頭模智能手機的攝像頭模組是音圈馬達驅動芯片產品的重要應用領域，智能手機及更高照片拍攝需求增組是音圈馬達驅動芯片產品的重要應用領域，智能手機及更高照片拍攝需求增加推動音圈馬達驅動芯片市場增長。加推動

83、音圈馬達驅動芯片市場增長。音圈馬達（VCM）是攝像頭模組內用于推動鏡頭移動進行自動聚焦的裝置，音圈馬達驅動芯片為與音圈馬達匹配的驅動芯片，主要用于控制音圈馬達以實現自動聚焦功能，常見的三類音圈馬達驅動芯片包括開環式音圈馬達驅動芯片、閉環式音圈馬達驅動芯片和 OIS 光學防抖音圈馬達驅動芯片。根據 LP Information 發布的研究報告，2022 年全球手機 VCM Driver 芯片市場規模約 1.88 億美元，預計到 2030 年將達到 4.28 億美元，2024-2030 年間的復合增長率為 12.4%。隨著多攝像頭和前置自動對焦攝像頭應用的增加，音圈馬達驅動芯片市場規模有望進一步增

84、長。2024 年 5 月 21 日 聚辰股份 24 圖表圖表 44.全球手機攝像模組驅動芯片市場規模全球手機攝像模組驅動芯片市場規模 資料來源：QY Research，中銀證券 客戶資源與技術積累深厚，客戶資源與技術積累深厚，23 年營收逆勢增長，產品向高附加值領域不斷拓展。年營收逆勢增長，產品向高附加值領域不斷拓展。2023 年全球智能手機市場處于需求緊縮狀態，公司加強對開環音圈馬達驅動芯片與 EEPROM 二合一產品推廣力度，進一步提升對重點客戶銷售及技術服務水平，帶動 2023 年音圈馬達驅動芯片產品線實現營收 8716 萬元，同比增長 52.46%，銷量同比增長 64.95%。依托 E

85、EPROM 產品的客戶資源優勢與持續的技術優化升級，公司將進一步拓展高附加值的產品領域。1.2V/1.8V 邏輯電平自適應中置開環音圈馬達驅動芯片已向部分客戶批量交付，部分型號閉環音圈馬達驅動芯片產品也獲得小批量應用。另外，公司在光學防抖（OIS）音圈馬達驅動芯片領域取得實質性進展，部分規格型號產品已通過行業領先的智能手機廠商的測試驗證，有望搭載在主流智能手機廠商的中高端和旗艦機型，為公司成長注入新動能。圖表圖表 45.音圈馬達驅動芯片部分產品介紹音圈馬達驅動芯片部分產品介紹 產品介紹產品介紹 產品介紹產品介紹 產品特點產品特點 單向馬達驅動 支持I2C 協議，集成音圈馬達全速聚焦算法 最大輸

86、出電流高達 120mA 單向馬達驅動+PWM 調制 集成 PWM 調制方式，大大降低功耗 單向馬達驅動+EEPROM 集成 與 EEPROM 二合一 雙向馬達驅動 輸出電流為雙向，用于中置馬達驅動 雙向馬達驅動+EEPROM 集成 輸出電流為雙向，用于中置馬達驅動，與 EEPROM 二合一 資料來源：聚辰股份招股書，中銀證券 智能卡芯片是指粘貼或鑲嵌于 CPU 卡、邏輯加密卡、RFID 標簽等各類智能卡（又稱 IC 卡）中的芯片產品，內部包含了微處理器、輸入/輸出設備接口及存儲器（如 EEPROM），可提供數據的運算、訪問控制及存儲功能。全球智能卡芯片行業進入穩定發展階段，國內智能卡芯片處于快

87、速發展期。全球智能卡芯片行業進入穩定發展階段，國內智能卡芯片處于快速發展期。根據觀研報告網數據，2018-2022 年全球智能卡芯片行業市場規模在 33 億美元左右小幅波動。國內市場方面，智能卡應用領域不斷增加，涵蓋金融、交通、教育和醫療等不同應用場景，帶動智能卡芯片的發展。觀研天下發布的報告顯示，2014-2018 年我國智能卡芯片出貨量從 36.71 億顆增長到 67.66 億顆，市場規模從76.91 億元增長到 95.91 億元。根據沙利文數據，2023 年全球智能卡芯片出貨量將達到 279.83 億顆，市場規模將達到 38.60 億美元。2024 年 5 月 21 日 聚辰股份 25

88、圖表圖表 46.2018-2022 年全球智能卡芯片市場規模年全球智能卡芯片市場規模 圖表圖表 47.2014-2023 中國智能卡芯片市場規模及預測中國智能卡芯片市場規模及預測 資料來源：觀研天下，中銀證券 資料來源：觀研天下，中銀證券 公司產品質量安全可靠，布局豐富，有望受益于國內市場增長。公司產品質量安全可靠，布局豐富，有望受益于國內市場增長。聚辰基于在 EEPROM 領域的技術積累和研發實力，順應下游應用市場的需求，將 EEPROM 業務向應用端進行延伸，拓展供應鏈管理、新零售、身份識別、智能表計、交通管理等重點市場，逐步開發了包括 CPU 卡系列、邏輯卡系列等多種智能卡芯片產品，同時

89、推廣非接觸式 CPU 卡芯片、高頻 RFID 芯片等新產品，并重點開發新一代非接觸/接觸邏輯加密卡芯片、新一代 RFID 標簽芯片以及超高頻 RFID 標簽芯片產品，提高產品競爭力，拓寬成長空間。作為住建部城市一卡通芯片供應商之一，公司產品已通過中國信息安全測評中心的 EAL4+安全認證，雙界面 CPU 智能卡芯片獲得國家密碼管理局頒發的商用密碼產品型號二級證書。圖表圖表 48.智能卡芯片產品介紹智能卡芯片產品介紹 產品介紹產品介紹 產品介紹產品介紹 應用領域應用領域 CPU 卡系列 包括雙界面 CPU 卡芯片、非接觸式 CPU 卡芯片、接觸式大容量CPU 卡芯片、多 I/O 接口 FLASH

90、 安全芯片。城市公共交通、居住證、校園一卡通、高速公路通行卡、第三方支付等領域。邏輯卡系列 包括非接觸式邏輯加密卡芯片、接觸式邏輯加密卡芯片和接觸式儲存卡芯片。產品集成高性能 EEPROM，非接觸式產品符合ISO/IEC 14443 TypeA 協議，支持三重認證，工作頻率 13.56Mhz。會員卡、門禁等領域。高頻 RFID 系列 13.56Mhz 高頻 RFID 芯片支持片上非易失性存儲器，符合ISO/IEC 15693 無線通訊協議標準，硬件集成了 SM7 安全加密算法引擎。物聯網、物流、物品管理、物品防偽等領域。NFC Tag 系列 支持 RF 以及 I2C 通信，符合 ISO/IEC

91、 14443A 協議。藍牙快速配對、電子海報、手機應用場景設置、電子醫療設備、智能家居和可穿戴設備等應用領域。Reader 系列 高度集成的讀卡器芯片，支持 13.56Mhz ISO/IEC 14443A 通訊協議標準，最高可達 848Kbit/s 傳輸速率，支持豐富的主機通訊接口（I2C/SPI/UART）。智能水表氣表讀寫器、智能門禁讀寫終端、便攜手持設備、高速公路不停車收費等領域。資料來源：聚辰股份招股書，中銀證券 2024 年 5 月 21 日 聚辰股份 26 盈利預測與估值盈利預測與估值 關鍵假設：關鍵假設：1）存儲類芯片產品線：聚辰股份提供一系列存儲相關的 EEPROM 芯片，包括

92、配套 DDR5 內存模組的 SPD 產品、標準工業級和車規級等 EEPROM 產品及 NOR Flash 產品等，覆蓋智能手機、服務器、PC、汽車等下游應用領域。目前，SPD 及手機 EEPROM 為公司業績的主要貢獻來源，2023 年受宏觀環境影響，終端消費電子行業需求疲軟，下游模組廠商面臨去庫存壓力較大，公司 EEPROM 產品線收入下滑明顯。但隨著 AIGC 的快速發展，將有望帶動 AI 服務器的需求增加，或將從一定程度上緩解行業去庫存的壓力，此外，隨著下游內存模組廠商庫存水位改善，以及 DDR5 在 2024 年滲透率的持續提升，公司占據該領域的先發優勢有望充分受益。我們認為公司配套新

93、一代 DDR5 內存模組的 SPD 產品有望成為公司業績增長的重要動力。EEPROM 產品方面，公司已成功實現智能手機攝像頭 EEPROM 等產品線的更新迭代，以 1.2V 智能手機攝像頭 EEPROM 產品為代表的新一代產品的銷量快速增長，工業級 EEPROM 產品市場地位領先；同時，公司已擁有 A1 及以下等級的全系列汽車級 EEPROM 產品，廣泛應用于智能汽車領域下數十個子模塊場景，終端客戶包括眾多國內外主流汽車廠商，未來隨下游行業復蘇及新產品逐漸放量有望拉動毛利率水平提升，對公司未來業績產生積極貢獻。綜上，我們預計 2024/2025/2026 年存儲類芯片業務收入為 9.00/11

94、.88/14.50 億元，增速為60.23%/32.00%/22.05%。毛利率為 60.00%/62.00%/64.00%。2）音圈馬達驅動芯片產品線：音圈驅動馬達芯片主要應用于手機攝像頭模組，其景氣度與智能手機市場相關性較強。23 年公司新一代產品批量交付帶動該產品線整體營收實現逆勢增長。隨著行業景氣度回升，前期導入成果有望進一步兌現，此外公司在高附加值領域布局的閉環音圈馬達已開始出貨，OIS 產品進展順利，未來有望積極貢獻。另一方面，伴隨下游景氣度回溫，閉環音圈馬達及 OIS 產品占比提升，毛利率水平有望增加。預計 2024/2025/2026 年音圈馬達驅動芯片產品線業務收入為 0.9

95、1/1.20/1.50 億元，增速為4.75%/31.43%/25.00%。毛利率為 15.00%/18.00%/20.00%。3）智能卡芯片產品線：2023 年，受下游終端應用市場需求短期緊縮影響，公司智能卡芯片業務營收及毛利率有所下滑。隨著智能支付、公共事業及養老服務等領域的發展，智能卡芯片應用場景不斷拓展。公司在該領域產品布局豐富，質量安全有保證，業務較為穩定。但智能卡芯片市場目前市場發展格局已相對成熟，競爭較為激烈，公司該領域業務收入在國內市場占有率較小，市場份額提升空間較大。預計2024/2025/2026 年智能卡芯片業務收入為 0.61/0.66/0.67 億元，增速為 13.7

96、5%/8.12%/2.31%。毛利率為 48.00%/51.00%/52.00%。圖表圖表 49.聚辰股份盈利預測聚辰股份盈利預測 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 存儲類 芯片 收入（百萬元）854.18 561.69 900.00 1,188.00 1,450.00 收入增速(%)101.14（34.24）60.23 32.00 22.05 毛利率(%)71.37 51.82 60.00 62.00 64.00 音圈馬達驅動芯片 收入（百萬元）57.17 87.16 91.30 120.00 150.00 收入增速(%)10.03 52.46 4.75 31.43

97、 25.00 毛利率(%)17.61 13.91 15.00 18.00 20.00 智能卡 芯片 收入（百萬元）69.07 53.41 60.75 65.68 67.20 收入增速(%)6.25（22.68）13.75 8.12 2.31 毛利率(%)54.29 43.76 48.00 51.00 52.00 其他 收入（百萬元）0.01 1.22 1.50 1.80 2.20 收入增速(%)（99.39）8,193.79 22.94 20.00 22.22 毛利率(%)59.29 97.82 50.00 50.00 50.00 合計合計 收入（百萬元）收入（百萬元）980.43 703.4

98、8 1,053.55 1,375.48 1,669.40 收入增速收入增速(%)80.21（28.25）49.76 30.56 21.37 毛利率毛利率(%)67.03 46.59 55.39 57.62 59.54 資料來源：ifind，中銀證券測算 2024 年 5 月 21 日 聚辰股份 27 盈利預測：盈利預測：我們預計公司 2024/2025/2026 年實現營業收入 10.54/13.75/16.69 億元，增速為49.76%/30.56%/21.37%，歸屬于上市公司股東的凈利潤分別為 3.42/4.80/6.33 億元，分別同比增長241.10%/40.21%/31.84%；在

99、當前股本下，每股收益分別為 2.16/3.02/3.99 元。相對估值：相對估值：公司目前以 EEPROM 等非易失性存儲芯片、音圈馬達驅動芯片、智能卡芯片為主營業務。我們選取同屬申萬三級行業：數字芯片設計主營存儲芯片的三家公司：兆易創新、瀾起科技、普冉股份作為可比公司。兆易創新：公司主要業務為存儲器、微控制器和傳感器的研發、技術支持和銷售。公司產品為 NOR Flash、NAND Flash 及 MCU，廣泛應用于手持移動終端、消費類電子產品等各個領域。瀾起科技：公司是國際知名的數據處理及互聯芯片設計公司，也是與聚辰共同生產 SPD 產品的重要合作伙伴。主要產品為內存接口芯片、津逮服務器 C

100、PU 及混合安全內存模組。普冉股份：公司團隊在非易失性存儲器芯片領域深耕多年，憑借其低功耗、高可靠性的產品優勢，在下游客戶處積累了良好的品牌認可度，成為了國內 NOR Flash 和 EEPROM 的主要供應商之一。根據 2024 年 5 月 16 日收盤價計算，公司 2024-2026 年對應市盈率分別為 24.8/17.7/13.4 倍，低于2024-2026 年可比公司平均水平。公司作為國內 EEPROM 龍頭企業，布局 DDR5 內存模組配套 SPD產品，拓展工業、汽車等高附加值應用領域，深度受益 DDR5 內存滲透率的提升，同時進一步研發NOR Flash、OIS 等新品，為公司業績

101、及盈利能力增長注入動力。圖表圖表 50.聚辰股份聚辰股份可比公司估值可比公司估值 證券代碼證券代碼 證券名稱證券名稱 總市值（億元）總市值（億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE 截至截至 2024 年年 5 月月 16 日日 2023 2024E 2025E 2026E 2023 2024E 2025E 2026E 603986.SH 兆易創新 543.86 1.61 12.05 18.62 20.85 382.4 45.1 29.2 26.1 688008.SH 瀾起科技 561.71 4.51 14.77 22.88 28.51 148.4 38.0 24.6 19.7 6887

102、66.SH 普冉股份 89.33（0.48）1.57 2.72 3.43（153.3）56.9 32.8 26.0 平均值-46.7 28.9 23.9 688123.SH 聚辰股份 84.95 1.00 3.42 4.80 6.33 84.6 24.8 17.7 13.4 資料來源：ifind，中銀證券測算 2024 年 5 月 21 日 聚辰股份 28 投資建議與風險提示投資建議與風險提示 投資建議投資建議 公司是一家全球化的主營 EEPROM 的集成電路設計高新技術企業，自成立起，公司緊隨市場趨勢，產品不斷更新迭代。公司自 DDR2 世代起即研發并銷售配套 DDR2/3/4 內存模組的系

103、列 SPD 產品，并與部分下游內存模組廠商形成了良好的業務合作關系。此后隨著 DDR 升級迭代，公司持續投入研發進行產品升級，與合作伙伴共同開發配套新一代 DDR5 內存模組，占據領域先發優勢。同時公司不斷豐富產品矩陣，緊密研發多品類新品，目前已擁有 EEPROM、音圈馬達驅動芯片和智能卡芯片三大產品線，有望受益于新能源汽車、智能手機等多應用領域發展趨勢。2023 年，受全球服務器及計算機等行業需求下滑導致的客戶去庫存影響，公司存儲類芯片中的 SPD產品與智能卡芯片出貨量較上年明顯減少。但伴隨行業需求回暖、庫存去化及新品逐漸上量，公司深厚的技術與客戶資源積累有望為長期增長保駕護航。首次覆蓋，給

104、予首次覆蓋，給予買入買入評級。評級。風險提示風險提示 存儲市場復蘇不及預期：存儲市場復蘇不及預期：目前存儲市場處于復蘇周期，若短時間市場規模無法恢復或恢復緩慢，將直接影響公司相關產品營收。DDR5 滲透率不及預期：滲透率不及預期：目前正處于 DDR5 滲透率快速提升的周期，若 DDR5 滲透率提升緩慢或將影響公司相關收入。新產品推進不及預期：新產品推進不及預期：公司目前在研多種互聯芯片新產品，并公司目前與存儲巨頭海力士、三星等公司合作生產相關產品，若產品實際應用不及預期導出出貨放緩，將直接影響公司內存芯片接口相關業績。行業競爭加?。盒袠I競爭加?。杭呻娐吩O計行業公司眾多，公司在整體規模、資金實

105、力、海外渠道等方面與國際大型廠商相比存在差距，另外國內本土競爭對手的低價競爭策略可能導致市場價格下降、行業利潤縮減等狀況。公司若不能建立有效的應對措施，或將面臨主要產品價格下降、利潤空間縮減對公司業績造成的負面影響。2024 年 5 月 21 日 聚辰股份 29 利潤表利潤表(人民幣人民幣 百萬百萬)現金流量表現金流量表(人民幣人民幣 百萬百萬)年結日：年結日：12 月月 31 日日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 年結日：年結日：12 月月 31 日日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 營業總收入 980 703 1,054 1,375 1,66

106、9 凈利潤 346 83 336 471 620 營業收入 980 703 1,054 1,375 1,669 折舊攤銷 13 20 59 97 126 營業成本 323 376 470 583 675 營運資金變動(152)(41)(176)(42)(151)營業稅金及附加 6 6 6 9 11 其他 81 41(18)(18)(19)銷售費用 57 49 63 83 100 經營活動現金流經營活動現金流 288 103 201 508 577 管理費用 47 45 53 69 83 資本支出(49)(33)(255)(255)(350)研發費用 134 161 137 165 184 投資

107、變動 51(109)28(9)10 財務費用(23)(10)(6)(6)(8)其他 23 9 11 11 11 其他收益 4 15 15 15 15 投資活動現金流投資活動現金流 25(133)(216)(253)(329)資產減值損失(25)(8)(11)(15)(11)銀行借款 0 0 0 0 0 信用減值損失(2)1 0(1)0 股權融資(64)(103)(107)(151)(199)資產處置收益 0 0 0 0 0 其他 27 10 6 7 8 公允價值變動收益(52)(7)0 0 0 籌資活動現金流籌資活動現金流(38)(93)(101)(145)(192)投資收益 22 11 11

108、 11 11 凈現金流凈現金流 275(124)(116)110 56 匯兌收益 0 0 0 0 0 資料來源：公司公告，中銀證券預測 營業利潤 383 87 346 484 638 營業外收入 0 0 0 0 0 財務指標財務指標 營業外支出 0 3 3 3 3 年結日：年結日：12 月月 31 日日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利潤總額 383 85 344 482 635 成長能力成長能力 所得稅 37 2 8 11 15 營業收入增長率(%)80.2(28.2)49.8 30.6 21.4 凈利潤 346 83 336 471 620 營業利潤增長率(%)2

109、43.1(77.3)297.2 39.9 31.7 少數股東損益(7)(18)(7)(9)(12)歸 屬 于 母 公 司 凈 利 潤 增 長 率(%)226.8(71.6)241.1 40.2 31.8 歸母凈利潤 354 100 342 480 633 息稅前利潤增長率(%)366.8(84.7)431.7 44.0 33.7 EBITDA 400 79 373 549 730 息稅折舊前利潤增長率(%)326.7(80.1)370.1 47.1 33.1 EPS(最新股本攤薄，元)2.23 0.63 2.16 3.02 3.99 EPS(最新股本攤薄)增長率(%)226.8(71.6)24

110、1.1 40.2 31.8 資料來源：公司公告，中銀證券預測 獲利能力獲利能力 息稅前利潤率(%)39.4 8.4 29.8 32.9 36.2 資產負債表資產負債表(人民幣人民幣 百萬百萬)營業利潤率(%)39.1 12.4 32.8 35.2 38.2 年結日：年結日：12 月月 31 日日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率(%)67.0 46.6 55.4 57.6 59.5 流動資產流動資產 1,807 1,728 1,866 1,994 2,286 歸母凈利潤率(%)36.1 14.3 32.5 34.9 37.9 貨幣資金 717 593 477 58

111、7 644 ROE(%)18.5 5.1 15.5 18.9 21.3 應收賬款 150 128 289 255 405 ROIC(%)18.2 2.9 14.0 17.6 20.2 應收票據 8 16 20 27 30 償債能力償債能力 存貨 212 225 322 357 429 資產負債率 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 預付賬款 38 32 55 53 72 凈負債權益比(0.4)(0.3)(0.2)(0.2)(0.2)合同資產 0 0 0 0 0 流動比率 13.2 17.9 9.2 11.8 8.7 其他流動資產 681 734 704 714 706 營運能力營運能力 非

112、流動資產非流動資產 251 322 520 678 902 總資產周轉率 0.5 0.3 0.5 0.5 0.6 長期投資 20 76 76 76 76 應收賬款周轉率 8.4 5.1 5.1 5.1 5.1 固定資產 26 205 244 299 356 應付賬款周轉率 17.2 11.8 14.1 14.8 15.5 無形資產 1 2 61 125 188 費用率費用率 其他長期資產 203 40 140 178 282 銷售費用率(%)5.8 7.0 6.0 6.0 6.0 資產合計資產合計 2,057 2,050 2,387 2,671 3,187 管理費用率(%)4.8 6.5 5.

113、0 5.0 5.0 流動負債流動負債 137 97 203 169 264 研發費用率(%)13.7 22.9 13.0 12.0 11.0 短期借款 0 0 0 0 0 財務費用率(%)(2.3)(1.4)(0.6)(0.5)(0.5)應付賬款 54 66 84 102 113 每股指標每股指標(元元)其他流動負債 83 31 119 67 150 每股收益(最新攤薄)2.2 0.6 2.2 3.0 4.0 非流動負債非流動負債 17 11 14 12 13 每股經營現金流(最新攤薄)1.8 0.6 1.3 3.2 3.6 長期借款 0 0 0 0 0 每股凈資產(最新攤薄)12.1 12.

114、4 13.9 16.0 18.7 其他長期負債 17 11 14 12 13 每股股息 0.9 0.2 0.7 1.0 1.3 負債合計負債合計 154 108 216 181 276 估值比率估值比率 股本 121 158 159 159 159 P/E(最新攤薄)24.0 84.6 24.8 17.7 13.4 少數股東權益(12)(29)(35)(45)(57)P/B(最新攤薄)4.4 4.3 3.9 3.4 2.9 歸屬母公司股東權益 1,916 1,971 2,206 2,535 2,968 EV/EBITDA 28.8 114.7 21.5 14.4 10.8 負債和股東權益合計負

115、債和股東權益合計 2,057 2,050 2,387 2,671 3,187 價格/現金流(倍)29.5 82.7 42.3 16.7 14.7 資料來源：公司公告，中銀證券預測 資料來源：公司公告，中銀證券預測 2024 年 5 月 21 日 聚辰股份 30 披露聲明披露聲明 本報告準確表述了證券分析師的個人觀點。該證券分析師聲明，本人未在公司內、外部機構兼任有損本人獨立性與客觀性的其他職務，沒有擔任本報告評論的上市公司的董事、監事或高級管理人員；也不擁有與該上市公司有關的任何財務權益；本報告評論的上市公司或其它第三方都沒有或沒有承諾向本人提供與本報告有關的任何補償或其它利益。中銀國際證券股

116、份有限公司同時聲明，將通過公司網站披露本公司授權公眾媒體及其他機構刊載或者轉發證券研究報告有關情況。如有投資者于未經授權的公眾媒體看到或從其他機構獲得本研究報告的，請慎重使用所獲得的研究報告，以防止被誤導，中銀國際證券股份有限公司不對其報告理解和使用承擔任何責任。評級體系說明評級體系說明 以報告發布日后公司股價/行業指數漲跌幅相對同期相關市場指數的漲跌幅的表現為基準：公司投資評級：公司投資評級：買入：預計該公司股價在未來 6-12 個月內超越基準指數 20%以上；增持：預計該公司股價在未來 6-12 個月內超越基準指數 10%-20%；中性：預計該公司股價在未來 6-12 個月內相對基準指數變

117、動幅度在-10%-10%之間；減持：預計該公司股價在未來 6-12 個月內相對基準指數跌幅在 10%以上；未有評級：因無法獲取必要的資料或者其他原因，未能給出明確的投資評級。行業投資評級：行業投資評級：強于大市：預計該行業指數在未來 6-12 個月內表現強于基準指數；中性：預計該行業指數在未來 6-12 個月內表現基本與基準指數持平；弱于大市：預計該行業指數在未來 6-12 個月內表現弱于基準指數；未有評級：因無法獲取必要的資料或者其他原因，未能給出明確的投資評級。滬深市場基準指數為滬深 300 指數；新三板市場基準指數為三板成指或三板做市指數；香港市場基準指數為恒生指數或恒生中國企業指數；美

118、股市場基準指數為納斯達克綜合指數或標普 500 指數。風險提示及免責聲明風險提示及免責聲明 本報告由中銀國際證券股份有限公司證券分析師撰寫并向特定客戶發布。本報告發布的特定客戶包括：1)基金、保險、QFII、QDII 等能夠充分理解證券研究報告，具備專業信息處理能力的中銀國際證券股份有限公司的機構客戶；2)中銀國際證券股份有限公司的證券投資顧問服務團隊，其可參考使用本報告。中銀國際證券股份有限公司的證券投資顧問服務團隊可能以本報告為基礎，整合形成證券投資顧問服務建議或產品，提供給接受其證券投資顧問服務的客戶。中銀國際證券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客戶外的公司個人客戶提供本報告。

119、中銀國際證券股份有限公司的個人客戶從任何外部渠道獲得本報告的，亦不應直接依據所獲得的研究報告作出投資決策；需充分咨詢證券投資顧問意見，獨立作出投資決策。中銀國際證券股份有限公司不承擔由此產生的任何責任及損失等。本報告內含保密信息，僅供收件人使用。閣下作為收件人，不得出于任何目的直接或間接復制、派發或轉發此報告全部或部分內容予任何其他人，或將此報告全部或部分內容發表。如發現本研究報告被私自刊載或轉發的，中銀國際證券股份有限公司將及時采取維權措施，追究有關媒體或者機構的責任。所有本報告內使用的商標、服務標記及標記均為中銀國際證券股份有限公司或其附屬及關聯公司（統稱“中銀國際集團”）的商標、服務標記

120、、注冊商標或注冊服務標記。本報告及其所載的任何信息、材料或內容只提供給閣下作參考之用，并未考慮到任何特別的投資目的、財務狀況或特殊需要，不能成為或被視為出售或購買或認購證券或其它金融票據的要約或邀請，亦不構成任何合約或承諾的基礎。中銀國際證券股份有限公司不能確保本報告中提及的投資產品適合任何特定投資者。本報告的內容不構成對任何人的投資建議，閣下不會因為收到本報告而成為中銀國際集團的客戶。閣下收到或閱讀本報告須在承諾購買任何報告中所指之投資產品之前，就該投資產品的適合性，包括閣下的特殊投資目的、財務狀況及其特別需要尋求閣下相關投資顧問的意見。盡管本報告所載資料的來源及觀點都是中銀國際證券股份有限

121、公司及其證券分析師從相信可靠的來源取得或達到，但撰寫本報告的證券分析師或中銀國際集團的任何成員及其董事、高管、員工或其他任何個人（包括其關聯方）都不能保證它們的準確性或完整性。除非法律或規則規定必須承擔的責任外，中銀國際集團任何成員不對使用本報告的材料而引致的損失負任何責任。本報告對其中所包含的或討論的信息或意見的準確性、完整性或公平性不作任何明示或暗示的聲明或保證。閣下不應單純依靠本報告而取代個人的獨立判斷。本報告僅反映證券分析師在撰寫本報告時的設想、見解及分析方法。中銀國際集團成員可發布其它與本報告所載資料不一致及有不同結論的報告，亦有可能采取與本報告觀點不同的投資策略。為免生疑問，本報告

122、所載的觀點并不代表中銀國際集團成員的立場。本報告可能附載其它網站的地址或超級鏈接。對于本報告可能涉及到中銀國際集團本身網站以外的資料，中銀國際集團未有參閱有關網站，也不對它們的內容負責。提供這些地址或超級鏈接（包括連接到中銀國際集團網站的地址及超級鏈接）的目的，純粹為了閣下的方便及參考，連結網站的內容不構成本報告的任何部份。閣下須承擔瀏覽這些網站的風險。本報告所載的資料、意見及推測僅基于現狀，不構成任何保證，可隨時更改，毋須提前通知。本報告不構成投資、法律、會計或稅務建議或保證任何投資或策略適用于閣下個別情況。本報告不能作為閣下私人投資的建議。過往的表現不能被視作將來表現的指示或保證，也不能代

123、表或對將來表現做出任何明示或暗示的保障。本報告所載的資料、意見及預測只是反映證券分析師在本報告所載日期的判斷，可隨時更改。本報告中涉及證券或金融工具的價格、價值及收入可能出現上升或下跌。部分投資可能不會輕易變現，可能在出售或變現投資時存在難度。同樣，閣下獲得有關投資的價值或風險的可靠信息也存在困難。本報告中包含或涉及的投資及服務可能未必適合閣下。如上所述，閣下須在做出任何投資決策之前，包括買賣本報告涉及的任何證券，尋求閣下相關投資顧問的意見。中銀國際證券股份有限公司及其附屬及關聯公司版權所有。保留一切權利。中銀國際證券股份有限公司中銀國際證券股份有限公司 中國上海浦東 銀城中路 200 號 中

124、銀大廈 39 樓 郵編 200121 電話:(8621)68604866 傳真:(8621)58883554 相關關聯機構：相關關聯機構：中銀國際研究有限公司中銀國際研究有限公司 香港花園道一號 中銀大廈二十樓 電話:(852)39886333 致電香港免費電話:中國網通 10 省市客戶請撥打：108008521065 中國電信 21 省市客戶請撥打：108001521065 新加坡客戶請撥打：8008523392 傳真:(852)21479513 中中銀國際證券有限公司銀國際證券有限公司 香港花園道一號 中銀大廈二十樓 電話:(852)39886333 傳真:(852)21479513 中銀

125、國際控股有限公司北京代表處中銀國際控股有限公司北京代表處 中國北京市西城區 西單北大街 110 號 8 層 郵編:100032 電話:(8610)83262000 傳真:(8610)83262291 中銀國際中銀國際(英國英國)有限公司有限公司 2/F,1Lothbury LondonEC2R7DB UnitedKingdom 電話:(4420)36518888 傳真:(4420)36518877 中銀國際中銀國際(美國美國)有限公司有限公司 美國紐約市美國大道 1045 號 7BryantPark15 樓 NY10018 電話:(1)2122590888 傳真:(1)2122590889 中銀國際中銀國際(新加坡新加坡)有限公司有限公司 注冊編號 199303046Z 新加坡百得利路四號 中國銀行大廈四樓(049908)電話:(65)66926829/65345587 傳真:(65)65343996/65323371