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1、 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 股票研究股票研究 公司首次覆蓋公司首次覆蓋 證券研究報告證券研究報告 Table_Industry 傳播文化業傳播文化業/社會服務社會服務 長江傳媒長江傳媒(600757)Table_Invest 首次覆蓋首次覆蓋 評級評級 增持增持 目標價格目標價格 9.75 Table_CurPrice 當前價格：8.56 Table_Date 2024.06.13 Table_Market 交易數據 52 周內股價區間（元）周內股價區間（元）6.43-10.07 總市值（百萬元）總市值（百萬元）10,389 總股本總股本/流通流通A股（

2、百萬股）股（百萬股）1,214/1,213 流通流通 B 股股/H 股（百萬股）股（百萬股）0/0 Table_Balance 資產負債表摘要(LF)股東權益（百萬元）股東權益（百萬元）9,328 每股凈資產（元）每股凈資產（元）7.69 市凈率（現價）市凈率（現價）1.1 凈負債率凈負債率-13.49%Table_PicQuote Table_Trend 升幅(%)1M 3M 12M 絕對升幅 12%6%-10%相對指數 16%7%-4%分紅穩定、現金充裕，大力發展教材教輔分紅穩定、現金充裕，大力發展教材教輔 長江傳媒首次覆蓋報告長江傳媒首次覆蓋報告 table_Authors 陳筱陳筱(分

3、析師分析師)楊昊楊昊(分析師分析師)021-38675863 021-38032025 登記編號 S0880515040003 S0880524020001 本報告導讀：本報告導讀：公司分紅穩定、現金充裕，公司分紅穩定、現金充裕，當地當地高中生規模在未來高中生規模在未來 5 年仍能維持增長，疊加公司積極年仍能維持增長，疊加公司積極發力教材教輔業務已有初步成績，未來業績有望穩健向上，支撐分紅水平。發力教材教輔業務已有初步成績，未來業績有望穩健向上，支撐分紅水平。投資要點：投資要點：Table_Summary 公司分紅穩定、現金充裕，公司分紅穩定、現金充裕，教材教輔主業有望教材教輔主業有望穩健穩健

4、增長，首次覆蓋給增長，首次覆蓋給予“增持”評級。予“增持”評級。我們預計 2024-2026 年公司 EPS 分別為 0.65/0.71/0.78元，給予目標價 9.75 元，對應 24 年 PE 估值 15x，首次覆蓋給予“增持”評級。公司現金公司現金占市值比例高，分紅占市值比例高，分紅規模穩中有升規模穩中有升。根據公司 2023 年財報，公司在手各類貨幣資金、定期存款、保本型理財合計達 80.25 億元，截至 2024 年 6 月 11 日收盤市值，現金占比達到約 80%。公司分紅穩定增長，過去 4 年穩定在 4 億元以上，分紅率在 2023 年有所回落至47.8%，橫向對比來看，分紅率在

5、 18 家地方國有出版公司中位列第 8，處于中間水平，我們預計分紅比例仍有空間維持向上趨勢。未來未來 5 年湖北省高中階段在校生仍能增長，而高中階段教輔市場空間年湖北省高中階段在校生仍能增長，而高中階段教輔市場空間具備潛力。具備潛力。不同于市場，我們認為未來 5 年當地在校生結構的變化將對地方教材教輔業務的趨勢產生重要影響。首先，在“一教一輔”與“雙減”政策背景下，高中階段的人均教輔需求量遠高于義務教育階段，而高中階段市場化教輔的單價也遠高于義務教育階段，其中蘊含的單人價值更高；其次，雖然總體人口規模有收縮趨勢，但在湖北省地區較高的“初中-高中”升學率的情況下，未來 5 年高中在校生規模仍能維

6、持 2%以上的增速，這對于教材教輔業務將有一定支撐作用；最后，公司將“教育服務能力提升”作為公司三大專項之一，市場化教輔的積極動作已經初見成效，若繼續投入和發展，有望在這一市場提升市占率、為業績貢獻彈性。聚焦“三個專項行動”，積極進行新業務拓展。聚焦“三個專項行動”，積極進行新業務拓展。公司積極夯實“主題出版”能力和推動“數字化轉型”進程，同時在政策鼓勵的方向如研學、課后服務方面開始探索，文創業務的發展體現了渠道能力復用的初步成效，新業務探索有望呈現新的發展趨勢。風險提示：風險提示：在校生規模下滑風險，公司市場份額提升不及預期，公司新業務資金占用或拖累業績風險。Table_Finance 財務

7、摘要（百萬元）財務摘要（百萬元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入營業收入 6,295 6,759 7,168 7,643 8,161(+/-)%4.5%7.4%6.1%6.6%6.8%凈利潤（歸母）凈利潤（歸母）729 1,016 792 867 952(+/-)%4.6%39.3%-22.1%9.5%9.8%每股凈收益（元）每股凈收益（元）0.60 0.84 0.65 0.71 0.78 凈資產收益率凈資產收益率(%)8.6%11.2%8.3%8.7%9.1%市盈率市盈率(現價現價&最新股本攤?。┳钚鹿杀緮偙。?4.24 10.23 13.12 11.98

8、 10.91 -32%-25%-18%-11%-4%3%2023-062023-102024-022024-0652周股價走勢圖周股價走勢圖長江傳媒上證指數長江傳媒長江傳媒(600757)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 of 23 Table_Forcast 財務預測表財務預測表 資產負債表（百萬資產負債表（百萬元）元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 貨幣資金 1,684 1,434 1,327 1,373 1,200 營業總收入營業總收

9、入 6,295 6,759 7,168 7,643 8,161 交易性金融資產 48 53 58 63 68 營業成本 4,058 4,359 4,609 4,902 5,227 應收賬款及票據 868 872 956 1,003 1,080 稅金及附加 27 30 32 34 36 存貨 1,386 1,207 1,425 1,437 1,574 銷售費用 561 642 660 715 757 其他流動資產 4,009 2,868 2,882 2,886 2,897 管理費用 871 924 986 1,048 1,121 流動資產合計流動資產合計 7,994 6,434 6,648 6,

10、761 6,819 研發費用 22 22 24 25 27 長期投資 324 295 285 265 250 EBIT 586 724 926 1,010 1,118 固定資產 1,053 1,124 1,183 1,324 1,554 其他收益 48 58 58 64 67 在建工程 52 65 78 91 104 公允價值變動收益-12 3 0 0 0 無形資產及商譽 278 268 258 249 239 投資收益 160 113 151 145 163 其他非流動資產 2,770 5,048 5,510 5,976 6,540 財務費用-61-98-91-89-90 非流動資產合計非流

11、動資產合計 4,478 6,800 7,314 7,904 8,688 減值損失-217-121-108-97-87 總資產總資產 12,472 13,234 13,963 14,665 15,507 資產處置損益 1 22 12 19 17 短期借款 0 0 0 0 0 營業利潤營業利潤 796 956 1,062 1,139 1,242 應付賬款及票據 1,801 1,813 1,981 2,073 2,229 營業外收支-63-51-45-40-35 一年內到期的非流動負債 43 22 22 22 22 所得稅 0-111 224 231 254 其他流動負債 2,014 2,149 2

12、,282 2,425 2,589 凈凈利潤利潤 732 1,016 793 868 954 流動負債合計流動負債合計 3,858 3,984 4,285 4,521 4,840 少數股東損益 3 0 2 1 2 長期借款 0 0 0 0 0 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 729 1,016 792 867 952 應付債券 0 0 0 0 0 租賃債券 29 27 29 31 33 主要財務比率主要財務比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流動負債 102 113 109 109 109 ROE(攤薄,%)8.6%11.2%8.3%8.7%9.1%非流動負

13、債合計非流動負債合計 132 140 139 141 143 ROA(%)6.1%7.9%5.8%6.1%6.3%總負債總負債 3,990 4,124 4,424 4,661 4,983 ROIC(%)6.9%8.9%7.5%7.9%8.3%實收資本(或股本)1,214 1,214 1,214 1,214 1,214 銷售毛利率(%)35.5%35.5%35.7%35.9%36.0%其他歸母股東權益 7,226 7,853 8,279 8,744 9,262 EBIT Margin(%)9.3%10.7%12.9%13.2%13.7%歸屬母公司股東權益歸屬母公司股東權益 8,439 9,066

14、 9,493 9,957 10,476 銷售凈利率(%)11.6%15.0%11.1%11.4%11.7%少數股東權益 43 44 45 46 48 資產負債率(%)32.0%31.2%31.7%31.8%32.1%股東權益合計股東權益合計 8,482 9,110 9,539 10,004 10,524 存貨周轉率(次)3.2 3.4 3.5 3.4 3.5 總負債及總權益總負債及總權益 12,472 13,234 13,963 14,665 15,507 應收賬款周轉率（次）7.5 8.2 8.3 8.2 8.3 總資產周轉周轉率（次）0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 現金流量表（百萬

15、現金流量表（百萬元）元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 凈利潤現金含量 1.5 1.2 1.1 1.3 1.2 經營活動現金流 1,067 1,186 850 1,118 1,103 資本支出/收入 1.3%1.2%2.1%3.1%4.1%投資活動現金流-917-998-481-570-753 EV/EBITDA 7.02 8.62 9.03 8.15 7.52 籌資活動現金流-509-436-477-502-523 P/E(現價&最新股本攤薄)14.24 10.23 13.12 11.98 10.91 匯率變動影響及其他 0 0 0 0 0 P/B(現價)1.23

16、 1.15 1.09 1.04 0.99 現金凈增加額-359-248-108 46-173 P/S(現價)1.65 1.54 1.45 1.36 1.27 折舊與攤銷 169 165 83 103 112 EPS-最新股本攤薄(元)0.60 0.84 0.65 0.71 0.78 營運資本變動 97 136-16 174 94 DPS-最新股本攤薄(元)0.32 0.40 0.39 0.41 0.43 資本性支出-82-79-150-237-335 股息率(現價,%)3.7%4.7%4.6%4.8%5.0%數據來源數據來源：Wind，公司公告，國泰君安證券研究 bUbUeUfVfYaVcWb

17、Z7N9R6MpNnNtRmQiNrRsMeRrQsN7NnMoOvPpNtQNZrMrO長江傳媒長江傳媒(600757)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 of 23 目錄目錄 1.盈利預測與估值.4 1.1.盈利預測.4 1.2.絕對估值法.5 1.3.相對估值法.6 2.教材教輔為主要業務貢獻，分紅穩定、現金充裕.6 2.1.公司分紅規模穩定，在手現金充裕.6 2.2.出版發行產業鏈齊全，湖北省地方文化龍頭企業.7 2.3.股權集中穩定，高管團隊具備教育、出版背景.9 3.教材教輔市場：高中市場化教輔需求廣闊.10 3.1.價值空間：高中教輔需求量大、單

18、人價值量高.10 3.2.在校生趨勢：高中在校生規模未來 5 年仍能維持增長.11 3.2.1.思路：基于過去 6 年新生人口數據測算截至 2028 年情況.11 3.2.2.測算：總在校生規模下行，但高中學生仍能維持增長.12 3.3.積極布局，已開始大力發掘市場化教輔市.14 4.業務端出版質量提升，內部數字化轉型推進.16 4.1.主題出版：重點出版物穩定上榜，市占率穩居前列.17 4.2.數字化轉型：創新業務模式，提升業務效率.18 5.研學、課后、文創等新業務穩步推進.19 5.1.政策支持研學業務，“長江研學”品牌能力持續提升.19 5.2.聯合多方，推動課后服務業務.20 5.3

19、.渠道賦能，文創業務積極嘗試.21 6.風險提示.22 長江傳媒長江傳媒(600757)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 of 23 1.盈利預測與估值盈利預測與估值 1.1.盈利預測盈利預測 公司持續加碼教材教輔業務市場，在校生結構變化預計也將在未來幾年內維持市場需求規模，分業務而言：1）教材教輔：根據我們對于當地在校生規模的測算，未來 3 年在校生規模并未大幅下滑，而高中生在校生增速仍能保持 3%的年化增速，考慮到公司仍在增加教輔教材等相關業務發展力度，滲透率和單價都有提升空間，我們預計該業務增速能夠維持過去幾年水平，預計 2024-2026 年分別為8

20、%/7.7%/7.8%，2024-2026 年毛利率水平分別為 32.2%/32.4%/32.3%；2）一般圖書：受當地外部因素影響，該業務營收在 2020-2022 年間有所下滑，公司將“主題出版能力提升”作為三大專項之一，積極探索各類新渠道的銷售，2023 年增速已有回升，我們預計該業務可維持緩慢修復趨勢，預測該業務營收保持 4%的增速，到 2026 年可恢復至 2019 年的 80%水平；3）紙張、印刷耗材與期刊雜志：占比較小，取過去兩年增速均值作為營收同比增速預測；4）音像制品：逐年下滑，該業務預期收縮，預計每年減少 8%；5）其他業務：該部分業務自 2022 年起回復增速，考慮到新業

21、務探索帶來的營收增長也將歸于此類，給予每年 8%同比增速；6）內部抵銷：主要由于公司內部的出版、發行等業務處于產業鏈上下游，存在重復確認收入需要抵銷的情況，該部分占營收比基本穩定在 25%，我們預計未來 3 年維持這一占比水平。毛利率方面，公司各項業務內容無大幅變化，過去 3 年分業務毛利率均保持平穩，故未來 3 年同樣假設保持平穩，取過去兩年均值；內部抵消業務產生的毛利潤一般在正負 1000 萬元以內，故未來 3 年預計保持 500 萬元每年，對應毛利率約-0.3%。預計 2024-2026 年長江傳媒收入分別為 71.68/76.43/81.61 億元，歸母凈利潤分別為 7.92/8.67

22、/9.52 億元，EPS 分別為 0.65/0.71/0.78 元。表表1：長江傳媒分業務營收與毛利率預測長江傳媒分業務營收與毛利率預測 2023 2024E 2025E 2026E 營業收入營業收入（百萬元）（百萬元）教材教輔 5114.1 5523.2 5945.9 6411.2 一般圖書 1361.7 1416.1 1472.8 1531.7 紙張、印刷耗材等 527.6 543.5 559.8 576.6 印裝業務 285.3 293.9 301.9 310.5 期刊雜志 161.3 176.2 194.1 213.0 音像制品 54.6 50.2 46.2 42.5 其他業務 886

23、.0 956.9 1033.5 1116.2 內部抵銷-1631.8-1792.0-1910.8-2040.3 合計合計 6758.8 7168.1 7643.3 8161.3 營收增速營收增速 教材教輔 7.3%8.0%7.7%7.8%一般圖書 2.2%4.0%4.0%4.0%紙張、印刷耗材等 4.5%3.0%3.0%3.0%長江傳媒長江傳媒(600757)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 of 23 印裝業務 2.4%3.0%2.7%2.9%期刊雜志 11.1%9.3%10.2%9.7%音像制品-10.8%-8.0%-8.0%-8.0%其他業務 11.5

24、%8.0%8.0%8.0%內部抵銷-合計合計 7.4%6.1%6.6%6.8%毛利率毛利率 教材教輔 32.5%32.2%32.4%32.3%一般圖書 26.5%27.7%27.1%27.4%紙張、印刷耗材等 4.1%4.6%4.4%4.5%印裝業務 19.7%17.6%18.6%18.1%期刊雜志 59.1%57.0%58.0%57.5%音像制品 29.7%30.3%30.0%30.2%其他業務 19.9%19.8%19.8%19.8%內部抵銷-0.7%-0.3%-0.3%-0.2%合計合計 35.5%35.7%35.9%36.0%數據來源：Wind，國泰君安證券研究預測 1.2.絕對估值法

25、絕對估值法 考慮到公司高分紅且穩定，故采用 DDM 法進行絕對估值，假設公司發展包括三階段：（1）第一階段為 2024 年-2026 年（3 年），根據測算逐年盈利計算；（2）第二階段為過渡期 2027 年-2029 年（3 年），考慮到期間在校生結構仍在向高中階段傾斜，期間增長率設定為 4%；（3）第三階段為成熟期 2030 年及之后，預計公司永續增長率 1.5%。核心假設如下：（1）無風險利率：參考十年期國債收益率，2024 年 1 月 1 日至 6 月 12 日，十年期國債到期收益率為 2.3561%。（2）市場預期收益率：參考滬深300十年平均收益水平5.5%，假設為6.00%。（3）

26、值：參考近一年內公司相較于滬深 300 收益率計算得出約 1.0575。（4）Ke：根據 CAPM 模型，即 Ke=Rf+*(Rm-Rf)=6.21%。（5）永續增長率：不考慮新業務發展，出版行業長期仍然有受到在校生規模收縮壓力，因此假定永續增長率為 1.50%。采用 DDM 法計算得出公司合理每股價值為 9.71 元。表表2：DDM 估值關鍵假設估值關鍵假設 指標指標 數值數值 無風險利率無風險利率 2.3561%市場預期收益率市場預期收益率 6.00%值值 1.0575 折現率折現率 Ke 6.21%過渡期年數過渡期年數 3 過渡期增長率過渡期增長率 4%永續增長率永續增長率 1.5%數據

27、來源：Wind，國泰君安證券研究 表表3：DDM 估值敏感性分析，企業合理估值為估值敏感性分析，企業合理估值為 9.71 元元 單位：元單位：元 折現率折現率 Ke 4.71%5.21%5.71%6.21%6.71%7.21%7.71%長江傳媒長江傳媒(600757)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 of 23 永續增長率永續增長率 0.00%10.30 9.31 8.49 7.81 7.23 6.73 6.29 0.50%11.29 10.10 9.13 8.33 7.67 7.10 6.61 1.00%12.56 11.07 9.90 8.96 8.18

28、 7.52 6.97 1.50%14.21 12.31 10.85 9.71 8.79 8.02 7.38 2.00%16.48 13.93 12.06 10.64 9.52 8.62 7.87 2.50%19.78 16.15 13.65 11.83 10.44 9.34 8.46 3.00%25.00 19.38 15.83 13.38 11.60 10.24 9.17 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 1.3.相對估值法相對估值法 選擇可比公司時，我們重點考慮如下因素：1）市值體量、盈利水平相接近；2）業務結構接近，教材教輔主業占比較高；3）所處地區經濟發展程度接近?；谌缟蠘藴?，我

29、們選擇山東出版、中南傳媒、皖新傳媒、時代出版作為可比公司?？杀裙?2024 年平均 PE 為 15.85 倍。保守給予公司 2024 年 15倍 PE 估值，對應合理每股價值 9.78 元。表表4：可比公司可比公司盈利盈利與估值情況表與估值情況表 代碼代碼 簡稱簡稱 股價股價（元）（元）市值（億市值（億元）元）EPS PE 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 601019.SH 山東出版山東出版 13.37 279.02 0.79 0.86 0.92 16.99 15.59 14.62 601098.SH 中南傳媒中南傳媒 13.22 237.43 0.8

30、1 0.87 0.94 16.18 15.07 13.96 601801.SH 皖新傳媒皖新傳媒 6.96 138.45 0.42 0.50 0.57 16.38 13.88 12.14 600551.SH 時代出版時代出版 7.37 49.97 0.52 0.57 0.62 13.87 12.58 11.48 均值均值 15.85 14.28 13.05 600757.SH 長江傳媒長江傳媒 8.40 101.95 0.65 0.71 0.78 12.88 11.76 10.70 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 注：可比公司預測數據來自 Wind 一致預期，數據截至 2024 年 6

31、月 11 日收盤。公司分紅穩定、現金充裕，未來 5 年所在地區高年級在校生仍將保持增長，公司積極發力教材教輔業務，維持主業穩健增長。結合絕對估值法和相對估值法，取均值得出合理每股價值為 9.75 元，首次覆蓋給予“增持”評級。2.教材教輔為主要業務貢獻，分紅穩定、現金充裕教材教輔為主要業務貢獻，分紅穩定、現金充裕 2.1.公司分紅規模穩定，在手現金充裕公司分紅規模穩定，在手現金充裕 利潤與利潤與分紅規模保持穩定。分紅規模保持穩定。2019 年以來，公司歸母凈利率基本保持平穩在10%上下，歸母凈利潤也穩中有升；分紅規模在過去 4 年穩定在 4 億元以上，分紅率在 2023 年有所回落至 47.8

32、%，橫向對比來看，公司分紅率在 18家地方國有出版公司中位列第 8，處于中間水平。公司賬面穩定現金充裕。公司賬面穩定現金充裕。根據公司 2023 年財報，公司在手各類現金包括貨幣資金 14.34 億元、定期存款 38.89 億元，保本型理財 27.01 億元，各類穩定現金合計達到 80.25 億元，截至 2024 年 6 月 11 日收盤市值，現金占比達到約 80%。長江傳媒長江傳媒(600757)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 of 23 圖圖1：2019-2023 年公司歸母凈利潤保持穩健年公司歸母凈利潤保持穩健 圖圖2：2019-2023 年公司分紅

33、規模穩中有升年公司分紅規模穩中有升 數據來源：公司財報，國泰君安證券研究 數據來源：公司財報，國泰君安證券研究 2.2.出版發行出版發行產業鏈齊全產業鏈齊全，湖北省，湖北省地方文化地方文化龍頭龍頭企業企業 地方文化龍頭，地方文化龍頭，持續拓展持續拓展文化產業領域。文化產業領域。公司2011年底實現主業整體上市。2014 年，長江少年兒童出版社成立，為全國第一家專業少兒出版集團；2015年，公司成立武漢愛立方兒童教育傳媒股份有限公司；2017 年，子公司湖北省新華書店成立多元業務發展部，專注文創領域；2023 年，公司旗下湖北新華教育服務平臺通過教育部白名單審核認證。圖圖3：公司歷史悠久，探索數

34、字化轉型及文化產業領域公司歷史悠久，探索數字化轉型及文化產業領域 數據來源：新華社，公司官網，教育移動互聯網應用備案程序管理系統，公司公告，國泰君安證券研究 出版發行為主業，出版發行為主業，拓展數字閱讀、在線教育、文化創意、投資金融等領域。拓展數字閱讀、在線教育、文化創意、投資金融等領域。公司以圖書、期刊、報紙、音像制品、電子出版物的出版、發行、印制、物資貿易為主業，并逐步向數字閱讀、在線教育、文化創意、投資金融等領域拓展，形成了跨領域、多介質、全鏈條發展格局。其中，1）出版業務主要為一般圖書的出版、教材教輔的出版、報刊的出版及新媒體經營等。2）發行業務主要為圖書、報刊、電子音像制品、數碼產品

35、的批發、零售。3）印0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%0.0200.0400.0600.0800.01,000.01,200.020192020202120222023歸母凈利潤（百萬元）-左軸歸母凈利率-右軸0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%0.0100.0200.0300.0400.0500.0600.020192020202120222023宣告分紅金額（百萬元）-左軸分紅率-右軸-50%0%50%100%150%200%05010015020122013201420152016201720182019202

36、0202120222023營業收入（億）-左軸yoy-右軸2009年年轉企改制，成立集團公司2004年年5月月湖北長江出版傳媒集團有限公司成立2011年底年底實現主業整體上市，簡稱“長江傳媒”2014年年長江少年兒童出版社成立2015年年武漢愛立方兒童教育傳媒股份有限公司成立20152020年年物資、大宗商品等相關業務規模變化2023年年7月月公司旗下湖北新華教育服務平臺通過教育部白名單認證審核2019年年4月月湖北倍悅文化創意有限公司成立長江傳媒長江傳媒(600757)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 of 23 刷業務主要為圖書、報刊印刷和紙質包裝品印刷

37、。4）物資貿易業務主要為印刷物資自主采購和銷售。圖圖4：立足主業，逐步拓展多元領域立足主業，逐步拓展多元領域 數據來源：公司財報，國泰君安證券研究 教材教輔和一般圖書為教材教輔和一般圖書為公司當前收入貢獻主力業務公司當前收入貢獻主力業務。公司教材教輔業務為最主要業務，且營收持續增長，2023 年業務營收達 51 億元，占比自 2019年的不到 50%提升至 2023 年的 75.7%，一般圖書業務整體穩中有升，2023年營收達到 13.6 億元，占比保持在約 20%，其他業務經歷調整后規模收縮。圖圖5：公司主要收入來自教材教輔和一般圖書業務公司主要收入來自教材教輔和一般圖書業務 數據來源：公司

38、財報，國泰君安證券研究 圖圖6：公司教材教輔業務營收占比近公司教材教輔業務營收占比近 5 年持續提升年持續提升 圖圖7：公司教材教輔于一般圖書業務毛利率保持穩定公司教材教輔于一般圖書業務毛利率保持穩定 數據來源：公司財報，國泰君安證券研究 數據來源：公司財報，國泰君安證券研究 出版發行印刷物資貿易主業主業數字閱讀在線教育文化創意投資金融拓展-40%-30%-20%-10%0%10%20%-4000.0-2000.00.02000.04000.06000.08000.010000.020192020202120222023內部抵銷營收（百萬元）-左軸其他業務營收（百萬元）-左軸音像制品營收（百萬

39、元）-左軸期刊雜志營收（百萬元）-左軸印裝業務營收（百萬元）-左軸紙張、印刷耗材等營收（百萬元）-左軸一般圖書營收（百萬元）-左軸教材教輔營收（百萬元）-左軸教材教輔yoy-右軸一般圖書yoy-右軸-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%20192020202120222023教材教輔一般圖書紙張、印刷耗材等內部抵銷其他各項0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%20192020202120222023教材教輔一般圖書整體長江傳媒長江傳媒(600757)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的

40、免責條款部分 9 of 23 公司具備公司具備“編、印、發、供、媒”的出版全產業鏈?！熬?、印、發、供、媒”的出版全產業鏈。公司產業布局完整，擁有二級管理子（分）公司 20 家，包括湖北人民出版社、長江文藝出版社、湖北長江報刊傳媒集團等 11 家圖書報刊出版單位，湖北長江傳媒數字出版公司和湖北博盛數字教育服務公司 2 家數字出版公司，湖北新華書店集團、湖北新華印務公司等 7 家專業性文化單位，形成了涵蓋“編、印、發、供、媒”的出版全產業鏈。經營業務包括圖書、報紙、期刊、音像、電子、網絡等多種媒介，并逐步向數字閱讀、在線教育、學前教育、金融投資等產業延伸，構建了跨領域、多介質、全鏈條的發展格局。圖

41、圖8：長江傳媒產業鏈齊全長江傳媒產業鏈齊全 數據來源：龍版傳媒招股說明書，長江傳媒官網，國泰君安證券研究 2.3.股權集中穩定，高管團隊具備教育、出版背景股權集中穩定，高管團隊具備教育、出版背景 公司實際控制人為公司實際控制人為湖北湖北省文資辦，股權結構集中。省文資辦，股權結構集中。截至 2024 年一季度，公司第一大股東是湖北長江出版傳媒集團有限公司，持股比例 56.20%，而湖北省文資辦持有其 100%的股份，是長江傳媒的實際控制人。除了長江出版傳媒集團、香港中央結算、中央匯金、招商銀行證券投資基金之外，大多持股不超過 1%，極度分散，大股東享有高度集中性。圖圖9：公司實際控制人為省文資辦

42、，股權結構集中（數據截至公司實際控制人為省文資辦，股權結構集中（數據截至 2024Q1）數據來源：Wind，國泰君安證券研究 印刷物資制造印刷廠內容創作圖書出版業報紙期刊零售發行發行投遞湖北長江出版印刷物資有限公司湖北省新華書店集團上游上游產業產業中游中游產業產業下游下游產業產業新華印務長江文藝出版社、長江少年兒童出版社、湖北科學技術出版社、湖北人民出版社、湖北九通電子音像出版社、崇文書局、湖北美術出版社、湖北教育出版社長江教育傳媒集團、安全生產公司、統計與決策公司長江出版傳媒股份有限公司（長江出版傳媒股份有限公司（600757.SH）其它35.64%中央匯金資產管理有限責任公司2.40%香港

43、中央結算有限公司（陸股通）4.11%湖北長江出版傳媒集團有限公司56.20%100%湖北省省國有文化湖北省省國有文化資產監督管理與產資產監督管理與產業發展領導小組辦業發展領導小組辦公室公室（省省文文資辦）資辦）招商銀行股份有限公司-上證紅利交易型開放式指數證券投資基金1.65%長江傳媒長江傳媒(600757)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 of 23 公司高管具有長期的出版公司高管具有長期的出版、教育相關、教育相關經驗。經驗。董事長黃國斌曾任湖北省教育廳副廳長、黨組成員、湖北省委高校工委委員，總經理李植曾任湖北省農業信貸擔保有限公司黨支部書記、董事長、總

44、經理等，黨委委員廖生彪、章雪峰、董事徐德歡、陳輝平曾任職于長江出版、湖北科學技術出版社、湖北美術出版社等單位。表表5：公司高管具有長期出版社經營管理經驗公司高管具有長期出版社經營管理經驗 姓名 職位 主要履歷 黃國斌 黨委書記、董事長 曾任湖北省教育廳副廳長、黨組成員、湖北省委教育工委委員，湖北長江出版傳媒集團有限公司黨委副書記、總裁。長江出版傳媒股份有限公司董事，現任湖北長江出版傳媒集團有限公司黨委書記、董事長，長江出版傳媒股份有限公司黨委書記、董事長。李植 總經理、董事 曾任湖北省農業信貸擔保有限公司黨支部書記、董事長、總經理、法定代表人?，F任湖北長江出版傳媒集團有限公司黨委委員，長江出版

45、傳媒股份有限公司黨委副書記、董事、總經理。廖生彪 黨委委員、紀委書記 曾任長江出版傳媒股份有限公司黨委委員、紀委書記?，F任長江出版傳媒股份有限公司黨委委員、紀委書記、監事會主席。章雪峰 黨委委員、副總經理 曾任湖北科學技術出版社有限公司總編輯，現任長江出版傳媒股份有限公司黨委委員，湖北科學技術出版社有限公司執行董事、總經理。王勇 總會計師 曾任長江出版傳媒股份有限公司財務部部長?，F任長江出版傳媒股份有限公司總會計師。冷雪 董事、董事會秘書 曾任湖北長江出版傳媒集團有限公司董事，長江出版傳媒股份有限公司黨委委員、董事、董事會秘書，武漢德錦投資有限公司董事長?，F任湖北長江出版傳媒集團有限公司董事，

46、長江出版傳媒股份有限公司黨委委員、董事、董事會秘書。徐德歡 董事 曾任長江出版傳媒股份有限公司編委會主任委員?，F任長江出版傳媒股份有限公司董事、編委會主任委員。陳輝平 董事 曾任湖北美術出版社有限公司總經理，長江出版傳媒股份有限公司董事，湖北美術出版社有限公司總經理?，F任長江出版傳媒股份有限公司董事、編委會專職委員。數據來源：公司財報，國泰君安證券研究 3.教材教輔市場教材教輔市場：高中：高中市場化市場化教輔需求廣闊教輔需求廣闊 3.1.價值價值空間空間：高中教輔：高中教輔需求量大、需求量大、單人價值量高單人價值量高 政策要求政策要求除教材外，除教材外，中小中小學生一般每科學生一般每科僅推薦僅

47、推薦 1 套通過評議的教輔。套通過評議的教輔。根據2015 年國家新聞出版廣電總局、教育部、國家發改委印發的中小學教輔材料管理辦法，在中小學教輔材料選用管理方面，“各地市教材選用委員會根據當地教育實際和教科書使用情況，按照教科書選用的程序，從本省中小學教輔材料評議公告目錄中，一個學科每個版本直接為各縣（區）或學校推薦 1 套教輔材料供學生選用”。而中共中央辦公廳 國務院辦公廳印發的 關于進一步減輕義務教育階段學生作業負擔和校外培訓負擔的意見（“雙減”政策）指出，“學校要確保小學一、二年級不布置家庭書面作業，可在校內適當安排鞏固練習；小學三至六年級書面作業平均完成時間不超過60分鐘，初中書面作業

48、平均完成時間不超過 90 分鐘”。中小學生教材教輔數量較少，但高中生有較豐富的市場化教輔需求。中小學生教材教輔數量較少，但高中生有較豐富的市場化教輔需求。對于學生而言，其所需要的書籍資料一般包括教材、評議教輔、市場化教輔三類，其中教材適用于大多數科目，評議教輔作為書面作業，一般適用于三年級以上學生，市場化教輔更多適用于初中、高中階段學生。綜合各階段課程數估算，義務教育階段每學期所需評議教輔約 25 本，市場化教輔 11.7 本，而高中階段每學期所需評議教輔 21 本，市場化教輔約 22.5 本，需求遠高于義務教育階段。長江傳媒長江傳媒(600757)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正

49、文之后的免責條款部分 11 of 23 表表6：各階段學生各階段學生文化課對應文化課對應教材教輔數量（本教材教輔數量（本/人人/學期）學期）年級年級 教材教材 評議評議教輔教輔 市場化教輔市場化教輔（滲透率）（滲透率）說明說明 一年級、二年級 3 0 0 不布置書面作業 三年級六年級 3 3 0 語文、數學、英語 七年級 7 7 2.1（30%）語數外政史地生 八年級 8 8 4（50%）語數外政史地生物 九年級 7 7 5.6（80%）語數外政史物化 高一 9 9 7.2（80%）語數外政史地物化生 高二 6 6 6（100%）語數外+3 門 高三 6 6 9（150%）語數外+3 門 數據

50、來源：國泰君安證券研究 高中階段高中階段、市場化、市場化教輔單價遠高于小學和初中教輔單價遠高于小學和初中階段和評議教輔階段和評議教輔。根據湖北省 2024 年春季中小學教科書及教輔材料零售價格公告，小學、初中、高中階段教材均價分別為 5.7 元、7.2 元、10.2 元。評議教輔方面，三到六年級均價位 5.9 元，初中均價 6.58 元，但通過選取京東在售的銷量靠前的市場化教輔掛價來看，大多定價在 20-30 元水平，高中階段也整體高于初中和小學階段，內容較多的如5 年高考 3 年模擬定價達到 56 元。表表7：各階段學生文化課對應教材教輔數量（本各階段學生文化課對應教材教輔數量（本/人人/學

51、期）學期）年級年級/學科學科 類型類型 單價（元單價（元/本）本）一年級-六年級 湖北省 2024 年春季教材均價 5.75 七年級-九年級 湖北省 2024 年春季教材均價 7.19 高中 湖北省 2024 年春季教材均價 10.29 三年級-六年級 湖北省 2024 年春季評議教輔均價 5.89 七年級-九年級 湖北省 2024 年春季評議教輔均價 6.64 五年級 數學 五三天天練（市場化教輔）21.68 初二 語文 優化設計（市場化教輔）18.40 初三 政治 5 年中考 3 年模擬（市場化教輔）25.04 高一語文 一本（市場化教輔）28.26 高中 物理必修 3 王后雄學案（市場化

52、教輔）32.20 高三 數學 5 年高考 3 年模擬（市場化教輔）56.23 數據來源：湖北省發改委，京東，國泰君安證券研究 3.2.在校生趨勢：高中在校生規模未來在校生趨勢：高中在校生規模未來 5 年年仍能維持增長仍能維持增長 3.2.1.思路：思路：基于過去基于過去 6 年新生人口年新生人口數據數據測算截至測算截至 2028 年情況年情況 考慮到主要地方出版上市公司從事的業務面向 K12 群體的教育，且職業高中對教材、教輔的需求相對較少，我們討論的“在校生”范疇也是指小學、初中、普通高中三個階段，而不包括職業高中。根據當地常住人口出生規模、各階段在校生數進行推斷，可以依據截至目前最新的 2

53、022 年出生人口規模，測算最多其后 6 年（到 2028 年）的當地在校生規模趨勢。以 2023 年在校生規模預測為例，按照小學、初中、高中三個階段分別測算，需要四個數據：1）2022 年年（上一年）（上一年）的在校生人數的在校生人數，作為加減基礎。2）增加）增加新入學新入學人數人數：小學新入學人數等于當年（2023 年）適齡兒童規模乘以入學率，考慮到上下半出生回影響實際入學年度，我們取 2016 年和 2017年（7 年前與 6 年前）的均值作為當年適齡兒童規模；初中和高中的新入學人數則等于來自上一階段的畢業生人數乘以升學率。3）扣除畢業）扣除畢業人數人數：小學取 2017 年（6 年前）

54、入學人數乘以畢業率，初中和高中則取 2020 年（3 年前）的入學人數乘以畢業率。4）扣除當年流失）扣除當年流失人數人數：畢業率并非 100%，主要由于存在學生中途轉出或轉入情況，入學人數與學滿后畢業人數存在的差額，即為總體流失人數（若數值為負則代表凈流入），我們假設在該學習階段中均勻流失，可依據過去6 年（小學）或 3 年（初、高中）的入學規模與流失率算出每年流失人數，長江傳媒長江傳媒(600757)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 of 23 加總即為當年流失人數。圖圖10：以以 2023 年為例，當年在校生人口取決于年為例，當年在校生人口取決于 20

55、22 年在校生、新增學生、流失學生、畢業學生規模年在校生、新增學生、流失學生、畢業學生規模 數據來源：國泰君安證券研究 影響未來在校生規模和結構的核心變量是入學人數和“初中影響未來在校生規模和結構的核心變量是入學人數和“初中-高中”升學率。高中”升學率。由于義務教務的普及，以上變量中，小/初/高的畢業率和“小學-初中”升學率大多為 100%，相對而言有所波動、同時也會對在校生情況產生顯著影響變量的有兩個：1）適齡兒童入學率，主要影響整體在校生規模，適齡入學兒童是整個教育體系的總流入口，因此出生人口規模和入學率會影響二者情況，適齡兒童入學率并不一定為 100%，主要因為人口流動的情況，很多新生兒

56、到了適齡后不一定在當地入學，從而導致部分地區入學率不足或低于 100%。2）“初中-高中”升學率，會影響高中在校生規模，由于素質教育政策，“小升初”在各地基本都穩定 100%，但初中畢業后，并不會 100%升學到本地普通高中，存在返回戶籍所在地、直接工作、到職業高中等情況，地方的高中在校生規模將受這一比例波動的影響。3.2.2.測算：測算：總在校生規模下行，但高中學生仍能維持增長總在校生規模下行，但高中學生仍能維持增長 根據最新數據，湖北省 2022 年小/初/高共有在校生約668萬，同比增長2%，結合截至 2022 年的常住人口新生兒數據可以測算得出，湖北省在校生數在2025 年同比增長 0

57、.8%，達到約 700 萬的峰值，之后開始下滑。長江傳媒長江傳媒(600757)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 of 23 圖圖11：湖北省在校生人數預計在湖北省在校生人數預計在 2025 年觸頂年觸頂 數據來源：教育部，湖北省統計局，國泰君安證券研究測算 從結構來看，高中在校生規模還將在未來從結構來看，高中在校生規模還將在未來 5 年維持年維持增長增長。新生人口的逐年減少將直接影響小學入學人數，2025 年起湖北省小學在校生規模將開始負增長，但初中、高中方面則回由于過去幾年學生逐步進入高中，規模仍能繼續增長，特別是高中階段，未來 5 年（2024-20

58、28 年）預計仍能維持 2%以上的同比增速。圖圖12：湖北省湖北省高中在校生人數預計仍能維持同比增長高中在校生人數預計仍能維持同比增長 數據來源：教育部，湖北省統計局，國泰君安證券研究測算 圖圖13：湖北省在校生湖北省在校生中，高中生占比預計持續提升中，高中生占比預計持續提升 數據來源：教育部，湖北省統計局，國泰君安證券研究測算 -6%-4%-2%0%2%4%6%0200400600800在校生數量合計（萬人）-左軸yoy-右軸-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%小學-yoy初中-yoy高中-yoy16.7%15.6%14.8%14.0%13.6%13.6%13.9%14.4%15.0

59、%15.3%15.8%16.0%16.4%17.4%18.4%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E小學-占比初中-占比高中-占比長江傳媒長江傳媒(600757)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14 of 23 根據我們的測算，“初中-高中”升學率的回暖是高中在校生數持續增長的主要原因?？v向來看，湖北省的“初中-高中”升學率在 2019 年到 2021 年的三年間在 60%甚

60、至以下，顯著低于過去幾年的 61%上下水平，而 2022 年開始又回升到 63%以上，回暖的升學率使得高中在校生規模未來幾年能夠實現較顯著的提升。橫向對比過去 10 年（2013 年-2022 年）的“初中-高中”升學率均值，湖北省為 60.8%，高于全國整體水平的 56.7%，在經營教材教輔業務的國有出版上市公司所在地區中，也僅低于黑龍江、內蒙古、遼寧三省，其較高的升學率有望保持。圖圖14：湖北省“初中湖北省“初中-高中”升學率高中”升學率經歷經歷 2019-2021 年低谷后回暖年低谷后回暖 數據來源：教育部，國泰君安證券研究 圖圖15：2013 年年-2022 年湖北省平均“初中年湖北省

61、平均“初中-高中”升學率保持較高比例高中”升學率保持較高比例 數據來源：教育部，國泰君安證券研究 3.3.積極布局，積極布局，已開始大力發掘市場化教輔市已開始大力發掘市場化教輔市 教育服務能力提升作為公司三大專項之一。教育服務能力提升作為公司三大專項之一。2023 年，公司提出將大力實施主題出版質量提升、教育服務能力提升及數字化轉型三大專項行動。公司已成立教育政策研究工作專班，制定應對公告教輔評議的工作方案，大力實施教輔出版能力提升工程，做強做優公司公告教輔產品線建設。圍繞全省教育市場需求，強化自主研發、產品創新和錯位競爭，進一步完善教育服務布局，增加優質產品和服務供給，樹立長江傳媒教育特色品

62、牌。創新教育服務運營模式。創新教育服務運營模式。構建“湖北新華教育服務平臺”，推出集管理平臺、線上課程、實踐資源、教師培訓、教研活動“五位一體”的教育服務整體解57.00%58.00%59.00%60.00%61.00%62.00%63.00%64.00%2014201520162017201820192020202120220%10%20%30%40%50%60%70%80%黑龍江 Heilongjiang內蒙古 Inner Mongolia遼寧 Liaoning湖北 Hubei甘肅 Gansu山東 Shandong總計 Total江西 Jiangxi湖南 Hunan安徽 Anhui四川 S

63、ichuan浙江 Zhejiang江蘇 Jiangsu廣東 Guangdong長江傳媒長江傳媒(600757)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15 of 23 決方案，通過“線下網格化服務”和“線上網格化社群”營銷模式，打造全學段“產品+服務+活動”的教育服務新模式，實現從單一產品銷售到全流程教育服務的業態升級。該平臺依托公益性專業性優勢，已聚集近 300 萬用戶、上線免費視聽資源 730 余個。圖圖16：湖北新華教育服務平臺線上征訂教材教輔產品湖北新華教育服務平臺線上征訂教材教輔產品 數據來源：新華教育服務平臺官網，國泰君安證券研究 自編教材教輔銷量與推廣力

64、度顯著增加。自編教材教輔銷量與推廣力度顯著增加。近幾年來，租型教材教輔銷量基本保持穩定，但自編教材教輔銷售量持續增長，2023 年銷量已經達到 1.27億冊，同比增速短期有所回落，但仍有 3%，高于租型教材教輔增速。圖圖17：公司自編教材教輔銷量增長趨勢顯著好于租型教材教輔公司自編教材教輔銷量增長趨勢顯著好于租型教材教輔 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 從碼洋單價來看，租型教材教輔保持穩定，2023 年的 8.07 元/冊與 2018 年保持持平，但是自編教材教輔在 2023 年同比增長 22.4%達到 14.33 元/冊，相比 2018 年的 9.98 元/冊漲幅顯著。-20%-10%

65、0%10%20%30%0200040006000800010000120001400020152016201720182019202120222023出版業務：自編教材教輔 銷售量（萬冊）-左軸出版業務：租型教材教輔 銷售量（萬冊）-左軸出版業務：自編教材教輔 銷售量（萬冊）yoy-右軸出版業務：租型教材教輔 銷售量（萬冊）yoy-右軸長江傳媒長江傳媒(600757)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16 of 23 圖圖18：公司自編教材教輔碼洋單價增長趨勢顯著好于租型教材教輔公司自編教材教輔碼洋單價增長趨勢顯著好于租型教材教輔 數據來源：公司公告，國泰君安證

66、券研究 自編教材教輔往往對應更深的折扣率自編教材教輔往往對應更深的折扣率但更高的毛利率。但更高的毛利率。租型折扣率基本穩定 65%上下 2%以內，但毛利率僅 25%，而自編型面對相對市場化的競爭，折扣可能達到 4 折水平，但毛利率能夠保持 35%-40%，2023 年在公司積極推進市場份額的情況下，毛利率穩在 38.5%的常規水平，折扣進一步加深到了 34.9%，但由于銷量和單價的增長，整體營收仍能保持勢頭。圖圖19：公司自編教材教輔碼洋單價增長趨勢顯著好于租型教材教輔公司自編教材教輔碼洋單價增長趨勢顯著好于租型教材教輔 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 4.業務端出版質量提升，內部數字化

67、轉型推進業務端出版質量提升，內部數字化轉型推進 主題出版質量與數字化轉型同樣是公司重要目標。主題出版質量與數字化轉型同樣是公司重要目標。2023 年，公司提出“三個專項行動”。除了與教材教輔主業高度相關的教育服務能力，出版質量提升與一般圖書業務能力高度相關，數字化轉型則更多是內部能力提升。表表8：“三個專項行動”指向出版“三個專項行動”指向出版主業主業與內部能力提升與內部能力提升 專項行動專項行動 相關業務相關業務 主題出版質量提升 一般圖書 教育服務能力提升 教材教輔 數字化轉型 內部能力 數據來源：公司財報，國泰君安證券研究-20%-10%0%10%20%30%0.005.0010.001

68、5.0020.0020152016201720182019202120222023出版業務：自編教材教輔 碼洋單價 元/冊-左軸出版業務：租型教材教輔 碼洋單價 元/冊-左軸出版業務：自編教材教輔 碼洋單價 yoy-右軸出版業務：租型教材教輔 碼洋單價 yoy-右軸0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%20152016201720182019202120222023出版業務：自編教材教輔 折扣率（營收額/碼洋額）出版業務：租型教材教輔 折扣率（營收額/碼洋額）出版業務：自編教材教輔 毛利率出版業務：租型教材教輔 毛利率長江傳媒長江傳媒(600757)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請

69、務必閱讀正文之后的免責條款部分 17 of 23 4.1.主題出版：主題出版：重點出版物穩定上榜，重點出版物穩定上榜，市占率穩居前列市占率穩居前列 緊盯重要時間節點，緊盯重要時間節點，策劃出版多部優秀主題出版物。策劃出版多部優秀主題出版物。在中華人民共和國成立 75 周年、中國人民抗日戰爭暨世界反法西斯戰爭勝利 80 周年、紅軍長征勝利 90 周年、中國人民解放軍建軍 100 周年等時間節點，公司加快推出一批有思想含量、理論分量、話語質量的標桿性重大主題出版物，不斷發展壯大主流價值、主流輿論、主流文化，做到為大局服務，為中心賦能。截至2023 年，公司共有 21 部作品入選中宣部主題出版重點出

70、版物選題。表表9：長江傳媒多長江傳媒多種選題入選中宣部主題出版重點出版物選題種選題入選中宣部主題出版重點出版物選題 入選年份入選年份 作品名稱作品名稱 作者作者 出版社出版社 2015 中國孩子的夢 谷應 著 湖北教育出版社“烽火燎原”原創少年小說 肖顯志等 著 長江少年兒童出版社 2016 中國話語：說什么？怎么說？陳曙光 著 湖北人民出版社 2017 馬克思主義大辭典 徐光春 主編 崇文書局“一帶一路”青少年普及讀本 劉興詩 著 長江少年兒童出版社 中華海權史 秦天 著 長江文藝出版社 2019 論文化自信 沈壯海 著 湖北人民出版社 100 位科學家的中國夢 周忠和 主編 長江少年兒童出

71、版社 2020 2020：以生命的名義-長江文藝出版社 抗疫英雄譜 李朝全 主編 崇文書局 戰“疫”書簡 李修文 主編 長江少年兒童出版社“逆行者”：全民抗擊新冠肺炎疫情詩選-長江文藝出版社 2021 人民最大：中國共產黨人的人民觀釋講 沈壯海 等 著 湖北人民出版社 大道不孤：中國價值的跨文化傳播 張三元 著 湖北教育出版社 紅軍不怕遠征難 王志庚 編著；沈堯伊 繪 長江少年兒童出版社 2022 中國十二時辰 李舫 著 長江文藝出版社 天露灣 陳應松 著 長江文藝出版社 延安畫傳 劉潤 主編；石和平、厚夫著 湖北美術出版社 2023 叢臺別 韋敏 著 長江文藝出版社 中國共產黨人精神譜系故事

72、繪本 張樹軍 顧問；李東華 主編 長江少年兒童出版社 世界棉花看新疆新疆棉花是如何生產的？（中英文雙語版）-湖北科學技術出版社 數據來源：國家新聞出版署，長江傳媒公眾號，長少社公眾號，中國新聞出版之家，中國傳媒出版商報，長江文藝出版社官網，國泰君安證券研究 入選“入選“2024全國文化企業全國文化企業 30 強”。強”。5 月 23 日，第二十屆中國（深圳）國際文化產業博覽交易會在深圳國際會展中心開幕。在中宣部召開的 2024 文化強國建設高峰論壇期間，光明日報社和經濟日報社聯合發布“2024 全國文化企業 30 強”名單，長江出版傳媒股份有限公司成功入選，此前，長江傳媒控股母公司湖北長江出版

73、傳媒集團有限公司五次獲此殊榮。長江傳媒長江傳媒(600757)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 18 of 23 圖圖20：公司入選公司入選“2024全國文化企業全國文化企業 30 強”強”數據來源：愛立方幼教公眾號，國泰君安證券研究 圖書市場占有率位居全國前列，圖書品種數量增長穩定。圖書市場占有率位居全國前列，圖書品種數量增長穩定。2023 年，長江傳媒圖書在實體書店實洋占有率為 1.93%，在全國出版集團排名前十，在網店實洋占有率為 1.76%，在綜合零售市場實洋占有率為 1.8%。一般圖書出版方面，2023 年，公司零售動銷品種數穩步增加，達 38243

74、種；新書動銷品種數 2277 種，有所回升。圖圖21：公司市場占有率居全國前列公司市場占有率居全國前列 圖圖22：公司零售動銷品種數穩步增加公司零售動銷品種數穩步增加 數據來源：公司財報，國泰君安證券研究 數據來源：公司財報，國泰君安證券研究 4.2.數字化數字化轉型：創新業務模式，提升業務效率轉型：創新業務模式，提升業務效率 以教育數字化為牽引，賦能教育服務。以教育數字化為牽引，賦能教育服務。加強教育服務運營平臺、數字教育項目、教育資源與產品應用開發，加快構建集教育圖書銷售、數字內容分發、教育增值服務、教育教研活動、教育裝備集成于一體的教育服務體系。產品開發方面，公司不斷創新教輔數字化產品，

75、積極探索“互聯網+”營銷模式，各出版單位依托教材教輔打造了“湖北教育”“智慧易課堂”“長少學習”“智慧學習”“崇文慧學堂”等數字品牌產品，截至 2023 年 5 月，累計注冊用戶數 700 萬。6 9 10 11 8 10 048120.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%202120222023實體書店實洋占有率網店實洋占有率綜合零售市場實洋占有率實體書店實洋占有率排名網店實洋占有率排名綜合零售市場實洋占有率排名2.823.023.193.433.473.623.703.720.300.320.220.270.190.23012342016 2017 2018 2019 2020 2

76、021 2022 2023（萬）零售動銷品種數新書動銷品種數長江傳媒長江傳媒(600757)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 19 of 23 以數字資產化為根基，賦能產業升級。以數字資產化為根基，賦能產業升級。圍繞數字閱讀、知識服務、教育服務、館配服務、按需印刷、平臺建設等領域，構建出版融合發展產品與服務生態體系，推動實施數字資源資產化戰略。推出長江傳媒數字運營綜合服務平臺“長江出版智云”，集中展示長江傳媒旗下各單位產品，實現數字板塊整體產品的統一運營，逐步形成互相引流、互補融合的產品、服務生態。減少重復投入，共同深入推進長江傳媒整體數字化轉型升級，促進融合發

77、展。圖圖23：“長江出版智云”“長江出版智云”實現數字板塊整體產品統一運營實現數字板塊整體產品統一運營 數據來源：湖北長江傳媒數字出版有限公司官網，國泰君安證券研究 管理數智化為驅動，賦能管理增效。管理數智化為驅動，賦能管理增效。以數字化轉型為核心，加快信息系統建設升級，穩步推進綜合信息管理平臺、“人財物”信息系統、數據及業務中臺等重點信息化項目建設，打通異構系統數據屏障，建立貫穿“編、印、發、供、投、媒”全產業鏈的經營監測指標體系，實現業務流程數字化、經營調度精細化、決策支撐智能化和產業協同高效化。5.研學、課后、文創等研學、課后、文創等新業務新業務穩步推進穩步推進 5.1.政策支持研學業務

78、，“長江研學”品牌能力持續提升政策支持研學業務，“長江研學”品牌能力持續提升 政策紅利持續釋放，推動研學領域發展創新。政策紅利持續釋放，推動研學領域發展創新。近兩年來，研學相關政策體現出三方面特點：1）更多部委：）更多部委：共青團中央、國家發展改革委、農業農村部、中央統戰部、國家民委等更多部委發布研學相關政策；2）更多層次）更多層次：通過“兩辦”意見及通知、全國人大常委會立法等形式釋放出開展研學旅行的更多時間、空間、資源和政策紅利；3）更加前瞻）更加前瞻：作為與 2035 年遠景目標接續推進的“十四五”規劃，包含文旅、農業農村、體育在內 10 個以上的部委規劃中有“研學”相關內容。表表10：研

79、學政策紅利持續釋放研學政策紅利持續釋放 文件名文件名 時間時間 發文機構發文機構 主要內容主要內容 教育部等 11 部門關于推進中小學生研學旅行的意見 2016 年12 月 教育部等11部門 研學旅行正處在大有可為的發展機遇期，各地要把研學旅行擺在更加重要的位置，推動研學旅行健康快速發展。個人工作臺個人工作臺我的申請我的代辦資源管理資源管理基礎資源成品資源渠道渠道管理管理我的渠道渠道市場立項管理立項管理我的項目項目統計資源市場資源市場我的產品產品市場運營通運營通知識店鋪運營變現內容資源庫內容資源庫版權管理到期提醒決策分析決策分析用戶畫像數據服務系統管理系統管理機構管理用戶管理個人工作臺個人工作

80、臺我的申請我的代辦渠道渠道管理管理我的渠道渠道市場長江傳媒長江傳媒(600757)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 20 of 23 教育部基礎教育司2019 年工作要點 2019 年3 月 教育部基礎教育司 繼續實施中央專項彩票公益金支持校外教育事業發展項目，加強研學實踐教育基地（營地）課程資源和服務平臺建設，遴選推廣典型線路。關于進一步激發中小學辦學活力的若干意見 2020 年9 月 教育部等 8部門 各地要加強與社會有關方面合作，建立相對穩定的研學實踐、勞動教育和科普教育基地，打造中小學生社會實踐大課堂，免費或優惠向學生開放，充分發揮各類公共文化設施和科技

81、場館重要育人作用?！笆奈濉蔽幕吐糜伟l展規劃 2021 年4 月 文化和旅游部 推出一批具有鮮明非物質文化遺產特色的主題旅游線路、研學旅游 產品。開展國家級研學旅行示范基地創建工作，推出一批主題鮮明、課程精良、運行規范的研學旅行示范基地。關于進一步加強非物質文化遺產保護工作的意見 2021 年8 月 中共中央辦公廳、國務院辦公廳 深入挖掘鄉村旅游消費潛力，支持利用非物質文化遺產資源發展鄉村旅游等業態，以文塑旅、以旅彰文，推出一批具有鮮明非物質文化遺產特色的主題旅游線路、研學旅游產品和演藝作品?！笆奈濉甭糜螛I發展規劃的通知 2022 年1 月 國務院 推動研學實踐活動發展，創建一批研學資源豐

82、富、課程體系健全、活動特色鮮明、安全措施完善的研學實踐活動基地，為中小學生有組織研學實踐活動提供必要保障及支持。關于利用文化和旅游資源、文物資源提升青少年精神素養的通知 2022 年2 月 文化和旅游部辦公廳、教育部辦公廳、國家文物局辦公室 博物館、紀念館、開放的文物保護單位、考古遺址公園、紅色旅游景區等設計研學旅行精品線路，綜合運用專題講座、文藝演出、解說導覽、參與志愿服務等方式，推動青少年在感悟社會主義先進文化、革命文化和中華優秀傳統文化中增強文化自信。關于推動文化產業賦能鄉村振興的意見 2022 年3 月 文化和旅游部等 6 部委 鼓勵各地加強“中國民間文化藝術之鄉”建設，塑造“一鄉一品

83、”“一鄉一藝”“一鄉一景”特色品牌，形成具有區域影響力的鄉村文化名片，提升鄉村文化建設品質，充分開發民間文化藝術研學游、體驗游等產品和線路。全面推進“創意下鄉”，有效提升旅游商品開發水平和市場價值?！笆奈濉蔽幕l展規劃 2022 年8 月 中共中央辦公廳、國務院辦公廳 推動旅游與現代生產生活有機結合，加快發展度假休閑旅游、康養旅游、研學實踐活動等 關于健全學校家庭社會協同育人機制的意見 2023 年1 月 教 育 部 等13 部門 有針對性地常態化開展共青團和少先隊活動、勞動教育、實踐教學、志愿服務、法治教育、安全教育和研學活動等 數據來源：中華人民共和國教育部網站，中華人民共和國中央人民政

84、府網站，國泰君安證券研究 打造“長江研學”研學品牌，構建“三位一體”服務體系。打造“長江研學”研學品牌，構建“三位一體”服務體系。湖北長江傳媒國際旅行社有限公司（以下簡稱“長江傳媒國旅”）成立于 2002 年，由湖北省新華書店（集團）有限公司以及湖北長江文化旅游投資發展有限公司共同出資組建。2016 年，長江傳媒國旅率先響應國家 11 部委的號召，在湖北省啟動研學旅行。2019 年，湖北長江傳媒國旅全力打造“長江研學”的研學品牌，以長江出版集團專業的教材研發能力及優質的教育資源，以湖北省新華書店集團遍布全省 15 個區域的銷售網絡，以自建及運營的研學營地為平臺，以完善的現代化安全保障措施，以專

85、業的研學導師及服務團隊，從研學旅行中的“衣、食、住、行、學”全方位進行打造布局，構建了以課程開發、研學服務，基地（營地）運營“三位一體”的服務體系，現已成功組織了省內20 多個地區的學校近十萬名學生的研學活動。5.2.聯合多方，推動聯合多方，推動課后服務課后服務業務業務 成立專項小組，建立三級教育服務整體解決方案。成立專項小組，建立三級教育服務整體解決方案。長江傳媒積極貫徹落實“雙長江傳媒長江傳媒(600757)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 21 of 23 減”政策，成立課后服務專項工作小組，為全省廣大師生策劃一系列線上線下課后活動，打造標準化體系化課后服

86、務品牌。湖北省新華書店集團與省教科院及地方教育部門共同打造集賽事、研修、培訓、展演、評價等于一體的省市縣三級教育服務整體解決方案，聯合湖北教育出版社、愛立方公司等舉辦荊楚名師高峰論壇、幼師技能大賽，開展教師培訓近 20 場、服務一線教師近 4000 人。研發“七彩課堂”課程，惠及超十萬學生。研發“七彩課堂”課程，惠及超十萬學生。湖北長江教育報刊傳媒集團研發20 余套“七彩課堂”課程，“七彩課堂”閱讀服務項目涵蓋新聞寫作、職業規劃、國防教育等內容。項目實施期間，編輯部在學校、社區共開展百余場公益直播課堂，最高場次的觀看量近 5 萬次，覆蓋全省百余所學校，受益學生超過 10 萬人。目前，“七彩課堂

87、”課程體系已全部制作成線上課程并在“長江頌”融媒體服務平臺上線，線上線下立體化服務體系構建完成。攜手中書飛閱，打造湖北首個頭部本地課后服務品牌“課后天地”。攜手中書飛閱，打造湖北首個頭部本地課后服務品牌“課后天地”。2024 年年4 月 26 日，湖北長江教育報刊傳媒集團與中書教育科技公司簽約暨培訓工作會議在長江傳媒大廈召開。雙方就課后服務項目共同探討、共謀發展，旨在將“課后天地”打造成具有全國影響力的課后服務品牌。飛閱課后成立于2023 年，在系統平臺、課程庫、師資庫、評價體系、服務體系等課后服務內容方面均具備資源優勢，飛閱課后 2023 年在湖北向 126 所學校開設了秋季班，教材和耗材的

88、營收將近 3000 萬元，2024 年開設了 230 余所學校，教材和耗材的營收將近 4000 萬元。圖圖24：飛閱課后在課后服務方面具備優勢飛閱課后在課后服務方面具備優勢 數據來源：飛閱課后公眾號，國泰君安證券研究 5.3.渠道賦能，渠道賦能，文創文創業務積極嘗試業務積極嘗試 成立倍悅文創推進非書品業務板塊。成立倍悅文創推進非書品業務板塊。打造 2019 年 4 月，根據長江傳媒的部署，由湖北省新華書店牽頭，投資控股設立了湖北倍悅文化創意有限公司，2020 年底，湖北省新華書店與倍悅公司就文具文創采購配送業務進行整合。目前，倍悅文創已打造倍閱、BestU、研之有物等三大主要文創品牌，其中，1

89、）研之有物定位中高端；2）倍閱與湖北新華校園書店“倍閱”統一，定位青少年；3）BESTU 倍悅，定位大眾群體，整體具有生活格調。長江傳媒長江傳媒(600757)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 22 of 23 圖圖25：公司成立倍悅文創推進非書品業務板塊公司成立倍悅文創推進非書品業務板塊 數據來源：倍悅文創，國泰君安證券研究 打造文創產業開發中心和營銷集成平臺，利潤持續增長。打造文創產業開發中心和營銷集成平臺，利潤持續增長。成立以來，倍悅文創自主研發多種產品，僅 2022 年產品目錄就包括 300 余種產品，囊括四季之愛、黨建辦公等多個系列。此外，倍悅文創積極

90、拓展線上線下營銷渠道，在線下，以湖北省新華書店集團旗下中心門店、校園書店以及特色書店作為重點線下渠道，同時拓展多家新華系統渠道；在線上，開設淘寶企業店鋪、拼多多店鋪、抖音小店，入駐學習強國-強國城-文創專區。倍悅文創營收利潤持續增長，2023 年倍悅文創營業收入 2587.4 萬元，同比增長 67.4%；凈利潤 9.1 萬元，同比增長 12.6%。圖圖26：倍悅文創自主研發多種產品倍悅文創自主研發多種產品 圖圖27：倍悅文創利潤持續增長倍悅文創利潤持續增長 數據來源：倍悅文創公眾號，國泰君安證券研究 數據來源：公司財報，國泰君安證券研究 6.風險提示風險提示 在校生規模下滑風險，公司市場份額提

91、升不及預期，公司新業務資金占用或拖累業績風險。四季之愛系列四季之愛系列黨建辦公黨建辦公系列系列生活態度行動指南生活態度行動指南系列系列研之研之有物有物系列系列武漢城市系列武漢城市系列中國風中國風系列系列4.92.97.88.09.1-100%-50%0%50%100%150%200%024681020192020202120222023凈利潤（萬）-左軸凈利潤yoy-右軸長江傳媒長江傳媒(600757)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 23 of 23 本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格 分析師聲明分析師

92、聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 本報告僅供國泰君安證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅在相關法律許可的情況下發放，并僅為提供信息而發放，概不構成任何廣告。本報告的信息來源于已公開的資料，本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日

93、的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌。過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者

94、務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。本公司利用信息隔離墻控制內部一個或多個領域、部門或關聯機構之間的信息流動。因此，投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的情況下，本公司的員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告作為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向專業人士咨詢并謹慎決策。本報告版權僅為本

95、公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“國泰君安證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。若本公司以外的其他機構（以下簡稱“該機構”）發送本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責。通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲悉更詳細信息或進而交易本報告中提及的證券。本報告不構成本公司向該機構之客戶提供的投資建議，本公司、本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報告所載內容引起的任何損失承擔任何責任。評級說明評級說明 評級評級 說明說明 投資建議的比較

96、標準投資建議的比較標準 投資評級分為股票評級和行業評級。以報告發布后的 12 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后的 12 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期的滬深 300 指數漲跌幅為基準。股票投資評級 增持 相對滬深 300 指數漲幅 15%以上 謹慎增持 相對滬深 300 指數漲幅介于 5%15%之間 中性 相對滬深 300 指數漲幅介于-5%5%減持 相對滬深 300 指數下跌 5%以上 行業投資評級 增持 明顯強于滬深 300 指數 中性 基本與滬深 300 指數持平 減持 明顯弱于滬深 300 指數 國泰君安證券研究所國泰君安證券研究所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市靜安區新閘路 669 號博華廣場20 層 深圳市福田區益田路 6003 號榮超商務中心 B 棟 27 層 北京市西城區金融大街甲 9 號 金融街中心南樓 18 層 郵編 200041 518026 100032 電話（021）38676666（0755）23976888（010）83939888 E-mail：