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1、 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 股票研究股票研究 公司首次覆蓋公司首次覆蓋 證券研究報告證券研究報告 Table_Industry 電信運營電信運營/信息技術信息技術 華工科技華工科技(000988)Table_Invest 首次覆蓋首次覆蓋 評級評級 增持增持 目標價格目標價格 42.00 Table_CurPrice 當前價格：29.72 Table_Date 2024.06.14 Table_Market 交易數據 52 周內股價區間（元）周內股價區間（元）23.88-45.30 總市值（百萬元）總市值（百萬元）29,884 總股本總股本/流通流通A股

2、（百萬股）股（百萬股）1,006/1,005 流通流通 B 股股/H 股（百萬股）股（百萬股）0/0 Table_Balance 資產負債表摘要(LF)股東權益（百萬元）股東權益（百萬元）9,452 每股凈資產（元）每股凈資產（元）9.40 市凈率（現價）市凈率（現價）3.2 凈負債率凈負債率-14.66%Table_PicQuote Table_Trend 升幅(%)1M 3M 12M 絕對升幅-5%-15%-17%相對指數 0%-10%-1%Table_Report 相關報告 光電領軍企業，聯接光電領軍企業，聯接與感知與感知驅動成長驅動成長 華工科技首次覆蓋報告華工科技首次覆蓋報告 tab

3、le_Authors 王彥龍王彥龍(分析師分析師)黎明聰黎明聰(分析師分析師)010-83939775 0755-23976500 登記編號 S0880519100003 S0880523080008 本報告導讀：本報告導讀：首次覆蓋首次覆蓋,目標價目標價 42.0 元，給予增持評級；國內光電領軍企業，三大業務具備較強競元，給予增持評級；國內光電領軍企業，三大業務具備較強競爭優勢；公司聯接業務進展有望超預期。爭優勢；公司聯接業務進展有望超預期。投資要點：投資要點：Table_Summary 首次覆蓋首次覆蓋,目標價目標價 42.0 元，給予增持評級。元，給予增持評級。我們預測 2024-202

4、6 年公司歸母凈利潤預測為 14.19/18.57/24.37 億元，對應 2024-2026 年 EPS為 1.411.852.42 元，歸母凈利潤增速為 41%31%31%；考慮公司是聯接業務受益 AI 驅動，各項業務也具備核心競爭優勢，采用 PE 估值法，給予 2024 年 PE 30 x，目標價 42 元，給予增持評價。國內光電領軍企業，三大業務具備較強競爭優勢。國內光電領軍企業，三大業務具備較強競爭優勢。智能制造領域，公司推陳出新，是中國最大的激光裝備制造商之一；感知領域，公司擁有全球領先的 PTC、NTC 系列傳感器技術，聚焦新能源和智能網聯汽車，近年發展較快；聯接業務受益于國內

5、ICT 廠商和互聯網廠商大舉投入 AI 基礎設施，公司做好產能擴充準備，有望實現高速成長。公司聯接業務進展有望超預期。公司聯接業務進展有望超預期。我們認為市場對 2024H2-2025 年國內需求量仍存在低估。我們看到國內華為、騰訊、阿里等均推出 400G 高速智算網絡方案，同時行業內博通 51.2T 交換芯片已經完善，預計2024H2 開始出貨，我們預計國內 400G/800G 需求有望隨著下游互聯網和終端客戶使用而大幅上量。公司在國內主要設備商、互聯網終端客戶份額較高，有望更為受益，聯接業務的盈利能力和增長體量有望超市場預期。催化劑：催化劑：國內 AI 芯片和智算網絡迭代、終端用戶招標落定

6、 風險提示：風險提示：國內 AI 投入不及預期；行業競爭加劇。Table_Finance 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入營業收入 12,011 10,208 12,134 16,090 18,993(+/-)%18.1%-15.0%18.9%32.6%18.0%凈利潤（歸母）凈利潤（歸母）906 1,007 1,419 1,857 2,437(+/-)%19.0%11.1%40.9%30.8%31.2%每股凈收益（元）每股凈收益（元）0.90 1.00 1.41 1.85 2.42 凈資產收益率凈資產收益率(%)11.0

7、%11.0%13.6%15.4%17.1%市盈率市盈率(現價現價&最新股本攤?。┳钚鹿杀緮偙。?2.92 29.62 21.02 16.06 12.24 -34%-22%-10%2%14%26%2023-062023-102024-022024-0652周股價走勢圖周股價走勢圖華工科技深證成指華工科技華工科技(000988)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 of 21 Table_Forcast 財務預測表財務預測表 資產負債表（百萬資產負債表（百萬元）元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利潤表（百萬元）2022A 2023A 2

8、024E 2025E 2026E 貨幣資金 3,356 4,356 4,752 5,416 6,859 營業總收入營業總收入 12,011 10,208 12,134 16,090 18,993 交易性金融資產 116 125 123 123 123 營業成本 9,709 7,849 9,069 12,202 14,325 應收賬款及票據 3,788 3,865 3,573 4,738 5,592 稅金及附加 60 51 61 64 72 存貨 2,378 1,889 2,207 2,931 3,401 銷售費用 608 553 607 748 836 其他流動資產 1,852 2,805 3

9、,859 4,442 4,862 管理費用 426 412 467 552 589 流動資產合計流動資產合計 11,490 13,040 14,515 17,650 20,839 研發費用 566 750 795 949 1,045 長期投資 821 692 692 692 692 EBIT 692 763 1,448 1,932 2,559 固定資產 1,759 1,930 1,907 1,854 1,792 其他收益 121 245 182 161 190 在建工程 40 58 45 37 27 公允價值變動收益 6-2 0 0 0 無形資產及商譽 268 375 385 395 405

10、投資收益 240 228 182 241 284 其他非流動資產 2,426 1,312 339 339 339 財務費用-86-107-122-123-138 非流動資產合計非流動資產合計 5,313 4,367 3,369 3,318 3,255 減值損失-88-64-60-60-60 總資產總資產 16,803 17,408 17,884 20,967 24,094 資產處置損益 0 1 8 16 19 短期借款 739 49 149 199 201 營業利潤營業利潤 1,006 1,108 1,571 2,055 2,697 應付賬款及票據 4,114 4,150 3,779 5,08

11、4 5,969 營業外收支 3-4 0 0 0 一年內到期的非流動負債 731 153 145 145 145 所得稅 119 106 157 205 270 其他流動負債 1,131 1,073 367 440 509 凈凈利潤利潤 890 999 1,413 1,849 2,427 流動負債合計流動負債合計 6,715 5,425 4,439 5,868 6,824 少數股東損益-16-8-6-7-10 長期借款 1,497 2,514 2,751 2,751 2,751 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 906 1,007 1,419 1,857 2,437 應付債券 0 0 0 0 0

12、 租賃債券 38 13 23 23 23 主要財務比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流動負債 291 278 226 226 226 ROE(攤薄,%)11.0%11.0%13.6%15.4%17.1%非流動負債合計非流動負債合計 1,825 2,805 3,000 3,000 3,000 ROA(%)5.8%5.8%8.0%9.5%10.8%總負債總負債 8,540 8,230 7,439 8,868 9,824 ROIC(%)5.4%5.8%9.6%11.4%13.2%實收資本(或股本)1,006 1,006 1,006 1,006 1,006 銷售毛

13、利率(%)19.2%23.1%25.3%24.2%24.6%其他歸母股東權益 7,232 8,152 9,425 11,086 13,267 EBIT Margin(%)5.8%7.5%11.9%12.0%13.5%歸屬母公司股東權益歸屬母公司股東權益 8,237 9,157 10,430 12,092 14,273 銷售凈利率(%)7.4%9.8%11.6%11.5%12.8%少數股東權益 26 20 14 7-3 資產負債率(%)50.8%47.3%41.6%42.3%40.8%股東權益合計股東權益合計 8,263 9,177 10,445 12,099 14,270 存貨周轉率(次)4.

14、4 3.7 4.4 4.8 4.5 總負債及總權益總負債及總權益 16,803 17,408 17,884 20,967 24,094 應收賬款周轉率（次）3.6 2.8 3.4 4.1 3.9 總資產周轉周轉率（次）0.8 0.6 0.7 0.8 0.8 現金流量表（百萬現金流量表（百萬元）元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 凈利潤現金含量 0.6 1.5 0.3 0.5 0.7 經營活動現金流 579 1,478 397 868 1,707 資本支出/收入 2.4%3.7%1.5%1.0%0.8%投資活動現金流-1,181-73-8 87 138 EV/EBIT

15、DA 17.02 27.94 16.91 12.78 9.36 籌資活動現金流 688-443 9-291-401 P/E(現價&最新股本攤薄)32.92 29.62 21.02 16.06 12.24 匯率變動影響及其他 15 5-1 0 0 P/B(現價)3.62 3.26 2.86 2.47 2.09 現金凈增加額 101 967 396 664 1,443 P/S(現價)2.48 2.92 2.46 1.85 1.57 折舊與攤銷 257 250 216 221 227 EPS-最新股本攤薄(元)0.90 1.00 1.41 1.85 2.42 營運資本變動-519 349-1,237

16、-1,152-852 DPS-最新股本攤薄(元)0.08 0.10 0.15 0.19 0.25 資本性支出-294-376-186-154-146 股息率(現價,%)0.3%0.3%0.5%0.7%0.9%數據來源數據來源：Wind，公司公告，國泰君安證券研究 bUfYaYfVbUeZcWdX6MaO6MpNmMnPnRfQmMpRiNmNuM6MmMvNuOnQpPvPrQzQ華工科技華工科技(000988)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 of 21 目錄目錄 1.投資要點.4 1.1.盈利預測.4 1.2.估值分析.5 2.華工科技：國內光電領軍企業

17、.7 2.1.公司概況：萌芽于高校的中國激光第一股.7 2.2.財務情況：營收規模較大，利潤增長穩健.8 2.3.股權結構：國資控股，管理層激勵到位.10 3.聯接業務：AI 光互聯驅動高速成長.12 3.1.AI 掀起投入浪潮，國內智算網絡升級至 400G.12 3.2.高端產品齊備，持續擴大產能.14 4.感知業務：PTC/NTC 行業龍頭，在手訂單飽滿.16 5.激光工程業務：業內領導者，高質量發展.18 6.風險提示.20 華工科技華工科技(000988)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 of 21 1.投資要點投資要點 核心觀點：核心觀點：華工科技

18、是脫胎于校企的國內光電產業領軍企業，在智能制造、熱傳感、光通信器件終端領域具備較強競爭優勢。智能制造領域，公司持續推陳出新，主要應用于 3C 電子、汽車電子級新能源、PCB、半導體面板、日用消費品等行業，是中國最大的激光裝備制造商之一；傳感領域，公司擁有全球領先的 PTC、NTC 系列傳感器技術，聚焦新能源和智能網聯汽車，近年發展速度較快；聯接業務受益于國內 ICT 廠商和互聯網廠商大舉投入 AI 基礎設施，預測 2024-2025 年 400G/800G 需求量有望高速增長，公司做好產能擴充準備，具備完備產品線，有望實現高速成長。公司聯接業務進展有望超預期。公司聯接業務進展有望超預期。當前市

19、場普遍認同公司在三大業務板塊具備較為穩定的利潤增長，但我們認為市場對 2024H2-2025 年國內需求量仍存在低估。我們看到國內華為、騰訊、阿里等均推出 400G 高速智算網絡方案，同時行業內博通 51.2T 交換芯片已經完善，預計 2024H2 開始出貨，我們預計國內 400G/800G 需求有望隨著下游互聯網和終端客戶使用而大幅上量。公司國內主要設備商、互聯網終端客戶份額較高，有望更為受益，聯接業務的盈利能力和增長體量有望超市場預期。催化劑：催化劑：國內 AI 芯片和智算網絡迭代、終端用戶招標落定 風險提示：風險提示：國內國內 AIAI 投入不及預期。投入不及預期。當前國內 AI 大模型

20、開始進入降價甚至免費提供服務，搶占用戶市場的階段。若投入回報不高，且互聯網廠商縮減在 AI 領域的投資，則有可能導致需求不足影響公司盈利。行業競爭加劇。行業競爭加劇。我們觀察到行業內模塊器件廠商均在大幅擴產，倘若需求不及預期，行業供過于求，則競爭加劇可能盈利能力下滑。1.1.盈利預測盈利預測 激光加工業務：激光加工業務：考慮下游消費電子、工業制造等場景在持續復蘇，同時公司在更多高端產品、一體化產品線上持續布局，我們給予該板塊 2024-2026 年增速為 20%/20%/20%，毛利率提升并穩定至 35%/35%/35%。光電器件產品：光電器件產品：該業務主要品類為高速光模塊和終端，其中光模塊

21、需求分為電信和數通。我們預計隨著 AI 的高速發展，以及公司產能持續擴張，數通增速有望提升，而電信市場則有回落。為此，我們預計 2025 年后數通占比將 占 絕 大 部 分 驅 動 該 板 塊 增 速。我 們 預 測 2024-2026 年 增 速 為15.18%/65.47%/16.37%，毛利率也將提升至 15%/15%/16%。激光全息防偽：激光全息防偽：該業務主要為煙草、高端消費品進行防偽標簽，我們認為該品類業務增速和盈利能力從歷史看都相對穩定，為此我們預測 2024-2026 年該板塊沒有增長，毛利率穩定在 35.01%。敏感元器件：敏感元器件：該業務主要為傳感器業務，結合公司產能擴

22、充和在手訂單，我華工科技華工科技(000988)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 of 21 們預測該板塊公司2024-2026年增速為30%/20%/20%，毛利率穩定在23.99%。表表 1：公司業務拆分和各分項盈利預測表公司業務拆分和各分項盈利預測表 單位：百萬元單位：百萬元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 1、激光加工及系列成套設備、激光加工及系列成套設備 3288.92 3190.20 3828.24 4593.89 5512.67 yoy 26.2%-3.0%20.0%20.0%20.0%毛利率毛利率 32.3%33.

23、9%35.0%35.0%35.0%2、光電器件系列產品、光電器件系列產品 5709.79 3110.46 3582.50 5928.00 6898.40 yoy 6.14%-45.52%15.18%65.47%16.37%毛利率毛利率 8.93%9.47%15.00%15.00%16.00%3.激光全息防偽系列產品激光全息防偽系列產品 573.28 500.90 500.90 500.90 500.90 yoy 17.34%-12.63%0.00%0.00%0.00%毛利率毛利率 38.78%35.01%35.01%35.01%35.01%4.敏感元器件敏感元器件 2319.79 3248.2

24、9 4222.77 5067.32 6080.79 yoy 63.89%40.0%30.0%20.0%20.0%毛利率毛利率 0 23.99%23.99%23.99%23.99%5、其他、其他 119.25 158.43 0.00 0.00 0.00 yoy-毛利率毛利率-盈利能力盈利能力 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入：百萬元營業收入：百萬元 12011 10208 12134 16090 18993 凈利潤：百萬元凈利潤：百萬元 890 999 1413 1849 2427 歸母凈利潤：百萬元歸母凈利潤：百萬元 906 1,006 1419 1857

25、2437 EPS 0.90 1.00 1.41 1.85 2.42 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 1.2.估值分析估值分析 1)PE 估值估值 華工科技主要關注點為光模塊業務發展，結合行業內與公司體量相當的企業的業務規模，選取與公司相似的光迅科技、中際旭創作為可比公司?？紤]行業平均估值，給予公司 2024 年 PE 30 x，對應合理市值 420 億元，對應每股價格為 42 元。表表 2：可比公司可比公司 PE 列表（收盤在列表（收盤在 6 月月 7 日）日）公司名稱公司名稱 代碼代碼 市值市值（億元）（億元）凈利潤（億元）凈利潤（億元）PEPE 2024E 2025E 2024E 2

26、025E 光迅科技光迅科技 002281.SZ 253.27 8.11 10.40 31.22 24.36 中際旭創中際旭創 300308.SZ 1,339.91 49.24 66.28 27.21 20.22 行業平均行業平均 29.21 14.86 華工科技華工科技 000988.SZ 293.20 14.19 18.56 20.66 15.80 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 2)PB 估值估值 我們選取上述光迅科技、中際旭創作為公司可比公司，考慮行業平均估值及公司地位，給予公司 2024 年 PB 4.9x，對應每股合理估值為 51.0 元。華工科技華工科技(000988)請務必

27、閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 of 21 公司名稱公司名稱 代碼代碼 股價（元）股價（元）市凈率市凈率 2024E 2025E 2024E 2025E 光迅科技光迅科技 002281.SZ 31.89 11.5260 12.67 2.77 2.52 中際旭創中際旭創 300308.SZ 119.51 16.9510 22.60 7.05 5.29 行業平均行業平均 4.91 3.90 華工科技華工科技 000988.SZ 29.16 10.41 12.09 2.90 2.50 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 綜合兩種估值方法，合理估值區間為 42.0-5

28、1.0 元。我們從低選取，目標價為 42.0 元，首次覆蓋，給予增持評級。華工科技華工科技(000988)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 of 21 2.華工科技：國內光電領軍企業華工科技：國內光電領軍企業 2.1.公司概況：萌芽于高校的中國激光第一股公司概況：萌芽于高校的中國激光第一股 華工科技是國內華工科技是國內“中國激光第一股”“中國激光第一股”。1999 年，公司成立，是依托于華中科技大學的校辦企業，以激光技術的產業應用作為主要業務方向，成立之時有激光加工全息防偽、敏感電子元件、計算機軟件集成等作為主要業務。2000年公司在深交所成功上市，同年成功

29、收購澳大利亞知名激光切割企業 Farley和 LaserLab，大幅增強了在激光智能制造領域的市場地位和能力。2001 年，華工正源正式成立，其致力于發展激光在通信領域的應用，自主研制出多款探測器、激光器芯片、光通信產品。至此，聯接、智能制造、傳感三大業務板塊基本成型。2021 年實行改制，其實際控制人由華中科技大學變更為武漢市國資委，改革中還將管理團隊的激勵和公司業績掛鉤，較好的解決了國有企業管理創新的問題，近年經營業績持續增長。圖圖 1 發展歷程一張圖發展歷程一張圖 數據來源：公司官網，國泰君安證券研究 公司主要有四大產品線，包括：1）激光加工裝備及智能制造產線，以激光加工、切割、焊接設備

30、為主的產品；2）激光全息防偽膜類產品，主要應用于高端消費品、汽車、煙草等行業的表面裝飾和防偽標識；3）敏感元器件：以 NTC 和 PTC 電阻作為核心元件的傳感器，原廣泛應用于家電領域，現積極拓展在智能汽車市場；4）光電器件系列產品：主要包括各速率光模塊、光貓網關等通信終端，同時積極發展車載光學等新業務。從板塊歸類看，公司將上述四大產品線分成三大業務板塊，包括聯接、智能制造和感知。聯接業務主要包括光電器件系列產品；智能制造業務包括激光加工裝備及智能制造產線，感知業務包括敏感元器件和激光全息防偽產品。圖圖 2 公司四大產品線、三大板塊產品形態一張圖公司四大產品線、三大板塊產品形態一張圖 華工科技

31、華工科技(000988)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 of 21 數據來源：國泰君安證券研究 營收結構看，公司激光智能裝備、傳感器、光通信三大產品業務體量將近占比公司營收 90%，激光全息防偽相較占比較小。圖圖 3：按四大產品線劃分營收結構按四大產品線劃分營收結構 圖圖 4：公司分聯接、感知和智能制造三大業務公司分聯接、感知和智能制造三大業務 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 2.2.財務情況：營收規模較大，利潤增長穩健財務情況：營收規模較大，利潤增長穩健 營收百億規模，利潤增長穩定。營收百億規模，利潤增長穩定。

32、2020-2023 年，公司營收規模從 60 億提升到100億。2023年營收同比下降主要由于2022年大幅放量的5G小基站在2023年出貨驟減，因此財務數據看 2022 年第一大客戶營收 43 億元，2023 年下降至 17 億元。凈利潤層面實現穩步增長，主要由于智能制造、感知、聯接業務通過一系列降本和產品升級，帶動利潤水平改善。圖圖 5：公司營收：公司營收規模已達百億規模已達百億 圖圖 6：公司凈利潤近四年穩步提升公司凈利潤近四年穩步提升 華工科技華工科技(000988)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 of 21 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究

33、數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 產品線毛利結構各異，產品線毛利結構各異，AI 有望帶動光電器件盈利提升有望帶動光電器件盈利提升。公司激光防偽業務毛利率最高，這是由于主要下游客戶為煙草、高端消費品等；激光加工類業務近年毛利率整體提升，主要是公司開發高端產品，并且提供一體化產線解決方案，為客戶創造更多價值，因此在 2022-2023 年國內需求承壓的情況下盈利能力仍在提升；敏感元器件毛利率比較穩定，但隨著汽車領域應用占比提升，公司推出多款新型傳感器，可以集成更多參數測量功能，價值量提升帶動盈利也有所上升。光電器件領域主要產品為光模塊和終端，毛利率較為穩定。但我們認為隨著 2024 年 AI

34、爆發帶來的 400G/800G 高速模塊需求帶動下，以公司自有品牌銷售的模塊會帶動該板塊盈利能力大幅提升。圖圖 7：激光全息膜類系列產品毛利率最高激光全息膜類系列產品毛利率最高 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 盈利穩步提升盈利穩步提升，研發投入大幅增加。，研發投入大幅增加。公司 2023 年研發費率提升明顯，一方面因為營收規模有所下降，另一方面在于公司加大研發投入，例如中央研究院正式成立運行等；管理、銷售、財務費率則保持穩定。我們預測 2024 年起費用率有望進一步下降，主要由于 AI 驅動高速光模塊起量，帶動營收恢復增長，同時公司在期間費用端持續推進降本措施。從盈利能力看，公司毛利率自

35、 2021 年起穩步提升，主要系高毛利的激光工程業務、傳感器業務占比快速提升，同時光模塊業務隨著海外收入、高端模塊占比提升，毛利率也有改善，以上帶動公司整體凈利率較 2021 年提升了 2 個點。圖圖 8：公司研發投入持續加大公司研發投入持續加大 圖圖 9：公司凈利率穩步提升公司凈利率穩步提升 華工科技華工科技(000988)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 of 21 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 2.3.股權結構：國資控股，管理層激勵到位股權結構：國資控股，管理層激勵到位 20212021 年校企改革，年校

36、企改革，實際控制人為武漢國資委實際控制人為武漢國資委。公司成立之初為華工科技大學的校辦企業，其控股股東為武漢華中科技大產業集團有限公司。2021 年完成校企改革后，控股股東變更為國恒基金，穿透后實際控制人為武漢國資委。圖圖 10 公司股權結構圖公司股權結構圖 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 公司公司業務結構明晰，業務結構明晰，四大業務由主要子公司四大業務由主要子公司開展開展。感知業務主要經營主體為高理電子，智能制造業務是華工激光工程和法利萊；光電器件業務主要經營公司為華工正源，激光防偽業務則主要由華工圖像開展。此外，公司每年都存在一定的投資收益，主要來源于公司設立的投資機構華工投資。表表

37、 3：公司開展業務主要子公司及業務一覽表公司開展業務主要子公司及業務一覽表 主要子公司主要子公司 主要業務 孝感華工高理電子有限公司孝感華工高理電子有限公司 敏感元器件的研發、生產、銷售 武漢華工激光工程有限責任公司武漢華工激光工程有限責任公司 激光加工技術及設備的開發、制造、技術服務及批發兼零售；激光儀器、強激光治療儀器的生產及批發兼零售等 華工科技華工科技(000988)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 of 21 華工法利萊切焊系統工程有限公司華工法利萊切焊系統工程有限公司 激光及相關產品、自動化設備、激光切割機、激光焊接機、等離子切割機自動化設備及

38、備品配件的研發、生產、銷售及相關技術服務 武漢華工科技投資管理有限公司武漢華工科技投資管理有限公司 對高新技術產業及項目的投資；企業管理咨詢；商務信息咨詢（不含商務調查）；電子設備的租賃與批發兼零售 武漢華工正源光子技術有限公司武漢華工正源光子技術有限公司 公司有 7 大產品線：數據中心產品線、無線/高速產品線、接入產品線、硅光產品線、網絡終端產品線、家庭終端產品線、車載光產品線。產品已廣泛應用于 5.5G、F5.5G、Net5.5G(AIGC)、智能網聯車等領域，市場占有率處于行業領先地位。承擔國家“863 計劃”等各級政府項目 100 余項，累計起草國家標準和通信行業標準 62 項。授權專

39、利數量 214 項 武漢華工圖像技術開發有限公司武漢華工圖像技術開發有限公司 經營范圍包括一般項目：激光全息綜合防偽標識、激光全息綜合防偽燙印箔、激光全息綜合防偽包裝材料、全息圖像制品、電子射頻標簽及其它防偽產品的研制、開發、銷售、技術咨詢及技術服務；計算機軟件系統的開發與銷售；微波射頻識別技術開發及微波射頻識別系統產品生產、銷售等 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 管理團隊激勵措施充足。管理團隊激勵措施充足。2021 年校企改革方案中還邀請華工管理團隊出資1.5 億成立潤君達（有限合伙）持有國恒基金的份額。此外，當 2021-2023年完成經營性凈利潤復合增長 15%的目標下，可一次性或

40、分五次從其他國恒基金份額合伙人手中受讓 9.8 億元基金份額的義務，在 2025 年 12 月 20 日之前完成。此外，2022 年公司還推出骨干團隊激勵方案，對超出業績增長目標（目標位 15%）的部分按一定規則給予超額獎金計提。表表 4：公司管理團隊核心激勵措施。公司管理團隊核心激勵措施。日期日期 公告內容公告內容 核心要點 2021 年 5 月 11 日 公司核心骨干團隊專項獎勵辦法 專項獎勵包括兩種情形，其一是經營性凈利潤的超額利潤獎勵，其二是股權投資收益單項獎勵。超額獎勵原則：超過經營性凈利潤目標值的部分才啟動超額獎超額獎勵原則：超過經營性凈利潤目標值的部分才啟動超額獎勵機制。勵機制。

41、以 2020 年經營性凈利潤（審計后）的值為起始值（若低于 4.5 億則以 4.5 億計），2021 年目標值是增長 15%，2022年目標值是 2021 年目標值增長 15%，2023 年目標值是 2022 年目標值增長 15%。獎勵總額=每臺階經營性凈利潤增長額適用的獎勵比例 每臺階經營性凈利潤增長額=本年度經營性凈利潤-上年度目標值115%股權投資收益單項獎勵股權投資收益單項獎勵：按照事先約定區分原則確定股權投資按照事先約定區分原則確定股權投資收益的具體額度，按照變現后收益的收益的具體額度，按照變現后收益的 25%25%進行一次性獎勵。進行一次性獎勵。2021 年 5 月 11 日 關于

42、公司控股股東全體合伙人共同簽署合伙協議補充協議的公告 各方同意，以華工科技 2020 年度經審計的經營性凈利潤為基數（若低于 4.5 億元，則以 4.5 億元為基數），2021 年至 2023年，若華工科技經營性凈利潤實現年化 15%復合增長率，即2023 年經營性凈利潤較 2020 年增長 52.09%，且每年較上年目標值增長率不低于 5%，則視同基金份額轉受讓條件觸發生效，潤君達需潤君達需履行以原值從武漢國創創新投資有限公司、武漢旅游履行以原值從武漢國創創新投資有限公司、武漢旅游體育集團有限公司、武漢碧水集團有限公司、武漢地鐵集團有體育集團有限公司、武漢碧水集團有限公司、武漢地鐵集團有限公

43、司以及引導基金受讓合計限公司以及引導基金受讓合計 9.89.8 億元基金份額的義務。億元基金份額的義務。數據來源：Wind，國泰君安證券研究 華工科技華工科技(000988)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 of 21 3.聯接業務：聯接業務：AI 光互聯驅動高速成長光互聯驅動高速成長 3.1.AI 掀起投入浪潮，國內智算網絡升級至掀起投入浪潮，國內智算網絡升級至 400G ChatGptChatGpt 橫空出世，引起全球對大模型的訓練和推理浪潮。橫空出世，引起全球對大模型的訓練和推理浪潮。我們觀察到北美Meta、Google、Microsoft、Amaz

44、on 等資本開支水平在 2023 年 Q3 便開始大幅環比和同比回升。國內互聯網廠商也在積極跟進，2024Q1 資本開支環比和同比都有較大幅度增長，國內對 AI 投入浪潮也正式啟動。圖圖 11：北美資本開支自北美資本開支自 2023Q3 起高速增長起高速增長 圖圖 12：北美資本開支增速大幅回升北美資本開支增速大幅回升 數據來源：公司公告 數據來源：北美財報，國泰君安證券研究 圖圖 13：國內資本開支自國內資本開支自 2023Q1 起開始回升起開始回升 圖圖 14：國內資本開支增速國內資本開支增速 2023Q4 回正回正 數據來源：公司公告 數據來源：北美財報，國泰君安證券研究 2023202

45、3 年開始，我們觀察到國內互聯網廠商都在訓練大模型，以及投入研發年開始，我們觀察到國內互聯網廠商都在訓練大模型，以及投入研發自己的智算網絡。從網絡設備端口看，速率已經從自己的智算網絡。從網絡設備端口看，速率已經從 100G/200G100G/200G 上升至上升至 400G400G，交換機容量也提升至交換機容量也提升至 51.2T51.2T。阿里開發通義千問大模型，迭代了多個版本，最新版本為通義千問 2.5，當前已經達到 1100 億參數版本。文檔處理上，通義千問 2.5 支持單詞最長 1000萬字、100 個文檔，覆蓋多種文件格式。根據公眾號信息，阿里云自研的智算網絡架構 HPN 7.0 以

46、 51.2T 白盒交換機為基礎，采用多軌道+雙平面的設計，可以達到兩層網卡、三層食玩卡以上的組網規模，同時已經自研 400G RDMA 網卡，有望產生大量 400G 需求。圖圖 15：阿里云通義千問大模型界面阿里云通義千問大模型界面 圖圖 16:阿里部署 AI 高性能網絡 HPN7.0 華工科技華工科技(000988)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 of 21 數據來源：公司公告 數據來源：云頭條，國泰君安證券研究 騰訊發布混元大模型，同時研發星脈網絡?；煸竽Ｐ褪球v訊開發的中文語音處理工具，在 2023 年 9 月 7 日正式亮相，并通過騰訊云對外開放

47、。2024年 3 月 20 日，混元模型已經擴展參數到萬億級別，并采用混合專家模型結構。此外，公司積極推出可用于 AI 智算的星脈網絡也在 2024 年引入 51.2T白盒交換機和 400G BR4 模塊，可以通過三級組網構建 10 萬卡集群組網。圖圖 17：騰訊混元大模型的三種類型騰訊混元大模型的三種類型 圖圖 18:最新的星脈網絡使用 51.2T 交換機 數據來源：公司公告 數據來源：云頭條，國泰君安證券研究 華為推出盤古大模型，可用于 NLP、計算機視覺、預測、多模態、科學計算等五個系列，我們認為這是與前述不同的，屬于偏行業垂直應用類的大模型。此外，華為還自研 AI 芯片，主要包括 91

48、0 系列和 310 系列，主要針對訓練和推理場景。隨著國內互聯網廠商、各地智算中心項目大規模投入，需求量有望提升。圖圖 19 華為推出的盤古大模型的五個形態華為推出的盤古大模型的五個形態 數據來源：華為官網，國泰君安證券研究 從網絡角度，華為推出了星河網絡架構，Spine 層可支持最大 576*400G 帶華工科技華工科技(000988)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14 of 21 寬，TOR 交換機可以支持 128*400G 帶寬；整體規?？梢灾链?288K 400G 端口。圖圖 20：華為推出華為推出 310 和和 910 系列系列 AI 處理器處理器

49、 圖圖 21:星河網絡架構可以滿足超大規模智算需求 數據來源：熵減 AI，華為官網 數據來源：信通院，華為星河網絡白皮書 3.2.高端產品齊備，持續擴大產能高端產品齊備，持續擴大產能 公司聯接業務主要開展主體為華工正源，包括模塊和終端。公司聯接業務主要開展主體為華工正源，包括模塊和終端。正源 2021 年成立，2018 年成立北美子公司，2020-2021 年擴充產能，高速模塊開始出貨。2023 年，公司發布 400G 多款相干、數據中心全系列 800G 產品，以更好適應行業發展需求。圖圖 22 華工正源發展歷程華工正源發展歷程 數據來源：公司官網，國泰君安證券研究 圖圖 23 華工正源主要產

50、品情況，已開發出華工正源主要產品情況，已開發出 800G/1.6T 等產品等產品 華工科技華工科技(000988)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15 of 21 數據來源：公司官網，國泰君安證券研究 從近年營收看，規模波動較大。從近年營收看，規模波動較大。2021-2022 年起大客戶 5G 小基站開始放量，營收體量大幅提升；而 2023 年起 5G 小基站需求下滑，因此華工正源營收體量大幅下滑。從利潤角度看，公司前期主要業務為電信光模塊和 5G 小基站，利潤水平不高；我們認為隨著高端數通模塊占比提升下，公司毛利率和凈利率有望提升到較好水平。圖圖 24：華工

51、正源近年營收有波動華工正源近年營收有波動 圖圖 25：正源凈利潤貢獻有變動正源凈利潤貢獻有變動 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 注：2023 年為聯接業務凈利潤，正源凈利潤未披露；在在 AIAI 需求爆發的趨勢下，公司在積極擴張產能。需求爆發的趨勢下，公司在積極擴張產能。隨著國內 AI 需求爆發，國內騰訊阿里字節等都加大了對 AI 基礎設施的投入，以及 400G/800G 需求。我們觀察到華工正源正在積極擴張產能，2024 年 2 月份公司公告將新建廠房，預計 2025H1 完成竣工和投入使用，并且規劃產品包括硅光模塊、下一代光模塊等 AI 相關產品

52、。我們預計未來高速光模塊產能有望達到 50 萬只/月量級。表表 5：華工正源正擴張產能，預計華工正源正擴張產能，預計 2025 年上半年完成竣工年上半年完成竣工 日期日期 摘要摘要 內容內容 華工科技華工科技(000988)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16 of 21 20242024 年年 2 2 月月 1 1 日日 關于子公司投資新建廠房的公告 華工科技全資子公司華工正源擬在位于高新大道以南，泉井西路以西的地塊（宗地編號：420115087011GB00031，宗地面積：73,430.35 平方米）投資新建工業廠房及廠房配套建筑，建設投資概算不超過50

53、,000.00 萬元。本次項目建設的資金來源為華工正源自有資金或自籌資金。項目建設工期約 12 個月，計劃 2025 年上半年完成竣工 驗收投入使用，最終以實際開展情況為準 20242024 年年 3 3 月月 1919 日日 華工科技光電子信息產業研創園一期項目在武漢新城啟動建設 該項目是武漢新城中軸線十大重大項目之一，主要建設華工科技總部、華工正源光通信器件產業基地、華工科技中央研究院、中試基地等，總建筑面積約 21.5 萬平方米。一期建筑面積 8.25 萬平方米，用于硅光模塊、下一代光模塊、車載超級網關和移動式儲能等產品研發、生產，預計 2025 年建成。數據來源：Wind，公司公告、公

54、司公眾號，國泰君安證券研究 4.感知業務：感知業務：PTC/NTC 行業龍頭，在手訂單飽滿行業龍頭，在手訂單飽滿 公司開展傳感業務的主體為華工高理。公司開展傳感業務的主體為華工高理。華工高理早前主要以空調等家電PTC/NTC 傳感業務為主，后續隨著行業汽車智能化、新能源等的發展，公司業務從家電行業拓展到新能源汽車，核心產品在溫度傳感器、PTC 加熱器基礎上，還開發了壓力傳感器、溫壓一體傳感器等。此外，溫度傳感器應用領域也拓展到充電樁、儲能、太陽能、智能電網行業。圖圖 26 華工高理產品結構圖華工高理產品結構圖 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 客戶邊界不斷擴張?？蛻暨吔绮粩鄶U張。公司業務向

55、新能源及智能汽車賽道聚焦，稿件五大智能家電客戶群+九大智能汽車客戶戰區，2024Q1 公司汽車系列 NTC 溫度傳感器銷售同比增長 50%以上，壓力傳感器全面覆蓋商用空調領域，實現國內汽車主機廠 60%覆蓋。此外，新能源領域，溫度傳感器應用也已經擴展到充電樁、華工科技華工科技(000988)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 17 of 21 儲能、太陽能、智能電網等領域。表表 1:公司公開披露的主要客戶公司公開披露的主要客戶 客戶客戶 提供業務提供業務 上汽通用五菱 提供 PTC 加熱器，水溫、壓力車載傳感器等解決方案，目前已基本覆蓋全系車型 海爾 提供智慧生活

56、用溫度傳感器產品。后續將在壓力傳感器、紫外消殺模塊產品、膜內注塑產品、溫濕度傳感器等領域加大合作力度 深藍汽車（長安）提供 PTC 加熱器、空氣質量傳感器、車外溫度傳感器等解決方案，后續將推廣壓力傳感器、PM2.5 傳感器、離子發生器傳感器、二氧化碳傳感器等產品。同時將新增數條行業領先的智能制造產線，融入 MES 系統和大數據手段 吉利汽車 向吉利全系列車型推廣高理 PTC 加熱器解決方案 零跑汽車 為零跑 C01，C11，C10 等車型提供 PTC 加熱器解決方案，并即將在全系車型推廣 理想 新能源汽車 PTC 水加熱器、風加熱器應用在理想全系車型上，同時提供蒸發器溫度傳感器和風道溫度傳感器

57、解決方案，配合整車溫控系統 TCL 家電用溫度傳感器產品 ARISTON 提供熱泵空調傳感器解決方案。蘇泊爾 NTC 溫度傳感器及 UVCLED 等產品未來的合作。量身打造定制化傳感器系統解決方案。加深小家電領域合作，拓展深化掃地機器人、除螨儀等環境電器領域合作 海信 空調、冰箱、洗衣機用溫度傳感器，未來將針對壓力傳感器、UVC-LED 等戰略新品深化合作 松芝 車用傳感器、風熱 PTC 加熱器解決方案，后續將深化合作，推廣壓力傳感器、空氣質量傳感器等產品 松下環境電器 進一步提升在衛浴領域產品供貨份額和數量，同時拓展 PM2.5 項目，引入 UVC 美的 美的空調、冰洗、生活電器、環境電器等

58、產品線傳感器供應商 長虹 空調和品質生活家電傳感器 廣汽埃安 PTC 水加熱器、水溫傳感器 蔚來 PWM 控制 PTC 風加熱器、水加熱器，及風道溫度傳感器、蒸發器溫度傳感器、水溫傳感器解決方案，并將全面覆蓋后續所有新車型。Zoppas 家電領域 卡奧斯 傳感器 數據來源：華工高理公眾號，華工高理官網，國泰君安證券研究 近年業務穩定高速增長，利潤增速更快。近年業務穩定高速增長，利潤增速更快。隨著汽車智能化等需求快速提升，公司傳感業務在手訂單和交付量持續攀升。2023 年華工高理完成擴產，營收體量釋放較為顯著。當前公司在手訂單較多，我們預計 2024 年該業務也有望實現較高的增速 圖圖 27：華

59、工高理近四年營業收入華工高理近四年營業收入 圖圖 28：華工高理近四年利潤體量快速提升華工高理近四年利潤體量快速提升 華工科技華工科技(000988)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 18 of 21 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 5.激光工程業務：業內領導者，高質量發展激光工程業務：業內領導者，高質量發展 目前公司開展智能制造業務的主要有兩大激光公司：華工激光工程和華工目前公司開展智能制造業務的主要有兩大激光公司：華工激光工程和華工法利萊。法利萊。華工激光前身是中國第一個激光課題組，目前是最大的激光裝備制造商之一，

60、而華工法利菜切焊系統工程有限公司則是中國第一家、全球第二家以高功率激光智能裝備為核心、全產業鏈布局的智能制造系統方案提供商。激光業務每年貢獻約 3 億左右凈利潤，25-30 億左右營收規模，是公司穩定的業績來源。圖圖 29 華工科技激光業務發展歷程華工科技激光業務發展歷程 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 公司擁有國內領先的激光裝備研發等全產業鏈優勢，主要應用于 3C 電子、汽車電子級新能源、PCB、半導體面板、日用消費品等行業，并可提供“激光+智能制造”行業綜合性解決方案。此外，公司當前全面布局激光智能裝備、自動化產線和智慧工廠建設，是中國最大的激光裝備制造商之一。圖圖 30 激光業務主

61、要產品線和應用激光業務主要產品線和應用 華工科技華工科技(000988)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 19 of 21 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 表表 2:公司客戶數量、種類較多，可提供設備到公司客戶數量、種類較多，可提供設備到一體化產線服務。一體化產線服務?？蛻艨蛻?提供業務提供業務 比亞迪 三維五軸激光切割，自動封口線、自動焊接系統（用于動力電池）特斯拉 三維五軸激光切割 溧陽紅峰 激光切割 武漢廣聯發激光機電設備有限公司 激光切割 三一集團 激光切割、數控切管生產線 寧德時代 自動封口線、自動焊接系統（用于動力電池）廣東海中新能源公司、東莞

62、天藍智能裝備公司 動力電池領域合作 安賽樂米塔爾 全鋁車身激光自動化焊接生產線 宜昌黑旋風鋸業 激光切割 中鐵寶橋 智能產線、智能工廠 U 肋激光清洗自動化產線 武船集團 板單元智能化車間 中國聯塑集團 激光標記、激光+智能產線 印度某汽車模具加工商 K 公司 三維五軸激光切割裝備 OMAX 集團 針對火車皮激光切焊一體設備 北美洲知名石油管道企業 T 公司 高功率管材激光清洗自動化產線 常德弘甚機械制造有限公司 平面激光切割機、激光切管機 南京達瑞金屬切割有限公司 MARVEL12000W 激光切割機、智能化 上?？瞪罴す忖k金金屬 華工法利萊激光切割機 福建鐵拓機械有限公司 華工法利萊激光切

63、割機 蕪湖造船廠有限公司 切割下料車間自動化生產線 華工科技華工科技(000988)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 20 of 21 奇瑞、大通 華工激光汽車裝備自動化產品線 嵐圖汽車科技有限公司嵐圖追光 頂蓋激光焊接自動化產線 浙江零跑科技股份有限公司零跑 C10 頂蓋激光焊接自動化產線 賽力斯集團股份有限公司問界 M9 激光飛行焊技術 甘肅博睿、四川交建鋼構 激光切割機、智能化產線 佳木斯恒泰橡膠制品有限責任公司 激光切割機 成都西部石油裝備有限公司 激光切割機 浙江凱達機床股份有限公司 數控激光切割機 東風設備制造有限公司 汽車制造戰略合作、激光技術 奧

64、迪、帕薩特、邁騰、速騰、明銳等 側圍及車門激光焊、后蓋激光焊 東風標致 頂蓋激光焊接工藝 通用（英朗、邁銳寶、凱迪拉克）頂蓋激光焊與后備箱激光焊 江鈴福特 激光焊接 江淮汽車 M209 車身頂蓋激光焊接 神龍汽車 白車身頂蓋激光焊接 東風柳汽 頂蓋激光釬焊 眾泰某車型 頂蓋激光釬焊 奔馳若干車型 側圍及車門激光焊 吉利 側圍總成激光焊客戶 蔚來 車門激光焊客戶 數據來源：farleylaserlab 官網，國泰君安證券研究 從近年華工激光和法利萊營收和利潤合計體量判斷，該業務主要受工業需求變化推動較大。這兩個公司利潤體量仍在逐年攀升，呈現出在產品高端化、一體化后高質量發展的態勢。我們預計該項業

65、務在未來也有望持續高質量發展。圖圖 31：華工激光華工激光+華工法利萊營收體量變化華工法利萊營收體量變化 圖圖 32：華工激光華工激光+華工法利萊利潤體量變化華工法利萊利潤體量變化 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 6.風險提示風險提示 國內國內 AIAI 投入不及預期。投入不及預期。當前國內 AI 大模型開始進入降價甚至免費提供服務，搶占用戶市場的階段。若投入回報不高，且互聯網廠商縮減在 AI 領域的投資，則有可能導致需求不足影響公司盈利。行業競爭加劇。行業競爭加劇。我們觀察到行業內模塊器件廠商均在大幅擴產，倘若需求不及預期，行業供過于求，則競爭加劇

66、可能盈利能力下滑。華工科技華工科技(000988)請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 21 of 21 本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格 分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 本報告僅供國泰君安證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告

67、而視其為本公司的當然客戶。本報告僅在相關法律許可的情況下發放，并僅為提供信息而發放，概不構成任何廣告。本報告的信息來源于已公開的資料，本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌。過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶

68、私人咨詢建議。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。本公司利用信息隔離墻控制內部一個或多個領域、部門或關聯機構之間的信息流動。因此，投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許

69、可的情況下，本公司的員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告作為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向專業人士咨詢并謹慎決策。本報告版權僅為本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“國泰君安證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。若本公司以外的其他機構（以下簡稱“該機構”）發送本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責。通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲

70、悉更詳細信息或進而交易本報告中提及的證券。本報告不構成本公司向該機構之客戶提供的投資建議，本公司、本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報告所載內容引起的任何損失承擔任何責任。評級說明評級說明 評級評級 說明說明 投資建議的比較標準投資建議的比較標準 投資評級分為股票評級和行業評級。以報告發布后的 12 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后的 12 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期的滬深 300 指數漲跌幅為基準。股票投資評級 增持 相對滬深 300 指數漲幅 15%以上 謹慎增持 相對滬深 300 指數漲幅介于 5%15%之間 中性 相對滬深 300 指數漲幅介于-5%5%減持 相對滬深 300 指數下跌 5%以上 行業投資評級 增持 明顯強于滬深 300 指數 中性 基本與滬深 300 指數持平 減持 明顯弱于滬深 300 指數 國泰君安證券研究所國泰君安證券研究所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市靜安區新閘路 669 號博華廣場20 層 深圳市福田區益田路 6003 號榮超商務中心 B 棟 27 層 北京市西城區金融大街甲 9 號 金融街中心南樓 18 層 郵編 200041 518026 100032 電話（021）38676666（0755）23976888（010）83939888 E-mail：