《醫療器械行業：國家政策及研發驅動國際化和國產替代進程-240620（46頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《醫療器械行業：國家政策及研發驅動國際化和國產替代進程-240620（46頁）.pdf（46頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1 1/4646 Table_Page 深度分析|醫療器械 證券研究報告 醫療器械行業醫療器械行業 國家政策及國家政策及研發驅動國際化和國產替代研發驅動國際化和國產替代進程進程 核心觀點核心觀點：23Q4、24Q1，A 股醫療器械板塊收入同比增速逐漸提升，主要系院內股醫療器械板塊收入同比增速逐漸提升，主要系院內招投標及政策影響減少所致。招投標及政策影響減少所致。（1）根據 wind，23Q4，A 股醫療器械板塊整體收入同比增速為-0.81%；板塊整體凈利潤同比增速為 65.34%；板塊整體扣非凈利潤同比增速為-2.91%；板塊整體行業毛利率為48

2、.39%，較 22Q4 同比提升 0.4pct；板塊整體扣非凈利潤率為 6.99%，較 22Q4 同比下降 0.15pct。24Q1 板塊數據略有提升，主要由于院內招投標等事項恢復所致；（2）根據 wind，24Q1，A 股醫療器械板塊整體收入同比增速為 2.04%；板塊整體凈利潤同比增速為 102.44%；板塊整體扣非凈利潤同比增速為 1.57%；板塊整體行業毛利率為49.98%，較 23Q1 同比下滑 0.53pct。國家政策驅動企業不斷產品創新。國家政策驅動企業不斷產品創新。國家政策驅動及產品創新是醫療器械企業未來發展的主要動因，近幾年不斷有新政策及新產品。（1）出海勢在必行：剔除新冠相

3、關企業，國內醫療器械企業海外收入占比較疫情前上了一個臺階，我們預計隨著國產器械產品力的提升和海外渠道的拓展，國產器械在國際舞臺上的影響力將越來越強。（2）國產替代：技術壁壘較低產品已基本實現國產替代，近幾年一些高端設備、高值耗材中技術難度更高的品類，預計未來國產器械性能提升以及政策變化將驅動國產替代加速。設備：設備：23Q3-Q4 整體增速放緩，但景氣度依舊高企。23Q4 延續了 23Q3的增長趨勢，但有所放緩；隨著后續相關影響逐漸淡化，正常的銷售活動以及學術活動將逐漸恢復，24Q1 有所好轉；24Q1 板塊營業收入同比下滑 0.33%。（1）入院：因為行業結構影響，國內入院有所放緩；（2）新

4、產品：多家企業發布迭代式新產品；（3）海外拓展：根據 wind，23 年各家海外業務持續拓展，多家海外收入占比超 30%。耗材耗材：院內診療復蘇，整體耗材板塊保持增長。（1）放量情況：核心產品覆蓋醫院、手術量穩健增長；（2）新產品：多家企業本季度推出新產品；（3）政策：設備更新換代政策拉動企業產能，影像、機器人、設備類企業預計將受益。IVD：23 年常規業務恢復增長，集采落地或加速國產替代進程。23 年表觀受到新冠基數影響，但核心常規業務實現了穩健增長。投資策略和重點投資策略和重點關注關注標的。標的。（1）醫療設備：重點關注聯影醫療、邁瑞醫療、海泰新光、開立醫療、澳華內鏡，建議關注福瑞股份和華

5、大智造。（2）耗材和 IVD 領域重點關注賽諾醫療、惠泰醫療、心脈醫療、南微醫學、微電生理、愛康醫療、新產業。（3）消費醫療建議關注愛美客、華東醫藥、昊海生科、錦波生物、愛博醫療。風險提示。風險提示。匯率波動風險、政策影響、產業鏈轉移影響等。行業評級行業評級 買入買入 前次評級 買入 報告日期 2024-06-20 相對市場表現相對市場表現 分析師：分析師：羅佳榮 SAC 執證號：S0260516090004 SFC CE No.BOR756 分析師：分析師：李椏桐 SAC 執證號：S0260523080002 請注意，李椏桐并非香港證券及期貨事務監察委員會的注冊持牌人，不可在香港從事受監管活

6、動。相關研究：相關研究：醫療器械行業:骨科人工關節接續采購落地，利好國產替代 2024-05-22 消費醫療器械行業 23 年三季報綜述:研發驅動國際化和國產替代進程 2023-11-07 醫療器械行業:顱內狹窄藥物洗脫支架創新前沿論壇點評：全球第一款顱內藥物自膨支架效果拔群 2023-10-22 聯系人：王稼宸 021-38003671 -24%-18%-13%-7%-2%4%06/2309/2311/2301/2404/2406/24醫療器械滬深300 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2 2/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 重點公司估值和財務分析表

7、重點公司估值和財務分析表 股票簡稱股票簡稱 股票代碼股票代碼 貨幣貨幣 最新最新 最近最近 評級評級 合理價值合理價值 EPS(元元)PE(x)EV/EBITDA(x)ROE(%)收盤價收盤價 報告日期報告日期（元（元/股）股）2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 心脈醫療 688016.SH CNY 105.60 2024/03/29 買入 218.69 7.81 10.57 13.52 9.99 17.40 12.95 14.10 15.70 聯影醫療 688271.SH CNY 115.89 2024/04/27 買入 135.1

8、4 3.00 3.82 38.63 30.34 38.89 30.61 11.60 12.90 賽諾醫療 688108.SH CNY 9.18 2024/05/28 買入 12.21 0.02 0.04 459.00 229.50 43.26 54.55 1.00 1.70 南微醫學 688029.SH CNY 63.11 2024/04/26 買入 74.90 3.26 4.11 19.36 15.36 17.49 14.20 13.80 14.20 邁瑞醫療 300760.SZ CNY 294.82 2023/10/30 買入 334.57 11.62 14.08 25.37 20.94

9、23.14 19.17 26.40 25.00 海泰新光 688677.SH CNY 40.34 2024/04/25 買入 46.13 1.54 2.06 26.19 19.58 20.53 16.80 12.60 14.50 開立醫療 300633.SZ CNY 41.35 2024/04/12 買入 46.52 1.33 1.71 31.09 24.18 26.01 21.69 15.40 16.50 澳華內鏡 688212.SH CNY 48.76 2024/04/10 買入 73.94 0.91 1.38 53.58 35.33 63.10 30.38 8.10 11.00 惠泰醫療

10、 688617.SH CNY 429.90 2024/02/25 買入 438.28 10.44 14.12 41.18 30.45 37.38 28.24 26.50 28.60 微電生理-U 688351.SH CNY 23.52 2024/04/25 買入 25.73 0.06 0.10 392.00 235.20 335.41 225.89 1.80 2.70 新產業 300832.SZ CNY 68.94 2024/04/12 買入 71.84 2.76 3.63 24.98 18.99 22.49 17.34 23.10 23.90 愛美客 300896.SZ CNY 180.14

11、 2024/03/25 買入 396.00 11.31 15.03 15.93 11.99 19.24 14.51 29.50 30.30 華東醫藥 000963.SZ CNY 29.00 2024/05/12 買入 48.36 1.93 2.26 15.03 12.83 9.11 7.76 14.50 14.40 昊海生科 688366.SH CNY 61.90 2024/03/11 買入 119.50 3.25 4.42 19.05 14.00 18.27 14.32 9.20 11.50 錦波生物 832982.BJ 150.20 2023/07/20 5.81 8.32 25.85 1

12、8.05 26.33 18.91 31.10 30.80 愛博醫療 688050.SH CNY 74.64 2023/10/26 買入 224.00 4.35 5.75 17.16 12.98 25.46 19.82 17.60 18.90 愛康醫療 01789.HK HKD 4.49 2024/04/02 買入 5.89 0.22 0.29 20.41 15.48 13.53 10.51 9.22 11.08 數據來源：Wind、廣發證券發展研究中心 備注：表中估值指標按照最新收盤價計算 eZbUbZeUfYaVfVeUaQ9R8OoMpPpNrNfQpPrPeRmOtP7NmNpPMYmM

13、tNxNqNsP 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3 3/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 目錄索引目錄索引 一、整體經營情況回顧：.6（一）財務數據回顧：23Q4 收入增速同比下滑；24Q1 收入增速同比提升，創新類資產整體受影響較少.6（二）創新：創新引領未來，核心企業研發投入持續高企.9（三）國產替代：性能提升以及政策變化驅動國產替代加速.16 二、設備：整體板塊營收增速放緩，但景氣度依舊高企.18 三、耗材：院內診療復蘇，整體耗材板塊保持增長.24 四、IVD：業績漸改善，國內宏觀環境致增長壓力尚存.33 五、消費醫療：經營情況穩健，建議關注具備

14、放量潛力的大單品.40（一）業績簡要回顧.40（二）醫美板塊整體經營穩健，建議關注具備放量潛力的大單品.42（三）眼科板塊：白內障及視光業務穩健發展，愛博醫療依托新興業務板塊呈現成長韌性.43 六、風險提示.44（一）匯率波動風險.44（二）政策影響.44（三）產業鏈轉移影響.44（四）產品價格下降風險.44 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4 4/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 圖表索引圖表索引 圖 1：2018-2023 A 股醫療器械板塊重點企業研發費用（百萬元，同比增速%）.10 圖 2：2018-2023 A 股醫療器械板塊重點企業研發費用（

15、剔除新冠企業，百萬元，同比增速%）.10 圖 3：2018-2023A 股板塊重點醫療器械企業研發費用前十名（百萬元）.10 圖 4：2018-2023A 股板塊重點醫療器械企業研發費用率前十名(%).10 圖 5：2023 年 A 股板塊重點醫療器械企業研發費用前十名（百萬元）.11 圖 6：2020-2023 年港股醫療器械板塊重點企業研發費用前六名（百萬元）.11 表 1：A 股醫療器械整體板塊經營情況（剔除受新冠影響企業，單位：百萬元，同比增長）.6 表 2：A 股醫療器械板塊分板塊重點企業經營情況（剔除受新冠影響企業，單位：百萬元，同比增長）.7 表 3：A 股主板&創業板醫療器械板

16、塊重點企業經營情況（剔除新冠影響企業，單位：百萬元，同比增長）.7 表 4：A 股科創板醫療器械板塊重點企業經營情況（剔除新冠影響企業，單位：百萬元，同比增長）.8 表 5：港股醫療器械整體板塊重點企業經營情況（單位：百萬元，同比增長）.8 表 6：港股 18A 醫療器械整體板塊重點企業經營情況（單位：百萬元，同比增長）.9 表 7：醫療器械板塊領域重點企業創新產品（電生理板塊）.12 表 8：高端智造及家用醫療器械板塊重點企業創新產品.13 表 9：內鏡板塊重點企業創新產品.14 表 10：神經介入板塊重點企業創新產品.15 表 11：主動脈板塊重點企業創新產品.16 表 12：設備板塊國產

17、情況.17 表 13：耗材板塊國產情況.18 表 14：A 股醫療器械設備板塊重點企業經營情況（剔除新冠影響較大的企業，單位：百萬元，同比增長）.19 表 15：設備板塊重點企業營收情況（百萬元，%）.20 表 16：設備板塊國產醫療設備與進口設備對比.21 表 17：設備板塊重點企業研發銷售核心跟蹤指標（1）.22 表 18：設備板塊重點企業研發銷售核心跟蹤指標（2）.22 表 19：設備板塊重點企業海外重點跟蹤指標（海外收入相關數據都按 23 年年報口徑，同比增速%）（1）.23 表 20：設備板塊重點企業海外重點跟蹤指標（海外收入相關數據都按 23 年年報口 識別風險，發現價值 請務必閱

18、讀末頁的免責聲明 5 5/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 徑，同比增速%）（2）.24 表 21：A 股醫療器械耗材板塊重點企業經營情況（剔除新冠影響較大的企業，單位：百萬元，同比增長）.25 表 22：耗材板塊重點企業營收情況（百萬元，%）.26 表 23：A 股醫療器械低值耗材板塊重點企業經營情況（單位：百萬元，同比增長）.27 表 24：低值耗材板塊重點企業財務數據（單位：百萬元，同比增長）.27 表 25：核心耗材板塊企業研發銷售核心跟蹤指標.29 表 26：耗材板塊集采情況梳理（1）.30 表 27：耗材板塊集采情況梳理（2）.31 表 28：耗材板塊企業

19、集采涉及情況梳理（1）.32 表 29：耗材板塊企業集采涉及情況梳理（2）.33 表 30：A 股醫療器械 IVD 板塊重點企業經營情況（單位：百萬元，同比增長）34 表 31：IVD 板塊重點企業業績情況（單位：百萬元，yoy%）.36 表 32：IVD 板塊主要企業費率情況（%）.36 表 33：IVD 板塊重點企業跟蹤匯總.37 表 34：IVD 板塊集采情況.39 表 35：醫美、眼科板塊重點企業業績表現（增速均為同比）.42 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 6 6/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 一、整體經營情況回顧：一、整體經營情況回顧：（

20、一）財務數據回顧：（一）財務數據回顧：23Q4 收入增速同比下滑；收入增速同比下滑；24Q1 收入增速同比提收入增速同比提升，升，創新類資產整體受影響較少創新類資產整體受影響較少 本文如無特別說明，上市公司經營數據均來自 wind 數據。從 A 股醫療器械整體板塊數據來看（已經剔除新冠相關個股），23Q4 板塊數據小幅下滑，主要由于醫院招投標活動、學術推廣活動推遲。根據 Wind，23Q4，A 股醫療器械板塊整體收入同比增速為-0.81%；板塊整體凈利潤增同比速為 65.34%；板塊整體扣非凈利潤同比增速為-2.91%；板塊整體行業毛利率為 48.39%，較 22Q4 同比提升 0.4pct；

21、板塊整體扣非凈利潤率為 6.99%，較 22Q4 同比下降 0.15pct。24Q1 板塊數據略有提升，主要由于院內招投標等事項恢復所致；根據 wind，24Q1，A 股醫療器械板塊整體收入同比增速為 2.04%；板塊整體凈利潤增同比速為 102.44%；板塊整體扣非凈利潤同比增速為 1.57%；板塊整體行業毛利率為 49.98%，較 23Q1 同比下滑 0.53pct；板塊整體扣非凈利潤率為 17.32%，較 23Q1 同比下降 0.08pct。表表1：A股醫療器械整體板塊經營情況（剔除受新冠影響企業，單位：百萬元，同比增長）股醫療器械整體板塊經營情況（剔除受新冠影響企業，單位：百萬元，同比

22、增長）2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 營業收入營業收入 42,002 45,231 48,589 49,390 47,917 51,609 47,184 48,987 48,895 yoy-7.71%-10.45%29.78%-2.96%14.08%14.10%-2.89%-0.81%2.04%營業成本營業成本 21,292 22,653 24,270 25,689 23,716 25,862 23,365 25,280 24,457 毛利率毛利率 49.31%49.92%50.05%47.99%50

23、.51%49.89%50.48%48.39%49.98%經營現金流經營現金流 1,478 10,309 9,011 17,152 2,893 9,057 7,855 14,880 5,087 凈利潤凈利潤 7,573 9,491 10,039 4,064 9,083 10,963 8,715 6,720 9,305 yoy-48.19%-33.03%11.07%12.64%19.93%15.51%-13.19%65.34%102.44%扣非凈利潤扣非凈利潤 7,092 8,702 8,921 3,525 8,338 9,917 7,883 3,423 8,469 yoy-47.36%-27.0

24、2%9.75%93.60%17.57%13.96%-11.64%-2.91%1.57%扣非凈利率扣非凈利率 16.88%19.24%18.36%7.14%17.40%19.21%16.71%6.99%17.32%經營現金經營現金/凈利潤凈利潤 19.52%108.62%89.76%422.01%31.86%82.62%90.13%221.44%54.67%（經營活動現金（經營活動現金流流+應收票據）應收票據）/凈利潤凈利潤 30.29%112.52%89.04%437.13%52.15%182.62%190.13%321.44%154.67%數據來源：wind，廣發證券發展研究中心 分板塊看，

25、設備板塊分板塊看，設備板塊主要企業主要企業業績整體領跑耗材以及業績整體領跑耗材以及IVD板塊板塊：（1）設備板塊設備板塊：根據 Wind，23Q4 設備板塊營業收入同比下滑 1.27%，設備板塊歸母凈利潤同比下滑 16.24%，設備板塊扣非歸母凈利潤同比下滑 13.04%，23Q4 延續了 23Q3 趨勢，雖然整體看受 8 月份開始的行業結構影響有所降速，但隨著行業結構逐漸體系化，醫院招投標活動、學術推廣活動將逐漸恢復正常，24Q1 較 23Q4環比業績情況出現好轉；24Q1 設備板塊營業收入增速同比下滑 0.33%，設備板塊歸母凈利潤同比下滑 5.45%，設備板塊扣非歸母凈利潤同比下滑 8.

26、48%。（2）耗材板塊耗材板塊：根據 Wind，23Q4 耗材板塊營業收入同比增長 3.32%，耗材板塊歸母凈利潤同比下滑 36.64%，耗材板塊扣非歸母凈利潤同比下滑 119.38%；24Q1 較 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 7 7/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 23Q4 環比業績情況出現好轉，主要系院內診療活動及招投標活動逐漸恢復。（3）體外診斷板塊體外診斷板塊：根據 Wind，23Q4 體外診斷板塊營業收入同比增長 9.87%，體外診斷板塊歸母凈利潤同比下滑 676.58%，體外診斷板塊扣非歸母凈利潤同比增長794.63%；24Q1 同比

27、23Q1 增速情況出現好轉，主要由于 23Q1 常規業務受疫情影響故基數較低及院內招投標等活動恢復所致。表表 2：A 股醫療器械股醫療器械板塊板塊分板塊分板塊重點重點企業企業經營情況（剔除受新冠影響企業，單位：百萬元，同比增長）經營情況（剔除受新冠影響企業，單位：百萬元，同比增長）板塊板塊 收入收入 歸母凈利潤歸母凈利潤 扣非歸母凈利潤扣非歸母凈利潤 收入收入 YOY 歸母凈利潤 YOY 扣非歸母凈利潤 YOY 23Q4 24Q1 23Q4 24Q1 23Q4 24Q1 23Q4 24Q1 23Q4 24Q1 23Q4 24Q1 設備設備 26450.6 25908.9 3,484 5,392

28、 3,062 4,982-1.27%-0.33%-16.24%-5.45%-13.04%-8.48%耗材耗材 16941.9 17596.0 414 2,650-32 2,302 3.32%5.18%-36.64%17.67%-119.38%23.30%IVD 5070.8 4946.9 3,036 1,291 635 1,224 9.87%13.49%-676.58%20.33%794.63%25.00%數據來源：wind，廣發證券發展研究中心 從從 A 股主板股主板&創業板創業板主要企業主要企業數據來看，數據來看，23Q4、24Q1 增速逐漸恢復。增速逐漸恢復。根據 Wind，23Q4 和

29、 24Q1，A 股主板&創業板醫療器械板塊整體收入同比增速分別為-3.65%、1.29%；板塊整體凈利潤同比增速分別為 126.12%、2.31%；板塊整體扣非凈利潤同比增速分別為-13.73%、0.79%；板塊整體行業毛利率分別為 45.64%、47.58%，較22Q4、23Q1 分別同比提升 0.57pct、同比下滑 0.66pct。表表3：A股主板股主板&創業板醫療器械板塊創業板醫療器械板塊重點重點企業企業經營情況經營情況（剔除新冠影響企業，單位：百萬元，同比增長）（剔除新冠影響企業，單位：百萬元，同比增長）2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q

30、2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 營業收入營業收入 35,040 36,294 40,549 39,216 39,115 41,360 38,345 37,786 39,618 營業收入增速營業收入增速-11.76%-15.36%35.09%-5.84%11.63%13.96%-5.44%-3.65%1.29%營業成本營業成本 18,580 18,972 20,981 21,543 20,247 21,789 19,898 20,542 20,767 毛利率毛利率 46.98%47.73%48.26%45.07%48.24%47.32%48.11%45.64%47.58%銷售費用銷

31、售費用 4,479 4,627 5,235 6,464 5,122 5,717 5,156 6,299 5,285 銷售費用增速銷售費用增速 7.61%6.90%16.29%17.85%14.35%23.55%-1.51%-2.56%3.17%銷售費用率銷售費用率 12.78%12.75%12.91%16.48%13.10%13.82%13.45%16.67%13.34%研發費用研發費用 2,426 2,586 2,941 3,313 2,840 3,160 2,919 3,511 3,069 研發費用增速研發費用增速 20.32%24.80%24.18%1.86%17.08%22.20%-0

32、.72%5.97%8.05%研發費用率研發費用率 6.92%7.13%7.25%8.45%7.26%7.64%7.61%9.29%7.75%經營現金流經營現金流 1,693 9,202 8,258 13,231 2,770 7,627 7,044 10,784 5,516 凈利潤凈利潤 6,096 7,435 8,345 2,022 7,210 8,589 7,156 4,572 7,377 凈利潤增速凈利潤增速-52.47%-39.17%12.12%50.57%18.29%15.52%-14.25%126.12%2.31%扣非凈利潤扣非凈利潤 5,768 6,876 7,625 1,928

33、6,698 7,817 6,546 1,664 6,751 扣非凈利潤增速扣非凈利潤增速-53.18%-33.87%9.02%193.05%16.13%13.69%-14.16%-13.73%0.79%扣非凈利率扣非凈利率 16.46%18.95%18.81%4.92%17.12%18.90%17.07%4.40%17.04%經營現金經營現金/凈利潤凈利潤 27.78%123.77%98.97%654.42%38.41%88.80%98.44%235.89%74.77%（經營活動現金（經營活動現金流流+應收票據）應收票據）/凈利潤凈利潤 37.31%129.61%96.73%679.24%58

34、.49%88.29%99.41%236.68%95.05%數據來源：wind，廣發證券發展研究中心 從從 A 股科創板醫療器械板塊股科創板醫療器械板塊主要企業主要企業數據來看，數據來看，23Q4 數據延續增長，數據延續增長，24Q1 數據增數據增速放緩速放緩。根據 Wind，23Q4 和 24Q1，A 股科創板醫療器械板塊整體收入同比增速 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 8 8/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 分別為 10.81%、6%；板塊整體凈利潤同比增速分別為 7.29%、4.35%；板塊整體行業毛利率分別為58.16%、60.58%，較22Q4

35、、23Q1分別同比下滑1.38pct、0.46pct。表表4：A股科創板醫療器械板塊股科創板醫療器械板塊重點重點企業企業經營情況（剔除新冠影響企業，單位：百萬元，同比增長）經營情況（剔除新冠影響企業，單位：百萬元，同比增長）2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 營業收入營業收入 6,803 8,732 7,814 9,923 8,614 10,041 8,654 10,970 9,131 yoy 20.38%18.96%8.37%10.94%26.62%14.99%10.75%10.81%6.00%營業成本

36、營業成本 2,608 3,544 3,142 4,015 3,355 3,930 3,359 4,590 3,599 毛利率毛利率 61.67%59.42%59.79%59.54%61.05%60.86%61.19%58.16%60.58%銷售費用銷售費用 1,302 1,519 1,651 1,953 1,641 2,055 1,812 2,072 1,690 yoy 16.74%16.78%9.71%19.60%26.02%35.32%9.77%6.08%3.03%費用率費用率 19.14%17.39%21.13%19.69%19.05%20.47%20.94%18.89%18.51%研發

37、費用研發費用 927 1,038 1,146 1,348 1,187 1,335 1,353 1,390 1,287 yoy 39.36%28.63%18.99%27.19%28.07%28.59%18.05%3.03%8.40%費用率費用率 13.63%11.89%14.67%13.59%13.78%13.29%15.63%12.67%14.09%管理費用管理費用 597 722 738 771 704 784 787 964 781 yoy 26.04%35.47%24.50%10.51%18.01%8.66%6.63%24.93%10.96%費用率費用率 8.77%8.27%9.45%7

38、.77%8.18%7.81%9.10%8.79%8.56%凈利潤凈利潤 1,462 2,031 1,654 2,002 1,850 2,354 1,547 2,144 1,931 凈利潤增速凈利潤增速-17.45%5.90%5.66%-10.40%26.53%15.91%-6.46%7.29%4.35%凈利率凈利率 21.49%23.25%21.17%20.18%21.48%23.44%17.88%19.54%21.15%經營現金流經營現金流-160 1,085 716 3,840 121 1,428 793 4,036-378 貨幣資金貨幣資金 25,646 26,715 36,831 37

39、,811 33,019 36,387 33,168 38,957 32,485 yoy 33.71%14.69%75.78%24.22%28.75%36.21%-9.95%3.03%-1.62%數據來源：wind，廣發證券發展研究中心 從港股整體從港股整體醫療器械醫療器械板塊板塊主要企業主要企業數據來看，數據來看，23Q3-4 數據維持緩慢增長。數據維持緩慢增長。根據 Wind，23Q1-2、23Q3-4，港股醫療器械板塊整體收入同比增速分別為 11.62%、4.10%；板塊整體行業毛利率分別為 57.60%、53.30%，較 22Q1-2、22Q3-4 分別同比提升0.72pct、同比下滑

40、1.72pct。表表5：港股醫療器械：港股醫療器械整體板塊整體板塊重點重點企業企業經營情況（單位：百萬元，同比增長）經營情況（單位：百萬元，同比增長）2021Q1-2 2021Q3-4 2022Q1-2 2022Q3-4 2023Q1-2 2023Q3-4 營業收入營業收入 16,017 17,725 18,553 18,899 20,710 19,673 yoy 30.45%17.19%15.83%6.62%11.62%4.10%營業成本營業成本 6,463 7,946 8,001 8,501 8,781 9,188 毛利率毛利率 59.65%55.17%56.87%55.02%57.60%

41、53.30%經營現金流經營現金流 893 609-512-437-699 3,154 凈利潤凈利潤 127.31-2,933.53-1,330-2,615-42-2,135 扣非凈利潤扣非凈利潤 326.08-1,606.04-224.4-2,548.75-20.9-2,445.24 扣非凈利率扣非凈利率 2.04%-9.06%-1.21%-13.49%-0.10%-12.43%經營現金經營現金/凈利潤凈利潤 701.12%-20.76%38.52%16.72%1672.66%-147.73%（經營活動現金流（經營活動現金流+應收票據）應收票據）/凈利潤凈利潤 768.41%-25.11%32

42、.55%9.10%1316.10%-142.43%數據來源：wind，廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 9 9/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 從港股從港股 18A 醫療器械板塊醫療器械板塊主要企業主要企業數據來看，數據來看，2023 年上半年數據高速增長。年上半年數據高速增長。根據Wind，23Q1-2、23Q3-4，港股 18A 醫療器械板塊整體收入同比增速分別為 36.45%、30.23%；板塊整體行業毛利率分別為 75.26%、70.06%，較 22Q1-2、22Q3-4 分別同比下降 1.13pct、3.38pct。表表6

43、：港股：港股18A醫療器械醫療器械整體板塊整體板塊重點重點企業企業經營情況（單位：百萬元，同比增長）經營情況（單位：百萬元，同比增長）2021Q1-2 2021Q3-4 2022Q1-2 2022Q3-4 2023Q1-2 2023Q3-4 營業收入營業收入 1,035 1,310 1,452 1,539 1,981 2,004 yoy 108.08%67.35%40.21%17.43%36.45%30.23%營業成本營業成本 218 575 343 409 490 600 毛利率毛利率 78.95%56.09%76.39%73.44%75.26%70.06%銷售費用銷售費用 351 614

44、588 888 894 971 yoy 155.32%100.76%67.54%44.58%52.13%9.41%費用率費用率 33.88%46.85%40.49%57.68%45.14%48.46%研發費用研發費用 846 1,328 1,199 1,880 1,538 1,407 yoy 2690.31%23.86%41.74%41.56%28.27%-26.24%費用率費用率 81.72%101.34%82.62%122.16%77.66%70.23%管理費用管理費用 647 608 532 885 617 650 yoy 185.88%-19.33%-17.72%45.47%16.01

45、%-26.54%費用率費用率 62.48%46.43%36.67%57.51%31.17%32.44%凈利潤凈利潤-1,473.24-3,044.48 -2,218-2,734-1,484-1,659 經營現金流經營現金流-655-1,359-1,232-1,752-1,590-159 現金及現金等價物現金及現金等價物 12226 20341 15932 13807 11553 9116 yoy 64.28%81.68%30.31%-32.12%-27.48%-33.98%數據來源：wind，廣發證券發展研究中心（二）創新：創新引領未來，核心企業研發投入持續高企（二）創新：創新引領未來，核心企

46、業研發投入持續高企 醫療器械中創新是催化醫療器械企業未來發展的最大動因之一，既可以增厚業績也醫療器械中創新是催化醫療器械企業未來發展的最大動因之一，既可以增厚業績也會被給予更高的估值。會被給予更高的估值。創新分為兩類，創新大單品和迭代式創新，創新大單品可以幫助企業開辟下一增長曲線，而迭代式創新在醫療器械中相對更多，這類創新一般可以把適應癥所拓展亦或者安全性提升，或是是針對醫生端降低操作難度等，也可幫助企業拉高未來業績預期。而跟蹤創新最直接的兩個指標就是研發投入以及相關產品的研發進展。整體研發費用增速趨緩，但剔除新冠后仍有超過整體研發費用增速趨緩，但剔除新冠后仍有超過 12%的增長。的增長。根據

47、 Wind，2018年至 2023 年，A 股醫療器械重點企業研發費用持續增加，2019-2021 年年增速均在 25%以上，2022 年開始增長有所放緩。新冠相關企業達安基因（由 22 年的7.02 億元下降到 23 年的 3.02 億元）、東方生物（由 22 年的 5.12 億元下降到 23年的 2.61 億元）等研發費用減少較多。剔除新冠企業后，2022 年及 2023 年研發費用仍有 12%以上的增速。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1010/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 圖圖 1：2018-2023 A股醫療器械板塊股醫療器械板塊重點重點企

48、業企業研發費研發費用（百萬元，同比增速用（百萬元，同比增速%）圖圖 2：2018-2023 A股醫療器械板塊股醫療器械板塊重點重點企業企業研發費研發費用（剔除新冠企業，百萬元，同比增速用（剔除新冠企業，百萬元，同比增速%）數據來源：wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：wind，廣發證券發展研究中心 邁瑞醫療、聯影醫療、華大智造等設備類公司研發費用絕對額較高，而賽諾醫療、邁瑞醫療、聯影醫療、華大智造等設備類公司研發費用絕對額較高，而賽諾醫療、微電生理等高端耗材公司以及開立醫療、澳華內鏡等內鏡板塊公司研發費用率較高。微電生理等高端耗材公司以及開立醫療、澳華內鏡等內鏡板塊公司研發費用率較高。（

49、1）根據 Wind，從研發費用絕對額來看，2018-2023 年 A 股醫療器械重點企業中，邁瑞醫療研發費用最多，達到 135 億元，其次是聯影醫療 58.89 億元，接著是樂普醫療 44.01 億元，華大智造、安圖生物、魚躍醫療等研發費用也較高。（2）根據 wind，從研發費用率來看，2018-2023 年 A 股醫療器械中天智航研發費用率最高，為 68.3%，其次是賽諾醫療 42%，接著是微電生理 30%，華大智造、開立醫療、澳華內鏡等研發費用率也較高。圖圖 3：2018-2023A股板塊股板塊重點重點醫療器械醫療器械企業企業研發費研發費用前十名（百萬元）用前十名（百萬元）圖圖 4：201

50、8-2023A股板塊股板塊重點重點醫療器械醫療器械企業企業研發研發費用費用率前十名率前十名(%)數據來源：wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：wind，廣發證券發展研究中心 2023 年，年，新華醫療、新產業、東富龍新進新華醫療、新產業、東富龍新進 A 股研發前十。股研發前十。根據 wind，邁瑞醫療、聯影醫療、樂普醫療、華大智造、安圖生物等企業仍然維持較高的研發費用，分別為34.33 億元、17.29 億元、8.79 億元、9.10 億元、6.56 億元。7,8619,88213,36917,99822,56222,8610%5%10%15%20%25%30%35%40%05,0001

51、0,00015,00020,00025,000201820192020202120222023研發費用（百萬元）yoy6,2887,90310,02613,43315,77517,7620%5%10%15%20%25%30%35%40%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020,000201820192020202120222023研發費用（百萬元）yoy13,482 5,889 4,401 3,630 2,573 2,215 2,183 1,862 1,765 1,704 02,0004,0006,0008,00010,0001

52、2,00014,00016,00068.3%42.0%30.0%19.9%28.9%19.4%29.8%15.2%21.4%24.8%0%10%20%30%40%50%60%70%80%識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1111/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 圖圖5：2023年年A股板塊股板塊重點重點醫療器械醫療器械企業企業研發費用前十名（百萬元）研發費用前十名（百萬元）數據來源：wind，廣發證券發展研究中心 港股重點醫療器械企業中，根據 Wind，2020-2023 年微創醫療 4 年研發費用總和最高（87.67 億元）；威高股份（20.43 億元

53、）、微創機器人（18.53 億元）、啟明醫療（14.78 億元）、健世科技（10.16 億元）、先健科技（8.2 億元），各家 4 年整體研發費用總和也較高。圖圖 6：2020-2023年港股醫療器械板塊年港股醫療器械板塊重點重點企業企業研發費用前六研發費用前六名名（百萬元）（百萬元）數據來源：wind，廣發證券發展研究中心 從產品管線的維度來看，過去多年的研發投入孕育了不少創新產品，正處于國產創從產品管線的維度來看，過去多年的研發投入孕育了不少創新產品，正處于國產創新浪潮中，各家企業在研產品豐富、研發路徑差異化。新浪潮中，各家企業在研產品豐富、研發路徑差異化。根據各家公司 2023 年年報，

54、設備板塊有澳華內鏡的 AQ300、開立醫療的 HD-550 及高端彩超 S60P60、聯影醫療磁共振成像和分子影像領域的產品（uMR Jupiter 5T、uEXPLORER（Total-body PET/CT）等）等，以上產品均已上市。耗材板塊有賽諾醫療的顱內藥物洗脫支架（NOVA）、歸創通橋的蛟龍顱內取栓支架等。3,4331,72987991065650458844336638005001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,00087672043185314781016820010002000300040005000600070008000900010000微創醫

55、療威高股份微創機器人-B啟明醫療-B健世科技-B先健科技 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1212/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 表表7：醫療器械板塊領域：醫療器械板塊領域重點重點企業企業創新產品創新產品（電生理板塊）（電生理板塊）公司公司 已上市已上市 重點在研產品重點在研產品 惠泰醫療惠泰醫療（1）標測類產品 6 個：可控十極標測電極導管等（2）消融類產品 3 個：磁定位冷鹽水射頻消融導管、可控射頻消融電極導管、冷鹽水灌注射頻消融導管（3）電生理設備 2 個：多道電生理系統、三維心臟電生理標測系統 1.標測類產品 2 個：磁電定位高密度標測導管臨

56、床試驗階段、磁電定位環形標測導管注冊審評階段 2.消融類產品 4 個：環形脈沖消融導管臨床試驗階段、壓力感應消融導管臨床試驗階段、磁定位壓力感應射頻消融導管臨床試驗階段、磁電定位壓力感知脈沖消融導管臨床試驗階段 3.電生理設備 4 個：三維電生理標測系統 pro 臨床試驗階段、帶壓力感應的射頻消融儀臨床試驗階段、高壓脈沖消融系統臨床試驗階段、HIERS 高集成度電生理記錄系統注冊檢驗階段 微電生理微電生理（1）標測類產品 7 個：3D 一次性使用星型磁電定位標測導管等（2）消融類產品 9 個：IceMagic球囊型冷凍消融導管、一次性使用壓力監測磁定位射頻消融導管等（4）電生理設備 3 個：三

57、維心臟電生理標測系統、灌注泵、IceMagic冷凍消融設備 1.消融類產品 1 個：腎動脈射頻消融導管臨床試驗階段 2.電生理設備 2 個：第四代三維心臟電生理標測系統已遞交注冊申請、腎動脈射頻消融系統臨床試驗階段 數據來源：各公司 2023 年年報、官網，廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1313/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 表表8：高端智造及家用醫療器械板塊：高端智造及家用醫療器械板塊重點企業重點企業創新產品創新產品 公司公司 已上市已上市 重點在研產品重點在研產品 聯影醫療聯影醫療 1.磁共振：uMR Jupiter 5T

58、、uMR Omega（行業首款 75cm 超大孔徑 3.0T MR）、uMR 890（超高性能科研型 3.0T MR）等 2.國產首款 320 排超高端 CT 產品 uCT 960+和國產首款 80 排 CT 產品 uCT 780 3.智慧仿生微創介入手術系統 uAngio 960、國產首款乳腺三維斷層掃描系統 uMammo 890i、采用單晶硅技術的低劑量數字平板移動 C 臂 uMC 560i、計算機視覺技術賦能全自動懸吊式 DR 產品 uDR 780i Pro 等 4.行業首款具有 4D 全身動態掃描功能的 PET/CT 產品 uEXPLORER（Total-body PET/CT）、業界

59、最高 190ps 量級 TOF 分辨率 PET/CT 產品 uMI Panorama、國產首款一體化 PET/MR 產品 uPMR 790 5.行業首款一體化 CT 引導直線加速 uRT-linac506c 6.國產首款臨床前超高場磁共振成像系統 uMR 9.4T 和國產首款臨床前大動物全身 PET/CT 成像系統 uBio EXPLORER 1.超高場強磁共振系統研發項目，適用于超高場科研場景（進行中）2.下一代磁共振技術預研項目（進行中）3.能譜 CT 研發項目，光子計數能譜 CT（進行中）4.單能 CT 一體化放療直線加速器系統研發項目、多能 CT 一體化放療直線加速器系統研發項目、MR

60、 一體化放療直線加速器系統研發項目等（進行中）5.大軸向高靈敏度數字 PETCT 研發項目（進行中）6.CT 高功率部件研發項目、大功率部件前沿技術預研項目（進行中）7.人工智能設備賦能專項研發項目（進行中）魚躍醫療魚躍醫療 1.制氧機（5-10L）2.14 天免校準 CGM 3.正壓呼吸機和雙水平正壓呼吸機 1.便攜式制氧機（批量生產）2.新款制氧機（5L、6L）（部分批量生產、部分小批試產）3.醫用大無創呼吸機（樣機測試）4.新款雙水平呼吸機（臨床實驗中）微創機器人微創機器人 1.圖邁腔鏡手術機器人（泌尿外科手術使用）2.蜻蜓眼三維電子腹腔內窺鏡（腹部、胸腔及盆腔等器官的腔鏡手術使用）3.

61、鴻鵠骨科手術機器人（全膝關節置換術使用）4.iSRobot Mona Lisa 機器人前列腺穿刺活檢系統 1.圖邁單臂腔鏡手術機器人（臨床試驗/臨床評估）2.脊柱手術機器人（設計驗證）3.經支氣管手術機器人（臨床試驗/臨床評估）4.TAVR 手術機器人（設計開發）5.R-ONE 血管介入手術機器人（注冊申請）6.胸腹部穿刺手術機器人（設計驗證）數據來源：各公司 2023 年年報、官網，廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1414/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 表表9：內鏡板塊：內鏡板塊重點企業重點企業創新產品創新產品 公司公司 已上

62、市已上市 重點在研產品重點在研產品 澳華內鏡澳華內鏡 1.4K 超清內鏡系統（AQ-300）2.配套各內窺鏡系統：4 款內窺鏡配套鏡子產品（結腸內窺鏡、十二指腸內窺鏡、支氣管內窺鏡、鼻咽喉內窺鏡），17款支氣管超細內鏡（超細鏡、細鏡、治療鏡、高清鏡、高清治療鏡）1.4K 軟性內窺鏡系統（型號原理驗證中）2.3D 消化內窺鏡（完成 3D 成像測試）3.內窺鏡機器人（型檢中）開立醫療開立醫療 1.高端彩超 S60 和 P60 系列產品、S90 Exp 系列（含 P80系列和 S80 系列）2.血管內超聲診斷設備、一次性使用血管內超聲診斷導管 3.HD-550、HD-580 系列高清內鏡 4.電子環

63、掃超聲內鏡 EG-UR5、電子扇掃超聲內鏡 EG-UC5T 1.醫用內窺鏡攝像系統（SV4K110 系列）2.掌上超聲診斷儀（NMPA 型檢階段）3.一次性使用血管內超聲診斷導管（NMPA 型檢階段）4.兩款超聲電子上消化道內窺鏡（FDA 技術審評中）海泰新光海泰新光 內窺鏡器械產品：4K 熒光/白光腹腔鏡、4K 超高清熒光胸腔鏡、自動除霧內窺鏡系統、內窺鏡光源模組、攝像適配器/適配鏡頭等、3D 腹腔鏡 1.小兒腹腔鏡（正在進行測試）2.4K 超高清熒光關節鏡及宮腔鏡（胸腔鏡和關節鏡分別于 2023 年 4 月 6 日和 10 月 28 日取得注冊證，宮腔鏡正 在進行注冊檢驗）3.基于熒光的內

64、窺鏡系統及外視系統的研發（B700-D 內窺鏡LED 冷光源光源已取證、B760 內窺鏡 LED 冷光源、N7604K內窺鏡攝像系統已提交注冊檢驗）4.宮腔鏡、膀胱鏡等光學組件加工工藝（多種光學組件已開始進行冷加工、鍍膜工藝驗證）數據來源：各公司 2023 年年報、官網，廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1515/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 表表10：神經介入板塊：神經介入板塊重點企業重點企業創新產品創新產品 公司公司 已上市已上市 重點在研產品重點在研產品 賽諾醫療賽諾醫療 1.冠脈支架：生物降解藥物涂層冠脈支架系統（BumA

65、）、2款藥物洗脫支架系統（HTSupreme、BuMA Supreme）2.顱內支架：1 款顱內藥物洗脫支架（NOVA）、1 款顱內取栓支架（GHUNTER）1.顱內自膨藥物支架系統（已完成上市前受理）2.涂層密網支架計劃于 24 年下半年提交創新審批 3.1 款生物降解藥物涂層冠脈支架系統（正在注冊提交 FDA）4.鎂合金降解藥物涂層冠脈支架系統（預研階段）5.Accufit 介入二尖瓣瓣膜置換系統（動物實驗階段）微創腦科學微創腦科學 1.治療顱內動脈瘤：Numen可解脫栓塞彈簧圈、Numen Silk三維電解脫彈簧圈、Tubridge血流導向密網支架、WILLIS 顱內覆膜支架系統 2.治

66、療腦動脈粥樣硬化：APOLLO顱內動脈支架系統、Bridge 椎動脈雷帕霉素靶向洗脫支架系統 3.治療急性腦栓塞：Neurohawk 顱內取栓支架、Tigertriever 顱內取栓支架（作為 Rapid Medical 的獨家代理商）1.治療顱內動脈瘤：生物可降解彈簧圈（設計驗證，預計 26 年獲批）、血流導向密網支架 2 代（注冊臨床實驗中，預計 24 年獲批）、顱內全顯影支架（設計驗證、預計 26 年獲批）；2.治療腦動脈粥樣硬化：顱內載藥球囊導管系統（設計驗證，預計 27 年獲批）、頸動脈支架系統（設計開發，預計 27 年獲批）；歸創通橋歸創通橋 1.外周血管介入器械：UltraFre

67、e藥物洗脫 PTA 球囊擴張導管(UltraFree DCB)2.神經介入器械：蛟龍顱內取栓支架(蛟龍CRD）、密網支架 1.外周血管介入器械：膝下藥物 PTA 藥物洗脫球囊導管、沖擊波球囊、外周斑塊旋切導引導管、血栓抽吸系統預計 25 年上市；藥物洗脫外周血管支架系統、外周點狀支架系統、鋸齒切割球囊、胸主動脈覆膜支架預計 26 年上市 2.神經介入器械：顱內藥物球囊擴張導管、自膨式顱內支架預計25 年上市；自膨式載藥顱內支架、頸動脈支架預計 26 年上市 數據來源：各公司 2023 年年報、賽諾醫療關于子公司自膨式顱內藥物涂層支架系統申報國內醫療器械注冊獲得受理的自愿性披露公告、公司官網，廣

68、發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1616/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 表表11：主動脈板塊：主動脈板塊重點企業重點企業創新產品創新產品 公司公司 已上市已上市 重點在研產品重點在研產品 樂普醫療樂普醫療 1.冠脈：NeoVas 生物可吸收冠狀動脈雷帕霉素洗脫支架系統、Nano plus 血管內無載體含藥(雷帕霉素)洗脫支架系統、Vesselin 藥物涂層冠脈球囊導管、Vesscide 切割球囊系統、一次性使用冠脈血管內沖擊波導管/設備、冠脈乳突球囊擴張導管。2.結構性心臟?。旱谌?MemoCarna氧化膜單鉚封堵器系列產品、第

69、四代 MemoSorb全降解封堵器系統、MemoSorb生物可降解卵圓孔未閉封堵器 1.預計 24 年上市：血管內沖擊波導管、大切割球囊、經導管植入式主動脈瓣膜系統 TAVR、射頻房間隔穿刺針/設備 2.預計 25 年上市：雷帕霉素藥物灌注系統、血管內擴張給藥系統、雷帕霉素藥物球囊、經心尖二尖瓣夾修復系統、冷凍球囊系統/導管、植入式心臟收縮力調節器 3.預計 26 年上市：血管內超聲、金屬可吸收藥物洗脫支架、腎動脈超聲消融導管/設備、電場消融導管/設備、植入式心臟再同步治療起搏器、載藥棘突球囊/切割球囊 心脈醫療心脈醫療 1.胸主動脈支架系統：Castor分支型主動脈覆膜支架及輸送系統、Min

70、os腹主動脈覆膜支架及輸送系統、Talos直管型胸主動脈覆膜支架系統 2.腹主動脈支架系統：Minos腹主動脈覆膜支架及輸送系統 3.主動脈術中支架系統：CRONUS術中支架系統、Fontus分支型術中支架系統 4.外周動脈球囊擴張導管：Reewarm PTX 藥物球囊擴張導管、Vewatch腔靜脈濾器 Cratos 已提交注冊資料；胸主多分支覆膜支架系統已經完成首例海外臨床入組。Cratos分支型支架及輸送系統已提交注冊資料。AegisII 腹主動脈覆膜支架系統處于上市前臨床試驗階段。胸主多分支覆膜支架系統處于單中心臨床隨訪階段。Vflower靜脈支架及輸送系統已完成注冊資料遞交，Fishh

71、awk機械血栓切除導管已完成上市前臨床植入；新一代外周裸球囊導管及帶纖維毛栓塞彈簧圈均處于注冊階段，膝下藥物球囊擴張導管處于上市前臨床試驗階段。微球類產品處于上市前臨床植入階段，HepaFlow TIPS 覆膜支架系統已獲批進入創新醫療器械特別審查程序。數據來源：各公司 2023 年年報、官網，廣發證券發展研究中心（三）國產替代：性能提升以及政策變化驅動國產替代加速（三）國產替代：性能提升以及政策變化驅動國產替代加速 設備板塊國產替代正在快速進程中，一些相對技術壁壘較低產品基本實現國產替代，設備板塊國產替代正在快速進程中，一些相對技術壁壘較低產品基本實現國產替代，近幾年一些高端設備也開始逐漸突

72、破。近幾年一些高端設備也開始逐漸突破。根據醫械數據云、聯影醫療招股說明書、怡和嘉業招股說明書、眾成醫械大數據平臺、中國醫療設備雜志社（轉引自中國醫療器械行業數據報告 2022），設備板塊不同品類國產化率差別較大，DR、低能放療設備、除顫儀、監護儀、消毒滅菌設備基本實現國產、國產化率在 60%以上。CT、MR、呼吸機、超聲、內窺鏡等由于高端系列產品與進口產品仍有差距，國產替代正在進行中，國產化率處于 10%-60%之間。DSA、血液透析設備國產化率不到 10%。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1717/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 表表 12：設備板塊

73、國產情況：設備板塊國產情況 大類大類 品類品類 時間時間 國產化率國產化率 涉及代表國產企業涉及代表國產企業 集采情況集采情況 醫療設備醫療設備 DSA 2022 年 7%東軟醫療、萬東醫療、聯影醫療 未涉及 CT 2022 年 31%聯影醫療、萬東醫療、東軟醫療 未涉及 常規 DR 2022 年 70%聯影醫療、萬東醫療、東軟醫療 未涉及 移動 DR 2022 年 78%聯影醫療、萬東醫療、東軟醫療 未涉及 乳腺 DR 2022 年 57%聯影醫療、萬東醫療、東軟醫療 未涉及 MR 2022 年 28%聯影醫療、萬東醫療、東軟醫療 未涉及 PET/CT 2020 年 37%聯影醫療、東軟醫療

74、 未涉及 PET/MR 2020 年 50%聯影醫療 未涉及 高能放療設備 2020 年 2%新華醫療 未涉及 低能放療設備 2020 年 62%新華醫療、東軟醫療、聯影醫療 未涉及 軟鏡 2022 年 15%開立醫療、澳華內鏡 未涉及 硬鏡 2021 年 34%海泰新光、開立醫療、邁瑞醫療 未涉及 醫用呼吸機 2020 年 10 月-2021 年 9 月 57%邁瑞醫療 未涉及 家用呼吸機 2020 年 33%魚躍醫療、怡和嘉業 未涉及 超聲儀器 2020 年 10 月-2021 年 9 月 61%邁瑞醫療、開立醫療、祥生醫療、理邦儀器、汕頭超聲 未涉及 除顫儀 2020 年 10 月-20

75、21 年 9 月 68%邁瑞醫療、魚躍醫療 未涉及 監護儀設備 2020 年 10 月-2021 年 9 月 83%可孚醫療、康泰醫學、樂普醫療、邁瑞醫療 未涉及 消毒滅菌設備 2020 年 10 月-2021 年 9 月 83%新華醫療 未涉及 麻醉設備 2020 年 10 月-2021 年 9 月 43%邁瑞醫療 未涉及 血液透析設備 2020 年 10 月-2021 年 9 月 8%威高股份、山外山、健帆生物、寶萊特 未涉及 數據來源：醫械數據云、聯影醫療招股說明書、怡和嘉業招股說明書、眾成醫械大數據平臺、中國醫療設備雜志社（轉引自中國醫療器械行業數據報告 2022），廣發證券發展研究中

76、心 耗材板塊，低值耗材已幾乎完全實現國產，高值耗材各品類國產化率差距較大。耗材板塊，低值耗材已幾乎完全實現國產，高值耗材各品類國產化率差距較大。根據艾瑞咨詢（轉引自2022 年醫療器械行業回顧與展望）、醫招采、醫械數據云數據，骨科人工關節、冠脈支架受益于國采，國產化率已達到 60%以上，口腔種植體、角膜塑形鏡、吻合器、球囊、骨科脊柱耗材國產化率在 30%左右，心臟起搏器國產替代仍處于早期階段，國產化率不到 10%。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1818/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 表表13：耗材板塊國產情況：耗材板塊國產情況 大類大類 品類品類

77、時間時間 國產化率國產化率 涉及代表國產企業涉及代表國產企業 集采情況集采情況 低值耗材低值耗材 護創材料 2022 年 95%三友醫療 寧波市 輸液器 2022 年 95%威高股份、康德萊、邁得醫療、普華和順、百多安 陜西省、河北省、青海省 高值耗材高值耗材 心臟起搏器 2022 年 5%樂普醫療、先健科技、微創醫療 安徽省 口腔種植體 2022 年 28%正海生物、奧精醫療、康拓醫療、國瓷材料 四川省牽頭省際聯盟集采 血液透析器 2022 年 20%威高股份、山外山、健帆生物、寶萊特 省際聯盟集采 眼科角膜塑形鏡 2022 年 33%歐普康視、愛博醫療、昊海生科、樂普醫療 河北省 眼科人工

78、晶體 2022 年 20%愛博醫療、昊海生科 多輪省級集采，國采即將開始 吻合器 2022 年 30%天臣醫療 省際聯盟集采 球囊 2022 年 30%心通醫療、藍帆醫療、賽諾醫療、沛嘉醫療、心脈醫療、歸創通橋、樂普醫療、凱利泰 省際聯盟集采 骨科脊柱耗材 2022 年 39%威高股份、大博醫療、愛康醫療、春立醫療、三友醫療 國采 骨科人工關節 2022 年 68%大博醫療、三友醫療、愛康醫療、春立醫療、威高股份、微創醫療 國采 冠脈支架 2022 年 75%樂普醫療、微創醫療、賽諾醫療、藍帆醫療 國采 骨科人工關節 2024 年 70%大博醫療、三友醫療、愛康醫療、春立醫療、威高股份、微創骨

79、科、武漢邁瑞 國采 數據來源：艾瑞咨詢（轉引自2022 年醫療器械行業回顧與展望）、醫招采、醫械數據云，廣發證券發展研究中心 二、二、設備：設備：整體板塊營收增速放緩，但景氣度依舊高企整體板塊營收增速放緩，但景氣度依舊高企 23Q4設備板塊增速略有放緩。設備板塊增速略有放緩。根據Wind，設備板塊23Q4營業收入同比下滑1.27%，板塊歸母凈利潤同比下滑 16.24%，板塊扣非歸母凈利潤同比下滑 13.04%，系 Q4因受 7 月底開始的行業結構影響，相關學術活動以及招標進院活動有所停滯，整體增速有所降速，但隨著后續相關影響逐漸淡化，正常的銷售活動以及學術活動將逐漸恢復，24Q1 有所好轉；2

80、4Q1 板塊營業收入同比下滑 0.33%，板塊歸母凈利潤同比下滑 5.45%，板塊扣非歸母凈利潤同比下滑 8.48%。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1919/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 表表14：A股醫療器械設備板塊股醫療器械設備板塊重點企業重點企業經營情況（剔除新冠影響較大的企業，單位：百萬元，同比增長）經營情況（剔除新冠影響較大的企業，單位：百萬元，同比增長）2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 營業收入營業收入 20,547 24,469 23,527

81、26,790 25,995 29,603 25,163 26,451 25,909 營業收入增速營業收入增速 14.21%9.72%17.98%16.71%26.51%20.98%6.96%-1.27%-0.33%營業成本營業成本 10,004 12,108 11,697 13,412 12,229 14,273 11,951 13,028 12,468 毛利率毛利率 51.31%50.52%50.28%49.94%52.96%51.78%52.51%50.75%51.88%銷售費用銷售費用 2,807 3,044 3,264 4,287 3,532 4,149 3,644 4,569 3,7

82、56 銷售費用增速銷售費用增速 10.94%14.94%14.82%30.40%25.85%36.30%11.63%6.57%6.35%銷售費用率銷售費用率 13.66%12.44%13.88%16.00%13.59%14.02%14.48%17.27%14.50%研發費用研發費用 1,933 2,057 2,334 2,735 2,446 2,809 2,517 2,917 2,678 研發費用增速研發費用增速 28.05%32.60%25.88%13.45%26.52%36.57%7.84%6.64%9.51%研發費用率研發費用率 9.41%8.41%9.92%10.21%9.41%9.4

83、9%10.00%11.03%10.34%經營現金流經營現金流-569 5,177 3,747 11,976 1,605 4,829 3,870 8,283 2,226 凈利潤凈利潤 4,052 5,920 5,161 4,159 5,703 7,346 5,442 3,484 5,392 凈利潤增速凈利潤增速-0.28%12.49%19.55%10.00%40.76%24.10%5.45%-16.24%-5.45%扣非凈利潤扣非凈利潤 3,820 5,547 4,711 3,521 5,443 6,779 4,959 3,062 4,982 扣非凈利潤增速扣非凈利潤增速 7.69%15.23%

84、28.63%44.43%42.49%22.20%5.26%-13.04%-8.48%扣非凈利率扣非凈利率 18.59%22.67%20.03%13.14%20.94%22.90%19.71%11.58%19.23%經營現金經營現金/凈利潤凈利潤-14.04%87.45%72.61%287.96%28.14%65.73%71.11%237.76%41.28%（經營活動現金（經營活動現金流流+應收票據）應收票據）/凈利潤凈利潤-6.36%88.03%71.50%293.42%37.99%65.77%69.83%238.46%41.98%數據來源：wind，廣發證券發展研究中心 核心個股基本實現正增

85、長。核心個股基本實現正增長。從個股財務數據來看，23 年除海泰新光（根據海泰新光23 年年報，受美國大客戶新舊產品迭代延期影響，公司內窺鏡鏡體發貨短期需求有所下降）外，都實現了正增長，其中澳華內鏡、聯影醫療營業收入實現了 20%以上的同比增長。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2020/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 表表15：設備板塊：設備板塊重點企業重點企業營收情況營收情況（百萬元，（百萬元，%）公司公司 營業收入營業收入 歸母凈利潤歸母凈利潤 扣非歸母凈利潤扣非歸母凈利潤 2023Q1-2 2023 2023Q1-2 2023 2023Q1-2 2

86、023 澳華內鏡澳華內鏡 289.08 678.08 38.08 57.85 33.32 44.49 yoy 72.74%52.29%651.46%167.04%2033.76%361.42%開立醫療開立醫療 1043.34 2120.25 273.06 454.44 273.09 442.47 yoy 24.87%20.29%56.18%22.88%67.97%29.52%聯影醫療聯影醫療 5271.35 11410.77 937.78 1974.29 786.98 1664.88 yoy 26.35%23.52%21.19%19.21%14.44%25.38%邁瑞醫療邁瑞醫療 18475.

87、77 34931.90 6441.99 11582.23 6,340.70 11433.73 yoy 20.32%15.04%21.83%20.56%20.84%20.04%海泰新光海泰新光 267.81 470.60 89.33 145.71 85.72 136.30 yoy 36.48%-1.31%11.85%-20.19%17.32%-19.20%數據來源：wind，廣發證券發展研究中心 性能角度看多個產品已經在性能上媲美外資。性能角度看多個產品已經在性能上媲美外資。根據醫招采、醫械數據云、聯影醫療招股說明書、怡和嘉業招股說明書等數據，性能是評價設備未來是否能放量的重要基礎，從產品性能來

88、看，國產與進口差距逐漸縮小，大部分品類國產產品在臨床使用上與進口差距不大，部分品類比如 PET/CT、PET/MR 國產品牌已經實現超越，部分品類如 DSA 由于國產起步較晚，在持續追趕中。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2121/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 表表16：設備板塊國產醫療設備與進口設備對比：設備板塊國產醫療設備與進口設備對比 品類品類 進口品牌進口品牌 國產品牌國產品牌 國產性能國產性能 評價評價 DSA 飛利浦、西門子醫療、GE 醫療 東軟醫療、萬東醫療、聯影醫療 國產產品近幾年才陸續上市，產品性能逐漸追趕 CT 飛利浦、西門子醫療

89、、GE 醫療 聯影醫療、萬東醫療、東軟醫療 從臨床使用上和進口差距不大，主要關鍵零部件還沒實現國產化 常規常規 DR 飛利浦、西門子醫療、GE 醫療 聯影醫療、萬東醫療、東軟醫療 國產和進口產品幾乎無差別 移動移動 DR 飛利浦、西門子醫療、GE 醫療 聯影醫療、萬東醫療、東軟醫療 國產和進口產品幾乎無差別 乳腺乳腺 DR 飛利浦、西門子醫療、GE 醫療 聯影醫療、萬東醫療、東軟醫療 國產和進口差距較小 MR 飛利浦、西門子醫療、GE 醫療 聯影醫療、萬東醫療、東軟醫療 核心零部件可以實現國內供應鏈，圖像質量也都很好，有些功能還需補齊 PET/CT 飛利浦、西門子醫療、GE 醫療 聯影醫療、東

90、軟醫療 聯影產品性能領先，在數字水平上超越外資 PET/MR 飛利浦、西門子醫療、GE 醫療 聯影醫療 聯影產品性能領先，在數字水平上超越外資 軟鏡軟鏡 奧林巴斯、賓得豪雅、富士 開立醫療、澳華內鏡 軟件上圖像清晰度、光學染色等差距不大，硬件上鏡體操縱性和進口廠家有一定區別，需要繼續完善；鏡種完備性與進口廠家差距不大 硬鏡硬鏡 卡爾史托斯、奧林巴斯、史賽克 海泰新光、開立醫療、邁瑞醫療 白光產品與進口差距不大，熒光產品在圖像處理上還有差距 醫用呼吸機醫用呼吸機 德爾格醫療、邁柯唯、飛利浦偉康 邁瑞醫療 核心技術落后，硬件（馬達和流量傳感器）和軟件與進口品牌有一定差距 家用呼吸機家用呼吸機 瑞思

91、邁、飛利浦 魚躍醫療、怡和嘉業 呼吸面罩性能接近外資品牌（保濕和靜音），可連接不同品牌呼吸機；呼吸機主要部件及功能（操作簡便、患者使用舒適度）、性能、體積與外資接近 超聲儀器超聲儀器 飛利浦、GE 醫療、西門子醫療 邁瑞醫療、開立醫療、祥生醫療、理邦儀器、汕頭超聲 高端超聲（心臟、婦科）有一定差距，中低端超聲無差距 除顫儀除顫儀 日本光電、麥邦、飛利浦 邁瑞醫療、魚躍醫療 國產和進口產品幾乎無差別 監護儀設備監護儀設備 飛利浦、科曼、GE 醫療 可孚醫療、康泰醫學、樂普醫療、邁瑞醫療 國產和進口產品幾乎無差別 消毒滅菌設備消毒滅菌設備 潔定、STERRAD、倍力曼 新華醫療 國產消毒設備與進口

92、消毒設備的部分性能指標相似，但價格相差較大。從價格、售后服務等方面來看，部分國產品牌的消毒設備性價比相對較高 麻醉設備麻醉設備 德爾格醫療、科曼、誼安 邁瑞醫療 國產和進口產品幾乎無差別 血液透析設備血液透析設備 費森尤斯、貝朗、百特金寶 威高股份、山外山、健帆生物、寶萊特 外資品牌因產品價格、售后服務、技術水平等因素，其市場占有率正不斷萎縮，以山外山為代表的國產品牌市場占有率正在不斷提升 數據來源：醫招采、醫械數據云、聯影醫療招股說明書、怡和嘉業招股說明書、眾成醫械大數據平臺、中國醫療設備雜志社（轉引自中國醫療器械行業數據報告 2022），廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀

93、末頁的免責聲明 2222/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 根據各家公司 23 年年報，入院受到影響，國家政策預計拉動設備類企業產能，新產品持續推出。從設備板塊的國內核心跟蹤指標來看，（1）入院情況：在國內銷售的設備整體入院是有所放緩的，特別是超聲領域，不論是邁瑞還是開立受到的影響是大于我們跟蹤的其余設備領域的，其余的板塊如內鏡、影像和測序儀器等只是進院招標相對放緩。而相對而言面向海外銷售的企業則不受相關國內事件影響，如福瑞股份。（2）國家出臺推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案的通知，鼓勵具備條件的醫療機構加快醫學影像、放射治療、遠程診療、手術機器人等醫療裝備

94、更新改造，希望到 27 年醫療等領域設備投資規模較 23 年增長 25%以上，我們預計此次政策落地將大規模拉動設備類企業產能。（3）新產品：近期，多家企業發布新產品，如開立發布了 HD550 的升級款產品，聯影在 CT、MR 和 MI 領域都推出了各自的迭代新品。表表17：設備板塊：設備板塊重點企業重點企業研發銷售核心跟蹤指標（研發銷售核心跟蹤指標（1）公司公司 核心產品核心產品 入院情況入院情況 24 年一季度核心研發進展更新年一季度核心研發進展更新 有無新品上市有無新品上市 澳華內鏡澳華內鏡 內鏡設備 AQ-300、AQ-200 系列 受到行業結構影響，整體裝機速度放緩 開始 AQ-400

95、 的研發準備 無 開立醫療開立醫療 內窺鏡：HD-550、HD-580；超聲設備：S60、P60 系列高端彩超 超聲銷售受到影響；內鏡銷售政策，二級醫院裝機加速 HD-580，其色彩的飽和度信噪比還有光暴的處理電子染色的圖像有技術更新，預計今年幾十臺明年逐步爬坡上量，明年開始上量 HD-580 聯影醫療聯影醫療 CT、MR、RT、XR、PET/CT、PET/MR 23Q3 醫院招投標速度放緩，采購計劃往后延遲；9 月下旬開始醫院招投標活動明顯增加 超高場強磁共振系統、特種 CT 預研項目、能譜 CT 研發項目、多能CT 一體化放療直線加速 器、大軸向高靈敏度數字 PETCT 研發項目等新產品研

96、發進行中 CT：640 層 CT-uCT 960+；MI：PET/CT uMI780；UMI Panorama 系列；NeuroEXPLORER（NX）MR：uMR Jupiter 5T 和 uAIFI 平臺；數據來源：澳華內鏡 2023 年年度報告、開立醫療 2023 年年度報告、開立醫療關于公司申報醫療器械注冊獲得批準的公告、聯影醫療2023 年年度報告、邁瑞醫療 2023 年年度報告，廣發證券發展研究中心 表表18：設備設備板塊板塊重點企業重點企業研發研發銷售核心跟蹤指標（銷售核心跟蹤指標（2）公司公司 核心產品核心產品 入院情況入院情況 本季度核心研發進展更新本季度核心研發進展更新 本

97、季度有無新品上市本季度有無新品上市 海泰新光海泰新光 組成自主品牌的 4K 內窺鏡系統和 4K 自動除霧內窺鏡整機產品；代工史塞克內窺鏡 1788系列 Q3 醫院采購延遲，新產品推廣活動可能會延遲 宮腔鏡有些在做注冊檢驗，有些已經進行注冊；自主研發的攝像和光源已經注冊，生產許可已經拿到 3D 的腹腔鏡、關節鏡無 福瑞股份 FibroScan 系列肝纖維化診斷儀器 FibroScan Go 已在北美、西歐地區（包括法國、德 國、西班牙）實現安裝 275 臺 2023 年 6 月，英國國家衛生與臨床優化研究所指南，推薦使用 Echosens公司的 FibroScan，稱其可改善初級和社區醫療環境中

98、的肝病早期檢測，推薦在二級醫療和?？浦鈱?FibroScan 作為評估肝臟纖維化或肝硬化的可選工具 無 數據來源：海泰新光 2023 年年度報告、福瑞股份 2023 年年度報告，廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2323/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 各家海外業務持續拓展，多家海外收入占比超各家海外業務持續拓展，多家海外收入占比超30%。根據各家公司23年年報及wind，海外市場在目前來看已經對于國內企業來說是未來重要的驅動力，特別是目前國內企業的產品在部分產品線上的競爭力已經可以比肩外企，因此海外將是設備企業未來成長的重要驅動

99、力。我們認為跟蹤設備企業海外拓展的重要指標包括海外收入絕對體量、收入占比以及海外拓展進展等指標。（1）收入收入：根據各公司 2023 年年報，開立醫療、邁瑞醫療、海泰新光、福瑞股份和華大智造的海外占比都超過了 30%，其中海泰新光和福瑞股份的占比超過 60%，絕對體量來看邁瑞海外收入遙遙領先；（2）海外拓展情況海外拓展情況：各個公司目前重點突破的都是歐美市場同時在兼顧 ROW 國家，基本上邁瑞、聯影和福瑞在海外產品的認可比較高，都有各自市場認可的拳頭產品，海泰由于是 ODM 模式所以銷售收入主要集中于美國，相對而言澳華目前的專注力還在國內市場還未開始大規模的海外拓展。海外拓展方面企業一般在西歐

100、和美國市場采取了高舉高打的策略，而在其他地區采取了性價比路線，24 年聯影在海外進駐了多個頂級的醫療機構而邁瑞在海外持續突破高端客戶，福瑞今年在歐美推出了服務付費模式。表表19：設備板塊設備板塊重點企業重點企業海海外重點跟蹤指標外重點跟蹤指標（海外收入相關數據都按海外收入相關數據都按23年年年年報口徑，同比增速報口徑，同比增速%）（）（1）公司公司 海外收入（億海外收入（億元）元）收入占比收入占比 海外收入海外收入 YOY 海外銷售較好地區海外銷售較好地區 海外認可度高的產品海外認可度高的產品 海外拓展新進展海外拓展新進展 澳華內鏡澳華內鏡 1.13 16.67%11.88%尚未在海外形成銷售

101、規模 AQ200 目前重心還是在國內 開立醫療開立醫療 9.39 44.29%18.26%歐美市場 便攜超聲 X 系列、E 系列、搭載人工智能的 Cupid 系列超聲、超聲內鏡系統（EUS）、超聲產品 ProPet 系列機型和動物專用一體化內鏡產品 V-2000 等新品 海外 25+地區裝機 聯影醫療聯影醫療 16.78 14.7%55.66%美國、歐洲、新興地區市場 uMI Panorama 全系產品（28、35、GS）都獲得了FDA 的注冊認證，uCT 960+、uMI Panorama 境內外 54 個國家和地區，累計取得產品注冊證 或質量管理體系認證超 700 張，45 款產品獲得 C

102、E 認證，其中 16 款產品通過了 MDR 認證；44 款產 品通過 51 項 FDA 510(k)注冊認證 數據來源：wind，澳華內鏡 2023 年年度報告、開立醫療 2023 年年度報告、聯影醫療 2023 年年度報告、邁瑞醫療 2023 年年度報告，廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2424/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 表表2020：設備板塊設備板塊重點企業重點企業海外重點跟蹤指標（海外收入相關數據都按海外重點跟蹤指標（海外收入相關數據都按23年年報口徑，同比增速年年報口徑，同比增速%）（2）公司公司 海外收入（億元）海

103、外收入（億元）收入占比收入占比 海外收入海外收入 YOY 海外銷售較好地區海外銷售較好地區 海外認可度高的產品海外認可度高的產品 海外拓展新進展海外拓展新進展 海泰新光海泰新光 3.27 69.56%-10.2%美國市場 史塞克代工產品系列 美國地區：負責海外尤其美國市場的售后服務尤其是維修，還在開發生命科學相關產品和技術，拓展外科手術以外的新業務；福瑞股份福瑞股份 7.58 65.7%35.6%歐洲和美國市場 FibroScan 國產化系列產品 FibroScan Go 已在北美、西歐地區（包括法國、德 國、西班牙）實現安裝 275 臺；Echosens 公司實現凈利潤 1.7598 億元，

104、較上年同期增長 70.13%數據來源：海泰新光 2023 年年度報告、福瑞股份 2023 年年度報告、華大智造 2023 年年度報告，廣發證券發展研究中心 三、三、耗材：院內診療復蘇耗材：院內診療復蘇，整體耗材板塊保持增長，整體耗材板塊保持增長 23Q4、24Q1 營收增長加速，在院內招投標的恢復及國家政策的影響消退下，一些營收增長加速，在院內招投標的恢復及國家政策的影響消退下，一些擇期手術受到一定影響，但是整體還是維持了增長趨勢。擇期手術受到一定影響，但是整體還是維持了增長趨勢。根據 Wind，耗材板塊 24Q1營業收入同比增長 5.18%，較 23Q4 環比加速增長，由于國家政策及院內招投

105、標的逐漸恢復。板塊24Q1歸母凈利潤同比增長17.67%，扣非歸母凈利潤同比增長23.3%，行業毛利率為 43.38%，較 23Q1 同比下降 0.08pct。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2525/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 表表21：A股醫療器械耗材板塊股醫療器械耗材板塊重點企業重點企業經營情況（剔除新冠影響較大的企業，單位：百萬元，同比增長）經營情況（剔除新冠影響較大的企業，單位：百萬元，同比增長）2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 營業收入營業收入

106、17008 16151 15895 16397 16730 16609 16666 16942 17596 營業收入增速營業收入增速-25.07%-30.80%30.45%-27.47%-1.64%2.83%4.86%3.32%5.18%營業成本營業成本 9565 8661 9100 9454 9459 9628 9550 10156 9962 毛利率毛利率 43.76%46.37%42.75%42.34%43.46%42.03%42.70%40.05%43.38%銷售費用銷售費用 2187 2238 2447 2933 2346 2515 2352 2714 2321 銷售費用增速銷售費用增

107、速 9.85%6.08%10.06%2.09%7.24%12.35%-3.88%-7.46%-1.05%銷售費用率銷售費用率 12.86%13.86%15.40%17.89%14.02%15.14%14.12%16.02%13.19%研發費用研發費用 987 1073 1108 1270 1043 1077 1143 1305 1106 研發費用增速研發費用增速 23.07%20.16%9.27%-5.71%5.58%0.35%3.10%2.79%6.07%研發費用率研發費用率 5.81%6.64%6.97%7.75%6.23%6.48%6.86%7.71%6.28%經營現金流經營現金流 15

108、14 3939 2804 2962 1196 3049 2564 4524 2404 凈利潤凈利潤 2557 2632 2467 653 2252 2475 2044 414 2650 凈利潤增速凈利潤增速-72.97%-66.28%-29.20%-5529.48%-11.94%-5.97%-17.18%-36.64%17.67%扣非凈利潤扣非凈利潤 2364 2309 1949 166 1867 2108 1742-32 2302 扣非凈利潤增速扣非凈利潤增速-73.43%-62.23%-41.75%-131.69%-21.01%-8.72%-10.65%-119.38%23.3%扣非凈利率

109、扣非凈利率 13.90%14.30%12.26%1.01%11.16%12.69%10.45%-0.19%13.08%經營現金經營現金/凈利潤凈利潤 59.21%149.65%113.63%453.56%53.11%123.19%125.46%1093.10%90.73%（經營活動現金流（經營活動現金流+應收票據）應收票據）/凈凈利潤利潤 76.92%162.57%109.05%523.31%106.78%116.76%128.30%1089.87%89.16%數據來源：wind，廣發證券發展研究中心 核心個股增長放緩，但增速仍較高。核心個股增長放緩，但增速仍較高。根據 wind，從個股財務數

110、據來看，23 年除三友醫療、威高骨科外，都實現了正增長，其中賽諾醫療營業收入實現了 70%以上的同比增長，惠泰醫療、微電生理、心脈醫療營業收入實現了 30%上下的同比增長。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2626/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 表表22：耗材板塊：耗材板塊重點企業重點企業營收情況營收情況（百萬元，（百萬元，%）公司公司 營業收入營業收入 歸母凈利潤歸母凈利潤 扣非歸母凈利潤扣非歸母凈利潤 2023Q1-2 2023 2023Q1-2 2023 2023Q1-2 2023 惠泰醫療惠泰醫療 787.99 1650.21 257.40 5

111、33.92 242.45 468.35 yoy 41.81%35.71%62.01%49.13%72.15%45.54%微電生理微電生理-U 142.12 329.19 2.16 5.69-12.37-35.47 yoy 16.58%26.46%44.60%85.17%-2030.96%-211.33%心脈醫療心脈醫療 621.62 1187.20 279.53 492.43 260.19 462.20 yoy 35.49%32.43%29.99%37.98%27.14%42.74%南微醫學南微醫學 1147.13 2411.47 264.30 485.92 258.72 463.14 yoy

112、 19.46%21.78%111.69%46.99%116.87%54.67%賽諾醫療賽諾醫療 161.29 343.26-29.61-39.63-34.98-49.71 yoy 46.22%77.99%58.43%75.59%52.48%69.93%三友醫療三友醫療 282.22 460.39 62.92 95.58 48.26 59.28 yoy-4.86%-29.08%-17.92%-49.91%-32.75%-55.70%威高骨科威高骨科 805.39 1283.55 111.76 112.32 107.26 107.90 yoy-33.42%-37.63%-74.25%-81.30%

113、-74.94%-81.68%先健科技先健科技 661.34 1310.35 220.16 263.24 217.89/yoy 15.56%16%2.50%-19.09%4.59%/微創腦科學微創腦科學 299.22 665.69 64.04 145.55 54.19/yoy 45.08%22%-169.34%-768.73%-171.63%/歸創通橋歸創通橋-B 231.59 542.61 -35.51-78.73-38.25/yoy 50.15%61%39.25%-30.66%36.46%/沛嘉醫療沛嘉醫療-B 225.45 442.00 -212.06-392.53-188.23/yoy

114、89.00%74%130.54%-3.75%101.68%/心通醫療心通醫療-B 176.44 336.22 -179.40-471.53-109.75/yoy 41.38%33%46.59%3.77%5.86%/愛康醫療愛康醫療 649.73 1100.29 132.57 182.10 132.57/yoy 21.18%4%5.19%-11.07%5.19%/春立醫療春立醫療 540.71 1221.33 126.08 277.82 107.53 254.13 yoy-5.37%2%-19.69%-9.72%-27.88%-5.29%數據來源：wind，廣發證券發展研究中心 低值耗材營收下滑

115、。低值耗材營收下滑。根據 Wind，低值耗材板塊 23Q4、24Q1 營業收入分別同比下滑 8.86%、14.91%；23Q4 板塊歸母凈利潤同比下滑 449.57%，24Q1 板塊歸母凈利潤同比提升 14.52%；23Q4 和 24Q1 板塊扣非歸母凈利潤分別同比下滑 62.92%、56.96%。24Q1 業績延續了 24Q3 的下降趨勢，主要由于海外去庫存影響，隨著海外大客戶逐漸結束去庫存，低值耗材下單節奏將逐漸恢復正常，此外，也與匯率變動、國內行業結構的影響有關。24Q1 板塊行業毛利率為 35.85%，較 23Q1 同比下滑 1.9pct。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明

116、2727/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 表表23：A股醫療器械低值耗材板塊股醫療器械低值耗材板塊重點企業重點企業經營情況（單位：百萬元，同比增長）經營情況（單位：百萬元，同比增長）2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 營業收入營業收入 1,715 1,752 1,777 1,666 1,600 1,540 1,463 1,519 1,361 營業收入增速營業收入增速 33.30%13.81%7.72%-9.08%-6.69%-12.09%-17.66%-8.86%-14.91%

117、營業成本營業成本 614 1,567 1,115 1,053 996 964 937 968 873 毛利率毛利率 64.20%10.55%37.26%36.80%37.75%37.39%36.00%36.28%35.85%銷售費用銷售費用 119 123 131 137 100 118 96 125 93 銷售費用增速銷售費用增速 10.29%-0.12%-4.54%26.13%-15.93%-3.45%-27.04%-8.43%-6.67%銷售費用率銷售費用率 6.92%7.00%7.39%8.19%6.24%7.69%6.55%8.23%6.84%研發費用研發費用 75 82 76 93

118、 66 87 82 117 72 研發費用增速研發費用增速 40.66%31.75%-7.04%2.97%-11.81%5.65%7.83%25.17%9.73%研發費用率研發費用率 4.35%4.68%4.26%5.59%4.11%5.63%5.58%7.68%5.30%經營現金流經營現金流-50 690 226 618 259 201 321 400 143 凈利潤凈利潤 229 345 329 210 274 280 223-733 314 凈利潤增速凈利潤增速 37.16%51.17%18.51%-10.20%20.05%-19.02%-32.22%-449.57%14.52%扣非凈利

119、潤扣非凈利潤 213 336 298 184 249 259 205 68 107 扣非凈利潤增速扣非凈利潤增速 72.66%77.80%99.97%39.10%17.18%-22.97%-31.18%-62.92%-56.96%扣非凈利率扣非凈利率 12.40%19.16%16.77%11.06%15.57%16.79%14.02%4.50%7.88%經營現金經營現金/凈利潤凈利潤-21.87%199.92%68.71%294.55%94.44%72.04%143.90%-54.51%45.58%（經營活動現金流（經營活動現金流+應收票據）應收票據）/凈利潤凈利潤-21.05%200.17%

120、68.64%295.46%96.37%71.59%147.49%-58.24%148.09%數據來源：wind，廣發證券發展研究中心 低值耗材個股營收下降，由于海外客戶去庫存導致的需求端階段性放緩。低值耗材個股營收下降，由于海外客戶去庫存導致的需求端階段性放緩。根據 wind，2023 年，僅維力醫療營收實現了正增長，采納股份、康德萊、五洲醫療、美好醫療營收均同比下滑，主要由于海外客戶去庫存影響，后續將逐漸恢復正常下單節奏。表表24：低值耗材板塊：低值耗材板塊重點企業重點企業財務數據（單位：百萬元，同比增長）財務數據（單位：百萬元，同比增長）公司公司 營業收入營業收入 歸母凈利潤歸母凈利潤 2

121、023 24Q1 2023 24Q1 維力醫療維力醫療 1,387.74 309.19 192.49 50.26 yoy 2%-14%15.56%-3.54%康德萊康德萊 2,452.60 569.93 230.90 60.54 yoy-21%-84%-25.92%-28.88%采納股份采納股份 410.47 110.63 112.56 25.05 yoy-12%66%-30.46%57.73%五洲醫療五洲醫療 533.68 90.04 60.27 9.88 yoy-2%-23%-15.00%-23.77%美好醫療美好醫療 1,337.59 281.55 313.30 58.04 yoy-5%

122、-23%-22.08%-46.46%數據來源：wind，廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2828/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 核心產品放量穩健，新產品持續推出。核心產品放量穩健，新產品持續推出。根據各公司 23 年年報及耗材板塊的國內核心跟蹤指標來看，（1）放量情況）放量情況：核心產品覆蓋醫院、手術量穩健增長，比如微電生理的房顫核心耗材壓力感應消融導管完成了 1000 余例手術；賽諾醫療兩款集采中標冠脈支架產品仍保持較為平穩的出貨；（2）新產品：）新產品：近期，多家企業發布新產品，如微電生理發布了 IceMagic冷凍消融系統

123、，先健科技推出了腫瘤介入創新型手術機器人，其余如微創腦科學和南微醫學等一些補齊產品線的產品上市。近年來集采規則優化，品種更豐富，助力國產實現以量換價。近年來集采規則優化，品種更豐富，助力國產實現以量換價。根據各板塊集采文件，從集采情況來看，耗材多個品類已經集采，其中冠脈支架、人工關節、人工脊柱為全國集采，創傷類耗材、心臟介入電生理、神經介入彈簧圈為省際聯盟集采。無論是全國或省際聯盟集采，可以看到集采規則進一步優化，中選產品價格降幅漸趨溫和，國產企業可以獲得比較好的量和價。23Q3 的京津冀“的京津冀“3+N”醫藥聯盟聯合河南等十醫藥聯盟聯合河南等十二省的創傷類耗材較二省的創傷類耗材較 21 年

124、的創傷類耗材集采中選品種更豐富。年的創傷類耗材集采中選品種更豐富。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2929/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 表表25：核心耗材板塊企業研發銷售核心跟蹤指標：核心耗材板塊企業研發銷售核心跟蹤指標 企業企業 核心產品核心產品 24 年一季度核心產品放量情況年一季度核心產品放量情況 核心產品在研情況核心產品在研情況 有無新上市重磅產品有無新上市重磅產品 微電生理微電生理 Columbus三維心臟電生理標測系統；EasyStars高密度標測導管；TrueForce壓力監測射頻消融導管；IceMagic冷凍消融系統 Columbu

125、s三維心臟電生理標測系統完成心律失常治療手術累計突破 5萬例；TrueForce壓力監測射頻消融導管累計完成了 1000 余例壓力指導下的射頻消融手術 腎動脈消融系統臨床試驗階段；壓力脈沖導管，臨床試驗階段 IceMagic冷凍消融系統 惠泰醫療惠泰醫療 三維心臟電生理標測系統；電極標測導管；射頻消融電極導管 電生理產品覆蓋醫院 1100 余家;公司在超過 800 家醫院完成三維電生理手術 10000 余例；一次性使用磁電定位壓力監測脈沖電場（PFA）消融導管正式進入創新醫療器械特別審查程序 無 心脈醫療心脈醫療 主動脈和腹主動脈覆膜支架、術中支架、藥物球囊 擴張導管以及外周血管支架、球囊擴張

126、導管（1）國內：Minos腹主動脈支架累計覆蓋 800+終端醫院，；Castor分支型主動脈覆膜支架及輸送系統累計覆蓋 1000+終端醫院；Reewarm PTX 藥物球囊累計覆蓋900+醫院；Hercules球囊擴張導管（40）目前已進入阿根廷、巴西、英國、日本等 8 個海外國家。（2）海外：Castor 分支型覆膜支架及輸送系統在新加坡及多個歐 洲國家實現首例植入，累計已進入 16 個國家；Minos 腹主動脈覆膜支架及輸送系統在土耳其等國 實現首例植入，累計已進入 19 個國家；Hercules Low Profile 直管型覆膜支架及輸送系統在新加坡 及多個歐洲國家實現首例植入，累計已

127、進入 21 個國家；Reewarm PTX 藥物球囊擴張導管在巴西 實現首例植入 Cratos分支型支架及輸送系統已提交注冊資料。AegisII 腹主動脈覆膜支架系統處于上市前臨床試驗階段。胸主多分支覆膜支架系統處于單中心臨床隨訪階段。Vflower靜脈支架及輸送系統已完成注冊資料遞交，Vewatch腔靜脈濾器及 Fishhawk機械血栓切除導管已完成上市前臨床植入；新一代外周裸球囊導管及帶纖維毛栓塞彈簧圈均處于注冊階段，膝下藥物球囊擴張導管處于上市前臨床試驗階段。微球類產品處于上市前臨床植入階段，HepaFlow TIPS 覆膜支架系統已獲批進入創新醫療器械特別審查程序。無 數據來源：微電生

128、理 2023 年年度報告，微電生理微信公眾號 https:/ 年年度報告，惠泰醫療微信公眾 https:/ 2023 年年度報告，心脈醫療微信公眾號 https:/ 2023 年度報告，廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3030/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 表表26：耗材板塊集采情況梳理（：耗材板塊集采情況梳理（1）時間時間 規模規模 產品產品 參與品類數量參與品類數量 中標規則中標規則 中選價格中選價格 周期（年）周期（年）點評點評 2020.11 全國 冠脈支架 27 中 10 產品排名前 10 名首先入圍，中選需要符合以下

129、兩個條件之一：（1）申報價最低產品申報價 1.8 倍的。（2）申報價最低產品申報價 1.8 倍，但低于 2850 元 產品平均降幅 81%2 淘汰率大于一半，對于入圍產品依舊有價格要求 2021.6 全國 人工關節 采集信息中，中標率較高，當大于 33 個產品，中 24 同一競價單元內，按企業競價比價價格由低到高排序，確定入圍企業 產品平均降幅 93%2 淘汰率明顯低于冠脈支架集采情況，當有 33 個競品時中標率依舊達到 2021.5 河南省牽頭 創傷類耗材 采購品種為接骨板及配套螺釘、髓內釘及配件、中空（空心）螺釘等醫用耗材；接骨板與配套螺釘組成系統，髓內釘與其配件組成系統，共分普通接骨板系

130、統、鎖定加壓接骨板系統和髓內釘系統三個采購包。約定采購量按照總需求量的 70%確定；符合申報資格的申報企業數為 3 家及以上的，各自分組內進行報價，按照價格由低到高確定擬中選企業，A 組中選率 70%，B 組中選率70%。平均降幅88.65 1 集采大幅降低技術產品的價格，長遠看企業還是要依靠產品創新，持續推出更具差異型、創新型的產品來保障自身收益 2022.1 福建省牽頭 心臟介入電生理 三個采購模式（組套、單件、配套）；組套模式 4 組 8 個、單件模式 6 組 16 個、配套模式 5 個 組套采購模式，中選降價只要在最高有效報價的基礎上降價 30%以上即可中選；單件采購模式，中選降價只要

131、在最高有效報價的基礎上降價 50%以上即可中標 中選產品平均降幅49.35%2 最高限價的設置沒有如脊柱集采先在終端價的基礎上降價 40%，相對溫和 2022.11 吉林省牽頭 神經介入彈簧圈 集中帶量采購產品為國家醫療保障局醫保醫用耗材分類與代碼前 7 位為 C020516 開頭的彈簧圈類（神經介入）醫用耗材 每個競價組中選產品分別按中選價格由低到高順序排名，梯度分配意向采購量，如出現非整數則向下取整至個位。其次，此次集采將醫療機構報量但未中選產品采購需求量的 90%以及中選產品待分配意向采購量共同組成剩余量，然后醫療機構可以自主將剩余量分配給其他中選產品，可跨 A、B 競價組分配 中選價格

132、平均降幅50%，最高降幅不超過70%2 此次集采，相對來說價格相當利好。國產企業從吉林省這次得集采中可以獲得比較好的價格和量。數據來源：國家組織冠脈支架集中帶量采購文件，豫晉贛鄂渝黔滇桂寧青湘冀骨科創傷類醫用耗材聯合帶量采購文件，國家組織骨科脊柱類耗材集中帶量采購文件，心臟介入電生理類醫用耗材省際聯盟集中帶量采購文件，國家組織人工關節集中帶量采購文件，吉林省彈簧圈集采文件，國家組織冠脈支架集中帶量采購協議期滿后接續采購文件，省際聯盟骨科創傷類醫用耗材集中帶量采購文件，廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3131/4646 Table_PageText 深度分析|

133、醫療器械 表表27：耗材板塊集采情況梳理（耗材板塊集采情況梳理（2）時間時間 規模規模 產品產品 參與品類數量參與品類數量 中標規則中標規則 中選價格中選價格 周期周期（年）（年）點評點評 2022.9 全國 人工脊柱 本次參與采購的產品分為 14 個產品系統類別 A、B 競價單元內，規則一：按企業競價比價價格由低到高排序，確定入圍企業；中選產品平均降幅84%3 集采規則較關節集采有進一步的優化，明確了各產品系統的最高有效申報價，新增 C 組預防倒掛 規則二：如 A 組未中選，如競價價格低于B 組最高競價價格，則中選；規則三，若申報價格最高有效申報價的40%，則獲得擬中選資格，不受名額限制 2

134、022.11 全國 冠脈支架 本次參與采購的產品分為 19 個產品系統類別 將所有存在關聯關系的中選企業最多 2 個產品按中選價格由低到高排序，梯度分配意向采購量，如數量出現非整數則向上取整;價格較首次冠脈集采平均漲幅 10%3 醫療機構申報數量也較第一次集采增加 1288家，國產企業從國家這次接續采購中可以繼續獲得比較好的價格和量 此次集采將醫療機構報量但未中選產品采購需求量的 95%以及中選產品待分配意向采購量共同組成剩余量，然后醫療機構可以自主將剩余量分配給 A組及本醫療機構填報采購需求量產品中價最低的產品，A 組獲得量可不少于剩余量50%2023.9 京津冀“3+N”醫藥聯盟聯合河南等

135、十二省 創傷類耗材 采購品種為由接骨板及配套螺釘、髓內釘及配件、中空（空心）螺釘等骨科創傷類醫用耗材組成的三個采購包。AB 競價規則：中選產品平均降幅83.48%2 此次集采相較 2年前的創傷集采，首次實現聯盟合作集采，中選品種更加豐富（1）規則一，A、B 競價單元內，分別按有效申報企業競價比價價格由低到高排序，確定入圍企業。（2）未中選規則一資格的 A 競價單元有效申報企業，競價價格不高于 B 競價單元競價價格，則獲得擬中選資格（3）競價比價價格本采購包最高有效申報價的，則該企業獲得擬中選資格 C 競價單元規則：企業競價價格不超過 A 和 B 競價單元的平均擬中選競價價格，則獲得擬中選資格

136、2024.4 全國 人工關節 陶-陶髖關節類產品、陶-聚乙烯髖關節類產品、陶-合金髖關節類產品、膝關節產品 24 年的申報價格相對 21 年申報價格較靈活，讓原先價格在下行的企業可以有空間上調價格獲得好的排名；最后是履約好的企業可以利用好規則形成中標價格優勢 目前看，不排除規則傾向于價格低的企業 3 此次的規則一的入圍價格和規則二的復活價格對于上一輪價格低的企業是利好 數據來源：國家組織骨科脊柱類耗材集中帶量采購文件，國家組織冠脈支架集中帶量采購協議期滿后接續采購文件，省際聯盟骨科創傷類醫用耗材集中帶量采購文件，國家人工關節集采接續采購文件，廣發證券發展研究中心 企業通過集采報量提高產品滲透率

137、。企業通過集采報量提高產品滲透率。根據各公司財報，耗材企業積極參加國家或者省際聯盟集采，并在集采報量中取得了較好成績，通過集采實現了手術量的提升，比如惠泰醫療電生理產品全線中標，通過報量在全國頭部大中心的準入滲透率從 27%識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3232/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 提升至 70%，愛康醫療髖膝關節置換產品中標關節國家集采，中標產品的手術量需求持續增長。表表28：耗材：耗材板塊板塊企業集采涉及情況梳理（企業集采涉及情況梳理（1）企業企業 集采涉及情況集采涉及情況 微電生理微電生理 Q1，受電生理省際聯盟集中帶量采購實施前經

138、銷商訂貨量減少的影響，公司銷售收入同比有所下降。Q2，隨著公司產品市場滲透率持續提升，產品競爭力不斷增強，集中采購陸續落地執行，手術量快速提升?；萏┽t療惠泰醫療 公司電生理產品全線中標，在各細分品類中固定彎二極、可調彎四極、可調彎十級和環肺電極等多個產品在所在競價單元中所有品牌的需求量名列前茅；三維磁鹽水消融導管在上市 18 個月后，預報量在該競價單元全部品牌中取得較好成績；通過報量在全國頭部大中心的準入滲透率從 27%提升至 70%心脈醫療心脈醫療 23 年 3 月，根據河南省公立醫療機構藥品和醫用耗材聯盟采購試點方案等文件要求，對外周介入類醫用耗材公立醫療機構聯盟采購擬中選結果公示，企業外

139、周介入耗材中選 先健科技先健科技 22 年 6 月，根據湖南省醫療保障局關于做好省際聯盟心臟起搏器、人工晶體類醫用耗材帶量采購中選結果執行工作的通知，公司中選 2 類起搏器類耗材產品；23 年 3 月，根據廣東省醫保局心臟起搏器類醫用耗材聯盟集中帶量采購中選結果表，公司中選 3 類起搏器耗材產品 南微醫學南微醫學 浙江省于 21 年 11 月 12 日公布圈套器的集中帶量采購結果，公司的兩張圈套器注冊證分別中標兩個分組；22 年 8 月 1 日公司圈套器納入福建省帶量采購圈套器第一組中選名單 賽諾醫療賽諾醫療 22 年 11 月，國家組織冠脈支架集中帶量采購協議期滿后接續采購公告（第 2 號）

140、發布，公司新款 HT 系列支架 HT Supreme、HT Infinity 分別以 779 元、839 元的價格在本輪接續采購中在 A 組及 B 中標 微創腦科學微創腦科學 公司于河南省亦開展公立醫療機構神經介入醫用耗材帶量采購中，相關產品在集采項目中均全線中標，醫院準入和臨床推廣迎來突破性進展；NUMEN彈簧圈借助集采中目標契機，加快空白市場開拓；Bridge椎動脈藥物支架在河南省集采中獲得獨家中標，臨床使用量大幅提升 歸創通橋歸創通橋 22 年，顱內動脈瘤栓塞彈簧圈在數個省級集采中標，在安徽省的集采仍被分入 A 組，并在 A 組（采購量較高的組別）于國內企業中以相對優勢的排名中標；同時，

141、在江蘇、福建及 21 省聯盟的省級集采中，以相對具競爭力的價格在競爭組別中排名第一 數據來源：關于河南省公立醫療機構醫用耗材聯盟采購擬中選結果的公示文件，廣東省醫保局心臟起搏器類醫用耗材聯盟集中帶量采購中選結果表文件，南微醫學 2022 年年度報告，賽諾醫療 2022 年年度報告，微創腦科學 2023 年中報，歸創通橋 2022 年年報，三友醫療 2023 年半年度報告，威高骨科 2023 年半年度報告，愛康醫療 2022 年年度報告，愛康醫療 2023 年中報，春立醫療 2023 年半年度報告，廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3333/4646 Table

142、_PageText 深度分析|醫療器械 表表29：耗材耗材板塊板塊企業集采涉及情況梳理（企業集采涉及情況梳理（2）企業企業 集采涉及情況集采涉及情況 三友醫療三友醫療 21 年 7 月 20 日，河南等十二省(區、市)骨科創傷聯盟采購中標，公司的普通接骨板系統、鎖定加壓接骨板系統（含萬向）、髓內釘系統以相對較高價格 A 組中標本次聯盟采購；22 年 9 月，國家組織高值醫用耗材聯合采購辦公室發布關于公布國家組織骨科脊柱類耗材集中帶量采購中選結果的通知，公司主要產品在本次脊柱帶量采購中全線 A 組中標；23 年 6 月，北京市醫保局發布了北京市醫療機構 DRG 付費和帶量采購聯動管理方案（第 1

143、 號）、北京市醫療機構 DRG 付費和帶量采購聯動管理方案（第 2號），針對運動醫學類、神經介入類、電生理類醫用耗材制定了 DRG 付費和帶量采購聯動管理方案，公司的鈦合金錨釘產品參與了本次集采；23 年 7 月，“關于征求國家組織第四批高值醫用耗材集中帶量采購方案（征求意見稿）意見的函”，運動醫學類耗材也將被納入國家級帶量采購中，公司運動醫學類共有 22 大類耗材品種納入 威高骨科威高骨科 21 年 5 月河南十二省骨科創傷類聯盟帶量采購啟動，22 年 6 月全部落地執行；22 年 4 月關節國家帶量采購開始執行；22Q3，創傷“3+N”聯盟帶量采購也陸續執行；2022 年 9 月脊柱類產品

144、完成帶量采購招標，23 年 4 月逐步落地執行 以上公司相關產品均中標 愛康醫療愛康醫療 21 年 9 月 14 日，國家組織高值醫用耗材聯合采購辦公室就人工關節國家帶量采購擬中選結果進行公示，22 年 4 月關節國家帶量采購開始執行，公司髖膝關節置換產品中標，產品的手術量需求持續增長；22 年 9 月，國家醫保局開展了全國脊柱類耗材全國帶量采購。公司的理貝爾和愛康兩個品牌的脊柱產品均中標；23 年 3 月，全國開始陸續執行脊柱產品的帶量采購中標結果；公司通過領先的 3D打印技術和豐富的產品線，為外科醫生提供了更加豐富的選擇，進入了更多高等級醫院 春立醫療春立醫療 21 年 9 月 14 日，

145、國家組織高值醫用耗材聯合采購辦公室就人工關節國家帶量采購擬中選結果進行公示，公司在“膝關節產品系統”中未能中標；脊柱領域，22 年 9 月，國家組織骨科脊柱類耗材集中帶量采購產生中選結果，公司提交的八個產品系統類別全部中標，集采后降價的價格公司相對較高 數據來源：三友醫療 2023 年半年度報告，威高骨科 2023 年半年度報告，愛康醫療 2022 年年度報告，愛康醫療 2023 年中報，春立醫療 2023 年半年度報告，廣發證券發展研究中心 四、四、IVD：業績漸改善，國內宏觀環境致增長壓力尚存：業績漸改善，國內宏觀環境致增長壓力尚存 體外診斷體外診斷 2023 年穩步復蘇，企業銷售研發持續

146、高投入。年穩步復蘇，企業銷售研發持續高投入。根據 Wind，體外診斷板塊2023Q4 營業收入同比下降 55%，板塊歸母凈利潤同比下滑 40%，板塊扣非歸母凈利潤同比下降 87%，系 2022 年底部分體外診斷企業新冠相關收入基數較高影響，此外新冠相關企業產生的存貨、應收等計提對利潤表觀造成壓力。環比來看，2023Q4收入較 2023Q3 環比提升，醫療宏觀環境變化下，院內診斷人次逐步復蘇，公司業績亦有同步表現。2023Q4 板塊行業毛利率為 61.61%，同比提升 6.7pct；板塊銷售費用率 21.46%，較 22 年同期同比提升較多，主要受同期疫情環境下的部分線下推廣遲滯帶來的基數問題；

147、板塊研發費用率 15.03%，同比提升 7.37pct。24Q1 常規業務持續發力，但醫療宏觀環境壓力仍使企業增長承壓常規業務持續發力，但醫療宏觀環境壓力仍使企業增長承壓。根據 wind，24Q1體外診斷板塊收入同比下降 11%，板塊歸母凈利潤同比下降 20%，扣非歸母凈利潤同比提升 1%，去年同期仍有新冠相關因素影響，板塊銷售及研發費用率同比略有提升。整體看板塊仍處于恢復狀態中，預計伴隨國內化學發光試劑落地、生化試劑集采的逐步深化，有望強化國產替代及頭部集中趨勢。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3434/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 表表30：A股

148、醫療器械股醫療器械IVD板塊板塊重點企業重點企業經營情況（單位：百萬元，同比增長）經營情況（單位：百萬元，同比增長）2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 營業收入 58,671 26,740 25,760 25,357 12,424 10,664 10,192 11,419 11,059 yoy%206%31%48%10%-79%-60%-60%-55%-11%營業成本 16,249 10,931 9,922 11,441 5,140 4,135 3,818 4,383 4,149 毛利率 72.30%59

149、.12%61.48%54.88%58.63%61.22%62.54%61.61%62.49%銷售費用 3,980 2,632 2,586 3,700 1,995 2,302 2,192 2,450 1,973 yoy%61%13%8%32%-50%-13%-15%-34%-1%銷售費用率 6.78%9.84%10.04%14.59%16.05%21.59%21.51%21.46%17.84%研發費用 1,898 1,819 1,809 1,942 1,382 1,516 1,459 1,716 1,383 yoy%106%42%51%11%-27%-17%-19%-12%0%研發費用率 3.2

150、3%6.80%7.02%7.66%11.13%14.21%14.32%15.03%12.51%經營現金流 23,196 11,651 6,962 12,836-1,917 1,956 2,546 5,714 802 歸母凈利潤 29,382 9,476 8,903 1,162 2,678 2,536 1,857 695 2,129 yoy%307%28%54%-84%-91%-73%-79%-40%-20%扣非凈利潤 29,267 9,064 8,784 917 2,121 1,858 1,414 122 2,139 yoy%338%23%60%-87%-93%-80%-84%-87%1%扣非

151、凈利率 49.88%33.90%34.10%3.62%17.08%17.42%13.87%1.07%19.34%經營現金/凈利潤 78.95%122.95%78.20%1104%-71.59%77.12%137.06%822.25%37.65%（經營現金+應收票據）/凈利潤 79.58%124.67%82.10%1132%-64.29%85.78%149.88%842.80%44.58%貨幣資金 55,107 52,544 53,231 50,840 46,870 39,580 37,969 39,324 38,140 yoy%81%56%54%26%-15%-25%-29%-23%-19%數

152、據來源：wind，廣發證券發展研究中心 化學發光：國內市場穩健增長，出海業務墊高成長天花板?；瘜W發光：國內市場穩健增長，出海業務墊高成長天花板。根據 wind，化學發光公司 2023 年總體迎來穩健復蘇，進入 24Q1，頭部企業仍保持較強的經營韌性，個股來看：（1）新產業：）新產業：根據公司財報，公司 2023 年實現收入 39.30 億元（yoy+29%），歸母凈利潤 16.54 億元（yoy+25%），其中國內市場同比增長 26%，海外市場同比增長 36%，海外試劑收入同比增長 54.56%。2024Q1 國內市場主營業務收入同比增長 12.17%，海外市場主營業務收入同比增長 24.95

153、%。裝機角度，公司持續保持中大型機器占比提升態勢，2023年國內市場完成了全自動化學發光儀器裝機1,465臺，大型機裝機占比為 63.34%。海外市場共計銷售全自動化學發光儀器 3,564 臺，中大型發光儀器銷量占比提升至 56.73%，較上年同期增長 20.19pct，2023 年下半年及2024 年第一季度設備入院造成一定影響，進而導致儀器類收入有所下滑，國內整體增速放緩。（2）安圖生物安圖生物：根據公司財報，公司 23 年實現收入 44.44 億元（yoy+5%），剔除新冠檢測類相關收入影響后，收入與上年同期相比增長約16.64%；歸母凈利潤12.17億元（yoy+4%）；實現扣非歸母凈

154、利潤 11.85 億元（yoy+6%）；24Q1 公司實現收入 10.89 億元（同比+5%）；歸母凈利潤 3.24 億元（同比+34%）；實現扣非歸母凈利潤 3.14 億元（同比+33%）。公司總體處于化學發光穩健增長通道，伴隨集采落地，或另外，公司布局的微生物檢測、NGS、分子檢測賽道具備潛力，有望成 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3535/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 為重要增長極。（3）亞輝龍：）亞輝龍：根據公司財報，公司 23 年實現總營收 20.53 億（yoy-48%）。歸母凈利潤 3.55 億（-65%）。其中非新冠相關收入 17.

155、11 億元（yoy+36%）。其中非新冠自產業務 13.26 億元（yoy+47%）。2024 年 Q1，公司實現總營收 4.31 億(yoy-35%)。歸母凈利潤 0.66 億（yoy-19%）。其中非新冠自產業務 3.42 億（yoy+43%）；代理業務 0.8 億元，同比（yoy+1%）。裝機方面 2023 年全年，國內外新增發光裝機 2080 臺，高速機占 35%，海外新增裝機 684 臺.2024 年 Q1，國內外新增發光裝機 418 臺,高速機占比提升至 47%。公司自免特色項目帶動儀器入院，試劑銷售量邁入快速放量階段，裝機量增長有力，有望持續保持快速增長態勢。我們預計未來，在國產

156、替代逐步深化的背景下，化學發光企業將逐步迎來業績端的穩步增長，此外，海外市場隨著渠道的拓展、公司產品的迭代優化，打開公司未來成長空間。生化：生化：生化肝功集采落地，頭部集中趨勢有望在過程中持續顯現，九強生物、迪瑞醫療等老牌生化企業，在國企改革的背景下，有望借助平臺賦能，實現業務的快速院內導入及客戶滲透，我們預計生化業務在集采陸續落地期，對業績影響尚處在出清階段，疊加公司處于業務轉型的重要階段，若表觀業績迎來持續增長態勢，估值有望伴隨提升。分子及分子及 POCT：根據各公司財報，23 年四季度及 24 年一季度，呼吸道感染疾病頻發，圣湘生物在呼吸道疾病領域，搭建涵蓋 60 余種產品的矩陣式布局，

157、能夠提供單檢、多聯檢、免疫抗原、耐藥基因篩查、病原體二代測序等多種組合方案，2023 年公司呼吸道類產品營業收入超 4 億元，同比增長達 680%。此外，萬孚生物、英諾特相關的膠體金呼吸道聯檢產品國內銷售帶動了業績增長，根據萬孚生物關于美國子公司呼吸道三聯檢產品獲得美國 FDA EUA 授權的公告，公司美國子公司的新型冠狀病毒、甲型流感病毒及乙型流感病毒三聯檢測試劑盒 WELLlife COVID-19/Influenza A&B Test 獲得 FDA 的應急使用授權（EUA），此外九安醫療 5 月 8 日披露關于美國子公司三聯檢 OTC 產品獲得美國 FDAEUA 授權的公告，東方生物 6

158、 月 11 日披露關于自愿披露呼吸道三聯檢產品獲得美國 FDA EUA 授權的公告，或在美呼吸道需求旺盛期有獲利機會。IVD 公司研發銷售費用穩步提升公司研發銷售費用穩步提升。根據 wind，研發費用率普遍在 10%，其中平臺類型企業如安圖生物、萬孚生物研發費用率均超 12%，發光板塊公司銷售費用率中，亞輝龍、邁克生物投入相對較高，新產業、安圖保持相對穩定水平。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3636/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 表表31：IVD板塊板塊重點企業重點企業業績業績情況（情況（單位：單位：百萬元百萬元，yoy%）營業收入營業收入 歸母凈

159、利潤歸母凈利潤 扣非歸母凈利潤扣非歸母凈利潤 毛利率毛利率（%）凈利率凈利率（%）2023 23Q4 24Q1 2023 23Q4 24Q1 2023 23Q4 24Q1 2023 23Q4 24Q1 2023 23Q4 24Q1 新產業 3,930 1,022 1,021 1,654 467 426 1,547 446 399 72.96 74.57 73.84 42.08 45.71 41.73 yoy%29 36 17 25 16 20 25 15 25-安圖生物 4,444 1,201 1,089 1,217 317 324 1,185 313 314 65.07 66.35 64.5

160、2 27.55 25.70 30.18 yoy%0 4 5 4 18 34 6 21 33-亞輝龍 2,053 508 431 355 70 66 220 45 57 56.81 67.26 62.34 13.60 7.28 12.97 yoy%-48-40-35-65-50-19-77-66-31-邁克生物 2,896 781 616 313 44 120 316 41 118 55.27 56.18 57.41 10.52 4.69 20.16 yoy%-20-12-9-56-59 3-55-62-2-普門科技 1,146 337 306 329 124 107 313 125 103 6

161、5.81 64.35 69.99 28.58 36.61 34.96 yoy%17 9 10 31 26 22 34 40 25-九強生物 1,742 508 394 524 152 121 511 142 121 74.66 72.38 76.86 29.98 30.31 30.52 yoy%15 31 5 35 27 9 33 16 11-迪瑞醫療 1,378 329 663 276 41 122 262 34 119 50.53 52.71 36.40 20.00 12.54 18.38 yoy%13-21 100 5-38 57 5-48 56-艾德生物 1,044 336 233 2

162、61 88 64 239 85 57 83.97 84.74 84.46 25.06 26.12 27.52 yoy%24 38 20-1 122 12 52 137 26-圣湘生物 1,007 375 391 364 64 81 72 51 74 71.54 76.28 81.10 34.57 13.26 18.78 yoy%-84-84 100-81-81 35-96-82 1,962-萬孚生物 2,765 760 861 488 88 218 415 78 209 62.61 62.01 66.30 17.63 11.80 25.60 yoy%-51-23 4-59 305 7-62 2

163、05 7-英諾特 478 200 282 174 87 146 147 81 137 75.98 82.09 83.55 36.39 43.80 51.87 yoy%7 47 109 15 280 171 11 383 198-數據來源：wind，廣發證券發展研究中心 表表32：IVD板塊板塊主要企業主要企業費率情況（費率情況（%）研發費用率研發費用率%銷售費用率銷售費用率%2023 23Q4 24Q1 2023 23Q4 24Q1 新產業 9.31 9.28 9.93 16.04 14.34 15.61 安圖生物 14.77 16.20 13.88 17.18 18.46 16.60 亞輝龍

164、 15.45 20.26 19.43 19.26 22.42 21.20 邁克生物 11.19 13.71 9.66 22.53 28.69 19.58 普門科技 14.82 9.25 11.97 16.99 7.74 12.80 九強生物 9.35 10.43 10.89 20.90 18.41 17.70 迪瑞醫療 9.33 13.14 4.84 18.17 27.99 9.29 艾德生物 19.47 15.62 20.73 31.58 31.72 28.05 圣湘生物 19.49 15.69 14.17 35.59 33.97 30.63 萬孚生物 13.67 15.59 12.26 2

165、3.51 24.20 18.56 英諾特 11.11 9.37 7.81 12.17 12.80 7.21 數據來源：wind，廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3737/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 表表33：IVD板塊板塊重點企業重點企業跟蹤匯總跟蹤匯總 項目項目 新產業新產業 邁瑞醫療邁瑞醫療 安圖生物安圖生物 亞輝龍亞輝龍 高速機型號高速機型號 MAGLUMI X8 MAGLUMI X3 MAGLUMI X6 CL-8000i AutoLumo A6000 iFlash3000G 上市時間上市時間 2019 年 2021

166、年 2022 年 2021 年 2022 年 2018 年 裝機量裝機量 2023 年國內市場完成了全自動化學發光儀器裝機 1,465 臺，大型機裝機占比為 63.34%。海外市場共計銷售全自動化學發光儀器 3,564臺，中大型發光儀器銷量占比提升至56.73%，較上年同期增長 20.19pct 2023 年全年，國內新增裝機 1396臺；海外新增裝機 684 臺，截至2023 年 12 月 31 日，公司累計裝機超 8290 臺（國內超 5900 臺，國際超 2390 臺）。2024 年 Q1，國內新增裝機 271臺；海外新增裝機 147 臺 試劑收入試劑收入 海外試劑收入同比增長 54.5

167、6%2023 公司體外診斷業務實現營業收入 124 億元，同比增長 21%2023 年全年，發光業務（試劑/耗材/儀器，不含新冠）收入 11.68億，同比（+50.04%）；其中國內地區化學發光業務收入 10.35 億元，同比（+51.14%）；海外地區發光業務收入 1.33 億元，同比（+42.04%）2024 年 Q1，發光業務（試劑/耗材/儀器，不含新冠）收入 3.07 億，同比（+47.95%）儀器收入儀器收入 2023 儀器類收入同比增長 27.01%2023 年國內儀器占收入 7%，海外儀器占收入 44%海外收入占比海外收入占比 2023 年海外收入占 33.63%海外收入占比4.

168、71%2023 年海外收入占 8%海外裝機數量海外裝機數量 2023 年，海外市場共計銷售全自動化學發光儀器 3,564 臺，中大型發光儀器銷量占比提升至56.73%，較上年同期增長 20.19 個百分點；隨著海外市場裝機數量的快速增長及中大型機占比的持續提升，為后續海外試劑業務的增長奠定了堅實基礎，海外儀器類收入同比增長 16.91%；反映了良好的增長趨勢 2023 國際累計超 2390 臺 海外試劑收入海外試劑收入 2023 年海外實現主營業務收入 13.19 億元，同比增長 36.16%，其中海外試劑業務收入同比增長 54.56%，指標菜單數據指標菜單數據 199 項國內 188 項歐盟

169、 化學發光試劑套餐，可檢測腫瘤相關抗原、甲狀腺功能、傳染性疾病、性激素、心肌標志物 100 余種磁微?；瘜W發光檢測試劑，可檢測腫瘤相關抗原、肝病、激素、感染性疾病、肝纖維化、呼吸道病原試劑菜單豐富，自身免疫病+感染性疾病+糖尿病+生殖健康+常規項目 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3838/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 體、心肌疾病等多種項目 數據來源：新產業、亞輝龍、邁瑞醫療、安圖生物 2023 年年報、2024 年一季報，投資者關系活動記錄公告，廣發證券發展研究中心 發光集采落地，有望推動國產替代進程。發光集采落地，有望推動國產替代進程。根據公司

170、財報，根據以往經驗，預計 6 月份后不同省份集采政策會陸續落地。根據安徽醫保局 2023 年 12 月 21 日新聞，最終公布的傳染病及性激素集采結果，集采較最高有效申報價平均降幅約 53.9%，最大降幅 73%，性激素、傳染病項目無 A 組企業出局，有利于國產企業快速擴大市場份額，同時加速實現國產產品替代，行業集中度也將進一步得到提升。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3939/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 表表34：IVD板塊板塊集采情況集采情況 時間時間 規模規模 產品產品 參與品類數量參與品類數量 中標規則 中選價格 周期（年）點評 2021.

171、8 安徽省 臨床使用較成熟的臨床檢驗試劑 5 個類別：腫瘤相關抗原測定、感染性疾病實驗檢測、心肌疾病實驗診斷、激素測定、降鈣素原(PCT)檢測 腫瘤相關抗原測定、心肌疾病實驗診斷、降鈣素原(PCT)檢測按注冊證產品進行談判；談判企業需各擁有感染性疾病實驗檢測、激素測定類別的五項產品，并接受每一個產品入圍價，與專家按照類別注冊證產品進行談判；省藥采平臺同一注冊證產品下所有包裝規格按最小計價單位（每人份或每測試單位等）與專家進行談判 價格平均降價47.2%2 此次集采降價整體比較溫和，且聯盟集采涉及省份較多，議價能力有所提升 2022.11 江西省牽頭 肝功生化類檢測試劑 本次參與采購的試劑品種分

172、為 26 個系統類別（1）同一競價組內，擬中選排名與企業排名規則相同。按企業排名由高到低排序確定擬中選企業，中選比例 60%；（2）按“擬中選規則一”未能中選的 A 組企業，承諾向全聯盟供應產品且其申報價格不高于最高有效申報價格 0.6 倍，增補為擬中選企業 擬中選企業的產品價格按照每毫升或測試報價乘以每盒的毫升數或測試數，四舍五入精確到小數點后 2 位。2 分組方案進一步寬松，意向采購量前90%的比例使得國內生化大廠的重點項目預計都能順利進入 A 組 2023.1 安徽牽頭二十五?。▍^、兵團）體外診斷試劑 本次參與采購產品品種分為 5 個大類別、29 項采購產品（1）性激素六項、傳染病八項、

173、糖代謝兩項分別作為一個競價單元，根據有效申報企業數目及排名確定擬中選企業；未能中選的企業，性激素六項、傳染病八項、糖代謝兩項三類產品若整體申報降幅高于 50%，其他三類產品若其申報價格不高于最高有效申報價格的 0.5倍，增補為擬中選企業。（2）滿足擬中選規則一及擬中選規則二的中選企業，所有檢測項目B、C 組的擬中選價格，不得高于同檢測項目的 A 組平均中選價或低于組套平均降幅。違反規則的企業需接受調平至 A 組平均中選價或平均降幅后擬中選，擬中選排名順序不調整，若企業不接受調平,則取消中選資格。中選價格降幅按項目人份最高有效申報價格減去企業項目人份擬申報價格差值除以項目人份最高有效申報價格 2

174、 相對耗材集采，價格降幅較好；相對 22 年生化集采進一步優化，分量規則保護 A 組各企業利益 2023.9 江西省 24省聯盟 腎功和心肌酶生化類檢測試劑 腎功生化試劑和心肌酶生化試劑，共 28 個品種 根據需求量和填報需求量的醫療機構數量等區分 A、B 競價組。集采中選產品價格平均降幅77%，年節約2 腎功能占生化試劑銷售比例較大，集采降幅較徹底 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4040/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 采購資金近40 億元 數據來源：安徽省關于二十五?。▍^、兵團）23 年體外診斷試劑省際聯盟集中帶量采購文件（征求意見稿）公開征求意

175、見的公告，江西省肝功生化類檢測試劑省際聯盟集中帶量采購公告（第 1 號），安徽省藥品監督管理局關于執行安徽省公立醫療機構臨床檢驗試劑集中帶量采購談判議價結果的通知公告，江西省醫保局關于腎功和心肌酶類生化類檢測試劑擬集采品種的公示，廣發證券發展研究中心 五、消費醫療：經營情況穩健，建議關注具備放量潛力五、消費醫療：經營情況穩健，建議關注具備放量潛力的大單品的大單品（一）業績簡要回顧（一）業績簡要回顧 整體來看，以醫美及眼科為代表的消費醫療企業 22 年由于終端需求增長強勁，在疫情擾動下業績表現仍然較佳。22Q4 疫情防控政策調整對各地醫療機構正常經營及物流產生階段性影響，醫美及眼科上游藥械企業

176、22Q4 業績短期承壓。23 年開始經營逐步恢復正常，各家公司業績均得到明顯恢復。以醫美業務為例，愛美客 2023 年收入端同比增長 47.99%，華東醫藥醫美業務 2023 年國內醫美業務收入端同比增長67.83%，昊海生科醫美業務 2023 年收入端同比增長 41.27%，錦波生物 2023 年收入端同比增長 99.97%。1.愛美愛美客：客：根據公司 23 年年報及 24Q1 報告，2023 年公司實現銷售收入 28.69 億元（yoy+47.99%）、歸母凈利潤 18.58 億元（yoy+47.08%）、扣非歸母凈利潤 18.31億元（yoy+52.95%），業績保持快速增長態勢，符合

177、市場預期。單季度來看，公司23Q4 實現銷售收入 6.99 億元（yoy+55.55%）、歸母凈利潤 4.40 億元（yoy+59%）、扣非歸母凈利潤 4.36 億元（yoy+87.73%）；24 年 Q1 實現收入 8.08 億元（yoy+28.24%）、歸母凈利潤 5.27 億元（yoy+27.38%）、扣非歸母凈利潤 5.28 億元（yoy+36.53%）。2.華東醫藥：華東醫藥：根據公司 23 年年報及 24Q1 報告，2023 年公司實現營業收入 406.24億元（yoy+7.71%）、歸母凈利潤 28.39 億元（yoy+13.59%）、扣非歸母凈利潤 27.37億元（yoy+13

178、.55%），如扣除股權激勵費用及參控股研發機構等損益影響，實現扣非歸母凈利潤 31.54 億元（相比 2022 年度扣非歸母凈利潤增長 30.87%）。單季度來看，公司 Q4 實現營業收入 102.29 億元（yoy+3.79%）、歸母凈利潤 6.50 億元（yoy+25.51%）。24Q1 實現營收 104.11 億元（yoy+2.93%）、歸母凈利潤 8.62億元（yoy+14.18%）、扣非歸母凈利潤 8.38 億元（yoy+10.66%）。如扣除股權激勵費用及參控股研發機構等損益，公司 24Q1 實現扣非歸母凈利潤 9.28 億元（yoy+22.45%）醫美業務：醫美業務：2023年實

179、現營業收入24.47億元（剔除內部抵消因素），同比增長27.79%。其中全資子公司英國 Sinclair 實現收入 14958 萬英鎊（約 13.04 億人民幣），同比增長 14.49%，子公司收購以來，首次實現年度盈利。國內醫美全資子公司欣可麗美學實現收入 10.51 億元，同比增長 67.83%。截至 2023 年底，伊妍仕官方合作醫院數量已超 600 家，培訓認證醫生數量超過 1100 人。24Q1 合計實現營業收入 6.30億元（剔除內部抵消），同比增長 25.30%。英國 Sinclair 實現收入約 2.72 億元（yoy-識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4141/4

180、646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 4.40%），預計Q2增速逐漸回升；國內欣可麗實現營業收入2.57億元（yoy+22.65%），環比 23Q4 增長 13.38%。3.愛博醫療：愛博醫療：根據公司 23 年年報及 24Q1 報告，2023 年實現收入 9.51 億元（yoy+64.14%）、歸母凈利潤 3.04 億元（yoy+30.63%）、扣非歸母凈利潤 2.89 億元（yoy+38.96%）。單季度來看，23 年 Q4 實現收入 2.83 億元（yoy+104.86%）、歸母凈利潤 0.52 億元（yoy+48.55%）、扣非歸母凈利潤 0.50 億元（yoy+8

181、9.92%）。24 年 Q1 實現收入 3.10 億元（yoy+63.55%）、歸母凈利潤 1.03 億元（yoy+31.26%）、扣非歸母凈利潤 0.99 億元（yoy+31.70%），業績略超預期。4.昊海生科：昊海生科：根據公司 23 年年報及 24Q1 報告，公司 2023 年實現營業收入 26.54億元（yoy+24.59%）、歸母凈利潤 4.16 億元（yoy+130.58%）、扣非歸母凈利潤3.83 億元（yoy+141.52%），利潤端實現快速增長，符合市場預期。單季度來看，23 年 Q4 公司實現營業收入 6.72 億元（yoy+22.74%）、歸母凈利潤 0.89 億元（y

182、oy+377.12%）、扣非歸母凈利潤 0.79 億元（yoy+330.78%）。24 年 Q1 實現營業收入 6.46 億元（yoy+5.68%）、歸母凈利潤 0.98 億元（yoy+20.16%）、扣非歸母凈利潤 0.95 億元（yoy+33.05%）。醫美業務：醫美業務：2023 年醫美產品實現收入 10.57 億元（yoy+41.27%）。（1）玻尿酸產品實現收入 6.02 億元（yoy+95.54%），海魅、海薇、姣蘭分別同比增長 129%、96%、58%，其中海魅 23 年收入超 2.3 億元，帶動醫美業務收入及毛利快速增長；（2）人表皮生長因子實現收入 1.72 億元（yoy+1

183、3.58%）；（3）射頻及激光設備實現收入 2.84 億元（yoy-1.97%）。5.江蘇吳中：江蘇吳中：根據公司 23 年年報及 24Q1 報告，公司 23 年實現營業收入 22.40 億元（yoy+10.55%）、歸母凈利潤-0.72 億元（yoy+5.67%）、扣非歸母凈利潤-0.99億元（yoy-2.45%）。單季度來看，公司 23Q4 實現收入 7.37 億元（yoy+14.05%）、歸母凈利潤-0.83 億元（yoy-181.57%）、扣非歸母凈利潤-0.84 億元（yoy-109.66%）；24Q1 實現收入 7.03 億元（yoy+14.97%）、歸母凈利潤 0.05 億元（y

184、oy-82.03%）、扣非歸母凈利潤-0.02 億元（yoy-132.62%）。6.歐普康視：歐普康視：根據公司 23 年年報及 24Q1 報告，公司 23 年實現營業收入 17.37 億元（yoy+13.89%）、歸母凈利潤 6.67 億元（yoy+6.85%）、扣非歸母凈利潤 5.72億元（yoy+2.27%）。單季度來看，公司 23Q4 實現收入 4.18 億元（yoy+32.92%）、歸母凈利潤 1.29 億元（yoy+8.39%）、扣非歸母凈利潤 1.01 億元（yoy+5.86%）；24Q1 實現收入 4.65 億元（yoy+15.71%）、歸母凈利潤 1.93 億元（yoy+11

185、.39%）、扣非歸母凈利潤 1.67 億元（yoy+11.59%）。7 錦波生物：錦波生物：根據公司 23 年年報及 24Q1 報告，公司 23 年實現營業收入 7.80 億元（yoy+99.97%）、歸母凈利潤 3 億元（yoy+174.60%）、扣非歸母凈利潤 2.86 億元（yoy+181.02%）。單季度來看，公司23Q4實現營業收入2.63億元（yoy+89.68%）、歸母凈利潤1.08億元（yoy+176.14%）、扣非歸母凈利潤1.02億元（yoy+183.29%）。24Q1 實現收入 2.26 億元（yoy+76.09%）、歸母凈利潤 1.01 億元（yoy+135.72%）、

186、扣非歸母凈利潤 0.98 億元（yoy+142.38%）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4242/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 表表35：醫美、眼科板塊：醫美、眼科板塊重點企業重點企業業績表現（增速均為同比）業績表現（增速均為同比）醫療器械醫療器械 收入增速收入增速 歸母凈利潤增速歸母凈利潤增速 2019 2020 2021 2022 2023 2023Q4 2024Q1 2019 2020 2021 2022 2023 2023Q4 2024Q1 愛美客愛美客 73.74%27.18%104.13%33.91%47.99%55.55%28.24%1

187、48.7%43.93%117.81%31.92%47.08%62.20%27.38%華東醫藥華東醫藥 15.60%-4.97%2.61%9.12%7.71%3.79%2.93%24.08%0.24%-18.38%8.58%13.59%25.51%14.18%愛博醫療愛博醫療 53.73%39.88%58.61%33.81%64.14%104.86%63.55%228.32 44.80%77.45%35.80%30.63%54.32%31.26%昊海生科昊海生科 2.94%-16.95%32.61%20.56%24.59%22.74%5.68%-10.6%-37.95%53.10%-48.76%

188、130.58%377.12%20.16%歐普康視歐普康視 41.12%34.59%48.74%17.78%13.89%32.92%15.71%41.92%41.20%28.02%12.44%6.87%8.49%11.39%錦波生物錦波生物 21.77%3.42%44.75%67.15%99.96%89.68%76.09%3.28%-29.42%79.62%90.24%174.60%176.14%135.72%數據來源：wind，廣發證券發展研究中心（二）醫美板塊整體經營穩健，建議關注具備放量潛力的大單品（二）醫美板塊整體經營穩健，建議關注具備放量潛力的大單品 醫美板塊方面，根據各家公司財報，愛

189、美客及華東醫藥均有重磅再生類新品在21年上市，目前處于市場推廣及放量階段。受疫情影響，過去2-3年內下游醫美機構前臺獲客成本預計進一步提升，機構端偏好推廣既能引流又有較高利潤空間的品種，再生品類（包括愛美客濡白天使針/如生天使針、華東醫藥伊妍仕、長春圣博瑪艾維嵐童顏針）自21年密集上市以來，銷量快速提升。錦波生物旗下薇旖美作為國內唯一重組型人源化膠原蛋白植入劑產品，上市后快速放量，帶動公司業績快速增長。由于行業合規監管趨嚴，而醫美上游產品品類仍相對較少，下游機構端對合規產品需求旺盛。對于上游廠家來說，一款產品除了要滿足效果確切、安全性強這兩個要求之外，如果能夠在產品上市之前就能夠找準產品的清晰

190、定位，幫助下游機構提前制定好營銷方案和醫學方案，成功放量的概率將有效提升。復盤近年來醫美行業快速放量的大單品，一般具有以下特征（之一）：（1）開發全新適應癥開發全新適應癥滿足消費者因產品缺乏導致的未被滿足的求美需求（全客群）。典型案例：愛美客嗨體（頸紋適應癥、眶周解決方案）；艾爾建酷塑（局部冷凍溶脂）；（2）安全性安全性/有效性有效性/依從性升級迭代依從性升級迭代終端價格更高，下游醫美機構端利潤空間更大（針對高端客群）。典型案例：華東醫藥伊妍仕、江蘇吳中 AestheFill（相對玻尿酸具有更自然的填充效果、更長的維持時間）；（3）國產替代國產替代在玻尿酸/水光針等長期被進口品牌占據中高價格帶

191、的競爭格局下，通過技術突破進行國產替代。典型案例：昊海生科第三代無顆?；Ｄ蛩岷ｗ龋óa品性能提升，突圍中高價格帶，但更具成本優勢）。（4）新型生物新型生物材料的醫美領域應用材料的醫美領域應用典型案例：錦波生物薇旖美（重組型人源化膠原蛋白植入劑）、華東醫藥與比利時KioMed合作研發以殼聚糖為主要材料的注射劑、昊海生科開發以幾丁糖為主要材料的注射劑等。我們認為未來這四個方向仍然是各家國內企業不斷通過自主研發、外延并購我們認為未來這四個方向仍然是各家國內企業不斷通過自主研發、外延并購/合作的合作的主要方向。主要方向。建議關注：愛美客、華東醫藥、昊海生科、錦波生物。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁

192、的免責聲明 4343/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 （三）眼科板塊：白內障及視光業務穩健發展，愛博醫療依托新興業務板（三）眼科板塊：白內障及視光業務穩健發展，愛博醫療依托新興業務板塊呈現成長韌性塊呈現成長韌性 愛博醫療依托新興業務板塊呈現成長韌性。愛博醫療依托新興業務板塊呈現成長韌性。根據愛博醫療 23 年年報，從愛博醫療23 年的業績表現來看，在保持包括白內障業務及視光業務在內的傳統業務穩健發展的同時，公司進一步加大研發及營銷投入，帶動境外人工晶狀體業務收入快速增長（23 年同比增長 127.90%），視力保健產品中隱形眼鏡收入（收入占比14.36%）同比增長

193、1504.78%。研發有序推進，視力保健領域布局逐漸完整研發有序推進，視力保健領域布局逐漸完整。據公司 23 年年報披露，公司有晶體眼人工晶狀體、注射用透明質酸鈉凝膠已處于產品注冊階段，非球面三焦散光矯正人工晶狀體、EDoF 人工晶狀體、軟性角膜接觸鏡 NOP、隱形眼鏡護理液、顱頜面內固定網板等多款產品目前處于臨床試驗階段。眼用透明質酸鈉凝膠已處于產品注冊階段。公司視力保健產品包括透明隱形眼鏡（藍片）、彩色隱形眼鏡（彩片），公司自研的硅水凝膠隱形眼鏡已處于臨床試驗后期，并購的天眼醫藥、福建優爾康擁有多款硅水凝膠、水凝膠隱形眼鏡注冊證，并實現規?；a與銷售。視光業務方面，角膜塑形鏡行業競爭加劇

194、，需密切關注。視光業務方面，角膜塑形鏡行業競爭加劇，需密切關注。根據歐普康視 23 年年報披露，2023 年公司角膜塑形鏡月度訂單呈現由低走高然后又下滑，然后逐步恢復的起伏態勢。主要系 1-2 月份居民外出人數起初較少然后逐步增加，視光服務客戶量也同樣如此。3 月和 4 月前期積壓的服務需求集中釋放，鏡片訂單出現高增長；5-6 月訂單又開始滑落，7-8 月訂單下滑幅度減少，逐步恢復到 9 月訂單的小幅正增長，23Q4 增幅較好。5 月后鏡片銷售下滑的原因主要原因有以下三點：（1）部分角膜塑形鏡的潛在用戶選擇了離焦框架眼鏡，框架眼鏡不屬于醫療器械，營銷宣傳上管控較松，主渠道又是終端數量較多的眼鏡

195、店，使用成本也相對較低；（2）居民消費較預期疲軟，尤其是 5-6 月，7 月后雖有所好轉，消費醫療依然增長乏力；（3）角膜塑形鏡品牌增多，競爭加劇。截至 2023 年底，NMPA 已經頒發了 19 張角膜塑形鏡產品注冊證，共有 17 家生產企業（9 家境內企業、3 家美國企業、1 家日本企業、1 家韓國企業、1 家荷蘭企業、2 家中國臺灣企業），由于品牌數量的增加，品牌間的競爭也在加劇?？傮w來看，眼科傳統兩大業務板塊（白內障+視光）23 年展現出恢復性增長趨勢，但由于白內障人工晶體的集采預期及角膜塑形鏡面臨競爭加劇等因素，經營穩定性尚未完全恢復。建議關注人工晶狀體及 OK 鏡集采后各家企業相關

196、產品進院及銷售情況，愛博醫療及昊海生科視光產品線均有新品上市，需密切關注角膜塑形鏡等其他新產品的放量情況及在研管線進展。建議關注：愛博醫療、昊海生科。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4444/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 六、風險提示六、風險提示（一）匯率波動風險（一）匯率波動風險 人民幣兌美元、歐元的匯率波動，會對醫療器械公司經營業績和海外業務拓展造成一定影響：第一，部分醫療器械核心原材料來自于海外，人民幣匯率波動會對營業收入、毛利率等造成一定影響；第二，境外銷售產品結算貨幣主要為美元、歐元，人民幣匯率波動將直接影響產品的價格競爭力，從而對經營業績

197、造成影響；第三，人民幣匯率波動將直接影響企業匯兌損益。（二）政策影響（二）政策影響 醫療器械行業景氣度與政策環境具有較高的相關性，易受到醫療衛生政策的影響。國家仍然會持續推動一系列政策，不排除極端情況下價格降幅過大或者降價范圍擴大的影響。（三）產業鏈轉移影響（三）產業鏈轉移影響 出口業務受到疫情演變影響，產業鏈向中國轉移可能進程會有變化。（四）產品價格下降風險（四）產品價格下降風險 隨著醫療體制改革的深入推進，部分省份或地區招標降價、分級診療、醫聯體、陽光采購、兩票制等政策出臺，我們預計使醫療器械行業面臨一定降價壓力及趨勢。同時，隨著國內及全球醫保支付壓力的逐漸擴大，終端客戶在采購產品時會加重

198、產品性價比的權重考慮，對公司持續提升市場競爭力提出新的挑戰。如果行業內的重點公司產品價格的降低幅度較大，將可能影響公司未來的盈利能力。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4545/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 廣發醫藥行業研究小組廣發醫藥行業研究小組 羅 佳 榮：首席分析師，上海財經大學管理學碩士，2016 年加入廣發證券發展研究中心。李 安 飛：聯席首席分析師，中山大學醫學碩士，2018 年加入廣發證券發展研究中心。方 程 嫣：資深分析師，哥倫比亞大學生物工程學碩士，2022 年加入廣發證券發展研究中心。李 椏 桐：資深分析師，復旦大學碩士，2021

199、年加入廣發證券發展研究中心。田 鑫：資深分析師，格拉斯哥大學亞當斯密商學院碩士，2022 年加入廣發證券發展研究中心。楊 微：高級研究員，德國漢堡大學博士，清華大學碩士，2022 年加入廣發證券發展研究中心。王 稼 宸：高級研究員，悉尼科技大學碩士，2022 年加入廣發證券發展研究中心。李 潤 蘭：高級研究員，北京師范大學博士，2024 年加入廣發證券發展研究中心。龍 雪 芳：研究員，南開大學碩士，2023 年加入廣發證券發展研究中心。袁 泉：研究員，北京大學碩士，2023 年加入廣發證券發展研究中心。王 少 喆：研究員，東南大學碩士，2023 年加入廣發證券發展研究中心。廣發證券廣發證券行業

200、行業投資評級說明投資評級說明 買入：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤 10%以上。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-10%+10%。賣出：預期未來12 個月內，股價表現弱于大盤 10%以上。廣發證券廣發證券公司投資評級說明公司投資評級說明 買入：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤 15%以上。增持：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤 5%-15%。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-5%+5%。賣出：預期未來12 個月內，股價表現弱于大盤 5%以上。聯系我們聯系我們 廣州市 深圳市 北京市 上海市 香港 地址 廣州市天河區馬場路26 號廣

201、發證券大廈47 樓 深圳市福田區益田路6001 號太平金融大廈 31 層 北京市西城區月壇北街 2 號月壇大廈 18層 上海市浦東新區南泉北路 429 號泰康保險大廈 37 樓 香港灣仔駱克道 81號廣發大廈 27 樓 郵政編碼 510627 518026 100045 200120-客服郵箱 法律主體法律主體聲明聲明 本報告由廣發證券股份有限公司或其關聯機構制作，廣發證券股份有限公司及其關聯機構以下統稱為“廣發證券”。本報告的分銷依據不同國家、地區的法律、法規和監管要求由廣發證券于該國家或地區的具有相關合法合規經營資質的子公司/經營機構完成。廣發證券股份有限公司具備中國證監會批復的證券投資咨

202、詢業務資格，接受中國證監會監管，負責本報告于中國（港澳臺地區除外）的分銷。廣發證券（香港）經紀有限公司具備香港證監會批復的就證券提供意見（4 號牌照）的牌照，接受香港證監會監管，負責本報告于中國香港地區的分銷。本報告署名研究人員所持中國證券業協會注冊分析師資質信息和香港證監會批復的牌照信息已于署名研究人員姓名處披露。投資對不依據內 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4646/4646 Table_PageText 深度分析|醫療器械 重要重要聲明聲明 廣發證券股份有限公司及其關聯機構可能與本報告中提及的公司尋求或正在建立業務關系，因此，投資者應當考慮廣發證券股份有限公司及其關聯機構

203、因可能存在的潛在利益沖突而對本報告的獨立性產生影響。投資者不應僅依據本報告內容作出任何投資決策。投資者應自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或者口頭承諾均為無效。本報告署名研究人員、聯系人（以下均簡稱“研究人員”）針對本報告中相關公司或證券的研究分析內容，在此聲明：（1）本報告的全部分析結論、研究觀點均精確反映研究人員于本報告發出當日的關于相關公司或證券的所有個人觀點，并不代表廣發證券的立場；（2）研究人員的部分或全部的報酬無論在過去、現在還是將來均不會與本報告所述特定分析結論、研究觀點具有直接或間接的聯系。研究人員制作本報告的報酬標準依據研

204、究質量、客戶評價、工作量等多種因素確定，其影響因素亦包括廣發證券的整體經營收入，該等經營收入部分來源于廣發證券的投資銀行類業務。本報告僅面向經廣發證券授權使用的客戶/特定合作機構發送，不對外公開發布，只有接收人才可以使用，且對于接收人而言具有保密義務。廣發證券并不因相關人員通過其他途徑收到或閱讀本報告而視其為廣發證券的客戶。在特定國家或地區傳播或者發布本報告可能違反當地法律，廣發證券并未采取任何行動以允許于該等國家或地區傳播或者分銷本報告。本報告所提及證券可能不被允許在某些國家或地區內出售。請注意，投資涉及風險，證券價格可能會波動，因此投資回報可能會有所變化，過去的業績并不保證未來的表現。本報

205、告的內容、觀點或建議并未考慮任何個別客戶的具體投資目標、財務狀況和特殊需求，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的投資建議。本報告發送給某客戶是基于該客戶被認為有能力獨立評估投資風險、獨立行使投資決策并獨立承擔相應風險。本報告所載資料的來源及觀點的出處皆被廣發證券認為可靠，但廣發證券不對其準確性、完整性做出任何保證。報告內容僅供參考，報告中的信息或所表達觀點不構成所涉證券買賣的出價或詢價。廣發證券不對因使用本報告的內容而引致的損失承擔任何責任，除非法律法規有明確規定?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷騼H根據本報告做出決策，如有需要，應先咨詢專業意見。廣發證券可發出其它與本報告所載信息不一致

206、及有不同結論的報告。本報告反映研究人員的不同觀點、見解及分析方法，并不代表廣發證券的立場。廣發證券的銷售人員、交易員或其他專業人士可能以書面或口頭形式，向其客戶或自營交易部門提供與本報告觀點相反的市場評論或交易策略，廣發證券的自營交易部門亦可能會有與本報告觀點不一致，甚至相反的投資策略。報告所載資料、意見及推測僅反映研究人員于發出本報告當日的判斷，可隨時更改且無需另行通告。廣發證券或其證券研究報告業務的相關董事、高級職員、分析師和員工可能擁有本報告所提及證券的權益。在閱讀本報告時，收件人應了解相關的權益披露（若有）。本研究報告可能包括和/或描述/呈列期貨合約價格的事實歷史信息（“信息”）。請注意此信息僅供用作組成我們的研究方法/分析中的部分論點/依據/證據，以支持我們對所述相關行業/公司的觀點的結論。在任何情況下，它并不（明示或暗示）與香港證監會第 5 類受規管活動（就期貨合約提供意見）有關聯或構成此活動。權益披露權益披露(1)廣發證券（香港）跟本研究報告所述公司在過去 12 個月內并沒有任何投資銀行業務的關系。版權聲明版權聲明 未經廣發證券事先書面許可，任何機構或個人不得以任何形式翻版、復制、刊登、轉載和引用，否則由此造成的一切不良后果及法律責任由私自翻版、復制、刊登、轉載和引用者承擔。系因此者應當考慮存潛利益沖突而獨性產生影響僅容