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1、證 券 研 究 報 告國貨崛起的時代消費行業深度報告證券分析師：王立平 A0230511040052 劉正 A0230518100001 戴文杰 A0230522100006樊夏沛 A0230523080004 楊海晏 A0230518070003 呂昌 A0230516010001屠亦婷 A0230512080003 趙令伊 A0230518100003 龐盈盈 A0230522060003 熊智超 A0230524050003研究支持：李璇 A0230122060008 李秀琳 A0230123070007 程愷雯 A0230122070008朱傅哲 A0230122080005 嚴澤楠

2、A0230122090002 張文靜 A0230122100001聯系人：李璇 A02301220600082024.6.28證券研究報告2摘要摘要經濟增長培育了中國的消費土壤、消費群體及消費品品牌，當下是中國品牌崛起的黃金時期。我們認為，品牌發展通常會經歷品牌起步到深耕國內市場再到品牌出海的重要發展階段，起步階段的第一個“十年”是模仿、“平替”，第二個“十年”是中國品牌同國際品牌直面競爭、分庭抗禮，第三個“十年”是中國品牌“三十而立”的品類替代，在下一個“十年”中國品牌走向世界。國產品牌崛起已成為當下消費行業的普遍規律，家電、汽車、消費電子等行業率先完成國內市場的國產替代、較早進行品牌出海，

3、而近幾年可選消費如運動服飾、美容個護等行業也把握住機遇加速實現國產品牌市占率提升，中國品牌的全球影響力正在提升。從需求的角度看，國產品牌替代具有時代背景。經濟的增長帶動居民消費力提升是消費品牌化的基礎，而在經濟發展的過程中人口代際的變遷給予國產品牌機遇，年輕一代消費者在信息差減弱、文化自信的背景下對高性價比或代表中國特點的國產品牌更青睞。從供給的角度看，國產品牌競爭實力顯著增強。背靠制造強國實力，國產品牌的產品質量提升、創新升級，供應鏈優勢突出，借助高性價比優勢，國產品牌在電商渠道紅利期加速崛起，更了解本土市場偏好、反應速度快、精準營銷給國產品牌帶來了彎道超車的機會。結論及投資分析意見：中國消

4、費行業正走向成熟，正在誕生一批優秀的消費品企業，我們看好消費行業國產品牌的發展機會，隨著產品力、品牌力提升，國產品牌有望持續提升國內市場份額并逐步擴大品牌出海，推薦：1）家電：石頭科技、科沃斯；2）汽車：比亞迪；3）消費電子：傳音控股；4）食品飲料：伊利股份、洽洽食品；5）輕工：公牛集團、百亞股份；6）運動服飾：安踏體育；7）化妝品：珀萊雅；8）零售：名創優品。風險提示：消費終端弱于預期；出生率低于預期；消費行業競爭加??；成本大幅波動。yUyUqRsPmPsOtRoRzRtQtOqMpN9P8Q9PsQnNmOnRjMqQsNiNnNnM7NmNoPNZoPpRMYpOzR主要內容主要內容1.

5、國貨崛起的土壤2.國貨崛起的路徑3.代表性消費行業的品牌崛起之路4.結論及投資分析意見5.風險提示3證券研究報告41.1 1.1 經濟發展階段與品牌消費的時代變遷經濟發展階段與品牌消費的時代變遷經濟增長培育了中國的消費土壤、消費群體及消費品品牌。近20余年中國經濟的快速發展給中國消費行業創造了10倍級別的高速增長。根據國家統計局數據，2000年國內社零總額尚不足5萬億元，至2023年社零總額規模達到47萬億元。2023年居民最終消費支出占GDP的比重約39%。經濟的高速發展給消費的需求和供給提供了健康的生態環境，為中國品牌的誕生和發展奠定基石。資料來源：國家統計局，世界銀行，Wind，申萬宏源

6、研究資料來源：國家統計局，Wind，申萬宏源研究圖1：2000-2023年居民最終消費支出增長近10倍圖2：2000-2023年社零總額增長超10倍證券研究報告51.1 1.1 經濟發展階段與品牌消費的時代變遷經濟發展階段與品牌消費的時代變遷改革開放的40年也見證了國內消費品牌發展變遷的40年。各發展階段涌現出代表性國產品牌，或存活下來，或消亡在歷史的洪流中，共同描繪了國貨發展之路：1980年代品牌消費啟蒙；1990年代經歷同海外品牌的激烈競爭；2000年代在中國加速開放的背景下迎來品牌建設高潮；2010年代在經濟轉型期、渠道大變革期迎來了國產品牌超車的機會；2019年之后國內經濟復蘇、調整，

7、國產品牌在強大的供應鏈支撐下加速出海新征程。表1：經濟發展階段與品牌消費特征年份1978-19901990-20002000-20102010-20192019-2023期間GDP增速14.6%18.2%15.2%10.2%6.3%期間平均人均GDP增速13.0%16.9%14.5%8.6%6.3%消費環境經濟對外開放，經濟活動迸發，但消費能力弱；海外品牌涌入，國內品牌消費意識初步形成，國產品牌自下而上發展市場主體迅速增加，形成賣方市場，國產品牌與外資品牌競爭激烈，中國消費品企業走向理性反思中國加入WTO，國產品牌迎來建設高潮經濟進入戰略轉型期，結構性調整與轉型升級，商業數字化變革帶動電商、新

8、零售快速發展，消費升級，國產品牌迎來超車的機會國內經濟復蘇調整，國產品牌加速出海國產品牌的發展階段品牌啟蒙浴血重生發展成熟品牌向上品牌出海期間代表性消費品牌三九藥業、娃哈哈、國美、創維、海爾、海信、澳柯瑪、容聲、美的、萬家樂等誕生家電（格力）、食飲（匯源、伊利、蒙牛等）、消費電子、服裝（李寧、安踏等）等行業品牌涌現長城、吉利、比亞迪、奇瑞等汽車品牌，OPPO、VIVO等國產手機品牌快速發展新零售興起，新銳品牌崛起（泡泡瑪特、元氣森林等），國潮強化國產品牌勢能（如安踏、李寧），電商崛起，也涌現大量的淘品牌、抖品牌中高端品牌搶占海外品牌份額（珀萊雅等），傳統品牌布局出海（家電、輕工、服裝等）資料來

9、源：聚焦中國品牌四十年，申萬宏源研究證券研究報告61.1 1.1 經濟發展階段與品牌消費的時代變遷經濟發展階段與品牌消費的時代變遷表2：經濟發展階段與代表性消費品年份1978-19901990-20002000-20102010-20192019-2023國產品牌的發展階段品牌啟蒙浴血重生發展成熟品牌向上品牌出海代表性消費品燕舞收音機搶購長虹電視機合資汽車加快發展李寧登陸紐約時裝周名創落座美國時代廣場北京牌電視機伊利奶粉波導手機泡泡瑪特潮玩電商平臺Temu出海資料來源：品牌檔案，36氪，新京報，車家號，各品牌官網，申萬宏源研究證券研究報告71.2 1.2 需求：消費能力提升是品牌消費的基礎需求

10、：消費能力提升是品牌消費的基礎需求端：居民收入增長帶動消費能力提升，消費量、質齊升。根據國家統計局數據，2013-2023年，中國居民人均消費支出CAGR為7%；分結構看，20%高收入戶可支配收入增長最快，消費能力較強的人群的消費力進一步提升，支撐品牌化消費。圖3：2013-2023年居民人均可支配收入CAGR為8%圖4：2013-2023年居民人均消費支出CAGR為7%資料來源：國家統計局，Wind，麥肯錫，申萬宏源研究圖5：2013-2023年高收入戶可支配收入增長最快圖6：據麥肯錫，預計至2025年中國高收入家庭占比達54%注：數據含義為各群體的可支配收入水平證券研究報告81.3 1.3

11、 需求：人口代際變遷強化國貨消費心智需求：人口代際變遷強化國貨消費心智需求端：人口代際變遷，帶來品牌競爭格局洗牌的機會。消費不僅擁有帶來使用價值的產品屬性，也有滿足情緒價值的文化屬性。由于成長的經濟、社會環境背景不同，不同代際的人會產生不同的消費偏好，尤其是對文化的認同。根據波士頓咨詢統計，目前，我國1950-2009年出生人口占比約80%，1995-2009年出生的Z世代人口占比約17%。Z世代人群從小接觸互聯網，在中華民族復興和中國經濟騰飛的背景下成長起來，不僅眼界開闊、對新生事物接受度更高，在消費中不盲從外國品牌，樂意接受本土品牌，愿意通過社交媒體等分享自己的審美偏好，國貨的消費心智在這

12、一代人群中逐步深化。資料來源：波士頓咨詢，申萬宏源研究圖7：2023年，中國主要人口集中在嬰兒潮、X&Y&Z世代圖8：不同世代人口背景證券研究報告91.3 1.3 需求：人口代際變遷強化國貨消費心智需求：人口代際變遷強化國貨消費心智需求端：80后、90后、00后人群對國貨偏好提升。根據知萌咨詢統計，2023年對比2020年，中國品牌的消費人群比例提升了7pct；分年齡看，90后的中國品牌消費比例最高。從各年齡段人群的消費偏好看，根據2021青年消費調查報告，80后人群仍追求個性化、大品牌，而90后、00后更關注實用性、質量。隨著國貨質量、品質提升，性價比優勢顯現，受到90后、00后的歡迎，品牌

13、力逐步強化。圖10：不同人群的消費偏好資料來源：知萌咨詢，2021青年消費調查報告，申萬宏源研究圖9：2023對比2020年，更多80及以后人群增加了對中國品牌的消費證券研究報告101.4 1.4 需求：綜合國力提升強化自我認同、文化自信需求：綜合國力提升強化自我認同、文化自信需求端：中國綜合國力、世界影響力與日俱增，催化民族、文化自信提升，為中國品牌發展提供有力支撐。資料來源：世界銀行，同花順金融終端，申萬宏源研究圖11：2010年中國成為第二大經濟體圖12：2022年中國家庭最終消費支出為美國的約38%圖13：2023年中國為全球第一大出口國圖14：中國發展歷程中的重要事件證券研究報告11

14、1.5 1.5 供給：消費品豐富多元化，制造強國支撐高性價比供給：消費品豐富多元化，制造強國支撐高性價比供給端：背靠制造強國，中國產品制造優勢突出，國產品牌通過性價比策略進行差異化卡位。近年來中國供應鏈逐步完善，中國制造也被世界所認可，為本土品牌的發展提供了充分支持。國產品牌產品端的品質、質量提升，隨著消費者市場教育逐步完成、消費趨于理性化，國產品牌逐步被市場認可，“國產替代”成為熱詞。根據知萌咨詢統計，消費者購買國產品牌的前兩大原因分別是“質量提升”和“更高的性價比”，國產品牌通過高定價比的定位，在激烈的競爭中贏得市場份額。圖16：購買國產品牌的第一大原因為質量提升圖15：中國制造業增加值占

15、GDP比重遠高于美國、日本和德國資料來源：世界銀行，同花順金融終端，申萬宏源研究資料來源：知萌咨詢，申萬宏源研究證券研究報告121.5 1.5 供給：消費品豐富多元化，制造強國支撐高性價比供給：消費品豐富多元化，制造強國支撐高性價比供給端：國產品牌產品、模式創新能力提升，引領中國消費行業新趨勢。資料來源：虎嗅，申萬宏源研究圖17：李寧9大核心科技的應用圖18：瑞幸咖啡的“花式聯名”模式資料來源：瑞幸官方微信公告號，申萬宏源研究證券研究報告131.6 1.6 供給：本土化優勢突出，電商平臺給予國產品牌超車機會供給：本土化優勢突出，電商平臺給予國產品牌超車機會圖19：2023年實物商品網上零售額占

16、社零比重約28%圖20：2023年，中國直播電商行業規模達5萬億元資料來源：國家統計局，同花順金融終端，申萬宏源研究資料來源：網經社，申萬宏源研究供給端：線上渠道重視響應速度、有優勢的價格、營銷，給予國產品牌超車的機會更懂中國消費者：在電商發展前期，國外品牌遭遇“水土不服”，他們擅長于線下渠道和營銷體系，而國產品牌最接近中國消費者，理解需求、偏好及變化，在線上提供高性價比的產品。供應鏈快反優勢：中國供應鏈的優勢也十分契合電商所要求的快速反應。線上營銷推廣：國產品牌把握住線上流量紅利，結合本土社交媒體進行品牌宣傳（小紅書等），讓更多的國產品牌通過線上渠道快速走入年輕人群體。在電商行業從綜合電商向

17、興趣電商發展的過程中，國產品牌繼續占據領先地位證券研究報告141.7 1.7 供給：國潮元素獨一無二，構成國產品牌的天然壁壘供給：國潮元素獨一無二，構成國產品牌的天然壁壘中華文化歷史悠久，國潮元素是國產品牌的天然壁壘。21年國潮、24年新中式概念頻頻走紅，反映出當代年輕人對于中華文化、元素的熱愛，而國產品牌具有絕對的優勢。圖21：2021年十大熱搜國潮話題圖22：2021年各年齡段人群中，90后對國潮關注度最高注：占比為2021年關注國潮相關內容的年齡分布表3：2021年“國潮”相關內容熱搜城市排序城市1北京2西安3重慶4長沙5成都6廣州7蘇州8杭州9上海10天津資料來源：百度2021國潮驕傲

18、搜索大數據，申萬宏源研究圖23：多品牌以國潮、國風為亮點資料來源：百度2021國潮驕傲搜索大數據，各品牌官網，申萬宏源研究證券研究報告151.8 1.8 供給：中國消費企業從青澀到成熟、正走向世界一流供給：中國消費企業從青澀到成熟、正走向世界一流圖24：進入世界品牌500強的中國企業個數資料來源：世界品牌實驗室，申萬宏源研究圖25：中國消費品企業與國際比較資料來源：麥肯錫咨詢，申萬宏源研究伴隨中國消費行業發展、中國消費者成長，一批優秀的中國消費品企業也在走向成熟從粗放到精益，直面海外品牌競爭：早期消費品公司多轉型于代工制造或者渠道運營，對于品牌運營管理不精進，多走粗放式管理，在40余年的消費行

19、業發展中，消費品企業逐步學習科學管理模式，并結合本土優勢，差異化定位直面競爭安踏體育：收購眾多海外品牌，成功培育FILA、始祖鳥、迪桑特等多個中高端運動戶外品牌，成功打造出全球化體育用品集團瑞幸咖啡：23年瑞幸在中國市場銷售額超過了星巴克，而瑞幸與星巴克采取差異化的商業模式，瑞幸以更低的價格、更快的產品更新、更輕的資產運營取勝證券研究報告161.9 1.9 以美日經驗為鑒，品牌化、理性化消費過程中孕育機遇以美日經驗為鑒，品牌化、理性化消費過程中孕育機遇圖26：中、美、日人均GDP對比資料來源：世界銀行，同花順金融終端，申萬宏源研究對比美國、日韓的經濟發展與品牌發展：規律：隨著經濟的發展消費行業

20、出現大眾消費普及品牌化消費升級回歸理性消費的路徑發展階段：大眾消費的普及階段是品牌數量快速增長的時期；經濟高速發展、人均收入提升的階段帶來消費高端化，高端品牌發展；經濟增速降低之后消費將重回性價比主導國產品牌的機會：在消費升級的過程中，國產品牌搶占市場份額、擴大消費客群；在理性消費階段，以性價比的優勢搶占市場份額，并且實施品牌出海戰略爭取更大的需求市場證券研究報告171.9 1.9 以美日經驗為鑒，品牌化、理性化消費過程中孕育機遇以美日經驗為鑒，品牌化、理性化消費過程中孕育機遇表4：美國、日本、中國消費階段對比國家項目1960s1970s1980s1990s2000s2010s2020-202

21、2美國人均GDP均值(美元)3,8307,89817,52728,52242,69256,14070,026人均GDP平均增速6%9%7%4%3%3%10%階段要點一戰后經濟繁榮，“經濟奇跡”時期，大眾消費普及化。1960年斯闊谷冬季奧奧運會經濟走出滯脹，快速發展，品牌化消費興起、消費升級。1978年人均GDP突破1萬美元1980年普萊西德湖冬季奧運會，1984年洛杉磯夏季奧運會經歷經濟危機后理性消費復蘇。1996年亞特蘭大夏季奧運會2002年鹽湖城冬季奧運會疫情期間刺激居民消費消費特點大眾消費消費升級理性消費日本人均GDP均值(美元)9624,97615,01234,93437,08541,

22、55838,039人均GDP平均增速15%18%11%4%1%-1%-8%階段要點1964年東京奧運會，1968年成為第二大經濟體經濟高速發展。1970年大阪世博會，1972年札幌冬季奧運會1981年人均GDP突破1萬美元1990年代地產泡沫破滅，增速中樞快速回落。1998年長野冬季奧運會中產階級占比降低，經濟增速中樞繼續下移，人口壓力加大人口開啟持續負增長，性價比消費崛起2021年東京夏季奧運會。疫后制造業復蘇消費特點消費蓬勃、升級理性消費中國人均GDP均值(美元)891552495671,9817,61011,915人均GDP平均增速1%6%5%12%17%9%11%階段要點市場經濟發展，

23、經濟增長，消費起步中國加入WTO，經濟快速發展。2008年北京夏季奧運會2010年成為第二大經濟體，2019年人均GDP突破一萬美元。2010年上海世博會。GDP增速放緩，性價比消費崛起。2022年北京冬季奧運會消費特點消費起步大眾消費消費升級理性消費資料來源：世界銀行，同花順金融終端，申萬宏源研究證券研究報告181.10 1.10 國產品牌相關支持性政策國產品牌相關支持性政策表5：國產品牌相關支持性政策、活動時間機構、單位文件、活動內容2023年2月中共中央、國務院質量強國建設綱要目標到2025年，質量整體水平進一步全面提高，中國品牌影響力穩步提升，人民群眾質量獲得感、滿意度明顯增強，質量推

24、動經濟社會發展的作用更加突出，質量強國建設取得階段性成效。其中，具體包括：推動經濟質量效益型發展、增強產業質量競爭力、加快產品質量提檔升級、提升建設工程品質、增加優質服務供給、增強企業質量和品牌發展能力、構建高水平質量基礎設施、推進質量治理現代化2022年7月發改委等七部門關于新時代推進品牌建設的指導意見突出供給創新，培育產業、區域品牌和一流品牌企業（提升產業品牌、培育區域品牌、支持企業實施品牌戰略、），強調需求牽引，有效激發品牌消費潛力，促進開放發展，推動“中國品牌 世界共享”，打牢基礎基石，加強品牌保護和質量基礎建設2020年8月人民日報啟動“人民國貨工程”2019年8月中央廣播電視總臺啟

25、動“品牌強國工程”2017年6月新華社啟動“民族品牌傳播工程”2017年4月國務院批復關于設立“中國品牌日”的請示自2017年起，將每年5月10日設定為“中國品牌日”2016年6月國務院辦公廳關于發揮品牌引領作用推動供需結構升級的意見實施品牌基礎建設工程、供給結構升級工程、需求結構升級工程資料來源：各部門官網，申萬宏源研究主要內容主要內容1.國貨崛起的土壤2.國貨崛起的路徑3.代表性消費行業的品牌崛起之路4.結論及投資分析意見5.風險提示19證券研究報告0.0020.0040.0060.0080.00100.00202.1 2.1 消費行業品牌的發展路徑消費行業品牌的發展路徑中國消費品企業替代

26、海外競爭對手，通常起于“平替”的純商品階段，通過精耕運營、管理、效率，提升品牌力、知名度和競爭力，對內擴大市場份額，對外開啟出海征程，逐步成長為全球性品牌。國貨品牌發展示意曲線人均GDP（千元）商品商品階段特點發展舉措競爭核心競爭壁壘品牌品牌強勢品牌強勢品牌全球品牌全球品牌以低價平替，搶占市場份額國貨品牌崛起突圍，和外資品牌分庭抗禮促銷多、活動多、上新快品質升級、品牌化運營產品/渠道/價格，提升品牌能見度競爭壁壘低，差異化能力不足誕生品牌化強勢化國際化渠道/供應鏈布局品牌優勢逐步形成，品類國產替代開啟品牌與平臺加速出海，搶奪海外市場份額產品力競爭壁壘提升但依然較弱產品創新，提升品牌知名度和協同

27、力品牌效應進一步強化，形成品類&品牌組合產品獨特性和差異化出海布局產品品質化/渠道多元化/品牌力強品類、規模壁壘成型資料來源：國家統計局，畢馬威，36氪，申萬宏源研究圖27：消費行業品牌發展階段證券研究報告212.2 2.2 各細分行業國貨品牌的發展階段各細分行業國貨品牌的發展階段家電/汽車/消費電子/食品飲料等為國產品牌崛起的第一梯隊必選型消費老字號率先煥新，而后憑借工業制造比較優勢，大批國產汽車、家電品牌加大研發投入，在激烈的市場競爭中突圍，并逐步加快品牌國際化步伐，擴大海外市場份額美妝個護/服裝鞋服/寵物/配飾等新國貨品牌拉開崛起序幕，再次煥發新活力互聯網電商快速興起，中國消費者對國產品

28、牌關注度不斷提升，一批以提高核心技術、產品性能、數字化水平和品牌力的新消費品牌應運而生，加速國貨品牌化發展資料來源：歐睿數據庫，新華網，36氪，央廣網，各品牌官網，各公司公告，申萬宏源研究圖28：中國消費品牌崛起階段證券研究報告22從主要消費品類國產化率情況來看，根據歐睿數據，乳制品、飲料等基礎型消費品以及家電、消費電子、汽車等功能型消費品的國產化率較高，在服飾、美護等帶有精神需求和情感體驗的消費品中，本土公司也在逐漸引領行業，市場份額穩步擴大。資料來源：歐睿數據庫，申萬宏源研究功能型消費享受型消費基礎型消費表6：消費各賽道Top20國產企業市占率單位：%2014 2015 2016 2017

29、 2018 2019 2020 2021 20222023所處階段食品乳制品57.0 56.0 55.1 56.7 58.9 61.3 63.0 65.4 65.2 66.1 國產替代已基本形成主導地位零食17.819.420.220.721.120.220.52120.420.3國產品牌穩步提升份額飲料酒精飲料 38.658.659.759.859.760.563.662.165.967.6頭部國產酒精飲料品牌心智穩固，集中布局國內市場運動飲料 43.14343.54444.244.744.244.943.944.7國貨品牌份額占優鞋服鞋服7.0 7.4 8.0 8.2 8.8 9.7 10

30、.1 10.9 11.7 11.7 國貨科技追趕，國產品牌份額提升，頭部企業布局出海走向全球化家電家電合計 49.650.150.651.150.751.451.252.652.353.9國產品牌占據絕對優勢空調80.381.78285.286.688.990.491.493.193.1小型炊具 70.574.677.478.480.782.379.979.176.579.4消費電子 消費電子 43.445.650.558.364.169.868.866.565.4已涌現一批領先消費電子品牌汽車汽車38.0 41.0 4344433939455257自主品牌崛起美護行業 美護行業7.89.51

31、0.411.411.210.710.510.510.610.3國產品牌產品力、渠道運營能力逐漸趕超寵物護理 寵物護理9.411.712.51313.713.514.615.114.914.5國產替代推進，本土品牌打造中個人配飾 個人配飾 14.513.212.913.914.715.716.320.221.922.7國潮趨勢興起2.2 2.2 各細分行業國貨品牌的發展階段各細分行業國貨品牌的發展階段證券研究報告232.3 2.3 國貨品牌崛起進入下半場，開啟品牌出口新征程國貨品牌崛起進入下半場，開啟品牌出口新征程1990年代美的、海爾等家電品牌成為中國品牌出海的先行者，據36氪，2022年中國

32、家電產貿易規模占全球份額超過30%。2001年中國加入WTO，在“走出去”戰略引領下，華為、蒙牛、奇瑞等一批代表性中國消費電子/汽車品牌亮相海外。2010年以來電商商業模式創新、新零售崛起，更多的品牌在強大的供應鏈支持下嘗試出海資料來源：新華網，36氪，央廣網，各品牌官網，各公司公告，申萬宏源研究圖29：中國消費產業出海復盤資料來源：CEIC，申萬宏源研究；（紡織服裝包含制造和品牌）圖30：中國消費行業出口占比變化主要內容主要內容1.國貨崛起的土壤2.國貨崛起的路徑3.代表性消費行業的品牌崛起之路4.結論及投資分析意見5.風險提示24證券研究報告253.1 3.1 家電：從家電：從ODMODM

33、代工到領先全球的自主品牌，產品力為代工到領先全球的自主品牌，產品力為核心基石核心基石清潔電器出海經驗復盤：從ODM代工到領先全球的自主品牌，產品力為核心基石。階段一（2015年前）：科沃斯、石頭等國內品牌依靠ODM代工，進行渠道、產品經驗積累。階段二（2016-2018年）：主動退出ODM體系，技術突破并發展自主品牌?？莆炙?、石頭科技均于17-18年主動去ODM化，發展自主品牌?？莆炙雇瞥龆嘀氐?，石頭推出LDS SLAM量產產品，逐漸脫離代工體系，且前期為小米、TTI等代工積累了深厚的產品及海外渠道資源。此前掃地機為美國老牌企業iRobot掌控的市場，全球份額保持50%以上，但18年后隨著國

34、產品牌的發力，歐洲、北美多點開花，iRobot份額快速下滑，收購終止后宣布裁員31%，頹勢已現。圖31：科沃斯18年后ODM代工占比快速下降 圖32：海外國家掃地機滲透率仍具上升空間圖33：主動退出代工業務后毛利率提升資料來源：各公司公告，iRobot公告，申萬宏源研究證券研究報告26階段二（2019-2021年）：產品力大幅創新，全球份額快速提升。掃地機全球滲透率約15%，仍處于產品需大幅迭代的階段，國內品牌經多年研發投入及技術積累，導航避障上推出全球領先的LDS SLAM激光導航（海外仍采用VSLAM技術，精度較低），清潔功能上推出自集塵+自清潔全能基站（海外仍需要手動集塵、清潔拖布）。隨

35、著產品力追趕并領先海外企業，科沃斯/石頭全球份額由17年的11%/0%提升至20年的17%/9%，iRobot由62%下降至46%。表7：石頭科技產品力顯著領先國際領軍企業iRobot石頭科技產品型號S7 MaxVS7 MaxVUltraS7 MaxV PLUSS8S8 Pro Ultra 上市價格$859.99$1,399.99$1,159.99$749.99$1,599.99 導航方式LDS激光導航LDS激光導航LDS激光導航LDS激光導航LDS激光導航吸力51005100510060006000全能基站/自動洗拖布/自集塵/自清潔/自動補水自集塵基站/自動洗拖布/熱風烘干/自集塵/自清潔

36、/自動補水地毯抬升否否否否是亞馬遜評分4.44.54.44.44.6iRobot產品型號Roomba s9Roomba s9+Roomba j7Roomba j7+Roomba Combo j7+上市價格999$1299$649$849$1099$導航方式視覺導航視覺導航視覺導航視覺導航視覺導航吸力/全能基站/自集塵/自集塵自集塵/自動清理塵盒地毯抬升否否否否是亞馬遜評分3.53.84.24.33.9圖34：國內品牌全球份額進入上升通道3.1 3.1 家電：從家電：從ODMODM代工到領先全球的自主品牌，產品力為代工到領先全球的自主品牌，產品力為核心基石核心基石資料來源：亞馬遜，申萬宏源研究資

37、料來源：iRobot公告，申萬宏源研究證券研究報告27階段三（2022年至今）：品牌力進入收獲期，渠道突破水到渠成。產品力+營銷為在掃地機行業突圍的兩大要素，21年底全能基站推出后國內企業產品力已斷崖式領先，營銷方面石頭等選擇貼合品牌調性+極具性價比的營銷方式，選擇科技達人/素人而非頭部主播測評帶貨，投入低且匹配品牌科技屬性，效果突出；根據Google trends搜索指數，石頭在20年后迅速完成對iRobot的超越，可見海外消費者對此類品牌的認可度已經建立。國產廠商憑借產品力與營銷投入完成品牌力建設后，渠道突破水到渠成，成熟市場通過對iRobot等企業份額的搶奪，空白市場則進行原始的開拓，未

38、來市場額度提升仍有較大空間。下一階段全能基站仍將蠶食海外品牌空間，但國產品牌也將展開更為激烈的比拼。我們預計2-3年內仍是國產全能基站替代海外單機的大趨勢，但隨著追覓等的異軍突起，國內品牌產品力差異縮小，蠶食海外品牌份額后可能面臨存量競爭，但產品力創新仍是打開市場空間的突破口。圖35：22年石頭已于全球高端掃地機市場份額第一圖36：石頭Google trends搜索指數超過iRobot圖37：國產企業在全球部分地區已具備品牌優勢3.1 3.1 家電：從家電：從ODMODM代工到領先全球的自主品牌，產品力為核代工到領先全球的自主品牌，產品力為核心基石心基石資料來源：歐睿數據庫，Google Tr

39、ends搜索指數，中怡康，申萬宏源研究證券研究報告283.2 3.2 汽車：汽車：20202020年以來自主品牌開啟崛起之路年以來自主品牌開啟崛起之路30%39%42%41%45%46%43%42%40%38%41%43%44%43%39%39%45%52%57%62%0500100015002000250030000%10%20%30%40%50%60%70%20052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024M1-5批發總銷量（萬輛）-右軸中系韓系美系歐系日系2010年前：總銷量高速

40、成長背景下（05-10 CAGR 35%），自主品牌憑借低價車型填補中低端需求，帶動市占率提升至46%。2010-2020年：總銷量增速放緩且遭遇瓶頸（10-20 CAGR 4%），行業競爭逐步加劇，自主品牌在燃油車時代未形成顯著優勢，市占率在40%-45%左右波動。2020年以來：新能源成為行業主旋律，自主品牌在技術、營銷、產品力等方面領先外資，實現彎道超車，市占率從2020年39%上升至2024年目前62%，且仍有上升趨勢?？偭扛咚俪砷L期行業穩態波動期自主新能源崛起資料來源：中汽協，申萬宏源研究圖38：汽車行業國產品牌發展復盤證券研究報告293.2 3.2 汽車：汽車：20202020年以

41、來自主品牌同步開啟海外擴張年以來自主品牌同步開啟海外擴張圖39：各大洲汽車銷量整體情況（單位：萬輛）資料來源：Marklines全球汽車信息平臺，申萬宏源研究圖40：中系品牌各大洲銷量情況（單位：萬輛）2023年自主品牌全球總銷量1985萬輛，2020-2023年CAGR 17.9%；市占率從2020年的15.7%提升至2023年的22.4%。在全球整體市場銷量增速放緩的情況下，自主品牌連續保持了雙位數增長，市場占有率穩步提升。展望后續，考慮到北美、歐洲貿易壁壘加劇，預計未來增量將主要來自亞洲、南美、部分歐洲市場。證券研究報告303.3 3.3 消費電子：從世界工廠到世界品牌消費電子：從世界工

42、廠到世界品牌國內品牌的成長土壤：一，國內成熟的零部件供應鏈；二，國內日益成熟的消費力市場。消費電子大廠以智能手機為基石，輻射泛周邊電子產品，形成了“智能手機+IoT（PC、智能家居、可穿戴產品等）+互聯網服務”的業務模式。消費電子品牌的崛起主要分為三個階段:萌芽期（2008-2015年）：蘋果引領智能手機市場規?？焖俪砷L。國產品牌創業追趕。爆發期（2016-2020年）：華為、OPPO、VIVO、小米等廠商相繼崛起，成長為全球領先的消費電子品牌。穩定期（2021年至今）：智能手機生命周期進入成熟期，競爭格局基本已定。2021年以后華為因貿易戰退回國內市場，其他品牌均形成了較為均衡的全球供應格局

43、。2024年起智能手機向端側AI演進，開啟新一輪的創新競賽。圖41：2010-2023年智能手機品牌市場格局（單位：百萬臺）資料來源：IDC，申萬宏源研究證券研究報告313.4 3.4 食品飲料：奶粉領域食品飲料：奶粉領域國產替代進行時國產替代進行時復盤我國嬰配粉市場增長歷史，可以分為三個階段：2013年及以前的價量齊升時期；20142018年的中速增長時期；2019年至今的存量增長時期。圖43：2015年我國奶粉市場競爭格局圖44：2023年我國奶粉市場競爭格局圖45：三聚氰胺事件后國外奶粉銷售額占比提高資料來源：歐睿數據庫，國家統計局，Wind，申萬宏源研究圖42：嬰配粉全局復盤圖（單位：

44、億元，%）證券研究報告323.4 3.4 食品飲料：奶粉領域食品飲料：奶粉領域驅動力：配方注冊驅動力：配方注冊+國產國產品牌崛起品牌崛起配方注冊制清退大量中小品牌：配方注冊制于16年10月1日開始實施，每個企業原則上不得超過3個配方系列9種產品配方，17年開始海外奶粉企業獲注冊配方數遠少于國內企業。2023年配方二次注冊+新國標落地，行業二次整合。嬰幼兒配方奶粉行業的準入門檻進一步提高，市場格局進一步集中，部分中小企業退出，行業進入健康、良性、有序的發展階段國產品牌全產業鏈布局+品牌矩陣有效協同+渠道精耕實現反攻。從奶粉的商品特點出發，母嬰渠道憑借其更強的消費者教育能力和社交屬性成為競爭的主要

45、戰場，我們估算母嬰渠道占比約70%。當前國內品牌和國際品牌在供應鏈布局方面已經沒有顯著差距，而品牌力培育需要長期的消費者教育，因此從短期上看我們認為更強的渠道控制能力是決定國內品牌能否突圍的核心。資料來源：歐睿數據庫，國家食品藥品監督管理局，公司公告，申萬宏源研究圖46：代表性國產奶粉品牌終端網點數量（萬個）圖47：中國飛鶴線下活動場次（萬場）表8：20112023嬰配粉TOP5變遷排序20112012201320142015201620172018201920202021202220231貝因美雀巢雀巢雀巢雀巢雀巢雀巢雀巢雀巢中國飛鶴中國飛鶴中國飛鶴中國飛鶴2美贊臣貝因美貝因美雅培達能達能達

46、能中國飛鶴中國飛鶴雀巢雀巢伊利伊利3伊利達能美贊臣美贊臣美贊臣美贊臣中國飛鶴達能達能達能達能雀巢雀巢4達能美贊臣達能達能雅培皇家菲仕蘭利潔時利潔時利潔時君樂寶君樂寶達能達能5雅士利伊利伊利貝因美伊利雅培皇家菲仕蘭蒙牛君樂寶利潔時利潔時君樂寶君樂寶資料來源：歐睿數據庫，申萬宏源研究；注：藍色為國內品牌，黃色為外資品牌證券研究報告333.5 3.5 輕工：民用電工行業國產品牌崛起，出海二次成長輕工：民用電工行業國產品牌崛起，出海二次成長民用電工行業低頻、低單值、低價格敏感的消費品生意，“產”的環節門檻低，但需要性價比；“銷”的環節門檻高，需要保證渠道的深度和廣度公牛集團2007年切入墻開市場，20

47、15年公牛市占率8%；2020年來推行品類排他改革，存量網點份額持續提升，2023年市占率20%+強大供應鏈保證高性價比，在保證品牌利潤率同時給到渠道豐厚利潤：“性”產品差異化定位，性能突出；“價”規?；a保證低價優質分布式的渠道儲備，渠道具備擴張、革新和復用能力；穩定忠誠的經銷商隊伍和100萬網點是公司的核心資產，支撐傳統轉化器、墻開業務，而且能夠不斷用老渠道去孵化新業務2023年起公司將國際化策略上升到公司戰略層面，因地制宜推進國際化：1）東南亞：復制國內配送訪銷的經驗，銷售轉化器、墻開等成熟品類；2）歐洲：布局充電、儲能等新能源品類。歐洲新能源轉型在快速推進。圖48：2015年公牛成為

48、龍一，市占率持續提升資料來源：國家統計局，國家工商總局，公司公告，申萬宏源研究供應鏈、產品迭代、渠道布局和管理能力綜合助推輕工優質品牌國貨崛起，并逐步開啟品牌出海新階段制造端：國內供應鏈能力強，產業鏈配套齊全，制造實力雄厚產品端：龐大內需市場提供高頻反饋，產品力升級速度快渠道端：國內市場渠道體系縱深復雜，線下線上渠道體系創新頻繁；國產品牌渠道迭代速度快，適應能力強證券研究報告343.5 3.5 輕工：優質個護品牌彎道超車，份額逆勢提升輕工：優質個護品牌彎道超車，份額逆勢提升衛生巾行業：國產二線品牌（自由點+潔婷+潔伶+FREE）2023年市占率為4.7%，較2013年提升2.4pct牙膏行業：

49、國產一線品牌（云南白藥+舒客+冷酸靈）2022年市占率35.8%，較2017年提升7.1pct；外資一線品牌（高露潔+黑人+佳潔士）2022年市占率38.2%，較2017年回落4.2pct我們分析原因包括：后疫情時代線下渠道形態變遷：外資品牌在高線城市的KA渠道占比較高，內資品牌更多以經銷形式觸達縣域市場；后疫情時代KA渠道流量回落，線下渠道更考驗深度分銷能力，外資競爭力有所弱化渠道調整靈活度和執行能力：面對線上渠道等新的渠道和營銷方式變遷，內資品牌能夠快速反應，及時調整;且內資與經銷商的黏性更強，渠道執行能力更強圖50：衛生巾行業國產二線品牌份額提升明顯圖49：近年來國產牙膏品牌市場份額持續

50、提升注釋;：外資一線（蘇菲+護舒寶+高潔絲+樂而雅），國產一線（七度空間+ABC），國產二線（自由點+潔婷+潔伶+FREE）資料來源：歐睿數據庫，申萬宏源研究品牌名品牌名企業名企業名國家國家2013201320142014201520152016201620172017201820182019201920202020202120212022202220232023蘇菲蘇菲尤妮佳日本6.4%7.6%8.6%9.5%10.1%10.5%11.6%12.4%12.0%10.5%9.8%七度空間七度空間恒安集團中國9.0%10.4%10.4%10.7%11.5%11.1%10.7%10.2%9.1%9

51、.0%8.9%護舒寶護舒寶寶潔美國7.4%7.1%6.0%5.3%5.0%5.2%5.7%5.7%5.6%5.2%4.9%高潔絲高潔絲金佰利美國2.5%2.6%2.6%2.7%2.8%3.0%3.4%3.6%3.7%3.9%4.0%ABCABC廣東景興中國3.2%3.1%3.0%2.4%3.0%3.1%3.3%3.2%3.3%3.1%2.8%樂而雅樂而雅花王日本1.4%1.5%1.7%1.8%2.1%2.1%2.3%2.3%2.3%2.1%2.0%自由點自由點百亞中國0.9%0.9%1.0%1.0%1.0%1.0%1.2%1.3%1.5%1.7%2.1%潔婷潔婷絲寶集團香港0.8%0.8%1.

52、0%1.2%1.2%1.2%1.2%1.2%1.3%1.3%1.3%潔伶潔伶桂林潔伶中國0.6%0.7%0.7%0.7%0.8%0.8%0.9%0.9%0.9%0.8%0.7%FreeFree廣東景興中國0.3%0.3%0.5%0.5%0.5%0.6%0.6%0.6%0.6%CR10CR1032.2%32.2%34.7%34.7%35.3%35.3%35.6%35.6%38.0%38.0%38.5%38.5%40.8%40.8%41.4%41.4%40.3%40.3%38.2%38.2%37.1%37.1%證券研究報告353.6 3.6 運動服飾：國產品牌把握機遇實現彎道超車運動服飾：國產品牌

53、把握機遇實現彎道超車近20余年中，國內運動行業經歷了起伏，國產品牌把握了歷史機遇實現份額躍升早期Nike、Adidas等全球頭部品牌基于領先的中底創新科技占據市場主導地位，本土品牌競爭力弱。2008年奧運會之后，國內出現運動熱潮，供給過剩、競爭加劇，國產品牌面臨壓力行業調整的過程中，國產品牌聚焦經營質量提升，在產品、渠道方面下足功夫，產品方面加強研發和科技提升（2019年之后李寧科技產出大幅增加），渠道上發力線上。2021年在“新疆棉”事件催化下，李寧、安踏等國產品牌備受本土消費者的青睞，市占率躍升。而此后，國產品牌以有競爭力的產品、有洞察力的營銷運營能力仍維持了較高的市占率水平，下一步中國運

54、動品牌也正在逐步布局品牌出海、走向全球化。資料來源：歐睿運動服飾行業數據庫，申萬宏源研究；注：“新疆棉”事件指2021年H&M等國際品牌拒絕使用新疆棉花圖51：中國運動行業規模及發展階段圖52：2021年起，安踏、李寧開始搶占Nike、Adidas的市場份額證券研究報告363.6 3.6 運動服飾：國產品牌把握機遇實現彎道超車運動服飾：國產品牌把握機遇實現彎道超車運動行業產品功能性強，行業集中度較高，國產品牌憑借自身經營提升實現份額提升2014-2023年十年維度：安踏/李寧/Fila品牌市占率+3.2pct/3.5pct/5.9pct2019-2023年近五年：安踏/李寧/Fila/特步品牌

55、市占率+1.1pct/3.6pct/2.0pct/1.3pct2021年：李寧/安踏市占率+2.5pct/1.2pct，Nike/Adidas市占率-2.0pct/-1.6pct資料來源：歐睿運動服飾行業數據庫，申萬宏源研究圖53：2014-2023年，國產運動品牌市占率逐步提升表9：中國運動行業市場份額變化（品牌口徑）市場份額品牌20142015201620172018201920202021202220232014-2023變化 2021年變化 2019-2023變化1Nike14.3%15.5%16.9%18.2%18.7%18.8%20.1%18.1%17.5%17.9%3.6%-2.

56、0%-0.9%2安踏7.0%7.8%8.1%8.4%9.0%9.1%8.6%9.8%10.8%10.2%3.2%1.2%1.1%3李寧6.6%6.9%6.6%6.2%6.0%6.5%6.8%9.3%10.4%10.1%3.5%2.5%3.6%4adidas14.8%15.3%16.1%18.3%19.2%18.8%16.6%15.0%9.8%9.0%-5.8%-1.6%-9.8%5Fila1.5%2.0%2.2%2.5%3.7%5.4%6.5%7.3%7.4%7.4%5.9%0.8%2.0%6特步6.6%6.3%5.6%4.5%4.7%4.8%4.6%5.0%6.1%6.1%-0.5%0.4%

57、1.3%7Skechers0.6%1.8%3.0%3.9%4.9%5.3%5.9%6.6%5.9%6.0%5.4%0.7%0.7%8Jordan2.2%2.5%2.9%2.9%3.0%3.9%4.5%4.3%4.5%4.7%2.5%-0.2%0.8%93614.3%4.3%4.2%3.8%3.1%2.9%2.7%2.7%3.3%3.4%-0.9%0.0%0.5%10喬丹2.3%2.4%2.5%2.6%2.5%2.3%2.0%2.0%2.1%2.2%-0.1%0.0%-0.1%CR1065.2%67.8%69.8%71.8%74.8%77.8%78.3%80.1%77.8%77.0%11.8%1

58、.8%-0.8%資料來源：歐睿運動服飾行業數據庫，申萬宏源研究證券研究報告373.7 3.7 化妝品：國產品牌憑借產品力、線上渠道運營能力突圍化妝品：國產品牌憑借產品力、線上渠道運營能力突圍表10：中國護膚品行業市場份額變化（品牌口徑）排名品牌口徑20142015201620172018201920202021202220232014-2023變化2019-2023年變化2023年變化1巴黎歐萊雅7.1%6.5%5.9%5.3%5.3%5.5%5.8%5.7%6.0%6.2%-0.9%0.7%0.2%2蘭蔻2.3%2.3%2.3%2.7%3.2%4.0%5.0%5.4%5.9%5.8%3.5%

59、1.8%-0.1%3雅詩蘭黛2.0%2.1%2.0%2.4%2.9%3.6%4.4%4.8%4.6%4.2%2.2%0.6%-0.4%4珀萊雅1.4%1.3%1.2%1.1%1.2%1.3%1.4%1.7%2.5%3.2%1.8%1.9%0.7%5百雀羚2.6%3.4%4.0%4.4%4.5%4.5%4.1%3.8%3.5%3.1%0.5%-1.4%-0.4%6玉蘭油4.7%4.0%3.2%2.9%3.1%3.3%3.2%3.0%3.3%2.9%-1.8%-0.4%-0.4%7自然堂2.3%2.5%2.8%3.3%3.4%3.4%3.1%3.0%2.7%2.8%0.5%-0.6%0.1%8海藍

60、之謎0.3%0.4%0.5%0.6%0.8%1.2%1.7%2.1%2.2%2.5%2.2%1.3%0.3%9薇諾娜0.1%0.2%0.4%0.6%0.8%1.1%1.4%1.7%2.2%2.4%2.3%1.3%0.2%10SK-II0.7%0.7%0.8%1.1%1.6%1.9%2.3%2.4%2.3%2.0%1.3%0.1%-0.3%資料來源：歐睿護膚品行業數據庫，申萬宏源研究化妝品行業近幾年國產品牌崛起趨勢明顯，國產品牌在產品力、渠道運營等方面均在趕超2014-2023年十年維度：珀萊雅/薇諾娜品牌市占率+1.8pct/2.3pct，2023年市占率同比繼續提升；而蘭蔻/雅詩蘭黛/SK-

61、II品牌在2023年市占率降低。資料來源：歐睿美容個護行業數據庫，申萬宏源研究圖54：中國護膚品行業規模及發展階段圖55：2009-2022年，美容個護行業線上占比持續提升證券研究報告383.8 3.8 零售：本土新零售品牌崛起，海外拓店大有可為零售：本土新零售品牌崛起，海外拓店大有可為經過多年模式迭代創新，本土企業挖掘具有潛力的零售市場，IP潮玩零售品牌等中國新零售品牌崛起，國產品牌憑借實現份額領先。開啟出海進程：依托國內超級供應鏈優勢，區別于海外性價比日常品，深入IP運營，國內IP集合零售品牌形成差異性和稀缺性。圖56：名創優品出海，累計進入110個海外國家和地區資料來源：國家統計局，Fr

62、ost&Sullivan，第一財經，申萬宏源研究資料來源：公司招股說明書，申萬宏源研究圖58：2021年名創優品自有品牌綜合零售市場份額達11.4%圖57：中國零售市場規模及發展階段資料來源：公司公告，申萬宏源研究；門店數量截至名創優品2024投資者日主要內容主要內容1.國貨崛起的土壤2.國貨崛起的路徑3.代表性消費行業的品牌崛起之路4.結論及投資分析意見5.風險提示39證券研究報告404.1 4.1 好看國貨崛起壯大的機會好看國貨崛起壯大的機會國貨崛起已成為當下消費行業的普遍規律，從國內市場市占率提升到中國品牌出海，中國品牌的全球影響力提升。家電、汽車等行業率先完成國產替代、較早進行品牌出海

63、，而近幾年可選消費如運動服飾、美容個護等行業也在加速實現國產品牌市占率提升。我們看好消費行業國產品牌的發展機會，隨著產品力、品牌力提升，國產品牌有望持續提升國內市場份額并逐步擴大品牌出海，推薦：1）家電：石頭科技、科沃斯；2）汽車：比亞迪；3）消費電子：傳音控股；4）食品飲料：伊利股份、洽洽食品；5）輕工：公牛集團、百亞股份；6）運動服飾：安踏體育；7）化妝品：珀萊雅；8）零售：名創優品。表11：重點公司估值表行業公司代碼公司簡稱收盤價(元)股本(億股)總市值(億元)歸母凈利潤(億元)PE評級2024/6/2723A24E25E26E24E25E26E家電688169.SH石頭科技393.20

64、1.351720.526.131.539.0201613買入家電603486.SH科沃斯48.915.82826.112.815.718.2221815買入汽車002594.SZ比亞迪249.5029.16,832300.4360.0442.8512.5191513增持消費電子688036.SH傳音控股76.7611.386755.468.675.493.313129買入食品飲料600887.SH伊利股份25.7763.71,641104.3131.3123.6133.6121312買入食品飲料002557.SZ洽洽食品28.5651458.010.412.413.8141210買入輕工603

65、195.SH公牛集團77.3912.91,00038.744.652.762.8221916買入輕工003006.SZ百亞股份23.534.31012.43.24.15.3322519買入運動服飾2020.HK安踏體育76.2028.32,158102.4134.8137.3153.1151513買入化妝品603605.SH珀萊雅112.614.044711.915.519.123.0292319買入零售9896.HK名創優品37.3512.647023.628.534.040.0151312買入資料來源：Wind，申萬宏源研究；注：所列港股的股價、市值單位為港幣，歸母凈利潤單位為人民幣，計算

66、PE過程中按港元兌人民幣的即期匯率（0.9）換算；名創優品利潤口徑為Non-IFRS 調整后凈利潤證券研究報告414.2.1 4.2.1 家電：石頭科技家電：石頭科技自主品牌出海優質標的，清晰的自主品牌出海優質標的，清晰的價格段策略價格段策略+全能基站替代帶來高速成長全能基站替代帶來高速成長石頭科技：自主品牌出海優質標的，清晰的價格段策略+全能基站替代帶來高速成長。石頭科技為掃地機自主品牌出海優質標的，2023年內外銷占比分別為51%/49%。公司擅長于產品打磨，內銷方面，公司產品線打法清晰，23年首推高性價比款P10系列，份額快速提升，在整體消費環境景氣度較為低迷的背景下，P10系列成為23

67、年銷售爆款，24年高端線有望繼續搶份額。外銷方面，掃地機海外市場具備明顯，市場增速較高，全能基站滲透率仍處于低位（國內 70%以上），近年來隨著國內企業產品教育、品牌聲量等上行，且海外消費力較高，全能基站產品滲透率處于加速期間。公司方面，石頭科技產品力、參數、評價均處于行業領先位置，海外市場評價體系較為客觀（亞馬遜、獨立第三方測評等），公司品牌力已經到收獲期；公司高端機型持續擴張替換單機款，并進行空白區域擴張（開拓西南歐、北美線下），成長性突出。圖60：石頭科技在歐洲搜索聲量領先資料來源：奧維云網，申萬宏源研究資料來源：Google Trends搜索，申萬宏源研究圖59：石頭科技內銷市占率快速

68、提升證券研究報告424.2.2 4.2.2 家電：家電：科沃斯科沃斯產研銷一體的服務機器人優勢企業，產研銷一體的服務機器人優勢企業，底部反轉趨勢已現底部反轉趨勢已現科沃斯：產研銷一體的服務機器人優勢企業，底部反轉趨勢已現?？莆炙篂樽匝袃瀯萃怀?、營銷布局完善的掃地機+洗地機雙輪驅動企業。公司優勢集中在：1）創新能力始終領先行業一個代際，有持續打造爆品的能力。2）自研自產：科沃斯是掃地機行業自產公司，產研銷一體使科沃斯產品充分反映消費端痛點；3）產業鏈上下游布局：科沃斯在核心技術激光雷達、電機、電池、模具等方面均有布局，有效控制成本及新品布局。但23年公司在產品線策略上對3000-4000價位段布

69、局有所缺失，利潤端受到抖音快手/線下渠道占比相對較高、營銷大幅投入等因素影響，位于業績底部，海外市場復蘇明確，內銷營銷費用投入進入轉化期，業績有望底部回暖。24年以來公司管理層變革、主流價位段產品補齊疊加成本進一步控制管理，24Q1收入業績有顯著改善，底部反轉邏輯有望兌現；此外添可品牌仍能享受行業端增長，電池包返修影響逐漸消減，行業出清趨勢明確有利于集中度提升，利潤率有望進入修復通道。圖61：添可品牌快速打造成為第二成長級資料來源：公司公告，申萬宏源研究表12：掃地機功能革新時間線科沃斯石頭科技云鯨iRobot自集塵2020年4月2021年3月/2018年9月Roomba i7+T8 AIVI

70、T7S自清潔2021年3月N9+2021年8月2019年11月/G10云鯨J1抹布自清潔全能基站2021年9月2022年4月/X1 TURBOG10S資料來源：公司官網，申萬宏源研究證券研究報告434.3 4.3 汽車：比亞迪汽車：比亞迪DMi5.0DMi5.0放大成本優勢，海外加速打開放大成本優勢，海外加速打開第二曲線第二曲線全新DMi5.0技術發布，首款車型秦L定價9.98w起，具備對A+級合資市場的顯著進攻性。包括今年還將看到的漢L、唐L、宋Pro，以及對應海洋網車型上市，將對10-25萬市場形成雙車配套布局，強化競爭力和份額。預計今年將帶來至少25-30萬臺國內銷售增量。海外基地逐步落

71、地，出口將逐步過渡到出海。包括泰國、印尼、烏茲別克、巴西、匈牙利5大生產基地，將完成接近百萬臺產能的布局，能顯著提升本地化配套能力，規避政治墻限制。攤銷壓力已過，單車盈利將借助產品矩陣優化而逐步回升。根據此前研究，24Q1規模效應對單車盈利沖擊約5500元/車，而此后季度銷量均有望維持在100萬臺以上，壓力釋放。價格戰如不再惡化，銷量結構優化（高端、出口，DMi5.0）將逐步推高單車盈利，預計24Q2單車盈利有超過7000元/車，對應24Q2總體利潤80-85億元。24年預計380萬臺銷量，25年預計沖擊450萬臺銷量，遠期具備挑戰全球頭部車企的能力。維持增持評級。資料來源：公司官網，申萬宏源

72、研究證券研究報告444.4 4.4 消費電子：傳音控股消費電子：傳音控股扎根中國制造的出海品牌扎根中國制造的出海品牌傳音控股在海外新興市場品牌護城河深筑，建立知名手機品牌TECNO、itel及Infinix。公司與網易、騰訊等多家互聯網公司，積極開發和孵化移動互聯網產品出海。2006年，傳音控股的前身傳音科技TECNO TELECOM在香港成立；2007年，itel品牌上市；2009年，售后品牌Carlcare成立；2013年，智能機品牌infinix面世；2013年，深圳傳音控股股份有限公司成立；2014年，創立智能配件品牌oraimo；2015年，推出家用電器品牌Syinix。2023年底

73、，有多款自主與合作開發的應用產品月活用戶數超過1,000萬，主要有音樂類應用 Boomplay、新聞聚合類應用 Scooper、綜合內容分發應用 Phoenix 等。2023年，傳音控股手機整體出貨量約1.94億部。根據IDC數據統計，2023年公司非洲智能機市場的占有率超過40%，非洲排名第一。在南亞市場：巴基斯坦智能機市場占有率超過40%，排名第一；孟加拉國智能機市場占有率超過30%，排名第一；印度智能機市場占有率8.2%，排名第六。2024-26年歸母凈利預測69/75/93億元。資料來源：公司公告，申萬宏源研究證券研究報告454.5.1 4.5.1 食品飲料：伊利股份食品飲料：伊利股份

74、護城河深厚，行業地位穩固護城河深厚，行業地位穩固公司的行業地位和中長期的成長空間不變，液奶方面，人均飲奶量和高端品類滲透率依然有可觀的提升空間；奶粉方面，伴隨中小企業出清，頭部企業份額集中趨勢不變，有望通過份額提升回到增長軌道；其他奶酪和鮮奶等業務預計依然有廣闊的發展空間。成本和格局方面，未來一到兩年預計依然處于原奶下行周期，且競爭格局呈現緩和趨勢，頭部企業盈利能力提升趨勢明確。圖62：伊利股份分業務收入規模變化圖64：中國液奶人均消費量與海外相比仍有差距資料來源：公司年報，尼爾森，聯合國糧食及農業組織，申萬宏源研究圖63：伊利股份奶粉市占率快速提升證券研究報告464.5.2 4.5.2 食品

75、：洽洽食品食品：洽洽食品深耕泰國市場，海外占比近深耕泰國市場，海外占比近10%10%2008年，洽洽在越南設立第一個海外辦事處，正式開始海外布局。2017年在泰國建廠，并于2018年底投產，年產能3萬噸，借此深耕泰國、越南和印尼等東南亞市場。公司迎合海外消費者口味，積極推行產品本土化。以泰國市場為例，推出椰香、紅棗、咖啡等口味的瓜子，并且在包裝袋上印刷嗑瓜子的教程。通過本地經銷商牽線、主動參加展會以及因地制宜的廣告宣傳，洽洽成功布局泰國的主流消費渠道，經過多年市場培育，消費群體由當地華人擴充到當地居民。公司海外產品以瓜子為主，占比達到90%以上。2023年海外業務實現營收5.2億，占公司整體營

76、收約7.6%。公司看重印尼人口基數大，年輕人比例高，去年已成立印尼子公司，后續將重點布局。此外，公司在中東市場、韓國市場同樣取得突破。圖65：洽洽食品海外營收資料來源：公司公告，公司官網，申萬宏源研究圖66：聘請泰國影帝桑尼蘇瓦美塔農作為品牌代言人證券研究報告474.6.1 4.6.1 輕工：公牛集團輕工：公牛集團民用電工頭部又立時代潮頭民用電工頭部又立時代潮頭傳統業務競爭優勢穩健/強化，后續驅動力清晰，提供穩定現金流。競爭優勢來自產品高性價比（背后是供應鏈能力“價”+成熟的產品研發機制“性”）+穩定忠誠的經銷商隊伍&百萬家下沉渠道（背后是經銷商管理和利益的協調、渠道改革和復用能力），行業下行

77、期市占率加速提升，競爭力強化；轉化器存量更新需求為主，增長來自產品結構升級；墻開新房和存量各50%，增長來自已有網點提份額圍繞分布式渠道運營的核心能力進行擴張，增長驅動力接力釋放：1）LED照明：渠道復用產物，對公司而言仍是成長期業務，過去6年CAGR 43%，未來3年CAGR 20%+，驅動力來自：SKU有序擴充（產品策略：低端標準化、高端智能化、全屋套系化）+渠道鋪貨（與歐普比，渠道體量、管理水平更優）；2）無主燈：戰略規劃清晰，有望彎道超車；行業低滲透率+格局未定，公司在產品端、渠道端、供應鏈、品牌端已經做好準備，家裝資源導入是能力范圍外的事情，但相對看有優勢；3）新能源充電：確定性的時

78、代紅利，探索中業務；行業千億空間+三方化率提升，公司布局充電槍和私樁+小公樁，線上平臺已經憑借性價比領先；后續渠道端需要從0到1搭建，產品端擴充SKU、延伸儲能等業務，未來有望貢獻增長；4）長期視角看，出海是又一增長級資料來源：公司官網，招股說明書，申萬宏源研究19972001200520072008201020122014201520162018202020212022傳統核心業務自主品牌起家轉化器轉化器市占率達到第一墻開市占率達到第一傳統渠道五金渠道取消省代制，細化經銷單元“配送訪銷”新業務墻開插座LED數碼配件無主燈新能源充電槍/樁新渠道墻開渠道線上渠道數碼渠道裝企渠道新能源渠道公牛轉化

79、器+墻開渠道基本成熟，數量步入穩態全民家電化時間1995時代背景房地產紅利新能源+家居智能化圖67：公牛新老業務/渠道布局的時間節點證券研究報告484.6.2 4.6.2 輕工：百亞股份輕工：百亞股份份額加速提升的優質國產衛生巾份額加速提升的優質國產衛生巾品牌品牌產品基本盤蛻變+電商彎道超車+全國化擴張穩步推進+進取的管理團隊，百亞自由點品牌份額有望加速提升，中長期成長動能充沛產品方面：“益生菌”大單品紅利持續兌現。22年公司推出“敏感肌”系列、23年推出“益生菌”，差異化賣點打造爆品；24年推出“益生菌PRO+”系列，同時中高端大健康產品占比提升，推動毛利率顯著改善，2023年公司毛利率同比

80、提升5.2pct至50.3%渠道方面：電商持續快速放量。23年下半年以來公司在抖音、天貓、京東、拼多多等多平臺發力，23年、24Q1電商收入分別同比增長101.5%、150.5%，24年618表現超預期，電商收入延續高增市場開拓方面：全國化擴張邏輯逐步兌現。公司深耕川渝云貴陜核心市場，在川渝市占率排名第一、云貴陜排名第二，預計核心五省穩健增長。23年6月公司組織架構調整后，外圍市場聚焦“湖南、廣東、河北”，外圍省份快速起量，全國化擴張邏輯逐步兌現資料來源：公司公告，申萬宏源研究圖68：公司毛利率顯著提升圖69：公司電商收入快速增長圖70：公司全國化擴張穩步推進證券研究報告49安踏集團自2016

81、年開始推行“單聚焦、多品牌”的發展戰略，旗下現擁有15個品牌，通過多品牌協同運營，創造協同價值，構建獨特品牌資產/企業價值/競爭壁壘。安踏（專業運動）：兼顧“大眾定位+品牌向上”，品牌關聯度領先，奧運關聯度穩居第一；FILA（時尚運動）：堅持高端運動時尚，品類突破提供增長引擎；Descente、Kolon等（專業戶外運動）：隨戶外賽道興起品牌成長，憑借高端定位穩步滲透。安踏集團目標2025年做到中國市場份額第一，2030年全球領先。經營質量穩健，渠道轉型效果顯現。線上增長+線下渠道升級，DTC轉型成效顯現，直營渠道在零售回暖下貢獻正向經營杠桿，促進經營利潤率提升及利潤彈性釋放。圖71：安踏集團

82、構建多品牌矩陣圖72：安踏分品牌營收表現資料來源：公司公告，申萬宏源研究4.7 4.7 運動服飾：安踏體育運動服飾：安踏體育多品牌高效運營，前瞻布局把多品牌高效運營，前瞻布局把握賽道紅利握賽道紅利證券研究報告504.8 4.8 化妝品：珀萊雅化妝品：珀萊雅美護領域全線布局美護領域全線布局，對標國際化，對標國際化妝品集團妝品集團成長于功效性護膚時代，享受流量變遷紅利。公司線上運營能力強，主品牌形象和產品華麗升級，大單品策略卓有成效。充分布局美護市場，看好中國“歐萊雅”成長之路。2020年進入大單品時代，以高毛利、高粘性、高單價的精華立足，而后從1到N實現系列化，完成大單品裂變。目前已成功打造紅寶

83、石、雙抗、源力系列。子品牌布局全面，彩棠順利放量，新品牌OR進軍高端美發賽道，悅芙媞承接平價市場。圖74：珀萊雅品牌/品類矩陣向一線國際集團看齊資料來源：公司公告，公司官網，Wind，申萬宏源研究圖73：珀萊雅復盤證券研究報告514.9 4.9 零售：名創優品零售：名創優品超級超級IPIP驅動出海驅動出海2.0 2.0，全球版圖擴張，全球版圖擴張控貨、供應鏈、周轉“三位一體”打造高性價比，合理的產品組合平衡低價和利潤。1）控貨：與供應商建立穩固的合作關系，確保產品供應和成本優勢；2）供應鏈：通過縮短流通環節達到壓縮成本，運用大數據處理平臺提升效率。3）高周轉：名創推行“711法則”，即每隔7天

84、，產品團隊在1萬個產品創意中挑選約100個新SKU，企業內部運轉高效。4）產品組合：執行品牌升級戰略，在高性價比品類基礎上，新推出高毛利率產品，構筑盈利能力更強的產品組合。中國零售品牌出海標桿，全球化戰略向“出海2.0”進化。據沙利文數據，2021年名創全球/中國GMV達180/108億元，全球/中國市占率為 6.7%/11.4%，位居全球自有品牌綜合零售首位。2024年集團宣布其全球化戰略升級至“出海2.0”，旨在成為全球領先的IP設計零售集團。資料來源：公司公告，公司官網，申萬宏源研究圖77：名創優品已邁入出海2.0階段圖76：名創海外市場GMV高速增長資料來源：公司公告，申萬宏源研究圖7

85、5：合作全球IP，構建IP矩陣引領生活潮流資料來源：公司官網，申萬宏源研究主要內容主要內容1.國產品牌崛起的土壤2.國產品牌崛起的路徑3.代表性消費行業的品牌崛起之路4.結論及投資分析意見5.風險提示52證券研究報告535.5.風險提示風險提示居民消費信心恢復弱于預期，影響行業景氣度。當前國內消費仍處于恢復過程中，整體上呈弱復蘇態勢，若居民消費信心短期內難以修復，可能導致消費恢復持續弱于預期，進而影響行業景氣度。出生率低于預期，導致老齡化進程超預期。當前我國人口下滑主要受到出生率較低的影響，若養育成本等壓力未能得到緩解，出生率可能難以快速回升，或將導致老齡化進程超預期。消費行業競爭加劇，格局演

86、變頻繁。消費行業處于高度競爭狀態，市場化程度較高，行業的進入退出、迭代升級頻繁，若公司未能準確把握市場需求或產品定位，可能導致市場份額收縮。成本大幅波動，沖擊消費行業公司盈利能力。原材料、人工等成本價格大幅波動將導致消費行業公司利潤率受到影響，業績兌現能力被削弱，而議價能力較低的環節和公司受影響的程度更大，若持續出現成本大幅波動，可能擾動消費行業公司的盈利能力。54信息披露證券分析師承諾本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告,并對本報告的內容和觀點負責。本人不曾因，不因，也

87、將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。與公司有關的信息披露本公司隸屬于申萬宏源證券有限公司。本公司經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可。本公司關聯機構在法律許可情況下可能持有或交易本報告提到的投資標的，還可能為或爭取為這些標的提供投資銀行服務。本公司在知曉范圍內依法合規地履行披露義務?？蛻艨赏ㄟ^索取有關披露資料或登錄信息披露欄目查詢從業人員資質情況、靜默期安排及其他有關的信息披露。機構銷售團隊聯系人華東A組茅炯021-華東B組李慶華北組肖霞華南組李昇華北創新團隊潘燁明華東創新團隊朱曉藝A股投資評級說明證券的投資評級：以報告日后的6個月內，證券相對

88、于市場基準指數的漲跌幅為標準，定義如下：買入（Buy）：相對強于市場表現20以上；增持（Outperform）：相對強于市場表現520；中性(Neutral)：相對市場表現在55之間波動；減持(Underperform)：相對弱于市場表現5以下。行業的投資評級：以報告日后的6個月內，行業相對于市場基準指數的漲跌幅為標準，定義如下：看好（Overweight）：行業超越整體市場表現；中性(Neutral)：行業與整體市場表現基本持平；看淡(Underweight)：行業弱于整體市場表現。本報告采用的基準指數：滬深300指數港股投資評級說明證券的投資評級：以報告日后的6個月內，證券相對于市場基準指

89、數的漲跌幅為標準，定義如下：買入（BUY）：股價預計將上漲20%以上；增持（Outperform）：股價預計將上漲10-20%；持有（Hold）：股價變動幅度預計在-10%和+10%之間；減持（Underperform）：股價預計將下跌10-20%；賣出（SELL）：股價預計將下跌20%以上。行業的投資評級：以報告日后的6個月內，行業相對于市場基準指數的漲跌幅為標準，定義如下：看好（Overweight）：行業超越整體市場表現；中性(Neutral)：行業與整體市場表現基本持平；看淡（Underweight）：行業弱于整體市場表現。本報告采用的基準指數：恒生中國企業指數（HSCEI）我們在此提

90、醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。申銀萬國使用自己的行業分類體系，如果您對我們的行業分類有興趣，可以向我們的銷售員索取。55法律聲明本報告由上海申銀萬國證券研究所有限公司（隸屬于申萬宏源證券有限公司，以下簡稱“本公司”）在中華人民共和國內地（香港、澳門、臺灣除外）發布，僅供本公司的客戶（包括合格的境外機構投資者等合法合規的客戶）使用。本公司不會因接收人收到

91、本報告而視其為客戶。有關本報告的短信提示、電話推薦等只是研究觀點的簡要溝通，需以本公司http:/網站刊載的完整報告為準，本公司并接受客戶的后續問詢。本報告首頁列示的聯系人，除非另有說明，僅作為本公司就本報告與客戶的聯絡人，承擔聯絡工作，不從事任何證券投資咨詢服務業務。本報告是基于已公開信息撰寫，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人作出邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本

92、公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，不應視本報告為作出投資決策的惟一因素?？蛻魬灾髯鞒鐾顿Y決策并自行承擔投資風險。本公司特別提示,本公司不會與任何客戶以任何形式分享證券投資收益或分擔證券投資損失，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。本公司未確保本報告充分考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。本公司建議客戶應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。在任何情況下，本報告中

93、的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。市場有風險，投資需謹慎。若本報告的接收人非本公司的客戶，應在基于本報告作出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前咨詢獨立投資顧問。本報告的版權歸本公司所有，屬于非公開資料。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記，未獲本公司同意，任何人均無權在任何情況下使用他們。簡單金融 成就夢想A Virtue of Simple Finance56上海申銀萬國證券研究所有限公司(隸屬于申萬宏源證券有限公司）