【公司研究】奇安信-六年磨劍登頂江湖-20200806[22頁].pdf

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1、請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 180 奇安信奇安信-U(688561) 六年磨劍，登頂江湖六年磨劍，登頂江湖 李沐華李沐華(分析師分析師) 010-83939797 證書編號 S0880519080009 本報告導讀：本報告導讀： 經過六年時間的發展，公司已經成長為行業龍頭，未來還將推動行業蛋糕做大，行業經過六年時間的發展，公司已經成長為行業龍頭，未來還將推動行業蛋糕做大，行業 地位將超預期。地位將超預期。 投資要點：投資要點： 首次覆蓋，給予增持評級。首次覆蓋，給予增持評級。預測 2020-2022 年 EPS 分別為 0.10/0.31/0.62 元，給

2、予目標價 188.56 元，對應 2021 年 20 倍 PS。 管理層格局高，將帶領其他公司把蛋糕做大，未來行業地位將超預管理層格局高，將帶領其他公司把蛋糕做大，未來行業地位將超預 期。期。公司正在把業務前移，從單純的產品供應商向規劃和咨詢轉型。 規劃的項目都是三到五年維度，安全占比 8%-10%，傳統項目中網安 占 IT 投入占比大概 2%，因此未來網安市場規模將迎來快速提升，而 奇安信將成為推動行業蛋糕做大的推手，公司行業地位將持續提升， 超出市場預期。 粗放式發展已近尾聲，下一步提升人均收入和經營效率，進入發展粗放式發展已近尾聲，下一步提升人均收入和經營效率，進入發展 第二階段。第二階

3、段。過去六年，公司通過超常規方式發展為行業龍頭公司，人 員極速擴張是重要因素， 目前公司收入規模已經是行業第一， 隨著公 司四大研發平臺和模塊化戰略推進， 費用率將進一步下降， 利潤率將 提升。我們認為，公司有望快速實現盈利。 傳統政企大客戶領域具備競爭優勢。傳統政企大客戶領域具備競爭優勢。公司安全服務、態勢感知、云 安全、終端安全等產品線排名行業第一，同時安全產品線全，具備較 強的整體競爭實力。公司下游客戶政府、公檢法司等行業占比超過 50%，是較為典型的網絡安全公司收入結構，未來還將保持政企大客 戶的優勢。 風險提示：風險提示：行業發展不及預期風險，公司現金流持續為負的風險 財務摘要（百萬

4、元）財務摘要（百萬元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 營業收入營業收入 1,817 3,154 4,552 6,411 8,520 (+/-)% 121% 74% 44% 41% 33% 經營利潤（經營利潤（EBIT） -975 -879 25 199 443 (+/-)% -57% 10% 103% 681% 123% 凈利潤（歸母）凈利潤（歸母） -872 -495 69 209 423 (+/-)% -38% 43% 114% 202% 102% 每股凈收益（元）每股凈收益（元） -1.28 -0.73 0.10 0.31 0.62 每股股利（元）每股股利（

5、元） 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利潤率和估值指標利潤率和估值指標 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 經營利潤率經營利潤率(%) -53.6% -27.9% 0.6% 3.1% 5.2% 凈資產收益率凈資產收益率(%) -20.3% -9.9% 1.4% 3.9% 7.4% 投入資本回報率投入資本回報率(%) -38.5% -23.8% 0.9% 4.1% 7.8% EV/EBITDA 1.85 1.70 923.99 238.97 121.11 市盈率市盈率 1220.29 403.92 199.76 股息率股息率 (%) 0.0% 0.0%

6、0.0% 0.0% 0.0% 首次覆蓋首次覆蓋 評級：評級： 增持增持 目標價格：目標價格： 188.56 當前價格： 120.97 2020.08.06 交易數據 52 周內股價區間（元）周內股價區間（元） 117.00-133.55 總市值（百萬元）總市值（百萬元） 82,213 總股本總股本/流通流通 A 股（百萬股）股（百萬股） 680/102 流通流通 B 股股/H 股（百萬）股（百萬） 0/0 流通股比例流通股比例 15% 日均成交量（百萬股）日均成交量（百萬股） 14.09 日均成交值（百萬元）日均成交值（百萬元） 1777.76 資產負債表摘要 股東權益（百萬元）股東權益（百萬

7、元） 4,330 每股凈資產每股凈資產 6.37 市凈率市凈率 19.0 凈負債率凈負債率 -5.25% EPS（元） 2019A 2020E Q1 -0.50 -0.75 Q2 -0.31 -0.3 Q3 0.81 1.15 Q4 -0.73 0 全年全年 -0.73 0.10 升幅(%) 1M 3M 12M 絕對升幅 相對指數 -1% -17% -22% 公 司 首 次 覆 蓋 公 司 首 次 覆 蓋 -12% -6% 0% 7% 13% 20% 2020-72020-72020-8 52周內股價走勢圖周內股價走勢圖 奇安信-U上證指數 計算機計算機/信息科技信息科技 股 票 研 究 股

8、票 研 究 證 券 研 究 報 告 證 券 研 究 報 告 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 of 22 Table_Page 奇安信奇安信- -U(688561)U(688561) 模型更新時間： 2020.08.06 股票研究股票研究 信息科技 計算機 奇安信-U(688561) 首次覆蓋首次覆蓋 評級：評級： 增持增持 目標價格：目標價格： 188.56 當前價格： 120.97 2020.08.06 公司網址 公司簡介 公司面向新型基礎設施建設、面向數字 化業務， 運用系統工程的方法論結合 “內 生安全”思想，將新一代網絡安全框架 作為頂層設計指導，

9、以“數據驅動安全” 為技術理念、以打造網絡安全顛覆性和 非對稱性能力為目標、以“人+機器”協 同運營為手段，創建了面向萬物互聯時 代的網絡安全協同聯動防御體系。公司 針對云計算、大數據、物聯網、移動互 聯網、 工業互聯網和 5G 等新技術下產生 的新業態、新業務和新場景，為政府與 絕對價格回報（%） 52 周內價格范圍 117.00-133.55 市值（百萬） 82,213 財務預測（單位：百萬元）財務預測（單位：百萬元） 損益表損益表 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 營業總收入營業總收入 1,817 3,154 4,552 6,411 8,520 營業成本 805

10、 1,365 1,980 2,759 3,619 稅金及附加 36 33 47 67 89 銷售費用 800 1,118 996 1,339 1,650 管理費用 332 470 341 501 711 EBIT -975 -879 25 199 443 公允價值變動收益 0 0 0 0 0 投資收益 77 196 30 30 30 財務費用 30 22 0 20 31 營業利潤營業利潤 -953 -536 56 209 442 所得稅 0 14 -1 -3 -8 少數股東損益 -81 -58 8 23 47 凈利潤凈利潤 -872 -495 69 209 423 資產負債表資產負債表 貨幣資

11、金、 交易性金融資產 1,646 1,258 3,207 1,500 1,148 其他流動資產 2,345 2,731 4,489 5,933 7,678 長期投資 454 392 392 392 392 固定資產合計 100 195 1,145 2,045 2,895 無形及其他資產 2,238 2,579 2,935 3,303 3,630 資產合計資產合計 6,782 7,155 12,169 13,174 15,743 流動負債 2,396 1,968 5,806 6,579 8,678 非流動負債 109 146 1,246 1,246 1,246 股東權益 4,278 5,041

12、5,117 5,349 5,819 投入資本投入資本(IC) 2,532 3,783 3,010 4,949 5,771 現金流量表現金流量表 NOPLAT -974 -902 26 202 450 折舊與攤銷 86 140 50 100 150 流動資金增量 81 697 -2,079 671 -355 資本支出 -100 -283 -1,336 -1,348 -1,307 自由現金流自由現金流 -908 -348 -3,339 -375 -1,062 經營現金流 -956 -1,114 2,178 -345 969 投資現金流 -154 -219 -1,306 -1,318 -1,277

13、融資現金流 1,884 927 1,078 -44 -44 現金流凈增加額現金流凈增加額 774 -406 1,950 -1,707 -352 財務指標財務指標 成長性成長性 收入增長率 121.2% 73.6% 44.3% 40.8% 32.9% EBIT 增長率 -57.5% 9.9% 102.9% 680.8% 122.6% 凈利潤增長率 -38.4% 43.2% 114.0% 202.1% 102.2% 利潤率 毛利率 55.7% 56.7% 56.5% 57.0% 57.5% EBIT 率 -53.6% -27.9% 0.6% 3.1% 5.2% 凈利潤率 -48.0% -15.7%

14、 1.5% 3.3% 5.0% 收益率收益率 凈資產收益率(ROE) -20.3% -9.9% 1.4% 3.9% 7.4% 總資產收益率(ROA) -12.9% -6.9% 0.6% 1.6% 2.7% 投入資本回報率(ROIC) -38.5% -23.8% 0.9% 4.1% 7.8% 運營能力運營能力 存貨周轉天數 240 182 237 219 219 應收賬款周轉天數 88 112 95 99 100 總資產周轉周轉天數 1,211 806 775 721 619 凈利潤現金含量 109.7% 225.1% 3143.5% -164.7% 228.9% 資本支出/收入 5.5% 9.

15、0% 29.3% 21.0% 15.3% 償債能力償債能力 資產負債率 36.9% 29.5% 57.9% 59.4% 63.0% 凈負債率 -38.3% -25.0% -41.4% -7.6% -0.8% 估值比率估值比率 PE 1220.29 403.92 199.76 PB 0.00 0.00 16.60 15.95 14.77 EV/EBITDA 1.85 1.70 923.99 238.97 121.11 P/S 10.23 22.78 15.78 11.21 8.43 股息率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% -33%-18%-3%13%28%43% 1m 3m 1

16、2m -10% 3% 17% 30% 44% 57% -28% -22% -17% -11% -6% 0% 2020-72020-72020-8 股票絕對漲幅和相對漲幅股票絕對漲幅和相對漲幅 奇安信-U價格漲幅 奇安信-U相對指數漲幅 -54% -19% 16% 51% 86% 121% 18A19A20E21E22E 利潤率趨勢利潤率趨勢 收入增長率(%) EBIT/銷售收入(%) -39% -29% -20% -11% -1% 8% 18A19A20E21E22E 回報率趨勢回報率趨勢 凈資產收益率(%) 投入資本回報率(%) -41% -33% -25% -17% -9% -1% -21

17、18 -1704 -1290 -875 -461 -47 18A19A20E21E22E 凈資產凈資產( (現金現金)/)/凈負債凈負債 凈負債(現金)(百萬) 凈負債/凈資產(%) mNrOrRsNqPsQwOrOtPqPsR7N8QaQmOrRnPoOkPoOzRfQrRuNbRqRtMNZnRwPNZoOvN 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 of 22 Table_Page 奇安信奇安信- -U(688561)U(688561) 目錄目錄 1. 六年磨劍，登頂江湖 . 4 1.1. 蛻變于三六零企業安全 . 4 1.2. 全產品線龍頭公司 . 5 1

18、.3. 互聯網思維，跨越式發展 . 8 1.4. 下一個六年，進入高質量發展階段 . 9 2. 實力強大的政企安全公司 . 10 2.1. 終端安全、態勢感知等產品具備獨特優勢 . 10 2.2. 客戶結構以傳統政企客戶為主 . 12 2.3. 直銷為主，渠道分銷為輔 . 13 3. 奇安信發展戰略：遵循產業趨勢，打造虎符生態 . 14 3.1. 網安產業模式正在發生四大轉變 . 14 3.2. 公司提出虎符生態戰略 . 16 4. 盈利預測與估值 . 19 4.1. 核心假設 . 19 4.2. 收入和盈利預測 . 20 4.3. 估值 . 20 5. 風險提示 . 21 請務必閱讀正文之后

19、的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 of 22 Table_Page 奇安信奇安信- -U(688561)U(688561) 1. 六年磨劍，登頂江湖六年磨劍，登頂江湖 1.1. 蛻變于三六零企業安全蛻變于三六零企業安全 公司專注于網絡安全公司專注于網絡安全行業行業，主營業務為向政府、企業客戶提供新一代企，主營業務為向政府、企業客戶提供新一代企 業級網絡安全產品和服務。業級網絡安全產品和服務。公司前身奇安信有限成立于 2014 年 6 月， 原系三六零集團旗下公司，此后，公司分別經歷了奇安信有限階段、企 業安全階段、奇安信有限階段和股份公司階段的演變，并于 2020 年 7 月

20、 22 日登陸科創板上市。憑借持續的研發創新和以實戰攻防為核心的 安全能力，公司目前已發展成為國內領先的基于大數據、人工智能和安 全運營技術的大型政企網絡安全供應商。 圖圖 1：公司公司前身是前身是三六零企業安全三六零企業安全 資料來源：公司招股說明書，國泰君安證券研究 公司股權結構穩定，公司股權結構穩定，國資背景加持國資背景加持。公司董事長齊向東直接持有公司 25.89%的股份，通過其控制的安源創志、奇安叁號間接控制公司 2.45% 的股份，合計持有公司 38.34%的股份。公司第二大股東明洛投資持股 21.11%，實際控制人為中國電子信息產業集團，此外國家軍民融合產業 基金、國投基金也是公

21、司股東。目前公司及下屬公司共擁有 56 家控股 公司、26 家參股公司以及 11 家分公司。 圖圖 2：董事長齊向東掌握公司控制權董事長齊向東掌握公司控制權 資料來源：公司招股說明書，國泰君安證券研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 of 22 Table_Page 奇安信奇安信- -U(688561)U(688561) 1.2. 全產品線龍頭公司全產品線龍頭公司 公司擁有包括基礎架構安全產品、新一代公司擁有包括基礎架構安全產品、新一代 ITIT 基礎設施防護產品以及大基礎設施防護產品以及大 數據智能安全檢測與管控產品在內完整的產品數據智能安全檢測與管控產

22、品在內完整的產品線線布局。布局。公司以“數據驅 動安全”的技術理念，致力打造“三位一體”的新一代網絡安全防御體 系，即低位（設備和軟件防御能力） 、中位（大數據人工智能分析態勢 感知能力）和高位（威脅情報收集與分析能力）全面協同聯動的防御能 力，使政企客戶的網絡安全防御體系從被動的威脅應對和標準合規，走 向動態的積極防御體系，以對抗多樣化的安全威脅。 圖圖 3：公司網絡安全產品包括三大類公司網絡安全產品包括三大類 資料來源：公司招股說明書，國泰君安證券研究 第一類是基礎架構安全類產品。第一類是基礎架構安全類產品?；A架構安全產品體系，主要是幫 助客戶在新一代信息化平臺建設過程中內嵌安全機制和安

23、全組件， 公司產品線聚焦于保護新一代 IT 的必要基礎要素以身份為 中心的零信任身份安全+全要素日志留存和事后審計+應用開發的 代碼安全，其中應用開發安全產品又包括代碼衛士和開源衛士。 表表 1: 基礎架構安全體系代表性產品基礎架構安全體系代表性產品為零信任為零信任 代表產品代表產品 特點特點 產品架構產品架構示意圖示意圖 零信任身份 安全產品 零信任身份安全產品是以身份為中心，實現動態、細粒度安全訪問 控制與防護的創新產品。零信任身份安全涉及到多個技術領域，包 括身份安全技術、終端安全技術、安全網關技術、大數據技術等， 其核心產品組件包括應用代理系統、API 代理系統、動態訪問控制 平臺、智

24、能身份分析平臺、智能身份管理平臺、終端環境感知系統、 網絡環境感知系統等。 代碼衛士 該系統是一套靜態應用程序安全測試系統，采用源代碼靜態分析技 術，在不改變企業現有開發測試流程的前提下，與軟件版本管理、 持續集成、缺陷跟蹤等系統進行集成，將源代碼安全缺陷檢測和源 代碼安全合規檢測融入到企業開發測試流程中，幫助企業建立代碼 安全保障體系并落地實施，構筑信息系統的“內生安全” 。 資料來源：公司招股說明書，國泰君安證券研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 of 22 Table_Page 奇安信奇安信- -U(688561)U(688561) 第二類是新一代

25、第二類是新一代 IT IT 基礎設施防護產品?；A設施防護產品。包括：泛終端安全防護 類產品，提供一體化的殺毒、管控、準入、審計，確保終端安全可 信的能力，不僅限于保護 PC，還包括保護移動終端、工業控制主機 和 IoT 設備等；新邊界安全防護類產品，主要解決政企客戶網 絡邊界日漸模糊的問題，可以覆蓋從有線到無線、從傳統網絡到云 網絡、從私有云到混合云的全場景安全管控和防護；云計算安全 防護類產品，保護云數據中心的自身與租戶的整體安全；數據安 全防護類產品，主要針對數據的使用和訪問的安全監測與防護。 表表 2: 新一代新一代 IT 基礎設施防護體基礎設施防護體系代表性產品系代表性產品為終端安全

26、為終端安全 代表產品代表產品 特點特點 產品架構產品架構示意圖示意圖 新一代終端安 全管理系統 面向政府、企業、金融、軍隊、醫療、教育、制造業等企事業單位推 出的集防病毒、終端安全管控、終端準入、終端審計等功能于一體的 平臺化管理系統。該系統基于系統性設計的安全防護體系，將大量的 功能模塊組合，提供了全面穩定的安全合規控制能力、持續改進的縱 深防御能力、人機結合的積極防御能力、整合威脅情報的協同防御能 力等。 終端安全準入 系統 解決企事業單位滿足入網安全合規性的需求，實現核心業務的訪問控 制、用戶和終端的實名制認證管理、終端接入的安全防護、終端入網 的追溯分析、終端入網的安全可信、規范化管理

27、計算機終端等安全管 理問題。 新一代智慧防 火墻 是專門為政企客戶的網絡出口打造的基于協同防御體系的自主創新的 新一代安全防御系統。該系統集成了防火墻、VPN、應用與身份識別、 防病毒、 入侵防御、 行為管理、 威脅情報等功能， 并與病毒云、 URL 云、 應用云、情報云、云沙箱等多個高位系統實現協同防御，通過防火墻 的分析中心、數據中心、處置中心實現對威脅的分析、定位、處置一 體化。 安全 SD-WAN 以網絡即服務（NaaS）和安全即服務（SaaS）的方式，為分支機構與 總部互聯、 多個數據中心互聯、 多個混合云互聯等場景的用戶提供 廣 域安全組網方案，提供“端-網-云”一體的端到端安全防

28、護能力，解 決網絡運維成本高、廣域組網復雜、廣域網及內網數據安全風險日益 嚴重等問題。 云安全管理平 臺 基于云計算平臺、以安全資源池形式為云平臺和云租戶提供安全即服 務的集中管控產品，通過管理和調度虛擬防火墻、虛擬 WAF、虛擬 入 侵防御、虛擬 VPN、主機防護等安全組件，為云平臺和云租戶提供訪 問控制、險評估、攻擊防護、安全審計等云安全防護能力，為行業云、 私有云、混合云等構建全面安全防護框架。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 of 22 Table_Page 奇安信奇安信- -U(688561)U(688561) 服務器安全管 理系統 能有效檢測與

29、抵御木馬后門、暴力破解、漏洞利用、SQL 注入等針對 服務器的惡意代碼和黑客攻擊；同時產品融合資產清點、風險發現、 補丁及漏洞檢測、基線檢查、微隔離、攻擊溯源等安全能力，在服務 器端建立事前加固、事中對抗、事后溯源的一體化防護體系。 資料來源：公司招股說明書，國泰君安證券研究 第三類是大數據智能安全檢測與管控體系。第三類是大數據智能安全檢測與管控體系。包括威脅檢測、態勢感 知、安全管理等產品，是公司利用大數據和云計算相關技術，結合 威脅情報、人工智能、機器學習、可視化分析等新方法，為客戶提 供檢測、感知、分析、響應等指揮和決策支撐，并協同賦能新一代 IT 基礎設施防護體系。 表表 3: 大數據

30、智能安全檢測與管控產品體系代表性產品大數據智能安全檢測與管控產品體系代表性產品是態勢感知是態勢感知 代表產品代表產品 特點特點 產品架構產品架構示意圖示意圖 網絡空間安 全態勢感知 與通報處置 平臺 是網絡空間安全治理的總平臺，集感知、管理、預防、控制、溯源、 打擊、協調、指揮能力為一體，目的是有效、快速地治理、保衛網絡 空間的安全。平臺依托網絡空間安全大數據，利用機器學習、深度學 習、多源異構數據融合分析、事件導向的攻擊鏈溯源分析、可視化分 析等大數據智能分析方法，實現全天候、全方位網絡安全威脅檢測、 監測和預警。 政企態勢感 知與安全運 營管理平臺 （NGSOC） 公司基于大數據架構自主構

31、建的一套面向政企客戶的新一代安全監 測、響應與安全運營系統。為政企客戶的安全管理者提供針對威脅的 持續監測、檢測、響應和預警的安全功能，有效提升針對威脅的事前 預警、事中發現、事后回溯的全生命周期的安全運營能力。 新一代威脅 感知與響應 系統（天眼） 基于公司自有的多維度海量互聯網數據， 進行自動化挖掘與云端關聯 分析，提前洞悉各種安全威脅并向客戶推送定制的專屬威脅情報，同 時結合部署在客戶本地的大數據平臺，進行本地流量深度分析。天眼 系統具有高級威脅檢測功能， 可以檢測和發現高級網絡攻擊和新型網 絡攻擊。 威脅情報平 臺 是公司面向企事業單位推出的一款以云端大數據為基礎， 為企業開展 安全分

32、析提供機讀情報的安全產品。是面向安全分析師、事件響應人 員的綜合性威脅情報分析平臺，提供威脅研判、文件深度分析、關聯 跟蹤、案件管理等功能。 資料來源：公司招股說明書，國泰君安證券研究 公司的安全服務體系公司的安全服務體系提供咨提供咨詢與規劃、評估與測試、分析與響應、情報詢與規劃、評估與測試、分析與響應、情報 與運營等一系列服務與運營等一系列服務。公司的安全服務體系緊緊圍繞安全攻防與數據分 析技術，基于“數據驅動安全”技術理念，通過咨詢與規劃、評估與測 試、分析與響應、情報與運營等網絡安全服務，幫助客戶持續、快速、 有效地防護最新威脅。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責

33、條款部分 8 of 22 Table_Page 奇安信奇安信- -U(688561)U(688561) 圖圖 4：公司公司產品與服務體系產品與服務體系非常全面非常全面 資料來源：公司招股說明書 1.3. 互聯網思維，跨越式發展互聯網思維，跨越式發展 過去幾年時間，公司營業收入保持高速增長，凈虧損過去幾年時間，公司營業收入保持高速增長，凈虧損不斷不斷收窄。收窄。營收方 面， 2017-2019 年公司營收分別為 8.21 億元、 18.17 億元、 31.54 億元， 同比增速分別達到 121.22%及 73.61%，年復合增速 95.98%，呈現高速增 長態勢。利潤方面，2017-2019 年

34、公司凈利潤分別為-6.30 億元、-8.72 億元、-4.95 億元，處于凈虧損狀態，但虧損幅度在 2019 年有所收窄。 過去六年是公司發展過去六年是公司發展第一階段，第一階段，遵循遵循互聯網思維，互聯網思維，實現實現跨越式發展?？缭绞桨l展。按 照奇安信的戰略發展規劃，第一階段就是五到六年時間實現上規模的發 展，公司人數、收入規模、新場景的技術和解決方案達到行業第一。第 一階段戰略重點是重投入，建能力，上規模。過去六年時間，奇安信已 經實現了第一階段的目標。我們認為，公司跨越式發展的過程與齊向東 參與三六零創業的個人經歷分不開，經歷了互聯網公司的創業全過程， 先圈地后變現的互聯網思維同樣體現

35、在奇安信的發展過程中。 圖圖 5：營業收入持續增長：營業收入持續增長 數據來源：wind，國泰君安證券研究 8.21 18.17 31.54 121.22% 73.61% 0% 50% 100% 150% 0 10 20 30 40 2017年2018年2019年 營業收入（億元）YoY 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 of 22 Table_Page 奇安信奇安信- -U(688561)U(688561) 在公司發展第一階段在公司發展第一階段，人員的極速擴張是重要的標志，目前公司人員的極速擴張是重要的標志，目前公司員工人員工人 數已超過數已超過 7000

36、 7000 人。人。截至 2017 年末、2018 年末及 2019 年末，公司 在冊員工總數分別為 3206 人，5093 人及 6895 人。從結構來看，公司 研發人員占比最高，2019 年末共計 2591 人，占比 37.58%，其次為技術 支持及安全服務人員，共計 1545 人，占比 36.91%。具體來說，公司目 前約有 1000 人從事攻防滲透工作，約有 300 人從事情報分析和情報檢 測，人數全球第一，約有 200 人專門從事 APT 防護，是國內第一。 圖圖 6：公司人員數量快速擴張（單位：人）：公司人員數量快速擴張（單位：人） 數據來源：公司招股說明書，國泰君安證券研究 圖圖

37、 7：員工員工結構以研發人員為主結構以研發人員為主 數據來源：公司招股說明書，國泰君安證券研究 1.4. 下一個六年，下一個六年，進入進入高質量發展階段高質量發展階段 下一個六年， 奇安信將進入高質量發展階段， 核心的舉措是降低費用率，下一個六年， 奇安信將進入高質量發展階段， 核心的舉措是降低費用率， 提高人效。提高人效。奇安信公司門口有一個金黃色的虎符 LOGO，是用樂高搭起來 的。 公司第二階段重要的目標是向樂高學習， 把所有的安全能力模塊化。 要堅持用標準化的方法解決客戶個性化的需求，所以一些現在看起來高 成本的需求，未來奇安信會低成本的解決。2016 年之后，公司開始了四 大研發平臺

38、的建設，研發人員里面投入了七八百人在研發平臺上，為產 品提供支撐，大量節約了未來的成本，而且定制非?？欤ū热鐟B勢感知 的屏，過去定制化要 15 天，現在只要幾個小時） 。在研發效率提升的前 提下，我們認為公司的利潤率會快速提升，實現高質量發展。 3206 5093 6895 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 2017年2018年2019年 管理人員, 9.05% 生產人員, 0.55% 銷售人員, 15.91% 技術支持及安 全服務人員, 36.91% 研發人員, 37.58% 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分

39、10 of 22 Table_Page 奇安信奇安信- -U(688561)U(688561) 圖圖 8：研發平臺化、模塊化是公司提高人效的重要措施研發平臺化、模塊化是公司提高人效的重要措施 數據來源：國泰君安證券研究 2. 實力強大的政企安全公司實力強大的政企安全公司 2.1. 終端安全、態勢感知等產品具備獨特優勢終端安全、態勢感知等產品具備獨特優勢 公司是國內領先的企業級網絡安全產品和服務提供商，核心產品在國內公司是國內領先的企業級網絡安全產品和服務提供商，核心產品在國內 市場份額排名靠前。市場份額排名靠前。公司抓住數字化轉型的風口，率先提出并成功實踐 數據驅動安全 、44333（即:四個

40、假設、四新戰略、三位一體、三同步和 三方制衡） 、內生安全等先進的安全理念，構建了面向新基建的新一代 網絡安全框架，研發以天狗系列第三代安全引擎為代表的顛覆性安全技 術，打造了零信任、天眼等創新的安全產品，主導了攻防演習、安全眾 測、安全運營等實戰化安全服務模式。數據顯示，公司位于中國網絡安 全市場領導地位，并且 2018 年公司在終端安全、安全管理、安全服務、 云安全、終端安全軟件等市場份額排名第一，較 2017 年進一步上升。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 of 22 Table_Page 奇安信奇安信- -U(688561)U(688561) 圖

41、圖 9：公司在行業排名靠前公司在行業排名靠前 數據來源：安全牛 表表 4: 公司公司核心產品在國內市場份額排名靠前核心產品在國內市場份額排名靠前 項目項目 20182018 年排名年排名 20172017 年排名年排名 來源來源 終端安全市場份額 1 2 賽迪咨詢 安全管理平臺市場份額 1 2 賽迪咨詢 安全服務市場份額 1 2 賽迪咨詢 云安全市場份額 1 2 賽迪咨詢 Web 安全市場份額 2 2 賽迪咨詢 UTM 市場份額 2 2 賽迪咨詢 終端安全軟件市場份額 1 2 IDC 安全內容管理市場份額 2 2 IDC 資料來源：公司招股說明書，國泰君安證券研究 從收入結構上看，從收入結構上

42、看，I IT T 基礎設施防護產品占大頭?；A設施防護產品占大頭。公司營業收入來自網絡 安全產品、網絡安全服務和硬件及其他，2017 年-2019 年，網絡安全產 品收入分別占總營收的 83.44%、66.07%、66.51%，其中新一代 IT 基礎 設施防護產品收入是公司收入的主要組成部分，2017 年-2019 年分別為 60.86%、44.84%、43.76%，年均復合增長率為 66.80%。硬件及其他產品 收入占比在 18-19 年大幅提升，其中 19 年占比 21.83%，三年年復合增 長率為 465.67%，這是由于公司服務的政企客戶信息化改造的綜合需求 增加較快，公司為其提供整體

43、解決方案的項目增長推動硬件及其他產品 收入增加。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 of 22 Table_Page 奇安信奇安信- -U(688561)U(688561) 表表 5: 新一代新一代 IT 基礎設施防護產品收入是公司收入的主要組成部分基礎設施防護產品收入是公司收入的主要組成部分 項目 2017 年 2018 年 2019 年 收入（萬元） 占比 收入（萬元） 占比 收入（萬元） 占比 網絡安全產品 67,137.43 83.44% 118,531.55 66.04% 209,459.14 66.51% 其中：基礎架構安全產品 2,918.51 3.63% 6,051.61 3.37% 14,126.99 4.49% 新一代 IT 基礎設施防護產品 48,969.77 60.86% 80,488.39 44.84% 136,240.67 43.26% 大數據智能安全監測與管控產品 15,249.15 18.95% 31,991.56 17.82% 59,091.48 18.76% 網絡安全服務 11,176.53 13.89% 21,975.47