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1、證券研究報告北交所公司深度報告工程機械 東吳證券研究所東吳證券研究所 1/19 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 同力股份（834599）非公路寬體自卸車行業先鋒，非公路寬體自卸車行業先鋒，市場擴容打開市場擴容打開長期成長空間長期成長空間 2024 年年 08 月月 01 日日 證券分析師證券分析師 朱潔羽朱潔羽 執業證書：S0600520090004 研究助理研究助理 錢堯天錢堯天 執業證書：S0600122120031 股價走勢股價走勢 市場數據市場數據 收盤價(元)8.40 一年最低/最高價 6.95/11.78 市凈率(倍)1.47 流通A股市值(百萬元

2、)1,892.51 總市值(百萬元)3,801.21 基礎數據基礎數據 每股凈資產(元,LF)5.73 資產負債率(%,LF)57.29 總股本(百萬股)452.52 流通 A 股(百萬股)225.30 相關研究相關研究 買入（首次）Table_EPS 盈利預測與估值盈利預測與估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業總收入（百萬元）5202 5860 6434 7185 8025 同比 27.04 12.67 9.79 11.67 11.70 歸母凈利潤（百萬元）466.30 614.67 706.95 798.75 899.83 同比 26.12 31.82 1

3、5.01 12.98 12.66 EPS-最新攤?。ㄔ?股）1.03 1.36 1.56 1.77 1.99 P/E（現價&最新攤?。?.15 6.18 5.38 4.76 4.22 Table_Tag Table_Summary 投資要點投資要點 公司公司是非公路寬體自卸車行業先鋒是非公路寬體自卸車行業先鋒，營收與利潤穩健增長，營收與利潤穩健增長 公司成立于 2005 年，專精于非公路運輸設備行業，在非公路寬體自卸車領域處于行業領先地位，2023 年非公路寬體自卸車產品占公司主營業務收入的 92.95%。2018-2023 年公司營業收入從 20.04 億元增長至 58.60 億元，期間 C

4、AGR=23.9%，同期歸母凈利潤從 1.54 億元增長至 6.15 億元，期間 CAGR=31.9%，公司盈利能力處在快速增長區間，費用率管控得當使得公司利潤增速高于營收增速。我國自卸車市場規模逐步擴張，我國自卸車市場規模逐步擴張，礦山開采貢獻主要需求礦山開采貢獻主要需求 根據中國工程機械工業協會數據，2023 年我國非公路寬體自卸車市場規模達 130.03 億元，同比增長 5.42%。分下游看，2023 年礦山開采占據非公路自卸車市場 79%的份額，基礎設施建設與港口碼頭分別占據 14%和7%市場份額，礦山開采是最大的需求來源。展望未來非公路自卸車市場仍將持續擴容。一方面，我國基建、礦山、

5、水利工程等項目仍在持續發展，工程運輸量需求提高同步帶動自卸車需求不斷上行；另一方面，目前公路自卸車在我國市場中仍有一席之地，性能更加優秀的非公路寬體自卸車未來替代空間較大。優秀的生產管理模式和持續高研發投入優秀的生產管理模式和持續高研發投入為公司發展保駕護航為公司發展保駕護航 經歷數十年的沉淀積累，公司在工藝管理、關鍵零部件制造、整機裝配、檢測試驗四方面都處于國內領先水平，能夠滿足多品種小批量大批次的柔性生產需求。另外公司研發投入持續增長，新能源礦用自卸車正在研發進程中，產品制造智能化進程不斷推進，公司通過高研發投入鞏固自身護城河，持續領跑自卸車行業。盈利預測與投資評級盈利預測與投資評級 公司

6、作為非公路自卸車行業的先鋒，正處于快速成長期，預計公司2024-2026 年凈利潤分別為 7.07/7.99/9.00 億元，當前股價對應動態 PE 分別為 5/5/4 倍，首次覆蓋給予“買入”評級。風險提示風險提示 宏觀經濟波動風險，行業競爭加劇風險，海外業務發展不及預期風險。-21%-13%-5%3%11%19%27%35%43%51%59%2023/8/12023/11/302024/3/302024/7/29同力股份北證50 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 2/19 內容目錄內容目錄 1.非公路運輸設備

7、高新技術先鋒，非公路寬體自卸車行業開創者非公路運輸設備高新技術先鋒，非公路寬體自卸車行業開創者.4 1.1.專精非公路運輸行業，開拓智能技術研發.4 1.2.公司股權結構穩定，管理團隊專業高效.4 1.3.公司產品逐步豐富，非公路寬體自卸車行業領先.5 1.4.公司營收穩步增長，研發領域穩中有進.6 2.非公路寬體自卸車需求擴張，露天煤礦為主要下游市場非公路寬體自卸車需求擴張，露天煤礦為主要下游市場.7 2.1 非公路寬體自卸車具有替代優勢，行業競爭較為激烈.7 2.2 非寬體自卸車主要應用于露天煤礦開采等領域.10 3.生產管理先進，研發投入增長，海外市場拓展空間大生產管理先進，研發投入增長

8、，海外市場拓展空間大.13 3.1 采用三維 CAPP 系統進行生產管理.13 3.2 研發投入增加，向新能源和智能化方向發展.13 3.3 海外擴展廣泛，主動適應“一帶一路”政策.14 4.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.15 5.風險提示風險提示.17 fYfYfVaYeZfYeUdX7NcMaQtRrRmOtPiNmMvNfQmMtR6MqRqQuOpNmNNZmRoO 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 3/19 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司發展歷程.4 圖 2：公司股權結構（截至 2024 年一季

9、度）.5 圖 3：2023 年營業收入 58.60 億元，同比+12.67%.6 圖 4：2023 年歸母凈利潤 6.15 億元，同比+31.82%.6 圖 5：2018-2023 年公司銷售毛利率與銷售凈利率情況（%）.7 圖 6：公司期間費用維持穩定，2023 年期間費用率為 8.82%.7 圖 7：非寬體自卸車行業市場規模逐步擴大.9 圖 8：非寬體自卸車中國市場銷售向好.9 圖 9：非公路寬體自卸車產業鏈.11 圖 10：2023 年下游礦山開采占比 78.82%.11 圖 11：中國與世界煤炭消費量對比.12 圖 12：中國與世界煤炭生產量對比.12 圖 13：2023 年下半年至今

10、煤炭價格在 700 元/噸小幅波動.12 圖 14：三維 CAPP 系統工藝示例.13 圖 15：公司研發費用逐年增加，2023 年研發投入 1.03 億元.14 圖 16：2023 年海外收入 9.81 億元，呈逐年增長態勢.15 圖 17：國外業務利潤空間大，海外業務毛利率逐年增長.15 表 1：公司產品簡介.5 表 2：自卸車產品對比情況.8 表 3：公司產品簡介.10 表 4：盈利預測（單位：百萬元、%）.16 表 5：可比公司估值表.17 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 4/19 1.非公路運輸設備高

11、新技術先鋒，非公路寬體自卸車行業開創者非公路運輸設備高新技術先鋒，非公路寬體自卸車行業開創者 1.1.專精非公路運輸行業，開拓智能技術研發專精非公路運輸行業，開拓智能技術研發 陜西同力股份有限公司于 2005 年設立，專精于非公路運輸設備行業專精于非公路運輸設備行業，其中非公路非公路寬體自卸車處于行業領先寬體自卸車處于行業領先，并逐步開展其他公路運輸類型設備。公司發展主要經歷初創初創期（期（2005-2011）、發展期（）、發展期（2012-2018）、擴張期（）、擴張期（2021-至至今）今）三個階段，并于 2015 年 12月 14 日在新三板正式掛牌交易，2021 年北交所上市，目前同力

12、股份已經步入智能化專智能化專業研發、制造高科技領域階段業研發、制造高科技領域階段。圖圖1：公司發展歷程公司發展歷程 數據來源：公司官網，東吳證券研究所 1.2.公司股權結構穩定，管理團隊專業高效公司股權結構穩定，管理團隊專業高效 截至 2024 年一季度，公司董事長葉磊持有 17.89%的股份，為公司第一大股東、最終受益人；山東華岳匯盈機械設備有限公司持有 17.00%股份，為公司第二大股東；許亞楠為公司總經理，直接持有 13.19%的股份，為公司第三大股東。前三大股東合計持股前三大股東合計持股48.08%，長期持股較為穩定，長期持股較為穩定。公司加強“三會”制度（股東大會、董事會、監事會），

13、以更加完善的公司治理結構防范無實際控制人的相關風險，實現穩健發展以更加完善的公司治理結構防范無實際控制人的相關風險，實現穩健發展。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 5/19 圖圖2：公司股權結構（截至公司股權結構（截至 2024 年年一季度一季度）數據來源：Wind，東吳證券研究所 1.3.公司產品逐步豐富，非公路寬體自卸車行業領先公司產品逐步豐富，非公路寬體自卸車行業領先 公司主要產品為非公路寬體自卸車、非公路礦用自卸車、坑道車、非公路灑水車、橋梁運輸車等，其中非公路寬體自卸車非公路寬體自卸車產品主要為 TL8

14、7 系列、TL85 系列、TL88 系列，2023 年寬體自卸車收入占主營業務收入比例占主營業務收入比例 92.95%，并呈逐年上升態勢，具有購置和購置和運營成本低，安全性、可靠性高運營成本低，安全性、可靠性高等優勢，廣泛運用于大型化、規?；穆短斓V山等。表表1：公司產品簡介公司產品簡介 產品系列產品系列 示意圖示意圖 產品用途產品用途 TL87 系列非公路寬體自卸車 適用于大中型露天礦山場地運輸的高效運輸設備 TL85 系列非公路寬體自卸車 適用于大中型露天礦山場地運輸的高效運輸設備 TL88 系列非公路寬體自卸車 適用于大型化、規?；穆短斓V山等物料的轉運 非公路礦用自卸車 適用于各大型露

15、天礦山的開采運輸 坑道車 適用于井采礦山坡道運輸的專用設備 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 6/19 工程灑水車 適應于各大型露天礦山灑水 橋梁運輸車 適用于公路、鐵路、城際輕軌等橋梁架設和運輸的專用工程設備 數據來源：公司招股說明書，東吳證券研究所 1.4.公司營收穩步增長，研發領域穩中有進公司營收穩步增長，研發領域穩中有進 公司營收公司營收穩健增長穩健增長，配件銷售及維修服務逐步開展，配件銷售及維修服務逐步開展。（1）在業績方面，公司營業總公司營業總收入從收入從 2018 年年 20.04 億元穩步增長至億

16、元穩步增長至 2023 年年 58.60 億元，歸母凈利潤從億元，歸母凈利潤從 2018 年年 1.54億元增長至億元增長至 2023 年年 6.15 億元億元，主要受益于煤炭市場需求旺盛煤炭市場需求旺盛，國家批復露天煤礦快速大幅擴產，從而促進公司產品國內銷售大幅增加，同時海外市場銷售也大幅增長海外市場銷售也大幅增長。（2）業務構成上，主營業務非公路寬體自卸車占比較大主營業務非公路寬體自卸車占比較大，2023 年非公路寬體自卸車實現收入54.47 億元，較 2022 年同比+10.91%，收入占比 92.95%。配件銷售收入為 2.36 億元，同比+56.88%，隨著近幾年銷售的增長，客戶對維

17、修和保養配件的需求維修和保養配件的需求隨之增長，從而使得公司配件銷售收入大幅增長配件銷售收入大幅增長，但由于占比較小，收入增長原因主要來源于主營業務增，但由于占比較小，收入增長原因主要來源于主營業務增長長。圖圖3：2023 年營業收入年營業收入 58.60 億元，同比億元，同比+12.67%圖圖4：2023 年歸母凈利潤年歸母凈利潤 6.15 億元，同比億元，同比+31.82%數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 盈利方面，2018-2023 年整體毛利率和凈利率整體毛利率和凈利率穩中有升穩中有升，2021 年利潤率略有下滑，主要原因是上游鋼材等價格大幅上漲導

18、致公司原材料和零部件成本大幅上漲主要原因是上游鋼材等價格大幅上漲導致公司原材料和零部件成本大幅上漲。2022、2023 年在生產方面在生產方面公司主營業務非公路寬體自卸車產能得到釋放，在銷售方面在銷售方面公司繼續拓寬海外市場，在研發方面在研發方面繼續朝著大型化、新能源方向前進，搶占新能源市場，同時自卸車行業景氣，需求旺盛自卸車行業景氣，需求旺盛，共同拓寬公司盈利空間，公司毛利率和凈利率持續上升。20.0425.3827.3740.9452.0258.6080%27%8%50%27%13%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0102030405060702018201920

19、20202120222023營業總收入（億元）yoy（%）1.542.413.343.704.666.15115.95%56.72%38.47%10.75%26.12%31.82%0%20%40%60%80%100%120%140%01234567201820192020202120222023歸母凈利潤（億元）yoy（%）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 7/19 圖圖5：2018-2023 年公司銷售毛利率與銷售凈利率情況（年公司銷售毛利率與銷售凈利率情況（%）數據來源：Wind，東吳證券研究所 公司期間費用

20、控制穩定公司期間費用控制穩定。2019-2022 年銷售費用率下降，年銷售費用率下降，主要原因在于隨著煤炭等行業的復蘇繁榮產品需求大增，經營規模效應逐步體現經營規模效應逐步體現，人員固定薪酬、折舊等固定費用支出增幅小于營業收入增幅。研發投入平穩增長，研發水平保持行業龍頭地位。研發投入平穩增長，研發水平保持行業龍頭地位。2023 年研發支出為 1.03 億元，同比+54.20%，再創歷史新高。圖圖6：公司期間費用公司期間費用維持穩定，維持穩定，2023 年期間費用率為年期間費用率為 8.82%數據來源：Wind，東吳證券研究所 2.非公路寬體自卸車需求擴張，露天煤礦為主要下游市場非公路寬體自卸車

21、需求擴張，露天煤礦為主要下游市場 2.1 非公路寬體自卸車具有替代優勢，行業競爭較為激烈非公路寬體自卸車具有替代優勢，行業競爭較為激烈 根據產品所基于的不同技術平臺和運用范疇，自卸車行業可進一步細分為公路自卸根據產品所基于的不同技術平臺和運用范疇，自卸車行業可進一步細分為公路自卸車和非公路自卸車。車和非公路自卸車。（1）公路自卸車）公路自卸車：是指采用公路重卡底盤改裝而成的自卸車。公路自卸車采用傳20%22%24%18%19%23%8%10%12%9%9%11%0%5%10%15%20%25%201820192020202120222023毛利率凈利率9.46%9.54%8.96%7.22%7

22、.15%8.82%-2%0%2%4%6%8%10%12%201820192020202120222023期間費用率銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 8/19 統的批量化、定型化生產模式，制造成本及售價相對較低。公路自卸車屬于土方機械范疇、歸屬汽車領域管理，按照公路法規及標準設計制造，須滿足汽車相關規范和限制，從而存在工況適應性弱、爬坡能力不足、橫向穩定性及安全性差、裝載量小、運營效率低等劣勢。（2）非公路自卸車非公路自卸車：是指外廓尺寸、軸荷和質量等特征不允許在公路上行駛

23、的，在非公路工況中作業的自卸車。該類產品可進一步細分為非公路礦用自卸車非公路礦用自卸車和非公路寬體非公路寬體自卸車自卸車兩類。非公路礦用自卸車非公路礦用自卸車：一般采用剛性車架，用車輪或履帶轉向的自卸車，有效載荷為70t 以上。該類產品采用工程機械類底盤，屬于工程機械類產品。其優點是底盤按礦山工況設計、道路通過性能好、載重能力強、使用壽命長、安全性能高，同時購置、運行及維護成本也相對較高。非公路寬體自卸車非公路寬體自卸車：結合了公路重卡和工程機械技術基礎進行系統設計制造的自卸車，一般采用栓接式車架，有效載荷為 20t-80t 之間，屬于我國工程機械行業的新興產品。非公路寬體自卸車定位于露天場地

24、物料轉運行業，主要需求來自于用戶對該類產品的購置和運營成本、安全性、可靠性、售后服務便捷及時性的綜合考量。表表2：自卸車產品對比情況自卸車產品對比情況 類別類別 公路自卸車公路自卸車 非公路礦用自卸車非公路礦用自卸車 非公路非公路寬體自卸車寬體自卸車 車架結構車架結構 栓接式車架 剛性焊接車架 栓接式車架 行駛道路行駛道路 公路/非公路 非公路 非公路 路面適應性路面適應性 低 高 中 載重量載重量 10t-20t 70t 以上 20t-80t 使用壽命使用壽命 公路工況：10 年以上 非公路工況：5 年以下 10 年以上 5-10 年 安全性安全性 低 高 高 單價單價 10 萬-20 萬

25、100 萬-3000 萬 50 萬-100 萬 運營維護成本運營維護成本 中 高 低 售后服務便捷性售后服務便捷性 高 低 高 應用場景應用場景 公路運輸/礦區運輸 礦區運輸 礦區運輸 數據來源：公司招股說明書，東吳證券研究所 我國非公路寬體自卸車行業市場規模逐步擴大。我國非公路寬體自卸車行業市場規模逐步擴大。根據中國工程機械工業協會數據統計，2023 年中國非公路寬體自卸車行業市場規模達到 130.03 億元，同比增長 5.42%；2021 年國內非寬體自卸車銷售規模 18196 臺，同比增長 59.6%。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告

26、東吳證券研究所東吳證券研究所 9/19 圖圖7：非寬體自卸車行業市場規模逐步擴大非寬體自卸車行業市場規模逐步擴大 圖圖8：非寬體自卸車中國市場銷售向好非寬體自卸車中國市場銷售向好 數據來源：中國工程機械工業協會，東吳證券研究所 數據來源：中國工程機械工業協會，東吳證券研究所 非公路非公路寬體自卸車市場的發展空間很大寬體自卸車市場的發展空間很大，其市場容量和市場規模的增長主要源自三其市場容量和市場規模的增長主要源自三方面：增量市場、存量替代和出口增長。方面：增量市場、存量替代和出口增長。（1）增量市場）增量市場：我國國民經濟處在高速發展時期，基礎建設規模不斷擴大，能源項目、水利工程項目發展迅速，

27、導致工程運輸總量增長，自卸類產品市場需求總量持續增長，這些因素將帶動非公路寬體自卸車市場增長。其中由于非公路寬體自卸車是主要根據礦山、水利水電工程等特定工況條件設計專門用于該等工況的產品，市場總量增長中非公路寬體自卸車市場增長速度將明顯高于其他自卸類產品增長速度。（2）存量替代）存量替代：長期以來國內露天礦山和水利水電工程等所用產品比較雜亂，大型礦山采用的模式主要是進口大型非公路礦用自卸車，輔助專用的大型配套設備，但這種模式投資巨大，靈活性差，運行和維護成本巨大，很難推廣到中小型礦山。對于中小型礦山和水利水電項目，目前國內大都采用公路自卸車運輸方式，但公路自卸車車輛裝載量小，爬坡能力不足，車輛

28、橫向穩定性、可靠性和安全性差，而非公路寬體自卸車綜而非公路寬體自卸車綜合了非公路礦用自卸車和公路自卸車的優勢，針對礦山、水利水電工程的實際工況條件合了非公路礦用自卸車和公路自卸車的優勢，針對礦山、水利水電工程的實際工況條件專業打造，因而不但具備了良好的適用性和安全性，而且經濟性優勢明顯，具有明顯的專業打造，因而不但具備了良好的適用性和安全性，而且經濟性優勢明顯，具有明顯的替代優勢。替代優勢。（3）出口增長）出口增長：基于非公路寬體自卸車良好的適應性和經濟性，在國外對于工業發展需求大的國家存在相當大的市場需求。目前我國已經有部分非公路寬體自卸車出口到中東、非洲、中亞、東南亞等地區，隨著非公路寬體

29、自卸車在國際上的認同度逐步提升，我國非公路寬體自卸車將迎來較大的出口量。我國非公路自卸車行業發展前景良好，市場規模不斷擴大，市場競爭日趨激烈，形我國非公路自卸車行業發展前景良好，市場規模不斷擴大，市場競爭日趨激烈，形成了以同力股份、臨工重機、徐州徐工、常州柳工、山東蓬翔、三一重裝、北方股份為成了以同力股份、臨工重機、徐州徐工、常州柳工、山東蓬翔、三一重裝、北方股份為主的企業競爭格局主的企業競爭格局。-3%-2%-1%0%1%2%3%4%5%6%7%8%020406080100120140201920202021202220232024Q1中國非公路寬體自卸車行業市場規模（億元）yoy（%）02

30、,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020,00020172018201920202021中國市場銷售規模（臺）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 10/19 表表3：公司產品簡介公司產品簡介 公司公司 公司簡介公司簡介 主要產品主要產品 臨工重機 臨工集團濟南重機有限公司由臨工集團投資興建，位于濟南市高新區，主要聚焦于礦山運輸設備行業，主要產品有全系列剪刀式、臂式高空作業機械、全系列寬體礦車、鑿巖鉆機、井下鏟運機、叉裝車等 100 多個品種系列。CMT6

31、6、CMT86、CMT96、CMT106、MT50、MT60、MT86、MT95、MT105 等非公路自卸車產品 徐州徐工 徐州徐工汽車制造有限公司是徐工集團全資的重型卡車制造企業，位于徐州 牽引車、載貨車、公路自卸車、隨車吊、攪拌車、非公路自卸車、新能源等，主要生產 50 噸、70 噸、80噸、90 噸級非公路自卸車 常州柳工 柳工（常州）礦山機械有限公司是柳工的控股子公司，經營范圍為礦山機械設備及其配件的研發、設計、制造、加工、銷售、租賃、維修、售后服務和技術服務、技術咨詢、技術轉讓；礦山機械設備及其配件的收購與再制造；自營和代理各類商品及技術的進出口業務等 非公路自卸車 DR50C、DW

32、90A 山東蓬翔 山東蓬翔汽車有限公司由一汽山東汽車改裝廠改制而成，是由吉林東光集團有限公司、一汽資產經營管理有限公司和公司經營管理層三方出資組建的有限責任公司，公司位于蓬萊市 專用車、中重型卡車橋、液壓件和卡車車架，專用車產品有半掛車、公路自卸車、廂式車、非公路自卸車等四個系列 130 多個品種，非公路寬體自卸車主要產品系列有PX90、PX75、PX65、PX45 三一重裝 三一重型裝備有限公司是三一集團控制的公司，主要從事研發、生產大型煤炭機械綜合成套設備制造企業。公司產品有綜掘、綜采、礦用車輛、電機等 自卸車方面主要包含機械傳動礦用自卸車、電傳動礦用自卸車、非公路寬體自卸車，非公路礦用自

33、卸車主要有 SRT45、SRT55D、SRT95C，非公路寬體自卸車主要有SKT90S 北方股份 內蒙古北方重型汽車股份有限公司位于內蒙古自治區包頭市稀土高新區，是我國專業從事非公路礦用車及其零部件研發、生產和銷售的企業，公司于 1988 年由中外合資組建成立，現為中國兵器工業集團旗下 A 股上市公司 TR 系列載重 25-91 噸機械傳動非公路礦用車（含礦用灑水車）、NTE系列和 MT 系列載重 110-360 噸電動輪非公路礦用車 數據來源：公司招股說明書，東吳證券研究所 2.2 非寬體自卸車主要應用于露天煤礦開采等領域非寬體自卸車主要應用于露天煤礦開采等領域 從產業鏈來看，上游為原材料及

34、零部件的供應環節上游為原材料及零部件的供應環節，主要涉及鋼鐵、橡膠、塑料等原材料和發動機、駕駛室、變速器等關鍵零部件；中游主體為寬體自卸車制造商中游主體為寬體自卸車制造商，主要進行整機裝配、關鍵零部件的制造和系統的集成開發；下游應用領域下游應用領域包括但不限于礦山開采、大型基礎建設工程、港口碼頭運輸領域。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 11/19 圖圖9：非公路寬體自卸車產業鏈非公路寬體自卸車產業鏈 數據來源：公司招股說明書，東吳證券研究所 我國我國非公路寬體自卸車非公路寬體自卸車主要應用于礦山開采、大型基建領

35、域以及大型水電工程領域。主要應用于礦山開采、大型基建領域以及大型水電工程領域。從應用領域來看，礦山開采為非公路寬體自卸車最大的應用領域，2022 年占比為 78.82%；其次為基礎建設領域，應用占比為 14.26%；排名第三的是港口碼頭領域，應用占比為6.92%。在礦山作業中，寬體自卸車主要用于運輸礦石、廢石等物料，其強大的承載能力和適應惡劣環境的能力使其成為礦山開采中不可或缺的運輸工具。礦山開采主要用于礦山開采主要用于露天煤礦的開采露天煤礦的開采，露天煤礦的開采需要大量的運輸設備來運輸煤炭和其他物料，而且露天煤礦通常具有地勢平坦、運輸距離短、運輸量大等特點，這些特點使得寬體自卸車能夠充分發揮

36、其高效、快速、穩定的運輸優勢。圖圖10：2023 年下游礦山開采占比年下游礦山開采占比 78.82%數據來源：公司招股說明書，東吳證券研究所 煤炭作為我國能源需求的重要基石，有力支撐了我國國民經濟和社會平穩較快發展。中國“富煤、貧油、少氣”的地質條件決定了煤炭作為基礎能源的戰略地位，我國煤炭每年的生產及消費總量都占世界約 50%的水平，并且我國煤炭的生產和消費總量呈逐年增長的態勢，我國以煤炭為主的一次能源消費結構格局將長期存在我國以煤炭為主的一次能源消費結構格局將長期存在。78.82%14.26%6.92%礦山開采基礎建設港口碼頭 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部

37、分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 12/19 圖圖11：中國與世界煤炭消費量對比中國與世界煤炭消費量對比 圖圖12：中國與世界煤炭生產量對比中國與世界煤炭生產量對比 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 煤炭價格煤炭價格目前穩定，需求向好。目前穩定，需求向好。在 2023 年 5 月開始，煤炭 Q5500 維持在 700 元/噸，逐步趨于穩定，在我國煤炭消費逐步增長的態勢下，煤炭的消費總額呈增長趨勢，下游煤炭需求向好。圖圖13：2023 年下半年至今煤炭價格在年下半年至今煤炭價格在 700 元元/噸小幅波動噸小幅波動 數據來源：Wind，東

38、吳證券研究所 煤炭露天開采產量逐年增加煤炭露天開采產量逐年增加，下游煤炭需求上升拉動非公路寬體自卸車行業增長，下游煤炭需求上升拉動非公路寬體自卸車行業增長。2016 年年 12 月國家能源局印發 煤炭工業發展月國家能源局印發 煤炭工業發展“十三五十三五”規劃規劃 明確提出“以提高質量和效益為核心，發展工藝先進、生產效率高、資源利用率高、安全保障能力強、環境保護水平高、單位產品能源消耗低的先進產能，保障煤炭長期穩定供應；創新煤礦設計理念，采用高新技術和先進適用技術裝備，重點建設露天煤礦、特大型和大型井工煤礦?！备鶕鶕袊禾抗I協會于露天煤礦高質量發展指導意見中國煤炭工業協會于露天煤礦高質量發

39、展指導意見，目標到“十四五”末露天開采產量占全國煤炭總產量 25%以上，到“十五五”末露天開采產量占全國煤炭總產量 30%以上。目前來看，國內露天煤礦滲透率在 23%左右，離政策目標還有較大提升的空間，煤礦開01020304050607080901001993 1996 1999 2002 2005 2008 2011 2014 2017 2020中國煤炭消費總量（億噸）世界煤炭消費總量（億噸）01020304050607080901001993 1996 1999 2002 2005 2008 2011 2014 2017 2020 2023中國煤炭生產總量（億噸）世界煤炭生產總量（億噸）6

40、806856906957007057107157207257307352022-012022-042022-072022-112023-022023-052023-082023-112024-022024-05煤炭Q5500價格（元/噸）煤炭Q5500價格（元/噸）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 13/19 采量提升有望推動非公路寬體自卸車行業增長。3.生產管理先進，生產管理先進，研發研發投入增長，海外市場拓展空間大投入增長，海外市場拓展空間大 3.1 采用采用三維三維 CAPP 系統系統進行生產管理進行生產管

41、理 公司通過數十年工藝技術經驗積累及技術改造，已建立了先進的非公路寬體自卸車工藝體系，從工藝管理、關鍵零部件制造、整機裝配、檢測試驗都處于國內行業領先水從工藝管理、關鍵零部件制造、整機裝配、檢測試驗都處于國內行業領先水平，滿足多品種小批量大批次的柔性生產需求平，滿足多品種小批量大批次的柔性生產需求。1）工藝管理方面工藝管理方面，應用先進的三維三維 CAPP系統系統，實現可視化裝配工藝展示，推廣標準化作業流程，實現量定結合模式下的高質量批量生產。2）關鍵關鍵零部件零部件方面方面，公司采用先進的數字化沖孔設備及合梁工藝裝備，建立了車架裝配流水線及關鍵工序質量控制點，保證車架的質量及加工精度要求。3

42、）整機裝整機裝配配方面方面，實行柔性化、專業化、科學先進的裝配流水線作業，裝配線配置有信息化終端，指導各道裝配工序。4）檢測試驗方面檢測試驗方面，公司建有環形試車跑道，并擁有 VBOX 整車性能測試系統、電子數字角度儀、升級計等行業一流的檢測設備，這些設備對整車出廠前進行有效檢測，能有效保證產品品質。圖圖14：三維三維 CAPP 系統工藝示例系統工藝示例 數據來源：公司招股說明書，東吳證券研究所 3.2 研發投入增加，向新能源和智能化方向發展研發投入增加，向新能源和智能化方向發展 研發投入逐年增加，研發投入逐年增加，2023 年研發投入年研發投入 1.03 億元，研發費用率億元，研發費用率 1

43、.77%。公司擁有省6806856906957007057107157207257307352022-012022-042022-072022-112023-022023-052023-082023-112024-022024-05煤炭Q5500價格（元/噸）煤炭Q5500價格（元/噸）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 14/19 級企業技術中心及實驗室，專門從事非公路寬體自卸車及相關產品的基礎研究、產品開發和技術管理，具備從市場研究、產品策劃、總體設計、工業設計、工程設計、設計驗證到產品實現的全過程自主開發能力

44、，根據整體設計需要，結合非公路寬體自卸車特殊的工況適應性要求，通過自主研發及聯合設計等多種方式，投入大量資源開展專項技術研究，形成了多項專有知識產權形成了多項專有知識產權，截至，截至 2021 年末，年末，公司擁有公司擁有 110 項專利，其中發明專項專利，其中發明專利利 15 項項。圖圖15：公司研發費用逐年增加，公司研發費用逐年增加，2023 年研發投入年研發投入 1.03 億元億元 數據來源：Wind 金融終端，東吳證券研究所 公司正公司正在在研發研發新能源礦用自卸車新能源礦用自卸車，包括純電礦用自卸車、甲醇礦用自卸車和氫能礦用自卸車領域，與環保政策、綠色礦山和智能礦山需求保持同步。公司

45、自 2014 年便開始研發新能源相關產品，曾經在增程技術，混聯技術，分布式混合驅動技術，純電技術，氫燃料電池技術等幾乎所有的電動化技術方面進行嘗試，并形成了最完善、最全面的技術積累。未來，公司會根據市場需求優化技術路線進行產品的設計和推廣。在智能化方面，在智能化方面，公司公司已經逐步完成了從產品設計到產品制造的信息化已經逐步完成了從產品設計到產品制造的信息化過程過程，并快速，并快速布局產品制造的智能化。布局產品制造的智能化。在產品端，公司是國內較早介入非公路礦山無人駕駛的企業，專門成立了研發無人駕駛技術的子公司“主函數”，專門對非公路寬體自卸車無人駕駛技術進行創新布局，同時，公司也是國內提供可

46、被遠程無人化操控的線控非公路寬體自卸車最多的企業，其無人駕駛產品已經在礦山成組安全運行。3.3 海外擴展廣泛，主動適應“一帶一路”政策海外擴展廣泛，主動適應“一帶一路”政策 公司公司海外收入近海外收入近三三年年大幅大幅增長，增長，2023 年海外收入年海外收入 9.81 億元，同比增長億元，同比增長 68.56%。海海外業務利潤空間大，外業務利潤空間大，2023 年公司海外業務毛利率年公司海外業務毛利率 32.99%，高于國內業務毛利率。，高于國內業務毛利率。海外市場相比國內市場而言，正處于開發階段，海外產品需求火熱，眾多國家基建需求量大眾多國家基建需求量大，比如印度尼西亞、外蒙古、印度、東南

47、亞國家（如越南、菲律賓、馬來西亞）、非洲和南0.420.380.460.570.671.032.10%1.48%1.67%1.38%1.29%1.77%0%1%1%2%2%3%00.20.40.60.811.2201820192020202120222023研發費用（億元）研發費用率 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 15/19 美地區等。目前目前煤炭煤炭海外市場海外市場中，中，海外使用場景更加廣泛，部分地區沒有國內道路車輛法規的限制，這讓產品得使用場景和運輸距離大幅拓展，對于非寬體自卸車行業出口利好。在國家的大

48、力倡導下，中國與周邊以及世界上很多國家達成了在國家的大力倡導下，中國與周邊以及世界上很多國家達成了“一帶一路一帶一路”合作共識合作共識，這帶動了非寬體自卸車行業“走出去”的發展思維轉變，海外市場的需求在不斷的釋放，未來海外市場的空間仍然十分廣闊。圖圖16：2023 年海外收入年海外收入 9.81 億元，呈逐年增長態勢億元，呈逐年增長態勢 圖圖17：國外業務利潤空間大，海外業務毛利率逐年增長國外業務利潤空間大，海外業務毛利率逐年增長 數據來源：Wind 金融終端，東吳證券研究所 數據來源：Wind 金融終端，東吳證券研究所 4.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 1.核心假設：核心假設：自卸車

49、自卸車：考慮到我國礦山事業與基礎設施建設穩健增長，公司市占率持續提高，假設2024-2026年自卸車產品營收增速分別為10.0%、12.0%和12.0%，毛利率分別為22.0%、22.0%和 22.0%。維修維修：考慮到市場上存量車保有量不斷提高，維修業務需求同步提升，假設 2024-2026 年維修業務營收增速分別為 10.0%、10.0%和 10.0%，毛利率分別為 75.0%、75.0%和 75.0%。配件配件：考慮到市場上存量車保有量不斷提高，配件需求同步提升，假設 2024-2026年配件業務營收增速分別為10.0%、10.0%和10.0%，毛利率分別為35.0%、35.0%和35.

50、0%。2.盈利預測：盈利預測：我們根據公司發展規劃以及前 3 年主營業務收入增長趨勢預測 2024-2026 年公司營收及毛利率，具體如下：3.515.829.81024681012202120222023海外收入（億元）17.13%17.63%20.68%29.75%31.99%32.99%0%5%10%15%20%25%30%35%202120222023國內業務毛利率（%）國外業務毛利率（%）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 16/19 表表4：盈利預測（單位：百萬元、盈利預測（單位：百萬元、%）百萬元百萬

51、元 2023 2024E 2025E 2026E 營業總收入 5,860.35 6,434.01 7,184.88 8,025.21 YOY 12.67%9.79%11.67%11.70%營業總成本 4,527.48 4,968.67 5,547.87 6,196.21 毛利 1,332.88 1,465.34 1,637.01 1,829.00 毛利率（%）22.74%22.77%22.78%22.79%自卸車 收入 5,447.17 5,991.89 6,710.92 7,516.23 YOY 10.91%10.00%12.00%12.00%成本 4,244.83 4,673.67 5,2

52、34.51 5,862.66 毛利 1,202.34 1,318.22 1,476.40 1,653.57 毛利率（%）22.07%22.00%22.00%22.00%維修 收入 53.01 58.31 64.15 70.56 YOY 141.42%10.00%10.00%10.00%成本 13.48 14.58 16.04 17.64 毛利 39.54 43.74 48.11 52.92 毛利率（%）74.58%75.00%75.00%75.00%配件 收入 236.41 260.05 286.06 314.66 YOY 56.88%10.00%10.00%10.00%成本 152.41 1

53、69.03 185.94 204.53 毛利 84.00 91.02 100.12 110.13 毛利率（%）35.53%35.00%35.00%35.00%其他收入 收入 123.76 123.76 123.76 123.76 YOY 5.29%0.00%0.00%0.00%成本 116.76 111.38 111.38 111.38 毛利 7.00 12.38 12.38 12.38 毛利率（%）5.66%10.00%10.00%10.00%數據來源：Wind，東吳證券研究所 可比公司方面，公司主營產品可分類為礦山機械與工程機械，因此選取與公司商業模式相近的中聯重科（000157.SZ）、

54、柳工（000528.SZ）、徐工機械（000425.SZ）作為可比公司。2024-2026年可比公司PE均值為12/9/7，公司估值水平低于可比公司估值水平。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 17/19 表表5：可比公司估值表可比公司估值表 2024/7/26 貨幣 收盤價(LC)市值(億)歸母歸母凈利潤（億元）凈利潤（億元）PE 股票代碼 公司 2023 2024E 2025E 2026E 2023 2024E 2025E 2026E 000157.SZ 中聯重科 CNY 6.6 529 35.06 45.06

55、 56.27 68.81 15 12 9 8 000528.SZ 柳工 CNY 9.3 185 8.68 14.56 19.38 27.28 21 13 10 7 000425.SZ 徐工機械 CNY 6.3 748 53.26 66.72 88.21 117.11 14 11 8 6 平均平均 17 12 9 7 834599.BJ 同力股份同力股份 CNY 8.4 38 6.15 7.07 7.99 9 6 5 5 4 數據來源：Wind，東吳證券研究所（注：以上公司盈利預測均來自東吳證券研究所）3.投資建議投資建議 同力股份作為自卸車裝備先鋒，技術在同行業當中處于領先地位。此外，公司還不

56、斷開發新品，擴充產品應用領域，且相較于同行業估值處于較低水平。綜合考慮下，我們認為公司正處于快速增長期，預計公司 2024-2026 年凈利潤分別為 7.07/7.99/9.00 億元，當前股價對應動態 PE 分別為 5/5/4 倍，首次覆蓋給予“買入”評級。5.風險提示風險提示 1、宏觀經濟波動風險：宏觀經濟波動風險：自卸車行業下游包括礦山行業以及基建行業，礦山開發與基建投資受宏觀經濟影響。若宏觀經濟波動，下游行業資本開支不及預期，可能導致公司業績不及預期。2、行業競爭加劇的風險：行業競爭加劇的風險：公司在自卸車行業處于領先地位，但行業內玩家眾多，若公司不能保持競爭優勢和核心競爭力，將影響公

57、司未來的業績增長。3、海外業務發展不及預期海外業務發展不及預期：公司自卸車產品出口正處在上升發展階段，若海外市場拓展不及預期，可能影響公司未來業績增長。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 北交所公司深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 18/19 同力股份同力股份三大財務預測表三大財務預測表 Table_Finance 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 流動資產流動資產 4,777 6,683 7,029 9,159 營業總收入營

58、業總收入 5,860 6,434 7,185 8,025 貨幣資金及交易性金融資產 931 2,140 2,188 3,571 營業成本(含金融類)4,527 4,969 5,548 6,196 經營性應收款項 3,089 3,333 3,831 4,170 稅金及附加 21 23 25 28 存貨 666 1,129 875 1,363 銷售費用 335 354 395 441 合同資產 0 0 0 0 管理費用 86 97 108 120 其他流動資產 92 81 136 55 研發費用 103 109 122 136 非流動資產非流動資產 945 875 845 813 財務費用(8)(

59、4)(5)(5)長期股權投資 26 26 26 26 加:其他收益 24 13 14 16 固定資產及使用權資產 681 651 619 587 投資凈收益 17 0 0 0 在建工程 0 0 0 0 公允價值變動 0 0 0 0 無形資產 110 110 110 110 減值損失(130)(78)(76)(76)商譽 0 0 0 0 資產處置收益 3 0 0 0 長期待攤費用 0 0 0 0 營業利潤營業利潤 711 822 930 1,048 其他非流動資產 128 88 90 90 營業外凈收支 3(1)(3)(3)資產總計資產總計 5,722 7,557 7,875 9,972 利潤總

60、額利潤總額 713 821 927 1,045 流動負債流動負債 3,088 4,199 3,704 4,863 減:所得稅 92 107 121 136 短期借款及一年內到期的非流動負債 87 107 127 147 凈利潤凈利潤 621 714 807 909 經營性應付款項 1,511 2,548 1,989 3,078 減:少數股東損益 6 7 8 9 合同負債 69 99 111 124 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 615 707 799 900 其他流動負債 1,421 1,445 1,477 1,514 非流動負債 133 113 88 88 每股收益-最新股本攤薄(元)1

61、.36 1.56 1.77 1.99 長期借款 32 32 32 32 應付債券 0 0 0 0 EBIT 682 944 1,047 1,165 租賃負債 49 29 4 4 EBITDA 783 994 1,099 1,217 其他非流動負債 52 52 52 52 負債合計負債合計 3,221 4,312 3,792 4,950 毛利率(%)22.74 22.77 22.78 22.79 歸屬母公司股東權益 2,466 3,203 4,032 4,962 歸母凈利率(%)10.49 10.99 11.12 11.21 少數股東權益 35 42 51 60 所有者權益合計所有者權益合計 2

62、,501 3,245 4,082 5,021 收入增長率(%)12.67 9.79 11.67 11.70 負債和股東權益負債和股東權益 5,722 7,557 7,875 9,972 歸母凈利潤增長率(%)31.82 15.01 12.98 12.66 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 重要財務與估值指標重要財務與估值指標 2023A 2024E 2025E 2026E 經營活動現金流 277 1,231 117 1,426 每股凈資產(元)5.45 7.08 8.91 10.96 投資活動現金流(63)(21)(63)(61)最新發行在

63、外股份（百萬股）453 453 453 453 籌資活動現金流(172)(1)(6)18 ROIC(%)23.74 27.00 23.79 21.45 現金凈增加額 42 1,210 47 1,383 ROE-攤薄(%)24.93 22.07 19.81 18.14 折舊和攤銷 102 50 52 53 資產負債率(%)56.29 57.06 48.16 49.65 資本開支(66)(21)(23)(23)P/E（現價&最新股本攤?。?.18 5.38 4.76 4.22 營運資本變動(520)387(822)383 P/B（現價）1.54 1.19 0.94 0.77 數據來源:Wind,東

64、吳證券研究所，全文如無特殊注明，相關數據的貨幣單位均為人民幣，預測均為東吳證券研究所預測。免責及評級說明部分 免責聲明免責聲明 東吳證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本研究報告僅供東吳證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，本公司及作者不對任何人因使用本報告中的內容所導致的任何后果負任何責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所

65、發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。市場有風險，投資需謹慎。本報告是基于本公司分析師認為可靠且已公開的信息，本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，也不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明出處為東吳證券研究所，并注明本報告發布人和發布日期，提示使用本報告的風險，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本

66、公司將保留向其追究法律責任的權利。東吳證券投資評級標準東吳證券投資評級標準 投資評級基于分析師對報告發布日后 6 至 12 個月內行業或公司回報潛力相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數，新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的），北交所基準指數為北證 50 指數），具體如下：公司投資評級：買入：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準在 15%以上；增持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于 5%與 15%之間；中性：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于-5%與 5%之間；減持：

67、預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于-15%與-5%之間；賣出：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準在-15%以下。行業投資評級：增持：預期未來 6 個月內，行業指數相對強于基準 5%以上；中性：預期未來 6 個月內，行業指數相對基準-5%與 5%；減持：預期未來 6 個月內，行業指數相對弱于基準 5%以上。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議。投資者買入或者賣出證券的決定應當充分考慮自身特定狀況，如具體投資目的、財務狀況以及特定需求等，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。東吳證券研究所 蘇州工業園區星陽街 5 號 郵政編碼：215021 傳真：（0512）62938527