《江淮汽車-公司研究報告-深耕乘、商用車多年厚積薄發華為智選賦能新能源轉型-240806（36頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《江淮汽車-公司研究報告-深耕乘、商用車多年厚積薄發華為智選賦能新能源轉型-240806（36頁）.pdf（36頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 Table_Info1 江淮汽車江淮汽車(600418)乘用車乘用車/汽車汽車 Table_Date 發布時間：發布時間：2024-08-06 Table_Invest 買入買入 上次評級：買入 股票數據 2024/08/05 6 個月目標價（元）收盤價（元）18.20 12 個月股價區間（元）10.6221.28 總市值（百萬元）39,748.98 總股本（百萬股）2,184 A 股（百萬股）2,184 B 股/H 股（百萬股）0/0 日均成交量（百萬股）113 Table_PicQuote 歷史收益率曲線 Table_Trend

2、漲跌幅（%）1M 3M 12M 絕對收益 5%16%23%相對收益 7%22%39%相關報告 重卡行業深度報告：重卡銷量重回增長 出口爆發帶來增量-20240603 奇瑞汽車深度報告：出海持續增長，新能源轉型高彈性-20240219 Table_Author 證券分析師：李恒光證券分析師：李恒光 執業證書編號：S0550518060001 021-61001510 證券分析師：姜育恒證券分析師：姜育恒 執業證書編號：S0550524060001 15821163658 Table_Title 證券研究報告/公司深度報告 深耕深耕乘、商用車乘、商用車多年多年厚積薄發厚積薄發，華為華為智選智選賦能

3、賦能新能源新能源轉型轉型 報告摘要：報告摘要：Table_Summary 安徽江淮汽車集團股份有限公司始建于 1964 年，歷經數十年的發展已成為一家集商用車、乘用車及動力總成研發、制造、銷售和服務于一體的綜合型汽車廠商，公司產品主要是整車和客車底盤，其中整車產品分為乘用車和商用車，乘用車包括 SUV、轎車、MPV 等產品，商用車包括輕型貨車、重型貨車、多功能商用車、客車等產品，零部件方面，覆蓋傳統燃油車和新能源產品。公司近年來銷量較穩定，乘用車銷量逐年增長，同時持續拓展海外市場，出口改善銷量結構。公司于公司于 2016 年先后與蔚來和大眾展開合作，在不斷深化合作的過程中年先后與蔚來和大眾展開

4、合作，在不斷深化合作的過程中提升先進制造能力。提升先進制造能力。與蔚來的合作中，在公司的協助下，蔚來順利上市ES8、ES6 等車型，并成立江來公司進一步深化合作。之后公司在 2023年四季度通過公開掛牌方式轉讓相關產能資產，蔚來成為主要受讓方，此舉對雙方均有積極的意義。與大眾的合作中，二者成立了合資公司江淮大眾，投入運行后發布了新能源品牌思皓。隨著合作的不斷深入以及相關增資活動，合資公司更名大眾（安徽），研發中心也順利啟用，純電動車型 Cupra Tavascan 于 2023 年 12 月啟動生產、主要面向歐洲市場，此外，合資公司面向國內的首款新能源車型 ID.UNYX 與眾近期也出現在工信

5、部公告中，定位 A 級純電 SUV。在與蔚來、大眾等優質車企合作過程中，公司積累了合作經驗，提升了先進制造能力，為后續進一步發展以及新能源轉型奠定了良好的基礎。加入華為智選陣營，雙方強強聯合、優勢互補，有望實現高端化新能源加入華為智選陣營，雙方強強聯合、優勢互補，有望實現高端化新能源突破。突破。公司與華為在 2019 年就簽署了合作框架協議及 MDC 平臺合作協議，雙方的合作隨著 2023 年 12 月智能新能源汽車合作協議的簽署而進一步加深。江淮在先進制造方面具備優勢，華為在用戶領域擁有打造高端產品的成功經驗，并且能夠從產品定義、宣傳營銷、銷售渠道等多方面進行賦能，二者發揮各自的強項，有望為

6、鴻蒙智行陣營再添增量，也將帶動江淮汽車向中高端新能源領域進軍。盈利預測及投資建議：預計公司 2024-2026 年歸母凈利潤分別為 4.20 億、6.29 億、9.57 億，EPS 分別為 0.19 元、0.29 元、0.44 元，PE 分別為 94.57倍、63.24 倍、41.53 倍。維持“買入”評級。風險提示：風險提示：汽車行業景氣度不及預期；公司新能源轉型不及預期。汽車行業景氣度不及預期；公司新能源轉型不及預期。Table_Finance 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入營業收入 36,577 45,016 48

7、,907 60,657 71,622(+/-)%-9.26%23.07%8.64%24.02%18.08%歸屬母公司歸屬母公司凈利潤凈利潤-1,582 152 420 629 957(+/-)%-891.24%177.41%49.54%52.28%每股收益（元）每股收益（元）-0.72 0.07 0.19 0.29 0.44 市盈率市盈率(18.24)230.71 94.57 63.24 41.53 市凈率市凈率 2.10 2.67 2.90 2.77 2.60 凈資產收益率凈資產收益率(%)-10.97%1.13%3.07%4.38%6.26%股息收益率股息收益率(%)0.00%0.12%0

8、.00%0.00%0.00%總股本總股本(百萬股百萬股)2,184 2,184 2,184 2,184 2,184-40%-20%0%20%40%60%2023/8 2023/11 2024/22024/5江淮汽車滬深300 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 2/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 目目 錄錄 1.江淮汽車：深耕商用車、乘用車市場多年江淮汽車：深耕商用車、乘用車市場多年.4 1.1.公司概況公司概況.4 1.2.銷量穩中有升，出口帶動結構優化銷量穩中有升，出口帶動結構優化.6 1.3.業績端持續修復業績端持續修復.9 2.先后與蔚來、大眾合作積累經

9、驗，奠定先進制造能力先后與蔚來、大眾合作積累經驗，奠定先進制造能力.10 2.1.與蔚來的合作與蔚來的合作.10 2.2.與大眾的合作與大眾的合作.11 3.加入華為智選，進軍高端新能源加入華為智選，進軍高端新能源.12 3.1.華為定位智能網聯汽車增量零部件供應商華為定位智能網聯汽車增量零部件供應商.12 3.1.1.智能電動智能電動.12 3.1.2.智能座艙智能座艙.15 3.1.3.智能駕駛智能駕駛.20 3.2.加入華為智選，進軍高端新能源加入華為智選，進軍高端新能源.24 3.2.1.華為與車企合作的三種模式華為與車企合作的三種模式.24 3.2.2.與華為合作，智選模式打開新能源

10、轉型天花板與華為合作，智選模式打開新能源轉型天花板.30 4.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.31 4.1.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.31 4.2.風險提示風險提示.33 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：江淮汽車發展歷程：江淮汽車發展歷程.4 圖圖 2：公司股權架構：公司股權架構.6 圖圖 3：2017-2023 年江淮汽車銷量情況年江淮汽車銷量情況.7 圖圖 4：2017-2024H1 公司乘用車銷量復盤（不含蔚來）公司乘用車銷量復盤（不含蔚來）.7 圖圖 5：2022M1-2024M6 公司乘用車出口情況公司乘用車出口情況.8 圖圖 6：2022M1-2024M5 公司汽車出

11、口情況公司汽車出口情況.9 圖圖 7：2017-2023 年公司營業收入（億元）及同比增速年公司營業收入（億元）及同比增速.10 圖圖 8：2017-2023 年公司歸母凈利潤及扣非歸母凈利潤（億元）年公司歸母凈利潤及扣非歸母凈利潤（億元）.10 圖圖 9：2017-2023 年公司毛利率及歸母凈利率年公司毛利率及歸母凈利率.10 圖圖 10：2017-2023 年公司期間費用率年公司期間費用率.10 圖圖 11：2018-2023 年蔚來銷量年蔚來銷量.11 圖圖 12：Cupra Tavascan 車型外觀車型外觀.12 圖圖 13：ID.UNYX 與眾車型外觀與眾車型外觀.12 圖圖 1

12、4：華為電池管理系統：華為電池管理系統 BMS.15 圖圖 15：華為熱管理系統：華為熱管理系統 TMS.15 圖圖 16：華為智能座艙采用可插拔的高性能模組：華為智能座艙采用可插拔的高性能模組.15 圖圖 17：HarmonyOS 車機操作系統車機操作系統.16 圖圖 18：HMS-A 通過通過 API 的方式開放的方式開放.16 圖圖 19：華為智能座艙：華為智能座艙 AR-HUD.16 圖圖 20：華為智能座艙車載智慧屏：華為智能座艙車載智慧屏.16 圖圖 21：華為智能座艙硬件生態：華為智能座艙硬件生態.17 圖圖 22：華為智能座艙應用生態：華為智能座艙應用生態.17 圖圖 23：持

13、續升級的：持續升級的 HarmonyOS 智能座艙智能座艙.18 圖圖 24：Huawei Sound 車載音響系統車載音響系統.19 圖圖 25：HUAWEI xScene 光場屏打造大畫幅、景深感、低暈動、眼放松的視覺體驗光場屏打造大畫幅、景深感、低暈動、眼放松的視覺體驗.19 8X8XaYaY8XaVaYdXaQdN8OoMmMpNqMjMnNuMkPoOzRbRnNyRvPnOxPMYrMuM 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 3/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 圖圖 26：HUAWEI xPixel 智能車燈智能車燈.20 圖圖 27：Huawei

14、xHUD AR-HUD 定義車內第一屏定義車內第一屏.20 圖圖 28：華為：華為 MDC 平臺堅持“平臺平臺堅持“平臺+生態”戰略生態”戰略.21 圖圖 29：華為：華為 MDC 集成鯤鵬、昇騰等芯片為智能駕駛提供可拓展的異構算力集成鯤鵬、昇騰等芯片為智能駕駛提供可拓展的異構算力.21 圖圖 30：MDC 整體架構圖整體架構圖.22 圖圖 31：“看得懂物”的：“看得懂物”的 GOD 和“看得懂路”的和“看得懂路”的 RCR.23 圖圖 32：華為：華為 GOD 網絡網絡.24 圖圖 33：華為：華為 ADS 2.0“全向防碰撞系統”以及迭代進化“全向防碰撞系統”以及迭代進化.24 圖圖 3

15、4：華為智能汽車解決方案：華為智能汽車解決方案 5 大板塊下包含多款零部件大板塊下包含多款零部件.25 圖圖 35：極狐阿爾法：極狐阿爾法 S HI 版車輛尾部的版車輛尾部的 HI 標識標識.27 圖圖 36：阿維塔：阿維塔 11 車身側面的車身側面的 HI 標識標識.27 圖圖 37：廣汽與華為合作：廣汽與華為合作 AH8 項目公告項目公告.28 圖圖 38：廣汽與華為合作：廣汽與華為合作 AH8 項目變更公告項目變更公告.28 圖圖 39：阿維塔：阿維塔 12.28 圖圖 40：深藍：深藍 S07.28 圖圖 41：AITO 問界車型在華為門店內展覽、銷售問界車型在華為門店內展覽、銷售.2

16、9 圖圖 42：問界車型銷量周期復盤：問界車型銷量周期復盤.30 圖圖 43：項目報告書規劃達產年生產綱領及各車型主要參數：項目報告書規劃達產年生產綱領及各車型主要參數.31 表表 1：江汽集團產品譜系：江汽集團產品譜系.4 表表 2：2018-2023 年大眾安徽財務情況及對公司的影響年大眾安徽財務情況及對公司的影響.11 表表 3：華為：華為 DriveONE 電驅動系統產品參數電驅動系統產品參數.12 表表 4：華為車載充電系統產品參數：華為車載充電系統產品參數.13 表表 5：MDC 硬件平臺硬件平臺.22 表表 6：華為智能駕駛系統：華為智能駕駛系統 ADS 1.0 與與 ADS 2

17、.0 對比對比.23 表表 7：Tier1 模式下華為汽車零部件部分車企車型配套情況模式下華為汽車零部件部分車企車型配套情況.26 表表 8：2022-2026E 公司業績拆分及預測公司業績拆分及預測.32 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 4/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 1.江淮汽車：深耕商用車、乘用車市場多年江淮汽車：深耕商用車、乘用車市場多年 1.1.公司概況公司概況 安徽江淮汽車集團股份有限公司始建于 1964 年，歷經數十年的發展已成為一家集商用車、乘用車及動力總成研發、制造、銷售和服務于一體的綜合型汽車廠商，公司產品主要是整車和客車底盤，其中整

18、車產品分為乘用車和商用車，乘用車包括 SUV、轎車、MPV 等產品，商用車包括輕型貨車、重型貨車、多功能商用車、客車等產品，零部件方面，覆蓋傳統燃油車和新能源產品。圖圖 1：江淮汽車發展歷程：江淮汽車發展歷程 數據來源：公司官網，東北證券 表表 1：江汽集團產品譜系江汽集團產品譜系 定位定位 品牌品牌 車型車型 乘用車乘用車 江淮汽車江淮汽車 江淮 X8 PLUS、江淮 A5 PLUS、江淮 QX PHEV 1964年5月20日：合肥江淮汽車制造廠成立1968年4月：第一輛江淮牌載貨汽車試制成功，填補了安徽汽車工業的空白1990年6月：中國第一臺真正意義上的客車專用底盤在江淮汽車制造廠誕生19

19、97年5月18日：安徽江淮汽車集團有限公司成立1999年9月30日：安徽江淮汽車股份有限公司成立，隸屬于安徽江淮汽車集團有限公司2001年8月24日：“江淮汽車”在上海證券交易所上市，股票代碼“600418”2004年2月8日：JAC首臺4GA發動機下線點火成功2006年5月18日：第一款越野型SUV瑞鷹下線2008年1月17日：江淮首款轎車賓悅批量下線，標志著JAC全面進軍乘用車領域2009年10月18日：和悅、和悅RS全球上市，標志著江淮汽車公司進入快速發展時期2010年10月：江淮輕卡累計銷售突破100萬輛2010年12月17日：江淮汽車第200萬輛整車下線2011年3月18日：江淮汽車

20、強勢登陸巴西，出口成績斐然2013年3月19日：江淮乘用車全新二代系列平臺首款產品瑞風S5上市2013年4月19日：2000臺純電動車出口美國簽約儀式在滬舉行2013年11月2日：江淮乘用車全新二代系列平臺首款轎車產品和悅A30上市2013年11月27日：第100萬臺自產發動機下線2013年12月：江淮汽車成為首批“國家知識產權示范企業”2014年7月21日：江淮汽車獲委內瑞拉5239輛重卡大單2014年8月27日：瑞風S3上市，四個月訂單達7萬臺2015年7月17日：江淮汽車披露新能源汽車業務發展戰略（i.EV+戰略）2015年7月29日：江淮汽車意大利研發設計中心成立10周年2016年4月

21、8日：江淮汽車與蔚來汽車簽署戰略合作框架協議2016年9月08日：江淮汽車與大眾（中國）簽署合資合作諒解備忘錄2016年11月18日：江淮中高端技術座駕瑞風A60上市，開啟品牌向上之道2017年6月01日：江淮汽車與大眾汽車正式簽署合資企業協議 共同生產新能源汽車2017年6月16日：江淮汽車旗艦SUV瑞風S7上市2017年8月29日：江淮汽車攜手百度推出自動駕駛汽車2017年11月17日：江淮汽車高端商務MPV瑞風M6上市2017年12月22日：江淮大眾汽車有限公司正式成立2018年7月9日：江淮汽車與大眾汽車、西雅特簽署諒解備忘錄，共同建立新能源汽車研發中心暨共同開發純電動汽車平臺2019

22、年5月21日：江淮汽車成功參與收購哈薩克斯坦Allur汽車工業集團，共建“一帶一路”進入新階段。2019年7月11日：江淮汽車、大眾汽車、一汽集團、星星充電聯合成立開邁斯新能源科技有限公司（CAMS），構建全新智能充電基礎設施生態。2019年12月9日：江淮汽車與華為在深圳正式簽署全面合作框架協議暨MDC平臺項目合作協議，以全新合作推動智能汽車領域的快速發展。2020年6月11日：江淮汽車與德國大眾汽車集團簽署戰略合作相關投資協議。2020年9月4日：江淮汽車獲頒安徽首批無人駕駛測試牌照。2020年12月8日：大眾汽車(安徽)有限公司揭牌暨研發中心竣工，江淮大眾合資項目邁入新階段。2021年3

23、月27日：江淮汽車與蔚來汽車簽約成立江來先進制造技術(安徽)有限公司2021年4月19日：江淮汽車與地平線簽署戰略合作協議2021年6月09日：江淮汽車與科大訊飛再度簽署戰略合作框架協議2022年2月26日：江淮汽車與中科創達舉行合資協議簽約儀式。2022年5月26日：江淮汽車與黑芝麻智能簽約，在車規級自動駕駛AI芯片、大數據、云計算等方面展開合作2022年7月1日：江淮汽車與大眾汽車集團（中國）就大眾智慧物流項目進行戰略合作簽約儀式。助力合肥“雙智城市”建設，實現區域脫碳愿景。2022年12月16日：江淮汽車與中科星馳股權戰略投資暨合資公司成立簽約。確定了雙方在高階自動駕駛技術領域的合作關系

24、。2022年8月16日：江淮汽車與京東方在合肥簽訂戰略合作框架協議，共同探索智慧出行新生態。2023年4月12日：“以智能領導智能”江汽集團乘用車新標揭幕暨全新品牌戰略發布2023年12月2日：江淮汽車與華為終端簽署智能新能源汽車合作協議2024年1月6日：江汽集團與寧德時代簽署戰略合作協議 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 5/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 江淮瑞風江淮瑞風 瑞風 RF8、瑞風 L6MAX、瑞風 M4、瑞風 E3、瑞風 M3 PLUS、瑞風 M3、瑞風 L5 江淮釔為江淮釔為 釔為 3、愛跑 星銳星銳 星銳新能源、星銳客車、星銳廂式車、星銳

25、改裝車、星銳節油王、星銳捷運王、星銳節油王 PLUS 思皓思皓 思皓 X6、思皓 QX、思皓曜、思皓曜-黑騎士、思皓 X8、思皓 X7、思皓 X4、思皓 A5 江淮江淮 iEV 江淮 iEVA50、江淮 iEV7L 商用車商用車 帥鈴帥鈴 帥鈴 Q 系、帥鈴 E 系、帥鈴 S 系、帥鈴新能源、帥鈴 G系 駿鈴駿鈴 駿鈴 E 系、駿鈴 V 系、駿鈴 A 系、駿鈴新能源、駿鈴 G系 康鈴康鈴 領跑 ES6、領跑 L6、領跑 L9、征途 J3、征途 J5、征途J6、創富之星 H1、創富之星 H3、創富之星 H5 運多多運多多 傲運、運多多 N1、運多多 N3、運多多 N6、運多多 N8 威鈴威鈴 威

26、鈴 K3、威鈴 K5、威鈴 K6、威鈴 K8、威鈴 M6、威鈴新能源、威鈴 M7 江淮江淮 1van 藍貓 愷達愷達 X5、X6、X7、愷達新能源、多米 EV1 格爾發格爾發 高端重卡、工程類、牽引類、載貨類、專用類 江淮皮卡江淮皮卡 江淮皮卡 T6、江淮皮卡 T8PRO、全新悍途 德沃斯德沃斯 德沃斯 Q8、德沃斯 Q9、德沃斯 V9、德沃斯 V8 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 6/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 動總平臺動總平臺 銳捷特銳捷特 4GA、4GB、4GC、4DB、4DE 底盤底盤 江淮底盤江淮底盤 客車底盤、專用車底盤 數據來源：東北證券

27、公司為一家國有企業，第一大股東為安徽江淮汽車集團控股有限公司、持股 28.18%，安徽省國有資本運營控股集團有限公司、合肥市國有資產控股有限公司、安徽省財政廳分別持股 2.97%、2.54%、1.67%。公司積極投資參股控股多家公司，包括大眾安徽、江來公司等合資公司，以及行業相關產業鏈公司。圖圖 2：公司股權架構公司股權架構 數據來源：Wind，東北證券 1.2.銷量銷量穩中有升，出口帶動結構優化穩中有升，出口帶動結構優化 復盤公司的銷量周期來看，近年來銷量較穩定，出口改善銷量結構。公司乘用車銷量在 2017-2020 年間受行業影響逐年下滑，隨著 2021 年起需求復蘇、思皓等品牌車型放量，

28、公司乘用車銷量逐年增長；商用車銷量主要跟隨著商用車行業需求變化，增速與行業一致。此外，公司持續拓展海外市場，銷量中出口占比增長，2023 年出口銷量貢獻約 39%。安徽江淮汽車集團股份有限公司香港中央結算有限公司安徽江淮汽車集團控股有限公司方文艷合肥市國有資產控股有限公司安徽省國有資本運營控股集團有限公司28.18%3.67%2.97%2.54%2.41%釔威汽車科技瑞福德汽車金融大眾安徽星瑞齒輪傳動安徽康明斯動力江淮安馳江來公司揚州江淮輕型汽車合肥和行科技江淮鑄造馬鋼（合肥）合肥車橋延鋒汽飾（合肥）江淮華霆電池延鋒云鶴安徽省財政廳1.67%25%50%40%100%50%100%50%67%

29、100%100%30%100%35%50%35%請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 7/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 圖圖 3：2017-2023 年江淮汽車銷量情況年江淮汽車銷量情況 注：軸下方為蔚來汽車銷量，由于是代工量，因此不計入公司銷量。數據來源：公司公告，乘聯會，東北證券 公司乘用車板塊銷量在 2017-2020 年間有所下降，主要系汽車需求逐漸下滑、瑞風等車型周期走弱等因素導致。隨著思皓品牌推出，公司乘用車銷量在 2021-2023 年間進入上行周期，2023 年乘用車銷量達到 19.6 萬輛、同比增長 18.3%。2024 年上半年公司乘用車銷量

30、為 7.9 萬臺、同比下滑 25.6%，主要由于國內乘用車市場競爭持續加劇、需求疲軟等。圖圖 4：2017-2024H1 公司公司乘用車銷量復盤乘用車銷量復盤（不含蔚來）（不含蔚來）注：江淮、瑞風、思皓由于燃料類型多，因此用相同顏色的斜線填充表示其純電銷量用以區分。數據來源：乘聯會，東北證券 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%-200000-10000001000002000003000004000005000006000002017201820192020202120222023SUVMPV轎車貨車客車非完整車輛多功能商用車客車蔚來SUV蔚來轎車出

31、口占比-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%-150000-100000-5000005000010000015000020000025000020172018201920202021202220232024H1江淮 燃油瑞風 燃油思皓 燃油江淮 純電瑞風 純電思皓 純電釔為 純電江淮 插混瑞風 插混YOY 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 8/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 公司深耕海外市場多年、擁有豐富的出海經驗，適逢近年來海外汽車市場的機遇、我國汽車行業出口快速發展，公司在出口方面也有較快進展。公司 2022 年、2023年、2024

32、 年上半年乘用車批發口徑中出口占比分別為 30.5%、43.5%、81.1%，可見出口對于公司乘用車銷量的拉動作用正在逐漸增強。圖圖 5：2022M1-2024M6 公司乘用車公司乘用車出口情況出口情況 注：相同顏色表示同種燃料類型，實心填充表示國內銷量、斜線填充表示出口量。數據來源：乘聯會，東北證券 從海外銷售國家或地區來看，公司的汽車產品（包含乘用車和商用車）主要銷往美洲（墨西哥、智利、哥倫比亞）、中亞（哈薩克斯坦）、中東（阿聯酋）等，且乘用車、皮卡、輕卡在海外均有較好的銷售表現。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0500010000150002000025

33、0002022M12022M22022M32022M42022M52022M62022M72022M82022M92022M102022M112022M122023M12023M22023M32023M42023M52023M62023M72023M82023M92023M102023M112023M122024M12024M22024M32024M42024M52024M6燃油車純電插混出口占比 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 9/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 圖圖 6：2022M1-2024M5 公司公司汽車汽車出口情況出口情況 注：（1）Markli

34、nes 海外銷量通常指當地新車注冊量，且由于口徑、運輸周期以及部分地區未統計等因素影響，與乘聯會批發數據有所差異。（2）由于全球各國對汽車種類分類標準不同，且部分地區不詳細區分種類，因此圖中未拆分乘用車和商用車，而是采用包含乘用車和商用車的總口徑。數據來源：Marklines，東北證券 1.3.業績端持續修復業績端持續修復 從從收入端看，收入端看，公司營業收入在 2018 年有所增長后，2019-2022 年間公司營收逐漸下滑，一方面由于公司整體銷量增長有限，另一方面由于公司乘用車占比在 2017-2020年間逐漸下降，2021 年不足 40%、2022 年后才恢復至 45%以上，銷售結構對于

35、收入也有所影響。隨著銷量向好、海外需求拉動等，2023 年、2024 年一季度公司營業收入均實現同比增長。從利潤端看，從利潤端看，2017-2023 年間公司歸母凈利潤處于盈虧波動的狀態，主要受到疫情影響、行業需求疲軟、乘用車銷量周期較弱、價格戰等因素影響?？鄯菤w母凈利潤口徑下，近年來公司均為虧損狀態，其中非經常性損益主要來自于政府補助，2018-2023 年間政府補助金額均在 10 億元以上。此外，據公司 2024 年半年度業績預告，預計 2024 年半年度公司實現歸母凈利潤 2.9 億元左右、同比增長 86.9%，預計扣除非經常性損益后的凈利潤 7800 萬元左右、實現扭虧為盈。公司經營情

36、況好轉，主要得益于債務結構優化、匯兌收益增加、財務費用同比大幅減少，同時，出口占比的提升帶動銷量結構優化，進而提升了公司的盈利能力。010002000300040005000600070002022M12022M22022M32022M42022M52022M62022M72022M82022M92022M102022M112022M122023M12023M22023M32023M42023M52023M62023M72023M82023M92023M102023M112023M122024M12024M22024M32024M42024M5墨西哥智利哈薩克斯坦阿聯酋哥倫比亞烏拉圭巴基斯坦南

37、非其他 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 10/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 圖圖 7：2017-2023 年公司營業收入（億元）及同比增年公司營業收入（億元）及同比增速速 圖圖 8：2017-2023 年公司年公司歸母凈利潤歸母凈利潤及及扣非歸母凈利扣非歸母凈利潤（億元）潤（億元）數據來源：公司公告，東北證券 數據來源：公司公告，東北證券 利潤率方面，由于商用車板塊毛利率低于乘用車，因此乘用車占比下滑對于公司整體毛利率水平有所影響，此外價格戰、以及銷量下滑導致規模效應變弱等因素也會影響利潤率。期間費用率方面，2017-2019 年間公司期間費用率在 11%

38、左右，2020-2023 年間期間費用率增長到約 12%以上，費用端的增長對于凈利潤亦有所拖累。圖圖 9：2017-2023 年公司年公司毛利率及歸母凈利率毛利率及歸母凈利率 圖圖 10：2017-2023 年公司年公司期間費用率期間費用率 數據來源：公司公告，東北證券 數據來源：公司公告，東北證券 2.先后與蔚來、大眾先后與蔚來、大眾合作合作積累經驗，積累經驗，奠定先進制造能力奠定先進制造能力 2.1.與蔚來的合作與蔚來的合作 -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%-200-10001002003004005006002017 2018 2019 2020 2021 2022

39、2023營業收入（億）YOY-30.0-25.0-20.0-15.0-10.0-5.00.05.010.02017201820192020202120222023歸母凈利潤（億）扣非歸母凈利（億）-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%2017201820192020202120222023毛利率（%）歸母凈利率（%）-1%0%1%2%3%4%5%6%7%2017201820192020202120222023銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 11/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 公司與蔚來的合作始于

40、2016 年 4 月 8 日雙方簽署戰略合作框架協議，蔚來首款車型 ES8 也在公司協助下于 2017 年底順利上市，雙方合作也延續到后續車型 ES6、EC6 等。2021 年 3 月，雙方成立了江來公司，進一步深化合作。圖圖 11：2018-2023 年蔚來銷量年蔚來銷量 數據來源：乘聯會，東北證券 2023 年 10 月，公司發公告擬通過公開掛牌方式轉讓部分資產，涉及乘用車公司三工廠存貨、固定資產、在建工程、房屋建筑物以及土地使用權及乘用車公司新橋工廠構筑物和設備資產，并隨后于 12 月的進展公告中披露蔚來成為相關資產的受讓方。對于蔚來，此舉可以將產能掌握在自己手中、不再支付代工費用，也有

41、利于生產資質相關事宜；對于江淮，通過轉讓資產可以回籠大量資金，用于后續自身發展。2.2.與與大眾大眾的合作的合作 公司與大眾的合作始于 2016 年 9 月與大眾（中國）簽署合資合作諒解備忘錄，2017年 6 月公司與大眾汽車正式簽署合資企業協議、共同生產新能源汽車，同年 12 月江淮大眾汽車有限公司正式成立。隨著江淮大眾投入運行，其于 2018 年發布了全新純電動品牌思皓，且首款車型 E20X 下線。2020 年 6 月，公司與德國大眾汽車集團簽署戰略合作相關投資協議，并經過相關增資活動后公司與大眾中國對合資企業股權分別為 25%、75%，之后合資企業更名為大眾汽車（安徽）有限公司，研發中心

42、也順利啟用。自大眾安徽成立以來，仍處于虧損狀態，2023 年大眾安徽凈虧損為 18.0億元，公司權益法下確認的投資損益為-4.5 億元。表表 2：2018-2023 年大眾安徽財務情況及對公司的影響年大眾安徽財務情況及對公司的影響 2018 2019 2020 2021 2022 2023 營業收入（萬元）/22828.6-581.5 60.1 3391.9 9037.5 凈利潤（萬元）-27396.7-36404.7-27383.2-35883.2-102240.5-180012.3 公司持股比例 50%50%25%25%25%25%權益法下確認的投資損益（萬元）-13698.4-18202

43、.3-12278.1-13345.7-23574.8-44524.5 020000400006000080000100000120000140000160000180000201820192020202120222023蔚來EC7蔚來ET5T蔚來ES7蔚來ET7蔚來ET5蔚來EC6蔚來ES6蔚來ES8 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 12/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 數據來源：公司公告，東北證券 2023 年 12 月，大眾安徽啟動了純電動車型 Cupra Tavascan 的生產，面向歐洲市場。此外，在 2024 年 3 月 12 日工信部披露的道路機

44、動車輛生產企業及產品公告（第381 批）中，大眾安徽的純電 SUV 車型 ID.UNYX 與眾的申報圖曝光，定位緊湊型純電 SUV，這款車也是合資公司面向國內的首款新能源車型。2024 年 7 月 17 日，ID.與眾正式上市，同樣基于 MEB 平臺打造，售價 20.99-24.99 萬元。隨著大眾安徽產品譜系不斷完善，其經營情況有望逐漸改善，未來對公司的影響有望扭負為正。圖圖 12：Cupra Tavascan 車型外觀車型外觀 圖圖 13：ID.UNYX 與眾與眾車型外觀車型外觀 數據來源：汽車之家，東北證券 數據來源：汽車之家，東北證券 3.加入華為智選，進軍高端新能源加入華為智選，進軍

45、高端新能源 3.1.華為定位智能網聯汽車增量零部件供應商華為定位智能網聯汽車增量零部件供應商 3.1.1.智能電動智能電動 華為智能電動解決方案定位“融合極簡、安全可靠、卓越體驗、AI 云智”，主要包括純電解決方案、動力云解決方案兩部分，包含車載充電系統、三合一電驅系統、多合一電驅系統，以及電池管理系統和云端智能預警系統等。車載充電系統：車載充電系統：二合一產品集成 OBC、雙向逆變、DC/DC 功能，三合一產品在其基礎上集成 PDU 功能，具備高性能、高功率密度、高可靠、良好 EMC 兼容性等特點。三合一電驅系統：三合一電驅系統：集成電機控制器 MCU、電機和減速器，具有體積小、質量輕、靈活

46、易布置的的優點，系統峰值效率達 90%以上，直流工作電壓覆蓋 260-748V dc，可實現 150-270kW 的峰值輸出功率以及 3000-3900 Nm 的峰值輸出扭矩。多合一電驅系統：多合一電驅系統：提供超融合架構的動力域解決方案，集成電驅及充電系統六大部件，并支持融合 BMS 軟件算法。表表 3：華為華為 DriveONE 電驅動系統產品參數電驅動系統產品參數 165kW 三合一電三合一電驅動系統驅動系統 150kW 三合一電三合一電驅動系統驅動系統 220kW 三合一電三合一電驅動系統驅動系統(異步異步)270kW 三合一電三合一電驅動系統驅動系統 120kW 多合一電多合一電驅動

47、系統驅動系統 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 13/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 長長*寬寬*高高（mm）500*530*442 441*460*300 476.5*441.5*350.5（2）500*441.5*325（2）428*445*330 重量重量 85 kg 78 kg 89 kg 91 kg 75 kg 效率效率 峰值效率達 90%峰值效率93.5%峰值效率 90.5%峰值效率 92.5%峰值效率93%直流電壓工直流電壓工作范圍作范圍 260-420Vdc 260-460Vdc 492-748Vdc 492-748Vdc 200-500Vdc

48、 峰值功率峰值功率 165kW360V 150kW350V 220kW650V 270kW650V 120kW350Vdc 峰值輸出扭峰值輸出扭矩矩 3400Nm 3350Nm/3900Nm 3000Nm 3900Nm 2500Nm EMC CISPR 25 Class 3 CISPR 25 Class 3 CISPR 25 Class 3 功能安全功能安全 ISO 26262 ASIL C ISO 26262 ASIL C ISO 26262 ASIL C ISO 26262 ASIL C 冷卻方式冷卻方式 MCU 水冷/電機油冷 充電特性充電特性 輸出功率：6.6kW；平均效率：94.8%

49、滿載 數據來源：華為，東北證券 表表 4：華為車載充電系統產品參數華為車載充電系統產品參數 7kW 二合一車載充電二合一車載充電系統系統 11kW 三合一車載充電三合一車載充電系統（高壓版）系統（高壓版）7kW 三合一車載充電三合一車載充電系統系統 長長*寬寬*高高（mm）240*199*68 420*264*101 298*242*89 重量重量 5.5kg 16kg 11kg 散熱方式散熱方式 液冷 液冷 OBC 輸入電壓輸入電壓 85Vac265Vac 260Vac-459ac（三相），85Vac-265Vac85Vac265Vac 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說

50、明 14/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 （單相）OBC 輸出電壓輸出電壓 200Vdc-502Vdc 400Vdc-800Vdc（滿功率范圍 480-750Vdc）240Vdc-490Vdc OBC 輸出功率輸出功率 6.6kW（單相）9.9kW（三相），6.6kW（單相）6.6kW（單相）OBC 效率效率 平均95%單相平均效率 94%，三相平均效率 94.5%，最高效率95%平均95%逆變輸出電壓逆變輸出電壓 220Vac/50Hz 220Vac/50Hz 220Vac/50Hz 逆變輸出功率逆變輸出功率 6kVA 3.5kVA 3.5kVA 逆變效率逆變效率 峰值95%平均9

51、3%峰值95%DC/DC 輸出電壓輸出電壓 9Vdc-16Vdc，額定13.8Vdc 9Vdc-16Vdc，額定13.5Vdc 9Vdc-16Vdc，額定13.5Vdc DC/DC 輸出功率輸出功率 額定：2500W（186A），峰值：3000W（222A）額定：2500W（186A），峰值：3000W（222A）額定：2500W（186A），峰值：3000W（222A）DC/DC 效率效率 加權效率94%峰值95.5%加權效率92%峰值94.5%加權效率92%峰值96%數據來源：華為，東北證券 電池管理系統電池管理系統 BMS：包含動力電池控制單元 BCU 和采樣單元 BMU，其中 BCU

52、負責充放電管理、估算 SOX、故障保護并與整車系統通信等，BMU 負責采樣電池單體電壓、溫度及電池均衡等。華為 BMS 兼容高低壓，SOC/SOH 測量誤差3%。智能熱管理系統智能熱管理系統 TMS：（1）采用一體化設計，座艙、電池、電驅區域的熱能可以統一管理；（2）將傳統 TMS 的 12 個部件集成一體，降低 40%的管路數量，并將壓縮機、水泵等部件的控制系統集成至 EDU，有效降低部件電控故障率；（3）能效比相對于傳統非熱泵方案提升至 2 倍，通過自標定算法將標定周期從 4 個月降至 1.5 個月，并通過大數據分析提升熱舒適性、空氣管理等用戶體驗。云端智能預警系統：云端智能預警系統：從電

53、池機理出發，基于云端海量數據及 AI 能力構建模型，進行電池全生命周期的故障預警和動態管理，能夠實現 24 小時提前預警熱失控等故障，查全率90%、誤報率0.1%/月，電芯級故障警告查全率70%，誤報0.4%/月。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 15/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 圖圖 14：華為電池管理系統華為電池管理系統 BMS 圖圖 15：華為熱管理系統華為熱管理系統 TMS 數據來源：華為，東北證券 數據來源：HI 發布會，東北證券 3.1.2.智能座艙智能座艙 華為圍繞計算平臺、軟件平臺、顯示平臺、生態四個部分來打造智能座艙解決方案。華為圍繞計算

54、平臺、軟件平臺、顯示平臺、生態四個部分來打造智能座艙解決方案。計算平臺：計算平臺：可插拔的高性能麒麟模組能夠實現前向兼容，滿足汽車相對更長的生命周期內的升級。麒麟 9610 車機模組搭載車規芯片麒麟 990A、獨立 NPU，內存、閃存性能也有提升。圖圖 16：華為智能座艙采用可插拔的高性能模組華為智能座艙采用可插拔的高性能模組 數據來源：HI 發布會，東北證券 軟件平臺：軟件平臺：HarmonyOS 車機操作系統面向“車”打造，多端設備之間可以分享與連接；基于 HMS-A 將語音、視覺、聲音分區、音響音效、觸控等核心功能通過 API 向主機廠、Tier1、應用生態伙伴開放并支持差異化定義、開發

55、。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 16/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 圖圖 17：HarmonyOS 車機操作系統車機操作系統 圖圖 18：HMS-A 通過通過 API 的方式開放的方式開放 數據來源：HI 發布會，東北證券 數據來源：HI 發布會，東北證券 顯示平臺：顯示平臺：AR-HUD 用于顯示常用信息，采用 DLP 技術，實現全場景適用，并且無需更換擋風玻璃，具備大視角、高清晰度的特點；車載智慧屏車載智慧屏用于補充顯示 AR-HUD 以外的信息，其基于麒麟模組運行，能夠實現 HDR、廣色域，通過軟件處理降低藍光來護眼，并配備毫米波雷達、NFC 實現

56、一碰傳、一碰連及手勢控制。圖圖 19：華為智能座艙華為智能座艙 AR-HUD 圖圖 20：華為智能座艙車載智慧屏華為智能座艙車載智慧屏 數據來源：HI 發布會，東北證券 數據來源：HI 發布會，東北證券 生態：硬件方面，生態：硬件方面，蘇州 OpenLab 向外設伙伴開放，聯合創新，實現互聯互通、即插即用、持續升級；軟件方面，軟件方面，鴻蒙車機生態系統包括核心能力會通過 API 向生態伙伴開放，多方聯合，加速座艙的智能化。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 17/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 圖圖 21：華為智能座艙硬件生態華為智能座艙硬件生態 圖圖 22：華

57、為智能座艙應用生態華為智能座艙應用生態 數據來源：HI 發布會，東北證券 數據來源：HI 發布會，東北證券 在 2023 年 4 月的智能汽車解決方案發布會上，華為在智能座艙領域進行了多方面的升級，包括 Harmony OS、Huawei Sound、智慧屏等。此外，創新推出智能車載光解決方案，包括光場屏、智能車燈、基于自研 2K 車規級光學成像模組的 AR-HUD等。Harmony OS：車機系統 Harmony OS 持續進化，Harmony OS 3.0 優化了流暢度，語音及操作的響應速度在駐車和行車場景下相比上一代均有提升，而 4.0 功能再升級，AI 大模型也將賦能，可實現多人、多車

58、、多頻、多音區的艙內跨屏，將會陸續搭載至后續車型。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 18/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 圖圖 23：持續升級的：持續升級的 HarmonyOS 智能座艙智能座艙 數據來源：華為智能汽車解決方案發布會，東北證券 Huawei Sound 車載音響系統車載音響系統：華為車載音響系統 Huawei Sound 對標高端車載音響系統，7.1.4 聲場能夠實現沉浸感、臨場感，形成以座位為中心的獨立聲場，既能抵消來自其他方向的噪音，也能使前后排實現通話隱私隔離。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 19/36 江淮汽車

59、江淮汽車/公司深度公司深度 圖圖 24：Huawei Sound 車載音響系統車載音響系統 數據來源：華為智能汽車解決方案發布會，東北證券 HUAWEI xScene 光場屏：光場屏：光場屏通過空間光學系統設計能夠在車內有限狹窄空間內實現 40 英寸大畫幅、3 米遠距成像、90PPD 超視網膜級清晰度。相比于傳統液晶屏，光場屏能夠有效緩解車內眼疲勞、觀影眩暈等問題，且畫質更清晰細膩，有效提升車內視覺感知。圖圖 25：HUAWEI xScene 光場屏光場屏打造打造大畫幅、景深感、低暈動、眼放松大畫幅、景深感、低暈動、眼放松的視覺體驗的視覺體驗 數據來源：華為智能汽車解決方案發布會，東北證券 請

60、務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 20/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 HUAWEI xPixel 智能車燈：智能車燈：伴隨著車燈智能化、數字化發展趨勢，華為提出了智能車燈解決方案 HUAWEI xPixel，能夠實現雙燈 260 萬像素投影，且體積小、具有強適配性，高精自適應遠光燈（ADB）遠光常亮不眩目、有效提升視野范圍，此外還具有迎賓燈、定制燈語、示寬等多個創意性場景應用。圖圖 26：HUAWEI xPixel 智智能能車燈車燈 數據來源：華為智能汽車解決方案發布會，東北證券 Huawei xHUD AR-HUD：華為 xHUD 作為車內第一屏，采用車規級

61、的 LCoS、自研成像模組，FOV、亮度、分辨率、對比度等指標占優，能夠支持多場景定義，如與ADAS 結合實現智駕可視、車道級導航等。圖圖 27：Huawei xHUD AR-HUD 定義車內第一屏定義車內第一屏 數據來源：華為智能汽車解決方案發布會，東北證券 3.1.3.智能駕駛智能駕駛 智能駕駛汽車的四個核心子系統分別為傳感器、計算平臺、執行器、應用算法。華智能駕駛汽車的四個核心子系統分別為傳感器、計算平臺、執行器、應用算法。華為為 MDC（Mobile Data Center，移動數據中心）是智能駕駛的計算平臺，移動數據中心）是智能駕駛的計算平臺，并以此形成兩條路線，一條是通過底層技術與

62、架構創新，打造“平臺+生態”，為產業鏈上下游的傳感器、執行器、應用算法等生態合作伙伴提供豐富的接口，推動智能駕駛產業成熟和落地，另一條則是華為自己構筑的智能駕駛全棧解決方案。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 21/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 圖圖 28：華為華為 MDC 平臺堅持“平臺平臺堅持“平臺+生態”戰略生態”戰略 數據來源：華為 MDC 白皮書，東北證券 （1）MDC 計算平臺 華為 MDC 整合了智能駕駛操作系統 AOS、VOS 和 MDC Core，兼容 AUTOSAR，支持從 L2+到 L5 的平滑演進，其遵循平臺化、標準化原則，能夠在平臺硬

63、件基礎上提供基礎軟件并支持上層應用。硬件端：硬件端：智能駕駛系統從功能上可劃分為感知系統（攝像頭、雷達等傳感器）、決策系統（計算平臺/域控制器）和執行系統（線控制動等執行器），計算平臺作為智能駕駛的“大腦”，需要具備支持不同算力類型需求的能力，如處理強邏輯的環節需要CPU 算力，攝像頭數據則需要 AI 算力來處理。華為通過集成鯤鵬 Kunpeng、昇騰Ascend 等使 MDC 平臺的 SoC 芯片具有 CPU 和 AI 算力。圖圖 29：華為：華為 MDC 集成鯤鵬、昇騰等芯片為智能駕駛提供可拓展的異構算力集成鯤鵬、昇騰等芯片為智能駕駛提供可拓展的異構算力 數據來源：華為 MDC 白皮書，東

64、北證券 軟件端：軟件端：基于 MDC 平臺硬件，華為提供智能駕駛操作系統 AOS 和智能車控操作系統 VOS，MDC Core 可對外開放 100 多項 API 服務，包含 Classic AUTOSAR 與 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 22/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 Adaptive AUTOSAR、功能安全、網絡安全、OTA 升級等，以及功能軟件框架及規范、組件間開發接口，有效提升研發效率與組合靈活性。圖圖 30：MDC 整體架構圖整體架構圖 數據來源：華為 MDC 白皮書，東北證券 目前已量產的 MDC 包括 MDC 300F、MDC 210

65、、MDC 610、MDC 810，覆蓋不同算力、不同應用場景的需求，其中 MDC810 搭載了昇騰芯片、可支持三路激光雷達，算力可達到 400+TOPS，配套車型包括北汽極狐阿爾法 S、阿維塔 11 等。表表 5：MDC 硬件平臺硬件平臺 MDC300F MDC210 MDC610 MDC810 算力 64TOPS 48TOPS 200+TOPS 400+TOPS 硬件 12 攝像頭 12CAN 8 車載以太 8 攝像頭 10CAN 4 車載以太 16 攝像頭 12CAN 8 車載以太 16 攝像頭 12CAN 8 車載以太 場景 商用車/作業車 港、礦、園等場景 乘用車 L2+場景 乘用車

66、L4 場景 乘用車/RoboTaxi L4-L5 場景 數據來源：華為，東北證券 （2）ADS 智能駕駛方案 除了圍繞除了圍繞 MDC 平臺助力合作伙伴打造智駕生態，華為也自研打造了智能駕駛全棧平臺助力合作伙伴打造智駕生態，華為也自研打造了智能駕駛全棧解決方案，并且經歷了解決方案，并且經歷了 ADS1.0 到到 ADS2.0 的升級迭代。的升級迭代。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 23/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 從配套車型的硬件方面看，從配套車型的硬件方面看，ADS 2.0 從 MDC 平臺和傳感器等方面相比 ADS 1.0 均實現了有效降本，在 AD

67、S2.0 上計算平臺由 ADS 1.0 的 MDC 810 改為 MDC 610，同時傳感器方面減少了 2 顆側向激光雷達、2 顆前向攝像頭和 3 顆毫米波雷達。表表 6：華為智能駕駛系統：華為智能駕駛系統 ADS 1.0 與與 ADS 2.0 對比對比 ADS 1.0ADS 1.0 ADS2.0ADS2.0 變化變化 計算平臺計算平臺 MDC 810 MDC 610 算力算力 400TOPS 200TOPS 激光雷達激光雷達 3 1 2 攝像頭攝像頭 13 11 2 前視前視 4 2 2 周視周視 4 4 后視后視 1 1 環視環視 4 4 毫米波雷達毫米波雷達 6 3 3 超聲波雷達超聲波

68、雷達 12 12 DMSDMS 攝像頭攝像頭 1 1 搭載車型搭載車型 數據來源：華為，Vehicle，各車企官網，東北證券 華為華為 ADS 硬件降本的背后是其強大的軟件算法的支持，其智駕算法的核心是“看硬件降本的背后是其強大的軟件算法的支持，其智駕算法的核心是“看得懂物”的得懂物”的 GOD 和“看得懂路”的和“看得懂路”的 RCR。圖圖 31：“看得懂物”的“看得懂物”的 GOD 和“看得懂路”的和“看得懂路”的 RCR 數據來源：AITO，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 24/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 GOD（General Obst

69、acle Detection，通用障礙物檢測）：，通用障礙物檢測）：與特斯拉的 Occupancy networks 相似，ADS 2.0 的 GOD 用 3D 體素網格來表達物理世界，能夠識別“白名單”以外的異形障礙物以規避長尾場景。此外，GOD 還實現了激光雷達、毫米波雷達、攝像頭等感知數據的融合，能夠直接感知深度信息，提升了系統對障礙物的感知精度。RCR（Road Cognition&Reasoning，道路拓撲推理）：，道路拓撲推理）：華為 ADS 2.0 的 RCR 網絡可以實現導航地圖和現實世界的匹配，具備對道路拓撲結構的實時推理能力。圖圖 32：華為：華為 GOD 網絡網絡 數據

70、來源：華為智能汽車解決方案發布會，東北證券 在 2023 年 9 月 12 日的問界 M7 發布會上，華為 ADS 2.0 提出了“全向防碰撞系統”，前向主動能力實現了 90km/h 的剎停速度、提升 50%，并且以每天超 1000 萬公里的里程學習、每 5 天一代版本的迭代速度、1.8E Flops 的訓練算力在持續進化，并計劃于 2023 年 12 月實現高階智能駕駛可用范圍覆蓋全國。圖圖 33：華為：華為 ADS 2.0“全向防碰撞系統”“全向防碰撞系統”以及迭代進化以及迭代進化 數據來源：AITO，東北證券 3.2.加入華為智選，進軍高端新能源加入華為智選，進軍高端新能源 3.2.1.

71、華華為與車企合作的三種模式為與車企合作的三種模式 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 25/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 目前華為與車企合作的模式主要有三種，分別是目前華為與車企合作的模式主要有三種，分別是 Tier 1、HI 模式、智選模式。模式、智選模式。（1）Tier 1 模式模式 Tier 1 模式即零部件供應模式，華為向車企供應零部件，包括電機、電池管理系統、模式即零部件供應模式，華為向車企供應零部件，包括電機、電池管理系統、智能駕駛和智能座艙相關部件等，是傳統的智能駕駛和智能座艙相關部件等，是傳統的 Tier1 合作方式。合作方式。與傳統 Tier

72、1 供應商不同的是，華為依托過去在 ICT 領域的技術優勢以及不斷的智能汽車研發投入，發力電動化、智能化、網聯化等方向，聚焦智能網聯汽車的增量零部件。圖圖 34：華為智能汽車解決方案華為智能汽車解決方案 5 大板塊下包含多款零部件大板塊下包含多款零部件 數據來源：世界智能網聯汽車大會，東北證券 據華為 2022 年報，自智能汽車解決方案 BU 成立以來累計投入已達到 30 億美元，研發團隊規模達 7000 人。目前華為已上市包括 Harmony OS 智能座艙、智能駕駛、毫米波雷達、MDC、網關、T-BOX、AR HUD 等 30 多款零部件，截至 2022 年底已發貨近 200 萬套部件。在

73、 Tier 1 模式下，車企通常以采購軟硬件為主，華為不提供全套解決方案。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 26/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 表表 7：Tier1 模式下華為汽車零部件部分車企車型配套情況模式下華為汽車零部件部分車企車型配套情況 整車廠整車廠 車型車型 配套產品配套產品 哪吒汽車哪吒汽車 哪吒 S 超聲波雷達、車載攝像頭、毫米波雷達、激光雷達 比亞迪比亞迪 漢 DM-i 5G 模組 比亞迪比亞迪 漢 DM-p 5G 模組 比亞迪比亞迪 漢 EV 5G 模組 長城長城 沙龍 機甲龍 激光雷達、智能輔助駕駛系統 吉利吉利 幾何 G6 智能座艙系

74、統 吉利吉利 幾何 M6 智能座艙系統 廣汽埃安廣汽埃安 埃安 V 數據通信模塊 廣汽乘用車廣汽乘用車 傳祺 GS4 PLUS 車聯網(V2X)上汽乘用車上汽乘用車 飛凡 R7 AR 抬頭顯示器(AR-HUD)上汽乘用車上汽乘用車 飛凡 MARVEL R 5G 芯片 北京汽車北京汽車 北京 魔方 智能座艙系統、語音交互 東風柳汽東風柳汽 東風風行 雷霆 電池冷卻水循環機、電池冷卻系統、空調、冷凝器、蒸發器 江汽集團江汽集團 思皓 X8 PLUS 毫米波雷達 江汽集團江汽集團 思皓 愛跑 S 毫米波雷達 凱翼汽車凱翼汽車 凱翼 昆侖 智能座艙系統 上汽大通上汽大通 大通 EUNIQ 6 混合動力

75、車/純電動車-ECU 一汽奔騰一汽奔騰 奔騰 E05 驅動電機 一汽奔騰一汽奔騰 奔騰 NAT DC-DC 轉換器、車載充電機、電池控制單元、電機控制器、電驅動系統、電源分配單元(PDU)、減速器、驅動電機 數據來源：Marklines，東北證券 （2）Huawei Inside 模式模式 在在 Tier 1 模式的基礎上，華為推出了模式的基礎上，華為推出了 Huawei Inside 模式（模式（HI 模式），即車企使用模式），即車企使用華為全棧智能汽車解決方案，包括計算與通信架構、智能座艙、智能駕駛等。華為全棧智能汽車解決方案，包括計算與通信架構、智能座艙、智能駕駛等。在 HI模式下，華為

76、與車企共同定義、聯合開發。HI 模式下與華為合作過的車企包括北汽藍谷子品牌極狐、長安汽車子品牌阿維塔和深藍、廣汽集團子品牌埃安等。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 27/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 圖圖 35：極狐阿爾法極狐阿爾法 S HI 版車輛尾部的版車輛尾部的 HI 標識標識 圖圖 36：阿維塔阿維塔 11 車身側面的車身側面的 HI 標識標識 數據來源：汽車之家，東北證券 數據來源：汽車之家，東北證券 極狐阿爾法 S 市場表現并不佳、且 HI 版上市后并未帶來太多銷量的增量。HI 模式下車型銷量整體不高，一方面是由于 20 萬以上價格帶純電市場競爭

77、尤為激烈，另一方面則是 HI 版款式的價格相對較高，如極狐阿爾法 S HI 版售價比普通版的頂配高出 4 萬多元。華為與廣汽埃安于 2021 年 7 月開始合作項目，彼時雙方協議基于廣汽 GEP3.0 底盤平臺、華為 CCA 構建的新一代智能汽車數字平臺，搭載華為全棧智能汽車解決方案，首款車型 AH8 為中大型 SUV。然而 2023 年 3 月，廣汽公告埃安新能源 AH8項目由與華為聯合開發變更為自主開發，即由 HI 模式變更為 Tier 1 模式。另外，2023 款極狐阿爾法 S 已經取消 HI 版的款式。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 28/36 江淮汽車江淮汽

78、車/公司深度公司深度 圖圖 37：廣汽與華為合作廣汽與華為合作 AH8 項目公告項目公告 圖圖 38：廣汽與華為合作廣汽與華為合作 AH8 項目變更公告項目變更公告 數據來源：廣汽集團公告，東北證券 數據來源：廣汽集團公告，東北證券 目前采用 HI 模式合作的品牌且有車型在售的主要包括長安汽車旗下的阿維塔和深藍。阿維塔 11、12 已陸續上市，阿維塔 07 預計將于 2024 年下半年上市；深藍品牌首款搭載華為乾崑智駕 ADS SE 的車型深藍 S07 于 7 月 25 日正式上市，使華為智駕車型下探至 20 萬元以內市場。隨著更多車型上市豐富產品矩陣和覆蓋價格帶，HI模式陣營車企車型有望受益

79、華為在智能化領域解決方案的賦能。圖圖 39：阿維塔：阿維塔 12 圖圖 40：深藍深藍 S07 數據來源：阿維塔官網，東北證券 數據來源：汽車之家，東北證券 整體來看，整體來看，選擇選擇 HI 模式的車企多為新能源布局較早且主要發力電動化方面，在智模式的車企多為新能源布局較早且主要發力電動化方面，在智能化方面的進展相對較慢，在錯失先發優勢的情況下，基于華為成熟的解決方案能能化方面的進展相對較慢，在錯失先發優勢的情況下，基于華為成熟的解決方案能夠快速補齊智能化短板。在夠快速補齊智能化短板。在 HI 模式下，華為向車企提供車輛智能化的底層解決方模式下，華為向車企提供車輛智能化的底層解決方 請務必閱

80、讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 29/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 案，車企有一定的自由度，可以根據華為所提供的底層能力、方案去整合，并根據案，車企有一定的自由度，可以根據華為所提供的底層能力、方案去整合，并根據所面對的不同客戶群體去進行調整優化，因此這也對車企的技術能力和成本控制能所面對的不同客戶群體去進行調整優化，因此這也對車企的技術能力和成本控制能力提出了一定的要求。力提出了一定的要求。（3）智選模式智選模式 華為智選模式是華為深度參與到車企的產品定義、核心零部件選用、營銷服務體系華為智選模式是華為深度參與到車企的產品定義、核心零部件選用、營銷服務體系等領域

81、，并且合作車型還會進入到華為的終端店面進行銷售。等領域，并且合作車型還會進入到華為的終端店面進行銷售。從零部件供應模式、HI 模式到智選模式，華為在與車企合作中的參與度、投入不斷加深。目前在合作中的車企包括賽力斯、奇瑞、北汽（由 HI 模式變更為智選模式）、江淮等。圖圖 41：AITO 問界車型在華為門店內展覽、銷售問界車型在華為門店內展覽、銷售 數據來源：汽車之家，東北證券 賽力斯與華為的合作可以追溯到 2021 年，彼時，一方面，賽力斯的前身 SF Motors于 2016 年在美國硅谷成立后，先后于 2018 年 3 月、2019 年 4 月在海外、國內上市，但銷量反饋不佳，另一方面華為

82、正在汽車行業積極尋找合作伙伴，“幫助車企造好車”。賽力斯有車型產品可供華為的智能汽車方案落地，華為有技術和渠道可以幫助賽力斯提高產品力、品牌力、渠道力，二者迅速達成合作意向并在 2021 年 4 月 6日在重慶簽署合作協議。隨后 4 月 19 日，賽力斯 SF5 華為智選版在上海車展亮相。雖然 SF5 華為智選版仍然存在品牌力弱、賦能有限、缺乏競爭力等短板，但市場的反響驗證了“華為智選”模式的可行性，為二者后續更深入的合作打下了基礎。2021 年 12 月，賽力斯聯手華為推出新品牌 AITO 和新車型問界 M5，仍然采用“華為智選”的模式，其后又在 2022 年 7 月 4 日推出問界 M7。

83、隨著多款產品上市、渠道布局完善，加之華為強勢賦能，問界品牌銷量持續爬坡，到 2022 年 11、12 月銷量已破萬臺。在經歷了 2023 年上半年的短暫調整后，問界伴隨著 9 月新 M7 的發布迅速爆發，訂單與銷量迎來快速增長。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 30/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 圖圖 42：問界車型銷量問界車型銷量周期復盤周期復盤 數據來源：乘聯會，東北證券 整體來看，當前電動化領域競爭愈加激烈、前期有所市場積累才更有利于進一步提升空間，智能化領域技術壁壘更高、追趕更難，僅少數幾家車企具備較強的智能化能力。對于華為，對于華為，其定位于智能網

84、聯汽車增量部件供應商，兼具提供軟硬件及智能汽車解決方案的能力，目標是“幫助車企造好車”。華為與車企合作推出了三種合作模式，一方面能夠覆蓋更多車企的需求，有助于更快提升營收規模，另一方面不同車企對于話語權掌握程度不同，合作的深度和模式需要調整。從從 Tier 1 模式、模式、HI 模式到智模式到智選模式，華為的參與度逐漸加深，落地產品具備更“地道”的華為元素，但華為在選模式，華為的參與度逐漸加深，落地產品具備更“地道”的華為元素，但華為在合作中的投入也更多。無論采取哪種合作模式，華為的合作中的投入也更多。無論采取哪種合作模式，華為的 ICT 能力對于行業和車企來能力對于行業和車企來說都是重要的，

85、隨著華為下游不斷拓寬，華為及其產業鏈將受益汽車行業電動化、說都是重要的，隨著華為下游不斷拓寬，華為及其產業鏈將受益汽車行業電動化、智能化、網聯化的增量零部件需求。智能化、網聯化的增量零部件需求。對于車企，對于車企，智選模式的車企在電動化、智能化方面較慢，而且在合作過程中的自由度相對也更低，核心零部件及系統如智能座艙、智能駕駛、電驅系統等通常直接采用華為成熟的解決方案，但是通過與華為合作獲得技術、營銷和渠道的深度賦能，有助于盡快補齊短板，有望擺脫低端的品牌定位以及在新能源車領域落后的局面，躋身主流新能源車市場甚至步入前列。3.2.2.與華為合作，智選模式打開新能源轉型天花板與華為合作，智選模式打

86、開新能源轉型天花板 公司與華為的合作始于 2019 年 12 月在深圳與華為正式簽署全面合作框架協議暨MDC平臺項目合作協議，以全新合作推動智能汽車領域的快速發展。2023年12月，公司發布公告，與華為終端有限公司簽署智能新能源汽車合作協議。華為終端在用戶領域擁有打造高端產品的成功經驗，江淮在先進制造領域具備優勢，二者強強聯合，優勢互補，基于華為智能汽車解決方案以及公司打造的先進的生產基地，著力打造豪華智能網聯電動汽車，并且在產品開發、生產制造、銷售、服務等多個領域全面合作。通過華為的深度賦能，公司有望在電動化智能化轉型過程中成為后起之秀。050001000015000200002500030

87、000350004000045000賽力斯SF5問界M5 增程問界M5 EV問界M7問界M9增程問界M9EV 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 31/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 此外，2024 年 3 月初，安徽省生態環境廳公示了江淮年產 20 萬輛中高端智能純電動乘用車建設項目環境影響報告書（下稱“項目報告書”），項目規劃了年產 20萬輛純電動（含增程式）乘用車，產品主要為中大型純電 DE、X6 平臺產品，其中DE 純電平臺為新能源專屬平臺，主要滿足國內經濟型和改善型市場需求，產品覆蓋 B 級轎車、C 級轎車、A+級 SUV 和 B 級車型；X6 純電平

88、臺為豪華新能源平臺，覆蓋車型級別為中大型 MPV 車型，通過華為智能技術賦能，積極搶占國內高端市場。圖圖 43：項目報告書規劃達產年生產綱領及各車型主要參數項目報告書規劃達產年生產綱領及各車型主要參數 數據來源：安徽省生態環境廳，東北證券 4.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 4.1.盈利預測盈利預測與與投資建議投資建議 公司與蔚來、大眾等知名車企深度合作，并在深度合作過程中不斷學習，提升了先進制造方面的能力。此外，公司還與華為、地平線、科大訊飛、黑芝麻、京東方等科技公司強強聯合，在智能化領域形成戰略合作。公司與車企的合作經驗和先進制造能力疊加華為等公司在技術、產品、渠道等多方面的賦能，有

89、望推動公司的新能源轉型進入快速發展階段。隨著公司新能源轉型推進，以及結構改善盈利能力，預計公司 2024-2026 年乘用車板塊收入為 163.3、249.4、334.6 億元，毛利率為 10.7%、18.2%、23.2%；預計公司2024-2026 年商用車板塊收入為 229.4、247.7、260.1 億元，毛利率為 10.4%、10.4%、請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 32/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 10.9%；預計公司 2024-2026 年客車板塊收入為 32.4、42.1、50.5 億元，毛利率為6.0%、6.0%、6.6%。預計公司 2

90、024-2026 年營業總收入為 489.1、606.6、716.2 億元，毛利率為 11.3%、14.3%、17.2%。表表 8：2022-2026E 公司業績拆分及預測公司業績拆分及預測 20222022 20232023 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 整車整車 收入 275.8 389.0 425.1 539.2 645.3 YOY 41.1%9.3%26.8%19.7%成本 258.1 348.7 381.8 465.6 536.0 毛利 17.8 40.4 43.2 73.6 109.3 毛利率(%)6.4%10.4%10.2%13.7%16.9%

91、乘用車乘用車 收入 101.1 159.2 163.3 249.4 334.6 YOY 57.5%2.6%52.7%34.2%成本 98.2 145.3 145.8 204.0 257.0 毛利 2.9 13.9 17.5 45.4 77.6 毛利率(%)2.8%8.7%10.7%18.2%23.2%商用車商用車 收入 161.1 210.2 229.4 247.7 260.1 YOY 30.5%9.1%8.0%5.0%成本 146.9 185.2 205.6 222.0 231.8 毛利 14.3 25.0 23.8 25.7 28.3 毛利率(%)8.9%11.9%10.4%10.4%10

92、.9%客車客車 收入 13.6 19.6 32.4 42.1 50.5 YOY 44.4%65.0%30.0%20.0%成本 13.0 18.1 30.4 39.6 47.2 毛利 0.6 1.5 2.0 2.5 3.3 毛利率(%)4.5%7.6%6.0%6.0%6.6%底盤底盤 收入 1.0 1.8 1.7 1.9 2.2 YOY 70.8%-5.0%15.0%15.0%成本 0.9 1.5 1.4 1.6 1.9 毛利 0.2 0.2 0.2 0.3 0.3 毛利率(%)16.2%13.3%14.7%14.7%14.3%其他主營業務其他主營業務&其他業務其他業務 收入 88.9 59.4

93、 62.3 65.5 68.7 YOY -33.2%5.0%5.0%5.0%成本 75.3 48.5 51.8 54.4 56.8 毛利 13.6 10.9 10.5 11.0 11.9 毛利率(%)15.3%18.4%16.9%16.9%17.4%總計總計 收入 365.8 450.2 489.1 606.6 716.2 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 33/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 YOY 23.1%8.6%24.0%18.1%成本 333.3 397.1 433.7 520.0 592.8 毛利 32.4 53.0 55.4 86.6 123.4

94、 毛利率(%)8.9%11.8%11.3%14.3%17.2%數據來源：公司公告，東北證券 預計公司 2024-2026 年歸母凈利潤分別為 4.20 億、6.29 億、9.57 億，EPS 分別為 0.19元、0.29 元、0.44 元，PE 分別為 94.57 倍、63.24 倍、41.53 倍。維持“買入”評級。4.2.風險提示風險提示 汽車行業需求不及預期：公司旗下板塊涉及乘用車、商用車等，若下游需求不及預期，則可能會對公司業績產生影響。公司新能源轉型不及預期：若公司自有新能源產品和與華為合作的新能源產品銷量不及預期，則會對公司業績產生影響。地緣政治風險：若地緣政治因素導致公司出口不及

95、預期，則會對公司銷量和業績產生影響。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 34/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 附表：財務報表預測摘要及指標附表：財務報表預測摘要及指標 Table_Forcast 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 貨幣資金 15,346 14,050 17,898 14,835 凈利潤凈利潤-72 233 1,789 2,250 交易性金融資產 1,802 1,821 1,852 1,864 資產減值準備

96、1,094 220 222 226 應收款項 2,972 3,435 4,320 7,958 折舊及攤銷 1,918 1,080 1,036 1,069 存貨 4,746 4,562 5,676 6,490 公允價值變動損失-49-19-31-12 其他流動資產 963 963 963 963 財務費用 39 40 32 25 流動資產合計流動資產合計 28,827 30,160 36,713 38,978 投資損失 152 10 54 77 可供出售金融資產 運營資本變動 914-756 2,789-3,826 長期投資凈額 5,417 5,636 5,854 6,071 其他-601-45

97、0-578-733 固定資產 8,241 8,605 8,871 9,906 經營活動經營活動凈凈現金流現金流量量 3,396 358 5,313-925 無形資產 1,663 1,297 900 500 投資活動投資活動凈凈現金流現金流量量 1,531-855-662-1,337 商譽 0 0 0 0 融資活動融資活動凈凈現金流現金流量量-3,811-814-803-802 非非流動資產合計流動資產合計 17,937 17,943 17,871 18,569 企業自由現金流企業自由現金流 4,527-233 5,075-1,726 資產總計資產總計 46,764 48,103 54,584

98、57,547 短期借款 50-692-1,462-2,239 應付款項 18,347 19,391 23,722 24,213 財務與估值指標財務與估值指標 2023A 2024E 2025E 2026E 預收款項 0 0 0 0 每股指標每股指標 一年內到期的非流動負債 3,124 3,083 3,083 3,083 每股收益（元）0.07 0.19 0.29 0.44 流動負債合計流動負債合計 26,777 27,861 32,553 33,266 每股凈資產（元）6.06 6.28 6.57 7.00 長期借款 4,325 4,325 4,325 4,325 每股經營性現金流量（元）1.

99、56 0.16 2.43-0.42 其他長期負債 1,169 1,135 1,135 1,135 成長性指標成長性指標 長期負債合計長期負債合計 5,494 5,460 5,460 5,460 營業收入增長率 23.1%8.6%24.0%18.1%負債合計負債合計 32,271 33,321 38,013 38,726 凈利潤增長率 177.4%49.5%52.3%歸屬于母公司股東權益合計 13,234 13,711 14,339 15,297 盈利能力指標盈利能力指標 少數股東權益 1,259 1,072 2,232 3,525 毛利率 11.3%11.3%14.3%17.2%負債和股東權益

100、總計負債和股東權益總計 46,764 48,103 54,584 57,547 凈利潤率 0.3%0.9%1.0%1.3%運營效率指標運營效率指標 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 應收賬款周轉天數 24.23 23.58 23.01 30.86 營業收入營業收入 45,016 48,907 60,657 71,622 存貨周轉天數 36.73 38.61 35.43 36.93 營業成本 39,866 43,395 52,009 59,297 償債能力指標償債能力指標 營業稅金及附加 462 525 642 758 資產負債率 69.0%69.3

101、%69.6%67.3%資產減值損失-1,069-220-222-226 流動比率 1.08 1.08 1.13 1.17 銷售費用 1,832 1,939 2,431 2,868 速動比率 0.79 0.77 0.81 0.82 管理費用 1,655 1,968 2,407 2,822 費用率指標費用率指標 財務費用 352-113-108-154 銷售費用率 4.1%4.0%4.0%4.0%公允價值變動凈收益 49 19 31 12 管理費用率 3.7%4.0%4.0%3.9%投資凈收益-152-10-54-77 財務費用率 0.8%-0.2%-0.2%-0.2%營業利潤營業利潤 35 28

102、0 1,935 2,358 分紅指標分紅指標 營業外收支凈額 11 11 9 10 股息收益率 0.1%0.0%0.0%0.0%利潤總額利潤總額 46 291 1,945 2,368 估值指標估值指標 所得稅 118 58 156 118 P/E（倍）230.71 94.57 63.24 41.53 凈利潤-72 233 1,789 2,250 P/B（倍）2.67 2.90 2.77 2.60 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 152 420 629 957 P/S（倍）0.78 0.81 0.66 0.55 少數股東損益-223-188 1,160 1,293 凈資產收益率 1.1%3

103、.1%4.4%6.3%資料來源：東北證券 股息收益率=（除權后年度每股現金紅利總和/報告首頁收盤價）*100%。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 35/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 研究團隊簡介：研究團隊簡介：Table_Introduction 李恒光：上海理工大學數量經濟學碩士，2016 年加入東北證券中小盤負責新能車產業鏈研究，2017 年至今擔任汽車組組長，重點覆蓋整車、零部件和新能車等方向。姜育恒：上海交通大學動力工程本碩，2022 年加入東北證券，任汽車行業分析師，覆蓋整車、零部件等方向。分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資

104、咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師。本報告遵循合規、客觀、專業、審慎的制作原則，所采用數據、資料的來源合法合規，文字闡述反映了作者的真實觀點，報告結論未受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資投資評級說明評級說明 股票 投資 評級 說明 買入 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 15%以上。投資評級中所涉及的市場基準：A 股市場以滬深 300 指數為市場基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為市場基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為市場基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500指數為市場基準。增持 未來 6 個月內，股價漲幅超

105、越市場基準 5%至 15%之間。中性 未來 6 個月內，股價漲幅介于市場基準-5%至 5%之間。減持 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 5%至 15%之間。賣出 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 15%以上。行業 投資 評級 說明 優于大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益超越市場基準。同步大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益與市場基準持平。落后大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益落后于市場基準。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 36/36 江淮汽車江淮汽車/公司深度公司深度 重要聲明重要聲明 本報告由東北證券股份有限公司（以下稱“本公司”）制作并僅向本

106、公司客戶發布，本公司不會因任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。報告中的內容和意見僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，不保證所包含的內容和意見不發生變化。本報告僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價或征價。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的證券買賣建議。本公司及其雇員不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，在任何情況下，我公司及其雇員對任何人使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。本公司或其關聯機構可能會持有本

107、報告中涉及到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，并在法律許可的情況下不進行披露；可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務、財務顧問等相關服務。本報告版權歸本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，須在本公司允許的范圍內使用，并注明本報告的發布人和發布日期，提示使用本報告的風險。若本公司客戶（以下稱“該客戶”）向第三方發送本報告，則由該客戶獨自為此發送行為負責。提醒通過此途徑獲得本報告的投資者注意，本公司不對通過此種途徑獲得本報告所引起的任何損失承擔任何責任。東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司 地址地址 郵編郵編 中國吉林省長春市生態大街 6666 號 130119 中國北京市西城區錦什坊街 28 號恒奧中心 D 座 100033 中國上海市浦東新區楊高南路 799 號 200127 中國深圳市福田區福中三路 1006 號諾德中心 34D 518038 中國廣東省廣州市天河區冼村街道黃埔大道西 122 號之二星輝中心 15 樓 510630