【研報】證券行業券商兩融業務專題：兩融“蛋糕”做大可期財富管理轉型重要拼圖-20200813（44頁）.pdf

《【研報】證券行業券商兩融業務專題：兩融“蛋糕”做大可期財富管理轉型重要拼圖-20200813（44頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《【研報】證券行業券商兩融業務專題：兩融“蛋糕”做大可期財富管理轉型重要拼圖-20200813（44頁）.pdf（44頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 東方證券股份有限公司經相關主管機關核準具備證券投資咨詢業務資格，據此開展發布證券研究報告業務。 東方證券股份有限公司及其關聯機構在法律許可的范圍內正在或將要與本研究報告所分析的企業發展業務關系。因此，投資者應當考慮到本公司可能存在對報告的客觀性 產生影響的利益沖突，不應視本證券研究報告為作出投資決策的唯一因素。 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 深

2、 度 報 告 【 行 業 證 券 研 究 報 告 】 證券行業 兩融“蛋糕”做大可期，財富管理轉型 重要拼圖 券商兩融業務專題 核心觀點核心觀點 幾經浮沉，我國券商兩融“蛋糕”做大可期。幾經浮沉，我國券商兩融“蛋糕”做大可期。1）我國證券市場兩融業務起步 較晚，經歷了最早期的兩融禁止期之后，05 年證券法正式從法律層面允 許券商從事兩融業務。經過了 5 年的制度探索與業務試點之后，券商兩融業 務于 10 年正式開啟。2）2010-2015 年是兩融業務的第一輪快速擴張期，兩 融余額快速增至 2015/06 的 2.05 萬億元。3）經歷了整頓與規范期后，2019 年兩融重新步入黃金發展期。在標

3、的大幅擴容、多重政策利好催化以及市場 活躍度不斷提升的共同作用下，兩融余額由 19/01 的 7282 億元增長至 20/07 的 1.42 萬億元，屢創 15 年以來新高，A 股兩融“蛋糕”做大持續可期。 融券業務“藍?！睆V闊，兩融業務有望持續增厚券商業績融券業務“藍?！睆V闊，兩融業務有望持續增厚券商業績。1）全面注冊制改 革之下，科創板與創業板兩融標的范圍大且券源充足（戰略投資者等證券出 借方有充足意愿出借券源） ， 有望成為融券增長的主戰場。 考慮海外發達市場 融券占比常年居于 20%-40%之間，我國融券發展空間廣闊。2）兩融是我國 券商重要的重資產業務模式，尤其 16 年以來券商兩融

4、業務利息收入維持在 650-700 億元，占營業收入比重 18%左右。3）13 年以來 A 股兩融交易持續 提升市場活躍度， 兩融交易額占兩市股基交易額的比重維持在 8%-13%之間。 隨著后續兩融業務“蛋糕”越做越大，有望為活躍度提升貢獻更大的力量。 兩融集中度提升兩融集中度提升+資本供給結構優勢顯著，兩融業務龍頭強者愈強。資本供給結構優勢顯著，兩融業務龍頭強者愈強。兩融業務 是我國券商重要的重資產業務模式之一，隨著市場規模的不斷擴大，龍頭券 商強者愈強：1）顯然當前券商兩融業務集中度偏低（2019 年兩融收入 CR10 僅 50%，明顯低于經紀收入 CR10 的 58%），未來有望跟隨行業

5、整體集中度 的提升而提升，龍頭券商將重點受益；2）龍頭券商在資本供給結構方面優勢 顯著， 一方面其自有資金比重高， 另一方面其杠桿資金成本明顯更低 （中信證 券存量銀行間短融券利率平均僅 1.68%，明顯低于中小券商的 2.5%-4%）， 兩融業務彈性與業績貢獻度明顯更高。 投資建議與投資標的投資建議與投資標的 兩融市場未來空間巨大，重點關注融券業務“藍?！眱扇谑袌鑫磥砜臻g巨大，重點關注融券業務“藍?！?。1）在我國新經濟快速 發展與科技創新不斷推進下，資本市場的重要性將顯著提升。在股票市場規 模持續擴大、兩融標的持續擴容與我國信用交易制度日益完善的共同作用下， 我國兩融市場未來提升空間巨大。2

6、）參考海外兩融發展歷程與我國兩融結構 的失衡，券商融券業務“藍?！睆V闊。一系列政策利好的催化與券源的不斷擴 大下，我們持續看好融券將成為我國券商未來重要的增量業務。 兩融業務有望帶來持續增量業績貢獻，并將成為財富管理轉型的重要拼圖兩融業務有望帶來持續增量業績貢獻，并將成為財富管理轉型的重要拼圖。 1） 我們看好 A 股市值/GDP 與兩融余額/A 股市值兩個核心指標均有明顯的提 升空間，兩融業務將為券商帶來持續增量業績貢獻。2）兩融作為重要拼圖， 是券商在財富管理領域的差異化競爭優勢所在。其不僅能夠滿足財富管理客 戶杠桿化的投資需求，而且將豐富客戶的投資組合。3）當前我國兩融市場集 中度較低，

7、 在券業集中度提升的預期下， 兩融市場集中度也將大概率提升， 龍 頭券商將重點受益。建議重點關注華泰證券華泰證券(601688，增持，增持)、中信證券、中信證券 (600030， 增持， 增持)、 中信建投、 中信建投(601066， 增持， 增持)， 同時建議關注中國銀河中國銀河(601881， 未評級未評級)、中泰證券、中泰證券(600918，增持，增持)。 風險提示風險提示 兩融規模增長不及預期；兩融業務相關利好政策出臺不及預期。 行業評級 看好看好中性看淡(維持) 國家/地區 中國 行業 證券行業 報告發布日期 2020 年 08 月 13 日 行業表現行業表現 資料來源：WIND、東

8、方證券研究所 證券分析師 唐子佩 021-63325888*6083 執業證書編號：S0860514060001 證券分析師 孫嘉賡 021-63325888*6094 執業證書編號：S0860520080006 相關報告 單月業績創近年新高， 業績提升持續驗證維 持看好：上市券商 7 月業績點評 2020-08-07 與共振業績雙位數增長， 業績提升確定 性高并有望超預期：證券行業 2020H 業績點評 2020-07-27 業績提升+估值提升，持續看好券商短期超 額收益：證券行業動態跟蹤 2020-07-14 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與

9、您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 HeaderTable_TypeTitle 證券行業深度報告 兩融“蛋糕”做大可期，財富管理轉型重要拼圖 2 目錄 1. 幾經浮沉，我國券商兩融“蛋糕”做大可期 . 5 1.1. 從無到有，監管寬嚴并濟，兩融市場日趨完善 . 5 1.2. 兩融標的范圍不斷擴容，融券業務“藍?！睆V闊 . 12 2. 兩融：市場價值發現工具，券商財管轉型重要拼圖 . 17 2.1. 兩融之于資本市場：提升市場價值發現功能與流動性 . 17 2.2. 兩融之于券商：增厚業績貢獻，為財管轉型提供重要拼圖 . 18 3. 集中度提升+資本供給結構差異大，兩融

10、強者愈強 . 20 3.1. 兩融集中度較低，未來提升空間大 . 20 3.2. 龍頭資本供給結構優勢顯著，兩融業務強者愈強 . 22 3.3. 從供求兩端看，兩融市場提升空間明顯 . 25 4. 投資建議 . 26 5. 風險提示 . 28 6. 附錄：八仙過海，海外市場兩融發展各顯神通 . 28 6.1. 美國市場：兩融高度市場化，融券業務首屈一指 . 28 6.2. 香港市場：市場化分散授信模式，融券業務飛速發展 . 33 6.3. 日本市場：集中授信模式主導，市場化程度日益提高 . 35 6.4. 臺灣市場：從試錯到完善，創新性雙軌制授信模式 . 39 mNnOmRsPnPqRsOrM

11、vNuNnO7NcMaQoMoOoMmMlOpPwOkPmNmQ7NoPoRxNtQtOvPsPyQ 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 HeaderTable_TypeTitle 證券行業深度報告 兩融“蛋糕”做大可期，財富管理轉型重要拼圖 3 圖表目錄 圖 1：2010/3-2015/6 滬深兩市兩融余額（億元） . 9 圖 2：2010-2019 年開展兩融業務券商家數與營業部家數 . 9 圖 3：2011/1-2015/6 信用賬戶新增與期末開戶投資者數量（萬戶） . 9 圖 4：

12、2015/4-2018/12 滬深兩市兩融余額（億元） . 11 圖 5：2015/4-2018/12 信用賬戶新增與存量投資者數量（萬戶） . 11 圖 6：第一輪快速發展期兩融標的快速擴容 . 13 圖 7：第一輪快速發展期兩融標的構成日趨多元化 . 13 圖 8：19/8 兩融新規前后各市場板塊標的數變化 . 13 圖 9：兩市兩融標的數量及分布（19 年 8 月新規前） . 13 圖 10：兩市兩融標的數量及分布（19 年 8 月新規后） . 14 圖 11：兩市兩融標的數量及分布（截至 20 年 6 月） . 14 圖 12：2019/7-2020/7 科創板兩融余額（億元）及占比

13、. 14 圖 13：2019/01-2020/07 兩市融資融券余額（億元） . 15 圖 14：2010/12-2020/7 全市場融券余額（億元）余額比重. 15 圖 15：2019/7-2020/7 科創板融券余額及占兩融余額比重 . 17 圖 16：2010/12-2020/07 全市場兩融余額（萬億元）及占流通市值與自由流通市值比重 . 18 圖 17：2014-2019 年券商兩融利息收入（億元）及占營業收入比重 . 18 圖 18：2012/8-2020/6 證金公司轉融資費率水平（%）變化 . 19 圖 19：券商對外公布的融資費率分布（95 家） . 19 圖 20：券商對外

14、公布的融券費率分布（95 家） . 19 圖 21：2010-2020 年兩融交易額（萬億元）及占兩市交易額比重 . 20 圖 22：2014-2019 年券商兩融余額集中度 . 21 圖 23：2014-2019 年券商兩融與經紀收入集中度 . 21 圖 24：我國券商兩融業務資金來源及當前資金成本 . 23 圖 25：2012/08-2020/07 轉融資月末余額（億元） . 23 圖 26：2019 年以來轉融資費率快速下滑 . 23 圖 27：上市券商發行銀行間 90 天短期融資券的利率普遍低于轉融資費率（截至 7 月 30 日） . 24 圖 28：券商 90 天短期融資券的單月發行

15、規模（億元） . 24 圖 29：券商 90 天短期融資券的單月凈發行規模（億元） . 24 圖 30：存續短期融資券發行利率對比：頭部券商 vs 中小券商 . 25 圖 31：2014-2019 年券商利息凈收入集中度 . 25 圖 32：2012/06-2020/06 證券行業平均權益乘數（剔除客戶資金） . 26 圖 33：2004-2019 年市場融券余額占兩融余額比重：美國 vs 日本 vs 中國臺灣 vs 中國 . 27 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 HeaderTabl

16、e_TypeTitle 證券行業深度報告 兩融“蛋糕”做大可期，財富管理轉型重要拼圖 4 圖 34：2009-2019 年股市總市值占 GDP 比重：中國香港 vs 美國 vs 中國臺灣 vs 日本 vs 中國 27 圖 35：美國兩融業務的分散式授信模式 . 29 圖 36：美國資本市場信用交易監管體系 . 29 圖 37：美國信用交易監管政策變遷史 . 31 圖 38：2003-2019 年美國兩融余額（億美元） . 31 圖 39：2003-2018 年兩融余額/股市總市值對比：美國 vs 中國 . 32 圖 40：1934-1972 年美聯儲多次調整兩融業務初始保證金比率 . 32 圖

17、 41：2003-2019 年美國市場融券余額（億美元）及占兩融余額比重 . 33 圖 42：中國香港市場的分散化授信交易流程 . 34 圖 43：2009-2020 年香港聯交所市場賣空交易額（萬億港元）占比快速提升 . 35 圖 44：2019/7-2020/6 香港聯交所市場可賣空個股賣空交易額占比分布情況（家數） . 35 圖 45：日本集中授信式兩融交易機制 . 36 圖 46：日本早期兩融市場的主導權由三大證金公司所壟斷 . 37 圖 47：2002/12-2020/07 日本市場兩融余額（萬億日元）及融券余額占比 . 37 圖 48：2002-2020 年日本兩融業務結構按交易方

18、式劃分 . 38 圖 49：2002-2020 年日本兩融業務結構按交易賬戶劃分 . 38 圖 50：2001-2013 年日本股票市場兩融成交額（萬億日元）及占市場成交額比重 . 38 圖 51：2002-2019 年日本市場融資業務資金來源分布 . 39 圖 52：2002-2019 年日本市場融券業務券源分布 . 39 圖 53：中國臺灣的雙軌制授信模式 . 40 圖 54：臺灣地區的兩融雙軌制信用交易制度的形成歷程 . 40 圖 55：1990-2005 年臺灣股票市場信用交易額構成 . 41 圖 56：2004-2019 年集中市場兩融交易額（萬億新臺幣） . 41 圖 57：200

19、4-2019 年柜買市場兩融交易額（萬億新臺幣） . 41 圖 58：2004-2019 年臺灣股票市場兩融余額（十億新臺幣）以及融券余額占比 . 42 表 1：20 世紀 90 年代融資融券業務被明令禁止 . 5 表 2：2005 年證券法的修訂取消了兩融業務的相關限制 . 6 表 3：融資融券業務開展前經歷長時間的制度與規則探索研究 . 7 表 4：兩融業務試點階段的重要事件梳理 . 8 表 5：2015 年兩融業務管理辦法發布，業務進入整頓與發展期 . 10 表 6：2019 年以來新一輪政策利好帶動兩融業務步入黃金發展期 . 12 表 7：2019 年以來融券業務相關利好政策持續出臺

20、. 16 表 8：2014-2019 年券商兩融余額 TOP10 排行 . 21 表 9：2014-2019 年券商兩融利息收入 TOP20 排行 . 21 表 10：美聯儲 20 世紀 30 年代制定的信用交易制度規則 . 30 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 HeaderTable_TypeTitle 證券行業深度報告 兩融“蛋糕”做大可期，財富管理轉型重要拼圖 5 1. 幾經浮沉，幾經浮沉，我國我國券商券商兩融“蛋糕”做大可期兩融“蛋糕”做大可期 1.1. 從無到有，監管寬嚴并濟

21、，兩融市場日趨完善 1.1.1. 2005 年之前：融資融券業務被明令禁止 我國券業發展早期， 融資融券業務被明令禁止我國券業發展早期， 融資融券業務被明令禁止， 但變相融資行為長期存在， 但變相融資行為長期存在。 早在 90 年代初期， 深交所與上交所先后發布交易所業務規則，紛紛規定“券商未經主管機關或本所同意，不得以其自 有資金或證券，或向他人借入資金或證券而為其委托人買賣證券辦理交割”。雖然當時兩融的需求 已經開始萌芽， 但是受制于當時的金融監管機構和證券金融機構自我約束力不足， 以及意識形態等 因素的制約， 在制度設計上只允許現貨交易而否定期貨交易和信用交易。 之后于 1993 年發布

22、的 股 票發行與交易管理暫行條例進一步明確禁止券商向客戶融資融券的業務。前者明確規定： “任何 金融機構不得向股票交易提供貸款”、“證券金融機構不得將客戶的股票借于他人或者作為擔保 物”，并進一步明確了為股票交易提供融資所受處罰。在這一時期雖然我國證券市場對融資融券進 行嚴格管制，但是券商變相融資行為長期存在，券商對外融資行為并沒有消失，而是轉為其他方式 運作。 兩融兩融業務被禁令上升到了法律層面業務被禁令上升到了法律層面，體現防控金融風險的思路，體現防控金融風險的思路。1998 年 12 月， 證券法頒 布，明確禁止了證券信用交易，在第 35 條明確規定證券交易只能以現貨進行，第 36 條進

23、一步規 定了券商不得以任何形式向客戶融資融券，第 141 條明確規定了券商接受投資者的委托賣出的證 券必須是客戶賬戶上的實有證券， 不得為客戶融券。 券商接受投資者委托買入證券必須用客戶資金 賬戶的實有資金支付，不得為客戶融資。從國家法律的角度杜絕了在我國開展融資融券的可能性， 沿襲了禁止信用交易的立法精神。此時正值亞洲金融危機爆發，體現了防范金融風險的迫切需要。 表 1：20 世紀 90 年代融資融券業務被明令禁止 序號序號 時間時間 具體法規名稱具體法規名稱 法規的具體規定法規的具體規定 1 1991/7/3 深圳證券交易所業務規 則 “券商未經主管機關或本所同意，不得以其 自有資金或證券

24、，或向他人借入資金或證 券而為其委托人買賣證券辦理交割”、“券 商受托買賣，應于接受委托時，由委托人 或其代理人，將托買證券的價款或托賣的 證券全額點交與受托券商”。 2 1993/1/22 上海證券交易所市場業務 規則 在第四十一條、第四十二條、第四十九條 做了與上類似的規定 3 1993/4/22 股票發行與交易管理暫行 條例 禁止券商向客戶融資融券的業務。 4 1998/12/1 全國人大頒布證券法 禁止券商向客戶融資融券的業務。 數據來源：WIND、東方證券研究所 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最

25、后一頁的免責申明。 HeaderTable_TypeTitle 證券行業深度報告 兩融“蛋糕”做大可期，財富管理轉型重要拼圖 6 1.1.2. 2005-2010 年：融資融券業務探索與試點階段 證券市場不斷發展、日趨完善，兩融限制逐漸松動證券市場不斷發展、日趨完善，兩融限制逐漸松動。我國證券市場逐漸發生變革，出于完善資 本市場的需要，我國從部門行政規范開始有所松動，2002 年中國人民銀行與雙向報價商融券業 務操作規則頒布，在銀行間市場允許參與主體向中國人民銀行借券。 證券法修訂，兩融業務的限制獲得法律層面的松綁證券法修訂，兩融業務的限制獲得法律層面的松綁。2005 年 10 月 27 日，

26、全國人大修訂證 券法，刪除了原證券法36 條的規定，將原第 35 條的“券商不得從事向客戶融資或融券的證 券交易活動”修改為“券商從事向客戶融資或者融券的證券交易活動，必須遵守國家有關規定”， 將原來 141 條關于禁止融資融券業務的規定改為“券商從事為投資者買賣證券提供融資融券業務 的，應當符合國務院的有關規定并經國務院證券監督管理機構批準?！蓖?12 月，國務院辦公廳 發布關于做好貫徹實施修訂后的公司法和證券法有關工作的通知，提出“適時推出信用交易制 度的有關方案，為資金合規入市創造條件”，為融資融券業務的開展創造了條件。 表 2：2005 年證券法的修訂取消了兩融業務的相關限制 條款條

27、款 修訂前修訂前 修訂后修訂后 1 第 35 條 券商不得從事向客戶融資或融券的證 券交易活動 券商從事向客戶融資或者融券的證 券交易活動，必須遵守國家有關規 定 2 第 36 條 券商不得以任何形式向客戶融資融券 刪除 3 第 141 條 券商接受投資者的委托賣出的證券必 須是客戶賬戶上的實有證券，不得為 客戶融券。券商接受投資者委托買入 證券必須用客戶資金賬戶的實有資金 支付，不得為客戶融資。 券商從事為投資者買賣證券提供融 資融券業務的，應當符合國務院的 有關規定并經國務院證券監督管理 機構批準。 數據來源：WIND、東方證券研究所 融資融券業務在正式開展前經歷了長時間的制度與規則探索研

28、究融資融券業務在正式開展前經歷了長時間的制度與規則探索研究。自 2006 年 2 月起，證監 會、 滬深兩所等各機構部門開始針對我國的融資融券業務模式、 運行框架和規則進行全面系統的頂 層設計研究：1）2006 年 6 月，融資融券業務正式納入到券商業務范圍，證監會規定了券商申請融 資融券業務的基本條件，列示征信、開戶、合同簽訂等主要業務環節的規則。提出“建立以凈資本 為核心的融資融券業務規模監控和調整機制”，為券商建立融資券業務的風險控制、業務隔離、稽 核、信息報送等內部控制框架明確了方向。2）2006 年 7 月，證監會規定對單一客戶融資業務規模 與融券業務規模均不得超過凈資本 5%；接受

29、單只擔保股票的市值不得超過該股票總市值的 20%。 3）2006 年 8 月，滬深兩所規定了交易所在融資融券交易試點期間的標的證券、風險控制措施、保 證金和擔保物管理等規則。4）2006 年 8 月，中證登規范了融資融券業務賬戶體系、權益處理、登 記、存管、結算。5）2006 年 9 月，中證協發布相關文件，主要針對合同文本的規范，包括對合同 格式規范進行強制性規定；增加專業名詞釋義；詳細約定業務內容；厘清信用賬戶資產法律關系； 明示券商強制平倉事項；強化信息披露。6）2008 年 4 月，國務院正式明確規定了兩融業務的定 義、范圍、風險控制和賬戶管理等。 有關分析師的申明，見本報告最后部分。

30、其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 HeaderTable_TypeTitle 證券行業深度報告 兩融“蛋糕”做大可期，財富管理轉型重要拼圖 7 表 3：融資融券業務開展前經歷長時間的制度與規則探索研究 時間時間 具體法規名稱具體法規名稱 法規的具體規定法規的具體規定 1 2006/6/30 證監會券商融資融券試點 管理辦法 券商融資融券業 務試點內部控制指引 提出“建立以凈資本為核心的融資融券業 務規模監控和調整機制” 2 2006/7/20 證監會券商風險控制指標 管理辦法 第二十三條規定了券商為客戶買賣證券提 供融資融

31、券服務的，“對單一客戶融資業 務規模不得超過凈資本 5%;對單一客戶融 券規模不得超過凈資本 5%;接受單只擔保 股票的市值不得超過該股票總市值的 20%”。 3 2006/8/21 上交所上海證券交易所融 資融券交易試點實施細則 、 深交所深圳證券交易所融 資融券交易試點實施細則 規定了交易所在融資融券交易試點期間的 標的證券、風險控制措施、保證金和擔保 物管理等規則。 4 2006/8/29 中證登融資融券試點登記 結算業務實施細則 規范了融資融券業務賬戶體系、權益處 理、登記、存管、結算。 5 2006/9/5 證券業協會融資融券合同 必備條款 對合同格式規范進行強制性規定;增加專 業名

32、詞釋義;詳細約定業務內容;厘清信用 賬戶資產法律關系;明示券商強制平倉事 項;強化信息披露。 6 2008/4/23 國務院券商監督管理條 例 券商風險處置條例 明確規定了兩融業務的定義、范圍、風險 控制和賬戶管理等。有利于控制券商風 險，保護消費者合法權益，為證券業健康 發展創造條件。 數據來源：WIND、東方證券研究所 從試點到正式開啟，兩融業務從無到有，粉墨登場。從試點到正式開啟，兩融業務從無到有，粉墨登場。從 2008 年 10 月證監會允許兩融業務試 點啟動，到 2010 年 1 月國務院原則上同意了開設融券業務試點，再到 2010 年 1 月融資融券業務 試點進入實質性準備階段，再

33、到 2010 年 3 月 19 日，證監會公布融資融券首批 6 家試點券商（包 括國泰君安、國信證券、光大證券、廣發證券、中信證券和海通證券），最后到 2010 年 3 月末滬 深兩所發布關于啟動融資融券交易試點相關事項的通知，融資融券業務獲準正式啟動，資本市 場的“單邊市”市場交易模式正式結束，A 股正式引入做空機制，但由于規模過低，其發揮的價值 發現功能有限。 風控至上，試點階段兩融風控至上，試點階段兩融業務規模有限，發揮作用受限業務規模有限，發揮作用受限。在試點階段，中國證監會優先選擇綜 合實力強、 合規風控管理有效的券商進行試點， 并以窗口指導的形式要求券商做好客戶適當性管理 工作，如要求客戶資產在 50 萬元以上且在本營業部開戶 18 個月以上?？傮w來說，融資融券試點