《國際資本市場協會：2024亞洲國際債券市場：發展與趨勢報告（44頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《國際資本市場協會：2024亞洲國際債券市場：發展與趨勢報告（44頁）.pdf（44頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、1亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月亞洲國際債券市場:發展與趨勢第四版 2024年3月2亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月研究人員及作者：國際資本市場協會（ICMA）的Alex Tsang及Mushtaq Kapasi針對一級市場;Andy Hill針對二級市場。數據分析人員：國際資本市場協會（ICMA）的Alex Tsang及Mushtaq Kapasi針對一級市場;Andy Hill針對二級市場。本報告內容基于與市場參與者的大量訪談。ICMA謹此特別感謝彭博、CGIF、法國東方匯理銀行、Global X Mirae、香港交易及結算所有限公司、匯豐銀行、工銀亞洲、平安保險

2、、標普全球及渣打銀行（以公司英文名稱首個英文字母的順序排列）對本年度報告做出的重要貢獻，同時也感謝曾為本報告前幾版提供灼見的各方。ICMA謹此感謝彭博、Covalent Capital、Dealogic、EquiLend、IHS Markit和MarketAxess提供本報告中使用的數據和分析。如果英文版本與中文版本之間存在任何不一致或歧義，以英文版本為準。得到香港金融管理局支持本報告僅供參考之用，不可視其為法律、金融或其他專業意見。盡管本報告所含信息來自被認為可靠的來源，ICMA并無對該等信息的準確性或完整性作出聲明或保證；ICMA及其員工一概不會就使用本出版物或其內容所引致或與之相關的任何

3、責任負責。同樣，本報告所用信息的數據提供者亦一概不會就該等數據的準確性或完整性作出聲明或保證；并不會就使用本出版物或其內容引起的或與之相關的任何責任負責。國際資本市場協會（International Capital Market Association ICMA），蘇黎世，2024年。版權所有，侵權必究。未經ICMA許可，不得以任何方式復制或傳播本出版物的任何部分。3亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月Table of contents摘要4引言5為何編制本報告？5范圍和方法5關于國際資本市場協會（ICMA）5一級市場6宏觀經濟發展6全球和亞洲的國際債券6安排8上市9發行人主要經營地點

4、10首次發行17綠色債券、社會責任債券、可持續發展債券和可持續發展掛鉤債券19投資者與分銷27幣種與年期27數字化與科技29二級市場30市場情況30中國36電子交易38回購市場39信用違約掉期412024年展望434亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月摘要2023年，亞洲國際債券市場繼續面臨多方面的挑戰，尤其是全球利率高企、地緣政治局勢緊張和中國個別行業的信用事件。盡管面對多重挑戰，市場上也不乏一些較明顯的發展趨勢。亞洲發行人的國際債券年發行量由2022年的約3,710億美元稍微回升至2023年的約3,800億美元，主要受日本、南韓和香港 1國際債券發行量增加所推動。中國的國際債券發行

5、量同比下降約12%，從2022年的1220億美元和2021年的2300億美元降至2023年的1080億美元。盡管如此，中國仍然位居國際債券發行前列位置，占整體發行總量29%，僅次于日本的1,150億美元。然而，由于2022年和2023年期間亞洲發行人出于成本效益考慮更傾向于發行本幣債券，2023年的亞洲發行總量仍低于2021年達到創紀錄水平的6,200多億美元。亞洲國際債券在一級市場安排方面，經亞洲發行債券所占份額由2006年的約10%上升至過去四年的30%至40%。香港繼續是安排蟬聯亞洲國際債券發行的主要樞紐。然而，2023年經香港安排的國際債券發行量僅次于美國，主要原因是由于中國的國際發行

6、量有所減少。從上市地點來看，新加坡和香港延續了自2011年以來的趨勢，在2023年仍然是亞洲國際債券在區內上市的兩大熱門選擇。2021年，亞洲發行人的國際可持續債券發行量長足增長，逼近1,000億美元水平，2022年和2023年發行量則企穩在約800億美元水平。2023年，中國發行人的國際可持續債券發行量保持在領先位置，占發行總量約26%。日韓兩國亦步亦趨，2019年至2023年期間合計占年均發行量40%。2023年香港發行量同樣顯著增加，按年翻倍至約160億美元。發行貨幣方面，G3貨幣依然是2023年亞洲發行人進行國際債券發行的首選幣種，發行總額中約70%以美元計價，人民幣和歐元計價分別占1

7、1%和9%。日元計價僅占1%左右。2023年，推動亞洲債券市場數字化和創新技術的努力取得成果。這些措施旨在提高效率和優化市場基礎設施，使交易運作更加順暢。與一級市場一樣，二級市場活動和交易量于2020年至2022年中穩步上揚，但其后開始出現跌勢并持續到2023年，其中以非金融發行人的收縮尤為明顯。部分原因為市況不穩、收益率高企和信用息差擴大所致。然而，歸根究底，這還是由于一級債券發行與二級債券交投存在顯著相關性。受訪者認為，其他原因亦包括中資發行人的國際債券發行規模相對縮減，以及債市震盪蔓延至其他亞洲市場所致，而二級市場上帶中國國家風險的債券交投亦明顯減少。中國離岸市場繼續為整體亞洲國際市場定

8、調，盡管其市場占比有所下降，但房地產行業困境令債市息差和流動性受壓，幸在中國人民銀行的支持下，在2023年收官之時似乎為市場帶來喘息機會。受訪者指出，市場上持續推動從語音(或信息)的傳統交易模式走向場內交易，情況以交易規模較小和流動性較高的信用產品以算法定價和對盤尤為明顯?！捌脚_上詢價”（“RFQ”）仍然是市場上最常用的電子交易工具，但受訪者表示，包括“多對多”(“A2A”)和“投資組合交易”(“PT”)在內的其他工具也開始崛起。受訪者認為，隨著亞洲國際債券回購市場流動性持續深化、貸款機構相繼進場、交易商特定發行人盤源持續擴大，加上息口走高、息差和市場波幅擴大、短倉的平倉買盤增加，為貸款機構創

9、造更多機會。盡管整體回購和貸款市場依然活躍，但其表現在2023年相關市場拖累下亦錄得下降。盡管近年面臨重重挑戰，亞洲國際債市的一級發行和二級交投有所縮減，但受訪者認為，國際債市已初見曙光，對2024年普遍持樂觀態度。而市場亦希望中國人民銀行能穩住房地產市場局面同時刺激經濟增長。美債收益率回落也可能為更多亞洲企業重返國際市場帶來契機。1 僅為本次研究之目的：（1）“香港”系指“中華人民共和國香港特別行政區”；（2）“中國”、“中國大陸”或“境內”系指中華人民共和國，不包括香港特別行政區、澳門特別行政區和臺灣地區；及（3）“境外”系指“非中國”。5亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月引言為

10、何編制本報告？國際資本市場協會(ICMA)在2021年3月出版了第一版報告亞洲國際債券市場：發展與趨勢(The Asian International Bond Markets:Development and Trends),并分別在2022年和2023年發布了 第二版 和 第三版。本報告作為第四版報告，旨在向全球市場參與者介紹截至2023年末亞洲國際債券市場的最新市場動態概況，并對重要市場事件做出分析。范圍和方法本報告聚焦于亞洲 2的國際債券市場，即亞洲發行人所在司法管轄區以外一級市場所發行的債務證券，可以是歐洲、全球或海外市場，而不一定取決于債券是否在國際中央證券存管機構上清算。本報告研究

11、范圍不僅覆蓋近年來國際債券一級市場發行的趨勢，也涵蓋二級市場的結構與趨勢。在本報告中，ICMA將可以獲得的數據定量分析與部分市場參與者提供的定性反饋相結合。定量的數據取自多個來源，相關數據來源已標注在圖文中。定性的資料則來自與不同投資銀行、投資機構、交易平臺及市場基礎設施（在鳴謝部分列出了部分參與機構）進行的訪談和整合后得出。有關訪談于2024年1月至3月進行。ICMA衷心感謝香港金融管理局對定量數據收集與分析的傾力支持以及對本報告整體主題的指導意見。關于國際資本市場協會（ICMA）過去50多年來，ICMA及其成員一直致力促進國際資本和證券市場發展，其率先制定的規則、原則和建議為其成功運作奠定

12、基礎。為了實現目標，ICMA通過地區和板塊成員委員會，匯聚所有細分批發和零售債券市場成員，并專注于影響國際市場運作各個方面的廣泛市場實踐和監管問題。ICMA重點考慮包括一級市場、二級市場、回購和抵押品在內的三個核心固定收益市場領域，橫跨可持續金融、金融科技和數字化兩大主題。ICMA目前在全球68個司法管轄區擁有超過620名活躍于國際債務資本市場各個領域的會員。其會員包括公私營部門發行人、銀行與證券交易商、資產與基金管理公司、保險公司、律師事務所、資本市場基礎設施提供商和中央銀行等各類機構。ICMA是根據瑞士民法成立的非營利組織（會員性社團組織），總部設于蘇黎世，辦事處遍布倫敦、巴黎、布魯塞爾和

13、香港，并在蘇黎世商業登記處注冊。www.icmagroup.org2 對于“亞洲”的定義可能因為是否包括某些前沿市場而有所不同。請查看報告末尾附上的完整定義。6亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月一級市場宏觀經濟發展 除了市場動態和地緣政治因素外，全球利率環境對2023年亞洲國際債券市場的影響可謂舉足輕重。尤其是在2023年期間，聯邦基金利率（上限）由2022年3月的0.25%上調至5.50%，歐洲央行主要再融資利率由2022年6月的0%上調至4.50%，英國央行銀行利率由2021年12月的0.1%上調至5.25%3。全球利率（收益曲線全線）全年保持在高位運行，10年期政府債券平均收益

14、率 4在2023年底保持在約2.70%5。在高利率環境下，亞洲發行人在亞洲發行國際債券的借貸成本上升，使轉投境內市場其他融資/再融資渠道更具吸引力。另外，中日兩國持續采取寬松貨幣政策，與西方主要發達經濟體之間持續存在利率差距，繼續左右亞洲發行人發債幣種選擇的決定。在需求方面，亞洲的機構和專業投資者在高利率環境下紛紛尋求更高回報的投資工具。然而，在日益復雜的地緣政治局勢（包括貿易緊張局勢加劇、政治不確定性和地區沖突）下，他們的風險承擔意欲偏低，因此相對于高收益債券，他們始終較為偏好投資級債券，以尋求較高的風險調整回報率。中國房地產市場危機尚未解除，加上其經濟溢出效應，也使投資者對于在投資組合中增

15、持某些行業的高收益債券持謹慎態度。盡管如此，亞洲可持續債券（綠色債券、社會責任債券、可持續發展債券和可持續發展掛鉤債券）的發行依然保持韌性，數字債券方面亦續見創新。全球和亞洲的國際債券 對任何司法管轄區而言，國際債券市場通常是在發行人在其境內資本市場取得豐富經驗后發展而來。與境內市場的本地貨幣債券不同，國際債券大多僅面向機構投資者及個人專業投資者。通過國際債券籌集資金的原因包括但不限于滿足外幣資金需求、管理資金成本和結構、擴寬融資渠道和投資者基礎、以及提高在國際市場上的知名度。對投資者來說，國際債券市場讓投資者無需逐一建立進入個別本地市場的途徑、無需管理與本地貨幣相關的外匯風險，即可涉足投資新

16、興市場信用債；投資國際債券也可有助于實現投資組合多元化和提高收益，尤其是投資亞洲這樣的新興市場。亞洲國際債券市場近年大幅增長。2006年至2021年期間，亞洲發行人的國際債券發行量平均每年增長約11%，高于美洲、歐洲、中東和非洲和大洋洲的數字（圖1）。2021年，亞洲發行人的國際債券發行量創下約6,260億美元的歷史新高。盡管2022年和2023年的發行量下降幅度較大，但近兩年的平均發行量仍高于 2006 年至 2023 年 3,340 億美元的平均水平。3 彭博數據4 覆蓋國家包括：澳大利亞、奧地利、比利時、加拿大、丹麥、芬蘭、法國、德國、希臘、愛爾蘭、意大利、日本、荷蘭、葡萄牙、西班牙、瑞

17、典、英國及美國。5 Tradeweb數據7亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月圖1：全球國際債券發行按地區（發行人主要經營地點6）分類 百萬美元01,000,0002,000,0003,000,0004,000,0005,000,0006,000,0007,000,000超國家組織大洋洲歐洲、中東和非洲亞洲美洲2023202220212020201920182017201620152014201320122011201020092008200720062%2%1%1%2%2%2%2%2%2%3%2%2%3%2%2%41%44%42%41%43%47%42%43%44%51%51%52%

18、58%54%61%67t%63%66%7%8%10%10t%11%10%11%8%8%9%7%6%4%4%2%2%3%3%50%46%47%48%44%41%44%47%46%39%40%39%36%40%34%30%32%28%3%資料來源：ICMA使用Dealogic數據進行的分析（2024年1月）縱觀全球國際債券市場自2006年以來的表現，美洲和歐洲、中東和非洲發行人的國際債券發行量平均占發行總量約90%。在該兩大地區當中，歐洲、中東和非洲發行量所占份額整體呈下行趨勢，由約60%以上降至近年近40%，美洲則由30%以下升至目前近50%。盡管亞洲發行量所占份額由2006年的低個位數升至20

19、23年的高個位數，但比例上仍然低于美洲和歐洲、中東和非洲。在亞洲發行人的所有債券（包括國內和跨境）發行中，國際債券的發行量在2006年占約7%。亞洲發行人的國際債券發行量由2012年開始走高，在2019年至2023年期間占亞洲發行人發行總量的12%至20%，隨后在2022年和2023年回落至低雙位數（圖2）。與最近四年全球平均水平的35%以上相比，亞洲發行人的國際債券發行量在所有債券發行中所占的比例仍然偏低。亞洲發行人通過國際債券市場籌資比例偏低，很大程度上可以解釋為亞洲發行人更傾向于通過在岸市場獲得融資，而不是通過離岸市場獲得融資。6 根據Dealogic的定義，“發行人主要經營地點”指借款

20、人開展大部分業務的所在地。在整份報告中，除非另有說明，否則“國家”和“地區”的含義與債券發行的發行人主要經營地點相同。8亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月圖2：國際債券發行占全球和亞洲發行人發行總額的百分比%05101520253035404550亞洲全球2023202220212020201920182017201620152014201320122011201020092008200720065年移動平均值（全球）5年移動平均值（亞洲）數據來源：ICMA使用Dealogic數據進行的分析（2024年1月）由于國際債券市場的參與者和運作往往牽涉多個司法管轄區，地域分析可循不同方法進

21、行。本報告旨在多角度研究債券交易發生在“何地”，從而提供更細致的整體區域市場活動概況。分析首先涵蓋債券安排的地點，其次是上市地點，然后是發行人的主要營商地點（“發行人主要經營地點”）。安排發行債券時，發行人的慣常做法是委任市場中介機構（通常是銀行）管理債務融資過程。牽頭行協助發行人了解當前市場環境及投資者的踴躍程度，然后進行簿記建檔及分配。安排行一般與有能力投資新債且過往一直奉行“買入并長線持有”策略的投資者建立并維持密切的關系。一級市場中的投資者購買債券是為了長期投資而非純粹短線交易，這對發行人來說尤其重要，有助于發行人建立更緊密的投資者基礎，支持未來新融資/再融資活動的進行?？偫ǘ?，安排

22、行在確保發行人能夠在境內外接觸廣泛投資者群體、為交易設定最佳定價的能力，對債券發行的成功至關重要。銀行中介機構和安排行會確保發行人能夠在境內外接觸廣泛投資者群體、為交易設定最佳定價。為了發行人的利益，安排行會促進穩定的投資者基礎以及用于價格發現的二級流動性。債券安排活動包括發起與債券結構設計、簿記建檔、擬備法律和交易文件，以及銷售與分銷。盡管在何地安排發行債券取決于多項因素（如在執行過程中的法律與營運風險中，金融中心監管體系的可信性、司法獨立性，以及合約的可執行性），但主要受獲委任管理交易的牽頭銀行（及其投資銀行、交易、法律及營運等專業團隊）的所在地點影響。9亞洲國際債券市場:發展與趨勢-20

23、24年3月縱觀亞洲發行人安排國際債券發行的主要地點7，情況由2006年美國和英國瓜分近80%以上份額，發展到2023年二國合計占約45%，主要是由于期內亞洲多個金融中心崛起成為國際債券交易中心。更具體而言，經亞洲安排的份額由2006年約10%增長至過去四年的30%至40%（其份額超越美國和英國的總和）。在2010年以前，亞洲發行人發行國際債券的安排行大多數由英國和美國的銀行擔任。到2010年以后，亞洲地區的銀行（特別是香港的銀行）獲得更多亞洲國際債券發行份額。經亞洲安排的債券發行項目的增長，很大程度上與香港作為國際離岸人民幣業務中心和中國國際債券發行中心的崛起有關。香港銀行在國際債券發行方面經

24、驗豐富，有能力向全球投資者發行債券，在銀行業務往來上被視為與中國內地發行人有更密切的關系。過去十年，香港一直是亞洲發行人安排發行國際債券的首選地點8，除了在2023年(市場份額為23%)因中國國際債券發行量有所減少而僅次于美國(26%)。圖3：亞洲（發行人主要經營地點）國際債券發行 按主要安排地分類0100,000200,000300,000400,000500,000600,000700,000未知多個地區其他 世界其他地區其他 亞洲美國英國臺灣（中國）新加坡日本香港（中國）法國202320222021202020192018201720162015201420132012201120102

25、009200820072006百萬美元數據來源：ICMA使用Dealogic數據進行的分析（2024年1月）上市理論上，債券在交易所上市有助提高知名度并促進在二級市場的交易活動，情況和股票類似。但實際上，債券市場與世界其他地區一樣，在交易所上市的亞洲國際債券普遍會在交易所外進行交易。2006年至2023年期間，大部分亞洲發行的國際債券（占平均發行量約74%）為上市債券。盡管亞洲發行人選擇將國際債券上市的原因眾多，但其中一個主要原因是上市可能提升交易文件透明度較高，要求發行人持續做出披露，上市審批流程提供更高的監管保護，并且可能在交易所二級市場買賣中享有更高流動性，因此比較受國際機構投資者青睞。

26、在債券市場的機構投資者中，一些基金經理獲委托管理的基金僅可投資于上市證券。此外，部分投資者只能投資在其所屬地區的交易所上市的國際債券。發行人選擇上市地點一般取決于目標投資者的要求、監管要求以及上市過程的簡單性、效率、可預測性和可負擔性。新加坡仍然是亞洲國際債券的首選區內上市地點9，占總發行量約四分之一，其次為香港，約占14%。值得注意的是，亞洲發行人面向歐洲市場發行的債券也可能同時在英國和歐洲上市。其中，盧森堡在2022年和2023年包辦亞洲發行人五分之一的國際債券上市發行量，其次為英國，占7%（2023 年發行量幾乎是 2022 年的三倍）。7 本分析以大部分安排活動的進行地點作為債券的安排

27、地，即交易中超過50%的牽頭銀行所在的司法管轄區。如果兩個司法管轄區的牽頭銀行數量相同，則以債券面值平均計算。如牽頭銀行中，沒有任何一個司法管轄區明顯占多數，則該等交易會被歸類為“多個地區”。值得注意的是，ICMA在分析過程中遵循Dealogic的“牽頭銀行主要經營地點”分類。8 按債券發行的面值計算。9 在多個地點上市的交易，其總面值將除以上市地點數目，以免重復計算。10亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月圖4：亞洲（發行人主要經營地點）國際債券發行 按上市地點分類0100,000200,000300,000400,000500,000600,000700,000未上市未知其他 世界

28、其他地區其他 亞洲英國新加坡盧森堡香港（中國）202320222021202020192018201720162015201420132012201120102009200820072006百萬美元數據來源：ICMA使用Dealogic數據進行的分析（2024年1月）發行人主要經營地點 亞洲發行人的國際債券發行量自2022年銳減后出現企穩。2023年發行總額按年略微上升至約3,800億美元（圖5），主要由于日本、南韓和香港發行量（以絕對值計算）的增幅被中國、新加坡和菲律賓發行量的跌幅部分抵消。2010年以前，過半數的國際債券發行量由日韓兩國發行人包辦。2010年以后，中國內地、香港、澳門、東南

29、亞和印度的債券發行量顯著增加，2010年后合計一直占國際債券發行量一半以上。然而，自2020年以來，日韓發行人國際發行量占比再次回升，由2019年的不足四分之一增加至2023年的將近一半。圖5 亞洲國際債券發行 按發行人主要經營地點分類百萬美元0100,000200,000300,000400,000500,000600,000700,000越南烏茲別克斯坦泰國塔吉克斯坦臺灣（中國）斯里蘭卡南韓新加坡菲律賓巴基斯坦蒙古馬爾代夫馬來西亞澳門（中國）老撾哈薩克斯坦日本印度尼西亞印度香港（中國）中國柬埔寨孟加拉202320222021202020192018201720162015201420132

30、012201120102009200820072006數據來源：ICMA使用Dealogic數據進行的分析（2024年1月）11亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月雖然同比有穩定，但與2017年至2021年期間相比，亞洲發行人的國際債券發行量（按絕對值計算）仍處于較低水平。受持續高息環境影響，加上市場人士對未來利率走向眾說紛紜（如期貨市場走勢所見）、央行前瞻性指引口徑不一，未來利率走向未明、對新地緣政治局勢、發達經濟體和新興經濟體經濟增長放緩以及二級市場波動性加劇的陰霾未散，市場情緒持續低迷。某種程度上，對融資或再融資有穩定需求或有所增加的發行人也開始青睞國內債券、貸款、私人信貸市場，

31、而不是國際債券市場?；仡檨喼迖H債券市場在2008年開始十多年間的發展，亞洲發行人在超低利率環境的助力下于國際債券市場大展拳腳，總發行規模由2008年的不足700億美元增加至2021年的超過6,100億美元，年增長率約18%。最近，與全球情況一致，2020年針對新冠疫情的貨幣和財政政策為 G3 債券市場注入了大量流動資金，為各類發行人在很長一段時間內創造了非常有利的融資環境，包括主權、超國家組織和政府機構（“SSA”）、企業和金融機構，以開拓融資市場。寬松的貨幣和財政政策環境最終在多國央行于2022年開始加息和縮表應對高通脹的帷幕下告一段落。加息周期不僅顯著增加在一級市場發行G3國際債券的融資

32、成本，也減少投資者對債券的需求（由于收益曲線倒掛，對短債影響較低，長債影響較高）。亞洲國際債券發行人于是轉投境內債券市場、銀行貸款市場和私人債務市場以滿足融資需要，機構投資者對延長投資組合存續期限則變得相當謹慎。上述兩個因素很大程度解釋了亞洲發行人在2022年至2023年期間的國際債券發行量減少的現狀。受訪者指出除了全球利率及交叉貨幣互換(“CCS”)息差會繼續國際債券發行量，也會影響國內市場企業的最終借貸成本中國102023年，中國發行人的國際債券發行金額按年下跌約12%至1,080億美元，由于美聯儲和中國人民銀行的貨幣政策分化，使得在岸本幣融資對發行人更具吸引力。點心債發行量由2022年的

33、約180億美元大幅反彈至2023年的340億美元11。中國熊貓債市場也有進一步的發展。根據中國銀行間市場交易商協會的數據12，截至2023年第三季度，外國借款人的熊貓債發行量由去年發行總額約110億美元升到今年約180億美元。盡管2023年中國發行人的國際債券發行量低迷，中國仍是亞洲第二大國際債券發行國（僅次于日本），占市場新發行量近30%。按行業分類分析，金融、房地產、工業和政府等板塊繼續主導中國國際債券發行走勢，合計占2023年國際債券發行量90%以上。四個板塊中，金融業仍然是首要的國際債券發行供應源，占四者合計份額的約50%，高于前一年的約42%。10 出于分析目的，報告中的“中國”一律

34、指中國內地。11 Dealogic數據引用自財資雜志-https:/ 引用自財資雜志-https:/ 按行業分類050,000100,000150,000200,000250,000300,000公用事業房地產專業服務材料信息技術工業控股公司醫療保健政府金融能源必需消費品非必需消費品通信服務202320222021202020192018201720162015201420132012201120102009200820072006百萬美元數據來源：ICMA使用Dealogic數據進行的分析（2024年1月）2023年10月，中國國家發展和改革委員會（“發改委”）與金管局簽署諒解備忘錄，旨在支

35、持中資企業跨境融資和推動香港債券市場發展。根據諒解備忘錄，發改委和金管局同意加強合作，助力中資企業跨境融資13。盡管中國離岸市場的發行尚未恢復到之前的峰值水平，但外國對在岸市場的跨境投資最近有所回升。據彭博社數據，中央國債登記結算有限責任公司（“中央結算公司”）和上海清算所披露，2023年9月至2024年初，海外投資者對境內債券凈流入量有大幅增加。13 諒解備忘錄下的主要合作領域包括：(i)為中資企業在港發債提供政策便利和支持；(ii)聯合舉辦推廣活動，提高市場參與者對相關政策規定的了解；及(iii)推動香港債券市場，特別是綠色和可持續金融以及點心債市場的多元化發展。13亞洲國際債券市場:發展

36、與趨勢-2024年3月圖7：海外投資人持有債券總額預估變動（流入/流出）與中美10年政府殖利率差來源：彭博印度回顧2006年，印度只有銀行和僅少數大型企業發行人涉足國際債券市場。2011年，國有企業和準政府機構開始考慮在國際債券市場上以G3貨幣融資。2017年，印度發行人的國際債券發行金額一度逼近到200億美元的水平，之后隨著2018年國內市場信用事件的發生，2018年的發行量下滑至約70億美元。然而，其后一年發行活動大幅反彈，發行量創下自2006年以來220億美元的近期新高，并連續兩年企穩在150億美元以上水平，可惜其后在2023年跌至約50億美元，創14年新低。根據市場觀察，以美元進行發行

37、對沖盧比的成本高于國內借款，因此，印度發行人更傾向于在當地借款。據路透社報道，有部分印度公司甚至借入本國貨幣回購部分海外債務的情況。LSEG Workplace的數據顯示14，2023年印度企業借入的外幣貸款超過220億美元，創2014年以來的新高。按行業分類分析（圖8），印度的主要國際債券發行人以金融機構為主，占2023年發行總量的76%，與去年的情況形成鮮明對比，去年能源公司的發行占發行總量的一半以上，其次是金融公司，占發行總量的約18%。14 引用自路透社-https:/ 按行業分類 05,00010,00015,00020,00025,000公用事業房地產材料信息技術工業醫療保健金融能

38、源必需消費品非必需消費品通信服務202320222021202020192018201720162015201420132012201120102009200820072006百萬美元數據來源：ICMA使用Dealogic數據進行的分析（2024年1月）東盟東盟發行人的國際債券發行量15自1997-1998年亞洲金融危機以來逐步發展，近年跟隨全球和亞洲的總體趨勢，在2020年和2021年突破1,000億美元水平，隨后在2022年和2023年分別降至約800億美元和560億美元。根據訪問，發行量減少的主要原因，是更多發行人改以國內借款為其海外國際債券再融資。盡管國內資本市場發展向好，但結構性因素

39、限制了東盟國際債券市場的增長。首先，東盟國家國內市場的商業銀行資本相對充裕，長久以來，銀行貸款一直是相對債券市場融資一個更低成本的選擇。另一個因素是，東盟企業的市場規模在全球范圍內普遍較小，因此，與當地債券和貸款市場的融資水平相比，東盟發行人在發行國際債券時一般需要支付相對較高的發行溢價自2006年以來，主要東盟國際發行國一直是菲律賓、新加坡和印度尼西亞，合計占發行總量至少75%。在三個國家中，菲律賓獨占東盟2023年發行總量一半以上，主要來自金融業和主權、超國家組織和政府機構發行。以絕對發行量計算，馬來西亞是東南亞唯一在2023年出現增長的國家，發行量按年增長52%至40億美元，主要受金融業

40、的發行量所推動。15 東盟發行人來自柬埔寨、印度尼西亞、老撾、馬來西亞、菲律賓、新加坡、泰國和越南。15亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月圖9：東盟國際債券發行 按發行人主要經營地點分類 百萬美元020,00040,00060,00080,000100,000120,000越南泰國新加坡菲律賓馬拉西亞老撾印度尼西亞柬埔寨202320222021202020192018201720162015201420132012201120102009200820072006數據來源：ICMA使用Dealogic數據進行的分析（2024年1月）按行業分類分析，東盟的主要國際債券發行主體為金融和政府

41、機構，分別占73%和17%（圖10）。綜觀2006年以來的發展，金融機構在2006年至2021年期間的發行量平均占東盟發行總量的一半以上，其所占份額在2022年和2023年更進一步上升，這在亞洲并不罕見。圖10：東盟（發行人主要經營地點）國際債券發行 按行業分類020,00040,00060,00080,000100,000120,000公用事業房地產專業服務材料信息技術工業控股公司醫療保健政府金融能源必需消費品非必需消費品通信服務202320222021202020192018201720162015201420132012201120102009200820072006百萬美元數據來源：I

42、CMA使用Dealogic數據進行的分析（2024年1月）16亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月日本日本發行人的國際債券發行量自2008年全球金融危機后的幾年里開始回升。發行量從2008年的250億美元增至2021年的1,510億美元，隨后在2022年跟隨其他亞洲國家/司法管轄區縮減至880億美元。2023年，由于日本發行人將外幣債務換回本幣債務的融資成本有利，發行量同比反彈30%至約1150億美元。從行業角度分析，與其他亞洲地區的觀察結果相同，金融機構一直是國際債券發行的中流砥柱，自2006年以來平均占日本約85%的發行量，特別是 2023 年達到約 88%。圖11：日本（發行人主

43、要經營地點）國際債券發行按行業分類020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,000公用事業房地產專業服務材料信息技術工業控股公司醫療保健政府金融能源必需消費品非必需消費品通信服務202320222021202020192018201720162015201420132012201120102009200820072006百萬美元數據來源：ICMA使用Dealogic數據進行的分析（2024年1月）南韓南韓在國際市場上的發行主要由金融機構（主要是銀行）和國有企業主導，與信貸風險相比，這些機構被認為具有良好的基本面和有吸引力的收益率。與其他

44、亞洲國家相比，南韓近年來的國際債券發行量展現出強大韌性，特別是投資者都在亞洲尋求投資多元化的機會。2022年底，在全球利率走高和融資需求旺盛的背景下，市政當局擔保的資產抵押商業票據違對國內投資者信心帶來負面影響，導致當地企業債券市場息差擴大。南韓發行人紛紛轉投國際債券市場籌資。金融市場穩定措施出臺后，金融市場狀況明顯出現起色。2023年，國際債券發行量同比增長31%，達到約600億美元，其中金融機構的發行量占發行總量的約74%。借助日本基準利率低企的東風，南韓政府歷來首次在日本發行日元債券，籌資規模達到4.75億美元。17亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月圖12：南韓（發行人主要經營

45、地點）國際債券發行按行業分類 010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,000公用事業房地產材料信息技術工業控股公司醫療保健政府金融能源必需消費品非必需消費品通信服務202320222021202020192018201720162015201420132012201120102009200820072006百萬美元數據來源：ICMA使用Dealogic數據進行的分析（2024年1月）首次發行 亞洲國際債券市場的增長，部分得益于有新的發行人16進入市場。于2006年至2023年期間，亞洲首次國際債券的發行量占全年發行總額在1%至11%之間波動按發行人主要經

46、營地點劃分，中國發行人一直是國際債券市場首次發行的主要來源，近年來一直占據首次發行的大部分（自2014年以來占發行量的64%至87%）。16 在本報告中，首次發行指的是一個集團下的首次國際債券發行。18亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月圖13：亞洲的首次國際債券發行按發行人主要經營地點分類百萬美元010,00020,00030,00040,00050,000越南烏茲別克斯坦泰國塔吉克斯坦臺灣（中國）斯里蘭卡南韓新加坡菲律賓巴基斯坦蒙古馬爾代夫馬來西亞澳門（中國）老撾哈薩克斯坦日本印度尼西亞印度香港（中國）中國柬埔寨20232022202120202019201820172016201

47、5201420132012201120102009200820072006數據來源：ICMA使用Dealogic數據進行的分析（2024年1月）按發行量計算，超過 60%的亞洲發行人首次國際債券發行都是在香港進行的，其中2022年和2023年的市場份額分別達到約82%和78%。圖14：亞洲（發行人主要經營地點）的首次國際債券發行按主要安排地點分類百萬美元010,00020,00030,00040,00050,000未知多個地區其他世界其他地區其他亞洲美國英國新加坡香港（中國）202320222021202020192018201720162015201420132012201120102009

48、200820072006數據來源：ICMA使用Dealogic數據進行的分析（2024年1月）首次亞洲發行人一般傾向于將其發行的國際債券上市，以接觸到廣泛的潛在投資者群體，并在國際債券市場上留下正面印象。于2017年至2021年期間，按發行量計算，超過95%以上亞洲發行人首次發行的國際債券是有上市。于2013年至2022年期間，按發行量計算，香港為首選上市地點。澳門自成立中華（澳門）金融資產交易所（“MOX”）后建立起勢頭，按發行量計算，2023年過半數首次國際債券發行在當地上市，其中大部分是2023年上半年自貿區（“FTZ”）的債券上市項目。19亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月圖

49、15：亞洲（發行人主要經營地點）的首次國際債券發行按上市地點分類百萬美元010,00020,00030,00040,00050,000未上市未知其他世界其他地區其他亞洲英國新加坡澳門（中國）盧森堡香港（中國）202320222021202020192018201720162015201420132012201120102009200820072006數據來源：ICMA使用Dealogic數據進行的分析（2024年1月）綠色債券、社會責任債券、可持續發展債券和可持續發展掛鉤債券 綠色債券、社會責任債券、可持續發展債券和可持續發展掛鉤債券（統稱為“可持續債券”或“GSSS債券”）近年來迅速增長，成

50、為了亞洲國際債券市場的一個重要組成部分。自綠色債券原則（“GBP”）于2014年出臺以來，可持續債券的類型已從綠色債券擴展到社會責任債券、可持續發展債券和可持續發展掛鉤債券（其募集所得款項用途并非債券分類的決定性因素，并可擬作一般用途）。ICMA建立了適用于全球的可持續債券產品的自愿性最佳市場實踐，并發布綠色債券原則、社會責任債券原則（“SBP”）、可持續發展債券指引（“SBG”）、可持續發展掛鉤債券原則（“SLBP”）、氣候轉型融資手冊和其它相關指引文件。這些原則是全球可持續債券發行的領先框架，也是國際上97%以上可持續債券發行所參考的標準。這些原則支撐著一個存量證券價值超過 4 萬億美元的

51、市場，這是可用于可持續項目和轉型融資的最大債務資本融資來源。全球國際可持續債券市場的發行量從2019年的不足2340億美元增長到2021年的7800億美元以上，其中2022年和2023年的發行量下降至6200億美元左右。亞洲發行人的可持續債券國際發行量在2021逼近1,000億美元水平，隨后在2022年和2023年分別回落至約800億美元。自2015年以來，中國發行人在國際可持續發展債券發行占比上一直占據領導位置，2016年占比高見約47%，目前穩定在2023年的26%（近210億美元），其他發行大國包括日本和南韓，2019年至2023年期間兩國合計占年均發行量約40%，其中日本和南韓平均占比

52、分別約為13%和26%。香港的2023年發行量同比翻倍至約160億美元。20亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月圖16：亞洲國際可持續債券發行按發行人主要經營地點分類百萬美元020,00040,00060,00080,000100,000120,000越南烏茲別克斯坦泰國臺灣（中國）南韓新加坡菲律賓巴基斯坦蒙古馬來西亞老撾哈薩克斯坦日本印度尼西亞印度香港（中國）中國20232022202120202019201820172016201520142013數據來源：ICMA使用Dealogic數據進行的分析（2024年1月）國際可持續發展債券在整體國際債券發行量的占比方面，亞洲發行人高于全

53、球發行人，前者分別占2021年、2022年和2023年總發行量的約16%、22%和21%，后者分別占2021年、2022年和2023年總發行量的約13%、14%和12%。按司法管轄區分析，可持續發展債券發行比例最高的是香港，其中過半數是可持續發展債券，其次是印度（50%）和老撾（43%），符合當地發行人在國際債券市場上更傾向于發行可持續發展債券而非傳統債券的取向。受訪者表示，在本地或國際發行債券的決定性因素仍然是融資成本、使用所得款項時的貨幣選擇以及形象建立的考量。21亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月表1：可持續發行占國際債券市場發行總量百分比排名前五的亞洲司法管轄區(%)2023

54、年亞洲全球排名前列的司法管轄區（按降序排列）可持續發行量占國際債券市場發行總量的百分比(%)1香港54122印度503老撾434南韓345烏茲別克斯坦31數據來源：ICMA使用Dealogic數據進行的分析（2024年1月）我們利用Covalent Capital的數據，對傳統的亞洲G3市場和整體亞洲G3可持續市場進行了比較分析。從期限概況來看，可持續債券與整體市場相似，發行期限高峯主要集中于3至7年之間，占2023年發行總量的約70%。圖17：亞洲G3可持續發行期限概況0246810121416182022永續=10年7-10年5-7年3-5年1-3年=10年7-10年5-7年3-5年1-3

55、年1年發行量（十億美元）數據來源：Covalent Capital數據（存取月份2024年3月）發行人類型方面，在可持續發展領域，超過四分之一的發行量來自銀行（約26%），其次是主權發行人（約21%）。相比之下，超國家及機構和銀行兩者的發行量分別占2023年整體市場發行總量的約20%，且發行人類型漸趨多元化，涵蓋材料、多元化業務、房地產、信息技術和醫療保健等行業。圖19：亞洲G3可持續發行的交易統計行業概況 非銀行金融機構 1.5%金融企業1.5%能源2.4%公用事業3.9%地方政府融資平臺8.4%工業9.3%超國家組織和機構12.8%類主權國家13.6%主權國家21.1%銀行25.6%數據來

56、源：Covalent Capital數據（存取月份2024年3月）23亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月圖20：亞洲G3發行的交易統計行業概況Fig:20信息技術 0.3%房地產 0.9%多元化1.6%材料1.7%公用事業2%能源2.5%保險3.2%工業4.1%非銀行金融機構 5.6%金融企業 5.9%類主權國家8.3%地方政府融資平臺10%主權國家13.5%銀行19.4%超國家組織和機構 21%數據來源：Covalent Capital數據（存取月份2024年3月）與整體市場相比，亞洲可持續發展G3一級市場發行的加權平均初始價格指引收窄幅度可享額外3個基點。然而，可持續市場在202

57、3年的平均超額認購率(4.45)低于整體市場(4.74)。圖21：亞洲G3可持續發行最終定價較初始價格指引的平均收窄幅度1015202530354045高收益投資級平均收窄幅度（基點）2023年12月2023年11月2023年10月2023年9月2023年8月2023年7月2023年6月2023年5月2023年4月2023年3月2023年2月2023年1月數據來源：Covalent Capital數據（存取月份2024年3月）24亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月圖22：亞洲G3發行最終定價較初始價格指引的平均收窄幅度10152025303540455055606570高收益投資級平

58、均收窄幅度（基點）2023年12月2023年11月2023年10月2023年9月2023年8月2023年7月2023年6月2023年5月2023年4月2023年3月2023年2月2023年1月數據來源：Covalent Capital數據（存取月份2024年3月）按投資者類型和地區分布分析，這兩個市場的主要投資者是資產管理公司和銀行。有趣的是，按發行量計算，亞洲投資者認購亞洲G3可持續發展債券的比例（約62%）高于認購整體亞洲G3債券的比例（約55%）。下一節將進一步分析整體亞洲G3債券市場的投資者類型及其地理分布。圖23：亞洲G3可持續債券發行的交易統計投資者類型（左側）和地理分布（右側）F

59、ig:23 A and B對沖基金0.4%私人銀行0.5%企業1.1%其他1.8%保險5.7%主權國家14.1%銀行32.2%資產管理44.2%美國13.7%歐洲、中東和非洲24.8%亞洲61.6%數據來源：Covalent Capital數據（存取月份2024年3月）25亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月圖24：亞洲G3債券發行的交易統計投資者類型（左側）和地理分布（右側）Fig:24 A and B對沖基金0.2%私人銀行1.7%企業2.4%其他3.5%保險6.1%主權國家11.5%銀行28.5%資產管理46.1%美國18.2%歐洲、中東和非洲26.5%亞洲55.4%數據來源：C

60、ovalent Capital數據（存取月份2024年3月）就亞洲國際可持續發展債券經手安排地點而言，在2021年至2023年期間，每年約有三分之一的債券經香港發行，而在2018年至2023年期間，平均三分之一的發行由多個國家共同參與安排，其余發行經英國、美國、新加坡等國家安排（圖25）。圖25：亞洲（發行人主要經營地點）國際可持續債券發行按主要安排地點分類百萬美元020,00040,00060,00080,000100,000120,000未知多個地區其他美國英國新加坡香港（中國)法國20232022202120202019201820172016201520142013ICMA使用Deal

61、ogic數據進行的分析（2024年1月）與整體亞洲國際債券的模式相同，在2013年至2023年期間，95%以上的亞洲國際可持續債券均選擇上市，其中盧森堡是2016年至2017年期間最熱門的上市國家（平均占40%），隨后被新加坡和香港從后趕上，2018年至2023年期間兩地合計平均瓜分近70%的份額。26亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月圖26：亞洲（發行人主要經營地點）國際可持續債券發行按上市地點分類百萬美元020,00040,00060,00080,000100,000120,000未上市未知其他世界其他地區其他亞洲英國新加坡盧森堡香港（中國）2023202220212020201

62、9201820172016201520142013數據來源：ICMA使用Dealogic數據進行的分析（2024年1月）亞洲可持續發展債券的國際發行主體以金融機構占大多數，自2014年以來平均占發行總量的約60%。近年來，發行人類型漸趨多元化，其中政府、公用事業、工業公司和房地產開發商所占的份額不斷增加（圖27）。圖27：亞洲（發行人主要經營地點）國際可持續債券發行按行業分類17百萬美元020,00040,00060,00080,000100,000120,000公用事業房地產專業服務材料信息技術工業控股公司醫療保健政府金融必需消費品非必需消費品通信服務20232022202120202019

63、201820172016201520142013數據來源：ICMA使用Dealogic數據進行的分析（2024年1月）17 Dealogic與Covalent Capital對“行業”的定義不同，這可能會導致某些類別的一些重疊。27亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月投資者與分銷亞洲國際債券市場一直存在“亞洲資金買入亞洲債券”的趨勢。一種解釋是，亞洲投資者（包括亞洲銀行和基金公司的離岸分行和子公司）更熟悉亞洲債券和其信用狀況。另一種解釋是，在信貸評級相同的情況下，亞洲投資者對亞洲債券的風險接受程度更高。在同區物色投資對象的取向并非亞洲投資者所獨有。據受訪者表示，投資者確實存有在同區物色

64、投資對象的取向，這對投資者投資新債的地域偏好也產生實際影響（特別是公營部門投資政策下投資限制較有利于投資本地市場）。正如上一節利用Covalent Capital的數據所分析，亞洲G3首次發行過半數由亞洲投資者包辦（約55%），而非亞洲投資者也開始增加，由2018年的約25%增加至2022年的45%（圖24）18。在ESG投資方面，受訪投資者強調，如可持續發展債券能夠提供接近于相同信貸評級的傳統債務的風險調整回報率，他們更傾向于投資可持續發展債券。在發行人未來更偏好于發行可持續發展債券的憧憬下，隨著時間的推移，日后市場上可望推出更多具有不同信用質量和年期的債券選擇?？傮w而言，受訪者普遍認為，盡

65、管亞洲G3國際債券買家仍以亞洲投資者為主，但投資者基礎正在向多元化方向發展。受訪者亦指出，在全球收益率趨升的情況下，亞洲投資者的目光開始轉投其他地區的債券，以尋求較佳的風險調整回報。幣種與年期幣種分布方面，亞洲國際債券大多以G3貨幣計價發行。2023年，美元債券約占發行總量的70%，達到2,640億美元（同比下跌約5%），其次分別是人民幣和歐元，分別約為400億美元（占約11%，同比增長約5%）和340億美元（占約9%）。綜觀2023年中國離岸債券市場的表現19，美元債券發行量由2022年的約1,030億美元大幅下降至2023年的620億美元。受訪者表示，這主要是由于包括全球收益率高企、離岸債

66、券市場信用事件影響投資者信心，以及中國國家發展和改革委員會對中長期離岸債券發行進行改革在內等的多重因素。尤其是在政府管控地方政府隱性債務的背景下，2023年中國地方投資開發公司（“LIDC”）的離岸美元債券發行量同比下跌約70%至約120億美元。相比之下，中國房地產開發商在2023年的離岸美元債券發行量有所增加，新債發行總額達到約180億美元，同比增長約16%，主要受房地產開發商的再融資活動和出現債務違約後的債務重組計劃所推動。2023年，相比美元債券發行量出現回落，離岸人民幣債券發行量則大幅增長（創下約400億美元的歷史新高），其中自貿區債和點心債的發行量均大幅增加。點心債發行量由2022年

67、的約90億美元增加至2023年的約290億美元。自貿區債的發行量則由2022年全年約50億美元增至2023年上半年約123億美元。受訪者透露，一些在岸發行人更傾向于使用人民幣進行在岸融資，以借助相對于以離岸人民幣進行離岸融資的低成本優勢，將所籌資金用于投資離岸的離岸人民幣利率產品市場，為離岸人民幣利率產品的需求提供支持。18 由于并無強制投資者披露地理位置的要求，而且承銷團隊對美國和歐洲投資者在亞洲開設的辦事處亦無進行有關亞洲或國際的明確劃分，因此難以清楚區分亞洲投資者和國際投資者。19 聯合評級國際的報告（https:/ 數據來源：ICMA使用Dealogic數據進行的分析（2024年1月）

68、29亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月數字化與科技亞洲一級市場中有很多供應商提供技術解決方案。根據ICMA的一級市場金融科技統計目錄20估算，有超過40種技術解決方案可協助將全部或部分的債務證券發行過程自動化，其中有接近30種可供亞洲市場參與者使用21。ICMA 金融科技和數字化實踐的一個關鍵目標是避免市場碎片化并促進創新，支持 ICMA 促進國際資本市場良好運作且富有韌性的使命。為支持一級債券市場的直通式處理(STP)和互操作性，BDT提供了通常包含在條款清單中債券關鍵術語（如名義金額、貨幣、到期日、利息）、關鍵日期（如定價、結算）以及其他相關信息（如管轄法律、評級、銷售限制）的標

69、準化和機器可讀語言。BDT已被一些債券發行所采用，包括香港特區政府最近于2024年2月的債券發行22。ICMA還在2023年2月完成了回購和債券CDM項目的第二階段。CDM 是 ICMA、ISDA、ISLA 和 FINOS（金融科技開源基金會）之間的跨行業倡議，作為一種貿易處理模式，使企業能夠自動執行交易、清算、結算以及各種回，以及證券借貸和衍生品交易和特征的相關生命周期事件和流程。過去十年，科技發展日新月異，對于如何改善和改革債務資本市場的新想法也層出不窮。市場參與者和監管機構在積極思考和探索創新技術的實際應用和潛在優勢，包括分布式分類帳技術（“DLT”）、人工智能（“AI”）和算法交易,為

70、更廣泛的采用鋪平道路。根據彭博23的數據估算，截至2023年，有超過30只未償債券具有數字技術敞口（即在數字分類賬、數字交易所及或數字清算所發行），發行量自2021年以來有所增加。從地域細分來看，亞洲發行人所發行的債券占發行總量的近一半，其余部分來自歐洲和超國家組織的發行人。2023年，亞洲較矚目的交易包括香港特區政府發行的全球首只代幣化政府綠色債券（隨后于2024年2月進行第二次代幣化發行，為全球首批多幣種數碼債券），以及在香港經中銀國際發行的首只代幣化證券。有關其他發行的交易層面回顧，讀者可參閱ICMA的債券市場新金融科技應用追蹤，該匯編旨在對固定收入一級、二級、回購和抵押品市場中的部分實

71、踐案例進行簡要概述?？紤]到使用DLT和區塊鏈的發行活動日益頻繁，為了提高這一新興市場領域的透明度，ICMA的DLT債券法律小組分析了全球部分司法管轄區的DLT債務證券發行文件，探討這些文件在風險因素和其他披露的范圍和性質方面是否有任何共通之處。根據“DLT債券中風險因素和披露的考量因素”報告，主要分析結果顯示，債券發行文件中普遍包含大量與投資者所面臨風險有關的風險因素說明，其中涉及DLT的使用、DLT債務工具的法律和監管環境，以及此類債務工具流通性較低的特性。這些風險因素的數量和范圍將在很大程度上取決于交易結構（特別是DLT基礎設施類型）和其他考慮因素，以及報告中詳述的其他考量因素。市場利益相

72、關者普遍歡迎在發行和交易過程中的技術創新。然而，他們對是否為提高效率而向更前沿的DLT項目投入重大投資持觀望態度。他們也提到了關于在許可網絡中實施金融舉措的互操作性問題。金融科技應用要在債務資本市場（“DCM”）全面運作，受訪者認為還需要不同要素的配合，其中包括：i)開發可互操作或通用的市場基礎設施；及 ii)DCM市場參與者（包括承銷商、投資者、經紀人交易商、交易平臺、中央證券存管機構、法律專業人士、受托人、上市機構和監管機構等）的廣泛接受和參與。20 最后更新：2023年9月5日。21 包括提供全球市場覆蓋的技術解決方案。22 有關ICMA歡迎香港特區政府于2024年2月採用BDT以發行數

73、碼綠色債券的新聞稿，請參閱 https:/www.icmagroup.org/News/news-in-brief/icma-welcomes-the-hksar-government-digital-green-bonds-alignment-with-icmas-bond-data-taxonomy/23 調查結果基于彭博固定收益搜索功能“SRCH”，涵蓋截至 2024 年 3 月 21 日的全球政府和公司債券領域。30亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月 二級市場市場情況 與一級市場一樣，二級市場活動和交易量于2020年至2022年中穩步上揚，但其后開始出現跌勢，其中以非金融發行

74、人的收縮尤為明顯。從數據所見，交易量和成交宗數均有所縮減（見圖30、31、32及33）。這部分是由于市況不穩、收益率高企和信用息差擴大（見圖34及35）所致。然而，歸根究底，這還是由于一級債券發行與二級債券交投（見圖36）存在顯著相關性。公司債券一般以發行首天和其后數周（或在公司發生信用事件時）交投最為暢旺。市場供應萎縮則會提高投資者繼續持貨的意欲，不易轉投其他新發行債券。受訪者認為，其他原因亦包括中資發行人的國際債券發行規模相對縮減，以及債市震蕩蔓延至其他亞洲市場所致，而二級市場上帶中國國家風險的債券交投顯著減少（見圖37）也是值得注意的。圖30：亞洲國際信用債（非金融企業）二級市場交易量-

75、按最終國家風險分類百萬美元等值010,00020,00030,00040,00050,000越南泰國臺灣(中國)斯里蘭卡新加坡菲律賓巴基斯坦蒙古馬來西亞澳門(中國)南韓印度尼西亞印度香港(中國)中國柬埔寨23年11月23年9月23年7月23年5月23年3月23年1月22年11月22年9月22年7月22年5月22年3月22年1月21年11月21年9月21年7月21年5月21年3月21年1月20年11月20年9月20年7月20年5月20年3月20年1月數據來源：ICMA使用MarketAxess的TraX數據進行的分析（2024年3月）31亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月圖31：亞洲國

76、際信用債（非金融企業）二級市場交易宗數-按最終國家風險分類交易宗數05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,000越南泰國臺灣(中國)斯里蘭卡新加坡菲律賓巴基斯坦蒙古馬來西亞澳門(中國)南韓印度尼西亞印度香港(中國)中國柬埔寨23年11月23年9月23年7月23年5月23年3月23年1月22年11月22年9月22年7月22年5月22年3月22年1月21年11月21年9月21年7月21年5月21年3月21年1月20年11月20年9月20年7月20年5月20年3月20年1月數據來源：ICMA使用MarketAxess的TraX數據進行的分析（2024

77、年3月）圖32：亞洲國際信用債（金融機構）二級市場交易量-按最終國家風險分類05,00010,00015,00020,000越南泰國臺灣(中國)新加坡菲律賓巴基斯坦蒙古馬來西亞澳門(中國)南韓印度尼西亞印度香港(中國)中國百萬美元等值23年11月23年9月23年7月23年5月23年3月23年1月22年11月22年9月22年7月22年5月22年3月22年1月21年11月21年9月21年7月21年5月21年3月21年1月20年11月20年9月20年7月20年5月20年3月20年1月數據來源：ICMA使用MarketAxess的TraX數據進行的分析（2024年3月）32亞洲國際債券市場:發展與趨勢

78、-2024年3月圖33：亞洲國際信用債（金融機構）二級市場交易宗數-按最終國家風險分類02,0004,0006,0008,000100,0012,00014,00016,000越南泰國臺灣(中國)新加坡菲律賓巴基斯坦蒙古馬來西亞澳門(中國)南韓印度尼西亞印度香港(中國)中國交易宗數23年11月23年9月23年7月23年5月23年3月23年1月22年11月22年9月22年7月22年5月22年3月22年1月21年11月21年9月21年7月21年5月21年3月21年1月20年11月20年9月20年7月20年5月20年3月20年1月數據來源：ICMA使用MarketAxess的TraX數據進行的分析（

79、2024年3月）圖34：交易量與信用息差相比 010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,000總成交量 Traded Volumes(USD Millions Notional)050100150200250iTraxx亞洲（日本除外）Itraxx Asia IG(ex-Japan)線性（總成交量）線性（iTraxx亞洲（日本除外）23年11月23年9月23年7月23年5月23年3月23年1月22年11月22年9月22年7月22年5月22年3月22年1月21年11月21年9月21年7月21年5月21年3月21年1月20年11月20年9月20年7月20年5月

80、20年3月20年1月數據來源：ICMA使用MarketAxess的TraX數據以及彭博的標普全球數據進行的分析（2024年3月）33亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月圖35：交易量與美國國債收益率相比010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,000總交易量成交額（百萬美元名義金額）0123456美國國債10年期收益率收益率%線性（總交易量）線性（美國國債10年期收益率）23年11月23年9月23年7月23年5月23年3月23年1月22年11月22年9月22年7月22年5月22年3月22年1月21年11月21年9月21年7月21年5月21年3月21

81、年1月20年11月20年9月20年7月20年5月20年3月20年1月數據來源：ICMA使用MarketAxess的TraX數據以及彭博數據進行的分析（2024年3月）圖36：年發行總量和二級交易量 0100,000200,000300,000400,000500,000600,000700,000二級交投總量（百萬美元）發行總量（百萬美元）2023202220212020百萬美元數據來源：ICMA使用Dealogic數據、MarketAxess的TraX數據和彭博數據進行的分析（2024年3月）34亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月圖37：中國實體發行量占二級市場成交量的比例0102

82、0304050607080%23年11月23年9月23年7月23年5月23年3月23年1月22年11月22年9月22年7月22年5月22年3月22年1月21年11月21年9月21年7月21年5月21年3月21年1月20年11月20年9月20年7月20年5月20年3月20年1月數據來源：ICMA使用MarketAxess的TraX數據進行的分析（2024年3月）流動性的供求結構似乎亦難免受到中國房地產行業波動所影響。目前，大型國際銀行仍然是各個行業和國家債券流動性的主要提供者，相關細分市場的做市服務則由較大規模的地區性銀行提供。然而，為免承擔風險，中國的銀行和經紀自營商大多已不再沾手做市業務，改

83、為扮演代理人角色，部分市場因此失去大量流動性和直接性。另一邊廂，除了擁有新興市場業務的投資者外，部分國際投資者因中國房地產市場所帶來的創傷，或礙于市場波幅已大舉撤出亞洲信用市場。盡管如此，受訪者指出，二級市場（尤以投資級債券為然）仍然相對較具流動性。雖然總體交易規模有所縮減（見電子交易一節)，但單筆2,000萬美元的訂單也并不罕見，尤其是金融和流動性更高的行業（例如電信）。市場表現方面，在收益率高企和信用息差擴大的大環境下，2023年大體延續2022年的跌勢。然而，踏入2023年第四季度，亞洲債市跟隨美債和全球其他債市觸底回升，其中尤以投資級債券的反彈幅度最大（見圖38亞洲投資級債券iBoxx

84、指數的表現）。然而，在中國房地產行業繼續拖低大市的憂慮下，高收益債券表現繼續落后于投資級債券（見圖39）。35亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月圖38：Markit iBoxx亞洲（日本除外）投資級債券 總回報指數31/12/202330/11/202331/10/202330/09/202331/08/202331/07/202330/06/202331/05/202330/04/202331/03/202328/02/202331/01/202331/12/202230/11/202231/10/202230/09/202231/08/202231/07/202230/06/20

85、2231/05/202230/04/202231/03/202228/02/202231/01/202231/12/202130/11/202131/10/202130/09/202131/08/202131/07/202130/06/202131/05/202130/04/202131/03/202128/02/202131/01/202131/12/2020170180190200210220230總回報指數水平0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.05.56.06.57.0年收益率年收益率(%)標普道瓊斯指數有限公司，資料（由2020 年 12 月 31 日至

86、2023 年 12 月 31 日）。過往的投資業績並不保證將來的投資表現。圖表只供參考用途。圖39：Markit iBoxx亞洲（日本除外）高收益債券總回報指數31/12/202330/11/202331/10/202330/09/202331/08/202331/07/202330/06/202331/05/202330/04/202331/03/202328/02/202331/01/202331/12/202230/11/202231/10/202230/09/202231/08/202231/07/202230/06/202231/05/202230/04/202231/03/2022

87、28/02/202231/01/202231/12/202130/11/202131/10/202130/09/202131/08/202131/07/202130/06/202131/05/202130/04/202131/03/202128/02/202131/01/202131/12/2020050100150200250300350總回報指數水平020406080100120140160180200220240260280年收益率年收益率(%)標普道瓊斯指數有限公司，資料（由2020 年 12 月 31 日至 2023 年 12 月 31 日）。過往的投資業績並不保證將來的投資表現。圖

88、表只供參考用途。36亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月中國中國離岸市場繼續為整體亞洲國際市場定調，盡管其市場占比有所下降（見圖37），但房地產行業困境令債市息差和流動性受壓。中國房地產行業自2021年上半年爆發危機以來表現持續不振（見圖40），幸在中國人民銀行的支持下，在2023年收官之時似乎為市場帶來喘息機會。這也反映在中國境內債券市場的海外投資者交易額上，自2022年初開始成交逐漸減少，至2023年開始筑底（見圖41和圖42）。與此同時，2022年中，隨著中美兩國政府債券之間的收益率差距擴大（見圖43），更多內地資金南下，趨勢一直持續至2023年中，與中國人民銀行要求當地銀行減少

89、通過債券通對外投資（相信是為應對人民幣貶值壓力）不無關系。圖40：Markit iBoxx美元亞洲中國房地產總回報指數31/12/202330/11/202331/10/202330/09/202331/08/202331/07/202330/06/202331/05/202330/04/202331/03/202328/02/202331/01/202331/12/202230/11/202231/10/202230/09/202231/08/202231/07/202230/06/202231/05/202230/04/202231/03/202228/02/202231/01/20223

90、1/12/202130/11/202131/10/202130/09/202131/08/202131/07/202130/06/202131/05/202130/04/202131/03/202128/02/202131/01/202131/12/2020050100150200250300350400總回報指數水平050100150200250300350400450500550600650700750800850年收益率年收益率(%)標普道瓊斯指數有限公司，資料（由2020 年 12 月 31 日至 2023 年 12 月 31 日）。過往的投資業績並不保證將來的投資表現。圖表只供參考用

91、途。37亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月圖41：境外投資者在銀行間債券市場(CFETS)的成交量人民幣十億元02004006008001,0001,2001,4001,6001,800海外成交總額012345678占總成交量的百分比23年12月23年11月23年10月23年9月23年8月23年7月23年6月23年5月23年4月23年3月23年2月23年1月22年12月22年11月22年10月22年9月22年8月22年7月22年6月22年5月22年4月22年3月22年2月22年1月21年12月21年11月21年10月21年9月21年08月21年7月21年6月%數據來源：彭博 圖42：

92、中國銀行間債市和債券通(CFETS)的成交額02004006008001,0001,200債券通總額中國銀行間債市總額人民幣十億元23年12月23年11月23年10月23年9月23年8月23年7月23年6月23年5月23年4月23年3月23年2月23年1月22年12月22年11月22年10月22年9月22年8月22年7月22年6月22年5月22年4月22年3月22年2月22年1月21年12月21年11月21年10月21年9月21年08月21年7月21年6月數據來源：彭博 38亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月圖43：債券通南向通月底估計余額與中美10年期政府債券收益率息差相比月底余額

93、（1億美元）-1000100200300400500600700余額變動(L)-250-200-150-100-50050100150200中美10年期政府債券收益率息差23年12月23年11月23年10月23年9月23年8月23年7月23年6月23年5月23年4月23年3月23年2月23年1月22年12月22年11月22年10月22年9月22年8月22年7月22年6月22年5月22年4月22年3月22年2月22年1月21年12月21年11月21年10月收益率息差（基點）余額(L)數據來源：彭博 電子交易受訪者指出，市場持續推動交易從語音(或信息)的傳統交易模式走向場內交易，情況以交易規模較小

94、和流動性較高的信用產品以算法定價和對盤尤為明顯。雖然目前難以準確估算電子交易的相對量，但受訪者認為，電子交易現在是二級交易活動中一個且仍存在增長勢頭的部分。RFQ，即主要依賴交易商提供流動性的傳統模式（即交易商與客戶之間的市場）的電子版）仍然是市場上最常用的電子交易工具，但受訪者表示，其他工具也開始崛起，尤其是能夠擴大客戶與交易商和其他流動性提供者接觸面的A2A。其他后起之秀還包括PT投資者可通過PT向交易商發送愿望清單，由交易商提供單獨報價并作為整體執行交易。受訪者解釋指，在市況轉趨波動時，這兩個平臺因能夠提高執行效率而備受投資者青睞。雖然亞洲債券ETF市場目前仍處于起步階段，但其發展也將為

95、投資組合交易提供助力，提高基金創建和贖回流程運作的順暢度。投資者預料，隨著市場工具選擇增多，交易從場外走向場內的趨勢將會持續，但做市商始終是二級市場流動性和風險轉移功能的主要提供者，地位無法被這些市場工具取代?；刭徥袌鍪茉L者認為，隨著亞洲國際債券回購市場流動性持續深化、貸款機構相繼進場、交易商特定發行人盤源持續擴大，加上息口走高、息差和市場波幅擴大、短倉的平倉買盤增加，為貸款機構創造更多機會。事實上，有別于其他市場，亞洲對于結算試錯容錯空間相對較小，使回購價格有機會處于0%以下的異常高昂水平，尤其是當發行主體陷入債務危機。例如，據報某些中國房地產公司發行的債券2023年處于介乎-3%至-20%

96、的買賣區間。從貸款結余所見，盡管整體回購和貸款市場依然活躍，但其表現在2023年相關市場拖累下亦錄得下降（見圖46）24。24 ICMA和ASIFMA試圖根據2023年6月收集的快照數據，追蹤2024年1月發布的亞太回購調查(Asia-Pacific Repo Survey)。39亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月圖44：亞洲國際信用債平均每月出借余額按債券發行地分類Fig:44百萬美元01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,000越南泰國臺灣 (中國)新加坡菲律賓巴基斯坦蒙古馬紹爾群島馬來西亞澳門(中國)南韓印度尼西亞印度香

97、港(中國)斐濟中國柬埔寨23年11月23年9月23年7月23年5月23年3月23年1月22年11月22年9月22年7月22年5月22年3月22年1月21年11月21年9月21年7月21年5月21年3月21年1月20年11月20年9月20年7月20年5月20年3月20年1月數據來源：DataLend（2024年2月）圖45：亞洲國際信用債平均每月出借費用按債券發行地分類050100150200250300350400泰國臺灣(中國)新加坡菲律賓馬來西亞澳門(中國)南韓印度尼西亞印度香港(中國)中國23年12月23年10月23年8月23年6月23年4月23年2月22年12月22年10月22年8月2

98、2年6月22年4月22年2月21年11月21年10月21年8月21年6月21年4月21年2月20年12月20年10月20年7月20年5月20年3月20年1月基點數據來源：DataLend（2024年2月）40亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月圖46：每月出借金額和相關成交金額百萬美元01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,000未償出借總額010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,000相關成交金額(RHA)百萬美元23年12月23年10月23年8月23年6月23年4月23年2月22年12

99、月22年10月22年8月22年6月22年4月22年2月21年11月21年10月21年8月21年6月21年4月21年2月20年12月20年10月20年7月20年5月20年3月20年1月數據來源：ICMA使用DataLend數據（2024年2月）和MarketAxess的TraX數據（2024年3月）進行的分析信用違約掉期信用違約掉期是債市結構中不可或缺的一部分，也是對沖和轉移信用風險的有效工具。受訪者對于缺乏成熟的單名(Single name)信用違約掉期市場表示惋惜，因目前市場上交投較為活躍的信用違約掉期產品和交易商屈指可數。指數市場則有一個較為活躍，且獲交易商和投資者廣泛參與。盡管深度和價格

100、追蹤方面無法媲美歐美同類指數市場，但受訪者認為其流動性相對較高。買賣價差和活躍交易商的數量是用以衡量信用違約掉期流動性的兩大指標。經歷2022年底的市場震蕩，指數的流動性減少，2023年情況相對好轉，新券合約買賣價差介于2至3個基點，活躍交易商數量為6至7個（報告期內顯著減少）（見圖47、48和49）。41亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月圖47：iTraxx亞洲（日本除外）投資級債券指數：最新發行的5年期數據來源：標普全球圖48：iTraxx亞洲（日本除外）投資級債券指數：買賣價差（一個月移動平均）數據來源：標普全球42亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月圖49：iTrax

101、x亞洲（日本除外）投資級債券指數：交易商數量（一個月移動平均值）數據來源：標普全球2024年展望盡管近年面臨重重挑戰，亞洲國際債市的一級發行和二級交投有所縮減，但受訪者認為，國際債市已初見曙光，對2024年普遍持樂觀態度，而市場亦希望中國人民銀行能有力穩住房地產市場局面同時刺激經濟增長。美債收益率回落也可能為更多亞洲企業（不僅中國，還包括印度和南韓）重返國際舞臺帶來契機。此外，隨著供應增加應有助舒緩二級市場的緊張情況，近年因市場相對不穩而卻步的國際投資者可望逐漸重返市場。43亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月數據分析方法：Dealogic定義的國際債券包括以下各項：歐洲市場私募發行、

102、歐洲市場公開發行、國外市場私募發行、國外市場公開發行和全球市場公開發行。根據Dealogic的定義，歐洲市場是指在除美國以外的全球市場行銷的債券；外國市場是指外國公司在另一個國內市場發行債券，并遵守該市場的規則和法規；而全球市場涵蓋所有市場。不同數據源下亞洲包括的國家和地區：Covalent Capital的數據：柬埔寨、中國、香港（中國）、印度、印度尼西亞、老撾、澳門（中國）、馬來西亞、馬爾代夫、蒙古、巴布亞新幾內亞、菲律賓、新加坡、南韓、斯里蘭卡、臺灣（中國）、泰國、越南。MarketAxess的TraX數據：亞美尼亞、阿塞拜疆、孟加拉國、中國、格魯吉亞、香港（中國）、印度、印度尼西亞、哈

103、薩克斯坦、南韓、澳門（中國）、馬來西亞、蒙古、巴基斯坦、菲律賓、新加坡、斯里蘭卡、臺灣（中國）、泰國、越南。ICMA使用以下列表分析Dealogic數據：孟加拉國、不丹、文萊達魯薩蘭國、柬埔寨、中國、朝鮮、香港（中國）、印度、印度尼西亞、日本、哈薩克斯坦、吉爾吉斯斯坦、老撾、澳門（中國）、馬來西亞、馬爾代夫、蒙古、緬甸、尼泊爾、巴基斯坦、菲律賓、新加坡、南韓、斯里蘭卡、臺灣（中國）、塔吉克斯坦、泰國、土庫曼斯坦、烏茲別克斯坦、越南。44亞洲國際債券市場:發展與趨勢-2024年3月ICMA Zurich T:+41 44 363 4222 Dreiknigstrasse 8 8002 ZurichICMA London T:+44 20 7213 0310 110 Cannon Street London EC4N 6EUICMA Paris T:+33 1 70 17 64 72 62 rue la Botie 75008 ParisICMA Brussels T:+32 2 801 13 88 Avenue des Arts 56 1000 BrusselsICMA Hong Kong T:+852 2531 6592 Unit 3603,Tower 2,Lippo Centre 89 Queensway,Admiralty,Hong Kongicmagroup.org