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1、 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 股票研究股票研究 公司首次覆蓋公司首次覆蓋 證券研究報告證券研究報告 股票研究/Table_Date 2024.09.01 構筑新時代網安基石，前瞻布局商業航天構筑新時代網安基石，前瞻布局商業航天 亞信安全亞信安全(688225)Table_Industry 計算機/信息科技 Table_Invest 首次覆蓋首次覆蓋 評級評級 增持增持 目標價格目標價格 16.44 Table_CurPrice 當前價格：10.76 Table_Market 交易數據交易數據 52 周內股價區間（元）10.27-19.97 總市值（百萬元）4,304 總股本/流通A股（百

2、萬股）400/191 流通 B 股/H 股（百萬股）0/0 Table_Balance 資產負債表摘要資產負債表摘要(LF)股東權益（百萬元）1,946 每股凈資產（元）4.86 市凈率（現價）2.2 凈負債率-55.49%Table_PicQuote Table_Trend 升幅升幅(%)1M 3M 12M 絕對升幅-14%-27%-42%相對指數-13%-19%-32%亞信安全首次覆蓋報告亞信安全首次覆蓋報告 table_Authors 李沐華李沐華(分析師分析師)伍巍伍巍(研究助理研究助理)010-83939797 021-38031029 登記編號登記編號 S0880519080009

3、 S0880123070157 本報告導讀：本報告導讀：公司作為安全軟件領域的領跑者，通過并購重組亞信科技深化安全業務場景，同時公司作為安全軟件領域的領跑者，通過并購重組亞信科技深化安全業務場景，同時前瞻性布局車聯網、衛星互聯網等產業，未來業績增速有望超預期。前瞻性布局車聯網、衛星互聯網等產業，未來業績增速有望超預期。投資要點：投資要點：Table_Summary 投資建議：投資建議：首次覆蓋，給予“增持”評級。公司作為安全軟件龍頭，預計 2024-2026 年營收分別為 19.34/23.19/27.31 億元，EPS 分別為0.05/0.52/0.63 元，按照 EV/Sales 和 PS

4、 估值，給予公司 2024 年 3.4倍 PS 估值，合理估值為 65.77 億元人民幣，對應目標價 16.44 元。安全軟件領跑，前瞻布局車聯網安全軟件領跑，前瞻布局車聯網+衛星互聯網增量賽道。衛星互聯網增量賽道。公司穩居安全軟件龍頭地位，作為工信部網安中心重點實驗室車聯網安全工作組的首批成員單位，公司提出了車聯網縱深防御體系，未來將積極推動與國內頭部車企共同合作；另外，2024 年 5 月亞信安全與上海垣信衛星簽署戰略合作協議，雙方將跟隨國家衛星互聯網“新基建”的戰略重點，積極投入衛星互聯網的建設與安全規劃，緊接著在 6月份公司獨家中標上海垣信衛星科技有限公司咨詢服務項目，卡位該領域的先發

5、優勢，同時也展現了公司積極布局衛星互聯網新產業、力圖打造空天地一體化網絡的戰略決心。并購重組亞信科技，深耕數字經濟領域。并購重組亞信科技，深耕數字經濟領域。通過與亞信科技的并購重組，亞信安全將進一步打造“懂網、懂云、懂安全”的能力體系，提升“云網安”融合能力，實現產品線的延伸及增強，提升公司整體解決方案實力，此外亞信科技出海開局將助力亞信安全海外市場尋求突破。交易完成后，雙方有望在電信運營商等多個關鍵信息基礎設施行業實現協同發展，同時在商機共享、交叉銷售等方面開展合作，對亞信安全業務拓展、提升持續經營能力具有積極作用。網絡安全市場危機與機遇并存，公司穩居行業龍頭地位。網絡安全市場危機與機遇并存

6、，公司穩居行業龍頭地位。亞信安全在身份安全、終端安全等領域持續領先，憑借豐富產品與技術優勢，有望實現營收快速增長和市場份額進一步提升。隨著 SaaS 市場的蓬勃發展，云安全重要性凸顯，且公司收購服云信息，實現了完整云安全能力，因此有望不斷提升業務覆蓋度?？紤]到公司深耕客戶應用場景，與三大運營商達成深度合作，用戶場景優勢明顯，疊加海外市場的積極拓展，未來業績增速有望超預期。風險提示風險提示：宏觀經濟不景氣的風險，新產品研發不及預期的風險。Table_Finance 財務摘要（百萬元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入 1,721 1,608 1,934 2,31

7、9 2,731(+/-)%3.2%-6.6%20.3%19.9%17.7%凈利潤（歸母）98-291 21 209 254(+/-)%-44.9%-395.6%107.3%883.7%21.3%每股凈收益（元）0.25-0.73 0.05 0.52 0.63 凈資產收益率(%)3.7%-13.7%1.0%8.9%9.9%市盈率(現價&最新股本攤?。?4.31 205.35 20.87 17.20 -44%-34%-23%-13%-2%8%2023-082023-122024-0452周股價走勢圖周股價走勢圖亞信安全上證指數亞信安全亞信安全(688225)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 o

8、f 28 Table_Forcast 財務預測表財務預測表 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 貨幣資金 1,997 1,059 1,290 1,297 1,424 營業總收入營業總收入 1,721 1,608 1,934 2,319 2,731 交易性金融資產 0 100 100 100 100 營業成本 813 839 908 1,042 1,225 應收賬款及票據 486 872 606 835 1,079 稅金及附加 13 14 1

9、4 18 22 存貨 314 359 333 391 459 銷售費用 482 480 484 522 601 其他流動資產 443 253 358 447 473 管理費用 150 169 181 221 268 流動資產合計流動資產合計 3,240 2,642 2,689 3,071 3,535 研發費用 322 447 410 454 542 長期投資 0 0 0 0 0 EBIT 16-323 18 204 253 固定資產 43 44 44 45 43 其他收益 104 99 109 138 162 在建工程 0 0 0 0 0 公允價值變動收益 51 5 0 0 0 無形資產及商譽

10、 52 339 359 374 389 投資收益 31 21 27 35 38 其他非流動資產 347 376 436 411 391 財務費用-4-2-4-7-6 非流動資產合計非流動資產合計 442 759 839 829 823 減值損失-35-79-55-30-20 總資產總資產 3,683 3,401 3,528 3,901 4,358 資產處置損益 0 0 0 0 0 短期借款 0 29 38 51 68 營業利潤營業利潤 96-293 22 211 259 應付賬款及票據 245 319 269 340 409 營業外收支 0-2 0 0 0 一年內到期的非流動負債 27 44

11、44 44 44 所得稅-2-3 1 2 6 其他流動負債 645 599 733 834 977 凈利潤凈利潤 98-292 21 209 254 流動負債合計流動負債合計 917 991 1,084 1,269 1,498 少數股東損益-1 0 0 0 0 長期借款 0 172 172 172 172 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 98-291 21 209 254 應付債券 0 0 0 0 0 租賃債券 76 77 77 77 77 主要財務比率主要財務比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流動負債 42 32 28 28 28 ROE(攤薄,%)3

12、.7%-13.7%1.0%8.9%9.9%非流動負債合計非流動負債合計 118 280 276 276 276 ROA(%)3.2%-8.2%0.6%5.6%6.1%總負債總負債 1,034 1,271 1,360 1,545 1,775 ROIC(%)0.6%-13.1%0.7%7.5%8.4%實收資本(或股本)400 400 400 400 400 銷售毛利率(%)52.8%47.8%53.1%55.0%55.1%其他歸母股東權益 2,247 1,718 1,756 1,944 2,172 EBIT Margin(%)0.9%-20.1%0.9%8.8%9.3%歸屬母公司股東權益歸屬母公司

13、股東權益 2,647 2,118 2,156 2,344 2,572 銷售凈利率(%)5.7%-18.1%1.1%9.0%9.3%少數股東權益 1 12 12 11 12 資產負債率(%)28.1%37.4%38.6%39.6%40.7%股東權益合計股東權益合計 2,648 2,130 2,168 2,355 2,584 存貨周轉率(次)2.8 2.5 2.6 2.9 2.9 總負債及總權益總負債及總權益 3,683 3,401 3,528 3,901 4,358 應收賬款周轉率（次）4.6 2.4 2.7 3.3 2.9 總資產周轉周轉率（次）0.6 0.5 0.6 0.6 0.7 現金流量

14、表（百萬現金流量表（百萬元）元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 凈利潤現金含量-2.6 1.3 16.5 0.2 0.7 經營活動現金流-261-379 350 48 165 資本支出/收入 2.8%2.7%3.4%2.4%2.0%投資活動現金流-31-431-128-21-17 EV/EBITDA 57.48 36.53 12.68 10.49 籌資活動現金流 1,025-127 9-21-22 P/E(現價&最新股本攤薄)44.31 205.35 20.87 17.20 匯率變動影響及其他 1 0 0 0 0 P/B(現價)1.65 2.06 2.02 1.86

15、 1.70 現金凈增加額 734-938 232 7 127 P/S(現價)2.54 2.71 2.26 1.88 1.60 折舊與攤銷 68 81 75 65 62 EPS-最新股本攤薄(元)0.25-0.73 0.05 0.52 0.63 營運資本變動-389-208 214-233-145 DPS-最新股本攤薄(元)0.02 0.00 0.01 0.05 0.06 資本性支出-48-44-65-55-55 股息率(現價,%)0.2%0.0%0.0%0.5%0.6%數據來源數據來源：Wind，公司公告，國泰君安證券研究 vZkVzQmMzQdXcW6M9R6MpNnNpNmQkPoOwPf

16、QqQpN7NmNmMvPrQrRvPqQrO亞信安全亞信安全(688225)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 of 28 目錄目錄 1.投資建議.4 1.1.收入和盈利預測.4 1.2.估值分析.5 2.亞信安全：安全軟件龍頭，云技術基因卓越.6 2.1.中國網絡安全軟件領域領跑者.6 2.1.1.“安全定義邊界”，各大細分領域引領安全行業.8 2.1.2.聚焦算力與數字基礎架構變革.10 2.1.3.行業競爭加劇，業績端有望得到改善.11 2.2.強化產品核心競爭力，建立云技術堅固防線.13 2.3.前瞻布局車聯網+衛星互聯網，提升成長空間.15 3.聯合亞信科技，深耕數字經濟.17

17、3.1.亞信科技：數字領域的深耕者.17 3.2.和衷共濟，鑄就雙贏.21 4.網絡安全：威脅機遇并存，軟件服務前景廣闊.23 4.1.全球威脅重視程度提高，挑戰帶來發展機遇.23 4.2.多因素催化網絡安全發展，SaaS 化是長期趨勢.24 4.3.行業競爭激烈，軟件、服務轉型趨勢明朗.25 5.風險提示.26 亞信安全亞信安全(688225)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 of 28 1.投資建議投資建議 首次覆蓋，給予增持評級。首次覆蓋，給予增持評級。亞信安全是中國網絡安全軟件領域的領跑者。我們預計公司 2024-2026 年 EPS 為 0.05/0.52/0.63 元。參考可比

18、公司，結合EV/Sales 和 PS 兩種估值方法，給予公司 2024 年合理估值為 65.77 億元人民幣，目標價 16.44 元，對應 2024 年 3.4 倍 PS。領跑網絡安全軟件領域，前瞻布局未來產業生態。領跑網絡安全軟件領域，前瞻布局未來產業生態。亞信安全公司憑借其在網絡安全軟件領域的卓越表現，穩坐行業龍頭之位。公司不僅深耕傳統安全領域，更以前瞻性的視野布局車聯網與衛星互聯網兩大新興領域。作為工信部網安中心重點實驗室車聯網安全工作組的首批成員，亞信安全創新性地提出了車聯網縱深防御體系，攜手國內頭部車企共筑安全防線。同時，公司緊跟國家衛星互聯網“新基建”步伐，與上海垣信衛星達成戰略合

19、作，獨家中標其咨詢服務項目，展現了其在衛星互聯網建設與安全規劃中的積極布局，力圖打造空天地一體化網絡的戰略決心。收并購拓展業務覆蓋度，深耕數字經濟云安全領域。收并購拓展業務覆蓋度，深耕數字經濟云安全領域。通過與亞信科技的并購重組，亞信安全進一步構建“懂網、懂云、懂安全”的全面能力體系。此舉不僅提升“云網安”融合能力，還通過產品線的拓展與增強，提升了整體解決方案的服務能力。此外，亞信科技的出海戰略為亞信安全開拓海外市場提供了強大助力，有望在國際舞臺上實現新突破。并購后，雙方將在電信運營商等關鍵信息基礎設施行業展開協同合作，共享商機，交叉銷售，共同推動業務版圖的擴大與持續經營能力的提升，為亞信安全

20、在數字經濟時代的深耕細作奠定堅實基礎。同時，隨著 SaaS 市場的蓬勃發展，亞信安全在保持身份安全、終端安全等領域持續領先的情況下，收購服云信息，實現完整云安全能力，深耕客戶應用場景，與三大運營商達成深度合作，不斷提升業務覆蓋度，海外市場有望進一步開拓。催化劑催化劑：車聯網+衛星互聯網布局推進加快；海外市場拓展加速。風險提示：風險提示：宏觀經濟不景氣的風險，新產品研發不及預期的風險。1.1.收入和盈利預測收入和盈利預測 1）云網虛擬化基礎軟件：公司云網虛擬化基礎軟件業務中主要解決客戶在云計算虛擬化基礎設施建設方面需求。隨著客戶的云化轉型及安全合規的需求在政策引導下穩定上升，公司有動力持續拓展與

21、云基礎架構領導廠商的業務合作，共同推進運營商及行業客戶云網基礎設施和云化管理運維方案的落地，以及和公司現有安全產品服務結合的探索?？紤]到云網虛擬化毛利相對較低，在公司云化及產品化轉型的趨勢下，未來該類業務拓展速度有望放緩，預計 2024-2026 年的增速分別為 15%、12%、10%，隨著云計算基礎設施硬件成本的邊際改善，我們認為該業務毛利率預計會有一定程度的上升，預計 2024-2026 年毛利率分別為 12%、15%、15%。2）網絡安全服務業務：公司目前已建設 130 多人的國家級專業服務團隊，持續進行高級攻防技術研究，共推出 47 項安服業務。公司的安全服務團隊先后參與兩會、中國國際

22、進口博覽會等重大活動保障工作，通過高效的協同作戰體系、標準化的處理流程，在國家級攻防演練活動中獲得客戶高度認可，贏得較多商機。通過與剛剛完成收購的廈門服云之間的業務融合，公司能夠提供全棧式的云安全服務。在口碑和產品能力的共同作用下，網絡安全服務亞信安全亞信安全(688225)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 of 28 業務有望保持較快增速。預計 2024-2026 年的增速分別為 30%、25%、20%。該業務毛利率水平穩定，預計 2024-2026 年的毛利率維持在 15%水平。3）網絡安全產品業務：該業務系公司營業收入占比最大的核心業務，包括數字信任及身份安全產品體系、端點安全產品體

23、系、云網邊安全產品體系。公司在 2024 年及時調整策略，將重點放在非政府行業市場，主要拓展云安全、終端安全等標品收入，在云安全能力方面通過整合亞信安全的五大核心技術引擎，疊加安全狗的產品優勢構建了全面的云安全解決方案，終端安全能力今年也有重大升級，根據公司公告，這兩項產品市場潛力大，合計可達百億以上，為公司提供了堅實的營收基礎。一方面公司的云安全、終端安全、高級威脅治理類等優勢產品近年保持快速增長，另一方面態勢感知、數據安全、身份安全等平臺類產品于 2023 年推出標品版本，提升交付效率，加強在非運營商行業的拓展，隨著標準產品在全行業的加速適用，公司的網絡安全產品業務有望維持較高增速，我們預

24、計 2024-2026 年的增速分別為 20%、20%、18%。隨著公司擴大標品占比、提高非運營商行業占比的戰略持續推進，該業務毛利率有望得到積極改善，預計 2024-2026 年的毛利率分別為58%、60%、60%。預計 2024-2026 年亞信安全的收入分別為 19.34/23.19/27.31 億元，歸母凈利潤分別為 0.21/2.09/2.54 億元，EPS 分別為 0.05/0.52/0.63 元。表表 1：預測公司：預測公司 2024-2026 年營收年營收 1 19.9.3434/23.1923.19/27.3127.31 億元億元 單位：百萬元單位：百萬元 2023 2024

25、E 2025E 2026E 收入合計收入合計 1,608.09 1,934.32 2,319.09 2,730.58 收入增速收入增速-6.56%20.29%19.89%17.74%成本合計成本合計 839.07 907.56 1,042.45 1,225.05 毛利率毛利率(%)47.82%53.08%55.05%55.14%一、云網虛擬化基礎軟件一、云網虛擬化基礎軟件 收入收入 85.75 98.61 110.45 121.49 成本成本 79.76 86.78 100.59 120.70 增速增速-53.67%15.00%12.00%10.00%毛利率毛利率(%)6.99%12.00%1

26、5.00%15.00%二、網絡安全服務業務二、網絡安全服務業務 收入收入 89.05 115.77 144.71 173.65 成本成本 76.03 98.40 123.00 147.60 增速增速 20.46%30.00%25.00%20.00%毛利率毛利率(%)14.62%15.00%15.00%15.00%三、網絡安全產品業務融行業三、網絡安全產品業務融行業 收入收入 1,433.29 1,719.94 2,063.93 2,435.44 成本成本 683.28 722.38 825.57 974.18 增速增速-1.96%20.00%20.00%18.00%毛利率毛利率(%)52.33

27、%58.00%60.00%60.00%數據來源：Wind，國泰君安證券研究 1.2.估值分析估值分析 我們采用 EV/Sales 和 PS 兩種估值方法，對公司進行估值。1）EV/Sales 估值法估值法 公司是國內網絡安全軟件領域的領跑者，多年來維持著其在身份安全和終端安全領域的領先地位。我們選取奇安信、深信服、啟明星辰三家網安核心標的作為可比公司。亞信安全亞信安全(688225)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 of 28 預計 2024-2026 年亞信安全歸母凈利潤分別為 0.21/2.09/2.54 億元，可比公司 2024 年平均 2.74 倍 EV/Sales，考慮到公司作為

28、國內網絡安全行業龍頭，具備網絡安全領域的技術優勢和在云安全、AI 安全等領域的潛力，在市場拓展上存在較大優勢，隨著標準化產品在全行業的加速適用，公司的銷售能力及產品能力有望迅速兌現，因此給予公司一定的估值溢價，給予亞信安全2024 年 3.5 倍 EV/Sales，合理 EV 為 67.70 億元人民幣。表表1：可比公司可比公司 EV/Sales 估值表（表中數據更新于估值表（表中數據更新于 2024/8/19）可比公司可比公司 收盤價收盤價（元）（元）EV（億（億元）元）EPS（元（元/股）股）EV/Sales 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 奇安信奇

29、安信 22.87 175.62 70.67 80.62 94.03 2.49 2.18 1.87 深信服深信服*47.41 227.39 83.09 93.28 105.52 2.74 2.44 2.15 啟明星辰啟明星辰*13.38 164.12 54.81 66.22 79.77 2.99 2.48 2.06 平均平均 2.74 2.36 2.03 數據來源：Wind，國泰君安證券研究（加*公司盈利預測來自于 Wind 一致預期。）2）PS 估值法估值法 我們仍選取奇安信、深信服、啟明星辰三家網安核心標的作為可比公司。預計 2024-2026 年亞信安全的收入分別為 19.34/23.19

30、/27.31 億元，可比公司2024 年平均 2.53 倍 PS，考慮到公司的標品戰略以及行業調整戰略已經初見成效，同時在網絡安全與數字化經濟上層軟件基礎設施、上層應用以及數據運營等各方面越來越融合的發展態勢下，公司與亞信科技業務相結合，將網安產品的防護屬性與上層軟件基礎設施與業務系統相互融合，迎來更廣闊的行業布局機會，有望在戰略層面實現持續的市場回報，因此給予公司一定的估值溢價，給予 2024 年 3.4 倍 PS，亞信安全合理市值為 65.77 億元人民幣。表表2：可比公司可比公司 PE 估值表（表中數據更新于估值表（表中數據更新于 2024/8/19）可比公司可比公司 收盤價收盤價（元）

31、（元）總市值總市值（億（億元）元）營收（億元）營收（億元）PS 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 奇安信奇安信 22.87 156.70 70.67 80.62 94.03 2.22 1.94 1.67 深信服深信服*47.41 199.05 83.09 93.28 105.52 2.40 2.13 1.89 啟明星辰啟明星辰*13.38 163.02 54.81 66.22 79.77 2.97 2.46 2.04 平均平均 2.53 2.18 1.87 數據來源：Wind，國泰君安證券研究（加*公司盈利預測來自于 Wind 一致預期。）綜合以上估值方法

32、，按照謹慎取低原則，我們認為公司合理估值為綜合以上估值方法，按照謹慎取低原則，我們認為公司合理估值為 65.77 億億元人民幣，對應目標價元人民幣，對應目標價 16.44 元。元。2.亞信安全：安全軟件龍頭，云技術基因卓越亞信安全：安全軟件龍頭，云技術基因卓越 2.1.中國網絡安全軟件領域領跑者中國網絡安全軟件領域領跑者 亞信安全是中國網絡安全軟件領域的領跑者。亞信安全是中國網絡安全軟件領域的領跑者。2015 年亞信安全正式起航，隨后于 2022 年在上交所科創板上市?！岸W、懂云”是亞信安全多年高速發展的優勢內因，“懂網”的優勢承繼于亞信 30 年互聯網建設經驗，具備強大的業務能力與資源；“

33、懂云”的優勢源自亞信安全深耕網絡安全高精尖技術的能力，以云安全、終端安全、數據安全、身份安全、態勢感知、高級威脅治理六大核心技術，構建產品+平臺+服務完整閉環，守護客戶數字化轉型之旅，并以全面完整的云安全技術能力引領云安全市場，筑牢云、網、邊、端之安全防線。亞信安全亞信安全(688225)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 of 28 圖圖1：安全定義邊界，公司成為網絡安全中堅力量安全定義邊界，公司成為網絡安全中堅力量 數據來源：公司官網，國泰君安證券研究 公司主營業務包括網絡安全產品、網絡安全服務、云網虛擬化三大部分。公司主營業務包括網絡安全產品、網絡安全服務、云網虛擬化三大部分。其中網絡

34、安全產品包括數字信任及身份安全產品體系、端點安全產品體系、云網邊安全產品體系。數字信任及身份安全產品體系以身份識別與訪問控制、數據安全相關的產品為主；端點安全產品體系以終端安全、云安全、高級威脅治理和邊界安全產品為主；云網邊安全產品體系主要解決客戶在安全管理及網絡管理的建設方面需求，以大數據分析及安全管理類產品和 5G 云網邊管理類產品為代表。公司客戶廣泛分布于電信運營商、金融、政府部委、能源電力等行業領域，重要客戶包括三大電信運營商，中國人民銀行總行，五大國有銀行，大型股份制銀行，國家部委等重點中央部門以及國家電網、南方電網、中石化等重點企業。圖圖2：網絡安全產品為公司核心業務網絡安全產品為

35、公司核心業務 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 實際控制人持股比例較高，股本結構相對穩定。實際控制人持股比例較高，股本結構相對穩定。根據公司 2023 年三季報，公司擁有實際控制人田溯寧先生，通過亞信信遠、亞信融信、亞信信合、亞信融創、南京安融等間接持有公司 43.59%股份，為第一大股東。2023 年 2月，公司擬斥資 2.7 億進行股份回購，并與 2024 年 2 月完成，回購股份主要用于員工持股計劃及股權激勵。0%20%40%60%80%100%20192020202120222023網絡安全產品云網虛擬化基礎軟件網絡安全服務亞信安全亞信安全(688225)請務必閱讀正文之后的免責條

36、款部分 8 of 28 圖圖3：田溯寧先生為實際控制人，合計持有公司田溯寧先生為實際控制人，合計持有公司 43.59%股份股份 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 2.1.1.“安全定義邊界”，各大細分領域引領安全行業“安全定義邊界”，各大細分領域引領安全行業 公司在中國網絡安全電信行業市場占據領先地位。公司在中國網絡安全電信行業市場占據領先地位。亞信安全連續五年在身份安全領域市場份額排名第一，在終端安全領域排名第二，并在威脅情報、EDR、XDR 等關鍵技術領域處于行業領導地位，是中國網絡安全企業 10 強。2020年，亞信安全提出“安全定義邊界”的發展理念。以身份安全為基石，云網和端點安全

37、為核心，安全中臺為紐帶，威脅情報為輔助，亞信安全構建了“云化、聯動、智能”的技術戰略，保護了數億家庭和關鍵信息基礎設施，建立了全網絡的安全免疫系統，為我國向網絡強國的轉變提供了堅實保障。收購“服云信息”，夯實云安全市場領導地位。收購“服云信息”，夯實云安全市場領導地位。2023 年 10 月，亞信安全發布公告以 3.027 億元完成對廈門服云信息科技有限公司 75.96%股權的收購。服云安全成立于 2013 年，率先在國內基于云工作負載安全（CWPP）概念開展技術研發與創新，并在云原生安全（CNAPP）、云安全態勢管理(CSPM)等領域有著突出的技術實力。在云安全領域，提供基于(云)主機安全產

38、品、公有云 SaaS 產品、私有云安全平臺，整合容器安全和微隔離等先進技術的全面解決方案和服務，旨在滿足公有云、私有云、混合云等多樣化云環境中用戶的需求。通過此次收購，亞信安全將在產品、技術、市場等領域與服云信息深度融合，進一步提升云安全領域的核心競爭力，不斷擴大市場份額。亞信安全亞信安全(688225)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 of 28 圖圖4：公司領導網絡安全行業發展公司領導網絡安全行業發展 數據來源：公司官網 產品和解決方案多次榮獲行業內重要獎項。產品和解決方案多次榮獲行業內重要獎項。2019 年，公司榮獲中國通信企業協會頒發的“最佳行業創新應用獎”和“5G 創新企業獎”；

39、公司的統一身份管理平臺（IAM）、運營與態勢感知平臺（MAXS）分別榮獲人民郵電報頒發的“網絡安全卓越解決方案獎”和“網絡安全創新先鋒獎”；公司的XDR 解決方案榮獲通信世界頒發的“年度網絡安全技術創新獎”，并于 2021年被評為“5G 實力榜之網絡安全企業十強”。圖圖5：公司支持多項會議網絡安全保障公司支持多項會議網絡安全保障 數據來源：公司招股說明書 客戶基礎廣泛，核心技術獲國內外認可?？蛻艋A廣泛，核心技術獲國內外認可。公司客戶涉及電信運營商、金融、政府、制造業、醫療、能源和交通等行業，為關鍵信息基礎設施提供服務。近年來，公司積極響應國家網絡安全保衛工作，為兩會、APEC 會議、G20峰

40、會、一帶一路高峰論壇、金磚五國峰會和進博會等重大會議提供網絡安全保障，已成為國家網絡與信息安全信息通報機制的技術支持單位、國家重大活動網絡安全保衛技術支撐單位和網絡安全應急服務支撐單位，是國家網絡安全的重要技術支撐力量。此外，公司的核心產品和技術解決方案在國內外市場研究機構中獲得了廣泛認可。Frost&Sullivan 研究報告顯示，早在 2019年亞信安全就在中國網絡安全軟件市場份額排名第一，并在多個細分市場領域占據領先地位；在 IDC 發布的報告中，公司也在中國身份和數字信任軟件市場份額及中國終端安全軟件市場份額中排名靠前。亞信安全的 EDR 產品被 IDCMarketScape 報告評為

41、“領導者象限”，其威脅情報服務也被評為亞信安全亞信安全(688225)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 of 28“中國市場領導者”。圖圖6：公司位居安全牛身份與訪問管理（公司位居安全牛身份與訪問管理（IAM）領導者象限）領導者象限 數據來源：安全牛，國泰君安證券研究 2.1.2.聚焦算力與數字基礎架構變革聚焦算力與數字基礎架構變革 公司獨特的生態基因夯實其于云與網數字基礎安全架構領域的領先地位。公司獨特的生態基因夯實其于云與網數字基礎安全架構領域的領先地位。亞信安全推動自身生態建設，陸續發布和編寫了 東數西算工程算力樞紐安全能力建設白皮書、東數西算工程智算中心安全指引；全面參與了東數西

42、算工程和算力安全示范項目，與四川能投、西云算力合作進行方案落地。2023 年，亞信安全發布新一代終端安全品牌 TrustOne，其以原子化能力，提供了防病毒、虛擬補丁、EDR、桌管、SDP、VP、網絡準入等諸多功能。2024年，亞信安全又發布全新云安全品牌“ForCloud”，并強調全棧一體化能力。同時，亞信安全與西云算力、超云公司合作，共建算力生態。與清華大學智能產業研究院簽約，雙方加深合作，共建 AI 算法生態。同時也與華為終端業務簽約，融入鴻蒙生態。亞信安全算力一體化安全方案落地西云智算中心，搭乘算力時代東風。亞信安全算力一體化安全方案落地西云智算中心，搭乘算力時代東風。AIDC是專為人

43、工智能應用所需的高性能計算和大規模數據處理而設計的數據中心。AIDC 作為智慧時代承載 AI 算力服務的關鍵新型基礎設施，在數字經濟發展中發揮著至關重要的角色。亞信安全為西云算力的新一代人工智能數據中心（AIDC）項目設置了國際最高標準重保防護體系，強調物理安全，涵蓋了全方位的安全性能，實現了實時監控和快速響應機制，以識別和應對任何安全威脅。亞信安全中標寧夏樞紐云安全一體化建設工程項目，助力算力網絡安全行亞信安全中標寧夏樞紐云安全一體化建設工程項目，助力算力網絡安全行穩致遠。穩致遠。寧夏樞紐云安全一體化建設工程項目是全國一體化大數據中心體系中的一個重要組成部分，旨在構建一個綜合性的云安全防護體

44、系。作為國家八大樞紐節點之一，其云安全一體化建設工程的啟動，對于推動寧夏數字化發展、保障數據安全具有重要意義。亞信安全作為總體安全能力建設的承擔者，利用信艙 ForCloud 產品實現對云主機的深度保護，實現資產管理和云亞信安全亞信安全(688225)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 of 28 主機安全的聯動。同時提供滿足等級保護、不同級別基準要求的安全基線模板，方便用戶自檢安全，也滿足監管部門的要求。推動推動 C3 安全峰會圓滿完成，產品前瞻性強。安全峰會圓滿完成，產品前瞻性強。亞信安全將安全伴生于數字基礎架構變革、企業數字化轉型的每一階段，進行策略產品創新和生態合作拓展。C3安全峰

45、會期間，亞信安全的“AI原生安全”核心策略、信計劃XPLAN”、信立方安全大模型、安全左移、安全一體化等理念和計劃體現出顯著的前瞻性。圖圖7：公司推動公司推動 C3 安全峰會圓滿完成安全峰會圓滿完成 數據來源：亞信安全公眾號 2.1.3.行業競爭加劇，業績端有望得到改善行業競爭加劇，業績端有望得到改善 營收基本穩定增長，利潤短期承壓。營收基本穩定增長，利潤短期承壓。2023 年公司實現營業收入 16.08 億元，較上年同期減少 6.56%。歸母凈利潤虧損 2.91 億元。受外部環境不確定性、行業下游客戶需求趨緩等因素的影響，公司整體業績有所下滑，且解決方案類收入階段性放緩下降，公司產品業務結構

46、進一步優化。2024 年公司盈利能力逐步回升，有望迎來業績增長拐點。年公司盈利能力逐步回升，有望迎來業績增長拐點。2024 年上半年公司實現營業收入 6.61 億元，同比增長 17.31%，已顯示出企穩回升的跡象。其中 2024 年 Q1 公司收入端就明顯回暖，實現營業收入 2.88 億元，同比增長 22.05%。2024H1 公司歸母凈利潤虧損 1.92 億元，由于 Q1 公司利潤端虧損擴大至-1.46 億元，主要系低毛利的運營商解決方案類業務占比相較于2023 年正?；厣?，導致 Q1 毛利率由 2023 年的 60.37%降低至 49.36%，隨著公司成本控制的開展，毛利率已經得到恢復，公

47、司 Q2 毛利率由 2023 年的 52.51%上升到 2024 年的 59.13%；考慮到公司 2024 年單 Q2 營收同比增長 13.89%，歸母凈利潤減虧幅度達 40%，因此，我們認為在核心主營業務保持快速增長，業務結構均衡健康，以及運營商行業優勢地位全面鞏固，與非運營商行業形成雙輪驅動的背景下，公司產品盈利能力持續向好，Q2 的大幅減虧已階段性顯示出公司業績增長韌性，有望迎來業績拐點。隨著網絡安全市場更加成熟，安全防御硬件設備逐步云化，網絡安全軟件和服務市場將持續增長，同時隨著公司的標準化產品在全行業的加速適用以及車聯網及衛星互聯網等新興業務的放量，將驅動公司盈利能力逐步回升。亞信安

48、全亞信安全(688225)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 of 28 圖圖8：2018-2024 上半年公司營收基本穩定上半年公司營收基本穩定增長增長 圖圖9：2023 年公司歸母凈利潤受行業影響短期承壓年公司歸母凈利潤受行業影響短期承壓 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 毛利率水平略有下波動，凈利率短期承壓。毛利率水平略有下波動，凈利率短期承壓。公司盈利能力保持穩定，2020-2023 年標準化產品收入復合增長率為 23.7%，標準化產品、安全服務保持較快增長，是公司營收增長、綜合毛利率穩定的貢獻主力。2018-2022 年公司毛利率維持在5

49、0%以上水平，2023年毛利率略有下降，從52.79%降至47.82%，主要是受到了解決方案類業務階段性成本投入較高及云網虛擬化業務毛利下降影響，而 2024 上半年又再次回升至 54.91%。圖圖10：2018-2024 上半年公司銷售毛利率基本保持穩定，凈利率短期承壓上半年公司銷售毛利率基本保持穩定，凈利率短期承壓 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 費用端受研發投入增長影響明顯上升。費用端受研發投入增長影響明顯上升。2019-2022 年，公司的期間費用率控制穩定，維持在可比公司相對較低水準。2023 年公司期間費用率為 68.06%，研發費用率為 27.78%，同比增加 9.04%，

50、在行業研發高投入的環境下，公司持續提升研發投入，聚焦端點安全和云安全領域，2023 年公司研發費用為4.47 億元，同比增長 38.54%，公司聚焦端點安全和云安全領域，持續保持在云安全、身份安全、終端安全、安全管理、高級威脅治理、數據安全及工控安全等重要核心技術領域的投入，尋求核心競爭力提升，謀求長期發展。-10%0%10%20%30%40%051015202018201920202021202220232024 H1營業總收入(億元)同比增長率(%)-500%-400%-300%-200%-100%0%100%-4-3-2-101232018201920202021202220232024

51、H1歸母凈利潤(億元)同比增長率(%)-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%2018201920202021202220232024H1銷售毛利率(%)銷售凈利率(%)亞信安全亞信安全(688225)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 of 28 圖圖11：2023 年公司期間費用率有所上升年公司期間費用率有所上升 圖圖12：公司研發費用率回升明顯公司研發費用率回升明顯 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 2.2.強化產品核心競爭力，建立云技術堅固防線強化產品核心競爭力，建立云技術堅固防線 憑借領先產品與服務打

52、造核心競爭力。憑借領先產品與服務打造核心競爭力。公司擁有完整網絡安全軟件生態體系，中國網絡安全軟件市場占有率第一。憑借數字信任及身份安全體系、端點安全產品體系、云網邊安全產品體系，公司提出“安全定義邊界”發展理念，構建“云化、聯動、智能”的技術戰略。依托于四大產品服務體系，公司構筑預測、防護、檢測、響應的動態自適應安全模型，從數據感知、認知到預知，智能驅動到策略下發，旨在建設全網免疫系統。公司憑借突出的產品能力獲得中國計算機行業協會數據安全專業委員會和中國軟件評測中心頒發的數據安全服務能力評定雙二級證書（數據安全評估二級、數據安全建設二級），成為為數不多的兩項證書均拿到最高級認證的企業之一。公

53、司在中國身份安全市場連續領跑。公司在中國身份安全市場連續領跑。根據 IDC 數據，公司在 2017-2022 年連續五年蟬聯中國身份和數字信任軟件市場份額第一。2023 年 H1 公司在中國身份和訪問管理軟件市場份額為 7.6%，排名第二。數字認證、吉大正元、格爾軟件、派拉軟件的市場份額分別為 8.4%、7.3%、3.4%、2.9%。2023 年全年公司在中國身份和訪問管理軟件市場份額位居首位。圖圖13：2023 H1公司在中國身份和訪問管理軟件市場份公司在中國身份和訪問管理軟件市場份額為額為 7.6%，排名第二，排名第二 圖圖14：2023 年公司在中國身份和訪問管理軟件市場份年公司在中國身

54、份和訪問管理軟件市場份額位居首位額位居首位 數據來源：IDC 數據來源：IDC 公司在終端安全領域連續多年位居前茅。公司在終端安全領域連續多年位居前茅。根據 IDC 數據，2023H1 公司在中0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%20192020202120222023亞信安全深信服啟明星辰奇安信0%5%10%15%20%25%30%35%20192020202120222023亞信安全深信服啟明星辰奇安信亞信安全亞信安全(688225)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14 of 28 國終端安全軟件市場份額占據 11.3%，連續多年位居第二。奇安信以 18.3%的市場

55、份額占據第一，青藤云安全、深信服、微軟則分別占有 6.2%、4.3%、2.7%。2023 年全年公司在中國終端安全市場份額維持第二。圖圖15：公司維持公司維持 2023 年上半年中國終端安全市場份額年上半年中國終端安全市場份額第二名第二名 圖圖16：公司維持公司維持 2023 年中國終端安全市場份額第二名年中國終端安全市場份額第二名 數據來源：IDC 數據來源：IDC 公司率先融入公司率先融入 AI 時代，秉承“安全數字世界”理念。時代，秉承“安全數字世界”理念。亞信安全提出了“AI促進安全、保障 AI 安全”的全新安全方案，在 2024 年 C3 安全大會上，亞信安全發布了網絡安全領域行業大

56、模型“信立方”，這款大模型將安全技術與 AI 技術結合在一起，用于實現網絡安全領域的攻擊面智能檢測、惡意代碼及威脅情報智能分析、告警預判等功能應用。首先，信立方可以進行高級威脅檢測，結合 NDR/XDR 等產品，信立方大模型可以實現對網絡流量的未知威脅檢測。其次，信立方可以化身安全專家，輔助安全運營，同時進行安全知識問答，包括深入解析常見漏洞的原理，并提供針對性的修復策略和建議，詳細解答應急響應的相關知識，幫助在突發安全事件中迅速應對。圖圖17：信立方大模型應用場景豐富，體現了信立方大模型應用場景豐富，體現了 AI 在網絡安全領域的深入融合與創新發展在網絡安全領域的深入融合與創新發展 數據來源

57、：亞信安全公眾號 亞信安全亞信安全(688225)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15 of 28 亞信安全發布“亞信安全發布“AI+XDR 產品矩陣”，將大模型與核心產品技術深度融合。產品矩陣”，將大模型與核心產品技術深度融合。據 IDC 數據，XDR 平臺的全球市場規模發展迅速，預計未來五年的復合年增長率將達到 41.7%，約為全球網絡安全市場年復合增長率的 4 倍。在技術層面，頭部安全廠商已經把 GenAI/AI 技術運用到 XDR 平臺當中，旨在進一步提高自身的安全運營與防護水平；亞信安全 AI+XDR 平臺具備發現全局風險以及智能輔助運營的強大能力，能夠有效地提升威脅對抗水平和運營

58、效率，打造出數據可擴展、場景可擴展、分析可擴展、響應可擴展、能力可提升的一站式安全運營平臺。當前，亞信安全 AI+XDR 安全運營平臺能夠為金融等重點行業用戶、大型央企以及中小企提供對標業務場景、滿足安全需求的智能化安全運營方案及服務。圖圖18：AI+XDR 安全運營架構體系下平臺能夠發現全局風安全運營架構體系下平臺能夠發現全局風險險+智能輔助運營智能輔助運營 數據來源：亞信安全公眾號 2.3.前瞻布局車聯網前瞻布局車聯網+衛星互聯網，提升成長空間衛星互聯網，提升成長空間 公司在車聯網等新型場景積極前瞻布局。公司在車聯網等新型場景積極前瞻布局。亞信安全參與編寫國家標準 車聯網網絡安全異常行為檢

59、測機制 的制定，是工信部網安中心重點實驗室車聯網安全工作組的首批成員單位。隨著智能網聯汽車的飛速發展，車聯網將面對來自云、管、端等多方面的安全威脅，對社會安全、公共安全及生命安全形成挑戰。亞信安全基于自身在身份安全、終端安全、數據安全、云安全等核心能力的積累，形成車聯網安全綜合解決方案，覆蓋智能網聯汽車開發全生命周期，同時，憑借出色的云端安全能力、海量的威脅情報、龐大的安全運營團隊賦能，以及分布式車端安全能力，亞信安全提出了車聯網縱深防御體系，可以極大地提升車企的安全能力，保障消費者財產、人身安全，幫助車企打造全生命周期安全的品牌附加值。公司積極布局衛星互聯網新產業，力圖打造空天地一體化網絡公

60、司積極布局衛星互聯網新產業，力圖打造空天地一體化網絡。2024 年 5月底，亞信安全與上海垣信衛星簽署戰略合作協議，雙方將跟隨國家衛星互聯網“新基建”的戰略重點，積極投入衛星互聯網的建設與安全規劃。公司于 2024 年初已參股投資上海垣信衛星的 A 輪股權融資，此次簽署戰略合作協議根據雙方規劃，主要包括：一是根據上海垣信企業數字化及安全合規的實際需要，亞信安全憑借在系統安全、網絡安全、數據安全、應用安全等領域全面的技術積累，通信運營商領域豐富實踐經驗，以及海外市場的拓展經亞信安全亞信安全(688225)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16 of 28 驗，可以為未來上海垣信衛星業務支撐系統的

61、可靠穩定運行及長遠發展提供更為全面的信息安全技術保障，夯實一體化底座；二是雙方攜手探索建立切實可行的海外落地合作模式與組織方式，并在全球范圍內開拓客戶資源及合作伙伴關系；三是在人工智能領域，雙方圍繞人工智能大模型領域，開展面向未來的數據、算法、算力的整體策劃，共同探索語料生成、模型訓練、推理應用等人工智能能力建設。公司獨家中標上海垣信衛星咨詢服務項目，主動擁抱商業航天，構筑業務增公司獨家中標上海垣信衛星咨詢服務項目，主動擁抱商業航天，構筑業務增長新引擎。長新引擎。項目任務包括從業務域、管理域、安全域三個方向，基于“以業務為導向，以數據為中心，以平臺為抓手”的整體原則，從 IT 戰略、企業架構、

62、IT 治理三個方面進行規劃。公司深入分析上海垣信現有系統、充分調研上海垣信各部門業務需求、進行信息安全建設規劃，發揮“懂網”、“懂云”、“懂安全”的基因優勢，將安全與網絡做到共成長、共編排、共重構，并結合實際場景靈活擴展、不斷演進，積極投入衛星互聯網的建設與安全規劃。公司守護“千帆星座”安全，提供全面保障。公司守護“千帆星座”安全，提供全面保障。太空中廣泛連接的網絡創造出近乎無限數量的潛在攻擊面，因此必須構筑起“安全數字世界”的新疆域，構建起主動防御、縱深防御、動態防御的衛星互聯網安全能力體系。當前衛星互聯網的風險點主要分布在衛星終端、地面基站和核心網絡三大領域，公司重點關心衛星互聯網“源頭”

63、安全，在設計和開發階段將完備的安全措施融入產品、系統，減少后期進行檢查修復的高昂成本，具備安全左移、動態持續、智能敏捷三大特點，做“千帆星座”的守護者。表表3：公司提供一種更為全面、主動和持續的安全防護方法公司提供一種更為全面、主動和持續的安全防護方法 安全左移安全左移 動態持續動態持續 智能敏捷智能敏捷 在設計階段、開發階段充分考慮供應鏈安全和生產安全。強調動態和持續的安全策略，適應不斷變化的網絡環境和威脅。支持自動化和智能化的安全措施，如試用 AI 和機器學習來監測和響應安全威脅。數據來源：亞信安全公眾號，國泰君安證券研究 衛星互聯網是新質生產力的代表之一。衛星互聯網是新質生產力的代表之一

64、。上海垣信衛星成立于 2018 年 3 月，作為“G60 星鏈”的核心企業，其打造的“商業低軌寬帶衛星星座”已獲得發改委項目核準許可，未來將通過國際化、商業化模式部署與運營低軌衛星星座，為全球客戶提供大帶寬、低時延、高質量、高安全性、全球覆蓋的低軌衛星互聯網服務和行業解決方案。上海垣信擬于 2024 年開始進行大規模的衛星組網建設，千帆低軌衛星星座于 2023 年啟動建設，星座包括三代衛星系統，采用全頻段、多層多軌道星座設計。第一階段計劃到 2025 年底，實現 648 顆星提供區域網絡覆蓋；第二階段到 2027 年底，648 顆星提供全球網絡覆蓋；到 2030 年底，實現 15000 顆星提

65、供手機直連多業務融合服務。隨著衛星互聯網逐步建成，勢必會為產業帶來新的大數據源、新的分布式算力網絡與快捷的人工智能分發途徑。低軌衛星星座作為衛星互聯網全產業鏈條的“鏈主”、價值高地與關鍵瓶頸，快速建成低軌衛星互聯網具備極高的商業價值和戰略價值。安全與衛星互聯網具有天然結合性，公司積極投身衛星互聯網的建設。安全與衛星互聯網具有天然結合性，公司積極投身衛星互聯網的建設。衛星亞信安全亞信安全(688225)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 17 of 28 互聯網是一張面向全球（Global）、開放（Open）、智慧生態（Ecosystem）的立體化網絡，一切皆可互聯。作為新基建之一，這張新網從建設

66、之初便將安全設計與業務規劃進行融合。公司作為技術保障提供者、產業生態的推動者，不斷推進自身在衛星互聯網的參與度，有助于拓展自身在商業航天和衛星互聯網領域的參與深度和廣度，加之公司與上海垣信的深度合作有望鍛造該領域先發優勢，未來業務潛力巨大。3.聯合亞信科技，深耕數字經濟聯合亞信科技，深耕數字經濟 并購重組亞信科技，打造云與安全服務能力。并購重組亞信科技，打造云與安全服務能力。亞信科技創立于 1993 年，是領先的軟件產品、解決方案、服務提供商，二十余年來與三大運營商建立深厚合作基礎，保障全國超十億用戶服務。亞信安全于 2024 年 1 月 16 日與亞信科技聯合發布資產重組公告，收購亞信科技

67、28.8%股權，成為控股股東。3 月 21 日，亞信安全宣布并購交易基金 9 億元募資到位，擬進行計劃的收購亞信科技的投資。本次交易完成后，亞信安全將成為亞信科技的控股股東，亞信安全將進一步依托亞信科技，提升全領域數智化全棧服務能力。3.1.亞信科技：數字領域的深耕者亞信科技：數字領域的深耕者 亞信科技是一家軟件產品、解決方案和服務提供商，深耕數字化領域亞信科技是一家軟件產品、解決方案和服務提供商，深耕數字化領域 3030 余余年。年。公司在 5G、云計算、大數據、人工智能、物聯網、數智運營、業務及網絡支撐系統等領域均具有先進的技術能力和眾多成功案例，客戶遍及電信運營商、廣電、能源、政務、交通

68、、金融、郵政等行業。憑借領先的技術，公司可為用戶提供與企業核心 IT 基礎設施相關的企業上云、云上業務系統適配等服務，提供與網絡基礎設施相關的網絡支撐系統（OSS）、5G 專網等產品，并為客戶提供業務支撐系統（BSS）、大數據平臺、營銷決策系統等核心業務系統及應用，上述核心基礎設施、核心業務系統及應用均與用戶的各類數據息息相關，融入到用戶生產經營的方方面面。亞信安全亞信安全(688225)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 18 of 28 圖圖19：亞信科技產品體系豐富亞信科技產品體系豐富 數據來源：公司官網 亞信科技亞信科技多年來的多年來的戰略轉型和業務積累戰略轉型和業務積累構筑其深耕數字領

69、域的核心優勢。構筑其深耕數字領域的核心優勢。自 2016 年起公司開始戰略轉型，從提供定制化服務轉向銷售標準化產品，并擴展服務范圍至多個行業。22019 年，亞信科技宣布開啟包括數智運營、垂直行業及企業上云、網絡支撐系統在內的三新業務轉型。直至今日，三新已經成為了亞信科技重要的業務支柱，提供最主要的收入增長。2022 年，亞信科技收購艾瑞，成為數智化全棧能力提供商。數智運營業務短期承壓數智運營業務短期承壓，負面影響正逐步消退負面影響正逐步消退。2023 年，亞信科技數智運營業務受行業景氣度下降和內部架構重組的影響出現短期承壓。亞信科技數智運營業務的收入主要來自 2023 年收購的艾瑞咨詢。收購

70、后，亞信科技推動了業務和組織的變革，艾瑞咨詢過去按行業劃分，亞信科技按照區域劃分，雙方就組織模式進行了融合，目前艾瑞咨詢既有行業銷售，又有區域銷售，過程雖然帶來了挑戰，但新的組織架構能夠加強區域市場的覆蓋，讓公司可以更高效地響應政企客戶的需求。此外，數智運營業務中很大一部分是做咨詢和賣行業報告，過去這類報告采購方多為做 IPO 的互聯網公司，但受到資本市場疲弱及互聯網和消費行業客戶嚴控預算的沖擊，2024 年 IPO 公司數量出現較大下滑，互聯網行業報告量也有所減少，所以艾瑞咨詢報告量和咨詢量出現較大下滑，收入較 2023 年同比有所下降，但跌幅在 2023 年下半年已較上半年有所收窄。隨著數

71、據要素 X等相關政策的推進，數智運營業務的市場需求依然巨大，加上組織深度變革帶來的挑戰正逐步消退，預計數智運營業務在 2024 年將恢復增長。垂直行業深化“標準產品垂直行業深化“標準產品+解決方案”高質量發展模式。解決方案”高質量發展模式。亞信科技持續聚焦交通、能源等重點行業，進一步深化標準產品+解決方案的高質量發展亞信安全亞信安全(688225)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 19 of 28 模式。2023 年，亞信科技在交通行業實現收入人民幣 3.16 億元，同比上升458.5%；能源行業收入達人民幣 2.69 億元，同比上升 136.5%。在交通行業，公司持續深耕智慧高速，并在智慧樞

72、紐、數智物流等領域創新發展。在智慧高速領域，形成了 5G+北斗自由流計費、交通數字孿生、交通大數據治理和應用等數智化產品及解決方案；在智慧樞紐領域，公司以標準化產品+解決方案+系統集成的業務模式打造了重慶東站智慧樞紐項目；在數智物流領域，公司通過整合鐵路、航空、公路、水運數據，以及客戶自有數據，提供貨運數據、物流可視化、多式聯運優化等服務，在年內實現了訂單快速增長。在能源行業，公司在鞏固核電 5G 專網市場領導地位的同時，向風電、光伏、礦山等領域拓展。公司的核電站 5G 專網項目已累計簽約核電機組 23個（覆蓋率近 30%），風電場累計超百個（覆蓋率近 10%）。在光伏領域，公司累計接入光伏場

73、站超過 400 個（覆蓋率近 10%）。在礦山領域，公司以5G 專網、邊緣智能、大數據等產品+解決方案突破智慧礦山市場。能源市場空間廣闊，除了尚未覆蓋的核電機組外，仍有數千個風電、光伏場站和煤礦存在數字化轉型的需求。2023 年，垂直行業數字化業務收入為人民幣 9.65億元，同比上升 27.5%，占總收入比重 12.2%。在智慧運營業務在智慧運營業務(DSaaS)方面，亞信科技持續聚焦通信、政企、汽車、消費方面，亞信科技持續聚焦通信、政企、汽車、消費等行業。等行業。在數智 TMT 領域，亞信科技持續優化業務模式，其中互聯網專區運營、按權益分成等的省分客戶 2023 年新增 7 省，累計達 23

74、 ??；同時，DSaaS 客戶版圖從客戶集團內的省分客戶進一步拓展到更多的專業公司，如中移金融科技、中移互聯網等。在數智政企方面，公司贏得了數字重慶信用基建庫等項目，為將來持續開展政務數據流通變現打下基礎。在數智車聯網，公司基于通信大數據并結合 AI、隱私計算等技術，打造了汽車數字化營銷方案，助力汽車行業客戶版圖持續擴大，贏得了深藍、廣豐、東風汽車等多個客戶項目。在數智消費，公司深耕品牌類客戶，圍繞會員運營、私域運營等場景，持續為耐克提供門店洞察等服務。在智能決策(DI)領域，艾瑞數智在 AIGC 及數字化轉型等領域發布多份研究報告，在數字化咨詢行業逐步形成了較大的影響力。2023 年，數智運營

75、業務實現收入人民幣 11.02 億元，同比下降 4.2%，占總收入比重為 14.0%，按結果及分成付費模式的收入占數智運營業務收入 24.0%。OSS 業務保持快速增長業務保持快速增長，BSS 業務面對較大挑戰業務面對較大挑戰。在 OSS 業務方面，公司把握算力網絡、自智網絡、ToB5G 網絡等領域的市場機會，繼續以行業領先的技術與產品推動業務快速增長。亞信科技的自智網絡副駕產品體系通過構建自智網絡副駕專屬模型、認知增強服務與自智網絡副駕工具包，有效支撐通信運營商向 L4/L5 高階自智網絡演進。2023 年，OSS 業務收入達人民幣8.32 億元，同比上升 24.9%，占總收入比重 10.5

76、%。在 BSS 業務方面，一方面面臨客戶加大降本增效與自主研發力度帶來的挑戰，傳統 BSS 業務下行壓力增大；另一方面，公司積極運用 AIGC/GPT、邊緣 AI、元宇宙、數字孿生等創新技術來打造產品，滿足客戶的創新需求，以緩解 BSS 業務的下行壓力。利用 AIGC 形成了智能客服多模態交互運營、營銷服務智能化、ChatBI等產品。此外，在新客戶拓展方面，公司持續開拓客戶版圖，替換多省政企業務支撐系統，并贏得上海電信計費系統重構等項目。正負相抵，2023 年，BSS 業務出現微跌，收入同比下跌 0.9%，為人民幣 48.81 億元。根據國家工信安全發展中心測算數據，2021 年我國數據要素市

77、場規模達到 815 億元，預計到 2025 年將達到 1749 億元左右，公司 BSS 與 OSS 業務或將迎來新的亞信安全亞信安全(688225)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 20 of 28 快速增長點。公司公司 2018-2023 年營業收入實現穩步增長年營業收入實現穩步增長，盈利能力整體較強。，盈利能力整體較強?？偁I業收入達人民幣 78.91 億元，同比上升 2.0%。雖然傳統 BSS 業務面臨挑戰，收入微跌，同比下降 0.9%，數智運營業務也短期承壓，收入同比下降 4.2%，但得益于 OSS 業務和垂直行業數字化業務快速增長，收入規模依然保持了穩定。三新業務整體增長較快，同比上升

78、 12.7%，收入達人民幣 28.99 億元，占總收入比重提升至 36.7%圖圖20：2018-2023 年亞信科技營收穩定增長年亞信科技營收穩定增長 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 公司嚴控成本公司嚴控成本，加大降本增效舉措力度加大降本增效舉措力度。2023 年公司毛利率為 37.7%，同比保持穩定。受商譽及無形資產減值等非經營性項目的影響，凈利潤下跌37.9%，至人民幣 5.12 億元。年度經調整凈利潤達到人民幣 8.51 億元，凈利潤率達 10.8%，依然保持較好的盈利能力。經營性現金流為人民幣 5.82 億元，同比上升 5.9%。圖圖21：亞信科技銷售毛利率維持穩定水平，凈利率短

79、期承壓亞信科技銷售毛利率維持穩定水平，凈利率短期承壓 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 0%2%4%6%8%10%12%14%16%0102030405060708090201820192020202120222023營業收入（億元）YOY0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%201820192020202120222023銷售凈利率(%)銷售毛利率(%)亞信安全亞信安全(688225)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 21 of 28 創新驅動，研發賦能，四個轉變提供新質生產力。創新驅動，研發賦能，四個轉變提供新質生產力。亞信科技始終高度重視核心研發實力，聚焦云網、數智

80、、IT三大產品研發體系，持續投入，向 產品與服務 雙領先目標邁進。其中，云網融合產品保持國際領先，數智產品國內領先，IT 產品保持在國內第一梯隊。此外，公司 XGPT 大模型已落地，主要服務于通信、能源和交通行業，目前已實現部分項目的商用落地和近 60 個商機。順應時代，以順應時代，以四個轉變的發展戰略四個轉變的發展戰略積極響應。積極響應。亞信科技將在推進一鞏固、三發展業務戰略的基礎上，進一步落實向非通信行業、標準產品、軟硬一體產品及國際市場四個轉變的發展戰略，持續提供新質生產力。面向非通信行業，公司將持續聚焦能源、政務、交通等重點垂直行業，把握政策利好，壯大專業化團隊，以標準產品+解決方案的

81、模式打造標桿，保證質量的同時實現規模提升。數智運營業務在非通信行業將積極把握 數據要素政策機遇，依托通信大數據的資源優勢，強化在消費及汽車等領域的發展。在消費行業，積極培養品牌客戶及文旅業客戶等主題賽道的洞察、私域運營等能力。公司將聚焦 5G/6G 網絡、邊緣智能、數據庫、XGPT、大數據及可信數據流通五大戰略級產品，加大向通信、能源、政務、交通等重點垂直行業的推廣力度。同時，公司將大力完善產品供應鏈管理，實現產品標準化及軟硬一體產品規?；l展。在國際市場方面，隨著公司標準化產品能力日趨成熟，公司將積極融入國際生態，以海外渠道和借船出海的模式開拓中東及東南亞市場，把公司 5G 專網、O-RAN

82、 及邊緣 AI 等軟硬一體標準產品推廣到國際市場。3.2.和衷共濟，鑄就雙贏和衷共濟，鑄就雙贏 通過與亞信科技的并購重組，亞信安全將進一步打造“懂網、懂云、懂安全”通過與亞信科技的并購重組，亞信安全將進一步打造“懂網、懂云、懂安全”的能力體系。的能力體系。攜手提升“云網安”融合能力，實現產品線的延伸及增強，提升公司整體解決方案實力。交易完成后，雙方有望在電信運營商等多個關鍵信息基礎設施行業實現協同發展，同時在商機共享、交叉銷售等方面開展合作，對亞信安全業務拓展、提升持續經營能力具有積極作用。通過并購有望實現優勢互補與深度協同。通過并購有望實現優勢互補與深度協同。近年來，數據要素和數據資產的重要

83、性持續提升，數字化及安全行業迎來重要的發展機遇期。亞信科技在數字領域積累了豐富的技術和業務經驗，尤其是在數智運營、垂直行業解決方案、智慧運營業務等方面，與三大運營商的長期合作為其提供了強大的客戶基礎和支持網絡。隨著業務的不斷擴展和技術創新的應用，亞信科技在數字轉型領域具有顯著的競爭優勢和發展潛力。通過與亞信科技的并購重組，亞信安全將進一步升級“懂網、懂云、懂安全”的能力體系，提升“云網安”融合能力，實現產品線的延伸及增強，提升公司整體解決方案實力。交易完成后，雙方有望在電信運營商等多個關鍵信息基礎設施行業實現協同發展，同時在商機共享、交叉銷售等方面開展合作，對亞信安全業務拓展、提升持續經營能力

84、具有積極作用。技術協同效應：技術協同效應：亞信科技和亞信安全在數字化項目中可形成從安全到業務的完整解決方案，比如在 DSaaS 數據安全治理方面率先進行整合；戰略執行方面，亞信安全成為公司控股股東將提高公司的戰略決策和執行的效率；亞信安全亞信安全(688225)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 22 of 28 亞信科技業務領域廣泛，有望與亞亞信科技業務領域廣泛，有望與亞信安全在多領域進行技術融合與客信安全在多領域進行技術融合與客戶資源整合。戶資源整合。在數智 TMT 領域，亞信科技在互聯網專區運營、按權益分成等的省分客戶 2023 年新增 7 省，累計達 23 ??；同時，DSaaS 客戶版圖

85、從客戶集團內的省分客戶進一步拓展到更多的專業公司，如中移金融科技、中移互聯網等。在數智政企方面，公司贏得了數字重慶信用基建庫等項目，為將來持續開展政務數據流通變現打下基礎。在數智車聯網，公司基于通信大數據并結合 AI、隱私計算等技術，打造了汽車數字化營銷方案，助力汽車行業客戶版圖持續擴大，贏得了深藍、廣豐、東風汽車等多個客戶項目。在數智消費，公司深耕品牌類客戶，圍繞會員運營、私域運營等場景，持續為耐克提供門店洞察等服務。在智能決策(DI)領域，艾瑞數智在 AIGC 及數字化轉型等領域發布多份研究報告，在數字化咨詢行業逐步形成了較大的影響力。在 OSS 業務方面，公司把握算力網絡、自智網絡、To

86、B5G 網絡等領域的市場機會，以行業領先的技術與產品推動業務快速增長。亞信科技的自智網絡副駕產品體系通過構建自智網絡副駕專屬模型、認知增強服務與自智網絡副駕工具包，有效支撐通信運營商向 L4/L5 高階自智網絡演進。亞信科技將助力亞信安全亞信科技將助力亞信安全打造“安全打造“安全+數字化”的一體兩翼發展格局，數字化”的一體兩翼發展格局，實現產品線的延伸及增強，提升整體解決方案實力。實現產品線的延伸及增強，提升整體解決方案實力。憑借亞信科技 5G、云計算、大數據、人工智能、數字孿生等方面的先進技術能力，亞信安全將會形成“安全+數字化”一體兩翼的發展格局，提升了公司網絡安全產品與用戶 IT 基礎設

87、施、網絡基礎設施、核心業務系統及應用等數字化系統及其中的數據進行融合的能力。同時，亞信科技原有業務的原生安全能力得到增強，全面提升兩家公司整體解決方案實力。業務協同效應：業務協同效應：兩家公司在電信運營商、金融、政務、交通、能源等重合行業可進行產品協同和銷售協同，提升全面覆蓋能力；在制造業、醫療、廣電、郵政等行業，雙方可以通過交叉銷售、產品互補等方式，提升行業布局深度及廣度，進一步助力業務拓展。亞信安全擅長為擁有大型網絡和復雜亞信安全擅長為擁有大型網絡和復雜IT架構的客戶量身打造滿足其特架構的客戶量身打造滿足其特殊需求的綜合性安全解決方案。殊需求的綜合性安全解決方案。公司的產品和系統附著在電信

88、運營商的基礎網絡內，覆蓋了核心網、接入網和支撐網，為電信運營商提供了支撐其業務開展和運營的系統能力和安全防護，構成了電信運營商的基礎網絡安全能力機制。經過多年的合作，公司積累了對運營商網絡的深刻理解，與運營商各部門建立了深厚的合作關系及客戶粘性。而亞信科技作為中國第一代電信行業軟件及服務提供商，與中國三大運營商建立了深厚的合作基礎，支撐其全國超過十億客戶。亞信科技服務的電信運營商客戶超過 200 家，包括中國移動、中國聯通、中國電信的總部、省級公司、地市級公司、專業化公司等。而亞信安全作為電信運營商的長期合作伙伴，與亞信科技的攜手合作將在新業務機會拓展和商業模式探索等方面建立了堅實基礎與領先優

89、勢。財務協同效應：財務協同效應：財務上亞信科技發展態勢良好，交易有望改善母公司業績表現。財務上亞信科技發展態勢良好，交易有望改善母公司業績表現。亞信安全成為亞信科技的第一大股東并實現對亞信科技的控制后，同時考慮到亞信安全亞信安全(688225)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 23 of 28 本次交易所帶來的協同效應，亞信安全歸屬于母公司股東凈利潤水平將顯著提升，能有效提升亞信安全的持續經營能力，充分保障公司及中小股東的利益。海外市場開拓戰略協同：海外市場開拓戰略協同：亞信科技出海開局，助力亞信安全海外市場尋求突破。亞信科技出海開局，助力亞信安全海外市場尋求突破。2024 年是亞信科技拓展海

90、外市場的首年，公司首先在中東和東南亞市場尋求突破，同時計劃隨國央企一起進入海外市場，讓數智化解決方案與央企一起出海。同時持續推進邊緣智能等軟硬一體機、隱私計算一體機、5G 專網等標準化產品的銷售。結構化產品充分滿足當地要求，靈活與國內外元器件組合。網絡支持云化架構，開放、白盒成為軟硬一體重要特征。端到端集成能力與應用與業務層面的深度理解成為海外拓展推手。2024年公司發力打通銷售各流程，突破千萬級銷售，預計未來海外業務將快速發展。4.網絡安全：威脅機遇并存，軟件服務前景廣闊網絡安全：威脅機遇并存，軟件服務前景廣闊 4.1.全球威脅重視程度提高，挑戰帶來發展機遇全球威脅重視程度提高，挑戰帶來發展

91、機遇 全球市場規模持續擴大，國內市場蓬勃發展。全球市場規模持續擴大，國內市場蓬勃發展。伴隨著信息產業的不斷發展，網絡安全行業的涵義日益廣泛，網絡安全產品及服務不斷升級發展，市場規模持續擴大。根據 IDC 數據，2022 年全球網絡安全 IT 總投資規模為 1890.1億美元，預計 2027 年增長至 3288.8 億美元，年復合增長率為 11.7%。中國網絡安全支出力度相較于全球平均水平、美國等發達國家還有一定差距，電信等重點行業的增長潛力依然存在。根據 IDC 預測，中國網絡安全市場規模將從 2023 年的 121.6 億美元平穩增長至 2028 年的 202 億美元，期間年復合增長率為 1

92、0.7%。未來中國網絡安全市場將更加成熟，在整體技術市場組成中，安全防御硬件設備逐步云化，網絡安全軟件和服務市場持續增長，五年復合增長率分別為 12.8%和 12.6%。圖圖22：2023-2028 年中國網絡安全軟件市場規模年中國網絡安全軟件市場規模 CAGR 為為 10.7%數據來源：IDC 威脅驅動全球網安發展。威脅驅動全球網安發展。受俄烏沖突等影響，歐美等發達國家紛紛出臺相關法律法規，圍繞網絡安全建設推進戰略規劃，為滿足網絡安全偵測預警、防亞信安全亞信安全(688225)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 24 of 28 御阻斷、處理響應與跟蹤溯源的能力需求，不斷加大投入促進新興技術研

93、發，加速提升自身科研能力。美國方面，拜登政府繼續提高網絡安全投入，2024年美國網絡安全和基礎設施安全局將獲得 31 億美元撥款，比 23 年增加 1.45億美元。國防部在 2024 年投入網絡安全行動 135 億美元，與 23 年的 75 億美元相比增加接近一倍。2020 年歐盟發布 歐盟數字十年網絡安全戰略 等政策，圍繞數字主權宣告保衛決心。2021 年 7 月俄羅斯簽署新版國家安全戰略，首次加入信息安全，對網絡安全的重視程度不斷提高。安全挑戰帶來國內市場機遇。安全挑戰帶來國內市場機遇。在數據安全方面，數據脫敏對于個人信息保護重要性持續提升，眾多企業加強在敏感數據識別、數據加密等領域的研究

94、投入，積極構建數據安全技術新解決方案。在云安全方面，云計算產業快速發展的背景下，眾多企業加速推進云工作負載保護平臺，增強容器安全、微隔離、態勢感知等方面能力，建立深度的防御體系應對云安全挑戰，全方位提供云安全服務、增強安全性。另外，移動安全問題日益嚴峻，因而對移動安全產品和服務的市場需求穩定增長。關鍵信息基礎設施網絡防御成為網絡空間對抗主戰場。關鍵信息基礎設施網絡防御成為網絡空間對抗主戰場。2022 年 7 月，美國提出建立跨政府部門的網絡風險管理機制，確保關鍵信息基礎設施的安全。2022 年 11 月，七國（G7）發布聯合聲明，將加強在基礎設施網絡安全方面的配合與防御。關鍵信息基礎設施已成為

95、國家保護的重點，也是網絡安全投入的重點。關鍵信息基礎設施安全保護條例確立了我國關鍵信息基礎設施安全保護的法治基礎。網絡安全產業高質量發展三年行動計劃（2021-2023）提及電信等行業的安全投入比重不低于 10%，其目的也在于提高關鍵信息基礎設施保護的水平。針對金融、電信、能源、交通、水利等領域關鍵信息基礎設施，國家建立了網絡安全信息共享機制，加強風險評估和安全檢測，強化監測預警能力，關鍵信息基礎設施安全保護體系和能力建設成為國家網絡安全建設的重中之重。4.2.多因素催化網絡安全發展，多因素催化網絡安全發展，SaaS 化是長期趨勢化是長期趨勢 數據成為數字經濟重要生產要素，數據安全亟待保證。數

96、據成為數字經濟重要生產要素，數據安全亟待保證。隨著數字經濟新模式新業態的蓬勃發展，數據丟失與泄露、數據隱私保護、數據安全合規等問題越來越受到關注，數據安全防護內容不斷增加，數據安全領域將保持高速增長。2023 年 1 月，我國 16 個部門聯合印發關于促進數據安全產業發展的指導意見，提出 2025 年數據安全產業目標規模達到 1,500 億元，年復合增速 30%；2023 年 2 月數字中國建設整體布局規劃引發，構建了數字中國建設的“2522”整體框架，提出將數字中國建設工作情況作為對有關黨政領導干部考核評價的參考；2023 年 3 月，國務院機構改革組建了國家數據局，數據安全逐步邁入快速發展

97、階段。同時，在 AI 時代，數據的重要性凸顯，數據在流通交互等環節面臨隱私泄露和數據風險，隱私計算技術根本性解決數據流通“可用也可見”的問題，提供“可用不可見”、“可控可計量”的新范式，保護敏感數據，打破“數據孤島”，從而構筑數據要素的核心基礎設施?！八槠蓖{下傳統防御體系瓦解，安全平臺核心的整體防御思想成為新“碎片化”威脅下傳統防御體系瓦解，安全平臺核心的整體防御思想成為新理念。理念。隨著網絡攻擊的復雜化、產業化、多樣化，傳統的碎片化防御手段難亞信安全亞信安全(688225)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 25 of 28 以應對快速變化的威脅，不同的防護設備和系統之間相互孤立，無法形

98、成合力，難以適應新的網絡安全形式。面對逐漸模糊的網絡邊界、數量龐大的接入終端、無處不在的攻擊面、日益復雜的攻擊手段，需要建立數據驅動、智能分析、協同聯動的整體防御體系，才能真正幫助客戶全面提升網絡安全綜合防護能力。全球領先的網絡安全企業紛紛把建立安全平臺、構筑整體防御體系作為企業新的發展方向。CrowdStrike、PaloAlto、Fortinet 等國際領先企業紛紛構建了自己的安全平臺，實現了產品的協同聯動。這些平臺化企業在收入增長、客戶粘性、盈利能力等方面遠遠高于傳統的網絡安全企業，網絡安全理念向整體防御思想演變，網絡安全思想從被動式轉變為主動式，注重從防御、檢測、響應和預測四個維度解決

99、構建網絡安全體系，業界開始認識到安全建設需要走向更加體系化的道路，以平臺為核心的“整體防御體系”已成為新的網絡安全理念。網絡安全網絡安全 SaaS 服務接受度的提高提供了新發展機遇。服務接受度的提高提供了新發展機遇。云計算已經成為新型IT 基礎設施，在公有云、私有云、混合云環境中保障安全已經成為剛需。隨著虛擬化及云服務理念的滲透，我國網絡安全技術趨勢出現變化，正由以硬件交付安全產品、人工交付安全服務的形式，逐步向云化、SaaS 化方式交付技術和服務等形式轉變。網絡安全廠商需要積極應對軟件化、服務化趨勢，提升產品的虛擬化、云化、SaaS 化，從而把握網絡安全市場的下一個發展機遇。安全即服務，將安

100、全產品功能模塊部署在云上，以訂閱制方式向客戶提供安全能力，已逐漸成為海外網絡安全廠商的新商業模式。通過訂閱化方式為安全廠商帶來可持續性收入，同時在成本上，可降低廠商的邊際成本。智能化程度加深，技術日益升級。智能化程度加深，技術日益升級。網絡安全行業的核心是網絡攻防技術，其發展受 IT 技術推動。當前，大數據、云計算、物聯網、移動互聯網、人工智能等技術的融合和快速發展，也帶來了新的技術挑戰，網絡攻擊的風險也隨之增加。網絡安全提供商需要不斷創新，以有效防御和阻止新型威脅。隨著技術持續創新，AIGC 技術在網絡安全領域的應用也受到重視。AIGC 技術提高了數據分析的實時性和準確性，增強了網絡安全企業

101、的運營效率和服務質量，并在威脅監測和身份識別等方面推動了新的探索。AIGC 技術應用將繼續擴展到網絡安全各個細分領域，提升全面的安全能力，使網絡安全產品更加智能化、降本提效。4.3.行業競爭激烈，軟件、服務轉型趨勢明朗行業競爭激烈，軟件、服務轉型趨勢明朗 競爭仍然激烈，行業集中度提升。競爭仍然激烈，行業集中度提升。盡管中國的網絡安全產業正快速增長，但在全球市場上規模和影響力仍然有限。國內目前有超過四千家網絡安全公司，市場競爭仍然激烈，尚未形成明顯的行業領導者。美國在全球網絡安全領域占據領導地位，擁有像思科、Symantec 等領先網絡安全產品與服務提供商，憑借其較大的市場份額、先進的技術能力、

102、卓越的產品質量和高水平的服務，展現出強勁的競爭力。國內除奇安信、啟明星辰、深信服等龍頭企業外，還有大量中小型網絡安全企業，市場整體較為分散。預計未來，隨著市場持續擴大，競爭加劇，資金和技術門檻提高，國內行業集中度將不斷提高。中國網絡安全產業聯盟(CCIA)發布的2023 年中國網絡安全市場與企業競爭力分析報告統計顯示，2022 年我國網絡安全市場 CR1 為 9.83%（同比增長0.33%），CR4 為 28.59%（+0.52%），CR8 為 44.91%（+0.95%），我國安全市場正逐步由競爭型轉向低集中寡頭型。亞信安全亞信安全(688225)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 26 of

103、 28 網絡安全市場細分領域眾多，產品特征明顯。網絡安全市場細分領域眾多，產品特征明顯。按產品結構來看，網絡安全市場可以劃分為安全硬件市場、安全軟件市場、安全服務市場。公司的數字信任及身份安全產品體系主要產品對應身份和數字信任細分市場，端點安全產品體系主要產品對應終端安全細分市場，云網邊安全產品體系主要產品對應安全分析、情報、響應和編排細分市場。圖圖23：網絡安全市場細分領域眾多網絡安全市場細分領域眾多 數據來源：公司招股說明書 軟件市場發展前景廣闊。軟件市場發展前景廣闊。中國的網絡安全軟件市場涵蓋終端安全、身份與數字信任、以及 SAIRO（安全分析、情報、響應和編排）等多個細分領域。近年來，

104、得益于人工智能、云技術、物聯網和 5G 等技術的應用，企業用戶對安全軟件的接受度不斷提升，推動市場的持續增長。在這些細分市場中，身份和數字信任軟件占據最大份額，SAIRO 和終端安全軟件緊隨其后。SAIRO市場的增長速度尤為顯著。隨著中國企業的數字化轉型，政府和企業對網絡安全的需求不再僅限于合規性，更多出于業務發展的內在需求。同時，預算投入也在向軟件和服務市場傾斜，促進了網絡安全軟件市場的快速發展。根據 IDC 數據，中國 IT 安全軟件市場在 2023 年實現 4.7%的同比增長，規模達到 277.9 億元人民幣。服務化轉型趨勢顯著。服務化轉型趨勢顯著。在全球網絡安全市場構成中，以服務為主的

105、網絡安全產品占據市場主導地位。在中國安全服務的市場份額相較于全球市場存在較大差距。但隨著我國信息產業和網絡技術的不斷進步和創新，傳統的網絡安全產品已無法滿足日益增長的網絡安全需求，因此我國網絡安全產品的發展趨勢將逐漸與全球市場接軌，逐步轉向以軟硬件為主導轉向以安全服務為主導的市場模式。此外，隨著網絡安全法和等保 2.0 等相關政策的逐步實施，企業對自查、合規審計和應急響應等方面的需求不斷增加將促使安全咨詢服務市場擴大；同時，行業組織等機構也將加強對網絡安全服務機構和個人從業者的管理，推動網絡安全培訓市場的進一步發展。因此，我國網絡安全技術產品的服務化轉型趨勢愈發明顯，預計將持續推動網絡安全行業

106、的進一步拓展。5.風險提示風險提示 亞信安全亞信安全(688225)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 27 of 28 1）宏觀經濟不景氣的風險）宏觀經濟不景氣的風險 存在經濟環境較為低迷，用戶在安全側投入持續收縮，安全軟件市場受此影響增速不及預期的風險。2）新產品研發不及預期的風險）新產品研發不及預期的風險 公司所處的網絡安全行業的技術發展迅速，技術變革存在不確定性，可能會導致公司在新技術的研發方向、重要產品的方案制定與前沿方向相異，可能面臨新產品研發失敗或銷售不及預期的風險。亞信安全亞信安全(688225)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 28 of 28 本公司具有中國證監會核準的證券投

107、資咨詢業務資格本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格 分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 本報告僅供國泰君安證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅在相關法律許可的情況下發放，并僅為提供信息而發放，概不構成任何廣告。本報告的信息來源于已公開的資料，本公司對該等信息的準確性、完整性

108、或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌。過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投

109、資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。本公司利用信息隔離墻控制內部一個或多個領域、部門或關聯機構之間的信息流動。因此，投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的情況下，本公司的員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告作為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷

110、。在決定投資前，如有需要，投資者務必向專業人士咨詢并謹慎決策。本報告版權僅為本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“國泰君安證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。若本公司以外的其他機構（以下簡稱“該機構”）發送本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責。通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲悉更詳細信息或進而交易本報告中提及的證券。本報告不構成本公司向該機構之客戶提供的投資建議，本公司、本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報告所載內容引

111、起的任何損失承擔任何責任。評級說明評級說明 評級評級 說明說明 投資建議的比較標準投資建議的比較標準 投資評級分為股票評級和行業評級。以報告發布后的 12 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后的 12 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期的滬深 300 指數漲跌幅為基準。股票投資評級 增持 相對滬深 300 指數漲幅 15%以上 謹慎增持 相對滬深 300 指數漲幅介于 5%15%之間 中性 相對滬深 300 指數漲幅介于-5%5%減持 相對滬深 300 指數下跌 5%以上 行業投資評級 增持 明顯強于滬深 300 指數 中性 基本與滬深 300 指數持平 減持 明顯弱于滬深 300 指數 國泰君安證券研究所國泰君安證券研究所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市靜安區新閘路 669 號博華廣場20 層 深圳市福田區益田路 6003 號榮超商務中心 B 棟 27 層 北京市西城區金融大街甲 9 號 金融街中心南樓 18 層 郵編 200041 518026 100032 電話（021）38676666（0755）23976888（010）83939888 E-mail：