《氣派科技-公司研究報告-深耕封測環節近二十年先進封裝構筑遠期成長動能-240904（21頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《氣派科技-公司研究報告-深耕封測環節近二十年先進封裝構筑遠期成長動能-240904（21頁）.pdf（21頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、證券研究報告|首次覆蓋報告 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 gszqdatemark 氣派科技（氣派科技（688216.SH）深耕封測環節深耕封測環節近二十年近二十年，先進封裝構筑，先進封裝構筑遠遠期期成長成長動能動能 專注封測近專注封測近 20 年，業績隨下游復蘇有所好轉年，業績隨下游復蘇有所好轉。氣派科技股份有限公司成立于 2006 年 11 月 7 日，前身系深圳市氣派科技有限公司。自成立之初，公司就專注于集成電路的封裝和測試業務。憑借多年的深耕和積累，目前公司已形成共計超過 300 種封裝形式，已成為華南地區最大的本土集成電路封裝測試企業之一。2022 年以來，終端消

2、費市場持續低迷，公司業績受此影響，表現不佳。隨著去庫周期的結束與消費電子行業的回暖，2024H1公司實現營業收入 3.13 億元，同比增長 26.61%；實現歸母凈利潤-0.41億元，同比增長 41.53%，拐點已現。周期低點已過，出貨量逆勢提升推動業績反轉周期低點已過，出貨量逆勢提升推動業績反轉。從 2023Q3 開始，行業開始迎來新一輪的增長機遇。美國半導體行業協會（SIA）統計，2024 年第二季度全球半導體銷售額達到了 1499 億美元，同比增長了 18.3%，復蘇勢頭強勁。自 2023Q3 開始，公司營收同比增速轉正，觸底回升。當前下游芯片廠商復蘇動能強勁，多家消費 IC 設計企業在

3、 2024H1 實現較高營收增速，下游復蘇有望持續向上傳導。雖然 2023 年行業需求不佳導致產品價格下降，但在公司產品類型不斷豐富的背景下，全年銷量仍然達到同比 9.62%的增長，2024 上半年，公司銷量更是同比增長 26.69%。未來需求復蘇有望帶動行業價格回升，為公司業績增長增添彈性。先進封裝占比不斷提升，并拓展先進封裝占比不斷提升，并拓展功率封裝及功率封裝及晶圓測試晶圓測試及功率器件封測及功率器件封測業業務務。后摩爾時代背景下，異構集成芯片技術（Chiplet）將成為進一步提高芯片效能的主流方式之一，Chiplet 技術將帶動 CP 測試環節與先進封裝的需求。公司近年來在先進封裝領域

4、持續發力。2023 年度，公司先進封裝占主營業務收入 32.49%，相比 2022 年同比提升 3.66%。2022 年 6 月，公司出資設立氣派芯競科技有限公司，并陸續購置晶圓測試設備，開始為客戶提供晶圓測試服務。截止 2024 年中報，公司已經完成電源管理芯片、MCU、第三代半導體、Nor-Flash 等產品系列的測試開發和量產等數十個晶圓測試方案的開發，進一步完善了公司一站式封測服務的布局。此外，公司功率封裝項目研發進展順利，部分產品已大批量生產并穩定交付，并于 2023 年順利貢獻營收，隨著公司研發項目的進一步推進，晶圓測試業務與功率器件封裝有望成為公司下一階段的成長推動力。盈利預測：

5、盈利預測：預計公司 2024-2026 年凈利潤將達到-0.6/0.2/0.5 億元，同比增長 52%/132%/127%。首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：1）新產品研發不及預期；2）下游復蘇不及預期；3）產能消化不及預期。買入買入（首次首次）股票信息股票信息 行業 半導體 09 月 04 日收盤價（元）15.82 總市值（百萬元）1,695.48 總股本（百萬股）107.17 其中自由流通股（%）99.16 30 日日均成交量（百萬股）1.48 股價走勢股價走勢 作者作者 分析師分析師 葛星甫葛星甫 執業證書編號：S0680524040003 郵箱： 相關研究相關研究 財務指

6、標財務指標 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入（百萬元）540 554 721 970 1,199 增長率 yoy（%）-33.2 2.6 30.1 34.5 23.6 歸母凈利潤（百萬元）-59-131-64 20 46 增長率 yoy（%）-143.5-123.6 51.5 131.6 126.9 EPS 最新攤?。ㄔ?股）-0.55-1.22-0.59 0.19 0.42 凈資產收益率（%）-6.6-17.6-9.3 2.8 6.1 P/E（倍）84.5 37.2 P/B（倍）1.9 2.3 2.5 2.4 2.3 資料來源：Wind，國盛證券研究所 注

7、：股價為 2024 年 09 月 04 日收盤價 -60%-42%-24%-6%12%30%2023-092024-012024-052024-09氣派科技滬深3002024 09 04年 月 日 gszqdatemark P.2 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 財務報表和主要財務比率財務報表和主要財務比率 資產負債表（資產負債表（百萬元）利潤表（利潤表（百萬元）會計年度會計年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 會計年度會計年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流動資產流動資產 442 348 388 478 794 營

8、業收入營業收入 540 554 721 970 1199 現金 153 43 42 27 245 營業成本 522 626 680 827 1018 應收票據及應收賬款 148 180 196 280 352 營業稅金及附加 3 3 3 4 5 其他應收款 2 7 4 7 10 營業費用 12 14 14 16 18 預付賬款 3 1 2 3 3 管理費用 35 38 43 48 54 存貨 113 103 119 142 165 研發費用 51 47 58 63 70 其他流動資產 23 13 25 19 19 財務費用 2 15 12 9 8 非流動資產非流動資產 1347 1518 15

9、17 1442 1311 資產減值損失-12-3-10-5-5 長期投資 2 2 2 2 2 其他收益 13 35 22 29 36 固定資產 1084 1135 1171 1137 1040 公允價值變動收益 0 0 0 0 0 無形資產 36 40 37 35 33 投資凈收益 2 0 1 1 1 其他非流動資產 224 342 307 268 237 資產處置收益 3 0 0 0 0 資產總計資產總計 1788 1865 1905 1920 2105 營業利潤營業利潤-79-158-77 26 58 流動負債流動負債 712 803 918 924 1074 營業外收入 1 0 0 0

10、0 短期借款 251 246 196 146 116 營業外支出 0 2 1 1 2 應付票據及應付賬款 387 445 599 643 804 利潤總額利潤總額-79-160-78 25 56 其他流動負債 74 112 123 135 155 所得稅-20-29-14 5 11 非流動負債非流動負債 186 317 300 289 278 凈利潤凈利潤-59-131-64 20 46 長期借款 108 200 189 178 168 少數股東損益 0 0 0 0 0 其他非流動負債 78 117 111 110 110 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤-59-131-64 20 46 負債

11、合計負債合計 898 1120 1218 1212 1352 EBITDA 43-2 99 210 245 少數股東權益 0 0 0 0 0 EPS（元/股）-0.55-1.22-0.59 0.19 0.42 股本 106 107 107 107 107 資本公積 522 527 532 532 532 主要財務比率主要財務比率 留存收益 272 141 78 98 143 會計年度會計年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 歸屬母公司股東權益 889 745 687 707 753 成長能力成長能力 負債和股東權益負債和股東權益 1788 1865 1905 192

12、0 2105 營業收入(%)-33.2 2.6 30.1 34.5 23.6 營業利潤(%)-152.7-99.5 51.3 134.1 119.3 歸屬母公司凈利潤(%)-143.5-123.6 51.5 131.6 126.9 獲利能力獲利能力 毛利率(%)3.4-13.0 5.7 14.7 15.1 現金流量表（現金流量表（百萬元）凈利率(%)-10.8-23.6-8.8 2.1 3.8 會計年度會計年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%)-6.6-17.6-9.3 2.8 6.1 經營活動現金流經營活動現金流-74 37 212 156 318 R

13、OIC(%)-4.8-9.6-4.9 2.6 4.8 凈利潤 -59-131-64 20 46 償債能力償債能力 折舊攤銷 125 141 165 175 181 資產負債率(%)50.2 60.0 63.9 63.2 64.2 財務費用 4 15 13 11 9 凈負債比率(%)24.0 57.7 56.0 47.9 10.6 投資損失-2 0-1-1-1 流動比率 0.6 0.4 0.4 0.5 0.7 營運資金變動 -132 38 98-55 77 速動比率 0.4 0.3 0.3 0.4 0.6 其他經營現金流-11-26 2 7 7 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流-1

14、69-215-154-100-50 總資產周轉率 0.3 0.3 0.4 0.5 0.6 資本支出-355-215-151-101-51 應收賬款周轉率 5.1 5.3 6.2 6.4 6.0 長期投資 183 0 0 0 0 應付賬款周轉率 1.9 2.4 2.0 2.3 2.3 其他投資現金流 3 0-3 1 1 每股指標（元）每股指標（元）籌資活動現金流籌資活動現金流 258 79-60-71-50 每股收益(最新攤薄)-0.55-1.22-0.59 0.19 0.42 短期借款 218-5-50-50-30 每股經營現金流(最新攤薄)-0.69 0.35 1.98 1.46 2.97

15、長期借款 93 92-11-11-11 每股凈資產(最新攤薄)8.30 6.95 6.41 6.60 7.02 普通股增加 0 1 0 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加 0 4 5 0 0 P/E 84.5 37.2 其他籌資現金流-53-12-5-11-9 P/B 1.9 2.3 2.5 2.4 2.3 現金凈增加額現金凈增加額 16-98-1-15 218 EV/EBITDA 67.5-1663.3 21.1 9.7 7.2 資料來源：Wind，國盛證券研究所 注：股價為 2024 年 09 月 04 日收盤價 2024 09 04年 月 日eZeZcWbZaVeZbZcWbR9R6

16、MtRqQnPrNiNoOxOjMrRtO8OnNvMMYnPnPwMpPtP gszqdatemark P.3 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 內容目錄內容目錄 封測行業：半導體制造后端環節，國產廠商扶搖而上封測行業：半導體制造后端環節，國產廠商扶搖而上.4 與半導體行業共同進步，全球市場規模超 800 億美元.4 全球產業布局穩定，中國臺灣與大陸份額靠前.7 氣派科技：深耕封測領域近氣派科技：深耕封測領域近 20 年，先進封裝占比不斷提升年，先進封裝占比不斷提升.9 傳統封測業務：周期低點已過，出貨量逆勢提升推動業績反轉.14 先進封裝業務：營收占比不斷提升，順勢拓展晶圓

17、測試能力.17 盈利預測盈利預測.19 風險提示風險提示.20 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：半導體制作流程與半導體行業產業鏈.4 圖表 2：芯片封裝的作用.4 圖表 3：晶圓測試系統示意圖.5 圖表 4：封裝測試系統（芯片成品測試系統）示意圖.5 圖表 5：集成電路封裝技術發展歷程.6 圖表 6：2009-2024 年全球半導體年度銷售額（十億美元）.6 圖表 7：2017-2026 年全球集成電路封裝測試業規模及增速.6 圖表 8：2023 年全球委外封測市場競爭格局.7 圖表 9：國內核心封測廠資本開支情況（億元）.8 圖表 10：國內核心封測廠資本開支強度情況.8 圖表 11：氣派科技公

18、司大事紀.9 圖表 12：氣派科技產品概況.10 圖表 13：氣派科技股權結構圖（截至 2024 年中報）.12 圖表 14：2023 年氣派科技股權激勵方案.12 圖表 15：2019-2024H1 氣派科技營業收入情況.13 圖表 16：2019-2024H1 氣派科技歸母凈利潤情況.13 圖表 17：2019-2024H1 氣派科技毛利率及凈利率情況.13 圖表 18：2019-2024H1 氣派科技銷售&管理&研發&財務費用率情況.13 圖表 19：全球半導體月度銷售額復蘇趨勢明顯.14 圖表 20：三星 Galaxy S24 系列 AI 手機.14 圖表 21：IDC 預計 2024

19、 年中國 AIPC 在新機占比將達 54.7%.14 圖表 22：2018-2024H1 氣派科技研發投入及研發費用率情況.15 圖表 23：2021-2024H1 氣派科技產品種類數量情況（種）.15 圖表 24：2023Q1-2024Q2 氣派科技季度收入情況.15 圖表 25：氣派科技及行業內設計公司 2024 年收入同比增長明顯（億元）.15 圖表 26：功率器件封測業務相關在研項目進展（截至 2023 年年報）.16 圖表 27：Chiplet 技術示意圖.17 圖表 28：傳統封裝方法與晶圓級封裝.17 圖表 29：2022-2028E 全球先進封裝市場規模.18 圖表 30：20

20、28 年先進封裝預計將占封裝行業 55%市場份額（金額）.18 圖表 31：2020H1-2023 年公司先進封裝收入占比逐漸提升.18 圖表 32：氣派科技總營收及各業務收入預測（百萬元）.19 圖表 33：氣派科技費用率及利潤率預測.20 圖表 34：可比公司情況.20 2024 09 04年 月 日 gszqdatemark P.4 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 封測行業：半導體制造后端環節，國產廠商扶搖而上封測行業：半導體制造后端環節，國產廠商扶搖而上 與半導體行業共同進步，全球市場規模超與半導體行業共同進步，全球市場規模超 800 億億美元美元 集成電路封裝測試行

21、業涵蓋封裝和測試兩大環節。由于測試環節通常與封裝環節緊密結合，因此整個行業通常被稱為封裝測試業。圖表1：半導體制作流程與半導體行業產業鏈 資料來源：SK 海力士，國盛證券研究所 封裝過程包括對經過測試的晶圓進行背面減薄、切割、安裝、連接、封裝、電鍍和成型封裝過程包括對經過測試的晶圓進行背面減薄、切割、安裝、連接、封裝、電鍍和成型等一系列工藝步驟，從而制造出獨立的、功能完整的集成電路等一系列工藝步驟，從而制造出獨立的、功能完整的集成電路。封裝的主要目的是保護芯片，使其免受物理和化學環境因素的損害，同時提高芯片的散熱能力，并確保芯片的引腳能夠方便地與印刷電路板（PCB）或玻璃基板等部件級（或系統級

22、）的組件實現電氣連接，以保證電路的正常運行。圖表2：芯片封裝的作用 資料來源：SK 海力士，國盛證券研究所 2024 09 04年 月 日 gszqdatemark P.5 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 測試環節則專注于對芯片或集成模塊的功能和性能進行檢測測試環節則專注于對芯片或集成模塊的功能和性能進行檢測。通過測量集成電路的輸出響應，并將其與預期輸出進行比較，可以確定或評估集成電路元件的功能和性能。測試的目的是篩選出那些存在結構缺陷或功能、性能不達標的產品，它是驗證設計、監控生產過程、確保產品質量、分析故障原因以及指導產品應用的關鍵環節。測試環節主要包括兩個階段：封裝前的

23、晶圓測試（測試環節主要包括兩個階段：封裝前的晶圓測試（Chip Probing，CP 測試）和封裝后測試）和封裝后的芯片成品測試（的芯片成品測試（Final Test，FT 測試）測試）。晶圓測試（晶圓測試（CP 測試）：測試）：在晶圓制造流程的最后階段，使用探針臺和測試機對晶圓上每個芯片晶粒進行功能和電參數性能的檢測。CP 測試環節在封裝之前，確保每個芯片晶粒在進入封裝流程之前都符合性能要求。芯片成品測試（芯片成品測試（FT 測試）：測試）：封裝完成后，利用分選機和測試機對每顆芯片進行電參數性能的測試，確保每顆集成電路在出廠前都能滿足設計規范的功能和性能標準，從而提升產品的良品率。圖表3：晶

24、圓測試系統示意圖 圖表4：封裝測試系統（芯片成品測試系統）示意圖 資料來源：SK 海力士，國盛證券研究所 資料來源：SK 海力士，國盛證券研究所 半導體技術的創新進步帶動封測行業不斷向前發展半導體技術的創新進步帶動封測行業不斷向前發展。根據 中國半導體封裝業的發展，全球封裝技術已經經歷了五個發展階段，從傳統的封裝形式逐步向更先進的技術演進。第一階段：在 20 世紀 70 年代之前，封裝技術以直插型封裝為主，其中雙列直插封裝（DIP）是該時期的代表性技術。第二階段：20 世紀 80 年代之后，封裝技術開始發展表面貼裝技術，并引入了針列陣封裝。第三階段：進入 20 世紀 90 年代，封裝技術進一步

25、發展，出現了球陣列對裝（BGA）、芯片級封裝（CSP）和例裝封裝（FC）等新型封裝形式。第四階段：在 20 世紀末，封裝技術開始從二維向三維轉變，系統級封裝（SiP）、凸點制作（Bumping）和多芯片組封裝（MCM）等技術開始出現。第五階段：21 世紀初的十年里，封裝技術迎來了硅通孔（TSV）、扇出型集成電路封裝（Fan-Out）和三維立體封裝（3D）等創新技術。2024 09 04年 月 日 gszqdatemark P.6 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表5：集成電路封裝技術發展歷程 階段階段 時間時間 封裝形式封裝形式 具體典型的封裝形式具體典型的封裝形式 第一階

26、段 20 世紀 70 年代以前 通孔插裝型封裝 晶體管封裝（TO）、陶瓷雙列直插封裝（CDIP）、塑料雙列直插封裝（PDIP）、單列直插式封裝 第二階段 20 世紀 80 年代以后 表面貼裝型封裝 塑料有引線片式載體封裝（PLCC）、塑料四邊引線扁平封裝（PDFP）、小外形表面封裝（SOP）、無引線四邊扁平封裝（PDFN）、小外形晶體管封裝（SOT）、雙邊扁平無引腳封裝（DFN）第三階段 20 世紀 90 年代以后 球柵陣列型封裝（BGA）塑料焊球陣列封裝（PBGA）、陶瓷焊球陣列封裝（CBGA）、帶散熱器焊球陣列封裝（EBGA）、倒裝芯片焊球陣列封裝（FC-BGA）晶圓級封裝（WLP）芯片級

27、封裝（CSP）引線框架型 CSP 封裝、柔性插入板 CSP 封裝、圓片級 CSP 封裝 第四階段 20 世紀末開始 多芯組裝（MCM）多層陶瓷基板（MCM-C）、多層薄膜基板（MCM-D）、多層印制板（MCM-L）系統級封裝（SiP）三維立體封裝（3D）第五階段 21 世紀前 10 年開始 系統級單芯片封裝（SoC）微電子機械封裝（MEMS）晶圓級系統封裝-硅通孔（TSV）倒裝焊封裝（FC）資料來源：氣派科技招股說明書，國盛證券研究所 目前，全球封裝行業主要采用第三階段的 CSP 和 BGA 封裝技術，并且正在向第四和第五階段的 SiP、SoC 和 TSV 等更先進的封裝技術過渡。據中商產業研

28、究院的數據顯示，據中商產業研究院的數據顯示，2022 年全球封裝測試市場的規模約為年全球封裝測試市場的規模約為 815 億美元，比億美元，比上一年增長了上一年增長了 4.89%。盡管市場整體增長趨緩，但汽車電子、人工智能和數據中心等應用領域的快速發展預計將推動全球封測市場持續增長。預計到 2023 年，產業規模將增至 822 億美元。根據世界半導體貿易統計組織（WSTS）的數據，2022 年全球半導體市場的總規模約為5740億美元，其中封測環節在整個半導體產業鏈中的占比約為14.20%。未來，隨著先進封裝技術滲透率提升，有望成為封測市場增長的主要驅動力，推升封測環節價值量占比。圖表6：2009

29、-2024 年全球半導體年度銷售額（十億美元）圖表7：2017-2026 年全球集成電路封裝測試業規模及增速 資料來源：WSTS 官網，國盛證券研究所 資料來源：Yole，深圳半導體行業協會，集微咨詢，國盛證券研究所 01002003004005006007002009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024E全球半導體年度銷售額（十億美元）全球半導體年度銷售額（十億美元）0%5%10%15%20%25%02004006008001000120020172018 2019 202020

30、21 2022 2023E 2024E 2025E 2026E市場規模（億美元）yoy2024 09 04年 月 日 gszqdatemark P.7 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 全全球產業布局穩定，中國臺灣與大陸份額靠前球產業布局穩定，中國臺灣與大陸份額靠前 封測產業的產能主要集中在中國大陸和中國臺灣封測產業的產能主要集中在中國大陸和中國臺灣。在 2023 年前十大委外封測公司中，根據總部所在地劃分，中國臺灣以 37.73%的市場份額位居首位；中國大陸緊隨其后，市場份額為 25.83%，位列第二；美國則以 14.09%的市場份額排在第三位。由于全球封測產業逐漸向成本更低

31、廉的地區轉移，中國大陸和中國臺灣的勞動力和生產成本較低，在成本競爭中具有明顯優勢。同時，中國龐大的市場規模和巨大的需求為封測企業帶來了規模經濟，使能夠不斷擴大產能和規模，進一步降低成本。這種成本優勢也吸引了全球客戶將更多的訂單轉移到中國。行業格局相對穩定行業格局相對穩定。根據芯思想研究院發布的 2023 年全球封測廠營收占比數據顯示，中國大陸和中國臺灣在全球市場上的份額合計超過 60%，封測行業的全球產業布局已相對穩定。其中，日月光以 25.87%的市場份額位居榜首；安靠以 14.09%的市場份額緊隨其后，排名第二。在中國大陸廠商中，長電科技、通富微電、華天科技和智路封測分別位列第三、第四、第

32、六和第七名，市場份額分別為 10.27%、7.90%、3.99%和 3.67%。圖表8：2023 年全球委外封測市場競爭格局 資料來源：芯思想研究院，國盛證券研究所 封測行業屬于資金密集型、技術密集型行業封測行業屬于資金密集型、技術密集型行業，資金與技術共同構筑行業進入壁壘，資金與技術共同構筑行業進入壁壘：封裝結構的設計難度、高度精密化的加工工藝是行業的主要技術門檻封裝結構的設計難度、高度精密化的加工工藝是行業的主要技術門檻。一方面，芯片必須通過封裝才能與外界隔離，以防止空氣中的雜質對芯片電路的腐蝕而造成電氣性能下降。另一方面，封裝后的芯片也更便于安裝和運輸。封裝工藝的功能包括功率分配（電源分

33、配）、信號分配、散熱通道、隔離保護和機械支持等，每一項功能都能影響芯片的性能，封裝技術的好壞還直接影響到芯片自身性能的發揮和與之連接的 PCB（印制電路板）的設計和制造。封測企業十分依賴先進封裝與測試設備，對前期資金投入要求較高封測企業十分依賴先進封裝與測試設備，對前期資金投入要求較高。封裝涉及到芯片與封裝材料的連接、封裝結構的設計、封裝工藝的控制等方面的技術。這些技術要求企業具備專業的研發團隊和先進的封裝設備，以確保產品的質量和可靠性。此外，測試環節設計到的專業技術也需要企業具備先進的測試設備和測試方法，同時需要專業的測試工程師進行測試方案的設計和實施。隨著集成電路封裝測試行業的發展，自動化

34、技術的應用越來越廣泛。企業需要掌握先進的自動化技術，包括自動化測試設備、自動化生產線等，以提高生產效率和產品質量穩定性。因此，封測企業需要不斷提高技術水平、優化生產流程、降低成本、提高產品質量等方面做出努力，不斷投入資金對已有設備進行迭代，以在競爭激烈的市場中保持有力的競爭力。日月光投控26%安靠科技14%長電科技10%通富微電8%力成科技6%天水華天4%智路封測4%京原電3%南茂科技2%頎邦科技1%其他22%2024 09 04年 月 日 gszqdatemark P.8 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表9：國內核心封測廠資本開支情況（億元）圖表10：國內核心封測廠資本

35、開支強度情況 資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所 01020304050607080長電科技通富微電華天科技氣派科技2021年2022年2023年2024H100.10.20.30.40.50.60.72021年2022年2023年2024H1長電科技通富微電華天科技氣派科技2024 09 04年 月 日 gszqdatemark P.9 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 氣派科技：深耕封測領域近氣派科技：深耕封測領域近 20 年，先進封裝占比不斷提升年，先進封裝占比不斷提升 專注封測近專注封測近 20 年年。氣派科技股份有限公司成立于 20

36、06 年 11 月 7 日，前身系深圳市氣派科技有限公司。自成立之初，公司就專注于集成電路的封裝和測試業務。憑借多年的深耕和積累，公司現已成為華南地區規模最大的本土集成電路封裝測試企業之一。在中國的內資集成電路封裝測試服務提供商中，公司是少數幾家擁有強大質量管理體系和工藝創新能力的技術應用型企業。圖表11：氣派科技公司大事紀 年份年份 事件事件 2006 年 氣派科技成立于深圳 2007 年 推出 IDF 引線框，同時直接采用線工藝 2010 年 推出 DIP10 時，行業內唯一 2011 年 推出具有自主知識產權可替代直播式封裝形式的“QIPAI 系列”封裝技術，引線框尺寸 95*280mm

37、2；同年 10 月被認定為國家高新技術企業 2012 年 推出 83*269.6mm2IDF 引線框，在 SOP 上首家導入 IDF，實現了高密度大矩陣 2013 年 整體改制為氣派科技股份有限公司 2015 年 東莞生產基地落成 2016 年 推出具有自主知識產權可替代貼片式封裝產品的“CPC 封裝技術”；同時推出 100*300mm2高密度大矩陣引線框 2019 年 5G MIMO 氨化鎵射頻功放塑封技術產品量產 2020 年 推 出 具 有 自 主 知 識 產 權 可 替 代 無 引 腳 封 裝 產 品 的“CDFN/CQFN 封裝技術”；同年 12 月被工信部認定為專精特新“小巨人”企

38、業 2021 年 氣派科技成功在科創板掛牌上市 2022 年 成立氣派芯競科技有限公司，開展晶圓測試業務；同年 8 月，成立氣派科技（香港）有限公司 2023 年 入圍工信部智能制造優秀場景名單 資料來源：公司官網，國盛證券研究所 封裝形式超過封裝形式超過 300 種，拓展晶圓測試服務種，拓展晶圓測試服務。通過持續的研發投入，公司對 DIP、SOP、SOT、DFN/QFN等多種封裝形式有著深入的理解和再解析?；诖?，公司自主定義了Qipai和 CPC 系列等新的封裝形式，顯著減小了 DIP、SOP、SOT 等傳統封裝產品的體積，同時在保證產品性能的前提下，大幅降低了封裝測試成本。此外，公司還自

39、主定義了CDFN/CQFN 系列封裝形式。與 DFN/QFN 系列產品相比，CDFN/CQFN 系列產品的焊接難度更小，這不僅降低了生產成本，還提高了產品的合格率。目前公司已形成包括 MEMS、FC、5G 氮化鎵射頻器件塑封封裝、LQFP、QFN/DFN、CQFN/CDFN、CPC、SOP、SOT、TO、QIPAI、DIP、PDFN 等多個系列在內的產品結構，共計超過 300 種封裝形式。近年來，公司通過引進晶圓測試設備，拓展業務范圍至晶圓測試服務，進一步完善了公司生產工序，提高了公司從封裝到測試的一站式服務能力。2024 09 04年 月 日 gszqdatemark P.10 請仔細閱讀本

40、報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表12：氣派科技產品概況 產品類型產品類型 產品介紹產品介紹 產品展示產品展示 產品特點產品特點 應用領域應用領域 Qipai 由氣派科技自主研發并定義的雙排直插式系列封裝形式。以 Qipai8 為例，Qipai8 是縮小了的DIP8，面積只有 DIP8 的三分之一。在器件性能上，與 DIP8 相比，結構更緊湊，使 IC 內部的連線縮短、結構完善，減少了電阻、熱阻，從而有助于減少器件與整機有害無益的發熱，降低功耗，提高散熱性能，延長IC 壽命，改善 IC 的電性能和可靠性，改善整機的壽命與性能。它還能夠減少引線與引線之間形成的不需要的寄生參數，改善 IC

41、 的性能，如減少噪聲干擾、增強信號穩定性、頻率特性、傳輸速度等。從應用領域看，由于該產品體積小，將減少整機的體積，減輕整機的重量，從而節省整機的材料使用與電力消耗，也能節省人工、運輸等環節所需要的資源，可替代大部分 DIP。CPC 由氣派科技自主研發并定義的表面貼片式系列封裝形式。CPC 封裝技術結合了 SOP 和 QFN 這兩類封裝形式的優點，而且更具成本優勢，是氣派科技自主定義 Qipai 產品后的又一次創新。CPC 封裝順應了芯片越來越小的趨勢和消費類電子產品體積越來越小的要求，同時兼顧了各種封裝的優點，如對封裝體積敏感、對散熱性要求高的 LED 驅動芯片、低功率類產品的貼片封裝，氣派科

42、技已有 CPC4、CPC5 封裝解決方案提供給客戶；對于一般 IC 封裝，氣派科技有 CPC8/14/16/20/24 封裝解決方案可替代。對于有散熱要求的產品，氣派科技有 ECPC 系列封裝解決方案提供給客戶。替代 SOP、SOT 和小部分 QFN/DFN 封裝產品，適用于封裝體積敏感、對散熱性要求高的 LED 驅動芯片、低功率類產品等。SOP Small Outline Package 的縮寫，小外形封裝，表面貼裝型封裝之一，引腳從封裝兩側引出呈海鷗翼狀（L 字形）。是一種非常常見的表面貼裝型封裝形式。引腳從封裝兩側引出呈海鷗翼狀（L 字形），材料有塑料和陶瓷兩種。后來，由 SOP 衍生出

43、了 SOJ（J型引腳小外形封裝）、TSOP（薄小外形封裝）、VSOP（甚小外形封裝）、SSOP（縮小型 SOP）、TSSOP（薄的縮小型 SOP）等。該類型封裝的典型特點是在封裝芯片的周圍做出很多引腳，封裝操作方便，可靠性比較高，是目前的主流封裝方式之一。目前比較常見的是應用于一些存儲器類型的IC、電源管理類芯片。SOT Small Outline Transistor 的縮寫，小外形晶體管貼片封裝，是表面貼裝型封裝之一，一般引腳小于等于 8 個的小外形晶體管和集成電路。相對于 SOP 而言，SOT 是 8 腳或以下器件的貼片封裝形式，尺寸較小些。而 SOP 一般是 8 腳或以上器件的貼片封裝

44、形式，尺寸較大些。SOT 多用于三極管、MOS 管和穩壓器等上，適應物聯網智能終端更小更快的發展趨勢，進一步降低系統成本。2024 09 04年 月 日 gszqdatemark P.11 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 QFN/DFN Quad Flat No-lead Package 的縮寫，即四邊扁平無引腳封裝；Dual Flat No-lead 的縮寫，雙邊扁平無引腳封裝，DFN 的設計和應用與 QFN類似。DFN 和 QFN 的主要差異在于引腳只排列在產品下方的兩側而不是四周。適用于表面貼裝封裝，是具有多個電極觸點和一個用于機械和熱量完整性暴露的芯片墊的無鹵封裝。無

45、引腳焊盤設計使其占有更小的 PCB 面積。組件較?。?mm），可滿足對空間有嚴格要求的應用?？紤]到成本、體積各方面的因素，QFN/DFN 封裝將會是未來幾年的一個增長點，發展前景較為樂觀。從市場的角度而言，QFN/DFN 封裝越來越多地受到用戶的關注，常見于需要高導熱能力但只需要低引腳數的應用，可用于筆記本電腦、數碼相機、個人數 字助理（PDA）、移動電話等便攜式消費電子產品。LQFP Low-profile Quad Flat Package 的縮寫，薄型四邊扁平式封裝技術。該技術實現的芯片引腳之間距離很小，管腳很細。一般大規?；虺笠幠＜呻娐凡捎眠@種封裝形式，其引腳數一般都在 32 以上

46、，最多可以拓展至數百個引腳。該技術封裝芯片時操作方便，可靠性高，而且其封裝外形尺寸較小，寄生參數減小，適合高頻應用。應用廣泛，很多 MCU芯片都采用了該封裝，在工業自動化、變頻器等上多有應用。DIP Dual in line-pin package 的縮寫，也叫雙列直插式封裝，是 20 世紀 60 年代開發出來的最具代表性的 IC 芯片封裝結構。引腳數為 4-64，產品呈系列化、標準化，品種規格齊全，至今仍大量沿用。采用這種封裝方式的芯片有兩排引腳，可以直接焊在有 DIP 結構的芯片插座上或焊在有相同焊孔數的焊位中。其特點是可以很方便地實現 PCB板的穿孔焊接，和主板有很好的兼容性。這種封裝方

47、式由于受工藝的影響，引腳數一般都不超過 100 個。DIP 是最普及的插裝型封裝，應用范圍包括標準邏輯 IC、存儲器和微機電路等。最早的 4004、8008、8086、8088 等 CPU都采用了 DIP 封裝，通過其上的兩排引腳可插到主板上的插槽或焊接在主板上。資料來源：氣派科技招股說明書，國盛證券研究所 管理團隊健康穩定，核心高管擁有豐富的行業經驗管理團隊健康穩定，核心高管擁有豐富的行業經驗。截至 2024 年中報，公司董事長兼總經理梁大鐘直接持有公司 47.73%的股份，梁大鐘與公司董事白瑛合計直接持有公司57.81%的股份，梁大鐘和白瑛夫婦是公司的實際控制人，自上市至今持股數量未有變化

48、。董事長梁大鐘、董事白瑛和施保球均為公司的創始團隊成員，核心團隊成員大多具有多年的半導體行業從業經驗，豐富的經驗和穩定的團隊為公司的快速發展提供了有力支撐。2024 09 04年 月 日 gszqdatemark P.12 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表13：氣派科技股權結構圖（截至 2024 年中報）資料來源：Wind，國盛證券研究所 股權激勵綁定核心技術人員股權激勵綁定核心技術人員。公司于 2023 年 11 月發布首次股權激勵方案，最終計劃擬向包括核心技術人員、中層管理人員及核心業務（技術）骨干等在內的 125 人，以 13.73元/股的價格向激勵對象授予限制性股

49、票共 90.35 萬股。本次激勵方案以營業收入、凈利潤為考核目標，以 2022 年營收為基數，2024-2026 年增速分別不低于 33%、55%、100%；2024-2026 年凈利潤目標分別為轉正、不低于 1000 萬、不低于 2000 萬。圖表14：2023 年氣派科技股權激勵方案 解除限售期解除限售期 對應考核年度對應考核年度 營業收入增長率（營業收入增長率（A）凈利潤（凈利潤（B）目標值（目標值（Am）觸發值（觸發值（An）目標值（目標值（Am）觸發值（觸發值（An）第一個解 除限售期 2024 年 以 2022 年營業收入為基數，2024 年營業收入增長率不低于 33%以 2022

50、 年營業收 入 為 基 數，2024 年營業收入增 長 率 不 低 于22%2024 年凈利潤為正 2024 年凈利潤不低于 2022 年凈利潤 第二個解 除限售期 2025 年 以 2022 年營業收入為基數，2025 年營業收入增長率不低于 55%以 2022 年營業收 入 為 基 數，2025 年營業收入增 長 率 不 低 于40%2025 年凈利潤不低于 1000 萬元 2025 年凈利潤為正 第三個解 除限售期 2026 年 以 2022 年營業收入為基數，2026 年營業收入增長率不低于 100%以 2022 年營業收 入 為 基 數，2026 年營業收入增 長 率 不 低 于60

51、%2026 年凈利潤不低于 2000 萬元 2026 年凈利潤不低于 1000 萬元 資料來源：公司公告，國盛證券研究所 2024 09 04年 月 日 gszqdatemark P.13 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 業績與行業景氣度節奏一致，復蘇信號逐漸清晰業績與行業景氣度節奏一致，復蘇信號逐漸清晰。近年來，國內集成電路產業的國產替代進程加快，加之 5G、人工智能、物聯網和汽車電子等領域的快速發展，帶來了強勁的市場需求。2021 年，由于受到公共衛生事件的沖擊，海外封測廠商的復工進程受到了延緩，這導致了供給的緊縮。在此背景下，2018-2021 年，公司營收與歸母凈利潤

52、快速增長，CAGR 分別達到 28.8%、108.0%。2022 年以來，由于國際宏觀經濟環境和地緣政治的波動，終端消費市場持續低迷。同時，集成電路行業也受到了去庫存和消費電子市場不景氣的影響，整體市場表現出供過于求的現象。公司業績受此影響，表現不佳。隨著去庫周期的結束與消費電子行業的回暖，2024H1 公司實現營業收入 3.13 億元，同比增長 26.61%；實現歸母凈利潤-0.41 億元，同比增長 41.53%，業績情況已經有所好轉。圖表15：2019-2024H1 氣派科技營業收入情況 圖表16：2019-2024H1 氣派科技歸母凈利潤情況 資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源

53、：Wind，國盛證券研究所 行業價格與成本壓力共同影響盈利水平行業價格與成本壓力共同影響盈利水平。2018 年，公司的主營業務毛利率處于較低水平。然而，隨著行業景氣度的逐步改善，以及公司對封裝測試產品結構進行的調整和優化，2019 年公司的主營業務毛利率較 2018 年有所提高。2020-2021 年，由于行業景氣度持續保持在較高水平，公司進一步調整和優化了產品結構，同時受益于新冠疫情期間的社保和公積金減免政策，公司主營業務毛利率進一步提升，規模效應下凈利率也有較好的表現。但 2022 年以來終端需求不佳，行業競爭激烈，封測企業均紛紛下調產品價格。同時，募投項目的推進帶來折舊成本的增加、電費上

54、漲及公司架構調整帶來的人力成本上升，共同影響公司整體的盈利水平。2024 年上半年，公司實現毛利率-1.93%，實現凈利率為-13.19%。圖表17：2019-2024H1 氣派科技毛利率及凈利率情況 圖表18：2019-2024H1 氣派科技銷售&管理&研發&財務費用率情況 資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0123456789201920202021202220232024H1營業收入（億元）yoy-200%-150%-100%-50%0%50%100%150%200%(1.5)(1

55、.0)(0.5)0.00.51.01.5201920202021202220232024H1歸母凈利潤（億元）yoy-30%-20%-10%0%10%20%30%40%201920202021202220232024H1毛利率凈利率0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%201920202021202220232024H1銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率2024 09 04年 月 日 gszqdatemark P.14 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 傳統傳統封測封測業務：周期低點已過，出貨量逆勢提升推動業績反轉業務：周期低點已過，出貨量逆勢提升推動業績反轉 全

56、球半導體市場重回增長軌道全球半導體市場重回增長軌道。在 2023 年，全球半導體行業面臨了一整年高庫存、需求低迷、投資減少等各種挑戰。然而，從 2023Q3 開始，行業開始迎來新一輪的增長機遇。根據世界半導體貿易統計組織（WSTS）的數據，全球半導體銷售額在 2023 年 1 月達到低點后開始回升，到 10 月份已恢復至 2022 年 1 月的水平，并在 2024 年 6 月再次將 2024 年全球半導體市場增速從年初的 13%上調至 16%。美國半導體行業協會（SIA）統計，2024 年第二季度全球半導體銷售額達到了 1499 億美元，同比增長了 18.3%，復蘇勢頭強勁。圖表19：全球半導

57、體月度銷售額復蘇趨勢明顯 資料來源：WSTS，國盛證券研究所 終端創新有望驅動新一輪上行周期終端創新有望驅動新一輪上行周期。隨著 AI 浪潮席卷全球，2024 年被業界廣泛認為是AI 設備普及的起點。三星憑借全球首款 AI 手機 Galaxy S24 系列在年初便取得了突破性成功，僅 28 天在韓國銷量就超過 100 萬部，打破了 S 系列銷售速度的紀錄。緊隨其后，魅族、OPPO、小米、一加等主流手機廠商在 AI 領域陸續發聲。2023 年 9 月，英特爾CEO 基辛格提出 AIPC 的全新概念，筆電產業中不論是芯片行業還是終端品牌均圍繞AIPC 迅速上新，根據 Canalys 預測，2024

58、 年是市場轉型的開始，AI PC 的滲透也將在 2024 年的 18%提升至 2025 年的 40%，IDC 則更為樂觀，預計 2024-2027 年 AIPC 在中國的滲透率將分別達到 55%/75%/80%/85%。預計隨著 AI 應用的進一步落地，將帶動消費電子行業的新一輪革新，刺激消費者換機需求。圖表20：三星 Galaxy S24 系列 AI 手機 圖表21：IDC 預計 2024 年中國 AIPC 在新機占比將達 54.7%資料來源：三星，國盛證券研究所 資料來源：IDC，第一財經，國盛證券研究所-30%-20%-10%0%10%20%30%40%01002003004005006

59、00Jan-19Jul-19Jan-20Jul-20Jan-21Jul-21Jan-22Jul-22Jan-23Jul-23Jan-24全球半導體月度銷售額（億美元）yoy2024 09 04年 月 日 gszqdatemark P.15 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 持續投入研發，產品類型與生產工藝不斷豐富持續投入研發，產品類型與生產工藝不斷豐富。2018-2023 年，公司研發費用由 0.22 億元，提升至 0.47 億元，營收占比也由 5.77%提升至 8.47%。持續研發投入下，公司在高密度大矩陣引線框封裝技術領域持續擴大產品應用，成功實現了 DIP 和 SOP 系

60、列封裝產品的高密度封裝，目前大部分產品已經進入批量生產階段。在生產工藝技術方面，公司建立了晶圓激光開槽工藝平臺，并開發了適用于 low-k、GaN、SiC 等材料的激光開槽技術，有效解決了切割時可能出現的崩片和電路損傷問題，并已成功應用到相應產品。在功率器件封測領域，公司也成功完成多款產品的設計和工藝驗證，部分產品已經開始大規模生產。圖表22：2018-2024H1 氣派科技研發投入及研發費用率情況 圖表23：2021-2024H1 氣派科技產品種類數量情況（種）資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：公司公告，國盛證券研究所 需求承壓下依然取得銷量增長，期待后續行業漲價為公司業績增添動

61、能需求承壓下依然取得銷量增長，期待后續行業漲價為公司業績增添動能。自 2023Q3 開始，公司營收同比增速轉正，觸底回升。2024Q1 傳統淡季過后，Q2 公司營收創下 2022年以來的季度新高。展望未來，當前下游芯片廠商復蘇動能強勁，多家 IC 設計企業在2024 上半年營收均取得較大幅度增長，下游復蘇有望持續向上傳導。雖然 2023 年行業需求不佳導致產品價格下降，但在公司產品類型不斷豐富的背景下，全年銷量仍然達到同比 9.62%的增長，2024 上半年，公司銷量更是同比增長 26.69%。未來需求復蘇有望帶動行業價格回升，為公司業績增長增添彈性。圖表24：2023Q1-2024Q2 氣派

62、科技季度收入情況 圖表25：氣派科技及行業內設計公司 2024 年收入同比增長明顯（億元）資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所 0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%01020304050602018201920202021202220232024H1研發費用（百萬元）研發費用率190+220+250+300+0501001502002503003502021年2022年2023年2024H1-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.02023Q1 2023Q2 2023Q3 2

63、023Q4 2024Q1 2024Q2營業收入（億元）yoy0510152025303540氣派科技艾為電子南芯科技兆易創新23H124H12024 09 04年 月 日 gszqdatemark P.16 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 功率封裝研發進展順利，有望成為公司成長新動力功率封裝研發進展順利，有望成為公司成長新動力。公司于 2022 年，開啟“大功率 IGBT和 SiC 封裝開發及產業化”、“大功率 MOSFET 封裝開發及產業化”的項目研發，應用場景主要聚焦于工控和汽車領域，如光伏逆變器，電動工具等。2023 年，公司在功率器件封裝測試方面取得一定成果，成功完成

64、 PDFN56 和 PDFN33 的開發，采用 100300mm高密度大矩陣引線框封裝技術；完成 1200V 第三代半導體 SiC 封裝產品的設計和工藝驗證；TO 系列功率器件 TO252、TO220、TO263、TO247 等產品的開發，部分產品已大批量生產并穩定交付，前述研發項目均進入小量產階段。2023 年，公司功率器件封裝測試業務共貢獻了 359 萬的營業收入，并立項了（“低壓大電流功率器件銅片夾扣鍵合技術研發及產業化”項目，開發基于工業標準 PDFN 封裝的 MOSFET 器件封裝平臺和封裝技術，進一步完善公司在功率器件封裝測試的布局。圖表26：功率器件封測業務相關在研項目進展（截至

65、 2023 年年報）項目名稱項目名稱 進展或階進展或階段性成果段性成果 擬達到目標擬達到目標 技術水平技術水平 具體應用場景具體應用場景 大功率 MOSFET 封裝開發及產業化 小量產階段 建立至少一款大功率MOSFET 芯片用封裝量產平臺，填補公司在功率器件方面空白。行業先進水平 廣泛應用在工控和汽車領域，如光伏逆變器，電動工具等。大功率 IGBT 和SiC 封裝開發及產業化 小量產階段 建立至少一款大功率IGBT 和 SiC 芯片用封裝量產平臺，填補公司在功 率器件方面空白。行業先進水平 廣泛應用在工控和汽車領域，如光伏逆變器，電動工具等。第三代功率半導體碳化硅芯片塑封封裝研發項目 工藝開

66、發驗證階段 建立至少一款大功率 SiC芯片用封裝量產平臺，填補公司在第三代半導體SiC 器件封裝方面空白。行業先進水平 廣泛應用在工控和汽車領域，如光伏逆變器，電動工具，風能太陽能發電等。低壓大電流功率器件銅片夾扣鍵合技術研發及產業化 工藝開發驗證階段 設計開發承載電流能力更大的 clip 封裝，建立 Clip封裝生產工藝并產業化。行業先進水平 廣泛應用在計算機，工控和汽車領域，如主板供電、電動工具，助力轉向控制等。資料來源：公司公告，國盛證券研究所 2024 09 04年 月 日 gszqdatemark P.17 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 先進封裝業務：營收占比不斷

67、提升，順勢拓展晶圓測試能力先進封裝業務：營收占比不斷提升，順勢拓展晶圓測試能力 后摩爾時代，后摩爾時代，Chiplet 技術成為提升芯片系統性能的有效路徑之一技術成為提升芯片系統性能的有效路徑之一。隨著人工智能（AI）、車聯網和 5G 等技術領域迅速發展，對高帶寬、高計算能力、高響應時間的高性能硬件的需求不斷增長，CPU、GPU 和 FPGA 等高性能計算芯片性能不斷增強。但摩爾定律正在逐漸達到物理極限，后摩爾時代背景下，異構集成芯片技術（Chiplet）將成為進一步提高芯片效能的主流方式之一，Chiplet 技術是指在設計階段將一個復雜的 SoC 芯片分解為不同的計算或功能單元，然后為每個單

68、元選擇最合適的半導體制造工藝單獨制造。之后，利用先進的封裝技術將這些單元相互連接，最終將它們集成封裝成一個完整的系統級芯片組。圖表27：Chiplet 技術示意圖 資料來源：TrendForce，國盛證券研究所 Chiplet 技術在成本及研發效率上均有較大優勢技術在成本及研發效率上均有較大優勢。SoC 芯片通過 Chiplet 化處理后，各個芯?？梢愿鶕髯缘男枨筮x擇最合適的工藝制程進行獨立制造，然后利用先進的封裝技術將其組裝在一起，從而提高生產良率并有效降低制造成本。此外，在研發階段，將 SoC拆分為幾個關鍵的 Chiplet，可以更有效地控制研發成本，減少因大 SoC 芯片設計后市場需求

69、不足而導致的損失，并且有助于縮短研發周期以及減少研發人員的投入。圖表28：傳統封裝方法與晶圓級封裝 資料來源：SK 海力士，國盛證券研究所 2024 09 04年 月 日 gszqdatemark P.18 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 Chiplet 技術將帶動技術將帶動 CP 測試環節與先進封裝的需求測試環節與先進封裝的需求。在 CP 測試階段，由于 Chiplet 封裝的成本較高，為了確保產品的良率并降低成本，必須在封裝之前對每一片芯片裸片進行 CP 測試。與 SoC 相比，Chiplet 技術使得對 CP 測試的需求隨著芯片裸片數量的增加而相應增加。同時，先進封裝作

70、為 Chiplet 技術的基礎，預計將成為未來全球封測市場的主要增量。根據 Yole 數據，全球先進封裝市場規模將從 2022 年 443 億美元增長至 2028年 786 億美元，2022-2028 年的 CAGR 約 10%，高于同期傳統封裝市場（CAGR=4.2%）增速。圖表29：2022-2028E 全球先進封裝市場規模 圖表30：2028 年先進封裝預計將占封裝行業 55%市場份額（金額）資料來源：Yole，國盛證券研究所 資料來源：Yole，國盛證券研究所 公司先進封裝占比不斷提升，并拓展晶圓測試業務公司先進封裝占比不斷提升，并拓展晶圓測試業務。不斷完善 SOP、SOT 等傳統封裝

71、產品布局的同時，公司在先進封裝領域持續發力。2023 年度，公司先進封裝占主營業務收入 32.49%，相比 2022 年的 28.83%同比提升 3.66%。2022 年 6 月，公司出資 4950 萬元設立氣派芯競科技有限公司，為客戶提供晶圓測試服務。同時近年公司購置了晶圓測試設備，開始為客戶提供晶圓測試服務，并且截止 2023 年年底，公司已經完成 GaN 產品高溫高壓的測試方案、小焊盤產品測試方案、Bumping 產品測試方案、電源管理芯片、小型 MCU、SCAN、LCD 控制器&DC-40V 驅動芯片，以及 AC&DC、VCO、ADC、DAC 的處理器和 FPGA 的各種器件等 20

72、個晶圓測試方案的開發。2024 年上半年，公司晶圓測試能力再度突破，完成了第三代半導體、MCU、Nor-Flash、LDO 等產品系列的測試開發和量產，以及激光修調工藝技術和 OTP 測試技術的開發，并增資氣派芯競，加大對晶圓測試設備的投資，將形成 100 臺套的測試產能，晶圓測試產能增加至每年 80 萬片。上半年，氣派芯競完成晶圓測試 1.45 萬片，同比增長 192.03%。圖表31：2020H1-2023 年公司先進封裝收入占比逐漸提升 資料來源：公司公告，國盛證券研究所 0%2%4%6%8%10%12%14%010020030040050060070080090020222023202

73、4E 2025E 2026E 2027E 2028E全球先進封裝市場規模（億美元）yoy0%5%10%15%20%25%30%35%2020H12021202220232024 09 04年 月 日 gszqdatemark P.19 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 盈利預測盈利預測 收入端：收入端：公司是華南地區規模最大的本土集成電路封裝測試企業之一，近年來不斷延伸至晶圓測試和功率器件封測領域，預計 2024-2026 年總營收增速將達到 30%/35%/24%，分業務情況如下：集成電路封裝測試方面，當前公司營收主要依靠傳統封裝業務貢獻，將隨著行業復蘇，以及公司募投項目新建

74、產能的逐步落地，維持增長態勢，預計 2024-2026 年增速將達到38%/34%/24%。功率器件封裝測試方面，近兩年研發進展順利，于 2023 年開始貢獻營收，預計后續將隨著公司產品覆蓋面拓展保持快速增長，預計 2024-2026 年增速將達到 80%/50%/30%。晶圓測試方面，公司已經完成電源管理芯片、MCU、第三代半導體、Nor-Flash 等產品系列的測試開發和量產，未來將持續受益于行業發展趨勢，預計 2024-2026 年增速將達到50%/30%/20%。圖表32：氣派科技總營收及各業務收入預測（百萬元）2023 2024E 2025E 2026E 總營業收入總營業收入 554

75、.3 721.1 969.7 1198.7 yoy 2.6%30.1%34.5%23.6%集成電路封裝測試 516.8 713.1 958.1 1183.7 yoy-1.2%38.0%34.4%23.6%功率器件封裝測試 3.6 6.5 9.7 12.6 yoy 80.0%50.0%30.0%晶圓測試 1.0 1.5 2.0 2.4 yoy 50.8%50.0%30.0%20.0%資料來源：公司公告，國盛證券研究所 利潤端：利潤端：公司毛利率主要受產能利用率和折舊攤銷等因素影響，考慮到 24H2 整體產能利用率或有進一步上升空間，預計下半年的毛利率結果會對全年整體毛利率有正向拉動，并且隨著新擴

76、產能逐步投入使用，展望 2025-2026 年毛利率有望保持相對樂觀水平，預計 2024-2026 年毛利率水平為 5.7%/14.7%/15.1%。費用率：公司歷史上三費率保持相對穩定，后續有望隨著收入體量增加而逐步降低，預計 2024-2026 年凈利率水平為-8.8%/2.1%/3.8%。2024 09 04年 月 日 gszqdatemark P.20 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表33：氣派科技費用率及利潤率預測 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率-13.0%5.7%14.7%15.1%凈利率-23.6%-8.8%2.1%3.8%銷售費用率

77、2.5%2.0%1.6%1.5%管理費用率 6.9%6.0%5.0%4.5%研發費用率 8.5%8.0%6.5%5.8%資料來源：Wind，國盛證券研究所 綜上所述，綜上所述，預計公司 2024-2026 年凈利潤將達到-0.6/0.2/0.5 億元，同比增長52%/132%/127%。選取同為半導體封測行業、專注于特色封測工藝、并均處于前期投入階段導致短期盈利壓力較大的藍箭電子、晶方科技、甬矽電子作為同行業可比公司，氣派科技 PB 估值水平低于可比公司平均水平。首次覆蓋，給予“買入”評級。圖表34：可比公司情況 公司公司 總市值（億元）總市值（億元）PB（MRQ）藍箭電子 43.34 2.8

78、8 甬矽電子 75.27 3.08 晶方科技 116.02 2.79 平均 2.92 氣派科技氣派科技 16.95 2.39 資料來源：Wind，國盛證券研究所 注：最新市值及 PB（MRQ）以 2024 年 9 月 4 日收盤情況為準 風險提示風險提示 1）新產品研發新產品研發不及預期：不及預期：若公司不能對封裝測試產品的應用領域和終端市場進行精準判斷，快速識別并響應客戶需求的變化，在新產品、新技術研發方面無法保持持續投入，或者正在研發的新產品不能滿足客戶需要，將難以開拓新的業務市場，進而對公司的經營業績造成不利影響。2）下游復蘇不及預期：）下游復蘇不及預期：若未來半導體產業持續低迷，下游需

79、求恢復不及預期，公司訂單及產能利用率將受到不利影響，業績可能出現不能短期恢復或持續虧損的情況。3）產能消化不及預期：）產能消化不及預期：若公司下游市場需求不及預期、市場競爭加劇或公司市場開拓受阻，將可能導致部分生產設備閑置、人員富余，使得公司產能利用率不足、產能消化存在風險，從而無法充分利用全部生產能力而增加產品單位成本費用負擔，將對公司未來的經營狀況帶來不利影響。2024 09 04年 月 日 gszqdatemark P.21 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 免責聲明免責聲明 國盛證券有限責任公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本

80、公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告的信息均來源于本公司認為可信的公開資料，但本公司及其研究人員對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的資料、意見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，可能會隨時調整。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供

81、給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有本報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本報告版權歸“國盛證券有限責任公司”所有。未經事先本公司書面授權，任何機構或個人不得對本報告進行任何形式的發布、復制。任何機構或

82、個人如引用、刊發本報告，需注明出處為“國盛證券研究所”，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的任何觀點均精準地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法，結論不受任何第三方的授意或影響。我們所得報酬的任何部分無論是在過去、現在及將來均不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。投資評級說明投資評級說明 投資建議的評級標準投資建議的評級標準 評級評級 說明說明 評級標準為報告發布日后的 6 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A

83、股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 買入 相對同期基準指數漲幅在 15%以上 增持 相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間 持有 相對同期基準指數漲幅在-5%+5%之間 減持 相對同期基準指數跌幅在 5%以上 行業評級 增持 相對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 相對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 相對同期基準指數跌幅在 10%以上 國盛證券研究所國盛證券研究所 北京北京 上海上海 地址：北京市東城區永定門西濱河路 8 號院 7 樓中海地產廣場東塔 7 層 地址：上海市浦東新區南洋涇路 555 號陸家嘴金融街區 22棟 郵編：100077 郵編：200120 郵箱： 電話：021-38124100 郵箱： 南昌南昌 深圳深圳 地址：南昌市紅谷灘新區鳳凰中大道 1115 號北京銀行大廈 地址：深圳市福田區福華三路 100 號鼎和大廈 24 樓 郵編：330038 郵編：518033 傳真：0791-86281485 郵箱： 郵箱： 2024 09 04年 月 日