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1、 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 2024 年年 09 月月 05 日日 證券研究報告證券研究報告2024 半年報點評半年報點評 買入買入（首次）（首次）當前價：32.81 元 先惠技術（先惠技術（688155）電力設備電力設備 目標價：45.00 元（6 個月）海外業務開始爆發，提前布局固態電池設備海外業務開始爆發，提前布局固態電池設備 投資要點投資要點 西南證券研究發展中心西南證券研究發展中心 分析師：韓晨 執業證號：S1250520100002 電話：021-58351923 郵箱： 分析師：汪翌雯 執業證號：S1250522120002 電話：13761961340 郵箱： 相對指數表

2、現相對指數表現 數據來源：Wind 基礎數據基礎數據 總股本(億股)1.25 流通 A 股(億股)1.07 52 周內股價區間(元)30.68-67.59 總市值(億元)41.03 總資產(億元)50.15 每股凈資產(元)15.21 相關研究相關研究 Table_Report 事件事件：2024H1公司營業總收入 11.7億元，同比-1.2%；歸母凈利潤 1.3億元，同比+2161.9%。公司毛利潤達到 3.3億元，同比+17.4%；毛利率 28.3%，同比增加 4.5 個百分點。聚焦新能源汽車行業，多線布局鋰電業務聚焦新能源汽車行業，多線布局鋰電業務。公司成立于 2007 年，2020 年

3、登陸科創板。公司目前經營以動力電池結構件及新能源車裝備業務為主，此外還涉足自動充電機器人，數據要素等新能源車行業相關新興領域。近期，公司宣布近期，公司宣布與清陶能源合作開發固態電池核心關鍵裝備。與清陶能源合作開發固態電池核心關鍵裝備。海外訂單占比提升，公司業績乘勢而上海外訂單占比提升，公司業績乘勢而上。公司 2024上半年主營業務新能源汽車智能自動化裝備毛利率 33.6%，相比 23 年高出約 10 個百分點。該業務 2023年前，主要下游客戶為寧德時代。目前在手約 70%的訂單來自海外市場，在海外訂單中，歐洲市場占據了主要份額，這部分高毛利訂單的交付將使得公司毛利率快速上升。2023 年國外

4、收入達到 7672.9 萬元，與上年基本持平，占比約3%。2024H1公司海外收入達到公司海外收入達到 3.78億元，大幅增長，占比猛增至收入的億元，大幅增長，占比猛增至收入的 32%。海外新能源車企銷量持續增長，公司業務前景可觀。海外新能源車企銷量持續增長，公司業務前景可觀。海外新能源車市場晚于中國啟動，隨著海外車企新車型的不斷推出，預計在近兩年將會爆發。在歐美本地化政策加強、海外需求提升的背景下，海外主機廠及中資鋰電企業加速海外海外主機廠及中資鋰電企業加速海外建廠。公司是少數幾家提供給海外客戶成套建廠。公司是少數幾家提供給海外客戶成套 Pack模組設備的中國公司。模組設備的中國公司。公司合

5、作品牌逐漸轉入電車主導，產線需求量增加。目前已經先后落地多條產線，19 年落地斯柯達首條電池年落地斯柯達首條電池 Pack裝配產線，今年裝配產線，今年上半年大眾的上半年大眾的 Pack 產線也順利實現交付產線也順利實現交付。公司擁有的多條產線業績，在海外公司擁有的多條產線業績，在海外Pack裝備領域獲得了先入優勢，考慮到海外客戶上游供應鏈選擇的謹慎，公司裝備領域獲得了先入優勢，考慮到海外客戶上游供應鏈選擇的謹慎，公司在海外在海外 Pack裝備市場擁有很強的競爭優勢。裝備市場擁有很強的競爭優勢。盈利預測與投資建議。盈利預測與投資建議。預計公司 2024-2026 年營業收入分別為 30/39.3

6、/46.6 億元，歸母凈利潤分別為 2.81/4.31/5.47億元，EPS分別為 2.25元、3.45元、4.37元，對應動態 PE分別為 15倍、10倍、8倍。公司海外訂單增速快速增長，業務已經開始逐步放量，預計 25-26 年歸母凈利潤復合增長率為 40%。同時，考慮到公司和清淘合作開發固態鋰電池核心設備，未來有望進一步打開鋰電設備市場，給予 2024 年 20 倍 PE，目標價 45 元，首次覆蓋給予“買入”評級。風險提示：風險提示：海外新能源車發展不及預期的風險；行業競爭加劇，結構件毛利率下降的風險；匯率波動的風險。指標指標/年度年度 2023A 2024E 2025E 2026E

7、營業收入（百萬元）2448.38 3000.00 3930.00 4660.00 增長率 35.63%22.53%31.00%18.58%歸屬母公司凈利潤（百萬元）39.95 280.91 430.81 546.76 增長率 142.31%603.07%53.36%26.91%每股收益EPS（元）0.32 2.25 3.45 4.37 凈資產收益率 ROE 8.45%19.87%22.47%22.35%PE 103 15 10 8 PB 3.48 2.83 2.25 1.80 數據來源：Wind，西南證券 -20%-10%0%10%20%30%40%50%23-0923-1023-1123-1

8、224-0124-0224-0324-0424-0524-0624-0724-08先惠技術 滬深300 87105 先惠技術（先惠技術（688155）2024 半年報點評半年報點評 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 目目 錄錄 1 聚焦新能源汽車行業，多線布局鋰電業務聚焦新能源汽車行業，多線布局鋰電業務.1 2 海外訂單占比提升，公司業績乘勢而上海外訂單占比提升，公司業績乘勢而上.3 3 海外新能源車企銷量持續增長，公司業務前景可觀海外新能源車企銷量持續增長，公司業務前景可觀.4 4 盈利預測與估值盈利預測與估值.9 4.1 盈利預測.9 4.2 相對估值.10 5 風險提示風險提示.10 9W

9、fYaYeUeZ9WcWdX8OdN7NtRoOpNmQkPqQxOiNrQqQ8OmMzQMYnOmNvPrNnM 先惠技術（先惠技術（688155）2024 半年報點評半年報點評 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 圖圖 目目 錄錄 圖 1：先惠技術歷史沿革.1 圖 2：公司股權結構及子公司（截止 2024H1）.2 圖 3：業務結構.2 圖 4：2021-2024H1營業收入情況（億元）.3 圖 5：2021-2024H1歸母凈利率情況（億元）.3 圖 6：2020-2023主營產品收入情況（億元）.3 圖 7：2021-2024H1四費情況（萬元）.3 圖 8：公司海外收入（萬元）.4 圖

10、 9：2020-2024H1中國新能源汽車銷量情況.4 圖 10：全球動力電池裝機量.5 圖 11：中國動力電池產銷情況.5 圖 12：動力電池精密結構件.6 圖 13：2021-2024H1 歐洲新能源汽車銷量（萬輛）.6 圖 14：海外規劃產能分布（GWh）.7 圖 15：公司電池模組 pack 產線.8 圖 16：公司合作大眾旗下汽車.8 表表 目目 錄錄 表 1：國家發布的新能源汽車的相關政策通知.5 表 2：三大車企電池產能規劃.7 表 3：分業務收入及毛利率.9 表 4：可比公司估值.10 附表：財務預測與估值.11 先惠技術（先惠技術（688155）2024 半年報點評半年報點評

11、 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 1 1 聚焦新能源汽車行業聚焦新能源汽車行業，多線布局鋰電業務多線布局鋰電業務 上海先惠自動化技術股份有限公司成立于 2007 年，2020 年登陸科創板。公司主營業務為新能源汽車智能制造裝備業務、新能源電池零部件業務、工業制造數據系統業務。公司目公司目前經營以動力電池結構件及新能源車裝備業務為主前經營以動力電池結構件及新能源車裝備業務為主，此外還涉足自動充電機器人，數據要素，此外還涉足自動充電機器人，數據要素等新能源車行業相關新興領域等新能源車行業相關新興領域。2022 年，公司以現金 8.16 億收購控股 51%的寧德東恒，寧德東恒與寧德時代高度綁定，是其

12、新能源電池精密結構件的主要供應商。目前，新能源汽車智能制新能源汽車智能制造裝備業務主要聚焦于海外市場造裝備業務主要聚焦于海外市場，重點布局于歐洲，北美市場。公司是大眾汽車(包括德國大眾、上汽大眾、一汽大眾)、華晨寶馬的動力電池包(PACK)生產線主要供應商。公司目前在上海、武漢、長沙擁有制造基地，同時在德國、捷克、美國擁有子公司或辦事處。近期，公司宣布與清陶能源合作開發固態電池核心關鍵裝備公司宣布與清陶能源合作開發固態電池核心關鍵裝備，固態電池裝備將成為公司未來業務重點發展方向。圖圖 1：先惠技術歷史沿革：先惠技術歷史沿革 數據來源：公司公告，西南證券整理 公司實控人具備技術背景，憑借公司實控

13、人具備技術背景，憑借渠道渠道優勢開拓市場。優勢開拓市場。公司董事長潘延慶，曾任上海大眾汽車規劃工程師、上海寶宜威機電董事長等職務，深耕機械設備行業 20 年，兼任公司首席技術官，目前直接持股 10.85%。公司總經理王穎琳曾任上海倫福德汽車配件有限公司總經理助理、上海先匯裝配機械有限公司總經理等職務，直接持股 21.69%。另外，公司通過晶流投資、晶徽投資和精繪投資三個持股平臺分別持有公司 2.24%、2.07%、2.02%的股權。先惠技術（先惠技術（688155）2024 半年報點評半年報點評 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 2 圖圖 2：公司股權結構及子公司（截止：公司股權結構及子公司（截

14、止 2024H1）數據來源：公司公告，西南證券整理 核心產品技術含量高，銷售路徑穩定。核心產品技術含量高，銷售路徑穩定。公司主營業務為各類智能制造裝備的研發、生產和銷售以及鋰電池模組結構件業務。公司主要產品為新能源汽車智能自動化裝備、燃油汽車智能自動化裝備、工業制造數據系統、新能源動力電池精密結構件。其中裝備端具備高技術特點，且符合歐洲標準，公司作為為數不多可進入歐洲市場的中國企業，具有高壁壘的特性。其中新能源動力電池精密結構件為子公司東恒的主要產品，產品直銷寧德時代。圖圖 3：業務結構：業務結構 數據來源：公司公告，西南證券整理 先惠技術（先惠技術（688155）2024 半年報點評半年報點

15、評 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 3 2 海外海外訂單占比提升訂單占比提升，公司業績乘勢而上公司業績乘勢而上 2024 上半年公司利潤高速增長，主營業務毛利率大幅增長上半年公司利潤高速增長，主營業務毛利率大幅增長。2024H1 公司營業總收入11.7 億元，同比-1.2%；歸母凈利潤 1.3 億元，同比+2161.9%。公司毛利潤達到 3.3 億元，同比+17.4%；毛利率 28.3%，同比增加 4.5 個百分點。其中公司主營業務新能源汽車智能自動化裝備毛利率 33.6%，相比 23 年高出約 10 個百分點。該業務 2023 年前，主要下游客戶為寧德時代，但由于其收入占比提升，規模激增引發

16、人員增長及費用上升，以及項目進度滯緩導致固定資產投資周期過長，造成公司智能裝備毛利率較低。公司目前在手約公司目前在手約 70%的訂單來自海外市場，在海外訂單中，歐洲市場占據了主的訂單來自海外市場，在海外訂單中，歐洲市場占據了主要份額，這部分高毛利訂單的交付將使得公司毛利率快速上升要份額，這部分高毛利訂單的交付將使得公司毛利率快速上升。圖圖 4：2021-2024H1 營業收入情況（億元）營業收入情況（億元）圖圖 5：2021-2024H1 歸母凈利率情況（億元）歸母凈利率情況（億元）數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 圖圖 6：2020-2023主營產品收入情況

17、（億元）主營產品收入情況（億元）圖圖 7：2021-2024H1 四費情況（萬元）四費情況（萬元）數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 公司加快海外布局，獲取海外高價值訂單。公司加快海外布局，獲取海外高價值訂單。2024 年公司裝備端訂單已經由國內訂單轉變為大部分海外訂單。2023 年國外收入達到 7672.9 萬元，與上年基本持平，占比約 3%。公司產品新能源裝備智能化產線生產周期較長，大量海外訂單還未計入收入。0.020.040.060.080.0100.0120.0140.00.05.010.015.020.025.030.02021 年 2022 年 20

18、23 年 2024 H1 營業總收入 營業總收入同比增長率(%)-500.00.0500.01,000.01,500.02,000.02,500.0-1.5-1.0-0.50.00.51.01.52021 年 2022 年 2023 年 2024 H1 歸屬母公司股東的凈利潤 歸屬母公司股東的凈利潤同比增長率(%)0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%0246810121416182020年 2021年 2022年 2023年 2024H1 新能源動力電池精密結構件 新能源汽車智能自動化裝備 新能源汽車智能自動化裝備毛利率 0.05,000.01

19、0,000.015,000.020,000.025,000.02021年 2022年 2023年 2024H1銷售費用 管理費用 研發費用 財務費用 先惠技術（先惠技術（688155）2024 半年報點評半年報點評 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 4 2024H1 公司海外收入達到公司海外收入達到 3.78 億元，大幅增長，占比猛增至收入的億元，大幅增長，占比猛增至收入的 32%。預計今年公司智能裝備大部分收入將由海外組成。今年海外訂單持續增長，2024 年 2 月 22 日德國先惠與客戶 A簽訂訂單合同，金額合計 7977.20 萬歐元，約 6.25 億人民幣。2024 年 4 月德國先惠與

20、客戶 B 簽訂訂單合同，約 6.2 億人民幣。這將保證公司后續海外收入的穩定。圖圖 8：公司海外收入（萬元）：公司海外收入（萬元）數據來源：公司公告，西南證券整理 3 海外新能源車企銷量持續增長，公司業務前景可觀海外新能源車企銷量持續增長，公司業務前景可觀 新能源汽車銷量不斷增高。新能源汽車銷量不斷增高。據中國汽車工業協會統計分析，2023 年新能源汽車持續快速增長，新能源汽車產銷分別完成 958.7 萬輛和 949.5 萬輛，同比分別增長 35.8%和 37.9%，市場滲透率達到 31.6%，高于去年同期 5.9 個百分點。2024 年 1-7 月，新能源汽車產銷分別完成 591.4 萬輛和

21、 593.4 萬輛，同比分別增長 28.8%和 31.1%。圖圖 9：2020-2024H1 中國新能源汽車銷量情況中國新能源汽車銷量情況 數據來源：中國汽車工業協會，西南證券整理 05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,0002020年 2021年 2022年 2023年 2024H1國外收入 0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%140.00%160.00%180.00%010020030040050060070080090010002020年 2021年 2022年 2023年 2024H1

22、中國新能源汽車銷量情況（萬輛）中國新能源汽車銷量同比增長率（%）先惠技術（先惠技術（688155）2024 半年報點評半年報點評 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 5 新能源汽車轉變為市場驅動，增速仍將保持穩定。新能源汽車轉變為市場驅動，增速仍將保持穩定。新能源車補貼已經基本退坡，消費需求擺脫了政策的影響，完全由市場驅動。汽車生產廠商的生產成本也隨著規模效應和生產技術的提升而下降，補貼對生產廠商的利潤影響也變小。未來決定新能源車銷量的將是產品本身，目前國內新能源車滲透率已經超過 30%，并長期保持穩定增長。表表 1：國家發布的新能源汽車的相關政策通知：國家發布的新能源汽車的相關政策通知 時間時間

23、 發布單位發布單位 政策名稱政策名稱 2020 國務院辦公廳 新能源汽車產業發展規劃(20212035年)2021 發改委 關于 2022年新能源汽車推廣應用財政補貼政策的通知 2022 發改委 關于進一步提升電動汽車充電基礎設施服務保障能力的實施意見 2023 國務院辦公廳 關于進一步構建高質量充電基礎設施體系的指導意見 2024 發改委 關于加強新能源汽車與電網融合互動的實施意見 數據來源：國家部委網站，西南證券整理 動力電池市場不斷增長。動力電池市場不斷增長。2023 年，我國動力電池累計產量分別為 778.1GWh，同比增長 42.5%，累計銷量達 616.3GWh，同比增長 32.4

24、%，裝機量為 387.7GWh，同比增長 31.6%。圖圖 10：全球動力電池裝機量：全球動力電池裝機量 圖圖 11：中國動力電池產銷情況：中國動力電池產銷情況 數據來源：EESA，西南證券整理 數據來源：中國動力電池產業創新聯盟，西南證券整理 動力電池作為新能源汽車最重要的核心部件之一，其產業鏈建設亦發展迅速。公司收購東恒，配合以寧德時代、比亞迪為代表的國內動力電池生產企業不斷大規模的布局產能。隨隨著新能源汽車上游動力電池精密結構件等市場需求持續擴大，公司未來前景也更為樂觀。著新能源汽車上游動力電池精密結構件等市場需求持續擴大，公司未來前景也更為樂觀。01002003004005006007

25、0080020192020202120222023全球動力電池裝機量（GWh）01002003004005006007008009002020202120222023中國動力電池產量（GWh）中國動力電池銷量（GWh）先惠技術（先惠技術（688155）2024 半年報點評半年報點評 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 6 圖圖 12：動力電池精密結構件：動力電池精密結構件 數據來源：公司公告，西南證券整理 海外新能源車市場晚于中國啟動，隨著海外車企新車型的不斷推出，預計在近兩年將會海外新能源車市場晚于中國啟動，隨著海外車企新車型的不斷推出，預計在近兩年將會爆發。爆發。盡管歐盟對中國新能源車關稅的提

26、高和新能源車補貼的結束對歐洲新能源車的銷量有所影響。但歐洲 2024 年 1-7 月新能源車的銷量依然達到約 170 萬輛。純電動汽車占銷量的65%，插電式混合動力汽車占銷量的 35%。銷售強勁說明需求依在。關稅造成的壁壘有助于關稅造成的壁壘有助于歐洲境內新能源車廠商的生產，對于供給給他們產線的先惠技術，公司有望在未來拿下歐洲歐洲境內新能源車廠商的生產，對于供給給他們產線的先惠技術，公司有望在未來拿下歐洲更多訂單。更多訂單。圖圖 13：2021-2024H1 歐洲新能源汽車銷量歐洲新能源汽車銷量（萬輛）（萬輛）數據來源：中國汽車工業協會，西南證券整理 歐洲動力電池廠大幅增加，上游廠商有望獲利。

27、歐洲動力電池廠大幅增加，上游廠商有望獲利。受歐洲高增的裝機需求吸引下，大量中韓等電池龍頭企業前往歐洲建廠。目前寧德時代、比亞迪、億緯鋰能、欣旺達、蜂巢能源、遠景動力、國軒高科、特斯拉、LG 等已先后官宣歐洲投建電池廠，在它們的影響下，電池上游材料、輔材和設備供應商們紛紛遠赴歐洲建廠。歐盟委員會副主席曾表示，到 2025 年，歐洲將成為僅次于中國的世界第二大鋰離子電池生產地。0501001502002503003502021年 2022年 2023年 2024H1歐洲新能源汽車銷量 先惠技術（先惠技術（688155）2024 半年報點評半年報點評 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 7 在歐美本地化

28、政策加強、海外需求提升的背景下，海外主機廠及中資鋰電企業加速海外在歐美本地化政策加強、海外需求提升的背景下，海外主機廠及中資鋰電企業加速海外建廠。建廠。從區域產能分布看，中資企業在歐洲投入資源最多，規劃產能約 353.4GWh，項目多達 14 個，主要集中在匈牙利、德國；美國次之，規劃產能約 144GWh，主要由遠景、國軒、寧德（福特項目）、億緯合資項目推動；東南亞是 2023 年度新興的擴產投資地，規劃產能約 41GWh，集中在馬來西亞、印尼、越南、泰國。東亞主要是日本，規劃產能約 20.6GWh，主要由遠景推動，與日產汽車動力電池項目相關；中東，目前僅孚能合資項目入駐，但投資熱度很高，預計

29、陸續會落地中資項目 圖圖 14：海外規劃產能分布：海外規劃產能分布（GWh）數據來源：Infolink，西南證券整理 合作品牌逐漸轉入電車主導，產線需求量增加。合作品牌逐漸轉入電車主導，產線需求量增加。公司是多個德國汽車品牌的動力電池產線主要供應商，其中多個汽車品牌未來規劃都將以新能源為主導。大眾汽車集團制定出“2030目標”，利用燃油車業務的盈利為智能網聯汽車業務發展提供資金支持，以此加速純電動產品攻勢。至 2030 年，將在中國汽車市場提供至少 30 款純電動車型。合作廠商之一的華晨寶馬BMW 將于 2025 年 7 月份，在海外市場先期投產一款 SAV車型，后續還將基于 BMW 新世代架

30、構推出 6 款新車型。表表 2：三大車企電池產能規劃：三大車企電池產能規劃 車企車企 規劃規劃 大眾 大眾汽車集團與2022年宣布，將由旗下電池業務公司PowerCo 負責，規劃投建 6座電池超級工廠，到2030年總規劃產能為240GWh；目前有三家工廠的位置已經確定，分別位于德國薩爾茨吉特、西班牙瓦倫西亞和加拿大安大略省的圣托馬斯，合計總產能達 170GWh 寶馬 寶馬集團在全球共有三大電池工廠，分別位于德國丁格芬、美國斯帕坦堡和中國沈陽。皆為 P ACK 工廠，不自產電芯。2025 年，寶馬集團全球鋰電池產能將達到120GWh 奔馳 到 2030年，奔馳將實現完全電動化。為了實現這一目標，

31、奔馳計劃與合作伙伴一起在全球建立 8個電池工廠，滿足 200GWh電池產能所需 數據來源：公司相關新聞，西南證券整理 公司模組公司模組 Pack 產線掌握關鍵技術，受到海外客戶認可。產線掌握關鍵技術，受到海外客戶認可。公司提供了多種電池 PACK 模組自動化技術，電動汽車動力電池模組及電池包（PACK）生產線，應用了機器人技術、激光技術、視覺識別和智能補償技術、自動擰緊技術、密封測試技術等高新技術手段，大幅提升了電池模組/電池包（PACK）生產效率與產品品質。核心技術有自動化率最高95%的模 先惠技術（先惠技術（688155）2024 半年報點評半年報點評 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 8

32、組線，自動化率最高90%的 PACK 線，以及自主掌握全套模組到 PACK 制造工藝及測試技術。公司是少數幾家提供給海外客戶成套公司是少數幾家提供給海外客戶成套 Pack 模組設備的中國公司。模組設備的中國公司。圖圖 15：公司電池模組：公司電池模組 pack 產線產線 數據來源：公司官網，西南證券整理 公司已經落地歐洲多條公司已經落地歐洲多條 Pack設備產線，先入優勢明顯。設備產線，先入優勢明顯。公司經過多年發展，憑借一流的技術和過硬的產品質量，在已進入的多個細分領域擁有一大批國內外優質的客戶資源，成功躋身上汽大眾系、一汽集團系、華晨寶馬等汽車廠商，寧德時代、孚能科技等新能源汽車動力系統廠

33、商的供應商體系，還為上汽集團系、采埃孚系等國際知名汽車零部件生產企業提供生產線裝備。憑借客戶優勢，公司積極推進與下游客戶在新能源車裝備領域的合作。目前已經先后落地多條產線，19 年落地斯柯達首條電池年落地斯柯達首條電池 Pack 裝配產線，今年上半年大眾的裝配產線，今年上半年大眾的 Pack產線也順利實現交付產線也順利實現交付。公司擁有的多條產線業績，在海外公司擁有的多條產線業績，在海外 Pack 裝備領域獲得了先入優勢，裝備領域獲得了先入優勢，考慮到海外客戶上游供應鏈選擇的謹慎，公司在海外考慮到海外客戶上游供應鏈選擇的謹慎，公司在海外 Pack裝備市場擁有裝備市場擁有很強很強的競爭優勢。的競

34、爭優勢。圖圖 16：公司合作大眾旗下汽車：公司合作大眾旗下汽車 數據來源：公司官網，西南證券整理 先惠技術（先惠技術（688155）2024 半年報點評半年報點評 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 9 4 盈利預測與估值盈利預測與估值 4.1 盈利預測盈利預測 關鍵假設：關鍵假設：假設 1：公司動力電池結構件在寧德的份額穩定，收入穩定增長，24-26 年分別為 15、17、18 億元，考慮今年新能源車上游降本，未來毛利率穩定在 20%；假設 2：新能源汽車自動化設備受益于海外訂單的釋放，收入快速增長，24-26 年分別為 14、21、27.3 億元。毛利率提升至 35%水平?；谝陨霞僭O，我們預

35、測公司 20242026 年分業務收入成本如下表：表表 3：分業務收入及毛利率：分業務收入及毛利率 單位：百萬元單位：百萬元 2023A 2024E 2025E 2026E 動力電池結構件 收入 1544.72 1500 1700 1800 增速 88.8%-2.9%13.3%5.9%毛利率 24.4%20.0%20.0%20.0%新能源汽車自動化設備 收入 766.3 1400 2100 2730 增速-17.9%82.7%50.0%30.0%毛利率 23.2%35.0%35.0%35.0%燃油汽車自動化設備 收入 87.15 50 80 80 增速 262.2%-42.6%60.0%0.0

36、%毛利率 36.2%30.0%30.0%30.0%工業制造數據系統 收入 19.02 20 20 20 增速 52.9%5.2%0.0%0.0%毛利率 63.7%50.0%50.0%50.0%其他 收入 31.2 30.0 30.0 30.0 增速 78.3%-3.8%0.0%0.0%毛利率 52.2%40.0%40.0%40.0%合計 收入 2448.4 3000.0 3930.0 4660.0 增速 35.6%22.5%31.0%18.6%毛利率 25.1%27.6%28.5%29.2%數據來源：Wind，西南證券 預計公司 2024-2026 年營業收入分別為 30/39.3/46.6

37、億元，歸母凈利潤分別為2.81/4.31/5.47 億元，EPS 分別為 2.25 元、3.45 元、4.37 元，對應動態 PE分別為 15 倍、10 倍、8 倍。先惠技術（先惠技術（688155）2024 半年報點評半年報點評 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 10 4.2 相對估值相對估值 我們選取鋰電行業的四家公司作為可比公司，四家公司 2024 年平均 PE 為 11 倍。公司作為國內 Pack 設備出海領先企業，競爭優勢巨大，并且業務已經開始逐步放量，我們預計25-26 年歸母凈利潤復合增長率為 40%。同時，考慮到公司和清淘合作開發固態鋰電池核心設備，未來有望進一步打開鋰電設備市場

38、，給予 2024 年 20 倍 PE，目標價 45 元，首次覆蓋給予“買入”評級。表表 4：可比公司估值：可比公司估值 證券代碼證券代碼 可比公司可比公司 總市值總市值 股價股價 EPS（元）（元）PE（倍）（倍）（百萬元）（百萬元）（元）（元）23A 24E 25E 23A 24E 25E 300450.SZ 先導智能 22,427 14.32 1.13 2.00 2.44 12.66 7.17 5.87 688006.SH 杭可科技 9,345 15.48 1.35 1.40 1.74 11.47 11.08 8.88 002850.SZ 科達利 21,925 81.00 4.82 5.1

39、7 6.26 16.80 15.67 12.94 300457.SZ 贏合科技 9,314 14.34 0.85 1.55 1.96 16.87 9.24 7.32 平均值 14.45 10.79 8.75 數據來源：Wind，西南證券整理 5 風險提示風險提示 1）海外新能源車發展不及預期的風險；2）行業競爭加劇，結構件毛利率下降的風險；3）匯率波動的風險。先惠技術（先惠技術（688155）2024 半年報點評半年報點評 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 11 附表：財務預測與估值附表：財務預測與估值 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 現金流量表（

40、百萬元）現金流量表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入 2448.38 3000.00 3930.00 4660.00 凈利潤 126.48 368.91 521.81 643.76 營業成本 1833.72 2173.00 2809.00 3298.50 折舊與攤銷 32.92 51.72 71.39 82.64 營業稅金及附加 12.65 15.88 20.64 24.54 財務費用 35.70 65.66 60.22 62.25 銷售費用 52.79 66.90 86.68 103.16 資產減值損失-52.87 -50.00 -50.00 -50.00 管

41、理費用 162.77 294.00 389.07 463.67 經營營運資本變動-659.50 539.05 -419.06 -247.11 財務費用 35.70 65.66 60.22 62.25 其他 458.70 57.23 44.33 95.89 資產減值損失-52.87 -50.00 -50.00 -50.00 經營活動現金流凈額經營活動現金流凈額-58.56 1032.57 228.70 587.44 投資收益-6.27 0.00 0.00 0.00 資本支出-347.86 -300.00 -300.00 -200.00 公允價值變動損益 0.00 -0.07 -0.04 -0.0

42、5 其他-217.37 -0.07 -0.04 -0.05 其他經營損益 0.00 0.00 0.00 0.00 投資活動現金流凈額投資活動現金流凈額-565.23 -300.07 -300.04 -200.05 營業利潤營業利潤 154.51 434.49 614.35 757.83 短期借款 223.49 -623.92 280.75 -165.97 其他非經營損益-0.41 -0.48 -0.46 -0.46 長期借款 307.11 0.00 0.00 0.00 利潤總額利潤總額 154.10 434.01 613.89 757.37 股權融資-0.13 0.00 0.00 0.00 所

43、得稅 27.61 65.10 92.08 113.60 支付股利 0.00 -7.99 -56.18 -86.16 凈利潤 126.48 368.91 521.81 643.76 其他 5.72 -144.78 -60.22 -62.25 少數股東損益 86.53 88.00 91.00 97.00 籌資活動現金流凈額籌資活動現金流凈額 536.19 -776.69 164.35 -314.38 歸屬母 公 司 股 東 凈 利 潤 39.95 280.91 430.81 546.76 現金流量凈額現金流量凈額-84.73 -44.19 93.00 73.00 資產負債表（百萬元）資產負債表（百

44、萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 財務分析指標財務分析指標 2023A 2024E 2025E 2026E 貨幣資金 344.19 300.00 393.00 466.00 成長能力成長能力 應收和預付款項 1065.59 1225.06 1695.42 1979.29 銷售收入增長率 35.63%22.53%31.00%18.58%存貨 741.14 896.84 1206.03 1397.08 營業利潤增長率 266.46%181.20%41.40%23.35%其他流動資產 780.70 13.22 17.32 20.53 凈利潤增長率 318.22%191.66%41

45、.45%23.37%長期股權投資 7.22 7.22 7.22 7.22 EBITDA 增長率 484.87%147.33%35.17%21.01%投資性房地產 0.00 0.00 0.00 0.00 獲利能力獲利能力 固定資產和在建工程 727.48 990.74 1234.32 1366.65 毛利率 25.10%27.57%28.52%29.22%無形資產和開發支出 768.86 753.89 738.91 723.94 三費率 10.26%14.22%13.64%13.50%其他非流動資產 150.34 150.34 150.34 150.34 凈利率 5.17%12.30%13.28

46、%13.81%資產總計資產總計 4585.53 4337.31 5442.57 6111.06 ROE 8.45%19.87%22.47%22.35%短期借款 1015.78 391.85 672.60 506.63 ROA 2.76%8.51%9.59%10.53%應付和預收款項 891.45 1326.97 1658.47 1914.27 ROIC 6.45%15.40%19.03%19.46%長期借款 548.93 548.93 548.93 548.93 EBITDA/銷售收入 9.11%18.40%18.98%19.37%其他負債 631.68 212.95 240.32 261.3

47、9 營運能力營運能力 負債合計負債合計 3087.84 2480.69 3120.32 3231.21 總資產周轉率 0.54 0.67 0.80 0.81 股本 76.68 125.05 125.05 125.05 固定資產周轉率 6.42 4.16 3.53 3.58 資本公積 919.31 870.94 870.94 870.94 應收賬款周轉率 2.60 2.72 2.82 2.65 留存收益 180.51 453.42 828.05 1288.65 存貨周轉率 2.46 2.52 2.62 2.51 歸屬母公司股東權益 1178.48 1449.41 1824.04 2284.63

48、銷售商品提供勞務收到現金/營業收入 67.33%少數股東權益 319.21 407.21 498.21 595.21 資本結構資本結構 股東權益合計股東權益合計 1497.69 1856.62 2322.25 2879.84 資產負債率 67.34%57.19%57.33%52.87%負債和股東權益合計 4585.53 4337.31 5442.57 6111.06 帶息債務/總負債 50.67%37.92%39.15%32.67%流動比率 1.21 1.34 1.35 1.51 業績和估值指標業績和估值指標 2023A 2024E 2025E 2026E 速動比率 0.91 0.85 0.8

49、6 0.96 EBITDA 223.13 551.87 745.96 902.72 股利支付率 0.00%2.84%13.04%15.76%PE 102.69 14.61 9.52 7.50 每股指標每股指標 PB 3.48 2.83 2.25 1.80 每股收益 0.32 2.25 3.45 4.37 PS 1.68 1.37 1.04 0.88 每股凈資產 9.42 11.59 14.59 18.27 EV/EBITDA 16.42 8.32 6.41 5.03 每股經營現金-0.47 8.26 1.83 4.70 股息率 0.00%0.19%1.37%2.10%每股股利 0.00 0.0

50、6 0.45 0.69 數據來源：Wind，西南證券 先惠技術（先惠技術（688155）2024 半年報點評半年報點評 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 分析師承諾分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，報告所采用的數據均來自合法合規渠道，分析邏輯基于分析師的職業理解，通過合理判斷得出結論，獨立、客觀地出具本報告。分析師承諾不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接獲取任何形式的補償。投資評級說明投資評級說明 報告中投資建議所涉及的評級分為公司評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后 6 個月內的相對市場表

51、現，即：以報告發布日后 6 個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。其中：A 股市場以滬深 300 指數為基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500 指數為基準。公司評級公司評級 買入：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在 20%以上 持有：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于 10%與 20%之間 中性：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-10%與 10%之間 回避：未來 6

52、 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-20%與-10%之間 賣出：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在-20%以下 行業評級行業評級 強于大市：未來 6 個月內，行業整體回報高于同期相關證券市場代表性指數 5%以上 跟隨大市：未來 6 個月內，行業整體回報介于同期相關證券市場代表性指數-5%與 5%之間 弱于大市：未來 6 個月內，行業整體回報低于同期相關證券市場代表性指數-5%以下 重要聲明重要聲明 西南證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會核準的證券投資咨詢業務資格。本公司與作者在自身所知情范圍內，與本報告中所評價或推薦的證券

53、不存在法律法規要求披露或采取限制、靜默措施的利益沖突。證券期貨投資者適當性管理辦法于 2017 年 7 月 1 日起正式實施，若您并非本公司簽約客戶，為控制投資風險，請取消接收、訂閱或使用本報告中的任何信息。本公司也不會因接收人收到、閱讀或關注自媒體推送本報告中的內容而視其為客戶。本公司或關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行或財務顧問服務。本報告中的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入

54、可升可跌，過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告，本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告僅供參考之用，不構成出售或購買證券或其他投資標的要約或邀請。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何個人的投資建議。投資者應結合自己的投資目標和財務狀況自行判斷是否采用本報告所載內容和信息并自行承擔風險，本公司及雇員對投資者使用本報告及其內容而造成的一切后果不承擔任何法律責任。本報告及附錄版權為西南證券所有，未經書面許可，任何機構和個人不

55、得以任何形式翻版、復制和發布。如引用須注明出處為“西南證券”，且不得對本報告及附錄進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權刊載或者轉發本報告及附錄的，本公司將保留向其追究法律責任的權利。先惠技術（先惠技術（688155）2024 半年報點評半年報點評 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 西南證券研究發展中心西南證券研究發展中心 上海上海 地址：上海市浦東新區陸家嘴 21 世紀大廈 10 樓 郵編：200120 北京北京 地址：北京市西城區金融大街 35 號國際企業大廈 A 座 8 樓 郵編：100033 深圳深圳 地址：深圳市福田區益田路 6001 號太平金融大廈 22 樓 郵編：518038 重

56、慶重慶 地址：重慶市江北區金沙門路 32 號西南證券總部大樓 21 樓 郵編：400025 西南證券機構銷售團隊西南證券機構銷售團隊 區域區域 姓名姓名 職務職務 座機座機 手機手機 郵箱郵箱 上海上海 蔣詩烽 總經理助理、銷售總監 021-68415309 18621310081 崔露文 銷售副總監 15642960315 15642960315 譚世澤 高級銷售經理 13122900886 13122900886 李煜 高級銷售經理 18801732511 18801732511 卞黎旸 高級銷售經理 13262983309 13262983309 田婧雯 高級銷售經理 188173374

57、08 18817337408 張玉梅 銷售經理 18957157330 18957157330 魏曉陽 銷售經理 15026480118 15026480118 歐若詩 銷售經理 18223769969 18223769969 李嘉隆 銷售經理 15800507223 15800507223 龔怡蕓 銷售經理 13524211935 13524211935 孫啟迪 銷售經理 19946297109 19946297109 蔣宇潔 銷售經理 15905851569 15905851569 .c 北京北京 李楊 銷售總監 18601139362 18601139362 張嵐 銷售副總監 18601

58、241803 18601241803 楊薇 資深銷售經理 15652285702 15652285702 姚航 高級銷售經理 15652026677 15652026677 張鑫 高級銷售經理 15981953220 15981953220 先惠技術（先惠技術（688155）2024 半年報點評半年報點評 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 王一菲 高級銷售經理 18040060359 18040060359 王宇飛 高級銷售經理 18500981866 18500981866 路漫天 銷售經理 18610741553 18610741553 馬冰竹 銷售經理 13126590325 13126590325 廣深廣深 鄭龑 廣深銷售負責人 18825189744 18825189744 楊新意 廣深銷售聯席負責人 17628609919 17628609919 龔之涵 高級銷售經理 15808001926 15808001926 丁凡 銷售經理 15559989681 15559989681 張文鋒 銷售經理 13642639789 13642639789 陳紫琳 銷售經理 13266723634 13266723634 陳韻然 銷售經理 18208801355 18208801355 林哲睿 銷售經理 15602268757 15602268757